Bài giảng Tài chính doanh nghiệp 1 Chương 7: ThS. Hà Minh Phước (Chuẩn Nhất)

CHƯƠNG 7

ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP

NỘI DUNG CHÍNH

1.Tổng quan định giá doanh nghiệp

2. Các phương pháp định giá DN

3. Quản trị công ty

ổ

ị

ệ 1.T ng quan đ nh giá doanh nghi p

ề

ệ

ị

1.1.Khái ni m chung v giá tr doanh

ữ

ệ

ộ ướ

ể ạ

ệ

ị ị

ợ

nghi pệ ệ ị ợ Giá tr doanh nghi p là nh ng l i ích hi n ả ợ ề ữ ữ h u và nh ng kho n l i ti m năng m t doanh ượ ể ệ i hình đ nghi p có th t o ra c th hi n d ể ị th cứ giá tr mà chúng ta có th tính toán, ươ ng pháp, mô xác đ nh thông qua các ph hình đ nh giá phù h p.

ổ

ị

ệ 1.T ng quan đ nh giá doanh nghi p

ị

ệ

ợ

ụ

ủ

ằ

ấ ươ

ng pháp xác

1.1 Khái ni m đ nh giá doanh nghi p Xác định giá trị doanh nghiệp là việc ư cớ tính giá trị của một doanh nghi p hay l i ộ ệ ích c a doanh nghi p theo m t m c đích cách sử, dụng các ị nh t đ nh b ng định giá trị doanh ph nghiệp phù hợp.

ổ

ị

ệ 1.T ng quan đ nh giá doanh nghi p

ị ị ủ

ứ ể ầ

ượ ự ế ; đ n tài chính

ế ượ ủ c và mô hình kinh doanh c a

ệ 1.2. Vai trò c a xác đ nh giá tr doanh nghi p ư ệ ọ ự + L a ch n ch ng khoán doanh nghi p đ đ u t ệ Đánh giá đ c các s ki n liên quan doanh nghi pệ + Đánh giá chi n l doanh nghi p.ệ

1 1.3 Ý NGHĨA CỦA ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP

ị

ệ

ậ

ả t cấ ả các kho n thu nh p ầ ư ố vào v n

các nhà đ u t

i cho

ị ủ t Giá tr doanh nghi p là giá tr c a ể ạ ệ mà doanh nghi p có th mang l ạ ộ DN trong quá trình ho t đ ng kinh doanh. ệ Giá tr doanh nghi p là c s cho các quy t đ nh:

ế ị ơ ở ị

 Mua, bán DN ầ  C ph n hoá DNNN ế ổ  Mua, bán c phi u ầ ư ự  Các d án đ u t

ổ

=

ị ố Giá tr v n ủ ở ữ ch s h u

ả ợ N ph i trả

ị Giá tr doanh nghi pệ

 Các chỉ tiêu tài chính dự báo  Báo cáo tài chính kì mới nhất  Kết quả kiểm kê và đánh giá lại tài sản

1.4. CƠ SỞ DỮ LIỆU ĐỂ ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP

2. CÁC PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP

ề t kh u dòng ti n

ố ế

 PP chi  PP t  PP d a vào B ng cân đ i k toán  PP d a vào k t qu ki m kê và đánh giá l

ế ấ ỷ ố s P/E ự ự ả ể ả ế ạ ả i tài s n

2.1 PHƯƠNG PHÁP CHIẾT KHẤU DÒNG TIỀN FCFF

 Giá tr doanh nghi p = PV

ề ự {dòng ti n t do trong



ươ ị ng lai} t ệ = PV{FCFF}

ả ệ

ề ề ị u đi m: Ph n ánh giá tr doanh nghi p theo giá ị  Nh

Ư ể ạ ộ ụ tr ho t đ ng liên t c ự ể c đi m: Khó d báo chính xác v dòng ti n ươ ng lai. ượ trong t

i c a FCFF

PHƯƠNG PHÁP CHIẾT KHẤU DÒNG TIỀN FCFF

ị ệ ạ ủ ạ

i công ty (Free cash flow to the firm)

Giá tr hi n t ề Dòng ti n còn l :

(cid:0)

value

firm of

(cid:0) (cid:0)

FCFFirm t WACC 1

(cid:0) (cid:0) (cid:0) (cid:0)

E D

(cid:0) (cid:0) re (cid:0) r (cid:0) (1 (cid:0) t

WACC (cid:0) )

E (cid:0) D E (cid:0) D

10

PHƯƠNG PHÁP CHIẾT KHẤU DÒNG TIỀN FCFF

ưở

FCFFirm, tăng tr ộ Mô hình m t giai đo n : ề (Gordon)

Giá

tri công

WACC

FCFF0(1 WACC

(cid:0) ng đ u ạ FCFF1 (cid:0) (cid:0)

ạ ộ Mô hình m t giai đo n : (Gordon)

ị ợ ủ ả

ườ ổ ị ố ượ ế

ng c phi u th ế

ế ấ ờ ầ ủ ổ ấ

ả ử ố ộ ưở s t c đ tăng tr

ỷ ố Ví d : ụ Công ty XYZ có FCFFirm 600,000$, t s ợ ng c a kho n n n 30%. Giá tr th tr ườ 3,500,000$ và s l ng phát ậ ủ hành 500,000. Thu su t thu thu nh p c a công i yêu c u c a c đông 14%, chi ty 40%. Su t sinh l ợ phí n 9% và gi ng 6%. Tính ị ủ giá tr c a công ty.

PHƯƠNG PHÁP CHIẾT KHẤU DÒNG TIỀN FCFF

ưở

ề

FCFFirm, tăng tr

ng đ u

ạ

ộ Mô hình m t giai đo n :

(Gordon)

WACC=(0.7*14%)+(0.3*9%*(10.4)) = 11.4%

0.06)

(cid:0)

(cid:0) (cid:0)

ị ủ V

,11

777 ,

778

Giá tr c a công ty 600,000(1 0.114

0.06

ộ

N i giá 1CP

(11,777,778 – 3,500,000)/500,000 = 16,555

i c a FCF

ạ ố ổ

PHƯƠNG PHÁP CHIẾT KHẤU DÒNG TIỀN FCFE

ị ệ ạ ủ Giá tr hi n t ề Dòng ti n còn l 

ầ : i v n c ph n

(cid:0)

value

equity

(cid:0) (cid:0)

FCFEquity r1



ệ

ấ

ầ

ổ

ỷ

ờ

ố ớ ỷ ấ T su t hi n giá đ i v i FCFF công ty là chi phí trung bình ệ ố ủ su t hi n giá là c a v n. Đ i v i FCFE v n c ph n, t ấ su t sinh l

ố ớ ố ầ ủ ổ i yêu c u c a c đông.

(cid:0) (cid:0) (cid:0) (cid:0)

ị

Giá tr v n c ph n

ị ị ố ổ ầ = Giá tr c a công ty– giá tr th ị ủ

ả ợ

ờ

ủ tru ng c a kho n n

PHƯƠNG PHÁP CHIẾT KHẤU DÒNG TIỀN FCFE

ề ng đ u (Gordon)

ị ố ổ ầ

ưở FCFEquity tăng tr ạ ộ Mô hình m t giai đo n : Giá tr v n c ph n

value of equity (cid:0)

valueof equity (cid:0)

FCFE1 (cid:0) r (cid:0) e g(cid:0) FCFE0 (1 (cid:0) (cid:0) r (cid:0) g(cid:0)

PHƯƠNG PHÁP CHIẾT KHẤU DÒNG TIỀN FCFE

ạ

ộ Mô hình m t giai đo n :

(Gordon)

ỷ ố ợ ấ Công ty ABC có FCFEquity 1.65$ trên ờ ỳ ế i k

ụ ầ ư ị ườ ủ ng: 15%, lãi th tr

Ví d :ụ ỗ ổ m i c phi u, t s n : 30%. Su t sinh l ọ v ng c a danh m c đ u t ủ

ệ ố ủ ấ su t không r i ro: 5%, h s beta c a công ty: 1,1.

ả ử ố ộ ưở ủ Gi ng c a FCFEquity là 6%,

s t c đ tăng tr ế ủ ị ổ tính giá tr c phi u c a công ty ABC.

PHƯƠNG PHÁP CHIẾT KHẤU DÒNG TIỀN FCFE

ngưở đ uề FCFEquity tăng tr ạ ộ Mô hình m t giai đo n :

(Gordon)

ỷ ố ợ ấ Công ty ABC có FCFEquity 1.65$ trên ờ ỳ ế i k

ụ ầ ư ị ườ ủ ng: 15%, lãi th tr

Ví d :ụ ỗ ổ m i c phi u, t s n : 30%. Su t sinh l ọ v ng c a danh m c đ u t ủ

ệ ố ủ ấ su t không r i ro: 5%, h s beta c a công ty: 1,1.

ả ử ố ộ ưở ủ Gi ng c a FCFEquity là 6%,

s t c đ tăng tr ế ủ ị ổ tính giá tr c phi u c a công ty ABC.

16

PHƯƠNG PHÁP CHIẾT KHẤU DÒNG TIỀN FCFE

re = 5% + 1.1*(15% 5%) = 16%

ộ ạ Mô hình m t giai đo n : (Gordon) Ví d :ụ

ị Giá tr VCSH

= [1.65*(1+6%)]/(16% 6%) = 17.49$

17

Xác đ nhị

FCFFirm

ườ

ệ FCFF) đo l ể

ố

ế ề ng dòng ti n sau thu ho t đ ng c a doanh nghi p đ phân ph i cho các thành i (g m c ch s h u và ch n ), mà không xem

ệ ủ ở ữ ợ

ủ ợ ủ ở ữ

ế

ộ

ố

•Ngân l u t ư ự do doanh nghi p ( ủ ạ ộ ừ ạ t o ra t ề ợ ả ồ ầ ph n có quy n l ố ồ xét đ n ngu n g c huy đ ng là n hay v n ch s h u.

ư ự

ệ

•Ngân l u t

do doanh nghi p:

FCFF = EBIT(1 – tc) + DEPR – CAPEX – (cid:0) WC

FCFF = EBIT(1 – tc) – [(CAPEX – DEPR) + (cid:0)

WC]

Xác đ nhị

FCFFirm

ợ

báo cáo KQHĐKD)

ướ c lãi vay và thu (l y t ế

ế

ậ

EBIT tC

ế ả ộ

ợ

ế ấ ừ ệ ằ ế c thu trong

ế

ậ

ế ủ

ườ

ệ

ậ

ợ

EBIT*(1 – tC)

ủ

ợ

ầ ư ộ

ả ố ị

ấ ừ ả

ố ế

Chi đ u t

ầ ư ớ Đ u t m i

g p vào tài s n c đ nh (l y t

b ng cân đ i k toán

ừ ấ

ơ ở

ượ

ấ

và báo cáo ngân l u)ư ệ ủ ư ả Đây là kho n ngân l u ra c a doanh nghi p c tính trên c s kh u tr kh u hao. EBIT đ

ấ Kh u hao

ề

ứ

ả

ố ư ộ V n l u đ ng

ặ ồ

ả ả ấ ừ ả

ả ố ế b ng cân đ i k

ổ ố

ả Ti n m t và ch ng khoán thanh kho n + Kho n ph i thu + Hàng t n kho – Chi phí ph i tr (l y t toán) V n l u đ ng

ố ỳ – V n l u đ ng

ỳ

ố ư ộ Cu i k

ố ư ộ Đ u kầ

Thay đ i v n ư ộ l u đ ng

Các hạng mục trong FCFF: ậ L i nhu n tr ấ Thu su t thu thu nh p doanh nghi p (b ng thu TNDN ướ ậ ph i n p chia cho l i nhu n tr ế ấ báo cáo KQHĐKD hay thu su t theo Lu t Thu TNDN) ợ L i nhu n sau thu c a doanh nghi p trong tr ng h p ệ ả không vay n . Đây là kho n ngân l u vào c a doanh nghi p

Xác đ nhị

FCFE

Ngân lưu tự do vốn chủ sở hữu bằng:

FCFFirm

Mô hình hai giai đo n : ạ

(Gordon)

FCFF n

(cid:0)

(cid:0) (cid:0) (cid:0)

FCCFt WACC

WACC

)

WACC (

1()

)

(cid:0) (cid:0) (cid:0) (cid:0)

n

+

Dn+1 (re - g2)

t=1

P0=(cid:0)

1 (1 + re)n

D0(1+g1)t (1 + re)t

FCFFirm

Mô hình hai giai đo n : ạ

(Gordon)

Bài t p1 :ậ

ướ

ế

ợ

Trong năm qua, công ty Lambda có l

c thu và lãi vay 20

ệ

ố ố ị

ầ ư

ệ

ậ i nhu n tr ả

tri u $ (EBIT) (doanh thu 60 tri u $). Kho n đ u t ố ư

vào v n c đ nh ế

ộ

ệ

ầ

ấ

12 tri u $ và kh u hao 8 tri u $. Nhu c u v n l u đ ng chi m 5% ợ

ướ

ế

doanh thu. Theo Lambda thì l

c thu và lãi vay

ậ i nhu n tr

ả ố ị

ố

ỗ

ả

ấ

(EBIT), kh u hao tài s n c đ nh và doanh s bán ph i tăng 12% m i

ố ộ

ế

năm trong 5 năm ti p đ n. Sau 5 năm, t c đ tăng doanh thu và EBIT

ả ổ

ị

ở ứ

ầ ư ố ố ị

ấ

ả

ph i n đ nh

m c 4%. Không có Kho n đ u t

v n c đ nh và kh u

ế ấ

ế

ệ

ậ

hao đã h t. Thu su t thu thu nh p doanh nghi p là 40%. Chi phí

ủ ố

ọ

ờ

ưở

trung bình tr ng c a v n là 11% trong th i gian tăng tr

ng cao và

ị ủ

sau đó là 8%. Tính giá tr c a Công ty Lambda.

Định giá doanh nghiệp dựa vào ngân lưu tự do

0

1

3

4

5

6

2 Doanh thu 60

94.41

105.74

109.97

75.26

67.20

84.30

25.09

22.40

28.10

31.47

35.25

EBIT

36.66

15.05

13.44

16.86

18.88

21.15

EBIT(1-T)

21.99

15.05

13.44

16.86

18.88

21.15

ĐT TSCĐ

10.04

8.96

11.24

12.59

14.10

Khấu hao

3.76

3.36

4.21

4.72

5.29

ĐT VLĐ

5.50

6.27

5.60

7.02

7.87

8.81

FCFFirm

16.50

6.27

5.60

7.02

7.87

421.31

P

Giá trị công ty 270.47 $

 Phöông phaùp ñònh giaù theo tyû soá P/E

ậ

ế

ỳ ọ

ợ ỷ ố ngành)

ỷ ệ ợ

ậ i nhu n đ l

i => 1 – b = T l ầ ượ

ậ ỷ ệ ợ l i nhu n ợ ổ ứ t là c t c và l i

ỳ ọ

ổ V = (L i nhu n k v ng trên c phi u)x(T s P/E bình quân ị ỷ ố /E Xác đ nh t s P ọ ể ạ G i b là t l l ượ 1/E1, trong đó D1, E1 l n l đ c chia = D ờ ỳ ậ nhu n k v ng trong th i k 1. Do đó:

b (cid:0)

=> (1 – b) E1 = D1

(

(cid:0)

)

(cid:0) (cid:0) (cid:0) (cid:0) (cid:0)

(

)

D 1 g

Mà => )

(

Eb ) 1 g )

r e

E 1

r e

D 1 E ) 1 1( r ( e

(cid:0) (cid:0) (cid:0)

)

(cid:0)

(cid:0) (cid:0)

(

)

r e

E 1

(cid:0)

Ví duï minh hoaï phöông phaùp ñònh giaù theo tyû soá P/E

ổ

C phi u VINATRANS

ồ

re = 20%, g = 10%

ồ

ng phát hành = 80.000, EPS k v ng = 75.000 đ ng

ậ

ợ

ỳ ọ ể ả ổ ứ i nhu n đ tr c t c e – g) = (1 – 0)/(0,2 – 0,1) = 10

ồ

ế ệ M nh giá = 100.000 đ ng, ố ượ S l ử ụ Công ty s d ng 100% l T s PE = (1 – b)/(r ế Giá c phi u = 75.000 x 10 = 750.000 đ ng

ổ

ỷ ố ổ C phi u BIBICA

ồ

re = 15%, g = 10% ỳ ọ ng phát hành = 5.600.000, EPS k v ng = 2.400 đ ng ể ả ổ ứ

ậ

ợ

i nhu n đ tr c t c e – g) = (1 – 0,6)/(0,15 – 0,1) = 8 ồ

ỷ ố ổ

ế ệ M nh giá = 10.000 đ ng, ố ượ S l ử ụ Công ty s d ng 40% l T s PE = (1 – b)/(r ế Giá c phi u = 2.400 x 8 = 19.200 đ ng

Phương pháp định giá

trên cơ sở so sánh giá thị trường

 PP này dựa vào thị trường để đánh giá về

 Ưu điểm: Phù hợp với các công ty chưa

triển vọng phát triển và khả năng sinh lời của các DN tương đồng.

 Nhược điểm: Khó tìm được các doanh nghiệp

niêm yết

hoàn toàn tương đồng.

PHƯƠNG PHÁP DỰA VÀO BẢNG CÂN ĐỐI KẾ TOÁN

 Giá trị doanh nghiệp = Giá trị TS trên BCĐKT  Ưu điểm: Đơn giản  Nhược điểm: Không chính xác do giá trị tài sản trên bảng cân đối kế toán chỉ là giá phí ban đầu của các tài sản.

PHƯƠNG PHÁP DỰA VÀO KẾT QUẢ KIỂM KÊ & ĐÁNH GIÁ LẠI TÀI SẢN

 Giá trị doanh nghiệp = Giá trị TS theo kết quả

đánh giá lại theo giá thị trường

 Ưu điểm: Đơn giản  Nhược điểm: Phản ánh giá trị doang nghiệp

tại trạng thái tĩnh trong khi doanh nghiệp hoạt động liên tục.

ả

ổ

ị

ề 3. T ng quan v qu n tr công ty

ị

ả

ủ

ượ ế ủ ệ

ự ị

ự

ả

ự

ể

ộ Qu n tr công ty là m t tuyên ngôn mang ị ả ệ ữ ắ ề qu n tr tính nguyên t c v nh ng thông l ủ ắ ụ ả c a công ty. M c đích c a quy t c Qu n ả ơ ấ ằ ị tr công ty là nh m giúp cho c c u qu n ể ạ ị ủ c minh b ch và th tr c a công ty đ ệ ệ hi n s cam k t c a công ty trong vi c ế ả Qu n tr công ty hi u qu và s cam k t ủ ẩ ệ c a công ty trong vi c xây d ng và đ y ạ m nh s phát tri n công ty

ả

ổ

ị

ề 3. T ng quan v qu n tr công ty

ự ệ ả 1. Mô hình qu n lý có trách nhi m và d a trên

ị các giá tr kinh doanh.

ị ộ

ợ ữ ụ ố ấ

ả ổ ồ

ề ữ

ộ ợ

ộ 3. Vi c công khai thông tin m t cách phù h p và ạ ả ả ộ ồ 2. M t H i đ ng qu n tr và Ban giám đ c ụ ề đi u hành ph c v nh ng l i ích cao nh t ủ c a công ty và các c đông, bao g m c các ỏ ẻ ổ và tìm cách làm gia tăng giá c đông nh l ổ ị tr cho các c đông m t cách b n v ng. ệ ả đ m b o tính minh b ch

ả

ổ

ị

ề 3. T ng quan v qu n tr công ty

ấ

ề

ả

ị ủ

ụ

ụ ổ

ữ

ệ

ộ

ồ

ị

Các v n đ chung trong Qu n tr công ty: ữ Nh ng m c đích và m c tiêu c a công ty ố M i quan h gi a các c đông và H i đ ng qu n trả

ố

ổ

ị

ố

ả ố

ề ố

ổ

ố

ộ ồ M i quan h gi a H i đ ng qu n tr và T ng giám đ c ho c Ban giám đ c đi u hành M i quan h gi a các c đông chi ph i và các ổ c đông nh l

ệ ữ ặ ệ ữ ỏ ẻ .

3. Tổng quan về quản trị công ty

ộ ồ ế ả ệ ố t t liên quan đ n H i đ ng qu n

ơ ấ ầ ả

ị ộ ậ ộ ồ ả Các thông l tr :ị C c u thành ph n, bao g m c các thành ồ viên H i đ ng qu n tr đ c l p

ơ ấ ủ ể ố ượ ng thành viên và c c u c a các ti u

ủ ụ

S l ban Th t c làm vi c ệ

ề

ả

ổ

ị

T ng quan v qu n tr công ty

ề ứ

ề ả ệ ệ

ị ổ ứ ủ

ấ ề

ả ệ ộ ộ ể ồ

ủ

ề ệ ử ụ ị ụ ư ấ v n

ự ế ẩ

ữ

ọ V vi c ổ t ch c và đi u hành ĐHĐCĐ ỏ ẻ ổ B o v các c đông nh l ủ Công khai giao d ch c a các bên liên quan Chính sách c t c c a công ty. Các v n đ liên quan đ n s công khai và tính ự ế minh b ch:ạ ứ Ch c năng ki m soát n i b , bao g m c vi c ả qu n lý r i ro Chính sách v vi c s d ng các d ch v t Các chính sách và chu n m c k toán Công khai các báo cáo tài chính và nh ng thông ớ tin quan tr ng liên quan t i công ty

ườ

Đo l

ị ng giá tr gia tăng

ươ

ng pháp EVA (Economic Value Added)

ng pháp MVA (Market Value

ươ Added)

ườ

Đo l

ị ng giá tr gia tăng

ằ

ị ườ

ị c xác đ nh b ng: ủ DN Giá tr s sách. ng c a ế ổ ổ ng c phi u ế ổ ố ổ ị ườ ủ ị ượ MVA đ ị ổ ị Giá tr th tr ố ượ ế Hay MVA = Giá c phi u x S l ủ ị ổ đang l u hành Giá tr s sách c a các c phi u. ng c a công ty – t ng v n MVA = giá tr th tr

ượ ử ụ ng đ

ạ ộ

ệ

ủ ạ i hi u qu cho công ty và t ổ ế ạ ườ ể c s d ng đ đánh giá thành tích nhà qu n lả ý công ty. Ho t đ ng c a các ố ả i đa ị ế i giá tr gia ị c phi u n u đem l c giá tr

MVA th ủ c a các nhà qu n lả ý đem l ượ hóa đ tăng càng l n.ớ

ườ

Đo l

ị ng giá tr gia tăng

ơ ở

ướ ế ậ

ằ ị Tính toán EVA ị C s xác đ nh EVA : EVA = NOPAT – (TC x WACC) NOPAT (Net Operating Profit after tax): L i ợ ế ợ ậ c lãi vay và sau thu = L i nhu n sau thu nhu n tr ế ấ + lãi vay x ( 1 thu su t thu TNDN) ầ ư TC: (Total capital): V n đ u t

xác đ nh b ng ố ế ả ổ t ng tài s n bình quân trên b ng cân đ i k toán.

ề

ấ ử ụ ố ồ ả ố ồ

ế ố ả WACC: Lãi su t s d ng v n bình quân gia quy n ố ỷ ọ tr ng các ngu n v n ( bao g m c v n vay và theo t ủ (2). ố v n ch )

ườ

Đo l

ị ng giá tr gia tăng

ợ ậ ụ

ố ớ ổ

ố ệ

ủ

ượ

ươ ộ

ng đ ướ ậ ự ạ ủ

ệ ừ ố ế ạ ộ Thí d , công ty B có l i nhu n ho t đ ng sau thu ầ ư (NOPAT) năm 2006 là $200 000 v i t ng v n đ u t ử ụ là 2 tri u USD, chi phí s d ng v n trung bình WACC ế ị ằ b ng 8.5% thì giá tr kinh t gia tăng(EVA) c a công ằ c tính b ng: $200 000 – ty B năm 2006 đ ệ ạ ố (8.5%*2000 000)=$30 000. Con s $30 000 đ i di n ổ ầ ư ủ ả ươ ổ c a m t kho n t ng 1.5% t ng v n đ u t ị ố ớ ẩ c đo tiêu chu n đ i v i giá tr mà công ty B, là th ổ doanh nghi p th t s t o ra cho các c đông c a mình ử ụ sau khi đã tr đi chi phí s d ng v n.