Luận án Tiến sĩ Tài chính Ngân hàng: Nghiên cứu mối quan hệ giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Chia sẻ: Mai Thuy Dung | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:0

Thêm vào BST

Báo xấu

74
lượt xem 9
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Luận án đánh giá thực trạng cổ tức, thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam; kiểm định mối quan hệ một chiều giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi của các năm tiếp theo; kiểm định mối quan hệ một chiều giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi trong 2 năm tiếp theo trên thị trường trong năm thay đổi cổ tức.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận án Tiến sĩ Tài chính Ngân hàng: Nghiên cứu mối quan hệ giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ QUỐC DÂN TRƯƠNG THỊ THU HƯƠNG NGHIÊN CỨU MỐI QUAN HỆ GIỮA THAY ĐỔI CỔ TỨC VÀ KHẢ NĂNG SINH LỢI CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN ÁN TIẾN SĨ TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG HÀ NỘI - 2019 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ QUỐC DÂN TRƯƠNG THỊ THU HƯƠNG NGHIÊN CỨU MỐI QUAN HỆ GIỮA THAY ĐỔI CỔ TỨC VÀ KHẢ NĂNG SINH LỢI CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành: TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG Mã ngành: 9340201 LUẬN ÁN TIẾN SĨ Người hướng dẫn khoa học: 1. TS. LÊ THỊ HƯƠNG LAN 2. TS. ĐÀO LÊ MINH HÀ NỘI - 2019
i LỜI CAM ĐOAN Tôi đã đọc và hiểu về các hành vi vi phạm sự trung thực trong học thuật. Tôi cam kết bằng danh dự cá nhân rằng nghiên cứu này do tôi tự thực hiện và không vi phạm yêu cầu về sự trung thực trong học thuật. Hà Nội, ngày tháng năm 2019 Tác giả luận án Trương Thị Thu Hương
ii LỜI CẢM ƠN Tác giả xin chân thành cảm ơn tập thể cán bộ và giảng viên Viện Ngân hàng- Tài chính và Viện Sau Đại Học, Trường Đại học Kinh tế Quốc dân đã nhiệt tình hỗ trợ tác giả trong quá trình thực hiện luận án. Đặc biệt, tác giả xin gửi lời cảm ơn sâu sắc tới hai giáo viên hướng dẫn đã tận tình hướng dẫn, hỗ trợ và động viên tác giả trong quá trình làm luận án. Tác giả cũng xin gửi lời cảm ơn chân thành đến bạn bè, đồng nghiệp và gia đình đã luôn sát cánh bên tôi trong quá trình học tập và nghiên cứu. Mặc dù đã có nhiều cố gắng, nhưng luận án không thể tránh khỏi những hạn chế, thiếu sót. Tác giả rất mong nhận được sự đóng góp của các thầy cô, bạn bè và đồng nghiệp để tác giả tiếp tục hoàn thiện luận án. Tác giả xin trân trọng cảm ơn!
iii MỤC LỤC LỜI CAM ĐOAN ..................................................................................................... i LỜI CẢM ƠN .......................................................................................................... ii MỤC LỤC ............................................................................................................... iii DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT ................................................................................ vi DANH MỤC BẢNG .............................................................................................. vii DANH MỤC HÌNH .............................................................................................. viii LỜI MỞ ĐẦU .......................................................................................................... 1 CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VỀ MỐI QUAN HỆ GIỮA THAY ĐỔI CỔ TỨC VÀ KHẢ NĂNG SINH LỢI CỦA CÔNG TY ....................................................................................................... 7 1.1. Cơ sở lý thuyết về cổ tức và khả năng sinh lợi của công ty .................... 7 1.1.1. Các vấn đề cơ bản về cổ tức .................................................................... 7 1.1.2. Khái niệm và chỉ tiêu đánh giá khả năng sinh lợi ................................ 15 1.1.3. Cơ sở lý thuyết về mối quan hệ giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi của công ty................................................................................................... 17 1.2. Tổng quan nghiên cứu ............................................................................... 22 1.2.1. Tổng quan nghiên cứu nước ngoài ........................................................ 22 1.2.2. Tổng quan nghiên cứu trong nước ........................................................ 32 KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 ..................................................................................... 38 CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG CỔ TỨC, THAY ĐỔI CỔ TỨC VÀ KHẢ NĂNG SINH LỢI CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM ........................................................ 39 2.1. Giới thiệu các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam ...................................................................................................................... 39 2.1.1. Số lượng các công ty cổ phần niêm yết ................................................ 39 2.1.2. Phân ngành các công ty cổ phần niêm yết ............................................ 40 2.2. Thực trạng cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.................................................................................................. 41 2.2.1. Hình thức trả cổ tức................................................................................ 41 2.2.2. Mức cổ tức bằng tiền ............................................................................. 44 2.2.3. Nhận xét thực trạng chi trả cổ tức của công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2008-2016 ................................................. 48
iv 2.3. Thực trạng lợi nhuận và khả năng sinh lợi của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2008-2017 ..................... 49 2.3.1. Lợi nhuận của các công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam ................. 49 2.3.2. ROA và ROE của các doanh nghiệp niêm yết trên TTCK Việt Nam giai đoạn 2008-2017 ......................................................................................... 52 2.3.3. Nhận xét tình hình lợi nhuận và khả năng sinh lợi của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2008 - 2017. ..... 55 2.4. Thực trạng thay đổi cổ tức và thay đổi khả năng sinh lợi của các công ty cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam ...................... 56 2.4.1. Thực trạng thay đổi cổ tức của các công ty cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam ........................................................................ 56 2.4.2. Tình hình biến động lợi nhuận và khả năng sinh lợi của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam ............................................ 57 KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 ..................................................................................... 60 CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ............................................. 61 3.1. Khoảng trống nghiên cứu .......................................................................... 61 3.2. Các mô hình nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi của doanh nghiệp.................................................... 64 3.2.1. Mô hình của Benartzi & cộng sự (1997) .............................................. 64 3.2.2. Mô hình của Nissim & Ziv (2001) ........................................................ 65 3.2.3. Mô hình của Grullon & cộng sự (2005) ............................................... 67 3.3. Giả thuyết và mô hình nghiên cứu về mối quan hệ một chiều giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam ........................................................................ 68 3.3.1. Giả thuyết nghiên cứu ............................................................................ 69 3.3.2. Mô hình nghiên cứu ............................................................................... 71 3.4. Dữ liệu nghiên cứu ...................................................................................... 76 3.5. Phương pháp nghiên cứu........................................................................... 79 KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 ..................................................................................... 82 CHƯƠNG 4: KIỂM ĐỊNH MỐI QUAN HỆ GIỮA THAY ĐỔI CỔ TỨC VÀ KHẢ NĂNG SINH LỢI CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM ........................................................ 83 4.1. Phân tích thống kê mô tả mẫu nghiên cứu ............................................. 83
v 4.2. Kết quả các mô hình hồi quy .................................................................... 85 4.2.1. Kết quả mối quan hệ giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi 2 năm sau của các công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam. ...................................... 85 4.2.2. Kết quả mối quan hệ giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi tương lai của công ty do Nhà nước kiểm soát và công ty do tư nhân kiểm soát ..... 95 4.2.3. Kết quả mối quan hệ giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi tương lai: trường hợp công ty có mua lại cổ phiếu và trường hợp công ty không mua lại cổ phiếu trên thị trường trong năm thay đổi cổ tức........................... 98 4.3. Phân tích Robust với biến phụ thuộc là thay đổi thu nhập trên tổng tài sản ....................................................................................................................... 101 KẾT LUẬN CHƯƠNG 4 ................................................................................... 106 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ ........................................... 107 5.1. Kết luận ...................................................................................................... 107 5.1.1. Tóm tắt kết quả nghiên cứu về mối quan hệ giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi tương lai. ............................................................................ 108 5.1.2. Tóm tắt kết quả nghiên cứu về mối quan hệ giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi của các công ty theo ngành và theo yếu tố sở hữu ........................ 112 5.1.3. Tóm tắt kết quả nghiên cứu về mối quan hệ giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi trong 2 trường hợp: Thay đổi cổ tức và có mua lại cổ phiếu với thay đổi cổ tức và không mua lại cổ phiếu tại năm thay đổi cổ tức. ........... 115 5.2. Các khuyến nghị ....................................................................................... 116 5.2.1. Khuyến nghị cho nhà đầu tư ................................................................ 116 5.2.2. Khuyến nghị cho doanh nghiệp ........................................................... 118 5.2.3. Kiến nghị cho cơ quan quản lý Nhà nước .......................................... 125 5.3. Những hạn chế của luận án và hướng nghiên cứu tiếp theo .............. 128 KẾT LUẬN CHƯƠNG 5 ................................................................................... 129 KẾT LUẬN........................................................................................................... 130 DANH MỤC CÁC CÔNG TRÌNH ĐÃ CÔNG BỐ CỦA TÁC GIẢ LIÊN QUAN ĐẾN LUẬN ÁN ...................................................................................... 131 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO ......................................................... 132 PHỤ LỤC.............................................................................................................. 144
vi DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT Từ viết tắt Diễn giải CP Cổ phiếu CSCT Chính sách cổ tức CTCP Công ty cổ phần DN Doanh nghiệp DNNN Doanh nghiệp do nhà nước kiểm soát DNTN Doanh nghiệp do tư nhân kiểm soát HNX Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội HOSE Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh HQHĐ Hiệu quả hoạt động KNSL Khả năng sinh lợi LNST Lợi nhuận sau thuế MLCP Mua lại cổ phiếu NĐT Nhà đầu tư ROA Tỷ lệ thu nhập trên tổng tài sản ROE Tỷ lệ thu nhập trên vốn chủ sở hữu SHNN Sở hữu nhà nước SHTN Sở hữu tư nhân TTCK Thị trường chứng khoán
vii DANH MỤC BẢNG Bảng 1.1: Tổng hợp kết quả nghiên cứu thực nghiệm giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi tại một số nước trên thế giới ............................................................ 31 Bảng 2.1: Số lượng các công ty cổ phần niêm yết trên TTCK Việt Nam ........... 39 Bảng 2.2: Phân ngành và tỷ trọng các CTCP niêm yết tính đến cuối năm 2017 40 Bảng 2.3: Số lượng và tỷ trọng các công ty niêm yết trả cổ tức giai đoạn 2008- 2016 .......................................................................................................................... 41 Bảng 2.4: Số lượng và tỷ trọng doanh nghiệp trả cổ tức bằng tiền theo cơ cấu sở hữu ............................................................................................................................ 43 Bảng 2.5: Số lượng các công ty trả cổ tức tiền mặt theo ngành giai đoạn 2008- 2016 .......................................................................................................................... 44 Bảng 2.6: Mức cổ tức bằng tiền giai đoạn 2008-2016 ......................................... 45 Bảng 2.7: Mức cổ tức bình quân giai đoạn 2008-2016 ......................................... 46 Bảng 2.8: Mức cổ tức bình quân theo ngành giai đoạn 2008-2016 ..................... 48 Bảng 2.9: Lợi nhuận bình quân của các CTCP niêm yết trên TTCK Việt Nam giai đoạn 2008-2017 ................................................................................................ 50 Bảng 2.10: Số lượng các doanh nghiệp thay đổi cổ tức của các CTCP niêm yết trên TTCK Việt Nam .............................................................................................. 56 Bảng 2.11: Biến động lợi nhuận của các quan sát thay đổi cổ tức ....................... 57 Bảng 2.12: Biến động ROA của các quan sát thay đổi cổ tức.............................. 58 Bảng 2.13: Biến động ROE của các quan sát thay đổi cổ tức .............................. 59 Bảng 3.1: Tổng hợp các biến trong mô hình ......................................................... 77 Bảng 3.2: Số lượng các quan sát thay đổi cổ tức theo năm .................................. 78 Bảng 3.3: Số lượng các quan sát thay đổi cổ tức theo ngành ............................... 78 Bảng 3.4: Kết quả kiểm định Hausman các mô hình ............................................ 80 Bảng 4.1: Thống kê mô tả mẫu nghiên cứu ........................................................... 83 Bảng 4.2: Kết quả hồi quy MH1, MH2 và MH3 ................................................... 86 Bảng 4.3: Kết quả hồi quy mô hình 4 .................................................................... 89 Bảng 4.4: Kết quả hồi quy mô hình 5 .................................................................... 91 Bảng 4.5: Kết quả mô hình 5 của DNNN và DNTN ............................................ 94 Bảng 4.6: Số lượng quan sát và mức thay đổi cổ tức của DNNN và DNTN ...... 96 Bảng 4.7: Kết quả mô hình 5 của DNNN và DNTN ............................................ 96 Bảng 4.8: Kết quả hồi quy mô hình 5 với DN có MLCP và DN không MLCP . 99 Bảng 4.9: Kết quả hồi quy mối quan hệ giữa thay đổi cổ tức và thay đổi ROA102 Bảng 4.10: Kết quả phân tích Robust với DN có MLCP và DN không MLCP 104
viii DANH MỤC HÌNH Hình 1.1: Quy trình trả cổ tức của công ty cổ phần ................................................... 11 Hình 2.1: Số lượng các công ty cổ phần niêm yết trên TTCK Việt Nam ............ 40 Hình 2.2: Tỷ trọng các ngành tính đến cuối năm 2017 (%) ................................. 41 Hình 2.3: Tỷ trọng các công ty trả cổ tức bằng tiền và cổ tức bằng cổ phiếu giai đoạn 2008-2016 ....................................................................................................... 42 Hình 2.4: Mức chi trả cổ tức bằng tiền mặt giai đoạn 2008-2016 ....................... 46 Hình 2.5: Lợi nhuận bình quân theo cấu trúc sở hữu của các doanh nghiệp Việt Nam giai đoạn 2008-2017....................................................................................... 51 Hình 2.6: Khả năng sinh lời của các doanh nghiệp Việt Nam giai đoạn 2008- 2017 .......................................................................................................................... 52 Hình 2.7: ROA theo cấu trúc sở hữu của các doanh nghiệp giai đoạn 2008-2017 .... 53 Hình 2.8: ROE theo cấu trúc sở hữu của các doanh nghiệp giai đoạn 2008-2017 .... 54
1 LỜI MỞ ĐẦU 1. Sự cần thiết của nghiên cứu Yếu tố cổ tức trong phân tích cổ phiếu phổ thông là chủ đề được bàn luận rất nhiều trong tài chính doanh nghiệp. Cuốn sách nổi tiếng “Phân tích chứng khoán” của Graham & Dodd (2017, 448-449) đã viết: “Lợi nhuận cổ tức là yếu tố bao trùm trong đầu tư cổ phiếu phổ thông. Doanh nghiệp thành công nếu trả cổ tức thường xuyên và được kỳ vọng gia tăng tỷ lệ trả cổ tức qua thời gian. Vì khái niệm đầu tư gắn bó chặt chẽ với con số thu nhập đáng tin cậy. Theo đó, giá trả cho cổ phiếu phổ thông sẽ được xác định chủ yếu theo số lượng cổ tức”. Theo Graham & Dodd (2017) tỷ lệ trả cổ tức và lịch sử trả cổ tức là một trong các yếu tố tham gia vào quá trình định giá cổ phiếu phổ thông. Nhiều nghiên cứu trong và ngoài nước đã phân tích ảnh hưởng của cổ tức đến giá trị doanh nghiệp, cũng như đến giá cổ phiếu trên thị trường. Những nghiên cứu này chủ yếu đánh giá tỷ lệ trả cổ tức hàng năm của doanh nghiệp. Một hướng nghiên cứu khác về cổ tức cũng được nhiều học giả tập trung phân tích là sự thay đổi cổ tức của doanh nghiệp, được thể hiện qua lý thuyết tín hiệu cổ tức. Nội dung lý thuyết tín hiệu cổ tức cho rằng thay đổi cổ tức chứa đựng thông tin về lợi nhuận và khả năng sinh lời tương lai của doanh nghiệp, các nhà quản lý sử dụng thay đổi cổ tức để truyền tải thông tin về triển vọng tương lai tới các nhà đầu tư. Nhiều tác giả trên thế giới đã nghiên cứu và làm rõ vấn đề này. Tuy nhiên, đến nay câu hỏi thay đổi cổ tức có phải là một tín hiệu tốt cho biết khả năng sinh lợi tương lai của các công ty hay không vẫn còn nhiều tranh luận. Lintner (1956) cho rằng nhà quản lý sẵn sàng trả cổ tức cao hơn khi lợi nhuận hiện tại của doanh nghiệp đủ lớn để thực hiện trả cổ tức bằng tiền. Nói cách khác, các nhà quản lý có xu hướng tăng cổ tức khi họ tin rằng dòng tiền trong tương lai sẽ bù đắp được việc trả cổ tức cao hơn và ngược lại. Bhattacharya (1979), Miller & Rock (1985), John & Williams (1985) đã đưa ra các mô hình lý thuyết về tín hiệu cổ tức. Các mô hình này cho thấy khi nhà quản lý dự báo sẽ đạt được hiệu quả tốt hơn, họ sẽ gửi tín hiệu này đến thị trường bằng cách trả cổ tức. Trên thế giới đã có một số nghiên cứu phân tích mối tương quan giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi (KNSL) của doanh nghiệp và trở thành chủ đề thu hút sự quan tâm của nhiều học giả và nhà đầu tư. Kết quả thực nghiệm lại đưa ra những kết luận khác nhau, chia thành 2 nhóm cơ bản: Nhóm thứ nhất ủng hộ quan điểm thay đổi cổ tức nói lên thông tin về KNSL tương lai của doanh nghiệp; nhóm thứ hai, không ủng hộ quan điểm trên và cho rằng cổ tức tăng hay giảm không có mối tương quan với
2 thay đổi thu nhập tương lai. Các nghiên cứu ủng hộ gồm: Healy & Palepu (1988), Nissim & Ziv (2001) thực hiện trên thị trường chứng khoán (TTCK) Mỹ cho thấy thay đổi cổ tức có tương quan tích cực với thay đổi khả năng sinh lợi 2 năm tiếp theo, Kato & cộng sự (2002) nghiên cứu TTCK Nhật Bản, Choi & cộng sự (2011) thực hiện trên TTCK Hàn Quốc cũng tìm thấy mối quan hệ tích cực giữa thay đổi cổ tức và lợi nhuận 1 năm sau, Chinpiao Liu & An-Sing Chen (2015) nghiên cứu TTCK Trung Quốc cho thấy thay đổi cổ tức là dấu hiệu về triển vọng lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu. Ngược lại, nhiều nghiên cứu tìm thấy rất ít hoặc không có tương quan giữa thay đổi cổ tức và KNSL của doanh nghiệp. Các nghiên cứu gồm: DeAngelo (1996), Benartzi & cộng sự (1997), Grullon & cộng sự (2005), Lie (2005) không tìm thấy mối quan hệ có ý nghĩa giữa thay đổi cổ tức và thay đổi thu nhập, Jensen & cộng sự (2010) lại cho thấy lợi nhuận của doanh nghiệp sẽ bật lại sau khi giảm cổ tức. Tóm lại, đến nay vẫn còn nhiều kết luận khác nhau khi dự báo KNSL của doanh nghiệp dựa trên thông tin về thay đổi cổ tức. Hơn nữa, các nghiên cứu này tập trung vào thay đổi cổ tức bằng tiền mà chưa xem xét đến khả năng doanh nghiệp đồng thời thực hiện mua lại cổ phiếu (MLCP) trong năm trả cổ tức bằng tiền, bởi vì hoạt động mua lại cổ phiếu cũng là một hình thức phân phối lợi nhuận cho cổ đông nên sẽ ảnh hưởng đến mức cổ tức bằng tiền. Mặt khác, nhiều tác giả đã chứng minh được cấu trúc sở hữu có ảnh hưởng đến trả cổ tức của các công ty niêm yết. Do đó, mối tương quan giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi có thể khác nhau theo cấu trúc sở hữu. Tuy nhiên, theo hiểu biết của tác giả cho đến nay, chưa có nghiên cứu nào làm rõ tín hiệu cổ tức theo các hình thức sở hữu và trong trường hợp doanh nghiệp có mua lại cổ phiếu trên thị trường. Tại Việt Nam, nhiều nghiên cứu về cổ tức đã được thực hiện, nhưng các nghiên cứu này tập trung vào chủ đề hoàn thiện chính sách cổ tức hay ảnh hưởng của thông báo trả cổ tức đến giá cổ phiếu trên thị trường. Đến nay, chưa có nghiên cứu về ảnh hưởng của thay đổi cổ tức đến dự báo KNSL các năm sau của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán, từ đó cung cấp thông tin hữu ích cho nhà đầu tư và nhà quản lý doanh nghiệp. Xuất phát từ lý luận và thực tiễn trên, tác giả đã chọn đề tài: “Nghiên cứu mối quan hệ giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” làm nội dung nghiên cứu. 2. Mục tiêu nghiên cứu Nghiên cứu này nhằm mục tiêu kiểm định mối quan hệ một chiều giữa thay đổi
3 cổ tức và khả năng sinh lợi 2 năm tiếp theo sau khi thay đổi cổ tức (năm 1 và năm 2) của các công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam, từ đó tìm bằng chứng thực nghiệm về tín hiệu cổ tức trên TTCK Việt Nam. Các mục tiêu cụ thể bao gồm: - Đánh giá thực trạng cổ tức, thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi của các công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam giai đoạn 2008-2017. - Kiểm định mối quan hệ một chiều giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi 2 năm tiếp theo của các công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam nói chung. - Kiểm định mối quan hệ một chiều giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi 2 năm tiếp theo trong trường hợp công ty do Nhà nước kiểm soát và trường hợp công ty do tư nhân kiểm soát. - Kiểm định mối quan hệ một chiều giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi 2 năm tiếp theo trong 2 trường hợp: công ty có mua lại cổ phiếu và công ty không mua lại cổ phiếu trên thị trường trong năm thay đổi cổ tức. Từ các mục tiêu trên, luận án xây dựng các câu hỏi nghiên cứu sau: (1) Thực trạng cổ tức, thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi của các công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam trong giai đoạn 2008-2017 như thế nào? (2) Thay đổi cổ tức có phải là một tín hiệu cho biết khả năng sinh lợi các năm tiếp theo của các công ty cổ phần niêm yết trên TTCK Việt Nam? (3) Mối quan hệ một chiều giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi tương lai khác nhau như thế nào nếu công ty do Nhà nước kiểm soát và công ty do tư nhân kiểm soát? (4) Mối quan hệ một chiều giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi tương lai khác nhau như thế nào nếu công ty có hoạt động mua lại cổ phiếu và công ty không mua lại cổ phiếu trên thị trường trong năm thay đổi cổ tức? (5) Khuyến nghị nào đối với nhà đầu tư, nhà quản lý doanh nghiệp và cơ quan Nhà nước được đưa ra từ các kết quả nghiên cứu trên? 3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 3.1. Đối tượng nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu của luận án là thay đổi cổ tức và mối quan hệ một chiều giữa thay đổi cổ tức và KNSL 2 năm tiếp theo sau khi thay đổi cổ tức của các công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam. Theo Luật Doanh nghiệp (2014), cổ tức của các công ty niêm yết có thể được trả dưới dạng tiền mặt, cổ phiếu hoặc các tài sản có giá trị khác. Tuy nhiên, nghiên cứu chỉ tập trung vào các công ty trả cổ tức bằng tiền, do thị
4 giá của mỗi cổ phiếu khác nhau và thay đổi theo thời gian nên nếu sử dụng cổ tức bằng cổ phiếu hoặc tài sản sẽ không đồng nhất và khó khăn khi tính tỷ lệ thay đổi cổ tức hàng năm. Việc sử dụng cổ tức bằng tiền mặt cũng được áp dụng trong các nghiên cứu thực nghiệm trước về lý thuyết tín hiệu như: Benartzi & cộng sự (1997), Nissim & Ziv (2001), Grullon & cộng sự (2005), Lie (2005), Choi & cộng sự (2011), Fairchild & cộng sự (2014), Liu & Chen (2015). Do đó, thay đổi cổ tức là tỷ lệ thay đổi cổ tức bằng tiền hàng năm của doanh nghiệp. 3.2. Phạm vi nghiên cứu - Về không gian: Gồm các công ty phi tài chính niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX). Nghiên cứu loại các công ty tài chính (gồm ngành bảo hiểm, bất động sản, chứng khoán và ngân hàng) ra khỏi mẫu, vì theo Fama & French (1993) các công ty tài chính có cấu trúc báo cáo tài chính khác và đòn bẩy cao hơn so với các ngành còn lại nên loại khỏi mẫu nghiên cứu. Việc loại các công ty tài chính cũng được thực hiện trong các nghiên cứu trước về mối tương quan giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi tương lai như: Benartzi & cộng sự (1997), Nissim & Ziv (2001), Grullon & cộng sự (2005), Lie (2005), Choi & cộng sự (2011), Fairchild & cộng sự (2014), Liu & Chen (2015). - Về thời gian: Nghiên cứu các công ty phi tài chính niêm yết trên TTCK Việt Nam trong giai đoạn 2008-2017. Lý do tác giả lựa chọn khoảng thời gian này bởi vì: Thứ nhất, Thị trường chứng khoán Việt Nam chính thức đi vào hoạt động từ năm 2000, tuy nhiên đến cuối năm 2006 Luật Chứng khoán mới ra đời, có hiệu lực từ ngày 01/01/2007 nhằm điều chỉnh hoạt động của các tổ chức và cá nhân tham gia đầu tư chứng khoán và hoạt động trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Luật Chứng khoán ra đời đã tạo hành lang pháp lý quan trọng cho TTCK Việt Nam phát triển. Đồng thời năm 2007, Trung tâm giao dịch chứng khoán (GDCK) TP. Hồ Chí Minh đã thực hiện chuyển đổi thành Sở GDCK TP. HCM nhằm tạo sự chủ động hơn trong tổ chức quản lý thị trường góp phần thúc đẩy thị trường phát triển. Thứ hai, Luật Thuế thu nhập cá nhân số 04/2007/QH12 ngày 21/11/2007 được ban hành. Lần đầu tiên thu nhập từ đầu tư chứng khoán được đưa vào diện chịu thuế (gồm lợi tức và thu nhập từ chuyển nhượng chứng khoán).
5 Thứ ba, Giai đoạn 2000-2007 số lượng các công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam ít và có nhiều biến động. Từ năm 2008 số lượng các doanh nghiệp niêm yết trên TTCK Việt Nam đi vào ổn định. Đồng thời, với sự ra đời của Luật Chứng khoán, Luật Thuế thu nhập cá nhân và sau 8 năm đi vào hoạt động đã tạo cơ sở cho các doanh nghiệp định hình chính sách cổ tức. Do đó, tác giả lựa chọn năm 2008 là thời gian bắt đầu giai đoạn nghiên cứu. Hơn nữa, tại thời điểm tác giả thu thập dữ liệu nghiên cứu, các chỉ tiêu tài chính của doanh nghiệp mới được công bố đến năm 2017. Vì vậy, khoảng thời gian nghiên cứu cho luận án từ năm 2008 đến năm 2017. 3. Những đóng góp mới của luận án Những đóng góp mới về mặt lý luận Xuất phát từ lý thuyết tín hiệu nói chung và tín hiệu cổ tức nói riêng, Luận án đã hệ thống hóa cơ sở lý thuyết về mối quan hệ một chiều giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi tương lai; phân tích và làm rõ điểm khác biệt giữa thị trường chứng khoán (TTCK) phát triển và thị trường chứng khoán cận biên. Từ đó, Luận án xây dựng và kiểm định giả thuyết về tín hiệu cổ tức trên TTCK cận biên tại Việt Nam. Các bằng chứng thực nghiệm thu được từ nghiên cứu là nguồn tài liệu ý nghĩa về mặt lý thuyết tín hiệu cổ tức mà các các quốc gia đang phát triển khác có thể tham khảo, dưới các khía cạnh như sau: (i) Có tồn tại mối quan hệ giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi sau đó của các công ty? (ii) Có tồn tại sự khác biệt trong mối quan hệ giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi của các công ty do nhà nước kiểm soát so với các công ty do tư nhân kiểm soát? (iii) Hoạt động mua lại cổ phiếu trên thị trường trong năm thay đổi cổ tức có làm giảm nội dung thông tin từ tín hiệu cổ tức? Hơn nữa, Luận án đã bổ sung 3 biến kiểm soát vào mô hình kiểm định mối tương quan trên và đều tìm thấy ý nghĩa giải thích, 3 biến gồm: Quy mô doanh nghiệp, cơ hội đầu tư và tốc độ tăng trưởng. Cuối cùng, Luận án đã cũng góp phần đưa ra các bằng chứng ủng hộ lý thuyết tín hiệu cổ tức trên những thị trường mới nổi như Việt Nam. Những đóng góp mới về thực tiễn Sử dụng mẫu nghiên cứu gồm: 657 quan sát cổ tức tăng, 893 quan sát cổ tức giảm và 643 quan sát cổ tức không đổi tại các công ty phi tài chính niêm yết trên Sở
6 GDCK TP. Hồ Chí Minh và Sở GDCK Hà Nội trong giai đoạn 2008-2017, Luận án đã đưa ra các bằng chứng thuyết phục về mối quan hệ nhân quả giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi 1 năm tiếp theo tại TTCK Việt Nam – điều mà chưa có nghiên cứu nào trước đây chỉ ra. Nhìn chung trên TTCK Việt Nam, tăng cổ tức hàm ý rằng lợi nhuận năm sau của doanh nghiệp sẽ tăng, giảm cổ tức hàm ý rằng lợi nhuận năm sau của doanh nghiệp sẽ giảm, nhưng mức lợi nhuận giảm lớn hơn mức lợi nhuận tăng. Tuy nhiên, lý thuyết tín hiệu không hoàn toàn được khẳng định trong các doanh nghiệp theo ngành nghề khác nhau, khi phân loại theo yếu tố kiểm soát Nhà nước và tư nhân, hoặc doanh nghiệp có hoạt động mua lại/không mua lại cổ phiếu tại năm thay đổi cổ tức. Cụ thể: Các doanh nghiệp do Nhà nước kiểm soát, không ủng hộ lý thuyết tín hiệu cổ tức; Các doanh nghiệp thay đổi cổ tức và đồng thời có hoạt động mua lại cổ phiếu trên thị trường, nghiên cứu không tìm thấy minh chứng về mối quan hệ giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi tương lai. Đây là những phát hiện có ý nghĩa lớn về mặt thực tiễn đối với các Nhà đầu tư khi dự đoán khả năng sinh lời của doanh nghiệp 2 năm sau dựa trên dấu hiệu thay đổi cổ tức. Ngoài ra, nghiên cứu cũng là cơ sở để các doanh nghiệp đưa ra chính sách cổ tức hợp lý hơn, trên cơ sở cân bằng mục đích phát triển của doanh nghiệp và tâm lý của các cổ đông; cũng như một số kiến nghị cho cơ quan quản lý Nhà nước trong việc ban hành quy định về công bố thông tin cổ tức. 4. Cấu trúc của luận án Ngoài phần mục lục, danh mục từ viết tắt, danh mục bảng biểu, lời mở đầu, danh mục tài liệu tham khảo và phụ lục, luận án được kết cấu thành 5 chương: Chương 1: Cơ sở lý thuyết và tổng quan nghiên cứu về mối quan hệ giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi của công ty Chương 2: Thực trạng cổ tức, thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam Chương 3: Phương pháp nghiên cứu Chương 4: Kiểm định mối quan hệ giữa thay đổi cổ tức và khả năng sinh lợi của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam Chương 5: Kết luận và khuyến nghị
7 CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VỀ MỐI QUAN HỆ GIỮA THAY ĐỔI CỔ TỨC VÀ KHẢ NĂNG SINH LỢI CỦA CÔNG TY 1.1. Cơ sở lý thuyết về cổ tức và khả năng sinh lợi của công ty 1.1.1. Các vấn đề cơ bản về cổ tức 1.1.1.1. Khái niệm về cổ tức, chính sách cổ tức Khái niệm cổ tức đã được đề cập đến trong nhiều nghiên cứu và trong Luật Doanh nghiệp: Theo tác giả Đào Lê Minh (2004, 7-8), “Lợi nhuận thực hiện trong một năm được phân phối như sau: nộp thuế thu nhập doanh nghiệp, trừ các khoản chi phí thực tế đã chi nhưng không được tính vào chi phí hợp lý khi xác định thu nhập chịu thuế, chia lãi cho các đối tác góp vốn theo hợp đồng hợp tác kinh doanh (nếu có), trích lập các quỹ chuyên dùng của công ty. Đối với công ty cổ phần thì lợi nhuận còn lại được phân chia do Đại hội đồng cổ đông quyết định. Phần lợi nhuận này sẽ được công ty sử dụng vào hai mục đích: một phần được giữ lại để tái đầu tư vào hoạt động sản xuất kinh doanh, gọi là lợi nhuận giữ lại; và một phần để chia cho các cổ đông, gọi là cổ tức”. Do vậy, tác giả Đào Lê Minh định nghĩa: “Cổ tức là phần lợi nhuận sau thuế của công ty dành để trả cho những người chủ sở hữu (cổ đông)” (Đào Lê Minh, 2004, 8). Trong cuốn “Từ điển kinh tế học” của tác giả Nguyễn Văn Ngọc (2012) cho rằng: “Cổ tức là số tiền mà công ty cổ phần trả cho cổ đông dưới dạng tiền mặt haycổ phần vì họ đã cấp vốn sở hữu cho nó. Thông thường, cổ tức được trả sau khi đã nộp thuế thu nhập công ty và thanh toán lãi suất cho những người nắm giữ trái phiếu.” (Nguyễn Văn Ngọc, 2012, 88). Khái niệm cổ tức cũng được nhắc đến trong Luật Doanh nghiệp (2005) và Luật Doanh nghiệp 2014. Cụ thể, tại điều 4, Luật Doanh nghiệp số 68/2014/QH13 quy định: “Cổ tức là khoản lợi nhuận ròng được trả cho mỗi cổ phần bằng tiền hoặc bằng tài sản khác từ nguồn lợi nhuận còn lại của công ty cổ phần sau khi đã thực hiện nghĩa vụ về tài chính.” Cụ thể, quy định về trả cổ tức tại Khoản 2, Điều 132 Luật Doanh nghiệp 2014 quy định: “Cổ tức trả cho cổ phần phổ thông được xác định căn cứ vào số
8 lợi nhuận ròng đã thực hiện và khoản chi trả cổ tức được trích từ nguồn lợi nhuận giữ lại của công ty. Công ty cổ phần chỉ được trả cổ tức của cổ phần phổ thông khi có đủ các điều kiện:a) Công ty đã hoàn thành nghĩa vụ thuế và các nghĩa vụ tài chính khác theo quy định của pháp luật; b) Đã trích lập các quỹ công ty và bù đắp đủ lỗ trước đó theo quy định của pháp luật và Điều lệ công ty; c) Ngay sau khi trả hết số cổ tức đã định, công ty vẫn bảo đảm thanh toán đủ các khoản nợ và nghĩa vụ tài sản khác đến hạn”. Như vậy, cổ tức được chi trả từ phần lợi nhuận giữ lại của công ty. Tóm lại, từ các khái niệm và quy định trên có thể hiểu: Cổ tức là phần lợi nhuận sau thuế của công ty cổ phần chia cho các cổ đông hiện hành. Tùy thuộc vào kết quả kinh doanh, chiến lược phát triển và định hướng hoạt động, mỗi công ty sẽ đưa ra quyết định về phân phối lợi nhuận sau thuế khác nhau. Một số công ty thực hiện trả cổ tức bằng tiền cho cổ đông, nhưng nhiều công ty giữ lại toàn bộ lợi nhuận để tái đầu tư vào các hoạt động sản xuất, kinh doanh hoặc giữ lại lợi nhuận và trả cổ tức cho cổ đông bằng cổ phiếu. Việc công ty có trả cổ tức hay không sẽ được đưa ra tại đại hội đồng cổ đông của công ty. Tại cuộc họp đại hội đồng cổ đông, ban điều hành thông qua mức cổ tức và hình thức phân phối cổ tức phù hợp, được đa số cổ đông chấp nhận và đảm bảo an toàn cho cổ đông. Chính sách liên quan đến việc trả cổ tức cho cổ đông gọi là chính sách cổ tức. Khái niệm về chính sách cổ tức được đưa ra bởi nhiều học giả trong và ngoài nước. Theo Lease & cộng sự (2000), trong quyển sách nghiên cứu về “Chính sách cổ tức: Ảnh hưởng của nó đến giá trị doanh nghiệp” khái niệm chính sách cổ tức được hiểu như sau: “chính sách cổ tức là việc ra quyết định chi trả cổ tức, bao nhiêu và cách thức như thế nào cho cổ đông”. Hai tác giả Brealy & Myers (2000) trong cuốn sách “Các vấn đề cơ bản của tài chính doanh nghiệp” đưa ra quan điểm: “chính sách cổ tức là sự bù trừ giữa một mặt là lợi nhuận để lại và mặt khác là trả cổ tức bằng tiền và phát hành cổ phần mới”. Tại Việt Nam, khái niệm chính sách cổ tức cũng được đề cập đến trong một số nghiên cứu. Tác giả Đào Lê Minh (2004, 35) cho rằng: “Chính sách cổ tức liên quan đến việc xác định lượng tiền mặt dùng để trả cổ tức cho cổ đông thường của công ty”. Luận án tiến sỹ của tác giả Vũ Văn Ninh (2008) đưa ra khái niệm: “Chính sách trả cổ tức thể hiện quyết định của công ty giữa việc trả lợi nhuận cho cổ đông so với việc tái đầu tư lợi nhuận vào chính công ty đó”. Tác giả Nguyễn Minh Kiều (2009) trong cuốn sách “Tài chính doanh nghiệp căn bản” lại cho rằng: “Chính sách cổ tức ấn định việc phân chia lợi nhuận sau thuế
9 của công ty, bao nhiêu phần trăm sẽ được giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư, bao nhiêu phần trăm được sử dụng để chi trả cho cổ đông dưới hình thức cổ tức”. Luận án tiến sỹ của tác giả (Bùi Thị Hà Linh, 2018) đưa ra khái niệm: “Chính sách cổ tức là chính sách thể hiện quyết định giữa việc chi trả cổ tức cho cổ đông thường so với việc giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư”. Như vậy, trên cơ sở các khái niệm về chính sách cổ tức đã được đưa ra ở trên, có thể hiểu: Chính sách cổ tức là chính sách liên quan đến các quyết định về phân phối lợi nhuận sau thuế của doanh nghiệp dành cho các cổ đông hiện hành, hình thức và tỷ lệ chi trả cổ tức. Đối với các công ty cổ phần, chính sách cổ tức là một trong ba chính sách tài chính quan trọng của doanh nghiệp, gồm: chính sách đầu tư, chính sách tài trợ và chính sách cổ tức. Do đó, chính sách cổ tức có các vai trò sau: Thứ nhất, Cổ đông có được thu nhập từ cổ tức khi đầu tư nên mức cổ tức nhận được ảnh hưởng trực tiếp đến thu nhập của nhà đầu tư. Thứ hai, Chính sách cổ tức ảnh hưởng đến chính sách tài trợ của doanh nghiệp do trả cổ tức làm giảm lợi nhuận giữ lại, nên doanh nghiệp cần tìm kiếm các nguồn vốn khác. Thứ ba, Chính sách cổ tứ ảnh hưởng lớn tới chính sách đầu tư của doanh nghiệp. 1.1.1.2. Các hình thức trả cổ tức của công ty cổ phần Hình thức trả cổ tức là cách thức mà cổ đông nhận được lợi nhuận phân phối từ doanh nghiệp. Mỗi hình thức trả cổ tức đều có những ưu điểm và hạn chế riêng, nên tùy vào đặc điểm của công ty và điều kiện thị trường để sử dụng hình thức phù hợp. Khoản 3, Điều 132, Luật Doanh nghiệp (2014) về trả cổ tức quy định: “Cổ tức có thể được chi trả bằng tiền, bằng cổ phần của công ty hoặc bằng tài sản khác quy định tại Điều lệ công ty. Nếu chi trả bằng tiền thì phải được thực hiện bằng Đồng Việt Nam và có thể được chi trả bằng séc, chuyển khoản hoặc lệnh trả tiền gửi bằng bưu điện đến địa chỉ thường trú hoặc địa chỉ liên lạc của cổ đông.” • Trả cổ tức bằng tiền Cổ tức bằng tiền là số đơn vị tiền tệ mà công ty thanh toán cho chủ sở hữu tính trên một cổ phần, hoặc theo một tỷ lệ phần trăm so với mệnh giá cổ phiếu. Do vậy, cổ tức bằng tiền là việc công ty sẽ dành một phần tiền lợi nhuận sau thuế để chia cho cổ đông. Ở Việt Nam, tỷ lệ chi trả cổ tức bằng tiền được công bố dựa trên mệnh giá cổ
10 phiếu (mệnh giá một cổ phiếu niêm yết theo quy định là 10.000 đồng). Ví dụ, công ty công bố trả cổ tức 1.000 đồng/cổ phiếu hoặc trả cổ tức ở mức 10% tính trên mệnh giá cổ phiếu. Cổ tức bằng tiền là hình thức phổ biến nhất được các công ty lựa chọn khi phân phối lợi nhuận tới cổ đông, vì các cổ đông thường muốn nhận một lượng tiền mặt ở hiện tại hơn là kỳ vọng vào một lượng thu nhập không chắc chắn ở tương lai. Ưu điểm của cổ tức bằng tiền là tính thanh khoản cao hơn so với trả cổ tức bằng cổ phiếu và bằng tài sản. Tuy nhiên, việc sử dụng một lượng tiền mặt lớn chi trả cho cổ đông sẽ ảnh hưởng đến khả năng thanh toán và giảm tài sản của công ty. Ngoài ra, các quốc gia thường xem cổ tức là một khoản thu nhập từ hoạt động đầu tư nên đánh thuế khi cổ đông nhận được cổ tức, gọi là thuế cổ tức. Tại Việt Nam, Nghị định số 65/2013/NĐ-CP ngày 27/6/2013 của Chính Phủ quy định chi tiết một số điều của Luật Thuế thu nhập cá nhân và Luật sửa đổi, bổ sung một số điều của Luật Thuế thu nhập cá nhân quy định nhà đầu tư phải chịu thuế cổ tức là 5% , trong khi thuế suất thuế thu nhập khi chuyển nhượng chứng khoán là 0,1% trên giá trị chuyển nhượng hoặc 20% trên tổng thu nhập (khi mua bán có lãi) (Chính phủ, 2013). • Trả cổ tức bằng cổ phiếu Chi trả cổ tức bằng cổ phiếu là hình thức công ty phát hành thêm những cổ phiếu của chính công ty tương ứng với phần lợi nhuận dành trả cổ tức và phân phối cho cổ đông, dựa trên một tỷ lệ đã chọn bởi Đại hội đồng cổ đông. Tác giả Đào Lê Minh (2004, 95) đưa ra khái niệm “Trả cổ tức bằng cổ phiếu được hiểu là việc công ty chi trả cổ tức bằng cổ phiếu thêm của chính công ty đó cho các cổ đông của công ty, mà việc phát hành cổ phiếu thêm này công ty không nhận được khoản tiền thanh toán thêm nào từ phía cổ đông”. Ví dụ: Khi công ty thông báo chi trả cổ tức bằng cổ phiếu theo tỷ lệ 10:1 có nghĩa nhà đầu tư nắm giữ 10 cổ phiếu thì được nhận thêm 1 cổ phiếu. Hình thức chi trả cổ tức này xảy ra trong trường hợp Ban lãnh đạo công ty muốn giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư nhưng cũng phải làm cho các cổ đông vừa lòng. Hình thức trả cổ tức bằng cổ phiếu có ưu điểm là công ty không bị giảm tiền mặt khi đang cần dùng số tiền đó để đầu tư vốn lưu động hoặc tài sản cố định (Nhà máy, thiết bị, v.v…). Bên cạnh đó, việc trả cổ tức bằng cổ phiếu còn giúp tăng thanh khoản giao dịch cổ phiếu, khi số lượng cổ phiếu phát hành thêm tăng lên và giá được điều chỉnh giảm tương ứng. Do đó, nhiều nhà đầu tư có cơ hội sở hữu cổ phiếu hơn. Tuy nhiên, hình thức này có hạn chế làm thị giá một cổ phiếu sau khi trả cổ tức sẽ giảm do cổ phiếu lưu hành tăng lên, mà vốn hóa không đổi. Ngoài ra, chi phí phát hành thêm cổ phiếu thường lớn hơn chi phí trả cổ tức bằng tiền. Việc phát hành thêm