Nguyên nhân gây ra tình trạng kiệt quệ tài chính tại các công ty niêm yết và biện pháp tái cơ cấu

Tạp chí Kinh tế - Kỹ thuật<br /> <br /> NGUYÊN NHÂN GÂY RA TÌNH TRẠNG KIỆT QUỆ TÀI<br /> CHÍNH TẠI CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT VÀ BIỆN PHÁP<br /> TÁI CƠ CẤU<br /> <br /> Bùi Kim Yến *, Trần Triệu Anh Khoa**<br /> <br /> TÓM TẮT<br /> <br /> Cùng với sự trưởng thành của thị trường chứng khoán (TTCK) Việt Nam, các công ty niêm<br /> yết đã phát triển góp phần to lớn làm nên diện mạo của TTCK ngày nay.<br /> Tuy nhiên, trải qua những bước thăng trầm của nền kinh tế trong và ngoài nước, các công<br /> ty niêm yết cũng đã gặp không ít khó khăn trở ngại trên bước đường phát triển của mình. Một số<br /> các công ty niêm yết đã lâm vào tình trạng khó khăn đến mức không còn khả năng thanh khoản,<br /> thua lỗ kéo dài, các khoản nợ vượt quá giá trị tổng tài sản của công ty, thường được hiểu như trạng<br /> thái kiệt quệ tài chính.<br /> Bài viết này nhằm nghiên cứu tổng quan lý thuyết và các nghiên cứu trước đây về kiệt quệ tài<br /> chính; nguyên nhân gây ra kiệt quệ tài chính và biện pháp tái cấu trúc công ty sau kiệt quệ tài chính.<br /> Từ khoá: Kiệt quệ tài chính, tái cấu trú, nguyên nhân nội sinh, nguyên nhân ngoại sinh.<br /> <br /> CAUSES STATE CAUSE BANKRUPT THEM FINANCIALLY IN COMPANIES<br /> AND RESTRUCTURING MEASURES<br /> ABSTRACT<br /> Along with the maturity of the securities market (stock market) Vietnam, the company was<br /> developing membranes Although a major contributor to be the face of the stock market today.<br /> However, going through the ups and downs of the economy steps in and outside the country,<br /> the company has listing Yet no less difficult obstacle on the way of its development. A number of listed<br /> companies in the state however was difficulty level is no longer Able to liquidity, losses sustained, the<br /> debt exceeded the total asset value of the company, often be understood as the state exhausted User.<br /> This article aims to study the theory and other review previous studies on financial<br /> exhaustion; cause cause, bankrupt them financially and measures to restructure the company after<br /> the financial exhaustion.<br /> Keywords: bankrupt them financially, permanent restructuring, endogenous causes,<br /> exogenous causes.<br /> * PGS.TS. Giảng viên trường Đại học Kinh tế Tp. Hồ Chí Minh<br /> ** Chuyên viên Liên Việt Postbank<br /> <br /> 22<br /> <br /> Nguyên nhân gây ra . . .<br /> <br /> 1. TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ<br /> CÁC NGHIÊN CỨU VỀ KIỆT QUỆ TÀI<br /> CHÍNH<br /> 1.1. Tổng quan lý thuyết<br /> 1.1.1. Khái niệm về kiệt quệ tài chính<br /> Gestel cùng với các đồng sự (2006) mô tả<br /> kiệt quệ tài chính là kết quả của sự thua lỗ kéo<br /> dài mà nguyên nhân là do sự gia tăng không<br /> cân xứng về công nợ kèm theo sự sụt giảm<br /> trong giá trị tài sản.<br /> Gordon (1971) nhấn mạnh rằng kiệt quệ<br /> tài chính chỉ là một giai đoạn trong một quá<br /> trình mà tiếp theo sau đó là sự thất bại và tái<br /> cấu trúc. Công ty rơi vào tình trạng kiệt quệ<br /> tài chính khi mà khả năng tạo ra lợi nhuận sụt<br /> giảm và giá trị của các khoản nợ vượt quá giá<br /> trị tổng tài sản của công ty.<br /> Trong bài nghiên cứu của Gilbert và đồng<br /> sự (1990), công ty rơi vào tình trạng kiệt quệ<br /> tài chính sẽ có sự lựa chọn để tái cơ cấu nợ<br /> nhằm đạt được một mức độ thích hợp để duy<br /> trì khả năng thanh toán hay nộp đơn phá sản.<br /> 1.1.2. Nguyên nhân gây ra kiệt quệ tài<br /> chính<br /> Kiệt quệ tài chính là một quá trình chuyển<br /> đổi linh hoạt và phức tạp các yếu tố khác nhau<br /> gây ra tình trạng kiệt quệ tài chính của công<br /> ty. Các yếu tố này được phân thành hai loại:<br /> các yếu tố nội sinh và các yếu tố ngoại sinh.<br /> Các yếu tố nội sinh đóng vai trò là nguyên<br /> nhân gây nên tình trạng kiệt quệ tài chính của<br /> công ty bao gồm: kinh nghiệm quản lý yếu<br /> kém dẫn đến các quyết định tài chính sai lầm,<br /> chậm đổi mới khoa học công nghệ nâng cao<br /> chất lượng sản phẩm dẫn đến năng lực cạnh<br /> tranh thấp và hoạt động kinh doanh thua lỗ<br /> kéo dài, thiếu vốn hoạt động dẫn đến công ty<br /> sẽ bỏ qua những cơ hội kinh doanh tốt, thanh<br /> khoản kém và làm suy giảm uy tín cùa công<br /> ty trên thị trường.<br /> <br /> Các yếu tố ngoại sinh đa phần đến từ các<br /> tác nhân của chính sách kinh tế vĩ mô và thị<br /> trường bao gồm: suy thoái kinh tế, lạm phát<br /> biến động bất lợi tỷ giá hối đoái, lãi suất cho<br /> vay tăng cao, thay đổi bất lợi trong các chính<br /> sách của chính phủ.<br /> Việc xác định các nguyên nhân gây ra tình<br /> trạng kiệt quệ tài chính thường được dựa vào<br /> các nghiên cứu thực nghiệm.<br /> Karels và Prakash (1987), phân loại các<br /> yếu tố gây ra kiệt quệ tài chính thành hai<br /> nhóm: nhóm các yếu tố rủi ro nội bộ và nhóm<br /> các yếu tố bên ngoài. Nhóm các yếu tố rủi<br /> ro nội bộ thông thường liên quan đến các kỹ<br /> năng quản lý công ty, các quyết định tài chính<br /> mà qua đó gây tác động đến tình trạng của<br /> công ty. Nhóm các yếu tố bên ngoài tác động<br /> đến công ty thông thường là sự biến động<br /> trong chính sách kinh tế, bất ổn của thị trường<br /> lao động hay thảm họa tự nhiên.<br /> Nghiên cứu của Bibeault (1983) chỉ ra<br /> rằng có 5 yếu tố bên ngoài gây ra tình trạng<br /> kiệt quệ tài chính của công ty là: biến động<br /> của nền kinh tế, biến động môi trường cạnh<br /> tranh, thay đổi các yếu tố xã hội và thay đổi<br /> khoa học công nghệ. Kết quả nghiên cứu của<br /> ông cho thấy 41% công ty phá sản là do sự<br /> tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô, 31% là<br /> do môi trường cạnh tranh thay đổi, 13% là do<br /> những thay đổi bất lợi trong chính sách của<br /> chính phủ và 15% là chịu sự tác động của thay<br /> đổi xã hội và khoa học công nghệ. Tuy nhiên,<br /> 80% các công ty rơi vào tình trạng kiệt quệ tài<br /> chính là do sự tác động của các yếu tố quản lý,<br /> cụ thể là thiếu năng lực quản lý. Theo nghiên<br /> cứu của Whitaker (1999), các công ty rơi vào<br /> tình trạng kiệt quệ tài chính do yếu tố nội bộ<br /> (yếu kém trong quản lý) chiếm 76,8%, các<br /> công ty rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính<br /> do chịu tác động của cả hai yếu tố bên trong<br /> 23<br /> <br /> Tạp chí Kinh tế - Kỹ thuật<br /> <br /> và bên ngoài là 37,5%. Cuối cùng chỉ có 9,4%<br /> trong các công ty là do ảnh hưởng của yếu tố<br /> bên ngoài.<br /> Nghiên cứu của Andrade và Kaplan<br /> (1998) cho thấy tỷ lệ đòn bẩy tài chính cao là<br /> nguyên nhân chính đẩy công ty rơi vào tình<br /> trạng kiệt quệ tài chính bởi vì đây là lý do gây<br /> thiếu hụt tiền mặt trong công ty.<br /> 1.1.3. Tái cấu trúc công ty sau kiệt quệ<br /> tài chính<br /> Khi rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính,<br /> công ty sẽ phải đưa ra các quyết định liên<br /> quan đến hai vấn đề chính, đó là: tái cơ cấu tài<br /> sản và tái cơ cấu tài chính.<br /> Các biện pháp tái cơ cấu tài sản bao<br /> gồm:<br /> yy Bán tài sản, đây được xem là giải pháp<br /> giảm thiểu khó khăn tài chính tạm thời. Nguồn<br /> tiền từ việc bán tháo tài sản có thể được sử<br /> dụng để giảm dư nợ hay thực hiện các cơ hội<br /> đầu tư mới. Việc bán tài sản của nhiều công<br /> ty được coi là động lực chính để cân đối tài<br /> chính. Vì ở thời điểm hiện tại, tiền mặt vẫn<br /> quan trọng hơn lợi nhuận.<br /> yy Sát nhập với công ty khác là hình thức<br /> kết hợp mà hai công ty thường có cùng quy<br /> mô, thống nhất gộp chung cổ phần. Công ty bị<br /> sáp nhập chuyển toàn bộ tài sản, quyền, nghĩa<br /> vụ và lợi ích hợp pháp sang công ty nhận sáp<br /> nhập, đồng thời chấm dứt sự tồn tại của công<br /> ty bị sáp nhập để trở thành một công ty mới.<br /> Biện pháp này đưa lại lợi ích to lớn cho tất cả<br /> các bên tham gia. Nó không chỉ giúp các công<br /> ty lớn giảm chi phí đầu tư, giúp các công ty<br /> yếu kém thoát khỏi nguy cơ phá sản mà còn<br /> giúp công ty mới tạo ra sau có đầy đủ các tiềm<br /> lực và thuận lợi để phát triển lớn mạnh và đạt<br /> được lợi thế cạnh tranh trên thương trường.<br /> Đây là biện pháp hiệu quả đối với hầu hết các<br /> công ty kiệt quệ tài chính.<br /> <br /> yy Các biện pháp tái cơ cấu tài chính bao<br /> gồm:<br /> yy Tăng vốn cổ phần: hay nói cách khác là<br /> sử dụng biện pháp tài trợ bằng vốn. Một công<br /> ty kiệt quệ tài chính thường thiếu thanh khoản<br /> và cần được tài trợ theo tiến độ trong quá trình<br /> giải quyết tình trạng kiệt quệ tài chính. Do đó,<br /> khả năng thu hút nguồn vốn mới của công ty<br /> là rất quan trọng cho sự sống còn của công<br /> ty. Tuy nhiên, trong trường hợp kiệt quệ tài<br /> chính công ty gặp khó khăn trong việc tiếp<br /> cận nguồn vốn mới thông biện pháp tài trợ<br /> bằng nợ. Sử dụng biện pháp tài trợ bằng vốn<br /> có thể xem như là một cứu cánh của công ty<br /> trong tình hình hiện tại.<br /> yy Cơ cấu lại nợ: là một quá trình cho phép<br /> con nợ là công ty kiệt quệ tài chính đàm phán<br /> với các chủ nợ của mình để sửa đổi các điều<br /> khoản của hợp đồng nợ chưa thanh toán nhằm<br /> giảm nghĩa vụ nợ của công ty và cải thiện tình<br /> hình tài chính tổng thể. Việc cơ cấu lại nợ có<br /> thể được thực hiện dưới nhiều hình thức khác<br /> nhau, bao gồm việc thay đổi kỳ hạn trả nợ,<br /> thời gian trả nợ, số lần trả nợ, số tiền trả nợ<br /> từng lần… Có nhiều cách tiếp cận khác nhau<br /> đối với thực tế này. Các chủ nợ hỗ trợ cơ cấu<br /> lại các khoản nợ của công ty, qua đó giúp<br /> công ty trong việc đối đầu và vượt qua những<br /> khó khăn ngắn hạn, mà các chủ nợ này tin<br /> rằng, những khó khăn đó sẽ được công ty xử<br /> lý, khắc phục một cách hiệu quả cùng với sự<br /> phục hồi của nền kinh tế trong tương lai; nhờ<br /> đó tối đa hóa khả năng thu hồi nợ của chủ nợ.<br /> yy Vốn hóa nợ: là một quá trình chuyển nợ<br /> thành vốn góp, có thể hiểu đơn giản hơn là<br /> việc một chủ nợ thay vì thu hồi tiền nợ đã cho<br /> công ty vay, họ sẽ lấy khoản nợ phải thu đó để<br /> “mua” chính cổ phần của công ty (thường là<br /> cổ phần phát hành thêm) với giá tương đương<br /> hoặc theo thỏa thuận giữa hai bên. Khi đã là<br /> 24<br /> <br /> Nguyên nhân gây ra . . .<br /> <br /> cổ đông, chủ nợ sẽ trực tiếp hoặc gián tiếp<br /> tham gia vào công tác quản lý, hoạch định<br /> phương hướng sản xuất kinh doanh, vực dậy<br /> công ty, giúp công ty thoát khỏi tình trạng<br /> kiệt quệ tài chính hiện tại. Về phần công ty,<br /> việc chuyển nợ thành vốn góp ngay lập tức<br /> giải phóng công ty khỏi gánh nặng nợ nần,<br /> khả năng thanh toán được cải thiện. Như vậy,<br /> phương án này giúp các công ty giải quyết<br /> vấn đề thanh khoản và khoản nợ xấu của công<br /> ty đối với các chủ nợ coi như được xóa, thay<br /> vào đó sẽ là phần vốn điều lệ thuộc quyền sở<br /> hữu của chủ nợ.<br /> Kiệt quệ tài chính có thể được xem như là<br /> một dấu hiệu cảnh báo sớm cho các hoạt động<br /> kinh doanh yếu kém của công ty. Do đó việc<br /> lập kế hoạch đối phó với kiệt quệ tài chính là<br /> điều tối quan trọng đối với sự phát triển ổn<br /> định của công ty. Dự báo chính xác khả năng<br /> kiệt quệ tài chính không chỉ quan trọng đối<br /> với các nhà quản trị mà còn quan trọng đối<br /> với các chủ nợ và các cổ đông trong quá trình<br /> ra quyết định của mình.<br /> 2. THỰC TRẠNG KIỆT QUỆ TÀI<br /> CHÍNH CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT<br /> TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN<br /> VIỆT NAM<br /> Tình trạng kiệt quệ tài chính của các công<br /> ty niêm yết tại thị trường chứng khoán Việt<br /> Nam hậu quả là các công ty rơi vào tình trạng<br /> cảnh báo, kiểm soát đặc biệt và cuối cùng là<br /> hủy niêm yết bắt buộc.<br /> Trong thời gian vừa qua, Sở Giao dịch<br /> Chứng khoán Tp.HCM (HSX) và Sở Giao<br /> dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) đã thông<br /> báo đưa một loạt cổ phiếu niêm yết vào<br /> diện bị cảnh báo do hoạt động kinh doanh<br /> của các công ty trên báo cáo tài chính năm<br /> bị âm. Hệ quả là một số cổ phiếu đã bị tạm<br /> ngừng giao dịch hoặc chỉ được giao dịch<br /> <br /> ở đợt khớp lệnh xác định giá đóng cửa<br /> mỗi phiên.<br /> Theo qui chế niêm yết tại HSX, chứng<br /> khoán niêm yết đưa vào diện bị kiểm soát khi<br /> xảy ra một trong các trường hợp như nợ quá<br /> hạn trên 1 năm hay tỷ lệ nợ quá hạn cao hơn<br /> 10% tổng vốn chủ sở hữu; không có đủ 100<br /> cổ đông nắm giữ tối thiểu 20% cổ phiếu có<br /> quyền biểu quyết của công ty; kết quả kinh<br /> doanh phát sinh âm theo BCTC kiểm toán; tổ<br /> chức niêm yết ngừng hoặc bị ngừng các hoạt<br /> động sản xuất kinh doanh; cổ phiếu không có<br /> giao dịch trong vòng 90 ngày hay không thực<br /> hiện công bố thông tin theo yêu cầu của Uỷ<br /> ban chứng khoán Nhà nước (UBCKNN) hay<br /> Sở giao dịch chứng khoán (SGDCK).<br /> Còn tạm ngừng giao dịch với chứng khoán<br /> niêm yết khi rơi vào các trường hợp như giá,<br /> khối lượng giao dịch có biến động bất thường;<br /> hoạt động kinh doanh chính thua lỗ 2 năm liên<br /> tiếp theo báo cáo tài chính (BCTC) kiểm toán;<br /> thực hiện tách, gộp cổ phiếu và tách, sáp nhập<br /> doanh nghiệp; trường hợp cần thiết để bảo vệ<br /> nhà đầu tư hay đảm bảo ổn định thị trường.<br /> Những cổ phiếu tạm ngừng giao dịch sẽ bị Sở<br /> yêu cầu giải trình cụ thể về lý do dẫn đến phải<br /> tạm ngừng giao dịch. Căn cứ trên đó, SGDCK<br /> sẽ xem xét cho phép giao dịch trở lại sau khi<br /> đã khắc phục được nguyên nhân.<br /> Đối với qui chế trên HNX, điều kiện<br /> chứng khoán bị cảnh báo tương tự song điều<br /> chỉnh các điều kiện như vốn điều lệ giảm<br /> xuống dưới 10 tỷ đồng tại BCTC thời điểm<br /> gần nhất; cổ phiếu không có giao dịch trong<br /> vòng 60 ngày. Sau khi cổ phiếu bị cảnh báo<br /> mà không khắc phục được sẽ đưa vào diện<br /> bị kiểm soát. Và trong trường hợp HNX xét<br /> thấy cần thiết để bảo vệ lợi ích của nhà đầu tư<br /> thì chứng khoán bị kiểm soát sẽ bị hạn chế về<br /> thời gian và/hoặc biên độ dao động giá.<br /> 25<br /> <br /> Tạp chí Kinh tế - Kỹ thuật<br /> Bảng 1. Số lượng các công ty niêm yết rơi vào diện cảnh báo, kiểm soát và huỷ niêm yết trong<br /> 2 năm 2013 - 2014<br /> Tình trạng<br /> Năm 2013<br /> Năm 2014<br /> <br /> SGDCK TP.HCM (HSX)<br /> Cảnh báo<br /> <br /> 43<br /> 10<br /> <br /> Kiểm soát<br /> Kiểm soát đặc biệt<br /> Tạm ngừng giao dịch<br /> Huỷ niêm yết<br /> <br /> 9<br /> 11<br /> <br /> SGDCK Hà Nội (HNX)<br /> Cảnh báo<br /> <br /> Kiểm soát<br /> Kiểm soát đặc biệt<br /> Tạm ngừng giao dịch<br /> Huỷ niêm yết<br /> <br /> <br /> 49<br /> 18<br /> 2<br /> 3<br /> <br /> <br /> <br /> 5<br /> <br /> 125<br /> 27<br /> <br /> 80<br /> 27<br /> 3<br /> 1<br /> <br /> 29<br /> <br /> 25<br /> <br /> 3. NGUYÊN NHÂN CỦA THỰC<br /> TRẠNG TRÊN<br /> 3.1. Nguyên nhân nội sinh<br /> Việc duy trì các khoản nợ, hàng tồn kho,<br /> các khoản phải thu ở mức cao là một trong<br /> những nguyên nhân chính đẩy công ty lâm<br /> vào tình trạng kiệt quệ tài chính. Trường hợp<br /> của Công ty cổ phần Thủy sản Bình An trước<br /> đây là một điển hình. Mặc dù có tài sản cố<br /> định và hàng tồn kho đến hàng ngàn tỉ đồng<br /> nhưng do không huy động được tiền để chi trả<br /> cho người bán nguyên liệu đã dẫn đến việc<br /> mất thanh khoản, ngân hàng xiết nợ… buộc<br /> công ty phải thanh lý tài sản, bán cổ phần cho<br /> Ngân hàng TMCP Sài Gòn – Hà Nội (SHB)<br /> để vượt qua khó khăn.<br /> Trong số gần 700 công ty niêm yết trên 2<br /> sàn chứng khoán, có tới 145 công ty thua lỗ<br /> trong 6 tháng đầu năm 2013 với tổng giá trị<br /> trên 3.300 tỉ đồng và 537 công ty hoạt động có<br /> lãi với trên 39.684 tỉ đồng lợi nhuận sau thuế.<br /> Tuy nhiên, con số nợ phải trả của các công<br /> ty còn rất cao với tổng cộng trên 515.000 tỉ<br /> đồng, trong đó nợ vay hiếm gần 278.000 tỉ<br /> đồng. Lượng tồn kho đã giảm so với đầu năm<br /> <br /> Nguồn: tổng hợp của tác giả<br /> <br /> nhưng cũng còn khá cao, với gần 200.000 tỉ<br /> đồng... Thị trường vẫn còn gần 130 công ty<br /> đang lỗ lũy kế từ các quý trước chuyển sang,<br /> gần 350 công ty có số nợ ngắn hạn lớn hơn tài<br /> sản ngắn hạn, rất dễ dẫn đến tình trạng mất<br /> thanh khoản, thậm chí mất khả năng chi trả...<br /> Một số công ty đang nợ nần và thua lỗ<br /> nghiêm trọng là Tổng Công ty CP Xây lắp<br /> Dầu khí Việt Nam (PVX) thua lỗ gần 437 tỉ<br /> đồng trong 6 tháng, nâng mức lỗ lũy kế lên<br /> 1.830 tỉ đồng. Công ty này đang có các khoản<br /> nợ phải trả lên đến 14.673 tỉ đồng (tính đến<br /> ngày 30-6), trong đó nợ vay chiếm hơn 4.500<br /> tỉ đồng. PVX có các khoản phải thu ngắn hạn<br /> là 7.325 tỉ đồng, lượng hàng tồn kho 3.165<br /> tỉ đồng, trong đó có nhiều khoản nợ khó đòi<br /> nên công ty phải trích lập dự phòng trên 561<br /> tỉ đồng.<br /> Tương tự, Công ty CP Pomina (POM),<br /> lợi nhuận 6 tháng đầu năm âm 176,5 tỉ đồng.<br /> Với tổng tài sản 7.774 tỉ đồng nhưng công ty<br /> có các khoản nợ phải trả lên đến gần 5.670 tỉ<br /> đồng trong khi các khoản phải thu là 1.513 tỉ<br /> đồng và lượng hàng tồn kho 2.135 tỉ đồng, chỉ<br /> giảm nhẹ so với đầu năm.<br /> 26<br /> <br />