Phương pháp định giá công ty khởi nghiệp trong gọi vốn đầu tư

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:9

Thêm vào BST

Báo xấu

35
lượt xem 7
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Bài nghiên cứu cho cái nhìn tổng thể về các phương pháp định giá công ty khởi nghiệp phổ biến xét về mặt lý thuyết. Nghiên cứu chỉ ra được nguyên lý chung của từng phương pháp để từ đó có thể ứng dụng vào thực tiễn cũng như chỉ ra được ưu, nhược điểm của mỗi phương pháp trong quá trình áp dụng. Sự kết hợp giữa các phương pháp luôn là lựa chọn khôn ngoan của nhà sáng lập và nhà đầu tư để đưa ra được một con số hợp lý về giá trị của công ty.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Phương pháp định giá công ty khởi nghiệp trong gọi vốn đầu tư

PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ CÔNG TY KHỞI NGHIỆP TRONG GỌI VỐN ĐẦU TƯ Lâm Thị Thanh Huyền*, Trần Thị Thanh Hà** 1 TÓM TẮT: Giá trị công ty khởi nghiệp luôn là mối quan tâm của các chủ thể trong nền kinh tế đặc biệt là nhà sáng lập và nhà đầu tư trong quá trình kêu gọi vốn đầu tư. Tuy nhiên, việc xác định giá trị công ty khởi nghiệp bằng các phương pháp truyền thống có còn khả thi hay không. Bài nghiên cứu cho cái nhìn tổng thể về các phương pháp định giá công ty khởi nghiệp phổ biến xét về mặt lý thuyết. Nghiên cứu chỉ ra được nguyên lý chung của từng phương pháp để từ đó có thể ứng dụng vào thực tiễn cũng như chỉ ra được ưu, nhược điểm của mỗi phương pháp trong quá trình áp dụng. Sự kết hợp giữa các phương pháp luôn là lựa chọn khôn ngoan của nhà sáng lập và nhà đầu tư để đưa ra được một con số hợp lý về giá trị của công ty. Từ khóa: định giá công ty khởi nghiệp; kêu gọi vốn; khởi nghiệp. 1. GIỚI THIỆU Khi xu hướng khởi nghiệp sáng tạo đang trở nên mạnh mẽ ở tất cả các quốc gia, nhiều tên tuổi nổi lên như Uber, Xiaomi, Airbnb…với giá hàng tỷ đô, ở Việt Nam có Payoo, VNPT E-pay và Tiki…có giá vài trăm triệu đô. Việc xác định giá trị của công ty trở thành một vấn đề quan trọng không chỉ đối với người sáng lập mà còn đối với cả các nhà đầu tư, khi quyết định nhượng lại một tỷ lệ phần trăm sở hữu công ty để đổi lại lấy một số tiền nhất định nào đó. Khi một nhà đầu tư ở giai đoạn đầu đang cân nhắc xem có nên rót vốn vào một công ty khởi nghiệp hay không, họ sẽ phải ước tính xem quy mô khi công ty này trưởng thành như thế nào hay nói cách khác là giá trị của công ty là bao nhiêu. Bên cạnh đó, người chủ doanh nghiệp cũng cần phải sử dụng các phương pháp để thể hiện với nhà đầu tư về giá trị công ty của mình nhằm kêu gọi vốn. Nhưng liệu định giá những công ty khởi nghiệp có đơn giản? Rõ ràng, việc xác định giá trị của một công ty khởi nghiệp không hề dễ dàng, chủ yếu là do lịch sử tài chính ngắn, không chắc chắn về tiềm năng tăng trưởng và ít khả năng so sánh với các công ty niêm yết hoặc các giao dịch trong quá khứ. Vì vậy, việc áp dụng các phương pháp định giá truyền thống không còn phù hợp. Do đó, ngày càng nhiều nhà đầu tư cũng như những người sáng lập đang tự hỏi: Làm sao có thể đánh giá được giá trị một công ty khởi nghiệp một cách đầy đủ? Mục đích của bài nghiên cứu này là để đưa ra cái nhìn tổng thể về các phương pháp định giá phổ biến đang được áp dụng hiện nay để ước tính giá trị của các công ty khởi nghiệp trên thế giới cũng như chỉ ra được những ưu điểm cũng như hạn chế khi áp dụng các phương pháp này trong thực tế ra sao. Lý tưởng nhất là nên sử dụng kết hợp nhiều phương pháp định giá khác nhau để từ đó ước tính được một con số hợp lý nhất. 2. CÁC PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ CÔNG TY KHỞI NGHIỆP Về cơ bản, có 9 phương pháp sau để định giá một công ty khởi nghiệp. Bảng 1 dưới đây sẽ cho ta cái nhìn khái quát nhất về 9 phương pháp này. * Học viện Tài chính, Hà Nội, Việt Nam. ** Học viện Tài chính, Hà Nội, Việt Nam.
INTERNATIONAL CONFERENCE STARTUP AND INNOVATION NATION 907 Bảng 1. Các phương pháp định giá công ty khởi nghiệp STT PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ NGUYÊN TẮC 1 Berkus Dựa trên việc đánh giá 5 yếu tố thành công chủ yếu 2 Tổng yếu tố rủi ro Dựa trên giá trị cơ bản được điều chỉnh cho 12 yếu tố rủi ro tiêu chuẩn 3 Thẻ điểm Dựa trên bình quân gia quyền được điểu chỉnh cho công ty tương tự 4 Giao dịch tương đồng Dựa trên nguyên tắc của 3 công ty có KPI tương tự 5 Giá trị thanh lý Dự trên giá trị thanh lý của tài sản hữu hình 6 Chiết khấu dòng tiền Dựa trên tổng thu nhập ròng trong tương lai 7 First Chicago Dựa trên bình quân gia quyền của 3 kịch bản định giá 8 Theo giai đoạn Dựa trên các giai đoạn phát triển của công ty 9 Vốn đầu tư mạo hiểm Dựa trên ROI mong đợi của nhà đầu tư Sau đây, ta sẽ đi vào xem xét từng phương pháp cụ thể như sau: 2.1. Phương pháp Berkus Phương pháp này được thiết kế vào những năm 90 bởi Dave Berkus- một tác giả nổi tiếng và là một nhà đầu tư thiên thần. Lý do Berkus đưa ra phương pháp này là bản thân ông nhận thấy rằng các dự báo doanh thu dài hạn hiếm khi trở nên chính xác. Theo Berkus, chỉ có một trong 20 công ty khởi nghiệp đạt được doanh thu như dự báo, vì vậy ông đã chọn phương pháp “nhãn cầu” bằng cách sử dụng một vài yếu tố chính. Phương pháp này rất đơn giản và thuận tiện để ước tính giá trị một công ty startup. Điểm khởi đầu là: bạn có tin rằng công ty có thể đạt doanh thu 20 triệu USD trong vòng 5 năm tới không? Nếu câu trả lời là có, thì bạn có thể đánh giá công ty dựa vào năm tiêu chí chính sau: STT Nếu có… Thêm vào giá trị công ty tối đa là 1 Ý tưởng tốt (giá trị cơ bản) ½ triệu đô 2 Nguyên mẫu (giảm rủi ro công nghệ) ½ triệu đô 3 Đội ngũ quản trị chất lượng (giảm rủi ro điều hành) ½ triệu đô 4 Các mối quan hệ chiến lược (giảm rủi ro thị trường) ½ triệu đô 5 Giới thiệu sản phẩm hoặc bán hàng (giảm rủi ro sản xuất) ½ triệu đô Lưu ý: những con số này là số tối đa có thể để định giá, cho phép định giá trước lên tới 2 triệu đô la (hoặc giá trị phát hành lên đến 2,5 triệu đô la), nhưng cũng cho phép nhà đầu tư đặt giá trị thấp hơn nhiều dẫn đến kết quả định giá thấp hơn số tiền đó. Tuy nhiên, phương pháp này phải đủ linh hoạt để người dùng đàm phán hoặc tạo giá trị tối đa mà họ sẵn lòng chấp nhận trong tình huống hoàn hảo và chỉ định các yếu tố rủi ro có thể quan trọng hơn những yếu tố được liệt kê ở trên. Theo báo cáo hiện tại của HALO từ Hiệp hội Nhà đầu tư Thiên thần cho thấy rằng trung bình ở Mỹ số tiền này thường cao hơn. Ví dụ: ở Thung lũng Silicon, Silicon Beach, New York và Bắc Carolina cao hơn ở thành phố Oklahoma, thành phố Kansas hoặc Miami. Tại Thung lũng Silicon, startup có “dữ liệu lớn” có thể cạnh tranh có giá trị tối đa 1,5 triệu đô la cho mỗi một yếu tố kể trên, trong khi cùng một startup ở Nebraska chỉ 500.000 đô la là thích hợp.
908 HỘI THẢO KHOA HỌC QUỐC TẾ KHỞI NGHIỆP ĐỔI MỚI SÁNG TẠO QUỐC GIA Khi một công ty bắt đầu có doanh thu, phương pháp này không còn áp dụng được nữa, vì hầu hết mọi người sẽ sử dụng doanh thu thực tế để ước tính giá trị. 2.1.1. Ưu điểm Phương pháp này có thể được áp dụng để định giá các công ty khởi nghiệp ở bất kỳ ngành nghề nào nhưng thường được áp dụng nhiều nhất đối với các startup về công nghệ. Đây là một công cụ hữu ích cho các nhà đầu tư thiên thần đánh giá các công ty khởi nghiệp trong giai đoạn đầu. 2.1.2. Nhược điểm Phương pháp này cũng tồn tại một số nhược điểm đó là xem xét các yếu tố trong môi trường lý tưởng. Ví dụ, phương pháp này không xét đến thị trường hoặc môi trường cạnh tranh- điều ảnh hưởng rất lớn tới năm yếu tố kể trên trong nhiều tình huống. 2.2. Phương pháp tổng yếu tố rủi ro Phương pháp tổng yếu tố rủi ro, được mô tả bởi Ohio TechAngels. Đây được xem như một phiên bản phát triển hơn của phương pháp Berkus khi phương pháp này xem xét một tập hợp nhiều các yếu tố hơn trong việc định giá các công ty khởi nghiệp. TechAngels Ohio mô tả phương pháp như sau: Phản ánh một giả thuyết rằng số lượng các yếu tố rủi ro càng cao, thì rủi ro chung càng cao. Phương pháp này buộc các nhà đầu tư phải suy nghĩ về các loại rủi ro khác nhau để đạt được giá trị thoái vốn lớn về sau này. Các loại rủi ro được cân nhắc bao gồm: 1. Rủi ro quản trị 2. Các giai đoạn trong kinh doanh 3. Rủi ro pháp luật/ chính trị 4. Rủi ro sản xuất 5. Rủi ro bán hàng và tiếp thị 6. Rủi ro tài trợ / huy động vốn 7. Rủi ro cạnh tranh 8. Rủi ro công nghệ 9. Rủi ro tranh chấp 10. Rủi ro quốc tế 11. Rủi ro danh tiếng 12. Tiềm năng thoái vốn Trong các yếu tố trên thì yếu tố “rủi ro quản trị” là yếu tố luôn được các nhà đầu tư cân nhắc nhất trong bất cứ một thương vụ đầu tư mạo hiểm nào. Mỗi yếu tố ở trên được đánh giá dựa trên việc tác động tích cực/ tiêu cực đến việc phát triển công ty và có thể thoái vốn một cách ngoạn mục hay không. Cụ thể như sau:  +2 nếu yếu tố đó tác động rất tích cực  +1 nếu yếu tố đó tác động tích cực  0 nếu yếu tố đó là trung tính  -1 nếu yếu tố đó tác động tiêu cực  -2 nếu yếu tố đó tác động rất tiêu cực
INTERNATIONAL CONFERENCE STARTUP AND INNOVATION NATION 909 Giá trị ban đầu được xác định là giá trị trung bình cho một công ty tương tự trong khu vực của bạn và các yếu tố rủi ro được mô hình hóa thành bội số của 250.000 đô la, điều chỉnh tích cực 250.000 đô la cho mỗi +1 (+ 500.000 đô la cho +2) và âm 250.000 đô la cho mỗi -1 (- 500.000 đô la cho -2) 2.2.1. Ưu điểm Phương pháp này trở nên hữu ích khi nó kết hợp cùng một số phương pháp khác để định giá các công ty khởi nghiệp trong giai đoạn đầu bởi vì nó bắt buộc nhà đầu tư phải cân nhắc các yếu tố ngoại sinh quan trọng. 2.2.2. Nhược điểm Phương pháp này sẽ không khả thi nếu không tìm kiếm được dữ liệu về các công ty tương tự trên thị trường để làm giá trị tiền đề trước khi điều chỉnh theo 12 yếu tố kể trên. 2.3. Phương pháp thẻ điểm Phương pháp này còn có tên gọi là phương pháp Bill Payne. Phương pháp thẻ điểm có cách tiếp cận phức tạp hơn so với 2 phương pháp kể trên. Tương tự như phương pháp tổng yếu tố rủi ro, tức là đầu tiên cần xác định giá trị cơ sở cho công ty dựa vào các công ty khởi nghiệp điển hình tương tự trong khu vực, sau đó điều chỉnh giá trị này theo một tập hợp tiêu chí nhất định. Những tiêu chí này được đánh trọng số dựa trên tác động của chúng đối với sự thành công chung của dự án. Thông thường có 7 yếu tố được xem xét đó là: Đội ngũ Quản trị (30%), cơ hội (25%), Sản phẩm hoặc Dịch vụ (15%), Sức cạnh tranh (10%), Kênh bán hàng (10%), Nhu cầu đầu tư thêm (5%) và các yếu tố khác (5%). Ví dụ: Giả sử một công ty có sản phẩm/ công nghệ trung bình (100% định mức), một đội ngũ quản trị mạnh (125% định mức) và cơ hội thị trường rất lớn (150% định mức). Công ty có thể nhận được dòng tiền dương ở vòng đầu tư thiên thần (100% định mức). Nhìn vào khả năng cạnh tranh trên thị trường, công ty có phần yếu hơn (75% định mức) nhưng phản hồi của khách hàng về sản phẩm là rất tốt (yếu tố khác = 100%). Công ty cần bổ sung xây dựng kênh bán hàng và quan hệ đối tác (80% định mức). Sử dụng dữ liệu này, có thể tính toán như sau: Yếu tố so sánh Tỷ trọng (tối đa) Công ty mục tiêu Tổng Đội ngũ Quản trị 30% 125% 0,3750 Cơ hội 25% 150% 0,3750 Sản phẩm/công nghệ 15% 100% 0,15 Sức cạnh tranh 10% 75% 0,075 Kênh bán hàng 10% 80% 0,08 Nhu cầu đầu tư thêm 5% 100% 0,05 Các yếu tố khác 5% 100% 0,05 Tổng 1,075 Giả định giá trị trung bình của các công ty khởi nghiệp tương tự trong khu vực này là 1,5 triệu đô, từ đó ta tính được giá trị của công ty cần định giá là 1,6 triệu đô (1,5 x 1,075). 2.3.1. Ưu điểm Phương pháp này sẽ giúp các nhà đầu tư so sánh giữa các công ty khởi nghiệp tương tự với nhau và hỗ trợ các nhà đầu tư thiên thần đưa ra quyết định về giá trị của công ty nên là bao nhiêu thì hợp lý.
910 HỘI THẢO KHOA HỌC QUỐC TẾ KHỞI NGHIỆP ĐỔI MỚI SÁNG TẠO QUỐC GIA 2.3.2. Nhược điểm Tương tự như phương pháp tổng yếu tố rủi ro, vấn đề then chốt của phương pháp này là phải tìm kiếm được dữ liệu về giá trị trung bình của các công ty khởi nghiệp tương tự trên thị trường. Tuy nhiên, trong thực tế, đây không phải là công việc dễ dàng. 2.4. Phương pháp giao dịch tương đồng Phân tích giao dịch tương đồng là phương pháp định giá dựa trên các giao dịch tiền lệ và tỷ lệ / hệ số chính trong một ngành. Tùy thuộc vào loại hình công ty khởi nghiệp mà ta lựa chọn một chỉ số để đại diện cho giá trị. Chỉ số này được cụ thể cho từng ngành, ví dụ: Doanh thu định kỳ hàng tháng (đối với lĩnh vực dịch vụ phần mềm), số nhân sự (tạm thời), Số cửa hàng (đối với lĩnh vực bán lẻ), Bằng sáng chế (đối với lĩnh vực y tế/ công nghệ sinh học), Người dùng hoạt động hàng tuần -WAU (Messengers)… Hệ số được sử dụng phổ biến là EV/EBITDA (giá trị doanh nghiệp/ thu nhập trước lãi vay, thuế và khấu hao) và EV/SALES (giá trị doanh nghiệp/ doanh thu). Các bước chính của phương pháp này là: 1) Lựa chọn những giao dịch tương đồng trên toàn cầu; 2) Tìm thông tin tài chính có liên quan đến giao dịch đó; 3) Tính toán số liệu, hệ số và số nhân giao dịch; 4) So sánh giữa các công ty tương đồng; 5)Xác định giá trị công ty cần định giá. Ví dụ: Thu thập và tính toán được các hệ số tài chính của các công ty tương đồng với công ty cần định giá như sau: Công ty EV/SALES EV/EBITDA EBITDA % A 1,0x 6,5x 15,3% B 0,2x 4,2x 5,8% C 0,6x 5,5x 10,8% D 0,5x 4,5x 11,9% E 0,9x -0,2% F 0,4x 4,8x 7,8% G 0,4x 12,4x 3,0% H 0,6x 8,4x 7,1% I 0,3x 5,3x 5,9% J 0,7x 12,5x 5,6% K 0,3x 5,3x 5,9% Giá trị giữa 0,5x 5,4x 5,9% Giá trị trung bình 0,5x 6,9x 7,2% Trong tình huống này, nếu doanh thu của công ty là 100 triệu trong mười hai tháng gần đây thì Giá trị doanh nghiệp là 50 triệu (0,5 x 100). Nếu công ty có EBITDA là 10 triệu thì Giá trị doanh nghiệp là 83 triệu (5,4 x 10). 2.4.1. Ưu điểm Phương pháp này là công cụ để định giá đối với các công ty khởi nghiệp chưa có hoặc đã có doanh thu. 2.4.2. Nhược điểm Trong nhiều tình huống, không tìm được các giao dịch về các công ty trong cùng ngành mà phải chọn một ngành tương tự. Điều này sẽ ảnh hưởng không nhỏ tới tính chính xác của kết quả định giá.
INTERNATIONAL CONFERENCE STARTUP AND INNOVATION NATION 911 2.5. Phương pháp giá trị thanh lý Giống như tên gọi của nó, phương pháp này xét đến giá trị của công ty khi nó ngừng hoạt động thì giá trị thanh lý, giá trị thu hồi sẽ là bao nhiêu. Những tài sản được tính cho giá trị thanh lý là tất cả các tài sản hữu hình bao gồm: bất động sản, thiết bị, hàng tồn kho ... Câu hỏi đặt ra là: “Tôi có thể thu được bao nhiêu tiền nếu tôi bán bất kỳ tài sản nào trong công ty trong vòng 2 tháng?”. Với phương pháp này, tất cả các tài sản vô hình: bằng sáng chế, bản quyền và bất kỳ tài sản trí tuệ nào khác… đều không có giá trị trong quá trình thanh lý. Vậy sự khác biệt giữa giá trị sổ sách và giá trị thanh lý là gì? Nếu một công ty khởi nghiệp thực sự phải bán tài sản của mình trong trường hợp phá sản, giá trị sẽ nhận được từ việc bán có thể thấp hơn giá trị sổ sách của nó, do các điều kiện bất lợi của việc bán. Mặc dù cả giá trị sổ sách và giá trị thanh lý đều tính đến giá trị của tài sản hữu hình. Tuy nhiên, giá trị thanh lý đo lường những gì các cổ đông có thể nhận được khi công ty phá sản, trong khi giá trị sổ sách đo lường những gì họ đã đưa vào kinh doanh. 2.5.1. Ưu điểm Phương pháp này chỉ ra được giá trị tối thiểu của công ty khởi nghiệp, là cơ sở để các bên thương lượng với nhau trong quá trình đàm phán. Đối với một nhà đầu tư, giá trị thanh lý là một tham số hữu ích để đánh giá rủi ro của khoản đầu tư: giá trị thanh lý tiềm năng cao hơn có nghĩa là rủi ro thấp hơn. Trong trường hợp nếu các yếu tố khác là như nhau, sẽ thích hợp để đầu tư vào một công ty sở hữu trang thiết bị, máy móc hơn là đầu tư vào một công ty phải đi thuê bởi vì nếu trong trường hợp xấu nhất công ty phải ngừng hoạt động, ít nhất bạn có thể nhận được một số tiền từ bán các thiết bị, máy móc đó trong khi nếu đi thuê thì bạn sẽ không nhận được gì. 2.5.2. Nhược điểm Phương pháp này không tính đến giá trị của tài sản vô hình trong công ty- điều mà hầu hết các startup hay nhà đầu tư đều hết sức quan tâm và đóng góp phần lớn vào giá trị của công ty khởi nghiệp. Thêm nữa, nhà đầu tư khi rót vốn vào doanh nghiệp là mong muốn doanh nghiệp phát triển chứ không phải để trông chờ nhận được một số tiền nào đó nếu doanh nghiệp phá sản. 2.6. Phương pháp chiết khấu dòng tiền Phương pháp này cho rằng: giá trị của công ty khởi nghiệp bằng với giá trị hiện tại của tất cả các khoản thu nhập trong tương lai mà công ty có thể mang lại. Như vậy, về cơ bản, việc xem xét giá trị công ty khởi nghiệp theo phương pháp này cũng giống như đối với các công ty thông thường tức là phải ước tính được doanh thu, chi phí, lợi nhuận, dòng tiền trong tương lai và chiết khấu chúng về hiện tại theo một tỷ lệ chiết khấu nào đó. Tuy nhiên, khi áp dụng phương pháp DCF đối với các công ty khởi nghiệp thường gặp phải một số khó khăn sau: - Việc ước tính doanh thu, chi phí, lợi nhuận, dòng tiền không hề đơn giản bởi sự không chắc chắn về tương lai của các công ty khởi nghiệp; - Việc giả định công ty sẽ hoạt động ổn định tương lai lâu dài và tiếp tục tạo ra dòng tiền vĩnh viễn là không hợp lý vì rất có thể các công ty khởi nghiệp sẽ chấm dứt hoạt động sau một vài năm; - Việc ước tính tỷ suất chiết khấu gặp khó khăn khi có quá ít dữ liệu lịch sử để chạy mô hình hồi quy; không thể dựa vào thứ hạng tín dụng để ước tính chi phí nợ vay vì thường công ty khởi nghiệp chưa được xếp hạng…
912 HỘI THẢO KHOA HỌC QUỐC TẾ KHỞI NGHIỆP ĐỔI MỚI SÁNG TẠO QUỐC GIA Xuất phát từ những bất cập trên, nên trong phương pháp này phải thực hiện việc điều chỉnh cũng như đưa ra các giả định, kịch bản nhiều hơn là so với việc định giá các công ty thông thường. 2.6.1. Ưu điểm Phương pháp DCF đã tính đến giá trị triển vọng, giá trị sinh lời của công ty khởi nghiệp trong tương lai. Phương pháp này phù hợp với cách nhìn nhận của nhà đầu tư chiến lược- khi rót vốn vào công ty là mong nhận được khoản thu nhập lớn hơn trong tương lai khi công ty phát triển chứ không phải số tiền nhận được từ việc thanh lý các tài sản hữu hình trong doanh nghiệp. 2.6.2. Nhược điểm Phương pháp này phải xây dựng quá nhiều giả định và kịch bản. Nếu thiếu những giả định này thì phương pháp lại trở nên vô nghĩa. Tuy nhiên, đối với các công ty khởi nghiệp việc sản phẩm có thể thành công hay thất bại, thị trường có thể mở rộng hoặc hạn chế luôn là điều có thể xảy ra. Chính những điều này lại ảnh hưởng trực tiếp đến việc ước tính các tham số dẫn đến những sai số lớn trong định giá. 2.7. Phương pháp First Chicago Nếu không có các công ty tương đồng hay công ty cần định giá không tồn tại dữ liệu lịch sử hoặc việc ước tính các tham số rất phức tạp cũng như có số lượng lớn tài sản vô hình thì việc áp dụng các phương pháp đã nêu ở trên đều trở nên không khả thi. Khi định giá các công ty khởi nghiệp trong giai đoạn đầu, các quỹ đầu tư mạo hiểm chuyên nghiệp sẽ tính toán một số mô hình và kịch bản định giá và lấy mức trung bình của chúng (tùy thuộc vào sự phù hợp của mô hình đối với từng trường hợp kinh doanh). Đây được xem như là công cụ để đàm phán và thỏa thuận cuối cùng sẽ là một mức giá nhất định (giá thị trường) và các công ty cũng sẽ tham khảo giá này như là “giá trị thị trường” của họ. Phương pháp First Chicago (được phát triển bởi Sahlman and Scherlis) đề cập đến vấn đề này bằng cách thực hiện định giá công ty khởi nghiệp theo ba kịch bản: kịch bản xấu nhất, kịch bản bình thường, kịch bản tốt nhất. Mỗi kịch bản được thực hiện theo phương pháp DCF (hoặc với tỷ lệ hoàn vốn nội bộ hoặc với bội số). Sau đó ta quyết định một tỷ lệ phần trăm phản ánh xác suất xảy ra của từng kịch bản. Giá trị cuối cùng là bình quân gia quyền kết quả của ba kịch bản. Ở bước đầu tiên, ta cần phải thiết lập một dự báo tài chính (bao gồm doanh thu, thu nhập, dòng tiền…) cho từng trường hợp. Cần phân tích định tính chi tiết về xu hướng thị trường để ước tính các kịch bản này. 2.7.1. Ưu điểm Phương pháp này là công cụ để nhà đầu tư hay nhà sáng lập đưa ra được mức giá giao dịch trong quá trình thương lượng. Nó phù hợp để định giá các công ty khởi nghiệp ở giai đoạn đầu khi việc áp dụng các phương pháp khác khó khăn hoặc không khả thi. 2.7.2. Nhược điểm Việc ước tính xác suất cho từng kịch bản phụ thuộc vào yếu tố chủ quan dẫn đến sự chênh lệch về kết quả cuối cùng giữa các chủ thể định giá. Vì phương pháp này cũng cần sử dụng kỹ thuật chiết khấu dòng tiền nên có cũng có những nhược điểm tương tự như phương pháp DCF. 2.8. Phương pháp định giá theo giai đoạn Phương pháp định giá theo giai đoạn thường được các nhà đầu tư thiên thần và các công ty đầu tư mạo hiểm sử dụng để đưa ra mức giá một cách nhanh chóng. Phương pháp này sử dụng các giai đoạn tài
INTERNATIONAL CONFERENCE STARTUP AND INNOVATION NATION 913 trợ khác nhau để quyết định có bao nhiêu rủi ro vẫn còn hiện diện khi đầu tư vào một startup. Càng nhiều giai đoạn tài trợ thì cũng đồng nghĩa với rủi ro càng nhiều. Mô hình định giá theo giai đoạn có thể hiểu một cách đơn giản như sau: • Giai đoạn khởi sự: giá trị ước tính của công ty là 250.000 USD-500.000 USD • Có ý tưởng kinh doanh hay kế hoạch kinh doanh độc đáo: 500.000 USD - 1 triệu USD • Có một đội ngũ quản trị mạnh để thực hiện kế hoạch: 1 triệu USD - 2 triệu USD. • Có sản phẩm cuối cùng hoặc nguyên mẫu công nghệ: 2 triệu USD - 5 triệu USD • Có liên minh hoặc đối tác chiến lược: từ 5 triệu USD trở lên Ban đầu chỉ với việc có ý tưởng có thể một công ty khởi nghiệp sẽ nhận được một giá trị rất nhỏ nhưng giá trị này sẽ tăng lên khi chúng đáp ứng được các mốc phát triển. 2.8.1. Ưu điểm Phương pháp định giá theo giai đoạn thường được các nhà đầu tư thiên thần và các công ty đầu tư mạo hiểm sử dụng để quyết định về giá trị công ty khởi nghiệp một cách nhanh chóng. 2.8.2. Nhược điểm Các con số ở mỗi giai đoạn là mức giá tối đa của công ty, mang tính chất tham khảo. Tuy nhiên, trong nhiều tình huống, con số này có thể cao hoặc thấp hơn rất nhiều tùy thuộc vào ngành nghề, khu vực hay độ “liều” của nhà đầu tư. 2.9. Phương pháp vốn đầu tư mạo hiểm Phương pháp định giá vốn đầu tư mạo hiểm (Phương pháp VC) là một trong những phương pháp để ước tính giá trị của các công ty khởi nghiệp trước khi có doanh thu. Khái niệm này lần đầu tiên được đưa ra bởi Giáo sư Bill Sahlman tại Trường Kinh doanh Harvard năm 1987. Phương pháp này áp dụng các công thức sau: • Lợi tức đầu tư (ROI) = Giá trị tới hạn (hoặc giá trị kết thúc) ÷ Giá trị đã đầu tư ban đầu • Giá trị đầu tư ban đầu = Giá trị tới hạn ÷ ROI dự kiến. Trong đó: Giá trị tới hạn hay giá trị cuối cùng được ước tính bằng cách lấy lợi nhuận kỳ vọng của công ty khởi nghiệp vào thời điểm được kỳ vọng cổ phần hóa trong tương lai nhân với bội số lợi nhuận (được ước tính dựa vào các công ty đã niêm yết công khai trong cùng ngành) Ví dụ: Nếu một doanh nghiệp công nghệ cao có giá trị cuối cùng ước tính là 4.000.000 USD với lợi tức đầu tư dự kiến là 20X và họ cần 100.000 USD để tăng vốn, ta có thể tính toán như sau • Giá trị công ty sau khi gọi vốn = Giá trị cuối cùng ÷ ROI dự kiến = 4 triệu đô la ÷ 20X = 200.000 đô la • Giá trị công ty trước khi gọi vốn = Giá trị công ty sau khi gọi vốn – số vốn đầu tư = 200.000 USD - 100.000 USD = 100.000 USD 2.9.1. Ưu điểm Phương pháp vốn đầu tư mạo hiểm là công cụ ưa thích của các nhà đầu tư mạo hiểm. Nó chỉ ra được giá trị của công ty trước khi gọi vốn- điều mà các nhà đầu tư rất quan tâm. 2.9.2. Nhược điểm Mặc dù phương pháp này rất hữu ích đối với các nhà đầu tư mạo hiểm những lại không hiệu quả đối với những nhà đầu tư thông thường vì 2 lý do: thứ nhất, nhà đầu tư thông thường không yêu cầu mức tỷ
914 HỘI THẢO KHOA HỌC QUỐC TẾ KHỞI NGHIỆP ĐỔI MỚI SÁNG TẠO QUỐC GIA suất lợi nhuận “xa xỉ” là 30-40% vì họ phải cạnh tranh với các nhà đầu tư khác khi mua cổ phiếu của công ty và rủi ro của họ ít hơn nhà đầu tư mạo hiểm khi đa dạng hóa danh mục đầu tư; thứ hai, các nhà đầu tư mạo hiểm có quyền tiếp cận thông tin nội bộ của công ty và thường nắm giữ vai trò nhất định trong ban quản trị trong khi các nhà đầu tư thông thường chỉ trông cậy vào các thông tin mà công ty công bố và hầu như không có tầm ảnh hưởng gì tới các hoạt động sản xuất kinh doanh của công ty. 3. MỘT SỐ LƯU Ý - Mặc dù việc xác định giá trị công ty khởi nghiệp giúp các nhà đầu tư tài trợ một số tiền cần thiết nào đó nhưng đây không phải là lý do duy nhất khiến nhà đầu tư quyết định có nên bỏ vốn vào công ty đó hay không. Đôi khi các nhà đầu tư sẽ nhìn vào yếu tố con người- đội ngũ những người sáng lập hơn là nhìn vào những con số. - Việc định giá công ty cao chưa hẳn là điều tốt khi kêu gọi vốn. Khi một công ty khởi nghiệp được định giá cao trong vòng “hạt giống”, điều đó có nghĩa là trong những vòng tiếp theo, giá trị của công ty càng phải cao hơn. Do vậy, công ty cần phải tạo ra được sự tăng trưởng vượt bậc giữa các vòng gọi vốn. - Giá trị công ty khởi nghiệp được xác định có thể khác nhau giữa nhà sáng lập và nhà đầu tư. Điều này là do cách tiếp cận và việc dự báo về các con số tài chính giữa họ không giống nhau. Mức giá cuối cùng là mức giá thỏa mãn được lợi ích của cả hai bên trong quá trình đàm phán. - Dù là chủ doanh nghiệp hay nhà đầu tư thì cũng cần sử dụng kết hợp nhiều phương pháp trong định giá công ty khởi nghiệp vì không có phương pháp nào là duy nhất hữu ích trong mọi lúc. Tất cả các phương pháp ít hay nhiều đều dựa trên việc dự đoán và phỏng đoán vì vậy việc lấy giá trị trung bình của các phương pháp làm giá trị của công ty thường mang tính thuyết phục cao hơn. 4. KẾT LUẬN Không thể phủ nhận rằng việc định giá các công ty khởi nghiệp là một công việc đầy khó khăn và thách thức do sự thiếu thông tin lịch sử, những tổn thất trong quá trình hoạt động và khả năng thất bại cao. Do đó, việc áp dụng các phương pháp định giá truyền thống càng trở nên bất khả thi. Tuy nhiên, điều đó không có nghĩa là không thể định giá được. Hiện nay, trên thế giới, có rất nhiều các cách tiếp cận và các phương pháp khác nhau để xác định giá trị một công ty khởi nghiệp. Chỉ lưu ý rằng không có phương pháp nào là ưu việt tuyệt đối, mỗi phương pháp đều có những ưu điểm và hạn chế riêng, phù hợp đối với từng loại hình công ty cũng như từng giai đoạn gọi vốn cụ thể. Trong nhiều trường hợp, nhà sáng lập hay nhà đầu tư cần phải kết hợp nhiều phương pháp với nhau để có thể ra được con số chính xác và hợp lý hơn. TÀI LIỆU THAM KHẢO Celine Gobel, (2016), Startup valuation of biotech companies with real option: A case study of the startup Organovo Holdings, Inc, Hec Paris. Damodaran Aswath, (2009), Valuing Young, Startup and Growth Companies: Estimation Issues and Valuation Challenges. Guillaume Desache, How to value a startup? The use of option to assess the value of equity in startups, Hec Paris. Martin C. Zwilling, Ten top teachniques for Startup Valuation, Startup Professionals, Inc.