Đề tài nghiên cứu khoa học: Tính hiệu quả của chính sách tiền tệ Việt Nam( Giai đoạn 2000

Mã số: …………….

TÍNH HIỆU QUẢ CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VIỆT NAM

(GIAI ĐOẠN 2000 – 2013)

TÓM TẮT ĐỀ TÀI

Lý do chọn đề tài

Cùng với chính sách tài khóa, chính sách tiền tệ của Việt Nam đã góp phần quan trọng

vào việc duy trì tốc độ tăng trưởng và ổn định của nền kinh tế.

Mục tiêu của chính sách tiền tệ, theo Luật Ngân hàng Nhà nước, là nhằm ổn định giá trị

của đồng tiền, kiềm chế lạm phát, góp phần thúc đẩy phát triển kinh tế - xã hội, bảo đảm

quốc phòng, an ninh và nâng cao đời sống của nhân dân. Trên cơ sở mục tiêu chung đó,

những năm qua, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam đã điều hành chính sách tiền tệ khá linh

hoạt, thông qua các công cụ chính sách như điều tiết cung tiền, chính sách tỷ giá, lãi suất,

đặt ra hạn mức tín dụng cho hệ thống ngân hàng thương mại, các công cụ gián tiếp như

quy định dự trữ bắt buộc, tái cấp vốn, thị trường mở…

Tuy nhiên, cũng có những ý kiến cho rằng chính sách tiền tệ của Việt Nam chưa có tính

dài hạn, nhất quán mà đôi khi “giật cục”, chạy theo tình thế, gây ảnh hưởng đến các biến

số kinh tế cũng như sự tăng trưởng ổn định của nền kinh tế. Các chính sách tiền tệ đưa ra

có tác động chậm và không nhiều đến các biến số kinh tế, nghĩa là không đạt hiệu quả.

Nhưng những ý kiến này thường không kèm theo nghiên cứu định lượng, phân tích xem

tính hiệu quả của chính sách tiền tệ đối với các biến số này là như thế nào, nên tính

thuyết phục không cao. Theo tìm hiểu của cá nhân, chưa có một nghiên cứu định lượng

nào về đề tài này tại Việt Nam. Chính vì vậy, bài nghiên cứu sẽ tiến hành nghiên cứu tính

hiệu quả của chính sách tiền tệ tại Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2000 đến nay.

Vấn đề nghiên cứu

Nghiên cứu tập trung vào ba nội dung chính sau:

- Đưa ra cơ sở lý luận và sự lựa chọn chính sách tiền tệ của một quốc gia.

- Tiến hành nghiên cứu tính hiệu quả của chính sách tiền tệ tại Việt Nam từ năm

2000 đến nay.

- Đề xuất các nhóm giải pháp nhằm nâng cao hiệu quả của chính sách tiền tệ tại

Việt Nam trong thời gian tới.

Mục tiêu nghiên cứu

Nghiên cứu xem tác động của chính sách tiền tệ đến các biến số kinh tế GDP và CPI như

thế nào, độ trễ, chiều tác động, mạnh hay yếu…, từ đó đánh giá hiệu quả của chính sách

tiền tệ tại Việt Nam.

Phương pháp nghiên cứu

Để thực hiện mục tiêu nghiên cứu trên, bài viết sử dụng kết hợp hai phương pháp: định

tính (quy nạp, diễn dịch) và định lượng, sử dụng mô hình VAR nhằm đánh giá hiệu quả

của chính sách tiền tệ thông qua các biến trong mô hình.

Nguồn số liệu

Hệ thống cơ sở dữ liệu thứ cấp được sử dụng được chọn lọc, khách quan và đáng tin cậy

nhất, từ nguồn dữ liệu tài chính của IMF (IFS), Tổng cục Thống kê, Ngân hàng Nhà

nước…, sau đó được xử lý bằng phần mềm Eview.

Tất cả các dữ liệu thứ cấp đều có sẵn và sử dụng chọn lọc, nên tính khả thi của dữ liệu là

có.

Nội dung nghiên cứu

Ngoài phần mở đầu và kết luận, kết cấu bài viết có ba chương như sau:

Chương 1:Chính sách tiền tệ

Chương 2: Nghiên cứu tính hiệu quả của chính sách tiền tệ tại Việt Nam

Chương 3: Giải pháp nâng cao tính hiệu quả của chính sách tiền tệ tại Việt Nam

Đóng góp của nghiên cứu

Về mặt lý luận, kiểm đinh lý thuyết kinh tế của chính sách tiền tệ Việt Nam, từ đó đưa ra

các giải pháp để nâng cao hiệu quả của chính sách tiền tệ ở Việt Nam cũng như ở các nền

kinh tế tương tự.

Về mặt thực tiễn, nghiên cứu cung cấp một cái nhìn tổng quan của nền kinh tế vĩ mô

thông qua chính sách tiền tệ của Việt Nam trong giai đoạn 2000 – 2013; từ đó đưa ra

những kiến nghị cho những nhà hoạch định chính sách tiền tệ.

Hướng phát triển của nghiên cứu

Bài viết mở ra hướng nghiên cứu mới sau này cho các mô hình cấp tiến hơn mô hình

VAR cũng như đưa thêm nhiều nhân tố vi mô – vĩ mô nhằm đánh giá chính xác hơn hiệu

quả cũng như độ trễ của chính sách tiền tệ Việt Nam.

MỤC LỤC

TÓM TẮT ĐỀ TÀI

MỤC LỤC

DANH MỤC HÌNH, BẢNG BIỂU

DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT

CHƯƠNG 1: CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ ........................................................................ 1

1.1. Tổng quan về chính sách tiền tệ ....................................................................... 1

1.1.1. Nghiệpvụ thị trường mở .................................................................................. 2

1.1.2. Chính sách chiết khấu ...................................................................................... 4

1.1.3. Tỷ lệ dự trữ bắt buộc ....................................................................................... 6

1.1.4. Các công cụ khác của chính sách tiền tệ .......................................................... 7

1.2. Các kênh truyền dẫn của chính sách tiền tệ .................................................. 10

1.3. Tính hiệu quả của chính sách tiền tệ ............................................................. 13

1.4. Nội dung của các nghiên cứu trước đây ........................................................ 16

1.4.1. Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ .............................................................. 17

Các nghiên cứu tại nước ngoài ................................................................................ 17

Các nghiên cứu tại Việt Nam .................................................................................. 18

1.4.2. Tính hiệu quả của chính sách tiền tệ .............................................................. 19

Các nghiên cứu ở nước ngoài .................................................................................. 19

Các nghiên cứu tại Việt Nam .................................................................................. 21

KẾT LUẬN CHƯƠNG1 ............................................................................................. 22

CHƯƠNG2: NGHIÊN CỨU TÍNH HIỆU QUẢ CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ TẠI

VIỆT NAM .................................................................................................................. 23

2.1. Chính sách tiền tệ của Việt Nam ....................................................................... 23

2.1.1. Chính sách tiền tệ của Việt Nam giai đoạn 2001 - 2005 ................................. 23

2.1.2. Chính sách tiền tệ của Việt Nam giai đoạn 2006 - 2010 ................................. 25

2.1.3. Chính sách tiền tệ của Việt Nam giai đoạn 2011 - nay ................................... 30

2.2. Nghiên cứu hiệu quả của chính sách tiền tệ tại Việt Nam từ năm 2000 đến nay

......................................................................................................................... 40

2.2.1. Phương pháp và dữ liệu nghiên cứu ............................................................... 40

2.2.2. Kết quả nghiên cứu thực nghiệm ................................................................... 41

2.2.2.1. Kiểm định tính dừng ................................................................................... 41

2.2.2.2. Đánh giá cơ chế truyền dẫn ........................................................................ 42

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 ............................................................................................ 54

CHƯƠNG 3: GIẢI PHÁP NÂNG CAO TÍNH HIỆU QUẢ CỦA CHÍNH SÁCH

TIỀN TỆ TẠI VIỆT NAM .......................................................................................... 55

3.1. Ảnh hưởng của hội nhập và chính sách tỷ giá đến chính sách tiền tệ ................ 55

3.2. Nhóm giải pháp nâng cao tính hiệu quả của chính sách tiền tệ tại Việt Nam .... 55

3.2.1. Nhóm giải pháp nới lỏng biên độ dao động của tỷ giá ................................... 56

3.2.2. Nhóm giải pháp về gia tăng sự truyền dẫn của chính sách tiền tệ ................... 57

3.2.2.1. Nhóm giải pháp giúp hoàn thiện các công cụ của chính sách tiền tệ ........... 58

3.2.2.2. Nhóm giải pháp giúp giảm thanh toán không dùng tiền mặt ....................... 60

3.2.2.3. Nhóm giải pháp giúp nâng cao tính truyền dẫn thông qua hệ thống ngân hàng

thương mại .............................................................................................................. 62

3.2.3. Nhóm giải pháp hướng tới sử dụng chính sách tài khóa ................................. 66

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 ............................................................................................ 74

KẾT LUẬN .................................................................................................................. 75

TÀI LIỆU THAM THẢO .............................................................................................. i

Danh mục tài liệu tiếng Việt........................................................................................ i

Danh mục tài liệu tiếng Anh ......................................................................................ii

Danh mục tài liệu Internet ....................................................................................... iii

PHỤ LỤC................................................................................................................... iv

DANH MỤC HÌNH, BẢNG BIỂU

Đồ thị

Đồ thị 2.1. Hàm phản ứng xung của mô hình kênh cơ bản. ..........................................47

Đồ thị 2.2. Hàm phản ứng xung của mô hình kênh tỷ giá. ............................................49

Đồ thị 2.3. Hàm phản ứng xung của mô hình kênh lãi suất. .........................................51

Đồ thị 2.4. Hàm phản ứng xung của mô hình kênh hạn mức tín dụng. .........................53

Đồ thị 2.5. Hàm phản ứng xung của mô hình kênh dự trữ bắt buộc. ............................. 55

Hình

Hình 1.1. Trạng thái cân bằng của thị trường tiền tệ.....................................................4

Hình 1.2. Phản ứng thông qua nghiệp vụ thị trường mở. ..............................................5

Hình 1.3. Phản ứng đối với sự thay đổi của chính sách chiết khấu. ..............................6

Hình 1.4. Phản ứng đối với sự thay đổi của tỷ lệ dự trữ bắt buộc. ................................8

Hình 1.5. Sự dịch chuyển của đường LM khi cung tiền tăng.. ......................................15

Hình 1.6. Sự dịch chuyển của đường LM khi cầu tiền tăng. .........................................16

Hình 1.7. Tác động của chính sách tiền tệ trong trường hợp tỷ giá cố định hoàn toàn ..18

Hình 1.8. Tác động của chính sách tiền tệ trong trường hợp tỷ giá thả nổi hoàn toàn ...18

Hình 2.1. Tốc độ tăng trưởng và lạm phát Việt Nam giai đoạn 2001 - 2005 .................25

Hình 2.2. Biểu đồ dao động tỷ giá (VND/USD) trong giai đoạn 2004 - 2005 ...............26

Hình 2.3. Tình hình biến động của tốc độ tăng GDP, tăng trưởng tín dụng, lạm phát giai

đoạn 2006 - 2012 .........................................................................................................28

Hình 2.4. Biến động tỷ giá (VND/USD) trong giai đoạn 2006 - 2013 ..........................34

Hình 2.5. Lạm phát Việt Nam năm 2011 .....................................................................35

Hình 2.6. Tình hình biến động tăng GDP, tăng trưởng tín dụng, CPI giai đoạn 2001 -

9/2013 .........................................................................................................................38

Hình 2.7. Biến động lãi suất trong giai đoạn 2010 - 2013.............................................40

Hình 2.8. Quan hệ nhân quả và phân tích biến động trong mô hình kênh cơ bản sau biến

động 10 tháng. .............................................................................................................45

Hình 2.9. Quan hệ nhân quả và phân tích biến động trong mô hình kênh tỷ giá sau biến

động 10 tháng. .............................................................................................................48

Hình 2.10. Quan hệ nhân quả và phân tích biến động trong mô hình kênh lãi suất sau biến

động 10 tháng. .............................................................................................................50

Hình 2.11. Quan hệ nhân quả và phân tích biến động thông qua mô hình kênh hạn mức

tín dụng sau biến động 10 tháng...................................................................................52

Hình 2.12. Quan hệ nhân quả và phân tích biến động thông qua mô hình kênh dự trữ bắt

buộc sau biến động 10 tháng. .......................................................................................54

Bảng

Bảng 2.1: Bảng số liệu thu thập. .................................................................................. 43

DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT

Tên viết tắt Nghĩa tiếng Anh Nghĩa tiếng Việt

ADF Augmented Dickey-Fuller Kiểm định Dickey - Fuller mở rộng

CPI Consumer Price Index Chỉ số giá tiêu dùng

EIA Energy Information Administration Cơ quan Năng lượng nguyên tử Mỹ

ER Exchange real Tỷ giá hối đoái thực

FR Fixed Reserves Dự trữ bắt buộc

GDP Gross Domestic Product Tổng sản phẩm quốc nội

HMTD Hạn mức tín dụng

IFS International Financial Statistics Nguồn dữ liệu tài chính của IMF

IPI Industrial Production Index Chỉ số sản xuất công nghiệp

IR Interest rate real Lãi suất thực

QE Quantitative Easing Nới lỏng định lượng

SVAR Structure Vector Autoregressive Mô hình Vector tự hồi quy cấu trúc

Models

VAR Vector Autoregressive Models Mô hình Vector tự hồi quy

CHƯƠNG 1: CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ

1.1. Tổng quan về chính sách tiền tệ

Khái niệm

Chính sách tiền tệ là hệ thống các biện pháp, các công cụ do ngân hàng trung ương

thực hiện để điều tiết cung tiền, nhằm thực hiện các mục tiêu của chính sách tiền tệ,

thường là hướng tới một lãi suất mong muốn để đạt được những mục tiêu ổn định và tăng

trưởng kinh tế như kiềm chế lạm phát, duy trì ổn định tỷ giá, đạt được trạng thái lao động

toàn dụng.

Các công cụ của chính sách tiền tệ

Để thực hiện các mục tiêu của mình, ngân hàng trung ương thường sử dụng ba công

cụ chính để làm thay đổi cung tiền và lãi suất, bao gồm: tiến hành nghiệp vụ thị trường

mở, thay đổi chính sách chiết khấu và tỷ lệ dự trữ bắt buộc.

Để thấy được mức độ ảnh hưởng của ba công cụ trên đến lãi suất thị trường, đầu tiên

chúng ta tiến hành tìm hiểu về sự biến động của lãi suất được hình thành từ sự cân bằng

của thị trường dự trữ (tức là thị trường dành cho sự trao đổi các khoản dự trữ) được thể

hiện thông qua giao điểm của đường tổng cung và tổng cầu về dự trữ.

Lượng cầu về dự trữ được hình thành khi lãi suất thị trường thay đổi trong khi các yếu

tố khác không đổi. Lượng cầu về dự trữ có thể được chia làm hai phần:

 Lượng dự trữ bắt buộc: lượng dự trữ tối thiểu trên tổng số tiền gửi mà ngân hàng

trung ương buộc ngân hàng thương mại phải giữ lại và bằng tỷ lệ dự trữ bắt buộc

nhân với số tiền gửi mà các ngân hàng thương mại nhận được.

 Lượng dự trữ dôi ra: lượng dự trữ bổ sung mà ngân hàng thương mại quyết định nắm

giữ và bằng tỷ lệ dự trữ dôi ra nhân với số tiền gửi mà họ nhận được.

Do đó, lượng cầu về dự trữ bằng với lượng dự trữ bắt buộc cộng với lượng dự trữ dôi

ra. Mà lượng dự trữ dôi ra được sử dụng với mục đích là bảo hiểm chống lại việc dòng

tiền gửi chảy ra, do đó chi phí của việc nắm giữ chính là chi phí cơ hội của nó - tức lãi

suất thu được nếu cho vay số dự trữ này và tất nhiên phải bằng lãi suất thị trường. Bởi

vậy, khi lãi suất thị trường giảm và nếu những yếu tố khác không thay đổi (kể cả lượng

Lãi suất

if2

if*

Lượng dự trữ, R

dự trữ bắt buộc) thì lượng cầu về dự trữ phải tăng và ngược lại. Do đó đường cầu dự trữ

dốc xuống từ trái sang phải.

Hình 1.1: Trạng thái cân bằng của thị trường tiền tệ

* Trong đó:

RD: Lượng cầu về dự trữ, RS: Lượng cung về dự trữ, (cid:1844)(cid:3041): Dự trữ không vay mượn

(cid:1861)(cid:3031): Lãi suất chiết khấu, (cid:1861)(cid:3033)∗: Lãi suất cân bằng của thị trường

(cid:1861)(cid:3033)(cid:2869): Lãi suất thị trường 1, (cid:1861)(cid:3033)(cid:2870): Lãi suất thị trường 2

Để thực thi chính sách tiền tệ của mình, ngân hàng trung ương thường dùng ba công

cụ chính: Nghiệp vụ thị trường mở, chính sách chiết khấu và tỷ lệ dự trữ bắt buộc.

1.1.1. Nghiệp vụ thị trường mở

Nghiệp vụ thị trường mở là công cụ quan trọng nhất trong chính sách tiền tệ, bởi nó là

yếu tố chủ yếu quyết định sự thay đổi trong lãi suất và tiền cơ sở, cũng như là nguồn thu

chủ yếu của những biến động trong cung tiền. Hoạt động mua trên thị trường mở làm

tăng dự trữ và tiền cơ sở, qua đó làm tăng cung tiền và hạ thấp lãi suất ngắn hạn. Hoạt

động bán trên thị trường mở làm giảm dự trữ và tiền cơ sở, thu hẹp cung tiền và làm tăng

Lãi suất

(cid:1844)(cid:1845)(cid:2869)

(cid:1844)(cid:1845)(cid:2870)

if1

if2

RD1

Lượng dự trữ, R

Rn1

Rn2

lãi suất ngắn hạn.

Hình 1.2: Phản ứng thông qua nghiệp vụ thị trường mở

(cid:1844)(cid:1830)(cid:2869): Lượng cầu về dự trữ, (cid:1844)(cid:1845)(cid:2869): Lượng cung về dự trữ 1, (cid:1844)(cid:1845)(cid:2870): Lượng cung dự trữ 2

(cid:1844)(cid:3041)(cid:2869): Dự trữ không vay mượn1, (cid:1844)(cid:3041)(cid:2869): Dự trữ không vay mượn 2, (cid:1861)(cid:3031): Lãi suất chiết khấu

(cid:1861)(cid:3033)∗: Lãi suất cân bằng của thị trường, (cid:1861)(cid:3033)(cid:2869): Lãi suất thị trường 1, (cid:1861)(cid:3033)(cid:2870): Lãi suất thị trường 2

* Trong đó:

Hình 1.2 cho thấy hoạt động mua trên thị trường mở làm tăng lượng cung về dự trữ ra

thị trường, từ đó tác động làm giảm lãi suất thị trường và ngược lại. Từ đây, có thể thấy

ưu điểm của nghiệp vụ thị trường mở:

 Ngân hàng trung ương có thể kiểm soát quy mô của công cụ này một cách dễ

dàng. Điều này có thể nhận ra khi so sánh với một công cụ khác là chính sách

chiết khấu:ngân hàng trung ương có thể khuyến khích hay ngăn cản các ngân hàng

thương mại vay chiết khấu thông qua việc thay đổi lãi suất chiết khấu, nhưng chắc

chắn sẽ không thể kiểm soát được khối lượng cho vay chiết khấu. Do đó nghiệp

vụ thị trường mở vừa linh hoạt, chính xác và có thể thực hiện với bất kỳ quy mô

nào. Nếu ngân hàng trung ương muốn có một sự thay đổi nhỏ trong dự trữ hay

tiền cơ sở, nghiệp vụ này được sử dụng thông qua việc mua hoặc bán một lượng

nhỏ chứng khoán. Ngược lại, nếu muốn thay đổi một lượng rất lớn trong dự trữ và

tiền cơ sở thì nghiệp vụ này cũng có thể thực hiện được thông qua việc mua hoặc

bán một lượng chứng khoán rất lớn.

 Nghiệp vụ thị trường mở có thể dễ dàng đảo ngược. Do đó nếu phạm phải một sai

lầm nào trong nghiệp vụ thị trường mở thì ngân hàng trung ương có thể sửa lỗi

ngay lập tức bằng cách thực hiện điều ngược lại.

 Cuối cùng, nghiệp vụ thị trường mở có thể thực hiện một cách nhanh chóng và

không gắn với bất kỳ độ trễ hành chính nào. Khi quyết định thay đổi tiền cơ sở

hay dự trữ, ngân hàng trung ương có thể thực hiện nghiệp vụ này ngay lập tức.

1.1.2. Chính sách chiết khấu

Với công cụ này, ngân hàng trung ương có thể thực hiện các khoản cho vay của mình

thông qua các khoản tín dụng dành cho các ngân hàng thương mại. Một số quốc gia trên

thế giới như Mỹ, các khoản cho vay chiết khấu của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ đối với hệ

thống ngân hàng được thực hiện dưới ba hình thức: tín dụng sơ cấp, tín dụng thứ cấp và

tín dụng thời vụ. Còn tại Việt Nam, chính sách chiết khấu được thực hiện thông qua các

Lãi suất

RS1

i(cid:2914)(cid:2869)

RS2

if1 = id1

RS1

id2

if1

if2 = id2

RS2

Lượng dự trữ, R

loại lãi suất như lãi suất tái chiết khấu, lãi suất tái cấp vốn,…

(b) Có một số khoản cho vay chiết khấu

(a) Không cho vay chiết khấu

Hình 1.3: Phản ứng đối với sự thay đổi của chính sách chiết khấu

* Trong đó:

(cid:1844)(cid:1830): Lượng cầu về dự trữ, (cid:1844)(cid:1845)(cid:2869): Lượng cung dự trữ 1, (cid:1844)(cid:1845)(cid:2870): Lượng cung dự trữ 2

(cid:1844)(cid:3041)(cid:2869): Dự trữ không vay mượn, (cid:1861)(cid:3031)(cid:2869): Lãi suất chiết khấu 1, (cid:1861)(cid:3031)(cid:2870): Lãi suất chiết khấu 2

(cid:1861)(cid:3033)∗: Lãi suất cân bằng của thị trường, (cid:1861)(cid:3033)(cid:2869): Lãi suất thị trường 1, (cid:1861)(cid:3033)(cid:2870): Lãi suất thị trường 2

Hình 1.3 cho thấy tại các quốc gia có lãi suất thị trường thấp hơn lãi suất tái chiết

khấu (a) thì sự thay đổi lãi suất tái chiết khấu không ảnh hưởng đến lãi suất thị trường;

còn tại các quốc gia có lãi suất thị trường bằng với lãi suất tái chiết khấu (b) thì sự thay

đổi lãi suất tái chiết khấu cũng làm thay đổi lãi suất thị trường. Qua đó, có thể thấy được

ưu điểm rất lớn của chính sách chiết khấu là giúp ngân hàng trung ương thực hiện vai trò

“người cho vay cuối cùng” của mình. Ngân hàng trung ương ngăn không cho tình trạng

hoảng loạn tài chính xảy ra như trường hợp của cuộc Đại khủng hoảng vào năm 1929-

1933, điều này có thể thấy qua trường hợp tại Mỹ khi vào tháng 5/1984, Cục Dự trữ Liên

bang Mỹ “bơm” cho ngân hàng Continental Illinois - một trong mười ngân hàng lớn nhất

Mỹ vào thời điểm đó - 5 tỷ USD để tránh một cuộc sụp đổ có hệ thống.Hay như sự hoảng

loạn tài chính có thể bùng nổ sau khi thị trường cổ phiếu sụp đổ vào ngày thứ Hai đen tối

năm 1987 và sau vụ tấn công khủng bố đã phá hủy Trung tâm Thương mại thế giới vào

ngày 11/9/2001, hoặc dẫn chứng tại Việt Nam là trường hợp Ngân hàng thương mại cổ

phần Á Châu (ACB) vào các năm 2003 và năm 2012. Tuy nhiên, với cho vay chiết khấu,

ngân hàng trung ương khó thể xác định được tác động của chính sách này lên nền kinh tế

vì không thể kiểm soát hoàn toàn như với nghiệp vụ thị trường mở. Mặt khác, khi liên tục

thực hiện cho vay chiết khấu với vai trò là “người cho vay cuối cùng”, ngân hàng trung

ương đã tiếp tay cho các ngân hàng thương mại (nhất là các ngân hàng thuộc loại “quá

lớn để sụp đổ”) chấp nhận nhiều rủi ro hơn, nới lỏng các chính sách của mình để càng

tăng lợi nhuận càng tốt bởi vì họ nghĩ dù thế nào đi chăng nữa ngân hàng trung ương

cũng sẽ cứu khi họ rơi vào tình trạng mất khả năng thanh toán. Song sự kiện ngày

15/9/2008 khi ngân hàng đầu tư lớn thứ tư nước Mỹ, Lehman Brothers nộp đơn phá sản

với khoản nợ lên đến 613 tỷ USD cho thấy rằng các ngân hàng trung ương phần nào đó

đã bắt đầu chuyển đổi nhận thức của mình và không còn xem các ngân hàng lớn là một

định chế không thể để sụp đổ.

1.1.3. Tỷ lệ dự trữ bắt buộc

Sự thay đổi trong tỷ lệ dự trữ bắt buộc tác động tới cung tiền thông qua việc thay đổi

số nhân tiền tệ. Sự gia tăng trong tỷ lệ dự trữ bắt buộc làm giảm số tiền gửi mà các ngân

hàng thương mại có thể tạo ra, từ đó làm thu hẹp dần cung tiền. Mặt khác, sự gia tăng

trong tỷ lệ dự trữ bắt buộc cũng làm tăng cầu về dự trữ và lãi suất thị trường. Do đó, đây

là một công cụ có tác động rấtmạnh tới cung tiền và lãi suất và cũng vì vậy rất hiếm được

Lãi suất

RS1

(cid:1861)(cid:3031)

i(cid:2916)(cid:2870)

i(cid:2916)(cid:2869)

RD2

RD1

Lượng dự trữ, R

các ngân hàng trung ương sử dụng.

Hình 1.4: Phản ứng đối với sự thay đổi của tỷ lệ dự trữ bắt buộc

* Trong đó:

(cid:1844)(cid:1830)(cid:2869): Lượng cầu về dự trữ, (cid:1844)(cid:1830)(cid:2870): Lượng cầu về dự trữ 2, (cid:1844)(cid:1845)(cid:2869): Lượng cung dự trữ 1

(cid:1844)(cid:3041): Dự trữ không vay mượn 1, (cid:1861)(cid:3031): Lãi suất chiết khấu

(cid:1861)(cid:3033)(cid:2869): Lãi suất thị trường 1, (cid:1861)(cid:3033)(cid:2870): Lãi suất thị trường 2

Hình 1.4 cho thấy sự gia tăng trong tỷ lệ dự trữ bắt buộc làm tăng cầu về dự trữ và lãi

suất thị trường, điều này được giải thích bởi sự giảm sút của số lượng tiền gửi có thể

được tạo ra bởi hệ thống ngân hàng do một bộ phận tiền gửi phải chuyển thành lượng dự

trữ bắt buộc. Qua đó, ưu điểm cũng như nhược điểm của chính sách này cũng đã thể

hiện, đó chính là sự tác động quá mạnh mẽ. Vì nó tác động như nhau đến tất cả các ngân

hàng và gây tác động lớn đến cung tiền, chỉ cần thay đổi tỷ lệ dự trữ bắt buộc một phần

ngàn của một điểm phần trăm cũng đủ khiếncung tiền thay đổi, do đó ngân hàng trung

ương rất khó sử dụng công cụ này nếu chỉ muốn tạo ra một sự thay đổi nhỏ trong cung

tiền. Một nhược điểm nữa cũng rất đáng quan tâm, đó là việc thay đổi dự trữ bắt buộc có

thể ngay lập tức tạo ra vấn đề thanh khoản đối với các ngân hàng có mức dự trữ dôi dư

thấp, khiến các ngân hàng này dễ gặp nguy hiểm. Chính vì vậy,ngân hàng trung ương sau

khi thực hiện chính sách này thường kèm theo một chính sách khác thông qua các công

cụ còn lại của chính sách tiền tệ để xoa dịu và làm giảm bớt tính bất ổn cho các ngân

hàng thương mại.

1.1.4. Các công cụ khác của chính sách tiền tệ

Ba công cụ nêu trên là những công cụ truyền thống của chính sách tiền tệ, được hầu

như tất cả các quốc gia sử dụng và những công cụ ấy khi được sử dụng sẽ có tác dụng

làm thay đổi lãi suất thị trường. Tuy nhiên, nếu mức lãi suất của một quốc gia đang quá

thấp (xấp xỉ 0%) thì ngân hàng trung ương có muốn kích thích nền kinh tế thông qua việc

sử dụng các chính sách tiền tệ mở rộng cũng không được. Đó là do các tài sản tài chính

được bán bên ngoài thị trường không còn được các nhà đầu tư ưa chuộng bởi họ nghĩ giá

của chúng quá cao và tâm lý chung của các nhà đầu tư là chỉ muốn nắm giữ tiền mặt -

tình trạng mà chúng ta gọi là “bẫy thanh khoản”. Khi ấy, các công cụ truyền thống của

chính sách tiền tệ không còn hiệu quả do lãi suất không thể hạ hơn được nữa. Chính vì

vậy mà các công cụ phi truyền thống xuất hiện. Và công cụ điển hình nhất ở đây chính là

các gói nới lỏng định lượng QE (Quantitative Easing), với mục tiêu chính là bơm tiền ra

ngoài nền kinh tế để mua các tài sản tài chính từ các ngân hàng thương mại và các tổ

chức tín dụng, từ đó làm gia tăng lượng tiền cơ sở. Chính sách này được thực hiện lần

đầu tiên bởi Ngân hàng Trung ương Nhật Bản vào ngày 19/3/2001.Trong vòng bốn năm,

Ngân hàng Trung ương Nhật Bản đã tiến hành mua các trái phiếu chính phủ, chứng

khoán được đảm bảo bằng tài sản, cổ phiếu,… khiến cán cân tài khoản vãng lai của các

ngân hàng thương mại gia tăng từ 5.000 tỷ yên lên 35.000 tỷ yên (khoảng 300 tỷ USD).

Mục tiêu của chính sách này là làm giảm giá đồng yên và gia tăng xuất khẩu để kích

thích nền kinh tế, song cuối cùng mục tiêu đó đã không thành hiện thực. Đến khoảng nửa

cuối năm 2012, ông Shinzu Abe quay trở lại nắm quyền, trở thành thủ tướng Nhật Bản,

đã ban hành chính sách kích thích nền kinh tế (thường được gọi là học thuyết kinh tế

Abenomics) với ba mục tiêu về chính sách tài khóa, chính sách tiền tệ và cải tổ nền kinh

tế. Trong đó mục tiêu thứ hai đã được Thống đốc Ngân hàng Trung ương của Nhật Bản

là ông Haruhiko Kuroda thông qua bằng một chương trình nới lỏng định lượng có quy

mô 1.400 tỷ USD để làm gia tăng gấp đôi lượng cung tiền cho nền kinh tế. Những chính

sách ấy đã khiến cho đồng yên liên tục sụt giảm, mất khoảng 30% giá trị từ cuối năm

2012 đến khoảng giữa năm 2013 và phần nào giúp nền kinh tế Nhật Bản hồi phục. Ngoài

Ngân hàng Trung ương Nhật Bản, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ cũng thường sử dụng các

gói kích thích kinh tế thông qua công cụ QE, có tác động tích cực đến việc kích thích

tăng trưởng kinh tế và giảm tỷ lệ thất nghiệp. Nước Mỹ đã tung ra các gói QE1, QE2 và

hiện tại là QE3.

Tại Việt Nam, Ngân hàng Nhà nước cũng sử dụng các công cụ tiền tệ phi truyền

thống như các biện pháp hành chính: trần lãi suất, hạn mức tín dụng,… Và các công cụ

này cũng phần nào tác động làm thay đổi lượng cung tiền và làm giảm mức lãi suất thị

trường. Song có thể nói, các biện pháp hành chính này bóp méo thị trường tiền tệ và gây

ảnh hưởng xấu trong dài hạn. Do đó cần phải thực hiện các biện pháp khác để hỗ trợ và

giúp thị trường phát triển bền vững hơn.

Mục tiêu của chính sách tiền tệ

Bằng các công cụ nêu trên, ngân hàng trung ương đã trực tiếp và gián tiếp thực thi sáu

mục tiêu cơ bản của chính sách tiền tệ, đó là: (i) tạo việc làm, (ii) tăng trưởng kinh tế,

(iii) ổn định giá cả, (iv) ổn định lãi suất, (v) ổn định thị trường tài chính và (vi) ổn định

thị trường chứng khoán.

Với mục tiêu đầu tiên là tạo việc làm, có hai lý giải chính:

 Thứ nhất: Tỷ lệ thất nghiệp cao khiến cho các hộ gia đình chịu nhiều sức ép về tài

chính, con người mất đi lòng tự trọng cá nhân và làm tăng tệ nạn xã hội.

 Thứ hai: Với tỷ lệ thất nghiệp cao, không chỉ nền kinh tế đang lãng phí một nguồn

nhân lực lớn mà còn khiến cho các nguồn lực khác như máy móc, trang thiết bị không

được sử dụng, gây lãng phí và từ đó gây tổn thất cho tổng sản phẩm quốc nội (GDP).

Tuy nhiên, không một nền kinh tế nào có thể đạt trạng thái toàn dụng, tức là trạng thái

mà tỷ lệ thất nghiệp bằng 0. Lý do là nền kinh tế luôn luôn có một lượng người thất

nghiệp, gọi là thất nghiệp tạm thời -những sinh viên mới ra trường chưa kiếm được việc

làm, những người vừa rời bỏ công việc cũ và vẫn chưa kiếm được công việc mới,… Rồi

phải kể đến một số người thất nghiệp cơ cấu, hay những ai không đủ những kỹ năng cần

thiết đáp ứng được yêu cầu của công việc,hoặc công việc mà họ có thể đảm nhận lại ở

một nơi khác với chốn họ đang sinh sống và họ không biết điều đó.

Từ đây, có thể rút ra kết luận rằng mục tiêu việc làm cao không phải là mục tiêu tỷ lệ

thất nghiệp bằng 0 mà là tỷ lệ thất nghiệp tại đó cung và cầu lao động bằng nhau, hay còn

được biết tới với tên gọi “tỷ lệ thất nghiệp tự nhiên”.

Và khi nền kinh tế đạt được mục tiêu tạo nhiều việc làm mới, thườngngân hàng trung

ương cũng thực hiện được đồng thời mục tiêu tăng trưởng kinh tế. Vì với việc các doanh

nghiệp đầu tư nhiều vốn để tăng công suất đã giúp tăng sản lượng, từ đó làm tăng GDP

và giảm thất nghiệp.

Một mục tiêu khác cũng được các nhà hoạch định chính sách rất quan tâm và xem

như mục tiêu quan trọng nhất, đó là mục tiêu ổn định giá cả: Có thể hình dung việc gia

tăng mức giá (lạm phát) sẽ tạo ra một sự bất ổn định cho nền kinh tế, từ đó gây khó khăn

cho các nhà quản lý khi hoạch định chính sách cho công ty và rộng hơn là gây ra tình

trạng tăng trưởng rất thấp của các quốc gia. Điều này đã xảy ra ở các quốc gia trong

những giai đoạn có mức tăng trưởng thấp đi kèm với lạm phát cao như Argentina, Brazil,

Nga… Mặt khác, điều này cũng tạo ra sự xung đột giữa các giai tầng trong xã hội, khi họ

phải cạnh tranh gay gắt với nhau để duy trì phần thu nhập của mình trong điều kiện giá

cả gia tăng.

Tiếp theo là mục tiêu ổn định lãi suất. Thực tế cho thấy, một sự bất ổn của lãi suất sẽ

tạo ra sự không ổn định của nền kinh tế và gây khó khăn cho việc lập kế hoạch. Ổn định

lãi suất cũng là yếu tố quan trọng quyết định đến sự ổn định của thị trường tài chính, do

lãi suất gia tăng sẽ làm giảm giá các khoản trái phiếu dài hạn và các khoản cho vay cầm

cố, gây khó khăn cho các định chế tài chính nắm giữ các trái phiếu này.

Một mục tiêu khác cũng cần được xem trọng là sự ổn định của thị trường hối đoái.

Hiện nay, thương mại có vai trò rất quan trọng đối với nền kinh tế của các quốc gia trên

thế giới, do đó sự thay đổi giá trị đồng tiền sẽ làm thay đổi khả năng cạnh tranh của một

quốc gia. Điều này gây khó khăn cho các doanh nghiệp khi lập kế hoạch kinh doanh, do

phải quan tâm đến phòng ngừa rủi ro tỷ giá. Nghĩa là, một thị trường hối đoái ổn định là

một mục tiêu quan trọng mà ngân hàng trung ương hướng tới.

Có rất nhiều mục tiêu được đặt ra và điều đáng nói là các mục tiêu này luôn có sự

mâu thuẫn lẫn nhau. Theo lý thuyết của Mundell - Flaming và sau này là “bộ ba bất khả

thi”, một nền kinh tế không thể đồng thời thực hiện cả ba mục tiêu: ổn định tỷ giá, chính

sách tiền tệ độc lập và hội nhập tài chính. Luôn có một sự mâu thuẫn giữa mục tiêu ổn

định tỷ giá, ổn định lãi suất với mục tiêu tạo việc làm trong ngắn hạn. Ví dụ, một nền

kinh tế phát triển nóng sẽ giúp tạo ra được nhiều việc làm, giảm thất nghiệp nhưng

thường kèm theo tình trạng lạm phát gia tăng. Khi ngân hàng trung ương tiến hành kìm

hãm đà tăng của giá cả bằng cách giảm lượng cung tiền, điều này khiến lãi suất gia tăng,

có thể làm suy giảm đầu tư, từ đó gây sụt giảm sản lượng của nền kinh tế và làm tăng tỷ

lệ thất nghiệp trong ngắn hạn. Chính vì vậy, hiện nay các quốc gia trên thế giới khi hoạch

định chính sách thường chỉ hướng tới một số mục tiêu cụ thể. Điển hình như Cục Dự trữ

Liên bang Mỹ và Ngân hàng Trung ương Nhật Bản hướng tới mục tiêu tăng trưởng kinh

tế, hội nhập tài chính và lạm phát mục tiêu. Riêng các quốc gia nằm trong khu vực đồng

tiền chung châu Âu (eurozone), ngân hàng trung ương của các nước thành viên không

còn thực thi được các công cụ chính sách tiền tệ của mình một cách độc lập vì họ không

thể in tiền để bơm cho nền kinh tế khi cần, do đồng tiền họ đang sử dụng là đồng tiền

chung dành cho cả 17 nước thành viên - đồng euro - và đồng tiền này bị kiểm soát bởi

Ngân hàng Trung ương Châu Âu (ECB).

1.2. Các kênh truyền dẫn của chính sách tiền tệ

Thông thường, ngân hàng trung ương luôn muốn đạt được đồng thời một số mục tiêu

nào đó, ví dụ như đạt được mức lạm phát thấp song song với một tỷ lệ việc làm cao (tức

tỷ lệ thất nghiệp thấp). Tuy nhiên, ngân hàng trung ương lại không thể tác động trực tiếp

tới các mục tiêu này. Đúng là ngân hàng trung ương có thể sử dụng các công cụ của mình

(như nghiệp vụ thị trường mở, lãi suất tái chiết khấu, tỷ lệ dự trữ bắt buộc), nhưng các

công cụ ấy chỉ có thể tác động gián tiếp các mục tiêu kia sau một thời kỳ (thông thường

là trên một năm). Chính vì thế ngân hàng trung ương phải tiến hành thực thi chính sách

tiền tệ và nhắm vào các biến số trung gian giữa các công cụ của mình và các mục tiêu

cần đạt được, các mục tiêu này được biết đến là các mục tiêu trung gian, như tổng lượng

cung tiền (M1, M2, M3) hoặc lãi suất (ngắn hạn, dài hạn). Tuy nhiên, các chính sách của

ngân hàng trung ương cũng không thể tác động trực tiếp đến ngay cả các mục tiêu trung

gian, nên phải tìm các biến số khác để nhắm vào, các biến số này gọi là các mục tiêu tác

nghiệp, hay mục tiêu công cụ, chẳng hạn như tổng lượng dự trữ (dự trữ, tiền cơ sở) hoặc

lãi suất (lãi suất thị trường, lãi suất tín phiếu kho bạc). Ví dụ, ngân hàng trung ương đặt

mục tiêu tăng trưởng GDP 7%/năm, tương ứng với mục tiêu này lượng cung tiền M2 sẽ

tăng 6%/năm, và để đạt được điều đó tiền cơ sở phải tăng 5%/năm…

Tại một quốc gia đang phát triển có thị trường tài chính còn non trẻ như Việt Nam,

các công cụ chính sách tiền tệ thường được áp dụng, cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ

thường là thay đổi cung tiền cơ bản dẫn đến thay đổi lãi suất, tỷ giá, tín dụng, giá cả tài

sản, từ đó tác động đến tổng cầu để đạt được mục tiêu là kiểm soát lạm phát. Tuy nhiên,

các mục tiêu này không cố định và thay đổi theo từng thời kỳ, có khi trong một thời kỳ

lại có nhiều mục tiêu được theo đuổi cùng lúc. Nhìn chung, cơ chế truyền dẫn này có thể

được thể hiện thông qua ba kênh chính:

 Lãi suất: Chính sách tiền tệ mở rộng làm gia tăng lượng cung tiền (M↑), khiến mức

lãi suất thực giảm xuống (ir↓), đồng nghĩa với việc chi phí sử dụng vốn giảm. Điều

này tạo ra hai tác động:

M↑(↓) i(cid:2928)↓(↑) C↑(↓), I↑(↓) Y↑(↓)

M↑(↓) P(cid:2915)↑(↓)  q↑(↓)  I↑(↓)  Y↑(↓)

 Thứ nhất: khuyến khích các hộ gia đình, cá nhân trong nền kinh tế tiến hành vay

tiền chi tiêu nhiều hơn (C↑), mặt khác lãi suất tiết kiệm giảm (i(cid:2928) ↓) cũng làm giảm

nhu cầu gửi tiền tiết kiệm, tiêu dùng hiện tại gia tăng (C↑) và khiến các nhà đầu tư

chuyển tiền sang các kênh đầu tư khác như bất động sản, chứng khoán để tìm

kiếm một tỷ suất sinh lợi cao hơn (I↑). Động thái này giúp các thị trường trên phát

triển, làm nâng cao giá trị của công ty trên thị trườngbởi giá cổ phiếu các công ty

gia tăng (P(cid:2915) ↑), khiến cho giá trị công ty có thể cao hơn so với giá trị nội tại (q>1),

kích thích công ty mở rộng đầu tư xây dựng nhà xưởng, mua sắm máy móc, trang

thiết bị để mở rộng quy mô (I↑).

 Thứ hai: lãi suất thấp (i(cid:2928) ↓) khuyến khích các doanh nghiệp gia tăng vay vốn để

đầu tư thực hiện các dự án đầu tư mới hay mở rộng các dự án kinh doanh cũ (I↑).

 Tỷ giá hối đoái: Chính sách tiền tệ mở rộng làm giảm lãi suất thực (i(cid:2928) ↓), làm giảm sự

hấp dẫn của các khoản tiền gửi bằng nội tệ so với các khoản tiền gửi bằng ngoại tệ.

Điều này làm tăng lượng cầu về ngoại tệ của các nhà đầu tư trong nước để tiến hành

đầu tư ra nước ngoài để hưởng chênh lệch lãi suất. Từ đây làm cho đồng nội tệ mất

giá (e↓), gây ra hai tác động:

M↑(↓) i(cid:2928)↓(↑)  e↓(↑) NX↑(↓)  Y↑(↓)

M↑(↓) i(cid:2928)↓(↑)  e↓(↑)  NW↓(↑)  L↓(↑)  I↓(↑)  Y↓(↑)

 Thứ nhất: Khiến cho hàng hóa trong nước trở nên rẻ hơn, hàng hóa nước ngoài trở

nên đắt hơn. Điều này làm tăng xuất khẩu ròng (NX↑) và do đó làm tăng GDP

(Y↑). Mặt khác, việc xuất khẩu ròng tăng cũng khiến cải thiện cán cân vãng lai và

cuối cùng giúp cải thiện cán cân thanh toán của quốc gia.

 Thứ hai: Khi đồng ngoại tệ tăng giá, nó khiến cho các khoản nợ bằng ngoại tệ của

các doanh nghiệp trong nước tăng, điều này làm xấu đi bảng cân đối tài sản của

các doanh nghiệp, làm giảm giá trị tài sản thuần (NW↓), khiến vay mượn giảm

(L↓), làm giảm đầu tư (I↓), và cuối cùng làm giảm sản lượng (Y↓).

 Tín dụng ngân hàng: Thực hiện chính sách tiền tệ mở rộng bằng cách nới lỏng tín

dụng ngân hàng làm tăng dự trữ ngân hàng và tiền gửi của ngân hàng, sẽ làm tăng các

khoản cho vay của ngân hàng, giúp tăng các khoản đầu tư (I↑), cuối cùng dẫn đến

tăng sản lượng (Y↑).

M↑(↓)  Tiền gửi ngân hàng ↑(↓)  Khoản vay ngân hàng ↑(↓)  I↑(↓)  Y↑(↓)

* Trong đó:

M: Lượng cung tiền của nền kinh tế (M2), (cid:1861)(cid:3045): Lãi suất thực, C: Chi tiêu của người dân

I: Đầu tư tư nhân, q: Tỷ số giá trị thị trường trên giá trị nội tại của công ty

e: Tỷ giá hối đoái (theo phương pháp gián tiếp), (cid:1842)(cid:3032): Giá cổ phiếu của công ty

Lãi suất

(cid:1861)(cid:3002)

(cid:1838)(cid:1839)(cid:2869)

(cid:1839)(cid:1845)(cid:2869)

(cid:1839)(cid:1845)(cid:2870)

(cid:1838)(cid:1839)(cid:2870)

(cid:1827)

(cid:1861)(cid:3002)

A’

(cid:1827)′

(cid:1861)(cid:3002)(cid:4593)

(cid:1851)(cid:3002)

Lượng số dư thực tế

Tổng sản lượng

(cid:1839)(cid:2869)/(cid:1842)

(cid:1839)(cid:2870)/(cid:1842)

Y: Tổng sản lượng của nền kinh tế, NX: Xuất khẩu ròng, L: Vay mượn của doanh nghiệp

(a) Sự dịch chuyển của đừờng LM

(b) Tác động đối với thị trường tiền tệ khi sản lượng cố định ở mức (cid:2181)(cid:2157)

Hình 1.5. Sự dịch chuyển của đường LM khi cung tiền tăng

Đường LM dịch chuyển sang phải, từ (cid:1838)(cid:1839)(cid:2869)đến (cid:1838)(cid:1839)(cid:2870), khi cung tiền tăng thì lãi suất phải

giảm (từ (cid:1861)(cid:3002) (cid:1872)ớ(cid:1861) (cid:1861)(cid:3002)(cid:4593)) tại bất kỳ mức sản lượng cho trước nào ((cid:1851)(cid:3002)).

1.3. Tính hiệu quả của chính sách tiền tệ

Các nhà hoạch định chính sách có hai công cụ chính để thực hiện các mục tiêu của

mình là chính sách tiền tệ (tức việc kiểm soát lãi suất hoặc cung tiền) và chính sách tài

khóa (tức việc kiểm soát chi tiêu và thuế của chính phủ). Và để đo lường tính hiệu quả và

hữu ích của chính sách tài khóa và tiền tệ tới hoạt động kinh tế, chúng ta thường sử dụng

mô hình IS - LM. Với mô hình IS - LM, các nhà hoạch định chính sách có thể dự báo

được điều xảy ra trong tương lai của sản lượng và lãi suất khi họ quyết định thực hiện

một quyết định nào đó. Và với những chính sách tiền tệ, nó sẽ tác động đến sự cân bằng

của thị trường tiền tệ, từ đó làm dịch chuyển đường LM. Để đo lường tính hiệu quả của

chính sách tiền tệ, chúng ta sẽ phải xem xét thông qua đường LM.Theo đó, đường LM

bao gồm những tập hợp khác nhau giữa lãi suất và sản lượng mà tại đó thị trường tiền tệ

cân bằng. Chỉ có hai yếu tố khiến cho đường LM dịch chuyển là sự thay đổi tự động

trong cung tiền và cầu tiền. Những thay đổi này tác động đến đường LM như sau:

 Thứ nhất: Lượng cung tiền gia tăng tạo nên điểm cân bằng mới của thị trường tiền tệ

(điểm cân bằng mới này có lãi suất thấp hơn song mức sản lượng là không đổi).

 Thứ hai: Lượng cầu tiền gia tăng do có sự gia tăng mức độ rủi ro của các loại tài sản

rủi ro khác (cổ phiếu, trái phiếu doanh nghiệp, bất động sản,…) từ đó làm tăng lượng

Lãi suất

(cid:1838)(cid:1839)(cid:2870)(cid:2869)

(cid:1838)(cid:1839)(cid:2869)

(cid:1827)′

(cid:1861)(cid:3002)(cid:4593)

(cid:1827)

(cid:1861)(cid:3002)

(cid:1839)(cid:1830)(cid:2870)((cid:1851)(cid:3002))

(cid:1839)(cid:1830)(cid:2869)((cid:1851)(cid:3002))

(cid:1851)(cid:3002)

Tổng sản lượng

Lượng số dư thực tế

(cid:1839)(cid:2869)/(cid:1842)

cầu tiền tại bất kỳ mức lãi suất, mức giá hay sản lượng nào cho trước.

(a) Sự dịch chuyển của đường LM

(b) Tác động đối với thị trường tiền tệ khi sản lượng cố định ở mức (cid:2181)(cid:2157)

Hình 1.6. Sự dịch chuyển của đường LM khi cầu tiền tăng

Đường LM dịch chuyển sang trái từ LM1 tới LM2 khi cầu tiền tăng bởi vì lãi suất gia

tăng, ở bất kỳ mức sản lượng cho trước nào ((cid:1851)(cid:3002)).

Khi tổng hợp cho một nền kinh tế thông qua mô hình IS - LM, một sự dịch chuyển

của đường LM sẽ tạo ra một điểm cân bằng mới (điểm giao nhau giữa IS và LM) và với

điểm cân bằng mới, sản lượng và lãi suất đều thay đổi. Có thể thấy tác động của điều này

thông qua một chính sách tiền tệ mở rộng làm tăng cung tiền và giảm lãi suất khiến cho

đầu tư và xuất khẩu ròng tăng, từ đó khiến tăng tổng cầu và sản lượng gia tăng. Điều này

sẽ kết thúc khi lượng cầu tiền bằng với lượng cung tiền mới cao hơn. Nghĩa là, có một

mối tương quan thuận giữa cung tiền và sản lượng.

Nhưng khi mở rộng mô hình ra mô hình IS - LM - BP, tính hiệu quả của chính sách

tiền tệ sẽ còn phụ thuộc nhiều vào chính sách tỷ giá mà quốc gia ấy đang sử dụng. Điều

này thể hiện qua hai trường hợp:

 Thứ nhất: Với chính sách tỷ giá cố định hoàn toàn. Một chính sách tiền tệ mở rộng

làm tăng lượng tiền cơ sở, khiến lãi suất thực giảm, từ đó khiến đường LM dịch

chuyển sang phải và tạo với đường IS tại điểm cân bằng mới có sản lượng cao hơn.

Song điểm cân bằng mới này nằm dưới đường BP, chứng tỏ lãi suất cân bằng bên

trong thấp hơn so với mức lãi suất để cán cân thanh toán cân bằng. Khi lãi suất bên

trong thấp hơn lãi suất bên ngoài, các nhà đầu tư trong nước sẽ chuyển vốn đầu tư ra

nước ngoài, điều này làm cho cầu về ngoại tệ gia tăng và làm đồng ngoại tệ tăng giá.

Dongân hàng trung ương đang thực hiện chính sách tỷ giá cố định hoàn toàn nên sẽ

có một sự chênh lệch lớn giữa tỷ giá ngân hàng trung ương niêm yết và tỷ giá thị

trường. Sự thiếu hụt ngoại tệ sẽ được ngân hàng trung ươnggiải quyết bằng cách bơm

ngoại tệ trong dự trữ ngoại hối của mình ra bên ngoài và hút nội tệ vào. Điều này làm

giảm lượng tiền trong lưu thông và gián tiếp làm tăng lãi suất thực khiến cho đường

LM dịch chuyển ngược lại sang trái và làm sản lượng giảm. Và như vậy, chính sách

tiền tệ đã không còn hiệu quả.

LM1

LM2

Thiếu hụt ngoại tệ

Hình 1.7. Tác động của chính sách tiền tệ trong trường hợp tỷ giá cố định hoàn toàn

 Thứ hai: Với chính sách tỷ giá thả nổi hoàn toàn, sau khi chính sách tiền tệ mở rộng

được thực hiện, đồng nội tệ mất giá làm tăng sức cạnh tranh của hàng hóa trong nước

sẽ gián tiếp làm tăng xuất khẩu ròng.Nhờ vậy, lượng ngoại tệ ròng tăng lên, đường

(cid:1835)(cid:1845)(cid:2869) và(cid:1828)(cid:1842)(cid:2869) dịch chuyển sang phải thành đường (cid:1835)(cid:1845)(cid:2870) và (cid:1828)(cid:1842)(cid:2870) hình thành nên điểm cân

bằng mới tại J ở mức sản lượng cao hơn so với mức sản lượng ban đầu. Như vậy

IS2

IS1

LM1

BP1

BP2

LM2

chính sách tiền tệ có tác dụng mạnh để giúp gia tăng sản lượng.

Hình 1.8. Tác động của chính sách tiền tệ trong trường hợp tỷ giá thả nổi hoàn toàn

1.4. Nội dung của các nghiên cứu trước đây

1.4.1. Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ

Các nghiên cứu tại nước ngoài

Các nghiên cứu trước đây về cơ chế truyền dẫn của chính sách tiền tệ đều cho rằngsự

truyền dẫn của chính sách tiền tệ thông qua bốn kênh sau: lãi suất, tỷ giá, tín dụng, giá cả

tài sản. Nhìn chung, hầu hết các nghiên cứu về cơ chế truyền dẫn đều sử dụng phương

pháp tiếp cận là mô hình VAR với các biến là sản lượng quốc gia, chỉ số lạm phát, lãi

suất tín dụng, tăng trưởng tín dụng, tỷ giá hiệu lực thực tế, dự trữ ngoại hối và chỉ số thị

trường chứng khoán. Chẳng hạn, theo nghiên cứu của Giuseppe De Arcangelis và Giogio

Di Giogio (12/1999), lãi suất qua đêm có ảnh hưởng mạnh đến lạm phát và tác động đến

các biến số vĩ mô khác như lãi suất cho vay của ngân hàng trung ương trong ngắn hạn (3-

6 tháng). Tuy nhiên, vào năm 2002, Ben SC Fung khi nghiên cứu ảnh hưởng của chính

sách tiền tệ của tám nền kinh tế Đông Á là Indonesia, Hàn Quốc, Malaysia, Philippines,

Singapore, Đài Loan, Trung Quốc và Thái Lan trong môi trường tự do hóa lãi suất và thị

trường mở đã nhận thấy tỷ giá có tác động mạnh đến tất cả các nước nghiên cứu và ở hầu

hết các nước (ngoại trừ Singapore)lãi suất có tác động mạnh đến tăng trưởng kinh tế và

lạm phát. Sau đó một năm (2003), Disyatat, P và Vongsinsirikul, P nghiên cứu kỹ hơn về

vấn đề này tại Thái Lan và nhận thấy một chính sách tiền tệ thắt chặt làm giảm sản lượng

song nền kinh tế chỉ đạt đáy sau chính sách đó khoảng 4-5 quý và không còn bị ảnh

hưởng gì sau 10 quý. Cũng trong năm 2003, nghiên cứu của James Morsink và Jamink

Bayoumi tập trung phân tích một nền kinh tế hùng mạnh trong khu vực Đông Bắc Á,

cũng là nền kinh tế lớn thứ hai thế giới lúc bấy giờ là Nhật Bản.Các tác giả sử dụng dữ

liệu điều chỉnh từ quý I/1980 đến quý III/1998, với độ trễ bằng 2 và nhận thấy cả hai biến

là mức lãi suất và cung tiền đều ảnh hưởng mạnh đến sản lượng nền kinh tế. Mặt khác,

sau khi kiểm tra mô hình, các tác giả còn mở rộng mô hình VAR và đưa ra kết luận là

cung tiền và bảng cân đối kế toán của ngân hàng là nguồn tác nhân chính của các cú sốc

xảy ra với sản lượng. Vào năm 2004, Hwee Kwan Chow tiếp tục phân tích những cú sốc

từ chính sách tiền tệ tại Singapore và thấy rằng sản lượng thay đổi ngay lập tức khi chính

sách tiền tệ thắt chặt được thực hiện, còn giữa tỷ giá hối đoái và lãi suất thì kênh truyền

dẫn mạnh hơnlà tỷ giá hối đoái.

Những lý thuyết này có đúng với những nền kinh tế hàng đầu còn lại của châu Á hay

không? Vào năm 2010, Montial Biccal tiến hành phân tích cơ chế truyền dẫn tại Ấn Độ

và thấy tại nền kinh tế lớn thứ ba châu Á, các lý thuyết nền tảng này vẫn còn khả khi khi

lãi suất và nguồn cung tiền có ảnh hưởng mạnh đến lạm phát. Một năm sau đó (2011),

Liu Xiana tiến hành nghiên cứu điều này ở Trung Quốc và thấy rằng do mục tiêu của

chính sách tiền tệ nước này thay đổi theo từng thời kỳ nên các kênh truyền dẫn chính

sách tiền tệ cũng khác nhau. Từ năm 1949 đến năm 1978, kinh tế Trung Quốc theo

hướngkế hoạch hóa tập trung, mục tiêu của chính sách tiền tệ là phát triển kinh tế và đảm

bảo nguồn cung hàng hóa, dịch vụ, nên kênh tín dụng đóng một vai trò quan trọng trong

chính sách tiền tệ. Giai đoạn từ 1979 đến năm 1992, nước này bắt đầu chuyển đổi nền

kinh tế, nên tồn tại song song hai cơ chế kế hoạch và thị trường. Và từ năm 1993 đến nay

Trung Quốc theo đuổi nền kinh tế thị trường định hướng xã hội chủ nghĩa, mục tiêu là

duy trì sự ổn định giá trị đồng tiền và hướng tới tăng trưởng kinh tế, nên sự truyền dẫn

thông qua kênh tín dụng yếu dần và không còn hiệu quả. Kênh lãi suất ít có tác dụng, còn

kênh tỷ giá có tác động truyền dẫn yếu.

Nhìn chung, trong bốn kênh truyền dẫn là lãi suất, tỷ giá, tín dụng và kênh tài sản thì

lãi suất và tỷ giá thường là những kênh truyền dẫn hiệu quả nhất.

Các nghiên cứu tại Việt Nam

Không giống như các nghiên cứu tại nhiều quốc gia khác, các tác giả Việt Nam

thường sử dụng mô hình cấu trúc tự hồi quy véc tơ (SVAR) để đo lường tác động của

chính sách tiền tệ tại nền kinh tế có độ mở lớn như nước ta. Chúng ta có thể điểm qua ba

nghiên cứu tiêu biểu:Phạm Thế Anh (2008) trong nghiên cứu “Ứng dụng mô hình SVAR

trong việc xác định hiệu ứng của chính sách tiền tệ và dự báo lạm phát ở Việt Nam” nhận

thấy khi Ngân hàng Nhà nước thực hiện thắt chặt tiền tệ sẽ làm giảm tăng trưởng và lạm

phát, trong đó lạm phát phản ứng chậm hơn so với tăng trưởng, do đặc thù của giá cả và

độ trễ của hiệu quả chính sách, từ đó có thể thấy chính sách tiền tệ chưa thực sự phản ứng

tốt trước các biến động để bình ổn nền kinh tế vĩ mô trong ngắn hạn. Tuy nhiên, Nguyễn

Phi Lân (2010) trong nghiên cứu mang tên “Cơ chế truyền dẫn tiền tệ dưới góc độ phân

tích định lượng”đã chỉ ra rằng cung tiền mở rộng (M2) có tác động tích cực đến tăng

trưởng kinh tế. Trong ba khu vực của nền kinh tế thì tác động của M2 lên khu vực công

nghiệp còn chưa cao, mặc dù M2 và tín dụng đã tăng sau khủng hoảng tài chính châu Á

năm 1997, một phần điều này được giải thích bởi sự đầu tư sai mục đích của khu vực cá

nhân và hộ gia đình khi đầu tư nhiều vào các khu vực có mức độ rủi ro cao như bất động

sản hay chứng khoán. Mặt khác, sự biến động của tỷ giá phụ thuộc nhiều vào chính sách

tiền tệ chứ không phải khu vực kinh tế bên ngoài. Ngành tài chính - ngân hàng bị ảnh

hưởng mạnh bởi các cú sốc bên ngoài như cú sốc giá cả nền kinh tế và các công cụ của

chính sách tiền tệ như nghiệp vụ thị trường mở hay lãi suất tái cấp vốn thường có độ trễ

khoảng từ 3 đến 5 tháng. Ngoài ra,sự mất giá của VND cũng làm lãi suất VND giảm

song độ trễ của nó là từ 5 đến 10 tháng. Cuối cùng, trong nghiên cứu của mình, Nguyễn

Phi Lân thấy chỉ số giá tiêu dùng (CPI) có xu hướng tăng nhanh và liên tục trong khoảng

thời gian từ 5 đến 10 tháng. Chỉ số này tương đối nhạy cảm với việc thắt chặt chính sách

tiền tệ, thể hiện thông qua việc giảm mạnh trong khoảng thời gian từ 6 đến 9 tháng kể từ

khi chính sách tiền tệ thắt chặt được thực hiện.

Gần đây nhất, tháng 5/2013, hai tác giả Trần Ngọc Thơ và Nguyễn Hữu Tuấn trong

bài nghiên cứu “Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ ở Việt Nam tiếp cận theo mô hình

SVAR” đã ước lượng tác động của cú sốc chính sách tiền tệ đối với Việt Nam. Các kênh

truyền dẫn lãi suất và tỷ giá hối đoái đã được phân tích để xác định độ lớn và thời gian để

chính sách tiền tệ truyền dẫn đến các biến mục tiêu. Kết quả cho thấy kênh lãi suất tạo ra

phản ứng trễ đối với biến lạm phát, trong khi tỷ giá hối đoái phản ứng ngay lập tức với cú

sốc.

1.4.2. Tính hiệu quả của chính sách tiền tệ

Các nghiên cứu ở nước ngoài

Các bài nghiên cứu trước đây cho thấy phần lớn những nghiên cứu thực nghiệm

không chỉ bắt nguồn từ mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ, tài khóa và các hoạt động

thực tế, mà còn từ các cuộc tranh luận về bản chất và tính hiệu quả của các chính sách tài

khóa và tiền tệ, cũng như phương thức để đạt được mục tiêu (ví dụ: đặc điểm của cơ chế

truyền dẫn chính sách tiền tệ) và còn nhiều câu hỏi vẫn chưa có lời giải. Những tài liệu

trước đây về nội dung các đạo luật, như Sim (1972), Stock và Watson (1989), Romer và

Romer (1990) bị thách thức bởi các tài liệu trái ngược do Sim (1980), Friedman và

Kuttner (1992) và Cochrane (1998) đưa ra. Thêm vào đó, theo thống kê đã được thực

hiện thì cơ chế truyền dẫn này sẽ thay đổi theo từng thời kỳ. Như Sim (1992) đã nghiên

cứu và thấy rằng “nhìn chung tỷ lệ thất nghiệp không thể giải thích được quy mô và tác

động của chính sách tiền tệ một cách toàn diện”. Bernanke và Gertler (1995) đưa ra các

nghiên cứu cho thấy các biến khó xử lý là những yếu tố phù hợp trong quá trình xây

dựng chính sách. Biến đầu tiên được xem xét là tổng quy mô của nền kinh tế đã được mở

rộng và gia tăng mức độ ảnh hưởng ra bên ngoài. Bên cạnh đó, thành công của chính

sách tiền tệ còn phụ thuộc vào mức độ đánh giá chính xác tác động lên tất cả các thành

phần của nền kinh tế.

Theo Ronald Mangami (2011), những cam kết của RBM (Ngân hàng Trung ương

Malawi) trong việc kiểm soát tốc độ gia tăng cung tiền trở thành chủ đề chính của các

cuộc tranh luận về chính sách tiền tệ khi những cam kết ấy bị chi phối bởi giá cả của tiền

và các hoạt động kinh tế. Nhưng tiền tệ có tính trung lập, nên những tác động của chính

sách tiền tệ có thể làm thay đổi GDP danh nghĩa hơn là GDP thực tế, ít nhất là trong dài

hạn. Còn trong ngắn hạn, chính sách tiền tệ có thể tạo sự giảm sút trong các hoạt động

kinh tế, thông qua các chính sách tác động đến các mục tiêu thay thế và sản lượng thực tế

(Walsh, 2003). Hơn nữa, tại Malawi, giá cả và sản lượng đều đang ở mức tiềm năng, do

đó nó có thể bị tác động bởi những yếu tố tạo ra từ các nhân tố bên ngoài dưới sự kiểm

soát của chính sách tiền tệ (như chính sách tài khóa, quan hệ quốc tế và các nguồn tài trợ

bên ngoài). Theo luận điểm của Bank of England, yếu tố tổng cung trong dài hạn ảnh

hưởng trực tiếp đến GDP thực tế trong khi chính sách tiền tệ lại không có tác động gì.

Điều này có nghĩa là tác động của chính sách tiền tệ không thể được đo lường một cách

chắc chắn như là các khoản trợ cấp. Thêm vào đó, các biến khác như dự trữ tiền gửi, lãi

suất ngân hàng, lãi suất liên ngân hàng lại rất phù hợp để đo lường sự ổn định của chính

sách tiền tệ tại Malawi và do đó chính sách tiền tệ có thể tác động theo các kênh khác

nhau.

Bản chất, quy luật và tính hiệu quả của các cam kết của ngân hàng trung ương trong

suốt những giai đoạn khác nhau của lạm phát cũng đáng được quan tâm. Ví dụ, trong

suốt quá trình thực hiện chính sách tiền tệ theo những cam kết ban đầu, sự quản lý tiền tệ

theo hướng can thiệp của ngân hàng trung ương nhắm vào tỷ lệ lạm phát, làm cho lạm

phát không trở nên tồi tệ hơn. Do đó việc quản lý linh hoạt hơn để hướng tới việc thực

hiện đồng thời hai mục tiêu là lạm phát thấp và tốc độ tăng trưởng nhanh luôn được quan

tâm.

Dù thế nào đi chăng nữa, để đánh giá tác động của chính sách tiền tệ của một quốc

gia, người ta phải xem xét một yếu tố rất quan trọng là chế độ tỷ giá mà quốc gia đó đang

theo đuổi. Nếu chính sách tỷ giá hướng tới cố định thì chính sách tiền tệ ít có tác dụng.

Chế độ tỷ giá phải hướng đến thả nổi mới giúp chính sách tiền tệ đạt được hiệu quả cao.

Tuy nhiên,tại các quốc gia đang phát triển, điều này không xảy ra, do mục tiêu của các

chính phủ là ổn định tỷ giá để tạo ra môi trường đầu tư ổn định giúp thu hút các nguồn

vốn từ bên ngoài. Điều đó có thể khiến các quốc gia đang phát triển đánh đổi giữa các

mục tiêu tăng trưởng kinh tế và ổn định tiền tệ.

Các nghiên cứu tại Việt Nam

Mặc dù hiện đã có nhiều tác giả nghiên cứu về các kênh truyền dẫn của chính sách

tiền tệ, nhưng hầu như không có nghiên cứu nào về hiệu quả của chính sách tiền tệ tại

Việt Nam. Do đó bài viết này được làm với mục tiêu là có thể đo lường được sự hiệu quả

của chính sách tiền tệ mà Ngân hàng Nhà nước Việt Nam đã thực hiện.

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1

Với những gì đã trình bày về tác động của chính sách tiền tệ đến các biến số kinh tế vĩ

mô vànhững điều rút ra từ các nghiên cứu ở một số quốc gia tiêu biểu, có thể thấy rằng

cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ là một quá trình phức tạp và mỗi quốc gia lại có một

cách làm riêng. Hiệu quả của cơ chế truyền dẫn thông qua các kênh cũng rất khác nhau

giữa các nền kinh tế, các giai đoạn, bên cạnh mức độ phát triển và hội nhập của nền kinh

tế, mức độ phát triển của thị trường tài chính từng quốc gia. Qua chương này, có thể rút

ra một số ý chính như sau:

 Xu hướng chung của các quốc gia trên thế giới là theo đuổi tỷ lệ lạm phát mục tiêu và

phát triển kinh tế.

 Những nước có nền kinh tế càng hội nhập thì kênh tỷ giá hối đoái là kênh truyền dẫn

quan trọng của chính sách tiền tệ.

 Những nước có nền tài chính phát triển thì công cụ lãi suất càng được áp dụng một

cách phổ biến.

Đối với lý thuyết nền mà chúng ta sử dụng là mô hình Mundell - Flaming thì trong

một nền kinh tế có chế độ tỷ giá hối đoái cố định, chính sách tiền tệ gần như không có tác

dụng. Do đó để xây dựng một cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ phù hợp với Việt Nam

hiện tại và xu hướng tương lai là hội nhập ngày càng sâu rộng với nền kinh tế thế giới,

chúng ta cần xem xét đến việc đánh giá hiệu quả của các chính sách tiền tệ để tìm ra công

cụ nào của chính sách tiền tệ có hiệu quả cao nhất. Trên cơ sở đó sẽ lựa chọn các mục

tiêu hoạt động, mục tiêu trung gian và các công cụ chính sách tiền tệ thích hợp trong từng

thời kỳ của nền kinh tế nhằm đạt được các mục tiêu chính sách cuối cùng mà Ngân hàng

Nhà nước đề ra.

CHƯƠNG 2: NGHIÊN CỨU TÍNH HIỆU QUẢ CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ

TẠI VIỆT NAM

2.1. Chính sách tiền tệ của Việt Nam

2.1.1. Chính sách tiền tệ của Việt Nam giai đoạn 2001 - 2005

Tốc độ tăng trưởng (%)

Lạm phát (%)

8.71

2005

8.44

9.67

2004

7.79

3.01

2003

7.34

4.04

2002

7.08

0.79

2001

6.89

Nguồn: www.tradingeconomics.com [7], [8]

Hình 2.1. Tốc độ tăng trưởng và lạm phát Việt Nam giai đoạn 2001 - 2005

Đặc điểm nổi bật của chính sách tiền tệ của giai đoạn này là để chống lại tình trạng

giảm phát của nền kinh tế (lạm phát năm 2000 là -0,53%), Ngân hàng Nhà nước tiến

hành nới lỏng tiền tệ thông qua việc giảm tỷ lệ dự trữ bắt buộc của ngoại tệ từ 15%

xuống còn 4% vào năm 2003. Điều này giúp lãi suất ngoại tệ giảm một cách nhanh

chóng, từ đây hoạt động tín dụng ở các ngân hàng thương mại gia tăng và làm giảm chi

phí huy động vốn của các cơ sở kinh doanh cũng như các tổ chức tín dụng. Song mặt trái

của điều này là khiến lạm phát trở lại đạt mức 0,79% vào năm 2001; 4,04% vào năm

2002; 3,01% vào năm 2003 và đỉnh điểm là 9,67% vào năm 2004.

Tình trạng lạm phát gia tăng một cách đột biến vào năm 2004 được giải thích chủ yếu

thông qua hai nguyên nhân chính là chi phí đẩy và sự mất cân đối của nền kinh tế vĩ mô.

ViệcNgân hàng Nhà nước điều chỉnh giảm giá Việt Nam đồng(VND) so với USD đã hỗ

trợ cho hoạt động xuất khẩu và giúp ổn định nền kinh tế vĩ mô, mặt khác giúp thu hẹp

chênh lệch giữa tỷ giá niêm yết và tỷ giá ngoài thị trường tự do. Nhưng với việc đồng

USD mất giá so với các đồng tiền chủ chốt khác trên thế giới trong khi VND lại gắn chặt

với USD đã làm cho giá cả các mặt hàng nhập khẩu thiết yếu (sắt thép, phân bón,…) tăng

lên, cộng thêm việc xuất hiện dịch cúm gia cầm và sự biến đổi khí hậu làm giảm nguồn

cung khiến giá thực phẩm gia tăng. Tổng hợp những điều này đã làm gia tăng lạm phát.

Thêm vào đó, nền kinh tế Việt Nam vẫn tồn tại một sự mất cân đối lớn khi xuất đi những

nguyên vật liệu hay các sản phẩm chưa qua chế biến có giá trị thấp như nông sản, khoáng

sản và phải nhập về các sản phẩm có giá trị cao như xăng, hàng công nghiệp và điều này

khiến lạm phát gia tăng. Ngoài hai nguyên nhân kể trên, trong giai đoạn này, tăng trưởng

tín dụng bình quân khoảng 30% mỗi năm nhưng nếu xét về tỷ trọng thì khu vực nhà nước

chiếm đến 40%, khu vực tập thể 7,8%, khu vực tư nhân 18,8%, khu vực có vốn đầu tư

nước ngoài 10,9% và khu vực cá thể chỉ 19,1%, điều này góp phần làm gia tăng tốc độ

lạm phát.Vậy nên, việc Ngân hàng Nhà nước tăng tỷ lệ dự trữ bắt buộc là một hệ quả tất

yếu, giúp tỷ lệ lạm phát của năm 2005 giảm xuống chỉ còn 8,71%.

Nguồn: www.tradingeconomics.com [6]

Hình 2.2. Biến động tỷ giá (VND/USD) trong giai đoạn 2004 - 2005

* Màu xanh thể hiện tỷ giá gia tăng, màu đỏ thể hiện tỷ giá giảm.

Mặc dù lạm phát gia tăng và đạt đỉnh trong giai đoạn 2001 - 2005 với tỷ lệ 9,67%

nhưng xét một cách tổng thể thì chính sách tiền tệ trong giai đoạn này có nhiều thành tựu,

như giúp tốc độ tăng trưởng giữ ở mức khá, xấp xỉ 7%/năm. Ngoài ra, hệ thống tài chính

của nước ta cũng có nhiều tiến bộ và điều này đã được thể hiện thông qua việc một trong

ba công ty đánh giá xếp hạng tín nhiệm uy tín nhất thế giới là Moody gia tăng xếp hạng

tín nhiệm của các khoản nợ bằng ngoại tệ của Việt Nam từ mức B1 lên Ba3.

2.1.2. Chính sách tiền tệ của Việt Nam giai đoạn 2006 - 2010

Giai đoạn 2006 - 2010, ngành ngân hàng nước ta cải cách dần theo hướng tự do hóa

và phù hợp với thông lệ quốc tế. Bốn ngân hàng thương mại quốc doanh (Ngân hàng

Ngoại thương, Ngân hàng Nông nghiệp và Phát triển nông thôn, Ngân hàng Đầu tư và

Phát triển, Ngân hàng Công Thương) tiến hành cổ phần hóa với sự tham gia của các ngân

hàng nước ngoài. Đây là một trong những hướng đi mới giúp lành mạnh hóa hệ thống

ngân hàng, nâng cao sức cạnh tranh, cũng như từng bước đưa nền kinh tế Việt Nam hội

nhập với khu vực và quốc tế.

Năm 2006, tăng trưởng tín dụng giảm từ khoảng 40% thời điểm đầu năm xuống còn

24% trong tháng 2/2006. Lạm phát ở mức tương đối, 7,5% vào tháng 5/2006 so với mức

8,5% vào tháng 12/2005 với nguyên nhân chính là do chi phí đẩy. Các yếu tố then chốt

nhằm đảm bảo sự tăng trưởng ổn định trong giai đoạn này bao gồm: chính sách kinh tế vĩ

mô thận trong và cơ chế cho vay minh bạch giúp phát triển cơ sở hạ tầng.

Tốc độ tăng GDP (%)

Tăng trưởng tín dụng (%)

Lạm phát (%)

8.46

8.23

53.89

6.78

6.31

5.89

5.32

37.53

5.03

31.19

23.38

21.4

19.87

18.13

12.75

11.75

10.9

7 6.81

6.57

6.52

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

Nguồn: www.vneconomy.vn[9] và www.gso.gov.vn [1]

Hình 2.3. Tình hình biến động của tốc độ tăng GDP, tăng trưởng tín dụng, lạm phát

giai đoạn 2006 - 2012

Cuối năm 2006, tốc độ tăng trưởng GDP củaViệt Nam đạt đến 8,23%, lạm phát chỉ

còn 6,57%. Điều này được giải thích một phần do có sự sụt giảm của tăng trưởng tín

dụng (mức tăng chỉ còn khoảng 21,4% so với trên 30% của giải đoạn 2001 - 2005) và

quan trọng hơn là do các ngân hàng thương mại đã chú trọng nhiều hơn đến chất lượng

tín dụng khi siết chặt hơn quy trình cấp tín dụng. Trước diễn biến của tình hình, vào năm

2007, Ngân hàng Nhà nước bắt đầu nới lỏng chính sách tiền tệ, sử dụng thường xuyên

hơn công cụ nghiệp vụ thị trường mở với các thay đổi trong công cụ này như cố định

phiên mua, thay đổi phương thức đấu thầu để có thể giám sát sự biến động của thị trường

tiền tệ một cách tốt nhất thông qua các tổ chức tín dụng. Điều này đem đến những tác

dụng tức thì, thể hiện thông qua việc tăng trưởng tín dụng tăng lên đến 53,89% (một

phần rất lớn lượng tín dụng gia tăng này xuất phát từ các ngân hàng thương mại cổ phần,

khi cá biệt có ngân hàng có tỷ lệ tăng trưởng tín dụng lên đến 100%). Mặt khác, đầu năm

2007, Việt Nam trở thành thành viên thứ 150 của Tổ chức Thương mại thế giới(WTO),

thu hút mạnh các nguồn vốn từ bên ngoài, khiến cho nền kinh tế tăng trưởng quá nóng,

VND tăng giá quá mạnh gây ảnh hưởng xấu đến xuất khẩu. Ngân hàng Nhà nước phản

ứng bằng cách hút ngoại tệ trong lưu thông vào dự trữ và bơm VNDra để giữ vững tỷ giá,

gây gia tăng lượng cung tiền đồng trong nền kinh tế. Những yếu tố này trực tiếp tác động

làm cho lạm phát năm 2007 tăng gần gấp đôi so với năm 2006 (khoảng 12,75%) và gián

tiếp khiến cho lạm phát năm 2008 tăng lên đến gần 20%. Sự tăng quá nhanh của lạm phát

trong nhiều năm gây tác động xấu đến nền kinh tế và khiến tốc độ tăng trưởng sụt giảm

chỉ còn 6,31%.

Đứng trước yêu cầu cấp thiết là lấy lại mức tăng trưởng caođồng thời với tỷ lệ lạm

phát thấp, Ngân hàng Nhà nước đãthực thi chính sách thắt chặt tiền tệ, ngừng việcmua

ngoại tệ vào cuối năm 2007 khi lạm phát bắt đầu tăng tốc, đồng thời với việc phát hành

tín phiếu kho bạc bắt buộc nhằm rút bớt tiền ra khỏi hệ thống ngân hàng. Thêm vào đó là

quy định trần lãi suất huy động 12%/năm (ngày 26/2/2008). Điều này khiến tăng trưởng

tín dụng giảm ngay xuống chỉ còn 23,38% trong năm 2008, đi kèm là những quan ngại

về việc thiếu hụt thanh khoản trong tháng 6 và 7 năm 2008. Chính sách thắt chặt cũng

khiến cho lạm phát sụt giảm, kéo theo đó là sự suy giảm của lãi suất. Về tăng trưởng kinh

tế, tốc độ tăng trưởng kinh tế nước ta trong hai quý đầu năm 2008 giảm sút, chỉ bắt đầu

phục hồi từ quý III, đem lại một cái nhìn lạc quan hơn cho nền kinh tế trong thời gian

tiếp đó. Tuy nhiên, đúng vào thời điểm này, cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu bùng

nổ,khởi đi từ Mỹ và nhanh chóng lan rộng ra khắp thế giới (cột mốc cho sự kiện này là

việc ngân hàng lớn thứ tư nước Mỹ Lehman Brothers tuyên bố phá sản vào ngày

15/9/2008). Nếu như ở cuộc khủng hoảng tài chính - tiền tệ châu Á năm 1997-1998 nền

kinh tế Việt Nam gần như không bị ảnh hưởng vì chưa hội nhập nhiều với thế giới, thì

thời điểm này, khi nước ta đã gia nhập WTO, tác động từ cuộc khủng hoảng toàn cầu đến

với nền kinh tế gần như ngay lập tức.Các đối tác thương mại lớn của Việt Nam như Mỹ

và các nước châu Âu gặp khủng hoảng đã thực thi chính sách thắt lưng buộc bụng, đương

nhiên kéo theo sự sụt giảm hàng hóa nhập khẩu từ Việt Nam và làm cho giá cả trong

nước bắt đầu sụt giảm từ quý IV/2008, đồng thời với sự sụt giảm của giá cả thế giới. Các

nhà điều hành của các quốc gia trên thế giới ngay lập tức đưa ra những giải pháp để đối

phó với cuộc khủng hoảng và Việt Nam không phải ngoại lệ. Chính phủ Việt Nam phản

ứng với cú sốc kinh tế này bằng cách chuyển hướng nền kinh tế từ bình ổn sang hỗ trợ

hoạt động kinh tế vào tháng 11/2008 và kéo theo đó là hàng loạt các giải pháp kích cầu.

Mặc dù đã có nhiều biện pháp hỗ trợ kinh tế song tăng trưởng GDP của quý I/2009

vẫn chỉ tăng 3,1% so với cùng kỳ năm 2008. Dấu hiệu hồi phục đến sau đó, khi GDP gia

tăng 4,5% trong quý II và 5,8% trong quý III, giúp tốc độ tăng trưởng kinh tế trong chín

tháng đầu năm tăng 4,6% so với cùng kỳ năm 2008. Để kích thích tăng trưởng kinh tế,

Chính phủ đã ban hành những chính sách hỗ trợ cho vay bằng VND và điều chỉnh trần lãi

suất huy động xuống 8%/năm, làm giảm khoảng chênh lệch lãi suất giữa USD và VND.

Điều này lại làm gia tăng nhu cầu ngoại tệ của các doanh nghiệp và dân chúng, người

tachuyển sangvay VND và dùng VNDđể mua ngoại tệ. Tình hình tương đối bất ổn khiến

Ngân hàng Nhà nước phải tiếp tục ban hành các biện pháp mang tính hành chính như

kiểm soát giao dịch ngoại tệ, cấm niêm yết giá cả hàng hóa bằng ngoại tệ, giảm lãi suất

huy động và cho vay bằng ngoại tệ (từ 6,5%/năm xuống 4%/năm). Những yếu tố trên gây

tác động khiến lạm phát trong giai đoạn này giảm chỉ còn 6,52% song tăng trưởng tín

dụng lại tăng đến 37,53%. Đây chính là mối nguy tiềm ẩn sự gia tăng của lạm phát trong

giai đoạn tới.

Đúng như vậy, cứ sau một sự gia tăng trong tăng trưởng tín dụng sẽ là một sự gia

tăng trong lạm phát.Kinh tế vĩ mô đã bộc lộ sự bất ổn. Dù mức tăng GDP vẫn khá caoso

với các quốc gia khác tại khu vực châu Á và tương đối ổn định, nhưng vẫn có chiều

hướng đi xuống, trong khi chúng ta lại có một thành tích buồn: Việt Nam là một trong

những quốc gia có tốc độ lạm phát cao nhất khu vực châu Á - Thái Bình Dương trong

năm 2010. Bên cạnh tỷ lệ lạm phát cao, Việt Nam còn phải đối mặt với sức ép VNDliên

tục mất giá, mức dự trữ ngoại hối sụt giảm, thị trường chứng khoán ảm đạm và mức lãi

suất quá cao so với các nền kinh tế khác trong khu vực.

Riêng tỷ giá hối đoái bắt đầu được điều chỉnh một cách linh hoạt hơn khi biên độ dao

động của đồng USD được nới rộng từ mức ± 1% thời điểm tháng 3/2007 lên ± 2% vào

tháng 6/2007, ± 3% vào tháng 1/2008 và ± 5% vào tháng 3/2009.Trong giai đoạn 2008-

2009, sau khi Việt Nam gia nhập WTO (2007), có một sự gia tăng mạnh mẽ các nguồn

đầu tư trực tiếp cũng như gián tiếp vào Việt Nam, khiến nguồn cung USD tăng mạnh, từ

đó khiến VND lên giá rất cao trong thời gian này. Nhưng với việc cuộc khủng hoảng tài

chính 2008 nổ ra, VND đã có một sự mất giá tương đối so với USD do các nguồn vốn

đầu tư bắt đầu đổi chiều. Điều này thể hiện qua việc USD những tháng đầu năm 2009 đã

tăng giá trị 5,6% so với cuối năm 2008, tuy nhiên đó chỉ là tỷ giá chính thức, tỷ giá ở thị

trường tự do còn biến động mạnh hơn và có sự chênh lệch lớn hơn với tỷ giá chính thức.

Điều này lý giải tại sao khi Ngân hàng Nhà nước mở rộng biên độ dao động của tỷ giá

chính thức trong tháng 3/2009 từ ± 3% lên ± 5% song các ngân hàng thương mại vẫn

luôn giao dịch ở mức trần của tỷ giá chính thức. Tình trạng nhập siêu của nền kinh tế vẫn

tồn tại và kéo dài song song với một sự chênh lệch lớn giữa tỷ giá danh nghĩa và tỷ giá

chính thức mà Ngân hàng Nhà nước ban hành. Nguyên nhân chính của những vấn đề trên

là do cuộc khủng hoảng nợ công của các quốc gia châu Âu, đặc biệt là Hy Lạp, lên đến

đỉnh điểm khiến các nhà đầu tư lo sợ kịch bản Hy Lạp sẽ rời bỏ đồng euro để quay lại với

đồng nội tệ trước đây của họ - đồng dracma. Mà nếu điều đó xảy ra, đồng euro sẽ không

còn vị thế như hiện tại, vậy nên các nhà đầu tư trên khắp thế giới chuyển dần danh mục

đầu tư của mình từ euro sang các “kênh tránh bão” khác an toàn hơn như franc Thụy Sĩ,

yên Nhật, vàng… Vì lý do này mà giá vàng liên tục gia tăng, cộng với sự ưa chuộng tích

trữ vàng từ lâu nay khiến người dân có tâm lý mua vàng. Nhu cầu vàng trong nước gia

tăng đã tạo ra một sự chênh lệch lớn giữa giá vàng trong nước và thế giới, đồng thời làm

tăng nhu cầu USD để phục vụ nhập khẩu vàng. Tình trạng này diễn ra trong một thời

gian dài, gây tâm lý hoang mang cho người dân. Cho nên vào ngày 26/11/2009, Ngân

hàng Nhà nước đã điều chỉnh VND giảm 5,4% giá trị, đồng thời thu hẹp biên độ dao

động tỷ giá xuống còn ± 3%. Tuy nhiên, điều này không mang lại nhiều hiệu quả vì sự

chênh lệch giữa hai loại tỷ giá (chính thức và trên thị trường tự do) vẫn lớn, các ngân

hàng thương mại vẫn luôn phải giao dịch ở mức trần. Nhìn chung, trong giai đoạn này

Ngân hàng Nhà nước đưa ra các quyết sách tương đối chậm so với thị trường, gây mất

lòng tin cho người dân. Việc sử dụng biên độ dao động tỷ giá kết hợp với biện pháp hành

chính (yêu cầu các tổng công ty nhà nước phải bán ngoại tệ cho Chính phủ) thay cho việc

điều chỉnh giá trị đồng nội tệ đã không mang lại kết quả như mong đợi, ngược lại còn

khiến cho dự trữ ngoại hối quốc gia sụt giảm do phải bơm ra bên ngoài nền kinh tế để ổn

định tỷ giá.

Mức chênh lệch giữa tỷ giá chính thức và tỷ giá thị trường còn cao đã tạo áp lực lớn

lên công tác điều hành tỷ giá của Ngân hàng Nhà nước. Và điều gì đến cũng phải đến,

ngày 11/2/2010, Ngân hàng Nhà nước điều chỉnh giá trị VND lần thứ hai trong chưa đầy

ba tháng, tỷ giá mới từ mức 17.941 (VND/USD) thành 18.544 (tương đương mức điều

chỉnh 3,3%). Ngoài ra, Ngân hàng Nhà nước còn thực thi các biện pháp hành chính khác

như đóng cửa sàn vàng, giảm tỷ lệ bắt buộc đối với tiền gửi ngoại tệ,... Điều này ngay lập

tức làm tăng cung và giảm cầu ngoại tệ, do đó làm giảm chênh lệch tỷ giá trong sáu

tháng giữa năm 2010.

Tuy nhiên, các giải pháp này không thể có tác dụng trong dài hạn. Thứ nhất, việc gia

tăng cung ngoại tệ chỉ là tạm thời do người ta tận dụng sự chênh lệch lãi suất giữa tiền

gửi ngoại tệ và nội tệ mà thôi. Thứ hai, cầu ngoại tệ sẽ tăng mạnh khi các khoản vay

ngoại tệ để hưởng chênh lệch lãi suất đến hạn phải trả. Và điều thứ ba, quan trọng hơn

cả, là lòng tin của người dân vào VND đã bị sút giảm trầm trọng. Ở lần thứ hai trong năm

2010, việc Ngân hàng Nhà nước điều chỉnh VND giảm giá trị thêm 2,1% (ngày

17/8/2010) đã tác động ngay đến chỉ số giá tiêu dùng (CPI), khiến chỉ số này gia tăng.

Cộng với việc dự trữ ngoại hối đã giảm mạnh từ năm 2009 do cố gắng ổn định tỷ giá,

đến cuối năm 2010 thì việc kiềm giữ tỷ giá của Ngân hàng Nhà nước là không thể, do

thâm hụt thương mại quá cao và người dân vẫn chưa đặt niềm tin vào VND.

2.1.3. Chính sách tiền tệ của Việt Nam giai đoạn 2011 - nay

Đây là một giai đoạn ngắn, chỉ chưa đến ba năm, nhưng chính sách tiền tệ của nước ta

đã có những bước thay đổi đáng kể. Tháng 2/2011 đánh dấu sự ra đời của Nghị quyết 11

của Chính phủ, đề ra những giải pháp nhằm kiềm chế lạm phát, ổn định kinh tế vĩ mô,

bảo đảm an sinh xã hội. Một trong những trọng tâm của những quyết sách lần này là bình

ổn tỷ giá hối đoái. Để thực hiện, Ngân hàng Nhà nước đã điều chỉnh tỷ giá rất mạnh,

giảm đến 9,3% giá trị VND so với USD và giảm biên độ dao động xuống còn ± 1%,

đồng thời sử dụng trần lãi suất thấp cho ngoại tệ để làm tăng chênh lệch giữa lãi suất

ngoại tệ và VND (với mức trần thời điểm ấy là 14%/năm). Động thái này khiến cho tỷ

giá trên thị trường tăng vọt lên 22.100 (VND/USD) ngay lập tức nhưng chỉ một thời gian

ngắn sau đã trở nên bình ổn. Chính sách mới của Ngân hàng Nhà nước đã phát huy tác

dụng do các doanh nghiệp và cá nhân bắt đầu chuyển đổi ngoại tệ sang VND để tận dụng

chênh lệch lãi suất cao, nhờ đó nên tỷ giá trên thị trường và tỷ giá niêm yết tại cácngân

hàng thương mại đều giảm xuống trong tháng 4/2011. Chênh lệch giá USD tại các ngân

hàng thương mại với thị trường tự do đã được thu hẹp đáng kể, từ mức cao nhất khoảng

2.000 đồng xuống chỉ còn 30 - 40 đồng như hiện nay (10/2013).

Lần điều chỉnh giảm giá kỷ lục VND vào tháng 2/2011 giúp cho thị trường tiền tệ trở

nên ổn định hơn, song với việc Ngân hàng Nhà nước vẫn còn sử dụng rất nhiều các công

cụ kèm theo cũng cho thấy việc “hành chính hóa” trong công tác điều hành chính sách

tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước, nghĩa là Ngân hàng Nhà nước đã không sử dụng hiệu

quả của các công cụ truyền thống của chính sách tiền tệ. Nguyên nhân một phần do Ngân

hàng Nhà nước trong những năm trước đây khi thực hiện chính sách tiền tệ chưa xác

định được các mục tiêu hành động cụ thể, vẫn theo đuổi một chính sách tiền tệ đa mục

tiêu, nhất là việc theo đuổi đồng thời mục tiêu tăng trưởng kinh tế và kiềm chế lạm phát,

khiến cho việc điều hành chính sách tiền tệ dễ rơi vào tình trạng mất phương hướng.

Ngân hàng Nhà nước chưa thực sự là cơ quan hoạch định chính sách tiền tệ mà cơ bản

chỉ là thực thi chính sách tiền tệ, công tác điều hành chính sách vẫn chưa có sự độc lập so

với các chính sách khác, chịu sự ảnh hưởng quá lớn bởi các quyết định của Chính phủ.

Không những vậy, Ngân hàng Nhà nước còn bị nhiều cơ quan, tổ chức khác tham gia

giám sát, chỉ đạo việc xây dựng, thực thi chính sách tiền tệ và do đó phần nào khiến

chính sách tiền tệ không đạt được hiệu quả cao.

Nguồn:www.tradingeconomics.com[6]

* Màu xanh thể hiện tỷ giá gia tăng, màu đỏ thể hiện tỷ giá giảm.

Hình 2.4. Biến động tỷ giá (VND/USD) trong giai đoạn 2006 - 2013

Cũng trong năm 2011, để đối phó với tình trạng lạm phát cao trong năm 2010, Ngân

hàng Nhà nước đề ra mục tiêu kiềm chế lạm phát, ổn định tỷ giá, giữ thanh thoản cho hệ

thống ngân hàng thương mại. Ngân hàng Nhà nước quy định trần lãi suất huy động

không quá 14%/năm, một mức rất cao so với Việt Nam cũng như thế giới.Tăng trưởng

tín dụng của các ngân hàng bị siết lại, không còn ở mức 30-40% như trước mà không

được quá 20%.Nhờ cơ quan điều hành kiên quyết áp dụng các biện pháp thắt chặt, thị

trường tiền tệ đã tương đối ổn định. Tín dụng được kiểm soát chặt chẽ nên đã tăng chậm

so với năm 2010, cơ cấu tín dụng chuyển theo hướng tích cực, tập trung vốn cho lĩnh vực

sản xuất, nông nghiệp, nông thôn và xuất khẩu, giảm cho vay đối với lĩnh vực phi sản

xuất, đặc biệt là lĩnh vực bất động sản. Đến cuối năm 2011, tốc độ tăng trưởng tín dụng

toàn hệ thống chỉ tăng 10,9%, trong đó tín dụng VND tăng 10,2%, tín dụng ngoại tệ tăng

18,7% (so với tỷ lệ khoảng 30% của 5 năm trước đó). Các biện pháp bình ổn thị trường

ngoại hối cũng góp phần cải thiện thanh khoản ngoại tệ, tái lập thế cân bằng trên thị

trường ngoại hối cũng như thúc đẩy xuất khẩu. Cũng trong năm 2011, công tác thanh tra,

giám sát về lãi suất và hoạt động huy động, cho vay của các tổ chức tín dụng được thực

hiện quyết liệt. Các tổ chức tín dụng đã chú trọng hơn đến quản trị rủi ro trong hoạt

động…Tuy nhiên, vẫn còn đó những điểm yếu. Năm 2011, một số ngân hàng thương mại

cổ phần gặp nhiều khó khăn về thanh khoản, phải chạy đua tăng lãi suất huy động, làm

ảnh hưởng tới hoạt động của các tổ chức tín dụng khác, gây xáo trộn trên thị trường liên

ngân hàng. Chính sách tiền tệ thắt chặt của Ngân hàng Nhà nước khiến cho các ngân

hàng thương mại siết chặt cho vay, nền kinh tế bắt đầu lâm vào tình trạng đói vốn. Dù

mục tiêu tăng trưởng 6% của cả năm 2011 vẫn đạt được, nhưng mục tiêu kiềm chế lạm

phát coi như thất bại. Lạm phát vẫn tăng đều đặn sau từng tháng, đạt đỉnh vào tháng 8

(tăng đến 23,02% so với tháng 8/2010) và dừng ở mức 18,13% vào cuối năm. Mục tiêu

“lãi suất thực dương” đã thất bại, dù trần lãi suất huy động được duy trì ở mức rất cao

23.02

22.42

22.16

21.59

20.82

19.83

19.78

18.13

17.51

13.89

12.31

12.17

1-Jan

1-Feb

1-Mar

1-Apr

1-May

1-Jun

1-Jul

1-Aug

1-Sep

1-Oct

1-Nov

1-Dec

So với cùng kỳ năm trước (%)

(14%/năm).

Nguồn: www.gso.gov.vn [1]

Hình 2.5. Lạm phát Việt Nam năm 2011

Một vấn đề cũng rất quan trọng liên quan đến lượng tiền mặt lưu thông trên thị

trường. Chúng ta đều biết, lượng cung tiền (M2) bị tác động rất lớn bởi cơ sở tiền M0 và

số nhân tiền tệ. Chính sách tiền tệ có hiệu quả hay không còn phụ thuộc vào việc sự biến

động của M0 và số nhân tiền tệ tác động làm thay đổi lượng cung tiền M2 như thế nào.

Cung tiền cơ sở M0 tăng 59,4% trong giai đoạn 2006-2007 nhưng đến giai đoạn 2008-

2010 chỉ tăng có 9,7%; ngược lại hệ số nhân tiền tăng dần, từ mức 1,6-1,7 trong giai

đoạn 1996-1997 lên mức 2,3-2,5 trong giai đoạn 2000-2001, 3-3,5 vào các năm 2006-

2007, lên 5-5,2 vào cuối năm 2010 và khoảng 5,6 trong năm 2012. Như vậy nguyên nhân

lớn nhất khiến cho cung tiền M2 gia tăng qua các năm là do số nhân tiền tệ có xu hướng

gia tăng. Quá trình này là do tỷ lệ tiền ngoài hệ thống ngân hàng có xu hướng giảm. Điều

đó thể hiện thông qua việc tỷ lệ tiền mặt lưu thông bên ngoài ngân hàng đã giảm từ mức

trên 50% trong các năm 1996-1997 xuống mức 25-30% vào các năm 2005-2006 và ở

mức 14-18% vào năm 2010. Một sự gia tăng trong số nhân tiền tệ đã giúp cho sự truyền

dẫn từ các công cụ chính sách trở nên hiệu quả hơn.

Để nhanh chóng gia tăng hơn nữa số nhân tiền tệ trong nền kinh tế, thay đổi dần nhận

thức và thói quen sử dụng tiền mặt trong người dân, ngày 28/12/2006, Nghị định số

161/2006/NĐ-CP được ban hành quy định về thanh toán bằng tiền mặt. Với sự xuất hiện

của nghị định này, việc thanh toán bằng tiền mặt đã giảm dần (từ mức 17,21% năm 2006

xuống còn 12,3% năm 2012), nâng cao hiệu quả quản lý, sử dụng vốn và góp phần cải

thiện tính minh bạch trong các hoạt động kinh tế của các đơn vị sử dụng ngân sách nhà

nước và các đơn vị sử dụng vốn nhà nước. Mặt khác, nghị định cũng giúp cho các tổ

chức cung ứng dịch vụ và Kho bạc Nhà nước chủ động chuẩn bị và phục vụ tốt hơn cho

những khách hàng có nhu cầu rút tiền lớn.

Năm 2012 là một trong những năm khó khăn nhất của kinh tế Việt Nam kể từ khi Đổi

mới. Khi mà kinh tế thế giới dần thoát khỏi giai đoạn khủng hoảng trầm trọng nhất, để

chuẩn bị bước vào giai đoạn phục hồi, thì kinh tế Việt Nam mới “ngấm” tác dụng của

chính sách thắt chặt từ một năm trước đó. Ngay từ đầu năm, Ngân hàng Nhà nước xác

định mục tiêu cải cách quyết liệt, toàn diện và xử lý dứt điểm những ngân hàng yếu kém,

tạo điều kiện thuận lợi cho các tổ chức tín dụng hoạt động an toàn, hiệu quả. Bởi bên

cạnh những thành tựu, mà đáng kể nhất là sự tăng trưởng đáng kinh ngạc cả về số lượng

lẫn quy mô của hệ thống ngân hàng trong một thời gian ngắn thì vẫn còn nhiều mặt tồn

tại như: nợ xấu, thanh khoản của hệ thống chưa ổn định, tỷ lệ an toàn vốn tối thiểu chưa

vững chắc…

Thực hiện chủ trương tái cơ cấu toàn diện hệ thống ngân hàng, khuyến khích các

ngân hàng tự nguyện liên kết, hợp nhất, sáp nhập để tăng cường sức cạnh tranh, qua đó

từng bước lành mạnh hóa hệ thống ngân hàng, Ngân hàng Nhà nước tiến hành phân loại

các ngân hàng thành bốn nhóm (A, B, C, D), tương ứng với mức được phép tăng trưởng

tín dụng, từ mức cao nhất 17% (A) đến mức thấp nhất (D) không được tăng trưởng. Mục

đích của việc phân loại là nhằm“ép” các ngân hàng xếp hạng D phải tự tái cơ cấu nhằm

thanh lọc hệ thống. Vừa đối diện với lãi suất huy động cực cao vừa không được tăng

trưởng tín dụng, các ngân hàng yếu kém đối diện với tình trạng căng thẳng thanh khoản,

kéo theo cả hệ thống đều khan hiếm tiền mặt, từ đó nền kinh tế rất khó khăn vì thiếu vốn.

Các doanh nghiệp phải vay với lãi suất lên đến trên 20%/năm, khiến nhiều doanh nghiệp

không thể chịu nổi, lâm vào phá sản, phải giải thể hoặc thu hẹp quy mô sản xuất. Đến

tháng 3/2012, Chính phủ buộc phải can thiệp, khi Thủ tướng Chính phủ lệnh cho Ngân

hàng Nhà nước phải hạ dần trần lãi suất huy động, từ đó hạ lãi suất cho vay. Trần lãi suất

huy động bắt đầu giảm từ 14%/nămxuống 13%/năm (13/3), rồi 12%/năm (11/4), 11%

(28/5), 9% (11/6) và từ thời điểm này các ngân hàng thương mại được tự quyết định mức

huy động lãi suất kỳ hạn trên 12 tháng. Đến ngày 24/12, trần lãi suất huy động chỉ còn

8%/năm. Như vậy, sau 5 lần hạ lãi suất trong năm, trần lãi suất đã giảm gần một nửa, từ

14%/năm xuống còn 8%/năm. Một phần do những chính sách điều hành, một phần nhờ

giá cả thế giới không tăng mà còn có xu hướng giảm, nên mức lạm phát năm 2012

đượckiềm ở mức một con số (6,81%). Về hệ thống ngân hàng, đến cuối năm, đã có sự cải

thiện đáng kể về thanh khoản của hệ thống do tỷ lệ cho vay/tỷ lệ huy động giảm đáng kể.

Đã có sự tiến bộ trong tư duy về quản trị rủi ro của các tổ chức tín dụng, khi chuyển

hướng cho vay hay đầu tư vào tài sản an toàn hơn do môi trường kinh doanh tiềm

ẩnnhiều rủi ro. Sau một thời gian dài dư nợ cho vay tăng bình quân trên 30%, đặc biệt là

tăng trưởng nóng vào khu vực bất động sản, chứng khoán, các ngân hàng đã chủ động

giảm được đà tăng này.Ngân hàng Nhà nước đã điều chỉnh một cách tích cực thể hiện

qua các định hướng chính sách rất rõ: kiểm soát chặt chẽ, giảm cho vay vào lĩnh vực bất

động sản và chứng khoán, tỷ trọng này đã giảm về mức khoảng 7%; có khung chính sách

tín dụng đặc thù cho ngành lĩnh vực có tầm chiến lược và quan trọng của đất nước như

cho vay sản xuất lúa gạo, thủy sản, chăn nuôi gia súc, nhà ở cho người nghèo, góp phần

tăng trưởng kinh tế nông nghiệp, ngành kinh tế làm nên ổn định cho nền kinh tế và bảo

đảm an sinh xã hội. Ngoài lĩnh vực nông nghiệp nông thôn, chính sách tín dụng của

Ngân hàng Nhà nước đã hướng mạnh vào lĩnh vực xuất khẩu, cho vay công nghiệp phụ

trợ nhằm hỗ trợ cho việc thu hút các doanh nghiệp lớn của nước ngoài đầu tư trực tiếp

vào Việt Nam, cho vay doanh nghiệp vừa và nhỏ thuộc bốn lĩnh vực ưu tiên.

Kết thúc năm 2012, tăng trưởng tín dụng của toàn hệ thống ngân hàng chỉ ở mức 7%,

con số thấp kỷ lục. Đáng lo ngại hơn là dù tín dụng tăng trưởng thấp, tỷ lệ nợ xấu lại tăng

cao, kênh dẫn tín dụng cho nền kinh tế có nguy cơ bị tắc nghẽn. Việc xử lý nợ xấu và tái

cơ cấu lại hệ thống tổ chức tín dụng, vì vậy, đã đặt ra nhiều thách thức cả về nguồn lực

Tăng trưởng tín dụng (%)

CPI (%)

GDP (%)

tài chính, nguồn lực con người, thách thức về rủi ro trong hoạt động.

Nguồn: www.tradingeconomics.com[5], [7] và www.vneconomy.vn [9]

* 9 tháng đầu năm 2013

Hình 2.6. Tình hình biến động tăng GDP, tăng trưởng tín dụng, CPI giai đoạn 2001

- 9/2013

Sang năm 2013, dù vẫn kiên trì mục tiêu ổn định kinh tế vĩ mô, kiềm chế lạm phát,

nhưng chính sách tiền tệ tiếp tục được Ngân hàng Nhà nước nới lỏng. Tình trạnh thanh

khoản đảo ngược tại nhiều ngân hàng thương mại, từ thiếu hụt sang dư thừa. Dư thừa tiền

mặt từ nguồn vốn huy động, các ngân hàng đẩy mạnh cho vay, tuy nhiên lúc này nền

kinh tế đã không còn sức hấp thụ vốn nữa. Sau một thời gian dài chịu lãi suất cao, người

dân thắt chặt chi tiêu, hàng tồn kho chất đống, các doanh nghiệp không dám hoặc không

đủ điều kiện vay vốn. Trước tình hình này, các ngân hàng thương mại buộc phải giảm lãi

suất huy động xuống dưới trần lãi suất quy định trước khi có điều chỉnh mới từ phía

Ngân hàng Nhà nước, điều chưa từng xảy ra trước đó. Lý do là huy động mà không cho

vay được thì ngân hàng sẽ không thể chịu nổi, vì vẫn phải trả lãi cho người gửi tiền.

Chính vì nguyên nhân này, dù dư địa hạ trần lãi suất không còn nhiều (do muốn giữ lãi

suất thực dương thì Ngân hàng Nhà nước không thể giảm trần lãi suất huy động xuống

dưới mức tăng lạm phát), Ngân hàng Nhà nước vẫn phải “chạy theo” thị trường, hai lần

điều chỉnh giảm trần lãi suất trong năm 2013 tính đến thời điểm này. Lần thứ nhất là

ngày 28/3, trần lãi suất giảm còn 7,5%/năm và từ 28/6 hạ xuống còn 7%/năm. Dù vậy,

tốc độ tăng trưởng tín dụng vẫn không cao, tính đến ngày 23/10/2013 chỉ tăng 6,48%, rất

khó đạt được mục tiêu 12% trong năm 2013 của Ngân hàng Nhà nước.

Có thể thấy, hệ thống ngân hàng thương mại Việt Nam còn tồn tại ba vấn đề lớn như

Thứ nhất là vấn đề nợ xấu. Cuối tháng 9/2013, báo cáo của Ngân hàng Nhà nước cho

biết tổng nợ xấu của toàn hệ thống ngân hàng đến thời điểm này là 138.980 tỷ đồng,

chiếm 4,58% trong tổng dư nợ. Đặc biệt, trong số các ngân hàng có tỷ lệ nợ xấu cao có

các ngân hàng lớn như Agribank, Vietcombank, BIDV, ACB…

Thứ hai là tỷ lệ an toàn vốn tối thiểu (Capital Adequacy Ratio - “CAR”). Dù đa số các

ngân hàng thương mại đã đạt mức tỷ lệ đảm bảo vốn tự có tối thiểu trên 8% theo khuyến

nghị của Hiệp ước Basel II, nhưng tỷ lệ này hoàn toàn có thể giảm xuống nếu các ngân

hàng thương mại trích lập quỹ dự phòng đúng, đủ theo đúng quy định của Ngân hàng

Nhà nước.

Thứ ba, tình hình thanh khoản của các ngân hàng thương mại vẫn còn chông chênh,

đặc biệt là các ngân hàng nhỏ. Dù giai đoạn căng thẳng nhất về thanh khoản (2011-2012)

của hệ thống ngân hàng, dẫn đến cuộc chạy đua lãi suất huy động giữa các tổ chức tín

dụng đã qua đi, nhưng chúng ta chưa thể lạc quan. Đó là do các ngân hàng thương mại sử

dụng nguồn vốn huy động chủ yếu để cho vay chứ không đầu tư một tỷ lệ tương đối (ở

các nước thường khoảng 30-40%) vào các tài sản tài chính có tính thanh khoản cao như

trái phiếu chính phủ, để khi cần có thể chuyển ngay thành tiền mặt. Chỉ khoảng nửa năm

gần đây, tình trạng này mới được cải thiện ở các ngân hàng lớn, nhưng không phải do các

ngân hàng này thay đổi quan điểm mà chỉ do họ không tìm được đầu ra cho nguồn vốn

Lãi suất cơ bản

Lãi suất tái chiết khấu

Lãi suất tái cấp vốn

huy động mà thôi.

Nguồn: www.sbv.gov.vn [2], [3], [4]

* Đơn vị tính: %

Hình 2.7. Biến động lãi suất trong giai đoạn 2010 - 2013

Sự ra đời của Công ty Quản lý tài sản của các tổ chức tín dụng Việt Nam (VAMC)

vào ngày 26/7 với nhiệm vụ xử lý nợ xấu của các ngân hàng thương mại là một trong

những sự kiện đáng chú ý của lĩnh vực ngân hàng. Khi đi vào hoạt động, theo quy định

tại Nghị định 53, các tổ chức tín dụng có tỷ lệ nợ xấu trên 3% sẽ được yêu cầu bán nợ

xấu cho VAMC.

Với nguyên tắc là huy động mọi nguồn lực trong xã hội và hạn chế sử dụng vốn ngân

sách để xử lý nợ xấu, đề án xử lý nợ xấu, VAMC đã thu được những thành tựu bước đầu.

Những diễn tiến nhanh thời gian qua cho thấy quyết tâm cao của Ngân hàng Nhà nước

trong việc xử lý nợ xấu. Chưa đầy hai tháng sau khi VAMC ra đời, ngày 6/9/2013 Ngân

hàng Nhà nước đã ban hành thông tư số 19/2013/TT-NHNN và ngày 9/9/2013 là thông

tư số 20/2013/TT-NHNN để mở đường cho VAMC đi vào hoạt động. Thông tư 19 quy

định về việc mua, bán và xử lý nợ xấu của VAMC. Trong khi đó, thông tư 20 quy định

về cho vay tái cấp vốn trên cơ sở trái phiếu đặc biệt của VAMC. Hai thông tư hướng dẫn

Nghị định 53 này đã mở đường cho VAMC thực hiện giao dịch mua nợ đầu tiên. Điều

đặc biệt là cả hai thông tư có hiệu lực thi hành kể từ ngày 15/9/2013, rất gấp so với thông

thường (các thông tư thường có hiệu lực 45 ngày kể từ ngày ban hành) để đẩy nhanh tiến

độ thực hiện, chứng tỏ có một sự quyết tâm chính trị cao độ.

Theo thông tư 19, ngân hàng có nợ xấu trên 3% buộc phải bán nợ cho VAMC, nhưng

có điểm đáng lưu ý là điều kiện về khoản nợ xấu phải có 65% tài sản đảm bảo bằng bất

động sản đã được bãi bỏ. Đây là một chính sách nới lỏng các điều kiện của hợp đồng

mua bán nợ xấu, giúp các tổ chức tín dụng đáp ứng những yêu cầu của VAMC. Thông tư

20 thì tập trung vào các điều khoản và điều kiện để tái cấp vốn cho những tổ chức tín

dụng sở hữu trái phiếu đặc biệt của VAMC. Theo đó, các tổ chức tín dụng sở hữu hợp

pháp trái phiếu đặc biệt của VAMC và trích lập dự phòng rủi ro đối với trái phiếu đặc

biệt sẽ được Ngân hàng Nhà nước tái cấp vốn. Mức tái cấp vốn sẽ do Thống đốc xem xét

và quyết định dựa trên mục tiêu điều hành chính sách tiền tệ, kết quả trích lập dự phòng

rủi ro đối với trái phiếu đặc biệt và kết quả xử lý nợ xấu. Tuy nhiên mức tái cấp vốn sẽ

không vượt quá 70% so với mệnh giá trái phiếu đặc biệt. Thông tư cũng quy định cụ thể

lãi suất tái cấp vốn sẽ do Thủ tướng Chính phủ quyết định trong từng thời kỳ và lãi suất

tái cấp vốn quá hạn sẽ bằng 150% lãi suất tái cấp vốn ghi trên hợp đồng tín dụng giữa

Ngân hàng Nhà nước và tổ chức tín dụng.

Và chỉ nửa tháng sau khi hai thông tư này chính thức có hiệu lực, các hợp đồng mua

bán nợ xấu đã lần lượt được ký kết. Sau khi Agribank “mở hàng” vào ngày đầu tiên của

tháng 10, với tổng dư nợ gốc bán cho VAMC là 2.534 tỷ đồng, ít ngày sau đến lượt ba

ngân hàng SCB, SHB, PGBank bán 846 tỷ đồng nợ xấu và đến 11/10 tiếp tục là SCB với

khoản nợ xấu 1.300 tỷ đồng. Nhiều hồ sơ bán nợ của các ngân hàng khác đang “xếp

hàng” tại VAMC, cho thấy các định chế tài chính đã có một sự thay đổi tích cực trong

suy nghĩ, bởi mới cách đây không lâu không mấy ngân hàng mặn mà với việc công khai

số nợ xấu và đi bán nợ. Có được một kết quả nhanh chóng trong thời gian rất ngắn như

vậy là nhờ VAMC đã chủ động gặp gỡ từng ngân hàng để nắm bắt thông tin và trao đổi

về khả năng hợp tác mua bán, xử lý nợ xấu trước đó.

Một khi những món nợ đầu tiên được VAMC xử lý công khai, minh bạch, tạo thuận

lợi cho các ngân hàng giải quyết dứt điểm những món nợ xấu để tập trung vào kinh

doanh, các ngân hàng sẽ chủ động tìm đến VAMC chứ không cần Ngân hàng Nhà nước

phải áp dụng các biện pháp bắt buộc (khi tỷ trọng nợ xấu quá 3% tổng dư nợ). Nhiều

ngân hàng có tiềm lực tài chính, tỷ lệ nợ xấu dưới 3% - không thuộc diện phải bắt buộc

bán nợ - cũng tỏ ý muốn bán nợ xấu cho VAMC. Theo kế hoạch, đến cuối năm 2013, con

số nợ xấu được xử lý vào khoảng 35.000 tỷ đồng.

2.2. Nghiên cứu hiệu quả của chính sách tiền tệ tại Việt Nam từ năm 2000 đến nay

2.2.1. Phương pháp và dữ liệu nghiên cứu

Để tiến hành nghiên cứu hiệu quả của chính sách tiền tệ Việt Nam giai đoạn 2000-

2013, nghiên cứu sử dụng phương pháp VAR theo thứ tự sau: Trước tiên, xem xét mối

quan hệ tương quan, để tìm ra mối quan hệ của các biến. Tiếp theo là kiểm định phân rã

phương sai và quan hệ nhân quả Granger để đo lường mức độ giải thích giữa các biến số

này và tìm mối liên hệ giữa chúng theo chu kỳ là 10 chu kỳ, sau đó xem xét hàm phản

ứng xung để biết thời gian tác động của kênh truyền dẫn. Trong mỗi bước thực hiện, lần

lượt đưa các kênh truyền dẫn (tỷ giá hối đoái thực, lãi suất thực,hạn mức tín dụng và dự

trữ bắt buộc) vào mô hình cơ bản (chỉ số sản xuất công nghiệp, chỉ số giá tiêu dùng, cung

tiền mở rộng) để phân tích tác động của các cú sốc tiền tệ, đồng thời kiểm tra tính hiệu

quả của các kênh truyền dẫn tác động đến sản lượng. Bài nghiên cứu không phân tích ảnh

hưởng của kênh tài sản, vì thị trường chứng khoán ở Việt Nam chỉ mới ra đời từ năm

2000, có nhiều diễn biến bất thường, không phản ánh đúng thực trạng thị trường chứng

khoán hiện tại và chịu áp lực đầu cơ từ các nhà đầu tư trong cũng như ngoài nước.

Từ đây,bài viết đề xuất mô hình nghiên cứu với ba biến chính yếu là: Chỉ số sản xuất

công nghiệp (IPI), chỉ số giá tiêu dùng (CPI), cung tiền mở rộng(M2). Các biến khác là:

Tỷ giá hối đoái thực (ER), lãi suất thực (IR), dự trữ bắt buộc (FR), hạn mức tín dụng

(HMTD) và biến ngoại sinh là giá dầu thế giới (OIL).

Dữ liệu để nghiên cứu cơ chế truyền dẫn tiền tệ: bài nghiên cứu thu thập và sử dụng

dữ liệu từ tháng 1/2000 đến nay. Các dữ liệu được thể hiện theo bảng sau:

Bảng 2.1: Bảng số liệu thu thập:

Ý tưởng Biến Đo lường Nguồn tài liệu

Chỉ số sản xuất công nghiệp Tổng cục Thống kê Việt IPI (giá so sánh năm 2000), đơn vị: Nam %

Kinh tế quốc gia Chỉ số giá tiêu dùng (2005 = Tổng cục Thống kê Việt CPI 100%), đơn vị: % Nam

Cung tiền mở rộng, đơn vị: tỷ Thống kê Tài chính quốc M2 VND tế (IFS)

Tỷ giá thực, đơn vị: VND/USD IFS ER

Lãi suất thực, đơn vị: % IFS IR Kênh truyền dẫn Dự trữ bắt buộc, đơn vị: % Ngân hàng Nhà nước FR

HMTD Hạn mức tín dụng, đơn vị: % Ngân hàng Nhà nước

Thay đổi trong nền Giá dầu thế giới, đơn vị: Cơ quan Thông tin Năng OIL kinh tế thế giới USD/thùng lượng Mỹ(EIA)

2.2.2. Kết quả nghiên cứu thực nghiệm

2.2.2.1. Kiểm định tính dừng

Kiểm định tính dừng của các chuỗi dữ liệu trong giai đoạn từ tháng 1/2000 đến

nay

Biến ADF test Biến ADF test

D(CPI) -6,614681*** D(IPI) -11,92581***

D(ER) -13,84106*** D(IR) -5,523272***

D(FR) -12,24745*** D(M2) -10,28927***

D(HMTD) -10,46599*** D(OIL) -9,183001***

Ghi chú:

D đại diện cho sai phân bậc 1 của một chuỗi số liệu tương ứng

Giả thiết Ho là chuỗi dữ liệu có nghiệm đơn vị (không có tính dừng). Ký hiệu ***,

**, * cho biết giả thiết Ho bị bác bỏ tại mức ý nghĩa 1%, 5%, 10%. Tất cả kiểm định đều

sử dụng kiểm định có hằng số.

Theo kết quả kiểm định, tất cả các chuỗi số liệu đang xem xét đều là chuỗi không

dừng và đều dừng ở sai phân bậc 1.

2.2.2.2. Đánh giá cơ chế truyền dẫn

Mô hình kênh cơ bản

Theo Taylor (1995), trong phân tích cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ, các yếu tố

cần quan tâm là các mức giá của thị trường: lãi suất ngắn hạn, lãi suất trái phiếu, tỷ giá…

và số lượng cung cấp trên thị trường tài chính: cung tiền, tín dụng ngân hàng, trái phiếu

chính phủ… Tuy nhiên, mức lãi suất cơ bản mà Ngân hàng Nhà nước đưa ra không phản

ánh được quan hệ cung - cầu tiền trên thị trường tiền tệ, mà chỉ được xem như là một

mức tham chiếu cho các ngân hàng thương mại trong việc thiết lập các mức lãi suất tiền

gửi và cho vay. Do đó, lãi suất này không là biến đại diện thích hợp của các lập trường

chính sách tiền tệ tại Việt Nam. Biến cung tiền mở rộng (M2) là đại diện cho chính sách

tiền tệ, vì sự biến động của cung tiền được xem như là một mục tiêu trung gian trong việc

xây dựng và thực hiện chính sách tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước. Tuy nhiên, ngoài biến

M2, tại Việt Nam, Ngân hàng Nhà nước không chỉ sử dụng các công cụ truyền thống mà

còn sử dụng các công cụ khác như các biện pháp hành chính, hạn mức tín dụng, trần lãi

suất,... Chúng ta sẽ xem xét tác động của chính sách tiền tệ thông qua những kênh truyền

dẫn đó.

Trong mô hình kênh cơ bản thì kiểm định Granger được thực hiện để xem xét về sự

tương quan giữa các biến: Chỉ số sản xuất công nghiệp (IPI), chỉ số giá tiêu dùng (CPI)

và cung tiền mở rộng(M2). Đây là các biến cơ bản và cũng là các biến mà các nhà hoạch

định chính sách quan tâm đầu tiên. Thông thường, các biến này có mối quan hệ tương

quan dương với nhau và có quan hệ tương đối chặt chẽ. Do đó, khi thực hiện chính sách

tiền tệ, các nhà điều hành phải xem xét tác động của các chính sách thông qua việc thay

đổi của các chỉ số kinh tế (CPI, M2), để từ đó có thể biết được tác động của các chính

sách.Thông qua kiểm định nhân quả Granger, có thể thấy ở mô hình kênh cơ bản, M2 chỉ

tác động đến CPI chứ không tác động đến IPI. Theo các hướng ngược lại, cả CPI và IPI

CPI

IPI

đều tác động lại M2. Tuy nhiên, IPI không bị tác động bởi bất kỳ biến nào.

Hình 2.8. Quan hệ nhân quả và phân tích biến động trong mô hình kênh cơ bản sau

biến động 10 tháng

Mặt khác, phân tích phân rã phương sai (trong phần Phụ lục 3) cho chúng ta thấy rằng

tác động thay đổi của M2 chỉ giải thích được khoảng 3% trong sự biến động của

IPI,trong khi lại giải thích được khoảng 8% sự biến động của CPI. Theo hướng ngược lại,

IPI chỉ giải thích được 5% sự biến động của M2, còn CPI giải thích được 8%. Có thể

thấy mức độ truyền dẫn này là rất thấp vì chỉ số trung bình trên thế giới là khoảng từ 20%

đến 30%.

Từ đây chúng ta có kết quả kiểm định mô hình kênh cơ bản bằng hàm phản ứng xung

như sau: (1) Sự biến động của M2 sẽ làm CPI thay đổi theo hướng dương và đạt đỉnh vào

tháng thứ 3 nhưng sau đó giảm xuống vào tháng thứ 4, và tạo ra những biến động theo

hướng dương nhỏ hơn từ tháng thứ 4 đến tháng thứ 10. (2) Ngược lại, khi CPI thay đổi

lại khiến cung tiền M2 thay đổi theo hướng âm, mạnh nhất là đến tháng thứ 3 nhưng sau

đó tác động âm này giảm dần và kết thúc ở tháng thứ 10.(3) Còn khi IPI thay đổi thì nó

sẽ ngay lập tức gây một tác động theo hướng dương đối với M2, song sau đó giảm dần

đến giữa tháng thứ 2, tăng lên một chút vào tháng thứ 4 và không còn tác động nào từ các

tháng sau đó.

Response to Cholesky One S.D. Innovations ± 2 S.E.

Response of D(IPI) to D(IPI)

Response of D(IPI) to D(CPI)

Response of D(IPI) to D(M2)

.04

.02

.00

-.02

-.04

Response of D(CPI) to D(IPI)

Response of D(CPI) to D(CPI)

Response of D(CPI) to D(M2)

.004

.003

.002

.001

.000

-.001

Response of D(M2) to D(IPI)

Response of D(M2) to D(CPI)

Response of D(M2) to D(M2)

.008

.006

.004

.002

.000

-.002

-.004

Đồ thị 2.1. Hàm phản ứng xung của mô hình kênh cơ bản

Mô hình kênh tỷ giá

Để phân tích tính hiệu quả của kênh tỷ giá, chúng ta thêm biến tỷ giá vào mô hình.

Sắp xếp lại mô hình VAR, các biến IPI, CPI, M2 là biến nội sinh, còn biến tỷ giá (ER) là

biến ngoại sinh. Theo lý thuyết nền của Mundell - Flaming, chính sách tiền tệ chỉ có tác

dụng trong một nền kinh tế áp dụng chính sách tỷ giá thả nổi. Do đó với một chế độ tỷ

giá hướng tới cố định thì chính sách tiền tệ hầu như không có tác dụng. Với việc trong

các năm gần đây, Việt Nam luôn hướng tới một chế độ tỷ giá gần như cố định, biên độ

dao động rất nhỏ (chỉ khoảng 1-2%), thật khó để kênh tỷ giá có thể hỗ trợ tăng tính hiệu

quả cho chính sách tiền tệ. Điều này có thể thấy thông qua kiểm định nhân quả Granger,

biến tỷ giá (ER) và IPI không bị bất kỳ một ảnh hưởng nào, chỉ có hai biến M2 và CPI

CPI

IPI

tác động qua lại lẫn nhau.

Hình 2.9. Quan hệ nhân quả và phân tích biến động trong mô hình kênh tỷ giá sau

biến động 10 tháng

Để minh chứng cho lập luận này, qua phân tích phân rã phương sai, chúng ta nhận

thấy M2 biến động và giải thích được đến 6% sự thay đổi của CPI, còn ER chỉ khoảng

0,5%. Trong khi đó CPI giải thích được khoảng 4% sự biến động của M2, còn ER là

khoảng 0,8%. Thông qua hàm phản ứng xung, có thể thấy M2 tác động và làm CPI có xu

hướng biến động dương ngay trong tháng 2 nhưng sau đó giảm dần và tắt hẳn vào tháng

7. Ngược lại, CPI tác động và làm M2 biến động theo hướng âm, lên đến đỉnh điểm vào

tháng 2 và cũng giảm dần và tắt hẳn vào tháng 7.

Response to Cholesky One S.D. Innovations ± 2 S.E.

Response of D(IPI) to D(IPI)

Response of D(IPI) to D(CPI)

Response of D(IPI) to D(M2)

Response of D(IPI) to D(ER)

.06

.04

.02

.00

-.02

-.04

Response of D(CPI) to D(IPI)

Response of D(CPI) to D(CPI)

Response of D(CPI) to D(M2)

Response of D(CPI) to D(ER)

.004

.003

.002

.001

.000

-.001

-.002

Response of D(M2) to D(IPI)

Response of D(M2) to D(CPI)

Response of D(M2) to D(M2)

Response of D(M2) to D(ER)

.008

.006

.004

.002

.000

-.002

-.004

Response of D(ER) to D(IPI)

Response of D(ER) to D(CPI)

Response of D(ER) to D(M2)

Response of D(ER) to D(ER)

.006

.004

.002

.000

-.002

Đồ thị 2.2. Hàm phản ứng xung của mô hình kênh tỷ giá

Mô hình kênh lãi suất

Sau khi phân tích tính hiệu quả của kênh tỷ giá, chúng ta chuyển sang phân tích tính

hiệu quả của kênh lãi suất. Lãi suất được xem xét ở đây là lãi suất thực (IR). Với một sự

thay đổi trong chính sách tiền tệ, lãi suất thực cũng thay đổi theo tương ứng. Qua kiểm

định quan hệ nhân quả Granger, có thể thấy rằng sự thay đổi trong lượng cung tiền M2

chỉ tác động trực tiếp đến CPI, với sự thay đổi của chỉ số giá CPI thì IR bắt đầu thay đổi

và với sự thay đổi của IR thì M2 lại bị tác động thay đổi theo.

CPI

IPI

Hình 2.10. Quan hệ nhân quả và phân tích biến động trong mô hình kênh lãi suất

sau biến động 10 tháng

Thông qua phân tích phân rã phương sai, có thể thấy: (1) Các biến M2, IR và CPI chỉ

giải thích được khoảng 0,3%, 0,08% và 0,1% sự biến động của biến IPI, trong khi đó (2)

M2 giải thích được đến 5% mức biến động của CPI, (3) CPI giải thích được 19% sự biến

động của IR, còn IR giải thích được 5% sự biến động của M2. Thông qua hàm phản ứng

xung, có thể thấy M2 thay đổi gây tác động dương lên CPI, tác động tăng dần và mạnh

nhất là sau đó hai tháng nhưng rồi giảm dần tác động và mất hẳn khi đến tháng thứ 7, tiếp

đến CPI tác động thẳng vào lãi suất khiến cho lãi suất thay đổi ngay nhưng sau đó tác

động này giảm dần và hết hẳn sau bảy tháng khi tác động của M2 đối với CPI không còn.

Điều này cũng có thể giải thích thông qua quá trình tác động của IR tới M2, khi IR tác

động âm đến M2, đỉnh điểm là tháng thứ 2 nhưng sau đó nhanh chóng suy giảm và đến

tháng thứ 4 thì không còn ảnh hưởng nào nữa.

Response to Cholesky One S.D. Innovations ± 2 S.E.

Response of D(IPI) to D(IPI)

Response of D(IPI) to D(CPI)

Response of D(IPI) to D(M2)

Response of D(IPI) to D(IR)

.06

.04

.02

.00

-.02

-.04

Response of D(CPI) to D(IPI)

Response of D(CPI) to D(CPI)

Response of D(CPI) to D(M2)

Response of D(CPI) to D(IR)

.004

.003

.002

.001

.000

-.001

-.002

Response of D(M2) to D(IPI)

Response of D(M2) to D(CPI)

Response of D(M2) to D(M2)

Response of D(M2) to D(IR)

.008

.006

.004

.002

.000

-.002

-.004

Response of D(IR) to D(IPI)

Response of D(IR) to D(CPI)

Response of D(IR) to D(M2)

Response of D(IR) to D(IR)

.02

.01

.00

-.01

Đồ thị 2.3. Hàm phản ứng xung của mô hình kênh lãi suất

Mô hình kênh hạn mức tín dụng

Để thực thi chính sách tiền tệ, ngoài các công cụ truyền thống như nghiệp vụ thị

trường mở, chính sách chiết khấu và tỷ lệ dự trữ bắt buộc, các ngân hàng trung ương còn

có thể thực hiện thông qua các công cụ phi truyền thống mà nới lỏng định lượng (QE) là

công cụ thường được các quốc gia phát triển ưa chuộng, hiện đang được Cục Dự trữLiên

bang Mỹ vàNgân hàng Trung ương Nhật Bản thực hiện… Còn tại Việt Nam, Ngân hàng

Nhà nước khi thực hiện chính sách tiền tệ của mình thường kèm theo các công cụ mang

tính hành chính như hạn mức tín dụng, trần lãi suất,… nên các công cụ này cũng sẽ ảnh

hưởng đến tính hiệu quả của chính sách tiền tệ. Chính vì vậy, trong bài viếtchúng tacũng

xét đến tính hiệu quả của chính sách tiền tệ qua kênh hạn mức tín dụng. Thông qua kiểm

định nhân quả Granger, ta thấy M2 tác động đến IPI, theo một hướng khác thì biến IPI

cùng hạn mức tín dụng (HMTD) đều tác động đến CPI, song CPI chỉ tác động đến biến

CPI

HMTD

IPI

M2 và trong tất cả các biến chỉ có biến M2 là tác động và làm thay đổi biến HMTD.

Hình 2.11. Quan hệ nhân quả và phân tích biến động thông qua mô hình kênh hạn

mức tín dụng sau biến động 10 tháng

Thông qua phân tích phân rã phương sai, có thể thấy rằng hạn mức tín dụng giải thích

được khoảng 9% sự biến động của biến IPI; theo một hướng khác thì IPI lại có thể giải

thích đến khoảng 7% sự biến động của CPI, CPI có thể giải thích được khoảng 9% sự

biến động của M2 và M2 giải thích được khoảng 6% sự biến động của HMTD, còn

HMTD lại có thể giải thích được 10% sự biến động của CPI.

Để làm rõ hơn, chúng ta xem xét hàm phản ứng xung của mô hình kênh hạn mức tín

dụng và thấy rằng với một sự thay đổi của HMTD, IPI sẽ có một tác động âm trong

khoảng 2,5 tháng đầu tiên, sau đó gia tăng và sụt giảm trong khoảng thời gian từ giữa

tháng thứ 2 và tháng thứ 3, rồi lại tác động âm nhưng yếu dần và không còn tác động từ

tháng thứ 7 trở đi. Đến lượt mình, IPI tác động âm thẳng đến CPI nhưng sau đó ảnh

hưởng dương từ giữa tháng thứ 1 đến cuối tháng 4 và những tháng sau dù còn tác động

dương song tác động yếu hơn nhiều trước đây và giảm dần đến cuối tháng thứ 7 thì

không còn tác động. CPI thay đổi làm cung tiền M2 thay đổi theo hướng âm và kéo dài

đến tận tháng thứ 9 mới kết thúc. Khi M2 thay đổi sẽ kéo theo một sự thay đổi theo chiều

hướng âm của HMTD, sự thay đổi này không kéo dài mà đảo chiều nhẹ vào tháng thứ 3,

giảm dần tác động và bị triệt tiêu vào tháng thứ 5. Tuy nhiên, ở kênh hạn mức tín dụng

vẫn còn một tác động nữa là từ HMTD đến CPI, sự ảnh hưởng dương này tăng dần, đạt

Response to Cholesky One S.D. Innovations ± 2 S.E.

Response of D(IPI) to D(IPI)

Response of D(IPI) to D(CPI)

Response of D(IPI) to D(M2)

Response of D(IPI) to D(HMTD)

.06

.04

.02

.00

-.02

-.04

Response of D(CPI) to D(IPI)

Response of D(CPI) to D(CPI)

Response of D(CPI) to D(M2)

Response of D(CPI) to D(HMTD)

.004

.003

.002

.001

.000

-.001

-.002

Response of D(M2) to D(IPI)

Response of D(M2) to D(CPI)

Response of D(M2) to D(M2)

Response of D(M2) to D(HMTD)

.012

.008

.004

.000

-.004

Response of D(HMTD) to D(IPI)

Response of D(HMTD) to D(CPI)

Response of D(HMTD) to D(M2)

Response of D(HMTD) to D(HMTD)

1.6

1.2

0.8

0.4

0.0

-0.4

-0.8

đỉnh điểm vào tháng thứ 3 nhưng sau đó giảm dần và kết thúc vào tháng thứ 10.

Đồ thị 2.4. Hàm phản ứng xung của mô hình kênh hạn mức tín dụng

Mô hình kênh dự trữ bắt buộc

Được xem như là công cụ mạnh nhất trong các công cụ truyền thống của chính sách

tiền tệ, do đó sự thay đổi của tỷ lệ dự trữ bắt buộc theo lý thuyết sẽ có tác động rất lớn

đến các yếu tố vĩ mô khác và do đó cũng ảnh hưởng mạnh đến tính hiệu quả của chính

sách tiền tệ. Chính vì thế, chúng tatiến hành xem xét mô hình kênh dự trữ bắt buộc để tìm

hiểu tác động của nó đến sự hiệu quả của chính sách tiền tệ. Thông qua kiểm định nhân

quả Granger, có thể thấy chỉ có biến dự trữ bắt buộc (FR) tác động đến IPI, song cả

babiến IPI, M2 và FR đều tác động đến CPI, từ đây biến CPI lại chỉ tác động ngược lại

biến M2 và FR.

CPI

IPI

Hình 2.12. Quan hệ nhân quả và phân tích biến động thông qua mô hình kênh dự

trữ bắt buộc sau biến động 10 tháng

Thông qua phân tích phân rã phương sai, FR chỉ giải thích được khoảng 5% trong sự

thay đổi của IPI và khoảng 6% sự biến động của CPI. IPI cũng chỉ giải thích được

khoảng 6,5% sự biến động của CPI.Về phần mình,CPI giải thích được khoảng 5% sự

biến động của M2 và khoảng 4,5% của FR. Cuối cùng, M2 chỉ có thể giải thích cho

khoảng 7% sự biến động của CPI. Nhìn vào mô hình phản ứng xung, khi FR thay đổi thì

IPI sẽ bị ảnh hưởng âm cho đến giữa tháng 2 sau đó đổi hướng tác động dương, tác động

này kéo dài đến khoảng thứ 4 và lại đổi chiều một lần nữa song tác động rất nhỏ, nhanh

chóng yếu dần và kết thúc vào tháng thứ 5. Tuy nhiên, khi FR tác động lên CPI thì đó là

tác động dương trong một khoảng thời gian tương đối dài,dù sau đó cũng giảm dần và bị

triệt tiêu vào tháng thứ 7. M2 thì chỉ có tác động lên CPI và giống với FR khi tác động

này là tác động dương,kéo dài cho đến tận tháng thứ 7. Còn tác động của IPI đến CPI

cũng tương tự song nó lại dừng vào tháng thứ 4 và sau đó mới tăng tạo ra ảnh hưởng

trong khoảng thời gian từ tháng thứ 4 đến tháng thứ 7. Ngược với sự ảnh hưởng của FR,

M2 và IPI đến CPI, tác động của CPI đến M2 lại là tác động âm và tác động này phải từ

tháng thứ 2 trở đi mới thực sự rõ nét, đạt đỉnh vào tháng thứ 3 nhưng rồigiảm dần tác

động cho đến tháng thứ 8, thứ 9. Ngoài ra CPI còn tác động đến FR, gây ảnh hưởng

dương đến FR song chỉ trong khoảng ba tháng rồi nhanh chóng kết thúc và không còn

Response to Cholesky One S.D. Innovations ± 2 S.E.

Response of D(IPI) to D(IPI)

Response of D(IPI) to D(CPI)

Response of D(IPI) to D(M2)

Response of D(IPI) to D(FR)

.04

.02

.00

-.02

-.04

Response of D(CPI) to D(IPI)

Response of D(CPI) to D(CPI)

Response of D(CPI) to D(M2)

Response of D(CPI) to D(FR)

.004

.003

.002

.001

.000

-.001

Response of D(M2) to D(IPI)

Response of D(M2) to D(CPI)

Response of D(M2) to D(M2)

Response of D(M2) to D(FR)

.008

.006

.004

.002

.000

-.002

-.004

Response of D(FR) to D(IPI)

Response of D(FR) to D(CPI)

Response of D(FR) to D(M2)

Response of D(FR) to D(FR)

-.2

nhiều ảnh hưởng trong các tháng sau đó.

Đồ thị 2.5. Hàm phản ứng xung của mô hình kênh dự trữ bắt buộc

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2

Qua phân tích hiệu quả của chính sách tiền tệ tại Việt Nam, có thể thấy rằng tác động

của chính sách tiền tệ đến các biến vĩ mô là tương đối nhỏ so với mức chung của thế giới,

một phần nguyên nhân chính là do độ trễ của chính sách tương đối dài. Và do đó có thể

kết luận chính sách tiền tệ của Việt Nam cóhiệu quả không cao.

Phân tích sâu hơn, ta thấy tỷ giá chỉ có tác động 0,85% đến sản lượng công nghiệp,

cung tiền và lãi suất đều có tác động rất thấp, cũng như độ trễ lại dài, tuy nhiên những

biến còn lại tác động mạnh đến lãi suất như chỉ số giá tác động đến 19%. Theo một

hướng khác thì hạn mức tín dụng giải thích được khoảng 10% sự biến động của chỉ số

giá trong khi dự trữ bắt buộc chỉ giải thích được khoảng 5,5%. Điều này phần nào cho

thấy những chính sách mang tính hành chính mà Ngân hàng Nhà nước đã sử dụng lại có

tác dụng ở Việt Nam, trong khi nhữngchính sách tiền tệ truyền thống không hiệu quả.

Đối chiếu với lý thuyết, điều này cũng rất phù hợp: theo lý thuyết của Mundel - Flaming,

chính sách tiền tệ sẽ không còn tác dụng ở những quốc gia áp dụng cơ chế tỷ giá gần như

cố định và neo chặt với đồng USD trong một khoảng thời gian dài như Việt Nam.

Từ đây, nghiên cứu đề ra ba nhóm chính sách sau:

 Thứ nhất: Đối với tỷ giá, Chính phủ cầnphải nới lỏng biên độ dao động hơn nữa, điều

hành tỷ giá một cách linh hoạt hơn.

 Thứ hai: đối với các kênh truyền dẫn, cần phải làm giảm độ trễ của chính sách. Điều

này có thể thực hiện bằng cách khuyến khích và gia tăng những biện pháp để hướng

tới một nền kinh tế không dùng tiền mặt, vì nếu tiền không nằm trong hệ thống ngân

hàng thì sẽ rất khó khăn khi thực thi các công cụ chính sách tiền tệ. Song song đó là

nâng cao tính truyền dẫn của chính sách tiền tệ thông qua hệ thống ngân hàng.

 Thứ ba: Nâng cao hơn nữa hiệu quả của chính sách tài khóa trong bối cảnh chính sách

tiền tệ còn nhiều hạn chế.

CHƯƠNG 3: GIẢI PHÁP NÂNG CAO TÍNH HIỆU QUẢ CỦA CHÍNH SÁCH

TIỀN TỆ TẠI VIỆT NAM

3.1. Ảnh hưởng của hội nhập và chính sách tỷ giá đến chính sách tiền tệ

Hội nhập kinh tế quốc tế làm thay đổi cơ cấu kinh tế và cơ cấu thị trường tài chính,

thay đổi sự vận động của các luồng tiền trên thị trường và thái độ ứng xử của các thành

viên thị trường trước những thay đổi của chính sách, môi trường kinh tế trong nước và

quốc tế. Mức độ ảnh hưởng này có thể được phân tích dưới các khía cạnh sau:

 Tác động tự do hóa tài chính đến diễn biến tiền tệ: Tựu trung lại, hội nhập kinh tế đặt

ra ba vấn đề mà chính sách tiền tệ phải đối mặt, đó là: (1) kiểm soát tổng lượng tiền

trong nền kinh tế, lãi suất và tỷ giá; (2) ngăn chặn những bất ổn về tiền tệ và kinh tế

vĩ mô khi thực hiện tự do hóa các giao dịch vốn; (3) ảnh hưởng của xu hướng thắt

chặt hay nới lỏng chính sách tiền tệ của các quốc gia trên thế giới.

 Các nhân tố ảnh hưởng đến tính hiệu quả của chính sách tiền tệ:

 Chính sách tỷ giá mà quốc gia đang sử dụng: Điều này tác động trực tiếp đến sự

biến động của lượng cung tiền M2 trong lưu thông và từ đó ảnh hưởng đến sự hiệu

quả.

 Sự phát triển của thị trường tài chính, hệ thống ngân hàng vì điều này ảnh hưởng

đến số nhân tiền tệ, từ đó tác động gián tiếp đến tính hiệu quả của chính sách tiền

tệ.

3.2. Nhóm giải pháp nâng cao tính hiệu quả của chính sách tiền tệ tại Việt Nam

Kể từ năm 2011, để triển khai tinh thần Nghị quyết 11 của Thủ tướng Chính phủ

(ngày 24/2)về những giải pháp chủ yếu tập trung kiềm chế lạm phát, ổn định kinh tế vĩ

mô, bảo đảm an sinh xã hội, một trong những công cụ quan trọng nhất để thực hiện ổn

định kinh tế vĩ mô chính là nâng cao hiệu quả của chính sách tiền tệ. Bên cạnh những

thành tựu đạt được trong thời gian qua như bước đầu kiềm chế được lạm phát, ổn định hệ

thống ngân hàng, tăng dự trữ ngoại hối… thì chính sách tiền tệ của nước ta vẫn bộc lộ

một số hạn chế, rất cần được hoàn thiện hơn thông qua các giải pháp để có thể đạt được

hiệu quả cao hơn. Cụ thể, theo kết quả nghiên cứu rút ra từ bài viết này, để nâng cao tính

hiệu quả của chính sách tiền tệ tại Việt Nam, các nhóm giải pháp sau đây là cần thiết:

 Thứ nhất: Dần dần nới lỏng biên độ dao động của tỷ giá, tiến tới một chế độ tỷ giá thả

nổi khi đủ điều kiện.

 Thứ hai: Gia tăng tính truyền dẫn của chính sách tiền tệ.

 Thứ ba, trong điều kiện giữ nguyên chế độ tỷ giá như hiện nay thì hướng tới sử dụng

thật hiệu quả các chính sách tài khóa.

3.2.1. Nhóm giải pháp nới lỏng biên độ dao động của tỷ giá

Theo lý thuyết của Mundell - Flaming, khi một nền kinh tế thực hiện chính sách tỷ

giá hướng tới cố định hoàn toàn thì chính sách tài khóa sẽ mang lại kết quả cao nhất.

Riêng với Việt Nam, chúng ta ngầm hiểu “tỷ giá” ở đây là tỷ giá hối đoái giữa VND và

USD. Tỷ giá của Việt Nam trước đâylà một chế độ tỷ giá thả nổi có quản lý, tức là chế

độ tỷ giá mà Ngân hàng Nhà nước quy định trước một biên độ dao động, khi tỷ giá vượt

qua biên độ đó, Ngân hàng Nhà nước sẽ can thiệp để giữ nó nằm trong biên độ dao động

cho phép.

Có thể thấy một nguyên nhân khiến cho chính sách tiền tệ của Việt Nam chưa thể đạt

được hiệu quả là do chế độ tỷ giá thả nổi có quản lý, với biên độ dao động rất hẹp (±

1%)mà Ngân hàng Nhà nước Việt Nam đang áp dụng.Chính điều này làm cho các công

cụ của chính sách tiền tệ gặp nhiều khó khăn trong việc theo đuổi các mục tiêu trung gian

như thay đổi tổng cung tiền (M2) vì nó sẽ tác động làm thay đổi tỷ giá và do đó Ngân

hàng Nhà nước phải thực hiện một hành động ngược để ổn định tỷ giá. Vẫn biết rằng một

chính sách tỷ giá hướng tới cố định hoàn toàn là một mục tiêu tốt giúp ổn định nền kinh

tế và thu hút đầu tư, song nếu vẫn giữ chế độ tỷ giá như hiện nay thì chính sách tiền tệ rất

khó để mang lại những hiệu quả như mục tiêu đề ra.

Do đó, nếu vẫn giữ nguyên những chính sách tiền tệ đã được ban hành từ trước đến

nay thì chúng ta cần phải nới lỏng biên độ dao động của tỷ giá.Tất nhiên, để làm được

điều này không đơn giản.

Có thể hình dung việc “nới lỏng biên độ dao động” cũng giống như mở cánh cửa tỷ

giá mà Ngân hàng Nhà nước chính là người giữ cửa. Nghĩa là Ngân hàng Nhà nước phải

kiểm soát được cánh cửa tỷ giá, mở như thế nào để vẫn có thể giữ được. Muốn vậy,

người giữ cửa phải có lực, lực ở đây chính là nguồn dự trữ ngoại hối quốc gia. Vậy nên,

điều kiện cần để có thể thực hiện được giải pháp nới lỏng biên độ dao động này là cán

cân thương mại của Việt Nam phải được cải thiện, song song với cán cân thanh toán phải

liên tục thặng dư, để dự trữ ngoại hối quốc gia ngày càng dồi dào. Một khi dự trữ ngoại

hối quốc gia đủ lớn, Ngân hàng Nhà nước có thể áp dụng nới lỏng biên độ tỷ giá, thậm

chí có thể thả nổi. Điều đáng mừng là những diễn biến về những điều này trong gần hai

năm qua là rất khả quan. Năm 2012, Việt Nam xuất siêu 780 triệu USD, tỷ lệ nhập siêu/

xuất khẩu là -0,7% (trong khi năm 2011, nước ta còn nhập siêu 9,84 tỷ USD). Sang năm

2013, tính từ đầu năm đến hết tháng 8/2013, tổng trị giá xuất nhập khẩu hàng hóa của

nước ta đạt 170,15 tỷ USD, tăng 14,8% so với cùng kỳ năm trước; trong đó, xuất khẩu

đạt 85,16 tỷ USD, tăng 15,1% và nhập khẩu gần 84,99 tỷ USD, tăng 14,4%. Kết quả, cán

cân thương mại hàng hóa của nước ta tám tháng đầu năm 2013 có mức thặng dư trị giá

176 triệu USD. Cán cân thanh toán đã thặng dư, nhờ vào nguồn đầu tư trực tiếp, kiều hối

(tăng dần mỗi năm, năm 2012 đạt 10 tỷ USD, năm 2013 ước đạt 11 tỷ USD), tất cả đã

giúp dự trữ ngoại hối quốc gia tăng mạnh, từ 7 tỷ USD vào giữa 2011 đến nay (10/2013)

lên đến 32 tỷ USD, tương đương với 12 tuần nhập khẩu. Người dân đã có niềm tin rằng

rủi ro tỷ giá là không đáng kể vì nguồn lực để can thiệp của Ngân hàng Nhà nước khá

mạnh. Lòng tin vào VND của cả người dân lẫn trên thị trường đầu tư tài chính quốc tế

ngày càng được cải thiện. Tất cả sẽ là tiền đề cho việc nới lỏng biên độ tỷ giá, để chính

sách tiền tệ đạt hiệu quả cao hơn nữa do có sự ảnh hưởng mạnh mẽ từ một kênh truyền

dẫn quan trọng là tỷ giá hối đoái.

Ngoài ra, tất cả những kênh giúp tăng dự trữ ngoại hối quốc gia, như thu hút nguồn

kiều hối, đầu tư trực tiếp và gián tiếp từ nước ngoài, đẩy mạnh xuất khẩu… đều là những

giải pháp cần tiếp tục được khuyến khích và trợ giúp từ chính sách.

3.2.2. Nhóm giải pháp về gia tăng sự truyền dẫn của chính sách tiền tệ

3.2.2.1. Nhóm giải pháp giúp hoàn thiện các công cụ của chính sách tiền tệ

Để nâng cao hiệu quả của quá trình thực thi chính sách tiền tệ đòi hỏi phải nhanh

chóng hoàn thiện các công cụ của chính sách tiền tệ nhằm bám sát hơn nữa thực tiễn của

nền kinh tế Việt Nam. Các công cụ này cần phải được xây dựng và hoàn thiện theo

hướng hỗ trợ lẫn nhau, phối hợp với nhau để tránh tình trạng các công cụ này triệt tiêu

lẫn nhau. Chúng ta bắt đầu đi sâu vào từng công cụ.

 Công cụ lãi suất:

 Việc điều chỉnh lãi suất cần linh hoạt và gắn với thực tiễn thị trường theo nguyên

tắc mang lại lợi ích cho cả hai phía là người gửi tiền và ngân hàng. Từng bước hạ

dần mức trần lãi suất huy động và các lãi suất khác để từ đó để kéo giảm mức lãi

suất cho vay. Và những điều này một lần nữa cần phải căn cứ theo các nhân tố

như mức độ lạm phát, lợi nhuận bình quân của các doanh nghiệp, diễn biến lãi

suất trên thị trường thế giới,…Mục tiêu quan trọng nhất trong điều hành công cụ

lãi suất là hướng đến tự do hóa lãi suất, bởi khi ấy lãi suất mới thực sự phản ánh

đúng cung cầu về giá vốn trên thị trường ngân hàng. Hiện Ngân hàng Nhà nước

mới áp dụng tự do hóa lãi suất vốn huy động các kỳ hạn trên 6 tháng, còn thì vẫn

quy định trần lãi suất cho các kỳ hạn từ 1-6 tháng. Việc phá bỏ trần lãi suất sẽ

giúp các ngân hàng xây dựng được kế hoạch huy động và cho vay dài hạn chủ

động hơn, phù hợp với tình hình cụ thể của từng ngân hàng, giúp thị trường tiện tệ

- ngân hàng hoạt động ổn định và phát triển.

 Duy trì và từng bước giảm dần sự chênh lệch giữa lãi suất nội tệ và ngoại tệ, từng

bước tiến tới việc hạn chế hiện tượng “đôla hóa” nền kinh tế. Chúng ta đang làm

khá tốt việc này, chủ yếu do lãi suất trên thị trường giảm mạnh đã thu hẹp chênh

lệch lãi suất giữa hai đồng tiền. Hiện tượng đôla hóa giảm hẳn nhưng chủ yếu mới

do các biện pháp hành chính, chưa có một chỗ dựa vững chắc, ví dụ như vị thế ổn

định của VND trong dài hạn.

 Từng bước phát triển hệ thống tài chính quốc gia, nâng cao vai trò của thị trường

chứng khoán trong nền kinh tế, giúp người dân nhận thức rõ về thị trường chứng

khoán là một kênh huy động các nguồn vốn dài hạn cho các doanh nghiệp trong

nền kinh tế. Đưa ngân hàng về đúng nhiệm vụ vốn có của nó là nơi cung cấp các

nguồn vốn ngắn hạn. Hiện nay chúng ta chưa thực hiện tốt điều này, sau hơn 13

năm ra đời thị trường chứng khoán vẫn chưa là một kênh huy động vốn dài hạn

hiệu quả cho doanh nghiệp, dù mới đây Việt Nam đã có tên trong danh sách 80

nước có thị trường chứng khoán minh bạch nhất toàn cầu theo tiêu chuẩn của Tổ

chức Quốc tế các Ủy ban chứng khoán (IOSCO). Ngân hàng vẫn là nguồn cung

cấp vốn chính - cả ngắn hạn và dài hạn - cho nền kinh tế.

 Công cụ cho vay tài chiết khấu, cho vay tái cấp vốn:

 Với hoạt động cho vay tái chiết khấu thì đầu tiên cần thúc đẩy hình thức tín dụng

thương mại, nghĩa là cần xúc tiến các hoạt động đưa pháp lệnh thương phiếu đi

vào hiệu lực. Trong khi các nước phát triển, thương phiếu và các chứng khoán

phái sinh đã phát triển mạnh, thì Việt Nam chúng ta bỏ quên thị trường này. Thị

trường thương phiếu đã có sự tăng trưởng đáng kể từ năm 1970 tới nay, với quy

mô từ 33 tỷ USD lên tới hàng ngàn tỷ USD hiện nay. Trên thực tế, thương phiếu

đã trở thành một trong những công cụ tăng trưởng nhanh nhất trên thị trường tiền

tệ. Sự phát triển công nghệ thông tin cũng là nguyên nhân giải thích cho sự phát

triển của thị trường thương phiếu, do các nhà đầu tư dễ dàng có thông tin và phân

loại rủi ro tín dụng tốt và xấu một cách dễ dàng hơn, bởi vậy, cũng giúp các doanh

nghiệp dễ dàng phát hành các chứng chỉ nợ hơn. Nước ta là một trong những nước

có tỷ lệ người dân kết nối với Internet rất cao, bởi vậy không tận dụng điều này để

phát triển thị trường thương phiếu là một sự uổng phí.

 Phát triển hơn nữa thị trường tiền tệ liên ngân hàng để Ngân hàng Nhà nước có cơ

sở chính xác hơn trong việc định ra mức lãi suất tái chiết khấu phù hợp, giúp tạo

ra tín hiệu tốt đối với hoạt động kinh doanh của các ngân hàng thương mại. Chẳng

hạn, việc tăng lãi suất tái chiết khấu và lãi suất tái cấp vốn sẽ tác động trực tiếp tới

chi phí vay vốn ngắn hạn của các ngân hàng thương mại cũng như chi phí cơ hội

của việc nắm giữ USD của các ngân hàng này. Việc tăng hai mức lãi suất điều

hành này cho thấy Ngân hàng Nhà nước vẫn sẽ cung ứng tiền đáp ứng thanh

khoản của các ngân hàng khi cần thiết, tuy nhiên, chi phí cho việc này sẽ tăng lên.

Khi chi phí nguồn vốn tăng lên, các ngân hàng sẽ phải tăng lãi suất cho vay để

đảm bảo hoạt động kinh doanh có lãi. Lãi suất cho vay tăng thì chi phí sử dụng

vốn cao sẽ khiến các chủ thể kinh tế phải cân nhắc giữa chi tiêu hiện tại và tiết

kiệm cho nhu cầu tương lai và và theo đó sẽ giảm tổng cầu dẫn đến áp lực về lạm

phát cũng dần dần được giảm bớt.

 Đối với công cụ nghiệp vụ thị trường mở:

 Nghiệp vụ thị trường mở được xem như là công cụ linh hoạt và hữu hiệu nhất của

chính sách tiền tệ. Do đó chúng ta phải quan tâm nhiều hơn đến nghiệp vụ này

thông qua các biện pháp như:

 Theo dõi, dự đoán vốn khả dụng của ngân hàng, đưa ra nhận định về chiều

hướng của lạm phát để đưa ra quyết định can thiệp vào thị trường mở lúc nào,

với khối lượng bao nhiêu.

 Cần có các quy định về công cụ, đối tượng tham gia thị trường mở và linh hoạt

trong cơ chế mua bán trong thị trường mở.

 Thúc đẩy quá trình tạo hàng hóa cho thị trường mở: gia tăng phát hành tín

phiếu, trái phiếu kho bạc, phát hành tín phiếu Ngân hàng Nhà nước, cho phép

ngân hàng thương mại phát hành các loại chứng chỉ tiền gửi…

 Phát triển đồng bộ các thị trường khác liên quan như thị trường liên ngân hàng

và thị trường thứ cấp.

3.2.2.2. Nhóm giải pháp giúp giảm thanh toán không dùng tiền mặt

Một trong những biện pháp giúp gia tăng tính hiệu quả của chính sách tiền tệ là gia

tăng sự truyền dẫn của nó, vì qua những gì phân tích ở trên, có thể thấy chính sách tiền tệ

của Việt Nam vẫn còn một độ trễ rất lớn và chính độ trễ này làm giảm đi hiệu quả của

chính sách tiền tệ. Một trong những giải pháp để cải thiện điều này là những thay đổi

mang tính hệ thống giúp giảm thanh toán không dùng tiền mặt và nâng cao hiệu quả hoạt

động của ngân hàng thương mại.

Như đã phân tích ở Chương 2, Nghị định 161/2006/NĐ-CP dù có nhiều ưu điểm

nhưng vẫn còn nhiều tồn tại và hạn chế về phạm vi thanh toán bằng tiền mặt do các

doanh nghiệp, tổ chức bị kiểm soát chỉ là các doanh nghiệp sử dụng vốn nhà nước và

ngân sách nhà nước. Đây là một thiếu sót lớn do các nhóm đối tượng khác ngày càng

đóng một vai trò quan trọng trong nền kinh tế và chiếm tỷ trọng lớn trong các giao dịch.

Một phần khác, nghị định này vẫn chưa bao hàm được những giao dịch có giá trị lớn như

giao dịch tiền mặt trong các công ty chứng khoán.

Vì vậy trong thời gian tới, Chính phủ nên thực hiện những việc sau:

 Ban hành nghị định mới thay thế Nghị định 161 về thanh toán về tiền mặt nhằm góp

phần chuyển đổi dần nhận thức và thói quen dùng tiền mặt sang không dùng tiền mặt

của người dân, nghị định mới này cần kế thừa những ưu điểm của Nghị định 161 và

khắc phục dần những hạn chế của nghị định này như điều chỉnh các tổ chức sử dụng

ngân sách nhà nước và tổ chức sử dụng vốn nhà nước cũng như một số điểm trong

các quy định về việc rút tiền mặt và phí giao dịch tiền mặt. Mở rộng phạm vi điều

chỉnh đối với các giao dịch trong các lĩnh vực chưa được điều chỉnh bởi Nghị định

161 như các giao dịch chứng khoán, giao dịch tài chính của doanh nghiệp, giải ngân

vốn cho vay… Ban hành và đưa vào triển khai nghị định mới này sẽ giúp đáp ứng yêu

cầu hội nhập kinh tế quốc tế, từng bước đưa hệ thống thanh toán nói chung và tỷ

trọng thanh toán không dùng tiền mặt/GDP của Việt Nam cao ngang với một số nước

phát triển trong khu vực và thế giới.

 Tạo điều kiện trang bị cho đầy đủ cơ sở hạ tầng kỹ thuật tiện lợi với các tiện ích văn

minh để nâng cao tính khả khi của việc hạn chế một cách hợp pháp và hợp lý các giao

dịch không bằng tiền mặt, giúp tiết kiệm chi phí xã hội liên quan đến sử dụng tiền

mặt, giảm thiểu rủi ro do thanh toán bằng tiền mặt, góp phần nâng cao hiệu quả quản

lý nhà nước và sử dụng vốn, góp phần từng bước cải thiện tính minh bạch trong một

số giao dịch.

Trong nghị định mới, nên chú ý đến các nội dung sau:

 Bổ sung thêm các đối tượng mới.

 Tổ chức, cá nhân không thanh toán bằng tiền mặt trong các giao dịch chứng khoán

trên Sở giao dịch chứng khoán hoặc trong các giao dịch đã đăng ký, lưu ký tại

Trung tâm Lưu ký chứng khoán, vì thực tế hiện nay các đối tượng tham gia các

giao dịch chứng khoán nêu trên đều phải có tài khoản thanh toán tại ngân hàng và

các giao dịch chứng khoán đó chủ yếu diễn ra ở những thành phố, khu vực đã đáp

ứng về điều kiện hạ tầng thanh toán không dùng tiền mặt.

 Các doanh nghiệp có giao dịch tài chính với nhau vì theo chế độ kế toán tài chính,

các doanh nghiệp có hạch toán đầy đủ các giao dịch thanh toán và đều có tài

khoản thanh toán tại ngân hàng. Dựa trên những chứng từ đã phát sinh giao dịch

thanh toán qua ngân hàng của các doanh nghiệp, các cơ quan chức năng (cơ quan

thuế, kiểm toán…) có thể quản lý, làm cơ sở để tính thuế và kiểm tra, giám sát

việc thực hiện quy định liên quan đến thanh toán bằng tiền mặt của doanh nghiệp.

 Thực hiện đồng bộ thêm các biện pháp khác như sử dụng các phương tiện thanh toán để

giải ngân vốn cho vay của tổ chức tín dụng, chi nhánh ngân hàng nước ngoài đối với

khách hàng. Mục đích chính là giúp hỗ trợ kiểm tra, giám sát được mục đích sử dụng vốn

vay minh bạch hơn về đối tượng và tiến độ giải ngân cũng như giảm dần việc sử dụng

tiền mặt trong giải ngân tín dụng ngân hàng.

Yêu cầu các Bộ liên quan và Ủy ban nhân dân các tỉnh, thành phố trực thuộc

Trung ương cần phối hợp thống nhất với các ngân hàng để triển khai thực hiện kế hoạch

thông tin tuyên truyền đồng bộ, kịp thời và hiệu quả tới người dân cả nước.

3.2.2.3. Nhóm giải pháp giúp nâng cao tính truyền dẫn thông qua hệ thống ngân

hàng thương mại

Hệ thống ngân hàng thương mại Việt Nam chính là bộ máy giúp cho các kênh truyền

dẫn thực sự phát huy được vai trò của mình. Một hệ thống ngân hàng lành mạnh gồm

những thành viênđồng đều, khỏe mạnh, thì vòng quay tiền tệ truyền từ ngân hàng này

đến ngân hàng khác sẽ không bị ách tắc.

Như đã phân tích ở Chương 2, hệ thống ngân hàng thương mại hiện còn nhiều vấn đề

tồn tại và để hệ thống hoạt động có hiệu quả, an toàn hơn thì việc tái cơ cấu lại hệ thống

ngân hàng là rất cần thiết trong giai đoạn hiện nay. Tái cơ cấu không chỉ là việc sắp xếp

lại cơ cấu tổ chức của các ngân hàng thương mại yếu kém bằng cách cơ cấu lại tổ chức,

thay đổi nhân sự lãnh đạo, mở rộng hoặc thu hẹp lại các phòng, ban chức năng nhằm

giúp cho bộ máy ngân hàng thương mại hoạt động có hiệu quả hơn, mà các ngân hàng

thương mại phải “thay đổi” trên tất cả các phương diện còn yếu: nguồn vốn, tài sản, tài

chính, cơ cấu tổ chức, tư duy quản lý, cách thức quản trị điều hành,… từ đó giúp cho các

ngân hàng thương mại hoạt động an toàn, lành mạnh và có hiệu quả hơn.

Nhằm tái cơ cấu hệ thống ngân hàng thương mại, Ngân hàng Nhà nước đã tỏ rõ sự

quyết tâm lành mạnh hóa các ngân hàng, phân loại các ngân hàng yếu kém để ra thời hạn

cho các ngân hàng này phải sáp nhập với nhau hoặc với một định chế khác. Tuy nhiên,

sau gần hai năm thực hiện, có thể thấy tiến trình vẫn còn chậm và chưa thực sự quyết liệt.

Tính đến tháng 9/2013, số ngân hàng thương mại chỉ còn 34. Ngân hàng Nhà nước cần

tiếp tục chỉ đạo cho sáp nhập, phá sản các ngân hàng có tình hình nợ xấu cao, thanh

khoản kém và không có cơ hội cải thiện được tình hình. Chỉ lưu ý rằng trước khi cho sáp

nhập hoặc phá sản, cần có một công ty kiểm toán độc lập để định giá đưa vào vốn góp

đối với ngân hàng sáp nhập, hoặc thanh lý tài sản của ngân hàng phá sản để có cơ sở để

giải quyết những khoản nợ của ngân hàng đó. Việc sáp nhập, phá sản ngân hàng yếu kém

được thực hiện tốt sẽ giúp cho hệ thống ngân hàng thương mại hoạt động ổn định, cạnh

tranh lành mạnh. Ngoài ra, Ngân hàng Nhà nước với vai trò là cơ quan quản lý cao nhất

với các ngân hàng thương mại cần tham mưu với Chính phủ và các ban ngành liên quan

sửa đổi, bổ sung và hoàn thiện hành lang pháp lý về hoạt động ngân hàng nhằm tạo cho

các ngân hàng thương mại dù là của trong nước hay nước ngoài, có cổ phần của Nhà

nước hay không cũng được cạnh tranh bình đẳng, nghĩa là xóa bỏ tình trạng phân biệt đối

xử giữa các ngân hàng thương mại và loại bỏ các hình thức bảo hộ, bao cấp trong lĩnh

vực ngân hàng. Ngân hàng Nhà nước cũng cần áp dụng các thiết chế và chuẩn mực quốc

tế về an toàn đối với hoạt động tiền tệ, ngân hàng cho các ngân hàng thương mại để hình

thành một môi trường kinh doanh lành mạnh hơn.Trong quá trình tái cơ cấu hệ thống

ngân hàng thương mại thì giải quyết nợ xấu là vấn đề quan trọng nhất.

Việc Công ty Quản lý tài sản của các tổ chức tín dụng Việt Nam (VAMC) mua được

nợ xấu đã tốt, nhưng sẽ còn tốt hơn nếu số nợ xấu ấy trở thành “tốt”, nghĩa là sẽ có người

đứng ra xem xét, cơ cấu lại khoản nợ, đầu tư cho đơn vị thiếu nợ để cuối cùng có thể trả

được nợ, khi ấy nợ xấu mới thực sự được giải quyết. Nếu không như vậy, việc mua bán

ấy cuối cùng cũng chỉ là ngân hàng được “bồi hoàn” một số tiền cho khoản nợ xấu mất đi

của mình, tiền ấy được lấy từ ngân sách thông qua hình thức tái cấp vốn mà thôi. Vậy

nên, sau khi mua nợ xấu, VAMC nên tổ chức đấu giá công khai các khoản nợ xấu này, để

các nhà đầu tư có tiềm lực tham gia. Những nhà đầu tư ấy chỉ có thể là những tổ chức tài

chính chuyên nghiệp của nước ngoài. Thế nhưng, dù các định chế tài chính lớn này đã

công khai bày tỏ mong muốn được tham gia vào quá trình xử lý nợ xấu thông qua việc tài

trợ vốn, mua hoặc làm cầu nối giúp nhà đầu tư nước ngoài tham gia quá trình xử lý nợ

xấu ở Việt Nam, thì khung pháp lý hiện tại chưa cho phép họ làm điều đó. Điều phải làm

ngay trong thời gian tới làNgân hàng Nhà nước cùng các bộ ngành liên quan cần bổ

sung, hoàn thiện các quy định pháp luật liên quan đến hoạt động, quyền hạn của các tổ

chức nước ngoài,để họ có thể tham gia vào quá trình xử lý nợ xấu của hệ thống ngân

hàng. Có như vậy, quá trình này mới được xử lý một cách thực sự triệt để.

Được như vậy, mục tiêu của Ngân hàng Nhà nước là đến cuối năm 2015 cơ bản xử lý

xong số nợ xấu hiện nay có thể được thực hiện. Đề án cơ cấu lại hệ thống các tổ chức tín

dụng giai đoạn 2011 - 2015, tạo nền tảng cho sự phát triển an toàn, bền vững của hệ

thống các tổ chức tín dụng đến năm 2020 cũng có hy vọng thành công.

Song song với quá trình xử lý nợ xấu, bản thân các ngân hàng thương mại cũng cần

đẩy mạnh quá trình tự hoàn thiện mình để trở thành những ngân hàng mạnh, hiện đại.

Muốn vậy, phải nâng cao hiệu quả công tác quản trị điều hành ở tất cả các khâu như: tổ

chức, nhân sự, quản trị tài sản và nợ, quản trị rủi ro thanh khoản, lãi suất, tỷ giá… Bên

cạnh đó, các ngân hàng cần chủ động nâng cao năng lực tài chính của mình trên các tiêu

chí chính như vốn tự có, chất lượng tài sản và hiệu quả hoạt động. Để thực hiện được

điều này, các ngân hàng thương mại cần phải từng bước tăng vốn điều lệ, xây dựng lộ

trình tăng vốn điều lệ cho phù hợp với điều hiện hoàn cảnh thực tế cũng như nâng cao

sức cạnh tranh và chủ động hội nhập trong khu vực và thế giới trong lĩnh vực tiền tệ, tín

dụng và ngân hàng. Dĩ nhiên, quá trình hội nhập này phải tính toán cụ thể sao cho phù

hợp với năng lực thực tế của các ngân hàng thương mại cũng như khả năng quản lý và

kiểm soát của các cơ quan quản lý nhà nước. Đặc biệt, phải trích lập đầy đủ các khoản dự

phòng rủi ro nhằm minh bạch hóa tình hình tài chính và tài sản có rủi ro, khi cho vay

hoặc đầu tư mới phải thực hiện đúng quy trình cho vay và đầu tư, chấp hành nghiêm

chỉnh việc cho vay và đầu tư vào những doanh nghiệp sân sau của ngân hàng… Bên cạnh

đó, việc đổi mới và kiện toàn công tác nhân sự cũng là một yếu tố rất quan trọng. Việc tái

cơ cấu mạng lưới giao dịch của từng ngân hàng thương mại cũng rất quan trọng, bởi sau

một thời gian Ngân hàng Nhà nước cho phép các ngân hàng thương mại mở rộng mạng

lưới giao dịch, một số ngân hàng đã mở rộng nhanh mạng lưới trong khi khả năng quản

trị điều hành, chất lượng nguồn nhân lực... không theo kịp tương xứng. Nhiều ngân hàng

trên cùng một địa bàn thành lập nhiều chi nhánh, phòng giao dịch, đặc biệt là tại Hà Nội

và TP. Hồ Chí Minh, tạo ra sự cạnh tranh không lành mạnh ngay trong nội bộ các chi

nhánh và giữa các ngân hàng với nhau nhằm giành giật khách hàng khiến cho thị trường

tiền tệ đôi khi khá bát nháo. Tuy nhiên, việc tái cơ cấu mạng lưới này cần phải rất cẩn

trọng vì “đẻ ra thì dễ, xóa đi thì khó”, làm không khéo sẽ gây mất lòng tin của một bộ

phận khách hàng, có thể dẫn đến sự lung lay của cả hệ thống theo phản ứng dây

chuyền.Và điều cuối cùng nhưng không kém phần quan trọng, là quá trình đổimớicông

nghệ ngân hàng cần được tiếptục và thực hiện một cách quyết liệt.Dù việc ứng dụng công

nghệ ngân hàng của các ngân hàng hiện đã có bước phát triển vềchất trong thời gian qua,

chúng ta thường xuyên đọc được thông tin ngân hàng X, ngân hàng Y mới có công nghệ

mới, dịch vụ mới, sản phẩm mới… nhưng nếu so với các ngân hàng thương mại ở các

nước tiên tiến trên thế giới hay các ngân hàng 100% vốn nước ngoài tại Việt Nam thì các

ngân hàng trong nước vẫn còn có khoảng cách khá xa. Do đó, hệ thống các ngân hàng

thương mại trong nước cần tiếp tục đổi mới, ứng dụng công nghệ hiện đại nhằm phát

triển hơn nữa các sản phẩm dịch vụ ngân hàng hiện đại dựa trên nền tảng công nghệ, tăng

tính bảo mật thông tin của khách hàng...Thực hiện đồng bộ tất cả những giải pháp trên sẽ

giúp xây dựng một hệ thống ngân hàng thương mại vững mạnh. Là cơ sở để nâng cao

tính truyền dẫn các chính sách tiền tệ, giúp chính sách tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước

đưa ra đạt hiệu quả cao hơn.

3.2.3. Nhóm giải pháp hướng tới sử dụng chính sách tài khóa

Như đã trình bày ở trên, không phải lúc nào chính sách tiền tệ cũng nhằm đạt được

một mục tiêu cụ thể, mà tùy vào từng thời kỳ, giai đoạn và thể chế chính trị mà một quốc

gia có lựa chọn riêng của mình. Một khi Ngân hàng Nhà nướcquyết thực hiện mục tiêu

cho tỷ giá dao động ở biên độ rất hẹp để tạo môi trường ổn định giúp thu hút các luồng

vốn đầu tư nước ngoài, điều mà Việt Nam đang thực hiện, thì vẫn có những giải pháp để

hỗ trợ cho mục tiêu này, đó là nâng cao hơn nữa hiệu quả củachính sách tài khóa.

Để thực hiện có hiệu quả chính sách tài khóa, rất cần đưa ra các mục tiêu cụ thể cũng

như phải gia tăng hiệu quả hoạt động của chính sách tài khóa, thông qua hai công cụ

chính là thu chi ngân sách, tức là chi tiêu của Chính phủ và hệ thống thuế. Vì vậy, quan

trọng nhất là phải xây dựng và thực hiện tốt Luật Ngân sách Nhà nước, bởi đó là gốc rễ

của vấn đề. Các chuyên gia kinh tế đã khẳng định rằng ngân sách chính là công cụ chính

sách quan trọng nhất nhằm hoàn thành các mục tiêu quốc gia, bao gồm đảm bảo công

bằng và bình đẳng trong phân bổ nguồn lực. Đối với mọi quốc gia, Luật Ngân sách Nhà

nước được xem là đạo luật gốc trong thể chế về quản lý tài chính công. Việc xây dựng và

hoàn thiện các quy định liên quan đến Luật Ngân sách Nhà nước là vấn đề phức tạp, đòi

hỏi cần phải được xem xét, cân nhắc kỹ lưỡng.

Luật Ngân sách Nhà nước hiện hành của Việt Nam được Quốc hội Khóa 11, kỳ họp

thứ 2 thông qua ngày 16/12/2002, có hiệu lực từ năm ngân sách 2004. Bên cạnh những

kết quả tích cực đạt được, trước những thay đổi về tình hình kinh tế - xã hội và các yêu

cầu tiếp tục hoàn thiện thể chế quản lý tài chính công đặt ra trong quá trình tái cơ cấu nền

kinh tế, Luật Ngân sách Nhà nước hiện hành cũng bộc lộ một số bất cập, hạn chế cần

được xem xét sửa đổi, bổ sung cho phù hợp, đặc biệt là tính lồng ghép của hệ thống Ngân

sách Nhà nước, phạm vi ngân sách, quản lý các khoản phí, lệ phí, phân cấp nguồn thu,

nhiệm vụ chi giữa ngân sách trung ương với ngân sách địa phương, đảm bảo công khai

minh bạch và trách nhiệm giải trình, cải cách hành chính trong lĩnh vực tài chính, ngân

sách.

Vì vậy, Luật Ngân sách Nhà nước rất cần được sửa đổi càng sớm càng tốt. Việc sửa

đổi Luật Ngân sách Nhà nước phải hướng tới việc nâng cao hiệu quả quá trình phân bổ,

sử dụng và quản lý tài chính công, tạo động lực phát triển các nguồn lực tài chính trong

xã hội để phục vụ có kết quả các mục tiêu phát triển kinh tế - xã hội, đảm bảo an ninh,

quốc phòng của đất nước. Tất nhiên, cũng cần đảm bảo tính kế thừa và phát huy những

mặt tích cực của Luật Ngân sách Nhà nước hiện hành, đảm bảo tuân thủ với Hiến pháp

và các luật khác có liên quan, phù hợp với thực tiễn phát triển kinh tế - xã hội của đất

nước, đáp ứng yêu cầu đổi mới cơ chế quản lý kinh tế trong quá trình tái cơ cấu và

chuyển đổi mô hình tăng trưởng. Luật mới phải khắc phục được những tồn tại của luật

hiện hành để nâng cao hiệu lực, hiệu quả quản lý ngân sách Nhà nước, tăng cường kỷ

cương, kỷ luật tài chính, khắc phục tính lồng ghép trong hệ thống ngân sách Nhà nước,

tiếp tục thực hiện phân cấp nguồn thu và nhiệm vụ chi giữa trung ương và địa phương

nhằm đảm bảo nguồn tài chính để thực hiện nhiệm vụ chi của ngân sách địa phương, phát

huy tính chủ động của ngân sách các cấp chính quyền địa phương trong quản lý và sử

dụng ngân sách Nhà nước, nhưng đảm bảo tính thống nhất của ngân sách Nhà nước và

vai trò chủ đạo của ngân sách trung ương. Cùng với quá trình đó cần nâng cao tính công

khai minh bạch trong công tác quản lý ngân sách Nhà nước, đảm bảo và đề cao thẩm

quyền, thực quyền của Quốc hội, các cơ quan của Quốc hội ngay trong việc quyết định

và giám sát ngân sách Nhà nước.

Chúng ta có thể xem xét các mô hình và cơ chế đã được sử dụng ở các nước, như can

thiệp ngân sách cụ thể, đặc biệt trong hỗ trợ tiếp cận giáo dục và chăm sóc y tế, các công

cụ thuế giúp giảm tình trạng bất bình đẳng thông qua cung cấp kinh phí cho các dịch vụ

địa phương; các phương thức chuyển đổi tài chính minh bạch cho chính quyền địa

phương; và hướng dẫn chỉ số giúp theo dõi tiến độ nhằm cải thiện chất lượng phân bổ

ngân sách cấp tỉnh.

Trong khuôn khổ nghiên cứu này,chúng ta không bàn đến khi nào thì nên áp dụng

chính sách tài khóa mở rộng, khi nào thì nên thắt chặt, mà chỉ trình bày những vấn đề

liên quan đến thu và chi ngân sách nhà nước, là hai vấn đề cốt lõi để một quốc gia hoạt

động tốt - thu đúng, thu đủ và chi đúng, chi hiệu quả. Đối với thu ngân sách, cần lưu ý

những vấn đề sau:

 Thứ nhất, tiếp tục tập trung vào chính sách tháo gỡ khó khăn cho doanh nghiệp như

đã đề ra vào đầu năm 2013. Gia hạn nộp thuế thu nhập doanh nghiệp, thuế giá trị gia

tăng và thời hạn nộp tiền sử dụng đất, giảm tỷ lệ thu với các khoản thu ngân sách nhà

nước và hoàn lại tiền thuế bảo vệ môi trường đã nộp. Từ đó hướng tới việc giúp các

doanh nghiệp hạ chi phí sản xuất kinh doanh, giúp hạ giá thành và nâng cao lượng sản

phẩm tiêu thụ.

 Thứ hai, dần hoàn thiện hệ thống và khung pháp lý cho việc thu ngân sách nhà nước,

giúp tạo môi trường kinh doanh có lợi cho các doanh nghiệp. Xây dựng và hoàn thiện

Luật sửa đổi, bổ sung một số điều trong luật thuế thu nhập doanh nghiệp, thuế giá trị

gia tăng… Tiến tới giảm các loại thuế này. Một trong những vấn đề hết sức quan

trọng là không nên nghĩ đến việc “tận thu”, như đánh thuế thật cao đối với doanh

nghiệp, thuế đất, thuế thu nhập cá nhân… Những loại thuế này trước mắt có thể giúp

tăng thu ngân sách, nhưng về lâu dài có thể dẫn đến hậu quả, mà giai đoạn khó khăn

của nền kinh tế thời gian qua là dẫn chứng sinh động. Đánh thuế đất hai lần, đẩy giá

tính thuế lên cao… góp phần khiến giá thành bất động sản Việt Nam cao hơn giá trị

thực, để rồi bất động sản đóng băng, doanh nghiệp khó khăn, Nhà nước vừa thất thu

thuế đất, thuế doanh thu, thuế thu nhập doanh nghiệp từ phía doanh nghiệp, vừa thất

thu thuế trước bạ từ hoạt động mua bán bất động sản, thuế thu nhập cá nhân từ phía

người bán… Hay như thuế cao, chi phí cầu đường cao, thuế xăng dầu cao… khiến

nhiều doanh nghiệp khó khăn, phá sản, dẫn tới Nhà nước không thu được thuế nữa.

Vậy nên, một chính sách thuế với mức vừa phải, khoan thưsức dân, “nuôi” doanh

nghiệp,sẽ khiến người ta hào hứng kinh doanh, qua đó lại tiếp tục đóng thuế lâu dài.

Chính phủ và các bộ, ngành liên quan cũng nên hoàn thiện dần các thông tư hướng

dẫn sửa đổi chế độ thu nộp, quản lý và sử dụng phí, lệ phí trong các lĩnh vực mũi

nhọn.

 Trái phiếu chính phủ và tín phiếu kho bạc cũng rất quan trọng, là nguồn bổ sung ngân

sách quan trọng, rất cần được tính toán để lúc nào bán, bán bao nhiêu để bổ sung cho

phần thu ngân sách Nhà nước. Giai đoạn vừa qua, do bội chi ngân sách lớn, nên

Chính phủ liên tục phải đẩy mạnh phát hành trái phiếu chính phủ nhằm bù đắp cho

khoản thiếu hụt. Kho bạc Nhà nước 9 tháng đầu năm 2013đã phát hành đến 144.812

tỷ đồng trái phiếu Chính phủ, gần hết kế hoạch năm 2013 (150.000 tỷ đồng) và phải

xin Quốc hội duyệt phát hành thêm. Trong khi đó, 9 tháng đầu năm, tổng thu ngân

sách mới đạt 64,7% so với dự toán. Bởi vậy, nếu không có sự chấn chỉnh kịp thời để

tăng nguồn thu khác từ thuế, từ nguồn viện trợ không hoàn lại… thì khả năng “nợ nần

chồng chất” là khó tránh khỏi, sẽ là gánh nặng cho những năm tiếp theo.

Thu ngân sách đã vậy, chi ngân sách nhà nước gồm có chi tiêu công (chi thường

xuyên) và đầu tư công, cónhiều vấn đềcần giải quyết như sau:

 Thứ nhất, về chi tiêu công, cần phải tinh chỉnh lại bộ máy quản lý cồng kềnh, loại bỏ dần

những bộ phận không mang lại giá trị gia tăng cao hoặc không cần thiết. Việc cải cách

hành chính, tinh giản biên chế và lành mạnh hóa đội ngũ cán bộ, định biên bộ máy nhân

sựđể cơ cấu lại toàn bộ hệ thống các ban ngành chức năng. Đưa ra nhiều hơn nữa những

quy chế thi đua, khen thưởng, tạo ra sự công bằng cao nhất giữa các nhân viên cũng như

giữa nhân viên và bộ máy lãnh đạo, tránh thực hiện chế độ “cào bằng” vì như thế sẽ khó

có khả năng thu hút được những nhân tài bên ngoài chấp nhận làm việc trong khu vực

nhà nước. Và như vậy trong dài hạn rất khó để giúp cho khu vực nhà nước phát triển một

cách mạnh mẽ như các khu vực khác trong nền kinh tế.Để tiết kiệm cho ngân sách, hiện

nay rất nhiều khoản chúng ta có thể bỏ, không chi, chẳng hạn như chi cho cán bộ tham

quan, học tập nước ngoài, chi cho công xa, tổ chức lễ hội…rất lãng phí. Bên cạnh đó, cần

tránh thất thu ngân sách do hiện tượng cán bộ thuế liên kết với doanh nghiệp để tư vấn

bớt thuế, sau đó chia nhau khoản trốn thuế.Ở cấp cao hơn, cần tránh những sai phạm

trong chi tiêu ngân sách. Nước ta đã có Luật Quản lý nợ công, được Quốc hội khóa XII,

kỳ họp thứ 5 thông qua ngày 17/6/2009. Tuy nhiên, việc thực hiện vẫn còn nhiều bất cập.

Thông tin mới đây cho thấy, chỉ với 51 cuộc kiểm toán ở các bộ ngành, địa phương,

doanh nghiệp, Kiểm toán Nhà nước đã kiến nghị xử lý tài chính tổng cộng 8.963 tỷ đồng,

trong đó tăng thu cho ngân sách 1.394 tỷ đồng và giảm chi 1.803 tỷ đồng.Qua kiểm toán

chuyên đề quản lý và sử dụng vốn trái phiếu chính phủ (giai đoạn 2010-2012), Kiểm toán

Nhà nước cũng kiến nghị thu hồi về ngân sách hơn 292 tỷ đồng vốn trái phiếu chính phủ

đã phân bổ và thanh toán sai quy định.Theo kết quả kiểm toán, việc phân bổ và sử dụng

vốn trái phiếu chính phủ năm 2011 đã phát sinh một số hạn chế như: Phân bổ vốn cho dự

án chưa có quyết định đầu tư; bố trí vốn cho dự án không thuộc danh mục được phê

duyệt; phân bổ vốn cho các dự án không đủ thủ tục… Qua những dẫn chứng trên, chúng

ta thấy sự cần thiết phải có Luật Chi tiêu công để Chính phủ có cơ sở pháp lý giám sát

các khoản chi tiêu công, tránh lãng phí, dành nguồn lực cho phát triển kinh tế.

 Thứ hai, về đầu tư công, chúng ta cần tập trung vào một số ngành kinh tế trọng điểm và

đầu tư phát triển những ngành kinh tế đó. Tránh đầu tư dàn trải theo dạng là “phân tán rủi

ro” để tránh phân bổ vào những ngành nghề kinh tế không phải là thế mạnh của mình.

Mặt khác, điều này cũng giúp phân bổ nguồn lực đầu tư hiệu quả hơn và mang lại giá trị

gia tăng cao hơn. Từ đó góp phần thúc đẩy những ngành nghề này phát triển và thật sự

trở thành khu vực phát triển mũi nhọn của nền kinh tế.Do hệ thống pháp luật chưa đồng

bộ, đặc biệt là việc phân cấp quá rộng lại thiếu các chế tài và biện pháp quản lý, giám sát,

nên đã phát sinh nhiều tồn tại, hạn chế, như phê duyệt chủ trương và quyết định đầu tư

tràn làn không tính đến khả năng cân đối vốn, bố trí vốn dàn trải dẫn đến thời gian thi

công kéo dài, kế hoạch đầu tư bị cắt khúc ra từng năm, hiệu quả đầu tư kém và lãng phí

nguồn lực của Nhà nước. Tình trạng này không chỉ gây nợ đọng trong xây dựng cơ bản

quá mức, mà còn gây áp lực rất lớn đến việc cân đối ngân sách nhà nước các cấp và gây

bức xúc trong dư luận xã hội. Từ đây, có thể đưa ra các giải pháp sau:

 Rà soát, sắp xếp thứ tự ưu tiên các dự án đầu tư của Nhà nước, ưu tiên bố trí vốn cho

các dự án đã hoàn thành đưa vào sử dụng nhưng chưa phân bố vốn, các dự án trọng

điểm, cấp bách, hiệu quả có khả năng hoàn thành đúng thời hạn. Hạn chế khởi công

mới các dự án sử dụng ngân sách nhà nước. Thu hồi vốn đầu tư đối với các dự

ánchậm triển khai, không hiệu quả. Không sử dụng quỹ ngân sách nhà nước, các quỹ

đặc biệt để ứng trước.

 Bảo đảm nguồn lực để thực hiện các chính sách an sinh xã hội.

Cũng như vấn đề chi tiêu công, thực tiễn cho thấy rất cần sự ra đời của Luật Đầu tư

công. Luật này sẽ khắc phục tình trạng đầu tư dàn trải, bảo đảm tính công khai, minh

bạch trong tất cả các khâu của quá trình đầu tư.Luật Đầu tư công phải hoàn thiện hệ

thống pháp luật về quản lý đầu tư công phù hợp với chủ trương tái cấu trúc nền kinh tế

nói chung và tái cơ cấu đầu tư mà trọng tâm là tái cơ cấu đầu tư công nói riêng. Đây là cơ

sở pháp lý đồng bộ, thống nhất nhằm nâng cao hiệu lực, hiệu quả công tác quản lý sử

dụng vốn đầu tư công (không bao gồm đầu tư của doanh nghiệp nhà nước) đối với toàn

bộ quá trình đầu tư, từ khâu quyết định chủ trương đầu tư, chuẩn bị đầu tư, phê duyệt

quyết định đầu tư, lựa chọn chương trình đưa vào kế hoạch; chuyển từ kế hoạch đầu tư

hằng năm sang kế hoạch đầu tư trung hạn (3 - 5 năm); toàn bộ quy trình triển thực hiện

kế hoạch đến theo dõi, đánh giá, giám sát kế hoạch, chương trình, dự án đầu tư. Luật Đầu

tư công phải khắc phục được tình trạng đầu tư dàn trải, phân tán hiện nay, góp phần nâng

cao hiệu quả đầu tư công theo đúng mục tiêu, định hướng của chiến lược, quy hoạch, kế

hoạch phát triển kinh tế - xã hội của đất nước; chống thất thoát, lãng phí; bảo đảm tính

công khai, minh bạch trong tất cả các khâu của quá trình đầu tư; từng bước hội nhập, phù

hợp với thông lệ quốc tế trong quản lý đầu tư công. Luật Đầu tư công sẽ thiết lập được

trật tự trong việc ra quyết định chủ trương đầu tư, phê duyệt dự án đầu tư. Luật phải quy

định cụ thể đối với thẩm quyền quyết định chủ trương đầu tư chương trình, dự án đầu tư

công; điều kiện quyết định chủ trương đầu tư chương trình, dự án đầu tư công; thẩm

quyền quyết định chương trình, dự án đầu tư công; căn cứ lập, thẩm định, phê duyệt

chương trình, dự án đầu tư công; thẩm định nguồn vốn và khả năng cân đối vốn chương

trình, dự án đầu tư công... Những quy định cụ thể này sẽ chấm dứt được tình trạng đầu tư

công dàn trải, lãng phí, kém hiệu quả nhưng không có cơ quan, tổ chức, cá nhân phải

chịu trách nhiệm trực tiếp.

Những năm gần đây, tổng mức chi tiêu trong khu vực công (bao gồm cả chi thường

xuyên và chi đầu tư) luôn là nguồn đầu tư lớn nhất xã hội (chiếm khoảng một nửa GDP).

Đây được xem là một mảnh đất màu mỡ cho tham nhũng với các hợp đồng có nhiều ưu

ái cho các đối tượng doanh nghiệp nhà nước và một số doanh nghiệp tư nhân lớn có

nhiều mối quan hệ mà có thể thấy rõ thông qua các câu chuyện về Vinashin, Vinaline,…

Mặt khác, các tập đoàn tư nhân lớn có mối quan hệ với các ngân hàng hay tổ chức tài

chính lại thường tập trung vào các hoạt động kinh doanh các loại tài sản (như bất động

sản, chứng khoán) hoặc tìm kiếm nguồn tài nguyên thiên nhiên chứ không chú trọng đầu

tư vào các ngành kinh doanh có khả năng mang lại nhiều giá trị gia tăng cho nền kinh tế.

Trong khi các doanh nghiệp vừa và nhỏ - những động lực tăng trưởng kinh tế chính của

đất nước - lại dễ dàng bị chèn ép và khó tiếp cận các nguồn vốn vay (mặc dù lãi suất cho

vay hiện nay chỉ còn khoảng 12%/năm và chắc chắn thấp hơn rất nhiều so với giai đoạn

2010-2011). Mặc dù trong các năm qua, việc phòng chống tham nhũng cũng được đề ra,

nhưng hiệu quả rất thấp do còn mang nặng tính hình thức. Chỉ xin đề cập một ví dụ cụ

thể: Theo Nghị định về minh bạch tài sản, thu nhập do Chính phủ ban hành hồi tháng

7/2013, từ ngày 5/9/2013 sẽ có chín nhóm đối tượng phải kê khai tài sản, thu nhập, với

liệt kê gần như tất cả các loại công chức có khả năng dính đến tham nhũng.Từ năm 2007

đến nay đã có ba nghị định cùng nhiều thông tư điều chỉnh việc này nhưng thực tế hiệu

quả đối với công cuộc phòng chống tham nhũng chưa rõ ràng, thuyết phục, việc kê khai

tài sản thu nhập như hiện nay còn mang tính hình thức, khó mà kiểm soát thu nhập của

cán bộ công chức như mục tiêu cuối cùng mà biện pháp này nhắm đến. Cụ thể, cả nước

cókhoảng 1,7 triệu cán bộ công chức thuộc diện phải thực hiện kê khai minh bạch tài sản,

vậy mà từ khi áp dụng quy định trên đến nay, chưa có trường hợp tham nhũng nào được

phát hiện bằng cách này.Vậy đâu là nguyên nhân?Đó là do kê khai mà không có cơ chế

xác minh thì cũng bằng thừa. Điều cần làm ngay là kê khai tài sản phải đi cùng với việc

công khai trong dư luận, như vậy mới đạt được yêu cầu giám sát của người dân. Theo

ông Jairo Acuna-Alfaro, cố vấn chính sách về phòng chống tham nhũng của Chương

trình Phát triển Liên Hiệp Quốc (UNDP), nếu người dân không truy cập được thông tin

hoặc tham gia giám sát việc kê khai tài sản, hoặc nếu pháp luật về vấn đề này không

được thực thi một cách công bằng và hiệu quả, tác động của việc kê khai tài sản sẽ rất

hạn chế, hàm ý chúng ta đã có quy định bổ sung về kê khai tài sản, nhưng sẽ vô nghĩa

nếu kết quả đó không được công khai.

Tóm lại, muốn chính sách tài khóa đạt hiệu quả cao, song song với việc thực hiện tốt

Luật Ngân sách Nhà nước và các bộ luật cần thiết, chúng ta cần phải phòng chống tham

nhũng một cách thật sự hiệu quả, tập trung, khoa học, có lộ trình cụ thể.

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3

Chính sách tiền tệ là một trong những chính sách quan trọng của nền kinh tế. Do đó

việc đánh giá hoạt động của chính sách tiền tệ đóng vai trò quan trọng trong việc hoạch

định những mục tiêu chính sách cuối cùng của các nhà điều hành. Trên cơ sở đánh giá tác

động của các chính sách tiền tệ mà Ngân hàng Nhà nước Việt Nam đã sử dụng, ta thấy

cần có một sự uyển chuyển trong việc điều chỉnh các chính sách để từ đó phù hợp với

tính hình thực tế của đất nước. Trong giai đoạn hiện nay, khi Việt Nam đặt mục tiêu

chính là kiềm chế lạm phát và tăng trưởng kinh tế thì chính sách tiền tệ càng có ý nghĩa

quan trọng. Nhưng cũngphải lưu ý rằng sẽ luôn luôn có sự đánh đổi giữa các mục tiêu

với nhau, nên cần phải xem xét thật kỹ lưỡng, đánh giá xem mục tiêu nào hiện tại là quan

trọng nhất và để từ đó đề ra những giải pháp cụ thể thực hiện mục tiêu đó.

KẾT LUẬN

Việt Nam trên con đường hội nhập với nền kinh tế thế giới đã đạt được nhiều thành

công, trở thành thành viên của các tổ chức kinh tế quan trọng trên thế giới như Hiệp hội

các quốc gia Đông Nam Á (ASEAN), Tổ chức Thương mại thế giới (WTO),… tham gia

vào nhiều hiệp ước kinh tế như Khu vực mậu dịch tự do ASEAN (AFTA), sắp tới có thể

là hiệp định Đối tác kinh tế chiến lược xuyên Thái Bình Dương (TPP),… Điều này mang

đến cho nước ta cơ hội để vươn lên từng bước khẳng định mình trên trường quốc tế như

những gì từng xảy ra đối với những “con rồng”, “con hổ” châu Á khi gia nhập các tổ

chức này. Tuy nhiên, cơ hội luôn đi kèm với thách thức, và có lẽ thách thức lớn nhất

dành cho lĩnh vực tài chính - ngân hàng. Nghiên cứu tính hiệu quả của chính sách tiền tệ,

vì vậy, là một yêu cầu bức thiết. Việc nghiên cứu này phần nào đó có thể hỗ trợ các nhà

hoạch định chính sách trong việc đưa ra các chính sách sát với thị trường và đạt được

hiệu quả. Ngoài ra, các nhà hoạch định phải biết nhắm tới mục tiêu nào là tốt nhất, như

nên đặt mục tiêu tăng trưởng kinh tế hay kiềm chế lạm phát, tỷ giá cố định hay thả nổi

trong từng giai đoạn cụ thể của nền kinh tế. Điều quan trọng là Ngân hàng Nhà nước phải

cho thấy một sự nhất quán và có một chiến lược dài hạn, rõ ràng. Ví dụ theo đuổi chính

sách lạm phát mục tiêu thì kiên quyết theo đuổi, không “chạy theo” tín hiệu thị trường.

Vì chỉ có như vậy mới tạo được sự tin cậy của doanh nghiệp, người dân cũng như các tổ

chức quốc tế, từ đó thị trường sẽ tự động điều chỉnh theo chính sách của Ngân hàng Nhà

nước.

Dù rất cố gắng nghiên cứu thật sâu về tính hiệu quả của chính sách tiền tệ, song do

thời gian nghiên cứu chưa nhiều và chưa có công trình nghiên cứu trong nước trước đó

để tham khảo, nên bài nghiên cứu sẽ không tránh khỏi những khiếm khuyết. Đặc biệt, do

không thể có số liệu tổng lượng tiền mặt (M0), nên bài viết chưa có những phân tích cụ

thể hơn nữa và những tác động của các chính sách tiền tệ đến sự phát triển kinh tế.

TÀI LIỆU THAM THẢO

Danh mục tài liệu tiếng Việt

1. Lê Thị Ngọc Duyên, 2011. Sử dụng phương pháp VAR để phân tích cơ chế lan

truyền chính sách tiền tệ của Việt Nam. Luận văn thạc sĩ. Đại học Kinh tế Thành

phố Hồ Chí Minh.

2. Nguyễn Anh Kiệt, 2013. Nghiên cứu truyền dẫn tiền tệ ở Việt Nam. Luận văn thạc

sĩ. Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh.

3. Nguyễn Phi Lân, 2010. Cơ chế truyền dẫn tiền tệ dưới góc độ phân tích định

lượng. Tạp chí Ngân hàng, số 18/2010.

4. Nghị quyết số 11/NQ-CP, ngày 24 tháng 2 năm 2011, Về những giải pháp chủ yếu

tập trung kiềm chế lạm phát, ổn định kinh tế vĩ mô, bảo đảm an sinh xã hội.

5. Nguyễn Văn Ngọc, 2011. Tiền tệ ngân hàng và thị trường tài chính. Đại học Kinh

tế Quốc dân Hà Nội.

6. Thời báo ngân hàng, 2013. Dự khảo nghị định tiền mặt: Góp phần dịch chuyển

nhận thức và thói quen dùng tiền mặt.

7. Trần Ngọc Thơ và Nguyễn Hữu Tuấn, 2013. “Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền

tệ ở Việt Nam tiếp cận theo mô hình SVAR”. Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí

Minh.

8. Ủy ban Kinh tế Quốc hội, 2012. Tỷ giá hối đoái giai đoạn 2000 - 2011: Các nhân

tố quyết định, mức độ sai lệch và tác động đối với xuất khẩu.

9. Vũ Văn Thực, 2013. Táicơcấuhệthống ngânhàng thươngmạiởViệtNam. Tạp chí Phát

triển & Hội nhập, số 10 (20) tháng 5-6/2013.

Danh mục tài liệu tiếng Anh

1. Ben SC Fung, 2002. A VAR Analysis of the effects of monetary policy in East Asia.

Monetary and Economic Department. September 2002.

2. Frederic S. Mishkin, 2011. The Economics of Money, Banking, and Financial

Markets, Seventh Edition, Addison-Wesley, Boston, MA, seven edition.

3. Giuseppe De Arcangelis and Giorgio Di Giorgio, 1999. Monetary Policy Shocks

and Transmission in Italy A VAR Analysis, Monetary and Economic Department

September 2002.

4. Hwee, C., 2004. A VAR Analysis of Singapore’s Monetary Transmission

Mechanism. SMU Economics and Statistics Working Paper Series. Singapore:

Singapore Management University, September 2004.

5. IMF, 2010. Direction of trade statistics, CD, Database and Browser.

6. IMF, 2010. International Financial Statistics, CD, Database and Browse

7. Motilal Bicchal, Monetary Polycy and Inflation in India. A Structural VAR

Analysis. PhD Research scholar, department of Economics University of

Hyderabad.

8. Poddar, T., Sab, R., & Khachatryan, H.. 2006. The Monetary Transmission

Mechanism in Jordan. IMF Working Papers 06/48. Washington, DC: IMF.

9. Ronald Mangani, “The Effects of Monetary Policy in Malawi”, A Research Project

Funded by the African Economic Research Consortium.

iii

Danh mục tài liệu Internet

Loop=2430950130502400&_afrWindowMode=0&_afrWindowId=fxc2gptv1_1#

%40%3F_afrWindowId%3Dfxc2gptv1_1%26_afrLoop%3D2430950130502400

%26_afrWindowMode%3D0%26_adf.ctrl-state%3Dfxc2gptv1_129>

aisuatID=2&_afrLoop=2430991551589700&_afrWindowMode=0&_afrWindowI

d=fxc2gptv1_126#%40%3FloailaisuatID%3D2%26_afrWindowId%3Dfxc2gptv1

_126%26_afrLoop%3D2430991551589700%26_afrWindowMode%3D0%26_adf

.ctrl-state%3Dfxc2gptv1_250>

aisuatID=3&_afrLoop=2431021980629400&_afrWindowMode=0&_afrWindowI

d=fxc2gptv1_247#%40%3FloailaisuatID%3D3%26_afrWindowId%3Dfxc2gptv1

_247%26_afrLoop%3D2431021980629400%26_afrWindowMode%3D0%26_adf

.ctrl-state%3Dfxc2gptv1_371>

ky-luc-moi.htm

PHỤ LỤC

1. Kiểm định tính dừng của các biến

t-Statistic Prob.* -6.614681 0.0000

-3.473672 -2.880463 -2.576939

t-Statistic Prob.* -13.84106 0.0000

-3.473672 -2.880463 -2.576939

t-Statistic Prob.* -12.24745 0.0000

Null Hypothesis: D(CPI) has a unit root Exogenous: Constant Lag Length: 0 (Automatic based on SIC, MAXLAG=13) Augmented Dickey-Fuller test statistic Test critical 1% level values: 5% level 10% level *MacKinnon (1996) one-sided p-values. Null Hypothesis: D(ER) has a unit root Exogenous: Constant Lag Length: 0 (Automatic based on SIC, MAXLAG=13) Augmented Dickey-Fuller test statistic Test critical 1% level values: 5% level 10% level *MacKinnon (1996) one-sided p-values. Null Hypothesis: D(FR) has a unit root Exogenous: Constant Lag Length: 0 (Automatic based on SIC, MAXLAG=13) Augmented Dickey-Fuller test statistic Test critical values: -3.473672 -2.880463 -2.576939 1% level 5% level 10% level

t-Statistic Prob.* -10.46599 0.0000

-3.490772 -2.887909 -2.580908

t-Statistic Prob.* -11.92581 0.0000

-3.474265 -2.880722 -2.577077

t-Statistic Prob.* -5.523272 0.0000

-3.473967 -2.880591 -2.577008

*MacKinnon (1996) one-sided p-values. Null Hypothesis: D(HMTD) has a unit root Exogenous: Constant Lag Length: 0 (Automatic based on SIC, MAXLAG=12) Augmented Dickey-Fuller test statistic Test critical 1% level values: 5% level 10% level *MacKinnon (1996) one-sided p-values. Null Hypothesis: D(IPI) has a unit root Exogenous: Constant Lag Length: 2 (Automatic based on SIC, MAXLAG=13) Augmented Dickey-Fuller test statistic Test critical 1% level values: 5% level 10% level *MacKinnon (1996) one-sided p-values. Null Hypothesis: D(IR) has a unit root Exogenous: Constant Lag Length: 1 (Automatic based on SIC, MAXLAG=13) Augmented Dickey-Fuller test statistic critical Test values: 1% level 5% level 10% level *MacKinnon (1996) one-sided p-values. Null Hypothesis: D(M2) has a unit root Exogenous: Constant Lag Length: 0 (Automatic based on SIC, MAXLAG=13)

t-Statistic Prob.* -10.28927 0.0000

-3.473672 -2.880463 -2.576939

t-Statistic Prob.* -9.183001 0.0000

-3.473672 -2.880463 -2.576939 Augmented Dickey-Fuller test statistic Test critical 1% level values: 5% level 10% level *MacKinnon (1996) one-sided p-values. Null Hypothesis: D(OIL) has a unit root Exogenous: Constant Lag Length: 0 (Automatic based on SIC, MAXLAG=13) Augmented Dickey-Fuller test statistic Test critical 1% level values: 5% level 10% level *MacKinnon (1996) one-sided p-values.

2. Lựa chọn đỗ trễ tối ưu và kiểm định phần dư cho các mô hình cơ bản và mở rộng:

2.1. Mô hình kênh cơ bản 2.1.1. Lựa chọn độ trễ

VAR Lag Order Selection Criteria Endogenous variables: D(IPI) D(CPI) D(M2) Exogenous variables: C D(OIL) Date: 08/20/13 Time: 09:01 Sample: 2000M07 2013M04 Included observations: 145 HQ SC AIC FPE Lag LR LogL -18.82021 -18.74708 -18.87026 1.28e-12 0 1374.094 NA -19.22619* -19.40900 -19.53412 6.59e-13 1 110.3206 1431.224 -19.66901 1450.003 2 -19.17630 5.76e-13 35.48573 -19.67987* -19.00241 1459.791 18.09072* 5.70e-13* 3 -18.75108 -19.61331 6.10e-13 7.542100 1463.965 4 -18.56854 -19.61552 6.10e-13 16.17341 1473.126 5 -19.46880* -19.40460 -19.26296 -19.19010

vii

6.46e-13 7.09e-13 7.16e-13 1478.025 1480.551 1489.111 8.446959 4.251283 14.05024 -19.05846 -18.89409 -18.81295

Schwarz information information

-19.55896 6 -18.32721 -19.46967 7 -18.05316 -19.46360 8 -17.86233 * indicates lag order selected by the criterion LR: sequential modified LR test statistic (each test at 5% level) FPE: Final prediction error AIC: Akaike criterion SC: criterion HQ: Hannan-Quinn information criterion

Độ trễ tối ưu được chọn là 3.

Vector Autoregression Estimates Date: 08/20/13 Time: 09:02 Sample (adjusted): 2000M11 2013M04 Included observations: 150 after adjustments Standard errors in ( ) & t-statistics in [ ] D(IPI(-1)) D(IPI(-2)) D(IPI(-3)) D(CPI(-1)) D(CPI(-2)) D(CPI(-3)) D(M2) D(CPI) D(IPI) 0.012120 0.017107 -0.742443 (0.01850) (0.00765) (0.08577) [-8.65639] [ 2.23751] [ 0.65510] -0.505533 0.023013 -0.012395 (0.02117) (0.00875) (0.09813) [-5.15190] [ 2.63097] [-0.58561] 0.008994 0.012502 -0.224946 (0.08647) (0.01865) (0.00771) [-2.60133] [ 1.62187] [ 0.48215] -0.174960 0.453817 -0.333511 (0.93656) (0.20203) (0.08349) [-0.35610] [ 5.43578] [-0.86602] -0.506332 0.183927 -0.704657 (1.02675) (0.22148) (0.09153) [-0.68630] [ 2.00955] [-2.28614] 0.339713 (0.94859) 0.093266 (0.08456) 0.223620 (0.20462)

viii

[ 0.35812] [ 1.10296] [ 1.09285] 0.135173 0.104904 0.052093 (0.39452) (0.08510) (0.03517) [ 0.13204] [ 2.98295] [ 1.58839] -0.029342 0.045665 -0.623743 (0.08716) (0.03602) (0.40407) [-1.54366] [ 1.26778] [-0.33663] 0.537505 -0.063997 0.177737 (0.08589) (0.03550) (0.39819) [ 1.34987] [-1.80297] [ 2.06927] 0.007591 -0.000191 0.013244 (0.00721) (0.00156) (0.00064) [ 1.83573] [-0.29686] [ 4.87783] -0.025059 0.013278 0.056197 (0.07410) (0.01598) (0.00661) [ 0.75843] [ 2.01026] [-1.56782] 0.390253 0.346387 0.152432 0.033115 8.896358 304.0346 -3.907127 -3.686347 0.004553 0.040961

D(M2(-1)) D(M2(-2)) D(M2(-3)) C D(OIL) R-squared Adj. R-squared Sum sq. resids S.E. equation F-statistic Log likelihood Akaike AIC SchwarzSC Mean dependent S.D. dependent Determinant (dof adj.) Determinant resid covariance Log likelihood Akaike information criterion Schwarz criterion 0.448058 0.408350 0.001211 0.002952 11.28381 666.6636 -8.742181 -8.521402 0.003055 0.003838 resid covariance 4.54E-13 3.61E-13 1510.123 -19.69497 -19.03263 0.140153 0.078294 0.007093 0.007143 2.265671 534.1078 -6.974771 -6.753991 0.008631 0.007441

2.1.2. Kiểm tra phần dư

VAR Residual Serial Correlation LM Tests Null Hypothesis: no serial

Prob 0.0841 0.0150 0.0514 0.4224 0.2642 0.1392 0.4351 0.3287 0.7818 0.8453 0.3092 0.0000

correlation at lag order h Date: 08/20/13 Time: 09:02 Sample: 2000M07 2013M04 Included observations: 150 Lags LM-Stat 15.25626 1 20.51139 2 16.83274 3 9.162330 4 11.17034 5 13.55171 6 9.024095 7 10.27542 8 5.572757 9 4.872471 10 10.53081 11 37.55486 12 Probs from chi-square with 9 df.

2.2. Mô hình kênh tỷ giá

2.2.1. Lựa chọn độ trễ tối ưu

HQ SC -26.69569 -26.59819 -26.89317* -27.18567*

VAR Lag Order Selection Criteria Endogenous variables: D(IPI) D(CPI) D(M2) D(ER) Exogenous variables: C D(OIL) Date: 08/20/13 Time: 09:14 Sample: 2000M07 2013M04 Included observations: 145 AIC FPE Lag LR LogL -26.76242 2.80e-17 0 1948.275 NA -27.38588 117.3362 1 1.50e-17 2009.476 -27.46868* -26.64751 40.97159 1.38e-17* 2 2031.479 -26.25814 -27.40777 1.47e-17 20.93125 3 2043.063 -25.78059 -27.25869 1.71e-17 9.094725 4 2048.255 -25.47851 -27.28508 1.68e-17 30.39042 5 2066.168 -25.05230 -27.18733 1.86e-17 14.63014 6 2075.082 -24.61743 -27.08094 2.09e-17 13.14391 7 2083.368 -24.31055 -27.10253 2.07e-17 2100.933 26.89279* 8 -27.13501 -26.94063 -26.65809 -26.55101 -26.31979 -26.07993 -25.96805

Schwarz information information

* indicates lag order selected by the criterion LR: sequential modified LR test statistic (each test at 5% level) FPE: Final prediction error Akaike AIC: criterion SC: criterion HQ: Hannan-Quinn information criterion

Độ trễ tối ưu được chọn là 1.

2.2.2. Kiểm tra phần dư

serial

Prob 0.0002 0.0001 0.4660 0.9008 0.0308 0.1512 0.2088 0.2103 0.6859 0.4302 0.1549 0.0000

VAR Residual Serial Correlation LM Tests Null Hypothesis: no correlation at lag order h Date: 08/20/13 Time: 09:15 Sample: 2000M07 2013M04 Included observations: 152 Lags LM-Stat 44.73495 1 45.86954 2 15.81385 3 9.293915 4 28.09016 5 21.75742 6 20.25898 7 20.22430 8 12.81969 9 16.32960 10 21.64931 11 51.68165 12 Probs from chi-square with 16 df.

2.3. Mô hình kênh lãi suất

2.3.1. Lựa chọn độ trễ

VAR Lag Order Selection Criteria

HQ SC -23.82949 -23.73199 -24.16681* -24.45931*

-24.42781 -24.23429 -23.99377 -23.89340 -23.68183 -23.39820 -23.20801

Schwarz information information

Endogenous variables: D(IPI) D(CPI) D(M2) D(IR) Exogenous variables: C D(OIL) Date: 08/20/13 Time: 09:19 Sample: 2000M07 2013M04 Included observations: 145 AIC FPE Lag LR LogL -23.89623 4.92e-16 0 1740.477 NA -24.65951 136.7724 1 2.29e-16 1811.815 -24.76148* -23.94031 43.55824 2.07e-16* 2 1835.207 -23.55179 -24.70142 2.21e-16 21.04318 3 1846.853 -23.11627 -24.59438 2.46e-16 1855.092 4 14.43274 -22.82090 -24.62747 2.39e-16 1873.492 31.21576* 5 -22.41433 -24.54937 2.60e-16 16.96757 1883.829 6 -21.93570 -24.39920 3.05e-16 8.110425 1888.942 7 -21.55051 -24.34248 3.26e-16 18.20022 1900.830 8 * indicates lag order selected by the criterion LR: sequential modified LR test statistic (each test at 5% level) FPE: Final prediction error AIC: Akaike criterion SC: criterion HQ: Hannan-Quinn information criterion

Độ trễ tối ưu là 1.

2.3.2. Kiểm tra phần dư

serial

VAR Residual Serial Correlation LM Tests Null Hypothesis: no correlation at lag order h Date: 08/20/13 Time: 09:20 Sample: 2000M07 2013M04 Included observations: 152 Lags LM-Stat 51.48668 1 46.42019 2 18.18136 3 Prob 0.0000 0.0001 0.3134

xii

11.16691 20.19195 26.65633 16.73242 20.79525 13.84914 15.28583 17.67065 53.47303 0.7991 0.2117 0.0455 0.4031 0.1865 0.6100 0.5038 0.3435 0.0000

4 5 6 7 8 9 10 11 12 Probs from chi-square with 16 df.

2.4. Mô hình kênh hạn mức tín dụng

2.4.1. Lựa chọn độ trễ tối ưu

HQ SC -14.78586 -14.66411 -14.92611* -15.29137

-15.30298* -15.04519 -14.73150 -14.48746 -14.14685 -13.76521 -13.66735

Schwarz VAR Lag Order Selection Criteria Endogenous variables: D(IPI) D(CPI) D(M2) D(HMTD) Exogenous variables: C D(OIL) Date: 08/20/13 Time: 09:25 Sample: 2000M07 2013M04 Included observations: 103 AIC FPE Lag LR LogL -14.86875 4.10e-12 0 773.7404 NA -15.54003 2.10e-12 1 95.25074 824.3117 -15.71741* -14.69421 849.4464 45.38886* 1.76e-12* 2 -14.19291 -15.62539 1.94e-12 19.46095 860.7075 3 -13.63573 -15.47748 2.26e-12 13.83538 869.0901 4 -13.14817 -15.39920 2.48e-12 18.82481 881.0589 5 -12.56406 -15.22437 3.00e-12 10.45991 888.0549 6 -11.93892 -15.00850 3.82e-12 6.921555 892.9379 7 -11.59754 -15.07641 3.69e-12 26.12249 912.4351 8 * indicates lag order selected by the criterion LR: sequential modified LR test statistic (each test at 5% level) FPE: Final prediction error AIC: Akaike criterion SC: criterion information information

xiii

HQ: Hannan-Quinn information criterion

Độ trễ tối ưu là 2.

2.4.2. Kiểm tra phần dư

Prob 0.8130 0.2487 0.1766 0.4524 0.3566 0.4467 0.2722 0.0524 0.7981 0.8077 0.3419 0.0006

VAR Residual Serial Correlation LM Tests Null Hypothesis: no serial correlation at lag order h Date: 08/20/13 Time: 09:26 Sample: 2000M07 2013M04 Included observations: 109 Lags LM-Stat 10.94303 1 19.39599 2 21.04896 3 16.00775 4 17.45740 5 16.08966 6 18.93295 7 26.11736 8 11.18219 9 11.02960 10 17.69767 11 40.66171 12 Probs from chi-square with 16 df.

2.5. Mô hình kênh dự trữ bắt buộc

2.5.1. Lựa chọn phần dư tối ưu

VAR Lag Order Selection Criteria Endogenous variables: D(IPI) D(CPI) D(M2) D(FR) Exogenous variables: C D(OIL) Date: 08/20/13 Time: 09:31 Sample: 2000M07 2013M04 Included observations: 145 AIC FPE Lag -17.15936 4.15e-13 0 -17.87271 2.03e-13 1 LogL 1252.054 NA 1319.772 LR 129.8314 SC -16.99513 -17.38001*

xiv

1342.808 42.89472* 1.85e-13* 1.97e-13 20.60459 1354.211 2.11e-13 19.92454 1365.585 2.18e-13 23.57941 1379.484 2.53e-13 8.902515 1384.907 2.98e-13 7.897657 1389.886 3.09e-13 21.43790 1403.889

Schwarz information information

-17.96976* -17.14859 2 -16.75672 -17.90636 3 -16.36445 -17.84255 4 -16.00700 -17.81357 5 -15.53265 -17.66769 6 -15.05217 -17.51567 7 -14.69615 -17.48812 8 * indicates lag order selected by the criterion LR: sequential modified LR test statistic (each test at 5% level) FPE: Final prediction error AIC: Akaike criterion SC: criterion HQ: Hannan-Quinn information criterion

Độ trễ tối ưu là 2.

2.5.2. Kiểm tra phần dư

serial

Prob 0.1369 0.3893 0.0830 0.1982 0.2784 0.8277 0.7307 0.3284 0.9054 0.4244 0.0134 0.0000

Null Hypothesis: no correlation at lag order h Date: 08/20/13 Time: 09:32 Sample: 2000M07 2013M04 Included observations: 151 Lags LM-Stat 22.19724 1 16.94362 2 24.30877 3 20.50796 4 18.81427 5 10.69860 6 12.19214 7 17.92373 8 9.190501 9 16.41481 10 31.01157 11 67.79613 12 Probs from chi-square with 16 df.

3. Kiểm định mối quan hệ nhân quả Granger

3.1. Mô hình kênh cơ bản

1.092001 3 3.726263 3 4.494924 6

7.780049 3 13.98047 3 28.45008 6

Prob. 0.7790 0.2926 0.6100 Prob. 0.0508 0.0029 0.0001 Prob. 0.4411 0.0155 0.0541 VAR Granger Causality/Block Exogeneity Wald Tests Date: 08/20/13 Time: 09:11 Sample: 2000M07 2013M04 Included observations: 150 Dependent variable: D(IPI) Excluded Chi-sq D(CPI) D(M2) All Dependent variable: D(CPI) Excluded Chi-sq D(IPI) D(M2) All Dependent variable: D(M2) Excluded Chi-sq D(IPI) 2.694770 3 D(CPI) 10.39231 3 All 12.37480 6 3.2. Mô hình kênh tỷ giá

VAR Granger Causality/Block Exogeneity Wald Tests Date: 08/20/13 Time: 09:15 Sample: 2000M07 2013M04 Included observations: 152

xvi

0.334901 1 0.782452 1 0.023288 1 0.982319 3

2.452567 1 9.357279 1 1.268605 1 13.70996 3

0.314396 1 4.282316 1 1.307926 1 6.925541 3

0.631256 1 0.686927 1 0.150873 1 2.075182 3 Prob. 0.5628 0.3764 0.8787 0.8055 Prob. 0.1173 0.0022 0.2600 0.0033 Prob. 0.5750 0.0385 0.2528 0.0743 Prob. 0.4269 0.4072 0.6977 0.5569

Dependent variable: D(IPI) Excluded Chi-sq D(CPI) D(M2) D(ER) All Dependent variable: D(CPI) Excluded Chi-sq D(IPI) D(M2) D(ER) All Dependent variable: D(M2) Excluded Chi-sq D(IPI) D(CPI) D(ER) All Dependent variable: D(ER) Excluded Chi-sq D(IPI) D(CPI) D(M2) All 3.3. Mô hình kênh lãi suất

VAR Granger Causality/Block Exogeneity Wald Tests Date: 08/20/13 Time: 09:21

xvii

0.490840 1 0.760341 1 0.185328 1 1.145423 3

2.313615 1 9.117744 1 0.017239 1 12.35287 3

Sample: 2000M07 2013M04 Included observations: 152 Dependent variable: D(IPI) Excluded Chi-sq Prob. D(CPI) 0.4836 D(M2) 0.3832 D(IR) 0.6668 All 0.7661 Dependent variable: D(CPI) Excluded Chi-sq Prob. D(IPI) 0.1282 D(M2) 0.0025 D(IR) 0.8955 All 0.0063 Dependent variable: D(M2) Excluded Chi-sq Prob. 1.590079 1 D(IPI) 0.2073 0.334591 1 D(CPI) 0.5630 10.91205 1 D(IR) 0.0010 16.89592 3 All 0.0007 Dependent variable: D(IR) Excluded Chi-sq Prob. 0.001027 1 D(IPI) 0.9744 8.704426 1 D(CPI) 0.0032 2.403684 1 D(M2) 0.1210 13.96618 3 All 0.0030 3.4. Mô hình kênh hạn mức tín dụng

xviii

VAR Granger Causality/Block Exogeneity Wald Tests Date: 08/20/13 Time: 09:26 Sample: 2000M07 2013M04 Included observations: 109 Dependent variable: D(IPI) Excluded Chi-sq 0.974791 2 D(CPI) D(M2) 5.946828 2 D(HMTD) 7.008380 2 12.40503 6 All Dependent variable: D(CPI) Excluded Chi-sq 8.123514 2 D(IPI) 4.164844 2 D(M2) D(HMTD) 8.259400 2 22.57078 6 All Dependent variable: D(M2) Excluded Chi-sq 0.976811 2 D(IPI) D(CPI) 10.43570 2 D(HMTD) 0.486806 2 11.25685 6 All Dependent variable: D(HMTD) Excluded Chi-sq D(IPI) D(CPI) D(M2) All Prob. 0.6142 0.0511 0.0301 0.0535 Prob. 0.0172 0.1246 0.0161 0.0010 Prob. 0.6136 0.0054 0.7840 0.0808 Prob. 0.7291 0.2232 0.0407 0.0658 0.631813 2 2.999654 2 6.404155 2 11.83412 6

xix

3.5. Mô hình kênh dự trữ bắt buộc

0.495150 2 2.257483 2 7.668639 2 11.35844 6

9.591831 2 9.884005 2 10.12178 2 33.19906 6

2.159374 2 6.448926 2 2.493127 2 12.47222 6

VAR Granger Causality/Block Exogeneity Wald Tests Date: 08/20/13 Time: 09:32 Sample: 2000M07 2013M04 Included observations: 151 Dependent variable: D(IPI) Excluded Chi-sq D(CPI) D(M2) D(FR) All Dependent variable: D(CPI) Excluded Chi-sq D(IPI) D(M2) D(FR) All Dependent variable: D(M2) Excluded Chi-sq D(IPI) D(CPI) D(FR) All Dependent variable: D(FR) Excluded Chi-sq D(IPI) D(CPI) Prob. 0.7807 0.3234 0.0216 0.0779 Prob. 0.0083 0.0071 0.0063 0.0000 Prob. 0.3397 0.0398 0.2875 0.0522 Prob. 0.3850 0.0231 1.908980 2 7.535103 2

0.006511 2 9.125994 6 0.9967 0.1666 D(M2) All 4. Phân tích phân rã phương sai

4.1. Mô hình cơ bản

D(M2)

Variance Decomposition of D(IPI): D(CPI) S.E. D(IPI) Period 0.033115 100.0000 0.000000 0.000000 1 0.041118 99.93478 0.057388 0.007836 2 0.041436 98.42790 0.209224 1.362878 3 0.042057 96.44850 0.336968 3.214531 4 0.042166 96.33028 0.336575 3.333147 5 0.042433 96.18955 0.467458 3.342993 6 0.042456 96.18152 0.477073 3.341405 7 0.042463 96.15696 0.480577 3.362463 8 0.042467 96.14216 0.486523 3.371312 9 0.042469 96.14169 0.487313 3.371000 10 Variance Decomposition of D(CPI): D(CPI) D(IPI) S.E. Period 0.002952 2.631983 97.36802 0.000000 1 0.003344 4.311028 90.88353 4.805447 2 0.003636 6.591598 85.00887 8.399534 3 0.003710 6.376262 85.55513 8.068608 4 0.003753 6.256908 85.60951 8.133580 5 0.003805 6.402133 85.23184 8.366032 6 0.003825 6.399675 85.19374 8.406584 7 0.003834 6.385349 85.20470 8.409950 8 0.003840 6.370981 85.20400 8.425014 9 0.003844 6.371019 85.19389 8.435091 10 Variance Decomposition of D(M2): D(CPI) D(IPI) S.E. Period 0.007143 4.193119 0.132414 95.67447 1 0.007258 4.946528 0.691583 94.36189 2 0.007493 5.090111 6.288486 88.62140 3 0.007539 5.195493 6.590029 88.21448 4 0.007557 5.253906 6.900355 87.84574 5 0.007583 5.219615 7.536018 87.24437 6 0.007592 5.208527 7.740628 87.05085 7 0.007598 5.210488 7.879608 86.90990 8

xxi

0.007603 5.214269 7.983040 86.80269 0.007605 5.211479 8.030961 86.75756 9 10 4.2. Mô hình kênh tỷ giá

D(ER) D(M2) D(CPI)

D(IPI) D(ER) D(M2) D(CPI)

D(CPI) D(M2) D(ER) D(IPI)

Variance Decomposition of D(IPI): D(IPI) S.E. Period 0.036321 100.0000 0.000000 0.000000 0.000000 1 0.040466 99.50504 0.086445 0.396074 0.012440 2 0.041271 99.50459 0.085074 0.396817 0.013521 3 0.041450 99.49473 0.087134 0.404233 0.013903 4 0.041488 99.49425 0.087109 0.404660 0.013979 5 0.041497 99.49386 0.087199 0.404944 0.013995 6 0.041498 99.49383 0.087198 0.404969 0.013999 7 0.041499 99.49382 0.087202 0.404982 0.013999 8 0.041499 99.49381 0.087202 0.404984 0.014000 9 0.041499 99.49381 0.087202 0.404984 0.014000 10 Variance Decomposition of D(CPI): S.E. Period 0.003074 6.189683 93.81032 0.000000 0.000000 1 0.003612 4.496534 90.65364 4.240471 0.609352 2 0.003757 4.206836 89.50133 5.699859 0.591974 3 0.003796 4.131164 89.11046 6.171261 0.587117 4 0.003806 4.111120 89.01104 6.292290 0.585548 5 0.003808 4.106539 88.98366 6.324713 0.585086 6 0.003809 4.105296 88.97726 6.332462 0.584981 7 0.003809 4.105019 88.97559 6.334440 0.584952 8 0.003809 4.104945 88.97520 6.334905 0.584945 9 10 0.003809 4.104928 88.97511 6.335023 0.584944 Variance Decomposition of D(M2): S.E. Period 0.007204 4.223556 0.457442 95.31900 0.000000 1 0.007422 5.173772 2.661047 91.34807 0.817113 2 0.007463 5.117727 3.672078 90.38638 0.823818 3 0.007477 5.106562 3.971594 90.09671 0.825133 4 0.007482 5.101468 4.053114 90.02080 0.824614 5 0.007483 5.100083 4.073439 90.00201 0.824470 6 0.007483 5.099748 4.078550 89.99728 0.824424 7 0.007483 5.099656 4.079784 89.99615 0.824413 8 0.007483 5.099635 4.080088 89.99587 0.824410 9

xxii

D(ER) D(M2) D(CPI)

0.007483 5.099630 4.080161 89.99580 0.824409 10 Variance Decomposition of D(ER): D(IPI) S.E. Period 0.004577 0.817319 0.577047 0.001523 98.60411 1 0.004631 1.257397 0.786502 0.091024 97.86508 2 0.004638 1.370382 0.888068 0.121438 97.62011 3 0.004639 1.405062 0.910960 0.125808 97.55817 4 0.004640 1.412813 0.918175 0.129394 97.53962 5 0.004640 1.414455 0.919689 0.129915 97.53594 6 0.004640 1.414844 0.920129 0.130156 97.53487 7 0.004640 1.414921 0.920221 0.130191 97.53467 8 0.004640 1.414940 0.920247 0.130205 97.53461 9 0.004640 1.414943 0.920252 0.130208 97.53460 10 4.3. Mô hình kênh lãi suất

D(IR) D(M2) D(CPI)

D(CPI) D(M2) D(IR)

Variance Decomposition of D(IPI): S.E. D(IPI) Period 0.036301 100.0000 0.000000 0.000000 0.000000 1 0.040439 99.49075 0.101968 0.326060 0.081223 2 0.041254 99.49871 0.100944 0.318857 0.081490 3 0.041442 99.48576 0.101541 0.329096 0.083606 4 0.041482 99.48523 0.102099 0.329143 0.083529 5 0.041491 99.48498 0.102055 0.329397 0.083567 6 0.041493 99.48487 0.102135 0.329441 0.083559 7 0.041493 99.48487 0.102134 0.329443 0.083558 8 0.041493 99.48485 0.102140 0.329448 0.083558 9 0.041493 99.48485 0.102140 0.329448 0.083558 10 Variance Decomposition of D(CPI): D(IPI) S.E. Period 0.003088 6.066805 93.93320 0.000000 0.000000 1 0.003604 4.482263 91.63134 3.879511 0.006881 2 0.003751 4.158820 90.39614 5.182909 0.262136 3 0.003794 4.075486 89.79006 5.702006 0.432446 4 0.003805 4.052162 89.57741 5.863409 0.507021 5 0.003807 4.047907 89.50998 5.909190 0.532927 6 0.003808 4.046771 89.49260 5.920147 0.540482 7 0.003808 4.046649 89.48839 5.922541 0.542423 8 0.003808 4.046614 89.48755 5.922978 0.542860 9 0.003808 4.046614 89.48739 5.923047 0.542948 10

xxiii

D(IR) D(M2) D(CPI)

D(CPI) D(M2) D(IPI) D(IR)

Variance Decomposition of D(M2): S.E. D(IPI) Period 0.006980 4.872178 0.640031 94.48779 0.000000 1 0.007316 5.503423 2.249971 86.84463 5.401979 2 0.007377 5.435459 3.427903 85.45882 5.677819 3 0.007399 5.459622 3.901900 84.96706 5.671420 4 0.007407 5.452344 4.067371 84.82017 5.660114 5 0.007409 5.450473 4.113091 84.77843 5.658005 6 0.007410 5.449815 4.124807 84.76715 5.658224 7 0.007410 5.449574 4.127318 84.76455 5.658555 8 0.007410 5.449540 4.127812 84.76394 5.658705 9 0.007410 5.449526 4.127889 84.76383 5.658756 10 Variance Decomposition of D(IR): S.E. Period 0.019705 0.973769 10.15069 0.813823 88.06172 1 0.020791 1.311102 16.00678 1.715627 80.96649 2 0.021137 1.297279 18.43986 1.710704 78.55216 3 0.021256 1.285199 19.24284 1.800091 77.67188 4 0.021296 1.280499 19.46501 1.863838 77.39065 5 0.021308 1.279106 19.51825 1.891235 77.31141 6 0.021311 1.278759 19.52925 1.900470 77.29152 7 0.021312 1.278691 19.53115 1.903119 77.28704 8 0.021312 1.278679 19.53140 1.903782 77.28614 9 0.021312 1.278678 19.53141 1.903929 77.28598 10

4.4. Mô hình kênh hạn mức tín dụng

Variance Decomposition of D(IPI): D(CPI) D(HMTD) D(IPI) D(M2)

Period 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 S.E. 0.036376 100.0000 0.000000 0.000000 0.000000 0.044511 97.32989 0.324335 0.278486 2.067289 0.046596 89.15733 0.308537 3.309965 7.224172 0.047301 87.66968 0.445943 3.265525 8.618853 0.047474 87.51210 0.446848 3.465663 8.575387 0.047552 87.22614 0.446660 3.529247 8.797958 0.047570 87.21550 0.451397 3.527521 8.805581 0.047574 87.20676 0.452415 3.536217 8.804610 0.047577 87.19757 0.452580 3.537362 8.812491 0.047577 87.19755 0.452917 3.537268 8.812268

xxiv

D(HMTD) D(IPI) D(M2) D(CPI)

D(HMTD) D(IPI) D(M2)

D(CPI) D(M2) D(IPI) D(HMTD)

S.E. 0.002901 3.703254 96.29675 0.000000 0.000000 0.003304 4.609131 92.89807 0.983775 1.509026 0.003668 6.986541 82.80324 4.001557 6.208660 0.003776 6.594216 81.15285 4.061313 8.191619 0.003840 6.739650 79.65455 3.980824 9.624975 0.003864 6.817731 79.34644 4.040807 9.795021 0.003875 6.786455 79.18640 4.065585 9.961560 0.003881 6.791027 79.07243 4.060518 10.07603 0.003884 6.795361 79.03981 4.064546 10.10028 0.003885 6.793449 79.02250 4.066728 10.11732 S.E. 0.007276 4.830638 0.050647 95.11871 0.000000 0.007400 4.905098 1.519856 93.14809 0.426951 0.007595 4.925527 6.206830 88.45217 0.415471 0.007673 4.825102 7.738322 86.85897 0.577610 0.007745 4.906562 8.380493 85.33052 1.382421 0.007772 4.923847 8.715499 84.79291 1.567742 0.007785 4.922882 8.851449 84.52384 1.701829 0.007792 4.926868 8.918809 84.38580 1.768526 0.007795 4.928679 8.950462 84.32727 1.793591 0.007796 4.929003 8.965134 84.29880 1.807066 S.E. 1.398829 1.956020 1.528132 0.628125 95.88772 1.455653 1.838424 3.522928 5.992404 88.64624 1.464185 2.091299 3.936166 6.241741 87.73079 1.470217 2.081169 4.387227 6.339893 87.19171 1.472495 2.075147 4.515287 6.320296 87.08927 1.474111 2.135487 4.582570 6.315796 86.96615 1.474568 2.134924 4.619919 6.322233 86.92292 1.474859 2.134641 4.633042 6.320693 86.91162 1.474994 2.137551 4.640596 6.320052 86.90180 1.475044 2.137694 4.644125 6.320515 86.89767 Variance Decomposition of D(CPI): Period 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Variance Decomposition of D(M2): D(CPI) Period 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Variance Decomposition of D(HMTD): Period 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

4.5. Mô hình kênh dự trữ bắt buộc

Variance Decomposition of D(IPI):

xxv

D(FR) D(IPI) D(M2) D(CPI)

D(FR) D(IPI) D(M2)

D(M2) D(IPI) D(FR)

Period 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Variance Decomposition of D(CPI): D(CPI) Period 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Variance Decomposition of D(M2): D(CPI) Period 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Variance Decomposition of D(FR): D(CPI) Period 1 2 3 S.E. 0.033046 100.0000 0.000000 0.000000 0.000000 0.040521 96.44932 0.207953 0.011232 3.331493 0.041346 92.76104 0.199981 1.394785 5.644193 0.041880 92.49633 0.229237 1.599425 5.675004 0.042040 92.52110 0.227777 1.592168 5.658957 0.042059 92.43402 0.228942 1.620067 5.716970 0.042081 92.42852 0.230465 1.627239 5.713779 0.042086 92.42827 0.230426 1.627547 5.713760 0.042087 92.42519 0.230480 1.628491 5.715842 0.042088 92.42508 0.230550 1.628715 5.715657 S.E. 0.002913 2.843174 97.15683 0.000000 0.000000 0.003360 5.082947 87.68983 3.753450 3.473770 0.003692 6.564082 81.83235 6.033432 5.570132 0.003777 6.275385 81.31153 6.733750 5.679337 0.003818 6.450571 80.67704 6.906005 5.966385 0.003832 6.479575 80.49022 7.062684 5.967525 0.003836 6.466485 80.45417 7.095922 5.983422 0.003838 6.471986 80.43025 7.105410 5.992354 0.003838 6.473388 80.42220 7.111936 5.992471 0.003838 6.472874 80.42068 7.113384 5.993063 S.E. 0.007154 4.839431 0.056478 95.10409 0.000000 0.007219 4.917499 0.129091 94.92402 0.029395 0.007425 5.435098 2.874199 89.74130 1.949403 0.007489 5.347446 4.231612 88.42439 1.996553 0.007530 5.421284 4.775005 87.57654 2.227175 0.007547 5.434908 5.025359 87.28607 2.253657 0.007552 5.429055 5.110748 87.18969 2.270507 0.007554 5.432042 5.142826 87.14664 2.278492 0.007555 5.432790 5.154076 87.13330 2.279836 0.007556 5.432558 5.157844 87.12904 2.280556 S.E. 0.607998 0.567655 0.003336 0.043920 99.38509 0.623260 0.947027 4.371367 0.044300 94.63731 0.625275 1.325147 4.358847 0.243075 94.07293

xxvi

0.626264 1.400977 4.464096 0.262318 93.87261 0.626481 1.402148 4.510046 0.263146 93.82466 0.626713 1.444829 4.521841 0.276664 93.75667 0.626754 1.449360 4.526581 0.279725 93.74433 0.626767 1.449402 4.528275 0.279756 93.74257 0.626777 1.451160 4.528917 0.280385 93.73954 0.626779 1.451296 4.529095 0.280531 93.73908 4 5 6 7 8 9 10

Đề tài nghiên cứu khoa học: Tính hiệu quả của chính sách tiền tệ Việt Nam( Giai đoạn 2000 – 2013)

Mã số: …………….

TÍNH HIỆU QUẢ CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VIỆT NAM

(GIAI ĐOẠN 2000 – 2013)

TÓM TẮT ĐỀ TÀI

MỤC LỤC

DANH MỤC HÌNH, BẢNG BIỂU

DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT

Khái niệm

Các công cụ của chính sách tiền tệ

(b) Có một số khoản cho vay chiết khấu

(a) Không cho vay chiết khấu

Mục tiêu của chính sách tiền tệ

(a) Sự dịch chuyển của đừờng LM

(b) Tác động đối với thị trường tiền tệ khi sản lượng cố định ở mức (cid:2181)(cid:2157)

(a) Sự dịch chuyển của đường LM

(b) Tác động đối với thị trường tiền tệ khi sản lượng cố định ở mức (cid:2181)(cid:2157)

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1

2.1.1. Chính sách tiền tệ của Việt Nam giai đoạn 2001 - 2005

2.1.2. Chính sách tiền tệ của Việt Nam giai đoạn 2006 - 2010

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3

KẾT LUẬN

TÀI LIỆU THAM THẢO

Có thể bạn quan tâm

Tài liêu mới

AI tóm tắt

Giới thiệu tài liệu

Đối tượng sử dụng

Từ khoá chính

Nội dung tóm tắt

Giới thiệu

Về chúng tôi

Việc làm

Quảng cáo

Liên hệ

Chính sách

Thoả thuận sử dụng

Chính sách bảo mật

Chính sách hoàn tiền

DMCA

Hỗ trợ

Hướng dẫn sử dụng

Đăng ký tài khoản VIP

093 303 0098

support@tailieu.vn

Phương thức thanh toán

Theo dõi chúng tôi

Facebook

Youtube

TikTok