Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Huy động vốn qua thị trường trái phiếu cho doanh nghiệp xây dựng cơ sở hạ tầng và năng lượng tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH CHƯƠNG TRÌNH GIẢNG DẠY KINH TẾ FULBRIGHT --------------------------------------------

PHẠM THỊ PHƯƠNG UYÊN

HUY ĐỘNG VỐN QUA THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHO DOANH NGHIỆP XÂY DỰNG CƠ SỞ HẠ TẦNG VÀ NĂNG LƯỢNG TẠI VIỆT NAM

Chuyên ngành: Chính sách công Mã số: 60.31.14

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS. TRẦN THỊ QUẾ GIANG

Thành phố Hồ Chí Minh, năm 2010

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan luận văn này hoàn toàn do tôi thực hiện. Các đoạn trích

dẫn và số liệu sử dụng trong luận văn đều được dẫn nguồn và có độ chính xác cao

nhất trong phạm vi hiểu biết của tôi. Luận văn này không nhất thiết phản ánh quan

điểm của Trường Đại học Kinh tế thành phố Hồ Chí Minh hay Chương trình giảng

dạy kinh tế Fulbright.

Phạm Thị Phương Uyên

LỜI CẢM ƠN

Lời đầu tiên tôi xin chân thành cảm ơn sâu sắc đến TS.Trần Thị Quế Giang,

người đã dành nhiều thời gian quý báu để tận tình hướng dẫn tôi trong suốt thời

gian thực hiện luận văn này.

Xin chân thành cảm ơn các thầy, cô giáo của Chương trình giảng dạy kinh tế

Fulbright đã tận tình giảng dạy, truyền đạt nhiều kiến thức quý báu cho tôi trong

suốt khóa học.

Xin chân thành cảm ơn đến tất cả các thành viên MPP1, những người đã

cùng tôi chia sẻ những khó khăn, kiến thức và tài liệu học tập trong suốt quá trình

học tập tại Chương trình.

Cuối cùng xin chân thành cảm ơn gia đình và đồng nghiệp trong cơ quan của

tôi đã tạo điều kiện, động viên và hỗ trợ cho tôi trong suốt quá trình học tập.

TP. Hồ Chí Minh, năm 2010

Người thực hiện luận văn

Phạm Thị Phương Uyên

MỤC LỤC

Trang

Trang phụ bìa

Lời cam đoan

Lời cảm ơn

Mục lục

Danh mục các chữ viết tắt

Danh mục các đồ thị và bảng

TÓM TẮT LUẬN VĂN

MỞ ĐẦU……………………………………………………………………………1

CHƯƠNG 1: CƠ CẤU VỐN VÀ CÁC TÁC ĐỘNG ĐỐI VỚI DOANH

NGHIỆP XÂY DỰNG CƠ SỞ HẠ TẦNG & NĂNG LƯỢNG TẠI VIỆT

NAM………………………………………………………………………………...5

1.1 Đặc thù kinh doanh và cơ cấu vốn của các doanh nghiệp xây dựng

CSHT&NL…………………………………………………………………………..5

1.1.1 Đặc thù kinh doanh ………..…………………………………………..5

1.1.2 Cơ cấu vốn của doanh nghiệp xây dựng CSHT&NL của Việt Nam…...6

1.2 Tác động của cơ cấu vốn hiện tại đến doanh nghiệp………………………….14

1.2.1 Khả năng thanh toán …………………………………………………14

1.2.2 Chi phí sử dụng vốn ………………………………………………….15

1.2.3 Khả năng huy động vốn……. ……………………………………......17

CHƯƠNG 2: LỢI ÍCH TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VÀ THỊ TRƯỜNG

TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM……………………………..... 19

2.1. Lợi ích của trái phiếu đối với doanh nghiệp…………………. ………………20

2.1.1 Giảm rủi ro thanh toán ………….…………………………………...20

2.1.2 Giảm chi phí sử dụng vốn …………………………………………....23

2.1.3 Giảm khó khăn huy động vốn………………………………..…………….26

2.2 Các yếu tố chính dẫn đến sự thành công của một đợt phát hành trái phiếu doanh

nghiệp ……………………………………………………………………………..28

2.3 Thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam ……………………….…....30

2.3.1 Qui mô nhỏ …………………………………………………………..30

2.3.2 Tính thanh khoản thấp………………………………………………..32

2.3.3 Nguyên nhân thị trường trái phiếu kém phát triển…………………...34

CHƯƠNG 3: KHUYẾN NGHỊ CHÍNH SÁCH ………………………………..41

3.1 Đa dạng hóa sản phẩm trái phiếu……………….……………………………...41

3.2 Thay đổi chế tài xử phạt và xây dựng hệ thống thông tin thị trường…………. 43

3.3 Thay đổi qui định thận trọng đối với nhà đầu tư……………………………….44

KẾT LUẬN………………………………………………………………………..45

TÀI LIỆU THAM KHẢO

PHỤ LỤC

DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT

CTCP Công ty cổ phần

DN Doanh nghiệp

Cơ sở hạ tầng và năng lượng CSHT & NL

D Nợ

E Vốn chủ sở hữu

V Tổng vốn

GDP Tổng sản phẩm quốc nội

WACC Chi phí vốn bình quân trọng số

WTO Tổ chức thương mại thế giới

DANH MỤC CÁC ĐỒ THỊ DANH MỤC CÁC ĐỒ THỊ

Trang

Đồ thị 2.1: Qui mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam……………...31

Đồ thị 2.2: Qui mô thị trường trái phiếu Việt Nam so với các nước trong khu vực.32

DANH MỤC CÁC BẢNG

Bảng 1.1: Cơ cấu vốn và khả năng thanh toán của các doanh nghiệp bất động sản,

xây dựng, sản xuất và kinh doanh điện tại Việt Nam giai đoạn 2006 -2008………10

Bảng 1.2: Cơ cấu vốn của 45 doanh nghiệp xây dựng cơ sở hạ tầng và năng lượng

giai đoạn 2006- 2008 ………………………………………………………………11

Bảng 1.3 : Khả năng thanh toán của 45 doanh nghiệp xây dựng cơ sở hạ tầng và

năng lượng giai đoạn 2006 - 2008…………………………………………………14

Bảng 2.1: Khả năng thanh toán của CTCP xây dựng và đầu tư 492……………….20

Bảng 2.2: Chi phí sử dụng vốn của công ty cổ phần giao thông 492……………...25

Bảng 2.3: Tính thanh khoản của thị trường trái phiếu doanh nghiệp…………........33

TÓM TẮT LUẬN VĂN

Ngân hàng là kênh huy động vốn chính cho các doanh nghiệp tại Việt Nam.

Tuy nhiên, hệ thống ngân hàng thương mại chịu sự quản lý trực tiếp của ngân hàng

nhà nước trong dư nợ cho vay và tăng trưởng tín dụng. Vì vậy, khi ngân hàng

thương mại thực hiện giới hạn tăng trưởng tín dụng, doanh nghiệp sẽ gặp khó khăn

khi huy động vốn qua kênh này. Bên cạnh đó, thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại

Việt Nam đã hình thành. Xuất phát từ bối cảnh trên, một câu hỏi được đặt ra là liệu

thị trường trái phiếu có thể là một kênh huy động vốn hiệu quả trong tương lai cho

doanh nghiệp.

Để trả lời câu hỏi trên luận văn tiến hành nghiên cứu thực trạng cơ cấu vốn

của 45 doanh nghiệp xây dựng cơ sở hạ tầng và năng lượng tại Việt Nam. Kết quả

nghiên cứu cho thấy cơ cấu vốn của các doanh nghiệp được chọn phân tích nghiêng

về cơ cấu nợ, trong đó chủ yếu là nợ ngân hàng. Quá trình phân tích cũng cho thấy

doanh nghiệp sử dụng nợ ngắn hạn để đầu tư dài hạn và chưa quan tâm đến việc

huy động vốn qua thị trường trái phiếu. Điều này sẽ gây ra những tác động bất lợi

cho doanh nghiệp. Những tác động bất lợi của cơ cấu vốn hiện tại đến doanh nghiệp

được xem xét trên 3 khía cạnh là chi phí sử dụng vốn, khả năng thanh toán và khả

năng huy động vốn.

Doanh nghiệp có thể giảm thiểu những tác động bất lợi nêu trên bằng cách

cơ cấu lại các khoản nợ theo hướng giảm tỷ lệ nợ ngắn hạn và tăng tỷ lệ phát hành

trái phiếu. Khi doanh nghiệp thay đổi cơ cấu nợ sẽ cải thiện khả năng thanh toán,

giảm chi phí sử dụng vốn và giảm khó khăn trong huy động vốn cho doanh nghiệp.

Tuy nhiên, doanh nghiệp còn gặp nhiều khó khăn khi thực hiện huy động vốn qua

thị trường trái phiếu vì thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam kém phát

triển. Sự kém phát triển của thị trường thể hiện qua qui mô thị trường nhỏ và tính

thanh khoản của thị trường thấp. Nguyên nhân của tình trạng này là do những bất

cập trong các qui định của Nhà nước đã hạn chế sự tham gia của doanh nghiệp và

nhà đầu tư. Cụ thể, các qui định về vốn đối với doanh nghiệp phát hành trái phiếu,

khung pháp lý cho sự ra đời của tổ chức định mức tín nhiệm, các qui định thận

trọng đối với quỹ bảo hiểm, chế tài xử phạt chưa đủ sức răn đe các doanh nghiệp

trong việc công bố thông tin. Vì vậy, tác giả đưa ra một số khuyến nghị chính sách

cho doanh nghiệp và nhà nước nhằm phát triển kênh huy động vốn qua thị trường

trái phiếu cho doanh nghiệp xây dựng cơ sở hạ tầng & năng lượng nói riêng cũng

như cho các doanh nghiệp tại Việt Nam nói chung.

Các doanh nghiệp nên đa dạng hóa các sản phẩm trái phiếu tùy thuộc vào

biến động của nền kinh tế cũng như khả năng của doanh nghiệp. Ngoài sự nỗ lực

của doanh nghiệp, Nhà nước cũng cần có những thay đổi trong chính sách để thúc

đẩy thị trường trái phiếu phát triển nhằm tạo thuận lợi cho doanh nghiệp khi huy

động vốn qua kênh này. Cụ thể, Nhà nước cần xem xét lại các qui định về an toàn

vốn đối với các công ty bảo hiểm nhằm tạo điều kiện cho tổ chức này đầu tư vào

trái phiếu doanh nghiệp, và cuối cùng là đẩy nhanh quá trình xây dựng hệ thống

thông tin cho thị trường đồng thời tăng mức xử phạt khi doanh nghiệp cố tính công

bố thông tin không trung thực.

1

MỞ ĐẦU

GIỚI THIỆU CHUNG

Từ trước đến nay, nợ vay của doanh nghiệp nói chung và của các doanh

nghiệp xây dựng cơ sở hạ tầng & năng lượng nói riêng chủ yếu là nợ vay từ các

ngân hàng thương mại. Nhưng các ngân hàng thương mại lại chịu sự ràng buộc của

ngân hàng nhà nước về qui định trần lãi suất, giới hạn tăng trưởng tín dụng nên dư

nợ cho vay của ngân hàng đối với doanh nghiệp đang bị thắt chặt. Đồng thời do ảnh

hưởng của khủng hoảng kinh tế năm 2008 - 2009 nên việc huy động vốn qua thị

trường chứng khoán của các doanh nghiệp gặp nhiều khó khăn. Trong khi đó, thị

trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam đã hình thành nhưng đang ở trong giai

đoạn đầu và còn kém phát triển. Xuất phát từ bối cảnh trên, một câu hỏi được đặt ra

là: Liệu thị trường trái phiếu có thể là một kênh huy động vốn hiệu quả cho các

doanh nghiệp trong tương lai? Để giải quyết vấn đề trên, ba câu hỏi cần được trả lời.

Thứ nhất, cơ cấu vốn của doanh nghiệp hiện nay như thế nào và doanh nghiệp chịu

tác động bất lợi gì từ cơ cấu vốn này? Thứ hai, liệu huy động vốn qua thị trường

trái phiếu có làm giảm thiểu những tác động trên cho các doanh nghiệp không? Thứ

ba, chính sách nào để phát triển kênh huy động vốn qua thị trường trái phiếu cho

doanh nghiệp? Trên cơ sở trả lời ba câu hỏi trên, luận văn sẽ đưa ra một số gợi ý

chính sách để phát triển kênh huy động vốn qua thị trường trái phiếu cho các doanh

nghiệp tại Việt Nam nói chung và cho các doanh nghiệp thuộc lĩnh vực xây dựng cơ

sở hạ tầng & năng lượng nói riêng.

2

PHẠM VI NGHIÊN CỨU

Luận văn tập trung nghiên cứu và phân tích cơ cấu vốn của 45 doanh nghiệp

xây dựng cơ sở hạ tầng & năng lượng. Lý do là theo kinh nghiệm của các nước có

thị trường trái phiếu doanh nghiệp phát triển, các doanh nghiệp phát hành trái phiếu

nhiều nhất là các doanh nghiệp xây dựng cơ sở hạ tầng & năng lượng. Quả thực, sản

phẩm xây dựng và các dự án về năng lượng có thời gian thi công dài (trên 1 năm, có

công trình trên 5 năm mới hoàn thành). Vì vậy, các doanh nghiệp này cần có nguồn

vốn dài hạn nhằm tạo sự phù hợp giữa thời gian đầu tư và nguồn vốn tài trợ cho đầu

tư. Hơn nữa, đối với nhà đầu tư, tính an toàn và hấp dẫn khi đầu tư vào trái phiếu

của các doanh nghiệp thuộc lĩnh này cao hơn so với các doanh nghiệp kinh doanh

trong các lĩnh vực khác. Các sản phẩm điện, nhà ở và cơ sở hạ tầng nói chung

(đường xá, cầu cống) thường có các hợp đồng mua bán sản phẩm trước khi bắt đầu

xây dựng. Do vậy, doanh nghiệp sẽ có nguồn tài chính để thanh toán cả gốc và lãi

cho nhà đầu tư trong tương lai. Chính điều này sẽ thu hút được sự quan tâm của các

nhà đầu tư khi các doanh nghiệp này phát hành trái phiếu.

Luận văn tiến hành phân tích báo cáo tài chính của 45 doanh nghiệp xây

dựng cơ sở hạ tầng & năng lượng trong 3 năm, từ năm 2006 đến năm 2008. Sự lựa

chọn này xuất phát từ hai lý do. Thứ nhất, năm 2006 là năm thị trường trái phiếu

doanh nghiệp tại Việt Nam bắt đầu hình thành nên đề tài chọn mốc thời gian bắt đầu

là năm 2006. Thứ hai, luận văn chưa thu thập được số liệu của năm 2009 do các

3

doanh nghiệp chưa công bố thông tin về các báo cáo tài chính tính đến thời điểm

luận văn được thực hiện.

PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Để trả lời câu hỏi thứ nhất, luận văn sử dụng phương pháp phân tích tài

chính nghiên cứu cơ cấu vốn của 45 doanh nghiệp xây dựng cơ sở hạ tầng & năng

lượng được chọn. Từ kết quả nghiên cứu đó, luận văn sẽ đánh giá những tác động

bất lợi của cơ cấu vốn hiện tại đến doanh nghiệp xét trên 3 khía cạnh là khả năng

thanh toán, chi phí sử dụng vốn và khả năng huy động vốn.

Tiếp theo, trả lời câu hỏi thứ hai, luận văn sẽ phân tích lợi ích của việc phát

hành trái phiếu doanh nghiệp trong việc giảm thiểu những tác động bất lợi nêu trên

đến doanh nghiệp. Đồng thời, luận văn sẽ dẫn chứng một số công ty đã phát hành

trái phiếu trong thời gian qua và phân tích những yếu tố dẫn đến sự thành công của

các đợt phát hành trái phiếu này. Tuy nhiên, thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại

Việt Nam kém phát triển và tồn tại nhiều bất cập gây khó khăn cho doanh nghiệp

khi thực hiện huy động vốn qua thị trường này. Vì vậy, luận văn sẽ đưa ra một số

khuyến nghị chính sách để phát triển kênh huy động vốn qua thị trường trái phiếu

cho các doanh nghiệp xây dựng cơ sở hạ tầng & năng lượng nói riêng cũng như cho

các doanh nghiệp tại Việt Nam nói chung.

Nguồn số liệu chính được sử dụng là báo cáo tài chính của các doanh nghiệp

niêm yết trên sàn giao dịch Hà Nội và Thành phố Hồ Chí Minh. Để đánh giá sự phát

triển của thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam, luận văn sử dụng nguồn

số liệu về trái phiếu doanh nghiệp và trái phiếu chính phủ từ Asianbondonline.

4

Ngoài ra, đề tài cũng sử dụng các số liệu lấy từ thống kê của Ngân hàng phát

triển Châu Á (ADB). Nguồn số liệu của ADB thu thập và thống kê có thể khác so

với số liệu do các ngân hàng trong nước thống kê. Để nhất quán, trong luận văn tác

giả sử dụng nguồn số liệu do ADB thống kê.

KẾT CẤU LUẬN VĂN

Luận văn bao gồm 3 chương. Chương 1 nghiên cứu về cơ cấu vốn và những

tác động bất lợi của cơ cấu vốn hiện tại đến 45 doanh nghiệp xây dựng cơ sở hạ

tầng & năng lượng tại Việt Nam. Tiếp đến, trong chương 2 tác giả trình bày lợi ích

của trái phiếu doanh nghiệp trong việc làm giảm thiểu những tác động bất lợi của cơ

cấu vốn đến doanh nghiệp. Đồng thời, trong chương này tác giả cũng phân tích về

thực trạng thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam. Cuối cùng, trong

chương 3, tác giả đưa ra một số khuyến nghị chính sách để phát triển kênh huy động

vốn qua thị trường trái phiếu cho doanh nghiệp trong tương lai.

5

CHƯƠNG 1

CƠ CẤU VỐN VÀ CÁC TÁC ĐỘNG ĐẾN DOANH NGHIỆP XÂY DỰNG

CƠ SỞ HẠ TẦNG& NĂNG LƯỢNG

1.1. Đặc thù kinh doanh và cơ cấu vốn của doanh nghiệp xây dựng cơ sở hạ

tầng & năng lượng

1.1.1 Đặc thù kinh doanh

Ngành xây dựng và năng lượng có những đặc điểm về kinh tế - kỹ thuật

riêng biệt, thể hiện rất rõ nét ở sản phẩm xây lắp và quá trình tạo ra sản phẩm của

ngành1. Điều này sẽ dẫn đến những đặc thù kinh doanh của ngành và đây là một

yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến rủi ro của doanh nghiệp, do vậy, ảnh hưởng đến

chi phí vốn, khả năng thanh toán và khả năng huy động vốn.

Thứ nhất, các công trình thi công xây dựng CSHT&NL thường có thời gian

thi công dài (trên 1 năm) và có quy mô lớn nên yêu cầu nguồn vốn đầu tư lớn. Kết

quả là các DN trong lĩnh vực này thường phải vay nợ từ bên ngoài, chủ yếu là từ

ngân hàng. Vì vậy, khi ngân hàng nhà nước thực hiện chính sách thắt chặt tín dụng

như qui định về giới hạn tăng trưởng tín dụng cho các ngân hàng thương mại, hay

liên tục thay đổi chính sách lãi suất, sẽ ảnh hưởng đến khả năng huy động vốn và

chi phí nợ của các DN thuộc lĩnh vực này.

Thứ hai, ngành xây dựng và điện thường có các hợp đồng tiêu thụ sản phẩm

trước khi tiến hành xây dựng. Các DN của ngành có thể tận dụng các nguồn vốn

1 Võ Văn Nhị, Kế toán doanh nghiệp xây lắp – Kế toán đơn vị chủ đầu tư, 2009.

ứng trước của khách hàng, các khoản trả chậm của các nhà cung cấp nguyên vật

6

liệu. Điều này giúp doanh nghiệp giảm vốn vay với lãi suất cao, giảm nhu cầu vốn

lưu động. Tuy nhiên, công tác xây dựng phụ thuộc nhiều vào điều kiện tự nhiên.

Dưới tác động của điều kiện tự nhiên (như thiên tai, hỏa hoạn) có thể làm chậm tiến

độ xây dựng hoặc gây thiệt hại, phá hủy một phần hoặc toàn bộ các hạng mục công

trình đã, đang thi công. Do vậy, sẽ ảnh hưởng hiệu quả hoạt động sản xuất kinh

doanh và làm gia tăng nhu cầu vốn lưu động cần thiết phục vục cho hoạt động sản

xuất kinh doanh. Tác động này thậm chí có thể triệt tiêu lợi thế tận dụng nguồn vốn

ứng trước của khách hàng.

Thứ ba, công tác nghiệm thu, bàn giao được thực hiện từng phần, việc giải

ngân vốn thường chậm, quá trình hoàn tất hồ sơ thi công cũng như thống nhất phê

duyệt giữa chủ đầu tư và nhà thầu thường mất rất nhiều thời gian. Sau khi quyết

toán, khách hàng thường giữ lại 5% tổng giá trị hợp đồng để bảo hành sản phẩm. Và

tùy vào từng công trình mà 5% còn lại sẽ được thanh toán sau 1 – 2 năm. Đồng thời,

các công trình xây dựng thường yêu cầu nguồn vốn lớn. Do vậy, để đảm bảo kế

hoạch sản xuất kinh doanh, các DN trong lĩnh vực này thường tiến hành vay nợ. Hệ

quả là nợ chiếm tỷ trọng lớn trong cơ cấu vốn của DN.

Tóm lại, những đặc thù của ngành xây dựng và năng lượng sẽ ảnh hưởng đến

cơ cấu vốn của các DN trong ngành. Như đã phân tích trên, trong cơ cấu vốn của

DN, nợ chiếm tỷ lệ cao, chủ yếu là nợ ngân hàng, do vậy các DN trong ngành sẽ

gặp khó khăn trong việc huy động vốn khi ngân hàng thương mại thực hiện giới hạn

tăng trưởng tín dụng . Đồng thời, việc duy trì hệ số nợ cao có thể gây ra rủi ro mất

7

khả năng thanh toán khi DN không thu hồi được các khoản nợ hoặc khách hàng của

DN bị phá sản.

1.1.2 Cơ cấu vốn của doanh nghiệp xây dựng CSHT&NL tại Việt Nam

1.1.2.1 Cơ cấu vốn và các chỉ tiêu phản ánh cơ cấu vốn

Trong quá trình hoạt động sản xuất kinh doanh, DN có thể sử dụng một hay

nhiều nguồn vốn để tài trợ, có thể dùng vốn ngắn hạn hay vốn dài hạn, có thể dùng

nợ hay vốn chủ sở hữu. Đặc điểm và phương thức huy động các nguồn vốn này sẽ

là cơ sở để xác định cơ cấu vốn của DN.

Cơ cấu vốn là thuật ngữ đề cập đến quan hệ tỷ lệ giữa nợ và vốn chủ sở hữu

của một doanh nghiệp. Giá trị nợ và vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp được trình

bày trên bảng cân đối kế toán. Dựa vào bảng cân đối kế toán có thể xác định cơ cấu

vốn thông qua các chỉ tiêu như tỷ số nợ, tỷ số tự tài trợ, tỷ số đảm bảo nợ, hệ số đòn

bẩy tài chính2.

Tỷ số nợ được xác định bằng cách lấy giá trị Nợ phải trả chia cho giá trị

Tổng vốn (D/V). Chỉ tiêu này cho biết trong 1 đồng tổng vốn thì DN sử dụng bao

nhiêu đồng nợ. Thông thường, nếu tỷ số này lớn hơn 0,5 cho biết cơ cấu vốn của

DN nghiêng về nợ.

Tỷ số đảm bảo nợ được xác định bằng cách lấy giá trị Tổng nguồn vốn chia

cho giá trị Vốn chủ sở hữu (V/E). Tỷ số này cho biết tổng vốn của DN gấp bao

2 Nguyễn Minh Kiều, Tài chính doanh nghiệp, 2006

nhiêu lần so với vốn chủ sở hữu. Khi tỷ số đảm bảo nợ lớn hơn 2 nghĩa là trong cơ

8

cấu vốn của DN, nợ sử dụng nhiều hơn so với vốn chủ sở hữu, tức cơ cấu vốn

nghiêng về nợ.

Hệ số đòn bẩy tài chính được xác định bằng cách lấy giá trị Nợ phải trả chia

cho giá trị Vốn chủ sở hữu (D/E). Tỷ số này cho biết cứ 1 đồng vốn chủ sở hữu thì

“gánh” bao nhiêu đồng nợ. Nếu hệ số này lớn hơn 1 nghĩa là cơ cấu vốn nghiêng về

nợ, khả năng đảm bảo thanh toán nợ thấp và ngược lại.

Tỷ số tự tài trợ được xác định bằng cách lấy giá trị Vốn chủ sở hữu chia cho

giá trị Tổng vốn (E/V). Tỷ số tự tài trợ cho biết trong 1 đồng tổng vốn thì có bao

nhiêu đồng vốn chủ sở hữu. Thông thường, tỷ số tài trợ lớn hơn 0,5 cho biết trong

cơ cấu vốn DN sử dụng nhiều vốn chủ sở hữu hơn so với nợ.

Ngoài ra, trong luận văn tác giả xây dựng thêm bốn chỉ tiêu là Nợ trái

phiếu/Nợ dài hạn; Tài sản dài hạn/Vốn cố định; Nợ ngắn hạn/Tổng nợ và Nợ dài

hạn/Tổng nợ.

Chỉ tiêu Nợ trái phiếu/ Nợ dài hạn cho biết tỷ trọng nợ trái phiếu trong tổng

nợ dài hạn của DN cũng như sự quan tâm của DN đến việc huy động vốn qua thị

trường trái phiếu.

Chỉ tiêu Tài sản dài hạn/Vốn cố định được sử dụng để phân tích nguồn tài trợ

cho hoạt động đầu tư dài hạn của DN. Nếu chỉ tiêu này nhỏ hơn 1, điều này có

nghĩa toàn bộ tài sản dài hạn của DN được hình thành từ nguồn vốn cố định, ngược

lại, DN đang sử dụng thêm nợ ngắn hạn để đầu tư dài hạn do nguồn vốn cố định

không đủ.

9

Chỉ tiêu Nợ ngắn hạn/Tổng nợ được và Nợ dài hạn/Tổng nợ cho biết tỷ trọng

của các khoản nợ trong tổng nợ của DN.

Trong phân tích tài chính, các tỷ số thanh khoản thường được sử dụng để đo

lường năng lực của một doanh nghiệp trong việc thanh toán các khoản nợ ngắn hạn

khi chúng đến hạn. Hai tỷ số thường được sử dụng là tỷ số thanh toán hiện hành và

tỷ số thanh toán nhanh.

Tỷ số khả năng thanh toán hiện được xác định bằng cách lấy giá trị tài sản

ngắn hạn chia cho giá trị nợ ngắn hạn phải trả. Tỷ số thanh toán hiện hành đo lường

mức độ mà các khoản nợ ngắn hạn được đảm bảo bởi tài sản ngắn hạn. Tỷ số này

càng lớn càng an toàn, phản ánh sự chủ động về mặt tài chính của DN. Tỷ số khả

năng thanh toán nhanh cũng được xác định tương tự như tỷ số khả năng thanh toán

hiện hành nhưng không kể giá trị hàng tồn kho vào trong giá trị tài sản ngắn hạn khi

tính toán.

1.1.2.2 Cơ cấu vốn của doanh nghiệp xây dựng CSHT&NL tại Việt Nam giai

đoạn 2006- 2008

Do đặc điểm kinh doanh của từng ngành nghề mà chu kỳ kinh doanh của các

DN cũng rất khác nhau, từ đó, cơ cấu vốn cũng rất khác nhau. Các DN thương mại

dịch vụ có chu kỳ kinh doanh ngắn nên chủ yếu sẽ sử dụng vốn ngắn hạn, các DN

hoạt động trong lĩnh vực nông nghiệp – thủy sản có rủi ro cao nên thường đa dạng

hóa các nguồn vốn, các DN công nghiệp hay xây dựng chủ yếu sẽ sử dụng vốn dài

hạn để tài trợ cho hoạt động kinh doanh.

10

Bảng 1.1. tóm tắt cơ cấu vốn và khả năng thanh toán của các DN trong ngành

xây dựng, bất động sản và điện của Việt Nam giai đoạn 2006 - 2008.

Bảng 1.1: Cơ cấu vốn và khả năng thanh toán của các DN bất động sản, xây

dựng, sản xuất và kinh doanh điện tại Việt Nam giai đoạn 2006 -2008

Đơn vị tính: %

Nợ phải Vốn chủ Nợ phải Khả năng Khả năng

STT Nhóm ngành trả/Tổng sở hữu/ trả/ Vốn thanh thanh

nguồn Tổng chủ sở toán hiện toán

vốn vốn hữu hành nhanh

Bất động sản 62 38 163,1 194 109 1

Xây dựng 71 39 182,1 131 81,33 2

Điện – sản xuất và 48,3 52,7 91,7 496,3 423,7 3

kinh doanh điện

Bình quân ngành 60,43 44,23 145,6 273,8 221,2

Nguồn: : http://www.cophieu68.com/ và tính toán của tác giả

xây dựng và điện

Bảng 1.1 cho thấy, trong cơ cấu vốn của các DN sản xuất và kinh doanh điện

tỷ lệ giữa nợ phải trả và vốn chủ sở hữu là tương đương nhau, mỗi khoản mục

chiếm khoảng 50% trong tổng nguồn vốn của DN. Tuy nhiên, các DN xây dựng và

bất động sản thì cơ cấu vốn nghiêng về cơ cấu nợ, cụ thể, nợ chiếm từ 60% - 70%

trong tổng nguồn vốn. Nhìn chung, hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu của các DN ngành

xây dựng và điện lớn hơn 1 và bình quân khoảng 1,456 cho thấy một đồng vốn chủ

11

sở hữu “gánh” khoảng 1,456 đồng nợ. Mặc dù cơ cấu vốn của DN nghiêng về cơ

cấu nợ nhưng các DN trong ngành không chịu nhiều rủi ro về khả năng thanh toán.

Các tỷ số đo lường khả năng thanh toán nợ của DN đều lớn hơn 1, cho thấy DN có

khả năng thanh toán các khoản nợ ngắn hạn.

Bảng 1.2 tóm tắt cơ cấu vốn của 45 DN xây dựng CSHT&NL được chọn để

phân tích. Các DN thuộc lĩnh vực sản xuất năng lượng tại Việt Nam chủ yếu là các

công ty sản xuất và kinh doanh điện3. Vì vậy, tác giả sử dụng các tỷ số của các DN

thuộc lĩnh vực xây dựng, bất động sản, sản xuất và kinh doanh điện làm tỷ số bình

quân cho ngành xây dựng và năng lượng. 45 DN xây dựng CSHT&NL được chọn

phân tích cũng là những DN thuộc 3 lĩnh vực nêu trên. Phương pháp xác định các

chỉ tiêu trong bảng 1.2 sẽ được trình bày chi tiết ở phụ lục 1.

Bảng 1.2: Cơ cấu vốn của 45 DN xây dựng CSHT&NL giai đoạn 2006- 2008

Tỷ lệ DN (%)

Chỉ tiêu Giá trị Bình quân Năm Năm Năm 2006 -

(lần) chỉ số 2006 2007 2008 2008

Nợ/Tổng vốn 0.5 -1 68.9 78.0 0.642 89 76

Vốn chủ sở hữu/Tổng vốn 0.5 -1 31.1 22.0 0.356 13 22

Tổng vốn / Vốn chủ sở hữu >2 69 78 3.809 87 78

Nợ/Vốn chủ sở hữu >1 69.9 79.0 2.787 89 78

Nợ ngắn hạn/Tổng nợ 0.5 -1 71.1 75.7 0.694 78 78

3 http://www.navis.vn/View_Stock_Data.aspx?market=&character=&industry

Nợ dài hạn/ Tổng nợ < 0.5 28.9 24.3 0.306 22 22

12

Nợ trái phiếu/Nợ dài hạn > 0 2 2 9 4.3 0.0262

Tài sản dài hạn/Vốn cố định > 1 24 26.7 22.2 24.3 0.8143

Nguồn: Báo cáo tài chính và tính toán của tác giả

Kết quả tính toán cho thấy khoảng 80% các DN xây dựng CSHT&NL có hệ

số nợ lớn hơn 0,5 và hệ số đòn bẩy tài chính lớn hơn 2. Điều này có nghĩa cơ cấu

vốn của các DN này nghiêng về cơ cấu nợ. Bình quân trong giai đoạn từ 2006 –

2008, nợ phải trả chiếm khoảng 64,2% và vốn chủ sở hữu chiếm xấp xỉ 35,8% trong

tổng nguồn vốn của DN. So sánh với mức bình quân của ngành là 60,43% cho thấy

cơ cấu vốn của 45 DN được chọn phân tích không khác nhiều so với cơ cấu vốn của

ngành. Bình quân cả giai đoạn phân tích, tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu của 45 DN là

2,787, cao hơn so với mức bình quân cho cả ngành là 1,456.

Cơ cấu vốn của các DN xây dựng CSHT&NL nghiêng về cơ cấu nợ, trong

đó chủ yếu là nợ ngắn hạn. Kết quả tính toán cho thấy bình quân 76% DN trong 45

DN phân tích có nợ ngắn hạn chiếm hơn 50% trong tổng nợ của DN. Cụ thể, trong

giai đoạn từ 2006 – 2008, nợ ngắn hạn chiếm 69,4% trong tổng nợ phải trả của DN.

Nợ ngắn hạn chiếm tỷ trọng lớn trong cơ cấu nợ nên nợ dài hạn chỉ chiếm một tỷ lệ

nhỏ, khoảng 30,6% trong tổng nợ của DN. Trong cơ cấu nợ dài hạn thì nợ vay từ

ngân hàng chiếm tỷ lệ lớn, khoảng 98%, nợ trái phiếu chỉ chiếm khoảng 2%. Trong

số 45 DN khảo sát, nguồn vay nợ của từ các ngân hàng chiếm tới 95% các khoản nợ

của DN. Điều này cho thấy ngân hàng vẫn là kênh huy động vốn chính cho DN và

kênh huy động vốn qua thị trường trái phiếu vẫn chưa được các DN quan tâm. So

với việc huy động nợ bằng cách vay ngân hàng thì huy động nợ thông qua thị

13

trường trái phiếu có nhiều ưu điểm nhưng hiện nay các DN xây dựng CSHT &NL

nói riêng cũng như các DN tại Việt Nam nói chung vẫn còn rất nhiều bỡ ngỡ với

hình thức này.

Bên cạnh đó, khi phân tích nguồn tài trợ cho hoạt động đầu tư dài hạn của

DN, tác giả nhận thấy toàn bộ tài sản dài hạn của DN được tài trợ bằng nguồn vốn

cố định. Tuy nhiên, khi đi vào phân tích cụ thể các DN cho thấy khoảng 77% các

DN trong số 45 DN phân tích sử dụng vốn cố định để đầu tư cho tài sản dài hạn và

23% các DN còn lại sử dụng nợ ngắn hạn để đầu tư tài sản dài hạn. DN sử dụng

nguồn vốn ngắn hạn để tài trợ cho tài sản dài hạn sẽ dẫn đến một cơ cấu tài trợ vốn

bất hợp lý và hậu quả là sẽ đe dọa khả năng thanh toán của các DN trong tương lai.

Tóm lại, kết quả phân tích 45 DN cho thấy cơ cấu vốn của DN nghiêng về cơ

cấu nợ và nguồn vay nợ chính là ngân hàng. Bên cạnh đó, nhiều DN sử dụng nợ

ngắn hạn để đầu tư dài hạn, điều này sẽ gây ra những tác động bất lợi cho DN.

Những tác động bất lợi mà DN sẽ gặp phải là khả năng thanh toán, chi phí sử dụng

vốn và khả năng huy động vốn.

1.2 Tác động của cơ cấu vốn hiện tại đến doanh nghiệp

1.2.1 Khả năng thanh toán nợ ngắn hạn

Nghiên cứu 45 DN cho thấy, 23% số DN sử dụng vốn ngắn hạn để đầu tư dài

hạn. Các dự án đầu tư dài hạn sẽ sinh lợi trong tương lai nhưng DN lại sử dụng vay

ngắn hạn để đầu tư, điều này sẽ tạo nên sự mất cân đối trong kỳ hạn trả nợ. Các

khoản nợ ngắn hạn đến hạn trả mà DN không thanh toán được sẽ đưa DN vào tình

trạng mất khả năng thanh toán.

14

Trong 45 DN xây dựng CSHT&NL, nhiều DN có tỷ số thanh toán nợ ngắn

hạn thấp hơn 1. Phân tích sẽ chia các DN trên thành hai nhóm, nhóm những DN có

chỉ số khả năng thanh toán (hiện hành và nhanh) lớn hơn 1 và nhóm còn lại là

những DN có chỉ số nhỏ hơn 1. Bảng 1.3 tóm tắt tỷ lệ các DN có tỷ số khả năng

thanh toán lớn hơn 1 và nhỏ hơn 1 từ năm 2006 đến 2008.

Bảng 1.3 : Khả năng thanh toán của 45 DN xây dựng CSHT&NL giai

đoạn 2006 - 2008

Khả năng thanh toán lớn hơn 1 Khả năng thanh toán nhỏ hơn 1

Năm Số doanh nghiệp Tỷ lệ S ố doanh nghiệp Tỷ lệ

Năm 2006 11 24% 34 76%

Năm 2007 18 40% 27 60%

Năm 2008 21 46,7% 24 53,3%

Nguồn: Báo cáo tài chính và tính toán của tác giả

Bảng 1.3 cho thấy mặc dù khả năng thanh toán của các DN phân tích có sự

cải thiện qua thời gian, tuy nhiên hơn 50% các DN được khảo sát có tỷ số khả năng

thanh toán nhỏ hơn 1. Các chỉ số phản ảnh khả năng thanh toán nhỏ hơn 1 cho thấy

DN không có khả năng thanh toán các khoản nợ ngắn hạn.

1.2.2 Chi phí sử dụng vốn

Chi phí sử dụng vốn là giá phải trả cho việc sử dụng một nguồn vốn nào đó4.

Việc sử dụng các nguồn tài trợ khác nhau, nợ hay vốn chủ sở hữu, sẽ làm thay đổi

4 Nguyễn Minh Kiều, Tài chính doanh nghiệp, 2006

cơ cấu vốn của DN từ đó tác động đến chi phí sử dụng vốn của DN. Tương ứng với

15

hai bộ phận chính của cơ cấu vốn là Nợ và Vốn chủ sở hữu sẽ có hai loại chi phí

vốn là chi phí nợ và chi phí vốn chủ sở hữu.

Phân tích báo cáo tài chính của 45 DN trong 3 năm từ 2006 đến 2008 cho

thấy, lãi suất vay dài hạn chính là lãi suất bình quân tiền gửi tiết kiệm kỳ hạn 12

tháng của 4 ngân hàng của Việt Nam là Vietinbank, Vietcombak, BIDV và

Agribank cộng với phí ngân hàng dao động từ 3 -4%. Nếu DN không vay được với

hình thức này sẽ phải vay theo hình thức lãi suất thỏa thuận hoặc DN sẽ phải trả

thêm các khoản “phí” khác khiến lãi suất vay vốn của DN tăng cao hơn mức lãi suất

quy định trong hợp đồng tín dụng5

Kết quả tính toán cho thấy lãi suất tiền gửi tiết kiệm kỳ hạn 12 tháng bình

quân trong năm 2009 của 4 ngân hàng Vietinbank, Vietcombak, BIDV và Agribank

trong khoảng 10 -11% và phí ngân hàng là 3 -4%. Do vậy, lãi suất vay dài hạn của

các DN sẽ dao động từ 13 -15%, đó là chưa kể nhiều DN đi vay dưới hình thức lãi

suất thỏa thuận dao động từ 16 -18%. So sánh với các DN phát hành trái phiếu trong

năm vừa qua, điển hình là Kinh Bắc với mức lãi suất 11,5% cộng thêm phí bảo lãnh

thanh toán trái phiếu (lãi và gốc) từ ngân hàng khoảng 1%, chi phí huy động vốn

khoảng 12,5%. Điều này cho thấy chi phí huy động vốn của các DN vay nợ ngân

hàng cao hơn các DN phát hành trái phiếu.

Theo lý thuyết cơ cấu vốn tối ưu, khi DN gia tăng sử dụng nợ thì rủi ro cũng

gia tăng, do vậy, nhà đầu tư sẽ yêu cầu suất sinh lợi cao hơn để bù đắp rủi ro gia

tăng từ đó làm tăng chi phí vốn chủ sở hữu. Tương tự, hai nhà nghiên cứu Franco

Modigliani và Merton Miller năm 1968 đưa ra lý thuyết về cơ cấu vốn công ty,

16

thường được gọi tắt là lý thuyết M&M. Lý thuyết này được phát biểu thành hai

mệnh đề và được xét trong hai trường hợp là có thuế thu nhập và không có thuế thu

nhập. Mệnh đề I bàn về giá trị công ty, mệnh đề II bàn về chi phí sử dụng vốn. Theo

mệnh đề II trong trường hợp không có thuế và có thuế đều cho rằng chi phí sử dụng

vốn cổ phần có quan hệ cùng chiều với mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính hay chi

phí vốn chủ sở hữu sẽ tăng lên khi công ty gia tăng tỷ số nợ. Vì vậy, khi công ty gia

tăng tỷ số nợ thì chi phí vốn chủ sở hữu sẽ tăng lên, không phân biệt là nợ vay ngân

hàng hay phát hành trái phiếu. Chi phí sử dụng vốn trung bình là bình quân trọng số

của chi phí nợ và chi phí vốn chủ sở hữu. Chi phí nợ của DN vay ngân hàng cao

hơn chi phí nợ của DN phát hành trái phiếu sẽ làm chi phí sử dụng vốn bình quân

của DN vay ngân hàng cao hơn chi phí sử dụng vốn của DN phát hành trái phiếu.

1.2.3 Khó khăn trong huy động vốn

Kênh huy động nợ dài hạn truyền thống của các DN xây dựng CSHT&NL tại

Việt Nam là vay ngân hàng. Do vậy, khi hệ thống ngân hàng không huy động được

vốn do khủng hoảng kinh tế hay thực hiện giới hạn tăng trưởng tín dụng đối với

hoạt động cho vay sẽ gây khó khăn cho DN trong việc tiếp cận nguồn vốn từ ngân

hàng. Bên cạnh đó, các ngân hàng thương mại cũng có những giới hạn trong việc

cho vay như khoản vay tối đa không được quá 15% tổng vốn chủ sở hữu hay theo

thông tư 15/2009/TT-NHNN ngày 10/8/2009 qui định giới hạn tỷ lệ tối đa của

nguồn vốn ngắn hạn được sử dụng để cho vay trung hạn và dài hạn đối với các ngân

hàng thương mại là 30% so với trước đây là 40%. Tất cả các yếu tố trên sẽ gây khó

17

khăn cho DN trong việc huy động vốn qua kênh ngân hàng, nhất là khi DN có nhu

cầu vay lượng vốn lớn.

Ngoài ra, các DN cũng gặp khó khăn khi huy động vốn qua ngân hàng do

thời gian vay quá dài, các điều kiện đảm bảo tiền vay như tài sản thế chấp, lịch trả

nợ không phù hợp với chu kỳ sản xuất kinh doanh cũng sẽ gây cho DN không ít khó

khăn về khả năng thanh toán. Theo thống đốc Ngân hàng Nhà nước Nguyễn Văn

Giàu, có 80,8% doanh nghiệp không đáp ứng đủ điều kiện cho vay như phương án

kinh doanh không khả thi, không hiệu quả; khả năng tài chính thấp; tỷ lệ vốn tự có

tham gia vào dự án quá thấp5. Theo điều tra của Diễn đàn Phát triển Việt Nam và

Đại học Kinh tế Quốc dân tiến hành năm 2009 cho biết có 20,8% doanh nghiệp

tham gia điều tra cho biết gặp khó khăn khi tiếp cận vốn vay ngân hàng. Cũng theo

kết quả điều tra này, có đến 42,9% doanh nghiệp cho rằng tiếp cận vốn vẫn sẽ là

một khó khăn lớn trong thời gian tới6. Lúc này, huy động vốn qua thị trường trái

phiếu là một sự lựa chọn tối ưu mà các DN nên quan tâm

Tóm lại, DN quá phụ thuộc vào ngân hàng và sử dụng nợ ngắn hạn để đầu tư

dài hạn sẽ làm tăng rủi ro thanh toán, tăng chi phí sử dụng vốn và gặp khó khăn

trong huy động vốn khi ngân hàng thực hiện các qui định của ngân hàng nhà nước

5 http://tapchitaichinh.vn/tabid/56/Key/ViewArticleContent/ArticleId/88/Default.aspx

6 http://vneconomy.vn/2009032502306973P0C5/doanh-nghiep-van-keu-kho-tiep-can-von.htm

trong quản lý tín dụng.

18

CHƯƠNG 2

LỢI ÍCH TRÁI PHIẾU VÀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP

TẠI VIỆT NAM

Trong thời gian qua, các DN chủ yếu huy động vốn tài trợ cho hoạt động sản

xuất kinh doanh thông qua kênh truyền thống là đi vay ngân hàng hoặc trong thời

gian gần đây là kênh thị trường chứng khoán. Trong bối cảnh hiện nay, khi thị

trường chứng khoán suy giảm, các nhà đầu tư trở nên thờ ơ với cổ phiếu và lãi suất

vay trên thị trường tín dụng ngân hàng tăng cao nên khả năng tiếp cận vốn của DN

cũng khó khăn hơn. Để đảm bảo đủ vốn tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh,

cho các dự án đầu tư, các DN nên mở rộng kênh huy động vốn qua thị trường trái

phiếu doanh nghiệp.

Việc huy động vốn qua thị trường trái phiếu vừa có thể khắc phục được

những khó khăn khi huy động vốn qua thị trường chứng khoán và ngân hàng vừa

làm giảm được những tác động bất lợi cho DN do sử dụng nợ ngắn hạn để đầu tư

dài hạn. Lợi ích của DN khi phát hành trái phiếu được xét trên ba khía cạnh là khả

năng thanh toán, chi phí sử dụng vốn và khả năng huy động vốn của DN. Lợi ích

này được đặt trong bối cảnh chung là các DN tại Việt Nam, trong đó có các DN

thuộc lĩnh vực xây dựng CSHT&NL nói riêng. Đề tài sẽ sử dụng CTCP xây dựng

và đầu tư 492 để phân tích lợi ích của trái phiếu đối với doanh nghiệp.

CTCP xây dựng và đầu tư 492 được thành lập theo Giấy chứng nhận đăng ký

kinh doanh số 2703000504 ngày 23/02/2005 do Sở kế hoạch và đầu tư Nghệ An

19

cấp, thay đổi đăng ký kinh doanh lần 02 ngày 08.05/2008. Lĩnh vực hoạt động kinh

doanh của Công ty là đầu tư xây dựng các công trình giao thông, công trình công

nghiệp, dân dụng, thủy lợi, bến cảng trong và nước, công trình điện năng; Sản xuất

vật liệu xây dựng, cấu kiện bê tông đúc sẵn; Mua bán thiết bị giao thông vận tải; Thí

nghiệm vật liệu xây dựng; Kinh doanh bất động sản.

Ngoài ra, trong quá trình phân tích đề tài có một số giả định: Công ty không

thay đổi ngành nghề kinh doanh và cơ cấu tài sản trong thời gian tới (3 năm – từ

năm 2009 đến 2011); Công ty vay nợ với lãi suất thị trường, không hưởng các ưu

đãi về lãi suất của Nhà nước; Công ty sẽ phát hành trái phiếu để huy động nợ.

2.1 Lợi ích của trái phiếu doanh nghiệp

2.1.1 Giảm rủi ro thanh toán

Trên cơ sở báo cáo tài chính trong 3 năm 2006, 2007, 2008 của Công ty cổ

phần đầu tư và xây dựng 492, tác giả tính toán và tổng hợp các chỉ tiêu phản ánh nợ

và khả năng thanh toán của công ty trong hiện tại cũng như xác định sự cải thiện

của khả năng thanh toán của công ty khi thay đổi cơ cấu nợ. Điều này được thể hiện

qua bảng 2.1.

20

Bảng 2.1: Khả năng thanh toán của CTCP xây dựng và đầu tư 492

Đơn vị tính: triệu đồng

Phát

hành trái 2006-

2008 phiếu Chỉ tiêu 2006 2007 2008

Nợ ngắn hạn 86,106 86,145 88,620 86,957 78,261

Nợ dài hạn 8,972 5,991 3,112 6,025 14,721

Trong đó: nợ trái phiếu 0 0 0 0 8,696

Vốn chủ sở hữu 8,450 11,752 14,430 11,544 11,544

Vốn cố định 17,422 17,743 17,542 17,569 26,265

Vay ngắn hạn 39,557 31,072 24,860 31,830 23,134

Vay ngắn hạn/Nợ ngắn hạn 40,63% 36,5% 21,91% 33,01% 29,56%

Tài sản dài hạn/Tổng tài sản 22.01% 31.53% 22.52% 25.35% 25.41%

Tài sản dài hạn/Vốn cố định 130.82% 191.43% 136.48% 152.91% 102.42%

Hàng tồn kho/Tài sản ngắn hạn 49.6% 59.4% 64.4% 57.8% 57.8%

Khoản phải trả/Nợ ngắn hạn 59.1% 63.9% 79.1% 67.37% 67.37%

Tỷ số thanh toán hiện hành (lần) 0.938 0.856 0.930 0.908 1.009

Tỷ số thanh toán nhanh (lần) 0.464 0.394 0.364 0.408 0.45

Nguồn: Báo cáo tài chính của CTCP xây dựng&đầu tư 492 và tính toán của tác giả

Bảng 2.1 cho thấy khả năng thanh toán của Công ty qua 3 năm đều nhỏ hơn

1 và thấp hơn so với mức bình quân của ngành xây dựng. Cụ thể, khả năng thanh

toán hiện hành của công ty bình quân trong giai đoạn 2006 – 2008 là 0,908 trong

21

khi tỷ lệ này bình quân của ngành xây dựng là 1,31. Tương tự, khả năng thanh toán

nhanh bình quân của công ty trong giai đoạn 2006 – 2008 là 0,408, trong khi tỷ số

này của ngành xây dựng là 0,813. Các tỷ số đo lường khả năng thanh toán nhỏ hơn

1 cho thấy công ty gặp khó khăn trong thanh toán các khoản nợ đến hạn. Ngoài ra,

chỉ tiêu Tài sản dài hạn/Vốn cố định của công ty qua các năm đều lớn hơn 1, bình

quân giai đoạn 2006 -2008 chỉ tiêu này có giá trị là 1,52 (hay 152%). Điều này cho

thấy công ty đang sử dụng nguồn vốn ngắn hạn để đầu tư dài hạn.

Trong luận văn, tác giả đưa ra giả định công ty giảm nợ ngắn hạn xuống 10%

và toàn bộ số nợ ngắn hạn giảm xuống chính là nợ vay ngắn hạn, nguồn nợ này sẽ

được thay bằng nguồn nợ dài hạn. Nguồn nợ dài hạn có thể vay ngân hàng hoặc

phát hành trái phiếu. Nhưng trong bối cảnh hiện nay, việc vay vốn ngân hàng gặp

nhiều khó khăn nên giả định nguồn vốn này sẽ được huy động thông qua phát hành

trái phiếu.

Bảng 2.1 cho thấy nếu công ty phát hành trái phiếu để thực hiện các khoản

đầu tư dài hạn thay sử dụng nợ ngắn hạn để đầu tư dài hạn như hiện nay sẽ cải

thiện khả năng thanh toán hiện hành của công ty. Cụ thể, khả năng thanh toán hiện

hành trong trường hợp công ty phát hành trái phiếu là 1,009 so với trường hợp

không phát hành là 0,908. Khả năng thanh toán nợ hiện hành cũng được cải thiện so

với trước đây, cụ thể trong trường hợp công ty phát hành trái phiếu tỷ số này là 0,45

so với 0,4 trong trương hợp công ty không phát hành trái phiếu. Bên cạnh việc cơ

cấu lại các khoản nợ theo hướng giảm tỷ lệ nợ ngắn hạn và tăng tỷ lệ nợ dài hạn,

công ty cũng cần phải chú trọng đến công tác quản lý hàng tồn kho. Giá trị hàng tồn

22

kho chiếm 58% trong tổng giá trị tài sản ngắn hạn, chủ yếu là các sản phẩm xây

dựng chưa hoàn thành. Đồng thời các khoản phải trả cũng chiếm tỷ lệ lớn, khoảng

62% tổng nợ ngắn hạn, trong đó các khoản ứng trước của khách hàng chiếm tỷ

trọng lớn. Vì vậy, ngoài việc thực hiện cơ cấu lại các khoản nợ để cải thiện khả

năng thanh toán, công ty cũng cần phải đẩy nhanh công tác thi công để bàn giao sản

phẩm cho khách hàng nhằm làm giảm giá trị hàng tồn kho và giảm các khoản ứng

trước của khách hàng.

Tóm lại, khả năng thanh toán nợ của công ty cũng như chiến lược “lấy ngắn

nuôi dài” của Công ty sẽ thay đổi theo chiều hướng tích cực nếu công ty phát hành

trái phiếu để đầu tư cho các tài sản dài hạn thay vì sử dụng nợ ngắn hạn như hiện

nay. Khả năng thanh toán của công ty sẽ được cải thiện nhiều hơn khi công ty vừa

thực hiện cơ cấu lại các khoản nợ vừa đẩy nhanh tốc độ luân chuyển của hành tồn

kho thông qua việc đẩy mạnh công tác thi công, bàn giao công trình cho khách

hàng.

2.1.2 Giảm chi phí sử dụng vốn

Giả định vốn chủ sở hữu của công ty sẽ không biến động nhiều và công ty sẽ

không phát hành cổ phiếu để tăng vốn chủ sở hữu. Luận văn sẽ xác định chi phí vốn

của CTCP xây dựng và đầu tư 492 trong 3 năm từ năm 2006 đến 2008 và trong

trường hợp giả định công ty phát hành trái phiếu để huy động vốn dài hạn. Mục

đích là so sánh chi phí sử dụng vốn của công ty trong trường hợp có phát hành trái

phiếu và không có phát hành trái phiếu. Chi phí sử dụng vốn của công ty là chi phí

sử dụng vốn bình quân (WACC) và được tính bằng công thức sau.

23

WACC = Tỷ trọng nợ * Chi phí Nợ sau thuế + Tỷ trọng VCSH * Chi phí VCSH

Trong công thức trên, chi phí nợ chính là chi phí vốn vay nhưng đã được

điều chỉnh bởi thuế thu nhập doanh nghiệp. Chi phí nợ sau thuế = Chi phí nợ trước

thuế *(1 – tc), tc là thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp và giả định thuế suất thuế

thu nhập doanh nghiệp áp dụng cho CTCP xây dựng và đầu tư 492 là 28%.

Trong luận văn, tác giả sử dụng mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) để

xác định chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu. Tuy nhiên, tác giả không đi sâu vào phân

tích chi phí vốn chủ sở hữu mà chủ yếu phân tích chi phí nợ vay vì chi phí vốn chủ

sở hữu sẽ thay đổi khi DN thay đổi hệ số nợ. Vì vậy, để đơn giản khi ước lượng chi

phí vốn chủ sở hữu, tác giả không tiến hành xác định hệ số beta của Công ty mà sử

dụng hệ số beta do công ty chứng khoán tính toán.

Theo mô hình CAPM, chi phí vốn chủ sở hữu được xác định như sau

r(

=

β+

−

r e

r f

M

)r f

Trong đó, rf là lãi suất phi rủi ro (thông thường là lãi suất của trái phiếu chính

phủ), khoảng 8,5%7.

rM lãi suất bình quân thị trường dao động trong khoảng 14% - 17%, tùy vào

từng năm8.

Beta là rủi ro hệ thống của tài sản đầu tư so với rủi ro bình quân của thị

trường. Hệ số này được xác định từ bộ dữ liệu của VN-Index giai đoạn từ 2000 –

7 http://www.mof.gov.vn/Default.aspx 8 Báo cáo thường niên của Ngân hàng nhà nước 9 http://www.cophieu68.com/snapshot.php?id=c92

20099.

24

Bảng 2.2 tóm tắt chi phí sử dụng vốn của CTCP xây dựng & đầu tư 492

trong giai đoạn 2006 – 2008 và trong trường hợp giả định công ty phát hành trái

phiếu để huy động vốn.

Bảng 2.2: Chi phí sử dụng vốn của CTCP xây dựng và đầu tư 492

Đơn vị tính: %

2006 2007 2008 2006- TH1 TH2

2008 Chỉ tiêu

Lãi suất vay ngân hàng bình quân 10.89 11.44 16.70 13.01 13.01 13.01

Lãi suất phát hành trái phiếu DN - - - - 12.50 12.50

Tỷ trọng vốn vay ngân hàng 100.00 100.00 100.00 100.00 70.00 50.00

Tỷ trọng vốn phát hành trái phiếu 0.00 0.00 0.00 0.00 30.00 50.00

Chi phí nợ vay bình quân 10.89 11.44 16.70 13.01 12.86 12.76

Chi phí vốn chủ sở hữu 24.00 27.00 17.00 22.67 22.67 22.67

D/(D+E) 92.00 88.00 86.00 88.70 88.70 88.70

E/(D+E) 8.00 12.00 14.00 11.30 11.30 11.30

WACC 9.73 11.09 13.58 11.47 11.45 11.38

Nguồn: Báo cáo tài chính của CTCP xây dựng&đầu tư 492 và tính toán của tác giả

Trong trường hợp của CTCP xây dựng và đầu tư 492, chi phí nợ trong 3

năm, 2006, 2007, 2008 là lãi suất vay ngân hàng. Chi phí nợ trong các trường hợp 1

và 2 là chi phí nợ trung bình của lãi suất vay ngân hàng và lãi suất phát hành trái

phiếu doanh nghiệp. Lãi suất phát hành trái phiếu được giả định là 12,5%/năm, mức

lãi suất này được giả định dựa vào lãi suất cố định của các công ty phát hành trái

25

phiếu trong giai đoạn 2006 – 2008 (phụ lục 2). Tác giả chọn lãi suất phát hành trái

phiếu của các công ty trong giai đoạn 2006 – 2008 vì mốc thời gian phân tích CTCP

xây dựng và đầu tư 492 là giai đoạn 2006 – 2008. Do vậy, sẽ có một sự tương đồng

trong thời gian phân tích, loại trừ các biến động trong nền kinh tế tại các khoảng

thời gian khác nhau. Trường hợp 1 và 2 là các trường hợp giả định với sự thay đổi

của tỷ lệ trái phiếu trong cơ cấu nợ của công ty. Cụ thể, tỷ lệ phát hành trái phiếu

doanh nghiệp tương ứng trong các trường hợp 1, 2 lần lượt là 50% và 70%.

Chi phí vốn chủ sở hữu trong 2 năm 2006, 2007 cao hơn so với chi phí vốn

chủ sở hữu năm 2008. Năm 2006, 2007 là 2 năm mà thị trường chứng khoán Việt

Nam phát triển sôi động, chỉ số VN-Index tăng liên tục, có thời điểm đạt 1200 điểm.

Năm 2008, chi phí vốn chủ sở hữu thấp là do chịu tác động của khủng hoảng kinh

tế.

Kết quả tính toán cho thấy chi phí sử dụng vốn của công ty giảm khi công ty

cơ cấu lại các khoản nợ. Chi phí sử dụng vốn bình quân giai đoạn 2006 -2008 của

Công ty là 11,47%. Nếu Công ty cơ cấu lại các khoản nợ bằng cách giảm tỷ lệ vay

ngân hàng và tăng tỷ lệ phát hành trái phiếu thì chi phí sử dụng vốn của công ty sẽ

giảm xuống còn 11,45% và 11,38% (tùy thuộc vào tỷ lệ nợ trái phiếu trong tổng nợ

của công ty).

2.1.3 Giảm khó khăn trong huy động vốn

Kết quả phân tích chương 1 cho thấy 20,8% DN gặp khó khăn khi tiếp cận

vốn vay ngân hàng và 42,9% doanh nghiệp cho rằng tiếp cận vốn vẫn sẽ là một khó

khăn lớn trong thời gian tới. DN khó tiếp cận vốn ngân hàng cũng đồng nghĩa với

26

việc DN khó có khả năng huy động vốn qua ngân hàng. Nhưng trong thời gian vừa

qua một số DN phát hành trái phiếu và huy động được lượng vốn theo nhu cầu với

mức lãi suất thấp hơn lãi suất vay ngân hàng. Có thể kể đến như CTCP phát triển đô

thị Kinh Bắc, CTCP FPT và CTCP Hoàng Anh Gia Lai.

Trong năm 2009, CTCP phát triển đô thị Kinh Bắc đã phát hành thành công

ba đợt trái phiếu với tổng giá trị 1.200 tỉ đồng. Trong đó, đợt đầu tiên thu về 700 tỉ

đồng với lãi suất 11,5%/năm, kỳ hạn 5 năm, toàn bộ số lượng trái phiếu của công ty

đã được các nhà đầu tư mua hết trong ba giờ sau khi công bố phát hành. Mức lãi

suất 11,5%/năm là mức lãi suất cao hơn so với tiền gửi tiết kiệm cùng thời điểm nên

đã thu hút được sự quan tâm của nhà đầu tư đến trái phiếu của công ty. Ngoài mức

lãi suất hấp dẫn, công ty còn tạo được lòng tin cho các nhà đầu tư vào tính thanh

khoản của trái phiếu do công ty phát hành. Cụ thể, Công ty đã mời Vietinbank làm

tổ chức nhận thanh toán cho trái phiếu Kinh Bắc. Nhà đầu tư sở hữu trái phiếu có

thể cầm cố, bán lại cho Vietinbank, trong trường hợp công ty trả lãi chậm hoặc mất

khả năng thanh toán thì Vietinbank sẽ thay công ty thanh toán các khoản nợ gốc và

lãi cho nhà đầu tư.

Cùng trong thời gian này, CTCP viễn thông FPT và Hoàng Anh Gia Lai

cũng tiến hành phát hành trái phiếu để huy động nợ. Lượng vốn huy động của hai

công ty trên lần lượt là 1800 và 1450 tỷ đồng. Nhưng mức lãi suất huy động của hai

công ty này lại hoàn toàn khác nhau. Cụ thể lãi suất huy động của FPT là 7%/năm

và của Hoàng Anh Gia Lai là 0%. Đồng thời, người sở hữu trái phiếu của FPT và

27

Hoàng Anh Gia Lai sẽ được chuyển đổi thành cổ phiếu sau một thời gian nhất định

với một mức giá xác định.

2.2 Các yếu tố chính dẫn đến sự thành công của một đợt phát hành trái phiếu

doanh nghiệp

Trong thời gian qua, một số DN phát hành thành công trái phiếu và huy động

được lượng vốn theo nhu cầu đầu tư, sản xuất kinh doanh của DN. Vậy những yếu

tố nào giúp các DN trên phát hành trái phiếu thành công với mức lãi suất thấp hơn

nhiều so với lãi suất vay ngân hàng? Theo tác giả, có 4 yếu tố chính dẫn đến sự

thành công trong các đợt phát hành trái phiếu của các công ty trên.

Thứ nhất, đảm bảo tính thanh khoản cho trái phiếu

Thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam kém thanh khoản nên nhà

đầu tư còn nhiều e ngại khi đầu tư vào trái phiếu doanh nghiệp. Tính thanh khoản

của thị trường thấp nên nhà đầu tư sẽ rất khó thực hiện mua bán trái phiếu trên thị

trường thứ cấp. Do vậy, nếu đầu tư vào trái phiếu doanh nghiệp nhà đầu tư sẽ có ít

cơ hội để chuyển đổi trái phiếu sang tiền mặt cũng như thực hiện các giao dịch mua

bán khi cần thiết. Nếu vậy, nhà đầu tư sẽ không mấy quan tâm đến trái phiếu doanh

nghiệp mà sẽ đầu tư sang các hình thức khác có tính thanh khoản cao hơn, chẳng

hạn cổ phiếu. Không có nhà đầu tư thì DN sẽ không thể phát hành trái phiếu. Nhận

biết được điều này, trong thời gian qua, nhiều DN đã nỗ lực làm cho trái phiếu của

DN mình thanh khoản hơn để thu hút các nhà đầu tư. Cụ thể, CTCP Kinh Bắc đã

phát hành trái phiếu có đảm bảo bởi bên thứ ba là Ngân hàng công thương, theo

phương thức này trong trường hợp nhà đầu tư muốn mua bán, chuyển nhượng trái

28

phiếu trước thời hạn thì Ngân hàng sẽ là tổ chức nhận mua trái phiếu của công ty.

Điều này đã góp phần cải thiện tính thanh khoản của trái phiếu do công ty phát

hành, nhờ vậy đã thu hút được sự quan tâm của nhà đầu tư và dẫn đến sự thành

công trong các đợt phát hành trái phiếu.

Thứ hai, lãi suất và các ưu đãi khác

Thông thường lãi suất trái phiếu doanh nghiệp sẽ cao hơn lãi suất tiền gửi

ngân hàng như trường hợp công ty cổ phần Kinh Bắc. Nhưng cũng có nhiều doanh

nghiệp phát hành trái phiếu với lãi suất thấp hơn lãi suất ngân hàng nhưng vẫn huy

động được lượng vốn theo nhu cầu như trường hợp CTCP viễn thông FPT và CTCP

Hoàng Anh Gia Lai. Yếu tố dẫn đến sự thành công này là các ưu đãi khác khi nhà

đầu tư sở hữu trái phiếu của Công ty. Chính các ưu đãi này sẽ làm tăng lợi suất của

nhà đầu tư khi đầu tư vào trái phiếu doanh nghiệp. Trong thời gian qua, các công ty

phát hành trái phiếu thường gắn với quyền mua cổ phiếu của công ty sau một thời

gian nhất định. Vì vậy, nếu DN muốn thu hút nhà đầu tư và huy động được vốn qua

thị trường trái phiếu thì cần phải đa dạng hóa các sản phẩm trái phiếu.

Thứ ba, minh bạch thông tin

Minh bạch thông tin là một trong những yếu tố quyết định sự thành công của

các đợt phát hành trái phiếu. DN cần phải công khai các thông tin về tình hình tài

chính, các dự án đầu tư, mục đích của các đợt phát hành. Trong đó, thông tin về tình

hình tài chính là thông tin được các nhà đầu tư quan tâm nhiều nhất vì thông tin này

giúp nhà đầu tư dự đoán khả năng trả nợ của DN, từ đó ra quyết định đầu tư. Nhưng

hiện nay, các DN tại Việt Nam còn ngần ngại công bố thông tin. Chỉ có các DN đã

29

niêm yết mới tiến hành công bố các thông tin về tình hình tài chính, kế hoạch sản

xuất kinh doanh tại các sở giao dịch chứng khoán. Việc tìm kiếm thông tin của các

công ty cổ phần chưa niêm yết vô cùng khó khăn.

Thứ tư, uy tín của DN

Huy động trái phiếu là một hình thức vay nợ trực tiếp giữa DN với nhà đầu

tư, là sự cam kết về các nghĩa vụ tài chính giữa bên vay (DN) và bên cho vay (nhà

đầu tư). Do vậy, uy tín của DN rất quan trọng đối với nhà đầu tư. Đây là cơ sở niềm

tin cho hai bên. Các DN phát hành trái phiếu thành công trong thời gian qua là

những DN lớn và có uy tín trên thị trường. Uy tín của DN có thể được xác định

thông qua hiệu quả sản xuất kinh doanh, thông qua khả năng thanh toán các khoản

nợ, thông qua việc thực hiện các cam kết đối với các đối tác, với các cổ đông và lịch

sử quan hệ tín dụng của DN.

2.3 Thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam

Huy động vốn qua thị trường trái phiếu sẽ giảm thiểu được những tác động

bất lợi cho DN như đã phân tích ở trên. Tuy nhiên, các DN xây dựng CSHT&NL

nói riêng và các DN nói chung vẫn chưa quan tâm đến kênh huy động vốn qua thị

trường trái phiếu. Hiện nay, số lượng các DN phát hành trái phiếu còn thấp, chủ yếu

là các DN lớn hay các tập đoàn nhà nước (phụ lục 2 ). Trong khi đó, thị trường trái

phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam đã hình thành nhưng còn kém phát triển thể hiện

qua qui mô thị trường rất nhỏ và tính thanh khoản của thị trường rất thấp.

30

2.3.1 Qui mô nhỏ

Ngày 17/9/1994, Chính phủ ban hành quyết định 120/CP cho phép các DN

được phát hành trái phiếu để huy động vốn. Phạm vi điều chỉnh của quyết định này

chủ yếu là các doanh nghiệp nhà nước. Tuy giới hạn phạm vi các DN được phép

phát hành trái phiếu để huy động vốn nhưng đây là cơ sở pháp lý đầu tiên cho sự

manh nha hình thành thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam.

Thị trường trái phiếu doanh nghiệp chỉ thực sự được hình thành kể từ khi

Việt Nam gia nhập WTO vào năm 2006 và nghị định 52/2006-NĐ/CP được ban

hành mở rộng đối tượng DN được phép phát hành trái phiếu là các doanh nghiệp tư

nhân, công ty cổ phần, doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài. Mặc dù nghị định

52/2006 - NĐ/CP đã nới lỏng các loại hình DN được phép phát hành trái phiếu

nhưng trong thời gian này, trái phiếu được giao dịch chủ yếu là trái phiếu chính phủ

và trái phiếu chính quyền địa phương, trái phiếu doanh nghiệp chỉ chiếm một thị

phần nhỏ trên thị trường. Điều này được thể hiện như đồ thị sau.

Đồ thị 2.1: Qui mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam

Thị trường trái phiếu tại Việt Nam

TPCP

TPDN

P D G % ệ l ỷ T

16 14 12 10 8 6 4 2 0

2003

2004

2005

2007

2008

2009

2006

Năm

Nguồn: Asianbondonline- Bond Market Indicator

31

Đồ thị 2.1 cho thấy, trước năm 2006, thống lĩnh thị trường trái phiếu Việt

Nam là trái phiếu chính phủ với giá trị trái phiếu chính phủ xấp xỉ 10% GDP. Sau

khi nghị định 52/2006 – NĐ/CP ra đời, nhiều loại hình DN được phép phát hành trái

phiếu để huy động vốn, lúc này trái phiếu doanh nghiệp mới thực sự xuất hiện trên

thị trường trái phiếu nhưng tỷ lệ còn khá khiêm tốn so với trái phiếu chính phủ. Từ

năm 2007 đến năm 2009, trái phiếu doanh nghiệp chỉ dao động khoảng 2% so với

GDP. Đây là một tỉ lệ rất thấp so với các nước trong khu vực có thị trường trái

phiếu doanh nghiệp.

Đồ thị 2.2: Qui mô thị trường trái phiếu Việt Nam so với các nước trong khu vực

Qui môt thị trường trái phiếu của các nước trong khu vực

)

TPCP

TPDN

P D G % ( u ế i h p

i á r T

170 160 150 140 130 120 110 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0

P hilipin

M alaysia

Thái Lan

Indonesia

Singapore

Thị trường

Nguồn: Asianbondonline - Bond Market Indicator

Đồ thị 2.2 cho thấy qui mô thị trường trái phiếu của Việt Nam và Indonesia

khá giống nhau. Tỷ lệ giá trị trái phiếu doanh nghiệp /GDP của các nước trong khu

vực thấp nhất là khoảng 10%, ngoại trừ Việt Nam và Indonesia. Giá trị trái phiếu

doanh nghiệp của Việt Nam và Indonesia đều dao động từ 2% - 3% so với GDP.

32

Tương tự, giá trị trái phiếu chính phủ của Việt Nam và Indonesia cũng xấp xỉ 15% -

20% so với GDP, trong khi tỷ lệ này của các nước trong khu vực là trên 30% so với

GDP.

2.3.2 Tính thanh khoản thấp

Mặc dù đã hình thành nhưng thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam

vẫn còn kém phát triển thể hiện ở tính thanh khoản của thị trường rất thấp so với các

nước trong khu vực. Tiêu chí được sử dụng để xem xét tính thanh khoản của thị

trường trái phiếu là chênh lệch giá mua và giá bán (Bid – Ask Spread). Mức chênh

lệch Bid – Ask càng cao thì tính thanh khoản của thị trường trái phiếu càng thấp và

ngược lại. Chênh lệch giữa giá mua và giá bán cao chứng tỏ ít có các hoạt động mua

bán trái phiếu trên thị trường thứ cấp, các nhà đầu tư mua trái phiếu và nắm giữ trái

phiếu đến khi đáo hạn.

Bảng 2.3: Tính thanh khoản của thị trường trái phiếu doanh nghiệp

Qui mô của một Chênh lệch giá Qui mô của một

Quốc gia đợt phát hành mua- giá bán lần giao dịch

(triệu USD) ( điểm %) (triệu USD)

Trung Quốc 173,1 8,4 6,5

Hồng Kông 53,8 26,3 8,4

Indonesia 90,5 112,5 0,8

Hàn Quốc 89,8 8,4 8,1

Malaysia 149,2 10,3 1,8

33

Philippin 108,1 43,8 0,1

Singapore 75,5 12,5 1,3

Thái Lan 85,5 8,6 0,7

Việt Nam 42,2 132,0 3,8

Khu vực 96,4 40,3 3,5

Nguồn: Asianbond Monitor- 2008

Kết quả thống kê trên cho thấy điểm phần trăm chênh lệch giá mua – giá bán

của trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam là cao nhất so với các nước trong khu vực,

cao gấp 3 lần mức bình quân của cả khu vực. Cụ thể, Bid – Ask Spread bình quân

của cả khu vực là 40,3%, trong khi của Việt Nam là 132,0%. Điều này cho thấy tính

thanh khoản của thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam là rất thấp.

Indonesia là nước có qui mô thị trường trái phiếu tương đối giống với Việt Nam

cũng ở trong hoàn cảnh tương tự. Phần trăm chênh lệch giữa giá mua và giá bán của

Indonesia là 112,5%, tuy có thấp hơn Việt Nam nhưng cũng là nước có phần trăm

chênh lệch giá cao trong khu vực.

2.3.3 Nguyên nhân thị trường trái phiếu kém phát triển

Thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam mặc dù đã hình thành

những vẫn còn kém phát triển. Theo tác giả có 3 nhóm nguyên nhân chính dẫn đến

sự kém phát triển của thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam. Thứ nhất,

nhóm nguyên nhân về thể chế. Thứ hai, nhóm nguyên nhân về phía DN. Thứ ba,

nhóm nguyên nhân về phía nhà đầu tư.

34

2.3.3.1 Nhóm nguyên nhân về thể chế

Thiếu khung pháp lý cho việc hình thành tổ chức xếp hạng tín nhiệm

Xếp hạng tín nhiệm DN là việc nhận định về khả năng của DN trong việc

thực hiện các nghĩa vụ tài chính và thường do một tổ chức định mức tín nhiệm thực

hiện. Thông qua xếp hạng tín nhiệm DN, nhà đầu tư sẽ có thông tin về tình hình tài

chính, khả năng thanh toán nợ, khả năng quản lý, điều hành của DN nhằm đưa ra

quyết định có nên cho DN vay hay không. Không những giảm tình trạng bất cân

xứng thông tin, xếp hạng tín nhiệm còn giúp nhà đầu tư phân loại mức độ rủi ro của

DN để xác định suất sinh lợi yêu cầu đối với trái phiếu do các DN khác nhau phát

hành. Nhà đầu tư sẽ yêu cầu suất sinh lợi cao đối với các DN được xếp hạng tín

nhiệm thấp và ngược lại. Bên cạnh đó, thông qua xếp hạng tín nhiệm, DN sẽ có cơ

sở để xác định chi phí vốn hợp lý. Ngoài ra, nếu được xếp hạng tín nhiệm tốt thì đây

sẽ là cơ hội tốt để DN đưa hình ảnh của mình đến các nhà đầu tư mà không cần

thông qua các phương tiện khác, giảm chi phí cho DN. Với những vai trò nêu trên

thì một thị trường trái phiếu phát triển không thể thiếu các công ty định mức tín

nhiệm.

Trong thời gian vừa qua, Việt Nam cũng có vài tổ chức thực hiện cung cấp

thông tin về DN, chủ yếu là thông tin về tín dụng (xem phụ lục 3). Do vậy, đây

không phải là các tổ chức xếp hạng tín nhiệm DN chuyên nghiệp như Fitch,

Standard & Poor, Moodys. Đến thời điểm hiện nay, Bộ Tài chính vẫn chưa đưa ra

một lộ trình rõ ràng cho sự phát triển ngành định mức tín nhiệm ở VN. Khung pháp

lý cho hình thành và hoạt động của công ty định mức tín nhiệm chưa có nên hiện tại

35

Việt Nam vẫn chưa có một công ty định mức tín nhiệm chuyên nghiệp. Vì vậy, có

thể nói sau 9 năm kể từ khi thị trường chứng khoán nói chung và thị trường trái

phiếu nói riêng được hình thành, Việt Nam vẫn chưa có bất cứ một tổ chức định

mức tín nhiệm nào thực sự hoạt động. Đây là một rào cản cho sự phát triển của thị

trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam.

Hệ thống chính sách chưa đồng bộ và còn nhiều bất cập

Theo qui định hiện hành, một trong những điều kiện để DN được phát hành

trái phiếu là phải có vốn điều lệ tối thiểu 10 tỷ đồng. Tuy nhiên số DN này chỉ

chiếm 10,5% trong tổng số các DN tại Việt Nam. Các DN tại Việt Nam chủ yếu là

các DN vừa và nhỏ với vốn đăng ký kinh doanh ở mức từ 1 -5 tỷ đồng chiếm

46,44% (xem phụ lục 4). Vì vậy, nếu theo qui định hiện hành thì các DN này

không đủ điều kiện để phát hành trái phiếu doanh nghiệp. Điều này sẽ hạn chế

nguồn cung trái phiếu trên thị trường.

Theo qui định hiện hành, Bảo hiểm xã hội Việt Nam được phép mua trái

phiếu, tín phiếu, công trái của Nhà nước, của các ngân hàng thương mại quốc doanh

nhưng lại không được phép đầu tư vào trái phiếu doanh nghiệp để đảm bảo an toàn

cho quỹ bảo hiểm. Tương tự, các doanh nghiệp kinh doanh bảo hiểm, được sử dụng

nguồn vốn nhàn rỗi từ dự phòng nghiệp vụ bảo hiểm để mua cổ phiếu, trái phiếu

doanh nghiệp có bảo lãnh, kinh doanh bất động sản và góp vốn vào các DN nhưng

không được phép đầu tư vào trái phiếu doanh nghiệp. Chính sách này có sự khác

biệt so với các nước trong khu vực. Cụ thể, tại Malaysia, Hàn Quốc khuyến khích

các nhà đầu tư như quỹ lương hưu, quỹ đầu tư, các công ty bảo hiểm đầu tư vào trái

36

phiếu doanh nghiệp. Tuy nhiên, vì lý do an toàn cho các quỹ lương hưu các nước

này có khống chế tỷ lệ đầu tư vào trái phiếu doanh nghiệp. Còn các quỹ đầu tư, các

công ty kinh doanh bảo hiểm thì không khống chế mà để các quỹ này tự quyết định.

Tại Malaysia cho phép các nhà đầu tư riêng lẻ được đầu tư vào trái phiếu của DN

xếp hạng định mức BBB và các công ty bảo hiểm được phép đầu tư vào các trái

phiếu không có đảm bảo với điều kiện DN phát hành có xếp hạng định mức là A10.

Ngoài ra, mức độ minh bạch thông tin của DN vẫn chưa cao và không có sự

đồng nhất giữa các DN, đặc biệt đối với việc phát hành trái phiếu doanh nghiệp vẫn

chưa có chuẩn về mức độ cung cấp thông tin cho các nhà đầu tư. Mức độ chi tiết

của thông tin được công bố tùy thuộc vào từng DN và chưa có một sự thống nhất.

Cụ thể, các thông tin tài chính trong bản cáo bạch không được xác nhận bởi các

công ty kiểm toán, mức độ chi tiết các thông tin trong thuyết minh báo cáo tài chính

của các DN cũng khác nhau. Do tính minh bạch thông tin của DN chưa cao nên

chưa tạo được lòng tin cho các nhà đầu tư trong và ngoài nước khi đầu tư vào trái

phiếu doanh nghiệp.

Tất cả những bất cập trong thể chế, chính sách nêu trên đã tác động đến cung

cầu trái phiếu doanh nghiệp, làm cho thị trường trái phiếu doanh nghiệp kém phát

10 Ranjit Ajit Singh, The Development of Coporate bond market: The Malaysian Experience, Chapter 8.

triển.

37

2.3.3.2 Nhóm nguyên nhân về phía DN

Như đã phân tích trong chương 1, DN chưa thực sự quan tâm đến kênh huy

động vốn qua thị trường trái phiếu. Nguyên nhân khách quan là nhiều DN của Việt

Nam chưa đáp ứng được các qui định của Nhà nước về điều kiện phát hành trái

phiếu. Bên cạnh đó, bản thân các DN cũng rất ngần ngại trong việc công bố thông

tin. DN không muốn công bố nhiều thông tin vì lo sợ đối thủ cạnh tranh, lo sợ sự

can thiệp của cơ quan quản lý tài chính như thuế, hải quan. Ngoài việc tránh sự can

thiệp của các tổ chức trên, chính những bất cập trong thể chế đã tạo kẻ hở để nhiều

DN không muốn công bố thông tin. Hiện nay, qui định xử phạt đối với các DN công

bố thông tin không trung thực còn rất thấp. Cụ thể, theo Nghị định 36/2007/NĐ-CP

ngày 8/3/2007 chế tài áp dụng đối với trường hợp công bố thông tin không đầy đủ

là phạt tiền 20 - 30 triệu đồng, còn công bố thông tin mà trong đó có thông tin sai sự

thật thì phạt tiền 30 - 50 triệu đồng. Trong khi đó, một số cá nhân trong DN sẽ được

hưởng lợi trực tiếp hoặc gián tiếp từ việc cố tình công bố thông tin chậm trễ hoặc

thông tin nội gián và lợi ích thu được lớn hơn nhiều so với chi phí nộp phạt. Chính

điều này đã dẫn đến động cơ không muốn minh bạch thông tin của DN và gây mất

lòng tin cho nhà đầu tư, cho chủ nợ, làm tăng tình trạng bất cân xứng thông tin trên

thị trường tài chính.

38

2.3.3.3 Nhóm nguyên nhân về phía nhà đầu tư

Nếu như DN là yếu tố chính quyết định đến cung trái phiếu thì nhà đầu tư là

yếu tố chính quyết định đến cầu trái phiếu. Hiện nay nhà đầu tư chính của trái phiếu

doanh nghiệp chủ yếu là các ngân hàng thương mại và các công ty bảo hiểm. Các

ngân hàng sở hữu khoảng 70% trái phiếu kỳ hạn 5 năm, công ty bảo hiểm có

khoảng 4 -5 công ty với trái phiếu kỳ hạn từ 10 – 15 năm11. Các công ty quản lý

quỹ, công ty chứng khoán chưa mấy mặn mà với hình thức đầu tư này mà chủ yếu

thực hiện công việc tư vấn phát hành. Tính thanh khoản của thị trường trái phiếu

doanh nghiệp tại Việt Nam còn thấp như đã phân tích ở trên, do vậy, nhà đầu tư rất

ngại khi đầu tư vào trái phiếu doanh nghiệp ngại cho nhà đầu tư khi đầu tư vào trái

phiếu. Nhà đầu tư e ngại khi đầu tư vào trái phiếu doanh nghiệp, cơ cấu các nhà đầu

tư không đa dạng, chủ yếu vẫn là các ngân hàng thương mại nên hoạt động mua bán

trái phiếu doanh nghiệp trên thị trường thứ cấp rất ít, hầu hết các nhà đầu tư xem

trái phiếu như là một khoản tiết kiệm nên thường giữ cho đến khi đáo hạn. Chính

điều này làm hạn chế cầu trái phiếu và làm cho tính thanh khoản của thị trường trái

phiếu thấp.

Tóm lại, huy động vốn qua thị trường trái phiếu sẽ giảm thiểu được những

tác động bất lợi cho DN. Cụ thể, cải thiện khả năng thanh toán, giảm chi phí sử

11 Vũ Như Thăng, “Phát triển thị trường trái phiếu Việt Nam: định hướng hoàn thiện, Tạp chí

Tài chính tháng 2/2009

dụng vốn và giảm khó khăn trong huy động. Tuy nhiên, chính sách của Nhà nước

39

trong việc phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp còn nhiều bất cập, DN chưa

quan tâm đến việc huy động vốn qua trái phiếu, các nhà đầu tư mua và giữ trái

phiếu đến khi đáo hạn đã làm cho hàng hóa trên thị trường trái phiếu đã khan hiếm

lại càng khan hiếm thêm. Thị trường thứ cấp kém phát triển nên tính thanh khoản

của trái phiếu doanh nghiệp thấp, kém hấp dẫn các nhà đầu tư và tạo tâm lý e ngại

cho DN khi cân nhắc lựa chọn phương thức huy động nợ.

40

CHƯƠNG 3

KHUYẾN NGHỊ CHÍNH SÁCH

Huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu sẽ giảm thiểu được những tác

động bất lợi cho DN do sử dụng một chiến lược tài trợ không phù hợp cũng như do

quá phụ thuộc vào ngân hàng. Vì vậy, các DN xây dựng CSHT&NL nói riêng cũng

như các DN nói chung cần giảm bớt sự phụ thuộc vào vốn vay ngân hàng bằng cách

tăng dần tỷ lệ trái phiếu phát hành. Tuy nhiên, thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại

Việt Nam còn kém phát triển nên DN còn gặp nhiều khó khăn khi thực hiện huy

động vốn qua thị trường này. Để huy động vốn qua thị trường trái phiếu, các DN

nên đa dạng hóa các loại trái phiếu. Ngoài ra, Nhà nước cần thay đổi trong chính

sách liên quan đến thuế thu nhập; các qui định thận trọng đối với các Công ty bảo

hiểm, quỹ bảo hiểm xã hội; thay đổi chế tài xử phạt trong trường hợp DN công bố

thông tin không trung thực và đẩy nhanh quá trình xây dựng hệ thống thông tin thị

trường để hỗ trợ cho sự phát triển của thị trường trái phiếu doanh nghiệp.

3.1 Đa dạng hóa sản phẩm trái phiếu

Để thu hút sự quan tâm của nhà đầu tư, các DN nên đa dạng hóa các loại trái

phiếu phát hành theo sự biến động của nền kinh tế cũng như khả năng của DN. Khi

nền kinh tế ổn định, lạm phát thấp DN nên phát hành trái phiếu với lãi suất cố định.

Hình thức này sẽ tạo ra một mức thu nhập ổn định cho nhà đầu tư, đồng thời DN có

thể dự kiến được dòng tiền trả nợ (gốc và lãi) tạo sự chủ động cho DN trong cân đối

các dòng tiền. Nhờ vậy, sẽ tránh được sự biến động trong dòng tiền cũng như đảm

bảo khả năng thanh toán cho DN.

41

Ngược lại, khi nền kinh tế có nhiều biến động như lạm phát cao làm thay đổi

lãi suất thực theo hướng giảm lãi suất thực của nhà đầu tư, lúc này trái phiếu với lãi

suất thả nổi hoặc trái phiếu có lãi suất linh hoạt sẽ thu hút được sự quan tâm của nhà

đầu tư. Vì hình thức này đã tính đến sự biến động của lãi suất, bù đắp được lạm

phát, đảm bảo lãi suất thực dương cho nhà đầu tư.

Trong điều kiện tính thanh khoản của thị trường trái phiếu doanh nghiệp còn

thấp, DN có thể phát hành trái phiếu có đảm bảo bởi bên thứ ba. Bên thứ ba bảo

đảm mua lại trái phiếu doanh nghiệp khi nhà đầu tư có nhu cầu chuyển nhượng có

thể là ngân hàng, công ty chứng khoán, công ty tài chính. Hình thức này đảm bảo

tính thanh khoản của trái phiếu cho nhà đầu tư.

Khi các công ty có nhu cầu vốn lớn muốn huy động vốn qua thị trường quốc

tế có thể phát hành trái phiếu được đảm bảo giá trị tương đương bằng ngoại tệ mạnh

như USD/ EURO. Hình thức này sẽ giảm được rủi ro do sự biến động tỷ giá của

đồng nội tệ so với đồng ngoại tệ, đảm bảo được giá tương đối của trái phiếu. Tuy

nhiên, trong trường hợp tỷ giá hối đoái biến động theo chiều hướng giảm giá đồng

nội tệ sẽ gây khó khăn cho DN trong quá trình hoàn trả gốc và lãi.

DN cũng có thể lực chọn hình thức phát hành trái phiếu chuyển đổi. Khi thực

hiện chuyển đổi, các nhà đầu tư sẽ hưởng được cổ tức còn DN không chịu áp lực trả

nợ vì lúc này các trái chủ đã là các cổ đông. Tuy nhiên, khi trái phiếu được chuyển

đổi thành cổ phiếu thì sẽ có hiện tượng pha loãng cổ phiểu và giảm quyền kiểm soát

của cổ đông cũ.

42

Ngoài ra, để tăng tính hấp dẫn cho trái phiếu, DN có thể phát hành trái phiếu

gắn với quyền chọn như quyền chọn mua căn hộ. Đây là sản phẩm trái phiếu tương

đối thích hợp với các DN xây dựng nhà ở, giúp doanh nghiệp huy động được vốn và

tự chủ về tài chính trong tình hình thắt chặt tín dụng ngân hàng đối với ngành bất

động sản.

Trái phiếu có thể mua lại cho phép nhà phát hành mua lại trái phiếu trước khi

đáo hạn nếu thấy cần thiết. Đặc tính này có lợi cho nhà phát hành song lại bất lợi

cho nhà đầu tư, nên loại trái phiếu này có thể có lãi suất cao hơn so với những trái

phiếu khác có cùng thời hạn.

Ngoài sự nỗ lực của DN trong việc làm tăng tính hấp dẫn của trái phiếu, Nhà

nước cần có những thay đổi trong các chính sách hiện hành để thúc đẩy thị trường

phát triển.

3.2 Thay đổi chế tài xử phạt và xây dựng hệ thống thông tin thị trường

Hiện nay, Nhà nước vẫn chưa có quy định về chế độ báo cáo và công bố

thông tin sau phát hành đối với các DN. Do vậy, trong tương lai cần có các qui định,

hướng dẫn cụ thể trong các văn bản quy phạm pháp luật về việc báo cáo, thông báo

các thông tin về kết quả các đợt phát hành, việc sử dụng vốn sau phát hành cho các

cơ quan có thẩm quyền và cho các trái chủ. Bên cạnh đó, Nhà nước cần có chế tài

xử phạt thật nặng đối với các doanh nghiệp công bố thông tin không đúng hoặc cố

tình che giấu thông tin. Mức xử phạt đối với DN công bố thông tin chậm hoặc công

bố không trung thực hiện nay còn quá thấp so với lợi ích mà DN thu được từ việc

công bố thông tin sai sự thật.

43

Hiệp hội trái phiếu Việt nam đã chính thức hình thành và đi vào hoạt động

vào cuối năm 2009 nhưng việc xây dựng hệ thống thông tin cho thị trường trái

phiếu như kỳ hạn, giá cả, lãi suất, lợi suất, chỉ số trái phiếu vẫn chưa được thực

hiện. Đây cũng là một trở ngại cho các nhà đầu tư quan tâm vào trái phiếu. Bên

cạnh sự cần thiết phải xây dựng hệ thống thông tin cho thị trường trái phiếu, Nhà

nước cũng cần hỗ trợ việc phát triển các tổ chức cung cấp thông tin về doanh

nghiệp. Cụ thể, Bộ tài chính cần nghiên cứu khung pháp lý cho sự hình thành một tổ

chức xếp hạng tín nhiệm doanh nghiệp chuyên nghiệp hoạt động một cách độc lập,

đảm bảo cho kết quả định mức tín nhiệm được chính xác, toàn diện và phù hợp với

các tiêu chí quốc tế tại Việt Nam trong thời gian tới.

3.2 Thay đổi qui định thận trọng đối với nhà đầu tư

Để khuyến khích sự tham gia của các quỹ đầu tư, quỹ bảo hiểm xã hội, các

công ty bảo hiểm, Nhà nước cần thực hiện hoàn thiện các qui định thận trọng như

đã phân tích trong chương 2 để các nhà đầu tư tiềm năng này có thể tham gia đầu tư

vào trái phiếu doanh nghiệp. Điều này sẽ góp phần làm tăng cường và đa dạng hóa

các nhà đầu tư trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp từ đó góp phần làm tăng thêm

sức cầu cho thị trường trái phiếu doanh nghiệp. Trong tương lai, khi ngành định

mức tín nhiệm tại Việt Nam phát triển, các DN được xếp hạng tín nhiệm, Nhà nước

nên cho phép các công ty kinh doanh bảo hiểm, quỹ bảo hiểm xã hội đầu tư vào trái

phiếu do các doanh nghiệp được xếp hạng tốt như kinh nghiệm của Malaysia.

44

KẾT LUẬN

Huy động vốn qua ngân hàng vẫn là kênh huy động vốn chính của các DN

xây dựng CSHT&NL nói riêng và của các DN nói chung tại Việt Nam. Điều này sẽ

gây khó khăn cho DN trong quá trình huy động vốn nếu ngân hàng thương mại thực

hiện giới hạn tăng trưởng tín dụng. Bên cạnh đó, cơ cấu vốn của các DN phân tích

nghiêng về cơ cấu nợ và DN sử dụng vốn ngắn hạn để tài trợ cho đầu tư dài hạn sẽ

làm tăng rủi ro thanh toán, tăng chi phí sử dụng vốn cho DN. Đồng thời, các DN

cũng không quan tâm đến kênh huy động vốn qua thị trường trái phiếu.

Qua quá trình nghiên cứu cho thấy huy động vốn qua thị trường trái phiếu sẽ

cải thiện khả năng thanh toán, giảm chi phí sử dụng vốn và giảm khó khăn trong

huy động vốn cho DN. Do vậy, việc huy động vốn qua thị trường trái phiếu là cần

thiết cho DN trong tương lai. Nhưng thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt

Nam mới hình thành, kém phát triển và còn nhiều bất cập trong chính sách để phát

triển thị trường.

Vì vậy, để thị trường trái phiếu là kênh huy động vốn hiệu quả cho DN trong

tương lai, các DN nên đa dạng hóa các loại trái phiếu phát hành tùy vào biến động

của nền kinh tế và khả năng của DN. Bên cạnh đó, Nhà nước cần thay đổi trong

chính sách liên quan đến nhà đầu tư, DN và thị trường. Cụ thể, Nhà nước cần hoàn

thiện các qui định an toàn đối với công ty bảo hiểm để khuyến khích sự tham gia

của các nhà đầu tư tiềm năng nhằm đa dạng hóa nhà đầu tư. Ngoài ra, Nhà nước

cũng cần thay đổi chế tài xử phạt các DN công bố thông tin sai lệch, sớm ban hành

45

qui định cho việc hình thành các tổ chức định mức tín nhiệm và xây dựng hệ thống

thông tin thị trường.

Trên đây là những khuyến nghị chính sách mà tác giả đề xuất nhằm phát

triển kênh huy động vốn qua thị trường trái phiếu cho các DN Việt Nam nói chung,

trong đó có các DN thuộc lĩnh vực xây dựng CSHT&NL. Tuy nhiên, trong quá trình

thực hiện đề tài tác giả cũng nhận thấy đề tài còn một số hạn chế như do giới hạn về

thời gian phân tích nên số DN được chọn chưa bao gồm tất cả các doanh nghiệp

thuộc lĩnh vực xây dựng và năng lượng đang niêm yết; chưa đi sâu phân tích chi phí

vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp. Tuy nhiên, một số hạn chế này không ảnh hưởng

nhiều đến kết quả của đề tài.

TÀI LIỆU THAM KHẢO

VĂN BẢN PHÁP LUẬT

1. Bộ tài chính, Thông tư số 75/2004/TT-BTC ngày 23/07/2004 về phát hành

trái phiếu doanh nghiệp ra công chúng.

2. Bộ tài chính, Quyết định 46/2006/QĐ-BTC ban hành ngày 06/09/2006 về

phát hành trái phiếu theo lô lớn.

3. Bộ tài chính, Thông tư số 17/2007 TT-BTC ngày 13/03/2007 hướng dẫn hồ

sơ đăng ký chào bán chứng khoán ra công chúng.

4. Chính phủ, Nghị định 120/CP ngày 17/09/1994 ban hành quy chế tạm thời

về việc phát hành trái phiếu, cổ phiếu doanh nghiệp nhà nước.

5. Chính phủ, Nghị định 52/2006/NĐ-CP về phát hành trái phiếu doanh nghiệp.

6. Chính phủ, Nghị định 36/2007/NĐ-CP ngày 8/3/2007 hướng dẫn qui định xử

phạt đối với CTCP trong công bố thông tin.

7. Thủ tướng, Quyết định 128/QĐ-TTg ngày 02/08/2007 về phát triển thị

trường vốn ở Việt Nam đến năm 2010 và tầm nhìn đến năm 2020.

GIÁO TRÌNH VÀ CÁC TÀI LIỆU KHÁC

1. ADB (2009), Asian Bond monitor 2008.

2. Nguyễn Tấn Bình (2008), Quản trị tài chính ngắn hạn, Nhà xuất bản thống

kê.

3. Phan Thị Cúc, Nguyễn Trung Trực, Đặng Thị Trường Giang, Tài chính

doanh nghiệp, 2010.

4. Nguyễn Minh Kiều (2009), Nghiệp vụ ngân hàng thương mại, Nhà xuất bản

thống kê.

5. Nguyễn Minh Kiều (2006), Tài chính doanh nghiệp hiện đại, Nhà xuất bản

thống kê.

6. Võ Văn Nhị (2009), Kế toán doanh nghiệp xây lắp – Kế toán đơn vị chủ đầu

tư, Nhà xuất bản tài chính.

7. Nguyễn Ngọc Sơn, Trần Thị Thanh Tú (2009), Nguồn tài chính trong nước

và nước ngoài cho tăng trưởng ở Việt Nam, Nhà xuất bản lao động – xã hội.

8. Tổng cục thống kê, Ấn phẩm thống kê 2008.

9. Vũ Như Thăng, “Phát triển thị trường trái phiếu Việt Nam: định hướng

hoàn thiện, Tạp chí Tài chính tháng 2/2009

10. Võ Văn Kế, Sử dụng vốn kinh doanh trong DN xây dựng: Tăng hiệu quả, bớt

lãng phí, Tạp chí Tài chính tháng 5/2009

11. Đoàn Hương Quỳnh, Sử dụng nợ trong cơ cấu nguồn vốn của DN: “Con dao

hai lưỡi”, Tạp chí Tài chính tháng 6/2009.

12. Nguyễn Tuấn Dương, Doanh nghiệp xây dựng niêm yết trên TTCK Việt

Nam: Triển vọng qua các chỉ số tài chính, Tạp chí Tài chính tháng 10/2009

13. Bạch Đức Hiển, Đoàn Hương Quỳnh, Tái cấu trúc nguồn vốn của các doanh

nghiệp hiện nay, Tạp chí tài chính tháng 2/2010.

14. Ranjit Ajit Singh, The Development of Corporate Bond Market: The

Malaysia Experience, Chapter 8.

15. Ngiam Kee Jin, Lixia Loh, Developing a Viable Corporate Bond Market:

The Singapore Experience, Economics and Finance, June 2002.

http://asianbondsonline.adb.org/

http://www.bis.org/

http://www.ssc.gov.vn/

http://www.mof.gov.vn/

http://www.gso.gov.vn/

http://ezsearch.fpts.com.vn/Services/

http://fpts.com.vn/VN/Home/

http://www.cophieu68.com/categorylist.php

TRANG WEB

http://www.tapchitaichinh.vn/

PHỤ LỤC

Phụ lục 1: Cách xác định các chỉ tiêu (theo chế độ kế toán tại Việt Nam)

Nợ phải trả (hay tổng nợ) gồm có nợ ngắn hạn và nợ dài hạn; tổng vốn của

doanh nghiệp bao gồm 3 bộ phận là nợ phải trả, nguồn vốn chủ sở hữu và lợi ích cổ

đông thiểu số.

Vốn chủ sở hữu bao gồm các khoản mục chính như: vốn đầu tư chủ sở hữu,

thặng dư cổ phần, quỹ đầu tư phát triển, lợi nhuận chưa phân phối.

Tài sản dài hạn được xác định bao gồm hai bộ phận là tài sản cố định và các

khoản đầu tư dài hạn của doanh nghiệp.

Vốn cố định được sử dụng trong tính toán bao gồm 2 bộ phận là nợ dài hạn

và nguồn vốn chủ sở hữu.

Nợ dài hạn của các doanh nghiệp xây dựng cơ sở hạ tầng và năng lượng

trong tính toán ở trên bao gồm hai bộ phận chính là vay dài hạn ngân hàng và phát

hành trái phiếu doanh nghiệp.

Giá trị tài sản ngắn hạn bao gồm tiền, chứng khoán ngắn hạn, khoản phải thu

và hàng tồn kho. Giá trị nợ ngắn hạn bao gồm khoản phải trả người bán, nợ ngắn

hạn ngân hàng, nợ dài hạn đến hạn trả, phải trả thuế và các khoản phải trả ngắn hạn

khác.

Phụ lục 2: Tình hình phát hành trái phiếu doanh nghiệp của một số DN

Lãi suất

Thời hạn

STT Tổ chức phát hành Năm phát hành 1 5 Giá trị phát hành (tỷ VND) 300

2 2 8,5% năm đầu, năm sau thả nổi 8,6% 40

2007 10 3000 9,4%/năm 3 ty tàu

4 công ty 2006 5 260

5 2006 1000 10 10,5% năm đầu, năm sau thả nổi Cố định 9,7%/năm

6 7 2007 2007 1000 400 10 5 9,2%/năm 9,6%/năm

8 Tổng Công ty dầu khí Tổng Công ty cao su Tổng Công công nghiệp thủy Tổng Sông Đà Tổng Công ty điện lực Việt Nam Lilama Tổng công ty thép Việt Nam Vinaconex 2007 1000 6 cổ

2007 500 3 9 3%/năm,kèm quyền mua phiếu 10,15%/năm Tổng công ty cổ phần xây dựng điện Việt Nam

10 Vincom 2008 2000 5

11 Vinpearl 2009 5 1000

300 5 12 Saigontel 2009

1450 1 16% năm đầu,các năm sau bằng lãi suất tiền gửi của 4 NHTM hàng đầu + tối đa 4% Năm đầu 12,5%, các năm còn lại bằng lãi suất tiền gửi tiết kiệm 12 của tháng Vietinbank + 3,5% Lãi suất cố định, 12,5% Chiết khấu 20% 13 Hoàng Anh Gia 2009 Lai

100 5 14 Vietnam Anpha 2009 Petro Thả nổi, năm đầu 13,2%, các năm còn lại SOBs +4%

15 16 2009 2009 5 3 700 500 CTCP Kinh Bắc CTCP đầu tư phát triển nhà

11,5%/năm Năm đầu 12,5%, các năm còn lại bằng lãi suất bình quân của 4 SOBs + 3,8%

Nguồn: Tổng hợp của tác giả

Phụ lục 3: Một số tổ chức thực hiện công bố thông tin về DN tại Việt Nam

STT Công ty

1 CTCP xếp hạng tín nhiệm Việt Nam (CRV)

2 Công ty thông tin tín nhiệm và xếp hạng doanh nghiệp (C&R)

3 Trung tâm thông tin tín dụng (CIC)

4 CTCP báo cáo đánh giá Việt Nam (Vietnam Report)

Nguồn: Tổng hợp của tác giả

Phụ lục 4: Qui mô vốn của DN tại thời điểm 31/12/2007

Vốn điều lệ S ố lượng DN Tỷ trọng

Dưới 0.5 tỷ VND 18,646 11.97%

Từ 0.5 - 1 tỷ VND 23,631 15.17%

Từ 1 - 5 tỷ VND 72,342 46.44%

Từ 5 - 10 tỷ VND 17,269 11.09%

Từ 10 - 50 tỷ VND 16,353 10.50%

Từ 50 - 200 tỷ VND 5,286 3.39%

Từ 200 - 500 tỷ VND 1,355 0.87%

Từ 500 tỷ VND tở lên 889 0.57%

Nguồn: Tổng cục thống kê – Niên giám thống kê 2008

Nợ phải trả / Tổng vốn

Nợ phải trả / Vốn chủ sở hữu

Vốn chủ sở hữu / Tổng vốn

Nợ ngắn hạn / Tổng nợ

Nợ dài hạn / Tổng nợ

Nợ trái phiếu / Nợ dài hạn

Tài sản dài hạn / Vốn cố định

Tài sản dài hạn / Tổng tài sản

32.80%

48.83% 67.17% 26.72% 73.27% 0.00% 102.91% 93.85%

71.57%

251.77% 28.43% 99.96% 0.04% 0.00%

17.48%

4.97%

62.76% 63.82%

179.90% 34.88% 79.43% 20.57% 0.00% 187.03% 34.12% 98.96% 1.04% 0.00%

76.79% 36.70% 78.47% 27.30%

55.28%

124.39% 44.44% 100.00% 0.00% 0.00%

34.72% 15.43%

86.17%

638.49% 13.50% 78.72% 21.28% 0.00%

35.33% 11.24%

413.09% 20.36% 67.71% 32.29% 0.00% 105.99% 50.36% 85.05% 42.26% 117.69% 45.94% 93.06% 6.94% 0.00%

59.65% 21.94%

185.29% 32.19% 75.63% 24.37% 0.00% 109.40% 51.12% 75.90% 68.77%

28.10% 78.06% 42.81% 57.19% 0.00%

61.67%

167.96% 36.72% 84.03% 15.97% 0.00%

48.95% 22.80%

85.42%

583.97% 14.63% 95.79% 4.21% 0.00%

62.75% 11.44%

62.51%

167.15% 37.40% 29.12% 70.88% 21.28% 120.41% 98.38%

83.96%

526.74% 15.94% 51.35% 48.65% 0.00%

95.26% 54.10%

75.58%

322.51% 23.44% 99.19% 0.81% 0.00%

76.74% 18.45%

72.34%

266.36% 27.16% 94.39% 5.61% 0.00%

28.34%

8.85%

38.59%

64.82% 59.53% 99.19% 0.81% 0.00%

50.55% 30.25%

73.45%

340.37% 21.58%

9.88% 81.21% 0.00%

93.58% 86.71%

63.50%

173.95% 36.50% 73.51% 26.49% 0.00% 143.26% 76.39%

Phụ lục 5: Cơ cấu vốn và tài sản của DN năm 2006

58.50%

159.18% 36.75% 78.47% 29.40% 0.00% 127.44% 127.44%

51.40%

106.44% 48.29% 65.90% 34.10% 0.00%

93.65% 61.64%

62.55%

167.05% 37.45% 14.49% 85.51% 0.00% 107.32% 97.60%

68.04%

213.27% 31.90%

7.23% 92.77% 0.00%

75.63% 71.87%

Công ty CTCP th.điện Sông Hinh CTCP PT đ.thị Từ Liêm CTCP xi măng VLXD và xây lắp Đà Nẵng CTCP Nam Việt CTCP ĐT&TM DIC CTCP p.triển nhà BRVT CTCP XD điện VN 84.11% CTCP anphanam 54.06% CTCP dầu khí anpha SG CTCP Vincom CTCP 620 Châu Thới CTCP ĐT và XD Cotec CTCP đầu tư hạ tầng kỹ thuật TPHCM CTCP xây dựng công trình ngầm CTCP XD công nghiệp CTCP xây lắp BĐ HN CTCP XD và KD địa ốc Hòa Bình CTCP thủy điện Nậm Mu CTCP ĐT&CN Tân Tạo CTCP PT đô thị Kinh Bắc CTCP điện lực K.Hòa CTCP thủy điện Nà Lơi CTCP nhiệt điện Phả Lại CTCP ĐT và XD 73.23% BĐHN CTCP địa ốc Chợ 60.14%

65.25% 18.21% 283.16% 25.86% 97.20% 2.80% 0.00% 151.72% 39.64% 17.70% 82.30% 0.00% 102.49% 91.36%

78.36%

50.04% 18.78%

431.58% 18.16% 75.26% 24.74% 0.00%

74.36%

96.38% 42.59%

296.49% 25.08% 74.30% 25.70% 0.00%

47.54%

31.34% 25.80%

92.03% 51.66% 44.00% 64.50% 0.00%

89.16%

822.36% 10.84% 83.91% 16.09% 0.00% 185.43% 46.70%

84.48%

560.13% 15.08% 97.90% 2.10% 0.00%

51.14%

8.62%

445.74% 18.32% 17.67% 82.33% 0.00% 114.02% 97.57%

81.68%

643.84% 13.44% 77.18% 22.82% 0.00%

97.05% 32.20%

86.50%

91.82% 1125.17% 8.16% 90.56% 9.44% 0.00% 130.82% 22.01%

264.62% 27.31% 63.11% 36.89% 0.00%

99.77% 53.85%

72.26%

759.93% 11.37% 81.05% 18.95% 0.00%

72.58% 20.13%

86.37%

606.90% 14.12% 64.36% 35.62% 0.00%

77.96% 34.82%

85.72%

244.12% 29.45% 99.99% 0.01% 0.00% 144.63% 40.12% 62.83% 37.17% 0.00%

29.42% 8.67% 84.62% 52.20%

71.90% 58.03%

76.45% 56.49% 70.27% 29.73% 0.00%

88.62% 61.44%

43.19%

501.24% 16.63% 79.06% 20.94% 0.00% 120.43% 41.06%

83.37%

Lớn 776.46% 11.22% 83.74% 16.26% 0.00% 110.12% 27.95% CTCP Sông Đà 2 87.09% 895.44% 10.03% 70.37% 29.63% 0.00% 123.78% 45.35% CTCP Sông Đà 3 89.79% 700.58% 11.93% 85.12% 14.88% 0.00% 132.47% 32.27% CTCP Sông Đà 6 83.57% CTCP Sông Đà 9 85.65% 878.33% 9.75% 60.13% 39.87% 0.00% 126.99% 55.75% CTCP Sông Đà 7 93.24% 1643.86% 5.67% 79.48% 20.52% 0.00% 129.22% 32.06% CTCP Sông Đà 10 CTCP ĐT&PT Sông Đà CTCP PT nhà Thủ Đức CTCP ĐTPT nhà & đ.thị INDICO CTCP xây dựng số 2 CTCP thủy điện Cần Đơn Công ty MCO Việt Nam CTCP XD&ĐT 492 CTCP XD&PT CSHT CTCP Sông Đà 5 CTCP Sông Đà 11 CTCP CK&XD Bình Triệu CTCP HAGL CTCP ĐTPT đô thị và KCN S.Đà CTCP Cavico VN khai thác mỏ và XD CTCP th.điện Ry Ninh 2

151.72% 39.64% 17.70% 82.30% 0.00% 102.49% 91.36%

60.14% Nguồn: Báo cáo tài chính và tính toán của tác giả Phụ lục 6: Bảng cơ cấu vốn và tài sản của DN năm 2007

Nợ phải trả / Tổng vốn

Nợ phải trả / Vốn chủ sở hữu

Nợ dài hạn / Tổng nợ

Nợ trái phiếu / Nợ dài hạn

Tài sản dài hạn / Vốn cố định

Tài sản dài hạn / Tổng tài sản

Vốn chủ sở hữu / Tổng vốn

Nợ ngắn hạn / Tổng nợ

22.65%

29.30% 77.31% 25.32% 74.68% 0.00%

81.80% 77.08%

58.43%

140.99% 41.45% 99.95% 0.05% 0.00%

20.80% 8.63%

65.49%

194.97% 33.59% 75.73% 24.27% 0.00%

77.97% 38.58%

Công ty CTCP th.điện Sông Hinh CTCP PT đ.thị Từ Liêm CTCP xi măng VLXD và xây lắp Đà Nẵng

48.30% 61.31%

95.53% 50.56% 99.51% 0.00% 0.00% 159.29% 38.49% 99.31% 0.69% 0.00%

48.21% 24.38% 90.48% 35.21%

80.64% 78.20% 30.80%

416.58% 19.36% 72.35% 27.65% 0.00% 362.00% 21.60% 53.16% 46.84% 0.00% 47.96% 64.22% 97.22% 2.78% 0.00%

18.23% 7.59% 78.36% 45.63% 64.54% 42.00%

56.51% 34.42%

150.49% 37.55% 78.68% 21.32% 0.00% 125.92% 62.45% 27.49% 25.02%

54.43% 63.24% 19.31% 80.69% 0.00%

54.25%

122.67% 44.22% 80.19% 19.81% 0.00%

47.23% 25.96%

67.67%

209.04% 32.37% 96.77% 3.23% 0.00%

54.38% 18.79%

58.83%

143.10% 41.11% 25.24% 74.76% 70.27% 113.74% 96.78%

72.03%

259.19% 27.79% 67.41% 32.59% 0.00%

87.96% 45.09%

55.04%

123.83% 44.45% 92.99% 7.01% 0.00%

34.56% 16.69%

55.98%

129.82% 43.12% 96.00% 4.00% 0.00%

25.91% 11.75%

43.95%

79.34% 55.39% 86.32% 0.16% 0.00%

79.62% 44.15%

72.41%

264.20% 27.41% 12.79% 87.21% 0.00%

92.93% 84.15%

36.67%

58.45% 62.74% 77.78% 22.22% 0.00%

91.80% 65.08%

37.45%

62.69% 59.74% 68.99% 30.38% 0.00%

78.58% 55.89%

52.70%

112.54% 46.83% 64.62% 35.38% 0.00%

85.34% 55.88%

58.36%

140.59% 41.51% 16.94% 83.06% 0.00% 106.69% 96.00%

62.86%

169.22% 37.14% 10.30% 89.70% 0.00%

76.13% 71.21%

60.12%

155.00% 38.79% 98.81% 1.19% 0.00%

38.92% 15.38%

81.20% 422.68% 19.21% 99.98% 0.02% 0.00% 154.69% 29.74% 97.47% 32.87% 83.61% 564.85% 14.80% 77.37% 22.63% 0.00% 91.63% 1110.27% 8.25% 82.21% 17.79% 0.00% 111.31% 27.33% 242.58% 27.01% 89.46% 10.54% 0.00% 65.52% 80.18% 27.19% 437.43% 17.66% 67.02% 32.98% 0.00% 116.43% 50.22% 77.24% 49.12% 22.20% 226.46% 30.56% 78.84% 21.16% 0.00% 69.20% 50.14% 24.47% 163.24% 36.76% 79.95% 20.05% 0.00% 60.01%

72.09%

260.91% 27.63% 42.56% 57.44% 0.00%

85.36% 58.93%

32.94%

49.11% 67.06% 49.45% 50.55% 0.00%

45.40% 38.00%

74.21%

288.45% 25.73% 85.84% 14.16% 0.00% 122.90% 44.53%

CTCP Nam Việt CTCP ĐT&TM DIC CTCP p.triển nhà BRVT CTCP XD điện VN CTCP anphanam CTCP dầu khí anpha SG CTCP Vincom CTCP 620 Châu Thới CTCP ĐT và XD Cotec CTCP đầu tư hạ tầng kỹ thuật TPHCM CTCP xây dựng công trình ngầm CTCP XD công nghiệp CTCP xây lắp BĐ HN CTCP XD và KD địa ốc Hòa Bình CTCP thủy điện Nậm Mu CTCP ĐT&CN Tân Tạo CTCP PT đô thị Kinh Bắc CTCP điện lực K.Hòa CTCP thủy điện Nà Lơi CTCP nhiệt điện Phả Lại CTCP ĐT và XD BĐHN CTCP địa ốc Chợ Lớn CTCP Sông Đà 2 CTCP Sông Đà 3 CTCP Sông Đà 6 CTCP Sông Đà 9 CTCP Sông Đà 7 CTCP Sông Đà 10 CTCP ĐT&PT Sông Đà CTCP PT nhà Thủ Đức CTCP ĐTPT nhà & đ.thị INDICO CTCP xây dựng số 2

76.85%

337.30% 22.79% 98.45% 1.55% 0.00%

41.20% 9.88%

75.03%

300.31% 24.98% 13.80% 86.20% 0.00% 108.86% 97.60%

75.70% 86.03%

312.05% 24.26% 74.64% 25.36% 0.00% 78.44% 34.09% 702.60% 12.24% 69.57% 30.43% 0.00% 105.49% 40.53%

87.97% 71.41% 77.96%

733.00% 12.00% 93.05% 6.95% 0.00% 136.20% 24.68% 253.63% 28.16% 63.89% 36.11% 0.00% 101.07% 54.52% 73.19% 34.75% 353.70% 22.04% 67.37% 32.63% 0.00%

80.03% 45.61%

383.25% 20.88% 98.49% 1.51% 0.00% 89.94% 50.71% 66.14% 33.86% 0.00%

20.65% 4.56% 56.43% 37.33%

26.97%

37.00% 72.90% 69.39% 30.61% 0.00%

87.09% 70.68%

313.21% 24.20% 81.32% 18.68% 0.00% 116.07% 44.52%

CTCP thủy điện Cần Đơn Công ty MCO Việt Nam CTCP XD&ĐT 492 CTCP XD&PT CSHT CTCP Sông Đà 5 CTCP Sông Đà 11 CTCP CK&XD Bình Triệu CTCP HAGL CTCP ĐTPT đô thị và KCN S.Đà CTCP Cavico VN khai thác mỏ và XD 75.80% CTCP th.điện Ry Ninh 2

53.70%

116.69% 46.02% 20.86% 79.14% 0.00%

96.89% 85.76%

Nợ phải trả / Tổng vốn

Nợ phải trả / Vốn chủ sở hữu

Nguồn: Báo cáo tài chính và tính toán của tác giả Phụ lục 7 : Bảng cơ cấu vốn và tài sản của DN năm 2008 Vốn chủ sở hữu / Tổng vốn

Nợ ngắn hạn / Tổng nợ

Nợ dài hạn / Tổng nợ

Nợ trái phiếu / Nợ dài hạn

Tài sản dài hạn / Vốn cố định

Tài sản dài hạn / Tổng tài sản

15.74%

18.69% 84.21% 30.72% 69.28%

0.00%

66.03% 62.80%

68.66% 219.12% 31.34% 99.96% 0.04%

0.00%

29.57% 9.28%

70.69% 241.13% 29.31% 51.70% 48.30% 36.30% 57.00% 63.70% 99.89% 0.11% 67.65% 238.63% 28.35% 91.74% 8.26%

60.85% 38.61% 0.00% 0.00% 48.42% 30.86% 0.00% 158.27% 53.71%

78.76% 370.75% 21.24% 74.10% 25.90% 0.00% 79.44% 477.44% 16.64% 46.82% 53.18% 57.63% 0.00% 35.91% 69.40% 97.73% 2.27% 24.92%

11.91% 4.96% 70.33% 41.42% 70.34% 49.21%

54.68% 135.90% 40.24% 78.09% 21.91% 61.36% 158.78% 38.64% 23.06% 76.94% 92.08%

0.00% 131.33% 68.57% 54.34% 46.65%

52.65% 111.18% 47.35% 75.99% 24.01%

0.00%

55.41% 33.24%

71.45% 250.21% 28.55% 91.11% 8.89%

0.00%

76.56% 26.73%

55.39% 124.15% 44.61% 21.21% 78.79% 87.09% 109.05% 96.24%

71.51% 251.06% 28.49% 84.38% 15.62%

0.00% 100.66% 39.92%

Công ty CTCP th.điện Sông Hinh CTCP PT đ.thị Từ Liêm CTCP xi măng VLXD và xây lắp Đà Nẵng CTCP Nam Việt CTCP ĐT&TM DIC CTCP p.triển nhà BRVT CTCP XD điện VN CTCP anphanam CTCP dầu khí anpha SG CTCP Vincom CTCP 620 Châu Thới CTCP ĐT và XD Cotec CTCP đầu tư hạ tầng kỹ thuật TPHCM CTCP xây dựng công trình ngầm CTCP XD công nghiệp CTCP xây lắp BĐ

44.01% 44.61%

78.61% 55.99% 86.95% 13.05% 80.53% 55.39% 98.04% 1.96%

0.00% 0.00%

43.65% 26.94% 28.71% 16.16%

46.49%

87.17% 53.34% 81.51% 18.49%

0.00%

61.01% 37.78%

77.35% 341.52% 22.65% 16.04% 83.96%

0.00% 103.92% 91.03%

28.39%

39.64% 71.63% 76.50% 23.50%

0.00%

64.45% 50.46%

34.67%

53.07% 65.33% 91.32% 8.68%

0.00%

89.41% 61.10%

64.49% 181.61% 35.51% 38.47% 61.53%

0.00%

85.40% 64.21%

46.20%

85.86% 53.80% 13.60% 86.40%

0.00%

98.24% 92.07%

64.54% 182.04% 35.46% 12.92% 87.08%

0.00%

71.56% 65.60%

51.83% 107.59% 48.17% 99.30% 0.70%

0.00%

43.87% 21.29%

77.22% 339.04% 22.78% 99.98% 0.02% 73.08% 304.01% 24.04% 65.93% 34.07% 64.36% 180.58% 35.64% 83.68% 16.32% 61.40% 197.53% 31.08% 90.99% 8.99% 65.50% 189.83% 34.50% 94.23% 5.77% 53.22% 113.76% 46.78% 87.04% 12.96% 98.42% 50.40% 89.34% 10.66% 49.60%

0.00% 142.39% 32.46% 76.25% 37.32% 0.00% 69.62% 32.13% 0.00% 91.22% 33.39% 0.00% 94.70% 36.26% 0.00% 51.23% 27.50% 0.00% 50.44% 28.09% 0.00%

69.97% 234.86% 29.79% 31.13% 68.87%

0.00%

85.84% 66.94%

42.70% 69.09% 52.42% 47.58%

29.50%

0.00%

58.35% 48.50%

67.83% 210.87% 32.17% 91.37% 8.63%

0.00%

99.31% 37.76%

70.77% 242.09% 29.23% 98.83% 1.17%

0.00%

35.74% 10.74%

76.38% 323.39% 23.62% 83.08% 16.92%

0.00%

74.98% 27.40%

69.79% 231.40% 30.16% 24.57% 75.43% 84.96% 571.57% 14.86% 63.74% 36.26%

0.00% 117.87% 97.61% 0.00% 101.44% 46.33%

86.28% 635.70% 13.57% 96.61% 3.39% 55.00% 122.24% 45.00% 78.52% 21.48% 70.33% 237.32% 29.63% 73.10% 26.90%

0.00% 136.48% 22.52% 0.00% 105.82% 60.12% 69.55% 33.77% 0.00%

83.60% 501.88% 16.66% 98.31% 1.69% 48.48%

0.00% 90.46% 53.60% 58.48% 41.52% 32.67%

49.48% 8.94% 59.49% 43.86%

33.71% 74.72% 79.09% 20.91%

25.19%

0.00%

99.19% 79.34%

0.00%

90.37% 40.87%

HN CTCP XD và KD địa ốc Hòa Bình CTCP thủy điện Nậm Mu CTCP ĐT&CN Tân Tạo CTCP PT đô thị Kinh Bắc CTCP điện lực K.Hòa CTCP thủy điện Nà Lơi CTCP nhiệt điện Phả Lại CTCP ĐT và XD BĐHN CTCP địa ốc Chợ Lớn CTCP Sông Đà 2 CTCP Sông Đà 3 CTCP Sông Đà 6 CTCP Sông Đà 9 CTCP Sông Đà 7 CTCP Sông Đà 10 CTCP ĐT&PT Sông Đà CTCP PT nhà Thủ Đức CTCP ĐTPT nhà & đ.thị INDICO CTCP xây dựng số 2 CTCP thủy điện Cần Đơn Công ty MCO Việt Nam CTCP XD&ĐT 492 CTCP XD&PT CSHT CTCP Sông Đà 5 CTCP Sông Đà 11 CTCP CK&XD Bình Triệu CTCP HAGL CTCP ĐTPT đô thị và KCN S.Đà CTCP Cavico VN khai thác mỏ và XD 64.80% 184.14% 35.19% 84.52% 15.48% CTCP th.điện Ry Ninh 2

89.91% 52.50% 25.52% 74.48%

47.20%

0.00%

94.01% 82.40%

Nguồn: Báo cáo tài chính và tính toán của tác giả

Công ty

2008

2008

CTCP th.điện Sông Hinh CTCP PT đ.thị Từ Liêm CTCP xi măng VLXD và xây lắp ĐN CTCP Nam Việt CTCP ĐT&TM DIC CTCP p.triển nhà BRVT CTCP XD điện VN CTCP anphanam CTCP dầu khí anpha SG CTCP Vincom CTCP 620 Châu Thới CTCP ĐT và XD Cotec CTCP đầu tư hạ tầng kỹ thuật TPHCM CTCP xây dựng công trình ngầm CTCP XD công nghiệp CTCP xây lắp BĐ HN CTCP XD và KD địa ốc Hòa Bình CTCP thủy điện Nậm Mu CTCP ĐT&CN Tân Tạo CTCP PT đô thị Kinh Bắc CTCP điện lực K.Hòa CTCP thủy điện Nà Lơi CTCP nhiệt điện Phả Lại CTCP ĐT và XD BĐHN CTCP địa ốc Chợ Lớn CTCP Sông Đà 2 CTCP Sông Đà 3 CTCP Sông Đà 6 CTCP Sông Đà 9 CTCP Sông Đà 7 CTCP Sông Đà 10 CTCP ĐT&PT Sông Đà CTCP PT nhà Thủ Đức CTCP ĐTPT nhà & đ.thị INDICO CTCP xây dựng số 2 CTCP thủy điện Cần Đơn Công ty MCO Việt Nam CTCP XD&ĐT 492 CTCP XD&PT CSHT CTCP Sông Đà 5 CTCP Sông Đà 11 CTCP CK&XD Bình Triệu CTCP HAGL CTCP ĐTPT đô thị và KCN S.Đà CTCP Cavico VN khai thác mỏ và XD CTCP th.điện Ry Ninh 2

Tỷ số khả năng thanh toán nhanh 2007 3.997 1.564 1.238 1.573 1.064 1.584 1.308 1.937 0.845 11.280 1.702 1.240 0.217 1.131 1.628 1.642 1.472 1.711 1.225 1.707 1.295 0.404 4.447 1.425 0.865 1.038 0.965 1.242 0.962 1.426 1.574 1.338 3.806 0.871 1.191 0.232 1.167 0.994 0.920 0.997 1.242 1.211 2.077 1.567 0.900 0.902

2006 0.70 1.33 1.27 1.15 1.53 1.31 0.87 1.15 1.08 3.33 1.49 1.08 0.09 1.06 1.09 1.33 1.82 1.83 0.51 0.21 1.13 0.27 5.72 1.15 0.81 0.99 0.86 0.95 0.86 0.92 1.38 1.04 3.55 0.71 1.10 0.17 1.02 0.94 1.01 1.14 1.18 1.27 1.31 1.27 0.89 0.81

7.694 1.322 1.680 1.907 0.746 1.629 1.575 2.086 0.736 3.770 1.669 1.126 0.320 0.996 1.909 1.917 1.642 0.723 2.281 1.228 1.443 1.262 4.125 1.529 0.875 1.301 1.260 1.192 1.033 1.565 1.623 1.518 3.330 1.004 1.276 1.144 0.140 0.991 0.930 0.923 1.288 1.108 1.980 1.037 1.080 1.461

Tỷ số khả năng thanh toán hiện hành 2007 3.802 0.805 1.012 0.887 0.976 0.430 1.195 1.000 0.795 11.279 1.010 0.848 0.216 0.764 1.412 1.373 1.389 1.709 1.212 1.707 1.085 0.392 3.821 1.022 0.540 0.496 0.560 0.682 0.419 0.657 0.783 1.583 1.394 0.517 0.816 0.140 0.851 0.421 0.424 0.916 0.857 0.847 1.302 1.522 0.357 0.796

2006 0.52 0.41 1.03 0.56 1.28 0.28 0.57 0.81 1.06 3.32 0.92 0.67 0.09 0.85 0.86 1.00 1.58 1.83 0.51 0.21 0.96 0.26 5.00 0.85 0.14 0.50 0.37 0.44 0.38 0.28 0.63 0.79 1.25 0.49 0.68 0.10 0.95 0.46 0.88 0.46 0.80 1.09 0.72 1.24 0.38 0.73

7.509 0.518 1.418 1.081 0.666 0.412 1.352 1.229 0.696 3.751 1.459 0.622 0.288 0.529 1.476 1.693 1.086 0.722 1.076 1.225 1.193 1.226 3.524 1.119 0.433 0.691 0.582 0.636 0.422 0.837 0.817 1.352 1.187 0.653 0.785 0.699 0.082 0.294 0.364 0.823 0.901 0.882 1.233 1.023 0.293 1.323

Phụ lục 8: Khả năng thanh toán của DN từ năm 2006 -2008 Đơn vị tính: lần

Nguồn: Báo cáo tài chính và tính toán của tác giả