Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Nghiên cứu tác động của quản trị vốn luân chuyển đến khả năng sinh lời của các công ty nhóm ngành dược phẩm niêm yết trên TTCK Việt Nam trong khoảng thời gian từ năm 2010-2018

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

NGUYỄN THỊ QUỲNH ANH

TÁC ĐỘNG CỦA QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN

ĐẾN KHẢ NĂNG SINH LỜI CỦA CÁC CÔNG TY

DƯỢC PHẨM NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG

CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2019

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

NGUYỄN THỊ QUỲNH ANH

TÁC ĐỘNG CỦA QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN

ĐẾN KHẢ NĂNG SINH LỜI CỦA CÁC CÔNG TY

DƯỢC PHẨM NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG

CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng

Mã số: 8340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:

PSG.TS. TRẦN THỊ HẢI LÝ

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2019

i

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan luận văn “Nghiên cứu tác động của quản trị vốn luân chuyển

đến khả năng sinh lời của các công ty nhóm ngành dược phẩm niêm yết trên TTCK

Việt Nam trong khoảng thời gian từ năm 2010-2018” là công trình nghiên cứu do tôi

thực hiện. Các số liệu phân tích và kết quả nêu trong luận văn là hoàn toàn trung thực,

đáng tin cậy và được công bố rộng rãi trên các Website

Tác giả

NGUYỄN THỊ QUỲNH ANH

ii MỤC LỤC

LỜI CAM ĐOAN ................................................................................................. i

MỤC LỤC ........................................................................................................... ii

DANH MỤC BẢNG BIỂU .................................................................................. v

DANH MỤC HÌNH.............................................................................................. v

TÓM TẮT ........................................................................................................... vi

ABSTRACT ...................................................................................................... vii

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU .................................................... 1

1.1 Bối cảnh nghiên cứu: ..................................................................................... 1

1.2 Ý nghĩa của đề tài: ......................................................................................... 2

1.3 Mục tiêu nghiên cứu: ..................................................................................... 2

1.4 Câu hỏi nghiên cứu: ....................................................................................... 2

1.5 Phạm vi và phương pháp nghiên cứu: ........................................................... 3

Phạm vi nghiên cứu: ................................................................................... 3

Phương pháp nghiên cứu: ........................................................................... 3

1.6 Đối tượng nghiên cứu: ................................................................................... 3

1.7 Dữ liệu nghiên cứu: ....................................................................................... 3

1.8 Bố cục của bài nghiên cứu: ............................................................................ 3

PHẦN KẾT CHƯƠNG 1 ..................................................................................... 4

CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ CÁC MÔ HÌNH NGHIÊN

CỨU CÓ LIÊN QUAN ............................................................................................. 5

2.1 Tổng quan lý thuyết, các biện pháp quản trị vốn luân chuyển: ..................... 5

2.1.1 Tổng quan lý thuyết vốn luân chuyển: ....................................................... 5

2.1.2 Các giải pháp quản trị vốn luân chuyển: .................................................... 8

2.1.3 Lý thuyết về khả năng sinh lời: ................................................................ 10

2.2 Các mô hình nghiên cứu trên thế giới và Việt Nam có liên quan: .............. 11

2.3 Vài nét về nguồn gốc và sự phát triển ngành dược: .................................... 24

2.4 Đặc thù ngành dược phẩm tại Việt Nam: .................................................... 25

2.5 Vài chỉ tiêu tài chính của ngành Dược: ....................................................... 26

PHẦN KẾT CHƯƠNG 2 ................................................................................. 29

CHƯƠNG 3: THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU ...................................................... 30

iii 3.1 Dữ liệu và mô hình nghiên cứu: .................................................................. 30

3.1.1 Phương pháp thu thập dữ liệu: .............................................................. 30

3.1.2 Phương pháp xử lý dữ liệu:................................................................... 30

3.1.3 Cơ sở lựa chọn mô hình: ....................................................................... 30

3.1.4 Mô hình nghiên cứu: ............................................................................. 31

3.2 Mô tả các biến và giả thuyết trong mô hình nghiên cứu: ............................ 32

3.2.1 Biến phụ thuộc: ..................................................................................... 32

3.2.2 Biến độc lập: ......................................................................................... 32

3.2.3 Biến kiểm soát: ..................................................................................... 35

3.2.4 Kỳ vọng về tác động của vốn luân chuyển đến khả năng sinh lời: ...... 37

3.3 Các bước phân tích định lượng: .................................................................. 37

PHẦN KẾT CHƯƠNG 3 ................................................................................. 39

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ....................................................... 40

4.1 Tổng quan ngành dược phẩm : .................................................................... 40

4.2 Kết quả nghiên cứu: ..................................................................................... 40

4.2.1 Thống kê mô tả: ......................................................................................... 40

4.2.2 Phân tích tương quan giữa các biến: ........................................................ 45

4.2.3 Kết quả phân tích hồi quy mô hình nghiên cứu: ...................................... 47

4.3 Kiểm định hồi quy: ...................................................................................... 53

4.3.1 Kiểm định phương sai thay đổi: ............................................................... 53

4.3.2 Kiểm định tự tương quan: .......................................................................... 53

PHẦN KẾT CHƯƠNG 4 ................................................................................. 57

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ .............................................. 59

5.1 Kết luận chung: ............................................................................................ 59

5.2 Đề xuất khuyến nghị: ................................................................................... 59

5.2.1 Quản trị khoản phải thu: ........................................................................... 60

5.2.2 Quản trị hàng hóa lưu kho: ........................................................................ 61

5.2.3 Quản trị khoản phải trả ............................................................................. 61

5.3 Hạn chế của đề tài: ....................................................................................... 62

iv

TÀI LIỆU THAM KHẢO

PHỤ LỤC

v DANH MỤC BẢNG BIỂU

Bảng 3. 1: Kỳ vọng về tác động của vốn luân chuyển đến khả năng sinh lời .......... 37

Bảng 4. 1: Bảng thống kê mô tả các biến được sử dụng ........................................... 41

Bảng 4. 2: Ma trận tương quan giữa các biến nghiên cứu ........................................ 45

Bảng 4. 3 Kết quả phân tích hồi quy theo phương pháp Pooled OLS ...................... 48

Bảng 4. 4 :Kết quả hồi quy các mô hình theo mô hình FEM ................................... 50

Bảng 4. 5: So sánh mô hình Pooled OLS và mô hình FEM ..................................... 52

Bảng 4. 6: Kiểm định phương sai sai số thay đổi mô hình tác động cố định FEM .. 53

Bảng 4. 7: Kiểm định tự tương quan ......................................................................... 53

Bảng 4. 8: Kết quả mô hình GLS khắc phục phương sai thay đổi và ....................... 54

Bảng 4. 9: Bảng tổng hợp kết quả các biến độc lập và biến kiểm soát ..................... 57

DANH MỤC HÌNH

Hình 2. 1: Đường biểu diễn thời gian của dòng tiền và hoạt động kinh doanh .......... 8

Hình 2. 2 : Đồ thị biểu diễn mối quan hệ giữa chi phí lưu giữ hàng, chi phí mua

hàng, tổng chi phí theo các mức sản lượng tồn kho .................................................... 9

Hình 2. 3: Tỷ suất lợi nhuận gộp của một số doanh nghiệp dược ............................ 27

Hình 2. 4: Giá vốn hàng bán trên doanh thu một số doanh nghiệp dược phẩm ........ 28

Hình 2. 5: Vòng quay hàng tồn kho của một số doanh nghiệp dược ........................ 29

Hình 3. 1: Tốc độ tăng trưởng GDP qua các năm ..................................................... 36

Hình 4. 1: Thống kê mô tả các biến độc lập ............................................................. 42

Hình 4. 2: Thống kê mô tả các biến kiểm soát .......................................................... 44

vi TÓM TẮT

Quản trị vốn luân chuyển chiếm vị trí hàng đầu trong việc nâng cao hiệu quả

hoạt động kinh doanh và khả năng sinh lời của công ty. Các nhà quản trị tài chính

luôn tìm kiếm những phương pháp phù hợp về cách sử dụng các thành phần vốn luân

chuyển giúp tăng thêm khả năng sinh lời. Mục đích của nghiên cứu này là để đánh

giá tác động của các thành phần vốn luân chuyển đến các chỉ số khả năng sinh lời của

các công ty dược phẩm ở Việt Nam. Nghiên cứu đã sử dụng nguồn dữ liệu từ báo cáo

tài chính của hai mươi công ty dược phẩm được niêm yết trên sàn giao dịch chứng

khoán ở Việt Nam trong giai đoạn 2010 – 2018. Nghiên cứu được phân tích dựa trên

các mô hình hồi quy đa biến theo các phương pháp Pooled OLS, FEM và GLS. Các

biến đưa vào nghiên cứu trong mô hình bao gồm: Tỷ suất lợi nhuận hoạt động gộp

(GOP) là biến phụ thuộc để đo lường khả năng sinh lời của doanh nghiệp. Kỳ thu tiền

bình quân (AR), kỳ luân chuyển hàng tồn kho (INV), kỳ trả tiền bình quân (AP) và

chu kỳ luân chuyển tiền mặt (CCC) là biến độc lập đo lường quản trị hiệu quả vốn

luân chuyển. Ngoài ra, mô hình còn sử dụng các biến kiểm soát là tỷ số thanh toán

hiện hành (CR), tỷ số nợ (DEBT), quy mô công ty (SIZE) và tốc độ tăng trưởng GDP

hằng năm. Kết quả các thành phần của vốn luân chuyển bằng phương pháp hồi quy

GLS tồn tại mối tương quan âm với khả năng sinh lời của doanh nghiệp. Bài nghiên

cứu này đóng góp thêm một bằng chứng thực nghiệm về tác động của quản trị vốn

luân chuyển đến khả năng sinh lời, để từ đó các nhà quản trị có thể đưa ra một số đề

xuất để tăng cường hiệu quả quản trị vốn luân chuyển, giúp công ty thuộc nhóm ngành

dược phẩm cải thiện khả năng sinh lời.

Từ khóa: vốn luân chuyển, chu kỳ luân chuyển tiền mặt, lợi nhuận, chu kỳ

hàng tồn kho, chu kỳ khoản phải thu, chu kỳ khoản phải trả, ngành dược phẩm.

vii ABSTRACT

Management of working capital has an leading position in improving the

efficiency and profitability of the company. Financial managers are always looking

for appropriate methods on how to use working capital components to increase

profitability. The purpose of the article is to assess the impact of working capital

components on profitability of pharmaceutical companies in Vietnam. The study used

financial data of twenty pharmaceutical companies listed on the Vietnamese stock

market over the period from 2010 to 2018. The article uses multivariate regression

model according to: Pooled OLS, FEM and GLS. The Gross operating profit (GOP)

is a dependent variable to measure the coporate profitability. The number of days

accounts receivable (AR), number of days inventories (INV), number of days

accounts payable (AP) and cash conversion cycle (CCC) are independent variables

to measure governance efficiency working capital. In addition, the model uses control

variables as the current ratio (CR), debt ratio (DEBT), firm size (SIZE) and annual

GDP growth rate. The results of components of working capital by GLS regression

are negative correlated with profitability. This article is an empirical evidence on the

impact of working capital management on profitability, so that managers can have

solutions to improve management efficiency of working capital, helping

pharmaceutical companies to increase profitability.

Keywords: Working capital, cash conversion cycle, profitability, Inventories

turnover, accounts receivable, accounts payable, pharmaceutical.

1 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU

1.1 Bối cảnh nghiên cứu:

Hầu hết các doanh nghiệp trong nền kinh tế đều phải đối mặt với những thách

thức trong quản lý, buộc các doanh nghiệp phải tìm cho mình những hướng đi mới.

Trong quá trình đối phó với những thách thức này, việc kiểm soát tài chính trong

doanh nghiệp nói chung và quản trị vốn luân chuyển nói riêng là yếu tố quan trọng

trong quyết định tài chính của doanh nghiệp.

Quản trị vốn luân chuyển chiếm vị trí hàng đầu trong việc kiểm soát tài chính

và được nghiên cứu ở nhiều quốc gia khác nhau. Quản trị vốn luân chuyển là kiểm

soát tài sản ngắn hạn và nợ ngắn hạn. Chẳng hạn như một công ty tập trung chủ yếu

nguồn vốn vào tài sản cố định mà không quan tâm đến nhu cầu vốn ngắn hạn thì có

thể gặp phải tình trạng ngưng trệ trong sản xuất hoặc mất khả năng thanh toán trong

ngắn hạn. Do đó, việc cân bằng giữa tài sản ngắn hạn và nợ ngắn hạn là cực kỳ quan

trọng nhằm duy trì tốt chu kỳ kinh doanh của doanh nghiệp, tận dụng hết nguồn vốn

sẵn có và giảm thiểu chi phí.

Trong quá trình sản xuất kinh doanh, vốn lưu chuyển có vai trò đảm bảo cho

hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp được diễn ra liên tục, nếu vốn luân chuyển

không được cung cấp đầy đủ và kịp thời sẽ làm ngưng trệ trong kinh doanh ảnh hưởng

trực tiếp đến rủi ro và khả năng sinh lời của doanh nghiệp (Horne và Wachowicz,

2004).

Xuất phát từ mục tiêu tối đa hóa giá trị của doanh nghiệp, tiếp tục duy trì tính

thanh khoản của công ty. Do đó, cần có các biện pháp để quản trị vốn luân chuyển

hiệu quả nhằm cân bằng hai mục tiêu này.

Nhận thức được tầm quan trọng vấn đề nêu trên, qua quá trình tìm hiểu các

công ty trên TTCK thì ngành dược phẩm là yếu tố hàng đầu đối với cuộc sống của

chúng ta, nó ảnh hưởng đến sức khỏe, tính mạng của con người và là sản phẩm cần

thiết đối với người dân nên thị trường này không có nhiều biến động luôn ổn định.

Mặc dù phải đối mặt với những khó khăn về kinh tế, công nghệ và xã hội nhưng

ngành dược phẩm luôn nhận được sự quan tâm của toàn xã hội và là ngành đang trong

2 giai đoạn phát triển, cổ phiếu của những công ty thuộc nhóm ngành này luôn được

xem là có khả năng phát triển và thu hút sức hấp dẫn đối với các nhà đầu tư. Bằng

nghiên cứu “Tác động của quản trị vốn luân chuyển đến khả năng sinh lời của các

công ty ngành dược phẩm trên sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2010-

2018” giúp giải thích rõ hơn vai trò của quản trị vốn luân chuyển, đồng thời thấy

dược mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển với khả năng sinh lời của các công

ty thuộc nhóm ngành dược phẩm ở Việt Nam, giúp cho các doanh nghiệp có góc nhìn

toàn diện hơn về quản trị vốn luân chuyển và đề ra các chính sách quản lý hiệu quả

cho đầu tư và tài trợ vốn ngắn hạn cho doanh nghiệp mình.

1.2 Ý nghĩa của đề tài:

Thứ nhất, vốn luân chuyển đã tác động như thế nào đến khả năng sinh lời của

doanh nghiệp, để các nhà quản trị xem xét, cân nhắc kỹ hơn khi đưa ra các phương

án về kiểm soát dòng tiền, giúp công ty sử dụng hiệu quả nhất các nguồn vốn ngắn

hạn, nâng cao khả năng sinh lời.

Thứ hai, kết quả nghiên cứu có thể cung cấp thêm thông tin cho các nhà đầu

tư để đưa các quyết định có nên đầu tư vào cổ phiếu của các công ty thuộc nhóm

ngành dược phẩm hay không.

1.3 Mục tiêu nghiên cứu:

- Xác định mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lời

của các công ty ngành dược phẩm được niêm yết trên hai sàn HNX và HOSE.

- Phân tích, kiểm chứng mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả

năng sinh lời của các công ty ngành dược phẩm được niêm yết sàn HOSE và HNX.

- Từ kết quả đó, đề xuất các giải pháp nhằm cải thiện hiệu quả quản trị vốn

luân chuyển và khả năng sinh lời cho các công ty ngành dược phẩm.

1.4 Câu hỏi nghiên cứu:

Căn cứ mục tiêu nghiên cứu, người viết đặt ra một số câu hỏi sau:

Thứ nhất, nghiên cứu các thành phần của vốn luân chuyển đã tác động đến khả

năng sinh lời của các công ty nhóm ngành dược phẩm niêm yết trên TTCK như thế

nào?

3 Thứ hai, đưa ra một số khuyến nghị để nâng cao khả năng quản trị vốn luân

chuyển nhằm gia tăng khả năng sinh lời của các công ty dược phẩm niêm yết trên

TTCK Việt Nam.

1.5 Phạm vi và phương pháp nghiên cứu:

Phạm vi nghiên cứu:

Phạm vi về không gian: Đề tài nghiên cứu vốn luân chuyển tác động đến khả

năng sinh lời của các công ty thuộc nhóm ngành dược phẩm niêm yết trên TTCK Việt

Nam.

Phạm vi về thời gian: Đề tài nghiên cứu 20 công ty thuộc nhóm ngành dược

phẩm trong khoảng thời gian chín năm từ năm 2010 đến năm 2018.

Phương pháp nghiên cứu:

Tác giả sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng, công cụ sử dụng phân

tích là phần mềm phân tích thống kê Stata 12.0 với phương pháp phân tích hồi quy

dữ liệu bảng bằng mô hình bình phương bé nhất (Pooled Ordinary Least Square –

Pooled OLS), mô hình tác động cố định (Fixed effecttive model-FEM) và mô hình

bình phương bé nhất tổng quát (Generalized Least Square – GLS)

1.6 Đối tượng nghiên cứu:

Đề tài tập trung nghiên cứu quản trị vốn luân chuyển tác động đến khả năng

sinh lời của các công ty cổ phần dược phẩm được niêm yết trên sàn chứng khoán

HOSE và HNX.

1.7 Dữ liệu nghiên cứu:

Dữ liệu nghiên cứu dựa trên báo cáo tài chính của 20 công ty1 thuộc nhóm

ngành dược phẩm niêm yết trên TTCK Việt Nam trong khoảng thời gian từ năm 2010

đến năm 2018.

1.8 Bố cục của bài nghiên cứu:

1 : Phụ lục 1

- Chương 1: Giới thiệu nghiên cứu

4 - Chương 2: Tổng quan lý thuyết và các mô hình nghiên cứu trên thế giới và

Việt Nam có liên quan

- Chương 3: Thiết kế nghiên cứu

- Chương 4: Kết quả nghiên cứu

- Chương 5: Kết luận và khuyến nghị

PHẦN KẾT CHƯƠNG 1

Thông qua chương 1: Giới thiệu nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu và phương

pháp nghiên cứu về “Tác động của vốn luân chuyển đến khả năng sinh lời” của các

công ty ngành dược phẩm niêm yết trên TTCK Việt Nam. Qua đó, thấy được ý nghĩa

của đề tài và làm nền tảng cho các chương tiếp theo.

5

CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ CÁC MÔ

HÌNH NGHIÊN CỨU CÓ LIÊN QUAN

2.1 Tổng quan lý thuyết, các biện pháp quản trị vốn luân chuyển:

2.1.1 Tổng quan lý thuyết vốn luân chuyển:

Vốn luân chuyển được sử dụng để đo lường khả năng thanh khoản, là toàn bộ

giá trị tài sản ngắn hạn của doanh nghiệp, là những tài sản tham gia vào chu kỳ kinh

doanh của công ty. Vốn luân chuyển với tên gọi khác là vốn luân chuyển ròng.

Vốn luân chuyển ròng = tài sản ngắn hạn – nợ ngắn hạn

Tài sản ngắn hạn và nợ ngắn hạn là các khoản mục trên bảng cân đối kế toán.

Tài sản ngắn hạn là tài sản có thể tạo ra tiền mặt trong khoảng thời gian một năm, bao

gồm các khoản: vốn bằng tiền, đầu tư tài chính ngắn hạn, các khoản phải thu, hàng

tồn kho và các tài sản ngắn hạn khác.

Nợ ngắn hạn là các khoản nợ còn phải trả có thời hạn thanh toán trong vòng

một năm (Baveld, 2012), bao gồm các khoản: nợ phải trả cho nhà cung cấp, vay ngắn

hạn, ký quỹ, thuế và khoản phải trả cho người lao động.

Quản trị vốn luân chuyển rất quan trọng đối với một công ty, đặc biệt là các

công ty trong lĩnh vực sản xuất, kinh doanh và phân phối. Đối với các công ty này,

vốn luân chuyển có giá trị chiếm hơn một nửa tổng giá trị tài sản của họ (Raheman

& Nasr, 2007). Quản trị vốn luân chuyển là quản trị dòng tiền vào và dòng tiền ra của

doanh nghiệp, đảm bảo công ty có đủ dòng tiền để quá trình hoạt động kinh doanh

được diễn ra liên tục trên cơ sở giảm thiểu rủi ro và có khả năng thanh toán các khoản

nợ ngắn hạn. Do đó, khả năng của quản trị vốn luân chuyển tùy thuộc vào sự cân đối

giữa tính thanh khoản và khả năng sinh lời của doanh nghiệp (Filbeck, Krueger &

Preece, 2007; Faulkender & Wang, 2006).

Để duy trì các hoạt động kinh doanh của mình, công ty cần phải có nguồn vốn

để tài trợ cho hoạt động đầu tư của mình. Khoản đầu tư thường tập trung vào lượng

hàng hóa lưu kho (kể cả nguyên liệu thô dùng cho quá trình sản xuất hoặc các sản

phầm hàng hóa dùng để bán), các khoản thu của khách hàng và khoản tiền mặt tối

thiểu để doanh nghiệp tiếp tục hoạt động một cách bình thường, đó chính là tài sản

ngắn hạn và có khả năng chuyển đổi thành tiền mặt. Các khoản đầu tư này được tài

6 trợ từ các khoản nợ ngắn hạn và khoản tín dụng nhận được từ nhà cung cấp (A.Preve

& Sarria-Allende, 2010).

Đối với những công ty có tài sản ngắn hạn lớn hơn nợ ngắn hạn tức là vốn luân

chuyển dương. Điều này nghĩa là công ty sẵn có một lượng tiền mặt nhiều hơn lượng

tiền mặt mà công ty cần để chi trả trong vòng 12 tháng. Tuy nhiên, việc thặng dư vốn

luân chuyển sẽ không đem lại kết quả cao vì tài sản ngắn hạn có khả năng sinh lời

thấp.

Đối với những công ty có tài sản ngắn hạn nhỏ hơn nợ ngắn hạn, lúc này vốn

luân chuyển bị âm tức là công ty gặp trở ngại về khả năng thanh toán, không có đủ

vốn để thanh toán cho các khoản nợ ngắn hạn buộc công ty phải vay nợ hay bán tài

sản để trang trải các khoản nợ ngắn hạn đến hạn thanh toán (A.Preve & Sarria-

Allende, 2010).

2.1.1.1 Kỳ thu tiền khoản phải thu (hay còn gọi là kỳ thu tiền bình quân):

Kỳ thu tiền khoản phải thu được tính từ khi sản phẩm hàng hóa của công ty

được bán cho đến khi thu được tiền của khách hàng. Khi công ty áp dụng biện pháp

thắt chặt tín dụng bằng cách thu hẹp kỳ thu tiền bình quân sẽ giúp công ty hạn chế rủi

ro, thu được tiền nhanh chóng, cải thiện được tính thanh khoản. Nhưng nếu công ty

thực hiện nới lỏng chính sách tín dụng tức kéo dài kỳ thu tiền thì sẽ làm cho doanh

thu và khả năng sinh lời của công ty tăng, thu hút thêm lượng đông đảo khách hàng,

có thêm nhiều đơn hàng mới, giúp công ty tiếp tục giữ mối quan hệ lâu dài với khách

hàng. Bên cạnh đó, có khả năng xảy ra trường hợp không thu hồi được nợ, các khoản

nợ xấu tăng lên, công ty gặp phải khó khăn về dòng tiền và tính thanh khoản làm tăng

rủi ro trong kinh doanh. Theo Wort và Zumwalt (1985) cho rằng các chương trình

chiết khấu khi bán hàng sẽ khuyến khích khách hàng thanh toán sớm cho dù công ty

sẵn sàng chấp nhận doanh thu thấp nhưng công ty sẽ thu được tiền mặt nhanh hơn,

cải thiện tình hình thanh toán và giảm khả năng không thu được nợ từ khách hàng khi

đến hạn thanh toán. Theo lý thuyết quản trị dòng tiền, kỳ thu tiền của khách hàng

càng ngắn, hiệu quả sản xuất kinh doanh của công ty sẽ tốt hơn (Churchill and

Mullins, 2001; Farris and Hutchison, 2002, 2003; Stewart, 1995)

7

2.1.1.2 Kỳ luân chuyển hàng tồn kho:

Là thời gian trung bình cần thiết để đưa nguyên liệu, vật liệu phục vụ cho sản

xuất, kinh doanh tạo ra sản phẩm cuối cùng và bán cho người tiêu dùng (A.Preve &

Sarria-Allende, 2010). Hàng tồn kho là tài sản mà công ty dự trữ để cung cấp kịp thời

cho khách hàng. Tuy nhiên, khi lượng hàng hóa tồn kho vẫn giữ ở mức cao sẽ giúp

doanh nghiệp tránh được ngưng trệ trong quá trình sản xuất, tránh những khoản lỗ

trong kinh doanh do thiếu hụt hàng hóa, chi phí vận chuyển giảm, giảm rủi ro và tránh

được sự biến động về giá nhưng sẽ phát sinh các chi phí như chi phí bảo quản, chi

phí lưu kho. Nếu hàng tồn kho giữ ở mức thấp sẽ giúp công ty giảm bớt chi phí quản

lý, giải phóng được lượng tiền mặt để có thể tái đầu tư nhằm gia tăng doanh thu. Mặc

dù giảm lượng hàng tồn kho có thể có lợi và cũng có hại, nhưng các tác giả nghiên

cứu trước cho rằng khi công ty lưu giữ ít hàng tồn kho thì sẽ cải thiện được tính thanh

khoản cũng như khả năng sinh lời của công ty (Capkun et al, 2009); (Chen et al,

2005); (Koumanakos, 2008); (Swamidass, 2007). Ngày nay, có nhiều biện pháp để

kiểm soát hàng tồn kho hiệu quả, tính toán mức tồn kho hợp lý đáp ứng được nhu cầu

của khách hàng (Milgrom and Roberts, 1988).

2.1.1.3 Kỳ thanh toán khoản phải trả (hay gọi là kỳ trả tiền bình quân):

Kỳ thanh toán khoản phải trả là thời gian tính từ khi công ty mua hàng hóa,

nguyên liệu, vật liệu phục vụ quá trình sản xuất kinh doanh cho cho đến khi công ty

thanh toán cho người bán. Kỳ trả tiền cho người bán càng dài, thời gian nắm giữ tiền

mặt lâu hơn sẽ cải thiện được tính thanh khoản (Stewart, 1995). Ngoài ra, nếu chu kỳ

thanh toán dài, nhà cung cấp sẽ bị thiếu tiền và ảnh hưởng đến chất lượng hàng hóa

(Raghavan and Mishra, 2011). Tuy nhiên, khi công ty được mở rộng chu kỳ thanh

toán, công ty sẽ không nhận được khoản chiết khấu thanh toán sớm vả sẽ ảnh hưởng

đến vị thế và uy tín của công ty (Fawcett et al., 2010). Theo Deloof (2003), Garcia-

Teruel và Martinez-Solano (2007) cho rằng kỳ phải trả người bán càng ngắn thì hiệu

quả hoạt động kinh doanh của công ty cao hơn.

2.1.1.4 Chu kỳ luân chuyển tiền mặt:

Một chỉ tiêu dùng để đo lường khả năng quản trị vốn luân chuyển là chu kỳ

luân chuyển tiền mặt (cash conversion cycle – CCC) do (Richards & Laughlin, 1980)

8 đưa ra. Chu kỳ luân chuyển tiền mặt gồm kỳ thu tiền khoản phải thu, kỳ luân chuyển

hàng tồn kho và kỳ thanh toán khoản phải trả

Các nhà quản lý sử dụng chu kỳ luân chuyển tiền mặt để đánh giá khả năng

quản trị vốn luân chuyển trong chu kỳ hoạt động kinh doanh của công ty. Chu kỳ luân

chuyển tiền mặt bắt đầu khi công ty mua nguyên liệu, vật liệu dùng để sản xuất, bán

sản phẩm và đến khi thu tiền của khách hàng (Sathyamoorthi và Walley-Dima, 2008).

Hình 2. 1: Đường biểu diễn thời gian của dòng tiền và hoạt động kinh doanh

(Nguồn: Tài chính doanh nghiệp, Vũ Việt Quảng, 2017, Trang 884)

ngắn hạn của doanh nghiệp

2.1.2 Các giải pháp quản trị vốn luân chuyển:

2.1.2.1 Quản trị hàng tồn kho:

Công việc kiểm soát hàng tồn kho thực sự là công việc quan trọng trong hoạt

động sản xuất kinh doanh, bởi lẽ giá trị tồn kho chiếm tỷ lệ khá cao trong tổng giá trị

tài sản ngắn hạn của doanh nghiệp. Mục đích kiểm soát hàng tồn kho là kiểm soát và

đầu tư vào hàng tồn kho có hiệu quả. Các nhà quản lý cần lập kế hoạch rõ ràng, cụ

thể nhu cầu của từng loại hàng hóa, nguyên liệu, vật liệu tồn kho phù hợp với từng

nhu cầu hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp mình. Bởi vì khoản dự trữ đảm bảo

cho hoạt động kinh doanh được liên tục, nhằm phòng ngừa rủi ro khi có biến cố bất

thường xảy ra.

9 Một trong những mô hình kiểm soát hàng tồn kho mang lại hiệu quả cho doanh

nghiệp chính là mô hình EOQ (Economic Order Quantity).

Mô hình EOQ được thể hiện ở hình 2.2 trong đó:

C: chi phí tồn trữ

Q: số lượng hàng hóa tồn kho

S: số lượng hàng hóa phân phối, tiêu thụ

O: chi phí cho mỗi lần mua hàng

Chi phí

Q* (mức hàng hóa tối ưu) Qui mô mua hàng

Hình 2. 2 : Đồ thị biểu diễn mối quan hệ giữa chi phí lưu giữ hàng,

chi phí mua hàng, tổng chi phí theo các mức sản lượng tồn kho

𝑆

(Nguồn: Tài chính doanh nghiệp hiện đại, Trần Ngọc Thơ, 2005, Trang 749)

𝑄

𝑄

x O 𝐶ℎ𝑖 𝑝ℎí 𝑚𝑢𝑎 ℎà𝑛𝑔 =

2

x C 𝐶ℎ𝑖 𝑝ℎí 𝑙ư𝑢 𝑘ℎ𝑜 =

𝑆

𝑄

𝑇ổ𝑛𝑔 𝑐ℎ𝑖 𝑝ℎí = 𝐶ℎ𝑖 𝑝ℎí 𝑚𝑢𝑎 ℎà𝑛𝑔 + 𝐶ℎ𝑖 𝑝ℎí 𝑙ư𝑢 𝑘ℎ𝑜

𝑄

2

= x O + x C

Gọi Q* là lượng hàng tối ưu, tại mức sản lượng tối ưu Q* để tổng chi phí là thấp

nhất ta có:

Chi phí mua hàng = Chi phí lưu kho

𝑆

2

𝑄

10 𝑄 x O = x C

Suy ra Q* = √2𝑆𝑂 𝐶

Do đó, doanh nghiệp cần phải tính toán lượng hàng tồn kho tối ưu Q* để tại

đó công ty có thể giảm chi phí lưu kho ở mức tối thiểu.

2.1.2.2 Quản trị khoản phải thu hay quản trị tín dụng:

Khi công ty bán hàng hóa hoặc cung cấp dịch vụ, công ty có thể yêu cầu khách

hàng thanh toán trước hoặc cho phép khách hàng thanh toán chậm được gọi là cấp

chính sách bán hàng tín dụng cho khách hàng.

Việc cấp chính sách bán hàng tín dụng cho khách hàng của mình cũng là một

cách nhằm tăng thêm doanh thu bán hàng nhưng công ty cũng phải gánh chịu các chi

phí phát sinh khi công ty thực hiện mở rộng các chính sách tín dụng cho khách hàng.

Trước khi quyết định cấp chính sách bán hàng tín dụng cho khách hàng của

mình. Công ty cần thiết lập các điều khoản cấp tín dụng, chính sách thu hồi nợ thông

qua:

- Thực hiện đánh giá tình hình thanh toán của khách hàng: cần phải phân biệt

những khách hàng tiềm năng, có uy tín trong thanh toán, khách hàng chậm thanh toán

và những khách hàng không có khả năng trả nợ để từ đó có thể đưa ra các chính sách

tín dụng hợp lý.

- Thỏa thuận bán hàng: các thỏa thuận này được thiết lập thông qua các hợp

đồng kinh tế trong đó nêu rõ về kỳ hạn thanh toán, lãi suất chiết khấu, kỳ hạn chiết

khấu …

- Hoạch định chính sách thu hồi nợ: Mỗi khi công ty đã cấp tín dụng cho khách

hàng, công ty phải thiết lập chính sách thu hồi nợ đối với các khoản phải thu phát

sinh.

2.1.3 Lý thuyết về khả năng sinh lời:

Khả năng sinh lời hay tỷ suất sinh lời (Profitability) phản ảnh mối quan hệ

giữa lợi nhuận và qui mô của doanh nghiệp. Khả năng sinh lời cho chúng ta biết hiệu

quả hoạt động của doanh nghiệp trong một thời kỳ nhất định để các nhà quản lý và

nhà đầu tư ra quyết định một cách tốt nhất.

Một số chỉ số về khả năng sinh lời của doanh nghiệp:

11  Tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản (ROA = Return on Assets): là tỷ số giữa lợi

nhuận đạt được so với tổng tài sản trong kỳ. Tỷ suất sinh lời trên tài sản được xác

định như sau:

Ý nghĩa: Chỉ tiêu này đo lường khả năng sinh lời so với tài sản, tức là một

đồng tài sản bỏ ra thì khả năng thu về bao nhiêu đồng lợi nhuận, chỉ số này càng cao

tức là tài sản của doanh nghiệp sử dụng càng hiệu quả.

 Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE = Return on Equity): là tỷ số giữa

lợi nhuận đạt được và vốn chủ sở hữu trong kỳ. Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu

có công thức là:

Ý nghĩa: Chỉ tiêu này phản ảnh mức sinh lời của vốn kinh doanh, tức là cứ một

đồng vốn kinh doanh bỏ ra trong kỳ sẽ thu được bao nhiêu đồng lợi nhuận. Tỷ suất

sinh lời trên vốn chủ sở hữu càng cao thì cho thấy mức độ hiệu quả về việc sử dụng

vốn của doanh nghiệp là tốt.

 Theo Ukaegbu (2014), chỉ số đại diện cho khả năng sinh lời là tỷ suất sinh lời

hoạt động gộp (GOP = Gross Operating Profit) được xác định bằng chênh lệch giữa

doanh thu thuần và giá vốn hàng bán, chia cho tổng tài sản không bao gồm tài sản tài

chính.

Ý nghĩa: Chỉ tiêu này đo lường khả năng sinh lời so với tổng tài sản trong hoạt

động sản xuất kinh doanh nhưng không bao gồm tài sản tài chính. Chỉ số này cũng

đo lường hiệu quả sử dụng tài sản của doanh nghiệp.

2.2 Các mô hình nghiên cứu trước trên thế giới và Việt Nam có liên quan:

Tác động của vốn luân chuyển lên khả năng sinh lời của doanh nghiệp đã thu

hút sự quan tâm của các tác giả trong và ngoài nước. Các tác giả xem xét mối tương

12 quan giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lời của doanh nghiệp tức là

nghiên cứu mối tương quan giữa chu kỳ luân chuyển tiền mặt và khả năng sinh lời.

Đa số các nghiên cứu cho thấy nếu rút ngắn chu kỳ luân chuyển tiền mặt thì sẽ tăng

khả năng sinh lời tức hai biến này có mối tương quan âm với nhau.

2.2.1 Kỳ thu tiền khoản phải thu tác động đến khả năng sinh lời của doanh

nghiệp:

Kỳ thu tiền khoản phải thu là thời gian trung bình từ khi bán hàng cho đến khi

thu được tiền của khách hàng hoặc thời gian trung bình doanh nghiệp bị khách hàng

chiếm dụng vốn.

Doanh nghiệp càng rút ngắn kỳ thu tiền thì càng thắt chặt các chính sách tín

dụng, sẽ đảm bảo doanh nghiệp thu được tiền thu được tiền về nhanh chóng, gia tăng

các hoạt động đầu tư sinh lời.

Ngược lại, nếu kéo dài kỳ thu tiền thì có khả năng thu hút được thêm nhiều

khách hàng và sẽ có nhiều đơn hàng mới nhưng bên cạnh đó có khả năng phát sinh

thêm nhiều khoản nợ phải thu của khách hàng có khả năng không thu hồi được nợ,

nợ xấu phát sinh. Doanh nghiệp sẽ phải chịu các chi phí liên quan đến việc duy trì

khoản phải thu như chi phí do khối lượng công việc gia tăng, chi phí tìm thêm nguồn

tài trợ, chi phí cho các khoản nợ xấu.

Theo các nghiên cứu thực nghiệm trước đây, kỳ thu tiền có mối tương quan

ngược chiều với khả năng sinh lời của doanh nghiệp. Điều này có nghĩa rằng các nhà

quản lý có thể cải thiện khả năng sinh lời bằng việc giảm thời gian khoản phải thu

khách hàng. Kết quả này được thể hiện ở những nghiên cứu về quản trị vốn luân

chuyển tác động đến khả năng sinh lợi của công ty của các tác giả sau:

Ukaegbu (2014) đã xem xét ảnh hưởng của vốn luân chuyển với khả năng

sinh lời của những công ty ở các quốc gia có trình độ công nghiệp khác nhau, thì có

nhu cầu vốn luân chuyển khác nhau. Tác giả dùng nguồn dữ liệu thứ cấp gồm 102

công ty trong đó mỗi nước tác giả chọn ra 20 công ty đó là: Ai Cập, Nigeria, Kenya

và 42 công ty ở Nam Phi vào khoảng thời gian năm 2005 đến năm 2009. Biến đại

diện cho khả năng sinh lời là tỷ suất sinh lời hoạt động gộp (GOP). Các biến độc lập

gồm kỳ thu tiền (AR), kỳ phải trả (AP), kỳ luân chuyển hàng tồn kho (INV), chu kỳ

chuyển đổi tiền mặt (CCC). Các biến kiểm soát: qui mô công ty (SIZE) được đo lường

13 bằng logarit tự nhiên của tổng tài sản, qui mô hội đồng quản trị (CR) được đo lường

số lượng giám đốc.

Nghiên cứu đã đưa ra kết quả là hệ số của khoản phải thu là âm ở cả bốn quốc

gia: Ai Cập, Nigeria, Kenya và Nam Phi và có mức ý nghĩa 1% cho các công ty ở

Nigeria và Nam Phi, các công ty ở Ai Cập thì không có ý nghĩa. Điều này cũng là kết

quả nghiên cứu của Raheman và Nasr (2007). Ông cho rằng, nếu kỳ phải thu càng dài

thì khả năng sinh lời của công ty càng giảm và công ty muốn gia tăng khả năng sinh

lời thì phải có chính sách tăng cường thu hồi nợ. Do đó, việc kiểm soát các khoản

phải thu là rất quan trọng, nếu công ty hạn chế chính sách bán hàng tín dụng thì dòng

tiền giảm dẫn đến khả năng thanh khoản kém. Do đó, công ty cần phải có chính sách

bán hàng tín dụng phù hợp để đảm bảo khả năng thanh khoản và khả năng sinh lời.

Như được trích dẫn trong nghiên cứu của Ukaegbu (2014):

Theo Deloof (2003) nghiên cứu mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển

và khả năng sinh lời của mẫu gồm 1009 công ty phi tài chính ở Bỉ từ năm 1992 đến

năm 1996 với biến phụ thuộc là tổng thu nhập hoạt động (GOI) để đo lường khả năng

sinh lời của doanh nghiệp. Các biến độc lập: chu kỳ luân chuyển tiền mặt, kỳ các

khoản phải thu, kỳ khoản phải trả, kỳ hàng tồn kho được dùng làm thước đo quản trị

vốn luân chuyển.

Bằng phương pháp phân tích hồi quy và phân tích tương quan. Tác giả cho

thấy có tồn tại một mối quan hệ nghịch biến giữa tỷ suất sinh lời hoạt động gộp và kỳ

khoản phải thu, kỳ hàng tồn kho và kỳ khoản phải trả.

Deloof đưa ra kết luận rằng việc giảm kỳ các khoản phải thu xuống đến mức

hợp lý thì cũng có thể giúp cải thiện giá trị của cổ đông.

Theo Haq và cộng sự (2011) cho rằng quản trị vốn luân chuyển ảnh hưởng

trực tiếp đến khả năng sinh lời của công ty. Mục tiêu quản trị vốn luân chuyển là quản

lý tài sản ngắn hạn sao cho công ty có thể trang trải được các chi phí cho hoạt động

kinh doanh và có thể thanh toán các khoản nợ ngắn hạn khi đến hạn. Nếu quản lý

không tốt vốn luân chuyển sẽ dẫn đến giảm khả năng thanh khoản và giảm khả năng

sinh lời.

Nghiên cứu Smith và Begermann (1997) ở các công ty thuộc lĩnh vực công

nghiệp niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Johannesburg (JSE), tác giả nhấn

14 mạnh rằng quản trị vốn luân chuyển đạt hiệu quả là tạo ra sự cân bằng giữa khả năng

sinh lời và khả năng thanh khoản. Khi công ty muốn tối đa hóa lợi nhuận thì có thể

đe dọa nghiêm trọng đến tính thanh khoản và việc theo đuổi tính thanh khoản có xu

hướng làm giảm khả năng sinh lời.

Kết quả nghiên cứu của Gill và cộng sự (2010) về mối quan hệ giữa vốn luân

chuyển và khả năng sinh lời trên mẫu gồm 88 công ty ở Hoa Kỳ từ năm 2005 đến

2007. Khả năng sinh lời được đo lường bằng tổng lợi nhuận hoạt động. Tác giả sử

dụng phương pháp hồi quy bình phương bé nhất và cho rằng mối tương quan âm giữa

kỳ thu tiền khoản phải thu với khả năng sinh lời nhưng lại tồn tại mối tương quan

dương giữa chu kỳ luân chuyển tiền mặt và khả năng sinh lời của doanh nghiệp.

Theo Mona (2012) đã nghiên cứu tác động của chính sách vốn luân chuyển

năng động và bảo thủ lên giá trị của công ty cho mẫu gồm 57 công ty Jordan giai

đoạn 2001-2009. Chính sách vốn luân chuyển bảo thủ được đo lường bằng tỷ lệ tài

sản ngắn hạn so với tổng tài sản, tỷ lệ này đã tác động cùng chiều đến khả năng sinh

lời và giá trị của công ty. Chính sách vốn luân chuyển năng động được đo lường bằng

khoản đầu tư dài hạn có tác động ngược chiều đến khả năng sinh lời và giá trị công

ty.

Cũng được trích dẫn trong nghiên cứu của Pais và Gamma (2015):

Silva (2011) và Gomes (2013) tìm thấy tồn tại mối quan hệ ngược chiều giữa

mức vốn luân chuyển và khả năng sinh lời của doanh nghiệp, các công ty có mức vốn

luân chuyển tối ưu thì sẽ tối đa hóa giá trị doanh nghiệp của họ

Trích dẫn tại nghiên cứu của Raheman và cộng sự (2010):

Shah và Sana (2006) sử dụng mẫu rất nhỏ của bảy công ty ngành dầu khí để

điều tra mối quan hệ này trong giai đoạn 2001-2005. Họ cũng cho ta kết luận rằng

bằng biện pháp quản lý hiệu quả vốn luân chuyển thì các nhà quản trị có thể tạo ra

lợi nhuận thêm cho các cổ đông.

Hai nhà nghiên cứu Dong và Su (2010) dựa trên dữ liệu được thu thập từ 130

công ty với 390 quan sát niêm yết trên TTCK Việt Nam năm 2006-2008. Hai nhà

nghiên cứu đã dùng biến chu kỳ luân chuyển tiền mặt là thước đo chủ đạo trong các

biện pháp quản lý vốn luân chuyển, xem xét mối liên hệ giữa khả năng sinh lời và

15 chu kỳ luân chuyển tiền mặt và các thành phần của vốn luân chuyển cho các công ty

niêm yết trên TTCK Việt Nam.

Tác giả dùng biến lợi nhuận gộp (GROSSPR) là biến phụ thuộc để đo lường

khả năng sinh lời của doanh nghiệp, kỳ thu tiền khoản phải thu (AR), kỳ thanh toán

khoản phải trả (AP), kỳ tồn kho (INV), chu kỳ luân chuyển tiền mặt (CCC) là các

biến độc lập. Biến kiểm soát gồm: Qui mô công ty được tính bằng logarit tự nhiên

của doanh số (LOS), tỷ lệ nợ (DR), tài sản tài chính cố định (FATA). Bốn mô hình

được nghiên cứu:

GROSSPRit = 𝛽0 + 𝛽1ARit + 𝛽2DRit + 𝛽3LOSit + 𝛽4FATAit + ε

Bằng phương pháp phân tích hồi quy cho thấy hệ số khoản phải thu là âm có nghĩa

khi khoản phải thu tăng hay giảm sẽ ảnh hưởng nghiêm trọng đến khả năng sinh lời

của công ty. Biến DR là biến kiểm soát đại diện cho đòn bẩy tài chính, từ phân tích

hồi quy cho thấy các biến DR, LOS, FATA có mối quan hệ dương với khả năng sinh

lời.

Nhìn chung, các yếu tố của vốn luân chuyển có tương quan âm với khả năng

sinh lời. Tuy nhiên, khuyết điểm của nghiên cứu này là thời gian nghiên cứu ngắn,

do đó mẫu không có ý nghĩa, không là mẫu chung cho các doanh nghiệp. Nghiên cứu

chỉ đề cập đến các yếu tố nội bộ chứ chưa xem xét đến ảnh hưởng các yếu tố từ bên

ngoài chẳng hạn như mức độ hoạt động của nền kinh tế.

Nghiên cứu tác động giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lời được

ThS. Từ Thị Kim Thoa và TS. Nguyễn Thị Uyên Uyên (2014) của 208 công ty được

niêm yết trên HOSE và HNX trong khoảng thời gian từ năm 2006 đến năm 2012 bằng

các phương pháp khác nhau. Mô hình được hai tác giả nghiên cứu:

GOP = β0 + β1RPit + β2SIZEit + β3LEVit +β4FARit + β5CRit + ε

Bằng các phương pháp nghiên cứu khác nhau như phân tích tương quan, phân

tích hồi quy và thống kê mô tả, hai tác giả chứng minh rằng chu kỳ luân chuyển tiền

mặt (CCC), kỳ thu tiền (RP), kỳ lưu kho (IP) và kỳ phải trả (PP) đều có quan hệ ngược

chiều đến khả năng sinh lời và có ý nghĩa về mặt thống kê. Nghĩa là công ty có thể

16 khuếch đại khả năng sinh lời bằng cách hạn chế kỳ thu tiền, kỳ lưu kho và kỳ phải

trả.

Nghiên cứu này được thực hiện trong phạm vi thời gian ngắn và tác giả cũng

chưa nghiên cứu mối quan hệ vốn luân chuyển với giá trị thị trường cũng như khả

năng thanh khoản của các công ty này.

Nghiên cứu của (Baveld, 2012) nhấn mạnh mối liên hệ cùng chiều của khoản

phải thu và tỷ suất sinh lời gộp (GOP). Do đó, những công ty hoạt động với quy mô

lớn sẽ gia tăng khả năng sinh lời thông qua việc kéo giãn khoản phải thu và khuếch

đại chính sách bán chịu.

Khác với các nghiên cứu trên về kỳ thu tiền khoản phải thu thì nghiên cứu của

nhóm tác giả Islam và cộng sự (2018) về ảnh hưởng của quản trị vốn luân chuyển đến

khả năng sinh lời thuộc lĩnh vực dược phẩm ở Bangladesh. Dữ liệu nghiên cứu của

chín công ty dược phẩm được niêm yết trên sàn chứng khoán (DSE) ở Bangladesh

giai đoạn 2011-2015.

Biến phụ thuộc:

Lợi nhuận trên tài sản (ROA) để đo lường khả năng sinh lời

Biến độc lập:

Biến kiểm soát:

17 Qui mô công ty được tính bằng logarit của doanh thu

Hai phương pháp mà tác giả đo lường mối liên quan giữa các biến độc lập với

biến phụ thuộc trong nghiên cứu này là dùng phân tích ma trận tương quan Pearson

và phân tích hồi quy. Kết luận về những thành phần vốn luân chuyển của ngành dược

phẩm tại Bangladesh là: Thời gian phải thu, thời gian tồn kho, chu kỳ luân chuyển

tiền mặt có mối tương quan dương với khả năng sinh lời nhưng thời gian tồn kho thì

tác động không đáng kể. Thời gian phải trả có tương quan âm nhưng không đáng kể

đến khả năng sinh lời. Ngoài ra, các biến kiểm soát: tỷ số thanh toán hiện thời (CR),

tỷ lệ nợ (DR) có liên quan âm, biến quy mô thì tương quan dương với khả năng sinh

lời của doanh nghiệp.

Tuy nhiên, hạn chế của nghiên cứu này là chỉ nghiên cứu những công ty thuộc

nhóm ngành dược phẩm trong khoảng thời gian ngắn, dữ liệu không có sẵn. Để có

được kết quả chính xác hơn có thể thu thập dữ liệu theo quý và là hướng nghiên cứu

tiếp theo trong tương lai.

2.2.2 Tác động của kỳ phải trả đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp:

Kỳ phải trả là thời gian trung bình từ khi mua hàng hóa cho tới khi trả hết tiền

cho người bán, hoặc thời gian trung bình công ty chiếm dụng vốn của người bán. Khi

kéo dài thời gian trả cho người bán, doanh nghiệp sẽ tận dụng được nguồn vốn tạm

thời để đầu tư nhằm tăng lợi nhuận. Tuy nhiên, nếu kéo dài thời gian thanh toán quá

lâu có thể làm mất uy tín của doanh nghiệp ảnh hưởng đến khả năng sinh lời.

Cũng được trích dẫn trong nghiên cứu của Pais và Gamma (2015):

Falope và Ajilore (2009) cũng có kết quả nghiên cứu khá tương đồng với kết

quả của những nghiên cứu trước. Mục đích của hai tác giả này là hướng tới xác định

ảnh hưởng của vốn luân chuyển lên khả năng sinh lời thông qua phân tích dữ liệu

18 bảng gồm 50 công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Nigerian trong thời

gian chín năm từ 1996-2005. Hai tác giả tìm thấy mối tương quan âm giữa khả năng

sinh lời kỳ phải trả trung bình. Hai tác giả cũng phát hiện rằng không có gì khác biệt

đáng kể giữa các doanh nghiệp nhỏ và lớn nên cả hai loại công ty này có thể gia tăng

khả năng sinh lời chỉ bằng cách giảm chu kỳ luân chuyển tiền mặt.

Trích dẫn tại nghiên cứu của Raheman và cộng sự (2010):

Raheman và cộng sự (2010) nghiên cứu mối quan hệ giữa vốn luân chuyển

và khả năng sinh lời của 204 công ty được niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán

Karachi từ năm 1998-2007 thuộc lĩnh vực sản xuất ở Pakistan. Nghiên cứu sử dụng

phương pháp phân tích tương quan với: Biến phụ thuộc là lợi nhuận hoạt động ròng

(NOP) là thước đo khả năng sinh lời của công ty. Các biến độc lập của nghiên cứu để

quản trị vốn luân chuyển gồm: Kỳ thu tiền trung bình (ACP), vòng quay hàng tồn

kho (ITID), kỳ thanh toán trung bình (APP), chu kỳ luân chuyển tiền mặt (CCC), Chu

NOPit = β0 + β1WCMit + β2GWCTRit + β3CATARit + β4CLTARit +

β5FDR it + β6 LOS it + β7 SG it + β8 CR it + ηi + λt + it

kỳ giao dịch ròng (NTC). Tác giả đưa ra mô hình nghiên cứu:

Tác giả kết luận rằng kỳ phải trả có tương quan tỷ lệ nghịch với khả năng sinh

lời và ảnh hưởng đáng kể đến hiệu suất của các công ty.

Hơn nữa, biến kiểm soát: tăng trưởng doanh thu, tỷ lệ vòng quay vốn lưu

động (GWCTR) và qui mô doanh nghiệp (LOS) có tương quan tỉ lệ thuận với khả

năng sinh lời của công ty nhưng đòn bẩy tài chính (FDR) thì có tác động ngược chiều.

Nghiên cứu cho thấy các công ty ở Pakistan đang tuân theo chính sách quản lý vốn

luân chuyển bảo thủ (thận trọng) tập trung vào cải thiện chính sách thu tiền và thanh

toán nợ cho nhà cung cấp. Đối với các công ty sản xuất, quản lý vốn luân chuyển đạt

hiệu quả là rất quan trọng, ảnh hưởng đến khả năng sinh lời và khả năng thanh khoản.

Nếu quản lý vốn luân chuyển không hiệu quả thì các công ty có khả năng gặp khó

khăn trong hoạt động kinh doanh của mình và có nguy cơ đối mặt với phá sản (Kargar

và Bluementhal, 1994).

Nghiên cứu này chỉ nghiên cứu các công ty trong lĩnh vực sản xuất, chưa so

sánh các chỉ số nghiên cứu với chỉ số của ngành. Ngoài ra, ông đề xuất thêm biện

19 pháp để nâng cao hiệu quả quản lý vốn luân chuyển là nên thuê công ty tư vấn hỗ trợ

riêng cho lĩnh vực tài chính.

Trích dẫn tại nghiên cứu của Raheman và cộng sự (2010):

Nghiên cứu ảnh hưởng của vốn luân chuyển đến khả năng sinh lời của Lazaridis

và Tryfonidis (2006) ở Ai Cập với 131 công ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán

Athens từ năm 2001-2004.

Khả năng sinh lời của doanh nghiệp được đo lường thông qua biến tỷ suất sinh

lời hoạt động gộp (GOP). Các yếu tố của vốn luân chuyển là kỳ phải thu (AR), kỳ tồn

kho (INV), kỳ phải trả (AP), chu kỳ luân chuyển tiền mặt (CCC).

Dựa trên kết quả phân tích hồi quy và phân tích tương quan, ông kết luận là có

mối tương quan âm và có ý nghĩa thống kê giữa khả năng sinh lời và các thành phần

của vốn luân chuyển được đo lường bằng CCC, AR, AP và INV

Tác giả khuyên các nhà quản trị để tăng khả năng sinh lời cho công ty bằng biện

pháp thu hẹp chu kỳ luân chuyển tiền mặt và các yếu tố của vốn luân chuyển đạt hiệu

quả tối ưu nhất.

Tác giả Võ Xuân Vinh (2013) thực hiện nghiên cứu dữ liệu 80 doanh nghiệp

được thu thập từ các báo cáo tài chính hợp nhất được kiểm toán hằng năm của các

công ty lĩnh vực ngành công nghiệp niêm yết trên sàn HOSE trong khoảng thời gian

từ năm 2007 đến năm 2011 với 400 quan sát bằng phương pháp thống kê mô tả. Tác

giả sử dụng ROA để đo lường khả năng sinh lời và đã đưa ra mô hình nghiên cứu:

ROAit= β0 + β1WCMit + β2CRit + β3DRit +β4LOSit + εit

Trong đó: WCM là đại diện cho quản trị vốn luân, bao gồm: thời gian thu tiền

(AR), thời gian tồn kho (INV), thời gian trả tiền (AP), chu kỳ luân chuyển tiền (CCC).

CR: tỷ lệ thanh khoản, DR: tỷ lệ nợ, LOS: quy mô doanh nghiệp.

Kết quả cho thấy:

Kỳ thu tiền bình quân (AR), kỳ luân chuyển hàng tồn kho (INV) và chu kỳ

luân chuyển tiền mặt (CCC) có tương quan âm với khả năng sinh lời. Mối liên quan

20 này chỉ ra rằng kỳ thu tiền, thời gian lưu kho và chu kỳ luân chuyển tiền mặt được rút

ngắn thì tạo ra khả năng sinh lời nhiều hơn.

Tác giả chú ý đến thời gian trả tiền không có tác động rõ rệt đến khả năng sinh

lời của doanh nghiệp và các doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu chưa quan tâm đến

việc quản trị các khoản phải trả để tăng khả năng sinh lời cho doanh nghiệp.

Các biến còn lại: tỷ lệ thanh khoản (CR), tỷ lệ nợ (DR), qui mô doanh nghiệp

(LOS). Trong đó, tỷ lệ nợ (DR) có mối tương quan âm với khả năng sinh lời với mức

ý nghĩa 1% nhưng qui mô doanh nghiệp (LOS), tỷ lệ thanh khoản (CR) có mức ý

nghĩa 5% thì có mối tương quan dương với ROA.

2.2.3 Tác động của kỳ luân chuyển hàng tồn kho đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp:

Chỉ tiêu này là khoảng thời gian trung bình cần thiết để chuyển nguyên vật

liệu thô sang thành phẩm và bán thành phẩm. Việc rút ngắn kỳ luân chuyển hàng tồn

kho sẽ đẩy nhanh quá trình kinh doanh làm tăng doanh thu và giảm các chi phí liên

quan đến việc nắm giữ hàng tồn kho, từ đó làm tăng khả năng sinh lời của doanh

nghiệp.

Như được trích dẫn trong nghiên cứu của Ukaegbu (2014):

Mosa và cộng sự (2012) nghiên cứu mối tương quan giữa vốn luân chuyển

và khả năng sinh lời của 33 công ty thực phẩm ở Tehran (thủ đô của Iran) trong

khoảng thời gian từ năm 2006 đến năm 2011 bằng cách sử dụng các biến số vốn luân

chuyển khác nhau như chu kỳ thu nợ, thời gian thanh toán nợ, doanh thu hàng tồn

kho và chu kỳ luân chuyển tiền mặt cộng thêm biến thanh toán nợ trung hạn. Họ thấy

rằng việc tăng các biến số vốn luân chuyển làm giảm khả năng sinh lời. Nhóm tác giả

này đề xuất với các nhà quản lý rằng phải giảm vòng quay hàng tồn kho xuống mức

tối thiểu để nâng cao khả năng sinh lời cho công ty.

Pais và Gamma (2015) nghiên cứu tác động của quản lý vốn luân chuyển với

khả năng sinh lời của các công ty ở Bồ Đào Nha, mẫu gồm 6.063 doanh nghiệp vừa

và nhỏ trong khoảng thời gian từ 2002-2009. Biến tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản

(ROA) là thước đo khả năng sinh lời. Các biến độc lập bao gồm: kỳ thu tiền (AR), kỳ

21 phải trả (AP), kỳ luân chuyển hàng tồn kho (INV), chu kỳ chuyển đổi tiền mặt (CCC).

Các biến kiểm soát: quy mô công ty (SIZE), tốc độ tăng trưởng doanh thu (SGWAY),

Công thức tính kỳ luân chuyển hàng tồn kho (INV) như sau:

đòn bẩy tài chính (DEBT), tỷ lệ tài sản ngắn hạn (CAR), tỷ lệ nợ ngắn hạn (CLR).

Kết quả nghiên cứu cho thấy các biến INV có mối quan hệ nghịch biến với

khả năng sinh lời.

Các biến kiểm soát SIZE, SGWAY, GDPGR và CLR đều có ý nghĩa thống kế

và có tương quan dương với ROA nhưng biến DEBT thì tương quan âm với ROA.

Một cách tổng quát, những kết quả trên cho thấy một thực tế rằng các chính

sách quản trị vốn luân chuyển hiệu quả sẽ làm tăng khả năng sinh lời.

Tuy nhiên, nghiên cứu này bị giới hạn là chỉ nghiên cứu ở các doanh nghiệp

vừa và nhỏ và hướng nghiên cứu cho tương lai mà tác giả đưa ra là cần xét đến tâm

lý của các nhà quản lý doanh nghiệp khi xem xét mối quan hệ giữa quản lý vốn lưu

động và lợi nhuận của doanh nghiệp.

Cũng được trích dẫn trong nghiên cứu của Pais và Gamma (2015):

Garcia-Teruel và Martinez-Solano (2007) đã nghiên cứu “tác động của vốn

luân chuyển đến khả năng sinh lời” của những công ty vừa và nhỏ ở Tây Ban Nha

bằng phương pháp hồi quy dữ liệu bảng của 8872 công ty từ năm 1996-2002.

Cũng như các nghiên cứu trước, nhóm tác giả cho rằng các nhà quản trị có thể

gia tăng khả năng sinh lời bằng cách giảm kỳ hàng tồn kho.

Trích dẫn tại nghiên cứu của Raheman và cộng sự (2010):

Tỷ số lợi nhuận ròng trên tổng tài sản của tác giả Padachi (2006) như một

thước đo khả năng sinh lời cho nghiên cứu gồm 58 công ty thuộc lĩnh vực sản xuất

có quy mô nhỏ ở Mauritian (Nam Phi) từ năm 1998 đến 2003. Ông giải thích rằng,

quản lý vốn luân chuyển tốt góp phần tích cực vào việc tạo ra giá trị công ty. Nếu tập

22 trung nhiều vào hàng tồn kho, khoản phải thu thì sẽ giảm khả năng sinh lời của công

ty.

2.2.4 Tác động của chu kỳ luân chuyển tiền mặt đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp:

Chu kỳ luân chuyển tiền mặt là khoảng thời gian từ khi trả tiền mua nguyên

liệu thô đến khi thu tiền bán thành phẩm. Rút ngắn chu kỳ luân chuyển tiền mặt có

nghĩa là thời gian thu tiền càng ngắn, khả năng sinh lời càng cao.

Như được trích dẫn trong nghiên cứu của Ukaegbu (2014):

Shin và Soenen (1998) nhấn mạnh rằng quản trị vốn luân chuyển là cần thiết

để tạo ra giá trị cổ đông. Chu kỳ thương mại thuần – Net Trade Cycle (NTC)2 là thước

đo để đo lường quản trị vốn luân chuyển. Mối liên hệ giữa chu kỳ thương mại thuần

và khả năng sinh lời được kiểm tra thông qua dữ liệu của 58.985 quan sát ở Mỹ từ

năm 1975-1994. Kết quả nghiên cứu cho thấy chu kỳ thương mại thuần (NTC) có

quan hệ ngược chiều với khả năng sinh lời nghĩa là khi một công ty có NTC ngắn thì

sẽ làm tăng khả năng sinh lời của doanh nghiệp.

Raheman và Nasr (2007) đã chọn 94 công ty ở Pakistan được niêm yết trên

Sàn giao dịch chứng khoán Karachi trong khoảng thời gian 6 năm từ 1999- 2004 để

làm mẫu nghiên cứu mức độ ảnh hưởng các biến số khác nhau của vốn luân chuyển

bao gồm: kỳ thu tiền của khoản phải thu (AR), kỳ tồn kho (INV), kỳ phải trả (AP) và

chu kỳ luân chuyển tiền mặt (CCC) đến lợi nhuận hoạt động ròng. Nghiên cứu phân

tích có một mối quan hệ nghịch biến giữa kỳ thu tiền khoản thu, kỳ phải trả, kỳ tồn

kho và chu kỳ luân chuyển tiền mặt với khả năng sinh lời của công ty. Hai tác giả

nhận thấy khi chu kỳ luân chuyển tiền mặt tăng lên thì khả năng sinh lời của công ty

giảm. Vì vậy, các nhà quản lý muốn tăng khả năng sinh lời bằng cách giảm chu kỳ

luân chuyển tiền mặt ở mức thấp nhất.

Tương tự, Mohammad (2011) cũng đã thử nghiệm mối quan hệ giữa vốn

luân chuyển với khả năng sinh lời của các công ty công nghiệp ở Iran từ năm 2001

đến năm 2006, chu kỳ luân chuyển tiền mặt được dùng làm biến độc lập và tỷ suất

2 NTC =(Khoản phải thu + Hàng tồn kho – Phải trả người bán)*365/Doanh thu thuần

sinh lời hoạt động gộp làm biến phụ thuộc. Một mối quan hệ nghịch biến được tìm

23 thấy giữa kỳ lưu hàng tồn kho và khả năng sinh lời. Ông cho rằng các doanh nghiệp

muốn cải thiện khả năng sinh lời thì phải giảm chu kỳ luân chuyển tiền mặt.

Eljelly (2004) cũng nghiên cứu mối quan hệ giữa khả năng sinh lời và khả

năng thanh khoản của 27 công ty phi tài chính ở Ả rập Xê út từ năm 1996 đến năm

2000. Biến độc lập được sử dụng trong các mô hình hồi quy làm thước đo tính thanh

khoản là chu kỳ luân chuyển tiền mặt và tỷ số thanh toán hiện thời. Biến phụ thuộc

là thu nhập hoạt động ròng trước khấu hao đo lường khả năng sinh lời của công ty.

Enqvist và cộng sự (2012) đã xem xét vai trò của chu kỳ hoạt động kinh

doanh trong mối quan hệ giữa khả năng sinh lời và vốn luân chuyển của doanh nghiệp

bằng cách chọn mẫu 1136 quan sát của năm công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng

khoán Helsinki giai đoạn 1990 đến 2008. Ông nghiên cứu mối tương quan này trong

tình trạng nền kinh tế Phần Lan ở các thời điểm khác nhau: bình thường, thịnh vượng

và suy thoái. Tác giả dùng chu kỳ luân chuyển tiền mặt (CCC) là thước đo chính, là

biện pháp toàn diện và hoàn hảo trong việc quản trị vốn luân chuyển, chu kỳ luân

chuyển tiền mặt có quan hệ đồng biến (nghịch biến) với khả năng sinh lời của công

ty trong giai đoạn nền kinh tế bình thường và thịnh vượng (suy thoái). Công ty có thể

đạt được khả năng sinh lời cao hơn bằng cách kiểm soát hàng tồn kho một cách hiệu

quả. Bên cạnh đó, giảm thời gian thu hồi nợ, kỳ phải trả người bán được rút ngắn thì

sẽ tăng thêm khả năng sinh lời cho công ty.

Nhìn chung, tác giả đã chỉ ra rằng quản trị vốn luân chuyển hiệu quả là điều

cần thiết để tạo ra khả năng sinh lời, nhóm tác giả có xét đến vai trò của chu kỳ kinh

doanh trong mối quan hệ này. Vì vậy, nên đưa vào kế hoạch tài chính của doanh

nghiệp.

Trích dẫn tại nghiên cứu của Raheman và cộng sự (2010):

Uyar (2009) cho thấy mối tương quan ngược chiều, có ý nghĩa thống kê giữa

chu kỳ luân chuyển tiền mặt và tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản (ROA) của 166 công

ty niêm yết tại TTCK Istanbul (ISE-Thổ Nhĩ Kỳ) trong năm 2007 bằng phân tích

tương quan ANOVA và Pearson. Kết quả cho thấy ngành bán buôn / bán lẻ có chu

kỳ luân chuyển tiền mặt (CCC) ngắn hơn so với ngành sản xuất. Hơn nữa, chu kỳ

luân chuyển tiền mặt có quan hệ ngược chiều với khả năng sinh lời.

24 Trích dẫn tại nghiên cứu của Raheman và cộng sự (2010):

Tiếp theo là nghiên cứu mối liên hệ giữa hiệu quả hoạt động của công ty và

vốn luân chuyển của Wang (2002) tại Nhật Bản và Đài Loan. Ông cho rằng mối tương

quan âm giữa chu kỳ luân chuyển tiền mặt và tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản (ROA)

và tỷ suất sinh lời trên vốn cổ phần (ROE), nhưng cả hai mối tương quan này phản

ứng mạnh với yếu tố ngành.

Theo tác giả (Zeeshan Ahmed, 2016) cho rằng mối liên hệ giữa vốn luân

chuyển và khả năng sinh lời của bảy công ty ngành dược phẩm tại Pakistan trong

vòng 8 năm từ 2005 đến 2012 đã cho thấy có sự liên hệ nghịch biến giữa vốn luân

chuyển và khả năng sinh lời của các công ty dược phẩm ở Pakistan. Kết quả cuối

cùng của các mô hình hồi quy giống như kết quả của Deloof (2003), Shin và Soenen

(1998), Padachi (2006) chu kỳ luân chuyển tiền mặt quan hệ ngược chiều với khả

năng sinh lời.

Khác với kết quả của những nghiên cứu trên (Sharma & Kumar, 2011) nghiên

cứu ảnh hưởng của vốn luân chuyển lên khả năng sinh lời của các công ty ở Ấn Độ

với dữ liệu của 263 công ty phi tài chính niêm yết trên TTCK Bombay từ năm 2002-

2008. Hai nhà khoa học đã phân tích bằng hồi quy đa nhân tố OLS và tìm thấy có sự

tương quan dương giữa vốn luân chuyển và khả năng sinh lời. Điều này có nghĩa rằng

khi các công ty Ấn Độ gia tăng chu kỳ luân chuyển tiền mặt thì khả năng sinh lời

nhiều hơn. Tác giả suy luận rằng, Ấn Độ là thị trường đang phát triển, các công ty

dường như sinh lời nhiều hơn khi mở rộng chính sách bán chịu để có nhiều khách

hàng hơn, nhiều doanh thu hơn và đạt được khả năng sinh lời cao hơn.

2.3 Vài nét về nguồn gốc và sự phát triển ngành dược:

Từ thời kỳ Bắc thuộc năm 938, nền y dược Việt Nam chữa bệnh bằng các loại

thảo dược do bị ảnh hưởng nền y dược Trung Quốc.

Giai đoạn 1946 – 1954, ngành dược chủ yếu phát triển lĩnh vực đông dược, sử

dụng các nguyên liệu chủ yếu từ những cây thuốc có sẵn trong nước.

Giai đoạn 1954 – 1975, phát triển các doanh nghiệp ngành dược do nhà nước

quản lý.

25 Sau năm 1975, ngành dược phát triển trải qua 3 thời kỳ:

Giai đoạn 1975 – 1990: Mức tiêu thụ thuốc trên đầu người khoảng 0,5 –

1USD/năm. Ngành dược trong giai đoạn này ở Việt Nam chủ yếu là các doanh nghiệp

nhà nước.

Giai đoạn 1990 – 2005: Có nhiều chủng loại thuốc phong phú, đa dạng hơn và

các công ty phân phối và sản xuất thuốc phát triển rộng.

Giai đoạn 2005 đến nay: Các công ty dược sản xuất thuốc theo các tiêu chuẩn

GMP nhằm đáp ứng yêu cầu về chất lượng ngày càng tăng phù hợp với xu thế toàn

cầu hóa của ngành dược trong tiến trình hội nhập quốc tế.

2.4 Đặc thù ngành dược phẩm tại Việt Nam:

Ngành dược phẩm là một trong những ngành kinh tế quan trọng trong sự

nghiệp công nghiệp hóa, hiện đại hóa nền kinh tế đất nước. Ngành công nghiệp dược

phẩm bao gồm các công ty hoạt động trong lĩnh vực nghiên cứu, sản xuất các loại

thuốc để phòng ngừa và trị bệnh cho người.

Sản phẩm phần lớn của ngành công nghiệp dược phẩm là các loại thuốc đông

dược và tân dược. Đông dược là các loại thuốc được sản xuất từ cây cỏ, động vật.

Tân dược là các loại thuốc được sản xuất từ hóa chất và các loại vi nấm. Tác dụng

của các loại thuốc tân dược có hiệu lực mạnh hơn các loại thuốc đông dược.

Đặc điểm ngành dược:

Các sản phẩm của ngành dược bao gồm cả sản phẩm đông dược và tân dược

do đó những sản phẩm này mang đầy đủ đặc tính của hàng hóa. Ngoài ra, còn có một

số đặc trưng riêng:

- Yêu cầu về trình độ kỹ thuật cao, công nghệ tiên tiến. Để sản xuất một loại

thuốc mới đòi hỏi phải có sự kết hợp những thành tựu của các lĩnh vực lý, hóa, sinh.

- Mang tính xã hội cao: sản phẩm dược phục vụ nhu cầu chữa bệnh của toàn

xã hội, ảnh hưởng đến sức khỏe và tính mạng con người nên đòi hỏi chất lượng phải

được đảm bảo, an toàn khi sử dụng.

26

2.5 Vài chỉ tiêu tài chính của ngành Dược:

Mỗi ngành nghề đều có một vài chỉ số tài chính đặc thù phản ánh khả năng

hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp trong lĩnh vực đó. Xem xét ba chỉ tiêu tài

chính:

- Tỷ suất lợi nhuận gộp:

Tỷ suất lợi nhuận gộp được tính bằng tỷ lệ phần trăm chênh lệch giữa doanh

thu và giá vốn hàng bán. Các công ty dược trong nước bị chi phối vào nguồn nguyên

liệu, vật liệu nhập khẩu từ các quốc gia khác. Bên cạnh đó, đối với các sản phẩm dược

chi phí nguyên liệu, vật liệu đầu vào lại chiếm đến 70% giá vốn hàng bán. Do đó, tình

hình kinh doanh của doanh nghiệp sẽ bị ảnh hưởng bởi chi phí nguyên liệu, vật liệu

đầu vào. Những doanh nghiệp nào trong ngành mà không bị nguyên liệu, vật liệu đầu

vào chi phối thì sẽ giảm bớt chi phí và có lợi nhuận nhiều hơn.

Bởi vậy, khi so sánh nhiều doanh nghiệp sản xuất dược, chỉ tiêu tỷ suất lợi

nhuận gộp là phù hợp, giúp nhà đầu tư biết được doanh nghiệp nào mang lại lợi nhuận

cao hơn.

27

TỶ SUẤT LỢI NHUẬN GỘP

70%

60%

50%

40%

30%

20%

10%

0%

AMV BCP DBT DCL DHG DHT DMC DNM HAI

IMP LDP MKV NDP OPC PMC PPP TRA VFG VMD VPS

-10%

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

Hình 2. 3: Tỷ suất lợi nhuận gộp của 20 doanh nghiệp dược

năm 2010-2018

(Nguồn: Tính toán từ bộ dữ liệu)

- Tỷ suất giá vốn hàng bán trên doanh thu:

Đối với các doanh nghiệp thuộc nhóm ngành dược nhìn chung chi phí bán

hàng đều lớn do các doanh nghiệp dành nguồn lực đáng kể để đầu tư vào kênh phân

phối, triển khai rộng khắp các chương trình bán hàng thông thường và bán hàng theo

đơn.

Với tình hình cạnh tranh gắt gao trong ngành dược phẩm như hiện nay, có thể

nói tỷ số giá vốn hàng bán trên doanh thu sẽ thể hiện cho việc đầu tư vào kênh phân

phối. Những công ty nào có chi phí bán hàng không quá cao so với mặt bằng chung

của các doanh nghiệp trong toàn ngành sẽ có lợi thế trong việc tiếp cận đến khách

hàng.

28

TỶ SUẤT GIÁ VỐN HÀNG BÁN TRÊN DOANH THU

120%

100%

80%

60%

40%

20%

0%

AMV BCP DBT DCL DHG DHT DMC DNM HAI

IMP LDP MKV NDP OPC PMC PPP TRA VFG VMD VPS

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

Hình 2. 4: Giá vốn hàng bán trên doanh thu 20 doanh nghiệp dược phẩm

năm 2010 - 2018

(Nguồn: Tính toán từ bộ dữ liệu)

- Số vòng quay hàng tồn kho:

Số vòng quay hàng tồn kho thể hiện khả năng kiểm soát hàng hóa trong kho

của doanh nghiệp như thế nào. số vòng quay hàng tồn kho bằng giá vốn hàng bán trên

hàng tồn kho bình quân. Vòng quay hàng tồn kho càng lớn chứng tỏ doanh nghiệp có

càng ít hàng tồn kho, khẳng định vị thế của doanh nghiệp về hệ thống phân phối.

29

VÒNG QUAY HÀNG TỒN KHO

14.000

12.000

10.000

8.000

6.000

4.000

2.000

0.000

AMV BCP DBT DCL DHG DHT DMC DNM HAI

IMP LDP MKV NDP OPC PMC PPP TRA VFG VMD VPS

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

Hình 2. 5: Vòng quay hàng tồn kho của 20 doanh nghiệp dược

năm 2010 -2018

(Nguồn:Tính toán từ bộ dữ liệu)

PHẦN KẾT CHƯƠNG 2

Nội dung chương này đã trình bày lý thuyết các thành phần của vốn luân

chuyển bao gồm: kỳ thu tiền khoản phải thu, kỳ luân chuyển hàng tồn kho, kỳ phải

trả cho người bán và chu kỳ luân chuyển tiền mặt. Bên cạnh đó, tác giả cũng đã khảo

sát các mô hình nghiên cứu có liên quan của các tác giả trong nước và trên thế giới ở

các quốc gia, các lĩnh vực khác nhau. Từ đó, làm cơ sở để xem xét “tác động của vốn

luân chuyển đến khả năng sinh lời” của các công ty ngành dược được niêm yết trên

TTCK Việt Nam.

Ngoài ra, cũng trong chương này tác giả giới thiệu thêm vài nét về nguồn gốc

và phát triển của ngành, các chỉ số tài chính đặc thù năm 2010 - 2018 của ngành nhằm

cung cấp tổng quan tình hình hoạt động kinh doanh của một số công ty thuộc nhóm

ngành này.

30

CHƯƠNG 3: THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU

3.1 Dữ liệu và mô hình nghiên cứu:

3.1.1 Phương pháp thu thập dữ liệu:

Dữ liệu trong nghiên cứu là dữ liệu bảng được thu thập từ các bảng cân đối kế

toán và báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh đã được kiểm toán của 20 công ty

ngành dược niêm yết trên sàn chứng khoán HOSE và HNX từ 2010 - 2018. Việc lựa

chọn các công ty đã niêm yết, các báo cáo được kiểm toán thể hiện tính chính xác,

minh bạch, hợp lý. Những công ty chưa niêm yết thì số liệu không phản ảnh chính

xác hoạt động kinh doanh của công ty ảnh hưởng đến kết quả nghiên cứu.

3.1.2 Phương pháp xử lý dữ liệu:

Những công thức tính các chỉ số tài chính dùng làm biến đưa vào mô hình

được xử lý trên phần mềm Microsoft Excel. Ứng dụng phần mềm thống kê Stata12.0

chạy mô hình nghiên cứu để đưa ra kết quả cụ thể về mối quan hệ giữa các biến độc

lập, biến kiểm soát đối với biến phụ thuộc.

3.1.3 Cơ sở lựa chọn mô hình:

Theo mô hình bài nghiên cứu của Ukaegbu (2014): “Tầm quan trọng của quản

lý vốn luân chuyển trong việc xác định khả năng sinh lời của công ty: Bằng chứng từ

các nền kinh tế đang phát triển ở Châu Phi”, dựa vào nghiên cứu của nhóm tác giả

Pais và Gamma (2015) để lựa chọn biến GDPPR trong mô hình nghiên cứu, của tác

giả Islam và cộng sự (2018): “Tác động của quản lý vốn luân chuyển đến khả năng

sinh lời của doanh nghiệp - Bằng chứng thực nghiệm từ ngành dược phẩm

Bangladesh” để xây dựng mô hình nghiên cứu của riêng mình.

Đối với bài của nhóm tác giả Islam và cộng sự (2018). Đây là mô hình nghiên

cứu trên đất nước Bangladesh, một nước thuộc khu vực Châu Á và thuộc nhóm nước

đang phát triển, khá tương đồng với Việt Nam. Vì vậy, dựa vào mô hình bài nghiên

cứu này tác giả áp dụng để nghiên cứu “tác động của vốn luân chuyển đối với khả

năng sinh lời” của các công ty ngành dược tại Việt Nam.

31 Tác giả chọn giai đoạn nghiên cứu bắt đầu năm 2010 và thu thập dữ liệu đến

năm 2018 do cuộc khủng hoảng kinh tế xảy ra trong giai đoạn 2007-2008 đã ảnh

hưởng đến nền kinh tế nước ta, đặc biệt là các ngành trong lĩnh vực chế biến xuất

nhập khẩu, bất động sản, nhiều công ty đã rơi vào tình trạng khó khăn do không đáp

ứng được nhu cầu thanh khoản. Năm 2010, nền kinh tế dần dần hồi phục, các doanh

nghiệp quan tâm nhiều hơn trong việc quản trị tính thanh khoản và quản trị vốn luân

chuyển do vốn luân chuyển và tính thanh khoản đóng vai trò quan trọng đối với khả

năng sinh lời, rủi ro và giá trị của công ty (Smith, 1980).

3.1.4 Mô hình nghiên cứu:

Để phân tích “tác động của vốn luân chuyển đến khả năng sinh lời” của các

công ty dược phẩm niêm yết trên TTCK Việt Nam. Tác giả đề xuất bốn mô hình

nghiên cứu để xem xét ảnh hưởng của từng biến độc lập đại diện cho các thành phần

của vốn luân chuyển và biến kiểm soát tác động như thế nào đối với biến phụ thuộc

đại diện cho khả năng sinh lời của công ty:

GOPit = β0 + β1ARit + β2SIZEit + β3DEBTit +β4GDPGRt + β5CRit + ε (1)

GOPit = β0 + β1APit + β2SIZEit + β3DEBTit +β4GDPGRt + β5CRit + ε (2)

GOPit = β0 + β1INVit + β2SIZEit + β3DEBTit +β4GDPGRt + β5CRit + ε (3)

GOPit = β0 + β1CCCit + β2SIZEit + β3DEBTit +β4GDPGRt + β5CRit + ε (4)

Trong đó:

β0: hệ số chặn

β1, β2, β3, β4, β5: các tham số chưa biết của mô hình

ε: sai số

i: ký hiệu đại diện cho các công ty

t: ký hiệu đại diện cho năm

Biến phụ thuộc:

GOP (Gross Operating Profit): Tỷ suất sinh lời hoạt động gộp

Biến độc lập:

AR (Accounts Receivable): Kỳ thu tiền khoản phải thu

AP (Accounts Payable): Kỳ thanh toán khoản phải trả

INV (Inventories Turnover): Kỳ luân chuyển hàng tồn kho

32 CCC (Cash Conversion Cycle): Chu kỳ luân chuyển tiền mặt

Biến kiểm soát:

SIZE: Qui mô công ty

DEBT: Tỷ lệ nợ

GDPGR (Gross Domestic Product Growth): Tốc độ tăng trưởng GDP

CR (Current ratio): Tỉ số thanh toán hiện hành

3.2 Mô tả các biến và giả thuyết trong mô hình nghiên cứu:

3.2.1 Biến phụ thuộc:

Tỷ suất sinh lời hoạt động gộp (GOP) là đo lường khả năng sinh lời, hiệu quả

hoạt động sản xuất kinh doanh của công ty loại bỏ hoạt động tài chính. Và cũng chính

là căn cứ để giải thích lý do loại tài sản tài chính khỏi tổng tài sản. Biến này được tác

giả chọn để sử dụng trong mô hình nghiên cứu của mình.

Tác giả Ukaegbu (2013), Lazaridis & Tryfonidis (2006), Từ Thị Kim Thoa và

Nguyễn Thị Uyên Uyên (2013) và Delagger (2003) đã dùng GOP làm biến phụ thuộc.

Công thức tính tỷ suất sinh lời hoạt động gộp như sau:

GOP đo lường mức sinh lời so với tổng tài sản của doanh nghiệp. GOP cho ta

biết doanh nghiệp tạo ra bao nhiêu đồng lợi nhuận trên một đồng tài sản. Chỉ số GOP

càng cao minh chứng rằng tài sản của doanh nghiệp sử dụng hiệu quả.

3.2.2 Biến độc lập:

3.2.2.1 Kỳ luân chuyển hàng tồn kho (INV = Inventory Tunover):

Kỳ luân chuyển hàng tồn kho (hay số ngày bình quân của một vòng quay

hàng tồn kho) là chỉ tiêu đánh giá hiệu quả sử dụng hàng tồn kho. Kỳ luân chuyển

hàng tồn kho được tính như sau:

33 Hàng tồn kho có các hình thức khác nhau như nguyên liệu, vật liệu thô là

nguyên liệu đầu vào dùng cho quá trình sản xuất; sản phẩm dở dang hay thành phẩm.

Khi số luân chuyển hàng tồn kho dài, hàng hóa nhanh chóng bị lỗi thời, hư

hỏng gây thiệt hại cho doanh nghiệp giảm khả năng sinh lời. Nhưng nếu kỳ luân

chuyển hàng tồn kho ngắn, lượng hàng hóa, nguyên liệu, vật liệu tồn kho ít không có

đủ hàng hóa để cung cấp khi mà nhu cầu hàng hóa trên thị trường tăng đột biến, doanh

nghiệp bị mất khách hàng, mất thị phần và cũng có thể khiến quá trình sản xuất bị

ngưng trệ.

Để kiểm soát hàng tồn kho hiệu quả, các công ty phải cân bằng hàng tồn kho

để đáp ứng nhu cầu của công ty. Mỗi ngành nghề khác nhau đều có các biện pháp

kiểm soát hàng tồn kho khác nhau, vấn đề đặt ra các công ty cần có biện pháp kiểm

soát hàng tồn kho như thế nào nhằm đạt được lợi ích tốt nhất và giảm chi phí lưu kho

xuống mức thấp nhất góp phần làm tăng khả năng sinh lời cho doanh nghiệp (Deloof,

2003).

Giả thuyết 1: Việc cải thiện kỳ luân chuyển hàng tồn kho có giúp cải thiện

được khả năng sinh lời của doanh nghiệp hay không?

3.2.2.2 Kỳ thu tiền khoản phải thu (AR =Account Receivable):

Khi công ty bán sản phẩm, dịch vụ của mình cho khách hàng mà không thu

tiền liền thì được ghi nhận là khoản phải thu của khách hàng nghĩa là công ty đã cấp

tín dụng ngắn hạn cho khách hàng gọi là các khoản phải thu thương mại. Việc áp

dụng biện pháp tín dụng thương mại có thể giúp công ty giành thị phần, tăng doanh

số bán (Petersen và Rajan, 1997; Molina và Preve, 2009a). Tuy nhiên, trong một thị

trường không hoàn hảo và bất cân xứng thông tin, người mua có thể chây ỳ không

chịu thanh toán dẫn đến phát sinh các khoản nợ xấu, việc thu hồi nợ đạt hiệu quả hay

không được đo lường bằng chỉ số kỳ thu tiền của khoản phải thu. Công thức tính kỳ

thu tiền khoản phải thu như sau:

Nếu kỳ thu tiền kéo dài, công ty có thể gặp khó khăn về vốn buộc công ty

phải huy động vốn từ bên ngoài làm tăng chi phí sử dụng vốn ảnh hưởng đến khả

34 năng sinh lời. Do đó, công ty cần phải rút ngắn kỳ thu tiền khoản phải thu xuống mức

thấp mà doanh thu bán hàng không bị ảnh hưởng vẫn giữ được mối quan hệ với khách

hàng.

Giả thuyết 2: Việc rút ngắn hay trì hoãn kỳ thu tiền khoản phải thu sẽ ảnh

hưởng như thế nào đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp.

3.2.2.3 Kỳ phải trả người bán (AP =Account Payable):

Khoản phải trả là khoản nợ xuất phát từ doanh thu bán chịu của nhà cung

cấp, được ghi nhận là khoản phải thanh toán cho nhà cung cấp. Thời gian trả nợ tùy

thuộc vào chính sách bán chịu và có mối liên hệ tốt với nhà cung cấp. Chỉ tiêu này

càng rút ngắn, chứng tỏ khả năng thanh toán tiền hàng sớm hay đúng hạn giúp công

ty nâng cao uy tín và kiếm được nhiều khoản tín dụng hơn. Nếu kỳ phải thanh toán

dài, công ty chiếm dụng vốn nhiều. Kỳ phải trả cho người bán được tính như sau:

Giả thuyết 3: Việc rút ngắn hay trì hoãn kỳ phải trả người bán sẽ ảnh hưởng

như thế nào đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp.

3.2.2.4 Chu kỳ luân chuyển tiền mặt (CCC = Cash Conversion Cycle):

Chu kỳ luân chuyển tiền mặt gồm có ba thành phẩn chính: kỳ thu tiền khoản

phải thu, kỳ luân chuyển hàng tồn kho và kỳ phải trả người bán. Chu kỳ luân chuyển

tiền mặt được tính như sau:

CCC = AR + INV - AP

Quản lý chu kỳ luân chuyển tiền mặt là nền tảng cho việc quản lý vốn luân

chuyển (Gitman, 1974; Richards và Smilelin, 1980; Jose et al., 1996; Delagger, 2003)

và là thước đo khả năng thanh khoản của công ty ảnh hưởng trực tiếp đến khả năng

sinh lời (Eljelly, 2004). Chu kỳ luân chuyển tiền mặt có thể thu hẹp thông qua rút

ngắn kỳ thu tiền, tăng cường thu các khoản nợ hoặc kéo dài thời gian thanh toán cho

nhà cung cấp nhằm cải thiện khả năng sinh lời của công ty (Wang, 2002; Ebben và

Johnson, 2011)

Chính sách này có ưu điểm là ít tốn kém chi phí, các nguồn tài trợ ngắn hạn

phát sinh do vay mượn nhưng không phải trả tiền lãi. Tuy nhiên, khi số lượng hàng

35 tồn kho giảm kết hợp với thu hẹp các khoản nợ của khách hàng khi mua hàng sẽ giảm

doanh thu và dẫn đến rủi ro hoạt động kinh doanh cao hơn (Wang, 2002; Ebben và

Johnson, 2011).

Giả thuyết 4: Nếu chu kỳ luân chuyển tiền mặt được cải thiện thì có giúp cải

thiện khả năng sinh lời của doanh nghiệp hay không?

3.2.3 Biến kiểm soát:

- Quy mô công ty (SIZE):

Qui mô công ty thể hiện năng lực sản xuất, sự đa dạng các dịch vụ mà một công

ty có thể cung cấp cho khách hàng của mình. Theo (Islam, et al., 2018), qui mô công

ty được tính:

Những công ty có quy mô vốn lớn sẽ chiếm được lợi thế trong thị trường cạnh

tranh như hiện nay và nhiều khách hàng biết đến, tạo được uy tín trên thị trường và

có khả năng vay nợ nhiều hơn các công ty có quy mô nhỏ.

- Tỷ lệ nợ (DEBT):

Chỉ tiêu này được tính bằng tổng nợ chia cho tổng tài sản. Đây là một chỉ tiêu

phản ảnh quy mô tài chính của công ty và cho ta biết tỉ lệ giữa tổng nợ và tổng tài sản

trong doanh nghiệp, cụ thể:

Tỷ lệ nợ cho biết tài sản của công ty có bao nhiêu tài sản được tài trợ từ nguồn

vốn vay. Qua đó đánh giá khả năng làm chủ tài chính của công ty. Nếu tỷ số này nhỏ,

chứng tỏ công ty sử dụng nguồn vốn vay ít tức là công ty có khả năng độc lập tài

chính. Song song đó, công ty chưa khai thác hết hình thức huy động vốn bằng nguồn

vốn vay tức là chưa tận dụng đòn bẩy tài chính. Trái lại, nếu tỷ lệ nợ cao tức là công

ty chưa có đủ thực lực tài chính, nguồn vốn của công ty có nguồn gốc từ vốn vay để

có vốn trang trải cho hoạt động kinh doanh của công ty. Do đó, doanh nghiệp cần cân

đối nguồn vốn vay ngắn hạn để đảm bảo khả năng tự chủ tài chính của doanh nghiệp.

- Tốc độ tăng trưởng nội địa GDP (GDPGR):

36 Tốc độ tăng trưởng nội địa GDP là chỉ số kinh tế. Sự tăng trưởng của tổng sản

phẩm quốc nội, môi trường kinh tế xã hội được phản ảnh trong khả năng sinh lời của

công ty.

Tốc độ tăng trưởng GDP hằng năm của Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2010

đến năm 2018, ký hiệu là GDPGR và được dùng làm biến nghiên cứu trong mô hình

của mình.

Hình 3. 1: Tốc độ tăng trưởng GDP qua các năm

(Nguồn: Tác giả tổng hợp)

- Tỷ số thanh toán hiện thời CR (Current ratio):

Tỷ số thanh toán hiện hành là thước đo khả năng thanh toán các khoản nợ

ngắn hạn của doanh nghiệp. Theo Islam và cộng sự (2018) đã sử dụng biến tỷ số

thanh toán hiện thời làm biến kiểm soát, công thức tính như sau:

Tỷ số thanh toán hiện thời thể hiện cứ mỗi đồng nợ còn phải trả của doanh

nghiệp trong ngắn hạn thì cần có bao nhiêu đồng tài sản ngắn hạn để thanh toán các

khoản nợ đến hạn này. Nếu CR nhỏ hơn 1 nghĩa là tài sản ngắn hạn dễ chuyển thành

tiền mặt của doanh nghiệp để trả cho các khoản nợ vay ngắn hạn.

Bảng tổng hợp các biến được trình bày ở phụ lục 2

37

3.2.4 Kỳ vọng về tác động của vốn luân chuyển đến khả năng sinh lời:

Sau khi tìm hiểu cách xác định các biến trong mô hình, tác giả kỳ vọng tất cả

các biến kiểm soát và biến độc lập sẽ ảnh hưởng đến biến phụ thuộc GOP. Cụ thể,

các biến độc lập AR, AP, INV, CCC tác động ngược chiều với GOP do hầu hết các

nghiên cứu của các tác giả ở những lĩnh vực khác nhau đều cho kết quả là tương quan

âm với khả năng sinh lời, các biến kiểm soát SIZE, GDPGR ảnh hưởng cùng chiều

nghĩa là quy mô công ty và tốc độ tăng trưởng GDP càng tăng thì sẽ làm gia tăng khả

năng sinh lời và biến CR, DR tác động nghịch chiều với GOP, điều này có nghĩa là

sử dụng nợ càng ít thì khả năng sinh lời càng cao.

Bảng 3. 1: Kỳ vọng về tác động của vốn luân chuyển đến khả năng sinh

lời

(Nguồn: Tổng hợp của tác giả)

3.3 Các bước phân tích định lượng:

Bước 1: Thống kê mô tả

Thống kê mô tả là phương pháp liên quan đến việc thu thập số liệu, tóm tắt,

trình bày, tính toán và mô tả các đặc trưng khác nhau để phản ảnh một cách tổng quát

đối tượng nghiên cứu. Thống kê mô tả cung cấp chúng ta biết được giá trị trung bình,

38 độ lệch chuẩn, giá trị lớn nhất và giá trị nhỏ nhất của các biến phụ thuộc, biến độc lập

và biến kiểm soát.

Bước 2: Phân tích ma trận tương quan giữa các biến trong mô hình

Phân tích ma trận tương quan là trình bày tổng quan về hệ số tương quan, ý

nghĩa thống kê và tìm hiểu về mối tương quan giữa các biến độc lập với nhau.

Bước 3: Phân tích kết quả hồi quy theo phương pháp bình phương bé nhất

(Pooled OLS):

Đánh giá “tác động của vốn luân chuyển lên khả năng sinh lời” của doanh

nghiệp ta cần thực hiện ước lượng hồi quy theo phương pháp bình phương bé nhất

Pooled OLS.

Phương pháp bình phương bé nhất Pooled OLS là một phương pháp phổ biến

sử dụng để ước lượng dữ liệu chéo. Dữ liệu chéo là số liệu về nhiều biến được thu

thập tại một thời điểm của nhiều công ty khác nhau. Phương trình hồi quy Pooled

OLS như sau:

Yit = β0 + β1X1 + β2X2 + ….+ βiXi + u

Trong đó:

Hệ số β0 và βi là tham số cần ước lượng

u là sai số

Bước 4: Phân tích hồi quy theo phương pháp tác động cố định (Fixed Effects

Model – FEM)

Mô hình hồi quy tác động cố định (FEM) được dùng trong phân tích hồi quy

dữ liệu bảng nhằm ước lượng mức độ ảnh hưởng giữa các biến của đối tượng quan

sát. Phương trình hồi quy tác động cố định có dạng:

Yit = β1Xit1 + β2Xit2 + μ

Y: là biến phụ thuộc

X: là biến độc lập

Hệ số β1, β2 là các hệ số hồi quy

39 μ: sai số

Bước 5: Kiểm tra phương sai thay đổi:

Sau khi chạy mô hình hồi quy, ta tiến hành kiểm định phương sai thay đổi với:

Giả thuyết H0: Phương sai thay đổi không xảy ra.

Giả thuyết H1: Có xảy ra phương sai thay đổi

Nếu p-value nhỏ hơn 0,05 thì bác bỏ giả thuyết H0. Ngược lại, chấp nhận giả

thuyết H1. Nếu xảy ra phương sai thay đổi, khắc phục bằng cách dùng mô hình bình

phương bé nhất tổng quát GLS.

Bước 6: Kiểm định tự tương quan:

Kiểm định tự tương quan với:

Giả thuyết H0: Không xảy ra tự tương quan. Nếu Prob > F lớn hơn 0,05,

chấp nhận giả thuyết H0

Giả thuyết H1: Có xảy ra tự tương quan. Nếu Prob > F nhỏ hơn 0,05,

chấp thuận giả thuyết H1

Trường hợp nghiên cứu có xảy ra hiện tượng phương sai sai số thay đổi và tự

tương quan. Để khắc phục hai hiện tượng này, tác giả thực hiện phân tích hồi quy

theo phương pháp bình phương bé nhất tổng quát GLS- Generalized Least Squares

PHẦN KẾT CHƯƠNG 3

Trong chương 3, tác giả trình bày phương pháp thu thập, xử lý dữ liệu và lý do

lựa chọn mô hình nghiên cứu. Từ đó, tác giả xây dựng mô hình phù hợp với nghiên

cứu của mình và đưa ra các giả thuyết nghiên cứu. Đồng thời, mô tả rõ các biến độc

lập đại diện cho các thành phần của vốn luân chuyển, biến phụ thuộc đại diện cho khả

năng sinh lời và kèm thêm một số biến kiểm soát như: quy mô công ty (SIZE), tỷ số

thanh toán hiện thời (CR), tỷ số nợ (DEBT) và tốc độ tăng trưởng GDP (GDPGR).

Ngoài ra, tác giả còn nêu trình tự các bước của phương pháp nghiên cứu: thống

kê mô tả, phân tích ma trận tương quan và phân tích hồi quy bằng các phương pháp

Pooled OLS, FEM và GLS. Kết quả phân tích được trình bày trong chương tiếp theo

là chương 4.

40 CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

Chương 4, tác giả chạy dữ liệu để thống kê mô tả các biến, phân tích mối quan

hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lời giữa các doanh nghiệp trong

mẫu.

4.1 Tổng quan ngành dược phẩm :

Ngành dược phẩm có vai trò quan trọng trong nền kinh tế nước ta, có chức

năng sản xuất, nhập khẩu, phân phối các loại thuốc phục vụ cho việc điều trị, chữa

bệnh nhằm tăng cường sức khỏe con người.

Hầu hết những công ty chỉ sản xuất những sản phẩm chữa bệnh thông thường

chưa đáp ứng nhu cầu của người bệnh, các nguyên liệu chủ yếu nhập khẩu từ Ấn Độ,

Trung Quốc.

Việt Nam có cơ cấu dân số đông kết hợp với việc gia nhập Tổ chức thương mại

thế giới đã tạo điều kiện cho nền kinh tế phát triển, nhu cầu dịch vụ y tế ngày càng

nâng cao và là thị trường hấp dẫn cho các nhà sản xuất kinh doanh sản phẩm dược.

Trong nghiên cứu này tôi căn cứ vào số liệu của 20 công ty ngành dược phẩm

được niêm yết trên TTCK Việt Nam để có đánh giá chung nhất về tình hình tài chính

của các doanh nghiệp trong ngành.

4.2 Kết quả nghiên cứu:

4.2.1 Thống kê mô tả:

Bảng 4.13 trình bày thống kê mô tả các biến bao gồm số lượng quan sát, giá trị

trung bình, độ lệch chuẩn, giá trị nhỏ nhất và giá trị lớn nhất của các biến với 180

quan sát giai đoạn 2010 đến 2018. Một sự khác biệt rất lớn giữa tỷ suất sinh lời hoạt

động gộp, kỳ thu tiền khoản phải thu, kỳ luân chuyển hàng tồn kho, kỳ thanh toán

3 Phụ lục 3

khoản phải trả và chu kỳ luân chuyển tiền mặt.

41

Bảng 4. 1: Bảng thống kê mô tả các biến được sử dụng

 Tỷ suất sinh lời hoạt động gộp (GOP):

Nhìn vào bảng 4.1, giá trị lớn nhất GOP của các công ty ngành dược đạt được

104% tiền lãi từ tổng tài sản của họ từ năm 2010 - 2018. Trong khi đó, giá trị nhỏ

nhất của GOP âm nghĩa là có những công ty bị lỗ. Trung bình các công ty đã đạt được

khả năng sinh lời 36,68%. Tỷ suất sinh lời hoạt động gộp của Công ty dược thú y Cai

Lậy vào năm 2010 cao nhất đạt 104%, thấp nhất là Công ty cổ phần sản xuất kinh

doanh dược và trang thiết bị y tế Việt Mỹ lỗ -0.8%. Độ lệch chuẩn 18%, có nghĩa là

tỷ suất sinh lời hoạt động gộp của các công ty có thể chệch hướng sang giá trị nhỏ

nhất và giá trị lớn nhất so với giá trị trung bình là 18%.

Như vậy, qua thống kê mô tả cho thấy hoạt động kinh doanh của các công ty

ngành dược rất tốt. Theo nghiên cứu của Ben Ukaegbu (2014), các công ty ở Kenya

có tỷ lệ GOP trung bình là 40%, các công ty ở Phần Lan (Enqvist, et al., 2014) có giá

trị GOP trung bình là 101%, 390 quan sát của tác giả Huỳnh Phương Đông (2010) thì

tỷ số này trung bình là 35.2%.

42

Hình 4. 1: Thống kê mô tả các biến độc lập

(Nguồn:Tổng hợp từ bộ dữ liệu )

 Kỳ thu tiền khoản phải thu (AR):

Thời gian thu tiền các khoản phải thu, trung bình công ty mất 81 ngày để thu

tiền từ việc bán hàng trả chậm, độ lệch chuẩn 68 ngày, kỳ thu tiền dao động từ 19

ngày đến 410 ngày. Năm 2017, Công ty cổ phần dược Becamex phải mất 410 ngày

mới thu được tiền của khách hàng.

Theo những nghiên cứu trước, giá trị AR ở từng quốc gia là khác nhau như

nghiên cứu của Mamoun (2011), giá trị trung bình của AR là 101 ngày, với nghiên

cứu của Enqvist và cộng sự (2014), Islam và cộng sự (2018) tìm thấy giá trị trung

bình của AR là 48 ngày và 57 ngày.

Qua đó, ta nhận thấy rằng kỳ thu tiền các khoản phải thu của các công ty thuộc

nhóm ngành dược tương đối dài chứng tỏ tình hình tài chính của những công ty này

khá ổn định, các công ty thực hiện chính sách nới lỏng tín dụng phải thu thương mại

nhằm tìm kiếm thêm khách hàng, gia tăng doanh số cho công ty mình.

 Kỳ luân chuyển hàng tồn kho (INV):

43 Kỳ luân chuyển hàng tồn kho của những công ty thuộc nhóm ngành dược

trong giai đoạn 2010 – 2018 được niêm yết trên TTCK Việt Nam trung bình các công

ty này mất hơn 119 ngày cho thời gian tồn kho với độ lệch chuẩn 49 ngày. Tuy nhiên,

kỳ tồn kho tối thiểu mất 14 ngày để chuyển đổi nguyên liệu thô và bán sản phẩm, thời

gian tối đa phải mất đến 325 ngày để thực hiện nhiệm vụ đó. Đây có thể chính là sự

khác biệt về bản chất sản phẩm hay các chiến lược quản lý chuỗi cung ứng khác nhau.

Năm 2010, Công ty cổ phần dược Becamex (BCP) có thời gian tồn kho dài nhất 325

ngày nhưng đến năm 2018 thì thời gian tồn kho của công ty này chỉ còn lại 14 ngày.

Đây có thể là trong năm 2018, công ty dự trữ nguyên liệu, vật liệu và trang thiết bị

để đáp ứng quá trình sản xuất hoặc công ty phòng ngừa cho sự tăng giá. Theo nghiên

cứu của Pais và Gamma (2015) của các doanh nghiệp nhỏ tại Bồ Đào Nha, giá trị

trung bình của INV là 172 ngày. Nghiên cứu của Enqvist và cộng sự (2014) tại Phần

Lan thì INV có giá trị trung bình là 118 ngày.

Như vậy, các công ty cần cân đối thời gian lưu hàng hóa trong kho.Nếu thời

gian lưu kho dài, các công ty nên xem lại chu trình sản xuất và bán hàng của công ty

mình, có thể hàng tồn kho đã lỗi thời không bán được hoặc nguyên liệu, vật liệu

không đảm bảo cho quá trình sản xuất dẫn đến không có lượng tiền mặt đủ để tái sản

xuất kinh doanh.

 Kỳ phải trả cho nhà cung cấp (AP):

Liên quan đến kỳ trả tiền cho nhà cung cấp, một số công ty thực hiện thanh

toán cho người bán chỉ trong vòng 5 ngày và 222 ngày là khoảng thời gian tối đa để

thanh toán cho nhà cung cấp, thời hạn thanh toán trung bình là 57 ngày nghĩa là đợi

57 ngày sau mới trả tiền mua nguyên liệu, vật liệu cho nhà cung cấp, với độ lệch

chuẩn 49 ngày. Nghiên cứu của Deloof (2003) tại Bỉ, Pais và Gama (2015) tại Bồ

Đào Nha thì giá trị trung bình của AP tương ứng là 57 ngày và 68 ngày.

Như vậy, kỳ phải trả cho người bán của những công ty thuộc nhóm ngành

nghiên cứu kéo dài đến 7 tháng, trong trường hợp này các nhà quản lý nên xem lại có

khả năng bỏ lỡ những cơ hội để hưởng chiết khấu thanh toán và sẽ ảnh hưởng đến uy

tín của công ty. Nhưng cũng có công ty chỉ thanh toán trong vòng 5 ngày để chứng

minh năng lực tài chính và nâng cao uy tín của công ty.

44

 Chu kỳ luân chuyển tiền mặt (CCC):

Giá trị trung bình của chu kỳ luân chuyển tiền mặt 144 ngày có nghĩa mất 144

ngày để các công ty trong mẫu hoàn thành một chu kỳ luân chuyển tiền mặt từ lúc

bắt đầu chi tiền để mua nguyên liệu, vật liệu, hàng hóa, sản xuất, bán sản phẩm và

nhận được tiền của khách hàng, với độ lệch chuẩn 93 ngày, giá trị lớn nhất của chu

kỳ luân chuyển tiền mặt là 575 ngày và số ngày nhỏ nhất là âm 6 ngày thuộc về Công

ty Cổ phần Y dược phẩm Vimedimex vào năm 2010, nghĩa là kỳ phải trả cho nhà

cung cấp dài trong khi kỳ thu tiền và kỳ lưu kho ngắn hơn nên ảnh hưởng đến khả

năng sinh lời của công ty. Giá trị CCC ở các nước khác nhau rõ rệt, nghiên cứu

Richard Kofi và cộng sự (2013) tại Ghana và M.Al-Debi'e (2011) tại Jordan có giá

trị trung bình tương ứng 112 ngày và 196 ngày.

 Qui mô công ty (SIZE):

Hình 4. 2: Thống kê mô tả các biến kiểm soát

(Nguồn:Tính toán của tác giả)

Dựa vào hình 4.2, mối quan hệ giữa quy mô công ty và khả năng sinh lời được

đo bằng logarit tự nhiên của tổng tài sản. Giá trị trung bình logarit tự nhiên của tổng

tài sản là 26,9, giá trị nhỏ nhất là 23,64 thuộc về Công ty cổ phần dược thú y Cai Lậy

45 (MKV) năm 2012 và giá trị lớn nhất là 29,91 của Công ty Cổ phần Y dược phẩm

Vimedimex vào năm 2018. Độ lệch chuẩn 1,31.

Qua đó, ta có thể nhận xét là không có sự khác biệt lớn về qui mô, thị phần và

ưu thế giữa các công ty.

 Tỷ lệ nợ (DEBT):

Mức tài trợ nợ tối đa mà các công ty ngành dược sử dụng là 0,97 tương ứng

với tỷ lệ 97%, điều này có nghĩa là công ty sử dụng nhiều nợ hơn nguồn tài trợ từ vốn

chủ sỡ hữu và tỷ lệ sử dụng nợ tối thiểu là 0,13 tương ứng 13%. Tỷ lệ nợ trung bình

của nhóm ngành này là 0,44 với độ lệch chuẩn 0,2 ứng với tỷ lệ 44% và 20%.

 Tỷ số thanh toán hiện hành hay khả năng thanh toán (CR):

Nói chung, tỷ lệ thanh toán hiện hành thường được dùng để đo lường tính

thanh khoản của bất kỳ một công ty nào. Nghiên cứu cũng sử dụng biến tỷ số thanh

toán hiện hành (CR) để đo lường khả năng thanh khoản của các công ty được chọn

mẫu. Giá trị trung bình của CR là 0,64 với độ lệch chuẩn 1,13. Giá trị nhỏ nhất của

tỷ lệ thanh toán hiện hành là 1,14 và giá trị lớn nhất là 13,33. Tỷ số thanh toán hiện

hành cao là một chính sách nhằm hạn chế rủi ro thanh khoản, đồng thời đem lại niềm

tin cho cổ đông.

4.2.2 Phân tích tương quan giữa các biến:

Bảng 4. 2: Ma trận tương quan giữa các biến nghiên cứu

AR

INV

AP

CCC

CR

SIZE

DEBT GDPGR

AR

1.0000

0.2361

1.0000

INV

0.0014

0.2560

0.0003

AP

1.0000

0.0005

0.9964

0.7483

0.7002

-0.2105

1.0000

CCC

0.0000

0.0000

0.0046

0.0015

-0.0377

0.1852

-0.0936

CR

1.0000

0.9841

0.6152

0.0128

0.2115

0.1814

0.1933

0.4515

0.0542

-0.1835

1.0000

SIZE

0.0148

0.0093

0.0000

0.4698

0.0137

DEBT

-0.1277

-0.3259

0.4863

-0.4581

0.0004

0.0793

1.0000

0.0875

0.0000

0.0000

0.9961

0.2900

0.0558

-0.0033

0.1963

-0.0358

0.0443

0.1238

-0.0868

1.0000

GDPGR

0.4567

0.9652

0.0083

0.6335

0.5550

0.0978

0.2466

46 0.0000

Phân tích tương quan là thực hiện kiểm tra mối tương quan tuyến tính giữa các

biến độc lập với nhau. Giá trị của hệ số tương quan biến thiên từ -1 đến 1. Mối quan

hệ tỷ lệ thuận hay tỷ lệ nghịch được thể hiện bằng dấu + hay dấu -. Giá trị hệ số sig

nhỏ hơn 5% thì hai biến độc lập có tương quan với nhau, nếu hệ số sig lớn hơn 5%

hai biến độc lập không có tương quan với nhau.

Dựa vào bảng 4.24: “Ma trận tương quan” giữa các biến ta có thể thấy:

 Kỳ thu tiền khoản phải thu (AR):

Giá trị hệ số sig của các biến độc lập: kỳ luân chuyển hàng tồn kho (INV), kỳ

phải trả cho nhà cung cấp (AP), chu kỳ luân chuyển tiền mặt (CCC), qui mô công ty

(SIZE) lần lượt là 0,0014; 0,0005; 0,0000; 0,0148 đều có giá trị nhỏ hơn 0,05 nghĩa

là các biến độc lập này có tương quan với biến độc lập kỳ thu tiền khoản phải thu

(AR).

Biến CR, DEBT, GDPGR có giá trị hệ số sig lần lượt 0,9841; 0,0875 và 0,4567

nên các biến này hoàn toàn độc lập với AR

 Kỳ luân chuyển hàng tồn kho (INV):

Biến CCC, SIZE, DEBT có giá trị hệ số sig nhỏ hơn 0,05 có nghĩa là các biến

này có tương quan với biến INV. Trong khi đó giá trị hệ số sig của biến AP, CR,

GDPGR là 0,9964; 0,6152; 0,9652 lớn hơn 0,05 tức là biến AP, CR, GDPGR hoàn

4 Phụ lục 3

toàn độc lập với biến INV.

47  Kỳ phải trả nhà cung cấp (AP)

Các biến CCC, CR, SIZE, DEBT và GDPGR tương quan với biến AP do giá trị

sig của các biến này nhỏ hơn 0,05

 Chu kỳ luân chuyển tiền mặt (CCC):

Biến DEBT tương quan với biến CCC , ba biến còn lại CR, SIZE, GDPGR độc

lập với biến CCC.

 Tỷ số thanh toán hiện hành (CR):

Chỉ có biến SIZE tương quan với biến CR, còn biến DBT và biến GDPGR độc

lập với biến CR

 Qui mô công ty (SIZE):

Hai biến DEBT và GDPGR hoàn toàn độc lập với biến SIZE

 Tỷ lệ nợ (DEBT):

Biến này hoàn toàn độc lập với biến GDPGR

Qua phân tích tương quan để thấy được sự tương quan giữa các biến độc lập với

nhau. Khi các biến độc lập tương quan với nhau thì có thể xảy ra đa cộng tuyến. Tuy

nhiên, hệ số tương quan của mô hình nghiên cứu có giá trị lớn nhất là 0,7483 nhỏ hơn

0,8 nên có thể kết luận chưa xảy ra đa cộng tuyến.

4.2.3 Kết quả phân tích hồi quy mô hình nghiên cứu:

Tác giả thực hiện ước lượng các mô hình nghiên cứu bằng phương pháp hồi

quy theo hai mô hình Pooled OLS, mô hình tác động cố định (FEM). Bốn mô hình

nghiên cứu mà tác giả đề xuất như sau:

GOPit = β0 + β1ARit + β2SIZEit + β3DEBTit +β4GDPGRt + β5CRit + ε (1)

GOPit = β0 + β1INVit + β2SIZEit + β3DEBTit +β4GDPGRt + β5CRit + ε (2)

GOPit = β0 + β1APit + β2SIZEit + β3DEBTit +β4GDPGRt + β5CRit + ε (3)

GOPit = β0 + β1CCCit + β2SIZEit + β3DEBTit +β4GDPGRt + β5CRit + ε (4)

48

4.2.3.1 Phân tích hồi quy Pooled Ordinary Least Square (Pooled OLS)

Bảng 4. 3 Kết quả phân tích hồi quy theo phương pháp Pooled OLS

Biến phụ Mô hình 1 Mô hình 2 Mô hình 3 Mô hình 4

thuộc (GOP) GOP GOP GOP GOP

AR -0.002***

(-18.645)

-0.001** INV

(-2.234)

AP -0.002***

(-7.927)

CCC -0.001***

(-11.852)

CR -0.059*** -0.011 -0.002 -0.058***

(-5.838) (-0.623) (-0.143) (-4.327)

SIZE 0.014*** 0.007 0.015** 0.012*

(3.404) (0.880) (2.275) (2.177)

DEBT -0.549*** -0.369*** 0.069 -0.923***

(-10.319) (-3.897) (0.773) (-10.866)

GDPGR -97.451*** -54.646*** -40.077*** -60.407***

(-16.456) (-3.198) (-3.817) (-7.644)

Cons 6.647*** 3.907*** 2.609*** 4.597***

(14.626) (3.376) (3.308) (7.736)

Observation 180 180 180 180

F 51.462 8.613 15.847 25.557

P 0.000 0.000 0.000 0.000

R2 0.801 0.403 0.554 0.667

49  Mô hình 1:

GOPit = β0 + β1ARit + β2SIZEit + β3DEBTit +β4GDPGRt + β5CRit + ε

Kết quả hồi quy bảng 4.35 cho thấy tỷ suất sinh lời hoạt động gộp (GOP) được

hồi quy trên biến kỳ thu tiền khoản phải thu (AR) như là thước đo chính sách thu nợ.

AR có tác động nghịch chiều với khả năng sinh lời của doanh nghiệp với hệ số hồi

quy OLS -0,002 với mức ý nghĩa cao 1%. Điều này ngụ ý rằng khi thời gian nhận

được tiền của khách hàng giảm xuống 1 ngày thì khả năng sinh lời của doanh nghiệp

tăng lên 0,2%.

R2 ở mô hình này có giá trị 0,801 nghĩa là các biến AR, CR, SIZE, DEBT,

GDPGR đã giải thích được 80,1% sự thay đổi của biến phụ thuộc GOP.

 Mô hình 2:

GOPit = β0 + β1INVit + β2SIZEit + β3DEBTit +β4GDPGRt + β5CRit + ε

Mô hình thứ hai nghiên cứu tác động của kỳ luân chuyển hàng tồn kho (INV)

đến tỷ suất sinh lời hoạt động gộp (GOP). INV có mối tương quan nghịch chiều với

GOP, hệ số hồi quy -0,001 có mức ý nghĩa cao 1% nghĩa là khi kỳ phải trả cho người

bán giảm 1 ngày thì khả năng sinh lời tăng 0.1%.

R2 ở mô hình 2 có giá trị 0,403 nghĩa là các biến INV, CR, SIZE, DEBT,

GDPGR đã giải thích được 40,3% sự thay đổi của biến phụ thuộc GOP.

 Mô hình 3:

GOPit = β0 + β1APit + β2SIZEit + β3DEBTit +β4GDPGRt + β5CRit + ε

Cũng như mô hình thứ hai, mô hình thứ ba nghiên cứu tác động của kỳ phải

trả cho nhà cung cấp (AP) đến lợi nhuận hoạt động gộp (GOP). AP có tương quan

âm với GOP, hệ số hồi quy -.001716 có mức ý nghĩa cao 1% nghĩa là khi kỳ phải trả

cho nhà cung cấp giảm 1 ngày thì khả năng sinh lời tăng 0.17%.

Giống như mô hình 1 và 2, R2 ở mô hình 3 có giá trị 0,554 nghĩa là các biến

AP, CR, SIZE, DEBT, GDPGR đã giải thích được 55,4% sự thay đổi của biến phụ

5 Phụ lục 4

thuộc GOP.

50  Mô hình 4:

GOPit = β0 + β1CCCit + β2SIZEit + β3DEBTit +β4GDPGRt + β5CRit + ε

Ở mô hình thứ tư, chu kỳ luân chuyển tiền mặt có mối tương quan âm với khả

năng sinh lời của doanh nghiệp, hệ số -0,001 với mức ý nghĩa cao 1%.

R2 có giá trị 0,667 nghĩa là các biến CCC, CR, SIZE, DEBT, GDPGR đã giải

thích được 66,7% sự thay đổi của biến phụ thuộc GOP.

Phân tích hồi qui theo phương pháp Pooled OLS là đơn giản, đưa ra đánh giá

sơ bộ về mối quan hệ giữa các biến độc lập với biến phụ thuộc và không phân biệt

yếu tố thời gian.Vì vậy, chúng ta tiến hành phân tích hồi qui theo mô hình tác động

cố định FEM.

4.2.3.2 Phân tích hồi quy theo phương pháp ước lượng cố định FEM:

Ước lượng tác động cố định FEM dùng để ước lượng dữ liệu bảng, phương

pháp hồi quy này có xét đến yếu tố thời gian.

Bảng 4. 46 : Kết quả hồi quy các mô hình theo mô hình FEM

Biến phụ Mô hình 1 Mô hình 2 Mô hình 3 Mô hình 4

AR

-0.001***

(-8.480)

INV

-0.001***

(-2.617)

AP

-0.002***

(-3.565)

CCC

-0.001***

(-6.705)

CR

-0.028**

-0.020

-0.001

-0.038**

(-1.985)

(-1.181)

(-0.034)

(-2.472)

SIZE

0.017*

0.024*

0.018*

0.024**

(1.957)

(1.938)

(1.748)

(2.504)

6 Phụ lục 5

thuộc GOP GOP GOP GOP GOP

DEBT

-0.679***

-0.387***

-0.843***

(-9.716)

(-7.102)

(-4.264)

(-9.884)

GDPGR

-21.280*

27.768

20.130

-1.126

(-1.754)

(1.521)

(1.316)

(-0.088)

Cons

1.712**

-1.600

-1.150

0.376

(2.093)

(1.247)

(-1.077)

(0.435)

Observation

180

180

180

180

F

15.995

7.881

8.612

12.634

P

0.000

0.000

0.000

0.000

R2

0.586

0.411

0.432

0.528

51 -0.667***

Kết quả mô hình hiệu ứng cố định FEM, các biến độc lập AR, INV, AP, CCC

có quan hệ ngược chiều với GOP có hệ số hồi quy lần lượt là 0,001; 0,001; 0,002;

0,001 với mức ý nghĩa cao 1%.

R2 của 4 mô hình có giá trị lần lượt là: 0,586; 0,411; 0,432 và 0,528 nghĩa là

các thành phần của vốn luân chuyển và các biến kiểm soát giải thích được 58,6%;

41,1%; 43,2% và 52,8% sự thay đổi của biến phụ thuộc.

 So sánh kết quả hồi quy, kiểm định F-test để lựa chọn mô hình

Pooled OLS hay mô hình FEM

Kiểm định F-test thực hiện căn cứ vào giá trị thống kê F với giả thuyết:

H0: R2 = 0 (không có sự khác biệt giữa các công ty)

H1: R2 ≠ 0 (có sự khác biệt giữa các công ty)

Nếu F nhỏ hơn 5% bác bỏ giả thuyết H0 tức là có sự khác biệt giữa các công

ty

Nếu F lớn hơn 5% chấp nhận giả thuyết H1

Căn cứ vào kết quả hồi quy của phương pháp FEM của 4 mô hình ở bảng 4.5,

giá trị thống kê F = 0.0000 < 0,05 bác bỏ giả thuyết H0.

Do đó, ước lượng tác động cố định FEM là phù hợp hơn với dữ liệu bảng.

52

Mô hình Pooled OLS

Mô hình tác động cố định FEM

Biến phụ

Mô hình

Mô hình

Mô hình

Mô hình

Mô hình

Mô hình

Mô hình 3

Mô hình

1

2

3

4

2

GOP

4

thuộc

1

GOP

GOP

GOP

GOP

GOP

GOP

GOP

(GOP)

AR

-0.002***

-

(-18.645)

0.001***

(-8.480)

INV

-0.001**

-

(-2.234)

0.001***

(-2.617)

AP

-0.002***

-0.002***

(-3.565)

(-7.927)

CCC

-

-0.001***

0.001***

(-11.852)

(-6.705)

CR

-0.059***

-0.011

-0.002

-0.058***

-0.028**

-0.020

-0.001

-0.038**

(-5.838)

(-0.623)

(-0.143)

(-4.327)

(-1.985)

(-1.181)

(-0.034)

(-2.472)

SIZE

0.014***

0.007

0.015**

0.012*

0.017*

0.024*

0.018*

0.024**

(3.404)

(0.880)

(2.275)

(2.177)

(1.957)

(1.938)

(1.748)

(2.504)

DEBT

-0.549***

-0.369***

0.069

-0.923***

0.679***

0.667***

0.387***

0.843***

(-10.319)

(-3.897)

(0.773)

(-10.866)

(-9.716)

(-7.102)

(-4.264)

(-9.884)

GDPGR

97.451***

54.646***

40.077***

60.407***

-21.280*

27.768

20.130

-1.126

(-16.456)

(-3.198)

(-3.817)

(-7.644)

(-1.754)

(1.521)

(1.316)

(-0.088)

Cons

6.647***

3.907***

2.609***

4.597***

1.712**

-1.600

-1.150

0.376

(14.626)

(3.376)

(3.308)

(7.736)

(2.093)

(1.247)

(-1.077)

(0.435)

Observation

180

180

180

180

180

180

180

180

F

51.462

8.613

15.847

25.557

15.995

7.881

8.612

12.634

P

0.000

0.000

0.000

0.000

0.000

0.000

0.000

0.000

R2

0.801

0.403

0.554

0.667

0.586

0.411

0.432

0.528

Bảng 4. 5: So sánh mô hình Pooled OLS và mô hình FEM

53

4.3 Kiểm định hồi quy:

4.3.1 Kiểm định phương sai thay đổi:

Khi xảy ra phương sai thay đổi thì các ước lượng thu được không hiệu quả.

Để kiểm định phương sai sai số thay đổi, ta tiến hành kiểm định với:

Giả thuyết H0: không có phương sai thay đổi

Giả thuyết H1: có phương sai thay đổi

Để kiểm định phương sai thay đổi trong mô hình FEM ta tiến hành kiểm định

bằng cách sử dụng lệnh xttest3 trong phần mềm Stata.

Bảng 4. 67: Kiểm định phương sai sai số thay đổi mô hình tác động cố

định FEM

Modified Wald test for groupwise heteroskedasticity

Ho: sigma (i) ^ 2 for all i

chi2 (20) = 32334.55

Prob > chi2 =0.0000

(Nguồn: tính toán từ bộ dữ liệu)

Prob > chi2= 0.0000 nhỏ hơn 0,05 chấp nhận giả thuyết H1 tức là có xảy ra

hiện tượng phương sai sai số thay đổi trong mô hình FEM.

4.3.2 Kiểm định tự tương quan:

Kiểm định tự tương quan với dữ liệu bảng ta dùng kiểm định Wooldridge với:

Giả thuyết H0: không có sự tự tương quan

Giả thuyết H1: có sự tự tương quan

Bảng 4. 78: Kiểm định tự tương quan

7 Phụ lục 7 8 Phụ lục 8

(Nguồn: tính toán từ bộ dữ liệu)

54 Prob > chi2 nhỏ hơn 0,05 chấp nhận H1 tức là có sự tự tương quan của các

quan sát nghiên cứu.

Như vậy, mô hình nghiên cứu có hiện tượng phương sai sai số thay đổi và hiện

tượng tự tương quan. Để khắc phục phương sai thay đổi và tự tương quan, tác giả sử

dụng phương pháp bình phương bé nhất tổng quát GLS (Generalized Least Squares)

Bảng 4. 89: Kết quả mô hình GLS khắc phục phương sai thay đổi và

tự tương quan

Biến phụ Mô hình 1 Mô hình 2 Mô hình 3 Mô hình 4

thuộc GOP GOP GOP GOP GOP

(3) (4) (5) (1) (2)

AR -0.001***

(-19.411)

INV -0.001***

(-7.265)

AP -0.001***

(-6.109)

CCC -0.001***

(-12.907)

CR -0.039*** -0.032*** -0.010 -0.061***

(-3.188) (-2.763) (-0.847) (-4.758)

SIZE 0.031*** 0.028*** 0.032*** 0.025***

(6.955) (5.531) (5.947) (4.764)

DEBT -0.538*** -0.589*** -0.261*** -0.879***

(-9.410) (-11.617) (-4.206) (-14.039)

GDPGR -3.348** -3.292** -3.815*** -6.072***

(-2.510) (-2.358) (-2.754) (-3.827)

Cons 0.180 0.306** -0.035 0.777***

(1.183) (2.034) (-0.210) (4.456)

9 Phụ lục 9

Observation 180 180 180 180

F 55

P

R2

Kết quả nghiên cứu mô hình hồi quy theo phương pháp tác động cố định FEM

xảy ra đồng thời hiện tượng phương sai sai số thay đổi và tự tương quan, thì phương

pháp hồi quy bé nhất tổng quát GLS để khắc phục hạn chế trên. Do đó, tác giả sử

dụng kết quả ở bảng 4.8 của phương pháp GLS để phân tích.

 Mô hình 1: Mối quan hệ giữa kỳ thu tiền khoản phải thu (AR) đến khả năng

sinh lời (GOP) của công ty

Trong mô hình 1 ở cột 2, toàn bộ các biến đều có ý nghĩa. Tỷ suất sinh lời hoạt

động gộp (GOP) hồi quy trên biến AR như là thước đo chính sách thu nợ. Nghiên cứu

cho thấy, có mối tương quan nghịch chiều với mức ý nghĩa cao 1% giữa AR và GOP.

Mối tương quan âm của AR nghĩa là nếu trì hoãn kỳ thu tiền của khách hàng thì khả

năng sinh lời của công ty sẽ giảm. Qua kết quả phân tích thống kê cho thấy công ty

cũng gặp trở ngại không thu được tiền của khách hàng. Nếu công ty thu hẹp chính

sách tín dụng với khách hàng, công ty sẽ có nguồn tiền mặt dồi dào đủ khả năng tập

trung vào dây chuyền sản xuất hay các dự án khác, khả năng thanh toán của công ty

được đảm bảo và sẽ nâng cao hiệu quả kinh doanh của công ty. Hệ số hồi quy âm

0,001, chỉ ra rằng khi công ty bị khách hàng chiếm dụng vốn thêm 1 ngày thì khả

năng sinh lời giảm 0,1%. Kết quả khá tương đồng với nghiên cứu của Lazaridia và

Tryfonidis (2006); Gill và cộng sự (2010); Mohammad Alipour (2011).

SIZE - Quy mô của công ty có tương quan “dương” với khả năng sinh lời và

có ý nghĩa thống kê 1%. Có nghĩa rằng những công ty càng lớn thì có khả năng sinh

lời cao hơn những công ty có qui mô nhỏ. Theo đó, thì các công ty càng lớn thì có lợi

thế về uy tín, qui mô thị trường, khả năng tiếp cận vốn dễ dàng hơn các công ty nhỏ.

Kết quả này phù hợp với tác giả (Zeeshan Ahmed, 2016).

56 Hai biến DEBT và CR có tương quan âm với khả năng sinh lời. Nghĩa là công

ty dùng nguồn vốn vay nợ cao thì sẽ làm giảm khả năng sinh lời, hệ số hồi quy tương

ứng -0,538 và -0, 039 với mức ý nghĩa cao 1%.

Tốc độ tăng trưởng GDP có hệ số hồi quy -3.348, mức ý nghĩa 5% và tương

quan âm với khả năng sinh lời.

 Mô hình 2: Mối quan hệ giữa kỳ luân chuyển hàng tồn kho (INV) với

khả năng sinh lời (GOP) của công ty

Với kết quả hồi quy mô hình 2 cột 3, kỳ luân chuyển hàng tồn kho có có mối

tương quan nghịch biến và có ý nghĩa thống kê 1% với khả năng sinh lời. Điều này

nghĩa là thời gian xử lý hàng tồn kho từ khi nhận nguyên liệu, vật liệu từ các nhà cung

cấp phục vụ cho sản xuất đến khi bán hàng càng lâu thì càng giảm khả năng sinh lời.

Nếu hàng hóa lưu kho gia tăng quá mức, sẽ ứ đọng vốn, mất cơ hội đầu tư, tăng chi

phí lưu kho và chi phí quản lý. Mặt khác, hàng hóa dễ bị lỗi thời và mất giá trị. Kết

quả này phù hợp với kết quả nghiên cứu của Afza & Bodla (2010). Ngược lại,

(Tryfonidis, 2006) cho rằng giữa INV và GOP có tương quan với nhau không đáng

kể.

Tác động của các biến còn lại trong mô hình 2 cũng có kết quả tương tự như

mô hình 1 với mức ý nghĩa cao 1% và 5% đối với GDPGR

 Mô hình 3: Mối quan hệ giữa kỳ phải trả người bán (AP) và khả năng sinh

lời (GOP) của công ty.

Kết quả mô hình 3 cột 4, kỳ phải trả cho nhà cung cấp có tác động ngược chiều

có ý nghĩa với khả năng sinh lời, nghĩa là càng trì hoãn kỳ thanh toán thì uy tín của

công ty sẽ bị ảnh hưởng, công ty không còn hưởng được chiết khấu khi mua hàng,

người bán sẽ cung cấp các mặt hàng kém chất lượng ảnh hưởng đến hàng hóa bán ra

của công ty từ đó giảm khả năng sinh lời. Kết quả này phù hợp với (Enqvist, et al.,

2014), hai tác giả Từ Thị Kim Thoa và Nguyễn Thị Uyên Uyên (2013).

Tác động của các biến còn lại trong mô hình 3 cũng cho kết quả tương tự như

hai mô hình trước, riêng biến CR không có ý nghĩa thống kê.

 Mô hình 4: Mối quan hệ giữa chu kỳ luân chuyển tiền mặt (CCC) và khả

năng sinh lời (GOP) của công ty.

57 Kết quả hồi quy mô hình 4 cột 4 giống với kết quả của mô hình 1 cột 2 (bảng

4.8). Biến chu kỳ luân chuyển tiền mặt có tác động nghịch chiểu, có ý nghĩa 1% với

khả năng sinh lời, cũng phù hợp với CCC được cấu thành từ 3 yếu tố của vốn luân

chuyển là AR, AP và INV. Khi chu kỳ luân chuyển tiền mặt càng rút ngắn đồng nghĩa

công ty giảm lượng hàng hóa lưu kho, đẩy nhanh tốc độ thu hồi nợ, đồng thời việc

thu tiền sớm giúp công ty kịp thời đáp ứng các nghĩa vụ phải trả và đủ vốn để trang

trải cho tài sản ngắn hạn tạo ra chu kỳ hoạt động kinh doanh mới. Kết quả này tương

đồng với kết quả của Deloof (2003), Lazardidis và Tryfonidis (2006) nhưng lại ngược

với nghiên cứu của Islam và cộng sự (2018).

Tác động của các biến còn lại giống mô hình 1, biến CR, DEBT, GDPGR có

tác động nghịch chiều với GOP, mức ý nghĩa 1%. Riêng biến SIZE thì có tương quan

“dương” với GOP, mức ý nghĩa 1%.

Tổng hợp kết quả nghiên cứu so với bảng kỳ vọng của tác giả như sau:

Bảng 4. 9: Bảng tổng hợp kết quả các biến độc lập và biến kiểm soát

(Nguồn: Tổng hợp của tác giả)

PHẦN KẾT CHƯƠNG 4

58 Chương 4 trình bày kết quả nghiên cứu gồm thống kê mô tả và phân tích tương

quan. Các mô hình hồi quy Pooled OLS, FEM và GLS. Căn cứ vào kiểm định phương

sai sai số thay đổi, kiểm định tự tương quan thì mô hình OLS và FEM đều mắc hiện

tượng phương sai thay đổi và tự tương quan.Vì vậy, để khắc phục hiện tượng này ta

dùng phương pháp GLS. Kết quả hồi quy cho thấy các thành phần của vốn luân

chuyển gồm kỳ thu tiền bình quân, kỳ luân chuyển hàng tồn kho, kỳ trả tiền trung

bình và chu kỳ luân chuyển tiền mặt có ý nghĩa và có tương quan âm với khả năng

sinh lời.

59 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ

5.1 Kết luận chung:

Vốn luân chuyển là thành phần chính mang lại sự sống cho bất kỳ doanh

nghiệp nào.Vì vậy, quản trị vốn luân chuyển đóng vai trò quan trọng trong hoạt động

kinh doanh của doanh nghiệp. Một doanh nghiệp cho dù có định hướng lợi nhuận hay

không, bất kể quy mô, ngành nghề, tính chất kinh doanh, đều cần có lượng vốn luân

chuyển cần thiết. Vốn luân chuyển là yếu tố quan trọng nhất để duy trì tính thanh

khoản, khả năng thanh toán và khả năng sinh lời của doanh nghiệp.

Bằng phương pháp nghiên cứu định lượng, phân tích “tác động của vốn luân

chuyển đến khả năng sinh lời” của 20 công ty ngành dược được niêm yết trên

TTCKViệt Nam từ 2010 – 2018, tạo thành dữ liệu bảng với 180 quan sát. Các biến

độc lập dùng trong mô hình là: chu kỳ luân chuyển tiền mặt (CCC) và ba thành phần

của nó là kỳ thu tiền trung bình (AR), kỳ trả tiền trung bình (AP) và kỳ luân chuyển

hàng lưu kho (INV) được sử dụng làm công cụ đo lường vốn luân chuyển. Tỷ suất

sinh lời hoạt động gộp (GOP) để đo lường khả năng sinh lời công ty.

Kết quả phân tích cho thấy các thành phần của vốn luân chuyển (AR, AP, INV,

CCC) một lần nữa có tác động trực tiếp đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp. Biến

AR, INV, AP, CCC có mối quan hệ nghịch chiều với GOP ở mức ý nghĩa cao 1%.

Chứng tỏ, công ty muốn tăng khả năng sinh lời bằng cách tăng cường thu hồi nợ,

giảm INV, rút ngắn AP và CCC. Kết quả này tương đồng với nghiên cứu của Ukegbu

(2014), Julius Enqvist (2014), Maria & Paulo (2015).

Ngoài ra, biến kiểm soát CR, DEBT, GDPGR thì có tác động nghịch biến đến

khả năng sinh lời. Theo đó, công ty vay nợ càng nhiều nếu kinh doanh không đạt hiệu

quả thì sẽ phải gánh chịu lãi vay, khoản nợ đến hạn, làm giảm khả năng sinh lời, công

ty có khả năng gặp phải khó khăn về tài chính. Bên cạnh đó, tìm thấy mối quan hệ

đồng biến SIZE và GOP

5.2 Đề xuất kiến nghị:

Từ kết quả phân tích, tác giả đề xuất các kiến nghị nhằm cải thiện khả năng

sinh lời của công ty như sau:

60

5.2.1 Quản trị khoản phải thu:

Kỳ thu tiền bình quân tác động ngược chiều, có ý nghĩa với khả năng sinh lời

của các công ty ngành dược nghĩa là rút ngắn kỳ thu tiền của đối tác thì khả năng sinh

lời được cải thiện. Vì vậy, trong công ty cần quan tâm và đưa ra các giải pháp liên

quan đến công tác quản trị các khoản phải thu cụ thể:

- Xây dựng chính sách bán chịu hay còn gọi là tín dụng thương mại của công

ty:

Tín dụng thương mại là công cụ hỗ trợ doanh nghiệp trong quá trình sản xuất

kinh doanh. Để khuyến khích người mua, tạo thêm khách hàng mới hay tăng lượng

sản phẩm tiêu thụ thì doanh nghiệp thường áp dụng phương thức bán chịu. Tuy nhiên,

khi thiết lập chính sách bán chịu cho khách hàng doanh nghiệp có thể gặp rủi ro thu

hồi nợ đối với những khách hàng chây ỳ, tăng chi phí quản lý nợ phải thu, chi phí thu

hồi nợ. Khi đưa ra chính sách bán chịu, doanh nghiệp cần thực hiện phân loại tuổi nợ

của từng khoản phải thu để có các chính sách tín dụng phù hợp nhằm cải thiện khả

năng sinh lời cho doanh nghiệp.

- Xây dựng hạn mức tín dụng:

Mỗi khách hàng đều có khả năng về tài chính khác nhau, khả năng quản lý và

qui mô kinh doanh khác nhau.Vì vậy, để giảm rủi ro xuống mức thấp nhất, công ty

cần xây dựng hạn mức tín dụng riêng khá phù hợp từng khách hàng.

- Thỏa thuận các điều khoản tín dụng;

Công ty cần đưa ra các thỏa thuận tín dụng đối với những người hay giao dịch

mua bán sản phẩm, hàng hóa của đơn vị mình như: chiết khấu khi mua hàng với số

lượng lớn, chiết khấu cho thời hạn thanh toán sớm.

- Trích lập dự phòng các khoản phải thu khó đòi

Bộ phận kế toán cần thực hiện trích lập dự phòng nợ phải thu khó đòi trong

doanh nghiệp. Việc trích lập dự phòng nhằm phòng tránh những tổn thất trong chu

kỳ kinh doanh. Căn cứ vào tuổi nợ của từng khách hàng để đưa ra tỷ lệ trích lập dự

phòng phù hợp.

- Tăng cường hệ thống kiểm soát khoản phải thu:

Bộ phận kiểm soát trực tiếp công nợ phải thu thường xuyên cập nhật, rà soát

thời hạn thu tiền để đôn đốc, nhắc nhở các nhân viên bán hàng.

61

5.2.2 Quản trị hàng hóa lưu kho:

Kỳ luân chuyển hàng tồn kho cũng có tác động nghịch chiều và có ý nghĩa 1%

với khả năng sinh lời của doanh nghiệp. Nghĩa là kỳ luân chuyển hàng tồn kho được

rút ngắn sẽ gia tăng khả năng sinh lời.

Do đó, để cải thiện khả năng sinh lời và nâng cao hiệu quả trong công tác quản

trị hàng hóa lưu kho, các doanh nghiệp cần xác định kiểm soát hàng tồn kho là rất

quan trọng. Nếu lượng dự trữ hàng tồn kho hợp lý, sẽ giúp cho doanh nghiệp không

bị thiếu sản phẩm, hàng hóa để bán, không bị gián đoạn trong khâu sản xuất, sử dụng

chi phí đúng mức không phung phí. Để có được lượng hàng tồn kho phù hợp, các

doanh nghiệp cần phải:

- Dựa vào số lượng nguyên liệu, vật liệu hay sản phẩm bán ra năm trước, hằng

năm công ty cần lập kế hoạch mua sắm nguyên liệu, vật liệu, sản phẩm có nhu cầu sử

dụng trong năm.

- Phải sử dụng phần mềm để theo dõi tình hình nhập, xuất, tồn của từng mặt

hàng, để đảm bảo số liệu một cách chính xác phục vụ kịp thời cho công tác quản trị.

- Đối với các công ty thuộc nhóm ngành dược phẩm, thực hiện phân loại những

sản phẩm thuộc nhóm dược phẩm thông thường và nhóm thuốc đặc trị, lập ra kế hoạch

đặt hàng hay sản xuất kịp thời nhằm đáp ứng nhu cầu của người bệnh.

- Định kỳ mỗi sáu tháng, cần kiểm kê hàng tồn kho gửi lên cán bộ quản lý để

có chỉ đạo xử lý kịp thời những trường hợp nhằm rút ngắn thời gian hàng hóa lưu kho

mà hoạt động kinh doanh của công ty không bị ảnh hưởng.

- Lập dự phòng giảm giá hàng tồn kho cho những trường hợp hàng hóa, nguyên

liệu, vật liệu đã lưu kho quá lâu, giảm chất lượng và hết hạn sử dụng.

5.2.3 Quản trị khoản phải trả

Theo kết quả nghiên cứu, kỳ phải trả bình quân tồn tại một mối quan hệ nghịch

chiều với khả năng sinh lời. Tác giả đề xuất một số biện pháp nhằm giúp doanh

nghiệp đạt được mục tiêu trong công tác quản lý và thanh toán công nợ phải trả:

- Theo dõi công nợ phải trả chi tiết theo từng khách hàng, từng hợp đồng.

- Đối chiếu công nợ phải trả cho người bán định kỳ 6 tháng một lần, có cơ sở

chuẩn bị nguồn vốn để kịp thời thanh toán các khoản nợ đến hạn.

62 - Đối với sản phầm dược, khi nhập nguyên liệu, vật liệu hàng hóa với số lượng

lớn doanh nghiệp sẽ được hưởng chiết khấu mua hàng. Nếu chi phí cơ hội sử dụng

vốn của công ty thấp hơn tỷ lệ chiết khấu được hưởng thì công ty nên thanh toán sớm.

Khoản thanh toán cho người bán là một khoản tín dụng không phải chịu lãi suất nhưng

nếu công ty trì hoãn các khoản nợ phải trả cho người bán sẽ ảnh hưởng đến uy tín của

đơn vị. Vì vậy, doanh nghiệp cần cân nhắc giữa lợi ích và chi phí khi nhận chiết khấu

từ việc thanh toán sớm.

- Cần có kế hoạch khai thác và sử dụng nguồn vốn một cách hợp lý. Tận dụng

nguồn vốn tự có, hạn chế nguồn vốn vay để tiết kiệm được khoản chi phí lãi vay. Nếu

nguồn vốn tự có không đáp ứng đủ nhu cầu vốn cho hoạt động kinh doanh thì doanh

nghiệp phải tính toán, xem xét chi phí lãi vay phải trả để có thể giảm thiểu chi phí sử

dụng vốn mà vẫn đạt được hiệu quả kinh doanh.

5.3 Hạn chế của đề tài:

Hạn chế của nghiên cứu này là các mẫu chỉ tập trung vào các công ty cổ phần

trong lĩnh vực dược được niêm yết trên TTCK Việt Nam.

Kích cỡ mẫu còn nhỏ do hầu hết các công ty ngành dược dù đã được thành lập

từ lâu, nhưng mới chỉ được niêm yết trên TTCK khoảng vào năm 2010 trở về sau. Do

đó, để đề tài có sức thuyết phục và bằng chứng thực nghiệm tốt nhất thì phải quan sát

trong thời gian dài hơn, số lượng công ty nhiều hơn.

Ngành dược phẩm phải sử dụng nguồn nguyên liệu nhập khẩu khá lớn, phụ

thuộc nhiều vào công nghệ nước ngoài, dẫn đến giá thành rất cao. Vấn đề này chịu

sự tác động của biến động tỷ giá. Tuy nhiên, trong bài nghiên cứu này do thời gian

nghiên cứu còn hạn hẹp nên tác giả chưa sử dụng các biến vĩ mô như tỷ giá hối đoái,

tỷ lệ lạm phát..và có thể mở rộng hướng nghiên cứu trong tương lai về chính sách tỷ

giá hối đoái ảnh hưởng như thế nào đến các công ty ngành dược tại Việt Nam.

63 TÀI LIỆU THAM KHẢO

Tài liệu Tiếng Việt:

1. Nguyễn Chiêu Thụy, 2015. Tác động của vốn luân chuyển lên tỷ suất của các

công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Luận văn thạc sĩ.

Trường Đại học Tài chính -Marketing

2. Trần Ngọc Thơ, 2005. Tài chính doanh nghiệp hiện đại. TP. Hồ Chí Minh,

Nhà xuất bản Thống kê.

3. Trần Thị Thu Hường, 2017. Nghiên cứu mối quan hệ giữa quản trị vốn luân

chuyển và tỷ suất sinh lợi của các công ty ngành vật liệu xây dựng niêm yết

trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Luận văn thạc sĩ. Trường Đại học Tài

chính - Marketing

4. Trần Thị Tuấn Anh, 2014. Hướng dẫn thực hành Stata 12, Trường Đại học

Kinh tế TP. Hồ Chí Minh.

https://toituhockinhte.files.wordpress.com/2017/10/hc6b0e1bb9bng-

de1baabn-the1bbb1c-hc3a0nh-stata-12-tue1baa5n-anh-ueh-2014.pdf

5. Từ Thị Kim Thoa & Nguyễn Thị Uyên Uyên, 2014. Mối quan hệ giữa quản trị

vốn luân chuyển và khả năng sinh lời: Bằng chứng thực nghiệm VN. Tạp chí

Phát triển và hội nhập số 14 (24)-Tháng 01-02/2014. Trang 62 -70.Trường

Đại học Kinh tế TP. Hồ Chí Minh.

6. Võ Xuân Vinh, 2013. Quản trị vốn lưu động và khả năng sinh lời – Thực tiễn

các doanh nghiệp ngành công nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán

Hồ Chí Minh. Tạp chí Kinh tế & Phát triển. Số đặc biệt tháng 10/2013, tr 28-

35

7. Vũ Việt Quảng, 2017. Tài chính doanh nghiệp (Corporate Finance). TP. Hồ

Chí Minh. Nhà xuất bản Kinh tế TP. Hồ Chí Minh.

Tài liệu Tiếng Anh:

1. A.Preve, L. & Sarria-Allende, V., 2010. Working capital management.

s.l.:Oxford University Press, Inc.

64 2. Baveld, M. B., 2012. Impact of Working Capital Management on the

Profitability of Public Listed Firms in The Netherlands During the Financial

Crisis. For the fulfilment of Master of Science Degree in Business, p. 91.

3. Deloof, M., 2003. Does working capital Management affect Profitability of

Belgian Firms?. Journal of Business Finance & Accounting, 30(3) &

(4)(April/May 2003).

4. Enqvist, J., Graham, M. & Nikkinen, J., 2014. The impact of working capital

management on firm profitability in different business cycles: Evidence from

Findland. Research in International Business and Finance 32 (2014), Issue 15

March 2014, pp. 36-49.

5. Huynh, D. P. & Su, J. t., 2010. The relationship between working capital

Management and Profitability: A Vietnam case. International research

journal of Finance and Economics, Volume ISSN 1450-2887 Issue 49 (2010).

6. I. Falope, O. & T. Ajilore, O., 2009. Working Capital Management and

Corporate Profitability: Evidence from Panel Data Analysis of SelectedQuoted

Companies in Nigerian. Research Journal of Business Management 3 (3),

Issue 2015, pp. 73-84.

7. Islam, R., Hossain, M. E., Hoq, M. N. & Alam, M., 2018. Impact of Working

Capital Management on Corporate Profitability- Empirical Evidence from

Pharmaceutical Industry of Bangladesh. International Journal of Economics

and Finance, Volume Vol. 10, No. 9.

8. Mansoori, E. & Muhammad, D. D. J., 2012. The effect of working capital

management on firm’s profitability: Evidence from singapore.

Interdisciplinary journal of contemporary research in business, 5, 9-2012, p.

Interdisciplinary Journal of contemporary research in business.

9. Pais, M. A. & Gama, P. M., 2015. Working capital management and SMEs

profitability: Portuguese evidence. International Journal of Managerial

Finance Vol. 11 No. 3, 2015, Issue 26 January 2015, pp. 341-358.

65 10. Richards, V. & Laughlin, E., 1980. A Cash Conversion Cycle Approach to

Liquidity Analysis. Financial Management, Vol 9, No. 1 (Spring, 1980), Issue

1980, pp. 32-38.

11. S. Sagner, J., 2011. Essentials of working capital Management. s.l.:John Wiley

& Sons, Inc..

12. S.Manikas, A. & R. Kroes, J., 2013. Cash flow management and

manufacturing firm financial performance: A longitudinal perspective. Int. J.

Production Economics 148 (2014) 37–50, Issue 8 November 2013, pp. 39-40.

13. Tryfonidis, I. L. a. D., 2006. Relationship between working capital

management and profitability of listed companies in the athens stock

exchange. Journal of Financial Management and Analysis, Vol. 19, No. 1,

January-June 2006, pp. 26-35 12 Pages .

14. Ukaegbu, B., 2013. The significance of working capital management in

determining firm profitability: Evidence from developing economies in

Africa. Research in International Business and Finance..

15. Wang, Y. J., 2002. Liquidity management, operating performance, and

corporate value: evidence from Japan and Taiwan. Journal of Multinational

Financial Management 12 (2002), Volume 12, pp. 159-169.

16. Zeeshan Ahmed, M. Z. A. M. Z. S. T. H. M. K., 2016. A Nexus between

Working Capital Management and Proftability: A Case Study of

Pharmaceutical Sector in Pakistan. International Journal of Economics and

Financial Issues ISSN: 2146-4138..

66

PHỤ LỤC

PHỤ LỤC 1: Danh sách các công ty nghiên cứu

STT Mã CK Tên công ty

01 AMV

02 BCP Công ty CP Sản xuất KD Dược và Trang Thiết bị Y tế Việt Mỹ Công ty Cổ phần dược Becamex

03 DBT Công ty CP Dược Phẩm Bến Tre

04 DCL Công ty Cổ phần Dược phẩm Cửu Long

05 DHG Công ty Cổ phần Dược Hậu Giang

06 DHT Công ty Cổ phần Dược phẩm Hà Tây

07 DMC Công ty Cổ phần Xuất nhập khẩu Y tế Domesco

08 DNM Tổng Công ty CP Y Tế Danameco

09 HAI Công ty Cổ phần Nông dược H.A.I

10 IMP Công ty Cổ phần dược phẩm Imexpharm

11 LDP Công ty CP Dược Lâm Đồng

12 MKV Công ty Cổ phần Dược thú y Cai Lậy

13 NDP Công ty CP Dược Phẩm 2/9 TPHCM

14 OPC Công ty Cổ phần Dược phẩm OPC

15 PMC Công ty Cổ phần Dược phẩm dược liệu Pharmedic

16 PPP Công ty CP Dược Phẩm Phong Phú

17 TRA Công ty Cổ phần Traphaco

18 VFG Công ty Cổ phần Khử trùng Việt Nam

19 VMD Công ty CP Y Dược Phẩm Vimedimex

20 VPS Công ty Cổ phần thuốc sát trùng Việt Nam

67 PHỤ LỤC 2:

BẢNG TÓM TẮT CÁC BIẾN SỬ DỤNG TRONG MÔ HÌNH

Loại biến Ký hiệu Tên biến Công thức

GOP Tỷ suất sinh lời hoạt động gộp Biến phụ thuộc

AR Kỳ thu tiền bình quân

INV Kỳ luân chuyển hàng tồn kho Biến độc lập

AP Kỳ trả tiền bình quân (Doanh thu thuần – Giá vốn hàng bán) / Tổng tài sản – tài sản tài chính (Khoản phải thu bình quân / Doanh thu thuần) x 365 (Hàng tồn kho bình quân / Giá vốn hàng bán) x 365 (Khoản phải trả bình quân / Giá vốn hàng bán) x 365

CCC AR + INV – AP Chu kỳ luân chuyển tiền mặt

SIZE Qui mô công ty

DEBT

Biến kiểm soát CR Tỷ lệ nợ Tỷ số thanh toán hiện hành

Logarit tự nhiên của tổng tài sản Tổng nợ / Tổng tài sản Tài sản ngắn hạn / Nợ ngắn hạn GDPGR Tốc độ tăng trưởng GDP

68

PHỤ LỤC 3

Bảng 4.1: Thống kê mô tả

69

Bảng 4.2 Ma trận tương quan giữa các biến

70

PHỤ LỤC 4

Bảng 4.3: Kết quả hồi quy theo phương pháp Pooled OLS

71

72

73

74

75 PHỤ LỤC 5

Bảng 4.4: Kết quả hồi quy các mô hình theo mô hình FEM

76

77

78

79

80 PHỤ LỤC 6

Bảng 4.6: Kiểm định phương sai sai số thay đổi mô hình tác động cố định FEM

PHỤ LỤC 7

Bảng 4.7: Kiểm định tự tương quan

81 PHỤ LỤC 8

Bảng 4.8: Kết quả mô hình GLS khắc phục phương sai sai số thay đổi và tự tương quan

82

83