Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Chứng chỉ lưu ký kênh huy động mới cho các doanh nghiệp Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH 

LLÂÂMM QQUUỐỐCC CCƯƯỜỜNNGG CHỨNG CHỈ LƯU KÝ KÊNH HUY ĐỘNG MỚI CHO CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ CHUYÊN NGÀNH: KINH TẾ TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG

MÃ SỐ: 60.31.12

NGƯỜI HƯỚNG DẪN: TS NGUYỄN TẤN HOÀNG

TP.HỒ CHÍ MINH – NĂM 2011

MỤC LỤC

MỞ ĐẦU ............................................................................................................................ 1

CHƢƠNG I: TỔNG QUAN VỀ CHỨNG CHỈ LƢU KÝ VÀ THỰC TIỄN THỊ

TRƢỜNG CHỨNG CHỈ LƢU KÝ TRÊN THẾ GIỚI ..................................................... 5

1.1 TỔNG QUAN VỀ CHỨNG CHỈ LƢU KÝ................................................................ 5

1.1.1 Khái niệm ................................................................................................................. 5

1.1.2 Lợi ích của chứng chỉ lƣu ký .................................................................................... 7

1.1.2.1 Lợi ích đối với công ty phát hành .......................................................................... 7

1.1.2.2 Lợi ích đối với nhà đầu tƣ ..................................................................................... 8

1.1.3 Rủi ro phát hành chứng chỉ lƣu ký ........................................................................... 8

1.1.4 Cách thức phát hành chứng chỉ lƣu ký ..................................................................... 9

1.1.5 Các cấp độ phát hành chứng chỉ lƣu ký.................................................................... 11

1.1.6 Giao dịch định giá chứng chỉ lƣu ký ........................................................................ 13

1.1.7 Hủy chứng chỉ lƣu ký .............................................................................................. 14

1.1.8 Bài học về phát hành Chứng chỉ lƣu ký cho các doanh nghiệp Việt Nam ............... 14

1.1.8.1 Các công trình nghiên cứu về tác động của Chứng chỉ lƣu ký đến doanh nghiệp 14

1.1.8.2Bài học phát hành Chứng chỉ lƣu ký cho các doanh nghiệp Việt Nam ................. 16

1.2 THỰC TIỄN THỊ TRƢỜNG CHỨNG CHỈ LƢU KÝ TRÊN THẾ GIỚI ................. 18

1.2.1 Những điểm nổi bật của thị trƣờng chứng chỉ lƣu ký trong năm 2010 .................... 19

1.2.2 Thực tiễn hoạt động của thị trƣờng chứng chỉ lƣu ký .............................................. 20

1.2.2.1 Hoạt động phát hành chứng chỉ lƣu ký.................................................................. 20

1.2.2.1.1 Phát hành mới các chứng chỉ lƣu ký có bảo đảm ............................................... 20

1.2.2.1.2 Sự tăng trƣởng của các chƣơng trình chứng chỉ lƣu ký có bảo đảm .................. 21

1.2.2.2 Xu hƣớng thanh khoản và giao dịch chứng chỉ lƣu ký ......................................... 23

1.2.2.3 Xu hƣớng tăng vốn của các quôc gia thông qua chứng chỉ lƣu ký ....................... 26

1.2.2.4 Khuynh hƣớng đầu tƣ DRs trên thế giới ............................................................... 29

KÊT LUẬN CHƢƠNG I ................................................................................................... 31

CHƢƠNG II: THỰC TRẠNG HOẠT ĐỘNG HUY ĐỘNG VỐN VÀ TRIỂN VỌNG

ỨNG DỤNG CHỨNG CHỈ LƢU KÝ CHO CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN

THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM ............................................................. 32

2.1. THỰC TRẠNG TÌNH HÌNH HUY ĐỘNG VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP

TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN ........................................................................ 32

2.1.1. Tình hình huy động vốn thông qua phát hành cổ phiếu trên thị trƣờng chứng khoán

........................................................................................................................................... 32

2.1.3. Bất cập của các kênh huy động vốn hiện nay .......................................................... 38

2.1.4. Đánh giá hiệu quả sử dụng vốn và triển vọng huy động vốn của các doanh nghiệp

niêm yết trong tƣơng lai .................................................................................................... 39

2.1.4.1. Đánh giá hiệu quả sử dụng vốn ............................................................................ 39

2.1.4.2. Triển vọng huy động vốn của các doanh nghiệp niêm yết .................................. 43

2.2. CHỨNG CHỈ LƢU KÝ TOÀN CẦU CTCP HOÀNG ANH GIA LAI CHỨNG CHỈ

LƢU KÝ ĐẦU TIÊN CỦA VIỆT NAM .......................................................................... 45

2.2.1. Giới thiệu Chứng chỉ lƣu ký của CTCP Hoàng Anh Gia Lai.................................. 45

2.2.2. Giao dịch Chứng chỉ lƣu ký của Hoàng Anh Gia Lai trên Sở Giao dịch Chứng

khoán Luân Đôn ................................................................................................................ 47

2.3. TRIỂN VỌNG ỨNG DỤNG CHỨNG CHỈ LƢU KÝ CHO CÁC DOANH NGHIỆP

NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM ................................ 49

2.3.1. Khảo sát mẫu và đánh giá ........................................................................................ 49

2.3.2. Lấy ý kiến chuyên gia .............................................................................................. 51

2.3.3. Hành lang pháp lý cho phát hành Chứng chỉ_ lƣu ký ở Việt Nam ......................... 54

KÊT LUẬN CHƢƠNG II ................................................................................................. 56

CHƢƠNG III: CÁC KIẾN NGHỊ ĐỂ CHỨNG CHỈ LƢU KÝ TRỞ THÀNH KÊNH

HUY ĐỘNG VỐN MỚI CHO CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN THỊ

TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM ....................................................................... 57

3.1. NHỮNG KIẾN NGHỊ ĐỐI VỚI CÁC CƠ QUAN QUẢN LÝ NHÀ NƢỚC .......... 57

3.1.1. Các kiên nghị về mặt kỹ thuật ................................................................................. 58

3.1.1.1. Nâng cấp công nghệ quản lý của Trung tâm Lƣu ký Chứng khoán Việt Nam

nhằm hƣớng tới việc cải thiện khả năng thanh khoản cho thị trƣờng chứng khoán ......... 58

3.1.1.2. Phát triển các sản phẩm đầu tƣ để làm phong phú thị trƣờng tạo tiền đề cho sự

phát triển của loại hình chứng chỉ lƣu ký .......................................................................... 61

3.1.1.3. Xác lập vai trò “nhà tạo lập thị trƣờng" trên Thị_ trƣờng Chứng khoán Việt Nam

........................................................................................................................................... 64

3.1.1.4. Cải cách thủ tục mở tài khoản, cho phép nâng tỷ lệ sở hữu của các nhà đầu tƣ

nƣớc ngoài tại các doanh nghiệp niêm yêt ........................................................................ 65

3.1.1.5. Nâng cao năng lực quản lý của Ủy ban Chứng khoán Nhà nƣớc ........................ 67

3.1.1.6. Lập "Lịch sự kiện kinh tê” để công khai các thông tin vĩ mô .............................. 68

3.1.2. Các kiên nghị về mặt pháp lý cho hoạt động phát hành Chứng chỉ lƣu ký ............. 69

3.1.2.1. Từng bƣớc xây dựng chuẩn mực kế toán Việt Nam theo chuẩn mực kế toán quốc

tế ........................................................................................................................................ 70

3.1.2.2. Hoàn thiện văn bản luật liên quan đến việc phát hành chứng khoán ở nƣớc ngoài

........................................................................................................................................... 71

3.2. NHỮNG KIÊN NGHỊ ĐỐI VỚI DOANH NGHIỆP NIÊM YÊT ............................ 72

3.2.1. Minh bạch hoá thông tin về doanh nghiệp .............................................................. 72

3.2.2. Nâng cao năng lực quản trị và xây dựng thƣơng hiệu doanh nghiệp ...................... 73

3.2.3. Tăng cƣờng tiềm lực tài chính, mở rộng quy mô để trở thành đối tƣợng hấp dẫn

trong hoạt động kêu gọi vốn .............................................................................................. 75

KÊT LUẬN CHƢƠNG III ................................................................................................ 76

KẾT LUẬN

- Trang 1 -

MMỞỞ ððẦẦUU

1. Sự cần thiết của ñề tài

Thị trường chứng khoán Việt Nam ñã trải qua hơn 10 năm phát triển và vai trò

to lớn của thị trường chứng khoán trong nền kinh tế ngày càng ñược khẳng ñịnh.

Tuy trải qua nhiều thăng trầm, chưa thực sự là một hàn thử biểu của nền kinh tế như

tại các quốc gia phát triển, nhưng thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn là một

kênh huy ñộng vốn quan trọng trong nền kinh tế.

Khủng hoảng tài chính toàn cầu 2007 - 2008 ñã ñể lại những hậu quả to lớn cho

nền kinh tế của các quốc gia trên toàn thế giới và tác ñộng lan tỏa của nó có những

ảnh hưởng không nhỏ ñến Việt Nam. Kinh tế vĩ mô của Việt Nam trong giai ñoạn

hậu khủng hoảng chứa nhiều biến ñộng và rủi ro khiến cho thị trường chứng khoán

rơi vào trạng thái bi quan và chưa phát huy ñược hiệu quả cần có của một thị trường

chứng khoán thực thụ. Bên cạnh ñó, các yếu kém từ phía cơ quan quản lý thị

trường, các yếu kém nội tại của doanh nghiệp ñã khiến cho niềm tin của nhà ñầu tư

vào một thị trường chứng khoán phát triển lành mạnh bị suy giảm ñi rất nhiều.Từ

ñó, khiến cho hoạt ñộng huy ñộng vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên thị

trường chứng khoán trở nên khó khăn hơn khi tìm kiếm các nguồn lực ñể ñầu tư và

hỗ trợ cho sự phát triển.

Trong bối cảnh ñó, việc tìm kiếm những kênh huy ñộng vốn mới thông qua công

cụ tài chính mới, phù hợp với ñiều kiện thực tế của các doanh nghiệp Việt Nam nói

chung, mà cụ thể là các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt

Nam nói riêng trở nên vô cùng bức thiết. Vì vây, tôi ñã chọn ñề tài “ Chứng chỉ lưu

ký – Kênh huy ñộng mới cho các doanh nghiệp Việt Nam” làm luận văn bảo vệ học

vị Thạc sĩ Kinh tế.

2. Nội dung nghiên cứu

Luận văn tập trung làm rõ các vấn ñề cơ bản về Chứng chỉ lưu ký; hoạt ñộng

thực tiễn của thị trường Chứng chỉ lưu ký trên thế giới; trong ñó cũng nêu bật lên

các khó khăn của doanh nghiệp ñang niêm yết trong việc huy ñộng vốn qua thị

trường chứng khoán Việt Nam và các khả năng ứng dụng công cụ tài chính mới này

- Trang 2 -

ñể khơi gợi một hướng ñi mới, một cái nhìn ra thị trường tài chính thế giới nhằm

tìm kiếm nguồn lực phù hợp với các ñiều kiện cụ thể của doanh nghiệp. Luận văn

cũng sẽ ñi vào các lý do ñể các doanh nghiệp Việt Nam ñi ñến lựa chọn quyết ñịnh

này trong các phương án tài chính của mình. Thêm vào ñó, người ñọc cũng sẽ tìm

thấy ñược các số liệu liên quan ñến tình hình phát hành và giao dịch chứng chỉ lưu

ký trên phạm vi toàn thế giới ñược công bố bởi các tổ chức tài chính quy mô và uy

tín toàn cầu. Từ ñó, cung cấp cho người ñọc những suy nghĩ về triển vọng của một

kênh huy ñộng vốn mới ñang mở ra cho các doanh nghiệp niêm yết thị trường

chứng khoán Việt Nam.

3. Phạm vi nghiên cứu

Chứng chỉ lưu ký là một lĩnh vực hoàn toàn mới ở Việt Nam, các tiền lệ về vấn

ñề này vẫn còn rất mới mẻ và sơ khai, cũng như các quy ñịnh, khung pháp lý của

lĩnh vực này còn chưa rõ ràng. Do vậy, ñề tài chỉ tiếp cận dựa trên cơ sở dữ liệu

khách quan của thị trường chứng chỉ lưu ký trong phạm vi khu vực và thế giới mà

chưa có số liệu minh chứng cụ thể tại thị trường chứng khoán Việt Nam. ðây là một

hạn chế của ñề tài khi các dữ liệu ñịnh lượng còn chưa khai thác ñược.

Ngoài ra, ñề tài chỉ xem xét việc ứng dụng của chứng chỉ lưu ký trong phạm vi

các doanh nghiệp niêm yết trên Thị trường chứng khoán Việt Nam. Các dữ liệu tập

trung chủ yếu vào phân tích các hạn chế từ nguồn vốn hiện tại của các doanh nghiệp

niêm yết thông qua phát hành cổ phiếu mà không ñi sâu vào các kênh tài trợ vốn

khác. Qua ñó, có thể gợi mở một hướng ñi mới cho các doanh trong việc tìm kiếm

và tiếp cận các nguồn vốn trên thị trường quốc tế.

4. Mục tiêu nghiên cứu

Bằng việc thu thập số liệu về sự phát triển của thị trường Chứng chỉ Lưu ký

trên thế giới, luận văn sẽ cho thấy những lợi ích của việc huy ñộng vốn mà các

doanh nghiệp trên thế giới ñã thành công thông qua phương án này. Thị trường

chứng chỉ lưu ký cũng là một trong những thị trường giao dịch sôi ñộng trong năm

2010 và chiếm tỷ trọng không nhỏ trong danh mục của các nhà ñầu tư trên thế giới.

Trong khi ñó, tại Việt Nam, ñây vẫn còn là một vấn ñề hoàn toàn mới; các doanh

- Trang 3 -

nghiệp Việt Nam chưa có ñiều kiện tiếp xúc và tìm hiểu khả năng huy ñộng vốn

thông qua kênh này trên thị trường tài chính quốc tế. Do ñó, mục tiêu nghiên cứu

của luận văn là dựa trên các nền tảng của công cụ này ñể xem xét khả năng và mức

ñộ phù hợp của các nguồn lực và ñiều kiện hiện tại của các doanh nghiệp Việt Nam

ñể có thể ứng dụng thành công công cụ này huy ñộng vốn trên thị trường quốc tế.

5. Phương pháp nghiên cứu và nguồn dữ liệu

5.1 Phương pháp nghiên cứu

ðề tài sử dụng phương pháp thu thập số liệu và thực hiện khảo sát mẫu ñiều tra;

thông qua ñó, thực hiện tổng hợp, phân tích và ñưa ra những nhận ñịnh về vấn ñề

nghiên cứu.

5.2 Nguồn dữ liệu

Nguồn dữ liệu ñược trình bày trong luận văn bao gồm nguồn sơ cấp và thứ cấp:

- Nguồn sơ cấp: thực hiện khảo sát các ñối tượng có liên quan ñể tìm ra mối

quan hệ cũng như sự hiểu biết của các ñối tượng này ñối với vấn ñề nghiên cứu.

- Nguồn thứ cấp: lấy từ các số liệu công bố liên quan ñến thị trường chứng

khoán trong nước trên các trang web tài chính ñược tham khảo, các trang phân tích

tài chính của các tổ chức trong nước và thế giới.

6. Kết cấu ñề tài

ðề tài ñược xây dựng có kết cấu gồm 3 chương:

- Chương I: Tổng quan về Chứng chỉ lưu ký và thực tiễn thị trường Chứng chỉ

lưu ký trên thế giới.

- Chương II: Thực trạng hoạt ñộng huy ñộng vốn và triển vọng ứng dụng Chứng

chỉ lưu ký cho các doanh nghiệp niêm yết trên Thị trường chứng khoán Việt Nam.

- Chương III: Các kiến nghị ñể Chứng chỉ lưu ký trở thành kênh huy ñộng vốn

mới cho các doanh nghiệp niêm yết trên Thị trường Chứng khoán Việt Nam.

7. ðóng góp mới của luận văn

“Chứng chỉ lưu ký – Kênh huy ñộng mới cho các doanh nghiệp Việt Nam” là

một nghiên cứu thực tiễn nhằm cung cấp một cái nhìn mới, một công cụ huy ñộng

vốn mới cho các chủ thể trong nền kinh tế. ðây là kênh huy ñộng vốn mà các quốc

- Trang 4 -

gia tại các thị trường mới nổi trên thế giới ñã rất thành công trong thời gian qua; ñặc

biệt là trong năm 2010. Luận văn cũng sẽ cung cấp những thông tin hữu ích cần

thiết ñể hiểu rõ cách thức hoạt ñộng, các lợi ích của chứng chỉ lưu ký, thế mạnh của

công cụ này và những bước phát triển vượt bậc của thị trường chứng chỉ lưu ký trên

thế giới trong thời gian qua. Từ ñó, có thể giúp xây dựng các ñiều kiện cần thiết ñể

có thể ứng dụng công cụ này trong ñiều kiện thực tiễn của Việt Nam và khơi thông

nguồn vốn cho mục tiêu phát triển kinh tế hiện nay.

- Trang 5 -

CCHHƯƯƠƠNNGG II:: TỔTỔNG QUAN VỀ C

HỨNG CHỈ NG QUAN VỀ CHỨNG CHỈ

LƯU KÝ VÀ THỰC TIỄN LƯU KÝ VÀ

THỊ TRƯỜNG THỰC TIỄN THỊ TRƯỜNG

TRÊN THẾ GIỚI CHỨNG CHỈ LƯU KÝ TRÊN THẾ GIỚI CHỨNG CHỈ LƯU KÝ

1.1 TỔNG QUAN VỀ CHỨNG CHỈ LƯU KÝ TỔNG QUAN VỀ CHỨNG CHỈ LƯU KÝ

1.1.1 Khái niệm

Chứng chỉ lưu ký (Depositary Receipts - DRs) là chứng chỉ chứng nhận quyền

sở hữu ñối với một nhóm cổ phiếu phổ thông cơ sở của một công ty ñại chúng ở thị

trường chứng khoán nước ngoài. Các doanh nghiệp phát hành DRs nhằm mục ñích

tăng vốn, tạo ra cơ hội tiếp cận với thị trường vốn quốc tế; ña dạng hoá cơ cấu cổ

ñông thuộc nhiều quốc gia; quảng bá thương hiệu và gia tăng uy tín trên thị trường

quốc tế; tăng tính thanh khoản cho các cổ phiếu cơ sở… DRs ñược tạo ra ñể giúp

nhà ñầu tư có thể mua cổ phần của một công ty nước ngoài mà không cần phải lo

lắng về sự khác biệt về tiền tệ, các nguyên tắc kế toán, các rào cản ngôn ngữ giữa

các quốc gia; hoặc là những vấn ñề khác liên quan ñến rủi ro trong ñầu tư trực tiếp

vào một loại chứng khoán ở nước ngoài.

Nhu cầu về việc ñầu tư vào DRs của các nhà ñầu tư cá nhân và tổ chức trong các

năm gần ñây ngày càng cao, xuất phát bởi mong muốn ña dạng hóa danh mục ñầu

tư, giảm thiểu rủi ro và ñầu tư quốc tế một cách hiệu quả nhất có thể. Trong khi hầu

hết các nhà ñầu tư nhận ra những lợi ích của việc ña dạng hóa toàn cầu, họ cũng

hiểu ñược các trở ngại hiện hữu khi ñầu tư trực tiếp vào các thị trường nước ngoài.

Những trở ngại này có thể bao gồm việc thanh toán giao dịch không hiệu quả, dịch

vụ lưu ký không ñảm bảo và các chi phí hoán ñổi tiền tệ,... DRs khắc phục rất nhiều

các trở ngại cố hữu trong các vấn ñề về hoạt ñộng và lưu ký của ñầu tư quốc tế.

Chứng chỉ lưu ký có thể bao gồm nhiều kiểu:

- Chứng chỉ lưu ký toàn cầu (Global Depositary Receipts - GDRs)

- Chứng chỉ lưu ký kiểu Mỹ (American Depositary Receipts - ADRs)

- Chứng chỉ lưu ký kiểu Châu Âu (European Depositary Receipts - EDRs)…

- Trang 6 -

Mặc dù chứng chỉ lưu ký kiểu Mỹ (ADRs) là loại hình DRs xuất hiện ñầu tiên

và phổ biến nhất trong các giai ñoạn trước; nhưng trong thời gian gần ñây, số lượng

các chương trình chứng chỉ lưu ký toàn cầu (GDRs) ñã vượt qua ADRs. Do nhu cầu

của các nhà ñầu tư ngày càng ña dạng, và mong muốn quảng bá cổ phiếu của các

doanh nghiệp phát hành không chỉ trong phạm vi của Mỹ, mà còn ở Châu Âu, cũng

như các khu vực khác. Ngoài ra, do tiết kiệm ñược chi phí cũng như thời gian phát

hành, ñặc biệt là trên các Sở giao dịch chứng khoán Luân ðôn và Luxembourg. Bên

cạnh ñó, GDRs cũng giúp các nhà phát hành có thể thực hiện huy ñộng thêm vốn ở

cả thị trường Mỹ, Châu Âu cũng như bất kỳ thị trường tài chính nào trên thế giới

nên loại hình GDRs ngày càng phát triển.

Tuy nhiên, trong phạm vi của luận văn này sẽ chú trọng ñến chứng chỉ lưu ký

kiểu Mỹ (ADRs) như là một ñại diện chung cho loại hình chứng chỉ lưu ký hiện nay

vì tính phổ biến và sự tiên phong của loại hình này trên thị trường ñầu tư quốc tế.

Thêm vào ñó, các ñịnh chế tài chính lớn, ñóng vai trò là ngân hàng lưu ký cho việc

phát hành DRs trên thị trường quốc tế chủ yếu ñặt tại Mỹ. Hiện nay, có bốn ñịnh

chế tài chính lớn chi phối thị trường DRs, bao gồm: J.P Morgan Chase &Co,

Citigroups, Bank of NewYork Mellon và Deutsche Bank.

ADRs ñầu tiên do J.P Morgan Chase & Co phát hành vào năm 1927, giúp cho

nhà ñầu tư Mỹ dễ dàng hơn trong việc ñầu tư vào công ty bán lẻ ở Anh là Selfridge.

ADRs là những chứng khoán có thể chuyển nhượng của Mỹ, ñại diện cho cổ phần

của một công ty ñại chúng ở nước ngoài nhưng ñược niêm yết trên thị trường chứng

khoán Mỹ hay thị trường OTC. ADRs ñược niêm yết, thanh toán giao dịch bằng

USD, thực hiện chi trả cổ tức bằng USD và có thể ñược giao dịch như bất cứ loại

chứng khoán nào cũng Mỹ. Các công bố thông tin liên quan ñến ADRs cũng bằng

tiếng Anh.

Một ADRs có thể ñại diện một hoặc nhiều cổ phiếu cơ sở; hoặc nếu giá một cổ

phiếu quá cao, thì ADRs có thể ñại diện một phần của cổ phiếu, ñể giúp cho ADRs

có một mức giá ban ñầu vừa phải, hoặc là trong vùng giá của các chứng khoán

- Trang 7 -

tương tự trên sàn giao dịch nơi ADRs sẽ ñược niêm yết. Tỷ lệ cổ phần cơ sở với

ADRs của nó có thể từ 100.000:1 ñến 1:100.

1.1.2 Lợi ích của chứng chỉ lưu ký

Hiện nay, có hơn 2.200 chương trình chứng chỉ lưu ký ñược phát hành bởi các

công ty từ hơn 70 quốc gia trên toàn thế giới. Việc thiết lập và phát hành một

chương trình chứng chỉ lưu ký tạo ra rất nhiều thuận lợi cho các công ty ngoài nước

Mỹ. Những lý do chính yếu ñể một doanh nghiệp thực hiện phát hành một chương

trình chứng chỉ lưu ký có thể ñược chia thành hai mối quan tâm chính: vốn huy

ñộng ñược và quảng bá thương hiệu.

Các lợi ích mà chứng chỉ lưu ký tạo ra có thể bao gồm 2 lợi ích cơ bản: lợi ích

về phía công ty phát hành và lợi ích ñối với các nhà ñầu tư chứng chỉ lưu ký.

1.1.2.1 Lợi ích ñối với công ty phát hành (cid:1)(cid:1)(cid:1)(cid:1) Mở rộng thị phần thông qua tiếp cận với các nhà ñầu tư mới, giúp cơ sở cổ ñông

hiện hữu ñược phong phú hơn, giúp cổ phiếu thanh khoản hơn và có thể làm

tăng hoặc ổn ñịnh giá cổ phiếu.

(cid:1)(cid:1)(cid:1)(cid:1) Tăng cường tính minh bạch và hình ảnh cho sản phẩm, dịch vụ và các công cụ

tài chính của công ty ở thị trường nước ngoài.

(cid:1)(cid:1)(cid:1)(cid:1) Tạo cơ chế linh hoạt cho việc huy ñộng vốn và là một phương tiện phổ biến cho

các thương vụ sáp nhập và mua lại.

(cid:1)(cid:1)(cid:1)(cid:1) Cho phép các nhân viên tại Mỹ của các chi nhánh một công ty nước ngoài có thể

thực hiện ñầu tư dễ dàng hơn vào công ty mẹ.

(cid:2)(cid:2)(cid:2)(cid:2) ðối với các doanh nghiệp Việt Nam, lợi ích lớn nhất mà một chương trình

Chứng chỉ lưu ký mang lại là khả năng huy ñộng ñược nguồn vốn quốc tế với quy

mô không hạn chế mà không cần phải ñáp ứng các tiêu chuẩn ngặt nghèo của các

phương thức huy ñộng vốn qua kênh khác. Do ñặc thù phát hành Chứng chỉ lưu ký

bao gồm nhiều cấp ñộ khác nhau, mà với mỗi cấp ñộ, các nhà phát hành có thể linh

hoạt ñể vận dụng những khả năng hiện có của mình ñể ñáp ứng tiêu chuẩn và huy

ñộng vốn một cách linh hoạt. ðây là lợi ñiểm lớn nhất mà DRs mang lại cho các

nhà phát hành Chứng chỉ lưu ký mà các doanh nghiệp Việt Nam có thể tận dụng.

- Trang 8 -

1.1.2.2 Lợi ích ñối với nhà ñầu tư

Càng ngày, các nhà ñầu tư càng nhắm ñến mục ñích ña dạng hóa danh mục ñầu

tư trên phạm vi quốc tế. Tuy nhiên, các trở ngại như việc thanh toán không ñộc lập,

chuyển ñổi tiền tệ tốn kém, dịch vụ lưu ký không ñáng tin cậy, lưu lượng thông tin

nghèo nàn, tập quán thị trường xa lạ, tục lệ thuế rườm rà và chính sách ñầu tư nội

bộ có thể ngăn cản các tổ chức và nhà ñầu tư mạo hiểm ñầu tư ra bên ngoài thị

trường ñịa phương của họ. DRs có thể khắc phục ñược các nhược ñiểm trên bằng

việc cung cấp các tiện ích sau cho nhà ñầu tư: (cid:1)(cid:1)(cid:1)(cid:1) DRs ñược niêm yết bằng USD và thanh toán cổ tức hoặc tiền lãi bằng USD. (cid:1)(cid:1)(cid:1)(cid:1) Có thể ña dạng hoá mà không gặp phải nhiều trở ngại; qua ñó, các quỹ tương hỗ,

quỹ hưu trí và các tổ chức khác có thể mua và nắm giữ chứng khoán bên ngoài

thị trường ñịa phương của họ.

(cid:1)(cid:1)(cid:1)(cid:1) Loại bỏ các loại phí lưu ký chứng khoán nước ngoài, DRs có khả năng giúp cho

các nhà ñầu tư tiết kiệm rất nhiều chi phí so với việc ñầu tư ra nước ngoài.

(cid:1)(cid:1)(cid:1)(cid:1) Phương thức giao dịch, thanh toán và bù trừ quen thuộc. (cid:1)(cid:1)(cid:1)(cid:1) DRs rất thanh khoản vì cung và cầu có thể ñược ñiều chỉnh bằng cách phát hành

hoặc huỷ bỏ DRs tương ứng.

(cid:1)(cid:1)(cid:1)(cid:1) Có thể chuyển ñổi thành USD hoặc các loại ngoại tệ khác cho việc chi trả cổ tức

hoặc các phân phối tiền mặt khác.

(cid:1)(cid:1)(cid:1)(cid:1) Cho phép quy ñổi thành chứng khoán cơ sở khi huỷ niêm yết DRs (cid:1)(cid:1)(cid:1)(cid:1) Cho phép người sở hữu DRs có ñược các quyền bình thường như các cổ ñông sở

hữu cổ phiếu cơ sở: quyền nhận cổ tức, quyền biểu quyết.

1.1.3 Rủi ro phát hành chứng chỉ lưu ký

Sự hội nhập tài chính ngày càng sâu rộng của các tổ chức phát hành chứng chỉ

lưu ký có thể khiến cho các biến ñộng bất thường tại các thị trường quốc tế sẽ tác

ñộng một cách tiêu cực ñến giá trị thị trường nội ñịa của tổ chức phát hành. Trong

quá trình toàn cầu hóa và hội nhập tài chính, sự lệ thuộc lẫn nhau giữa các thị

trường ngày càng tăng lên một cách rõ nét. Tuy nhiên, các thị trường tài chính lớn

trên thế giới như Mỹ, Châu Âu.. vẫn ñóng vai trò như một thị trường dẫn dắt. Và tất

- Trang 9 -

yếu, khi các biến ñộng bất thường của các thị trường ñóng vai trò là Trung tâm tài

chính này có thể làm ảnh hưởng nặng nề ñến các thị trường khác, ñặc biệt là các thị

trường mới nổi. Do ñó, khi các biến ñộng này xảy ra, giá cổ phiếu cơ sở của các tổ

chức phát hành chứng chỉ lưu ký ở thị trường nội ñịa cũng sẽ bị tác ñộng liên thông

một cách tiêu cực.

Bên cạnh ñó, việc phát hành chứng chỉ lưu ký huy ñộng vốn trên thị trường quốc

tế cũng ñòi hỏi doanh nghiệp phải ñáp ứng các tiêu chuẩn về công bố thông tin trên

thị trường một cách nghiêm túc và chuyên nghiệp hơn. Tổ chức phát hành phải liên

tục duy trì việc công bố thông tin một cách ñầy ñủ và rõ ràng theo các quy ñịnh cụ

thể. Nên, bất cứ một sự lơ là hay thiếu chuyên nghiệp trong việc quản trị cơ chế

công bố thông tin, quan hệ cổ ñông cũng có thể làm cho doanh nghiệp dễ dàng ñánh

mất hình ảnh của mình trong con mắt của các nhà ñầu tư quốc tế…

1.1.4 Cách thức phát hành chứng chỉ lưu ký

ADRs ñược phát hành hoặc tạo ra khi các nhà ñầu tư Mỹ quyết ñịnh ñầu tư vào

một công ty ngoài nước Mỹ. Các nhà ñầu tư này liên hệ với môi giới của họ ñể thực

hiện giao dịch. Các nhà môi giới, thông qua văn phòng quốc tế của họ hoặc thông

qua một nhà môi giới ñịa phương ở thị trường của công ty phát hành (có cổ phiếu

mà họ muốn mua), thực hiện mua cổ phần cơ sở và yêu cầu các cổ phiếu ñược giao

cho ñơn vị giám sát của các ngân hàng lưu ký tại nước này. Các nhà môi giới thực

hiện giao dịch sẽ chuyển ñổi USD nhận ñược từ nhà ñầu tư tại Mỹ thành ngoại tệ

tương ứng và trả tiền cho môi giới ñịa phương ñối với các cổ phiếu ñã mua. Vào

cùng ngày giao dịch, các cổ phiếu ñược giao cho các ngân hàng giám sát; ngân hàng

giám sát thông báo cho ngân hàng lưu ký. Sau khi có thông báo, ADRs ñược phát

hành và phân phối lại cho nhà môi giới ban ñầu. Các nhà môi giới này phân phối lại

ADRs cho nhà ñầu tư.

Các nhà ñầu tư có thể có ñược ADRs bằng cách mua ADRs hiện hữu, mà không

cần phải có một ñợt phát hành mới.

Chúng ta có thể tóm lược quy trình thực hiện phát hành một chương trình ADRs

như sau:

- Trang 10 -

QUY TRÌNH PHÁT HÀNH ADRs

Hình 1.1: Các bước phát hành ADRs

Nhà ñầu tư

1

7

2(a)

2(b)

Thị trường Mỹ

Môi giới

Môi giới ñịa phương

3

6

Thị trường nội ñịa

5

4

Ngân hàng giám sát

Ngân hàng lưu ký

(cid:3) Bước 1: Nhà ñầu tư Mỹ liên hệ với môi giới ñể mua ADRs (cid:3) Bước 2(a): Môi giới mua các ADRs có sẵn trên thị trường Mỹ, chuyển nhượng

cho nhà ñầu tư. Hoặc…

(cid:3) Bước 2(b): Môi giới tại Mỹ liên hệ với Môi giới ñịa phương ở thị trường nội ñịa (cid:3) Bước 3: Môi giới ñịa phương mua các cổ phần của các nhà phát hành ở thị

trường nội ñịa.

(cid:3) Bước 4: Môi giới ñịa phương lưu ký cổ phần cơ sở tại Ngân hàng giám sát. (cid:3) Bước 5: Ngân hàng giám sát thông báo cho Ngân hàng lưu ký phát hành ADRs (cid:3) Bước 6: Ngân hàng lưu ký phát hành ADRs và chuyển cho môi giới của nhà ñầu

tư.

(cid:3) Bước 7: Môi giới chuyển nhượng ADRs cho các nhà ñầu tư của mình.

- Trang 11 -

1.1.5 Các cấp ñộ phát hành chứng chỉ lưu ký

DRs có thể ñược phát hành dưới dạng không bảo ñảm và có bảo ñảm. DRs

không bảo ñảm ñược phát hành bởi một hoặc nhiều ngân hàng lưu ký ñể ñáp ứng

nhu cầu thị trường, nhưng không có một thỏa thuận chính thức với công ty.

DRs có bảo ñảm có thể ñược phát hành ở nhiều cấp ñộ khác nhau, ñược giao

dịch trên các thị trường khác nhau, và ñược phát hành bởi một ngân hàng lưu ký,

ñược chỉ ñịnh bởi công ty phát hành dưới dạng Hợp ñồng lưu ký hay Hợp ñồng dịch

vụ. DRs có bảo ñảm cho phép tổ chức phát hành có thể kiểm soát việc phát hành

của ngân hàng lưu ký, khả năng linh hoạt ñể niêm yết trên thị trường chứng khoán Mỹ hoặc châu Âu và khả năng huy ñộng vốn.

Chứng chỉ lưu ký có bảo ñảm cấp I (ADRs cấp I)

Chứng chỉ lưu ký có bảo ñảm cấp I (gọi tắt là ADRs cấp I) là phương pháp ñơn

giản nhất ñể các công ty có thể tiếp cận thị trường vốn của Mỹ và các thị trường vốn

khác. ADRs cấp I ñược giao dịch tại thị trường OTC Mỹ với giá công bố trên trang

Pink Sheet và trên một số Sở giao dịch bên ngoài nước Mỹ. Việc phát hành ADRs

cấp I không yêu cầu ñăng ký ñầy ñủ với Ủy ban Chứng khoán Mỹ (Securities &

Exchange Commission – SEC) và các công ty không cần phải có báo cáo tài chính

theo các Chuẩn mực kế toán chung của Mỹ (Generally Accepted Accounting

Principles - GAAP) hoặc cung cấp ñầy ñủ các Bảng công bố thông tin cho Ủy ban

Chứng khoán (UBCK) Mỹ. Về cơ bản, một chương trình ADRs cấp I cho phép các

công ty tận dụng những lợi ích của việc giao dịch chứng khoán một cách rộng rãi

mà không cần phải thay ñổi chế ñộ báo cáo hiện hành.

Thị trường ADRs cấp I là phân khúc thị trường phát triển nhanh nhất của thị

trường ADRs. ða số các chương trình phát hành ADRs có bảo ñảm là chương trình

ADRs cấp I. Ngoài ra, vì lợi ích của việc ñầu tư ADRs, không có gì là bất thường

khi một công ty có 5 - 15% vốn cổ phần của mình ñược giao dịch dưới hình thức

ADRs. Nhiều công ty ña quốc gia nổi tiếng ñã phát hành chương trình ADRs như

vậy. ða số các công ty ñã bắt ñầu với chương trình ADRs cấp I và sau ñó nâng cấp

thành Cấp II (cho phép niêm yết) hoặc Cấp III (cho phép huy ñộng thêm vốn).

- Trang 12 -

Chứng chỉ lưu ký có bảo ñảm cấp II và cấp III (ADRs cấp II và III)

Các công ty có nhu cầu niêm yết ADRs của họ trên sở giao dịch chứng khoán

Mỹ (NASDAQ, American hay New York) nhằm phục vụ nhu cầu tăng vốn hoặc

thực hiện việc mua lại bằng cách sử dụng cổ phần có thể sử dụng ADRs cấp II và

cấp III. Chương trình ADRs cấp II và cấp III yêu cầu các doanh nghiệp phải ñăng

ký với UBCK và tuân thủ các tiêu chuẩn áp dụng của GAAP. Những loại ADRs này

cũng có thể ñược niêm yết trên một số Sở Giao dịch Chứng khoán (SGDCK) bên

ngoài nước Mỹ. ADRs cấp II ñược niêm yết chứng khoán ra các SGDCK khác

nhưng không cho phép huy ñộng thêm vốn mới. Chương trình ADRs cấp III thu hút

ñược nhiều sự quan tâm nhất từ các nhà ñầu tư Mỹ vì nó cho phép nhà phát hành

huy ñộng thêm vốn. Nói chung, các công ty phát hành lựa chọn Chương trình ADRs

cấp II hoặc cấp III sẽ thu hút ñược sự chú ý của một số lượng ñáng kể của các nhà

ñầu tư Mỹ.

Chương trình phát hành ADRs hạn chế chuyển nhượng:

Các công ty muốn cổ phiếu của họ ñược giao dịch ở nước ngoài nhưng chỉ trong

giới hạn một số nhà ñầu tư nhất ñịnh thì họ có thể phát hành chương trình ADRs

hạn chế chuyển nhượng. Có hai quy ñịnh của UBCK Mỹ cho phép phát hành loại cổ

phiếu này: quy ñịnh 144A và quy ñịnh S. Các chương trình ADRs hoạt ñộng dưới

sự chi phối của hai quy ñịnh này chiếm ñến gần 30% tổng số các ADRs ñược phát

hành.

Quy ñịnh 144A: các công ty muốn phát hành ADRs theo hình thức này sẽ thực

hiện phát hành cổ phiếu riêng lẻ. Các cổ phần này là các cổ phần bị hạn chế chuyển

nhượng và chỉ ñược phát hành riêng cho các “nhà ñầu tư tổ chức chuyên nghiệp”

(Qualified Institutional Buyers - QIBs) của Mỹ và chỉ ñược giao dịch bởi các tổ

chức này.

Các cổ ñông ñại chúng của Mỹ thường không ñược phép ñầu tư vào loại ADRs

này. Hầu hết chúng chỉ ñược lưu ký thông qua “Trung tâm lưu ký và Thanh toán bù

trừ” (Depositary Trust & Clearing Corporation; vì vậy, có rất ít thông tin về các

công ty phát hành này.

- Trang 13 -

Quy ñịnh S: một phương thức khác ñể hạn chế chuyển nhượng các ADRs ñối

với các nhà ñầu tư Mỹ là phát hành chúng dưới sự chi phối của quy ñịnh S - UBCK

Mỹ. Quy ñịnh này cho phép các cổ phần không cần phải ñược ñăng ký với bất kỳ

một cơ quan chứng khoán nào của Mỹ.

Các cổ phần này ñược ñăng ký và phát hành cho các nhà ñầu tư ở bên ngoài

nước Mỹ. Do ñó, các nhà ñầu tư Mỹ không thể mua, nắm giữ hay giao dịch các cổ

phần ñược phát hành dưới quy ñịnh S.

Các ADRs bị chi phối bởi quy ñịnh S có thể ñược kết hợp với một ADRs cấp I

sau khi thời gian hạn chế chuyển nhượng ñã hết nếu như các nhà phát hành quyết

ñịnh thực hiện ñiều ñó.

1.1.6 Giao dịch, ñịnh giá chứng chỉ lưu ký

Sau khi ADRs ñược phát hành, chúng có thể ñược giao dịch và giống như các

chứng khoán khác tại Mỹ, chúng có thể ñược tự do bán cho các nhà ñầu tư

khác. ADRs có thể ñược bán cho các nhà ñầu tư tiếp theo tại Mỹ bằng cách chuyển

nhượng từ người nắm giữ ADRs hiện tại (người bán) ñến một người nắm giữ ADRs

khác (người mua), ñây là một giao dịch trong nội bộ thị trường. Một giao dịch trong

nội bộ thị trường ñược thanh toán theo cách thức giống như bất kỳ mua bất kỳ một

chứng khoán khác của Mỹ: thanh toán bằng USD vào ngày làm việc thứ ba sau

ngày giao dịch và thường thông qua “Công ty thanh toán bù trừ” (Depositary Trust

Company - DTC). Giao dịch nội bộ thị trường chiếm khoảng 95% của tất cả các

giao dịch ADRs trên thị trường hiện nay.

Khi thực hiện một giao dịch ADRs, môi giới tìm kiếm ñể có ñược giá tốt nhất

bằng cách so sánh giá của các ADRs (bằng USD) với giá (bằng USD) tương ñương

với số cổ phần thực tế trên thị trường ñịa phương. Môi giới mua, bán trong thị

trường cung cấp cho họ giá tốt nhất, và họ có thể làm như vậy bằng ba cách: phát

hành một ADRs mới, chuyển nhượng một ADRs hiện hữu hoặc huỷ bỏ một ADRs.

Ví dụ, nếu giá của cổ phiếu thực tế trên thị trường ñịa phương là $12,28/ cổ

phiếu và các ADRs ñược bán giá $12,30, người môi giới sẽ mua cổ phần và phát

hành ADRs cho ñến khi giá của các cổ phần phổ thông tăng ñến $12,30, mà tại ñó

- Trang 14 -

các nhà môi giới sẽ chỉ cần mua và bán các ADRs hiện hữu ñang lưu hành trên thị

trường. Các nhà môi giới cũng có thể giữ một lượng cổ phiếu gốc trong trường hợp

giá giao dịch tại thị trường ñịa phương không hợp lý.

Việc mua bán liên tục các chứng chỉ lưu ký trên thị trường dẫn ñến việc chênh

lệch giá giữa các thị trường ñịa phương và Mỹ ở mức tối thiểu. Kết quả là, khoảng

95 % các giao dịch ADRs ñược thực hiện theo hình thức giao dịch nội bộ thị trường

Mỹ và không liên quan ñến việc phát hành mới hoặc huỷ bỏ một ADRs.

1.1.7 Huỷ chứng chỉ lưu ký

Khi các nhà ñầu tư muốn bán ADRs, họ sẽ thông báo cho nhà môi giới. Các nhà

môi giới có thể bán chứng chỉ lưu ký tại thị trường Mỹ thông qua một giao dịch

trong nội bộ thị trường hoặc bán cổ phiếu bên ngoài nước Mỹ, thông thường vào thị

trường ñịa phương thông qua một giao dịch qua biên giới. Trong các giao dịch qua

biên giới, môi giới, hoặc thông qua các văn phòng quốc tế của họ hoặc thông qua

một nhà môi giới ñịa phương của công ty, sẽ bán cổ phiếu trở lại vào thị trường

này. ðể thanh toán giao dịch, các nhà môi giới Mỹ sẽ nộp lại ADRs cho ngân hàng

lưu ký và chỉ ñịnh phân phối các cổ phần trở lại thị trường ñịa phương. Ngân hàng

lưu ký sẽ hủy bỏ ADRs và hướng dẫn ngân hàng giám sát ñể trả cổ phiếu và phân

phối chúng ñến các nhà môi giới ñịa phương - người mua cổ phiếu. Các nhà môi

giới sẽ sắp xếp ñể chuyển ñổi ngoại tệ sang USD ñể thanh toán cho người giữ

ADRs.

1.1.8 Bài học về phát hành Chứng chỉ lưu ký cho các doanh nghiệp Việt Nam

1.1.8.1 Các công trình nghiên cứu về tác ñộng của Chứng chỉ lưu ký ñến

doanh nghiệp

Có khá nhiều các công trình nghiên cứu khoa học trên thế giới nhắm ñến xem

xét tác ñộng của việc phát hành DRs ñến tình hình hoạt ñộng của doanh nghiệp.

Những công trình nghiên cứu, cũng như các cuộc khảo sát của phần lớn các nhà

nghiên cứu tập trung vào việc xem xét hiệu quả hoạt ñộng của doanh nghiệp trong

thời gian sau khi phát hành và các năm sau ñó. Luận văn ñưa vào nghiên cứu và

xem xét một số các công trình sau ñây:

- Trang 15 -

Korczak và Bohl (2003) nghiên cứu việc niêm yết DRs của các doanh nghiệp tại

Cộng Hoà Séc, Hungary, Ba Lan trên thị trường chứng khoán nước ngoài trong giai

ñoạn 1995-2001 ñã cho thấy:

(cid:3) Giá trị của các công ty này tăng 25% (giá cổ phiếu của công ty trên thị

trường nội ñịa tăng) trong thời gian phát hành DRs do nhà ñầu tư kỳ vọng vào sự

kiện phát hành thành công của doanh nghiệp.

(cid:3) Thanh khoản cải thiện do doanh số giao dịch DRs trên thị trường nước ngoài

ñã thu hút thêm các nhà ñầu tư mới quan tâm ñến doanh nghiệp.

(cid:3) Các chỉ số doanh thu bình quân tại thị trường nội ñịa tăng 34% do sự uy tín

và thương hiệu doanh nghiệp ñược củng cố.

Nghiên cứu của Errunza và Miller (2000): khảo sát biến ñộng lợi nhuận của 97

công ty phát hành DRs tại thị trường Mỹ cho thấy:

(cid:3) Tại các thị trường mới nổi: lợi nhuận của doanh nghiệp kém lạc quan trong

dài hạn do doanh nghiệp bị phân bổ nguồn lực quá nhiều trong việc duy trì các mối

quan hệ cổ ñông và không thể duy trì việc ñiều hành công ty tăng trưởng tương ứng

với khả năng tăng trưởng vốn huy ñộng ñược.

(cid:3) Tại các thị trường phát triển: lợi nhuận khả quan trong ngắn hạn lẫn dài hạn

do tận dụng ñược ưu thế về sự hội nhập tài chính và kỹ năng quản trị chuyên

nghiệp. Do ñó, các áp lực kéo giảm hiệu quả của doanh nghiệp so với quy mô là

không ñáng kể.

Foester và Karolyi (2000): Khảo sát 333 công ty tại 35 quốc gia ở Mỹ Latin,

Châu Á, Châu Âu thực hiện huy ñộng vốn tại Mỹ cho thấy: Trong 3 năm sau khi

thực hiện phát hành và niêm yết DRs thì doanh nghiệp hoạt ñộng kém hiệu quả so

với trước kia. Nguyên nhân là các doanh nghiệp này từ các xuất phát từ thị trường

nội ñịa có tiêu chuẩn kế toán thấp và khả năng duy trì việc công bố thông tin theo

ñúng quy ñịnh còn yếu. Do ñó, chỉ có một số ít các doanh nghiệp có thể hưởng lợi

từ việc phát hành và niêm yết DRs chứ không phải là toàn bộ các doanh nghiệp.

- Trang 16 -

Nghiên cứu của Irina I Zayachuk ñối với các quốc gia ðông Âu cho kết quả gần

giống với nghiên cứu của Korczak và Bohl năm 2003 và Foester và Karolyi năm

2000 khi cho thấy:

(cid:3) Các doanh nghiệp ở thị trường mới nổi có lợi nhuận khả quan trong giai ñoạn

phát hành DRs và trở nên kém khả quan hơn trong dài hạn. Bên cạnh ñó, giá trị thị

trường của các doanh nghiệp ñược khảo sát giảm từ năm thứ hai trở ñi sau khi phát

hành DRs.

(cid:3) Nguyên nhân của hiện tượng trên ñược giải thích là nguồn vốn từ việc phát

hành DRs ñược ñánh giá là nguồn vốn ñầu tư gián tiếp, chỉ tác ñộng trực tiếp ñến

giá trị doanh nghiệp trong thời gian ngắn. Nhưng nguồn vốn này không thực sự tài

trợ cho hoạt ñộng của doanh nghiệp và do còn thiếu ban quản trị kinh nghiệm ñể có

thể ñưa doanh nghiệp tăng trưởng tương ứng với tốc ñộ tăng trưởng vốn.

(cid:4) Nhìn chung, các nghiên cứu về tác ñộng của DRs ñối với tình hình hoạt ñộng

của doanh nghiệp có hai khuynh hướng chính:

- Tác ñộng tích cực trong ngắn hạn: về khả năng sinh lời, tăng trưởng của

giá trị tài sản, về dòng vốn ñầu tư trực tiếp, giá trị vốn hóa của doanh nghiệp,…

- Tác ñộng tiêu cực trong dài hạn (nhất là các quốc gia thuộc khu vực thị

trường mới nổi): nếu các doanh nghiệp này có thể tận dụng những lợi thế trong

ngắn hạn ñể xây dựng chiến lược phát triển hợp lý mới có thể cải thiện hiệu quả

hoạt ñộng trong dài hạn.

Ngoài ra, sự khác biệt giữa các thị trường khác nhau: về tỷ lệ lạm phát, tốc ñộ

tăng trưởng GDP của các nền kinh tế, các tiêu chuẩn kế toán…ñã gây nên những tác

ñộng khác biệt. Nhưng các khác biệt này vẫn không nằm ngoài xu hướng trên.

1.1.8.2 Bài học phát hành Chứng chỉ lưu ký cho doanh nghiệp Việt Nam

Theo các nghiên cứu thực tiễn của các tác giả trên thị trường của các quốc gia thuộc

các châu lục trên thế giới, các doanh nghiệp Việt Nam có thể rút ra các bài học kinh

nghiệm cho mình nếu có ý ñịnh thực hiện huy ñộng vốn thông qua công cụ này trên

thị trường tài chính quốc tế như sau:

- Trang 17 -

(cid:3) Trước mắt, việc phát hành huy ñộng vốn thông qua Chứng chỉ lưu ký ñược

ñánh giá là tương ñối phù hợp với các doanh nghiệp Việt Nam. Tuy nhiên, không

phải bất cứ doanh nghiệp nào cũng có khả năng huy ñộng vốn thành công thông qua

công cụ tài chính này. ðiều ñó tùy thuộc nhiều vào các tiềm lực thực tế của mỗi

doanh nghiệp.

(cid:3) Việc phát hành Chứng chỉ lưu ký sẽ giúp cho các doanh nghiệp Việt Nam

huy ñộng ñược nguồn vốn tài trợ cho hoạt ñộng của doanh nghiệp trên thị trường tài

chính thế giới mà không cần phải ñáp ứng các tiêu chuẩn ngặt nghèo như niêm yết

cổ phiếu hay các kênh huy ñộng vốn khác. Do ñó, ñây là một lợi thế mà các doanh

nghiệp hiện nay có thể tận dụng.

(cid:3) Việc phát hành thành công Chứng chỉ lưu ký sẽ ñem ñến cho doanh nghiệp

những uy tín và giúp khẳng ñịnh thương hiệu doanh nghiệp trên thị trường quốc tế.

Thông qua các nguồn tài trợ này, doanh nghiệp có thể tạo ñộng lực cho hoạt ñộng

của mình trong giai ñoạn hiện hữu hoặc một vài năm sắp tới. Tuy nhiên, khả năng

duy trì ñược sự tăng trưởng trong hoạt ñộng kinh doanh tương xứng với tốc ñộ tăng

trưởng huy ñộng vốn phải ñòi hỏi khả năng quản trị doanh nghiệp tốt. Do ñó, không

phải bất cứ doanh nghiệp nào cũng có thể tận dụng thành công nguồn vốn mà họ

huy ñộng ñược ñể tạo sức bật cho doanh nghiệp. Nếu doanh nghiệp không có chiến

lược và tầm nhìn thì khả năng bị tụt hậu và không tận dụng hiệu quả nguồn lực sẽ

kéo lùi doanh nghiệp.

(cid:3) ðối với các doanh nghiệp Việt Nam, cần ñặc biệt lưu ý khi phát hành chứng

chỉ lưu ký. Khi cơ cấu cổ ñông trở nên phức tạp hơn: bao gồm cơ sở cổ ñông hiện

hữu trong nước và các nhà ñầu tư năng ñộng trên các thị trường tài chính lớn thì

buộc doanh nghiệp phải ñầu tư nhiều hơn và hiệu quả hơn cho công tác quan hệ cổ

ñông và công bố thông tin. Vấn ñề minh bạch thông tin luôn ñược ñặt lên hàng ñầu

trên các thị trường tài chính lớn. Bên cạnh ñó, doanh nghiệp cũng phải liên tục công

bố và duy trì mối quan hệ cổ ñông ở một mức ñộ nhất ñịnh chứ không ñược lơ là

như trước nữa. ðây là một trong những yếu tố hết sức quan trọng mà mỗi doanh

nghiệp cần phải tự ý thức xây dựng ñể bảo vệ và giữ gìn thương hiệu của mình.

- Trang 18 -

11..22 THỰC TIỄN THỰC TIỄN THỊ TRƯỜNG CH CHỈ LƯU KÝ TRÊN THẾ GIỚI THỊ TRƯỜNG CHỨNGỨNG CHỈ LƯU KÝ TRÊN THẾ GIỚI

Chứng chỉ lưu ký là công cụ tài chính có sự tăng trưởng mạnh mẽ nhất trong quá

trình toàn cầu hóa, ñặc biệt là tại các thị trường mới nổi. Các thập kỷ trước ñã

chứng kiến một sự tăng trưởng vượt bậc của loại hình ñầu tư này trên thị trường

chứng khoán toàn cầu. Năm 1990, chỉ có 352 chương trình phát hành chứng chỉ lưu

ký có ñảm bảo của 24 quốc gia. ðến cuối năm 1999, con số này ñã tăng lên hơn

1.800 chương trình của hơn 78 quốc gia. Có hơn 50% các quốc gia có các chương

trình chứng chỉ lưu ký ñược phát hành là các quốc gia thuộc thị trường mới nổi. Và

vẫn còn khoảng 520 chương trình trong số này ñược giao dịch trên thị trường OTC.

Trong giai ñoạn 1990 - 1999, có khoảng 133 tỷ USD ñược huy ñộng thông qua

phát hành DRs. Nhưng ñến giai ñoạn 2000 ñến nay, mặc dù ñối mặt với cuộc khủng

hoảng kinh tế toàn cầu, hoạt ñộng phát hành và giao dịch chứng chỉ lưu ký vẫn có

những phát triển ñáng ghi nhận. Từ con số hơn 1.800 chương trình chứng chỉ lưu ký

vào cuối năm 1999, ñã tăng lên 2.220 chương trình của hơn 121 quốc gia. Với tổng

số vốn huy ñộng ñược trong giai ñoạn này ước ñạt 236 tỷ USD, gần gấp ñôi về giá

trị so với thập niên trước. Các thị trường mới nổi tiếp tục thu hút dòng vốn ñầu tư

quốc tế khi các chương trình chứng chỉ lưu ký mới liên tiếp ñược phát hành thành

công.

Trong năm 2010, mặc dù chịu tác ñộng của hậu khủng hoảng kinh tế và các xáo

trộn vĩ mô trên phạm vi toàn cầu: nợ công Châu Âu, chính sách thắt chặt tiền tệ tại

các thị trường mới nổi, việc rút lại các gói kích thích kinh tế…; nhưng chứng chỉ

lưu ký vẫn là công cụ tài chính phổ biến nhất cho các nhà ñầu tư cũng như các

doanh nghiệp phát hành trên thế giới. Năm 2010 cũng là năm chứng kiến kỷ lục mới

của mọi thời ñại về các giao dịch DRs: khối lượng giao dịch ñạt 150 tỷ DRs, và giá

trị giao dịch ñạt 3.400 tỷ USD. Các doanh nghiệp phát hành tại Trung Quốc và Ấn

ðộ tiếp tục chiếm lĩnh thị trường IPO (Initial Public Offer) với số lượng kỷ lục các

thương vụ. Trong khi ñó, Hồng Kông, Ấn ðộ, Brazil và Nga vẫn không ngừng tung

ra các chương trình DRs mới ñể tiếp cận thị trường vốn quốc tế.

- Trang 19 -

1.2.1 Những ñiểm nổi bật của thị trường chứng chỉ lưu ký trong năm 2010 (cid:1)(cid:1)(cid:1)(cid:1) Khối lượng giao dịch DRs tăng 11% so với năm 2009, từ 135 tỷ DRs lên 150 tỷ

DRs). (cid:1)(cid:1)(cid:1)(cid:1) Giá trị giao dịch DRs tăng 24% so với năm 2009, từ 2.800 tỷ USD lên 3.400 tỷ

USD. (cid:1)(cid:1)(cid:1)(cid:1) Theo số liệu thống kê của Cục dự trữ liên bang Mỹ, các nhà ñầu tư Mỹ nắm giữ

4.100 tỷ USD chứng khoán nước ngoài vào quý 3 năm 2010, tăng hơn 100 tỷ USD

so với quý 4 năm 2009. Theo thống kê của J.P Morgan, ñầu tư toàn cầu vào DRs

ước tính ñạt 1.100 tỷ USD vào cuối năm 2010. (cid:1)(cid:1)(cid:1)(cid:1) Có 121 công ty của 20 quốc gia ñã phát hành thành công các chương trình DRs

có ñảm bảo trong năm 2010, nâng tổng số chương trình DRs có ñảm bảo toàn cầu

lên 2.220 chương trình. (cid:1)(cid:1)(cid:1)(cid:1) Có 21,9 tỷ USD vốn ñược huy ñộng thông qua phát hành DRs trong năm 2010,

tăng 3,8 tỷ USD so với 18,1 tỷ USD ñược huy ñộng trong năm 2009. Nhóm các

quốc gia BRIC (Brazil, Nga, Ấn ðộ, và Trung Quốc) tiếp tục thống trị việc huy

ñộng vốn, và chiếm hơn 90% trong các thương vụ tăng vốn của năm 2010. (cid:1)(cid:1)(cid:1)(cid:1) 81 tổ chức phát hành tăng vốn ñã huy ñộng ñược 7,9 tỷ USD trong năm 2010

thông qua việc niêm yết lần ñầu tại NewYork, Luxembourg, London, Paris, và

Singapore, so với 28 ñợt phát hành tăng vốn ñạt 8,6 tỷ USD trong năm 2009. (cid:1)(cid:1)(cid:1)(cid:1) Có 25 tổ chức phát hành hiện hữu ñã huy ñộng ñược 14 tỷ USD thông qua các

ñợt phát hành tăng vốn mới trong năm 2010, tăng 47% về giá trị so với năm 2009

(35 nhà phát hành huy ñộng ñược thêm 9,5 tỷ USD). (cid:1)(cid:1)(cid:1)(cid:1) Mỹ vẫn là thị trường hấp dẫn ñể huy ñộng vốn DRs và là nguồn vốn của 75%

(16.5 tỷ USD) trong tổng số vốn 21.9 tỷ USD huy ñộng ñược trong năm 2010. (cid:1)(cid:1)(cid:1)(cid:1) Tháng 9/2010, Petrobras (Brazil) ñã huy ñộng ñược thêm 10 tỷ USD thông qua

việc phát hành ADRs tăng vốn. ðây là thương vụ huy ñộng vốn lớn nhất trong lịch

sử. JP Morgan là ngân hàng lưu ký cho Petrobras. (cid:1)(cid:1)(cid:1)(cid:1) Tháng 10/2010, Sở Giao dịch Chứng khoán Singapore (SGX) ñã giới thiệu giao

dịch ADRs niêm yết tại Mỹ trên bảng niêm yết toàn cầu của Singapore. Giai ñoạn

- Trang 20 -

ñầu sẽ bao gồm 19 tổ chức phát hành châu Á từ Hong Kong và Trung

Quốc. Chương trình DRs của các tổ chức phát hành từ các thị trường châu Á khác

cũng ñược dự kiến sẽ ñược giới thiệu trong tương lai gần.

1.2.2 Thực tiễn hoạt ñộng của thị trường chứng chỉ lưu ký

1.2.2.1 Hoạt ñộng phát hành chứng chỉ lưu ký

1.2.2.1.1 Phát hành mới các chứng chỉ lưu ký có bảo ñảm

Trong năm 2010, các doanh nghiệp thuộc 32 quốc gia ñã phát hành mới thành

công 151 chương trình chứng chỉ lưu ký có ñảm bảo, tăng 46 chương trình so với

năm 2009. Tổng cộng, có 39 tổ chức phát hành ñã ñược niêm yết DRs trên các Sở

giao dịch chính thống của Mỹ, tăng gần gấp 3 lần so với năm 2009. Qua ñó, có 43

tổ chức phát hành khác chọn niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Châu Âu và

Châu Á; trong ñó, có 34 tổ chức chọn niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán

Luxembourg. 60 tổ chức phát hành khác của 23 quốc gia ñã bắt ñầu thực hiện giao

dịch trên thị trường OTC của Mỹ. Các chương trình DRs còn lại niêm yết trên

SGDCK Luân ðôn, SGDCK Singapore và các thị trường OTC khác.

Hình 1.2: Phát hành mới DRs có bảo ñảm (theo loại)

(Nguồn: BNY Mellon)

Các doanh nghiệp thuộc khu vực Châu Á – Thái Bình Dương ñược ñánh giá là

năng ñộng nhất trong năm 2010 khi phát hành 92 chương trình mới, tăng trưởng ñột

biến và chiếm 61% tổng số chương trình mới trong năm 2010 trên phạm vi toàn thế

- Trang 21 -

giới. Các doanh nghiệp của Trung Quốc và Ấn ðộ lại tiếp tục dẫn ñầu trong năm

2010 khi lần lượt phát hành thành công 37 và 31 chương trình mới.

Hình 1.3: Phát hành mới DRs có bảo ñảm (theo quốc gia)

(Nguồn: BNY Mellon)

Năm 2010 cũng xuất hiện nhiều loại hình niêm yết DRs mới lần ñầu tiên xuất hiện:

- Niêm yết DRs kết hợp giữa SGDCK New York và Euronext Paris cho công ty

United Company Rusal của Nga.

- Niêm yết DRs kiểu Hồng Kông (HDRs) cho công ty Brazil’s Vale.

- Niêm yết DRs kiểu Ấn ðộ (IDRs) thực hiện bởi Standard Chartered…

1.2.2.1.2 Sự tăng trưởng của các chương trình chứng chỉ lưu ký có bảo ñảm

Vào cuối năm 2010, có tổng cộng 2.220 chương trình DRs có bảo ñảm từ 74

quốc gia ñược phát hành cho các nhà ñầu tư trên toàn thế giới; tăng hơn 5% so với

con số 2.082 chương trình vào cuối năm 2009. Trong ñó:

- Chứng chỉ lưu ký toàn cầu (GDRs) vẫn là loại hình thông dụng nhất khi chiếm

1.019 chương trình, tăng 5% so với năm trước.

- Có 779 chương trình DRs giao dịch trên thị trường OTC vào cuối năm 2010,

tăng 48 chương trình so với năm 2009.

- DRs niêm yết tại Mỹ ñạt 407 chương trình vào cuối năm 2010 so với 384

chương trình vào năm 2009. Thị trường tiếp tục thể hiện xu hướng tăng trưởng

- Trang 22 -

mạnh mẽ khi các DRs niêm yết tại Mỹ ñang tiến ñến một mức cao hơn trong suốt

một thập kỷ suy giảm của loại hình này.

Hình 1.4: Tăng trưởng DRs có bảo ñảm (theo loại)

(Nguồn: BNY Mellon)

- Vào cuối năm 2010, có 794 chương trình DRs ñược phát hành bởi các quốc gia

BRICs, chiếm 36% trong tổng số các DRs ñang giao dịch toàn cầu. Ấn ðộ tiếp tục

củng cố vị trí dẫn ñầu của mình với số lượng chương trình DRs nhiều nhất, ñạt 315

chương trình so với 277 chương trình vào cuối năm 2009. Trong khi ñó, Nga vẫn

duy trì vị trí thứ hai của mình với 179 chương trình.

Hình 1.5: Tăng trưởng DRs có bảo ñảm (theo quốc gia)

(Nguồn: BNY Mellon)

- Trang 23 -

1.2.2.2 Xu hướng thanh khoản và giao dịch chứng chỉ lưu ký

ði cùng với sự hồi phục của thị trường chứng khoán thế giới vào cuối quý 2 năm

2009, khối lượng giao dịch DRs trong năm 2010 ñã tăng trưởng 2 con số so với năm

2009 và ñạt ñến 150 tỷ DRs (tăng trưởng 11% từ 135 tỷ DRs).

Giá trị giao dịch DRs tăng trưởng 23% từ mức 2.800 tỷ USD năm 2009 lên

3.400 tỷ USD năm 2010. ðây cũng là năm ghi nhận mức tăng trưởng vượt bậc về

khối lượng cũng như giá trị giao dịch so với các năm trước ñó.

Hình 1.6: Khối lượng và giá trị giao dịch DRs qua các năm

(Nguồn: Bloomberg, tháng 1/2011)

Hiện nay, các DRs ñược giao dịch trên 4 thị trường chính: SGDCK NewYork

(NYSE), NASDAQ, SGDCK Luân ðôn (LSE) và thị trường OTC. Trong ñó:

NYSE chiếm 72% giá trị giao dịch DRs trên toàn thế giới, tiếp theo là

NASDAQ với 18%, LSE 8% và OTC 2%.

- Trang 24 -

Hình 1.7: Tỷ trọng giao dịch DRs tại các thị trường năm 2010

Theo giá trị Theo khối lượng

(Nguồn: J.P Morgan Chase)

Khối lượng giao dịch DRs tại SGDCK NewYork (NYSE) chiếm 71% khối

lượng giao dịch DRs toàn cầu trong năm 2010, tiếp theo là NASDAQ với 15%,

SGDCK Luân ðôn (LSE) chiếm 11%. Khối lượng giao dịch DRs trên thị trường

OTC chiếm 3%.

Hình 1.8: Khối lượng và giá trị giao dịch DRs tại các sàn giao dịch năm 2010

(Nguồn: Bloomberg, tháng 1/2011)

- Trang 25 -

Giao dịch DRs tại các SGDCK lớn chủ yếu tập trung vào một vài chương trình

DRs lớn. Mười chương trình DRs lớn nhất trên thế giới ñược niêm yết trên NYSE,

chiếm ñến 42% khối lượng và 44% giá trị giao dịch DRs tại NYSE.

Nhìn chung, các quốc gia BRIC chiếm khoảng 47% khối lượng giao dịch và

48% giá trị giao dịch DRs trong năm 2010 với 1.700 tỷ USD và 70 tỷ DRs.

Năm 2010, các chương trình DRs của Brazil dẫn ñầu thị trường với 20% khối

lượng giao dịch và 22% giá trị giao dịch DRs toàn cầu. Trong khi ñó, các chương

trình DRs của Anh chiếm 12% khối lượng và 16% giá trị giao dịch; khối lượng và

giá trị giao dịch DRs tại Trung Quốc lần lượt là 13% và 15%. Cụ thể:

- Brazil dẫn ñầu về khối lượng giao dịch DRs toàn thế giới với tổng khối lượng

giao dịch ñạt 30,4 tỷ DRs; tiếp theo ñó là Trung Quốc và Nga với khối lượng giao

dịch lần lượt ñạt 18,9 và 17,8 tỷ DRs. Thuỵ Sĩ là Ireland ñứng cuối trong danh sách

10 quốc gia có khối lượng giao dịch DRs cao nhất trong năm 2010 với 4 tỷ DRs

ñược giao dịch.

- Về giá trị giao dịch: Brazil tiếp tục dẫn ñầu với 741 tỷ USD; tiếp theo là Anh

với 559 tỷ USD, Trung Quốc xếp thứ ba: 525 tỷ USD. Ireland, ðài Loan và Phần

Lan lọt ra khỏi nhóm 10 quốc gia có giá trị giao dịch DRs cao nhất, thay vào ñó là

Ấn ðộ, Israel và ðức.

Hình 1.9: Khối lượng và giá trị giao dịch DRs theo quốc gia năm 2010

- Trang 26 -

(Nguồn: Bloomberg, tháng 1/2011)

Tiếp tục xu hướng của năm 2009, các ngành dầu khí, ngân hàng, viễn thông và

khai mỏ tiếp tục là những khu vực năng ñộng nhất trong năm 2010 khi chiếm

khoảng 57% khối lượng và giá trị giao dịch DRs trên toàn thế giới.

1.2.2.3 Xu hướng tăng vốn của các quốc gia thông qua chứng chỉ lưu ký

Trong năm 2010, tổng lượng vốn huy ñộng thêm thông qua DRs ñạt 21,9 tỷ

USD, tăng 21% so với mức 18,1 tỷ huy ñộng ñược của năm 2009.

Có 7,9 tỷ USD huy ñộng ñược thông qua phát hành DRs lần ñầu trong năm 2010

so với 8,6 tỷ USD năm 2009.

Các tổ chức phát hành hiện hữu ñã huy ñộng ñược thêm 14 tỷ USD từ thị trường

vốn quốc tế thông qua hoạt ñộng tăng vốn so với 9,5 tỷ USD năm 2009.

Có 72 tổ chức phát hành mới ñã huy ñộng 7,9 tỷ USD so với 8,6 tỷ USD của 28

nhà phát hành của năm 2009, chứng tỏ một sự giảm sút trong giá trị mỗi thương vụ

phát hành. ðiều này là do tính bất ổn của thị trường thế giới sau khủng hoảng. Các

tổ chức phát hành trong năm nằm ở các nước: Trung Quốc, Nga, Ấn ðộ, ðài Loan,

Ukraina, ðức, Bahrain, Kazakhstan và Achentina. Trong nhóm các nước BRICs: (cid:5) 36 tổ chức phát hành mới của Trung Quốc huy ñộng ñược 4,1 tỷ USD (cid:5) 4 tổ chức phát hành mới của Nga huy ñộng ñược 1,9 tỷ USD (cid:5) 34 tổ chức phát hành mới của Ấn ðộ huy ñộng ñược 1 tỷ USD

- Trang 27 -

(cid:5) Brazil không có doanh nghiệp thực hiện phát hành DRs ñể huy ñộng vốn

trong năm 2010.

Hình 1.10: Huy ñộng vốn qua DRs theo năm (tỷ USD)

(Nguồn: Bloomberg, JP.Morgan tháng 1/2011)

Hoạt ñộng huy ñộng vốn qua phát hành DRs trong năm 2010 chủ yếu thực hiện

tại NYSE: 22 tổ chức phát hành mới của Trung Quốc và 1 của Nga huy ñộng vốn

qua NYSE. 1 tổ chức phát hành của Nga niêm yết GDR tại NYSE Euronext tại

Paris.

Có 5 tổ chức tăng vốn thông qua Quy ñịnh S và niêm yết trên LSE – SGDCK có

giá trị DRs niêm yết ñứng thứ 2 trong năm 2010.

NASDAQ ñứng thứ 3 trong việc thu hút niêm yết DRs với 14 tổ chức phát hành

của Trung Quốc niêm yết tại sàn này.

SGDCK Luxembourg ñứng thứ 4 khi có 31 tổ chức phát hành của Ấn ðộ và 2

của ðài Loan niêm yết.

- Trang 28 -

Một tổ chức phát hành của Ấn ðộ phát hành DRs theo Quy ñịnh S niêm yết tại

SGDCK Singapore vào tháng 10/2010.

Năm 2010 cũng chứng kiến chương trình DRs ñầu tiên của khu vực Trung ðông

kể từ quý 2/2008 (J.P Morgan là ngân hàng lưu ký)

Hình 1.11: Huy ñộng vốn qua DRs năm 2010 tính theo sàn (triệu USD)

(Nguồn: Bloomberg,JP.Morgan tháng 1/2011)

Hình 1.12: Huy ñộng vốn qua DRs năm 2010 theo quốc gia (triệu USD)

(Nguồn: Bloomberg,JP.Morgan tháng 1/2011)

- Trang 29 -

Năm 2010 là năm ghi nhận kỷ lục mới về một chương trình phát hành DRs trong

lịch sử. Petroleo Brasileiro (Petrobras), công ty lớn nhất tại Brazil với mức vốn hoá

thị trường ñạt 205 tỷ USD ñã hoàn tất việc phát hành huy ñộng vốn với số tiền lên

ñến gần 70 tỷ USD, trong ñó có khoảng 10 tỷ USD dưới hình thức DRs. ðây là

thương vụ huy ñộng vốn DRs lớn nhất trong lịch sử.

1.2.2.4 Khuynh hướng ñầu tư DRs trên thế giới

Theo tính toán của J.P.Morgan, tổng lượng vốn ñầu tư toàn cầu vào DRs ước

tính ñạt 1.100 tỷ USD. Trong ñó, ñầu tư vào ADRs ñạt 950 tỷ USD và GDRs ñạt

150 tỷ USD cho thấy xu hướng thịnh hành của kênh ñầu tư này vẫn còn ñang tiếp

diễn.

ðến hết Q3/2010, theo số liệu công bố của Cục dự trữ liên bang Mỹ (FED), tổng

lượng vốn ñầu tư của các nhà ñầu tư Mỹ rót vào các loại chứng khoán nước ngoài

ñạt 4.100 tỷ USD, chiếm 19% danh mục ñầu tư của họ – tăng khoảng 100 tỷ USD

so với cuối năm 2009.

Hình 1.13: ðầu tư nước ngoài của nhà ñầu tư Mỹ

(Nguồn: Cục dữ trữ liên bang Mỹ)

JP.Morgan ước tính: các DRs ñược phát hành từ khu vực Tây Âu thu hút ñược

tỷ trọng nguồn vốn cao nhất so với các khu vực khác, khoảng 330 tỷ USD (chiếm

- Trang 30 -

31%). Lượng vốn ñầu tư vào DRs của các khu vực khác lần lượt như sau: Mỹ

Latinh chiếm 292 tỷ USD (27%), các thị trường mới nổi ở Châu Âu ñạt 243 tỷ USD

(23%) và khu vực Châu Á Thái Bình Dương ñạt 208 tỷ USD (19%).

Hình 1.14: Giá trị ñầu tư vào DRs theo khu vực (tỷ USD)

(Nguồn: JP.Morgan)

Hình 1.15: Tỷ trọng ñầu tư vào DRs theo khu vực (tỷ USD)

(Nguồn: JP.Morgan)

- Trang 31 -

KẾT LUẬN CHƯƠNG I

Chương I của luận văn ñã cung cấp cái nhìn tổng quan về công cụ chứng chỉ lưu ký,

lịch sử ra ñời và phát triển, các ñặc tính cũng như những lợi ích ñã ñóng góp cho thị

trường tài chính quốc tế từ khi ra ñời cho ñến nay. Bên cạnh ñó, chương I cũng ñã

giới thiệu cách thức giao dịch chứng chỉ lưu ký, các loại hình chứng chỉ lưu ký ñang

tồn tại trên thị trường tài chính thế giới và ñặc tính của từng loại hình này. Ngoài ra,

chương này cũng chỉ ra các số liệu liên quan ñến hoạt ñộng giao dịch chứng chỉ lưu

ký trên phạm vi toàn cầu. ðánh giá mức ñộ phù hợp của công cụ này trên quan

ñiểm là một công cụ ñầu tư nhằm cung cấp cho nhà ñầu tư vào nó cũng như các

doanh nghiệp sử dụng nó một cái nhìn tổng quát và toàn diện.

Tuy nhiên, chứng chỉ lưu ký vẫn còn là một ñịnh nghĩa mới mẻ tại Việt Nam. Do

ñó, thông qua việc giới thiệu công cụ này, các doanh nghiệp Việt Nam, ñặc biệt là

các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán có thể tìm thấy ñược một

kênh huy ñộng vốn mới cho các mục ñích ñầu tư và phát triển của riêng mình; với

mong muốn trong tương lai, chứng chỉ lưu ký của các doanh nghiệp Việt Nam ñược

niêm yết và giao dịch trên các thị trường tài chính toàn cầu, ñem lại lợi ích to lớn

cho nhà ñầu tư và doanh nghiệp phát hành.

- Trang 32 -

THỰC TRẠNG HOẠT ðỘNG HUY CCHHƯƯƠƠNNGG IIII:: THỰC TRẠNG HOẠT ðỘNG HUY

ððỘỘNNGG VVỐỐNN VVÀÀ TTRRIIỂỂNN VVỌỌNNGG ỨỨNNGG DDỤỤNNGG

CCHHỨỨNNGG CCHHỈỈ LLƯƯUU KKÝÝ CCHHOO CCÁÁCC DDOOAANNHH

NNGGHHIIỆỆPP NNIIÊÊMM YYẾẾTT TTRRÊÊNN TTHHỊỊ TTRRƯƯỜỜNNGG

CCHHỨỨNNGG KKHHOOÁÁNN VVIIỆỆTT NNAAMM

2.1. THỰC TRẠNG TÌNH HÌNH HUY ðỘNG VỐN CỦA CÁC DOANH

NGHIỆP TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN

2.1.1. Tình hình huy ñộng vốn thông qua phát hành cổ phiếu trên thị trường

chứng khoán

Tuy thị trường chứng khoán Việt Nam ñã hình thành từ năm 2000, nhưng giai

ñoạn 2000 - 2005, thị trường chứng khoán vẫn còn èo uột và khá mới mẻ với các

nhà ñầu tư trong nước. ðây là giai ñoạn khởi ñầu của thị trường, không có nhiều

bước ñột biến về sự phát triển. ðến năm 2006, khi Việt Nam chính thức gia nhập

WTO, thị trường chứng khoán mới có sự bùng nổ về quy mô giao dịch cũng như

các phương thức huy ñộng vốn thông qua thị trường chứng khoán trở nên phổ biến

và thiết thực hơn với các doanh nghiệp niêm yết. Trong năm 2006, có 44 công ty cổ

phần thực hiện việc chào bán hơn 203 triệu cổ phiếu. Và ñến năm 2007, khi thị

trường chứng khoán Việt Nam tăng trưởng mạnh mẽ thì hoạt ñộng phát hành mới

thực sự bùng nổ, khi có gần 200 ñợt phát hành của 192 công ty và 4 ngân hàng

thương mại ñược ñăng ký với Uỷ Ban Chứng Khoán Nhà Nước (UBCKNN) với

tổng lượng vốn huy ñộng lên ñến 63.000 tỷ VND. ðến năm 2008, cuộc khủng

hoảng kinh tế thế giới ñã khiến cho thị trường chứng khoán sụt giảm mạnh; theo ñó,

hoạt ñộng huy ñộng vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường cũng bị suy

giảm theo. Trong năm 2008, tổng số vốn huy ñộng chỉ ñạt hơn 14.300 tỷ ñồng

thông qua hơn 100 ñợt chào bán chứng khoán ra công chúng. Thị trường ñã hồi

phục mạnh mẽ vào năm 2009 và tạo ñiều kiện cho hoạt ñộng phát hành cổ phiếu

- Trang 33 -

thông qua thị trường chứng khoán sôi ñộng trở lại. Tổng số vốn huy ñộng qua phát

hành cổ phiếu năm 2009 ñã tăng hơn 50% so với 2008, ñạt 21.724 tỷ ñồng.

Hình 2.1: Vốn huy ñộng qua phát hành cổ phiếu

(ðvt: nghìn tỷ ñồng)

63

46.8

21.7

14 .3

200 7

2008

2009

2 010

(Nguồn: Stoxplus)

Hoạt ñộng huy ñộng vốn thị trường chứng khoán Việt Nam năm 2010 có sự hồi

phục ñáng kể so với năm 2009, tăng trưởng hơn 100% do nền kinh tế có dấu hiệu

hồi phục từ sau cuộc khủng hoảng kinh tế. Tuy nhiên, xu hướng hồi phục vẫn còn

chưa vững chắc, ẩn chứa nhiều rủi ro ñối với các nhà ñầu tư. Do ñó, hoạt ñộng huy

ñộng vốn dù có tăng trưởng trở lại nhưng vẫn chưa thể trở lại giai ñoạn ñỉnh cao của

thị trường như năm 2007. Tổng lượng vốn huy ñộng ñược qua thị trường trong năm

2010 ñạt hơn 46 nghìn tỷ ñồng. Trong ñó, giai ñoạn ñầu năm, thị trường ñã chứng

kiến ñợt tăng giá mạnh mẽ của các cổ phiếu penny, khiến cho hoạt ñộng huy ñộng

vốn sôi ñộng trở lại, chủ yếu hoat ñộng phát hành cho cổ ñông hiện hữu chiếm tỷ

trọng lớn nhất trong hoat ñộng vốn của năm này. Ngoài ra, do chính sách thắt chặt

tiền tệ cũng bắt ñầu ñược thực hiện trong giai ñoạn nửa cuối năm 2010; khi ñó, khả

năng tiếp cận các nguồn vốn từ ngân hàng gặp khá nhiều khó khăn do lãi suất tăng

cao. Trước tình hình ñó, hầu hết các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường lựa chọn

- Trang 34 -

phương án tìm kiếm sự hỗ trợ từ các cổ ñông hiện hữu của mình thông qua các kế

hoạch phát hành tăng vốn và phát hành trái phiếu doanh nghiệp cũng như trái phiếu

chuyển ñổi.

Hình 2.2: Cơ cấu phát hành cổ phiếu năm 2010

(Nguồn: Stoxplus)

Bên cạnh việc huy ñộng vốn từ cổ ñông hiện hữu, trong cơ cấu huy ñộng vốn

trong năm 2010, việc phát hành cổ phiếu thưởng và trả cổ tức bằng cổ phiếu cũng là

hoạt ñộng phổ biến của các doanh nghiệp trong ñiều kiện khan hiếm nguồn vốn khi

chiếm lần lượt là 16% và 15%.

Trong năm này, số lượng doanh nghiệp ñăng ký phát hành huy ñộng vốn qua thị

trường chứng khoán cũng tăng 90% so với năm 2009; và số doanh nghiệp ñã thực

hiện phát hành thành công cũng ñã tăng 60% so với năm 2009. Tuy nhiên, có một

thực trạng ñáng lưu ý là số doanh nghiệp thực hiện phát hành thành công chỉ chiếm

81% số lượng doanh nghiệp ñăng ký. ðiều này phản ánh thực trạng khó khăn của

nền kinh tế cũng như thị trường trong năm 2010 khi các ñiều kiện về vốn trở nên

khan hiếm và kén chọn hơn. Việc huy ñộng vốn từ thị trường không còn ñơn giản

và trơn tru như các năm trước. Thay vào ñó, nguồn vốn trên thị trường tìm kiếm

những kênh sinh lợi khác nhằm bảo toàn nguồn vốn. Ngoài ra, sự hấp dẫn của các

- Trang 35 -

kênh ñầu tư khác: vàng , USD, bất ñộng sản…ñã thu hút một lượng ñáng kể và trở

thành kênh cạnh tranh vốn khốc liệt ñối với thị trường chứng khoán.

Bảng: Thống kê dữ liệu phát hành cổ phiếu

CHỈ TIÊU 2009 2010 Tăng/ Giảm

Số doanh nghiệp ñăng ký phát hành 198 376 90%

Số doanh nghiệp ñã phát hành 191 305 60%

% số doanh nghiệp ñăng ký 97% 81%

Số lượng cổ phiếu ñăng ký phát hành (tỷ CP) 2,836 8,108 186%

Số lượng cổ phiếu ñã phát hành (tỷ CP) 2,780 5,726 106%

% cổ phiếu ñăng ký 71%

98% (Nguồn: Stoxplus)

Trên thực tế, việc huy ñộng vốn của doanh nghiệp từ nửa cuối 2010 chịu rất

nhiều bất lợi. Trước hết, những bất ổn vĩ mô như lãi suất, lạm phát, tỉ giá

VND/USD tăng ñã ảnh hưởng lớn ñến hoạt ñộng kinh doanh, khiến nhiều doanh

nghiệp phải cân nhắc lại kế hoạch tăng vốn. Bất ổn vĩ mô cũng là nguyên nhân quan

trọng ñẩy giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán giảm sâu, làm ñổ vỡ không ít kế

hoạch huy ñộng vốn của doanh nghiệp. Tuy nhiên, phải thừa nhận việc có quá nhiều

doanh nghiệp muốn tăng vốn trong năm 2010 ñã dẫn ñến sự mất cân ñối trong quan

hệ cung cầu. ðây cũng là một trong số các nguyên nhân khiến thị trường dè dặt hơn

và tâm lý nhà ñầu tư cũng thận trọng hơn rất nhiều khi các doanh nghiệp thực hiện

việc phát hành tăng vốn.

2.1.2. Tình hình huy ñộng vốn thông qua phát hành trái phiếu doanh nghiệp

trên thị trường chứng khoán

Trong cơ cấu vốn của hầu hết các doanh nghiệp Việt Nam có thể dễ dàng nhận

ra các doanh nghiệp ñang dựa vào hai nguồn tài trợ chính là tín dụng ngân hàng và

phát hành cổ phiếu. Dường như các doanh nghiệp mới chỉ quan tâm ñến thị trường

trái phiếu trong vài năm gần ñây. Như vậy, rõ ràng trái phiếu ñang là kênh huy ñộng

- Trang 36 -

vốn tiềm năng của doanh nghiệp Việt Nam. Tuy nhiên, quy mô của thị trường trái

phiếu vẫn còn khá hạn chế. Trong ñó, thị trường trái phiếu nội ñịa vẫn chủ yếu là

trái phiếu chính phủ, với quy mô chung ñạt khoảng 16% GDP. Trong ñó, trái phiếu

chính phủ chiếm khoảng 13% GDP. Trái phiếu công ty có quy mô khiêm tốn, chỉ

hơn 3% GDP và chiếm tỷ trọng khoảng 20% tổng quy mô thị trường. So với các

nước trong khu vực, quy mô thị trường trái phiếu công ty Việt Nam còn có quá nhỏ

và vẫn còn nhiều tiềm năng. Chẳng hạn, Thái Lan quy mô thị trường trái phiếu công

ty lên tới gần 50 tỷ USD vào năm 2010, chiếm khoảng 20% GDP.

Xét về sự tăng trưởng nguồn vốn huy ñộng thông qua kênh phát hành trái phiếu

thì cũng tương tự như thị trường chứng khoán. Sự tương ñồng này cũng gắn liền với

các giai ñoạn phát triển của thị trường tài chính trong giai ñoạn 2000 ñến nay. Khi

thị trường chứng khoán ñi vào ổn ñịnh và phát triển thì việc huy ñộng vốn thông

qua phát hành trái phiếu cũng trở nên hấp dẫn hơn. Trong giai ñoạn 2003 ñến năm

2005, tổng nguồn vốn huy ñộng ñược qua kênh này cũng chỉ ñạt gần 2.000 tỷ ñồng.

Trong khi ñó, riêng năm 2006, tổng nguồn vốn huy ñộng ñược qua thị trường ñã ñạt

8.800 tỷ ñồng. Năm 2007 ñạt 13.000 tỷ ñồng, giảm xuống 850 tỷ ñồng năm 2008 do

ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu và tăng trưởng vượt bậc trong 2

năm trở lại ñây khi ñạt lần lượt 26.000 tỷ ñồng và hơn 45.000 tỷ ñồng vào năm

2009 và 2010.

- Trang 37 -

Hình 2.3: Nguồn vốn huy ñộng qua trái phiếu doanh nghiệp

(Nguồn: Tổng hợp)

Từ số liệu phát hành trái phiếu doanh nghiệp cho thấy, trong 2 năm trở lại ñây,

hoạt ñộng này mới trở nên sôi ñộng hơn và ñược sự chú ý nhiều hơn của doanh

nghiệp. Sở dĩ có hiện tượng này vì khi phương án phát hành cổ phiếu trở nên kém

hấp dẫn trong mắt nhà ñầu tư vì thị trường suy giảm thì phương án phát hành trái

phiếu mới ñược doanh nghiệp tính ñến. Thêm vào ñó, chi phí phát hành trái phiếu

cao hơn so với phát hành cổ phiếu nên ñây là phương án dự phòng của hầu hết các

doanh nghiệp. Ngoài ra, có một thực trạng là hiện nay các doanh nghiệp phát hành

trái phiếu thành công ña phần thuộc hai ñối tượng chính: các doanh nghiệp Nhà

nước có ñược sự bảo trợ của Chính phủ và các doanh nghiệp cổ phần có quy mô

vốn lớn. Trong khi ñó, các doanh nghiệp có quy mô tầm nhỏ và vừa thường khó

thành công trong việc huy ñộng nguồn vốn qua kênh này. Theo số liệu thống kê,

phần lớn nguồn vốn huy ñộng ñược xuất phát các doanh nghiệp thuộc lĩnh vực bất

ñộng sản và tài chính. Các ngành sản xuất khác chưa thu hút ñược nhiều sự quan

tâm của nhà ñầu tư.

- Trang 38 -

Do phạm vi của luận văn chỉ tập trung chủ yếu vào việc khai thác các dữ liệu

thuộc mảng phát hành cổ phiếu, nên kênh trái phiếu sẽ không ñược ñề cập quá sâu.

Tuy nhiên, có một hướng gợi mở mới về lĩnh vực huy ñộng vốn qua kênh trái phiếu

này cho những người có nhu cầu thực sự tìm hiểu. Kênh trái phiếu trong thời gian

tới chắc chắn sẽ còn thu hút ñược nhiều sự quan tâm hơn và ñây là một lĩnh vực còn

nhiều dư ñịa phát triển tại Việt Nam.

2.1.3. Bất cập của các kênh huy ñộng vốn hiện nay

Trong thời gian qua, hầu hết các doanh nghiệp trong nền kinh tế nói riêng và các

doanh nghiệp niêm yết trên TTC nói chung vẫn dựa vào kênh huy ñộng vốn truyền

thống thông qua hệ thống Ngân hàng thương mại. Dựa trên quan ñiểm và tư duy

kiểu cũ, nguồn vốn Ngân hàng thương mại vẫn ñược cho là phổ biến nhất trong các

kênh tìm kiếm vốn hiện nay ñể hỗ trợ nguồn lực cho sự phát triển của doanh nghiệp.

Chỉ khi nào việc huy ñộng vốn qua hệ thống Ngân hàng trở nên khó khăn hơn thì

các doanh nghiệp mới tính ñến các phương án khác. Sự bị ñộng trong tư duy và sự

biến ñộng thất thường của TTCK – chưa thật sự là kênh dẫn vốn hiệu quả cho các

doanh nghiệp ñang niêm yết hiện nay là một hạn chế ñáng kể cho các doanh nghiệp

trên con ñường phát triển của mình.

Luận cứ rõ ràng nhất của việc bị ñộng trong tư duy của các doanh nghiệp là khi

chính sách tiền tệ thắt chặt hơn thì ngay lập tức các doanh nghiệp trở nên khó khăn

và hiệu quả hoạt ñộng giảm sút rõ rệt. ðặc biệt trong giai ñoạn cuối năm 2010,

chính sách thắt chặt tiền tệ ñã có tác dụng tiêu cực ñến các doanh nghiệp thuộc lĩnh

vực tài chính ngân hàng và ngay lập tức khiến cho TTCK rơi vào trạng thái trầm

lắng. Các kế hoạch huy ñộng của doanh nghiệp thông qua TTCK trong thời ñiểm

này ñều gặp rất nhiều khó khăn. Do vậy, việc bị ñộng trong các nguồn lực tài chính

khiến cho doanh nghiệp không thể xoay sở và lâm vào tình cảnh khó khăn.

Việc ñổi mới tư duy, tận dụng những thế mạnh và nguồn lực cũng như uy tín doanh

nghiệp là một ñiều kiện tiên quyết ñể doanh nghiệp có thể chủ ñộng trong các kế

hoạch tài chính của mình là ñiều vô cùng quan trọng. Các phương án tài chính phải

ñược hoạch ñịnh một cách linh hoạt nhằm ñối phó với các tình trạng vĩ mô bất trắc.

- Trang 39 -

Các kênh huy ñộng truyền thống: qua Ngân hàng, phát hành cổ phiếu và trái phiếu

phải ñược cân ñối hài hòa ñể tăng khả năng thành công của các ñợt huy ñộng vốn.

Trong khi ñó, các kênh huy ñộng vốn mới vẫn chưa ñược các doanh nghiệp Việt

Nam khai thác một cách hiệu quả trong thời gian qua. Từ ñó, khiến cho tư duy của

các doanh nghiệp cũng trở nên bị ñộng hơn trong việc tìm kiếm các nguồn lực mới

ở bên ngoài và việc tiếp cận các nguồn vốn quốc tế trở nên mù mịt và khó khăn

hơn.

2.1.4. ðánh giá hiệu quả sử dụng vốn và triển vọng huy ñộng vốn của các

doanh nghiệp niêm yết trong tương lai

2.1.4.1. ðánh giá hiệu quả sử dụng vốn

Trong 5 năm qua, tổng lượng vốn huy ñộng qua thị trường chứng khoán ñạt

khoảng 300 nghìn tỷ ñồng. Thị trường chứng khoán là kênh dẫn vốn quan trọng của

nền kinh tế. Từ kênh này, các doanh nghiệp có thể tiếp các nguồn vốn mới từ mọi

khu vực của nền kinh tế ñể phục vụ cho hoạt ñộng ñầu tư sản xuất kinh doanh. Thị

trường ñã có những giai ñoạn phát triển thăng hoa và trở thành tâm ñiểm của mọi sự

chú ý trong thời gian ñó. Các doanh nghiệp “ăn nên, làm ra” và mở rộng quy mô

hoạt ñộng. Trên thị trường, có thể tìm thấy không ít các doanh nghiệp có sự tăng

trưởng vượt bậc từ khi thực hiện niêm yết và có ñược sự hẫu thuẫn lớn từ cơ cấu cổ

ñông ñể ñầu tư cho sự phát triển của mình. Tuy nhiên, vẫn còn không ít các doanh

nghiệp chưa ý thức ñược tầm quan trọng của thị trường chứng khoán; ñưa cổ phiếu

vào niêm yết ñể thực hiện các hành vi ñầu cơ nhằm trục lợi.

Hoạt ñộng phát hành cổ phiếu huy ñộng vốn qua thị trường chứng khoán trải

qua nhiều thăng trầm gắn liền với những biến ñộng của nền kinh tế. Có giai ñoạn

thăng hoa, có thời gian trầm lắng.

- Trang 40 -

Hình 2.4: Vốn huy ñộng phát hành cổ phiếu và VN Index

(ðvt: nghìn tỷ ñồng)

(Nguồn: Tổng hợp)

Theo dõi biểu dồ mối liên hệ giữa biến ñộng của thị trường chứng khoán Việt

Nam (chỉ số VN Index là ñại diện) trong giai ñoạn 2007 - 2010 và lượng vốn huy

ñộng ñược qua việc phát hành cổ phiếu trong cùng giai ñoạn cho thấy mối tương

quan ñồng biến khá rõ nét. Trong các giai ñoạn thị trường phát triển mạnh, sôi ñộng

thì hoạt ñộng huy ñộng vốn của các doanh nghiệp cũng dễ dàng và suôn sẻ hơn

nhiều. Trong năm 2008, diễn biến của thị trường không có nhiều thuận lợi do dư

chấn của cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu và những yếu kém nội tại của nền kinh

tế Việt Nam ñã khiến cho hoạt ñộng của các doanh nghiệp gặp nhiều khó khăn.

Nhìn chung, hoạt ñộng huy ñộng vốn sẽ còn gặp nhiều khó khăn khi thị trường

không thuận lợi như hiện nay. Tuy nhiên, mỗi doanh nghiệp cũng có một sự chủ

ñộng và thế mạnh riêng của mình trong việc chuẩn bị các nguồn lực, tiếp cận và vận

dụng nó ñể ñẩy mạnh hoạt ñộng sản xuất kinh doanh.

Thực trạng sử dụng vốn của các doanh nghiệp hiện nay trên thị trường chứng

khoán Việt Nam vẫn còn là một vấn ñề nhức nhối và thu hút rất nhiều sự quan tâm

của giới ñầu tư. Một khi họ thực sự trở thành một người sở hữu doanh nghiệp, việc

tìm hiểu mục ñích và hiệu quả sử dụng ñồng vốn là một nhu cầu chính ñáng. Trong

thời gian vừa qua ñã xuất hiện nhiều vấn ñề về việc sử dụng vốn không hiệu quả

- Trang 41 -

của các doanh nghiệp phát hành, ñiều này ñã làm ảnh hưởng nghiêm trọng ñến uy

tín của doanh nghiệp cũng như lòng tin của nhà ñầu tư. Từ ñó, khiến cho việc huy

ñộng vốn của các doanh nghiệp khác trở nên khó khăn hơn và nhà ñầu tư cũng sẽ dè

chừng ñối với các kế hoạch sử dụng vốn của doanh nghiệp.

Một trong những lý do khiến cho doanh nghiệp thực hiện tăng vốn là vì thủ tục

phát hành cổ phiếu huy ñộng vốn khá ñơn giản và chi phí thấp. Doanh nghiệp thực

hiện phát hành chưa ý thức hết ñược việc sử dụng vốn một cách hiệu quả và trách

nhiệm. Phương án tăng vốn của các doanh nghiệp ñược thông qua tại ðại hội cổ

ñông nhưng lại dễ dàng nằm trong tầm kiểm soát của Ban lãnh ñạo doanh nghiệp.

Tại ñại hội, nhóm cổ ñông chi phối (gồm các thành viên Hội ñồng quản trị) ñưa ra

kế hoạch tăng vốn và phương án tăng vốn là phát hành cổ phiếu thưởng, phát hành

cho cổ ñông hiện hữu, phát hành riêng lẻ cho nhà ñầu tư chiến lược… ðể tạo thuận

lợi cho việc tăng vốn, lãnh ñạo doanh nghiệp ñã vẽ ra các phương án ñầu tư hấp dẫn

và rất chính ñáng, chẳng hạn như là ñể ñầu tư dự án mới, triển khai dự án hiện hữu,

ñầu tư trang thiết bị hiện ñại, mở rộng nhà máy, ñổi mới công nghệ. Hoặc ñôi khi,

mục tiêu tăng vốn cũng chung chung như là nhằm “nâng cao năng lực tài chính của

doanh nghiệp”… Khi ñưa ra phương án này, nhóm cổ ñông chi phối thường nắm

chắc thành công vì họ là cổ ñông chi phối, số phiếu ủng hộ chiếm hơn 50%. ðược

ñại hội cổ ñông thông qua, doanh nghiệp nộp phương án lên Ủy ban Chứng khoán

Nhà nước và cũng ñược chấp thuận một cách nhanh chóng vì lý do rất ñơn giản là

cổ ñông ñã thông qua với lượng phiếu nhất trí cao và ban lãnh ñạo doanh nghiệp

phải chịu trách nhiệm trước cổ ñông…Vì vậy, hàng loạt doanh nghiệp ñã phát hành

chứng khoán ra công chúng ñang ñược các doanh nghiệp niêm yết tiếp tục thực hiện

dưới hình thức ñấu giá, phát hành cho cổ ñông hiện hữu…, nhưng chưa có một báo

cáo thống kê nào hiệu quả sử dụng vốn của các ñợt phát hành.

Cũng chính vì thủ tục ñơn giản, nên từ trước tới nay, ít ai ñặt dấu hỏi xem doanh

nghiệp có thể tăng vốn lên bao nhiêu là hợp lý và ñược phép tăng như thế nào…

Thế nên, doanh nghiệp cứ cần vốn, vay vốn ngân hàng không ñược là phát hành cổ

phiếu. Thời gian qua, nhiều doanh nghiệp ñưa việc tăng vốn theo hình thức phát

- Trang 42 -

hành cho cổ ñông hiện hữu theo tỷ lệ rất cao như: 1:1, 1:2, thậm chí là 1:4,... Theo

tỷ lệ này thì sau khi phát hành, doanh nghiệp có thể lớn gấp rưỡi hoặc gấp ñôi về

quy mô vốn. Vốn tăng thì nhanh vậy, nhưng hệ thống quản trị của doanh nghiệp thì

không hề thay ñổi ñể thích ứng, thị phần thì chưa có dấu hiệu mở rộng, sản phẩm thì

chưa có nhiều dấu ấn hơn trên thị trường… Chính ñiều này tạo ra áp lực cho chính

lãnh ñạo doanh nghiệp trong việc duy trì tỷ các tỷ lệ tăng trưởng ñể ñáp ứng yêu cầu

của cổ ñông. Và khi hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp không có ñược sự tăng

trưởng tương ứng với quy mô thì ñến lượt nó, lại tác ñộng nghiêm trọng ñến giá cổ

phiếu của doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán. Tình trạng bội thực nguồn

cung của các doanh nghiệp trong thời gian qua khiến cho giá chứng khoán giảm sâu

trong một thời gian dài. Ngoài ra, hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp cũng ngày

càng trở nên tồi tệ ñi khi hiệu quả ñồng vốn ñược sử dụng không ñúng mục ñích,

khiến cho áp lực kinh doanh trở nên căng thẳng hơn.

Do ñó, nhằm quản lý hiệu quả hoạt ñộng của các doanh nghiệp niêm yết, ñặc

biệt là hiệu quả sử dụng vốn huy ñộng từ việc tăng vốn, phát hành cổ phiếu... của

các doanh nghiệp niêm yết, Chính phủ ñã ban hành Nghị ñịnh 84/2010/Nð-CP, có

hiệu lực từ ngày 20/9/2010. Nghị ñịnh này nhằm sửa ñổi, bổ sung một số ñiều của

Nghị ñịnh số 14/2007/Nð-CP ngày 19/01/2007 của Chính phủ quy ñịnh chi tiết thi

hành một số ñiều của Luật Chứng khoán và nâng cao ý thức của tổ chức phát hành,

tạo ñiều kiện ñể thị trường giám sát việc sử dụng vốn, nhằm tăng cường sự minh

bạch thông tin cho các nhà ñầu tư khi tham gia hỗ trợ doanh nghiệp trong việc huy

ñộng vốn. Nghị ñịnh 84 ñã sửa ñổi bổ sung với yêu cầu ñịnh kỳ 6 tháng báo cáo một

lần. Quy ñịnh này sẽ phần nào ngăn chặn ñược tình trạng doanh nghiệp huy ñộng

vốn xong lại ñầu tư vào chứng khoán, góp cổ phần chứ không sử dụng cho mục

ñích mà khi phát hành ñưa ra. Hơn nữa, việc 6 tháng báo cáo 1 lần cũng là một

khoảng thời gian hợp lý ñể doanh nghiệp sử dụng vốn thực hiện ñược phần nào và

báo cáo tiến ñộ phù hợp với thực tiễn triển khai. Theo ñó, cho ñến cuối năm 2010,

ñã có nhiều doanh nghiệp thực hiện báo cáo này cho UBCKNN. Qua báo cáo sử

dụng vốn của các doanh nghiệp, ñiều dễ nhận thấy là khi ñưa ra lấy ý kiến cổ ñông,

- Trang 43 -

doanh nghiệp thường dùng cụm từ chung chung là "nâng cao năng lực tài chính của

công ty, tái cơ cấu nguồn vốn". Nhưng ñó có thể chỉ là những mỹ từ ñể che lấp việc

doanh nghiệp dùng nguồn tiền huy ñộng ñược ñể trả nợ ngân hàng, nộp thuế, nộp

tiền bảo hiểm xã hội... Trên thực tế, có rất nhiều sai phạm về vấn ñề sử dụng vốn

ñúng mục ñích theo phương án ban ñầu. Theo ñó, nhiều doanh nghiệp ñã sử dụng

nguồn vốn huy ñộng này ñể thực hiện trả nợ, góp vốn ñầu tư bất ñộng sản, góp vốn

liên doanh… Hiện không có quy ñịnh nào bắt buộc các doanh nghiệp không ñược

dùng nguồn vốn huy ñộng ñược ñể trả nợ. Tuy nhiên, nhà ñầu tư sẽ khắt khe hơn

khi biểu quyết cho phép doanh nghiệp sử dụng tiền từ phát hành cổ phiếu ñể trả nợ,

xử lý những vấn ñề tài chính còn tồn ñọng hoặc thực hiện các thương vụ ñầu tư mà

nhà ñầu tư không hiểu rõ hoặc ít nhất cũng chưa ñược thông qua một cách rõ ràng

tại các kỳ ðại hội cổ ñông.

Ngoài ra, khi các quy ñịnh về công bố thông tin ñã ban hành, thì nhiều doanh

nghiệp vẫn chưa thực hiện báo cáo tiến ñộ sử dụng vốn theo ñúng yêu cầu của

UBCKNN. Sở dĩ, vi phạm này cũng bắt nguồn từ việc các quy ñịnh hiện hành chưa

chặt chẽ, rõ ràng và thiếu các chế tài hợp lý và mạnh mẽ. Từ ñó, khiến cho lòng tin

của nhà ñầu tư vào doanh nghiệp bị giảm sút và làm gia tăng nguy cơ bất cân xứng

thông tin trên thị trường chứng khoán. Bên cạnh ñó, việc xử lý các vi phạm của

UBCKNN cũng còn rất hạn chế do nguồn nhân lực có hạn, trong khi quy mô thị

trường thì ngày càng mở rộng và áp lực xử lý các thông tin này ngày càng lớn. ðiều

này ñòi hỏi một cơ chế chặt chẽ và hợp lý hơn từ phía các cơ quan quản lý.

2.1.4.2. Triển vọng huy ñộng vốn của các doanh nghiệp niêm yết

Thị trường chứng khoán là kênh huy ñộng vốn dài hạn cho nền kinh tế. Nếu như

trước ñây, khi thị trường tăng trưởng mạnh mẽ thì hoạt ñộng huy ñộng vốn vô cùng

sôi ñộng và thuận lợi. Nhưng trong hai năm trở lại ñây, sự ảnh hưởng của khủng

hoảng tài chính và các biến ñộng không thuận lợi của nền kinh tế ñã khiến cho việc

huy ñộng vốn của doanh nghiệp gặp nhiều khó khăn. Sự sụt giảm kéo dài của thị

trường chứng khoán ñã khiến cho các nguồn lực của nhà ñầu tư giảm ñi rất nhiều.

Thêm vào ñó, việc sử dụng vốn không ñúng mục ñích của doanh nghiệp ñã khiến

- Trang 44 -

niềm tin của nhà ñầu tư giảm sút. Vì vây, các ñợt phát hành huy ñộng vốn trong

năm 2011 và các năm tới chắc chắn sẽ gặp nhiều khó khăn vì sự dè chừng của nhà

ñầu tư. Các doanh nghiệp nếu muốn huy ñộng vốn phải có phương án kinh doanh

rất cụ thể, hiệu quả và khả thi. Do ñó, khả năng chỉ có các doanh nghiệp có thương

hiệu lớn, xây dựng ñược thương hiệu và chỗ ñứng của mình trong nền kinh tế mới

có thể thực hiện huy ñộng vốn thành công. ðể làm ñược ñiều này, Ban lãnh ñạo các

doanh nghiệp cần phải cải thiện hiệu quả hoạt ñộng kinh doanh, thực hiện các cam

kết làm tăng giá trị cổ ñông và ñiều hành doanh nghiệp hiệu quả hơn. Từ ñó, mới có

thể tạo dựng ñược một giá trị vững chắc của doanh nghiệp trong sự ñánh giá ngày

càng nghiêm khắc của giới ñầu tư. Bên cạnh ñó, việc tìm kiếm các nguồn lực tài trợ

từ bên ngoài cũng ñang gợi mở một hướng ñi mới cho các doanh nghiệp ñang niêm

yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

Từ năm 2009, ñã có những thông tin các doanh nghiệp cố gắng thực hiện ñưa cổ

phiếu của mình ra niêm yết trên thị trường chứng khoán khu vực. ðây là một nỗ lực

ñáng ghi nhận trong việc cải thiện hình ảnh của các doanh nghiệp Việt Nam trong

mắt các nhà ñầu tư quốc tế. Nếu việc niêm yết thành công, thì ñây là một bước tiến

lớn trong việc hội nhập với thị trường tài chính thế giới. Từ ñó, tạo tiền ñề cho việc

thực hiện các chiến lược ñầu tư mở rộng không chỉ cho doanh nghiệp ñược niêm yết

ở nước ngoài mà còn các doanh nghiệp ñang niêm yết tại thị trường chứng khoán

Việt Nam.

Trong thời gian qua, các Sở giao dịch chứng khoán lớn trên thế giới ñã thực hiện

các chuyến thăm tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM và Hà Nội nhằm tìm kiếm

cơ hội hợp tác trong tương lai. Tuy nhiên, cho ñến thời ñiểm hiện tại, chưa có một

doanh nghiệp nào thực hiện niêm yết thành công cổ phiếu của mình ở thị trường

chứng khoán nước ngoài vì nhiều lý do. Trong ñó, yếu tố khác biệt về cách thức

thanh toán bù trừ và sự ñòi hỏi ñồng bộ giữa các Sở Giao dịch là trở ngại lớn nhất.

Do ñó, các doanh nghiệp phải tìm một con ñường khác ñể kêu gọi vốn, tài trợ cho

hoạt ñộng của doanh nghiệp mình. ði ñầu trong số ñó, CTCP Hoàng Anh Gia Lai

ñã thực hiện việc phát hành chứng chỉ lưu ký ñầu tiên của Việt Nam và niêm yết

- Trang 45 -

thành công trên Sở Giao dịch Chứng khoán Luân ðôn. ðây là một bước tiến dài và

mạnh mẽ của một doanh nghiệp Việt Nam ra thị trường tài chính thế giới.

2.2. CHỨNG CHỈ LƯU KÝ TOÀN CẦU CTCP HOÀNG ANH GIA LAI –

CHỨNG CHỈ LƯU KÝ ðẦU TIÊN CỦA VIỆT NAM

2.2.1. Giới thiệu Chứng chỉ lưu ký của CTCP Hoàng Anh Gia Lai

Cuối tháng 3/2011, Tập ñoàn Hoàng Anh Gia Lai (mã cổ phiếu - HAG) chính

thức công bố việc niêm yết và giao dịch 24,3 triệu chứng chỉ lưu ký toàn cầu

(GDRs) tại Sở Giao dịch Chứng khoán Luân ðôn (LSE), thay vì chọn con ñường

niêm yết trực tiếp ở nước ngoài. So với hình thức niêm yết trực tiếp nước ngoài,

việc phát hành GDRs không ñòi hỏi quá nhiều thủ tục và doanh nghiệp không buộc

phải tuân thủ các quy ñịnh sau niêm yết như báo cáo kế toán, luật quản trị công ty.

Vì thế, theo ñánh giá của các tổ chức tài chính tư vấn và các nghiên cứu ñiều kiện

thực tiễn thì việc phát hành GDRs là phương thức huy ñộng vốn vừa sức với doanh

nghiệp Việt Nam. Hình thức huy ñộng vốn qua GDRs còn giúp khắc phục những

khác biệt về hệ thống lưu ký, thanh toán, chuẩn mực kế toán, quy trình công bố

thông tin, những ñặc thù về cổ phiếu (như quy ñịnh mệnh giá) giữa các thị trường.

Thông qua ñợt phát hành thành công GDRs này, HAG ñã huy ñộng ñược 60 triệu

USD và thu hút sự chú ý của các nhà ñầu tư quốc tế cũng như sự quan tâm của các

doanh nghiệp Việt Nam. Việc HAG phát hành thành công chứng chỉ lưu ký ñầu tiên

của Việt Nam là một bước tiên phong và ñột phá trong việc tìm kiếm các nguồn lực

tài trợ cho việc ñầu tư, phát triển của doanh nghiệp trong bối cảnh thị trường vốn

trong nước gặp nhiều khó khăn.

HAG ñã thực hiện huy ñộng vốn bằng phương thức chào bán riêng lẻ 16,2 triệu

cổ phiếu cho ngân hàng lưu ký là Deutsche Bank Trust Company Americas. Trên

cơ sở số cổ phiếu này cộng với 8,1 triệu cổ phiếu thưởng cho cổ ñông hiện hữu (tỉ lệ

2:1, ngày 26/1/2011), Deutsche Bank ñã phát hành 24,3 triệu chứng chỉ GDRs của

HAG. Số chứng chỉ lưu ký này ñược bán cho nhà ñầu tư ở nước ngoài, sau ñó ñược

ñem niêm yết, giao dịch trên thị trường thứ cấp. Trong trường hợp của HAG, GDRs

ñã ñược niêm yết trên thị trường Professional Securities Market (PSM) của LSE.

- Trang 46 -

Thị trường PSM cho phép HAG tiếp tục thực hiện các báo cáo tài chính theo các

chuẩn mực kế toán của Việt Nam mà không bắt buộc phải tuân thủ các tiêu chuẩn

kế toán ngặt nghèo như niêm yết trực tiếp cổ phiếu ở thị trường nước ngoài.

Vì là doanh nghiệp tiên phong trong việc thực hiện kêu gọi vốn thông qua chứng

chỉ lưu ký nên HAG phải mất gần 2 năm trong việc triển khai các thủ tục phát hành

và niêm yết GDRs cũng như chọn ngân hàng lưu ký, chọn công ty chứng khoán

nước ngoài, nhà tư vấn luật, tư vấn cấu trúc doanh nghiệp, tìm kiếm nhà ñầu tư. Do

quy trình hướng dẫn và thủ tục phát hành GDRs vẫn chưa có tiền lệ tại Việt Nam

nên quá trình thực hiện vô cùng phức tạp và mất thời gian. Ngoài ra, chứng chỉ lưu

ký cũng không phải là công cụ tài chính cho hầu hết các doanh nghiệp. HAG cho

biết, sở dĩ tập ñoàn này có thể huy ñộng thành công vốn GDRs trên thị trường quốc

tế vì tập ñoàn ñang ñầu tư nhiều dự án lớn tiềm năng. Trên thực tế, nhà ñầu tư nước

ngoài ít quan tâm ñến mảng bất ñộng sản của HAG. Họ mua GDRs của HAG chủ

yếu vì nhìn thấy triển vọng dài hạn ở các dự án cao su, thủy ñiện, khai khoáng của

tập ñoàn. Tuy nhiên, khó khăn lớn nhất ñối với doanh nghiệp muốn phát hành

GDRs là thông tin công bố trước nhà ñầu tư phải ñược các ñịnh chế tài chính

chuyên nghiệp thẩm ñịnh. Chỉ riêng việc thuyết phục các ñịnh chế lớn (hiện nay có

4 tổ chức ngân hàng lưu ký bao gồm: Deutsche Bank, Bank of New York Mellon,

JP Morgan, Citibank) chịu ñứng ra làm ngân hàng lưu ký GDRs cũng ñã là một

thách thức. Ngoài việc tìm kiếm ngân hàng lưu ký, doanh nghiệp còn phải nhờ ñến

dịch vụ tư vấn nghiệp vụ, tư vấn pháp lý của các công ty trong và ngoài nước. ðơn

cử, HAG ñã nhờ sự hỗ trợ của các ñơn vị như Elara Capital (Ấn ðộ), Mayer Brown

International LLP (Mỹ). Do ñó, chi phí cho việc thực thiện các thủ tục phát hành và

hoàn tất niêm yết GDR tại LSE là rất tốn kém mà không phải doanh nghiệp nào

cũng thích hợp ñể thực hiện.

Ngoài ra, việc GDRs của HAG gia nhập thị trường PSM trên LSE chỉ mới là

bước ñầu của quá trình này. Trong năm ñầu tiên, HAG phải cam kết tuân thủ các

nghĩa vụ về báo cáo, bao gồm công bố các thông tin có thể tác ñộng ñến giá cổ

phiếu, các vấn ñề liên quan ñến giao dịch, công bố báo cáo thường niên và duy trì

- Trang 47 -

một danh sách cổ ñông ñược xem là trong nhóm có thông tin nội bộ. Bên cạnh ñó,

những nhà ñầu tư trên LSE mua GDRs của HAG ñã trở thành cổ ñông của doanh

nghiệp này và do ñó, những vấn ñề về quan hệ cổ ñông cũng phức tạp hơn. Nói

cách khác, thách thức sau niêm yết là thách thức về quan hệ cổ ñông và công bố

thông tin kịp thời trên cả thị trường Việt Nam và Luân ðôn. Mặt khác, nếu GDRs

của HAG không ñược giao dịch sôi ñộng thì những ñợt phát hành tiếp theo sẽ gặp

trở ngại. Vì vậy, HAG cũng phải làm tốt quan hệ marketing và khuyến khích các

nhà phân tích quốc tế có báo cáo về cổ phiếu này ñể nhà ñầu tư quốc tế thường

xuyên ñể ý ñến GDRs của công ty. Có thể nói, một năm tới là một năm bận rộn ñể

thử thách hiệu quả ñợt niêm yết của HAG trên LSE.

2.2.2. Giao dịch Chứng chỉ lưu ký của Hoàng Anh Gia Lai trên Sở Giao dịch

Chứng khoán Luân ðôn

Từ khi thực hiện niêm yết từ cuối tháng 3 cho ñến này, chỉ có một giao dịch duy

nhất trong phiên ngày 31/03 với giá ñóng cửa cuối phiên ñạt 2,35 USD/GDRs với

khối lượng giao dịch ñạt 75.000 GDRs. Giao dịch này không thật sự thể hiện ñược

một giao dịch ñúng nghĩa trên thị trường và giá giao dịch GDRs vẫn chưa thể là một

mức giá ñáng kể tham chiếu cho giá của cổ phiếu HAG trên SGDCK TP.HCM. Sau

phiên này, hầu như vẫn không có một giao dịch nào ñược ghi nhận thêm cho ñến

thời ñiểm hiện tại. ðiều này chứng tỏ GDRs của HAG vẫn chưa thu hút ñược sự

chú ý của nhà ñầu tư nước ngoài thật sự trên Sở Giao dịch Chứng khoán Luân ðôn.

Trong khi ñó, giá cổ phiếu HAG trên SGDCK TP.HCM vẫn tiếp tục biến ñộng

tương quan khá sát sao với tình hình TTCK trong nước. Như vậy, các mối tương

quan giữa GDRs và giá HAG vẫn chưa ñược thể hiện rõ nét.

Có thể ñánh giá, GDRs của Hoàng Anh Gia Lai vẫn chưa có ñược sự thu hút ñối

với các nhà ñầu tư quốc tế trên LSE. Do ñó, cần phải có nhiều thời gian hơn nữa ñể

có thể chứng minh sự thành công của công cụ tài chính này trong sự ñánh giá khắt

khe trong các tiêu chuẩn ñầu tư quốc tế.

- Trang 48 -

Hình 2.5: Giao dịch GDR của HAG trên SGDCK Luân ðôn

(Nguồn: www.londonstockexchange.com)

Hình 2.6: VN Index và giá cổ phiếu HAG 6 tháng gần nhất

(Nguồn: cafef.vn)

2.3. TRIỂN VỌNG ỨNG DỤNG CHỨNG CHỈ LƯU KÝ CHO CÁC DOANH

NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Với việc phát hành huy ñộng vốn thành công của Hoàng Anh Gia Lai, các ñiều

kiện và cơ hội cho việc phát hành DRs ñã trở nên rộng mở và rõ ràng hơn cho các

doanh nghiệp Việt Nam. Tuy nhiên, ñây không phải là kênh gọi vốn dành cho mọi

doanh nghiệp. Theo nhận ñịnh của những người trực tiếp tư vấn phát hành GDRs

- Trang 49 -

cho HAG: “muốn phát hành DRs, doanh nghiệp phải hoạt ñộng hiệu quả, tiềm năng

rõ ràng, bộ máy quản lý chuyên nghiệp và thông tin minh bạch”. Nói cách khác,

doanh nghiệp muốn gọi vốn lớn cũng phải có quy mô vốn nhất ñịnh và có triển

vọng kinh doanh tương xứng. Do vậy, doanh nghiệp cần nghiên cứu kỹ, lượng sức

mình và có bước chuẩn bị tốt ñể có sự tự tin trước khi quyết ñịnh chọn phương tiện

này.

Tiếp bước của HAG, trong giai ñoạn ñầu năm 2011, có ít nhất hai doanh nghiệp

là CTCP Tập ñoàn Masan (MSN) và CTCP Tập ñoàn ðại Dương (OGC) ñã nộp hồ

sơ lên UBCK xin phát hành chứng chỉ lưu ký. Tuy nhiên, ñến nay mọi việc vẫn

giậm chân tại chỗ, vì UBCK phải chờ xin ý kiến Bộ Tài chính và các ngành có liên

quan, bởi chưa có quy ñịnh pháp lý về vấn ñề này. Hai năm trước, UBCK ñã có dự

thảo Thông tư hướng dẫn việc phát hành chứng chỉ lưu ký ở nước ngoài, nhưng ñến

nay chưa ban hành. Ngoài MSN và OGC, tại ðại hội cổ ñông năm 2011 của CTCP

Kinh ðô (KDC) ñã nhất trí phát hành GDRs và niêm yết tại TTCK Luân ðôn trong

năm nay, thông qua việc phát hành 20 triệu cổ phiếu cho ñối tác nước ngoài. Tuy

nhiên, cho ñến nay, kế hoạch phát hành GDRs của KDC vẫn chưa có một thông tin

cụ thể nào ñược công bố. Do vậy, có thể thấy, chứng chỉ lưu ký là một kênh huy

ñộng vốn tiềm năng, nhưng không phải là kênh cho mọi doanh nghiệp.

2.3.1. Khảo sát mẫu và ñánh giá

Nhằm tìm hiểu về sự hiểu biết của các doanh nghiệp ñối với kênh huy ñộng vốn

này cũng như khả năng ứng dụng của công cụ chứng chỉ lưu ký cho các doanh

nghiệp niêm yết trên TTCK Việt Nam và ñể nâng cao chất lượng của luận văn, tôi

ñã tiến hành một cuộc khảo sát các ñối tượng tiềm năng của loại hình tài chính này.

Mẫu khảo sát ñược chọn là các doanh nghiệp ñược niêm yết trên SGDCK

TP.HCM và SGDCK Hà Nội. Các doanh nghiệp ñược lựa chọn khảo sát có quy mô

vốn từ 500 tỷ VND trở lên; giá trị vốn hoá trên 1.000 tỷ ñồng và cổ phiếu có tính

thanh khoản tốt trên thị trường (khối lượng giao dịch trung bình từ 100.000 cổ

phiếu/phiên trở lên). Theo ñó, thống kê mẫu ñược chọn bao gồm 47 doanh nghiệp

niêm yết cổ phiếu trên cả 2 sàn Hà Nội và TP. Hồ Chi Minh. Phiếu khảo sát ñã

- Trang 50 -

ñược gửi thông qua email và bản cứng ñến ñịa chỉ của doanh nghiệp; ngoài ra, một

số ñược thực hiện trực tiếp thông qua các cuộc tiếp xúc trực tiếp với Giám ñốc/ Kế

toán trưởng của doanh nghiệp.

Kết quả thu thập ñược: có 37 doanh nghiệp phúc ñáp trên tổng số 47 doanh

nghiệp ñã thực hiện khảo sát. Thống kê kết quả khảo sát sẽ ñược trình bày trong

Phụ lục 3 của luận văn này. Sau ñây, xin ñược xem 37 doanh nghiệp ñã khảo sát là

ñại diện cho các doanh nghiệp ñang niêm yết trên TTCKVN ñể ñưa ra các nhận xét

chung cho phần khảo sát này. Từ việc tổng hợp kết quả khảo sát thu thập, có thể

thấy hiện nay một số vấn ñề còn tồn tại trong việc ứng dụng công cụ này cho các

doanh nghiệp ñang niêm yết trên TTCKVN như sau:

- Có ñến 92% các doanh nghiệp trả lời khảo sát ñều cho rằng TTCK là kênh

dẫn vốn trung và dài hạn tiềm năng cho nền kinh tế nói chung và các doanh nghiệp

ñang niêm yết nói riêng. ða phần, các doanh nghiệp có quy mô vốn lớn ñang niêm

yết trên TTCK ñều ñã thực hiện huy ñộng vốn thành công từ thị trường (chiếm

76%). ðây là một tín hiệu ñáng mừng về chức năng dẫn vốn của TTCK. Tuy nhiên,

hoạt ñộng huy ñộng vốn hiện nay ñược ñánh giá là ñang gặp rất nhiều khó khăn do

những bất ổn chung của nền kinh tế vĩ mô khiến cho TTCK suy giảm nghiêm trọng

và chưa thể cải thiện một cách nhanh chóng trong thời gian sắp tới (có 95% doanh

nghiệp cho rằng hiện nay khó có thể huy ñộng vốn ñược trên TTCK). Do ñó, mỗi

doanh nghiệp, dựa vào lợi thế riêng của mình có thể có những phương án khác nhau

trong việc tìm kiếm nguồn lực ñể hỗ trợ cho hoạt ñộng kinh doanh. Trong ñó, các

kênh vốn khác (chứng chỉ lưu ký, hoặc niêm yết cổ phiếu ở thị trường quốc tế ñể

kêu gọi vốn) chưa phải là một kênh ñược nhiều doanh nghiệp chú ý ñến (chỉ chiếm

khoảng 27%) mà thay vào ñó, các kênh vốn truyền thống vẫn ñược ưu tiên lựa

chọn: vay vốn ngân hàng (46%), phát hành cổ phiếu, trái phiếu (27%).

- Mức ñộ hiểu biết của các doanh nghiệp ñối với Chứng chỉ lưu ký không

nhiều (chỉ chiếm 30% các doanh nghiệp trả lời khảo sát). Như vậy, kênh này ñang

còn là một ẩn số ñối với các doanh nghiệp có nhu cầu về vốn. Và vì còn rất nhiều

hạn chế trong việc tiếp cận, tìm hiểu thông tin nên việc ứng dụng nó ñể tìm kiếm

- Trang 51 -

nguồn lực bên ngoài là ñiều còn rất nhiều cản trở. Theo ñó, chỉ có 14% doanh

nghiệp cho rằng, chứng chỉ lưu ký là kênh huy ñộng vốn phù hợp với doanh nghiệp

Việt Nam, 38% ñánh giá việc thành công phụ thuộc vào ñiều kiện cụ thể của từng

doanh nghiệp.

- Các vướng mắc về Luật hiện nay cho việc khơi thông dòng vốn từ kênh này

vẫn còn chưa có ñược tiếng nói chính thức từ cơ quan quản lý. Riêng trường hợp

của HAG, cũng ñã phải tốn hơn 2 năm mới có thể phát hành thành công GDRs

khiến cho nhiều doanh nghiệp thấy “nản lòng” vì thiếu cơ chế hỗ trợ. Có 24%

doanh nghiệp khảo sát ñánh giá Việt Nam còn thiếu cơ sở về Luật cho việc phát

hành chứng chỉ lưu ký.

- Các ñặc thù riêng của doanh nghiệp tại Việt Nam: quy mô còn quá nhỏ, giá

trị vốn hóa thị trường chưa thể nào so sánh với mặt bằng chung của các doanh

nghiệp khu vực và thế giới. Do vậy, việc mở rộng thu hút vốn ra nước ngoài của các

doanh nghiệp này còn rất nhiều hạn chế. Chỉ có 24% doanh nghiệp cho rằng việc

phát hành chứng chỉ lưu ký có thể trở thành một xu hướng mới trên TTCKVN. Và

ñiều mà các doanh nghiệp chú trọng nhật ñể có thể huy ñộng vốn thành công qua

kênh này là vấn ñề minh bạch thông tin (35%) và tiềm năng tăng trưởng của doanh

nghiệp (19%).

2.3.2. Lấy ý kiến chuyên gia

Bên cạnh việc thực hiện khảo sát nhu cầu thực tế của các doanh nghiệp ñang

niêm yết trên TTCKVN, trong bài luận này, tôi cũng có thu thập ý kiến của một số

chuyên gia trong lĩnh vực tài chính, có am hiểu nhất ñịnh về loại hình Chứng chỉ

lưu ký trên thế giới. Theo ñó, các chuyên gia này sẽ ñưa ra các ñánh giá khả năng

áp dụng của DRs cho các DN Việt Nam trong tương lai:

Trong hội thảo "Chứng chỉ lưu ký và trái phiếu Euro chuyển ñổi" do Công ty

Chứng khoán (CTCK) Phú Hưng tổ chức ngày 13/07/2011, bà Nguyễn Hồng Mai –

Giám ñốc Tư vấn và Bảo lãnh phát hành của công ty ñã khẳng ñịnh: doanh nghiệp

Việt Nam có thể tìm ñến kênh vốn ở DRs. Bà Mai cho rằng: “TTCK suy yếu cũng

khiến kênh gọi vốn từ tổ chức nước ngoài không còn thuận lợi. Những rủi ro trên thị

- Trang 52 -

trường ngoại hối cũng là lý do ñể giới ñầu tư ngoại e dè. Tuy nhiên, qua ñầu tư

DRs, nhà ñầu tư nước ngoài sẽ tránh ñược những rủi ro về tỷ giá. Sức hấp dẫn từ

DRs vì thế mà tăng lên. Với doanh nghiệp, nhất là doanh nghiệp Việt Nam, DRs là

lối thoát cho vấn ñề vốn. Chỉ cần thuyết phục ñược 1 trong số 4 ngân hàng lưu ký là

CitiBank, JP Morgan, Deutsche Bank, Bank of New York Merlon ñứng ra bảo lãnh

phát hành, doanh nghiệp có thể tiếp cận vốn từ nhà ñầu tư nước ngoài. Cần lưu ý,

người mua DRs ñều là nhà ñầu tư tổ chức. Vì thế, họ thường gắn bó với doanh

nghiệp trong dài hạn. Trong khi ñó, chi phí vốn từ kênh DRs lại thấp hơn rất nhiều

so với niêm yết ở nước ngoài hay ñi vay hiện nay. Doanh nghiệp chỉ cần trả phí một

lần cho ngân hàng phát hành DRs, còn những chi phí sau ñó như chi phí chào bán,

chi phí niêm yết… sẽ không phải chịu. Phát hành DRs là tăng vốn chủ sở hữu nên

doanh nghiệp không chịu gánh nặng lãi suất. Tuy nhiên, ñể lọt vào "mắt xanh" của

các ngân hàng phát hành, doanh nghiệp cũng phải thỏa mãn một số tiêu chí liên

quan ñến lợi nhuận, cổ ñông…và quan trọng là tính hấp dẫn của cổ phiếu doanh

nghiệp. Cổ phiếu có thuộc ngành tăng trưởng tốt, có tiềm năng không? Cổ phiếu có

ñược nhà ñầu tư trong nước ñánh giá cao không? Doanh nghiệp có chuyên nghiệp

trong công bố thông tin không?”

Ngoài ra, quy mô vốn cũng là một vấn ñề. Do ngân hàng phát hành phải chịu

nhiều chi phí nên giá trị mỗi ñợt huy ñộng vốn DRs ít nhất phải từ 20 triệu USD

(tương ñương 400 tỷ ñồng) mới ñược xem xét ñến. Doanh nghiệp có thể dùng lượng

cổ phiếu sẵn có ñể gom vào và thực hiện phát hành DRs hoặc phát hành thêm cổ

phiếu mới. Tuy nhiên, khi phát hành mới, ngoài nỗi lo pha loãng cổ phiếu, doanh

nghiệp phải chú ý ñến yếu tố tỷ lệ sở hữu của nhà ñầu tư nước ngoài. Doanh nghiệp

phải tính toán ñể tỷ lệ ñược ñảm bảo ñúng theo luật ñịnh. ðây có thể là một rào cản

cho việc phát hành DRs. ðối với các doanh nghiệp có quy mô nhỏ thì khả năng huy

ñộng vốn DRs ở hiện tại thì hơi khó, nhưng về lâu dài thì không phải không ñược.

Doanh nghiệp có thể liên kết ñể tăng quy mô, trở thành những mục tiêu hấp dẫn

hơn. Với những doanh nghiệp chưa tạo ñược chú ý vì ở những ngành không ñược

quan tâm hoặc ñạt con số lợi nhuận chưa ấn tượng, doanh nghiệp có thể vận ñộng

- Trang 53 -

tích cực hơn ñể trở nên hấp dẫn trong dài hạn. Nếu doanh nghiệp vận ñộng tích cực

ñể chuyển biến tốt hơn thì chắc chắn sẽ ñược chú ý, không chỉ nhà ñầu tư trong

nước mà cả nhà ñầu tư nước ngoài.

Bên cạnh ý kiến thu thập ñược của bà Mai, tôi cũng ñã có trao ñổi với ông

Lawrence Justin Wolfe – Cựu Tổng Giám ñốc 9 năm liền của Deutsche Bank tại

Việt Nam ñể bổ sung các ñóng góp cho luận văn của mình. Về khả năng huy ñộng

vốn qua DRs của các doanh nghiệp Việt Nam, ông cho rằng: DRs là cách rất tốt ñể

một doanh nghiệp nước ngoài có thể thực hiện huy ñộng vốn trên các SGDCK tại

Mỹ. Nhìn chung, nhiều doanh nghiệp có thể theo cách của HAG ñể tìm kiếm nguồn

vốn trên thị trường quốc tế. Tuy nhiên, có nhiều vấn ñề thực tế tại Việt Nam hiện

nay cần phải xem xét như sau:

- Xếp hạng tín nhiệm quốc gia của Việt Nam còn rất thấp nên các nhà ñầu tư tiềm

năng trên thị trường quốc tế có thể sẽ không lưu tâm ñến DRs của các doanh nghiệp

Việt Nam.

- Quy mô vốn của hầu hết các doanh nghiệp Việt Nam còn rất nhỏ và thanh khoản

của cổ phiếu các doanh nghiệp này không cao nên khó thu hút ñược các nhà ñầu tư

nước ngoài. Chỉ một số ít các doanh nghiệp có quy mô lớn và nổi tiếng mới ñáp ứng

ñủ tiêu chuẩn này.

- Chi phí pháp lý và bảo hiểm cho các khoản vốn huy ñộng qua DRs là khá cao.

Do ñó, sự hấp dẫn của DRs ñối với các doanh nghiệp mong muốn huy ñộng vốn qua

kênh này sẽ giảm xuống.

- Cho ñến thời ñiểm này, nền kinh tế Việt Nam ñã có những cải thiện ñáng ghi

nhận và triển vọng cũng ñã sáng sủa hơn; nhưng khả năng là sẽ không có nhiều

doanh nghiệp Việt Nam có thể tiếp cận thành công nguồn vốn này trên thị trường

vốn quốc tế.

Như vậy, từ các khảo sát, nghiên cứu và thu thập như trên, có thể thấy DRs không

phải là phương tiện huy ñộng vốn cho tất cả các doanh nghiệp. Trước mắt, các

doanh nghiệp có quy mô vốn lớn và có thương hiệu ñang có lợi thế về khả năng tìm

kiếm vốn của mình. Trong khi ñó, các doanh nghiệp có quy mô tại Việt Nam còn

- Trang 54 -

khá nhỏ và quy mô TTCKVN cũng còn hạn chế, ñiều này là những rào cản không

hề nhỏ ñể các nhà ñầu tư quốc tế chú ý ñến TTCKVN nói chung và các ñợt chào

bán cổ phiếu huy ñộng của của các doanh nghiệp Việt Nam nói riêng. Bên cạnh

những khó khăn cố hữu như trên, hành lang pháp lý cho việc phát hành chứng chỉ

lưu ký vẫn còn chưa có, các quy ñịnh chồng chéo, gây khó khăn và bối rối cho các

doanh nghiệp có ý ñịnh thực hiện huy ñộng vốn qua kênh này.

2.3.3. Hành lang pháp lý cho phát hành Chứng chỉ lưu ký ở Việt Nam

Dự thảo Nghị ñịnh 09/2011/Nð-CP - Quy ñịnh chi tiết và hướng dẫn thi hành

một số ñiều của Luật Chứng khoán và Luật sửa ñổi, bổ sung một số ñiều của Luật

Chứng khoán ñã ñề cập ñến việc cho phép phát hành Chứng chỉ lưu ký ñối với các

doanh nghiệp ñại chúng ñang hoạt ñộng hợp pháp tại Việt Nam. Nhìn chung, Dự

thảo mới chỉ tập trung vào quy ñịnh ñiều kiện phát hành DRs mà chưa ñi sâu vào

thực tiễn thực hiện. Các khái niệm và quy ñịnh còn chung chung và mơ hồ. Do ñó,

nếu một doanh nghiệp thực hiện phát hành cổ phiếu làm cơ sở cho việc phát hành

DRs vẫn sẽ còn gặp các vướng mắc như sau:

- Liên quan ñến việc phát hành DRs ñể niêm yết trên SGDCK nước ngoài, Dự

thảo quy ñịnh: lượng phát hành của doanh nghiệp ra nước ngoài không ñược niêm

yết và giao dịch tại thị trường Việt Nam và chỉ ñược giao dịch trở lại tại thị trường

Việt Nam trong trường hợp DRs bị huỷ niêm yết trên SGDCK nước ngoài. ðiều

này hoàn toàn hợp với thông lệ giao dịch DRs trên TTCK khu vực và thế giới. Tuy

nhiên, ñiều ñáng bàn cãi ở ñây là trong cơ chế giao dịch DRs có một số ñiểm ñặc

thù chưa ñược làm rõ trong Dự thảo ñó là: quy chế chuyển từ DRs sang nắm giữ cổ

phiếu. Cơ chế giao dịch của chúng ta vẫn thực hiện giao dịch mua bán cổ phiếu qua

Trung tâm lưu ký, phải có tiền mặt, giá giao dịch chứng khoán tại Việt Nam lại nằm

trong biên ñộ cho phép ngày giao dịch hôm ñó. Trong khi về bản chất, ñây là giao

dịch không tiền mặt; giá chuyển ñổi thành cổ phiếu tương ñương tùy thuộc vào giá

giao dịch DRs ở thị trường nước ngoài và có thể vượt biên ñộ hiện tại trong nước.

ðiều này vẫn còn là vấn ñề cần phải ñược xem xét kỹ lưỡng ñể tránh làm thiệt hại

cho nhà ñầu tư trong nước cũng như nhà ñầu tư nắm giữ DRs.

- Trang 55 -

- Hiện nay, theo quy ñịnh tại Nghị ñịnh 01/2010/Nð - CP về chào bán riêng

lẻ: các cổ phiếu ñược chào bán sẽ bị hạn chế chuyển nhượng ít nhất 1 năm, ñiều này

sẽ làm giảm tính hấp dẫn của DRs, vì nhà ñầu tư chỉ có thể chuyển ñổi sau 1 năm.

Tuy nhiên, bản chất của chào bán DRs là hình thức chào bán ra công chúng, ngân

hàng lưu ký chỉ là tổ chức trung gian nắm giữ cổ phiếu. Do ñó, hình thức phát hành

này cũng không nên hạn chế chuyển nhượng 1 năm ñối với cổ phiếu phát hành. Dự

thảo Nghị ñịnh mới cũng ñã quy ñịnh việc bán cho tổ chức ñầu tư chuyên nghiệp là

không bị hạn chế chuyển nhượng, nhưng chưa quy ñịnh rõ là nếu tổ chức ñó chuyển

nhượng cho nhà ñầu tư cá nhân - là người nắm giữ DRs, thì sẽ như thế nào?

- Ngoài ra, trong cơ chế niêm yết, lưu ký bổ sung của Việt Nam hiện nay vẫn

có quy trình thực hiện kéo dài từ lúc cổ phiếu phát hành thêm; trong khi thông lệ

quốc tế, nhà ñầu tư ñóng tiền xong có thể niêm yết cổ phiếu, DRs ñược ngay. Do

ñó, nếu muốn niêm yết cổ phiếu mới phát hành ngay khi thực hiện chào bán DRs,

thì các nhà bảo lãnh phát hành, ngân hàng lưu ký phải thực hiện nghĩa vụ bảo lãnh

trước, tức là mua cổ phiếu phát hành trước, ñem ñi niêm yết bổ sung rồi mới thực

hiện chào bán DRs. Nhưng ñiều này làm giảm tính chủ ñộng trong khối lượng phát

hành DRs và sẽ tốn nhiều chi phí cho doanh nghiệp, vì phải trả phí cao hơn cho việc

bảo lãnh phát hành.

Dự thảo Nghị ñịnh vẫn ñang trong thời gian lấy ý kiến ñể bổ sung hoàn thiện trước

khi trình Chính phủ thông qua. Trong bối cảnh huy ñộng vốn trong nước khó khăn,

một cơ chế giao dịch linh hoạt, thuận lợi cho DRs là ñiều mà doanh nghiệp và các

thành viên thị trường ñang mong ñợi.

- Trang 56 -

KẾT LUẬN CHƯƠNG II

Chương II ñã ñi vào giới thiệu tình hình thị trường chứng khoán trong năm 2010,

các yếu tố kinh tế tác ñộng thế thị trường; cũng như ñi vào tìm hiểu thực tiễn hoạt

ñộng huy ñộng vốn của các doanh nghiệp ñược niêm yết trên thị trường chứng

khoán Việt Nam trong giai ñoạn vừa qua. Qua ñó, cho thấy sự bức thiết phải có một

công cụ huy ñộng vốn mới ñể có thể giúp các doanh nghiệp niêm yết giải quyết các

vấn ñề về vốn cho mục tiêu ñầu tư và phát triển trong tương lai. Chương này cũng

sẽ ñi vào giới thiệu hoạt ñộng phát hành và niêm yết thành công chứng chỉ lưu ký

của Công ty cổ phần Hoàng Anh Gia Lai – doanh nghiệp ñầu tiên của Việt Nam

thành công trong việc phát hành công cụ này ra thị trường tài chính quốc tế. Từ ñó,

tạo tiền ñề và ñề xuất các ñiều kiện cần thiết; ñánh giá mức ñộ phù hợp ñể các

doanh nghiệp khác có thể xem xét việc phát hành chứng chỉ lưu ký như là một kênh

huy ñộng vốn tiềm năng trong tương lai. Chương II cũng ñã cung cấp các số liệu

khảo sát thực tiễn nhu cầu từ chính các ñối tượng của loại hình Chứng chỉ lưu ký –

các doanh nghiệp ñang niêm yết trên TTCKVN ñể làm sinh ñộng hơn bức tranh

tổng thể của các ñối tượng của loại hình tài chính này. Qua ñó, cho thấy các khó

khăn, tồn tại của thực trạng hiện nay ñể có các giải pháp thích hợp cho vấn ñề này.

- Trang 57 -

CCHHƯƯƠƠNNGG IIIIII:: CÁC

N NGHỊ ðỂ CHỨNG CHỈ CÁC KIẾKIẾN NGHỊ ðỂ CHỨNG CHỈ

LƯU KÝ TTRRỞỞ TTHHÀÀNNHH KKÊÊNNHH HHUUYY ððỘỘNNGG VVỐỐNN LƯU KÝ

MMỚỚII CCHHOO CCÁÁCC DDOOAANNHH NNGGHHIIỆỆPP NNIIÊÊMM YYẾẾTT

RÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM TTRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Với các ñiều kiện thực tế của TTCKVN và thực trạng huy ñộng vốn ñã trình bày

trong chương II, trong chương này, luận văn sẽ ñưa ra các kiến nghị ñể tạo ñiều

kiện ứng dụng công cụ Chứng chỉ lưu ký cho các doanh nghiệp ñang niêm yết cổ

phiếu trên TTCKVN. Các kiến nghị này sẽ chia làm hai nhóm chính: kiến nghị với

các cơ quan quản lý Nhà nước trong nâng cao chất lượng và tầm vóc của TTCKVN

trong mắt của các nhà ñầu tư quốc tế và các kiến nghị ñối với bản thân các doanh

nghiệp niêm yết ñể gia tăng chất lượng hàng hóa trên TTCK; từ ñó, có thể nâng cao

vị thế của các doanh nghiệp trên thị trường quốc tế, tạo tiền ñề cho việc phát hành

công cụ huy ñộng vốn ra bên ngoài lãnh thổ Việt Nam.

3.1. NHỮNG KIẾN NGHỊ ðỐI VỚI CÁC CƠ QUAN QUẢN LÝ NHÀ NƯỚC

Các kiến nghị ñối với cơ quan chủ quản Nhà nước sẽ tập trung vào hai mục tiêu

chính: các kiến nghị về mặt kỹ thuật và kiến nghị về mặt pháp lý.

- Các kiến nghị về mặt kỹ thuật ñể tạo thuận lợi cho sự hội nhập giữa TTCKVN

với TTCK khu vực và thế giới. Kiến nghị này cũng giúp ñưa hoạt ñộng của

TTCKVN ñi vào khuôn khổ, hạn chế các biến ñộng quá mức như hiện nay, bảo vệ

quyền lợi của nhà ñầu tư; từ ñó, có thể gia tăng sức hấp dẫn và thu hút ñược nguồn

vốn ñầu tư bên ngoài. ðây là ñiều mà suốt 11 năm sau khi thành lập, TTCKVN vẫn

còn rất nhiều hạn chế.

- Các kiến nghị về mặt pháp lý cho hoạt ñộng huy ñộng vốn hiện nay nói chung

và hoạt ñộng phát hành Chứng chỉ lưu ký nói riêng. Trong ñó, có các kiến nghị

nhằm giúp nâng cao chất lượng tổ chức niêm yết, kiểm soát các doanh nghiệp thực

hiện niêm yết ñể hoạt ñộng giao dịch cổ phiếu trên thị trường sớm ñi vào khuôn

- Trang 58 -

khổ, hạn chế các vấn ñề về bất cân xứng thông tin, tạo ra sân chơi công bằng cho

các doanh nghiệp trong vai trò là thị trường huy ñộng vốn cho các chủ thể niêm yết.

Tính phổ quát trong các cơ chế, quy ñịnh của cơ quan quản lý trong hoạt ñộng phát

hành sẽ giúp cho các doanh nghiệp có thể tiếp cận ñược các nguồn vốn tiềm năng

cho sự phát triển của doanh nghiệp mình.

3.1.1. Các kiến nghị về mặt kỹ thuật

Các kiến nghị này tập trung vào việc tạo ñiều kiện thuận lợi cho sự hội nhập giữa

Thị trường chứng khoán Việt Nam với Thị trường chứng khoán khu vực và thế giới.

ðây ñược xem là “ñiều kiện cần” ñể xây dựng môi trường kinh doanh phù hợp ñể

có thể thu hút ñược nguồn vốn ñầu tư quốc tế ñến với TTCKVN trong thời gian tới.

Từ ñó, khi ñã tạo ñược nền tảng cơ bản thì các doanh nghiệp mới có thể thực hiện

huy ñộng vốn thành công thông qua các công cụ tài chính nói chung và Chứng chỉ

lưu ký nói riêng.

3.1.1.1. Nâng cấp công nghệ quản lý của Trung tâm Lưu ký Chứng khoán Việt

Nam nhằm hướng tới việc cải thiện khả năng thanh khoản cho Thị trường

chứng khoán

ðể ñáp ứng thực tiễn phát triển của TTCK hiện nay, Trung tâm Lưu ký

Chứng khoán (TTLKCK) Việt Nam phải cải thiện hệ thống quản lý, ñặc biệt là về

công nghệ ñể có thể rút ngắn thời gian thanh toán, gia tăng tính hấp dẫn cho thị

trường và thu hút nhà ñầu tư nước ngoài.

Trong thời gian vừa qua, ñã có một số cuộc tiếp xúc giữa lãnh ñạo của các

SGDCK lớn trên thế giới và các lãnh ñạo của SGDCK TP. Hồ Chí Minh và Hà Nội

ñể tìm kiếm cơ hội hợp tác, thúc ñẩy tiến trình hội nhập của TTCKVN với TTCK

khu vực và thế giới. Bên cạnh ñó, cũng giúp ích cho các doanh nghiệp quảng bá

hình ảnh và ñưa cổ phiếu ra niêm yết ra thị trường quốc tế. Nhưng ñến thời ñiểm

hiện tại, quy trình thanh toán của TTCKVN vẫn còn nhiều hạn chế, ñặc biệt là về

công nghệ và kỹ thuật ñể có thể kết nối thành công với các SGDCK khác.

Tham khảo chu kỳ thanh toán của một số TTCK trên thế giới thì chu kỳ thanh

toán ở TTCK Hàn Quốc là T+2, TTCK Mỹ là T+3,… Tại Việt Nam, chu kỳ thanh

- Trang 59 -

toán là T+3 (mà thực chất là T+4). Chúng ta có thể xem xét giảm chu kỳ thanh toán

còn T+3 nhằm giúp tiền và chứng khoán ñược quay vòng nhanh hơn và hấp dẫn sự

tham gia của nhà ñầu tư vào TTCKVN.

Hiện tại, khoảng thời gian xác nhận giao dịch, chuẩn bị chứng khoán và tiền

thanh toán ở Việt Nam là từ ngày T ñến hết ngày T+2 (3 ngày). Vào ngày T+1,

thành viên lưu ký ñối chiếu giao dịch với khách hàng, ghi nhận các sai sót ñể thông

báo cho TTLKCK. Sau 10h của ngày T+2 nếu TTLKCK không nhận ñược thông

báo xác nhận từ thành viên lưu ký thì coi như tất cả các giao dịch của ngày T là

chính xác. Sau ñó, TTLKCK thực hiện bù trừ các giao dịch chứng khoán theo

phương thức bù trừ ña phương và kết quả bù trừ sẽ ñược gửi chi tiết ñến từng thành

viên lưu ký. Từ 11h30’ ñến 14h30’, ngân hàng chỉ ñịnh thanh toán và TTLKCK

kiểm tra số dư trên tài khoản tiền và chứng khoán của thành viên lưu ký liên quan.

Như vậy, khoảng cách từ T ñến T+2 ñược xem là khá dài vì mục ñích ñảm bảo an

toàn trong thanh toán cho các bên tham gia thị trường và cần phải có thời gian ñể

xác nhận ñối với các khách hàng ở xa.

Mặt khác, hiện nay việc giao dịch giữa TTLKCK và thành viên lưu ký hoàn toàn

bằng chứng từ, thiếu hỗ trợ của hệ thống ñiện tử nên chưa cho phép thị trường tính

ñến việc rút ngắn khoảng thời gian xác nhận giao dịch. Hy vọng trong tương lai

gần, khi mà hệ thống mạng ñược kết nối giữa TTLKCK, ngân hàng chỉ ñịnh thanh

toán và các thành viên lưu ký thì yêu cầu về rút ngắn thời gian xác nhận và công tác

chuẩn bị thanh toán là khả thi.

Theo lý giải của cơ quan quản lý thị trường: hiện nay, hệ thống công nghệ trên

TTCK chưa ñủ mạnh ñể cơ quan quản lý áp dụng phương thức bù trừ trực tiếp ñối

với các giao dịch khớp lệnh. Vì thế, thời gian thanh toán vẫn chưa thể rút ngắn cho

các lệnh ñặt khối lượng nhỏ. Thêm vào ñó, nếu thực hiện rút ngắn mà không có sự

chuẩn bị kỹ lưỡng về mặt công nghệ thì sẽ làm gia tăng rủi ro hệ thống. Ngoài ra,

việc nâng cấp công nghệ thôi vẫn chưa ñủ mà “quan trọng nhất là có sự phối hợp

ñồng bộ giữa các bên liên quan”. Hiện tại, mức ñộ ứng dụng công nghệ thông tin tại

các công ty chứng khoán rất khác nhau. Bên cạnh ñó, việc liên thông, liên kết giữa

- Trang 60 -

các bên liên quan (công ty chứng khoán - ngân hàng chỉ ñịnh thanh toán -

TTLKCK) vẫn còn nhiều vướng mắc. Do ñó, vấn ñề rút ngắn thời gian thanh toán

sẽ còn tiếp tục ñược xem xét mà chưa thể thực hiện ngay trong thời gian ngắn.

Tuy nhiên, nếu nhìn nhận trên quan ñiểm về sự phát triển tất yếu của TTCK,

việc cải thiện khả năng thanh toán là một công việc phải làm và trách nhiệm của cơ

quan quản lý thị trường là phải có một sự ñầu tư nhất ñịnh ñể ñồng bộ, giúp thị

trường cải thiện theo xu hướng tích cực và tạo ra một môi trường ñầu tư hấp dẫn

hơn. Việc ñầu tư cho công nghệ sẽ phải ñòi hỏi nhiều thời gian và nguồn lực.

Nhưng những nỗ lực cải thiện trước mắt về khả năng thanh khoản của thị trường có

thể ñược thực hiện bằng các biện pháp kỹ thuật. Suy cho cùng, nhà ñầu tư mất rất

nhiều cơ hội vì quy trình thanh toán chậm chạp và nghèo nàn về các dịch vụ ñi kèm

ñã khiến cho thị trường suy giảm sức hấp dẫn vốn có của nó.

Nếu xét về phương diện kỹ thuật, TTCKVN hoàn toàn có thể cải thiện thanh

khoản, gia tăng sức hấp dẫn bằng cách học hỏi cách làm của các SGDCK lớn trên

thế giới. Theo ñó, TTCKVN không phải là TTCK duy nhất ñang thực hiện quy trình

thanh toán T+3, mà tại những quốc gia có TTCK phát triển như Singapore, Nhật

Bản, Hàn Quốc... Tuy nhiên, ñiểm khác biệt là tại những thị trường này, cơ quan

quản lý biết cách giúp nhà ñầu tư không phải chịu thiệt thòi từ quy trình T+3.

Chúng ta có thể ñơn cử trường hợp tại TTCK Singapore: các dịch vụ hỗ trợ nhà ñầu

tư trong quá trình ñầu tư rất tiên tiến: không có tiền, nhà ñầu tư vẫn mua ñược cổ

phiếu, vì trách nhiệm này thuộc về công ty chứng khoán, nơi làm môi giới giao

dịch. Trường hợp nhà ñầu tư không có chứng khoán ñể bán, công ty chứng khoán sẽ

hỗ trợ cho họ. Nhà ñầu tư tại thị trường chứng khoán Singapore cũng không bị hạn

chế về số tài khoản ñược mở, nên có thể mua ñi bán lại một loại cổ phiếu trong

cùng ngày. Trong khi ñó, tại Việt Nam, rủi ro từ quy trình T+3 là rất lớn. Nhà ñầu

tư muốn giao dịch phải ký quỹ 100% giao dịch. Các dịch vụ cho phép nhà ñầu tư

mua chứng khoán thiếu tiền ñều không ñược cho phép; nếu có, thì ñó cũng là dịch

vụ không chính thống và phải ñược các CTCK ngụy trang dưới nhiều hình thức.

Ngoài ra, sau khi bán chứng khoán, tiền chờ về cũng phải theo quy trình T+3. Nếu

- Trang 61 -

sử dụng dịch vụ ứng tiền trước, họ phải chịu mất phí ứng trước ñể sử dụng dịch vụ

này. ðây là một ñiều còn rất bất cập. Bên cạnh ñó, khi muốn bán chứng khoán, nhà

ñầu tư phải có cổ phiếu trong tài khoản, hoàn toàn chưa có dịch vụ “bán khống”

theo ñúng nghĩa của thị trường ñể ñáp ứng yêu cầu của nhà ñầu tư. Với các ñiều

kiện này, lắm lúc tiền và cổ phiếu của nhà ñầu tư “nằm chết” một chỗ. Vì vậy,

nguyện vọng của nhà ñầu tư là quy trình thanh toán ñược rút ngắn.

Như vậy, trước mắt, ñể cải thiện tính thanh khoản của thị trường, TTLKCK với

vai trò là Trung tâm thanh toán bù trừ phải nâng cấp hệ thống công nghệ thông tin,

kết nối ñiện tử với các thành viên lưu ký, ñồng bộ hóa các thủ tục thanh toán bằng

hệ thống ñiện tử ñể có thể rút ngắn thời gian thanh toán. Song song ñó, cơ quan

quản lý thị trường cũng nên cho ra ñời các dịch vụ chứng khoán ñi kèm ñể làm

phong phú hơn hoạt ñộng ñầu tư trên thị trường, góp phần nâng cao khả năng thanh

khoản và thu hút sự chú ý của nhà ñầu tư.

3.1.1.2. Phát triển các sản phẩm ñầu tư ñể làm phong phú thị trường tạo tiền

ñề cho sự phát triển của loại hình Chứng chỉ lưu ký

- UBCKNN cần sớm cho ra ñời các sản phẩm chứng khoán phái sinh (gần

nhất có thể là hợp ñồng quyền chọn) ñể có công cụ hạn chế thua lỗ cho nhà ñầu

tư. Ngoài ra, ñưa vào khuôn khổ quản lý các dịch vụ tự phát, “lách luật” của các

Công ty chứng khoán.

Hiện nay, TTCKVN sau 11 năm thành lập và phát triển vẫn chưa có một loại

hình chứng khoán phái sinh nào ñể giúp cho các nhà ñầu tư hạn chế rủi ro cũng như

thua lỗ trong quá trình ñầu tư. Sản phẩm thị trường còn nghèo nàn, chưa theo kịp

nhu cầu của nhà ñầu tư và sự ñòi hỏi ngày càng cao của tiến trình phát triển. ðến

thời ñiểm hiện tại, nhà ñầu tư chỉ có thể ñầu tư một chiều (xu hướng ñầu tư giá lên)

mà không còn một công cụ nào khác ñể tìm kiếm lợi nhuận trên thị trường. Vào các

thời ñiểm thị trường khó khăn, thanh khoản cạn kiệt do áp lực bán quá lớn mà

không có công cụ phòng ngừa rủi ro dẫn ñến tỷ lệ thua lỗ của các nhà ñầu tư trên thị

trường rất lớn. Từ ñó, dẫn ñến những suy nghĩ lệch lạc về vai trò của TTCK trong

nền kinh tế.

- Trang 62 -

Trong khoảng thời gian từ năm 2010 ñến nay, dịch vụ “bán khống” (cho vay

chứng khoán ñể bán) ñược một số CTCK cung cấp cho các khách hàng thân thiết

nhằm giúp khách hàng tìm kiếm lợi nhuận trong thị trường giá xuống. ðiều này vô

hình chung gây ra một sự thiếu công bằng xét trên tổng thể thị trường. Vì sản phẩm

này chưa ñược công nhận và việc kiểm soát bởi các cơ quan quản lý. Song song ñó,

các hạn chế về mặt nguồn lực trong việc ñiều tiết và quản lý ñã khiến cho thị trường

méo mó. Với những nhà ñầu tư giao dịch tại các CTCK có các dịch vụ phi chính

thống này, họ có thể tìm kiếm ñược lợi nhuận trên sự bất cân xứng và thiếu dịch vụ

của các thành viên khác của thị trường. Do ñó, cần thiết phải có sự can thiệp của các

cơ quan quản lý trong việc phát triển và cho ra ñời những sản phẩm, dịch vụ chính

thống cho toàn thể các ñối tượng tham gia thị trường. Có như vậy mới có thể gây

dựng ñược niềm tin và tạo lập ñược một sân chơi công bằng cho toàn bộ các nhà

ñầu tư trên thị trường.

- Bổ sung, sửa ñổi Thông tư 74/2011/TT – BTC theo hướng linh ñộng, cởi mở

và phù hợp hơn với nhu cầu của thị trường.

Sự ra ñời của Thông tư 74 ban hành vào ngày 01 tháng 06 năm 2011 ñã có nhiều

bước tiến, thể hiện sự tích cực trong việc thúc ñẩy tình hình giao dịch chứng khoán

ñang ảm ñảm trong giai ñoạn hiện nay của các cơ quan quản lý. Thông tư này có

hiệu lực từ ngày 01 tháng 08 năm 2011. Theo ñó, cho phép nhà ñầu tư ñược phép

mở nhiều tài khoản tại nhiều CTCK khác nhau và ñiều tích cực nhất là nhà ñầu tư

ñược phép mua/bán cổ phiếu cùng phiên. Tuy nhiên, theo quy ñịnh mới này, việc

giao dịch của nhà ñầu tư cũng còn khá nhiều hạn chế. Quy ñịnh này nêu rõ: nhà ñầu

tư chỉ ñược phép mua/bán cổ phiếu cùng phiên tại một tài khoản mở tại một CTCK.

Lệnh giao dịch mua/bán chỉ ñược thực hiện khi các lệnh bán/mua trước ñó ñã khớp

lệnh.

Bên cạnh việc cho phép giao dịch cùng phiên ñối với một loại cổ phiếu, Quy chế

về giao dịch ký quỹ (ban hành kèm với Quyết ñịnh 637/Qð-UBCK ngày

30/08/2011) cũng ñã ñược ñi vào áp dụng. Sau nhiều tranh cãi về tỷ lệ ký quỹ quy

ñịnh; cuối cùng, quy chế cũng ñã cho phép tỷ lệ ký quỹ giữa CTCK và nhà ñầu tư

- Trang 63 -

tối ña ở mức 40%. Tỷ lệ cụ thể sẽ do thoả thuận giữa CTCK và nhà ñầu tư, nhưng

mức ký quỹ tối thiểu 40% giá trị lệnh giao dịch và CTCK sẽ hỗ trợ tối ña 60%.

Nhưng nguồn tiền dành cho việc ký quỹ, lãi suất và cơ chế thực hiện vẫn còn nhiều

ñiều chưa rõ ràng. Các thành viên lưu ký muốn thực hiện ñược nghiệp vụ này phải

ñăng ký với UBCK và phải chịu sự kiểm tra ñối với hệ thống công nghệ thông tin

ñể thẩm ñịnh mức ñộ phù hợp ñối với các dịch vụ này. ðiều này ít nhiều cũng sẽ

làm nảy sinh tiêu cực và làm tiến ñộ áp dụng quy chế chậm hơn. Do nhân lực của

UBCK cũng chưa ñủ ñể có thể thực hiện quản lý, kiểm tra và cấp giấy phép cho các

thành viên lưu ký một cách nhanh chóng và kịp thời.

Với công nghệ hiện nay, các CTCK phải tự trang bị hệ thống công nghệ ñể có thể

kiểm soát việc giao dịch cùng phiên của nhà ñầu tư giao dịch tại công ty của mình.

Trong khi ñó, nếu nhà ñầu tư thực hiện lệnh mua/bán cùng một loại cổ phiếu tại

nhiều CTCK khác nhau thì không thể kiểm soát ñược. Và với quy ñịnh hiện tại,

TTLKCK sẽ thực hiện “hậu kiểm” các giao dịch này. Nếu hiện tượng mua/bán cùng

lúc ñược một ñối tượng cố ý thực hiện tại nhiều CTCK khác nhau thì ñã có thể gây

ảnh hưởng ngay ñến cung cầu của thị trường. Việc hậu kiểm nếu phát hiện, bị xử lý

hành chính thì các thiệt hại ñã xảy ra, và không thể ñược ñiều chỉnh một cách kịp

thời. Như vậy, TTLKCK phải nâng cao khả năng kiểm soát của mình trong việc

quản lý các thành viên tham gia thị trường bằng công nghệ. ðây là ñiều tối quan

trọng ñể thị trường có thể ñược minh bạch và công bằng hơn.

Do ñó, ñề xuất cần phải sửa ñổi Thông tư 74 cụ thể hơn về quy chế giao

dịch ký quỹ và cho phép mua bán cùng phiên trên TTCKVN hiện nay theo

hướng: (cid:5) Cho phép các thành viên lưu ký ñược áp dụng tỷ lệ ký quỹ như theo quy ñịnh

hiện hành với các ñiều kiện hiện có. Việc kiểm tra cơ sở hạ tầng, công nghệ sẽ ñược

tiến hành sau. Nếu thành viên lưu ký nào chưa ñáp ứng tốt yêu cầu công nghệ về

quản lý tài khoản ký quỹ thì sẽ phải ñiều chỉnh sau. (cid:5) Kết hợp với NHNN ñể công khai, minh bạch hóa nguồn tiền cho hoạt ñộng ký

quỹ. Ngân hàng chỉ ñịnh thanh toán hiện nay (BIDV) có thể ñóng vai trò là trung

- Trang 64 -

gian bù trừ tiền trong việc thanh toán các giao dịch ký quỹ hiện tại của các thành

viên lưu ký. (cid:5) Quy ñịnh về mức lãi suất ký quỹ ñối với các thành viên thị trường tham gia thực

hiện nghiệp vụ này. Nếu có bất cứ sự thay ñổi nào về lãi suất, phải thông báo kịp

thời ñến các thành viên thị trường và nhà ñầu tư. (cid:5) Quy ñịnh trách nhiệm của TTLKCK trong việc kiểm soát chặt chẽ hoạt ñộng

giao dịch cùng phiên tại các thành viên lưu ký (phải phát hiện và xử lý kịp thời các

sai phạm nếu có ñể hạn chế tối ña thiệt hại cho nhà ñầu tư).

3.1.1.3. Xác lập vai trò “nhà tạo lập thị trường” trên Thị trường Chứng

khoán Việt Nam

ðề xuất ñưa các CTCK, tổ chức ñầu tư tài chính trong nước và Tổng Công ty

ðầu tư và Kinh doanh vốn Nhà nước (SCIC) trở thành nhà tạo lập thị trường

chính thức trên TTCKVN. Các nhà tạo lập thị trường này sẽ giúp thị trường ổn

ñịnh hơn, và trở thành ñối trọng của nhà ñầu tư nước ngoài trong các hoạt ñộng

giao dịch, thoái vốn.

Trong thời gian qua, các nhà ñầu tư trên TTCKVN luôn xem giao dịch của nhà

ñầu tư nước ngoài như một trong những kênh tham chiếu cho hoạt ñộng ñầu tư. Họ

luôn ñược ñánh giá là ñối tượng nhà ñầu tư có quy mô vốn lớn, kiến thức và các

kinh nghiệm về thị trường tài chính dày dặn hơn nhà ñầu tư trong nước. Với TTCK

còn non trẻ như Việt Nam, việc tham khảo giao dịch của nhà ñầu tư nước ngoài ñể

ñưa ra các quyết ñịnh giải ngân không còn là ñiều xa lạ với các nhà ñầu tư nhỏ lẻ.

Và vì lẽ ñó, tại một số thời ñiểm, các ñộng thái của nhà ñầu tư nước ngoài còn mang

tính dẫn dắt thị trường và cũng gây ra nhiều xáo trộn. Trong khi ñó, sự xuất hiện

của các nhà ñầu tư tổ chức, các cơ quan chủ quản tại Việt Nam với vai trò là nhà tạo

lập thị trường còn chưa có, hoặc chưa rõ nét. Các ñối tượng tham gia thị trường ñều

nhằm mục tiêu lợi nhuận mà thiếu tính ñịnh hướng và thể hiện sự gắn bó lâu dài ñối

với thị trường. Từ ñó, khiến cho thị trường mất cân ñối tại một số thời ñiểm khó

khăn. Và sự ñánh giá của các tổ chức ñầu tư (ñặc biệt là quỹ ñầu tư ngoại) về ñối

- Trang 65 -

trọng của các tổ chức ñầu tư trong nước ở những thời ñiểm ñó sẽ trở nên xấu ñi,

dòng vốn ngoại sẽ không còn ở lại thị trường vì tính rủi ro và kém hấp dẫn của nó.

Yếu tố quyết ñịnh ñể các nhà ñầu tư nước ngoài có thể thực hiện rót vốn ñầu tư

vào Việt Nam là tính thanh khoản và quy mô của thị trường. Nếu với quy mô vốn

tương ñối: khoảng 500 triệu – 1 tỷ USD của một quỹ ñầu tư, việc thực hiện giải

ngân trên TTCKVN phải mất nhiều thời gian, và việc thoái vốn khỏi thị trường

càng nan giải hơn. Trong một số trường hợp, việc thoái vốn của các quỹ ñầu tư

ngoại sẽ khiến cho thị trường sụt giảm nghiêm trọng. ðơn cử trường hợp thoái vốn

của Indochina Capital vào năm 2009. Khi ñó, TTCKVN ñã giảm rất mạnh trước các

thông tin về áp lực bán ra của quỹ này. Trong khi tại các TTCK khác, việc thoái vốn

của các quỹ ñầu tư khi hết hạn hoạt ñộng là ñiều hết sức bình thường. Và ñối trọng

thị trường ñể có thể hấp thụ hết nguồn cung từ danh mục mà các quỹ này ñang nắm

giữ chắc chắn phải có phần không nhỏ của các nhà ñầu tư tổ chức chuyên nghiệp

trong nước. ðây là vai trò không thể thiếu của các nhà tạo lập thị trường ở các thời

ñiểm nhạy cảm ñể giúp cho thị trường giữ ñược trạng thái cân bằng.

3.1.1.4. Cải cách thủ tục mở tài khoản, cho phép nâng tỷ lệ sở hữu của các nhà

ñầu tư nước ngoài tại các doanh nghiệp niêm yết

ðơn giản hoá thủ tục mở tài khoản: xoá bỏ bước cung cấp Lý lịch tư pháp có

công chứng bằng tiếng Việt. ðây là một bước không cần thiết và làm mất nhiều

thời gian trong việc hợp thức hoá tư cách tham gia TTCKVN của nhà ñầu tư

nước ngoài.

Quy trình thủ tục mở tài khoản cho nhà ñầu tư nước ngoài hiện nay rất phức tạp.

Ngoài việc cung cấp Lý lịch tư pháp ñược hợp pháp hoá lãnh sự tại Sở Ngoại vụ thì

còn phải cung cấp bản Lý lịch tư pháp dịch ra tiếng Việt có công chứng. Bên cạnh

ñó, phải ñăng ký tài khoản vốn ñầu tư gián tiếp (cấp bởi NHNN) và mã số giao dịch

chứng khoán (cấp bởi Trung tâm Lưu ký). Thông thường, với nhà ñầu tư trong

nước, thủ tục mở tài khoản chỉ mất vài phút sau khi CTCK và khách hàng ký kết

hợp ñồng trực tiếp và nhà ñầu tư chỉ cần cung cấp bản sao chứng minh nhân dân

hợp lệ. Trong khi ñó, một nhà ñầu tư nước ngoài muốn mở ñược tài khoản phải mất

- Trang 66 -

ít nhất 5 ngày làm việc ñể thông qua các thủ tục từ Lý lịch tư pháp, tài khoản tiền tại

Ngân hàng chỉ ñịnh thanh toán… Như vậy, với các quy trình, thủ tục rườm rà, ñối

tượng này có thể sẽ nản lòng vì các vấn ñề nhiêu khê phát sinh trong quá trình hợp

thức hóa tư cách tham gia TTCKVN.

Về tỷ lệ sở hữu của nhà ñầu tư nước ngoài tại các doanh nghiệp Việt Nam: Theo

quy ñịnh hiện hành, nhà ñầu tư nước ngoài chỉ ñược sở hữu tối ña 49% vốn cổ phần

tại các doanh nghiệp Việt Nam; riêng ñối với các tổ chức tín dụng, ngân hàng thì

chỉ ñược tối ña là 30%. ðiều này gây ra nhiều bất lợi cho doanh nghiệp khi muốn

tiếp cận các nguồn vốn mới trên thị trường vốn quốc tế. Quy mô của hầu hết các

doanh nghiệp niêm yết trên TTCKVN hiện nay còn khá nhỏ. Tỷ lệ các doanh

nghiệp có vốn ñiều lệ từ 500 tỷ trở lên và mức vốn hóa trên 1.000 tỷ ñồng chỉ chiếm

khoảng 6% quy mô của toàn thị trường. Trong khi ñó, quy mô của một ñợt phát

hành DRs tối thiểu cũng phải ở mức 20 triệu USD, tương ñương 400 tỷ ñồng Việt

Nam. Do ñó, nếu doanh nghiệp có quy mô vốn ñiều lệ tối thiểu từ mức 500 tỷ ñồng

trở lên mới có thể thực hiện phát hành DRs theo tỷ lệ 1:1 ra thị trường quốc tế mà

không vi phạm quy ñịnh về tỷ lệ sở hữu của nhà ñầu tư nước ngoài hiện nay. Ngoài

ra, doanh nghiệp cũng phải lưu ý về tỷ lệ phát hành, tỷ lệ này phải ở mức vừa phải

so với khả năng sử dụng vốn của doanh nghiệp; không nên phát hành với tỷ lệ quá

cao, làm pha loãng cổ phiếu một cách ñáng kể và gây thiệt hại cho các cổ ñông

trong nước của doanh nghiệp phát hành DRs.

Một ñiều cũng rất ñáng băn khoăn hiện nay là các doanh nghiệp niêm yết ñã có

tỷ lệ sở hữu của nhà ñầu tư nước ngoài chiếm tỷ trọng khá cao trong cơ cấu cổ ñông

của doanh nghiệp. Như vậy, vô hình chung, ñối với các doanh nghiệp này, khả năng

phát hành chứng khoán cho các nhà ñầu tư nước ngoài ñể làm cơ sở cho việc phát

hành DRs gần như không thể thực hiện ñược. Do ñó, việc nới lỏng quy ñịnh về tỷ lệ

sở hữu của nhà ñầu tư nước ngoài tại các doanh nghiệp sẽ giúp tạo ñiều kiện tốt hơn

ñể các doanh nghiệp có cơ hội tìm kiếm vốn trên thị trường quốc tế.

- Trang 67 -

3.1.1.5. Nâng cao năng lực quản lý của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước

- Kiến nghị Bộ Tài Chính cần có phương thức giao quyền hợp lý cho

UBCKNN trong việc chủ ñộng ñiều hành và quyết ñịnh các chính sách phát triển

thị trường.

Cơ cấu tổ chức hiện nay của UBCK là cơ quan trực thuộc Bộ Tài chính. Do vây,

các quyết ñịnh về việc can thiệp vào thị trường chỉ ở một mức ñộ nhất ñịnh và sự

chủ ñộng trong việc ñưa ra các biện pháp xử lý ñể kịp thời và sát sao với các diễn

biến thực tế thị trường vẫn còn nhiều hạn chế. Nhất là trong việc ban hành các văn

bản luật liên quan ñến TTCK. Những văn bản này, sau khi ñược UBCK soạn thảo,

lấy ý kiến từ các thành viên thị trường thì phải chờ ñợi sự xét duyệt. Trong khi ñó,

Bộ Tài chính cần phải có nhân lực, thời gian ñể có thể kiểm tra, rà soát và thông qua

các văn bản pháp quy này.

Trong khi NHNN là cơ quan ngang Bộ, thực hiện các chức năng ñiều hành

chung cho hệ thống các NHTM thì UBCKNN là cơ quan quản lý trực tiếp ñến hệ

thống các CTCK và thực hiện việc ñiều hành hoạt ñộng của toàn bộ TTCKVN lại là

cơ quan trực thuộc Bộ. Như vậy, có những hạn chế nhất ñịnh trong thẩm quyền của

UBCK khiến cho việc ñiều hành thị trường bị ách tắc và các biện pháp ứng phó với

tình hình thực tiễn thị trường luôn chậm trễ, khiến cho nhà ñầu tư và các thành viên

tham gia trên thị trường mất niềm tin vì sự “im lặng” của các cơ quan quản lý.

- UBCK cũng cần phải củng cố trình ñộ, năng lực của ñội ngũ nhân lực phục

vụ cho công tác quản lý thị trường.

Hiện nay, số lượng nhân sự phục vụ công tác kiểm soát hoạt ñộng của TTCK

còn rất hạn chế; khi thị trường không ngừng phát triển thì năng lực, và trình ñộ quản

lý ñòi hỏi phải ñược nâng cao hơn ñể theo kịp thị trường. Các trường hợp vi phạm

quy ñịnh về giao dịch chứng khoán vẫn còn rất phổ biến. Nhưng các biện pháp xử

phạt còn sơ khai và việc tìm hiểu, ñánh giá mức ñộ vi phạm cũng làm mất rất nhiều

thời gian, ñòi hỏi năng lực, kinh nghiệm của những người thực hiện công tác này ñể

ñảm bảo xử lý nghiêm minh và kịp thời.

- Trang 68 -

- UBCK nên xây dựng kế hoạch và hành ñộng cụ thể ñể giúp TTCKVN hội

nhập với khu vực.

Cần chủ ñộng tham gia, trình bày tại các hội thảo kinh tế quốc tế, các diễn ñàn

kinh doanh khu vực, nhằm gửi ñi một thông ñiệp tích cực về triển vọng của Việt

Nam tới cộng ñồng ñầu tư quốc tế.

Trước mắt, cần phải ñưa chỉ số VN Index vào chỉ số thị trường mới nổi MSCI.

MSCI là tổ chức hàng ñầu chuyên cung cấp các công cụ hỗ trợ quyết ñịnh ñầu tư

cho hơn 5.000 ñịnh chế tài chính lớn trên thế giới. Hệ thống phân loại thị trường của

MSCI gồm ba nhóm từ thị trường mới hình thành là "Thị trường biên" (Frontier),

ñến "Thị trường mới nổi" (Emerging) và cuối cùng là "Thị trường phát triển"

(Developed). Ở khu vực châu Á, Việt Nam cùng với Bangladesh, Pakistan và

SriLanka ñược xếp vào nhóm thị trường "Frontier". TTCKVN ñược ñánh giá cao về

tiềm năng phát triển. Do ñó, các cơ quan Chính phủ, mà ñại diện là UBCK nên sớm

hành ñộng ñể ñưa Việt Nam vào nhóm chỉ số thị trường này. Làm ñược ñiều này sẽ

giúp cho TTCKVN hòa nhập dần vào TTCK khu vực và thế giới; nâng chuẩn Việt

Nam tiếp cận với các chuẩn mực ñầu tư quốc tế.

3.1.1.6. Lập “Lịch sự kiện kinh tế” ñể công khai các thông tin vĩ mô

ðể giải thiểu sự bất cân xứng về thông tin, nhất là các tin tức về vĩ mô, Chính

phủ cần phải tăng cường sự trao ñổi thông tin giữa các cơ quan Chính phủ và cộng

ñồng ñầu tư về các chính sách tiền tệ và tài khóa quốc gia. Sự thiếu trao ñổi về các

chính sách ñiều hành có thể tạo ra những sự bất ổn ñịnh và ñể thị trường sống với

những tin ñồn. Trong thời gian qua, các “chuyên gia” kinh tế, các tổ chức tài chính

liên tục ñưa ra những nhận ñịnh, dự báo về các chỉ số vĩ mô; mà các chỉ số này lại

tác ñộng trực tiếp ñến diễn biến tâm lý nhà ñầu tư trên TTCK. Các thông tin nhạy

cảm này ñược biến tấu tùy nghi, phụ thuộc vào các nhận ñịnh hết sức chủ quan của

ñối tượng cung cấp thông tin. Do ñó, sự thiếu cơ chế về quản lý thông tin, cũng như

sự mập mờ trong vấn ñề công bố các thông tin vĩ mô ñã khiến cho thị trường dao

ñộng với biên ñộ rất lớn và biến ñộng thất thường, làm lệch lạc vai trò ñịnh hướng,

dự báo của TTCK ñối với nền kinh tế.

- Trang 69 -

Do ñó, kiến nghị Chính phủ nên thiết lập một “Lịch công bố các sự kiện kinh tế”

công khai các chỉ số, thông tin kinh tế; theo ñó, hàng tháng, cơ quan nào sẽ chịu

trách nhiệm công bố chỉ số gì?, vào ngày nào? Ví dụ, Tổng cục Thống kê có trách

nhiệm công bố chỉ số giá tiêu dùng (CPI) hàng tháng vào lúc 9h sáng ngày 25 tháng

kế tiếp. Tăng số lượng các chỉ tiêu kinh tế ñược công bố như chỉ số thất nghiệp,

hàng tồn kho khu vực sản xuất, dữ liệu thị trường nhà ñất…

Thêm vào ñó, Chính phủ nên xem xét công bố một số thông tin tương ñối nhạy

cảm như dự trữ ngoại hối quốc gia, các thông tin về hệ thống ngân hàng ñịnh kỳ.

ðối với một số thông tin nhạy cảm, có thể có ñộ trễ từ 3 - 6 tháng là có thể chấp

nhận ñược….

Bộ Tài chính/UBCK cũng cần thu thập, thống kê và công bố ñịnh kỳ số liệu ñầu

tư gián tiếp nước ngoài (FII) và một số thông tin liên quan ñến TTCK như tổng số

tài khoản giao dịch, lượng tiền mặt trong các tài khoản mua bán chứng khoán.

Với một Lịch sự kiện kinh tế ñược thực hiện tốt, Chính phủ có thể chuyển tải

ñến cộng ñồng ñầu tư hình ảnh chân thực về sức khỏe nền kinh tế Việt Nam. Bên

cạnh ñó, các cơ quan Chính phủ Việt Nam cần chủ ñộng tham gia, trình bày tại các

hội thảo kinh tế quốc tế, các diễn ñàn kinh doanh khu vực, nhằm gửi ñi một thông

ñiệp tích cực về triển vọng của Việt Nam tới cộng ñồng ñầu tư quốc tế.

3.1.2. Các kiến nghị về mặt pháp lý cho hoạt ñộng phát hành Chứng chỉ lưu ký

Theo sau các kiến nghị về mặt kỹ thuật ở trên, khi TTCKVN ñã trở nên thông

thoáng hơn ñể thu hút ñầu tư quốc tế thì tiếp theo, chúng ta cần xây dựng “ñiều kiện

ñủ” ñể hoàn thiện môi trường cơ sở cho việc phát hành Chứng chỉ lưu ký của các

doanh nghiệp Việt Nam.

3.1.2.1. Từng bước xây dựng chuẩn mực kế toán Việt Nam theo chuẩn mực kế

toán quốc tế

Hiện nay, các doanh nghiệp Việt Nam ñang thực hiện chế ñộ báo cáo tài chính

theo chuẩn mực kế toán Việt Nam (VAS). Trong khi ñó, chuẩn mực kế toán của

Việt Nam còn nhiều khác biệt so với chuẩn mực kế toán quốc tế (IFRS). ðiều này,

làm khó khăn cho các nhà ñầu tư nước ngoài trong việc ñánh giá tình hình hoạt

- Trang 70 -

ñộng của doanh nghiệp thông qua các số liệu từ báo cáo tài chính và ñòi hỏi phải

mất nhiều thời gian hơn ñể có thể thẩm ñịnh các vấn ñề cơ bản của một doanh

nghiệp. Do ñó, các cơ quan quản lý cần thiết phải có một cơ chế ñể dần dần chuẩn

hóa và nâng tầm chuẩn mực kế toán Việt Nam theo hướng tiệm cận và theo hướng

của các chuẩn mực kế toán quốc tế. Có như vậy, các rào cản về tài chính mới có thể

thông thoáng, và doanh nghiệp mới có thể tự tin kêu gọi vốn.

Thêm vào ñó, sự khác biệt giữa chuẩn mực kế toán Việt Nam và chuẩn mực kế

toán quốc tế là một thách thức to lớn ñối với doanh nghiệp Việt Nam khi muốn ñưa

cổ phiếu hay phát hành DRs ñể niêm yết trên các SGDCK quốc tế. Khi tham gia thị

trường quốc tế, doanh nghiệp phải ñáp ứng ñược các yêu cầu ngặt nghèo theo chuẩn

mực quốc tế về quản trị doanh nghiệp, cơ chế báo cáo một cách thường xuyên

và minh bạch và thực hiện các nghĩa vụ pháp lý. Ngoài ra, các doanh nghiệp cũng

cần phải ñảm bảo tiêu chuẩn về báo cáo kiểm toán ñể góp phần minh bạch hoá tình

hình tài chính của mình. Theo các thông lệ quốc tế, một trong những ñiều kiện quan

trọng doanh nghiệp có thể tiếp cận nguồn vốn từ bên ngoài ñó là báo cáo tài chính

kiểm toán của doanh nghiệp. ðây là một trong các cơ sở ñể nhà ñầu tư có thể xác

ñịnh tình trạng sức khỏe hiện tại của doanh nghiệp, ñánh giá tiềm năng, trình ñộ

quản trị của ñội ngũ quản lý và từ ñó, mới có thể ñưa ra các quyết ñịnh về việc tiếp

tục tìm hiểu cơ hội ñầu tư. Nếu báo cáo tài chính khó hiểu, không rõ ràng, có nhiều

ñiểm khác biệt khiến cho các ñối tác không nhìn nhận rõ vấn ñề, có thể khiến cho

doanh nghiệp ñánh mất cơ hội của mình.

Trong thời gian vừa qua, có rất nhiều cuộc gặp gỡ, viếng thăm và tìm kiếm cơ

hội ñầu tư của các tập ñoàn tài chính, các quỹ ñầu tư với quy mô lớn tại thị trường

Việt Nam. Tuy nhiên, mọi việc chỉ dừng lại ở mức ñộ khảo sát mà chưa có ñược

một bước tiến xa hơn. Theo ñánh giá của những người trong cuộc, hiện nay không

phải là các doanh nghiệp Việt Nam không có uy tín, không có danh tiếng, không có

thương hiệu…mà thay vào ñó doanh nghiệp Việt Nam thường thiếu tự tin khi ñặt

chân ra thương trường quốc tế và báo cáo tài chính trình bày rất khó hiểu.

- Trang 71 -

Như vậy, có thể nói, nếu các chuẩn mực kế toán Việt Nam ñược chuẩn hóa theo

chuẩn mực kế toán quốc tế thì chúng ta ñã ñạt ñược một bước tiến ñáng kể. Và các

doanh nghiệp Việt Nam có thể ñặt chân vào thị trường vốn quốc tế mà không cần e

dè những sự khác biệt về chuẩn mực này làm méo mó thông tin của doanh nghiệp.

3.1.2.2. Hoàn thiện văn bản luật liên quan ñến việc phát hành chứng khoán ở

nước ngoài

Với những vướng mắc của cơ sở pháp lý cho việc phát hành DRs ñã trình bày

trong chương II, luận văn xin ñưa ra các ñề xuất sắp tới cho việc hoàn thiện Dự thảo

Nghị ñịnh này về việc phát hành và niêm yết DRs của các doanh nghiệp Việt Nam

tại các SGDCK tại nước ngoài như sau:

Cần phải có sự nỗ lực phối hợp giữa các cơ quan quản lý thị trường; mà ñặc biệt

là TTLKCK Việt Nam với các SGDCK khác nhằm tạo ñiều kiện cho việc xây

dựng chủ trương, cơ chế phát hành và giao dịch DRs của doanh nghiệp Việt

Nam phù hợp với thông lệ quốc tế.

- Về quy ñịnh hạn chế chuyển nhượng cổ phiếu phát hành thêm: Tổ chức

tài chính trung gian (ngân hàng lưu ký) nắm giữ cổ phiếu cơ sở ñược phát hành

riêng lẻ không bị hạn chế chuyển nhượng. Và tất nhiên, những DRs ñược phát hành

trên cơ sở những cổ phiếu này cho các nhà ñầu tư trên TTCK thế giới cũng sẽ ñược

giao dịch tự do. ðây là ñiều thích hợp; và có như vậy, DRs của các doanh nghiệp

Việt Nam mới có thể có tính cạnh tranh về thanh khoản và bình ñẳng như các loại

DRs của các nước khác.

- Về quy trình thanh toán cho việc phát hành mới hoặc hủy bỏ DRs của

nhà ñầu tư nước ngoài: xây dựng quy trình thanh toán hợp lý, cho phép các nhà

ñầu tư nắm giữ DRs có thể chuyển ñổi thành cổ phiếu cơ sở một cách dễ dàng và

theo ñúng với thông lệ giao dịch quốc tế; ñảm bảo sự công bằng giữa nhà ñầu tư

DRs và nhà ñầu tư cổ phiếu ở trong nước. Khi cơ chế phát hành và hủy bỏ DRs

ñược thuận lợi và ñúng tiêu chuẩn quốc tế, giá giao dịch DRs trên thị trường quốc tế

sẽ phản ánh vào giá giao dịch cổ phiếu cơ sở trên TTCK trong nước. Như vậy,

khoảng cách về giá của DRs và cổ phiếu cơ sở ñược rút ngắn, giúp cho mức ñộ

- Trang 72 -

thanh khoản của cổ phiếu ñược tốt hơn và mức ñộ hội nhập thông tin sẽ ngày càng

sâu rộng hơn.

3.2. NHỮNG KIẾN NGHỊ ðỐI VỚI DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT

3.2.1. Minh bạch hoá thông tin về doanh nghiệp

Tuân thủ các quy ñịnh về công bố thông tin hiện hành trên TTCK; chủ ñộng

và chuyên nghiệp trong hoạt ñộng quan hệ cổ ñông.

Khi niêm yết quốc tế, tính minh bạch thông tin là tiêu chí quan trọng hàng ñầu.

Doanh nghiệp không thể huy ñộng vốn quốc tế nếu không chứng minh ñược rằng

mình có mức ñộ quản trị ñúng quy chuẩn quốc tế. Do ñó, không thể huy ñộng vốn

tại thị trường nước ngoài nếu không chứng minh ñược mức ñộ quản trị công ty tốt.

Thị trường nước ngoài ñánh giá cao các doanh nghiệp minh bạch thông tin bao gồm

tốt và xấu ñể nhà ñầu tư có những quyết ñịnh và ước ñịnh ñược rủi ro khi tham gia.

Tại các SGDCK lớn trên thế giới, doanh nghiệp vi phạm công bố thông tin sẽ bị

phạt rất nặng, có thể sẽ phải hủy niêm yết. Còn ñối với TTCKVN, việc vi phạm

công bố thông tin là một vấn ñề thường xuyên. Có thể, do cách thức quản lý thị

trường chưa nghiêm, các chế tài chưa thực sự mạnh ñể ñủ sức răn ñe. Thông thường

các doanh nghiệp trong nước bị vấp phải tình trạng “tốt khoe, xấu che” trong công

bố thông tin. Theo quan ñiểm của nhà ñầu tư nước ngoài, một doanh nghiệp hoạt

ñộng, có xấu có tốt là bình thường. Nếu doanh nghiệp chỉ toàn tốt, hoặc toàn xấu thì

ñây là ñiều bất thường.

Quy chế công bố thông tin trên TTCKVN ngày càng ñược siết chặt theo hướng

các thông tin phải kịp thời và nhà ñầu tư có thể tiếp cận ñược một cách nhanh chóng

và chuẩn xác. Trong thời gian qua, rất nhiều doanh nghiệp niêm yết ñã vi phạm

những vấn ñề cơ bản này, các thông tin chậm trễ, không kịp thời khiến cho nhà ñầu

tư nắm giữ cổ phiếu của doanh nghiệp bị thua lỗ, mất mát.. ñã làm niềm tin trên

TTCK suy giảm mạnh.

Do ñó, mỗi doanh nghiệp niêm yết cần phải có ý thức về vấn ñề minh bạch

thông tin của doanh nghiệp mình. Có như vậy mới có thể từng bước chuyên nghiệp

hóa môi trường kinh doanh và quảng bá hình ảnh ñến nhà ñầu tư một cách tốt nhất.

- Trang 73 -

Và một khi ñã bước ra sân chơi lớn hơn, doanh nghiệp Việt Nam không thể ñi

ngược lại quy luật chung của thị trường. Các tiêu chuẩn khắt khe, quy ñịnh ngặt

nghèo, cũng như những ñòi hỏi mang tính chuyên nghiệp của các nhà ñầu tư quốc tế

luôn luôn là một áp lực khiến cho mỗi doanh nghiệp phải tự mình hoàn thiện cơ chế

hoạt ñộng ñể phù hợp với mục tiêu và chiến lược ñề ra.

Ngoài ra, công tác quan hệ cổ ñông của các doanh nghiệp niêm yết hiện nay còn

rất nhiều khuyết ñiểm; trong khi ñó, lợi ích của nhà ñầu tư luôn gắn liền với quá

trình trưởng thành và phát triển của doanh nghiệp. Do vậy, trước mắt, các doanh

nghiệp cần phải cải tổ hoạt ñộng này ñể ñảm bảo vai trò và lợi ích của cổ ñông; tạo

mối quan hệ gắn bó và ñồng hành cùng doanh nghiệp trong các hoạt ñộng kinh

doanh.

Vấn ñề minh bạch thông tin của doanh nghiệp Việt Nam là một trong những vấn ñề

hàng ñầu mà mỗi doanh nghiệp cần phải ý thức tự xây dựng ñể chuyên nghiệp hóa.

Trên cơ sở ñó mới có thể phát huy thế mạnh và phù hợp hơn trong môi trường ñầu

tư quốc tế. Có như vậy, khả năng quảng bá hình ảnh của doanh nghiệp ñến nhà ñầu

tư sẽ tốt hơn và xác suất thành công trong các hoạt ñộng kêu gọi, tìm kiếm vốn ñầu

tư cho hoạt ñộng của doanh nghiệp sẽ trở nên thuận lợi và dễ dàng hơn.

3.2.2. Nâng cao năng lực quản trị và xây dựng thương hiệu doanh nghiệp

- ðảm bảo khả năng thực hiện ñược kế hoạch, mục tiêu, chiến lược ñề ra: tỷ lệ

tăng trưởng doanh thu, lợi nhuận phải tương ứng với tốc ñộ tăng trưởng vốn; tập

trung vào khai thác thế mạnh kinh doanh của mình…

Hiện tại, ở Việt Nam ñang có trào lưu xây dựng các công ty thật to, kinh doanh

rất ña ngành, ña nghề với quy mô chi nhánh và ñất ñai rộng lớn. Các nhà kinh tế gọi

ñây là "mô hình bánh vẽ" ñể gây hiệu ứng tốt ñối với xã hội và qua ñó ñể huy ñộng

vốn thật lớn. Tuy nhiên, chất lượng tăng vốn chưa ñi liền với chất lượng quản trị

doanh nghiệp. Khi doanh nghiệp có sự mở rộng về quy mô hoạt ñộng thì việc quản

trị doanh nghiệp ñòi hỏi phải nâng lên một tầm cao mới. Nếu không có sự tương

ñồng về chiến lược quản trị và chiến lược tăng vốn thì khả năng doanh nghiệp sẽ

thất bại trong việc quản trị hoạt ñộng của mình. Khi ñó, doanh nghiệp vô tình ñánh

- Trang 74 -

mất ñi lợi thế kinh doanh hiện hữu ñể chạy theo các lĩnh vực sinh lời ñầy rủi ro

khác: chứng khoán, bất ñộng sản…Nếu các lĩnh vực này gặp khó khăn thì việc cơ

cấu lại hoạt ñộng kinh doanh cũng vô cùng nan giải. Hệ quả của xu hướng tăng vốn

ñể ñầu tư dàn trải sẽ khiến cho tốc ñộ tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận không

theo kịp tương ứng với tốc ñộ tăng trưởng vốn. Và tất yếu, cổ ñông sẽ là người gánh

chịu thiệt hại ñầu tiên khi giá trị doanh nghiệp bị suy giảm.

Kinh nghiệm thực tiễn từ việc phát hành thành công GDRs của HAG là khả

năng thực hiện các dự án với những bản thuyết trình chiến lược cụ thể với nguồn

vốn huy ñộng ñược từ ñợt phát hành. Do ñó, doanh nghiệp phải có tầm nhìn dài hạn

và khả năng hiện thực hoá các chiến lược ñặt ra. ðây là một trong những yếu tố vô

cùng khó và ñòi hỏi kỹ năng, tầm nhìn của những nhà quản trị doanh nghiệp.

- Tích cực tham gia các hội chợ thương mại trong và ngoài nước nhằm quảng

bá thương hiệu trên thị trường trong nước và quốc tế; không ngừng mở rộng

mạng lưới bán hàng, bảo vệ và nâng cao uy tín thương hiệu.

Bên cạnh việc nâng cao năng lực quản trị doanh nghiệp, việc xây dựng thương

hiệu mang tầm cỡ quốc tế cũng sẽ là một lợi thế cho các doanh nghiệp trong việc

tìm kiếm các nguồn lực cho hoạt ñộng của công ty. Trong bối cảnh Việt Nam ngày

càng hội nhập sâu, rộng với nền kinh tế thế giới, ñòi hỏi phải có ñược những thương

hiệu mang tầm toàn cầu là ñầu tàu kéo doanh nghiệp, sản phẩm trong nước vươn ra

biển lớn. Tuy nhiên, thực tế có rất ít doanh nghiệp Việt Nam ñủ ñiều kiện ñể vươn

ra thị trường toàn cầu. Việc xây dựng thương hiệu toàn cầu ñòi hỏi doanh nghiệp

phải có quy mô lớn, tiềm lực tài chính mạnh, có sự khác biệt... và cần có sự trợ giúp

từ môi trường kinh doanh, quảng bá thương hiệu ra thị trường nước ngoài từ phía

Chính phủ và cơ quan chức năng, các hiệp hội ngành hàng…

Trước mắt, các doanh nghiệp Việt Nam có thể tìm kiếm cơ hội hợp tác ở các

diễn ñàn hợp tác kinh tế khu vực; trong ñó, Diễn ñàn Hợp tác Kinh tế Châu Á –

Thái Bình Dương (APEC) là một cơ hội hấp dẫn. Trong năm 2011, một trong

những chủ trương mới của APEC là sẽ hỗ trợ cho sự phát triển doanh nghiệp vừa và

nhỏ. Hàng năm, tổ chức này cũng dành một khoản ngân sách hỗ trợ doanh nghiệp

- Trang 75 -

trên cơ sở sáng kiến của từng nước thành viên. Các doanh nghiệp Việt Nam cần tận

dụng các hoạt ñộng của APEC như Hội nghị Thượng ñỉnh doanh nghiệp, các triển

lãm, diễn ñàn doanh nghiệp tổ chức bên lề hội nghị... ñể thúc ñẩy quan hệ kinh tế,

thương mại song phương với các thành viên APEC. ðây sẽ là bước ñệm ñầu tiên

cho bước tiến dài trong việc hội nhập và vươn mình ra thị trường quốc tế của các

doanh nghiệp trong nước.

Khi thương hiệu của doanh nghiệp ñược biết ñến một cách rộng rãi không chỉ ở

thị trường trong nước mà trên thương trường quốc tế thì khả năng tiếp cận ñược các

nguồn vốn tiềm năng; hay thậm chí, các nguồn vốn tốt cũng sẽ tận dụng và tìm

kiếm cơ hội ñầu tư tại các doanh nghiệp danh tiếng này. Do ñó, xây dựng thương

hiệu là một công việc cũng không kém phần quan trọng trong chiến lược ñầu tư và

phát triển của doanh nghiệp Việt Nam.

3.2.3. Tăng cường tiềm lực tài chính, mở rộng quy mô ñể trở thành ñối tượng

hấp dẫn trong hoạt ñộng kêu gọi vốn

Hoạt ñộng Mua bán – Sáp nhập doanh nghiệp (M&A) ñang là một xu thế mới

trên thị trường. Do ñó, ñây có thể là phương thức tiềm năng nhất ñể một doanh

nghiệp có thể nhanh chóng mở rộng quy mô, tăng cường tiềm lực tài chính và trở

nên hội nhập tốt hơn trên thị trường tài chính quốc tế.

Thông thường, các quỹ ñầu tư nước ngoài chỉ chú ý ñến các doanh nghiệp có

quy mô vốn hóa thị trường lớn, tính thanh khoản cổ phiếu tốt. Các doanh nghiệp

muốn lọt vào “mắt xanh” của các nhà ñầu tư tổ chức chuyên nghiệp này phải có giá

trị vốn hóa từ 500 triệu USD trở lên – tương ñương với khoảng 10.000 tỷ ñồng Việt

Nam. ðây là con số rất lớn, và nếu thống kê về quy mô các doanh nghiệp ñang

niêm yết cổ phiếu trên TTCKVN hiện nay, thì chỉ có khoảng 9 doanh nghiệp ñạt

ñược tiêu chuẩn về quy mô vốn hóa thị trường. Như vậy, các doanh nghiệp có quy

mô vốn nhỏ hơn cần phải làm nhiều việc ñể tăng cường tiềm lực tài chính của

doanh nghiệp mình và làm mình trở nên hấp dẫn hơn trong việc kêu gọi vốn. Trong

ñó, việc mua bán, sáp nhập doanh nghiệp là một trong các phương án nên ñược xem

xét ñến. Trong vài năm trở lại ñây, ñặc biệt rõ nét trong năm 2010 ñến quý 3 năm

- Trang 76 -

2011, xu hướng M&A tại thị trường Việt Nam bắt ñầu xuất hiện với quy mô ngày

càng mở rộng với tổng giá trị M&A lên ñến khoảng 1.8 tỷ USD (2010) và 2.6 tỷ

USD (9 tháng ñầu năm 2011). Khả năng, trong thời gian tới, M&A là một trong các

giải pháp giúp doanh nghiệp có thể tăng cường năng lực tài chính của mình, làm gia

tăng giá trị doanh nghiệp, tiếp cận các thị trường mục tiêu tốt hơn thông qua các ñối

tác chiến lược của hoạt ñộng này. Các doanh nghiệp Việt Nam có thể tận dụng các

thế mạnh riêng của mình, tìm kiếm các ñối tác thích hợp ñể có thể mở rộng quy mô

hoạt ñộng, ñạt ñến một quy mô lớn hơn và từ ñó, làm nền tảng có việc tiếp cận các

nguồn vốn lớn trên thị trường vốn quốc tế.

KẾT LUẬN CHƯƠNG III

Chương III ñã ñưa ra các kiến nghị của cá nhân về vấn ñề ñang nghiên cứu. Các

kiến nghị này nhắm vào hai mục ñích chính: làm gia tăng tính thanh khoản và sự

hấp dẫn của TTCKVN và giúp các doanh nghiệp có ñược sự cải thiện nhất ñịnh về

tính minh bạch và quy mô hoạt ñộng ñể trở thành ñối tượng hấp dẫn hơn cho hoạt

ñộng phát hành Chứng chỉ lưu ký.

Với các ñiều kiện thực tiễn như hiện nay của Việt Nam cả về phía cơ quan quản lý

và từ bản thân doanh nghiệp, ñể ñi ñến thành công trong việc huy ñộng vốn thông

qua phát hành Chứng chỉ lưu ký sẽ là con ñường rất gian nan. Tuy nhiên, không vì

thế mà chúng ta bỏ qua các cơ hội ñang hiện hữu ñể có thể hiện thực hóa trong

tương lai. Vấn ñề cơ bản và quan trọng nhất sẽ nằm ở việc chủ ñộng và quyết tâm

của doanh nghiệp trong việc nâng cao và phát huy tầm vóc của mình, ñể có thể tìm

ñược những giải pháp căn cơ tốt nhất cho con ñường và chiến lược phát triển trong

tương lai.

- Trang 77 -

KKẾẾTT LLUUẬẬNN

Chứng chỉ lưu ký là một công cụ tài chính ñã có một bề dày hình thành, phát triển

và có vị thế trên thị trường tài chính thế giới. Với các ñặc tính riêng có và lợi ích

của mình, chứng chỉ lưu ký ñã giúp cho các doanh nghiệp từ khắp nơi tìm kiếm và

tiếp cận ñược nguồn vốn ở các thị trường tài chính lớn trên thế giới. Qua ñó, các

nhà ñầu tư cũng có ñược một công cụ ñầu tư mới trong danh mục ñầu tư của mình.

ðây là một lợi ích ña phương không thể thiếu nhằm ñáp ứng cho các mục tiêu khác

nhau của các chủ thể trong nền kinh tế toàn cầu.

Nền kinh tế Việt Nam nói chung và TTCKVN nói riêng ñang trong quá trình hội

nhập với thị trường tài chính quốc tế. Chứng chỉ lưu ký vẫn còn là một công cụ mới

mẻ, mức ñộ hiểu biết của các doanh nghiệp về loại hình này và khả năng ứng dụng

còn nhiều hạn chế. Tuy nhiên, chúng ta cần phải sớm xây dựng tư duy chủ ñộng tìm

kiếm và vận dụng ñể có thể vươn mình và hội nhập ra thế giới. Với các lợi thế riêng

có, các doanh nghiệp Việt Nam vẫn có thể tiếp cận ñược các nguồn vốn tiềm năng

cho mục tiêu phát triển của doanh nghiệp mình. Vấn ñề hiện nay là cơ chế quản lý

cũng như hỗ trợ doanh nghiệp thực hiện công việc này còn chưa rõ ràng. Do ñó, còn

rất nhiều công việc phải làm, ñể có thể vận dụng công cụ này nhằm tìm kiếm kênh

hỗ trợ vốn ñắc lực cho hoạt ñộng của doanh nghiệp.

- Trang 78 -

HẠN CHẾ CỦA LUẬN VĂN VÀ HƯỚNG NGHIÊN CỨU TIẾP THEO

Luận văn này chỉ dừng lại ở việc cung cấp cái nhìn tổng quát về lợi ích của Chứng

chỉ lưu ký và khả năng ứng dụng của nó ñối với các doanh nghiệp ñang niêm yết

trên TTCKVN. Vì là một ñề tài hoàn toàn mới mẻ tại Việt Nam nên các số liệu thực

tế ñể chứng minh cho lập luận vẫn còn rất hạn hẹp. Ngoài ra, việc ñiều tra, khảo

sát của luận văn về nhu cầu và khả năng ứng dụng công cụ này cũng chỉ ñược triển

khai tại các doanh nghiệp ñang niêm yết trên TTCKVN, quy mô khảo sát còn hạn

chế, số lượng doanh nghiệp khảo sát chưa nhiều và ñộ trung thực của thông tin

khảo sát có thể cần phải xem xét. Tuy nhiên, tôi cũng mong muốn thông qua luận

văn này, cung cấp một tư duy mới, một hướng ñi mới; tuy nhiều thách thức, nhưng

nếu vượt qua ñược các trở ngại trong vấn ñề này, các doanh nghiệp Việt Nam có

thể hướng ra thị trường quốc tế với những cơ hội và tiềm năng vô cùng to lớn…

Hướng nghiên cứu tiếp theo nên dựa trên nền tảng của luận văn này nhưng cần

phải mở rộng, thực hiện khảo sát trên các doanh nghiệp lớn trong toàn quốc với

thương hiệu, quy mô vốn và uy tín lớn. Còn rất nhiều các tập ñoàn, doanh nghiệp

lớn tại Việt Nam vẫn còn chưa thực hiện niêm yết cổ phiếu trên TTCK. Các doanh

nghiệp này có thể có những lợi thế ñáng kể hơn so với các doanh nghiệp ñã ñược

khảo sát. Như vậy, khả năng ñề tài sẽ mang tính khách quan, tổng quát hơn và có

thể sẽ phản ánh thực tiễn một cách tốt nhất. Ngoài ra, các doanh nghiệp này có thể

sẽ là ñối tượng khả thi hơn trong việc thực hiện huy ñộng vốn qua kênh này.

- Trang 79 -

DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO

1. Tài liệu tham khảo nước ngoài: (cid:3) Bank of New York Mellon (February 2011), The Depositary Receipt Market

2010 Yearbook.

(cid:3) Bohl, Martin T. and Korczak, Piotr (May 2003), Return Performance and

Liquidity of Cross-Listed Central European Stocks.

(cid:3) Citi Depositary Receipts Year-end 2010 Report (January 2011). (cid:3) Depositary Receipt Division (2007), Depositary Receipts: Creating value across

Emerging Markets, Bank of New York Mellon.

(cid:3) Deutsche Bank AG (2003), Depositary Receipts Handbook. (cid:3) Errunza V and Mille D (2000), "Market Segmentation and the Cost of Capital in

International Equity Markets".

(cid:3) Foerster,Stephen; Karolyi, George Andrew (2000), "The Long Run Performance

of Global Equity Offerings", Journal of Financial and Quantitative Analysis.

(cid:3) Friedland Capital Inc, Guide to American Depositary Receipts. (cid:3) Iryna I Yazachuk (August 2003), Influence of Depositary Receipts on

Companies’s Performance Evidence from Eastern Europe, The Center for

International Studies of Ohio University.

(cid:3) London Stock Exchange, Guide to Listing Depositary Receipts. (cid:3) Michael Cole - Fontayn and Christopher Kearns, Role of Depositary Receipts,

Bank of New York Mellon.

(cid:3) Michael J.Chafkin ( 2007), Economic Prosperity and U.S Market

Competitiveness, Citi’s Depositary Receipt Services.

(cid:3) Nalin de Silva ( 2004), The Market Response to American Depositary Receipts.

2. Tài liệu tham khảo trong nước: (cid:3) Bộ phận Nghiên cứu – phân tích CTCK Phố Wall ( 2011), TTCK năm 2010 và

triển vọng 2011.

(cid:3) Bộ phận Phân tích CTCK Âu Việt ( 2011), Báo cáo tổng kết TTCK năm 2010 và

dự báo 2011.

- Trang 80 -

(cid:3) Phòng Phân tích và Nghiên cứu, CTCK Vietcombank ( 2011), Báo cáo vĩ mô và

TTCK năm 2010 – 2011.

(cid:3) Stoxplus ( tháng 9/2011), Báo cáo các Thương vụ Mua bán Doanh nghiệp Việt

Nam năm 2011, Tầm ngắm của nhiều doanh nghiệp Nhật Bản.

(cid:3) Nghị ñịnh 85/2010/Nð - CP về xử phạt vi phạm hành chính trong lĩnh vực

chứng khoán và thị trường chứng khoán.

(cid:3) Thông tư 13/2010/TT-NHNN quy ñịnh về tỷ lệ bảo ñảm an toàn của Tổ chức tín

dụng.

(cid:3) Nghị ñịnh 14/2007/Nð-CP ngày 19/01/2007, Quy ñịnh chi tiết thi hành một số

ñiều của Luật Chứng khoán.

(cid:3) Nghị ñịnh 84/2010/Nð-CP ngày 02/08/2010 hướng dẫn Luật chứng khoán. (cid:3) Nghị ñịnh 01/2010/Nð-CP ngày 4/01/2010 về chào bán cổ phần riêng lẻ. (cid:3) Dự thảo Nghị ñịnh 09/2011/Nð-CP - Quy ñịnh chi tiết và hướng dẫn thi hành

một số ñiều của Luật Chứng khoán và Luật sửa ñổi, bổ sung một số ñiều của

Luật Chứng khoán.

3. Các bài báo trên các trang thông tin tài chính trong nước (cid:3) Bloomberg.com (cid:3) Cafef.vn (cid:3) Chứng chỉ lưu ký: cần một quan ñiểm chính thức, http://bantinchungkhoan.net/

tin-chung-khoan-trong-nuoc/10107-chung-chi-luu-ky-can-mot-quan-diem-chinh

-thuc.html

(cid:3) Chứng chỉ lưu ký - Bài học nhìn từ HAG, http://cafef.vn/20110831031355211

CA31/hanh-trinh-chung-chi-luu-ky-bai-hoc-nh in-tu-hag.chn

(cid:3) HAG: niêm yết chứng chỉ lưu ký toàn cầu trên SGDCK London, http://stox.vn

/News/hag-niem-yet-chung-chi-luu-ky-toan-cau-tren-so-gdck-london.html

(cid:3) Làm quen với chứng chỉ lưu ký- DRs, http://cafef.vn/20110601060522645CA31/

lam-quen-voi-chung-chi-luu-ky-dr.chn

(cid:3) Vneconomy.vn (cid:3) Ndhmoney.vn

- Trang 81 -

(cid:3) Stockbiz.vn (cid:3) Stox.vn

PHỤ LỤC 1

PHIẾU THAM KHẢO Ý KIẾN

Xin kính chào Quý doanh nghiệp, chúng tôi ñang tiến hành một cuộc khảo sát về

vấn ñề “Chứng chỉ lưu ký - Kênh huy ñộng vốn mới cho các doanh nghiệp niêm

yết trên Thị trường chứng khoán Việt Nam”. Chúng tôi rất biết ơn nếu nhận

ñược sự ñóng góp ý kiến của Quý doanh nghiệp bằng cách ñiền vào phiếu ñiều tra

dưới ñây. Xin vui lòng ñánh dấu X vào phương án ñược lựa chọn hoặc ñiền các

thông tin mà câu hỏi yêu cầu. Xin lưu ý rằng không có câu trả lời nào ràng buộc là

ñúng hay sai. Tất cả các câu trả lời cũng như các ý kiến của Quý doanh nghiệp sẽ

ñược giữ bí mật tuyệt ñối. Trân trọng cảm ơn về những ý kiến ñóng góp cho cuộc

ñiều tra của chúng tôi.

Phần khảo sát

1. Theo ñánh giá của Quý doanh nghiệp, thị trường chứng khoán Việt Nam

trong giai ñoạn vừa qua ñã phản ánh ñúng thực trạng hoạt ñộng của các doanh

nghiệp niêm yết hay chưa?

Hoàn toàn ñúng với thực trạng doanh nghiệp

Khá ñúng với thực trạng doanh nghiệp

Chưa sát sao với thực trạng doanh nghiệp

Chưa phản ánh ñúng thực trạng doanh nghiệp

2. Vui lòng cho biết trong thời gian qua, Quý doanh nghiệp ñã thực hiện huy

ñộng vốn qua thị trường chứng khoán hay chưa?

Có

- Trang 82 -

Chưa

3. Quý doanh nghiệp có cho rằng TTCK Việt Nam là nơi phù hợp ñể doanh

nghiệp niêm yết tìm kiếm nguồn lực cho sự phát triển của doanh nghiệp niêm yết

hay không?

Hoàn toàn ñồng ý

ðồng ý

Không ñồng ý

Hoàn toàn không ñồng ý

4. Theo ñánh giá của Quý doanh nghiệp, việc huy ñộng vốn trên thị trường

chứng khoán hiện nay có còn thuận lợi hay không?

Hoàn toàn thuận lợi

Thuận lợi

Khó khăn

Rất khó khăn

5. Quý doanh nghiệp ñánh giá thế nào về triển vọng huy ñộng vốn trên thị trường

chứng khoán Việt Nam trong thời gian tới?

Rất khó khăn

Khó khăn

Bình thường

Dễ dàng

6. Trong các phương án tài chính của mình, khi có nhu cầu về vốn trong một vài

năm tới thì Quý doanh nghiệp sẽ lựa chọn phương án nào sau ñây?

Vay vốn ngân hàng

Phát hành cổ phiếu

Phát hành trái phiếu

- Trang 83 -

Các kênh vốn khác (chứng chỉ lưu ký, niêm yết nước ngoài…)

7. Quý doanh nghiệp có tìm hiểu về các kênh vốn khác ñể tài trợ cho hoạt ñộng

của doanh nghiệp mình thông qua thị trường tài chính nước ngoài?

Có

Không

8. Gần ñây, CTCP Hoàng Anh Gia Lai ñã thực hiện việc huy ñộng vốn thành

công thông qua Chứng chỉ lưu ký toàn cầu, Quý doanh nghiệp có biết về thông

tin này?

Có => Tiếp tục câu hỏi bên dưới

Không => Dừng cuộc ñiều tra ở ñây

9. Theo ñánh giá của Quý doanh nghiệp, chứng chỉ lưu ký có thể là kênh huy

ñộng vốn phù hợp với các ñiều kiện hiện nay của các doanh nghiệp niêm yết trên

TTCK Việt Nam hay không?

Hoàn toàn phù hợp

Phù hợp

Tùy vào ñiều kiện cụ thể của từng doanh nghiệp

Không phù hợp

10. Theo Quý doanh nghiệp, tại sao cho ñến thời ñiểm này, loại hình chứng chỉ

lưu ký mới xuất hiện tại Việt Nam trong khi ñã phổ biến từ lâu ở các nước khác?

Hiểu biết của doanh nghiệp Việt Nam về kênh này còn thấp

Chi phí phát hành chứng chỉ lưu ký rất cao

Các quy ñịnh/ hướng dẫn về phát hành chứng chỉ lưu ký chưa có

Doanh nghiệp Việt Nam không hấp dẫn nhà ñầu tư nước ngoài

11. Trong các kế hoạch huy ñộng vốn sắp tới, Quý doanh nghiệp có lựa chọn

chứng chỉ lưu ký như là một phương án hàng ñầu trong các ưu tiên của mình?

Hoàn toàn ñồng ý

- Trang 84 -

ðồng ý

Cần xem xét thêm

Không ñồng ý

12. Quý doanh nghiệp có cho rằng: huy ñộng vốn qua chứng chỉ lưu ký sẽ trở

thành một trong những xu hướng phát triển mạnh trong giai ñoạn sắp tới ở thị

trường Việt Nam?

Hoàn toàn ñồng ý

ðồng ý

Không ñồng ý

Hoàn toàn không ñồng ý

13. Theo ñánh giá của Quý doanh nghiệp, ñể huy ñộng vốn qua chứng chỉ lưu ký

thành công thì doanh nghiệp cần phải chú trọng ñiều gì nhất?

Tiềm năng tăng trưởng của doanh nghiệp

Minh bạch thông tin

Triển vọng của lĩnh vực kinh doanh

Quan hệ cổ ñông

14. ðể các doanh nghiệp có thể huy ñộng vốn thành công qua chứng chỉ lưu ký

thì Quý doanh nghiệp có ñề xuất gì?

Hoàn thiện dự luật liên quan ñến phát hành chứng chỉ lưu ký

Cải thiện tính minh bạch của doanh nghiệp

Tăng cường hiệu quả hoạt ñộng

ðẩy mạnh marketing ra thị trường thế giới

Xin vui lòng cho biết một số thông tin về Quý doanh nghiệp

1. Ngành nghề kinh doanh hiện tại của Quý doanh nghiệp?

- Trang 85 -

Tài chính, chứng khoán ngân hàng

Bất ñộng sản, xây dựng

Khai khoáng

Tiêu dùng

Nông, lâm, thủy sản

Khác

2. Quy mô vốn ñiều lệ hiện tại của doanh nghiệp?

>1.000 tỷ ñồng

Dưới 1.000 tỷ ñồng

Trân trọng cảm ơn sự hợp tác, tham gia ñóng góp ý kiến của Quý doanh nghiệp!

Chúc Quý doanh nghiệp phát triển và thành công!

PHỤ LỤC 2

THỐNG KÊ KẾT QUẢ KHẢO SÁT

1. Theo ñánh giá của Quý doanh nghiệp, thị trường chứng khoán Việt Nam

trong giai ñoạn vừa qua ñã phản ánh ñúng thực trạng hoạt ñộng của các

doanh nghiệp niêm yết hay chưa?

Hoàn toàn ñúng với thực trạng doanh nghiệp 0% 0

Khá ñúng với thực trạng doanh nghiệp 24% 9

Chưa sát sao với thực trạng doanh nghiệp 49% 18

Chưa phản ánh ñúng thực trạng doanh nghiệp 27% 9

2. Vui lòng cho biết trong thời gian qua, Quý doanh nghiệp ñã thực hiện huy

ñộng vốn qua thị trường chứng khoán hay chưa?

Có 76% 28

- Trang 86 -

Chưa 24% 9

3. Quý doanh nghiệp có cho rằng TTCK Việt Nam là nơi phù hợp ñể doanh

nghiệp niêm yết tìm kiếm nguồn lực cho sự phát triển của doanh nghiệp niêm

yết hay không?

30% Hoàn toàn ñồng ý 11

ðồng ý 62% 23

Không ñồng ý 8% 3

Hoàn toàn không ñồng ý 0% 0

4. Theo ñánh giá của Quý doanh nghiệp, việc huy ñộng vốn trên thị trường

chứng khoán hiện nay có còn thuận lợi hay không?

Hoàn toàn thuận lợi 0% 0

Thuận lợi 5% 2

Khó khăn 49% 18

46% Rất khó khăn 17

5. Quý doanh nghiệp ñánh giá thế nào về triển vọng huy ñộng vốn trên thị

trường chứng khoán Việt Nam trong thời gian tới?

Rất khó khăn 24% 9

Khó khăn 49% 18

Bình thường 22% 8

Dễ dàng 5% 2

6. Trong các phương án tài chính của mình, khi có nhu cầu về vốn trong một

vài năm tới thì Quý doanh nghiệp sẽ lựa chọn phương án nào sau ñây?

46% Vay vốn ngân hàng 17

Phát hành cổ phiếu 19% 7

Phát hành trái phiếu 8% 3

27% 10 Các kênh vốn khác (chứng chỉ lưu ký, niêm yết nước ngoài…)

- Trang 87 -

7. Quý doanh nghiệp có tìm hiểu về các kênh vốn khác ñể tài trợ cho hoạt ñộng

của doanh nghiệp mình thông qua thị trường tài chính nước ngoài?

Có 65% 24

Không 35% 13

8. Gần ñây, CTCP Hoàng Anh Gia Lai ñã thực hiện việc huy ñộng vốn thành

công thông qua Chứng chỉ lưu ký toàn cầu, Quý doanh nghiệp có biết về

thông tin này?

62% Có => Tiếp tục câu hỏi bên dưới 23

Không => Dừng cuộc ñiều tra ở ñây 38% 14

9. Theo ñánh giá của Quý doanh nghiệp, chứng chỉ lưu ký có thể là kênh huy

ñộng vốn phù hợp với các ñiều kiện hiện nay của các doanh nghiệp niêm yết

trên TTCK Việt Nam hay không?

0% Hoàn toàn phù hợp 0

Phù hợp 14% 5

Tùy vào ñiều kiện cụ thể của từng doanh nghiệp 38% 14

Không phù hợp 11% 4

10. Theo Quý doanh nghiệp, tại sao cho ñến thời ñiểm này, loại hình chứng chỉ

lưu ký mới xuất hiện tại Việt Nam trong khi ñã phổ biến từ lâu ở các nước

khác?

30% 11 Hiểu biết của doanh nghiệp Việt Nam về kênh này còn thấp

Chi phí phát hành chứng chỉ lưu ký rất cao 3% 1

24% 9 Các quy ñịnh/ hướng dẫn về phát hành chứng chỉ lưu ký chưa có

5% 2 Doanh nghiệp Việt Nam không hấp dẫn nhà ñầu tư nước ngoài

11. Trong các kế hoạch huy ñộng vốn sắp tới, Quý doanh nghiệp có lựa chọn

chứng chỉ lưu ký như là một phương án hàng ñầu trong các ưu tiên của

mình?

Hoàn toàn ñồng ý 0% 0

8% ðồng ý 3

- Trang 88 -

Cần xem xét thêm 35% 13

Không ñồng ý 19% 7

12. Quý doanh nghiệp có cho rằng: huy ñộng vốn qua chứng chỉ lưu ký sẽ trở

thành một trong những xu hướng phát triển mạnh trong giai ñoạn sắp tới ở

thị trường Việt Nam?

0% Hoàn toàn ñồng ý 0

ðồng ý 24% 9

Không ñồng ý 38% 14

Hoàn toàn không ñồng ý 0% 0

13. Theo ñánh giá của Quý doanh nghiệp, ñể huy ñộng vốn qua chứng chỉ lưu ký

thành công thì doanh nghiệp cần phải chú trọng ñiều gì nhất?

19% Tiềm năng tăng trưởng của doanh nghiệp 7

Minh bạch thông tin 35% 13

Triển vọng của lĩnh vực kinh doanh 5% 2

Quan hệ cổ ñông 3% 1

14. ðể các doanh nghiệp có thể huy ñộng vốn thành công qua chứng chỉ lưu ký

thì Quý doanh nghiệp có ñề xuất gì?

24% 9 Hoàn thiện dự luật liên quan ñến phát hành chứng chỉ lưu ký

Cải thiện tính minh bạch của doanh nghiệp 19% 7

Tăng cường hiệu quả hoạt ñộng 14% 5

ðẩy mạnh marketing ra thị trường thế giới 5% 2

Xin vui lòng cho biết thêm một số thông tin về Quý doanh nghiệp

1. Ngành nghề kinh doanh hiện tại của Quý doanh nghiệp?

Tài chính, chứng khoán ngân hàng 27% 10

30% Bất ñộng sản, xây dựng 11

0% Khai khoáng 0

11% Tiêu dùng 4

0% Nông, lâm, thủy sản 0

32% Khác 12

- Trang 89 -

2. Quy mô vốn ñiều lệ hiện tại của doanh nghiệp?

86% Trên 1.000 tỷ ñồng 32

Dưới 1.000 tỷ ñồng 14% 5

PHỤ LỤC 3

CÁC DOANH NGHIỆP THỰC HIỆN KHẢO SÁT

STT Tên doanh nghiệp ðịa chỉ khảo sát Mã CK Vốn ñiều lệ (tỷ ñồng) Giá trị vốn hóa (tỷ ñồng)

1 ACB NHTM Cổ phần Á 9.376 20.254,24 acb@acb.com.vn Châu

2 AGR 2.112 1.795,20 agriseco@agriseco .com.vn CTCP Chứng khoán NHNN & PTNT Việt Nam

722 1.300,81 3 info@bcci.vn BCI CTCP ðầu tư Xây dựng Bình Chánh

BVH Tập ñoàn Bảo Việt 6.804 45.591,59 4 service@baoviet. com.vn

722 1.119,39 info@bvsc.com.vn 5 BVS CTCP Chứng khoán Bảo Việt

CII 1.839,48 6 751 cii@vnn.vn; info@cii.com.vn

CTCP ðầu tư Hạ tầng Kỹ thuật Thành phố Hồ Chí Minh CTG NHTM Cổ phần Công 16.853 42.482,42 7 hdcodong@vietin- bank.vn Thương Việt Nam

DIG 1.000 1.966,35 8 vanphongdic@ vnn.vn Tổng CTCP ðầu tư Phát triển Xây dựng

- Trang 90 -

9 DPM 3.800 12.197,91 dpm@pvfcco.com.vn

10 EIB 10.560 16.896,11 website@eximbank. com.vn Tổng Công ty Phân bón và Hoá chất Dầu khí Ngân hàng TMCP Xuất nhập khẩu Việt Nam

11 FPT CTCP FPT 1.933 9.964,12 webmaster@fpt. com.vn

12 GMD 1.000 2.430,00 info@gemadept. com.vn CTCP ðại lý Liên hiệp Vận chuyển

13 HBB NHTM Cổ phần Nhà 3.000 2.794,50 mysay@habubank .com.vn Hà Nội

14 HCM 599 1.654,35 info@hsc.com.vn

CTCP Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh

15 HPG 31.780 8.655,88 hoaphatgroup@hoa- phat.com.vn CTCP Tập ñoàn Hòa Phát

16 HSG CTCP Tập ñoàn Hoa 1.007 1.007,46 lotushcm@hoasen- group.vn Sen

17 IJC 2.741 3.646,79 info@becamexijc.co m CTCP Phát triển Hạ tầng Kỹ thuật

ITA CTCP ðầu tư và 3.425 3.385,67 18 contact@itagroup -vn.com Công nghiệp Tân Tạo

KBC Tổng Công ty Phát 2.957 4.578,22 19 info@kinhbaccity.co m triển ðô thị Kinh Bắc

info@kinhdo.vn KDC CTCP Kinh ðô 1.195 4.248,00 20

2.025 21 2.369,25 kimlong@kls.vn KLS CTCP Chứng khoán Kim Long

5.152 61.832,67 investorrelation@- masangroup.com 22 MSN CTCP Tập ñoàn Ma San

23 OGC 2.500 3.100,00 info@oceangroup.vn CTCP Tập ñoàn ðại Dương

- Trang 91 -

24 PHR 813 2.369,25 CTCP Cao su Phước Hòa phuochoarubber@ hcm.vnn.vn

25 POM CTCP Thép 1.874 2.552,55 pominasteel@hcm .vnn.vn POMINA

26 PPC 3.262 2.229,77 ngoclt@evn.com.vn CTCP Nhiệt ñiện Phả Lại

27 PVD 2.105 7.865,26 info@pvdrilling.com .vn CTCP Khoan và Dịch vụ Khoan Dầu khí

28 PVF 6.000 7.980,00 pvfc@pvfc.com.vn

Tổng Công ty Tài chính cổ phần Dầu khí VN

29 PVI CTCP PVI 1.597 5.083,87 Contact@pvi. com.vn

30 PVS 2.978 4.794,61 ptsc.hcm@hcm. vnn.vn Tổng CTCP Dịch vụ Kỹ thuật Dầu khí Việt Nam

31 PVT 2.236 1.186,26 info@pvtrans.com Tổng CTCP Vận tải Dầu khí

32 PVX 2.500 2.850,00 info@pvc.vn Tổng CTCP Xây lắp Dầu khí Việt Nam

33 QCG 1.215 2.600,49 CTCP Quốc Cường Gia Lai headoffice@quoc cuonggialai.com.vn

34 REE CTCP Cơ ñiện lạnh 2.446 2.755,87 info@reetech.com.vn

35 SBT CTCP Bourbon Tây 1.419 1.811,73 sbttninh@hcm. vnn.vn Ninh

36 SCR 1.000 1.030,00 info@sacomreal.com CTCP ðịa ốc Sài Gòn Thương Tín

37 SHB 4.815 3.560,02 contact@shb.com.vn NHTM Cổ phần Sài Gòn - Hà Nội

- Trang 92 -

38 SJS 1.000 2.812,79 info@sudicosd.com

CTCP ðầu tư Phát triển ðô thị và KCN Sông ðà

39 SSI 3.511 6.788,18 info@ssi.com.vn CTCP Chứng khoán Sài Gòn

40 STB 10.556 15.095,24 sacombank@vnn.vn NHTM cổ phần Sài Gòn Thương Tín

41 TDC 200 1.080,00 cpkdptbd@hcm. vnn.vn CTCP Kinh doanh và Phát triển Bình Dương

42 VCB 19.698 53.775,66 ir@vietcombank. com.vn NHTM Cổ phần Ngoại thương Việt Nam

43 VCG 3.000 3.810,00 info@vinaconex. com.vn Tổng CTCP Xuất nhập khẩu và Xây dựng Việt Nam

44 VIC CTCP Vincom 3.911 39.114,99 info@vincomjsc.com /ir@vincomjsc.com

45 999 1.149,37 info@vnds.com.vn VND CTCP Chứng khoán VNDIRECT

46 VNM CTCP Sữa Việt Nam 3.708 46.339,27 vinamilk@vinamilk .com.vn

47 VSH 2.062 2.062,86 CTCP Thuỷ ðiện Vĩnh Sơn - Sông Hinh nmtdvson@dng. vnn.vn