Luận văn Thạc sĩ Kế toán: Các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty niêm yết tại thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC CÔNG NGHỆ TP.HCM

---------------

LÊ THỊ HỒNG NHUNG

CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN

TỶ LỆ CHI TRẢ CỔ TỨC CỦA CÁC

CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI THỊ TRƯỜNG

CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ

Chuyên ngành: Kế toán

Mã ngành: 60340301

C tháng 6 năm 2016

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC CÔNG NGHỆ TP.HCM

---------------

LÊ THỊ HỒNG NHUNG

CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN

TỶ LỆ CHI TRẢ CỔ TỨC CỦA CÁC

CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI THỊ TRƯỜNG

CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ

Chuyên ngành: Kế toán

Mã ngành: 60340301

CÁN BỘ HƯ NG D N KHOA HỌC

TS. NGUYỄN TRẦN PHÚC

C tháng 6 năm 2016

LỜI CAM ĐOAN

ôi xin cam đoan luận văn “Các nhân tố ảnh hưởng đến Tỷ lệ chi trả cổ tức

của các Công ty niêm yết tại Thị trường Chứng khoán Việt Nam”là công trình

nghiên cứu của riêng tôi Các liệu kết quả nêu trong Luận văn là trung thực và

chưa từng được ai công b trong bất kỳ công trình nào khác

ôi xin cam đoan rằng mọi ự giúp đỡ cho việc thực hiện Luận văn này

đã được cảm ơn và các thông tin trích dẫn trong Luận văn đã được chỉ rõ nguồn

g c Luận văn được thực hiện dưới ự hướng dẫn khoa học của S guyễn rần

Phúc.

Học viên thực hiện Luận văn

Lê Thị Hồng Nhung

LỜI CẢM ƠN

ôi xin chân thành cảm ơn:

S guyễn rần húc đã tận tình hướng dẫn góp ý và động viên tôi trong u t

quá trình thực hiện đề tài hững trao đổi chia ẻ của hầy giúp tôi định hướng và

hoàn thành bài luận văn t t nghiệp

Quý hầy Cô giáo là giảng viên Đại học công nghệ hành ph ồ Chí inh đã

giảng dạy từ những kiến thức cơ bản đến những kiến thức chuyên âu để từ đó giúp tôi

hoàn thành đề tài này

Ban lãnh đạo nhà trường cùng quý hầy Cô giáo vụ hòng Quản lý Khoa học

và Đào tạo au Đại học trường Đại học công nghệ hành ph ồ Chí inh đã tạo điều

kiện cho tôi có cơ hội hoàn thành luận văn này

Cu i cùng tôi xin gửi lời cảm ơn chân thành đến gia đình bạn bè đã luôn động

viên giúp đỡ để tôi tự tin trong u t quá trình thực hiện đề tài.

Lê Thị Hồng Nhung

iii

TÓM TẮT

rong khi vẫn còn về các tranh cãi về chính ách cổ tức của công ty tại các thị

trường v n hoàn hảo các tranh cãi này còn nhiều hơn trong thế giới thực nơi không

có ự tồn tại của thị trường hoàn hảo Sự hiện diện của thông tin bất đ i xứng vấn

đề chi phí đại diện thuế và chi phí giao dịch tất cả càng làm cho chính ách cổ tức

trở nên quan trọng Đã có rất nhiều các nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm c

gắng xác định những yếu t quyết định đến chính ách cổ tức của công ty uy

nhiên đến nay vẫn chưa có ự đồng thuận về những yếu t ảnh hưởng đến chính

ách cổ tức của Công ty Vấn đề này thậm chí còn phức tạp hơn khi đề cập đến

những thị trường kinh tế mới nổi ghiên cứu này c gắng tìm hiểu thêm về chính

ách cổ tức tại thị trường chứng khoán Việt am nơi mà các nghiên cứu về các yếu

t quyết định đến chính ách chia cổ tức của công ty còn hạn chế

ghiên cứu này tập trung vào việc đạt được hai mục tiêu chính ục tiêu thứ

nhất là thực nghiệm kiểm tra các yếu t quyết định chính ách cổ tức của các công

ty và tìm hiểu m i tương quan giữa cổ tức và các yếu t này ghiên cứu phân tích

ảnh hưởng của các đặc tính của các công ty như lợi nhuận tăng trưởng đòn bẩy tài

chính quy mô tuổi công ty… trên mô hình chi trả cổ tức để xác định mức độ ảnh

hưởng khác nhau của các yếu t này đ i với chính ách thanh toán cổ tức của các

công ty tại Việt am ục tiêu thứ hai của đề tài là đề xuất ra định hướng và giải

pháp cho các chính ách quyết định chia cổ tức cho các doanh nghiệp tại thị trường

Việt am đồng thời đề nghị hướng nghiên cứu tiếp theo bổ ung cho đề tài này

ABSTRACT

While there is still debate about the dividend policy of the company in the

perfect capital market, the debate has also more than in the real world where there is

no existence of perfect markets. The presence of asymmetric information, agency

costs problems, taxes and transaction costs, all the more make dividend policy

becomes critical. There were a lot of theoretical research and empirical try to

identify the factors determining the dividend policy of the company. However, to

date, there is no consensus about the factors affecting the dividend policy of the

Company. This problem is even more complex when it comes to the emerging

markets. This study tried to find out more about dividend policy in Vietnam's stock

market, where the study of the factors determining the dividend policy of the

company is limited.

This rerearch focused on achieving two main objectives. The first objective is

to test the determinants of dividend policy of the company and find out the

relationship between dividends and other factors. The study analyzes the impact of

the characteristics of companies such as profitability, growth, financial leverage,

size and age of the company... on the dividend payment model to determine the

impact of different levels of these factors for the dividend payment policy of the

company in Vietnam. The second objective of this research is to propose a direction

and policy solutions to the dividend decision to businesses in Vietnam at the same

time market research proposal complements the next subject.

MỤC LỤC

LỜ CA ĐOA ....................................................................................................... i

LỜ CẢ Ơ ............................................................................................................ ii

Ó Ắ ................................................................................................................. iii

ABSTRACT .............................................................................................................. iv

ỤC LỤC ................................................................................................................... v

DA ỤC CÁC Ừ V Ế Ắ ........................................................................ viii

DA ỤC BẢ G ................................................................................................. ix

DA ỤC B ỂU Đ Đ Ị SƠ Đ Ì Ả ........................................... x

C ƯƠ G : Ổ G QUA ....................................................................................... 1

1 1 Lý do hình thành đề tài ......................................................................................... 1

1 2 ục tiêu nghiên cứu ............................................................................................ 3

1 Câu h i nghiên cứu ............................................................................................... 3

1 Đ i tượng phạm vi và thời gian nghiên cứu ....................................................... 3

1 1 Đ i tượng nghiên cứu......................................................................................... 3

1.4.2 hạm vi nghiên cứu và thời gian nghiên cứu ..................................................... 3

1 hương pháp nghiên cứu ...................................................................................... 4

1 6 hững đóng góp của nghiên cứu .......................................................................... 4

1 Kết cấu của đề tài nghiên cứu: ............................................................................. 5

C ƯƠ G 2 CƠ SỞ LÝ UYẾ ............................................................................ 6

2 1 ổng quan lý thuyết .............................................................................................. 6

2 1 1 Khái niệm về cổ tức và chính ách cổ tức ......................................................... 6

2.1.1 1 Khái niệm cổ tức ............................................................................................. 6

2 1 1 2 Khái niệm về chính ách cổ tức ...................................................................... 7

2 1 2 Các chính ách chi trả cổ tức .............................................................................. 8

2 1 2 1 Chính ách lợi nhuận giữ lại thụ động ............................................................ 8

2 1 2 2 Chính ách cổ tức tiền mặt ổn định ................................................................. 8

2 2 Các lý thuyết về chính ách cổ tức ........................................................................ 9

2 2 1 Lý thuyết của odigliani & iller (1961) ........................................................ 9

2 2 2 Lý thuyết của Jame E Walter (1963) ............................................................. 10

2 2 Lý thuyết của yron Gordon (196 ) ............................................................... 11

2 2 Lý thuyết của John Lintner (19 6)................................................................... 12

2 ổng quan các nghiên cứu thực nghiệm ............................................................. 13

2 1 Đề tài nghiên cứu nước ngoài .......................................................................... 13

2 2 Đề tài nghiên cứu trong nước ........................................................................... 28

KẾ LUẬ C ƯƠ G 2 .......................................................................................... 32

C ƯƠ G ƯƠ G Á G Ê CỨU ....................................................... 33

1 hiết kế nghiên cứu ............................................................................................. 33

1 1 Quy trình nghiên cứu ....................................................................................... 33

1 2 ô hình nghiên cứu đề xuất ............................................................................. 35

1 Các giả thuyết nghiên cứu ................................................................................ 36

1 1 hân t hu nhập hiện tại hay dự kiến ......................................................... 36

1 2 hân t Cơ hội tăng trưởng .......................................................................... 36

1 hân t Quy mô doanh nghiệp ..................................................................... 37

1 hân t Đòn bẩy tài chính ............................................................................ 37

1 hân t Khả năng inh lời ............................................................................ 38

1 6 hân t ính thanh khoản ............................................................................. 39

3.1 hân t ỷ ER ........................................................................................ 39

vii

1 Cách thức thu thập xử lý dữ liệu ..................................................................... 41

1 1 Cách thức thu thập dữ liệu

1 2 Công cụ xử lý và phân tích dữ liệu

2 hương pháp nghiên cứu .................................................................................... 42

KẾ LUẬ C ƯƠ G .......................................................................................... 44

C ƯƠ G : KẾ QUẢ G Ê CỨU ................................................................. 45

1 h ng kê mô tả ................................................................................................... 45

2 hân tích hồi qui ................................................................................................. 46

2 1 hân tích tương quan giữa các biến ................................................................. 46

2 2 hương pháp nhập các biến vào mô hình ........................................................ 47

2 Đánh giá mức độ phù hợp của mô hình hồi qui ............................................... 47

2 Kiểm định độ phù hợp của mô hình hồi qui tuyến tính bội ............................. 48

2 Kiểm định giả thuyết về ý nghĩa của các hệ hồi quy ................................... 48

2 6 Kiểm định giả định phương ai của ai (phần dư) không đổi ...................... 49

2 Kiểm tra giả định các phần dư có phân ph i chuẩn ......................................... 50

2 8 Kiểm tra giả định không có m i tương quan giữa các biến độc lập ( iện tượng

đa cộng tuyến) ........................................................................................................... 52

2 9 Đánh giá mức độ tác động của các nhân t ảnh hưởng đến chính ách cổ tức

của các doanh nghiệp Việt am................................................................................ 53

C ƯƠ G KẾ LUẬ VÀ K Ế G Ị ............................................................. 56

1 Kết quả nghiên cứu ............................................................................................ 56

2 Kiến nghị và hàm ý chính ách ........................................................................... 57

ạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo.............................................................. 59

À L ỆU A K ẢO ......................................................................................... 60

viii

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT

Chữ viết tắt

Nguyên nghĩa

BCTC

Báo cáo tài chính

HNX

Sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội

HOSE

Sàn giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh

SGDCK

Sở giao dịch chứng khoán

TTCK

Thị trường chứng khoán

UBCKNN

Ủy ban chứng khoán Nhà nước

DANH MỤC BẢNG Bảng 2 1 óm tắt các nghiên cứu trước ................................................................... 29

Bảng 1 óm tắt các nhân t tác động và kỳ vọng dấu .......................................... 40

Bảng 1 h ng kê mô tả tỷ lệ chi trả cổ tức và các nhân t ảnh hưởng ................. 45

Bảng 2 a trận tương quan giữa biến phụ thuộc và các biến độc lập .................. 46

Bảng hương pháp nhập các biến vào phần mềm S SS ................................... 47

Bảng Đánh giá mức độ phù hợp của mô hình hồi qui tuyến tính bội ................ 47

Bảng Kiểm định tính phù hợp của mô hình hồi quy tuyến tính bội .................. 48

Bảng 6 Bảng kết quả các trọng hồi qui ............................................................. 49

Bảng Bảng kiểm định giả định phương ai của ai ....................................... 49

DANH MỤC BIỂU ĐỒ, ĐỒ THỊ, SƠ ĐỒ, HÌNH ẢNH ình 1 Quy trình nghiên cứu ................................................................................ 34

ình 2 ô hình nghiên cứu .................................................................................. 35

Hình 1 Biểu đồ phân tán giữa giá trị dự đoán và phần dư từ hồi qui .................... 50

ình 2 Đồ thị - lot của phần dư – đã chuẩn hóa ............................................ 51

ình Đồ thị i togram của phần dư – đã chuẩn hóa ......................................... 52

CHƯƠNG I: TỔNG QUAN

1.1 L do h nh thành đ tài

ột trong những đòi h i cơ bản để hệ th ng tài chính phát triển là phải có một

thị trường v n có tổ chức nơi mà các nhà đầu tư có thể mua và bán chứng khoán

Có hai cách để công ty huy động v n: thứ nhất là đi vay theo đó ẽ làm tăng nợ thứ

hai là phát hành cổ phiếu (cổ phiếu ưu đã hay cổ phiếu thường) ẽ làm tăng v n chủ

ở hữu

hông thường công ty ẽ chọn cách phát hành cổ phiếu vì cổ phiếu có đặc

điểm là không thời hạn có thể mua lại khi cần và dòng tiền đi ra không biến động

lớn vì không phải trả v n g c hà đầu tư mua cổ phiếu của công ty gọi là cổ đông

đây là người chủ ở hữu của công ty hững nhà đầu tư mong mu n có được thu

nhập từ việc góp v n của mình với vai trò cổ đông họ có quyền đóng góp vào ự

thành công hay thất bại trong hoạt động của công ty Do đó thông thường những

công ty ẽ chi trả cổ tức cho cổ đông thường và cổ đông ưu đãi khi công ty có lợi

nhuận cùng với quyết định chi trả cổ tức của hội đồng quản trị Cổ đông xem việc

chi trả cổ tức là thu nhập cho việc nắm giữ cổ phiếu công ty vì vậy cổ tức là một

yếu t ảnh hưởng đến quyết định của nhà đầu tư trên CK Chính ách cổ tức là

một trong ba quyết định quan trọng giúp gia tăng giá trị doanh nghiệp bên cạnh

quyết định tài trợ và chi tiêu của nhà quản trị tài chính trong công ty cổ phần Tuy

nhiên thông thường cổ tức bị đánh thuế ở một mức cao hơn o với việc chi trả lãi

vay Do đó có khả năng là đi vay có chi phí rẻ hơn o với việc phát hành cổ phiếu

Bất chấp điều đó nhiều công ty vẫn chi trả cổ tức và đây là một vấn đề khó giải

thích Fama and French (2001) và nhiều nhà nghiên cứu khác nghiên cứu quyết định

chi trả cổ tức và nợ của các công ty ở ỹ và đã chứng minh được rằng có m i quan

hệ giữa quyết định cổ tức của công ty với cơ hội đầu tư khả năng inh lời và quy

mô công ty.

Chính ách cổ tức là một trong những phần quan trọng nhất trong việc nghiên

cứu tài chính hiều nhà nghiên cứu đã tìm hiểu lí do tại ao các công ty lại chi trả

cổ tức heo MM (1961), chính ách cổ tức không làm thay đổi giá trị tài ản của cổ

đông Sự giải thích cho lí do công ty chi trả cổ tức là nhằm giải quyết vấn đề người

đại diện vấn đề này cho rằng có xung đột lợi ích giữa người quản lý và cổ đông

trong công ty heo phân tích của Ea terbrook’ (198 ) vai trò giám át vấn đề

người đại diện của cổ tức là làm giảm bớt mâu thuẫn lợi ích giữa nhà quản lý và cổ

đông Vấn đề người đại diện theo phân tích của Jen en (1986) xuất hiện từ động cơ

của nhà quản lý họ hành động vì lợi ích cá nhân của mình tức là họ xây dựng đế

chế của mình bằng cách đầu tư dòng tiền tự do vào dự án có V âm hoặc chỉ tiêu

tiền mặt quá mức cho các khoản thưởng thù lao và các đặc quyền hư vậy cổ tức

làm giảm bớt vấn đề này bằng cách giảm dòng tiền tự do ẵn có để chi tiêu của nhà

quản lý

uy nhiên tổng dòng tiền tự do phụ thuộc vào nhu cầu v n của công ty để tài

trợ cho ự phát triển của công ty hìn chung những công ty đang trong giai đoạn

phát triển với nhiều cơ hội đầu tư có xu hướng dòng tiền tự do thấp do đó ẽ chi trả

cổ tức thấp hơn rái lại những công ty đang trong giai đoạn ổn định có ít dự án có

khả năng inh lời để đầu tư có xu hướng có dòng tiền tự do cao do đó có khả năng

chi trả cổ tức cao Vì vậy chính ách cổ tức của công ty chịu ảnh hưởng bởi vòng

đời của công ty Đó là lý thuyết vòng đời (DeAngelo et al 2006; Fama and French

2001; Grullon et al., 2002).

Bởi vì có nhiều bài nghiên cứu trước đây về chính ách cổ tức cung cấp các

bằng chứng ở ỹ và những thị trường đã phát triển trong thời gian gần đây những

nhà nghiên cứu đã bắt đầu nghiên cứu chính ách cổ tức của công ty ở thị trường

mới nổi và gia tăng nhận thức rằng chính ách cổ tức bị ảnh hưởng bởi b i cảnh nơi

nó ra đời (Aivazian V Booth L & Cleary S 200 ) Đề tài này nghiên cứu về

chính ách cổ tức của những công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt

am cụ thể là trên SGDCK C và giai đoạn 2011-201 với nỗ lực làm

áng t thêm về chính ách cổ tức của các công ty ở thị trường mới nổi

Các kết luận rút ra như au:

Đ i với chính ách cổ tức các lý thuyết hiện nay cho rằng gi ng như nền kinh

tế các nước đã phát triển chính ách cổ tức của các doanh nghiệp nằm trong khu

vực kinh tế mới nổi đều bị tác động bởi khả năng inh lời đòn bẩy tài chính tỷ lệ

giá trị thị trường trên giá trị ổ ách (Aivazian V Booth L & Cleary S 200 )

Các công ty trong nền kinh tế mới nổi thì trả cổ tức cao hơn các doanh nghiệp ở nền

kinh tế đã phát triển cụ thể là ở ỹ mặc dù họ chịu nhiều áp lực tài chính hơn khi

hoạt động Việc bảo vệ quyền lợi cổ đông càng mạnh mẽ thì chính ách cổ tức càng

cao (Mitton, 2004; La Porta et al., 2000).

hưng để tìm một lời giải thích duy nhất cho chính ách cổ tức là chưa có

Để biết chính ách cổ tức của các doanh nghiệp Việt am cụ thể là các công ty cổ

phần niêm yết trên àn OSE và HNX thời gian qua bị tác động bởi các nhân t nào

thuộc về đặc điểm của công ty? ác giả chọn đề tài “Các nhân tố ảnh hưởng đến

Tỷ lệ chi trả cổ tức của các Công ty niêm yết tại Thị trường Chứng khoán Việt

Nam”.

1.2 M c tiêu nghiên cứu

Luận văn này xác định các nhân t thuộc về đặc điểm của công ty ảnh hưởng

đến ỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty niêm yết tại hị trường Chứng khoán Việt

am và mức độ ảnh hưởng của các nhân t đó đến tỷ lệ chi trả cổ tức như thế nào

1.3 Câu h i nghiên cứu

hững yếu t nào ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các Công ty niêm yết

tại hị trường Chứng khoán Việt am?

Mức độ ảnh hưởng của các yếu t trên đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các Công ty

như thế nào?

1.4 Đối tư ng, phạm vi và thời gian nghiên cứu

1.4.1 Đối tư ng nghiên cứu

Đ i tượng nghiên cứu của đề tài là các nhân t các động đến tỷ lệ chi trả cổ

tức của các Công ty niêm yết trên hị trường Chứng khoán Việt am

1.4.2 Phạm vi nghiên cứu và thời gian nghiên cứu

hạm vi nghiên cứu: ác giả chỉ nghiên cứu đến các công ty cổ phần đang

hoạt động tại Việt am niêm yết trên 2 àn chứng khoán ( OSE và HNX) S

lượng công ty tài chính nghiên cứu bao gồm 100 công ty được lựa chọn phi ngẫu

nhiên liệu được lựa chọn phù hợp và được lấy từ BC C báo cáo thường niên đã

được kiểm toán hời gian nghiên cứu các liệu trong giai đoạn năm từ năm

2011 đến năm 201 hương pháp thu thập được thực hiện bằng cách truy xuất các

báo cáo tài chính của công ty được niêm yết có ẵn trên web ite: cafef com và

viet tock vn guồn dữ liệu được trích từ các báo cáo tài chính được kiểm toán của

các công ty Do đó dữ liệu là hoàn toàn minh bạch trong b i cảnh của tính xác thực

Chi tiết của các công ty này được trình bày ở phần phụ lục

hời gian thực hiện nghiên cứu là từ tháng 9/201 đến tháng 6/2016.

1.5 Phư ng pháp nghiên cứu

Đề tài sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng để phân tích các nhân t

tác động đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các Công ty niêm yết tại Thị trường Chứng

khoán Việt Nam.

Dựa trên các công trình nghiên cứu trước đây tác giả đã tổng hợp, xây dựng

lại mô hình nghiên cứu sao cho phù hợp hơn với thực tế tại Việt am cũng như phù

hợp với điều kiện của nghiên cứu này.

Nguồn tài liệu chủ yếu là dữ liệu thứ cấp do tác giả thu thập dựa vào các báo

cáo thường niên của các công ty niêm yết đã được công b . Cùng với sự hỗ trợ của

các phần mềm như S SS icro oft Excel để th ng kê và đánh giá mức độ ảnh

hưởng của các nhân t đến chính sách chi trả cổ tức của các doanh nghiệp Việt

Nam.

1.6 Những đóng góp của nghiên cứu

Nghiên cứu này lựa chọn đ i tượng khảo sát là các nhân t ảnh hưởng đến tỷ

lệ chi trả cổ tức của doanh nghiệp đ i tượng khảo sát chính là các công ty cổ phần

được niêm yết trên thị trường chứng khoán TP.HCM và Hà Nội. Dựa trên các mô

hình của các nghiên cứu trước và kết hợp với đặc điểm hoạt động sản xuất kinh

doanh của các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán, tác giả xây dựng

mô hình nghiên cứu các nhân t tác động đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các Công ty

niêm yết tại thị trường chứng khoán Việt Nam. Từ kết quả nghiên cứu đạt được, tìm

ra các yếu t tác động đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên thị

trường chứng khoán Việt am cũng như mức độ tác động của các yếu t đó trên cơ

sở đó đề xuất tỷ lệ chi trả cổ tức phù hợp cho các công ty niêm yết trên thị trường

chứng khoán Việt Nam.

1.7 Kết c u của đ tài nghiên cứu:

Luận văn bao gồm chương:

Chương 1: Tổng quan - Giới thiệu lý do hình thành đề tài, mục tiêu nghiên

cứu đ i tượng & phạm vi nghiên cứu phương pháp nghiên cứu; ý nghĩa và tính

mới của đề tài nghiên cứu.

Chương 2: rình bày cơ ở lý thuyết, nội dung phương pháp và kết quả của

các nghiên cứu thực nghiệm có liên quan trước đây Trình bày các lý thuyết về tỷ lệ

chi trả cổ tức, thực trạng chi trả cổ tức hiện nay của các doanh nghiệp Việt Nam.

Chương : Thiết kế quy trình nghiên cứu, mô tả mẫu phương pháp nghiên

cứu, mô hình nghiên cứu và giải thích các biến được sử dụng để phân tích. Từ đó

đặt các giả thuyết nghiên cứu, thiết kế quy trình nghiên cứu bao gồm xây dựng và

hoàn thiện mô hình nghiên cứu.

Chương : Kết quả nghiên cứu, trình bày thông tin về mẫu khảo sát, kiểm

định mô hình đo lường các nhân t tác động đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các doanh

nghiệp được niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM và Hà Nội qua đó

thảo luận về các kết quả thực nghiệm.

Chương : Kết luận và kiến nghị - Trình bày một s ý nghĩa từ kết quả

nghiên cứu đề xuất các kiến nghị nhằm cải thiện tỷ lệ chi trả cổ tức hiện nay của

các doanh nghiệp Việt Nam. Dựa vào kết quả nghiên cứu và những hạn chế của

nghiên cứu đề nghị các hướng nghiên cứu tiếp theo.

CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT

rong chương này tác giả giới thiệu về đ i tượng nghiên cứu là các doanh

nghiệp Việt am Chương 2 ẽ tập trung trình bày cơ ở lý thuyết liên quan đến

chính ách cổ tức tỷ lệ chi trả cổ tức các nghiên cứu về tỷ lệ chi trả cổ tức trên thế

giới và tại Việt am Chương 2 cũng đề cập đến khái niệm chính ách cổ tức và các

nghiên cứu trước đây về tỷ lệ chi trả cổ tức hạn chế của các nghiên cứu trước. ừ

các nghiên cứu này tác giả ẽ chọn lọc các nhân t tác động đến tỷ lệ chi trả cổ tức

của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt am cụ thể là 2

sàn HOSE và HNX. Cu i cùng đề xuất mô hình nghiên cứu cho nghiên cứu tại Việt

Nam.

2.1 Tổng quan l thuyết

2.1.1 Khái niệm v cổ tức và chính sách cổ tức

2.1.1.1 Khái niệm cổ tức

Cổ tức được hiểu là một phần lợi nhuận au thuế của công ty dành để chi trả

cho các cổ đông (chủ ở hữu công ty) Cổ tức còn được gọi là lợi tức cổ phần Cổ

tức là như nhau cho mọi cổ phiếu cùng một loại hoặc cổ phiếu phổ thông (cổ phiếu

thường) hoặc cổ phiếu ưu đãi Sau khi thông báo chi trả cổ tức được công b cổ tức

trở thành khoản phải trả của công ty

Các phư ng thức chi trả cổ tức

Cổ tức bằng ti n mặt: Cổ tức bằng tiền mặt là loại cổ tức phổ biến nhất Cổ

tức tiền mặt là đơn vị tiền tệ mà công ty thanh toán cho cổ đông tính trên phần

trăm mệnh giá một cổ phần ệnh giá là giá trị ghi trên giấy chứng nhận cổ phiếu

iện nay các cổ phiếu niêm yết ở Việt am đều có mệnh giá th ng nhất là 10 000

đồng

Trả cổ tức bằng cổ phiếu: rả cổ tức bằng cổ phiếu là công ty chi trả cổ

phần thường cho các cổ đông nắm giữ cổ phần thường theo tỷ lệ nhất định và công

ty không nhận được khoản tiền thanh toán nào từ phía cổ đông

Trả cổ tức bằng tài sản khác: Doanh nghiệp trả cổ tức cho cổ đông bằng

thành phẩm hàng bán bất động ản hay cổ phiếu của công ty khác do doanh nghiệp

ở hữu ình thức này rất hiếm xảy ra trong thực tiễn

2.1.1.2 Khái niệm v chính sách cổ tức

Khái niệm:

Chính ách cổ tức là chính ách ấn định mức lợi nhuận au thuế của công ty ẽ

được đem ra phân ph i như thế nào bao nhiêu được giữ lại để tái đầu tư và bao

nhiêu dùng để chi trả cổ tức cho các cổ đông

Lợi nhuận giữ lại cung cấp cho các cổ đông một nguồn tăng tưởng lợi nhuận

tiềm năng trong tương lai thông qua tái đầu tư còn cổ tức mang lại cho các cổ đông

một lợi nhuận hữu hình hiện tại Vì thế chính ách cổ tức ẽ ảnh hưởng đến

lượng v n cổ phần trong cấu trúc v n của doanh nghiệp (thông qua lợi nhuân giữ

lại) và chi phí ử dụng v n doanh nghiệp

Chỉ tiêu đo lường chính ách cổ tức

Tỷ lệ chi trả cổ tức (Dividend payout ratio)

ỷ lệ chi trả cổ tức phản ánh mức cổ tức mà cổ đông được hưởng chiếm tỷ lệ

bao nhiêu trong thu nhập trong kỳ do công ty tạo ra và được đo lường như au:

Cổ tức mỗi cổ phần (D S)

ỷ lệ chi trả cổ tức = -----------------------------------------

hu nhập mỗi cổ phần (E S)

Đây là một trong những nhân t quyết định đến giá trị thị trường của cổ phần

Tỷ su t cổ tức: (Dividend Yield or Dividend – Price ratio)

ỷ uất cổ tức phản ánh tỷ cổ tức của cổ phiếu o với giá thị trường và được

đo lường như au:

Cổ tức mỗi cổ phần (D S)

ỷ uất cổ tức =-------------------------------------------

Giá trị trường mỗi cổ phần

2.1.2 Các chính sách chi trả cổ tức

2.1.2.1 Chính sách l i nhuận giữ lại th động

Chính ách lợi nhuận giữ lại thụ động xác nhận rằng một doanh nghiệp nên

giữ lại lợi nhuận khi doanh nghiệp có các cơ hội đầu tư hứa hẹn các tỷ uất inh lợi

cao hơn tỷ uất inh lợi mọng đợi mà cổ đông đòi h i ói cách khác chính ách lợi

nhuận giữ lại thụ động ngụ ý việc chi trả cổ tức của doanh nghiệp là nên thay đổi từ

năm này qua năm khác tùy thuộc vào các cơ hội đầu tư có ẵn uy nhiên hầu hết

các doanh nghiệp thường c gắng duy trì một mức cổ tức ổn định theo thời gian ất

nhiên điều này không có nghĩa là các doanh nghiệp đã b qua những nguyên lý về

chính ách lợi nhuận giữ lại thụ động trong việc thực hành các quyết định phân ph i

bởi vì cổ tức có thể được duy trì ổn định hằng năm theo hai cách:

- hứ nhất doanh nghiệp có thể giữ lại lợi nhuận với tỷ lệ khá cao trong những

năm có nhu cầu v n cao ếu đơn vị tiếp tục tăng trưởng các giám đ c có thể tiếp

tục thực hiện chiến lược này mà không nhất thiết phải giảm cổ tức

- hứ hai doanh nghiệp có thể vay v n cho nhu cầu v n mà mình cần và do đó

tăng tỷ lệ nợ trên v n cổ phần lên một cách tạm thời để tránh trường hợp giảm cổ

tức ếu doanh nghiệp có nhiều cơ hội đầu tư t t trong u t một năm nào đó thì

chính ách vay nợ ẽ thích hợp hơn o với cắt giảm cổ tức hững năm tiếp theo

doanh nghiệp cần giữ lại lợi nhuận để đẩy tỷ nợ trên v n cổ phần về lại mức

thích hợp

goài ra nguyên lý giữ lại lợi nhuận thụ động cũng đề xuất là công ty “tăng

trưởng” thường có tỷ lệ chi trả cổ tức thấp hơn các doanh nghiệp đang trong giai

đoạn ung mãn (bão hòa)

2.1.2.2 Chính sách cổ tức ti n mặt ổn định

ầu hết các doanh nghiệp và cổ đông đều thích chính ách cổ tức tương đ i ổn

định ính ổn định được đặc trưng bằng một ự miễn cưỡng trong việc giảm lượng

tiền mặt chi trả cổ tức từ kỳ này qua kỳ khác ương tự những gia tăng trong tỷ lệ

cổ tức thường vẫn bị trì hoãn cho đến khi nào các giám đ c tài chính công b rằng

các khoản lợi nhuận trong tương lai đủ cao để th a mãn mức độ cổ tức lớn hơn

hư vậy mặc dù tỷ lệ cổ tức có khuynh hướng đi theo au một gia tăng trong lợi

nhuận thì cũng có trì hoãn lại trong một chừng mực nào đó Chính ách cổ tức ổn

định được ưu tiên vì các lí do au:

- Các nhà đầu tư cho rằng việc thay đổi chính ách cổ tức có nội dung hàm chứa

thông tin – họ đánh đồng các thay đổi trong mức cổ tức của doanh nghiệp với mức

inh lợi Cắt giảm cổ tức như một tín hiệu là tiềm năng lợi nhuận dài hạn của doanh

nghiệp đã ụt giảm và ngược lại một ự gia tăng trong lợi nhuận như một minh

chứng rằng lợi nhuận tương lai ẽ gia tăng

- hiều cổ đông cần và lệ thuộc vào dòng cổ tức không đổi cho các nhu cầu lợi

nhuận của mình ặc dù họ có thể bán bớt cổ phần nhưng do chi phí giao dịch và

các lần bán với lô lẻ nên phương án này không thể thay thế hoàn hảo cho lợi nhuận

cổ tức đều đặn

- Các giám đ c tài chính tin rằng các nhà đầu tư ẽ trả một giá cao hơn cho cổ

phần của công ty chi trả cổ tức ổn định do đó làm giảm chi phí ử dụng v n cổ

phần của doanh nghiệp

- Cổ tức ổn định là một đòi h i mang tính pháp lý vì nhiều định chế điều ph i tài

chính như các phòng ủy thác của ngân hàng quỹ hưu bổng và và các công ty bảo

hiểm thường bị giới hạn về loại cổ phần thường mà được phép ở hữu để đủ tiêu

chuẩn liệt kê trong các “danh ách hợp pháp” này doanh nghiệp phải có một thành

tích cổ tức liên tục và ổn định

2.2 Các l thuyết v chính sách cổ tức

2.2.1 L thuyết của Modigliani & Miller (1961)

Theo Miller và Modigliani (1961), thì trong một thị trường hoàn hảo (không có thuế,

không có chi phí phát hành, chi phí giao dịch chứng khoán và chi phí thông tin), chính sách

cổ tức không ảnh hưởng đến giá trị v n cổ phần của cổ đông Giả định cơ bản của quan

điểm này là các quyết định đầu tư của doanh nghiệp không chịu ảnh hưởng của chính sách

cổ tức Khi đó chính ách đầu tư của doanh nghiệp là điều quan trọng nhất vì nó quyết định

dòng thu nhập trong tương lai của doanh nghiệp. Còn dòng thu nhập đó được phân chia

giữa cổ tức và thu nhập giữ lại như thế nào không quan trọng.

iller và odigliani (1961) đã kết luận rằng: “Với bất kỳ chính sách cổ tức

nào, tổng giá trị tài sản của doanh nghiệp (hay giá trị doanh nghiệp) là không thay

đổi”

2.2.2 L thuyết của James E. Walter (1963)

Walter (1963) đã chỉ ra rằng lựa chọn chính ách cổ tức phù hợp luôn ảnh hưởng

đến giá trị doanh nghiệp Walter (196 ) đã nghiên cứu m i quan hệ có ý nghĩa giữa uất

inh lợi nội bộ và chi phí ử dụng v n trong việc xác định chính ách cổ tức ẽ t i đa hóa

ự giàu có của cổ đông

 ô hình của Walter được dựa trên giả thuyết như au:

Các doanh nghiệp tài trợ toàn bộ các dự án đầu tư

Suất inh lợi nội bộ (r) và chi phí ử dụng v n (Ke) vẫn là hằng

Lợi nhuận của doanh nghiệp có thể được phân ph i bởi việc tái đầu tư

hoặc chia cổ tức

Lợi nhuận và cổ tức của doanh nghiệp không bao giờ thay đổi

Doanh nghiệp có hoạt động dài hoặc vô hạn

 ô hình được Walter xác định giá trị v n chủ ở hữu như au:

(1)

rong đó:

D V: Cổ tức trên mỗi cổ phiếu

K: Chi phí ử dụng v n

r: Suất inh lợi nội bộ

E: Lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu

Walter (196 ) đã c gắng trình bày m i quan hệ giữa ảnh hưởng của chính

ách cổ tức đến giá trị v n chủ ở hữu doanh nghiệp dưới các tình hu ng khác nhau

của một doanh nghiệp uy nhiên những lập luận được dựa trên giả thuyết được đặt

ra là không thực tế và vì vậy kết luận rút ra từ mô hình của Walter hầu như không

đúng đ i với các tình hu ng thực tế

Do đó ví dụ giả định rằng các dự án tài trợ đầu tư doanh nghiệp chỉ bằng nguồn

tài trợ nội bộ và không có nguồn tài trợ bên ngoài là dùng được cho mục đích này

Dưới quyết định như vậy giá trị của những cơ hội đầu tư hoặc cổ tức ẽ được đạt

mức t i ưu. Ông cho rằng để t i đa hóa giá trị doanh nghiệp hà quản lý nên tiếp

tục thực hiện các dự án đầu tư miễn là lợi nhuận của những dự án đầu tư bằng chi

phí ử dụng v n Đây là mức đầu tư t i ưu tiền còn lại phải được huy động từ

các nguồn v n bên ngoài

gược lại Walter cho rằng giá trị của doanh nghiệp được t i đa bằng cách giữ

lại tất cả các khoản lợi nhuận bởi vì mức độ đầu tư được tài trợ bằng lợi nhuận giữ

lại có thể ít hơn mức đầu tư t i ưu

2.2.3 L thuyết của Myron Gordon (1963)

yron Gordon (196 ) cũng đã mở rộng mô hình của Walter J E (1963), Ông

cho rằng chính ách cổ tức có liên quan và ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp ô hình

của ông được xây dựng dựa trên giả định như au:

- Doanh nghiệp là doanh nghiệp 100% v n cổ phần

- guồn tài trợ bên ngoài là không có ẵn và không được ử dụng Chỉ có

nguồn lợi nhuận giữ lại là đại diện cho các dự án tài trợ đầu tư

- Suất inh lợi mong đợi của doanh nghiệp (r) là hằng

- ỷ lệ lợi nhuận giữa (b) là hằng do đó t c độ tăng trưởng của doanh

nghiệp g=b*r cũng không đổi

- Chi phí ử dụng v n của doanh nghiệp (k) vẫn là hằng và nó lớn hơn

t c độ tăng trưởng k > g

- huế doanh nghiệp không tồn tại

heo Gordon (196 ): “Giá trị thị trường của một cổ phần bằng giá trị của dòng cổ

tức trong tương lai” Do đó Gordon đã đưa ra cơ ở để xác định giá trị v n chủ ở

hữu đơn giản như au:

(2)

rong đó:

- Điều kiện r > g

- D V: Cổ tức dự kiến chi cho cổ đông đều hàng năm

r: tỷ uất inh lợi mong mu n trên v n cổ phần

- g: tỷ lệ tăng trưởng dự kiến ổn định hàng năm

Mô hình Gordon (196 ) kết luận như au:

- Khi tỷ lệ lợi nhuận của các dự án của doanh nghiệp (r) lớn hơn tỷ lệ lợi

nhuận mong đợi (r > k) thì giá trị v n cổ phần tằn khi tỷ lệ chi trả cổ tức

giảm Do đó doanh nghiệp tăng trưởng nên chi trả cổ tức thấp và nên giữ

lại để t i đa hóa lợi nhuận

- Khi r = k thì giá cổ phiếu vẫn không thay đổi và không ảnh hưởng bởi

chi trả cổ tức Do đó đ i với doanh nghiệp ổn định t t nhất là không nên

chi trả cổ tức

- Khi r < k thì giá cổ phiếu tăng khi tỷ lệ chi trả cổ tức tăng Do đó để t i

ưu hóa giá trị v n cổ phần thì nên chi trả cổ tức 100%

2.2.4 L thuyết của John Lintner (1956)

Theo John Lintner (1956) thì cổ tức phụ thuộc vào lợi nhuận bằng cách hồi quy

những biến động cổ tức so với biến động của lợi nhuận. Khả năng tăng lên trong tỷ

lệ cổ tức sẽ lớn nhất khi lợi nhuận hiện tại tăng lên ự tăng lên trong tỷ lệ cổ tức

này sẽ giảm dần khi lợi nhuận của những năm trước đó tăng lên

John Linter (1956) diễn tả cổ tức của doanh nghiệp theo mô hình sau:

D(t) = crESP(t) + (1-c)* D(t-1) (3)

rong đó :

D(t)= Cổ tức trên mỗi cổ phiếu năm thứ t

c= T c độ điều chỉnh

r : Tỷ lệ chi trả mục tiêu

ESP(t) : Thu nhập trên mỗi cổ phiếu năm t

D(t-1) : Cổ tức trên mỗi cổ phiếu năm thứ (t-1)

Mô hình Lintner cho thấy rằng cổ tức hiện tại phụ thuộc vào lợi nhuận hiện tại

và một phần cổ tức trong năm trước đó ương tự như vậy cổ tức năm trước lại phụ

thuộc vào lợi nhuận và cổ tức của năm trước đó nữa…

John Lintner (1956) kết luận rằng : “Cổ tức phụ thuộc vào lợi nhuận bằng cách

hồi quy những biến động cổ tức so với biến động của lợi nhuận. Khả năng tăng lên

trong tỷ lệ cổ tức sẽ lớn nhất khi lợi nhuận hiện tại tăng lên ự tăng lên trong tỷ lệ

cổ tức này sẽ giảm dần khi lợi nhuận của những năm trước đó tăng lên ”

2.3 Tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm

2.3.1 Đ tài nghiên cứu nước ngoài

Cho đến nay có rất nhiều nghiên cứu về các nhân t ảnh hưởng đến tỷ lệ chi

trả cổ tức của công ty được công b Lintner (19 6) được xem là nghiên cứu tiên

phong trong lĩnh vực này ghiên cứu này cho thấy các công ty xác định tỷ lệ chi

trả cổ tức mục tiêu và chính ách cổ tức được điều chỉnh tùy thuộc vào tỷ lệ chi trả

cổ tức ao cho công ty có thể bảo đảm được nhu cầu v n đầu tư để đạt được mục

tiêu tăng trưởng trong dài hạn hêm vào đó Lintner còn nhận thấy các công ty áp

dụng chính ách cổ tức ổn định và trong trường hợp lợi nhuận tăng có tính bền vững

thì cổ tức cũng không tăng theo tỷ lệ tương ứng mà tăng dần dần nhằm bảo đảm tỷ

lệ chi trả cổ tức goài ra nghiên cứu này còn cho biết rằng các nhà quản lý công ty

tin rằng lợi nhuận ẽ tăng một cách bền vững trong tương lai

Ở một khía cạnh khác D’ Souza (1999) nghiên cứu ảnh hưởng của chi phí đại

diện rủi ro thị trường và cơ hội đầu tư đến tỷ lệ chi trả cổ tức của 9 công ty ỹ

trong giai đoạn từ năm 199 đến năm 199 Bằng chứng thực nghiệm thu được từ

nghiên cứu này cho thấy chi phí đại diện và rủi ro thị trường có m i tương quan tỷ

lệ nghịch với tỷ lệ chi trả cổ tức của công ty uy nhiên nghiên cứu này không tìm

thấy m i tương quan nghịch chiều giữa cơ hội đầu tư và tỷ lệ chi trả cổ tức như đã

được ghi nhận bởi các nghiên cứu trước đó

Cũng liên quan đến các công ty ỹ Gill và ctv (2010) đo lường ảnh hưởng

của một nhân t đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty thuộc ngành ản xuất và

dịch vụ Xét trên toàn bộ mẫu nghiên cứu tỷ lệ chi trả cổ tức phụ thuộc vào lợi

nhuận biên t c độ tăng trưởng doanh thu tỷ nợ trên v n chủ ở hữu và thuế Đ i

với các công ty thuộc ngành dịch vụ lợi nhuận biên t c độ tăng trưởng doanh thu

và tỷ nợ trên v n chủ ở hữu là những nhân t ảnh hưởng đến tỷ lệ cổ tức của các

công ty Đ i với các công ty thuộc ngành ản xuất tỷ lệ chi trả cổ tức lại phụ thuộc

vào các nhân t : lợi nhuận biên thuế và tỷ giá thị trường trên giá ổ ách

Tsuji (2010) xác định các nhân t ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các

công ty ngành điện gia dụng niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán okyo hật

Bản Kết quả nghiên cứu cho thấy lợi nhuân là nhân t ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả

cổ tức của các công ty uy nhiên trên cơ ở liệu thời gian nghiên cứu này đã kết

luận rằng việc chi trả cổ tức có xu hướng làm giảm E S của các công ty trong tương

lại hát hiện này hoàn toàn trái ngược với lý thuyết tín hiệu

Al Shabibi và Rame h (2011) nghiên cứu ảnh hưởng của nhóm nhân t quản

trị công ty ( lượng thành viên hội đồng quản trị ự độc lập của hội đồng quản trị

và hình thức kiểm toán) và các đặc tính của công ty (quy mô công ty lợi nhuận tỷ

nợ t c độ tăng trưởng mức độ rủi ro loại hình doanh nghiệp và tài ản hữu

hình) đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty phi tài chính ở Vương qu c Anh trong

năm 200 Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng ự độc lập của hội đồng quản trị là

một trong những nhân t quan trọng quyết định tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty.

goài ra một vài đặc tính của công ty như quy mô khả năng inh lời và mức độ rủi

ro cũng có ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty

Liên quan đến các thị trường chứng khoán mới nổi Adaoglu (2000) kiểm định

giả thuyết về việc áp dụng chính ách cổ tức bằng tiền ổn định cho 6 công ty niêm

yết cổ phiếu trên Sở giao dịch chứng khoán tanbul hổ hĩ Kỳ trong giai đoạn

1985-199 Không gi ng như những gì đã phát hiện trong các nghiên cứu được thực

hiện trên thị trường chứng khoán ở các nước đang phát triển kết quả nghiên cứu

này cho thấy các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán tanbul ử dụng

chính ách cổ tức bằng tiền không ổn định goài ra nghiên cứu này còn chỉ ra rằng

lợi nhuận của công ty là nhân t quyết định giá trị cổ tức nhận được của các cổ đông

từ các công ty niêm yết

Al- alkawi (200 ) ử dụng mô hình Tobit để xác định các nhân t ảnh hưởng

đến tỷ lệ chia cổ tức của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán

Amman Jordan trong giai đoạn 1989-2000 Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng tỷ lệ ở

hữu cổ phiếu của những người bên trong công ty và ở hữu nhà nước có ảnh hưởng

rất lớn đến chính ách cổ tức của các công ty Đặc biệt là các bằng chứng thực

nghiệm có được từ nghiên cứu này còn khẳng định tính phù hợp của lý thuyết về chi

phí đại diện và lý thuyết trật tự phân hạng (pecking order theory) nhưng lại không

phù hợp với lý thuyết tín hiệu ( ignaling theory) Lý thuyết về chi phí đại diện đề

cập đến m i quan hệ hợp đồng giữa một bên là người chủ ở hữu v n của công ty

và một bên khác là người quản lý – người đại diện thực hiện các quyết định của

công ty Lý thuyết đại diện nêu ra vấn đề chính là làm thế nào để người đại diện làm

việc vì lợi ích cao nhất cho người chủ khi họ có lợi thế về thông tin hơn người chủ

và có những lợi ích khác với lợi ích của những ông chủ này (Jen en an eckling

19 6) Lý thuyết trật tự phân hạng chỉ ra v n cổ phần mới bị chi ph i bởi nợ heo

đó công ty có thể phát hành nợ để tránh ự bắt chước nào ếu nợ được phát hành

bởi công ty và rủi ro của các khoản nợ này không thay đổi nhiều gười ta cho rằng

nợ bị định giá ai ít hơn v n cổ phần Do đó xuất hiện một trật tự phân hạng: v n

nội bộ nợ v n cổ phần ( yer and ajluf 198 ) Lý thuyết tín hiệu: enne y và

cộng ự (2009) phát triển một mô hình linh hoạt của công ty theo thông tin ẩn lặp đi

lặp lại rong trạng thái cân bằng các công ty tín hiệu thông tin tích cực bằng cách

thay đổi nợ cho v n cổ phần

Chen và Dhien iri (2009) phân tích các nhân t ảnh hưởng đến chính ách cổ

tức của các công ty niêm yết Sở giao dịch chứng khoán ew Zealand Các phát hiện

của nghiên cứu này đã khẳng định tính phù hợp của lý thuyết chi phí đại diện chi

phí giao dịch và lý thuyết cổ tức ử dụng phần còn dư (re idual dividend theory)

Ngoài ra, các tác giả còn tìm thấy m i tương quan tỷ lệ thuận giữa tỷ lệ cổ tức với

mức độ phân tán về ở hữu của công ty; m i tương quan tỷ lệ nghịch giữa tỷ lệ cổ

tức với mức độ ở hữu của những người bên trong công ty; những công ty có t c độ

tăng trưởng doanh thu t t có xu hướng chia cổ tức ở mức thấp ghiên cứu này

không tìm thấy những bằng chứng ủng hộ cho lý thuyết ổn định cổ tức và lý thuyết

tín hiệu

Ahmend và Javid (2009) xác định các nhân t ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ

tức của 20 công ty phi tài chính niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Karachi

aki tan trong giai đoạn 2001-2006 Sử dụng mô hình cổ tức của Lintner (19 6)

các tác giả đã chỉ ra rằng tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty nhạy cảm với E S ở

hiện tại hơn là tỷ lệ chi trả cổ tức trong quá khứ Bên cạnh đó kết quả của nghiên

cứu này còn cho thấy các công ty có lợi nhuận cao và E S ổn định có dòng tiền tự

do lớn hơn nên thường chi trả cổ tức ở mức cao ỷ lệ chi trả cổ tức có m i tương

quan thuận chiều với mức độ tập trung ở hữu và tính thanh khoản của thị trường

nhưng lại có m i tương quan nghịch chiều với cơ hội đầu tư tỷ nợ và quy mô

công ty.

Chính ách cổ tức là một trong những chủ đề tranh luận của nhiều nhà nghiên

cứu về tài chính doanh nghiệp trong u t những thập kỷ qua Brealey và Myers

(2002) đã liệt kê danh ách cổ tức là một trong 10 chủ đề tranh cãi trong tài chính

mà cho đến nay vẫn chưa có lời giải đáp th ng nhất hực vậy trong điều kiện thị

trường v n hoàn hảo iler và odigliani (1961) cho rằng chính ách cổ tức không

có ảnh hưởng gì đến giá trị doanh nghiệp Vì vậy chính ách cổ tức không ảnh

hưởng đến quyền lợi của các cổ đông uy nhiên trong thực tế thị trường tài chính

thường không th a mãn các điều kiện của thị trường hoàn hảo rên cơ ở này rất

nhiều nhà nghiên cứu đã không đồng tình với kết luận trên khi cho rằng chính ách

cổ tức có những ảnh hưởng nhất định đến giá trị công ty Cụ thể là Gordon (196 )

đã xây dựng lý thuyết cho rằng các nhà đầu tư thích được chia cổ tức bằng tiền hơn

là những kỳ vọng lãi trên v n trong tương lai do yếu t rủi ro Lý thuyết người đại

diện của Jen en và eckling (19 6) dựa trên xung đột về lợi ích giữa các nhà quản

lý và cổ đông để đi đến kết luận rằng tỷ lệ ở hữu của những người tham gia quản

trị công ty có ảnh hưởng đến chính ách cổ tức iler và Schole (19 8) cho rằng

ự khác nhau về thuế uất áp dụng cho thu nhập từ cổ tức và lãi trên v n dẫn đến ự

khác nhau về chính ách cổ tức của các công ty nhằm đáp ứng yêu cầu của các cổ

đông

Để kiểm định tính phù hợp của các lý thuyết về chính ách cổ tức nhiều nghiên

cứu thực nghiệm đã được tiến hành trong những thập niên gần đây (D’Souza 1999;

Adaoglu, 2000; Al-Malkawi, 2007; Tsuji, 2010; Al Shabibi và Ramesh, 2011). Tuy

nhiên theo ự hiểu biết t t nhất của tác giả cho đến thời điểm hiện tại có rất ít

nghiên cứu về chính ách cổ tức của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng

khoán C ( OSE) và Sở giao dịch chứng khoán à ội ( X) được công

b ục tiêu của nghiên cứu này là đo lường các nhân t ảnh hưởng đến chính sách

chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên OSE và X

Sau đây là phần đề cập đến các việc giải thích nguyên nhân tại ao các yếu t

khác nhau có thể ảnh hưởng đến quyết định chia cổ tức của công ty bao gồm cả

việc lựa chọn các biến có liên quan hững yếu t được trình bày dưới đây được đề

xuất bởi các nghiên cứu trước và được cho là có ảnh hưởng quan trọng đến chính

ách cổ tức:

Lợi nhuận:

ột yếu t đã được xác định từ các nghiên cứu thực nghiệm trước mà có

ảnh hưởng đến các quyết định chính sách cổ tức của các công ty Lợi nhuận từ lâu

đã được coi là chỉ hàng đầu nói lên khả năng trả cổ tức của công ty Lintner

(19 6) đã tiến hành một nghiên cứu cổ điển về cách các nhà quản lý tại ỹ đưa ra

quyết định chia cổ tức Ông đã phát triển một mô hình toán học nh gọn dựa trên

cuộc khảo át 28 công ty ngành công nghiệp tại ỹ mà những công ty này được coi

là tiêu biểu về mặt tài chính heo ông các khoản thu nhập hiện tại và cổ tức năm

trước ảnh hưởng đến các mô hình thanh toán cổ tức của công ty Fama và Babiak

(1968) đã nghiên cứu các yếu t quyết định thanh toán cổ tức của từng công ty

trong thời gian 19 6-196 ghiên cứu kết luận rằng thu nhập ròng cung cấp

phương pháp đo lường cổ tức t t hơn o với các dòng tiền mà thu nhập ròng và

khấu hao được bao gồm như các biến riêng biệt trong mô hình Baker Farrelly và

Edelman (1986) khảo át 18 công ty niêm yết tại àn chứng khoán ew York và

kết luận rằng các yếu t quyết định chính việc thanh toán cổ tức là mức thu nhập dự

đoán trong tương lai và mô hình cổ tức trong quá khứ ruitt và Gitman (1991)

ph ng vấn các nhà quản lý tài chính của 1000 công ty lớn nhất nước ỹ và nhận

thấy rằng lợi nhuận năm hiện tại và quá khứ là những yếu t quan trọng ảnh hưởng

đến thanh toán cổ tức và yếu t rủi ro (biến thiên của thu nhập qua từng năm) cũng

xác định chính ách cổ tức của các công ty Baker và owell (2000) kết luận từ cuộc

khảo át các công ty niêm yết tại àn chứng khoán ew York cho rằng ngành công

nghiệp cụ thể và dự kiến mức thu nhập trong tương lai là yếu t quyết định chính

cho chính ách cổ tức

Quyết định chi trả cổ tức bắt đầu từ việc có lợi nhuận hay không Do đó lợi

nhuận được xem là một yếu t cần nghiên cứu và mức độ lợi nhuận là một trong

những yếu t quan trọng nhất có thể ảnh hưởng đến quyết định chia cổ tức của công

ty Lý thuyết này cho rằng cổ tức thường được trả bằng lợi nhuận hàng năm tức là

tương ứng với khả năng để trả cổ tức hàng năm của công ty Vì vậy các doanh

nghiệp thua lỗ thường khó trả được cổ tức ơn nữa một nghiên cứu khác cũng

đã ghi nhận được m i tương quan tích cực giữa lợi nhuận và việc chi trả cổ tức

(Jen en et al 1992 an et al 1999 Fama và French 2002) Bằng chứng từ các thị

trường mới nổi cũng ủng hộ nhận xét cho rằng lợi nhuận là một trong những yếu t

quan trọng nhất quyết định chính ách cổ tức (Adaoglu 2000 andey 2001 và

Aivazian et al., 2003).

Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking order theory) cho thấy rằng các công ty

tài trợ cho các khoản đầu tư từ nguồn tài chính nội bộ trước nếu nguồn tài chính

bên ngoài là cần thiết các công ty mu n phát hành nợ trước khi phát hành cổ phần

để giảm chi phí thông tin bất đ i xứng và các chi phí giao dịch khác ( yer và

ajluf 198 ) Luận điểm này cũng có thể ảnh hưởng đến quyết định chia cổ tức Vì

khi có tính đến các chi phí phát hành nợ và v n cổ phần các doanh nghiệp lợi

nhuận ít thấy rằng việc không trả cổ tức là quyết định t i ưu ặt khác các công ty

có lợi nhuận cao có khả năng trả cổ tức cao hơn và tạo ra các quỹ tài chính nội bộ

(lợi nhuận giữ lại) để tài trợ cho việc đầu tư Vì vậy lý thuyết trật tự phân hạng có

thể cung cấp một lời giải thích cho m i tương quan giữa lợi nhuận và cổ tức Fama

và French (2002) đã ử dụng lợi nhuận dự kiến của tài ản để kiểm tra giả thuyết hệ

th ng phân cấp này Fama và French (2002) cũng đã đưa ra nhận định về m i tương

quan tích cực giữa lợi nhuận và cổ tức phù hợp với giả thuyết hệ th ng phân cấp

ghiên cứu của u am – Aldin izar (200 ) ử dụng một bảng dữ liệu của tất

cả các công ty giao dịch trên àn chứng khoán ASE tại Jordan từ năm 1989 và 200

ghiên cứu phát triển thành năm giả thuyết và nghiên cứu ước tính các yếu t quyết

định cho chính ách trả cổ tức của công ty Kết quả cho thấy rằng một yếu t ảnh

hưởng đến chính ách cổ tức tại các thị trường chứng khoán phát triển dường như

cũng áp dụng cho thị trường mới nổi này nhưng theo những cách khác nhau và trên

một quy mô khác nhau Quyền ở hữu phân tán và tỷ lệ nắm giữ nội bộ không ảnh

hưởng đến khả năng công ty ẽ trả cổ tức Các kết quả cũng cho thấy nhiều công ty

có lợi nhuận và trưởng thành ẽ càng có ít đi cơ hội đầu tư và do vậy ẽ có rất nhiều

khả năng để trả cổ tức

ột nghiên cứu khác của uam Abh izar (2008) cũng với mục tiêu chính là

kiểm tra thực nghiệm các yếu t tác động đến quyết định chia cổ tức của các công ty

giao dịch trên thị trường chứng khoán ASEAN Không gi ng như các nghiên cứu

khác nghiên cứu này bao gồm cả công ty chi trả cổ tức cũng như các công ty không

chi trả cổ tức Kết quả cho thấy yếu t ngành công nghiệp dường như không có tác

động đến quyết định chia cổ tức của công ty Kết quả cũng cho thấy các công ty có

lợi nhuận và trưởng thành với ít cơ hội đầu tư ẽ có rất nhiều khả năng để trả cổ tức

rong b i cảnh Ấn Độ một vài nghiên cứu đã phân tích hành vi cổ tức của các

doanh nghiệp ahapatra và Sahu (199 ) tìm thấy dòng tiền như là một yếu t

quyết định chính ách cổ tức và tiếp theo là lợi nhuận ròng rong khi đó Bhat và

andey (199 ) đã tiến hành một cuộc khảo át về nhận thức của nhà quản lý về các

quyết định chia cổ tức và thấy rằng người quản lý nhận thức thu nhập hiện tại là yếu

t quan trọng nhất goài ra ar imhan và VijayLak hmi (2002) đã phân tích ảnh

hưởng của cơ cấu ở hữu lên quyết định chia cổ tức của 186 công ty ản xuất và kết

quả hồi quy cho thấy các cơ cấu ở hữu không có ảnh hưởng đến chính ách cổ tức

cho giai đoạn 199 -2000.

Anand anoj (2002) đã tiến hành cuộc khảo át 81 giám đ c tài chính của 00

công ty tại Ấn Độ để tìm hiểu những yếu t quyết định đến chính ách cổ tức của

các công ty Ấn Độ Ông đã phân tích về phản ứng của các giám đ c tài chính để

nắm bắt những yếu t quyết định đến chính ách cổ tức Kết quả nghiên cứu cho

thấy rằng giám đ c tài chính hầu hết ử dụng chính ách cổ tức như một cơ chế để

truyền đạt triển vọng hiện tại và tương lai của công ty và do đó ảnh hưởng đến giá

trị thị trường của nó

Reddy Y Subba và Rath Subhrendu (200 ) đã nghiên cứu về xu hướng chi trả

cổ tức dựa trên một mẫu lớn các cổ phiếu giao dịch trên thị trường Ấn Độ đã chỉ ra

rằng tỷ lệ phần trăm cổ tức giảm từ hơn % năm 1991 xu ng 2% vào năm 2001

và cho rằng chỉ có một ít doanh nghiệp trả cổ tức thường xuyên Công ty chi trả

cổ tức vẫn có khả năng phát triển lớn hơn và nhiều lợi nhuận hơn o với các công ty

không chi trả mặc dù cơ hội tăng trưởng dường như không có ảnh hưởng đáng kể

nào đến chính ách cổ tức của các công Ấn Độ uy nhiên nhận định này lại không

được ự ủng hộ bởi nghiên cứu thực nghiệm của Sharma Dhiraj (200 ) ghiên cứu

này kiểm tra các hành vi cổ tức của các công ty được niêm yết tại Ấn Độ từ năm

1990 đến 200 và cho thấy rằng việc trả cổ tức vẫn còn thịnh hành ở Ấn Độ Do đó

những phát hiện này cung cấp các kết quả khác nhau và không thể kết luận về xu

hướng của chính ách tiếp tục duy trì cổ tức ổn định hoặc không chi trả cổ tức

ột nghiên cứu của Augu tina Kurnia ih năm 2011 đã nghiên cứu hành vi chi

trả cổ tức bằng tiền mặt của các công ty niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán

ndone ia một trong những thị trường tiềm năng nhất Châu Á bằng cách ử dụng

các dữ liệu tài chính của 2 công ty niêm yết từ 2001 đến 2008 ghiên cứu cho

thấy rằng lượng các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán ndone ia

không trả cổ tức nhiều hơn lượng các công ty có trả cổ tức goài ra đề tài này

còn phát hiện ra rằng mô hình thanh toán cổ tức lại tuân thủ theo mô hình thu nhập

ơn nữa dựa trên những thay đổi của giá trị cổ tức trên mỗi cổ phiếu đề tài này tìm

thấy rằng việc chi trả cổ tức là không ổn định và tỷ lệ thanh toán cổ tức mục tiêu ở

các công ty có chi trả cổ tức là tương đ i cao gành công nghiệp thường xuyên trả

cổ tức là ngành hàng tiêu dùng trong khi lĩnh vực bất động ản là hiếm chi trả cổ tức

nhất

Ngoài ra, hành vi chi trả cổ tức của công ty trên Sở giao dịch chứng khoán

ndone ia có xu hướng không ổn định Bên cạnh đó do Luật Doanh nghiệp của

ndone ia quy định rằng chỉ các công ty với lợi nhuận dương mới được phép chi trả

cổ tức do đó biến thu nhập là một yếu t ảnh hưởng chính đến chính ách cổ tức

của các công ty

ột nghiên cứu khác “Chính ách cổ tức tại ndone ia” của Kent Baker

(200 ) nhằm khảo át các nhà quản lý của các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch

Chứng khoán ndone ia để tìm hiểu quan điểm của họ về các yếu t ảnh hưởng đến

chính ách chi trả cổ tức Qua việc khảo át 16 công ty kết quả cho thấy rằng các

nhà quản lý xem các yếu t quyết định quan trọng nhất của cổ tức là ự ổn định của

thu nhập mức thu nhập hiện tại và dự kiến trong tương lai Các nhà quản lý các

công ty ndone ia cũng nhận thức rằng chính ách cổ tức ảnh hưởng đáng kể đến

giá trị doanh nghiệp

Dựa trên các cuộc thảo luận trên lợi nhuận hiện hành hay dự kiến ẽ là một

yếu t quyết quan trọng đến chính ách cổ tức của các công ty tại Việt am Để

kiểm tra giả thuyết này thu nhập au thuế được ử dụng để xác định lợi nhuận của

một công ty ( rofit after tax)

Độ rủi ro thị trường

rong nghiên cứu khác Rozeff (1982) Lloyd et al (198 ) và Colin et

al (1996) ử dụng giá trị beta của doanh nghiệp như là một chỉ về độ rủi ro thị

trường ọ tìm thấy m i tương quan nghịch chiều đáng kể giữa beta và thanh toán

cổ tức D’Souza (1999) cũng tìm thấy m i tương quan có ý nghĩa th ng kê và

nghịch chiều giữa các beta và việc trả cổ tức Alli et al (199 ) cho thấy rằng độ rủi

ro thị thường phụ thuộc nhiều hơn vào dòng tiền phản ánh khả năng của công ty để

trả cổ tức hơn là o với thu nhập hiện tại và ít chịu nặng nề bởi các nguyên tắc kế

toán Green et al (199 ) đặt câu h i về liệu cổ tức có liên quan đến các quyết định

tài chính. Dhrymes và Kurz (1967) và Mc Cabe (1979) cho rằng quyết định đầu tư

của công ty có liên quan đến quyết định tài chính uy nhiên nghiên cứu của

iggin (1992) Fama (19 ) và Smirlock và ar hall (198 ) lại cho rằng không

có ự phụ thuộc lẫn nhau giữa đầu tư và cổ tức

Zhou và Ruland (2006) và Gwilym et al (2006) đều ủng hộ kết quả của Arnot

và Asess. Zhou và Ruland xem xét tác động có thể có của độ rủi ro thị trường lên

tăng trưởng thu nhập trong tương lai Kết quả hồi quy cho thấy m i tương quan

thuận chiều mạnh mẽ giữa tỷ lệ thanh toán và tăng trưởng lợi nhuận trong tương lai

Kết quả cho thấy rằng tỷ lệ chia cổ tức liên quan nghịch chiều đến quyền biểu quyết

của các cổ đông lớn nhất ohammed Amidu và Jo hua Abor (2006) đã xem xét

các yếu t ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty của các công ty được

niêm yết tại àn chứng khoán Ghana và kết quả nghiên cứu của họ cho thấy rằng

các tỷ lệ thanh toán cổ tức có m i tương quan thuận chiều với lợi nhuận dòng tiền

và thuế nhưng nghịch chiều với rủi ro và tăng trưởng

Quy mô doanh nghiệp

ột công ty lớn thường có khả năng tiếp cận t t hơn thị trường v n và dễ

dàng huy động v n với chi phí thấp hơn và điều này vẫn còn là điều khó khăn đ i

với một công ty nh Điều này cho thấy ự phụ thuộc vào nguồn v n nội bộ giảm

khi quy mô doanh nghiệp tăng Vì vậy các công ty lớn có nhiều khả năng chi trả cổ

tức cổ tức cao hơn cho các cổ đông Rất nhiều nghiên cứu đã cho thấy rằng quy mô

doanh nghiệp là một yếu t quyết định quan trọng đến chính ách cổ tức của công

ty và nó có m i tương quan cùng chiều với cổ tức (Lloyd et al 198 Barclay et

al., 1995, Reeding, 1997, Chur et al. 1998, Fama và French năm 2001)

ghiên cứu của ahira Rafique được thực hiện vào tháng /2012 với nỗ lực

tìm hiểu âu ắc các yếu t tác động đến việc chi trả cổ tức với dữ liệu từ các công

ty không thuộc ngành tài chính được niêm yết trên thị trường chứng khoán Karochi

Dựa vào các nghiên cứu trước đây nghiên cứu này thiết lập 6 biến chính để kiểm

tra m i tương quan và tác động của chúng đến chính ách chi trả cổ tức cho công ty.

Các biến này lần lượt là thu nhập quy mô doanh nghiệp tăng trưởng lợi nhuận

thuế doanh nghiệp và đòn bẩy tài chính Qua quan át công ty đại diện cho 11

ngành được niêm yết trên thị trường chứng khoán Karachi đã chi trả cổ tức liên tục

trong vòng 6 năm (200 – 2010) Các th ng kê mô tả dữ liệu là phân ph i chuẩn

Kết quả hồi quy cho thấy rằng thuế doanh nghiệp và quy mô doanh nghiệp có m i

tương quan đáng kể với tỷ lệ chi trả cổ tức B n biến còn lại được tìm thấy là không

có tác động đáng kể đến tỷ lệ chi trả cổ tức trong b i cảnh thị trường aki tan

ghiên cứu của Zheng Baiyao (2011) cũng đã xem xét và o ánh mức độ và

ự ổn định của chính ách cổ tức ở rung Qu c và ỹ ẫu được chọn từ 9 0

công ty ỹ được niêm yết từ 1991 đến 200 và 6 công ty từ rung Qu c được

niêm yết từ 1991 đến 200 Các quan át au đây đã được tìm thấy au khi tiến hành

phân tích hồi quy đ i với mức cổ tức: Công ty từ cả hai nước đều gi ng nhau ở

việc chi trả cổ tức có m i tương quan thuận chiều đến quy mô công ty.

Có nhiều cách khác nhau để xác định quy mô doanh nghiệp ( ví dụ như:

lượng nhân viên doanh thu tổng tài ản và giá trị v n hóa) rong nghiên cứu này

tổng tài ản của công ty ẽ được ử dụng như một biện pháp xác định quy mô doanh

nghiệp Dựa trên các thảo luận và các nghiên cứu trước đây biến quy mô công ty

dự kiến ẽ có một m i tương quan tích cực lên cổ tức

Đòn bẩy tài chính

Cấu trúc tài chính của một doanh nghiệp bao gồm nợ ( nợ phải trả) và v n cổ

phần guồn v n dài hạn mà một công ty dựa trên nợ vay được coi là đòn bẩy tài

chính goài lợi thế về thuế (lãi vay được khấu trừ trên thu nhập) việc ử dụng đòn

bẩy có thể tăng lợi nhuận trên v n chủ ở hữu của cổ đông uy nhiên đòn bẩy có

những rủi ro nhất định khi một công ty vay nợ cam kết chi phí c định tài chính thể

hiện trong các khoản thanh toán lãi uất và nợ g c và việc thất bại trong việc đáp

ứng các nghĩa vụ này có thể làm cho công ty phải đ i mặt với việc giải thể công ty

hoặc phá ản

Do đó rủi ro liên quan với mức độ ử dụng đòn bẩy tài chính cao có thể dẫn

đến các khoản thanh toán cổ tức thấp bởi vì các doanh nghiệp cần duy trì dòng tiền

nội bộ để thanh toán các nghĩa vụ nợ thay vì phân ph i tiền mặt cho các cổ đông

ơn nữa Rozeff (1982) cũng chỉ ra rằng các công ty có đòn bẩy tài chính cao có

xu hướng trả tiền cổ tức thấp để giảm chi phí giao dịch liên quan đến việc huy động

v n bên ngoài goài ra một giao ước nợ có điều khoản hạn chế về việc thanh

toán cổ tức Vì vậy m i tương quan ngược chiều giữa nợ và thanh toán cổ tức là có

vẻ hợp lý hững nghiên cứu lớn của Jen en et al (1992) Arawal và Jayaraman

(199 ) và Gugle và Yurtoglu (200 ) cũng đã báo cáo m i tương quan ngược chiều

giữa nợ và cổ tức

ơn nữa theo lập luận của Jen en (1986) nợ có thể phục vụ như một công

cụ thay thế cho cổ tức trong việc làm giảm các chi phí đại diện của dòng tiền tự do

Khi một công ty vay nợ công ty phải làm một cam kết nhất địch cho các chủ nợ

điều này làm giảm các khoản tiền tùy ý có ẵn cho các nhà quản lý và các nhà quản

lý trở thành đ i tượng chịu giám át của các nhà cung cấp nợ Điều này cho thấy

rằng các công ty có ử dụng v n vay nhiều dự kiến ẽ trả cổ tức thấp hơn

ghiên cứu của u am-Aldin izar (200 ) cho thấy đòn bẩy tài chính của

công ty có tác động tiêu cực đến khả năng chi trả cổ tức

ột nghiên cứu bởi Yordying hanatawee (2011) xem xét về chính ách cổ

tức của 11 công ty niêm yết tại hái Lan trong giai đoạn 2002-2008 Kết quả cho

thấy rằng các công ty lớn hơn và lợi nhuận nhiều hơn có xu hướng trả cổ tức cao

hơn ghiên cứu cũng tìm thấy rằng đòn bẩy tài chính có m i tương quan thuận

chiều vói chính ách cổ tức và điều này dẫn đến việc cần phải nghiên cứu thêm liệu

rằng các công ty hái Lan có dựa trên nợ để trả cổ tức hay không Dựa trên ự o

sánh các đặc điểm giữa các công ty thanh toán cổ tức cao hơn và các công ty thanh

toán cổ tức thấp hơn phân tích tương quan và phân tích hồi quy các bằng chứng từ

nghiên cứu cho thấy dòng tiền tự do và tỷ uất lợi nhuận giữ lại trên v n chủ ở hữu

có ảnh hưởng tích cực đến việc chi trả tiền cổ tức của các công ty tại hái Lan và

phù hợp với nghiên cứu của DeAngelo et al (2006) và Denni và O obov ( 2008)

Để kiểm tra mức độ mà nợ có thể ảnh hưởng đến quyết định chia cổ tức

nghiên cứu này còn ử dụng tỷ lệ đòn bẩy tài chính được xác định là tỷ lệ của tổng

nợ ngắn hạn trên tổng v n chủ ở hữu (D/E) Dựa trên các nghiên cứu đã trình

bày trên, nghiên cứu này dự báo m i tương quan nghịch chiều giữa cổ tức và đòn

bẩy tài chính

Cơ cấu v n của các công ty tại Việt am thường đặc trưng bởi một tỷ lệ nợ

dài hạn thấp đáng kể và do thị trường trái phiếu kém phát triển ở Việt am nên

nguồn chính để vay nợ là các ngân hàng Điều này có nghĩa các công ty tại Việt

am chịu nhiều hạn chế về tài chính Fazzari et al (1988) cho thấy rằng các công

ty phải đ i mặt với khó khăn tài chính giữ lại hầu hết thu nhập của họ Vì lý do

này trong nghiên cứu các công ty tại thị trường Việt am nợ có thể đóng 1 vai trò

quan trọng trong việc xác định chính ách cổ tức của công ty Nghiên cứu này tin

rằng các thử nghiệm cần được tiến hành đẻ có bằng chứng kết luận về m i tương

quan giữa nợ và chính ách cổ tức tại Việt am

Tăng trưởng và cơ hội đầu tư

heo iller và odigliani (1961) tại các thị trường v n hoàn hảo quyết định

đầu tư của công ty và quyết định chia cổ tức là độc lập uy nhiên trong ự hiện

diện của thị trường không hoàn hảo như thuế chi phí đại diện cả cổ tức và quyết

định đầu tư có thể liên quan chặt chẽ hay phụ thuộc lẫn nhau i tương quan giữa

đầu tư và chính ách cổ tức có thể được nhìn thấy từ hai quan điểm hứ nhất bằng

cách trả cổ tức công ty từ b một nguồn tài chính tương đ i tức là lợi nhuận giữ

lại o với nợ và v n chủ ở hữu mới hứ 2 các khoản thanh toán cổ tức làm giảm

nguồn v n ẵn có của công ty cho hoạt động đầu tư ói cách khác cổ tức và các

khoản đầu tư đang cạnh tranh nguồn tiền hạn chế và có chi phí thấp từ các quỹ của

công ty (El on 1996) Điều này cho thấy rằng trong thị trường v n không hoàn hảo

có thể có một ự liên kết giữa cổ tức và các khoản đầu tư heo trực giác các công

ty có t c độ tăng trưởng cao và có nhiều cơ hội đầu tư ẽ cần nguồn v n nội bộ để

tài trợ cho các khoản đầu tư do đó có xu hướng trả cổ tức ít hoặc không trả cổ tức

gược lại các công ty có t c độ tăng trưởng chậm và ít có cơ hội đầu tư hơn ẽ có

khả năng trả cổ tức Lưu ý dự đoán này là phù hợp với giả thuyết dòng tiền tự do vì

các công ty co cơ hội đầu tư thấp hơn do đầu tư quá mức bằng cách chi trả cổ tức

các công ty có thể quản lý việc đầu tư quá mức (Jen en 1986, Lang và

Litzenberger, 1989) yer và ajluf cho rằng các công ty có các cơ hội tăng

trưởng cao ẽ có tỷ lệ thanh toán cổ tức thấp

Các nhà nghiên cứu như Rozeff (1982) Je en et al (1992) Alliet al (199 )

De hmukh (200 ) và nhiều nhà nghiên cứu khác cũngđã tìm thấy một m i tương

quan ngược chiều đáng kể giữa cổ tức và cơ hội đầu tư của các công ty heo

nghiên cứu của Barclay et al (199 ) cơ hội đầu tư là một yếu t quyết định quan

trọng tác động đến chính ách cổ tức của công ty Gần đây hơn Fama và French

(2001) khẳng định rằng cơ hội đầu tư ảnh hưởng đến quyết định chia cổ tức ghiên

cứu này phát hiện ra rằng các công ty có t c độ tăng trưởng t t hơn và cơ hội đầu tư

nhiều hơn có tỷ lệ trả cổ tức thấp hơn

ơn nữa theo “giả thuyết trưởng thành” trình bày bởi Grullon el al (2002)

khi các công ty ở giai đoạn trưởng thành và cơ hội đầu tư thu hẹp dần nhu cầu v n

đầu tư ẽ giảm Vì vậy dòng tiền càng có ẵn để được trả dưới dạng cổ tức Grullon

el al. (2002) chỉ ra rằng việc tăng trưởng cổ tức là dấu hiệu của ự thay đổi trong

chu kỳ ng của một doanh nghiệp đặc biệt là khi quá trình chuyển đổi từ một công

ty có giai đoạn tăng trưởng cao ang giai đoạn tăng trưởng thấp hơn Sử dụng một

mẫu lớn các thông báo thay đổi cổ tức của các công ty ỹ cho giai đoạn 196 đến

1993, Grullon el al. (2002) thấy rằng các công ty gia tăng cổ tức thường trải qua ự

ụt giảm về lợi nhuận cũng như rủi ro hệ th ng ghiên cứu này cho rằng “theo giả

thuyết trưởng thành tăng cổ tức là thông tin về cơ hội đầu tư thu hẹp giảm rủi ro hệ

th ng giảm tỷ uất lợi uất trên tài ản và tăng trưởng lợi nhuận”

Sự giảm rủi ro của một công ty được coi là tin t t trong khi việc giảm lợi

nhuận lại là tin xấu ghiên cứu của Grullon el al (2002) cho thấy thị trường chứng

khoán phản ứng tích cực với thông báo tăng cổ tức goài tin t t kết hợp với việc

giảm rủi ro hệ th ng thị trường có thể cảm nhận được một ự gia tăng cổ tức là

giúp giảm các vấn đề nảy inh do việc đầu tư quá mức Grullon el al (2002) kết

luận rằng “ ự gia tăng cổ tức có thể không chỉ truyền đạt thông tin về những thay

đổi trong các nguyên tắc cơ bản của công ty mà còn về ự cam kết của quản lý về

việc đầu tư không qua mức” óm lại những phát hiện của Grullon el al (2002)

phù hợp với giả thuyết dòng tiền tự do nhưng không phù hợp với giả thuyết phát tín

hiệu cổ tức

Để kiểm tra xem cơ hội đầu tư có ảnh hưởng đến chính ách cổ tức một biến

hợp lý được cần lựa chọn biến đầu tiên cho các cơ hội tăng trưởng và đầu tư của

công ty là tỷ lệ thu nhập trên giá ( ER) ột nghiên cứu đã ử dụng ER như là

một biến cho các cơ hội tăng trưởng (ví dụ Ang và eter on 198 Con tand et al

1991 và Glen et al 199 ) ER là một chỉ t t về triển vọng tăng trưởng trong

tương lai vì nó kết hợp các nhận định của thị trường về dòng tiền tương lai của công

ty hà đầu tư ẵn àng trả tiền cao hơn để đầu tư vào các công ty phát triển nhanh

chóng tức là những công ty mà thường giữ lại thu nhập của họ để tài trợ cho ự

tăng trưởng trong tương lai Với những yếu t khác không đổi các công ty có tỷ lệ

ER cao hơn có mức tăng trưởng cao hơn các công ty có tỷ lệ ER thấp (m i tương

quan thuân chiều với các ự lựa chọn tăng trưởng) Do đó giữa ER và việc thanh

toán cổ tức dự kiến có m i tương quan ngược chiều.

ói chung các công ty trưởng thành thường trong giai đoạn tăng trưởng thấp

và cơ hội đầu tư ít hơn (Barclay et all 199 Grullon et al 2002 và De hmukh

200 ) Các công ty này tương đ i lâu đời và không có động lực để xây dựng nguồn

dự trữ do tăng trưởng thấp đi và nhu cầu v n đầu tư giảm cho phép họ theo đuổi

chính ách cổ tức tự do gược lại các công ty mới hoặc trẻ cần phải xây dựng

nguồn dự trữ để đ i mặ với ự tăng trưởng nhanh chóng của họ và các yêu cầu tài

chính trong tương lai Do đó họ giữ lại hầu hết thu nhập của họ và chi trả cổ tức rất

thấp hoặc không có ặc dù biến này không thường được ử dụng trong các tài liệu

nghiên cứu tài chính một nghiên cứu cũng có đề cập đến ự liên quan giữa tăng

trưởng bền vững với tuổi đời của công ty (Evans, 1987, Farinas và Moreno, 2000,

uergo và Jaumandeu 200 ) Khi những yếu t khác không đổi công ty càng lâu

đời thì cơ hội đầu tư càng ụt giảm dẫn đến t c độ tăng trưởng thấp hơn do đó làm

giảm các yêu cầu về nguồn quỹ cho v n đầu tư Vì vậy chi trả cổ tức ẽ có chiều

hướng thuận với tuổi của công ty uy nhiên tác động của tuổi tác ẽ không phải

luôn luôn là tuyến tính Vì vậy tác động của tuổi được phép phi tuyến tính bằng

cách bao gồm tuổi bình phương (AGESQ) ếu hệ trên AGESQ là âm thì việc

giả định về một m i tương quan giữa tuổi và cổ tức theo cấp bậc hai là đúng (Al-

alkawi 200 ) ghiên cứu của u am – Aldin izar (200 ) cho thấy một m i

tương quan thuận chiều giữa tuổi của công ty và quyết định chia cổ tức

2.3.2 Đ tài nghiên cứu trong nước

Ở Việt am rương Đông Lộc (201 ) nghiên cứu các nhân t ảnh hưởng đến

tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên ở giao dịch chứng khoán à nội

( X) Sử dụng liệu của các báo cáo tài chính năm 2010 của 62 công ty niêm

yết kết quả nghiên cứu cho thấy tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty phụ thuộc vào

các nhân t au: (1) hu nhập trên mỗi cổ phần; (2) hời gian hoạt động của công

ty; ( ) ỷ lệ nợ trên tổng nguồn v n; và ( ) ỷ lệ cổ phiếu được ở hữu bởi hà

nước ghiên cứu này có hạn chế là chỉ tập trung nghiên cứu ảnh hưởng của các

nhân t về tài chính đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty mà chưa đi âu nghiên

cứu các nhân t về quản trị công ty ột hạn chế khác của nghiên cứu này là mẫu

nghiên cứu tương đ i nh

Đặng Thùy Vân Trang (2010) nghiên cứu những yếu t tác động đến chính

ách cổ tức của 108 công ty niêm yết trên OSE giai đoạn 200 -2009 ác giả đã

ử dụng biến phụ thuộc là tỷ lệ thanh toán cổ tức ác giả ử dụng phương pháp

th ng kê mô tả phân tích tương quan để nghiên cứu Kết luận của tác giả là các

công ty có khả năng inh lời cao thường chi trả cổ tức bằng tiền mặt ạn chế của

đề tài này là chưa xem xét đến nhân t của từng ngành có tác động như thế nào đến

chính ách chia cổ tức

rần hị Cẩm à (2011) nghiên cứu các nhân t tác động đến chính ách cổ

tức trên OSE giai đoạn 200 -2010 trong một mẫu gồm 80 quan át ác giả ử

dụng phương pháp th ng kê mô tả phân tích và o ánh liệu nhằm đưa ra cái

nhìn tổng quan về chính ách cổ tức đang được áp dụng tại các công ty niêm yết

phân tích tương quan và ước lượng bằng phương pháp bình quân nh nhất (OLS)

rong luận văn của mình tác giả ử dụng biến phụ thuộc là tỷ lệ chi trả cổ tức các

biến độc lập bao gồm: lợi nhuận trên tổng tài ản đại diện cho khả năng inh lời

Chạy mô hình hồi quy cho kết quả là khả năng inh lời tác động cùng chiều đến tỷ

lệ thanh toán cổ tức của các công ty Cụ thể khi khả năng inh lời tăng 1% thì tỷ lệ

thanh toán cổ tức của doanh nghiệp ẽ tăng 0 6 2% trong điều kiện các nhân t

khác không đổi ạn chế của đề tài này là còn quá ít nhân t ảnh hưởng đến chính

ách cổ tức

Bảng 2. 1 óm tắt các nghiên cứu trước

Đ i tượng nghiên cứu

Trần Thị Cẩm Hà (2011) Các nhân t ảnh hưởng đến chính ách cổ tức trên OSE giai đoạn 2007- 2010

Đặng Thùy Vân Trang (2010) hững yếu t tác động đến chính ách cổ tức của 108 công ty niêm yết trên OSE giai đoạn 200 -2009 Các báo cáo tài chính của 108 Công ty niêm trên OSE giai yết đoạn từ 200 -2009

80 quan át trong mẫu 120 công ty niêm yết trên OSE giai đoạn từ 200 - 2010

Trư ng Đông Lộc (2013) Các nhân t ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên HNX Dữ liệu Sử dụng liệu từ các báo cáo tài chính năm 2010 của 62 công ty niêm yết trên X ghiên cứu định tính kết hợp nghiên cứu định lượng

ghiên cứu định tính kết hợp nghiên cứu định lượng

Khả năng inh lời

hương pháp nghiên cứu Các nhân t

hu thập trên mỗi cổ phần

c độ tăng trưởng doanh thu

hoạt

hời gian động của công ty

ợ phải trả/ ổng tài ản

Giá trị thị trường trên giá trị ổ ách

Đòn bẩy tài chính

ỷ lệ nợ trên v n chủ ở hữu

Quy mô doanh nghiệp Đòn bẩy tài chính

ỷ lệ nợ trên ổng nguồn v n ỷ lệ cổ phiếu được ở hữu bởi nhà nước Chất lượng quản trị công

Khả năng inh lời

Kết quả nghiên cứu

lời

inh

tỷ

Kết quả nghiên cứu cho thấy tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty phụ thuộc vào các nhân t au: (1) hu nhập trên mỗi cổ phần; (2) hời gian hoạt động của công ty; ( ) ỷ lệ nợ trên tổng nguồn v n; và ( ) ỷ lệ cổ phiếu được ở hữu bởi hà nước ghiên cứu này có hạn chế là chỉ trung tập nghiên cứu ảnh các của hưởng nhân tài t về chính đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty mà chưa đi âu nghiên cứu các nhân t về quản trị công ty ột hạn chế của khác nghiên cứu này là mẫu nghiên cứu tương đ i nh

Kết luận của tác giả là các công ty có khả năng cao thường chi trả cổ tức bằng tiền mặt Sử dụng biến nợ phải trả chia cho tổng tài ản đại diện cho đòn bẩy tài chính tác giả phát hiện các công ty có đòn bẩy tài chính thấp nghĩa là ít chịu áp lực về mặt tài chính thường chi trả cổ tức nhiều hơn và đặc biệt chi trả cổ tức bằng tiền mặt nhiều hơn cổ phiếu ác giả ử dụng biến tổng tài ản đại diện cho quy mô doanh nghiệp có một kết au: các luận như nghiệp Việt doanh thường chuộng am việc chi tức trả cổ nhiều hơn là không chi trả cổ tức các công ty chi trả cổ tức có quy mô nh hơn các công ty không chi trả cổ tức các công ty chi trả cổ tức bằng cổ phiếu có quy mô lớn hơn các công ty chi trả cổ tức bằng tiền mặt

ác giả chạy mô hình hồi quy cho kết quả là khả năng inh lời tác động cùng chiều đến lệ thanh toán cổ tức của các công ty Cụ thể khi khả năng inh lời tăng 1% thì tỷ lệ thanh toán cổ tức của doanh nghiệp ẽ tăng 0 6 2% trong điều kiện các nhân t khác không đổi ác giả ử dụng biến tỷ lệ nợ trên VCS đại tài diện cho đòn bẩy chính ác giả không phát hiện m i quan hệ có ý nghĩa th ng kê giữa đòn bẩy tài chính và tỷ lệ thanh toán cổ tức của công ty ác giả ử dụng biến logarit v n hóa thị trường đại diện cho quy mô công ty ác giả phát hiện quy mô công ty tác động chiều đến L C của công ty quy mô càng nh thì tỷ lệ thanh toán càng cao ác giả ử dụng biến giá trị thị trường trên giá trị ổ ách tổng tài ản t c độ tăng trưởng doanh thu đại diện cho cơ hội đầu tư Kết quả cho thấy cơ hội đầu tư tác động đến L C của các công ty.

Dựa trên các mô hình của các nghiên cứu trước và kết hợp với đặc điểm ản

xuất kinh doanh các chỉ tài chính của các doanh nghiệp niêm yết trên 2 àn

OSE và X tác giả lựa chọn đ i tượng đ i tượng nghiên cứu là các nhân t ảnh

hưởng đến chính ách cổ tức của các doanh nghiệp Việt am Đ i tượng khảo át

chính là các doanh nghiệp niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán C

( OSE) và Sở giao dịch chứng khoán à ội ( X) ác giả xây dựng mô hình

nghiên cứu các nhân t ảnh hưởng đến chính ách cổ tức chính ách cổ tức của các

doanh nghiệp Việt am Kết quả nghiên cứu đạt được ẽ tìm ra các yếu t chính tác

động đến chính ách cổ tức của các doanh nghiệp Việt am trên cơ ở đó đề xuất

chính ách cổ tức phù hợp cho các doanh nghiệp

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2

hư vậy Chương 2 tập trung nghiên cứu một lý luận về chính ách cổ tức

tầm quan trọng của chính ách cổ tức qua đó hiểu được vai trò của chính ách cổ

tức ác giả tập trung đưa ra khái niệm của chính ách cổ tức theo nhiều khía cạnh

để làm rõ được vai trò. Thông qua việc tìm hiểu về các lý thuyết liên quan: về tính

không liên quan của cổ tức chính ách cổ tức và vấn đề đại diện chính ách cổ tức

và thông tin bất đ i xứng đã cho ta thấy có những lý thuyết nền về m i quan hệ giữa

các nhân t với chính ách cổ tức. Liệt kê các nghiên cứu trong nước và ngoài nước

về chính ách chi trả cổ tức hạn chế của các nghiên cứ đó trên cơ ở các nghiên

cứu thực nghiệm đó kết hợp với liệu có thể thu thập được tác giả đã xây dựng

được mô hình nghiên cứu nhằm đo lường ảnh hưởng của một nhân t đến tỷ lệ

chi trả cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết trên àn OSE và X

CHƯƠNG 3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Chương 2 đã phân tích nền tảng cơ ở lý thyết và các nghiên cứu trước đã xác

định được vấn đề nghiên cứu cần giải quyết trong “ Các yếu t ảnh hưởng đến chính

ách cổ tức của các doanh nghiệp Việt am” rong chương tác giả ẽ đề xuất mô

hình nghiên cứu chính thức để phù hợp với mục tiêu nghiên cứu là các định các

nhân t ảnh hưởng đến chính ách cổ tức của các doanh nghiệp mức độ ảnh hưởng

của các nhân t đó đến chính ách cổ tức của doanh nghiệp Chương này cũng trình

bày cụ thể các nghiên cứu nghiên cứu định tính nghiên cứu định lượng và mô hình

nghiên cứu

3.1 Thiết kế nghiên cứu

3.1.1 Quy tr nh nghiên cứu

ừ những kiến thức đã tích lũy trong quá trình học tập với những ý tưởng ban

đầu cộng với việc tham khảo ý tưởng từ những bài nghiên cứu bài báo khoa học tác

giả nhận thấy rằng chính ách cổ tức là một đặc tính quan trọng đ i với CK và

việc nghiên cứu về chính ách cổ tức rất ít tại Việt am heo đó người viết tiến

hành thu thập dữ liệu các bài báo bài nghiên cứu có liên quan để có thể thực hiện

đề tài này

Dựa trên những kiến thức ẵn có cộng thêm việc tham khảo các công trình

nghiên cứu trước của các tác giả trong nước và nước ngoài rong nghiên cứu này

tác đã xây dựng quy trình phân tích các nhân t tác động đến chính ách cổ tức của

các doanh nghiệp Việt am Dựa vào quy trình để tiến hành thu thập dữ liệu có liên

quan thông qua các báo cáo thường niên BCTC trên sàn HOSE và sàn HNX. Sau

đó vận dụng các phần mềm phân tích định lượng th ng kê tác giả tiến hành phân

tích dữ liệu để làm áng t vấn đề nghiên cứu

Cụ thể quy trình nghiên cứu như au:

Hình 3. 1 Quy trình nghiên cứu

3.1.2 Mô h nh nghiên cứu đ xu t

Các nghiên cứu trước đây ử dụng nhiều biến nhân t khác nhau để đánh

giá mức độ ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức ở các doanh nghiệp được niêm yết ở

các qu c gia rong đề tài nghiên cứu này mô hình hồi quy đa biến được ử dụng

ô hình này dựa trên nền tảng thực nghiệm trước đây của tác giả u am-Aldin

izar (200 ) về các nhân t ảnh hưởng đến chính ách cổ tức tại Jordan Do tính

tương đồng của các nền kinh tế mới nổi nên nhiều biến được giữ lại nhằm xem xét

cho bài nghiên cứu này tại Việt am

(Nguồn: Tổng hợp của tác giả)

Hình 3. 2 ô hình nghiên cứu

rong mô hình này tỷ lệ chi trả cổ tức là nhân t bị tác động mà nghiên cứu

cần khảo át hân t tác động là các nhân t bao gồm: hu nhập hiện tại hoặc dự

kiến Cơ hội tăng trưởng Quy mô Doanh nghiệp Đòn bẩy tài chính Khả năng inh

lợi, ính thanh khoản ỷ ER.

3.1.3 Các giả thuyết nghiên cứu

Dựa trên mô hình nghiên cứu đề nghị người nghiên cứu đưa ra các giả thuyết

như au:

3.1.3.1 Nhân tố Thu nhập hiện tại hay dự kiến

hân tích thực nghiệm bởi Adaoglu (2000) cho thấy rằng các công ty niêm

yết trên Sở giao dịch chứng khoán tanbul có chính ách chia cổ tức bằng tiền mặt

không ổn định và yếu t chính để xác định mức cổ tức là thu nhập của công ty

ghiên cứu của Erioti (200 ) báo cáo rằng các công ty ở ỹ phân ph i cổ tức mỗi

năm theo tỷ lệ thanh toán mục tiêu của họ được xác định bằng thu nhập phân ph i

và quy mô của các công ty Kết quả nghiên cứu của aceur et al (2006) về các yếu

t quyết định chính ách cổ tức của các công ty trên thị trường chứng khoán uni ia

cho thấy rằng các công ty có lợi nhuận cao với thu nhập ổn định có thể quản lý

dòng tiền t t hơn và vì vậy chi trả cổ tức cao hơn ơn nữa các công ty có t c độ

tăng trưởng nhanh chóng thường chi trả cổ tức cao hơn để thu hút các nhà đầu tư

Baker et al (198 ) cũng thấy rằng một yếu t quyết định chính thức trả cổ tức là

mức dự đoán thu nhập trong tương lai uy nhiên Alli et al (199 ) đã cho thấy các

khoản thanh toán cổ tức phụ thuộc nhiều hơn về dòng tiền mà phản ánh khả năng

thanh toán cổ tức của công ty hơn là o với thu nhập hiện tại vì dòng tiền ít chịu ảnh

hưởng nặng nề bởi các nguyên tắc kế toán ọ cho rằng thu nhập hiện tại không

thực ự phản ánh khả năng trả cổ tức của công ty

Giả thuyết 1: Việc chi trả cổ tức có m i tương quan thuận chiều với thu nhập

hiện tại hoặc thu nhập dự kiến

3.1.3.2 Nhân tố C hội tăng trưởng

iggin (19 2) cho thấy rằng tỷ lệ chi trả cổ tức có m i tương quan nghịch

chiều với nhu cầu về các nguồn quỹ để tài trợ cho các cơ hội tăng trưởng của công

ty uy nhiên nghiên cứu của D’Souza (1999) lại cho thấy m i tương quan thuận

chiều nhưng không đáng kể trong trường hợp tăng trưởng Các nghiên cứu của

Rozeff (1982) Lloyd et al (198 ) và Collin et al (1996) đều cho thấy một m i

tương quan ngược chiều giữa tăng trưởng doanh bán hàng và tỷ lệ chi trả cổ tức

c độ tăng trưởng được đo bằng t c độ tăng trưởng c a doanh bán hàng

(Rozeff 1982; Lloyd et al 198 ; Jen en et al 1992; Alli et al 199 ; oh’d et al

1995; Holder et al, 1998; Chen et al, 1999; Sexsena, 1999; Manos, 2002; Travlos,

2002) hư vậy t c độ tăng trưởng được xác định trong dự kiến nghiên cứu này

bằng tăng trưởng doanh hàng năm

Giả thuyết 2: Việc chi trả cổ tức có m i tương quan ngược chiều với các cơ

hội tăng trưởng

3.1.3.3 Nhân tố Quy mô doanh nghiệp

ghiên cứu của Erioti (200 ) báo cáo rằng các công ty ỹ chi trả cổ tức

mỗi năm theo tỷ lệ thanh toán mục tiêu của họ được xác định bằng thu nhập được

phân ph i và quy mô của các công ty Các nghiên cứu của Lloyd Jahera và age

(198 ) và Vogt (199 ) nhận định rằng quy mô doanh nghiệp đóng một vai trò trong

việc việc giải thích tỷ lệ thanh toán cổ tức của các công ty Các nghiên cứu này

nhận thấy rằng các công ty lớn có xu hướng trưởng thành hơn và do đó có thể tiếp

cận dễ dàng thị trường v n và từ đó giảm ự phụ thuộc của họ vào nguồn v n nội

bộ và cho phép thanh toán tỷ lệ cổ tức cao hơn Vì vậy giả thuyết được đưa ra về

m i tương quan giữa quy mô doanh nghiệp và tỷ lệ thanh toán cổ tức là thuận chiều

Quy mô doanh nghiệp (S ZE) được thể hiện bằng tổng tài ản của doanh nghiệp

Giả thuyết 3: Việc chi trả cổ tức có m i tương quan thuận chiều với quy mô

doanh nghiệp

3.1.3.4 Nhân tố Đòn bẩy tài chính

ột lượng lớn các nghiên cứu đã tìm thấy rằng mức độ đòn bẩy tài chính

ảnh hưởng không t t đến chính ách cổ tức (Jen en et al 1992; Agrawal và

Jayaraman, 1994; Crutchley và Hansen, 1989; Faccio et al, 2001;. Gugler và

Yurtoglu, 2003; Al- alkawi 200 ) Các nghiên cứu này uy ra rằng các công ty có

tỷ lệ đòn bẩy tài chính cao ẽ ưu tiên duy trì dòng tiền nội bộ để hoàn thành các

nghĩa vụ tài chính thay vì phân ph i tiền mặt có ẵn cho các cổ đông và bảo vệ các

chủ nợ của họ

Để phân tích mức độ mà nợ có thể ảnh hưởng đến việc chi trả cổ tức nghiên

cứu dự kiến ử dụng tỷ lệ đòn bẩy tài chính được tính bằng tỷ lệ nợ phải trả (tổng

nợ ngắn hạn và dài hạn) trên tổng v n chủ ở hữu Các biến được ử dụng cho đòn

bẩy tài chính là ỷ lệ nợ ngắn hạn và dài hạn trên v n chủ ở hữu như đã được ử

dụng trong tất cả các nghiên cứu trên

Giả thuyết 4: Việc chi trả cổ tức có m i tương quan nghịch chiều với đòn bẩy

tài chính.

3.1.3.5 Nhân tố Khả năng sinh lời

ột các nghiên cứu cho rằng lợi nhuận của một công ty là một biến quan

trọng và giải thích được chính ách cổ tức (Je en et al 1992; an et al 1999; Fama

và French 2000) uy nhiên có một ự khác biệt đáng kể giữa chính ách cổ tức tại

các nước phát triển và đang phát triển Sự khác biệt này đã được báo cáo bởi Glen et

al (199 ) cho thấy rằng tỷ lệ chi trả cổ tức ở các nước đang phát triển bằng khoảng

2/ các nước phát triển ơn nữa các công ty tại thị trường mới nổi không theo một

chính ách cổ tức ổn định và việc chi trả cổ tức trong năm đó được dựa trên lợi

nhuận của năm đó Lợi nhuận ( RO) là tỷ lệ lợi nhuận ròng trên v n chủ ở hữu mà

các cổ đông đã góp vào công ty

Điều này đưa ra giả định tỷ lệ cổ tức mỗi năm dựa trên thu nhập của công ty

của năm đó Amidu và Abor (2006) tìm thấy rằng chính ách chia cổ tức của các

công ty được niêm yết trên thị trường chứng khoán Ghana bị ảnh hưởng bởi lợi

nhuận dòng tiền giả định tăng trưởng và cơ hội đầu tư của các doanh nghiệp Lợi

nhuận từ lâu đã được coi là chỉ hàng đầu về năng lực chi trả cổ tức của một công

ty ruitt và Gitman (1991) trong báo cáo nghiên cứu của họ cho rằng lợi nhuận

của năm hiện tại và quá khứ là những yếu t quan trọng ảnh hưởng đến việc chi trả

cổ tức Al Kuwari (2009) cũng tìm thấy một m i tương quan tích cực này

Giả thuyết 5: Việc chi trả cổ tức có m i tương quan thuận chiều với lợi

nhuận

3.1.3.6 Nhân tố Tính thanh khoản

ính thanh khoản của một công ty cũng là một yếu t quan trọng quyết định

thanh toán cổ tức ột công ty rất phát triển và có lợi nhuận t t cũng có khả năng

không trả cổ tức bằng tiền khi công ty bị thiếu tiền Alli Khan và Ramirez (199 )

quan át thấy rằng chi trả cổ tức phụ thuộc vào dòng tiền nên thu nhập hiện tại

không thực ự phản ánh khả năng chi trả cổ tức của công ty Các công ty có phần

lớn tiền nhàn rỗi có nhiều khả năng trả lại một phần cho các nhà đầu tư hơn o với

những công ty không có Cổ đông cũng hy vọng rằng khi các công ty giảm bớt

lượng tiền nhàn rỗi ẽ làm giảm khả năng ử dụng lãng phí tiền nhàn rỗi ạn chế

ự ẵn có của tiền cũng làm cho các nhà đi vay nợ và làm giảm chi phí đại diện

Giả thuyết 6: Việc chi trả cổ tức có m i tương quan thuận chiều đ i với tính

thanh khoản.

3.1.3.7 Nhân tố Tỷ số PER

Để kiểm tra xem cơ hội đầu tư ảnh hưởng đến chính ách cổ tức một biến

hợp lý cần được lựa chọn Biến đầu tiên cho các cơ hội tăng trưởng và đầu tư của

công ty là tỷ lệ thu nhập trên giá ( ER) ột nhà nghiên cứu đã ử dụng ER

như là một biến cho các cơ hội tăng trưởng (Ví dụ Ang và eter on 198

Constand et al, 1991, và Glen et al, 1995). PER là một chỉ t t về triển vọng tăng

trưởng trong tương lai vì nó kết hợp các nhận định của thị trường về dòng tiền

tương lai của công ty hà đầu tư ẵn àng để trả tiền cao hơn để đầu tư vào các

công ty phát triển nhanh chóng tức là những công ty mà thường giữ lại thu nhập

của họ để tài trợ cho ự tăng trưởng trong tương lai Với những yếu t khác không

đổi các công ty có tỷ lệ ER cao hơn có mức tăng trưởng cao hơn o với các công

ty với tỷ lệ ER thấp (m i tương quan thuận chiều với các ự lựa chọn tăng trưởng)

Đây là nhân t mới mà các nghiên cứu trước ít đề cập đến tác giả đưa vào để

nghiên cứu ự tác động của nhân t này đ i với chính ách chi trả cổ tức ở Việt

Nam.

Giả thuyết 7: Việc chi trả cổ tức có m i tương quan ngược chiều với tỷ ER.

Bảng 3. 1 óm tắt các nhân t tác động và kỳ vọng dấu

Nhân tố

Nghiên cứu c sở

Đo lường các biến

Kỳ vọng

ỷ lệ chi trả cổ tức (TCT)

= Cổ tức mỗi cổ nhập phần/ hu mỗi cổ phần

Biến ph thuộc

Rozeff (1982) oh’d et al (199 ) Holder et al (1998)

= L S / ổng tài ản

1 hu nhập hiện tại hoặc dự kiến (EARNING)

Quy mô nghiệp

=Log của ổng tài ản

2. Doanh (SIZE)

Adaoglu (2000) Eriotis (2005) Naceur et al (2006) Baker et al (1985) Eriotis (2005) Eddy & Seifert (1988) Jensen et al (1992)

Trueman (1990) Carslaw và Kaplan (1991) Afify (2009)

= c độ tăng trưởng GD (theo giá hiện hành)

Cơ hội tăng trưởng (GROWTH)

4. Đòn bẩy tài chính (LEV)

Carslaw và Kaplan (1991) Owusu & Ansah (2000) Ahmed & Hossain (2010)

= ổng ợ/ ổng V n chủ ở hữu

thanh

ản

5. Tính khoản (L QD)

= ài lưu động/ ợ ngắn hạn

Các biến độc lập

Gilling (1977) Raja & Khairul (2003)

6 Khả năng inh lợi ( ROF)

= Lợi nhuận ròng/ V n chủ ở hữu

Carslaw & Kaplan (1991) Ayoib Che-Ahmad & Shamharir Abidin (2008) Turel (2010) Aktas & Kargin (2011)

ỷ ER

= P/ EPS

Ang & Peterson (1984) Constand et al (1991)

(Nguồn: Tổng hợp của tác giả)

3.1.4 Cách thức thu thập, xử l dữ liệu

3.1.4.1 Cách thức thu thập dữ liệu

Các dữ liệu của 100 công ty được niêm yết đã được lựa chọn trong năm

(2011-2014). Việc lấy mẫu được thực hiện theo phương pháp thuận tiện hương

pháp chọn mẫu thuận tiện là phương pháp chọn mẫu phi xác uất trong đó nhà

nghiên cứu có thể chọn những phần tử nào mà họ có thể tiếp cận ( guyễn Đình họ

và guyễn hị ai rang 2011) Cách tính cỡ mẫu:

Với tổng thể nh và biết được tổng thể thì dùng công thức au:

Với n là cỡ mẫu là lượng tổng thể e là ai tiêu chuẩn

= 103.499



heo công thức tính mẫu trên ẫu là 10 uy nhiên trong quá trình thực hiện

có 1 BC C không hợp lệ và đường link bị h ng nên không download được Do

đó mẫu tác giả chọn là 100 trong tổng thể nghiên cứu.

hương pháp thu nhập được thực hiện bằng cách truy xuất các báo cáo tài

chính của công ty được niêm yết có ẵn trên web ite: cafef com và viet tock vn

guồn dữ liệu được trích từ các Báo cáo tài chính được kiểm toán của các công ty

Do đó dữ liệu là hoàn toàn minh bạch chi tiết của các công ty này được trình bày ở

phần phụ lục

3.1.4.2 Công c xử l và phân tích dữ liệu

Từ những dữ liệu thứ cấp thu thập được từ các BCTN và BCTC, tác giả đã

tiến hành xử lý thông tin, mã hóa dữ liệu s thông qua Microsoft Excel. Tiếp theo,

những dữ liệu đã được mã hóa sẽ được nhập vào phần mềm xử lý dữ liệu SPSS

(Stati tical roduct and Service Solution ) đó là một phần mềm th ng kê, phân

tích và được sử dụng rộng rãi trong các nghiên cứu khoa học.

Ở giai đoạn phân tích dữ liệu đầu tiên, tác giả dùng phương pháp th ng kê mô

tả thông qua việc thực hiện các phép tính tần s , tỉ lệ phần trăm trị s trung

bình…Để thấy được thực trạng, các s liệu th ng kê chung về các nhân t tác động

đến chính sách cổ tức Sau đó tác giả sẽ dùng phương pháp phân tích tách biệt để

kiểm định các giả thiết và đưa ra mô hình các nhân t tác động đến chính sách cổ

tức của các doanh nghiệp. Cu i cùng tiến hành phân tích âu để làm rõ sự khác biệt

giữa các nhân t .

3.2 Phư ng pháp nghiên cứu

Để phân tích dữ liệu thu thập được tác giả đã ử dụng phần mềm định lượng

để xác định các yếu t tác động đến tỷ lệ chi trả cổ tức Dữ liệu được xử lý qua 2

bước au:

Bước 1: h ng kê mô tả các nhân t độc lập từ đó đánh giá thực trạng các

nhân t tác động đến tỷ lệ chi trả cổ tức trong mẫu

Bước 2: Sau khi phân tích mô tả ban đầu tiến hành chạy hồi quy theo phương

pháp bình phương t i thiểu thông thường kiểm tra các kiểm định cần thiết au:

 Kiểm định A OVA với trị th ng kê F ếu kiểm định này có ý nghĩa

th ng kê thì mô hình hồi quy phù hợp với tập dữ liệu và ử dụng được

 Kiểm định hệ hồi quy t của từng nhân t nếu có ý nghĩa th ng kê thì kết

luận nhân t có tác động đáng kể chính ách cổ tức.

 Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến thông qua hệ phương ai phóng đại

(V F) ếu V F có giá trị < 10 thì không có hiện tượng đa cộng tuyến

 Kiểm định tự tương quan qua hệ Durbin-Wat on ếu giá trị của Dubin-

Wat on nằm trong khoảng từ 1 đến thì kết luận không có hiện tượng tự tương

quan giữa các biến trong mô hình

 Kiểm định phần dư có phân ph i chuẩn ếu ean gần bằng 0 và Std Dv

gần bằng 1 thì có thể kết luận phương trình hồi quy có phân ph i chuẩn

 ệ xác định R2 (R quare) và R2 hiệu chỉnh (Adju t R quare): dùng để

đánh giá độ phù hợp của mô hình hệ R2 càng cao thì mức độ phù hợp với mô

hình hồi quy càng lớn ệ R2 đã được chứng minh là càng tăng khi càng đưa

thêm biến độc lập vào mô hình tuy nhiên điều này cũng chứng minh rằng không

phải phương trình càng có nhiều biến ẽ càng phù hợp hơn với dữ liệu ẽ có trường

hợp nghiên cứu đưa những biến không phù hợp vào mô hình ( oàng rọng và Chu

guyễn ộng gọc 2008) Chính vì thế trong nghiên cứu này ẽ ử dụng trị R2

hiêuhiệu chỉnh để đánh giá ự độ phù hợp của mô hình R2 hiệu chỉnh ẽ không

thổi phồng mức độ phù hợp của mô hình

 Kiểm định các nhân t có tác động đến chính ách cổ tức.

 Ước lượng ự tác động của từng nhân t chính ách cổ tức

 Xây dựng mô hình hồi quy hoàn chỉnh:

TCT = β0 + β1SIZE + β2EARNING + β3PROF + β4LIQD + β5LEV +

β6PER + β7 GROWTH

 Biến phụ thuộc: C = ỷ lệ chi trả cổ tức

 Biến độc lập

 S ZE = Quy mô doanh nghiệp

 EAR G = hu nhập hiện tại hoặc dự kiến

 FROF = Khả năng inh lợi

 L QD = ính thanh khoản

 LEV = Đòn bẩy tài chính

 ER = ỷ /E

 GROW = ăng trưởng doanh thu

 β0 = ệ hồi quy

 β1 = ệ hồi quy cho S ZE

 β2 = ệ hồi quy cho EARNING

 β3 = ệ hồi quy cho ROF

 β4 = ệ hồi quy cho L QD

 β5 = ệ hồi quy cho LEV

 β6 = ệ hồi quy cho ER

 β7 = ệ hồi quy cho GROW

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3

Dựa trên cơ ở lý luận và mô hình các nghiên cứu trước đây về các nhân t

ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức đã trình bày ở chương 1 và 2 ại chương tác

giả đã thiết kế quy trình nghiên cứu tổng quan mô tả dữ liệu nghiên cứu phương

pháp và xây dựng mô hình nghiên cứu gồm sáu (06) nhân t phù hợp với tình hình

thực tế tại Việt am: (1) hu nhập hiện tại hoặc dự kiến, (2) Quy mô doanh

nghiệp ( ) Khả năng inh lời ( ) Đòn bẩy tài chính, (5) ính thanh khoản (6) ỷ

ER, để tiến hành kiểm định m i quan hệ giữa các nhân t này với chính ách cổ

tức của các doanh nghiệp Việt am Dữ liệu được thu thập từ 100 doanh nghiệp đã

được kiểm toán niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán ồ Chí inh và à ội

trong thời gian năm từ năm 2011 – 201 Dữ liệu được xử lý trên phầm mềm

S SS 22 0 iếp theo tác giả đưa ra 2 bước để tiến hành nghiên cứu định lượng Kết

quả nghiên cứu và bàn luận về kết quả của mô hình nhân t tác động đến tỷ lệ chi

trả cổ tức ẽ được trình bày và phân tích chi tiết trong chương tiếp theo

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

Chương đã trình bày thiết kế nghiên cứu quy trình nghiên cứu tiến độ

thực hiện nghiên cứu kết quả nghiên cứu định tính và cỡ mẫu thích hợp cho phân

tích. rong chương ẽ tập trung mô tả dữ liệu và trình bày các kết quả nghiên cứu

đạt được Chương tiến hành phân tích các nhân t ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ

tức của các doanh nghiệp Việt am Bước đầu tác giả mô tả các biến trong mô hình

được đưa vào phần mềm S SS au đó tiến hành th ng kê mô tả các biến phân tích

hệ tương quan giữa các biến kết quả cho thấy giữa các biến độc lập có m i quan

hệ tương quan với biến phụ thuộc Kết quả chạy hồi qui cho thấy 2 nhân t là Quy

mô doanh nghiệp hu nhập hiện tại có tác động thuận chiều đến chính ách cổ tức

của các doanh nghiệp V hân t ỷ ER tác động nghịch chiều đến chính

ách cổ tức của các doanh nghiệp V Kết quả nghiên cứu này cũng là nền tảng để

nghiên cứu kiến nghị các giải pháp cho các D Việt am về vấn đề quyết định tỷ lệ

chi trả cổ tức

4.1 Thống kê mô tả

Bảng th ng kê mô tả tỷ lệ chi trả cổ tức của 100 doanh nghiệp trên àn giao dịch

chứng khoán V trong năm 2011-2014

Bảng 4. 1 h ng kê mô tả tỷ lệ chi trả cổ tức và các nhân t ảnh hưởng

Tên biến (Variables)

Số mẫu quan sát (N)

Giá trị nh nh t (Minimum)

Độ lệch chuẩn (Std.)

0.000% 2.800%

Giá trị lớn nh t (Maximum) 0.000% 105.000% 397 8.700% .300% 397 397 56.000% -74.000% 397 -188.000% 176.000% 74.000% 397 397 41.800% 397 -128.600% 552.900% 78.000% 409.000% 397

Giá trị trung bình (Mean) 12.398% 5.622% 11.657% 13.627% 9.365% 1.762% 9.986% 29.894%

12.289% .724% 11.310% 24.768% 10.619% 2.907% 38.189% 60.844%

397

TCT SIZE EARNING PROF LIQD LEV PER GROWTH Valid N (listwise)

Nguồn:Phân tích dữ liệu – phụ lục số 2

heo bảng trên tỷ uất trả cổ tức cao nhất của các doanh nghiệp trong giai

đoạn 2011-201 là 10 % và thấp nhất là không chi trả cổ tức mức trung bình của

việc chi trả cổ tức là 12 98%

4.2 Phân tích hồi qui

4.2.1 Phân tích tư ng quan giữa các biến

Bảng 4. 2 a trận tương quan giữa biến phụ thuộc và các biến độc lập

TCT SIZE EARNING PROF LIQD LEV PER GROWTH

ệ

TCT

1.000

.043

.485

.316

.223 -.160 -.071

.003

tương

SIZE

.043 1.000

-.070

-.021

.034

.114

.036

-.062

quan

EARNING

.485 -.070

1.000

.442

.259 -.154 -.068

.204

Pearson

PROF

.316 -.021

.442 1.000

.111 -.367 -.055

.155

LIQD

.223

.034

.259

.111 1.000 -.169 -.073

.010

LEV

-.160

.114

-.154

-.367 -.169 1.000

.166

-.020

PER

-.071

.036

-.068

-.055 -.073

.166 1.000

-.042

GROWTH

.003 -.062

.204

.155

.010 -.020 -.042

1.000

Nguồn:Phân tích dữ liệu – phụ lục số 2

Bảng 2 cho thấy các biến độc lập S ZE EAR G ROF L QD LEV

ER GROW có hệ tương quan với biến phụ thuộc C cụ thể biến S ZE

EAR G ROF L QD GROW tương quan cùng chiều với biến C ; biến

LEV ER tương quan nghịch chiều với biến C ; hệ tương quan của biến phụ

thuộc với các biến độc lập dao động từ -0 1 đến 0 8 Biến S ZE L QD LEV

PER GROW có m i tương quan yếu với biến C ; biến EAR G ROF có

tương quan gần trung bình với biến C

4.2.2 Phư ng pháp nhập các biến vào mô h nh

Bảng 4. 3 hương pháp nhập các biến vào phần mềm S SS

Mô

Các biến

hương

hình

Các biến nhập vào

loại b

pháp

. Enter

GROWTH, LIQD, SIZE, PER, PROF, LEV, EARNINGb

Biến phụ thuộc: C

Nguồn:Phân tích dữ liệu – phụ lục số 2

- C : biến phụ thuộc

: hằng tự do

: trọng hồi quy

- S ZE EAR G FROF L QD LEV ER GROW Quy mô doanh nghiệp

hu nhập hiện tại hoặc dự kiến Khả năng inh lợi ính thanh khoản Đòn bẩy tài

chính ỷ /E ăng trưởng doanh thu

4.2.3 Đánh giá mức độ phù h p của mô h nh hồi qui

Bảng 4. 4 Đánh giá mức độ phù hợp của mô hình hồi qui tuyến tính bội

h ng kê thay đổi

Sai

ệ

Bậc

ệ

Mô

ệ

ệ R2 -

Bậc

chuẩn của

Durbin-

ệ R2

ệ F

tự

Sig. F

hình

ệ R2

hiệu

tự

ước lượng

Watson

sau khi

khi đổi

sau khi

chỉnh

do 2

đổi

.525a

.275

.262 10.55081%

.275 21.177 7 390

.000 1.498

a Biến độc lập: GROW L QD S ZE ER ROF LEV EAR G

b Biến phụ thuộc: C

Nguồn:Phân tích dữ liệu – phụ lục số 2

Bảng cho thấy giá trị hệ R là 0 2 > 0 do vậy đây là mô hình thích

hợp để ử dụng đánh giá m i quan hệ giữa biến phụ thuộc và các biến độc lập

ặt khác giá trị hệ xác định R2 là 0 2 nghĩa là mô hình hồi quy tuyến tính đã

xây dựng phù hợp với dữ liệu 2 % ói cách khác 2 % khoảng biến thiên trong

tỷ lệ chi trả cổ tức được dự đoán phụ thuộc vào biến độc lập với độ tin cậy 9 %

4.2.4 Kiểm định độ phù h p của mô h nh hồi qui tuyến tính bội

Bảng 4. 5 Kiểm định tính phù hợp của mô hình hồi quy tuyến tính bội

ổng bình

Trung bình

Mô hình

phương

Bậc tự do

bình phương

Sig.

16502.226

2357.461

21.177

.000b

ồi qui

hần dư

43414.674

390

111.320

ổng

59916.900

397

a. Dependent Variable: TCT

b. Predictors: (Constant), GROWTH, LIQD, SIZE, PER, PROF, LEV, EARNING

Nguồn:Phân tích dữ liệu – phụ lục số 2

Kết quả từ bảng cho thấy giá trị Sig rất nh (< 0 0 ) và F = 21 1 >

F(7,390) = 2 0 0 nên bác b giả thuyết 0 Điều này có ý nghĩa là các biến độc lập

trong mô hình có tương quan tuyến tính với biến phụ thuộc tức là ự kết hợp của

các biến độc lập có thể giải thích được ự thay đổi của biến phụ thuộc ô hình hồi

quy tuyến tính bội được xây dựng phù hợp và có thể ử dụng được

4.2.5 Kiểm định giả thuyết v nghĩa của các hệ số hồi quy

Bảng 4.6, khi xét tstat và tα/2 của các biến để đo độ tin cậy thì các biến độc lập

S ZE EAR G ER đều đạt yêu cầu do tstat > tα/2( 90) = 1 96606 (nh nhất là

1 6 1) và các giá trị Sig đều < 0 0 thể hiện độ tin cậy khá cao Biến ROF

LIQD, LEV, GROW không có ý nghĩa th ng kê

ệ Beta cho ta thấy mức độ tác động của các biến độc lập lên biến phụ

thuộc rong bảng trên biến EAR G có tác động cùng chiều và có độ tin cậy

cao.

ệ nhân tử phóng đại V F đều nh hơn 10 chứng t mô hình không có hiện

tượng đa cộng tuyến

Bảng 4. 6 Bảng kết quả các trọng hồi qui

ệ

h ng kê

chuẩn

chưa chuẩn hóa

đa cộng tuyến

Sig.

hóa

Mô hình

tstat

Sai

ệ

Beta

chuẩn

Tolerance

VIF

( ằng )

-.636

4.251

-.150

.881

.742

SIZE

1.217

.072 2.277

.002

.974

1.027

.055

EARNING

.465

.427 8.498

.000

.734

1.362

.026

PROF

.058

.117 1.641

.877

.703

1.422

.052

LIQD

.103

.089 1.956

.185

.906

1.104

LEV

-.176

.202

-.042

-.872

.384

.814

1.228

PER

-.009

.014

-.029 2.275

.004

.967

1.034

GROWTH

-.020

.009

-.101

-.659

.900

.947

1.056

4.2.6 Kiểm định giả định phư ng sai của sai số (phần dư) không đổi

Để kiểm định giả định phương ai của ai (phần dư) không đổi ta ử dụng

đồ thị phân tán của phần dư đã được chuẩn hóa (Standardized Re idual) và giá trị

dự báo đã được chuẩn hóa (Standardized predicted value)

Bảng 4. 7 Bảng kiểm định giả định phương ai của ai

Trung

Độ lệch

Nh nh t Lớn nh t

N

bình

chuẩn

Giá trị dự báo đã

-4.416

3.776

.000

1.000

398

được chuẩn hóa

hần

dư

được

-2.587

7.274

.000

.991

398

chuẩn hóa

Nguồn:Phân tích dữ liệu – phụ lục số 2

ình 1 cho thấy các phần dư phân tán ngẫu nhiên quanh trục O (là quanh giá

trị trung bình của phần dư) trong một phạm vi không đổi Điều này có nghĩa là

phương ai của phần dư không đổi

Hình 4. 1 Biểu đồ phân tán giữa giá trị dự đoán và phần dư từ hồi qui

4.2.7 Kiểm tra giả định các phần dư có phân phối chuẩn

hần dư có thể không tuân theo phân ph i chuẩn vì những lý do như ử dụng

ai mô hình phương ai không phải là hằng lượng các phần dư không đủ

nhiều để phân tích ( oàng rọng- ộng gọc 2008) Biểu đồ tần ( i togram

Q-Q plot, P- plot) của các phần dư đã được chuẩn hóa được ử dụng để kiểm tra

giả định này

Kết quả từ biểu đồ tần - plot cho thấy các điểm phân tán xung quanh

được kỳ vọng Cũng cho thấy giả định phân ph i chuẩn của phần dư không bị vi

phạm

Hình 4. 2 Đồ thị - lot của phần dư – đã chuẩn hóa

Hình 4. 3 Đồ thị i togram của phần dư – đã chuẩn hóa

Kết quả từ biểu đồ tần i togram của phần dư ( ình ) cho thấy phân

ph i của phần dư xấp xỉ chuẩn (trung bình ean lệch với 0 vì quan át khá lớn

độ lệch chuẩn Std Dev = 0 991) Điều này có nghĩa là giả thuyết phân ph i chuẩn

của phần dư không bị vi phạm

Kiểm định Durbin Wat on = 1 98 (bảng ) trong khoảng [1 < D < ] nên

không có hiện tượng tương quan của các phần dư ( oàng rọng – ộng gọc

2008).

4.2.8 Kiểm tra giả định không có mối tư ng quan giữa các biến độc lập (Hiện

tư ng đa cộng tuyến)

Để kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến chỉ thường dùng là hệ phóng đại phương ai V F (Variance nflation Factor) hông thường nếu R2 < 0 8 và V F của

một biến độc lập nào đó > hoặc hệ olerance < 0 thì biến này không có giá trị

giải thích biến thiên của biến phụ thuộc trong mô hình tuyến tính bội Bảng 8 và 10 cho thấy hệ R2 < 0 8 và hệ phóng đại phương ai V F của các biến độc

lập trong mô hình này đều nh hơn (lớn nhất là 1 6) và hệ olerance đều

lớn hơn 0 (nh nhất là 0 69 ) cho thấy không có hiện tượng đa cộng tuyến xảy ra

4.2.9 Đánh giá mức độ tác động của các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ

tức của các doanh nghiệp Việt Nam

Căn cứ vào bảng 10 từ thông th ng kê trong mô hình hồi qui phương

trình hồi qui tuyến tính bội của các nhân t tác động đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các

doanh nghiệp Việt am với các hệ chuẩn hóa như au:

TCT = 0,072SIZE + 0.427EARNING - 0.029*PER

Qua mô hình trên ta thấy các biến S ZE EAR G có tương quan cùng

chiều với biến C Điều này cho thấy tỷ lệ chi trả cổ tức của các doanh nghiệp

niêm yết trên X và OSE tương quan cùng chiều với quy mô doanh nghiệp thu

nhập hiện có của doanh nghiệp rong đó biến thu nhập có tác động mạnh nhất ếu

thu nhập lớn thì tỷ uất trả cổ tức ẽ cao

rong điều kiện các yếu t khác không đổi nếu quy mô doanh nghiệp tăng lên

1 đơn vị thì trung bình tỷ uất trả cổ tức của doanh nghiệp tăng lên 0 0 2 điểm %,

như vậy quy mô doanh nghiệp càng lớn thì khả năng chi trả cổ tức càng cao

rong điều kiện các yếu t khác không đổi nếu thu nhập doanh nghiệp tăng

lên 1 điểm % thì trung bình tỷ uất trả cổ tức tăng 0 2 điểm % như vậy khi thu

nhập doanh nghiệp tăng thì khả năng chi trả cổ tức cũng tăng

Biến ER có tương quan nghịch chiều với tỷ uất trả cổ tức của doanh nghiệp

đồng nghĩa với việc nếu ER cao thì tỷ lệ chi trả cổ tức ẽ thấp heo kết quả hồi

qui trên trong điều kiện các yếu t khác không đổi nếu ER tăng thêm 1 điểm %

thì trung bình tỷ uất trả cổ tức của doanh nghiệp ẽ giảm 0 029 điểm % hư vậy

khi thu nhập trên giá cổ phần của doanh nghiệp giảm khả năng chi trả cổ tức của

doanh nghiệp ẽ tăng lên

Kết quả nghiên cứu của luận văn này cho thấy chính ách cổ tức của các công

ty niêm yết trên CK Việt am một thị trường mới nổi chịu tác động bởi các

nhân t quy mô công ty thu nhập tỷ /E hững phát hiện này phù hợp với kết

quả nghiên cứu của Lloyd et al (198 ) Adaoglu (2000) cho rằng chính ách cổ tức

của những công ty ở thị trường mới nổi và ở ỹ đều bị tác động bởi các nhân t

gi ng nhau hưng tác động ở các mức độ và chiều hướng khác nhau heo kết quả

nghiên cứu của Fama and French (2001) thì đặc điểm của công ty chi trả cổ tức là

có quy mô lớn khả năng inh lời cao và cơ hội đầu tư thấp nhưng theo kết quả

nghiên cứu của luận văn này thì đặc điểm của công ty chi trả cổ tức là khả năng inh

lời cao phù hợp với Fama and French (2001) và dự báo lý thuyết tỷ lệ tăng tài ản

lớn nghĩa là cơ hội đầu tư t t trái ngược với Fama and French (2001) và dự báo lý

thuyết tỷ lệ tăng tài ản lớn nghĩa là cơ hội đầu tư t t trái ngược với Fama and

French (2001) Lý do các công ty chi trả cổ tức mặc dù họ có cơ hội đầu tư t t theo

quan điểm của tác giả là: hị trường chứng khoán Việt am những năm gần đây

liên tục đi xu ng giá của hầu hết các cổ phiếu đều giảm mạnh làm cho nhiều nhà

đầu tư bị thua lỗ nặng thu nhập từ chênh lệch giá do việc nắm giữ cổ phiếu là con

âm Chính vì điều này các nhà đầu tư mong mu n có một nguồn thu nhập khác

để “bù đắp” một phần nào các khoản thua lỗ của mình nguồn thu nhập đó chính là

cổ tức ặc dù không bù đắp hoàn toàn các khoản thua lỗ của nhà đầu tư nhưng làm

cho các khoản thua lỗ của nhà đầu tư được giảm bớt iểu được điều này và nhằm

đáp ứng nhu cầu của nhà đầu tư cũng như cứu giá cổ phiếu của công ty mình không

giảm xu ng quá thấp ảnh hưởng đến tình hình hoạt động ản xuất kinh doanh nên

các công ty cổ phần đều có xu hướng chi trả mặc dù họ có cơ hội đầu tư t t Đặc

điểm của công ty có L C cao là khả năng inh lời thấp cơ hội đầu tư ít và quy

mô công ty nh hững công ty có tỷ uất cổ tức cao có đặc điểm là khả năng inh

lời cao và tỷ giá thị trường chia cho giá trị ổ ách của tổng tài ản thấp hay cơ

hội đầu tư thấp ừ các kết quả nghiên cứu này tác giả cho rằng các công ty niêm

yết trên CK Việt am có chính ách cổ tức tiền mặt ổn định hững công ty có

hình thức thanh toán cổ tức bằng cổ phiếu có quy mô công ty lớn Các công ty có

lợi thế về quy mô uy tín và thương hiệu mới chọn hình thức thanh toán cổ tức bằng

cổ phiếu ột lần nữa cho thấy việc chọn hình thức chi trả cổ tức của các công ty

cũng nhằm mục đích giữ giá cổ phiếu của mình càng ít biến động càng t t trong tình

hình TTCK Việt am ngày càng giảm điểm hư vậy các công ty niêm yết trên

SGDCK C và trong thời gian qua chi trả cổ tức ổn định để đáp ứng nhu

cầu của nhà đầu tư nhằm hướng đến việc giữ giá cổ phiếu càng ít biến động (theo

chiều hướng giảm) càng t t Quan sát cơ ở dữ liệu cho thấy do các công ty niêm

yết trong thời gian gần đây kinh doanh có kết quả kinh doanh xấu đi do môi trường

kinh tế thế giới và Việt am biến động và có nhiều khó khăn điều này dẫn tới thu

nhập trên mỗi cổ phiếu bị giảm đi rất nhiều Đây là một kết quả thực nghiệm mới

phản ánh khía cạnh tác động của ER đ i với chính ách cổ tức mà chưa được xem

xét ở các nghiên cứu trước tại Việt am

CHƯƠNG 5 KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ

5.1 Kết quả nghiên cứu

Các mục tiêu của đề tài nghiên cứu là xác định các nhân t ảnh hưởng đến tỷ

lệ chi trả cổ tức của các công ty niêm yết tại trị trường chứng khoán Việt am được

niêm yết trên Sàn giao dịch chứng khoán C (HOSE) và à ội (HNX), từ

đó phân tích mức độ ảnh hưởng của từng nhân t đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các

Công ty niêm yết tại thị trường chứng khoán Việt am Để thực hiện được các mục

tiêu trên nghiên cứu cần trả lời được các câu h i au: những yếu t nào ảnh hưởng

đến chính ách chi trả cổ tức của các doanh nghiệp Việt am mức độ ảnh hưởng

của các yếu t trên đính chính ách chi trả cổ tức của các doanh nghiệp như thế nào

ghiên cứu đã ử dụng phương pháp nghiên cứu định tính để bằng cách tìm hiểu

thực trạng về tỷ lệ chi trả cổ tức của các doanh nghiệp việt am niêm yết trên 2 àn

HOSE và X đồng thời kết hợp phương pháp nghiên cứu định lượng được thực

hiện thông qua mô hình hồi quy các biến độc lập có tác động đến tỷ lệ chi trả cổ tức

và mức độ ảnh hưởng của các biến đó ừ kết quả nghiên cứu đạt được tác giả ẽ

đề xuất các kiến nghị phù hợp để nâng cao tỷ lệ chi trả cổ tức của các doanh nghiệp

Việt am trong thời gian tới

ô hình đề xuất vào nghiên cứu định lượng bao gồm 6 yếu t ảnh hưởng đến

tỷ lệ chi trả cổ tức của các doanh nghiệp Việt am bao gồm: (1) hu nhập hiện tại

hoặc dự kiến (2) Quy mô doanh nghiệp ( ) Khải năng inh lợi ( ) Đòn bẩy tài

chính ( ) ính thanh khoản (6) ỷ ER

iến hành kiểm định mô hình bằng phân tích hồi quy tuyến tính đa biến Kết

quả phân tích hồi quy tuyến tính đa biến tỷ lệ chi trả cổ tức của doanh nghiệp (chính

ách cổ tức) bị ảnh hưởng bởi yếu t : (1) Quy mô doanh nghiệp (2) hu nhập

hiện tại hoặc dự kiến và ( ) Chỉ /E ( ER) rong đó yếu t “ hu nhập hiện tại

hoặc dự kiến” của doanh nghiệp có ảnh hưởng mạnh nhất đến chính ách cổ tức của

doanh nghiệp kế đến là yếu t “Quy mô doanh nghiệp” và “Chỉ /E ( ER)”

Kết quả kiểm định giả thuyết của mô hình cũng khẳng định hai nhân t “ hu nhập

hiện tại hoặc dự kiến” và “ Quy mô doanh nghiệp” có ảnh hưởng thuận chiều đến tỷ

lệ chi trả cổ tức của Doanh nghiệp nhân t “Chỉ /E ( ER)” có ảnh hưởng

nghịch chiều đến chính ách cổ tức của Doanh nghiệp

5.2 Kiến nghị và hàm ý chính sách

Về yếu t “ hu nhập hiện tại hay dự kiến” các doanh nghiệp có lợi nhuận

cao với thu nhập ổn định có thể quản lý dòng tiền t t hơn và vì vậy chi trả cổ tức

cao hơn nên yếu t này ảnh hưởng lớn nhất đến chính ách cổ tức của các doanh

nghiệp ơn nữa các công ty có t c độ tăng trưởng nhanh chóng thường chi trả cổ

tức cao hơn nên thu hút các nhà đầu tư

Về yếu t “Quy mô doanh nghiệp” các doanh nghiệp lớn thường có xu

hướng trưởng thành hơn và do đó có thể tiếp cận dễ dàng hơn thị trường v n và từ

đó giảm ự phụ thuộc vào nguồn v n nội bộ và cho phép thanh toán tỷ lệ cổ tức cao

hơn yếu t này ảnh hưởng khá nhiều vào chính ách cổ tức của doanh nghiệp

Về yếu t “Chỉ /E (hay còn gọi là ER)” khi thu nhập giá trên cổ phần

của doanh nghiệp giảm thì khả năng chi trả cổ tức của doanh nghiệp ẽ tăng Nhà

đầu tư ẵn àng để trả tiền cao hơn để đầu tư vào các công ty phát triển nhanh

chóng tức là những công ty mà thường giữ lại thu nhập của họ để tài trợ cho ự

tăng trưởng trong tương lai

Do việc chia hay không chia cổ tức phụ thuộc rất nhiều thu nhập của công ty

công ty cần nên duy trì nguồn thu nhập ổn định của mình và đảm bảo có đủ tiền mặt

để trả cổ tức cho các cổ đông Có lợi nhuận cao không có nghĩa là có tính thanh

khoản cao nếu như lợi nhuận trên ổ ách kế toán thì có nhưng nguồn tiền thực tế lại

không cho phép chi trả cổ tức hững việc này đồng nghĩa với việc công ty nên duy

trì nguồn lợi nhuận giữ lại trong ngắn hạn để hạn chế vay khi điều kiện kinh tế vẫn

chưa có dấu hiệu t t Công ty cần nâng cao kết quả hoạt động kinh doanh là cần

thiết để tăng trưởng và bảo toàn lợi nhuận hường công ty có quy mô lớn ẽ có

thuận lợi hơn trong việc tiếp cận nguồn v n nên đ i với những công ty có quy mô

lớn công ty cần tận dụng lợi thế này nhằm mở rộng mạng lưới tiếp cận v n của

mình ao cho có thể có được những nguồn v n có chi phí thấp nhất để tài trợ cho

việc đầu tư Việc này có thể khó hơn cho các doanh nghiệp nh nên nghiên cứu này

mu n đề xuất doanh nghiệp vừa và nh nên áp dụng tỷ lệ cổ tức thấp đồng thời ử

dụng nguồn lợi nhuận một cách hợp lý để có thể thực hiện chính ách chi cổ tức ổn

định và nhất quán rong thời gian gần đây tuy lãi uất huy động giảm từ 1 %/năm

xu ng khoảng 9% nhưng thực tế lãi vay lại không giảm tương ứng inh chứng rõ

rang nhất là đến thời điểm này rất nhiều doanh nghiệp vẫn phải chịu mức lãi vay từ

15-19% cao gấp rưỡi gấp đôi lãi uất huy động Và trong b i cảnh thị trường lãi

uất cho vay vẫn còn cao và chưa ổn định như Việt am việc giữ lại mức lợi nhuận

hợp lý và hạn chế các khoản vay là vấn đề nên được ưu tiên không những đ i với

doanh nghiệp vừa và nh mà còn cho cả doanh nghiệp lớn khi không tìm được

nguồn v n có chi phí thấp

ghiên cứu này có ý nghĩa quan trọng trong lĩnh vực đầu tư tài chính cũng

như trong công tác quản trị doanh nghiệp nhất là trong điều kiện hiện nay những

nghiên cứu thực nghiệm về chính ách cổ tức của các doanh nghiệp ở Việt am còn

rất ít i ghiên cứu đã chỉ ra được một đặc điểm của chính ách cổ tức của các

Doanh nghiệp niêm yết trên 2 àn OSE và X cũng như xác định được những

nhân t ảnh hưởng đến chính ách cổ tức của các doanh nghiệp này Về mặt lý

thuyết cổ tức là yếu t rất quan trọng trong việc định giá chứng khoán nên việc xác

định được nhân t nào ảnh hưởng đến chính ách cổ tức là rất cần thiết đ i với nhà

đầu tư Điều này ẽ giúp được các nhà đầu tư xác định chiến lược đầu tư hợp lý cụ

thể ẽ lựa chọn cổ phiếu nào có những đặc điểm phù hợp có thể tác động đến chính

ách cổ tức để đầu tư ừ kết quả nghiên cứu để có thể nhận được một tỷ uất cổ

tức cao các nhà đầu tư cần lưu ý đến thu nhập hiện tại hay dự kiến của Doanh

nghiệp Quy mô doanh nghiệp và Chỉ /E (hay còn gọi là ER) trong những năm

vừa qua của Doanh nghiệp

hững kết quả của nghiên cứu này cũng giúp cho các nhà quản trị doanh

nghiệp xây dựng một chính ách cổ tức phù hợp với đặc điểm và mục tiêu phát

triển Để có thể tăng mức cổ tức chi trả doanh nghiệp cần thực hiện các giải pháp

nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp Các nhà quản trị

cần cân nhắc kỹ trước khi đưa ra quyết định chính ách cổ tức của năm hiện tại ột

chính ách cổ tức không hợp lý (hoặc quá cao hoặc quá thấp o với khả năng thực tế

của doanh nghiệp và nhu cầu thực tế của cổ đông) trong hiện tại ẽ có những ảnh

hưởng không t t đến chính ách cổ tức của doanh nghiệp trong những năm tiếp

theo ặc dù doanh nghiệp không thể tác động đến các yếu t vĩ mô ảnh hưởng đến

chính ách cổ tức doanh nghiệp như kết quả nghiên cứu nhưng nếu nhận định được

chiều hướng biến động của những nhân t này doanh nghiệp có thể đưa ra một

chính ách cổ tức hợp lý hoặc ít nhất là hạn chế được những tác động không t t từ

ự biến động của các nhân t này đến chính ách cổ tức của doanh nghiệp

5.3 Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo

ạn chế của đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo: Đây là nghiên cứu trên mẫu

chọn là các công ty niêm yết nhưng mô hình chưa xem xét đến nhân t của từng

ngành có tác động như thế nào đến chính ách chia cổ tức Quy mô mẫu chọn: nếu

xét về tổng thể là các công ty đang niêm yết tại thị trường chứng khoán Việt am

thì mẫu chọn gồm 100 công ty là còn thấp Do hạn chế về việc thu thập liệu tác

giả chỉ nghiên cứu trong vòng năm 2011-201 nên kết quả có thể chưa phản ánh

đầy đủ về mặt bản chất hành vi cổ tức của các doanh nghiệp ặc dù tác giả nỗ lực

để thu thập được nhiều liệu hơn để phân tích nhưng do CK Việt Nam còn non

trẻ nên tác giả chỉ thu thập được liệu của 100 công ty như thế là còn rất ít o với

các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới

ừ những hạn chế cụ thể trên nghiên cứu đưa ra một hướng cho các nghiên

cứu tiếp theo như au: mở rộng mẫu và phạm vi nghiên cứu; kiểm định ự khác

nhau trong chính ách cổ tức của các công ty niêm yết trên X OSE và các àn

giao dịch chứng khoán khác

TÀI LIỆU THAM KHẢO

Tiếng việt

1. rần gọc hơ (200 ) ài chính doanh nghiệp hiện đại XB h ng kê

2. Đặng hùy Vân rang (2010) hững yếu t tác động đến chính ách cổ tức

của các doanh nghiệp niêm yết trên àn OSE giai đoạn 200 -2009 Luận

văn thạc ĩ Đại học Kinh tế C

3. rần hị Cẩm à (2011) Các nhân t tác động đến chính ách cổ tức của

các công ty niêm yết trên àn OSE Luận văn thạc ĩ Đại học Kinh tế

TP.HCM.

4. oàng rọng và Chu guyễn ộng gọc (200 ) hân tích dữ liệu nghiên

cứu S SS hà xuất bản h ng kê ồ Chí inh.

5. rương Đông Lộc (201 ) Các nhân t ảnh hưởng đến chính ách cổ tức của

các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán à ội ạp chí Khoa

học đào tạo và gân hàng

Tiếng anh

1. Sujata Kappor, Jaypee Institute of Information Technology, Noida (2009) –

mpact Of Dividend olicy On Shareholder ’ Value: A Study Of ndian Firms.

2. Aivazian, V, and Booth, L (2003) – Do Emerging Firms Follow Different

Dividend Policies From Us Firms?

3. Augustina Kurniasih, Mercu Buana University (2011) – Corporate Dividend

Policy in an Emerging Market: Evidence from Indonesia Stock Exchange (IDX)

2001-2008.

4. Ahmed, H., & Javad, A. (2009), Dynamics and Determinants of Dividend

Policy in Pakistan.

5. Mahira Rafique, Faculty of Management Sciences, International Islamic

University Islamabad (2012) – Factors Affecting Dividend Payout: Evidence From

Listed Non-Financial Firms of Karachi Stock Exchange.

6. Glen, Jack D; Yannis Karmokolias, Robert R. Miller, and Sanjay Shah (1995)

– Dividend Policy and Behavior in Emerging Market: To Pay or Not to Pay.

7. Miller, M., & Modigliani (1961) – Dividend Policy, Growth, and the

Valuation of Shares, Journal og Business, 34:4, 411 – 433.

8. Kuwari, D (2009) – Determinants of the Dividend Policy in Emerging Stock

Exchanges.

9. Zhan Baiyao, Hong Kong Baptist University (2011) – Dividend Policy in

Mainland China and USA.

10. Lintner, J., (1956) – Distribution of incomes of corporations among

dividends, retained earnings and taxes, American Economic Review 46:2, 97-113.

11. Dr. Ruttachai Seelajaroen (2011) – Ownership Structure and Dividend

Policy of Thai Listed Firms.

12. Al-Malkawi, Husam – Aldin Nizal (2007) – Determinants of corporate

dividend policy in Jordan: An application of Tobit model, Journal of Economic and

Administrative Sciences, 2, pp. 44-70.

13. Chen, J., N. Dhiensiri (2009) – Determinants of dividend policy: The

evidence from New Zealand, International Research Journal of Finance and

Economics, 34, pp. 105-120.

14. Gordon, Myron J. (1963) – Optimal investment and financing policy, Journal

of Finance, 18, pp. 264-272.

15. Jensen, Michael C., and William H. Meckling (1976) – Theory of the firm:

Managerial behavior, agency costs and ownership structure, Journal of Financial

Economics, 3, pp. 305-360.

16. Tsuji, Chikashi (2009) – What are the determinants of dividend policy? The

case of the Japanese electrical appliances industry, Business and Economic Journal,

9, pp. 1-16.

Các website:

[14] http://cafef.vn/

[15]http://vietstock.vn/

PHỤ LỤC

P Ụ LỤC 1: DA SÁC 100 DOA G Ệ ĐƯ C C RO G U

G Ê CỨU RO G G A ĐOẠ 2011-2014

Năm Sàn ST T Mã CK Tỷ su t trả cổ tức SIZ E Tăng trưởng Tính thanh khoản Đòn bẩy tài chính Giá trên thu nhập Tỷ su t l i tức trên vốn chủ sở hữu Thu nhập hiện hành hoặc mong đ i

14.00% 31.00% 18.00% 2.6 0 55.00% 1 2014 AAA HATSC 2.00% 5.8

14.00% 22.00% 1.00% 1.6 0 129.00% 1 2013 AAA HATSC 15.00% 5.4

25.00% 22.00% 15.00% 0.1 3.4 28.00% 1 2012 AAA HATSC 50.00% 5.5

19.00% 16.00% 23.00% 0.1 5.9 8.00% 1 2011 AAA HATSC 25.00% 5.5

28.00% 17.00% 35.00% 0.2 6.2 16.00% 2 2014 AAM HOSE 25.00% 5.6

17.00% 1.00% 21.00% 0.1 0 15.00% 2 2013 AAM HOSE 20.00% 5.5

36.00% 25.00% 22.00% 0.2 4.3 -3.00% 2 2012 AAM HOSE 75.00% 5.7

27.00% 7.00% 1.00% 0.1 8 10.00% 2 2011 AAM HOSE 61.00% 5.6

21.00% 21.00% 25.00% 0.4 5.3 26.00% 3 2014 ABT HOSE 40.00% 5.8

19.00% 21.00% 17.00% 0.2 4.5 15.00% 3 2011 ABT HOSE 35.00% 5.7

25.00% 34.00% 11.00% 0.4 5.2 15.00% 3 2013 ABT HOSE 65.00% 5.4

25.00% 32.00% 9.00% 0.3 2.9 6.00% 3 2012 ABT HOSE 35.00% 5.4

5.00% 46.00% 12.00% 0.8 5 85.00% 4 2013 ACC HOSE 5.00% 5.3

4.00% 42.00% 11.00% 1.7 4.9 75.00% 4 2014 ACC HOSE 0.00% 5.2

21.00% 39.00% 4.00% 1.7 2.9 20.00% 4 2012 ACC HOSE 35.00% 5.9

16.00% 26.00% 6.00% 2.2 2.6 49.00% 4 2011 ACC HOSE 35.00% 5.9

20.00% 51.00% 5.00% 1.7 1.4 21.00% 5 2014 ACL HOSE 35.00% 5.6

9.00% 28.00% 10.00% 2.5 2.6 11.00% 5 2013 ACL HOSE 15.00% 5.8

21.00% 46.00% 5.00% 1.4 2.3 42.00% 5 2011 ACL HOSE 10.00% 5.8

11.00% 25.00% 2.00% 1.7 3.4 17.00% 5 2012 ACL HOSE 15.00% 5.7

7.00% 17.00% 7.00% 1.4 0 -11.00% 6 2014 AGD HOSE 10.00% 5.5

14.00% 15.00% 2.00% 1.5 0 53.00% 6 2013 AGD HOSE 0.00% 5.5

8.00% 7.00% 4.00% 1.2 7.2 27.00% 6 2012 AGD HOSE 20.00% 6.1

1.00% 2.00% 1.00% 1.1 11.5 69.00% 6 2011 AGD HOSE 18.00% 6.1

11.00% 9.00% 4.00% 1.6 4.4 56.00% 7 2013 AGF HOSE 10.00% 6.2

1.00% 2.00% 2.00% 0.9 25.3 -36.00% 7 2011 AGF HOSE 4.00% 6.1

2.00% 5.00% 9.00% 1.7 8.7 -20.00% 7 2014 AGF HOSE 7.00% 6.8

2.00% 8.00% 6.00% 5 11.7 220.00% 7 2012 AGF HOSE 0.00% 7.2

2.00% 11.00% 4.00% 6.8 14.6 -46.00% 8 2014 AGR HOSE 0.00% 7

1.00% 7.5 0 109.00% 8 2013 AGR HOSE 0.00% 6.9 4.00% 14.00%

2012 AGR 8 HOSE 12.00% 6.1 8.00% 8.00% 4.00% 0.7 10.3 -15.00%

2011 AGR 8 HOSE 15.00% 6.2 12.00% 2.00% 3.00% 0.7 10.6 -15.00%

2012 ALP 9 HOSE 15.00% 6.2 12.00% 11.00% 5.00% 1 8.3 12.00%

2014 ALP 9 HOSE 10.00% 6 14.00% 5.00% 3.00% 0.4 11.6 143.00%

2013 ALP 9 HOSE 20.00% 5.4 7.00% 5.00% 6.00% 0.3 7.2 4.00%

2011 ALP 9 HOSE 7.00% 5.4 5.00% 3.00% 9.00% 0.3 13.2 -14.00%

2011 ALT 10 HATSC 4.00% 5.4 6.00% 4.00% 12.00% 0.3 12.4 -18.00%

2013 ALT 10 HATSC 4.00% 5.4 5.00% 3.00% 12.00% 0.2 10.2 23.00%

2012 ALT 10 HATSC 24.00% 6.4 4.00% 6.00% 4.00% 0.7 12.7 4.00%

2014 ALT 10 HATSC 9.00% 6.3 5.00% 3.00% 7.00% 0.4 6.6 23.00%

2011 ANV 11 HOSE 5.00% 6.3 6.00% 5.00% 4.00% 0.3 13.1 -24.00%

2014 ANV 11 HOSE 0.00% 6.3 -8.00% -9.00% 9.00% 0.5 -9 -43.00%

2013 ANV 11 HOSE 25.00% 5.2 17.00% 17.00% 3.00% 0.1 5.7 9.00%

2012 ANV 11 HOSE 20.00% 5.4 16.00% 22.00% 2.00% 0.8 4.7 73.00%

2013 APC 12 HOSE 20.00% 5.1 24.00% 24.00% 3.00% 0.1 0 12.00%

2014 APC 12 HOSE 20.00% 5.2 21.00% 21.00% 2.00% 0.1 0.1 11.00%

2012 APC 12 HOSE 50.00% 6.1 16.00% 39.00% 8.00% 2.1 4 1.00%

2011 APC 12 HOSE 0.00% 6.1 11.00% 10.00% 2.00% 1.1 10.2 58.00%

2013 ASM 13 HOSE 0.00% 5.9 12.00% 20.00% 1.00% 1.6 0 95.00%

2014 ASM 13 HOSE 0.00% 5.9 4.00% 9.00% 3.00% 2.5 0 38.00%

2012 ASM 13 HOSE 15.00% 5.8 9.00% 10.00% 7.00% 1.4 6.8 13.00%

2011 ASM 13 HOSE 10.00% 6 6.00% 2.00% 5.00% 3.3 118.5 33.00%

2011 ASP 14 HOSE 7.00% 6 9.00% 19.00% 7.00% 2.6 7.9 10.00%

2013 ASP 14 HOSE 5.00% 6 8.00% -6.00% 3.00% 3 -5 21.00%

2012 ASP 14 HOSE 17.00% 5.9 13.00% 30.00% 2.00% 3.8 4.8 60.00%

2014 ASP 14 HOSE 16.00% 5.7 8.00% 28.00% 2.00% 2.9 6.1 14.00%

2013 ATA 15 HOSE 5.00% 5.8 14.00% 12.00% 2.00% 3.4 4.2 -13.00%

2012 ATA 15 HOSE 5.00% 5.6 6.00% 18.00% 1.00% 2.3 0 67.00%

2014 ATA 15 HOSE 10.00% 6.3 11.00% 16.00% 4.00% 3.8 3.5 17.00%

2011 ATA 15 HOSE 10.00% 6.1 17.00% 27.00% 2.00% 2.7 5 30.00%

2014 AVF 16 HOSE 15.00% 6 11.00% 66.00% 0.00% 8 0 37.00%

2013 AVF 16 HOSE 0.00% 5.8 9.00% 7.00% 0.00% 5.1 0 56.00%

2012 AVF 16 HOSE 0.00% 5.2 -8.00% -39.00% 0.00% 1.5 -0.5 -61.00%

2011 AVF 16 HOSE 0.00% 5.2 -4.00% -15.00% 1.00% 1 -5.1 -41.00%

2014 BAS 17 HOSE 0.00% 5.3 -2.00% -4.00% 3.00% 1.2 -38.1 -65.00%

2013 BAS 17 HOSE 0.00% 5.3 0.00% 0.00% 5.00% 1.3 552.9 11.00%

2012 BAS 17 HOSE 16.00% 5.9 10.00% 11.00% 28.00% 0.4 7.7 15.00%

2011 BAS 17 HOSE 10.00% 5.9 9.00% 8.00% 8.00% 0.4 3.7 27.00%

2012 BBC 18 HOSE 10.00% 5.9 7.00% 8.00% 12.00% 0.4 8 26.00%

2014 BBC 18 HOSE 8.00% 5.8 9.00% 4.00% 5.00% 0.2 9.9 20.00%

2013 BBC 18 HOSE 12.00% 5.2 13.00% 11.00% 3.00% 1.1 3 54.00%

2011 BBC 18 HOSE 12.00% 5 14.00% 26.00% 8.00% 1.1 5.6 25.00%

19 2014 BBS HATSC 17.00% 16.00% 13.00% 10.00% 4.8 4.4 33.00% 0.3

19 2012 BBS HATSC 10.00% 11.00% 5.00% 6.00% 5.1 8.3 20.00% 0.8

19 2011 BBS HATSC 13.00% 19.00% 7.00% 15.00% 5.6 6 130.00% 0.9

19 2013 BBS HATSC 11.00% 15.00% 4.00% 2.00% 5.8 3.6 -4.00% 0.8

20 2013 BCE HOSE 11.00% 15.00% 18.00% 5.00% 5.6 0 15.00% 0.7

20 2014 BCE HOSE 16.00% 18.00% 4.00% 5.00% 5.2 0 5.00% 0.5

20 2012 BCE HOSE 19.00% 27.00% 14.00% 35.00% 6.1 2.3 28.00% 1.3

20 2011 BCE HOSE 21.00% 29.00% 6.00% 25.00% 6 4.1 69.00% 1

21 2014 BHS HOSE 15.00% 28.00% 10.00% 10.00% 5.9 4.5 51.00% 1.1

21 2013 BHS HOSE 5.00% -13.00% 3.00% 0.00% 5.8 -6.9 23.00% 0.8

21 2012 BHS HOSE 3.00% -7.00% 6.00% 10.00% 5.3 -8.9 -13.00% 2

21 2011 BHS HOSE 10.00% 7.00% 4.00% 10.00% 5.6 3.1 -18.00% 4.3

22 2011 BLF HATSC 9.00% 3.00% 5.00% 0.00% 5.6 22.2 26.00% 3.9

22 2014 BLF HATSC 5.00% 1.00% 3.00% 0.00% 5.5 77.8 55.00% 3.7

22 2013 BLF HATSC 39.00% 38.00% 22.00% 50.00% 5.1 7.8 15.00% 0.1

22 2012 BLF HATSC 45.00% 49.00% 17.00% 33.00% 5.4 1.5 200.00% 0.4

23 2011 BMC HOSE 18.00% 19.00% 24.00% 22.00% 5.2 5.7 22.00% 0.4

23 2014 BMC HOSE 17.00% 18.00% 13.00% 16.5 -22.00% 18.00% 5.2 0.3

23 2013 BMC HOSE 4.00% 7.00% 11.00% 15.00% 6.6 4.8 12.00% 0.7

23 2012 BMC HOSE 4.00% 6.00% 8.00% 12.00% 6.6 8.3 12.00% 0.6

24 2014 BMI HOSE 6.00% 8.00% 5.00% 12.00% 6.6 9.3 0.00% 0.6

24 2013 BMI HOSE 6.00% 8.00% 7.00% 7.00% 6.5 7.3 27.00% 0.5

24 2012 BMI HOSE 35.00% 37.00% 11.00% 25.00% 5.9 4.6 39.00% 0.2

24 2011 BMI HOSE 34.00% 28.00% 8.00% 20.00% 6.1 4.1 29.00% 0.1

25 2012 BMP HOSE 33.00% 32.00% 7.00% 20.00% 6 6 25.00% 0.2

25 2014 BMP HOSE 24.00% 20.00% 3.00% 10.00% 5.8 2.7 22.00% 0.2

25 2013 BMP HOSE 23.00% 14.00% 3.00% 30.00% 4.9 4.2 30.00% 0.2

25 2011 BMP HOSE 13.00% 12.00% 10.00% 15.00% 5.1 5.7 18.00% 0.6

26 2011 BPC HATSC 14.00% 11.00% 6.00% 14.00% 5.2 2.8 19.00% 0.8

26 2013 BPC HATSC 17.00% 18.00% 5.00% 10.00% 5 5.3 11.00% 0.3

26 2014 BPC HATSC 11.00% 11.00% 21.00% 15.00% 5.3 4.1 48.00% 0.5

26 2012 BPC HATSC 10.00% 10.00% 22.00% 10.00% 5.2 0 50.00% 0.4

27 2014 BRC HOSE 8.00% 7.00% 31.00% 10.00% 5.2 0 48.00% 0.2

27 2013 BRC HOSE 7.00% 7.00% 21.00% 10.00% 5.1 0 45.00% 0.1

27 2012 BRC HOSE 0.00% 6.5 3.8 -7.00% -32.00% 66.00% -2.6 -53.00%

27 2011 BCR HOSE 0.00% 6.2 0 -32.00% 1 1.00% 1.00% 14.00%

28 2014 BSI HOSE 10.00% 6.6 0 11.00% 4.1 11.00% 11.00%

28 2013 BSI HOSE 0.00% 6.7 0 82.00% -10.00% 59.00% - 188.00% 15.00% 17.6

28 2012 BSI HOSE 15.00% 6.2 -47.00% 0.4 -31.00% -42.00% 28.00% -1.8

28 2011 BSI HOSE 0.00% 6.1 -18.00% 0.3 -7.00% -10.00% 40.00% -5.4

29 0.00% 6.2 0.4 2011 BVS HATSC -6.00% -8.00% 18.00% -22.3 -18.00%

29 2014 BVS HATSC 10.00% 6.2 10.00% 14.00% 27.00% 10.1 37.00% 0.4

29 2013 BVS HATSC 9.00% 12.00% 13.00% 18.00% 5 1.5 25.00% 7.8

29 2012 BVS HATSC 10.00% 11.00% 5.00% 4.00% 5 1.8 36.00% 12

30 2013 BXH HATSC 15.00% 24.00% 5.00% 10.00% 4.9 0.9 -6.00% 6

30 2014 BXH HATSC 14.00% 21.00% 25.00% 10.00% 4.8 0.8 40.00% 0

30 2012 BXH HATSC -74.00% 176.00% -2.8 0.00% 5.5 0.00% -75.00% -0.1

30 2011 BXH HATSC 0.00% 6.1 5.00% -21.00% 1.00% 6.7 13.00% -2.2

31 2014 CAD HOSE 0.00% 6.1 5.00% -3.00% 1.00% 5.6 -17.4 10.00%

31 2013 CAD HOSE 10.00% 6 8.00% 1.00% 1.00% 4.4 12.00% 0

31 2012 CAD HOSE 19.00% 5.2 16.00% 15.00% 3.00% 1 35.00% 4.2

31 2011 CAD HOSE 15.00% 5.4 21.00% 28.00% 6.00% 1.2 55.00% 3.7

32 2011 CAN HATSC 8.00% 5.3 13.00% 16.00% 6.00% 1.1 29.00% 8.4

32 2014 CAN HATSC 8.00% 5.2 12.00% 15.00% 7.00% 0.9 -1.00% 5.7

32 2013 CAN HATSC 10.00% 4.8 12.00% 28.00% 8.00% 3.4 21.00% 4.8

32 2012 CAN HATSC 10.00% 4.9 6.00% 5.00% 3.00% 4.8 19.3 8.00%

33 2012 CAP HATSC 10.00% 4.9 24.00% 42.00% 11.00% 1.2 48.00% 1.1

33 2011 CAP HATSC 15.00% 4.9 17.00% 38.00% 11.00% 2.4 18.00% 2.4

33 2014 CAP HATSC 10.00% 5.4 4.00% 4.00% 1.00% 2.4 13.5 -24.00%

33 2013 CAP HATSC 10.00% 5.3 5.00% 7.00% 2.00% 3.4 5.7 54.00%

34 2013 CIC HATSC 0.00% 5.4 2.00% -6.00% 0.00% 3 -1.6 -31.00%

34 2011 CIC HATSC 0.00% 5.3 4.00% 13.00% 3.00% 2.9 41.00% 6.2

34 2014 CIC HATSC 15.00% 4.4 8.00% 9.00% 10.00% 0.6 32.00% 4.3

34 2012 CIC HATSC 13.00% 4.4 5.00% 7.00% 8.00% 0.8 -5.00% 22.4

35 2011 CID HATSC 5.00% 4.6 2.00% 4.00% 11.00% 1.6 -78.00% 15.2

35 2012 CID HATSC 2.00% 4.4 3.00% 3.00% 6.00% 0.6 5.00% 24.3

35 2014 CID HATSC 25.00% 5.8 17.00% 21.00% 11.00% 2 6.00% 5.9

35 2013 CID HATSC 20.00% 5.6 24.00% 31.00% 10.00% 1.4 13.00% 3.7

36 2013 CLC HOSE 18.00% 5.8 21.00% 27.00% 14.00% 1.8 26.00% 2.6

36 2011 CLC HOSE 12.00% 5.7 21.00% 27.00% 8.00% 1.5 24.00% 6.5

36 2014 CLC HOSE 10.00% 6 12.00% 3.00% 2.00% 4.6 -19.00% 13

36 2012 CLC HOSE 5.00% 6 8.00% 4.00% 1.00% 5.7 28.3 13.00%

37 2014 CMX HOSE 10.00% 5.9 9.00% 19.00% 6.00% 4.1 1.00% 0

37 2013 CMX HOSE 0.00% 5.7 17.00% 24.00% 9.00% 2.6 9.00% 0

37 2012 CMX HOSE 16.00% 5.7 29.00% 5.00% 7.00% 3.6 28.00% 2.1

37 2011 CMX HOSE 5.00% 5.9 30.00% 5.00% 8.00% 3.8 6.00% 1.3

38 2013 CSC HATSC 5.00% 5.4 6.00% 28.00% 10.00% 5.2 11.1 84.00%

38 2014 CSC HATSC 0.00% 5.1 6.00% 13.00% 5.00% 3.1 24.00% 0

38 2012 CSC HATSC 12.00% 5.7 5.00% 2.00% 42.00% 0.1 -48.00% 18

38 2011 CSC HATSC 6.00% 5.8 10.00% 7.00% 9.00% 0.3 45.00% 6.8

39 2014 CSG HOSE 6.00% 5.7 11.00% 0.00% 3.00% 0 162.5 24.00%

39 2013 CSG HOSE 4.00% 5.8 9.00% 7.00% 16.00% 0.2 10.8 -46.00%

39 2011 CSG HOSE 20.00% 6.2 10.00% 6.00% 3.00% 1.5 8.1 9.00%

39 2012 CSG HOSE 15.00% 6.1 19.00% 21.00% 5.00% 0.7 7.8 8.00%

40 2014 CSM HOSE 20.00% 6.1 35.00% 52.00% 4.00% 1.1 4.1 16.00%

40 2013 CSM HOSE 10.00% 6.1 12.00% 3.00% 8.00% 3.2 0 10.00%

40 2012 CSM HOSE 10.00% 5.5 18.00% 8.00% 3.00% 2.8 3.1 6.00%

40 2011 CSM HOSE 10.00% 5.4 19.00% 9.00% 2.00% 2.4 4.4 4.00%

41 2014 CT6 HATSC 0.00% 5.3 18.00% 8.00% 3.00% 4.5 0 57.00%

41 2013 CT6 HATSC 0.00% 5.2 8.00% 15.00% 12.00% 2.1 0 59.00%

41 2012 CT6 HATSC 5.00% 5.1 14.00% 10.00% 19.00% 0.3 10.4 399.00%

41 2011 CT6 HATSC 0.00% 5.2 5.00% 2.00% 1.00% 0.4 19.2 -21.00%

42 2013 CTA HATSC 0.00% 4.7 8.00% 2.00% 13.00% 0.1 0 281.00%

42 2014 CTA HATSC 0.00% 4.5 7.00% 2.00% 12.00% 0.1 0 178.00%

42 2012 CTA HATSC 23.00% 4.8 12.00% 21.00% 4.00% 1 5 48.00%

42 2011 CTA HATSC 22.00% 4.8 11.00% 21.00% 7.00% 1.2 3 24.00%

43 2013 CTB HATSC 15.00% 5.1 9.00% 16.00% 9.00% 1.4 4.4 26.00%

43 2012 CTB HATSC 15.00% 4.9 14.00% 6.00% 7.00% 1.3 3.6 24.00%

43 2011 CTB HATSC 16.00% 5.3 8.00% 16.00% 3.00% 2.3 3.6 39.00%

43 2014 CTB HATSC 13.00% 5.5 7.00% 13.00% 5.00% 2 5.2 40.00%

44 2013 CTC HATSC 10.00% 5.1 10.00% 16.00% 4.00% 2.6 3.1 66.00%

44 2014 CTC HATSC 0.00% 5.6 9.00% 15.00% 2.00% 2.3 5.1 48.00%

44 2012 CTC HATSC 20.00% 6.3 15.00% 19.00% 14.00% 0.6 9 68.00%

44 2011 CTC HATSC 10.00% 6.4 12.00% 15.00% 10.00% 0.7 4.4 36.00%

45 2013 CTD HOSE 0.00% 6.2 16.00% 21.00% 21.00% 0.6 0 8.00%

45 2014 CTD HOSE 10.00% 6.1 15.00% 16.00% 31.00% 0.3 0 36.00%

45 2012 CTD HOSE 13.00% 8.7 2.00% 22.00% 1.00% 1 4.7 66.00%

45 2011 CTD HOSE 0.00% 8.6 1.00% 19.00% 1.00% 2.4 8 172.00%

46 2014 CTG HOSE 0.00% 8.4 1.00% 10.00% 1.00% 1.1 25.9 -38.00%

46 2013 CTG HOSE 0.00% 8.3 1.00% 15.00% 1.00% 0.1 0 54.00%

46 2012 CTG HOSE 16.00% 5.9 6.00% 4.00% 5.00% 3 47.6 -17.00%

46 2011 CTG HOSE 10.00% 5.7 12.00% 14.00% 2.00% 1.4 25.6 40.00%

47 2014 CTI HOSE 10.00% 5.7 16.00% 24.00% 1.00% 1.3 0 24.00%

47 2013 CTI HOSE 10.00% 5.6 11.00% 14.00% 1.00% 0.5 0 67.00%

47 2012 CTI HOSE 18.00% 4.9 8.00% 13.00% 2.00% 1.5 18.1 29.00%

47 2011 CTI HOSE 12.00% 5 12.00% 14.00% 5.00% 0.9 17.5 71.00%

48 9.00% 10.00% 4.00% 0.9 0 85.00% 2012 CTM HATSC 6.00% 4.8

48 2013 CTM HATSC 5.00% 5 7.00% 5.00% 1.00% 1 5.4 -20.00%

48 2011 CTM HATSC 18.00% 5.8 7.00% 12.00% 2.00% 4.4 5.4 -37.00%

48 2014 CTM HATSC 18.00% 5.7 5.00% 10.00% 1.00% 3.9 14 13.00%

49 2013 CTN HATSC 8.00% 5.8 7.00% 2.00% 0.00% 5.2 11.8 12.00%

49 2012 CTN HATSC 6.00% 5.6 6.00% 9.00% 4.00% 3 6.2 75.00%

49 2014 CTN HATSC 6.00% 6 3.00% 3.00% 23.00% 0.3 41.6 13.00%

49 2011 CTN HATSC 5.00% 6.2 6.00% 7.00% 74.00% 0.7 6.4 -4.00%

50 2013 CTS HATSC 5.00% 6 6.00% 7.00% 44.00% 0.3 24.9 -1.00%

50 2014 CTS HATSC 5.00% 6 1.00% 2.00% 29.00% 0.8 0 -68.00%

50 2012 CTS HATSC 0.00% 4.4 9.00% 4.00% 19.00% 1.1 11.4 -30.00%

50 2011 CTS HATSC 0.00% 4.4 18.00% 14.00% 22.00% 1.1 0 155.00%

51 2014 CTV HATSC 0.00% 0.4 22.00% 15.00% 23.00% 1 0 125.00%

51 2013 CTV HATSC 0.00% 0.3 17.00% 15.00% 21.00% 0.9 0.8 120.00%

51 2012 CTV HATSC 0.00% 5.8 7.00% 1.00% 1.00% 0.9 125.5 -55.00%

51 2011 CTV HATSC 5.00% 6 7.00% 5.00% 6.00% 1.5 7.1 25.00%

52 2014 CVN HATSC 5.00% 5.7 6.00% 4.00% 5.00% 1.4 7 22.00%

52 2013 CVN HATSC 0.00% 5.6 6.00% 3.00% 5.00% 1.3 6.8 20.00%

52 2012 CVN HATSC 13.00% 5.1 4.00% 10.00% 1.00% 4.1 12.3 -20.00%

52 2011 CVN HATSC 12.10% 5.2 3.00% 4.00% 2.00% 4.4 9.9 -41.00%

53 2013 CX8 HATSC 0.00% 5.1 5.00% 17.00% 2.00% 3.6 0 19.00%

53 2014 CX8 HATSC 0.00% 5.1 4.00% 14.00% 2.00% 4.3 0 -5.00%

53 2012 CX8 HATSC 0.00% 5.6 7.00% 1.00% 1.00% 2.6 10.00%

53 2011 CX8 HATSC 0.00% 5.5 6.00% 0.00% 6.00% 2.1 22.1 - 128.6 8.00%

54 2014 CYC HOSE 0.00% 5.5 5.00% 2.00% 1.00% 1.9 37.8 -3.00%

54 2013 CYC HOSE 0.00% 5.5 7.00% 12.00% 2.00% 1.7 5.7 65.00%

54 2012 CYC HOSE 10.00% 5.2 26.00% 40.00% 0.00% 0.9 0.9 100.00%

54 2011 CYC HOSE 10.00% 5.1 35.00% 52.00% 9.00% 1 0 -4.00%

55 2014 D11 HATSC 10.00% 5.3 24.00% 7.00% 3.6 0 176.00%

55 2013 D11 HATSC 0.00% 5.3 -8.00% 89.00% - 187.00% 0 -12.00% 0.00% 21.1

55 2012 D11 HATSC 30.00% 5.9 8.00% 14.00% 5.00% 1.2 4.2 13.00%

55 2011 D11 HATSC 20.00% 5.9 17.00% 33.00% 1.00% 1.6 4.3 4.00%

56 2014 D2D HOSE 10.00% 5.9 8.00% 21.00% 4.00% 1.9 11.8 -20.00%

56 2013 D2D HOSE 10.00% 5.8 13.00% 21.00% 4.00% 1.3 0 5.00%

56 2012 D2D HOSE 4.7 10.00% 36.00% 59.00% 41.00% 1 4.5 48.00%

56 2011 D2D HOSE 10.00% 4.7 13.00% 11.00% 13.00% 0.8 5.9 1.00%

57 2012 DAC HATSC 10.00% 4.7 19.00% 27.00% 38.00% 0.9 6.4 -11.00%

57 2014 DAC HATSC 8.00% 4.5 40.00% 49.00% 38.00% 0.5 2 50.00%

57 2013 DAC HATSC 23.00% 4.9 21.00% 20.00% 12.00% 0.5 3 17.00%

57 2011 DAC HATSC 15.00% 4.9 18.00% 17.00% 7.00% 0.5 5.8 2.00%

58 2014 DAD HATSC 15.00% 4.9 15.00% 17.00% 6.00% 0.4 7.2 -7.00%

58 2013 DAD HATSC 15.00% 4.9 14.00% 16.00% 5.00% 0.5 6.9 -8.00%

58 2012 DAD HATSC 23.00% 4.6 11.00% 19.00% 2.00% 1.4 4.6 12.00%

58 2011 DAD HATSC 15.00% 4.7 52.00% 20.00% 3.00% 1.3 2.6 1.00%

59 2011 DAE HATSC 15.00% 4.7 10.00% 21.00% 4.00% 1.9 3.7 -2.00%

59 2014 DAE HATSC 14.00% 4.7 9.00% 19.00% 2.00% 1.5 6.1 10.00%

59 2013 DAE HATSC 14.00% 5.8 10.00% 10.00% 3.00% 2.8 4 83.00%

59 2012 DAE HATSC 14.00% 5.6 10.00% 16.00% 0.00% 2.1 9.4 52.00%

60 2014 DAG HOSE 10.00% 5.4 11.00% 15.00% 0.00% 1.3 0 35.00%

60 2013 DAG HOSE 5.00% 5.3 6.00% 5.00% 2.00% 1 0 14.00%

60 2012 DAG HOSE 2.2 57.00% 12.00% 18.00% 15.00% 35.00% 6.5 1.6

60 2011 DAG HOSE 5.7 19.00% 9.00% 13.00% 28.00% 15.00% 6.1 1.3

61 2014 DBC HATSC 2.2 51.00% 14.00% 18.00% 16.00% 15.00% 5.9 1.7

61 2012 DBC HATSC 3.5 44.00% 13.00% 23.00% 10.00% 10.00% 6.3 1.8

61 2011 DBC HATSC 6.4 16.00% 4.00% 40.00% 5.4 15.00% 17.00% 2.3

61 2013 DBC HATSC 4.5 12.00% 3.00% 10.00% 5.5 18.00% 17.00% 2.6

62 2013 DBT HATSC 15 29.00% 2.00% 10.00% 5.4 13.00% 10.00% 2.7

62 2014 DBT HATSC 0 11.00% 4.00% 10.00% 5.3 16.00% 14.00% 2

62 2012 DBT HATSC 3.2 36.00% 0.00% 0.00% 5 9.00% 10.00% 1.7

62 2011 DBT HATSC 4.8 49.00% 1.00% 10.00% 5 10.00% 16.00% 1.8

63 2014 DC2 HATSC 0 23.00% 7.00% 0.00% 4.8 13.00% 31.00% 2.2

63 2013 DC2 HATSC 0 10.00% 1.00% 0.00% 4.6 10.00% 22.00% 1.8

63 2012 DC2 HATSC 5.6 61.00% 6.00% 21.00% 30.00% 20.00% 5.2 3.5

63 2011 DC2 HATSC 3.1 13.00% 5.00% 11.00% 14.00% 15.00% 5.4 2.1

64 2012 DC4 HATSC 1.7 14.00% 19.00% 35.00% 3.00% 10.00% 4.9 1.5

64 2014 DC4 HATSC 3.8 65.00% 7.00% 13.00% 22.00% 10.00% 5.3 1.7

64 2011 DC4 HATSC 8.1 26.00% 6.00% 16.00% 5.6 11.00% 6.00% 0.9

64 2013 DC4 HATSC 12.1 -14.00% 6.00% 8.00% 5.6 6.00% 11.00% 0.8

65 2011 DCC HOSE -16.3 -20.00% 8.00% 5.00% 5.6 -2.00% -10.00% 1.4

65 2012 DCC HOSE -19.1 -9.00% 2.00% 0.00% 5.6 0.00% -3.00% 1.1

65 2013 DCC HOSE 29.3 -3.00% 3.00% 25.00% 5.9 7.00% 4.00% 1.8

65 2014 DCC HOSE 10.2 21.00% 4.00% 20.00% 5.8 13.00% 19.00% 1.2

66 2013 DCL HOSE -5 13.00% 2.00% 10.00% 5.9 6.00% -13.00% 2.7

66 2012 DCL HOSE 6.2 33.00% 2.00% 10.00% 5.7 13.00% 17.00% 1

66 2014 DCL HOSE 4.8 33.00% 1.00% 0.00% 5.7 7.00% 4.00% 0.3

66 2011 DCL HOSE 7.1 185.00% 2.00% 0.00% 5.5 9.00% 8.00% 0.7

67 2014 DCS HATSC 6.6 111.00% 2.00% 0.00% 5 13.00% 21.00% 1.6

67 2013 DCS HATSC 35.3 87.00% 2.00% 0.00% 4.8 6.00% 2.00% 1.1

67 2012 DCS HATSC 4.9 25.00% 1.00% 23.00% 5.5 13.00% 13.00% 0.2

67 2011 DCS HATSC 7.4 8.00% 1.00% 15.00% 6 7.00% 6.00% 1.4

68 2011 DCT HOSE 9.5 59.00% 5.00% 7.00% 5.9 11.00% 7.00% 1.3

68 2013 DCT HOSE 3.5 -8.00% 0.00% 0.00% 6.1 8.00% 6.00% 2.1

68 2012 DCT HOSE 8.7 34.00% 2.00% 10.00% 6.1 8.00% 6.9

68 2014 DCT HOSE 5.00% 6.1 9.00% - 103.00% 8.00% 2.00% 17.6 -1.1 8.00%

69 2011 DDM HOSE 4.00% 6.2 1.00% 5.00% 0.00% 11 210.9 2.00%

69 2013 DDM HOSE 0.00% 6.1 1.00% 10.00% 2.00% 41.8 159.8 19.00%

69 2012 DDM HOSE 30.00% 4.7 2.00% 0.9 27.00% 11.00% 5.7 178.00%

69 2014 DDM HOSE 20.00% 4.8 7.00% 1.3 19.00% 10.00% 2.3 52.00%

70 2013 DHA HOSE 20.00% 4.8 1.00% 2.9 16.00% 3.00% 0 114.00%

70 2014 DHA HOSE 20.00% 4.7 1.00% 2.8 17.00% 3.00% 0 111.00%

70 2012 DHA HOSE 9.00% 5.8 8.00% 2.1 2.00% 1.00% 278.7 28.00%

2011 DHA 70 HOSE 6.00% 5.7 10.00% 13.00% 2.00% 1.5 4.7 77.00%

2014 DHC 71 HOSE 0.00% 5.6 6.00% 11.00% 2.00% 1.6 8.6 12.00%

2013 DHC 71 HOSE 2.00% 5.4 5.00% 11.00% 2.00% 1.5 8.7 11.00%

2012 DHC 71 HOSE 40.00% 6.3 25.00% 30.00% 23.00% 0.4 5.8 22.00%

2011 DHC 71 HOSE 17.00% 19.00% 20.00% 18.5 17.00% 35.00% 6 0.5

2014 DHG 72 HOSE 25.00% 6.3 24.00% 30.00% 35.00% 0.4 8.4 17.00%

2011 DHG 72 HOSE 15.00% 6.2 28.00% 36.00% 38.00% 0.5 6.7 18.00%

2013 DHG 72 HOSE 11.00% 4.5 6.00% 6.00% 10.00% 0.7 14.4 -19.00%

2012 DHG 72 HOSE 8.00% 4.5 4.00% 5.00% 11.00% 0.8 20.7 -7.00%

2011 DHI 73 HATSC 3.00% 4.4 4.00% 3.00% 6.00% 0.7 24.1 -13.00%

2012 DHI 73 HATSC 2.00% 4.4 -15.00% -17.00% 9.00% 0.1 -1.4 -38.00%

2013 DHI 73 HATSC 20.00% 5.5 15.00% 14.00% 8.00% 1.5 8.7 16.00%

2014 DHI 73 HATSC 20.00% 5.4 11.00% 16.00% 9.00% 1.8 5.7 0.00%

2014 DHT HATSC 74 20.00% 5.4 13.00% 14.00% 6.00% 1.8 6.2 8.00%

2012 DHT HATSC 74 10.00% 5.4 13.00% 15.00% 8.00% 1.6 7.4 -7.00%

2011 DHT HATSC 74 19.00% 5.5 13.00% 14.00% 8.00% 2.3 4.5 12.00%

2013 DHT HATSC 74 15.00% 5.7 15.00% 15.00% 4.00% 1.9 8.1 53.00%

2011 DIC 75 HOSE 12.00% 5.8 12.00% 8.00% 11.00% 1.9 5.7 -8.00%

2013 DIC 75 HOSE 10.00% 5.6 8.00% 15.00% 6.00% 2.2 8.8 10.00%

2014 DIC 75 HOSE 30.00% 6.6 21.00% 26.00% 29.00% 0.6 8.7 149.00%

2012 DIC 75 HOSE 10.00% 6.6 15.00% 19.00% 10.00% 0.7 8.9 -27.00%

2012 DIG 76 HOSE 5.00% 6.7 5.00% 5.00% 5.00% 1 8.1 -36.00%

2013 DIG 76 HOSE 5.00% 6.4 14.00% 40.00% 11.00% 3.1 0 90.00%

2014 DIG 76 HOSE 0.00% 6.3 6.00% 7.00% 0.00% 3.3 21.8 -11.00%

2011 DIG 76 HOSE 0.00% 6.2 7.00% 18.00% 1.00% 2.4 12.8 86.00%

2014 DLG 77 HOSE 0.00% 5.9 6.00% 7.00% 2.00% 1.6 0 193.00%

2013 DLG 77 HOSE 0.00% 5.8 3.00% 0.00% 4.00% 0.9 0 245.00%

2012 DLG 77 HOSE 22.00% 5.9 17.00% 14.00% 7.00% 0.4 4.6 7.00%

2011 DLG 77 HOSE 20.00% 5.9 17.00% 15.00% 5.00% 0.4 6.6 4.00%

2014 DMC 78 HOSE 20.00% 5.9 17.00% 15.00% 3.00% 0.4 13.9 14.00%

2013 DMC 78 HOSE 20.00% 5.8 17.00% 13.00% 5.00% 0.3 8.4 16.00%

2012 DMC 78 HOSE 21.00% 5.4 14.00% 15.00% 5.00% 1.8 5 50.00%

2011 DMC 78 HOSE 15.00% 5.1 13.00% 11.00% 1.00% 1.1 3.7 29.00%

2014 DNP 79 HATSC 10.00% 5.3 12.00% 11.00% 5.00% 1.9 5.7 24.00%

2011 DNP 79 HATSC 5.00% 5.2 11.00% 14.00% 1.00% 1.4 7.9 0.00%

2013 DNP 79 HATSC 15.00% 4.8 16.00% 13.00% 3.00% 0.5 4.1 6.00%

2012 DNP 79 HATSC 12.00% 4.7 18.00% 16.00% 5.00% 0.3 6.1 30.00%

2014 DPC 80 HATSC 10.00% 4.7 21.00% 20.00% 6.00% 0.3 6.1 0.00%

2013 DPC 80 HATSC 10.00% 4.6 14.00% 11.00% 9.00% 0.1 4.5 12.00%

2012 DPC 80 HATSC 25.00% 6.7 30.00% 30.00% 18.00% 0.1 9.5 300.00%

2011 DPC 80 HATSC 23.00% 6.9 27.00% 28.00% 51.00% 0.2 8.5 0.00%

81 2011 DPM HOSE 12.00% 6.8 25.00% 25.00% 46.00% 0.2 9.6 2.00%

2013 DPM 81 HOSE 10.00% 7 39.00% 38.00% 44.00% 0.1 2.9 39.00%

2012 DPM 81 HOSE 50.00% 6 25.00% 34.00% 4.00% 0.5 5.2 4.00%

2014 DPM 81 HOSE 35.00% 6.2 27.00% 32.00% 30.00% 0.3 7 59.00%

2011 DPR 82 HOSE 25.00% 6.4 36.00% 42.00% 34.00% 0.3 2.5 79.00%

2013 DPR 82 HOSE 10.00% 6.1 18.00% 24.00% 22.00% 0.4 11 -11.00%

2014 DPR 82 HOSE 22.00% 6.3 8.00% 5.00% 10.00% 1.3 6.8 5.00%

2012 DPR 82 HOSE 10.00% 6.2 7.00% 6.00% 3.00% 1.2 10.6 24.00%

2014 DQC 83 HOSE 5.00% 6.2 5.00% 0.00% 1.00% 1.1 148.2 -65.00%

2013 DQC 83 HOSE 4.00% 6.2 4.00% 1.00% 3.00% 1.2 115 23.00%

2011 DQC 83 HOSE 34.00% 5.9 56.00% 70.00% 10.00% 0.4 4.8 41.00%

2012 DQC 83 HOSE 30.00% 5.8 19.00% 24.00% 2.00% 1.8 4.6 11.00%

2012 DRC 84 HOSE 10.00% 6.2 20.00% 23.00% 5.00% 0.8 3.4 22.00%

2011 DRC 84 HOSE 10.00% 6 28.00% 27.00% 10.00% 0.5 4.8 20.00%

2014 DRC 84 HOSE 0.00% 5.4 5.00% -2.00% 1.00% 0.4 -13.3 65.00%

2013 DRC 84 HOSE 0.00% 5.4 10.00% 9.00% 2.00% 0.1 9.9 213.00%

2014 DRH 85 HOSE 0.00% 5.3 9.00% 8.00% 4.00% 0.2 0 409.00%

2013 DRH 85 HOSE 0.00% 5.2 5.00% 1.00% 3.00% 0.3 0 -46.00%

2012 DRH 85 HOSE 24.00% 5.2 49.00% 39.00% 46.00% 0.1 3.4 25.00%

2011 DRH 85 HOSE 20.00% 5 30.00% 22.00% 17.00% 0 0 -18.00%

2014 DSN 86 HOSE 15.00% 5.1 45.00% 36.00% 18.00% 0.1 5.1 62.00%

2012 DSN 86 HOSE 0.00% 5 40.00% 28.00% 20.00% 0.1 0 20.00%

2013 DSN 86 HOSE 30.00% 6.3 17.00% 21.00% 3.00% 1.4 4.4 2.00%

2011 DSN 86 HOSE 10.00% 6.3 17.00% 24.00% 0.00% 1.5 5 18.00%

2014 DTL 87 HOSE 0.00% 6.2 12.00% 20.00% 1.00% 1.2 0 28.00%

2013 DTL 87 HOSE 0.00% 5.9 24.00% 28.00% 3.00% 1.2 0 134.00%

2012 DTL 87 HOSE 12.00% 5 9.00% 6.00% 18.00% 0 8.8 105.00%

2011 DTL 87 HOSE 5.00% 5.1 1.00% 1.00% 26.00% 0.1 41.9 -36.00%

2011 DTT 88 HOSE 2.00% 5.1 2.00% -1.00% 3.00% 0.1 -77.6 -29.00%

2012 DTT 88 HOSE 0.00% 5.1 1.00% 1.00% 4.00% 0.2 88 93.00%

2014 DTT 88 HOSE 50.00% 5.8 26.00% 34.00% 21.00% 0.6 4.9 23.00%

2013 DTT 88 HOSE 15.00% 5.7 22.00% 28.00% 11.00% 0.5 9.7 73.00%

2014 DVP 89 HOSE 10.00% 5.7 31.00% 35.00% 16.00% 0.3 6 24.00%

2012 DVP 89 HOSE 10.00% 5.5 16.00% 19.00% 13.00% 0.5 0 179.00%

2013 DVP 89 HOSE 35.00% 5.8 16.00% 32.00% 23.00% 1.6 4.8 352.00%

2011 DVP 89 HOSE 30.00% 5.9 11.00% 8.00% 12.00% 1.1 4.6 -25.00%

2013 DXG 90 HOSE 0.00% 5.7 9.00% 8.00% 14.00% 3.2 6.3 197.00%

2014 DXG 90 HOSE 0.00% 5.5 3.00% 8.00% 13.00% 2.1 0 0.00%

2012 DXG 90 HOSE 8.00% 5.8 2.00% 8.00% 5.00% 5.8 4.6 -3.00%

2011 DXG 90 HOSE 8.00% 5.8 6.00% 22.00% 11.00% 4.6 5.8 -20.00%

2014 DXV 91 HOSE 7.00% 5.7 3.00% 9.00% 9.00% 4 11.4 -12.00%

2013 DXV 91 HOSE 5.00% 5.6 5.00% 8.00% 5.00% 2.6 9.1 -19.00%

2012 DXV 91 HOSE 6.1 25.00% 15.00% 19.00% 37.00% 0.9 6.4 -36.00%

19.00% 31.00% 15.00% 4.8 7.00% 9.00% 6.1 1.1 HOSE 91 2011 DXV

5.00% 5.8 18.00% 46.00% 6.00% 2.6 0 119.00% HOSE 92 2014 ELC

0.00% 5.6 14.00% 30.00% 8.00% 2.6 0 19.00% HOSE 92 2013 ELC

20.00% 5.9 24.00% 22.00% 14.00% 0.2 2.1 42.00% HOSE 92 2012 ELC

10.00% 5.8 22.00% 18.00% 29.00% 0.2 6.8 33.00% HOSE 92 2011 ELC

10.00% 5.6 28.00% 25.00% 31.00% 0.2 0 27.00% HOSE 93 2014 EVE

10.00% 5.4 30.00% 32.00% 9.00% 0.4 0 39.00% HOSE 93 2013 EVE

13.00% 5.9 1.00% 2.00% 3.00% 1.2 30.9 123.00% HOSE 93 2012 EVE

7.00% 5.4 10.00% 6.00% 0.00% 1.4 8.6 -51.00% HOSE 93 2011 EVE

0.00% 5.4 -8.00% -59.00% 1.00% 2.1 -2.2 -49.00% HOSE 94 2011 FBT

0.00% 5.8 -15.00% -37.00% 4.00% 1.5 -1.9 0.00% HOSE 94 2014 FBT

35.00% 5.8 14.00% 7.00% 1.00% 0.8 16.2 -17.00% HOSE 94 2013 FBT

10.00% 5.9 15.00% 23.00% 4.00% 1.5 6.3 67.00% HOSE 94 2012 FBT

7.00% 5.9 14.00% 20.00% 2.00% 1.9 0 11.00% HOSE 95 2014 FDC

5.00% 5.9 9.00% 5.00% 1.00% 2.4 0 13.00% HOSE 95 2013 FDC

35.00% 6.1 15.00% 18.00% 5.00% 4.7 5.4 51.00% HOSE 95 2012 FDC

35.00% 6 13.00% 26.00% 20.00% 3.6 0 17.00% HOSE 95 2011 FDC

25.00% 5.9 13.00% 27.00% 10.00% 3.1 0 -14.00% HOSE 96 2014 FDG

20.00% 5.8 32.00% 63.00% 4.00% 2.4 0 205.00% HOSE 96 2013 FDG

23.00% 5.9 11.00% 17.00% 17.00% 3.5 2.5 29.00% HOSE 96 2012 FDG

18.00% 5.5 14.00% 8.00% 0.00% 1.2 7.3 2.00% HOSE 96 2011 FDG

17.00% 5.7 11.00% 16.00% 8.00% 2 3.5 56.00% HOSE 97 2014 FMC

12.00% 5.8 7.00% 45.00% 3.2 8.5 -8.00% HOSE 97 2011 FMC

0.00% 5.7 -30.00% 9.00% - 135.00% 4.00% 1.7 -0.2 -42.00% HOSE 97 2013 FMC

0.00% 5.8 -15.00% -41.00% 1.00% 0.9 -1.6 -61.00% HOSE 97 2012 FMC

0.00% 5.9 -31.00% -57.00% 3.00% 0.7 -1.1 -46.00% HOSE 98 2014 FPC

0.00% 6.1 -5.00% -10.00% 1.00% 0.5 -8.1 -27.00% HOSE 98 2013 FPC

36.00% 6.8 1.3 28.00% 43.00% 20.00% 6 22.00% HOSE 98 2012 FPC

25.00% 7 2.1 21.00% 46.00% 22.00% 10.6 12.00% HOSE 98 2011 FPC

15.00% 7.2 21.00% 38.00% 19.00% 1.6 5.9 27.00% HOSE 99 2011 FPT

10.00% 7.1 21.00% 42.00% 12.00% 1.8 8.6 9.00% HOSE 99 2012 FPT

20.00% 5.3 25.00% 27.00% 19.00% 0.3 4.2 25.00% HOSE 99 2014 FPT

13.00% 5.3 21.00% 26.00% 19.00% 0.6 8.8 8.00% HOSE 99 2013 FPT

10.00% 5.3 24.00% 24.00% 24.00% 0.4 6.2 1.00% HOSE 100 2014 GDT

10.00% 5.2 16.00% 17.00% 3.00% 0.4 0 21.00% HOSE 100 2012 GDT

10% 5.3 24% 24% 24% 0.4 6.2 1% HOSE 100 2013 GDT

0% 5.2 16% 17% 3% 0.4 0.0 21% HOSE 100

2011 GDT

Ụ LỤC 2: Â C SÔ L ỆU

1. Thống kê mô tả

Descriptive Statistics

Minimum Maximum

Mean

Std. Deviation

0.000% .300% -74.000% -188.000% 0.000% 2.800% -128.600% 78.000%

105.000% 8.700% 56.000% 176.000% 74.000% 41.800% 552.900% 409.000%

12.398% 5.622% 11.657% 13.627% 9.365% 1.762% 9.986% 29.894%

12.289% .724% 11.310% 24.768% 10.619% 2.907% 38.189% 60.844%

397 397 397 397 397 397 397 397 397

TCT SIZE EARNING PROF LIQD LEV PER GROWTH Valid N (listwise) 2. Phân tích tư ng quan giữa các biến

SIZE

TCT

EARNING PROF

LIQD

LEV

PER GROWTH

Pearson

TCT

1.000

.043

.485

.316

.223

-.160

-.071

.003

Correlation

SIZE

.043

1.000

-.070

-.021

.034

.114

.036

-.062

EARNING

.485

-.070

1.000

.442

.259

-.154

-.068

.204

PROF

.316

-.021

.442

1.000

.111

-.367

-.055

.155

LIQD

.223

.034

.259

.111

1.000

-.169

-.073

.010

LEV

-.160

.114

-.154

-.367

-.169

1.000

.166

-.020

PER

-.071

.036

-.068

-.055

-.073

.166 1.000

-.042

GROWTH

.003

-.062

.204

.155

.010

-.020

-.042

1.000

3. Phư ng pháp nhập các biến vào mô h nh

Variables Entered/Removeda

Model

Variables Entered

Variables Removed Method

. Enter

GROWTH, LIQD, SIZE, PER, PROF, LEV, EARNINGb a. Dependent Variable: TCT

b. All requested variables entered.

4. Đánh giá mức độ phù h p của mô h nh hồi qui tuyến tính bội

Model Summaryb

Change Statistics

R Adjusted Std. Error of R Square Sig. F Durbin-

Model R Square R Square the Estimate Change F Change df1 df2 Change Watson

1 .525a .275 .262 10.55081% .275 21.177 7 390 .000 1.498

a. Predictors: (Constant), GROWTH, LIQD, SIZE, PER, PROF, LEV, EARNING

b. Dependent Variable: TCT

5. Kiểm định tính phù h p của mô h nh hồi quy tuyến tính bội

ANOVAa

Model Sum of Squares df Mean Square F Sig.

1 Regression 16502.226 7 21.177 .000b

Residual 43414.674

2357.461 111.320 Total 59916.900 390 397

a. Dependent Variable: TCT

b. Predictors: (Constant), GROWTH, LIQD, SIZE, PER, PROF, LEV, EARNING 6 Bảng kết quả các trọng số hồi qui

Coefficientsa

Unstandardized

Standardized

Collinearity

Coefficients

Correlations

Statistics

Std.

Zero-

Model

Beta

order

Partial Part Tolerance VIF

(Constant)

-.636

Error 4.251

Sig. .881

-.150

SIZE

1.217

.742

.072 2.277

.002

.043

.083 .071

.974 1.027

EARNING

.465

.055

.427 8.498

.000

.485

.395 .366

.734 1.362

PROF

.058

.026

.117 1.641

.877

.316

.115 .098

.703 1.422

LIQD

.103

.052

.089 1.956

.185

.223

.099 .084

.906 1.104

LEV

-.176

.202

-.042

-.872

.384

-.160

-.044

.814 1.228

.038

PER

-.009

.014

-.029 2.275

.004

-.071

-.033

.967 1.034

.028

GROWTH

-.020

.009

-.101

-.659

.900

.003

-.114

.947 1.056

.098

a. Dependent Variable: TCT 7. Bảng kiểm định giả định phư ng sai của sai số

Residuals Statisticsa

Minimum

Maximum

Mean

Std. Deviation

Predicted Value

-16.0960%

36.7154%

12.3721%

6.44727%

398

Residual

-27.29441%

76.74815%

0.00000%

10.45738%

398

Std. Predicted Value

-4.416

3.776

.000

1.000

398

Std. Residual

-2.587

7.274

.000

.991

398