BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ Tp. HCM
------------------------------------
TRƯƠNG THỊ THANH HOA
KIỂM ĐỊNH CÁC NHÂN TỐ
TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ VÀNG
VIỆT NAM
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2012
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ Tp. HCM
------------------------------------
TRƯƠNG THỊ THANH HOA
KIỂM ĐỊNH CÁC NHÂN TỐ
TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ VÀNG
VIỆT NAM
Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng
Mã số: 60340201
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
PGS.TS. NGUYỄN THỊ NGỌC TRANG
TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2012
LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan luận văn Thạc Sĩ Kinh Tế với đề tài: “Kiểm định các
nhân tố tác động đến giá vàng Việt Nam” là công trình nghiên cứu của cá nhân
tôi, dưới sự hướng dẫn khoa học của PGS.TS. Nguyễn Thị Ngọc Trang.
Các số liệu, kết quả được nêu trong luận văn hoàn toàn trung thực, được
trích dẫn, kế thừa và phát triển từ các tài liệu, công trình nghiên cứu, tạp chí, các
trang web có nguồn gốc rõ ràng và đáng tin cậy, được trình bày đầy đủ trong
danh mục tài liệu tham khảo.
Tác giả luận văn
Trương Thị Thanh Hoa
LỜI CẢM ƠN
Tôi xin bày tỏ lòng biết ơn sâu sắc tới PGS. TS. Nguyễn Thị Ngọc Trang,
đã nhiệt tình hướng dẫn, chỉ bảo, giúp đỡ tôi hoàn thành luận văn này.
Tôi xin chân thành cảm ơn quý thầy cô trong khoa Tài Chính Doanh
Nghiệp – Trường Đại học Kinh Tế TP. Hồ Chí Minh đã tận tâm giảng dạy, truyền
đạt những kiến thức hữu ích và phương pháp nghiên cứu khoa học đúng đắn cho
tôi trong quá trình làm luận văn.
Đồng thời, tôi xin bày tỏ lòng biết ơn chân thành đến ban lãnh đạo cơ quan
công tác, gia đình, bạn bè và đồng nghiệp đã tạo mọi điều kiện thuận lợi cũng
như đóng góp ý kiến giúp đỡ tôi trong suốt thời gian qua.
Trân trọng biết ơn.
Học viên thực hiện
Trương Thị Thanh Hoa
MỤC LỤC
Trang phụ bìa
Lời cam đoan
Lời cảm ơn
Mục lục
Danh mục các từ viết tắt
Danh mục các bảng, biểu, hình vẽ, đồ thị
Tóm tắt 1
Phần mở đầu 2
1. Tính cấp thiết của đề tài 2
2. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 3
2.1 Đối tượng nghiên cứu 3
2.2 Phạm vi nghiên cứu 3
3. Mục tiêu nghiên cứu 3
4. Phương pháp nghiên cứu 3
4
5. Những kết quả đạt được của luận văn 3
6. Nội dung kết cấu của luận văn
Chương 1: Tổng quan các nghiên cứu trước đây 5
1.1 Các nhân tố tác động đến giá vàng 5
1.2 Các mô hình nghiên cứu 11
1.2.1 Các nghiên cứu trong nước 11
1.2.2 Các nghiên cứu quốc tế 12
Chương 2: Phương pháp và dữ liệu nghiên cứu 17
2.1 Xây dựng mô hình VAR cơ bản kiểm định các yếu tố tác động đến giá
vàng Việt Nam 17
2.2 Ứng dụng mô hình VAR cơ bản kiểm định các yếu tố tác động đến giá
vàng Việt Nam 17
2.2.1 Cơ sở dữ liệu 17
2.2.2 Mô tả biến cho mô hình 18
2.2.2.1 Giá vàng trong nước – SJC 18
2.2.2.2 Giá vàng thế giới – GOLD 19
2.2.2.3 Chỉ số giá tiêu dùng – CPI 22
2.2.2.4 Chỉ số USDX 22
2.2.2.5 Chỉ số VNINDEX 24
2.2.2.6 Lãi suất huy động 24
2.2.2.7 Chênh lệch lợi tức trái phiếu chính phủ Việt Nam so với trái
phiếu kho bạc Mỹ 24
2.2.3 Mô hình Var cơ bản phù hợp với Việt Nam 27
2.2.4 Các kiểm định 28
2.2.4.1 Kiểm định nghiệm đơn vị 28
2.2.4.2 Xác định độ trễ cho mô hình 28
2.2.4.3 Kết quả sử dụng mô hình Var cơ bản 30
2.2.4.5 Kiểm định phần dư của mô hình 32
2.3 Kết quả sử dụng mô hình EGARCH (Nelson 1991) 33
Chương III: Kết quả nghiên cứu và một số gợi ý chính sách 34
3.1 Kết quả nghiên cứu 34
3.2 Ứng dụng của kết quả nghiên cứu 34
3.3 Khuyến nghị 36
3.3.1 Đối với nhà đầu tư 36
3.3.2 Đối với nhà nước 37
Phần kết luận 39
Tài liệu tham khảo
Phụ lục
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
CPI : Chỉ số giá tiêu dùng (Consumer Price Indexes)
USDX : Chỉ số Dollar Mỹ (USD index)
VNINDEX : Chỉ số giá chứng khoán
LSHĐ : Lãi suất huy động
NO : Chênh lệch lợi tức trái phiếu Việt Nam so với trái phiếu kho bạc
Mỹ (Sovereign bond interest rate spreads basic points over US treasury)
VAR : Mô hình tự hồi quy Vecto Var (Vector AutoRegression Models)
CDS : Hợp đồng hoán đổi rủi ro (Credit Default Swap)
DANH MỤC CÁC BẢNG - BIỂU
Bảng 2.1 Cơ sở dữ liệu
Bảng 2.2 Kiểm định ADF của sai phân bậc 1 các biến
Bảng 2.3 Độ trễ thích hợp cho mô hình
Bảng 2.4 Phân tích tác động của các cú Shock tới giá vàng trong nước
Bảng 2.5 Phân tích các nhân tố tác động tới giá vàng trong nước
Bảng 2.6 Đồ thị phần dư của mô hình
Bảng 2.7 Kết quả mô hình Egarch (Nelson 1991)
DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ – ĐỒ THỊ
Đồ thị 2.1 Quan hệ giữa giá vàng trong nước và thế giới trước khủng hoảng.
Đồ thị 2.2 Quan hệ giữa giá vàng trong nước và thế giới trong khủng hoảng.
Đồ thị 2.3 Quan hệ giữa giá vàng trong nước và thế giới sau khủng hoảng.
Đồ thị 2.4 Quan hệ giữa giá vàng và chỉ số USDX trước khủng hoảng.
Đồ thị 2.5 Quan hệ giữa giá vàng và chỉ số USDX trong khủng hoảng.
Đồ thị 2.6 Quan hệ giữa giá vàng thế giới và US Treasuries CDS trong khủng
hoảng.
Đồ thị 2.7 Quan hệ giữa giá vàng và chênh lệch lợi tức trái phiếu chính phủ Việt
Nam trong khủng hoảng.
Đồ thị 2.8 Quan hệ giữa giá vàng và chênh lệch lợi tức trái phiếu chính phủ Việt
Nam sau khủng hoảng.
1
TÓM TẮT
Là một loại hàng hoá đặc biệt, vàng có nhiều đặc tính đa dạng: hàng hoá,
tiền tệ và công cụ phòng ngừa rủi ro. Đặc tính tiền tệ và phòng ngừa rủi ro đã thể
hiện rất tốt trong giai đoạn đầu của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2007.,
tuy nhiên đặc tính phòng ngừa rủi ro của vàng thì ít được biết đến trước đây. Ba đặc
tính trên phân tích giá trị của vàng thành ba thành phần: giá trị hàng hoá, giá trị tiền
tệ và giá trị phần bù rủi ro.
Nhiều đặc tính đa dạng của vàng làm cho giá vàng phức tạp hơn so với các
mặt hàng bình thường khác. Trong giai đoạn đầu của cuộc khủng hoảng tài chính,
giá vàng không chỉ đơn giản xác định bởi cung cầu, mà được quyết định bởi các
tính năng đặc biệt của vàng đó là một thứ hàng hóa, một loại tiền tệ và là một công
cụ bảo hiểm rủi ro.
Để làm rõ giá vàng trong nghiên cứu này, tác giả lần lượt lựa chọn các biến
là giá vàng trong nước (SJC), giá vàng thế giới (GOLD), chỉ số giá tiêu dùng (CPI),
chỉ số USDX (USDX), chỉ số giá chứng khoán (Vnindex), lãi suất huy động
(LSHD) và chênh lệch lợi tức trái phiếu Việt Nam so với trái phiếu chính phủ Mỹ
(Sovereign bond interest rate spreads basic points over US treasury) tương ứng với
ba giá trị của vàng để ứng dụng vào mô hình hồi quy Vector Var.
Kết quả nhận được là (1) độ trễ của giá vàng trong nước là nhân tố quan
trọng quyết định giá vàng trong hiện tại (2) giá vàng thế giới, chỉ số USDX và
chênh lệch lợi tức trái phiếu Việt Nam so với trái phiếu chính phủ Mỹ có tác động
đến giá vàng Việt Nam nhưng có độ trễ (3) những biến động của lạm phát, chỉ số
giá chứng khoán và lãi suất huy động có vai trò nhất định đối với giá vàng.
2
PHẦN MỞ ĐẦU
1. Tính cần thiết của đề tài
Trong nhiều thế kỷ, vàng được dùng để cất trữ giá trị và là cơ sở của hệ
thống tiền tệ, chính vì lẽ đó mà vàng trở thành một công cụ tiết kiệm cá nhân và
được các ngân hàng Trung Ương dự trữ một lượng lớn để đảm bảo cho việc phát
hành tiền của mình. Khi hiệp ước Bretton Woods kết thúc (1971), nhu cầu dự trữ
vàng không còn quan trọng như trước nữa nhưng không vì lẽ đó mà vàng mất đi giá
trị của nó. Đặc biệt trong thời gian gần đây, vàng còn thể hiện vai trò là một kênh
đầu tư và là vịnh tránh bão trong giai đoạn khủng hoảng kinh tế, bất ổn chính trị.
Tuy nhiên, nếu có tiền nhàn rỗi, nhiều người vẫn không chọn mua vàng vào
lúc này vì giá trong nước cao hơn giá thế giới quá nhiều, điển hình như ngày
22/11/2012 giá vàng SJC tại TP.HCM được Công ty Vàng Bạc Đá Quý Sài Gòn
niêm yết giao dịch mở cửa thị trường ở mức 47,11 – 47,26 triệu đồng/lượng. Giá
vàng giao ngay trên Kitco tăng 2,4 USD so với giá chốt phiên trước đó, đứng ở
1.730,5 USD/ounce. Trên sàn Comex, giá vàng giao tháng 12 tăng 4,6 USD lên
1.728,2 USD/ounce. Giá vàng trong nước tăng do ảnh hưởng từ sự điều chỉnh trên
thị trường thế giới. Tuy nhiên, so với giá vàng thế giới quy đổi ở mức là 43,89 triệu
đồng/lượng, giá vàng trong nước vẫn cao hơn tới 3,2 triệu đồng/lượng.
Theo thống kê ở Việt Nam, vàng kinh doanh trên thị trường chủ yếu được
nhập khẩu nên biến động giá vàng phụ thuộc giá vàng thế giới. Tuy nhiên, chênh
lệch giá vàng ở Việt Nam với giá thế giới có nhiều khi vượt quá hay thấp hơn chi
phí nhập khẩu vàng, giá vàng biến động không hoàn toàn theo sát giá thế giới.
Chính vì vậy, các nhà kinh doanh vàng ở Việt Nam hiểu rằng tác động giá vàng ở
Việt Nam còn có những yếu tố khác nữa.
Vậy nhân tố nào đã và đang ảnh hưởng đến giá vàng Việt Nam? và mức
độ ảnh hưởng của các nhân tố đó như thế nào? Điều này đã dẫn dắt tác giả
nghiên cứu đề tài “Kiểm định các nhân tố tác động đến giá vàng Việt Nam”.
3
2. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu:
2.1 Đối tượng nghiên cứu:
Đối tượng nghiên cứu của luận văn là xem xét các nhân tố cơ bản tác động
đến giá vàng trên thị trường Việt Nam.
2.2 Phạm vi nghiên cứu:
Phạm vi nghiên cứu của đề tài dựa trên phân tích ba đặc tính cơ bản của
vàng: giá trị hàng hoá, giá trị tiền tệ và giá trị đầu tư/phòng ngừa rủi ro.
3. Mục tiêu nghiên cứu:
Nghiên cứu nhằm mục đích kiểm định các nhân tố cơ bản cũng như mức độ
tác động đến giá vàng trong nước.
4. Phƣơng pháp nghiên cứu:
Bài nghiên cứu sử dụng chủ yếu phương pháp định tính, định lượng, thống
kê, so sánh và tổng hợp nhằm làm rõ những vấn đề cần nghiên cứu.
Nghiên cứu định lượng được sử dụng trong bài là mô hình tự hồi quy vecto
VAR nhằm phân tích và làm rõ vai trò của các biến số kinh tế tác động đến giá vàng
trên thị trường Việt Nam.
Đối với các phân tích thống kê, xử lý số liệu khác nhau cần thiết cho nghiên
cứu này, tác giả đã sử dụng phần mềm chuyên dụng cho kinh tế lượng là EVIEWS.
5. Những kết quả đạt đƣợc của luận văn
Một là, hệ thống các công trình nghiên cứu trong và ngoài nước, từ đó kế
thừa kết quả nghiên cứu áp dụng vào phân tích giá vàng trong nước.
Hai là, sử dụng mô hình Tự hồi quy vecto VAR nhằm phân tích và làm rõ
vai trò của các nhân tố tác động đến giá vàng trên thị trường Việt Nam: (1) độ trễ
của giá vàng trong nước là cao và là một nhân tố quan trọng quyết định giá vàng
trong hiện tại (2) giá vàng thế giới, chỉ số USDX và chênh lệch lợi tức trái phiếu
Việt Nam so với trái phiếu chính phủ Mỹ có tác động đến giá vàng Việt Nam nhưng
có độ trễ (3) những biến động của lạm phát, chỉ số giá chứng khoán và lãi suất huy
động có vai trò nhất định đối với giá vàng.
Ngoài ra, kết quả nghiên cứu sử dụng mô hình EGARCH (Nelson 1991)
4
cũng cho thấy sự ảnh hưởng của tin tức đối với giá vàng có tính chất đối xứng,
nghĩa là không có khác biệt trong giá vàng giữa tin tốt và tin xấu.
Ba là, từ kết quả nghiên cứu giải thích sự chênh lệch giữa giá vàng trong
nước và thế giới hay có những thời điểm giá vàng trong nước đi ngược chiều lại với
giá vàng thế giới.
Bốn là, mở ra hướng nghiên cứu tiếp theo như mở rộng và kiểm định thêm
các nhân tố khác tác động đến giá vàng, dự báo giá vàng, đo lường mức độ nhạy
cảm của giá vàng đối với các cú sốc từ các biến kinh tế...
6. Nội dung kết cấu của luận văn
Ngoài phần mở đầu, kết luận, thư mục, tài liệu tham khảo, Luận văn gồm 3
chương:
Chương 1: Tổng quan các nghiên cứu trước đây
Chương 2: Phương pháp và dữ liệu nghiên cứu
Chương 3: Kết quả nghiên cứu và một số gợi ý chính sách
5
CHƢƠNG 1: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY
Theo lý thuyết kinh tế vi mô đơn giản, giá của vàng, một loại hàng hóa, sẽ
phụ thuộc vào cung và cầu vàng trên thị trường.
Về phía cầu, đó có thể là những yếu tố như thu nhập, sở thích và kỳ vọng của
người tiêu dùng, giá các hàng hóa có liên quan hay các yếu tố mùa vụ. Trong đó,
giá cả của các hàng hóa liên quan sẽ đặc biệt quan trọng trong trường hợp mua vàng
đầu tư. Trong trường hợp mua vàng vì tiêu dùng thì các yếu tố như thu nhập, sở
thích và mùa vụ lại trở nên quan trọng hơn.
Về phía cung, vàng phụ thuộc vào các yếu tố như khả năng khai thác, cấu
trúc thị trường kinh doanh vàng và chính sách dự trữ vàng của các quốc gia. Tuy
nhiên, cần phải lưu ý một đặc điểm quan trọng: vàng là một loại hàng hóa có thể sử
dụng tiêu dùng đồng thời là đối tượng để đầu tư.
Vàng là một tài sản đặc biệt, vì vàng vừa là một loại hàng hóa, ví dụ trong
việc sản xuất đồ trang sức và các thiết bị công nghiệp, vừa là tài sản tài chính, nơi
nó có thể được sử dụng như để bảo tồn giá trị.
Để làm rõ giá vàng, tác giả xem xét dựa trên ba thuộc tính cơ bản của vàng:
giá trị hàng hoá, giá trị tiền tệ và giá trị đầu tư/phòng ngừa rủi ro.
1.1 Các nhân tố tác động đến giá vàng
Vàng là một nguồn nguyên liệu thô quan trọng cho ngành công nghiệp đồ
trang sức, sản xuất và ngành công nghiệp công nghệ cao hiện đại, vàng có thuộc
tính của hàng hóa: sự giảm phát. Thuộc tính hàng hóa cung cấp một chuẩn mực đo
lường giá trị của vàng.
Một nghiên cứu của Jaffe (1989) nghiên cứu về mối quan hệ giữa lạm phát
và lợi nhuận của vàng sử dụng số liệu hàng tháng trong giai đoạn từ tháng 9/1971
đến tháng 6/1987. Dựa trên phương pháp ước lượng bình quân nhỏ nhất (OLS), ông
thấy rằng trung bình chỉ số giá tăng 1% kéo theo giá vàng thay đổi khoảng 2.95%
quá trình giảm lạm phát.
Harmston (1998) xây dựng sức mua của các chỉ số vàng bằng cách chia các
6
chỉ số vàng cho các chỉ số giá bán buôn và so sánh các chỉ số này với nhau giữa các
nước Mỹ, Anh, Pháp, Đức và Nhật Bản trong những khoảng thời gian khác nhau.
Nghiên cứu của ông khẳng định rằng vàng là nơi trú ẩn hiệu quả chống lại lạm phát
lâu dài.
Gosh và cộng sự (2002) cũng kết luận rằng có một mối quan hệ lâu dài giữa
giá vàng và chỉ số giá bán buôn của Mỹ bằng cách sử dụng dữ liệu hàng tháng từ
năm 1976 đến năm 1999 với kỹ thuật đồng liên kết.
Kennedy (2002) tin rằng có một mối tương quan cùng chiều mạnh mẽ giữa
vàng và lạm phát.
Ranson và Wainright (2005) áp dụng phương pháp bình phương bé nhất
(OLS) để xem liệu giá dầu hay giá vàng là chỉ báo tốt hơn về lạm phát và lãi suất
không dự kiến trước được. Nghiên cứu kết luận rằng giá vàng tốt hơn so với giá dầu
trong vai trò là yếu tố dự báo lạm phát năm tới.
Hội đồng Vàng Thế giới (2005) tuyên bố vàng là một hàng rào hiệu quả
chống lạm phát, có tương quan nghịch chiều với đồng đô la Mỹ và do đó là loại tiền
tệ trú ẩn chống lại lạm phát tốt nhất.
Öztürk và Açıkalın (2008) sử dụng mô hình thử nghiệm đồng kết hợp
Granger với dữ liệu theo tháng từ năm 1995 đến năm 2006 tìm thấy được một mối
quan hệ giữa giá vàng và chỉ số giá tiêu dùng trong dài hạn.
Blose (2009) chỉ ra rằng nhiều học giả khuyến khích các nhà đầu tư mua
vàng để bảo hiểm rủi ro trong giai đoạn lạm phát, bởi vì họ tin rằng giá vàng phản
ánh mức độ lạm phát. Một số học giả thậm chí lấy giá vàng như là một biến thay thế
của lạm phát trong nghiên cứu thực nghiệm của họ.
Bên cạnh tính năng hàng hoá, vàng có tính năng tiền tệ. Mặc dù vàng không
còn là tiền tệ như trước, nhưng vàng vẫn còn tiềm năng thay thế tiền giấy trong hệ
thống tiền tệ tín dụng hiện đại vì tính lịch sử tiền tệ của mình và có tồn tại một mối
quan hệ qua lại giữa giá vàng và Đô la Mỹ.
Sau sự sụp đổ của hệ thống Bretton Woods năm 1971, các nhà đầu tư bắt đầu
tìm kiếm các loại tiền tệ làm "nơi trú ẩn an toàn". Tuy nhiên các loại tiền tệ an toàn
7
nhất lại có liên quan đến nguy cơ kinh tế và chính trị. Vào thời điểm đó đầu tư vàng
hóa ra là một cách để tự bảo hiểm rủi ro. Vàng đóng vai trò tiền tệ trong nhiều thế
kỷ và không bao giờ được sử dụng trong quá trình sản xuất do đó nó đã giữ sức mua
của nó về lâu dài (Jastram, 1977). Vàng khác với các tài sản khác bởi vì tiềm năng
đối với vàng là tính thanh khoản cao và nó phản ứng với những thay đổi giá
(Lawrence, 2003). Hơn nữa, không giống như các hàng hóa khác, vàng được sản
xuất để tích lũy, tất cả số vàng đã từng được khai thác vẫn còn tồn tại đến ngày hôm
nay (Ranson và Wainwright, 2005). Bởi vì vàng không phải là đầu vào ngành công
nghiệp chính, giá cả tương đối của nó không thay đổi theo chu kỳ kinh doanh
(Ranson và Wainwright, 2005).
Một nghiên cứu của Dooley et al. (1992) về mối quan hệ giữa giá vàng và tỷ
giá được thực hiện với dữ liệu tỷ giá theo tháng của Mỹ, Anh, Pháp, Đức và Nhật
giai đoạn từ năm 1976 đến năm 1990 theo mô hình VAR, cho thấy sự ngang giá
giữa đô la Mỹ và các loại tiền tệ khác giải thích được những thay đổi trong giá
vàng. Dooley et al. (1995) loại trừ dữ liệu của Pháp và thấy rằng những phát hiện
mới này cũng tương đồng với kết quả nghiên cứu trước đó.
Từ quan điểm về tỷ giá hối đoái, Sjaastad và Scacciavillani (1996) nghiên
cứu ảnh hưởng của tỷ giá lên giá vàng với các dữ liệu từ năm 1982 đến năm 1990.
Họ cho thấy rằng tỷ giá hối đoái là một yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến giá vàng.
Trong năm 2008, Sjaastad tiếp tục nghiên cứu cùng một chủ đề một lần nữa với các
dữ liệu cập nhật từ tháng 01/1991 đến tháng 06/2004, nghiên cứu mới đã tìm thấy
rằng tỷ giá hối đoái của đồng Euro (đồng Euro thời điểm đó chưa xuất hiện, tác giả
sử dụng tỷ giá của các đồng tiền chính ở Châu Âu – Mark Đức, Franc Pháp, Bảng
Anh, Lira Ý...) không còn là yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến giá vàng, nhưng tỷ
giá Đô la Mỹ so với đồng Euro và đồng Yên Nhật Bản có ảnh hưởng đáng kể đến
giá vàng.
Sjaastad (2008) cũng thấy rằng tỷ giá hối đoái của các nước sản xuất vàng
lớn (như Nam Phi, Nga và Úc) không có tác động đáng kể về giá vàng, mà chỉ ra
rằng giá vàng không phải là một mặt hàng đơn giản được xác định bởi quan hệ cung
8
cầu, mà vàng là một loại tiền tệ toàn cầu.
Sihai Fang, Wei Fan và Tao Lu (2012) sử dụng các dữ liệu từ năm 1982 đến
năm 1990 cho thấy rằng tỷ giá hối đoái giữa các quốc gia châu Âu đã có tác động
đáng kể đến giá vàng trong thời gian đó. Cập nhật mới dữ liệu từ năm 1991 đến
năm 2004 chỉ ra rằng tỷ giá hối đoái của đồng đô la Mỹ so với đồng Euro và Yên
Nhật Bản có tác động đáng kể đến giá vàng.
Tính năng đầu tư/ phòng ngừa rủi ro của vàng, chủ yếu xem xét tác dụng của
vàng trong việc cải thiện cấu trúc lợi nhuận/ rủi ro của một danh mục đầu tư, xem
xét mối quan hệ giữa vàng, chứng khoán và lãi suất tiền gửi, đặc biệt trong cuộc
khủng hoảng tài chính tháng 08/2007 vừa qua, với sự suy thoái dần của cuộc khủng
hoảng thế chấp dưới chuẩn, tổn thất lớn bùng nổ ở nhiều tổ chức tài chính quốc gia
lớn, tính thanh khoản của toàn bộ hệ thống tài chính bắt đầu cạn kiệt, lãi suất cho
vay và các mức phí khác tăng đáng kể, ví dụ như lãi suất LIBOR-OIS 3 tháng, phản
ánh phí cho vay của hệ thống ngân hàng toàn cầu, tăng lên 3,64%. Phí TED, phản
ánh lo ngại rủi ro trong thị trường tài chính quốc tế, đã tăng lên mức cao 4,63%, lớn
hơn mức trung bình gần 10 lần. Vàng nổi lên như 1 công cụ tài chính mới, có thể
phản ánh ảnh hưởng của các yếu tố vĩ mô và yếu tố thị trường một cách hiệu quả.
Theo kết quả nghiên cứu của Aggarwal và Soenen (1988), Carter etc. (1982),
Blose và Shieh (1995), Larsen và McQueen (1995), McCown và Zimmerman
(2006) đều cho thấy rằng có mối tương quan cùng chiều nhưng không rõ ràng giữa
vàng và chỉ số chứng khoán hay giá cổ phiếu.
Smith (2001) nghiên cứu mối quan hệ giữa giá vàng và chỉ số giá chứng
khoán sử dụng dữ liệu theo ngày, tuần và tháng từ năm 1991 đến năm 2001. Giá
vàng và chỉ số chứng khoán được chia theo tỷ lệ 4:6 được đưa vào nghiên cứu. Kết
quả là có tồn tại mối quan hệ giữa giá vàng và chỉ số giá thị trường chứng khoán
trong ngắn hạn. Smith (2002), trong một nghiên cứu mới gần đây, vẫn sử dụng dữ
liệu các năm từ 1991 đến 2001 để xác định mối quan hệ ngắn hạn và dài hạn của
giá vàng và giá cả thị trường chứng khoán. Ba mức giá vàng được lấy từ London
Stock Exchange lúc 10h30, 15h00 và cuối ngày cùng với 18 chỉ số thị trường chứng
9
khoán các nước Nhật Bản, Anh, Đức, Pháp, Thụy Sĩ, Hà Lan, Ý, Tây Ban Nha,
Thụy Điển, Bỉ, Phần Lan, Đan Mạch, Hy Lạp, Bồ Đào Nha, Na Uy, Áo, Thổ Nhĩ
Kỳ và Ireland, đã được đưa vào để kiểm định. Trong khi tìm thấy một mối quan hệ
yếu và nghịch chiều giữa giá vàng và giá cả thị trường chứng khoán trong ngắn hạn,
thì không có mối quan hệ đáng kể tồn tại quan sát được trong dài hạn. Vì vậy, kết
luận các dữ liệu mẫu khác nhau sẽ tạo ra mối quan hệ khác nhau giữa vàng và thị
trường chứng khoán.
Một nghiên cứu khác được thực hiện bởi Ghosh et al. (2002) bằng cách sử
dụng dữ liệu hàng tháng từ năm 1976 đến 1999 điều tra ảnh hưởng của mức độ lạm
phát trên toàn thế giới, mức độ lạm phát của Mỹ, thu nhập thế giới, giá trị của đồng
Đô-la Mỹ và các cú sốc ngẫu nhiên trên giá vàng theo mô hình VAR. Kết luận rằng
giá vàng có liên quan với mức độ lạm phát của Mỹ, lãi suất và tỷ giá hối đoái đồng
đô la.
Vural (2003) đã thử nghiệm độ nhạy cảm của giá vàng với các biến số khác
nhau (USD/Euro, chỉ số sản xuất công nghiệp Dow Jones, giá dầu, lãi suất, giá bạc
và đồng) xây dựng một mô hình hồi quy đa biến sử dụng dữ liệu hàng tháng từ năm
1990 đến 2003. Kết quả là, giá vàng liên quan cùng chiều với giá dầu, bạc và đồng,
tương quan nghịch chiều với lãi suất, USD/Euro và chỉ số sản xuất Công nghiệp
Dow Jones.
Topçu (2010) xem xét mối quan hệ giữa giá vàng và chỉ số sản xuất công
nghiệp Dow Jones, tỷ giá hối đoái Đô-la Mỹ, giá dầu, tỷ lệ lạm phát của Mỹ, cung
tiền toàn cầu (M3) từ 1995 đến 2009. Như một kết quả của phân tích hồi quy đa
biến, lợi nhuận của chỉ số sản xuất Công nghiệp Dow Jones và đô la Mỹ ảnh hưởng
cùng chiều đến lợi nhuận của vàng, cung tiền toàn cầu (M3) ảnh hưởng nghịch
chiều đến lợi nhuận của vàng. Lợi nhuận của vàng quan hệ cùng chiều lợi nhuận giá
dầu, lãi suất nhưng lại không có ý nghĩa thống kê.
Hầu hết các danh mục đầu tư ban đầu chỉ tập trung vào những tài sản truyền
thống như cổ phiếu và trái phiếu. Lý do là nếu nắm nhiều tài sản khác nhau thì bảo
vệ danh mục đầu tư tránh được những rủi ro từ biến động giá của một loại chứng
10
khoán nhất định. Danh mục đầu tư bao gồm có vàng sẽ ổn định hơn so với danh
mục khác. Đối với vai trò của vàng trong danh mục đầu tư, Jaffe (1989) lập luận
rằng một danh mục đầu tư bao gồm cả vàng sẽ giúp cấu trúc lợi nhuận/ rủi ro được
cải thiện.
Hillier (2006) các tài sản bao gồm vàng và các chỉ số chứng khoán tài sản
(bao gồm cả SP500 và EAFE) từ năm 1976 đến năm 2004 có thể tối ưu hoá lợi
nhuận danh mục đầu tư khi vàng đại diện cho 9,5% trong danh mục đầu tư.
Fan và Song (2008), Fan (2009) sử dụng mô hình trung bình Var thảo luận
danh mục đầu tư tối ưu hoá lợi nhuận/rủi ro bao gồm có vàng. Nghiên cứu sử dụng
các biến lịch sử lợi nhuận, độ biến động lịch sử, biến động mô hình GARCH và chỉ
số Sharpe để tiến hành phân tích so sánh về lợi nhuận, rủi ro và phần bù rủi ro của
tài sản khác nhau thông qua các dữ liệu từ năm 2003 đến năm 2009, thấy rằng vàng
đại diện cho khoảng 16% trong danh mục đầu tư tối ưu .
Đối với mối quan hệ giữa vàng và các kim loại quý khác, nhiều học giả tập
trung vào việc nghiên cứu mối quan hệ giữa giá vàng và giá bạc. Cả hai đã từng là
các tiêu chuẩn tiền tệ và có đặc tính tương tự nhau. Sau khi kiểm định mối tương
quan giữa giá vàng và bạc, Wahab et. (1994) thấy rằng cả hai có một mối tương
quan cùng chiều mạnh mẽ theo dữ liệu hàng ngày của giá tương lai hoặc giá giao
ngay. Sử dụng dữ liệu hàng tháng để phân tích giá vàng và bạc từ năm 1971 đến
giữa những năm 90, Escribano và các Granger (1998) cho thấy lợi nhuận của vàng
có mối tương quan mạnh mẽ với bạc theo các dữ liệu mẫu. Những nghiên cứu khác
cho thấy mối tương quan là không ổn định và giá cả của hai kim loại quý bắt đầu có
xu hướng giá cả khác nhau, quan điểm này đã được chứng minh bởi Ciner (2001).
Sau khi nghiên cứu 1992-1998 giá vàng và bạc trong giao dịch hàng hóa Tokyo,
Ciner thấy rằng mối tương quan giữa vàng và bạc không còn tồn tại. Tương tự
Jonathan A. Batten, Cetin Ciner và Brian Lucey (09/2007) cũng nghiên cứu các hợp
đồng tương lai vàng và bạc trên sàn COMEX từ 01/2009 đến 12/2005 cho thấy lợi
nhuận vàng và bạc có tương quan cùng chiều tuy nhiên không ổn định.
Trong một thị trường hiệu quả, các nhà đầu tư sẽ không chỉ đơn giản sử
11
dụng phương pháp cân bằng giá giữa vàng và bạc để đánh giá xu hướng giá. Kết
luận này là hữu ích cho các nhà đầu tư đang tham gia trong kinh doanh chênh lệch
giá.
1.2 Các mô hình nghiên cứu
1.2.1 Các nghiên cứu trong nƣớc
Đối với các nghiên cứu ở Việt Nam đã được thực hiện cũng kết hợp nhiều
nhân tố với nhiều mô hình khác nhau nhằm giải thích biến động của giá vàng Việt
Nam, tuy nhiên do thiếu số liệu hoặc do chủ ý của các tác giả mà phần lớn các
nghiên cứu chủ yếu tập trung vào một số nhân tố nhất định: giá vàng thế giới, lạm
phát, tỷ giá VNĐ/USD, giá dầu ..
Nhóm tác giả Phan Thị Kiều Hằng và Hoàng Phúc Diễm Như (2008) Mô
hình hồi quy giá vàng dựa trên tập hợp các yếu tố tác động đến thị trường vàng thế
giới trong quá khứ. Từ mô hình sẽ xác định các nhân tố thực sự có khả năng giải
thích cho biến động giá vàng. Để thực hiện mô hình, tác giả sử dụng số liệu từ tháng
01/2005 đến tháng 12/2007 của các nhân tố tác động đến giá vàng : Đồng đô la Mỹ
được thể hiện qua chỉ số USD (USDX), giá dầu (OILPRICE), cung – cầu vàng thế
giới, các chỉ số đo sức khỏe kinh tế Mỹ:
+ Chỉ số giá tiêu dùng (CPI)
+ Chỉ số giá sản xuất (PPI)
+ Chỉ số sản xuất công nghiệp (ISM)
+ Niềm tin tiêu dùng (CCI)
+ Chỉ số bán lẻ (Retail ratios) - RETAIL
+ Tỷ lệ thất nghiệp (Unemployment Rate) - UNRATE
+ Lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Interest rate) - INT
+ Lạm phát (Inflation) - INF
+ Bảng lương phi nông nghiệp (Non Farm Payroll-NFP)
+ Cán cân thương mại (Trade Balance)- TRADE
Nghiên cứu của tác giả cho thấy rằng trên thực tế thì không có một mô hình
hoàn hảo với đầy đủ tất cả các nhân tố giải thích được cho sự biến động của giá
12
vàng. Tác giả lần lượt xem xét đánh giá mức độ phù hợp của mô hình (căn cứ vào R2) và chọn mô hình với các nhân tố thực sự cần thiết có trong mô hình, tác giả
nhận thấy giá vàng biến động theo nhiều yếu tố nhưng biến động chính vẫn là do
giá dầu và đôla Mỹ.
Thái Thị Hạnh Nhi (2011) Theo tác giả giá vàng trong nước chịu ảnh hưởng
của giá vàng thế giới, tỷ giá USD/VNĐ, các biến trễ của chính nó và biến trễ của sai
số, còn giá dầu không được dùng giải thích cho sự biến động của giá vàng trong
nước. Điều này được tác giả kiểm định theo các mô hình hồi quy bội, mô hình
ARIMA, mô hình ARCH, GARCH và TGARCH dựa theo số liệu thực tế của các
nhân tố trên trong khoảng thời gian từ tháng 01/2008 đến tháng 07/2011. Ngoài ra
tác giả cũng sử dụng mô hình TGarch nhằm xem xét tính chất bất cân xứng giữa các
tin tức tốt và tin tức xấu và thấy rằng sự ảnh hưởng của tin tức đối với giá vàng có
tính chất đối xứng, nghĩa là không có sự khác biệt tác động đến giá vàng trong nước
đối với tin tốt và tin xấu.
Nguyễn Thị Hoà (2011) Tác giả kiểm định mối quan hệ nhân quả Granger
giữa giá vàng và lạm phát tại Việt Nam trong giai đoạn từ tháng 01/2002 đến tháng
12/2010 với các độ trễ (lag) từ 2 đến 6 tháng, kết quả kiểm định nhân quả Granger
cặp giữa giá vàng và lạm phát cho thấy giá vàng có tác động đến lạm phát, giá vàng
tăng sẽ làm cho lạm phát tăng (biến thiên cùng chiều) và kiểm định Granger có biến
kiểm soát tỷ giá USD/VND cho thấy mối quan hệ giữa giá vàng, lạm phát và tỷ giá
USD/VNĐ không có ý nghĩa về mặt thống kê.
1.2.2 Các nghiên cứu quốc tế
Đề tài nghiên cứu của Ganesh Mani và Srivyal Vuyyuri (tháng 05/2005)”
Giá vàng ở Ấn Độ: một bài phân tích toán kinh tế”
Tóm tắt: Ganesh Mani và Srivyal Vuyyuri (2005) nghiên cứu các nhân tố
ảnh hưởng đến giá vàng ở Ấn Độ bằng mô hình hồi quy nhiều biến, với các biến
được phân chia theo nhóm các biến kinh tế và các biến phi kinh tế.
Mô hình: Ln (G.P.) = α + β1 Ln (EI) + β2 Ln (EIR) + β3 Ln (FE) + β4 Ln
(SP) + β5 Ln (SLRP) + β6 Ln (LG) + β7 Ln (QV) + U1 (2.1)
13
Trong đó:(G.P.) là giá vàng, (EI): lạm phát kỳ vọng, (IR): lãi suất kỳ vọng,
(FE) Tỷ giá hối đoái của USD và đồng Rupee Ấn Độ, (SP) chỉ số giá chứng khoán,
(SLRP) giá bạc, (LG) độ trễ của giá vàng và (QV) biến giả bằng 1 cho những năm
có bất kỳ biến cố kinh tế, chính trị, rào cản nhập khẩu giá vàng..có ảnh hưởng đến
giá vàng và bằng 0 cho những năm còn lại.
Ý nghĩa: kết quả mô hình nghiên cứu của tác giả giải thích được biến động
của giá vàng:(1) lạm phát kỳ vọng không ảnh hưởng nhiều đến giá vàng (2) lãi suất
kỳ vọng có tác động nghịch chiều với giá vàng, khi lãi suất tăng, các nhà đầu tư trên
sàn chứng khoán hay người dân sẽ đem vàng và các khoản thu nhập khác gửi để
được lãi suất cao (3) tỷ giá hối đoái của đô la Mỹ và đồng Rupee Ấn Độ có ảnh
hưởng đáng kể đến giá vàng (4) giá vàng bị ảnh hưởng phần lớn là độ trễ của chính
nó (5) giá kim loại thay thế vàng như bạc cũng có ảnh hưởng đến giá vàng (6) còn
chứng khoán dường như không có ảnh hưởng đáng kể đến giá vàng có thể do thị
trường chứng khoán của Ấn Độ không phát triển bằng những nước khác trên thế
giới, việc nắm giữ vàng với số lượng lớn chủ yếu do tâm lý của người dân (7) đối
với biến định tính cũng có tác động khá rõ đến giá vàng.
Vàng luôn đóng vai trò quan trọng hàng đầu như là công cụ phòng ngừa sự
mất giá trị của tài sản trong giai đoạn khủng hoảng.
Đề tài nghiên cứu của Sihai FANG và Wei FAN, Tao LU (tháng
05/2012)” mô hình giá vàng trong thời kỳ khủng hoảng tài chính”
Tóm tắt: Vàng là một loại hàng hoá đặc biệt sở hữu nhiều tính năng đa dạng:
là một loại hàng hoá, một loại tiền tệ và một công cụ đầu tư/phòng ngừa rủi ro. Do
đó Sihai FANG và Wei FAN, Tao LU dựa vào ba đặc tính của giá vàng để chia
thành ba giá trị vàng: giá trị hàng hoá, giá trị tiền tệ và giá trị đầu tư/phòng ngừa rủi
ro. Trong nghiên cứu này các tác giả sử dụng các chỉ số CRB, chỉ số USDX và phí
thực hiện hợp đồng hoán đổi rủi ro của trái phiếu chính phủ Mỹ (U.S Treasuries
CDS spreads) làm các biến của mô hình Var để xét tác động đến giá vàng, đặc biệt
trong thời kỳ khủng hoảng tài chính từ tháng 08/2007 đến tháng 06/2009.
14
Mô hình:
Ngoài ra, nhóm tác giả cũng sử dụng mô hình EGARCH (Nelson 1991) để
kiểm tra các đặc điểm của biến động giá vàng, kiểm định ảnh hưởng của tin tức đối
với giá vàng.
Áp dụng các mô hình EGARCH (1,1) đối với sự biến động.
Ý Nghĩa: Cuộc khủng hoảng tài chính năm 2007 làm cho vàng trở thành một
tài sản quan trọng. Đặc tính tiền tệ và đầu tư của vàng được tăng cường.
Bài nghiên cứu này xem xét các mô hình định giá vàng theo hệ thống tiền tệ
hiện tại. Xem xét một cách toàn diện ba đặc tính của vàng: đặc tính hàng hóa, tiền tệ
và đặc tính đầu tư/ phòng ngừa rủi ro của vàng. Mô hình hồi quy tự động vector
(VAR) cho thấy có tồn tại mối quan hệ đáng kể giữa giá vàng và độ trễ 1 của chỉ số
CRB, chỉ số USDX, và độ trễ 2 của phí thực hiện hợp đồng hoán đổi rủi ro của trái
phiếu chính phủ Mỹ (U.S treasuries CDS spreads), qua đó chứng minh rằng giá
vàng được điều khiển bởi nhiều yếu tố (các đặc tính của vàng) và những thông tin
bất đối xứng có tác động đến sự biến động giá vàng thực tế không tồn tại, không
15
giống như sự biến động của giá chứng khoán, không có tin nào là tin xấu trên thị
trường vàng.
16
Tóm lại, việc xem xét tổng quan các nghiên cứu quốc tế và trong nước đã có
về các nhân tố quyết định giá vàng cho thấy:
(1) Hầu hết các nghiên cứu trước đây tập trung vào 1 số yếu tố nhất định
(chẳng hạn như ảnh hưởng của tỷ giá, ảnh hưởng của lạm phát, giá dầu v.v) và xem
xét các thuộc tính hàng hóa và thuộc tính của tiền tệ hơn là quan tâm đến thuộc tính
đầu tư/phòng ngừa rủi ro của vàng.
(2) Các nghiên cứu trước đây không giới thiệu vàng là công cụ tài chính mới,
có hiệu quả hơn trong việc phản ánh ảnh hưởng của các yếu tố vĩ mô và các yếu tố
thị trường lên giá vàng. Với sự phát triển của thị trường tài chính, một số lượng
ngày càng tăng của các sản phẩm tài chính mới và các chỉ số mới được tạo ra để
phản ánh các yếu tố vĩ mô nhất định gặp nhiều khó khăn để đo lường trực tiếp trong
quá khứ. Ví dụ, phí thực hiện hợp đồng hoán đổi rủi ro của trái phiếu chính phủ Mỹ
(U.S treasuries CDS spreads), chênh lệch lợi tức trái phiếu chính phủ Việt Nam
(Sovereign bond interest rate spreads) một công cụ tài chính mới được giới thiệu để
xây dựng mô hình giá vàng.
(3) Các kết quả nghiên cứu thực nghiệm ở Việt Nam và quốc tế về các yếu tố
tác động đến giá vàng có các giai đoạn nghiên cứu khác nhau, tần suất số liệu khác
nhau và phương pháp ước lượng khác nhau nhưng chúng ta đều có thể nhận thấy:
Hầu hết các nghiên cứu đều cho rằng có nhiều nhân tố tác động không nhỏ đến giá
vàng, tuy nhiên, vẫn chưa có mô hình nào tổng hợp tác động của tất cả yếu tố trên
lên giá vàng Việt Nam. Nguyên nhân một phần là do các yếu tố tác động đến giá
vàng còn có tác động lẫn nhau và giá vàng còn tác động đến các yếu tố này nên rất
khó để xem xét. Xuất phát từ thực trạng trên bài nghiên cứu sẽ sử dụng mô hình Tự
Hồi Quy Vecto VAR nhằm xác định tỷ lệ mà các nhân tố tác động lên giá vàng Việt
Nam.
17
CHƢƠNG 2: PHƢƠNG PHÁP VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU
2.1 Xây dựng mô hình VAR cơ bản kiểm định các yếu tố tác động đến
giá vàng Việt Nam
Mục đích chính của phần này là xây dựng một mô hình VAR cơ bản - mô
hình được sử dụng phổ biến để dự báo các hệ thống chuỗi thời gian có liên quan với
nhau và để phân tích tác động ngẫu nhiên đối với hệ thống của các biến số. Phương
pháp VAR khắc phục nhược điểm của mô hình cấu trúc bằng cách xử lý mỗi biến
nội sinh như là một hàm các giá trị trễ của tất cả các biến số nội sinh trong hệ thống.
Mô hình VAR đánh giá các nhân tố tác động đến giá vàng Việt Nam sẽ dựa
trên mô hình VAR của Chris Sims và mô hình VAR của Sihai FANG và Wei FAN,
Tao LU (tháng 05/2012) với tập hợp các biến được lựa chọn dựa trên cơ sở những
phân tích của chương 1, bài nghiên cứu của Ganesh Mani và Srivyal Vuyyuri (tháng
05/2005) và bài nghiên cứu của Sihai FANG và Wei FAN, Tao LU (tháng 05/2012).
Các biến được lựa chọn để kiểm định tác động lên giá vàng Việt Nam lần
lượt là: giá vàng trong nước (SJC), giá vàng thế giới (GOLD), chỉ số giá tiêu dùng
(CPI), chỉ số USDX (USDX), chỉ số giá chứng khoán (VNINDEX), lãi suất huy
động (LSHD) và chênh lệch lợi tức trái phiếu Việt Nam so với trái phiếu chính phủ
Mỹ (No).
2.2 Ứng dụng mô hình VAR cơ bản kiểm định các yếu tố tác động đến
giá vàng Việt Nam
2.2.1 Cơ sở dữ liệu
Số liệu được thu thập theo tháng từ tháng 01/2004 đến tháng 06/2012, dữ
liệu trong bài nghiên cứu được tổng hợp, thu thập và tính toán từ nhiều nguồn khác
nhau. Để đảm bảo sự chính xác cho chuỗi dữ liệu trong quá trình xử lý, đa số dữ
liệu được thu thập từ các tổ chức uy tín : IFS (tổ chức thống kê tài chính quốc tế
thuộc IMF), Tổng cục thống kê Việt Nam (GOS), Quỹ tiền tệ thế giới (IMF), Sở
giao dịch chứng khoán Việt Nam, Bloomberg, Ngân hàng Á Châu...
18
Bảng 2.1: Cơ sở dữ liệu
2.2.2 Mô tả biến cho mô hình
2.2.2.1 Giá vàng trong nƣớc – SJC
Đối với vàng trang sức, mỹ nghệ, hầu hết các đơn vị chế tác và kinh doanh
vàng đều cung ứng sản phẩm này, từ các thương hiệu của các công ty có uy tín đến
các cửa hiệu kim hoàn nhỏ đều là các nhà cung ứng vàng trang sức. Đối với vàng
miếng, chỉ có các công ty chuyên kinh doanh vàng, bạc, đá quý lớn sản xuất các
thương hiệu vàng miếng của công ty (thương hiệu vàng miếng SJC của công ty
TNHH MTV vàng bạc đá quý Sài Gòn, vàng miếng AAA của tổng công ty vàng
Ngân hàng Nông Nghiệp và Phát Triển Nông Thôn Việt Nam, vàng miếng ACB của
Ngân hàng Á Châu, vàng miếng Phượng Hoàng của công ty CP vàng bạc đá quý
Phú Nhuận PNJ, vàng miếng thần tài của công ty vàng bạc đá quý Ngân hàng Sài
Gòn Thương Tín SBJ và rồng vàng Thăng Long của Bảo Tín Minh Châu).
Nguyên nhân giá vàng trong nước dựa vào giá vàng SJC:
Với 6 thương hiệu vàng miếng đang lưu hành, thị phần của công ty TNHH
MTV vàng bạc đá quý Sài Gòn SJC là lớn nhất, gần 90% thị phần vàng miếng thuộc
về SJC, thêm vào đó kế hoạch lựa chọn SJC làm thương hiệu vàng miếng quốc gia
vô hình trung tạo nên quyền lực thị trường cho thương hiệu vàng miếng của công ty
TNHH MTV vàng bạc đá quý Sài Gòn, việc SJC nắm giữ phần lớn thị phần vàng
miếng làm cho giá niêm yết SJC trở thành cơ sở tham chiếu cho các thương hiệu
vàng miếng phi SJC.
19
Khác với vàng tư nhân thường là mua đâu bán đó, vàng miếng SJC được tín
nhiệm và sử dụng trên cả nước với giá cả đồng nhất, được các phương tiện thông tin
đại chúng sử dụng để báo giá hàng ngày. Tính thanh khoản cao, người dân có thể
bán nó ở bất cứ tiệm vàng nào, bất cứ địa phương nào với đúng giá niêm yết của
vàng SJC mà không sợ bị ép giá hay độ tin cậy của tuổi vàng.
Vàng miếng SJC được công ty vàng bạc đá quý Sài Gòn – SJC là đơn vị nhà
nước chịu trách nhiệm về chất lượng, phân phối, hậu mãi. Đây là ưu điểm quan
trọng đưa vàng miếng SJC chiếm lĩnh thị trường cả nước.
2.2.2.2 Giá vàng thế giới – GOLD
Đơn vị đo lƣờng:
- Trong ngành kim hoàn ở Việt Nam, khối lượng của vàng được tính theo
đơn vị là Cây (Lượng) hoặc là chỉ. Một cây vàng nặng 37,5 gram. Một chỉ bằng
3.75 gram (1/10 cây vàng).
- Trên thị trường thế giới, vàng thường được tính theo đơn vị là troy ounce
(ký hiệu oz)...
Tuổi vàng:
- Theo cách gọi của Việt Nam: chính là hàm lượng vàng/10
Ví dụ: 1 lượng vàng 7 tuổi rưỡi = 1 lượng vàng 75 % có 0.7500 lượng vàng
nguyên chất trong đó.
- Theo cách gọi thị trường quốc tế: tuổi vàng Kt (karat)
1 Kt = 1/24 x 100 = 0.04166666 x 100 = 4.166666
Ví dụ: Vàng 24 Kt = 24 x 4.166666 = 99.99
Công thức quy đổi: quy ra giá trong nước
Giá TN = (Giá TG + phí vận chuyển + phí bảo hiểm) x (1 + thuế NK)
:0.82945 x tỉ giá USD/VND
Giá TN = (Giá TG + phí vận chuyển + phí bảo hiểm) x (1 + thuế NK)
x 1.20565 x tỉ giá USD/VND
Ví dụ tham khảo:
+ Giá TG ngày 30/06/2012: 1.598,5 USD/Oz
20
+ Tỷ giá : 20.850 USD/VNĐ
+ Phí vận chuyển: 0.75$/ 1 ounce
+ Bảo hiểm: 0.25$/1 ounce
+ Thuế nhập khẩu: 0.5%
+ Phí gia công: 53.000 đồng/lượng.
==> 1 Lượng SJC = [(Giá TG + 1) x 1.01/0.82945 x tỷ giá đô la] + 53.000
đồng = 40.500.619 đ/lượng.
Quan hệ giữa giá vàng trong nƣớc và thế giới
Xét về phương diện lý thuyết, Việt Nam cũng có nhiều mỏ vàng với nhiều
quy mô và hình thái khác nhau, tuy nhiên, theo Rueters thì 95% lượng vàng tiêu thụ
trong nước là được nhập khẩu. Mỗi sự biến động của giá vàng thế giới sẽ tác động
đến giá vàng trong nước hay nói cách khác, với vàng, Việt Nam là nước chấp nhận
theo giá vàng thế giới do đó giá vàng trong nước sẽ biến động cùng chiều với giá
vàng thế giới. Sự chênh lệch nếu có là do các loại thuế, chi phí chế tác và lợi nhuận
của các đơn vị kinh doanh, theo ước tính của ngân hàng nhà nước, khoảng chênh
lệch hợp lý nằm trong khoảng 400.000 đồng/lượng.
Quan sát đồ thị ta thấy trước khủng hoảng tài chính Mỹ (trước 2007) giá
vàng trong nước luôn biến động cùng chiều và theo sát giá vàng thế giới.
Đồ thị 2.1 : Quan hệ giữa giá vàng trong nước và thế giới trước khủng hoảng
(Nguồn: tính toán của tác giả theo các nguồn ACB, Kitco)
21
Tuy nhiên diễn biến giá vàng trong nước và thế giới từ sau năm 2007 có
những xu hướng biến động trái chiều nhau, giá vàng trong nước thường có xu
hướng tăng mạnh hơn so với đà tăng của giá vàng thế giới hoặc giảm chậm hơn so
với đà giảm thế giới làm cho khoảng cách giữa giá trong nước và giá thế giới ngày
càng nới rộng. (trong hình oval)
Đồ thị 2.2 : Quan hệ giữa giá vàng trong nước và thế giới trong khủng hoảng
(Nguồn: tính toán của tác giả theo các nguồn ACB, Kitco)
Đặc biệt từ năm 2009, giá vàng trong nước chênh lệch đáng kể (thường cao
hơn) so với giá vàng thế giới (trong hình oval).
Đồ thị 2.3 : Quan hệ giữa giá vàng trong nước và thế giới sau khủng hoảng
(Nguồn: tính toán của tác giả theo các nguồn ACB, Kitco)
22
2.2.2.3 Chỉ số giá tiêu dùng - CPI
Trong bài nghiên cứu sử dụng những thay đổi của chỉ số giá tiêu dùng (CPI)
như là đại diện cho những thay đổi của lạm phát kỳ vọng. Bất cứ khi nào có sự thay
đổi bất ngờ của chỉ số CPI, giới tài chính cho rằng các nhà phân tích sẽ xem xét lại
dự báo của họ về lạm phát trong tương lai. Ví dụ, nếu chỉ số CPI bất ngờ tăng mạnh
thì sẽ được hiểu là lạm phát sẽ cao hơn trong tương lai. Do nguồn vốn cần thiết để
đầu tư vào vàng đòi hỏi các quỹ phải từ bỏ việc đầu tư vào các tài sản khác, nên chi
phí đầu tư vào vàng là chi phí cơ hội đầu tư của các quỹ vào các tài sản khác với
cùng mức độ rủi ro.
CPI là tên viết tắt tiếng Anh của chỉ số giá tiêu dùng, chỉ số CPI dùng để đo
lường thay đổi chi phí của một giỏ hàng hóa và dịch vụ cố định, thường gồm các
lĩnh vực nhà ở, điện, thực phẩm và giao thông. CPI thường được dùng như dấu hiệu
đo lường lạm phát và được tính theo tháng.
2.2.2.4 Chỉ số USDX
Chỉ số USDX là một chỉ số đo lường sự tương quan giữa đồng USD với 6
loại tiền tệ lớn khác trên thế giới đó là đồng Euro (EUR), đồng yên Nhật (JPY),
đồng bảng Anh (GBP), đồng đô Canada (CAD), đồng franc Thụy Sỹ (CHF) và đồng
Sek (SEK) Thụy Điển. Tỷ trọng của tỷ giá hối đoái trong sáu loại tiền tệ như sau:
Euro 57,6%, đồng yên Nhật Bản 13,6%, Bảng Anh 11,9%, Đô la Canada 9,1%,
krona Thụy Điển 4,2%, franc Thụy Sĩ 3,6% và liên quan đến 17 quốc gia (gồm
Cộng đồng chung Châu Âu có 12 nước và Nhật, Anh, Canada, Thụy Sĩ và Thụy
Điển), do 17 quốc gia này thể hiện các nền kinh tế lớn trên thế giới nên rất nhiều
đồng tiền khác phải theo sát chỉ số Dollar Mỹ.
Điều này khiến chỉ số USDX trở thành công cụ rất tốt để đo lường sức mạnh
toàn cầu của đồng Dollar Mỹ, những thay đổi của chỉ số USDX sẽ phản ánh giá trị
tiền tệ tiềm ẩn trong giá vàng dựa trên tỷ giá hối đoái (rổ tiền tệ). Ngoài ra, chỉ số
USDX còn đo lường mối quan hệ giữa giá trị tiền tệ tiềm ẩn của vàng và đô la Mỹ
trong hệ thống tiền tệ hiện đại.
Về mặt lý thuyết, sự lên giá của đồng đô la Mỹ sẽ giảm giá vàng và chỉ số
23
đồng USD sẽ tăng. Về mặt thực tế, giá vàng tương quan nghịch chiều với chỉ số
USDX. Nhìn chung, giá vàng và chỉ số USDX tương quan nghịch chiều với nhau.
Đồ thị 2.4 : Quan hệ giữa giá vàng và chỉ số USDX trước khủng hoảng
(Nguồn: tính toán của tác giả theo các nguồn ACB, Oanda)
Tuy nhiên, quan sát đồ thị ta thấy giá vàng và chỉ số USDX tương quan cùng
chiều trong giai đoạn từ tháng 12/2008 đến tháng 3/2009 ( hình oval)
Đồ thị 2.5: Quan hệ giữa giá vàng và chỉ số USDX trong khủng hoảng
(Nguồn: tính toán của tác giả theo các nguồn ACB, Oanda)
Bởi vì vàng có thuộc tính thứ ba: tính năng tài sản phòng ngừa rủi ro. Khi hệ
thống tiền tệ toàn cầu tạm thời bị sốc, một số lượng lớn tiền phòng ngừa rủi ro được
đầu tư vào các thị trường trái phiếu Mỹ và thị trường vàng, dẫn đến sự gia tăng của
24
chỉ số USDX và vàng. Sự gia tăng của chỉ số USDX làm cho giá trị tiền tệ tiềm ẩn
của vàng giảm, nhưng giá trị phòng ngừa rủi ro của vàng tăng trưởng nhanh hơn hệ
thống tiền tệ đang tạm bị sốc, giá trị bảo hiểm rủi ro của vàng chi phối giá trị tiền tệ
của nó, do đó chỉ số USDX và vàng cùng tăng trong thời gian ngắn.
2.2.2.5 Chỉ số VNINDEX: Vnindex là chỉ số thị trường chứng khoán của
Việt Nam, bao gồm tất cả các cổ phiếu được niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng
Khoán Tp.Hồ Chí Minh.
2.2.2.6 Lãi suất huy động: lãi suất huy động (hàng năm) theo tháng thu
thập được từ IFS và SBV.
2.2.2.7 Chênh lệch lợi tức trái phiếu chính phủ Việt Nam so với trái
phiếu kho bạc Mỹ (Sovereign bond interest rate spreads basic points over US
treasury)
Trong bài nghiên cứu này tác giả sử dụng chênh lệch lợi tức trái phiếu chính
phủ Việt Nam so với trái phiếu kho bạc Mỹ (Sovereign bond interest rate spreads
basic points over US treasury) để đo lường giá trị phòng ngừa rủi ro của vàng, đây
là một công cụ tài chính trực tiếp đo lường chi phí rủi ro, đo lường tình trạng hệ
thống tín dụng của một quốc gia, được đánh giá thông quá ba tiêu chí: Xếp hạng rủi
ro chính trị ( political risk rating - PRR), xếp hạng rủi ro kinh tế (an economic risk
rating - ERR) và xếp hạng rủi ro tài chính (a financial risk rating -FRR).
Trái phiếu kho bạc Mỹ là tài sản có đánh giá tín dụng cao nhất thế giới, nên
lợi tức trái phiếu chính phủ Việt Nam so với trái phiếu kho bạc Mỹ (Sovereign bond
interest rate spreads basic points over US treasury) sẽ phản ánh mức độ rủi ro của
trái phiếu Việt Nam so với nền kinh tế toàn cầu. Tỷ lệ này của một nước càng lớn
thì trái phiếu do chính phủ nước đó phát hành càng có rủi ro cao do có sự gia tăng
rủi ro chính trị, rủi ro kinh tế và rủi ro tài chính, kết quả là giá trị phòng ngừa rủi ro
của vàng sẽ tăng theo.
Về mặt lý luận thì sự gia tăng của chênh lệch lợi tức trái phiếu Việt Nam so
với trái phiếu chính phủ Mỹ (Sovereign bond interest rate spreads basic points over
US treasury) cho thấy sự gia tăng mức độ rủi ro của trái phiếu Việt Nam so với nền
25
kinh tế toàn cầu, qua đó phản ánh sự gia tăng nguy cơ của hệ thống chính trị, kinh
tế, tài chính, tín dụng của Việt Nam từ đó sẽ làm tăng giá trị phòng ngừa rủi ro của
vàng.
Theo nghiên cứu của Sihai FANG và Wei FAN, Tao LU (tháng 05/2012) cho
thấy phí thực hiện hợp đồng hoán đổi rủi ro của trái phiếu chính phủ Mỹ (U.S
Treasuries CDS spreads) có tương quan cùng chiều với giá vàng, đặc biệt là trong
giai đoạn khủng hoảng tài chính Mỹ (trong hình oval)
Đồ thị 2.6: Quan hệ giữa giá vàng và US Treasuries CDS trong khủng hoảng
(Nguồn : Sihai FANG và Wei FAN, Tao LU, tháng 05/2012)
26
Về mặt thực tiễn, xem xét mối quan hệ giữa giá vàng trong nước với chênh
lệch lợi tức trái phiếu chính phủ Việt Nam so với trái phiếu kho bạc Mỹ.
Đồ thị 2.7: Quan hệ giữa giá vàng và chênh lệch lợi tức trái phiếu chính
phủ Việt Nam so với trái phiếu kho bạc Mỹ trong khủng hoảng
(Nguồn: tính toán của tác giả theo các nguồn ACB, World Bank)
Đồ thị 2.8: Quan hệ giữa giá vàng và chênh lệch lợi tức trái phiếu chính
phủ Việt Nam so với trái phiếu kho bạc Mỹ sau khủng hoảng
(Nguồn: tính toán của tác giả theo các nguồn ACB, World Bank)
Quan sát đồ thị ta thấy giá vàng trong nước biến động ngược chiều với chênh
lệch lợi tức trái phiếu chính phủ Việt Nam so với trái phiếu kho bạc Mỹ và có
27
khoảng chênh lệch đáng kể (trong hình oval). Mâu thuẫn này được xem như là một
trong những lý do làm cho giá vàng trong nước chênh lệch với giá vàng thế giới.
2.2.3 Mô hình Var cơ bản phù hợp với Việt Nam
Mô hình VAR đánh giá các nhân tố tác động đến giá vàng Việt Nam sẽ dựa
trên mô hình VAR của Sihai FANG và Wei FAN, Tao LU (tháng 05/2012) với 3 đặc
tính của giá vàng: giá trị hàng hoá (CPI), giá trị tiền tệ (USDX) và giá trị đầu
tư/phòng ngừa rủi ro (NO). Trong quá trình xây dựng mô hình, để hiểu rõ hơn vai
trò đầu tư/phòng ngừa rủi ro của vàng trong nền kinh tế tài chính hiện đại, bài
nghiên cứu đưa thêm 2 biến chỉ số Vnindex và lãi suất huy động vào mô hình.
Mô hình Var cơ bản 7 biến nhằm kiểm định các nhân tố tác động đến giá vàng
Việt Nam giai đoạn từ tháng 01/2004 đến tháng 06/2012 được ước lượng gồm 1 hệ
phương trình với 7 phương trình.
SJC t = α1 + β1jSJCt-j + x1jGOLDt-j + z1jCPIt-j + Ω1jUSDXt-
j +
∞1jVNINDEXt-j + µ1jLSHDt-j + £11jNOt-j + ɛ 1
(1)
với:
k: giá trị trễ.
α, β, x, z, Ω, ∞, µ, £: ma trận hệ số vuông.
SJC: giá vàng trong nước, GOLD: giá vàng thế giới, CPI: chỉ số giá tiêu dùng,
USDX: chỉ số Dollar Mỹ, VNINDEX: chỉ số giá chứng khoán, LSHĐ: lãi suất
huy động, No: chênh lệch lợi tức trái phiếu chính phủ Việt Nam so với trái
phiếu kho bạc Mỹ.
ɛ 1: sai số ngẫu nhiên.
( 6 phương trình còn lại trong mô hình : phụ lục 1)
Phƣơng pháp ƣớc lƣợng mô hình Var:
- Xét tính dừng của các biến trong mô hình. Nếu chưa dừng thì sử dụng kỹ
thuật lấy sai phân để đưa về các chuỗi dừng.
28
- Lựa chọn khoảng trễ thích hợp.
- Xem xét mức độ phù hợp của mô hình chạy ra (bằng việc kiểm định tính
dừng của phần dư. Nếu phần dư của mô hình dừng thì mô hình nhận được phù hợp
với chuỗi thời gian và ngược lại).
2.2.4 Các kiểm định
2.2.4.1 Kiểm định nghiệm đơn vị
Sử dụng kiểm định Augmented Dickey-Fuller (ADF) để kiểm tra xem bộ số
liệu mô tả ở trên có tính dừng hay không.
Kết quả kiểm định cho thấy tất cả các biến đều có nghiệm đơn vị (không
dừng). Tuy nhiên, phương sai bậc nhất cho thấy tất cả các biến đều dừng nghĩa là tất
cả các biến đều có tính tích hợp bậc 1 I(1). Kết quả của một số kiểm định nghiệm
đơn vị được đưa vào bảng kết quả như sau (phụ lục 2)
Bảng 2.2: kiểm định ADF của sai phân bậc 1 của SJC
So sánh giá trị tuyệt đối t tính toán với giá trị tuyệt đối t tra bảng (8,744 >
3.497,...) ta bác bỏ giả thiết Ho => sai phân bậc 1 của SJC là chuỗi dừng.
( 6 kết quả kiểm định ADF còn lại trong phụ lục 2)
2.2.4.2 Xác định độ trễ cho mô hình
Sử dụng tiêu chuẩn AIC, SC và thống kê LR để xác định độ trễ thích hợp cho
mô hình, giá trị LR càng lớn chứng tỏ mô hình càng thích hợp, giá trị AIC và SIC
29
càng nhỏ chứng tỏ mô hình hồi quy càng phù hợp.
Nếu chú ý đến độ phức tạp của mô hình thì người ta thường chú ý đến tiêu
chuẩn SIC, còn trong phân tích chuỗi thời gian người ta hay sử dụng tiêu chuẩn
AIC.
Xác định độ trễ thích hợp cho mô hình là 8. (phụ lục 3)
Bảng 2.3 : Độ trễ thích hợp cho mô hình
30
2.2.4.3 Kết quả sử dụng mô hình Var cơ bản (phụ lục 4)
Bảng 2.4: Phân tích tác động của các cú Shock tới giá vàng trong nƣớc
Hàm phản ứng đo mức độ nhạy cảm của giá vàng trong nước với các cú sốc
từ các biến trong mô hình. Sử dụng phương pháp phân rã Cholesky trong khoảng
thời gian 12 tháng, kết quả cho thấy các cú sốc làm tăng giá vàng thế giới phải mất
3-4 tháng, còn sốc làm tăng chỉ số USDX phải mất 6 tháng mới có tác dụng đến giá
vàng trong nước. Sốc vào chênh lệch lợi tức trái phiếu Việt Nam so với trái phiếu
chính phủ Mỹ tác dụng đến giá vàng trong nước trong thời gian 2 tháng đầu tiên
không quá lớn, sau đó giảm dần, không có nhiều tác động đến giá vàng trong nước.
31
Bảng 2.5: Phân tích các nhân tố tác động tới giá vàng trong nƣớc
Từ bảng kết quả cho thấy nhân tố giải thích nhiều nhất cho giá vàng Việt
Nam qua 4 tháng lần lượt là giá trị trong quá khứ của chính giá vàng trong nước, giá
vàng thế giới, chỉ số USDX, chỉ số VNINDEX, lãi suất huy động, chỉ số giá tiêu
dùng và chênh lệch lợi tức trái phiếu Việt Nam so với trái phiếu chính phủ Mỹ.
Xếp theo thứ tự mức độ giải thích cho giá vàng Việt Nam sau 4 tháng có thể
thấy rằng: giá vàng trong quá khứ giải thích được 80.54% giá vàng ở hiện tại, tiếp
theo là giá vàng thế giới (11.32%), chỉ số USDX (2.24%), chỉ số VNINDEX
(2.13%)...tóm lại các tác động trong quá khứ của hầu hết các biến (trừ giá vàng) có
vai trò rất nhỏ đối với giá vàng hiện tại trong ngắn hạn.
Tuy nhiên sau 6 tháng thì nhân tố giá vàng trong nước giảm tác động lên
chính nó (từ 80.54% giảm xuống 73.12%) và thay thế bằng tác động tăng lên của
chỉ số USDX (từ 2.24% tăng lên 4.7%) và chênh lệch lợi tức trái phiếu Việt Nam so
với trái phiếu chính phủ Mỹ (từ 1.11% tăng lên 6.26%).
Tương tự sau 8 tháng thì nhân tố giá vàng trong nước tiếp tục giảm tác động
lên chính nó (từ 73.12% giảm xuống 68.74%) và tác động tăng lên của chỉ số
USDX và chênh lệch lợi tức trái phiếu Việt Nam so với trái phiếu chính phủ Mỹ lần
lượt từ 4.7% tăng lên 5.58% và từ 6.26% tăng lên 7.9%.
Đối với các nhân tố còn lại như CPI, VNINDEX, LSHĐ có tác động nhất
định đến giá vàng.
32
So sánh với những biến động thực tế của giá vàng cũng như những kết quả
nghiên cứu đã trình bày thì chúng ta thấy kết quả mô hình chạy ra phù hợp với
những biến động của những yếu tố ảnh hưởng đến giá vàng.
2.2.4.4 Kiểm định phần dƣ của mô hình:
Sử dụng kiểm định Augmented Dickey-Fuller (ADF) hoặc biểu đồ phần dư
để kiểm tra xem phần dư của mô hình mô tả ở trên có tính dừng hay không.
Kết quả kiểm định cho thấy tất cả các phần dư đều dừng điều đó chứng tỏ
mô hình Var cơ bản được xây dựng là hoàn toàn phù hợp với chuỗi dữ liệu và các
biến được lựa chọn. (phụ lục 5)
Bảng 2.6: Đồ thị phần dƣ của mô hình
33
2.3 Kết quả sử dụng mô hình EGARCH (Nelson 1991):
Để kiểm tra các đặc điểm của biến động giá vàng, kiểm định ảnh hưởng của
tin tức đối với giá vàng. (phụ lục 6)
Bảng 2.7 : Kết quả mô hình Egarch (Nelson 1991)
Với kết quả trên, chúng ta có thể thấy rằng các giá trị p-value không có ý
nghĩa thống kê trong mô hình Egarch (1,1). Vậy tin tức tác động đến giá vàng có
tính chất đối xứng, tức là không có sự khác biệt trong giá vàng giữa tin tức tốt và tin
tức xấu.
34
CHƢƠNG 3: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ MỘT SỐ GỢI Ý CHÍNH
SÁCH
3.1 Kết quả nghiên cứu:
Thông qua chương 1 của đề tài đã điểm qua một số mô hình đo lường giá
vàng trên thế giới cũng như trong nước nhằm phân tích các yếu tố cơ bản tác động
đến giá vàng, làm nền tảng cơ sở lý thuyết cho việc phân tích và xây dựng mô hình
Tự Hồi Quy Vecto (Var) xác định các nhân tố cơ bản tác động đến giá vàng Việt
Nam.
Qua chương 2 bài nghiên cứu đã đưa ra mô hình Vector Var đánh giá tác
động của các nhân tố tới sự biến động của giá vàng trong nước giai đoạn từ tháng
01/2004 đến tháng 06/2012. Mô hình dựa trên ba đặc tính cơ bản của vàng với các
biến có ảnh hưởng đến mức giá: đặc tính hàng hoá, đặc tính tiền tệ và đặc tính đầu
tư/phòng ngừa rủi ro.
Những kết quả chủ yếu của nghiên cứu bao gồm:
(1) Độ trễ của giá vàng trong nước có tác động nhiều nhất tức giá vàng của
các tháng trước và kỳ vọng giá vàng của người dân ảnh hưởng nhiều nhất đến giá
vàng của Việt Nam trong hiện tại.
(2) Giá vàng thế giới, chỉ số USDX và chênh lệch lợi tức trái phiếu Việt Nam
so với trái phiếu chính phủ Mỹ có tác động đến giá vàng Việt Nam nhưng có độ trễ.
(3) Những biến động của lạm phát, chỉ số giá chứng khoán và lãi suất huy
động có vai trò nhất định đối với giá vàng.
(4) Sự ảnh hưởng của tin tức đối với giá vàng có tính chất đối xứng, nghĩa là
không có khác biệt trong giá vàng giữa tin tốt và tin xấu.
3.2 Ứng dụng của kết quả nghiên cứu:
Một là, giúp các nhà phân tích, nhà đầu tư phát hiện ra nhân tố nào có tác
động đáng kể đến giá vàng để nắm bắt được chiều dao động của giá vàng từ đó có
35
thêm cơ hội đầu tư kiếm thêm lợi nhuận hoặc có thể hạn chế một phần rủi ro thị
trường mang lại khi mà thị trường chứng khoán, thị trường bất động sản, thị trường
ngoại hối mất đi sự hấp dẫn hoặc tiềm ẩn quá nhiều rủi ro.
Hai là, giải thích nguyên nhân chênh lệch cao giữa giá vàng trong nước và
giá vàng thế giới:
(1) Nguyên nhân là vàng khi vào đến Việt Nam thường có độ trễ nhất định
nên mức giá không đồng nhất về thời điểm so với giá vàng thế giới.
(2) Ngoài ra khi nhập khẩu về, giá vàng trong nước còn phải cộng thêm các
loại thuế, phí và chi phí gia công khác.
(3) Có tình trạng độc quyền sản xuất, độc quyền thương hiệu SJC trong khi
năng lực sản xuất của SJC chưa đáp ứng đủ nhu cầu. Mất cân đối cung cầu cũng là
nguyên nhân tạo ra chênh lệch giá vàng trong nước với thế giới nhiều năm qua. Việc
thực hiện đồng loạt và dồn dập các chính sách mới trong vòng 5-6 tháng giữa năm
khiến sự mất cân đối này càng thêm trầm trọng.
(4) Mua vàng để tích trữ, bảo toàn giá trị tài sản trước các rủi ro tiền tệ của
các chế độ tiền danh nghĩa là nhu cầu và thói quen tại Việt Nam nhiều đời nay, đặc
biệt trong bối cảnh thị trường tài chính chưa phát triển, đại bộ phận dân chúng
không quen với các công cụ đầu tư khác ngoài vàng
(5) Vàng và các sản phẩm đầu tư vàng trở thành công cụ đầu tư hấp dẫn
trong nền kinh tế, mức độ sinh lời từ đầu tư vàng cao hơn so với các sản phẩm đầu
tư khác, trong khi mức độ rủi ro thị trường tương đối thấp do đó trong một số thời
điểm, các nhà đầu tư trong nước đổ xô đi mua hoặc bán gây nên tình trạng giá vàng
đột biến và chênh lệch hẳn với giá vàng thế giới.
(6) Thiếu thông tin, kiến thức: thông tin giữ vai trò quan trọng trong việc
quyết định hướng đầu tư thành công. Tuy nhiên với lượng thông tin khổng lổ các
nhà đầu tư nhận được hàng ngày, việc tập hợp và lựa chọn thông tin thích hợp quả
là khá rủi ro, thêm nữa nguồn thông tin mà các nhà đầu tư Việt Nam nhận được
36
không thể đầy đủ và kịp thời so với các nhà đầu tư tại các thị trường mạnh như Mỹ,
Anh, Nhật...do một phần hạn chế về ngoại ngữ và không thể cập nhật kịp thời.
Thêm nữa thị trường đầu tư tại Việt Nam còn thiếu sự chuyên nghiệp. Điều này giải
thích được vì sao xu hướng của giá vàng trong nước với phí lợi tức trái phiếu chính
phủ Việt Nam đi ngược lại với thực tiễn chứng minh ở trên và đòi hỏi 1 độ trễ nhất
định để 2 biến số là phí lợi tức trái phiếu chính phủ Việt Nam, chỉ số USDX tác
động đến giá vàng trong nước.
(7) Những khiếm khuyết trong hoạt động quản lý thị trường vàng, trước khi
Nghị định 24 được ban hành là thị trường vàng của chúng ta hoàn toàn bỏ ngỏ,
không ai quản lý thị trường vàng miếng, vàng miếng được phân khúc ra rất nhiều
đoạn, mỗi bộ, mỗi ngành, mỗi cơ quan chỉ quản lý một khúc trong cả thị trường như
vậy, môi trường pháp lý của chúng ta không rõ ràng dẫn đến việc quản lý hoạt động
của thị trường vàng nói chung và thị trường vàng miếng nói riêng là rất bất cập.
(8) Sự phát triển của thị trường vàng trong nước đôi khi trái chiều với sự
phát triển của thị trường vàng thế giới. Trong khi thị trường vàng thế giới đang phát
triển nhanh chóng, với các hình thái đầu tư hiện đại, cho phép các nhà đầu tư tiếp
cận dễ dàng, nhanh chóng, với chi phí thấp hơn nhiều so với đầu tư, kinh doanh
vàng vật chất, thì thị trường vàng Việt Nam lại giới hạn ở các giao dịch vàng vật
chất và một số hình thái huy động, cho vay nhất định.
3.3 Khuyến nghị:
3.3.1 Đối với các nhà đầu tƣ, cần chú ý các điểm sau khi đầu tƣ vào thị
trƣờng vàng:
Thường xuyên nắm bắt các thông tin hoặc theo dõi các dự báo về giá vàng
để có thể đưa ra quyết định đầu tư thích hợp của mình.
Thường xuyên theo dõi diễn biến nền kinh tế thế giới và kinh tế trong nước
hoặc các dấu hiệu của Ngân Hàng Nhà Nước như thông tin về thuế, hạn ngạch, các
chính sách có liên quan... để đưa ra dự báo thích hợp về tỷ giá, giá vàng, lãi suất...
37
3.3.2 Đối với nhà nƣớc:
Tại Việt Nam, trong thời gian dài, hoạt động kinh doanh vàng như mua bán
vàng trang sức, mỹ nghệ, vàng miếng được xem là hoạt động kinh doanh bình
thường như kinh doanh các loại hàng hoá khác. Tuy nhiên, từ năm 2006 đến nay,
giá vàng thế giới biến động theo xu hướng ngày càng tăng và vàng trở thành hàng
hoá đặc biệt, thu hút sự quan tâm của nhiều đối tượng và hấp thụ một lượng tiền
khổng lồ làm ảnh hưởng tiêu cực đến hoạt động kinh tế và điều hành chính sách tiền
tệ quốc gia. Giá vàng tăng quá mức và tiềm ẩn nhiều rủi ro trong khi chưa có môi
trường pháp lý vững chắc về loại hình kinh doanh này, do đó Ngân Hàng Nhà Nước
cần chủ trì, phối hợp với các bộ ngành liên quan có những chỉ đạo đúng đắn và kịp
thời bình ổn thị trường vàng, góp phần ngăn chặn rủi ro, ổn định thị trường và hỗ
trợ tăng trưởng kinh tế theo hướng:
Ngân hàng Nhà Nước là đầu mối thực hiện can thiệp bình ổn thị trường vàng
thông qua các hoạt động: xuất nhập khẩu vàng nguyên liệu; tổ chức, quản lý sản
xuất vàng miếng; mua, bán vàng miếng trên thị trường trong nước; huy động vàng...
Phát triển lành mạnh thị trường vàng, đảm bảo sự thông suốt trong phạm vi
nền kinh tế và liên thông với thị trường quốc tế, thu hẹp khoảng cách giữa giá trong
nước và giá quốc tế ở mức hợp lý.
Các công cụ, loại hình hoạt động trên thị trường vàng cần có lộ trình phát
triển từng bước, phù hợp với điều kiện và trình độ quản lý của đất nước. Đặc biệt là
cần có sự tách bạch giữa hoạt động kinh doanh vàng vật chất và phi vật chất.
Trong quá trình phát triển thị trường vàng, các sản phẩm lưu hành trên thị
trường vàng cần được phát triển từ đơn giản đến phức tạp, phù hợp với trình độ phát
triển của thị trường và kiến thức của nhà đầu tư. Trước tiên cần ưu tiên phát triển
các sản phẩm kinh doanh vàng vật chất trước các sản phẩm vàng tài chính với các
hình thức đơn giản ban đầu là các chứng chỉ tiền gửi, trái phiếu,... rồi sau đó, mới
phát triển các hình thức kinh doanh vàng tài khoản với các sản phẩm vàng phái
38
sinh...để có thể huy động được tối đa lượng vàng trong dân trong giai đoạn quản lý
tập trung các hoạt động đầu tư, kinh doanh vàng hiện nay.
Tạo lập được khuôn khổ pháp lý quy định chặt chẽ về hoạt động kinh doanh
vàng tài khoản, kinh doanh vàng phi vật chất. Xem xét luật hóa một cách cụ thể
hình thức, phạm vi, đối tượng được phép giao dịch của hoạt động này để tạo kênh
"liên thông" hẹp, được kiểm soát chặt nhưng linh hoạt giữa thị trường vàng trong
nước và thị trường vàng quốc tế. Ðồng thời, Nhà nước cần sử dụng công cụ thuế,
bao gồm thuế giá trị gia tăng, thuế tiêu thụ đặc biệt để điều tiết, hạn chế việc đầu cơ
vàng.
39
PHẦN KẾT LUẬN
Trong tất cả các loại hàng hóa, chỉ có vàng ngoài thuộc tính hàng hoá còn
mang thuộc tính của tiền tệ (tính đồng nhất, khả năng phân chia, khó làm giả, dễ
vận chuyển v.v.) và nó trở thành công cụ bảo toàn giá trị để các nhà đầu tư “tránh
bão” khủng hoảng tài chính. Vì lẽ đó, không chỉ các cá nhân mà ngay cả các ngân
hàng trung ương cũng luôn phải dự trữ vàng để phòng ngừa rủi ro, bởi họ cũng hiểu
rằng dự trữ tài sản quốc gia dưới bất kỳ đồng tiền nào cũng có thể sẽ bị mất giá.
Việt Nam là một quốc gia có truyền thống sử dụng vàng, lượng vàng trong
dân hiện nay ước lên tới vài trăm tấn. Trong bối cảnh nền kinh tế toàn cầu tiếp tục
bất ổn, việc dự trữ vàng ở một tỷ lệ nhất định là cần thiết bởi vàng sẽ là công cụ dự
trữ giá trị và có thanh khoản tốt nhất trên phạm vi toàn cầu, điều này không những
đúng trong phạm vi gia đình mà còn trong phạm vi quốc gia, có nghĩa rằng vàng sẽ
tiếp tục có ý nghĩa quan trọng trong đời sống kinh tế của Việt Nam trong nhiều năm
tới. Để tránh việc vàng trở thành một tài sản "chết" như thời gian vừa qua, NHNH
cần có một chính sách toàn diện đối với vàng, cải tổ việc quản lý vàng và phát triển
thị trường vàng.
Luận văn đã thực hiện với sự cố gắng tối đa, tuy nhiên tác giả nhận thấy bài
luận văn còn nhiều hạn chế:
(1) Nghiên cứu chỉ dựa trên ba đặc tính cơ bản của vàng cũng như chỉ dựa
trên một số biến nhất định, chưa đi sâu vào phân tích các tác động qua lại theo vòng
tròn khép kín của các nhân tố và bản thân mô hình Var cơ bản vẫn còn tồn tại những
hạn chế.
(2) Việc thu thập dữ liệu tương đối, khó đảm bảo tính chính xác tuyệt đối.
Mà các kết luận trong đề tài lại phụ thuộc vào độ chính xác của số liệu. Vì vậy, rất
có thể kết luận của bài nghiên cứu có thể khác với một số quan sát, nghiên cứu
khác. Điều đó có thể do cách tiếp cận vấn đề hoặc do nguồn số liệu.
(3) Hơn nữa giá vàng là vấn đề phức tạp, nhạy cảm và biến động liên tục nên
40
bài nghiên cứu không tránh khỏi sai sót.
Vì thế, hướng đi tiếp theo của đề tài là tiếp tục nghiên cứu và kiểm định các
nhân tố vĩ mô cũng như vi mô tác động đến giá vàng, dự báo tình hình giá vàng sắp
tới của Việt Nam...
TÀI LIỆU THAM KHẢO
I. Tiếng Việt
1. Đinh Thị Ngọc Mai (2010). Một số giải pháp nhằm ổn định thị trường vàng
và phát triển hoạt động đầu tư vàng tại Việt Nam. Luận văn thạc sĩ kinh tế, trường Đại
Học Kinh Tế Tp.HCM.
2. Nguyễn Thị Hoà (năm 2011). Mối quan hệ giữa vàng và lạm phát tại Việt
Nam. Luận văn thạc sĩ kinh tế, trường Đại Học Kinh Tế Tp.HCM.
3. Nguyễn Thị Hồng Nhung (năm 2011). Ứng dụng mô hình Vector tự hồi quy
Var kiểm định và dự báo thực trạng lạm phát Việt Nam. Đề tài nghiên cứu khoa học,
trường Đại Học Kinh Tế Tp.HCM.
4. Nguyễn Thị Ngọc Trang (2007). Quản trị rủi ro tài chính. Nhà xuất bản tài
chính.
5. Nguyễn Thị Thành Tâm (2009). Sử dụng công cụ tín dụng tài trợ đầu tư kinh
doanh vàng tại Ngân hàng TMCP Xuất nhập khẩu Việt Nam. Luận văn thạc sĩ kinh tế,
trường Đại Học Kinh Tế Tp.HCM.
6. Nguyễn Trọng Hoài (2007). Nghiên cứu tình huống Giá vàng: nhân tố ảnh
hưởng và dự báo. Chương trình giảng dạy kinh tế Fullbright.
7. Phan Thị Kiều Hằng và Hoàng Phúc Diễm Như (2008), Quản trị rủi ro đầu tư
vàng trên thị trường Việt Nam. Đề tài nghiên cứu khoa học, trường Đại Học Kinh Tế
Tp.HCM.
8. Phùng Thanh Bình (2008), Tài liệu hướng dẫn sử dụng Eviews 5.1. Khoa
Kinh Tế Phát Triển, trường Đại Học Kinh Tế Tp.HCM.
9. Phạm Trí Cao (2005), Tài liệu giảng dạy Bộ môn Kinh Tế Lượng. NXB Kinh
Tế
10. Thái Thị Hạnh Nhi (2011), Mô hình dự báo giá vàng Việt Nam. Luận văn
thạc sĩ kinh tế, trường Đại Học Kinh Tế Tp.HCM.
11. Trần Ngọc Thơ – Nguyễn Thị Ngọc Trang – Phan Thị Bích Nguyệt –
Nguyễn Thị Liên Hoa – Nguyễn Thị Uyên Uyên (2007), Tài chính doanh nghiệp hiện
đại. Nhà xuất bản thống kê.
12. Trần Thị Thuỳ Dung (2012), Thị trường Vàng Việt Nam giai đoạn 2009-
2011. Luận văn thạc sĩ kinh tế, trường Đại Học Kinh Tế Tp.HCM.
13. Dữ liệu U.S Treasuries CDS Spreads at http://www.Bloomberg.com/
markets/rates-bonds/ government-bonds/us.
14. Dữ liệu tỷ giá at http://www.oanda.com/lang/fr/currency/converter/.111
15. Dữ liệu lãi suất tiền gửi (IMF) at http://tcdn4.net/showthread.php/546
16. Dữ liệu Sovereign Bond interest rate spreads basic points over US tresuary
http://datamarket.com/data/set/1djo/sovereign-bond-interest-rate-spreads-basis-points-
over-us-treasuries#!display=table&ds=1djo!x5j=k&showtotals= on ww.worldbank.org
17. Giá vàng thế giới http://www.kitco.com/charts/historicalgold.html.
18. Giangle (2009). Sovereign CDS. http://kinhtetaichinh.blogspot.com/2009/
03/sovereign-cds.html.
19. Ngân Hàng Á Châu. Biểu đồ giá vàng SJC.http://www.acb .com.vn/tygia/.
20. Nguyễn Thu Trang và Chu Thị Việt Anh (2012), Quản lý kinh doanh vàng
tại Việt Nam – Một số vấn đề cần lưu ý. www.sbv.gov.vn/.../nguyen+thu+trang.doc
21. Ngân hàng Nhà Nước Việt Nam (2012), Biện pháp ổn định thị trường vàng
của Việt Nam http://www.sbv.gov.vn/wps/portal/!ut/p/c4/04_SB8K8xLLM9MSSzPy8x
Bz9CP0os3gDFxNLczdTEwMLQ1dLA09_XAYNcAQwNzA_2CbEdFAFjmS9E!/?W
CM_PORTLET=PC_7_0D497F540O8A70IOVKL3FS1GE5_WCM&WCM_GLOBA
L_CONTEXT=/wps/wcm/connect/sbv_vn/sbv_vn/vn.sbv.research/vn.sbv.research.rese
arch/mfupysn-ekpekhevlfffizm2010-03-05-05-30-49
22. Quỹ tiền tệ thế giới. Dữ liệu tài chính Việt Nam http://elibrary-
data.imf.org/DataReport.aspx?c=1449311&d=33060&e=162050.
23. Sở giao dịch chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh, 2012. Tra cứu số liệu
VNINDEX. http://www.hsx.vn/hsx/Modules/Statistic/VnindexStatistic.aspx.
www.gso.gov.vn/default.aspx?tabid=393&idmid=3&ItemID=13156.
24. Tổng cục thống kê, 2012. Chỉ số giá tiêu dùng các tháng trong năm http://
II Tiếng Anh.
1. Cengiz Toraman,Çağatay Başarır and Mehmet Fatih Bayramoğluc (2011),
“Determination of Factors Affecting the Price of Gold: A Study of MGARCH Model”.
Business and Economics Research Journal
2. D. Andrew Austin and Rena S. Miller (August 15, 2011 ), Treasury Securities
and the U.S. Sovereign Credit Default Swap Market. Congressional Research Service.
3. Eric J. Levin & Robert E. Wright (T6/2006), Short-run and Long-run
Determinants of the Price of Gold. Research Study No 32 Vorld Gold Council.
4. Fabio Comelli tháng (08/2012), Emerging Market Sovereign Bond Spreads:
Estimation and Back-testing. IMF vorking paper.
5. Jonathan A. Batten, Cetin Ciner, Brian Lucey (2007). Structure in Gold and
Silver Spread Fluctuantions. HKUST Business School Research Paper No. 07-28 This
paper can be downloaded without charge from the Social Science Research Network
electronic library at: http://ssrn.com/abstract= 1015418.
6.Ganesh Mani và Srivyal Vuyyuri (05/2005), Gold Pricing in India An
Econometric Analysis. Management consultants in Hyderabad, India.
7. Pavan Gadiraju (2011), Credit Crisis and the Price of Gold: Evidence from a
Forecast Based Modified Granger Causality Model. http://ssrn.com/abstract=1798777.
8. Sihai FANG và Wei FAN, Tao LU (05/2012), Gold pricing model during the
Financial crisis, School of Economics and Management, University of Electronic
Science and Technology of China, Chengdu 610054. China and School of Engineering,
Hong Kong University of Science and Technology, HK SAR China, 999077.
PHỤ LỤC 1
Hệ 7 phương trình trong mô hình Var cơ bản kiểm định các yếu tố tác động đến
giá vàng Việt Nam trong giai đoạn từ tháng 01/2004 đến tháng 06/2012
SJC t = α1 + β1jSJCt-j + x1jGOLDt-j + z1jCPIt-j + Ω1jUSDXt-j
+ ∞1jVNINDEXt-j + µ1jLSHDt-j + £1jNOt-j + ɛ 1t (1)
GOLD t = α2 + β2jSJCt-j + x2jGOLDt-j + z2jCPIt-j + Ω2jUSDXt-j
+ ∞2jVNINDEXt-j+ µ2jLSHDt-j+ £2jNOt-j+ɛ 2t (2)
CPI t = α3 + β3jSJCt-j + x3jGOLDt-j + z3jCPIt-j + Ω3jUSDXt-j
+ ∞3jVNINDEXt-j+ µ3jLSHDt-j+ £3jNOt-j+ɛ 3t (3)
USDX t = α4 + β4jSJCt-j + x4jGOLDt-j + z4jCPIt-j + Ω4jUSDXt-j
+ ∞4jVNINDEXt-j+ µ4jLSHDt-j+ £4jNOt-j+ ɛ 4t (4)
VNINDEXt = α5 + β5jSJCt-j + x5jGOLDt-j + z5jCPIt-j + Ω5jUSDXt-j +
∞5jVNINDEXt-j + µ5jLSHDt-j + £5jNOt-j + ɛ 5t ( 5)
LSHD t = α6 + β6jSJCt-j + x6jGOLDt-j + z6jCPIt-j + Ω6jUSDXt-j
+ ∞6jVNINDEXt-j + µ6jLSHDt-j + £6jNOt-j + ɛ 6t (6)
NO t = α7 + β7jSJCt-j + x7jGOLDt-j + z7jCPIt-j + Ω7jUSDXt-j
+ ∞7jVNINDEXt-j + µ7jLSHDt-j + £7jNOt-j + ɛ 7t (7)
PHỤ LỤC 2
Kiểm định ADF của sai phân bậc 1 các biến
PHỤ LỤC 3
Kết quả kiểm định độ trễ của mô hình VAR
PHỤ LỤC 4
Kết quả mô hình Tự Hồi Quy Vector Var cơ bản kiểm định các yếu tố tác động
đến giá vàng Việt Nam trong giai đoạn từ tháng 01/2004 đến tháng 06/2012
Response of SJC to SJC Response of SJC to GOLD Response of SJC to USDX
Response of GOLD to SJC Response of GOLD to GOLD Response of GOLD to USDX
Response of USDX to SJC Response of USDX to GOLD Response of USDX to USDX
Response of NO to SJC Response of NO to GOLD Response of NO to USDX
Phân tích tác động của các cú Shock tới giá vàng trong nước
PHỤ LỤC 5
Kiểm định ADF phần dư mô hình
PHỤ LỤC 6
Kết quả mô hình Egarch (Nelson 1991)
