Luận văn thạc sĩ Kinh tế: Tác động của lợi ích thuế đến chi phí tiếp quản của bên thâu tóm trong hoạt động M&A tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

----------

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM

LƯƠNG CHÍ THÀNH

TÁC ĐỘNG CỦA LỢI ÍCH THUẾ ĐẾN CHI

PHÍ TIẾP QUẢN CỦA BÊN THÂU TÓM

TRONG HOẠT ĐỘNG M&A

TẠI VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2014

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

----------

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM

LƯƠNG CHÍ THÀNH

TÁC ĐỘNG CỦA LỢI ÍCH THUẾ ĐẾN CHI

PHÍ TIẾP QUẢN CỦA BÊN THÂU TÓM

TRONG HOẠT ĐỘNG M&A

TẠI VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng

Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:

TS. HAY SINH

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2014

LỜI CAM ĐOAN

Tôi cam đoan đề tài “Tác động của lợi ích thuế đến chi phí tiếp quản của bên

thâu tóm trong hoạt động M&A tại Việt Nam” là công trình nghiên cứu của cá nhân tôi

dưới sự hướng dẫn của TS. Hay Sinh và chưa từng được công bố trên bất kỳ phương

tiện nào. Các số liệu, kết quả nêu trong luận văn được thu thập từ nguồn thực tế và các

tài liệu tham khảo được trích dẫn đầy đủ theo hướng dẫn trong phạm vi hiểu biết của

tác giả.

Người thực hiện

LƯƠNG CHÍ THÀNH

Học viên cao học lớp Tài Chính Doanh Nghiệp K20 – Đêm 3

Trường Đại Học Kinh Tế Tp. Hồ Chí Minh

MỤC LỤC

TRANG PHỤ BÌA

LỜI CAM ĐOAN

MỤC LỤC

DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU VÀ CHỮ VIẾT TẮT

DANH MỤC BẢNG BIỂU

CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU .................................................. 1

1.1. Lý do và vấn đề nghiên cứu ................................................................................ 1

1.2. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu ......................................................................... 2

1.3. Phạm vi và đối tượng nghiên cứu ...................................................................... 2

1.4. Phương pháp nghiên cứu .................................................................................... 2

1.5. Ý nghĩa đề tài ....................................................................................................... 3

1.6. Kết cấu luận văn .................................................................................................. 3

CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ LUẬN .................................................................................... 5

2.1. Cơ sở khoa học ..................................................................................................... 5

2.1.1. Lý thuyết kinh tế học vi mô về tính kinh tế theo phạm vi ............................... 5

2.1.2. Lý thuyết về sự cộng hưởng trong hoạt động M&A ........................................ 6

2.1.3. Lý thuyết về thuế công ty đối với đầu tư ......................................................... 10

2.1.4. Các khái niệm về M&A .................................................................................... 13

2.2. Cơ sở thực tiễn và các nghiên cứu liên quan .................................................. 16

2.2.1. Tác động của thuế đến M&A ........................................................................... 16

2.2.2. Chi phí tiếp quản trong M&A .......................................................................... 22

CHƯƠNG 3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ........................................................ 27

3.1. Nguồn dữ liệu ..................................................................................................... 27

3.2. Xây dựng mô hình ............................................................................................. 30

3.3. Các bước thực hiện nghiên cứu ....................................................................... 35

CHƯƠNG 4 NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ........................................ 36

4.1. Thống kê mô tả .................................................................................................. 36

4.2. Kiểm định mối tương quan giữa các biến ....................................................... 39

4.3. Ước lượng mô hình hồi quy .............................................................................. 41

4.3.1. Hồi quy tác động của lá chắn thuế đến chi phí tiếp quản .............................. 41

4.3.2. Hồi quy tác động của lỗ lũy kế đến chi phí tiếp quản .................................... 47

CHƯƠNG 5 KẾT LUẬN VÀ HẠN CHẾ NGHIÊN CỨU ....................................... 56

5.1. Kết luận .............................................................................................................. 56

5.2. Những hạn chế trong bài nghiên cứu .............................................................. 57

TÀI LIỆU THAM KHẢO

PHỤ LỤC

DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU VÀ CHỮ VIẾT TẮT

Thu nhập doanh nghiệp TNDN

Bảng cân đối kế toán CĐKT

Mergers and Acquisitions M&A

Ordinary Least Square OLS

Doanh Nghiệp DN

Discounted Cash Flow DCF

Securities Data Company SDC

The Center for Research in Securities Prices CRSP

Ho Chi Minh Stock Exchange HOSE

Ha Noi Stock Exchange HNX

UPCOM Unlisted Public Company Market

OTC Over The Counter Market

DANH MỤC BẢNG BIỂU

Bảng 1 MÔ TẢ CÁC BIẾN ĐO LƯỜNG ĐƯỢC SỬ DỤNG VÀ TÓM TẮT QUAN

HỆ VỀ DẤU GIỮA CÁC BIẾN .................................................................................... 33

Bảng 2 THỐNG KÊ GIAO DỊCH M&A THEO NĂM ............................................... 36

Bảng 3 THỐNG KÊ MẪU THEO NGÀNH NGHỀ .................................................... 37

Bảng 4 THỐNG KÊ MÔ TẢ CHO CÁC BIẾN CỦA MÔ HÌNH ............................... 39

Bảng 5 BẢNG MA TRẬN TƯƠNG QUAN GIỮA CÁC BIẾN ................................. 40

CHƯƠNG 1

GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU

1.1. Lý do và vấn đề nghiên cứu

Sự bùng nổ của các thương vụ sáp nhập và mua lại (M&A) trên thế giới và ở Việt

Nam trong những năm gần đây đã khiến rất nhiều công ty quan tâm và mong muốn

thực hiện các thương vụ M&A với mục đích làm tăng giá trị cho công ty. Trong bối

cảnh kinh tế khó khăn, sức ép phải cơ cấu lại hoạt động đầu tư để tồn tại và phát triển

thì hoạt động M&A ngày càng được đẩy mạnh và đa dạng về hình thức. Thông qua

hoạt động M&A, các doanh nghiệp mạnh nhanh chóng mở rộng được quy mô, tăng thị

phần, giảm thời gian tiếp cận, sở hữu các giải pháp về công nghệ, giảm bớt đối thủ

cạnh tranh và đạt được nhiều lợi ích khác; các doanh nghiệp nhỏ, yếu kém sẽ tránh

được nguy cơ phá sản và vượt qua những khó khăn để tồn tại trên thị trường. Đó cũng

chính là những động cơ thúc đẩy các công ty tham gia M&A. Tuy nhiên các nghiên

cứu về M&A còn cho thấy có một nguồn lợi mà các công ty và cổ đông có thể nhận

được khi thực hiện M&A đó là từ các khoản lợi ích thuế. Việc đánh giá các khoản lợi

ích thuế rất được các công ty thâu tóm quan tâm, xem đây là một cơ sở để định giá

công ty mục tiêu, qua kết quả nghiên cứu ở các nước có hoạt động M&A mạnh đã

chứng minh được sự tác động đáng kể của lợi ích thuế đến chi phí tiếp quản của bên

thâu tóm trong giao dịch M&A.

Trong những năm gần đây, hoạt động M&A ở Việt Nam bắt đầu diễn ra sôi nổi

với nhiều động cơ và mục đích khác nhau. Vậy các công ty thâu tóm có thực sự quan

tâm đến các khoản lợi ích thuế trước khi quyết định thực hiện một giao dịch M&A?

Đến nay vẫn chưa có bài nghiên cứu nào ở Việt Nam đo lường được tác động của lợi

ích thuế trong các giao dịch M&A. Chính điều này đã đặt ra vấn đề cần thiết cho bài

nghiên cứu “Tác động của lợi ích thuế đến chi phí tiếp quản của bên thâu tóm trong

hoạt động M&A tại Việt Nam”.

1.2. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu

Mục tiêu chung: bài nghiên cứu này nhằm làm rõ tác động của các khoản lợi ích

thuế đến chi phí tiếp quản của bên thâu tóm trong các giao dịch M&A. Lợi ích thuế

trong bài nghiên cứu này bao gồm lợi ích từ lá chắn thuế và lợi ích từ các khoản lỗ

được kết chuyển để khấu trừ trong tính thuế TNDN. Vì vậy để hiểu rõ mục tiêu cần trả

lời hai câu hỏi nghiên cứu sau:

_ Lá chắn thuế của công ty mục tiêu có tác động thế nào đến chi phí tiếp quản

của công ty thâu tóm trong giao dịch M&A?

_ Lỗ lũy kế được kết chuyển của công ty mục tiêu có tác động thế nào đến chi

phí tiếp quản của công ty thâu tóm trong giao dịch M&A?

1.3. Phạm vi và đối tượng nghiên cứu

Phạm vi nghiên cứu: các thương vụ M&A tiêu biểu diễn ra trong giai đoạn từ

năm 2005 đến nay của những doanh nghiệp được niêm yết trên Sàn Giao Dịch Chứng

khoán Tp. HCM và Sàn Giao Dịch Chứng khoán Hà Nội.

Đối tượng nghiên cứu: chi phí tiếp quản (chi phí thâu mua) của bên thâu tóm

trong các giao dịch M&A.

1.4. Phương pháp nghiên cứu

Đề tài sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng và phân tích hồi quy dữ liệu

bình phương tối thiểu (OLS) để xem xét tác động của các lợi ích thuế đến chi phí tiếp

quản của công ty thâu tóm trong hoạt động M&A. Đồng thời dùng các kỹ thuật kiểm

định giả thiết để kiểm tra các khiếm khuyết của mô hình.

1.5. Ý nghĩa đề tài

Qua kết quả của bài nghiên cứu này để thấy được tác động của các khoản lợi ích

thuế đến chi phí tiếp quản của bên thâu tóm trong hoạt động M&A từ đó giúp các nhà

đầu tư, các bên thâu tóm có thể đưa ra quyết định đúng đắn trước khi có ý định đầu tư

hay thâu tóm một doanh nghiệp khác. Kết quả nghiên cứu không chỉ mang lại lợi ích

cho các doanh nghiệp mà còn hỗ trợ các cơ quan Nhà nước trong việc quản lý thuế.

_ Về phía doanh nghiệp: giúp công ty thâu tóm đánh giá đúng được giá trị của

công ty mục tiêu trên cơ sở biết được các lợi ích thuế được chuyển giao từ việc

thâu tóm công ty mục tiêu.

_ Về phía cơ quan quản lý: kịp thời điều chỉnh những bất cập trong hành lang

pháp lý góp phần hoàn thiện, công khai và minh bạch hoạt động M&A, đồng

thời có cơ sở đưa ra các chính sách ưu đãi thuế phù hợp nhằm khuyến khích sự

phát triển hoạt động M&A tại Việt Nam.

1.6. Kết cấu luận văn

Nội dung của đề tài nghiên cứu sẽ gồm năm chương:

Chương một: Giới thiệu tổng quan về đề tài nghiên cứu, bao gồm lý do, vấn đề

nghiên cứu, mục tiêu, câu hỏi nghiên cứu, phạm vi, đối tượng nghiên cứu và ý nghĩa

của bài nghiên cứu.

Chương hai: Khảo sát cơ sở lý thuyết của đề tài nghiên cứu, về các giả thuyết liên

quan đến nội dung nghiên cứu, cũng như các nghiên cứu liên quan.

Chương ba: Trình bày dữ liệu, cách thu thập xử lý dữ liệu, mô hình và phương

pháp nghiên cứu, đo lường các biến và thiết kế mô hình nghiên cứu.

Chương bốn: Phân tích dữ liệu và kết quả nghiên cứu.

Chương năm: Rút ra các kết luận và các mặt hạn chế, đồng thời đề xuất hướng

nghiên cứu cho các nghiên cứu tiếp theo.

Phần trình bày của chương này đã giới thiệu lý do để thực hiện luận văn và xác

định vấn đề cần được giải quyết dựa trên những phương pháp nghiên cứu có được từ

những nghiên cứu trước đây. Phần tiếp theo, luận văn sẽ trình bày về cơ sở lý thuyết có

được từ các nghiên cứu trước và có liên quan đến đề tài mà nghiên cứu này sẽ thực

hiện.

CHƯƠNG 2

CƠ SỞ LÝ LUẬN

2.1. Cơ sở khoa học

2.1.1. Lý thuyết kinh tế học vi mô về tính kinh tế theo phạm vi

Theo lý thuyết kinh tế vi mô về chi phí sản xuất trong sản xuất liên hợp (Robert

S. Pindyck, 1991). Cụ thể khi các công ty sản xuất các sản phẩm có liên quan hoặc

không liên quan thì việc liên kết với nhau sẽ tạo ra những lợi thế từ việc sử dụng chung

các đầu vào hoặc phương tiện sản xuất, kết hợp các chương trình tiếp thị hoặc có thể

tiết kiệm chi phí do có bộ phận quản trị chung.

Tính kinh tế theo phạm vi phát biểu: khi sản lượng liên hợp của một hãng đơn

nhất lớn hơn sản lượng mà hai công ty, mỗi công ty sản xuất chỉ một sản phẩm có thể

đạt được tính kinh tế theo phạm vi (với những đầu vào sản xuất tương đương dành cho

hai công ty này).

Mức độ kinh tế theo phạm vi có thể xác định khi nghiên cứu chi phí của công ty

sản xuất. Nếu một tập hợp các đầu vào do một công ty sử dụng tạo ra nhiều sản phẩm

hơn so với những gì hai công ty độc lập có thể tạo ra thì khi ấy công ty đơn nhất sẽ có

chi phí sản xuất thấp hơn so với hai công ty độc lập kia. Để đo lường mức độ kinh tế

theo phạm vi ta cần biết liệu khi sản xuất hai (hoặc nhiều) sản phẩm cùng một lúc sẽ

tiết kiệm được bao nhiêu phần trăm chi phí sản xuất so với trường hợp sản xuất riêng

biệt. Cách xác định theo phương trình sau:

𝑆𝐶 = 𝐶 (𝑄1) + 𝐶 (𝑄2) − 𝐶 (𝑄1, 𝑄2) 𝐶 (𝑄1, 𝑄2)

Trong đó C(Q1) là chi phí để sản xuất sản lượng Q1 , C(Q2) là chi phí để sản xuất

sản lượng Q2 và C(Q1,Q2) là chi phí để liên hợp sản xuất cả hai sản lượng. Với tính

kinh tế theo phạm vi chi phí liên hợp nhỏ hơn tổng các chi phí riêng lẻ nên SC lớn hơn

0. SC càng lớn tính kinh tế theo phạm vi càng lớn. Theo đó:

SC > 0: chi phí sản xuất của công ty hợp nhất nhỏ hơn tổng chi phí sản xuất của

các công ty riêng lẻ, doanh nghiệp tiến hành hợp nhất mở rộng quy mô.

SC < 0: chi phí sản xuất của công ty hợp nhất lớn hơn tổng chi phí sản xuất của

các công ty riêng lẻ, doanh nghiệp không nên hợp nhất.

Tính kinh tế theo phạm vi được sử dụng trong việc phân tích chi phí tiết kiệm của

công ty thâu tóm sau giao dịch M&A. Thông thường tiết kiệm chi phí đạt được từ giảm

biên chế, giảm các tiện ích phục vụ công việc hoặc các chi phí liên quan không cần

thiết khác khi hai bên đã sáp nhập. Vì vậy các doanh nghiệp muốn thực hiện sáp nhập,

mở rộng quy mô nên xem xét đến tính hiệu quả theo quy mô để có thể đưa ra quyết

định.

2.1.2. Lý thuyết về sự cộng hưởng trong hoạt động M&A

Theo lý thuyết về Định giá đầu tư (Aswath Damodaran, 2012) lý do giải thích cho

sự trả thêm đối với các thương vụ mua lại chính là khả năng cộng hưởng, tức giá trị

tăng thêm tiềm năng từ việc kết hợp hai công ty với nhau.

Sáp nhập doanh nghiệp (DN) là việc một hoặc một số DN chuyển toàn bộ tài sản,

quyền, nghĩa vụ và lợi ích hợp pháp của mình sang một DN khác đồng thời chấm dứt

sự tồn tại của DN bị sáp nhập. Sáp nhập DN sẽ tạo ra tiềm lực mạnh hơn so với từng

DN riêng lẻ tồn tại và lượng giá trị mang lại cũng sẽ lớn hơn. Giá trị cộng hưởng là giá

trị tăng thêm do việc sáp nhập hai DN mang lại đồng thời cũng tạo ra những cơ hội mà

nếu các DN này đứng riêng lẻ sẽ không có được.

Cách xác định giá trị cộng hưởng: giả sử có hai DN A và B sáp nhập với nhau,

giá trị mới tạo ra là:

V(AB) > V(A) + V(B)

Trong đó, V(AB) = Giá trị của công ty hợp nhất từ A và B (giá trị cộng

hưởng)

V(A) = Giá trị của công ty A khi hoạt động độc lập

V(B) = Giá trị của công ty B khi hoạt động độc lập

DN đi mua hoặc DN bán hoặc cả hai đều có khả năng hưởng giá trị tăng thêm

này. Thông thường thì DN mua sẽ phải trả mức giá cao hơn giá trị thực của bên bán,

nghĩa là bên bán được nhận một phần chênh lệch giá trị (giá trị tăng thêm so với giá trị

thực). Tuy nhiên, bên mua chấp nhận trả một mức giá mua nào đó cũng phải trên cơ sở

cân nhắc những lợi ích được hưởng.

Nói một cách khác, trong điều kiện lý tưởng, bên mua sẽ chỉ mua và nhận sáp

nhập khi giá mua thoả mãn phương trình sau:

Chênh lệch giữa giá mua và giá trị thực < Giá trị cộng hưởng

Giá trị cộng hưởng là giá trị tăng thêm do việc sáp nhập hai DN mang lại đồng

thời tạo ra những cơ hội mà nếu các DN này đứng riêng lẻ sẽ không có được. Đó là sự

vượt trội ra ngoài những kỳ vọng của thị trường khi hai DN chưa sáp nhập (thể hiện

trong giá trị thực của mỗi DN) tức là có chênh lệch giá trị so với giá trị thực. Để xác

định giá trị cộng hưởng, điểm mấu chốt là phải xác định được nguồn tạo ra giá trị cộng

hưởng.

Theo Robert G. Eccles, Kersten L. Lanes và Thomas C. Wilson (1999), bên mua

thường xác định giá trị cộng hưởng do 5 yếu tố sau mang lại: tiết kiệm chi phí, cải

thiện doanh thu, cải thiện quy trình hoạt động, lợi ích về tài chính và lợi ích về thuế.

_ Tiết kiệm chi phí: Đây là yếu tố dễ thấy nhất và dễ ước lượng trong xác định

giá trị cộng hưởng. Thông thường tiết kiệm chi phí đạt được từ: giảm biên chế,

giảm các tiện ích phục vụ công việc và các chi phí liên quan không cần thiết

khác khi hai bên đã sáp nhập hoặc giảm chi phí nhờ tính kinh tế của quy mô.

Tiết kiệm chi phí đạt được sẽ có thể rất lớn nếu như hai DN tham gia sáp nhập

làm trong cùng ngành ở cùng một nước. Có ba lưu ý liên quan đến xác định

mức tiết kiệm chi phí. Một là, khái niệm về khoản mục chi ở những công ty

khác nhau có thể khác. Hai là, chi phí phát sinh ở những chỗ khác nhau phụ

thuộc vào cấu trúc của mỗi công ty. Bên mua có thể nhầm tưởng mình có khả

năng tiết giảm nhiều chi phí hành chính ở các phòng ban và của toàn công ty

hơn thực tế do bỏ sót ở đâu đó. Ba là, liên quan đến giảm biên chế, cũng có thể

xảy ra sai sót khi tính chi phí cắt giảm từ sa thải nhân viên.

_ Cải thiện doanh thu: Việc ước lượng được doanh thu tăng lên nhờ sáp nhập

không phải là công việc dễ dàng. Có một số quan điểm ủng hộ đưa nhân tố cải

thiện doanh thu (lượng tăng doanh thu) khi định giá trong khi một số thì

không. Bên không ủng hộ lập luận rằng, khi sáp nhập thì các khách hàng của

bên mua có thể phản ứng tiêu cực đối với những sản phẩm và giá của những

sản phẩm mới. Việc nhập cơ sở dữ liệu khách hàng của hai bên lại có thể dẫn

đến có quá nhiều đề nghị mua hàng đến một người bán khiến người bán gây áp

lực. Hoặc các đối thủ cạnh tranh có thể hạ giá bán để đáp trả lại một vụ mua

bán sáp nhập DN. Tuy nhiên, ngoài những hạn chế về ước lượng của nó, cải

thiện doanh thu có thể tạo ra giá trị thực. Đôi khi bên bán có thể mang đến

được những sản phẩm bổ sung hoặc có tính vượt trội cho mạng lưới phân phối

rộng khắp của bên mua. Trong trường hợp khác, các kênh phân phối của bên

bán có thể giúp tăng doanh số của các sản phẩm của bên mua. Một dạng nữa

của cải thiện doanh thu có được nhờ quy mô lớn mang lại được thêm doanh số

mà nếu để riêng lẻ sẽ không thể thu hút được lượng doanh thu này.

_ Cải thiện quy trình hoạt động: Tiết kiệm chi phí dẫn đến loại bỏ được sự

trùng lắp hoặc được chiết khấu nhờ mua với khối lượng lớn; cải thiện doanh

thu đạt được từ việc kết hợp các thế mạnh khác nhau của các DN. Ngược lại,

cải thiện quy trình hoạt động đạt được khi lãnh đạo các bên chuyển giao những

kinh nghiệm và kỹ năng lãnh đạo từ DN này sang DN kia. Kết quả của quá

trình này có thể dẫn đến tiết kiệm chi phí và cải thiện doanh thu. Giá trị cộng

hưởng của tiết kiệm chi phí, cải thiện doanh số và quy trình hoạt động tuy dễ

hiểu về khái niệm nhưng lại khó trong dự báo bằng con số cụ thể vì những

nguyên nhân như: áp lực về thời gian, giới hạn thông tin và tính bảo mật. Do

đó, ban lãnh đạo bên mua cần nghiên cứu kỹ các giả định trong tính toán nhằm

đưa ra quyết định xác đáng nhất.

_ Lợi ích về tài chính: Giá trị cộng hưởng ở đây được thể hiện ở chỗ do tăng

quy mô của công ty sau sáp nhập mà tình hình tài chính có thể được cải thiện

hơn: tăng số dư tiền, tăng nguồn vốn hoạt động. Mặt khác, sáp nhập có thể

giúp bên bán có thể vay nợ với mức vay lớn hơn mà không ảnh hưởng đến xếp

hạng tín nhiệm của bên mua. Điều này dễ thấy trong ngành dịch vụ tài chính

ngân hàng vì sau sáp nhập DN này sẽ có quy mô lớn hơn và hạn chế được rủi

ro nhiều hơn.

_ Lợi ích về thuế: Xem xét lợi ích về thuế do sáp nhập mang lại thường được

đặt ra. Tuy vậy, giá trị cộng hưởng do lợi ích về giảm thuế rất khó đánh giá

nên cần phân biệt giữa lợi ích về thuế do sáp nhập mang lại dẫn đến quyết định

sáp nhập và lợi ích về thuế không do sáp nhập mang lại khiến cho tổng số thuế

của DN sau sáp nhập ít nhất bằng hoặc thấp hơn thuế phải trả của hai công ty

riêng rẽ trước khi sáp nhập. Mục tiêu thuế do sáp nhập mang lại là giảm được

càng nhiều càng tốt một lần các chi phí chịu thuế có thể. Những chi phí đó bao

gồm các nghĩa vụ chuyển giao và vốn; việc thay đổi chủ sở hữu có thể đưa đến

tăng vốn hoặc giảm thuế do chuyển lỗ. Một trong những giá trị cộng hưởng

loại này mang lại thường là sự chuyển giao thương hiệu và các giá trị sở hữu

trí tuệ khác cho DN đang hưởng thuế thấp hơn. Nhưng phải chú ý: cơ cấu lại

các bộ phận ở trong nước để hưởng lợi về thuế; đưa thêm nợ vào những công

ty con đang phải chịu thuế cao ... những lợi ích về thuế như vậy sẽ không có

được ở hai DN riêng lẻ trước sáp nhập. Ngay cả khi lợi ích về thuế không từ

sáp nhập mang lại, các bên cũng không thể chỉ dừng ở lợi ích này mà cần xem

xét cả lợi ích thuế nhờ sáp nhập.

2.1.3. Lý thuyết về thuế công ty đối với đầu tư

 Ảnh hưởng của thuế công ty đến đầu tư

Quyết định đầu tư được quyết định bằng việc công ty thiết lập lợi ích biên và chi

phí đầu tư bằng nhau (PGS.TS Sử Đình Thành, 2009), các công ty ước tính tiền lời sẽ

nhận được từ đầu tư cho kỳ và chỉ đầu tư khi nào lợi ích lớn hơn chi phí. Khi có thuế

thu nhập, các công ty sẽ đầu tư ít hơn khi chính phủ phân phối thu nhập của họ qua

thuế công ty bởi vì tỷ suất tiền lời sau thuế của công ty đối với đầu tư phải đủ lớn hơn

để đáp ứng tỷ lệ tiền lời kỳ vọng. Lãi vay cũng được tính vào chi phí nên giảm trừ thu

nhập chịu thuế. Như vậy thuế đã tạo ra lá chắn thuế, nhằm khuyến khích doanh nghiệp

tài trợ vốn bằng nợ vay. Các nghiên cứu về phân tích chính sách thuế (PGS.TS Sử

Đình Thành, 2009) đã cho thấy lợi nhuận và lá chắn thuế có tác động đến quyết định

đầu tư.

 Lợi ích thuế

Thuế là vấn đề mà tất cả các doanh nghiệp đều phải quan tâm. Trong thời kỳ kinh

tế khó khăn, khủng hoảng kéo dài như hiện nay, thuế không chỉ đơn thuần là một

khoản chi phí mà doanh nghiệp đóng góp vào ngân sách nhà nước, nó còn mang đến

những lợi ích vô hình giúp các doanh nghiệp nâng cao hiệu quả kinh doanh. Vậy trong

hoạt động M&A các lợi ích thuế đó là gì? Làm sao để có được các lợi ích đó.

Theo Aswath Damodaran (2012) lợi ích thuế có thể phát sinh nhờ những quy định

về thuế đối với hoạt động mua lại hoặc do những khoản thua lỗ hoạt động thuần làm

giảm thu nhập. Do đó, một công ty có khả năng sinh lời mua lại một công ty hoạt động

kém hiệu quả có thể sử dụng khoản thua lỗ hoạt động thuần của công ty này để giảm

gánh nặng thuế của mình. Lợi ích thuế cũng có thể đạt được khi một công ty có khả

năng chi phí khấu hao, chi phí lãi vay sau vụ mua lại, nhờ đó giá trị của nó tăng lên.

Các vấn đề về lợi ích thuế tạo ra giá trị cộng hưởng trong hoạt động M&A đã

được trình bày trong tài liệu “Đi tìm giá trị cộng hưởng – Toàn cảnh và các thương vụ

M&A tiêu biểu” của Vũ Anh Dũng và Đặng Xuân Minh biên soạn. Trong hoạt động

M&A, lợi ích thuế muốn đạt được còn tùy thuộc vào rất nhiều yếu tố: cấu trúc thương

vụ (mua lại vốn, tài sản…), loại hình công ty, quy định về thuế của quốc gia sở tại, …

khi một công ty giành quyền kiểm soát một công ty mục tiêu đang thua lỗ, các khoản lỗ

của công ty mục tiêu có thể được kết chuyển sang để tính giảm thu nhập chịu thuế của

công ty mua trong các kỳ tương ứng. Khi đó, phần chênh lệch giữa thuế phải nộp

trước và sau thương vụ mua bán sáp nhập chính là phần lợi ích thuế mà thương vụ

đem lại cho công ty mua. Như vậy, chỉ có công ty mua là nhận được lợi ích thuế từ

thương vụ. Tuy nhiên, không phải trong bất cứ thương vụ mua bán sáp nhập nào cũng

có lợi ích thuế mà phải thỏa mãn những tiêu chí nhất định. Các điều kiện cần có bao

gồm:

_ Công ty mục tiêu có các khoản lỗ trong quá khứ hoặc tương lai hoặc cả hai.

_ Thương vụ là sáp nhập (pháp định hoặc bộ phận) hoặc hợp nhất. Khi đó, công

ty mục tiêu hoặc chấm dứt hoạt động hoặc trở thành công ty con của công ty

bên mua. Báo cáo tài chính hợp nhất sẽ ghi nhận các khoản lỗ của công ty mục

tiêu và ghi giảm thu nhập chịu thuế trong kỳ tương ứng. Trong trường hợp mua

lại tài sản và mua lại phần vốn (đủ để trở thành cổ đông lớn của công ty mục

tiêu nhưng vẫn chưa đạt tới mức có thể chi phối) thì không có lợi ích thuế cho

công ty mua.

Theo Donald M. DePamphilis (2011) lợi ích thuế mà một thương vụ đem lại cho

bên mua nhiều hay ít, trong khoảng thời gian dài hay ngắn còn phụ thuộc vào nhiều

yếu tố, chúng có thể là:

_ Mức độ thua lỗ của công ty mục tiêu là lớn hay nhỏ;

_ Khoảng thời gian thua lỗ hay khoảng thời gian lợi ích thuế phát huy tác dụng,

thời gian được phép tính giảm thu nhập chịu thuế. Điều này tùy thuộc quy định

của từng quốc gia cụ thể. Chẳng hạn, ở Việt Nam cho phép lỗ kinh doanh được

sử dụng để chuyển lỗ trong vòng 5 năm;

_ Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp áp dụng;

_ Tình hình kinh doanh của bên mua: có lãi trong những năm công ty mục tiêu bị

thua lỗ hay không. Bên mua phải xác định sẽ có thu nhập cao trong tương lai

một cách liên tục, nếu không sẽ không đáp ứng yêu cầu để có thể tính giảm thu

nhập chịu thuế và các khoản lỗ của công ty mục tiêu sẽ hết hạn sử dụng.

Các yếu tố này sẽ có những tác động khác nhau đối với các công ty mục tiêu khác

nhau. Ngoài ra ta cũng cần nghiên cứu thêm các tác động khác đến thuế, các yếu tố này

cũng có thể được xác định như là đặc điểm của công ty mục tiêu như: quy mô, lợi

nhuận trước thuế, ngành, …Ta thấy, lợi ích thuế không phải lúc nào cũng xuất hiện

trong các thương vụ mua bán sáp nhập, song đối với nhiều công ty, nó lại có thể làm

tăng một lượng đáng kể giá mua hay giá trị của công ty mục tiêu.

Quy định pháp lý hiện hành cho phép tính lợi ích thuế từ sự kiện M&A. Một số

quốc gia có quy định rất cụ thể về cách thức giảm trừ thu nhập chịu thuế từ khoản lỗ

kết chuyển nhưng một số quốc gia khác thì không. Do đó, cũng còn tùy thuộc vào môi

trường pháp luật tại nơi mà các công ty hoạt động.

Căn cứ vào quan niệm trên về lợi ích thuế, ta sẽ có căn cứ để định lượng nó thông

qua lỗ kinh doanh ròng của công ty mục tiêu trong các khoảng thời gian nhất định.

Thông thường, các công ty sẽ dựa vào tình hình kinh doanh cụ thể của công ty mục tiêu

và dự báo luồng tiền trong tương lai, từ kết quả có được ta sẽ có các yếu tố làm cơ sở

tính toán lợi ích về thuế mà công ty có thể mang lại dựa vào phương pháp chiết khấu

dòng tiền DCF. Đây cũng chính là một căn cứ để các bên định giá công ty mục tiêu và

xác định giá mua. Về bản chất, lợi ích thuế cũng là một bộ phận của lợi ích cộng hưởng

- một mục tiêu mà các bên mong muốn có được trong bất cứ một thương vụ mua bán

sáp nhập nào. Xác định tác động của lợi ích thuế đến chi phí trong giao dịch M&A sẽ

giúp doanh nghiệp tối ưu được lợi nhuận và đẩy mạnh hoạt động M&A tại Việt Nam.

2.1.4. Các khái niệm về M&A

 Khái niệm về M&A: Trong Luật cạnh tranh 2004 định nghĩa rõ tại điều 17

Sáp nhập doanh nghiệp là việc một hoặc một số doanh nghiệp chuyển toàn bộ tài

sản, quyền, nghĩa vụ và lợi ích hợp pháp của mình sang một doanh nghiệp khác, đồng

thời chấm dứt sự tồn tại của doanh nghiệp bị sáp nhập.

Hợp nhất doanh nghiệp là việc hai hoặc nhiều doanh nghiệp chuyển toàn bộ tài

sản, quyền, nghĩa vụ và lợi ích hợp pháp của mình để hình thành một doanh nghiệp

mới, đồng thời chấm dứt sự tồn tại của các doanh nghiệp bị hợp nhất.

Mua lại doanh nghiệp là việc một doanh nghiệp mua toàn bộ hoặc một phần tài

sản của doanh nghiệp khác đủ để kiểm soát, chi phối toàn bộ hoặc một ngành nghề của

doanh nghiệp bị mua lại.

 Mục đích M&A: mục đích các doanh nghiệp thực hiện M&A khác nhau nhưng

nhìn chung là nhằm đạt được các lợi ích phổ biến sau

_ Hợp lực thay cạnh tranh;

_ Nâng cao hiệu quả;

_ Tham vọng bành trướng tổ chức và tập trung quyền lực thị trường;

_ Giảm chi phí gia nhập thị trường;

_ Thực hiện chiến lược đa dạng hóa và dịch chuyển trong chuỗi giá trị;

_ Đầu cơ;

 Các hình thức M&A:

Xét về kênh giao dịch: Mua bán & Sáp nhập (M&A) có thể tồn tại ở các kênh

như: phát hành đại chúng lần đầu (IPO), phát hành riêng lẻ cho đối tác chiến lược, hợp

tác đầu tư với đối tác chiến lược, chuyển nhượng dự án.

Xét về đối tượng giao dịch: M&A có thể chia cơ bản thành 2 hình thức là mua tài

sản và giao dịch mua cổ phiếu.

Mua tài sản Mua cổ phiếu

Là việc một công ty mua lại Là việc một công ty mua lại toàn bộ hoặc phần lớn hoặc toàn bộ cổ phiếu một phần tài sản của một công ty khác và Khái của một công ty khác và trở đồng thời diễn ra việc dịch chuyển quyền niệm thành cổ đông lớn nhất của sở hữu. công ty đó.

Trong hình thức này, người mua có Do chỉ mua cổ phiếu của công quyền chọn lựa tài sản mua cũng như một ty bị mua lại nên sẽ không có số khoản nợ. Việc này tránh cho bên mua sự pha loãng cổ đông như sáp khỏi những khoản nợ không lường trước nhập. Ưu được và kiểm soát được giao dịch. điểm Người mua chỉ phải làm việc với người Quá trình diễn ra nhanh chóng

đại diện theo ủy quyền của HĐQT hay và dễ dàng hơn so với mua tài

HĐTV của bên bán chứ không phải mất sản, bởi giảm thiểu được nhiều

công sức đàm phán với nhiều cổ đông thủ tục.

như hình thức mua cổ phiếu

Tốn kém về thời gian, công sức và chi Người mua có thể gặp phải

phí để thẩm định, định giá nhiều loại tài những khoản nợ có thể gây ra Nhược sản, chuẩn bị thủ tục, giấy tờ để chuyển “tranh chấp không dự tính điểm quyền sở hữu làm cho giao dich trở nên được” (môi trường, thuế, kiện

cồng kềnh. tụng của bên thứ ba)

 Các phương thức tiến hành M&A:

_ Mua cổ phiếu: thông qua việc tham gia mua cổ phần khi công ty tăng vốn điều

lệ hoặc đấu giá phát hành cổ phiếu ra công chúng. Đây là hình thức thâu tóm

một phần nhưng đủ để tham gia quản trị điều hành và định đoạt quyền sở hữu

theo mục tiêu chiến lược của bên mua.

_ Mua gom cổ phiếu: để giành quyền sở hữu và chi phối cũng là một chiến lược

được nhiều công ty thực hiện. Phương thức này đã xảy ra tại Việt Nam từ nửa

cuối năm 2008, khi thị trường chứng khoán sụt giảm và nhiều công ty niêm yết

có giá trị vốn hóa thấp đã trở thành mục tiêu bị thu gom.

_ Hoán đổi/chuyển đổi cổ phiếu (stock swap): thường diễn ra đối với những

công ty có mối liên hệ chặt chẽ với nhau như trong cùng một tập đoàn. Đối với

trường hợp này, vấn đề quan trọng nhất là thẩm định, định giá để đảm bảo lợi

ích của các cổ đông của các bên, còn về chiến lược kinh doanh hoặc các thủ

tục pháp lý thường không bị ảnh hưởng hay xáo trộn.

_ Mua lại một phần doanh nghiệp hoặc tài sản doanh nghiệp: đây cũng là một

cách để thực hiện chiến lược M&A. Trong trường hợp này, doanh nghiệp đi

thâu tóm chỉ mua một phần hoặc một bộ phận tài sản của doanh nghiệp bán mà

không tham gia sở hữu tại doanh nghiệp bán. Phần bán đi có thể là tài sản hữu

hình (nhà xưởng, máy móc, gắn liền với quyền sử dụng đất đai …) hoặc vô

hình (thương hiệu, bản quyền, đội ngũ nhân sự, kênh phân phối, chuyển

nhượng một phần hay toàn bộ dự án …) được tách ra khỏi công ty bán.

_ Mua lại một dự án bất động sản: được tiến hành khá phổ biến tại Việt Nam,

đặc biệt đối với những doanh nghiệp đầu tư phát triển bất động sản. Thực chất,

bất động sản cũng được coi là một loại tài sản và về lý thuyết sẽ được thực

hiện như phần đã đề cập ở trên về mua một phần hoặc tài sản doanh nghiệp.

Tuy nhiên, đối với các doanh nghiệp phát triển các dự án bất động sản, thuật

ngữ “nhà đầu tư thứ cấp” đã trở nên phổ biến hơn là M&A. Trong lĩnh vực

này, một số doanh nghiệp có thế mạnh và tiềm lực để lấy được những dự án

lớn nhưng khi triển khai thì chia nhỏ ra “bán lại” cho các nhà đầu tư thứ cấp để

khai thác.

_ Mua nợ: cũng là một phương thức tiến hành M&A gián tiếp. Khi một doanh

nghiệp mất khả năng thanh khoản và không thể trả nợ, chủ nợ có thể tìm một

doanh nghiệp có khả năng tài chính mua lại phần nợ với giá thỏa thuận. Doanh

nghiệp mua nợ trở thành chủ nợ mới và có thể thỏa thuận để chuyển đổi khoản

nợ thành vốn cổ phần và thực thi quyền sở hữu. Trường hợp này thường diễn

ra đối với chủ nợ cũ là ngân hàng. Thay vì để cho doanh nghiệp phá sản, cách

tốt nhất là ngân hàng bán nợ với mức giá thấp hơn giá trị khoản nợ. Doanh

nghiệp mua nợ nhìn chung hướng tới việc chuyển đổi khoản nợ thành cổ phần

để can thiệp cứu doanh nghiệp hơn là kỳ vọng nhận trả nợ.

2.2. Cơ sở thực tiễn và các nghiên cứu liên quan

2.2.1. Tác động của thuế đến M&A

Alan J. Auerbach và David Reishus (1987) đã có bài nghiên cứu “The Impact of

Taxation on Merger and Acquisition” tìm hiểu tác động của thuế đến M&A. Auerbach

tập trung nghiên cứu về chính sách thuế ở Mỹ, trong đó các ưu đãi thuế có được sử

dụng để khuyến khích hoạt động M&A không và nó có đóng vai trò đáng kể trong việc

ra quyết định sáp nhập hay không. Bài viết đã dẫn chứng kết luận của Quốc Hội Mỹ là

có và thông qua các điều khoản trong Đạo luật cải cách thuế năm 1986 đã làm hạn chế

các ưu đãi về thuế trong việc liên kết các doanh nghiệp với nhau.

Để đánh giá tầm quan trọng của các ưu đãi về thuế từ việc mua bán và sáp nhập

Alan J. Auerbach và David Reishus đã tập hợp một ví dụ điển hình về các cuộc sáp

nhập và mua bán lớn diễn ra từ năm 1968 đến năm 1983. Trong ví dụ về 318 cuộc sáp

nhập và thâu tóm thì giá trị vốn hóa trung bình của doanh nghiệp thâu tóm (trước khi

sáp nhập) là dưới 2 tỷ đô, trong khi các doanh nghiệp bị thâu tóm chỉ có vốn hóa trên

200 triệu đô.

Đa số các doanh nghiệp trong ví dụ này đều là trong ngành sản xuất: 65% doanh

nghiệp mục tiêu và 74% doanh nghiệp mẹ. Trong số các doanh nghiệp còn lại thì có 23

doanh nghiệp trong ngành khai thác khoáng sản và năng lượng bị thâu tóm, 10 trong số

đó được thâu tóm bởi các doanh nghiệp cùng ngành. Chỉ có một doanh nghiệp trong

ngành khai thác khoáng sản và năng lượng đi thâu tóm một doanh nghiệp khác ngành.

Về ngành vận tải thì có 19 doanh nghiệp mẹ và 21 doanh nghiệp mục tiêu, 13 trong số

các doanh nghiệp sáp nhập có 2 doanh nghiệp trong ngành. Xu hướng tương tự cũng

được thấy rõ trong ngành tài chính, trong số 16 doanh nghiệp thâu tóm và 16 doanh

nghiệp bị thâu tóm thì 10 doanh nghiệp trong số đó là cùng ngành với nhau.

Alan J. Auerbach và David Reishus phân loại doanh nghiệp thâu tóm và doanh

nghiệp bị thâu tóm thành bốn loại theo tình trạng thuế của chúng ở năm thuế cuối cùng

trước khi mua bán và sáp nhập là:

_ Bị tính thuế, không có bất kỳ khoản khai lỗ giảm thuế và tín dụng thuế nào dồn

về tương lai. Các doanh nghiệp này có thể dùng ưu đãi thuế của doanh nghiệp khác để

giấu đi thu nhập.

_ Không bị tính thuế, và không có bất kỳ khoản khai lỗ giảm thuế hay tín dụng

thuế nào ở tương lai. Các doanh nghiệp này không tạo ra ưu đãi tránh thuế rõ ràng cho

các doanh nghiệp khác.

_ Tín dụng thuế, nhưng không có khoản khai lỗ giảm thuế ở tương lai. Các doanh

nghiệp này hoặc là đang bị đánh thuế hoặc đang chuyển tất cả khoản lỗ về quá khứ

nhưng họ có tín dụng thuế mà họ không thể dùng được.

_ Tín dụng thuế và khoản khai lỗ giảm thuế ở tương lai. Các doanh nghiệp này

hiện tại không bị đánh thuế và phải chuyển các khoản khai lỗ cũng như khoản vay về

tương lai.

Thống kê sự liên kết của các doanh nghiệp theo các tình trạng thuế từ đó đưa ra

hai nhận định:

_ Thứ nhất, số lượng doanh nghiệp có khai lỗ để giảm thuế trong các trường hợp

mua bán và sáp nhập các năm gần đây là khá lớn, vì thế, nhìn chung thì khoản

khai lỗ để giảm thuế có ảnh hưởng đến các doanh nghiệp.

_ Thứ hai là giữa các doanh nghiệp sáp nhập, hình thức liên doanh có phụ thuộc

vào khoản khai lỗ để giảm thuế và tín dụng thuế hay không. Tuy nhiên phân

tích thống kê được mô tả đã không tìm ra bất kỳ liên hệ nào giữa các hình thức

giao dịch (chịu thuế và không chịu thuế) cũng như quy mô của các ưu đãi thuế

này.

Kết quả nghiên cứu của Alan J. Auerbach và David Reishus chỉ ra rằng đối với

việc sáp nhập và mua bán vào thập niên 70 và trước thập niên 80 trong các doanh

nghiệp nhà nước lớn ở Mỹ thì việc chuyển đổi tín dụng thuế và khai lỗ để giảm thuế là

yếu tố có ý nghĩa nhất liên quan đến thuế. Đặc biệt trong nhiều trường hợp các doanh

nghiệp thâu tóm sử dụng ưu đãi để giấu đi thu nhập chịu thuế. Các ưu đãi từ việc gia

tăng cơ sở tài sản ít được thấy rõ. Tương tự thì khoản lời từ việc tăng đòn bẩy không

được chấp nhận bởi tính ổn định của tỷ lệ nợ trên vốn cổ phần được tính trước khi sáp

nhập. Thậm chí khi ưu đãi thuế được xác định thì vẫn chưa tìm ra bất kỳ bằng chứng

nào chứng mình rằng chúng có vai trò quan trọng trong cơ cấu và tần số của các cuộc

mua bán và sáp nhập. Tuy nhiên, bài nghiên cứu chưa đưa ra được mô hình đánh giá

chính xác tác động này và cần có thêm những nghiên cứu nữa về vấn đề này trước khi

đưa ra kết luận cụ thể.

Trong một công trình nghiên cứu khác, Travis Chow và Kenneth Klassen (2013)

xem xét ảnh hưởng thực của các động cơ tránh thuế quốc tế liên quan đến quyết định

mua bán và sáp nhập trong nước. Bài nghiên cứu “The Real Effect of International Tax

Avoidance Incentives: Evidence from Domestic Acquisitions” phân tích một hình thức

ưu đãi thuế khác đến M&A đó chính là nơi trú ẩn thuế, xem xét liệu các công ty thâu

tóm Mỹ có tính đến sự hiện diện chi nhánh của công ty mục tiêu của Mỹ đặt tại các

thiên đường thuế (hay còn gọi là nơi ẩn trú thuế) khi ra quyết định sáp nhập.

Bằng cách sử dụng dữ liệu được công bố của công ty con để xác định sự hiện

diện của chi nhánh tại nơi trú ẩn thuế, Travis Chow và Kenneth Klassen phát triển hai

giải pháp có liên quan đến công ty con tại nơi ẩn trú thuế giữa công ty thâu tóm và mục

tiêu. Đồng thời, xem xét mối liên hệ giữa khả năng hình thành cặp sáp nhập với các

giải pháp có liên quan đến công ty chi nhánh tại nơi trú ẩn thuế. Kết quả cho thấy công

ty thâu tóm có khuynh hướng chọn mục tiêu là những công ty có chi nhánh đặt tại các

thiên đường thuế giống như các chi nhánh của chính họ, phù hợp với quy mô nền kinh

tế trong việc lập giả thuyết kế hoạch về thuế.

Phạm vi nghiên cứu chỉ tập trung vào hành vi tránh thuế quốc tế, nghiên cứu bằng

cách khảo sát các hoạt động mua bán và sáp nhập trong nước. Mẫu nghiên cứu lấy từ

cơ sở dữ liệu Mua bán & Sáp nhập SDC Platinum bao gồm thương vụ mua bán và sáp

nhập được công bố trong khoảng thời gian từ 01/01/1995 và 31/12/2010 và thỏa các

tiêu chí:

_ Giao dịch sáp nhập đã hoàn tất.

_ Cả công ty thâu tóm và mục tiêu đều được công bố trong danh sách các công

ty Mỹ.

_ Giá trị giao dịch được công bố trong cơ sở dữ liệu SDC không ít hơn 1 triệu đô

la Mỹ và có ít nhất 1% cổ phần hóa trên thị trường của công ty thâu tóm, được

tính vào ngày giao dịch thứ 11 trước ngày công bố sáp nhập.

_ Công ty thâu tóm sở hữu ít hơn 50% cổ phần của công ty mục tiêu trước ngày

công bố sáp nhập và sở hữu 100% công ty mục tiêu sau giao dịch.

_ Công ty thâu tóm và mục tiêu đã công bố dữ liệu về công ty chi nhánh (Exhibit

21) như trong nghiên cứu của Dyreng và Lindsey (2009)

_ Công ty thâu tóm và mục tiêu đều có sẵn dữ liệu về lợi nhuận chứng khoán

hàng ngày từ CRSP và dữ liệu báo cáo tài chính năm từ Compustat.

_ Công ty thâu tóm và mục tiêu đều không thuộc ngành tài chính (Điều lệ về

Xếp loại Công nghiệp - SIC - 6000-6999).

_ Bằng cách kết hợp các thông tin về: năm công bố thỏa thuận, ngành nghề và

quy mô công ty, phân nhóm các hoạt động mua bán và sáp nhập theo thời gian

và ngành nghề. Kết quả cho thấy các nơi ẩn trú thuế phổ biến nhất mà các công

ty thâu tóm và mục tiêu mẫu có điểm chung là Bermuda, Barbados, Quần đảo

Cayman, Hong Kong, Ireland, Luxembourg, Malaysia, Singapore và

Switzerland.

Bài nghiên cứu kiểm định 3 giả thiết về mối liên hệ của tránh thuế quốc tế đến

quyết định mua lại và sáp nhập.

_ Giả thiết 1: Chi nhánh đặt tại thiên đường thuế không liên quan đến khả năng

hình thành một cặp sáp nhập giữa bên thâu tóm và bên mục tiêu.

𝐴𝑐𝑞𝑢𝑖𝑟𝑒𝑟 − Target𝑖,𝑗,𝑚,𝑡

= 𝛼 + 𝛽1 𝑇𝑎𝑥 𝐻𝑎𝑣𝑒𝑛 𝑆𝑢𝑏𝑠𝑖𝑑𝑖𝑎𝑟𝑦 𝑅𝑒𝑙𝑎𝑡𝑒𝑑𝑛𝑒𝑠𝑠 𝑀𝑒𝑎𝑠𝑢𝑟𝑒𝑠𝑖,𝑗,𝑚,𝑡−1

+ 𝛽2 𝐹𝑜𝑟𝑒𝑖𝑔𝑛 𝑆𝑢𝑏𝑠𝑖𝑑𝑖𝑎𝑟𝑦 𝑅𝑒𝑙𝑎𝑡𝑒𝑑𝑛𝑒𝑠𝑠 𝑀𝑒𝑎𝑠𝑢𝑟𝑒𝑖,𝑗,𝑚,𝑡−1

+ 𝛽3 𝐴𝑐𝑞𝑢𝑖𝑟𝑒𝑟 𝐶ℎ𝑎𝑟𝑎𝑐𝑡𝑒𝑟𝑖𝑠𝑡𝑖𝑐𝑠𝑖,𝑚,𝑡−1

+ 𝛽4 𝑇𝑎𝑟𝑔𝑒𝑡 𝐶ℎ𝑎𝑟𝑎𝑐𝑡𝑒𝑟𝑖𝑠𝑡𝑖𝑐𝑠𝑗,𝑚,𝑡−1

+ 𝐶𝑜𝑚𝑚𝑜𝑛 𝐶ℎ𝑎𝑟𝑎𝑐𝑡𝑒𝑟𝑖𝑠𝑡𝑖𝑐𝑠𝑖,𝑗,𝑚,𝑡−1 + 𝐷𝑒𝑎𝑙 𝐹𝑖𝑥𝑒𝑑 𝐸𝑓𝑓𝑒𝑐𝑡𝑚 + 𝜀𝑖,𝑗,𝑚,𝑡

_ Giả thiết 2: Có chi nhánh đặt tại thiên đường thuế không liên quan đến khả

năng công ty đó trở thành công ty mục tiêu.

𝑇𝑎𝑟𝑔𝑒𝑡𝑗,𝑚,𝑡 = 𝛼 + 𝛽1 𝑇𝑎𝑟𝑔𝑒𝑡 𝑇𝑎𝑥 𝐻𝑎𝑣𝑒𝑛 𝑆𝑢𝑏𝑠𝑗,𝑚,𝑡−1

+ 𝛽2 𝑇𝑎𝑟𝑔𝑒𝑡 𝐹𝑜𝑟𝑒𝑖𝑔𝑛 𝑆𝑢𝑏𝑠𝑗,𝑚,𝑡−1

+ 𝛽3 𝑇𝑎𝑟𝑔𝑒𝑡 𝑇𝑎𝑥 𝐻𝑎𝑣𝑒𝑛 𝑆𝑢𝑏𝑠 𝐼𝑛𝑡𝑒𝑛𝑠𝑖𝑡𝑦𝑗,𝑚,𝑡−1

+ 𝛽4 𝑇𝑎𝑟𝑔𝑒𝑡 𝐶ℎ𝑎𝑟𝑎𝑐𝑡𝑒𝑟𝑖𝑠𝑡𝑖𝑐𝑠𝑗,𝑚,𝑡−1 + 𝐷𝑒𝑎𝑙 𝐹𝑖𝑥𝑒𝑑 𝐸𝑓𝑓𝑒𝑐𝑡𝑚 + 𝜀𝑗,𝑚,𝑡

_ Giả thiết 3: Có chi nhánh đặt tại thiên đường thuế không liên quan đến khả

năng công ty đó trở thành công ty thâu tóm.

𝐴𝑐𝑞𝑢𝑖𝑟𝑒𝑟𝑖,𝑚,𝑡 = 𝛼 + 𝛽1 𝐴𝑐𝑞𝑢𝑖𝑟𝑒𝑟 𝑇𝑎𝑥 𝐻𝑎𝑣𝑒𝑛 𝑆𝑢𝑏𝑠𝑖,𝑚,𝑡−1

+ 𝛽2 𝐴𝑐𝑞𝑢𝑖𝑟𝑒𝑟 𝐹𝑜𝑟𝑒𝑖𝑔𝑛 𝑆𝑢𝑏𝑠𝑖,𝑚,𝑡−1 + 𝛽3 𝐴𝑐𝑞𝑢𝑖𝑟𝑒𝑟 𝑇𝑎𝑥 𝐻𝑎𝑣𝑒𝑛 𝑆𝑢𝑏𝑠 𝐼𝑛𝑡𝑒𝑛𝑠𝑖𝑡𝑦𝑖,𝑚,𝑡−1 + 𝛽4 𝐴𝑐𝑞𝑢𝑖𝑟𝑒𝑟 𝐶ℎ𝑎𝑟𝑎𝑐𝑡𝑒𝑟𝑖𝑠𝑡𝑖𝑐𝑠𝑖,𝑚,𝑡−1 + 𝐷𝑒𝑎𝑙 𝐹𝑖𝑥𝑒𝑑 𝐸𝑓𝑓𝑒𝑐𝑡𝑚 + 𝜀𝑖,𝑚,𝑡

Qua phân tích hồi quy mô hình, kiểm tra tác động thật sự của việc tránh thuế quốc

tế đến quyết định của doanh nghiệp trong việc mua lại và sáp nhập. Đặc biệt là kiểm tra

liệu rằng các công ty thâu tóm ở Mỹ có tính đến lợi ích các công ty đặt tại “thiên đường

thuế” khi ra quyết định mua lại. Kết quả cho thấy các công ty thâu tóm có nhiều khả

năng chọn các công ty mục tiêu đặt tại thiên đường tránh thuế như một trong những

cách để tránh thuế.

Bài viết này đã giải quyết lỗ hổng trong tư liệu bằng cách điều tra xem liệu các

công ty thâu tóm Mỹ có cân nhắc đến sự hiện diện chi nhánh của công ty mục tiêu của

Mỹ tại các nơi ẩn trú thuế trước khi đi đến quyết định thâu tóm hay không. Đặc biệt

xem xét liệu mối tương quan giữa công ty thâu tóm và công ty mục tiêu có liên kết với

khả năng hình thành các cặp sáp nhập hay không. Xác định các chi nhánh của công ty

thâu tóm có trụ sở đặt tại nơi ẩn trú thuế bằng cách sử dụng dữ liệu quan trọng về công

ty chi nhánh được công bố trong Exhibit 21 tại báo cáo 10-K, phát triển hai giải pháp

về mối tương quan của công ty chi nhánh tại nơi ẩn trú thuế giữa công ty thâu tóm và

mục tiêu. Travis Chow và Kenneth Klassen phát hiện ra rằng các công ty thâu tóm có

nhiều khả năng thâu tóm các mục tiêu có chi nhánh đặt tại các nơi ẩn trú thuế tương tự

như công ty thâu tóm. Phát hiện này phù hợp với giả thuyết lập kế hoạch thuế trong

quy mô của nền kinh tế. Nghiên cứu này cung cấp một kiến thức mới trong tư liệu

tránh thuế bằng cách đưa ra chứng cứ có liên quan đến vai trò, địa điểm các chi nhánh

tại nơi ẩn trú thuế của công ty Mỹ trong các thương vụ mua bán và sáp nhập. Kết quả

của nghiên cứu này đóng góp một sự hiểu biết toàn diện về các ảnh hưởng của các

động cơ tránh thuế đối với các công ty đa quốc gia Mỹ trong việc ra quyết định tiếp

quản.

2.2.2. Chi phí tiếp quản trong M&A

Trong một nghiên cứu khác của Travis Chow (2013) “The Consequences of Tax

Sheltering: New Evidence from Mergers and Acquisitions”. Bài viết sử dụng một cách

tiếp cận mới để xem xét tầm quan trọng kinh tế của lá chắn thuế đến chi phí tiếp quản

(hay giá mua lại) và ảnh hưởng đến tài sản của các cổ đông trong bối cảnh của các

thương vụ mua lại và sáp nhập. Chi phí tiếp quản trong bài nghiên cứu của Travis

Chow được tính bằng tỷ lệ giữa giá chào mua đối với giá giao dịch bình quân của công

ty mục tiêu trong một tuần (và bốn tuần) trước ngày thông báo sáp nhập trừ đi một

ngày. Bài nghiên cứu sử dụng tình trạng lá chắn thuế của công ty mục tiêu để kiểm

định hai giả thiết: Chi phí tiếp quản có liên quan đến tình trạng không lá chắn thuế của

công ty mục tiêu và lợi nhuận bất thường bên thâu tóm có liên quan đến tình trạng

không lá chắn của công ty mục tiêu.

Bài nghiên cứu lấy dữ liệu các thương vụ M&A tại Mỹ từ 01/01/2005 –

31/12/2010, nguồn dữ liệu CRSP và COMPUSAT. Mẫu được chọn từ cơ sở dữ liệu

SDC Platinum M&A về tất cả các vụ sáp nhập và mua lại đã hoàn thành liên quan đến

giao dịch công khai của các công ty mục tiêu Hoa Kỳ và các công ty thâu tóm có sẵn

dữ liệu về lợi nhuận cổ phiếu và báo cáo tài chính từ CRSP và Compustat tương ứng.

Mẫu chỉ bao gồm giao dịch mà bên thâu tóm nắm giữ dưới 50% cổ phần của mục tiêu

trước khi công bố sáp nhập và hơn 50% sau khi mua lại và trừ giao dịch thỏa thuận với

giá trị thấp hơn 1 triệu USD.

Dựa trên bằng chứng từ các nghiên cứu trước, Travis Chow cho thấy một lá chắn

thuế mục tiêu được kỳ vọng sẽ mang lại cả về lợi ích và chi phí cho công ty bị sáp

nhập. Một mặt, lá chắn thuế của công ty mục tiêu có thể giúp các công ty bị sáp nhập

tạo ra thu nhập sau thuế cao hơn, mặt khác thâu tóm được một mục tiêu có sử dụng lá

chắn thuế hiện tại cũng có thể tiết kiệm chi phí cho bên thâu tóm nếu bên thâu tóm đã

hoạch định một chiến lược sử dụng lá chắn thuế tương tự. Bên thâu tóm có thể đánh giá

lá chắn thuế của công ty mục tiêu một cách tích cực và sẽ mua lại một công ty mục tiêu

có lá chắn chỉ duy nhất cho mục đích sử dụng lá chắn thuế của công ty mục tiêu bởi vì

các nhà thu mua sẽ tham gia lá chắn thuế của họ nếu họ cho rằng chúng đã được tối ưu.

Kiểm định hai giả thiết về tình trạng lá chắn thuế của công ty mục tiêu

_ Giả thiết 1: Chi phí tiếp quản không có liên hệ với tình trạng phi lá chắn của

công ty mục tiêu.

_ Giả thiết 2: Lợi nhuận bất thường của bên thâu tóm không liên quan đến tình

trạng không lá chắn của công ty mục tiêu.

Mô hình trong bài nghiên cứu của Travis Chow tương ứng với hai giả thiết:

𝑃𝑅𝐸𝑀𝐼𝑈𝑀 = 𝛼 + 𝛽𝐷𝐼𝑆𝐶𝐿𝑂𝑆𝐸 + 𝑋𝜁 + 𝑡 + 𝜀 (1)

𝐴𝐶𝐴𝑅 = 𝛼 + 𝛽𝐷𝐼𝑆𝐶𝐿𝑂𝑆𝐸 + 𝑋𝜁 + 𝑡 + 𝜀 (2)

Trong đó:

 PREMIUM: Tỷ lệ giữa giá chào mua và giá giao dịch;

 ACAR: Lợi nhuận lũy kế bất thường của bên thâu tóm, tính trên 3-5 ngày

quanh ngày nộp mẫu 8-K;

 DISCLOSE: Biến giả, bằng 1 đối với công ty mục tiêu cam kết không sử

dụng lá chắn, ngược lại bằng 0 đối với công ty không cam kết việc không sử

dụng lá chắn thuế. Việc cam kết được thể hiện trong báo cáo mẫu 8-K;

 X là vector của các yếu tố có thể quan sát về đặc điểm công ty và đặc điểm

giao dịch, quyết định lợi ích của việc mua lại.

Các yếu tố về đặc điểm công ty (gồm công ty mục tiêu và công ty thâu tóm): số

liệu được lấy tại thời điểm kết thúc năm tài chính trước năm thông báo sáp nhập

 SIZE: Giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu;

 TOBINSQ: Giá trị trường trên giá trị sổ sách của tài sản;

 ROA: Lợi nhuận trước thuế trên tài sản;

 LEV: Tổng nợ dài hạn trên tài sản;

Các yếu tố về đặc điểm giao dịch:

 DEALRATIO: Tỷ số giữa tổng giá trị giao dịch và giá trị vốn hóa thị trường

của bên thâu tóm trước khi thông báo mua lại;

 TENDER: Biến chỉ định, bằng 1 nếu giao dịch được cung cấp bởi nhà thầu,

ngược lại bằng 0;

 ALLSTOCK: Biến chỉ định, bằng 1 nếu giao dịch được tài trợ 100% là cổ

phiếu, ngược lại bằng 0;

 INDMATCH: Biến chỉ định, bằng 1 nếu bên thâu tóm và công ty mục tiêu

khác ngành công nghiệp, ngược lại bằng 0;

 HIGHTECH: Biến chỉ định, bằng 1 nếu cả công ty mục tiêu và bên thâu tóm

đều thuộc ngành công nghệ cao (dược phẩm, máy tính, điện, lập trình,

nghiên cứu và phát triển), ngược lại bằng 0;

Kết quả nghiên cứu cho thấy bên thâu tóm nhận được một khoản lợi từ công ty

mục tiêu không tham gia lá chắn và không có một mối liên hệ đáng kể giữa việc không

tham gia lá chắn thuế của công ty mục tiêu với lợi nhuận bất thường của bên thâu tóm.

Nghiên cứu này xem xét làm thế nào tình trạng không sử dụng lá chắn của công

ty mục tiêu ảnh hưởng đến giá mua lại và sự giàu có của cổ đông. Phát hiện có hai hạn

chế, đầu tiên, cho rằng các mục tiêu trong nhóm không tiết lộ có thể là một mục tiêu có

sử dụng lá chắn thuế. Tuy nhiên, do sự tham gia lá chắn thuế là không thể quan sát

được từ dữ liệu công bố công khai, cũng không thể xác định mức độ dữ liệu nhiễu tức

là không có cách nào để đảm bảo rằng tất cả các mục tiêu trong nhóm không tiết lộ là

một mục tiêu có lá chắn thuế. Thứ hai, hạn chế về hướng dẫn trong các nghiên cứu

trước liên quan đến việc quyết định tình trạng không lá chắn thuế trong sáp nhập và

mua lại. Travis Chow đã rất nỗ lực để kết hợp tất cả các yếu tố quyết định, không thể

kiểm soát đối với tất cả các sự thay đổi, vì vậy kết quả cần được diễn giải một cách

thận trọng. Mặc dù có hạn chế, nghiên cứu này góp phần vào một sự hiểu biết đầy đủ

hơn về tác động của lá chắn thuế bằng cách chứng minh tầm quan trọng của tình trạng

không lá chắn thuế của công ty mục tiêu trong các thương vụ sáp nhập và mua lại.

Phần trình bày của chương hai đã giới thiệu tổng quan về các cơ sở lý thuyết liên

quan đến tác động của thuế trong giao dịch M&A, tóm tắt một số các nghiên cứu trước

đây về tác động của thuế trong giao dịch M&A và mối liên hệ giữa lợi ích thuế đến chi

phí tiếp quản. Các nghiên cứu đã cho thấy:

_ Có các ưu đãi thuế từ khoản lỗ kinh doanh và tín dụng thuế đến hoạt động

M&A.

_ Chứng minh tầm quan trọng và tác động của lá chắn thuế đến chi phí tiếp quản

của bên thâu tóm trong hoạt động M&A.

CHƯƠNG 3

PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

3.1. Nguồn dữ liệu

Dữ liệu mẫu lấy từ các giao dịch M&A tiêu biểu từ năm 2005 – 2013 được đăng

trên các báo cáo nghiên cứu về M&A (StoxPlus, Avalue Vietnanm), các tạp chí khoa

học (Tạp chí Kinh tế và Dự báo) và các trang thông tin điện tử.

Số liệu chủ yếu trong bài nghiên cứu này là giá giao dịch bình quân được lấy từ

lịch sử giá trên các website chứng khoán (www.cophieu68.vn; www.cafef.vn;

www.vietstock.vn) và dữ liệu về các chỉ tiêu tài chính được lấy từ báo cáo tài chính của

các công ty mục tiêu tại thời điểm cuối năm tài chính trước thời điểm giao dịch diễn ra.

Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp thu thập dữ liệu từ thực nghiệm thông qua

việc kết hợp sử dụng nguồn dữ liệu có sẵn để tính toán số liệu cho các biến.

Phạm vi nghiên cứu: các thương vụ M&A của những doanh nghiệp được niêm

yết trên hai Sàn Giao Dịch Chứng khoán Tp.HCM và Sàn Giao Dịch Chứng khoán Hà

Nội.

Trong bài nghiên cứu này, mẫu được chọn là các công ty có thực hiện giao dịch

M&A từ năm 2005 đến 2013. Do những điều kiện hạn chế về cơ sở vật chất kỹ thuật và

cơ chế quản lý nên ở Việt Nam hiện nay chưa có một cơ sở dữ liệu chính thức nào

thống kê đầy đủ và chính xác thông tin về tất cả các giao dịch mua lại và sáp nhập

trong những năm qua. Vì vậy, tác giả chủ yếu thu thập thông tin về các giao dịch M&A

thông qua website của các cổng thông tin tài chính, các báo cáo tổng hợp phân tích tình

hình M&A qua các năm. Thông qua danh sách các giao dịch M&A tiêu biểu tác giả

chọn ra được có tất cả 175 giao dịch được công bố từ năm 2005 – 2013 (phụ lục 1).

Bởi vì có rất ít các giao dịch công bố đầy đủ các chỉ tiêu tài chính nên tác giả loại trừ

các giao dịch đối với các công ty mục tiêu không phải là công ty đại chúng, không

được giao dịch trên các sàn chứng khoán HOSE, HNX, UPCOM và OTC. Điều này đã

làm mẫu bị thu hẹp chỉ còn lại 79 giao dịch. Cuối cùng do yêu cầu về số liệu của các

biến, tác giả lại một lần nữa loại bỏ các giao dịch đối với các công ty mục tiêu không

thể tìm được số liệu đầy đủ và chính xác. Những hạn chế này dẫn đến kích thước mẫu

bị thu hẹp một cách đáng kể với chỉ 41 giao dịch hợp lệ.

Bảng tổng hợp các mẫu theo ngành nghề và loại giao dịch được trình bày trong

bảng sau

MẪU BAN ĐẦU

Mua lại

Ngành nghề

C T O

X N H

c á h K

E S O H

Tổng GD mua lại Tổng GD sáp nhập Tổn g mẫ u

M O C P U

Sáp nhập M O C P U 3 1 11 12 3 15

1 1 0 1

3 1 6 1 3 0 1 1 9 3 0 4 3 1 13

11 1 1 10 1 23 6 2 45 3 3 0 12 2 57

2 2 1

Công nghệ - Truyền thông Dịch vụ chăm sóc sức khỏe Dịch vụ lưu trú và ăn uống Giáo dục và đào tạo Khai khoáng Nghệ thuật và dịch vụ giải trí Sản xuất Sản xuất Nông - Lâm - Ngư nghiệp Tài chính - ngân hàng Thương mại Tiện ích cộng đồng Vận tải và kho bãi 14

Xây dựng và bất động sản 2 5 3 1 3 3 1 4 3 32 1 1 3 6 3 16 2 8 1 0 1 8

Tổng số giao dịch 1 25 8 0 27 1 10 2 3 3 11 73 1 4 3 1 133 5 8 1 5 23 5 40 4 6 4 24 42 175

MẪU ĐIỀU CHỈNH 1

Ngành nghề Tổn g mẫu

C T O

X N H

c á h K

E S O H

Tổng GD mua lại Tổng GD sáp nhập

Mua lại M O C P U 3 Sáp nhập M O C P U 1 1 0 1 3 1 1 4 0 1 1

11 1 10 1 1 22 3 3 1 28 0 6

2 5 1 3

1 3 1 4 2 22 1 1 1 3 0 5

Công nghệ - Truyền thông Dịch vụ lưu trú và ăn uống Khai khoáng Nghệ thuật và dịch vụ giải trí Sản xuất Sản xuất Nông - Lâm - Ngư nghiệp Tài chính - ngân hàng Thương mại Tiện ích cộng đồng Vận tải và kho bãi Xây dựng và bất động sản Tổng số giao dịch 3 25 1 0 27 0 60 5 8 1 5 0 2 28 1 3 1 9 79 0 6 0 0 1 4 19

1 8 MẪU ĐIỀU CHỈNH 2

Ngành nghề Tổn g mẫu

C T O

X N H

c á h K

E S O H

Tổng GD mua lại Tổng GD sáp nhập

10 Mua lại M O C P U 3 1 Sáp nhập M O C P U 0 1 3 11 3 3 1 3 17 1 0 6

2 2 1 3

2 4 1 1 1 3 0 4

Dịch vụ lưu trú và ăn uống Khai khoáng Sản xuất Sản xuất Nông - Lâm - Ngư nghiệp Tài chính - Ngân hàng Thương mại Tiện ích cộng đồng Vận tải và kho bãi Xây dựng và bất động sản Tổng số giao dịch 3 21 1 7 1 3 28 5 8 0 0 2 6 1 3 1 7 41 0 2 0 0 1 3 13 0 0 0 0

3.2. Xây dựng mô hình

Để giải quyết vấn đề nghiên cứu là xem xét tác động của lá chắn thuế và khoản

giảm trừ thuế từ chuyển lỗ đến chi phí tiếp quản trong giao dịch M&A (Premium), tác

giả sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng và phân tích hồi quy dữ liệu bình

phương tối thiểu (OLS) để xem xét tác động của các lợi ích thuế đến chi phí tiếp quản

của công ty thâu tóm trong hoạt động M&A.

Mô hình tổng quát: 𝑌𝑡 = 𝛽1 + 𝛽2𝑋𝑡2 +. . . + 𝛽𝑘𝑋𝑡𝑘 + 𝑢𝑡

Đồng thời dùng kỹ thuật kiểm định giả thiết để kiểm tra tính hợp lệ của mô hình .

Việc ước lượng hồi quy và kiểm định giả thiết nhằm trả lời cho hai câu hỏi nghiên cứu:

_ Câu hỏi nghiên cứu 1: Lá chắn thuế của công ty mục tiêu có tác động thế nào đến

chi phí tiếp quản của công ty thâu tóm trong giao dịch M&A? (Kiểm định mối

liên hệ giữa lá chắn thuế của công ty mục tiêu và chi phí tiếp quản).

_ Câu hỏi nghiên cứu 2: Lỗ lũy kế được kết chuyển của công ty mục tiêu có tác

động thế nào đến chi phí tiếp quản của công ty thâu tóm trong giao dịch M&A?

(Kiểm định mối liên hệ giữa lỗ kết chuyển của công ty mục tiêu và chi phí tiếp

quản).

Dựa vào hai câu hỏi nghiên cứu trên, tác giả triển khai mô hình hồi quy tương

ứng như sau:

𝑃𝑅𝐸𝑀𝐼𝑈𝑀 = 𝛽1 + 𝛽2𝑇𝐴𝑋𝑆𝐻𝐼𝐸𝐿𝐷 + 𝑋𝜁 + 𝜀 (1)

𝑃𝑅𝐸𝑀𝐼𝑈𝑀 = 𝛽1 + 𝛽2𝐿𝑂𝑆𝑆𝐹𝑊 + 𝑋𝜁 + 𝜀 (2)

_ Các biến trong mô hình được giải thích như sau:

o Biến phụ thuộc:

PREMIUM: Chi phí tiếp quản. Tỷ lệ giữa mệnh giá và giá giao dịch bình quân

trong bốn tuần của công ty mục tiêu trước khi diễn ra giao dịch M&A.

o Biến độc lập:

TAXSHIELD: Lá chắn thuế, biến giả, bằng 1 nếu công ty mục tiêu có sử dụng lá

chắn thuế, ngược lại bằng 0. Trong điều kiện nước ta hiện nay, chưa có cơ quan quản

lý nào ban hành báo cáo yêu cầu doanh nghiệp phải trình bày việc sử dụng lá chắn

thuế, vì vậy việc xác định tình trạng có hay không sử dụng lá chắn thuế của công ty

mục tiêu ở Việt Nam là khó có cơ sở. Do đó trong bài nghiên cứu này, việc sử dụng lá

chắn thuế của doanh nghiệp sẽ được thể hiện qua đòn bẩy tài chính (LEV) và tỷ suất

lợi nhuận trên tài sản (ROA). Theo lý thuyết tài chính doanh nghiệp hiện đại, nếu công

ty mục tiêu có sử dụng đòn bẩy tài chính và vẫn đảm bảo một tỷ suất sinh lợi trên tài

sản tốt thì công ty có sử dụng lá chắn thuế, ngược lại nếu công ty mục tiêu không có

đòn bẩy tài chính hoặc có sử dụng đòn bẩy tài chính nhưng tỷ suất sinh lợi trên tài sản

âm thì xem là không có sử dụng lá chắn thuế.

LOSSFW: Các khoản lỗ lũy kế được khấu trừ khi xác định thuế thu nhập doanh

nghiệp, biến giả, bằng 1 nếu công ty mục tiêu có các khoản lỗ lũy kế, ngược lại bằng 0.

Các khoản lỗ của công ty trong những năm trước sẽ được tính giảm trừ khi tính thuế

TNDN, chi tiết tình hình chuyển lỗ sẽ được theo dõi theo từng năm và thể hiện trong

phụ lục chuyển lỗ mẫu số 03-2/TNDN nộp cùng với tờ khai quyết toán thuế TNDN

hàng năm. Tuy nhiên báo cáo này không được công bố ra ngoài nên việc thu thập dữ

liệu về chỉ tiêu này rất khó khăn vì vậy tác giả thay thế bằng chỉ tiêu lợi nhuận chưa

phân phối trên bảng cân đối kế toán của công ty mục tiêu. Nếu công ty mục tiêu có chỉ

tiêu lợi nhuận chưa phân phối trên bảng cân đối kế toán tại thời điểm cuối năm tài

chính của năm trước khi diễn ra giao dịch M&A là số âm thì công ty sẽ được kết

chuyển phần lỗ này sang các năm sau để giảm trừ khi tính thuế TNDN.

o Biến kiểm soát: 𝑋 là vector của các yếu tố đặc điểm công ty mục tiêu và

đặc điểm của giao dịch.

 Các yếu tố đặc điểm công ty mục tiêu

SIZE: Giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu;

TOBINSQ: Giá trị thị trường trên giá trị sổ sách của tài sản;

ROA: Lợi nhuận trước thuế trên tổng tài sản;

LEV: Tỷ lệ sử dụng đòn bẩy tài chính của công ty mục tiêu (Tổng nợ phải trả trên

tổng tài sản) dùng đo lường lá chắn thuế;

 Các yếu tố về đặc điểm giao dịch:

SHARE: tỷ lệ mua bán hay tỷ lệ sở hữu cổ phiếu trong giao dịch;

INDMATCH: Biến giả, bằng 1 nếu bên thâu tóm và công ty mục tiêu khác

ngành công nghiệp, ngược lại bằng 0;

FINANCE: Biến giả, bằng 1 nếu cả công ty mục tiêu và bên thâu tóm đều thuộc

ngành Tài chính – Ngân hàng, ngược lại bằng 0;

1: hệ số chặn (hằng số)

2: hệ số hồi quy

: sai số ngẫu nhiên (độ nhiễu)

Phương trình (1) và (2) được triển khai cụ thể như sau:

𝑃𝑅𝐸𝑀𝐼𝑈𝑀 = 𝛽1 + 𝛽2𝑇𝐴𝑋𝑆𝐻𝐼𝐸𝐿𝐷 + 𝛽3𝑆𝐼𝑍𝐸 + 𝛽4𝑇𝑂𝐵𝐼𝑁𝑆𝑄 + 𝛽5𝑅𝑂𝐴 + 𝛽6𝐿𝐸𝑉

+ 𝛽7𝑆𝐻𝐴𝑅𝐸 + 𝛽8𝐼𝑁𝐷𝑀𝐴𝑇𝐶𝐻 + 𝛽9𝐹𝐼𝑁𝐴𝑁𝐶𝐸 + 𝜀 (3)

𝑃𝑅𝐸𝑀𝐼𝑈𝑀 = 𝛽1 + 𝛽2𝐿𝑂𝑆𝑆𝐹𝑊 + 𝛽3𝑆𝐼𝑍𝐸 + 𝛽4𝑇𝑂𝐵𝐼𝑁𝑆𝑄 + 𝛽5𝑅𝑂𝐴 + 𝛽6𝐿𝐸𝑉

+ 𝛽7𝑆𝐻𝐴𝑅𝐸 + 𝛽8𝐼𝑁𝐷𝑀𝐴𝑇𝐶𝐻 + 𝛽9𝐹𝐼𝑁𝐴𝑁𝐶𝐸 + 𝜀 (4)

Bảng 1 MÔ TẢ CÁC BIẾN ĐO LƯỜNG ĐƯỢC SỬ DỤNG VÀ TÓM TẮT QUAN HỆ VỀ DẤU GIỮA CÁC BIẾN

Kỳ

STT Tên biến Định nghĩa Cách đo lường vọng

dấu

Biến phụ thuộc

Mệnh giá trên giá giao dịch bình Chi phí tiếp quản của công quân trong bố tuần trước khi 1 ty thâu tóm trong giao dịch PREMIUM diễn ra giao dịch M&A M&A

Biến độc lập

Bằng 1: ROA>0, LEV >0 có sử

Lá chắn thuế từ việc sử dụng lá chắn thuế. TAX 1 dụng đòn bẩy tài chính của Bằng 0: ROA<0, LEV>0 không (+) SHIELD công ty mục tiêu sử dụng lá chắn thuế.

Chỉ tiêu lợi nhuận chưa phân

phối trên bảng CĐKT của công

ty mục tiêu tại thời điểm cuối

Lỗ lũy kế của công ty mục năm tài chính trước năm diễn ra

tiêu. giao dịch M&A. (–) 2 LOSSFW

Bằng 1: lợi nhuận chưa phân

phối <0.

Bằng 0: lợi nhuận chưa phân

phối >0.

Biến kiểm soát

Logarit cơ số 10 của Giá cổ Giá trị vốn hóa thị trường 1 phiếu * Số lượng cổ phiếu đang (+) SIZE của công ty mục tiêu lưu hành

Tỷ lệ giá trị thị trường trên Giá thị trường của tài sản / chỉ giá trị sổ sách của tài sản (+) 2 TOBINSQ tiêu tổng tài sản trên bảng CĐKT công ty mục tiêu

Chỉ tiêu tổng lợi nhuận kế toán Tỷ lệ lợi nhuận trước thuế trước thuế trên báo cáo kết quả trên tài sản của công ty mục (+) 3 ROA kinh doanh / Chỉ tiêu tổng tài sản tiêu trên bảng CĐKT

Tỷ lệ sử dụng đòn bẩy tài Chỉ tiêu Tổng nợ phải trả / Chỉ (–) 4 LEV chính của công ty mục tiêu tiêu tổng tài sản trên bảng CĐKT

Tỷ lệ mua bán (tỷ lệ sở hữu 5 Thông tin được công bố (+) SHARE cổ phiếu) trong giao dịch

Bằng 1: Công ty thâu tóm và Chỉ định cho ngành công công ty mục tiêu cùng ngành 6 nghiệp của các bên tham gia (–) INDMATCH Bằng 0: Công ty thâu tóm và giao dịch M&A công ty mục tiêu khác ngành

Bằng 1: Công ty thâu tóm và

công ty mục tiêu cùng ngành Tài

Chỉ định cho đặc điểm chính – Ngân hàng

7 ngành tài chính của các bên Bằng 0: Công ty thâu tóm và (–) FINANCE

tham gia giao dịch M&A công ty mục tiêu không cùng

thuộc ngành Tài chính – Ngân

hàng

Kỳ vọng dấu của các biến được tham chiếu từ kết quả nghiên cứu của Travis

Chow (2013) “The Consequences of Tax Sheltering: New Evidence from Mergers and

Acquisitions” (phụ lục 2).

Dữ liệu được thu thập từ báo cáo tài chính của công ty mục tiêu và công ty thâu

tóm vào cuối năm tài chính trước thời điểm công bố M&A.

Số liệu về các chỉ tiêu trên báo cáo tài chính và một số chỉ tiêu khác được cung

cấp bởi Công ty cổ phần Tài Việt (Vietstock).

3.3. Các bước thực hiện nghiên cứu

Dựa vào mô hình xây dựng được, tác giả tiến hành các bước phân tích sau để

kiểm định mô hình và trả lời cho câu hỏi nghiên cứu

_ Phân tích thống kê mô tả để xem xét các đặc tính của mẫu;

_ Kiểm định mối tương quan giữa các biến để kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến

trong mô hình;

_ Ước lượng hồi quy mô hình (3) và (4) theo phương pháp OLS và xem xét các

kiểm định cần thiết như sau:

o Ước lượng mô hình;

o Kiểm định WALD để kiểm tra sự có mặt của các biến không cần thiết;

o Sử dụng kiểm định BG (Breush & Godfrey) để phát hiện và khắc phục

hiện tượng tự tương quan;

o Phát hiện và khắc phục hiện tượng phương sai sai số thay đổi bằng kiểm

định WHITE.

CHƯƠNG 4

NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

Phần này bắt đầu bằng cách trình bày các kết quả phân tích thống kê mô tả của

mẫu. Sau đó tác giả lần lượt trình bày kết quả mô hình cho tác động của lá chắn thuế

(phương trình 1) và tác động của lỗ lũy kế (phương trình 2). Các bước phân tích hồi

quy bao gồm phân tích ma trận tương quan giữa các biến, kiểm định tự tương quan,

kiểm định phương sai đồng nhất và phân tích kết quả hồi quy.

4.1. Thống kê mô tả

Trước khi vào phân tích mô hình hồi quy, tác giả sử dụng thống kê mô tả để xem

xét các chỉ số thống kê, các đặc tính của mẫu

Bảng 2 THỐNG KÊ GIAO DỊCH M&A THEO NĂM

Năm

Số giao dịch (Tỷ lệ %) Có khoản lỗ lũy kế (Tỷ lệ % trên mẫu) Tỷ lệ có khoản lỗ lũy kế theo năm Tỷ lệ sử dụng lá chắn thuế theo năm

82% 18% 2009

100% 0% 2010

91% 9% 2011

78% 22% 2012

89% 0% 2013

85.37% 12.20% Total 11 26.83% 1 2.44% 11 26.83% 9 21.95% 9 21.95% 41 100.00% Có sử dụng lá chắn thuế (Tỷ lệ % trên mẫu) 9 21.95% 1 2.44% 10 24.39% 7 17.07% 8 19.51% 35 85.37% 2 4.88% 0 0.00% 1 2.44% 2 4.88% 0 0.00% 5 12.20% Giá trị trung bình (Giá trị trung vị) Vốn hóa thị trường bên bán (triệu đồng) 1,803,640.60 257,191.00 568,082.90 568,082.90 8,425,574.98 608,368.60 993,954.92 953,100.00 1,163,931.06 146,200.00 3,030,763.27 311,000.00 Nguồn: Tính toán của tác giả

Bảng 3 THỐNG KÊ MẪU THEO NGÀNH NGHỀ

Frequency Percent Valid Cumulative

Percent Percent

Dịch vụ lưu trú và ăn uống 2.4 1 2.4 2.4

Khai khoáng 7.3 3 7.3 9.8

Sản xuất 17 41.5 41.5 51.2

Nông - Lâm – Ngư nghiệp 4.9 2 4.9 56.1

Tài chính - Ngân hàng 14.6 6 14.6 70.7 Valid Thương mại 2.4 1 2.4 73.2

Tiện ích công cộng 7.3 3 7.3 80.5

Vận tải và kho bãi 2.4 1 2.4 82.9

7 Xây dựng và bất động sản 17.1 17.1 100.0

Total 41 100.0 100.0

Nguồn: Tính toán của tác giả (EViews)

Xét theo phân chia ngành nghề thì hoạt động M&A đang diễn ra ở nhiều lĩnh vực

khác nhau như: Sản xuất, Tài chính – Ngân hàng, Bất động sản, … Mô tả trên cho ta

thấy các hoạt động M&A chủ yếu thực hiện bởi các công ty thuộc nhóm ngành sản

xuất (chiếm 41.5%) với mục tiêu nhanh chóng mở rộng quy mô, gia tăng thị phần đồng

thời tăng cường khả năng cạnh tranh với các đối thủ. Các công ty hoạt động trong lĩnh

vực Bất động sản và Tài chính – Ngân hàng cũng chiếm tỷ lệ cao trong mẫu (chiếm

17.1% và 14.6%), đây là xu hướng chủ yếu của các tổ chức tài chính ở Việt Nam để tái

cơ cấu tổ chức, nâng cao năng lực tài chính, tăng cơ hội mở rộng thị phần, danh tiếng

trong ngành, tiếp thu trang bị được công nghệ mới, đạt hiệu quả kinh doanh tốt hơn.

Thống kê lá chắn thuế

Frequency Percent Valid Percent Cumulative Percent

0 6 14.6 14.6 14.6

Valid 1 35 85.4 85.4 100.0

Total 41 100.0 100.0

Thống kê lỗ kết chuyển

Frequency Percent Valid Percent Cumulative Percent

36 87.8 87.8 87.8 Valid 0

5 12.2 12.2 100.0 1

41 100.0 100.0 Total

TAXSHIELD LOSSFW

41 Valid 41 N 0 Missing 0

.12 Mean .85

.052 Std. Error of Mean .056

.00 Median 1.00

.331 Std. Deviation .358

.110 Variance .128

Nguồn: Tính toán của tác giả (EViews)

Với tần số 85.4%, thống kê lá chắn thuế cho thấy hầu như các công ty mục tiêu

đều có sử dụng lá chắn thuế, giá trị trung bình (0.85) và trung vị (=1) trong bảng thống

kê cũng cho thấy điều này. Thống kê về lỗ kết chuyển lại cho số liệu nghiêng hẳn về

phía các công ty mục tiêu không có sử dụng lỗ kết chuyển với 87.8%.

Bảng 4 THỐNG KÊ MÔ TẢ CHO CÁC BIẾN CỦA MÔ HÌNH

Descriptive Statistics

Observations Mean Median Std. Dev.

PREMIUM 41 0.956615 0.831947 0.655514

TAXSHIELD 41 0.853659 1 0.357839

LOSSFW 41 0.121951 0 0.331295

SIZE 41 13.06248 12.64755 1.903719

TOBINSQ 41 0.452213 0.326946 0.430567

ROA 41 0.079382 0.060106 0.104938

LEV 41 0.318796 0.230773 0.298847

SHARE 41 0.50289 0.31 0.369638

INDMATCH 41 0.707317 1 0.460646

FINANCE 41 0.121951 0 0.331295

Nguồn: Tính toán của tác giả (EViews)

4.2. Kiểm định mối tương quan giữa các biến

Sự tương quan là phương pháp đo lường mức độ liên kết và quan hệ giữa hai hay

nhiều biến với nhau, hệ số tương quan từ dữ liệu quá khứ cho phép đánh giá mức độ

tương quan giữa các biến với nhau. Trong nghiên cứu xây dựng mô hình hồi quy, việc

phân tích ma trận tương quan giữa các biến sẽ giúp phát hiện hiện tượng đa cộng tuyến

trong mô hình.

Ta cần kiểm tra sự xuất hiện của hiện tượng đa cộng tuyến. Sử dụng ma trận

tương quan Pearson cho kết quả như sau:

Bảng 5 BẢNG MA TRẬN TƯƠNG QUAN GIỮA CÁC BIẾN

(1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) (8) (9) (10)

(1) 1 PREMIUM

(2) -0.422 1 TAXSHIELD

(3) 0.367 -0.9 1 LOSSFW

(4) -0.378 0.299 -0.271 1 SIZE

(5) -0.368 0.211 -0.194 0.375 1 TOBINSQ

(6) -0.534 0.538 -0.516 0.137 0.513 1 ROA

(7) 0.095 0.08 -0.099 0.226 -0.281 -0.305 1 LEV

(8) 0.311 -0.148 0.058 -0.31 0.077 -0.233 0.175 1 SHARE

(9) 0.2 -0.266 0.24 -0.168 0.079 -0.08 -0.031 0.368 1 INDMATCH

(10) 0.12 0.154 -0.139 0.413 -0.136 -0.196 0.402 -0.034 0.24 1 FINANCE

Nguồn: Tính toán của tác giả (EViews)

Nhận xét:

_ Các biến giải thích khá tốt cho biến PREMIUM trong mô hình.

_ Mức tương quan giữa các cặp biến là tương đối thấp, mô hình không có hiện

tượng đa cộng tuyến giữa các biến.

4.3. Ước lượng mô hình hồi quy

Phương trình (3) và (4) đều có dạng tuyến tính đơn giản nên để ước lượng mối

tương quan giữa các biến trong mô hình tôi sử dụng phương pháp ước lượng bình

phương bé nhất (OLS).

4.3.1. Hồi quy tác động của lá chắn thuế đến chi phí tiếp quản

Để trả lời cho câu hỏi nghiên cứu thứ nhất về mối tương quan giữa chi phí tiếp

quản của bên thâu tóm đến tình trạng có sử dụng lá chắn thuế của công ty mục tiêu, tác

giả sử dụng mô hình hồi quy OLS, mô hình phân tích mối quan hệ giữa lá chắn thuế và

chi phí tiếp quản được biểu diễn như sau:

𝑃𝑅𝐸𝑀𝐼𝑈𝑀 = 𝛽1 + 𝛽2𝑇𝐴𝑋𝑆𝐻𝐼𝐸𝐿𝐷 + 𝛽3𝑆𝐼𝑍𝐸 + 𝛽4𝑇𝑂𝐵𝐼𝑁𝑆𝑄 + 𝛽5𝑅𝑂𝐴 + 𝛽6𝐿𝐸𝑉

+ 𝛽7𝑆𝐻𝐴𝑅𝐸 + 𝛽8𝐼𝑁𝐷𝑀𝐴𝑇𝐶𝐻 + 𝛽9𝐹𝐼𝑁𝐴𝑁𝐶𝐸 + 𝜀 (3)

 Ước lượng hồi quy

Dựa vào số liệu thu thập được từ 41 giao dịch M&A, ứng dụng phần mềm thống

kê Eviews cho kết quả hồi quy như sau:

Dependent Variable: PREMIUM

Method: Least Squares

Sample: 1 41

Included observations: 41

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.

C 1.454661 0.346574 4.197262 0.0002

TAXSHIELD -0.627549 0.287396 -2.183565 0.0364

SIZE -1.00E-08 1.20E-08 -0.835980 0.4094

TOBINSQ -0.426372 0.249897 -1.706191 0.0977

ROA 4.69E-08 2.52E-07 0.186138 0.8535

LEV -0.056399 0.438782 -0.128535 0.8985

SHARE 0.485174 0.321564 1.508793 0.1412

INDMATCH -0.027606 0.242683 -0.113752 0.9101

FINANCE 0.405519 0.405449 1.000172 0.3247

R-squared 0.381498 Mean dependent var 0.956615

Adjusted R-squared 0.226873 S.D. dependent var 0.655514

S.E. of regression 0.576378 Akaike info criterion 1.927084

Sum squared resid 10.63079 Schwarz criterion 2.303234

Log likelihood -30.50522 Hannan-Quinn criter. 2.064057

F-statistic 2.467240 Durbin-Watson stat 2.290581

Prob(F-statistic) 0.033115

Trong bảng kết quả, R2 hiệu chỉnh đạt 22.68% cho thấy mức độ phù hợp của mô

hình, tuy nhiên mô hình chưa giải thích được nhiều mức độ biến động của biến phụ

thuộc.

Xét giá trị p value (F – statistic) đánh giá sự phù hợp (tồn tại) của mô hình. Kết

quả trên cho giá trị p value = 3% là có ý nghĩa thống kê, nghĩa là mô hình có tồn tại.

Các tham số trong bảng Coefficients cho biết có hay không ý nghĩa của tham số

hồi quy. Giá trị tham số của các biến độc lập là đáng tin cậy (0.0364), có ý nghĩa trong

mô hình, tuy nhiên các hệ số 3, 5, 6, 7, 8, 9 không có ý nghĩa thống kê theo mức

ý nghĩa 10%. Do vậy ta cần tiến hành kiểm định Wald để xem mức độ ảnh hưởng đến

biến phụ thuộc, xem có sự hiện diện của biến không cần thiết cho mô hình hay không.

 Kiểm định Wald

Đặt giả thiết H0: 3 = 5 = 6 = 7 = 8 = 9 = 0

H1: 3, 5, 6, 7, 8, 9  0

Wald Test:

Equation: Untitled

Test Statistic Value df Probability

F-statistic 1.047691 (6, 32) 0.4137

Chi-square 6.286145 6 0.3919

Null Hypothesis Summary:

Normalized Restriction (= 0) Value Std. Err.

C(3) -1.00E-08 1.20E-08

C(5) 4.69E-08 2.52E-07

C(6) -0.056399 0.438782

C(7) 0.485174 0.321564

C(8) -0.027606 0.242683

C(9) 0.405519 0.405449

Giá trị p-value của F-statistic lớn (0.4137) nên ta chấp nhận giả thiết H0 nghĩa là

các biến SIZE, ROA, LEV, SHARE, INDMATCH, FINANCE đồng thời không ảnh

hưởng đến PREMIUM.

Chạy lại mô hình hồi quy sau khi đã loại các biến không tác động

𝑃𝑅𝐸𝑀𝐼𝑈𝑀 = 𝛽1 + 𝛽2𝑇𝐴𝑋𝑆𝐻𝐼𝐸𝐿𝐷 + 𝛽3𝑇𝑂𝐵𝐼𝑁𝑆𝑄 + 𝜀 (3)

Dependent Variable: PREMIUM

Method: Least Squares

Sample: 1 41

Included observations: 41

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.

C 1.721999 0.241675 7.125258 0.0000

TAXSHIELD -0.661003 0.261517 -2.527568 0.0158

TOBINSQ -0.444732 0.217344 -2.046210 0.0477

R-squared 0.259998 Mean dependent var 0.956615

Adjusted R-squared 0.221051 S.D. dependent var 0.655514

S.E. of regression 0.578545 Akaike info criterion 1.813753

Sum squared resid 12.71912 Schwarz criterion 1.939136

Log likelihood -34.18194 Hannan-Quinn criter. 1.859411

F-statistic 6.675618 Durbin-Watson stat 2.272254

Prob(F-statistic) 0.003277

Mô hình hồi quy được viết lại như sau:

𝑃𝑅𝐸𝑀𝐼𝑈𝑀 = 1.721999 − 0.661003 𝑇𝐴𝑋𝑆𝐻𝐼𝐸𝐿𝐷 − 0.444732 𝑇𝑂𝐵𝐼𝑁𝑆𝑄 (3)

Trong bảng kết quả, R2 hiệu chỉnh đạt 22.1% cho thấy mức độ phù hợp hơn của

mô hình. Giá trị p value (F – statistic) = 0.33% tức là có ý nghĩa thống kê (mô hình có

tồn tại). Các tham số Coefficients cũng cho mức độ tin cậy cao với mức ý nghĩa 5%.

 Kiểm tra hiện tượng tự tương quan (kiểm định BG – Breush & Godfrey)

Đặt giả thiết H0:  = 0 (không có hiện tượng tự tương quan chuỗi)

H1:   0 (tồn tại tương quan chuỗi)

Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test:

F-statistic 0.557473 Prob. F(2,36) 0.5775

Obs*R-squared 1.231654 Prob. Chi-Square(2) 0.5402

Test Equation:

Dependent Variable: RESID

Method: Least Squares

Sample: 1 41

Included observations: 41

Presample missing value lagged residuals set to zero.

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.

C -0.042528 0.248145 -0.171384 0.8649

TAXSHIELD 0.057049 0.270230 0.211113 0.8340

TOBINSQ -0.013393 0.220487 -0.060741 0.9519

RESID(-1) -0.157963 0.168892 -0.935292 0.3559

RESID(-2) -0.104294 0.166740 -0.625486 0.5356

R-squared 0.030040 Mean dependent var -1.53E-16

Adjusted R-squared -0.077733 S.D. dependent var 0.563895

S.E. of regression 0.585402 Akaike info criterion 1.880813

Sum squared resid 12.33704 Schwarz criterion 2.089785

Log likelihood -33.55667 Hannan-Quinn criter. 1.956909

F-statistic 0.278736 Durbin-Watson stat 2.005570

Prob(F-statistic) 0.889798

Ta thấy Prob. Chi-Square = 0.5402 >  = 0.1, chấp nhận H0 nghĩa là trong mô

hình không có hiện tượng tự tương quan chuỗi.

 Kiểm tra hiện tượng phương sai sai số thay đổi (kiểm định White)

Đặt giả thiết H0: 2 = 3 = 4 = 5 = 0

H1: 2  0 hoặc 3  0 hoặc 4  0 hoặc 5  0

Heteroskedasticity Test: White

F-statistic 0.113034 Prob. F(4,36) 0.9771

Obs*R-squared 0.508547 Prob. Chi-Square(4) 0.9727

Scaled explained SS 1.493639 Prob. Chi-Square(4) 0.8278

Test Equation:

Dependent Variable: RESID^2

Method: Least Squares

Sample: 1 41

Included observations: 41

Collinear test regressors dropped from specification

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic

C -0.096470 0.942811 -0.102321 Prob. 0.9191

TAXSHIELD 0.519217 0.983059 0.528165 0.6006

TAXSHIELD*TOBINSQ -1.240176 3.765526 -0.329350 0.7438

TOBINSQ 0.990801 3.718281 0.266468 0.7914

TOBINSQ^2 0.086870 0.362686 0.239518 0.8121

R-squared 0.012404 Mean dependent var 0.310223

Adjusted R-squared -0.097329 S.D. dependent var 0.821311

S.E. of regression 0.860352 Akaike info criterion 2.650899

Sum squared resid 26.64740 Schwarz criterion 2.859871

Log likelihood -49.34343 Hannan-Quinn criter. 2.726995

F-statistic 0.113034 Durbin-Watson stat 2.050271

Prob(F-statistic) 0.977128

Nhìn vào bảng kiểm định ta thấy p – value = 0.9727 >  = 0.1, chấp nhận H0

nghĩa là trong mô hình không có hiện tượng phương sai sai số thay đổi.

4.3.2. Hồi quy tác động của lỗ lũy kế đến chi phí tiếp quản

Ta tiếp tục phân tích mối quan hệ giữa các khoản lỗ lũy kế đến chi phí tiếp quản.

Trả lời câu hỏi nghiên cứu thứ hai về mối tương quan giữa chi phí tiếp quản của bên

thâu tóm đến tình trạng lỗ lũy kế được kết chuyển của công ty mục tiêu. Mô hình được

biểu diễn như sau:

𝑃𝑅𝐸𝑀𝐼𝑈𝑀 = 𝛽1 + 𝛽2𝐿𝑂𝑆𝑆𝐹𝑊 + 𝛽3𝑆𝐼𝑍𝐴 + 𝛽4𝑇𝑂𝐵𝐼𝑁𝑆𝑄 + 𝛽5𝑅𝑂𝐴 + 𝛽6𝐿𝐸𝑉

+ 𝛽7𝑆𝐻𝐴𝑅𝐸 + 𝛽8𝐼𝑁𝐷𝑀𝐴𝑇𝐶𝐻 + 𝛽9𝐹𝐼𝑁𝐴𝑁𝐶𝐸 + 𝜀 (4)

 Ước lượng hồi quy

Dependent Variable: PREMIUM

Method: Least Squares

Sample: 1 41

Included observations: 41

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.

C 0.831654 0.247602 3.358831 0.0020

LOSSFW 0.594897 0.306838 1.938798 0.0614

SIZE -9.76E-09 1.21E-08 -0.803690 0.4275

TOBINSQ -0.464460 0.250203 -1.856330 0.0726

ROA 1.69E-08 2.54E-07 0.066556 0.9473

LEV -0.086693 0.443883 -0.195307 0.8464

SHARE 0.555603 0.324121 1.714184 0.0962

INDMATCH -0.014508 0.246263 -0.058914 0.9534

FINANCE 0.399841 0.411427 0.971839 0.3384

R-squared 0.364046 Mean dependent var 0.956615

Adjusted R-squared 0.205057 S.D. dependent var 0.655514

S.E. of regression 0.584454 Akaike info criterion 1.954910

Sum squared resid 10.93076 Schwarz criterion 2.331060

Log likelihood -31.07566 Hannan-Quinn criter. 2.091883

F-statistic 2.289760 Durbin-Watson stat 2.294880

Prob(F-statistic) 0.045970

Trong bảng kết quả trên R2 hiệu chỉnh đạt 20.5% thể hiện mức độ phù hợp thấp

của mô hình. Giá trị p value (F – statistic) đánh giá sự phù hợp (tồn tại) của mô hình thì

cho kết quả p value = 4.597% tức là có ý nghĩa thống kê khá cao, nghĩa là mô hình có

tồn tại. Giá trị tham số của các biến độc lập LOSSFW (0.0614), biến kiểm soát

TOBINSQ (0.0726), SHARE (0.0962) là đáng tin cậy, là có ý nghĩa trong mô hình, tuy

nhiên các hệ số 3, 5, 6, 8, 9 không có ý nghĩa thống kê theo mức ý nghĩa 10%. Do

vậy ta cần tiến hành kiểm định Wald để xem mức độ ảnh hưởng đến biến phụ thuộc.

 Kiểm định Wald

Đặt giả thiết H0: 3 = 5 = 6 = 8 = 9 = 0

H1: 3, 5, 6, 8, 9  0

Wald Test:

Equation: Untitled

Test Statistic Value df Probability

F-statistic 0.365206 (5, 32) 0.8685

Chi-square 1.826030 5 0.8727

Null Hypothesis Summary:

Normalized Restriction (= 0) Value Std. Err.

C(3) -9.76E-09 1.21E-08

C(5) 1.69E-08 2.54E-07

C(6) -0.086693 0.443883

C(8) -0.014508 0.246263

C(9) 0.399841 0.411427

Restrictions are linear in coefficients.

Giá trị p-value của F-statistic rất lớn (0.8685) nên ta chấp nhận giả thiết H0 nghĩa

là các biến SIZE, ROA, LEV, INDMATCH, FINANCE đồng thời không ảnh hưởng

đến PREMIUM

Chạy lại mô hình hồi quy sau khi đã loại các biến không tác động

𝑃𝑅𝐸𝑀𝐼𝑈𝑀 = 𝛽1 + 𝛽2𝐿𝑂𝑆𝑆𝐹𝑊 + 𝛽3𝑇𝑂𝐵𝐼𝑁𝑆𝑄 + 𝛽4𝑆𝐻𝐴𝑅𝐸 + 𝜀 (4)

Dependent Variable: PREMIUM

Method: Least Squares

Sample: 1 41

Included observations: 41

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.

0.0000 0.835115 0.175957 4.746144 C

0.0477 LOSSFW 0.558365 0.272651 2.047910

0.0192 TOBINSQ -0.514508 0.210048 -2.449480

0.0233 SHARE 0.568859 0.240416 2.366145

0.956615 R-squared 0.327756 Mean dependent var

0.655514 Adjusted R-squared 0.273250 S.D. dependent var

1.766503 S.E. of regression 0.558824 Akaike info criterion

1.933680 Sum squared resid 11.55451 Schwarz criterion

1.827379 Log likelihood -32.21330 Hannan-Quinn criter.

2.158552 F-statistic 6.013178 Durbin-Watson stat

Prob(F-statistic) 0.001919

Mô hình hồi quy được viết lại như sau

𝑃𝑅𝐸𝑀𝐼𝑈𝑀 = 0.835115 + 0.558365 𝐿𝑂𝑆𝑆𝐹𝑊 − 0.514508 𝑇𝑂𝐵𝐼𝑁𝑆𝑄

+ 0.568859 𝑆𝐻𝐴𝑅𝐸 (4)

Trong bảng kết quả trên R2 hiệu chỉnh cao hơn ban đầu đạt 27.3% cho thấy mức

độ phù hợp hơn của mô hình. Giá trị p value (F – statistic) = 0.19% tức là có ý nghĩa

thống kê, nghĩa là mô hình có tồn tại. Các tham số Coefficients cũng cho mức độ tin

cậy cao với mức ý nghĩa 5%.

 Kiểm tra hiện tượng tự tương quan (kiểm định BG – Breush & Godfrey)

Đặt giả thiết H0:  = 0 (không có hiện tượng tự tương quan chuỗi)

H1:   0 (tồn tại tương quan chuỗi)

Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test:

F-statistic 0.987299 Prob. F(3,34) 0.4104

Obs*R-squared 3.285486 Prob. Chi-Square(3) 0.3497

Test Equation:

Dependent Variable: RESID

Method: Least Squares

Sample: 1 41

Included observations: 41

Presample missing value lagged residuals set to zero.

Prob. Variable Coefficient Std. Error t-Statistic

0.8073 C -0.044231 0.179922 -0.245836

LOSSFW -0.040013 0.279036 -0.143399 0.8868

TOBINSQ -0.070543 0.220828 -0.319446 0.7513

SHARE 0.161914 0.269773 0.600186 0.5524

RESID(-1) -0.116092 0.172784 -0.671891 0.5062

RESID(-2) -0.230027 0.172998 -1.329651 0.1925

RESID(-3) -0.222933 0.187125 -1.191358 0.2418

R-squared 0.080134 Mean dependent var -1.82E-16

Adjusted R-squared -0.082196 S.D. dependent var 0.537459

S.E. of regression 0.559112 Akaike info criterion 1.829317

Sum squared resid 10.62860 Schwarz criterion 2.121878

Log likelihood -30.50100 Hannan-Quinn criter. 1.935852

F-statistic 0.493650 Durbin-Watson stat 2.018563

Prob(F-statistic) 0.808506

Ta thấy Prob. Chi-Square = 0.3497 >  = 0.1, chấp nhận H0 nghĩa là trong mô

hình không có hiện tượng tự tương quan chuỗi.

 Kiểm tra hiện tượng phương sai sai số thay đổi (kiểm định White)

Đặt giả thiết H0: 2 = 3 = 4 = 5 = 6 = 7 = 8 =0

H1: 2  0 hoặc 3  0 hoặc 4  0 hoặc 5  0 hoặc 6  0 hoặc

7  0 hoặc 8  0

Heteroskedasticity Test: White

F-statistic 0.899742 Prob. F(8,32) 0.5284

Obs*R-squared 7.528852 Prob. Chi-Square(8) 0.4808

Scaled explained SS 13.87527 Prob. Chi-Square(8) 0.0851

Test Equation:

Dependent Variable: RESID^2

Method: Least Squares

Sample: 1 41

Included observations: 41

Collinear test regressors dropped from specification

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.

C 0.163246 0.368184 0.443383 0.6605

LOSSFW -0.187966 1.049939 -0.179026 0.8590

LOSSFW*TOBINSQ 1.304281 2.885816 0.451963 0.6543

LOSSFW*SHARE -0.341849 1.081834 -0.315990 0.7541

TOBINSQ 0.387987 0.625833 0.619953 0.5397

TOBINSQ^2 -0.526549 0.364731 -1.443664 0.1586

TOBINSQ*SHARE 0.814703 0.845955 0.963057 0.3427

SHARE -0.903428 1.665244 -0.542520 0.5912

SHARE^2 1.074592 1.392276 0.771824 0.4459

R-squared 0.183631 Mean dependent var 0.281817

Adjusted R-squared -0.020462 S.D. dependent var 0.606992

S.E. of regression 0.613171 Akaike info criterion 2.050842

Sum squared resid 12.03131 Schwarz criterion 2.426991

Log likelihood -33.04225 Hannan-Quinn criter. 2.187815

F-statistic 0.899742 Durbin-Watson stat 2.014051

Prob(F-statistic) 0.528426

Nhìn vào bảng kiểm định ta thấy p – value = 0.4808 >  = 0.1, chấp nhận H0

nghĩa là trong mô hình không có hiện tượng phương sai sai số thay đổi.

KẾT QUẢ

 Qua ước lượng hồi quy mô hình (3) ta thấy chắn thuế của công ty mục tiêu có

tác động đến chi phí tiếp quản của bên thâu tóm trong giao dịch M&A

𝑃𝑅𝐸𝑀𝐼𝑈𝑀 = 1.721999 − 0.661003 𝑇𝐴𝑋𝑆𝐻𝐼𝐸𝐿𝐷 − 0.444732 𝑇𝑂𝐵𝐼𝑁𝑆𝑄 (3)

Mô hình là tồn tại và thể hiện được sự tác động của lá chắn thuế đến chi phí tiếp

quản. Tuy nhiên dấu của các hệ số ước lượng đều không đạt được như kỳ vọng, lá chắn

thuế thể hiện mối tương quan âm với chi phí tiếp quản. Nếu công ty có sử dụng lá chắn

thuế thì sẽ làm giảm chi phí tiếp quản do bên thâu tóm có thể phải mang thêm gáng

nặng trả nợ và nguy cơ về chi phí phá sản khiến bên thâu tóm xem xét lại chi phí tiếp

quản khi quyết định thực hiện giao dịch M&A.

 Ước lượng mô hình hồi quy (4) cho thấy mô hình tồn tại và thể hiện được sự

tác động của lỗ lũy kế đến chi phí tiếp quản.

𝑃𝑅𝐸𝑀𝐼𝑈𝑀 = 0.835115 + 0.558365 𝐿𝑂𝑆𝑆𝐹𝑊 − 0.514508 𝑇𝑂𝐵𝐼𝑁𝑆𝑄

+ 0.568859 𝑆𝐻𝐴𝑅𝐸 (4)

Phương trình hồi quy (4) điều chỉnh đã phản ánh được nhiều mối tương quan giữa

khoản lỗ kết chuyển đến chi phí tiếp quản hay các khoản lỗ lũy kế đã có thể giải thích

được phần nào sự biến động của chi phí tiếp quản. Như vậy các doanh nghiệp đã có sự

quan tâm đến các khoản lợi ích từ việc kết chuyển lỗ của công ty mục tiêu để được

xem như một phần chi phí được khấu trừ khi tính thu TNDN. Tuy nhiên dấu của các hệ

số ước lượng đều không đạt được như kỳ vọng, lỗ lũy kế tương quan dương chi phí

tiếp quản, bên thâu tóm có xu hướng định giá cao hơn đối với một công ty mục tiêu

được hưởng ưu đãi thuế về các khoản lỗ kết chuyển. Nghĩa là họ vẫn xem khoản lợi ích

thuế này như một khoản để giảm trừ chi phí và khoản chi phí này đủ để bù đắ cho phần

chi phí tiếp quản tăng thêm. Qua thực tiễn hoạt động M&A cũng cho thấy các công ty

tuy có hoạt động kinh doanh thua lỗ nhưng vẫn thu hút được sự quan tâm của các nhà

đầu tư và trở thành một mục tiêu dễ dàng bị thâu tóm.

CHƯƠNG 5

KẾT LUẬN VÀ HẠN CHẾ NGHIÊN CỨU

5.1. Kết luận

Bài viết sử dụng mô hình hồi quy OLS xem xét tác động của thuế đến chi phí tiếp

quản của công ty thâu tóm trong các giao dịch M&A. Cụ thể trong phạm vi bài nghiên

cứu này là phân tích tác động của việc sử dụng lá chắn thuế và lợi ích của các khoản lỗ

lũy kế được kết chuyển đến chi phí tiếp quản của bên thâu tóm. Ngoài ra bài viết còn

xem xét khả năng của các yếu tố khác tác động đến chi phí tiếp quản trong các giao

dịch M&A như: giá trị thị trường của công ty mục tiêu, tỷ lệ sở hữu sau khi giao dịch

và đặc điểm ngành nghề của các bên tham gia giao dịch M&A.

Qua phân tích số liệu 41 giao dịch M&A của các công ty mục tiêu được niêm yết

trên hai sàn giao dịch chứng khoán (HOSE và HNX) đã phản ánh được mối liên hệ

giữa việc sử dụng lá chắn thuế và các khoản lỗ lũy kế kết chuyển đến chi phí tiếp quản,

chi phí mà công ty thâu tóm phải bỏ ra để mua lại hay thâu tóm công ty mục tiêu.

Kết quả của bài nghiên cứu không được như kỳ vọng nhưng nó cũng mang đến

nhiều ý nghĩa nghiên cứu. Bài viết làm tiền đề cho các nghiên cứu về sau, kêu gọi thêm

nhiều nghiên cứu khác về tác động của thuế không chỉ là việc tránh thuế nhằm giảm

chi phí thuế cho doanh nghiệp mà còn cần thấy được vai trò tích cực của thuế trong các

giao dịch M&A. Đã có nhiều nghiên cứu về các hình thức của lá chắn thuế và tác động

của nó đến giá trị doanh nghiệp, lợi ích kinh tế mà lá chắn thuế mang lại cho doanh

nghiệp là đáng kể tuy nhiên đến nay vẫn chưa có bài nghiên cứu nào ở Việt Nam đo

lường được tác động của thuế trong các giao dịch M&A.

Trong bối cảnh kinh tế khó khăn hiện nay, quá trình cải cách cơ cấu tổ chức và

mở rộng đầu tư phát triển đã đưa mô hình M&A phát triển mạnh mẽ. Các doanh nghiệp

Việt Nam trước sự cạnh tranh quyết liệt của các doanh nghiệp nước ngoài cũng đang

dần liên kết lại với nhau theo mô hình M&A để cùng tồn tại và phát triển. Với định

hướng trong bài nghiên cứu này, các bài nghiên cứu sau có thể khắc phục được hạn chế

về độ lớn của mẫu và chắn chắn sẽ thu thập được nhiều dữ liệu hơn để cho ra kết quả

kiểm định, hồi quy chính xác hơn. Đánh giá tác động của thuế đến chi phí tiếp quản

trong giao dịch M&A vẫn là một chủ đề lý thú cần được khám phá trong các nghiên

cứu kế toán tài chính nhằm cung cấp những thông tin cần thiết cho các nhà đầu tư.

5.2. Những hạn chế trong bài nghiên cứu

 Số lượng mẫu không đủ lớn, chưa thể đại diện cho tổng thể

Mẫu quan sát trong mô hình là các giao dịch M&A từ năm 2005 – 2013, khoảng

thời gian khá dài nhưng số giao dịch M&A được ghi nhận và có công bố đầy đủ thông

tin là rất hạn chế và chủ yếu là thông tin từ công ty mục tiêu nhằm mục đích thu hút

các nhà đầu tư của bên thâu tóm. Trong số 175 giao dịch M&A tiêu biểu chỉ có 41 giao

dịch là hợp lệ và có đầy đủ dữ liệu cho mô hình.

Mô hình nghiên cứu tác động của lá chắn thuế dựa trên việc sử dụng đòn bẩy tài

chính của công ty mục tiêu, tuy nhiên trong mẫu đại diện có đến gần 15% công ty mục

tiêu thuộc ngành tài chính ngân hàng, ngành có tỷ lệ đòn bẩy tài chính rất cao, nên việc

xác định mục tiêu có sử dụng lá chắn thuế là không chính xác. Đánh giá tác động của

các khoản lỗ lũy kế cũng không được chính xác do chỉ có 12% mẫu có phát sinh lỗ.

Việc thu thập dữ liệu về các giao dịch M&A hiện nay cũng gặp nhiều khó khăn

do vẫn chưa có một nguồn cơ sở dữ liệu nào thu thập được đầy đủ và chính xác thông

tin về các giao dịch M&A. Số liệu được công bố chỉ là những thông báo, tin tức khái

quát còn các số liệu chi tiết về giao dịch như giá thực hiện, tỷ lệ giao dịch hay phương

thức giao dịch … chỉ được công bố cho các bên liên quan. Cơ sở dữ liệu tốt nhất có lẽ

là thuộc về các công ty chuyên tư vấn cho các giao dịch M&A. Chính những hạn chế

trong việc chọn mẫu và thu thập dữ liệu này đã gây khó khăn cho việc đo lường các

biến, làm giảm đi tính chính xác trong kết quả của mô hình.

 Hạn chế trong đo lường các biến

Chi phí tiếp quản: trong bài nghiên cứu của Travis Chow tại thị trường Mỹ, chi

phí tiếp quản (PREM) được đo bằng tỷ lệ giữa giá chào bán và giá giao dịch của công

ty mục tiêu trong một tuần (hoặc bốn tuần) trước ngày thông báo sáp nhập. Dữ liệu

được cung cấp từ cơ sở dữ liệu SDC. Trong bài nghiên cứu này tôi thay thế tỷ lệ trên

bằng tỷ lệ giữa mệnh giá trên giá giao dịch bình quân trong bốn tuần trước khi diễn ra

giao dịch M&A do những hạn chế sau:

o Phần lớn các công ty mục tiêu chưa được niêm yết nên các giao dịch

M&A liên quan không được công bố.

o Giá chào bán không được công bố rộng rãi, bên thâu tóm thường giao

dịch theo giá thỏa thuận nên thường không ảnh hưởng nhiều đến sự biến

động giá trong thời gian diễn ra giao dịch M&A.

o Ngày thông báo sáp nhập không chính xác nên khó trong việc xác định

giá giao dịch của một tuần (hoặc bốn tuần)

Lá chắn thuế: đo lường việc sử dụng lá chắn thuế của công ty mục tiêu được đặt

trong giả định công ty phải luôn có tỷ suất lợi nhuận trên tài sản dương. Nếu tỷ suất lợi

nhuận trên tài sản âm thì dù tỷ lệ đòn bẩy tài chính của công ty cao cũng không được

xem là có sử dụng lá chắn thuế. Trên thực tế, một số trường hợp công ty mục tiêu có sử

dụng đòn bẩy tài chính làm lá chắn thuế nhưng do kết quả kinh doanh âm nên không

được xem là có sử dụng lá chắn thuế. Hoặc các trường hợp công ty mục tiêu sử dụng lá

chắn thuế bằng cách gia tăng khấu hao tài sản cố định thì không được ghi nhận trong

mô hình này.

Lỗ lũy kế được kết chuyển: theo quy định của Bộ Tài Chính, các khoản lỗ của

công ty chỉ được kết chuyển tối đa không quá 5 năm, vì vậy đối với những công ty có

các khoản lỗ quá 5 năm chưa kết chuyển hết thì chỉ tiêu lợi nhuận chưa phân phối trên

bảng cân đối kế toán không phản ánh đúng lợi ích thuế mà công ty nhận được. Mặt

khác các khoản lỗ chỉ thật sự mang lại lợi ích cho bên thâu tóm trong các giao dịch sáp

nhập, đối với giao dịch mua lại nó có tác động ngược lại, làm giảm chi phí tiếp quản

cho bên thâu tóm.

TÀI LIỆU THAM KHẢO

Tiếng Việt

Avalue Vietnam (2010), Báo cáo M&A Việt Nam 2009 & triển vọng 2010

Quốc Hội, Luật số 60/2005/QH11 ban hành ngày 12/12/2005, Luật Doanh

Nghiệp

Quốc Hội, Luật số 27/2004/QH11 ban hành ngày 03/12/2004, Luật Cạnh Tranh

Sử Đình Thành, Bùi Thị Mai Hoài (2009), Tài chính công và Phân tích chính

sách thuế, nhà xuất bản Lao Động – Xã Hội

Trần Ngọc Thơ, Nguyễn Thị Ngọc Trang, Phan Thị Bích Nguyệt, Nguyễn Thị

Liên Hoa, Nguyễn Thị Uyên Uyên (2007), Giáo trình Tài chính doanh nghiệp hiện đại,

nhà xuất bản Thống kê, Hà Nội

Trường Đại học Kinh tế Quốc Dân, Kinh tế học vi mô, nhà xuất bản Thống Kê,

Hà Nội (1999)

Vũ Anh Dũng, Đặng Xuân Minh, Đi tìm giá trị cộng hưởng – Toàn cảnh và các

thương vụ M&A tiêu biểu, nhà xuất bản Khoa Học Kỹ Thuật (2012)

Tiếng Anh

Alan J. Auerbach, David Reishus (1987), The Impact of Taxation on Merger and

Acquisition

Alan J. Auerbach, David Reishus (1988), The Effect of Taxation on The Merger

Decision

Aswath Damodaran (2012), Investment Valuation: Tools and Techniques for

Determining the Value of Any Asset, Wiley Publisher

Donald M. DePamphilis (2011), Mergers, Acquisitions, and Other Restructuring

Activities, Academic Press Publisher

Per-Johan Norback, Lars Persson, Joacim Tag (2012), Acquisitions, Ownership

Efficiency, and the Tax Sheild of Debt, Research Insitute of Industrial Economics (IFN)

Robert S. Pindyck & Daniel L. Rubinfeld (1991), Microeconomic: Study Guide,

Macmillan USA Publisher

Travis Chow (2013), The Consequences of Tax Sheltering: New Evidence from

Mergers and Acquisitions, University of Waterloo

Travis Chow and Kenneth Klassen (2013), The Real Effect of International Tax

Avoidance Incentives: Evidence from Domestic Acquisitions, University of Waterloo

Các Website tham khảo

www.baodautu.vn – Trang tin điện tử Báo Đầu Tư

www.cafef.vn – Cổng thông tin kinh tế, tài chính, chứng khoán CAFEF

www.caohockinhte.info – Cộng động cao học kinh tế Việt Nam

www.fpt.com.vn – Trang tin điện tử FPT

www.pwc.com/vn/en/releases2009/vietnam_ma_activity_2009_en.jhtml – Bản

tin công ty kiểm toán Price Water House Coopers

www.Stockbiz.vn – Cổng thông tin kinh tế, tài chính, chứng khoán Stockbiz

www.stoxplus.com – Cổng thông tin kinh tế, tài chính, chứng khoán Stoxplus

www.tailieu.vn – Thư viện tài liệu trực tuyến

www.vietnamnet.vn – Báo điện tử Việt Nam

www.vneconomy.vn – Trang tin kinh tế Việt Nam

PHỤ LỤC

PHỤ LỤC 1: DANH SÁCH 175 GIAO DỊCH M&A TIÊU BIỂU TỪ NĂM

2005 – 2013

STT Thời điểm Bên mua Công ty thâu tóm Bên bán Công ty mục tiêu Tỷ lệ mua bán

1 01/2009 CTCP Thực Phẩm Quốc Tế 70% Công ty Đầu tư Đóng Gói Crown

2 01/2009 Tập đoàn SAB Miller 100%

3 02/2009 18% Tập Đoàn Viễn thông Quân đội Việt Nam (Viettel) CTCP Sữa Việt Nam Tổng công ty cổ phần xuất nhập khẩu và xây dựng Việt Nam (Vinaconex)

4 03/2009 CTCP Thuỷ Điện Thác Bà 21%

5 05/2009 CTCP Dệt May - ĐT - TM Thành Công 30%

6 08/2009 CTCP XD & KD Địa Ốc Hòa Bình 20%

7 10/2009 CTCP Hàng Hải Sài Gòn Công ty Tài chính Điện lực Việt Nam Eland Asia Holdings Pte Ltd (Eland) Quỹ đầu tư SEAF Blue Waters Growth Fund (SEAF BWGF) Công Ty CP kho vận giao nhận Ngoại thương TP.HCM (TMS)

8 9 10 11 10/2009 CTCP Mirae 12/2009 CTCP Xi Măng Hà Tiên 2 12/2009 House Foods 12/2009 PENM Partner 100% 100% 100% 2% 30%

12 12/2010 Công ty Cổ phần Kinh Đô 100%

13 02/2011

14 Vietnam Investment Fund 1, L.P 03/2011 Kirin Holdings 5% 57%

15 04/2011 Nikko Cordial 15%

16 06/2011 Mr. Chang Hen Jui (Taiwan) CTCP Mirae Fiber (KMF) CTCP Xi Măng Hà Tiên 2 CTCP Tập Đoàn Masan CTCP Dược Phẩm Viễn Đông Công ty Cổ phần Chế biến Thực phẩm Kinh Đô Miền Bắc Công ty cổ phần Chứng khoán VNDIRECT CTCP Thực Phẩm Quốc Tế Công ty cổ phần Chứng khoán Dầu Khí Ngân Hàng TMCP Sài Gòn Thương Tín 3%

STT Thời điểm Bên mua Công ty thâu tóm Bên bán Công ty mục tiêu Tỷ lệ mua bán

17 07/2011 China Investment Corp (Mainland) 19%

18 07/2011 Posco Power Corporation 30%

19 09/2011 CTCP Hàng Tiêu Dùng Masan 50%

20 09/2011 Mizuho Corporate Bank Ltd

21 11/2011 Tama Global Investment 15% 20%

22 12/2011 Tập đoàn Vingroup CTCP Than Mông Dương - Vinacomin CTCP Than Mông Dương - Vinacomin Công ty Cổ phần VinaCafé Biên Hòa Ngân Hàng TMCP Ngoại Thương Việt Nam CTCP ĐT & PT Nhà Đất Cotec Công ty TNHH Một thành viên Vinpearl 100%

23 12/2011 CTCP XNK Y Tế Domesco Corporation Farmaceutical Recalcine - Cfr

24 01/2012 Ezaki Glico CTCP Kinh Đô 45% 10%

25 02/2012 CTCP Thiết Bị Y Tế Việt Nhật 31%

26 03/2012 CTCP Nhựa Bình Minh 17%

27 03/2012 CTCP Thực Phẩm Quốc Tế 23%

28 03/2012 Di Asian Industrial Fund L.P. (Diaif) The Nawaplastic Industries (Saraburi) Co., Ltd Indochina Beverage Holdings Ltd. The Nawaplastic Industries (Saraburi) Co., Ltd

Công ty Cổ phần Nhựa Thiếu niên Tiền Phong CTCP Xây Dựng Cotec

29 30 31 03/2012 Kusto Group 07/2012 Công ty Cổ phần Sông Đà 6 Công ty Cổ phần Sông Đà 6.06 07/2012 Công ty Cổ phần Sông Đà 6 Công ty Cổ phần Sông Đà 6.04 23% 25% 100% 100%

32 08/2012 Ngân hàng Thương mại cổ phần Sài Gòn - Hà Nội 100%

33 01/2013 CTCP Hùng Vương 55%

34 01/2013 Công ty Cổ phần Tập đoàn Thép Tiến Lên 100%

35 03/2013 CTCP Hùng Vương 42%

36 05/2013 Công ty Cổ phần Cơ Điện Lạnh Ngân hàng Thương mại Cổ phần Nhà Hà Nội Công ty Cổ phần Thức ăn Chăn nuôi Việt Thắng Công ty Cổ phần Sản xuất và Thương mại Phúc Tiến Công ty Cổ phần Thực phẩm Sao Ta CTCP Than núi Béo – Vinacomin 22%

STT Thời điểm Bên mua Công ty thâu tóm Bên bán Công ty mục tiêu Tỷ lệ mua bán

37 09/2013 Ngân hàng TMCP Phương Tây 100%

38 09/2013 100%

39 09/2013 Ngân hàng TMCP Đại chúng Việt Nam (PVcomBank) Ngân hàng TMCP Đại chúng Việt Nam (PVcomBank) Công ty Cổ phần Hưng Đạo Container 100%

40 09/2013 Công ty Cổ phần Sông Đà 11 100%

41 12/2013 Công ty Cổ phần Cơ Điện Lạnh 42%

42 03/2005 ANZ 10%

43 06/2005 Standard Charter Bank 9%

44 12/2005 HSBC 10%

45 03/2006 OCBC 10%

46 11/2006 BNP Paribas 10%

47 01/2007 HSBC 5%

48 11/2007 OCBC 5%

49 05/2008 Sumitomo M. Bank 15%

50 10/2008 HSBC 5%

51 12/2008 Maybank Malaysia Tổng Công ty Tài chính Cổ phần Dầu khí Việt Nam Công ty cổ phần Cơ khí Vận tải Thương mại Đại Hưng Công ty Cổ phần Sông Đà 11 Thăng Long Công ty Cổ phần Cấp nước Thủ Đức Ngân Hàng TMCP Sài Gòn Thương Tín Ngân Hàng TMCP Á Châu Ngân Hàng TMCP Kỹ Thương Việt Nam Ngân Hàng TMCP Việt Nam Thịnh Vượng Ngân Hàng TMCP Phương Đông Ngân Hàng TMCP Kỹ Thương Việt Nam Ngân Hàng TMCP Việt Nam Thịnh Vượng Ngân Hàng TMCP Xuất Nhập Khẩu VN Ngân Hàng TMCP Kỹ Thương Việt Nam Ngân Hàng TMCP An Bình 15%

52 02/2009 73% TCT Cổ Phần Bia - Rượu - Nước Giải Khát Sài Gòn

Công ty Đầu Tư Kinh Đô, Công ty TNHH Uni- President Việt Nam, Công ty Cổ Phần Thức Uống Tribeco Bình Dương

53 54 03/2009 HSBC 03/2009 Quỹ VOF Tập đoàn Bảo Việt CTCP Thực phẩm Masan 18%

STT Thời điểm Bên mua Công ty thâu tóm Bên bán Công ty mục tiêu

04/2009 Private Equity New Markets CTCP Thực Phẩm Cholimex 55 Tỷ lệ mua bán 6%

56 05/2009 CTCP Thực phẩm Masan Quỹ Vietnam Azalea Fund (VAF)

57 58 59 08/2009 Công Ty Thép Úc (SSE) 08/2009 SBI Ven Holding Pte. Ltd 08/2009 Vietnam Japan Fund 21% 5% 15%

60 09/2009 Carlsberg n/a

61 09/2009 TCT Cổ Phần Khoan & DV Khoan Dầu Khí

62 09/2009 TPG Growth 100% 14%

63 12/2009 BNP Paribas

64 12/2009 Maybank Malaysia 5% 5%

65 09/2010 Commonwealth Bank CTCP Thép Đình Vũ Ngân Hàng TMCP Tiên Phong Ngân Hàng TMCP Tiên Phong TCT Bia-Rượu-Nước giải khát Hà Nội CTCP Đầu tư khoan Dầu khí Việt Nam CTCP Tập Đoàn Masan Ngân Hàng TMCP Phương Đông Ngân Hàng TMCP An Bình Ngân Hàng TMCP Quốc Tế Việt Nam 15%

66 01/2011 Ngân Hàng TMCP An Bình Công ty tài chính quốc tế (IFC)

67 03/2011 Kohlberg Kravis Roberts 10% 10%

68 03/2011 Sbi Holdings Inc CTCP Hàng Tiêu Dùng Masan Công ty Cổ phần Chứng khoán FPT 20%

69 05/2011 CTCP Cồn Rượu Hà Nội 30%

70 05/2011 Streetcar Investment Holding (Diageo) Di Asian Industrial Fund L.P. (Diaif)

25% 25%

71 72 73 74 11/2011 Ntt Docomo 12/2011 Cyberagent 01/2012 Japan Pile Corp 03/2012 Nichirei Foods 30% 19%

75 11/2013 Công ty Cổ phần Chứng khoán MB 100%

76 12/2013 Tập đoàn Vingroup CTCP Thực Phẩm Dinh Dưỡng Đồng Tâm CTCP Truyền thông VMG CTCP VNG CTCP Đầu Tư Phan vũ CTCP Thực Phẩm Cholimex Công ty Cổ phần Chứng khoán VIT Công ty Cổ phần Đầu tư và Thương mại PFV 100%

77 12/2013 Ngân hàng TMCP Đại Á Ngân hàng TMCP Phát triển T.P Hồ Chí Minh 100%

STT Thời điểm Bên mua Công ty thâu tóm Bên bán Công ty mục tiêu Tỷ lệ mua bán

78 12/2013 100%

79 11/2014 Ngân hàng TMCP Phát triển T.P Hồ Chí Minh Công ty Cổ phần Cơ Điện Lạnh

80 01/2007 United Oversea Bank 22% 15%

81 01/2009 35%

82 01/2009 20% Công ty TNHH Một thành viên tài chính Việt- Societe Công ty Cổ phần Nhiệt điện Phả Lại Southern Bank Công ty Cổ phần Quản lý Quỹ Bảo Tín Ngân hàng Thương mại Cổ phần Đại Dương (OceanBank)

83 02/2009 Công ty New Media 100%

84 02/2009 100% Công ty Kiểm toán và Tư vấn STT

85 02/2009 17% Công ty RC Real Estate Development and Finance Corporation (Refico)

86 03/2009 Tập đoàn Năng Lượng Serica 23%

87 Công ty Cổ phần Cơ Điện Lạnh Tập đoàn Dầu khí Quốc Gia VN Công ty TNHH Edge Marketing Việt Nam Công ty TNHH Mazars & Guérard Việt Nam Quỹ Bất động sản Châu Á Toàn cầu (Global Asia Real Estate Fund) do Global quản lý Công ty Australian Worldwide Exploration (AWE) 03/2009 Công ty CapitaLand 60%

88 03/2009 100% Công ty De Heus Voeders BV

89 03/2009 Tập đoàn dầu nhớt Motul 100%

90 03/2009 100%

91 05/2009 Tổng CTCP dịch vụ tổng hợp dầu khí (PET) Công ty cổ phần nhiệt điện Phả Lại

92 05/2009 Petrovietnam 15% 49%

93 06/2009 Công ty Cổ Phần Bảo Hiểm Dầu Khí Việt Nam 10%

94 06/2009 Công ty Cổ Phần INB Investment Công ty Hoàng Thanh Indochine Feeds and PG Richfarm Công ty cổ phần dầu nhớt (Vilube) PTSC (bán 3 công ty thành viên) Nhà máy nhiệt điện Quảng Ninh Rusvietpetro Công ty Cổ phần Đầu tư và Phát triển Khí Gas Petro Việt Nam Tập đoàn Bê tông Châu Thới 620 20%

STT Thời điểm Bên mua Công ty thâu tóm Bên bán Công ty mục tiêu Tỷ lệ mua bán

95 06/2009 Công ty Quản lý vốn ACB 17%

96 06/2009 Công ty Tài chính quốc tế (IFC) Tập đoàn Bê Tông Châu Thới 620 Công ty CP mạng thanh toán Vina (Paynet)

97 20% 4%

98 06/2009 Premier Oil Vietnam South B.V.I 15%

99 06/2009 Uniliver 06/2009 Jardine Cycle & Carriage Ltd Tập đoàn Ô Tô Trường Hải Công ty Dầu khí Pan Pacific Việt Nam Tập Đoàn Hóa Chất Quốc Gia Việt Nam (Vinachem) - bán phần vốn góp LD 33%

100 07/2009 FrieslandCampina Việt Nam FrieslandFoods Dutch Lady Việt Nam

101 07/2009 Satimex Savi- Woodtech 100% 100%

102 07/2009 Công ty Best Food ?

103 09/2009 Tổng Công ty CP Dịch Vụ Tổng Hợp Dầu khí (PET) Công ty International Consumer Products (ICP)

51% 4%

104 09/2009 SCIC 105 09/2009 Tập đoàn quảng cáo WPP 106 10/2009 Lotte 107 10/2009 SCIC ? 100% 9%

108 10/2009 TLC 20 tỷ

109 10/2009 Total Công ty cổ phần thực phẩm Thuận Phát Vinashin (cp tại Bảo Việt) T&A Communications Coralis Nhiệt điện Hải Phòng Công ty TNHH một thành viên cáp Thăng Long ExxonMobil (mảng kinh doanh dầu nhờn tại Việt nam) 100%

110 10/2009 Công ty CP Y khoa Hoàn Mỹ 40%

111 11/2009 Công ty phần mềm IACP Asia 100%

112 11/2009 Tổng công ty Muối VinaCapital và DWS VN Fund Tập đoàn công nghệ thông tin Capgemini Tổng công ty Lương thực miền bắc 100%

113 11/2009 Vinaland

114 12/2009 AVNET Licogi 16 (Công ty TNHH Khu đô thị Phú Hội) Sunshine JSC 40% 100%

STT Thời điểm Bên mua Công ty thâu tóm Bên bán Công ty mục tiêu

Kronenbourg Việt Nam (KVL)

115 12/2009 Sapporo 116 12/2009 Tông công ty Dầu Việt Nam Chi nhánh Shell Lào 117 12/2010 Fullerton Financial Holdings Mekong Development Bank Tỷ lệ mua bán 65% 100% 15%

118 01/2011 29.000 M2 - Binh Chanh, Hcm Capita Value Homes - Member Of Capitaland

119 01/2011 Mount Kellett 65% 20%

120 02/2011 Marico

121 02/2011 Japan Asia Vietnam 122 02/2011 Citi Group 123 03/2011 Thien Minh Tourist Jsc 124 03/2011 Cj Cgv 125 03/2011 Ebay 85% 100% 10% 100% 74% 20%

126 04/2011 Kokubu & Co., Ltd.

127 04/2011 Th Milk 128 04/2011 Vimpelcom 129 05/2011 Fortis Healthcare 130 05/2011 Stada Service Holding B.V Masan Resources International Consumer Products Corporation (Icp) Centre Point, Hcm Horizon Securities (Hzs) Victoria Hotels& Resorts Megastar Media Peace Soft Huong Thuy Manufacture Service Trading Corp Tate & Lyte Nghe An Gtel - Mobile Hoan My Medical Group Pymepharco 19% 100% 49% 65% 49%

131 05/2011 Thao Dien Investment Jsc Lotte Asset Development Co., Ltd

132 05/2011 Seb Group Vietnam Fan Jsc 100% 51%

133 05/2011 Saigon Paper 38%

134 06/2011 C.P Viet Nam 71%

135 06/2011 Yen Viet Jsc Daio Paper Corporation & Bridgehead C.P Pokphand China (Mainland) Vietnam Opportunity Fund Limited 32%

136 06/2011 Cogtina Holdings 20%

137 06/2011 Vinacapital Hochiminh City International School Thep Viet Capital Fund Management 49%

138 06/2011 29.000 M2 - Q. 2, Hcm Capita Value Homes - Member Of Capitaland 70%

STT Thời điểm Bên mua Công ty thâu tóm Bên bán Công ty mục tiêu

139 07/2011 Cj Cgv 140 07/2011 Jollibee Foods Corp Megastar Media Viet Thai International Tỷ lệ mua bán 74% 49%

141 07/2011 Vietinbank Công ty tài chính quốc tế (IFC) 10%

142 07/2011 Lien Viet Bank 100%

143 07/2011 The Ascortt Limited - Member Of Capitaland 90%

144 08/2011 Dacin Holdings

145 08/2011 Fortis Healthcare 80% 65%

146 08/2011 Marico Vietnam Postal Savings Service Company Somerset Central Td Hai Phong City Tan Tao A Residence - Tan Binh, Hcm Hoan My Medical Group International Consumer Products Corporation (Icp) 85%

147 08/2011 Vinacapital Group 10%

148 08/2011 Sw Kingsway Capital Holding Limited (Hong Kong) Gerling Industrie Versicherung Ag

149 08/2011 Unicharm 150 08/2011 Unicharm 151 08/2011 Jollibee Foods Corp Petrol Vietnam Insurance Holdings Diana Viet Nam Diana Viet Nam Viet Thai International 25% 95% 95% 49%

152 09/2011 Mj Group (Nhommua.Vn/Diadiem.Com) ?

Idg Ventures Vietnam, Rebate Networks Và Ru-Net Global 153 10/2011 Ldinvest/ Maj Invest Asia 154 10/2011 Carlsberg 155 11/2011 Ntt Data 156 11/2011 Cargill Vietnam Ltd 157 11/2011 Shinhan Financial Group 158 11/2011 Hitachi Zosen Corp 159 11/2011 Shinhan Vietnam Ltd 27% 100% 40% 100% 50% 100% 50%

160 12/2011 Daibiru Corporation

161 12/2011 Cyberagent 162 12/2011 Cyberagent Aa Corporation Hue Brewery Ltd Payoo/Vietunion Shrimp Feed Mill Shinhan Vina Jv Asia Pacific Solution Co.Ltd Shinhan Vina Jv Saigon Tower (29, Le Duan Boulevard, Dist. 1, Hcm) Baokim Cleverads 100% ? ?

STT Thời điểm Bên mua Công ty thâu tóm Bên bán Công ty mục tiêu

Tỷ lệ mua bán ?

163 12/2011 Cyberagent 164 12/2011 Kusto Group 20%

165 12/2011 Siam Cement Group 99%

166 01/2012 Cyberagent Teamobi (Di Động Xanh) Mobivi.Vn Buu Long Industrial & Investment Jsc Colorbox Software ?

167 01/2012 Hapag - Lloyd Vietnam Jv /Vnl Hapag - Lloyd Aktiengesellschaft

49% 20% 23% 36% 16% 30%

168 02/2012 Cyberagent 169 02/2012 Perenco 170 02/2012 Perenco 171 02/2012 Perenco 172 02/2012 Quatas Airlines 173 03/2012 Cyberagent ?

174 03/2012 Sojitz Group 26%

175 03/2012 Sumitomo Electric Industries Ltd Tiki.Vn Oil Field: Block 15-1 Oil Field: Block 15-2 Nam Con Son Pipeline Jv Jetstar Nhaccuatui.Com Huong Thuy Manufacture Service Trading Corp Sumitomo Bakelite Vietnam Co Ltd 100%

Trong đó:

Từ số thứ tự 1 đến 79: danh sách mẫu sau khi đã loại trừ các giao dịch đối

với các công ty mục tiêu không phải là công ty đại chúng, không được giao dịch

trên các sàn chứng khoán HOSE, HNX, UPCOM và OTC.

Từ số thứ tự 1 đến 41: danh sách mẫu hợp lệ, có thể thu thập dữ liệu đầy

đủ và chính xác được sử dụng trong mô hình.

PHỤ LỤC 2: BẢNG THAM CHIẾU KỲ VỌNG DẤU

KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU CỦA TRAVIS CHOW (2013)

Luận văn thạc sĩ Kinh tế: Tác động của lợi ích thuế đến chi phí tiếp quản của bên thâu tóm trong hoạt động M&A tại Việt Nam

LƯƠNG CHÍ THÀNH

TÁC ĐỘNG CỦA LỢI ÍCH THUẾ ĐẾN CHI

PHÍ TIẾP QUẢN CỦA BÊN THÂU TÓM

TRONG HOẠT ĐỘNG M&A

TẠI VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2014

LƯƠNG CHÍ THÀNH

TÁC ĐỘNG CỦA LỢI ÍCH THUẾ ĐẾN CHI

PHÍ TIẾP QUẢN CỦA BÊN THÂU TÓM

TRONG HOẠT ĐỘNG M&A

TẠI VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng

Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:

TS. HAY SINH

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2014

MỤC LỤC

CHƯƠNG 1

GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU

CHƯƠNG 2

CƠ SỞ LÝ LUẬN

CHƯƠNG 3

PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

C T O

C T O

X N H

X N H

c á h K

c á h K

E S O H

E S O H

M O C P U

C T O

C T O

X N H

X N H

c á h K

c á h K

E S O H

E S O H

C T O

C T O

X N H

X N H

c á h K

c á h K

E S O H

E S O H

CHƯƠNG 4

NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

CHƯƠNG 5

KẾT LUẬN VÀ HẠN CHẾ NGHIÊN CỨU

Có thể bạn quan tâm

Tài liêu mới

AI tóm tắt

Giới thiệu tài liệu

Đối tượng sử dụng

Từ khoá chính

Nội dung tóm tắt

Giới thiệu

Về chúng tôi

Việc làm

Quảng cáo

Liên hệ

Chính sách

Thoả thuận sử dụng

Chính sách bảo mật

Chính sách hoàn tiền

DMCA

Hỗ trợ

Hướng dẫn sử dụng

Đăng ký tài khoản VIP

093 303 0098

support@tailieu.vn

Phương thức thanh toán

Theo dõi chúng tôi

Facebook