BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM
TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP. HỒ CHÍ MINH
BÙI KIM DUNG
NHẬN DIỆN KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH
CỦA CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM
DỰA VÀO DÒNG TIỀN
TÓM TẮT LUẬN ÁN TIẾN SỸ
Chuyên ngành: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG
Mã số: 9.34.02.01
Người hướng dẫn: 1. TS. MAI THỊ TRÚC NGÂN
2. TS. LÊ HOÀNG VINH
TP. Hồ Chí Minh – Năm 2023
1
Chương 1: GIỚI THIỆU
1.1. LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU
Tài trợ bằng nợ hình thành đòn bẩy tài chính (ĐBTC). Kiệt quệ
tài chính (KQTC) là vấn đề luôn được các công ty xem xét khi quyết định vay nợ, bắt nguồn từ những cam kết và trách nhiệm tài
chính của công ty đối với các chủ nợ (Brealey & cộng sự, 2008; Ehrhardt & Brigham, 2011). Paramartha & Wiagustini (2021),
Dwiantari & Artini (2021), Wesa & Otinga (2018) và Ceylan (2021) đều đã đúc kết tác động cùng chiều của ĐBTC đến KQTC.
KQTC có thể được lượng hóa bởi những mô hình với sự cấu thành của các chỉ số tài chính khác nhau. Theo Dolejšová (2015),
các mô hình Z-Score (1984), IN05 và Springate khẳng định các doanh nghiệp có tình hình tài chính tốt, trong khi đó mô hình
Zmijewski cho rằng các doanh nghiệp này phải đối mặt với nguy cơ mất khả năng thanh toán. Loppies & cộng sự (2020) tìm thấy kết
quả không nhất quán, mô hình Z-Score (1968) và Grover phân loại doanh nghiệp vào nhóm không có nguy cơ phá sản, tuy nhiên mô
hình Springate đưa ra phân loại ngược lại. Pakdaman (2018) khẳng định mô hình Grover có khả năng dự đoán khó khăn tài chính tốt
hơn ba mô hình còn lại (Z-Score 1968, Springate và Zmijewski). Tanjung (2020) đúc kết rằng mô hình Z-Score (1968) có thể đưa ra dự đoán chính xác về KQTC hơn so với các mô hình Springate, Zmijewski và Ohlson. Mulyati & Ilyasa (2020) lại chỉ ra rằng mô
hình Springate là tốt nhất để nhận diện KQTC khi so sánh giữa mô hình này với các mô hình Z-Score (1995), Zmijewski và IGR.
2
Ong’era và cộng sự (2017) xác định rằng 79,90% phương sai
của KQTC được giải thích bởi ĐBTC, phù hợp với nguyên lý quản trị tài chính doanh nghiệp. Điều này khẳng định mâu thuẫn cơ bản
của KQTC là sự tồn tại của ĐBTC. Dòng tiền cung cấp thông tin hữu ích cho việc đánh giá được các khía cạnh tài chính doanh
nghiệp, trong đó có khả năng chi trả nợ gốc và lãi vay cho các chủ nợ, khả năng tự chủ tài chính và nhiều vấn đề tài chính khác. Như
vậy, thông tin dòng tiền sẽ phát ra tín hiệu rất đáng tin cậy về sức khỏe tài chính của các doanh nghiệp.
Nhiều nghiên cứu đã chứng minh mối quan hệ giữa dòng tiền và kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp. Đánh giá từng thành phần
của dòng tiền ảnh hưởng đến tình trạng KQTC, Jooste (2007) và Fawzi & cộng sự (2015) đều cho rằng doanh nghiệp có thể rơi vào
tình trạng KQTC nếu như doanh nghiệp phải đối diện với các vấn đề nghiêm trọng về dòng tiền, và từ đó tác giả này đã gợi ý rằng
dòng tiền là thông tin phản ánh tốt nhất dùng để nhận diện KQTC. Kordestani & cộng sự (2011), Shamsudin & Kamaluddin (2015)
đều kết luận rằng hai tình trạng dòng tiền giải thích cho KQTC ở mức độ nghiêm trọng là (i) Dòng tiền ròng hoạt động kinh doanh
(HĐKD) dương, trong khi dòng tiền ròng từ hoạt động đầu tư (HĐĐT) và dòng tiền ròng từ hoạt động tài trợ (HĐTT) đều âm, và
(ii) Dòng tiền ròng HĐKD, dòng tiền ròng HĐĐT và dòng tiền ròng HĐTT đều âm. Kordestani & cộng sự (2011) còn khẳng định
thêm rằng KQTC có thể nhận biết nếu dòng tiền ròng HĐKD âm, dòng tiền ròng HĐĐT và dòng tiền ròng HĐTT đều dương, hay
dòng tiền ròng HĐKD và dòng tiền ròng HĐTT đều âm trong khi dòng tiền ròng HĐĐT dương; hay Shamsudin & Kamaluddin
(2015) lại chỉ ra thêm dòng tiền ròng HĐKD và dòng tiền ròng
3
HĐĐT dương trong khi dòng tiền ròng HĐTT âm, hoặc trường hợp
dòng tiền ròng HĐKD dương, dòng tiền ròng HĐĐT âm và dòng tiền ròng HĐTT dương cũng có ý nghĩa giải thích cho KQTC.
Sayari & Mugan (2013) xác định được rằng dòng tiền HĐKD có quan hệ ngược chiều với chỉ số KQTC, trong khi đó dòng tiền
HĐTT có quan hệ cùng chiều với chỉ số KQTC.
Những tổng quan nêu trên đã chỉ ra rằng mâu thuẫn cơ bản dẫn
đến KQTC là việc sử dụng nợ hình thành ĐBTC. Nhiều mô hình nhận diện KQTC đã được đề xuất với những thành phần khác nhau
tùy trường hợp cụ thể; tuy nhiên, các mô hình lại ít chú ý đến vai trò cấu thành quan trọng của dòng tiền. Đối sánh tiếp cận và thiết
lập mô hình cho thấy sự không nhất quán có thể xuất phát từ những nguyên nhân cơ bản như (i) xây dựng các biến trong mô hình
nghiên cứu, chưa chú trọng sự tương tác giữa dòng tiền với ĐBTC, (ii) áp dụng những cách đo lường khác nhau cho KQTC gắn với
từng trường hợp về không gian và thời gian cũng như bối cảnh nghiên cứu, hoặc (iii) sử dụng phương pháp, công cụ phân tích
khác nhau dựa trên quy mô mẫu và dữ liệu nghiên cứu không giống nhau.
Tại Việt Nam, các nghiên cứu chỉ kiểm định sử dụng một mô hình đo lường KQTC mà chưa có sự kiểm tra, đối sánh mức độ phù
hợp từ đa dạng các mô hình, chẳng hạn như Lê Cao Hoàng Anh & Nguyễn Thị Thu Hằng (2012) với kiểm định chỉ số Z-Score, hay
Phạm Thị Hồng Vân (2018) nghiên cứu việc sử dụng mô hình Logit. Về việc xem xét dòng tiền là yếu tố ảnh hưởng đến KQTC, ít
được đề cập bởi các tác giả, mặc dù đã có nhiều nghiên cứu nhằm phân tích, giải thích cho KQTC của các công ty dựa trên các yếu tố
tài chính và các yếu tố khác. Chẳng hạn, Trần Thị Hải Lý & cộng
4
sự (2014) tiếp cận dòng tiền chung, Phạm Thị Hồng Vân (2018)
tiếp cận dòng tiền HĐKD, và đều kết luận rằng dòng tiền không đảm bảo được ý nghĩa thống kê. Trịnh Thị Phan Lan (2013) và
Hoàng Tùng (2011) đánh giá rủi ro từ ĐBTC của các công ty, chủ yếu tập trung vào các tỷ số tài chính dựa trên bảng cân đối kế toán
và báo cáo kết quả kinh doanh mà chưa quan tâm đến dòng tiền. Với bối cảnh vừa đề cập trên, đề tài luận án “Nhận diện KQTC của
các doanh nghiệp Việt Nam dựa vào dòng tiền” đảm bảo ý nghĩa khoa học cả về lý thuyết lẫn thực tiễn.
1.2. MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU
Mục tiêu nghiên cứu tổng quát là đánh giá ảnh hưởng của dòng
tiền đến KQTC của các doanh nghiệp, qua đó đề xuất nhận diện KQTC có sự tham gia cấu thành của dòng tiền, đồng thời khuyến
nghị quản trị dòng tiền gắn với mục tiêu kiểm soát KQTC.
Mục tiêu nghiên cứu cụ thể:
- Lựa chọn mô hình phù hợp để đo lường KQTC của các doanh
nghiệp.
- Đánh giá ảnh hưởng của dòng tiền chung và từng dòng tiền
đến KQTC.
- Đánh giá ảnh hưởng của sự tương tác giữa các dòng tiền đến
KQTC.
- Đánh giá vai trò điều tiết của dòng tiền HĐKD đối với tác
động của ĐBTC đến KQTC.
- Đề xuất nhận diện KQTC có sự tham gia cấu thành của dòng
tiền, đồng thời gợi ý quản trị dòng tiền.
1.3. CÂU HỎI NGHIÊN CỨU
Đề tài trả lời các câu hỏi nghiên cứu như sau:
5
Một là, có sự khác biệt kết quả đo lường KQTC bởi các mô
hình khác nhau hay không? Mô hình nào là phù hợp nhất để đo lường KQTC?
Hai là, dòng tiền ròng có ảnh hưởng đến KQTC hay không?
Nếu có, ảnh hưởng này như thế nào?
Ba là, dòng tiền HĐKD, dòng tiền HĐĐT và dòng tiền HĐTT có ảnh hưởng đến KQTC hay không? Nếu có, ảnh hưởng này như
thế nào?
Bốn là, mối quan hệ tương tác giữa các dòng tiền có ảnh hưởng
đến KQTC hay không? Nếu có, ảnh hưởng này như thế nào?
Năm là, dòng tiền HĐKD có đóng vai trò điều tiết đối với tác
động của ĐBTC đến KQTC hay không? Nếu có, vai trò điều tiết này như thế nào?
Sáu là, mô hình nhận diện KQTC có sự tham gia cấu thành của dòng tiền như thế nào? Quản trị dòng tiền như thế nào để có thể
giảm thiểu KQTC?
1.4. ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU 1.4.1. Đối tượng nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu của đề tài luận án là những mô hình đo lường KQTC, và ảnh hưởng của dòng tiền đến KQTC của các
doanh nghiệp. 1.4.2. Phạm vi nghiên cứu
Về thời gian: 6 năm, tính từ năm 2015 đến năm 2020.
Về không gian: 505 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết tại
Việt Nam.
1.5. QUY TRÌNH NGHIÊN CỨU
6
Khảo lược cơ sở lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm
Thiết kế mô hình nghiên cứu
Xác định mẫu nghiên cứu và xử lý dữ liệu nghiên cứu
Lựa chọn phương pháp và xác định kết quả nghiên cứu
Thảo luận, kết luận và gợi ý, khuyến nghị
Hình 1.1. Quy trình nghiên cứu
1.6. DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 1.6.1. Dữ liệu nghiên cứu
Đề tài sử dụng dữ liệu thứ cấp được thu thập từ báo cáo tài chính đã kiểm toán thông qua Hệ thống dữ liệu FiinPro của Công ty
cổ phần tập đoàn FiinGroup, và tính toán từ Giấy chứng nhận đăng ký kinh doanh của từng doanh nghiệp.
1.6.2. Phương pháp nghiên cứu
Nhằm trả lời câu hỏi nghiên cứu cũng như thực hiện mục tiêu
nghiên cứu, đề tài luận án sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng.
1.7. Ý NGHĨA KHOA HỌC VÀ ĐÓNG GÓP CỦA ĐỀ TÀI
7
Đóng góp chính của đề tài luận án là cung cấp bằng chứng thực
nghiệm đáng tin cậy về việc lựa chọn mô hình phù hợp để đo lường KQTC cho các doanh nghiệp từ sự đa dạng các mô hình sẵn có,
đồng thời cung cấp bằng chứng về những khía cạnh ảnh hưởng của dòng tiền đến KQTC và đề xuất sự tham gia cấu thành của dòng
tiền khi thực hiện nhận diện KQTC. Kết quả nghiên cứu mang lại ý nghĩa khoa học về sự khẳng định cơ sở lý thuyết liên quan KQTC
và các dòng tiền, sự điều tiết của dòng tiền đối với tác động của ĐBTCợ đến KQTC, đồng thời kết quả nghiên cứu là minh chứng
đóng góp quan trọng trong việc phát triển mô hình nhận diện KQTC có quan tâm đến vai trò của dòng tiền với kỳ vọng mang lại
giá trị khoa học và thực tiễn cao hơn so với các mô hình trước đây. Ngoài ra, đề tài luận án cung cấp minh chứng làm sáng tỏ ý
nghĩa quan trọng của chính sách quản trị dòng tiền kết hợp chính sách tài trợ nhằm mục tiêu giảm thiểu tình trạng KQTC.
Kết quả nghiên cứu được kỳ vọng không chỉ cung cấp tài liệu tham khảo hữu ích cho việc giảng dạy và nghiên cứu, mà còn cung
cấp thông tin hữu ích cho các nhà quản trị tài chính trong việc đưa ra quyết định hợp lý về chính sách quản trị dòng tiền hiệu quả và
giảm thiểu KQTC từ sự lựa chọn sử dụng ĐBTC. 1.8. CẤU TRÚC KHÁI QUÁT CỦA ĐỀ TÀI
Đề tài được thực hiện theo kết cấu 5 chương nội dung.
8
Chương 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM 2.1. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ KQTC CỦA CÁC DOANH NGHIỆP
2.1.1. Tổng quan về KQTC của các doanh nghiệp
KQTC xảy ra khi doanh nghiệp không đủ khả năng để thực
hiện những lời hứa, cam kết với các chủ nợ hoặc có thể thực hiện nhưng lại rất khó khăn (Brealey & cộng sự, 2008). Như vậy, các
doanh nghiệp quyết định lựa chọn tài trợ bằng nợ sẽ phải đối mặt với rủi ro KQTC, và nếu xảy ra KQTC, cho dù là trường hợp nào
thì doanh nghiệp cũng phải chịu thiệt hại, chấp nhận phát sinh những tốn kém, qua đó trở thành nhân tố tác động tiêu cực đến giá
trị doanh nghiệp. 2.1.2. Các mô hình đo lường KQTC của các doanh nghiệp
Bảng 2.1 trình bày tổng hợp cách xác định và căn cứ kết luận
của từng mô hình này cho tình trạng KQTC của các doanh nghiệp.
Bảng 2.1. Tóm tắt nội dung các mô hình đo lường KQTC.
Mô hình
Cách xác định
Kết luận
Z-Score
Z-Score = 1,2X1 + 1,4X2 +
< 1,8: KQTC
(1968)
3,3X3 + 0,6X4 + 1,0X5
từ 1.81 đến 2.99: Không chắc chắn > 2.99: Sức khỏe tài chính tốt.
S-Score
S-Score = 1,03X1 + 3,07X2
> 0,862: Sức khỏe tài chính tốt.
(1978)
+ 0,66X3 + 0,4X4
= 0,862: Ngưỡng báo động < 0,862: KQTC
O-Score (1980)
O-Score = -1,32 – 0,407X1 + 6,03X2 – 1,43X3 +
> 0,38: KQTC = 0,38: Ngưỡng báo động
< 0,38: Sức khỏe tài chính tốt
0,0757X4 – 2,37X5 – 1,83X6 + 0,285X7 – 1,72X8
– 0,521X9
X-Score
X-Score = -4,336 – 4,513X1
> 0: KQTC
(1983)
+ 5,679X2 – 0,004X3
= 0: Ngưỡng báo động
< 0: Sức khỏe tài chính lành mạnh.
Z-
Z-Taffler = 3.2 + 12.18X1 +
> 0,3: Lành mạnh tài chính.
2.5X2 – 10.68X3 + 0.029X4
Taffler (1983)
từ 0,2 đến 0,3: Không chắc chắn < 0.2: KQTC
Z-Score
< 1,23: KQTC
(1984)
từ 1.23 đến 2.90: Không chắc chắn > 2.90: Sức khỏe tài chính tốt.
9
Z-Score (1984) = 0,717X1 + 0,847X2 + 3,107X3 + 0,420X4 + 0,998X5
H-Score (1984)
H-Score = 5,528X1 + 0,212X2 + 0.073X3 +
< 0: KQTC > 0: Lành mạnh tài chính
1,270X4 – 0,120X5 + 2,335X6 + 0,575X7 +
1,083X8 + 0,894X9 – 6,075
Z-Score (1995)
< 1,1: KQTC từ 1,1 đến 2,6: Kết quả không chắc
Z-Score (1995) = 6,56X1 + 3,26X2 + 6,72X3 + 1,05X4
chắn > 2,6: Sức khỏe tài chính tốt.
G-Score
G-Score = 1,6505X1 +
< hoặc = -0,02: KQTC
(2001)
3,404X2 – 0,016X3 + 0,057
> hoặc = 0,01: Lành mạnh tài chính
Grover
G-Score < hoặc = -0,02: KQTC
(2001)
G-Score > hoặc = 0,01: Lành mạnh
G-Score = 1,6505X1 + 3,404X2 – 0,016X3 + 0,057
tài chính
Nguồn: Tổng hợp của tác giả
2.2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ DÒNG TIỀN VÀ ẢNH HƯỞNG CỦA DÒNG TIỀN ĐẾN KQTC CỦA CÁC DOANH NGHIỆP
2.2.1. Bản chất và ý nghĩa của dòng tiền
10
Dòng tiền thể hiện sự dịch chuyển giá trị tăng lên hoặc giảm
xuống của tiền trong một thời kỳ (Nagle & O’Connor, 2010; SBA, 2016). Dòng tiền được chia thành 3 nhóm với ý nghĩa phản ánh các
khía cạnh tài chính khác nhau, bao gồm: dòng tiền HĐKD thể hiện khả năng tạo tiền, dòng tiền HĐĐT thể hiện xu hướng đầu tư, và
dòng tiền HĐTT thể hiện nhu cầu tài trợ bằng nguồn tiền từ bên ngoài.
2.2.2. Ảnh hưởng của dòng tiền đến KQTC của các doanh nghiệp
Tiền là máu để nuôi sống doanh nghiệp (Lee, 1986; Atrill & McLaney, 2004); lý thuyết ưa thích thanh khoản (Liquidity
Preference Theory) của Keynes (1936) cho rằng tiền là cơ sở để các doanh nghiệp đảm bảo khả năng chi trả các khoản nợ vay đến hạn,
chi trả lãi vay, hay các trách nhiệm tài chính khác. Tổng dòng tiền ròng ảnh hưởng đến KQTC
Dòng tiền ròng là chỉ tiêu tổng hợp, phản ánh chêch lệch giữa tiền thu với tiền chi trong cùng kỳ (CFA Institute, 2020; Penman,
2001; Klammer, 2017; Ngô Kim Phượng & cộng sự, 2018). Theo mô hình lý thuyết quản trị tiền của Baumol (1952), doanh nghiệp
có dòng tiền ròng thặng dư sẽ góp phần tăng số dư tiền nắm giữ, qua đó giảm thiểu khả năng xảy ra KQTC (Brealey và cộng sự,
2008; Arnold, 2013). Ngoài ra, lý thuyết ưa thích thanh khoản của Keynes (1936) cũng ủng hộ quan điểm rằng doanh nghiệp có dòng
tiền ròng thặng dư sẽ góp phần cải thiện thanh khoản, giảm thiểu khả năng xảy ra KQTC và ngược lại.
Từng dòng tiền ảnh hưởng đến KQTC Một doanh nghiệp với dòng tiền HĐKD thặng dư và ổn định ở
mức cao sẽ giúp thực hiện các nghĩa vụ, trách nhiệm với chủ nợ,
11
giảm thiểu rủi ro mất khả năng thanh toán và làm giảm khả năng
xảy ra tình trạng KQTC; và ngược lại. Đồng thời, những phân tích lý thuyết về dòng tiền HĐKD cũng đã chỉ ra vai trò điều tiết của
dòng tiền này đối với tác động của ĐBTC đến KQTC.
Một doanh nghiệp với dòng tiền HĐĐT thặng dư và liên tục
xảy ra trong nhiều kỳ là dấu hiệu của việc thu hẹp đầu tư, thanh lý tài sản cố định làm suy giảm năng lực sản xuất kinh doanh và gia
tăng khả năng xảy ra KQTC; hay dòng tiền HĐĐT thâm hụt do mở rộng đầu tư trái ngành với sự hạn chế về khả năng kiểm soát rủi ro,
có thể là biểu hiện của tình trạng dư thừa vốn và khả năng hấp thụ vốn của HĐKD chính kém, nếu tình trạng này kéo dài sẽ làm gia
tăng khả năng KQTC.
Một doanh nghiệp có dòng tiền ròng từ HĐTT liên quan nợ vay
lớn hơn 0 và liên tục cho thấy sự phụ thuộc nhiều hơn vào các chủ thể cho vay, đây là mâu thuẫn cơ bản dẫn đến gia tăng KQTC.
Trường hợp dòng tiền ròng từ HĐTT nhỏ hơn 0 dù là liên quan nợ vay hay vốn chủ sở hữu gợi ý rằng doanh nghiệp phụ thuộc ít hơn
vào các chủ thể cho vay cũng như các chủ sở hữu, doanh nghiệp sẽ giảm được khả năng xảy ra KQTC.
Mối quan tương tác giữa các dòng tiền ảnh hưởng đến
KQTC
Mỗi doanh nghiệp có 3 dòng tiền, tuy nhiên các dòng tiền này không tồn tại độc lập mà có mối quan hệ mật thiết với nhau (Ngô
Kim Phượng & cộng sự, 2018; CFA Institute, 2020; Penman, 2001; Lessambo, 2022; Fridson & Alvarez, 2022). Các doanh nghiệp phải
đảm bảo rằng HĐKD tạo ra tiền để có thể đảm bảo thanh khoản và khả năng tự chủ tài chính để có thể phát triển bền vững.
12
Dòng tiền HĐKD thặng dư trở thành nguồn tiền đáp ứng cho
các khoản chi tiền thuộc dòng tiền HĐĐT và HĐTT (tài chính). Ngược lại nếu dòng tiền HĐKD thâm hụt, doanh nghiệp có thể huy
động dòng tiền vào như vay nợ ngân hàng hay phát hành trái phiếu, hay các hình thức vay nợ khác, và cũng có thể doanh nghiệp huy
động thêm vốn góp của chủ sở hữu hoặc không chia lợi nhuận cho chủ sở hữu, để tài trợ cho tiền thiếu từ HĐKD. Trong một số
trường hợp việc thu hẹp đầu tư bằng cách bán bớt các tài sản dài hạn cũng tạo ra một dòng tiền vào từ HĐĐT để đáp ứng nhu cầu
chi trả các khoản nợ vay đến hạn hoặc bù đắp phần tiền thiếu từ HĐKD.
Doanh nghiệp sẽ có nguy cơ mất khả năng thanh toán khi dòng tiền HĐKD thâm hụt liên tục qua nhiều năm (Ngô Kim Phượng &
cộng sự, 2018; CFA Institute, 2020; Penman, 2001; Lessambo, 2022; Fridson & Alvarez, 2022). Nếu dòng tiền HĐKD của doanh
nghiệp năm sau lại tiếp tục thâm hụt thì doanh nghiệp sẽ không thực hiện được trách nhiệm tài chính với các chủ nợ, hoặc có thể
thực hiện nhưng khó khăn, bằng những cách thức không hiệu quả, cụ thể là vấn đề này có thể giải quyết bằng một trong ba cách: (i)
Bán bớt tài sản cố định và tài sản tài chính, hoặc (ii) Huy động thêm vốn chủ sở hữu, và (iii) Dàn xếp để thay nợ vay ngắn hạn
thành nợ vay trung dài hạn. Nếu một trong ba giải pháp vừa nêu không thể thực hiện được doanh nghiệp sẽ rơi vào tình trạng mất
khả năng thanh toán. Ngoài ra, những khó khăn trong việc thực hiện các trách nhiệm tài chính với chủ nợ lại trở thành nguyên nhân
kéo theo là doanh nghiệp khó có thể tìm được nguồn tài trợ từ khoản nợ vay mới nếu không trả được khoản nợ vay ngắn hạn vay
trước đó, dẫn đến những trở ngại đối với hoạt động sản xuất kinh
13
doanh cũng như HĐĐT trong tương lai.
Dòng tiền HĐKD điều tiết tác động của ĐBTC đến KQTC Lý thuyết đánh đổi trong cấu trúc vốn của Myers (1977) chỉ ra
rằng doanh nghiệp sử dụng nợ sẽ hình thành ĐBTC, khi đó bên cạnh doanh nghiệp có được lợi ích tăng thêm nhờ lá chắn thuế từ
lãi vay, doanh nghiệp phải chấp nhận rủi ro tăng thêm, trong đó có sự gia tăng nguy cơ KQTC (Brealey & cộng sự, 2008; Arnold,
2013; Horne & Wachowicz, 2008). Các doanh nghiệp sử dụng ĐBTC sẽ tác động cùng chiều đáng kể đến KQTC, tuy nhiên sự tồn
tại của dòng tiền HĐKD có vai trò điều tiết giảm tác động cùng chiều của ĐBTC đến KQTC tại các doanh nghiệp.
Lý thuyết ưa thích thanh khoản của Keynes (1936) đã chỉ ra các động cơ nắm giữ tiền là giao dịch, dự phòng và đầu cơ; theo đó,
doanh nghiệp tạo ra được dòng tiền HĐKD thặng dư sẽ là cơ sở để gia tăng số dư tiền tích lũy và khi đó nguy cơ KQTC sẽ giảm.
2.3. BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM VỀ ĐO LƯỜNG KQTC VÀ ẢNH HƯỞNG CỦA DÒNG TIỀN ĐẾN TÌNH TRẠNG
KQTC CỦA CÁC DOANH NGHIỆP 2.3.1. Mô hình đo lường KQTC
Fauzi & cộng sự (2021) thực hiện so sánh các mô hình lượng hóa KQTC giữa các mô hình Altman, Springate, Zmijewski và
Grover. Andriani & Sihombing (2021) nghiên cứu so sánh mức độ chính xác giữa các mô hình Z-Score, S-Score và X-Score trong
việc ước lượng KQTC. Fadrul & Ridawati (2020) sử dụng phương pháp phân tích mô tả để đánh giá việc sử dụng các mô hình Z-
Score, X-Score và S-Score để ước lượng tình trạng KQTC và khẳng định mô hình đo lường chính xác để xác định khả năng xảy
ra KQTC là X-Score.
14
Tanjung (2020) khẳng định rằng có tồn tại sự khác biệt đáng kể
trong kết quả đo lường KQTC giữa các mô hình Z-Score, Springate, Zmijewski và Ohlson; và trong đó, mô hình Z-Score
được đánh giá là phù hợp nhất để đo lường KQTC. Hertina & cộng sự (2020) kết luận rằng mô hình Zmijewski và Grover là chính xác
nhất để ước lượng tình trạng KQTC cho các công ty. Mulyati & Ilyasa (2020) khẳng định tồn tại sự khác biệt kết quả ước lượng
KQTC giữa bốn mô hình. Mô hình Springate được đánh giá là tốt nhất với tỷ lệ chính xác là 88,89% và sai số loại I là 8%. Viciwati
(2020) cho rằng mô hình X-Score đạt tỷ lệ chính xác cao nhất là 90% và tỷ lệ lỗi dạng II là 10%. Tahu (2019) khuyến nghị sử dụng
S-Score để ước lượng và tham chiếu để khắc phục tình trạng KQTC của các doanh nghiệp. Shalih & Kusumawati (2019) cho
rằng Springate là mô hình phù hợp nhất trong việc lượng hóa tình trạng KQTC. Nhiều nghiên cứu khác của Syamni & cộng sự
(2018), Ningsih & Permatasari (2018), Pakdaman (2018), Phạm Thị Hồng Vân (2018), Januri & cộng sự (2017), Aminian & cộng
sự (2016), Lê Cao Hoàng Anh & Nguyễn Thị Thu Hằng (2012). 2.3.2. Dòng tiền, ĐBTC và các yếu tố khác ảnh hưởng đến
KQTC của doanh nghiệp Bảng 2.2. Tổng quan nghiên cứu ảnh hưởng của dòng tiền đến
KQTC tại các doanh nghiệp
Đối tượng
Kết quả nghiên cứu
nghiên cứu
Tổng dòng tiền ròng, hay
Giarto & Fachrurrozie (2020) tìm thấy tác động ngược chiều đáng kể của tổng thể các dòng tiền đến KQTC, trong khi đó
mối quan hệ kết hợp các
Bhunia & cộng sự (2011) lại khẳng định tác động cùng chiều đáng kể đến KQTC, Trần Thị Hải Lý & cộng sự (2014) đúc
dòng tiền ảnh
kết tác động ngược chiều nhưng không đáng kể.
hưởng đến KQTC,
Aderin & Amede (2022) quan tâm đến tổng hợp các dòng tiền, theo đó thiết lập 8 mô hình kết hợp ba dòng tiền (kinh
doanh, đầu tư và tài trợ). Theo đó, nhóm tác giả đã khẳng định sự kết hợp của các dòng tiền có ý nghĩa giải thích cho KQTC,
tuy nhiên nghiên cứu này chưa chỉ ra mô hình kết hợp các dòng tiền cung cấp thông tin cũng như tín hiệu về tình trạng
KQTC hay lành mạnh tài chính. Trước đó, Kordestani & cộng
sự (2011) đã có hướng tiếp cận tương tự, và đúc kết chi tiết rằng các mô hình kết hợp các dòng tiền cung cấp tín hiệu về
KQTC bao gồm (i) dòng tiền HĐKD âm, dòng tiền HĐĐT dương và dòng tiền HĐTT dương, (ii) dòng tiền HĐKD âm,
dòng tiền HĐĐT âm và dòng tiền HĐTT dương, (iii) dòng tiền HĐKD dương, dòng tiền HĐĐT âm và dòng tiền HĐTT
âm, và (iv) dòng tiền HĐKD âm, dòng tiền HĐĐT âm và
dòng tiền HĐTT âm. Pouraghajan & cộng sự (2014) tìm thấy sự kết hợp giữa các dòng tiền với các yếu tố tài chính khác
ảnh hưởng cùng chiều đến KQTC bao gồm (i) dòng tiền HĐKD âm, tỷ suất sinh lời trên vốn đầu tư và cổ tức dương,
thuế âm, dòng tiền HĐĐT dương và dòng tiền HĐTT dương, (ii) dòng tiền HĐKD âm, tỷ suất sinh lời trên vốn đầu tư và cổ
tức âm, thuế âm, dòng tiền HĐĐT dương và dòng tiền HĐTT
âm. Ngoài ra, KQTC chịu ảnh hưởng ngược chiều từ sự kết hợp (i) dòng tiền HĐKD dương, tỷ suất sinh lời trên vốn đầu
tư và cổ tức dương, thuế âm, dòng tiền HĐĐT âm và dòng tiền HĐTT dương, (ii) dòng tiền HĐKD dương, tỷ suất sinh
lời trên vốn đầu tư và cổ tức dương, thuế âm, dòng tiền HĐĐT âm và dòng tiền HĐTT âm, (iii) dòng tiền HĐKD âm, tỷ suất
sinh lời trên vốn đầu tư và cổ tức âm, thuế âm, dòng tiền
HĐĐT âm và dòng tiền HĐTT dương, và (iv) dòng tiền HĐKD dương, tỷ suất sinh lời trên vốn đầu tư và cổ tức âm,
thuế âm, dòng tiền HĐĐT âm và dòng tiền HĐTT âm. Shamsudin & Kamaluddin (2015) khẳng định rằng các công ty rơi vào tình trạng KQTC có mô hình kết hợp dòng tiền
15
không giống với các công ty lành mạnh tài chính. Theo đó, nhóm tác giả chỉ ra rằng các công ty có nhiều khả năng gặp phải tình trạng KQTC nếu (i) dòng tiền HĐKD dương và tài
trợ cho mở rộng đầu tư và trả nợ vay dài hạn, hoặc (ii) dòng tiền HĐKD không thể trang trải các nghĩa vụ ngắn hạn, hoặc
(iii) dòng tiền HĐKD bị thâm hụt và công ty phải huy động nguồn tiền tài trợ từ bên ngoài, hoặc (iv) tất cả các dòng tiền
HĐKD, đầu tư và tài trợ đều âm.
Dòng tiền HĐKD ảnh
Low & cộng sự (2001) đối sánh giữa nhóm doanh nghiệp rơi vào tình trạng KQTC với nhóm doanh nghiệp lành mạnh tài
hưởng đến KQTC
chính, theo đó khẳng định dòng tiền HĐKD có ý nghĩa trong việc nhận diện KQTC. Finishtya (2019), Fawzi & cộng sự
(2015), Lakshan & Wijekoon (2013), Sayari & Mugan (2013),
Roslan & cộng sự (2022), Kusnanto (2023), Romadhina & cộng sự (2022), Sembiring (2022), Huang & cộng sự (2022),
Rahman & cộng sự (2021), Muien & cộng sự (2022) đều khẳng định tác động ngược chiều đáng kể của dòng tiền
HĐKD đến KQTC. Theo đó, công ty có thể tạo ra dòng tiền từ sản xuất kinh doanh càng cao sẽ gia tăng khả năng đáp ứng
các trách nhiệm tài chính đến hạn, từ đó giảm nguy cơ rơi vào
khó khăn tài chính, và ngược lại. Dance & Mad (2019), Phạm Thị Hồng Vân (2018),
Pouraghajan & cộng sự (2014) cũng khẳng định ảnh hưởng ngược chiều của dòng tiền HĐKD đến KQTC, nhưng mối
quan hệ lại không đáng kể.
Fawzi & cộng sự (2015), Roslan & cộng sự (2022) đều tìm thấy ảnh hưởng ngược chiều đáng kể của dòng tiền HĐĐT
Dòng tiền HĐĐT ảnh
đến KQTC. Pouraghajan & cộng sự (2014), Sayari & Mugan (2013) cũng tìm thấy mối quan hệ ngược chiều nhưng lại
hưởng đến KQTC
không đáng kể. Low & cộng sự (2001) khẳng định chưa tìm
thấy đáng tin cậy về ý nghĩa của dòng tiền HĐĐT trong việc nhận diện KQTC.
Dòng tiền
Sayari & Mugan (2013) khẳng định tồn tại mối quan hệ ảnh
16
HĐTT ảnh hưởng đến
hưởng cùng chiều đáng kể của dòng tiền HĐTT đến KQTC, Roslan & cộng sự (2022) cũng tìm thấy ảnh hưởng cùng chiều
KQTC
nhưng mối quan hệ này không đáng kể. Ngược lại, Pouraghajan & cộng sự (2014) lại đúc kết ảnh hưởng ngược
chiều đáng kể của dòng tiền HĐTT đến KQTC. Ngoài ra, Low & cộng sự (2001) khẳng định chưa tìm thấy đáng tin cậy về ý
nghĩa của dòng tiền HĐTT trong việc nhận diện KQTC.
Dòng tiền tự do ảnh hưởng
Dirman (2020) tìm thấy ảnh hưởng ngược chiều của dòng tiền tự do đến KQTC, nhưng mối quan hệ này không đáng kể.
đến KQTC
17
Nguồn: Tổng hợp của tác giả 2.3.3. Thảo luận các bằng chứng thực nghiệm và khoảng trống
nghiên cứu 2.3.3.1. Mô hình đo lường KQTC của các doanh nghiệp
Theo đó, đề tài luận án lần lượt trả lời 2 câu hỏi cụ thể nhằm tìm ra mô hình đo lường KQTC phù hợp cho các doanh nghiệp, tức
là trả lời câu hỏi nghiên cứu thứ nhất của đề tài luận án, bao gồm:
(1) Có tồn tại sự khác biệt kết quả đo lường KQTC khi áp dụng
các mô hình hay không?
(2) Mô hình nào đo lường KQTC là phù hợp nhất?
2.3.3.2. Ảnh hưởng của dòng tiền đến KQTC của các doanh
nghiệp
Thứ nhất, tổng dòng tiền ròng, cũng là sự kết hợp ba dòng tiền
ảnh hưởng đến KQTC. Đề tài luận án kế thừa và phát triển các hướng nghiên cứu như sau:
- Đánh giá ảnh hưởng của tổng dòng tiền đến KQTC của các
doanh nghiệp.
- Đánh giá ảnh hưởng của sự tương tác giữa các dòng tiền thành
phần đến KQTC của các doanh nghiệp.
Thứ hai, từng dòng tiền thành phần ảnh hưởng đến KQTC.
18
Đề tài luận án kế thừa và phát triển các hướng nghiên cứu như
sau:
- Đánh giá ảnh hưởng của từng dòng tiền thành phần đến
KQTC
- Đánh giá vai trò điều tiết của dòng tiền dòng tiền HĐKD đối
với tác động của ĐBTC đến KQTC.
Thứ ba, nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng của dòng tiền
đến KQTC đối với trường hợp các doanh nghiệp tại Việt Nam. Đề tài luận án nghiên cứu cho trường hợp các doanh nghiệp tại Việt
Nam với sự đa dạng khía cạnh nêu trên sẽ cung cấp bằng chứng chặt chẽ và đáng tin cậy hơn, qua đó giúp hình thành và phát triển
mô hình nhận diện KQTC có sự tham gia cấu thành của dòng tiền.
19
Chương 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1. THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU
Tác giả đưa ra thiết kế nghiên cứu lần lượt gồm 2 phần chính
như sau: (i) Lựa chọn mô hình đo lường KQTC phù hợp, và (ii) Đánh giá những ảnh hưởng của dòng tiền đến KQTC.
3.2. LỰA CHỌN MÔ HÌNH ĐO LƯỜNG KQTC
Đề tài sử dụng phương pháp kiểm định phi tham số Kruskal
Wallis nếu dữ liệu nghiên cứu không phải dạng phân phối chuẩn, hoặc sử dụng phương pháp kiểm định tham số tương đương
ANOVA One-way nếu dữ liệu nghiên cứu tồn tại dạng phân phối chuẩn. Giả thuyết nghiên cứu được xác định cho các kiểm định này
là:
H0: Các mô hình đo lường KQTC không có sự khác biệt đáng
kể
H1: Các mô hình đo lường KQTC có sự khác nhau đáng kể Đề tài sử dụng phương pháp thống kê các trường hợp xác định phù hợp và không phù hợp so với kết luận chung của tất cả các mô
hình.
20
3.3. MÔ HÌNH VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VỀ ẢNH
HƯỞNG CỦA DÒNG TIỀN ĐẾN KQTC 3.3.1. Mô hình nghiên cứu
(i) Ảnh hưởng của tổng dòng tiền ròng đến KQTC:
FDi,t = β0 + β1*NCFi,t + β2*AGEi,t + β3*LEVi,t + β4*SIZEi,t + i,t
(ii) Tác động độc lập của từng dòng tiền đến KQTC: FDi,t = β0 + β1*OCFi,t + β2*ICFi,t + β3*FCFi,t + β4*AGEi,t +
β5*LEVi,t + β6*SIZEi,t + i,t (iii) Tác động của sự tương tác giữa các dòng tiền đến KQTC: FDi,t = β0 + β1*OCFi,t + β2*ICFi,t + β3*FCFi,t + β4*(OCF*ICF)i,t
+ β5*(ICF*FCF)i,t + β6*(FCF*OCF)i,t + β7*AGEi,t +
β8*LEVi,t + β9*SIZEi,t + i,t
(iv) Điều tiết của dòng tiền HĐKD đối với tác động của ĐBTC
đến KQTC:
FDi,t = β0 + β1*OCFi,t + β2*AGEi,t + β3*LEVi,t + β4*SIZEi,t +
β5*(LEV*OCF)i,t + i,t
3.3.2. Đo lường các biến
Thứ nhất, Biến phụ thuộc FD: Căn cứ kết quả lựa chọn mô hình đo lường theo thiết kế nghiên
cứu.
Thứ hai, Các biến độc lập là dòng tiền ✓ Biến độc lập NCF là tổng dòng tiền ròng trong kỳ của doanh nghiệp, được đo lường bởi tỷ lệ tổng dòng tiền ròng trên
tổng tài sản (Sayari & Mugan, 2013; Jooste, 2007; Kordestani &
21
cộng sự, 2011; Giarto & Fachrurrozie, 2020; Bhunia & cộng sự,
2011; Trần Thị Hải Lý & cộng sự, 2014).
✓ Biến độc lập OCF là dòng tiền HĐKD, được đo lường bởi tỷ lệ dòng tiền ròng HĐKD trên tổng tài sản (Sayari & Mugan, 2013; Jooste, 2007; Kordestani & cộng sự, 2011; Muien & cộng sự,
2022; Rahman & cộng sự, 2021).
✓ Biến độc lập ICF là dòng tiền HĐĐT, được đo lường bởi tỷ lệ dòng tiền ròng HĐĐT trên tổng tài sản (Kordestani & cộng sự, 2011; Dickinson, 2011; Sayari & Mugan, 2013).
✓ Biến độc lập FCF là dòng tiền HĐTT, được đo lường bởi tỷ lệ dòng tiền ròng HĐTT trên tổng tài sản (Sayari & Mugan, 2013;
Kordestani & cộng sự, 2011; Shamsudin & Kamaluddin, 2015).
Thứ ba, các biến tương tác ✓ Biến tương tác giữa dòng tiền HĐKD với dòng tiền HĐĐT
(OCF.ICF)
✓ Biến tương tác giữa dòng tiền HĐĐT với dòng tiền HĐTT
(ICF.FCF)
✓ Biến tương tác giữa dòng tiền HĐKD với dòng tiền HĐTT
(OCF.FCF)
✓ Biến tương tác giữa dòng tiền HĐKD với ĐBTC
(OCF.LEV)
Thứ ba, Các biến kiểm soát AGE là tuổi doanh nghiệp, được tính từ khi doanh nghiệp
được thành lập và hoạt động theo hình thức doanh nghiệp cổ phần cho đến năm nghiên cứu (Sayari & Mugan, 2013; Aderin &
Amede, 2022), (ii) SIZE là quy mô doanh nghiệp, được đo lường bởi logarithmic của tổng tài sản (Muigai & Muriithi, 2017; Ikpesu
& Eboiyehi, 2018; Abdioğlu, 2019; Pourali & cộng sự, 2013; Low
22
& cộng sự, 2001; Sayari & Mugan, 2013; Dirman, 2020; Oktasari,
2020), và (iii) LEV là ĐBTC, được đo lường bởi tỷ số nợ (Abdioğlu, 2019; Lee & Manual, 2019; Pourali & cộng sự, 2013;
Giarto & Fachrurrozie, 2020; Roslan & cộng sự, 2022). 3.3.3. Giả thuyết nghiên cứu
Ảnh hưởng của dòng tiền đến KQTC Nhóm 1: Từng dòng tiền ảnh hưởng đến KQTC
H1a: Dòng tiền HĐKD ảnh hưởng ngược chiều đến KQTC H1b: Dòng tiền HĐĐT ảnh hưởng ngược chiều đến KQTC
H1c: Dòng tiền HĐTT ảnh hưởng cùng chiều đến KQTC Nhóm 2: Mối quan hệ giữa các dòng tiền ảnh hưởng đến KQTC
H2a: Tổng dòng tiền ròng ảnh hưởng ngược chiều đến KQTC H2b: Sự tương tác giữa dòng tiền HĐKD với dòng tiền HĐĐT
có ảnh hưởng theo dạng quan hệ bổ sung đến KQTC
H2c: Sự tương tác giữa dòng tiền HĐĐT với dòng tiền HĐTT có ảnh hưởng theo dạng quan hệ
bổ sung đến KQTC
H2d: Sự tương tác giữa dòng tiền HĐKD với dòng tiền HĐTT
có ảnh hưởng theo dạng quan hệ bổ sung
Dòng tiền HĐKD điều tiết tác động của ĐBTC đến KQTC Giả thuyết nghiên cứu H3: Dòng tiền HĐKD điều tiết giảm tác
động cùng chiều của ĐBTC đến KQTC. 3.3.4. Phương pháp nghiên cứu
Phương pháp định lượng được sử dụng để xác định kết quả
nghiên cứu
3.4. MẪU VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU
23
3.4.1. Mẫu nghiên cứu
Theo phương pháp chọn mẫu có mục đích, theo đó mẫu nghiên cứu gồm 505 doanh nghiệp trong giai đoạn 2015-2020, thỏa mãn
(i) Không phải là những doanh nghiệp thuộc ngành tài chính (ii) Cổ phiếu vẫn còn niêm yết trên thị trường tính đến thời điểm kết
thúc 2020.
(iii) Có đầy đủ báo cáo tài chính từ năm 2015 đến năm 2020. (iv) Tất cả báo cáo tài chính được kiểm toán và báo cáo kiểm toán cho ý kiến chấp nhận tính hợp lý và trung thực theo nguyên tắc
trọng yếu.
đầy đủ các điều kiện như sau:
3.4.2. Dữ liệu nghiên cứu: Đề tài sử dụng dữ liệu thứ cấp được thu thập từ báo cáo tài chính đã kiểm toán và các tài liệu khác.
24
Chương 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN
4.1. LỰA CHỌN MÔ HÌNH ĐO LƯỜNG KQTC
4.1.1. Kiểm định phân phối chuẩn của dữ liệu
Kiểm định Kolmogorov-Smirnov cho kết quả Sig. nhỏ hơn 5%,
đúc kết rằng dữ liệu đo lường KQTC dạng phân phối không chuẩn. Bảng 4.1. Kiểm định phân phối chuẩn của dữ liệu
Mô hình
Độ lệch
Độ nhọn
S-Score X-Score O-Score Z-Score Z-Taffler G-Score H-Score
Kolmogorov-Smirnova Df 3.030 3.030 3.030 3.030 3.030 3.030 3.030
Statistic ,137 ,043 ,275 ,419 ,260 ,025 ,242
Sig. ,000 ,000 ,000 ,000 ,000 ,000 ,000
4,309 -,104 6,586 46,025 -5,998 ,366 8,034
45,267 -,553 340,236 2346,391 196,478 1,934 110,002
a Lilliefors Significance Correction Nguồn: Xử lý từ dữ liệu nghiên cứu trên SPSS 26.
4.1.2. Kiểm định sự khác biệt
Bảng 4.2. Kiểm định Kruskal-Wallis
Phần 1: Các thứ hạng trung bình (Mean Ranks)
Mô hình
Số quan sát
Thứ hạng trung bình
12.336,78 2.913,60 9.369,05 16.180,55 13.334,39 10.583,36 9.520,79
3.030 3.030 3.030 3.030 3.030 3.030 3.030 21.210
S-Score X-Score O-Score Z-Score Z-Taffler G-Score H-Score Tổng cộng Phần 2: Thống kê kiểm định (Test Statistics)
Value
8356,572
Kruskal-Wallis H
(Chi-
square)
6 ,000
Df Asymp. Sig. a. Kruskal Wallis Test b. Grouping Variable: Model
Nguồn: Xử lý từ dữ liệu nghiên cứu trên SPSS 26.
25
7 mô hình Z-Score, S-Score, O-Score, X-Score, Z-Taffler, G- Score và H-Score cung cấp kết quả đo lường khác biệt đáng kể về
tình trạng KQTC. 4.1.3. Xác định mô hình phù hợp
Bảng 4.3. Mức độ chính xác và các dạng sai lầm
Mô hình
Tỷ lệ chính xác
Dạng I
Tỷ lệ sai lầm Dạng II
Khác*
S-Score
86,24% 85,61% 42,08% 51,22% 85,08% 79,74%
5,21% 12,97% 11,68% 0,23% 2,24% 20,10%
8,55% 1,42% 46,24% 18,35% 12,31% 0,03%
0,00% 0,00% 0,00% 30,20% 0,36% 0,13%
X-Score O-Score Z-Score Z-Taffler G-Score H-Score
81,91%
17,00%
0,00%
1,09% Nguồn: Xử lý từ dữ liệu nghiên cứu trên Excel.
Mô hình S-Score là phù hợp nhất, bởi mô hình này không chỉ
đạt tỷ lệ chính xác cao nhất mà tỷ lệ sai lầm các dạng đều không quá 10%.
4.2. ẢNH HƯỞNG CỦA DÒNG TIỀN ĐẾN KQTC 4.2.1. Tính dừng của chuỗi dữ liệu bảng
Bảng 4.4. Kiểm định tính dừng của chuỗi dữ liệu bảng
Biến
Kết luận
FD NCF OCF
Kiểm định Levin, Lin & Chu Statistic -90,2397 -127,760 -72,4593
P-value 0,0000 0,0000 0,0000
Dừng Dừng Dừng
ICF FCF AGE LEV SIZE
-80,2466 -16284,7 -225,578 -46,9842 -45,5693
0,0000 0,0000 0,0000 0,0000 0,0000
Dừng Dừng Dừng Dừng Dừng
Nguồn: Xử lý của tác giả từ Eviews 12.0
26
4.2.2. Thống kê mô tả
Lớn nhất
Nhỏ nhất
Độ lệch chuẩn
Biến FD NCF OCF ICF FCF AGE LEV SIZE
Trung bình 1,4630 0,0027 0,0627 -0,0506 -0,0094 12,7713 0,4779 5,8308
18,7491 0,7775 0,9117 0,7488 1,6429 27,0000 1,2441 8,0669
-5,3624 -0,7933 -0,7539 -1,5858 -0,9079 3,0000 0,0041 4,1830
1,1722 0,0889 0,1362 0,1289 0,1487 3,5182 0,2261 0,6751
Số quan sát 3.030 3.030 3.030 3.030 3.030 3.030 3.030 3.030
Nguồn: Xử lý từ dữ liệu nghiên cứu bằng EViews 12.0
Bảng 4.5. Thống kê mô tả các biến
4.2.3. Ma trận tương quan và hệ số phóng đại phương sai
Bảng 4.9. Ma trận hệ số tương quan và VIF
FD
NCF
OCF
FCF
AGE
LEV
SIZE
ICF
1,0000
FD
-----
1,0000
0,0276ns
NCF
-----
0,1293
0,2888***
1,0000
0,2594* **
OCF
0,0000
-0,0320*
1,0000
0,0000 0,2218* **
ICF
0,0784
-0,2203***
1,0000
0,0000 0,1682* **
FCF
0,0000
----- - 0,2732*** 0,0000 - 0,5242*** 0,0000
----- - 0,4837*** 0,0000
-----
-0,0110ns
0,0138ns
0,0691***
1,0000
- 0,0817***
AGE
0,0000 - 0,0154n s
0,5447
0,4489
0,0001
0,0000
-----
0,3953
-0,3640***
0,0336*
0,1551***
1,0000
0,0109n s
27
LEV
0,0000
- 0,1939*** 0,0000
0,0647
0,0000
- 0,0627*** 0,0006
-----
-0,1558***
-0,0051ns
0,0625***
-0,0277ns
0,3329***
1,0000
- 0,0749***
SIZE
0,5472 - 0,0119n s
0,0000
0,7797
0,0000
0,0006
0,1278
0,0000
-----
0,5121 1,0571
2,7681
1,0113
3,3530
1,1832
1,1361
VIF
2,6227 (***) Mức ý nghĩa 1%, (*) Mức ý nghĩa 10%, (ns) Không ý nghĩa thống kê Nguồn: Xử lý từ dữ liệu nghiên cứu bằng EViews 12.0
4.2.4. Kết quả ước lượng
4.2.4.1. Tổng dòng tiền và KQTC
Bảng 4.11. Kết quả ước lượng theo GLS và PCSE của mô hình
thứ nhất
Biến
NCF
AGE
LEV
SIZE
C
GLS 0,2557*** [0,0904] -0,0110*** [0,0018] -1,6692*** [0,0306] -0,0756*** [0,0103] 2,8053*** [0,0594] 0,0000
PCSE 0,2557*** [0,0961] -0,0110*** [0,0018] -1,6692*** [0,0316] -0,0756*** [0,0106] 2,8053*** [0,0625] 0,0000
Prob (F-statistic)
(***) Mức ý nghĩa 1%; [...] Sai số chuẩn; Nguồn: Xử lý từ dữ liệu nghiên cứu bằng EViews 12.0
4.2.4.2. Từng dòng tiền và KQTC
Bảng 4.13. Kết quả ước lượng theo GLS và PCSE của mô hình
thứ hai
Biến
OCF
ICF
GLS 0,9017*** [0,1020] -0,0019ns [0,1074]
PCSE 0,9017*** [0,1013] -0,0019ns [0,1075]
FCF
AGE
LEV
SIZE
C
Prob (F-statistic)
-0,4376*** [0,1068] -0,0142*** [0,0020] -1,4964*** [0,0343] -0,0924*** [0,0108] 2,7945*** [0,0631] 0,0000
-0,4376*** [0,1068] -0,0142*** [0,0020] -1,4964*** [0,0338] -0,0924*** [0,0113] 2,7945*** [0,0662] 0,0000
(***) Mức ý nghĩa 1%; (ns) Không ý nghĩa thống kê; [...] Sai số chuẩn Nguồn: Xử lý từ dữ liệu nghiên cứu bằng EViews 12.0
28
4.2.4.3. Sự tương tác giữa các dòng tiền ảnh hưởng đến KQTC Bảng 4.15. Kết quả ước lượng theo GLS và PCSE của mô
hình thứ ba
Biến / Kiểm định
OCF
ICF
FCF
OCF*ICF
ICF*FCF
FCF*OCF
AGE
LEV
SIZE
C
GLS 0,8627*** [0,1056] 0,0033ns [0,1187] -0,3516*** [0,1144] -1,2012*** [0,4566] 0,1459ns [0,2599] -3,8020*** [0,3360] -0,0141*** [0,0020] -1,4491*** [0,0335] -0,0793*** [0,0108] 2,6368*** [0,0642] 0,0000
PCSE 0,8627*** [0,1083] 0,0033ns [0,1194] -0,3516*** [0,1161] -1,2012*** [0,4285] 0,1459ns [0,2643] -3,8020*** [0,3279] -0,0141*** [0,0020] -1,4491*** [0,0331] -0,0793*** [0,0113] 2,6368*** [0,0673] 0,0000
Prob (F-statistic)
(***) Mức ý nghĩa 1%; (ns) Không ý nghĩa thống kê; [...] Sai số chuẩn Nguồn: Xử lý từ dữ liệu nghiên cứu bằng EViews 12.0
29
4.2.4.4. Dòng tiền HĐKD điều tiết tác động của ĐBTC đến KQTC
Bảng 4.17. Kết quả ước lượng theo GLS và PCSE của mô hình thứ tư
Biến / Kiểm định
OCF
ICF
FCF
AGE
LEV
SIZE
LEV*OCF
C
GLS 4,2404*** [0,1954] -0,0628ns [0,1107] -0,5441*** [0,1082] -0,0176*** [0,0019] -1,0740*** [0,0370] -0,0683*** [0,0103] -6,6726*** [0,2965] 2,4367*** [0,0646]
PCSE 4,2404*** [0,1958] -0,0628ns [0,1101] -0,5441*** [0,1082] -0,0176*** [0,0019] -1,0740*** [0,0353] -0,0683*** [0,0108] -6,6726*** [0,2938] 2,4367*** [0,0662]
Prob (F-statistic)
0,0000
0,0000
(***) Mức ý nghĩa 1%; (ns) Không ý nghĩa thống kê; [...] Sai số chuẩn; Nguồn: Xử lý từ dữ liệu nghiên cứu bằng EViews 12.0
4.3. THẢO LUẬN KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
4.3.1. Lựa chọn mô hình đo lường KQTC
Các mô hình S-Score, X-Score, Z-Taffler, H-Score, G-Score, Z-Score và O-Score cho kết quả đo lường khác biệt đáng kể về KQTC của các công ty phi tài chính niêm yết tại Việt Nam. Kết quả khác biệt này ủng hộ giả thuyết H1 và thống nhất với đúc kết của Tanjung (2020), Mulyati & Ilyasa (2020), Hertina & cộng sự
(2020), Shalih & Kusumawati (2019), Januri & cộng sự (2017);
30
điều này có thể được giải thích rằng sự khác biệt về các yếu tố đặc
điểm doanh nghiệp dẫn đến những thành phần cấu thành trong mô hình chỉ số đo lường KQTC sẽ được tiếp cận khác nhau, khi đó các
chủ thể hữu quan cần kiểm định và đánh giá nhằm lựa chọn mô hình phù hợp.
Mô hình S-Score là phù hợp nhất để đo lường KQTC cho các công ty phi tài chính niêm yết tại Việt Nam. Kết quả lựa chọn này
thống nhất với nghiên cứu thực nghiệm của Mulyati & Ilyasa (2020), Fauzi & cộng sự (2021), Tahu (2019), Shalih &
Kusumawati (2019). Theo đó mô hình chỉ số đo lường KQTC gắn kết chặt chẽ với sự thành công hay thất bại trong quản trị vốn lưu
động, khả năng sinh lời của vốn, hiệu suất sử dụng tài sản và khả năng đáp ứng các trách nhiệm nợ ngắn hạn bởi kết quả kinh doanh
của công ty. 4.3.2. Dòng tiền và KQTC của các doanh nghiệp
Kết quả hồi quy theo GLS tại mục 4.2.4 khẳng định tổng dòng tiền ròng đảm bảo ý nghĩa thống kê, qua đó chỉ ra rằng KQTC của
các doanh nghiệp chịu ảnh hưởng ngược chiều đáng kể bởi tổng dòng tiền ròng. Theo đó, chấp nhận giả thuyết H2a, kết quả này
ủng hộ kỳ vọng của đề tài luận án cũng như kết quả nghiên thực nghiệm của Sayari và Mugan (2013), Jooste (2007), Kordestani &
cộng sự (2011), Shamsudin và Kamaluddin (2015), Giarto & Fachrurrozie (2020). Kết quả này thống nhất với những lập luận về
động cơ nắm giữ tiền theo mô hình lý thuyết Baumol với giải thích rằng doanh nghiệp có dòng tiền thặng dư sẽ góp phần tăng mức
nắm giữ tiền, là cơ sở để doanh nghiệp đảm bảo khả năng thanh toán tốt hơn (Brealey và cộng sự, 2008; Arnold, 2013) và theo đó
giảm khả năng xảy ra KQTC. Kết quả này bổ sung minh chứng cho
31
ý nghĩa của tiền đối với doanh nghiệp, theo đó tiền được ví như là
máu để nuôi sống doanh nghiệp, là điều kiện để HĐKD của doanh nghiệp được thuận lợi, là cơ sở đảm bảo thanh toán các khoản nợ
đến hạn theo lý thuyết về động cơ nắm giữ tiền và lý thuyết ưa thích thanh khoản của Keynes.
Kết quả hồi quy theo GLS tại mục 4.2.4 khẳng định dòng tiền HĐKD thể hiện khả năng tạo tiền của doanh nghiệp có ý nghĩa giải
thích ngược chiều cho tình trạng KQTC đối với trường hợp các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết tại Việt Nam. Kết quả này phù
hợp giả thuyết H1a, ủng hộ lý thuyết chung của phân tích dòng tiền và thống nhất với bằng chứng thực nghiệm đã được đúc kết bởi
Finishtya (2019), Fawzi & cộng sự (2015), Lakshan & Wijekoon (2013), Sayari & Mugan (2013), Roslan & cộng sự (2022),
Kusnanto (2023), Romadhina & cộng sự (2022), Sembiring (2022), Huang & cộng sự (2022), Rahman & cộng sự (2021), Muien &
cộng sự (2022). Theo đó doanh nghiệp có NOCF thặng dư và tăng lên cho thấy khả năng tạo tiền được đảm bảo và gia tăng, là nguồn
tiền đáp ứng tốt cho nhu cầu sử dụng tiền cho mục đích trả nợ vay đến hạn, giảm thiểu khả năng xảy ra KQTC cho doanh nghiệp, và
ngược lại.
Ngoài ra, dòng tiền HĐKD còn đóng vai trò điều tiết tác động
của ĐBTC đến KQTC của các doanh nghiệp, phù hợp với giả thuyết nghiên cứu H3, ủng hộ gợi ý của Pranowo & cộng sự (2010)
về ý nghĩa của dòng tiền này trong kiểm soát KQTC tại các doanh nghiệp có sử dụng nợ, và thống nhất với Lý thuyết thanh khoản của
Keynes (1936). Theo đó, kết quả nghiên cứu xác định rằng nếu dòng tiền HĐKD thặng dư thì nguồn tiền này sẽ giúp doanh nghiệp
đảm bảo khả năng thực hiện các trách nhiệm tài chính với chủ nợ
32
như thanh toán lãi vay và hoàn trả nợ gốc, vì vậy tiền thặng dư từ
sản xuất kinh doanh sẽ giảm thiểu tác động cùng chiều của ĐBTC đến KQTC. Ngược lại, nếu doanh nghiệp trong giai đoạn thâm hụt
dòng tiền HĐKD, thì việc gia tăng sử dụng ĐBTC hình thành từ nợ sẽ làm tình trạng KQTC trở nên trầm trọng hơn.
Kết quả hồi quy theo GLS tại mục 4.2.4 khẳng định dòng tiền HĐTT phản ánh nguồn tiền tài trợ từ bên ngoài có ý nghĩa giải
thích cùng chiều cho tình trạng KQTC đối với trường hợp các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết tại Việt Nam, kết quả này phù
hợp giả thuyết nghiên cứu H1c và thống nhất với bằng chứng thực nghiệm từ nghiên cứu của Sayari & Mugan (2013), Kordestani &
cộng sự (2011), Shamsudin & Kamaluddin (2015). Theo đó doanh nghiệp càng gia tăng huy động nguồn tiền tài trợ từ bên ngoài thể
hiện qua FCF dương càng nhiều thì tình trạng KQTC càng tăng thể hiện qua S-Score càng giảm, hay doanh nghiệp càng có xu hướng
giảm bớt các nguồn tài trợ từ bên ngoài thể hiện qua FCF âm càng nhiều thì tình trạng KQTC càng giảm thể hiện qua S-Score càng
tăng. Kết quả này phù hợp giả thuyết H1c, ủng hộ lý thuyết chung của phân tích dòng tiền với giải thích rằng doanh nghiệp có dòng
tiền thặng dư từ HĐTT và tăng lên cho thấy doanh nghiệp gia tăng huy động nguồn tiền tài trợ từ bên ngoài, dẫn đến gia tăng khả năng
xảy ra KQTC cho trường hợp doanh nghiệp gia tăng vay nợ kể cả ngắn hạn và dài hạn.
Kết quả hồi quy theo GLS tại mục 4.2.4 khẳng định mối quan hệ giải thích của dòng tiền HĐĐT đối với KQTC không đảm bảo
độ tin cậy, không ủng hộ giả thuyết nghiên cứu H1b và kết luận của Kordestani & cộng sự (2011), Dickinson (2011), Fawzi & cộng sự
(2015), Roslan & cộng sự (2022). Điều này có thể giải thích rằng
33
dòng tiền HĐĐT chủ yếu bao gồm các khoản thu chi liên quan đến
tài sản cố định, do đó hiệu ứng tác động của xu hướng mở rộng hay thu hẹp đầu tư đến KQTC không thể hiện rõ ràng, việc đúc kết chỉ
đáng tin cậy khi xem xét hiệu suất sử dụng tài sản cố định trong nhiều năm tương thích với thời gian hữu ích của tài sản cố định.
Bên cạnh ảnh hưởng độc lập của từng dòng tiền, mối quan hệ tương tác giữa các dòng tiền thành phần cũng ảnh hưởng đến tình
trạng KQTC của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam, kết quả này phù hợp với ý nghĩa của lý thuyết phân tích tài chính doanh
nghiệp về mối quan hệ giữa các dòng tiền, phân tích kết hợp 3 dòng tiền sẽ cho thấy tính hiệu quả cũng như tính hợp lý của cơ cấu thu
và chi tiền, của sử dụng tiền và nguồn tiền. Cụ thể theo kết quả ước lượng tại mục 4.2.4 như sau:
Quan hệ bổ sung giữa dòng tiền HĐKD với dòng tiền HĐTT có ý nghĩa thống kê 1%, cho thấy mối quan hệ này ảnh hưởng đáng kể
đến tình trạng KQTC của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam, ủng hộ giả thuyết nghiên cứu H2c và phù hợp ý nghĩa và mối quan
hệ giữa các dòng tiền theo Ngô Kim Phượng & cộng sự (2021), CFA Institute (2020). Theo đó kết quả này khẳng định rằng doanh
nghiệp ít có khả năng xảy ra tình trạng KQTC nếu doanh nghiệp đảm bảo được khả năng tạo tiền từ HĐKD, cho thấy ý nghĩa tích
cực của tiền thặng dư từ sản xuất kinh doanh, đó là nguồn tiền đảm bảo tốt cho khả năng thanh toán các khoản nợ vay cũng như chia lãi
cho chủ sở hữu khi doanh nghiệp có nhu cầu huy động nguồn tiền tài trợ từ bên ngoài thể hiện bởi xu hướng gia tăng dòng tiền
HĐTT; hay doanh nghiệp có thể có sức khỏe tài chính tương đối không đảm bảo được sự lành mạnh xuất phát từ khả năng không
kiểm soát chất lượng HĐĐT và phải thu hẹp đầu tư và càng trầm
34
trọng hơn khi có sự kèm theo đó là áp lực gia tăng từ các khoản nợ
vay thuộc dòng tiền HĐTT.
Quan hệ bổ sung giữa dòng tiền HĐKD với dòng tiền HĐĐT
ảnh hưởng đáng kể đến KQTC của các doanh nghiệp cũng được khẳng định tại mục 4.2.4, ủng hộ giả thuyết nghiên cứu H2a và phù
hợp ý nghĩa và mối quan hệ giữa các dòng tiền theo Ngô Kim Phượng & cộng sự (2021), CFA Institute (2020). Kết quả này hàm
ý rằng doanh nghiệp ít có khả năng xảy ra tình trạng KQTC nếu doanh nghiệp đảm bảo được khả năng tạo tiền từ HĐKD kết hợp
kiểm soát chặt chẽ xu hướng HĐĐT để trách rơi vào tăng tưởng nóng; hay xu hướng mở rộng đầu tư là nền tảng tạo thu nhập kỳ
vọng tăng thêm kết hợp thặng dư và gia tăng dòng tiền HĐKD sẽ giải thích rằng doanh nghiệp có thể giảm thiểu được tình trạng
KQTC; tuy nhiên kết quả hồi quy biến tương tác giữa dòng tiền HĐKD với dòng tiền HĐĐT chưa đạt được mức ý nghĩa thống kê.
Kết quả nghiên cứu tại mục 4.2.4 không ủng hộ giả thuyết nghiên cứu H2b về quan hệ bổ sung giữa dòng tiền HĐĐT với
dòng tiền HĐTT ảnh hưởng đến tình trạng KQTC của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam. Kết quả này có thể giải thích rằng
các doanh nghiệp có khuynh hướng hoạch định đầu tư dài hạn vào tài sản cố định trên cơ sở ưu tiên nguồn vốn đáp ứng hình thành từ
lợi nhuận giữ lại, dẫn đến mối quan hệ bổ sung giữa dòng tiền HĐĐT và tài trợ không rõ ràng khi giải thích cho KQTC.
4.3.3. Các yếu tố khác ảnh hưởng đến KQTC của các doanh nghiệp
Biến kiểm soát AGE đại diện cho tuổi doanh nghiệp ảnh hưởng cùng chiều đến tình trạng KQTC đối với trường hợp các
doanh nghiệp phi tài chính niêm yết tại Việt Nam, tương tự kết quả
35
được tìm thấy bởi Aderin & Amede (2022). Mối quan hệ ảnh
hưởng cùng chiều đến tình trạng KQTC được lý giải rằng một doanh nghiệp có thâm niên hoạt động càng lâu sẽ có khuynh hướng
dễ dàng chấp nhận rủi ro hơn dựa trên sự tích lũy nhiều kinh nghiệm hơn trong quản trị tài chính, theo đó tình trạng KQTC có
xu hướng cao hơn so với các doanh nghiệp với thời gian hoạt động ngắn hơn.
Biến kiểm soát LEV thể hiện mức độ sử dụng ĐBTC ảnh hưởng cùng chiều cho tình trạng KQTC đối với trường hợp các
doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, thống nhất với kết luận của Giarto & Fachrurrozie
(2020), Abdioğlu (2019), Lee & Manual (2019), Dance & Mad (2019), Murhadi & cộng sự (2018), Phạm Thị Hồng Vân (2018),
Moghaddam & Filsaraei (2016), Lakshan & Wijekoon (2013), Roslan & cộng sự (2022). Kết quả nghiên cứu này ủng hộ lý thuyết
đánh đổi trong cơ cấu vốn với giải thích rằng doanh nghiệp càng gia tăng mức độ sử dụng nợ sẽ càng gia tăng rủi ro tài chính nói
chung và rủi ro KQTC nói riêng.
Biến kiểm soát SIZE thể hiện quy mô doanh nghiệp ảnh hưởng
cùng chiều cho tình trạng KQTC đối với trường hợp các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt
Nam, thống nhất với bằng chứng thực nghiệm được khẳng định bởi Dirman (2020), Oktasari (2020), Pouraghajan & cộng sự (2014).
Kết quả này ủng hộ lý thuyết bất lợi kinh tế vì quy mô (Diseconomies of scale) với lý giải rằng sự mở rộng quy mô doanh
nghiệp dẫn đến sự gia tăng chi phí trong dài hạn và gia tăng khả năng xảy ra tình trạng KQTC, hay doanh nghiệp có thể có tình
trạng KQTC cao hơn cùng với gia tăng quy mô theo giả định doanh
36
nghiệp “quá lớn để đỗ vỡ” – “too-big-to-fail” (Roe, 2014; Larsen &
cộng sự, 2018), các doanh nghiệp không kiểm soát tốt rủi ro khi mở rộng quy mô dẫn đến tăng trưởng quá nhanh, tăng trưởng nóng và
gây ra tình trạng thiếu hụt tiền do phải chi nhiều tiền cho dự trữ tồn kho hay gia tăng bán chịu, dẫn đến gia tăng khả năng xảy ra
KQTC.
37
Chương 5: KẾT LUẬN VÀ GỢI Ý, KHUYẾN NGHỊ
5.1. KẾT LUẬN
Thứ nhất, mô hình đo lường KQTC cho trường hợp thực
nghiệm là các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết tại Việt Nam
Đề tài khẳng định rằng: (i) Tồn tại sự khác biệt đáng kể về kết
quả đo lường KQTC theo các mô hình khác nhau, chẳng hạn như 7 mô hình được tiếp cận theo đề tài này là S-Score, X-Score, Z-
Taffler, H-Score, G-Score, Z-Score và O-Score; và (ii) S-Score là mô hình phù hợp nhất để áp dụng đo lường KQTC cho các doanh
nghiệp.
Thứ hai, ảnh hưởng của dòng tiền đến KQTC của các doanh
nghiệp phi tài chính niêm yết tại Việt Nam
- Tổng dòng tiền ròng ảnh hưởng đáng kể đến tình trạng
KQTC, theo đó tổng dòng tiền ròng thặng dư góp phần giảm tình trạng KQTC, và ngược lại.
- Từng dòng tiền ảnh hưởng cho tình trạng KQTC, theo đó dòng tiền HĐKD ảnh hưởng ngược chiều, và dòng tiền HĐTT ảnh
hưởng cùng chiều, trong khi đó, dòng tiền HĐĐT không đảm bảo ý nghĩa thống kê.
- Mối quan hệ bổ sung giữa dòng tiền HĐKD với dòng tiền HĐTT, quan hệ bổ sung giữa dòng tiền HĐĐT với dòng tiền HĐKD đều ảnh hưởng đáng kể đến tình trạng KQTC; trong khi đó quan hệ bổ sung giữa dòng tiền HĐTT với dòng tiền HĐĐT không
đảm bảo ý nghĩa thống kê.
38
- Dòng tiền HĐKD thể hiện khả năng tạo tiền đóng vai trò điều
tiết giảm tác động của ĐBTC đến KQTC, hay ngược lại quyết định sử dụng ĐBTC trong điều kiện không đảm bảo khả năng tạo tiền sẽ
bổ sung làm cho KQTC có thể trở nên trầm trọng hơn.
Với những kết quả được tìm thấy về các khía cạnh ảnh hưởng
của dòng tiền đến KQTC đã đúc kết ở trên, đề tài luận án khẳng định rằng dòng tiền là một trong những thành phần quan trọng
cần được xem xét trong các mô hình nhận diện KQTC của các doanh nghiệp tại Việt Nam.
5.2. GỢI Ý, KHUYẾN NGHỊ 5.2.1. Lựa chọn sử dụng mô hình đo lường KQTC
Theo đúc kết về lựa chọn mô hình đo lường KQTC, để gia tăng tình trạng lành mạnh tài chính hay giảm thiểu nguy cơ KQTC, các
công ty cần tập trung phân bổ vốn cho HĐKD với những chiến lược cụ thể và gắn kết từng thành phần cấu thành vốn lưu động, bao
gồm quản trị tồn kho, các khoản phải thu và các khoản phải trả. Bên cạnh đó, công ty cần chú trong các biện pháp gia tăng doanh
thu và tiết kiệm chi phí để cải thiện hơn nữa về kết quả kinh doanh, kết hợp đẩy nhanh tốc độ luân chuyển vốn để gia tăng cơ hội sinh
lời của vốn. 5.2.2. Dòng tiền và KQTC
5.2.2.1. Nhận diện KQTC có sự tham gia cấu thành của dòng tiền Dựa vào kết quả nghiên cứu của luận án kết hợp với nhiều bằng
chứng thực nghiệm khác nhau về mô hình nhận diện KQTC, tác giả cho rằng, để nhận diện đáng tin cậy về tình trạng KQTC của các
doanh nghiệp Việt Nam, không chỉ kế thừa các mô hình sẵn có như S-Score, X-Score, Z-Taffler, G-Score, Z-Score, hay các mô hình
khác, mà cần phải điều chỉnh để phù hợp với từng trường hợp các
39
doanh nghiệp phi tài chính tại Việt Nam. Theo đó, đề tài luận án đề
xuất bổ sung dòng tiền khi thực hiện nhận diện cũng như dự báo KQTC của các doanh nghiệp. Cụ thể hơn, nhận diện KQTC dựa
vào dòng tiền cần quan tâm đến dòng tiền HĐKD, dòng tiền HĐTT, sự tương tác giữa dòng tiền HĐKD với dòng tiền HĐTT, sự
tương tác giữa dòng tiền HĐĐT với dòng tiền HĐKD, mô hình tổng hợp 3 dòng tiền để hình thành tổng dòng tiền ròng, và mối
quan hệ giữa mức độ sử dụng ĐBTC với khả năng tạo tiền thể hiện qua dòng tiền HĐKD.
5.2.2.2. Giảm thiểu KQTC dựa vào quản trị dòng tiền
Thứ nhất, Các doanh nghiệp cần quan tâm đến sự cân đối kết
hợp của các dòng tiền để tổng dòng tiền ròng có thể thặng dư và từ đó tăng số dư tiền tích lũy, qua đó sẽ góp phần giảm thiểu tình
trạng KQTC.
Kết quả nghiên cứu khẳng định mối quan hệ tương tác giữa các
dòng tiền có thể giải thích cho tình trạng KQTC, kết quả này hàm ý rằng các doanh nghiệp cần quan tâm và chủ động lập kế hoạch từng
dòng tiền, sau đó phân tích mô phỏng mối quan hệ giữa các dòng tiền để nhận diện sự kết hợp hợp lý giữa các dòng tiền, có ý nghĩa
tích cực đến sự lành mạnh tài chính của doanh nghiệp.
Thứ hai, với dòng tiền HĐKD, doanh nghiệp cần tăng cường
các biện pháp để đảm bảo có được thặng dư từ dòng tiền HĐKD thì tình trạng KQTC sẽ giảm, sức khỏe tài chính sẽ lành mạnh hơn. Để
đảm bảo khả năng tạo tiền, các doanh nghiệp cần thường xuyên đánh giá chu kỳ vốn lưu động trong chu kỳ kinh doanh nhằm xác
định biện pháp thích hợp cho mục tiêu gia tăng hiệu quả tiết kiệm vốn lưu động, qua đó gia tăng dòng tiền HĐKD và góp phần gia
tăng khả năng chi trả các khoản nợ vay đến hạn trong kỳ. Với mục
40
tiêu tiết kiệm vốn lưu động, các doanh nghiệp tìm cách có thể rút
ngắn thời gian luân chuyển tồn kho, hoặc rút ngắn thời gian thu tiền bán hàng, hoặc gia tăng thời gian trả tiền mua hàng.
Thứ ba, với dòng tiền HĐĐT, kết quả chưa rõ ràng gợi ý rằng các doanh nghiệp không chỉ quan tâm đến xu hướng thay đổi quy
mô đầu tư mà còn phải tích cực tìm kiếm biện pháp nhằm đảm bảo gia tăng hiệu quả đầu tư, theo đó để quyết định đầu tư hợp lý và đạt
hiệu quả cao, đáp ứng kỳ vọng của quản trị tài chính.
Thứ tư, với dòng tiền HĐTT, các doanh nghiệp cần thận trọng
phân tích hiệu quả tài chính từ các nguồn tài trợ tăng thêm từ bên ngoài trước khi ra quyết định. Các doanh nghiệp cần chú trọng khai
thác nội lực, tăng cường tích lũy vốn từ kết quả HĐKD để có nguồn tài trợ bên trong. Xuất phát từ nhu cầu đầu tư tăng thêm với
những kỳ vọng hợp lý về lợi ích, nếu doanh nghiệp phải gia tăng nguồn tài trợ bên ngoài thì doanh nghiệp cần phân tích kỹ lưỡng chi
phí có thể phát sinh tăng thêm, qua đó cân đối hợp lý giữa lợi ích và chi phí; hay doanh nghiệp cần phải chủ động tìm hiểu và mở
rộng lựa chọn kênh huy động các nguồn tài trợ bên ngoài khác nhau.
Với quyết định gia tăng vay nợ, doanh nghiệp cần thực sự chủ động nhận diện và đánh giá rủi ro tài chính nói chung và rủi ro
KQTC nói riêng; sau đó thiết lập các biện pháp phòng ngừa rủi ro và thường xuyên theo dõi, giám sát để có những điều chỉnh kịp
thời. 5.3. HẠN CHẾ VÀ HƯỚNG NGHIÊN CỨU TIẾP THEO CỦA
ĐỀ TÀI 5.3.1. Hạn chế của đề tài
5.3.2. Hướng nghiên cứu tiếp theo
