Đề tài: Phát triển thị trường mua bán và sáp nhập doanh nghiệp hướng đi mới của thị trường tài chính Việt Nam

TÓM TẮT ĐỀ TÀI

1. Sự cần thiết của đề tài

Những năm vừa qua, là những năm sôi động của nền kinh tế thế giới và Việt Nam được biết đến như là một trong những quốc gia có tốc độ tăng trưởng và mở cửa nhanh nhất trên thế giới. Với việc trở thành thành viên chính thức của tổ chức thương mại thế giới (WTO – World Trade Organization), nền kinh tế

năng động của Việt Nam sẽ đón nhận nhiều cơ hội tăng trưởng, bên cạnh đó cũng thêm nhiều thách thức khi mức độ hội nhập của Việt Nam ngày càng cao. Theo cùng với mức độ tăng trưởng cao của nền kinh tế, nhu cầu mua bán và sáp nhập doanh nghiệp của Việt Nam cũng bắt đầu ra tăng mạnh mẽ đặc biệt là nó còn được hỗ trợ bởi là sóng mua bán – sáp nhập toàn cầu đang lên cao trên thế giới và đặc biệt là quá trình Cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà nước.

Chính vì mức độ hội nhập ngày càng cao mà nhu cầu cần được tiếp cận với những kiến thức tài chính mới nói chung và về mua bán và sáp nhập doanh nghiệp nói riêng, trên thế giới để phát triển lành mạnh thị trường mua bán và sáp nhập của Việt Nam là một đòi hỏi tất yếu của nền kinh tế, để nâng cao và phát triển thị trường tài chính Việt Nam tiến lên ngang tầm khu vực và trên thế

giới.

Đề tài được ra đời từ mong muốn được khám phá một vấn đề tài chính tương đối mới mẻ ở Việt Nam nhưng đã xuất hiện từ khá lâu trên thế giới để có thể áp

dụng những điểm tích cực và hạn chế những tác động tiêu cực ở Việt Nam. Hy vọng nó sẽ là một tài liệu tham khảo bổ ích cho những ai quan tâm tới vấn đề mua bán và sáp nhập doanh nghiệp.

Trong bài viết này chú trọng tới cách thức gia tăng giá trị và quản lý sự gia tăng

giá trị của doanh nghiệp cho các cổ đông khi tham gia mua bán và sáp nhập. Đề tài có sử dụng các kiến thức cơ bản về Tài Chính Doanh Nghiệp và Phân Tích Tài Chính trong cuốn Tài Chính Doanh Nghiệp Hiện Đại, và cuốn Phân Tích Tài Chính được phát hành bởi Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp như là tài liệu tham khảo chủ yếu. Bên cạnh đó là các sách báo và tạp trí của Việt Nam, và nước ngoài, cũng như Internet để khai thác các thông tin liên quan tới vấn đề này trên thế giới, cũng như là ở Việt Nam.

2. Mục tiêu của đề tài

Đề tài tập trung làm rõ một số vấn đề như sau:

Thứ nhất, làm rõ các khái niệm học thuật liên quan tới vấn đề mua bán và sáp nhập doanh nghiệp, phân loại các hình thức sáp nhập, và nêu lên những lợi ích và bất lợi của hình thức này đến nền kinh tế và người tiêu dùng.

Thứ hai, nhận định xu hướng phát triển của mua bán – sáp nhập trên thế giới và ở Việt Nam trong giai đoạn sắp tới.

Thứ ba, phân tích cách thức ra tăng giá trị thông qua cộng hưởng của một

thương vụ mua bán – sáp nhập. Quản trị và khôi phục hoạt động của công ty hợp nhất sau khi thương vụ hoàn thành.

Thứ tư, đề xuất các giải pháp và cách thức tiến hành một thương vụ mua bán –

sáp nhập thành công. Trong phần này có nêu lên các đề xuất giúp tạo một môi trường pháp lý thuận lợi cho quá trình tiến hành các thương vụ mua bán – sáp nhập.

3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu của đề tài: là vấn đề gia tăng giá trị doanh nghiệp thông qua hoạt động mua bán và sáp nhập và cách thức khôi phục hoạt động của doanh nghiệp sau sáp nhập.

Phạm vi nghiên cứu của đề tài: đề tài nghiên cứu các tình huống sáp nhập cụ thể trên thế giới để áp dụng vào Việt Nam.

4. Phương pháp nghiên cứu

Đề tài có sử dụng phương pháp: phân tích tài chính, phương pháp so sánh …

5. Cấu trúc nội dung nghiên cứu

Đề tài được chình bày thành bốn phần:

Phần 1: Lý thuyết căn bản về hoạt động mua bán – sáp nhập

Phần 2: Phân tích giá trị của hoạt động mua bán – sáp nhập

Phần 3: Các bài học từ các thương vụ trên thế giới cho thực tế tại Việt Nam

Phần 4: Các đề xuất giúp phát triển thị trường mua bán sáp nhập tại Việt Nam.

MỤC LỤC

1.1 THẾ NÀO LÀ MUA BÁN – SÁP NHẬP ? ................................................... 3

Chương 1: LÝ THUYẾT CĂN BẢN VỀ MUA BÁN – SÁP NHẬP ............. 1

1.2 PHÂN LOẠI CÁC HÌNH THỨC MUA BÁN – SÁP NHẬP PHỔ BIẾN ......... 6

1.1.1 Mua Lại và Sáp Nhập – Sức sống mới cho doanh nghiệp ................................. 3 Phân biệt sáp nhập và mua lại (M&A) ......................................................... 4 1.1.2

1.3 LỢI ÍCH TRONG MUA BÁN VÀ SÁP NHẬP ............................................. 8

1.2.1 Mối quan hệ giữa hai công ty tiến hành sáp nhập ........................................... 6 Phân loại theo cơ cấu tài chính .................................................................... 6 1.2.2 Phân loại theo lãnh thổ ............................................................................... 7 1.2.3 Phân loại theo hình thức sở hữu .................................................................. 7 1.2.4

1.4 THIỆT HẠI TRONG MUA BÁN – SÁP NHẬP .......................................... 11

1.3.1 1.3.2 Cổ đông và doanh nghiệp được hưởng lợi gì từ hoạt động mua bán – sáp nhập 8 Lợi ích của các quốc gia có một thị trường mua bán – sáp nhập doanh nghiệp phát triển ................................................................................................ 10

Chương 2: PHÂN TÍCH HOẠT ĐỘNG – GIÁ TRỊ CỦA MUA BÁN – SÁP NHẬP ..................................................................................... 12

2.1 LÀN SÓNG MẠNH MẼ CỦA HOẠT ĐỘNG MUA BÁN VÀ SÁP NHẬP .. 12

Bức tranh toàn cầu ................................................................................... 12 2.1.1 2.1.2 Mua bán và Sáp nhập doanh nghiệp có ở Việt Nam – cuộc chơi mới chỉ bắt đầu.

15 Xu hướng thị trường mua bán – sáp nhập các năm sắp tới ............................ 16

2.2 PHÂN TÍCH GIÁ TRỊ THƯƠNG VỤ MUA BÁN – SÁP NHẬP ................. 17

2.1.3

2.2.1 2.2.2

Cổ Đông Có Được Hưởng Lợi Từ M&A Không? ....................................... 18 Sử Dụng Chiến Lược Mua Bán – Sáp Nhập Hay Dùng Chiến Lược Tự Tăng Trưởng Để Gia Tăng Giá Trị .......................................................................... 19 Cách Thức Gia Tăng Giá Trị Thông Qua Mua Bán – Sáp Nhập .................... 21 2.2.3 Ước Lượng và Hiện Thực Hóa Cộng Hưởng .............................................. 23 2.2.4 Trả Bằng Tiền Mặt Hay Cổ Phần .............................................................. 30 2.2.5 2.2.6 Một vài trường hợp thành công – thất bại trong thực tế ................................ 31

Chương 3: BÀI HỌC TỪ CÁC THƯƠNG VỤ MUA BÁN – SÁP NHẬP

TRÊN THẾ GIỚI CHO THỰC TẾ Ở VIỆT NAM ................. 33

3.1 CÁC YẾU TỐ DẪN TỚI VIỆC THÀNH CÔNG HAY THẤT BẠI CỦA MỘT

THƯƠNG VỤ MUA BÁN – SÁP NHẬP ................................................... 33

3.2 CÁC DOANH NGHIỆP MONG ĐỢI GÌ Ở NHÀ ĐẦU TƯ? ........................ 35

3.1.1 3.1.2 3.1.3 3.1.4 3.1.5 3.1.6 Thiếu Thông Tin Trong Cộng Đồng Công Ty ............................................. 33 Thiếu Sự Chú Trọng Vào Vấn Đề Nhân Sự ................................................ 33 Thiếu Sự Đào tạo Nhân Viên .................................................................... 34 Thiếu Nhân Tố Nhân Sự Chủ Chốt Và Nhân Viên Lành Nghề ..................... 34 Thiếu Sự Chú Trọng Đến Khách Hàng ...................................................... 35 Thiếu Sự Hòa Hợp Văn Hoá Trong Công Ty .............................................. 35

3.3 GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP – TIÊU CHÍ HÀNG ĐẦU MÀ CÁC NHÀ ĐẦU

TƯ HƯỚNG TỚI ...................................................................................... 36

3.4 THƯƠNG VỤ MUA BÁN & SÁP NHẬP – CÁC VẤN ĐỀ NHÀ ĐẦU TƯ

GẶP PHẢI ............................................................................................... 37

3.2.1 3.2.2 3.2.3 Vấn Đề Liên Quan Đến Sở Hữu Và Quản Lý Doanh Nghiệp ....................... 36 Tình Hình Kinh Doanh Và Vị Thế Của Doanh Nghiệp ................................ 36 Lựa Chọn Các Nhà Đầu Tư Chiến Lược .................................................... 36

3.5 KHÔI PHỤC HOẠT ĐỘNG CỦA DOANH NGHIỆP SAU SÁP NHẬP ....... 39

3.4.1 3.4.2 3.4.3 Vấn Đề Sở Hữu Và Quản Lý (Chi Phí Đại Diện) ........................................ 37 Xác Định Giá Trị Thực Của Doanh Nghiệp ................................................ 38 Hãy Thực Tế Với Giá Trị Cộng Hưởng ...................................................... 39

3.5.1 3.5.2 3.5.3 3.5.4 Sự Đồng Cảm – Một Nhân Tố Của Khôi Phục Hoạt Động ........................... 40 Sự Cam Kết – Một Nhân Tố Của Khôi Phục Hoạt Động .............................. 40 Hăng Hái – Một Yếu Tố Của Sự Khôi Phục Hoạt Động .............................. 41 Sự Bắt Buộc – Một Nhân Tố Của Khôi Phục Hoạt Động ............................. 42

Chương 4: CÁC ĐỀ XUẤT ĐỂ THỰC HIỆN MUA BÁN – SÁP NHẬP

THÀNH CÔNG TẠI VIỆT NAM ........................................... 44

4.1 LÀM THẾ NÀO ĐỂ TRỞ THÀNH MỘT NGƯỜI MUA HOÀN HẢO? ....... 44

4.2 XÂY DỰNG QUY TRÌNH THỰC HIỆN MỘT THƯƠNG VỤ MUA BÁN –

SÁP NHẬP TẠI VIỆT NAM ..................................................................... 46

4.1.1 4.1.2 4.1.3 4.1.4 Chú Ý Tới Nơi Mà Công Ty Có Thể Có ảnh Hưởng ................................... 44 Định Giá Cộng Hưởng Chính Xác ............................................................. 44 Trở Thành Một Nhà Thương Lượng Giỏi ................................................... 45 Lập Kế Hoạch Kiểm Soát Quá Trình Hợp Nhất .......................................... 45

4.2.1 4.2.2 4.2.3 Phạm Vi Của Chỉ Dẫn Quy Trình Mua Bán – Sáp Nhập .............................. 46 Trách Nhiệm Và Thành Phần Của Nhóm Sáp Nhập Và Hội Đồng Sáp Nhập . 46 Các Chính Sách Và Thủ Tục Về Quy Trình Mua Bán – Sáp Nhập Cho Việc Sáp Nhập Hoặc Chia Tách (Xem phụ lục) ........................................................ 47

4.2.4

4.3 XÂY DỰNG MÔI TRƯỜNG PHÁP LÝ HỖ TRỢ HOẠT ĐỘNG MUA BÁN –

SÁP NHẬP TẠI VIỆT NAM ..................................................................... 50

4.2.5 Các Chính Sách Và Thủ Tục Thể Hiện Quy Trình Phê Chuẩn Cho Sự Hình Thành, Mua Lại Và Giải Phóng Công Ty Con ............................................ 49 Trách Nhiệm Và Các Trợ Giúp Của Nhóm Quản Lý Công Ty Sáp Nhập ....... 50

4.3.1 4.3.2 Tầm Quan Trọng Của Pháp Luật Đối Với Trào Lưu Mua Bán Và Sáp Nhập .. 50 Để Phát Triển Hoạt Động Mua Bán – Sáp Nhập ở Việt Nam ........................ 51

Chương 1: LÝ THUYẾT CĂN BẢN VỀ MUA BÁN – SÁP NHẬP

1.1 THẾ NÀO LÀ MUA BÁN – SÁP NHẬP ?

1.1.1 Mua Lại và Sáp Nhập – Sức sống mới cho doanh nghiệp

Việc tham gia một sân chơi mới – WTO đã mở ra cho đất nước nói chung và các doanh nghiệp

nhiều cơ hội phát triển. Tuy nhiên bên cạnh đó là không ít thách thức gặp phải trên con đường

hội nhập. Nó là yếu tố khách quan đòi hỏi mỗi doanh nghiệp cần phải có những bước điều

chỉnh ở các cấp độ, mức độ khác nhau và tựu chung lại đó là việc tái cấu trúc của mỗi doanh

nghiệp.

Có thể nói doanh nghiệp sẽ đạt được nhiều lợi ích thông qua quá trình tái cấu trúc. Trước hết,

thông qua việc tăng cường năng lực quản lý cho đội ngũ lãnh đạo và sử dụng các công cụ quản

lý hiện đại phù hợp, doanh nghiệp có thể nâng cao năng lực cạnh tranh. Họ cũng hoàn thiện

được môi trường làm việc chuyên nghiệp và năng động, xây dựng văn hoá doanh nghiệp có

bản sắc nhằm thu hút và phát huy năng lực của người tài. Hiệu quả kinh doanh của doanh

nghiệp mà họ đạt được nhờ áp dụng hệ thống quản trị tốt sẽ nâng cao giá trị doanh nghiệp trên

thị trường đối với công ty cổ phần đại chúng hoặc niêm yết, giúp họ có thể thu hút đầu tư từ

các nhà đầu tư bên ngoài công ty.

Xét về cấp độ, tái cấu trúc doanh nghiệp thì có thể được chia thành 2 loại:

Thứ nhất, tái cấu trúc gắn liền với thay đổi cơ cấu chủ sở hữu. Hình thức này thường bao gồm

mua, bán, sáp nhập doanh nghiệp... Trong một số trường hợp, hình thức này đi liền với những

thay đổi mang tính căn bản của doanh nghiệp như thay đổi lĩnh vực và ngành nghề kinh doanh,

định hướng chiến lược và định hướng phát triển thị trường… Đây sẽ là phần chính được đề cập

trong toàn bộ bài viết này.

Thứ hai, tái cấu trúc không gắn với thay đổi cơ cấu chủ sở hữu. Hình thức này thường được

dùng trong các trường hợp ít "nghiêm trọng" hơn so với trường hợp trên, tập trung vào việc cải

tổ nội bộ của doanh nghiệp nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động của một số bộ phận cho phù

hợp với chiến lược phát triển chung của doanh nghiệp.

Những phân tích trên đây đã dựng nên một bức tranh đầy đủ về tái cấu trúc doanh nghiệp nhìn

từ các góc độ khác nhau, việc đưa ra các giải pháp tái cấu trúc phù hợp sẽ giúp các doanh

nghiệp nâng cao năng lực cạnh tranh, phát huy tối đa các cơ hội do tiến trình hội nhập đem lại,

góp phần vào sự phát triển bền vững của doanh nghiệp.

Việc tìm kiếm các cơ hội đầu tư làm tăng giá trị cổ phần cho các cổ đông là một mục tiêu cơ

bản và quan trọng nhất mà các nhà quản trị doanh nghiệp phải đối mặt, đồng thời đây cũng là

một tiêu chuẩn hàng đầu mà các nhà đầu tư tìm kiếm ở các cơ hội đầu tư.

Sáp nhập và mua lại (M&A) được xem là một trong những cách thức được các nhà quản trị ưa

thích sử dụng để thực hiện mục tiêu ấy hiện nay. Với sự bùng nổ của các thương vụ M&A trên

thế giới và ở Việt Nam trong thời gian qua đã chứng tỏ được phần nào sức hút mạnh mẽ của

hoạt động mua bán, sáp nhập doanh nghiệp. Hẳn nhiên mua bán – sáp nhập không hoàn toàn là

những điều kỳ diệu, không phải phi vụ sáp nhập nào cũng thành công như mong đợi. Thậm

chí, có thể số vụ thất bại còn gấp nhiều lần so với số vụ sáp nhập thành công. Thế nhưng một

khi thành công, M&A lại có khả năng làm tăng giá trị cho các cổ đông đến kinh ngạc. Do vậy,

có thể hiểu vì sao mua bán – sáp nhập tiếp tục chứng tỏ sức hấp dẫn của mình trên thị trường

vốn nói riêng và trong nền kinh tế nói chung.

Bằng cách nào mà giá trị của các doanh nghiệp có thể tăng lên đáng kể thông qua việc mua lại

hoặc sáp nhập với một công ty khác. Nói cách khác, giá trị của các cổ đông đã gia tăng như thế

nào qua việc thực hiện mua lại hoặc sáp nhập? Trong chương 2 sẽ tập trung làm rõ điểm chính

yếu này.

1.1.2 Phân biệt sáp nhập và mua lại (M&A)

1.1.2.1 Thế nào là mua lại (Acquisition) ?

Thuật ngữ “mua lại” được hiểu là việc một công ty mua hoặc thôn tính một công ty khác và

không làm ra đời một pháp nhân mới.

Những công ty lớn sẽ mua lại các công ty nhỏ và yếu hơn, nhằm tạo nên một công ty mới có

sức cạnh tranh hơn, mở rộng được thị trường hoạt động, gia tăng doanh thu và giảm thiểu chi

phí. Các công ty sau khi tiến hành mua bán – sáp nhập sẽ có cơ hội mở rộng thị phần và đạt

được hiệu quả kinh doanh tốt hơn. Vì thế, những công ty nhỏ là đối tượng bị mua thường sẵn

sàng để công ty khác mua. Điều đó sẽ tốt hơn nhiều so với việc bị phá sản hoặc tồn tại một

cách khó khăn trên thị trường.

1.1.2.2

Thế nào là sáp nhập (Merger) ?

Sáp nhập doanh nghiệp là hình thức kết hợp một hoặc một số công ty cùng loại (công ty bị sáp

nhập) vào một công ty khác (công ty nhận sáp nhập) trên cơ sở chuyển toàn bộ tài sản, quyền

và nghĩa vụ của công ty bị sáp nhập vào công ty nhận sáp nhập. Công ty bị sáp nhập chấm dứt

tồn tại, công ty nhận sáp nhập vẫn tồn tại và kế thừa toàn bộ tài sản, quyền và nghĩa vụ của

công ty bị sáp nhập.

Nói cách khác, hai công ty sáp nhập cùng nhau sẽ có giá trị lớn hơn hai công ty đang hoạt động

riêng lẻ. Đây cũng chính là lý do dẫn đến các hoạt động Mua bán và Sáp nhập giữa các công

ty. Nguyên lý này đặc biệt hữu ích khi các công ty rơi vào những thời kỳ khó khăn do cạnh

tranh, tác động thị trường hay bất kỳ yếu tố nào khác.

1.1.2.3 Sự khác nhau giữa Mua bán va Sáp nhập

Mặc dù Mua bán và Sáp nhập thường được đề cập cùng nhau với thuật ngữ quốc tế phổ biến là

“M&A” nhưng hai thuật ngữ Mua bán và Sáp nhập vẫn có sự khác biệt về bản chất. Khi một

công ty mua lại hoặc thôn tính một công ty khác và đặt mình vào vị trí chủ sở hữu mới thì

thương vụ đó được gọi là “mua lại” (Acquisition) . Dưới khía cạnh pháp lý, công ty bị mua lại

không còn tồn tại, bên mua đã hoàn toàn tiếp quản bên bán và cổ phiếu của bên mua không bị

ảnh hưởng.

Theo nghĩa đen, Sáp nhập diễn ra khi hai doanh nghiệp, thường có cùng quy mô, đồng thuận

hợp nhất lại thành một công ty mới thay vì hoạt động và sở hữu riêng lẻ. Loại hình này thường

được gọi là “Sáp nhập ngang bằng”. Cổ phiếu của cả hai công ty sẽ ngừng giao dịch và được

chuyển đổi thành cổ phiếu của công ty mới vào một ngày được ấn định trước.

Tuy nhiên, trên thực tế, hình thức “Sáp nhập ngang bằng” không diễn ra thường xuyên do

nhiều lý do. Một trong những lý do chính là việc truyền tải thông tin ra công chúng cần có lợi

cho cả công ty bị mua và công ty mới sau khi Sáp nhập. Thông thường, một công ty mua một

công ty khác và trong thỏa thuận đàm phán sẽ cho phép công ty bị mua tuyên bố với bên ngoài

rằng, hoạt động này là “Sáp nhập ngang bằng” cho dù về bản chất là hoạt động Mua lại.

Một thương vụ Mua lại cũng có thể được gọi là Sáp nhập khi cả hai bên đồng thuận liên kết

cùng nhau vì lợi ích chung. Nhưng khi bên bị mua không muốn bị thâu tóm thì sẽ được coi là

một thương vụ Mua bán. Một thương vụ được coi là Mua bán hay Sáp nhập hoàn toàn phụ

thuộc vào việc, thương vụ đó có được diễn ra một cách thân thiện giữa hai bên hay bị ép buộc

phải thâu tóm nhau.

1.2 PHÂN LOẠI CÁC HÌNH THỨC MUA BÁN – SÁP NHẬP PHỔ BIẾN

1.2.1 Mối quan hệ giữa hai công ty tiến hành sáp nhập

Dựa vào cấu trúc của từng doanh nghiệp, với thị trường tài chính toàn cầu phát triển như hiện

nay thì các hình thức mua bán và sáp nhập cũng rất đa dạng. Dưới đây là một số loại hình được

phân biệt dựa vào mối quan hệ giữa hai công ty tiến hành mua bán và sáp nhập.

1.2.1.1 Sáp nhập cùng ngành

Sáp nhập cùng ngành (hay còn gọi là sáp nhập theo chiều ngang): là hình thức M&A diễn ra

đối với hai công ty cùng cạnh tranh trực tiếp và chia sẻ cùng dòng sản phẩm và thị trường.

Những thương vụ mua bán – sáp nhập này sẽ tạo ra các công ty khổng lồ trong một ngành sau

sáp nhập.

1.2.1.2 Sáp nhập dọc:

Sáp nhập dọc là hình thức M&A phổ biến đối với các doanh nghiệp trong cùng một chuỗi cung

ứng, ví dụ giữa một công ty với khách hàng hoặc nhà cung cấp của công ty đó. Sáp nhập dọc

diễn ra khi một công ty mua lại hay sáp nhập với các công ty trong cùng một chuỗi cung ứng,

điển hình như Sony đã mua lại phần lớn cổ phần tại một công ty sản xuất màn hình tinh thể

lỏng của Sharp.

1.2.1.3 Sáp nhập mở rộng thị trường:

Sáp nhập mở rộng thị trường diễn ra đối với hai công ty cùng bán hoặc cung cấp một loại sản

phẩm nhưng ở những thị trường tiêu thụ khác nhau về mặt địa lý. Một điển hình của hình thức

sáp nhập này là công ty Nestle – Thụy Sỹ mua lại công ty thực phẩm cho trẻ em lớn nhất ở Mỹ

là Gerber

1.2.1.4 Sáp nhập mở rộng sản phẩm:

Loại hình sáp nhập này diễn ra đối với hai công ty bán những sản phẩm khác nhau nhưng có

liên quan tới nhau trong cùng một thị trường.

1.2.1.5 Sáp nhập kiểu tập đoàn:

Trong trường hợp này, hai công ty không có cùng lĩnh vực kinh doanh nhưng muốn đa dạng

hóa hoạt động lĩnh vực kinh doanh đa ngành nghề.

Ngày 13/8, hãng chế tạo phần mềm số 1 thế giới Microsoft Corp. đã qua mặt Yahoo Inc. với

việc hoàn tất thương vụ mua Công ty Quảng cáo kỹ thuật số aQuantive Inc. với số tiền lên đến

6 tỷ USD và thách thức Google Inc. trên lĩnh vực kinh doanh quảng cáo trực tuyến.

1.2.2 Phân loại theo cơ cấu tài chính

Có hai hình thức mua bán – sáp nhập được phân biệt dựa trên cách thức cơ cấu tài chính. Mỗi

hình thức có những tác động nhất định tới công ty và nhà đầu tư:

1.2.2.1 Sáp nhập mua:

Sáp nhập mua là loại hình sáp nhập xảy ra khi một công ty mua lại một công ty khác. Việc

mua công ty được tiến hành bằng tiền mặt hoặc thông qua một số công cụ tài chính như LBO

(mua lại bằng vốn vay).

1.2.2.2 Sáp nhập hợp nhất:

Hình thức sáp nhập hợp nhất là hình thức M&A mà trong đó hai công ty cùng đứng dưới một

pháp nhân mới với thương hiệu mới. Tài chính của hai công ty sẽ được hợp nhất trong công ty

mới.

Tập đoàn dược lớn hàng đầu nước Anh Glaxo Wellcome và Hãng SmithKline Beecham của

Mỹ đã được Uỷ ban Thương mại Liên bang Mỹ cho phép sáp nhập để trở thành tập đoàn dược

phẩm lớn nhất thế giới.

1.2.3 Phân loại theo lãnh thổ

1.2.3.1 Sáp nhập giữa hai công ty thuộc hai quốc gia khác nhau:

Ngày 14/1, Tập đoàn Xuất bản và Truyền thông hàng đầu thế giới Thomson Corporation, có

trụ sở tại Stamford thuộc bang Connecticut (Mỹ), cho biết họ đang hoàn tất các thủ tục để mua

lại Hãng truyền thông Reuters Group PLC lớn nhất thế giới của Anh, với giá 17,2 tỷ USD

(12,8 tỷ Euro).

Một thương vụ “Ta mua Tây” cũng được đưa thành tình huống điển hình là việc Kinh Đô mua

lại nhà máy kem Wall của Unilever. Sản phẩm của thương vụ này là công ty cổ phần KIDO,

một công ty thành viên của tập đoàn Kinh Đô. Điều khoản trong thương vụ này là KIDO sẽ

tiếp tục sử dụng thương hiệu kem Wall trong một khoảng thời gian, sau đó sẽ phải phát triển

một thương hiệu kem riêng, như chúng ta biết là Premium hay Merino.

1.2.3.2 Sáp nhập giữa hai công ty của cùng một quốc gia

Ngày 24/3, Bộ Tư pháp Mỹ đã phê chuẩn vụ sáp nhập hai tập đoàn phát thanh lớn nhất nước

Mỹ, theo đó Tập đoàn phát thanh vệ tinh Sirius Satellite Radio mua lại đối thủ XM Satellite

Radio với giá 5 tỷ USD.

1.2.4 Phân loại theo hình thức sở hữu

Sáp nhập giữa một công ty cổ phần đại chúng với một công ty tư nhân:

Việc ANCO – một công ty tư nhân mới thành lập mua lại nhà máy sữa của Nestle tại Ba Vì đã

tạo dư luận không nhỏ. Trong thương vụ này, nhà máy sữa tại Ba Vì sẽ chấm dứt dạng tồn tại

pháp lý và chuyển thành thuộc sở hữu của ANCO. Trong giai đoạn quá độ, thương hiệu sữa

được đặt thành ANCO-Nestle cho thấy tính chất hợp tác và có thể gọi đây là một thương vụ

sáp nhập. Trong thỏa thuận, ANCO sẽ chỉ tiếp tục sử dụng thương hiệu sữa Nestle trong vòng

1 năm, sau đó sẽ phát triển thương hiệu ANCO Milk thay thế.

1.3 LỢI ÍCH TRONG MUA BÁN VÀ SÁP NHẬP

1.3.1 Cổ đông và doanh nghiệp được hưởng lợi gì từ hoạt động mua bán – sáp nhập

Trong các thương vụ M&A thành công, giá trị của tổ chức sau kết hợp thường lớn hơn tổng giá

trị của các tổ chức thành phần khi hoạt động riêng lẻ hay theo phương trình toán học sau:

F(A+B) > F(A) + F(B) trong đó: F(A) là giá trị công ty A, F(B) là giá trị công ty B, F(A+B) là

giá trị của Công ty A và Công ty B sau khi sáp nhập. Giá trị tăng thêm này thường được nhắc

đến bằng khái niệm “giá trị cộng hưởng”. Giá trị cộng hưởng là một yếu tố rất quan trọng dẫn

đến thành công của một thương vụ M&A và ảnh hưởng không nhỏ đến giá giao dịch cuối cùng

của thương vụ.

1.3.1.1 Giá trị cộng hưởng

Giá trị cộng hưởng là giá trị tăng thêm tạo ra khi kết hợp hai doanh nghiệp. Theo đó, tổ chức

sau khi kết hợp sẽ có khả năng quản lý chi phí hiệu quả hơn, tạo ra lợi nhuận và giá trị cổ đông

lớn hơn.

Các nguồn tiềm năng tạo ra giá trị cộng hưởng có thể được chia thành hai nhóm: các giá trị

cộng hưởng hoạt động và các giá trị cộng hưởng tài chính. Các giá trị cộng hưởng hoạt động

ảnh hưởng đến hoạt động sản xuất kinh doanh của tổ chức sau khi kết hợp, lợi thế kinh tế nhờ

qui mô, tăng quyền làm giá và triển vọng tăng trưởng lớn hơn. Mặt khác, các giá trị cộng

hưởng tài chính thường tập trung hơn, bao gồm lợi ích về thuế, đa dạng hóa, có khả năng trả nợ

và khả năng sử dụng tiền dư thừa tốt hơn. Đôi khi giá trị cộng hưởng tài chính thể hiện dưới

dạng luồng tiền lớn hơn hay lãi suất chiết khấu thấp hơn.

1.3.1.2 Các giá trị cộng hưởng hoạt động

Các giá trị cộng hưởng hoạt động cho phép các doanh nghiệp tăng thu nhập từ hoạt động trên

tài sản hiện có, tăng tốc độ tăng trưởng hoặc cả hai. Có thể phân loại các giá trị cộng hưởng

hoạt động thành bốn nhóm:

Thứ nhất, lợi thế kinh tế nhờ qui mô có thể phát sinh từ việc kết hợp các doanh nghiệp, cho

phép doanh nghiệp sau khi kết hợp chi tiêu hiệu quả, hợp lý hơn và sinh lời hơn.

Thứ hai, khả năng làm giá lớn hơn xuất phát từ việc giảm bớt cạnh tranh và nâng cao thị phần,

dẫn tới thu nhập từ hoạt động và lợi nhuận cao hơn. Giá trị cộng hưởng này có khả năng phát

sinh trong các cuộc sáp nhập của các DN cùng lĩnh vực và dễ dàng đem lại lợi ích hơn khi có

tương đối ít doanh nghiệp hoạt động cùng lĩnh vực này trên thị trường.

Thứ ba, kết hợp các thế mạnh chức năng, ví dụ như trường hợp một doanh nghiệp có có các kỹ

năng quảng cáo và tiếp thị mạnh mẽ mua một doanh nghiệp sở hữu dòng sản phẩm tốt hoặc

một doanh nghiệp có hệ thống quản lý hàng tồn kho tối tân và lực lượng bán hàng ưu tú kết

hợp với một doanh nghiệp có dịch vụ khách hàng hàng đầu và nhãn hiệu vững mạnh. Việc xúc

tiến và tăng cường áp dụng các quy trình tối ưu trong các bộ phận khác nhau đã làm cho một tổ

chức trở nên mạnh hơn. Thêm nữa, các doanh nghiệp khi thực hiện hoạt động mua lại với nhau

sẽ có nhiều biện pháp để giảm hoặc hạn chế các bộ phận giống nhau hoặc các chức năng chồng

chéo nhau. Ví dụ, lĩnh vực luật, tài chính và bộ phận nguồn nhân lực có thể kết hợp sẽ có thể

làm giảm chi phí.

Thứ tư, tăng trưởng lớn hơn ở một thị trường mới hoặc các thị trường hiện tại, phát sinh từ việc

kết hợp hai doanh nghiệp, ví dụ như trường hợp một công ty sản xuất hàng tiêu dùng của Mỹ

mua một doanh nghiệp trên thị trường mới nổi với mạng lưới phân phối và nhãn hiệu đã được

công nhận, và sử dụng các thế mạnh này để bán các sản phẩm của mình.

1.3.1.3 Các giá trị cộng hưởng tài chính

Với các giá trị cộng hưởng tài chính, lợi ích thu được thể hiện dưới dạng luồng tiền lớn hơn

hoặc chi phí huy động vốn thấp hơn (tỷ lệ chiết khấu) hoặc cả hai.

Thứ nhất, sự kết hợp của một doanh nghiệp có tiền mặt dư thừa (và số lượng hạn chế các cơ

hội đầu tư kinh doanh) và một doanh nghiệp với các dự án lợi nhuận cao (và lượng tiền hạn

chế) sẽ hình thành nên một tổ chức sau khi kết hợp có giá trị cao hơn. Điều này là hoàn toàn dễ

hiểu khi mà những dự án lẽ ra không thể thực hiện đựợc do thiếu vốn giờ được tiến hành với

lượng tiền nhàn rỗi. Loại giá trị cộng hưởng này thường xuất hiện nhất ở các quỹ đầu tư mạo

hiểm với lượng tiền “nhàn rỗi” sẵn có các quỹ đầu tư này sẽ sẵn sàng đổ vốn vào những doanh

nghiệp nhỏ có ý tưởng kinh doanh tốt mà đang “khan vốn”.

Thứ hai, giá trị cộng hưởng từ một thương vụ M&A còn đến từ khả năng trả nợ đuợc tăng

cường, do khi hai doanh nghiệp kết hợp lại thì thu nhập và luồng tiền của chúng có thể trở nên

ổn định hơn và có thể dự báo chắc chắn hơn. Điều này lại cho phép tổ chức sau khi kết hợp có

hạn mức tín dụng cao hơn so với khi là những doanh nghiệp riêng lẻ. Khoản vay lớn hơn tạo ra

lợi ích về thuế và những lợi ích này thường hiện ra dưới dạng chi phí huy động vốn thấp hơn

cho tổ chức sau khi kết hợp.

Thứ ba, các lợi ích về thuế có thể phát sinh do việc mua bán doanh nghiệp này tận dụng được

các lợi thế về thuế để ghi tăng tài sản của doanh nghiệp bị mua hoặc sử dụng đuợc khoản lỗ từ

hoạt động kinh doanh thuần để giảm bớt thu nhập. Như vậy, một doanh nghiệp có lãi mua lại

một doanh nghiệp đang thua lỗ có thể là nhằm tận dụng khoản lỗ từ hoạt động kinh doanh

thuần của doanh nghiệp bị mua để giảm nhẹ gánh nặng thuế của mình.

Thứ tư, đa dạng hóa tạo ra giá trị cộng hưởng tài chính là gây tranh cãi nhất. Có quan điểm cho

rằng, đối với các công ty đại chúng, nhà đầu tư có thể tự đa dạng hóa danh mục đầu tư một

cách dễ dàng hơn và với chi phí thấp hơn nhiều so với bản thân doanh nghiệp. Điều này đã

được xem xét kỹ lưỡng trong lý thuyết M&M sách Tài Chính Doanh Nghiệp hiện đại. Tuy

nhiên, nhóm cho rằng thị trường vốn toàn cầu nói chung, đặc biệt là thị trường vốn còn non trẻ

của Việt Nam không hoàn hảo 100% trong suốt 100% thời gian nên cơ hội để các định đề của

M&M đúng là rất hiếm thậm chí là không xảy ra, nên lợi ích tiềm năng từ việc đa dạng hóa là

có tồn tại.

Tóm lại, thông qua mua bán – sáp nhập, một công ty với một chiến lược đúng đắn sẽ có thể tạo

ra được lợi ích to lớn cho các cổ đông khi tạo ra một giá trị cộng hưởng đáng kể. Các giá trị

cộng hưởng này có thể được tạo ra trong quá trịnh hoạt động sản xuất kinh doanh khi mà nhờ

thương vụ mua bán – sáp nhập, doanh thu của công ty có một tăng trưởng cao, giảm chi phí

sản xuất, hay nâng cao được hiệu suất sử dụng tài sản … Ngoài ra, cộng hưởng tài chính còn

đem lại cho công ty một khả năng tận dụng các nguồn tiền nhàn rỗi tới được với các dự án có

khả năng sinh lời, cũng như việc tiết kiệm được phần nào chi phí sử dụng vốn cho doanh

nghiệp. Đây cũng là một lợi điểm của M&A mang lại cho các cổ đông và công ty.

1.3.2 Lợi ích của các quốc gia có một thị trường mua bán – sáp nhập doanh nghiệp phát

triển

Trong một quốc gia có một thị trường mua bán và sáp nhập doanh nghiệp phát triển sẽ làm gia

tăng mức độ năng động của thị trường tài chính và là một nền móng vững chắc cho cả nền kinh

tế. Khi đó tác động xấu của một vài doanh nghiệp làm ăn thua lỗ, có nguy cơ phá sản sẽ được

các công ty khác cùng ngành xem xét mua lại. Khi đó ảnh hưởng xấu đến nền kinh tế là không

đáng kể. Mặc khác nếu thị trường mua bán – sáp nhập chưa phát triển vẫn còn bị những rào

cản kiềm chế khi đó việc tái cấu trúc một công ty hoạt động kém sẽ trở nên khó khăn hơn rất

nhiều, và kết quả là sự sụp đổ của một công ty đơn lẻ có thể dẫn đến các tác động dây chuyền

không mong muốn cho nền kinh tế, làm cho nền kinh tế kém tính bền vững. Đặc biệt là ở các

ngành nhạy cảm, và có mức độ liên thông cao trong nền kinh tế như tài chính ngân hàng.

Thứ hai, nhà nước có thể thu được một khoản ngân sách đáng kể từ các cuộc mua bán và sáp

nhập trong thị trường, với một hành lang pháp lý đầy đủ và thống nhất làm cơ sở cho hoạt

động mua bán – sáp nhập, nhà nước đã tạo lập được một cở sở hạ tầng hoàn chỉnh cho các hoạt

động mua bán sáp nhập được diễn ra suôn sẻ và nhà nước cũng sẽ được hưởng lợi từ quá trình

này. Lợi điểm trực tiếp đó là các khoản thuế trong hoạt động mua bán sáp nhập công ty, sẽ

giúp cho nhà nước có thể tái đầu tư cho các hoạt động kinh tế xã hội, nâng cao được lợi ích của

nhân dân. Lợi điểm gián tiếp, là thay vì sẽ không thu được đồng thuế nào từ các công ty làm ăn

thua lỗ - một gánh nặng cho nền kinh tế thì giờ đây, với việc được sáp nhập với công ty khác,

doanh thu và lợi nhuận của công ty hợp nhất sẽ được gia tăng nhờ những giá trị cộng hưởng

đem lại, và một phần lợi ích từ quá trình này của doanh nghiệp sẽ được thể hiện thông qua

dòng tiền thuế phải nộp sẽ tăng lên, làm gia tăng nguồn thu cho nhà nước, mà chúng ta biết

rằng thuế chính là phần quan trọng để góp phần phát triển đất nước.

Thứ ba, thị trường mua bán – sáp nhập doanh nghiệp càng phát triển sẽ kéo theo sự phát triển

của các ngành dịch vụ hỗ trợ, như các công ty tư vấn luật pháp, các ngân hàng đầu tư, các

trung gian môi giới đảm bảo cho sự thành công của các thương vụ. Nhìn ở tầm vĩ mô, thì điều

này sẽ thúc đẩy một thị trường lao động chất xám cao cấp cho xã hội, vốn sẽ là lợi thế bậc nhất

giữa các quốc gia trong thế kỷ XXI. Một thị trường lao động ở trình độ cao, sẽ là nền tảng cơ

bản cho một nền kinh tế phát triển. Đặc biệt trong giai đoạn hiện nay, khi mà công nghệ thông

tin đã làm “phẳng” dần các nền kinh tế, các quốc gia bị coi là nhỏ khi xưa nếu có chiến lược

hợp lý sẽ hoàn toàn có thể vươn tới một xã hội phát triển bậc cao như các quốc gia Tây Âu và

Bắc Mỹ.

1.4 THIỆT HẠI TRONG MUA BÁN – SÁP NHẬP

Nhìn nhận vấn đề theo quan điểm biện chứng ta thấy rằng, trong mua bán – sáp nhập thì lợi ích

của cổ đông bên mua đôi khi chính là thiệt hại của cổ đông bên bán và ngược lại, lấy ví dụ

trong vụ ngân hàng Morgan Stanley mua lại Bear Stearns với giá chỉ $2 một cổ phiếu, cùng lúc

giao dịch này được công bố thì giá cổ phiếu của Bear Stearn trên thị trường NYSE đang xoay

quanh mức $23 một cổ phiếu, và nếu giao dịch này thành công thì cổ đông cũ của Bear Stearns

gần như đã mất trắng toàn bộ gia tài của mình vào gã khổng lồ Morgan Stanley.

Một vụ mua bán – sáp nhập thành công, có thể ra tăng vị thế độc quyền nhiều hơn, điều đó có

thể dẫn đến việc tăng giá hàng hóa của công ty đó, và người tiêu dùng sẽ là đối tượng đầu tiên

chịu thiệt hai. Một điểm nữa là trong hầu hết các luật thuế trên thế giới và ở Việt Nam, chính

phủ có một sự ủng hộ cho vay nợ hơn là vốn cổ phần vì tiền lãi phải trả là một khoản được

khấu trừ thuế cho các bên đi vay, ngược lại với vốn cổ phần, và như thế chính phủ sẽ mất đi

khoản thuế thu nhập khi vốn cổ phần được chuyển hết thành món nợ vay như trong hầu hết các

vụ mua lại bằng vốn vay (LBO).

Một điểm bất lợi nữa từ các vụ mua bán – sáp nhập chủ yếu bằng vốn vay, đó là khi các khoản

nợ vay tăng lên rất lớn trong các vụ mua lại bằng vốn vay thì khả năng tăng cao các lựa chọn

đối nghịch và rủi ro đạo đức, khi các nhà quản trị của công ty từ bỏ các dự án có mức sinh lợi

chắc chắn thay vào đó là các dự án có mức rủi ro rất cao, khi mà phần lớn số tiền kiếm được

phải dùng để trả cho các trái chủ. Sự lựa chọn đối nghịch này có thể không chỉ mang lại rủi ro

cao cho các trái chủ mà chủ yếu là các ngân hàng, mà nó còn có thể rất nguy hại cho nền kinh

tế, khi mà dư nợ tín dụng được đưa vào những dự án đầy rủi ro.

Chương 2: PHÂN TÍCH HOẠT ĐỘNG – GIÁ TRỊ CỦA MUA BÁN

– SÁP NHẬP

2.1 LÀN SÓNG MẠNH MẼ CỦA HOẠT ĐỘNG MUA BÁN VÀ SÁP NHẬP

Sáp nhập, chia tách, liên doanh và các hình thức sở hữu khác là các cách thức quan trọng để

một công ty cơ cấu lại nguồn lực và thực thi các chiến lược. Vào một thời điểm nào đó, người

điều hành cao cấp có thể mong nhận được một cuộc đàm phán từ một công ty khác, ra giá bán

doanh nghiệp mình hay thảo luận với đồng nghiệp bỏ một thương vụ nào đó.

2.1.1 Bức tranh toàn cầu

Báo cáo khảo sát thị trường mua bán và sáp nhập của Citibank công bố vào ngày 13/02/2008

vừa qua cho thấy, hoạt động Mua bán và Sáp nhập trong năm 2007 đã đạt giá trị khoảng 3.800

tỷ USD, một mức kỷ lục mới nhất của thế giới, mức tăng trưởng 30% so với năm 2006 là vô

cùng ấn tượng. Trong số này các công ty Mỹ chiếm tới 1.700 tỷ bằng 44% tổng giá trị các

thương vụ toàn cầu. Tiếp đó là các công ty tới từ châu Âu với giá trị giao dịch lên tới 1.300 tỷ

USD. Các thương vụ có mục tiêu là các công ty châu Á năm nay cũng tăng trưởng mạnh mẽ và

đạt mức cao nhất trong lịch sử từ trước tới nay.

Hình 2.1: Làn sóng sáp nhập từ năm 1980 đến nay

Các thương vụ gia tăng cả về quy mô lẫn giá trị tạo cho một năm bận rộn cho các Ngân Hàng

Đầu Tư, nơi kết nối thành công các thương vụ mua bán – sáp nhập. Cùng với các dự án M&A

khổng lồ như Microsoft và Yahoo! đang thương lượng một thỏa thuận để cho ra đời một siêu

tập đoàn trong ngành phần mềm và mạng internet, đây sẽ là một đối thủ thực sự của Google

đang được tiến hành hứa hẹn một thị trường mua bán và sáp nhập sẽ còn phát triển vượt bậc

trong các năm tiếp theo.

Nếu phân loại theo ngành thì năm 2007, ngành ngân hàng lại dẫn đầu về số vụ cũng như tổng

giá trị các thương vụ. Đóng góp vào con số giá trị này không thể không kể đến các thương vụ

đình đám trong ngành tài chính ngân hàng năm qua như thương vụ lớn nhất thế giới giữa bên

mua là ngân hàng RBS (Royal Bank of Scotland – Liên Hiệp Anh) với ngân hàng lớn nhất Hà

Lan là ABN-Ambro, hay như thương vụ đình đám nhất Italia năm qua giữa ngân hàng Banca

Intesa SpA và Sanpaolo IMI. Tiếp đó là đến các ngành năng lượng và bất động sản.

Hình 2.2: Các thương vụ M&A toàn cầu phân theo ngành năm 2007

Thị trường mua bán và sáp nhập tại châu Âu trong năm vừa qua diễn ra rất sôi động, trong đó

phải kể đến một số vụ như: HeidelbergCement AG mua lại Công ty Hanson Plc với giá 7,85 tỷ

bảng Anh (15,5 tỷ USD); Chính tập đoàn Thomson Corp đanh chuẩn bị thâu tóm Reuters

Group Plc với giá 8,7 tỷ bảng Anh… Những vụ mua bán này đã đưa tổng giá trị giao dịch

M&A tại châu Âu đạt tổng cộng 1.200 tỷ USD.

Cũng ở châu Âu, giai đoạn 6 tháng đầu của năm 2007 còn diễn ra rất nhiều thương vụ khổng lồ

khác, đặc biệt là thương vụ ngân hàng Hà Lan ABN Amro được ngân hàng Anh RBS mua lại

với giá 98,2 tỷ USD hồi tháng 4/2007. Nếu hoàn tất mọi thủ tục thành công, đây sẽ là vụ sáp

nhập ngân hàng lớn nhất trong lịch sử thế giới.

Tại Mỹ, trong ngày 30/3/2007 thương vụ sáp nhập lớn nhất lịch sử nước này diễn ra giữa một

bên là một nhóm cổ đông lớn từ tập đoàn Altria đã quyết định mua lại toàn bộ công ty thực

phẩm Kraft Food với giá 51 tỷ USD. Ngành năng lượng Mỹ trong tháng 10/2007 cũng chứng

kiến một thương vụ trị giá 32,1 tỷ USD của một nhóm các nhà đầu tư dẫn đầu bởi 2 tập đoàn

hàng đầu thế giới là Kohlberg Kravis Roberts & Co và Texas Pacific Group cho biết đã tiếp

quản TXU Corp, nhà sản xuất điện lớn nhất bang Texas, Mỹ.

Hãng cung cấp thông tin Thomson Financial cho biết, những vụ sáp nhập với giá trị hợp đồng

lớn bằng GDP cả một năm của một nước đang phát triển sẽ có xu hướng xuất hiện nhiều hơn

trong thời gian tới. Theo xu hướng này, năm 2007, nhiều doanh nghiệp cũng đang hướng tới

việc mua bán sáp nhập như một cách hữu hiệu để mở rộng sản xuất kinh doanh. Năm 2006 vừa

qua cũng đã là một năm được mùa của những vụ sáp nhập. Tổng giá trị các thương vụ vượt

quá kỷ lục của thời hoàng kim 2000.

Sự gia tăng các dòng vốn của các quỹ đầu tư tư nhân cũng như các công ty đang niêm yết trên

các sàn chứng khoán thế giới chính là nguyên nhân làm gia tăng xu hướng mua bán – sáp nhập

giữa các tập đoàn và doanh nghiệp lớn trên toàn cầu.

Bên cạnh đó, lãi suất của các đồng tiền chủ chốt trên thế giới đặc biệt là đồng USD thấp kỷ lục

trong năm 2007, quí I 2008 và được dự báo là sẽ tiếp tục thấp trong ngắn hạn cũng góp phần

đẩy các tổ chức, cá nhân rót tiền thêm vào các công ty để nắm giữ cổ phần, cổ phiếu thay cho

gửi tiền vào ngân hàng lấy lãi.

Ảnh hưởng từ cuộc khủng hoảng thị trường tín dụng “dưới chuẩn” ở Mỹ vào cuối năm 2007 và

tiếp tục ảnh hưởng nặng nề tới các ngân hàng và các công ty cho vay bất động sản trên toàn thế

giới đã đẩy nhiều công ty vào cảnh khốn cùng, điển hình là Ngân hàng Northern Rock – Anh

Quốc; Bear Stearn – Mỹ. Trong những nạn nhân của cuộc khủng hoảng này cũng khống thiếu

những cái tên đình đám trong ngành tài chính thế giới như: Merrill Lynch, Citi Group, Bank of

America – Mỹ, UBS – Thụy Sỹ, Bank of Tokyo Mitsubishi UFJ – Nhật Bản. Như một hệ quả

tất yếu của quá trình tái cấu trúc các khoản lỗ lớn này, các ngân hàng trên lần lượt mất thêm cổ

phần vào tay của các “đại gia” mới nổi ở Châu Á và Trung Đông. Đó cũng là một quy luật tất

yếu của các của các thương vụ mua bán và sáp nhập.

Bảng 2.2: Top 8 thương vụ lớn của các quỹ đầu tư từ những thị trường mới nổi

Giá trị

Ngày

Bên bán

Quốc gia

Bên mua

Quốc gia

thương vụ

công bố

(tr $)

1 10/12/07 UBS AG

Thụy Sỹ

GIC

Singapore

11,535

2 26/11/07

Citigroup Inc

Abu Dhabi Inv Authority

Mỹ

7,500

UAE

Anh

6,899

UAE

3 29/11/05

Peninsular & Oriental Steam

DP World

4 25/12/07 Merrill Lynch

Mỹ

Temasek Holdings

Singapore

6,200

5 29/12/06 Morgan Stanley

Mỹ

China Investment Corp.

5,000

China

4,398

UAE

6 17/08/07 OMX AB

Thụy Điển

DIFC

4,053

Singapore

7 27/03/06

Standard Chartered

Anh

Temasek Holdings

3,659

Singapore

8 23/01/06

Shin Corp PCL

Thái Lan

Temasek Holdings

Nguồn: Thomson Financial, Bloomberg, Nikko Citigroup

Ngoài ra, xu hướng cổ phần hoá, tư nhân hoá đang trở nên phổ biến hơn ở nhiều nước cũng

chính là một trong những nguyên nhân khiến giá trị các vụ sáp nhập trên thế giới liên tiếp lập

kỷ lục. Tại các nền kinh tế đang phát triển, xu hướng này đã tạo nguồn hàng dồi dào hơn cho

các nhà đầu tư đang có tiền nhàn rỗi.

2.1.2 Mua bán và Sáp nhập doanh nghiệp có ở Việt Nam – cuộc chơi mới chỉ bắt đầu.

Hòa chung không khí bùng nổ hoạt động các thương vụ mua bán và sáp nhập toàn cầu, tại Việt

nam, theo thống kê của Cục Quản lý cạnh tranh (Bộ Công thương), trong nửa đầu năm 2007 có

46 vụ sáp nhập và mua lại, với tổng giá trị 626 triệu USD, cao gấp 2 lần năm 2006 và gấp 15

lần năm 2005. Cơ quan này dự báo, xu hướng này sẽ tiếp tục diễn ra mạnh mẽ trong các năm

sắp tới khi mà thị trường tài chính sẽ còn tiếp tục được mở cửa hơn nữa, và hoạt động M&A sẽ

tăng trưởng từ 30 - 40%/năm trong thời gian này.

Nói về các sự kiện điển hình, trước hết phải kể đến sự kiện hồi tháng 4- 2007, Công ty cổ phần

ANCO, một tập đoàn thực phẩm và đồ uống của các nhà đầu tư tư nhân Việt Nam, chính thức

công bố mua lại nhà máy sữa của Nestlé tại Ba Vì, Hà Tây. Với việc mua lại này, ANCO sẽ

thừa hưởng thương hiệu Nestlé cho hai sản phẩm sữa tươi thanh trùng và sữa chua ăn liền

trong vòng một năm. Sau đó, một thương hiệu mới sẽ ra đời, được sản xuất hoàn toàn trên dây

chuyền công nghệ của Nestlé.

Trước đó, vào ngày 18/01/2007, Bộ Tài chính đã phê duyệt dự án thành lập Công ty Bảo hiểm

nhân thọ Dai-ichi Việt Nam - công ty bảo hiểm nhân thọ đầu tiên của Nhật Bản được cấp phép.

Công ty này ra đời nhờ công ty mẹ đã mua lại cổ phần của Công ty Bảo hiểm nhân thọ Bảo

Minh - CMG.

Tiếp đó, đầu tháng 5/2007, Công ty tài chính VinaCapital đã công bố khoản đầu tư 21 triệu

USD vào khách sạn Omni Saigon, tương đương với 70% vốn của khách sạn. Trước đó công ty

này cũng đã bỏ ra số tiền 43 triệu USD để nắm 70% quyền sở hữu khách sạn Hilton – Hà Nội,

một trong những khách sạn sang trọng bậc nhất của Thủ Đô với vị trí nằm ngay cạnh Hồ

Gươm, qua hai thương vụ này cùng với việc ra đời của quỹ VinaLand có thể thấy VinaCapital

đã tham gia mạnh mẽ vào thị trường địa ốc cao cấp của Việt Nam.

Tiếp theo nữa phải kể đến vài vụ mua bán, sáp nhập gây sự chú ý của dư luận gần đây như:

Công ty Asia Pacific Breweries Ltd (APB) trụ sở ở Singapore, chủ sở hữu của Công ty

Vietnam Brewery Ltd (VBL), đã mở rộng mạng lưới sản xuất và bán hàng bằng cách mua 80%

cổ phần của Công ty TNHH VBL Quảng Nam - công ty liên doanh với Công ty Xây dựng điện

Quảng Nam. VBL Quảng Nam có tổng vốn đầu tư là 13,2 triệu USD và công suất 25 triệu

lít/năm, hiện đang cung cấp bia Tiger và Heineken cho thị trường nội địa.

Ngoài ra, không thể không kể đến các thương vụ sôi động trong ngành Ngân Hàng khi hàng

loạt các Ngân Hàng Thương Mại cổ phần hàng đầu của Việt Nam tìm được đối tác chiến lược

như: HSBC mua 15% Techcombank, IFC với Sacombank và ACB, rồi Standard Chartered

Bank nắm giữ 10% cổ phần của ACB và hàng loạt thương vụ khác nữa.

Tiếp theo làn sóng các nhà đầu tư nước ngoài nắm giữ cổ phần của các công ty trong nước,

Prudential đã mua lại cổ phần của Công ty GreenFeed (Vietnam) Co. Ltd. 65% cổ phần của

Công ty Giảng Võ cũng về tay Prudential từ Samsung Corp.

Ông Karl John - Tổng giám đốc của The TCK Group, từng viết trên tờ Asia Times: “Động lực

cho các hoạt động mua bán, sáp nhập gần đây ở Việt Nam là tỷ lệ tăng trưởng kinh tế cao,

trung bình 7,5% từ năm 2001-2005”. Bên cạnh đó là việc ra đời nhiều quỹ đầu tư nước ngoài

tại Việt Nam, cũng như các quỹ đầu tư của Việt Nam, điều này là những yếu tố đảm bảo cho

thị trường tài chính nói chung và thị trường mua bán sáp nhập công ty nói riêng trở lên sôi

động trong nay mai.

Từ những thực tế và nhận định của các chuyên gia có thể thấy rằng thị trường mua bán và sáp

nhập doanh nghiệp của Việt Nam mới chỉ bắt đầu đi những bước đi đầu tiên trong vòng vài

năm trở lại đây, nhưng trong tương lai sắp tới thị trường này sẽ diễn ra rất sôi động cùng với sự

phát triển của thị trường chứng khoán và tiến trình sắp xếp, cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà

nước, sẽ có một số lượng không nhỏ các công ty sẽ lần lượt được cổ phần hóa, tiến hành các

đợt IPO nó sẽ là một lực đẩy lớn cho thị trường mua bán – sáp nhập phát triển theo. Bên cạnh

đó, với việc gia nhập tổ chức thương mại quốc tế WTO thì việc thị trường sẽ ngày càng cạnh

tranh khốc liệt hơn, sẽ có những doanh nghiệp thành công, nhưng cũng sẽ có các doanh nghiệp

thất bại, và thị trường mua bán – sáp nhập sẽ phát triển mạnh như là một công cụ tài chính để

tái cơ cấu lại các doanh nghiệp làm ăn không hiệu quả và giúp cho các doanh nghiệp hoạt động

tốt có cơ hội gia tăng sự ảnh hưởng tích cực của mình tới thị trường, giúp thị trường phát triển

hơn nữa.

2.1.3 Xu hướng thị trường mua bán – sáp nhập các năm sắp tới

Trên thế giới, cùng với xu hướng thị trường mua bán sáp nhập mạnh mẽ hiện nay, tuy nhiên

tổng giá trị các thương vụ chiếm phần lớn vẫn nằm ở Châu Âu và Bắc Mỹ, với sự phát triển

kinh tế mạnh mẽ ở các quốc gia Châu Á, thì có thể nói rằng trong các năm sắp tới thị trường

mua bán – sáp nhập ở Châu Á sẽ bùng nổ mạnh mẽ, và sẽ đóng góp một phần quan trọng vào

tổng giá trị các thương vụ mua bán – sáp nhập toàn cầu.

Thứ hai, với vai trò là một công cụ tái cấu trúc được ưa thích hiện nay, thì thị trường của M&A

sẽ được mở rộng hơn nữa trong các năm sắp tới. Sự khủng hoảng lan rộng của thị trường cho

vay nhà đất dưới chuẩn của Mỹ diễn ra vào cuối năm ngoái đã có một mức độ ảnh hưởng tiêu

cực ngoài dự đoán rất nhiều lần của các chuyên gia, không chỉ có các ngân hàng Mỹ chịu ảnh

hưởng nặng từ cuộc khủng hoảng này, mà những cái tên như UBS, Barclay hay Northern Rock

đã làm cho cả Châu Âu điêu đứng với khoản lỗ hàng tỷ đô la từ thị trường địa ốc Mỹ, ở châu Á

cũng có những cái tên đầy uy tín dính vào vụ bê bối tín dụng này như Bank of Tokyo –

Mitsubishi UFJ, hay Sumitomo. Ngoài ra còn rất nhiều các công ty cho vay nhỏ cũng bị cuốn

theo cuộc khủng hoảng này, và lẽ tất yếu một xu hướng mua bán – sáp nhập nhằm cấu trúc lại

các ngân hàng, các công ty cho vay sẽ diễn ra trong các năm sắp tới nhằm hướng tới một ngành

ngân hàng vận hàh hiệu quả hơn và an toàn hơn.

Không nằm ngoài quy luật phát triển chung đó, thị trường mua bán – sáp nhập của Việt Nam

cũng sẽ “hội nhập” dần với sân chơi của thế giới. Một mặt cùng với sự phát triển của thị trường

chứng khoán và quá trình cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà nước, các đợt IPO liên tiếp được

diễn ra. Đây sẽ là điều kiện tốt để cho thị trường mua bán – sáp nhập doanh nghiệp ở Việt Nam

phát triển.

Ngoài ra, trong thời gian gần đây, sau khi gia nhập WTO, nền kinh tế Việt Nam đã có những

bước hội nhập quan trọng vào thị trường thế giới mà ở đó bên cạnh những cơ hội gia tăng sản

xuất, xuất khẩu, thâm nhập nhập thị trường mới cho hàng hóa Việt Nam, thì còn có những

thách thức ghê gớm đến từ việc giá cả hàng hóa leo thang trong giai đoạn gần đây, đặc biệt là

các hàng hóa thiết yếu như dầu thô, khí hóa lỏng, nông sản. Đứng trước bối cảnh đó, không ít

doanh nghiệp đã lâm vào tình trạnh khó khăn, khi giá nguyên liệu thế giới cũng như lạm phát

trong nước tăng cao, đặc biệt nữa khi các kênh huy động vốn của doanh nghiệp là ngân hàng

và thị trường chứng khoán cũng đang gặp không ít khó khăn, thì một xu hướng tất yếu đó là

quá trình mua bán – sáp nhập để cấu trúc lại các doanh nghiệp làm ăn thua lỗ, tránh cho doanh

nghiệp khỏi “cái chết” đau đớn, tránh cho người lao động phải mất việc làm, đặc biệt là tránh

cho xã hội một sự đổ vỡ dây chuyền có thể xẩy ra khi mà chỉ cần một doanh nghiệp tuyên bố

phá sản vào thời điểm nhạy cảm.

Vì vậy xu hướng phát triển sắp tới của thị trường mua bán – sáp nhập là tất yếu khi mà các

công ty làm ăn tốt, với mong muốn mở rộng thị trường, gia tăng năng lực sản xuất … sẽ mua

lại các công ty đang có tình trạng xấu, để tái cấu trúc lại nhằm gia tăng giá trị của công ty khi

tái cấu trúc thành công doah nghiệp này. Bên cạnh đó là các công ty nhỏ sẽ sáp nhập với nhau,

đứng cạnh nhau để trở thành một doanh nghiệp lớn hơn, có đủ năng lực để cạnh tranh với

những tập đoàn đa quốc gia vốn sẽ được tự do phát triển kinh doanh trong một vài năm tới ở

Việt Nam.

2.2 PHÂN TÍCH GIÁ TRỊ THƯƠNG VỤ MUA BÁN – SÁP NHẬP

Ngày này, Mua bán và sáp nhập đã trở thành một hiện tượng mang tính toàn cầu. Các hình

thức thay đổi sở hữu được hỗ trợ bởi một cơ sở hạ tầng rộng lớn phát triển các phương tiện để

hỗ trợ các giao dịch này như là: ngân hàng đầu tư, luật sư, hãng tư vấn quản trị, kế toán, công

ty quan hệ công chúng, và các tạp trí chuyên ngành.

2.2.1 Cổ Đông Có Được Hưởng Lợi Từ M&A Không?

Đã có nhiều cuộc tranh luận từ các nhà kinh tế, chính trị gia, tới nhà báo và cả công chúng

xem ai là người được hưởng lợi từ mua bán và sáp nhập. Một vụ sáp nhập có thể là lợi ích của

cổ đông nhưng lại có hại tới người tiêu dùng nếu nó tạo ra một vị thế độc quyền nhằm nâng giá

bán sản phẩm. Tuy nhiên nói theo cách khác, sự cải tiến thực sự trong hiệu quả có thể dẫn đến

chất lượng tốt hơn mà giá thành lại rẻ đi đáng kể trong sản phẩm. Toàn bộ nền kinh tế sẽ sôi

động hơn, có nhiều cơ hội hơn, và tạo ra nhiều việc làm nếu nguồn lực được sử dụng một cách

hiệu quả nhất. Tất nhiên, những sự phát triển này là điều an ủi nhỏ cho những người công nhân

bị mất việc khi mà công ty sáp nhập cắt giảm sản lượng và loại bỏ những vị trí dư thừa. Cho dù

một chiến lược M&A thành công sẽ xem xét đến ảnh hưởng của vụ mua bán tới khách hàng,

nhân viên, và cộng đồng, nhưng mục tiêu của đề tài là làm thế nào để tạo ra và quản lý giá trị

gia tăng cho các cổ đông của công ty.

Các cuộc nghiên cứu kiểm tra xem các thương vụ mua bán cà sáp nhập có tạo ra giá trị cho cổ

đông không. Dựa trên bằng chứng thực tế, một vài câu hỏi về loại thương vụ tạo giá trị cho

người bán. Thật khó giải thích về sự đối lập vì sao cổ đông của công ty bán nhận được khoảng

30% chênh lệnh trong giá cổ phiếu của họ so với giá cổ phiếu trước khi công bố thương vụ. Về

phía người mua, những bằng chứng của việc gia tăng giá trị là rất hiếm. Các nghiên cứu thực

nghiệm kiểm tra các phản ứng của thị trường khi công bố thương vụ, giá trị trung bình của giao

dịch thấp hơn giá cổ phiếu của bên mua từ 1% tới 3%. Sử dụng một mẫu quan sát các giao dịch

lớn hơn 500 triệu USD tại Mỹ và Châu Âu từ tháng 1/1996 đến tháng 9/1998, các nhà phân

tích nhận ra rằng hơn một nửa trong số đó chịu sự phản ứng trọng yếu từ thị trường vốn, giá cổ

phiếu của bên mua giảm trong vòng 10 ngày xung quanh việc công bố thương vụ. Mark

Mitchell và Erik Stafford thấy rằng có hoạt động kém hơn các công ty có thể so sánh khoảng

5% trong vòng ba năm đầu của thương vụ.

Cho dù thị trường không bằng lòng với các phi vụ đó, thì nhiều thương vụ tạo ra giá trị cho bên

mua. Vì vậy, phân biệt xem đâu là giá trị được tạo ra từ giá trị mất đi của các giao dịch là một

điều quan trọng. Một công trình nghiên cứu đã chỉ ra ba tính chất:

 Người điều hành tốt sẽ có nhiều thành công hơn. Từ các nghiên cứu thực tế, thu nhập và

mức tăng giá cổ phiếu của bên mua ở mức cao hơn trung bình trong vòng ba năm trước khi

vụ mua bán xảy ra thì kiếm được một khoản lời đáng kể trong khi giao dịch này được công

bố. Một nghiên cứu khác cũng cho ra một kết quả tương tự khi sử dụng tỷ số giá thị trường

trên giá trị sổ sách (P/B) như là một công cụ để đo lường thành quả của doanh nghiệp.

 Chi phí phụ trội thấp sẽ giúp ích cho công ty tốt hơn. Các nhà nghiên cứu thấy rằng bên

mua trả một giá cao sẽ chịu một khoản lỗ khi công bố giao dịch M&A.

 Là người ra giá duy nhất. Một vài nghiên cứu thấy rằng lợi nhuận của bên mua là một

khoản âm có liên quan tới số công ty cùng quan tâm tới thương vụ này; càng nhiều công ty

mong muốn được sở hữu mục tiêu này thì giá của nó càng cao.

Nhìn chung, với các số liệu thống kê chỉ ra những giao dịch mua lại điển hình sẽ không tạo ra

giá trị cho người mua. Tuy nhiên, nên xem xét những đặc điểm cụ thể của từng giao dịch hơn

là dựa vào các số liệu thống kê tổng quát. Điều quan trọng là công ty có thực sự vượt chội hay

không? Kết quả hoạt động tốt của công ty sẽ giúp công ty được mua hoạt động tốt hơn chứ?

Cho dù nếu bạn là một người chủ thích hợp thì bạn sẽ trả giá cao trong cuộc đấu giá này chứ?

Luôn luôn có các trường hợp không đúng với các số liệu thông kê và công ty của bạn có thể là

một trong số đó. Vì vậy, chúng ta sẽ quay trở lại vấn đề cơ bản là: chỉ có một sự trú trọng

không ngừng vào việc tạo ra giá trị mới giúp bên mua có lợi thế.

2.2.2 Sử Dụng Chiến Lược Mua Bán – Sáp Nhập Hay Dùng Chiến Lược Tự Tăng

Trưởng Để Gia Tăng Giá Trị

Thâu tóm một ngành bằng việc mua lại vài công ty nhỏ hơn và cải thiện tình hình bằng việc tận

dụng lợi thế quy mô có thể tạo ra một lợi ích kinh tế to lớn. Khi mà NationsBank mua 31 ngân

hàng bán lẻ tại Mỹ trong khoảng thời gian từ 1988 đến 1997, ngân hàng đã tiến hành những

biện pháp tốt nhất thông qua các chức năng nhằm cắt giảm chi phí ở mức độ khu vực. Trong

giai đoạn này, thu nhập ròng của ngân hàng đã tăng lên trung bình 32% mỗi năm, và 22%

trong số đó được chuyển thành cổ tức tới các cổ đông.

Có nhiều chiến thuật khác cũng dựa vào M&A để gia tăng giá trị. Một công ty có thể muốn

tham gia vào một thị trường mới với một sản phẩm cải tiến nhưng với sự hạn chế về năng lực

sản xuất để phát triển sản phẩm này đủ nhanh giúp đạt được giá trị. Trong trường hợp này,

cách tốt nhất đạt được mục tiêu là mua một công ty nhỏ với sản phẩm tương tự. Hoặc nếu

muốn tham gia vào một thị trường mới, công ty phải mất nhiều năm để xây dựng đội ngũ bán

hàng giỏi, nhưng cũng có thể chỉ phải mất vài tháng để mua một công ty có đội ngũ đó.

Tuy nhiên một câu hỏi quan trọng cần được đặt ra trước tiên đó là M&A có phải là một nước

cờ đúng cho công ty hay không. Một cách cơ bản là khi mua một công ty khác, có nghĩa là

chúng ta mua toàn bộ tài sản của công ty đó, từ tài sản hữu hình như là đất đai, máy móc thiết

bị đến tài sản vô hình như là bằng sáng chế, danh sách khách hàng, và sự lành nghề của các

nhân viên nơi đây. Một cách khác, chúng ta cũng có thể đầu tư một số tiền tương tự để tạo ra

khối tài sản như vậy. giả sử rằng công ty có khả năng cho sự tăng trưởng nội bộ này, xu hướng

đầu tư nội bộ thường đem lại nhiều tiền hơn mua một công ty khác thông qua thị trường vốn.

Bảng 2.3: So sánh gia tăng giá trị bằng M&A với tự tăng trưởng

ĐVT: tỷ VND, %

Tăng trưởng từ M&A

Bên mua

Tự tăng trưởng

Không cộng hưởng

LN tăng 50%

Tăng trưởng tăng 50%

Doanh thu Tăng trưởng kỳ vọng

20,000 4%

1,000 4%

1,000 6%

LN hoạt động sau thuế Vốn đầu tư ROIC

1,200 6,000 20%

60 300 20%

90 300 30%

60 300 30%

16,000

800 (300)

16,000

Giá trị DCF Giá trị thị trường (1) Chênh lệch giá (30%) Giá trị tăng thêm Giá trị tăng thêm cho bên mua

500 3.1%

800 (800) (240) (240) -1.5%

1,300 (800) (240) 260 1.6%

1,050 (800) (240) 10 0.1%

1: đầu tư ban đầu để tự tăng trưởng là 300

Kiểm tra so sánh giữa tăng trưởng nội tại với tăng trưởng bằng mua lại, xem xét một trường

hợp ở bảng 2.3. Trong tình hình hiện nay, công ty có doanh thu là 20 tỷ đồng, lợi nhuận hoạt

động sau thuế (NOPLAT) là 1.2 tỷ đồng, và ROIC là 20%. Giả sử hiện nay công ty đang tăng

trưởng 4% năm và chi phí sử dụng vốn là 10%. Dựa trên kỹ thuật chiết khấu dòng tiền, giá trị

của công ty là 16 tỷ đồng.

Bây giờ công ty quyết định tăng trưởng cao hơn mức kỳ vọng ban đầu thông qua việc mở rộng

dòng sản phẩm. Công ty đầu tư 300 triệu vào dòng sản phẩm mới này. Khoản đầu tư mới này

làm giá trị công ty gia tăng 500 triệu đồng tương đương 3.1% cao hơn mức ban đầu.

Tiếp theo, xem cái gì sẽ xảy ra nếu ban quản trị quyết định mua một công ty khác, thay vì tự

tạo ra dòng sản phẩm mới. Cột thứ ba trong bảng 2 thể hiện những đặc điểm của công ty mục

tiêu đối với cơ hội tăng trưởng của công ty mua là doanh thu của công ty mục tiêu là 1 tỷ đồng,

ROIC là 20%, tăng trưởng mong đợi là 4%. Công ty này được thị trường định giá ở mức 800

triệu đồng. Những cuộc mua bán điển hình yêu cầu chênh lệch giá là 30%, vì thế công ty phải

bỏ ra 1,040 triệu đồng để mua. Nếu không có giá trị nào được tạo ra vượt quá sự mong đợi của

thị trường thì công ty đã mua cao giá, và giá trị của nó sẽ sụt giảm 1.5%

Nếu ban quản trị của công ty mua có thể gia tăng mức sinh lợi của công ty mục tiêu lên 50%

(ví dụ như giảm bớt các vị trí dư thừa ở trong hai công ty) hoặc là tăng mức tăng trưởng của

công ty mục tiêu lên 50% ( ví dụ như thông qua bán chéo sản phẩm), thì công ty mới sẽ tạo ra

dòng tiển cao hơn dòng tiền của hai công ty con đứng độc lập. Vì vậy, giá trị của công ty mục

tiêu sẽ cao hơn. Tuy nhiên, vì mua cao giá 30%, nên phần lớn giá trị mới được tạo ra lại nằm

trong túi của các cổ đông bên bán. Vì vậy, trong khi tự tăng trưởng có thể giá tăng 5% giá trị,

thì mua lại chỉ là 1.6% nhờ vào tăng lợi nhuận hay 0.1% nhờ tăng tỷ lệ tăng trưởng. Cho dù

công ty mua đầu tư hơn 1 tỷ đồng thì giá cổ phiếu của nó cũng chỉ tăng không đến 2%. Vì thế

không tính đến cộng hưởng, giá trị ròng được tạo ra bằng việc mua 1 tỷ đồng doanh thu là nhỏ

hơn so với giá trị tạo ra từ tự đầu tư.

2.2.3 Cách Thức Gia Tăng Giá Trị Thông Qua Mua Bán – Sáp Nhập

Nếu giá trị thị trường của công ty mục tiêu là giá trị chiết khấu dòng tiền tự do, khoản đầu tư

cần thiết (giá của giao dịch mua lại đã bao gồm cả phần chênh lệch gia tăng) sẽ bằng hoặc cao

hơn giá chưa sáp nhập của công ty. Vì vậy, gia tăng giá trị yêu cầu toàn bộ dòng tiền tự do tăng

lên cao hơn mức mong đợi hiện hành.

Khi ước lượng các cơ hội M&A, chúng ta dựa trên một đề cương đơn giản để ước lượng xem

có bao nhiêu giá trị sẽ tăng lên cho cổ đông của bên mua. Trong mẫu đơn giản nhất, một gia

tăng ròng trong giá trị của người mua bằng giá trị mà công ty mục tiêu tạo ra trừ đi giá phải trả:

Bảng 2.4: Cách thức tạo giá trị trong M&A

Tỷ VND

900 400

Giá mua Giá thị trường bên bán Phí phụ trội

800 240

Giá trị Giá trị thực sự của bên bán NPV của cộng hưởng Giá trị gộp của tài sản bên bán

1,300

Giá phải trả

1,040

Giá trị mà cổ đông bên mua nhận được là: 260

 Giá trị (cái ta có) : giá trị gộp mua được bao gồm giá trị thực của mục tiêu (dựa trên chiết

khấu dòng tiền) cộng thêm hiện giá thuận của cộng hưởng cái mà sự hợp nhất hai doanh

nghiệp sẽ tạo ra.

 Giá mua (cái ta trả) : công ty mua phải trả theo giá trị thị trường của công ty mục tiêu trước

khi mà thương vụ được công bố cộng thêm với một khoản gia tăng.

Xem xét một trường hợp khác trong bảng 2.4, giá trị tạo ra của công ty mục tiêu bao gồm cả

cộng hưởng là 1,300 tỷ đồng, trong khi giá phải trả cho giao dịch này 1,040 tỷ. Vì vậy, phần

giá trị được tạo ra từ giao dịch này là 260 tỷ.

Từ những mô hình đơn giản này, bằng kinh nghiệm của mình mà các nhà quản trị biết rằng: cái

gì ảnh hưởng tới gia tăng giá trị từ mua bán – sáp nhập, giá trị cộng hưởng hay chi phí phụ trội

(premium price – số tiền lớn hơn giá trị thị trường mà người mua phải trả).

2.2.3.1 Giá trị thị trường và giá trị thực

Khi sử dụng một trường hợp như hình 2.4, việc đầu tiên phải phân tích là xem giá trị thị trường

của công ty mục tiêu có bằng với giá trị thực sự của nó hiện nay hay không. Chúng ta cũng

thường nghe các nhà quản trị hợp lý hóa một cuộc mua lại bằng việc khăng khăng cho rằng

công ty được mua bị “định dưới giá trị”. Nhưng giá trị thực có thường lớn hơn giá trị thị

trường hay không?

Cho dù giá trị thị trường có trở về với giá trị thực trong một giai đoạn dài, bản thân nhóm tin

rằng các cơ hội vẫn luôn có. Đôi khi thị trường phản ứng mạnh đối với những tin tức xấu,

như là vụ điều tra xung quanh một giám đốc hay sự thất bại của một sản phẩm đơn lẻ trong

danh mục các mặt hàng đang bán chạy. Trong chu kỳ ngành, tài sản thường bị định dưới giá

trị. Các giám đốc với nguồn thông tin, phân tích và linh cảm tốt có thể mua tài sản khi mà

chúng rẻ hơn so với lợi ích kinh tế thực sự của chúng. Việc so sánh giữa giá trị thị trường và

giá trị thực dựa trên mô hình "linh cảm hoàn hảo" do ba nhà kinh tế Tim Koller, Marc

Goedhart và David Wessels đã tìm ra các công ty có thể mang lại lợi nhuận gấp đôi cho cổ

đông so với lợi nhuận thực tế nếu những công ty này mua được những tài sản ở dưới đáy và

bán nó tại đỉnh của chu kỳ ngành.

Nhưng khi mà giá trị thị trường có thể khác so với giá trị thực của nó, ban quản trị cũng cần

phải cảnh giác với sự định giá cao. Nhìn lại vụ bong bóng giá chứng khoán vào cuối những

năm 90 đầu thế kỷ XXI tại Mỹ (khủng hoảng công ty dot.com), các công ty sáp nhập hoặc mua

lại các công ty công nghệ, các công ty truyền thông đã thấy giá cổ phiếu của họ gặp vật cản lớn

khi mà thị trường đã quay trở lại mức cũ quá sớm. Trả giá cao khi mà thị trường bị lạm phát

cần phải xem xét thật kỹ lưỡng vì các hoạt động mua bán – sáp nhập dường như gia tăng theo

sau giai đoạn thị trường phát triển mạnh mẽ. Nếu (và khi nào) giá bị làm quá cao, thì sự cộng

hưởng lớn là cần thiết để điều chỉnh một cuộc mua lại cho dù khi công ty mục tiêu được mua

mà không có bất kỳ khoản chênh lệch nào so với giá trị thị trường.

Các cơ hội gia tăng giá trị từ việc “mua rẻ”, “bán mắc” thực sự là rất hiếm. Muốn gia tăng giá

trị thực sự, các công ty mua cần phải gia tăng dòng tiền tương lai của toàn bộ tập đoàn sau sáp

nhập. Đây mới là điểm cốt lõi thành công của một thương vụ mua bán – sáp nhập, và chỉ có gia

tăng dòng tiền tương lai của công ty hợp nhất mới tạo ra giá trị tăng thêm cho nền kinh tế, còn

các cơ hội gia tăng giá trị từ việc “mua rẻ” rồi “bán mắc” chẳng qua chỉ là một trò chơi có tổng

bằng không khi mà giá trị chỉ được chuyển đổi từ nhóm cổ đông này sang nhóm cổ đông kia

mà thôi.

2.2.3.2 Gia tăng giá trị nhờ cộng hưởng

Khi mua một công ty khác, các giám đốc sẽ phải thực hiện hàng loạt hành động nhằm cải thiển

dòng tiền tương lai của tập đoàn. Những cơ hội để cải thiện này được gọi là “sự cộng hưởng”.

Với một phân tích kỹ lưỡng về cộng hưởng, nó sẽ giúp nhớ lại những điều căn bản của việc gia

tăng giá trị đó là: một sự tăng lên trong giá trị phải đến từ tăng trưởng doanh thu, lợi nhuận

tăng cao hơn, sử dụng vốn hiệu quả hơn hoặc là tạo ra chi phí sử dụng vốn thấp hơn.

Nguồn của cộng hưởng phụ thuộc vào chiến lược và năng lực của công ty. Nếu công ty của

bạn là nhà hoạt động hiệu quả nhất trong ngành, thì cộng hưởng được xem như đến từ việc cải

thiện chỉ số lợi nhuận trên vốn đầu tư (ROIC) của công ty mục tiêu. Tương tự nếu chiến lược

của công ty là hợp nhất nhiều công ty nhỏ lại, bạn sẽ cắt giảm được chi phí – thường thấy nhất

là trong chi phí mua hàng, bán sản phẩm hay chi phí quản lý – và có lẽ giảm công suất chung

của cả ngành nhằm gia tăng hiệu quả của đồng vốn. Trong những trường hợp như này, cộng

hưởng về doanh thu sẽ như là một chiếc gương phản ánh thành quả của công ty.

Ngược lại, nếu kênh phân phối của công ty vượt trội so với mức sản xuất, thì công ty có thể gia

tăng giá trị bằng việc mua lại một công ty nhỏ hơn với một sản phẩm vượt trội nhưng lại bị

giới hạn bởi khả năng phân phối. Rất nhiều các công ty dược khổng lồ mua lại các công ty nhỏ

sản xuất 1 dòng sản phẩm “bom tấn” tiềm năng nhưng hạn chế trong việc gia nhập thị trường

hiện tại. Dựa trên mạng lưới phân phối của mình, các công ty lớn sẽ không chỉ gia tăng doanh

số tuyệt đối (bằng việc khác thác những thị trường mới), mà còn thâm nhập mạnh hơn vào

những thị trường hiện tại.

2.2.3.3 Chỉ trả cho sự cộng hưởng thực sự

Để kiểm soát lợi nhuận của công ty mục tiêu, công ty mua phải trả cho cổ đông của mục tiêu

một khoản chênh lệch so với giá trị thị trường hiện hành (được xem như là kiểm soát. Cho dù

khoản thặng dư này có thể lớn, thì kiểm soát thặng dư trung bình cũng tương đối ổn định, gần

30% so với giá của cổ phiếu trước khi công bố thương vụ mua lại. Nếu công ty được mua là

mục tiêu theo đuổi của nhiều công ty khác, thì khoản thặng dư cũng theo đó mà tăng lên.

Thặng dư trong một thương vụ với một công ty tư nhân thường nhỏ hơn, cho dù rất khó thu

thập được những bằng chứng thuyết phục do hạn chế của việc công bố dữ liệu. Trong nhiêu

thương vụ tư nhân, người bán là công ty muốn loại bỏ một mảng kinh doanh. Các cổ đông chủ

chốt kiểm soát việc ra quyết định, thì những thương vụ này không phải là đối tượng của “vấn

đề người xài chùa”. Cũng vì thế mà cuộc mua lại các công ty tư nhân xuất phát từ mong muốn

muốn loại bỏ của người bán chứ không phải là mong muốn mua của người mua.

Nhìn chung, một người mua sẽ luôn trả giá cao hơn so với giá thị trường đối với công ty làm

ăn tốt. Điều này có nghĩa là ban quản trị cần phải nhận biết, ước lượng và nắm bắt một cách

đúng đắn giá trị cộng hưởng.

2.2.4 Ước Lượng và Hiện Thực Hóa Cộng Hưởng

Lịch sử đã chỉ ra rằng từ “cộng hưởng” thể hiện mong muốn của ban quản trị hoặc là một điều

kiện tiên quyết của một thương vụ mua bán – sáp nhập. Đôi khi nó là cả hai. Xem xét một ví

dụ sau: một công ty lớn về dịch vụ chăm sóc sức khỏe bỏ ra vài tỷ đô la mua một công ty sinh

lời trong lĩnh vực có liên quan. Để công ty có thể gia tăng giá trị trên cuộc mua lại này, thì lợi

nhuận sau thuế của công ty mục tiêu phải cao hơn hai lần so với mức lợi nhuận hiện tại 225

triệu đô là xấp xỉ 500 triệu đô. Nhưng làm thế nào để điều này xảy ra? Tăng trưởng doanh thu

hay gia tăng tiết kiệm chi phí có đủ để làm điều này xay ra không?

Trong thực tế, bên mua (công ty mua) không thể tạo ra một sự cải thiện lớn đến như vậy ngay

được, vì thế mà kết quả của một vụ mua lại thường là có một sự sụt giảm quan trọng trong giá

trị cổ đông. Trong suốt năm sau cuộc sáp nhập, giá cổ phiếu của công ty rớt giá tương đối, cho

dù thị phần đã được mở rộng. Đối với công ty này, việc ước lượng những lợi ích của thương vụ

trở lên không gắn liền với thực tế. Một ý tưởng về thương vụ để cải cách một ngành của một

CEO có tầm nhìn thường xung đột với công việc thực tế hàng ngày.

2.2.4.1 Ước lượng cộng hưởng chi phí

Hình 2.3: Cách thức ước lượng cộng hưởng chi phí

Quy trình kiểm tra việc cộng hưởng

Nghiên cứu và phát triển

•Dừng những dự án không cần thiết •Loại bỏ sự chồng chéo trong nhóm nghiên cứu •Phát triển sản phẩm mới thông qua chuyển giao công nghệ

Mua hàng

•Góp vốn • Chuẩn hóa sản phẩm

Sản xuất

•Loại bỏ công suất dư thừa •Chuyển đổi sang hoạt động tốt nhất

Marketing và bán hàng

•Bán chéo sản phẩm •Sử dụng một kênh phân phối chung •Chuyển giao kỹ năng tốt nhất •Giảm ngân sách Marketing mà hiệu quả không đổi

•Hợp nhất nhà kho và phương tiện vận chuyển.

Phân phối

Quản trị

•Khai thác lợi ích trong tài chinh/kế toán và các văn phòng chức năng khác •Hợp nhất chiến lược và sự lãnh đạo

Có hai phần để ước lượng và hiện thực hóa cộng hưởng. Đầu tiên tính toán cộng hưởng bằng

phương pháp tiếp cận “từ ngoài vào trong” (outside-in) dựa trên các dữ liệu được công bố và

các dữ liệu được cung cấp từ ban quản trị của công ty mục tiêu thông qua một đề nghị nghiên

cứu công ty. Thứ hai, sau khi thương vụ đã được ký kết, bắt đầu tiến hành quy trình từ “đáy tới

đỉnh” (bottom-up) với sự đại diện của cả hai công ty để thống nhất những công việc cần thiết

để thực hiện cộng hưởng. Việc sử dụng hệ thống kinh doanh của công ty để hướng dẫn công

việc tái cấu trúc như vậy sẽ rất có lợi. Trong hình 2.5 chỉ ra một hệ thống kinh doanh chung ,

xác định sự cộng hưởng có liên quan tới nghiên cứu, phát triển, và quản trị. Sự phân tích này

nên được cấu trúc theo bốn bước sau:

Thứ nhất, phát triển một hệ thống ngành kinh doanh cụ thể, ngành cốt lõi mà công ty có lợi thế

so sánh.

Thứ hai, phát triển một vạch giới hạn về chi phí như là hai công ty vẫn tồn tại độc lập. Đảm

bảo rằng ranh giới chi phí này là hợp lý so với giá trị thực.

Thứ ba, ước lượng sự cộng hưởng cho những loại chi phí dựa trên những ý kiến chuyên môn

và kinh nghiệm của các giám đốc.

Thứ tư, so sánh sử cải thiện toàn thể với lợi nhuận và hiệu quả vốn chuẩn để đánh giá xem sự

ước lượng này có thực tế so với chuyển động của ngành hay không.

Một hệ thống kinh doanh sáng suốt sẽ đầy đủ ba yếu tố. Đầu tiên là nó phân bổ mọi hạng mục

chi phí của công ty được mua và những ý tưởng tiết kiệm chi phí vào trong một (và chỉ một)

phân đoạn của hệ thống kinh doanh này. Đây sẽ là một đảm bảo rằng bên mua kiểm tra toàn bộ

cấu trúc chi phí của công ty bên bán mà không tính tiết kiệm chi phí đến hai lần. Thứ hai, nếu

bên mua tin rằng sẽ tiết kiệm được chi phí cho mình, công ty cần phải phân bổ được những chi

phí này đến các phân khúc thích hợp trong hệ thống kinh doanh. Cuối cùng, hệ thống này nên

được thiết kế để theo các phân khúc có đầy đủ chi tiết. Sự phân tích này sẽ không mang lại

nhiều hiệu quả nếu 90% sự cộng hưởng chi phí đến chủ yếu từ chi phí quản lý. Trong trường

hợp này, bên mua không nên tích hợp vào hệ thống này thêm một bộ phận nào nữa như là tài

chính, kế toán, ngân quỹ, và quan hệ với nhà đầu tư.

Với một hệ thống được hoàn thiện, dự đoán giới hạn chi phí cho cả bên mua lẫn bên bán. Mức

chi phí cơ bản bằng tổng chi phí của cả hai công ty hoạt động độc lập. Chỉ bằng việc phát triển

một dự đoán chính xác về chi phí kỳ vọng là có thể phân biệt được cộng hưởng thực sự với

hoạt động một mình.

Để có một ước lượng chính xác về tiết kiệm chi phí tiềm năng (vượt quá cả giới hạn chi phí

mong đợi), thì phải gắn chặt tiết kiệm tài chính với hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Số

lượng nhân sự giảm tương đương với cái gì trong cộng hưởng chi phí bán hàng và chi phí quản

lý? Kết quả doanh thu trên đầu người là gì? Bao nhiêu chi phí phân phối được giảm xuống khi

xe chất đầy hàng so với xe chỉ trở một phần như trước kia? Doanh thu có đủ đảm bảo nạp đầy

hàng vô xe tải hay không? …

Khi tiết kiệm chi phí vận chuyển, nên tham khảo kinh nghiệm của các giám đốc chuyên môn

trong quy trình này. Một đội ngũ được kết hợp từ cả những người phân tích tài chính với kinh

nghiệm của các giám đốc chuyên môn sẽ hiệu quả hơn một đội ngũ hoàn toàn về tài chính.

Thêm nữa, các giám đốc chuyên môn sẽ thường biết chi tiết về mục đích này. Vì thế mà đội

ngũ thực hiện thương vụ này của bên mua sẽ hiểu biết sâu sắc về công suất, chất lượng sản

phẩm, và khối lượng doanh số cái mà không dễ dàng gì có được.

Sau khi bên mua hoàn thành đánh giá sự cộng hưởng này thì phải luôn luôn so sánh kết quả kết

hợp này với tiêu chuẩn chung của ngành về lợi nhuận hoạt động và hiệu quả vốn. Hỏi xem kết

quả về lợi nhuận trên vốn đầu tư này (ROIC) và tăng trưởng của dự án có phù hợp với kỳ vọng

chung về lợi ích kinh tế của ngành hay không. Chỉ khi một báo cáo thu nhập được kết hợp đầy

đủ với bảng cân đối kế toán sẽ chắc chắn rằng ước lượng cộng hưởng trong dòng lợi ích kinh tế

thực sự.

Hình 2.4: Sáp nhập ngành ô tô: Ước lượng cộng hưởng chi phí

100% % chi phí tiết kiệm được so vơi chi phí gốc

10% Chi phí chung 24% Bán hàng 3% Marketing 0%

14% Sản xuất

Mua nguyên Vật liệu

R&D 33%

Cấu trúc chi phí không có cộng hưởng

Cấu trúc chi phí có cộng hưởng

Để minh họa chi tiết yêu cầu trong ước lượng sự cộng hưởng, hình 2.4 thể hiện kết quả của

một ước lượng cộng hưởng “từ ngoài vào trong” tại một cuộc mua lại trong ngành công

nghiệp ô tô. Nhìn chung, công ty mua tính rằng sự hợp nhất toàn bộ có thể cắt giảm 10% chi

phí. Tuy nhiên, thực tế việc cắt giảm chi phí là rất đa dạng bởi từng hệ thống kinh doanh. Ví

dụ, cho dù chi phí mua hàng là loại chi phí đơn lẻ lớn nhất trong ngành chế tạo ô tô, hầu hết

các công ty đều có quy mô đủ lớn để thương lượng những hợp đồng có lợi. Vì thế, tiết kiệm

chi phí mua chỉ vào khoảng 5%. Ngược lại, chi phí nghiên cứu và phát triển lại giảm đến 33%

vượt hơn cả mong đợi, khi hai công ty hợp nhất phát triển sản phẩm mới. Sự cắt giảm cũng

đáng kể trong chi phí sản xuất. Cuối cùng khi chi phí bán hàng có thể được giảm xuống, ban

quản trị quyết định dữ nguyên ngân sách marketing của công ty hợp nhất.

2.2.4.2 Tính toán cộng hưởng doanh thu

Cho dù giả sử rằng doanh thu của công ty hợp nhất mới sẽ bằng với doanh thu đơn lẻ cộng với

doanh số bán chéo, thì thực tế thường không giống như vậy. Đầu tiên, cuộc sáp nhập này

thường phá vỡ các mối quan hệ khách hàng hiện hữu, dẫn tới thua lỗ trong kinh doanh. Hơn

nữa, những đối thủ cạnh tranh thông minh tận dụng các cuộc M&A như là một cơ hội tốt nhất

để lôi kéo nhân viên bán hàng giỏi và các chuyên gia sản phẩm. Một vài khách hàng có thể đã

mua nguồn hàng của cả hai công ty trước kia, vì thế mà bây giờ họ sẽ chuyển một phần qua

công ty khác để đảm bảo tính đa dạng về nguồn cung cấp (giả sử là tối thiểu 2 nhà cung cấp).

Cuối cùng, với những khách hàng mà ở lại với công ty trong suôt quá trình sáp nhập sẽ không

do dự đòi hỏi một mức giá thấp hơn và các nhượng bộ khác làm cho người bán hàng lo sợ thua

lỗ hơn.

Chắc chắn việc tăng cường ước lượng tác động của giá cả và thị phần là phù hợp với tăng

trưởng thị trường và mức cạnh tranh thực sự. Như trong một quy trình cộng hưởng chi phí, cần

xem xét các giả định theo quy ước so với thực tế của thị trường.

Cộng hưởng doanh thu thường bao gồm cả việc mua một công nghệ hoặc một sản phẩm đặc

biệt. Một công ty lớn dùng mạng lưới phân phối hiện hữu của nó để mang một sản phẩm vượt

trội từ một khởi đầu nhỏ vào thị trường trong vòng vài tháng có thể tạo ra một giá trị to lớn

trong những năm tiếp theo. Cisco – một công ty hàng đầu thế giới về hệ thống mạng và các

giải pháp cơ sở dữ liệu – dựa vào mô hình thành công này trong những năm cuối của thập niên

90 để phát triển từ một dòng sản phẩm đơn lẻ trở thành một người chơi quan trọng trong thị

trường thiết bị Internet. Được thành lập năm 1984, công ty đã bán bộ định tuyến kết nối mạng

đầu tiên vào năm 1986 và trong vòng ba năm doanh thu đã lên tới 28 triệu đô la Mỹ. Cisco trở

thành công ty đại chúng vào năm 1990 và bắt đầu mua lại các công ty cùng ngành, cho phép nó

thâm nhập vào các ngành tương tự như cáp “mô-đem”, hộp “sét-top”, và các thiết bị không

dây. Đối với hầu hết cuộc mua lại, Cisco nhắm tới các công ty sẽ mang lại lợi ích từ trình độ

của mình, có thể làm công ty hợp nhất giới thiệu sản phẩm nhanh hơn và đạt được doanh số

cao hơn là mua nhưng công ty có hoạt động độc lập. Năm 2004, cho dù sau cuộc đổ vỡ của các

công ty “dot.com”, Cisco vẫn kiếm được 22 tỷ đô doanh thu và mức vốn hóa thị trường lớn

hơn 100 tỷ đô.

Khi ước lượng cộng hưởng doanh thu, phải rõ ràng về những khu vực tăng trưởng cộng thêm.

Cộng hưởng doanh thu sẽ đến từ một hoặc cả bốn yếu tố sau:

 Tăng tới mức đỉnh doanh thu của sản phẩm.

 Đạt tới mức doanh thu đỉnh nhanh hơn

 Kéo dài vòng đời của sản phẩm

 Thêm những sản phẩm (hoặc tính năng) mới cái mà có thể không được phát triển nếu là hai

công ty tách rời nhau.

Ngược lại, doanh thu gia tăng có thể từ giá bán cao hơn thông qua việc loại bỏ được yếu tố

cạnh tranh. Trong thực tế, các qui định chống độc quyền được ban hành để chống lại các công

ty sử dụng phương pháp này (phương pháp này thực tế sẽ chuyển giá trị từ khách hàng sang cổ

đông).

2.2.4.3 Đo lường chất lượng và độ chính xác của ước lượng cộng hưởng

Bốn nguồn lực của cộng hưởng – lợi nhuận cao hơn, gia tăng hiệu quả sử dụng vốn, tăng

trưởng cao hơn, và chi phí sử dụng vốn giảm đi – có một thứ hạng đáng tin. Qua các cuộc

nghiên cứu thực nghiệm bằng việc quan sát nhiều cuộc mua lại và sáp nhập thấy rằng cộng

hưởng giảm chi phí được ước lượng khá tốt, đặc biệt là trong trường hợp công ty mua một

doanh nghiệp có những đặc điểm tương tự.

Hình 2.5: So sánh mức cộng hưởng chi phí – doanh thu

% cộng hưởng tạo ra

Số lượng các vụ quan sát 77

> 100

88% số thương vụ có cộng hưởng chi phí tối thiểu 70%

90 - 100

70 - 90

Gần một nửa số giao dịch có cộng hưởng doanh thu thấp hơn 70%

50 - 70 30 – 50 < 30

5 5 3

Cộng hưởng chi phí

Cộng hưởng doanh thu

Trong hình 2.5 giới thiệu kết quả của 92 cuộc mua lại được phân tích “nhóm quản trị sau sáp

nhập của McKinsey”. Theo kết quả nghiên cứu, 88% bên mua tiết kiệm được tối thiểu 70% chi

phí. Ngược lại hẳn với cộng hưởng doanh thu, chỉ có khoảng một nửa số người mua gia tăng

được hơn 70% nhờ cộng hưởng doanh thu. Trong khoảng một phần tư số thương vụ được quan

sát, công ty mua gia tăng ít hơn 30% từ cộng hưởng doanh thu của công ty mục tiêu.

Cuối cùng, có một hoài nghi sự cộng hưởng có được từ việc sử dụng chi phí sử dụng vốn thấp

hơn. Các công ty sáp nhập có thể kiếm thu nhập dễ dàng, nhưng khi các nhà đầu tư có thể đa

dạng hóa danh mục đầu tư của mình, rủi ro tổng thể mà các công ty phải đối mặt sẽ không thấp

hơn. Tuy nhiên, với lợi thế về quy mô thì điều này hoàn toàn có thể xẩy ra, vì các nhà đầu tư

nhỏ lẻ không có khả năng để tự đa dạng hóa danh mục của mình. Một cách khách quan thì việc

giảm thuế hoặc chi phí sử dụng vốn thấp của công ty mục tiêu có thể đem tới một vài giá trị

nhưng không nên đặt nó là một nhân tố cho việc ra quyết định.

2.2.4.4 Chi phí thực hiện, các yêu cầu, và thời hạn

Luôn luôn có chi phí hành chính để thực hiện cộng hưởng. Một vài chi phí rõ ràng, như các chi

phí để đóng cửa một nhà máy và số tiền đền bù cho những công nhân phải nghỉ việc. Một vài

chi phí chìm cũng cần được tính toán và xác định. Ví dụ như trong chiến dịch tái định vị

thương hiệu khi mà tên của công ty được mua lại bị thay đổi thì phát sinh chi phí tích hợp

những hệ thống công công nghệ thông tin khác nhau và đào tạo lại đội ngũ nhân viên.

Thứ hai, người mua thường tạo ra các giả định lạc quan quá mức về khoảng thời gian bao lâu

sẽ tạo được giá trị cộng hưởng. Đảm bảo một nguồn cung ổn định khi đóng cửa một nhà máy

là phức tạp hơn những gì mà bên mua kỳ vọng, danh sách khách hàng khác nhau từ những

nguồn tổng hợp cần khéo léo được tích hợp, kiểm tra hàng ngàn hạng mục trong cơ sở dữ liệu

mua luôn làm mất nhiều thời gian hơn dự đoán.

Sao lãng đến thời gian tồn tại có giới hạn của những cộng hưởng chắc chắn có thể khó giải

quyết. Nhiều khoản tiết kiệm thực tế không phải là vĩnh viễn. Ví dụ như một nguồn tiết kiệm

chi phí từ việc cắt giảm công suất dư thừa. Nhưng nếu đây là ngành đang tăng trưởng, công

suất dư thừa này rốt cuộc sẽ bị loại bỏ bằng tăng trưởng tự nhiên. Vì thế khoản lời từ cắt giảm

công suất chỉ được tính toán trong giai đoạn có công suất dư thừa.

Hình 2.6: Mối liên hệ giữa việc cải thiện hoạt động và chênh lệch giá

Mức tăng trưởng đáp ứng với chênh lệch giá 30%

Tăng trưởng, lợi nhuận trong giá trị thương vụ

1.8

1.6

)

1.4

1.2

0.8

% ( g n ở ư r t g n ă T

0.6

Mỗi điểm t rên đường thẳng thể hiện một kết hợp giữa t ăng trưởng và lợi nhuận để điều chỉnh 30% chênh lệch giá

% ( g n ă t g n ở ư r t g n ă T

0.4

trường hợp quan sát

0.2

0.5

2.5

1.5 Lợi nhuận tăng (%)

Lợi nhuận hoạt động (%)

Nếu cộng hưởng trước tiên đến từ việc cải thiện hoạt động trong công ty mục tiêu, cách đơn

giản nhất để trả lời câu hỏi này là chiết khấu dòng tiền tìm ra tốc độ tăng trưởng và lợi nhuận

cần thiết cho công ty để điều chỉnh với giá này, và so sánh chúng với những giả định cơ bản.

Phía bên trái của hình 2.8 chỉ ra mức tăng trưởng và lợi nhuận hợp nhất áp dụng cho giá trị

hiện tại và giá mua được xem xét. Chúng ta có thể nhìn thấy 30% chi phí phụ trội yêu cầu sự

cải tiến quan trọng trong lợi nhuận và tốc độ tăng trưởng qua tình huống cơ bản này.

Bên phải của hình 2.6 xác định mức tăng lên trong tăng trưởng và lợi nhuận hoạt động được

yêu cầu. Mỗi điểm nằm trên đường thẳng thể hiện một kết hợp của sự cải thiện tăng trưởng với

lợi nhuận của công ty được mua. Nếu cộng hưởng đến toàn bộ từ việc tăng lợi nhuận, lợi

nhuận hoạt động phải tăng 2.4 điểm % để điều chỉnh được với chi phí phụ trội. Giả sự rằng

10% lợi nhuận hoạt động trong tình huống này, đem giá trị của khoản phụ trội quay lại thì cần

yêu cầu công ty mục tiêu tăng lợi nhuận hoạt động gần 20% trong vĩnh viễn.

2.2.5 Trả Bằng Tiền Mặt Hay Cổ Phần

Khi tiến hành thanh toán cho một thương vụ thì ta sẽ chọn phương thức thanh toán nào tiền

mặt hay cổ phần? Những chứng cứ thực nghiệm chỉ ra rằng, trung bình giá cổ phiếu của người

mua quanh thời điểm công bố thương vụ thường cao hơn khi công ty mua đưa ra đề nghị bằng

tiền mặt hơn là đề nghị bằng cổ phần.

Giả sử rằng công ty của bạn không bị sức ép về vốn, thì một đề xuất thực tế là rủi ro và phần

thưởng của thương vụ có nên được chia sẻ cho cổ đông bên bán hay không. Khi trả bằng tiền,

cổ đông của bên mua đã nhận toàn bộ rủi ro thực hiện cộng hưởng và cũng sẽ hưởng toàn bộ

lợi ích. Nếu công ty đổi chúng thành cổ phần thì cổ đông của công ty mục tiêu xem như đã

được chia bớt một phần rủi ro.

Giá trị của cổ đông sau thương vụ, tỷ đồng

Bảng 2.5: So sánh giữa trả bằng cổ phiếu với trả bằng tiền mặt

Giá trị thị trường trước giao dịch

Bên mua

Bên bán

100

Giá mua

(30% chênh lệch giá)

Trường hợp thấp

Trường hợp cao

CH = 10

CH = 20

Cổ đông bên mua

105

Xem xét chi trả

Cổ đông bên bán

tiền mặt

Giá trị bên mua tạo ra (mất đi)

(5)

Cổ đông bên mua

103

Xem xét chi trả

Cổ đông bên bán

cổ phiếu

Giá trị bên mua tạo ra (mất đi)

(3)

Bảng 2.5 chỉ ra ảnh hưởng đến giá trị của việc trả bằng tiền với bằng cổ phần cho một thương

vụ giả thuyết. Giả sử rằng công ty mua và mục tiêu có mức vốn hóa là 100 tỷ đồng và 50 tỷ

đồng. Người mua trả cao giá 30% nên tổng số tiền của thương vụ này là 65 tỷ đồng. Định giá

công ty sau sáp nhập bằng DCF theo hai tiêu thức: (1) mức cộng hưởng thấp hơn 5 tỷ đồng so

với phí phụ trội phải trả và (2) cộng hưởng cộng hưởng cao hơn 5 tỷ đồng. (Để đơn giản, người

viết giả sử rằng giá trị thị trường bằng đúng giá trị thực của cả công ty mục tiêu lẫn công ty

mua). Nếu khoản thanh toán toàn bộ bằng tiền, thì cổ đông của bên bán nhận được 65 tỷ đồng

tiền mặt, không cần để ý tới cộng hưởng có đủ lớn để bù cho khoản phụ trội hay không. Những

cổ đông này không chia sẻ phần nào trong rủi ro thực hiện. Cổ đông của người mua nhìn thấy

giá trị của họ giảm đi 5 tỷ theo trường hợp 1 và tăng lên 5 tỷ theo trường hợp hai, nghĩa là họ

gánh chịu toàn bộ rủi ro.

Tiếp theo, xem xét một giao dịch mà trong đó thanh toán bằng cổ phần. Cổ đông bên bán có

tham gia trong rủi ro thực hiện bằng việc trở thành cổ đông của công ty hợp nhất. Trong trường

hợp tốt, khoản họ nhận được từ thương vụ này sẽ tăng lên thành 670 triệu đô thay vì 650 triệu.

Kết quả này là có nhiều giá trị được chuyển từ cổ đông bên mua sang cổ đông bên bán hơn. Cổ

đông bên mua sẵn lòng chia sẻ khoản lời này vì chính họ sẽ được bảo vệ nếu sự thực hiện trở

lên xấu đi. Nếu thương vụ này giảm giá trị thì cổ đông bên bán sẽ nhận được ít hơn trước –

mặc dù vẫn có một khoản phí phụ trội đáng kể, khi đó phần của họ trong công ty hợp nhất sẽ là

630 triệu cao hơn nhiều so với 500 triệu khi giao dịch này không xảy ra.

Từ những trường hợp trên, hai đề xuất quan trọng nên ảnh hưởng tới quyết định của công ty

mua trong việc thanh toán là:

Trước tiên, người mua nên xem bên bán và chính công ty của họ có bị định giá cao hoặc định

giá thấp hay không. Nếu bên mua rất tự tin vào việc gia tăng toàn bộ giá trị của thương vụ sáp

nhập. Nếu bên mua càng tự tin vào việc gia tăng giá trị thì các nhà quản trị bên mua càng nên

nghiêng về phương án chi trả bằng tiền.

Nếu cấu trúc vốn của công ty hợp nhất không thể lãnh khoản nợ này từ công ty gốc, công ty

mua cần phải xem xét tới khả năng thanh toán một phần hoặc toàn bộ bằng cổ phiếu.

2.2.6 Một vài trường hợp thành công – thất bại trong thực tế

Giới kinh doanh toàn cầu hiện đang chứng kiến không ít những vụ đổ bể của các thỏa thuận

sáp nhập trước đó từng diễn ra tốt đẹp, hứa hẹn một tương lai mới cho ngành.

Ngày 4/10 năm 2007 vừa qua, hãng sản xuất ôtô số một nước Đức DaimlerChrysler AG đã

quyết định đổi tên thành Daimler, trút bỏ những tàn tích cuối cùng của vụ mua lại hãng

Chrysler vào năm 1998 với giá 40 tỷ USD. Mặc dù tiếp tục duy trì cổ phần 19,9% trong

Chrysler, các cổ đông của Daimler hẳn sẽ rất vui mừng được quên đi quãng thời gian “sống

chung” này - một thời kỳ đầy rẫy những kiện tụng liên quan đến thỏa thuận mua lại, thiếu

những mẫu xe thu hút, sự xung đột về văn hóa và cách thức điều hành giữa các nhà quản lý của

phía Mỹ và phía Đức, cũng như thâm hụt tài chính nặng nề. Tình hình kinh doanh tồi tệ, mặc

dù với các nhãn hiệu truyền thống của Daimler vẫn có một mức tăng trưởng đáng kể ở các

dòng xe Mercedes, tuy nhiên Daimler luôn phải gánh chịu những khoản lỗ khổng lồ từ công ty

Mỹ, làm cho tình hình tài chính chung bị ảnh hưởng nặng nề.

Tháng 5/2007 vừa qua, Daimler đã đồng ý bán lại phần lớn cổ phần của tập đoàn cho một công

ty đầu tư tư nhân ở Mỹ có tên Cerberus Capital Management với giá chỉ 6 tỷ USD. Qua thỏa

thuận này, 80% cổ phần tại Chrysler sẽ thuộc quyền kiểm soát của quỹ đầu tư này. Ngay lập

tức báo cáo kết quả kinh doanh sơ bộ cuối năm 2007 của Daimler có những chuyển biến quan

trọng khi mà doanh thu không thay đổi bao nhiêu so với mức 99,222 tỷ euro, nhưng EBIT của

năm 2007 đã tăng 75% từ 5 tỷ euro năm 2006 lên thành 8.71 tỷ euro năm 2007. Đây làm một

mức tăng chưa từng có trong lịch sử của hãng sản xuất ô tô lớn thứ 2 thế giới này.

Tương tự như thương vụ thất bại của Daimler ngày 1/10/2007, trang web bán đấu giá trực

tuyến lớn nhất thế giới eBay thừa nhận là mình đã trả “hớ” trong thỏa thuận trị giá 2,6 tỷ USD

mua lại công ty dịch vụ điện thoại Internet Skype vào năm 2005. eBay cho biết, họ đã phải chi

tới 1,4 tỷ USD cho thương vụ này, và những người sáng lập ra Skype là Niklas Zennström và

Janus Friis ra đi với không một lời từ biệt những người trước đó đã từng “ve vãn” họ.

Mặt khác cũng không thể phủ nhận thực tế rằng, đã có không ít những thỏa thuận lớn đã đem

lại những kết quả tuyệt vời. Một trong những thỏa thuận tốt đẹp nhất là thỏa thuận năm 1965

sáp nhập Pepsi-Cola và Frito-Lay để tạo thành PepsiCo.. Trong những thập kỷ sau đó, Pepsico

đã trở thành một người khổng lồ toàn cầu với 15 thương hiệu, mỗi thương hiệu đạt doanh thu

trên 100 triệu USD mỗi năm.

Vào tháng 7/2005, nhiều người đã nghi ngờ sự thành công khi tập đoàn truyền thông News

Corp của tỷ phú Rupert Murdoch bỏ ra 580 triệu USD để mua lại mạng xã hội ảo MySpace,

tuy nhiên, các nhà phân tích tính toán rằng, hiện nay, MySpace có giá khoảng 10 tỷ USD. Như

vậy, rõ ràng là tỷ phú truyền thông Murdoch đã giành được khoản hời lớn.

Tuy nhiên, không vì những thất bại này mà thị trường mua bán – sáp nhập sẽ trở lên kém sôi

động hơn, mà ngược lại thị trường này sẽ luôn phát triển để đáp ứng các nhu cầu cần mở rộng

hoặc tái cấu trúc vốn của các doanh nghiệp.

Qua những thương vụ thành công, thất bại được kể trên đây, thì đâu là lý do chính của những

thất bại này, Việt Nam sẽ học được gì từ những thất bại đó, vì theo quan điểm của mình, chúng

ta học được nhiều điều từ thất bại hơn là từ thành công. Chúng ta sẽ tránh được nhiều cạm bẫy

hơn khi nghiên cứu nguyên nhân từ những thất bại này.

Chương 3: BÀI HỌC TỪ CÁC THƯƠNG VỤ MUA BÁN – SÁP

NHẬP TRÊN THẾ GIỚI CHO THỰC TẾ Ở VIỆT NAM

3.1 CÁC YẾU TỐ DẪN TỚI VIỆC THÀNH CÔNG HAY THẤT BẠI CỦA

MỘT THƯƠNG VỤ MUA BÁN – SÁP NHẬP

Ở phần trên, chúng ta đã biết được muốn gia tăng giá trị cho doanh nghiệp sau sáp nhập thì

việc quan trọng nhất đó là phải xác định được giá trị của bên bán và giá trị cộng hưởng được

tạo ra làm gia tăng giá trị cho thương vụ, từ đó bên mua đề xuất được một giá mua hợp lý. Đó

là tiền đề cho một thương vụ sáp nhập thành công. Tuy nhiên, thành công hay thất bại của một

thương vụ M&A không chỉ dừng lại ở đó, mà chính các chính sách quản trị trong việc thay đổi

nhấn mạnh tới con người sẽ ảnh hưởng đến sự thành công hay thất bại của một cuộc mua bán –

sáp nhập.

Phần này, đề tài sẽ đề cập đến các nguyên nhân có thể dẫn tới thất bại của một cuộc mua bán

hoặc sáp nhập. Tuy nhiên vấn đề này nên được hiểu rộng hơn một chút nữa, những nguyên

nhân này nếu được giải quyết tốt thì cũng chính là con đường đưa tới thành công của doanh

nghiệp trong quá trình hợp nhất. Sau phần này, chương sẽ là các kinh nghiệm của các nhà quản

trị trên thế giới giải quyết vấn đề này như thế nào, trong quá trình tái cấu trúc sau hợp nhất.

3.1.1 Thiếu Thông Tin Trong Cộng Đồng Công Ty

Theo khảo sát chung về vấn đề nhân sự trong quá trình mua bán – sáp nhập, thì thiếu thông tin

trong cộng đồng nhân viên là một trong những phần quan trọng nhất trong quá trình M&A.

Thông tin không tốt trong cộng đồng nhân viên, giữa những nhân viên ở những cấp bậc khác

nhau trong công ty, giữa hai công ty sáp nhập, là một trong những nhân tố chính dẫn đến sáp

nhập thất bại. Quản lý cấp trung và nhân viên ở cấp thấp hơn là những người chịu ảnh hưởng

lớn từ quá trình sáp nhập.

Không phải chỉ riêng việc thiếu thông tin trong công ty là vấn đề nghiêm trọng trong trong quá

trình sáp nhập, sự giấu giếm thông tin có chọn lọc của một bộ phận quản lý cấp trung, những

người bị ảnh hưởng bởi sáp nhập, sự mất lòng tin ở một bộ phận nhân viên cũng là vấn đề

nghiêm trọng. Trong vài trường hợp, công ty nhận thấy cần phải nói dối với nhân viên bằng

cách cam đoan về vị trí và tiền lương của họ, về không có sự sa thải nào trong tương lai.

3.1.2 Thiếu Sự Chú Trọng Vào Vấn Đề Nhân Sự

Những bước đầu tiên của quá trình sáp nhập và mua lại thường tiến hành trong những vòng

đàm phán bí mật và vấn đề nguồn nhân lực, một vấn đề hết sức nhạy cảm lại không phải luôn

tồn tại trong các cuộc đàm phán đó.

Trong bảng 2.6 sau là báo cáo của Raymond Noe về vấn đề nhân sự trong quá trình sáp nhập

tại Mỹ, châu Á – Thái Bình Dương, Brazil:

Bảng 2.6: Vấn đề nhân sự trong quá trình sáp nhập

Mỹ Châu Á –Thái Brazil

Bình Dương

Kế hoạch ban đầu 16% 19% 8%

Điều tra nghiên cứu 41% 21% 12%

Đàm phán 16% 16% 24%

Hợp nhất 27% 44% 56%

(Nguồn: Báo cáo Raymond Noe)

Theo báo cáo năm 1999 của 134 chuyên viên nhân sự, phòng nhân sự luôn luôn không được

bao gồm trong quá trình sáp nhập, chỉ 59% nhân viên phòng nhân sự trong công ty bị mua lại

được yêu cầu tham gia trước khi sáp nhập và chỉ 58% được yêu cầu sau khi sáp nhập.

3.1.3 Thiếu Sự Đào tạo Nhân Viên

Thiếu sự đào tạo, không chỉ nhân viên trong công ty sáp nhập, mà cả cấp quản lý và chuyên

viên nhân sự, người theo dõi quá trình sáp nhập, là một trong yếu tố dẫn đến sự thất bại trong

sáp nhập.

Do vậy, các nhà quản lý thường không thích có chuyên gia nhân sự trong quá trình sáp nhập

bởi vì họ nghĩ phòng nhân sự không có những kỹ năng cần thiết cho quá trình đàm phán M&A.

Nếu tình trạng này không thay đổi, các nhà quản lý sẽ không thể đạt hiệu quả trong quá trình

trước khi sáp nhập và sẽ thiếu kiến thức cần thiết để có thể giải quyết những nhu cầu của công

ty mới sáp nhập.

Những nhà quản lý cần có được đào tạo để có thể đáp ứng được nhu cầu của công ty lớn hơn.

Nếu họ không được đào tạo kỹ, hiệu quả và lợi nhuận của công ty sẽ chịu tác động không tốt.

3.1.4 Thiếu Nhân Tố Nhân Sự Chủ Chốt Và Nhân Viên Lành Nghề

Mua bán – sáp nhập thường dẫn đến những tổn thất trong giá trị tài sản của công ty, việc mất

các nhân viên lành nghề và nhân sự chủ chốt vào các đối thủ cạnh tranh khác. Theo American

Management Association, 47% cán bộ quản lý trong công ty bị mua lại rời khỏi công ty trong

năm đầu tiên sáp nhập. Theo tờ Wall Street Journal, trong công ty đang có kế hoạch sáp nhập,

50 - 75% quản lý có ý định rời khỏi trong 3 năm.

Một ví dụ minh họa cho trường hợp mất những nhân viên lành nghề dẫn đến sự thất bại của

M&A, đó là trường hợp sáp nhập giữa NationsBank-Bank of America và Montgomery

Securities vào tháng 10/1997. Việc sáp nhập đã dẫn đến sự nghỉ việc của hầu hết những

chuyên viên đầu tư của Montgomery Securities, những người đã rời khỏi công ty do những bất

đồng về quản lý và văn hoá với NationsBank-Bank of America. Nhiều người trong số họ

chuyển sang làm cho Thomas Weisel, đối thủ của Montgomery Securities, được điều hành bởi

người chủ cũ của Montgomery Securities. Montgomery Securities không thể lấy lại vị thế cũ

của nó. Việc này đã cho thấy rằng, mất những nhân viên lành nghề có thể phá hủy sự thành

công của một thương vụ M&A.

3.1.5 Thiếu Sự Chú Trọng Đến Khách Hàng

Cùng với sự tổn thất về nhân sự sẽ dẫn đến tổn thất về khách hàng trong quá trình sáp nhập.

Một vài nhân viên lành nghề, người chịu trách nhiệm mang đến cho khách hàng những giá trị

từ doanh nghiệp, rời khỏi công ty sẽ dẫn đến một phần những khách hàng thân thiết cũng rời

khỏi công ty.

“Mọi công ty nên nhớ: chính nhân tố con người tạo ra lợi nhuận cho công ty, là người đại diện,

là bộ mặt cho công ty, thiết lập mối quan hệ giữa công ty với khách hàng và là người sẽ đưa

công ty đến thành công”.

3.1.6 Thiếu Sự Hòa Hợp Văn Hoá Trong Công Ty

Ngay cả khi hai công ty dường như có tất cả những yếu tố thuận lợi cho việc sáp nhập thành

công, thì sự khác biệt về văn hoá có thể làm hỏng thương vụ này. Nó không đủ nếu hai công ty

xem như rất thích hợp với nhau trên giấy tờ, nếu nhân viên trong hai công ty không thể làm

việc chung với nhau thì thương vụ này không thể thành công .

Giới kinh doanh quốc tế đã chỉ ra rằng, thông tin kém và không có khả năng hoà hợp văn hoá

là hai nguyên nhân chính của sự thất bại trong sáp nhập. Khác biệt trong văn hoá không thể

được giải quyết hiệu quả bằng các quyết định hành chính.

Một ví dụ về sự quan trọng trong sự khác biệt văn hoá là sự sáp nhập DaimlerChrysler. Phần

quan trọng trong quy trình trước khi sáp nhập là nỗ lực hoà hợp những khác biệt trong văn hoá.

Mặc dù trong thời gian đầu, Daimler-Benz và Chrysler đều có những ràng buộc của mình về

làm vịêc chung, chia sẻ công việc và phương thức phát triển sản phẩm… Thế nhưng, những

ràng buộc này không cụ thể, ví dụ như quản lý của Daimler không hài lòng khi sử dụng những

bộ phận của Chrysler trong xe Mercedes. Điều này đã dẫn đến một hệ quả tất yếu sau 10 năm

“chung sống” dưới một mái nhà chung, thì tới tháng 10 / 2007, Chrysler đã tách ra khỏi

Daimler. Chính sự thiếu hòa hợp về văn hóa được cho là nguyên nhân chính giải thích cho sự

thất bại này.

3.2 CÁC DOANH NGHIỆP MONG ĐỢI GÌ Ở NHÀ ĐẦU TƯ?

Trước hết, ta xét đến các công ty tư nhân (dưới dạng TNHH hoặc công ty cổ phần chưa niêm

yết). Hầu hết các công ty tư nhân có ý định cổ phần hóa và đưa công ty thành công ty đại

chúng đều là những công ty có ngành nghề kinh doanh ổn định, kết quả kinh doanh tốt, chiếm

lĩnh được một số thị phần nhất định trên thị trường. Một số công ty cũng đã tạo dựng được

thương hiệu và tên tuổi lớn trên thị trường.

Đối với các công ty Nhà nước cổ phần hóa, các doanh nghiệp này thường có quy mô vừa và

lớn, có mối quan hệ tốt trên thị trường, tài sản về quyền sử dụng đất nhiều, tuy nhiên, thường

có hoạt động kinh doanh kém hiệu quả do cơ chế và cách thức quản lý cũ, không phát huy

được nội lực và những lợi thế sẵn có của một doanh nghiệp Nhà nước. Vậy, các doanh nghiệp

này trông đợi gì vào các nhà đầu tư?

Vốn và sự tăng trưởng là 2 vấn đề mà các doanh nghiệp trông đợi sau khi cổ phần hóa và đưa

công ty thành công ty đại chúng. Tuy nhiên, để đạt được 2 mục tiêu trên có một loạt các vấn đề

khác mà doanh nghiệp cũng quan tâm. Đó là:

3.2.1 Vấn Đề Liên Quan Đến Sở Hữu Và Quản Lý Doanh Nghiệp

Hầu hết các doanh nghiệp khi cổ phần hóa thường nghĩ đền vấn đề này trước tiên. Làm sao để

khi cổ phần hóa và bán cổ phần của doanh nghiệp ra cho các nhà đầu tư bên ngoài, việc sở hữu

cổ phần còn lại của chủ sở hữu cũ không bị anh hưởng, và quan trọng hơn, việc quản lý và

kiểm soát doanh nghiệp của họ vẫn được giữ nguyên hoặc không bị ảnh hưởng quan trọng bởi

những người chủ sở hữu mới.

3.2.2 Tình Hình Kinh Doanh Và Vị Thế Của Doanh Nghiệp

Giá cổ phiếu mà doanh nghiệp bán ra bên ngoài cho các nhà đầu tư là bao nhiêu để giá đó

không bị thấp hơn giá thị trường, để cho các doanh nghiệp không cảm thấy “bị thiệt thòi” hay

“bị hớ” khi bán doanh nghiệp của mình. Hay nói cách khác, đó là vấn đề liên quan đến định giá

doanh nghiệp.

3.2.3 Lựa Chọn Các Nhà Đầu Tư Chiến Lược

Cổ đông lớn của doanh nghiệp cũng là một vấn đề cần phải cân nhắc. Các nhà đầu tư, các quỹ

sẽ mang lại giá trị gì cho doanh nghiệp khi họ được mua cổ phần của doanh nghiệp. Vốn, các

vấn đề về mô hình cơ cấu tổ chức và quản trị, “thương hiệu” của nhà đầu tư, bí quyết công

nghệ, các hỗ trợ kỹ thuật, thị trường, quản lý nguồn nhân lực, kinh nghiệm marketing, quản lý

tài chính và minh bạch hóa, quản lý chất lượng hay quản trị rủi ro doanh nghiệp… Tất cả các

vấn đề trên đều được các doanh nghiệp quan tâm và “trông đợi” ở các nhà đầu tư khi quyết

định lựa chọn nhà đầu tư chiến lược. Ngoài ra, yếu tố ổn định cũng là một yếu tố quan trọng.

Doanh nghiệp luôn mong muốn các nhà đầu tư lớn, nhà đầu tư chiến lược gắn kết với doanh

nghiệp trong một thời gian dài, phát triển cùng doanh nghiệp, tránh trường hợp làm lũng đoạn,

đầu cơ cổ phiếu của doanh nghiệp, làm ảnh hưởng đến uy tín cũng như sự tăng trưởng bền

vững của cổ phiếu doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán.

Vậy đổi lại, các nhà đầu tư sẽ tìm kiếm những doanh nghiệp nào để đưa vào danh mục đầu tư

của mình?

3.3 GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP – TIÊU CHÍ HÀNG ĐẦU MÀ CÁC NHÀ ĐẦU

TƯ HƯỚNG TỚI

Nói đến giá trị doanh nghiệp, người ta nghĩ ngay đến tài sản hữu hình và tài sản vô hình của

doanh nghiệp đó. Tài sản hữu hình là những tài sản cố định như máy móc, nhà xưởng, văn

phòng mà doanh nghiệp hiện có. Còn tài sản vô hình là thương hiệu, vị thế, sản phẩm của

doanh nghiệp trên thị trường, đi kém với nó là các kết quả kinh doanh tốt của doanh nghiệp

trong quá khứ và hiện tại.

Tuy nhiên, giá trị doanh nghiệp còn bao hàm cả các yếu tố khác cụ thể hơn, mà các yếu tố này

lại là các thành tố quan trọng để tạo nên giá trị doanh nghiệp, đó là:

Quản lý tốt: Các nhà đầu tư luôn tìm đến các doanh nghiệp được quản trị tốt. Theo họ, một

doanh nghiệp được quản lý tốt bởi một ban giám đốc giỏi. Theo đó, nếu doanh nghiệp đó nhỏ,

chắc chắn sẽ phát triển trong tương lai; còn nếu doanh nghiệp đó đã phát triển ở một mức độ

nhất định, doanh nghiệp sẽ tiếp tục phát triển bền vững và ngày càng mở rộng.

Nguồn nhân lực tinh nhuệ: Một trong bốn yếu tố quan trọng để làm nên thành công của

doanh nghiệp, đó là vốn, thị trượng, công nghệ, và con người. Với một ban lãnh đạo tốt, nguồn

nhân lực dồi dào, nhiều cán bộ giỏi chắc chắn sẽ là nhân tố để cho doanh nghiệp phát triển

trong tương lai.

Vị thế sẵn có: Vị thế của doanh nghiệp ở đây có thể là thương hiệu sản phẩm, có thể là tên

doanh nghiệp, là thị phần trên thị trường. Những doanh nghiệp nào đã có sẵn vị thế trên thị

trường sẽ có nhiều cơ hội hơn để phát triển khi mà họ được tiếp thêm các nguồn lực về vốn,

công nghệ và trợ giúp về quản trị.

3.4 THƯƠNG VỤ MUA BÁN & SÁP NHẬP – CÁC VẤN ĐỀ NHÀ ĐẦU TƯ

GẶP PHẢI

3.4.1 Vấn Đề Sở Hữu Và Quản Lý (Chi Phí Đại Diện)

Ngược lại với ý chí của bên bán, bên mua cũng luôn quan tâm tới việc sở hữu và việc quản lý

doanh nghiệp. Các nhà đầu tư luôn quan tâm đến việc họ sẽ được sở hữu bao nhiêu % cổ phần

của doanh nghiệp. Với tỷ lệ cổ phần đó, họ sẽ có quyền gì trong việc đưa ra quyết định quan

trọng cho doanh nghiệp. Theo Luật Doanh nghiệp Việt Nam, các quyết định quan trọng của

doanh nghiệp cần có quyết định của Đại hội Cổ đông thì phải có số cổ đông nắm giữ ít nhất

65% cổ phần của doanh nghiệp chấp thuận. Ngoài ra, mỗi một đại diện cho một phần vốn góp

vào doanh nghiệp được bầu vào Hội đồng Quản trị đều có một phiều biểu quyết ngang nhau

cho các quyết định của Hội đồng này. Tuy nhiên, tỷ lệ đóng góp cổ phần của các nhà đầu tư

lớn rất không khả thi để đạt được con số 65%, và trong trường hợp các nhà đầu tư lớn có đại

diện là thành viên Hội đồng Quản trị thì với số phiếu ít ỏi là một phiếu, họ làm thế nào để có

thể góp được tiếng nói trong các vấn đề về quản trị của doanh nghiệp?

Trên thực tế, các nhà đầu tư với kinh nghiệm của mình sẽ có rất nhiều cách để tham gia vào

các vấn đề quản lý của công ty. Trước hết, họ phải tìm được tiếng nói chung, đồng thuận với

chủ sở hữu cũ của doanh nghiệp trong các vấn đề này. Thứ hai, nhà đầu tư có thể tìm cách

thương lượng để trong hợp đồng có những điều khoản ràng buộc rằng một số vị trí chủ chốt

trong doanh nghiệp sẽ do họ lựa chọn và chỉ định, ví dụ như giám đốc tài chính, giám đốc kinh

doanh, giám đốc sản xuất, giám đốc mua hàng, hay thậm chí là giám đốc công nghệ thông tin.

Những vị giám đốc này có thể đảm bảo minh bạch cho các nhà đầu tư ở các khâu then chốt cần

có sự minh bạch hóa hoặc kiểm soát đầu ra, đầu vào của doanh nghiệp. Cùng với phương pháp

này, nhà đầu tư thường thương lượng để tạo ra việc phân quyền khi ra các quyết định chính

hoặc một số quyết định quan trọng cho những người cấp dưới. Những quyền này, tất nhiên,

theo luật pháp, không nhất thiết phải được quyết định bởi Hội đồng Quản trị hay Đại hội Cổ

đông.

3.4.2 Xác Định Giá Trị Thực Của Doanh Nghiệp

Vấn đề định giá doanh nghiệp luôn luôn là vấn đề cân não giữa nhà đầu tư và doanh nghiệp

trên bàn đàm phán để đạt được các kết quả thuận lợi nhất về phía mình. Đối với các thị trường

mới non trẻ như Việt Nam, việc phát triển hay suy thoái của một doanh nghiệp trong một nền

kinh tế là rất khó dự đoán. Các phương pháp định giá truyền thống như phương pháp chiết

khấu theo dòng tiền thường không mang lại kết quả thực sự chính xác như khi được áp dụng

với các doanh nghiệp đã có sự tăng trưởng ổn định và dễ dự đoán như ở các nền kinh tế phát

triển. Phương pháp này phụ thuộc rất nhiều vào các yếu tố giả định về thị trường cũng như khả

năng tăng trưởng trong tương lai. Một trong những yếu tố ngăn cản việc này là các doanh

nghiệp thường không thực hiện việc nghiên cứu thị trường, nghiên cứu thị phần của doanh

nghiệp một cách đúng đắn. Mặt khác, các số liệu kế toán trong quá khứ của doanh nghiệp cũng

không đủ tin cậy và chi tiết để có thể thực hiện việc phân tích một cách chính xác. Các vấn đề

tìm thấy khi thực hiện công việc rà soát đặc biệt tài chính của các doanh nghiệp cũng là các

yếu tố ảnh hưởng đến các giả định dùng cho dự báo tài chính trong tương lai.

Một phương pháp khác cũng thường được nhà đầu tư lựa chọn thay thế, hoặc sử dụng cùng với

phương pháp chiết khấu dòng tiền, đó là phương pháp dùng hệ số nhân doanh thu / lợi nhuận.

Với phương pháp này, nhà đầu tư sử dụng các số liệu về doanh thu hay lợi nhuận, hoặc EPS

của doanh nghiệp, rồi nhân với một hệ số nhân mà có thể chấp nhận được trên thị trường. Tuy

nhiên, phương pháp này cũng có những hạn chế nhất định khi mà thị trường chứng khoán Việt

Nam đang phát triển thì hệ số nhân này thường được nhà đầu tư trên thị trường chấp nhận ở

mức cao. Ngoài ra, phương pháp này chỉ sử dụng các số liệu về lợi nhuận hiện tại cho các chỉ

số P/E hiện tại, còn với các chỉ số P/E tương lai thì cũng phải dùng phương pháp dự đoán tài

chính như phương pháp chiết khấu dòng tiền.

Ngoài ra, yếu tố thị trường cũng cần phải được xem xét đến. Khi vào thời điểm thị trường

không thuận lợi, việc nhà đầu tư “ép giá” doanh nghiệp khiến thương vụ có thể không đi đến

kết quả có thể sẽ làm cho nhà đầu tư mất đi những cơ hội quan trọng với các doanh nghiệp

thực sự có tiềm năng. Do đó, ngoài yếu tố giá cả, nhà đầu tư còn cần phải chú trọng đến chiến

lược phát triển của doanh nghiệp trong tương lai cũng như các yếu tố về quản trị, nhân lực và

vị thế của doanh nghiệp… để có cái nhìn nhiều chiều về giá trị thực của doanh nghiệp.

3.4.3 Hãy Thực Tế Với Giá Trị Cộng Hưởng

Ở những thương vụ của các quỹ đầu tư, giá trị cộng hưởng hầu như là không có. Thậm chí,

ngay cả đối với việc một doanh nghiệp này đầu tư vào các doanh nghiệp khác nhưng không

cùng ngành nghề kinh doanh thì cũng ít có khả năng mang lại giá trị cộng hưởng, thậm chí còn

có ảnh hưởng trái chiều. Với những doanh nghiệp đang trong quá trình hoàn thiện hóa, việc

phải bỏ thêm nhiều chi phí để hoàn thiện doanh nghiệp như hoàn thiện hệ thống phân phối,

mua bảo hiểm cho nhân viên, chi phí trả cho chuyên gia… là các nhân tố tăng thêm chi phí cho

doanh nghiệp. Việc tạo ra được lợi nhuận tăng vọt do cộng hưởng mang lại cũng khó thực hiện

khi mà sản phẩm của doanh nghiệp chỉ gói gọn tại thị trường trong nước chật hẹp mà không

vươn được ra bên ngoài. Tiết kiệm chi phí trong sản xuất cũng khó đạt được thông qua việc cắt

giảm nhân công, hay các chi phí marketing thương hiệu cũng khó được thực hiện chung với

các sản phẩm và thương hiệu khác của các công ty đi đầu tư nếu không cùng ngành nghề kinh

doanh. Do đó, giá trị công hưởng ít khi được các nhà đầu tư chú ý đến khi đầu tư vào các

doanh nghiệp của Việt Nam, hoặc cũng khó để có thể nhìn thấy rõ được các giá trị cộng hưởng

đấy thực chất có tồn tại hay không. Trong tương lai, có thể việc tạo ra được giá trị cộng hưởng

chỉ có thể thấy rõ nhất trong các ngành ngân hàng nếu xảy ra trường hợp các ngân hàng mua

bán sáp nhập với nhau để tạo ra một thực thể kinh tế lớn mạnh hơn nhằm tăng sức cạnh tranh

với các đối thủ khác, đặc biệt là đối với các đối thủ là các ngân hàng nước ngoài với hàng trăm

năm kinh nghiệm.

Tóm lại, với đặc thù của một nền kinh tế đang phát triển và thị trường chứng khoán còn non

trẻ, có rất nhiều cơ hội để các nhà đầu tư nước ngoài có thể đầu tư vào các doanh nghiệp Việt

Nam để kiếm lợi nhuận, đồng thời mang lại cơ hội phát triển cho các doanh nghiệp Việt Nam

trong quá trình hội nhập kinh tế. Tuy nhiên, để thực sự mang lại lợi ích cho cả hai bên phía nhà

đầu tư cũng như doanh nghiệp, điều quan trọng là nhà đầu tư và doanh nghiệp phải biết rõ về

nhau. Để đạt được việc đó, điều trước tiên là cả doanh nghiệp lẫn nhà đầu tư phải có được các

kiến thức và kinh nghiệm của những doanh nghiệp đi trước, tránh thất bại không đáng có trong

các hoạt động đầu tư.

3.5 KHÔI PHỤC HOẠT ĐỘNG CỦA DOANH NGHIỆP SAU SÁP NHẬP

Ở các phần trước đối tượng trọng tâm của nghiên cứu vấn đề tài chính và quản trị trong giai

đoạn tiến hành M&A, đến phần này khi thương vụ mua bán – sáp nhập đã hoàn tất, các nhà

quản trị nên tập trung chủ yếu vào con người trong việc khôi phục lại hoạt động và gia tăng giá

trị của doanh nghiệp hợp nhất. Điều này cũng hoàn toàn dễ hiểu khi mà M&A sẽ gây ra sự xáo

trộn về tâm lý của đại bộ phận công nhân viên của công ty bên bán.

3.5.1 Sự Đồng Cảm – Một Nhân Tố Của Khôi Phục Hoạt Động

Để sự phục hồi của doanh nghiệp được thành công, các nhà quản trị cần đi từ sự đồng cảm với

những khó khăn của nhân viên đã đi cùng doanh nghiệp qua giai đoạn chuyển tiếp và hiện thời

đang phải thích nghi với một môi trường kinh doanh mới mẻ và đầy cảm xúc.

Sự đồng cảm được thể hiện thông qua sự thừa nhận những khó khăn mà nhân viên đang gặp

phải hiểu rằng họ vẫn cảm thấy mình đang ở trong một tình cảnh khó khăn, và nhận thức rằng

thời điểm khó khăn vẫn chưa qua khi mà mọi người phải rời bỏ cái cũ để thích ứng với cái

mới. Một điểm quan trọng là các nhà quản trị cần thể hiện họ quan tâm và bị ảnh hưởng mạnh

từ tác động của giao dịch giống như nhân viên cũng phải trải qua. Nói cách khác, để mọi người

biết rằng ban lãnh đạo nhận biết được khó khăn hiện thời, và tình cảnh này sẽ vẫn còn tiếp tục.

Bảng 3.1: Thực tế chuyển đổi và các hành động để tạo sự đồng cảm

Thực tế Hành động

1. Chuyển đổi là một vấn đề khó để quản lý; Thấy rõ thực tế này và những khó khăn khác

có rất nhiều cách đã được thực thi. của việc chuyển đổi và khôi phục.

2. Giai đoạn chuyển giao là thời điểm khó Tổ chức những buổi họp mặt với nhân viên để

khăn mà mọi người đối phó – và các nhân cho họ nhận thức về quy trình chuyển giao

viên trong nhiều công ty phải chịu đựng này và giúp mọi người hiểu được họ làm ở

những năm sau đó từ khi tổ chức mình công ty mới chứ không còn là tổ trước trước

tiến hành sáp nhập. kia nữa.

3. Sự chuyển giao không quản lý được gây Sử dụng biểu tượng, các buổi lễ, và các diễn

nên nhiều tiêu cực ảnh hưởng tới mọi đàn để kêt thúc cái cũ.

người và cả tổ chức nữa.

Tóm lại, sự đồng cảm sẽ giúp người lao động và ban giám đốc mới hiểu nhau hơn, cùng hỗ trợ

nhau vì mục đích khôi phục lại hoạt động sau một thời gian ngừng trệ vì tiến hành sáp nhập, và

phát triển công ty lên những tầm cao mới. Vì con người là yếu tố then chốt trong mọi quá trình

sản xuất kinh doanh, nên việc tạo được đồng lòng từ giới lãnh đạo đến những người lao động

sẽ giải quyết tốt vấn đề về chi phí đại diện. Đặc biệt là khi hai công ty tiến hành sáp nhập lại ở

hai quốc gia khác nhau thì sự khác biệt về văn hóa và tập quán kinh doanh sẽ ảnh hưởng đáng

kể tới những nhân viên.

3.5.2 Sự Cam Kết – Một Nhân Tố Của Khôi Phục Hoạt Động

Yếu tố thứ hai của việc phục hồi hoạt động là việc cam kết với mọi người tại mức độ bắt buộc

vì thế họ hiểu và giúp đỡ cho những nhu cầu loại bỏ những chuẩn mực từ tổ chức cũ trước kia

và chấp nhận những chuẩn mực của tổ chức mới. Nhân tố đầu tiên là sự đồng cảm, thể hiện

bằng việc nhận thức cùng mọi người những khó khăn khi phải thay đổi môi trường nhưng chỉ

dừng lại ở mức độ cảm xúc. Nhân tố thứ hai là cam kết thực sự với mọi người để hiểu và hỗ trợ

họ bỏ cái cũ để chấp nhận cái mới ở mức độ công việc. Sự gia tăng mức độ cam kết này ở

những người đảm nhiệm công việc của họ theo một thói quen phù hợp hơn với những mong

muốn của tổ chức mới và để mọi người bỏ đi những cách thức làm việc cũ chỉ phù hợp với

công ty trước kia mà bây giờ không còn tồn tại nữa.

Ba phương pháp cam kết với mọi người trong quy trình phục hồi hoạt động và làm yếu đi lực

lượng chống lại chuẩn mực của tổ chức mới (xem trong bảng 3.2). Điều đầu tiên là giúp mợi

người hoàn thành mục tiêu công việc của họ nhanh chóng. Phân loại loại thứ tự ưu tiên và

cung cấp các nguồn lực để có thể hoàn thành công việc nhằm loại bỏ những đặc điểm thường

tước bỏ động lực của mọi người trong giai đoạn chuyển đổi. Khi mọi người biết cái họ kỳ vọng

và có thông tin, công cụ và thời gian để họ hoàn thành thì thái độ bất hợp tác sẽ dần mất đi.

Bảng 3.2. Thực tế chuyển đổi và hoạt động phục hồi để tạo sự cam kết

Thực tế Hành động

4. Cách thức chuyển đổi không quản lý được Giúp mọi người hoàn thành công việc của họ

làm giảm động lực thay đổi trong đội ngũ

5. Mọi người có hành vi đi ngược lại với Giao tiếp và cung cấp những cơ hội cho họ

nguyên mẫu trong và sau giai đoạn chuyển tham gia

giao, nhưng cũng có định hướng.

6. Nhà quản trị thích nghi với những xu Chuẩn đoán và loại bỏ những rào cản để giúp

hướng quản lý khủng hoảng và dựa vào sự cho mọi người thích nghi.

cố gắng thử nghiệm hơn là tìm những giải

pháp cải tiến.

Phương pháp thứ hai là những hành động cơ bản nhằm gia tăng giao tiếp trong cộng đồng

công ty. Thật khó mà hình dung việc phục hồi hoạt động mà lại thiếu đi những yếu tố này,

nhưng nhiệm vụ của tất cả các nhân viên trong quy trình này thường phải được công nhận.

Giao tiếp ở đây có nghĩa là tiếp tục chia sẻ thông tin một cách đầy đủ và nhanh chóng nhất.

Muốn nhân viên thật sự tham gia hãy đưa cho họ đủ thời gian, vấn đề cần giải quyết và đề xuất

các phương pháp làm việc thông minh hơn so với cách trước kia.

Một cách để mọi người tham gia và tăng cường giao tiếp là cam kết với mọi người trong việc

nhận biết và loại trừ những rào cản ảnh hưởng đến quy trình thích nghi, đây là phương pháp

thứ ba. Cách tốt nhất để hiểu xem cái gì ngăn cản mọi người từ việc chấm dứt thói quen cũ đến

khi đề nghị bỏ nó. Việc mọi người tham gia vào quy trình khôi phục và tăng cường giao tiếp.

Nó cũng đưa cho lãnh đạo cấp cao cơ hội gửi sự phá rối ra ngoài.

3.5.3 Hăng Hái – Một Yếu Tố Của Sự Khôi Phục Hoạt Động

Hãy để mọi người hào hứng tiếp nhậnchuẩn mực mới và giúp đỡ họ nhận diện và thực hiện

chúng một cách dễ dàng.

Đồng cảm với cảm xúc của họ, cam kết mạnh mẽ trong công việc sẽ làm mọi người bỏ dần

những thói quen cũ. Bây giờ là lúc để tiếp thêm năng lượng cho nhân viên để xây đắp và thực

hiện các cơ hội mới, cả về cá nhân lẫn trong tổ chức. Sức mạnh được tạo ra khi mà ban lãnh

đạo truyền đi những thông điệp cảm xúc nhằm giúp mọi nhân viên chấp nhận những chuẩn

mực công việc của tổ chức mới bằng việc để nhân viên biết phải làm gì với những yêu cầu mới

và làm thế nào để họ có thể thành công. Bắt đầu bằng tầm nhìn của một tổ chức mới và tốt hơn

được kết nối rõ ràng, cung cấp tới mọi người chi tiết những thay đổi trong định hướng, nhiệm

vụ, văn hóa và kiến trúc của tổ chức.

Bảng 3.3. Thực tế chuyển đổi và hành động phục hồi tạo sự hăng hái

Thực tế Hành động

7. Sự chuyển đổi có thể làm mọi người và Tạo ra một viễn cảnh của tổ chức mới và tốt

các công ty trở lên mệt mỏi hơn.

8. Mọi người cần phải để cái cũ đi qua trước Tạo ra một môi trường học tập khuyến khích

khi chấp nhận cái mới và giữa chúng là mọi người cởi mở chấp nhận những cách làm

một cuộc đấu tranh nhỏ với chính bản thân mới và tạo cơ hội cho những thành công bước

đầu.

9. Các nhà quản trị thường không đồng ý với Kết nối với mọi người và cung cấp sự trợ

nhu cầu để cái cũ ra đi trước khi chấp giúp; chấp nhận sự bối rối và cho mọi người

nhận cái mới của nhân viên thời gian để học có thể thích nghi.

Sự hăng hái giúp ích cho khôi phục hoạt động sau chuyển đổi được duy trì liên tục bằng cách

duy trì “tình người”. Điều này làm cho các lãnh đạo dễ dàng hành động giống như chuyển đổi

công ty vừa qua, cho dù nó có phản ánh mục đích thực sự của giới lãnh đạo hay không, thì sự

trì trệ được làm sáng tỏ bởi nhân viên như là sự thờ ơ của giới lãnh đạo tới nhu cầu của nhân

viên và sẽ làm suy yếu động lực muốn chấp nhận cái mới từ tất cả các nhân viên. Để giúp nhân

viên thay đổi, lãnh đạo cần tiếp tục gắn kết họ với nhân viên ở cùng một mức độ và cung cấp

hỗ trợ - cả bằng sự đồng cảm và hành động thực tế - để khuyến khích mọi người phát triển.

Cách tiếp cận chú trọng vào con người cũng làm đảo ngược lại xu hướng của mọi người muốn

cố thủ trong khu vực an toàn của cái cũ. Khuyến khích có phần nào là kiên nhẫn và nhận thấy

rằng mọi người đang cố gắng thích nghi với quy trình mới.

3.5.4 Sự Bắt Buộc – Một Nhân Tố Của Khôi Phục Hoạt Động

Tạo hăng hái bằng một cách nhìn cởi mở cho áp dụng những phương pháp mới để thực hiện,

và được giúp đỡ từ ban lãnh đạo của họ, nhân viên sẵn sàng nắm bắt những cơ hội sau giai

đoạn chuyển đổi. Sẽ vẫn tiếp tục có cái gì đó không chắc chắn từ những yêu cầu mới từ tổ chức

và quay lại với thói quen cũ. Nhiệm vụ của yếu tố phục hồi hoạt động thứ tư là tăng sức mạnh

cho những mong muốn thay đổi tới những nơi mà sự thay đổi này phù hợp với mong muốn của

tổ chức sau sáp nhập. Cái này được hoàn thành bằng việc ép buộc theo chuẩn mực mới.

Kết hợp cả bốn yếu tố trên vào việc khôi phục hoạt động của công ty sau thương vụ sáp nhập

là điều cần thiết, và không có yếu tố nào đứng một mình mà có thể tạo ra hiệu quả được, để đạt

hiệu quả trong việc thu phục được những nhân viên cũ, công ty cần phải kết hợp một cách hiệu

quả, linh hoạt cả bốn yếu tố này. Bởi vì mỗi một yếu tố có những điểm mạnh và điểm yếu

riêng, nên việc phối hợp các yếu tố sẽ tạo ra một kết quả tốt nhất.

Bảng 3.4 Thực tế chuyển đổi và những hành động khôi phục tạo sự thúc ép

Thực tế Hành động

10. Càng nhiều thúc ép hợp lý về những tiêu Hệ thống sắp xếp và tiêu chuẩn hoạt động với

chuẩn mới thì có càng nhiều người chấp những yêu cầu từ tổ chức mới.

nhận nó

11. Mọi người muốn được gắn bó với công Thu hút mọi người trong việc mang đến tầm

việc của mình và muốn có được những cơ nhìn về cuộc sống.

hội công bằng để thành công cùng với

những tiêu chuẩn mới

12. Một văn hóa công ty sau sáp nhập được Theo dõi sự phát triển của tiêu chuẩn trong tổ

hình thành – cả nguyên trạng lẫn được sửa chức mới.

đổi.

Để có sự chấp nhận mạnh mẽ trong doanh nghiệp mới, hệ thống tổ chức và các tiêu chuẩn hoạt

động cần phải được nêu ra với chuẩn mực công việc mới. Một lý do để mọi người dành thời

gian bỏ đi tập quán làm việc cũ và chấp nhận chuẩn mực mới là hệ thống và thủ tục đó thường

đặt sau mục đích của ban lãnh đạo. Một hệ thống trợ cấp sẽ trừng phạt đội ngũ lãnh đạo cho

các suy giảm năng suất ngắn hạn khi mà họ thử nghiệm với các phương pháp làm việc mới sẽ

không duy trì một tầm nhìn “cải tiến”. Sự chán nản của nhân viên xuất phát từ những động lực

khác thường sẽ không đóng góp gì vào “tinh thần đồng đội và sự tôn trọng”.

Cuối cùng, thông điệp này được gửi đến nhân viên tròn suốt qua trình phục hồi cần phải được

kiểm soát. Theo dõi phạm vi của những tiêu chuẩn mới là thực sự đáng tin cung cấp những hồi

âm về sự thành công củ việc phục hồi tổ chức. Những thông tin phản hồi này dẫn điều chỉnh

tương đối về sắp xếp tổ chức, thái độ cụ thể và các hành động nhiều hơn nữa so với cái mà đã

đạt được của quá trình chuyển giao này.

Chương 4: CÁC ĐỀ XUẤT ĐỂ THỰC HIỆN MUA BÁN – SÁP

NHẬP THÀNH CÔNG TẠI VIỆT NAM

4.1 LÀM THẾ NÀO ĐỂ TRỞ THÀNH MỘT NGƯỜI MUA HOÀN HẢO?

Một công ty khôn ngoan sẽ tạo được giá trị từ các cuộc mua bán và sáp nhập. Để trở thành một

người mua thành công và tạo ra giá trị cho các cổ đông, các công ty cần phải có:

 Có công việc kinh doanh mạnh

 Chỉ xem xét tới các mục tiêu mà công ty có thể gia tăng dòng tiền tự do trong tương lai

 Tỉnh táo trong tính toán toàn bộ giá trị tăng thêm.

 Duy trì tính kỷ luật trong suốt quá trình thương lượng.

 Có kế hoạch quyết đoán và thực thi thống nhất.

4.1.1 Chú Ý Tới Nơi Mà Công Ty Có Thể Có ảnh Hưởng

Một người mua thành công luôn tiên phong trong việc bổ sung và tiếp tục nghiên cứu các mục

tiêu chiến lược phù hợp. Công ty không nên thụ động trước những đề xuất từ phía ngân hàng

ngân hàng đầu tư về các mục tiêu để mua lại. Nếu một bên tư vấn sáp nhập đưa ra một đề xuất

những công ty đang cần bán, thì lợi thế của bên mua là sẽ có nhiều thông tin về công ty này, và

bên mua phải trả một khoản phí cho tiến trình nghiên cứu và định giá công ty để đảm bảo được

một thương vụ thành công.

Phương pháp tốt nhất là phát triển một cơ sở dữ liệu đầy đủ dựa trên tình hình của công ty mục

tiêu nằm trong vùng lợi ích chiến lược. Từ đó nó có thể mất vài năm trước khi công bố thương

vụ, việc cập nhật số liệu theo giai đoạn là rất quan trọng. Một cơ sở dữ liệu về bên bán đầy đủ

sẽ cho bên mua một cơ hội tốt để xem xét. Đảm bảo việc kiểm tra công khai các công ty con

được nắm giữ bởi công ty này, các bộ phận phòng ban. Công ty mua nên lập một danh sách

đầy đủ, toàn bộ về mục tiêu một cách tỉ mỉ và danh sách này được phân loại theo từng tiêu

thức. Nếu bên bán quá lớn, hoặc quá nhỏ, hoặc có quá nhiều bộ phận không có liên quan có thể

được loại bỏ. Một tập hợp tiêu thức quan trọng nên phản ánh kỹ thuật gia tăng giá trị mà công

ty mua hình dung. Nếu công ty mua thuộc loại hoạt động tốt nhất trên thị trường, cần xem xét

việc mua những công ty hoạt động kém vì nó có thể ảnh hướng xấu tới công ty mua. Nếu công

ty mua chỉ có một kênh bán hàng tốt, thì bạn nên tìm đến những công ty có sản phẩm tốt nhưng

lực lượng bán hàng thì cần được cải thiện nhiều hơn. Việc này sẽ là một tiền đề tốt cho việc

phát huy hết hiệu quả của quá trình cộng hưởng đem lại, phản ánh bằng tăng trưởng của doanh

thu.

4.1.2 Định Giá Cộng Hưởng Chính Xác

Nhiều công ty mất đi giá trị trong suốt quá trình mua lại bởi vì họ lạc quan thái quá về mức

cộng hưởng tiềm năng. Để phát triển được những tính toán chính xác giá trị của dự án, phải

thận trọng trong việc áp dụng các chỉ dẫn như: so sánh trường hợp của công ty bạn với các tiêu

chuẩn khác bên ngoài, dùng ước lượng kỳ vọng để điều chỉnh chi phí phụ trội, và không đánh

giá thấp chi phí hành chính (để thực hiện thương vụ) và thời gian thực hiện.

4.1.3 Trở Thành Một Nhà Thương Lượng Giỏi

Cho dù khi cộng hưởng được ước lượng chính xác, người mua vẫn thường đặt giá cao hơn mức

cộng hưởng thực tế và của ngành kinh tế. Quá dễ dàng để tìm ra một chuẩn chung cho việc

điều chỉnh một mức giá cao hơn hay thương lượng về các vấn đề phi giá cả quan trọng khác cái

mà hạn chế khả năng của người mua để tạo được cộng hưởng tiềm năng. Luôn ghi nhớ đến bài

học “cái giá phải trả của người thắng cuộc” đã được đề cập trong sách tài chính doanh nghiệp

hiện đại: đối thủ cạnh tranh trong các thương vụ mua bán và sáp nhập này bỏ cuộc vì họ không

thể điều chỉnh giá mua. Chắc chắn hiểu tại sao mà công ty bạn vẫn còn trong cuộc đua.

Tối thiểu, bạn cần phải xác định được toàn bộ số lượng các điều khoản có ảnh hưởng tới gia

tăng giá trị tiềm năng. Một người bán sẽ cố nài có được đảm bảo mức độ công việc tại nhà máy

sản xuất của họ hoặc những hợp đồng có lợi cho những nhân sự chủ chốt. Người mua có thể

đồng ý những dịch vụ cho các sản phẩm mà khả năng cộng hưởng sẽ còn tiếp tục. Những thay

đổi này có thể ảnh hưởng quan trọng tới các cổ đông, và các giám đốc nên tuân theo những

khuôn khổ tạo giá trị này ví dụ như tiến trình thương lượng.

Nó có tính chất quan trọng sống còn cái mà yêu cầu nhóm đàm phán và nhóm tài chính phải

hành động như một. Khuôn khổ tạo lập giá trị này nên được liên tục cập nhật, và thay đổi nên

được tài liệu hóa. Số lượng các điều khoản quan trọng có thể dẫn nhà đàm phán mua hay là

không. Đội nhóm tài chính nên xem kỹ lưỡng các thoản thuận sơ bộ để tìm ra những đề xuất có

thể ngược lại với các giả thuyết ban đầu về nguồn cộng hưởng.

4.1.4 Lập Kế Hoạch Kiểm Soát Quá Trình Hợp Nhất

Bắt đầu quy trình hợp nhất sớm – trước khi công bố. Trong một nghiên cứu gần đây của, công

ty McKinsey’s Post-Merger Management tìm thấy một mối liên hệ trực tiếp giữa tốc độ của

việc thực hiện và khả năng nắm bắt các giá trị cộng hưởng. Kinh nghiệm cho thấy rằng những

sự cộng hưởng nào không được thực hiện nhanh chóng có thể sẽ không bao giờ còn nữa.

Những chuyên gia tư vấn sau sáp nhập của công ty này khuyên rằng nên bắt đầu lập kế hoạch

thực hiện song song với tiến trình định giá và đàm phán. Tại thời điểm thương vụ được chính

thức công bố, công ty mua nên đưa ra người quản lý nhóm hợp nhất, tái cấu trúc công ty vừa

mới được sáp nhập này, và có ý tưởng đầy đủ về các vị trí quan trọng trong công ty mới.

Để một nhóm hợp nhất có năng lực đảm nhiệm. Người trưởng nhóm của đội hợp nhất phải là

một người giỏi, và việc phân công nên đi kèm với việc họ được đảm bảo một cơ hội nắm giữ vị

trí quan trọng trong công ty hợp nhất sau này.

Sử dụng các tiêu chuẩn phi tài chính trong theo dõi sự thực hiện. Ở tất cả giai đoạn thực hiện,

từ phát triển một kế hoạch hành động đến khi giải tán nhóm hợp nhất, các tiêu chuẩn phi tài

chính được phát triển để tạo ra những mục tiêu cộng hưởng sẽ quyết định đến thành công. Nên

nhớ rằng càng làm rõ chi tiết quan trọng, như là mục tiêu về nhân sự bằng các nhóm chức

năng. Một cơ sở dữ liệu đủ phức tạp thường cần thiết để theo việc thực hiện thành công và

quản lý tình hình thực thi trong những điều khoản hành động cụ thể. Chắc chắn rằng công ty

mua có đủ nguồn lực cần thiết để đáp ứng đủ cho công việc này.

4.2 XÂY DỰNG QUY TRÌNH THỰC HIỆN MỘT THƯƠNG VỤ MUA BÁN –

SÁP NHẬP TẠI VIỆT NAM

4.2.1 Phạm Vi Của Chỉ Dẫn Quy Trình Mua Bán – Sáp Nhập

Khi một công ty chuẩn bị tiến hành sáp nhập, thì việc đầu tiên cần làm là thành lập một nhóm

(nhóm M&A) đảm nhiệm công việc này. Ngày nay với hầu hết công ty đại chúng trên thế giới

đều có những bộ phận chuyên trách thực hiện vấn đề này một cách thường xuyên, và liên tục,

nhóm này cũng bao gồm cả các công việc như bộ phận quan hệ cổ đông của công ty. Các công

ty Việt Nam cũng phải bước đầu thành lập những bộ phận chuyên trách như vậy một khi muốn

hội nhập sâu rộng hơn nữa vào chuỗi giá trị toàn cầu. Sau đây là các chức năng của một nhóm

M&A như vậy:

 Mua lại, sáp nhập hay chia tách công ty và các bộ phận

 Thay đổi tính sở hữu của bên thứ ba trong lợi ích của nhóm cổ đông đa số hoặc thiểu số.

 Mua lại cổ phần, phát hành cổ phần,

 Thay đổi hoặc cấu trúc sở hữu nội bộ bên trong công ty

 Sự hình thành và tan rã của các chi nhánh thuộc công ty

 Các trách nhiệm và cấu của nhóm sáp nhập, Hội đồng sáp nhập, và các mối quan hệ của

Sự hướng dẫn này là văn bản thể hiện:

 Các chính sách, quy trình chi phối hoạt động mua bán – sáp nhập, trong đó bao gồm cả các

nhóm sáp nhập tới các bộ phận và các phòng ban chức năng cụ thể thuộc công ty.

phê chuẩn đầu tiên, và các phê chuẩn theo yêu cầu của hoạt động mua bán – sáp nhập.

4.2.2 Trách Nhiệm Và Thành Phần Của Nhóm Sáp Nhập Và Hội Đồng Sáp Nhập

Trong chức năng của người cung cấp dịch vụ chuyên nghiệp thì bộ phận sáp nhập phải đảm

bảo một sự quản lý đạt tiêu chuẩn, hiệu quả và chuyên nghiệp đối với các dự án mua bán – sáp

nhập.

Trách nhiệm của bộ phận sáp nhập bao gồm:

 Cung cấp sự hỗ trợ cần thiết trong việc xác định mục tiêu, bên bán, mua tiềm năng, và các

đối tác đáng tin cậy.

 Thay mặt công ty quản lý và kiểm soát thương vụ mua bán – sáp nhập.

 Thể hiện cái nhìn công tâm , khách quan và các ý kiến độc lập về các dự án mua lại – sáp

nhập.

 Hỗ trợ các phân tích tài chính, định giá và tái cấu trúc sau sáp nhập.

 Hỗ trợ và tham gia vào thương vụ cũng như khi thương thảo hợp đồng.

 Đảm bảo sự tuân thủ nghiêm ngặt các chính sách nội bộ của công ty và các quy định của

pháp luật về mua bán – sáp nhập.

 Hỗ trợ hoàn thành các kiểm tra tình hình hoạt động và đạt tới các mục tiêu chiến lược của

công ty

 Dự phòng và hỗ trợ các hồ sơ cần thiết và các hệ thống để quản trị các công ty con sau sáp

nhập.

 Duy trì một cơ sở dữ liệu kiến thức về mua bán – sáp nhập phong phú, các tình huống thục

tế để đảm bảo luôn quản lý chuyên nghiệp và phù hợp các dự án M&A.

Bộ phận sáp nhập chịu trách nhiệm lập các báo cáo về tình hình mua bán –sáp nhập và được

gửi về cho hội đồng quản trị của công ty. Điều này cho phép hội đồng quản trị có thể nắm bắt

được tình hình của công ty.

Hội đồng sáp nhập cần gồm có các thành viên đến từ Phòng phát triển doanh nghiệp (chủ tịch

hội đồng), bộ phận Tài chính (thành viên thường trực của Hội đồng sáp nhập) và các thành

viên của các bộ phận có liên quan trực tiếp tới từng thương vụ sáp nhập cụ thể. Trách nhiệm và

các chức năng cụ thể của Hội đồng sáp nhập được nêu ra trong phần dưới đây.

Hội đồng sáp nhập này sẽ gặp những bên được yêu cầu. Nhìn chung, quy trình ra quyết định sẽ

được thực hiện theo điều lệ thuộc một thủ tục còn hiệu lực của công ty. Chủ tịch của hội đồng

sáp nhập có nhiệm vụ phải báo cáo cho giám đốc và hội đồng quản trị của công ty biết về các

vấn đề mua bán sáp nhập đang diễn ra tại công ty.

4.2.3 Các Chính Sách Và Thủ Tục Về Quy Trình Mua Bán – Sáp Nhập Cho Việc Sáp

Nhập Hoặc Chia Tách (Xem phụ lục)

4.2.3.1 Giai đoạn tiền giao dịch

Giai đoạn này thường được khởi xướng bởi các bộ phận và được hỗ trợ bởi phòng Chiến lược

thuộc bộ phận Phát triển doanh nghiệp và nhóm sáp nhập. Giai đoạn này bao gồm các phác

thảo ban đầu các chiến lược mua lại, sáp nhập và chia tách, xác định các đối tác liên doanh,

mục tiêu để mua lại, hoặc người mua tiềm năng trong trường hợp chia tách.

Toàn bộ các thỏa thuận ràng buộc pháp lý và không có tính chất pháp lý (như các thỏa thuận bí

mật, thư chào mua, bản ghi nhớ, hợp đồng mua bán, liên doanh) phải được thương lượng và

kết luận bởi các bộ phận có tham gia và nhóm sáp nhập. Đối với việc chia tách, nhóm sáp nhập

cũng đảm đương trách nhiệm này. Việc chọn lựa và ký kết với Ngân hàng đầu tư nào cho các

dự án mua bán – sáp nhập là trách nhiệm của nhóm sáp nhập sau khi đã xem xét thảo luận với

bộ phận tài chính – ngân sách.

Một trách nhiệm kiểm soát sẽ được làm rõ và phân công cụ thể đối với từng dự án sáp nhập và

được đảm nhiệm bởi phòng tài chính. Thêm vào đó, phòng tài chính cũng sẽ được phân công

một trách nhiệm đặc biệt nữa. Người đại diện của phòng tài chính phải tuân thủ mọi chính sách

tài chính có liên quan của toàn công ty. Các yêu cầu về các công việc chuyên môn từ nội bộ

như là luật pháp, thuế, ngân sách, tài chính, kế toán, nhân sự sẽ được thực hiện bởi từng phòng

ban và nhóm sáp nhập trong khoảng thời gian nhất định.

4.2.3.2 Cổng 1: Phê chuẩn bước đầu

Trên quyết định của một dự án mua lại – sáp nhập và bước đi trước tiên tới bấy kỳ sự giao kết

hoặc không giao kết nào được thể bằng văn bản, bộ phận sáp nhập và bộ phận Kiểm Soát & Kế

Hoạch tài chính phải tham gia vào thương vụ sáp nhập này để xem xét chiến lược, mức độ phù

hợp tài chính cũng như là tái cấu trúc thương vụ giúp cho Hội đồng sáp nhập (“Cổng 1”). Hội

đồng sáp nhập có thể để người ra quyết định tại Cổng 1 cho Hội đồng quản trị. Hội đồng sáp

nhập hoặc hội đồng quản trị sẽ quyết định là có tiếp tục hay không tiếp tục dự án này nữa và có

thể cung cấp các công cụ để tiếp tục với các thông số chắc chắn hay không. (Xem bảng 4.2)

4.2.3.3 Giai đoạn thực hiện giao dịch

Giai đoạn này là bước tiếp theo sau khi các phác thảo đầu tiên của dự án được thông qua tại

cổng 1. Nếu thấy phù hợp với các công cụ tài chính được Hội đồng sáp nhập cung cấp, nhóm

sáp nhập và các bộ phận sẽ tham gia như một Nhóm Quản Trị Dự Án. Nhóm này sẽ đảm bảo

rằng quy trình này được tuân thủ chặt chẽ và có tất cả các bước cần thiết (như: thư chào mua,

nghiên cứu công ty, định giá và thương lượng) được đảm nhận để quản lý hiệu quả thương vụ

này theo một cách chuyên nghiệp nhất.

Nhóm sáp nhập có trách nhiệm làm rõ lợi ích của bên thứ ba, dẫn dắt quy trình nghiên cứu và

định giá công ty. Nhóm sáp nhập cũng là người dẫn dắt quá trình thương thảo hợp đồng với

bên đối tác.

4.2.3.4 Cổng 2: Phê chuẩn

Trước khi ký vào thỏa thuận cuối cùng hoặc một văn bản pháp lý nào đó cái mà cung cấp chi

tiết về một thương vụ cụ thể, nhóm sáp nhập và bộ phận kiểm soát có trách nhiệm sẽ tham gia

trình bày kết quả của các cuộc thương lượng cho Hội đồng sáp nhập phê chuẩn (“Cổng 2”).

Ban lãnh đạo phải phê chuẩn các thương vụ có giá trị lớn, mức này là tùy thuộc vào quy mô

của từng công ty áp dụng. Hội đồng sáp nhập sẽ đưa ra lời khuyên cho tất cả các thương vụ.

Hội đồng sáp nhập có quyền phê chuẩn các thương vụ với giá trị nhỏ tới một mức nào đó tùy

thuộc vào quy mô của từng công ty.

Giá trị của một thương vụ bao gồm toàn bộ số tiền phải trả hoặc nhận được trong một giao dịch

cụ thể (như giá mua, hay số tiền thu được, nợ và số kiếm được tối đa) và không bao gồm chi

phí của dự án (như phí tư vấn từ bên ngoài, chi phí bên trong doanh nghiệp và các chi phí

tương tự khác).

4.2.3.5 Giai đoạn thực thi – Kết thúc bản ghi nhớ

Sau khi ký kết thúc một dự án mua bán – sáp nhập, Nhóm sáp nhập sẽ gửi một “Bản ghi nhớ”

về việc kết thúc giao dịch tới Hội đồng sáp nhập và lập thành văn bản toàn bộ các liên kết pháp

lý sau khi giao dịch kết thúc.

4.2.3.6 Giai đoạn sau giao dịch

Nhận thức rõ một khái niệm hợp nhất là một phần không thể thiếu của giai đoạn sao giao dịch

và trách nhiệm này là của phòng Chiến Lược thuộc bộ phận Phát triển của doanh nghiệp và của

chính bộ phận mới được sáp nhập.

Nhóm sáp nhập chịu trách nhiệm quản lý các công việc sau khi thương vụ kết thúc, ví dụ như

việc tái cấu trúc, các vấn đề tuân thủ luật pháp (như đảm bảo cổ tức và quyền bổ nhiệm ban

lãnh đạo), các vấn đề khác và chắc chắn rằng các công việc phải phù hợp và đúng thời gian

được giao cho các phòng ban liên quan.

Một quy trình đánh giá sau giao dịch có thể diễn ra trong vòng 18 tháng sau ngày ký hoặc ngày

kết thúc một thương vụ M&A. Nó sẽ dựa trên những thông tin bao gồm cả sự phê chuẩn tại

cổng 2 và có một kế hoạch được so sánh với thực tế đạt được về chiến lược và các mục tiêu

kinh tế cũng như khái niệm thống nhất. Quá trình đánh gia sau giao dịch được giao cho bộ

phận Phát triển doanh nghiệp đứng đầu cùng với sự trợ giúp từ bộ Kiểm soát & Kế hoạch tài

chính và nhóm sáp nhập. Kết quả của quá trình đánh giá này được báo cáo bằng văn bản tới

Hội đồng sáp nhập của công ty.

4.2.3.7 Tiếp tục các báo cáo

Nhóm sáp nhập duy trì một cơ sở dữ liệu phong phú và đầy đủ về các thương vụ đã qua để

cung cấp một cái nhìn toàn cảnh về tất cả các dự án mua bán – sáp nhập của công ty và trạng

thái hiện nay của nó. Bức tranh toàn cảnh của tất cả các thương vụ mua bán – sáp nhập này sẽ

được gửi đến các thành viên thường trực của Hội đồng sáp nhập thường xuyên.

4.2.4 Các Chính Sách Và Thủ Tục Thể Hiện Quy Trình Phê Chuẩn Cho Sự Hình

Thành, Mua Lại Và Giải Phóng Công Ty Con

4.2.4.1 Hướng dẫn thay đổi trong các công ty con.

Trước khi thực hiện bất kỳ công việc tái cấu trúc công ty con nào trong tập đoàn, như một vài

mẫu điển hình sau:

 Hợp nhất toàn bộ quy định mới (bao gồm cả việc tái thành lập của một công ty ngừng hoạt

động)

 Sáp nhập và xác định lại vị trí của công ty con và

 Giải tán hoặc đóng cửa các chi nhánh

Phòng quản lý các công ty mua lại và sáp nhập phải được giao kiểm tra lại vấn đề này và đồng

ý với những đề xuất hợp lý. Một mẫu đề nghị đặc biệt sẽ được nhóm sáp nhập cung cấp.

4.2.4.2 Quy trình phê chuẩn

Nhóm quản lý các công ty được mua lại và sáp nhập sẽ đảm bảo sự ưng thuận hợp lý từ các

chuyên gia bên trong công ty như là các phòng pháp lý, thuế, ngân sách, kế toán và tài chính

được ưu tiên nhận trước để nộp những yêu cầu này cho Hội đồng sáp nhập.

Nhóm quản lý các công ty sáp nhập và phòng tài chính sẽ tham gia thuyết trình những yêu cầu

này tới các thành viên thường trực của Hội đồng sáp nhập. Hội đồng này có quyền phê chuẩn

giao dịch có giá trị nhất định đã được hội đồng quản trị của công ty thông qua bằng điều lệ

công ty.

4.2.5 Trách Nhiệm Và Các Trợ Giúp Của Nhóm Quản Lý Công Ty Sáp Nhập

Cùng với các bộ phận, nhóm quản lý công ty được sáp nhập sẽ tái kiểm tra cấu trúc doanh

nghiệp trên một cơ sở thông thường để ấn định những thứ tiếp tục phù hợp với các yêu cầu

kinh doanh và cần thiết duy trì toàn bộ hoặc các thực thể pháp lý chắc chắn với mục tiêu hỗ trợ

một cấu trúc doanh nghiệp gọn nhẹ và sử dụng chi phí yếu quả.

Nhóm quản lý công ty được sáp nhập sẽ duy trì các văn bản được yêu cầu để xuất bản thông

tin trên các công ty con của tập đoàn. Thêm vào đó, dựa trên một cơ sở thông thường, phòng

ban này cũng sẽ gửi chứng cứ rõ ràng bằng văn bản được yêu cầu để chứng nhận sở hữu của

công ty mẹ đối với công ty con.

Nhóm quản lý công ty được sáp nhập cũng đưa ra các chỉ đạo cho công ty con để giải quyết tốt

nhất các vấn đề doanh nghiệp còn tồn tại khi tiến hành sáp nhập, và tiến trình khôi phục hoạt

động sau sáp nhập.

4.3 XÂY DỰNG MÔI TRƯỜNG PHÁP LÝ HỖ TRỢ HOẠT ĐỘNG MUA BÁN

– SÁP NHẬP TẠI VIỆT NAM

4.3.1 Tầm Quan Trọng Của Pháp Luật Đối Với Trào Lưu Mua Bán Và Sáp Nhập

Liên minh châu Âu EU đã tiến hành kiểm tra lại toàn bộ Luật sáp nhập công ty sau khi Toà án

châu Âu bác bỏ 3 lệnh cấm sáp nhập mà EU thông qua, đồng thời bổ sung một số điều luật mới

hướng đến mục tiêu cải thiện quá trình sáp nhập các công ty trên lãnh thổ châu Âu, đảm bảo

tính nghiêm túc đối với các quyết định sáp nhập của EU và bảo vệ các cuộc sáp nhập trước Toà

án châu Âu.

Uỷ ban cạnh tranh của EU đã thảo luận với Cơ quan chống độc quyền Mỹ về các biện pháp để

hoạt động cạnh tranh giữa châu Âu và Mỹ được hợp lý hơn, thông qua việc hai châu lục này sẽ

thường xuyên trao đổi thông tin về các vụ sáp nhập nhằm giảm thiểu những rủi ro ảnh hưởng

đến lợi ích của các công ty cũng như của người tiêu dùng. Monti cũng cho rằng cần phải tăng

cường tính minh bạch thông tin về các công ty mua bán, sáp nhập, đồng thời việc tạo ra hành

lang pháp lý cụ thể, rõ ràng cho việc mua bán, sáp nhập công ty là rất cần thiết.

4.3.2 Để Phát Triển Hoạt Động Mua Bán – Sáp Nhập ở Việt Nam

Trong nền kinh tế thị trường, sự cạnh tranh cao giữa các doanh nghiệp là động lực để doanh

nghiệp vươn lên, phát triển cả chiều ngang và chiều rộng, và đương nhiên khi đó sẽ có doanh

nghiệp tồn tại, phát triển, sẽ có doanh nghiệp phá sản, bị thôn tính lại... Và tất yếu sẽ hình

thành nhu cầu cần mua, cần bán, sáp nhập, liên doanh, liên kết giữa các doanh nghiệp đẻ lớn

mạnh hơn, phát triển hơn và hỗ trợ cho nhau tốt hơn. Tuy nhiên, như đã đề cập, mua bán doanh

nghiệp không đơn giản như mua bán một sản phẩm hàng hóa thông thường. Một thương vụ sáp

nhập thành công hay không phụ thuộc vào vào rất nhiều yếu tố: nhu cầu, giá cả, giải quyết các

vấn đề phát sinh hậu sáp nhập...

Hiện nay các văn bản pháp lý thực sự để điều chỉnh hoạt động mua bán – sáp nhập ở Việt Nam

còn rất ít, hầu hết tất cả còn rất chung chung, mơ hồ. Nên muốn có một thị trường mua bán –

sáp nhập phát triển Việt Nam cần tạo điều kiện giúp các doanh nghiệp có nhu cầu mua bán sáp

nhập có thể thực hiện thành công giao dịch này, để điều này xảy ra cần đảm bảo những điều

kiện sau:

Thứ nhất,Việt Nam cần hoàn thiện thể chế kinh tế thị trường để nhu cầu M&A của các doanh

nghiệp ngày càng tăng. Ngoài ra, cần tạo ra nhu cầu nội tại của thị trường, trong môi trường

kinh doanh đó phải có sự cạnh tranh cao giữa các doanh nghiệp. Đó chính là động lực để

doanh nghiệp vươn lên, phát triển cả chiều sâu, chiều rộng, và đương nhiên khi đó sẽ có doanh

nghiệp tồn tại, phát triển, có doanh nghiệp bị phá sản, thôn tính... Tất yếu, môi trường đó sẽ

hình thành nhu cầu mua, bán, sáp nhập, liên doanh, liên kết giữa các doanh nghiệp để lớn mạnh hơn, phát triển hơn và hỗ trợ cho nhau tốt hơn.

Thứ hai, bộ tài chính và ủy ban chứng khoán nhà nước cần xây dựng được kênh kiểm soát

thông tin, tính minh bạch trong hoạt động kinh doanh nói chung, hoạt động mua bán – sáp

nhập nói riêng, bởi vì trong hoạt động mua bán – sáp nhập, thông tin về giá cả, thương hiệu, thị

trường, thị phần, quản trị, con người... là rất cần thiết cho cả bên mua, bên bán. Nếu thông tin

không được kiểm soát, không minh bạch thì có thể gây nhiều thiệt hại cho cả bên mua, bên

bán, đồng thời ảnh hưởng nhiều đến các thị trường khác như hàng hóa, chứng khoán, ngân

hàng. Cũng như các thị trường khác, thị trường mua bán và sáp nhập doanh nghiệp hoạt động

có tính dây truyền, nếu một vụ M&A lớn diễn ra không thành công hoặc có yếu tố lừa dối thì

hậu quả cho nền kinh tế là rất lớn vì có thể giá cổ phiểu, trái phiếu, hoạt động kinh doanh, đầu

tư... của doanh nghiệp đó nói riêng và các doanh nghiệp liên quan bị ảnh hưởng theo, từ đó kéo

theo hệ lụy cho cả nền kinh tế nếu một trong hai công ty sáp nhập là một tập đoàn lớn cỡ như

các tổng công ty của nhà nước. Hơn nữa, hoạt động M&A hàm chứa rất nhiều yếu tố rủi ro,

tình trạng độc quyền có thể tạo ra khi mà các thương vụ lớn trong một ngành được tiến hành,

do đó rất cần sự kiểm soát thông tin chặt chẽ của nhà nước thông qua các công cụ pháp lý

hướng dẫn các qui định cụ thể rõ ràng và minh bạch để có thể phát huy được các mặt tích cực

và hạn chế tối đa những ảnh hưởng tiêu cực đến xã hội, nền kinh tế, người tiêu dùng.

Thứ ba, một hành lang pháp lý hoàn thiện sẽ góp phần thúc đẩy các giao dịch mua bán –sáp

nhập doanh nghiệp phát triển, nó sẽ tạo điều kiện để xác lập giao dịch, địa vị pháp lý của các

bên trong giao dịch và hậu quả pháp lý sau khi kết thúc giao dịch. Hiện nay, các quy định pháp

lý liên quan đến hoạt động mua bán – sáp nhập ở Việt Nam được quy định trong nhiều văn bản

khác nhau như Bộ Luật Dân sự, Luật Doanh nghiệp, Luật Đầu tư, Luật Cạnh tranh, Chuẩn mực

kế toán… Tuy nhiên các quy định này hầu như mới chỉ dừng lại ở việc xác lập về mặt hình

thức của hoạt động M&A, tức là mới chỉ giải quyết được các vấn đề về mặt “thay tên, đổi họ’’

cho doanh nghiệp. Trong khi đó, M&A là một giao dịch thương mại, tài chính, nó đòi hỏi phải

có quy đinh cụ thể hướng dẫn tiến hành cách thủ tục pháp lý gì để có thể hoàn tất được giao

dịch M&A này. Bên cạnh đó nó còn yêu cầu có một cơ chế thị trường để chào bán, chào mua

doanh nghiệp, giá cả, cung cấp thông tin, chuyển giao và xác lập sở hữu, chuyển dịch tư cách

pháp nhân, cổ phần, cổ phiếu các nghĩa vụ tài chính, đất đai người lao động, thương hiệu...

Đồng thời, còn hàng loạt vấn đề liên quan trực tiếp đến mua bán và sáp nhập mà pháp luật

nước ta còn chưa có quy định cụ thể như kiểm toán, định giá, tư vấn, môi giới, bảo mật, thông

tin, cơ chế giải quyết tranh chấp... Do đó Việt Nam phải hoàn thiện hành lang pháp lý về mặt

M&A trong thời gian tới đây, để tạo một cơ sở hạ tầng hoàn chỉnh cho hoạt động mua bán –

sáp nhập được diễn ra thông suốt.

Thứ tư, hoạt động mua bán và sáp nhập luôn cần những nhà môi giới, nhà tư vấn luật pháp,

thương hiệu chuyên nghiệp, các ngân hàng đầu tư… Họ sống bằng nghề làm xúc tác để nhu

cầu M&A giữa các bên gặp nhau, do đó họ phải “thạo nghề’’, với việc cung cấp các dịch vụ

và hoàn toàn chịu trách nhiệm trước pháp luật về hoạt động môi giới, tư vấn cho một thương

vụ mua bán – sáp nhập bất kỳ trên thị trường, hoạt động của họ được mua bảo hiểm để phòng

ngừa các trường hợp rủi ro xảy ra do tư vấn của họ. Trên thực tế họ có thể là các chuyên gia có

kinh nghiệm chuyên môn sâu về các lĩnh vực khác nhau như pháp luật, tài chính, thương

hiệu… Tham gia vào các hiệp hội, đoàn thể môi giới, tư vấn mua bán – sáp nhập. Do đó chúng

ta phải có những chương trình, kế hoạch đào tạo để có được đội ngũ chuyên gia tư vấn, môi

giới chuyên nghiệp, có như vậy thị trường M&A Việt Nam mới hoạt động tốt và đi vào chuyên

nghiệp, qua đó bảo vệ được quyền lợi hợp pháp của các bên trong giao dịch M&A.

Danh mục các tài liệu tham khảo

Sách Tài Chính Doanh Nghiệp Hiện Đại – Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp

trường Đại học Kinh Tế TP. HCM – NXB Thống Kê, 2005

Sách Phân Tích Tài Chính – Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp trường Đại học Kinh Tế TP. HCM – NXB Lao động và xã hội, 2007

Hệ thống chuẩn mực kế toán Việt Nam hướng dẫn thực hiện các chuẩn mực kế toán theo chế độ kế toán mới – NXB Tài Chính 2008

Valauation – Tim Koller, Marc Goedhart, David Wessels – NXB John Wiley & Sons, 2005

Charging Back Up The Hill – Mitchell Lee Marks – NXB Jossey-Bass, 2003

Esentials of Financial Analysis – George T. Friedlob, Lydia L. F. Schleifer – NXB John Wiley & Sons, 2003

Review M&A Guideline / Due Diligence – Daimler AG, November 2007

Citi M&A Review and Prospect, 13/2/2008 – Citi Group & Nikko Securities

Thời báo kinh tế Sài Gòn,

10. Báo đầu tư chứng khoán

11.

Luật doanh nghiệp – NXB Chính trị xã hội, 2006

12.

Luật chứng khoán – NXB Chính trị xã hội, 2006

13. Các bài viết trên chuyên mục M&A của website: http://www.fpts.com.vn

14.

http://www.kiemtoan.com

15.

http://www.investopia.com

16.

http://www.finance.google.com

17.

http://www.saga.vn

18.

http://www.daimler.com