Làm "nguội" thị trường chứng khoán :
Không dễ
TS Phan Minh Ngọc
Bất kể xét trên mặt nào đi nữa thì thị trường chứng khoán Việt Nam rõ ràng
đang trong giai đoạn phát triển bong bóng. Nếu xét về tốc độ tăng trưởng
của chỉ số chứng khoán thì sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt
Nam (VNI) đã vượt xa tất cả các nước đã và đang phát triển khác ở châu Á
trong năm qua (và có xu hướng tiếp tục như vậy trong quý I năm nay), như
minh họa ở bảng dưới đây.
Nước/Chỉ số Cuối năm
2006
% thay đổi
năm 2006
% thay đổi
năm 2005
Việt Nam - VNI 751,8 144,5 28,5
Trung Quốc - Thượng Hải 2.675,5 130,4 -8,3
Indonesia – JKSE 1.805,5 55,3 16,2
Ấn Độ - Sensex 13.786,9 46,7 42,3
Phillippines – PSI 2.982,5 42,3 15,0
Sri Lanka – CSE 2.722,4 41,6 27,6
Hong Kong – HSI 19.964,7 34,2 4,5
Singapore – STI 2.985,8 27,2 13,6
Malaysia – KLSE 1.096,2 21,8 -0,8
Đài Loan – Taiex 7.823,7 18,5 6,7
Japan – Nikkei 225 17.225,8 6,9 40,2
Pakistan – KSE 100 10.040,5 5,1 53,7
Hàn Quốc – Kospi 1.434,5 4,0 54,0
Bangladesh – DSE Gen. 1.609,5 -3,6 -14,9
Thái Lan– SETI 679,8 -4,8 -6,8
Bảng này cho thấy tốc độ tăng trưởng của chỉ số chứng khoán của VN còn
cao hơn cả của Trung Quốc, nơi mà thị trường chứng khoán (TTCK) được
coi là quá nóng và chính phủ nước này đang ra sức tìm cách làm nguội nó
trong trật tự. Tốc độ tăng trưởng của VNI còn ngoạn mục hơn nữa trong
quý I năm nay, khi đang ở mức trên 1.100 điểm trong tuần này.
Nếu xét trên cơ sở tỷ suất giá/thu nhập (P/E) thì con số này của VN ở vào
khoảng 30-40 (theo các con số công bố chính thức của Việt Nam). Trong
khi đó, con số này của phần lớn các thị trường chứng khoán ở châu Á, theo
ước tính của tạp chí Emerging Market Monitor, là từ 18-20. Ngay ở thị
trường đang sốt như Thượng Hải, mức P/E trung bình cho cổ phiếu (CP)
loại "A" (loại CP dành cho các nhà đầu tư nội địa trên thị trường chứng
khoán Thượng Hải và Thẩm Quyến) cũng chỉ đạt đến 34. Xét cá biệt thì
một số loại CP của VN có mức P/E bỏ xa mức 70, là mức của Google vốn
đang phát triển rất nhanh (Time South Pacific, 12.2).
Với sự tăng trưởng theo đường dốc đứng như vậy, đặc biệt kể từ đầu năm
nay, và với thực tế là chứng khoán VN đã thuộc vào loại đắt nhất ở châu Á
(xét trên tỷ suất P/E), hầu như không còn ai nghi ngờ về khả năng xảy ra
điều chỉnh mạnh trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Tuy nhiên, vấn đề
đặt ra là sự điều chỉnh này có diễn ra trong trật tự hay không và có dễ dàng
không? Câu trả lời phụ thuộc nhiều vào việc các nhà đầu tư Việt Nam có
tỉnh ngộ kịp thời trong cơn say đầu cơ không và có phản ứng tích cực trước
những cảnh báo của giới chức chính phủ hay không. Xét trên khía cạnh
này, sự hạ cánh an toàn của thị trường chứng khoán Việt Nam xem ra là
điều khó xảy ra.
Các cơ quan chức năng gần đây đã liên tục đưa ra những cảnh báo ở nhiều
cấp độ, kể cả ở mức cao nhất, về thực tế là thị trường chứng khoán Việt
Nam rõ ràng đang ở trong trạng thái "trên mây" như trong truyện thần thoại
"Alice ở xứ sở thần tiên", xét về định giá và tính bền vững. Không thể phủ
nhận rằng những cảnh báo này, đặc biệt thời kỳ đầu, có hiệu lực nhất định
trong việc làm nguội thị trường, nhưng chỉ là trong những khoảnh khắc
ngắn ngủi, để rồi sau đó thị trường lại nhanh chóng bốc hỏa trở lại, nhất là
sau khi giới đầu tư thấy mọi việc "đâu lại vào đó", chẳng có gì ghê gớm xảy
ra.
Có thể nhìn nhận tình trạng này như một cuộc đấu chọi giữa giới chức
Chính phủ với các nhà đầu tư nội địa, đặc biệt những nhà đầu tư tầng lớp
trung lưu. Chính phủ muốn làm giảm giá chứng khoán xuống một mức hợp
lý hơn mà không phải dùng đến những biện pháp hà khắc, trong khi giới
đầu tư vẫn không ngừng kỳ vọng mức tăng P/E sẽ ít nhất vào khoảng 20 -
30% trong năm nay, và trong khi họ hầu như không có một lựa chọn đầu tư
nào khác có khả năng sinh lợi ở mức này. Đối với giới đầu tư, quả thật khó
cưỡng lại sức cám dỗ từ những con số ngoạn mục của thị trường trong năm
trước và kỳ vọng như vậy trong năm nay.
Hiện tại, lãi suất thực (lãi suất danh nghĩa trừ đi lạm phát) trả cho các
khoản gửi tiết kiệm có kỳ hạn chỉ là một vài phần trăm/năm. Việc vay vốn
ngân hàng cũng không bị ràng buộc quá chặt chẽ. Kết quả là một lượng vốn
lớn từ trong dân chúng và từ hệ thống ngân hàng đang hằng ngày hằng giờ
đổ vào thị trường chứng khoán .
Ngoài ra, không một ai có thể phủ nhận rằng triển vọng tăng trưởng kinh tế
sáng sủa của VN trong những năm tới (được dự đoán ở mức khoảng
8,2%/năm trong vòng 5 năm nữa) là một nhân tố cực kỳ tích cực trong việc
thuyết phục nhà đầu tư khù khờ nhất rằng đã đến lúc vét hết những đồng
bạc lẻ cất giữ dưới chiếu ném vào thị trường chứng khoán . Những báo cáo
và nhận định lạc quan của giới chuyên gia hay từ các tổ chức quốc tế càng
làm tăng thêm phấn khích cho giới đầu tư.
Như vậy, làm nguội thị trường một cách có trật tự bằng biện pháp tuyên
truyền và cảnh báo xem ra đã hết hiệu lực trong bối cảnh như hiện nay. Tất
nhiên, Chính phủ có trong tay những công cụ kinh tế và hành chính hữu
hiệu hơn để đưa thị trường chứng khoán về thế phát triển ổn định và lành
mạnh hơn, trong đó có việc thắt chặt nguồn vốn rót vào thị trường từ các
ngân hàng (thông qua nâng tỷ lệ dự trữ bắt buộc), nâng lãi suất, hoặc thậm
chí kiểm soát và hạn chế dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài. Tuy nhiên
hậu quả mang tính đổ vỡ của những biện pháp này sẽ buộc người ta phải
suy nghĩ hai lần trước khi quyết định áp dụng.
TS Phan Minh Ngọc
Đại học Kyushu, Nhật Bản