Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Các nhân tố ảnh hưởng đến kỳ hạn nợ - Bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:98

Thêm vào BST

Báo xấu

29
lượt xem 4
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Bài nghiên cứu nhằm xác nhận tầm quan trọng của chi phí đại diện, tính thanh khoản, việc phát tín hiệu và thuế đối với cấu trúc kỳ hạn nợ của các công ty hoạt động trong một nền kinh tế chuyển đổi như ở Việt Nam. Mời các bạn cùng tham khảo nội dung chi tiết.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Các nhân tố ảnh hưởng đến kỳ hạn nợ - Bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH ------------ Nguyễn Hoàng Chương CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN KỲ HẠN NỢ: BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh - Năm 2019
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH ------------ Nguyễn Hoàng Chương CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN KỲ HẠN NỢ: BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 8340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS. LÊ THỊ PHƯƠNG VY TP. Hồ Chí Minh - Năm 2019
LỜI CAM ĐOAN  Tác giả cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tác giả dưới sự hướng dẫn của TS. Lê Thị Phương Vy. Các số liệu thống kê là hoàn toàn xác thực, nội dung và kết quả nghiên cứu của luận văn này chưa từng được công bố trong bất kì công trình nghiên cứu nào khác.
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC BẢNG BIỂU TÓM TẮT ABSTRACT CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU 1.1 Lý do chọn đề tài ............................................................................................. 1 1.2 Mục tiêu nghiên cứu ....................................................................................... 2 1.3 Đối tượng và phương pháp nghiên cứu ........................................................ 3 1.4 iÝ inghĩa icủa ibài inghiên icứu ............................................................................ 3 1.5 Cấu trúc bài nghiên cứu ................................................................................. 3 CHƯƠNG 2: NỀN TẢNG LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM 2.1 Nền tảng lý thuyết và các giả thuyết ............................................................. 5 2.1.1 iLý ithuyết ichi iphí iđại idiện ........................................................................... 6 2.1.2 iLý ithuyết ibất icân ixứng thông tin ................................................................ 9 2.1.3 iTác iđộng icủa ithuế iđến icấu itrúc kỳ hạn nợ ............................................... 11 2.2 Các bài nghiên cứu thực nghiệm có liên quan đến kỳ hạn nợ .................. 12 CHƯƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU 3.1 Mô tả biến ...................................................................................................... 21 3.1.1 Biến phụ thuộc .......................................................................................... 21
3.1.2 Biến giải thích ...........................................................................................21 i 3.2 Dữ liệu nghiên cứu .........................................................................................28 i 3.3 iPhân itách imẫu iquan isát ................................................................................29 i 3.4 Mô hình nghiên cứu .......................................................................................30 i 3.5 Phương pháp ước lượng mô hình ................................................................32 CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 4.1 Thống kê mô tả...............................................................................................34 i 4.1.1 iThống ikê imô itả icác ibiến itrên itoàn ibộ imẫu................................................34 i 4.1.2 iThống ikê imô itả iphân itheo iquy imô icông ity ...............................................36 i 4.1.3 iThống ikê imô itả iphân itheo itính ithanh ikhoản icủa icông ity ..........................39 i 4.1.4 iThống ikê imô itả iphân itheo ikhả inăng itiếp icận ithị itrường ivốn ....................41 4.2 Kết quả nghiên cứu ........................................................................................43 i 4.2.1 iKết iquả icho itoàn ibộ icông ity ......................................................................43 i 4.2.2 iKết iquả ihồi iquy icho icác inhóm imẫu ..........................................................45 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN 5.1. Kết luận chung ..............................................................................................52 5.2. Hàm ý về chính sách .....................................................................................52 5.3. Hạn chế của luận văn ...................................................................................54 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC A PHỤ LỤC B
DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 3: Tóm tắt các biến ......................................................................................... 26 Bảng 4.1: Thống kê mô tả icho itoàn ibộ icông ity ........................................................ 35 i Bảng i4.2: Thống kê mô tả icho icác icông ity ilớn ivà icông ity inhỏ ............................... 37 Bảng i4.3: Thống kê mô tả cho các icông ity icó itính ithanh ikhoản icao ivà ithấp .......... 40 Bảng i4.4: Thống kê mô tả icho icác icông ity itiếp icận ivà ikhông itiếp icận ithị i trường vốn ................................................................................................................ 42 Bảng i4.5: Kết quả hồi iquy imô ihình iTobit icho itoàn ibộ icông ity ............................... 44 Bảng i4.6: Kết quả hồi quy imô ihình iTobit itheo iquy imô icông ity.............................. 46 Bảng i4.7: Kết quả hồi quy imô ihình iTobit iphân itheo itính ithanh ikhoản ivà khả inăng itiếp icận ithị itrường ivốn .............................................................................. 48 Bảng i4.8: iTổng ihợp icác kết quả hồi quy ................................................................. 51
TÓM TẮT Bài inghiên icứu inày isử idụng imẫu iquan isát itừ i170 icông ity icổ iphần iniêm iyết trên iSở igiao idịch ichứng ikhoán iTP.HCM ivà iSở igiao idịch ichứng ikhoán iHà iNội igiai i đoạn itừ inăm i2012-2018. iTác igiả ikiểm itra isự iảnh ihưởng icủa icác inhân itố ibao igồm: i kỳ ihạn itài isản, iquy imô icông ity, icơ ihội ităng itrưởng, idoanh ithu, ibiến iđộng ithu inhập, i khả inăng ithanh ikhoản, iđòn ibẩy itài ichính, ikhả inăng itiếp icận ithị itrường itrái iphiếu ivà i thuế iđến iviệc ilựa ichọn ikỳ ihạn inợ icủa icác công ty cổ phần tại Việt Nam. iNgoài ira, i tác igiả iphân ichia imẫu ithành ihai inhóm ilà inhóm ibị ihạn ichế itài ichính ivà ikhông ibị ihạn i chế itài ichính idựa itrên itiêu ichí ivề iquy imô icông ity, itính ithanh ikhoản ivà ikhả inăng itiếp i cận ithị itrường ivốn inhằm ixem ixét isự ikhác ibiệt imức iđộ iảnh ihưởng icủa icác inhân itố i đến iquyết iđịnh ilựa ichọn ikỳ ihạn inợ icủa icác icông ity. iTác igiả isử idụng imô ihình iTobit i cho ibài inghiên icứu, ikết iquả icho ithấy ikỳ ihạn itài isản, iquy imô icông ity, idoanh ithu, i biến iđộng ithu inhập, ikhả inăng ithanh ikhoản ivà ikhả inăng itiếp icận ithị itrường ivốn icó i tác iđộng iđến iviệc ilựa ichọn ikỳ ihạn inợ icủa các công ty tại Việt Nam. Đặc biệt, ikết i quả icủa ibài inghiên icứu ichỉ ira irằng icấu itrúc ikỳ ihạn inợ icủa idoanh inghiệp ibị iảnh i hưởng imạnh ibởi icác iđặc iđiểm iriêng ibiệt icủa ithị itrường itài ichính iđang iphát itriển, i điều inày icho ithấy irằng icần icó isự ithúc iđẩy icho igiai iđoạn iphát itriển ithị itrường itài i chính iViệt iNam itrở inên iổn iđịnh ihơn. iNghiên icứu inày inhấn imạnh irằng ithị itrường itài i chính ichưa iphát itriển ilà imột itrở ingại icho iviệc ithực ihiện ichính isách itài itrợ idài ihạn i hợp ilý icủa các công ty tại Việt Nam. i Từ khóa: kỳ hạn nợ, cấu trúc vốn, thị trường trái phiếu, Việt Nam
ABSTRACT This paper investigates the determinants of debt maturity choice in Vietnam using a panel of 170 Vietnamese listed firms during the period 2012–2018. This study tests the effects of asset maturity, firm size, growth opportunities, turnover, eraning volatility, liquidity, leverage, access to bond market and tax on the liability term structure of firms operating in a transition economy, Vietnam. Moreover, depending on firm size, liquidity and access to bond market, this study separates the sample into constrained and unconstrained companies. Tobit model is used for this paper, the results show that asset maturity, firm size, turnover, earning volatility, liquidity and access to bond market influence debt maturity of Vietnamese listed firms. Specially, ithe iresults ipoint iout ithat ifirms’ idebt istructures iare istrongly iaffected by ispecific icharacteristics iof iemerging ifinancial imarkets, iimplying ithat ithere iis ia i urgent ineed ito ifacilitate ithis iphase iof ifinancial market development itoward imore i stability. This study iunderlines ithat iunderdeveloped ifinancial imarkets iin emerging i countries iare ian iobstacle ito iimplement ireasonably ilong-term ifinancing ipolicies iof companies iin iVietnam. i Keywords: Debt maturity, capital structure, bond market, Vietnam
1 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU 1.1 Lý do chọn đề tài Kể từ khi các công trình nghiên cứu của Modigliani và Miller được công bố, cấu trúc vốn của doanh nghiệp iđã ithu ihút isự ichú iý imạnh imẽ. iGần iđây, icác inhà i nghiên icứu iđã xem xét cách kết hợp kỳ hạn nợ của một công ty thông iqua việc ixác i định lựa chọn giữa nợ ngắn ihạn ivà idài ihạn. Có một số lý do tại sao cấu itrúc ikỳ ihạn i nợ là quan trọng. Ví dụ, cấu trúc nợ của các công ty được liên kết với icấu itrúc itài i sản của công ty để tránh mất khả năng thanh toán dẫn đến việc ithanh ilý itài isản icông i ty có thể xảy ra. Một công ty có thể chọn chính sách kỳ hạn inợ iđể igiải iquyết các vấn đề đại diện. Hơn nữa, các công ty có ithể iphát itín ihiệu ichất ilượng ithu nhập của họ bằng cách lựa chọn một tổ hợp kỳ hạn riêng biệt. Bên cạnh đó, kỳ hạn nợ của i i công ty còn liên iquan iđến itính ilinh ihoạt itrong itài ichính, chi phí tài chính và rủi ro i i hoàn trả. i Các ingân ihàng thường ikhó ikhăn itrong iviệc iđánh igiá ichính ixác xếp hạng tín nhiệm icủa ingười iđi ivay inên ihọ icó ixu ihướng ităng igiá icho ivay, itrong iđó ibao igồm icả thành iphần ivỡ inợ ivà ithành iphần ithanh ikhoản. iKhi icó inhiều isự ikhông ichắc ichắn ivề i rủi iro ivỡ inợ, icác ikhoản ithanh itoán inợ ikhông ichỉ igồm ichi iphí igiao idịch imà icòn icả i phí ibổ sung ikhác itrong itrường ihợp icác ikhoản inợ idài ihạn. iChi iphí ibổ sung inhư ilà i i một ikhoản iphí iđược ingân ihàng iđòi hỏi thêm ivì ingân ihàng ikhông icó ikhả inăng igiám i sát được ihết itất icả icác ikhía icạnh icủa idự ián iđầu itư i(Budina ivà icộng isự, i2000). i Duenwald, iGueorguiev, ivà iSchaechter i(2005) iđã ichỉ ira irằng isự ithiếu ivắng icác i nguồn thay ithế itài itrợ icủa icông ity itrong ithị itrường itài ichính ichuyển itiếp idẫn iđến i i i việc icác ngân ihàng iphải icạnh itranh ivới inhau ivề inhững iđiều ikhoản itín idụng i(ví idụ i i như iphạm vi ivà iphí idịch ivụ), ichứ ikhông iphải itrên icơ isở icủa ilãi isuất. i Ngoài ira isở ithích icủa icác ingân ihàng icó ithể itác động việc lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty ibởi ivì icác ngân hàng Việt Nam iné itránh icho ivay iđối ivới inhững icông i ty ivà inhững ingành icông inghiệp imới ivà inhiều irủi iro. iBên icạnh iđó, icác itrung igian itài
2 chính iphi ingân ihàng, icác itổ ichức isẵn isàng itài itrợ icho icác idự ián irủi iro ichưa iphát i triển iở iViệt iNam. iVì ivậy icác ingân ihàng icó ithể iphân ibiệt iđối ixử iđối ivới ikhách ihàng, i cụ ithể ilà icác igiao iước ivà ikỳ ihạn inợ. iChính ivì ilẽ iđó, các công ty Việt Nam iphải iđối i mặt ivới inhiều itrở ingại iđể ithực ihiện imột ichính isách inợ ihợp ilý. i i Cùng ivới iquyết iđịnh iđầu itư ivà quyết định phân phối, quyết định tài trợ icũng là imột iquyết iđịnh iquan itrọng ihàng iđầu iđối ivới ibất ikì imột icông ity inào. iĐể itài itrợ icho i tài isản, icác inhà iquản itrị itài ichính iphải itìm ikiếm icác inguồn ivốn ithích ihợp. iCác i nguồn ivốn iđể itài itrợ icho itài isản ibao igồm icác ikhoản inợ ingắn ihạn, itrung ivà idài ihạn i hay ivốn ichủ isở ihữu. iCác icông ity icó ithể inghiên icứu inhiều ihình ithức itài itrợ ikhác i nhau inhằm itìm ira imột itổ ihợp itài itrợ itối iưu. i Vậy iđể icó iđược imột kỳ hạn nợ itối iưu icác icông ity icần iphải ilàm igì ivà iđâu ilà những iyếu itố itác iđộng iđến iviệc ilựa ichọn ikỳ ihạn inợ iđó? iĐể itrả ilời icho icâu ihỏi inày, i tác igiả ithực ihiện ibài inghiên icứu i“Các inhân itố iảnh ihưởng đến kỳ hạn nợ: iBằng i i chứng ithực inghiệm itại iViệt iNam” inhằm ikiểm itra ixem icác inhân itố inào itác idộng đến iquyết iđịnh ilựa ichọn kỳ hạn nợ icủa các công ity ở iViệt iNam. i 1.2 Mục tiêu nghiên cứu Bài inghiên icứu inhằm ixác inhận itầm iquan itrọng icủa ichi iphí iđại idiện, itính thanh ikhoản, iviệc iphát itín ihiệu ivà ithuế iđối ivới icấu itrúc ikỳ ihạn inợ icủa các công ty i hoạt động itrong imột inền ikinh itế ichuyển iđổi inhư iở iViệt iNam. Từ imục itiêu iđó, itrong ibài inghiên icứu itác igiả itập itrung igiải iquyết ihai icâu ihỏi ichính: - Các inhân itố inào itác iđộng iđến iviệc ilựa ichọn ikỳ ihạn inợ icủa icác icông ity itại Việt iNam? i - Các inhân itố icó itác iđộng ikhác ibiệt ihay ikhông ikhi iphân itách imẫu ithành icác nhóm ibị ihạn ichế itài ichính ivà ikhông ibị ihạn ichế itài ichính? iNếu icó ithì isự ikhác i biệt ira isao? i
3 1.3 Đối tượng và phương pháp nghiên cứu Đối itượng inghiên icứu: iBài inghiên icứu inày ikiểm itra icác iyếu itố itác iđộng iđến kỳ ihạn inợ. iCác iyếu itố inày ibao igồm: ivòng đời itài isản, iquy imô icông ity, icơ ihội ităng i trưởng, idoanh ithu, ibiến iđộng ithu inhập, ikhả năng ithanh itoán, iđòn ibẩy, itiếp icận ithị i trường ivốn, ivà ithuế. i i Phạm ivi inghiên icứu: Mẫu quan sát bao gồm i170 icông ity iphi itài ichính iniêm i yết itrên iHOSE ivà iHNX itrong igiai iđoạn itừ i2012-2018. Phương ipháp inghiên icứu: i - Thống ikê imô itả icác ibiến icho itoàn ibộ idữ iliệu - Kiểm iđịnh iWilcoxon iđể ixem ixét isự ikhác ibiệt igiá itrị itrung ibình icủa icác biến ikhi iphân itách imẫu ithành ihai inhóm bị ihạn ichế ivà ikhông ibị ihạn ichế i tài chính - Sử idụng imô ihình ihồi iquy iTobit icho itoàn ibộ imẫu ivà itừng inhóm imẫu. i 1.4 Ý nghĩa của bài nghiên cứu Với inhững ilý iluận và kết quả của bài nghiên cứu, tác igiả imong irằng isẽ igiúp ích icho icác icông ity ixem ixét iđược inhững inhân itố inào ilà ilợi ithế ihay icản itrở itrong i việc ithiết ilập imột icấu itrúc ikỳ ihạn inợ ihợp ilý. Trong iđó, mức độ tín nhiệm của công i ty và việc itiếp icận inguồn itài itrợ idài ihạn itừ thị trường trái phiếu là inhững iyếu itố chính iảnh ihưởng iđến icấu itrúc inợ icủa icông ity. iNgoài ira, inghiên icứu icòn icung icấp i bằng ichứng imạnh imẽ irằng icác icông ity ibị ihạn ichế itài ichính ivà ikhông ibị igiới ihạn itài i chính iphản iứng ikhác inhau ivề irủi iro ithanh ikhoản ivà ido iđó itheo iđuổi inhững ichiến i lược ikỳ ihạn inợ ikhác inhau. i 1.5 Cấu trúc bài nghiên cứu Ngoài iChương 1 ilà ichương giới thiệu đề tài, ibài inghiên icứu icòn iđược ichia ilàm bốn ichương inhư isau: i Chương 2: Nền tảng ilý ithuyết ivà icác inghiên icứu ithực inghiệm. iTrong iphần inày, tác igiả icung icấp itổng iquan icác ilý ithuyết ivà inhững inghiên icứu icó iliên iquan i i
4 Chương 3: iDữ iliệu ivà imô ihình inghiên icứu. iTrong iphần inày, itác igiả imô itả icác biến, inêu ira inguồn idữ iliệu isau iđó iphân itách imẫu isố iliệu, ivà icuối icùng ilà itrình i bày iphương ipháp inghiên icứu icũng inhư imô ihình iđược isử idụng itrong ibài inghiên i cứu i Chương 4: Kết quả nghiên cứu. iPhần inày itrình ibày icác ithống ikê imô itả icho itừng biến itrong imô ihình ivà icác ikết iquả ihồi iquy itrên itoàn ibộ icông ity ivà itừng inhóm i mẫu icông ity i Chương 5: Kết luận. iTrong iphần inày, itác igiả itổng ikết ilại icác ivấn iđề inghiên icứu, những ihạn ichế ivà ihàm iý ichính isách. i
5 CHƯƠNG 2: NỀN TẢNG LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM 2.1 Nền tảng lý thuyết và các giả thuyết Cấu itrúc ikỳ ihạn nợ itối iưu icủa icông ity iđã ithu ihút iđược isự ichú iý iđáng ikể itừ phía icác inhà itài ichính icũng inhư icác inhà ikinh itế. iCùng ivới iđòn ibẩy itài ichính, itính i thanh ikhoản ivà ichính sách cổ tức icác inhà iquản ilý icũng ilựa ichọn icấu itrúc ikỳ ihạn inợ i nhằm tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. iQuan itrọng ihơn, ihệ ithống itài ichính ivững ichắc i và iphát itriển itạo ithuận ilợi iđáng ikể icho iviệc iđiều ichỉnh icấu itrúc ivốn, itrong ikhi icác i thị trường mới nổi icó imột isố ihạn ichế icản itrở icác icông ity ithiết ilập ikỳ ihạn inợ itối iưu. Cụ ithể, ido ilợi inhuận ithấp ihơn ivà ihạn ichế itiếp icận ithị itrường vốn inên inhững icông ity i ở các nước đang phát triển isử idụng inợ idài ihạn iít ihơn iđáng ikể iso ivới icác công ty iở i những inước phát triển i(Caprio i& iDemirgüc-Kunt, i1998; iSchmukler i& iVesperoni, i 2006). iTrong ibài inghiên icứu, itác igiả imở irộng ilý ithuyết inày ibằng icách ixem ixét ikĩ i vào inhững igiả ithuyết ithen ichốt icủa isự ilựa ichọn ikỳ ihạn inợ itrong môi trường tài i chính chưa phát triển. Nhìn ichung, iba ilý ithuyết nền tảng icho iviệc ilựa ichọn icấu itrúc ikỳ ihạn inợ iđã được iphát itriển itrong ilý ithuyết itài ichính, iđó ilà: ilý ithuyết chi phí đại diện, ilý ithuyết i bất cân xứng thông tin ivà ilý ithuyết ivề ithuế i(Barclay i& iSmith, i1995). Tuy inhiên, imột isố igiả iđịnh itrong icác itài iliệu iliên iquan iđến các yếu tố quyết định icủa kỳ hạn nợ ilà ikhông iphù ihợp ihoặc cần phải isửa iđổi iđể iphù ihợp ivới icác doanh inghiệp ihoạt iđộng itrong ithị itrường ichuyển itiếp i(Demirgüc-Kunt i& i Maksimovic, i1998). iVí idụ, itrong icác thị trường tài chính chưa phát triển, icác icông i ty ibuộc iphải isử idụng inguồn ivốn itừ ibên ingoài ivới ichi iphí itương iđối icao. iSự ibiến i động icủa imôi itrường kinh tế vĩ mô ivà isự thiếu vắng icủa imột ilịch isử itín idụng tốt ilàm i tăng ikhả inăng icủa iviệc itừ ichối icho ivay ivà ităng iphần ibù ivỡ inợ. iNgoài ira, iviệc icó iít i các sản phẩm thay thế itrên ithị itrường ivà ingười iđi ivay ikhông icó ikhả inăng igửi itín i hiệu ithích ihợp ivề ichất ilượng icủa ihọ icũng ilàm ităng ichi iphí ivay. iDo iđó, inhững ihiểu i
6 biết itừ các nước phát triển iphải iđược ixem ixét ilại ivà ixác inhận itrong imột ikhuôn ikhổ i thị itrường ichuyển itiếp. i i 2.1.1 iLý ithuyết chi phí đại diện Nhóm ilý ithuyết iđầu itiên ivề icấu itrúc ikỳ ihạn inợ iliên iquan iđến ichi iphí iđại idiện. Đây ilà inhóm ilý ithuyết iquan itrọng icủa ikỳ ihạn inợ. iChúng ita ixem ixét isự iphù ihợp ikỳ i hạn, iquy imô công ty và icơ ihội ităng itrưởng inhư ilà inhững iyếu itố ichính. i Sự phù hợp kỳ hạn Theo Myer (1977) vấn đề đầu tư dưới mức có thể được giảm thiểu bằng cách lên kế hoạch nợ tương ứng với sự sụt giảm giá trị tương lai của tài sản công ty sao cho kỳ hạn nợ của công ty khớp với vòng đời tài sản. Barnea, iHaugen, ivà iSenbet (1980) ilập iluận irằng iviệc irút ingắn icấu itrúc ikỳ ihạn icủa icác ikhoản inợ iđể iphù ihợp ivới i cấu itrúc icủa itài isản i(maturity imatching) icó ithể igiúp igiảm ichi iphí iđại idiện icủa iviệc i đầu itư idưới imức ivà igiảm ichuyển idịch irủi iro itừ icổ iđông isang ichủ inợ. iStohs ivà i Maurer i(1996) ilập iluận irằng imột icông ity icó ithể iphải iđối imặt ivới inguy icơ ikhông icó i đủ itiền imặt itrong itrường ihợp icác ikỳ ihạn itrả inợ ilà ingắn ihơn iso ivới ivòng đời icác itài i sản ihoặc ithậm ichí ingược ilại itrong itrường ihợp icác ikỳ ihạn itrả inợ idài ihơn ikỳ ihạn icủa i tài isản i(các idòng itiền itừ icác itài isản icần ithiết icho iviệc itrả inợ ichấm idứt). i Gapenski i(1999) iphân ibiệt ihai ichiến ilược icủa isự ikết ihợp ikỳ ihạn ivới itên igọi là phương pháp kế toán ivà iphương ipháp itài ichính. Phương pháp kế toán ichia icác itài i sản ithành tài sản lưu động ivà cố định và ikêu igọi itài itrợ icho icác itài isản ilưu iđộng i bằng icác ikhoản inợ ingắn ihạn, itài itrợ icác tài sản cố định ibởi inợ idài ihạn ivà ivốn ichủ isở i hữu. iCách itiếp icận itài ichính ichia itài isản ithành inhững itài isản ilâu idài ivà itạm ithời. iTài i sản ilâu idài ilà icác itài isản icố iđịnh ivà icác itài isản icần ithiết icho ihoạt iđộng iliên itục icủa i công ity i(như ihàng itồn ikho, itiền imặt, icác ikhoản iphải ithu). iCách itiếp icận inày igợi iý i rằng itài isản ilâu idài iđược itài itrợ ibằng nguồn vốn dài hạn i(nợ idài ihạn ivà ivốn ichủ isở i hữu) ivà itài isản itạm ithời iđược itài itrợ ibởi icác ikhoản inợ ingắn ihạn. iDo iđó, itheo i phương ipháp itài ichính inợ idài ihạn ithường iđược isử idụng inhiều ihơn iso ivới phương i pháp kế toán ikhi icác iyếu itố ikhác ikhông iđổi.
7 Một isố ilượng ilớn icác inghiên icứu ithực inghiệm isau iđó iđã iphân itích ilý ithuyết về isự iphù ihợp ikỳ ihạn. iPhần ilớn icác inghiên icứu iđều ithống inhất ivới icách igiải ithích này ivề ikỳ ihạn inợ i(Heyman, iDeloof, i& iOoghe, i2008; iOrtiz-Molina i& iPenas, i2008). i Từ những phân tích trên, bài nghiên cứu đưa ra giả thuyết sau đây: - Giả ithuyết i1: Vòng đời tài sản icó itác iđộng icùng ichiều ivới ikỳ ihạn inợ Quy mô Các icông ity inhỏ ihơn icó chi phí đại diện cao ihơn ibởi ivì icác inhà iquản ilý icủa họ itrung ibình isở ihữu imột itỷ ilệ ivốn icổ iphần ilớn ihơn. iĐiều inày igắn ilợi iích icủa icác i nhà iquản ilý ivới icác icổ iđông inhưng ilàm icho icác inhà iquản ilý iít isợ irủi iro ihơn i(do isự i chuyển dịch rủi ro igiữa inhà iquản ilý ivà icổ iđông ilớn ihơn). iCác inhà iquản ilý ivới itỷ ilệ sở ihữu ivốn icao iảnh ihưởng iphần ilớn iđến inhững iquyết iđịnh iđầu itư icó ilợi icho ihọ ithay i vì icác icổ iđông. iMột ilý ido inữa iđể inhấn imạnh iviệc imâu ithuẫn iđại idiện iđó ilà icơ ihội i đầu itư icủa icác icông ity inhỏ ithường icó iliên iquan inhiều itới icác tài sản thế chấp i (Whited, i1992). iVì ikhông icó itài isản ithế ichấp ingân ihàng imà inhiều idoanh inghiệp icó i quy imô ivừa ivà inhỏ iđã iphải iquay ilưng ilại ivới ingân ihàng, ibỏ ilỡ icác icơ ihội ivà idự ián i kinh idoanh ihiệu iquả. i i I Ngược ilại, icác icông ity ilớn ithường iminh ibạch ihơn ivà ido iđó icác ichủ inợ icó ithể có iđược ithông itin ichính ixác ihơn ivề ihọ ivới ichi iphí itương iđối ithấp. iHơn inữa, icác i công ity ilớn ihơn iđược icoi ilà icó rủi ro bị phá sản ithấp ihơn, ivà ido iđó, ihọ iít iphải iđối i mặt ivới inhững ihạn ichế ivề iviệc inhận itài itrợ itừ ibên ingoài i(Chittenden, iHall, ivà i Hutchison, i1996). iCác idoanh inghiệp ilớn itận idụng ilợi ithế iquy imô ikinh itế ivà icó ixu i hướng isử idụng inợ idài ihạn inhiều ihơn ivì itỷ ilệ chi phí cố định i(và itổng ithể) ithấp ihơn i và itiếp icận inguồn itài itrợ idễ idàng ihơn, itrong ikhi icác icông ity inhỏ ihơn icó ixu ihướng i dựa ivào itài itrợ ikỳ ihạn ingắn ihơn ibởi ivì iphải iđối imặt ivới ichi iphí icao ikhi phát hành nợ i dài hạn ihay phát hành cổ phiếu i(Titman i& iWessels, i1988). iHơn inữa, iSmith ivà Warner i(1979) icho irằng icác icông ity inhỏ icó ikhả inăng ichịu chi phí đại diện lớn ihơn i vì imâu ithuẫn ivề ilợi iích igiữa icác icổ iđông ivà ichủ inợ. i
8 Từ những phân tích trên, bài nghiên cứu đưa ra giả thuyết sau đây: - Giả ithuyết i2: iQuy imô icông ity icó itác iđộng icùng ichiều ivới ikỳ ihạn inợ Cơ ihội ităng itrưởng Myers i(1977) icho irằng inhững cơ hội đầu tư itrong itương ilai icủa icông ity icó thể iđược ixem inhư ilà inhững iquyền ichọn. iGiá itrị icủa inhững iquyền ichọn inày iphụ i thuộc ivào ikhả inăng imà icông ity isẽ ithực ihiện imột icách itối iưu hay không. Nếu một i công ty được tài trợ hoàn toàn bằng vốn chủ sở hữu, các nhà quản lý có thể thực hiện một cách tối ưu hóa tất cả những quyền chọn tăng trưởng lợi nhuận. Tuy nhiên nếu công ty có sử dụng nợ trong cấu trúc vốn, các nhà quản lý có thể không thực hiện một số dự án có NPV dương bởi vì các ichủ inợ ichiếm iđược ikhoản ilợi inhuận khá icao icòn icác icổ iđông icó iphần ilợi inhuận ithấp ihơn imức itrung ibình. iMyers i(1977) i gọi iđây ilà ivấn iđề iđầu itư idưới imức. iÔng ithấy irằng inợ ingắn ihạn ilàm igiảm ibớt icác i vấn iđề iđầu itư idưới imức ikhi icác idoanh inghiệp ikhông imuốn itheo iđuổi icác idự ián i tương iđối irủi iro ivì icác ichủ inợ icó iđược inhiều ilợi iích ihơn itừ icác ikhoản iđầu itư i(trong i khi icác icổ iđông ithì icó iít ihoặc ikhông icó ilợi). i Barnea và cộng sự (1980) đồng tình với cách tiếp cận của Myer rằng nợ ngắn hạn giúp loại bỏ vấn đề đầu tư dưới mức. Ngoài ra, họ cho rằng việc rút ngắn kỳ hạn nợ và phát hành nợ dài hạn có thể thu hồi có tác động giống nhau trong việc loại bỏ chi phí đại diện này. Datta (2000) nghiên cứu một mẫu các trái phiếu Mỹ lần đầu phát hành ra công chúng từ năm 1971-1994 và tìm thấy một mối quan hệ ngược chiều giữa kỳ hạn nợ và các cơ hội tăng trưởng trong tương lai. Từ những phân tích trên, bài nghiên cứu đưa ra giả thuyết sau đây: - Giả ithuyết i3: iCác icơ ihội ităng itrưởng icao itác iđộng inghịch ichiều ivới ikỳ hạn inợ i
9 i 2.1.2 iLý ithuyết ibất icân ixứng ithông itin i Phát itín ihiệu Việc ihình ithành ithông itin ibất icân ixứng idẫn iđến icác igiả ithuyết ivề itín ihiệu ivà tính ithanh ikhoản. iLiên iquan iđến ithông itin ibất icân ixứng ivề ichất ilượng icủa icông ity, i các icông ity icố igắng ithể ihiện ichất ilượng icủa ihọ ibằng icách iphát itín ihiệu. iVí idụ, icác i tín ihiệu inày icó ithể ilà ihình ithức icổ itức i(Bhattacharya,i1979; iMiller & Rock,i1985), I đòn ibẩy i(Poitevin, i1989; iRoss, i1977), ihoặc nợ ngắn hạn (Diamond, i1991a; iFlannery, i i i i 1986). Flannery (1986) thấy rằng các công ty sẽ phát tín hiệu trong việc lựa chọn kỳ i hạn nợ khi những người inội ibộ trong icông ity có được thông tin tốt hơn iso ivới những nhà đầu tư bên ngoài ivề ichất ilượng icủa icông ity. Nếu việc phát hành nợ là không tốn phí, các công ty chất lượng cao không có động cơ để phát tín hiệu của họ thông qua việc lựa chọn kỳ hạn nợ bởi vì icác icông ity chất lượng thấp icó thể bắt chước hành động này, do iđó icác icông ity ichất ilượng icao isẽ ibị iđịnh igiá ithấp icòn icác công ity ichất ilượng ithấp ibị iđịnh igiá icao ibởi ithị itrường. Một khi việc iphát ihành inợ ilà i i mất ichi iphí, icác icông ity ichất ilượng ithấp ibuộc iphải iphát ihành inợ idài ihạn ivì ihọ ikhông đủ ikhả inăng ithanh itoán icác ikhoản inợ ingắn ihạn khi đáo hạn dẫn đến việc công ty sẽ i gặp nhiều khó khăn trong việc tiếp cận nguồn tài trợ trong tương lai, iđiều inày cho phép các công ity chất lượng cao phân biệt với các công ity ichất ilượng ithấp ithông qua iviệc iphát ihành inợ ingắn ihạn, ido iđó icác icông ity icó ichất ilượng ikhác inhau iđược i định igiá ichính ixác ibởi ithị itrường. i Ngoài ra, Stohs và Mauer i(1996) ithấy irằng ikỳ ihạn nợ itỷ ilệ inghịch ivới inhững i thu inhập ibất ingờ i(một iđại idiện icho ichất ilượng icông ity). iKỳ ihạn inợ itối iưu isẽ igiảm i khi igiá itrị ibiến iđộng icông ity ităng ibởi ivì icông ity iphải ithường ixuyên icân ibằng ilại icấu i trúc ivốn iđể ilàm igiảm chi phí phá sản dự kiến. Từ inhững inhận iđịnh itrên icó ithể ithấy icác idoanh inghiệp chất lượng icao (thể hiện ở doanh thu cao) ithích inợ ingắn ihạn ivà idoanh inghiệp ivới iđộ ibiến iđộng icủa ithu i nhập cao cũng iưu itiên isử idụng inợ ingắn ihạn. iCác igiả ithuyết iliên iquan iđến việc phát i tín ihiệu ivà ikỳ ihạn inợ icó ithể iđược itóm itắt inhư isau:
10 - Giả ithuyết i4: iDoanh ithu icó itác iđộng ingược ichiều ivới ikỳ ihạn inợ - Giả ithuyết i5: iBiến iđộng ithu inhập icó itác iđộng ingược ichiều ivới ikỳ ihạn inợ Tính thanh khoản Nguy icơ ikhông icó ikhả inăng ihoàn itrả inợ ido isuy igiảm itrong iđiều ikiện itài chính ihoặc ikinh itế icó ithể ithúc iđẩy icác idoanh inghiệp ikéo idài ithời ihạn ithanh itoán icác i khoản inợ icủa ihọ. Diamond (1991) xem xét việc lựa chọn kỳ hạn nợ khi các công ty i có thông tin riêng về tình trạng tín dụng của họ trong tương lai. Một công ty được kì vọng về tình trạng tín dụng thuận lợi (ví dụ như công ty chất lượng cao) có thể làm giảm chi phí vốn bằng việc phát hành nợ ngắn hạn và việc tái tài trợ với các điều khoản tốt hơn sau sự xuất hiện của các tin tức tốt. Tuy nhiên, ngay cả các công ty chất lượng cao đôi khi có thể nhận được tin tức bất lợi, điều này có thể gây khó khăn cho công ty để vay nợ. Trong trường hợp đó, người cho vay có thể bán tài sản của công ty hay loại bỏ công ty khỏi sự kiểm soát tài sản (được gọi là thanh lý tài sản). Một tỷ ilệ inợ ingắn ihạn ilớn ihơn itrong icấu itrúc ivốn ikhiến iviệc ithanh ilý inày icó nhiều ikhả năng ixảy ira ihơn. i i Khung lý thuyết này có một số điểm thú vị liên quan đến việc lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty. Các icông ty có chất lượng cao có thể phát ihành inợ ingắn ihạn vì irủi iro ithanh ilý ilà irất thấp. iTrong ikhi icác icông ity có chất lượng trung bình phát i hành nợ dài hạn để giảm irủi iro thanh lý. Cuối cùng, các icông ity icó ichất ilượng ithấp không icó ilựa ichọn inào ikhác ingoài iviệc iphát ihành inợ ngắn ihạn ivì igiá itrị ithanh ilý icủa i công ity quá thấp để lôi kéo các chủ inợ icho ivay idài ihạn. Kết quả là có hai loại công i ty vay ngắn hạn là các công ty có chất lượng cao và các công ty có chất lượng thấp, còn các công ty chất lượng trung bình ivay idài ihạn. Do iđó, imô ihình irủi iro ithanh khoản idự iđoán irằng ikỳ ihạn inợ icủa icông ity itrước itiên isẽ ităng ivà isau iđó igiảm idần ivới i chất ilượng icủa icông ity. i Budina, iGarresten và ide iJorg i(2000) iđã ichỉ ira irằng rủi ro thanh khoản ivà ihạn chế ithanh ikhoản inhiều ihơn iđối ivới icác icông ity icó itỷ ilệ inợ itương iđối ilớn. iĐó ilà ilý i do itại isao iStohs ivà iMauer i(1996) iđề inghị ikiểm isoát iđòn ibẩy ikhi ikiểm itra itác iđộng i
11 của irủi iro ithanh ikhoản iđến ikỳ ihạn inợ ivì itính ihiệu iquả icủa iviệc ikiểm itra iphụ ithuộc i vào ixếp ihạng icủa icông ity ivay. iStohs ivà iMauer i(1996) icho irằng ikhông icó ilý ido iđể i các icông ity ivới tỷ lệ đòn bẩy ithấp iít vay inợ ingắn ihạn ibởi ivì ihọ icó irủi iro ithanh ikhoản i thấp, itrong ikhi icác icông ity icó itỷ ilệ iđòn ibẩy icao imuốn ikéo idài ikhoản inợ icủa ihọ iđể i giảm ithiểu irủi iro thanh khoản . iLeland ivà iToft i(1996) ivề imặt ilý ithuyết ithấy irằng inếu i doanh inghiệp ilựa ichọn iđòn ibẩy icao ihơn, ihọ icũng ichọn ikỳ ihạn idài ihơn ivà iMorris i (1992) icho irằng icác icông ity icó tỷ lệ nợ icao ihơn icó ixu ihướng iphát ihành inợ idài ihạn i để ihạn ichế inguy icơ ivỡ inợ. iTheo ilập iluận inêu itrên, ichúng ita idự iđoán irằng irủi iro i thanh ikhoản ikết ihợp ivới iđòn ibẩy icao icó tác iđộng inghịch ibiến ivới ikỳ ihạn inợ. i i Quan itrọng ihơn, iviệc itiếp icận inguồn ivốn ibên ingoài igiúp inới ilỏng inhững ihạn chế ithanh ikhoản ihiện icó, itrong ikhi inhững itrở ingại itài ichính i(financial ifrictions) ivà i chi iphí icao iđể icó iđược ithông itin ichính ixác ilàm ităng igiá icủa icác ikhoản ivay idài ihạn i do iđó icác icông ity irút ingắn ikỳ ihạn inợ i(Love, i2003; iJaramillo i& iSchintarelli, i2002; i Schmukler i& iVesperoni, i2006). iVì ivậy, iviệc itiếp icận ithị itrường ivốn ilà một nhân tố i quan trọng icó iảnh ihưởng itích icực iđến icơ icấu inợ icủa icông ity, ivà ichúng ita iđưa ira icác giả ithuyết isau: i - Giả ithuyết i6: iTính thanh khoản icó quan hệ icùng ichiều ivới ikỳ ihạn inợ - Giả ithuyết i7: Đòn bẩy có mối quan hệ cùng chiều với kỳ hạn nợ - Giả thuyết 8:iViệc itiếp icận ithị itrường itrái iphiếu icó imối iquan ihệ icùng i i ichiều ivới ikỳ ihạn inợ 2.1.3 Tác động của thuế đến cấu trúc kỳ hạn nợ Brick và Ravid (1985) ikiểm itra hiệu ứng thuế với sự tồn tại của rủi ro vỡ nợ, chi iphí iđại idiện ivà icấu itrúc ilãi isuất.iHọ lập luận irằng inếu icấu itrúc ikỳ ihạn icủa ilãi isuất đang ităng ilên, phương pháp itài itrợ itối iưu ilà iphát ihành inợ idài ihạn ibởi ivì lợi ích của i lá chắn thuế isẽ ităng itheo ilàm ităng igiá itrị icủa icông ity. Ngược lại, nếu icấu itrúc ikỳ ihạn của ilãi isuất iđang igiảm itốt ihơn ilà iphát ihành inợ ingắn ihạn. i Kane ivà icộng isự i(1985) isử idụng imô ihình iđịnh igiá iquyền ichọn iđể itìm ikiếm kỳ ihạn inợ itối iưu trong nhiều giai đoạn. Bằng cách đánh đổi giữa lợi ích của tấm i
12 chắn thuế với chi phí phá sản và chi phí phát hành mới, họ thấy rằng kỳ hạn nợ có liên quan cùng chiều với chi phí phát hành mới và liên quan nghịch chiều với sự biến động của giá trị doanh nghiệp và lợi ích của tấm chắn thuế (nghĩa là liên quan nghịch chiều với thuế suất hiệu dụng). Bên cạnh đó, Lewis (1990) kiểm tra cấu trúc vốn và kỳ hạn nợ đồng thời, ông thấy rằng kỳ hạn nợ không ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp giả sử không có sự khác biệt trong chi phí thuế khi tính bằng nợ ngắn hạn và dài hạn. Hỗ itrợ icho icác lập iluận isau inày, iOzkan i(2002) icho ithấy ikhông icó ibằng ichứng ivề imối iquan ihệ igiữa i kỳ ihạn inợ ivà itổng isố ithuế ichia icho itổng ithu inhập ichịu ithuế. iKết iquả itương itự icũng i được iSmith ivà iStulz i(1985) iquan isát ithấy, ihọ ithêm imột ibiến iđường icong ilợi isuất i vào imô ihình ikinh itế ilượng ivà inhận iđược icác ihệ isố ikhông icó iý inghĩa ihoặc ilà idấu i hiệu isai. iVì ivậy, ichúng ita ikhông icó ibất ikì idự iđoán inào iliên iquan iđến isự iảnh ihưởng i của ithuế isuất iđối ivới ikỳ ihạn inợ. i Do iđó, igiả ithuyết ivề isự itác iđộng icủa ithuế isuất ilên ikỳ ihạn inợ iđó ilà: - Giả ithuyết i9: iThuế icó itác iđộng đến ikỳ ihạn inợ 2.2 Các bài nghiên cứu thực nghiệm có liên quan đến kỳ hạn nợ Kailan Cai và cộng sự (2008) nghiên cứu các yếu tố tiềm năng có tác động đến quyết định lựa chọn icấu itrúc ikỳ ihạn inợ icủa icác icông ity iniêm iyết tại ba sàn giao dịch chứng khoán ở Trung Quốc. Tác giả sử dụng một mẫu gồm 259 công ty với 1554 quan sát trong 12 ngành từ năm 1999-2004. Lý do nhóm tác giả lựa chọn Trung Quốc để nghiên cứu là bởi vì ở thời điểm đó Trung Quốc là một nền kinh tế mới nổi và nền kinh tế chuyển đổi lớn nhất trên thế giới, Trung Quốc đã trải qua tốc độ tăng trưởng kinh tế cao trong hơn 10 năm. Tuy nhiên, trái ngược với hầu hết các nước tiên tiến, thị trường vốn ở Trung Quốc vẫn chưa phát triển để hỗ trợ cho nhu cầu vốn của các công ty, nguồn tài trợ chủ yếu vẫn là các khoản vay từ các tổ chức tài chính. Thị trường trái phiếu doanh nghiệp và thị trường chứng khoán ở Trung Quốc vẫn còn hạn chế, hơn nữa, cấu trúc quản trị doanh nghiệp, cấu trúc thể chế, hệ thống ngân hàng và môi trường pháp lý của Trung Quốc được cho là khác với các nước