i
TÓM TẮT ĐỀ TÀI
o Lý do chọn đề tài
Một trong những đặc trƣng quan trọng nhất của thị trƣờng chứng khoán là tính
thanh khoản. Tính thanh khoản cao hay thấp phụ thuộc rất lớn vào mức độ bất cân
xứng thông tin trên thị trƣờng tài chính. Khi đối mặt với thông tin bất cân xứng, nhà
đầu tƣ không thể xác định các dự án làm gia tăng giá trị doanh nghiệp vì họ khó
phân biệt đƣợc giữa các cơ hội đầu tƣ tốt và xấu. Họ phải đối mặt với rủi ro lựa
chọn bất lợi. Vấn đề làm thế nào để tăng tính thanh khoản của cổ phiếu đã đƣợc
thảo luận bởi giới học thuật, chuyên gia phân tích tài chính và các nhà điều hành.
Đặc biệt trong khoảng thời gian gần đây có nhiều tranh luận về tác động của cơ chế
quản trị công ty đại chúng ảnh hƣởng đến tính thanh khoản. Các kết quả nghiên cứu
thực nghiệm tại nhiều thị trƣờng khác nhau trên thế giới chỉ ra một mối tƣơng quan
tích cực giữa quản trị công ty đại chúng và tính thanh khoản. Việc nâng cao chất
lƣợng quản trị doanh nghiệp làm giảm tình trạng bất cân xứng thông tin, từ đó tăng
cƣờng niềm tin của nhà đầu tƣ và cải thiện tính thanh khoản của thị trƣờng chứng
khoán. Bên cạnh đó, quản trị công ty tốt hơn cũng góp phần làm tăng giá trị doanh
nghiệp.
Hiện nay, quản trị công ty đại chúng là vấn đề nóng đang đƣợc quan tâm trên thế
giới, tuy nhiên số lƣợng nghiên cứu về mối quan hệ giữa quản trị công ty đại chúng
và tính thanh khoản của cổ phiếu tại Việt Nam vẫn còn rất hạn chế. Với mong muốn
tìm kiếm những biện pháp làm tăng tính thanh khoản của cổ phiếu doanh nghiệp nói
riêng và thị trƣờng chứng khoán Việt Nam nói chung, nhóm nghiên cứu xin đƣợc
tìm hiểu về mối quan hệ giữa quản trị công ty đại chúng và tính thanh khoản của cổ
phiếu tại thị trƣờng chứng khoán Việt Nam, để từ đó bằng các cách cải thiện chất
lƣợng quản trị công ty đại chúng sẽ giúp góp phần làm tăng tính thanh khoản của cổ
phiếu. Đồng thời, bài nghiên cứu cũng đề cao tầm quan trọng của quản trị công ty
đại chúng trong giai đoạn hiện nay.
o Mục tiêu nghiên cứu
ii
Bài nghiên cứu đƣợc thực hiện nhằm giải quyết câu hỏi sau:
Quản trị công ty đại chúng (corporate governance) có tác động nhƣ thế nào
đến tính thanh khoản của cổ phiếu?
Nhân tố nào của Quản trị công ty đại chúng ảnh hƣởng mạnh mẽ nhất đến
tính thanh khoản?
Từ việc giải quyết hai câu hỏi này, nhóm nghiên cứu xin đƣợc đƣa ra một số giải
pháp nhằm nâng cao tính thanh khoản của thị trƣờng chứng khoán và cải thiện chất
lƣợng quản trị công ty.
Bài nghiên cứu chủ yếu tập trung vào các công ty phi tài chính niêm yết trên hai sàn
HOSE và HNX trong 5 năm 2008 – 2012.
o Phƣơng pháp nghiên cứu
Với mục tiêu nghiên cứu là tìm hiểu mối quan hệ thực nghiệm giữa quản trị công ty
đại chúng tổng hợp và tính thanh khoản của các cổ phiếu trên thị trƣờng chứng
khoán Việt Nam, nhóm tác giả sử dụng phƣơng pháp nghiên cứu định lƣợng dựa
trên ý tƣởng bài nghiên cứu “Quản trị công ty đại chúng và tính thanh khoản: Bằng
chứng từ thị trƣờng chứng khoán Trung Quốc” của hai tác giả Ke Tang và
Changyun Wang (2011).
Giả thuyết chính trong bài nghiên cứu này nhằm khẳng định chất lƣợng quản trị
công ty đại chúng tốt hơn sẽ làm giảm bất cân xứng thông tin, tăng cƣờng lòng tin
của nhà đầu tƣ, và có tƣơng quan cùng chiều với tính thanh khoản của công ty.
Chúng tôi sử dụng hồi quy ảnh hƣởng cố định (fixed effect panel regression) để
kiểm định tác động của quản trị công ty đến tính thanh khoản theo phƣơng trình
sau:
LQTi,t = α+ β CGI i,t−1+γj Xj,t +λi
n
j=2
+εt
LQTi,t là phƣơng thức đo lƣờng tính thanh khoản của công ty i trong năm t (Tỷ số
Turnover hoặc Tỷ số Amihud)
iii
CGIi,t-1 là chỉ số quản trị công ty đại chúng (CGI) của công ty i trong năm t-1
Xj,t là các biến kiểm soát: quy mô công ty, đòn bẩy tài chính, độ lệch chuẩn TSSL
và tỷ số giá trị sổ sách trên giá thị trƣờng.
Trong đó, CGI là chỉ số quản trị công ty tổng hợp đƣợc xây dựng dựa trên 5 nhóm
nhân tố: Sự tƣớc đoạt quyền sở hữu của cổ đông thiểu số, Quy trình tuyển chọn và
cấu trúc ban quản trị, Quy trình tuyển chọn và cấu trúc ban giám sát, cấu trúc sở
hữu và tín công khai, minh bạch của tình hình tài chính gồm tổng cộng 14 chỉ tiêu.
LQT là các tỷ số đo lƣờng tính thanh khoản của cổ phiếu. Các biến kiểm soát đƣợc
đƣa vào nhằm giải quyết vấn đề nội sinh khi xem xét mối quan hệ giữa quản trị
công ty đại chúng và tính thanh khoản.
Ngoài ra, để kiểm tra tính phù hợp và thuyết phục của mô hình nghiên cứu, chúng
tôi tiến hành chạy các kiểm định F-test và kiểm định Hausman cũng nhƣ xây dựng
chỉ số phụ của quản trị công ty đại diện cho Hội đồng quản trị (BOARD) và Cơ cấu
sở hữu (OWNERSHIP) để kiểm định tính bền vững của giả thuyết.
o Nội dung nghiên cứu
Đối với hồi quy mà tỷ số turnover đóng vai trò là biến phụ thuộc đại diện cho tính
thanh khoản, hệ số ƣớc lƣợng của CGI là 0.14 (t = 2.18) khi tất cả các biến kiểm
soát đều đƣợc đƣa vào phƣơng trình. Điều này có nghĩa là trung bình cứ 1% tăng
của chỉ số CGI (tổng là 100%), tỷ số turnover tính theo tháng (hoặc theo năm) của
công ty sẽ tăng 0.14% một tháng (1.68% một năm) trong năm tiếp theo.
Khi hồi quy tỷ số Amihud (đại diện cho tính thiếu thanh khoản) theo chỉ số CGI, hệ
số ƣớc lƣợng cho CGI là -27.004 (t= -2.63) khi tất cả các biến kiểm soát đƣợc đƣa
vào mô hình. Hệ số này cho thấy tính trung bình, chỉ số quản trị tăng 1% thì độ biến
động của giá chứng khoán trên một đơn vị khối lƣợng giao dịch tính bằng VND sẽ
giảm đƣợc 27%.
Từ hai kết quả này có thể thấy quản trị công ty đại chúng có ảnh hƣởng đáng kể đến
tính thanh khoản của công ty, nguyên nhân chính là do chất lƣợng quản trị công ty
đại chúng tốt hơn sẽ làm giảm bất cân xứng thông tin giữa nhà quản lý và cổ đông,
iv
cũng nhƣ giữa cổ đông nội bộ và nhà đầu tƣ, từ đó tăng cƣờng lòng tin của nhà đầu
tƣ, kết quả là tăng tính thanh khoản cổ phiếu của công ty. Phát hiện này của chúng
tôi có ý nghĩa đối với các nhà quản lý thị trƣờng trong việc thúc đẩy cải cách quản
trị công ty một cách chủ động, qua đó gián tiếp cải thiện đƣợc tính thanh khoản của
thị trƣờng chứng khoán.
Đối với kết quả hồi quy chỉ số phụ, hệ số hồi quy của BOARD đối với tỷ số
AMIHUD là âm và có ý nghĩa lớn hơn 10% ở tất cả các mô hình, trong khi hệ số
hồi quy của BOARD đối với tỷ số TURNOVER là dƣơng và có ý nghĩa lớn hơn
10% ở hầu hết các mô hình. Do đó, cấu trúc thành viên HĐQT có ảnh hƣởng tích
cực lên tính thanh khoản của cổ phiếu. Cụ thể, khi cơ cấu HĐQT đáp ứng đƣợc
càng nhiều các tiêu chuẩn quản trị công ty nhƣ tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập, quy
mô HĐQT, tách biệt chủ tịch HĐQT và CEO…, số điểm BOARD càng lớn thì tỷ số
AMIHUD càng nhỏ, tỷ số TURNOVER càng lớn, và tính thanh khoản của cổ phiếu
tăng lên.
Hệ số hồi quy của OWNERSHIP đối với tỷ số AMIHUD là âm và có ý nghĩa lớn
hơn 1% ở tất cả các mô hình, còn với tỷ số TURNOVER là dƣơng và có ý nghĩa lớn
hơn 10% ở hầu hết các mô hình. Vì vậy, có thể thấy cấu trúc sở hữu cũng có ảnh
hƣởng lên tính thanh khoản của cổ phiếu. Dựa vào kết quả này, một công ty có thể
tăng chỉ số quản trị công ty, từ đó cải thiện tính thanh khoản, bằng một trong những
cách sau: thoát khỏi sự nắm giữ của cổ đông kiểm soát là nhà nƣớc, tăng tỷ lệ cổ
phần của nhà đầu tƣ tổ chức, HĐQT và BGĐ nắm giữ số lƣợng cổ phiếu lớn hơn…
Kết quả kiểm định F-test và Kiểm định Hausman đều cho thấy Mô hình ảnh hƣởng
cố định là hiệu quả và thuyết phục.
o Đóng góp của đề tài
Đây có thể xem là một trong những nghiên cứu thực nghiệm đầu tiên về mối quan
hệ giữa quản trị công ty đại chúng và tính thanh khoản của cổ phiếu ở thị trƣờng
chứng khoán Việt Nam. Kết quả của nghiên cứu góp phần vào việc đề ra một số
giải pháp nhằm nâng cao tính thanh khoản của thị trƣờng chứng khoán Việt Nam.
v
Đồng thời, tầm quan trọng của cơ chế quản trị công ty đại chúng cũng cần đƣợc
nhận thức đúng đắn trong các nghiên cứu khoa học và trong việc điều hành doanh
nghiệp, trong bối cảnh những tác động tạo ra giá trị doanh nghiệp của cơ chế quản
trị công ty đại chúng có xu hƣớng bị đánh giá thấp.
o Hƣớng phát triển của đề tài
Một số hƣớng mở rộng nghiên cứu, phát triển đề tài:
- Thứ nhất, về phƣơng pháp đo lƣờng tính thanh khoản, có thể sử dụng thêm
một số phƣơng pháp khác nhƣ: chênh lệch giá mua – bán (quoted bid – ask
spread), chỉ số chất lƣợng thị trƣờng (market quality index), tác động lên
giá (price impact) xác suất giao dịch dựa trên thông tin (probability of
information-based trading)… để phù hợp với từng trƣờng hợp nghiên cứu
và bộ dữ liệu có sẵn.
- Thứ hai là hƣớng đề xuất về cơ chế quản trị công ty đại chúng. Quản trị
công ty tốt sẽ thúc đẩy hoạt động và tăng cƣờng khả năng tiếp cận của
doanh nghiệp với các nguồn vốn bên ngoài, góp phần tích cực vào việc
tăng cƣờng giá trị doanh nghiệp, tăng cƣờng đầu tƣ và phát triển bền vững
cho doanh nghiệp và nền kinh tế. Do đó, có thể phát triển hƣớng nghiên
cứu về mối quan hệ giữa quản trị công ty đại chúng và giá trị doanh nghiệp.