Bài giảng Xác định giá trị doanh nghiệp: Chương 6 - TS. Nguyễn Ngọc Quang

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:60

Thêm vào BST

Báo xấu

14
lượt xem 2
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Bài giảng "Xác định giá trị doanh nghiệp: Chương 6 - Chi phí vốn" cung cấp cho sinh viên các nội dung kiến thức về: Chi phí vốn và giá trị được tạo ra; chi phí vốn bình quân (WACC); mô hình CAPM; mô hình ATP. Mời các bạn cùng tham khảo!

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Bài giảng Xác định giá trị doanh nghiệp: Chương 6 - TS. Nguyễn Ngọc Quang

CHƯƠNG 6: CHI PHÍ VỐN 1. Chi phí vốn và giá trị được tạo ra 2. Chi phí vốn bình quân (WACC) 4. Mô hình CAPM 5. Mô hình ATP 86
1. Chi phí vốn và giá trị được tạo ra • A Risk must be rewarded • For usual claimants the hurdle rate on invested capital must exceed the return on capital employed 87
Capital Employed and Invested Capital ? Balance Sheet Liabilities & Operational Financing Assets Stockholder’s Equity (Capital employed) (Invested Capital) Current Assets : Current Liabilities : -Cash -Accounts Payable -Marketable Securities -Notes Payable Current Net cash -Accounts & Notes Receivable -Accrued Tax Working Capital [Long-term bank loans -Inventory - cash] Fixed Assets : Long-term Liabilities : -Equipment -Long-term bank loans -Building -Bonds Fixed Assets -Land Equity Stockholder’s Equity : Value Added when Return on Capital Employed > (Hurdle) Return on invested Capital 88
Hurdle Rate on Invested Capital = the Cost of Capital Capital Employed Capital Invested Current Working Capital Net cash Debt Cost kd Fixed Assets Equity Equity Cost ke Value is created when a company is able to get a return on its assets higher than its WACC
2. Chi phí vốn bình quân - (WACC) The weighted average cost of capital • The weighted average cost of capital is the market-based weighted average of the after-tax cost of debt and cost of equity : WACC = D/V*kd (1 − Tm) + E/V*ke • where – D/V = Target level of debt to enterprise value using market-based values – E/V = Target level of equity to enterprise value using market-based values – kd = Cost of debt – ke = Cost of equity – Tm = Company’s marginal income tax rate 90
Value Creation Value Created = (Return On Investment - Cost of Capital) X Capital employed Dependent Upon : – Cost of Capital Spread – Duration oAmount of Capital Employed – f Spread Also called : Residual income Abnormal earnings (assuming that over the long term the firm is expected to earn its cost of capital (from all sources), any earnings in excess of the cost of capital can be termed abnormal earnings.
An example of residual income • Axis Manufacturing Company (AMC) has total assets of €2,000,000 financed 50% with debt and 50% with equity capital. WACC = 12%. Net income for AMC can be determined as follows : EBIT € 200,000 Less : Interest Expense 70,000 Pre-Tax Income € 130,000 Income Tax Expense 39,000 Net Income € 91,000 • What is it’s residual income ? One approach is to compute the cost of capital (in terms of currency), which we term a capital charge, and subtract this from net income, as follows : Capital Charge = Capital х Cost of Capital in % Cost of Capital = €2,000,000 х 12% = € 240,000 Net Income € 91,000 + €70,000 Capital Charge 240,000 Residual Income € (79,000) AMC did not earn enough to cover the cost of capital. As a result, it has negative residual income.
ROCE (capital employed) and WACC Over the last 15 years, the largest European listed groups, registered spreads between 0.1% (1994) and 3.9% (2006). In a nutshell, this is not impossible but very hard, even for the most powerful groups, to achieve! 93
The Length of Value Creation Period Some companies have peak ROCEs that are very high but offer little sustainability. Other companies have peak ROCEs near the cost of capital but can generate excess returns over an extremely long period 94
Intel has twice sustained high ROCEs over the last 30 years ROCE measured as three- year rolling average In its early life, the company was a With a financial infusion from IBM, the pioneer in the computer chips (random company reinvented itself, creating the new access memory-RAM). Intel created value “brains” of the personal computer. Through for nearly 10 years, but the Japanese an informal partnership with Microsoft, Intel government made RAM a high priority, led the personal-computer microprocessor and companies such as NEC and Fujitsu market. began to flood the market with similar By the late 1990s, facing increased chips at lower prices. competition and a general downturn in The price competition was so intense that technology, Intel could no longer post the it nearly drove Intel out of business. enormous ROCEs of the mid-1990s.
Over the past 30 years, Johnson & Johnson has maintained an ROIC greater than the cost of capital during the entire period ROCE measured as three- year rolling average Historically, Johnson & Johnson has earned strong returns on capital through its patented pharmaceuticals and branded consumer products lines, such as Tylenol and Johnson’s Baby Shampoo. Through strong brands and capable distribution, J&J has been able to maintain a price premium, even in the face of new entrants and alternative products. 96
Determinants of the Length of Value Creation Period Current growth rate Size of the firm While past growth is not Barriers to entry and Success usually makes always a reliable differential advantages a firm larger. As firms indicator of future become larger, it The question of how long growth, there is a becomes much more growth will last and how correlation between difficult for them to high it will be can current growth and future maintain high growth therefore be framed as a growth. Thus, a firm rates question about what the growing at 30% currently barriers to entry are, how On an other hand, it is probably has higher long they will stay up and difficult for competitors to growth and a longer how strong they will overcome the economies expected growth period remain. of scale than one growing 10% a year now
Determinants of the Length of Value Creation Period Boeing Home Depot Infosoft Firm Firm has the dominant Firm has dominant market Firm is a small firm in a market share of a slow- share of domestic market, market that is Size/Market growing market but is entering new experiencing significant Size growth businesses and new markets (overseas) Current Firm is earning less than its Firm is earning Firm is earning Excess cost of capital, and has substantially more than its significant excess Returns done so for last 5 years cost of capital returns Competitive Huge capital requirements Significant economies of Has both a good product Advantages and technological barriers scale are used to establish and good software to new entrants. cost advantages over engineers. Competitive Management record over rivals. Has a management advantage is likely to be the last few years has been team that is focused on limited, since employees poor growth and efficiency can be hired away, and competitors are extremely aggressive Length of 10 years 10 years 5 years High Growth 10 years, entirely because 10 years; it will be difficult 5 years. In spite of the period of competitive advantages for competitors to firm’s small size, the and barriers to entry overcome the economies competitive nature of of scale this market and the lack of barriers to competition make us conservative
The Tree of Value Creation Tăng lợi nhuận sau thuế từ tài sản hiện Tăng lợi nhuận sau thuế từ tài sản hiện Tăng cash flows Từ Tăng cash flows Từ có có các tài sản hiện có các tài sản hiện có của doanh nghiệp của doanh nghiệp Giảm tái đầu tư vào vốn lưu động thuần Giảm tái đầu tư vào vốn lưu động thuần cũng như vốn chủ sở hữu cũng như vốn chủ sở hữu Tăng tỷ lệ tăng trưởng Tăng tỷ lệ tăng trưởng Tăng tỷ lệ tái đầu tư vào doanh nghiệp Tăng tỷ lệ tái đầu tư vào doanh nghiệp kỳ vọng trên cash kỳ vọng trên cash flows flows Nâng cao hiệu quả mức sinh lời trên Nâng cao hiệu quả mức sinh lời trên những khoản vốn tái đầu tư những khoản vốn tái đầu tư Thương hiệu Thương hiệu Kéo dài thời gian của Kéo dài thời gian của Tăng cường lợi thế cạnh tranh hiện tại Tăng cường lợi thế cạnh tranh hiện tại giai đoạn tăng giai đoạn tăng Bảo vệ pháp lýlý Bảo vệ pháp trưởng cao trưởng cao Tìm ra các lợi thế cạnh tranh mới Tìm ra các lợi thế cạnh tranh mới Lợi thế chi phí Lợi thế chi phí Giảm rủi ro hoạt động trong đầu tư/tài sản Giảm chi phí vốn Giảm chi phí vốn 99 Thay đổi cấu trúc vốn Thay đổi thành phần vốn
Các cách tăng dòng Cash Flows từ tài sản Nâng cao hiệu quả hoạt động, giảm chi phí: EBIT Tăng lợi nhuận biên - tỷ lệ thuế * EBIT = EBIT*(1 - t) Thoái đầu tư vào các tài + Khấu hao sản có EBIT âm - +Tăng giảm vốn đầu tư Chi tiêu, sử dụng các vào TSCĐ khoản đầu tư thừa trước Giảm thuế : Chuyển đến Thay đổi vốn lưu động những vùng có thuế thấp = FCF Quản lý tốt hàng tồn kho và chính sách bán trả chậm Giá trị tăng thêm nhờ tăng trưởng Tái đầu tư vào các dự án Mua lại các hoạt động hiện có Tỷ lệ tái đầu tư *Mức sinh lời trên vốn Tăng lợi nhuận biên = Tỷ lệ tăng kỳ vọng Tăng tỷ lệ vốn trên trong hoạt động doanh số
Reducing Cost of Capital Flexible wage contracts Outsourcing and cost structure Reduce operating leverage Changing financing mix Cost of Equity (E/(D+E)) + Pre-tax Cost of Debt (D/(D+E)) = Cost of capital Corporate Make product or service Match debt to assets, Governance less discretionary to reducing default risk Mecanisms customers Changing Swaps Derivatives Hybrids More effective product advertising 101 characteristics
CHI PHÍ VỐN VÀ MỨC SINH LỜI TRÊN TÀI SẢN - RA Trường hợp không có thuế thu nhập E = Giá trị thị trường của VCSH D = Giá trị thị trường của Nợ V = Giá trị của doanh nghiệp V = E + D, E/V + D/V = 100% Trường hợp không có thuế thu nhập WACC = RA = RE. E/V + RD.D/V WACC = RA RE = RA + (RA-RD).D/E Mức sinh lời trên VCSH phụ thuộc 2 yếu tố: RA : Mức sinh lời (rủi ro) trong hoạt động kinh doanh D/E : Rủi ro trong tài chính 102
CHI PHÍ VỐN VÀ MỨC SINH LỜI TRÊN TÀI SẢN - RA Chi phí vốn (%) RE RA RD D/E Trường hợp không thuế thu nhập WACC = RA là hằng số, D/E tăng sẽ là tăng rủi ro tài chính và là RE tăng. 103
CHI PHÍ VỐN VÀ MỨC SINH LỜI TRÊN TÀI SẢN - RA Trường hợp có thuế thu nhập Các khoản trả lãi vay được trừ thuế thu nhập doanh nghiệp (Tc) như vậy chi phí lãi vay sau thuế bằng chi phí lãi vay (RD) x (1-Tc) WACC = RA = RE. E/V + RD.D/V. (1-Tc) Tình huống: Doanh nghiệp A có dòng tiền ổn định tiến đến vô hạn, không có khấu hao, không tài sản cố định, không tăng vốn lưu động. Doanh nghiệp A cân nhắc hai tình huống là không vay nợ và vay 400 $ với lãi suất 10% 104
Trường hợp có thuế thu nhập Tình huống U Tình huống L (không vay nợ) (vay nợ) EBIT 200 $ 200 $ Lãi vay 0 40 $ Thuế thu nhập (40%) 80 $ 64 $ Lợi nhuận thuần 120 $ 96 $ Dòng tiền CF từ tài sản 120 $ 136 $ Như vậy Nhờ có thuế, tình huống L tạo được dòng tiền lớn hơn (khoản thuế tiết kiệm được) = 16 $ = 40% x 40$ = Tc x RD x D Hiện tại hoá dòng tiền này theo lãi suất 10% sẽ thu giá trị PV = 16$/10% = 160$ = (Tc x RD x D)/RD Kết luận: VL = VU + TC.D 105