Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Tự do hóa tài khoản vốn trong quan điểm bộ ba bất khả thi ở Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:101

Thêm vào BST

Báo xấu

30
lượt xem 4
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Đề tài có cấu trúc gồm 3 chương trình bày những nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm về tự do hóa tài khoản vốn và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam; thực trạng tự do hóa tài khoản vốn của Việt Nam trong thời gian qua; một số gợi ý cho vấn đề tự do hóa tài khoản vốn của Việt Nam.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Tự do hóa tài khoản vốn trong quan điểm bộ ba bất khả thi ở Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH  VÕ CẨM GIANG TỰ DO HÓA TÀI KHOẢN VỐN TRONG QUAN ĐIỂM BỘ BA BẤT KHẢ THI Ở VIỆT NAM Chuyên ngành: Kinh tế Tài chính - Ngân hàng Mã số: 60.31.12 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC TS. BÙI HỮU PHƯỚC Tp. Hồ Chí Minh – Năm 2011
LỜI CAM ĐOAN Tôi cam đoan luận văn: “Tự do tài khoản vốn trong quan điểm bộ ba bất khả thi ở Việt Nam” là công trình nghiên cứu của bản thân, được đúc kết từ quá trình học tập và nghiên cứu thực tiễn trong thời gian qua dưới sự hướng dẫn của TS. Bùi Hữu Phước. Tác giả luận văn Võ Cẩm Giang
LỜI CẢM ƠN Chân thành cảm ơn Ban giám hiệu Trường Đại học Kinh Tế Thành phố Hồ Chí Minh đã tạo điều kiện thuận lợi cho tôi học tập và nghiên cứu. Với tất cả tâm tình trân trọng xin được nói lên lòng biết ơn những gì tôi được học hỏi từ các Thầy, Cô khoa sau đại học khoa tài chính doanh nghiệp đã tham gia giảng dạy chương trình Cao học trong thời gian qua. Chân thành cảm ơn TS. Bùi Hữu Phước, Thầy đã tận tình hướng dẫn và những ý kiến đóng góp quý báu của Thầy đã giúp tôi có những ý tưởng để hoàn thành luận án nhỏ này. Xin trân trọng cảm ơn. Tác giả luận văn Võ Cẩm Giang
MỤC LỤC LỜI MỞ ĐẦU ............................................................................................................1 Tóm lược ....................................................................................................................2 Dẫn nhập ....................................................................................................................3 CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN ..............................................................................5 1.1 Lý thuyết bộ ba bất khả thi ...............................................................................5 1.2 Ảnh hưởng của từng chính sách trong quan điểm bộ ba bất khả thi đến nền kinh tế ..................................................................................................................7 1.2.1 Độc lập tiền tệ .............................................................................................7 1.2.2 Ổn định tỷ giá .............................................................................................7 1.2.3 Tự do hóa tài khoản vốn .............................................................................8 1.3 Mặt tích cực của tự do hóa tài khoản vốn .....................................................10 1.4 Mặt tiêu cực của tự do hóa tài khoản vốn .....................................................11 1.5 Các chỉ số trong mô hình của bộ ba bất khả thi .............................................8 1.5.1 Chỉ số độc lập tiền tệ (MI) ...................................................................................... 8 1.5.2 Chỉ số tỷ giá hối đoái cố định (ERS) ..................................................................... 9 1.5.3 Chỉ số mở cửa tài chính (OPEN) ........................................................................... 9 1.6 Kết quả các chỉ số bộ ba bất khả thi ở một số quốc gia ...............................17 1.7 Bài học kinh nghiệm về tự do hóa tài khoản vốn ở Trung Quốc ................20 CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG TỰ DO HÓA TÀI KHOẢN VỐN CỦA VIỆT NAM TRONG THỜI GIAN QUA .........................................................................27 2.1 Tổng quan nền kinh tế Việt Nam trong thời gian qua .................................27 2.1.1 Tăng trưởng GDP .................................................................................................. 27 2.1.2 Lạm phát ................................................................................................................ 29 2.1.3 Chính sách tỷ giá của Việt Nam.......................................................................... 30 2.1.4 Dự trữ ngoại hối .................................................................................................... 33 2.2 Thực trạng dòng vốn FDI ở Việt Nam trong thời gian qua .........................35 2.2.1 Giai đoạn từ đầu thập niên 90 đến năm 1996 ..................................................... 36 2.2.2 Giai đoạn từ năm 1997 - 1999 .............................................................................. 37 2.2.3 Giai đoạn từ năm 2000 - 2005 .............................................................................. 38 2.2.4 Giai đoạn từ năm 2006 đến nay ........................................................................... 39
2.3 Thực trạng dòng vốn FPI ở Việt Nam trong thời gian qua .........................44 2.3.1 Giai đoạn từ những năm 1990 đến trước khi gia nhập WTO (7/11/2006) ...... 44 2.3.2 Giai đoạn sau khi Việt Nam gia nhập WTO ....................................................... 49 2.4 Vấn đề “Bộ ba bất khả thi” ở Việt Nam ........................................................55 2.5 Kết quả tính toán các chỉ số bộ ba bất khả thi ở Việt Nam .........................58 2.5.1 Chỉ số độc lập tiền tệ (MI) .................................................................................... 58 2.5.2 Chỉ số ổn định tỷ giá (ERS) .................................................................................. 60 2.5.3 Chỉ số mở cửa thị trường (OPEN) ....................................................................... 63 2.5.4 Quan hệ tuyến tính của các chỉ số trong bộ ba bất khả thi ở Việt Nam ........... 64 2.6 Hiệu quả sự kết hợp các chỉ số của bộ ba bất khả thi Việt Nam trong thời gian qua ....................................................................................................................66 2.6.1 Tác động của lý thuyết bộ ba bất khả thi ở Việt Nam........................................ 68 2.6.2 Sự lựa chọn hiệu quả các chỉ số bộ ba bất khả thi tại Việt Nam ....................... 70 KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 ........................................................................................72 CHƯƠNG 3: MỘT SỐ GỢI Ý CHO VẤN ĐỀ TỰ DO HÓA TÀI KHOẢN VỐN CỦA VIỆT NAM ...........................................................................................73 3.1 Dự báo tình hình kinh tế gắn liền với Việt Nam trong giai đoạn 2011 – 2015 .. 73 3.1.1 Tăng trưởng GDP giai đoạn 2011 - 2015 .................................................73 3.1.2 Lạm phát ...................................................................................................74 3.1.3 Tăng trưởng tín dụng ................................................................................75 3.1.4 Giảm giá của đồng nội tệ ..........................................................................75 3.2 Tiến trình tự do hóa tài khoản vốn ................................................................75 3.3 Một số gợi ý cho việc thực hiện tự do hóa tài khoản vốn với việc ổn định kinh tế vĩ mô ............................................................................................................78 3.3.1 Một số gợi ý giải pháp hành chính....................................................................... 78 3.3.2 Một số gợi ý giải pháp thị trường......................................................................... 81 3.3.3 Một số giải pháp khác ........................................................................................... 82 KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 ........................................................................................86 TÀI LIỆU THAM KHẢO ......................................................................................89 PHỤ LỤC 1 : Thống kê lãi suất từ các năm 2000 – 2010 ....................................90 PHỤ LỤC 2 : Thống kê tỷ giá từ các năm 2000 – 2010 .......................................91 PHỤ LỤC 3 : Bảng thống kê các chỉ số độ mở năm 1992 – 2010 .......................92
DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng Nội dung Trang Bảng 1. 1: Nguyên lí bộ ba bất khả thi........................................................................7 Bảng 1. 2: Độ dài và mức độ ảnh hưởng sâu rộng của các cuộc khủng hoảng ........15 Bảng 1. 3: Kết quả mức độ tự do hóa tài khoản vốn và mức độ ổn định tỷ giá ........20 Bảng 2. 1: Năm lĩnh vực thu hút FDI nhiều nhất năm 2010 .....................................42 Bảng 2. 2: Tỷ lệ vốn FDI giải ngân so với mức vốn đăng ký ...................................42 Bảng 2. 3: Các quỹ đầu tư hoạt động tại Việt Nam giai đoạn 1991 – 1997 .............45 Bảng 2. 4: Một số dữ liệu về quá trình phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam ...........................................................................................................................51 Bảng 2. 5: Danh mục các quỹ đầu tư nước ngoài mới thành lập sau khi Việt Nam gia nhập WTO ...........................................................................................................53 Bảng 2. 6: Danh mục các nhà đầu tư chiến lược nước ngoài đầu tư vào các ngân hàng Việt Nam ..........................................................................................................54 Bảng 2. 7: Các chỉ số tiền tệ độc lập của Việt Nam từ năm 2000 – 2010. ...............58 Bảng 2. 8: Biểu số liệu chỉ số ERS từ năm 2000 – 2010 ..........................................61 Bảng 2. 9: Kết quả phân tích chỉ số mở cửa thị trường giai đoạn từ năm 2000 - 2010 ...................................................................................................................................63 Bảng 2. 10: Kết quả mô hình hồi quy ajMIi,t + bjERSi,t + cjOPENi,t + et =1 ở Việt Nam ...........................................................................................................................64 Bảng 2. 11: Chỉ số bộ ba bất khả thi ở Việt Nam qua các thời kỳ từ năm 1970 – 2008 ...........................................................................................................................66 Bảng 2. 12: Gia tăng lạm phát, cung tiền, GDP (%) ở Việt Nam .............................69
DANH MỤC CÁC HÌNH Hình Nội dung Trang Hình 1. 1: Tóm tắt mô hình bộ ba bất khả thi .............................................................6 Hình 1. 2: Tự do hóa tài khoản vốn đối với các hệ thống tài chính yếu ...................15 Hình 1. 3: “Lưu đồ kim cương”, sự biến đổi của bộ ba bất khả thi và cấu trúc dự trữ ngoại hối ở các quốc gia khác nhau ..........................................................................18 Hình 2. 1: Tăng trưởng GDP theo quý ......................................................................27 Hình 2. 2: ICOR Việt Nam qua một số giai đoạn .....................................................28 Hình 2. 3: Lạm phát của Việt Nam qua các năm ......................................................29 Hình 2. 4: Tỷ giá thực tế và tỷ giá danh nghĩa VND/USD 2000 – 2010 (năm 2000 là năm gốc) ....................................................................................................................31 Hình 2. 5: Tỷ giá thực và Cán cân thương mại Việt Nam từ QI/1999 – QI/2010 ....32 Hình 2. 6: Dự trữ ngoại hối Việt Nam trừ vàng (triệu USD) ....................................34 Hình 2. 7: Dòng vốn FDI vào Việt Nam từ 1997 đến 2010 ......................................36 Hình 2. 8: Dòng vốn FDI vào Việt Nam từ 1990 – 1999 .........................................38 Hình 2. 9: Dòng vốn FDI vào Việt Nam giai đoạn năm 2000 – 2005 ......................38 Hình 2. 10: Dòng vốn FDI vào Việt Nam giai đoạn 2006 – 2011. ...........................40 Hình 2. 11: Qui mô khối lượng giao dịch của nhà ĐTNN từ năm 2000 – 2006 (Bao gồm cả số liệu của SGDCK Tp.HCM và TTGDCK Hà Nội) ...................................47 Hình 2. 12: Tỷ trọng giá trị giao dịch của nhà ĐTNN so với toàn thị trường từ năm 2000 – 2006 (Bao gồm cả số liệu của SGDCK Tp.HCM và TTGDCK Hà Nội) .....47 Hình 2. 13: Tỷ trọng vốn FPI/FDI từ năm 1999 – 2005 ...........................................48 Hình 2. 14: Qui mô giá trị giao dịch theo tháng của nhà ĐTNN từ tháng 01/2007 đến tháng 02/2011 .....................................................................................................50 Hình 2. 15: Biến động chỉ số tiền tệ độc lập của Việt Nam từ năm 2000 - 2010 .....58 Hình 2. 16: Biến động chỉ số ổn định tỷ giá của Việt Nam từ năm 2000 - 2010......61
Hình 2. 17: Biến động chỉ số mở cửa thị trường của Việt Nam giai đoạn từ năm 1992 - 2010 ...............................................................................................................64 Hình 2. 18: Biến động các chỉ số bộ ba bất khả thi giai đoạn năm 2000 - 2010 ......65 Hình 2. 19: Hiệu quả chọn 2 trong 3 yếu tố trong bộ ba bất khả thi tại Việt Nam ...70 Hình 3. 1: Lộ trình tự do hóa tài khoản vốn của Việt Nam.......................................... 77
1 LỜI MỞ ĐẦU Trong điều kiện hội nhập quốc tế và nhất là từ khi Việt Nam tham gia vào WTO, đòi hỏi các chính sách quản lý vĩ mô của Việt Nam một mặt phải thực hiện được những chiến lược phát triển kinh tế, mặt khác phải linh hoạt trong ngắn hạn để ứng phó kịp thời với những tác động không lường của môi trường kinh tế trong nước và thế giới. Cùng với xu thế toàn cầu hóa, Việt Nam ngày càng mở cửa hơn tài khoản vốn của mình đặc biệt là sau sự kiện nước ta trở thành thành viên thứ 150 của Tổ chức Thương mại Thế giới WTO vào ngày 7/11/2006. Dòng vốn đầu tư nước ngoài đã đóng góp đáng kể vào sự tăng trưởng cao của nền kinh tế, góp phần nâng cao đời sống nhân dân trong những năm gần đây. Tuy nhiên những thách thức mà Việt Nam phải đối mặt trong quá trình mở cửa tài khoản vốn cũng không phải đơn giản. Hàng loạt các vấn đề: lạm phát tăng cao, thâm hụt cán cân thương mại, chất lượng đầu tư kém,…ngày càng trở nên nghiêm trọng hơn. Do vậy, để đối mặt với việc nên nới lỏng hay kiểm soát một cách chặt chẻ nền kinh tế là nhiệm vụ khó khăn cho Chính Phủ trong thời kỳ kinh tế như hiện nay. Thủ tướng Nguyễn Tấn Dũng có bài phát biểu gửi đến thông điệp trong năm 2011: “Ổn định vĩ mô, kiềm chế lạm phát, đảm bảo an sinh xã hội”. Định hướng năm 2011, tốc độ tăng trưởng kinh tế khoảng 7,5%; tổng kim ngạch xuất khẩu tăng trên 10%; nhập siêu dưới 20% so với tổng kim ngạch xuất khẩu; chỉ số giá tiêu dùng tăng khoảng 7%. Vì vậy, tùy vào điều kiện của mỗi quốc gia mà lựa chọn cho mình một lộ trình tự do hóa tài khoản vốn cho phù hợp nhằm tối đa hóa lợi ích và giảm thiểu rủi ro ở mức thấp nhất. Chính vì lẽ đó, tác giả vận dụng lý thuyết và thực tiễn phân tích, bình luận một số vấn đề về tự do hóa tài khoản vốn tại Việt Nam để đưa ra một số gợi ý cụ thể qua đó đưa ra lộ trình tự do tài khoản vốn cho phù hợp.
2 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu của luận văn là vấn đề liên quan đến quá trình tự do hóa tài khoản vốn ở Việt Nam gắn kết với quan điểm bộ ba bất khả thi, từ đó đưa ra các gợi ý góp phần thúc đẩy tự do hóa tài khoản vốn, lộ trình tự do hóa tài khoản vốn trong thời gian tới. - Về không gian, luận văn nghiên cứu trên địa bàn trong nước và nước ngoài. - Về thời gian, giới hạn nghiên cứu của luận văn về vấn đề tự do hóa tài khoản vốn từ những năm 90 đến nay. - Về nội dung, luận văn tập trung nghiên cứu trên cơ sở lý luận về bộ ba bất khả thi và tiến trình tự do hóa tài khoản vốn tại Việt Nam trong quan điểm bộ ba bất khả thi. Trên cơ sở đó, đề xuất một số gợi ý về vấn đề tự do hóa tài khoản vốn của Việt Nam. Phương pháp nghiên cứu Phương pháp nghiên cứu chủ yếu là phương pháp thống kê, phân tích và tổng hợp qua tiếp cận thực tiễn, thu thập thông tin, đối chiếu và đánh giá, đồng thời vận dụng những kiến thức của môn học tài chính quốc tế, quản trị rủi ro tài chính, kinh tế vĩ mô, vi mô và lý thuyết tài chính tiền tệ để giải quyết những vấn đề đặt ra trong luận văn. Kết cấu của đề tài Bố cục của luận văn được trình bày như sau: Chương 1: Những nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm về tự do hóa tài khoản vốn và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam. Chương 2: Thực trạng tự do hóa tài khoản vốn của Việt Nam trong thời gian qua. Chương 3: Một số gợi ý cho vấn đề tự do hóa tài khoản vốn của Việt Nam. Tóm lược
3 Trong bất kỳ nền kinh tế mở nào, các nhà hoạch định chính sách đều phải đối mặt với những khó khăn trong việc lựa chọn hai trong ba chính sách mà các nhà kinh tế học gọi là “bộ ba bất khả thi”, độc lập tiền tệ, tỷ giá hối đoái cố định, tự do hóa tài khoản vốn. Vấn đề kinh tế nào cũng có hai mặt, mặt tích cực và mặt tiêu cực. Mặt trái của tự do hóa tài khoản vốn là nguyên nhân dẫn đến vỡ nợ, khủng hoảng tài chính. Vậy một quốc gia sẽ lựa chọn tự do hóa tài khoản vốn như thế nào theo cách nhìn từ gốc độ quan điểm “bộ ba bất khả thi”. Xét về gốc độ hội nhập dòng vốn thì tự do hóa dòng vốn là yếu tố quan trọng và mang tính bắt buộc khi chúng ta mở cửa thị trường tài chính hòa nhập với thị trường quốc tế. Để vừa đảm bảo tự do hóa dòng vốn thực hiện đúng cam kết với thị trường thế giới trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế; vừa tận dụng được tối ưu các nguồn vốn để các khu vực kinh tế phát huy tối đa tiềm năng của mình nhưng vẫn đảm bảo tình hình kinh tế tài chính quốc gia được ổn định, vững mạnh. Do đó, việc “Tự do hóa tài khoản vốn của Việt Nam trong quan điểm bộ ba bất khả thi” là vấn đề cấp thiết cần quan tâm. Từ khóa: bộ ba bất khả thi, dự trữ ngoại hối, chế độ tỷ giá, lãi suất, tự do hóa tài khoản vốn, chỉ số mở cửa thị trường, đầu tư trực tiếp, đầu tư gián tiếp… Dẫn nhập Việc nghiên cứu về tự do hóa tài khoản vốn với bộ ba bất khả thi đã là đề tài được rất nhiều học giả nghiên cứu. Đầu tiên, lý thuyết cơ bản về bộ ba bất khả thi được Robert Mundell và Marcus Fleming phát triển từ những năm 1960. Sau đó, Aizenman et al (2008) đã phát triển “các chỉ số bộ ba bất khả thi” đo lường mức kết quả đạt được cho mỗi mục tiêu. Lựa chọn những chính sách như thế nào trên cơ sở lý thuyết bộ ba bất khả thi ảnh hưởng đến kết quả của các chính sách vĩ mô chẳng hạn như sự biến động sản lượng, đầu tư, lạm phát và tỷ lệ lạm phát trung bình của
4 các nền kinh tế đang phát triển và các chính sách này có thể thay đổi tùy thuộc vào mức độ mở cửa của nền kinh tế. Và sau đó là Menzie D.Chinn và Hiro Ito trong các nghiên cứu của mình đã đưa ra các công thức cho việc tính các chỉ số bộ ba bất khả thi. Trong quá trình phát triển theo thời gian, đã có rất nhiều những tiến bộ trong nghiên cứu kinh tế học định lượng. Xem xét cơ cấu các chính sách kinh tế vĩ mô trên cơ sở lý thuyết trung tâm tài chính quốc tế, lý thuyết bộ ba bất khả thi (The Impossible Trinity). Chúng ta tìm hiểu những chính sách dựa trên lý thuyết bộ ba bất khả thi ảnh hưởng đến những kết quả của chính sách kinh tế vĩ mô ở các thị trường mới nổi Châu Á, điển hình là Việt Nam. Các biến trong mô hình gồm chỉ số độc lập tiền tệ, lãi suất, tỷ giá, tốc độ tăng trưởng GDP của Việt Nam, FDI, tổng xuất khẩu và nhập khẩu của Việt Nam, chỉ số ổn định tỷ giá, chỉ số mở cửa thị trường…Dữ liệu sử dụng trong luận văn được thu thập từ nguồn dữ liệu hàng năm của Tổng cục thống kê; International financial statistics và Direction of Trade statistics của IMF từ năm 2000 – 2010.
5 CHƯƠNG 1: NHỮNG NGHIÊN CỨU LÝ THUYẾT VÀ THỰC NGHIỆM VỀ TỰ DO HÓA TÀI KHOẢN VỐN VÀ BÀI HỌC KINH NGHIỆM CHO VIỆT NAM. 1.1 Lý thuyết bộ ba bất khả thi Trong kinh tế học vĩ mô, mô hình IS-LM cho biết sự tác động của chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa đối với việc tăng sản lượng quốc gia. Vấn đề phát triển mô hình này bằng cách đưa thêm các yếu tố nước ngoài vào đã được nhiều nhà kinh tế học quan tâm nghiên cứu, song nỗ lực thành công nhất được xem là của mô hình Mundell-Fleming. Mô hình này là kết quả nghiên cứu của Robert Mundell (1962, 1963) và J.M.Fleming (1962). Trong khi làm việc tại quỹ tiền tệ quốc tế IMF, Robert Mundell và J.M.Fleming đã đưa thêm tác động của cán cân thanh toán vào mô hình IS-LM ban đầu, và điều này được coi là chìa khóa cho sự ra đời của bộ ba bất khả thi. Theo mô hình Mundell- Fleming được Robert Mundell và Marcus Fleming phát triển trong những năm 1960 được phát biểu: một quốc gia không thể đồng thời thực hiện cùng một lúc 3 mục tiêu chính sách kinh tế vĩ mô: đó là chính sách tiền tệ độc lập, ổn định tỷ giá và tự do hóa dòng vốn. Cụ thể : (i) Ồn định tỷ giá và sự hợp nhất thị trường vốn có thể được kết hợp bằng cách áp dụng một tỷ giá hối đoái cố định lâu dài nhưng yêu cầu phải từ bỏ sự độc lập tiền tệ. Với sự lựa chọn này, các nhà cầm quyền mất đi các công cụ để thay đổi lãi suất trong nước một cách độc lập với lãi suất nước ngoài. (ii) Độc lập tiền tệ và sự hợp nhất thị trường vốn có thể được kết hợp bằng cách thả nổi tỷ giá nhưng đòi hỏi phải từ bỏ mục tiêu ổn định tỷ giá. Lúc này những nhà cầm quyền tự do ấn định lãi suất trong nước nhưng họ phải chấp nhận tỷ giá hối đoái mà thị trường quyết định. (iii) Ổn định tỷ giá có thể được kết hợp với sự độc lập tiền tệ nhưng đòi hỏi phải từ bỏ sự hợp nhất thị trường vốn. Khi có kiểm soát vốn, mối liên hệ giữa lãi suất và tỷ giá bị phá vỡ.
6 Theo phân tích mô hình Mundell-Fleming, ta thấy rằng: Hiệu quả của chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa phụ thuộc vào loại cơ chế tỷ giá hối đoái và mức độ kiểm soát vốn. Ví dụ, nếu quốc gia nào có sự chu chuyển vốn tự do và tỷ giá là cố định thì các nhà quản lý tiền tệ không thể theo đuổi một chính sách tiền tệ độc lập. Trong một quốc gia mà chế độ tỷ giá cố định thì không có rủi ro tỷ giá, lãi suất trong nước biến động cùng với lãi suất nước ngoài. Từ những nhận định trên, các nhà kinh tế học Krugman (1979) và Frankel (1999) đã mở rộng mô hình Mundell- Fleming thành “mô hình bất khả thi”. Hãy quan sát hình 1.1, Frankel cho rằng một quốc gia phải bỏ một trong ba mục tiêu: Chính sách tiền tệ độc lập, ổn định tỷ giá và chu chuyển vốn hoàn toàn. Các nội dung này được tóm tắt trong bảng 1.1 Hình 1.1 là sự minh họa về nguyên tắc hoạt động của bộ ba bất khả thi. Mỗi cạnh thực hiện cho các mục tiêu tốt nhất, lần lượt là: Chính sách tiền tệ độc lập, sự ổn định của tỷ giá và chu chuyển vốn hoàn toàn. Đối diện với mỗi cạnh ( hay mỗi mục tiêu) là các công cụ chính sách tại các đỉnh. Mục tiêu chu chuyển vốn hoàn toàn đối ngược với đỉnh kiểm soát vốn, mục tiêu ổn định tỷ giá đối ngược với đỉnh tỷ giá thả nổi hoàn toàn và mục tiêu chính sách tiền tệ độc lập thì đối ngược đỉnh liên minh tiền tệ (chính sách tiền tệ phụ thuộc). Việc đạt được cả ba mục tiêu là hoàn toàn không khả thi. Hình 1. 1: Tóm tắt mô hình bộ ba bất khả thi THỊ TRƯỜNG VỐN ĐÓNG Chính sách tiền tệ Ổn định tỉ giá độc lập TỶ GIÁ THẢ NỔI TỶ GIÁ CỐ ĐỊNH Hội nhập tài chính
7 Bảng 1. 1: Nguyên lí bộ ba bất khả thi Dòng vốn lưu Chính sách Hệ thống tỷ Chỉ tiêu Quốc gia động hoàn toàn tiền tệ độc lập giá cố định Trung Quốc Kiểm soát vốn Không Có Có trước cuộc cải cách 7/2005 Chính sách tiền Hồng Kông, Có Không Có tệ bị ràng buộc EU Tỷ giá thả nổi Có Có Không Nhật, Úc 1.2 Ảnh hưởng của từng chính sách trong quan điểm bộ ba bất khả thi đến nền kinh tế 1.2.1 Độc lập tiền tệ Độc lập tiền tệ hơn cho phép ổn định kinh tế thông qua chính sách tiền tệ mà không phải đối mặt với quản lý kinh tế vĩ mô khác, tiến đến ổn định và tăng trưởng kinh tế. Mặt trái, với tính cứng nhắc của giá cả và tiền lương những nhà làm chính sách cũng có thể điều khiển sự biến động của mức sản xuất, dẫn đến mức tăng sản xuất và tính không ổn định của lạm phát. 1.2.2 Ổn định tỷ giá Ổn định tỷ giá có thể đưa đến ổn định giá cả bằng việc đưa ra cái neo và mức đền bù rủi ro thấp hơn bằng cách làm nhẹ tính không chắc chắn, do đó khuyến khích đầu tư và thương mại quốc tế. Đồng thời ngay khi khủng hoảng kinh tế, duy trì một chế độ neo tỷ giá có thể tăng độ đáng tin vào các nhà làm chính sách và góp phần ổn định sức sản xuất (theo Aizenman, et el., 2009). Mặt trái, ở những mức độ ổn định tỷ giá cao hơn có thể cũng làm cho chính sách sử dụng tỷ giá như công cụ để thu hút những cú sốc bên ngoài. Theo Prasad
8 (2008) ổn định tỷ giá cứng nhắc có thể không chỉ làm tăng tính biến động của sản xuất mà còn gây ra phân bổ nguồn lực sai lệch, mất cân đối, mất sự tăng trưởng liên tục. 1.2.3 Tự do hóa tài khoản vốn Tự do hóa tài khoản vốn là việc cho tự do tiến hành chuyển đổi các tài sản tài chính trong nước thành tài sản tài chính ở nước ngoài và ngược lại theo tỷ giá hối đoái do thị trường qui định. Mở rộng thị trường tài chính có thể dẫn đến sự tăng trưởng kinh tế bằng việc phân bổ nguồn lực hiệu quả hơn, làm giảm thông tin bất cân xứng, làm gia tăng tiết kiệm nội địa, tăng chuyển giao kỹ thuật hoặc sự quản lý tiên tiến. Đồng thời với những nền kinh tế có sự gia nhập sâu hơn vào thị trường quốc tế sẽ tốt hơn cho ổn định quốc gia thông qua việc chia sẽ rủi ro và đa dạng hóa danh mục đầu tư. Mặt trái, tự do tài khoản vốn thường bị đỗ lỗi là gây ra sự bất ổn định kinh tế. Mở cửa tài chính sâu sẽ làm dòng vốn ngắn hạn dễ thay đổi, dòng vốn đảo chiều hoặc ngừng đột ngột nguồn vốn và làm cho nền kinh tế quốc gia dễ bị tổn thương hơn. 1.3 Các chỉ số trong mô hình của bộ ba bất khả thi 1.3.1 Chỉ số độc lập tiền tệ (MI) Dựa trên mối tương quan giữa các tỷ lệ lãi suất của quốc gia với tỷ lệ lãi suất của nước cơ bản. [14] corr (ii ,i j ) − (−1) MI = 1 − 1 − (−1) Trong đó: corr (ii ,i j ) : hệ số tương quan giữa i và j i : Lãi suất nước nghiên cứu
9 j : Lãi suất nước cơ sở Chỉ số này có giá trị lớn nhất và nhỏ nhất lần lượt là 1 và 0. Chỉ số này càng cao có nghĩa là chính sách tiền tệ càng độc lập. Ở đây, nước cơ sở là nước mà chính sách tiền tệ của nước nghiên cứu có sự liên kết chặt chẽ với nó như định nghĩa trong Shambaugh (2004). Nước cơ sở như là Úc, Đức, Pháp, Đức, Ấn Độ, Malaisia, Nam Phi, Anh và Mỹ. Đối với những nước và các năm trong dữ liệu Shambaugh có sẵn, nước cơ sở trong nghiên cứu của ông được sử dụng, đối với các nước khác, nước cơ sở được dựa trên Báo cáo hàng năm về cơ chế điều hành tỷ giá và hạn chế ngoại hối của Quỹ tiền tệ quốc tế IMF (AREAER) và cơ sở dữ liệu của Cục tình báo trung ương Mỹ (CIA factbook). 1.3.2 Chỉ số tỷ giá hối đoái cố định (ERS) Để đo lường sự ổn định của tỷ giá, độ lệch chuẩn hàng năm của các tỷ giá hàng tháng giữa quốc gia cần xác định và nước cơ sở sẽ được tính toán và chuẩn hóa chỉ số giữa 0 và 1 theo công thức sau: [14] 1 ERS = stdev(exch _ rate) 1+ d log Et / dt + 0.01 stdev(exch _ rate ): độ lệch chuẩn của tỷ giá hối đoái /dlogEt/dt/ là giá trị tuyệt đối của tốc độ giảm hàng năm tỷ giá hối đoái của tháng 12. Chỉ số này cao cho thấy mức độ ổn định của tỷ giá hối đoái với chính sách tiền tệ của nước cơ sở. ERS cho kết quả càng cao thì biểu thị mức độ ổn định của tỷ giá và ngược lại. 1.3.3 Chỉ số mở cửa tài chính (OPEN) Để phân tích tác động của tự do hóa tài khoản vốn đến tăng trưởng kinh tế của Việt Nam, tác giả sử dụng mô hình sau: REAL _GDPt = α + β1 FDIt + β2 OPENt + β3 GEt + Ut
10 Trong đó: REAL _GDP : Tỷ lệ tăng trưởng kinh tế của Việt Nam. α : hệ số tự do β1, β2, β3 : hệ số hồi qui FDI : Luồng vốn FDI giải ngân từ các nhà đầu tư nước ngoài. OPEN : Mức độ mở cửa nền kinh tế, là tỷ lệ của tổng xuất khẩu nhập khẩu trên GDP. GE : Chi tiêu chính phủ Ut : Độ nhiễu Giá trị Open càng cao cho thấy việc chuyển giao vốn giữa các quốc gia càng tăng. 1.4 Mặt tích cực của tự do hóa tài khoản vốn Tự do hóa tài khoản vốn là một xu hướng khó có thể cưỡng lại trong bối cảnh toàn cầu hóa. Lợi ích của việc tự do hóa tài khoản vốn đó là giúp quốc gia tăng trưởng nhanh hơn và phân bổ nguồn lực tốt hơn, giải quyết việc làm, giúp doanh nghiệp trong nước nâng cao hiệu quả hoạt động, nâng cao giá trị doanh nghiệp và các mục tiêu tài chính khác. Có thể nói vốn đầu tư nước ngoài mang lại lợi ích cho cả doanh nghiệp và nền kinh tế: - Việc mở rộng cửa đối với dòng vốn nước ngoài cho phép nền kinh tế tăng tỷ lệ đầu tư mà không chỉ hoàn toàn dựa vào nguồn tiết kiệm trong nước. - Đầu tư nước ngoài thúc đẩy quá trình sử dụng vốn nội địa linh hoạt và có hiệu quả hơn. Sự năng động của các nhà đầu tư nước ngoài kéo theo những ngành sản xuất trong nước cạnh tranh mạnh mẽ hơn và vận tải nội địa phát triển nhanh chóng nhằm đáp ứng yêu cầu hoạt động trong nước. Đặc biệt dòng vốn FPI giúp tăng cường chất lượng hoạt động (bao gồm sự gia tăng khả năng cạnh tranh và cải tiến, đổi mới công nghệ) của trung gian tài chính, đặt ra cho các nền kinh tế mục tiêu
11 phải xây dựng và duy trì một hệ thống tài chính lành mạnh và các chính sách kinh tế vĩ mô phù hợp, mang tính thị trường, có khả năng dự báo, minh bạch và công bằng. - FPI thúc đẩy thị trường tài chính nội địa hoạt động hiệu quả hơn, năng động hơn và có tính thanh khoản cao hơn. Mở ra nhiều cơ hội cho sự đa dạng hóa danh mục đầu tư do đó cung cấp khả năng đạt được tỷ suất sinh lợi cao. - Tự do hóa tài khoản vốn giúp các doanh nghiệp trong nước có điều kiện tiếp cận nguồn vốn bên ngoài, tận dụng để đầu tư mở rộng sản xuất kinh doanh, giảm chi phí vốn vay. Bên cạnh đó, nó còn giúp tăng cường khả năng tiếp thu công nghệ mới cũng như kinh nghiệm của nhà đầu tư nước ngoài trong việc xây dựng cơ cấu sản xuất trong các ngành kinh tế. - Cạnh tranh trong việc thu hút vốn đầu tư nước ngoài tạo động lực buộc các nhà quản lý doanh nghiệp phải thực hiện quản lý tốt hơn, kinh doanh thực hiện hiệu quả hơn, giúp thị trường chứng khoán phát triển lành mạnh hơn, có trật tự hơn vì tính công khai, minh bạch thông tin của thị trường. 1.5 Mặt tiêu cực của tự do hóa tài khoản vốn Bên cạnh tác động tích cực, việc gia tăng tự do hóa tài khoản vốn có thể gây ra những tác động tiêu cực sau: Làm tăng mức độ nhạy cảm và bất ổn của nền kinh tế Tự do hóa tài khoản vốn cho phép các nhà đầu tư có thể dễ dàng và nhanh chóng mở rộng hoặc thu hẹp, thậm chí đột ngột rút vốn đầu tư của mình về nước, hay chuyển sang đầu tư dưới dạng khác, ở nước khác. - Theo Christian E.Weller, có mối liên hệ giữa tự do hóa tài khoản vốn với sự bất ổn tài chính ở các nền kinh tế mới nổi. Các nền kinh tế mới nổi là hệ thống rất dễ gây nên khủng hoảng tiền tệ ngân hàng sau khi tự do hóa tài khoản vốn.
12 - Theo Hyman Minsk (1981, 1986), các nền kinh tế mới nổi trở thành nền kinh tế dễ bị tổn thương cho cả chính sách tiền tệ lẫn các cơn khủng hoảng ngân hàng sau tự do hóa tài khoản vốn. Từ đó cho thấy rõ ràng, tự do hóa tài khoản vốn không phải luôn luôn dẫn đến khủng hoảng, tuy nhiên nó làm tăng khả năng xảy ra khủng hoảng. Các rủi ro thường gặp khi tự do hóa tài khoản vốn: a) Rủi ro vĩ mô: Dòng vốn lớn chảy vào có thể làm mất cân bằng vĩ mô đặc biệt khi chính sách vĩ mô không nhất quán và hướng tới những mục tiêu mâu thuẩn. Nguy cơ phổ biến nhất là đồng bản tệ lên giá, chính điều đó phá vỡ cân bằng tài khoản vốn đồng thời khiến cán cân tài khoản vãng lai xấu đi do tính cạnh tranh của hàng hóa và dịch vụ trong nước giảm, làm tăng nợ nước ngoài. Tuy nhiên, những rủi ro này sẽ được hạn chế nếu nền kinh tế có các yếu tố cơ bản được cải thiện như cán cân thanh toán có vị thế, lạm phát thấp so với thế giới hoặc năng suất lao động cao hơn so với các nước khác. Mặt khác, dòng vốn vào lớn có thể làm giá chứng khoán, bất động sản tăng đáng kể làm tăng nguy cơ “bong bóng” tài sản trong nền kinh tế. Khi các điều kiện tiền tệ trong nước và trên thế giới được thắt chặt, bong bóng tài sản sẽ xì hơi gây bất ổn cho thị trường chứng khoán và bất động sản. Bong bóng bất động sản tiềm ẩn nhiều rủi ro nghiêm trọng cho nền kinh tế, đặc biệt là đối với hệ thống ngân hàng. Các NHTM cho vay bất động sản dựa trên tài sản thế chấp là đất với giá cả đã được thổi phồng lên thì tồn tại một nguy cơ là khi giá đất “xẹp xuống” những người đi vay sẽ mất khả năng trả nợ. Mặc dù khi đó ngân hàng vẫn còn nắm giữ các khoản thế chấp bằng đất nhưng với giá trị chỉ bằng một phần nhỏ giá trị các khoản vay. b) Rủi ro đầu tư không sinh lời: Đầu tư không sinh lời dẫn đến việc phân bổ nguồn vốn không hiệu quả. Một số nước quá tải về hấp thụ vốn, tốc độ tăng trưởng kinh tế suy giảm, nguy cơ này xuất phát từ nội tại yếu kém của quản lý nền kinh tế. Yếu tố rủi ro của đầu tư vốn không hiệu quả không bắt nguồn trực tiếp từ chính dòng vốn mà phát sinh từ các khiếm khuyết sai lệch tồn tại trong