TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
VIỆN ĐÀO TẠO SAU ĐẠI HỌC
PHÂN TÍCH TÀI CHÍNH
Đề tài:
CÁC PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ
Lớp : TCDN2 _K21
GVHD : PGS.TS Nguyễn Thị Lanh
Nhóm 5 và Nhóm 9
CÁC PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ
A. LÝ THUYẾT CÁC PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ
1. Thế nào là định giá doanh nghiệp (DN) ?
Trong tài chính, định giá là quá trình ước tính giá trị của các tài sản hoặc trách
nhiệm tài chính. Định giá có thể được thực hiện trên tài sản (ví dụ, đầu tư trên các chứng
khoán thị trường như cổ phiếu, quyền chọn, DN kinh doanh, hoặc tài sản vô hình - bằng
sáng chế và thương hiệu) hoặc trách nhiệm pháp lý (ví dụ trái phiếu được phát hành bởi
một DN). Xác định giá trị là cần thiết vì nhiều lý do như phân tích đầu tư, lập ngân sách
vốn, sáp nhập và mua lại giao dịch, báo cáo tài chính, ...để xác định đúng trách
nhiệm thuế, và trong tranh chấp...
Định giá được xem như là vấn đề trung tâm trong tài chính. Trong tài chính doanh
nghiệp, chúng ta xem xét cách tốt nhất để làm tăng giá trị DN bằng các quyết định đầu tư,
tài trợ và phân phối thông qua định giá. Trong quản lý danh mục, chúng ta thông qua
định giá để tìm kiếm lợi nhuận từ các DN, các chứng khoán mà thị trường định sai giá trị
nội tại của chúng. Hiểu rõ cái gì quyết định giá trị của DN và cách ước tính giá trị đó sẽ
là điều kiện tiên quyết cho một quyết định tài chính thông minh.
Từ trước tới nay, có rất nhiều phương pháp định giá từ đơn giản tới phức tạp đã
được thực hiện để phục vụ cho những mục tiêu khác nhau của những nhà phân tích. Các
phương pháp này có những giả định khác nhau về nền tảng tạo ra giá trị, tuy nhiên chúng
có chung một vài đặc điểm để có thể nhóm thành những nhóm tiêu biểu để dễ dàng hơn
trong việc theo dõi cũng như để có thể hiểu rõ hơn những mô hình đơn lẻ trong mỗi nhóm
hài hòa với nhóm như thế nào? Tại sao mỗi mô hình lại cho những kết quả khác nhau ?
Và khi nào thì những mô hình này có những sai lầm về nền tảng tạo ra giá trị? Chính vì
vậy, bài nghiên cứu này sẽ chia các phương pháp định giá theo bốn cách tiếp cận chính
như sau :
Định giá dựa trên dòng tiền chiết khấu - DCF : cách tiếp cận này liên hệ giá trị
của một tài sản với giá trị hiện tại của những dòng tiền mong đợi trong tương lai do
những tài sản này mang lại.
Đ
ịnh giá t
ương đ
ối
-
relative valuation
: ư
ớc tính giá trị
m
ột t
ài s
ản thông qua giá
những tài sản tương đương có thể so sánh khác có liên quan đến một vài biến số cơ bản
như thu nhập, dòng tiền, giá trị sổ sách hay doanh số.
Định giá dựa vào tài sản ròng – asset based model : cách tiếp cận này định giá
dựa vào những tài sản hiện hữu của DN, với những ước tính kế toán về giá trị hay giá trị
sổ sách.
Định giá theo khả năng lựa chọn trên thực tế - real option : được sử dụng nhiều
trong hoạch định ngân sách vốn để đưa ra quyết định dưới các điều kiện không chắc
chắn, nó sử dụng kĩ thuật định giá tương tự như định giá một option tài chính nhưng là sử
dụng vào trong các quyết định thực tế.
2. Các phương pháp định giá
2.1. Phương pháp chiết khấu dòng tiền ( DCF)
2.1.1. Nguyên lý chung
Phương pháp định g iá theo mô hình dòng tiền chiết khấu DCF được xây dựng dựa
trên một nguyên lý cơ bản, đó là giá trị của doanh nghiệp được xác định bằng cách hiện
tại hoá các dòng thu nhập (dòng tiền) chiết khấu các dòng tiền đó theo một mức lãi suất
chiết khấu phù hợp có tính đến rủi ro của doanh nghiệp. Theo đó, đối với phương pháp
DCF thì hai yếu tố quan trọng nhất và không thể thiếu được là dòng tiền thu nhập hàng
năm và lãi suất chiết khấu dòng tiền đó.Với mỗi dòng tiền khác nhau thì lãi suất chiết
khấu sử dụng là khác nhau.
2.1.2. Các mô hình cơ bản
2.1.2.1. Mô hình chiết khấu dòng cổ tức (DDM)
Đây là mô hình chiết khấu dòng tiền ra đời sớm nhất, là một phần của phương
pháp chiết khấu dòng tiền đối với vốn cổ phần, nó tạo ra những nguyên tắc cơ bản cho
những mô hình chiết khấu dòng tiền khác về sau này.
a) Cơ sở của mô hình
Khi một nhà đầu tư (NĐT) mua cổ phiếu (CP) của công ty niêm yết, họ kì vọng thu
được 2 loại dòng tiền: cổ tức trong suốt thời gian nắm giữ CP và giá CP kì tại cuối thời
điểm nắm giữ. Bởi vì giá cuối thời điểm nắm giữ lại được quyết định bởi cổ tức tương lai,
do đó giá trị của CP đối với người nắm giữ nó chính là hiện g iá của các dòng cổ tức vĩnh
viễn này.
Ta có công thức tổng quát :
1
0)1(
tt
t
r
D
P (1)
Trong đó, P0 : giá trị cổ phiếu
Dt : là cổ tức trên mỗi cổ phiếu năm t
r : Lãi suất chiết khấu hay chi phí vốn cổ phần.
Nền tảng cho công thức này bắt nguồn từ qui tắc hiện giá – giá trị của một tài sản
là hiện giá của tất cả các dòng tiền kì vọng trong tương lai do tài sản mang lại được chiết
khấu tại mức lãi suất tương ứng với rủi ro của dòng tiền
b) Các yếu tố đầu vào
Xác định mức chi trả cổ tức (D)
*
t t t
D p EPS
Dt : mức chi trả cổ tức
Pt : tỉ lệ chi trả cổ tức
EPS: thu nhập trên một cổ phiếu.
Tỷ lệ chi trả cổ tức được xác định dựa trên chính sách phân chia lợi nhuận của
công ty trong tương lai. Nếu công ty không đặt ra chính sách phân chia lợi nhuận cụ thể
thì có thể dựa trên tỷ lệ chia cổ tức bình quân của một số năm trước làm cơ sở tính toán.
Suất chiết khấu r : Chi phí sử dụng Vốn cổ phần (re )
Chi phí sử dụng VCP là TSSL mà NĐT đòi hỏi khi đầu tư vào DN. Và dĩ nhiên
TSSL này sẽ tương ứng với rủi ro mà NĐT chấp nhận.
Để xác định re người ta sử dụng mô hình rủi ro và TSSL với 3 hình thức : CAPM ; APT;
Mô hình nhân tố đại diện. Ta có so sánh sơ lược các mô hình :
Mô hình TSSL mong đợi (RR) Yếu tố đầu vào
CAPM )( fmfe rrrr
rf
Beta thị trường
Rủi ro thị trường
APT
k
j
fjjfe rr
1
)(*
rr
rf
Beta nhân tố ( có k nhân tố)
Rủi ro nhân tố
MH đại diện
n
j
jje Yba
1
*r
Các biến đại diện
Các hệ số hồi qui
Mô hình CAPM
CAPM cho rằng chi phí của vốn cổ phần bằng với lãi suất phi rủi ro cộng với phần
bù rủi ro nhân với hệ số rủi ro của cổ phiếu doanh nghiệp đang phân tích.
re = rf +
( rm – rf)
re : TSSL kỳ vọng của chứng khoán
(rm – rf) : phần bù rủi ro
β : độ nhạy cảm của CK đối với biến động của thị trường
Hạn chế của mô hình CAPM :
- Có những giả định không thực tế.
- Cách xác định và ước tính rủi ro của danh mục thị trường rất khó.
- Thực tế cho thấy mối quan hệ yếu giữa beta thị trường và re.
- Chỉ sử dụng nhân tố thị trường trong khi có những nhân tố khác tác động lên
TSSL.
Mô hình chênh lệch gi á
APT cho rằng chi ph í vốn cổ phần theo mô hình APT lại được dựa trên nhiều yếu
tố ảnh hưởng và được xác định như sau:
re = rf + [ r (F1) – rf ] β1 + [ r(F2) – rf ] β2+… + [ r(Fk) – rf ] βk
Với r(Fk) : TSSL của một danh mục đầu tư phụ thuộc vào sự biến động của nhân
tố k và độc lập so với tất cả các nhân tố khác.
: độ nhạy cảm của re đối với nhân tố k
Thay vì chỉ có một thước đo xác định rủi ro hệ thống (một hệ số beta), mô hình APT
bao gồm rất nhiều thước đo khác nhau (nhiều hệ số beta). Mỗi hệ số beta đo mức độ nhạy
cảm của re đối với từng nhân tố liên quan trong nền kinh tế.
