Fulbright Economics Teaching Program Case Study Vietnam Brady Bonds
Nguyễn Xuân Thành 1
Nghiên cứu tình huống
Xử lý nợ thương mại nước ngoài của quốc gia
bằng trái phiếu Brady*
Sau cú sốc dầu lửa năm 1973, ngoại tệ thu về của các nước sản xuất dầu lửa tăng lên
đột ngột và được gửi vào các ngân hàng thương mại quốc tế. Để nhanh chóng sử dụng
khoản tiền gửi này, nhiều ngân hàng đã cho chính phủ các nước đang phát triển vay.
Vào đầu những năm 80, khi giá hàng hóa giảm mạnh, tỷ giá ngoại thương biến đổi
theo hướng bất lợi cho nhiều nước đang phát triển. Nguồn thu ngoại tệ từ xuất khẩu
suy giảm đã đưa các nước này vào tình trạng khó khăn trong việc trả nợ nước ngoài.
Trước tình hình này, các ngân hàng thương mại quốc tế cũng hạn chế mạnh việc cho
vay mới. Vào tháng 8 năm 1982, Mêhicô tuyên bố ngưng trả lãi đối với nợ nước
ngoài. Chỉ trong vòng một thời gian ngăn, các nước đang phát triển mắc nợ khác cũng
hành động tương tự, và khủng hoảng nợ quốc tế nổ ra.
Để tìm giải pháp cho cuộc khủng hoảng nợ, nhiều cơ chế giảm nợ đã được đề xuất và
thực thi, bao gồm: giảm nợ một phần, mua lại nợ, đổi nợ thành nội tệ để đầu tư vào cổ
phần của các công ty trong nước và đổi nợ thành trái phiếu Brady.
Trái phiếu Brady (Brady Bonds) là chứng khoán được phát hành để đổi các khoản nợ
ngân hàng thương mại mà quốc gia vay nợ không chi trả được khi đáo hạn thành trái
phiếu mới. Mục tiêu của hoạt động chứng khoán hóa này là để giảm và tái cơ cấu nợ
cho các quốc gia đã thực hiện các cải cách kinh tế, tứ đó thúc đẩy tăng trưởng và gia
tăng khả năng thực hiện các nghĩa vụ nợ. Tên Brady được đặt theo tên của cựu Bộ
trưởng Tài chính Hoa Kỳ Nicholas Brady, người đã chỉ đạo kế hoạch giảm nợ cho
những nước đang phát triển với kết quả cuối cùng là hình thành ra loại trái phiếu này.
Theo cơ chế đổi nợ thành trái phiếu Brady, các ngân hàng chủ nợ được cung cấp một
danh mục các trái phiếu với đặc điểm khác nhau để lựa chọn. Các trái phiếu thường
được sử dụng nhất bao gồm:
(i) Trái phiếu ngang giá (par bonds): 100% mệnh giá của nợ quá hạn được
chuyển thành trái phiếu có lãi suất cố định ở mức thấp hơn mức thị trường,
kỳ hạn 30 năm và nợ gốc được bảo đảm bằng trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ;
(ii) Trái phiếu chiết khấu (discount bonds): nợ quá hạn được chuyển thành trái
phiếu theo một tỷ lệ chiết khấu nhất định, với lãi suất thả nổi theo thị
trường (thường là Libor + 13/16), kỳ hạn 30 năm và nợ gốc được bảo đảm
bằng trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ;
(iii) Trái phiếu không bảo đảm (past-due interest bonds): lãi quá hạn được
chuyển thành trái phiếu với lãi suất thả nổi, kỳ hạn 15-18 năm và không có
bảo đảm.
Nghiên cứu tình huống do Nguyễn Xuân Thành, giảng viên của Chương trình Giảng dạy Kinh tế
Fulbright, soạn để sử dụng cho thảo luận trên lớp, chứ không phải để chỉ ra việc giải quyết hữu hiệu
hay không hữu hiệu một tình huống thực tế.
Phiên bản: 19 tháng 5 năm 2004
Fulbright Economics Teaching Program Case Study Vietnam Brady Bonds
Nguyễn Xuân Thành 2
Các quốc gia đã từng xử lý nợ theo cơ chế Brady
Brazil
Mêhicô Ba Lan Panama Peru
Costa Rica Philípin Argentina Bulgaria Slovenia Nga Việt Nam
Venezuela Uruguay Nigeria Jordan Dominica Ecuador Croatia Macedonia Bơ Biển Ngà
1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998
Ngày 10 tháng 5 năm 1996, Việt Nam đạt thỏa thuận về mặt nguyên tắc với các ngân
hàng thương mại quốc tế (chủ yếu là các ngân hàng Nhật Bản) về việc xử lý khoản nợ
thương mại quốc gia đã quá hạn dưới hình thức phát hành trái phiếu Brady.1 Việc xử
lý khoản nợ quá hạn này sẽ cho phép Việt Nam có thể tiếp cận trở lại với thị trường
vốn quốc tế.
Dưới cơ chế của Câu lạc bộ xử lý nợ Luân Đôn, quá trình đàm phán kéo dài 22 tháng2
với sự tham gia của Chính phủ Việt Nam (đại diện bởi Ngân hàng Nhà nước Việt
Nam), 39 ngân hàng và các tổ chức tài chính phi ngân hàng, các tổ chức tài chính phát
triển đa phương (Ngân hàng Thế giới3) và các chính phủ nước ngoài (Nhật Bản, Hoa
Kỳ4). Quyết định cuối cùng đạt được vào ngày 12 tháng 3 năm 1998 với việc xử lý nợ
có tổng giá trị 797,1 triệu USD, trong đó bao gồm 310,9 triệu USD nợ gốc và 486,2
triệu USD tiền lãi quá hạn. Việc xử lý bao gồm cả hoàn trả ngay, giảm nợ, mua lại nợ
và chứng khoán hóa.
Việt Nam cam kết hoàn trả ngày 15 triệu USD tiền lãi. Còn 154,6 triệu USD tiền lãi
được các chủ nợ cho xóa. Việc mua lại nợ bao gồm 42,4 triệu USD giá trị danh nghĩa
theo mức giá 44 xen một đô-la, trong đó nợ gốc mua lại là 20,4 triệu USD và lãi mua
lại là 21,8 triệu USD.
Quan trọng nhất trong chương trình xử lý nợ này là việc chứng khoán hóa 585,3 triệu
USD bằng các trái phiếu Brady.5
51,6 triệu USD nợ gốc được đổi thành trái phiếu chiết khấu (với tỷ lệ chiết khấu
50%), kỳ hạn 30 năm; lãi suất thả nổi theo thị trường bằng LIBOR+13/16; nợ gốc bảo
đảm bằng trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ.6
238,9 triệu USD nợ gốc được đổi thành trái phiếu ngang giá kỳ hạn 30 năm; lãi suất
tăng dần từ 3% năm 1-2 lên 5,5% năm 21-30; nợ gốc được bảo đảm một nửa bằng trái
phiếu kho bạc Hoa Kỳ.
294,8 triệu USD tiền lãi quá hạn được đổi thành trái phiếu không bảo đảm, kỳ hạn 18
năm với lãi suất tăng dần.
1 Đây là khoản nợ các ngân hàng thương mại nước ngoài của Ngân hàng Ngoại thương Việt Nam
(Vietcombank).
2 Quá trình đàm phán đổi nợ thành trái phiếu Brady của Brazil kéo dài 4 năm và của Nga kéo dài 26
tháng.
3 Ngân hàng Thế giới hỗ trợ Việt Nam một khoản vay 35 triệu USD để Việt Nam có thể trả ngay một
phần nợ quá hạn.
4 Sự tham gia của Chính phủ Hoa Kỳ liên quan đến việc phát hành trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ để Việt
Nam sử dụng làm tài sản thế chấp khi phát hành trái phiếu Brady.
5 Để so sánh, các trái phiếu Brady của Mêhicô phát hành năm 1990 có giá trị 35,4 tỷ USD; của Philípin
năm 1992 có giá trị 3,19 tỷ USD; và của Argentina năm 1993 có giá trị 28,05 tỷ USD.
6 Tỷ lệ chiết khấu 50% có nghĩa là 1 đô-la trái phiếu phát hành được dùng để đổi cho 2 đô-la nợ cũ.
Fulbright Economics Teaching Program Case Study Vietnam Brady Bonds
Nguyễn Xuân Thành 3
Tên: Trái phiếu chiết khấu Việt Nam (Vietnam Discount Bond)
Lãi suất: Libor 6 tháng + 81,25 điểm cơ bản
Phương thức trả lãi: Hai lần một năm (vào 12/9 và 12/3).
Ngày đáo hạn: 12/3/2028
Ngày phát hành: 12/3/1998
Bảo đảm nợ gốc: 100% nợ gốc được bảo đảm bằng trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ không trải lãi
Bảo đảm lãi: Bảo đảm tiền lãi ‘cuốn chiếu’ bằng cách ký quỹ tiền lãi phải trả cho 18 tháng
Giá trị phát hành: 25,8 triệu USD
Tiền tệ: Đô-la Mỹ (USD)
Trả nợ gốc: Một lần khi đáo hạn
Tên: Trái phiếu ngang giá Việt Nam (Vietnam Par Bond)
Lãi suất:
Tăng dần từ mức cố định 3%/năm
3/98 – 9/99: 3,00%;
3/00 – 9/01: 3,25%;
3/02 – 9/03: 3,50%;
3/04 – 9/06: 3,75%;
3/07 – 9/17: 4,00%;
3/18 – đáo hạn: 5,50%.
Phương thức trả lãi: Hai lần một năm (vào 12/9 và 12/3).
Ngày đáo hạn: 12/3/2028
Ngày phát hành: 12/3/1998
Bảo đảm nợ gốc: 50% nợ gốc được bảo đảm bằng trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ không trả lãi
(zero-coupon US Treasury bonds)
Bảo đảm lãi: Bảo đảm tiền lãi ‘cuốn chiếu’ bằng cách ký quỹ tiền lãi phải trả cho 18 tháng
Giá trị phát hành: 238,9 triệu USD
Tiền tệ: Đô-la Mỹ (USD)
Trả nợ gốc: 30 lần bằng nhau (2 lần 1 năm) với giá trị bằng 1,667% mệnh giá từ
12/3/2013 đến 12/9/2027, và 50% mệnh giá vào 12/3/2028.
Tên: Trái phiếu không bảo đảm (Vietnam Past Due Interest Bond – PDI Bond)
Lãi suất:
Tăng dần từ mức cố định 3%/năm
3/98 – 9/98: 3,00%;
3/99 – 9/99: 3,50%;
3/00 – 9/00: 3,75%;
3/01 – 9/04: 4,00%;
3/05 – đáo hạn: Libor 6 tháng + 81,25 điểm cơ bản
Phương thức trả lãi: Hai lần một năm (vào 12/9 và 12/3).
Ngày đáo hạn: 12/3/2016
Ngày phát hành: 12/3/1998
Bảo đảm nợ gốc và lãi: Không có bảo đảm nợ gốc và lãi
Giá trị phát hành: 294,8 triệu USD
Tiền tệ: Đô-la Mỹ (USD)
Trả nợ gốc: 23 lần bằng nhau (2 lần 1 năm) với giá trị bằng 4.3478% mệnh giá từ
12/3/2005 đến 12/3/2016.
Vào tháng 3 năm 1998, lãi suất LIBOR 6 tháng là 5,797% và lợi suất của trái phiếu
kho bạc Hoa Kỳ không trả lãi, kỳ hạn 30 năm là 6,05%. Cũng tại thời điểm trên, mức
chênh lệch lãi suất của một khoản nợ nước ngoài của Chính phủ Việt Nam (không có
bảo đảm) và trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ kỳ hạn 30 năm là 300 điểm cơ bản.
Trên thực tế, Việt Nam đã được giảm nợ đi bao nhiêu phần trăm?