Bài 7: Quản lý đầu tư dài hạn
158 TXNHTC01_Bai7_v1.0015103204
BÀI 7
QUẢN LÝ ĐẦU TƯ DÀI HẠN
Hướng dẫn học
Trong hoạt động của công ty, các nhà quản lý, đặc biệt là giám đốc tài chính, thường phải
ra quyết định đầu tư vào dự án và đầu tư các tài sản cố định nói riêng, nhằm phục vụ sản
xuất kinh doanh hoặc tạo ra lợi nhuận cho doanh nghiệp. Việc quản lý các dự án đầu tư dài
hạn này và đánh giá hiệu quả tài chính nói riêng, đóng vai trò quan trọng trong việc hoạch
địch dự toán vốn đầu tư. Bài giảng này sẽ cung cấp cho sinh viên những kiến thức cơ bản
trong việc thẩm định tài chính dự án đầu tư dài hạn, để từ đó trả lời được những câu hỏi c
ơ
bản và quan trọng của đầu tư dài hạn như: Mỗi dự án đem lại giá trị cho doanh nghiệp
là bao nhiêu, nên đầu tư vào dự án nào trong trường hợp doanh nghiệp có nhiều dự án để
lựa chọn,…
Học đúng lịch trình của môn học theo tuần, làm các bài luyện tập đầy đủ và tham gia
thảo luận trên diễn đàn.
Đọc tài liệu:
1. Chương 7, sách “Tài chính doanh nghiệp”, PGS.TS Lưu Thị Hương và PGS.TS
Vũ Duy Hào đồng chủ biên, Nxb. ĐH Kinh tế Quốc dân, 2013.
2. Chương 6,7,8, sách “Giáo trình Tài chính doanh nghiệp”, TS Bùi Văn Vần và TS.
Vũ Văn Ninh đồng chủ biên, Nxb. Tài chính, 2013.
3. Chương 6,7,8,9, sách “Quản trị Tài chính doanh nghiệp”, Nguyễn Hải Sản, Nxb.
Thống kê, 2010.
Sinh viên làm việc theo nhóm và trao đổi với giảng viên trực tiếp tại lớp học hoặc
qua email.
Tham khảo các thông tin từ trang Web môn học.
Nội dung
Bài học này trước hết trình bày khái niệm về đầu tư, vai trò của hoạt động đầu tư, các yếu
tố của quá trình thẩm định dự án đầu tư, sau đó sẽ đi vào tìm hiểu các chỉ tiêu đánh giá
hiệu quả tài chính dự án trước khi đưa ra quyết định đầu tư cho dự án.
Mục tiêu
Sau khi học xong bài học này, sinh viên có thể thực hiện được các việc sau:
Trình bày được các khái niệm đầu tư, hoạt động đầu tư của doanh nghiệp, và phân loại
dự án đầu tư.
Trình bày được các bước của quá trình thẩm định dự án đầu tư.
Trình bày được các nội dung chính của thẩm định tài chính dự án đầu tư.
Trình bày được khái niệm, cách xác định, ý nghĩa, tiêu chuẩn lựa chọn dự án của các
chỉ tiêu đánh giá hiệu quả tài chính của dự án đầu tư.
Phân biệt được ưu, nhược điểm của chỉ tiêu đánh giá hiệu quả tài chính của dự án đầu tư.
Bài 7: Quản lý đầu tư dài hạn
TXNHTC01_Bai7_v1.0015103204 159
Tình huống dẫn nhập
TH True Milk vận hành dự án 1,2 tỷ USD tại Nghệ An năm 2013
Tháng 7 năm 2013, Công ty CP sữa TH (TH True Milk) khánh thành nhà máy sữa tươi sạch hiện
đại lớn nhất Đông Nam Á tại tỉnh Nghệ An, nằm trong dự án chăn nuôi bò sữa và chế biến sữa
tập trung quy mô công nghiệp lớn của Tập đoàn TH. Tổng số vốn đầu tư lên tới 1,2 tỷ USD với
tổng công suất thiết kế của nhà máy lên đến 500.000 tấn một năm vào 2017. Trong giai đoạn 1,
dây chuyền sản xuất của công ty có công suất 200.000 tấn một năm.
TH True Milk là một trong những nhà cung cấp sữa tươi sạch hàng đầu Việt Nam. Sản phẩm TH
True Milk chiếm gần 40% thị phần sữa tươi miền Bắc và đang tiến mạnh vào thị trường phía
Nam. Doanh thu công ty từ khi hoạt động (cuối 2010) đến 2012 xấp xỉ 3.000 tỷ đồng, năm 2015
dự kiến là 15.000 tỷ và đến 2017 đạt 23.000 tỷ.
1. Dự án đầu tư là gì?
2. Những yếu tố gì cần phải xem xét trước khi TH True Milk quyết định đầu tư
vào dự án nhà máy sữa hiện đại trên?
3. Làm sao để TH True Milk biết được đây là một dự án sinh lời?
Bài 7: Quản lý đầu tư dài hạn
160 TXNHTC01_Bai7_v1.0015103204
7.1. Đầu tư và vai trò của hoạt động đầu tư
7.1.1. Khái niệm đầu tư và dự án
Đầu tư là hoạt động thực hiện các dự án đầu tư. Dự
án đầu tư là một tập hợp các hoạt động kinh tế đặc
thù với các mục tiêu, phương pháp và phương tiện
cụ thể để đạt tới một trạng thái mong muốn.
Đầu tư dài hạn là đầu tư vào những dự án có tuổi đời
trên 1 năm (ví dụ mua dây chuyền, máy móc,…).
Đây là hoạt động quan trọng, quyết định sự tăng
trưởng của doanh nghiệp trong dài hạn. Quyết định
đầu tư dài hạn đúng đắn giúp doanh nghiệp gia tăng giá trị của mình, ngược lại quyết
định đầu tư dài hạn sai lầm có thể khiến doanh nghiệp bị thất thoát vốn, giảm hiệu quả
sử dụng vốn.
7.1.2. Phân loại đầu tư
Phân loại đầu tư theo cơ cấu tài sản đầu tư: Đầu tư tài sản cố định, Đầu tư tài sản
lưu động, Đầu tư tài sản tài chính
Phân loại theo mục đích đầu tư: Đầu tư tăng năng lực sản xuất, Đầu tư đổi mới sản
phẩm, Đầu tư đổi mới thiết bị, Đầu tư mở rộng sản xuất kinh doanh, Đầu tư nâng
cao chất lượng sản phẩm, Đầu tư mở rộng thị trường tiêu thụ sản phẩm,…
7.1.3. Vai trò của đầu tư
Đầu tư góp phần nâng cao hiệu quả sản xuất, kinh doanh của doanh nghiệp, tránh lãng
phí vốn.
7.1.4. Phân loại dự án đầu tư
Dự án độc lập: Hai dự án A và B được gọi là độc lập nếu việc thực hiện hay bác bỏ
dự án A không làm ảnh hưởng đến hoạt động hay dòng tiền của dự án B. Ví dụ:
Xây hai siêu thị của cùng 1 công ty tại Hà Nội và Sài Gòn.
Dự án loại trừ nhau: Hai dự án A và B được gọi là loại trừ nhau nếu như việc thực
hiện dự án A sẽ làm loại bỏ việc thực hiện dự án B. Ví dụ: Xây hai siêu thị của
một công ty trên cùng một con phố.
7.1.5. Thẩm định tài chính dự án đầu tư
Thẩm định một dự án đầu tư bao gồm thẩm định kỹ thuật, thẩm định kinh tế xã hội,
thẩm định tài chính. Trong đó bài học này chủ yếu tìm hiểu khía cạnh thẩm định tài
chính. Khi tiến hành thẩm định tài chính một dự án thường tiến hành thẩm định các
yếu tố như: (i) Xác định vốn đầu tư, phương thức tài trợ, (ii) Xác định dòng tiền, (iii)
Dự tính lãi suất chiết khấu, (iv) Xác định các tiêu chuẩn đánh giá hiệu quả tài chính và
(v) Đánh giá rủi ro.
Bài 7: Quản lý đầu tư dài hạn
TXNHTC01_Bai7_v1.0015103204 161
7.1.5.1. Xác định dòng tiền tương lai của dự án
Một dự án đầu tư dài hạn có vòng đời nhiều năm. Dòng tiền tương lai trong mỗi năm
thuộc vòng đời của dự án mà chúng ta cần xác định ở đây chính là dòng tiền sau thuế
mà dự án sinh ra trong mỗi năm đó.
Chú ý: Một số vấn đề cần quan tâm khi xác định dòng tiền tương lai của dự án.
1. Dòng tiền không phải là lợi nhuận sau thuế.
2. Thời điểm ghi nhận dòng tiền: Thông thường là cuối năm.
3. Dòng tiền tăng thêm.
4. Dự án thay thế.
5. Chi phí chìm.
6. Chi phí cơ hội.
7. Ngoại ứng tích cực, ngoại ứng tiêu cực.
8. Chi phí lãi vay.
9. Vốn lưu động ròng.
Sau đây, chúng ta sẽ được nghiên cứu cách xác định dòng tiền của một dự án trong
trường hợp công ty không sử dụng nợ vay. Luồng tiền của dự án bao gồm 3 bộ phận:
luồng tiền từ hoạt động kinh doanh (OCF), chi tiêu vốn và thay đổi vốn lưu động ròng:
Luồng tiền của dự án = OCF + Thay đổi VLĐR + Chi tiêu vốn dự án
Trong đó:
OCF = Lợi nhuận sau thuế + Khấu hao
Các phương pháp tính toán luồng tiền từ hoạt động kinh doanh:
Như định nghĩa ở trên, để tính được OCF thì chúng ta cần tính được lợi nhuận sau thuế.
EBIT = Doanh thu – Chi phí – Khấu hao
Thuế = EBIT × T
OCF = Lợi nhuận sau thuế + Khấu hao
Trong đó EBIT là Lợi nhuận trước thuế và lãi, T là thuế suất.
Có 3 phương pháp tính: (1) Phương pháp từ dưới lên (Bottom-up), (2) Phương pháp từ
trên xuống (Top-down), và (3) Phương pháp tiết kiệm nhờ thuế.
(1) Phương pháp từ dưới lên: Xuất phát từ lợi nhuận ròng của dự án:
Lợi nhuận ròng = EBIT – Thuế
OCF = Lợi nhuận ròng + Khấu hao
(2) Phương pháp từ trên xuống: Xuất phát từ doanh thu của dự án:
OCF = Doanh thu – Chi phí – Thuế
(3) Phương pháp tiết kiệm nhờ thuế
OCF = (Doanh thu – Chi phí) × (1 – T) + Khấu hao × T
Công thức này có 2 phần: Phần thứ nhất là luồng tiền từ hoạt động kinh doanh của dự
án nếu không có khấu hao, phần thứ hai là tiết kiệm nhờ thuế do khấu hao bởi lẽ chi
phí khấu hao là chi phí không xuất quỹ, việc tính chi phí khấu hao có tác dụng làm
giảm thuế phải nộp.
Chú ý: Để ước lượng được doanh thu hay chi phí của dự án thì chúng ta ước
lượng doanh thu, giá vốn hàng bán và chi phí bán hàng và quản lý mà dự án
Bài 7: Quản lý đầu tư dài hạn
162 TXNHTC01_Bai7_v1.0015103204
phát sinh trong mỗi năm, rồi từ những số liệu dự đoán đó để tính ra dòng tiền kỳ
vọng trong mỗi năm mà dự án mang lại. Sự ước lượng này được thực hiện dựa trên
kỳ vọng của doanh nghiệp về tình hình của doanh nghiệp, ngành nghề, thị trường, nền
kinh tế trong những năm tương lai khi mà dự án đi vào hoạt động. Đây là một công
việc phức tạp, đòi hỏi người thẩm định phải có hiểu biết về đặc thù của doanh nghiệp
cũng như ngành nghề và khả năng dự báo tình hình kinh tế trong tương lai. Trên thực
tế, mọi sự ước lượng dù kỹ lưỡng đến đâu cũng đều không thể tránh khỏi sai số. Sai số
này thường bắt nguồn từ những biến động trong tương lai của ngành nghề hoặc
của nền kinh tế mà không ai có thể lường trước được. Nó cũng có thể bắt nguồn
từ sự lạc quan đến mức ảo tưởng của người thẩm định.
7.1.5.2. Xác định tỷ lệ chiết khấu của dự án
Tỷ lệ chiết khấu, bản chất, là tỷ lệ sinh lời tối thiểu mà nhà đầu tư kỳ vọng đạt
được từ dự án, được sử dụng để quy đổi giá trị dòng tiền về thời điểm hiện tại.
Do đó, theo nguyên tắc đánh đổi rủi ro và lợi nhuận, tỷ lệ chiết khấu phản ảnh phần
lợi nhuận thích hợp bù đắp rủi ro của dự án. Tuy nhiên, việc xác định chính xác tỷ lệ
chiết khấu cho mỗi dự án khác nhau là việc không hề đơn giản và không tránh khỏi
tính chủ quan của người thẩm định (tương tự như việc xác định dòng tiền đã trình bày
ở trên). Nên trên thực tế, người ta thường sử dụng WACC làm tỷ lệ chiết khấu của
các dự án với giả định dự án có mức độ rủi ro bằng với mức độ rủi ro bình quân của
doanh nghiệp.
Qua phần trình bày ở trên, có thể thấy việc xác định chính xác các yếu tố đầu vào của
quá trình thẩm định tài chính dự án phụ thuộc nhiều vào công tác dự báo, tuy nhiên
trong bối cảnh nền kinh tế Việt Nam, thông tin không đầy đủ và thiếu minh bạch, việc
này thực sự khó khăn.
7.2. Các chỉ tiêu đánh giá hiệu quả tài chính dự án
Các ví dụ trong bài đều lấy từ bảng sau. Nhiệm vụ của sinh viên là phải điền vào hết
các ô trống cần thiết trong bảng này.
Xét hai dự án A và B đều có vốn đầu tư ban đầu là 1.000 tỷ, và có các dòng tiền dự
kiến nhận được vào cuối mỗi năm như sau trong thời gian đầu tư 4 năm. Dựa vào các
chỉ tiêu thẩm định tài chính, hãy cho biết doanh nghiệp nên đầu tư vào dự án nào?
(nhiệm vụ của sinh viên là phải tìm các giá trị trống trong bảng này)
1) Nếu A và B là hai dự án độc lập.
2) Nếu A và B là hai dự án loại trừ.
Năm 0 Năm 1 Năm 2 Năm 3 Năm 4
A –1000 500 400 300 100
B –1000 100 300 400 600
A B
NPV (10%) ? ?
IRR ? ?
PP ? ?
PI ? ?