Chứng khoán hóa các khoản nợ trên thị trường chứng khoán Việt Nam
- Đơn v ch tr: Ủy ban Chứng khoán Nhà nước
- Ch nhim nhim v : TS. Phạm Th Tường Vân
- Năm giao nhim v : 2023 M. s0: BTC/ĐT/2023-15
1. Tnh cp thi t c!a vn đ$ nghiên cứu
Chứng khoán hóa là một trong những công c tài chính được sử d ng rất hiu quả ở các nước phát
triển như Hoa Kỳ, châu Âu trong vic xử lý các khoản nợ xấu, nâng cao chất lượng, đa dạng hóa các
loại hnh đầu tư, tăng khả năng thanh khoản và kỳ hạn. Chứng khoán hóa cũng là nguồn cung góp
phần đa dạng hóa các sản phẩm tài chính cho thtrường v0n. Mặc dù chứng khoán hóa được cho là
một trong những nguyên nhân dẫn tới khng hoảng tài chính toàn cầu 2008 - 2009, nhưng nhn
chung, nếu chứng khoán hóa được áp d ng và quy đnh hợp lý, không chỉ góp phần làm lành mạnh,
khơi thông dòng v0n tín d ng mà còn mang lại nhiều lợi ích rõ ràng cho th trường chứng khoán
(TTCK). TTCK Vit Nam đ. trải qua hơn 23 năm hnh thành và phát triển. Đây là khoảng thời gian
không dài so với lch sử ngành chứng khoán nhưng cũng đ cho thấy những bước phát triển rõ rt và
những biến động thăng trầm. Tuy nhiên, đến nay, TTCK Vit Nam vẫn còn là một th trường non trẻ,
các công c đầu tư thiếu đa dạng. V vậy, nhu cầu phát triển những công c đầu tư mới (như sản
phẩm chứng khoán hóa) ngày càng cao. Trong khi các sản phẩm chứng khoán hóa với những lợi ích
giúp đa dạng hóa các công c đầu tư hin có trên th trường, cung cấp một kênh đầu tư mới, giúp
tăng cung hàng hóa cho TTCK, từ đó, góp phần làm tăng thanh khoản cho th trường. Hơn nữa, sự
phát triển ca các sản phẩm chứng khoán hóa nói chung và chứng khoán hóa các khoản nợ nói riêng
là xu thế tất yếu trong quá trnh phát triển ca th trường tài chính, nó phản ánh mức độ phát triển ca
th trường và sự hội nhập kinh tế qu0c tế. Hin tại nhiều qu0c gia trên thế giới đ. có sản phẩm chứng
khoán hóa các khoản nợ được giao dch trên TTCK. Đặc bit sau đại dch Covid-19, các qu0c gia đều
gặp khó khăn về v0n và huy động v0n th vai trò ca công c chứng khoán hóa nói chung và chứng
khoán hóa các khoản nợ nói riêng càng được chú trọng. Các qu0c gia đ. ch động hoàn thin khung
pháp lý và các cơ chế, nguyên tắc để giúp cho hoạt động chứng khoán hóa các khoản nợ ngày càng
đa dạng về tài sản cơ sở để chứng khoán hóa, về tổ chức khởi tạo và về nhà đầu tư… Vit Nam là
một qu0c gia hội nhập sâu rộng và có độ mở lớn sẽ không nằm ngoài xu hướng tất yếu đó và công c
chứng khoán hóa tất yếu sẽ xuất hin tại TTCK Vit Nam trong tương lai.
Th trường chứng khoán Vit Nam đ. có nhu cầu đ0i với các nghip v chứng khoán hóa, thông qua
các sản phẩm trái phiếu có đảm bảo bằng dòng tiền hnh thành từ các tài sản khác. Chứng khoán hóa
cũng là một trong những bin pháp xử lý nợ xấu được một s0 qu0c gia trên thế giới áp d ng nhằm
khôi ph c năng lực tài chính ca các tổ chức kinh tế. Tuy nhiên, Vit Nam chưa có mô hnh chứng
khoán hóa các khoản nợ và trong khung khổ pháp luật hin hành ca Vit Nam chưa có quy đnh về
chứng khoán hóa. Do đó, vic nghiên cứu luận cứ về chứng khoán hóa các khoản nợ trên TTCK Vit
Nam, nghiên cứu bài học kinh nghim ca các nước đi trước là cần thiết, tạo nền tảng cơ sở lý luận
cho vic đánh giá khả năng thực hin chứng khoán hóa, xem xét các điều kin và xây dựng mô hnh
chứng khoán hóa các khoản nợ trên TTCK, từng bước hoàn thin khung pháp lý cho hoạt động
chứng khoán hóa các khoản nợ như một hàng hóa giao dch trên TTCK, mở rộng kênh huy động v0n
cho các ch thể kinh tế tham gia vào TTCK, tạo ra một công c hữu hiu để xử lý nợ xấu, nâng cao
1
năng lực cho các tổ chức tín d ng (TCTD), ngân hàng thương mại (NHTM) và các doanh nghip. V
vậy, vic nghiên cứu đề tài “Chứng khoán hóa các khoản nợ trên thtrường chứng khoán Vit Nam”
có ý nghĩa khoa học và thực tiễn..
2. M(c tiêu nghiên cứu
Đề tài nghiên cứu đề xuất xây dựng mô hnh chứng khoán hóa các khoản nợ và đưa ra một s0 khuyến
ngh về xây dựng khung pháp lý để chứng khoán hóa các khoản nợ trên TTCK Vit Nam.
3. Đ+i tượng v, ph-m vi nghiên cứu
- Đ0i tượng nghiên cứu: Chứng khoán hóa các khoản nợ để giao dch trên TTCK.
- Phạm vi nghiên cứu: Đề tài tập trung nghiên cứu các khoản nợ đ tiêu chuẩn, có tài sản bảo đảm
ca các TCTD, NHTM được chứng khoán hóa để giao dch trên TTCK Vit Nam. Phân tích thực trạng
giai đoạn 2020 - 2023 và đưa ra các kiến ngh đề xuất cho các năm tiếp theo.
4. K t quả nghiên cứu
(1) Đề tài đ. h th0ng hóa và làm rõ một s0 vấn đề lý luận cơ bản về chứng khoán hóa các khoản
nợ trên TTCK (khái nim, vai trò ca các bên tham gia, nguyên tắc, quy trnh chứng khoán hóa, tác
động ca chứng khoán hóa các khoản nợ, điều kin để thực hin chứng khoán hóa các khoản nợ
trên TTCK…). Theo đó, chứng khoán hóa là một quá trnh trong đó các tài sản tài chính được tập
hợp thành một nhóm để phát hành dưới dạng trái phiếu hoặc cổ phiếu để đưa ra giao dch trên
TTCK. Các chứng khoán này có thể được đảm bảo bằng tài sản thế chấp hoặc một đnh chế tài
chính có uy tín, hoặc Chính ph. Chứng khoán hóa có các đặc trưng sau: (i) Các ngân hàng hoặc
các tổ chức tài chính thông qua hoạt động bán các khoản cho vay (các khoản nợ phải thu) cho tổ
chức trung gian phát hành chứng khoán (SPV), theo đó sẽ loại bỏ được khoản nợ ra khỏi bảng cân
đ0i kế toán, giúp lành mạnh hóa tnh hnh tài chính và giảm thiểu ri ro do nợ xấu gây ra; (ii) Ch
thể phát hành chứng khoán hóa không phải là các NHTM, tổ chức tài chính (chsở hữu các khoản
nợ phải thu) mà là các SPV; (iii) Các khoản nợ được tập hợp thành các danh m c có cùng l.i suất,
cùng thời hạn, cùng tính chất dòng tiền, cùng mức độ ri ro ca tài sản thế chấp... để phát hành các
loại chứng khoán khác nhau; (iv) Loại chứng khoán từ các khoản nợ được chứng khoán hóa được
xem như một loại chứng khoán phái sinh (bởi chúng dựa trên loại tài sản cơ sở là các khoản cho
vay có thế chấp) có nhiều mức sinh lợi khác nhau tùy thuộc ch yếu vào tính chất ca dòng tiền thu
nhập và mức độ ri ro từ loại tài sản cơ sở.
(2) Đề tài đ. nghiên cứu kinh nghim qu0c tế về chứng khoán hóa các khoản nợ trên TTCK ca một
s0 qu0c gia (Mỹ, Hàn Qu0c, Trung Qu0c, Thái Lan, Ý, Luxembourg) và rút ra 08 bài học kinh
nghim có giá tr tham khảo cho các nhà hoạch đnh chính sách trong vic thực hin chứng khoán
hóa các khoản nợ trên TTCK Vit Nam. C thể là: (i) Chứng khoán hóa các khoản nợ giúp giảm chi
phí cấp v0n, giảm ri ro; đa dạng hóa cấp v0n; tăng cường quản lý tài sản và nợ phải trả; tiền t
hóa tài sản và xử lý nợ xấu; (ii) Các khoản nợ được lựa chọn để chứng khoán hóa thường là các
khoản cho vay ca các TCTD bao gồm cho vay tài chính để phát hành chứng khoán bảo đảm bằng
tài sản (ABS), các khoản cho vay bất động sản, nhà ở để phát hành chứng khoán bảo đảm bằng
thế chấp (MBS); (iii) Các ch thể tham gia chứng khoán hóa các khoản nợ thường bao gồm: Tổ
chức khởi tạo (ch yếu là các TCTD và doanh nghip); tổ chức phát hành (SPV); các tổ chức tham
gia cung cấp dch v và quá trnh giao dch chứng khoán hóa các khoản nợ thường là tổ chức quản
lý tài sản, tổ chức đnh mức tín nhim, tổ chức thực hin y thác…; (iv) Các khoản nợ được chứng
khoán hóa có thể được giao dch trên sở giao dch chứng khoán (GDCK), TTCK phi tập trung
2
(OTC); có thể phát hành riêng lẻ hoặc phát hành ra công chúng; hoặc cũng có thể được chỉ đnh
bán riêng cho một s0 giới hạn nhà đầu tư chuyên nghip; có thể giao dch trên sở GDCK trong
nước hoặc giao dch trên TTCK nước ngoài; (v) Nhà đầu tư tham gia giao dch chứng khoán hóa
các khoản nợ khá đa dạng, nhưng thông thường là nhà đầu tư chuyên nghip. Một s0 qu0c gia sẽ
quy đnh từng loại chứng khoán được giao dch riêng cho các tổ chức tài chính (ngân hàng, công ty
bảo hiểm…) và các nhà đầu tư khác. Sản phẩm chứng khoán hóa có thể chỉ cho phép bán cho các
nhà đầu tư là các tổ chức trong nước, cũng có thể cho phép các nhà đầu tư nước ngoài tham gia;
(vi) Các khuôn khổ pháp lý về chứng khoán hóa các khoản nợ có những khác bit đáng kể ở các
qu0c gia khác nhau tùy thuộc vào h th0ng pháp luật ca từng nước, nhưng nhn chung đều phải
có một khung pháp lý về chứng khoán hóa các khoản nợ hoàn chỉnh và đ mạnh để tránh khng
hoảng tài chính và sự đổ vỡ ca các TCTD; (vii) Cần lựa chọn mô hnh chứng khoán hóa các khoản
nợ phù hợp với điều kin ca từng qu0c gia; (viii) Cần có thời gian và lộ trnh rõ ràng để xây dựng,
thí điểm mô hnh và hoàn thin khung pháp lý về chứng khoán hóa các khoản nợ.
(3) Đề tài đ. chỉ rõ những lợi ích cũng như những thách thức đ0i với vic thực hin chứng khoán
hóa các khoản nợ trên TTCK Vit Nam. Theo đó, thực hin chứng khoán hóa các khoản nợ trên
TTCK Vit Nam mang lại những lợi ích như: (i) Sản phẩm chứng khoán hóa nợ có tài sản bảo đảm
thuộc nợ nhóm 1, nhóm 2 là nguồn tài sản cơ sở giúp làm tăng kh0i lượng hàng hóa cho TTCK Vit
Nam, tạo điều kin cho các nhà đầu tư trên TTCK có thể đa dạng hóa danh m c đầu tư; (ii) Chứng
khoán hóa các khoản nợ giúp giải quyết nợ xấu ca các TCTD, NHTM nhằm cng c0 năng lực tài
chính, giúp mở rộng và tăng trưởng tín d ng hiu quả; (iii) Đ0i với loại trái phiếu chứng khoán hóa,
l.i suất mà nhà đầu tư được hưởng có tính thương mại, cạnh tranh hơn so với trái phiếu chính ph,
mức độ an toàn cũng cao do nguồn thu tín d ng được đảm bảo từ tài sản ca khoản nợ vay; (iv)
Chứng khoán hóa các khoản nợ là một phương thức hiu quả để xử lý nợ xấu ca các TCTD.
Tuy nhiên, vic thực hin chứng khoán hóa các khoản nợ trên TTCK Vit Nam còn một s0 rào cản,
thách thức như: (i) Các NHTM, TCTD chưa thực sự có nhu cầu về chứng khoán hóa các khoản nợ
có tài sản bảo đảm; (ii) Về đ0i tượng khoản nợ được chọn để chứng khoán hóa: Hin tại chưa có
quy đnh c thể về tiêu chí đ0i với tài sản cơ sở cần lựa chọn; (iii) Về các ch thể tham gia vào
TTCK hóa các khoản nợ: Vit Nam còn thiếu các quy đnh, các tiêu chí, điều kin để các SPV hoạt
động. Ngoài ra, các tổ chức bảo l.nh phát hành, các tổ chức xếp hạng tín nhim hay các tổ chức
cung cấp dch v (kiểm toán, đnh giá, quản lý tài sản...) cũng chưa có hoặc chưa đ để đáp ứng
cho TTCK hóa các khoản nợ; (iv) Về th trường giao dch: Vic lựa chọn và quyết đnh sản phẩm
chứng khoán hóa sẽ được giao dch trên th trường tập trung hay sàn OTC, phương thức chào bán,
phát hành chứng khoán hóa các khoản nợ như thế nào cũng cần phải được đánh giá, xem xét và
cân nhắc dựa trên mức độ ri ro, năng lực quản tr ri ro, khả năng quản lý, giám sát ca các cơ
quan quản lý để quyết đnh; (v) Khung pháp lý và mô hnh chứng khoán hóa các khoản nợ trên
TTCK Vit Nam chưa được xây dựng và hoàn thin.
(4) Trên cơ sở làm rõ b0i cảnh trong nước và qu0c tế tác động đến chứng khoán hóa các khoản nợ trên
TTCK; quan điểm, m c tiêu về chứng khoán hóa các khoản nợ trên TTCK Vit Nam, đề tài đ. đề xuất một
s0 khuyến ngh liên quan tới lựa chọn mô hnh và xây dựng khung pháp lý cho chứng khoán hóa các
khoản nợ trên TTCK Vit Nam. C thể là: (i) Ngân hàng Nhà nước (NHNN) Vit Nam đóng vai trò xây
dựng các điều kin đ0i với khoản nợ làm cơ sở phát hành chứng khoán hóa, các điều kin mua nợ
ca SPV, lựa chọn tổ chức đóng vai trò là SPV, ban hành các quy đnh đ0i với tổ chức khởi tạo, tổ
3
chức quản lý tài sản…; (ii) Bộ Tài chính (Ủy ban chứng khoán Nhà nước) là cơ quan đưa ra các
chính sách và quy đnh pháp luật liên quan đến vận hành giao dch các sản phẩm chứng khoán hóa
trên TTCK, cấp phép cho các giao dch chứng khoán hóa các khoản nợ trên TTCK; (iii) Th trường
giao dch (có thể là sở giao dch chứng khoán) là nơi tổ chức, vận hành giao dch các sản phẩm
chứng khoán hóa; (iv) NHTM, các TCTD là tổ chức khởi tạo, thực hin bán các khoản nợ cho SPV
với mức giá thỏa thuận, thông thường thấp hơn so với giá tr ca khoản vay g0c; (v) SPV chuyển
đổi các nhóm nợ thành chứng khoán hóa dựa trên giá tr ca khoản nợ đ. mua và phát hành. SPV
cũng sẽ là tổ chức chu trách nhim trả g0c và l.i suất trái phiếu đ. phát hành cho nhà đầu tư.
Nhim v thu hồi nợ sẽ được SPV giao cho một bên thứ ba thực hin để đảm bảo không xung đột
về lợi ích; (vi) Tổ chức bảo l.nh phát hành là một hoặc một nhóm các ngân hàng đầu tư, công ty
chứng khoán cam kết mua toàn bộ chứng khoán phát hành theo giá xác đnh trước; (vii) Tổ chức
đnh mức tín nhim cung cấp thông tin về mức độ tín nhim, an toàn ca các chứng khoán hóa
được phát hành căn cứ vào vic xếp hạng tín nhim cho các chứng khoán hóa này; (viii) Tổ chức
hỗ trợ thanh khoản thông thường là các NHTM, với vai trò chính là thực hin cam kết ứng tiền cho
các SPV để thanh toán cho các nhà đầu tư trong trường hợp chưa thu về kp các khoản phải thu từ
bên có nghĩa v thanh toán.
Đề tài cũng đề xuất xây dựng khung pháp lý để điều chỉnh hoạt động chứng khoán hóa các khoản
nợ trên TTCK Vit Nam. C thể là: (i) Quy đnh tiêu chuẩn, điều kin về hoạt động kinh doanh ca
các tổ chức tham gia trong nghip v chứng khoán hóa các khoản nợ; (ii) Quy đnh về các loại tài
sản được sử d ng làm tài sản cơ sở cho hoạt động chứng khoán hóa các khoản nợ; quy đnh về
tiêu chuẩn thẩm đnh giá riêng đ0i với khoản nợ ca ngân hàng; quy đnh về điều kin để được
chứng khoán hóa đ0i với các khoản vay. Đây là những quy đnh c0t yếu, có ý nghĩa quyết đnh đến
sự hấp dẫn, mức độ ri ro ca sản phẩm chứng khoán hóa; (iii) Quy đnh về các sản phẩm chứng
khoán hóa các khoản nợ; (iv) Quy đnh hướng dẫn nghip v chứng khoán hóa các khoản nợ; (v)
Quy đnh về ri ro phá sản; (vi) Quy đnh về công b0 thông tin ca các tổ chức trung gian đặc bit,
chẳng hạn như SPV đóng vai trò mua lại các khoản nợ và phát hành các trái phiếu trên TTCK; (vii)
Bổ sung quy đnh pháp lý đ0i với các tổ chức trung gian như công ty bảo hiểm, tổ chức bảo l.nh
phát hành, tổ chức hỗ trợ thanh khoản, tổ chức quản lý tài sản, ngân hàng lưu ký, giám sát thực
hin các nghip v giảm thiểu ri ro và cải thin mức độ tín nhim ca các sản phẩm chứng khoán
hóa các khoản nợ, tăng thanh khoản ca các sản phẩm này trên th trường. Ngoài ra, đề tài cũng đ.
đưa ra các điều kin và lộ trnh triển khai mô hnh chứng khoán hóa các khoản nợ trên TTCK Vit
Nam.
5. Thông tin nghiệm thu và lưu trữ
- Nghim thu: Đề tài đ. được Hội đồng Tư vấn đánh giá, nghim thu thông qua (Quyết đnh s0
1224/QĐ-BTC ngày 31/5/2024 ca Bộ Tài chính về vic thành lập Hội đồng Tư vấn đánh giá, nghim
thu nhim v KHCN cấp Bộ năm 2023).
- Lưu trữ: Đề tài được đóng quyển, lưu trữ tại thư vin Vin Chiến lược và Chính sách tài chính./.
4