Chứng khoán và bàn
tay hữu hình
VNindex từ đỉnh cao 1100 điểm đổ sụp xuống chỉ còn xung quanh 600
điểm sau bốn tháng ngắn ngủi kể từ 11/2007.
Trong bốn tháng ấy, đã có sức ép ghê gớm từ nhiều bên có lợi ích liên quan
đòi hỏi chính phủ phải can thiệp “cứu” TTCK, bằng cách “giảm cung”
(thông qua việc hoãn tiến độ IPO các doanh nghiệp nhà nước), và mới đây
là “tăng cầu” (thông qua việc cho Tổng công ty Quản lí vốn Nhà nước
SCIC mua lại cổ phiếu trên thị trường).
Những sức ép này đang thắng thế (IPO của nhiều doanh nghiệp lớn đã bị trì
hoãn), và mới đây Thủ tướng đã ra Quyết định 319/TTg mở đường cho
SCIC mua cổ phiếu để “kích cầu”.
Cái gọi là “giải pháp hạn chế cung” dù đã áp dụng vẫn không ngăn được
VNindex sụp đổ, đơn giản là vì quy luật cung cầu không tồn tại trong
TTCK (xem bài “Quan niệm sai về chứng khoán”).
TTCK chỉ có một quy luật vận hành là cân bằng “lợi nhuận kì vọng”: Khi
lợi nhuận kì vọng của cổ phiếu giảm so với trước hoặc so với các hình thức
đầu tư khác (mua vàng, đầu cơ bất động sản, gửi tiết kiệm) thì giá của từng
cổ phiếu giảm và ngược lại.
Giá của mỗi cổ phiếu chỉ được quy định bởi chênh lệch giữa mức sinh lợi
của doanh nghiệp đó với mức sinh lợi của hình thức đầu tư khác có mức
sinh lợi cao nhất.
Vì thế, nếu không bị hạn chế về thanh khoản, thì việc hoãn lên sàn các
doanh nghiệp mới như đề nghị của trường phái “cung cầu chứng khoán”
không thể tác động đến giá cổ phiếu của các doanh nghiệp hiện tại.
Sụp đổ hợp lý
Gần đây, một số nhà đầu tư (chẳng hạn, ngân hàng HSBC) cho rằng giá cổ
phiếu đã ở mức hợp lý so với các nước cùng trình độ (P/E trên toàn thị
trường là 13).
Nhưng việc so sánh P/E của VN với các nước chỉ có ý nghĩa khi lãi suất ổn
định ở mức thấp và không có khủng hoảng.
Hiện tại, có nhiều yếu tố khiến nhà đầu tư tin rằng lợi nhuận kì vọng của
chứng khoán sẽ giảm xuống trong 2008.
Đầu tiên, lãi suất ngân hàng vừa qua tăng rất nhanh làm cho hình thức đầu
tư cổ phiếu giảm nhanh sự hấp dẫn tương đối so với gửi tiền tiết kiệm.
Hai là, lạm phát dự kiến tăng cao và có khả năng đẩy nền kinh tế vào tình
trạng suy thoái sẽ ảnh hưởng đến tất cả các doanh nghiệp trên sàn (giá vốn
tăng do lãi suất tăng, giá đầu vào tăng do giá nguyên/nhiên liệu tăng, giá trị
thực của lợi nhuận giảm vì lạm phát, sức mua của người tiêu dùng giảm do
thu nhập giảm v.v.).
Ba là, nhiều doanh nghiệp trên sàn sau khi thu hút được số vốn khổng lồ từ
TTCK đã đầu tư tràn lan vào bất động sản. Một khi thị trường nhà đất đóng
băng (hệ quả của thu hẹp tín dụng) thì giá trị của các doanh nghiệp đó cũng
tụt giảm.
Nếu Vnindex sụt giảm vì ba nguyên nhân trên, thì đó là cân bằng tất yếu
của thị trường để phản ánh giá trị thực của các doanh nghiệp trên sàn, và
việc cưỡng lại sự xuống dốc sẽ vô cùng tốn kém và không hiệu quả.
Thanh khoản và TTCK
Người viết bài này cho rằng, hiện tại, nếu VNindex xuống thấp hơn giá trị
thực, thì chỉ có một nguyên nhân là: sự thiếu hụt thanh khoản cho các nhà
đầu tư đã ngăn cản TTCK điều chỉnh về mức cân bằng.
Từ cuối 2007, chủ trương của NHNN siết tỉ lệ cho vay chứng khoán đã
chặn đứng, thậm chí đảo chiều, dòng vốn đang đổ vào TTCK, (vì đa số các
ngân hàng thương mại đã cho vay quá tỉ lệ).
Tình trạng thiếu tiền mặt)của nhiều ngân hàng đầu năm 2008 đã khiến việc
cho vay mới bị chững lại và lãi suất tăng vọt.
Cộng thêm việc tỉ giá bị neo chặt, các ngân hàng không thể đổi USD cho
các nhà đầu tư nước ngoài.
Kết quả là đa số các nhà đầu tư đều thiếu thanh khoản, người đang nắm thì
muốn bán để có tiền mặt, người mua thì lại không có tiền mặt để mua,
khiến giá chứng khoán giảm mạnh.
Điều này tương tự như kết luận của nhà kinh tế trọng tiền Milton Friedman
rút ra từ cuộc Đại khủng hoảng 29-33 ở Mỹ: việc thắt chặt tiền tệ quá
nhanh sẽ làm sụp đổ TTCK và gây ra khủng hoảng kinh tế.
Lợi và hại của bàn tay hữu hình SCIC
Trong các nền kinh tế phát triển, rất ít khi chính quyền can thiệp trực tiếp
vào TTCK bằng cách mua cổ phiếu của doanh nghiệp trên sàn, trừ trường
hợp nó có khả năng gây ra sụp đổ hệ thống tài chính-ngân hàng (như
trường hợp Anh quốc hữu hoá ngân hàng Northern Rock).
Việc SCIC mua cổ phiếu trên TTCK có thể giải quyết vấn đề tâm lý ngắn
hạn cho một số nhà đầu tư.
Nhưng nó sẽ không thể có ảnh hưởng tích cực lâu dài hay căn bản lên
TTCK: Nó không hề tác động đến cái động cơ vận hành của TTCK là lợi
nhuận kì vọng, bởi vì nó không làm thay đổi kì vọng về các kênh đầu tư