104
Tạp chí Kinh tế - Luật và Ngân hàng
Năm thứ 27(6)- Tháng 6. 2025- Số 278
© Học viện Ngân hàng
ISSN 3030 - 4199
ESG và hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp
niêm yết ngành khách sạn: Vai trò điều tiết của chỉ số
phát triển con người
Ngày nhận: 03/03/2025 Ngày nhận bản sửa: 22/04/2025 Ngày duyệt đăng: 15/05/2025
Tóm tắt: Nghiên cứu này đánh giá tác động của ESG (Môi trường, Xã hội và
Quản trị) lên hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp niêm yết ngành khách
sạn, đồng thời xem xét vai trò điều tiết của Chỉ số phát triển con người (HDI).
Dữ liệu nghiên cứu được thu thập từ 2.034 quan sát thuộc 46 quốc gia trong
giai đoạn 2014- 2022. Điểm ESG được tính toán bằng phương pháp học máy,
kết hợp với dữ liệu tài chính và quản trị doanh nghiệp từ Refinitiv Eikon. Mô
ESG and financial performance of listed firms in hotel industry: The moderating role of the
Human Development Index
Abstract: This study evaluates the impact of Environmental, Social, and Governance (ESG) practices
on the financial performance of hotel businesses while examining the moderating role of the Human
Development Index (HDI). The research data were collected from 2,034 observations across 46 countries
between 2014 and 2022. ESG scores were calculated using a machine learning-based methodology,
combined with financial and corporate governance data from Refinitiv Eikon platform. A panel data
regression model with fixed effects was applied to examine the relationship between ESG and financial
performance (ROA). The results indicate that ESG has a positive and statistically significant impact on
ROA, confirming that hotels with stronger ESG performance tend to achieve higher financial performance.
Notably, this effect is significantly amplified when moderated by HDI, particularly in countries with medium
and high HDI compared to those with very high HDI. This study provides crucial empirical evidence for
investors, businesses, and policymakers, aiding in the optimization of ESG strategies and sustainable
development in the global hospitality sector.
Keywords: ESG, HDI, Financial performance, Hotel industry
Doi: 10.59276/JELB.2025.06.2903
Bui, Thu Hien1, Hoang, Thi Khanh Ly2, Bui, Phuong Anh3, Vu, Phi Hung4, Giap, Tran Quang Minh5, Bui, Duc
Hai6, Thai, Phuong Linh7
Email: hienbt@ftu.edu.vn1, lyhtk@ftu.edu.vn2, k60.2112250005@ftu.edu.vn3, k60. 2112250038@ftu.edu.vn4,
k61. 2213920015@ftu.edu.vn5, ddhai.work@gmail.com6, k62.2312140026@ftu.edu.vn7
Organizations: Faculty of Business Administration1,2,3,4,5,6, Institute of Economics and International Trade7,
Foreign Trade University, Vietnam
Bùi Thu Hiền1, Hoàng Thị Khánh Ly2, Bùi Phương Anh3, Vũ Phi Hùng4,
Giáp Trần Quang Minh5, Bùi Đức Hải6, Thái Phương Linh7
Khoa Quản trị Kinh doanh1,2,3,4,5,6, Viện Kinh tế & Kinh doanh Quốc tế7,
Trường Đại học Ngoại thương, Việt Nam
BÙI THU HIỀN - HOÀNG THỊ KHÁNH LY - BÙI PHƯƠNG ANH - VŨ PHI HÙNG
- GIÁP TRẦN QUANG MINH - BÙI ĐỨC HẢI - THÁI PHƯƠNG LINH
105
Năm thứ 27(6)- Tháng 6. 2025- Số 278- Tạp chí Kinh tế - Luật và Ngân hàng
hình hồi quy FEM được áp dụng để kiểm tra mối quan hệ giữa ESG và hiệu
quả tài chính (ROA). Kết quả cho thấy ESG có tác động tích cực và có ý nghĩa
thống kê đến ROA, khẳng định rằng các khách sạn thực hiện ESG hiệu quả hơn
có xu hướng đạt hiệu quả tài chính cao hơn. Đáng chú ý, tác động này còn
mạnh hơn nhiều lần khi có sự điều tiết của HDI, đặc biệt ở các quốc gia có HDI
trung bình và cao, so với các quốc gia có HDI rất cao. Nghiên cứu cung cấp
bằng chứng thực nghiệm quan trọng cho các nhà đầu tư, doanh nghiệp và nhà
hoạch định chính sách, giúp tối ưu hóa chiến lược ESG và phát triển bền vững
trong ngành khách sạn toàn cầu.
Từ khóa: ESG, HDI, Hiệu quả tài chính, Ngành khách sạn
1. Giới thiệu
Trong bối cảnh toàn cầu hóa và biến đổi
khí hậu, ESG trở thành tiêu chí quan trọng
trong đánh giá doanh nghiệp, giúp tuân thủ
quy định, nâng cao lợi thế cạnh tranh và thu
hút vốn đầu tư (Friede và cộng sự, 2015;
Khan và cộng sự, 2016). Ngành khách sạn,
với mức tiêu thụ tài nguyên cao, đang chịu
áp lực lớn trong việc áp dụng ESG (Meng
và cộng sự, 2024; Jones và cộng sự, 2017).
Các tập đoàn lớn như Marriott, Accor, IHG
đã tích cực triển khai ESG thông qua các
sáng kiến toàn cầu như “Race to Zero”
nhằm giảm phát thải và hướng tới trung
hòa carbon (UNWTO, 2021).
Nhiều nghiên cứu quốc tế đã chỉ ra rằng
ESG có tác động tích cực đến hiệu quả
tài chính doanh nghiệp (Bodhanwala &
Bodhanwala, 2021; Jung & Yoo, 2023).
Tuy nhiên, việc triển khai ESG tại các quốc
gia đang phát triển vẫn gặp nhiều rào cản
về tài chính, thể chế và năng lực quản trị
(Schaltegger & Wagner, 2017). Đáng chú
ý, phần lớn nghiên cứu hiện nay mới chỉ
xem xét tác động trực tiếp của ESG, trong
khi vai trò điều tiết của các yếu tố thể chế
quốc gia như Chỉ số Phát triển con người
(HDI) vẫn chưa được phân tích sâu. Một số
nghiên cứu như Salah (2018) và Cetinguc
và cộng sự (2023) đã chỉ ra ảnh hưởng đáng
kể của HDI đến hiệu quả tài chính, cho
thấy bối cảnh quốc gia có thể điều chỉnh
tác động của ESG. Dù nhiều nghiên cứu đã
xem xét mối quan hệ giữa ESG và hiệu suất
tài chính, vẫn thiếu phân tích chuyên sâu về
vai trò điều tiết của HDI trên phạm vi toàn
cầu (Hall và cộng sự, 2015). Do đó, nghiên
cứu này lựa chọn HDI làm biến điều tiết
nhằm làm rõ sự khác biệt về hiệu quả ESG
giữa các quốc gia, đặc biệt trong ngành
khách sạn, nơi yếu tố con người đóng vai
trò then chốt.
Những khoảng trống này đặt ra yêu cầu cấp
thiết cho các nghiên cứu trên phạm vi quốc
tế, nhằm cung cấp cơ sở thực chứng đáng
tin cậy phục vụ hoạch định chiến lược ESG
trong ngành du lịch- khách sạn toàn cầu.
Sử dụng nguồn dữ liệu thứ cấp uy tín bao
gồm báo cáo thường niên và phát triển bền
vững từ các doanh nghiệp khách sạn trên
toàn thế giới cũng như dữ liệu tài chính từ
nền tảng Refinitiv Eikon, nghiên cứu này
sử dụng phương pháp nghiên cứu định
lượng với 2.034 quan sát tại 46 quốc gia
trong giai đoạn 2014- 2022. Nghiên cứu đã
chỉ ra rằng, ESG không chỉ có tác động tích
cực đến hiệu quả tài chính của các doanh
nghiệp ngành khách sạn trên toàn cầu, mà
tác động này còn được khuếch đại lên nhiều
lần khi có sự kết hợp của HDI.
Tại Việt Nam, nghiên cứu hướng đến đề
ESG và hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp niêm yết ngành khách sạn:
Vai trò điều tiết của chỉ số phát triển con người
106 Tạp chí Kinh tế - Luật và Ngân hàng- Năm thứ 27(6)- Tháng 6. 2025- Số 278
xuất giải pháp nâng cao vận hành, tối ưu
chi phí cho các lãnh đạo khách sạn và đưa
ra khuyến nghị chính sách giúp chính phủ
thúc đẩy phát triển bền vững. Về mặt thực
tiễn, kết quả nghiên cứu cung cấp bằng
chứng giúp các nhà quản trị khách sạn hiểu
rõ giá trị của việc triển khai ESG toàn diện
nhằm tối ưu chi phí và nâng cao năng lực
cạnh tranh. Đồng thời, các hàm ý chính
sách thu được có thể hỗ trợ cơ quan quản
lý trong việc xây dựng chương trình thúc
đẩy ESG gắn với phát triển bền vững trong
ngành Khách sạn- Du lịch, lĩnh vực kinh tế
trọng điểm của Việt Nam.
Kết cấu bài viết gồm 5 phần, các nội dung
tiếp theo bao gồm, Phần 2: Cơ sở lý thuyết
và giả thuyết nghiên cứu; Phần 3: Phương
pháp nghiên cứu; Phần 4: Kết quả nghiên
cứu và thảo luận; và cuối cùng là Phần 5:
Kết luận và khuyến nghị.
2. Cơ sở lý thuyết và giả thuyết nghiên
cứu
2.1. Mối quan hệ giữa ESG và hiệu quả
tài chính của doanh nghiệp
Giới thiệu chung về ESG
ESG là một khung tiêu chuẩn đánh giá
hiệu quả doanh nghiệp dựa trên ba khía
cạnh chính: môi trường, xã hội và quản
trị (Edmans, 2012). Khái niệm này được
chính thức đề cập trong báo cáo Who Cares
Wins của Liên Hợp Quốc năm 2004 (UN
Global Compact, 2006). ESG là công cụ
chiến lược giúp doanh nghiệp giảm thiểu
rủi ro, nâng cao giá trị thương hiệu và cải
thiện hiệu quả tài chính (Huang, 2021).
Đồng thời, ESG ngày càng trở thành một
tiêu chuẩn trong quản trị doanh nghiệp hiện
đại, giúp tối ưu hóa nguồn lực, giảm thiểu
rủi ro pháp lý và nâng cao uy tín thương
hiệu, đồng thời củng cố niềm tin từ các
bên liên quan trong bối cảnh toàn cầu hóa
(Meiden & Silaban, 2023; Yu và cộng sự,
2018). Ngoài ra, ESG còn có mối liên hệ
mật thiết với chính sách thuế và quy định
môi trường, khi các doanh nghiệp áp dụng
ESG hiệu quả không chỉ được hưởng lợi
từ ưu đãi thuế mà còn có cơ hội đầu tư vào
công nghệ xanh để nâng cao lợi thế cạnh
tranh (Li & Li, 2022).
Đặc biệt trong ngành khách sạn, áp lực từ
các bên liên quan về phát triển bền vững
ngày càng gia tăng, nhưng chi phí đầu tư
ban đầu vào ESG vẫn là một thách thức
lớn đối với các doanh nghiệp (Lin và cộng
sự, 2024). Các tập đoàn lớn như Marriott
và Hilton thể hiện ESG thông qua việc
giảm phát thải, thúc đẩy bình đẳng và đa
dạng, cũng như thiết lập cơ chế giám sát
minh bạch ở cấp lãnh đạo (Hilton, 2023;
Marriott, 2024). Nhiều nghiên cứu gần đây,
như Hwang (2024) và Cetinguc và cộng
sự (2023), đã chứng minh mối liên hệ tích
cực giữa ESG và hiệu quả tài chính trong
ngành khách sạn. Tuy nhiên, mối quan hệ
giữa từng trụ cột của ESG với hiệu quả tài
chính trong ngành khách sạn vẫn gây nhiều
tranh cãi, vì vậy, nghiên cứu này muốn chỉ
ra trụ cột phát triển bền vững nên được ưu
tiên nhất.
ESG đã trở thành yếu tố trọng tâm trong
quản trị doanh nghiệp, đi kèm với nhiều
quy định pháp lý mới. Chỉ thị Báo cáo Bền
vững Doanh nghiệp của Liên minh Châu
Âu yêu cầu các công ty công bố thông tin
ESG theo tiêu chuẩn thống nhất (European
Union, 2014). Trong khi đó, Ủy ban Chứng
khoán Hoa Kỳ đã ban hành các quy định
công bố rủi ro khí hậu nhằm ngăn chặn
hành vi tẩy xanh “greenwashing” (SEC,
2024). Tại Anh, ESG là một phần quan
trọng trong lộ trình Net Zero 2050, yêu
cầu các doanh nghiệp lớn công khai kế
hoạch chuyển đổi xanh (UK Government,
2024). Bên cạnh đó, ASEAN đang phát
triển khung ESG chung để thu hút đầu tư
BÙI THU HIỀN - HOÀNG THỊ KHÁNH LY - BÙI PHƯƠNG ANH - VŨ PHI HÙNG
- GIÁP TRẦN QUANG MINH - BÙI ĐỨC HẢI - THÁI PHƯƠNG LINH
107
Năm thứ 27(6)- Tháng 6. 2025- Số 278- Tạp chí Kinh tế - Luật và Ngân hàng
bền vững (HKEX, 2021; Fintech Global,
2024).
Mối quan hệ giữa ESG và hiệu quả tài
chính của doanh nghiệp
Theo Lý thuyết các bên liên quan (Freeman,
1984), ESG giúp doanh nghiệp đáp ứng kỳ
vọng của các bên liên quan, từ đó duy trì
ổn định và tăng trưởng bền vững. Trong lý
thuyết thể chế (Institutional Theory) của
DiMaggio và Powell (1983) cũng nhấn
mạnh ESG là sự phản ánh áp lực tuân thủ
các chuẩn mực xã hội, đặc biệt trong ngành
khách sạn với chuỗi cung ứng toàn cầu.
Bên cạnh đó, quan điểm dựa trên nguồn
lực- Resource-Based View (Barney, 1991)
cho rằng ESG là nguồn lực vô hình quý giá
nếu được triển khai hiệu quả, đặc biệt trong
ngành dịch vụ, nơi uy tín và niềm tin đóng
vai trò then chốt.
Bối cảnh quản trị doanh nghiệp hiện đại
cùng với kỳ vọng ngày càng cao về tính
minh bạch và phát triển bền vững, đã thúc
đẩy doanh nghiệp tích hợp ESG vào chiến
lược kinh doanh (Eccles và cộng sự, 2014).
Một lĩnh vực nghiên cứu quan trọng là mức
độ tác động của ESG đến hiệu quả tài chính
(Friede và cộng sự, 2015). Mặc dù nhiều
nghiên cứu đã kiểm tra mối quan hệ này,
kết quả thực nghiệm vẫn chưa thống nhất,
cho thấy tác động của ESG có thể biến đổi
tùy thuộc vào bối cảnh doanh nghiệp.
Việc tích hợp ESG vào chiến lược kinh
doanh mang lại lợi ích tài chính đáng kể
thông qua cải thiện khả năng tiếp cận vốn,
tối ưu hóa hoạt động và giảm thiểu rủi ro.
Các công ty có cam kết ESG mạnh mẽ
thường có chi phí vốn thấp hơn, do xếp
hạng tín dụng cao hơn và sự quan tâm
từ các quỹ đầu tư bền vững (Mikołajek-
Gocejna, 2024; Gillan và cộng sự, 2021).
Ngoài ra, ESG giúp thúc đẩy đổi mới công
nghệ, tối ưu hóa quy trình, nâng cao biên lợi
nhuận dài hạn (Zhang và cộng sự, 2024).
Việc tuân thủ các tiêu chuẩn ESG cũng
giúp doanh nghiệp giảm thiểu rủi ro pháp
lý, tránh các tranh chấp môi trường và lao
động, từ đó bảo vệ giá trị cổ đông và duy trì
sự ổn định tài chính (Hyusein & Cek, 2024;
Albuquerque và cộng sự, 2019). Một phân
tích tổng hợp hơn 2.000 nghiên cứu của
Friede và cộng sự (2015) cũng chỉ ra rằng
phần lớn nghiên cứu thực nghiệm xác nhận
mối liên hệ tích cực giữa ESG và hiệu quả
tài chính. Ngoài ra, ESG còn giúp doanh
nghiệp củng có lợi thế cạnh tranh, thúc đẩy
đổi mới và tối ưu hóa hiệu quả tài chính dài
hạn (Flammer, 2015), đồng thời hưởng lợi
từ chi phí vay thấp hơn (Hoepner và cộng
sự, 2016; Chava, 2014).
Tuy nhiên, cũng có những nghiên cứu ghi
nhận tác động tiêu cực hoặc không có ý
nghĩa thống kê, do chi phí thực hiện cao, lợi
ích tài chính chậm phát huy hoặc do cách
đo lường ESG thiếu nhất quán. Margolis
và Walsh (2003) cho rằng nhiều nghiên
cứu bị giới hạn bởi sự đa dạng trong cách
tiếp cận phương pháp luận và thiếu sự phân
biệt giữa các loại kết quả tài chính, dẫn đến
những kết luận không nhất quán về vai trò
của ESG. Tương tự, Ozparlak (2022) ghi
nhận rằng ESG không có tác động đáng
kể đến ROA hoặc ROE trong một số mô
hình hồi quy, đồng thời cho rằng chi phí
tuân thủ ESG có thể khiến doanh nghiệp
bị giảm lợi nhuận trong ngắn hạn. Đặc biệt
trong ngành khách sạn, Bodhanwala và
Bodhanwala (2021) chỉ ra rằng tác động
của ESG đến hiệu quả tài chính không rõ
ràng hoặc thậm chí tiêu cực, do nhà đầu
tư vẫn ưu tiên lợi nhuận trước mắt hơn là
các cam kết bền vững dài hạn. Những phát
hiện này phản ánh sự cần thiết của việc đặt
ESG trong bối cảnh cụ thể của ngành nghề
và quốc gia.
Trong ngành khách sạn, nơi mức độ tiêu
thụ tài nguyên lớn và tác động môi trường
cao, áp lực từ các bên liên quan nhằm thúc
ESG và hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp niêm yết ngành khách sạn:
Vai trò điều tiết của chỉ số phát triển con người
108 Tạp chí Kinh tế - Luật và Ngân hàng- Năm thứ 27(6)- Tháng 6. 2025- Số 278
đẩy hoạt động bền vững ngày càng gia tăng
(Fatoki, 2021; Sakshi và cộng sự, 2020). Do
đó, việc áp dụng ESG không chỉ giúp doanh
nghiệp tuân thủ các tiêu chuẩn bền vững,
mà còn tăng khả năng cạnh tranh, củng cố
danh tiếng và nâng cao niềm tin từ các bên
liên quan (Hwang và cộng sự, 2024). Tuy
nhiên, chi phí triển khai ESG trong ngành
khách sạn thường cao, đặt ra thách thức
trong việc tối ưu hóa lợi ích tài chính từ
ESG (Bodhanwala & Bodhanwala, 2021).
Điều này đặt ra yêu cầu phải kiểm định tác
động riêng biệt của từng trụ cột ESG để xác
định các yếu tố này có đóng góp đáng kể
vào hiệu quả hoạt động tài chính không và
đâu là trụ cột đóng góp nhiều nhất. Vì vậy,
nghiên cứu xây dựng các giả thuyết kiểm
định như sau:
H1a: Trụ cột Môi trường có tác động tích
cực đến hiệu quả tài chính của các doanh
nghiệp trong ngành khách sạn.
H1b: Trụ cột Xã hội có tác động tích cực
đến hiệu quả tài chính của các doanh
nghiệp trong ngành khách sạn.
H1c: Trụ cột Quản trị có tác động tích
cực đến hiệu quả tài chính của các doanh
nghiệp trong ngành khách sạn.
Sau khi kiểm định riêng từng trụ cột,
nghiên cứu mở rộng với giả thuyết tổng
quát về ESG:
H2: ESG có tác động tích cực đến hiệu
quả tài chính của các doanh nghiệp trong
ngành khách sạn.
2.2. Vai trò điều tiết của HDI trong mối
quan hệ giữa ESG và hiệu quả tài chính
HDI được phát triển bởi Chương trình
Phát triển Liên Hợp Quốc (UNDP) nhằm
đánh giá mức độ phát triển của một quốc
gia dựa trên ba khía cạnh chính: sức khỏe,
giáo dục, và mức sống (UNDP, 2024). HDI
không chỉ là một thước đo kinh tế, mà còn
phản ánh chất lượng cuộc sống, cơ hội giáo
dục và khả năng tiếp cận các dịch vụ thiết
yếu của người dân.
HDI đóng vai trò cốt lõi trong việc thúc
đẩy tăng trưởng bền vững, đặc biệt trong
ngành khách sạn và du lịch. Các quốc gia
có HDI cao thường có lực lượng lao động
chất lượng hơn, từ đó nâng cao chất lượng
dịch vụ khách sạn và tạo điều kiện cho
doanh nghiệp phát triển mạnh mẽ. Ngược
lại, những quốc gia có HDI thấp thường
gặp hạn chế về nguồn nhân lực có tay nghề,
thu nhập thấp và môi trường kinh doanh
kém thuận lợi, làm giảm khả năng thu hút
đầu tư và phát triển của ngành khách sạn
(Centiguc và cộng sự, 2023).
Vai trò điều tiết của HDI đối với mối quan
hệ giữa ESG và hiệu quả tài chính
Theo Lý thuyết ngẫu nhiên (Contingency
Theory) của Donaldson (2001), chiến lược
ESG chỉ đạt hiệu quả tối ưu khi phù hợp với
bối cảnh môi trường bên ngoài. Lý thuyết
Nguồn lực (Barney, 1991) cũng cho rằng
ESG, nếu được vận dụng hiệu quả, có thể
trở thành tài sản vô hình giúp doanh nghiệp
đạt lợi thế cạnh tranh dài hạn. Tuy nhiên,
lợi thế này chỉ hình thành khi doanh nghiệp
có nguồn lực phù hợp, và HDI là chỉ báo
phản ánh điều đó. Ngoài ra, theo mô hình
Bảng 1. Các khía cạnh của HDI
Khía cạnh
Chỉ số
Thành phần
Sức khoẻ và Tuổi thọ
Tuổi thọ trung bình khi sinh
Chỉ số tuổi thọ
Dân trí
Số năm đi học dự kiến
Chỉ số giáo dục
Số năm đi học trung bình
Mức sống
GNI bình quân đầu người
Chỉ số GNI
Nguồn: UNDP (2024)