Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Tác động của thị trường chứng khoán tới tăng trưởng kinh tế Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:92

Thêm vào BST

Báo xấu

24
lượt xem 3
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Mục đích của luận văn “Tác động của thị trường chứng khoán tới tăng trưởng kinh tế Việt Nam” là nghiên cứu thực nghiệm vai trò của phát triển thị trường chứng khoán thông qua các biến đại diện cho thị trường chứng khoán tới tăng trưởng kinh tế Việt Nam. Luận văn càng có ý nghĩa thực tiễn hơn khi mà Việt Nam đang bước vào giai đoạn phát triển mới. Mời các bạn tham khảo!

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Tác động của thị trường chứng khoán tới tăng trưởng kinh tế Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HCM NGUYỄN VĂN QUÝ TÁC ĐỘNG CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN TỚI TĂNG TRƯỞNG KINH TẾ TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH, THÁNG 6 NĂM 2012
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH NGUYỄN VĂN QUÝ TÁC ĐỘNG CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN TỚI TĂNG TRƯỞNG KINH TẾ TẠI VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 60.31.12 NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC PGS. TS PHAN THỊ BÍCH NGUYỆT TP. Hồ Chí Minh, năm 2012
LỜI CAM ĐOAN Tôi tên là : Nguyễn Văn Quý Sinh ngày : 23/04/1983 Nơi sinh : Quảng Bình Tôi xin cam đoan rằng đây là công trình nghiên cứu của riêng tôi với sự giúp đỡ tận tình của người hướng dẫn khoa học là PGS. TS Phan Thị Bích Nguyệt. Các nội dung và kết quả trong nghiên cứu này là trung thực và chưa từng được ai công bố trong bất cứ công trình nào. Số liệu trong mô hình được chính tác giả thu thập, xử lý và có ghi rõ nguồn gốc. Ngoài ra, trong luận văn còn có sử dụng một số trích dẫn từ các nghiên cứu khác có ghi rõ trong phần tài liệu tham khảo và phần trích dẫn. Nếu có bất kỳ sự gian lận nào, tôi xin hoàn toàn chịu trách nhiệm trước Hội Đồng nhà trường. TP. Hồ Chí Minh, ngày 30 tháng 06 năm 2012 NGƯỜI CAM ĐOAN Nguyễn Văn Quý
LỜI CÁM ƠN Trước tiên, tôi xin chân thành cám ơn Ban giám hiệu và Phòng quản lý đào tạo sau đại học Trường Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh trong suốt thời gian qua. Tác giả cũng xin gửi lời tri ân đến khoa Tài chính doanh nghiệp và tất cả quý thầy cô trong trường đã tận tâm giảng dạy trong suốt chương trình học tập và nghiên cứu. Qua đây, tôi xin chân thành gửi lời cám ơn sâu sắc đến PGS. TS Phan Thị Bích Nguyệt, người đã tận tình hướng dẫn, giúp đỡ tôi rất nhiều trong suốt quá trình thực hiện và hoàn thành luận văn này. Ngoài ra tôi cũng chân thành gửi lời cám ơn sâu sắc tới: - TS. Trần Quốc Tuấn, Giám đốc chi nhánh Trung tâm nghiên cứu khoa học và đào tạo chứng khoán chi nhánh TP. Hồ Chí minh đã giúp tôi trong việc hoàn thiện những giải pháp và thu thập số liệu. - Tập thể lớp TCDN K19 – Ngày 02 đã có những nhận xét, trao đổi bổ ích trong suốt quá trình hoàn thành đề tài. - Tập thể các anh chị trong Trung tâm nghiên cứu khoa học và đào tạo chứng khoán chi nhánh TP. Hồ Chí Minh đã giúp tôi hoàn thiện kết quả trong mô hình nghiên cứu. Đặc biệt tôi gửi lời cám ơn sâu sắc và có ý nghĩa tới người bạn đời của mình. Người đã đồng hành cùng tôi trong suốt quá trình hoàn thành khóa luận này. Bên cạnh những lời động viên, những góp ý chân thành, là những quan tâm và là động lực để tôi hoàn thành khóa luận của mình.
TÓM TẮT Nghiên cứu này khảo sát thực nghiệm tác động của phát triển thị trường chứng khoán tới tăng trưởng kinh tế Việt Nam trong giai đoạn từ khi thị trường chứng khoán Việt Nam thành lập đến hết năm 2011. Dữ liệu nghiên cứu theo quý, được thu thập từ Sở giao dịch Chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh và Tổng cục thống kê Việt Nam. Để khảo sát mối quan hệ này, phương pháp nghiên cứu được sử dụng là kiểm định nghiệm đơn vị, kiểm định đồng liên kết, kiểm định nhân quả Granger, và phân tích phân rã phương sai. Kết quả cho thấy, thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn nghiên cứu đã có đóng góp tích cực tới tăng trưởng kinh tế thông qua huy động tiết kiệm, phân bổ nguồn lực hiệu quả và đa dạng hoá rủi ro. Tuy nhiên đóng góp của thị trường chứng khoán cho tăng trưởng kinh tế còn tương đối thấp do thị trường chứng khoán Việt Nam còn tồn tại những hạn chế nhất định. Chính vì thế, để nâng cao hơn nữa vai trò của thị trường chứng khoán trong tăng trưởng kinh tế, cần thiết phải có những giải pháp để hoàn thiện và phát triển thị trường.
MỤC LỤC LỜI MỞ ĐẦU .................................................................................................. 1 1. Tính cấp thiết, ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài ............................ 1 2. Mục đích nghiên cứu ................................................................................ 3 3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ............................................................. 4 4. Phương pháp nghiên cứu .......................................................................... 4 5. Kết cấu đề tài ............................................................................................ 5 CHƯƠNG I: NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ VAI TRÒ CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN TRONG TĂNG TRƯỞNG KINH TẾ........... 6 1.1 Mối quan hệ giữa thị trường chứng khoán và tăng trưởng kinh tế. ............ 6 1.2 Nghiên cứu thực nghiệm về vai trò của thị trường chứng khoán trong tăng trưởng kinh tế. ................................................................................................ 8 KẾT LUẬN CHƯƠNG I .............................................................................. 19 CHƯƠNG II: TÁC ĐỘNG CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN ĐẾN TĂNG TRƯỞNG KINH TẾ VIỆT NAM ..................................................... 20 2.1 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ........................................................... 20 2.1.1 Các biến nghiên cứu ......................................................................... 20 2.1.2 Dữ liệu nghiên cứu .......................................................................... 22 2.1.3 Phương pháp nghiên cứu ................................................................. 22 2.1.3.1 Kiểm định tính dừng của chuỗi dữ liệu ........................................ 22 2.1.3.2 Kiểm định đồng liên kết ............................................................... 23 2.1.3.3 Kiểm định mối quan hệ nhân quả ................................................. 24 2.1.3.4 Phân tích phân rã phương sai ........................................................ 25 2.1.4 Mô hình nghiên cứu......................................................................... 25 2.1.4.1 Nghiên cứu về mối quan hệ giữa tăng trưởng kinh tế và chỉ số chứng khoán VN-Index........................................................................................ 25 2.1.4.2 Nghiên cứu về tác động của phát triển thị trường chứng khoán tới tăng trưởng kinh tế. ................................................................................... 25
2.2 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .................................................................. 26 2.2.1 Nghiên cứu mối quan hệ giữa tăng trưởng kinh tế với chỉ số chứng khoán VN-Index........................................................................................ 26 2.2.1.1 Kiểm định nghiệm đơn vị .............................................................. 26 2.2.1.2 Kiểm định đồng liên kết (cointegration test) giữa tăng trưởng kinh tế và thị trường chứng khoán......................................................................... 27 2.2.1.3 Kiểm định mối quan hệ nhân quả giữa tăng trưởng kinh tế và phát triển thị trường chứng khoán. .................................................................... 27 2.2.1.4 Phân tích phân rã phương sai ......................................................... 29 2.2.2 Nghiên cứu về tác động của phát triển thị trường chứng khoán tới tăng trưởng kinh tế. ........................................................................................... 32 2.2.2.1 Kiểm định nghiệm đơn vị ........................................................... 32 2.2.2.2 Kiểm định đồng liên kết ............................................................. 33 2.2.2.3 Kiểm định quan hệ nhân quả Granger......................................... 35 2.2.2.4 Phân tích phân rã phương sai ...................................................... 39 KẾT LUẬN CHƯƠNG II ............................................................................ 42 CHƯƠNG III: MỘT SỐ GỢI Ý CHÍNH SÁCH ......................................... 43 3.1 Hoàn thiện pháp luật điều chỉnh hoạt động thị trường chứng khoán....... 43 3.2 Nâng cao chất lượng nguồn nhân lực trên thị trường ............................. 46 3.3 Hàng hoá cho thị trường chứng khoán ................................................... 47 3.4 Hạ tầng kỹ thuật..................................................................................... 49 3.5 Công ty chứng khoán ............................................................................. 49 3.6 Quỹ đầu tư chứng khoán ........................................................................ 50 3.7 Liên kết quốc tế ..................................................................................... 51
MỘT SỐ ĐÓNG GÓP CỦA ĐỀ TÀI .............................................................. 52 HẠN CHẾ CỦA ĐỀ TÀI................................................................................. 53 BÀI BÁO KHOA HỌC ................................................................................... 54 TÀI LIỆU THAM KHẢO ................................................................................ 55 Tài liệu trong nước ....................................................................................... 55 Tài liệu nước ngoài ....................................................................................... 56 PHỤ LỤC 1: THỰC TRẠNG THỊ TRƯỜNG ................................................. 62 CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM........................................................................ 62 1. Công ty niêm yết .............................................................................. 62 Quy mô cổ phiếu trên Sở giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh ................ 63 Chứng chỉ quỹ niêm yết trên Sở giao dịch Chứng khoán TP. HCM ................. 64 2. Công ty chứng khoán ........................................................................ 64 3. Quỹ đầu tư và công ty quản lý quỹ ................................................... 65 Giao dịch của khối ngoại trên sàn HSX............................................................ 66 4. Quy mô huy động vốn qua thị trường chứng khoán .......................... 67 Phụ lục 2: Tỷ lệ giá trị giao dịch chứng khoán một số nước trên thế giới ......... 70 Phụ lục 3: Tỷ lệ chu chuyển một số nước trên thế giới ..................................... 71 Phụ lục 4: Lựa chọn độ trễ tối ưu cho VNI theo phương pháp VAR ................ 71 Phụ lục 5: Lựa chọn độ trễ tối ưu cho TT theo phương pháp VAR .................. 72 Phụ lục 6: Lựa chọn độ trễ tối ưu cho CMR theo phương pháp VAR............... 72 Phụ lục 7: Lựa chọn độ trễ tối ưu cho STR theo phương pháp VAR ................ 73 Phụ lục 8: Lựa chọn độ trễ tối ưu cho TR theo phương pháp VAR .................. 73 Phụ lục 9: DANH MỤC QUỸ VÀ CÔNG TY QUẢN LÝ .............................. 74 Phụ lục 10: DANH MỤC CÔNG TY NIÊM YẾT SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN TP. HỒ CHÍ MINH .......................................................................... 76
DANH MỤC HÌNH Hình 1.1: Quá trình tác động của thị trường tài chính tới tăng trưởng kinh tế .... 8 DANH MỤC BẢNG Bảng 2.1 Kiểm định tính từng các biến TT và VNI ........................................... 26 Bảng 2.2 Kiểm định đồng liên kết giữa các biến TT và VNI ............................ 27 Bảng 2.3 Kiểm định nhân quả Granger giữa hai biến TT và VNI ...................... 28 Bảng 2.4 Phân tích phân rã phương sai biến TT ............................................... 30 Bảng 2.5 Kiểm định nghiệm đơn vị ADF ......................................................... 32 Bảng 2.6 Kiểm định mối quan hệ đồng liên kết giữa hai biến TT và CMR ....... 33 Bảng 2.7 Kiểm định mối quan hệ đồng liên kết giữa hai biến TT và STR ......... 34 Bảng 2.8 Kiểm định mối quan hệ đồng liên kết giữa hai biến TT và TR ........... 34 Bảng 2.9 Kiểm định nhân quả Granger giữa hai biến TT và CMR .................... 36 Bảng 2.10 Kiểm định nhân quả Granger giữa hai biến TT và STR.................... 37 Bảng 2.11 Kiểm định nhân quả Granger giữa hai biến TT và TR...................... 38 Bảng 2.12 Kết quả phân tích phân rã phương sai biến TT ................................ 39 Bảng 2.13 Tỷ lệ vốn hoá thị trường một số nước trên thế giới ......................... 40
DANH MỤC VIẾT TẮT - ADF Test: Augmented Dickey – Fuller Test – Kiểm định DF mở rộng - DF Test: Dickey – Fuller Test – Kiểm định DF - GDP: Tổng sản phẩm quốc nội - PP Test: Philips and Perron Test – Kiểm định PP - VAR: Vector Autoregressive model – Mô hình vector tự hồi quy - VN-Index: Chỉ số giá trung bình chứng khoán trên thị trường Việt Nam - HSX: Sở giao dịch Chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh - HNX: Sở giao dịch Chứng khoán Hà Nội
1 LỜI MỞ ĐẦU 1. Tính cấp thiết, ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài Tăng trưởng kinh tế là yếu tố quan trọng nhất quyết định phúc lợi kinh tế của người dân và sự giàu có của mỗi quốc gia, chính vì thế con đường tăng trưởng đã trở thành một trong những câu hỏi trung tâm của kinh tế học. Việc tìm hiểu các nhân tố tác động tới tăng trưởng kinh tế từ lâu đã được quan tâm nhiều nhất và dai dẳng nhất. Theo dòng thời gian, nghiên cứu về tăng trưởng kinh tế và nguồn gốc của nó đã trải qua những giai đoạn thăng trầm khác nhau trong lịch sử kinh tế học. Từ thế kỷ XVII trở về trước, dường như nền kinh tế thế giới không hề tăng trưởng, mức thu nhập trong dài hạn hầu như không tăng. Trong bài luận về dân số năm 1798, Thomas Robert Malthus đã giải thích rằng khi cung lương thực, thực phẩm tăng lên thì dân số cũng sẽ tăng lên, thậm chí còn tăng với tốc độ nhanh hơn. Điều đó có nghĩa là thu nhập bình quân đầu người luôn luôn ở mức đủ sống. Tuy nhiên đến thế kỷ XVIII, khi cả nền kinh tế Hà Lan và Anh đã thành công trong việc nâng cao thu nhập bình quân đầu người, thì lý thuyết dân số của Malthus không còn đúng nữa, bởi vì lúc này, của cải được tạo ra nhanh hơn tốc độ tăng dân số. Kể từ đó, nhiều nhà kinh tế học bắt đầu quan tâm nghiên cứu các yếu tố tác động tới tăng trưởng kinh tế và làm thế nào để nâng cao tăng trưởng kinh tế. Từ những ý niệm, tư tưởng ban đầu của các nhà kinh tế cổ điển, đến các mô hình tăng trưởng nội sinh vô cùng đa dạng, phong phú và ngày nay là các nhân tố phi kinh tế có mối tương tác với quá trình tăng trưởng. Lý thuyết tăng trưởng kinh tế đã trải qua những bước tiến lớn lao. Quan điểm về nguồn gốc của tăng trưởng kinh tế đã thay đổi theo thời gian, với xu thế ngày càng xem xét đầy đủ và rõ ràng hơn những lực lượng chi phối sự tăng trưởng kinh tế. Trong nghiên cứu của mình, Douglass C. North (1994) đã lập luận rằng: Thể chế là cấu trúc mang tính thúc đẩy xã hội, do đó các luật lệ, quy tắc… tạo nên nền tảng thể chế của xã hội sẽ chi phối phân bổ các nguồn lực xã hội và nền
2 kinh tế 1. Người ta nhận ra tăng trưởng kinh tế xuyên suốt lịch sử nhờ việc tạo ra một cấu trúc thể chế có thể thúc đẩy hoạt động tăng năng suất và những mâu thuẫn xảy ra do kết quả của chuyển biến xã hội sẽ dẫn tới những thay đổi cơ bản về mặt thể chế nhằm làm dịu bớt mâu thuẫn đó. Ngày nay, việc xem xét và mô hình hóa tác động của các nhân tố phi kinh tế sẽ trở thành một hướng đi mới trong con đường tìm tòi và khám phá các nguồn tăng trưởng kinh tế trong tương lai. Một hướng mới trong việc tìm hiểu nguồn gốc tăng trưởng kinh tế, đó là nghiên cứu vai trò, tác động của thị trường tài chính nói chung và thị trường chứng khoán nói riêng tới tăng trưởng kinh tế. Vai trò của hệ thống tài chính trong tăng trưởng kinh tế được xem xét với các nghiên cứu của Walter Bagehot (1873) và John Hicks (1969) khi các tác giả khẳng định rằng phát triển ngành tài chính giúp cho quá trình công nghiệp hóa ở Anh xảy ra nhanh hơn. Sự tranh luận xung quanh vai trò của thị trường tài chính trong nền kinh tế bắt đầu gay gắt với nghiên cứu của Schumpeter (1912), người cho rằng trong một hệ thống tài chính hoạt động tốt, các ngân hàng giúp tạo điều kiện thuận lợi cho tăng trưởng kinh tế bằng cách nâng cao sự đổi mới công nghệ thông qua việc nhận ra và tài trợ của chủ doanh nghiệp với cơ hội thành công tốt nhất bằng các sản phẩm cũng như tiến trình sản xuất mới 2. Tương tự, Levine và Zervos (1998), và Khan và Senhadji (2000) cũng nhấn mạnh rằng sự thành lập thị trường chứng khoán đã đóng một vai trò quan trọng trong phát triển thể chế ngân hàng, đặc biệt trong thị trường các nền kinh tế mới nổi. Trái ngược với những quan điểm của Bagehot, Hicks, và Schumpeter, nhiều học giả cho rằng hệ thống tài chính là không quan trọng trong tăng trưởng kinh tế. Ví như, Nobel Laureates, Gerald Meier và Dudley Seers (1984), và Stern (1989) đã không tán thành nhiều vai trò của tài chính (hoặc hệ thống tài 1 Northm D.C (1994), Institutions and Productivity in History, St Luois, MO: Washington University. http://econwpa.wustl.edu:8089/eps/eh/papers/9411/9411003.pdf 2 Xem thêm: Abu Nurudeen, (2009), “Does stock market development raise economic growth? Evidence form Nigeria”, The review of Finance and Banking, 01(01), pp 15 – 26
3 chính) trong thảo luận phát triển của họ. Hơn nữa, Stiglitz (1993) cũng đã cho thấy thanh khoản thị trường chứng khoán không cung cấp sự thúc đẩy trong việc thu thập thông tin liên quan tới công ty hoặc cải thiện quản trị không ty. Ngoài ra, Shliefer và Summers (1988) khẳng định phát triển thị trường chứng khoán có thể cản trở tăng trưởng kinh tế thông qua kích thích thâu tóm sai lệch các công ty. Xa hơn, Singh (1997) chứng tỏ rằng thị trường chứng khoán có thể là không quan trọng để đạt tới tăng trưởng kinh tế cao hơn. Có thể thấy, vai trò của hệ thống tài chính nói chung và thị trường chứng khoán nói riêng đến nay vẫn còn nhiều quan điểm. Các bằng chứng thực nghiệm từ các quốc gia trên thế giới cũng cho thấy những phát hiện khác nhau. Chính điều này thôi thúc tác giả xem xét vai trò của thị trường chứng khoán Việt Nam sau hơn 11 năm hình thành và phát triển đối với tăng trưởng kinh tế Việt Nam. Mục đích của luận văn “Tác động của thị trường chứng khoán tới tăng trưởng kinh tế Việt Nam” là nghiên cứu thực nghiệm vai trò của phát triển thị trường chứng khoán thông qua các biến đại diện cho thị trường chứng khoán tới tăng trưởng kinh tế Việt Nam. Luận văn càng có ý nghĩa thực tiễn hơn khi mà Việt Nam đang bước vào giai đoạn phát triển mới. Trong các văn kiện của Đại hội Đảng lần thứ XI thì tái cơ cấu nền kinh tế, chuyển đổi mô hình tăng trưởng, bảo đảm phát triển nhanh và bền vững là tư tưởng kinh tế cốt lõi 3. 2. Mục đích nghiên cứu Mục đích của đề tài này là xem xét vai trò cũng như tác động của phát triển thị trường chứng khoán tới tăng trưởng kinh tế. Liệu rằng phát triển thị trường chứng khoán thật sự có đóng góp trong việc thúc đẩy tăng trưởng kinh tế hay chỉ là như là một “sòng bạc”? Để trả lời câu hỏi này, tác giả nghiên cứu một số nội dung sau: Thứ nhất: Tổng quan một số nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa phát triển thị trường chứng khoán và tăng trưởng kinh tế. 3 Trang 03, Thủ tướng Nguyễn Tấn Dũng. “Hoàn thiện thể chế kinh tế thị trường định hướng Xã hội Chủ nghĩa, thúc đẩy cơ cấu lại nền kinh tế, chuyển đổi mô hình tăng trưởng”, Thanh niên, Số 03 (5855), thứ ba 03/01/2012.
4 Thứ hai: Xây dựng các biến và mô hình nghiên cứu để xem xét tác động của phát triển thị trường chứng khoán tới tăng trưởng kinh tế Việt Nam giai đoạn từ năm 2000 đến năm 2011. Thứ ba: Trên cơ sở kết quả nghiên cứu, tác giả gợi ý một số chính sách phù hợp với nội dung nghiên cứu. 3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu của luận văn này là thị trường chứng khoán Việt Nam và tăng trưởng kinh tế. Phạm vi nghiên cứu: - Đại diện cho thị trường chứng khoán Việt Nam là Sở giao dịch Chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh. - Giai đoạn nghiên cứu là từ ngày 28 tháng 7 năm 2000 đến Q4 năm 2011. 4. Phương pháp nghiên cứu Để hoàn thành khóa luận này và giải quyết các yêu cầu đặt ra trong bài nghiên cứu. Tác giả sử dụng phương pháp phân tích định tính để đánh giá sơ bộ vấn đề nghiên cứu và tập trung đi sâu phân tính định lượng thông qua kỹ thuật phân tích chuỗi thời gian. Các phương pháp phân tích chuỗi thời gian trong nghiên cứu này là phân tích nghiệm đơn vị để xác định tính dừng của chuỗi dữ liệu nghiên cứu; Phân tích đồng liên kết để xác định có tồn tại mối quan hệ giữa các biến trong dài hạn hay không; Phân tích nhân quả Granger để xác định mối quan hệ nhân quả giữa các biến nghiên cứu và cuối cùng là Phân tích phân rã phương sai để giải thích tác động của các biến thành quả thị trường chứng khoán tới tăng trưởng kinh tế. Tất cả các kỹ thuật nghiên cứu này được thực hiện thông qua phần mềm Eviews 6.0 và Excel.
5 5. Kết cấu đề tài Để phù hợp với mục tiêu nghiên cứu, nội dung của đề tài này được kết cấu như sau: Chương I: Nghiên cứu thực nghiệm về thị trường chứng khoán và tăng trưởng kinh tế. Chương II: Tác động của thị trường chứng khoán tới tăng trưởng kinh tế Việt Nam Chương III: Một số gợi ý chính sách
6 CHƯƠNG I: NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ VAI TRÒ CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN TRONG TĂNG TRƯỞNG KINH TẾ 1.1 Mối quan hệ giữa thị trường chứng khoán và tăng trưởng kinh tế. Mối quan hệ giữa phát triển thị trường tài chính nói chung và phát triển thị trường chứng khoán nói riêng với tăng trưởng kinh tế từ lâu đã có những quan điểm khác nhau. Nhưng nhìn chung, mối quan hệ giữa chúng là một mối quan chặt chẽ và mang tính hai chiều. Thứ nhất: Tăng trưởng kinh tế ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán. Kinh tế tăng trưởng, quy mô sản lượng quốc gia tăng, điều này cho thấy các doanh nghiệp trong nền kinh tế đang hoạt động hiệu quả, làm gia tăng giá trị thu nhập của cổ đông và có thể gia tăng cổ tức nhận được. Do vậy giá chứng khoán có xu hướng tăng kéo theo sự gia tăng của chỉ số toàn thị trường. Sự gia tăng thị trường chứng khoán kéo theo sự quan tâm ngày càng nhiều hơn của nhà đầu tư, từ đó doanh nghiệp cũng sẽ dễ dàng huy động được vốn với chi phí tốt hơn và thông qua đó giá trị vốn hóa thị trường và thanh khoản thị trường cũng sẽ được cải thiện. Thứ hai: Thị trường chứng khoán tác động tới tăng trưởng kinh tế. Khi thị trường chứng khoán phát triển, thu hút sự tham gia đông đảo của nhà đầu tư thì quá trình huy động vốn của doanh nghiệp diễn ra dễ dàng và thuận lợi. Lợi thế của nguồn vốn cổ đông so với nguồn vốn vay là nguồn tài trợ vô hạn, doanh nghiệp không chịu áp lực chi trả nợ gốc và lãi vay nên có thể ổn định sản xuất, mở rộng đầu tư, phát triển từ đó gia tăng quy mô sản lượng của từng doanh nghiệp và của cả quốc gia hay nói cách khác là thúc đẩy tăng trưởng kinh tế của quốc gia đó. Mặt khác, thông qua chức năng công bố thông tin, giúp cho quá trình phân bổ vốn và nguồn lực kinh tế tốt hơn, doanh nghiệp bị chi phối bởi đa số cổ đông và chịu áp lực thị trường nên sẽ hoạt động hiệu quả hơn, nâng cao năng suất và gia tăng sản lượng. Bên cạnh đó, phát triển thị trường
7 chứng khoán cũng giúp gia tăng huy động tiết kiệm từ dân chúng. Thị trường chứng khoán là nơi cho phép nhiều nhà đầu tư nhỏ lẽ có thể tham gia thị trường, điều mà các thị trường khác khó có thể làm được. Điều này giúp cho quá trình huy động vốn của doanh nghiệp thuận tiện hơn. Chi tiết mối quan hệ giữa phát triển thị trường chứng khoán và tăng trưởng kinh tế có thể lý giải như sau: Giá cổ phiếu và chi tiêu dùng: Mối quan hệ giữa giá cổ phiếu và chi tiêu dùng dựa trên lý thuyết vòng đời, được phát triển bởi Ando và Modigliani (1963), trong đó chỉ ra rằng các cá nhân căn cứ vào lượng tài sản có thể kiếm được trong suốt vòng đời của họ để ra quyết định chi tiêu. Một phần tài sản của họ có thể được nắm giữ ở dạng cổ phiếu. Điều này làm cho những thay đổi trong giá cổ phiếu dẫn tới những thay đổi trong chi tiêu dùng. Vì vậy nếu giá cổ phiếu tăng tổng tài sản sẽ tăng và tác động khiến chi tiêu dùng tăng, cho thấy mối quan hệ nhân quả giá cổ phiếu quyết định chi tiêu. Mặt khác, tăng tiêu dùng có thể dẫn tới tăng lợi nhuận của doanh nghiệp và giúp giá cổ phiếu tăng, cho thấy chi tiêu dùng có thể quyết định giá cổ phiếu. Giá cổ phiếu và chi đầu tư: Mối quan hệ giữa giá cổ phiếu và chi đầu tư có thể dựa trên lý thuyết của Tobin (1969). James Tobin đã đề xuất là các công ty nên đưa ra quyết định đầu tư dựa vào kết quả của việc thị trường chứng khoán định giá về nguồn vốn hiện tại so với chi phí thay thế nguồn vốn này. Giá thị trường của nguồn vốn hiện tại do thị trường chứng khoán quyết định trong khi chi phí thay thế nguồn vốn hiện tại là giá của nguồn vốn nếu nó được bán đi trong ngày hôm nay. Nếu giá của nguồn vốn hiện tại lớn hơn chi phí thay thế nguồn vốn hiện tại, thị trường chứng khoán định giá nguồn vốn cao hơn chi phí thay thế của nó do kỳ vọng vào khả năng sinh lợi của doanh nghiệp trong tương lai. Trong trường hợp này, các nhà quản lý có thể tăng giá trị cổ phiếu bằng cách tăng cường đầu tư thông qua huy động thêm vốn, đào tạo nhân lực mới, mua trang thiết bị, dây chuyền sản xuất mới… Ngược lại, nếu giá của nguồn vốn hiện tại nhỏ hơn chi phí thay thế nguồn vốn hiện tại, tức là thị trường đánh
8 giá vốn hiện hữu thấp hơn chi phí nhằm thay thế số vốn đó. Trong trường hợp này, đầu tư sẽ không được khuyến khích bởi nhà quản lý sẽ không nhận thấy nhân tố kích thích nào thay thế nguồn vốn hiện tại khi đã khấu hao hết. Mối liên kết khác, dù ít trực tiếp hơn, giữa giá cổ phiếu và chi đầu tư là dựa trên mô hình tân cổ điển. Mô hình này giả định rằng trước hết công ty xác định nhu cầu vốn dựa trên giá cả lao động, vốn và doanh thu mong đợi sau đó xác định tỷ lệ đầu tư tùy thuộc vào thời gian mong muốn thu hồi vốn. Như vậy sự kỳ vọng về doanh thu và sản lượng đầu ra là những nhân tố chính ảnh hưởng đến đầu tư. Đầu tư là động cơ Chi phí thị trường - Chi phí thông tin quan trọng nhất của tăng trưởng - Chi phí giao dịch kinh tế trong dài hạn nên việc tăng giảm đầu tư sẽ có tác động Thị trường và trung gian tài chính trực tiếp đến tăng trưởng kinh tế và ảnh hưởng gián tiếp đến thị Chức năng tài chính trường chứng khoán. - Huy động tiết kiệm - Phân bổ tài nguyên Vai trò của trung gian tài - Kiểm soát công ty - Thuận tiện quản trị rủi ro chính tác động tới tăng trưởng - Dễ dàng giao dịch hàng hóa, dịch vụ. kinh tế có thể hình dung qua sơ đồ sau: Các kênh để tăng trưởng - Tích lũy vốn - Đổi mới công nghệ Hình 1.1: Quá trình tác động của thị trường tài chính tới tăng trưởng kinh tế 4. Tăng trưởng 1.2 Nghiên cứu thực nghiệm về vai trò của thị trường chứng khoán trong tăng trưởng kinh tế. Ý tưởng thị trường tài chính liên quan tới tăng trưởng kinh tế không phải là mới, nhưng quan điểm của mối quan hệ này đã thay đổi theo thời gian. Từ 4 Tham khảo: Rateb Abu – Sharia and P. N. Junankar, (2003), “Stock mart ket development reform and economic growth: A case study of Arab stock markets”, University of Western Sydney.
9 những nghiên cứu về lý thuyết đơn thuần đến những nghiên cứu định lượng chuyên sâu. Nghiên cứu của Gurley và Shaw (1955) kết luận rằng thị trường tài chính đóng góp vào phát triển kinh tế thông qua nâng cao tích lũy vốn vật chất (physical capital accumulation). Phần lớn các tài liệu về mối liên hệ giữa thị trường tài chính và tăng trưởng kinh tế là thiếu bằng chứng mãi tới các nghiên cứu của Goldsmith (1969), Shaw (1973) và Mckinnon (1973) đã cho thấy bằng chứng thực nghiệm phát triển thị trường tài chính tương quan đáng kể với mức thu nhập bình quân đầu người 5. Và gần đây là Ghani (1992), King và Levine (1993a, b), Degegorio và Giudotti (1995), Rousseau và Wachtel (1998), Beck (1999b), và Levine (2000) cũng cho thấy mối liên kết giữa thực trạng phát triển ngành tài chính quốc gia và tăng trưởng kinh tế. Lý luận cơ bản là chức năng ngành tài chính cung cấp chất xúc tác cần thiết cho tăng trưởng kinh tế. Trong khi hầu hết các nghiên cứu này đều sử dụng thước đo phát triển ngành ngân hàng, thì một số ít nghiên của Atji và Jovanovic (1993), Harris (1997), và Levine và Zervos (1996, 1998a), đã xem xét vai trò của phát triển thị trường chứng khoán trong tiến trình phát triển kinh tế. Atji và Jovanovic (1993) nghiên cứu mối tương quan giữa thị trường chứng khoán và tăng trưởng kinh tế cho 72 quốc gia trong giai đoạn từ năm 1980 đến năm 1988. Kết quả cho thấy phát triển thị trường chứng khoán có ảnh hưởng rõ ràng tới tăng trưởng kinh tế. Tuy nhiên giai đoạn nghiên cứu từ năm 1980 đến năm 1988 là khoảng thời gian quá ngắn để đại diện cho một xu hướng dài hạn. Harris (1997) kiểm tra lại mối quan hệ thực nghiệm giữa phát triển thị trường chứng khoán và tăng trưởng kinh tế với mẫu dữ liệu thu thập từ 49 quốc gia trong suốt giai đoạn từ năm 1980 tới năm 1991. Phát hiện của tác giả trên ảnh hưởng của phát triển thị trường chứng khoán và tăng trưởng kinh tế là yếu hơn kết quả nghiên cứu của Atji và Jovanovic đã tìm thấy. Tuy nhiên, khi tác giả phân chia mẫu nghiên cứu thành hai mẫu nhỏ. Một mẫu bao gồm các quốc 5 Gugliel Maria Caporale, Peter G. A Howells, và Alaa M. Soliman, (2004), “Stock market development and economuc growth: The causal linkage”, Journal of economic development, 29(1), pp 33 – 50.
10 gia đã phát triển và mẫu còn lại là các quốc gia đang phát triển. Đối với các quốc gia đã phát triển, ảnh hưởng của thị trường chứng khoán tới tăng trưởng kinh tế là tương tự như mẫu chung đã tìm thấy. Còn đối với mẫu gồm các quốc gia đang phát triển thì phát triển thị trường chứng khoán có ít ảnh hưởng hơn. Hai nghiên cứu quan trọng bởi Levine và Zervos (1996, 1998a) cho thấy hiệu quả rõ ràng của phát triển thị trường chứng khoán tới tăng trưởng kinh tế. Đặc biệt, các tác giả chỉ ra sự gia tăng mức vốn hóa thị trường có thể cải thiện khả năng huy động vốn và phân tán rủi ro của nền kinh tế. Thanh khoản là một chỉ báo quan trọng khác của phát triển thị trường chứng khoán, nó có tương quan nghịch với chi phí giao dịch. Sau cùng là tỷ lệ chu chuyển có thể là một chỉ báo mức độ của chi phí giao dịch. Sử dụng dữ liệu 47 quốc gia từ năm 1976 đến năm 1993, Levine và Zervos thấy rằng thanh khoản thị trường chứng khoán tương quan rõ ràng và có ý nghĩa đối với tăng trưởng kinh tế cả trong hiện tại lẫn tương lai, với tích lũy vốn và tăng trưởng sản xuất. Sau các chỉ báo thị trường chứng khoán và ngân hàng trong phân tích hồi quy, cả phát triển ngân hàng và thanh khoản thị trường chứng khoán là các dự báo tốt của tăng trưởng kinh tế, tích lũy vốn và tăng trưởng sản xuất. Các tác giả kết luận rằng thị trường chứng khoán cung cấp các dịch vụ khác với các dịch vụ được cung cấp bởi ngân hàng. Tuy nhiên, loại dịch vụ cụ thể nào thì không được giải thích. Levine và Zervos cũng cho thấy tính biến động của thị trường chứng khoán là tương quan vô nghĩa với tăng trưởng. Tương tự, kích thước thị trường, mức độ hội nhập thị trường cũng không liên kết mạnh mẽ với tăng trưởng kinh tế, tích lũy vốn và tăng trưởng sản xuất. Trước đó, trong nghiên cứu của mình Levine (1991) cũng đã tìm thấy mối quan hệ rõ ràng giữa thị trường chứng khoán và tăng trưởng kinh tế. Filer (1999) đã khảo sát mối quan hệ giữa tăng trưởng kinh tế và thị trường chứng khoán và cho thấy mối tương quan xác thực giữa phát triển thị trường chứng khoán với hoạt động kinh tế.