61
© Học viện Ngân hàng
ISSN 3030 - 4199
Tạp chí Kinh tế - Luật & Ngân hàng
Số 272- Năm thứ 26 (13)- Tháng 12. 2024
Tác động của tỷ lệ nữ giới trong Hội đồng quản trị
đến chính sách chi trả cổ tức của các doanh nghiệp
niêm yết Việt Nam
Ngày nhận: 04/06/2024 Ngày nhận bản sửa: 26/09/2024 Ngày duyệt đăng: 04/11/2024
Tóm tắt: Ngày nay, nữ giới có nhiều cơ hội tham gia vào các vị trí quản lý cấp
cao tại các doanh nghiệp. Theo Báo cáo tóm tắt Tổng quan về bình đẳng giới
tại Việt Nam năm 2021 của Cơ quan Liên hợp quốc về Bình đẳng giới và Trao
quyền cho phụ nữ (UN Women), Việt Nam là một trong hai quốc gia có tỷ lệ nữ
trong Hội đồng quản trị tại các công ty niêm yết cao nhất trong khu vực Đông
Nam Á. Mục tiêu của nghiên cứu này là đánh giá vai trò của nữ giới, thông
qua sự hiện diện của nữ giới trong Hội đồng quản trị, đến chính sách chi trả cổ
tức của doanh nghiệp. Sử dụng hồi quy logistic nhị phân và đa thức trên bộ dữ
liệu của các doanh nghiệp niêm yết trong giai đoạn 2010- 2022, kết quả cho
thấy các doanh nghiệp có xác suất lựa chọn không chi trả cổ tức tăng lên khi
số lượng nữ thành viên trong Hội đồng quản trị gia tăng. Kết quả này hàm ý
rằng nữ giới có xu hướng chấp nhận rủi ro thấp hơn, bảo tồn dòng tiền nội bộ
của doanh nghiệp hơn là chi trả cổ tức cho các cổ đông.
Từ khóa: Chính sách chi trả cổ tức, Tỷ lệ nữ, Hội đồng quản trị
The effect of female on Board of Directors on dividend payout policy of Vietnamese listed firms
Abstract: In recent years, women have more opportunities to participate in senior management positions.
According to the Country Gender Equality Profile Vietnam 2021 (UN Women), Vietnam ranks among
the top two countries in the ASEAN region for the highest percentage of women on the boards in listed
firms. This study aims to assess the role of women, through their presence on the Board of Directors
(BOD), in the dividend payout policies. Using the binary and multinomial logistic regression with a dataset
of Vietnamese listed firms during the 2010-2022 period, the results show that the probability of a firm
choosing not to pay dividends is positively associated with the increase in the percentages of females in
the BOD. This result implies that women tend to accept lower risk and prefer to preserve the internal funds
rather than distribute dividends to shareholders.
Keywords: Board of directors, Dividend payout policy, Female on boardroom
Doi: 10.59276/JELB.2024.12.2757
Phan, Quynh Trang1, Nguyen, Thi Thuy Dung2
Email: trang.pq@ou.edu.vn1, 2154030104dung@ou.edu.vn2
Organization of all: Ho Chi Minh City Open University, Vietnam
Phan Quỳnh Trang1, Nguyễn Thị Thùy Dung2
Trường Đại học Mở Thành phố Hồ Chí Minh, Việt Nam
Tác động của tỷ lệ nữ giới trong Hội đồng quản trị đến chính sách chi trả cổ tức của
các doanh nghiệp niêm yết Việt Nam
62 Tạp chí Kinh tế - Luật & Ngân hàng- Số 272- Năm thứ 26 (13)- Tháng 12. 2024
1. Giới thiệu
Vai trò của nữ giới ngày càng được chú
trọng và khẳng định trong những năm gần
đây. Ở cấp độ doanh nghiệp, các nghiên
cứu trước đây đánh giá vai trò của nữ giới
trên các khía cạnh hoạt động kinh doanh,
như giữ vị trí cao nhất Hội đồng quản trị
(HĐQT), ban giám đốc (BGĐ), ban kiểm
soát hay bộ phận tài chính, đến vai trò của
nữ giới trong đầu tư hay mức độ chấp nhận
rủi ro, và các khía cạnh khác của doanh
nghiệp (Allison et al., 2023; Faccio et al.,
2016; Frye & Pham, 2018; Phan, 2021,
2016; Frye & Pham, 2018; Phan, 2021.
Thêm vào đó, các nghiên cứu cũng nhìn
nhận vai trò quan trọng của các thành
viên nữ trong HĐQT đối với các vấn đề
của doanh nghiệp như: hiệu quả hoạt động
(Arayssi et al., 2016), quyết định đầu tư
(Hohl et al., 2021), rủi ro của doanh nghiệp
(Jane Lenard et al., 2014).
Trong tài chính doanh nghiệp, chi trả cổ
tức là một quyết định khá quan trọng bởi vì
chính sách cổ tức có ảnh hưởng đến giá trị
của cổ phiếu (Allen & Rachim, 1996; Black
& Scholes, 1974; Miller & Modigliani,
1961), hiệu quả hoạt động của doanh
nghiệp (Akhigbe & Madura, 1996), chi phí
vốn của doanh nghiệp (Brigham & Gordon,
1968). Do đó, các nghiên cứu trước đây tập
trung khá nhiều vào các yếu tố ảnh hưởng
đến quyết định chi trả cổ tức của doanh
nghiệp (Baker et al., 2001; Ben Naceur et
al., 2006; Desai et al., 2007)2006; Desai et
al., 2007 cũng như các yếu tố khác nhau
như cấu trúc sở hữu (Short et al., 2002),
cấu trúc thuế (Brittain, 1964), thông tin
bất cân xứng (Deshmukh, 2005), văn hóa
quốc gia (Shao et al., 2010) đến chính sách
chi trả cổ tức của doanh nghiệp. Tương tự,
cũng có một số các nghiên cứu trong nước
tập trung vào chính sách cổ tức và tỷ lệ chi
trả cổ tức bằng tiền mặt (Nguyễn Thị Ngọc
Trang & Bùi Kim Phương, 2017; Trần Thị
Tuấn Anh, 2016; Võ Xuân Vinh, 2013).
Tại Việt Nam, các cơ chế và chính sách
khuyến khích và tạo điều kiện cho nữ giới
tham gia và nâng cao năng lực nghề nghiệp
cũng được nhà nước quan tâm nhiều năm
qua. Từ năm 2006, Quốc hội cũng đã ban
hành Luật Bình Đẳng giới số 73/2006/
QH11 thể hiện rõ định hướng của Nhà nước
về nâng cao vai trò của nữ giới. Năm 2021,
Chính phủ cũng ban hành Nghị quyết 28/
NQ-CP trong đó nêu ra chiến lược quốc gia
về Bình đẳng giới giai đoạn 2021- 2030. Do
đó, các doanh nghiệp cũng khuyến khích
và tạo cơ hội cho nữ giới tham gia nhiều
hơn vào các hoạt động của doanh nghiệp và
thể hiện khả năng cũng như lợi thế của họ.
Theo Báo cáo của Liên Hợp Quốc về Bình
đẳng giới và Tổ chức Trao quyền cho phụ
nữ (UN Women) năm 2021, cơ cấu giới
tính của lực lượng lao động thì có 62,3%
lao động nữ trên thị trường và 34,1% quản
lý tại các doanh nghiệp có vốn đầu tư nước
ngoài là nữ giới. Mặc dù Việt Nam là một
trong hai quốc gia có tỷ lệ thành viên nữ
trong HĐQT cao nhất trong khu vực Đông
Nam Á nhưng tỷ lệ này vẫn ở mức thấp với
15,4% và chỉ có 7,8% công ty có nữ giới là
Chủ tịch HĐQT.
Trong nghiên cứu này, chúng tôi đánh giá
vai trò của nữ giới đối với chính sách chi
trả cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết
thông qua tỷ lệ nữ giới trong HĐQT. Kết
quả hồi quy logistic nhị phân và logistic
đa thức trên dữ liệu của các doanh nghiệp
niêm yết trong giai đoạn 2010- 2022 chỉ ra
rằng sự hiện diện của nữ giới trong HĐQT
có ảnh hưởng đến chính sách chi trả cổ tức
của doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu này
sẽ gợi ý một số hàm ý chính sách và quản
trị để tăng cường vai trò của nữ giới trong
các doanh nghiệp.
2. Lược khảo nghiên cứu
PHAN QUỲNH TRANG - NGUYỄN THỊ THÙY DUNG
63
Số 272- Năm thứ 26 (13)- Tháng 12. 2024- Tạp chí Kinh tế - Luật & Ngân hàng
Lý thuyết chi phí đại diện giải thích vai
trò của HĐQT trong việc tuân thủ các quy
định cũng như giảm thiểu xung đột lợi ích
giữa các bên bằng việc giám sát Ban điều
hành để đảm bảo lợi ích của các cổ đông
(Jensen & Meckling, 1976). Sự đa dạng về
giới trong HĐQT giúp giảm thiểu xung đột
lợi ích giữa các bên thông qua các phản hồi
nhanh chóng với các biến động của môi
trường kinh doanh và nâng cao chất lượng
giám sát Ban điều hành (Benkraiem et al.,
2017). Các doanh nghiệp có nhiều thành
viên nữ trong HĐQT thường có xu hướng
cải thiện chất lượng giám sát và quản trị
cũng như giảm thiểu các mâu thuẫn giữa
các cổ đông bằng việc ủng hộ chính sách
tăng cường chi trả cổ tức. Thêm vào đó,
tác động tích cực của sự hiện diện của nữ
giới trong HĐQT đến chính sách cổ tức
cũng được tìm thấy hầu hết tại các quốc gia
phát triển, nơi mà có các chính sách bảo vệ
quyền lợi cho nhà đầu tư. Dưới áp lực liên
quan đến chính sách bảo vệ quyền lợi cho
nhà đầu tư thì doanh nghiệp cũng chịu áp
lực phải chi trả cổ tức nhiều hơn. Một số
nghiên cứu tại các nước phát triển chỉ ra
rằng sự đa dạng giới tính trong HĐQT có
mối liên hệ thuận chiều với tỷ lệ chi trả cổ
tức của doanh nghiệp. Ví dụ như nghiên cứu
thực hiện tại Mỹ của Byoun et al. (2016),
tại Tây Ban Nha của Pucheta-Martínez &
Bel-Oms (2016), tại Úc của Gyapong et al.
(2021), tại Anh của Trinh et al. (2021).
Mặt khác, sự khác biệt về giới tính có
thể dẫn đến các quyết định khác nhau khi
họ đứng ở vai trò là người ra quyết định
(Booth & Nolen, 2012; Mukhtar, 2002).
Các nghiên cứu chỉ ra rằng thường thì nữ
giới có xu hướng kém tự tin hơn khi ra các
quyết định tài chính. Ví dụ như Huang &
Kisgen (2013) chỉ ra rằng các doanh nghiệp
sử dụng ít nợ vay thường là các doanh
nghiệp do nữ giới lãnh đạo. Bên cạnh đó, G.
Chen et al. (2016) cũng cho rằng các doanh
nghiệp sẽ cân nhắc cẩn trọng hơn trong các
giao dịch mua bán và sáp nhập nếu như quá
trình ra quyết định có sự tham gia của nữ
giới. Do đó, các doanh nghiệp có sự hiện
diện nhiều hơn của nữ giới trong HĐQT có
xu hướng bảo vệ doanh nghiệp bằng việc
bảo vệ nguồn vốn nội bộ thông qua giữ lại
lợi nhuận hơn là chi trả cổ tức cho cổ đông.
Các nghiên cứu thực nghiệm cũng ủng hộ
giả thuyết này. Hơn nữa, các quốc gia nơi
mà có chính sách bảo vệ nhà đầu tư lỏng
lẻo thì tỷ lệ chi trả cổ tức cũng có mối quan
hệ nghịch chiều với cơ cấu của HĐQT. Ví
dụ như Saeed & Sameer (2017) sử dụng dữ
liệu của các doanh nghiệp tại Ấn Độ, Trung
Quốc và Nga trong giai đoạn 2007-2014.
Trong nghiên cứu này, chính sách chi trả
cổ tức được đo lường bằng tỷ lệ chi trả cổ
tức và phương pháp hồi quy Tobit. Kết quả
chỉ ra rằng sự hiện diện nhiều hơn của nữ
giới làm giảm tỷ lệ chi trả cổ tức bằng tiền
mặt tại các doanh nghiệp. Tương tự, Nadia
& Hanafi (2022) sử dụng dữ liệu của 103
doanh nghiệp tại các nước Đông Nam Á
(bao gồm Indonesia, Malaysia, Philippines
và Thái Lan) trong giai đoạn 2010- 2019.
Kết quả hồi quy tác động cố định (FEM)
chỉ ra rằng sự hiện diện của nữ giới trong
HĐQT có tác động ngược chiều đến tỷ lệ
chi trả cổ tức. Thêm vào đó, J. Chen et
al. (2017) sử dụng dữ liệu của các doanh
nghiệp tại Mỹ giai đoạn 1997- 2011 trong
đó chính sách chia cổ tức được đại diện bởi
tỷ lệ chi trả cổ tức trên lợi nhuận. Kết quả
hồi quy OLS cho thấy tác động tích cực
của sự hiện diện của nữ giới trong HĐQT
đến tỷ lệ chia cổ tức chỉ tồn tại ở các doanh
nghiệp có quản trị yếu kém.
Trong nghiên cứu này, chúng tôi tập trung
làm rõ vai trò của nữ giới khi tham gia vào
HĐQT trong chính sách cổ tức của các
doanh nghiệp. Trong bối cảnh Việt Nam
không phải là một quốc gia được đánh giá
có nhiều chính sách bảo vệ quyền lợi cho
Tác động của tỷ lệ nữ giới trong Hội đồng quản trị đến chính sách chi trả cổ tức của
các doanh nghiệp niêm yết Việt Nam
64 Tạp chí Kinh tế - Luật & Ngân hàng- Số 272- Năm thứ 26 (13)- Tháng 12. 2024
nhà đầu tư, chúng tôi kỳ vọng rằng tỷ lệ nữ
giới càng cao thì hoạt động giám sát càng
được tăng cường. Mặt khác, nữ giới có xu
hướng chấp nhận rủi ro thấp hơn nam giới
cho nên thường có xu hướng mong muốn
giữ lại lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh
nhiều hơn để gia tăng nguồn vốn của doanh
nghiệp. Do đó, doanh nghiệp có tỷ lệ nữ
tham gia HĐQT càng cao thì càng có xu
hướng hạn chế chi trả cổ tức cho cổ đông.
3. Mô hình và phương pháp nghiên cứu
3.1. Mô hình nghiên cứu
Tham khảo từ các mô hình nghiên cứu trước
đó về vai trò của nữ giới trong HĐQT và
chính sách chi trả cổ tức (J. Chen et al., 2017;
Gyapong et al., 2021; Pucheta-Martínez &
Bel-Oms, 2016), mô hình nghiên cứu của
chúng tôi được mô tả như sau:
DIVit=β0+β1FEit+β2-6 (Control_Firm)it+εi,t
trong đó: DIVit là chính sách chi trả cổ tức
của doanh nghiệp i tại năm t, đại diện bởi
DIV1 và DIV2. Trong đó, DIV1 nhận các
giá trị tương ứng như sau: 0 khi doanh
nghiệp không chi trả cổ tức, 1 khi doanh
nghiệp có chi trả cổ tức; DIV2 nhận giá trị
tương ứng 0 khi doanh nghiệp không chi
trả cổ tức, 1 khi doanh nghiệp có chi trả cổ
tức bằng tiền, 2 khi doanh nghiệp chi trả cổ
tức bằng cổ phiếu, 3 khi doanh nghiệp chi
trả cổ tức cả bằng tiền và cổ phiếu. FEit là
tỷ lệ nữ giới trong HĐQT.
Mô hình có năm biến kiểm soát, bao gồm:
Tỷ lệ nợ (LEV) được tính bằng tỷ lệ nợ
phải trả chia cho tổng tài sản. Hiệu quả hoạt
động kinh doanh (ROE) được tính bằng lợi
nhuận trước thuế chia cho vốn chủ sở hữu.
Cơ hội tăng trưởng (GROW) được đo bằng
tỷ lệ của giá trị thị trường chia cho giá trị
số sách của tổng tài sản. Trong đó, giá trị
thị trường của tài sản được tính bằng giá trị
thị trường của vốn chủ sở hữu cộng với giá
trị số sách của tổng nợ. Tăng trưởng doanh
thu (SALE) được đo bằng tỷ lệ gia tăng của
doanh thu thuần của năm nay so với năm
trước. Quy mô doanh nghiệp (SIZE) được
đo bằng logarit tự nhiên cho tổng tài sản.
εi,t là sai số của mô hình.
3.2. Dữ liệu nghiên cứu và phương pháp
nghiên cứu
Các thông tin về báo cáo tài chính được
cung cấp bởi cơ sở dữ liệu của Fiinpro
trong khi đó thông tin về tỷ lệ nữ giới trong
ban lãnh đạo được thu thập từ báo cáo
thường niên của các doanh nghiệp. Chúng
tôi cũng loại bỏ các quan sát bị thiếu dữ liệu
cũng như các doanh nghiệp tài chính do sự
khác biệt về các quy định liên quan đến cơ
cấu vốn. Giai đoạn thu thập dữ liệu là từ
2010 để tránh tác động của khủng hoảng
tài chính toàn cầu 2007-2009. Mẫu dữ liệu
cuối cùng bao gồm 768 doanh nghiệp được
niêm yết trên Sàn giao dịch chứng khoán
Thành phố Hồ Chí Minh và Hà Nội, tương
ứng với 7.065 quan sát trong giai đoạn
2010- 2022.
Chúng tôi sử dụng phần mềm Stata 14 để xử
lý dữ liệu và kiểm định hồi quy. Trong đó,
phương pháp hồi quy được sử dụng là hồi
quy logistic nhị phân trong mô hình DIV1
và hồi quy logistic đa thức trong trường hợp
DIV2. Kiểm định Likelihood Ratio (LR test)
được sử dụng để so sánh mô hình nghiên
cứu với trường hợp mô hình chỉ chứa hằng
số. Mô hình nghiên cứu được xem là phù
hợp nếu kết quả kiểm định cho thấy sự khác
biệt giữa hai mô hình có ý nghĩa thống kê.
Đối với hồi quy logistic nhị phân, hệ số hồi
quy có thể được hiểu theo tỷ lệ odds. Trong
đó tỷ lệ odds là tỷ lệ giữa xác suất xảy ra sự
kiện chi trả cổ tức và xác suất không xảy ra
sự kiện không chi trả cổ tức. Nếu tỷ lệ odds
lớn hơn 1 nghĩa là xác suất xảy ra sự kiện
chi trả cổ tức tăng khi có sự gia tăng trong
PHAN QUỲNH TRANG - NGUYỄN THỊ THÙY DUNG
65
Số 272- Năm thứ 26 (13)- Tháng 12. 2024- Tạp chí Kinh tế - Luật & Ngân hàng
giá trị của biến độc lập, trong trường hợp
nghiên cứu của chúng tôi là tỷ lệ nữ và sự
hiện diện của nữ giới trong HĐQT. Ngược
lại, tỷ số odds nhỏ hơn 1 hàm ý rằng sự kiện
chi trả cổ tức giảm khi có sự hiện diện hoặc
tỷ lệ nữ trong HĐQT tăng lên.
Đối với hồi quy logistic đa thức thì lúc này
một nhóm sẽ được sử dụng làm nhóm tham
chiếu. Nghĩa là chúng tôi so sánh kết quả
hồi quy tác động của FE lên DIV2 giữa các
nhóm. Chúng tôi so sánh kết quả hồi quy
của doanh nghiệp có chi trả cổ tức (DIV2
nhận giá trị 1, 2 và 3) với nhóm tham chiếu
trong trường hợp này là không chi trả cổ
tức (DIV2 nhận giá trị 0). Khi đó tỷ số
rủi ro (RR) sẽ được quan tâm hơn là tỷ số
odds. Tỷ số RR là tỷ số của xác suất xảy ra
sự kiện trong một nhóm (có chi trả cổ tức
với các hình thức khác nhau) so với xác
suất xảy ra sự kiện trong nhóm tham chiếu
(không chi trả cổ tức). Hệ số rủi ro lớn hơn
1 hàm ý rằng có sự gia tăng về rủi ro của
quyết định thực hiện chi trả cổ tức so với
nhóm doanh nghiệp không chi trả cổ tức.
4. Kết quả nghiên cứu
4.1. Thống kê mô tả
Bảng 1 mô tả các biến trong mẫu quan
sát. Về tỷ lệ nữ trong HĐQT (FE) thì giá
trị trung bình là 15,09%. Giả sử quy mô
của HĐQT là 9 thành viên thì số lượng nữ
thành viên tương ứng là khoảng 1-2 người.
Các biến đặc trưng cho đặc điểm của doanh
nghiệp khác như GROW có giá trị trung
bình là 0,8820 thể hiện triển vọng của nhà
đầu tư về cơ hội tăng trưởng trong tương
lai của các doanh nghiệp niêm yết là không
cao, tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu là
15,49%, tỷ lệ tăng trưởng doanh thu trung
bình là 22,13% trong khi tỷ lệ nợ vay là
48,86% trên tổng nguồn vốn.
Bảng 2 mô tả cơ cấu tần số phân bố mẫu
trong nghiên cứu đối với chính sách chi
Bảng 1. Mô tả các biến
Biến nghiên cứu Số quan sát
Giá trị trung
bình
Độ lệch chuẩn
Giá trị nhỏ
nhất
Giá trị lớn nhất
FE
7.065
15,0900
16,8900
0,0000
60,0000
GROW
7.065
0,8820
0,4313
0,1848
3,1544
ROE
7.065
0,1549
0,1280
0,0017
0,6730
LEV
7.065
0,4886
0,2248
0,0383
0,9651
SALE
7.065
0,2213
0,8012
-0,7614
5,8599
SIZE
7.065
13,5422
1,5670
9,9720
17,8535
Nguồn: Tính toán của nhóm tác giả
Bảng 2. Mô tả tần số phân bố của DIV1 và
DIV2
DIV1 Tần số
Tần
suất
(%)
DIV2 Tần số
Tần
suất
(%)
0
2.847
40,30
0
2.847
40,30
1
4.218
59,70
1
525
7,43
2
3.183
45,05
3
510
7,22
Ghi chú: DIV1 nhận các giá trị 0 khi doanh nghiệp
không chi trả cổ tức, 1 khi doanh nghiệp có chi trả
cổ tức; DIV2 nhận giá trị 0 khi doanh nghiệp không
chi trả cổ tức, 1 khi doanh nghiệp có chi trả cổ tức
bằng tiền, 2 khi doanh nghiệp chi trả cổ tức bằng
cổ phiếu, 3 khi doanh nghiệp chi trả cổ tức cả bằng
tiền và cổ phiếu.
Nguồn: Tính toán của nhóm tác giả