Phân tích ảnh hưởng của chu kỳ tài chính đến tăng trưởng GDP tại Việt Nam
- Đơn v ch tr: Viện Chiến lược và Chính sách tài chính
- Ch nhiệm nhiệm v: ThS. Vương Duy Lâm
- Năm giao nhiệm v: 2023 M. s/: BTC/ĐT/2023-22
1. Tính c"p thiết của v"n đ% nghiên c'u
Cuộc khng hoảng tài chính toàn cầu năm 2007 - 2008 đ. gây ra những hậu quả lớn về tài chính và
kinh tế trên toàn thế giới, làm cho các nhà hoạch đnh chính sách toàn cầu phải đánh giá lại các chính
sách an toàn vĩ mô (macroprudential policies). Kể từ đó, người ta chú ý nhiều đến việc phân tích sự ổn
đnh tài chính và nguyên nhân ca các cuộc khng hoảng tài chính, tập trung vào các ri ro thuận chu kỳ
ca hệ th/ng tài chính. Các chuyển động tài chính theo chu kỳ như mở rộng (bùng nổ) và thu hẹp (phá
sản) hiện gắn liền với ri ro và tiềm ẩn những căng thẳng tài chính và kinh tế vĩ mô nghiêm trọng. Khi
xem xét thực tế này và để có được một công c giám sát hữu ích cho các nhà hoạch đnh chính sách,
các nội dung về sử dng các chính sách an toàn vĩ mô để kiểm soát chu kỳ tài chính (CKTC) hay không
và như thế nào trở thành ch đề được quan tâm trong giai đoạn hiện nay. Theo Liên minh châu Âu - EU
(2015) việc giảm CKTC là một trong hai mc tiêu quan trọng và căn bản, bên cạnh mc tiêu về tăng
cường khả năng phc hồi ca hệ th/ng tài chính, ca các chính sách an toàn vĩ mô (macroprudential
policy). Tuy nhiên, vẫn chưa có đnh nghĩa chung về CKTC được th/ng nhất, các nghiên cứu về đặc
điểm CKTC vẫn còn khan hiếm và nhiều mặt vẫn chưa phù hợp cho việc sử dng chính sách. Những
hạn chế bao gồm phạm vi đa lý ca phân tích (xu hướng tập trung vào một s/ qu/c gia phát triển, mới
nổi) và thiếu sự đồng thuận về cơ chế đo lường (lựa chọn các chỉ s/ và phương pháp được sử dng để
xây dựng xác đnh tính chu kỳ). CKTC không thể quan sát được trực tiếp nên cần phải có phương pháp
nghiên cứu, mô hnh hóa, nắm bắt thông qua bộ chỉ s/.
Trong những năm gần đây, chỉ có một s/ ít nghiên cứu hiện nay về Việt Nam, ch yếu là về chu kỳ kinh
tế, như Đỗ Việt Hùng (2018), Nguyễn Thúy Quỳnh (2018), các nghiên cứu về CKTC tại Việt Nam còn
khá hạn chế. Nghiên cứu này sẽ tập trung phân tích toàn diện hơn về tính chu kỳ ca th trường tài
chính (TTTC) tại Việt Nam, tm ra m/i quan hệ với những biến động ca tăng trưởng kinh tế thông qua
biến s/ GDP, qua đó cung cấp cơ sở cho việc đề xuất một s/ khuyến ngh cho việc quản lý t/t hơn các
nguồn gây bất ổn đnh kỳ ca hệ th/ng tài chính, góp phần thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. Xuất phát từ
các yêu cầu thực tiễn và lý luận trên, việc nghiên cứu Đề tài “Phân tích ảnh hưởng ca CKTC đến tăng
trưởng GDP tại Việt Nam” là cần thiết, có ý nghĩa lý luận và thực tiễn.
2. M*c tiêu nghiên c'u
Đề tài nghiên cứu đề xuất các giải pháp ứng phó với tác động ca CKTC đến tăng trưởng kinh tế ở Việt
Nam trong giai đoạn tới trên cơ sở đánh giá, dự báo b/i cảnh trong nước và qu/c tế.
3. Đ-i tư.ng và phạm vi nghiên c'u
- Đ/i tượng nghiên cứu: Tác động ca CKTC tới tăng trưởng GDP.
- Phạm vi nghiên cứu: Đề tài tập trung nghiên cứu tính chu kỳ ca TTTC, tập trung th trường chứng
khoán và th trường tín dng. Nội dung đánh giá tác động ca CKTC đ/i với tăng trưởng GDP chỉ áp
dng đ/i với Việt Nam; kinh nghiệm qu/c tế nghiên cứu đ/i với các nhóm th trường phát triển, mới nổi
và cận biên trong giai đoạn 1985 - 2022.
4. Kết quả nghiên c'u
1
(1) Đề tài đ. khái quát được một s/ vấn đề về ảnh hưởng ca CKTC đến tăng trưởng GDP, qua đó đ.
làm rõ được khái niệm, đặc điểm, tác động, m/i quan hệ và vai trò ca CKTC đến tăng trưởng GDP.
CKTC ca một nền kinh tế bao gồm 04 giai đoạn chính là mở rộng, đỉnh điểm, suy thoái và đáy. Mỗi giai
đoạn có đặc trưng riêng biệt, gắn liền với những biến động về tín dng, đầu tư, tiêu dùng và giá cả tài
sản. CKTC khác với chu kỳ kinh tế ở một s/ đặc điểm: Chu kỳ kinh tế ảnh hưởng đến toàn bộ nền
kinh tế, trong khi CKTC chỉ ảnh hưởng đến TTTC. CKTC ch yếu được xác đnh thông qua tổng tín
dng và giá các loại tài sản chính. CKTC là cơ sở quan trọng trong việc hướng dẫn kích hoạt (để giảm
bớt tác động thuận chu kỳ ca các yếu t/ kinh tế, tài chính) hoặc nới lỏng tỷ lệ ca các công c chính
sách an toàn vĩ mô. CKTC ca một qu/c gia không chỉ ảnh hưởng nội bộ nền kinh tế ca nước đó mà
còn có thể tác động đáng kể đến tnh hnh tài chính khu vực, toàn cầu và nền kinh tế thế giới. Đặc điểm
CKTC khác nhau tại các nền kinh tế có trnh độ phát triển khác nhau. Các giai đoạn khác nhau ca
CKTC có thể ảnh hưởng tích cực hoặc tiêu cực đến tăng trưởng kinh tế ca một qu/c gia. CKTC và
tăng trưởng kinh tế có m/i quan hệ sâu sắc và phức tạp, thông qua đó, chúng ảnh hưởng lẫn nhau ở
nhiều khía cạnh. Một mặt, CKTC có thể ảnh hưởng đến tăng trưởng kinh tế thông qua nhiều kênh,
ngược lại tăng trưởng kinh tế cũng có thể ảnh hưởng đến CKTC. Bên cạnh đó, vai trò ca CKTC đ/i với
tăng trưởng GDP được thể hiện qua: (i) Việc theo dõi CKTC giúp các nhà hoạch đnh chính sách nhận
biết những thời điểm cần thiết để điều chỉnh chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ, góp phần thực
hiện các mc tiêu về tăng trưởng GDP; (ii) Hiểu biết về CKTC cũng giúp nâng cao hiệu quả kiểm soát
ri ro, góp phần phát triển kinh tế ổn đnh, an toàn; (iii) CKTC cung cấp cơ cở cho việc ban hành, thực
hiện các chính sách an toàn vĩ mô...
(2) Đề tài đ. phân tích kinh nghiệm các nước về vận dng CKTC để đạt được mc tiêu tăng trưởng kinh tế
thể hiện điển hnh ở các nhóm chính sách: (i) Chính sách an toàn vĩ mô, thường được vận dng bởi các
nước phát triển, các nền kinh tế có hệ th/ng tài chính phát triển, TTTC phát triển như các qu/c gia thuộc
EU, Hàn Qu/c, Nhật Bản. Để quản lý và giám sát được các ri ro hệ th/ng tài chính, các công c thường
được sử dng liên quan đến yêu cầu về v/n ca ngân hàng, thanh khoản, tín dng và ngoại h/i; (ii) Sự
điều chỉnh trong điều hành chính sách tiền tệ ca các nước sau khng hoảng với những công c như:
Chính sách đnh hướng trước, hay còn gọi là chính sách đnh hướng mc tiêu (Nhật Bản, Trung Qu/c…);
chính sách bảng cân đ/i tài sản/chính sách nới lỏng đnh lượng (EU, Hoa Kỳ); chính sách l.i suất âm
(Nhật Bản, Thy Điển, Thy Sỹ…), chính sách hỗ trợ thanh khoản, chính sách “tiền trực thăng” (Hoa Kỳ,
Nhật Bản…); (iii) Chính sách tài khóa: Áp dng các biện pháp chính sách tài khóa phản chu kỳ. Bên cạnh
đó, một s/ qu/c gia vận dng CKTC như: Đ/i với ngân hàng, yêu cầu về bộ đệm v/n phản chu kỳ; nâng tỷ
lệ yêu cầu đ/i với tỷ lệ bộ đệm v/n phản chu kỳ; quy đnh về tỷ lệ vay v/n trong một s/ lĩnh vực ri ro... Đ/i
với công c liên quan thanh khoản, thành lập quỹ bnh ổn TTTC (Đức); thiết lập cơ chế can thiệp th
trường khi có nguy cơ bước vào giai đoạn suy thoái hoặc khng hoảng (Hàn Qu/c, Trung Qu/c). Đề tài rút
ra 05 bài học kinh nghiệm cho Việt Nam, c thể là: (i) Nâng cao năng lực ch/ng chu ca các đnh chế tài
chính, đặc biệt là ngân hàng khi hệ th/ng tài chính trong giai đoạn phát triển ổn đnh nhằm tăng cường sự
lành mạnh ca hệ th/ng, nâng cao khả năng ch/ng chu ca hệ th/ng; (ii) Linh hoạt và kp thời áp dng
các biện pháp chính sách tiền tệ, tài khóa, đảm bảo an toàn vĩ mô khi hệ th/ng tài chính đ/i mặt nguy cơ
suy thoái, ri ro mất an toàn hệ th/ng; (iii) Kinh nghiệm các nước cho thấy sự cần thiết phải thiết lập một
chính sách an toàn vĩ mô vững mạnh và hiệu quả hơn là một trong những bài học chính rút ra từ phản ứng
chính sách ca các nước sau cuộc khng hoảng tài chính toàn cầu (2007 - 2008) và dch Covid-19 (2020);
(iv) Việc vận dng CKTC trong điều hành chính sách ph thuộc vào khả năng nhận diện và đánh giá ri ro,
2
cảnh báo ri ro đ/i với hệ th/ng tài chính; (v) Việc thiết lập các quỹ ổn đnh tài chính và tài khóa hoặc cơ
chế can thiệp vào th trường trong trường hợp đặc biệt giúp đảm bảo duy tr ổn đnh hệ th/ng, tạo thế ch
động cho các cơ quan quản lý khi hệ th/ng tài chính đ/i mặt với ri ro, có nguy cơ vào giai đoạn khó khăn,
suy thoái.
(3) Đề tài đ. phân tích ảnh hưởng ca CKTC tới tăng trưởng GDP tại Việt Nam. Nghiên cứu này sử
dng các biến để xác đnh CKTC tại Việt Nam bao gồm: Chỉ s/ VN-Index (chỉ s/ chứng khoán Việt
Nam) và tăng trưởng tín dng hằng năm theo tỷ lệ phần trăm. Dựa trên phân tích Hodrick-Prescott (HP)
cho các chỉ s/ đại diện CKTC ca Việt Nam, đề tài đưa ra các kết luận sau: (i) Các chỉ s/ như tăng
trưởng GDP, VN-Index, tỷ lệ lạm phát, tỷ lệ thất nghiệp, l.i suất, nợ nước ngoài, tăng trưởng tín dng và
cán cân thương mại đều thể hiện tính chu kỳ; (ii) Các chỉ s/ tài chính, kinh tế ca Việt Nam không hoàn
toàn đồng bộ về thời gian và độ dài ca chu kỳ; (iii) GPD và VN-Index là 2 chỉ s/ thể hiện tính chu kỳ rõ
nhất trong các biến được lựa chọn; (iv) Tính chu kỳ ca các chỉ s/ tài chính tại Việt Nam cho thấy sự đa
dạng và phức tạp ca nền kinh tế. Đề tài đ. sử dng 03 mô hnh phân tích: Hồi quy tuyến tính đa biến
(Multiple Linear Regression), ARIMA (Autoregressive Integrated Moving Average) và VAR (Vector
Autoregression) để đánh giá tác động ca CKTC lên tăng trưởng GDP ca Việt Nam. Mỗi mô hnh mang
lại cách nhn riêng biệt về m/i quan hệ giữa các biến, dẫn đến những kết luận khác nhau về độ chính
xác và hiệu quả ca mô hnh trong việc nắm bắt và giải thích CKTC. Về mô hnh hồi quy tuyến tính đa
biến: Mô hnh này cho thấy giá tr R-squared thấp, chỉ ra khả năng giải thích hạn chế về m/i quan hệ
giữa các biến độc lập và tăng trưởng GDP. Các p-value cao từ biến độc lập không cung cấp bằng
chứng đáng kể về m/i quan hệ có ý nghĩa th/ng kê, cho thấy rằng mô hnh này có thể không thích hợp
để phân tích CKTC ca Việt Nam trong b/i cảnh này. Về mô hnh ARIMA: Không thể hiện được hiệu
suất t/t trong việc phù hợp với dữ liệu khi xét đến các chỉ s/ như Log Likelihood, AIC và BIC. Điều này
có thể do mô hnh không thể bắt kp các m/i quan hệ động giữa các biến vĩ mô trong một nền kinh tế
đang phát triển và thay đổi nhanh như Việt Nam. Về mô hnh Vector tự hồi quy (VAR): Trong 03 mô
hnh, VAR tỏ ra là mô hnh phù hợp nhất, với khả năng phân tích m/i quan hệ động và tương tác giữa
các biến. Mô hnh VAR cung cấp thông tin quý giá thông qua các công c như Impulse Response
Function (IRF) và Forecast Error Variance Decomposition (FEVD), giúp phân tích tác động qua lại giữa
CKTC và tăng trưởng kinh tế. Mặc dù vậy, các thông s/ tổng quát như Log Likelihood và AIC/BIC cho
thấy, mô hnh cần được t/i ưu hóa để phản ánh chính xác hơn các m/i quan hệ phức tạp trong dữ liệu.
Nhn chung, mô hnh VAR là công c t/i ưu hơn để phân tích và dự báo tác động ca CKTC lên tăng
trưởng GDP ở Việt Nam, nhờ khả năng nắm bắt đầy đ các m/i quan hệ động giữa các biến tài chính
và kinh tế. Các nhà hoạch đnh chính sách nên xem xét kết hợp các mô hnh và phương pháp khác
nhau để có được cái nhn đa chiều và chính xác nhất về tnh hnh kinh tế. Dựa trên kết luận ca mô hnh
ước lượng về ảnh hưởng CKTC tới tăng trưởng GDP và các đặc điểm ca CKTC tại Việt Nam có thể
thấy: (i) Sự cần thiết phải xây dựng bộ chỉ s/ cảnh báo sớm để theo dõi, giám sát hoạt động tổng thể
ca hệ th/ng tài chính Việt Nam; (ii) Xem xét đến việc điều hành chính sách vĩ mô ngược chu kỳ để đạt
được đồng thời mc tiêu tăng trưởng kinh tế và ổn đnh tài chính.
(4) Trên cơ sở nghiên cứu kinh nghiệm ca một s/ nước, phân tích ảnh hưởng ca CKTC tới tăng
trưởng GDP tại Việt Nam, làm rõ b/i cảnh trong nước và qu/c tế ảnh hưởng đến CKTC và tăng trưởng
GDP ca Việt Nam, đề tài đưa ra một s/ khuyến ngh chính sách nhằm vận dng CKTC để đạt mc tiêu
tăng trưởng GDP ca Việt Nam.
3
Đ/i với chính sách tiền tệ: (i) Thường xuyên theo dõi diễn biến b/i cảnh kinh tế - x. hội toàn cầu và
trong nước. Ngân hàng Nhà nước cần tiếp tc theo dõi chặt chẽ các động thái và tác động chính sách
từ bên ngoài, nhất là Ngân hàng Trung ương ca các nước lớn để làm cơ sở lựa chọn chính sách nới
lỏng hay thắt chặt một cách phù hợp với b/i cảnh kinh tế trong nước; (ii) Ngân hàng Nhà nước tiếp tc
điều hành chính sách tiền tệ thận trọng và linh hoạt... Xác đnh và kiểm soát mức tăng trưởng tín dng
hợp lý để đảm bảo đ v/n cho tăng trưởng kinh tế và kiểm soát được cung tiền trong nền kinh tế. Ðồng
thời tiếp tc tăng cường, kiểm soát chất lượng tín dng; kiên đnh mc tiêu kiểm soát lạm phát, ổn đnh
kinh tế vĩ mô, hỗ trợ tăng trưởng kinh tế, đảm bảo an toàn hệ th/ng; từ đó, đưa ra các giải pháp, công
c chính sách nhất quán, linh hoạt; (iii) Tiếp tc đổi mới cơ chế điều hành l.i suất và tỷ giá, theo
hướng đảm bảo tính ch động trong điều hành ca Ngân hàng Nhà nước nghiên cứu xác đnh mức
l.i suất chỉ đạo đảm bảo tính lan tỏa và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế tại mức lạm phát mc tiêu; thực
hiện cơ chế điều hành tỷ giá thả nổi có điều tiết, nhằm đảm bảo tỷ giá danh nghĩa xoay quanh mức tỷ
giá thực hiệu quả; (iv) Tăng cường công tác truyền thông chính sách ca Ngân hàng Nhà nước, xây
dựng chiến lược, kch bản c thể. Những thông tin về các giải pháp điều hành trong tương lai phải
được thông tin rõ ràng, bằng ngôn ngữ dễ hiểu và được Ngân hàng Trung ương hoặc được Th/ng
đ/c y quyền phát ngôn nhằm tránh những thông tin sai lệch và tạo niềm tin ca công chúng.
Đ/i với chính sách tài khóa: (i) Chính phcần đưa ra một kế hoạch tổng thể chính sách về tài chính -
tiền tệ, trong đó các vấn đề về cân đ/i ngân sách, đầu tư công cần được tính toán, nghiên cứu trong
m/i quan hệ chặt chẽ tới các chỉ tiêu quan trọng ca chính sách tiền tệ: Tổng phương tiện thanh toán
và tăng tưởng tín dng; (ii) L.i suất phát hành trái phiếu cần được nghiên cứu, tính toán với mặt bằng
l.i suất huy động chung ca hệ th/ng ngân hàng thương mại, hạn chế các ngân hàng thương mại sử
dng v/n huy động để mua trái phiếu chính ph và cần tăng cường ph/i hợp giữa chính sách tiền tệ
và chính sách tài khóa trong việc xác đnh l.i suất đảm bảo ổn đnh l.i suất th trường; (iii) Từng bước
giảm bội chi ngân sách theo hướng Chính ph chỉ đầu tư các công trnh cơ sở hạ tầng trọng điểm liên
quan đến qu/c kế, dân sinh, khuyến khích khu vực kinh tế tư nhân tham gia đầu tư các công trnh xây
dựng cơ sở hạ tầng thông qua hnh thức đ/i tác công tư (PPP).
5. Thông tin nghiệm thu và lưu trữ
- Nghiệm thu: Đề tài đ. được Hội đồng Tư vấn đánh giá, nghiệm thu thông qua (Quyết đnh s/
359/QĐ-BTC ngày 29/02/2024 ca Bộ Tài chính về việc thành lập Hội đồng Tư vấn đánh giá, nghiệm
thu nhiệm v KHCN cấp Bộ năm 2023).
- Lưu trữ: Đề tài được đóng quyển, lưu trữ tại thư viện Viện Chiến lược và Chính sách tài chính./.
4