Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Tác động của chất lượng báo cáo tài chính và kỳ hạn nợ đến hiệu quả đầu tư - Bằng chứng thực nghiệm ở các doanh nghiệp Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

ĐINH THỊ KIM THOA

TÁC ĐỘNG CỦA CHẤT LƯỢNG BÁO CÁO

TÀI CHÍNH VÀ KỲ HẠN NỢ ĐẾN HIỆU QUẢ ĐẦU TƯ -

BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM

Ở CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Thành phố Hồ Chí Minh – Năm 2017

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

ĐINH THỊ KIM THOA

TÁC ĐỘNG CỦA CHẤT LƯỢNG BÁO CÁO

TÀI CHÍNH VÀ KỲ HẠN NỢ ĐẾN HIỆU QUẢ ĐẦU TƯ -

BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM

Ở CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài chính-Ngân hàng

Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:

TS. LÊ ĐẠT CHÍ

Thành phố Hồ Chí Minh – Năm 2017

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tôi.

Các số liệu, kết quả nêu trong luận văn này là trung thực và chưa từng được ai công bố

trong bất kỳ công trình nào khác.

Đinh Thị Kim Thoa

MỤC LỤC

TRANG PHỤ BÌA

LỜI CAM ĐOAN

MỤC LỤC

DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT

DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU

Tóm tắt .......................................................................................................................... 1

CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU .......................................................................................... 2

1.1. Lý do chọn đề tài .................................................................................................... 2

1.2. Mục tiêu nghiên cứu .............................................................................................. 3

1.3. Cấu trúc bài nghiên cứu ........................................................................................ 4

CHƯƠNG 2 KHUNG LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ............................................................................................................................... 6

2.1. Các khái niệm liên quan ........................................................................................ 6

2.1.1. Khái niệm đầu tư ............................................................................................. 6

2.1.2. Khái niệm hiệu quả đầu tư ............................................................................... 6

2.1.3. Báo cáo tài chính ............................................................................................. 7

2.1.4. Thế nào là báo cáo tài chính có chất lượng tốt ............................................... 8

2.1.5. Nợ ngắn hạn ..................................................................................................... 9

2.2. Ảnh hưởng của chất lượng báo cáo tài chính (FRQ) đến hiệu quả đầu tư ..... 10

2.3. Ảnh hưởng của kỳ hạn nợ đến hiệu quả đầu tư ................................................ 16

2.4. Mối quan hệ giữa chất lượng báo cáo tài chính và kỳ hạn nợ ngắn hạn đối với hiệu quả đầu tư .............................................................................................................. 19

CHƯƠNG 3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ...................................................... 21

3.1. Mẫu nghiên cứu ................................................................................................... 21

3.2. Mô hình nghiên cứu ............................................................................................ 21

3.2.1. Mô hình kiểm nghiệm tác động của chất lượng báo cáo tài chính và kỳ hạn nợ đối với hiệu quả đầu tư của doanh nghiêp ............................................................ 21

3.2.2. Mô hình kiểm nghiệm mối quan hệ giữa chất lượng báo cáo tài chính và hiệu quả đầu tư ở các mức kỳ hạn nợ khác nhau ............................................................... 29

3.3. Giả thuyết nghiên cứu ......................................................................................... 30

3.4. Phương pháp nghiên cứu .................................................................................... 31

CHƯƠNG 4 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .................................................................. 33

4.1. Thống kê mô tả ..................................................................................................... 33

4.2. Kiểm định đa cộng tuyến ..................................................................................... 37

4.3. Kết quả hồi quy .................................................................................................... 38 4.3.1. Ảnh hưở ng của chất lượng bá o cá o tà i chính và nợ ngắ n hạn đến hiê ̣u quả đầu tư của các doanh nghiệp Việt Nam...................................................................... 39 4.3.2. Ảnh hưở ng của chất lượng bá o cá o tà i chính và nợ ngắ n hạn đến việc đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức của các doanh nghiệp Việt Nam.................................. 43

4.3.3. Mối quan hê ̣ giữa chất lượng bá o cá o tà i chính và hiê ̣u quả đầu tư ở cá c tỷ lệ nợ ngắn hạn khá c nhau........................................................................................... 48 4.3.4. Cá c kiểm nghiê ̣m bổ sung .............................................................................. 52 CHƯƠNG 5 KẾT LUẬN .......................................................................................... 60

5.1. Kết luận nghiên cứu ............................................................................................ 60

5.2. Một số kiến nghị và gợi ý ..................................................................................... 62

5.3. Hạn chế của đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo ........................................... 63

TÀ I LIỆU THAM KHẢ O ......................................................................................... 65

PHỤ LỤC .................................................................................................................... 69

DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT

Từ viết tắt Tiếng Anh Tiếng Việt

FRQ Financial reporting quality Chất lượng báo cáo tài chính

INVEFF Investment efficiency Hiệu quả đầu tư

Overinvestment Đầu tư quá mức OI

UI Underinvestment Đầu tư dưới mức (thiếu đầu tư)

NPV Net Present Value Giá trị hiện tại thuần

FEM Fixed Effect Model Mô hình hiệu ứng cố định

REM Random Effect Model Mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên

GMM Phương pháp Mô men tổng quát Generalized method of moments

HOSE Hochiminh Stock Exchange Sở giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh

HNX Hanoi Stock Exchange Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội

ICOR Chỉ số hiệu quả sử dụng vốn đầu tư Incremental Capital Output Ratio

IRR Internal Rate of Return Tỷ suất sinh lời nội bộ

STDebt Short-term debt Nợ ngắn hạn

DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU

Bảng 4. 1. Kết quả thống kê mô tả ..................................................................................... 35

Bảng 4. 2. Ma trận tự tương quan Pearson ........................................................................ 36

Bảng 4. 3. Kiểm định đa cộng tuyến .................................................................................. 38

Bảng 4.4. Hồi quy hiệu quả đầu tư với các biến chất lượng báo cáo tài chính và nợ ngắn

hạn ...................................................................................................................................... 41

Bảng 4. 5. Hồi quy đầu tư quá mức với các biến chất lượng báo cáo tài chính và nợ ngắn

hạn ...................................................................................................................................... 45

Bảng 4. 6. Hồi quy đầu tư dưới mức với các biến chất lượng báo cáo tài chính và nợ ngắn

hạn ...................................................................................................................................... 47

Bảng 4. 7. Hồi quy hiệu quả đầu tư, đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức với các biến tương

tác giữa chất lượng báo cáo tài chính và nợ ngắn hạn theo trung vị .................................. 50

Bảng 4. 8. Hồi quy hiệu quả đầu tư thay thế, đầu tư quá mức thay thế và đầu tư dưới mức

thay thế với biến chất lượng báo cáo tài chính và nợ ngắn hạn ......................................... 55

Bảng 4. 9. Hồi quy hiệu quả đầu tư, đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức với các biến tương

tác giữa chất lượng báo cáo tài chính và nợ ngắn hạn theo tứ phân vị thứ nhất ................ 58

Bảng 4. 10. Hồi quy hiệu quả đầu tư, đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức với các biến tương

tác giữa chất lượng báo cáo tài chính và nợ ngắn hạn theo tứ phân vị thứ ba ................... 59

Tóm tắt

Bài nghiên cứ u này tìm hiểu về tác động củ a chất lươ ̣ng báo cáo tài chính và kỳ ha ̣n nơ ̣ ngắn hạn đố i vớ i hiệu quả đầu tư củ a các doanh nghiê ̣p Viê ̣t Nam cũng như nghiên cứu về vai trò của

các yếu tố trên khi doanh nghiê ̣p đang ở trong tình tra ̣ng đầu tư quá mứ c hoă ̣c đầu tư dướ i mức.

Ngoài ra đề tài cò n đào sâu nghiên cứ u tác động của chất lươ ̣ng báo cáo tài chính đố i vớ i hiê ̣u

quả đầu tư ở các mức độ sử dụng nợ ngắn hạn khác nhau. Mẫu nghiên cứ u là 152 doanh nghiệp phi tài chính Viê ̣t Nam đươ ̣c niêm yết ở sàn chứ ng khoán HOSE và HNX trong giai đoạn 2007- 2015.

Kết quả cho thấy rằng chất lượng báo cáo tài chính góp phần cải thiện hiệu quả đầu tư và

giúp làm hạn chế tình trạng đầu tư quá mức của doanh nghiệp, tuy nhiên lại không có tác động

đến tình trạng thiếu đầu tư. Bên cạnh đó, bài nghiên cứu còn chỉ ra ảnh hưởng của nợ ngắn hạn

trong việc nâng cao hiệu quả đầu tư nhưng không tìm thấy mối quan hệ nào giữa nợ ngắn hạn

với việc đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức. Ngoài ra, khi phân loại nợ ngắn hạn theo tứ phân

vị thứ nhất để xác định mức độ sử dụng nợ ngắn hạn của doanh nghiệp, bài nghiên cứu phát hiện

ra rằng các doanh nghiệp có mức độ sử dụng nợ ngắn hạn cao hơn thì tác động của chất lượng

báo cáo tài chính đối với hiệu quả đầu tư lớn hơn so với các doanh nghiệp có mức độ sử dụng nợ

ngắn hạn thấp hơn.

CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU

1.1. Lý do chọn đề tài

Hoạt động đầu tư là một trong những hoạt động then chốt và xuyên suốt của mỗi doanh

nghiệp. Để có thể tăng trưởng và phát triển, đòi hỏi các doanh nghiệp phải tiến hành thực hiện

các hoạt động đầu tư nhằm gia tăng nguồn lợi nhuận cho công ty. Tuy nhiên việc đầu tư của

doanh nghiệp không phải lúc nào cũng mang lại lợi ích nếu như khâu hoạch định và quản lý hoạt

động đầu tư của doanh nghiệp không được thực hiện chặt chẽ và khoa học. Đặc biệt trong bước

đánh giá để lựa chọn thực hiện đầu tư, nếu như doanh nghiệp không chú trọng phân tích đầy đủ

các yếu tố có liên quan đến dự án đầu tư như phương án, tài chính, nhân sự, kinh tế-xã hội, môi

trường…, thì có thể dẫn đến việc quyết định thực hiện các dự án không hiệu quả hoặc bỏ qua

những dự án tốt cho công ty. Bên cạnh các yếu tố trên, các doanh nghiệp thường xem nhẹ tầm

quan trọng của việc phân tích kỹ càng một loại công cụ vừa thuận tiện vừa có độ hữu dụng cao

và luôn sẵn có, đó chính là các báo cáo tài chính của doanh nghiệp. Nhiều lý thuyết và nghiên

cứu gần đây đã chỉ ra rằng chất lượng của báo cáo tài chính góp phần nâng cao hiệu quả đầu tư

của doanh nghiệp cũng như đóng vai trò quan trọng trong việc hạn chế đầu tư quá mức và thúc

đẩy đầu tư đối với các doanh nghiệp thiếu đầu tư. Ngoài ra, các nghiên cứu này còn tìm ra được

mối quan hệ giữa kỳ hạn nợ ngắn hạn với hiệu quả đầu tư và lý giải điều này theo hướng nợ ngắn

hạn góp phần làm giảm các vấn đề chi phí đại diện1 và bất cân xứng thông tin2. Đơn cử như bài

nghiên cứu của M Fuensanta Cutillas Gomariz, Juan Pedro Sánchez Ballesta (2013) trên một

mẫu các doanh nghiệp ở Tây Ban Nha đã khẳng định chắc chắn về tác động của chất lượng báo

cáo tài chính và tỷ lệ nợ ngắn hạn đối với hiệu quả đầu tư. Do đó, ngoài những yếu tố chính ảnh

đích của người quản trị và người sở hữu và vấn đề thông tin bất cân xứng

2 Thông tin bất cân xứng (asymmetrical information hoặc information asymmetry), trong kinh tế học nói chung, tình trạng thông tin bất cân xứng phát sinh khi trong một giao dịch, một trong các bên tham gia có nhiều thông tin hơn hoặc có thông tin tốt hơn (các) bên còn lại. Mô hình thông tin bất cân xứng trong kinh tế học giả định rằng có ít nhất một bên tham gia giao dịch phải có thông tin ở mức độ tốt hơn (các) bên còn lại. Hoặc cũng có thể là trường hợp một bên tham gia có khả năng áp đặt, tác động hoặc phả ứng lại một hay một số điều khoản bị phá vỡ trong thỏa thuận mà (các) bên còn lại ko có năng lực đó.

Vấn đề thông tin bất cân xứng tồn tại giữa người sở hữu và CEO là một dạng điển hình của dạng chi phí này. Người đại diện (nhà quản trị doanh nghiệp) chính là người làm việc thay mặt cho người sở hữu, nói cách khác là các cổ đông của doanh nghiệp. Thông thường cổ đông của doanh nghiệp không hoặc rất ít có điều kiện giám sát thường xuyên từng hành động của người quản trị

1 Vấn đề đại diện hay chí phí đại diện là loại chi phí phát sinh khi một tổ chức gặp phải vấn đề về sự thiếu đồng thuận giữa mục

hưởng đến việc thẩm định dự án đầu tư, các doanh nghiệp cũng cần chú ý đào sâu phân tích và

đánh giá báo cáo tài chính cũng như mức độ sử dụng nợ trong cơ cấu nguồn vốn của mình.

Mặt khác, đứng trên góc độ thực tiễn có thể thấy các doanh nghiệp Việt Nam với trình độ

quản lý còn nhiều yếu kém, thiếu kinh nghiệm hoạch định đầu tư cùng với quy mô doanh nghiệp

tương đối nhỏ thường không đặt sự quan tâm đúng mức cho việc hoạch định và đánh giá, thẩm

định đầu tư, vì vậy hiệu quả đầu tư của các doanh nghiệp Việt Nam thường rất thấp, từ đó dẫn

đến thua lỗ và thậm chí là phá sản. Cụ thể theo báo cáo của Cục Quản lý đăng ký kinh doanh –

Bộ kế hoạch và đầu tư, trong năm 2016, có tới 60.600 doanh nghiệp Việt Nam tạm ngừng hoạt

động có thời hạn, không thời hạn và đang chờ giải thể, tăng 32% so với năm 2015. Bên cạnh đó,

hệ số hiệu quả sử dụng vốn (ICOR) của Việt Nam thời gian qua đều dao động trên mức 6, cao

hơn rất nhiều so với các nước trong khu vực và thế giới, cho thấy hiệu quả đầu tư của nền kinh

tế Việt Nam còn rất thấp. Do đó, việc nghiên cứu các biện pháp nâng cao hiệu quả đầu tư của

các doanh nghiệp Việt Nam là thực sự cần thiết, đặc biệt trong bối cảnh toàn cầu hóa và sự cạnh

tranh ngày càng lớn của các doanh nghiệp nước ngoài ở Việt Nam hiện nay. Như đã nêu ở trên,

mối quan hệ giữa chất lượng báo cáo tài chính và nợ ngắn hạn đối với hiệu quả đầu tư là một

trong những vấn đề nghiên cứu thú vị mà đề tài này trong thời gian gần đây đã nhận được rất

nhiều sự quan tâm của các nhà nghiên cứu và nhà đầu tư cũng như các tổ chức, cá nhân có liên

quan. Tuy nhiên ở Việt Nam chưa có nhiều bài nghiên cứu về mối quan hệ trên, do đó tác giả

chọn đề tài: “Tác động của chất lượng báo cáo tài chính và kỳ hạn nợ đến hiệu quả đầu tư-

Bằng chứng thực nghiệm ở các doanh nghiệp Việt Nam” làm đề tài nghiên cứu nhằm tìm ra sự

ảnh hưởng của các yếu tố trên đối với hiệu quả đầu tư, từ đó góp phần nâng cao hiệu quả đầu tư

của các doanh nghiệp Việt Nam.

1.2. Mục tiêu nghiên cứu

Bài nghiên cứu xem xét tác động của chất lượng báo cáo tài chính, kỳ hạn nợ ngắn hạn của

công ty đối với hiệu quả đầu tư của 152 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên Sở Giao dịch

Chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) trong giai

đoạn 2007-2015 với các mục tiêu nghiên cứu như sau:

Thứ nhất, xác định được mối quan hệ giữa chất lượng báo cáo tài chính đối với hiệu quả

đầu tư của doanh nghiệp cũng như đối với hiện tượng đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức.

Thứ hai, xác định được mối quan hệ giữa kỳ hạn nợ ngắn hạn đối với hiệu quả đầu tư của

doanh nghiệp cũng như đối với hiện tượng đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức.

Thứ ba, xác định được mối quan hệ giữa chất lượng báo cáo tài chính đối với hiệu quả đầu

tư, hiện tượng đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức của doanh nghiệp ở các mức độ sử dụng nợ

ngắn hạn khác nhau.

Để có thể đạt được các mục tiêu trên, bài nghiên cứu đưa ra các câu hỏi nghiên cứu như sau:

Thứ nhất, Chất lượng báo cáo tài chính có tác động như thế nào đến hiệu quả đầu tư cũng

như hiện tượng đầu tư quá mức và thiếu đầu tư của các doanh nghiệp Việt Nam?

Thứ hai, Nợ ngắn hạn có tác động như thế nào đến hiệu quả đầu tư cũng như hiện tượng đầu

tư quá mức và thiếu đầu tư của các doanh nghiệp Việt Nam?

Thứ ba, Chất lượng báo cáo tài chính có tác động như thế nào đến hiệu quả đầu tư cũng như

hiện tượng đầu tư quá mức và thiếu đầu tư của các doanh nghiệp Việt Nam ở các mức độ sử dụng

nợ ngắn hạn khác nhau?

1.3. Cấu trúc bài nghiên cứu

Bài nghiên cứu được cấu trúc thành 5 phần. Phần 1 giới thiệu tổng quan các vấn đề trong

bài nghiên cứu: lí do chọn đề tài, câu hỏi và mục tiêu nghiên cứu. Phần 2 trình bày tổng quan

các khái niệm về đầu tư, hiệu quả đầu tư, báo cáo tài chính và nợ ngắn hạn. Phần này cũng sẽ

đưa ra các lý luận và nghiên cứu tìm hiểu về tác động của chất lượng báo tài chính đối với hiệu

quả đầu tư cũng như giữa nợ ngắn hạn và hiệu quả đầu tư. Cuối cùng, phần 2 sẽ trình bày các

nghiên cứu thực nghiệm xem xét vấn đề mối quan hệ giữa chất lượng báo cáo tài chính và nợ

ngắn hạn đối với hiệu quả đầu tư để làm cơ sở nền tảng cho bài nghiên cứu này. Phần 3 trình

bày phương pháp nghiên cứu, mang đến một cái nhìn tổng quan về mô hình dữ liệu bảng động,

phương pháp hồi quy Pooled-OLS, Fixed Effect, Random Effect và các kiểm định khuyết tật của

mô hình có liên quan. Bên cạnh đó, phần này còn trình bày các giả thuyết nghiên cứu, mô tả mẫu

nghiên cứu, dữ liệu nghiên cứu và nguồn thu thập dữ liệu cũng như nêu rõ cách xác định và ý

nghĩa của biến số được sử dụng trong mô hình ước lượng. Phần 4 trình bày các kết quả nghiên

cứu bao gồm thống kê mô tả, ma trận hệ số tương quan và các kết quả thực nghiệm từ mô hình

hồi quy dữ liệu bảng động bằng các phương pháp đã nêu. Phần kết luận tổng quát những kết

luận chính của bài nghiên cứu, nêu lên một số kiến nghị, gợi ý giúp nâng cao hiệu quả đầu tư của

các doanh nghiệp Việt Nam, cũng như chỉ ra một số điểm hạn chế còn tồn tại của bài nghiên cứu

và hướng phát triển đề tài trong tương lai.

CHƯƠNG 2 KHUNG LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC

Phần này sẽ trình bày một cách cụ thể các khái niệm hiệu quả đầu tư, chất lượng báo cáo tài

chính và nợ ngắn hạn. Tiếp theo đó, bài nghiên cứu sẽ đưa ra các lý luận và nghiên cứu đề cập

về ảnh hưởng của chất lượng báo cáo tài chính đến hiệu quả đầu tư cũng như các nghiên cứu tìm

hiểu về mối quan hệ giữa hiệu quả đầu tư và nợ ngắn hạn của doanh nghiệp. Cuối cùng, bài

nghiên cứu sẽ trình bày các nghiên cứu thực nghiệm đưa vấn đề nợ ngắn hạn và chất lượng báo

cáo tài chính trong mối liên hệ với hiệu quả đầu tư.

2.1. Các khái niệm liên quan

2.1.1. Khái niệm đầu tư

Theo luật đầu tư năm 2005, đầu tư được định nghĩa là việc nhà đầu tư bỏ vốn bằng các loại

tài sản hữu hình hoặc vô hình để hình thành tài sản tiến hành các hoạt động đầu tư. Đặc biệt Luật

đầu tư còn đưa ra định nghĩa về hoạt động đầu tư để phân biệt với thuật ngữ đầu tư. Theo đó,

hoạt động đầu tư được hiểu là hoạt động của nhà đầu tư trong quá trình đầu tư bao gồm các khâu

chuẩn bị đầu tư, thực hiện và quản lý dự án đầu tư. Bên cạnh đó, Luật đầu tư năm 2014 (được

Quốc Hội ban hành ngày 26/11/2014) còn định nghĩa thêm về dự án đầu tư là tập hợp đề xuất bỏ

vốn trung hạn hoặc dài hạn để tiến hành các hoạt động đầu tư kinh doanh trên địa bàn cụ thể,

trong khoảng thời gian xác định.

Như vậy, dựa trên các định nghĩa này cũng như các lý thuyết kinh tế về đầu tư và hoạt động

đầu tư, bài nghiên cứu đưa ra các đặc trưng cơ bản của hoạt động đầu tư như sau:

+ Hoạt động bỏ vốn;

+ Hoạt động có tính chất lâu dài;

+ Hoạt động luôn mang theo lợi ích và rủi ro.

2.1.2. Khái niệm hiệu quả đầu tư

Hiệu quả đầu tư là phạm trù kinh tế biểu thị quan hệ so sánh giữa các kết quả kinh tế-xã hội

đạt được của hoạt động đầu tư với các chi phí phải bỏ ra để có các kết quả đó trong một thời kì

nhất định.

Đứng ở góc độ doanh nghiệp có thể hiểu rằng hiệu quả đầu tư là tất cả những lơ ̣i ích do viê ̣c thực hiê ̣n đầu tư đem la ̣i hoặc cũng có thể hiểu là viê ̣c doanh nghiệp có thể thực hiê ̣n tất cả những

dự án có NPV dương. Hiệu quả đầu tư là kết quả củ a việc so sánh giữa kết quả đầu ra và chi phí đầu vào của quá trình đầu tư của doanh nghiệp. Việc đầu tư không hiệu quả có thể dẫn đến hiện tượng đầu tư quá mức và hiện tượng đầu tư dưới mức. Trong đó, đầu tư quá mức có thể được

hiểu đơn giản là việc doanh nghiệp chấp nhận thực hiện các dự án có NPV âm và đầu tư dưới

mức hay thiếu đầu tư là việc doanh nghiệp bỏ qua việc thực hiện các dự án tốt và có NPV dương.

Ngoài ra, trong nghiên cứu này, hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp được phản ánh theo mức

độ của cơ hội tăng trưởng của năm trước và được định nghĩa theo hàm ý phủ định của nó. Theo

đó, sự không hiệu quả đầu tư được thể hiện qua sự sai lệch giữa tổng vốn đầu tư năm sau với

mức độ tăng trưởng doanh thu của năm trước đó. Nếu sai lệch này càng nhỏ thì hiệu quả đầu tư

càng cao và ngược lại. Dựa vào những cách định nghĩa này, bài nghiên cứu sẽ triển khai và định

lượng hóa để đưa vào các mô hình hồi quy phù hợp ở những phần tiếp theo.

2.1.3. Báo cáo tài chính

Báo cáo tài chính là sự trình bày một cách hệ thống về các thông tin tài chính quá khứ, bao

gồm các thuyết minh có liên quan, phù hợp với khuôn khổ về lập và trình bày báo cáo tài chính.

Báo cáo tài chính theo chuẩn mực kế toán Việt Nam số 21 (VAS 21) là một hệ thống bao gồm 4

báo cáo phản ánh theo một cấu trúc chặt chẽ tình hình tài chính, kết quả kinh doanh của một đơn

vị:

- Bảng cân đối kế toán

- Báo cáo kết quả kinh doanh

- Báo cáo lưu chuyển tiền tệ

- Thuyết minh báo cáo tài chính

Mục đích của báo cáo tài chính là cung cấp các thông tin về tình hình tài chính, tình hình

kinh doanh và các luồng tiền của doanh nghiệp, đáp ứng nhu cầu hữu ích cho số đông những

người sử dụng trong việc đưa ra các quyết định kinh tế. Để đạt được mục đích này, báo cáo tài

chính phải cung cấp những thông tin của một doanh nghiệp về tài sản, nợ phải trả, vốn chủ sở

hữu, doanh thu, thu nhập khác, chi phí, lãi và lỗ cũng như các luồng tiền. Các thông tin này cùng

với các thông tin trình bày trong bản thuyết minh báo cáo tài chính giúp người sử dụng dự đoán

được các luồng tiền trong tương lai và đặc biệt là thời điểm và mức độ chắc chắn của việc tạo ra

các luồng tiền và các khoản tương đương tiền.

2.1.4. Thế nào là báo cáo tài chính có chất lượng tốt

Báo cáo tài chính phải trình bày một cách trung thực và hợp lý tình hình tài chính, tình hình

và kết quả kinh doanh và các luồng tiền của doanh nghiệp. Để đảm bảo yêu cầu trung thực và

hợp lý, các báo cáo tài chính phải được lập và trình bày trên cơ sở tuân thủ các chuẩn mực kế

toán, chế độ kế toán và các quy định có liên quan hiện hành.

Báo cáo tài chính phải tuân thủ các nguyên tắc sau (Tại điều 102 thông tư 200/2014/TT-BTC

ngày 22/12/2014 có quy định về các nguyên tắc lập và trình bày báo cáo tài chính):

Thứ nhất, việc lập và trình bày Báo cáo tài chính phải tuân thủ các quy định tại Chuẩn mực

kế toán “Trình bày Báo cáo tài chính” và các chuẩn mực kế toán khác có liên quan. Các thông

tin trọng yếu phải được giải trình để giúp người đọc hiểu đúng thực trạng tình hình tài chính của

doanh nghiệp.

Thứ hai, báo cáo tài chính phải phản ánh đúng bản chất kinh tế của các giao dịch và sự kiện

hơn là hình thức pháp lý của các giao dịch và sự kiện đó (tôn trọng bản chất hơn hình thức).

Thứ ba, tài sản không được ghi nhận cao hơn giá trị có thể thu hồi; Nợ phải trả không được

ghi nhận thấp hơn nghĩa vụ phải thanh toán.

Thứ tư, phân loại tài sản và nợ phải trả: Tài sản và nợ phải trả trên Bảng cân đối kế toán phải

được trình bày thành ngắn hạn và dài hạn; Trong từng phần ngắn hạn và dài hạn, các chỉ tiêu

được sắp xếp theo tính thanh khoản giảm dần.

+ Tài sản hoặc nợ phải trả có thời gian đáo hạn còn lại không quá 12 tháng hoặc một chu kỳ sản

xuất, kinh doanh thông thường kể từ thời điểm báo cáo được phân loại là ngắn hạn;

+ Những tài sản và nợ phải trả không được phân loại là ngắn hạn thì được phân loại là dài hạn.

+ Khi lập Báo cáo tài chính, kế toán phải thực hiện tái phân loại tài sản và nợ phải trả được phân

loại là dài hạn trong kỳ trước nhưng có thời gian đáo hạn còn lại không quá 12 tháng hoặc một

chu kỳ sản xuất, kinh doanh thông thường kể từ thời điểm báo cáo thành ngắn hạn.

Thứ năm, tài sản và nợ phải trả phải được trình bày riêng biệt. Chỉ thực hiện bù trừ khi tài

sản và nợ phải trả liên quan đến cùng một đối tượng, có vòng quay nhanh, thời gian đáo hạn

ngắn, phát sinh từ các giao dịch và sự kiện cùng loại.

Thứ sáu, các khoản mục doanh thu, thu nhập, chi phí phải được trình bày theo nguyên tắc

phù hợp và đảm bảo nguyên tắc thận trọng. Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh và báo cáo

lưu chuyển tiền tệ phản ánh các khoản mục doanh thu, thu nhập, chi phí và luồng tiền của kỳ báo

cáo. Các khoản doanh thu, thu nhập, chi phí của các kỳ trước có sai sót làm ảnh hưởng đến kết

quả kinh doanh và lưu chuyển tiền phải được điều chỉnh hồi tố, không điều chỉnh vào kỳ báo

cáo.

Thứ bảy, khi lập Báo cáo tài chính tổng hợp giữa doanh nghiệp và các đơn vị cấp dưới không

có tư cách pháp nhân hạch toán phụ thuộc, số dư các khoản mục nội bộ của Bảng cân đối kế toán,

các khoản doanh thu, chi phí, lãi, lỗ được coi là chưa thực hiện phát sinh từ các giao dịch nội bộ

đều phải được loại trừ.

Một báo cáo tài chính đảm bảo được các yêu cầu và nguyên tắc nêu trên cũng như được các

công ty kiểm toán có uy tín kiểm toán thông qua được xem như một báo cáo tài chính tốt, cung

cấp đầy đủ và chính xác các thông tin của doanh nghiệp.

2.1.5. Nợ ngắn hạn

Nợ ngắn hạn là một khoản mục trong bảng cân đối kế toán. Theo đó, nợ ngắn hạn là một

khoản nợ của công ty hay một nghĩa vụ nợ mà thường xác định trong khoảng thời gian 1 năm

(năm tài chính). Tài sản nợ ngắn hạn trên bảng cân đối kế toán của công ty bao gồm những khoản

nợ ngắn hạn, tài khoản có thể phải trả, các khoản nợ tích lũy và các loại khoản nợ khác. Về bản

chất, đó là những hóa đơn phải trả giữa người đi vay và người cho vay trong một khoảng thời

gian ngắn. Thông thường, công ty dùng tiền mặt trong tài sản ngắn hạn để trả cho nợ ngắn hạn

của họ. Thông thường, các nhà phân tích hoặc những người cho vay sử dụng hệ số khả năng

thanh toán nợ hiện tại, hoặc hệ số khả năng thanh toán nhanh để xác định khả năng thanh toán

các khoản nợ ngắn hạn của công ty.

Trong kế toán, thuật ngữ này được dùng để chỉ những khoản nợ của bảng cân đối kế toán

trong cột ghi nợ. Nợ ngắn hạn thường phải trả trong khoảng một năm hoặc ít hơn (ví dụ tiền

lương, thuế…), khác với nợ dài hạn hoặc nợ cố định. Để phân biệt rõ ràng giữa nợ ngắn hạn và

nợ dài hạn, bài nghiên cứu trích dẫn quy định trong Thông tư 200/2014/TT-BTC tại Điều 112

quy định về hướng dẫn lập và trình bày bảng cân đối kế toán năm như sau:

– Đối với khoản nợ ngắn hạn khi trình bày trên báo cáo tài chính: Là tổng giá trị các khoản nợ

còn phải trả có thời hạn thanh toán không quá 12 tháng hoặc dưới một chu kỳ sản xuất kinh

doanh thông thường như các khoản phải trả người bán, phải trả nội bộ, các khoản phải trả dài

hạn khác, vay và nợ thuê tài chính tại thời điểm báo cáo.

– Đối với khoản nợ dài hạn khi trình bày trên báo cáo tài chính: Là tổng giá trị các khoản nợ dài

hạn của doanh nghiệp bao gồm những khoản nợ có thời hạn thanh toán còn lại từ 12 tháng trở

lên hoặc trên một chu kỳ sản xuất, kinh doanh thông thường tại thời điểm báo cáo như: khoản

phải trả người bán, phải trả nội bộ, các khoản phải trả dài hạn khác, vay và nợ thuê tài chính

dài hạn tại thời điểm báo cáo.

Như vậy, bài nghiên cứu đã đưa ra các khái niệm cơ bản về hiệu quả đầu tư, báo cáo tài chính

và nợ ngắn hạn. Nhiều lý thuyết và nghiên cứu thực nghiệm đã chỉ ra mối quan hệ giữa chất

lượng báo cáo tài chính và hiệu quả đầu tư cũng như mối quan hệ giữa hiệu quả đầu tư với mức

độ sử dụng nợ ngắn hạn của doanh nghiệp. Phần tiếp theo sẽ giới thiệu về các mối quan hệ này

cũng như những bài nghiên cứu tìm hiểu về những vấn đề trên.

2.2. Ảnh hưởng của chất lượng báo cáo tài chính (FRQ) đến hiệu quả đầu tư

Như đã trình bày ở trên, hiệu quả đầu tư là tất cả những lơ ̣i ích do viê ̣c thực hiê ̣n đầu tư đem la ̣i, là kết quả củ a việc so sánh giữa kết quả đầu ra và chi phí đầu vào củ a quá trình đầu tư. Các quyết định đầu tư ảnh hưở ng đến viê ̣c sử du ̣ng nguồ n vố n cũng như lợi ích, thành quả thu về, vì thế trướ c khi quyết đi ̣nh đầu tư các nhà đầu tư cần tìm hiểu kĩ thông tin qua nhiều công cu ̣ và biê ̣n pháp khác nhau. Một trong những kênh thông tin tiện lợi, có sẵn và hữu ích nhất giúp cho

các tổ chức và cá nhân phân tích và thẩm định việc đầu tư của doanh nghiệp đó chính là báo cáo

tài chính của doanh nghiệp. Báo cáo tài chính tốt sẽ giúp các doanh nghiệp và các nhà đầu tư

đánh giá chính xác nhất về doanh nghiệp, từ đó lựa chọn được các dự án với quy mô và mức độ

đầu tư phù hợp, mang lại hiệu quả cao. Các bài nghiên cứu sau đây đưa ra một số lý giải về tác

động của chất lượng báo tài chính đối với hiệu quả đầu tư.

Bài nghiên cứu của Theory, Diamond và Verrecchia (1991) và Kim và Verrecchia (1994)

cho rằng việc tự nguyện công bố thông tin trong các báo cáo tài chính của doanh nghiệp góp

phần làm giảm bất cân xứng thông tin, giúp các nhà đầu tư nắm bắt và hiểu rõ hơn về tình hình tài chính doanh nghiê ̣p. Do đó, đối với các doanh nghiệp có mức độ minh bạch thông tin cao, nhà đầu tư có thể tương đối tự tin rằng bất kỳ giao dịch chứng khoán diễn ra tại một mức ''giá

hợp lý'' nào đều làm tăng tính thanh khoản cổ phiếu của doanh nghiệp. Theo các tác giả trên, báo

cáo tài chính là cầu nối giúp các nhà đầu tư đánh giá và xem xét dòng tiền doanh nghiệp, đồng

thời, thông tin trên các báo cáo tài chính có ứng dụng rộng rãi vì các công bố doanh thu trên các

báo cáo này đóng vai trò chính trong việc xác định giá cổ phiếu cũng như nắm bắt được việc

quản lý của công ty và thực hiện các dự án đầu tư. Ngoài ra, các nghiên cứu cho rằng việc công

bố tính thanh khoản của cổ phiếu trên các báo cáo tài chính sẽ có quan hệ với tăng việc đầu tư

vào cổ phiếu đó.

Bên cạnh đó, theo lý thuyết chi phí đại diện, có nhiều cơ chế kiểm soát khác nhau để giảm

thiểu sự bất cân xứng thông tin và rủi ro thông tin nhằm giám sát tốt hơn các hoạt động quản lý

từ đó làm giảm bớt hành vi cơ hội của người quản lý như công cụ chất lượng báo cáo tài chính

và việc công bố thông tin. Điều này đã được lý luận và phân tích cụ thể trong bài nghiên cứu của

Bushman và Smith (2001); Healy và Palepu (2001) và Hope và Thomas (2008). Cụ thể, Healy

và Palepu (2001) đã chỉ ra trong một thị trường vốn hiệu quả, báo cáo tài chính và công bố thông

tin có ý nghĩa quan trọng đối với nhà quản lý trong việc giao tiếp với nhà đầu tư bên ngoài và

giúp nâng cao hiệu quả quản lý doanh nghiệp. Các doanh nghiệp công khai thông tin tài chính

theo quy định bao gồm công bố các báo cáo tài chính, chú thích, thảo luận cũng như phân tích

quản lý và một số hồ sơ pháp lý khác. Ông cho rằng nhu cầu đối với báo cáo tài chính và công

bố thông tin phát sinh từ sự bất cân xứng thông tin và các vấn đề đại diện giữa nhà quản lý và

nhà đầu tư bên ngoài. Chính vì vậy, tính minh bạch trong công bố thông tin từ các báo cáo tài

chính sẽ góp phần làm tăng hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp. Cùng quan điểm với nghiên cứu

trên Hope, Thomas (2008) đã nghiên cứu một mẫu lớn các doanh nghiê ̣p đa quốc gia của Mỹ để

kiểm tra giả thuyết chi phí đại diện trong bảng thuyết minh thu nhập theo địa lý. Giả thuyết chi

phí đại diện dự báo rằng các nhà quản lý khi không được giám sát bởi cổ đông sẽ đưa ra quyết

định đầu tư để tối đa hóa lợi ích riêng của họ, do đó có khả năng làm giảm giá trị cổ đông. Những

quyết định này bao gồm việc đẩy mạnh sự tăng trưởng mạnh mẽ doanh nghiệp, làm giảm khả

năng sinh lợi và phá hủy giá trị doanh nghiệp. Không công bố các báo cáo tài chính làm giảm

khả năng giám sát của cổ đông đối với các quyết định của nhà quản lý liên quan đến các hoạt

động đầu tư ra nước ngoài. Sử dụng một mẫu các doanh nghiệp đa quốc gia lớn của Mỹ hoạt

động tại nước ngoài, các tác giả thấy rằng, các doanh nghiệp không công bố thông tin có lợi

nhuận thấp hơn so với các doanh nghiệp công bố thông tin.

Đặc biệt, trong những năm gần đây, một hướng nghiên cứu đã được phát triển về những ảnh

hưởng của chất lượng báo cáo tài chính đối với hiệu quả đầu tư. Vì chất lượng báo cáo tài chính

tốt hơn góp phần làm các nhà quản lý có trách nhiệm hơn bằng cách tăng cường được việc giám

sát, từ đó có thể làm giảm sự bất cân xứng thông tin cũng như các rủi ro lựa chọn đối nghịch3 và

rủi ro đạo đức4, đồng thời nó cũng có thể làm giảm sự đầu tư quá mức và các vấn đề thiếu đầu

tư.

Mặt khác, chất lượng báo cáo tài chính cũng có thể nâng cao hiệu quả đầu tư bằng cách cho

phép các nhà quản lý đưa ra các quyết định đầu tư tốt hơn thông qua việc xác định các dự án và

số liệu kế toán trung thực hơn (theo nghiên cứu của Bushman và Smith (2001)). Cụ thể, bài

nghiên cứu của Bushman, Smith (2001) đã sử dụng các thông tin kế toán trong việc xác định dự

án là tốt hay xấu bao gồm việc xác định các cơ hội tăng hiệu quả sử dụng các tài sản cố định

cũng như việc phân bổ, sử dụng vốn và con người. Đặc biệt bài nghiên cứu này còn tìm hiểu về

vai trò của thông tin kế toán trong việc khuyến khích quản lý. Các tác giả lý giải về vai trò của

chất lượng báo cáo tài chính đối với hiệu quả đầu tư theo ba hướng. Đầu tiên, thông tin kế toán

4 Rủi ro đạo đức (moral hazard), xét trên góc độ kinh tế học, là khái niệm phản ánh khả năng việc tái phân bổ rủi ro (chẳng hạn như trong hợp đồng bảo hiểm - rủi ro được chuyển từ người được bảo hiểm sang người nhận bảo hiểm - công ty bảo hiểm) sẽ làm thay đổi hành vi của người tham gia/có liên quan. Vấn đề này liên quan đến cơ chế thông tin bất đối xứng ở điểm có một bên không thể hoặc có rất ít khả năng giám sát, thu nhận những thông tin có tính chất quyết định tới giao dịch. Tuy nhiên cùng với sự phát triển của ngành bảo hiểm, thuật ngữ rủi ro đạo đức ngày nay được phân thành hai nhóm là: (i) rủi ro đạo đức hành vi (vẫn sử dụng moral hazard), và (ii) rủi ro đạo đức ý thức (morale hazard). Theo sự phân biệt này, "rủi ro đạo đức hành vi" sẽ được coi là trái đạo đức và vi phạm pháp luật, vi phạm hợp đồng bảo hiểm. Còn những thay đổi trong thái độ, quan điểm được gọi là rủi ro đạo đức ý thức, không thuộc phạm vi xử lý vi phạm đạo đức hay quy định hợp đồng.

3 Rủi ro lựa chọn đối nghịch phát sinh khi có tình trạng thông tin bất đối xứng giữa các bên khi bắt đầu tham gia và một giao dịch. Lấy ví dụ thị trường điện thoại di động cũ. Có những điện thoại cũ chất lượng tốt và dĩ nhiên có những điện thoại cũ chất lượng kém. Vấn đề ở chỗ người mua không thể biết trước khi vào cửa hàng mua một chiếc điện thoại cũ thì cái nào là tốt và cái nào là không tốt. Điều này làm cho người mua buộc phải giả định một mức chất lượng trung bình, từ đó tự đưa ra một mức giá trung bình mà họ chấp nhận mua. Việc này dẫn đến một kết quả khác là trong quá trình giao dịch, những chiếc điện thoại cũ dù còn rất tốt cũng không thể được bán với đúng giá cao thích hợp, còn những chiếc rất kém lại có thể được bán với mức giá cao hơn giá trị thực của nó.

tài chính tốt hơn sẽ giúp các nhà đầu tư phân biệt những khoản đầu tư xấu và tốt, làm giảm rủi

ro ước lượng cũng như giảm chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu doanh nghiệp. Thứ hai, thông tin

kế toán tốt sẽ giúp các nhà đầu tư phân biệt nhà quản lý tốt hơn, làm giảm chi phí đại diện cũng

như làm giảm chi phí vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp. Thứ ba, các nguồn thu nhập không rõ

ràng sẽ làm suy yếu mối liên kết giữa lợi nhuận kế toán và thu nhập báo cáo tài chính không quan

sát được, từ đó có thể gia tăng bất cân xứng thông tin. Một nghiên cứu bổ sung của các ông đã

tìm ra sự gia tăng bất cân xứng thông tin sẽ làm tăng chi phí giao dịch, do đó cổ đông sẽ yêu cầu

lợi nhuận thậm chí còn cao hơn lãi trên vốn chủ sở hữu để được bù đắp rủi ro. Sự gia tăng chi

phí giao dịch cũng sẽ làm cho các cổ đông giao dịch ít thường xuyên hoặc không giao dịch tại

tất cả các mức giá của cổ phiếu.

Cùng với các nghiên cứu trên, một số nghiên cứu khác cũng đã tranh luận và tìm ra bằng

chứng cho thấy chất lượng báo cáo tài chính làm giảm sự nhạy cảm về dòng tiền đầu tư (Biddle

và Hilary, 2006), cũng như làm hạn chế việc đầu tư quá mức do bóp méo thông tin được quản lý

(McNichols và Stubben, 2008). Theo đó, nghiên cứ u của Biddle và Hilary (2006) cho rằng chất

lượng báo cáo tài chính giúp tăng cường hiệu quả đầu tư bằng cách giảm bất cân xứng thông tin

giữa nhà quản lý và nhà đầu tư. Hiệu ứng trên có thể mạnh mẽ hơn trong nền kinh tế mà tài chính

được cung cấp chủ yếu thông qua các giao dịch độc lập (như thị trường chứng khoán) vì thế các

quyết định đầu tư thường dựa vào các báo cáo tài chính công bố rộng rãi. Bài nghiên cứu cũng

tìm ra các mối quan hệ giữa dòng tiền tạo ra trong nội bộ và đầu tư là ít hơn khi chất lượng kế

toán cao hơn. Vì thế ông kết luận là chất lượng báo cáo tài chính có ảnh hưởng mạnh mẽ tới độ

nhạy cảm dòng vốn đầu tư bằng tiền mặt trong nền kinh tế mà tài chính được cung cấp chủ yếu

thông qua các giao dịch độc lập. Bên cạnh đó, việc giảm sự bất cân xứng thông tin sẽ giúp các

nhà đầu tư và nhà quản lý hiểu rõ hơn về tình trạng doanh nghiê ̣p như nhau từ đó giúp các quyết

định nội bộ tối ưu hơn và vì vậy giúp tăng hiệu quả đầu tư. Để làm rõ điều này, McNichols và

Stubben (2008) đã xem xét lại việc đầu tư tài sản cố định và chi tiêu vốn cho một mẫu lớn các

doanh nghiệp trong thời kì 1978-2002 theo ba nhóm: doanh nghiệp bị cáo buộc đã bóp méo thu

nhập doanh nghiệp theo điều tra của ủy ban thanh tra chứng khoán về các sai phạm theo quy định

kế toán, doanh nghiệp bị cổ đông kiện do hạch toán bất thường và các doanh nghiệp làm lại báo

cáo tài chính vì đầu tư quá mức trong giai đoạn báo cáo sai. Kết quả cho thấy rằng, sau thời kì

báo cáo sai các doanh nghiệp không còn đầu tư quá mức và các thông tin điều chỉnh sẽ giúp đầu

tư hiệu quả hơn. Ông cũng cho rằng chất lượng báo cáo tài chính thấp có thể che lấp các xu

hướng cơ bản về tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận. Vì vậy, việc đánh giá quá mức về lợi nhuận

do không nắm rõ những sai sót trong báo cáo tài chính có thể dẫn dến hiện tượng đầu tư quá mức.

Dựa trên thảo luận này, Biddle và cộng sự (2009) cũng như Chen và cộng sự (2011) đã kiểm

tra hiệu quả của chất lượng báo cáo tài chính trên hai kịch bản không hiệu quả, đầu tư quá mức

và đầu tư dưới mức. Kết quả của các tác giả một lần nữa khẳng định rằng chất lượng báo cáo tài

chính cao hơn giúp các công ty thiếu đầu tư gia tăng việc đầu tư và các công ty đầu tư quá mức

hạn chế việc đầu tư. Cụ thể, Biddle, Hilary và Verdi (2009) cho rằng những doanh nghiệp có

chất lượng báo cáo tài chính cao hơn sẽ có độ lệch so với mức đầu tư dự đoán ít hơn và ít nhạy

cảm hơn so với điều kiện kinh tế vĩ mô. Các tác giả đã tìm thấy mối quan hệ giữa chất lượng báo

cáo tài chính và việc làm giảm các vấn đề về rủi ro đạo đức và lựa chọn đối nghịch mà đây là các

nguyên nhân dẫn đến việc giảm hiệu quả đầu tư. Chất lượng báo cáo tài chính cao có thể kiềm

chế nhà quản lý tham gia vào các hoạt động “phá hoại” giá trị doanh nghiệp như đầu tư vào các

dự án lớn mang lại danh tiếng nhưng không mang lại lợi nhuận. Chất lượng báo cáo tài chính

cao còn có liên quan đến việc đầu tư thấp hơn của các doanh nghiệp có tiền mặt lớn và không

vay nợ so với các doanh nghiệp có tiền mặt và sử dụng vốn vay cao. Ngoài ra, các doanh nghiệp

này có xu hướng đầu tư ít khi tổng đầu tư là cao và ngược lại. Các kết quả này phù hợp với lập

luận rằng chất lượng báo cáo tài chính tạo điều kiện đầu tư cho các doanh nghiệp hạn chế, và

kiềm chế đầu tư cho các doanh nghiệp có nhiều khả năng đầu tư hơn. Tiếp theo, khi nghiên cứu

một mẫu 6.627 doanh nghiệp trong 21 thị trường mới nổi, Chen và cô ̣ng sự (2011) đã đưa ra kết

luận rằng chất lượng báo cáo tài chính có tương quan âm với đầu tư dướ i mức và đầu tư quá mức.

Bài nghiên cứu tìm thấy bằng chứng về chất lượng báo cáo tài chính có tương quan dương với

hiệu quả đầu tư. Mặc dù các doanh nghiệp có thể có chất lượng báo cáo tài chính thấp hơn các

doanh nghiệp công ở thị trường phát triển hoặc có nhiều thông tin bị hạn chế hơn so với các

doanh nghiệp tư nhân. Ông lập luận rằng mối quan hệ giữa chất lượng báo cáo tài chính và hiệu

quả đầu tư gia tăng khi tăng các khoản tín dụng ngân hàng và giảm khi các khoản thu nhập chịu

thuế giảm. Một mối quan hệ giữa việc giảm thiểu thuế và cung cấp thông tin về thu nhập được

khẳng định trong bài nghiên cứu này.

Ngoài ra, các nghiên cứu trước đây cũng cho rằng chất lượng báo cáo tài chính thì cao hơn

ở các công ty có vốn nhà nước so với các công ty tư nhân (Ball và Shivakumar, 2005, Burgstahler

và cộng sự, 2006) cũng như ở các nước mà việc bảo vệ và thực thi pháp luật cao hơn (Leuz và

cộng sự, 2003. Holthausen, 2009). Theo đó, trong bài nghiên cứu về pháp luật nước Anh của

Ball và Shivakumar (2005), các tác giả cho rằng báo cáo tài chính của các doanh nghiệp tư nhân

phải được kiểm toán và tuân thủ các chuẩn mực kế toán cũng như các luật thuế doanh nghiệp.

Với giả thuyết báo cáo tài chính của doanh nghiệp tư nhân có chất lượng thấp hơn so với các

doanh nghiệp công, các tác giả kết luận rằng các doanh nghiệp tư nhân có thể sử dụng báo cáo

tài chính để giảm bất cân xứng thông tin giữa nhà quản lý và các bên khác có liên quan.

Bên cạnh đó, chất lượng báo cáo tài chính cũng tác động đến một phần thu nhập của doanh

nghiệp như bài nghiên cứu của Bhattacharya, Daouk, Welker (2003) đã phân tích 58.653 báo cáo

tài chính của 34 nước trong giai đoạn 1985-1995 để tìm hiểu thu nhập không rõ ràng ảnh hưởng

đến hai khía cạnh của thị trường trong nước: thu nhập ròng của cổ đông đòi hỏi và số giao dịch

sẽ diễn ra. Kết quả cho thấy rằng sự gia tăng thu nhập không rõ ràng của quốc gia có liên quan

đến sự sụt giảm trong phiên giao dịch tại thị trường chứng khoán của nước đó. Thu nhập không

rõ ràng của một doanh nghiệp là sự tương tác phức tạp giữa ba yếu tố: động lực quản lý, chuẩn

mực kế toán và việc thực thi các chuẩn mực kế toán (chất lượng kiểm toán). Để làm rõ vấn đề

trên Leuz và cộng sự (2003) xem xét các khác biệt trong hệ thống quản lý thu nhập của 8.000

doanh nghiệp trên 31 quốc gia. Ông đã tìm ra mối liên kết nội sinh giữa quản trị doanh nghiệp

và chất lượng báo cáo tài chính. Kết quả hồi quy cho thấy quản lý các khoản thu nhập có mối

tương quan âm với quyền hạn của cổ đông thiểu số và việc thực thi quyền lực. Các ưu đãi nội bộ

đối với quản lý thu nhập như một cách để che giấu lợi ích kiểm soát của họ, ông cho rằng các

nguyên tắc kế toán có thể hạn chế khả năng quản lý các khoản thu nhập của người trong nội bộ.

Ở một khía cạnh khác, bài nghiên cứu của nhóm tác giả Lambert, Leuz và Verrecchia, (2007)

đã kiểm tra các số liệu và tìm hiểu ảnh hưởng của thông tin kế toán đến chi phí vốn doanh nghiệp.

Ông chứng minh rằng chất lượng của thông tin kế toán có thể ảnh hưởng đến chi phí vốn cả mặt

trực tiếp và gián tiếp. Về mặt trực tiếp, công bố thông tin có chất lượng cao sẽ góp phần làm

giảm phương sai biến động dòng tiền của doanh nghiệp. Về mặt gián tiếp, công bố thông tin có

chất lượng cao có ảnh hưởng đến quyết định của doanh nghiệp, từ đó làm thay đổi tỷ lệ dòng tiền

trong tương lai của doanh nghiệp trên hiệp phương sai của dòng tiền với tổng của dòng tiền trong

thị trường.

Tóm lại, chất lượng báo cáo tài chính góp phần làm tăng hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp,

giúp các doanh nghiệp đầu tư quá mức hạn chế việc đầu tư và khuyến khích các doanh nghiệp

thiếu đầu tư tăng cường hoạt động đầu tư của mình. Báo cáo tài chính tổ ng hơ ̣p và trình bày mô ̣t cách tổ ng quát, toàn diê ̣n tình hình tài sản, nguồ n vố n và nơ ̣ phải trả cũng như tình hình và kết quả hoa ̣t đô ̣ng sản xuất, kinh doanh củ a doanh nghiê ̣p trong một năm tài chính. Do đó , dựa trên

các thông tin trong báo cáo này, người sử dụng có thể đánh giá đầy đủ và chính xác về thực tra ̣ng tài chính cũng như việc kinh doanh và sức khỏe củ a doanh nghiê ̣p trong kỳ hoa ̣t đô ̣ng đã qua, đồng thời có thể đưa ra những dự đoán về doanh nghiệp trong tương lai. Vì vậy, đây chính là là

mô ̣t nguồn dữ liệu quan tro ̣ng, giúp cho các chủ doanh nghiê ̣p, các nhà đầu tư hoă ̣c chủ nơ ̣ đưa

ra các quyết đi ̣nh quản lý, điều hành, tài trợ hoă ̣c đầu tư vào doanh nghiê ̣p ở hiện tại và tương

lai. Khi chất lươ ̣ng báo cáo tài chính tốt sẽ góp phần làm tăng độ chính xác của các quyết định

nêu trên từ đó cải thiê ̣n hiê ̣u quả đầu tư củ a doanh nghiê ̣p. Ngoài ra, báo cáo tài chính có chất

lượng cao sẽ làm giảm các vấn đề bất cân xứng thông tin, chi phí đại diện, lựa chọn đối nghịch

và rủi ro đạo đức giữa nhà quản lý và các bên có liên quan. Do đó, bài nghiên cứu kỳ vọng cũng

sẽ tìm được mối quan hệ giữa chất lượng báo cáo tài chính với hiệu quả đầu tư của các doanh

nghiệp Việt Nam ở các phần tiếp theo.

2.3. Ảnh hưởng của kỳ hạn nợ đến hiệu quả đầu tư

Bên cạnh ảnh hưởng của chất lượng báo cáo tài chính, bài nghiên cứ u cũng tìm hiểu về ảnh

hưởng của kỳ hạn nợ đến hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp. Theo đó, với việc sử dụng nhiều nợ

ngắn hạn, có thể giúp giảm thiểu được vấn đề bất cân xứng thông tin và vấn đề đại diện giữa

người quản lý, cổ đông và chủ nợ. Việc sử dụng nợ ngắn hạn sẽ góp phần tăng khả năng kiểm

soát các nhà quản lý, giúp người cho vay có khả năng tiếp xúc gần hơn với người đi vay, từ đó

dễ dàng hơn trong việc xác định kết quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp trong giai đoạn

đầu, để sau đó họ có thể quyết định xem có nên gia hạn hoặc thay đổi các điều khoản hợp đồng

với bên vay hay không. Ngoài ra các nghiên cứu còn cho rằng sử dụng nợ ngắn hạn sẽ cải thiện

được việc đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức. Theo bài nghiên cứu của Myers (1977) cho rằ ng

kỳ hạn nợ có thể được sử dụng để giảm thiểu các vấn đề đầu tư quá mức và thiếu đầu tư. Khi có

các dự án NPV dương, các doanh nghiệp có thể tài trợ cho các dự án này bằng các khoản nợ ngắn

hạn để giảm bớt vấn đề thiếu đầu tư. Các doanh nghiệp sử dụng nợ ngắn hạn vì chúng sẽ được

thanh lý trong thời gian ngắn và lợi nhuận sẽ thuộc hoàn toàn về doanh nghiê ̣p.

Theo nghiên cứu của Barclay, Smith (1995) với 37.979 quan sát trong giai đoạn 1874-1991.

Ông cho rằng những yếu tố quyết định kỳ hạn nợ của doanh nghiệp ủng hộ giả thuyết rằng các

doanh nghiệp với nhiều cơ hội tăng trưởng và cơ hội đầu tư hơn khi phát hành nhiều nợ ngắn hạn

hơn. Hơn nữa, các doanh nghiệp có bất cân xứng thông tin có tiềm năng phát hành nhiều nợ ngắn

hạn hơn. Một doanh nghiệp với nợ dài hạn chiếm ưu thế sẽ từ bỏ việc thực hiện một cơ hội tăng

trưởng. Về phía ngân hàng, với một khoản nợ ngắn hạn, họ có thể đặt thêm các điều kiện về việc

hoàn trả. Điều này cho thấy rằng các doanh nghiệp tăng trưởng cao sẽ lựa chọn vay vốn ngân

hàng thay vì vay nợ dài hạn và nợ tư nhân phi ngân hàng.

Khi xem xét các doanh nghiệp nhỏ, bài nghiên cứu Berger, Udell (1998) cho rằng các của

doanh nghiệp nhỏ thường có báo cáo tài chính không được kiểm toán, không có nhiều tài sản có

thể đánh giá dễ dàng để cầm cố, thế chấp; có ít hồ sơ tín dụng hoặc hồ sơ về thu nhập để các nhà

cung cấp bên ngoài xem xét. Do đó, các doanh nghiệp này thường chỉ có thể vay vốn ngắn hạn

thay vì vay được nguồn vốn dài hạn. Một lý do mà các doanh nghiệp nhỏ thường ít được tiếp cận

với nợ dài hạn vì thông tin không minh bạch và nhiều rủi ro hơn các doanh nghiệp lớn.

Tiếp theo, khi nghiên cứu về ảnh hưởng của nợ ngắn hạn đến chi phí vốn, bài nghiên cứu

của Childs, Mauer, (2005) cho rằng chính sách nợ linh động khuyến khích các doanh nghiệp lựa

chọn nợ ngắn hạn, dẫn đến giảm chi phí đại diện đồng thời không khuyến khích các doanh nghiệp

chọn mức nợ ban đầu cao. Tuy nhiên việc giảm chi phí đại diện có thể giảm việc doanh nghiệp

gia tăng đòn bẩy vì lựa chọn mức độ nợ ban đầu của doanh nghiệp phụ thuộc vào lựa chọn mức

độ tăng trưởng trong việc hoạch định cơ hội đầu tư. Mặc dù vậy, hầu hết các doanh nghiệp lựa

chọn các khoản vay dài hạn vì ảnh hưởng của các vấn đề chi phí phát sinh liên quan đến nợ ngắn

hạn như chi phí phát hành hoặc rủi ro thanh khoản. Nợ ngắn hạn có thể giảm nhẹ hoặc giải quyết

hoàn toàn những những xung đột, nhưng các doanh nghiệp chỉ lựa chọn nợ ngắn hạn khi doanh

nghiệp có tính linh hoạt tài chính cao để điều chỉnh mức độ nợ trong tương lai. Doanh nghiệp có

thể tự khắc phục vấn đề trên bằng cách giảm mức nợ khi điều kiện kinh doanh khó khăn.

Bài nghiên cứu Ortiz-Molina, Penas (2008) đã khảo sát trong giai đoạn 1994-1995 với 4,9

triệu doanh nghiệp nhỏ hoạt động hơn 3 năm. Bài viết tìm hiểu về điều gì quyết định kỳ hạn của

các khoản vay của các doanh nghiệp này. Họ thấy rằng kỳ hạn nợ có liên quan với những cam

kết thế chấp tài sản, tình trạng tài chính của công ty, lịch sử tín dụng tốt và ít bị thiếu hụt thông

tin của khách hàng vay. Các bằng chứng trong bài cho thấy rằng sử dụng nợ với kỳ hạn ngắn hơn

để việc đàm phán các điều khoản trong hợp đồng diễn ra thường xuyên hơn, do đó giúp cho việc

giám sát người vay được chặt chẽ hơn. Kết quả là kỳ hạn vay ngắn hạn hơn giúp giảm thiểu hậu

quả của việc bất cân xứng thông tin giữa người vay và cho vay. Lịch sử tín dụng xấu của các chủ

sở hữu doanh nghiệp có liên quan đến kỳ hạn của các khoản vay ngắn hơn.

Một số nghiên cứu khác đã tìm hiểu về việc sử dụng nợ ngắn hạn để giảm bất cân xứng thông

tin. Bài nghiên cứu của Ortiz-Molina, Penas, (2008) đã cho thấy rằng kỳ hạn nợ dài sẽ làm trầm

trọng thêm những hậu quả của việc bất cân xứng thông tin của người vay và cho vay. Kết quả

nghiên cứu cho thấy rằng các doanh nghiệp thường thích thế chấp tài sản để vay vốn dài hạn hơn,

vì điều này chuyển rủi ro cho tài sản thế chấp vay và giảm nhẹ xác suất vỡ nợ của doanh nghiệp

do áp lực trả nợ được giãn ra theo kỳ hạn dài hơn. Thứ hai, chủ sở hữu doanh nghiệp có tín dụng

cá nhân kém thường được cấp các khoản vay với kỳ hạn ngắn hơn, do các chủ nợ e ngại rủi ro

và phải giám sát chặt chẽ hơn đối với các khách hàng rủi ro cao hơn. Hai kết quả này cung cấp

bằng chứng mạnh mẽ về vai trò của kỳ hạn nợ trong việc giải quyết vấn đề bất cân xứng thông

tin.

Tóm lại, kỳ hạn nợ ngắn hạn là một trong những công cụ giúp doanh nghiệp có thể hạn chế

được sự bất cân xứng thông tin và các chi phí đại diện, thông qua việc kiểm soát chặt chẽ nhà

quản lý, từ đó nâng cao hiệu quả đầu tư. Bên cạnh đó, sử dụng nợ ngắn hạn còn giúp khắc phục

được tình trạng đầu tư quá mức và tình trạng thiếu đầu tư của doanh nghiệp. Ngoài ra, có thể lý

luận rằng nợ ngắn hạn góp phần nâng cao hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp theo hai hướng: thứ

nhất, bảo đảm nguồn vốn lưu động cho doanh nghiệp và thứ hai, giảm chi phí sử dụng vốn. Việc

sử dụng nợ ngắn hạn sẽ giúp các doanh nghiệp ít chịu áp lực về nợ lâu dài, bảo đảm được tính

thanh khoản và khả năng chi trả của doanh nghiệp nhưng vẫn tận dụng được các lợi ích từ việc

vay nợ. Mặt khác, khi sử dụng nợ ngắn hạn thì mức độ rủi ro của doanh nghiệp sẽ thấp hơn, do

đó nâng cao được xếp hạng tín dụng, thuận tiện cho việc huy động vốn cho các dự án đầu tư, từ

đó góp phần thúc đẩy hiệu quả đầu tư.

Như vậy, từ các lý luận và nghiên cứu nêu trên có thể thấy cả chất lượng báo cáo tài chính

lẫn nợ ngắn hạn đều có tác động đến hiệu quả đầu tư. Phần tiếp theo sẽ trình bày các nghiên cứu

thực kiểm kiểm tra mối quan hệ giữa hai yếu tố trên đối với hiệu quả đầu tư, từ đó làm tiền đề

nền tảng để xây dựng mô hình nghiên cứu ở các phần sau.

2.4. Mối quan hệ giữa chất lượng báo cáo tài chính và kỳ hạn nợ ngắn hạn đối với hiệu quả

đầu tư

Các bài nghiên cứu đã trình bày ở mục 2.2. và 2.3 đều cho thấy mối quan hệ riêng rẽ giữa

chất lượng báo cáo tài chính và nợ ngắn hạn đối với hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp. Kết hợp

các kết quả trên, các tác giả M Fuensanta Cutillas Gomariz, Juan Pedro Sánchez Ballesta (2013)

đã thực hiện kiểm định các mối quan hệ này trên một mẫu gồm 13.500 doanh nghiệp ở Tây Ban

Nha từ năm 1997-2008. Bài nghiên cứu sử dụng mô hình Pooled-OLS và sau đó sử dụng mô

hình hồi quy hai giai đoạn và mô hình GMM để kiểm tra thật chặt chẽ các mối quan hệ trên. Kết

quả cho thấy rằng chất lượng báo cáo tài chính tốt hơn và việc sử dụng nợ ngắn hạn (nợ có kỳ

hạn thấp) làm tăng hiệu quả đầu tư. Tuy nhiên, nếu phân biệt giữa đầu tư quá mức và đầu tư dưới

mức, thì chất lượng báo cáo tài chính chỉ đóng vai trò trong việc giảm đầu tư quá mức. Ngược

lại, việc sử dụng nợ ngắn hạn là một cơ chế góp phần nâng cao hiệu quả đầu tư trong cả hai kịch

bản đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức.

Thêm vào đó, bài nghiên cứu này còn tìm thấy bằng chứng cho thấy chất lượng báo cáo tài

chính và nợ có kỳ hạn thấp có mối quan hệ thay thế trong việc cải thiện hiệu quả đầu tư: Đối với

các doanh nghiệp có mức độ sử dụng nợ ngắn hạn thấp hơn, tác động của chất lượng báo cáo tài

chính đối với hiệu quả đầu tư cao hơn so với các doanh nghiệp có mức độ sử dụng nợ ngắn hạn

cao hơn. Điều này cho thấy ở các doanh nghiệp có chất lượng báo cáo tài chính thấp, sử dụng nợ

là cơ chế chính được các chủ nợ sử dụng để kiểm soát hành vi của người quản lý và hạn chế bị

mất quyền lợi. Mặt khác, ở những công ty có chất lượng báo cáo tài chính cao hơn thì báo cáo

tài chính được sử dụng để giám sát các vấn đề không hiệu quả đầu tư.

Đối với Việt Nam, nghiên cứu của Trần Thị Thùy Linh và Hoàng Mai Hạnh, Tạp chí Phát

triển Kinh tế (2015) trên mẫu nghiên cứu 304 doanh nghiệp niêm yết trên HOSE và HNX giai

đoạn 2009-2013 tìm ra mối tương quan dương giữa chất lượng báo cáo tài chính và nợ ngắn hạn

với hiệu quả đầu tư. Ngoài ra, bài nghiên cứu cũng tìm thấy mối quan hệ thay thế giữa chất lượng

báo cáo tài chính và kỳ hạn nợ trong việc nâng cao hiệu quả đầu tư: Các công ty ít sử dụng các

khoản nợ ngắn hạn thì chất lượng báo cáo tài chính ảnh hưởng đến hiệu quả đầu tư cao hơn và

ngược lại. Kết quả này tương đồng với kết quả nghiên cứu của M Fuensanta Cutillas Gomariz,

Juan Pedro Sánchez Ballesta (2013) đối với các doanh nghiệp Tây Ban Nha.

CHƯƠNG 3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

3.1. Mẫu nghiên cứu

Bài nghiên cứu tìm hiểu mối quan hệ giữa chất lượng báo cáo tài chính và kỳ hạn nợ đối với

hiệu quả đầu tư của 152 doanh nghiệp phi tài chính đươ ̣c niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng

khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX). Dữ liệu

của các công ty trên được thu thập tại báo cáo tài chính của các doanh nghiệp và bộ dữ liệu của

Công ty Cổ phần Tài Việt (Vietstock) cũng như tổng hợp từ nguồn dữ liệu được công bố trên

một số website chứng khoán uy tín như trang tin CafeF (cafef.vn) hay trang tin Cổ phiếu 68

(cophieu68.com). Bài nghiên cứu thu thập dữ liệu của các công ty trong khoảng thời gian từ năm

2007 đến năm 2015, tuy nhiên dựa theo đề xuất của các tác giả M Fuensanta Cutillas Gomariz,

Juan Pedro Sánchez Ballesta (2013) về cách thức đo lường các biến hiệu quả đầu tư và chất lượng

báo cáo tài chính cũng như việc hồi quy biến vốn luân chuyển dựa trên dòng tiền vào các năm t-

2, t-1 và năm t+1, do đó từ 9 năm được thu thập như trên, mẫu của bài nghiên cứu áp dụng cho

các mô hình hồi quy như đã trình bày ở trên chỉ còn 6 năm từ năm 2009 đến năm 2014. Các dữ

liệu ban đầu sẽ được tổng hợp và tính toán lại theo đúng cách thức xác định biến, trong đó một

số biến sẽ được hồi quy để lấy phần dư và khởi tạo biến mới tương ứng thông qua phần mềm

Stata 13.0. Như vậy, mẫu nghiên cứu sau cùng của bài nghiên cứu sẽ có 912 quan sát của 152

doanh nghiệp trong khoảng thời gian từ 2009-2014.

3.2. Mô hình nghiên cứu

3.2.1. Mô hình kiểm nghiệm tác động của chất lượng báo cáo tài chính và kỳ hạn nợ đối với

hiệu quả đầu tư của doanh nghiêp

Bài nghiên cứu này sử dụng các mô hình hồi quy được đề xuất bởi M Fuensanta Cutillas

Gomariz, Juan Pedro Sánchez Ballesta (2013) để làm rõ mối quan hệ giữa báo cáo tài chính và

kỳ hạn nợ với hiệu quả đầu tư của các công ty như đã được thảo luận ở phần tổng quan tài liệu,

cụ thể như sau:

INVEFFi,t = β0 + β1FRQi,t + β2STDebti,t + β3LnSalesi,t + β4LnAgei,t + β5Tangi,t

+β6STDCFOi,t + β7STDSalesi,t + β8QTobini,t + β9Zi,t + β10Lossi,t + β11CFO_ATAi,t +

(1) β12Opercyclei,t + ɛi,t

Trong đó:

 INVEFFi,t là biến phụ thuộc đại diện cho hiê ̣u quả đầu tư của doanh nghiệp i trong năm

t. Bài nghiên cứu sẽ sử dụng hai cách đo lường hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp theo đề xuất

của các tác giả M Fuensanta Cutillas Gomariz, Juan Pedro Sánchez Ballesta (2013). Trong mỗi

cách đo lường hiệu quả đầu tư, bài nghiên cứu còn phân chia đầu tư thành trường hợp đầu tư quá

mức và đầu tư dưới mức để xem xét một cách toàn diện tác động của chất lượng báo cáo tài chính

và kỳ hạn nợ đối với biến phụ thuộc hiệu quả đầu tư.

Theo đó, các tác giả trên đã sử dụng mô hình xác định hiệu quả đầu tư dựa trên kết quả của

Biddle cù ng cô ̣ng sự (2009) với việc sử du ̣ng mô hình ước lươ ̣ng đầu tư cho cơ hô ̣i phát triển. Cu ̣ thể, đầu tư hiệu quả sẽ tồ n ta ̣i nếu không có sai lê ̣ch so vớ i mứ c kỳ vọng dựa theo tốc độc

tăng trưởng của doanh thu bán hàng. Đố i vớ i doanh nghiê ̣p đầu tư trên mứ c tố i ưu (sai số dương

so với đầu tư dự kiến) là đầu tư quá mứ c, có nghĩa là công ty đang đầu tư ở mức cao hơn so với

kỳ vọng dựa theo tốc độ tăng trưởng của doanh thu bán hàng, ngươ ̣c la ̣i doanh nghiê ̣p đang đầu

tư ở mức thấp hơn so với kỳ vọng dựa theo tốc độ tăng trưởng của doanh thu bán hàng (sai số

âm so vớ i đầu tư dự kiến) là đầu tư dướ i mứ c.

Như vậy, biến hiệu quả đầu tư trong bài nghiên cứu này được xác định như sau:

Cách 1:

(3) Investmenti,t = β0 + β1SalesGrowthi,t-1+ ɛi,t

Trong đó :

Investmenti,t là tổng mức đầu tư của doanh nghiệp i trong năm t và được đo lường bằng

Tài sản cô

́ địnhi,t−1

chênh lệch tài sản cố định giữa hai năm liên tiếp trên tổng tài sản của năm trước, cụ thể như sau:

́ địnhi,t − Tài sản cô ̉ng tài sảni,t−1 Tô

Investmenti,t =

SalesGrowthi,t-1 là tỷ lệ thay đổi doanh thu của doanh nghiệp i từ năm t-2 đến năm t-1, được

xác định như sau:

Dôanh thui,t−1−Dôanh thui,t−2 Dôanh thui,t−2

SalesGrowthi,t-1 =

ɛ̂i,t là phần dư của mô hình hồi quy. Phần dư này phản ánh mức sai lê ̣ch so vớ i mứ c đầu tư

dự kiến và chính vì vậy, nó được sử dụng để làm cơ sở đo lường hiệu quả đầu tư (biến INVEFF). Biến phu ̣ thuô ̣c này được xác định là giá tri ̣ tuyê ̣t đố i củ a phần dư từ mô hình (3) nhân vớ i -1.

INVEFFi,t = -| ɛ̂i,t |

Cách 2:

Ngoài ra, bài nghiên cứu còn sử dụng một cách xác định khác về hiệu quả đầu tư theo đề

xuất của Chen và cộng sự (2011) cũng như bài nghiên cứu của M Fuensanta Cutillas Gomariz,

Juan Pedro Sánchez Ballesta (2013). Các bài nghiên cứu này bổ sung thêm biến giả NEG và biến

tương tác giữa NEG và tăng trưởng doanh thu vào mô hình (3) để xem xét rằng liê ̣u mố i quan hê ̣

giữa đầu tư và tăng trưởng doanh thu khác nhau như thế nào trong trường hơ ̣p tăng trưở ng doanh

thu mang giá trị dương và giá trị âm. Phần dư của hồi quy cũng được sử dụng để tính toán biến

phụ thuộc hiệu quả đầu tư. Mô hình hồi quy bổ sung như sau:

Investmenti,t = β0 + β1NEGi,t-1 + β2SalesGrowthi,t-1+ β3NEGi,t-1 *SalesGrowthi,t-1 + ɛi,t (4)

Trong đó:

NEG i,t-1 là biến giả đại diện cho giá trị dương hoặc giá trị âm của tăng trưởng doanh thu của

doanh nghiệp i trong năm t-1. NEGi,t-1 = 1 khi SalesGrowth < 0, NEGi,t-1 = 0 khi SalesGrowth

>0.

ɛ̂i,t là phần dư của mô hình hồi quy. Phần dư này phản ánh mức sai lê ̣ch so vớ i mứ c đầu tư

dự kiến và do vậy nó được làm cơ sở để đo lường hiệu quả đầu tư (biến INVEFF2). Biến phu ̣ thuô ̣c này được xác định là giá tri ̣ tuyê ̣t đố i củ a phần dư từ mô hình (4) nhân vớ i -1.

INVEFF2i,t = -| ɛ̂i,t |

 FRQi,t là biến độc lập đại diện cho chất lươ ̣ng báo cáo tài chính doanh nghiê ̣p i năm t. Bài nghiên cứu sẽ xem xét tác động của chất lượng báo cáo tài chính đối với hiệu quả đầu tư dựa trên

4 cách đo lường chất lượng báo cáo tài chính theo đề xuất M Fuensanta Cutillas Gomariz, Juan

Pedro Sánchez Ballesta (2013):

Hiện nay, có rất nhiều quan điểm khác nhau đối với vấn đề này, tuy nhiên cách thức xác định

chất lượng báo cáo tài của các tác giả M Fuensanta Cutillas Gomariz và Juan Pedro Sánchez

Ballesta (2013) đã nhận được nhiều sự ủng hộ của các nhà nghiên cứu khác bởi sự thuận tiện

trong việc thu thập dữ liệu và ý nghĩa thực tế của cách đo lường. Do đó, dựa trên đề xuất của hai

nhà nghiên cứu trên, bài nghiên cứu sử dụng các biến liên quan đến chất lượng báo cáo tài chính

như sau để xem xét mối quan hệ giữa hiệu quả đầu tư và chất lượng báo cáo tài chính.

- Biến FRQ_MNST: Biến này được tạo lập dựa trên phương pháp lấy phần dư hồi quy giữa

doanh thu và khoản phải thu theo đề xuất của các tác giả McNichols và Stubben (2008). Theo

đó, chất lượng báo cáo tài chính được phản ánh thông qua sai lệch giữa doanh thu đạt được và

việc quản lý nguồn thu nhập (quản lý khoản phải thu), cụ thể như sau:

(5) ΔARi,t = β0 + β1ΔSalesi,t+ ɛi,t

Trong đó :

ΔARi,t là biến phụ thuộc, đại diện cho sự thay đổi khoản phải thu hàng năm của doanh nghiệp i

trong năm t và được xác định như sau:

Khôả n phả i thui,t− Khôả n phả i thui,t−1 Tổ ng tà i sả ni,t−1

ΔARi,t =

ΔSalesi,t là biến độc lập, đại diện cho sự thay đổi doanh thu hàng năm của doanh nghiệp i trong

năm t và được xác định như sau:

Dôanh thui,t−Dôanh thui,t−1 Tổ ng tà i sả ni,t−1

ΔSalesi,t =

ɛ̂i,t là phần dư của mô hình hồi quy (5). Phần dư này phản ánh mức sai lê ̣ch giữa doanh thu

và việc quản lý nguồn thu nhập, chính vì vậy nó được làm cơ sở để đo lường chất lượng báo cáo

tài chính (biến FRQ_MNST). Biến độc lập FRQ_MNST được xác định là giá tri ̣ tuyê ̣t đố i củ a phần dư từ mô hình (5) nhân vớ i -1.

FRQ_MNST = -| ɛ̂i,t |

Như đã lý luận ở trên, biến FRQ_MNST được kỳ vọng sẽ có tương quan dương với hiệu quả

đầu tư của doanh nghiệp.

- Biến FRQ_KASZ: Được tính toán bằng cách sử dụng phần dư từ hồi quy mô hình theo đề

xuất của Kasznik (1999) giữa biến tổng chi phí phải trả và các biến thay đổi doanh thu, tài sản

cố định và thay đổi dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh, cụ thể như sau:

TAi,t = β0 + β1ΔSalesi,t+ β2PPEi,t + β3 ΔCFOi,t + ɛi,t (6)

Trong đó :

TAi,t là biến phụ thuộc đại diện cho tổng chi phí phải trả của doanh nghiệp i trong năm t, được

tính toán bằng với tổng số giữa chênh lệch tài sản ngắn hạn thanh khoản thấp trừ với chênh lệch

nợ ngắn hạn cộng với chênh lệch nợ ngắn hạn ngân hàng và trừ với khấu hao, sau đó được điều

chỉnh với tổng tài sản theo công thức sau:

TAi,t = [(TSNH – Tiền)i,t –(TSNH – Tiền)i,t-1 –(Nợ ngắn ha ̣ni,t - Nợ ngắn ha ̣ni,t-1) +(Nợ ngắn ha ̣n

ngân hàngi,t – Nợ ngắn ha ̣n ngân hàngi, t-1)– Khấu haoi,t]/Tổng tài sảni,t-1.

ΔSalesi,t là biến độc lập, đại diện cho sự thay đổi doanh thu hàng năm của doanh nghiệp i trong

năm t và được xác định như sau:

Dôanh thui,t−Dôanh thui,t−1 Tổ ng tà i sả ni,t−1

ΔSalesi,t =

PPEi,t là biến độc lập, đại diện cho tài sản cố định, được xác định dựa trên nguyên giá của tài sản

́ địnhi,t

cố định và điều chỉnh bởi tổng tài sản theo công thức sau:

Nguyên giá tài sản cô Tổ ng tà i sả ni,t−1

PPEi,t =

ΔCFOi,t là biến độc lập, đai diện cho sự thay đổi dò ng tiền thuần từ hoa ̣t đô ̣ng kinh doanh doanh

nghiê ̣p i trong năm t, được tính toán như sau:

CFOi,t−CFOi,t−1 Tổ ng tà i sả ni,t−1

ΔCFOi,t =

ɛ̂i,t là phần dư của mô hình hồi quy (6). Phần dư này phản ánh mức sai lê ̣ch giữa các yếu tố

chính mà báo cáo tài chính thể hiện, do đó nó được làm cơ sở để đo lường chất lượng báo cáo tài

chính (biến FRQ_KASZ). Biến độc lập FRQ_KASZ được xác định là giá tri ̣ tuyê ̣t đố i củ a phần dư từ mô hình (6) nhân vớ i -1.

FRQ_KASZ = -| ɛ̂i,t |

Tương tự như biến FRQ_MNST, biến FRQ_KASZ được kỳ vọng sẽ có tương quan dương

với hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp.

- Biến FRQ_DD: Phương pháp thứ ba được sử dụng để đo lường chất lượng báo cáo tài chính

là phương pháp sử du ̣ng mô hình do Dechow và Dichev (2002) phát triển:

(7) WCAi,t = β0 + β1CFOi,t-1+ β2CFOi,t + β3CFOi,t+1 + ɛi,t

Trong đó :

WCAi,t là biến phụ thuộc, đại diện cho vốn luân chuyển của doanh nghiệp i trong thời gian t và

được xác định là chênh lệch tài sản ngắn hạn không có tính thanh khoản trừ cho chênh lệch nợ

ngắn hạn cộng cho chênh lệch nợ ngắn hạn ngân hàng và sau đó được điều chỉnh với trung bình

tổng tài sản hai năm liên tiếp, như sau:

WCAi,t = (TSNH – Tiền)i,t – (TSNH – Tiền)i,t-1 – (Nợ ngắn ha ̣ni,t – Nợ ngắn ha ̣ni,t-1) + (Nợ ngắn

ha ̣n ngân hàngi,t – Nợ ngắn hạn ngân hàngi,t-1)]/ [( Tổng tài sảni,t + Tổng tài sảni,t-1)/2]

CFOi,t-1, CFOi,t, CFOi,t+1 là các biến độc lập, đại diện cho dòng tiền thuần từ hoa ̣t động kinh

doanh của doanh nghiệp i trong năm t – 1, năm t và năm t +1.

ɛ̂i,t là phần dư của mô hình hồi quy (7). Phần dư này phản ánh mức sai lê ̣ch giữa vốn luân

chuyển dự kiến và dòng tiền đạt được, do đó nó được làm cơ sở để đo lường chất lượng báo cáo

tài chính (biến FRQ_DD). Biến độc lập FRQ_DD được xác định là giá tri ̣ tuyê ̣t đố i củ a phần dư từ mô hình (7) nhân vớ i -1.

FRQ_DD = -| ɛ̂i,t |

Bài nghiên cứu cũng kỳ vọng biến FRQ_DD sẽ có tương quan dương với hiệu quả đầu tư của

doanh nghiệp.

- Biến FRQ_TB: Biến độc lập cuối cùng được lựa chọn để đại diện cho chất lượng báo cáo tài

chính là biến FRQ_TB. Đây là biến độc lập được đưa vào theo đề xuất của các tác giả M

Fuensanta Cutillas Gomariz và Juan Pedro Sánchez Ballesta (2013) và được tạo lập dựa trên

sự kết hợp của ba biến độc lập đại diện cho chất lượng báo cáo tài chính như đã trình bày ở

trên, theo đó:

𝑭𝑹𝑸_𝑴𝑵𝑺𝑻𝒊,𝒕+𝑭𝑹𝑸_𝑲𝑨𝑺𝒁𝒊,𝒕+𝑭𝑹𝑸_𝑫𝑫𝒊,𝒕 3

FRQ_TBi,t =

Tương tự ba biến đại diện cho chất lượng báo cáo tài chính nêu trên, bài nghiên cứu cũng kỳ

vọng biến FRQ_TB sẽ có tương quan dương với biến phụ thuộc hiệu quả đầu tư của doanh

nghiệp.

 STDebti,t là biến độc lập đại diện cho tỷ lê ̣ nợ ngắn ha ̣n củ a doanh nghiê ̣p i năm t.

được đo lường theo đề xuất của các tác giả M Fuensanta Cutillas Gomariz và Juan Pedro

Sánchez Ballesta (2013), cụ thể như sau:

𝑁ơ ̣ 𝑛𝑔ắ 𝑛 ℎ𝑎̣ 𝑛 𝑖,𝑡 𝑇ổ 𝑛𝑔 𝑑ư 𝑛ơ ̣ 𝑖,𝑡

STDebti,t =

Nhiều nghiên cứu cho rằng việc sử dụng nợ ngắn hạn sẽ góp phần hạn chế hiện tượng đầu

tư quá mức và hiện tượng thiếu đầu tư, do đó góp phần nâng cao hiệu quả đầu tư. Mặt khác, khi

sử dụng nợ ngắn hạn thì mức độ rủi ro của doanh nghiệp sẽ thấp hơn, do đó nâng cao được xếp

hạng tín dụng. Đồng thời, việc sử dụng nợ ngắn hạn còn góp phần giảm thiểu bất cân xứng thông

tin do kỳ hạn nợ dài hơn sẽ làm trầm trọng hơn vấn đề thông tin bất cân xứng của doanh nghiệp.

Tổng hòa hai yếu tố trên sẽ góp phần làm giảm chi phí sử dụng vốn, từ đó nâng cao hiệu quả đầu

tư của doanh nghiệp. Do đó, bài nghiên cứu này sẽ kì vọng biến kỳ hạn nợ (nợ ngắn hạn) sẽ có

tương quan dương với hiệu quả đầu tư.

 Các biến kiểm soát có liên quan đến hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp:

- Quy mô doanh nghiệp (LnSalesi,t): Quy mô doanh nghiệp phản ánh độ lớn của doanh nghiệp,

được đo lường bằng logarit doanh thu của doanh nghiệp i trong năm t. Quy mô của doanh

nghiệp có thể có mối quan hệ âm hoặc quan hệ dương với hiệu quả đầu tư. Khi doanh nghiệp

có quy mô càng lớn, thì nguồn lực và tiềm năng để đầu tư các dự án tốt các lớn, do đó hiệu quả

đầu tư càng cao. Mặt khác, nếu không biết tận dụng lợi thế về quy mô, việc đầu tư có thể bị

dàn trải, đồng thời gia tăng thêm chi phí, từ đó làm giảm hiệu quả đầu tư. Vì vậy, bài nghiên

cứu kỳ vọng mối quan hệ cùng chiều hoặc ngược chiều giữa quy mô doanh nghiệp và hiệu quả

đầu tư.

- Độ tuổi của doanh nghiệp (LnAgei,t): Độ tuổi của doanh nghiệp i tại năm t được xác định

bằng hiệu số giữa năm t và năm thành lập doanh nghiệp i và được lấy logarit để giảm sự biến

động. Nhiều bài nghiên cứu cho rằng, các doanh nghiệp thành lập càng lâu thì kinh nghiệm

hoạt động, kinh doanh và đầu tư càng nhiều, do đó đầu tư càng hiệu quả hơn. Do đó, bài nghiên

cứu kỳ vọng độ tuổi của doanh nghiệp có mối quan hệ dương với hiệu quả đầu tư.

- Tài sản cố định hữu hình (Tangi,t): Biến này phản ánh tỷ lệ tài sản cố định trên tổng tài sản,

được xác định theo công thức:

Tà i sả n cô ́ đị nh hữu hình i,t Tổ ng tà i sả n i,t

Tangi,t =

Hiện nay, trong các nghiên cứu học thuật, mối quan hệ giữa tỷ lệ tài sản cố định hữu hình và

hiệu quả đầu tư vẫn chưa thực sự rõ ràng. Do đó bài nghiên cứu kỳ vọng dấu của mối quan hệ

này có thể là dương hoặc âm.

- Độ biến động dòng tiền (STDCFOi,t): Đo lường mức độ biến động dòng tiền của doanh

nghiệp, được xác định bằng độ lệch chuẩn dòng tiền của doanh nghiệp i từ năm t-2 đến năm t.

Biến này được kỳ vọng sẽ có tương quan âm với hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp bởi vì khi

dòng tiền càng biến động thì hiệu quả đầu tư càng thấp.

- Độ biến động doanh thu(STDSalesi,t): Đo lường mức độ biến động doanh thu của doanh

nghiệp, được xác định bằng độ lệch chuẩn doanh thu của doanh nghiệp i từ năm t-2 đến năm t.

Tương tự như STDCFO, biến này được kỳ vọng sẽ có tương quan âm với hiệu quả đầu tư của

doanh nghiệp bởi vì khi doanh thu càng biến động thì hiệu quả đầu tư càng thấp.

- Cơ hội tăng trưởng (Qtobini,t): Để đo lường cơ hội tăng trưởng của doanh nghiệp i trong năm

t, bài nghiên cứu sẽ sử dụng đại lượng Q-Tobin được các định theo công thức:

Giá trị thị trường của nợ + Gia ́ trị thị trườ ng vốn chủ sở hữu Gia ́ trị số sá ch củ a tà i sả n

QTobin =

Biến Qtobin được kỳ vọng sẽ có mối quan hệ cùng chiều với hiệu quả đầu tư, bởi vì khi công

ty có càng nhiều cơ hội tăng trưởng thì hiệu quả đầu tư càng cao.

- Sức khỏe tài chính (Zi,t): Đây là thước đo khả năng thanh toán tài chính của doanh nghiệp

được đề xuất bởi Altman’s Z-score (1968) và được xác định như sau:

Z = 0,012 * X1 + 0,014 * X2 + 0,033 * X3 + 0,006 * X4 + 0,999 * X5

Vô

̉n

Trong đó :

́n luân chuyê Tổ ng tà i sản

Lợ i nhua

̣n giữ lại

X1 =

Tổ ng tà i sản

Thu nha

́ và lãi vay

X2 =

̣p trướ c thuê Tổ ng tà i sản

̉ pha

̀n

X3 =

Giá Trị thị trườ ng của vô ̉ sách của tô

Giá trị sô

́n cô ̉ng nợ

X4 =

Dôanh thu Tổ ng tà i sản

X5 =

Giá trị Z càng cao, cho thấy khả năng thanh toán tài chính của doanh nghiệp càng lớn, góp

phần nâng cao hiệu quả đầu tư. Do đó, biến này được kỳ vọng sẽ có tương quan cùng chiều với

hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp.

- Biến giả thua lỗ (Lossi,t): Đo lường về việc doanh nghiệp báo lỗ và được xác định có giá trị

bằng 1 nếu thu nhập thuần từ hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp i trong năm t là âm và

ngược lại có giá trị bằng 0. Biến này được kỳ vọng sẽ có mối tương quan âm với hiệu quả đầu

tư.

- Tác động của dòng tiền (CFO_ATAi,t): Đo lường tác động của dòng tiền lên hiệu quả đầu tư,

Dòng tiền thua

̣ng kinh dôanh

được xác định dựa trên công thức:

̀n từ hôạt đô ̉ng tài sản bình quân

Tô

CFO_ATA =

Biến CFO_ATA được kỳ vọng sẽ có mối quan hệ dương đối với hiệu quả đầu tư của doanh

nghiệp.

- Chu kỳ kinh doanh (Opercyclei,t): Biến này đo lường độ dài chu kỳ kinh doanh của doanh

nghiệp và được kỳ vọng sẽ mang dấu âm hoặc dấu dương so với hiệu quả đầu tư. Chu kì kinh

Trung bình các khôản phải thu

Trung bình hà ng tồ n khô

doanh được xác định theo công thức sau:

Dôanh thu

Giá vô

́n hàng bán

Opercycle = x 360 + x 360

Kỳ vọng dấu của các biến nêu trên được trình bày chi tiết ở Phụ lục 1 trong phần Phụ lục của

bài nghiên cứu này.

3.2.2. Mô hình kiểm nghiệm mối quan hệ giữa chất lượng báo cáo tài chính và hiệu quả đầu tư

ở các mức kỳ hạn nợ khác nhau

Sau khi kiểm đi ̣nh những tác đô ̣ng củ a chất lượng báo cáo tài chính và nơ ̣ ngắn ha ̣n đố i vớ i hiê ̣u quả đầu tư, bài nghiên cứu sẽ tiếp tục mở rô ̣ng phân tích để kiểm tra xem liệu rằng với các mức độ sử dụng nợ ngắn hạn khác nhau thì tác động của các nhân tố trên đối với hiệu quả đầu tư

sẽ thay đổi như thế nào. Để thực hiê ̣n điều này, bài nghiên cứu sẽ đưa vào mô hình (1) thêm biến

tương tác giữa chất lượng báo cáo tài chính và các biến giả kỳ ha ̣n nơ ̣, cụ thể như sau:

INVEFFi,t = β0+β1FRQi,t+β2STDebti,t + β3FRQi,t* DumSTDebti,t + β4LnSalesi,t +

β5LnAgei,t + β6Tangi,t +β7STDCFOi,t + β8STDSalesi,t + β9QTobini,t + β10Zi,t + β11Lossi,t +

β12CFO_ATAi,t + β13Opercyclei,t + ɛi,t (2)

Trong đó :

INVEFFi,t là biến phụ thuộc đại diện cho hiê ̣u quả đầu tư củ a doanh nghiê ̣p i trong năm t.

FRQi,t là biến độc lập đại diện cho chất lươ ̣ng báo cáo tài chính doanh nghiê ̣p i năm t. DumSTDebti,t là biến giả đại diện cho mức độ sử dụng nợ ngắn hạn. Dựa trên đề xuất của

các tác giả M Fuensanta Cutillas Gomariz, Juan Pedro Sánchez Ballesta (2013), bài nghiên cứu

so sánh mức độ sử dụng nợ ngắn hạn của từng doanh nghiệp theo từng năm với trung vị hoặc tứ

phân vị thứ nhất hoặc tứ phân vị thứ ba của nợ ngắn hạn của toàn bộ mẫu nghiên cứu, bao gồm

DumSTDebt, DumDebt25 và DumDebt75. Theo đó:

DumSTDebt là biến giả kỳ hạn nợ trung vị với giá trị bằng 1 khi STDebti,t > trung vị của

STDebt và ngược lại DumSTDebt có giá trị bằng 0.

DumDebt25 là biến giả kỳ hạn nợ tứ phân vị thứ nhất với giá trị bằng 1 khi STDebti,t < tứ

phân vị thứ nhất của STDebt và ngược lại DumDebt25 có giá trị bằng 0.

DumDebt75 là biến giả kỳ hạn nợ tứ phân vị thứ ba với giá trị bằng 1 khi STDebti,t > tứ

phân vị thứ ba của STDebt và ngược lại DumDebt75 có giá trị bằng 0.

Các biến còn lại được đo lường tương tự như phương trình (1)

3.3. Giả thuyết nghiên cứu

Dựa trên các quan điểm về mối quan hệ giữa chất lượng báo cáo tài chính và kỳ hạn nợ đối

với hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp, cũng như căn cứ vào kết quả các bài nghiên cứu thực

nghiệm trước đây, câu hỏi nghiên cứu, mô hình và kỳ vọng dấu của các biến, bài nghiên cứu này

đưa ra các giả thuyết nghiên cứu như sau:

Giả thuyết nghiên cứu 1: Chất lượng báo cáo tài chính có tác động dương đối với hiệu quả

đầu tư của doanh nghiệp (bao gồm đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức).

Giải thuyết nghiên cứu 2: Nợ ngắn hạn có tác động dương đối với hiệu quả đầu tư của

doanh nghiệp (bao gồm đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức).

Giải thuyết nghiên cứu 3: Chất lượng báo cáo tài chính có tác động mạnh hơn đến hiệu quả

đầu tư đối với doanh nghiệp có mức độ sử dụng nợ ngắn hạn thấp hơn (bao gồm đầu tư quá mức

và đầu tư dưới mức).

3.4. Phương pháp nghiên cứu

Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp hồi quy Pooled- OLS, Fixed Effect và Random Effect

để ước lượng mối quan hệ giữa chất lượng báo cáo tài chính và kỳ hạn nợ đối với hiệu quả đầu

tư của các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh

(HOSE) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) ở Việt Nam từ năm 2009-2014. Bài nghiên

cứu sẽ sử dụng kiểm định F-Test và kiểm định Hausman để xem xét trong ba phương pháp

Pooled-OLS, Fixed Effect và Random Effect thì phương pháp nào cho kết quả tốt hơn, từ đó

kiểm tra các khuyết tật của mô hình lựa chọn và tìm hướng khắc phục mô hình để đưa ra kết quả

của bài nghiên cứu. Cụ thể việc nghiên cứu được triển khai như sau:

Đầu tiên, bài nghiên cứu thực hiện thống kê mô tả một số thông số liên quan đến các biến

trong mô hình, đồng thời phân tích ma trận tự tương quan để xem xét sơ bộ về chiều hướng tác

động của các biến.

Tiếp sau đó, bài nghiên cứu thực hiện kiểm định đa cộng tuyến thông qua hệ số phóng đại

phương sai VIF.

Dữ liệu nghiên cứu gồm các quan sát ở các doanh nghiệp khác nhau, trong khoảng thời gian

6 năm (2009-2014) nên có thể dẫn đến hiện tượng đa cộng tuyến và phương sai thay đổi. Để tăng

độ tin cậy của ước lượng, bài nghiên cứu sử dụng ma trận hệ số tương quan và nhân tử phóng

đại VIF để kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình nghiên cứu. Kết quả kiểm định nếu

hệ số ma trận tương quan quan bé hơn 0,8 hoặc hệ số phóng đại phương sai của các biến giải

thích đều bé hơn 10, có nghĩa tồn tại mối quan hệ tuyến tính rất nhỏ giữa các biến giải thích trong

mô hình (hiện tượng đa cộng tuyến không hoàn hảo, có thể chấp nhận trong mô hình). Ngược lại

mô hình sẽ bị đa cộng tuyến.

Tiếp theo, bài nghiên cứu thực hiện chạy các mô hình hồi quy theo trình tự như sau: Mô hình

Pooled-OLS; Mô hình hiệu ứng cố định (FEM) và mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên (REM) nhằm

ước lượng tác động của các biến độc lập và biến kiểm soát đến hiệu quả đầu tư ở các doanh

nghiệp.

Kiểm định, lựa chọn mô hình phù hợp:

Để lựa chọn mô hình nào phù hợp và hiệu quả nhất trong ba mô hình Pooled-OLS, FEM hay

REM nêu trên, bài nghiên cứu sẽ tiến hành kiểm định F-test, kiểm định Breusch-Pagan Lagrange

Multiplier và kiểm định Hausman để lựa chọn mô hình. Sau khi lựa chọn được mô hình phù hợp,

bài nghiên cứu sẽ tiến hành kiểm tra liệu rằng mô hình có xảy ra hiện tượng phương sai thay đổi

hay không, từ đó thực hiện chạy hồi quy bổ sung robust để bảo đảm khắc phục lỗi và tính vững

của mô hình.

Hồi quy Robust cho mô hình

Trong trường hợp xuất hiện khuyết tật như phương sai thay đổi, bài nghiên cứu sẽ tiến hành

hồi quy lại mô hình được chọn bổ sung thêm ma trận trọng số của White theo đề xuất của Eicker–

Huber–White (1967). Việc hồi quy này sẽ bảo đảm độ vững của mô hình được chọn.

CHƯƠNG 4 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

Phần tiếp theo sẽ trình bày về kết quả nghiên cứu. Đầu tiên bài nghiên cứu sẽ thảo luận về

kết quả thống kê mô tả và ma trận hệ số tương quan nhằm cung cấp một cái nhìn chung nhất về

kết quả nghiên cứu. Tiếp theo là phần kết quả hồi quy các mô hình đã trình bày cho các doanh

nghiệp ở Việt Nam.

4.1. Thống kê mô tả

Bảng 1 trình bày kết quả thống kê mô tả các biến được đưa vào mô hình hồi quy. Hiệu quả

đầu tư trung bình của các doanh nghiệp Việt Nam trong giai đoạn 2009-2014 là -0,0677. Trong

khi đó, đầu tư quá mức có giá tri ̣ trung bình 0,1169 và trườ ng hợp đầu tư dướ i mứ c có giá tri ̣ trung bình -0,0476. Các giá trị này tương thích vớ i các nghiên cứ u củ a Chen và cộng sự (2011) và M Fuensanta Cutillas Gomariz và Juan Pedro Sánchez Ballesta (2013). Đi sâu hơn, bảng 1

cho thấy có khoảng 28,95% doanh nghiê ̣p thuộc nhóm đầu tư quá mứ c, như vậy có thể kết luận rằng đa số các doanh nghiê ̣p rơi vào tình trạng đầu tư dướ i mức. Kết quả này thố ng nhất vớ i kết quả bài nghiên cứ u củ a Chen và cộng sự (2011) cũng như nghiên cứu của Trần Thị Thùy Linh

và Hoàng Mai Hạnh (2015). Kết quả này cũng xác nhâ ̣n viê ̣c đa số các doanh nghiê ̣p Viê ̣t Nam và thị trườ ng mới nổ i đều gặp ha ̣n chế trong vấn đề huy động vố n cho các dự án, từ đó làm giảm

đi hiệu quả của việc đầu tư.

Bảng 1 còn mô tả một cách tổng quát về các biến đo lường chất lượng báo cáo tài chính

(FRQ_MNST, FRQ_KASZ, FRQ_DD và FRQ_TB). Theo đó các biến này có giá trị trung bình

dao động từ -0,1664 đến -0,0858, trong đó giá trị trung bình thấp nhất được tính theo cách đo

lường biến FRQ_KASZ và cao nhất được tính theo cách đo lường FRQ_MNST. Chất lượng báo

cáo tài chính mặc dù được đo lường theo những cách khác nhau nhưng có độ sai lệch không quá

lớn. So sánh với kết quả của nghiên cứu của M Fuensanta Cutillas Gomariz và Juan Pedro

Sánchez Ballesta (2013) đối với các doanh nghiệp Tây Ban Nha (FRQ dao động từ -0.05 đến

0.088) cho thấy chất lượng báo cáo tài chính của các doanh nghiệp Việt Nam thấp hơn các doanh

nghiệp ở Tây Ban Nha khá nhiều.

Bên cạnh đó, bảng 1 còn cho thấy biến nợ ngắn hạn có giá trị trung bình là 0,8287, trong đó

có các doanh nghiệp không sử dụng nợ ngắn hạn và có một số doanh nghiệp lựa chọn sử dụng

toàn bộ nợ ngắn hạn trong cơ cấu nợ của mình. Nhìn chung các doanh nghiệp Việt Nam có tỷ lệ

nợ ngắn hạn trên tổng nợ cao, chiếm gần 83%, cho thấy nhu cầu vay nợ để bổ sung vốn lưu động

và đầu tư các dự án nhỏ cũng như các dự án ngắn hạn của các doanh nghiệp Việt Nam là tương

đối lớn.

Mặt khác, dựa trên bảng 1 có thể thấy tỷ lệ tài sản cố định trên tổng tài sản của các doanh

nghiệp Việt Nam có giá trị trung bình là 20% với giá trị cao nhất là 97,6%. Tỷ lệ này tương đối

thấp, đồng nghĩa với việc tỷ trọng tài sản ngắn hạn và các tài sản dài hạn khác chiếm một tỷ lệ

tương đối lớn trong cơ cấu tài sản của các công ty. Bảng 1 cũng cho thấy độ tuổi trung bình của

các doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu là 23 năm (logarit độ tuổi trung bình là 3), chứng tỏ các

doanh nghiệp được nghiên cứu đều đã bước vào giai đoạn ổn định trong chu kỳ kinh doanh của

mình.

Ngoài ra, từ bảng 1 có thể kết luận sơ bộ về sức khỏe tài chính của các doanh nghiệp Việt

Nam thông qua hệ số Z. Theo nhà kinh tế học Hoa Kỳ Edward I. Altman - giảng viên trường đại

học New York, hệ số Z nhỏ hơn 1,8 cho thấy các doanh nghiệp có sức khỏe tài chính yếu. Như

vậy với kết quả trung bình của hệ số Z từ bảng 1 là 1,47, có thể thấy tình hình tài chính của các

doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu không tốt, tuy nhiên đây chỉ là giá trị trung bình giữa giá trị

cao nhất là 9,57 và giá trị thấp nhất là 0,00445, do đó không thể phản ánh được chính xác sức

khỏe tài chính của toàn bộ các công ty trong mẫu nói chung và từng doanh nghiệp cụ thể nói

riêng. Bảng 1 cũng cho thấy chu kỳ kinh doanh trung bình của các doanh nghiệp Việt Nam là

267 ngày và giá trị cơ hội tăng trưởng trung bình là 0,8567.

Dựa trên kết quả thống kê của biến Loss, bài nghiên cứu mở rộng phần thống kê về biến này

để xem xét tỷ suất thua lỗ của các công ty trong mẫu nghiên cứu. Theo đó có 8,11% các doanh

nghiệp báo lỗ và 91,89% công ty có lợi nhuận dương. Như vậy, trong giai đoạn 2009-2014, đa

số các doanh nghiệp có kết quả kinh doanh khả quan, phù hợp với tình hình chung của nền kinh

tế Việt Nam với việc phục hồi và đi vào ổn định sau cuộc khủng hoảng kinh tế tài chính năm

2007-2008.

Bảng 4. 1. Kết quả thống kê mô tả

Variable

Obs

Mean

Std.Dev.

Min

Max

-0.0676703

0.1086706

-1.257566

-0.0001278

INVEFF

760

0.116885

0.1748473

0.0001278

1.257566

220

540

-0.0476198

5.31E-02

-0.6463072

-0.0004876

FRQ_MNST

912

-0.0885764

0.1517071

-3.175902

-9.93E-06

FRQ_KASZ

912

-0.1664266

0.1572316

-1.545071

-0.0000292

FRQ_DD

608

-0.1046702

0.0959137

-0.7058341

-4.90E-06

FRQ_TB

608

-0.1133739

0.0968392

-1.233796

-0.0100119

STDebt

912

0.8287259

0.2225627

0.0286763

LnSales

912

13.32425

1.713117

5.384495

18.11125

LnAge

912

2.958914

0.5831414

1.098612

4.75359

Tang

912

0.1993741

0.1760392

3.10E-07

0.9764187

STDCFO

912

79633.95

2.55E+05

58.10622

3639640

STDSales

912

4.21E+05

1111805

451.4868

1.80E+07

Qtobin

912

0.8567582

0.3737458

1.23E-06

4.207887

912

1.473098

9.57268

1.290781

0.0044528

Loss

912

0.0811404

0.2732004

CFO_ATA

912

0.0877652

0.1045649

-0.3470436

0.6430633

Opercycle

912

266.852

2158.669

-2.430565

64190.06

Ma trâ ̣n tự tương quan:

Tiếp theo, bảng 4.2 trình bày về ma trận tự tương quan, cho thấy chiều hướng tác động giữa

các biến nghiên cứu. Đầu tiên, có thể thấy rằ ng cả bố n đa ̣i diê ̣n của biến chất lượng báo cáo tài

chính được đo lường theo các phương pháp khác nhau đều có tương quan dương và có ý nghĩa thố ng kê (biến FRQ_DD không có ý nghĩa thống kê) vớ i hiê ̣u quả đầu tư, nghĩa là hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp sẽ di chuyển cùng chiều với chất lượng báo cáo tài chính của công ty đó.

Đồ ng thờ i, các biến chất lượng báo cáo tài chính này cũng có mố i tương quan dương có ý nghĩa

thống kê với nhau, trong đó biến FRQ_DD và FRQ_KASZ có hệ số tương quan tương đối cao

(0,64), cho thấy mối tương đồng giữa hai phương pháp đo lường chất lượng báo cáo tài chính

này. Đặc biệt, biến FRQ_TB có hệ số tương quan cao với cả ba phương pháp đo lường chất lượng

báo cáo tài chính còn lại (trên 0,7), điều này là hoàn toàn hợp lý vì FRQ_TB là sự kết hợp của

ba phương pháp đo lường còn lại. Kết quả này cũng tương đồ ng vớ i kết quả của bài nghiên cứ u

Bảng 4. 2. Ma trận tự tương quan Pearson

INVEFF

FRQ_MNST

FRQ_KASZ

FRQ_DD

FRQ_TB

STDebt

LnSales

LnAge

Tang

STDCFO

STDSales

Qtobin

Z

Loss

Opercycle

CFO_ ATA

INVEFF

0.1381***

FRQ_MNST

0.1286***

0.171***

FRQ_KASZ

0.0337

0.1651***

0.6402***

FRQ_DD

0.1836***

0.7008***

0.7588***

0.7245***

FRQ_TB

0.1816***

-0.06*

0.0577*

-0.033

0.0136

STDebt

0.0842**

0.0104

-0.0233

0.0106

0.0183

-0.102***

LnSales

0.0152

0.0858***

0.0886***

0.0243

0.057

0.0732**

0.0394

LnAge

-0.2624***

0.139***

-0.0506

0.1637***

0.0697*

-0.3736***

-0.0265

0.0913***

Tang

0.0179

0.0234

0.0062

0.0773*

0.0506

-0.1705***

0.427***

0.031

0.0486

STDCFO

-0.0024

0.0146

-0.0043

0.0892**

0.0544

-0.1015***

0.5377***

-0.0325

0.0484

0.625***

STDSales

-0.0839**

0.0161

-0.0387

-0.0363

-0.0285

-0.1264***

0.2403***

0.0991***

0.041

0.3433***

0.1856***

Qtobin

0.0947***

-0.0508

0.0007

-0.0369

-0.0268

0.2488***

0.2804***

0.0249

-0.1151***

-0.0754**

0.0326

-0.0055

Z

-0.0686*

0.0031

0.0456

0.0123

0.0289

-0.0148

-0.1137***

-0.0618*

-0.014

-0.0276

-0.0448

-0.0241

-0.0952***

Loss

0.0627*

0.1688***

-0.0235

0.0487

0.0942**

0.0284

0.0882***

0.1742***

0.0261

0.2217***

0.109***

0.2512***

0.0453

-0.3588***

CFO_ATA

0.008

-0.0017

0.0213

-0.0016

0.0169

0.0194

-0.1565***

0.0146

-0.0509

-0.0125

-0.0044

-0.0712**

-0.0828**

0.0252

-0.0497

Opercycle

*, ** và *** lần lượt là các mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%.

của M Fuensanta Cutillas Gomariz và Juan Pedro Sánchez Ballesta (2013). Tương tự, biến

kỳ hạn nợ ngắn hạn cũng có tương quan dương và có ý nghĩa thố ng kê vớ i hiê ̣u quả đầu tư, cho thấy hiê ̣u quả đầu tư di chuyển cùng chiều với chiều hướng tác động của mức độ nợ

ngắn hạn trong cơ cấu nợ. Ngược lại với kết quả hệ số tương quan của chất lượng báo cáo

tài chính đối với hiệu quả đầu tư, mối quan hệ giữa tỷ lệ nợ ngắn hạn và chất lượng báo cáo

tài chính thì khác nhau tùy thuộc theo phương pháp đo lường chất lượng báo cáo tài chính.

Đối với các biến độc lập còn lại, hệ số tương quan giữa các biến này với nhau và giữa

các biến này với biến phụ thuộc tương đối thấp và có ý nghĩa thống kê, tuy nhiên biến

logarit của doanh thu và độ lệch chuẩn của doanh thu có hệ số tương quan khá cao, do đó

phần tiếp theo của bài nghiên cứu này sẽ thực hiện kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến để

bảo đảm số liệu đưa vào mô hình là chính xác và không xảy ra các khuyết tật làm giảm độ

tin cậy của mô hình.

4.2. Kiểm định đa cộng tuyến

Bài nghiên cứu hồi quy biến phụ thuộc với lần lượt các biến chất lượng báo cáo tài

chính cùng với biến kỳ hạn nợ và các biến kiểm soát như đã trình bày trong phần 3 của bài

nghiên cứu này. Sau đó, bài nghiên cứu sẽ thực hiện tính toán hệ số phóng đại phương sai

VIF để kiểm định về khuyết tật đa cộng tuyến của mô hình. Kết quả của kiểm định được

trình bày tại bảng 4.3.

Từ bảng 4.3 có thể thấy tất cả các mô hình đều có hệ số VIF lớn hơn 10, do đó đều mắc

phải hiện tượng đa cộng tuyến, trong đó biến logarit doanh thu (LnSales) và biến logarit độ

tuổi của doanh nghiệp (LnAge) có hệ số VIF riêng lẻ rất cao. Từ phần mô tả biến, dễ dàng

nhận thấy doanh thu được sử dụng để tính toán hiệu quả đầu tư, cũng như được làm căn cứ

để tính toán biến LnSales và STDSales. Vì vậy khả năng xảy ra đa cộng tuyện do biến

doanh thu rất cao. Tương tự, biến độ tuổi của doanh nghiệp được tính toán dựa trên năm

doanh nghiệp đó thành lập trên cơ sở so sánh với năm nghiên cứu, do đó giữa các biến này

của cùng một công ty từ năm 2009-2014 có khả năng sẽ xảy ra đa cộng tuyến.

Ngoài ra khả năng gây ra đa cộng tuyến của biến độ tuổi doanh nghiệp còn do nó có

thể được phản ánh một phần trong biến quy mô của doanh nghiệp (LnSales). Từ những

phân tích trên, để bảo đảm không xảy ra hiện tượng đa cộng tuyến, bài nghiên cứu sẽ loại

bỏ hai biến kiểm soát LnSales và LnAge. Kết quả hồi quy các mô hình sau khi loại bỏ hai

biến này cho thấy mô hình không xảy ra hiện tượng đa cộng tuyến với các hệ số VIF đều

nhỏ hơn 10 (Bảng 4.3). Như vậy, phần tiếp theo bài nghiên cứu sẽ tiến hành hồi quy các

biến đã trình bày ở phần 3 (trừ biến LnSales và LnAge) theo các phương pháp Pooled-OLS,

Fixed Effect và Random Effect.

Bảng 4. 3. Kiểm định đa cộng tuyến

VIF Ban Loại bỏ

đầu biến

25,24 6,53 FRQ_MNST

25,32 6,67 FRQ_KASZ

27,21 7,57 FRQ_DD

27,37 7,59 FRQ_TB

4.3. Kết quả hồi quy

Bài nghiên cứu tiến hành hồi quy biến phụ thuộc với từng biến chất lượng báo cáo tài

chính (FRQ_MNST, FRQ_KASZ, FRQ_DD và FRQ_TB) và biến kỳ hạn nợ cùng với các

biến kiểm soát theo mô hình mà M Fuensanta Cutillas Gomariz và Juan Pedro Sánchez

Ballesta (2013) đề xuất theo phương pháp Pooled-OLS, Fixed Effect và Random Effect.

Sau đó, bài nghiên cứu sử dụng kiểm định F, kiểm định Breusch-Pagan Lagrange Multiplier

và kiểm định Hausman để lựa chọn mô hình phù hợp. Các kiểm định này đều cho cùng một

kết quả là sử dụng phương pháp Fixed Effect sẽ cho kết quả hồi quy tốt hơn. Sau đó, bài

nghiên cứu lại tiếp tục sử dụng kiểm định phương sai thay đổi để bảo đảm sự vững chắc

của mô hình, tuy nhiên kết quả cho thấy có xảy ra hiện tượng phương sai thay đổi. Do đó,

bài nghiên cứu tiến hành hồi quy lại các mô hình bằng cách bổ sung thêm ma trận trọng số

của White theo đề xuất của Eicker–Huber–White (1967) (Robust) để bảo đảm độ tin cậy

của mô hình. Phần này sẽ trình bày kết quả hồi quy theo cả 4 phương pháp Pooled-OLS,

Fixed Effect, Random Effect và Fixed Effect Robust nhưng phần diễn giải kết quả sẽ chỉ

dựa trên kết quả của phương pháp Fixed Effect Robust.

4.3.1. Ảnh hưở ng của chất lượng bá o cá o tà i chính và nợ ngắ n hạn đến hiê ̣u quả đầu tư

của các doanh nghiệp Việt Nam

INVEFFi,t = β0 + β1FRQi,t + β2STDebti,t + β3Tangi,t +β4STDCFOi,t + β5STDSalesi,t +

β6QTobini,t + β7Zi,t + β8Lossi,t + β9CFO_ATAi,t + β10Opercyclei,t + ɛi,t (8)

Để đo lường ảnh hưởng của chất lượng báo cáo tài chính và nợ ngắn hạn đến hiệu quả

đầu tư của doanh nghiệp, bài nghiên cứu sử dụng mô hình (8). Kết quả hồi quy mô hình

này được trình bày ở bảng 4.4 với các biến FRQ khác nhau. Cột đầu tiên trình bày kết quả sử dụng FRQ_MNST đo bởi mô hình củ a McNichols và Stubben (2008); cô ̣t thứ hai trình bày kết quả sử du ̣ng FRQ_KASZ đo bằng mô hình phát triển bở i Kasznik (1999), cô ̣t thứ ba sử du ̣ng FRQ_DD đươ ̣c xác đi ̣nh bởi mô hình củ a Dechow và Dichev (2002) và cuố i

cù ng, cô ̣t thứ tư là kết quả sử dụng FRQ_TB là giá trị được tính toán trên cơ sở kết hợp các

biến nêu trên.

Theo bảng 4.4, đối với biến FRQ_MNST, cả 4 phương pháp Pooled-OLS, Fixed Effect,

Random Effect và Fixed Effect Robust đều cho thấy hệ số dương giữa biến này với biến

hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp, tuy nhiên hệ số này hồi quy theo Fixed Effect Robust lại

không có ý nghĩa thống kê. Tương tự, hệ số hồi quy của biến kỳ hạn nợ với biến phụ thuộc

là dương và đều có ý nghĩa thống kê ở mức 5% theo Pooled-OLS và 1% với các phương

pháp còn lại. Theo đó, một sự gia tăng 1 đơn vị trong tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng nợ sẽ

mang đến thêm 0,1911 đơn vị cho hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp. Đáng chú ý là sự tác

động của tỷ lệ nợ ngắn hạn đối với hiệu quả đầu tư lại cao hơn (gấp 2 lần) tác động của biến

chất lượng báo cáo tài chính. Các biến còn lại có ý nghĩa thống kê với biến phụ thuộc là

biến tỷ lệ tài sản hữu hình với giá trị là -0,5254 và biến hệ số Z với giá trị 0,0249. Như vậy,

tỷ lệ tài sản cố định càng cao thì hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp càng thấp do hiệu quả

sử dụng tài sản của các doanh nghiệp Việt Nam còn thấp. Bên cạnh đó, khi hệ số biểu thị

sức khỏe tài chính của doanh nghiệp càng cao thì càng bảo đảm cho doanh nghiệp đầu tư

tốt hơn.

Tiếp theo, đối với biến FRQ_KASZ, cả 4 phương pháp hồi quy đều cho cùng kết quả

là biến chất lượng báo cáo tài chính được đo lường theo phương pháp của Kasznik (1999)

đều có mối quan hệ cùng chiều và có ý nghĩa thống kê ở mức 1% với hiệu quả đầu tư của

doanh nghiệp. Theo đó, một sự gia tăng 1 % trong chất lượng báo cáo tài chính sẽ dẫn đến

một sự gia tăng 0,08999% trong hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp. Tương tự như kết quả

của phương pháp FRQ_MNST, hệ số của biến kỳ hạn nợ ngắn hạn là 0,1982 và có ý nghĩa

thống kế ở mức 1%. Các biến Tang và hệ số Z cũng có ý nghĩa thống kê lần lượt ở mức 1%

và 5% với hệ số lần lượt là -0,5131 và 0,018. Như vậy, hệ số của biến Tang trong mô hình

hồi quy với FRQ_KASZ lớn hơn theo phương pháp FRQ_MNST nhưng hệ số của biến hệ

số Z lại thấp hơn. Các biến còn lại đều không có ý nghĩa thống kê.

Đối với biến FRQ_DD, phương pháp hồi quy Pooled-OLS và Random effect cho hệ số

dương và có ý nghĩa thống kê ở mức 10%, tuy nhiên phương pháp Fixed Effect và Fixed

Effect Robust lại không có ý nghĩa thống kê. Tuy nhiên hệ số của biến này có giá trị dương

(0,0811) phù hợp với kỳ vọng dấu nhưng có giá trị nhỏ hơn giá trị của biến chất lượng báo

cáo tài chính được đo lường theo hai phương pháp đã nêu. Tương đồng với kết quả của các

mô hình khác, biến STDEBT có hệ số là 0,1697 và có ý nghĩa ở mức 1%. Giá trị này cũng

thấp hơn giá trị của chính biến này trong mô hình sử dụng các biến FRQ_MNST và

FRQ_KASZ. Điểm đặc biệt, ở mô hình sử dụng biến FRQ_DD, các biến Tang, STDCFO,

STDSales, hệ số Z và chu kỳ kinh doanh đều có ý nghĩa thống kê. Biến Tang có giá trị nhỏ

hơn giá trị của hai mô hình trước và biến hệ số Z có giá trị lớn hơn giá trị của Z trong hai

mô hình trước với cùng mức ý nghĩa 1%. Biến STDCFO và STDSales đều có hệ số dương

với hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp, cho thấy khi sự biến động dòng tiền và doanh thu

càng lớn thì hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp càng cao, tuy nhiên hệ số của các biến này

rất nhỏ, gần như bằng 0 nên có thể bỏ qua tác động của chúng đối với hiệu quả đầu tư.

Bảng 4.4. Hồi quy hiệu quả đầu tư với các biến chất lượng báo cáo tài chính và nợ ngắn hạn

FRQ_MNST

FRQ_KASZ

FRQ_DD

FRQ_TB

Fixed Effect Robust

INVEFF

Pooled-OLS

Fixed Effect

Random Effect

Pooled- OLS

Fixed Effect

Random Effect

Pooled- OLS

Fixed Effect

Random Effect

Pooled- OLS

Fixed Effect

Random Effect

Fixed Effect Robust

0.1206***

0.1076***

0.1196***

0.1076

0.0794***

0.0899***

0.0814***

0.0899***

0.0787*

0.0811

0.0810*

0.0811

0.2257***

0.2135***

0.2276***

0.2135**

FRQ

0.0462**

0.1911***

0.0562***

0.1911***

0.0414**

0.1982***

0.0526**

0.1982***

0.0322

0.1697***

0.0390*

0.1697***

0.0296

0.1573***

0.0355

0.1573***

STDEBT

-0.1558***

-0.5254***

-0.1712***

-0.5254***

-0.1422***

-0.5131***

-0.1576***

-0.5131***

-0.1371***

-0.5657***

-0.1484***

-0.5657***

-0.1398***

-0.5676***

-0.1513***

-0.5676***

TANG

0.0000***

0.0000

0.0000**

0.0000

0.0000*

0.0000

0.0000*

0.0000

0.0000**

0.0000

0.0000**

0.0000

0.0000**

0.0000

0.0000**

STDCFO

0.0000

0.0000**

0.0000

0.0000**

STDSALES

-0.0319***

-0.0202

-0.0319***

-0.0202

-0.0304***

-0.0190

-0.0305***

-0.0190

-0.0139

-0.0204

-0.0161

-0.0204

-0.0106

-0.0187

-0.0133

-0.0187

QTOBIN

0.0046

0.0249**

0.0048

0.0249***

0.0041

0.0180*

0.0042

0.0180**

0.0040

0.0324**

0.0044

0.0324***

0.0041

0.0300**

0.0045

0.0300**

Z

-0.0232

0.0142

-0.0167

0.0142

-0.0208

0.0227

-0.0128

0.0227

-0.0270

0.0284

-0.0178

0.0284

-0.0315*

0.0205

-0.0231

0.0205

LOSS

0.0303

-0.0396

0.0353

-0.0396

0.0637

-0.0089

0.0684

-0.0089

0.0315

-0.0704

0.0365

-0.0704

0.0086

-0.0696

0.0154

-0.0696

CFO_ATA

0.0000

-0.0000*

0.0000

OPERCYCLE

P-Value F

P-Value Hausman

P-Value Wald

*, ** và *** lần lượt là các mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%.

Chu kỳ kinh doanh có hệ số âm với giá trị tương đối nhỏ đối với hiệu quả đầu tư, cho

thấy mối quan hệ ngược chiều không đáng kể giữa chu kỳ kinh doanh và hiệu quả đầu tư

của doanh nghiệp ở mức ý nghĩa 10%. Các biến còn lại không có ý nghĩa thống kê.

Cuối cùng, biến chất lượng báo cáo tài chính tổng hợp FRQ_TB cho thấy một mối quan

hệ dương giữa chất lượng báo cáo tài chính và hiệu quả đầu tư ở mức ý nghĩa 1%. Theo đó,

một sự gia tăng 1% trong chất lượng báo cáo tài chính sẽ làm tăng hiệu quả đầu tư của

doanh nghiệp 0,2135%. Giá trị này cao hơn giá trị của biến chất lượng báo cáo tài chính

được đo lường theo ba phương pháp nêu trên. Tương tự, biến nợ ngắn hạn cũng có tác động

dương ở mức ý nghĩa 1% đối với hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp và mức độ tác động

của nó (0,1573) thấp hơn mức độ tác động của chất lượng báo cáo tài chính đối với hiệu

quả đầu tư. Các biến tỷ lệ tài sản cố định, hệ số Z, độ biến động dòng tiền, độ biến động

doanh thu và đều có ý nghĩa thống kê. Theo đó, hệ số của biến Tang trong mô hình của

FRQ_TB có giá trị thấp nhất (-0,5676) trong các giá trị Tang và hệ số của biến Z có giá trị

cao nhất (0,3) khi so sánh với các giá trị Z trong mô hình khác. Tương tự như mô hình của

FRQ_DD, hệ số của biến STDCFO và STDSales trong mô hình này đều là dương và có giá

trị rất nhỏ ở mức ý nghĩa 5%. Các biến còn lại không có ý nghĩa thống kê.

Tóm lại, cả bốn phương pháp đo lường chất lượng báo cáo tài chính đều thống nhất các

kết quả với nhau trong việc hồi quy hiệu quả đầu tư cùng với biến kỳ hạn nợ ngắn hạn và

các biến kiểm soát khác. Theo đó, khi chất lượng báo cáo tài chính tăng lên, các doanh

nghiệp sẽ có cơ sở đánh giá tình hình kinh doanh, sức khỏe tài chính, mức độ tín nhiệm, dự

phóng dòng tiền dự án và các rủi ro của doanh nghiệp chính xác và kịp thời hơn, từ đó

hoạch định dự án tốt hơn và mang lại hiệu quả đầu tư cao hơn cho doanh nghiệp. Ngoài ra

báo cáo tài chính có chất lượng tốt sẽ hạn chế được tình trạng bất cân xứng thông tin và là

công cụ hữu hiệu giúp các cổ đông và chủ nợ tăng cường kiểm soát việc quản lý của ban

điều hành doanh nghiệp, từ đó hạn chế được các chi phí đại diện. Bên cạnh đó, chất lượng

báo cáo tài chính tốt sẽ là phương tiện tốt nhất, trực quan nhất, đơn giản nhất và mức độ

phổ cập cao nhất trong việc thu hút các nhà đầu tư bên ngoài muốn đầu tư vào công ty khi

doanh nghiệp cần huy động vốn cho các dự án sắp tới. Theo những phân tích trên và kết

quả hồi quy có thể kết luận rằng chất lượng báo cáo tài chính sẽ góp phần làm tăng hiệu

quả đầu tư của các doanh nghiệp Việt Nam.

Tương tự với biến chất lượng báo cáo tài chính, kỳ hạn nợ ngắn hạn cũng góp phần làm

tăng hiệu quả đầu tư. Khi các doanh nghiệp sử dụng nhiều nợ ngắn hạn, khả năng chi trả

vốn và lãi vay của doanh nghiệp sẽ dễ dàng hơn, doanh nghiệp không phải chịu sức ép quá

lớn từ việc trả nợ (do lãi suất thấp hơn) nhưng vẫn tận dụng đươc lá chắn thuế của việc vay

nợ. Mặt khác, khi sử dụng nợ ngắn hạn thì mức độ rủi ro của doanh nghiệp sẽ thấp hơn, do

đó nâng cao được xếp hạng tín dụng. Đồng thời, việc sử dụng nợ ngắn hạn còn góp phần

giảm thiểu bất cân xứng thông tin do kỳ hạn nợ dài hơn sẽ làm trầm trọng hơn vấn đề thông

tin bất cân xứng của doanh nghiệp. Tổng hòa các yếu tố trên, sử dụng nhiều nợ ngắn hạn

sẽ góp phần làm giảm chi phí sử dụng vốn, từ đó nâng cao hiệu quả đầu tư của doanh

nghiệp.

Ngoài ra, kết quả hồi quy còn cho thấy các hiệu quả sử dụng tài sản cố định của các

doanh nghiệp Việt Nam còn thấp, thể hiện qua việc khi tỷ lệ tài sản cố định trong cơ cấu

tổng tài sản tăng lên thì hiệu quả đầu tư của các doanh nghiệp Việt Nam giảm xuống. Ngược

lại, khi hệ số Z biểu thị cho sức khỏe tài chính của doanh nghiệp càng cao, thì khả năng đáp

ứng các yêu cầu về tài chính của doanh nghiệp cũng như cơ chế phòng ngừa rủi ro của công

ty càng tốt, từ đó giúp nâng cao hiệu quả đầu tư. Những biến động về dòng tiền và doanh

thu, cũng như độ dài của chu kỳ kinh doanh mặc dù có ý nghĩa thống kê nhưng mức độ tác

động của chúng đối với hiệu quả đầu tư rất nhỏ và dường như không đáng kể. Các kết quả

nêu trên đều tương đối tương đồng với kết quả của bài nghiên cứu của M Fuensanta Cutillas

Gomariz và Juan Pedro Sánchez Ballesta (2013). Phần tiếp theo sẽ xem xét mối quan hệ

giữa chất lượng báo cáo tài chính và nợ ngắn hạn đối với trường hợp đầu tư quá mức và

đầu tư dưới mức.

4.3.2. Ảnh hưở ng của chất lượng bá o cá o tà i chính và nợ ngắ n hạn đến việc đầu tư

quá mức và đầu tư dưới mức của các doanh nghiệp Việt Nam

Để xem xét vai trò của chất lượng báo cáo tài chính và nợ ngắn hạn đối với hiện tượng

đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức, bài nghiên cứu tiếp tục sử dụng mô hình (8) nhưng

thay thế biến phụ thuộc lần lượt bằng biến đầu tư quá mức OI (OI = INVEFF khi ɛ̂i,t của

hồi quy (3) > 0) và biến đầu tư dưới mức UI (UI =INVEFF khi ɛ̂i,t của hồi quy (3) < 0). Bài

nghiên cứu sử dụng giá trị OI có giá trị dương để biểu thị đúng bản chất của biến này cũng

như tạo sự thuận lợi trong việc đọc kết quả nghiên cứu. Các biến FRQ_MNST,

FRQ_KASZ, KRQ_DD và FRQ_TB cũng lần lượt được đưa vào mô hình theo các phương

pháp Pooled-OLS, Fixed Effect, Random Effect và Fixed Effect Robust tương tự như mục

4.3.1 nêu trên. Kết quả của các hồi quy được trình bày tại bảng 4.5 và 4.6.

Bảng 4.5 trình bày kết quả hồi quy hiện tượng đầu tư quá mức với các biến có liên

quan. Đối với biến FRQ_MNST, hệ số hồi quy có giá trị - 0,4177 và có ý nghĩa ở mức 1%,

cho thấy một sự gia tăng trong chất lượng báo cáo tài chính sẽ góp phần làm giảm hiện

tượng đầu tư quá mức 0,4177 đơn vị. Biến kỳ hạn nợ ngắn hạn không có ý nghĩa thống kê

đối với biến phụ thuộc trong mô hình hồi quy với biến FRQ_MNST. Các biến Tang, hệ số

Z, tác động của dòng tiền thuần tự hoạt động kinh doanh CFO_ATA và chu kỳ kinh doanh

đều có tác động có ý nghĩa thống kê đến việc đầu tư quá mức trong mô hình này. Theo đó,

nếu gia tăng sức khỏe tài chính của doanh nghiệp (được biểu thị qua hệ số Z), tăng chu kỳ

kinh doanh, giảm tỷ lệ tài sản cố định trong cơ cấu tài sản và giảm tỷ lệ dòng tiền thuần từ

hoạt động kinh doanh trên tổng tài sản thì sẽ góp phần làm giảm việc đầu tư quá mức.

Tương tự, hệ số của biến FRQ_KASZ là -0,2693 có ý nghĩa ở mức 1% trong mô hình hồi

quy với FRQ_KASZ. Giá trị tuyệt đối của hệ số này thấp hơn giá trị tuyệt đối của hệ số

FRQ_MNST. Bên cạnh đó, biến STDebt cũng không có ảnh hưởng đến đầu tư quá mức khi

hồi quy với FRQ_KASZ, nhưng các biến Tang, hệ số Z và CFO_ATA đều cho thấy tác

động đến hiện tượng đầu tư quá mức với cùng chiều hướng và mức ý nghĩa thống kê tương

tự như mô hình hồi quy với FRQ_MNST. Đối với biến FRQ_DD, cả hệ số của chính nó và

hệ số của kỳ hạn nợ ngắn hạn đều không có ý nghĩa thống kê.

Các biến Tang, biến động dòng tiền, biến động doanh thu, CFO_ATA và chu kỳ kinh

doanh đều có tác động có ý nghĩa thống kê đến hiện tượng đầu tư quá mức. Theo đó, một

sự sụt giảm trong biến Tang, CFO_ATA và chu kỳ kinh doanh cũng như một sự tăng lên

trong biến động dòng tiền và doanh thu sẽ góp phần làm giảm được đầu tư quá mức.

Bảng 4. 5. Hồi quy đầu tư quá mức với các biến chất lượng báo cáo tài chính và nợ ngắn hạn

FRQ_MNST

FRQ_KASZ

FRQ_DD

FRQ_TB

OI

Fixed Effect Robust

Pooled- OLS

Fixed Effect

Random Effect

Pooled- OLS

Fixed Effect

Random Effect

Pooled- OLS

Fixed Effect

Random Effect

Pooled- OLS

Fixed Effect

Random Effect

Fixed Effect Robust

-0.4008***

-0.4177***

-0.4082***

-0.4177**

-0.1957***

-0.2693**

-0.2237***

-0.2693*

-0.1838

-0.2051

-0.1940

-0.2051

-0.5855***

-0.6587***

-0.6241***

-0.6587**

FRQ

-0.1144*

-0.1746

-0.1168*

-0.1746

-0.1255**

-0.1993

-0.1312*

-0.1993

-0.1530**

-0.2730

-0.1709**

-0.2730

-0.1265*

-0.1914

-0.1362*

-0.1914

STDEBT

0.3089***

0.7711***

0.3697***

0.7711***

0.2299***

0.7119***

0.2730***

0.7119***

0.2644***

1.0822***

0.2938***

1.082***

0.2862***

1.0177***

0.3279***

1.0177***

TANG

-0.0000*

0.0000

-0.0000*

0.0000

-0.0000**

STDCFO

- 0.0000***

0.0000

-0.0000**

0.0000

-0.0000**

STDSALES

0.0741***

0.0132

0.0666**

0.0132

0.0781***

0.0187

0.0728**

0.0187

0.0412

-0.0088

0.0416

-0.0088

0.0270

-0.0119

0.0260

-0.0119

QTOBIN

-0.0060

-0.0434

-0.0105

-0.0434**

-0.0043

-0.0309

-0.0086

-0.0309*

0.0086

-0.0147

0.0085

-0.0147

0.0079

-0.0209

0.0079

-0.0209

Z

0.0355

-0.1020

0.0001

-0.1020

0.0274

-0.1486*

-0.0155

-0.1486

0.0008

-0.2709***

-0.0374

-0.2709

0.0101

-0.1674*

-0.0205

-0.1674

LOSS

0.0902

0.3365

0.1151

0.3365**

-0.0306

0.3844

0.0113

0.3844***

0.0871

0.7138**

0.1139

0.7138***

0.1709

0.6117**

0.2008

0.6117***

CFO_ATA

0.0000

0.0005***

0.0012***

0.0005***

0.0012**

0.0004***

0.0011**

0.0005***

0.0011**

OPERCYCLE

- 0.0000***

0.0007

0.0014

0.0119

P-Value F

0.0039

0.002

0.0002

0.0016

P-Value Hausman

P-Value Wald

*, ** và *** lần lượt là các mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%.

Đáng chú ý, dấu của hệ số hồi quy biến chu kỳ kinh doanh trong mô hình hồi quy của

biến FRQ_DD lại trái với dấu của chính hệ số này trong mô hình hồi quy với biến

FRQ_MNST, cho thấy tác động chưa rõ ràng giữa chu kỳ kinh doanh và việc đầu tư quá

mức. Cuối cùng, hệ số của biến FRQ_TB có giá trị tuyệt đối cao nhất trong các biến đo

lường chất lượng báo cáo tài chính, với giá trị là -0,6587 và có ý nghĩa ở mức 5%. Hệ số

của biến kỳ hạn nợ ngắn hạn có dấu ấm, cho thấy sự đóng góp của nợ ngắn hạn trong việc

làm giảm việc đầu tư, tuy nhiên hệ số này không có ý nghĩa thống kê. Tương tự như mô

hình FRQ_DD, các biến tỷ lệ tài sản cố định, biến động dòng tiền và doanh thu, CFO_ATA

và chu kỳ kinh doanh đều có ý nghĩa thống kê trong việc tác động đến hiện tượng đầu tư

quá mức. Các kết quả của bảng 4.5 đều khá tương đồng với kết quả của bài nghiên cứu của

M Fuensanta Cutillas Gomariz và Juan Pedro Sánchez Ballesta (2013) cho Tây Ban Nha.

Một cách tương tự, bảng 4.6 trình bày kết quả hồi quy giữa các biến FRQ_MNST,

FRQ_KASZ, FRQ_DD và FRQ_TB với hiện tượng đầu tư dưới mức (thiếu đầu tư). Tất cả

4 mô hình đều cho thấy không có tác động của chất lượng báo cáo tài chính và kỳ hạn nợ

ngắn hạn đối với hiện tượng đầu tư dưới mức. Kết quả này hoàn toàn tương đồng với kết

quả của M Fuensanta Cutillas Gomariz và Juan Pedro Sánchez Ballesta (2013). Như vậy

có thể thấy, mặc dù chất lượng báo cáo tài chính tốt và sử dụng nợ ngắn hạn sẽ giúp cho

các công ty đánh giá đúng tiềm năng thực sự của mình để đầu tư vào các dự án, tuy nhiên

quyết định thực hiện của các doanh nghiệp còn phụ thuộc vào các yếu tố khác như tâm lý

e ngại rủi ro của nhà quản lý, các chính sách hỗ trợ của nhà nước, sự cạnh tranh trên thị

trường hoặc các chi phí cơ hội trong tương lai…. Vì vậy, các doanh nghiệp sẽ lựa chọn bỏ

qua các dự án tốt, các dự án có NPV dương, dẫn đến tình trạng đầu tư dưới mức.

Tóm lại, các biến chất lượng báo cáo tài chính đều cho thấy một sự cải thiện về hiệu

quả đầu tư, đặc biệt là trong trường hợp đầu tư quá mức thì chất lượng báo cáo tài chính

đóng vai trò như là một cơ sở vững chắc để các doanh nghiệp điều chỉnh mức đầu tư của

mình về mức kỳ vọng hợp lý. Tuy nhiên, trong tình trạng doanh nghiệp đầu tư dưới mức,

chất lượng báo cáo tài chính không phải là căn cứ then chốt để các doanh nghiệp quyết định

đầu tư thêm, do đó nó không có tác động đến việc thiếu đầu tư của các công ty. Bên cạnh

đó, kết quả hồi quy chỉ ra rằng nợ ngắn hạn sẽ góp phần làm tăng hiệu quả đầu tư của các

Bảng 4. 6. Hồi quy đầu tư dưới mức với các biến chất lượng báo cáo tài chính và nợ ngắn hạn

FRQ_MNST

FRQ_KASZ

FRQ_DD

FRQ_TB

Pooled- OLS

Fixed Effect

Random Effect

Pooled-OLS

Fixed Effect

Random Effect

Pooled- OLS

Fixed Effect

Random Effect

Pooled- OLS

Fixed Effect

Random Effect

Fixed Effect Robust

UI

0.0050

-0.0080

0.0034

-0.0080

-0.0020

-0.0108

-0.0054

-0.0108

0.0119

0.0081

0.0102

0.0081

0.0130

0.0039

0.0120

0.0039

FRQ

0.0003

0.0413*

0.0051

0.0413

0.0001

0.0404*

0.0050

0.0404

0.0005

0.0466

0.0052

0.0466

0.0006

0.0468

0.0053

0.0468

STDEBT

0.0059

0.0108

0.0055

0.0108

0.0063

0.0110

0.0060

0.0110

0.0101

0.0475

0.0100

0.0475

0.0107

0.0481

0.0104

0.0481

TANG

0.0000

STDCFO

0.0000

STDSALES

0.0028

-0.0116

0.0003

-0.0116

0.0027

-0.0118

0.0002

-0.0118

0.0041

-0.0169

0.0016

-0.0169

0.0041

-0.0169

0.0016

-0.0169

QTOBIN

0.0045**

-0.0020

0.0039*

-0.0020

0.0045**

-0.0010

0.0040*

-0.0010

0.0052**

-0.0054

0.0045

-0.0054

0.0052**

-0.0052

0.0045

-0.0052

Z

-0.0329***

-0.0011

-0.0236***

-0.0011

-0.0328***

-0.0018

-0.0235***

-0.0018

-0.0363***

0.0042

-0.0251**

0.0042

-0.0365***

0.0042

-0.0252**

0.0042

LOSS

0.0495*

0.0531

0.0546**

0.0531

0.0507**

0.0477

0.0552**

0.0477

0.0539*

0.0578

0.0610*

0.0578

0.0531*

0.0577

0.0602*

0.0577

CFO_ATA

0.0000

-0.0000*

0.0000

-0.0000*

OPERCYCLE

P-Value F

P-Value Hausman

P-Value Wald

*, ** và *** lần lượt là các mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%.

doanh nghiệp Việt Nam do đảm bảo được cho các doanh nghiệp có khả năng chi trả các

gánh nặng nợ này, đồng thời làm giảm chi phí sử dụng vốn trong các dự án của doanh

nghiệp. Tuy nhiên, kỳ hạn nợ ngắn hạn lại không có vai trò trong việc làm giảm đầu tư khi

doanh nghiệp đầu tư quá mức và khuyến khích đầu tư khi doanh nghiệp thiếu đầu tư. Các

biến kiểm soát như tỷ lệ tài sản cố định trên tổng tài sản, hệ số sức khỏe tài chính Z-Score,

biến động dòng tiền, biến động doanh thu, tác động của dòng tiền thuần từ hoạt động kinh

doanh và chu kỳ kinh doanh đều có ảnh hưởng nhỏ đến hiệu quả đầu tư và hiện tượng đầu

tư quá mức nhưng không có tác động trong tình trạng đầu tư dưới mức.

Như vậy, kết quả của nghiên cứu chấp nhận giả thuyết H1 và H2: Chất lượng báo cáo

tài chính và kỳ hạn nợ ngắn hạn có mối tương quan dương đối với hiệu quả đầu tư của

doanh nghiệp. Kết quả này tương đồng với kết quả có được từ nghiên cứu trên một mẫu các

doanh nghiệp Việt Nam trong giai đoạn 2009 – 2013 của tác giả Trần Thị Thùy Linh và

Mai Hoàng Hạnh (2015) .

Phần tiếp theo sẽ xem xét liệu rằng ở các tỷ lệ nợ ngắn hạn khác nhau thì chất lượng

báo cáo tài chính có tác động như thế nào đến hiệu quả đầu tư, đầu tư quá mức và đầu tư

dưới mức.

4.3.3. Mối quan hê ̣ giữa chất lượng bá o cá o tà i chính và hiê ̣u quả đầu tư ở cá c tỷ

lệ nợ ngắn hạn khá c nhau.

INVEFFi,t = β0+β1FRQi,t + β2STDebti,t + β3FRQi,t*DumSTDebti,t + β4Tangi,t +

β5StdCFOi,t + β6StdSalesi,t + β7QTobini,t + β8Zi,t + β9Lossi,t + β10CFO_ATAi,t +

(9) β11Opercyclei,t + ɛi,t

Bài nghiên cứ u mở rô ̣ng các phân tích ở trên bằng cách kiểm tra xem liệu rằng viê ̣c sử du ̣ng nhiều nơ ̣ ngắn ha ̣n hơn sẽ làm tăng hay làm giảm ảnh hưở ng củ a chất lươ ̣ng báo cáo tài chính đến hiê ̣u quả đầu tư của doanh nghiệp. Để kiếm hành kiểm nghiê ̣m này, bài nghiên cứ u sử du ̣ng biến FRQ_TB đa ̣i diê ̣n cho biến chất lươ ̣ng báo cáo tài chính và thêm vào mô hình (8) biến giả mức độ sử dụng nợ ngắn hạn DumSTDebt có giá tri ̣ bằng 1 khi doanh

nghiê ̣p có tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng nợ lớ n hơn giá tri ̣ trung vi ̣ củ a STDebt của toàn bộ

các công ty trong mẫu nghiên cứu, trườ ng hơ ̣p này xem như doanh nghiê ̣p sử du ̣ng nhiều

nơ ̣ ngắn hạn.

Ngược la ̣i nếu doanh nghiê ̣p có STDebt nhỏ hơn giá tri ̣ STDebt trung vị của toàn bộ

mẫu thì DumSTDebt có giá trị bằng 0, nghĩa là các doanh nghiê ̣p đươ ̣c giả đi ̣nh sử du ̣ng ít nơ ̣ ngắn ha ̣n. Bảng 4.7 trình bày kết quả hồi quy phương trình (9) giữa biến hiệu quả đầu tư với các biến chất lượng báo cáo tài chính, nợ ngắn hạn, biến giả mức độ sử dụng nợ ngắn

hạn, biến tương tác giữa chất lượng báo cáo tài chính và mức độ sử dụng nợ ngắn hạn cũng

như một số biến kiểm soát khác đã trình bày ở các phần trên.

Kết quả từ bảng 4.7 cho thấy rằng tác động của chất lượng báo cáo tài chính đối với

hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp không có gì khác biệt ở các mức sử dụng nợ ngắn hạn

khác nhau bởi vì hệ số của biến tương tác giữa chất lượng báo cáo tài chính và biến giả mức

sử dụng nợ ngắn hạn không có ý nghĩa thống kê. Điều này có thể được lý giải bởi việc mức

độ sử dụng nợ ngắn hạn khác nhau không thực sự có ảnh hưởng đến việc đánh giá chất

lượng báo cáo tài chính khi thực hiện đầu tư do chất lượng báo cáo tài chính được thể hiện

qua nhiều chỉ tiêu và khía cạnh khác, đồng thời cũng không tìm thấy mối liên hệ nào giữa

chất lượng báo cáo tài chính và mức sử dụng nợ ngắn hạn cao hơn. Tuy nhiên, nếu chỉ xét

về dấu của hệ số hồi quy (-0,0200), có thể kết luận rằng ở mức sử dụng nợ ngắn hạn thấp

hơn thì chất lượng báo cáo tài chính có tác động cải thiện hiệu quả đầu tư cao hơn ở mức

sử dụng nợ ngắn hạn cao hơn. Dấu của hệ số này tương đồng với kết quả của M Fuensanta

Cutillas Gomariz và Juan Pedro Sánchez Ballesta (2013). Ngoài ra, biến FRQ_TB và

STDebt đều có tác động dương tới hiệu quả đầu tư ở mức ý nghĩa 5% với giá trị tác động

cao hơn so với kết quả hồi quy mô hình (8). Điều này bổ sung sự vững chắc cho kết luận

về việc chất lượng báo cáo tài chính và nợ ngắn hạn góp phần làm nâng cao hiệu quả đầu

tư của doanh nghiệp. Mặt khác, các biến Tang, STDCFO, STDSales, hệ số Z và chu kỳ

kinh doanh đều có tác động có ý nghĩa thống kê đối với hiệu quả đầu tư, trong đó chiều

hướng và mức độ tác động của các biến này hoàn toàn tương tự với kết quả được tìm thấy

ở mô hình (8).

Bảng 4. 7. Hồi quy hiệu quả đầu tư, đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức với các biến tương tác giữa chất lượng báo cáo

tài chính và nợ ngắn hạn theo trung vị

INVEFF

OI

UI

Pooled-OLS

Fixed Effect

Random Effect

Pooled-OLS

Fixed Effect

Pooled-OLS

Random Effect

Fixed Effect Robust

Fixed Effect

Fixed Effect Robust

INVEFF

0.2238***

0.2212***

0.2251***

0.2212**

-0.5822***

-0.6836***

-0.6180***

-0.6836**

0.0129

-0.0011

0.0112

-0.0011

FRQ_TB

0.0003

0.1935***

0.0101

0.1935**

-0.0823

-0.2957

-0.1016

-0.2957

-0.0053

0.0269

-0.0033

0.0269

STDEBT

0.0182

-0.0200

0.0154

-0.0200

-0.0234

0.0523

-0.0179

0.0523

0.0038

0.0108

0.0054

0.0108

FRQ_TB*DUMSTDEBT

-0.1365***

-0.5849***

-0.1475***

-0.5849***

0.2854***

1.0407***

0.3257***

1.0407***

0.0113

0.0623

0.0114

0.0623

TANG

0.0000

0.0000*

0.0000

0.0000**

0.0000

-0.0000**

0.0000

STDCFO

0.0000

0.0000**

0.0000

-0.0000**

0.0000

STDSALES

-0.0099

-0.0175

-0.0127

-0.0175

0.0288

-0.0171

0.0277

-0.0171

0.0044

-0.0165

0.0019

-0.0165

QTOBIN

0.0046

0.0289**

0.0049

0.0289**

0.0056

-0.0113

0.0063

-0.0113

0.0052**

-0.0047

0.0045

-0.0047

Z

-0.0302*

0.0186

-0.0225

0.0186

0.0056

-0.1561

-0.0229

-0.1561

-0.0363***

0.0049

-0.0247**

0.0049

LOSS

0.0091

-0.0823

0.0161

-0.0823

0.1716

0.6705**

0.1967

0.6705***

0.0537*

0.0631

0.0613*

0.0631

CFO_ATA

0.0000

-0.0000*

0.0004**

0.0011**

0.0005**

0.0011**

0.0000

-0.0000*

OPERCYCLE

P-Value F

P-Value Hausman

P-Value Wald

*, ** và *** lần lượt là các mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%.

Bảng 4.7 cũng trình bày kết quả hồi quy mô hình (9) với việc thay thế biến phụ thuộc

INVEFF bằng biến OI và UI để xem xét tác động của chất lượng báo cáo tài chính đối với

đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức ở các mức sự dụng nợ ngắn hạn khác nhau.

Tương tự như hồi quy hiệu quả đầu tư, tác động của chất lượng báo cáo tài chính đối

với hiện tượng đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức không có sự khác biệt ở các mức sử

dụng nợ ngắn hạn khác nhau. Trong đó, đối với trường hợp đầu tư quá mức, biến chất lượng

báo cáo tài chính có hệ số âm có ý nghĩa thống kê ở mức 5% với giá trị tuyệt đối (0,6836)

lớn hơn giá trị tuyệt đối của hệ số FRQ_TB (0,6587) trong mô hình hồi quy ở phần trước

đã trình bày, cho thấy chất lượng báo cáo tài chính đóng góp đáng kể vào việc hạn chế đầu

tư quá mức. Biến kỳ hạn nợ ngắn hạn không có ý nghĩa thống kê nhưng mang dấu ấm tương

tự như kết quả hồi quy tại bảng 4.5. Các biến kiểm soát cũng có ý nghĩa thống kê và chiều

hướng tác động tương tự như kết quả hồi quy mô hình (8) áp dụng cho trường hợp đầu tư

quá mức và FRQ_TB. Ngược lại, đối với trường hợp đầu tư dưới mức, tất cả các biến đều

không có ý nghĩa thống kê tương tự như kết quả hồi quy tại bảng 4.6. Điều này một lần nữa

cho thấy chất lượng báo cáo tài chính và tỷ lệ nợ ngắn hạn không góp phần làm cải thiện

việc thiếu đầu tư của doanh nghiệp.

Tóm lại, phần này tiến hành kiểm định tác động của chất lượng báo cáo tài chính đối

với hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp cũng như đối với hiện tượng đầu tư quá mức và đầu

tư dưới mức sẽ thay đổi như thế nào ở các mức sử dụng nợ ngắn hạn khác nhau. Kết quả

hồi quy cho thấy rằng mặc dù sử dụng nợ ngắn hạn ở các tỷ lệ khác nhau nhưng tác động

của chất lượng báo cáo tài chính đối với hiệu quả đầu tư, đầu tư quá mức và thiếu đầu tư là

không có sự khác biệt. Vai trò của nợ ngắn hạn đối với hiệu quả đầu tư ở Việt Nam chỉ có

được là nhờ mức lãi suất thấp hơn mà doanh nghiệp được hưởng so với việc phải đi vay dài

hạn, chứ chưa được xem xét như một kênh để chủ nợ kiểm soát hiệu quả đầu tư của doanh

nghiệp, do đó nó không ảnh hưởng đến tác động của chất lượng báo cáo tài chính đối với

hiệu quả đầu tư hay hiện tượng đầu tư quá mức và thiếu đầu tư. Kết quả này trái ngược với

nghiên cứu của M Fuensanta Cutillas Gomariz, Juan Pedro Sánchez Ballesta (2013) khi các

tác giả tìm thấy vai trò thay thế của chất lượng báo cáo tài chính và nợ ngắn hạn đối với

hiệu quả đầu tư ở các doanh nghiệp Tây Ban Nha. Như vậy, kết quả nghiên cứu bác bỏ giả

thiết H3: Tác động của chất lượng báo cáo tài chính đến hiệu quả đầu tư không có sự khác

biệt ở các mức kỳ hạn nợ khác nhau.

Bên cạnh đó, phần này còn củng cố thêm kết quả hồi quy ở phần trên khi mà biến chất

lượng báo cáo tài chính góp phần cải thiện hiệu quả đầu tư và làm giảm hiện tượng đầu tư

quá mức. Đồng thời nợ ngắn hạn cũng góp phần làm tăng hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp

nhưng không giúp làm hạn chế việc đầu tư quá mức và thiếu đầu tư.

4.3.4. Cá c kiểm nghiê ̣m bổ sung

Để bảo đảm sự bền vững của các kết quả hồ i quy ở các phần trên, phần này của bài

nghiên cứu sẽ tiếp tục hồi quy mô hình (8) với biến phụ thuộc là hiệu quả đầu tư được tính

toán lại theo đề xuất của Chen và cộng sự (2011). Đồ ng thờ i, bài nghiên cứu cũng sẽ đo

lườ ng xu hướ ng tâ ̣p trung củ a dữ liê ̣u bằng cách đưa thêm vào mô hình hồ i quy (8) các biến

thể hiện mối quan hê ̣ tương tác giữa chất lượng báo cáo tài chính và kỳ hạn nợ ngắn hạn

ảnh hưở ng đến hiệu quả đầu tư ở các phân vi ̣ 25 và phân vị 75 củ a biến nợ ngắn ha ̣n STDebt.

4.3.4.1. Mô hình hiê ̣u quả đầu tư thay thế

Như đã trình bày ở phần 3, để ước lượng lại hiệu quả đầu tư, bài nghiên cứu sử du ̣ng

mô hình đề xuất củ a Chen (2011), theo đó bài nghiên cứu thêm vào mô hình (3) mô ̣t biến giả (NEG) để xem xét liê ̣u rằng mối quan hệ giữa đầu tư và tăng trưởng doanh thu có khác

biệt hay không trong trườ ng hơ ̣p tăng trưởng doanh thu mang dấu dương và trường hợp

tăng trưởng doanh thu mang dấu âm. Hồi quy mô hình (4), bài nghiên cứu tính toán được

các biến hiệu quả đầu tư thay thế (INVEFF2), đầu tư quá mức thay thế (OI2) và biến đầu

tư dưới mức thay thế (UI2). Bảng 4.8 trình bày kết quả hồi quy các biến phụ thuộc này với

các biến độc lập (FRQ_TB và STDebt) và các biến kiểm soát tương ứng trong mô hình (8).

Kết quả hồi quy từ các bảng trên một lần nữa khẳng định chắc chắn rằng chất lượng

báo cáo tài chính và nợ ngắn hạn góp phần cải thiện hiệu quả đầu tư, theo đó hệ số của biến

FRQ_TB và STDebt trong hồi quy với INVEFF2 lần lượt là 0,2172 và 0,1677 với mức ý

nghĩa tương ứng là 5% và 1%. Đáng chú ý là mức độ tác động của cả chất lượng báo cáo

tài chính và nợ ngắn hạn đối với hiệu quả đầu tư thay thế đều cao hơn so với mức tác động

của chúng trong hồi quy với hiệu quả đầu tư. Bên cạnh đó các biến Tang, STDCFO,

STDSales, hệ số Z đều cho thấy mối quan hệ với hiệu quả đầu tư có ý nghĩa thống kê tương

tự như kết quả ở các mô hình đã trình bày trước. Đối với trường hợp đầu tư quá mức, chất

lượng báo cáo tài chính lại thể hiện vai trò giúp hạn chế việc đầu tư quá mức, trong khi đó

nợ ngắn hạn thì không cho thấy điều này. Đặc biệt, hệ số hồi quy của FRQ_TB với OI2 rất

cao, xấp xỉ gần bằng 1, chứng tỏ vai trò quan trọng của chất lượng báo cáo tài chính trong

việc làm giảm việc đầu tư quá mức. Ngoài ra, kết quả hồi quy với biến phụ thuộc là đầu tư

dưới mức thay thế UI2 không chỉ ra mối quan hệ giữa các biến độc lập và biến kiểm soát

đối với UI2, thống nhất với kết quả của các mô hình trước.

Tóm lại, với việc thay thế cách đo lường hiệu quả đầu tư theo phương pháp của Chen

và cộng sự (2011), bài nghiên cứu một lần nữa củng cố kết luận rằng chất lượng báo cáo

tài chính và tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng nợ góp phần làm cải thiện hiệu quả đầu tư của doanh

nghiệp. Đi sâu hơn, chất lượng báo cáo tài chính đóng một vai trò mạnh mẽ trong việc hạn

chế hiện tượng đầu tư quá mức nhưng lại không có tác động đối với việc thiếu đầu tư. Đồng

thời, kỳ hạn nợ ngắn hạn không có ảnh hưởng đến hai hiện tượng trên, tương tự như kết

quả của các mô hình đã kiểm định ở phần trên.

4.3.4.2. Mô hình hiê ̣u quả đầu tư vớ i phân vị STDebt 25 và STDebt 75

Phần 4.3.2 đã bổ sung thêm biến giả DumSTDebt vào mô hình (8) để kiểm định mối

quan hệ giữa chất lượng báo cáo tài chính và hiệu quả đầu tư ở các mức sử dụng nợ ngắn

hạn khác nhau. Theo đó, nếu giá trị nợ ngắn hạn của từng công ty lớn hơn giá trị trung vị

của nợ ngắn hạn của toàn bộ công ty trong mẫu nghiên cứu thì công ty đó được đánh giá là

sử dụng nhiều nợ ngắn hạn và ngược lại là doanh nghiệp sử dụng ít nợ. Tuy nhiên để phân

định rõ ràng hơn về mức độ sử dụng nợ của doanh nghiệp, bài nghiên cứu dựa trên đề xuất

của các tác giả M Fuensanta Cutillas Gomariz và Juan Pedro Sánchez Ballesta (2013) chia

mẫu dữ liệu trên cơ sở so sánh tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng nợ của từng công ty theo từng

năm với giá trị tứ phân vị thứ nhất và giá trị tứ phân vị thứ ba của biến kỳ hạn nợ ngắn hạn

cho toàn bộ mẫu nghiên cứu. Theo đó, bài nghiên cứu sẽ thay thế biến giả DumSTDebt và

biến tương tác FRQ_TB*DumSTDebt bằng các biến DumDebt25, FRQ_TB*DumDebt25,

DumDebt75 và FRQ_TB*DumDebt75 vào mô hình (9) để kiểm định lại vai trò của chất

lượng báo cáo tài chính đối với hiệu quả đầu tư, đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức ở các

mức độ sử dụng nợ ngắn hạn khác nhau. Cách thức thêm các biến giả nêu trên đã được trình

bày chi tiết ở phần 3 của bài nghiên cứu này. Bảng 4.9 và bảng 4.10 lần lượt trình bày kết

quả hồi quy các mô hình bổ sung các biến giả DumDebt25 và DumDebt75.

Mô hình bổ sung biến giả DumDebt25:

Kết quả của bảng 4.7 chỉ ra rằng tác động của chất lượng báo cáo tài chính đối với hiệu

quả đầu tư không có sự khác biệt khi doanh nghiệp sử dụng ít nợ ngắn hạn và khi doanh

nghiệp sử dụng nhiều nợ. Tuy nhiên khi phân chia lại các doanh nghiệp dựa trên mức độ

sử dụng nợ ngắn hạn theo tứ phân vị thứ nhất thì lại cho những kết quả thú vị. Đầu tiên có

thể thấy đó chính là hệ số của biến tương tác giữa chất lượng báo cáo tài chính và biến giả

mức độ sử dụng nợ theo tứ phân vị thứ nhất mang dấu âm và có ý nghĩa thống kê ở mức

5%. Theo đó, đối với doanh nghiệp sử dụng nhiều nợ ngắn hạn thì mức độ tác động của

chất lượng báo cáo tài chính đối với hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp là β1 = 0,2173, trong

khi đó, các doanh nghiệp sử dụng ít nợ ngắn hạn thì mức độ tác động này sẽ là β1 + β3 =

0,2173 + (- 0,1301) = 0,0872. Điều này cho thấy chất lượng báo cáo tài chính có tác động

thấp hơn đối với hiệu quả đầu tư ở các doanh nghiệp sử dụng ít nợ ngắn hạn. Có thể lý giải

kết quả này dựa trên kết quả từ các mô hình trước khi mà cả chất lượng báo cáo tài chính

và nợ ngắn hạn đều góp phần làm tăng hiệu quả đầu tư, do đó việc sử dụng loại nợ này càng

nhiều thì càng tăng tác động cộng gộp của nó với chất lượng báo cáo tài chính đối với hiệu

quả đầu tư. Mô hình hồi quy bổ sung biến giả DumDebt25 một lần nữa lại khẳng định mạnh

mẽ kết luận chất lượng báo cáo tài chính góp phần cải thiện hiệu quả đầu tư ở mức ý nghĩa

1% với hệ số hồi quy là 0,2173 nhỏ hơn hệ số hồi quy của chính nó (0,2212) trong mô hình

hồi quy với biến giả DumSTDebt. Tuy nhiên, biến kỳ hạn nợ ngắn hạn lại không cho thấy

một tác động nào đối với hiệu quả đầu tư trong mô hình này. Các biến kiểm soát như Tang,

hệ số Z, STDCFO, STDSales và chu kỳ kinh doanh đều có tác động có ý nghĩa thống kê

đến hiệu quả đầu tư tương tự với kết quả ở bảng 4.7.

Đối với hồi quy biến phụ thuộc là biến đầu tư quá mức OI, biến tương tác giữa FRQ_TB

và DumDebt25 cũng chỉ ra một mối quan hệ dương với đầu tư quá mức ở mức ý nghĩa 5%.

Khi doanh nghiệp sử dụng nhiều nợ ngắn hạn thì một sự gia tăng 1% trong chất lượng báo

cáo tài chính sẽ góp phần làm hạn chế hiện tượng đầu tư quá mức 0,7103%.

Bảng 4. 8. Hồi quy hiệu quả đầu tư thay thế, đầu tư quá mức thay thế và đầu tư dưới mức thay thế với biến chất lượng báo cáo tài chính và nợ ngắn hạn

INVEFF2

OI2

UI2

INVEFF2

Pooled- OLS

Fixed Effect

Random Effect

Pooled- OLS

Fixed Effect

Random Effect

Pooled- OLS

Fixed Effect

Random Effect

Fixed Effect Robust

0.2273***

0.2172***

0.2297***

0.2172**

-0.5890***

-0.9881***

-0.6595***

-0.9881**

0.0179

0.0064

0.0164

0.0064

FRQ_TB

0.0333

0.1677***

0.0399*

0.1677***

-0.1116

-0.2402

-0.1209

-0.2402

0.0034

0.0545*

0.0089

0.0545

STDEBT

-0.1375***

-0.5711***

-0.1497***

-0.5711***

0.3103***

0.9275***

0.3687***

0.9275***

0.0152

0.0533

0.0148

0.0533

TANG

0.0000

0.0000*

0.0000

STDCFO

0.0000

0.0000*

0.0000

-0.0000**

0.0000

STDSALES

-0.0102

-0.0159

-0.0124

-0.0159

0.0376

-0.0198

0.0287

-0.0198

0.0069

-0.0112

0.0048

-0.0112

QTOBIN

0.0035

0.0275**

0.0038

0.0275**

0.0037

-0.0350

0.0035

-0.0350

0.0043*

-0.0105

0.0035

-0.0105**

Z

-0.0300*

0.0215

-0.0213

0.0215

0.0119

-0.0910

-0.0232

-0.0910

-0.0360***

0.0048

-0.0247**

0.0048

LOSS

0.0059

-0.0757

0.1458

0.3741

0.1819

0.3741*

0.0463

0.0531

0.0527

0.0531

0.0122

CFO_ATA

0.0000

-0.0000

0.0003**

0.0003

0.0003**

0.0003

0.0000

-0.0000**

0.0000

OPERCYCLE

P-Value F

0.0012

P-Value Hausman

P-Value Wald

*, ** và *** lần lượt là các mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%.

Ngược lại khi doanh nghiệp sử dụng ít nợ ngắn hạn thì nếu chất lượng báo cáo tài chính

tăng 1% thì sẽ thúc đẩy hiện tượng đầu tư quá mức giảm β1 + β3 = -0,7103% + 0,2524% =

- 0,4579%. Kết quả này tương đồng với kết quả hồi quy hiệu quả đầu tư, theo đó doanh

nghiệp sử dụng nhiều nợ ngắn hạn hơn sẽ giúp tác động của chất lượng báo cáo tài chính

đối với hiệu quả đầu tư tăng cao hơn. Tương tự, hệ số của các biến FRQ_TB, Tang,

CFO_ATA và chu kỳ kinh doanh đều có ý nghĩa thống kê, trong khi bài nghiên cứu không

tìm ra mối liên hệ giữa biến kỳ hạn nợ ngắn hạn, hệ số Z, biến động dòng tiền và doanh thu,

biến thua lỗ và QTobin.

Thống nhất kết quả với các mô hình trước, trong hồi quy DumDebt25 với biến phụ

thuộc là biến đầu tư dưới mức UI, bài nghiên cứu không tìm thấy bất cứ mối liên hệ nào có

ý nghĩa thống kê giữa biến tương tác chất lượng báo cáo tài chính và biến giả DumDebt25,

biến FRQ_TB, biến nợ ngắn hạn và các biến kiếm soát đối với hiện tượng đầu tư dưới mức.

Các kết quả này tương đối phù hợp với kết quả trong bài nghiên cứu của M Fuensanta

Cutillas Gomariz và Juan Pedro Sánchez Ballesta (2013).

Mô hình bổ sung biến giả DumDebt75:

Bảng 4.10 trình bày kết quả hồi quy biến hiệu quả đầu tư với biến tương tác giữa chất

lượng báo cáo tài chính và biến giả DumDebt75, biến FRQ_TB, biến kỳ hạn nợ ngắn hạn

và các biến kiểm soát có liên quan. Khác với kết quả trong hồi quy với biến giả DumDebt25,

biến tương tác FRQ_TB và DumDebt75 không có ý nghĩa thống kê, trong khi đó biến

FRQ_TB và STDebt đều cho thấy tác động đối với hiệu quả đầu tư ở mức ý nghĩa lần lượt

5% và 1% với hệ số lần lượt là 0,2130 và 0,1732. Điều này cho thấy rằng, tác động của chất

lượng báo cáo tài chính đối với hiệu quả đầu tư không phụ thuộc vào mức độ sử dụng nợ

ngắn hạn của doanh nghiệp. Bên cạnh đó, các biến kiểm soát như Tang, STDCFO và hệ số

Z đều có tác động có ý nghĩa thống kê đối với hiệu quả đầu tư tương tự như các mô hình

trước.

Đối với hiện tượng đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức, kết quả hồi quy tại bảng 4.10

cho thấy rằng mức độ tác động của chất lượng báo cáo tài chính đối với đầu tư quá mức và

đầu tư dưới mức không có sự khác biệt trong trường hợp doanh nghiệp sử dụng ít nợ hơn

so với trường hợp doanh nghiệp sử dụng nhiều nợ ngắn hạn hơn. Trong đó, chất lượng báo

cáo tài chính góp phần làm hạn chế việc đầu tư quá mức nhưng không có tác động trong

việc giảm thiểu hiện tưởng đầu tư dưới mức. Mặt khác, tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng nợ cũng

không cho thấy một mối quan hệ nào với đầu tư dưới mức và đầu tư quá mức của các doanh

nghiệp Việt Nam.

Tó m la ̣i, kết quả của các hồi quy bổ sung đều củng cố kết luận rằng chất lượng báo cáo

tài chính và tỷ lệ nợ ngắn hạn đều góp phần thúc đẩy hiệu quả đầu tư, đặc biết chất lượng

báo cáo tài chính đóng một phần quan trong trong việc hạn chế hiện tượng đầu tư quá mức

của các doanh nghiệp. Đối với các doanh nghiệp có các mức độ sử dụng nợ ngắn hạn khác

nhau, bài nghiên cứu tìm ra rằng tùy thuộc vào cách phân loại mức độ nợ ngắn hạn mà tác

động của chất lượng báo cáo tài chính đối với hiệu quả đầu tư có thể có hoặc không có sự

khác biệt giữa các doanh nghiệp này. Phần tiếp theo của bài nghiên cứu sẽ tiếp tục thảo

luận về kết quả của bài nghiên cứu, từ đó đưa ra một số gợi ý, khuyến nghị cho hoạt động

đầu tư của các doanh nghiệp và cuối cùng nêu lên những điểm hạn chế còn tồn tại của bài.

Bảng 4. 9. Hồi quy hiệu quả đầu tư, đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức với các biến tương tác giữa chất lượng báo cáo

tài chính và nợ ngắn hạn theo tứ phân vị thứ nhất

INVEFF

OI

UI

INVEFF

Pooled- OLS

Fixed Effect

Random Effect

Pooled- OLS

Fixed Effect

Random Effect

Pooled- OLS

Fixed Effect

Random Effect

Fixed Effect Robust

0.2280***

0.2173***

0.2303***

0.2173***

-0.5959***

-0.7103***

-0.6567***

-0.7103**

0.0132

0.0057

0.0124

0.0057

FRQ_TB

-0.0624

-0.0457

-0.0657

-0.0457

0.0918

0.1206

-0.0205

0.0083

-0.0189

0.0083

STDEBT

-0.0585*** -0.1377***

-0.1301*** -0.6284***

-0.0651*** -0.1526***

-0.1301** -0.6284***

0.1218** 0.29484***

0.2524*** 1.0111***

0.1586*** 0.3490***

0.2524** 1.0111***

-0.0139 0.0114

-0.0234 0.0338

-0.0158 0.0109

-0.0234 0.0338

FRQ_TB*DUMSTDEBT25 TANG

0.0000

0.0000**

0.0000

0.0000***

0.0000

STDCFO

0.0000

0.0000***

0.0000

STDSALES

-0.0126

-0.0174

-0.0155

-0.0174

0.0300

-0.0195

0.0214

-0.0195

0.0035

-0.0168

0.0009

-0.0168

QTOBIN

0.0034 -0.0306*

0.0275** 0.0189

0.0037 -0.0211

0.0275** 0.0189

0.0098 0.0157

-0.0158 -0.1510*

0.0111 -0.0218

-0.0158 -0.1510

0.0051** -0.0362***

-0.0054 0.0041

0.0043 -0.0249**

-0.0054 0.0041

Z LOSS

0.0123 0.0000

-0.0952 0.0000

0.0189 0.0000

-0.0952 -0.0000**

0.1370 0.0004***

0.5770** 0.0010**

0.1761 0.0005***

0.5770*** 0.0010*

0.0531* 0.0000

0.0502 0.0000

0.0598* 0.0000

0.0502 -0.0000*

CFO_ATA OPERCYCLE

P-Value F

P-Value Hausman

P-Value Wald

*, ** và *** lần lượt là các mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%.

Bảng 4. 10. Hồi quy hiệu quả đầu tư, đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức với các biến tương tác giữa chất lượng báo cáo tài chính và nợ ngắn hạn theo tứ phân vị thứ ba

INVEFF

OI

UI

Pooled-OLS

Fixed Effect

Random Effect

Pooled-OLS

Fixed Effect

Random Effect

Fixed Effect Robust

Pooled-OLS

Fixed Effect

Random Effect

Fixed Effect Robust

INVEFF

0.2250***

0.2130***

0.2272***

0.2130**

-0.5888***

-0.6617***

-0.6272***

-0.6617**

0.0080

0.0039

0.0082

0.0039

FRQ_TB

0.0308

0.1732***

0.0366

0.1732***

-0.1174

-0.2015

-0.1187

-0.2015

0.0093

0.0475

0.0131

0.0475

STDEBT

-0.0014

-0.0165

-0.0011

-0.0165

-0.0084

0.0129

-0.0160

0.0129

-0.0103

-0.0007

-0.0093

-0.0007

FRQ_TB*DUMSTDEBT75

-0.1398***

-0.5815***

-0.1517***

-0.5815***

0.2882***

1.0275***

0.3301***

1.0275***

0.0090

0.0474

0.0089

0.0474

TANG

0.0000

0.0000*

0.0000

0.0000**

0.0000

-0.0000**

0.0000

STDCFO

0.0000

0.0000**

0.0000

-0.0000**

0.0000

STDSALES

-0.0106

-0.0162

-0.0133

-0.0162

0.0272

-0.0135

0.0273

-0.0135

0.0046

-0.0168

0.0024

-0.0168

QTOBIN

0.0041

0.0302**

0.0045

0.0302**

0.0073

-0.0205

0.0070

-0.0205

0.0054**

-0.0052

0.0047*

-0.0052

Z

-0.0315*

0.0199

-0.0229

0.0199

0.0103

-0.1679*

-0.0198

-0.1679

-0.0364***

0.0042

-0.0258**

0.0042

LOSS

0.0088

-0.0824

0.0156

-0.0824

0.1710

0.6275**

0.1977

0.6275**

0.0531*

0.0572

0.0592*

0.0572

CFO_ATA

0.0000

-0.0000*

0.0004***

0.0011**

0.0005**

0.0011**

0.0000

OPERCYCLE

P-Value F

P-Value Hausman

P-Value Wald

*, ** và *** lần lượt là các mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%

CHƯƠNG 5 KẾT LUẬN

5.1. Kết luận nghiên cứu

Sử dụng một mẫu nghiên cứu gồm 152 công ty phi tài chính thuộc sàn giao dịch HOSE và

HNX để kiểm tra mối quan hệ giữa chất lượng báo cáo tài chính và tỷ lệ nợ ngắn hạn của các

doanh nghiệp trên, bài nghiên cứu cho thấy chất lượng báo cáo tài chính dù được đo lường bằng

nhiều phương pháp khác nhau, nhưng đều cho thấy vai trò của nó đối với việc góp phần nâng

cao hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp. Theo đó, khi chất lượng báo cáo tài chính tăng lên, các

doanh nghiệp sẽ có cơ sở đánh giá tình hình kinh doanh, sức khỏe tài chính, mức độ tín nhiệm,

dự phóng dòng tiền dự án và các rủi ro của doanh nghiệp chính xác và kịp thời hơn, từ đó hoạch

định dự án tốt hơn và mang lại hiệu quả đầu tư cao hơn cho doanh nghiệp. Ngoài ra báo cáo tài

chính có chất lượng tốt sẽ hạn chế được tình trạng bất cân xứng thông tin và là công cụ hữu hiệu

giúp các cổ đông và chủ nợ tăng cường kiểm soát việc quản lý của ban điều hành doanh nghiệp,

từ đó hạn chế được các chi phí đại diện. Bên cạnh đó, chất lượng báo cáo tài chính tốt sẽ là

phương tiện tốt nhất, trực quan nhất, đơn giản nhất và mức độ phổ cập cao nhất trong việc thu

hút các nhà đầu tư bên ngoài muốn đầu tư vào công ty khi doanh nghiệp cần huy động vốn cho

các dự án sắp tới. Đặc biệt, bài nghiên cứu còn tìm thấy rằng chất lượng báo cáo tài chính đóng

một vai trò rất quan trọng trong việc hạn chế hiện tượng đầu tư quá mức. Thông qua việc xem

xét đánh giá lại báo cáo tài chính các năm trước, doanh nghiệp có thể phát hiện ra những điểm

mạnh điểm yếu của mình trong tình hình kinh doanh và tài chính, từ đó đưa ra các dự phóng về

doanh thu, chi phí, lãi suất chiết khấu cũng như các biện pháp phòng ngừa rủi ro hợp lý hơn cho

dự án, từ đó giảm thiểu được việc chấp nhận thực hiên các dự án không tốt và các dự án có NPV

âm, góp phần hạn chế việc đầu tư quá mức. Tuy nhiên, chất lượng báo cáo tài chính lại không

cho thấy một mối quan hệ nào có ý nghĩa thống kê đối với hiện tượng đầu tư dưới mức trong

mẫu nghiên cứu nêu trên. Kết quả nghiên cứu này phù hợp với nghiên cứu của Trần Thị Thùy

Linh và Mai Hoàng Hạnh (2015) trên mẫu 304 công ty trong giai đoạn 2009 – 2013.

Đối với kỳ hạn nợ ngắn hạn, các kết quả hồi quy cho thấy rằng tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng

nợ góp phần vào việc nâng cao hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp. Khi các doanh nghiệp sử dụng

nhiều nợ ngắn hạn, khả năng chi trả vốn và lãi vay của doanh nghiệp sẽ dễ dàng hơn, doanh

nghiệp không phải chịu sức ép quá lớn từ việc trả nợ (do lãi suất thấp hơn) nhưng vẫn tận dụng

được lá chắn thuế của việc vay nợ. Bên cạnh đó, việc sử dụng nợ ngắn hạn sẽ góp phần hạn chế

hiện tượng đầu tư quá mức, góp phần nâng cao hiệu quả đầu tư. Mặt khác, khi sử dụng nợ ngắn

hạn thì mức độ rủi ro của doanh nghiệp sẽ thấp hơn, do đó nâng cao được xếp hạng tín dụng.

Đồng thời, việc sử dụng nợ ngắn hạn còn góp phần giảm thiểu bất cân xứng thông tin do kỳ hạn

nợ dài hơn sẽ làm trầm trọng hơn vấn đề thông tin bất cân xứng của doanh nghiệp. Tổng hòa các

yếu tố trên, sử dụng nhiều nợ ngắn hạn sẽ góp phần làm giảm chi phí sử dụng vốn, từ đó nâng

cao hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp. Tuy nhiên, khi hồi quy biến nợ ngắn hạn với các biến phụ

thuộc đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức, kết quả cho thấy rằng không tồn tại mối quan hệ có ý

nghĩa thống kê giữa các biến trên. Sở dĩ tỷ lê ̣ nơ ̣ ngắn ha ̣n cao giú p cải thiê ̣n hiê ̣u quả đầu tư vì các khoản nơ ̣ ngắn ha ̣n có chi phí lãi vay thấp hơn so vớ i các khoản vay dài ha ̣n, giảm chi phí sử du ̣ng vố n; nơ ̣ ngắ n ha ̣n linh hoa ̣t hơn nơ ̣ dài ha ̣n. Các khoản nơ ̣ ngắ n ha ̣n giú p chủ nơ ̣ dễ dàng giám sát cũng như có điều kiê ̣n tiếp xú c và nhâ ̣n đi ̣nh đú ng đắn về tình hình doanh nghiê ̣p hơn. Cần phải lưu ý thêm rằng, việc sử dụng nhiều nợ ngắn hạn không hẳn là hoàn toàn mang lại lợi

ích cho các doanh nghiệp. Trên thực tế, khi gia tăng sử du ̣ng nơ ̣ sẽ gia tăng chi phí kiê ̣t quê ̣ tài chính, gia tăng khả năng phá sản từ đó làm giảm giá tri ̣ doanh nghiê ̣p. Nếu mô ̣t doanh nghiê ̣p có tỷ lê ̣ nơ ̣ dài ha ̣n/vố n chủ sở hữu giảm so vớ i năm trướ c nhưng tỷ lê ̣ nơ ̣ ngắn ha ̣n/vố n chủ sở hữu la ̣i tăng tương ứ ng thì nhiều khả năng là doanh nghiê ̣p sử du ̣ng nơ ̣ ngắ n ha ̣n để bù đắp cho nơ ̣ dài ha ̣n đến ha ̣n. Viê ̣c này rất nguy hiểm cho doanh nghiê ̣p vì ho ̣ sẽ dễ dàng gă ̣p phải các vấn đề rủ i ro thanh khoản. Do đó , viê ̣c tăng tỷ lê ̣ nơ ̣ ngắ n ha ̣n là tố t hay xấu phải xem xét thêm biến đô ̣ng củ a tỷ lê ̣ nơ ̣ ngắn ha ̣n để kết luâ ̣n. Ta ̣i Viê ̣t Nam, mứ c đô ̣ cưỡng chế và bảo vê ̣ các nhà đầu tư thấp hơn nhiều so vớ i Tây Ban Nha, Mỹ cũng như các nướ c trên thi ̣ trườ ng mớ i nổ i. Các chủ nơ ̣, tổ chứ c tín du ̣ng vì thế cũng gă ̣p rủ i ro nên ho ̣ sẽ đưa nhiều điều kiê ̣n trong hơ ̣p đồ ng vay, làm cho các doanh nghiê ̣p khó khăn khi tiếp câ ̣n nguồ n tài chính, khiến ho ̣ phải từ bỏ các dự án có NPV dương. Không những thế, thủ tu ̣c pháp lý ở Viê ̣t Nam cũng tiềm ẩn nhiều rủ i ro, tiến đô ̣ xử

lý châ ̣m và thủ tu ̣c rườ m rà làm giảm ảnh hưở ng củ a nơ ̣ ngắn ha ̣n đến hiê ̣u quả đầu tư.

Bài nghiên cứu cũng đưa vào các biến giả liên quan đến tỷ lệ nợ ngắn hạn để phân loại các

doanh nghiệp thành nhóm các công ty sử dụng nhiều nợ ngắn hạn và nhóm các công ty sử dụng

ít nợ. Tiêu chí phân loại dựa trên tứ phân vị thứ nhất, trung vị và tứ phân vị thứ ba của giá trị tỷ

lệ nợ ngắn hạn trên tổng nợ của toàn bộ các doanh nghiệp trong mẫu. Kết quả cho thấy rằng khi

phân loại theo tiêu chí trung vị và tứ phân vị thứ ba thì tác động của chất lượng báo cáo tài chính

đối với hiệu quả đầu tư (cũng như đối với hiện tượng đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức) của

doanh nghiệp không có sự khác biệt giữa trường hợp các công ty sử dụng ít nợ và trường hợp sử

dụng nhiều nợ. Ngược lại, khi phân loại theo tiêu chí tứ phân vị thứ nhất, bài nghiên cứu chỉ ra

rằng các doanh nghiệp sử dụng nhiều nợ ngắn hạn hơn thì sẽ có mức tác động của chất lượng

báo cáo tài chính đối với hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp (cũng như hạn chế hiện tượng đầu tư

quá mức) tốt hơn các doanh nghiệp sử dụng ít nợ. Điều này có thể được lý giải qua việc kết hợp

tác động riêng lẻ của chất lượng báo cáo tài chính và nợ ngắn hạn đối với hiệu quả đầu tư như

kết quả đã trình bày ở các mô hình hồi quy trên. Kết quả này nhìn chung cho thấy chất lượng báo

cáo tài chính và kỳ hạn nợ ngắn hạn có tác động bổ sung lẫn nhau nhưng tác động này không

lớn.

Cuối cùng, bài nghiên cứu cũng tìm thấy một số mối quan hệ giữa hiệu quả đầu tư và các

biến kiểm soát. Trong đó, rõ ràng nhất là khi giảm tỷ lệ tài sản cố định trên tổng tài sản cũng như

đẩy mạnh và tăng cường hệ số Z biểu thị sức khỏe tài chính của doanh nghiệp, thì sẽ góp phần

nâng cao hiệu quả đầu tư của các công ty, mặc dù sự đóng góp này rất nhỏ so với mức độ tác

động của chất lượng báo cáo tài chính và tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng nợ.

Dựa trên các kết luận này, phần tiếp theo sẽ đưa ra một số khuyến nghị cho các doanh nghiệp

Việt Nam nhằm nâng cao hiệu quả đầu tư trong thời gian tới.

5.2. Một số kiến nghị và gợi ý

Bài nghiên cứu sẽ đưa ra một số gợi ý và khuyến nghị liên quan đến việc đánh giá lựa chọn

dự án nhằm nâng cao hiệu quả đầu tư và hạn chế việc đầu tư quá mức của các doanh nghiệp Việt

Nam trong thời gian tới, cụ thể như sau:

Thứ nhất, doanh nghiệp cần phải chú trọng trong việc lập báo cáo tài chính của công ty

mình, bảo đảm số liệu đầu vào và đầu ra chính xác cũng như phù hợp với các chuẩn mực kế toán

của Việt Nam và quốc tế, từ đó nâng cao được chất lượng của báo cáo tài chính. Bên cạnh đó,

việc kiểm toán báo cáo tài chính cần phải được thực hiện bởi những công ty kiểm toán có uy tín

nhằm cung cấp cho các tổ chức, cá nhân và các nhà đầu tư những thông tin chính xác và khách

quan về tình hình sản xuất kinh doanh và tình hình tài chính của công ty.

Thứ hai, doanh nghiệp nên xây dựng cho mình một cơ cấu vốn hợp lý dựa theo đặc điểm

đặc thù của lĩnh vực kinh doanh cũng như sức khỏe tài chính và vị thế của công ty trên thị trường.

Nên có sự phối hợp linh động giữa nợ ngắn hạn và nợ dài hạn trên cơ sở đảm bảo được khả năng

trả nợ của doanh nghiệp cũng như giúp cho doanh nghiệp tận dụng được các lợi ích từ việc vay

nợ.

Thứ ba, bên cạnh chú trọng vào báo cáo tài chính và cơ cấu nợ của mình, các doanh nghiệp

cũng cần tự nâng cao khả năng tài chính của bản thân mình, trong đó tập trung xây dựng các biện

pháp phòng ngừa rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính nhằm nâng cao sức khỏe tài chính cũng

như khả năng thích ứng của công ty với những thay đổi trên thị trường trong quá trình đầu tư,

thực hiện dự án.

Tóm lại, mặc dù hiệu quả đầu tư của các doanh nghiệp Việt Nam thời gian qua vẫn còn thấp,

tuy nhiên với việc ngày càng chú trọng hơn về việc đánh giá, hoạch định và quản lý dự án đầu

tư của các doanh nghiệp Việt Nam trên cơ sở bảo đảm sự phát triển bền vững của nền kinh tế-xã

hội cũng như được các cơ quan chính phủ rất quan tâm hỗ trợ với những chính sách khuyến khích

đầu tư, chắc chắn các doanh nghiệp Việt Nam sẽ có rất nhiều cơ hội để tăng trưởng mạnh mẽ

trong thời gian tới, từ đó góp phần thúc đẩy nền kinh tế của Việt Nam phát triển bền vững trong

tương lai.

5.3. Hạn chế của đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo

Bài nghiên cứu đã tìm ra mối quan hệ giữa chất lượng báo cáo tài chính và tỷ lệ nợ ngắn hạn

đối với hiệu quả đầu tư của các doanh nghiệp Việt Nam, từ đó đưa ra những gợi ý, khuyến nghị

để việc đánh giá, hoạch định dự án đầu tư nhằm bảo đảm mang lại hiệu quả đầu tư cao cho doanh

nghiệp. Tuy nhiên, bài nghiên cứu vẫn còn một số hạn chế như sau:

Thứ nhất, mặc dù tạo tính thuận tiện trong việc thu thập dữ liệu, nhưng phương pháp đo

lường hiệu quả đầu tư và chất lượng báo cáo tài chính vẫn chưa thực sự bảo đảm được việc khái

quát hết ý nghĩa của các khái niệm này. Bởi vì chất lượng báo cáo tài chính và hiệu quả đầu tư

là những khái niệm thiên về yếu tố định tính, nên việc định lượng hóa các khái niệm trên nhằm

đưa vào mô hình hồi quy không thể tránh khỏi việc bỏ sót các yếu tố có liên quan.

Thứ hai, mẫu nghiên cứu là 152 doanh nghiệp phi tài chính được niêm yết trên hai sàn sàn

chứng khoán nhưng có sự khác biệt lớn về quy mô và khả năng tài chính giữa các doanh nghiệp

có thể tạo ra sự sai lệch trong kết quả thống kê. Bên cạnh đó, vì số lượng doanh nghiệp nghiên

cứu tương đối nhỏ trong thời gian nghiên cứu khá ngắn do bị giới hạn về năm t-2 và t+1, nên

việc sử dụng nhiều biến kiểm soát, có thể làm kết quả hồi quy bị yếu. Tuy nhiên, việc bổ sung

yếu tố robust trong hồi quy fixed effect đã bác bỏ điều này.

Cuối cùng, các biến đưa vào mô hình có mối liên quan với nhau, như ở trường hợp biến

doanh thu được sử dụng trong việc tính toán hiệu quả đầu tư cũng như được sử dụng để biểu thị

mức độ biến động của doanh thu và quy mô của doanh nghiệp trong thời gian nghiên cứu tương

đối ngắn có thể dẫn đến các vấn đề nội sinh giữa các biến.

Để khắc phục những hạn chế này, bài nghiên cứu định hướng sẽ mở rộng kích thước mẫu

nghiên cứu, đồng thời áp dụng các mô hình nghiên cứu khác đo lường và định lượng chính xác

hơn hiệu quả đầu tư và chất lượng báo cáo tài chính. Ngoài ra bài nghiên cứu còn định hướng sẽ

sử dụng phương pháp hồi quy GMM (General Method of Moments) để kiểm soát các vấn đề nội

sinh giữa các biến, bảo đảm tính bền vững của các mô hình hồi quy.

TÀ I LIỆU THAM KHẢ O

Tà i liê ̣u trong nước:

Hệ thống chuẩn mực kế toán Việt Nam.

Luật đầu tư năm 2005.

Luật đầu tư năm 2014.

Nguyễn Thi ̣ Ngo ̣c Trang, Nguyễn Thi ̣ Liên Hoa- Giáo trình Phân tích tài chính (NXB Lao Động-

Xã Hội, năm 2008)

Thông tư 200/2014/TT-BTC Hướng dẫn chế độ kế toán doanh nghiệp.

Trần Ngo ̣c Thơ, Giáo trình Tài chính doanh nghiê ̣p hiê ̣n đa ̣i (NXB Thống Kê, 2007).

Trần Thị Thùy Linh & Mai Hoàng Hạnh, 2015. Chất lượng báo cáo tài chính và kì hạn nợ ảnh

hưởng đến hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp Việt Nam. Tạp chí Phát triển Kinh tế, 26(10),27-

50.

Tà i liê ̣u nước ngoà i:

Abel, A., 1983. Optimal investment under uncertainty. American Economic Review 73, 228–

233

Ball, R., Shivakumar, L., 2005. Earnings quality in UK private firms: comparative loss

recognition timeliness. Journal of Accounting and Economics 39, 83–128

Barclay, M.J., Smith, C.W., 1995. The maturity structure of corporate debt. The Journal of

Finance 50, 609–631.

Berger, A., Udell, G., 1998. The economics of small business finance: the roles of private equity

and debt markets in the financial growth cycle. Journal of Banking and Finance 22, 613–673.

Biddle, G.,Hilary, G., 2006. Accounting quality and firm-level capital investment. The

Accounting Review 81, 963–982.

Bharath, S.T., Sunder, J., Sunder, S.V., 2008. Accounting quality and debt contracting. The

Accounting Review 83, 1–28

Bhattacharya, U., Daouk, H., Welker, M., 2003. The world pricing of earnings opacity. The

Accounting Review 78, 641–678.

Biddle, G., Hilary, G., Verdi, R.S., 2009. How does financial reporting quality relate to

investments efficiency? Journal of Accounting and Economics 48, 112–131

Burgstahler, D., Hail, L., Leuz, C., 2006. The importance of reporting incentives: earnings

management in European private and public firms. The Accounting Review 81, 983–1016.

Bushman, R.M., Smith, A.J., 2001. Financial accounting information and corporate

governance. Journal of Accounting and Economics 32, 237–333.

Chen, F., Hope, O.Li, Q.,Wang, X., 2011. Financial reporting quality and investment efficiency

of private firms in emerging markets. The Accounting Review 86, 1255–1288.

Childs, P.D., Mauer, D.C., Ott, S.H., 2005. Interactions of corporate financing and investment

decisions: the effects of agency conflicts. Journal of Financial, Economics 76, 667–690.

Datta, S., Iskandar-Datta, M., Raman, K., 2005. Managerial stock ownership and maturity

structure of corporate debt. The Journal of Finance 60, 2333–2350.

Dechow, P., Dichev, I., 2002. The quality of accruals and earnings: the role of accrual estimation

errors. The Accounting Review 77, 35–59

D’ R 2010 Long-term debt and overinvestment agency problem. Journal of Banking and Finance

34, 324–335.

Diamond, D.W., 1993. Seniority and maturity of debt contracts. Journal of Financial Economics

33, 341–368

Douglas W. Diamond, 1989. Reputation Acquisition in Debt Markets. The Journal of Political

Economy, Vol. 97, No. 4 (Aug., 1989), pp. 828-862

Douglas W. Diamond, Robert E.Verrecchia, 1991. Disclosure, Liquidity, and the Cost of

Captital. The Journal of Finance, Vol. 46, No.4. (Sep., 1991),pp. 1325-1359.

Fuensanta Cutillas Gomariz, Juan Pedro Sánchez Ballesta, 2013. Financial reporting quality,

debt maturity and investment efficiency. Journal of Banking & Finance.

Fukunari KIMURA & Soji SAMIKAWA, 2009. A Lot of Reason Why We Should Invest More

in East Asia, Working Papers p003, Economic Research Institute for ASEAN and East Asia

(ERIA).

Gordon, M.J., 1992. The Neoclassical and a post Keynesian theory of investment. Journal of Post

Keynesian Economics 14, 425–443.

Healy, P.M., Palepu, K.G., 2001. Information asymmetry, corporate disclosure, and the capital

markets: a review of the empirical disclosure literature. Journal of Accounting and Economics

31, 405–440.

Holthausen, R.W., 2009. Accounting standards, financial reporting outcomes, and enforcement.

Journal of Accounting Research 47 (2), 447–458.

Hope, O., Thomas, W.B., 2008. Managerial empire building and firm disclosure. Journal of

Accounting Research 46, 591–626

Jensen, M., Meckling, W.H., 1976. Theory of the firm: managerial behaviour, agency costs and

ownership structure. Journal of Financial Economics 3, 305–360.

Kasznik, R., 1999. On the association between voluntary disclosure and earnings management.

Journal of Accounting Research 37, 57–81

La Porta, R., Lopez-de-Silanes, F., Shleifer, A., Vishny, R., 1998. Law and finance. Journal of

Political Economy 106, 1113–1155..

Lambert, R., Leuz, C., Verrecchia, R., 2007. Accounting information, disclosure, and the cost of

capital. Journal of Accounting Research 45, 385–420.

Leuz, C., Nanda, D., Wysocki, P.D., 2003. Earnings management and investor protection: an

international comparison. Journal of Financial Economics 69, 505–527

McNichols, M., Stubben, S., 2008. Does earnings management affect firms’ investment

decisions. The Accounting Review 86, 1571–1603

Myers, S.C., 1977. Determinants of corporate borrowing. Journal of Financial Economics 5,

147–175.

Myers, S.C., Majluf, N.S., 1984. Corporate financing and investment decisions when firms have

information that investors do not have. Journal of Financial Economics 13, 187–221

Ortiz-Molina, H., Penas, M.F., 2008. Lending to small businesses: the role of the loan maturity

in addressing informationproblems.SmallBusinessEconomics30,361–383.

Tài liệu khác

Website Tổng cục thống kê: www.gso.gov.vn/

Website Vietstock: http://vietstock.vn/PrintView.aspx?ArticleID=133207

Website Cophieu68: http://www.cophieu68.vn/

Website CafeF: http://cafef.vn/thi-truong-chung-khoan.chn

PHỤ LỤC

KẾ T QUẢ HỒ I QUY CÁ C MÔ HÌNH TRONG BÀ I NGHIÊN CỨ U

Phụ lục 1. Tóm tắt mô tả biến và kỳ vọng dấu

Kỳ Ký hiệu Biến Mô tả biến Nguồn vọng biến dấu

INVEFFi,t = -| ɛ̂i,t |, với ɛ̂i,t là phần dư của mô

Báo cáo Hiệu quả hình hồi quy giữa đầu tư và sự tăng trưởng INVEFF tài chính tài chính doanh thu

OI = INVEFF khi ɛ̂i,t > 0, với ɛ̂i,t là phần dư Báo cáo Đầu tư OI của mô hình hồi quy giữa đầu tư và sự tăng tài chính quá mức trưởng doanh thu

UI = INVEFF khi ɛ̂i,t < 0, với ɛ̂i,t là phần dư Báo cáo Đầu tư UI của mô hình hồi quy giữa đầu tư và sự tăng tài chính dưới mức trưởng doanh thu

Hiệu quả INVEFF2i,t = -| ɛ̂i,t |, với ɛ̂i,t là phần dư của mô Báo cáo tài chính INVEFF2 hình hồi quy giữa đầu tư và sự tăng trưởng tài chính thay thế doanh thu có xét đến doanh thu âm hay dương

OI2 = INVEFF2 khi ɛ̂i,t > 0, với ɛ̂i,t là phần dư Đầu tư Báo cáo của mô hình hồi quy giữa đầu tư và sự tăng quá mức OI2 tài chính trưởng doanh thu có xét đến tăng trưởng thay thế doanh thu âm hay dương

UI2 = INVEFF2 khi ɛ̂i,t < 0, với ɛ̂i,t là phần dư

Đầu tư của mô hình hồi quy giữa đầu tư và sự tăng Báo cáo dưới mức UI2 trưởng doanh thu có xét đến tăng trưởng tài chính thay thế doanh thu âm hay dương

Kỳ Ký hiệu Biến Mô tả biến Nguồn vọng biến dấu

FRQ_MNST = -| ɛ̂i,t |, với ɛ̂i,t là phần dư của Báo cáo mô hình hồi quy: FRQ_MNST + tài chính ΔARi,t = β0 + β1ΔSalesi,t+ ɛi,t

FRQ_KASZ = -| ɛ̂i,t |, với ɛ̂i,t là phần dư của

mô hình hồi quy: Báo cáo FRQ_KASZ + Chất tài chính TAi,t = β0 + β1ΔSalesi,t+ β2PPEi,t + β3 ΔCFOi,t lượng báo + ɛi, cáo tài

chính FRQ_DD = -| ɛ̂i,t |, với ɛ̂i,t là phần dư của mô

hình hồi quy: Báo cáo FRQ_DD + tài chính WCAi,t = β0 + β1CFOi,t-1+ β2CFOi,t +

β3CFOi,t+1 + ɛi,t

𝑭𝑹𝑸_𝑴𝑵𝑺𝑻𝒊,𝒕+𝑭𝑹𝑸_𝑲𝑨𝑺𝒁𝒊,𝒕+𝑭𝑹𝑸_𝑫𝑫𝒊,𝒕 3

FRQ_TBi,t = Báo cáo FRQ_TB + tài chính

𝑁ơ ̣ 𝑛𝑔ắ 𝑛 ℎ𝑎̣ 𝑛 𝑖,𝑡 𝑇ổ 𝑛𝑔 𝑑ư 𝑛ơ ̣ 𝑖,𝑡

Báo cáo Nợ ngắn STDebt + STDebti,t = tài chính hạn

Báo cáo Có giá trị bằng 1 nếu STDebti,t > trung vị của DumSTDebt + STDebt và ngược lại bằng 0 tài chính Biến giả Báo cáo Có giá trị bằng 1 nếu STDebti,t < tứ phân vị nợ ngắn DumDebt25 + thứ nhất của STDebt và ngược lại bằng 0 tài chính hạn Báo cáo Có giá trị bằng 1 nếu STDebti,t > tứ phân vị DumDebt75 + thứ ba của STDebt và ngược lại bằng 0 tài chính

Kỳ Ký hiệu Biến Mô tả biến Nguồn vọng biến dấu

Quy mô Quy mô doanh nghiệp phản ánh độ lớn của Báo cáo doanh LnSales doanh nghiệp, được đo lường bằng logarit -/+ tài chính doanh thu của doanh nghiệp i trong năm t nghiệp

Độ tuổi của doanh nghiệp i tại năm t được xác Độ tuổi định bằng hiệu số giữa năm t và năm thành lập Báo cáo của doanh LnAge + doanh nghiệp i và được lấy logarit để giảm sự tài chính nghiệp biến động

Tà i sả n cô ́ đị nh hữu hình i,t Tổ ng tà i sả n i,t

Tài sản cố Tangi,t = Báo cáo định hữu Tang -/+ tài chính hình

Đo lường mức độ biến động dòng tiền của Độ biến doanh nghiệp, được xác định bằng độ lệch Báo cáo động STDCFO - chuẩn dòng tiền của doanh nghiệp i từ năm t- tài chính dòng tiền 2 đến năm t

Đo lường mức độ biến động doanh thu của Độ biến doanh nghiệp, được xác định bằng độ lệch Báo cáo động STDSales - chuẩn doanh thu của doanh nghiệp i từ năm t- tài chính doanh thu 2 đến năm t

Cơ hội Báo cáo

QTobin = Giá trị thị trường của nợ + Gia ́ trị thị trườ ng vốn chủ sở hữu Gia ́ trị số sá ch củ a tài sả n

tăng QTobin + tài chính trưởng

là thước đo khả năng thanh toán tài chính của

doanh nghiệp được đề xuất bởi Altman’s Z- Báo cáo Sức khỏe Z score (1968) và được xác định như sau: + tài chính tài chính

Z = 0,012 * X1 + 0,014 * X2 + 0,033 * X3 +

0,006 * X4 + 0,999 * X5

Kỳ Ký hiệu Biến Mô tả biến Nguồn vọng biến dấu

Vô

̉n

Trong đó:

́n luân chuyê Tổ ng tà i sản

Lợ i nhua

̣n giữ lại

X1 =

Tổ ng tà i sản

Thu nha

́ và lãi vay

X2 =

̣p trướ c thuê Tổ ng tà i sản

̉ pha

̀n

X3 =

Giá Trị thị trườ ng của vô ̉ sách của tô

Giá trị sô

́n cô ̉ng nợ

X4 =

Dôanh thu Tổ ng tà i sản

X5 =

Đo lường về việc doanh nghiệp báo lỗ và được

xác định có giá trị bằng 1 nếu thu nhập thuần Báo cáo Biến giả Loss từ hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp i - tài chính thua lỗ trong năm t là âm và ngược lại có giá trị bằng

Dòng tiền thua

̣ng kinh dôanh

̀n từ hôạt đô ̉ng tài sản bình quân

Tô

Trung bình các khôản phải thu

Tác động Báo cáo CFO_ATA CFO_ATA = + của dòng tài chính tiền

Dôanh thu

Trung bình hà ng tồ n khô

Giá vô

́n hàng bán

Chu kỳ Opercycle = x 360 Báo cáo kinh Opercycle -/+ + x 360 tài chính doanh

Phụ lục 2: Danh sách các công ty trong mẫu nghiên cứu

STT

Mã CK

Tên công ty

AAM

Công ty Cổ phần Thủy Sản MeKong

Công ty Cổ phần XNK Thủy Sản Bến Tre

ABT

Công ty Cổ phần XNK Thủy Sản Cửu Long An Giang

ACL

Công ty Cổ phần XNK Thủy Sản An Giang

AGF

ANV

Công ty Cổ phần Nam Việt

Công ty Cổ phần Chiếu xạ An Phú

APC

Công ty Cổ phần Tập đoàn Dầu khí An Pha

ASP

Công ty Cổ phần NTACO

ATA

Công ty Cổ phần Việt An

AVF

Công ty Cổ phần Bibica

BBC

Công ty Cổ phần Đường Biên Hòa

BHS

Công ty Cổ phần Thủy sản Bạc Liêu

BLF

Công ty Cổ phần Sách - Thiết bị Bình Thuận

BST

Công ty Cổ phần Nhiệt điện Bà Rịa

BTP

Công ty Cổ phần Thương mại - Dịch vụ Bến Thành

BTT

Công ty Cổ phần Đồ hộp Hạ Long

CAN

Công ty Cổ phần Lâm nông sản thực phẩm Yên Bái

CAP

Công ty Cổ phần Đầu tư Phát triển Công nghiệp Thương mại Củ Chi

CCI

Công ty Cổ phần COKYVINA

CKV

Công ty Cổ phần Cát Lợi

CLC

Công ty Cổ phần Tập đoàn Công nghệ CMC

CMG

Công ty Cổ phần Xây dựng và Nhân lực Việt Nam

CMS

Công ty Cổ phần Thương Nghiệp Cà Mau

CMV

Công ty Cổ phần Chế biến thủy sản và xuất nhập khẩu Cà Mau (Camimex)

CMX

Công ty Cổ phần Công nghiệp Cao su Miền Nam

CSM

Công ty Cổ phần Gia Lai CTC

CTC

Công ty Cổ phần Sách Giáo Dục tại TP Đà Nẵng

DAE

Công ty Cổ phần Dược phẩm Bến Tre

DBT

Công ty Cổ phần Dược phẩm Cửu Long

DCL

Công ty Cổ phần Dược Hậu Giang

DHG

Công ty Cổ phần Xuất nhập khẩu Y tế Domesco

DMC

Tổng Công ty Cổ phần Phân bón và Hóa chất dầu khí

DPM

Công ty Cổ phần Cao su Đồng Phú

DPR

Công ty Cổ phần Cao su Đồng Phú

DRC

Công ty Cổ phần Công viên nước Đầm Sen

DSN

Công ty Cổ phần Sách và Thiết bị giáo dục Nam Định

DST

STT

Mã CK

Tên công ty

DTL

Công ty Cổ phần Đại Thiên Lộc

EBS

Công ty Cổ phần Sách Giáo Dục tại TP Hà Nội

FDT

Công ty Cổ phần Fiditour

FMC

Công ty Cổ phần Thực phẩm Sao Ta

FPT

Công ty Cổ phần FPT

GAS

Tổng Công ty Khí Việt Nam - CTCP

GMD

Công ty Cổ phần Gemadept

HAD

Công ty Cổ phần Bia Hà Nội - Hải Dương

HAI

Công ty Cổ phần Nông dược H.A.I

HCT

Công ty Cổ phần thương mại dịch vụ vận tải xi măng Hải Phòng

HDC

Công ty Cổ phần Phát triển nhà Bà Rịa-Vũng Tàu

HEV

Công ty Cổ phần Sách Đại học - Dạy nghề

HHC

Công ty Cổ phần Bánh kẹo Hải Hà

HJS

Công ty Cổ phần Thủy điện Nậm Mu

HLA

Công ty Cổ phần Hữu Liên Á Châu

HLG

Công ty Cổ phần Tập đoàn Hoàng Long

HMC

Công ty Cổ phần Kim khí Thành phố Hồ Chí Minh - VNSTEEL

HNM

Công ty Cổ phần Sữa Hà Nội

HOT

Công ty Cổ phần Du lịch-Dịch vụ Hội An

HRC

Công ty Cổ phần Cao su Hòa Bình

HSG

Công ty Cổ phần Tập đoàn Hoa Sen

HTC

Công ty Cổ phần Thương mại Hóc Môn

HTP

Công ty Cổ phần In sách giáo khoa Hòa Phát

HTV

Công ty Cổ phần vận tải Hà Tiên

HVG

Công ty Cổ phần Hùng Vương

HVT

Công ty Cổ phần Hóa chất Việt Trì

ICF

Công ty Cổ phần Đầu tư Thương mại Thủy sản

IMP

Công ty Cổ phần dược phẩm Imexpharm

KDC

Công ty Cổ phần tập đoàn Kido

KHA

Công ty Cổ phần Đầu tư và Dịch vụ Khánh Hội

KHP

Công ty Cổ phần Điện lực Khánh Hòa

KKC

Công ty Cổ phần Sản xuất và Kinh doanh kim khí

KMT

Công ty Cổ phần Kim khí Miền Trung

KTS

Công ty Cổ phần Đường Kon Tum

LBE

Công ty Cổ phần Sách và Thiết bị trường học Long An

LSS

Công ty Cổ phần Mía đường Lam Sơn

LTC

Công ty Cổ phần Điện nhẹ Viễn thông

74 MHC

Công ty Cổ phần MHC

STT

Mã CK

Tên công ty

75 MKV

Công ty Cổ phần Dược thú y Cai Lậy

76 MPC

Công ty Cổ phần Tập đoàn Thủy hải sản Minh Phú

77 MSN

Công ty Cổ phần Tập đoàn Ma San

Công ty Cổ phần Chế biến thủy sản Xuất khẩu Ngô Quyền

NGC

NST

Công ty Cổ phần Ngân Sơn

ONE

Công ty Cổ phần Truyền thông số 1

OPC

Công ty Cổ phần Dược phẩm OPC

PAN

Công ty Cổ phần Tập đoàn PAN

PCG

Công ty Cổ phần Đầu tư Phát triển Gas Đô thị

PET

Tổng Công ty Cổ phần Dịch vụ Tổng hợp Dầu khí

PGC

Tổng Công ty Gas Petrolimex - CTCP

PGD

Công ty Cổ phần Phân phối khí Thấp áp Dầu khí Việt Nam

PGS

Công ty Cổ phần Kinh doanh khí hóa lỏng miền Nam

PHH

Công ty Cổ phần Hồng Hà Việt Nam

PHR

Công ty Cổ phần Cao su Phước Hòa

PIT

Công ty Cổ phần Xuất nhập khẩu Petrolimex

PJC

Công ty Cổ phần Thương mại và Vận tải Petrolimex Hà Nội

PJT

Công ty Cổ phần Vận tải Xăng dầu Đường Thủy Petrolimex

PLC

Tổng Công ty Hóa dầu Petrolimex - CTCP

PMC

Công ty Cổ phần Dược phẩm dược liệu Pharmedic

PNC

Công ty Cổ phần văn hoá Phương Nam

POM

Công ty Cổ phần Thép Pomina

POT

Công ty Cổ phần Thiết bị Bưu Điện

PPC

Công ty Cổ phần Nhiệt điện Phả Lại

PSC

Công ty Cổ phần Vận tải và Dịch vụ Petrolimex Sài Gòn

PTS

100

Công ty Cổ phần Vận tải và Dịch vụ Petrolimex Hải Phòng

PVA

101

Công ty Cổ phần Tổng Công ty Xây lắp Dầu khí Nghệ An

PVC

102

Tổng Công ty cổ phần Dung dịch khoan và Hóa phẩm Dầu khí

PVD

103

Tổng Công ty Cổ phần Khoan và Dịch vụ khoan dầu khí

PVE

104

Tổng Công ty tư vấn thiết kế dầu khí - CTCP

PVG

105

Công ty Cổ phần Kinh doanh khí hóa lỏng miền Bắc

PVS

106

Tổng Công ty Cổ phần Dịch vụ Kỹ thuật Dầu khí Việt Nam

PVT

107

Tổng Công ty Cổ phần Vận tải dầu khí

108

SAM

Công ty Cổ phần Đầu tư và Phát triển SACOM

SAP

109

Công ty Cổ phần In sách giáo khoa TP Hồ Chí Minh

SBT

110

Công ty Cổ phần mía đường Thành Thành Công Tây Ninh

SCD

111

Công ty Cổ phần Nước Giải khát Chương Dương (CDBECO)

SGC

112

Công ty Cổ phần Xuất nhập khẩu Sa Giang

STT

Mã CK

Tên công ty

Công ty Cổ phần Sách Giáo dục tại thành phố Hồ Chí Minh

SGD

113

Công ty Cổ phần Khách sạn Sài Gòn

SGH

114

Công ty Cổ phần Công nghệ Viễn thông Sài Gòn

SGT

115

Công ty Cổ phần Nông nghiệp Hùng Hậu

SJ1

116

Công ty Cổ phần Thủy Điện Cần Đơn

SJD

117

SMC

Công ty Cổ phần đầu tư thương mại SMC

118

Công ty Cổ phần S.P.M

SPM

119

Công ty Cổ phần Sara Việt Nam

SRA

120

Công ty Cổ phần Tập đoàn SARA

SRB

121

Công ty Cổ phần Cao su Sao vàng

SRC

122

Công ty Cổ phần Chế tạo kết cấu thép VNECO.SSM

SSM

123

Công ty Cổ phần Siêu Thanh

ST8

124

Công ty Cổ phần Sách và Thiết bị trường học TP Hồ Chí Minh

STC

125

Công ty Cổ phần dịch vụ tổng hợp Sài Gòn

SVC

126

Công ty Cổ phần Dầu thực vật Tường An

TAC

127

Công ty Cổ phần Thế giới số Trần Anh

TAG

128

Công ty Cổ phần Thủy điện Thác Bà

TBC

129

Công ty Cổ phần Xuất nhập khẩu Tổng hợp I Việt Nam

TH1

130

Công ty Cổ phần Bia Thanh Hóa

THB

131

Công ty Cổ phần Dịch vụ Vận tải và Thương mại

TJC

132

TMC

Công ty Cổ phần Thương mại Xuất nhập khẩu Thủ Đức

133

Công ty Cổ phần Thủy điện Thác Mơ

TMP

134

CÔNG TY Cổ phần TRANSIMEX

TMS

135

Công ty Cổ phần Thương Mại Xuất Nhập Khẩu Thiên Nam

TNA

136

Công ty Cổ phần Cao su Thống Nhất

TNC

137

Công ty Cổ phần Cao su Tây Ninh

TRC

138

Công ty Cổ phần Thủy sản số 4

TS4

139

Công ty Cổ phần Dịch vụ Kỹ thuật Viễn thông

TST

140

Công ty Cổ phần Thực phẩm Lâm Đồng

VDL

141

Công ty Cổ phần Ống thép Việt Đức VG PIPE

VGS

142

Công ty Cổ phần Vĩnh Hoàn

VHC

143

Công ty Cổ phần Đầu tư Cao su Quảng Nam

VHG

144

Công ty Cổ phần Thép Việt Ý

VIS

145

Công ty Cổ phần Lương thực thực phẩm Vĩnh Long

VLF

146

Công ty Cổ phần Tập đoàn Vinacontrol

VNC

147

Công ty Cổ phần Du lịch Thành Thành Công

VNG

148

Công ty Cổ phần Thủy hải sản Việt Nhật

VNH

149

VNM

Công ty Cổ phần Sữa Việt Nam

150

Tên công ty

STT

Mã CK

Công ty Cổ phần Thủy điện Vĩnh Sơn – Sông Hinh

151

VSH

Công ty Cổ phần viễn thông VTC

152

VTC

Phụ lục 3. Kết quả thống kê mô tả

Phụ lục 4. Kết quả kiểm định đa cộng tuyến với FRQ_MNST (loại bỏ LnSales và LnAge)

Phụ lục 5. Kết quả kiểm định đa cộng tuyến với FRQ_KASZ (loại bỏ LnSales và LnAge)

Phụ lục 6. Kết quả kiểm định đa cộng tuyến với FRQ_DD (loại bỏ LnSales và LnAge)

Phụ lục 7. Kết quả kiểm định đa cộng tuyến với FRQ_TB (loại bỏ LnSales và LnAge)

Phụ lục 8. Kết quả hồi quy INVEFF với FRQ_MNST

Phụ lục 9. Kết quả hồi quy INVEFF với FRQ_KASZ

Phụ lục 10. Kết quả hồi quy INVEFF với FRQ_DD

Phụ lục 11. Kết quả hồi quy INVEFF với FRQ_TB

Phụ lục 12. Kết quả hồi quy OI với FRQ_MNST

Phụ lục 13. Kết quả hồi quy OI với FRQ_KASZ

Phụ lục 14. Kết quả hồi quy OI với FRQ_DD

Phụ lục 15. Kết quả hồi quy OI với FRQ_TB

Phụ lục 16. Kết quả hồi quy UI với FRQ_MNST

Phụ lục 17. Kết quả hồi quy UI với FRQ_KASZ

Phụ lục 18. Kết quả hồi quy UI với FRQ_DD

Phụ lục 19. Kết quả hồi quy UI với FRQ_TB

Phụ lục 20. Kết quả hồi quy INVEFF với DumSTDebt

Phụ lục 21. Kết quả hồi quy OI với DumSTDebt

Phụ lục 22. Kết quả hồi quy UI với DumSTDebt

Phụ lục 23. Kết quả hồi quy INVEFF với DumDebt25

Phụ lục 24. Kết quả hồi quy OI với DumDebt25

Phụ lục 25. Kết quả hồi quy UI với DumDebt25

Phụ lục 26. Kết quả hồi quy INVEFF với DumDebt75

Phụ lục 27. Kết quả hồi quy OI với DumDebt75

Phụ lục 28. Kết quả hồi quy UI với DumDebt75

Phụ lục 29. Kết quả hồi quy INVEFF2 với FRQ_TB

Phụ lục 30. Kết quả hồi quy OI2 với FRQ_TB

Phụ lục 31. Kết quả hồi quy UI2 với FRQ_TB

Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Tác động của chất lượng báo cáo tài chính và kỳ hạn nợ đến hiệu quả đầu tư - Bằng chứng thực nghiệm ở các doanh nghiệp Việt Nam

Chủ đề:

Luận văn thạc sĩ kinh tế

Luận văn thạc sĩ kinh tế đầu tư

ĐINH THỊ KIM THOA

TÁC ĐỘNG CỦA CHẤT LƯỢNG BÁO CÁO

TÀI CHÍNH VÀ KỲ HẠN NỢ ĐẾN HIỆU QUẢ ĐẦU TƯ -

BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM

Ở CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

ĐINH THỊ KIM THOA

TÁC ĐỘNG CỦA CHẤT LƯỢNG BÁO CÁO

TÀI CHÍNH VÀ KỲ HẠN NỢ ĐẾN HIỆU QUẢ ĐẦU TƯ -

BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM

Ở CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài chính-Ngân hàng

Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:

TS. LÊ ĐẠT CHÍ

Variable

Obs

Mean

Std.Dev.

Min

Max

INVEFF

FRQ_MNST

FRQ_KASZ

FRQ_DD

FRQ_TB

STDebt

LnSales

LnAge

Tang

STDCFO

STDSales

Qtobin

Z

Loss

Opercycle

CFO_ ATA

INVEFF

FRQ_MNST

FRQ_KASZ

FRQ_DD

FRQ_TB

STDebt

LnSales

LnAge

Tang

STDCFO

STDSales

Qtobin

Z

Loss

CFO_ATA

Opercycle

FRQ_MNST

FRQ_KASZ

FRQ_DD

FRQ_TB

Fixed Effect Robust

INVEFF

Pooled-OLS

Fixed Effect

Random Effect

Pooled- OLS

Fixed Effect

Random Effect

Pooled- OLS

Fixed Effect

Random Effect

Pooled- OLS

Fixed Effect

Random Effect

Fixed Effect Robust

Fixed Effect Robust