VÊn ®Ò 8

Chi phÝ sö dông vèn vµ hÖ thèng ®ßn bÈy

An

PGS.TS. Vò v¨n ninh Häc viÖn tµi chÝnh

t µ

i

Ý

1

c h n h v µ q u ¶ n l ý t µ

i

Ý

I. Chi phÝ sö dông vèn

1- Chi phÝ sö dông c¸c nguån vèn.

2- Chi phÝ cËn biªn vÒ sö dông vèn.

c h n h n © n g c a o

2

1

Tài liệu hướng dẫn ôn thi KTV 2015

3- X¸c ®Þnh ng©n s¸ch đầu tư tèi u.

- Kh¸iniÖm: Chi phÝ sö dông vèn lµ tû suÊt sinh lêi ®ßi hái cña nhµ ®Çu t ®èi víi sè vèn mµ doanh nghiÖp huy ®éng cho mét dù ¸n ®Çu t nhÊt ®Þnh.

Nh vËy trªn gãc ®é DN: Chi phÝ sö dông vèn lµ chi phÝ c¬ héi cña vèn ®èi víi nhµ ®Çu t

- §Æc®iÓm:

t µ

i

+ Dùa trªn ®ßi hái cña thÞ trêng

+ Ph¶n ¸nh tû lÖ % trªn mçi ®ång vèn huy ®éng

Ý

+ Dùa trªn møc ®é rñi ro cña dù ¸n ®Çu t cô thÓ

+ Lµ chi phÝ sö dông vèn danh nghÜa (bao gåm l·I thùc vµ tû lÖ l¹m ph¸t dù kiÕn

3

c h n h v µ q u ¶ n l ý t µ

Chi phÝ sö dông tõng nguån vèn

i

Ý

Chi phÝ sö dông tõng nguån vèn

a. Chi phÝ sö dông vèn vay:

+ Chi phÝ sö dông vèn vay tríc thuÕ:

c h n h n © n g c a o

C¸ch 1: TÝnh b»ng l·i suÊt vay vèn (rd), C¸ch 2: Lµ l·i suÊt chiÕt khÊu lµm c©n b»ng gi÷a tæng gi¸ trÞ hiÖn t¹i cña dßng tiÒn ph¶i tr¶ trong t¬ng lai víi sè vèn vay ®îc h«m nay.

+ Chi phÝ sö dông vèn vay sau thuÕ = rd(1-t%) Trong ®ã: - rd: l·i suÊt vay

4

2

Tài liệu hướng dẫn ôn thi KTV 2015

-t%:thuÕ suÊt thuÕ thu nhËp doanh nghiÖp

 b. Chi phÝ sö dông cæ phiÕu u ®·i

 Trong®ã:

t µ

 d : Cæ tøc cña mét cæ phiÕu u ®·i

i

Ý

 P0: Gi¸ thÞ trêng hiÖn hµnh cña CP¦§  e : Tû lÖ chi phÝ ph¸t hµnh

 rp: Chi phÝ sö dông cæ phiÕu u ®·i

5

c h n h v µ q u ¶ n l ý t µ

Chi phÝ sö dông tõng nguån vèn

i

Ý

Chi phÝ sö dông tõng nguån vèn

* Ph¬ng ph¸p l·I suÊt céng møc bï rñi ro

•

r e = L·I suÊt phi rñi ro + møc bï rñi ro

•

* Ph¬ng ph¸p CAPM

c h n h n © n g c a o

• re = rRF + (rRM – rRF)βi

6

3

Tài liệu hướng dẫn ôn thi KTV 2015

c. Chi phÝ sö dông vèn tõ lîi nhuËn ®Ó l¹i

Chi phÝ sö dông tõng nguån vèn

t µ

i

 Trong®ã:

Ý

 re: Chi phÝ sö dông lîi nhuËn ®Ó l¹i.  d0: Cæ tøc tr¶ ë cuèi n¨m tríc, d1 cæ tøc n¨m nay  P0: Gi¸ thÞ trêng hiÖn hµnh cña cæ phiÕu thêng  g : Tèc ®é t¨ng cæ tøc hµng n¨m

7

c h n h v µ q u ¶ n l ý t µ

c. Chi phÝ sö dông vèn tõ lîi nhuËn ®Ó l¹i * Ph¬ng ph¸p dßng tiÒn chiÕt khÊu

i

Ý

 d. Chi phÝ sö dông cæ phiÕu thêng

 Trong®ã:

 rs: Chi phÝ sö dông cæ phiÕu thêng  e : Tû lÖ chi phÝ ph¸t hµnh

c h n h n © n g c a o

8

4

Tài liệu hướng dẫn ôn thi KTV 2015

Chi phÝ sö dông tõng nguån vèn

t µ

 Trong®ã:

i

 wk: Tû träng cña nguån vèn k

Ý

 rk: Chi phÝ sö dông vèn cña nguån vèn k

9

c h n h v µ q u ¶ n l ý t µ

Chi phÝ sö dông vèn b×nh qu©n ( WACC)

i

Ý

 Kh¸I niÖm: Chi phÝ sö dông vèn cËn biªn lµ chi phÝ ph¶i tr¶ ®Ó huy ®éng thªm mét ®ång vèn míi trong mét thêi kú nhÊt ®Þnh

 Chi phÝ sö dông vèn cËn biªn thùc chÊt lµ chi phÝ sö dông vèn b×nh qu©n cña ®ång vèn míi t¨ng thªm.

c h n h n © n g c a o

 T¹i sao ph¶I xem xÐt chi phÝ sö dông vèn cËn

Chi phÝ sö dông vèn cËn biªn

10

5

Tài liệu hướng dẫn ôn thi KTV 2015

biªn?

 Kh¸iniÖm: §iÓm g·y lµ møc vèn huy ®éng mµ t¹i ®ã cã sù thay ®æi vÒ chi phÝ sö dông cña mét hoÆc nhiÒu thµnh phÇn vèn, tõ ®ã chi phÝ sö dông vèn b×nh qu©n còng thay ®æi.

t µ

i

Tæng lîng vèn cã chi phÝ thÊp h¬n cña nguån vèn i

  §iÓm g·y = 

Ý

Tû träng cña nguån vèn i trong tæng sè vèn

11

c h n h v µ q u ¶ n l ý t µ

X¸c ®Þnh ®iÓm g·y

i

Ý

WACC vµ tû suÊt doanh lợi nội bộ

13%

12%

MCC

11%

10%

IOS

c h n h n © n g c a o

Quy m« vèn

50 100 180

12

6

Tài liệu hướng dẫn ôn thi KTV 2015

X¸c ®Þnh ng©n s¸ch ĐẦu TƯ tèi u

2. hÖ thèng ®ßn bÈy trong doanh nghiÖp

t µ

i

Ý

13

c h n h v µ q u ¶ n l ý t µ

2. hÖ thèng ®ßn bÈy trong doanh nghiÖp

i

Ý

2.1 §ßn bÈy kinh doanh

2.2 §ßn bÈy tµi chÝnh

c h n h n © n g c a o

14

7

Tài liệu hướng dẫn ôn thi KTV 2015

2.3 §ßn bÈy tæng hîp

§ßn bÈy kinh doanh

t µ

i

Ý

15

c h n h v µ q u ¶ n l ý t µ

ph©n tÝch hoµ vèn

i

Ý

 S¶n lîng hoµ vèn kinh tÕ

F

 Q = ----------

 S¶n lîng hoµ vèn tµi chÝnh

F + I

c h n h n © n g c a o

 Q = ----------

g - v

16

8

Tài liệu hướng dẫn ôn thi KTV 2015

g - v

ph©n tÝch hoµ vèn

 S¶n lîng ®Ó ®¹t lîi nhuËn dù kiÕn

t µ

F + I + Ptríc thuÕ  QP = ------------------

i

g – v

Ý

T¸c dông cña ph©n tÝch hoµ vèn?

17

c h n h v µ q u ¶ n l ý t µ

i

§ßn bÈy kinh doanh

Ý

- B¶n chÊt cña ®ßn bÈy kinh doanh:

Ph¶n ¸nh møc ®é sö dông chi phÝ cè ®Þnh trong tæng chi phÝ kinh doanh cña doanh nghiÖp .

c h n h n © n g c a o

=> NÕu tû träng chi phÝ cè ®Þnh lín th× cã ®ßn bÈy kinh doanh lín vµ ngîc l¹i.

18

9

Tài liệu hướng dẫn ôn thi KTV 2015

§ßn bÈy kinh doanh

- T¸c ®éng cña ®ßn bÈy kinh doanh:

Gièng con dao hai lìi t¸c ®éng vµo lîi nhuËn tríc l·i vay vµ thuÕ (EBIT)

t µ

i

+ NÕu vît qua hoµ vèn: §ßn bÈy kinh doanh lín sÏ gia t¨ng nhiÒu EBIT

Ý

+ NÕu kh«ng vît qua hoµ vèn: §ßn bÈy kinh doanh lín sÏ lµm sôt gi¶m nhiÒu EBIT

19

c h n h v µ q u ¶ n l ý t µ

§ßn bÈy kinh doanh

i

Ý

- §o lêng møc ®é ¶nh hëng cña ®ßn bÈy kinh

doanh

Tû lÖ thay ®æi cña EBIT

DOL = --------------------------------------

c h n h n © n g c a o

Tû lÖ thay ®æi cña s¶n lîng Q(g-v) = --------------- Q(g-v) - F

20

10

Tài liệu hướng dẫn ôn thi KTV 2015

§ßn bÈy kinh doanh

 ý nghÜa thùc tiÔn:

t µ

i

Ý

=> Lùa chän c¸ch thøc ®Çu t vµo tµi s¶n cè ®Þnh cho dù ¸n. => §Èy m¹nh tiªu thô, më réng thÞ trêng ®Ó khai th¸c tèi ®a hiÖu øng tÝch cùc cña ®ßn bÈy kinh doanh ®Ó gia t¨ng EBIT. Lu ý: Giíi h¹n thÞ trêng dÉn ®Õn cã thÓ kh«ng lùa chän c¸ch ®Çu t cã ®ßn bÈy kinh doanh lín.

21

c h n h v µ q u ¶ n l ý t µ

Bµi tËp t×nh huèng

i

 Mét doanh nghiÖp cã mét dù ¸n ®Çu t ®ang nghiªn cøu

Ý

®Ó lùa chän 1 trong 2 ph¬ng ¸n ®Çu t sau:

Gi¸ b¸n

Chi phÝ biÕn ®æi

Ph¬ng ¸n Chi phÝ cè ®Þnh kinh doanh

A

80

4,8

8

B

120

4

8

c h n h n © n g c a o

1. S¶n lîng hoµ vèn cña ph¬ng ¸n nµo lín h¬n?VÏ ®å thÞ? 2. §ßn bÈy kinh doanh ph¬ng ¸n nµo lín h¬n t¹i s¶n lîng

35 s¶n phÈm?

22

11

Tài liệu hướng dẫn ôn thi KTV 2015

Bµi tËp t×nh huèng

Ph¬ng ¸n

S¶n lîng hoµ vèn

§ßn bÈy kinh doanh

S¶n lîng c©n b»ng

A

25

3,5

50

B

30

7,0

50

t µ

i

Ý

Víi s¶n lîng c©n b»ng 50, th× khi giíi h¹n thÞ trêng ®¹t trªn 50 s¶n phÈm th× nªn chän ph¬ng ¸n B, díi 50 th× Nªn chän ph¬ng ¸n A

23

c h n h v µ q u ¶ n l ý t µ

Đòn bẩy kinh doanh và EBIT (®iÓm bµng quan)

i

160

Ý

Phương án B

140

Phương án A

120

100

T I B E

80

64

c h n h n © n g c a o

0.0

25

30

90

100

120

45

50

70

Q

(80)

(120)

12

Tài liệu hướng dẫn ôn thi KTV 2015

Bµi tËp t×nh huèng

 Gi¶ sö thÞ trêng chØ ®¹t giíi h¹n: 45 s¶n phÈm, ®iÒu g×

 Ph¬ng ¸n A:

t µ

sÏ x¶y ra?

i

 Ph¬ng ¸n B:

Ý

EBIT =

25

c h n h v µ q u ¶ n l ý t µ

Bµi tËp t×nh huèng

i

Ý

 Gi¶ sö thÞ trêng chØ ®¹t giíi h¹n: 45 s¶n phÈm, ®iÒu g×

EBIT =

 Ph¬ng ¸n A:

sÏ x¶y ra?

c h n h n © n g c a o

 Ph¬ng ¸n B:

EBIT = (45- 25) x 3,2 = 64

26

13

Tài liệu hướng dẫn ôn thi KTV 2015

EBIT = (45- 30) x 4,0 = 60

KÕt luËn

 KÕt cÊu chi phÝ cã thÓ lµm gia tăng nhiÒu h¬n, nh- ng còng cã thÓ lµm sôt gi¶m nhiÒu h¬n lîi nhuËn tríc l·i vay vµ thuÕ. ĐiÒu ®ã ®Æt träng t©m ë tû träng chi phÝ cè ®Þnh cña doanh nghiÖp.

t µ

i

Ý

27

c h n h v µ q u ¶ n l ý t µ

i

Ý

=> C¸ch thøc ®Çu t (kÕt cÊu chi phÝ ) t¹o ra lîi Ých kinh tÕ cho nhµ ®Çu t nãi chung (bao gåm chñ nî vµ chñ së h÷u)

2. §ßn bÈy tµi chÝnh

c h n h n © n g c a o

28

14

Tài liệu hướng dẫn ôn thi KTV 2015

§ßn bÈy tµi chÝnh

Tình huống 1: Công ty ABC đang cân nhắc lựa chọn phương án tài trợ vốn 1 hay 2. (bỏ qua thuế TNDN)

t µ

i

Ý

 Tài sản  Nợ  Cổ phần  Hệ số nợ  Lãi suất  Doanh thu  Chi phí SXKD

PA 2 $10,000 $7,000 $3,000 70% 10% $5000 $3000

29

c h n h v µ q u ¶ n l ý t µ

i

Ý

c h n h n © n g c a o

§ßn bÈy tµi chÝnh PA 1 $10,000 $3000 $7,000 30% 10% $5000 $3000 $2000 20% $300 1700 1700 24,2%

 Tài sản  Nợ  Cổ phần  Hệ số nợ  Lãi suất  Doanh thu  Chi phí SXKD  EBIT  BEP  I  EBT  NI  ROE

30

PA 2 $10,000 $7,000 $3,000 70% 10% $5000 $3000 $2000 20% $700 $1300 $1300 43,3%

15

Tài liệu hướng dẫn ôn thi KTV 2015

PA 1 $10,000 $3000 $7,000 30% 10% $5000 $3000

§ßn bÈy tµi chÝnh

• Tình huống 2: Ta xem xÐt mét c«ng ty ®îc tµi trî hoµn toµn b»ng vèn cæ phÇn ®ang muèn t¸i c¬ cÊu nguån vèn b»ng c¸ch ph¸t hµnh tr¸i phiÕu ®Ó mua l¹i cæ phÇn.(gi¶ thiÕt kh«ng cã thuÕ)

t µ

i

Ý

 Tài sản  Nợ  Cổ phần  Tỷ suất nợ/ cổ phần  Lãi suất  Số cổ phiếu  Giá cổ phiếu

Đề nghị $20,000 $8,000 $12,000 2/3 8% 240 $50

31

c h n h v µ q u ¶ n l ý t µ

i

EPS và ROE theo cấu trúc vốn hiện tại

Ý

Hiện tại $20,000 $0 $20,000 0.00 không cã 400 $50

Suy thoái Trung bình Phát triển

EBIT

Lãi vay

LN ròng

c h n h n © n g c a o

EPS

BEP

ROE

Số cổ phiếu hiện tại = 400 cổ phiếu

32

16

Tài liệu hướng dẫn ôn thi KTV 2015

$1,000 $2,000 $3,000

EPS và ROE theo cấu trúc vốn hiện tại

EBIT

Suy thoái Trung bình Phát triển

Lãi vay

$1,000 $2,000 $3,000

LN ròng

0 0 0

t µ

i

EPS

$1,000 $2,000 $3,000

BEP

$2.50 $5.00 $7.50

Ý

ROE

5% 10% 15%

Số cổ phiếu hiện tại = 400 cổ phiếu

33

c h n h v µ q u ¶ n l ý t µ

i

5% 10% 15%

EPS và ROE khi cấu trúc vốn theo đề nghị

Ý

Suy thoái Trung bình Phát triển

EBIT

Lãi vay

LN ròng

EPS

BEP

c h n h n © n g c a o

ROE

Số cổ phiếu theo đề nghị = 240 cổ phiếu

34

17

Tài liệu hướng dẫn ôn thi KTV 2015

$1,000 $2,000 $3,000

EPS và ROE khi cấu trúc vốn theo đề nghị

EBIT

Suy thoái Trung bình Phát triển

Lãi vay

$1,000 $2,000 $3,000

LN ròng

640 640 640

t µ

EPS

$360 $1,360 $2,360

i

BEP

$1.50 $5.67 $9.83

Ý

ROE

5% 10% 15%

Số cổ phiếu theo đề nghị = 240 cổ phiếu

35

EPS và ROE dưới cả hai cơ cấu vốn

c h n h v µ q u ¶ n l ý t µ

i

Ý

Trung bình $2,000 0 $2,000 $5.00 10% 10%

Phát triển $3,000 0 $3,000 $7.50 15% 15%

Tất cả là vốn cổ phần Suy thoái $1,000 EBIT 0 Lãi vay $1,000 LN ròng $2.50 EPS 5% BEP ROE 5% Số cổ phiếu hiện tại = 400 cổ phiếu

sử dụng nợ vay (8000 $)

c h n h n © n g c a o

EBIT Lãi vay LN ròng EPS BEP ROE

Suy thoái $1,000 640 $360 $1.50 5% 3%

Số cổ phiếu đề nghị = 240 cổ phiếu Phát triển $3,000 640 $2,360 $9.83 15% 20%

Trung bình $2,000 640 $1,360 $5.67 10% 11%

36

18

Tài liệu hướng dẫn ôn thi KTV 2015

3% 11% 20%

Đòn bẩy tài chính và điểm cân bằng EPS ( Điểm bàng quan)

12.00

Nợ vay

10.00

Không nợ

8.00

S P E

6.00

t µ

i

4.00

2.00

Ý

0.00

1,000

2,000

3,000

EBIT

(2.00)

37

c h n h v µ q u ¶ n l ý t µ

X¸c ®Þnh ®iÓm c©n b»ng EPS (§iÓm bµng quan)

i

Ý

 Ta cã ph¬ng tr×nh c©n b»ng:

 ROEkh«ng vay = ROE cã vay (hoÆc EPSkh«ng vay = EPScã

vay)

EBIT- 0

EBIT - 640

-------------- = -------------------

20.000

12.000

c h n h n © n g c a o

 => EBIT =

38

19

Tài liệu hướng dẫn ôn thi KTV 2015

X¸c ®Þnh ®iÓm c©n b»ng EPS (§iÓm bµng quan)

 Ta cã ph¬ng tr×nh c©n b»ng:

 ROEkh«ng vay = ROE cã vay (hoÆc EPSkh«ng vay = EPScã vay)

 EBIT- 0

EBIT - 640

 -------------- = -------------------

 20.000

12.000

 => 12.000EBIT = 20.000EBIT - 12.800.000

t µ

i

 => 8000EBIT = 12.800.000

 => EBIT = 1.600

Ý

Kh«ng vay => ROE = 1600/20.000= 8%(EPS= 4)

Cã vay => ROE = 1600-640/12.000= 8%(EPS=4)

 ý nghÜa:

39

c h n h v µ q u ¶ n l ý t µ

i

Ý

§ßn bÈy tµi chÝnh

-B¶n chÊt cña ®ßn bÈy tµi chÝnh ROE = [BEP + D/E (BEP - r)](1-t%)

=> Sö dông nî vay gièng nh sö dông dao hai lìi.

c h n h n © n g c a o

- Møc ®é t¸c ®éng cña ®ßn bÈy tµi chÝnh

Q(g-v) - F

DFL = ------------------

40

20

Tài liệu hướng dẫn ôn thi KTV 2015

Q(g-v) – F - I

§ßn bÈy tµi chÝnh

ý nghÜa khoa häc:

+ §ßn bÈy tµi chÝnh cao lµm gi¶m kh¶ n¨ng thanh to¸n

cña DN

+ §ßn bÈy tµi chÝnh t¸c ®éng cã tÝnh hai mÆt ®Õn ROE

t µ

i

(EPS)

Ý

+ §o lêng møc ®é rñi ro tµi chÝnh

+ §ßn bÈy tµi chÝnh cao lµm gi¶m hÖ sè tÝn nhiÖm vµ kÐo

theo h¹n chÕ kh¶ n¨ng vay nî cña DN.

41

c h n h v µ q u ¶ n l ý t µ

2.3 ®ßn bÈy tæng hîp

i

Ý

- Phèi hîp ®ßn bÈy kinh doanh vµ ®ßn bÈy tµi chÝnh

§é lín cña

§é lín cña

§é lín cña

®ßn bÈy

=

®ßn bÈy

®ßn bÈy

ý nghÜa thùc tiÔn: Lµ c¨n cø lùa chän hÖ sè nî tèi u

tæng hîp

kinh doanh

tµi chÝnh

c h n h n © n g c a o

42

21

Tài liệu hướng dẫn ôn thi KTV 2015

x

Bµi tËp t×nh huèng

C«ng ty X hiÖn ®ang s¶n xuÊt 1 lo¹i s¶n phÈm duy nhÊt.Cã sè liÖu

sau: - Tæng chi phÝ cè ®Þnh kinh doanh: 60 triÖu/n¨m - L·i vay vèn trong kú: 10 triÖu ®ång

t µ

i

- Chi phÝ biÕn ®æi 320.000®/sp. - Gi¸ b¸n: 520.000®/sp. - C«ng suÊt tèi ®a:600sp/n¨m - ThuÕ suÊt thuÕ TNDN 25%. Yªu cÇu:1-TÝnh s¶n lîng hßa vèn.

Ý

2-NÕu c«ng ty mong muèn ®¹t lîi nhuËn sau thuÕ 15 triÖu

th× ph¶i s¶n xuÊt bao nhiªu s¶n phÈm?

3. H·y tÝnh møc ®é ¶nh hëng cña ®ßn bÈy kinh doanh vµ

®ßn bÈy tµi chÝnh t¹i møc s¶n lîng lµ 500 sp.

43

c h n h v µ q u ¶ n l ý t µ

i

Ý

c h n h n © n g c a o

22

Tài liệu hướng dẫn ôn thi KTV 2015