1
Tiểu luận
Hành vi lợi tức của lần đầu phát hành
cổ phiếu ra công chúng (IPO)
2
A. BÀI PAPER NGHIÊN CỨU:
Tóm tắt:
Bài paper này là một bài nghiên cứu sự kiện về hành vi lợi tức lần đầu phát
hành cổ phiếu ra công chúng IPO sau bong bóng dot com. Suất sinh lợi bất thường
lũy kế CAR được sử dụng để đo lường việc thực hiện này đối với chỉ số thị
trường. Kết quả gợi ý rằng thị trường định giá các đợt IPO một cách đúng đắn
trong dài hạn, vì vậy nó ủng hộ lý thuyết thị trường hiệu quả. Hơn nữa, CARs tỷ
trọng theo giá trị (bình quân gia quyền) chỉ ra rằng những IPO lớn thường tốt hơn
những đợt IPO nhỏ, tuy nhiên trong dài hạn thì không đoán trước được. Bài
nghiên cứu này đã tìm thấy lợi tức thị trường năm trước và hiện hành là 2 biến
quan trọng giải thích cho lợi tức trong ngắn hạn. Trong dài hạn, những biến quan
trọng là thị trường niêm yết và tỷ số khối lượng cổ phiếu giao dịch vào ngày đầu
tiên chào bán cổ phần.
CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU
Hành vi lợi tức của lần đầu phát hành cổ phiếu ra công chúng (IPO)
Nhiều nhà nghiên cứu tài chính đã bị thu hút bởi hành vi lợi tức của IPO. Lý
thuyết họ đưa ra là chia thành 02 giai đoạn: Ngắn hạn và dài hạn. Trong hành vi
lợi tức dài hạn, tồn tại 2 lý thuyết đối lập nhau. Một bên là các nhà nghiên cứu như
Steven X.Zheng (2007) và Ritter (1994) dường như đồng ý rằng, nhìn chung các
đợt IPO kém hiệu quả hơn thị trường trong giai đoạn từ 3-5 năm sau khi phát
hành. Tuy nhiên, một nhóm học giả khác như Eugene E.Fama (1998) không thừa
nhận lý thuyết hiệu quả thấp và cho rằng thị trường hiệu quả trong việc định giá
chứng khoán. Vì vậy, IPO có thể kém hiệu quả hoặc hiệu quả hơn thị trường và
xác suất cho mỗi trường hợp là như nhau. Nếu mẫu được kiểm định tổng thể,
không một lợi tức bất thường cốt yếu nào được phân biệt.
3
Trong ngắn hạn IPO sinh ra 1 lợi tức dương là do việc định giá thấp hơn giá thị
trường của nhà bảo lãnh. Lợi tức dương là do sự chênh lệch giữa gía phát hành và
giá mở cửa. Nhà đầu tư xem điều này như một cơ hội để kiếm lợi nhuận hợp lý
trong thời gian ngắn. Tim Loughran and Jay R.Ritter (1994) ủng hộ tuyệt đối lý
thuyết định giá thấp hơn giá thị trường và đã cùng viết một bài báo khám phá và
đã nỗ lực giải thích hiện tượng này.
Chủ đề nghiên cứu:
Bài nghiên cứu của chúng tôi sẽ bao gồm một bài nghiên cứu sự kiện để quan
sát phản ứng của thị trường với các đợt IPO. Các quan sát được sử dụng để kiểm
định lý thuyết thị trường hiệu quả dựa trên thị trường Mỹ trong những khoảng thời
gian khác nhau. Ngắn hạn là event window - giai đoạn phát hành, là 5 ngày giao
dịch đầu tiên. Sau đó là post event window, là sau 5 ngày giao dịch đầu tiên, mà
việc thực hiện năm đầu tiên cũng chia làm 2 giai đoạn: 6 tháng đầu và 6 tháng sau.
Chúng tôi sẽ áp dụng phương pháp suất sinh lợi bất thường lũy kế CARs để đo
lường việc thực hiện vì chúng tôi cho rằng phương pháp này là phù hợp hơn cả.
Trong sử dụng dữ liệu, chúng tôi sẽ kiểm định và cố gắng chứng minh các lý
thuyết nghiên cứu trước về hành vi lợi tức ngắn hạn và dài hạn của IPO. Thêm vào
đó chúng tôi sẽ chạy một số hàm hồi quy để kiểm tra khả năng giải thích của các
biến tác động đến hành vi lợi tức.
Tranh luận lý thuyết:
Lý thuyết hiệu quả thấp làm suy yếu lý thuyết thị trường hiệu quả. Điều này
phát sinh từ phương pháp khác nhau được áp dụng để đo lường hiệu quả. Về lý
thuyết hiệu quả thấp, phương pháp lợi tức bất thường BHARs từ việc mua và giữ
được sử dụng để đo lường hiệu quả IPO trong dài hạn. Tóm lại, BHARs gộp lợi
tức ở các thời kỳ riêng rẽ hàng tháng lại với nhau. Tuy nhiên giả thuyết nghịch lại
sử dụng phương pháp CARs để đo lường hiệu quả. Theo Fama (1998), việc sử
dụng CAR để đo lường hiệu suất trong dài hạn đáng tin cậy hơn vì phương pháp
BHAR gộp hiệu suất thấp của năm trước vào và gây ra một lợi tức thấp giả mạo.
4
Trong khi CAR là tổng các khác biệt giữa logarit của lợi tức thực tế và lợi tức
mong đợi, điều này loại bỏ được tác động kép.
Giả thuyết:
Chúng tôi tin rằng thị trường định giá chứng khoán chính xác và vì vậy lý
thuyết thị trường hiệu quả được duy trì. Sự hiệu quả của thị trường sẽ được quan
sát trong thời gian post event window nơi mà không một lợi tức bất thường có ý
nghĩa thống kê nào khác 0. Đối với giai đoạn event window, chúng tôi kỳ vọng tìm
thấy lợi tức dương có ý nghĩa trong ngày giao dịch đầu tiên. Hơn nữa, quy mô của
doanh nghiệp IPO có mối quan hệ mật thiết với hiệu suất; doanh nghiệp có quy
mô lớn được kỳ vọng có hiệu suất tốt hơn những doanh nghiệp nhỏ.
Giới hạn nghiên cứu:
Liên quan đến dữ liệu thu thập và thời gian nghiên cứu, chúng tôi không thể
thực hiện kiểm định dài hạn 3 năm sau năm 2003. Vì vậy năm 2004 và 2005
chúng tôi giả định dài hạn là 1 năm sau ngày IPO. Hơn nữa, dữ liệu bị thiếu thông
tin về một vì đặc tính doanh nghiệp như tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá thị trường,
quỹ đầu tư mạo hiểm hỗ trợ IPO, và những yếu tố khác có thể được sử dụng như
các biến giải thích trong hồi quy đa biến.
Sơ lược bài nghiên cứu:
Chương tiếp theo sẽ cung cấp những lý thuyết nền về IPO và thảo luận nhiều
vấn đề mà nhà quản lý phải xem xét khi phát hành cổ phiếu ra công chúng.
Chương 3 sẽ gồm những nghiên cứu trước và giải thích sự khác nhau giữa phương
pháp BHAR và CAR. Sau đó Chương 4 sẽ là phương pháp mà chúng tôi áp dụng
để đo lường lợi tức và giải thích ý nghĩa của các biến được sử dụng trong hàm hồi
quy. Chương 5 mô tả dữ liệu và cơ sở các khoảng thời gian nghiên cứu. Chương 6
là kết quả và sự liên kết với giả thuyết. Cuối cùng Chương 7 là kết luận, các nhận
xét về nghiên cứu.
CHƯƠNG 2: LÝ THUYẾT NỀN VỀ IPO
5
IPO là gì?
IPO là lần đầu tiên mà một doanh nghiệp bán cổ phần phổ thông của mình cho
nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán. Doanh nghiệp phát hành cổ phiếu để tăng
nguồn vốn cho hoạt động kinh doanh. Để bắt đầu một đợt IPO phải thuê một tổ
chức tài chính chuyên biệt gọi là nhà bảo lãnh. Nhà bảo lãnh hoạt động như một tổ
chức trung gian giữa doanh nghiệp phát hành và công chúng. Doanh nghiệp bán cổ
phần phổ thông thông qua nhà bảo lãnh tại mức giá được gọi là giá chào bán, và
sau đó giá khởi điển của ngày giao dịch đầu tiên được gọi là giá mở cửa. Giá chào
bán hầu như luôn thấp hơn giá mở cửa.
Kinh tế vĩ mô tác động đến IPO
Tần suất các đợt IPO phụ thuộc vào tình hình kinh tế vĩ mô, cụ thể là trong
suốt năm 1975 chỉ có 6 đợt IPO ở nước Mỹ đối với các doanh nghiệp phi tài
chính, bởi vì nền kinh tế đang trong giai đoạn suy thoái. Mặt khác, có tới 660 đợt
IPO đối với các công ty phi tài chính Mỹ trong năm 1996 khi mà nền kinh tế đang
thịnh vượng (Ogden, Jen và O’Connor 2003). Các nhà quản trị của công ty phát
hành với sự tư vấn của nhà bảo lãnh cố gắng bắt đầu một IPO khi họ tin rằng thị
trường có khả năng tốt hơn trong việc định giá cao công ty họ, điều này gọi là
đúng thời điểm thị trường. Quan hệ thời điểm này được đánh giá chính xác ở đồ
thị 1, đồ thị đưa ra số IPO trong một tháng và chỉ số S&P 500 trong cùng kỳ. Đồ
thị giải thích một mối liên hệ rõ ràng giữa hai biến này trong giai đoạn từ 2001 đến
2007.
