Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Các yếu tố ảnh hưởng việc lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM ------------------------------

LẠI MINH TÂM

CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN VIỆC

LỰA CHỌN KỲ HẠN NỢ CỦA CÁC CÔNG TY

NIÊM YẾT VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2019

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

------------------------------

LẠI MINH TÂM

CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN VIỆC

LỰA CHỌN KỲ HẠN NỢ CỦA CÁC CÔNG TY

NIÊM YẾT VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng (Hướng ứng dụng)

Mã số: 8340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC GS.TS. TRẦN NGỌC THƠ

TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2019

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan Luận văn Thạc Sĩ Kinh tế với đề tài “Các yếu tố ảnh hưởng

việc lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết Việt Nam” do chính tôi nghiên cứu

và thực hiện dưới sự hướng dẫn của GS.TS Trần Ngọc Thơ.

Các số liệu, kết quả trong Luận văn này là trung thực và do tôi thực hiện. Tôi

xin chịu trách nhiệm về bài nghiên cứu của mình.

TP.HCM, ngày 11 tháng 12 năm 2019

Tác giả

Lại Minh Tâm

MỤC LỤC

TRANG PHỤ BÌA

LỜI CAM ĐOAN

MỤC LỤC

DANH MỤC BẢNG BIỂU

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

TÓM TẮT

ABSTRACT

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI ........................................................... 1

1.1 Lý do chọn đề tài ............................................................................................... 1

1.2 Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu ....................................................... 2

1.3 Phương pháp nghiên cứu ................................................................................... 2

1.4 Ý nghĩa nghiên cứu của đề tài ............................................................................ 3

1.5 Bố cục bài nghiên cứu ....................................................................................... 3

CHƯƠNG 2: KHUNG LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN

CỨU TRÊN THẾ GIỚI ............................................................................... 5

2.1 Khung lý thuyết liên quan đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty ........................ 5

2.1.1 Lý thuyết về chi phí đại diện (The Agency Cost Theory) .............................. 5

2.1.2 Lý thuyết bất cân xứng thông tin (Asymmetric Information Theory) ............ 6

2.1.3 Lý thuyết về sự phù hợp (The Matching Theory) .......................................... 8

2.2 Tổng quan các nghiên cứu trên thế giới ......................................................... 11

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ....................................... 17

3.1 Dữ liệu nghiên cứu ........................................................................................ 17

3.2 Phương pháp nghiên cứu ............................................................................... 18

3.2.1 Mô hình nghiên cứu ...................................................................................... 18

3.2.2 Phương pháp nghiên cứu .............................................................................. 24

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .................................................. 26

4.1 Mô tả thống kê ................................................................................................. 26

4.2 Hệ số tương quan ............................................................................................. 28

4.3 Kết quả hồi quy ............................................................................................... 30

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN .......................................................................... 36

5.1 Kết luận về kết quả nghiên cứu và khuyến nghị cho các doanh nghiệp tại Việt

Nam ...................................................................................................................... 36

5.2 Hạn chế của đề tài ............................................................................................ 37

5.3 Hướng nghiên cứu xa hơn ............................................................................. 38

TÀI LIỆU THAM KHẢO

PHỤ LỤC

DANH MỤC BẢNG BIỂU

STT Bảng biểu Nội dung

Tóm tắt kết quả một số nghiên cứu thực nghiệm của các 1 Bảng 2.1 tác giả trên thế giới

Thống kê số lượng các công ty trên hai sở giao dịch 2 Bảng 3.1 chứng khoán

3 Bảng 3.2 Thống kê số lượng các công ty theo nhóm ngành

4 Bảng 3.3 Các biến và các kí hiệu trong mô hình

5 Bảng 3.4 Tóm tắt công thức và kỳ vọng dấu của các biến độc lập

6 Bảng 4.1 Mô tả thống kê cho toàn mẫu

7 Bảng 4.2 Hệ số tương quan giữa các biến

Lựa chọn phương pháp tối ưu giữa Pooled-OLS, FEM và 8 Bảng 4.3 REM

9 Bảng 4.4 Kiểm định đa cộng tuyến

10 Bảng 4.5 Kiểm định Tự tương quan và Phương sai thay đổi

11 Bảng 4.6 Kết quả hồi quy

So sánh kết quả thực nghiệm và nghiên cứu của Tayem 12 Bảng 4.7 (2018)

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

STT Ký hiệu Diễn giải đầy đủ

Thời gian hoạt động cty AGE 1

Kỳ hạn tài sản AM 2

Công ty cổ phần CTCP 3

Mô hình hiệu ứng cố định FEM 4

EBITDA Lợi nhuận trước lãi vay, thuế và khấu hao 5

Mô hình ước lượng tổng quát thời điểm GMM 6

Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội HNX 7

Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh HOSE 8

9 LARGE Cấu trúc vốn chủ sở hữu

10 LEV Đòn bẩy tài chính

11 MR Kỳ hạn nợ

12 MTB Cơ hội tăng trưởng

13 NPV Giá trị hiện tại thuần

14 OLS Mô hình ước lượng bình phương tối thiểu

15 REM Mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên

16 SIZE Quy mô công ty

17 TANG Tài sản cố định hữu hình

18 VOL Biến động thu nhập

TÓM TẮT

Sử dụng mẫu nghiên cứu bao gồm 324 công ty được niêm yết trên Sở giao

dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) và Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí

Minh (HOSE) trong giai đoạn từ năm 2010 đến năm 2018, bài nghiên cứu này được

thực hiện nhằm phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến kỳ hạn nợ của các công ty niêm

yết Việt Nam, bao gồm: Quy mô công ty, kỳ hạn tài sản, cơ hội tăng trưởng, biến

động thu nhập, thời gian hoạt động của công ty, cấu trúc vốn chủ sở hữu, đòn bẩy tài

chính và tài sản cố định hữu hình.

Thông qua việc sử dụng phương pháp ước lượng tổng quát thời điểm GMM

(Generalized Method of Moments), bài nghiên cứu đưa ra các bằng chứng cho thấy

các yếu tố quy mô công ty, thời gian hoạt động của công ty, đòn bẩy tài chính, tài sản

cố định hữu hình có ảnh hưởng đến kỳ hạn nợ của công ty niêm yết Việt Nam. Trong

đó, yếu tố quy mô công ty, đòn bẩy tài chính, tài sản cố định hữu hình tương quan

dương với kỳ hạn nợ, điều này hàm ý rằng các công ty có quy mô lớn, tỷ lệ nợ cao,

tỷ lệ tài sản cố định hữu hình trên tổng tài sản cao có xu hưởng sử dụng nhiều nợ dài

hạn trong tổng nợ của mình. Ngược lại, yếu tố thời gian hoạt động có tương quan âm

với kỳ hạn nợ của công ty, nghĩa là các công ty có thời gian hoạt động càng lâu thì

càng sử dụng ít nợ dài hạn trong cấu trúc nợ của mình.

Từ khóa: Kỳ hạn nợ, Quy mô công ty, Cơ hội tăng trưởng, Biến động thu

nhập, Thời gian hoạt động, Cấu trúc vốn chủ sở hữu, Đòn bẩy tài chính, Tài sản cố

định hữu hình.

ABSTRACT

Using a sample of 324 companies listed on the Hanoi Stock Exchange (HNX)

and the Ho Chi Minh Stock Exchange (HOSE) from 2010 to 2018, this study was

conducted to analyze factors affecting the debt terms of listed companies in Vietnam,

including: Firm size, asset maturity, growth opportunities, income volatility, firm age,

the percentage of shares held by the largest owner, financial leverage and tangible

fixed assets.

Through the use of the Generalized Method of Moments (GMM), this study

provides evidences that shows firm size, firm age, financial leverage and tangible

fixed assets affect to the debt maturity of listed companies in Viet Nam. In particular,

factors such as company size, financial leverage, tangible fixed assets are positively

correlated with debt maturity, which implies that companies with large scale, high

ratio of debt to total assets and high ratio of tangible fixed assets to assets tend to use

more long-term debt in their total debt. In contrast, the firm age factor is negatively

correlated with the firm's debt maturity, meaning that the longer a company operates,

the less its long-term debt is used in its debt structure.

Keywords: Debt term, Firm size, Asset maturity, Growth opportunities,

Income volatility, Firm age, Percentage of shares held by the largest owner,

Financial leverage, Tangible fixed assets.

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI

1.1 Lý do chọn đề tài

Nghiên cứu của Modigliani và Miler (1958) về lý thuyết tài chính doanh

nghiệp đã giúp chúng ta hiểu rõ hơn về tài chính doanh nghiệp. Tài chính doanh

nghiệp bao gồm tất cả các quyết định có liên quan đến vấn đề tài chính của doanh

nghiệp, đóng vai trò quan trọng không chỉ với bản thân doanh nghiệp mà còn với nền

kinh tế, góp phần thúc đẩy sự phát triển của các quốc gia mà tại đó có diễn ra quá

trình sản xuất kinh doanh. Ba quyết định quan trọng nhất của tài chính doanh nghiệp

là quyết định đầu tư, quyết định phân phối và quyết định tài trợ. Quyết định đầu tư là

các quyết định liên quan đến tổng giá trị tài sản và giá trị từng bộ phận tài sản. Quyết

định phân phối liên quan đến việc sử dụng lợi nhuận sau thuế và cách thức phân chia

cổ tức. Quyết định tài trợ gắn liền với việc doanh nghiệp quyết định lựa chọn loại

nguồn vốn nào để tài trợ cho việc mua sắm tài sản, nên sử dụng vốn chủ sở hữu hay

vốn vay, nên dùng vốn vay ngắn hạn hay dài hạn. Các nhà quản trị tài chính doanh

nghiệp luôn phải cân nhắc một cách kỹ lưỡng trước khi ra quyết định tài trợ để có thể

có được một cấu trúc vốn tối ưu nhất, giúp cho doanh nghiệp có thể tối đa hóa thu

nhập cho chủ sở hữu, tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn và tối thiểu hóa rủi ro, thúc

đẩy doanh nghiệp ngày càng phát triển. Mỗi một doanh nghiệp đều có những đặc

điểm sản xuất kinh doanh riêng biệt, thậm chí, trong cùng một doanh nghiệp nhưng

ở các thời điểm khác nhau, tình hình hoạt động cũng khác nhau, do đó, cấu trúc kỳ

hạn nợ là khác nhau giữa các doanh nghiệp và trong từng giai đoạn.

Trên thế giới hiện đã có khá nhiều nghiên cứu về cấu trúc kỳ hạn nợ của các

công ty trong nhiều thị trường tài chính khác nhau, hầu hết đều đi vào phân tích các

nhân tố tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ. Điển hình như các nghiên cứu của Barclay

và Smith (1995), Stohs và Mauer (1996), Guedes và Opler (1996), Ozkan (2000),

Schmukler và Vesperoni (2006), Paseda (2016), Tayem (2018),…Trong các nghiên

cứu này, kỳ hạn nợ là biến phụ thuộc của mô hình nghiên cứu, được xác định bằng tỷ

lệ nợ dài hạn trên tổng nợ. Việt Nam là một trong những quốc gia đang phát triển,

nền kinh tế còn nhiều hạn chế, thị trường tài chính với quy mô nhỏ, thị trường nợ

chưa phát triển, tuy nhiên áp lực cạnh tranh giữa các doanh nghiệp lại ngày càng tăng,

việc lựa chọn cấu trúc kỳ hạn nợ của doanh nghiệp vì thế cũng phải phù hợp với đặc

điểm này.

Bài nghiên cứu “Các yếu tố ảnh hưởng đến việc lựa chọn kỳ hạn nợ của

các công ty niêm yết Việt Nam” sẽ đi vào phân tích các yếu tố tác động đến việc lựa

chọn kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết Việt Nam, giúp doanh nghiệp có cái nhìn

sâu sắc hơn về vấn đề này trong bối cảnh nền kinh tế nước nhà, để có thể thiết lập

được cấu trúc kỳ hạn nợ tối ưu nhất, từ đó đưa doanh nghiệp tăng trưởng nhưng vẫn

hạn chế được rủi ro.

1.2 Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu

Bài nghiên cứu này được thực hiện với mục tiêu nghiên cứu là phân tích ảnh

hưởng của các yếu tố đến việc lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết Việt Nam.

Để hướng tới thực hiện được những mục tiêu nghiên cứu nêu trên, bài nghiên

cứu sẽ đi vào trả lời câu hỏi sau đây:

Các yếu tố Quy mô công ty, Kỳ hạn tài sản, Cơ hội tăng trưởng, Biến động

thu nhập, Thời gian hoạt động của công ty, Cấu trúc vốn chủ sở hữu, Đòn bẩy tài

chính và Tài sản cố định có ảnh hưởng như thế nào đến cấu trúc kỳ hạn nợ của các

công ty niêm yết Việt Nam?

1.3 Phương pháp nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu chính của bài nghiên cứu là cấu trúc kỳ hạn nợ và các

yếu tố ảnh hưởng đến việc lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết tại Việt Nam.

Trong đó, cấu trúc kỳ hạn nợ được xác định bởi tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng nợ (bao

gồm nợ dài hạn và nợ ngắn hạn). Các yếu tố ảnh hưởng đến việc lựa chọn kỳ hạn nợ

được xem xét trong nghiên cứu hoàn toàn là các yếu tố bên trong doanh nghiệp, bao

gồm: Quy mô công ty, Kỳ hạn tài sản, Cơ hội tăng trưởng, Biến động thu nhập, Thời

gian hoạt động của công ty, Cấu trúc vốn chủ sở hữu, Đòn bẩy tài chính và Tài sản

cố định.

Bài nghiên cứu được thực hiện trên mẫu bao gồm 324 công ty phi tài chính

niêm yết liên tục trên sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) và sàn giao dịch

chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn 2010-2018, 324 công

ty này được phân thành 8 nhóm ngành khác nhau.

Bài nghiên cứu được thực hiện theo phương pháp nghiên cứu định lượng, sử

dụng mô hình GMM hồi quy dữ liệu bảng để kiểm định các yếu tố tác động đến việc

lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết Việt Nam, dựa trên mô hình nghiên cứu

năm 2018 của tác giả Ghada Tayem, trong bài nghiên cứu: “The determinants of debt

maturity: The case of Jordan”. Ngoài ra, tác giả còn sử dụng phương pháp thống kê

mô tả và xử lý dữ liệu bảng trên excel để tổng hợp dữ liệu.

1.4 Ý nghĩa nghiên cứu của đề tài

Thông qua kết quả nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam, tác giả đã đưa ra

những bằng chứng có ý nghĩa thống kê về mối tương quan giữa các yếu tố bên trong

doanh nghiệp, thể hiện đặc điểm của công ty đến việc lựa chọn kỳ hạn nợ của doanh

nghiệp, bao gồm: Quy mô công ty, Kỳ hạn tài sản, Cơ hội tăng trưởng, Biến động thu

nhập, Thời gian hoạt động của công ty, Cấu trúc vốn chủ sở hữu, Đòn bẩy tài chính

và Tài sản cố định. Qua đó, các nhà quản trị các doanh nghiệp có thể có căn cứ vào

tình hình thực tế của công ty mình để ra các quyết định tài trợ bằng nợ phù hợp và

hiệu quả nhất.

1.5 Bố cục bài nghiên cứu

Ngoài các danh mục bảng biểu, danh mục từ viết tắt, tóm tắt, tài liệu tham

khảo và phụ lục, bài nghiên cứu gồm có 5 chương:

Chương 1: Giới thiệu đề tài.

Trong chương này, tác giả trình bày lý do chọn đề tài, mục tiêu và câu hỏi

nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, ý nghĩa và bố cục bài nghiên cứu.

Chương 2: Khung lý thuyết và tổng quan các nghiên cứu trên thế giới

Trong chương này, tác giả đi vào trình bày khung lý thuyết về cấu trúc kỳ hạn

nợ của công ty. Đồng thời, tác giả cũng tổng hợp lại các nghiên cứu thực nghiệm có

liên quan trên thế giới. Đây chính là cơ sở để tác giả xây dựng mô hình nghiên cứu,

và đưa ra các kỳ vọng nghiên cứu ở chương sau.

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu.

Ở chương này, tác giả đưa ra mô hình nghiên cứu, dữ liệu nghiên cứu; mô tả

các biến độc lập và biến phụ thuộc của mô hình, kỳ vọng với từng biến.

Chương 4: Kết quả nghiên cứu.

Chương này trình bày các kết quả nghiên cứu vừa thu được sau khi chạy mô

hình hồi quy. Các kết quả này là hết sức quan trọng, đưa ra bằng chứng để đi đến kết

luận ở chương sau, giúp đạt được mục tiêu của bài nghiên cứu.

Chương 5: Kết luận.

Trong chương này, tác giả đưa ra kết luận của bài nghiên cứu dựa trên kết quả

nghiên cứu thực nghiệm, hạn chế của bài nghiên cứu và đề xuất các hướng nghiên

cứu xa hơn.

CHƯƠNG 2: KHUNG LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN

CÁC NGHIÊN CỨU TRÊN THẾ GIỚI

2.1 Khung lý thuyết liên quan đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty

Khung lý thuyết về cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty đã được các nhà nghiên

cứu trên thế giới xây dựng qua nhiều năm, bao gồm lý thuyết về chi phí đại diện, lý

thuyết bất cân xứng thông tin và lý thuyết về sự phù hợp.

2.1.1 Lý thuyết về chi phí đại diện (The Agency Cost Theory)

Lý thuyết đại diện của Jensen và Meckling (1976) đề cập tới mối quan hệ hợp

đồng giữa một bên là chủ sở hữu công ty và một bên là nhà quản trị - người đại diện

được chủ sở hữu ủy quyền ra quyết định thay cho mình với các vấn đề của công ty.

Do sự mâu thuẫn giữa lợi ích của hai chủ thể, người đại diện sẽ không luôn luôn hành

động vì lợi ích của người chủ sở hữu, làm phát sinh chi phí đại diện. Chi phí đại diện

được lượng hóa bằng tổng của chi phí giám sát, chi phí ràng buộc và mất mát phụ

trội. Chi phí giám sát (The monitoring cost) là chi phí bỏ ra để giám sát hành vi của

người đại diện. Chi phí ràng buộc (The bongding cost) để chắc chắn người chủ sở

hữu sẽ được bồi thường trong trường hợp người đại diện thực hiện một số hành động

nhất định làm tổn hại đến lợi ích của chủ sở hữu. Mất mát phụ trội (The residual cost)

liên quan đến sự mất mát tài sản mà người chủ sở hữu phải gánh chịu do mâu thuẫn

về lợi ích nêu trên.

Bên cạnh mâu thuẫn giữa chủ sở hữu và nhà quản lý, còn tồn tại mâu thuẫn

giữa chủ sở hữu và chủ nợ. Chủ sở hữu công ty có thể thích các dự án rủi ro hứa hẹn

mang lại một tỷ suất sinh lợi cao hơn, trong khi các chủ nợ chỉ được hưởng lãi suất

cho vay và phải gánh chịu rủi ro khi dự án thất bại sẽ thích các dự án mang tính an

toàn, ít rủi ro hơn. Myers (1977) đã phát triển nghiên cứu xung quanh mâu thuẫn này.

Myers (1977) cho thấy trong trường hợp đi vay có rủi ro, công ty có thể từ bỏ các dự

án có NPV dương làm tăng giá trị cho công ty vì giá trị gia tăng sẽ tích lũy cho các

chủ nợ. Myers (1977) chính thức kiểm tra một công ty mà nợ hiện tại hoàn toàn được

tài trợ bởi một cơ hội tăng trưởng: đi vay để tài trợ cho một dự án trong tương lai. Giá

trị thị trường của dự án phải vượt quá chi phí của dự án và các khoản thanh toán cho

các chủ nợ. Trong trường hợp không có thuế, nếu thanh toán nợ đủ cao thì giá trị thị

trường sẽ luôn thấp hơn (chi phí của dự án + các khoản thanh toán cho chủ nợ) và giá

trị công ty sẽ bằng không. Điều này tạo ra một tình huống khi mà NPV dương nhưng

công ty sẽ không thực hiện dự án vì lợi ích của dự án bị chia tách hoặc thậm chí trái

ngược hoàn toàn, giữa các cổ đông và chủ nợ. Myers cho thấy kỳ hạn nợ có thể làm

giảm động cơ đầu tư. Nếu nợ đáo hạn trước khi quyết định đầu tư, công ty không có

nợ sẽ hành động giống như một công ty vốn chủ sở hữu trong việc quyết định đầu tư.

Myers (1977) cho rằng các công ty có chi phí đại diện càng lớn thì càng nên sử dụng

nhiều nợ ngắn hạn và xây dựng cấu trúc kỳ hạn nợ tương xứng với cấu trúc tài sản để

giảm bớt chi phí đại diện. Gần đây, Diamond & He (2014) đã mở rộng mô hình Myers

(1977), cho thấy nợ ngắn hạn làm giảm động cơ thôi đầu tư vào đầu tư ngay lập tức

vì nó ít nhạy cảm hơn với giá trị công ty và do đó nhận được lợi ích nhỏ hơn từ khoản

đầu tư mới. Tuy nhiên, nợ dài hạn có thể làm giảm vấn đề thôi đầu tư tùy thuộc vào

sự biến động của tài sản trong tương lai.

Lý thuyết về chi phí đại diện được rất nhiều nhà khoa học trên thế giới vận

dụng trong các nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc kỳ hạn nợ tại các công ty của các

quốc gia có nền kinh tế phát triển như nghiên cứu của Barnea, Haugen và Senbet

(1980), Barclay và Smith (1995), Ozkan (2000), Teruel và Solano (2007) hay các

nước có nền kinh tế đang phát triển như Oluseun Paseda (2017),.... Trong những

nghiên cứu này, lý thuyết chi phí đại diện được thể hiện bởi 3 yếu tố: tính đáo hạn

của tài sản, quy mô công ty, cơ hội tăng trưởng. Tùy từng bối cảnh kinh tế của từng

quốc gia, mà kết quả nghiên cứu cũng khác nhau.

2.1.2 Lý thuyết bất cân xứng thông tin (Asymmetric Information Theory)

Bất cân xứng thông tin xảy ra khi mức độ nắm giữ thông tin của các bên tham

gia giao dịch không ngang nhau, là tình trạng mà một bên có đầy đủ thông tin hơn và

tốt hơn bên còn lại. Tình trạng này tồn tại ở mọi lĩnh vực trên thị trường, bao gồm bất

động sản, chứng khoán, hàng hóa, đầu tư…

Trong bài nghiên cứu “The Market for “Lemon”: Quanlity Uncertainty and

the Market Mechainism”, lý thuyết bất cân xứng thông tin lần đầu tiên được đề cập

bởi Akerlof vào năm 1970, sau đó được sự bổ sung của nhiều tác giả như Spense

(1973) với “Job Market Signaling”, Flannery (1986), Diamond (1991)… Lý thuyết

này dần khẳng định tầm quan trọng của mình và trở thành trọng tâm trong các nghiên

cứu kinh tế học. Đặc biệt trong nền kinh tế của các nước chưa phát triển, nơi mà tính

minh bạch và khả năng tiếp cận thông tin còn yếu kém và chưa phổ biến rộng rãi.

Bất cân xứng thông tin gây ra hậu quả như lựa chọn ngược không chính xác

và bất lợi xảy ra trên thị trường mà người bán hoặc người mua biết rõ thông tin hơn

bên còn lại về tính chất của sản phẩm đầu tư. Mặt khác, rủi ro đạo đức cũng xảy ra

khi các cá nhân, tổ chức cố tình gian dối, không trung thực…

Trong bài nghiên cứu “Asymmetric information and risky debt maturity

choice”, Flannery (1986) đã sử dụng mô hình nghiên cứu liên quan đến sự lựa chọn

cấu trúc kỳ hạn nợ trong tình trạng bất cân xứng thông tin để đánh giá mức độ mà

việc lựa chọn kì hạn nợ có thể báo hiệu về chất lượng nội bộ của công ty. Flannery

(1986) lập luận rằng nếu thị trường không thể phân biệt giữa doanh nghiệp tốt và

doanh nghiệp xấu, thì doanh nghiệp tốt có thể lựa chọn phát hành nợ ngắn hạn để báo

hiệu về chất lượng công ty của họ bởi chỉ có công ty tốt mới trả được chi phí giao

dịch cao khi tái đầu tư nợ ngắn hạn. Việc thông báo chất lượng là cần thiết do có sự

bất cân xứng thông tin giữa nhà đầu tư bên trong và nhà đầu tư bên ngoài. Nhà đầu

tư bên ngoài không thể phân biệt được thông tin về chất lượng công ty, vì đây là vấn

đề riêng mỗi công ty và cũng không được công bố rộng rãi trên thị trường. Như vậy,

nhà đầu tư bên ngoài sẽ nhận định rằng đối với các khoản vay dài hạn, công ty xấu sẽ

chấp nhận mức phí giao dịch cao hơn các công ty tốt. Do rủi ro nên các khoản vay

dài hạn phải trả mức phí cao hơn. Flannery (1986) cho rằng các nhà đầu tư bên ngoài

sẽ quy định mức phí cho khoản vay dài hạn sao cho các khoản lỗ kỳ vọng từ toàn bộ

khoản vay dài hạn (gồm công ty tốt và công ty xấu) là bằng không. Do đó, dựa trên

sự nhận thức về chất lượng trung bình của các công ty thì nhà đầu tư bên ngoài đối

xử với các công ty là như nhau. Khi đó, công ty xấu trả mức phí thấp hơn khi vay dài

hạn, còn công ty tốt sẽ trả mức phí cao hơn. Công ty tốt sẽ bị ảnh hưởng khi vay dài

hạn vì giá trị thị trường của công ty sẽ bị định giá thấp hơn nhiều so với giá trị thật

của nó do mức phí cao. Ngược lại giá thị trường của công ty xấu được đẩy lên cao.

Vì thế, theo Flannery (1986), những công ty có chất lượng hoạt động và tín

dụng tốt sẽ cân nhắc với những mức phí quá cao khi vay dài hạn, cho nên các công

ty tốt sẽ ưu tiên phát hành những công cụ nợ có kỳ hạn ngắn hạn nhằm thực hiện

chiến lược vay tốn kém, việc mà các công ty khác không thể thực hiện được, nhằm

phát tín hiệu về chất lượng thực sự của công ty ra thị trường. Đồng thời, phát hành

nợ ngắn hạn trong hiện tại cho thấy sự tín nhiệm của các công ty tốt về việc các khoản

vay nợ để tái cấp vốn trong tương lai sẽ được thị trường định giá tăng lên nhằm phản

ảnh chính xác tiềm năng của công ty và công ty sẽ tiếp cận vốn dễ dàng hơn vì có

nhiều ưu đãi, phí bảo hiểm rủi ro và lãi suất vay công ty trả sẽ thấp hơn. Ngược lại,

các công ty có chất lượng tín dụng thấp sẽ tham gia thị trường nợ dài hạn vì các khoản

nợ dài hạn đang được định giá cao và các công ty xấu sẽ tránh được rủi ro đáo hạn

nợ; bởi vì khi đáo hạn nợ sẽ làm rò rỉ thông tin mới của công ty xấu với nhà đầu ty

bên ngoài, công ty xấu lo sợ trong tương lai công ty sẽ bị định giá giảm xuống, từ đó

sẽ làm cho công ty xấu gặp nhiều khó khăn trong việc tái vay nợ, phí bảo hiểm rủi ro

vay nợ của công ty sẽ cao hơn.

Từ những lập luận trên cho thấy công cụ truyền tải tín hiện về chất lượng của

công ty ra thị trường bên ngoài chính là cấu trúc kỳ hạn nợ. Kết luận từ bài nghiên

cứu của Flannery (1986) cho rằng các công ty có tình hình tài chính tốt sẽ truyền chất

lượng thông tin tốt ra bên ngoài thông qua các khoản vay ngắn hạn và giúp cho công

ty giảm thiểu chi phí đi vay. Còn các công ty có tài chính xấu sẽ truyền chất lượng

thông tin thông qua các khoản vay dài hạn. Từ đó, Flannery (1986) cho rằng những

công ty có tài chính tốt sẽ có cấu trúc kỳ hạn nợ là các khoản vay ngắn hạn chiếm đa

số so với các khoản vay dài hạn.

2.1.3 Lý thuyết về sự phù hợp (The Matching Theory)

Bài nghiên cứu của Morris (1976) về “Những chiến lược kỳ hạn nợ của công

ty” cho rằng yếu tố rủi ro khi đi vay tiền chính là dòng tiền tạo ra không đủ bù đắp

dòng tiền cố định đi ra để thanh toán nợ. Để đối phó với rủi ro này, cách các công ty

đưa ra chính là thực hiện chính sách tự bảo hiểm theo nguyên tắc phù hợp sao cho kỳ

hạn nợ được chọn tương ứng xấp xỉ với tuổi thọ của tài sản. Với sự phù hợp này, chi

phí tài trợ tài sản được quan tâm hơn tuổi thọ tài sản. Như vậy, dòng tiền tạo ra từ tài

sản được dự đoán là sẽ bù đắp chi phí và thanh toán được khoản nợ khi tuổi thọ tài

sản kết thúc.

Mô hình nghiên cứu của Morris (1976) tiến hành nghiên cứu những rủi ro liên

quan đến cấu trúc kỳ hạn nợ. Tác giả đi phân tích xem kỳ hạn nợ trái phiếu ngắn và

dài hạn có ảnh hưởng như thế nào đến sự thay đổi của thu nhập ròng và chi phí sử

dụng vốn chủ sở hữu. Morris giả sử công ty có 2 chính sách kỳ hạn nợ gồm dài hạn

và ngắn hạn thì chính sách nợ dài hạn sẽ liên quan với sự phù hợp của kỳ hạn, nghĩa

là kỳ hạn tài sản sẽ tương xứng với kỳ hạn nợ. Các công ty khi nắm giữ nợ với kỳ hạn

ngắn hơn kỳ hạn của tài sản thì công ty sẽ gặp rủi ro khi tài sản hiện tại vẫn chưa tạo

ra đủ dòng tiền để thanh toán cho các khoản nợ đến hạn. Ngược lại, các công ty khi

có kỳ hạn nợ dài hơn kỳ hạn của tài sản, công ty có thể đối mặt với nguy cơ không

có đủ tài sản tạo ra dòng tiền để trả nợ. Như vậy, để làm tăng khả năng dự đoán về

chi phí của việc đầu tư hay tài trợ tài sản, thì sự phù hợp giữa kỳ hạn nợ và kỳ hạn tài

sản là một trong các yếu tố quyết định quan trọng và cũng là ưu điểm chính của lý

thuyết này.

Trong thực tế, khi khả năng dự đoán tăng lên cũng có thể làm giảm lợi ích tối

ưu của cổ đông. Ngược lại, việc phá vỡ nguyên tắc phù hợp ở một vài trường hợp

cũng có thể tạo ra lợi nhuận nhiều hơn cho các cổ đông. Morris (1976) nhận định các

cổ đông có thể dựa trên cơ sở mối tương quan giữa thu nhập ròng và lãi suất trong

tương lai để xác định thời điểm phá vỡ sự phù hợp kỳ hạn khi sử dụng kỳ hạn tài sản

dài hơn kỳ hạn nợ. Nếu mối tương quan này là dương, một nguồn thu nhập ổn định

hơn được tạo ra nhằm đảm bảo sự không chắc chắn về chi phí lãi suất trong tương

lai, điều này giúp cho thu nhập ròng và chi phí sử dụng vốn ổn định, qua đó giúp tăng

giá trị công ty. Trong giai đoạn suy thoái, thu nhập ròng và lãi suất dự đoán sẽ giảm.

Việc giảm thu nhập ròng sẽ không quá nghiêm trọng nếu công ty sử dụng khoản vay

ngắn hạn thay vì vay dài hạn. Vì các khoản vay dài hạn có lãi suất cố định nên trong

trường hợp này chi phí lãi vay giảm sẽ không đủ bù đắp sự sụp giảm của thu nhập

ròng. Cho nên, thu nhập ròng sẽ biến động nhiều hơn khi sử dụng chính sách vay dài

hạn và kết quả này chỉ đúng khi sự tương quan giữa kỳ hạn nợ và tài sản là dương.

Ngược lại, nếu mối tương quan này là âm và bằng không thì chính sách vay ngắn hạn

sẽ làm thu nhập ròng bị biến động nhiều hơn so với vay dài hạn.

Trong bài nghiên cứu của Myers (1977) về “Các nhân tố quyết định vay mượn

của công ty”, tác giả lập luận rằng việc đa dạng hóa tài sản có thể làm tăng các khoản

nợ mà công ty có thể vay. Tác giả cho thấy tài sản chính là sự đảm bảo cho việc thanh

toán các khoản nợ. Để có sự phù hợp giữa kỳ hạn tài sản với kỳ hạn của nợ thì tỷ lệ

nợ nên giảm tương ứng so với sự sụt giảm của tài sản. Theo Myers (1977), so sánh

thời gian đáo hạn nợ là một nỗ lực nhằm liệt kê các khoản nợ phải thanh toán để phù

hợp với việc giá trị tài sản dự kiến bị giảm giá. Và tác giả còn cho rằng sự phù hợp

giữa kỳ hạn tài sản và kỳ hạn của các khoản nợ còn giúp kiểm soát xung đột giữa các

chủ nợ và cổ đông, góp phần giảm thiểu vấn đề đầu tư dưới mức.

Ngoài ra, có rất nhiều nhà nghiên cứu khác cũng đồng ý với nhận định của

Myers (1977). Trước tiên là nghiên cứu của Stohs và Mauer (1996) đưa ra kết luận

tương tự về sự phù hợp giữa kỳ hạn tài sản với kỳ hạn nợ. Các công ty khi có kỳ hạn

tài sản dài hơn kỳ hạn nợ thì dòng tiền tạo ra từ tài sản của công ty sẽ không đủ đáp

ứng các nghĩa vụ thanh toán nợ. Trong nghiên cứu của Demirguc- Kunt và

Maksimivic (1999) bổ sung thêm mối quan hệ giữa kỳ hạn tài sản và kỳ hạn nợ khi

tác giả nhận định rằng tài sản cố định sẽ giúp doanh nghiệp dễ dàng hơn khi vay, vì

tài sản có thể dùng làm tài sản thế chấp khi các doanh nghiệp đi vay. Trong bài khảo

sát của Graham và Harvey (2001) với 392 giám đốc tài chính của các công ty về cách

lựa chọn giữa nợ ngắn hạn và nợ dài hạn và kết quả cho thấy nguyên tắc lựa chọn sự

phù hợp giữa kỳ hạn tài sản và kỳ hạn nợ cũng là phương pháp phổ biến nhất.

Tóm lại, lý thuyết sự phù hợp nhận định rằng để giúp công ty giảm thiểu rủi

ro thanh khoản khi đến hạn thanh toán nợ gốc thì các công ty cần đạt được sự phù

hợp giữa kỳ hạn nợ và kỳ hạn tài sản. Nói cách khác, khi kỳ hạn tài sản lớn hơn kỳ

hạn nợ thì dòng tiền công ty tạo ra từ tài sản không đủ để hoàn trả toàn bộ nợ gốc.

Ngược lại, nếu kỳ hạn tài sản nhỏ hơn kỳ hạn nợ thì có một khoản nợ chưa thể thanh

toán vì dòng tiền lúc này thu từ tài sản sẽ kết thúc trước khi trả hết nợ. Vì vậy, vấn đề

thanh khoản luôn tồn tại cả hai trường hợp.

2.2 Tổng quan các nghiên cứu trên thế giới

Trên thế giới, các nhà kinh tế đã nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến quyết

định lựa chọn cấu trúc kỳ hạn nợ và thông qua đó đánh giá tính đúng đắn của các lý

thuyết liên quan đến cấu trúc kỳ hạn nợ dựa trên lý thuyết về chi phí đại diện, lý

thuyết về bất cân xứng thông tin, lý thuyết về sự phù hợp giữa kỳ hạn nợ và kỳ hạn

tài sản. Có thể kể đến các nghiên cứu nổi bật như Barclay và Smith (1995), Stohs và

Mauer (1996), Stephen và cộng sự (2010), Ben-Nasr và cộng sự (2015), Tayem

(2018), …

Barclay và Smith (1995) đã tiến hành nghiên cứu dựa trên ảnh hưởng riêng lẻ

của bất cân xứng thông tin, chi phí đại diện và thuế đến kỳ hạn nợ. Barclay và Smith

(1995) nhận thấy các công ty có quy mô lớn thường chọn lựa việc phát hành các

khoản nợ dài hạn với lãi suất thấp do nhận được sự tín nhiệm cao từ các chủ nợ, trong

khi các công ty có quy mô nhỏ, với sự tín nhiệm thấp từ các chủ nợ, thường bị hạn

chế trong việc tiếp cận thị trường vốn khi cần vốn để phát triển công ty nên thường

sử dụng các khoản vay ngắn hạn với lãi suất cao nhưng có điều kiện xét duyệt vay dễ

dàng hơn. Barclay và Smith (1995) cũng nhận thấy mối quan hệ ngược chiều giữa cơ

hội tăng trưởng với kỳ hạn nợ của doanh nghiệp. Các cổ đông và các nhà quản lý

thường phát sinh mâu thuẫn trong việc lựa chọn thực hiện các dự án trong giai đoạn

tăng trưởng và có nhiều cơ hội đầu tư khá cao. Trong giai đoạn tăng trưởng, doanh

nghiệp có doanh thu tăng trưởng nhanh đòi hỏi phải đầu tư cho việc mua thêm tài sản

cố định, mở rộng thị phần và phát triển thị trường nên rủi ro kinh doanh cũng tăng

cao. Khi rủi ro kinh doanh cao thì doanh nghệp cũng khó tiếp cận với nguồn vốn vay

từ các chủ nợ nên họ thường phát hành nợ ngắn hạn. Trong trường hợp này, nợ ngắn

hạn với lãi suất cao tương ứng với rủi ro cao và luôn được ưu tiên thanh toán trước

nợ dài hạn khi doanh nghiệp phải đối mặt với phá sản, và các chủ nợ sẽ dễ dàng xem

xét cho doanh nghiệp vay. Barclay và Smith (1995) cũng tìm ra bằng chứng chứng

minh kỳ hạn tài sản tương quan dương với kỳ hạn nợ doanh nghiệp, các công ty với

kỳ hạn tài sản càng cao thì càng có nhiều nợ dài hạn trong cơ cấu nợ của mình.

Stohs và Mauer (1996) đi vào kiểm tra các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định

lựa chọn cấu trúc kỳ hạn nợ, dựa trên các nghiên cứu về ảnh hưởng của chi phí đại

diện, bất cân xứng thông tin và thuế đến quyết định lựa chọn kỳ hạn nợ của doanh

nghiệp. Giống với kết quả nghiên cứu của Barclay và Smith (1995), kết quả phân tích

của Stohs và Mauer (1996) cũng cho thấy các công ty đang trong giai đoạn tăng

trưởng có nhiều cơ hội đầu tư sinh lời để huy động nguồn vốn đầu tư thường phát

hành nhiều nợ ngắn hạn hơn nợ dài hạn. Stohs và Mauer (1996) còn đưa thêm biến

đòn bẩy tài chính vào mô hình của mình và nhận thấy các công ty có mức độ tăng

trưởng tốt thì có đòn bẩy tài chính thấp, nghĩa là tỷ lệ vay nợ đầu tư cho hoạt động

sản xuất kinh doanh thấp, mâu thuẫn giữa chủ nợ và cổ đông cũng thấp tương ứng,

cho nên các công ty này cũng có ít động cơ rút ngắn cấu trúc kỳ hạn nợ để giảm thiểu

mâu thuẫn lợi ích giữa các bên. Stohns và Mauer (1996) nhận định rằng để tránh tình

trạng kiệt quệ tài chính các doanh nghiệp sẽ cố gắng để sắp xếp kỳ hạn tài sản phù

hợp với kỳ hạn nợ.

Stephen và cộng sự (2010) đã tiến hành nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến

quyết định lựa chọn cấu trúc kỳ hạn nợ tại Ukraine, một nước đang phát triển và có

nền kinh tế đang chuyển đổi. Kết quả của nghiên cứu này cũng tìm ra rằng quy mô

công ty và kỳ hạn tài sản có tương quan dương với kỳ hạn nợ của công ty: Quy mô

công ty càng lớn và kỳ hạn tài sản càng dài thì càng sử dụng nhiều nợ dài hạn và

ngược lại. Stephen và cộng sự (2010) cho thấy cơ hội tăng trưởng có mối tương quan

âm với kỳ hạn nợ của công ty. Công ty có tốc độ tăng trưởng cao thì càng có nhiều

cơ hội đầu tư và rủi ro cũng tăng cao. Công ty càng có nhiều cơ hội đầu tư thì càng

sử dụng nhiều nợ ngắn hạn hơn trong cấu trúc nợ của công ty để giảm đầu tư dưới

mức và để giảm chi phí đại diện. Liên quan đến biến động thu nhập của công ty, kết

quả nghiên cứu còn cho thấy công ty có biến động thu nhập thấp được coi là công ty

có tình hình tài chính tốt và dễ dàng tiếp cận với nguồn vốn vay hơn, các công ty có

độ biến động thu nhập cao khó tiếp cận nguồn vốn vay do các chủ nợ đánh giá là công

ty có rủi ro cao. Nghiên cứu của Stephen và cộng sự (2010) cũng đưa biến đòn bẩy

tài chính vào mô hình nghiên cứu của mình. Kết quả nghiên cứu cũng cho thấy các

công ty có đòn bẩy tài chính cao thường sử dụng nợ dài hạn nhiều hơn nợ ngắn hạn

và ngược lại. Lý do là công ty có tỷ lệ đòn bầy tài chính thấp cho thấy nợ vay thấp

không có lý do tránh vay nợ ngắn hạn bởi vì họ có rủi ro tín dụng thấp. Ngược lại,

các doanh nghiệp có tỷ lệ đòn bẩy tài chính cao có thể sử dụng nhiều nợ dài hạn để

giảm thiểu rủi ro tái cấp vốn từ chủ nợ, giảm bớt áp lực trả nợ.

Ben-Nasr và cộng sự (2015) cho thấy các công ty lớn hơn có nhiều nợ dài hạn

hơn trong cấu trúc nợ của công ty. Kết quả này phù hợp với quan điểm rằng các doanh

nghiệp lớn có chất lượng tín dụng cao hơn và do đó có khả năng vay được nợ dài hạn

cao hơn so với các doanh nghiệp nhỏ (Diamond, 1991). Ben-Nasr và cộng sự (2015)

cũng chỉ ra rằng các công ty có đòn bẩy cao hơn sẵn sàng chọn nợ với thời gian đáo

hạn dài hơn so với các công ty có tỷ lệ đòn bẩy thấp hơn, để tránh rủi ro thanh khoản.

So với các nghiên cứu trước đó, Ben-Nasr và cộng sự (2015) còn đưa thêm yếu tố

cấu trúc vốn chủ sở hữu vào nghiên cứu của mình. Các tác giả nhận định rằng chủ sở

hữu kiểm soát của một công ty có xu hướng sử dụng quyền kiểm soát của mình để tư

lợi cá nhân, dẫn đến làm giảm giá trị doanh nghiệp. Hành vi này khiến các chủ sở

hữu kiểm soát thường thích nợ dài hạn hơn nợ ngắn hạn để tránh sự giám sát thường

xuyên của các chủ nợ. Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng sự hiện diện của các cổ đông

lớn và các chủ nợ ngắn hạn làm hạn chế tình trạng dùng quyền lực để tư lợi của các

chủ sở hữu kiểm soát, các cổ đông lớn có liên quan đến kỳ hạn nợ ngắn tại công ty.

Cụ thể, các công ty có nhiều cổ đông lớn sẽ có tỷ lệ nợ ngắn hạn cao hơn và tỷ lệ nợ

dài hạn thấp hơn các công ty có ít cổ đông lớn hơn.

Bài nghiên cứu của Tayem (2018) đi vào nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến

cấu trúc kỳ hạn nợ của các công ty phi tài chính tại Jordan bằng cách sử dụng ba quan

điểm về kỳ hạn nợ: Chi phí đại diện, bất cân xứng thông tin và quyền quản lý. Kết

quả nghiên cứu của Tayem (2018) cho thấy quy mô công ty và kỳ hạn tài sản có mối

tương quan dương với kỳ hạn nợ, kết quả này là phù hợp với quan điểm chi phí đại

diện. Nghĩa là công ty có quy mô lớn hơn và kỳ hạn tài sản dài hơn sẽ sử dụng nhiều

nợ dài hạn hơn và ngược lại. Trong khi đó, cơ hội tăng trưởng và biến động thu nhập

có liên quan không đáng kể đến quyết định lựa chọn cấu trúc kỳ hạn nợ. Nghĩa các

công ty có cơ hội tăng trưởng cao và thu nhập biến động hơn không có cấu trúc kỳ

hạn khác biệt đáng kể so với các công ty có cơ hội tăng trưởng thấp và thu nhập ít

biến động. Điều này có thể được giải thích bằng các đặc điểm của bối cảnh Jordan:

các công ty Jordan sử dụng đòn bẩy nhỏ và nợ chủ yếu là nợ ngân hàng, chi phí đại

diện nợ hoặc rất nhỏ hoặc được giải quyết bằng các phương án khác ngoài kỳ hạn nợ

như tài sản thế chấp. Tayem (2018) chỉ ra rằng thời gian hoạt động của công ty có

mối tương quan âm với kỳ hạn nợ. Tayem (2018) cho thấy quyền sở hữu của cổ đông

lớn tác động không đáng kể đến quyết định lựa chọn cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty,

điều này được giải thích bởi phần lớn nợ trong các công ty Jordan có nguồn gốc từ

ngân hàng. Do các ngân hàng Jordan bảo đảm các hợp đồng nợ của họ với tài sản thế

chấp, không rõ ràng nếu kỳ hạn nợ làm tăng thêm sự giám sát đối với công ty và do

đó các chủ sở hữu kiểm soát có thể không thể hiện sự ưu tiên đáng kể đối với một

loại kỳ hạn nợ nào. Cuối cùng, kết quả nghiên cứu của Tayem (2018) cho thấy đòn

bẩy tài chính và tài sản cố định hữu hình có mối tương quan dương đáng kể với kỳ

hạn nợ. Các công ty có đòn bẩy thấp có chi phí đại diện nợ thấp và do đó ít khuyến

khích sử dụng bất kỳ cơ chế kiểm soát nào kể cả kỳ hạn nợ.

Tại Việt Nam, Ngô Văn Toàn (2018) đi vào nghiên cứu các yếu tố vi mô (đặc

điểm doanh nghiệp) và các yếu tố vĩ mô (đặc điểm thị trường) ảnh hưởng đến quyết

định lựa chọn cấu trúc kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết trên thị trường chứng

khoán Việt Nam. Bài nghiên cứu giải thích dựa trên lý thuyết về chi phí đại diện, lý

thuyết bất cân xứng thông tin và lý thuyết về sự ủng hộ giới hạn ảnh hưởng đến quyết

định lựa chọn cấu trúc kỳ hạn nợ. Bài nghiên cứu dựa trên dữ liệu bảng, bao gồm 328

công ty cổ phần Việt Nam được niêm yết trên hai Sở giao dịch chứng khoán: Sở Giao

Dịch Chứng Khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở Giao Dịch Chứng Khoán

Hà Nội (HNX) giai đoạn 2009 – 2016, tương ứng với 2625 mẫu quan sát. Kết quả

thực nghiệm cho thấy Quy mô công ty, kết hợp khả năng thanh khoản và đòn bẩy và

yếu tố vĩ mô tốc độ tăng trưởng GDP có mối tương quan dương với kỳ hạn nợ. Ngược

lại, cơ hội tăng trưởng, hiệu suất sử dụng tài sản, kết hợp biến động lợi nhuận với đòn

bẩy tài chính có mối tương quan âm với kỳ hạn nợ. Kết quả thực nghiệm không tìm

thấy mối quan hệ giữa kỳ hạn tài sản, thuế lên kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết

trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Kết quả nghiên cứu cho thấy các công ty được

nghiên cứu có vay nợ ngắn hạn và nợ dài hạn để tài trợ cho hoạt động kinh doanh

nhưng đa phần là nợ ngắn hạn. Và các công ty tại Việt Nam có tốc độ điều chỉnh cấu

trúc kì hạn nợ chậm, chi phí điều chỉnh cao hơn chi phí do sai lệch cấu trúc kì hạn nợ

mục tiêu gây nên. Vậy, nếu để xảy ra sự sai lệch trong cấu trúc kì hạn nợ, dù công ty

có tiến hành điều chỉnh hay không thì cũng gây nên thiệt hại nhất định cho công ty.

Kết quả một số nghiên cứu thực nghiệm của các tác giả trên thế giới được tóm

tắt ở bảng 2.1.

Bảng 2.1 Tóm tắt kết quả một số nghiên cứu thực nghiệm của các tác giả trên thế giới

STT Các yếu tố

Nghiên cứu Ngô Văn Toàn (2018)

Nghiên cứu của Stohs và Mauer (1996)

Nghiên cứu của Tayem (2018)

Nghiên cứu của Barclay và Smith (1995)

Nghiên cứu của Stephan và cộng sự (2010)

Nghiên cứu của Ben- Nasr và cộng sự (2015)

Quy mô công ty

Không xét

Kỳ hạn tài sản

Chưa tìm thấy mối tương quan

Không xét

Cơ hội tăng trưởng

Không xét

Biến động thu nhập

Không xét

Thời gian hoạt động của công ty

Không xét

Không tương quan

Cổ đông lớn

Không xét

Đòn bẩy tài chính

Không xét

Tài sản cố định hữu hình

Nguồn: Tác giả tự tổng hơp

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

3.1 Dữ liệu nghiên cứu

Bài nghiên cứu sử dụng dữ liệu của 324 công ty phi tài chính được niêm yết

trên Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) và Sở giao dịch chứng khoán thành

phố Hồ Chí Minh (HOSE), giai đoạn 2010-2018. Các công ty có cùng số quan sát

theo thời gian, tổng cộng 1.620 quan sát.

Toàn bộ dữ liệu của bài nghiên cứu là dữ liệu thứ cấp, được thu thập từ báo

cáo tài chính hàng năm đã được kiểm toán của các công ty, lấy từ cơ sở dữu liệu của

vietstock.vn - một trang thông tin điện tử uy tín được công nhận trong nước. Sau đó,

tác giả tiến hành sàng lọc và xử lý dữ liệu, dữ liệu phục vụ cho nghiên cứu phải thỏa

mãn các điều kiện sau:

- Do những đặc trưng khác biệt về quy mô, tính chất tài sản và đặc biệt là hoạt

động đầu tư nên các công ty thuộc lĩnh vực đặc biệt như chứng khoán, bảo hiểm, ngân

hàng, bất động sản… sẽ không được nghiên cứu trong đề tài này. Sự có mặt của

những công ty thuộc các lĩnh vực nêu trên có thể gây ra sự bất thường cho kết quả

nghiên cứu.

- Dữ liệu nghiên cứu được trình bày dưới dạng bảng cân bằng. Do đó, bài nghiên

cứu chỉ thực hiện nghiên cứu dựa trên các công ty có dữ liệu các biến đầy đủ trong

suốt thời gian nghiên cứu.

Sau khi tiến hành sàng lọc và xử lý dữ liệu, mẫu dữ liệu thỏa mãn các điều

kiện trên dùng cho nghiên cứu được tóm tắt ở bảng 3.1 và bảng 3.2.

Bảng 3.1 Thống kê số lượng các công ty trên hai sở giao dịch chứng khoán

STT Sở giao dịch chứng khoán Số công ty Tỷ lệ (%)

Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) 186 57,4 1

Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí 138 42,6 2

Minh (HOSE)

Nguồn: vietstock.vn

Tổng cộng 324 100

Bảng 3.2 Thống kê số lượng các công ty theo nhóm ngành

STT Nhóm ngành Số công ty Tỷ trọng (%)

Công nghệ thông tin 7 2,2 1

Công nghiệp 159 49,1 2

Dầu khí 4 1,2 3

Dịch vụ Tiêu dùng 34 10,5 4

Dược phẩm và Y tế 13 4,0 5

Hàng Tiêu dùng 46 14,2 6

Nguyên vật liệu 41 12,7 7

Tiện ích Cộng đồng 20 6,2 8

Nguồn: vietstock.vn

Tổng cộng 324 100

3.2 Phương pháp nghiên cứu

3.2.1 Mô hình nghiên cứu

Với mục tiêu nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến kỳ hạn nợ của các công ty

niêm yết tại Việt Nam, tác giả sử dụng mô hình dựa theo bài nghiên cứu “The

determinants of debt maturity: The case of Jordan” của Ghada Tayem (2018):

𝐌𝐑𝒊𝒕 = 𝜷𝟎 + 𝜷𝟏 𝐒𝐈𝐙𝐄𝐢𝐭 + 𝜷𝟐 𝐀𝐌𝐢𝐭 + 𝜷𝟑 𝐌𝐓𝐁𝐢𝐭 + 𝜷𝟒 𝐕𝐎𝐋𝐢𝐭 + 𝜷𝟓 𝐀𝐆𝐄𝒊𝒕 + 𝜷𝟔 𝐋𝐀𝐑𝐆𝐄𝐢𝐭 + 𝜷𝟕 𝐋𝐄𝐕𝒊𝒕 + 𝜷𝟖 𝐓𝐀𝐍𝐆𝒊𝒕 + 𝐞𝒊𝒕

Bảng 3.3 Các biến và các kí hiệu trong mô hình

STT Kí hiệu Mô tả

MR Kỳ hạn nợ của doanh nghiệp 1

SIZE Quy mô công ty 2

AM Kỳ hạn tài sản 3

MTB Cơ hội tăng trưởng 4

Biến động thu nhập VOL 5

AGE Thời gian hoạt động của công ty 6

LARGE Cấu trúc vốn chủ sở hữu 7

LEV Đòn bẩy tài chính 8

TANG Tài sản cố định 9

là công ty 10 i

là giai đoạn (năm) 11 t

Chứa tác động của các hiệu ứng đặc thù của công ty và sai số 12 e𝑖𝑡

Nguồn: Tác giả tự tổng hợp

Trong đó:

Biến phụ thuộc

Kỳ hạn nợ của doanh nghiệp (MR): Được đo lường bằng nợ dài hạn chia cho tổng

nợ. Tỷ số này cho biết nợ dài hạn chiếm tỷ trọng bao nhiêu trong tổng nợ của doanh

nghiệp.

𝐌𝐑 = 𝐍ợ 𝐝à𝐢 𝐡ạ𝐧 𝐓ổ𝐧𝐠 𝐧ợ

Biến độc lập

Quy mô công ty (SIZE): Được đo lường bằng logarit tự nhiên của tài sản ròng. Trong

đó, Tài sản ròng được tính bằng Tổng tài sản trừ đi Nợ phải trả.

Chỉ tiêu này được sử dụng trong nghiên cứu về ảnh hưởng của quy mô công

ty đến kỳ hạn nợ trong nghiên cứu của Tayem (2018). Quy mô công ty ảnh hưởng

đến kỳ hạn nợ được giải thích dựa trên lý thuyết về chi phí đại diện ảnh hưởng đến

quyết định lựa chọn cấu trúc kỳ hạn nợ của doanh nghiệp. Các công ty có quy mô

nhỏ thường có mức tín nhiệm thấp, nên việc tiếp cận nguồn vốn vay từ các chủ nợ là

rất khó và tốn kém. Chính vì vậy, sử dụng nợ ngắn hạn là một biện pháp nhằm khắc

phục vấn đề này, sử dụng nợ ngắn hạn giúp cho doanh nghiệp dễ dàng thực hiện,

thuận lợi hơn sử dụng nguồn nợ dài hạn vì điều kiện cho vay ngắn hạn từ các tổ chức

tín dụng linh hoạt và ít khó khăn hơn cho vay dài hạn. Ngược lại, các doanh nghiệp

có quy mô lớn được xem là có nguy cơ phá sản thấp, nên ít gặp trở ngại hơn khi nhận

nguồn tài trợ từ bên ngoài, họ thường có xu hướng chọn nợ dài hạn bởi chi phí sử

dụng vốn thấp và giúp doanh nghiệp ổn định trong hoạt động sản xuất kinh doanh.

Trong nghiên cứu này, tác giả kỳ vọng quy mô công ty có tương quan dương

với kỳ hạn nợ.

Size = Ln (Tổng tài sản – Nợ phải trả)

Kỳ hạn tài sản (AM): Được đo lường bằng giá trị của tài sản cố định hữu hình chia

cho chi phí khấu hao của tài sản cố định hữu hình. Tỷ lệ này thể hiện vòng đời còn

sử dụng hữu ích của tài sản cố định hữu hình. Tài sản cố định thường được dùng thế

chấp khi vay mượn bên ngoài, các chủ nợ thường quan tâm đến thời gian còn lại của

tài sản cố định hữu hình khi xem xét có nên cho vay hay không.

Trong nghiên cứu này, tác giả kỳ vọng kỳ hạn tài sản có tương quan dương

với kỳ hạn nợ.

𝐀𝐌 = 𝐓à𝐢 𝐬ả𝐧 𝐜ố đị𝐧𝐡 𝐡ữ𝐮 𝐡ì𝐧𝐡 𝐂𝐡𝐢 𝐩𝐡í 𝐤𝐡ấ𝐮 𝐡𝐚𝐨

Cơ hội tăng trưởng (MTB): Biến này đo lường tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp

có ảnh hưởng đến kỳ hạn nợ. Cơ hội tăng trưởng được xác định bằng tỷ lệ giữa tổng

nợ phải trả và giá trị thị trường của vốn trên tổng tài sản của công ty.

Cơ hội tăng trưởng ảnh hưởng đến kỳ hạn nợ được giải thích dựa trên lý thuyết

về chi phí đại diện ảnh hưởng đến quyết định lựa chọn cấu trúc kỳ hạn nợ của doanh

nghiệp. Myers (1977) lập luận rằng một cơ hội đầu tư trong tương lai của công ty

giống như lựa chọn tăng trưởng. Khi công ty tăng trưởng tốt, sẽ có càng nhiều cơ hội

đầu tư sinh lời, điều này làm tăng chi phí đại diện, dẫn đến tình trạng đầu tư dưới

mức. Trong bài nghiên cứu của mình, Myers (1977) cho thấy vấn đề này có thể giải

quyết bằng cách rút ngắn thời gian đáo hạn nợ. Khi kỳ hạn nợ được rút ngắn, các

doanh nghiệp sẽ dễ dàng, linh hoạt hơn trong việc điều chỉnh cấu trúc vốn để dung

hòa giữa lợi ích của cổ đông và chủ nợ. Trong mọi trường hợp, nợ ngắn hạn sẽ được

ưu tiên thanh toán trước nợ dài hạn khi doanh nghiệp đối mặt với phá sản, việc này

giúp chủ nợ an tâm hơn khi cho doanh nghiệp vay để thực hiện các dự án đầu tư.

Vì những lý do trên, tác giả kỳ vọng Cơ hội tăng trưởng tương quan âm với kỳ

hạn nợ.

𝐌𝐓𝐁 = 𝐍ợ 𝐩𝐡ả𝐢 𝐭𝐫ả + 𝐆𝐢á 𝐭𝐫ị 𝐭𝐡ị 𝐭𝐫ườ𝐧𝐠 𝐯ố𝐧 𝐜𝐡ủ 𝐬ở 𝐡ữ𝐮 𝐓ổ𝐧𝐠 𝐭à𝐢 𝐬ả𝐧

Biến động thu nhập (VOL): Được đo lường bằng độ lệch chuẩn của thay đổi hằng

năm về mức độ của dòng tiền (thu nhập trước lãi vay, thuế và khấu hao) độ trễ 4 năm,

chia cho giá trị trung bình của tài sản trong thời kỳ trễ.

Biến động thu nhập của công ty ảnh hưởng đến kỳ hạn nợ được giải thích dựa

trên lý thuyết về chi phí đại diện. Những công ty có biến động thu nhập cao sẽ làm

tăng khả năng kiệt quệ tài chính và dẫn đến rủi ro vỡ nợ cao (Sarkar, 1999). Theo lý

thuyết về chi phí đại diện, những công ty có biến động thu nhập cao, rủi ro kinh doanh

lớn thì sẽ phát sinh nhiều chi phí đại diện và để giảm thiểu chi phí đại diện thì công

ty sẽ sử dụng nợ ngắn hạn. Theo lý thuyết tín hiệu, đây là một yếu tố quan trọng khi

đánh giá tình hình tài chính công ty, công ty có biến động thu nhập thấp được coi là

công ty có tình hình tài chính tốt và dễ dàng tiếp cận với nguồn vốn vay hơn. Các

công ty có độ biến động thu nhập cao khó tiếp cận nguồn vốn vay do các chủ nợ đánh

giá là công ty có rủi ro cao.

Trong nghiên cứu này, tác giả kỳ vọng biến động thu nhập tương quan âm với

kỳ hạn nợ.

𝐕𝐎𝐋 = 𝝈[(𝐄𝐁𝐈𝐓𝐃𝐀 𝐧ă𝐦 𝐡𝐢ệ𝐧 𝐭ạ𝐢 − 𝐄𝐁𝐈𝐓𝐃𝐀 𝐧ă𝐦 𝐭𝐫ướ𝐜)độ 𝐭𝐫ễ 𝟒 𝐧ă𝐦] 𝐆𝐢á 𝐭𝐫ị 𝐭𝐫𝐮𝐧𝐠 𝐛ì𝐧𝐡 𝐜ủ𝐚 𝐭à𝐢 𝐬ả𝐧 𝐭𝐫𝐨𝐧𝐠 𝐭𝐡ờ𝐢 𝐤ỳ 𝐭𝐫ễ 𝟒 𝐧ă𝐦

Với: EBITDA = EBIT + Khấu hao

Thời gian hoạt động của công ty (AGE): Được đo lường bằng logarit tự nhiên của

chênh lệch giữa năm tài chính và năm thành lập của công ty.

Thời gian hoạt động của công ty ảnh hưởng đến kỳ hạn nợ được giải thích dựa

trên lý thuyết bất cân xứng thông tin. Lý thuyết về bất cân xứng thông tin cho chúng

ta dự đoán rằng các đặc điểm của công ty liên quan đến sự bất cân xứng thông tin lớn

hơn dự kiến sẽ tương quan âm với kỳ hạn nợ. Trong nghiên cứu này, thời gian hoạt

động của công ty được sử dụng để đại diện cho mức độ bất cân xứng thông tin, là một

thước đo mức độ biết rõ của thị trường về công ty. Các công ty hoạt động lâu hơn dự

kiến sẽ được thị trường biết đến nhiều hơn so với các công ty nhỏ và do đó có ít sự

bất cân xứng thông tin hơn.

Trong nghiên cứu này, tác giả kỳ vọng thời gian hoạt động của công ty có

tương quan dương với kỳ hạn nợ.

AGE= Ln (Năm tài chính - Năm thành lập)

Cấu trúc vốn chủ sở hữu (LARGE): Được đo lường bằng tỷ lệ cổ phần được nắm

giữ bởi cổ đông nắm giữ từ 5% số cổ phiếu đang lưu hành trở lên.

Ben-Nasr và cộng sự (2015) cho rằng chủ sở hữu kiểm soát của công ty có xu

hướng sử dụng quyền kiểm soát của mình để tư lợi cá nhân, dẫn đến làm giảm giá trị

doanh nghiệp và các chủ sở hữu kiểm soát có xu hướng tránh sự giám sát thường

xuyên của các chủ nợ, bằng cách chọn nhiều nợ dài hạn trong cơ cấu nợ của công ty.

Hamdi Ben-Nasr và cộng sự (2015) cũng chỉ ra rằng sự hiện diện của các cổ đông

lớn làm hạn chế tình trạng dùng quyền lực để tư lợi của các chủ sở hữu kiểm soát,

các công ty có nhiều cổ đông lớn sẽ có tỷ lệ nợ ngắn hạn cao hơn và tỷ lệ nợ dài hạn

thấp hơn các công ty có ít cổ đông lớn hơn.

Trong nghiên cứu này, tác giải kỳ vọng cấu trúc vốn chủ sở hữu tương quan

dương với kỳ hạn nợ.

𝐋𝐀𝐑𝐆𝐄 = 𝐒ố 𝐜ổ 𝐩𝐡𝐢ế𝐮 đượ𝐜 𝐧ắ𝐦 𝐠𝐢ữ 𝐛ở𝐢 𝐜ổ đô𝐧𝐠 𝐧ắ𝐦 𝐠𝐢ữ 𝐭ừ 𝟓% 𝐭𝐫ở 𝐥ê𝐧 𝐓ổ𝐧𝐠 𝐬ố 𝐜ổ 𝐩𝐡𝐢ế𝐮

Đòn bẩy tài chính (LEV): Được tính bằng tổng nợ chia cho tổng tài sản của công ty.

Doanh nghiệp có đòn bẩy tài chính cao thường có rủi ro tài chính cao, dễ gặp

phải tình trạng mất khả năng thanh toán các khoản nợ. Stohs và Mauer (1996) đề nghị

kiểm soát đòn bẩy tài chính khi kiểm tra ảnh hưởng của rủi ro thanh khoản lên kỳ hạn

nợ. Một công ty có đòn bẩy tài chính thấp không có lý do gì để né tránh nợ ngắn hạn

bởi có rủi ro tín dụng thấp. Ngược lại, một công ty có đòn bẩy tài chính cao sẽ xem

xét sử dụng nợ dài hạn để giảm thiểu áp lực trả nợ từ phía chủ nợ, giảm thiểu các rủi

ro liên quan đến kiệt quệ tài chính.

Do đó, tác giả kỳ vọng đòn bẩy tài chính tương quan dương với kỳ hạn nợ.

𝐋𝐄𝐕 = 𝐓ổ𝐧𝐠 𝐧ợ 𝐓ổ𝐧𝐠 𝐭à𝐢 𝐬ả𝐧

Tài sản cố định hữu hình (TANG): Biến này chỉ định đo lường cho khả năng trả nợ

của doanh nghiệp có ảnh hưởng đến kỳ hạn nợ; được đo lường bằng tài sản cố định

hữu hình chia cho tổng tài sản của công ty.

Lý thuyết về sự phù hợp cho rằng để giúp công ty giảm thiểu rủi ro thanh

khoản khi đến hạn thanh toán nợ gốc thì các công ty cần đạt được sự phù hợp giữa kỳ

hạn nợ và kỳ hạn tài sản. Myers (1977) cũng nhận định rằng việc đa dạng hóa tài sản

sẽ làm tăng các khoản vay của doanh nghiệp. Tài sản cố định hữu hình cũng được

xem là khoản đảm bảo tốt cho các khoản vay và là thước đo cho khả năng trả nợ của

doanh nghiệp.

Trong bài nghiên cứu này, tác giả kỳ vọng tài sản cố định hữu hình có tương

quan dương với kỳ hạn nợ.

𝐓𝐀𝐍𝐆 = 𝐓à𝐢 𝐬ả𝐧 𝐜ố đị𝐧𝐡 𝐡ữ𝐮 𝐡ì𝐧𝐡 𝐓ổ𝐧𝐠 𝐭à𝐢 𝐬ả𝐧

Bảng 3.4 Tóm tắt công thức và kỳ vọng dấu của các biến độc lập

TT Biến

Cách tính

Ký

Kỳ

hiệu

vọng

SIZE

Quy mô

Ln (Tổng tài sản – Nợ phải trả)

Kỳ hạn

Tài sản cố định hữu hình Chi phí khấu hao

tài sản

MTB

Cơ hội

Nợ phải trả + Giá trị thị trường vốn chủ sở hữu Tổng tài sản

tăng

trưởng

VOL

Biến động

𝜎[(EBITDA năm hiện tại − EBITDA năm trước)độ 𝑡𝑟ễ 4 𝑛ă𝑚] Giá trị trung bình của tài sản trong thời kỳ trễ 4 năm

thu nhập

AGE

Thời gian

Ln(Năm tài chính − năm thành lập)

hoạt động

cty

LARGE

Cấu trúc

Số cổ phiếu được nắm giữ bởi cổ đông nắm giữ từ 5% Tổng số cổ phiếu

vốn chủ

sở hữu

LEV

Đòn bẩy

Tổng nợ Tổng tài sản

tài chính

TANG

Tài sản cố

Tà i sà n cố đị nh hữ u hì nh Tố ng tà i sà n

định hữu

hình

3.2.2 Phương pháp nghiên cứu

Sau khi thu thập và xử lý dữ liệu thành dữ liệu bảng cân bằng, tác giả sử tiến

hành hồi quy mô hình lần lượt bằng 3 mô hình: Mô hình Pooled - OLS, mô hình tác

động cố định (FEM) và mô hình tác động ngẫu nhiên (REM). Tác giả so sánh lựa

chọn giữa mô hình Pooled - OLS và FEM, đồng thời sử dụng thêm phương pháp kiểm

định Hausman để lựa chọn mô hình cho kết quả tối ưu giữa hai mô hình FEM và

REM. Sau đó, tác giả kiểm định các vi phạm giả thuyết của mô hình như đa cộng

tuyến, tự tương quan và phương sai thay đổi. Cuối cùng, do có thể tồn tại mối quan

hệ nội sinh giữa biến đòn bẩy và kỳ hạn nợ (Barclay, Marx & Smith, 2003), kết quả

hồi quy của mô hình có thể sẽ không đảm bảo tính vững. Để kiểm soát khả năng có

hiện tượng nội sinh trong mô hình, tác giả sử dụng phương pháp ước lượng tổng quát

thời điểm GMM.

Dựa vào sự hỗ trợ của phần mềm Stata 12, tác giả thực hiện nghiên cứu theo

các bước sau:

Bước 1. Thống kê mô tả

Đầu tiên, tác giả thực hiện thống kê mô tả dữ liệu nghiên cứu thông qua các

tiêu chí: Giá trị lớn nhất, giá trị nhỏ nhất, giá trị trung bình, độ lệch chuẩn. Bước này

giúp tác giả nắm bắt một cách tổng quát và có thể đưa ra nhận đinh ban đầu về dữ

liệu nghiên cứu.

Bước 2. Phân tích tương quan

Sau khi thực hiện thống kê mô tả dữ liệu nghiên cứu, tác giả tiến hành phân

tích tương quan để tìm ra mối quan hệ giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc của

mô hình.

Bước 3. Phân tích hồi quy và kiểm định

- Tác giả tiến hành hồi quy mô hình lần lượt theo 3 mô hình Pooled-OLS, FEM,

REM.

- Tiến hành kiểm định F và kiểm định Hausman để lựa chọn mô hình tối ưu

trong ba mô hình trên.

- Tác giả kiểm định các khuyết tật của mô hình: Đa cộng tuyến, tự tương quan,

phương sai thay đổi và nội sinh.

- Sử dụng mô hình GMM để khắc phục các khuyết tật của mô hình.

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

4.1 Mô tả thống kê

Bảng 4.1 Mô tả thống kê cho toàn mẫu

Giá trị trung Giá trị nhỏ Giá trị lớn Độ lệch chuẩn Biến nhất bình nhất

0.215 MR 0.152 0.969 0

1.411 SIZE 26.193 22.830 31.479

11.509 AM 7.600 267.211 0

0.492 MTB 1.094 5.243 0.094

0.035 VOL 0.035 0.420 0

8.672 AGE 16.247 48 4

0.212 LARGE 0.530 0.993 0

0.227 LEV 0.498 0.971 0.006

Nguồn: Tác giả xử lý số liệu từ phần mềm Stata

0.201 TANG 0.218 0.940 0

Bảng 4.1 thể hiện kết quả mô tả thống kê toàn mẫu cho các biến được sử dụng

trong phân tích hồi quy, gồm có: Kỳ hạn nợ, quy mô công ty, kỳ hạn tài sản, cơ hội

tăng trưởng, biến động thu nhập, thời gian hoạt động, cấu trúc vốn chủ sở hữu, đòn

bẩy tài chính, tài sản cố định hữu hình.

Trong đó, biến MR đại diện cho kỳ hạn nợ của doanh nghiệp. Kết quả mô tả

thống kê chỉ ra rằng trung bình các công ty trong mẫu nghiên cứu sử dụng khoảng

15,2% nợ dài hạn trong tổng nợ. Nhìn chung, các công ty niêm yết Việt Nam sử dụng

nhiều nợ ngắn hạn hơn nợ dài hạn trong cấu trúc nợ của mình. Trong điều kiện thị

trường tài chính Việt Nam còn chưa phát triển mạnh, nguồn tài trợ của các công ty bị

giới hạn, đa số phụ thuộc vào vay vốn ngân hàng. Vốn vay ngân hàng có vốn vay

ngắn hạn và vốn vay dài hạn, tuy nhiên vay vốn ngắn hạn vẫn được ưu tiên sử dụng

hơn bởi thủ tục dễ dàng và nhanh chóng hơn so với các khoản vay dài hạn.

Trong giai đoạn 2014 - 2018, quy mô trung bình của các công ty ở mức

26,193; cao nhất là 31,479 của Tổng Công ty Khí Việt Nam (mã cổ phiếu GAS) vào

năm 2018; thấp nhất là 22,83 của Công ty Cổ phần Công nghệ Viễn thông VITECO

(mã cổ phiếu VIE) vào năm 2017.

Kỳ hạn tài sản (tỷ lệ giá trị còn lại của tài sản trên mức khấu hao hàng năm)

trung bình trong giai đoạn 2014-2018 ở mức khá cao 7,6 chủ yếu là do các doanh

nghiệp thực hiện mua sắm mới các tài sản cố định, thay thế các tài sản lạc hậu để đẩy

mạnh hiệu quả sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp.

Cơ hội tăng trưởng trung bình ở mức 1,094; cao nhất là mức 5,243 của Công

ty Cổ phần Vicostone (mã cổ phiếu VCS) và năm 2017; thấp nhất là mức 0,094 của

Công ty Cổ phần Khai thác và Chế biến khoáng sản Lào Cai (mã cổ phiếu LCM) vào

năm 2019.

Mức biến động thu nhập trung bình đạt mức 0,035. Xét trung bình, các công

ty có thời gian hoạt động khoảng 16,25 năm; công ty có thời gian hoạt động lâu nhất

(48 năm) là Công ty cổ phần Bến xe Miền Tây (mã cổ phiếu WCS); công ty có thời

gian hoạt động thấp nhất (4 năm) là Công ty cổ phần Đầu tư Phát triển Gas Đô thị

(mã cố phiếu PCG). Thời gian hoạt động của các công ty trong bài nghiên cứu không

có giá trị nhỏ hơn 4 là do trong công thức tính biến VOL có các thành phần là mức

thay đổi hàng năm của EBITDA và giá trị trung bình của tài sản được lấy độ trễ 4

năm (Các công ty thành lập muộn nhất từ năm 2010).

Cấu trúc vốn chủ sở hữu của các doanh nghiệp niêm yết Việt Nam có mức

trung bình là 0,53 tức là trung bình có 53% cổ phần được nắm giữ bởi chủ sở hữu

nắm giữ từ 5% số cổ phiếu đang lưu hành trở lên; nhiều nhất là 99,3% của công ty

Đầu tư Cầu đường CII giai đoạn 2017-2018; thấp nhất là một số công ty không có cổ

đông nào nắm giữ từ 5% cổ phiếu trở lên.

Giá trị trung bình của đòn bẩy tài chính đạt mức 0,489, nghĩa là trung bình

khoảng 48,9% tài sản của các công ty được tài trợ bằng nợ; công ty sử dụng nhiều

nhất là 97,1%, thấp nhất 0,6%, không có công ty nào không sử dụng nợ trong cấu trúc

nợ của mình. Tài sản cố định hữu hình trung bình đạt 0,218, cao nhất 0,94, thấp nhất

là 0.

4.2 Hệ số tương quan

Bảng 4.2 Hệ số tương quan giữa các biến

SIZE

AM

MTB

VOL

AGE

LARGE

LEV

TANG

MR

SIZE

0.326**

AM

0.159**

0.032

MTB

-0.000

0.208**

-0.023

VOL

-0.071**

-0.083**

0.036

0.070**

AGE

-0.059**

-0.0326

0.056**

0.072**

0.001

LARGE

0.091**

0.061**

-0.048*

0.174**

0.014

0.004

LEV

0.095**

-0.019

-0.009

-0.174**

-0.137**

-0.085**

-0.003

TANG

0.467**

0.124**

0.229

-0.006

-0.010

-0.084**

0.073**

-0.0546

Nguồn: Tác giả xử lý số liệu từ phần mềm Stata

Hệ số tương quan chỉ ra mối quan hệ giữa từng cặp biến. Hệ số tương quan

càng lớn thể hiện hai biến có quan hệ càng chặt với nhau. Khi hệ số tương quan bằng

0 chỉ ra hai biến không có quan hệ gì với nhau. Kết quả ma trận hệ số tương quan

trong bảng 4.2 chỉ ra rằng các biến độc lập bao gồm: Quy mô công ty (SIZE), kỳ hạn

tài sản (AM), cấu trúc vốn chủ sở hữu (LARGE), đòn bẩy tài chính(LEV), tài sản cố

định hữu hình (TANG) có mối tương quan dương với kỳ hạn nợ; Các biến biến động

thu nhập (VOL), thời gian hoạt động của công ty (AGE) có mối tương quan âm với

kỳ hạn nợ. Kỳ hạn nợ có tương quan mạnh nhất với quy mô công ty (SIZE) (hệ số

tương quan là 0,326) và không tương quan với cơ hội tăng trưởng (MTB) (hệ số tương

quan bằng 0).

Do cơ hội tăng trưởng (MTB) không có tương quan với kỳ hạn nợ nên trong

các bước phân tích hồi quy tiếp theo, biến MTB sẽ được loại khỏi mô hình phân tích

hồi quy.

Bảng 4.2 cho thấy các biến độc lập đều có hệ số tương quan nhỏ (nhỏ hơn

0.8) nên bước đầu có thể nhận định hiện tượng đa cộng tuyến gần như không xảy ra

trong mô hình.

4.3 Kết quả hồi quy

Quy trình nghiên cứu được tác giả thực hiện như sau:

- Thứ nhất, thực hiện hồi quy theo Pooled-OLS, FEM và REM (Kết quả trình

bày ở Cột (1), (2) và (3) trong bảng 4.6)

- Thứ hai, lựa chọn phương pháp tối ưu trong 3 phương pháp trên. Kết quả thể

hiện trong bảng 4.3

Bảng 4.3 Lựa chọn phương pháp tối ưu giữa Pooled-OLS, FEM và REM

Lựa chọn giữa phương pháp Pooled-OLS và FEM

F-test: F(323, 1289) = 16.89 p-value = 0.0000

Lựa chọn giữa phương pháp FEM và REM

Nguồn: Tác giả xử lý số liệu từ phần mềm Stata

Hausman-test: Chi2(7) = 68.89 p-value = 0.0000

Kết quả cho thấy phương pháp FEM cho kết quả đáng tin cậy nhất (p-value

nhỏ hơn 0.05)

- Thứ ba, kiểm định các giả thuyết của mô hình đa cộng tuyến, phương sai thay

đổi, tự tương quan, kết quả thể hiện trong bảng 4.4 và bảng 4.5.

Bảng 4.4 Kiểm định đa cộng tuyến

Biến

1/VIF 0.915466 0.935663 0.969034 0.971489 0.974062 0.977880 0.986811

Nguồn: Tác giả tổng hợp số liệu từ phần mềm Stata

VIF 1.09 1.07 1.03 1.03 1.03 1.02 1.01 1.04 TANG AM LEV VOL SIZE AGE LARGE Mean VIF

Bảng 4.5 Kiểm định Tự tương quan và Phương sai thay đổi

Wooldridge test for autocorrelation in panel data

F-test: F (1, 323) = 74.053 p-value = 0.0000

Modified Wald test for groupwise heteroskedasticity in fixed effect regression model Chi2 (324)

Nguồn: Tác giả tổng hợp số liệu từ phần mềm Stata

Prob>Chi2 3.5e + 0.6 0.0000

Kiểm định đa cộng tuyến chỉ rằng các biến độc lập không có quan hệ chặt chẽ

với nhau (VIF đều nhỏ hơn 10), do đó không tồn tại hiện tượng đa cộng tuyến trong

mô hình.

Tuy nhiên, mô hình FEM mắc phải cả hai khuyết tật là tự tương quan và

phương sai thay đổi (p-value của cả hai kiểm định Wald và kiểm định Wooldridge

đều nhỏ hơn 0.05), dẫn đến kết quả của các hệ số hồi quy là không hiệu quả.

Đồng thời, do tồn tại mối quan hệ nội sinh giữa biến đòn bẩy và kỳ hạn nợ

(Barclay, Marx & Smith, 2003), mô hình GMM được sử dụng để hiệu chỉnh các

khuyết tật tự tương quan, phương sai thay đổi, cũng như khả năng tồn tại nội sinh

trong mô hình. Kết quả hồi quy được thể hiện trong bảng 4.6.

Bảng 4.6 Kết quả hồi quy

(1) OLS

(2) FEM

(3) REM

(4) GMM

VARIABLES

0.646***

L.MR

(0.0528)

0.0569***

0.0419***

0.0418***

0.0409***

SIZE

(0.00319)

(0.0103)

(0.00536)

(0.0129)

0.00109***

-0.000465

-0.000302

0.000781

(0.000399)

(0.000287)

(0.000278)

(0.000781)

-0.193

-0.146

-0.154

0.0484

VOL

(0.128)

(0.121)

(0.113)

(0.133)

-0.000214

-0.00701***

-0.00175**

-0.00353***

AGE

(0.000519)

(0.00171)

(0.000886)

(0.00130)

-0.00488

0.0148

0.0485**

0.00924

LARGE

(0.0329)

(0.0222)

(0.0211)

(0.0250)

0.151***

0.258***

0.113***

0.361***

LEV

(0.0437)

(0.0249)

(0.0199)

(0.0308)

0.235***

0.384***

0.453***

0.329***

TANG

(0.0599)

(0.0287)

(0.0231)

(0.0356)

-1.099***

-1.471***

-1.129***

Constant

(0.0856)

(0.267)

(0.143)

(0.346)

1,296

1,620

Observations

324

1,620

324

Number of id

0.000

Hausman test

0.000

Kđ Tự tương quan

0.000

Kđ PSSS

0.696

AR(2)

0.216

Hansen test

Standard errors in parentheses *** p<0.01, ** p<0.05, * p<0.1

Với giá trị p-value của AR(2) và kiểm định Hansen đều lớn hơn 0.05 nên mô

hình GMM sử dụng đạt tin cậy để phân tích.

Bảng 4.6 Kết quả hồi quy thể hiện hệ số hồi quy của các biến độc lập với biến

phụ thuộc của mô hình (MR-Kỳ hạn nợ), bảng này không thể hiện hệ số hồi quy của

biến MTB, do biến này đã bị loại khỏi mô hình nghiên cứu sau khi phân tích ma trận

hệ số tương quan ở trên. Như đã trình bày trước đó, tác giả trước hết tiến hành hồi

quy mô hình theo cả 3 phương pháp Pooled-OLS, FEM, REM, sau đó sử dụng

phương pháp GMM để khắc phục các khuyết tật của mô hình. Do đó, tác giả sử dụng

kết quả hồi quy bằng phương pháp GMM để phân tích mối tương quan của các biến

độc lập với biến phụ truộc là kỳ hạn nợ của công ty.

Kết quả hồi quy bằng phương pháp GMM chỉ ra rằng các yếu tố như quy mô

công ty, thời gian hoạt động của công ty, đòn bẩy tài chính và tài sản cố định hữu

hình đều có tác động đến kỳ hạn nợ, kết quả có ý nghĩa thống kê ở mức 1%. Trong

đó, chiều tác động của từng yếu tố phù hợp với kỳ vọng nghiên cứu (ngoại trừ biến

AGE - Thời gian hoạt động của doanh nghiệp).

Đầu tiên, tác giả tìm thấy mối tương quan dương giữa quy mô công ty với kỳ

hạn nợ. Kết quả này thể hiện bởi hệ số hồi quy của biến SIZE bằng 0.0418 ở mức ý

nghĩa thống kê 1%, điều này ngụ ý rằng các công ty có quy mô càng lớn thì càng sử

dụng nhiều nợ dài hạn hơn trong cấu trúc nợ của mình. Kết quả này tương đồng với

kết quả các nghiên cứu trước đó của Barclay và Smith (1995), Stohs và Mauer (1996),

Stephen và cộng sự (2010), Ben-Nars và cộng sự (2015), Tayem (2018),… Các công

ty lớn thường nhận được sự tín nhiệm từ phía các chủ nợ, có khả năng tiếp cận với

các khoản nợ dài hạn dễ dàng hơn với mức lãi suất ưu đãi hơn sẽ sử dụng nhiều nợ

dài hạn hơn tròn cấu trúc nợ của mình. Một mặt là để tận dụng được các ưu đãi từ

phía chủ nợ. Mặt khác để tránh áp lực đáo hạn nợ, qua đó có thời gian hoạch định các

chiến lược lâu dài cho công ty. Hiện tượng bất cân xứng thông tin cũng thường xảy

ra với các công ty lớn ở mức độ ít nghiêm trọng hơn so với các công ty nhỏ, các công

ty lớn với lợi thế vể quy mô, nguồn lực của mình có thể dễ dàng tiến hành đa dạng

hóa đầu tư, giảm thiểu rủi ro, do đó thường sử dụng nhiều nợ dài hạn hơn trong cấu

trúc nợ của mình.

Tuy nhiên, đối với biến AGE, kết quả nghiên cứu lại chỉ ra mối tương quan

âm giữa biến AGE với kỳ hạn nợ, thể hiện bởi hệ số hồi quy của biến AGE bằng

-0.00353 ở mức ý nghĩa thống kê 1%. Kết quả này hàm ý rằng các công ty có thời

gian hoạt động càng lâu thì càng sử dụng ít nợ dài hạn hơn trong cấu trúc nợ của mình

và ngược lại, các công ty tuổi đời càng thấp lại có xu hướng sử dụng nhiều nợ dài hạn

hơn. Kết quả này đi ngược lại với dự đoán của lý thuyết bất cân xứng thông tin và kỳ

vọng nghiên cứu của tác giả là các công ty có thời gian hoạt động càng lâu thì càng

được thị trường biết rõ hơn, do đó ít có sự bất cân xứng thông tin hơn, được các chủ

nợ tín nhiệm hơn, nên có xu hướng sử dụng nhiều nợ dài hạn hơn trong cấu trúc vốn

của mình. Nguyên nhân có thể là do các công ty có thời hoạt động lâu sẽ có nguồn

lợi nhuận giữ lại lớn, nguồn dự trữ này có thể đủ để thay thế phần lớn các khoản nợ,

do đó các công ty chỉ cần vay các khoản vay ngắn hạn để giải quyết nhu cầu trong

ngắn hạn của mình.

Tiếp theo, tác giả nhận thấy mối tương quan dương giữa biến LEV đại diện

cho đòn bẩy bài chính và kỳ hạn nợ, với hệ số hồi quy 0.151 ở mức ý nghĩa thống kê

1%. Kết quả này còn tương đồng trong cả phương pháp ước lượng GMM, Pooled -

OLS, mô hình hiệu ứng cố định FEM và mô hình hiệu ứng ngẫu hiên REM, thể hiện

các công ty có tỷ lệ nợ càng cao sẽ càng sử dụng nhiều nợ dài hạn hơn trong cấu trúc

vốn của mình. Kết quả này phù hợp với lập luận về chi phí đại diện, bất cân xứng

thông tin và các kết quả nghiên cứu trước đó của Stohs và Mauer (1996), Stephen và

cộng sự (2010), Tayem (2018), …

Bên cạnh đó, tác giả cũng tìm thấy mối tương quan dương đáng kể giữa biến

TANG đại diện cho tài sản cố định hữu hình với kỳ hạn nợ của công ty. Biến TANG

0.235, có ý nghĩa thống kê ở mức 1%. Điều này ngụ ý rằng tài sản cố định hữu hình

có tương quan mạnh mẽ nhất với kỳ hạn nợ, hơn hẳn các biến khác, với hệ số hồi quy

có vai trò quan trọng trong quyết định vay nợ dài hạn của các công ty niêm yết tại

Việt Nam. Kết quả này phù hợp với lý thuyết về sự phù hợp và quan điểm rằng các

công ty có tỷ lệ tài sản cố định hữu hình cao hơn sẽ cung cấp tài sản thế chấp chất

lượng cao hơn và do đó có thể vay được nợ dài hạn.

Đặc biệt, trong nghiên cứu này, tác giả không tìm ra mối liên hệ có ý nghĩa

thống kê của biến AM, VOL và LARGE với kỳ hạn nợ. Kết quả này ngụ ý rằng, trong

giai đoạn nghiên cứu, kỳ hạn nợ của công ty không bị tác động bởi các yếu tố kỳ hạn

tài sản, biến động thu nhập và quyền sở hữu của cổ đông lớn.

Trong bảng 4.7, tác giả so sánh kết quả nghiên cứu thực nghiệm của mình với

nghiên cứu của Tayem (2018).

Bảng 4.7 So sánh kết quả thực nghiệm và nghiên cứu của Tayem (2018)

Ký

Kỳ

Kết quả nghiên

TT

Biến

hiệu

vọng

cứu thực nghiệm

cứu Tayem (2018)

Quy mô công ty

SIZE

Chưa tìm thấy mối

Kỳ hạn tài sản

+ +

tương quan

Chưa tìm thấy mối

Cơ hội tăng

MTB

+ +

tương quan

trưởng

Chưa tìm thấy mối

Biến động thu

VOL

- -

tương quan

nhập

Thời gian hoạt

AGE

động của công ty

Cấu trúc vốn chủ

Chưa tìm thấy mối

LARGE

Không tương quan

sở hữu

tương quan

Đòn bẩy tài chính

LEV

Tài sản cố định

TANG

hữu hình

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN

5.1 Kết luận về kết quả nghiên cứu và khuyến nghị cho các doanh nghiệp tại Việt

Nam

Lựa chọn cấu trúc vốn tối ưu nằm trong quyết định tài trợ - một trong ba quyết

định quan trọng nhất của tài chính doanh nghiệp. Tác giả tiến hành nghiên cứu các

yếu tố ảnh hưởng đến việc lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết tại Việt Nam

dựa trên dữ liệu của 324 công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội

(HNX) và Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE), giai đoạn

2010-2018. Bằng cách thu thập và phân tích dữ liệu bảng, tác giả đã có thể tìm ra

bằng chứng cho thấy các yếu tố: Quy mô, thời gian hoạt động, đòn bẩy tài chính và

tài sản cố định hữu hình có tác động đến kỳ hạn nợ của công ty.

Trong bài nghiên cứu, tác giả nhận thấy quy mô công ty, đòn bẩy tài chính, tài

sản cố định hữu hình có tương quan dương với kỳ hạn nợ của công ty, trong đó tài

sản cố định hữu hình có tương quan dương mạnh nhất với kỳ hạn nợ. Điều này thể

hiện rằng các công ty có quy mô càng lớn, tỷ lệ vay nợ càng cao, càng nhiều tài sản

hữu hình trong tổng tài sản sẽ có xu hướng sử dụng càng nhiều nợ dài hạn trong tổng

nợ của mình. Mối quan hệ giữa tài sản cố định hữu hình và kỳ hạn nợ là mạnh mẽ

hơn hẳn các yếu tố khác ảnh hưởng đến kỳ hạn nợ. Các công ty có quy mô lớn nhận

được sự tín nhiệm cao hơn của chủ nợ, do đó dễ dàng vay nợ dài hạn hơn. Các công

ty có tỷ lệ nợ vay cao với rủi ro thanh khoản cao lựa họn nợ dài hạn. Các công ty có

tỷ lệ tài sản cố định hữu hình cao cung cấp tài sản thế chấp có chất lượng cao dễ dàng

vay nợ dài hạn hơn.

Tuy nhiên, với mẫu nghiên cứu, tác giả nhận ra mối tương quan âm giữa thời

gian hoạt động với kỳ hạn nợ của công ty. Điều này có thể được giải thích bởi việc

các công ty hoạt động lâu năm sẽ càng có nhiều lợi nhuận giữ lại dự trữ, do đó chỉ

cần vay ngắn hạn để giải quyết nhu cầu ngắn hạn của mình.

Tiếp theo, trong nghiên cứu của mình, tác giả không tìm ra mối tương quan

giữa kỳ hạn tài sản, biến động thu nhập và quyền sở hữu của cô đông lớn với kỳ hạn

nợ của công ty.

Cuối cùng, yếu tố cơ hội tăng trưởng hoàn toàn không có tác động đến kỳ hạn

nợ của công ty.

Mặc dù bài nghiên cứu còn tồn tại nhiều hạn chế, tuy nhiên kết quả nghiên cứu

cũng góp phần đưa ra khuyến nghị cho các doanh nghiệp Việt Nam cần chú ý xem

xét đến ảnh hưởng các yếu tố Quy mô công ty, Thời gian hoạt động của công ty, Đòn

bẩy tài chính và Tài sản cố định hữu hình khi đưa ra các quyết định tài chính cho

doanh nghiệp mình, bởi các yếu tố này có tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công

ty. Cụ thể là:

- Các doanh nghiệp có thể dựa vào quy mô doanh nghiệp của mình để quyết

định theo đuổi chính sách nợ dài hạn hay nợ ngắn hạn. Theo đó thì, các công ty có

quy mô lớn nên ưu tiên sử dụng nhiều nợ dài hạn hơn, các công ty nhỏ nên ưu tiên sử

dụng nhiều nợ ngắn hạn hơn trong cấu trúc nợ của mình.

- Các doanh nghiệp có thể căn cứ trên thời gian hoạt động của mình để quyết

định lựa chọn nhiều nợ dài hạn hơn hay nhiều nợ ngắn hạn hơn cho doanh nghiệp

mình. Các công ty có thời gian hoạt động ngắn nên sử dụng nhiều nợ dài hạn hơn,

các công ty có thời gian hoạt động dài nên sử dụng ít nợ dài hạn hơn trong cấu trúc

nợ của mình do đã có nguồn lợi nhuận giữ lại lớn hơn.

- Các doanh nghiệp có đòn bẩy tài chính cao nên lựa chọn nhiều nợ dài hạn hơn,

các doanh nghiệp có đòn bẩy tài chính thấp nên lựa chọn ít nợ dài hạn hơn trong cấu

trúc nợ của mình.

- Tài sản cố định hữu chính là tài sản thế chấp đảm bảo cho các khoản vay.

Chính vì thế, các doanh nghiệp cần đặc biệt chú ý đến yếu tố này khi quyết định lựa

chọn cấu trúc nợ của mình. Các doanh nhiệp có tỷ lệ tài sản cố định càng cao thì càng

nên sử dụng nhiều nợ dài hạn.

5.2 Hạn chế của đề tài

Bài nghiên cứu đã giúp đưa ra cái nhìn rõ hơn về các yếu tố tác động đến kỳ

hạn nợ của các công ty niêm yết tại Việt Nam, giúp các nhà quản trị doanh nghiệp có

thể dựa vào đó để xây dựng cấu trúc kỳ hạn nợ tối ưu nhất. Tuy nhiên, nghiên cứu

còn tồn tại một số hạn chế sau đây:

- Đầu tiên, là về mẫu nghiên cứu: Mẫu nghiên cứu với số lượng công ty không

nhiều (324 công ty), thời gian nghiên cứu ngắn (lấy dữ liệu từ 2010-2018, tuy nhiên

do thành phần trong công thức của biến VOL lấy độ trễ 4 năm, nên thực chất chỉ

nghiên cứu giai đoạn 2014-2018). Do đó, kết quả nghiên cứu của đề tài chưa thật sự

phản ánh hết tình hình chung của tất cả các doanh nghiệp Việt Nam.

- Thứ hai, đề tài mới chỉ tập trung nghiên cứu ảnh hưởng của các yếu tố bên

trong doanh nghiệp đến kỳ hạn nợ, mà chưa xem xét đến các yếu tố bên ngoài doanh

nghiệp như: Thuế, lạm phát, biến động lãi suất, tăng trưởng kinh tế… Do đó, kết quả

nghiên cứu chưa phản ánh đúng và đầy đủ các yếu tố ảnh hưởng đến kỳ hạn nợ.

5.3 Hướng nghiên cứu xa hơn

Xuất phát từ các hạn chế nêu trên, tác giả đề xuất các hướng nghiên cứu tiếp

theo cho đề tài như sau:

- Mở rộng thêm mẫu nghiên cứu về số lượng công ty và thời gian nghiên cứu.

Mẫu nghiên cứu lớn hơn sẽ giúp cho kết quả nghiên cứu phản ánh đúng hơn về các

yếu tố ảnh hưởng kỳ hạn nợ của của các công ty tại Việt Nam.

- Mở rộng nghiên cứu thêm với các biến đại diện cho các yếu tố bên ngoài ảnh

hưởng đến kỳ hạn nợ của doanh nghiệp như: Thuế, lạm phát, biến động lãi suất, tăng

trưởng kinh tế… Việc ra các quyết định tài trợ dựa trên cả yếu tố bên trong và bên

ngoài doanh nghiệp sẽ chính xác và hiệu quả hơn.

TÀI LIỆU THAM KHẢO

Tài liệu tham khảo Tiếng Việt

Ngô Văn Toàn, 2018. Các yếu tố tác động đến kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết

trên thị trường chứng khoán Việt Nam, Tạp chí kinh tế đối ngoại số 103.

Trần Ngọc Thơ, 2013. Tài chính doanh nghiệp hiện đại. Hồ Chí Minh: Nhà xuất bản

Kinh tế Tp. Hồ Chí Minh.

Tài liệu tham khảo tiếng anh

Akerlof, G. A., 1970. The Market for "Lemons": Quality Uncertainty and the Market

Mechanism. The Quarterly Journal of Economics, 84(3): 488-500.

Barclay, M., Marx, L. & Smith, C.W. (2003). The joint determinant of leverage and

maturity. Journal of Corporate Finance, 9(2), 149-167.

Barclay, M. J., and Smith, C. W., 1995. The maturity structure of corporate debt.

Journal of Finance, 50(2): 609–632.

Barnea, A., Haugen, R. A., and Senbet, L. W., 1980. A rationale for debt maturity

structure and call provisions in the agency theoretic framework. Journal of Finance,

35(5): 1223–1234.

Ben-Nasr, H., Boubaker, S. & Rouatbi, W., 2015. Ownership structure, control

contestability and corporate debt maturity. Journal of Corporate Finance, 35: 265-

285.

Demirguc-Kunt, A., & Maksimovic, V. (1999). Institutions, financial markets, and

firm debt maturity. Journal of Financial Economics, 54(3): 259-336.

Diamond, D., 1991. Debt maturity structure and liquidity risk. The Quarterly Journal

of Economics, 106(3): 709-737.

Diamond, D. & He, Z., 2014. A theory of debt maturity: The long and short of debt

overhang. The Journal of Finance, 69(2): 719-762.

Flannery, M. J., 1986. Asymmetric information and risky debt maturity choice,

Journal of Finance, 41(1): 19-37

Graham, J.R., & Harvey, C. R., 2001. The theory and practice of corporate finance:

Evidence from the field, Journal of Financial Economics, 60:187-243.

Guedes, J. & Opler, T., 1996. The determinants of the maturity of corporate debt

issues. The Journal of Finance, 51(5): 1809-1833.

Jensen, M.C. & Meckling, W.H., 1976. Theory of the firm: Managerial behaviour,

agency costs and ownership structure. Journal of Financial Economics, 3(4): 305-

360.

Modigliani, F., & Miller, M. H. (1958). The Cost of Capital, Corporation Finance and

the Theory of Investment. The American Economic Review, 48(3): 261-297.

Myers, S. C., 1977. Determinants of corporate borrowing. Journal of Financial

Economics, 5(2): 147-175

Morris, J. R., 1976. On Corporate Debt Maturity Strategies. The Journal of Finance,

31(1): 29-37

Oluseun Paseda, Ph. D., 2017. The Debt Structure of Nigerian Quoted Firms,

Department of Finance, University of Lagos.

Ozkan, A., 2000. An empirical analysis of corporate debt maturity structure.

European Financial Management, 6(2): 197-212.

Paseda, O. A., 2016. The determinants of capital structure of Nigerian quoted firms,

Ph.D. Thesis, Department of Finance, University of Lagos, Nigeria. (October 10,

2016).

Sarkar, S. (1999). Illiquidity risk, project characteristics, and the optimal maturity of

corporate debt. Journal of Financial Research, 22: 353-370.

Schmukler, S. L., and Vesperoni, E., 2006. Financial globalization and debt maturity

in emerging economies. Journal of Development Economics, 79(1): 183–207.

Spence, M., 1973. Job Market Signaling. The Quarterly Journal of Economics, 87(3):

355-374

Stephan, A., Talavera, O., and Tsapin, A., 2010. Corporate debt maturity choice in

emerging financial markets. The Quarterly Review of Economics and Finance, 51(2):

141-151

Stohs, M. H., and Mauer, D. C., 1996. The determinants of corporate debt maturity

structure. Journal of Business, 69(3): 279–312.

Tayem, G., 2018. The determinants of debt maturity: The case of Jordan. Academy of

Accounting and Financial Studies Journal, 22(1).

Teruel, P. J. G., & Solano, P. M. (2007). Short-term debt in Spanish SMEs.

International Small Business Journal, 25(6): 579-602.

Websites:

http://www.vietstock.vn

http://www.cophieu68.vn

PHỤ LỤC

Phụ lục 1. Danh sách các công ty nghiên cứu

STT Tên công ty Mã chứng khoán Sàn giao dịch

1 2 AAM ABT HOSE HOSE

3 4 5 6 7 8 ACL ADC AGM ALT AMC AME HOSE HNX HOSE HNX HNX HNX

CTCP Thủy sản MeKong CTCP Xuất nhập khẩu Thủy sản Bến Tre CTCP Xuất nhập khẩu Thủy sản Cửu Long An Giang CTCP Mỹ thuật và Truyền thông CTCP Xuất nhập khẩu An Giang CTCP Văn hóa Tân Bình CTCP Khoáng sản Á Châu CTCP Alphanam E&C CTCP Sản xuất Kinh doanh Dược và Trang thiết bị Y tế Việt Mỹ CTCP Phát triển Phụ gia và Sản phẩm Dầu Mỏ CTCP Xuất nhập khẩu Hàng không CTCP Bibica CTCP VICEM Bao bì Bút Sơn CTCP Xi măng Bỉm Sơn CTCP Xây dựng và Giao thông Bình Dương CTCP Sách và Thiết bị Bình Định CTCP Sách và Thiết bị Trường học Đà Nẵng CTCP Khoáng sản Bình Định CTCP Nhựa Bình Minh CTCP VICEM Bao bì Bỉm Sơn CTCP Cao su Bến Thành CTCP Dịch vụ Bến Thành CTCP Sách - Thiết bị Bình Thuận CTCP Nhiệt điện Bà Rịa CTCP Xi măng VICEM Bút Sơn CTCP Thương mại Dịch vụ Bến Thành CTCP VICEM Bao bì Hải Phòng CTCP Xây dựng và Đầu tư 492 CTCP Chương Dương CTCP Cơ điện Miền Trung CTCP Cảng Cát Lái 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 AMV APP ARM BBC BBS BCC BCE BDB BED BMC BMP BPC BRC BSC BST BTP BTS BTT BXH C92 CDC CJC CLL HNX HNX HNX HOSE HNX HNX HOSE HNX HNX HOSE HOSE HNX HOSE HNX HNX HOSE HNX HOSE HNX HNX HOSE HNX HOSE

32 33 34 35 36 37 CLW CMV CMX CNG CT6 CTC HOSE HOSE HOSE HOSE HNX HNX

38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 CTX CX8 DAD DAE DBC DBT DC2 DC4 DCL DHA DHC DHG HNX HNX HNX HNX HNX HNX HNX HNX HOSE HOSE HOSE HOSE

50 51 52 53 54 55 DHM DHP DHT DIC DID DIH HOSE HNX HNX HOSE HNX HNX

CTCP Cấp nước Chợ Lớn CTCP Thương nghiệp Cà Mau CTCP Camimex Group CTCP CNG Việt Nam CTCP Công trình 6 CTCP Gia Lai CTC Tổng Công ty cổ phần Đầu tư Xây dựng và Thương mại Việt Nam CTCP Đầu tư và Xây lắp Constrexim Số 8 CTCP Đầu tư và Phát triển Giáo dục Đà Nẵng CTCP Sách Giáo dục tại Thành phố Đà Nẵng CTCP Tập đoàn Dabaco Việt Nam CTCP Dược phẩm Bến Tre CTCP Đầu tư - Phát triển - Xây dựng (DIC) Số 2 CTCP DIC Số 4 CTCP Dược phẩm Cửu Long CTCP Hóa An CTCP Đông Hải Bến Tre CTCP Dược Hậu Giang CTCP Thương mại và Khai thác Khoáng sản Dương Hiếu CTCP Điện cơ Hải Phòng CTCP Dược phẩm Hà Tây CTCP Đầu tư và Thương mại DIC CTCP DIC - Đồng Tiến CTCP Đầu tư Phát triển Xây dựng - Hội An CTCP Đầu tư Phát triển Dịch vụ Công trình Công cộng Đức Long Gia Lai CTCP Tập đoàn Đức Long Gia Lai CTCP Xuất nhập khẩu Y Tế Domesco CTCP Điện Nước Lắp máy Hải Phòng Tổng Công ty cổ phần Y tế DANAMECO CTCP Thép DANA - Ý CTCP Nhựa Đà Nẵng CTCP Cao su Đồng Phú CTCP Bóng đèn Điện Quang CTCP Cao su Đà Nẵng CTCP Công viên nước Đầm Sen 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 DL1 DLG DMC DNC DNM DNY DPC DPR DQC DRC DSN HNX HOSE HOSE HNX HNX HNX HNX HOSE HOSE HOSE HOSE

67 68 69 70 71 72 73 74 75 DTL DTT DVP DXP DXV DZM EBS ECI EID HOSE HOSE HOSE HNX HOSE HNX HNX HNX HNX

76 77 78 79 80 81 82 83 ELC EMC EVE FDT FMC FPT GAS GDT HOSE HOSE HOSE HNX HOSE HOSE HOSE HOSE

84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 GIL GMC GMD GSP GTA HAD HAP HAS HAT HAX HBE HCC HOSE HOSE HOSE HOSE HOSE HNX HOSE HOSE HNX HOSE HNX HNX

CTCP Đại Thiên Lộc CTCP Kỹ nghệ Đô Thành CTCP Đầu tư và Phát triển Cảng Đình Vũ CTCP Cảng Đoạn Xá CTCP VICEM Vật liệu Xây dựng Đà Nẵng CTCP Chế tạo Máy Dzĩ An CTCP Sách Giáo dục tại Thành phố Hà Nội CTCP Bản đồ và Tranh ảnh Giáo dục CTCP Đầu tư và Phát triển Giáo dục Hà Nội CTCP Đầu tư Phát triển Công nghệ Điện tử - Viễn thông CTCP Cơ điện Thủ Đức CTCP Everpia CTCP FIDITOUR CTCP Thực phẩm Sao Ta CTCP FPT Tổng Công ty Khí Việt Nam - CTCP CTCP Chế biến Gỗ Đức Thành CTCP Sản xuất Kinh doanh và Xuất nhập khẩu Bình Thạnh CTCP Garmex Sài Gòn CTCP Gemadept CTCP Vận tải Sản Phẩm Khí Quốc tế CTCP Chế biến gỗ Thuận An CTCP Bia Hà Nội - Hải Dương CTCP Tập đoàn Hapaco CTCP Hacisco CTCP Thương mại Bia Hà Nội CTCP Dịch vụ Ô tô Hàng Xanh CTCP Sách thiết bị Trường học Hà Tĩnh CTCP Bê tông Hòa Cầm - Intimex CTCP Thương mại Dịch vụ Vận tải Xi măng Hải Phòng CTCP Hãng sơn Đông Á CTCP Cơ khí và Khoáng sản Hà Giang CTCP Bánh kẹo Hải Hà CTCP Hoàng Hà CTCP Thủy điện Nậm Mu CTCP Than Hà Lầm - Vinacomin 96 97 98 99 100 101 102 HCT HDA HGM HHC HHG HJS HLC HNX HNX HNX HNX HNX HNX HNX

103 HLY HNX

104 105 106 107 108 109 110 111 112 113 114 115 116 117 118 119 120 121 122 123 124 HMC HMH HOM HOT HT1 HTI HTL HTP HTV HU3 HUT HVT HVX IDI IMP INN KDC KMR KSB KSD KST HOSE HNX HNX HOSE HOSE HOSE HOSE HNX HOSE HOSE HNX HNX HOSE HOSE HOSE HNX HOSE HOSE HOSE HNX HNX

125 126 127 128 129 130 131 132 133 134 KTT L10 L14 L35 L43 L61 L62 LAF LAS LBE HNX HOSE HNX HNX HNX HNX HNX HOSE HNX HNX

CTCP Viglacera Hạ Long I CTCP Kim khí Thành phố Hồ Chí Minh - Vnsteel CTCP Hải Minh CTCP Xi măng VICEM Hoàng Mai CTCP Du lịch Dịch vụ Hội An CTCP Xi măng Hà Tiên 1 CTCP Đầu tư Phát triển Hạ tầng IDICO CTCP Kỹ thuật và Ôtô Trường Long CTCP HTINVEST CTCP Vận tải Hà Tiên CTCP Đầu tư và Xây dựng HUD3 CTCP Tasco CTCP Hóa chất Việt Trì CTCP Xi măng VICEM Hải Vân CTCP Đầu tư và Phát triển Đa Quốc Gia - IDI CTCP Dược phẩm Imexpharm CTCP Bao bì và In Nông nghiệp CTCP Tập đoàn KIDO CTCP Mirae CTCP Khoáng sản và Xây dựng Bình Dương CTCP Đầu tư DNA CTCP KASATI CTCP Đầu tư Thiết bị và Xây lắp Điện Thiên Trường CTCP Lilama 10 CTCP Licogi 14 CTCP Cơ khí Lắp máy Lilama CTCP Lilama 45.3 CTCP Lilama 69-1 CTCP Lilama 69-2 CTCP Chế biến hàng Xuất khẩu Long An CTCP Supe Phốt phát và Hóa chất Lâm Thao CTCP Sách và Thiết bị Trường học Long An CTCP Khoáng sản và Vật liệu Xây dựng Lâm Đồng CTCP Lắp máy - Thí nghiệm Cơ điện CTCP Khai thác và Chế biến khoáng sản Lào Cai CTCP Đầu tư Cầu đường CII 135 136 137 138 LBM LCD LCM LGC HOSE HNX HOSE HOSE

139 LHC 140 LIX 141 LM7 142 LM8 143 LO5 144 LSS 145 MAC 146 MCC 147 MCO 148 MCP 149 MDC 150 MDG 151 MIM MKV 152 153 MWG NAV 154 NBC 155 NDX 156 NET 157 NFC 158 NGC 159 HNX HOSE HNX HOSE HNX HOSE HNX HNX HNX HOSE HNX HOSE HNX HNX HOSE HOSE HNX HNX HNX HNX HNX

160 161 162 163 164 165 166 167 168 169 170 NHA NHC NST NTP OCH OPC PAC PAN PCG PDC PEN HNX HNX HNX HNX HNX HOSE HOSE HOSE HNX HNX HNX

CTCP Đầu tư và Xây dựng Thủy lợi Lâm Đồng CTCP Bột Giặt Lix CTCP Lilama 7 CTCP Lilama 18 CTCP Lilama 5 CTCP Mía Đường Lam Sơn CTCP Cung ứng và Dịch vụ Kỹ thuật Hàng Hải CTCP Gạch ngói Cao cấp CTCP Đầu tư và Xây dựng BDC Việt Nam CTCP In và Bao bì Mỹ Châu CTCP Than Mông Dương - Vinacomin CTCP Miền Đông CTCP Khoáng sản và Cơ khí CTCP Dược thú Y Cai Lậy CTCP Đầu tư Thế giới Di động CTCP Nam Việt CTCP Than Núi Béo - Vinacomin CTCP Xây lắp Phát triển Nhà Đà Nẵng CTCP Bột giặt NET CTCP Phân lân Ninh Bình CTCP Chế biến Thủy sản xuất khẩu Ngô Quyền Tổng Công ty Đầu tư Phát triển Nhà và Đô thị Nam Hà Nội CTCP Gạch ngói Nhị Hiệp CTCP Ngân Sơn CTCP Nhựa Thiếu niên Tiền Phong CTCP Khách sạn và Dịch vụ Đại Dương CTCP Dược phẩm OPC CTCP Pin Ắc quy Miền Nam CTCP Tập đoàn Pan CTCP Đầu tư Phát triển Gas Đô thị CTCP Du lịch Dầu khí Phương Đông CTCP Xây lắp III Petrolimex Tổng Công ty cổ phần Dịch vụ Tổng hợp Dầu khí Tổng Công ty Gas Petrolimex - CTCP CTCP Phân phối khí thấp áp Dầu khí Việt Nam CTCP Kinh doanh Khí Miền Nam CTCP Xuất nhập khẩu Petrolimex 171 172 173 174 175 PET PGC PGD PGS PIT HOSE HOSE HOSE HNX HOSE

176 177 178 179 180 181 182 183 184 185 PJC PJT PLC PMC PMS PNC PNJ POM POT PPC HNX HOSE HNX HNX HNX HOSE HOSE HOSE HNX HOSE

186 187 188 189 190 191 192 193 PPS PRC PSC PSD PTB PTC PTS PVB HNX HNX HNX HNX HOSE HOSE HNX HNX

194 195 196 PVC PVE PVG HNX HNX HNX

197 198 PVS PVT HNX HOSE

HNX 199 PVX

200 201 202 203 204 205 PXI PXS PXT QHD QNC QST HOSE HOSE HOSE HNX HNX HNX

CTCP Thương mại và Vận tải Petrolimex Hà Nội CTCP Vận tải Xăng dầu đường Thủy Petrolimex Tổng Công ty Hóa dầu Petrolimex - CTCP CTCP Dược phẩm Dược liệu Pharmedic CTCP Cơ khí Xăng dầu CTCP Văn hóa Phương Nam CTCP Vàng bạc Đá quý Phú Nhuận CTCP Thép Pomina CTCP Thiết bị Bưu điện CTCP Nhiệt điện Phả Lại CTCP Dịch vụ Kỹ thuật Điện lực Dầu khí Việt Nam CTCP Logistics Portserco CTCP Vận tải và Dịch vụ Petrolimex Sài Gòn CTCP Dịch vụ Phân phối Tổng hợp Dầu khí CTCP Phú Tài CTCP Đầu tư và Xây dựng Bưu điện CTCP Vận tải và Dịch vụ Petrolimex Hải Phòng CTCP Bọc ống Dầu khí Việt Nam Tổng Công ty Dung dịch khoan và Hóa phẩm Dầu khí - CTCP Tổng Công ty Tư vấn thiết kế Dầu khí - CTCP CTCP Kinh doanh Khí Miền Bắc Tổng Công ty cổ phần Dịch vụ Kỹ thuật Dầu khí Việt Nam Tổng Công ty cổ phần Vận tải Dầu khí Tổng Công ty cổ phần Xây lắp Dầu khí Việt Nam CTCP Xây dựng Công nghiệp và Dân dụng Dầu khí CTCP Kết cấu Kim loại và Lắp máy Dầu khí CTCP Xây lắp Đường ống Bể chứa Dầu khí CTCP Que hàn điện Việt Đức CTCP Xi măng và Xây dựng Quảng Ninh CTCP Sách và Thiết bị Trường học Quảng Ninh CTCP Công trình Giao thông Vận tải Quảng Nam CTCP Rạng Đông Holding CTCP Cơ Điện Lạnh 206 207 208 QTC RDP REE HNX HOSE HOSE

209 210 211 S55 S74 S99 HNX HNX HNX

212 213 214 215 216 217 218 219 220 221 222 223 224 225 226 227 SAV SBA SBT SCD SCL SD2 SD9 SDC SDG SDN SDT SEB SFC SFI SFN SGC HOSE HOSE HOSE HOSE HNX HNX HNX HNX HNX HNX HNX HNX HOSE HOSE HNX HNX

228 229 230 231 232 233 234 235 236 237 238 239 240 241 242 243 SGD SGH SJD SLS SMA SPI SPP SRC SSC SSM STG SVC SVI SVT TBC TBX HNX HNX HOSE HNX HOSE HNX HNX HOSE HOSE HNX HOSE HOSE HOSE HOSE HOSE HNX

CTCP Sông Đà 505 CTCP Sông Đà 7.04 CTCP SCI CTCP Hợp tác Kinh tế và Xuất nhập khẩu Savimex CTCP Sông Ba CTCP Thành Thành Công - Biên Hòa CTCP Nước giải khát Chương Dương CTCP Sông Đà Cao Cường CTCP Sông Đà 2 CTCP Sông Đà 9 CTCP Tư vấn Sông Đà CTCP Sadico Cần Thơ CTCP Sơn Đồng Nai CTCP Sông Đà 10 CTCP Đầu tư và Phát triển Điện Miền Trung CTCP Nhiên liệu Sài Gòn CTCP Đại lý Vận tải SAFI CTCP Dệt lưới Sài Gòn CTCP Xuất nhập khẩu Sa Giang CTCP Sách Giáo dục tại Thành phố Hồ Chí Minh CTCP Khách sạn Sài Gòn CTCP Thủy điện Cần Đơn CTCP Mía Đường Sơn La CTCP Thiết bị Phụ tùng Sài Gòn CTCP SPI CTCP Bao bì Nhựa Sài Gòn CTCP Cao su Sao Vàng CTCP Giống cây trồng Miền Nam CTCP Chế tạo kết cấu Thép Vneco.SSM CTCP Kho vận Miền Nam CTCP Dịch vụ Tổng hợp Sài Gòn CTCP Bao bì Biên Hòa CTCP Công nghệ Sài Gòn Viễn Đông CTCP Thủy điện Thác Bà CTCP Xi măng Thái Bình CTCP Đại lý Giao nhận Vận tải Xếp dỡ Tân Cảng HOSE 244 TCL

245 246 247 248 249 250 251 252 253 254 255 256 257 258 259 260 261 262 263 264 265 266 267 268 269 270 271 272 TCM TCR TCS TDN TET THB THG THS THT TIE TKU TLG TLH TMC TMP TMS TMT TMX TNA TNG TPC TPH TPP TRA TS4 TSB TSC TTC HOSE HOSE HNX HNX HNX HNX HOSE HNX HNX HOSE HNX HOSE HOSE HNX HOSE HOSE HOSE HNX HOSE HNX HOSE HNX HNX HOSE HOSE HNX HOSE HNX

CTCP Dệt may - Đầu tư - Thương mại Thành Công CTCP Công nghiệp Gốm sứ Taicera CTCP Than Cao Sơn - Vinacomin CTCP Than Đèo Nai - Vinacomin CTCP Vải sợi May mặc Miền Bắc CTCP Bia Hà Nội - Thanh Hóa CTCP Đầu tư và Xây dựng Tiền Giang CTCP Thanh Hoa - Sông Đà CTCP Than Hà Tu - Vinacomin CTCP TIE CTCP Công nghiệp Tung Kuang CTCP Tập đoàn Thiên Long CTCP Tập đoàn Thép Tiến Lên CTCP Thương mại Xuất nhập khẩu Thủ Đức CTCP Thủy điện Thác Mơ CTCP Transimex CTCP Ô tô TMT CTCP VICEM Thương mại Xi măng CTCP Thương mại Xuất nhập khẩu Thiên Nam CTCP Đầu tư và Thương mại TNG CTCP Nhựa Tân Đại Hưng CTCP In sách giáo khoa tại Thành phố Hà Nội CTCP Nhựa Tân Phú CTCP Traphaco CTCP Thủy sản Số 4 CTCP Ắc quy Tia Sáng CTCP Vật tư Kỹ thuật nông nghiệp Cần Thơ CTCP Gạch men Thanh Thanh CTCP Đầu tư Xây dựng và Công nghệ Tiến Trung CTCP Tư vấn Xây dựng Điện 3 CTCP Tư vấn Xây dựng Điện 4 CTCP Than Vàng Danh - Vinacomin CTCP VICEM Thạch cao Xi măng CTCP Dây và Cáp Điện Taya Việt Nam CTCP Đầu tư Phát triển Nhà và Đô thị IDICO CTCP Xây dựng Số 12 CTCP Vinaconex 21 273 274 275 276 277 278 279 280 281 TTZ TV3 TV4 TVD TXM TYA UIC V12 V21 HNX HNX HNX HNX HNX HOSE HOSE HNX HNX

282 283 284 285 286 287 288 289 VAT VBC VC1 VC2 VC6 VC7 VC9 VCC HNX HNX HNX HNX HNX HNX HNX HNX

CTCP Viễn thông Vạn Xuân CTCP Nhựa - Bao bì Vinh CTCP Xây dựng Số 1 CTCP Xây dựng Số 2 CTCP Xây dựng và Đầu tư Visicons CTCP Xây dựng Số 7 CTCP Xây dựng Số 9 CTCP Vinaconex 25 Tổng Công ty cổ phần Xuất nhập khẩu và Xây dựng Việt Nam CTCP Nhân lực và Thương mại Vinaconex CTCP Vicostone CTCP Xây dựng điện VNECO 1 CTCP Xây dựng Điện VNECO 2 CTCP Xây dựng Điện VNECO 3 CTCP Xây dựng Điện VNECO4 CTCP Xây dựng Điện VNECO 8 CTCP Đầu tư và Xây dựng VNECO 9 CTCP Khử trùng Việt Nam CTCP Cảng Rau Quả CTCP Ống thép Việt Đức VG PIPE CTCP Viglacera Hạ Long CTCP Công nghệ Viễn thông VITECO CTCP Vận tải Xăng dầu Vipco CTCP Thép Việt Ý CTCP Viglacera Tiên Sơn CTCP Cáp - Nhựa Vĩnh Khánh CTCP Vimeco CTCP Y Dược phẩm Vimedimex Tổng Công ty cổ phần Xây dựng Điện Việt Nam CTCP Vinafreight CTCP Logistics Vinalink CTCP Ánh Dương Việt Nam CTCP Vận tải Biển Việt Nam CTCP Bao bì Dầu Thực Vật CTCP Container Việt Nam CTCP Thủy điện Vĩnh Sơn - Sông Hinh CTCP Viettronics Tân Bình 290 291 292 293 294 295 296 297 298 299 300 301 302 303 304 305 306 307 308 309 310 311 312 313 314 315 316 317 318 VCG VCM VCS VE1 VE2 VE3 VE4 VE8 VE9 VFG VGP VGS VHL VIE VIP VIS VIT VKC VMC VMD VNE VNF VNL VNS VOS VPK VSC VSH VTB HNX HNX HNX HNX HNX HNX HNX HNX HNX HOSE HNX HNX HNX HNX HOSE HOSE HNX HNX HNX HOSE HOSE HNX HOSE HOSE HOSE HOSE HOSE HOSE HOSE

CTCP Viễn thông VTC CTCP Vận tải Xăng dầu Vitaco CTCP Viglacera Từ Sơn CTCP VICEM Vật tư Vận tải Xi Măng CTCP Vật liệu Xây dựng Bến Tre CTCP Bến xe Miền Tây 319 320 321 322 323 324 VTC VTO VTS VTV VXB WCS HNX HOSE HNX HNX HNX HNX

VarName

Obs

Summary Statistics Min

Mean

Max Skewness Kurtosis

1620

0.215

0.152

0.000

0.969

1.650

4.808

SIZE

1620

1.411

26.193

22.830

31.479

0.387

3.207

1620

11.509

7.600

0.000

267.211

13.475

241.710

MTB

1620

0.492

1.094

0.094

5.243

2.665

14.084

VOL

1620

0.035

0.000

0.420

3.586

23.637

AGE

1620

8.672

16.247

4.000

48.000

1.517

4.632

LARGE

1620

0.212

0.530

0.000

0.993

-0.451

2.815

LEV

1620

0.227

0.498

0.006

0.971

-0.207

2.114

TANG

1620

0.201

0.218

0.000

0.940

1.303

4.104

Phụ lục 2. Mô tả thống kê

Phụ lục 3. Hệ số tương quan

Phụ lục 4. Kết quả hồi quy

Hồi quy Pooled-OLS

Hồi quy FEM

Hồi quy REM

Kết quả VIF

Kiểm định Hausman

Kiểm định Phương sai thay đổi

Kiểm định Tự tương quan

Hồi quy GMM

Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Các yếu tố ảnh hưởng việc lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết Việt Nam

Chủ đề:

Luận án tiến sĩ

Luận án tiến sĩ chính sách tài khóa

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM ------------------------------

LẠI MINH TÂM

CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN VIỆC

LỰA CHỌN KỲ HẠN NỢ CỦA CÁC CÔNG TY

NIÊM YẾT VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

------------------------------

LẠI MINH TÂM

CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN VIỆC

LỰA CHỌN KỲ HẠN NỢ CỦA CÁC CÔNG TY

NIÊM YẾT VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng (Hướng ứng dụng)

Mã số: 8340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC GS.TS. TRẦN NGỌC THƠ

LỜI CAM ĐOAN

MỤC LỤC

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI ........................................................... 1

CHƯƠNG 2: KHUNG LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN

CỨU TRÊN THẾ GIỚI ............................................................................... 5

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ....................................... 17

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .................................................. 26

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN .......................................................................... 36

DANH MỤC BẢNG BIỂU

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

TÓM TẮT

ABSTRACT

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI

CHƯƠNG 2: KHUNG LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN

CÁC NGHIÊN CỨU TRÊN THẾ GIỚI

Bảng 2.1 Tóm tắt kết quả một số nghiên cứu thực nghiệm của các tác giả trên thế giới

STT Các yếu tố

Nghiên cứu Ngô Văn Toàn (2018)

Nghiên cứu của Stohs và Mauer (1996)

Nghiên cứu của Tayem (2018)

Nghiên cứu của Barclay và Smith (1995)

Nghiên cứu của Stephan và cộng sự (2010)

Nghiên cứu của Ben- Nasr và cộng sự (2015)

Quy mô công ty

Kỳ hạn tài sản

Cơ hội tăng trưởng

Biến động thu nhập

Thời gian hoạt động của công ty

Cổ đông lớn

Đòn bẩy tài chính

Tài sản cố định hữu hình

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

TT Biến

Cách tính

Ký

Kỳ

hiệu

vọng

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

SIZE

AM

MTB

VOL

AGE

LARGE

LEV

TANG

MR

MR

SIZE

AM

MTB

VOL

AGE

LARGE

LEV

TANG

Modified Wald test for groupwise heteroskedasticity in fixed effect regression model Chi2 (324)