Tuyển tập Hội nghị Khoa học thường niên năm 2021. ISBN: 978-604-82-5957-0
414
XÂY DỰNG CHỈ SỐ TỔNG HỢP PHẢN ÁNH RÀNG BUỘC
TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP NGÀNH CÔNG NGHIỆP
CHẾ BIẾN CHẾ TẠO VIỆT NAM
Phùng Mai Lan
Trường Đại học Thủy lợi, email: lanpm@tlu.edu.vn
1. GIỚI THIỆU CHUNG
Quản trị vốn là một trong những nội dung
quan trọng trong quản trị tài chính doanh
nghiệp Trong đó, mức độ hạn chế hay ràng
buộc tài chính mà các doanh nghiệp phải đối
mặt khi tiếp cận các nguồn tài chính bên
ngoài có thể được sử dụng để đánh giá khả
năng tiếp cận nguồn vốn trên thị trường tài
chính tiền tệ của doanh nghiệp. Nhìn chung,
doanh nghiệp càng ít bị ràng buộc tài chính
thì có khả năng tiếp cận nguồn vốn với chi
phí càng thấp. Tuy nhiên, việc đo lường ràng
buộc tài chính không đơn giản vì đây là một
biến số không quan sát một cách trực tiếp
cũng như không có một khoản mục nào trong
báo cáo tài chính thể hiện doanh nghiệp đang
bị ràng buộc tài chính hay không. Một số
nghiên cứu đã tiến hành đo lường ràng buộc
tài chính và cho rằng đó là nhân tố quan
trọng ảnh hưởng đến nhiều quyết định của
doanh nghiệp (Hadlock & Pierce, 2010;
Hennessy & Whited 2007; Lamont et al.
2010). Tuy nhiên, với các bối cảnh khác
nhau, các kết quả đo lường chỉ số ràng buộc
tài chính có sự khác biệt và đặc thù riêng.
Mục tiêu của nghiên cứu là xây dựng chỉ số
tổng hợp phản ánh ràng buộc tài chính của
các doanh nghiệp ngành công nghiệp chế
biến chế tạo Việt Nam.
2. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Nghiên cứu này phát triển từ nghiên cứu
của Hadlock & Pierce (2010) trong việc xây
dựng chỉ số tổng hợp ràng buộc tài chính tiền
tệ, gồm 2 bước:
Bước thứ nhất, xác định khả năng tiếp cận
vốn ngoài của doanh nghiệp dựa trên các chỉ
tiêu: tổng đầu tư FI, lỗ hổng tài chính FG, sự
thay đổi của tổng nợ DCH và chi trả lãi RIP.
Các chỉ tiêu được đo lường trong Bảng 1:
Bảng 1. Mô tả các biến được sử dụng
để phân nhóm ràng buộc tài chính
Tên biến Mô tả cách tính
Đầu tư TSCĐ (FI)
Sự gia tăng của TSCĐ
+ giá trị khấu hao
TSCĐ
Dòng tiền (CF) Lợi nhuận sau thuế +
giá trị khấu hao TSCĐ
Vốn lưu động (WC)
Tài sản lưu động, đầu
tư ngắn hạn – nợ phải
trả
Lỗ hổng tài chính (FG) Đầu tư TSCĐ + Vốn
lưu động – Dòng tiền
Thay đổi tổng nợ phải
trả trong năm (DCH)
Nợ phải trả cuối năm –
Nợ phải trả đầu năm
Lãi suất phải trả (RIP) Chi phí lãi vay/Tổng
nợ
Dựa trên việc kết hợp 7 trường hợp khác
nhau giữa các biến này, nghiên cứu phân các
doanh nghiệp vào 3 nhóm ràng buộc khác
nhau đó là ràng buộc tuyệt đối, tương đối và
không bị ràng buộc (Bảng 2). Việc phân
nhóm này cho phép khắc phục các nhược
điểm của cách tiếp cận đơn biến.
Tuyển tập Hội nghị Khoa học thường niên năm 2021. ISBN: 978-604-82-5957-0
415
Bảng 2. Phân nhóm ràng buộc tài chính
tiền tệ ở cấp độ doanh nghiệp
Trạng
thái tài
chính c
ủa
doanh
nghiệp
Đầu tư
của
doanh
nghiệp
(FI)
L
ỗ hổng
tài
chính
(FG)
Sự thay
đổi
trong
tổng nợ
(DCH)
Chi trả
lãi
(RIP)
DN không bị ràng buộc
1 0 < 0 0 -
2 0 0 > 0 IR
DN bị rằng buộc tương đối
3 0 < 0 < 0 -
4 0 0 > 0 IR
5 < 0 - > 0 -
DN bị ràng buộc tuyệt đối
6 0 0 0 -
7 < 0 - 0 -
Ghi chú: IR là lãi suất bình quân cho vay của
các ngân hàng thương mại cổ phần
Bước thứ 2, xây dựng chỉ số ràng buộc
tổng hợp. Dựa trên kết quả của Bảng 2, hồi
quy thứ bậc probit sẽ được thực hiện để tính
xác suất có điều kiện mà các doanh nghiệp sẽ
rơi vào một trong ba loại ràng buộc. Chỉ định
mô hình hồi quy thứ bậc probit/logit viết
dưới dạng tổng quát như sau:
it it i
FCI X
(1)
Trong đó: FCIit là biến không quan sát
được đo lường các ràng buộc tài chính tiền tệ
của doanh nghiệp thứ i trong năm t và
it
FCI 0,1,2
tương đương với 3 nhóm ràng
buộc mà các doanh nghiệp phải đối mặt
(không bị ràng buộc, ràng buộc tương đối và
ràng buộc tuyệt đối). Xit là tập các biến hồi
quy quan sát được có tác động đến mức độ
ràng buộc tài chính tiền tệ của các doanh
nghiệp gồm:
- Lnquymo: Logarit tổng tài sản của doanh
nghiệp
- Gdthu: Tăng trưởng doanh thu ngành
- Thanhkhoan: Mức thanh khoản của
doanh nghiệp, đo lường bằng tài sản lưu
động/nợ phải trả
- CF: Dòng tiền CF
- Donbay: Đòn bẩy tài chính, đo lường
bằng Tổng nợ/Tổng tài sản
- Ganhnang: Gánh nặng chi trả nợ của
doanh nghiệp, đo lường bằng chi phí tài
chính/doanh thu
- FDI, DNNN là biến giả loại hình sở hữu
Dựa trên kết quả hồi quy của phương trình
(1), chỉ số tổng hợp ràng buộc tài chính tiền
tệ (FCIf) được tính toán trên cơ sở giá trị xác
suất dự báo được cho các kết cục xảy ra từ
hồi quy thứ bậc probit và chỉ số này sẽ được
sử dụng để đo mức độ ràng buộc tài chính
tiền tệ ở cấp độ doanh nghiệp. Chỉ số FCIf
được tính bằng bình quân trọng số xác suất
của biến chỉ số phản ánh mức độ ràng buộc
tài chính tiền tệ của các doanh nghiệp như
phương trình sau:
it it
j 0,1,2 ˆ
FCIf jPr(FCI j)
i 1 N t 1 T
K K (2)
Trong đó: it
ˆ
Pr(FCI j)
là các xác suất dự
báo được cho từng doanh nghiêp i biến đổi
theo thời gian t và thuộc 1 trong 3 nhóm ràng
buộc tài chính tiền tệ j.
Ưu điểm của chỉ số tổng hợp (FCIf) là có
thể được gộp lại để đánh giá mức độ các ràng
buộc tài chính ở cấp độ ngành theo thời gian.
3. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM
3.1. Nguồn số liệu
Nghiên cứu sử dụng bộ dữ liệu điều tra
doanh nghiệp hằng năm của Tổng cục Thống
kê từ 2012 đến 2019. Dữ liệu phục vụ cho
nghiên cứu là dạng dữ liệu mảng cân gồm
72.592 quan sát. Các biến giá trị đã được
điều chỉnh giảm phát.
Bảng 3. Thống kê mô tả các biến
đưa vào mô hình
Tên biến Mean Std. Skewness
FCI 0,76 0,84 0,48
Quymo (trđ)
16244,61
247224,6
130,75
Gdthu 0,149 0,174 1,70
Thanhkhoan
11,66 198,43 81,53
CF (trđ) 320,87 19825,5
383,68
Donbay 0,58 0,71 263,57
Ganhnang 0,36 70,27 234,85
Nguồn: Tính toán từ dữ liệu điều tra GSO
Tuyển tập Hội nghị Khoa học thường niên năm 2021. ISBN: 978-604-82-5957-0
416
3.2. Kết quả nghiên cứu thực nghiệm
Kết quả kiểm định khuyết tật mô hình cho
thấy mô hình không bị hiện tượng đa cộng
tuyến (VIF=2.5), không bị hiện tượng tự
tương quan và có hiện tượng phương sai sai
số thay đổi và đã được khắc phục.
Bảng 4. Kết quả hồi quy mô hình Probit
Biến phụ thuộc FCI Hệ số
Lnquymo -0,133*** (0,00215)
Gdthu 0,305*** (0,0325)
Thanhkhoan -0,00077***(0,000016)
CF -2.62e-07*(1.51e-07)
Donbay 0,738**(0,378)
Ganhnang 0,0354* (0,021)
FDI -0,053*** (0,0148)
DNNN 0,452*** (0,0142)
Wald chi2(8) 9970,87***
Sai số chuẩn trong ngoặc ( )
*** p<0.01, ** p<0.05, * p<0.1
Nguồn: Tính toán từ số liệu của GSO
Biến Lnquymo cho thấy có tác động âm và
có ý nghĩa thống kê đối với ràng buộc tài
chính tiền tệ. Quy mô tài sản của doanh
nghiệp càng lớn khả năng tiếp cận vốn ngoài
của doanh nghiệp cũng sẽ tốt hơn. Cấu trúc
tài chính của các doanh nghiệp quy mô nhỏ
thường bị các tổ chức tài chính tín dụng đánh
giá thấp. Biến Gdthu mang dấu dương và có
ý nghĩa thống kê. Doanh thu ngành càng tăng
có thể doanh nghiệp mở rộng quy mô sản
xuất hơn, lượng vốn vay với doanh nghiệp
quy mô lớn gia tăng để đáp ứng nhu cầu sản
xuất có thể làm giảm khả năng tiếp cận vốn
của các doanh nghiệp quy mô nhỏ trong khi
nhóm này chiếm tới 71% mẫu quan sát. Hệ
số ước lượng của biến đòn bẩy tài chính
(donbay) biến gánh nặng trả nợ (Ganhnang)
mang dấu dương và và có ý nghĩa ở mức ý
nghĩa thống kê. Điều này cho thấy đúng như
trong thực tế các doanh nghiệp có tỷ lệ nợ
lớn hơn, hầu như sẽ bị đối mặt với ràng buộc
tài chính tiền tệ lớn hơn và sẽ khó khăn hoặc
mất thêm các chi phí để có thể tiếp cận thêm
các khoản vay mới. Doanh nghiệp có dòng
tiền nhiều hơn sẽ làm giảm ràng buộc tài
chính tiền tệ phải đối mặt. Doanh nghiệp FDI
ít bị phụ thuộc về tài chính trong khi doanh
nghiệp Nhà Nước thường có mức độ ràng
buộc tài chính lớn hơn. Dựa trên kết quả hồi
quy probit, chỉ số tổng hợp ràng buộc tài
chính tiền tệ được tính trên cơ sở bình quân
trọng số xác suất dự báo được doanh nghiệp
sẽ rơi vào trạng thái ràng buộc tài chính hay
không. Kết quả nghiên cứu chỉ ra có 50,4%
doanh nghiệp không bị ràng buộc tài chính,
23% ràng buộc tương đối và 26,4% bị ràng
buộc tuyệt đối. Các ngành bị ràng buộc tài
chính lớn nhất là ngành sản xuất xe có động
cơ, đóng tàu và chế biến thực phẩm trong khi
ngành ít bị ràng buộc tài chính nhất là sản
xuất than, sản xuất thiết bị văn phòng.
4. KẾT LUẬN
Nghiên cứu đã chỉ ra doanh thu trung bình
ngành, đòn bẩy tài chính và gánh nặng nợ
càng tăng sẽ càng làm tăng ràng buộc tài
chính mà doanh nghiệp phải đối mặt trong
khi quy mô doanh nghiệp, dòng tiền càng lớn
khả năng tiếp cận vốn bên ngoài của doanh
nghiệp sẽ tốt hơn. Có 50,4% doanh nghiệp
không bị ràng buộc tài chính, 23% ràng buộc
tương đối và 26,4% bị ràng buộc tuyệt đối.
Kết quả nghiên cứu có thể giúp đánh giá mức
độ các ràng buộc tài chính ở cấp độ ngành
theo thời gian cũng như dự báo doanh nghiệp
bị ràng buộc tài chính ở mức độ nào.
5. TÀI LIỆU THAM KHẢO
[1] Hadlock C., & Pierce J.R., (2010), “New
Evidence on Measuring Financial
Constraints: Moving Beyond the KZ
index”, The Review of Financial Studies,
23(5), 1909-1940.
[2] Hennessy, C. A., & T. M. Whited. (2007).
“How Costly Is External Financing?
Evidence from a Structural Estimation”,
Journal of Finance, 62, 1705-45.
[3] Lamont, O., C. Polk, and J. Saa-Requejo.
(2001), “Financial Constraints and Stock
Returns” Review of Financial Studies,
14,529-54.
