Mô hình chuyển đổi, phát hành, lưu ký, giao dịch và thanh toán chứng khoán số: Kinh nghiệm
quốc tế và kiến nghị cho Việt Nam
- Đơn v ch tr: Trung tâm Lưu ký chứng khoán Việt Nam
- Ch nhiệm nhiệm v!: ThS. Lưu Trung Dũng
- Năm giao nhiệm v!: 2022 M* s,: BTC/ĐT/2022-25
1. T+nh c,p thiết c-a v,n đ. nghiên cứu
Những năm gần đây, chứng khoán s,, công nghệ sổ cái phân tán với những tác động đến hoạt động
lưu ký, thanh toán giao dch chứng khoán đang được các chuyên gia trong lĩnh vực tài chính, chứng
khoán trên thế giới và cả ở Việt Nam đặc biệt quan tâm. Trên thế giới đ* có khá nhiều nghiên cứu về
s, hóa chứng khoán ứng d!ng công nghệ sổ cái phân tán. Tuy nhiên, các nghiên cứu chưa chỉ rõ
được mô hnh sổ cái phân tán nào phù hợp, hoặc không phù hợp cho hoạt động lưu ký, thanh toán
giao dch chứng khoán. Do đó, cần nghiên cứu, đề xuất xây dựng mô hnh c! thể cho việc chuyển đổi
chứng khoán hiện hành thành chứng khoán s, cũng như việc phát hành, lưu ký, giao dch chứng
khoán s, và ban hành một s, quy đnh pháp lý để quản lý, thúc đẩy những ưu điểm ca chứng khoán
s, và công nghệ sổ cái phân tán. Đồng thời, nhiều sở giao dch chứng khoán trên thế giới đ* và đang
thử nghiệm s, hóa chứng khoán, ứng d!ng công nghệ sổ cái phân tán trong một s, nghiệp v! th
trường, góp phần tăng hiệu quả và giảm chi phí tổ chức th trường. Chuyển đổi s, ứng d!ng công
nghệ sổ cái phân tán là tương lai ca hoạt động lưu trữ và chia sẻ dữ liệu. S, hóa chứng khoán ứng
d!ng công nghệ sổ cái phân tán là xu hướng đang được nhiều trung tâm lưu ký chứng khoán trên thế
giới nghiên cứu và thí điểm triển khai. Chuyển đổi s, bên cạnh việc mang đến nhiều cơ hội, cũng đặt
ra nhiều thách thức đ,i với việc phát triển th trường chứng khoán (TTCK) ổn đnh, an toàn. Trong khi
đó, tại Việt Nam, các nghiên cứu về s, hóa chứng khoán ứng d!ng công nghệ sổ cái phân tán còn
hạn chế, chưa có nhiều ứng d!ng, đặc biệt đ,i với cả quá trnh phát hành, lưu ký, giao dch và thanh
toán chứng khoán.
Thực tế một s, vấn đề liên quan đến ứng d!ng công nghệ sổ cái phân tán và chứng khoán s, đặt ra
cần làm rõ, như: Chứng khoán s, là g, chứng khoán s, khác với chứng khoán hiện hành như thế
nào; mô hnh công nghệ sổ cái phân tán nào thích hợp/không thích hợp để s, hóa, lưu ký chứng
khoán và thanh toán chứng khoán; có nên áp d!ng công nghệ sổ cái phân tán vào hoạt động giao
dch (đặt lệnh, khớp lệnh) và bù trừ, xác đnh nghĩa v! thanh toán ròng hay không; công nghệ sổ cái
phân tán có làm thay đổi cấu trúc th trường, xóa bỏ một s, trung gian như sở giao dch chứng khoán,
trung tâm lưu ký chứng khoán hay ngân hàng lưu ký chứng khoán hay không; chuyển đổi chứng
khoán hiện hành sang chứng khoán s,, phát hành chứng khoán s, và lưu ký, giao dch, thanh toán
chứng khoán s, nên theo mô hnh nào cho phù hợp; việc s, hóa chứng khoán có nhất thiết phải đợi
sửa, bổ sung khung pháp lý hay không; Việt Nam nên tiến hành thực hiện s, hóa chứng khoán theo
các bước như thế nào cho phù hợp, tránh được những sai lầm mà các nước khác gặp phải... Đó là
những yêu cầu cấp thiết đang đặt ra từ thực tiễn cần phải nghiên cứu, làm rõ. Do đó, các nghiên cứu
về chuyển đổi s, trong lĩnh vực tài chính nói chung, chứng khoán nói riêng có đóng góp quan trọng
nhằm tạo nền tảng cơ sở lý luận, dự báo xu hướng và đánh giá tiềm năng ca th trường. V vậy, việc
nghiên cứu đề tài “Mô hnh chuyển đổi, phát hành, lưu ký, giao dch và thanh toán chứng khoán s,:
1
Kinh nghiệm qu,c tế và kiến ngh cho Việt Nam” là cần thiết, có ý nghĩa khoa học và thực tiễn trong
b,i cảnh hiện nay.
2. M1c tiêu nghiên cứu
Đề tài nghiên cứu đề xuất mô hnh và một s, quy đnh pháp lý, yêu cầu về hạ tầng kỹ thuật để quản lý
hoạt động chuyển đổi chứng khoán hiện hành sang chứng khoán s, cũng như hoạt động phát hành,
giao dch, lưu ký và thanh toán chứng khoán s, tại Việt Nam nhằm lưu trữ chứng khoán an toàn hơn
và thanh toán giao dch chứng khoán nhanh hơn so với cách thức hiện nay.
3. Đối tư4ng và ph5m vi nghiên cứu
- Đ,i tượng nghiên cứu: Mô hnh chuyển đổi, phát hành, lưu ký, giao dch và thanh toán chứng khoán s,.
- Phạm vi nghiên cứu: Đề tài tập trung nghiên cứu về chứng khoán s, là cổ phiếu, trái phiếu được
phát hành và lưu trữ bằng công nghệ sổ cái phân tán và cổ phiếu, trái phiếu là chứng chỉ vật chất, bút
toán ghi sổ được chuyển sang chứng khoán s, bằng công nghệ sổ cái phân tán; chuyển đổi chứng
khoán hiện hành sang chứng khoán s,; phát hành, lưu ký, giao dch và thanh toán chứng khoán s,.
Đề tài không xem xét trường hợp các chứng khoán là các hàng hóa, tài sản m* hóa được tạo bởi
cộng đồng mạng như Bitcoin, Ethereum… Trong phạm vi nghiên cứu ca đề tài này, không xem xét
các chứng khoán được tạo ra từ việc s, hóa chứng nhận quyền sở hữu đ,i với các tài sản đặc biệt,
không thay thế (NFT). Đề tài nghiên cứu các tài liệu, s, liệu trong giai đoạn 05 năm (2017 - 2023) và
đề xuất các giải pháp cho giai đoạn 2023 - 2030. Đề tài nghiên cứu hoạt động, mô hnh chuyển đổi,
phát hành, lưu ký, giao dch và thanh toán chứng khoán s, tại các TTCK qu,c tế gồm Úc, Thái Lan,
Singapore, Hoa Kỳ và tại TTCK Việt Nam.
4. Kết quả nghiên cứu
(1) Đề tài đ* làm rõ một s, vấn đề lý luận về các mô hnh chuyển đổi, phát hành, lưu ký, giao dch và
thanh toán chứng khoán s,; đưa ra hai mô hnh sổ cái phân tán tiêu biểu (mô hnh sổ cái phân tán
toàn phần và mô hnh sổ cái phân tán từng phần); hệ th,ng được cơ sở lý luận chứng minh tác động
ca công nghệ sổ cái phân tán đến cấu trúc TTCK; đồng thời phân tích làm rõ mô hnh nào phù hợp
để s, hóa và lưu ký chứng khoán. Theo đó, chứng khoán s, là chứng khoán được thể hiện dưới dạng
dữ liệu điện tử và được lưu giữ bằng công nghệ sổ cái phân tán. Về bản chất, chứng khoán s, cũng
gi,ng như chứng khoán truyền th,ng, đều được phát hành bởi tổ chức phát hành là các doanh
nghiệp, Chính ph, chính quyền đa phương… để huy động v,n ch sở hữu hoặc v,n vay cho tổ chức
đó. Đồng thời, công nghệ sổ cái phân tán là cơ sở hạ tầng công nghệ và các giao thức cho phép truy
cập, xác thực và cập nhật đồng thời các bản ghi ca sổ cái phân tán. Công nghệ sổ cái phân tán sử
d!ng kỹ thuật m* hóa, chữ ký s, và khóa để lưu trữ dữ liệu và chỉ cho phép người có thẩm quyền
được truy cập. Mô hnh sổ cái phân tán toàn phần là mô hnh mà sổ cái (dữ liệu toàn th trường) được
chia sẻ, lưu giữ tại tất cả các nút thành viên trong mạng. Tuy nhiên, chỉ có một hoặc một vài thành
viên là nút toàn quyền/quản tr được quyền xem và tham gia cập nhật toàn bộ sổ cái. Mỗi một thành
viên còn lại là nút được phân quyền chỉ được quyền xem và tham gia cập nhật một phần sổ cái, phần
có dữ liệu liên quan đến thành viên đó. Mô hnh sổ cái phân tán từng phần là mô hnh mà sổ cái (dữ
liệu toàn th trường) được lưu giữ tại một thành viên hoặc một s, ít thành viên là nút toàn quyền. Các
thành viên còn lại là nút được phân quyền chỉ được chia sẻ, lưu và tham gia cập nhật một phần ca
sổ cái, những dữ liệu liên quan đến thành viên đó. Trong mô hnh này, sổ cái (dữ liệu toàn th trường)
là tổng gộp ca các phần sổ cái. Việc áp d!ng công nghệ sổ cái phân tán và s, hóa chứng khoán
không làm thay đổi cấu trúc ca TTCK, mà giúp TTCK vận hành an toàn, hiệu quả hơn.
2
(2) Đề tài đ* nghiên cứu kinh nghiệm ca 04 TTCK gồm Úc, Thái Lan, Singapore và Hoa Kỳ về mô
hnh chuyển đổi, phát hành, lưu ký, giao dch và thanh toán chứng khoán s, khi s, hóa chứng khoán
bằng công nghệ sổ cái phân tán. Đây là những th trường tiêu biểu trên thế giới và trong khu vực đang
thực hiện việc s, hóa, chuyển đổi chứng khoán truyền th,ng sang chứng khoán s, (Úc là th trường
đầu tiên tiến hành chuyển đổi, s, hóa chứng khoán; Hoa Kỳ là thtrường lớn nhất và có ảnh hưởng
nhất trên thế giới; Thái Lan và Singapore là hai thtrường trong khu vực Đông Nam Á, trong đó Thái
Lan là th trường có mức độ phát triển không quá xa so với Việt Nam). Từ đó, đề tài rút ra được một
s, bài học cho Việt Nam, c! thể là: (i) Sổ cái phân tán là công nghệ mới, trong quá trnh xây dựng
không tránh khỏi những vấn đề về kỹ thuật. V vậy, nên chọn một sản phẩm hay một lĩnh vực nhỏ ca
th trường để áp d!ng thử nghiệm trước; sau đó nếu thành công sẽ tiếp t!c được nhân rộng; (ii)
Chuyển đổi chứng khoán truyền th,ng sang chứng khoán s, sẽ phức tạp hơn phát hành mới chứng
khoán s,. Do vậy, trước mắt nên áp d!ng phát hành chứng khoán mới dưới dạng s,, sau đó thực
hiện chuyển đổi chứng khoán truyền th,ng sang chứng khoán s,; (iii) Để bảo vệ tính riêng tư và bảo
mật ca dữ liệu lưu ký, không nên áp d!ng mô hnh sổ cái phân tán toàn phần mà nên áp d!ng mô
hnh sổ cái phân tán từng phần; (iv) Không cần thiết và không nên áp d!ng công nghệ sổ cái phân tán
vào hoạt động giao dch và bù trừ chứng khoán; (v) Chứng khoán s,, công nghệ sổ cái phân tán
không làm thay đổi cấu trúc th trường. Các tổ chức trung gian ca th trường như sở giao dch chứng
khoán, trung tâm lưu ký chứng khoán, công ty chứng khoán, ngân hàng liên kết... vẫn cần thiết để th
trường vận hành t,i ưu; (vi) S, hóa chứng khoán, áp d!ng công nghệ sổ cái phân tán làm cho th
trường vận hành an toàn hơn, nhanh hơn; (vii) Nếu khung pháp lý được bổ sung, sửa đổi để nhận dữ
liệu lưu giữ tại nút thành viên có giá tr tương đương với dữ liệu lưu giữ tại nút quản tr sẽ là một bước
tiến mới giúp các th t!c xác nhận s, dư tài sản ca nhà đầu tư thông thoáng hơn.
(3) Đề tài đ* phân tích thực trạng ứng d!ng việc s, hóa trong lĩnh vực kinh tế tại Việt Nam; thực trạng
hoạt động phát hành, đăng ký, lưu ký, giao dch và thanh toán chứng khoán; thực trạng hạ tầng kỹ
thuật lưu trữ dữ liệu và kết n,i với nhà đầu tư tại TTCK Việt Nam; đồng thời, phân tích, đánh giá về
tiềm năng chuyển đổi, phát hành, lưu ký, giao dch chứng khoán s, tại TTCK Việt Nam. Năm 2019,
Th tướng Chính ph đ* ban hành Quyết đnh s, 242/QĐ-TTg phê duyệt đề án cơ cấu lại TTCK và th
trường bảo hiểm đến năm 2020 và đnh hướng đến năm 2025, trong đó giao Bộ Tài chính nghiên
cứu, ban hành hướng dẫn về việc s, hóa các tài sản tài chính trên TTCK, s,yhóa các tài sản tài chính
trên TTCK áp d!ng công nghệ tài chính mới và giao các cơ quan quản lý nhà nước có liên quan
nghiên cứu khả năng áp d!ng công nghệ blockchain cho một s, mảng th trường hoặc một s, công
đoạn ca quá trnh giao dch và thanh toán nhằm nâng cao hiệu quả, tính minh bạch, sự toàn vẹn ca
dữ liệu nhà đầu tư. Mặc dù tiềm năng và nhu cầu ứng d!ng công nghệ, c! thể là công nghệ sổ cái
phân tán để chuyển đổi chứng khoán truyền th,ng sang chứng khoán s,, triển khai phát hành, lưu ký
và thanh toán chứng khoán s, ở Việt Nam trong tương lai là rất lớn, nhưng khả năng hiện hữu trong
thời gian 3 - 5 năm tới th chưa khả thi.
(4) Đề tài đ* đề xuất mô hnh chuyển đổi, phát hành, lưu ký, giao dch và thanh toán chứng khoán s,
tại TTCK Việt Nam, trong đó đưa ra những đề xuất nhằm ứng d!ng công nghệ sổ cái phân tán để s,
hóa cho một s, hoạt đông nghiệp v! c! thể ca Tổng Công ty Lưu ký và Bù trừ chứng khoán Việt
Nam; khuyến ngh c! thể về xây dựng hệ th,ng sổ cái phân tán dựa trên đặc điểm hành lang pháp lý
và phù hợp với điều kiện cơ sở hạ tầng kỹ thuật hiện nay ca Việt Nam. C! thể là: (i) Đ,i với hoạt
động lưu ký cũng như phát hành và thanh toán chứng khoán, Việt Nam chỉ nên sử d!ng mô hnh sổ
3
cái phân tán từng phần, không nên sử d!ng mô hnh sổ cái phân tán toàn phần; (ii) Chỉ áp d!ng công
nghệ sổ cái phân tán để xây dựng hệ th,ng cho hoạt động phát hành, lưu ký, thanh toán chứng
khoán; không sử d!ng công nghệ này để xây dựng hệ th,ng cho hoạt động giao dch và bù trừ chứng
khoán đại chúng; (iii) Công nghệ sổ cái phân tán không làm thay đổi cấu trúc ca TTCK, không xóa bỏ
các tổ chức trung gian ca th trường. Công nghệ này chỉ làm cho th trường vận hành an toàn hơn và
nhanh hơn. Do vậy, các cơ quan quản lý nhà nước nên cởi mở hơn khi áp d!ng công nghệ này; (iv)
Bổ sung khung pháp lý để thừa nhận những đặc tính ca công nghệ sổ cái phân tán sẽ rất tiện lợi cho
nhà đầu tư và các tổ chức cung cấp dch v! hạ tầng cho th trường. Tuy nhiên, khi khung pháp lý
chưa có sự thừa nhận những đặc tính ca công nghệ này th các tổ chức vẫn có thể ứng d!ng để xây
dựng hệ th,ng cung cấp dch v! hạ tầng cho TTCK nhằm tạo niềm tin cho các nhà đầu tư; (v) Công
nghệ sổ cái phân tán, s, hóa chứng khoán còn khá mới trên thế giới. Do vậy, việc áp d!ng công nghệ
này cần được tiến hành thận trọng, trước tiên chỉ nên áp d!ng đ,i với những chứng khoán có độ đại
chúng thấp (ví d! như trái phiếu chính ph); (vi) Tiếp t!c duy tr mô hnh lưu ký hai cấp đ,i với việc
lưu ký những chứng khoán s, có độ đại chúng cao; (vii) Áp d!ng thanh toán giao dch chứng khoán
s, bằng đồng tiền kỹ thuật s, ngân hàng trung ương ngay khi ngân hàng trung ương phát hành tiền
kỹ thuật s,; (viii) Thành lập một Ban nghiên cứu và triển khai hoạt động s, hóa chứng khoán do Ủy
ban Chứng khoán Nhà nước ch tr với sự tham gia ca Tổng Công ty Lưu ký và Bù trừ chứng khoán
Việt Nam và Sở Giao dch chứng khoán Việt Nam nhằm đảm bảo việc thực hiện chuyển đổi, phát
hành, lưu ký, giao dch và thanh toán chứng khoán s, tại Việt Nam được thực hiện hiệu quả, khả thi.
Đồng thời, đề tài cũng đề xuất lộ trnh c! thể để chuyển đổi, phát hành, lưu ký, giao dch và thanh
toán chứng khoán s, tại Việt Nam theo 03 giai đoạn: (i) Giai đoạn 1 (2024 - 2027): Nghiên cứu và thí
điểm triển khai s, hóa một hoặc một vài loại chứng khoán tại TTCK Việt Nam; (ii) Giai đoạn 2 (2028 -
2030): Bổ sung khung pháp lý để công nhận những tiện ích ca công nghệ sổ cái phân tán và chứng
khoán s,; (iii) Giai đoạn 3 (2031 - 2035): Triển khai s, hóa chuyển đổi toàn bộ chứng khoán hiện hành
thành chứng khoán s,.
5. Thông tin nghiệm thu và lưu trữ
- Nghiệm thu: Đề tài đ* được Hội đồng Tư vấn đánh giá, nghiệm thu thông qua (Quyết đnh s,
2019/QĐ-BTC ngày 22/9/2023 ca Bộ Tài chính về việc thành lập Hội đồng Tư vấn đánh giá, nghiệm
thu nhiệm v! KHCN cấp Bộ năm 2022).
- Lưu trữ: Đề tài được đóng quyển, lưu trữ tại thư viện Viện Chiến lược và Chính sách tài chính./.
4