Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Văn hóa vùng miền và việc ra quyết định trong tài chính doanh nghiệp - Bằng chứng thực nghiệm tại các công ty cổ phần niêm yết Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

LÊ THÚY NGỌC

VĂN HÓA VÙNG MIỀN VÀ VIỆC RA QUYẾT

ĐỊNH TRONG TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP:

BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI CÁC

CÔNG TY CỔ PHẦN NIÊM YẾT VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2018

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

LÊ THÚY NGỌC

VĂN HÓA VÙNG MIỀN VÀ VIỆC RA QUYẾT

ĐỊNH TRONG TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP:

BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI CÁC

CÔNG TY CỔ PHẦN NIÊM YẾT VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng

Mã số: 8340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS. VŨ VIỆT QUẢNG

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2018

LỜI CAM ĐOAN

Tác giả xin cam đoan rằng toàn bộ nội dung trong luận văn này đều là nguyên bản

chính của bản thân và trước đây chưa từng được trình bày trong phạm vi Trường Đại

học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh hoặc tại bất cứ cơ sở nào khác ngoài phạm vi

Trường Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh. Thông tin được trích dẫn trong bài

nghiên cứu này đều được tác giả ghi rõ nguồn trích dẫn chính xác và đầy đủ, hoàn toàn

không có hiện tượng bóp méo hay sao chép dưới bất kỳ hình thức nào.

Tp. Hồ Chí Minh, ngày 20 tháng 11 năm 2018

Tác giả

Lê Thúy Ngọc

MỤC LỤC

TRANG PHỤ BÌA

LỜI CAM ĐOAN

MỤC LỤC

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

DANH MỤC BẢNG BIỂU

TÓM TẮT

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ...............................................................................................1

1.1 Lý do nghiên cứu ..........................................................................................................1

1.2 Mục tiêu nghiên cứu .....................................................................................................2

1.3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ...............................................................................2

1.4 Phương pháp nghiên cứu .............................................................................................2

1.5 Cấu trúc bài nghiên cứu ..............................................................................................2

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT, TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC

ĐÂY VÀ GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU .........................................................................4

2.1 Văn hóa và hành vi con người .....................................................................................4

2.2 Văn hóa vùng miền và hành vi giao tiếp kinh doanh ở Việt Nam ...........................4

2.2.1 Sơ lược về văn hóa Việt Nam ..................................................................................4

2.2.2 Văn hóa vùng miền và hành vi giao tiếp kinh doanh ở miền Bắc ..........................6

2.2.3 Văn hóa vùng miền và hành vi giao tiếp kinh doanh ở miền Trung .....................10

2.2.4 Văn hóa vùng miền và hành vi giao tiếp kinh doanh ở miền Nam .......................14

2.3 Văn hóa vùng miền và việc ra quyết định trong tài chính doanh nghiệp của

CEO các công ty cổ phần niêm yết Việt Nam ................................................................18

2.3.1 Văn hóa vùng miền và quyết định nắm giữ tiền mặt của CEO các công ty cổ phần

niêm yết Việt Nam ..........................................................................................................20

2.3.2 Văn hóa vùng miền và quyết định đầu tư của CEO các công ty cổ phần niêm yết

Việt Nam ........................................................................................................................27

2.3.3 Văn hóa vùng miền và quyết định phân phối cổ tức của CEO các công ty cổ phần

niêm yết Việt Nam ..........................................................................................................31

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ...........................................................43

3.1 Mô hình nghiên cứu và đo lường các biến số trong mô hình .................................43

3.2 Dữ liệu và mẫu nghiên cứu ........................................................................................48

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU.......................................................................50

4.1 Thống kê mô tả ...........................................................................................................50

4.2 Ma trận tương quan ...................................................................................................51

4.3 Phân tích kết quả hồi quy ước lượng .......................................................................52

4.3.1 Mô hình (1): Mối tương quan giữa văn hóa vùng miền và quyết định nắm giữ

tiền mặt ..........................................................................................................................53

4.3.2 Mô hình (2): Mối tương quan giữa văn hóa vùng miền và quyết định đầu tư .....59

4.3.3 Mô hình (3): Mối tương quan giữa văn hóa vùng miền và quyết định phân phối

cổ tức ..............................................................................................................................63

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN ...............................................................................................72

5.1 Kết luận .......................................................................................................................72

5.2 Đóng góp của đề tài nghiên cứu ................................................................................74

5.3 Hạn chế của đề tài nghiên cứu ..................................................................................75

5.4 Hướng nghiên cứu tiếp theo ......................................................................................76

TÀI LIỆU THAM KHẢO

PHỤ LỤC 1: DANH SÁCH 236 CÔNG TY CỔ PHẦN NIÊM YẾT VIỆT NAM

ĐƯỢC SỬ DỤNG LÀM MẪU NGHIÊN CỨU

PHỤ LỤC 2: KẾT QUẢ HỒI QUY ƯỚC LƯỢNG

Phụ lục 2.1: Kết quả hồi quy ước lượng mối tương quan giữa văn hóa vùng miền

và quyết định nắm giữ tiền mặt

Phụ lục 2.2: Kết quả hồi quy ước lượng mức độ tác động của văn hóa vùng miền

đến mối quan hệ giữa dòng tiền và quyết định nắm giữ tiền mặt

Phụ lục 2.3: Kết quả hồi quy ước lượng mối tương quan giữa văn hóa vùng miền

và quyết định đầu tư

Phụ lục 2.4: Kết quả hồi quy ước lượng mức độ tác động của văn hóa vùng miền

đến mối quan hệ giữa dòng tiền và quyết định đầu tư

Phụ lục 2.5: Kết quả hồi quy ước lượng mối tương quan giữa văn hóa vùng miền

và quyết định phân phối cổ tức

Phụ lục 2.6: Kết quả hồi quy ước lượng mức độ tác động của văn hóa vùng miền

đến mối quan hệ giữa dòng tiền và quyết định phân phối cổ tức

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

Từ viết tắt

Từ viết đầy đủ bằng tiếng Anh Cash Chief Executive Officer Cashflow Dividend Generalized Least Squares CASH CEO CF DIV GLS

Hanoi Stock Exchange HNX

Ho Chi Minh Stock Exchange HOSE

Investment_Total Assets Leverage Market-to-book Net Working Capital

INV_SALES Investment_Sales INV_TA LEV MB NWC Pooled OLS Pooled Ordinary Least Squares

Research and Development Random Effects Model R&D REM

Repurchase Firm Size Volatility of Cashflow Từ viết đầy đủ bằng tiếng Việt Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt Giám đốc điều hành Dòng tiền Cổ tức Phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát Sở Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành phố Hồ Chí Minh Chi tiêu vốn trên doanh thu Chi tiêu vốn trên tổng tài sản Đòn bẩy Giá trị thị trường/giá trị sổ sách Vốn luân chuyển ròng Mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp Nghiên cứu và phát triển Mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên Mua lại cổ phiếu Quy mô công ty Độ bất ổn của dòng tiền REP SIZE VOCF

DANH MỤC BẢNG BIỂU

STT Tên bảng biểu

Trang 42

Bảng 2.1 Tổng hợp mối tương quan giữa văn hóa vùng miền và việc ra quyết định trong tài chính doanh nghiệp của các công ty cổ phần niêm yết Việt Nam theo giả thuyết nghiên cứu

Bảng 4.1 Thống kê mô tả Bảng 4.2 Ma trận tương quan Bảng 4.3 Kết quả hồi quy ước lượng mối tương quan giữa văn hóa 51 52 55 vùng miền và quyết định nắm giữ tiền mặt

58

Bảng 4.4 Kết quả hồi quy ước lượng mức độ tác động của văn hóa vùng miền đến mối quan hệ giữa dòng tiền và quyết định nắm giữ tiền mặt

Bảng 4.5 Kết quả hồi quy ước lượng mối tương quan giữa văn hóa 60 vùng miền và quyết định đầu tư

62

Bảng 4.6 Kết quả hồi quy ước lượng mức độ tác động của văn hóa vùng miền đến mối quan hệ giữa dòng tiền và quyết định đầu tư

64

Bảng 4.7 Kết quả hồi quy ước lượng mối tương quan giữa văn hóa vùng miền và quyết định phân phối cổ tức dưới hình thức chi trả cổ tức bằng mua lại cổ phiếu

66

Bảng 4.8 Kết quả hồi quy ước lượng mối tương quan giữa văn hóa vùng miền và quyết định phân phối cổ tức dưới hình thức chi trả cổ tức bằng tiền mặt

68

Bảng 4.9 Kết quả hồi quy ước lượng mức độ tác động của văn hóa vùng miền đến mối quan hệ giữa dòng tiền và quyết định phân phối cổ tức dưới hình thức chi trả cổ tức bằng mua lại cổ phiếu

70

71

Bảng 4.10 Kết quả hồi quy ước lượng mức độ tác động của văn hóa vùng miền đến mối quan hệ giữa dòng tiền và quyết định phân phối cổ tức dưới hình thức chi trả cổ tức bằng tiền mặt Bảng 4.11 So sánh giả thuyết nghiên cứu và kết quả nghiên cứu về mối tương quan giữa văn hóa vùng miền và việc ra quyết định trong tài chính doanh nghiệp của các công ty cổ phần niêm yết Việt Nam

TÓM TẮT

Bài nghiên cứu được thực hiện nhằm mục đích tìm hiểu về mối quan hệ giữa văn hóa

vùng miền và việc ra quyết định trong tài chính doanh nghiệp của các công ty cổ phần

niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, điển hình là quyết định nắm giữ tiền

mặt, quyết định đầu tư và quyết định phân phối cổ tức. Tác giả tiến hành hồi quy dữ

liệu bảng của 236 công ty cổ phần phi tài chính niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng

Khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội

(HNX) trong giai đoạn từ năm 2010 đến năm 2017 với tổng cộng 1.888 quan sát, kết

quả nghiên cứu cho thấy rằng văn hóa vùng miền có tác động đến quyết định nắm giữ

tiền mặt của CEO các công ty cổ phần niêm yết Việt Nam, cụ thể là công ty cổ phần có

CEO xuất thân từ miền Bắc sẽ có khuynh hướng nắm giữ tiền mặt ít hơn so với công ty

cổ phần có CEO xuất thân từ hai vùng miền còn lại, công ty cổ phần có CEO xuất thân

từ miền Trung sẽ có khuynh hướng nắm giữ tiền mặt nhiều hơn so với công ty cổ phần

có CEO xuất thân từ hai vùng miền còn lại và cuối cùng, công ty cổ phần có CEO xuất

thân từ miền Nam sẽ có khuynh hướng nắm giữ tiền mặt nhiều hơn so với công ty cổ

phần có CEO xuất thân từ miền Bắc nhưng ít hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất

thân từ miền Trung.

Từ khóa: Văn hóa vùng miền, quyết định nắm giữ tiền mặt, quyết định đầu tư, quyết

định phân phối cổ tức, Việt Nam.

1

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU

Chương 1 sẽ giúp người đọc có được cái nhìn sơ bộ về đề tài nghiên cứu mà tác giả sẽ

phân tích trong xuyên suốt bài luận văn này thông qua lý do lựa chọn đề tài, mục tiêu

thực hiện đề tài, mô tả sơ lược về đối tượng và phạm vi nghiên cứu cũng như phương

pháp nghiên cứu được vận dụng.

1.1 Lý do nghiên cứu

Không thể phủ nhận rằng đứng sau thành công của mỗi doanh nghiệp luôn mang dấu

ấn của Giám đốc điều hành (Chief Executive Officer – CEO). Có thể nói, CEO là vị

thuyền trưởng có vai trò tiên quyết trong việc đưa ra các quyết định mang tính chiến

lược tạo nên thành công hay thất bại cho con tàu doanh nghiệp, các quyết định quan

trọng có thể kể đến trong công tác quản trị doanh nghiệp như quyết định nắm giữ tiền

mặt, quyết định đầu tư và quyết định phân phối cổ tức. Tuy nhiên, dưới góc nhìn khác

cho thấy văn hóa vùng miền có tác động rất lớn đến các quyết định quan trọng này của

CEO các công ty. Cụ thể là, nếu các CEO của các doanh nghiệp xuất thân từ các địa

phương vùng miền khác nhau thì các quyết định như nắm giữ tiền mặt, đầu tư và phân

phối cổ tức cũng có thể sẽ khác nhau vì văn hóa vùng miền là một trong những yếu tố

ảnh hưởng đến sự hình thành tính cách và hành vi của mỗi cá nhân. Việc hiểu rõ mối

quan hệ này sẽ giúp chúng ta đưa ra được cái nhìn tổng quan về quyết định nắm giữ

tiền mặt, quyết định đầu tư cũng như quyết định phân phối cổ tức của các công ty hoạt

động tại một quốc gia có nền văn hóa phong phú và đa dạng trên tất cả các khía cạnh

như Việt Nam. Vì vậy, tác giả đã lựa chọn đề tài nghiên cứu “Văn hóa vùng miền và

việc ra quyết định trong tài chính doanh nghiệp: Bằng chứng thực nghiệm tại các

công ty cổ phần niêm yết Việt Nam” nhằm mục đích tìm ra câu trả lời cho nghi vấn

liệu có thể dùng văn hóa vùng miền làm yếu tố giải thích cho sự khác nhau trong việc

ra quyết định trong tài chính doanh nghiệp của CEO các công ty cổ phần niêm yết trên

thị trường chứng khoán Việt Nam hay không.

2

1.2 Mục tiêu nghiên cứu

Tác giả thực hiện đề tài nghiên cứu này nhằm tìm hiểu về mối quan hệ giữa văn hóa

vùng miền và việc ra quyết định trong tài chính doanh nghiệp của các công ty cổ phần

niêm yết Việt Nam, điển hình là quyết định nắm giữ tiền mặt, quyết định đầu tư và

quyết định phân phối cổ tức.

1.3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Tác giả tiến hành kiểm định hồi quy sử dụng dữ liệu bảng của 236 công ty cổ phần

niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở

Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội (HNX) trong giai đoạn từ năm 2010 đến năm 2017,

với tổng cộng 1.888 quan sát. Tất cả dữ liệu được sử dụng trong bài nghiên cứu đều

được thu thập và tập hợp từ các báo cáo tài chính, báo cáo thường niên và bản cáo bạch

được công khai rộng rãi trên trang dữ liệu chứng khoán tài chính www.vietstock.vn và

www.cafef.vn. Mẫu nghiên cứu chỉ tập trung vào các công ty phi tài chính, không bao

gồm các công ty hoạt động trong lĩnh vực tài chính, chẳng hạn như, ngân hàng, công ty

bảo hiểm, công ty chứng khoán, quỹ đầu tư, v.v…

1.4 Phương pháp nghiên cứu

Bài nghiên cứu vận dụng phương pháp định lượng và thực hiện mô hình hồi quy dữ

liệu bảng nhằm đo lường mức độ tác động của đặc điểm nguồn gốc xuất thân của CEO

đến quyết định nắm giữ tiền mặt, quyết định đầu tư và quyết định phân phối cổ tức của

các công ty cổ phần phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trên

cơ sở lược khảo lý thuyết cũng như các nghiên cứu liên quan, thu thập các số liệu cần

thiết từ báo cáo tài chính, báo cáo thường niên và bản cáo bạch của các công ty cổ phần

niêm yết làm dữ liệu đầu vào cho mô hình nghiên cứu và tiến hành hồi quy đa biến

thông qua phần mềm kinh tế lượng Stata.

1.5 Cấu trúc bài nghiên cứu

3

Kết cấu bài nghiên cứu bao gồm năm chương như sau: chương một sẽ trình bày sơ lược

về đề tài nghiên cứu; nội dung chương hai đề cập đến cơ sở lý thuyết, các nghiên cứu

thực nghiệm trước đây và từ đó, phát triển các giả thuyết nghiên cứu; tiếp theo, chương

ba sẽ là phần mô tả phương pháp, mô hình nghiên cứu và cách đo lường các biến số

trong mô hình cùng với dữ liệu nghiên cứu và mẫu nghiên cứu; nội dung về việc kiểm

định tác động của văn hóa vùng miền đến việc ra quyết định trong tài chính doanh

nghiệp sẽ được trình bày trong chương bốn; và cuối cùng là chương năm bao hàm nội

dung tổng kết lại những vấn đề được nêu ra trong bốn chương trước.

4

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT, TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN

CỨU TRƯỚC ĐÂY VÀ GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU

Ở Chương 2 này, tác giả sẽ đưa ra phần tổng quan cơ sở lý thuyết về văn hóa vùng

miền và các quyết định trong tài chính doanh nghiệp cũng như các kết quả nghiên cứu

thực nghiệm trước đây nhằm mục tiêu giúp người đọc trang bị được kiến thức mang

tính lý thuyết lẫn thực tiễn về mối quan hệ giữa văn hóa vùng miền và các quyết định

như quyết định nắm giữ tiền mặt, quyết định đầu tư, quyết định phân phối cổ tức, và

cuối cùng, tác giả sẽ xây dựng giả thuyết nghiên cứu được kế thừa từ các kết quả

nghiên cứu thực nghiệm này. Nội dung Chương 2 cũng là tiền đề cho hai chương tiếp

theo trình bày về phương pháp nghiên cứu và kết quả nghiên cứu.

2.1 Văn hóa và hành vi con người

Văn hóa là toàn bộ giá trị, tiêu chuẩn, tín ngưỡng và giả định chi phối quan điểm và

hành vi của các cá nhân. Cụ thể là, văn hóa làm cho quan điểm và hành vi của các cá

nhân có đặc điểm tương tự và đồng thời cho phép tạo ra sự khác biệt giữa các cá nhân.

Ở điểm này, khái niệm về văn hóa quốc gia trở nên quan trọng. Văn hóa quốc gia có

thể được định nghĩa là toàn bộ các tiêu chuẩn hành vi, tín ngưỡng truyền thống và giá

trị có ảnh hưởng mang tính xác định đối với phần lớn các cá nhân sinh sống tại một

quốc gia nhất định (Çetenak và cộng sự, 2017).

2.2 Văn hóa vùng miền và hành vi giao tiếp kinh doanh ở Việt Nam

2.2.1 Sơ lược về văn hóa Việt Nam

Theo Nguyen và Truong (2016), kể từ thế kỷ II trước công nguyên, Việt Nam đã chịu

sự thống trị và chi phối của các triều đại phong kiến Trung Quốc trong hơn một nghìn

năm. Điều này lý giải vì sao văn hóa Việt Nam chịu ảnh hưởng nhiều bởi hệ tư tưởng

và tín ngưỡng Trung Quốc. Trong nguồn gốc văn hóa Trung Quốc, triết học Khổng Tử

được lan rộng tại Việt Nam dưới thời nhà Hán (từ năm 110 trước công nguyên đến năm

5

220 sau công nguyên) có thể được xem là yếu tố tác động mạnh mẽ nhất đến giá trị văn

hóa Việt Nam (Kelley, 2006). Hơn nữa, trong lịch sử Việt Nam, bên cạnh sự thống trị

của các triều đại Trung Quốc, sẽ thật thiếu sót khi không đề cập đến khoảng thời gian

một thế kỷ Việt Nam bị thực dân Pháp xâm lược (1858 – 1954) và ba mươi năm bị đế

quốc Mỹ xâm lược miền Nam. Các cuộc xâm lược này đã góp phần làm pha trộn thêm

nhiều đặc trưng phương Tây vào giá trị văn hóa Việt Nam. Về hệ thống văn hóa của

Hofstede, đặc điểm văn hóa Việt Nam được mô tả như sau:

Chủ nghĩa tập thể: Theo Hofstede, với điểm số thấp trên thang điểm 20 dành cho khía

cạnh chủ nghĩa cá nhân, Việt Nam được đánh giá là quốc gia có tinh thần chủ nghĩa tập

thể tương đối cao (Hofstede, 2001). Đánh giá của Hofstede phù hợp với kết quả nghiên

cứu do Ralston và cộng sự (1999) tiến hành. Kết quả nghiên cứu này cho thấy rằng các

nhà quản trị doanh nghiệp Việt Nam có tinh thần chủ nghĩa tập thể cao hơn đáng kể so

với các nhà quản trị Trung Quốc và Mỹ. Ngoài ra, người Việt Nam cũng có xu hướng

làm việc hòa thuận, có lối suy nghĩ tập thể, ưa thích hoạt động tập thể hơn và đưa ra

quyết định mang lại lợi ích cho cả tập thể thay vì mục tiêu cá nhân (Nguyen và

Mujtaba, 2011).

Khoảng cách quyền lực: Trong khía cạnh văn hóa này, Hofstede tin rằng nền văn hóa

Việt Nam tồn tại khoảng cách quyền lực rất lớn (Sower và Sower, 2005). Có thể chứng

kiến mô hình chung của hệ thống ra quyết định tập trung tại nhiều doanh nghiệp Việt

Nam và hầu hết các quyết định kinh doanh quan trọng đều do các nhà lãnh đạo cấp cao

và các nhà quản trị cấp cao đưa ra (Napier, 2006). Nhiều người lao động Việt Nam

quen thuộc với việc tuân theo mệnh lệnh của cấp trên mà không hề có sự chất vấn hoặc

tranh luận nào. Ngoài ra, cả nhà quản trị và cấp dưới đều chấp nhận khoản chênh lệch

lớn về mức lương giữa người lao động và nhà quản trị trong doanh nghiệp của họ.

Thái độ né tránh rủi ro: Việt Nam nhận được số điểm trung bình về chỉ số thái độ né

tránh rủi ro (Sower và Sower, 2005). Điều này có nghĩa là đôi khi người Việt Nam kể

6

cả các nhà quản trị doanh nghiệp trong nước có thể bị đe dọa bởi các tình huống mơ

hồ, vì vậy, họ thường cố gắng né tránh các trường hợp không chắc chắn này bằng cách

xây dựng một số quy tắc chính thống và kế hoạch hoạt động chi tiết nhằm đề phòng

biến cố có thể xảy ra. Họ có mức e ngại rủi ro nhất định, trì hoãn việc ra quyết định

tạm thời khi cảm thấy không chắc chắn và có xu hướng bác bỏ các ý kiến hoặc hành vi

không có tiền lệ (Duong và Swierczek, 2008). Tuy nhiên, trong cuộc sống hàng ngày,

người Việt Nam khá linh hoạt và dễ dàng thích nghi với tình huống thực tế, thỉnh

thoảng họ tin rằng mọi việc xảy ra đều do số phận an bài.

Tính chất nam tính: Vị trí, tình trạng và giai cấp xã hội đều đóng vai trò quan trọng

trong xã hội Việt Nam. Bên cạnh đó, do ảnh hưởng của Khổng giáo đến nền văn hóa

quốc gia, người Việt Nam có xu hướng chú trọng đến địa vị của nam giới trong nhiều

khía cạnh đời sống. Mặc dù trong những thập kỷ gần đây bất bình đẳng giới đã dần

được xóa bỏ trong thế hệ trẻ người Việt Nam, nhưng vẫn tồn tại sự phân biệt về vai trò

và vị trí của người phụ nữ trong xã hội (Knodel và cộng sự, 2004). Trong nhiều doanh

nghiệp Việt Nam, các vị trí chủ chốt trong ban điều hành phần lớn đều do nam giới

nắm giữ và khoản chênh lệch về mức lương và phúc lợi giữa hai giới vẫn được ngầm

chấp nhận giữa những người lao động với nhau.

Định hướng dài hạn: Trong khía cạnh văn hóa thứ năm, Việt Nam được xếp vào một

trong những xã hội có định hướng dài hạn. Tuy nhiên, với điểm số dành cho Việt Nam

ở khía cạnh này là 57 được xem là thấp hơn nhiều so với các nền văn hóa khác cũng

chịu ảnh hưởng mạnh mẽ bởi Khổng giáo bao gồm Trung Quốc là 80, Đài Loan là 93,

Hàn Quốc là 100 và Nhật Bản là 88. Người Việt Nam “có xu hướng tiết kiệm và đầu

tư, tính tằn tiện, tính kiên nhẫn trong việc đạt được kết quả và mối quan tâm hơn cả đó

là đức hạnh” (Sower và Sower, 2005).

2.2.2 Văn hóa vùng miền và hành vi giao tiếp kinh doanh ở miền Bắc

7

Theo Trần Ngọc Thêm (1996), McLeod và cộng sự (2001), Ngô Đức Thịnh (2003) và

Trần Quốc Vượng (2006), Bắc Bộ là nơi ghi dấu ấn lịch sử lâu đời nhất của đại dân tộc

Việt. Vùng đất này được xem là quê hương, là nguồn cội của con người Việt Nam, là

xuất phát điểm của ba nền văn hóa cổ xưa nổi tiếng như văn hóa Đông Sơn, văn hóa

Đại Việt và văn hóa Việt Nam, tiêu biểu là trung tâm Thăng Long – Đông Đô – Hà

Nội. Đây cũng được xem là cái nôi ban đầu tiếp nhận các yếu tố văn hóa mới hình

thành nên vùng văn hóa Trung Bộ và vùng văn hóa Nam Bộ.

Với lịch sử nghìn năm văn hiến, Bắc Bộ chính là trung tâm đời sống văn hóa, chính trị

và xã hội của đất nước, từ đó, mọi khía cạnh trong đời sống vật chất và tinh thần của

người dân nơi đây luôn mang đậm những nét truyền thống văn hóa lâu đời. Nét truyền

thống quý báu ấy tạo nên nét đẹp rất đặc trưng của cư dân miền Bắc nhưng lại trở

thành chướng ngại vật ngăn cản con đường phát triển của chính họ.

Vị trí địa lý cùng hoàn cảnh lịch sử này đã tạo cho con người Bắc Bộ một lối ứng xử

hài hòa sao cho vừa tiếp nhận những ảnh hưởng giao lưu văn hóa vừa lưu giữ những

truyền thống lâu đời, từ đó, hình thành nên những bản sắc văn hóa cũng như những

tính cách rất đặc trưng.

Tính cách thứ nhất là tính căn cơ: Bắc Bộ quanh năm có nhiệt độ tương đối cao và ẩm,

khí hậu ở đây mang tính chất lục địa chịu ảnh hưởng từ lục địa Trung Hoa chuyển qua.

Trong khi đó, khí hậu ở một phần khu vực Duyên hải lại mang tính chất cận nhiệt đới

ẩm chịu ảnh hưởng từ đất liền. Vùng đất này có hai mùa rõ rệt, đó là mùa đông rét căm

và mùa hạ nắng nóng cùng với sự tàn phá nặng nề của thiên tai như lũ lụt, hạn hán,

v.v… gây ra tình trạng mùa màng thất bát. Chính vì thế, người dân miền Bắc phải căn

cơ và tiết kiệm để phòng tránh tình cảnh đói rét có thể xảy ra trong tương lai.

Tính cách thứ hai là tính sĩ diện: Đây là vùng đất của những người mang đậm cốt cách

kẻ sĩ, quan trọng vẻ bề ngoài, phong cách ăn mặc và phong cách lễ nghĩa. Tâm lý sĩ

diện trong đời sống người miền Bắc dẫn đến tính khoa trương, trọng hình thức. Người

8

dân Bắc Bộ tuy có bản tính căn cơ, tiết kiệm nhưng đôi lúc lại hoang phí vì những lý

do bất hợp lý như khoe khoang, tỏ vẻ hơn người, sĩ diện. Họ xem trọng những thứ tao

nhã về tri thức và tinh thần nên học thức cũng là một trong những cái “kiêu ngầm” của

kẻ sĩ.

Tính cách thứ ba là tính bảo thủ: So với hai vùng văn hóa còn lại là Trung Bộ và Nam

Bộ thì vùng văn hóa Bắc Bộ gần sát với Trung Quốc hơn nên cũng chịu sự ảnh hưởng

mạnh mẽ từ nền văn hóa của quốc gia láng giềng này, điển hình là Khổng giáo, vì thế,

tư tưởng của người miền Bắc đến nay vẫn còn nặng tinh thần của trường phái này, đó

chính là trọng nam khinh nữ, trọng quân thần khinh dân đen, trọng lễ nghi hình thức,

gia trưởng và bảo thủ.

Tính cách thứ tư là tính cộng đồng: Tuân theo nguyên tắc truyền thống và chuẩn mực

chung, hành vi ứng xử của người Bắc Bộ cũng mang những nét đặc trưng của xã hội

Việt Nam có bề dày lịch sử phong kiến lâu đời, đó là đề cao tính cộng đồng. Tính cộng

đồng ấy biểu hiện rõ rệt từ cộng đồng về lãnh thổ, đó là các thành viên trong làng cùng

sở hữu chung đất đai, áp dụng chế độ ruộng đất công, chẳng hạn như, vào mỗi định kỳ,

ruộng công sẽ được phân chia cho từng thành viên trong làng, còn người nhận ruộng có

nghĩa vụ đóng góp sức lao động và của cải, v.v… Ngoài ra, tính cộng đồng còn được

thể hiện trong hoạt động tổ chức lao động sản xuất, chẳng hạn như, xây dựng các công

trình thủy lợi, công trình đường bộ, hệ thống cống rãnh, lao động dưới hình thức vần

công, đổi công, v.v…

Với tư cách là cội nguồn hình thành dân tộc Việt, văn hóa vùng Bắc Bộ vừa có những

nét đặc trưng của văn hóa Việt Nam vừa có những nét riêng của vùng này, chính vì

vậy, hành vi ứng xử của người dân nơi đây cũng không giống với người miền Trung và

người miền Nam do bởi hành vi giao tiếp trong đời sống sinh hoạt và đời sống sản xuất

kinh doanh phụ thuộc rất nhiều vào nền tảng văn hóa. Từ đó, hành vi giao tiếp trong

cuộc sống và trong kinh doanh của người Bắc Bộ cũng tồn tại nhiều điểm khác biệt so

9

với hành vi giao tiếp trong cuộc sống và trong kinh doanh của người Trung Bộ và

người Nam Bộ. Từ sự đúc rút của Trần Ngọc Thêm (1996), McLeod và cộng sự

(2001), Ngô Đức Thịnh (2003) và Trần Quốc Vượng (2006) về tính cách người Bắc Bộ

kết hợp với những kiến thức học thuật về hành vi giao tiếp, tâm lý giao tiếp cũng như

kỹ năng giao tiếp và thương lượng trong kinh doanh của Chu Văn Đức (2005), Meyer

và cộng sự (2006), Phan Thanh Lâm (2008), Thái Trí Dũng (2009) và Đoàn Thị Hồng

Vân (2011), hành vi giao tiếp trong kinh doanh của người miền Bắc được mô tả như

sau:

Tính căn cơ: Bề dày văn hóa lịch sử lâu đời đã vô hình chung tạo cho con người Bắc

Bộ định kiến bất di bất dịch rằng những người làm nghề phục vụ là những người hạ lưu

và thấp hèn. Định kiến ấy cũng góp phần làm cho sự phát triển của ngành dịch vụ tại

khu vực này bị hạn chế với văn hóa phục vụ khách hàng còn rất yếu kém.

Tính sĩ diện: Người miền Bắc vốn rất xem trọng thể diện và chú trọng đến vẻ bề ngoài.

Họ luôn muốn chứng tỏ bản thân mình vượt trội hơn so với những người khác. Chính

vì thế, khi tham gia vào bất kỳ lĩnh vực nào, chẳng hạn như, đầu tư, kinh doanh, họ

cũng luôn hướng đến việc giữ gìn hình ảnh tốt đẹp trước công chúng. Mỗi khi đưa ra

quyết định liên quan đến vận mệnh công ty, họ đều cân nhắc rất kỹ lưỡng để không ảnh

hưởng đến hình ảnh công ty đã xây dựng.

Tính bảo thủ: Việc thuyết phục người dân Bắc Bộ chấp nhận cái mới là rất khó khăn

do bởi tính cách bảo thủ của họ. Nếu xét về góc độ doanh nghiệp đến từ khu vực khác

thì họ cần phải tìm tòi và sáng tạo sao cho sản phẩm của mình có thể chinh phục được

người dân nơi đây, có thể khiến họ thay thế sản phẩm quen thuộc bằng sản phẩm mới

của mình. Nhưng lại nghịch lý ở chỗ, họ rất thích những gì gọi là khác biệt. Nên nếu

doanh nghiệp nắm bắt được tâm lý này thì việc tiêu thụ sản phẩm mới ở thị trường

miền Bắc sẽ không trở nên quá khó khăn. Còn nếu xét về góc độ doanh nghiệp miền

Bắc thì với tính cách cố hữu này họ sẽ cảm thấy e ngại với các dự án hay các lĩnh vực

10

mang tính mới lạ và mạo hiểm vốn luôn tồn tại sự không chắc chắn mặc dù nếu thành

công họ có thể đạt được lợi nhuận rất cao.

Tính cộng đồng: Đối với người miền Bắc, mối quan hệ rất quan trọng. Tất cả các vấn

đề phát sinh đều được giải quyết bằng mối quan hệ quen biết giữa những người liên

quan và dĩ nhiên, kinh doanh không phải là trường hợp ngoại lệ. Nếu đã thiết lập được

mối quan hệ tâm giao tốt đẹp và vững chắc thì công việc kinh doanh sẽ thuận lợi hơn.

Nói chung, khi tham gia vào hoạt động kinh doanh ở khu vực miền Bắc, một trong

những điều kiện tiên quyết mà doanh nghiệp cần lưu ý đến là xây dựng mối quan hệ

thân thiết với những người có liên quan đến lĩnh vực mà mình sẽ tham gia hoạt động.

2.2.3 Văn hóa vùng miền và hành vi giao tiếp kinh doanh ở miền Trung

Theo Trần Ngọc Thêm (1996), McLeod và cộng sự (2001), Ngô Đức Thịnh (2003) và

Trần Quốc Vượng (2006), so sánh với vùng văn hóa Bắc Bộ – địa bàn tụ cư cùng với

lịch sử khai thác lâu đời của dân tộc Việt và vùng văn hóa Nam Bộ – vùng đất mới với

những sắc thái văn hóa tiêu biểu và riêng biệt, thì vùng văn hóa Trung Bộ thể hiện rõ

nét là một vùng đệm mang tính trung gian. Vùng chịu sự chi phối của các yếu tố tự

nhiên khác nhau như đồng bằng, sông ngòi, biển cả và núi non. Các yếu tố này đã góp

phần tạo nên các thành tố văn hóa vùng bộc lộ rõ qua các loại hình văn hóa, phong tục

tập quán nói chung và đời sống sinh hoạt của cộng đồng làng xã và đồng bằng ven biển

nói riêng.

Điều kiện tự nhiên quanh năm khắc nghiệt và không được thuận lợi nên tính chất văn

hóa vùng miền cũng vì thế mà chịu sự ảnh hưởng mạnh mẽ. Mặc dù vùng văn hóa

Trung Bộ sở hữu những nét riêng biệt so với hai vùng văn hóa còn lại, nhưng cũng

thuộc về hệ thống địa lý thống nhất cùng với mối quan hệ tương quan với các vùng

miền trong suốt chiều dài lịch sử đất nước nên vẫn tồn tại song song hai đặc tính, đó là

vừa đặc trưng vừa tương đồng với nền văn hóa chính thể.

11

Chính những đặc điểm tự nhiên ấy đã tạo nên một nền văn hóa độc đáo riêng nhưng

vẫn đậm đà bản sắc dân tộc Việt Nam. Và cũng chính hoàn cảnh ấy đã tạo nên tính

cách riêng của con người Trung Bộ.

Tính cách thứ nhất là tính cần cù, chịu thương, chịu khó: Có lẽ chính sự nghèo khó và

sự khắc nghiệt đã biến người miền Trung trở thành những con người cần cù, chịu

thương, chịu khó. Họ lấy sức mạnh ý chí để chống lại cái khắc nghiệt của thiên nhiên.

Họ ý thức được cái nghèo của bản thân nên họ rất chịu khó. Đằng sau những tai ương,

những bạc bẽo ấy là những ngày bình yên của những con người mang theo vẻ đẹp của

tinh thần hăng say lao động tạo ra của cải vật chất cống hiến cho đời.

Tính cách thứ hai là tính tiết kiệm: Miền Trung không được thiên nhiên ưu ái ban tặng

cho nguồn tài nguyên phong phú hoặc khí hậu thuận lợi. Những gì vùng đất này nhận

được chỉ là những dãy núi cao quanh co hiểm trở và những dòng sông sóng nước cuồn

cuộn cùng thời tiết khắc nghiệt, mùa đông lạnh lẽo, mùa hạ nắng nóng, rồi đến những

trận thiên tai lũ lụt, hạn hán phá hoại biết bao vụ mùa. Có thể thấy rằng, để sinh tồn,

mỗi ngày người dân Trung Bộ phải vật lộn và chống chọi với thiên nhiên gian khổ như

thế nào, và chính vì lẽ đó, đã tạo nên trong họ tính cách chịu đựng gian khó và tiết

kiệm vì nếu không dành dụm, chắt chiu thì khi lũ lụt hay hạn hán kéo đến bất ngờ, họ

biết xoay sở thế nào? Bởi thế, ăn chắc mặc bền là hành vi ứng xử với hoàn cảnh thiên

nhiên không lấy gì gọi là dễ chịu của người dân vùng này.

Tính cách thứ ba là tinh thần hiếu học: Người Trung Bộ luôn nghĩ đến tương lai, điều

họ mong muốn là thời tiết thuận lợi, mùa màng bội thu để thoát khỏi nghịch cảnh

nghèo đói. Nhưng thay vì mỗi ngày phải cầu xin cho mưa thuận gió hòa, họ lại thấm

nhuần tư tưởng phải “đổi đời” bằng con đường học vấn, đây là con đường duy nhất để

chấm dứt cái nghèo khổ đeo đẵng dai dẳng từ ngày này sang ngày khác. Họ cho rằng

họ phải nỗ lực học hành thành đạt thì trong tương lai họ mới có thể tránh khỏi sự trừng

phạt khắc nghiệt của thiên nhiên và thoát khỏi cảnh cơ hàn khốn khó. Vì vậy, tinh thần

12

hiếu học được xem là một trong những đức tính cao quý nhất của con người miền

Trung.

Tính cách thứ tư là tinh thần đoàn kết: Một trong những giá trị cốt lõi trong đời sống

người miền Trung là tình cảm gia đình và tình cảm làng xóm. Chính sự đói nghèo đã

tạo cho người dân Trung Bộ tinh thần đoàn kết rất cao trong công cuộc chung tay

chống chọi với thiên nhiên khắc nghiệt. Trong họ, ý thức tương thân tương ái, nhường

cơm sẻ áo, yêu thương đùm bọc luôn hiện hữu. Họ thấm nhuần được đạo lý rằng trước

điều kiện tự nhiên như thế, nếu họ không chung sức đồng lòng thì sẽ khó tồn tại. Tinh

thần đoàn kết không chỉ giúp họ chia sẻ công việc với nhau, giúp đỡ nhau trong những

lúc khó khăn, hoạn nạn mà còn cùng nhau chống lại sự trừng phạt của thiên nhiên mà

họ phải oằn mình gánh chịu.

Vốn là vùng đất có điều kiện tự nhiên khắc nghiệt, người miền Trung quanh năm phải

đối mặt với gió sương, từ đó hình thành nên hành vi ứng xử rất khác biệt so với người

miền Bắc và người miền Nam. Hành vi giao tiếp trong đời sống sinh hoạt và đời sống

sản xuất kinh doanh phụ thuộc rất nhiều vào nền tảng văn hóa. Và cũng chính bởi sự

khác biệt về văn hóa ấy mà hành vi giao tiếp trong cuộc sống và trong kinh doanh của

người Trung Bộ cũng tồn tại nhiều điểm khác biệt so với hành vi giao tiếp trong cuộc

sống và trong kinh doanh của người Bắc Bộ và người Nam Bộ. Từ sự đúc rút của Trần

Ngọc Thêm (1996), McLeod và cộng sự (2001), Ngô Đức Thịnh (2003) và Trần Quốc

Vượng (2006) về tính cách người Trung Bộ kết hợp với những kiến thức học thuật về

hành vi giao tiếp, tâm lý giao tiếp cũng như kỹ năng giao tiếp và thương lượng trong

kinh doanh của Chu Văn Đức (2005), Meyer và cộng sự (2006), Phan Thanh Lâm

(2008), Thái Trí Dũng (2009) và Đoàn Thị Hồng Vân (2011), hành vi giao tiếp trong

kinh doanh của người miền Trung được mô tả như sau:

Tính cần cù, chịu thương, chịu khó: Nói đến người miền Trung, không thể không nhắc

đến tính cách rất nổi bật, đó là chịu thương, chịu khó. Mặc dù luôn phải sống trong

13

điều kiện tự nhiên bất lợi nhưng người dân nơi đây vẫn kiên nhẫn, chăm chỉ và cần cù

tạo ra của cải làm giàu cho bản thân và cống hiến cho đời.

Tính tiết kiệm: Lẽ đương nhiên, sẽ rất khó khăn khi tạo ra của cải từ điều kiện khắc

nghiệt như thế, do vậy, họ rất quý trọng sức lao động và của cải vật chất tạo ra cũng

như đề cao tinh thần tiết kiệm. Nếu như trong lao động, họ luôn cần mẫn và kiên trì thì

trong sản xuất, họ luôn dựa vào kinh nghiệm lâu đời do người xưa lưu truyền lại. Về

mặt này, họ lại khá giống với người miền Bắc ở chỗ bảo thủ, ngại thay đổi và luôn làm

theo truyền thống. Họ sống theo phương châm ăn chắc mặc bền, sống đơn giản, sử

dụng những thứ do bản thân tự làm ra và hiếm khi tiêu xài vào những món hàng xa xỉ.

Chính vì thế, doanh nghiệp từ các khu vực khác muốn giới thiệu sản phẩm mới với

người dân Trung Bộ thì họ cần xây dựng chiến lược hiệu quả trong việc thuyết phục

người dân trải nghiệm với sản phẩm mang tính khác biệt so với sản phẩm thân quen từ

trước đến nay, còn đối với doanh nghiệp miền Trung, cũng thật khó khăn khi thuyết

phục họ đầu tư vốn vào các dự án mơ hồ không chắc chắn. Họ luôn lo tích cóp, phòng

bị và kỹ tính trong kinh doanh.

Tinh thần hiếu học: Điểm nổi bật của những nhà đầu tư người miền Trung là thận

trọng, không “lướt sóng” và ham học hỏi. Ông Tôn Thất Viên – Trưởng đại diện đại lý

nhận lệnh Chứng khoán An Bình ở Đà Nẵng đưa ra nhận xét rằng: “Bản chất của người

miền Trung là cẩn trọng, xem xét thấu đáo khi làm ăn nên phản ánh rõ nét qua đầu tư

chứng khoán, ít có nhà đầu tư “lướt sóng” để thắng nhanh – bại nhiều mà thường rải

đều các cổ phiếu ở nhiều ngành nghề chắc chắn. Do vậy, họ “được” không nhiều và

mất thì cũng ít”. Ông còn nhận định thêm rằng: “Đặc điểm của người chơi cổ phiếu ở

miền Trung là tính ham học hỏi, tìm hiểu và “săn” thông tin, phần lớn những người đầu

tư cổ phiếu đều đã trang bị kiến thức từ sách vở, trên mạng, báo chí nên rất ít người cần

đến tư vấn”.

14

Tinh thần đoàn kết: Người Trung Bộ luôn đề cao tinh thần chủ nghĩa tập thể và tinh

thần đoàn kết. Trong suy nghĩ của người miền Trung, lợi ích tập thể luôn được đặt lên

trên lợi ích cá nhân. Có thể nói, tinh thần chủ nghĩa tập thể là nét văn hóa truyền thống

từ trước đến nay của người Việt Nam. Nhưng ở người dân Trung Bộ đặc điểm văn hóa

này được thể hiện rất rõ, đặc biệt là trong các doanh nghiệp, văn hóa phục tùng của cấp

dưới đối với cấp trên luôn tồn tại. Cấp dưới luôn tuân theo mệnh lệnh và chỉ đạo của

cấp trên và không bao giờ đưa ra bất cứ sự phàn nàn nào. Họ sống thiên về tình cảm,

kính trọng người cao tuổi và người có địa vị. Đối với họ tình cảm giữa người với người

luôn là mối quan tâm hàng đầu, bởi thế, mọi vấn đề họ đều giải quyết dựa trên mối

quan hệ tình cảm, lấy đạo hiếu, uy tín và lễ nghĩa làm gốc. Trái ngược hoàn toàn với

người miền Bắc, xem trọng thể diện kèm theo sự tế nhị và khéo léo, người miền Trung

cũng xem trọng thể diện nhưng lại thẳng thắn và luôn bộc lộ rõ những suy nghĩ của bản

thân, họ bộc trực và dứt khoát. Bởi cá tính ấy nên ngành dịch vụ nơi đây cũng không

giống với những khu vực khác. Họ không xem thường những người làm trong lĩnh vực

dịch vụ nhưng họ lại không thích sự mời mọc và chèo kéo như người Bắc Bộ và người

Nam Bộ. Phong cách dịch vụ nào càng đon đả và nhiệt thành, họ lại càng tránh xa.

2.2.4 Văn hóa vùng miền và hành vi giao tiếp kinh doanh ở miền Nam

Theo Trần Ngọc Thêm (1996), McLeod và cộng sự (2001), Ngô Đức Thịnh (2003) và

Trần Quốc Vượng (2006), so với sự phát triển liên tục theo chiều dài lịch sử của vùng

văn hóa Bắc Bộ và vùng văn hóa Trung Bộ, thì vùng văn hóa Nam Bộ lại tồn tại sự đứt

đoạn trong quá trình phát triển lịch sử của chính mình do bởi sự biến mất của nền văn

hóa Óc Eo vào cuối thế kỷ XIII. Một nền văn hóa mới với hành trang mang theo là

những tinh hoa được đúc kết từ hàng nghìn năm của đại dân tộc đã góp phần tạo nên

những sắc thái riêng biệt và tiêu biểu cho hệ giá trị văn hóa Nam Bộ.

Một vùng đất giàu sức trẻ vừa lạ lẫm vừa thu hút từ vị thế địa chính trị đến vị thế địa

văn hóa, Nam Bộ đã từng bước trở thành trung tâm giao lưu văn hóa kết hợp giữa

15

truyền thống văn hóa của vùng đất cũ và điều kiện tự nhiên, lịch sử của vùng đất mới.

Vì thế, hệ giá trị văn hóa Nam Bộ vừa có nét giống lại vừa có nét khác so với nền văn

hóa nguồn cội của Việt Nam tạo nên phong cách văn hóa riêng biệt và đặc trưng.

Khi đề cập đến sắc thái riêng của vùng đất Nam Bộ, thì không thể không nhắc đến tính

cách Nam Bộ. Chính bởi cấu trúc mở của vùng đất mới nên ngoài những đặc tính, cốt

cách của người Việt Nam, người miền Nam lại có những tính cách khác biệt so với

người miền Bắc và người miền Trung.

Tính cách thứ nhất là tính vô tư và ít lo nghĩ xa: Nam Bộ vừa là vựa lúa chính của cả

nước vừa là vựa trái cây nổi tiếng với đầy đủ chủng loại hoa quả miền nhiệt đới được

phân bố rộng khắp các địa phương, bởi thế, nghề gốc của người dân miền Nam là làm

ruộng. Thiên nhiên trù phú cùng hệ thống sông ngòi, kênh rạch chằng chịt, bưng biền

ngập nước mênh mông được xem là nơi sinh sản lý tưởng của muôn loài như cá, tôm,

chim chóc, v.v… Vùng đất này còn là nơi tập trung nguồn sản vật giàu có nuôi sống

con người, chẳng hạn như, lúa mọc tự nhiên trong vùng nước ngập, thủy hải sản dưới

sông rạch, thú vật trong rừng rậm, v.v… nên hầu như người Nam Bộ không bao giờ bị

rơi vào hoàn cảnh thiếu đói cùng với điều kiện tự nhiên dễ chịu, không có hiện tượng

lũ lụt, hạn hán, mất mùa. Chính vì vậy, người dân hoàn toàn không phải lo nghĩ xa

“phòng cơ, tích cốc” ở vùng đất “làm chơi ăn thật” này.

Tính cách thứ hai là tính rộng rãi và chịu chơi: Nhờ vào sự ưu ái của thiên nhiên với

hai mùa mưa nắng cùng khí hậu dễ chịu tạo điều kiện thuận lợi cho việc làm ăn và sinh

sống, họ còn nổi bật ở tính cách phóng khoáng và cởi mở. Tuy cuộc sống mưu sinh có

phần suôn sẻ và dễ dàng như thế nhưng người Nam Bộ vẫn giữ nếp cần cù và xem

trọng tính cộng đồng. Điển hình là, họ vẫn sống hòa hợp, tôn trọng tín ngưỡng cũng

như phong tục tập quán riêng của các dân tộc khác như Kinh, Hoa, Chăm, Khmer,

v.v… Người Nam Bộ thích kết thân bạn bè cùng nhau nhậu nhẹt say sưa xả láng,

nhưng trong họ luôn có những nỗi buồn man mác, có thể thấy trong các cuộc vui của

16

họ luôn có những câu vọng cổ ngẫu hứng chất chứa nhiều nỗi niềm. Đó là hai mặt tâm

lý tồn tại song song trong tâm khảm con người Nam Bộ. Họ là những người dễ chấp

nhận và hướng về cái mới, chỉ cần nhận thấy có đem lại lợi ích và hiệu quả là chấp

nhận.

Tính cách thứ ba là lòng hiếu khách: Không chỉ là vùng đất “hào sảng”, Nam Bộ còn

nổi tiếng về sự phóng khoáng và lòng hiếu khách của con người. Có lẽ vì là những

người con xa xứ, xa nguồn cội, ở nơi đất khách quê người này họ không có nhiều

người thân thích, vì vậy, họ luôn luôn thấu hiểu và thông cảm cho nhau vì “mọi người

đều cùng chung số phận”. Một câu nói rất quen thuộc của người dân Nam Bộ nói về

tấm lòng luôn sống cho nhau, cho bạn bè, cho những người xung quanh, đó là “bán bà

con xa mua láng giềng gần”. Họ rất mến khách, họ đối xử với những người khách bằng

cả tấm lòng chân phương, không tính toán thiệt hơn. Người miền Nam hào hiệp, phóng

khoáng, sẵn sàng mời khách tá túc tại nhà và đãi khách như người bà con xa lâu ngày

mới về. Khách đến thăm viếng sẽ có cảm giác như được trở về quê nhà bởi thái độ cởi

mở, chan hòa và dễ kết thân của người dân nơi đây.

Tính cách thứ tư là tính xem trọng khí tiết và tấm lòng: Có lẽ do sự thừa hưởng tính

cách của thế hệ cha ông xưa kia đến vùng đất này khai thiên lập địa. Người Nam Bộ

đánh giá cao những con người có khí chất bản lĩnh, dám từ bỏ quê hương đến những

vùng đất mới tha phương cầu thực. Họ là những người xem trọng nghĩa tình, xởi lởi,

trong đó chữ “nghĩa” còn quan trọng hơn cả chữ “tình”, trọng nghĩa khí, coi khinh tiền

tài, danh vọng, không mang cốt cách kẻ sĩ, không đặt nặng vấn đề môn đăng hộ đối. Để

làm trọn đạo nghĩa, họ có thể sẵn sàng hy sinh cả tính mạng của bản thân mình bởi

trong họ luôn tâm niệm rằng “Nếu thấy việc nghĩa mà không ra tay làm thì không phải

là anh hùng”.

Văn hóa vùng đất mới hình thành nên hành vi ứng xử của con người miền Nam mang

những đặc thù rất khác biệt so với hai vùng miền còn lại của Việt Nam, trong khi đó,

17

hành vi giao tiếp trong đời sống sinh hoạt và đời sống sản xuất kinh doanh lại phụ

thuộc rất nhiều vào nền tảng văn hóa. Và cũng chính bởi sự khác biệt về văn hóa ấy mà

hành vi giao tiếp trong cuộc sống và trong kinh doanh của người Nam Bộ luôn luôn tồn

tại sự khác biệt so với hành vi giao tiếp trong cuộc sống và trong kinh doanh của người

Bắc Bộ và người Trung Bộ. Từ sự đúc rút của Trần Ngọc Thêm (1996), McLeod và

cộng sự (2001), Ngô Đức Thịnh (2003) và Trần Quốc Vượng (2006) về tính cách

người Nam Bộ kết hợp với những kiến thức học thuật về hành vi giao tiếp, tâm lý giao

tiếp cũng như kỹ năng giao tiếp và thương lượng trong kinh doanh của Chu Văn Đức

(2005), Meyer và cộng sự (2006), Phan Thanh Lâm (2008), Thái Trí Dũng (2009) và

Đoàn Thị Hồng Vân (2011), hành vi giao tiếp trong kinh doanh của người miền Nam

được mô tả như sau:

Tính vô tư và ít lo nghĩ xa: Điều này được thể hiện rất rõ ở những người doanh nhân có

nguồn gốc xuất thân từ miền Nam. Đối với họ những dự án nào càng có khả năng sinh

lợi cao, họ càng muốn đầu tư vào bất kể mức độ không chắc chắn của chúng bởi vốn dĩ

tính cách người miền Nam là liều lĩnh và mạo hiểm. Rủi ro không phải là yếu tố làm

chùn bước những người doanh nhân này, tìm tòi và khám phá mới là yếu tố họ quan

tâm nhiều nhất. Điều này hoàn toàn trái ngược với tính cách e ngại rủi ro và ngại thay

đổi của người miền Bắc và người miền Trung.

Tính rộng rãi và chịu chơi: Miền Nam là vùng đất thông thoáng với những con người

cởi mở và dễ chấp nhận cái mới. Điều này tạo điều kiện thuận lợi cho ngành dịch vụ

phát triển cũng như doanh nghiệp cũng không gặp quá nhiều khó khăn khi muốn cho ra

mắt sản phẩm mới tại đây.

Lòng hiếu khách: Trước khi bước vào cuộc đàm phán về thương vụ làm ăn kinh doanh,

người Nam Bộ luôn bắt đầu cuộc trò chuyện xã giao để xây dựng mối quan hệ bằng

hữu bởi lẽ đối với họ tình bạn bè thân tình và sự thỏa hiệp trên tinh thần thân thiện là

điều kiện tiên quyết trong kinh doanh. Mối quan hệ đó có thể được thiết lập qua các

18

buổi chiêu đãi khách, vốn được xem là một trong những nét văn hóa doanh nghiệp cố

hữu từ trước đến nay của người miền Nam.

Tính xem trọng khí tiết và tấm lòng: Doanh nhân miền Nam rất nổi tiếng ở lĩnh vực

làm từ thiện, ngoài mục đích tạo hình ảnh đẹp trong công chúng về công ty, thì điều

này còn xuất phát từ bản tính dễ thương người và giàu tình cảm vốn được thể hiện rất

rõ nét ở người dân nơi đây. Bên cạnh đó, một trong những phẩm chất cao quý được

người dân Nam Bộ đánh giá cao đó là lòng trung thành. Lòng trung thành ở đây không

chỉ là sự gắn bó lâu dài với công ty mà còn được thể hiện ở sự chấp hành nội quy công

ty và sự tôn trọng của cấp dưới dành cho cấp trên và dành cho người có thâm niên làm

việc lâu năm trong công ty. Người miền Nam đánh giá cao tinh thần chủ nghĩa tập thể

và tinh thần đoàn kết, quyết định của cấp trên là quyết định cuối cùng sau khi đã tham

khảo ý kiến đóng góp của cấp dưới. Quyết định của cấp trên thể hiện sự chung sức

đồng lòng của cả tập thể công ty. Sự đồng tâm hiệp lực được xem là giá trị cốt lõi mà

mỗi công ty cần duy trì để tạo nên sức mạnh của cả công ty. Ngoài ra, trong vấn đề

kinh doanh bất kể đó là thương vụ làm ăn lớn hay nhỏ như thế nào đi nữa thì uy tín của

đối tác và sự sòng phẳng đôi bên đều có lợi vẫn luôn là một trong những điều kiện tiên

quyết dẫn đến quyết định hợp tác trong kinh doanh của người Nam Bộ.

2.3 Văn hóa vùng miền và việc ra quyết định trong tài chính doanh nghiệp

của CEO các công ty cổ phần niêm yết Việt Nam

Liên quan đến ảnh hưởng của yếu tố văn hóa đến việc ra quyết định trong tài chính

doanh nghiệp, Çetenak và cộng sự (2017) cho biết rằng một số bài nghiên cứu về lý

thuyết quản trị, tài chính và kế toán đều phát hiện ra tầm quan trọng của yếu tố văn hóa

trong việc ra quyết định (Jaggi và Low, 2000; Kurtz, 2003; Griffin và cộng sự, 2009;

Nolder và Riley, 2013; Rehbein, 2014). Các bài nghiên cứu này cho thấy rằng yếu tố

văn hóa có thể diễn giải được môi trường thể chế, pháp lý và kinh tế của một quốc gia

ở cấp độ vĩ mô, mà có thể ảnh hưởng đến các quyết định doanh nghiệp (Mihet, 2013).

19

Quá trình ra quyết định phụ thuộc vào bản sắc văn hóa và lựa chọn “đúng đắn” – các

quá trình ra quyết định phụ thuộc vào các giá trị và tín ngưỡng của những người tham

gia vào quá trình ra quyết định (Podrug, 2011). Cách thức và nguyên nhân ra quyết

định của những người đến từ các nền văn hóa khác nhau thì sẽ khác nhau (Yates và

Oliveria, 2016). Về mặt này, có thể nói rằng các chính sách và quy trình của doanh

nghiệp chịu ảnh hưởng bởi môi trường văn hóa của đất nước họ vì văn hóa quốc gia có

tác động đến quan điểm và lựa chọn của nhà quản trị và nhà đầu tư (Chen và cộng sự,

2015).

Cần phải có sự hiểu biết về các nền văn hóa khác nhau, giá trị văn hóa khác nhau và tác

động của chúng đến các loại hình tổ chức được hình thành và các hành vi biểu hiện

trong đó. Một môi trường văn hóa khác biệt đòi hỏi phải có hành vi quản trị khác biệt

(Podrug, 2011). Văn hóa quốc gia có thể lý giải được một vài quyết định doanh nghiệp.

Chẳng hạn như, các quyết định tài chính khác nhau của nhà điều hành cho thấy sự khác

biệt giữa các xã hội đều xuất phát từ sự khác biệt về văn hóa (Mihet, 2013). Cụ thể là,

văn hóa ảnh hưởng đến nhận thức của người ra quyết định vốn có liên quan đến các

quyết định về chi phí và gánh chịu rủi ro trong kinh doanh (Chang và Noorbakhsh,

2009). Griffin và cộng sự (2009) cho thấy rằng các nhà quản trị đến từ các nền tảng

văn hóa khác nhau sẽ có mức độ ưu tiên khác nhau về gánh chịu rủi ro và vì vậy, các

doanh nghiệp hoạt động tại các quốc gia khác nhau sẽ có mức gánh chịu rủi ro khác

nhau. Văn hóa ảnh hưởng đến mức gánh chịu rủi ro của doanh nghiệp thông qua tác

động đến việc ra quyết định quản trị và cả thông qua tác động đến thể chế chính thức

của một quốc gia (Li và cộng sự, 2013). Ngoài ra, văn hóa có thể dẫn dắt các nhà quản

trị xây dựng cùng chiến lược đầu tư hoặc các nhà đầu tư thiết lập cùng mức độ ưu tiên

tài chính tại cùng một quốc gia (Chang và Lin, 2015). Văn hóa hình thành nên hành vi

ứng xử của con người và là yếu tố tạo nên sự khác biệt giữa các thành viên trong một

nhóm hoặc tạo nên sự khác biệt giữa nhóm này với nhóm khác. Khía cạnh khoảng cách

quyền lực có tác động đến tất cả các quyết định tài chính, ngoại trừ cấu trúc vốn. Khía

20

cạnh chủ nghĩa cá nhân cũng có ảnh hưởng đến mọi quyết định tài chính, ngoại trừ chi

phí nghiên cứu và phát triển (R&D). Khía cạnh thái độ né tránh rủi ro có tác động đến

tất cả các quyết định tài chính, ngoại trừ kế toán dồn tích có thể điều chỉnh được, đây là

chỉ báo cho quyết định điều chỉnh thu nhập của doanh nghiệp và có thể được xem là

đầu mối điều chỉnh thu nhập. Khía cạnh tính chất nam tính chỉ ảnh hưởng đến cấu trúc

vốn và mức vốn luân chuyển (Çetenak và cộng sự, 2017).

2.3.1 Văn hóa vùng miền và quyết định nắm giữ tiền mặt của CEO các công ty cổ phần

niêm yết Việt Nam

 Cơ sở lý thuyết

Theo Martínez-Sola và cộng sự (2013), nắm giữ tiền mặt mang đến cho doanh nghiệp

một số lợi ích. Thứ nhất, đối với động cơ phòng ngừa, các doanh nghiệp vẫn duy trì

được tính thanh khoản nhằm đáp ứng cho các trường hợp khẩn cấp ngoài dự kiến, vì

vậy, các doanh nghiệp nắm giữ tiền mặt để bảo vệ chính mình trước tình trạng thiếu

hụt tiền mặt, từ đó, góp phần làm giảm thiểu độ bất ổn của dòng tiền. Đối với động cơ

giao dịch, các doanh nghiệp cần có tính thanh khoản để trang trải chi phí hiện hành

(Keynes, 1936). Cuối cùng là, tiền mặt có thể giúp đề phòng phát sinh chi phí đầu tư

dưới mức. Nguồn vốn nội bộ giúp cho các doanh nghiệp có thể thực hiện các dự án đầu

tư có sinh lợi mà không làm tăng nguồn vốn huy động từ bên ngoài có chi phí giao dịch

cao. Đối với các cổ đông thì sự hiện hữu của các lợi ích này làm cho việc nắm giữ tiền

mặt trở nên có giá trị. Tuy nhiên, việc nắm giữ tài sản có thanh khoản lại tạo ra cơ hội

phí. Hơn nữa, tính thanh khoản của doanh nghiệp có thể làm phát sinh vấn đề liên quan

đến đại diện giữa nhà quản trị và cổ đông. Dòng tiền tự do có thể dẫn đến tình trạng

nhà quản trị tùy ý đưa ra quyết định mâu thuẫn với lợi ích của cổ đông (Jensen, 1986).

Ngoài ra, theo Basil Al-Najjar (2013), nắm giữ tiền mặt dựa trên một số cơ sở lý thuyết

như sau:

- Lý thuyết đánh đổi

21

Lý thuyết đánh đổi đưa ra tranh luận rằng các doanh nghiệp tối đa hóa giá trị công ty

bằng cách xem xét chi phí biên và lợi nhuận biên của việc nắm giữ tiền mặt. Theo giả

định rằng nhà quản trị nhắm đến mục tiêu là tối đa hóa của cải cổ đông, việc nắm giữ

tiền mặt sẽ gánh chịu “chi phí lưu trữ”. Chi phí này có liên quan đến khoản chênh lệch

giữa lợi nhuận từ việc nắm giữ tiền mặt và tiền lãi mà các doanh nghiệp sẽ chi trả khi

huy động thêm tiền mặt (Dittmar và cộng sự, 2003). Lợi ích của việc nắm giữ tiền mặt

chủ yếu dựa trên hai động cơ: động cơ tối thiểu hóa giao dịch và động cơ phòng ngừa.

Liên quan đến động cơ tối thiểu hóa giao dịch, có ý kiến cho rằng các doanh nghiệp

lưu trữ tiền mặt khi chi phí tăng lên và cơ hội phí (liên quan đến thiếu hụt tiền mặt) cao

hơn (Tobin, 1956; Miller và cộng sự, 1966; Dittmar và cộng sự, 2003). Căn cứ vào tác

động của thông tin bất cân xứng về việc huy động nguồn vốn, động cơ phòng ngừa cho

thấy rằng mặc dù các doanh nghiệp có thể huy động nguồn vốn từ thị trường vốn,

nhưng họ có thể không sẵn lòng làm như vậy vì các vấn đề thị trường (chẳng hạn như,

nếu thị trường đang định giá thấp thì chứng khoán sẽ được phát hành). Ozkan và

Ozkan (2004) tranh luận thêm rằng các doanh nghiệp gia tăng lượng tiền mặt nhằm tập

trung thêm nguồn lực tài chính vào các khoản đầu tư khi chi phí huy động nguồn vốn

từ bên ngoài rõ ràng là cao. Opler và cộng sự (1999) khẳng định rằng lượng tiền mặt

đạt mức tối ưu là lẽ thường khi chi phí biên của việc thiếu hụt tiền mặt trùng khớp với

chi phí biên của việc nắm giữ tiền mặt. Ferreira và Vilela (2004) đã biện luận rằng nắm

giữ tiền mặt là nhằm làm giảm thiểu xác suất kiệt quệ tài chính do phát sinh tổn thất

ngoài dự kiến. Các doanh nghiệp lưu trữ lượng tiền mặt khi họ đang ở vị thế tốt hơn

trong việc tập trung các nguồn lực này vào các kế hoạch đầu tư, mặc dù thật khó để

huy động được nguồn vốn. So với thị trường phát triển, thì các bất hoàn hảo thị trường

trở nên bất lợi hơn trong thị trường mới nổi cũng như chi phí liên quan đến phá sản

cũng đáng kể trong các thị trường này và vì vậy, lý thuyết đánh đổi có thể diễn giải cho

các quyết định nắm giữ tiền mặt trong các thị trường này. Chẳng hạn như, kết quả

22

nghiên cứu của Booth và cộng sự (2001) và Al-Najjar (2011) đã ủng hộ cho tranh luận

này trong bối cảnh thị trường mới nổi.

Có nhiều yếu tố đại diện khác nhau, đóng vai trò là các yếu tố tài chính ảnh hưởng đến

việc nắm giữ tiền mặt, được các nghiên cứu thực nghiệm vận dụng nhằm phản ánh lý

thuyết này. Chẳng hạn như, Opler và cộng sự (1999), Ozkan và Ozkan (2004), sau đó

là Al-Najjar và Belghitar (2011) đã tiến hành khảo sát thực nghiệm lý thuyết đánh đổi

từ viễn cảnh tiền mặt bằng cách sử dụng đòn bẩy, chính sách cổ tức, quy mô công ty,

rủi ro, tính thanh khoản của tài sản. Với cùng đặc điểm, nhưng sử dụng dữ liệu EMU,

Ferreira và Vilela (2004) cũng sử dụng tính thanh khoản, đòn bẩy, tốc độ tăng trưởng

và quy mô công ty nhằm kiểm tra thực nghiệm lý thuyết này.

- Lý thuyết trật tự phân hạng

Lý thuyết này cho rằng doanh nghiệp không có lượng tiền mặt nắm giữ tối ưu. Căn cứ

vào thông tin bất cân xứng, Myers (1984) và Myers và Majluf (1984) đưa ra ý kiến

rằng các doanh nghiệp tuân theo trật tự phân hạng khi đưa ra quyết định tài trợ nhằm

tối thiểu hóa các chi phí liên quan đến bất cân xứng thông tin. Trật tự này bắt đầu bằng

các nguồn lực nội bộ và các doanh nghiệp sẽ sử dụng các nguồn lực từ bên ngoài, sau

khi các nguồn lực nội bộ đã cạn kiệt. Myers (1984) có đề xuất rằng các doanh nghiệp

thiên về huy động nguồn vốn từ bên ngoài bằng nợ vay nhiều hơn so với phát hành cổ

phiếu vì nợ vay có chi phí thông tin thấp hơn so với chi phí phát hành cổ phiếu. Tiền

mặt có thể được xem là kết quả của các quyết định tài trợ và quyết định đầu tư khác

nhau theo đề xuất từ mô hình phân cấp tài trợ (Dittmar và cộng sự, 2003), Ferreira và

Vilela (2004) khẳng định rằng có thể sử dụng tiền mặt tài trợ cho các quyết định đầu tư

để trả nợ và tiếp theo đó là lưu trữ tiền mặt. Dittmar và cộng sự (2003) cũng phát hiện

ra rằng các doanh nghiệp có dòng tiền cao là các dòng tiền dùng để phân phối cổ tức,

trả nợ và do lưu trữ tiền mặt. Căn cứ vào lý thuyết trước đó, chúng ta đưa ra tranh luận

23

rằng bất cân xứng thông tin cũng quan trọng và có thể bất lợi hơn tại các nước đang

phát triển (Booth và cộng sự, 2001; Al-Najjar, 2011).

Các yếu tố tài chính khác nhau, đóng vai trò là yếu tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền

mặt, được các nghiên cứu thực nghiệm vận dụng nhằm phản ánh lý thuyết này. Ferreira

và Vilela (2004) sử dụng quy mô công ty và dòng tiền để tiến hành phân tích thực

nghiệm lý thuyết này. Gần đây, Al-Najjar và Belghitar (2011) sử dụng đòn bẩy và khả

năng sinh lợi làm các biến tài chính ảnh hưởng đến quyết định nắm giữ tiền mặt.

 Văn hóa vùng miền và quyết định nắm giữ tiền mặt của CEO các công ty cổ phần

niêm yết Việt Nam

Liên quan đến ảnh hưởng của yếu tố văn hóa đến quyết định nắm giữ tiền mặt, Chen và

cộng sự (2015) đã tiến hành nghiên cứu về mối quan hệ giữa văn hóa quốc gia và việc

nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp trên toàn thế giới. Nhóm tác giả này khảo sát

về mối tương quan giữa chủ nghĩa cá nhân, thái độ né tránh rủi ro và việc nắm giữ tiền

mặt. Họ tìm hiểu được rằng theo Hofstede (2001), chủ nghĩa cá nhân nói đến mức độ

con người có xu hướng tự nhận thức và tự trọng độc lập hơn là phụ thuộc lẫn nhau.

Nền văn hóa thiên về chủ nghĩa cá nhân thường nhấn mạnh sự tự do cá nhân, trong khi

đó nền văn hóa không thiên về chủ nghĩa cá nhân thường nhấn mạnh sự liên kết nhóm

mạnh mẽ (Griffin và cộng sự, 2009). Trong nền văn hóa thiên về chủ nghĩa cá nhân,

nhận dạng của một người là chính bản thân (DeMooij và Hofstede, 2010), con người

có ý thức về “cái tôi” và nhận thấy nhu cầu tự thể hiện bản thân là quan trọng. Trong

nền văn hóa thiên về chủ nghĩa tập thể, con người có ý thức về “chúng ta” và nhận thấy

việc tránh né sự mất thể diện là quan trọng. Hơn nữa, nhận dạng của họ căn cứ vào hệ

thống xã hội mà họ thuộc về. Những người sống trong nền văn hóa thiên về chủ nghĩa

cá nhân thường tập trung nhiều hơn vào việc khả năng của bản thân khác biệt với

những người khác như thế nào và vì thế, họ thể hiện sự tự tin thái quá và sự lệch lạc tự

quy kết.

24

Markus và Kitayama (1991) và Heine và cộng sự (1999) đưa ra tranh luận rằng những

người sống trong nền văn hóa thiên về chủ nghĩa cá nhân thật sự có xu hướng đánh giá

quá cao khả năng của bản thân và họ có xu hướng lạc quan quá mức về độ chính xác

trong dự đoán của mình (Van Den Steen, 2004). Lý thuyết về tâm lý học mô tả những

người mà hành động như thể họ có nhiều khả năng hơn những gì họ vốn có gọi là tự tin

thái quá (Yates, 1990; Trivers, 1991; Campell và cộng sự, 2004). Ngược lại, những

người đến từ nền văn hóa thiên về chủ nghĩa tập thể thường thể hiện sự tự kiểm soát

cao hơn, vốn làm giảm bớt đáng kể sự thiên lệch bởi nhận thức phát sinh từ sự tự tin

quá mức (Biais và cộng sự, 2005). Thiên lệch bởi sự tự tin thái quá gắn liền với nền

văn hóa thiên về chủ nghĩa cá nhân tương tự với lý thuyết về tài chính hành vi.

Ngoài ra, Markus và Kitayama (1991) và Kagitcibasi (1997) đưa ra ý kiến rằng xu

hướng gìn giữ và đề cao lòng tự trọng trong nền văn hóa thiên về chủ nghĩa cá nhân

dẫn đến sự lệch lạc tự quy kết lan rộng cũng như sự tự tin quá mức. Một số bài nghiên

cứu khác chỉ ra rằng nền văn hóa phương Tây có sự lệch lạc tự quy kết cao hơn so với

nền văn hóa phương Đông vì nền văn hóa phương Tây có tinh thần chủ nghĩa cá nhân

cao hơn, trong khi đó nền văn hóa phương Đông có tinh thần chủ nghĩa tập thể cao hơn

(Fry và Ghosh, 1980; Chandler và cộng sự, 1981; Kashima và Triandis, 1986). Theo

đó, Chen và cộng sự (2015) đã thu được kết quả thực nghiệm khi tiến hành nghiên cứu

về mối quan hệ giữa chủ nghĩa cá nhân và nắm giữ tiền mặt, đó là các doanh nghiệp tại

các quốc gia có nền văn hóa thiên về chủ nghĩa cá nhân sẽ nắm giữ ít tiền mặt hơn so

với các doanh nghiệp tại các quốc gia có nền văn hóa thiên về chủ nghĩa tập thể.

Hofstede (2001) phát biểu rằng khía cạnh thái độ né tránh rủi ro đo lường phạm vi một

nền văn hóa “lập trình” cho các cá thể trong xã hội cảm thấy hoặc là bất tiện hoặc là

thuận tiện trong các tình huống không có khuôn khổ, được định nghĩa là mới lạ, chưa

biết, bất ngờ hoặc khác thường. Thuật ngữ “né tránh rủi ro” được giới thiệu bởi Cyert

và Marsh (1963), nhóm tác giả này phát biểu rằng những người thiên về nền văn hóa

25

né tránh rủi ro thường chú trọng đến những phản ứng trong ngắn hạn trước thông tin

tức thì hơn là dự đoán sự không chắc chắn trong dài hạn và những người đó thường

giải quyết vấn đề cấp bách hơn là triển khai chiến lược dài hạn. Ngược lại, những

người thiên về nền văn hóa không né tránh rủi ro thì có ngưỡng chịu đựng sự không

chắc chắn ở mức cao.

Hofstede (2001) đưa ra thêm bằng chứng rằng những người sống trong nền văn hóa ít

thiên về né tránh rủi ro thường ít biểu hiện sự cấp bách trong các tình huống mơ hồ, bất

ngờ hoặc không có khuôn khổ, trong khi đó những người sống trong nền văn hóa thiên

về né tránh rủi ro nhiều thường cảm thấy lo lắng nhiều hơn trong những tình huống này

và vì vậy, họ có xu hướng hành động kịp thời nhằm giảm thiểu mức độ nghi ngờ. Đơn

giản là, các nền văn hóa thiên về né tránh rủi ro nhiều thường tránh các tình huống mơ

hồ và ưa thích quy tắc ứng xử rõ ràng hơn, nhưng ngược lại, các nền văn hóa ít thiên về

né tránh rủi ro thường yêu thích các trường hợp mới lạ và sự khác biệt về giá trị

(Griffin và cộng sự, 2009). Né tránh rủi ro cũng liên quan đến sự ưu tiên, chẳng hạn

như, quy tắc, tính ổn định, tính đồng nhất và đặc biệt là liên quan chặt chẽ đến đặc

điểm tâm lý được thảo luận nhiều trong kinh tế tài chính hành vi như chủ nghĩa bảo thủ

và e ngại rủi ro. Một điểm quan trọng cần được làm rõ đó là né tránh rủi ro không

giống với e ngại rủi ro như Hofstede (1980) đã chỉ ra. Chỉ có gần đây, một vài bằng

chứng đã được đưa ra minh họa về mối quan hệ giữa né tránh rủi ro và e ngại rủi ro

(Rieger và cộng sự, 2014). Rieger và cộng sự (2014) chứng minh rằng quan điểm về

rủi ro không chỉ phụ thuộc vào điều kiện kinh tế mà còn phụ thuộc vào yếu tố văn hóa,

bao gồm chủ nghĩa cá nhân và né tránh rủi ro, tùy theo đặc trưng hành vi, mức e ngại

rủi ro khi có lợi nhuận và mức yêu thích rủi ro khi bị thua lỗ, theo lý thuyết triển vọng.

Breuer và cộng sự (2014) cho thấy rằng tiền mặt được định giá ít thuận lợi hơn bởi các

nhà đầu tư không thích sự mơ hồ của các doanh nghiệp bị hạn chế tài chính. Họ lưu ý

rằng mức e ngại sự mơ hồ chỉ liên quan đến lượng tiền mặt nắm giữ của các doanh

26

nghiệp bị hạn chế tài chính, họ đề xuất các nhà quản trị không chỉ ý thức về sự ưa thích

của nhà đầu tư mà còn phục vụ cho nhu cầu đó.

Thái độ né tránh rủi ro gây ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt thông qua các kênh

nào? Leland (1968) cho thấy rằng nhu cầu tiết kiệm để phòng ngừa, thay vì tiêu dùng,

là hàm dương của sự không chắc chắn. Nghĩa là, mức tiết kiệm thêm trở nên nhiều hơn

vì thu nhập tương lai trở nên không chắc chắn hơn về giá trị kỳ vọng. Hơn nữa, không

chỉ chính sự không chắc chắn có thể ảnh hưởng đến mức tiết kiệm, mà ngưỡng chịu

đựng sự không chắc chắn cũng có tác động đến nhu cầu tiền mặt của cá nhân. Van

Asselt và Vos (2006) phát biểu rằng nguyên tắc phòng ngừa được xem là “công cụ bù

đắp” trong trường hợp có thể né tránh sự không chắc chắn. Nói cách khác, các cá nhân

có khả năng chịu đựng kém hơn thì có thể thực hiện hành vi phòng ngừa nhiều hơn.

Thước đo cơ bản của thái độ né tránh rủi ro là ngưỡng chịu đựng sự không chắc chắn

(sự mơ hồ) của cá nhân, mà trong các trường hợp giống nhau sẽ làm cho một vài cá

nhân cảm thấy khẩn cấp hành động hơn so với những người khác. Nghĩa là, các cá

nhân sống trong nền văn hóa thiên về né tránh rủi ro nhiều sẽ cảm thấy lo lắng hơn về

sự không chắc chắn trong tương lai và kết quả là, hành động cẩn trọng hơn so với các

cá nhân sống trong nền văn hóa ít thiên về né tránh rủi ro, mặc dù mức độ không chắc

chắn trên thực tế có thể giống nhau. Chẳng hạn như, Li và Zahra (2012) phát biểu rằng

các nhà quản trị không e ngại rủi ro thường cảm thấy thoải mái với sự việc không thể

dự đoán và sự mơ hồ vốn có trong các dự án đổi mới, trong khi đó các nhà quản trị e

ngại rủi ro thường cảm thấy lo lắng khi xuất hiện sự không chắc chắn và vì vậy, sẽ

tránh né các dự án đổi mới hoặc đòi hỏi tỷ suất chiết khấu cao hơn. Li và cộng sự

(2013) kỳ vọng rằng thái độ né tránh rủi ro có mối quan hệ ngược chiều với mức độ

gánh chịu rủi ro của doanh nghiệp. Theo nội dung thảo luận trên, Chen và cộng sự

(2015) kỳ vọng rằng các cá nhân né tránh rủi ro sẽ vận dụng nguyên tắc phòng ngừa

(nhu cầu tiền mặt nhiều hơn khi đưa ra quyết định tài chính) làm công cụ bù đắp khi

27

gánh chịu sự mơ hồ. Bằng chứng thực nghiệm về tầm quan trọng của động cơ tiết kiệm

phòng ngừa được thu thập bởi Bates và cộng sự (2009) và Duchin (2010).

Theo đó, Chen và cộng sự (2015) đã thu được kết quả thực nghiệm khi tiến hành

nghiên cứu về mối quan hệ giữa thái độ né tránh rủi ro và nắm giữ tiền mặt, đó là các

doanh nghiệp tại các quốc gia có nền văn hóa thiên về né tránh rủi ro nhiều sẽ nắm giữ

nhiều tiền mặt hơn so với các doanh nghiệp tại các quốc gia có nền văn hóa ít thiên về

né tránh rủi ro.

2.3.2 Văn hoá vùng miền và quyết định đầu tư của CEO các công ty cổ phần niêm yết

Việt Nam

 Cơ sở lý thuyết

Một câu hỏi cơ bản trong tài chính doanh nghiệp đó là liệu rằng nguồn vốn có được

phân bổ cho các dự án đầu tư tốt nhất hay không. Theo Modigliani và Miller (1958),

trong thị trường hoàn hảo, các nguồn lực của doanh nghiệp sẽ tập trung vào các dự án

đầu tư có khả năng sinh lợi cao nhất đến khi thị trường đạt được trạng thái cân bằng và

tất cả các dự án đầu tư đều có lợi nhuận biên bằng nhau. Tuy nhiên, trên thực tế, các

nhà đầu tư đều phải đối mặt với các thị trường tồn tại các lực ma sát mà các lực khác

nhau này thường làm cho các doanh nghiệp có xu hướng đầu tư quá mức hoặc đầu tư

dưới mức (Zhang và cộng sự, 2016).

Theo đó, nhóm tác giả này đã dựa trên nhiều cơ sở lý thuyết để giải thích cho các hành

vi đầu tư thiên lệch của các doanh nghiệp như sau:

- Lý thuyết đại diện

Lý thuyết này cho rằng động cơ quản trị, chẳng hạn như, xây dựng quyền lực, xây

dựng quyền lực cá nhân, chủ nghĩa ngắn hạn có thể dẫn đến tình trạng đầu tư quá mức

hoặc đầu tư dưới mức (chẳng hạn như, Gale và Hellwig, 1958; Narayanan, 1985;

Jensen, 1986; Shleifer và Vishny, 1989). Động cơ xuất phát từ lợi ích cá nhân của các

28

nhà quản trị có ảnh hưởng đến hiệu quả đầu tư thông qua cơ chế tuân thủ. Thứ nhất, lý

thuyết xây dựng quyền lực đưa ra tranh luận rằng các nhà quản trị có khẩu vị quá mức

khi điều hành các doanh nghiệp có quy mô lớn, trái ngược với các doanh nghiệp sinh

lợi đơn giản và điều này dẫn đến tình trạng đầu tư quá mức (Jensen và Meckling,

1986). Thứ hai, lý thuyết quan tâm đến sự nghiệp và danh tiếng có ngụ ý rằng các nhà

quản trị có động lực để đẩy mạnh hiệu quả trong ngắn hạn ở mức chi phí của giá trị cổ

đông trong dài hạn (Narayanan, 1985), dẫn đến tình trạng đầu tư quá mức hoặc đầu tư

dưới mức. Vì vậy, cổ đông có động lực mạnh mẽ để xây dựng hàng loạt cơ chế quản trị

doanh nghiệp, chẳng hạn như, cơ chế kiểm toán, cơ chế xử phạt và cơ chế đãi ngộ

nhằm ngăn cản hành vi tư lợi của nhà quản trị.

- Lý thuyết bất cân xứng thông tin

Lý thuyết này cho rằng bất cân xứng thông tin giữa cổ đông và nhà quản trị có thể làm

phát sinh hiện tượng đầu tư quá mức hoặc đầu tư dưới mức. Chẳng hạn như, các nhà

quản trị sẽ không đầu tư vào các dự án vô hình có NPV dương, dẫn đến tình trạng đầu

tư dưới mức, ngược lại, các nhà quản trị có xu hướng đầu tư lớn vào các dự án hữu

hình, dẫn đến tình trạng đầu tư quá mức (chẳng hạn như, Stein, 1989; Loughran và

Ritter, 1997; Lai và cộng sự, 2014). Trong các trường hợp khác, hành vi tài trợ của các

doanh nghiệp có thể bị ảnh hưởng bởi bất cân xứng thông tin, mà có thể dẫn đến tình

trạng đầu tư quá mức hoặc đầu tư dưới mức (Myers và Majluf, 1984; Lang và cộng sự,

1996).

- Lý thuyết quá tự tin

Lý thuyết này cho rằng các nhà quản trị quá tự tin tin rằng tất cả các dự án đầu tư của

họ đều sẽ thành công, vì thế, họ có xu hướng đầu tư lớn và rốt cuộc, dẫn đến đầu tư quá

mức (chẳng hạn như, Roll, 1986; Malmendier và Tate, 2005; Brown và Sarma, 2006).

- Lý thuyết về hành vi bầy đàn

29

Lý thuyết này cho rằng các nhà quản trị sẽ đi theo số đông và đầu tư bừa bãi, làm phát

sinh tình trạng đầu tư quá mức hoặc đầu tư dưới mức. Theo phân loại của trường phái

tài chính hành vi, có hai hình thức hành vi bầy đàn như sau: 1. Hình thức bầy đàn

không hợp lý là hình thức các nhà đầu tư trở nên mù quáng trong việc ra quyết định

tương tự như những nhà đầu tư khác mà bỏ qua việc xem xét đến niềm tin của bản thân

mình; 2. Hình thức bầy đàn hợp lý là hình thức các nhà đầu tư bắt chước trong việc ra

quyết định tương tự như những nhà đầu tư khác mà bỏ qua việc xem xét đến thông tin

do bản thân mình tiếp nhận chỉ vì một vài thông tin hoặc một số nguyên nhân nào đó

(được xem là thông tin hay nguyên nhân hợp lý) nhằm mục đích né tránh hoặc giảm

thiểu rủi ro phát sinh từ hành động không giống với những nhà đầu tư còn lại trên thị

trường (Scharfstein và Stein, 1990).

 Văn hóa vùng miền và quyết định đầu tư của CEO các công ty cổ phần niêm yết

Việt Nam

Liên quan đến ảnh hưởng của yếu tố văn hóa đến quyết định đầu tư, Shao và cộng sự

(2013) cho thấy rằng các doanh nghiệp tại các quốc gia theo đuổi chủ nghĩa cá nhân

thường đầu tư vào tài sản rủi ro dài hạn nhiều hơn là đầu tư vào tài sản phi rủi ro ngắn

hạn. Hơn nữa, tác động của chủ nghĩa cá nhân đến đầu tư dài hạn xoay quanh khoản

mục R&D: các doanh nghiệp tại các quốc gia theo đuổi chủ nghĩa cá nhân đầu tư nhiều

vào các dự án R&D nhưng lại ít đầu tư vào tài sản hữu hình. Nhóm tác giả này còn

phát hiện ra rằng các doanh nghiệp tại các nước theo đuổi chủ nghĩa cá nhân có xu

hướng sử dụng lượng tiền mặt vượt trội để gia tăng đầu tư vào R&D hơn là tăng chi trả

cổ tức và các quyết định về R&D lại ít dựa vào nguồn tài trợ từ nội bộ hơn nhưng lại

phản ứng nhiều hơn với cơ hội tăng trưởng. Vào năm 2014, An đã cho thấy vai trò của

văn hóa quốc gia ảnh hưởng đến lựa chọn mua bán trong bối cảnh mang tính định chế

phi chính thức bằng cách tiến hành hồi quy dữ liệu bảng của 176.548 quan sát ở 33

quốc gia trong giai đoạn 1990 – 2012. Tác giả này đã vận dụng bốn khía cạnh văn hóa

30

của Hofstede (khoảng cách quyền lực, chủ nghĩa tập thể/chủ nghĩa cá nhân, tính chất

nam tính/nữ tính và thái độ né tránh rủi ro) làm yếu tố đại diện cho văn hóa quốc gia,

kết quả thực nghiệm cho thấy rằng các doanh nghiệp tại các quốc gia có khoảng cách

quyền lực lớn, tinh thần chủ nghĩa tập thể cao, tính chất nam tính cao và thái độ né

tránh rủi ro cao thường ít có xu hướng đầu tư vào thương vụ mua bán. Cũng trong năm

2014, Rottig và cộng sự đã cung cấp thêm bằng chứng về vai trò của văn hóa trong

hoạt động mua bán và sáp nhập. Nhóm tác giả này đã xem xét chi tiết nhiều khái niệm

nghiên cứu có liên quan nhưng khác biệt, mỗi khái niệm nghiên cứu này đều cho thấy

vai trò cũng như ý nghĩa của văn hóa đối với hoạt động mua bán và sáp nhập. Đến năm

2016, Zhang và cộng sự cùng tiến hành nghiên cứu về tác động của văn hóa đến hiệu

quả đầu tư bằng cách sử dụng dữ liệu của các công ty niêm yết từ 18 quốc gia. Nhóm

tác giả này đo lường yếu tố văn hóa bằng cách vận dụng bốn khía cạnh văn hóa của

Hofstede: khoảng cách quyền lực, thái độ né tránh rủi ro, chủ nghĩa cá nhân và tính

chất nam tính. Kết quả nghiên cứu cho thấy khía cạnh chủ nghĩa cá nhân có mối quan

hệ cùng chiều với xu hướng đầu tư của doanh nghiệp và khía cạnh thái độ né tránh rủi

ro và khía cạnh tính chất nam tính có mối quan hệ ngược chiều với xu hướng đầu tư

của doanh nghiệp. Còn Horvath (2016) đã đưa ra bằng chứng thực nghiệm của 7.338

công ty phi tài chính niêm yết trong giai đoạn 2001 – 2011 cho thấy văn hóa là yếu tố

cơ bản ảnh hưởng đến việc ra quyết định của nhà quản trị khi tận dụng cơ hội để đầu tư

quá mức và dẫn đến hành vi tiêu hủy chi tiêu vốn. Bài nghiên cứu thực nghiệm tận

dụng độ nhạy cảm giữa đầu tư và dòng tiền và năm khía cạnh văn hóa của Hofstede và

GLOBE làm chỉ báo cho hành vi đầu tư quá mức và văn hóa quốc gia tương ứng. Kết

quả nghiên cứu cho thấy khía cạnh tính chất nam tính và khía cạnh thái độ né tránh rủi

ro trong văn hóa gây ảnh hưởng nhiều đến hành vi đầu tư quá mức vào chi tiêu vốn,

thậm chí là khi kiểm soát mức độ tác động của đặc điểm tài chính, chính sách tài chính

doanh nghiệp và các định chế cấp quốc gia có ảnh hưởng đến cơ hội đầu tư quá mức.

Tiếp đó, vào năm 2017, Graham và cộng sự đã so sánh Indonesia (phần lớn người dân

31

theo đạo Hồi và theo đuổi chủ nghĩa tập thể) và Úc (chủ nghĩa cá nhân, tự cho mình là

trung tâm). Nhóm tác giả này phát hiện ra rằng các nhà quản trị người Indonesia có xu

hướng lựa chọn hệ thống hoạch định ngân sách vốn tinh vi hơn so với các nhà quản trị

người Úc khi đưa ra quyết định đầu tư dự án. Phù hợp với thuyết thích ứng, họ cho

thấy rằng tính bất định của xã hội, pháp luật, chính trị và kinh tế đã gây ảnh hưởng đến

việc sử dụng hệ thống hoạch định ngân sách vốn. Mức độ bất định của Indonesia cao

hơn so với Úc và cần được các doanh nghiệp xem xét khi đưa ra lựa chọn hệ thống

hoạch định ngân sách vốn.

2.3.3 Văn hóa vùng miền và quyết định phân phối cổ tức của CEO các công ty cổ phần

niêm yết Việt Nam

 Cơ sở lý thuyết

Theo Easterbrook (1984), cổ tức có liên quan đến lợi ích của cổ đông và nhà quản trị

cũng như được dùng làm cơ sở diễn giải cho chi phí đại diện. Cổ tức tồn tại vì cổ tức

có ảnh hưởng đến chính sách của công ty và cổ tức là giải pháp làm giảm thiểu vấn đề

về đại diện, thông qua việc cắt giảm lượng tiền mặt hiện có của nhà quản trị. Từ trước

đến nay, có rất nhiều bài nghiên cứu xoay quanh vấn đề chính sách cổ tức của doanh

nghiệp, đặc biệt là trong giai đoạn khủng hoảng kinh tế như những năm gần đây. Và

Smits (2012) là một trong số những tác giả đã tiến hành nghiên cứu về tác động của

cuộc khủng hoảng tài chính đến chính sách cổ tức của doanh nghiệp, không chỉ xem

xét đến các yếu tố ảnh hưởng mà Smits còn mô tả rất chi tiết lý thuyết Miller &

Modigliani, lập luận chỉ trích lý thuyết này của một số nhà nghiên cứu cùng một vài lý

thuyết giải thích cho chính sách cổ tức, chẳng hạn như, lý thuyết tín hiệu và lý thuyết

hiệu ứng nhóm khách hàng. Cụ thể như sau:

- Lý thuyết Miller & Modigliani

Nhiều đối tượng khác nhau, chẳng hạn như, nhà quản trị, nhà đầu tư và nhà kinh tế

học, đều muốn biết rằng chính sách cổ tức có tác động như thế nào đến giá trị doanh

32

nghiệp, mỗi đối tượng đều có góc nhìn khác nhau. Miller và Modigliani (1961) là một

trong những người tiên phong trong việc nghiên cứu về tác động của chính sách cổ tức

đến hiện giá của cổ phiếu. Miller và Modigliani bắt đầu bằng việc mô tả các tác động

với giả định thị trường hoàn hảo. Điều này có thể được phân chia thành “thị trường vốn

hoàn hảo, hành vi hợp lý và thị trường ổn định”. Hơn nữa, họ vận dụng nguyên tắc cơ

bản là “giá mỗi cổ phiếu phải nằm ở mức sao cho tỷ suất sinh lợi (cổ tức cộng với lãi

vốn tính trên mỗi đồng đầu tư) tính trên mỗi cổ phiếu luôn luôn bằng nhau trên thị

trường tại mọi thời điểm.” Họ đưa ra kết luận rằng với chính sách đầu tư cho trước của

doanh nghiệp thì nó không ảnh hưởng đến việc lựa chọn chính sách chi trả cổ tức, nó

sẽ không ảnh hưởng đến hiện giá của cổ phiếu, cũng không ảnh hưởng đến tổng lợi

nhuận của cổ đông. Tìm kiếm thêm bằng chứng, Miller và Modigliani đánh giá các lý

thuyết định giá hiện tại, nhìn chung, mỗi lý thuyết đều có tổng giá trị doanh nghiệp.

Khi vận dụng các lý thuyết này, chúng cho thấy rằng khi một doanh nghiệp gia tăng chi

trả cổ tức cho cổ đông, thì giá trị kết thúc của cổ phiếu sẽ sụt giảm ở một lượng chính

xác bằng với mức gia tăng trong tỷ lệ chi trả cổ tức. Một phần trong dòng cổ tức tương

lai mà sẽ phát sinh trong tương lai sẽ được chi trả ở hiện tại, làm cho giá trị kết thúc bị

sụt giảm. Kết luận cơ bản không cần phải sửa đổi khi đưa ra được yếu tố không chắc

chắn. Hiện giá không bị ảnh hưởng bởi các khoản chênh lệch trong chi trả cổ tức tại

một thời điểm nào đó bất kỳ trong tương lai và vì vậy, chính sách cổ tức trở nên không

liên quan khi xác định giá thị trường, nếu chính sách đầu tư được xem là tách biệt với

chính sách cổ tức.

- Lập luận chỉ trích lý thuyết Miller & Modigliani

Không phải ai cũng đồng thuận với lý thuyết Miller & Modigliani. Walter (1963) đã

tiến hành phân tích tác động của chính sách cổ tức của một doanh nghiệp và các thay

đổi trong giá trị cũng giống với Miller & Modigliani. Phần cổ đông trong dòng tiền

hoạt động của từng thời kỳ ở mức cổ tức tiền mặt được công bố và chi trả, và trong

33

dòng tiền tương lai ở mức mà chúng được phản ánh trong giá thị trường của cổ phiếu.

Giá thị trường của cổ phiếu cùng với phương pháp tính toán chủ quan của họ về dòng

cổ tức dự kiến và giá trị kết thúc là yếu tố quyết định việc nhà đầu tư mua, nắm giữ

hoặc bán cổ phiếu. Walter (1963) đưa ra kết luận rằng chúng ta sống trong thế giới bất

hoàn hảo và các bất hoàn hảo đó làm cho giá trị doanh nghiệp bị chênh lệch, điều này

trái ngược với lý thuyết Miller & Modigliani.

DeAngelo và DeAngelo (2006) cũng đưa ra lập luận chỉ trích nặng nề lý thuyết Miller

& Modigliani và mô tả tính không liên quan đó trong bài nghiên cứu của họ, vì Miller

và Modigliani hạn chế lợi nhuận mà trong thực tế thì không thể bị ảnh hưởng. Chẳng

hạn như, theo Miller và Modigliani, tất cả các cấu trúc vốn và chính sách cổ tức đều tối

ưu và mang đến cho các cổ đông giá trị như nhau và vì vậy, lựa chọn mà nhà quản trị

đưa ra là không liên quan. Điều này không chính xác vì không có sự không liên quan

khi không phải 100% dòng tiền tự do đều được chi trả cho cổ đông, cho phép giữ lại

dòng tiền tự do. Khi được phép giữ lại, thì chính sách đầu tư không phải là yếu tố duy

nhất ảnh hưởng đến giá trị, mà chính sách cổ tức cũng vậy. Cuộc tranh luận khác cho

rằng khi có nhiều hơn một chính sách chi trả thì có thể làm thỏa mãn nhu cầu phân

phối tối ưu dòng tiền tự do cho cổ phiếu đang lưu hành. Trong trường hợp này, lựa

chọn của nhà quản trị là không liên quan nhưng nhà quản trị cũng phải đối mặt với khả

năng không đáp ứng được yêu cầu phân phối 100% dòng tiền tự do. Giả định rằng các

nhà quản trị luôn luôn lựa chọn chính sách chi trả cổ tức tối đa hóa giá trị, nhưng thực

tế, các nhà quản trị phải đối mặt với một số cơ hội để đưa ra lựa chọn. Điều này khiến

cho lựa chọn của nhà quản trị trở nên mơ hồ và không liên quan.

- Lý thuyết tín hiệu

Lý thuyết đại diện đóng vai trò quan trọng trong lý thuyết tín hiệu. Lý thuyết đại diện

phát biểu rằng giữa bên chủ sở hữu và bên đại diện có xung đột lợi ích, trong trường

hợp này, các cổ đông là bên chủ sở hữu của doanh nghiệp và ban điều hành là bên đại

34

diện (kiểm soát công việc kinh doanh hàng ngày của doanh nghiệp). Vấn đề đại diện

giữa bên chủ sở hữu và bên đại diện phát sinh do bất cân xứng thông tin và cả hai bên

lại có lợi ích khác nhau. Có thể xem cổ tức là cơ chế truyền thông (có thể phát sinh chi

phí) để cung cấp thêm thông tin (nội bộ) cho cổ đông. Ban điều hành lựa chọn chính

sách cổ tức ổn định nhằm cho thấy tình hình hoạt động ổn định của doanh nghiệp và họ

kỳ vọng trong tương lai sẽ có thu nhập ổn định hoặc tốc độ tăng trưởng bền vững.

Quan điểm này được hỗ trợ bởi nhiều bài nghiên cứu. Feldstein và Green (1983) mô tả

rằng giữa bên chủ sở hữu và bên đại diện luôn tồn tại sự nghi ngờ lẫn nhau. Các cổ

đông ưa thích nhận cổ tức hơn vì họ e ngại rằng ban điều hành sẽ đưa ra các quyết định

đầu tư không hiệu quả, tăng tiền thù lao trả cho ban điều hành và/hoặc đưa ra các quyết

định đầu tư sai lầm làm sụt giảm lợi nhuận của họ. Thị trường sẽ cố gắng điều chỉnh

vấn đề này bằng cách chuyên môn hóa quyền sở hữu và các chính sách cổ tức. Kết hợp

hai phương pháp luận này với nhau, Divecha và Morse (1983) nỗ lực diễn giải về phản

ứng thị trường trước các quyết định cổ tức của các doanh nghiệp. Phương pháp thứ

nhất dựa trên lợi nhuận thị trường xoay quanh các công bố gia tăng cổ tức và phương

pháp thứ hai căn cứ vào các danh mục đầu tư được lựa chọn về gia tăng cổ tức có ảnh

hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức (cổ tức/lợi nhuận). Họ nhìn vào phản ứng trước công bố

cổ tức, phản ứng có điều kiện về tỷ lệ chi trả cổ tức. Các kết quả thu được cho thấy

rằng có tồn tại cả hiệu ứng tín hiệu và hiệu ứng nhóm khách hàng (khía cạnh thuế).

Hiệu ứng tín hiệu thì khó giải thích hơn vì tính phức tạp. Tất cả các nhà đầu tư đều có

cách diễn giải riêng về công bố cổ tức và lợi nhuận công bố. Kết luận chính được đưa

ra ở đây là các doanh nghiệp công bố gia tăng cổ tức đều có lợi nhuận bất thường và

điều này được khẳng định mạnh mẽ hơn khi chi trả cổ tức sụt giảm. Điều này ngụ ý

rằng các cổ đông có thể xem việc gia tăng lợi nhuận và suy giảm tỷ lệ chi trả cổ tức là

tín hiệu tốt do cơ hội đầu tư tăng lên. Điều này chứng minh được rằng lợi nhuận đóng

vai trò quan trọng đối với các nhà đầu tư khi diễn giải về sự thay đổi trong cổ tức.

Nhóm tác giả này dùng tỷ lệ chi trả cổ tức làm yếu tố đại diện cho chiến lược cổ tức

35

của doanh nghiệp nhưng nó vẫn bị nhiễu vì lợi nhuận chỉ có thể thay đổi trong khoảng

thời gian ngắn. Brav và cộng sự (2005) phát hiện ra rằng các nhà quản trị không nghĩ

rằng việc phát tín hiệu thông qua cổ tức lại là tín hiệu gây tốn kém. Họ thấy rằng chính

sách cổ tức chứa thông tin có giá trị đối với cổ đông và thông tin được truyền thông

phải giống với thông tin được truyền thông thông qua các cơ chế truyền thông khác.

Nhà quản trị không muốn cắt giảm cổ tức vì điều này có thể phát tín hiệu tiêu cực đến

cổ đông và chỉ làm như vậy khi thật sự cần thiết. Chẳng hạn như, khi phát sinh vấn đề

về tính thanh khoản trong ngắn hạn và cổ tức bị cắt giảm, thì cổ đông có thể hiểu sai tín

hiệu này. Nhà quản trị có thể chờ đợi đến khi đối thủ cạnh tranh cắt giảm cổ tức. Nhà

quản trị thấy rằng có sự bất cân xứng giữa phản ứng trước sự gia tăng và sụt giảm trong

chi trả cổ tức, với các cổ đông phản ứng mạnh mẽ hơn trước sự sụt giảm trong chi trả

cổ tức. Kết quả nghiên cứu của Denis và Osobov (2008) cho thấy sự nghi ngờ về việc

xem tín hiệu là yếu tố đầu tiên ảnh hưởng đến cổ tức. Các doanh nghiệp mà không cần

phải phát tín hiệu về khả năng sinh lợi của họ cho các cổ đông biết (vì họ đã có lợi

nhuận cao) thường sẽ chi trả cổ tức. Liệu rằng có cần thiết phải phát tín hiệu về thông

tin nội bộ cho các cổ đông khi tình hình tài chính doanh nghiệp hoàn toàn ổn định hay

không – đây là câu hỏi vẫn còn bõ ngõ.

- Lý thuyết hiệu ứng nhóm khách hàng

Thật khó để tìm ra câu trả lời chính xác cho các câu hỏi xoay quanh vấn đề bạn nên chi

trả bao nhiêu cho các cổ đông và nhà đầu tư và quyền chọn tối đa hóa giá trị là gì. Có

thể chia cổ đông thành hai nhóm chính: nhóm thứ nhất bao gồm các nhà đầu tư cá nhân

nhỏ lẻ kết hợp với các tổ chức phi lợi nhuận và nhóm thứ hai là các định chế tài chính.

Các nhà đầu tư quy mô nhỏ hơn thường gánh chịu chi phí giao dịch cao và kết quả là,

họ không thường giao dịch. Thuế cũng là yếu tố ảnh hưởng quan trọng vì lãi vốn bị

đánh thuế khác với cổ tức. Thông thường cổ tức bị đánh thuế cao hơn so với lãi vốn.

Asquith và Mullins (1983) xem các khoản chi trả cổ tức là tín hiệu mang tính hữu hình

36

cao so với các hình thức truyền thông hoặc công bố khác của doanh nghiệp. Nghiên

cứu về tác động của chi trả cổ tức đến của cải của cổ đông, họ phát hiện ra rằng đều có

tác động tích cực lẫn tiêu cực. Tác động tiêu cực phát sinh từ chi phí gắn liền với chi

trả cổ tức, chẳng hạn như, chi phí giao dịch, chi phí quản lý, chi phí công bố chương

trình cổ tức và có khả năng là chi phí phát hành cổ phiếu mới để chi trả cổ tức. Tác

động tiêu cực khác có thể là gánh nặng thuế cho cổ đông gắn liền với việc nhận cổ tức

theo mô tả của lý thuyết hiệu ứng nhóm khách hàng. Tác động tích cực phát sinh từ

việc ban điều hành phát tín hiệu thông tin tốt hơn cho cổ đông thông qua cổ tức. Theo

Asquith và Mullins (1983), điều này làm giảm bớt điều kiện ràng buộc đối với các nhà

đầu tư tổ chức, hình thành nhóm cổ đông không đồng nhất, mang lại lợi ích cho các

nhà đầu tư ưa thích hình thức chi trả cổ tức tiền mặt định kỳ hơn. Kết luận chủ yếu ở

đây là tác động tiêu cực nhiều hơn so với phần bù đắp bởi tác động tích cực mà các nhà

đầu tư chú trọng khi được chi trả cổ tức.

Feldstein và Green (1983) phát hiện ra rằng các nhà đầu tư muốn đạt được giá trị thị

trường cao nhất có thể và điều này (một phần) phụ thuộc vào thuế. Khi cổ tức bị đánh

thuế cao, thì các nhà đầu tư ưa thích lãi vốn hơn và ngược lại. Kết luận chủ yếu ở đây

là chính sách cổ tức phụ thuộc vào tình hình thuế và phải được điều chỉnh theo thuế.

Brav và cộng sự (2005) không đồng thuận với Feldstein và Green (1983). Bài nghiên

cứu này tìm hiểu sâu về những gì mà nhà quản trị suy nghĩ đến khi đưa ra quyết định

về chi trả cổ tức, mua lại cổ phiếu và giữ lại lợi nhuận. Nhà quản trị cho biết rằng thuế

không phải là yếu tố mang tính chi phối trong quá trình đưa ra quyết định. Lựa chọn có

nên chi trả cổ tức hay không, tăng hoặc giảm cổ tức và lựa chọn giữa chi trả cổ tức và

mua lại cổ phiếu không phải phụ thuộc vào thuế suất hiện hành. Ý nghĩ chung ở đây là

các nhà đầu tư quy mô nhỏ hơn ưa thích cổ tức hơn mặc dù phải chịu gánh nặng thuế.

Nhà quản trị cũng nghĩ rằng chi trả cổ tức là yếu tố quan trọng đối với các định chế khi

đưa ra quyết định. Thuế và chi phí giao dịch chỉ là một phần trong lý thuyết hiệu ứng

khách hàng.

37

 Văn hóa vùng miền và quyết định phân phối cổ tức của CEO các công ty cổ phần

niêm yết Việt Nam

Liên quan đến ảnh hưởng của yếu tố văn hóa đến quyết định phân phối cổ tức, Dittmar

(2000) đã tiến hành nghiên cứu mức độ tác động của các chính sách doanh nghiệp như

phân phối, đầu tư, cấu trúc vốn, kiểm soát doanh nghiệp hoặc tiền lương đối với quyết

định mua lại cổ phiếu trong giai đoạn 1977 – 1996. Tác giả này cho phép mức ý nghĩa

của mỗi động cơ được thay đổi theo thời gian vì nhiều động cơ có thể có ảnh hưởng

đến tỷ lệ phần trăm doanh nghiệp cao hơn chỉ trong một vài giai đoạn nhất định. Kết

quả cho thấy trong cùng giai đoạn, các doanh nghiệp tiến hành mua lại cổ phiếu để tận

dụng tình hình định giá thấp và trong nhiều giai đoạn thì tiến hành mua lại cổ phiếu để

phân phối vốn thặng dư. Đồng thời, Dittmar cũng phát hiện ra rằng giữa chủ nghĩa cá

nhân và quyết định mua lại cổ phiếu có tồn tại mối quan hệ cùng chiều dựa trên cơ sở

là bất cân xứng thông tin giữa nhà đầu tư nội bộ và cổ đông có thể làm cho doanh

nghiệp bị định giá sai và nếu cổ phiếu bị định giá thấp thì doanh nghiệp có thể tiến

hành mua lại cổ phiếu như là động thái phát tín hiệu đến thị trường hoặc đầu tư vào cổ

phiếu của chính mình bằng cách thu mua cổ phiếu bị định giá sai. Cùng với xu hướng

nghiên cứu về chính sách cổ tức này, vào năm 2007, Ben-David và cộng sự đã dựa trên

dữ liệu bảng của 7.000 quan sát và đưa ra bằng chứng thực nghiệm cho thấy rằng các

doanh nghiệp có giám đốc tài chính tự tin thái quá thường sử dụng tỷ suất chiết khấu

thấp hơn khi định giá dòng tiền và họ cũng thường đầu tư nhiều hơn, sử dụng nợ vay

nhiều hơn, ít có khả năng chi trả cổ tức hơn, có nhiều khả năng mua lại cổ phiếu hơn và

họ có xu hướng sử dụng nợ vay dài hạn nhiều hơn so với nợ vay ngắn hạn. Sang đến

năm 2008, Shao và cộng sự đã dựa trên kết quả hồi quy cấp doanh nghiệp và cấp quốc

gia có kiểm soát các yếu tố ảnh hưởng tiềm tàng khác đưa ra bằng chứng cho thấy rằng

chủ nghĩa bảo thủ có mối quan hệ cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức và quyền làm chủ

có mối quan hệ ngược chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức. Bài nghiên cứu của nhóm tác giả

này chỉ ra rằng các doanh nghiệp tại các quốc gia có tinh thần chủ nghĩa bảo thủ cao

38

hoặc ít quyền làm chủ đều áp dụng chính sách chi trả cổ tức cao hơn. Tiếp theo là Bae

và cộng sự (2012) phát hiện ra rằng các khía cạnh văn hóa của Hofstede – thái độ né

tránh rủi ro, tính chất nam tính và định hướng dài hạn – vẫn giữ vai trò đáng kể trong

việc đưa ra chính sách cổ tức của các doanh nghiệp, thậm chí là sau khi kiểm soát quản

trị doanh nghiệp. Nhóm tác giả này cũng cho thấy mối quan hệ này thay đổi theo mức

độ quản trị doanh nghiệp, được đo lường bởi mức độ bảo vệ nhà đầu tư. Vì vậy, văn

hóa quốc gia và cơ chế bảo vệ nhà đầu tư không chỉ có ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ

tức của các doanh nghiệp mà còn tương quan với nhau, đến mức trong nền văn hóa có

thái độ né tránh rủi ro cao và/hoặc tính chất nam tính cao, mức độ bảo vệ nhà đầu tư

càng mạnh thì tỷ lệ chi trả cổ tức càng cao. Đến năm 2014, Zheng và Ashraf đã khảo

sát mối quan hệ giữa ba khía cạnh văn hóa quốc gia và chính sách cổ tức của các ngân

hàng bằng cách sử dụng mẫu nghiên cứu là các ngân hàng đến từ 51 quốc gia trong giai

đoạn 1998 – 2007. Trong phần phân tích chính, nhóm tác giả này đã sử dụng ba khía

cạnh văn hóa của Hofstede và cộng sự (2010) và phát hiện ra rằng các ngân hàng ở các

nước có thái độ né tránh rủi ro cao, có định hướng dài hạn và tính chất nam tính thấp

thường có tỷ lệ chi trả cổ tức thấp hơn và ít có khả năng chi trả cổ tức hơn. Nhằm xác

nhận kết quả thu được, họ cũng sử dụng ba khía cạnh văn hóa mang tính so sánh của

House và cộng sự (2004) và phát hiện ra rằng các ngân hàng ở các nước có thái độ né

tránh rủi ro cao, có định hướng dài hạn và ít quyết đoán thường có tỷ lệ chi trả cổ tức

thấp hơn và ít có khả năng chi trả cổ tức hơn. Và sau đó, Oliveira (2016) đã tiến hành

phân tích tác động của quản trị doanh nghiệp và các khía cạnh văn hóa trong chính

sách cổ tức. Tác giả này đã đưa ra kết luận rằng tại các quốc gia có tính chất nam tính

cao, thái độ né tránh rủi ro cao, thì tỷ lệ chi trả cổ tức thường thấp hơn.

Kế thừa từ các kết quả nghiên cứu trước đó, tác giả xây dựng các giả thuyết rằng việc

ra quyết định trong tài chính doanh nghiệp giữa các CEO xuất thân từ nền văn hóa Bắc

Bộ, các CEO xuất thân từ nền văn hóa Trung Bộ và các CEO xuất thân từ nền văn hóa

Nam Bộ là khác nhau. Cụ thể như sau:

39

Thứ nhất, đối với CEO xuất thân từ khu vực miền Bắc, tính cách và lối suy nghĩ của họ

sẽ mang những nét đặc trưng đậm chất người dân Bắc Bộ như bảo thủ và e ngại rủi ro

nhưng lại xem trọng thể diện và chú trọng đến vẻ bề ngoài, cách sống phức tạp hình

thành nên lối sống giả. Những nét đặc trưng này đều có tác động đến việc ra quyết định

trong tài chính doanh nghiệp của CEO là người miền Bắc. Đó là, họ xem việc giữ gìn

hình ảnh doanh nghiệp thịnh vượng trước công chúng là yếu tố quan tâm hàng đầu. Họ

sẽ có xu hướng đầu tư nhiều và phân phối cổ tức cao nhằm thu hút sự chú ý của cộng

đồng, vốn được xem là các kênh tín hiệu tốt cho thấy công ty hoạt động có hiệu quả và

vì vậy, sẽ nắm giữ ít tiền mặt hơn. Tuy nhiên, trong tính cách người miền Bắc luôn tồn

tại sự mâu thuẫn, đó là e ngại rủi ro nhưng lại xem trọng thể diện. Tức là, với bản tính

e ngại rủi ro, họ có khuynh hướng ít chịu đựng sự không chắc chắn gắn liền với dòng

tiền phát sinh trong tương lai nên họ sẽ hạn chế bớt quy mô vốn đầu tư, nhưng lại quan

ngại rằng nếu quy mô vốn đầu tư khiêm tốn thì sẽ ảnh hưởng đến tiếng tăm và hình ảnh

doanh nghiệp có tiềm lực vững mạnh nên họ sẽ cân đối mức vốn đầu tư sao cho không

nhiều để né tránh rủi ro nhưng cũng không ít để duy trì được hình ảnh tốt đẹp trước

cộng đồng, mức vốn đầu tư này thường nhiều hơn so với công ty cổ phần có CEO là

người miền Trung nhưng ít hơn so với công ty cổ phần có CEO là người miền Nam.

Họ xem trọng thể diện đến mức cho dù họ có đang rơi vào tình trạng thiếu hụt tiền mặt

đi nữa thì họ cũng muốn dùng hình ảnh bên ngoài để che giấu đi điều đó. Cả ba quyết

định này đều bị chi phối bởi quan điểm xem trọng thể diện, vốn là lối suy nghĩ cố hữu

từ bao đời nay của người miền Bắc.

Thứ hai, đối với CEO xuất thân từ khu vực miền Trung, tính cách và lối suy nghĩ của

họ sẽ mang những nét đặc trưng đậm chất người dân Trung Bộ như đề cao tiết kiệm do

bởi người miền Trung phải đối mặt với điều kiện tự nhiên hết sức khắc nghiệt, cuộc

sống mưu sinh của họ rất khó khăn nên họ rất quý trọng của cải làm ra và thường e

ngại rủi ro. Với những nét đặc trưng này, công ty cổ phần có CEO là người miền Trung

có xu hướng ít chịu đựng sự không chắc chắn gắn liền với dòng tiền phát sinh trong

40

tương lai, vì vậy, nắm giữ nhiều tiền mặt hơn để bù đắp cho việc gánh chịu sự không

chắc chắn này, bên cạnh đó, họ cũng thường lo lắng về tính an toàn cho tài sản của

doanh nghiệp bởi tình trạng đầu tư kém hiệu quả sẽ làm ảnh hưởng đến giá trị tài sản

của doanh nghiệp, quan ngại hơn về chi phí phát sinh từ các khoản đầu tư không hiệu

quả, vì thế, họ có xu hướng đẩy mạnh hiệu quả đầu tư bằng cách giảm thiểu mức độ

đầu tư không mang lại lợi nhuận cao. Và cũng giống như người miền Bắc, người miền

Trung cũng xem trọng bề ngoài nhưng họ lại đặt yếu tố tiết kiệm ở vị trí ưu tiên cao

hơn nên họ vẫn quan tâm đến vấn đề chi trả cổ tức nhằm giữ vững hình ảnh doanh

nghiệp được quản lý tốt trước công chúng, tuy nhiên sẽ ở mức ít hơn so với công ty cổ

phần có CEO là người miền Bắc nhưng nhiều hơn so với công ty cổ phần có CEO là

người miền Nam. Mức vốn đầu tư ít và mức chi trả cổ tức vừa phải sao cho lượng tiền

mặt họ nắm giữ đủ nhiều để phòng ngừa cho trường hợp phải giải quyết các vấn đề khó

khăn tài chính trong tương lai. Các quyết định này hoàn toàn phù hợp với phương

châm “ăn chắc mặc bền”, vốn được xem là nét đặc trưng rất khác biệt của người miền

Trung so với hai vùng miền còn lại.

Cuối cùng, đối với CEO xuất thân từ khu vực miền Nam, tính cách và lối suy nghĩ của

họ sẽ mang những nét đặc trưng đậm chất người dân Nam Bộ như năng động, phóng

khoáng và có xu hướng trở nên tự tin thái quá về tình hình tài chính doanh nghiệp, kết

quả là, công ty cổ phần có CEO là người miền Nam có khuynh hướng đánh giá thấp

nhu cầu tiền mặt, từ đó, có nhiều khả năng tham gia vào thương vụ mua bán và chi tiêu

vốn khi có lượng tiền mặt vượt trội. Họ có tính cách hướng ngoại và vô ưu vô lo, họ

thích sự phiêu lưu mạo hiểm, ít e ngại rủi ro và không quá đặt nặng các tình huống

mang tính mơ hồ không chắc chắn và vì thế, công ty cổ phần có CEO là người miền

Nam yêu cầu ít tiền mặt hơn để phòng ngừa cho tình trạng thiếu hụt tiền mặt trong

tương lai, thay vào đó, họ sẽ đầu tư nhiều hơn vào các dự án mà họ tự tin cho rằng sẽ

đem lại lợi nhuận cao và do vậy, ít phân phối cổ tức hơn. Người Nam Bộ không quan

trọng hình thức bên ngoài, tính cách này cũng phần nào ảnh hưởng đến quyết định của

41

CEO xuất thân từ nền văn hóa miền Nam, tức là nếu họ có lượng tiền mặt vượt trội thì

họ sẽ ưu tiên việc tăng mức đầu tư vốn vào các dự án mà họ cho là giàu tiềm năng hơn

là tăng chi trả cổ tức, còn ngược lại thì không, họ sẽ không vì muốn thể hiện hình ảnh

công ty giàu tiềm lực với cộng đồng mà bất chấp cả trường hợp tình hình công ty bị

thiếu hụt tiền mặt. Nếu so sánh với hai vùng miền còn lại, thì lượng tiền mặt nắm giữ

của công ty cổ phần có CEO là người miền Nam sẽ nhiều hơn so với công ty cổ phần

có CEO là người miền Bắc nhưng ít hơn so với công ty cổ phần có CEO là người miền

Trung. Ba quyết định này phần nào bị ảnh hưởng bởi tính cách đặc trưng từ lâu đời của

người miền Nam, đó là xuề xòa.

Tóm lại, lập luận của tác giả là văn hóa vùng miền đóng vai trò là yếu tố dẫn dắt hành

vi tích lũy và tiêu phí lượng tiền mặt, hành vi đầu tư cũng như hành vi đưa ra quyết

định phân phối cổ tức của CEO các công ty cổ phần niêm yết Việt Nam.

Vì vậy, tác giả đưa ra chín giả thuyết nghiên cứu như sau:

H01: Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Bắc sẽ có khuynh hướng nắm giữ tiền

mặt ít hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ hai vùng miền còn lại.

H02: Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Trung sẽ có khuynh hướng nắm giữ

tiền mặt nhiều hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ hai vùng miền còn lại.

H03: Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Nam sẽ có khuynh hướng nắm giữ tiền

mặt nhiều hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Bắc nhưng ít hơn so

với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Trung.

H04: Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Bắc sẽ có khuynh hướng đầu tư nhiều

hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Trung nhưng ít hơn so với công

ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Nam.

H05: Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Trung sẽ có khuynh hướng đầu tư ít

hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ hai vùng miền còn lại.

42

H06: Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Nam sẽ có khuynh hướng đầu tư nhiều

hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ hai vùng miền còn lại.

H07: Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Bắc sẽ có khuynh hướng phân phối cổ

tức nhiều hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ hai vùng miền còn lại.

H08: Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Trung sẽ có khuynh hướng phân phối

cổ tức ít hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Bắc nhưng nhiều hơn so

với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Nam.

H09: Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Nam sẽ có khuynh hướng phân phối

cổ tức ít hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ hai vùng miền còn lại.

Bảng 2.1: Tổng hợp mối tương quan giữa văn hóa vùng miền và việc ra quyết định trong tài chính doanh nghiệp của các công ty cổ phần niêm yết Việt Nam theo giả thuyết nghiên cứu

Quyết định nắm giữ tiền mặt Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Bắc Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Trung Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Nam Quyết định đầu tư Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Bắc Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Trung Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Nam Quyết định phân phối cổ tức Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Bắc Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Trung Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Nam

Mối tương quan (–)(–) (+) (–) (–) (–)(–) (+) (+) (–) (–)(–)

43

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Nhằm giúp người đọc có cái nhìn khái quát hơn về phương pháp nghiên cứu, tác giả sẽ

thông qua Chương 3 này để trình bày về mô hình nghiên cứu và cách đo lường các biến

số trong mô hình cũng như dữ liệu và mẫu nghiên cúu tạo cơ sở cho bước kiểm định

mô hình hồi quy dữ liệu bảng sẽ được phân tích chi tiết trong Chương sau.

3.1 Mô hình nghiên cứu và đo lường các biến số trong mô hình

Để trả lời cho câu hỏi liệu rằng giữa văn hóa vùng miền và việc ra quyết định trong tài

chính doanh nghiệp của các công ty cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt

Nam có tồn tại mối tương quan hay không, tác giả đã xây dựng mô hình nghiên cứu

dựa trên công trình nghiên cứu của Chen và cộng sự (2015) nhưng có điều chỉnh biến

nghiên cứu để phù hợp với điều kiện và hoàn cảnh kinh tế của Việt Nam.

Mô hình (1): Mối tương quan giữa văn hóa vùng miền và quyết định nắm giữ tiền mặt

CASHi,t = α + β1. CEO1i,t + β2. CEO2i,t + β3. CEO3i,t + γ. CONTROLSi,t + εi,t

Trong đó, i và t tương ứng với công ty và năm, α là hệ số góc, ɛ là phần sai số. Biến

phụ thuộc là tỷ lệ nắm giữ tiền mặt (CASH) được đo lường bằng cách lấy tiền và tương

đương tiền chia cho tổng tài sản. Biến giả đại diện cho đặc điểm nguồn gốc xuất thân

của CEO (CEO1, CEO2, CEO3). Biến giả CEO1 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất

thân từ miền Bắc và bằng 0 nếu CEO không có nguồn gốc xuất thân từ miền Bắc. Biến

giả CEO2 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Trung và bằng 0 nếu CEO

không có nguồn gốc xuất thân từ miền Trung. Biến giả CEO3 bằng 1 nếu CEO có

nguồn gốc xuất thân từ miền Nam và bằng 0 nếu CEO không có nguồn gốc xuất thân

từ miền Nam (nếu CEO1 bằng 1, CEO2 bằng 0 và CEO3 bằng 0 thì CEO có nguồn gốc

xuất thân từ miền Bắc; nếu CEO1 bằng 0, CEO2 bằng 1 và CEO3 bằng 0 thì CEO có

nguồn gốc xuất thân từ miền Trung; nếu CEO1 bằng 0, CEO2 bằng 0 và CEO3 bằng 1

thì CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Nam). Đặc điểm nguồn gốc xuất thân của

44

CEO dựa trên thông tin về nguyên quán và nơi sinh của CEO. Kết quả ước lượng các

hệ số β1, β2 và β3 là cơ sở diễn giải cho mối tương quan giữa văn hóa vùng miền và

quyết định nắm giữ tiền mặt. Các biến kiểm soát (CONTROLS) bao gồm giá trị thị

trường/giá trị sổ sách (MB) được đo lường bằng cách lấy giá trị thị trường cổ phiếu

nhân với số lượng cổ phiếu đang lưu hành cộng với giá trị sổ sách tổng tài sản trừ đi

giá trị sổ sách vốn cổ phần, chia cho giá trị sổ sách tổng tài sản; quy mô công ty (SIZE)

được đo lường bằng cách lấy logarit tự nhiên của tổng tài sản; vốn luân chuyển ròng

(NWC) được đo lường bằng cách lấy vốn luân chuyển trừ đi tiền và tương đương tiền,

chia cho tổng tài sản (trong đó: vốn luân chuyển được đo lường bằng cách lấy tài sản

ngắn hạn trừ đi nợ ngắn hạn); dòng tiền (CF) được đo lường bằng cách lấy dòng tiền

hoạt động chia cho tổng tài sản (trong đó: dòng tiền hoạt động được đo lường bằng

cách lấy thu nhập trước thuế và lãi vay trừ đi thuế thu nhập doanh nghiệp cộng với

khấu hao); chi tiêu vốn trên doanh thu (INV_SALES) được đo lường bằng cách tài sản

cố định cuối kỳ trừ đi tài sản cố định đầu kỳ cộng với khấu hao trong kỳ, chia cho

doanh thu bán hàng (biến này đo lường hiệu quả của đầu tư mới, theo đó, ứng với mỗi

đồng đầu tư mới vào đầu năm, thì cuối năm đã tạo ra được bao nhiêu đồng doanh thu);

độ bất ổn của dòng tiền (VOCF) được đo lường bằng cách lấy độ lệch chuẩn của dòng

tiền trong 05 năm trước đó; và đòn bẩy (LEV) được đo lường bằng cách lấy tổng nợ

chia cho tổng tài sản. Kết quả ước lượng hệ số γ là cơ sở diễn giải cho mối tương quan

giữa quyết định nắm giữ tiền mặt và giá trị thị trường/giá trị sổ sách, quy mô công ty,

vốn luân chuyển ròng, dòng tiền, chi tiêu vốn trên doanh thu, độ bất ổn của dòng tiền,

đòn bẩy. Tác giả sử dụng hai phương pháp hồi quy tương đương: (1) phương pháp hồi

quy theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) nhưng giá trị

thống kê t (t-statistics) sẽ phải được tính bởi sai số chuẩn (standard error) đã được điều

chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm level) và điều chỉnh cho hiện tượng

phương sai thay đổi có thể có (robust to heteroskedasticity); hoặc (2) phương pháp hồi

quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) cho dữ liệu bảng ước lượng bởi

45

phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS) để khắc phục vấn đề tương quan

cao giữa hiệu ứng cố định và biến giả CEO, hay tương quan cao giữa hiệu ứng cố định

và phần dư của mô hình hồi quy (Chen và cộng sự, 2015).

Mô hình (2): Mối tương quan giữa văn hóa vùng miền và quyết định đầu tư

INV_TAi,t = α + β1. CEO1i,t + β2. CEO2i,t + β3. CEO3i,t + γ. CONTROLSi,t + εi,t

Trong đó, i và t tương ứng với công ty và năm, α là hệ số góc, ɛ là phần sai số. Biến

phụ thuộc là chi tiêu vốn trên tổng tài sản (INV_TA) được đo lường bằng cách lấy tài

sản cố định cuối kỳ trừ đi tài sản cố định đầu kỳ cộng với khấu hao trong kỳ, chia cho

tổng tài sản (biến này đo lường quy mô chi tiêu vốn, theo đó, ứng với mỗi đồng giá trị

tổng tài sản của công ty vào đầu năm, thì trong năm công ty đã đầu tư mới bao nhiêu

đồng trên đó). Biến giả đại diện cho đặc điểm nguồn gốc xuất thân của CEO (CEO1,

CEO2, CEO3). Biến giả CEO1 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Bắc và

bằng 0 nếu CEO không có nguồn gốc xuất thân từ miền Bắc. Biến giả CEO2 bằng 1

nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Trung và bằng 0 nếu CEO không có nguồn

gốc xuất thân từ miền Trung. Biến giả CEO3 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân

từ miền Nam và bằng 0 nếu CEO không có nguồn gốc xuất thân từ miền Nam (nếu

CEO1 bằng 1, CEO2 bằng 0 và CEO3 bằng 0 thì CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền

Bắc; nếu CEO1 bằng 0, CEO2 bằng 1 và CEO3 bằng 0 thì CEO có nguồn gốc xuất thân

từ miền Trung; nếu CEO1 bằng 0, CEO2 bằng 0 và CEO3 bằng 1 thì CEO có nguồn gốc

xuất thân từ miền Nam). Đặc điểm nguồn gốc xuất thân của CEO dựa trên thông tin về

nguyên quán và nơi sinh của CEO. Kết quả ước lượng các hệ số β1, β2 và β3 là cơ sở

diễn giải cho mối tương quan giữa văn hóa vùng miền và quyết định đầu tư. Các biến

kiểm soát (CONTROLS) bao gồm giá trị thị trường/giá trị sổ sách (MB) được đo lường

bằng cách lấy giá trị thị trường cổ phiếu nhân với số lượng cổ phiếu đang lưu hành

cộng với giá trị sổ sách tổng tài sản trừ đi giá trị sổ sách vốn cổ phần, chia cho giá trị

sổ sách tổng tài sản; quy mô công ty (SIZE) được đo lường bằng cách lấy logarit tự

46

nhiên của tổng tài sản; vốn luân chuyển ròng (NWC) được đo lường bằng cách lấy vốn

luân chuyển trừ đi tiền và tương đương tiền, chia cho tổng tài sản (trong đó: vốn luân

chuyển được đo lường bằng cách lấy tài sản ngắn hạn trừ đi nợ ngắn hạn); dòng tiền

(CF) được đo lường bằng cách lấy dòng tiền hoạt động chia cho tổng tài sản (trong đó:

dòng tiền hoạt động được đo lường bằng cách lấy thu nhập trước thuế và lãi vay trừ đi

thuế thu nhập doanh nghiệp cộng với khấu hao); chi tiêu vốn trên doanh thu

(INV_SALES) được đo lường bằng cách tài sản cố định cuối kỳ trừ đi tài sản cố định

đầu kỳ cộng với khấu hao trong kỳ, chia cho doanh thu bán hàng (biến này đo lường

hiệu quả của đầu tư mới, theo đó, ứng với mỗi đồng đầu tư mới vào đầu năm, thì cuối

năm đã tạo ra được bao nhiêu đồng doanh thu); độ bất ổn của dòng tiền (VOCF) được

đo lường bằng cách lấy độ lệch chuẩn của dòng tiền trong 05 năm trước đó; và đòn bẩy

(LEV) được đo lường bằng cách lấy tổng nợ chia cho tổng tài sản. Kết quả ước lượng

hệ số γ là cơ sở diễn giải cho mối tương quan giữa quyết định đầu tư và giá trị thị

trường/giá trị sổ sách, quy mô công ty, vốn luân chuyển ròng, dòng tiền, chi tiêu vốn

trên doanh thu, độ bất ổn của dòng tiền, đòn bẩy. Tác giả sử dụng hai phương pháp hồi

quy tương đương: (1) phương pháp hồi quy theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ

nhất gộp (Pooled OLS) nhưng giá trị thống kê t (t-statistics) sẽ phải được tính bởi sai

số chuẩn (standard error) đã được điều chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm

level) và điều chỉnh cho hiện tượng phương sai thay đổi có thể có (robust to

heteroskedasticity); hoặc (2) phương pháp hồi quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu

nhiên (REM) cho dữ liệu bảng ước lượng bởi phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng

quát (GLS) để khắc phục vấn đề tương quan cao giữa hiệu ứng cố định và biến giả

CEO, hay tương quan cao giữa hiệu ứng cố định và phần dư của mô hình hồi quy

(Chen và cộng sự, 2015).

Mô hình (3): Mối tương quan giữa văn hóa vùng miền và quyết định phân phối cổ tức

REP/DIVi,t = α + β1. CEO1i,t + β2. CEO2i,t + β3. CEO3i,t + γ. CONTROLSi,t + εi,t

47

Trong đó, i và t tương ứng với công ty và năm, α là hệ số góc, ɛ là phần sai số. Biến

phụ thuộc bao gồm mua lại cổ phiếu (REP) được đo lường bằng cách lấy tiền mua lại

cổ phiếu trong năm chia cho tổng tài sản và cổ tức (DIV) được đo lường bằng cách lấy

tổng cổ tức chi trả trong năm chia cho tổng tài sản. Biến giả đại diện cho đặc điểm

nguồn gốc xuất thân của CEO (CEO1, CEO2, CEO3). Biến giả CEO1 bằng 1 nếu CEO

có nguồn gốc xuất thân từ miền Bắc và bằng 0 nếu CEO không có nguồn gốc xuất thân

từ miền Bắc. Biến giả CEO2 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Trung và

bằng 0 nếu CEO không có nguồn gốc xuất thân từ miền Trung. Biến giả CEO3 bằng 1

nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Nam và bằng 0 nếu CEO không có nguồn

gốc xuất thân từ miền Nam (nếu CEO1 bằng 1, CEO2 bằng 0 và CEO3 bằng 0 thì CEO

có nguồn gốc xuất thân từ miền Bắc; nếu CEO1 bằng 0, CEO2 bằng 1 và CEO3 bằng 0

thì CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Trung; nếu CEO1 bằng 0, CEO2 bằng 0 và

CEO3 bằng 1 thì CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Nam). Đặc điểm nguồn gốc xuất

thân của CEO dựa trên thông tin về nguyên quán và nơi sinh của CEO. Kết quả ước

lượng các hệ số β1, β2 và β3 là cơ sở diễn giải cho mối tương quan giữa văn hóa vùng

miền và quyết định phân phối cổ tức. Các biến kiểm soát (CONTROLS) bao gồm giá

trị thị trường/giá trị sổ sách (MB) được đo lường bằng cách lấy giá trị thị trường cổ

phiếu nhân với số lượng cổ phiếu đang lưu hành cộng với giá trị sổ sách tổng tài sản

trừ đi giá trị sổ sách vốn cổ phần, chia cho giá trị sổ sách tổng tài sản; quy mô công ty

(SIZE) được đo lường bằng cách lấy logarit tự nhiên của tổng tài sản; vốn luân chuyển

ròng (NWC) được đo lường bằng cách lấy vốn luân chuyển trừ đi tiền và tương đương

tiền, chia cho tổng tài sản (trong đó: vốn luân chuyển được đo lường bằng cách lấy tài

sản ngắn hạn trừ đi nợ ngắn hạn); dòng tiền (CF) được đo lường bằng cách lấy dòng

tiền hoạt động chia cho tổng tài sản (trong đó: dòng tiền hoạt động được đo lường bằng

cách lấy thu nhập trước thuế và lãi vay trừ đi thuế thu nhập doanh nghiệp cộng với

khấu hao); chi tiêu vốn trên doanh thu (INV_SALES) được đo lường bằng cách tài sản

cố định cuối kỳ trừ đi tài sản cố định đầu kỳ cộng với khấu hao trong kỳ, chia cho

48

doanh thu bán hàng (biến này đo lường hiệu quả của đầu tư mới, theo đó, ứng với mỗi

đồng đầu tư mới vào đầu năm, thì cuối năm đã tạo ra được bao nhiêu đồng doanh thu);

độ bất ổn của dòng tiền (VOCF) được đo lường bằng cách lấy độ lệch chuẩn của dòng

tiền trong 05 năm trước đó; và đòn bẩy (LEV) được đo lường bằng cách lấy tổng nợ

chia cho tổng tài sản. Kết quả ước lượng hệ số γ là cơ sở diễn giải cho mối tương quan

giữa quyết định phân phối cổ tức và giá trị thị trường/giá trị sổ sách, quy mô công ty,

vốn luân chuyển ròng, dòng tiền, chi tiêu vốn trên doanh thu, độ bất ổn của dòng tiền,

đòn bẩy. Tác giả sử dụng hai phương pháp hồi quy tương đương: (1) phương pháp hồi

quy theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) nhưng giá trị

thống kê t (t-statistics) sẽ phải được tính bởi sai số chuẩn (standard error) đã được điều

chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm level) và điều chỉnh cho hiện tượng

phương sai thay đổi có thể có (robust to heteroskedasticity); hoặc (2) phương pháp hồi

quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) cho dữ liệu bảng ước lượng bởi

phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS) để khắc phục vấn đề tương quan

cao giữa hiệu ứng cố định và biến giả CEO, hay tương quan cao giữa hiệu ứng cố định

và phần dư của mô hình hồi quy (Chen và cộng sự, 2015).

3.2 Dữ liệu và mẫu nghiên cứu

Dữ liệu đầu vào liên quan đến biến phụ thuộc, biến giả và biến kiểm soát được sử dụng

trong bài nghiên cứu là dữ liệu bảng gồm 1.888 quan sát được thu thập và tập hợp từ

các báo cáo tài chính, báo cáo thường niên và bản cáo bạch của 236 công ty cổ phần

niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở

1 Mẫu nghiên cứu của tác giả chỉ bao gồm 236 công ty cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam với thời gian nghiên cứu tương đối ngắn (2010 – 2017) là do các nguyên nhân sau đây: thứ nhất, đối với số lượng công ty, do đặc điểm đo lường của các biến số sử dụng trong mô hình hồi quy không phù hợp với các khoản mục trong báo cáo tài chính của các công ty hoạt động trong lĩnh vực tài chính, chẳng hạn như, ngân hàng, bảo hiểm, chứng khoán, quỹ đầu tư, v.v… nên tác giả chỉ lựa chọn các công ty phi tài chính niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội (HNX) làm đối tượng nghiên cứu và nhằm mục đích thu được kết quả nghiên cứu có độ tin cậy cao, tác giả đã loại trừ những công ty không có đầy đủ thông tin trong giai đoạn nghiên cứu; thứ hai, đối với thời gian nghiên cứu từ năm 2010 đến năm 2017, tác giả phải sử dụng biến giả dựa trên thông tin về nguyên quán và nơi sinh của CEO các công ty cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam thay cho chỉ số về giá trị văn hóa quốc gia dành cho ba miền Bắc, Trung, Nam, mà thông tin này chỉ có thể được thu thập bằng tay, trong khi thời hạn thực hiện luận văn chỉ trong vòng sáu tháng.

Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội (HNX) trong giai đoạn từ năm 2010 đến năm 20171.

49

Toàn bộ dữ liệu tác giả sử dụng đều được thu thập từ trang dữ liệu chứng khoán tài

chính www.vietstock.vn và www.cafef.vn. Do đặc điểm đo lường của các biến số sử

dụng trong mô hình hồi quy chỉ phù hợp với các khoản mục trong báo cáo tài chính của

các công ty phi tài chính nên các công ty hoạt động trong lĩnh vực tài chính, chẳng hạn

như, ngân hàng, công ty bảo hiểm, công ty chứng khoán, quỹ đầu tư, v.v… sẽ không

thuộc đối tượng nghiên cứu của tác giả. Nhằm đảm bảo kết quả nghiên cứu mang tính

khách quan với độ tin cậy cao, tác giả cũng không sử dụng các công ty bị thiếu thông

tin và dữ liệu trong giai đoạn nghiên cứu.

50

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

Nội dung Chương 4 này sẽ là phần phân tích chi tiết kết quả nghiên cứu sau khi tiến

hành hồi quy tuyến tính dữ liệu bảng của mẫu nghiên cứu được trình bày trong Chương

3. Từ kết quả thu được, tác giả thực hiện so sánh kết quả nghiên cứu và những giả

thuyết nghiên cứu đã xây dựng ở Chương trước, từ đó, đưa ra nhận xét và đánh giá

mức độ tác động của văn hóa vùng miền đến việc ra quyết định trong tài chính doanh

nghiệp của các công ty cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

4.1 Thống kê mô tả

Bảng 4.1 dưới đây trình bày chi tiết số liệu thống kê mô tả của các biến nghiên cứu

được sử dụng trong mô hình hồi quy tuyến tính bao gồm giá trị trung bình, độ lệch

chuẩn, giá trị nhỏ nhất và giá trị lớn nhất. Trong đó, giá trị trung bình của các biến phụ

thuộc là tỷ lệ nắm giữ tiền mặt (CASH), chi tiêu vốn trên tổng tài sản (INV_TA), mua

lại cổ phiếu (REP) và cổ tức (DIV) đều không cao tương ứng 0.104, 0.031, -0.001 và -

0.022 cùng với độ lệch chuẩn dao động từ 0.008 đến 0.114. Tương tự, các biến giả

CEO1, CEO2 và CEO3 cũng có giá trị trung bình ở mức thấp, lần lượt là 0.466, 0.258

và 0.275 với mức dao động trong độ lệch chuẩn từ 0.438 đến 0.499. Xem xét đến các

biến kiểm soát MB, SIZE, NWC, CF, INV_SALES, VOCF và LEV, có thể thấy được

biến quy mô công ty (SIZE) có giá trị trung bình cao vượt trội so với giá trị trung bình

của các biến còn lại (20.433) cùng với độ lệch chuẩn 1.444, biến chi tiêu vốn trên

doanh thu (INV_SALES) cũng có độ lệch chuẩn chênh lệch không nhiều so với biến

quy mô công ty (SIZE), 1.563 nhưng giá trị trung bình lại rất thấp, 0.016. Các biến

kiểm soát còn lại đều có giá trị trung bình thấp, cụ thể là giá trị thị trường/giá trị sổ

sách (MB) là 1.060, vốn luân chuyển ròng (NWC) là 0.127, dòng tiền (CF) là 0.071, độ

bất ổn của dòng tiền (VOCF) là 0.032, đòn bẩy (LEV) là 0.501, độ lệch chuẩn của các

biến này dao động từ 0.030 đến 0.538.

51

Bảng 4.1: Thống kê mô tả

Số quan sát

Giá trị trung bình

Giá trị nhỏ nhất

Biến nghiên cứu CASH INV_TA REP DIV CEO1 CEO2 CEO3 MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV

1888 1888 1888 1888 1888 1888 1888 1888 1888 1888 1888 1888 1888 1888

0.104 0.031 -0.001 -0.022 0.466 0.258 0.275 1.060 20.433 0.127 0.071 0.016 0.032 0.501

Độ lệch chuẩn 0.114 0.093 0.008 0.035 0.499 0.438 0.447 0.538 1.444 0.196 0.085 1.563 0.030 0.211

0.000 -0.641 -0.140 -0.294 0 0 0 0.206 16.659 -0.692 -0.366 -65.644 0.001 0.007

Giá trị lớn nhất 0.865 0.568 0.159 0.023 1 1 1 9.044 26.088 0.976 0.531 5.919 0.229 0.963

Nguồn: Kết quả tính toán của tác giả từ mẫu nghiên cứu

Ghi chú: Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt (CASH) được đo lường bằng cách lấy tiền và tương đương tiền chia cho tổng tài sản. Chi tiêu vốn trên tổng tài sản (INV_TA) được đo lường bằng cách lấy tài sản cố định cuối kỳ trừ đi tài sản cố định đầu kỳ cộng với khấu hao trong kỳ, chia cho tổng tài sản. Mua lại cổ phiếu (REP) được đo lường bằng cách lấy tiền mua lại cổ phiếu trong năm chia cho tổng tài sản. Cổ tức (DIV) được đo lường bằng cách lấy tổng cổ tức chi trả trong năm chia cho tổng tài sản. Biến giả đại diện cho đặc điểm nguồn gốc xuất thân của CEO (CEO1, CEO2, CEO3). Biến giả CEO1 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Bắc và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Biến giả CEO2 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Trung và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Biến giả CEO3 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Nam và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Đặc điểm nguồn gốc xuất thân của CEO dựa trên thông tin về nguyên quán và nơi sinh của CEO. Giá trị thị trường/giá trị sổ sách (MB) được đo lường bằng cách lấy giá trị thị trường cổ phiếu nhân với số lượng cổ phiếu đang lưu hành cộng với giá trị sổ sách tổng tài sản trừ đi giá trị sổ sách vốn cổ phần, chia cho giá trị sổ sách tổng tài sản. Quy mô công ty (SIZE) được đo lường bằng cách lấy logarit tự nhiên của tổng tài sản. Vốn luân chuyển ròng (NWC) được đo lường bằng cách lấy vốn luân chuyển trừ đi tiền và tương đương tiền, chia cho tổng tài sản. Dòng tiền (CF) được đo lường bằng cách lấy dòng tiền hoạt động chia cho tổng tài sản. Chi tiêu vốn trên doanh thu (INV_SALES) được đo lường bằng cách lấy tài sản cố định cuối kỳ trừ đi tài sản cố định đầu kỳ cộng với khấu hao trong kỳ, chia cho doanh thu bán hàng. Độ bất ổn của dòng tiền (VOCF) được đo lường bằng cách lấy độ lệch chuẩn của dòng tiền trong 05 năm trước đó. Đòn bẩy (LEV) được đo lường bằng cách lấy tổng nợ chia cho tổng tài sản.

4.2 Ma trận tương quan

Ma trận tương quan giữa các biến nghiên cứu được sử dụng trong mô hình hồi quy

tuyến tính được trình bày trong Bảng 4.2 dưới đây. Số liệu cho thấy hệ số tương quan

giữa các biến đều nhỏ hơn 0.8. Từ đó, tác giả đưa ra kết luận rằng khi tiến hành hồi quy

tuyến tính dữ liệu bảng của mẫu nghiên cứu, hiện tượng đa cộng tuyến sẽ ít có khả

năng phát sinh.

52

Bảng 4.2: Ma trận tương quan

CEO2

CEO3

MB

SIZE

NWC

CF

INV_S ALES

LEV

CEO1 CEO2 CEO3 MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV

CEO1 1.000 -0.552 -0.576 -0.080 -0.019 -0.085 -0.087 -0.022 0.030 0.118

1.000 -0.364 -0.035 0.046 0.061 -0.017 0.020 -0.039 0.045

1.000 0.123 -0.023 0.035 0.114 0.004 0.005 -0.176

1.000 0.192 0.014 0.574 0.009 0.044 -0.157

1.000 -0.128 0.001 -0.005 -0.102 0.273

1.000 0.147 -0.050 0.096 -0.434

1.000 0.038 0.100 -0.434

1.000 -0.071 -0.017

VOCF 1.000 -0.260

1.000

Nguồn: Kết quả tính toán của tác giả từ mẫu nghiên cứu

Ghi chú: Biến giả đại diện cho đặc điểm nguồn gốc xuất thân của CEO (CEO1, CEO2, CEO3). Biến giả CEO1 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Bắc và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Biến giả CEO2 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Trung và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Biến giả CEO3 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Nam và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Đặc điểm nguồn gốc xuất thân của CEO dựa trên thông tin về nguyên quán và nơi sinh của CEO. Giá trị thị trường/giá trị sổ sách (MB) được đo lường bằng cách lấy giá trị thị trường cổ phiếu nhân với số lượng cổ phiếu đang lưu hành cộng với giá trị sổ sách tổng tài sản trừ đi giá trị sổ sách vốn cổ phần, chia cho giá trị sổ sách tổng tài sản. Quy mô công ty (SIZE) được đo lường bằng cách lấy logarit tự nhiên của tổng tài sản. Vốn luân chuyển ròng (NWC) được đo lường bằng cách lấy vốn luân chuyển trừ đi tiền và tương đương tiền, chia cho tổng tài sản. Dòng tiền (CF) được đo lường bằng cách lấy dòng tiền hoạt động chia cho tổng tài sản. Chi tiêu vốn trên doanh thu (INV_SALES) được đo lường bằng cách lấy tài sản cố định cuối kỳ trừ đi tài sản cố định đầu kỳ cộng với khấu hao trong kỳ, chia cho doanh thu bán hàng. Độ bất ổn của dòng tiền (VOCF) được đo lường bằng cách lấy độ lệch chuẩn của dòng tiền trong 05 năm trước đó. Đòn bẩy (LEV) được đo lường bằng cách lấy tổng nợ chia cho tổng tài sản.

4.3 Phân tích kết quả hồi quy ước lượng

Trong bài nghiên cứu này, mô hình hồi quy kiểm định mối quan hệ giữa biến phụ thuộc

chính (lần lượt đại diện cho quyết định nắm giữ tiền mặt, quyết định đầu tư và quyết

định phân phối cổ tức) và biến giả (đại diện cho nguồn gốc xuất thân của CEO) sẽ bị

tương quan hoàn hảo với hiệu ứng cố định, vốn là những biến vô hình khác nhau theo

đơn vị chéo (cụ thể là các công ty) nhưng giống nhau và không đổi theo thời gian,

chẳng hạn như, văn hóa quản lý của công ty, khẩu vị ưa thích rủi ro của CEO, v.v..).

Để khắc phục hiện tượng này, theo Chen và cộng sự (2015), có thể sử dụng hai phương

pháp tương đương nhau như sau: (1) sử dụng phương pháp hồi quy theo mô hình ước

lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) nhưng giá trị thống kê t (t-statistics) sẽ

phải được tính bởi sai số chuẩn (standard error) đã được điều chỉnh theo đơn vị chéo

(clustering at the firm level) và điều chỉnh cho hiện tượng phương sai thay đổi có thể

có (robust to heteroskedasticity); hoặc (2) sử dụng phương pháp hồi quy theo mô hình

các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) cho dữ liệu bảng ước lượng bởi phương pháp bình

53

phương nhỏ nhất tổng quát (GLS) để khắc phục vấn đề tương quan cao giữa hiệu ứng

cố định và biến giả, hay tương quan cao giữa hiệu ứng cố định và phần dư của mô hình

hồi quy.

4.3.1 Mô hình (1): Mối tương quan giữa văn hóa vùng miền và quyết định nắm giữ tiền

mặt

Kết quả hồi quy được trình bày trong Bảng 4.3. Cột (1) và cột (2) là kết quả hồi quy

theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) với sai số chuẩn

(standard error) được điều chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm level). Cột (3)

và cột (4) là kết quả hồi quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) ước lượng

bởi phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS). (Xem chi tiết tại Phụ lục 2.1)

Đối với biến CEO1: Kết quả trình bày ở cột (1) cho thấy hệ số hồi quy của biến CEO1

trong mô hình Pooled OLS có mức ý nghĩa thống kê 5% và bằng -0.019, có nghĩa rằng

tính bình quân nếu công ty cổ phần có CEO xuất thân từ khu vực miền Bắc thì sẽ có

khuynh hướng nắm giữ tỷ lệ tiền mặt ít hơn 0.019% so với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của

công ty cổ phần có CEO xuất thân từ hai vùng miền còn lại. Tương tự, kết quả trình

bày ở cột (3) cho thấy hệ số hồi quy của biến CEO1 trong mô hình REM có mức ý

nghĩa thống kê 5% và bằng -0.021, có nghĩa rằng tính bình quân nếu công ty cổ phần

có CEO xuất thân từ khu vực miền Bắc thì sẽ có khuynh hướng nắm giữ tỷ lệ tiền mặt

ít hơn 0.021% so với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của công ty cổ phần có CEO xuất thân từ

hai vùng miền còn lại.

Đối với biến CEO2: Kết quả trình bày ở cột (1) và cột (3) cho thấy hệ số hồi quy của

biến CEO2 trong mô hình Pooled OLS và mô hình REM đều có mức ý nghĩa thống kê

10% và bằng 0.018, có nghĩa rằng tính bình quân nếu công ty cổ phần có CEO xuất

thân từ khu vực miền Trung thì sẽ có khuynh hướng nắm giữ tỷ lệ tiền mặt nhiều hơn

0.018% so với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của công ty cổ phần có CEO xuất thân từ hai

vùng miền còn lại.

54

Đối với biến CEO3: Kết quả trình bày ở cột (1) và cột (3) cho thấy hệ số hồi quy của

biến CEO3 lần lượt là 0.006 trong mô hình Pooled OLS và 0.009 trong mô hình REM

nhưng đều không có ý nghĩa thống kê.

Kết quả nghiên cứu này khá phù hợp với kết quả nghiên cứu thực nghiệm của Chen và

cộng sự (2015). Điều này có nghĩa là bản tính e ngại rủi ro của người miền Trung đã

tác động đến quyết định nắm giữ tiền mặt của các CEO xuất thân từ nền văn hóa miền

Trung vì họ muốn phòng ngừa và bù đắp cho việc gánh chịu sự không chắc chắn có

khả năng phát sinh trong tương lai. Đồng thời, kết quả nghiên cứu này cũng phù hợp

với các giả thuyết nghiên cứu H01, H02 và H03 mà tác giả đã xây dựng, cụ thể là, công ty

cổ phần có CEO xuất thân từ miền Bắc sẽ có khuynh hướng nắm giữ tiền mặt ít hơn so

với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ hai vùng miền còn lại, công ty cổ phần có

CEO xuất thân từ miền Trung sẽ có khuynh hướng nắm giữ tiền mặt nhiều hơn so với

công ty cổ phần có CEO xuất thân từ hai vùng miền còn lại và cuối cùng, công ty cổ

phần có CEO xuất thân từ miền Nam sẽ có khuynh hướng nắm giữ tiền mặt nhiều hơn

so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Bắc nhưng ít hơn so với công ty cổ

phần có CEO xuất thân từ miền Trung.

55

Bảng 4.3: Kết quả hồi quy ước lượng mối tương quan giữa văn hóa vùng miền và quyết định nắm giữ tiền

mặt

Mô hình

Pooled OLS

REM

Hệ số hồi quy (1)

Sai số chuẩn (2)

Hệ số hồi quy (3)

Sai số chuẩn (4)

0.010 0.014 0.003 0.035 0.078 0.001 0.144 0.030 0.069 0.009 0.014 0.003 0.035 0.078 0.001 0.144 0.031 0.067 0.012 0.014 0.003 0.035 0.078 0.001 0.145 0.030 0.069

-0.021** 0.002 -0.001 -0.265*** 0.316*** -0.002*** -0.024 -0.175*** 0.241 0.018* 0.003 -0.001 -0.266*** 0.317*** -0.002*** -0.026 -0.178*** 0.226 0.009 0.002 -0.001 -0.265*** 0.316*** -0.002*** -0.027 -0.176*** 0.224

CASH CEO1 MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS CEO2 MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS CEO3 MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS

-0.019** 0.005 -0.008** -0.204*** 0.447*** -0.002*** 0.052 -0.140*** 0.325 0.018* 0.007 -0.008** -0.206*** 0.445*** -0.002*** 0.039 -0.147*** 0.314 0.006 0.006 -0.007** -0.201*** 0.449*** -0.002*** 0.037 -0.142*** 0.310

0.010 0.008 0.003 0.031 0.056 0.001 0.127 0.034 0.071 0.010 0.007 0.003 0.031 0.056 0.001 0.127 0.034 0.070 0.013 0.008 0.004 0.031 0.056 0.000 0.127 0.034 0.072

Nguồn: Kết quả tính toán của tác giả từ mẫu nghiên cứu

Ghi chú: Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt (CASH) được đo lường bằng cách lấy tiền và tương đương tiền chia cho tổng tài sản. Biến giả đại diện cho đặc điểm nguồn gốc xuất thân của CEO (CEO1, CEO2, CEO3). Biến giả CEO1 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Bắc và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Biến giả CEO2 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Trung và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Biến giả CEO3 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Nam và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Đặc điểm nguồn gốc xuất thân của CEO dựa trên thông tin về nguyên quán và nơi sinh của CEO. Giá trị thị trường/giá trị sổ sách (MB) được đo lường bằng cách lấy giá trị thị trường cổ phiếu nhân với số lượng cổ phiếu đang lưu hành cộng với giá trị sổ sách tổng tài sản trừ đi giá trị sổ sách vốn cổ phần, chia cho giá trị sổ sách tổng tài sản. Quy mô công ty (SIZE) được đo lường bằng cách lấy logarit tự nhiên của tổng tài sản. Vốn luân chuyển ròng (NWC) được đo lường bằng cách lấy vốn luân chuyển trừ đi tiền và tương đương tiền, chia cho tổng tài sản. Dòng tiền (CF) được đo lường bằng cách lấy dòng tiền hoạt động chia cho tổng tài sản. Chi tiêu vốn trên doanh thu (INV_SALES) được đo lường bằng cách lấy tài sản cố định cuối kỳ trừ đi tài sản cố định đầu kỳ cộng với khấu hao trong kỳ, chia cho doanh thu bán hàng. Độ bất ổn của dòng tiền (VOCF) được đo lường bằng cách lấy độ lệch chuẩn của dòng tiền trong 05 năm trước đó. Đòn bẩy (LEV) được đo lường bằng cách lấy tổng nợ chia cho tổng tài sản. Tác giả sử dụng đồng thời hai phương pháp hồi quy: (1) phương pháp hồi quy theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) nhưng giá trị thống kê t (t-statistics) sẽ phải được tính bởi sai số chuẩn (standard error) đã được điều chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm level) và điều chỉnh cho hiện tượng phương sai thay đổi có thể có (robust to heteroskedasticity); hoặc (2) phương pháp hồi quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) cho dữ liệu bảng ước lượng bởi phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS) để khắc phục vấn đề tương quan cao giữa hiệu ứng cố định và biến giả CEO, hay tương quan cao giữa hiệu ứng cố định và phần dư của mô hình hồi quy (Chen và cộng sự, 2015). Cột (1) và cột (2) là kết quả hồi quy theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) với sai số chuẩn (standard error) được điều chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm level). Cột (3) và cột (4) là kết quả hồi quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) ước lượng bởi phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS). *, **, *** tương ứng với các mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%.

56

Bên cạnh việc nghiên cứu những tác động chính, tác giả cũng tiến hành phân tích tác

động của văn hóa vùng miền đến mối quan hệ giữa dòng tiền và quyết định nắm giữ

tiền mặt. Kết quả cụ thể được trình bày trong Bảng 4.4 dưới đây. Cột (1) và cột (2) là

kết quả hồi quy theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) với

sai số chuẩn (standard error) được điều chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm

level). Cột (3) và cột (4) là kết quả hồi quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên

(REM) ước lượng bởi phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS). (Xem chi

tiết tại Phụ lục 2.2)

Đối với biến CEO1: Kết quả trình bày ở cột (1) cho thấy, trong mô hình Pooled OLS,

hệ số hồi quy của CEO1*CF là 0.183 nhưng không có ý nghĩa thống kê và hệ số hồi

quy của biến CF là 0.348 có mức ý nghĩa thống kê 1%. Kết quả trình bày ở cột (3) cho

thấy, trong mô hình REM, hệ số hồi quy của CEO1*CF là 0.190 có mức ý nghĩa thống

kê 5% và hệ số hồi quy của biến CF là 0.223 có mức ý nghĩa thống kê 1%. Điều này có

nghĩa là khi dòng tiền tăng 1% thì mức độ nắm giữ tiền mặt sẽ tăng 0.223%. Tuy

nhiên, khi tương tác với biến CEO1 thì hệ số hồi quy giảm từ 0.223 xuống còn 0.190.

Tức là công ty cổ phần có CEO xuất thân từ khu vực miền Bắc đã làm giảm mối quan

hệ giữa dòng tiền và quyết định nắm giữ tiền mặt, cụ thể là nếu dòng tiền của công ty

tăng 1% thì lượng tiền mặt nắm giữ trong các công ty cổ phần mà CEO là người miền

Bắc chỉ tăng 0.190%.

Đối với biến CEO2: Kết quả trình bày ở cột (1) cho thấy, trong mô hình Pooled OLS,

hệ số hồi quy của CEO2*CF là -0.286 có mức ý nghĩa thống kê 5% và hệ số hồi quy

của biến CF là 0.506 có mức ý nghĩa thống kê 1%. Điều này có nghĩa là khi dòng tiền

tăng 1% thì mức độ nắm giữ tiền mặt sẽ tăng 0.506%. Tuy nhiên, khi tương tác với

biến CEO2 thì hệ số hồi quy giảm từ 0.506 xuống còn -0.286. Tức là công ty cổ phần

có CEO xuất thân từ khu vực miền Trung đã làm giảm mối quan hệ giữa dòng tiền và

quyết định nắm giữ tiền mặt, cụ thể là nếu dòng tiền của công ty tăng 1% thì lượng tiền

57

mặt nắm giữ trong các công ty cổ phần mà CEO là người miền Trung chỉ giảm

0.286%. Kết quả trình bày ở cột (3) cho thấy, trong mô hình REM, hệ số hồi quy của

CEO2*CF là -0.207 có mức ý nghĩa thống kê 5% và hệ số hồi quy của biến CF là 0.364

có mức ý nghĩa thống kê 1%. Điều này có nghĩa là khi dòng tiền tăng 1% thì mức độ

nắm giữ tiền mặt sẽ tăng 0.364%. Tuy nhiên, khi tương tác với biến CEO2 thì hệ số hồi

quy giảm từ 0.364 xuống còn -0.207. Tức là công ty cổ phần có CEO xuất thân từ khu

vực miền Trung đã làm giảm mối quan hệ giữa dòng tiền và quyết định nắm giữ tiền

mặt, cụ thể là nếu dòng tiền của công ty tăng 1% thì lượng tiền mặt nắm giữ trong các

công ty cổ phần mà CEO là người miền Trung chỉ giảm 0.207%.

Đối với biến CEO3: Kết quả trình bày ở cột (1) cho thấy, trong mô hình Pooled OLS,

hệ số hồi quy của CEO3*CF là -0.028 nhưng không có ý nghĩa thống kê và hệ số hồi

quy của biến CF là 0.456 có mức ý nghĩa thống kê 1%. Kết quả trình bày ở cột (3) cho

thấy, trong mô hình REM, hệ số hồi quy của CEO3*CF là -0.064 nhưng không có ý

nghĩa thống kê và hệ số hồi quy của biến CF là 0.334 có mức ý nghĩa thống kê 1%.

58

Bảng 4.4: Kết quả hồi quy ước lượng mức độ tác động của văn hóa vùng miền đến mối quan hệ giữa

dòng tiền và quyết định nắm giữ tiền mặt

Mô hình

Pooled OLS

REM

Hệ số hồi quy (1)

Sai số chuẩn (2)

Hệ số hồi quy (3)

Sai số chuẩn (4)

0.011 0.136 0.013 0.003 0.035 0.088 0.001 0.139 0.030 0.071 0.012 0.132 0.014 0.003 0.036 0.081 0.001 0.135 0.031 0.067 0.015 0.144 0.013 0.003 0.035 0.096 0.001 0.144 0.030 0.069

-0.034*** 0.190** 0.003 -0.002 -0.265*** 0.223*** -0.002*** -0.034 -0.173*** 0.257 0.033*** -0.207** 0.002 -0.002 -0.266*** 0.364*** -0.002*** -0.029 -0.176*** 0.229 0.014 -0.064 0.003 -0.001 -0.265*** 0.334*** -0.002*** -0.029 -0.176*** 0.224

CASH CEO1 CEO1*CF MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS CEO2 CEO2*CF MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS CEO3 CEO3*CF MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS

-0.032*** 0.183 0.008 -0.008** -0.204*** 0.348*** -0.002*** 0.038 -0.140*** 0.342 0.038*** -0.286** 0.005 -0.008** -0.209*** 0.506*** -0.002*** 0.042 -0.146*** 0.320 0.009 -0.028 0.006 -0.007** -0.201*** 0.456*** -0.002*** 0.035 -0.142*** 0.310

0.012 0.096 0.007 0.003 0.031 0.073 0.001 0.124 0.033 0.072 0.012 0.105 0.007 0.003 0.031 0.060 0.000 0.125 0.033 0.070 0.016 0.112 0.007 0.004 0.031 0.063 0.001 0.126 0.034 0.072

Nguồn: Kết quả tính toán của tác giả từ mẫu nghiên cứu

Ghi chú: Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt (CASH) được đo lường bằng cách lấy tiền và tương đương tiền chia cho tổng tài sản. Biến giả đại diện cho đặc điểm nguồn gốc xuất thân của CEO (CEO1, CEO2, CEO3). Biến giả CEO1 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Bắc và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Biến giả CEO2 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Trung và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Biến giả CEO3 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Nam và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Đặc điểm nguồn gốc xuất thân của CEO dựa trên thông tin về nguyên quán và nơi sinh của CEO. Giá trị thị trường/giá trị sổ sách (MB) được đo lường bằng cách lấy giá trị thị trường cổ phiếu nhân với số lượng cổ phiếu đang lưu hành cộng với giá trị sổ sách tổng tài sản trừ đi giá trị sổ sách vốn cổ phần, chia cho giá trị sổ sách tổng tài sản. Quy mô công ty (SIZE) được đo lường bằng cách lấy logarit tự nhiên của tổng tài sản. Vốn luân chuyển ròng (NWC) được đo lường bằng cách lấy vốn luân chuyển trừ đi tiền và tương đương tiền, chia cho tổng tài sản. Dòng tiền (CF) được đo lường bằng cách lấy dòng tiền hoạt động chia cho tổng tài sản. Chi tiêu vốn trên doanh thu (INV_SALES) được đo lường bằng cách lấy tài sản cố định cuối kỳ trừ đi tài sản cố định đầu kỳ cộng với khấu hao trong kỳ, chia cho doanh thu bán hàng. Độ bất ổn của dòng tiền (VOCF) được đo lường bằng cách lấy độ lệch chuẩn của dòng tiền trong 05 năm trước đó. Đòn bẩy (LEV) được đo lường bằng cách lấy tổng nợ chia cho tổng tài sản. Tác giả sử dụng đồng thời hai phương pháp hồi quy: (1) phương pháp hồi quy theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) nhưng giá trị thống kê t (t-statistics) sẽ phải được tính bởi sai số chuẩn (standard error) đã được điều chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm level) và điều chỉnh cho hiện tượng phương sai thay đổi có thể có (robust to heteroskedasticity); hoặc (2) phương pháp hồi quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) cho dữ liệu bảng ước lượng bởi phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS) để khắc phục vấn đề tương quan cao giữa hiệu ứng cố định và biến giả CEO, hay tương quan cao giữa hiệu ứng cố định và phần dư của mô hình hồi quy (Chen và cộng sự, 2015). Cột (1) và cột (2) là kết quả hồi quy theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) với sai số chuẩn (standard error) được điều chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm level). Cột (3) và cột (4) là kết quả hồi quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) ước lượng bởi phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS). *, **, *** tương ứng với các mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%.

59

4.3.2 Mô hình (2): Mối tương quan giữa văn hóa vùng miền và quyết định đầu tư

Kết quả hồi quy được trình bày trong Bảng 4.5. Cột (1) và cột (2) là kết quả hồi quy

theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) với sai số chuẩn

(standard error) được điều chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm level). Cột (3)

và cột (4) là kết quả hồi quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) ước lượng

bởi phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS). (Xem chi tiết tại Phụ lục 2.3)

Đối với biến CEO1: Kết quả trình bày ở cột (1) và cột (3) cho thấy hệ số hồi quy của

biến CEO1 trong mô hình Pooled OLS và mô hình REM đều bằng -0.002 nhưng không

có ý nghĩa thống kê.

Đối với biến CEO2: Kết quả trình bày ở cột (1) và cột (3) cho thấy hệ số hồi quy của

biến CEO2 trong mô hình Pooled OLS và mô hình REM đều bằng 0.006 nhưng không

có ý nghĩa thống kê.

Đối với biến CEO3: Kết quả trình bày ở cột (1) và (3) cho thấy hệ số hồi quy của biến

CEO3 lần lượt là -0.004 trong mô hình Pooled OLS và -0.003 trong mô hình REM

nhưng đều không có ý nghĩa thống kê.

Kết quả nghiên cứu này đã bác bỏ các giả thuyết nghiên cứu H04, H05 và H06 mà tác giả

đã xây dựng, cụ thể là, công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Bắc sẽ có khuynh

hướng đầu tư nhiều hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Trung

nhưng ít hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Nam, công ty cổ phần

có CEO xuất thân từ miền Trung sẽ có khuynh hướng đầu tư ít hơn so với công ty cổ

phần có CEO xuất thân từ hai vùng miền còn lại và cuối cùng, công ty cổ phần có CEO

xuất thân từ miền Nam sẽ có khuynh hướng đầu tư nhiều hơn so với công ty cổ phần có

CEO xuất thân từ hai vùng miền còn lại.

60

Bảng 4.5: Kết quả hồi quy ước lượng mối tương quan giữa văn hóa vùng miền và quyết định đầu tư

Mô hình

Pooled OLS

REM

Hệ số hồi quy (1)

Sai số chuẩn (2)

Hệ số hồi quy (3)

Sai số chuẩn (4)

0.005 0.006 0.001 0.014 0.049 0.007 0.092 0.015 0.028 0.005 0.006 0.001 0.014 0.049 0.007 0.092 0.015 0.028 0.005 0.006 0.001 0.014 0.049 0.007 0.093 0.015 0.029

-0.002 0.009 0.005*** -0.068*** 0.101** 0.017** 0.106 0.008 -0.076 0.006 0.009 0.004*** -0.069*** 0.101** 0.017** 0.105 0.006 -0.077 -0.003 0.009 0.005*** -0.069*** 0.101** 0.017** 0.102 0.006 -0.076

INV_TA CEO1 MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS CEO2 MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS CEO3 MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS

-0.002 0.008 0.004*** -0.077*** 0.110** 0.017** 0.085 0.000 -0.065 0.006 0.009 0.004*** -0.078*** 0.110** 0.017** 0.085 -0.001 -0.065 -0.004 0.009 0.004*** -0.077*** 0.110** 0.017** 0.080 -0.002 -0.064

0.005 0.007 0.001 0.014 0.049 0.007 0.096 0.016 0.029 0.005 0.007 0.001 0.014 0.049 0.007 0.096 0.016 0.029 0.005 0.007 0.001 0.014 0.050 0.007 0.097 0.016 0.030

Nguồn: Kết quả tính toán của tác giả từ mẫu nghiên cứu

Ghi chú: Chi tiêu vốn trên tổng tài sản (INV_TA) được đo lường bằng cách lấy tài sản cố định cuối kỳ trừ đi tài sản cố định đầu kỳ cộng với khấu hao trong kỳ, chia cho tổng tài sản. Biến giả đại diện cho đặc điểm nguồn gốc xuất thân của CEO (CEO1, CEO2, CEO3). Biến giả CEO1 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Bắc và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Biến giả CEO2 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Trung và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Biến giả CEO3 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Nam và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Đặc điểm nguồn gốc xuất thân của CEO dựa trên thông tin về nguyên quán và nơi sinh của CEO. Giá trị thị trường/giá trị sổ sách (MB) được đo lường bằng cách lấy giá trị thị trường cổ phiếu nhân với số lượng cổ phiếu đang lưu hành cộng với giá trị sổ sách tổng tài sản trừ đi giá trị sổ sách vốn cổ phần, chia cho giá trị sổ sách tổng tài sản. Quy mô công ty (SIZE) được đo lường bằng cách lấy logarit tự nhiên của tổng tài sản. Vốn luân chuyển ròng (NWC) được đo lường bằng cách lấy vốn luân chuyển trừ đi tiền và tương đương tiền, chia cho tổng tài sản. Dòng tiền (CF) được đo lường bằng cách lấy dòng tiền hoạt động chia cho tổng tài sản. Chi tiêu vốn trên doanh thu (INV_SALES) được đo lường bằng cách lấy tài sản cố định cuối kỳ trừ đi tài sản cố định đầu kỳ cộng với khấu hao trong kỳ, chia cho doanh thu bán hàng. Độ bất ổn của dòng tiền (VOCF) được đo lường bằng cách lấy độ lệch chuẩn của dòng tiền trong 05 năm trước đó. Đòn bẩy (LEV) được đo lường bằng cách lấy tổng nợ chia cho tổng tài sản. Tác giả sử dụng đồng thời hai phương pháp hồi quy: (1) phương pháp hồi quy theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) nhưng giá trị thống kê t (t-statistics) sẽ phải được tính bởi sai số chuẩn (standard error) đã được điều chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm level) và điều chỉnh cho hiện tượng phương sai thay đổi có thể có (robust to heteroskedasticity); hoặc (2) phương pháp hồi quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) cho dữ liệu bảng ước lượng bởi phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS) để khắc phục vấn đề tương quan cao giữa hiệu ứng cố định và biến giả CEO, hay tương quan cao giữa hiệu ứng cố định và phần dư của mô hình hồi quy (Chen và cộng sự, 2015). Cột (1) và cột (2) là kết quả hồi quy theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) với sai số chuẩn (standard error) được điều chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm level). Cột (3) và cột (4) là kết quả hồi quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) ước lượng bởi phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS). *, **, *** tương ứng với các mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%.

61

Bên cạnh việc nghiên cứu những tác động chính, tác giả cũng tiến hành phân tích tác

động của văn hóa vùng miền đến mối quan hệ giữa dòng tiền và quyết định đầu tư. Kết

quả cụ thể được trình bày trong Bảng 4.6 dưới đây. Cột (1) và cột (2) là kết quả hồi quy

theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) với sai số chuẩn

(standard error) được điều chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm level). Cột (3)

và cột (4) là kết quả hồi quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) ước lượng

bởi phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS). (Xem chi tiết tại Phụ lục 2.4)

Đối với biến CEO1: Kết quả trình bày ở cột (1) cho thấy, trong mô hình Pooled OLS,

hệ số hồi quy của CEO1*CF là -0.021 nhưng không có ý nghĩa thống kê và hệ số hồi

quy của biến CF là 0.122 có mức ý nghĩa thống kê 1%. Kết quả trình bày ở cột (3) cho

thấy, trong mô hình REM, hệ số hồi quy của CEO1*CF là -0.003 nhưng không có ý

nghĩa thống kê và hệ số hồi quy của biến CF là 0.103 có mức ý nghĩa thống kê 5%.

Đối với biến CEO2: Kết quả trình bày ở cột (1) cho thấy, trong mô hình Pooled OLS,

hệ số hồi quy của CEO2*CF là 0.084 nhưng không có ý nghĩa thống kê và hệ số hồi

quy của biến CF là 0.092 cũng không có ý nghĩa thống kê. Kết quả trình bày ở cột (3)

cho thấy, trong mô hình REM, hệ số hồi quy của CEO2*CF là 0.066 nhưng không có ý

nghĩa thống kê và hệ số hồi quy của biến CF là 0.087 cũng không có ý nghĩa thống kê.

Đối với biến CEO3: Kết quả trình bày ở cột (1) cho thấy, trong mô hình Pooled OLS,

hệ số hồi quy của CEO3*CF là -0.029 nhưng không có ý nghĩa thống kê và hệ số hồi

quy của biến CF là 0.117 có mức ý nghĩa thống kê 5%. Kết quả trình bày ở cột (3) cho

thấy, trong mô hình REM, hệ số hồi quy của CEO3*CF là -0.039 nhưng không có ý

nghĩa thống kê và hệ số hồi quy của biến CF là 0.111 có mức ý nghĩa thống kê 10%.

62

Bảng 4.6: Kết quả hồi quy ước lượng mức độ tác động của văn hóa vùng miền đến mối quan hệ giữa

dòng tiền và quyết định đầu tư

Mô hình

Pooled OLS

REM

Hệ số hồi quy (1)

Sai số chuẩn (2)

Hệ số hồi quy (3)

Sai số chuẩn (4)

0.006 0.070 0.006 0.001 0.014 0.045 0.007 0.093 0.015 0.029 0.007 0.065 0.006 0.001 0.014 0.056 0.007 0.091 0.015 0.028 0.007 0.067 0.007 0.001 0.014 0.057 0.007 0.092 0.015 0.029

-0.002 -0.003 0.009 0.005*** -0.068*** 0.103** 0.017** 0.106 0.007 -0.076 0.001 0.066 0.010 0.005*** -0.069*** 0.087 0.017** 0.105 0.006 -0.078 0.000 -0.039 0.010 0.004*** -0.068*** 0.111* 0.017** 0.100 0.006 -0.076

INV_TA CEO1 CEO1*CF MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS CEO2 CEO2*CF MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS CEO3 CEO3*CF MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS

-0.000 -0.021 0.008 0.004*** -0.077*** 0.122*** 0.017** 0.086 0.000 -0.067 0.000 0.084 0.010 0.004*** -0.077*** 0.092 0.017** 0.084 -0.001 -0.067 -0.001 -0.029 0.009 0.004*** -0.077*** 0.117** 0.017** 0.078 -0.002 -0.064

0.007 0.072 0.007 0.002 0.014 0.047 0.007 0.097 0.016 0.029 0.007 0.068 0.007 0.001 0.014 0.057 0.007 0.096 0.016 0.029 0.008 0.069 0.007 0.002 0.014 0.057 0.007 0.096 0.016 0.030

Nguồn: Kết quả tính toán của tác giả từ mẫu nghiên cứu

Ghi chú: Chi tiêu vốn trên tổng tài sản (INV_TA) được đo lường bằng cách lấy tài sản cố định cuối kỳ trừ đi tài sản cố định đầu kỳ cộng với khấu hao trong kỳ, chia cho tổng tài sản. Biến giả đại diện cho đặc điểm nguồn gốc xuất thân của CEO (CEO1, CEO2, CEO3). Biến giả CEO1 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Bắc và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Biến giả CEO2 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Trung và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Biến giả CEO3 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Nam và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Đặc điểm nguồn gốc xuất thân của CEO dựa trên thông tin về nguyên quán và nơi sinh của CEO. Giá trị thị trường/giá trị sổ sách (MB) được đo lường bằng cách lấy giá trị thị trường cổ phiếu nhân với số lượng cổ phiếu đang lưu hành cộng với giá trị sổ sách tổng tài sản trừ đi giá trị sổ sách vốn cổ phần, chia cho giá trị sổ sách tổng tài sản. Quy mô công ty (SIZE) được đo lường bằng cách lấy logarit tự nhiên của tổng tài sản. Vốn luân chuyển ròng (NWC) được đo lường bằng cách lấy vốn luân chuyển trừ đi tiền và tương đương tiền, chia cho tổng tài sản. Dòng tiền (CF) được đo lường bằng cách lấy dòng tiền hoạt động chia cho tổng tài sản. Chi tiêu vốn trên doanh thu (INV_SALES) được đo lường bằng cách lấy tài sản cố định cuối kỳ trừ đi tài sản cố định đầu kỳ cộng với khấu hao trong kỳ, chia cho doanh thu bán hàng. Độ bất ổn của dòng tiền (VOCF) được đo lường bằng cách lấy độ lệch chuẩn của dòng tiền trong 05 năm trước đó. Đòn bẩy (LEV) được đo lường bằng cách lấy tổng nợ chia cho tổng tài sản. Tác giả sử dụng đồng thời hai phương pháp hồi quy: (1) phương pháp hồi quy theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) nhưng giá trị thống kê t (t-statistics) sẽ phải được tính bởi sai số chuẩn (standard error) đã được điều chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm level) và điều chỉnh cho hiện tượng phương sai thay đổi có thể có (robust to heteroskedasticity); hoặc (2) phương pháp hồi quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) cho dữ liệu bảng ước lượng bởi phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS) để khắc phục vấn đề tương quan cao giữa hiệu ứng cố định và biến giả CEO, hay tương quan cao giữa hiệu ứng cố định và phần dư của mô hình hồi quy (Chen và cộng sự, 2015). Cột (1) và cột (2) là kết quả hồi quy theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) với sai số chuẩn (standard error) được điều chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm level). Cột (3) và cột (4) là kết quả hồi quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) ước lượng bởi phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS). *, **, *** tương ứng với các mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%.

63

4.3.3 Mô hình (3): Mối tương quan giữa văn hóa vùng miền và quyết định phân phối

cổ tức

Kết quả hồi quy được trình bày trong Bảng 4.7 và Bảng 4.8. Cột (1) và cột (2) là kết

quả hồi quy theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) với sai

số chuẩn (standard error) được điều chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm

level). Cột (3) và cột (4) là kết quả hồi quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên

(REM) ước lượng bởi phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS). (Xem chi

tiết tại Phụ lục 2.5)

Hình thức chi trả cổ tức bằng mua lại cổ phiếu

Đối với biến CEO1: Kết quả trình bày ở cột (1) và cột (3) cho thấy hệ số hồi quy của

biến CEO1 trong mô hình Pooled OLS và mô hình REM đều bằng -0.000 nhưng không

có ý nghĩa thống kê.

Đối với biến CEO2: Kết quả trình bày ở cột (1) và cột (3) cho thấy hệ số hồi quy của

biến CEO2 trong mô hình Pooled OLS và mô hình REM đều bằng -0.000 nhưng không

có ý nghĩa thống kê.

Đối với biến CEO3: Kết quả trình bày ở cột (1) và cột (3) cho thấy hệ số hồi quy của

biến CEO3 trong mô hình Pooled OLS và mô hình REM đều bằng 0.000 nhưng không

có ý nghĩa thống kê.

64

Bảng 4.7: Kết quả hồi quy ước lượng mối tương quan giữa văn hóa vùng miền và quyết định phân phối

cổ tức dưới hình thức chi trả cổ tức bằng mua lại cổ phiếu

Mô hình

Pooled OLS

REM

Hệ số hồi quy (1)

Sai số chuẩn (2)

Hệ số hồi quy (3)

Sai số chuẩn (4)

0.000 0.001 0.000 0.001 0.003 0.000 0.011 0.001 0.003 0.000 0.001 0.000 0.001 0.003 0.000 0.011 0.001 0.003 0.000 0.001 0.000 0.001 0.003 0.000 0.011 0.001 0.003

-0.000 0.001 -0.000*** -0.002* -0.004 -0.000 -0.013 0.000 0.007 -0.000 0.001 -0.000*** -0.002 -0.004 -0.000 -0.013 0.000 0.007 0.000 0.001 -0.000*** -0.002 -0.004 -0.000 -0.013 0.000 0.007

REP CEO1 MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS CEO2 MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS CEO3 MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS

-0.000 0.001 -0.000*** -0.002* -0.004 -0.000 -0.013 0.000 0.007 -0.000 0.001 -0.000*** -0.002 -0.004 -0.000 -0.013 0.000 0.007 0.000 0.001 -0.000*** -0.002 -0.004 -0.000 -0.013 0.000 0.007

0.000 0.001 0.000 0.001 0.003 0.000 0.011 0.001 0.003 0.000 0.001 0.000 0.001 0.003 0.000 0.011 0.001 0.003 0.000 0.001 0.000 0.001 0.003 0.000 0.011 0.001 0.003

Nguồn: Kết quả tính toán của tác giả từ mẫu nghiên cứu

Ghi chú: Mua lại cổ phiếu (REP) được đo lường bằng cách lấy tiền mua lại cổ phiếu trong năm chia cho tổng tài sản. Biến giả đại diện cho đặc điểm nguồn gốc xuất thân của CEO (CEO1, CEO2, CEO3). Biến giả CEO1 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Bắc và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Biến giả CEO2 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Trung và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Biến giả CEO3 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Nam và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Đặc điểm nguồn gốc xuất thân của CEO dựa trên thông tin về nguyên quán và nơi sinh của CEO. Giá trị thị trường/giá trị sổ sách (MB) được đo lường bằng cách lấy giá trị thị trường cổ phiếu nhân với số lượng cổ phiếu đang lưu hành cộng với giá trị sổ sách tổng tài sản trừ đi giá trị sổ sách vốn cổ phần, chia cho giá trị sổ sách tổng tài sản. Quy mô công ty (SIZE) được đo lường bằng cách lấy logarit tự nhiên của tổng tài sản. Vốn luân chuyển ròng (NWC) được đo lường bằng cách lấy vốn luân chuyển trừ đi tiền và tương đương tiền, chia cho tổng tài sản. Dòng tiền (CF) được đo lường bằng cách lấy dòng tiền hoạt động chia cho tổng tài sản. Chi tiêu vốn trên doanh thu (INV_SALES) được đo lường bằng cách lấy tài sản cố định cuối kỳ trừ đi tài sản cố định đầu kỳ cộng với khấu hao trong kỳ, chia cho doanh thu bán hàng. Độ bất ổn của dòng tiền (VOCF) được đo lường bằng cách lấy độ lệch chuẩn của dòng tiền trong 05 năm trước đó. Đòn bẩy (LEV) được đo lường bằng cách lấy tổng nợ chia cho tổng tài sản. Tác giả sử dụng đồng thời hai phương pháp hồi quy: (1) phương pháp hồi quy theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) nhưng giá trị thống kê t (t-statistics) sẽ phải được tính bởi sai số chuẩn (standard error) đã được điều chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm level) và điều chỉnh cho hiện tượng phương sai thay đổi có thể có (robust to heteroskedasticity); hoặc (2) phương pháp hồi quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) cho dữ liệu bảng ước lượng bởi phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS) để khắc phục vấn đề tương quan cao giữa hiệu ứng cố định và biến giả CEO, hay tương quan cao giữa hiệu ứng cố định và phần dư của mô hình hồi quy (Chen và cộng sự, 2015). Cột (1) và cột (2) là kết quả hồi quy theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) với sai số chuẩn (standard error) được điều chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm level). Cột (3) và cột (4) là kết quả hồi quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) ước lượng bởi phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS). *, **, *** tương ứng với các mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%.

65

Hình thức chi trả cổ tức bằng tiền mặt

Đối với biến CEO1: Kết quả trình bày ở cột (1) và cột (3) cho thấy hệ số hồi quy của

biến CEO1 trong mô hình Pooled OLS và mô hình REM đều bằng 0.003 nhưng không

có ý nghĩa thống kê.

Đối với biến CEO2: Kết quả trình bày ở cột (1) và (3) cho thấy hệ số hồi quy của biến

CEO2 lần lượt là 0.001 trong mô hình Pooled OLS và 0.002 trong mô hình REM nhưng

đều không có ý nghĩa thống kê.

Đối với biến CEO3: Kết quả trình bày ở cột (1) và cột (3) cho thấy hệ số hồi quy của

biến CEO3 trong mô hình Pooled OLS và mô hình REM đều bằng -0.005 nhưng không

có ý nghĩa thống kê.

Kết quả nghiên cứu này đã bác bỏ các giả thuyết nghiên cứu H07, H08 và H09 mà tác giả

đã xây dựng, cụ thể là, công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Bắc sẽ có khuynh

hướng phân phối cổ tức nhiều hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ hai

vùng miền còn lại, công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Trung sẽ có khuynh

hướng phân phối cổ tức ít hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Bắc

nhưng nhiều hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ Nam, và cuối cùng, công

ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Nam sẽ có khuynh hướng phân phối cổ tức ít hơn

so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ hai vùng miền còn lại.

66

Bảng 4.8: Kết quả hồi quy ước lượng mối tương quan giữa văn hóa vùng miền và quyết định phân phối

cổ tức dưới hình thức chi trả cổ tức bằng tiền mặt

Mô hình

Pooled OLS

REM

Hệ số hồi quy (1)

Sai số chuẩn (2)

Hệ số hồi quy (3)

Sai số chuẩn (4)

0.003 0.004 0.001 0.006 0.033 0.000 0.050 0.007 0.019 0.003 0.004 0.001 0.006 0.033 0.000 0.051 0.007 0.019 0.003 0.004 0.001 0.007 0.033 0.000 0.050 0.007 0.019

0.003 -0.016*** 0.000 0.004 -0.071*** 0.000 -0.015 0.036*** -0.026 0.002 -0.016*** 0.000 0.004 -0.071*** 0.000 -0.014 0.036*** -0.024 -0.005 -0.016*** 0.000 0.004 -0.072*** 0.000 -0.015 0.035*** -0.022

DIV CEO1 MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS CEO2 MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS CEO3 MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS

0.003 -0.013*** -0.000 0.009 -0.121*** 0.000 -0.075 0.031*** -0.012 0.001 -0.014*** -0.000 0.009 -0.121*** 0.000 -0.072 0.031*** -0.010 -0.005 -0.013*** -0.000 0.008 -0.122*** 0.000 -0.076 0.030*** -0.008

0.003 0.003 0.001 0.006 0.023 0.000 0.034 0.007 0.018 0.003 0.003 0.001 0.006 0.023 0.000 0.034 0.007 0.018 0.003 0.003 0.000 0.006 0.023 0.000 0.034 0.007 0.018

Nguồn: Kết quả tính toán của tác giả từ mẫu nghiên cứu

Ghi chú: Cổ tức (DIV) được đo lường bằng cách lấy tổng cổ tức chi trả trong năm chia cho tổng tài sản. Biến giả đại diện cho đặc điểm nguồn gốc xuất thân của CEO (CEO1, CEO2, CEO3). Biến giả CEO1 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Bắc và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Biến giả CEO2 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Trung và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Biến giả CEO3 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Nam và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Đặc điểm nguồn gốc xuất thân của CEO dựa trên thông tin về nguyên quán và nơi sinh của CEO. Giá trị thị trường/giá trị sổ sách (MB) được đo lường bằng cách lấy giá trị thị trường cổ phiếu nhân với số lượng cổ phiếu đang lưu hành cộng với giá trị sổ sách tổng tài sản trừ đi giá trị sổ sách vốn cổ phần, chia cho giá trị sổ sách tổng tài sản. Quy mô công ty (SIZE) được đo lường bằng cách lấy logarit tự nhiên của tổng tài sản. Vốn luân chuyển ròng (NWC) được đo lường bằng cách lấy vốn luân chuyển trừ đi tiền và tương đương tiền, chia cho tổng tài sản. Dòng tiền (CF) được đo lường bằng cách lấy dòng tiền hoạt động chia cho tổng tài sản. Chi tiêu vốn trên doanh thu (INV_SALES) được đo lường bằng cách lấy tài sản cố định cuối kỳ trừ đi tài sản cố định đầu kỳ cộng với khấu hao trong kỳ, chia cho doanh thu bán hàng. Độ bất ổn của dòng tiền (VOCF) được đo lường bằng cách lấy độ lệch chuẩn của dòng tiền trong 05 năm trước đó. Đòn bẩy (LEV) được đo lường bằng cách lấy tổng nợ chia cho tổng tài sản. Tác giả sử dụng đồng thời hai phương pháp hồi quy: (1) phương pháp hồi quy theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) nhưng giá trị thống kê t (t-statistics) sẽ phải được tính bởi sai số chuẩn (standard error) đã được điều chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm level) và điều chỉnh cho hiện tượng phương sai thay đổi có thể có (robust to heteroskedasticity); hoặc (2) phương pháp hồi quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) cho dữ liệu bảng ước lượng bởi phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS) để khắc phục vấn đề tương quan cao giữa hiệu ứng cố định và biến giả CEO, hay tương quan cao giữa hiệu ứng cố định và phần dư của mô hình hồi quy (Chen và cộng sự, 2015). Cột (1) và cột (2) là kết quả hồi quy theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) với sai số chuẩn (standard error) được điều chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm level). Cột (3) và cột (4) là kết quả hồi quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) ước lượng bởi phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS). *, **, *** tương ứng với các mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%.

67

Bên cạnh việc nghiên cứu những tác động chính, tác giả cũng tiến hành phân tích tác

động của văn hóa vùng miền đến mối quan hệ giữa dòng tiền và quyết định phân phối

cổ tức. Kết quả cụ thể được trình bày trong Bảng 4.9 và Bảng 4.10 dưới đây. Cột (1) và

cột (2) là kết quả hồi quy theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled

OLS) với sai số chuẩn (standard error) được điều chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at

the firm level). Cột (3) và cột (4) là kết quả hồi quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu

nhiên (REM) ước lượng bởi phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS).

(Xem chi tiết tại Phụ lục 2.6)

Hình thức chi trả cổ tức bằng mua lại cổ phiếu

Đối với biến CEO1: Kết quả trình bày ở cột (1) và cột (3) cho thấy, trong mô hình

Pooled OLS và mô hình REM, hệ số hồi quy của CEO1*CF đều là -0.000 và hệ số hồi

quy của biến CF đều là -0.003 nhưng cả hai đều không có ý nghĩa thống kê.

Đối với biến CEO2: Kết quả trình bày ở cột (1) và cột (3) cho thấy, trong mô hình

Pooled OLS và mô hình REM, hệ số hồi quy của CEO2*CF đều là 0.002 và hệ số hồi

quy của biến CF đều là -0.004 nhưng cả hai đều không có ý nghĩa thống kê.

Đối với biến CEO3: Kết quả trình bày ở cột (1) và cột (3) cho thấy, trong mô hình

Pooled OLS và mô hình REM, hệ số hồi quy của CEO3*CF đều là -0.001 và hệ số hồi

quy của biến CF đều là -0.003 nhưng cả hai đều không có ý nghĩa thống kê.

68

Bảng 4.9: Kết quả hồi quy ước lượng mức độ tác động của văn hóa vùng miền đến mối quan hệ giữa

dòng tiền và quyết định phân phối cổ tức dưới hình thức chi trả cổ tức bằng mua lại cổ phiếu

Mô hình

Pooled OLS

REM

Hệ số hồi quy (1)

Sai số chuẩn (2)

Hệ số hồi quy (3)

Sai số chuẩn (4)

0.000 0.004 0.001 0.000 0.001 0.004 0.000 0.011 0.001 0.003 0.000 0.003 0.001 0.000 0.001 0.004 0.000 0.011 0.001 0.003 0.000 0.005 0.001 0.000 0.001 0.003 0.000 0.011 0.001 0.003

0.000 -0.000 0.001 -0.000*** -0.002* -0.003 -0.000 -0.013 0.000 0.007 -0.000 0.002 0.001 -0.000*** -0.002 -0.004 -0.000 -0.013 0.000 0.007 0.000 -0.001 0.001 -0.000*** -0.002* -0.003 -0.000 -0.013 0.000 0.007

REP CEO1 CEO1*CF MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS CEO2 CEO2*CF MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS CEO3 CEO3*CF MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS

0.000 -0.000 0.001 -0.000*** -0.002* -0.003 -0.000 -0.013 0.000 0.007 -0.000 0.002 0.001 -0.000*** -0.002 -0.004 -0.000 -0.013 0.000 0.007 0.000 -0.001 0.001 -0.000*** -0.002* -0.003 -0.000 -0.013 0.000 0.007

0.000 0.004 0.001 0.000 0.001 0.004 0.000 0.011 0.001 0.003 0.000 0.003 0.001 0.000 0.001 0.004 0.000 0.011 0.001 0.003 0.000 0.005 0.001 0.000 0.001 0.003 0.000 0.011 0.001 0.003

Nguồn: Kết quả tính toán của tác giả từ mẫu nghiên cứu

Ghi chú: Mua lại cổ phiếu (REP) được đo lường bằng cách lấy tiền mua lại cổ phiếu trong năm chia cho tổng tài sản. Biến giả đại diện cho đặc điểm nguồn gốc xuất thân của CEO (CEO1, CEO2, CEO3). Biến giả CEO1 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Bắc và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Biến giả CEO2 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Trung và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Biến giả CEO3 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Nam và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Đặc điểm nguồn gốc xuất thân của CEO dựa trên thông tin về nguyên quán và nơi sinh của CEO. Giá trị thị trường/giá trị sổ sách (MB) được đo lường bằng cách lấy giá trị thị trường cổ phiếu nhân với số lượng cổ phiếu đang lưu hành cộng với giá trị sổ sách tổng tài sản trừ đi giá trị sổ sách vốn cổ phần, chia cho giá trị sổ sách tổng tài sản. Quy mô công ty (SIZE) được đo lường bằng cách lấy logarit tự nhiên của tổng tài sản. Vốn luân chuyển ròng (NWC) được đo lường bằng cách lấy vốn luân chuyển trừ đi tiền và tương đương tiền, chia cho tổng tài sản. Dòng tiền (CF) được đo lường bằng cách lấy dòng tiền hoạt động chia cho tổng tài sản. Chi tiêu vốn trên doanh thu (INV_SALES) được đo lường bằng cách lấy tài sản cố định cuối kỳ trừ đi tài sản cố định đầu kỳ cộng với khấu hao trong kỳ, chia cho doanh thu bán hàng. Độ bất ổn của dòng tiền (VOCF) được đo lường bằng cách lấy độ lệch chuẩn của dòng tiền trong 05 năm trước đó. Đòn bẩy (LEV) được đo lường bằng cách lấy tổng nợ chia cho tổng tài sản. Tác giả sử dụng đồng thời hai phương pháp hồi quy: (1) phương pháp hồi quy theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) nhưng giá trị thống kê t (t-statistics) sẽ phải được tính bởi sai số chuẩn (standard error) đã được điều chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm level) và điều chỉnh cho hiện tượng phương sai thay đổi có thể có (robust to heteroskedasticity); hoặc (2) phương pháp hồi quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) cho dữ liệu bảng ước lượng bởi phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS) để khắc phục vấn đề tương quan cao giữa hiệu ứng cố định và biến giả CEO, hay tương quan cao giữa hiệu ứng cố định và phần dư của mô hình hồi quy (Chen và cộng sự, 2015). Cột (1) và cột (2) là kết quả hồi quy theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) với sai số chuẩn (standard error) được điều chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm level). Cột (3) và cột (4) là kết quả hồi quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) ước lượng bởi phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS. *, **, *** tương ứng với các mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%.

69

Hình thức chi trả cổ tức bằng tiền mặt

Đối với biến CEO1: Kết quả trình bày ở cột (1) cho thấy, trong mô hình Pooled OLS,

hệ số hồi quy của CEO1*CF là 0.074 nhưng không có ý nghĩa thống kê và hệ số hồi

quy của biến CF là -0.161 có mức ý nghĩa thống kê 1%. Kết quả trình bày ở cột (3) cho

thấy, trong mô hình REM, hệ số hồi quy của CEO1*CF là 0.037 nhưng không có ý

nghĩa thống kê và hệ số hồi quy của biến CF là -0.090 có mức ý nghĩa thống kê 1%.

Đối với biến CEO2: Kết quả trình bày ở cột (1) cho thấy, trong mô hình Pooled OLS,

hệ số hồi quy của CEO2*CF là -0.039 nhưng không có ý nghĩa thống kê và hệ số hồi

quy của biến CF là -0.113 có mức ý nghĩa thống kê 1%. Kết quả trình bày ở cột (3) cho

thấy, trong mô hình REM, hệ số hồi quy của CEO2*CF là -0.028 nhưng không có ý

nghĩa thống kê và hệ số hồi quy của biến CF là -0.065 có mức ý nghĩa thống kê 5%.

Đối với biến CEO3: Kết quả trình bày ở cột (1) cho thấy, trong mô hình Pooled OLS,

hệ số hồi quy của CEO3*CF là -0.056 nhưng không có ý nghĩa thống kê và hệ số hồi

quy của biến CF là -0.108 có mức ý nghĩa thống kê 1%. Kết quả trình bày ở cột (3) cho

thấy, trong mô hình REM, hệ số hồi quy của CEO3*CF là -0.020 nhưng không có ý

nghĩa thống kê và hệ số hồi quy của biến CF là -0.066 có mức ý nghĩa thống kê 5%.

70

Bảng 4.10: Kết quả hồi quy ước lượng mức độ tác động của văn hóa vùng miền đến mối quan hệ giữa

dòng tiền và quyết định phân phối cổ tức dưới hình thức chi trả cổ tức bằng tiền mặt

Mô hình

Pooled OLS

REM

Hệ số hồi quy (1)

Sai số chuẩn (2)

Hệ số hồi quy (3)

Sai số chuẩn (4)

DIV CEO1 CEO1*CF MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS CEO2 CEO2*CF MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS CEO3 CEO3*CF MB SIZE NWC CF INV_SALES VOCF LEV _CONS

-0.002 0.074 -0.013*** -0.000 0.009 -0.161*** 0.000 -0.081 0.031*** -0.005 0.004 -0.039 -0.014*** -0.000 0.008 -0.113*** 0.000 -0.071 0.032*** -0.010 -0.001 -0.056 -0.012*** -0.000 0.009 -0.108*** 0.000 -0.080 0.029*** -0.008

0.003 0.065 0.004 0.001 0.006 0.030 0.000 0.051 0.008 0.021 0.003 0.062 0.004 0.001 0.007 0.040 0.000 0.050 0.007 0.019 0.003 0.060 0.004 0.001 0.006 0.042 0.000 0.051 0.007 0.019

0.000 0.037 -0.016*** 0.000 0.004 -0.090*** 0.000 -0.017 0.036*** -0.022 0.004 -0.028 -0.017*** 0.000 0.004 -0.065** 0.000 -0.014 0.036*** -0.024 -0.003 -0.020 -0.016*** 0.000 0.004 -0.066** 0.000 -0.016 0.035*** -0.022

0.003 0.045 0.003 0.001 0.006 0.028 0.000 0.034 0.007 0.019 0.003 0.050 0.003 0.001 0.006 0.026 0.000 0.034 0.007 0.018 0.003 0.045 0.003 0.001 0.006 0.028 0.000 0.034 0.007 0.018

Nguồn: Kết quả tính toán của tác giả từ mẫu nghiên cứu

Ghi chú: Cổ tức (DIV) được đo lường bằng cách lấy tổng cổ tức chi trả trong năm chia cho tổng tài sản. Biến giả đại diện cho đặc điểm nguồn gốc xuất thân của CEO (CEO1, CEO2, CEO3). Biến giả CEO1 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Bắc và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Biến giả CEO2 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Trung và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Biến giả CEO3 bằng 1 nếu CEO có nguồn gốc xuất thân từ miền Nam và bằng 0 trong trường hợp ngược lại. Đặc điểm nguồn gốc xuất thân của CEO dựa trên thông tin về nguyên quán và nơi sinh của CEO. Giá trị thị trường/giá trị sổ sách (MB) được đo lường bằng cách lấy giá trị thị trường cổ phiếu nhân với số lượng cổ phiếu đang lưu hành cộng với giá trị sổ sách tổng tài sản trừ đi giá trị sổ sách vốn cổ phần, chia cho giá trị sổ sách tổng tài sản. Quy mô công ty (SIZE) được đo lường bằng cách lấy logarit tự nhiên của tổng tài sản. Vốn luân chuyển ròng (NWC) được đo lường bằng cách lấy vốn luân chuyển trừ đi tiền và tương đương tiền, chia cho tổng tài sản. Dòng tiền (CF) được đo lường bằng cách lấy dòng tiền hoạt động chia cho tổng tài sản. Chi tiêu vốn trên doanh thu (INV_SALES) được đo lường bằng cách lấy tài sản cố định cuối kỳ trừ đi tài sản cố định đầu kỳ cộng với khấu hao trong kỳ, chia cho doanh thu bán hàng. Độ bất ổn của dòng tiền (VOCF) được đo lường bằng cách lấy độ lệch chuẩn của dòng tiền trong 05 năm trước đó. Đòn bẩy (LEV) được đo lường bằng cách lấy tổng nợ chia cho tổng tài sản. Tác giả sử dụng đồng thời hai phương pháp hồi quy: (1) phương pháp hồi quy theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) nhưng giá trị thống kê t (t-statistics) sẽ phải được tính bởi sai số chuẩn (standard error) đã được điều chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm level) và điều chỉnh cho hiện tượng phương sai thay đổi có thể có (robust to heteroskedasticity); hoặc (2) phương pháp hồi quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) cho dữ liệu bảng ước lượng bởi phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS) để khắc phục vấn đề tương quan cao giữa hiệu ứng cố định và biến giả CEO, hay tương quan cao giữa hiệu ứng cố định và phần dư của mô hình hồi quy (Chen và cộng sự, 2015). Cột (1) và cột (2) là kết quả hồi quy theo mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS) với sai số chuẩn (standard error) được điều chỉnh theo đơn vị chéo (clustering at the firm level). Cột (3) và cột (4) là kết quả hồi quy theo mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) ước lượng bởi phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS. *, **, *** tương ứng với các mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%.

71

Nhằm giúp người đọc có thể tóm lược lại các nội dung chính được đưa ra trong xuyên

suốt từ Chương 2 đến Chương 4, tác giả thông qua Bảng 4.11 bên dưới để tổng kết

cũng như so sánh sự khác biệt giữa giả thuyết nghiên cứu đã được xây dựng trong

Chương 2 và kết quả nghiên cứu thu được sau khi tiến hành kiểm định hồi quy trong

Chương 4 này.

Bảng 4.11: So sánh giả thuyết nghiên cứu và kết quả nghiên cứu về mối tương quan giữa văn hóa vùng

miền và việc ra quyết định trong tài chính doanh nghiệp của các công ty cổ phần niêm yết Việt Nam

Mối tương quan

Giả thuyết nghiên cứu (–)(–) (+) (–) (–) (–)(–) (+) (+) (–) (–)(–)

Kết quả nghiên cứu (–)(–) (+) (–) Không có ý nghĩa thống kê Không có ý nghĩa thống kê Không có ý nghĩa thống kê Không có ý nghĩa thống kê Không có ý nghĩa thống kê Không có ý nghĩa thống kê

Quyết định nắm giữ tiền mặt Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Bắc Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Trung Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Nam Quyết định đầu tư Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Bắc Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Trung Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Nam Quyết định phân phối cổ tức Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Bắc Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Trung Công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Nam

72

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN

Chương 5 sẽ là Chương tổng kết lại những vấn đề được nêu ra trong bài nghiên cứu

thông qua các kết luận, một số đóng góp cũng như những hạn chế của đề tài nghiên

cứu và hướng nghiên cứu tiếp theo trong tương lai.

5.1 Kết luận

Tác giả thực hiện bài nghiên cứu này nhằm mục đích khảo sát mối quan hệ giữa văn

hóa vùng miền và việc ra quyết định trong tài chính doanh nghiệp của các công ty cổ

phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, điển hình là quyết định nắm giữ

tiền mặt, quyết định đầu tư và quyết định phân phối cổ tức. Sử dụng biến giả đại diện

cho nguồn gốc xuất thân của CEO các công ty, tác giả xây dựng chín giả thuyết nghiên

cứu như sau: thứ nhất, công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Bắc sẽ có khuynh

hướng nắm giữ tiền mặt ít hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ hai vùng

miền còn lại; thứ hai, công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Trung sẽ có khuynh

hướng nắm giữ tiền mặt nhiều hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ hai

vùng miền còn lại; thứ ba, công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Nam sẽ có

khuynh hướng nắm giữ tiền mặt nhiều hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ

miền Bắc nhưng ít hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Trung; thứ tư,

công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Bắc sẽ có khuynh hướng đầu tư nhiều hơn

so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Trung nhưng ít hơn so với công ty cổ

phần có CEO xuất thân từ miền Nam; thứ năm, công ty cổ phần có CEO xuất thân từ

miền Trung sẽ có khuynh hướng đầu tư ít hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất

thân từ hai vùng miền còn lại; thứ sáu, công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Nam

sẽ có khuynh hướng đầu tư nhiều hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ hai

vùng miền còn lại; thứ bảy, công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Bắc sẽ có

khuynh hướng phân phối cổ tức nhiều hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ

hai vùng miền còn lại; thứ tám, công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Trung sẽ có

73

khuynh hướng phân phối cổ tức ít hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ

miền Bắc nhưng nhiều hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Nam; và

cuối cùng, thứ chín, công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Nam sẽ có khuynh

hướng phân phối cổ tức ít hơn so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ hai vùng

miền còn lại. Thông qua việc tiến hành hồi quy dữ liệu bảng của 236 công ty cổ phần

niêm yết Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2010 đến năm 2017, tác giả phát hiện ra

rằng văn hóa vùng miền có tác động đến quyết định nắm giữ tiền mặt của CEO các

công ty cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, cụ thể là công ty cổ

phần có CEO xuất thân từ miền Bắc sẽ có khuynh hướng nắm giữ tiền mặt ít hơn so

với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ hai vùng miền còn lại, công ty cổ phần có

CEO xuất thân từ miền Trung sẽ có khuynh hướng nắm giữ tiền mặt nhiều hơn so với

công ty cổ phần có CEO xuất thân từ hai vùng miền còn lại và cuối cùng, công ty cổ

phần có CEO xuất thân từ miền Nam sẽ có khuynh hướng nắm giữ tiền mặt nhiều hơn

so với công ty cổ phần có CEO xuất thân từ miền Bắc nhưng ít hơn so với công ty cổ

phần có CEO xuất thân từ miền Trung. Do kết quả hồi quy ước lượng không có ý nghĩa

thống kê nên tác giả vẫn chưa thể đưa ra kết luận về mức độ tác động của văn hóa vùng

miền đến quyết định đầu tư và quyết định phân phối cổ tức của CEO các công ty cổ

phần niêm yết Việt Nam. Kết quả nghiên cứu này cũng phù hợp với quy định tại các

Điểm a, c, h, Khoản 3, Điều 157, Luật Doanh nghiệp 2014 về các quyền và nghĩa vụ

của Giám đốc hoặc Tổng giám đốc của công ty cổ phần, cụ thể như sau:

“Điều 157. Giám đốc, Tổng giám đốc công ty

3. Giám đốc hoặc Tổng giám đốc có các quyền và nghĩa vụ sau đây:

a) Quyết định các vấn đề liên quan đến hoạt động kinh doanh hằng ngày của công ty

mà không cần phải có quyết định của Hội đồng quản trị;

c) Tổ chức thực hiện kế hoạch kinh doanh và phương án đầu tư của công ty;

h) Kiến nghị phương án trả cổ tức hoặc xử lý lỗ trong kinh doanh;”

74

Tóm lại, thông qua kết quả nghiên cứu thực nghiệm, tác giả nhận thấy rằng sự khác

biệt về văn hóa giữa các vùng miền trên lãnh thổ Việt Nam đã tác động đến quyết định

nắm giữ tiền mặt của CEO các công ty cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán

Việt Nam.

5.2 Đóng góp của đề tài nghiên cứu

Bài nghiên cứu làm rõ được tác động của văn hóa vùng miền đến việc ra quyết định

trong tài chính doanh nghiệp của CEO các công ty cổ phần niêm yết Việt Nam, cụ thể

là quyết định nắm giữ tiền mặt. Qua đây, tác giả đã phát hiện ra rằng quyết định nắm

giữ tiền mặt trong tài chính doanh nghiệp không chỉ bị chi phối bởi phán đoán khách

quan của doanh nghiệp về rủi ro và lợi nhuận mà còn bởi niềm tin chủ quan của nhà

quản trị vốn thường xoay quanh sự kế thừa văn hóa của mỗi cá nhân. Văn hóa hình

thành nên giá trị cơ bản của con người kể cả nhận thức. Và sự khác biệt về văn hóa

cũng là yếu tố chính dẫn đến sự khác biệt về nhận thức của mỗi cá nhân. Kết quả

nghiên cứu thực nghiệm cho thấy văn hóa vùng miền hình thành nên tính cách và hành

vi của mỗi cá nhân gây ảnh hưởng đến việc ra quyết định nắm giữ tiền mặt của CEO

các công ty cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Tiến hành nghiên

cứu về việc ra quyết định trong tài chính doanh nghiệp thông qua tác động của văn hóa

quốc gia không phải là đề tài mới lạ trong lĩnh vực nghiên cứu hàn lâm trên thế giới,

tuy nhiên, bài nghiên cứu đã đưa ra cái nhìn rõ hơn về mối quan hệ giữa văn hóa vùng

miền tại Việt Nam và việc ra quyết định trong tài chính doanh nghiệp, điển hình là

quyết định nắm giữ tiền mặt.

Việc xem xét của tác giả về văn hóa vùng miền tại Việt Nam cho thấy rằng các quyết

định trong tài chính doanh nghiệp không thể chỉ được giải thích bằng công thức rủi ro –

lợi nhuận mà chính yếu tố vùng miền trong nền văn hóa đa dạng và phong phú của Việt

Nam đã đóng vai trò quan trọng góp phần dẫn đến việc ra quyết định khác nhau của

các CEO có nguồn gốc xuất thân từ các khu vực khác nhau, cụ thể là miền Bắc, miền

75

Trung và miền Nam. Bài nghiên cứu không những mang lại kiến thức về tài chính

doanh nghiệp mà còn mang đến kiến thức về văn hóa – xã hội giúp người đọc có được

cái nhìn khái quát hơn về mức độ tác động của yếu tố văn hóa vùng miền, một trong

những nguyên nhân dẫn đến việc ra quyết định nắm giữ tiền mặt khác nhau trong tài

chính doanh nghiệp của CEO các công ty cổ phần niêm yết trên thị trường chứng

khoán Việt Nam.

5.3 Hạn chế của đề tài nghiên cứu

Trong những năm gần đây, có rất nhiều bài nghiên cứu về mối quan hệ giữa văn hóa

quốc gia và các quyết định trong tài chính doanh nghiệp. Phần lớn các bài nghiên cứu

này đều vận dụng tác động của giá trị văn hóa quốc gia theo mô hình của Hofstede đến

các quyết định trong tài chính doanh nghiệp tại nhiều quốc gia khác nhau. Tuy nhiên,

tại Việt Nam, chỉ số về giá trị văn hóa quốc gia dành cho ba miền Bắc, Trung, Nam

không nằm trong phạm vi nghiên cứu của Hofstede, dẫn đến việc tác giả phải thay thế

các chỉ số này bằng biến giả dựa trên thông tin về nguyên quán và nơi sinh của CEO

các công ty cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Điều này góp

phần tạo nên những hạn chế đáng kể về mẫu nghiên cứu và dữ liệu nghiên cứu vì

những công ty bị thiếu thông tin và dữ liệu sẽ không nằm trong phạm vi nghiên cứu

của tác giả. Từ đó dẫn đến số lượng mẫu nghiên cứu chỉ bao gồm 236 công ty cổ phần

niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở

Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội (HNX). Số lượng ít ỏi này không đủ để đưa ra kết quả

thực nghiệm mang tính khái quát có thể phản ánh được bức tranh toàn cảnh của các

công ty cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Bên cạnh đó, các hạn

chế của bài nghiên cứu còn xuất phát từ các nguyên nhân khách quan và chủ quan

khác, chẳng hạn như, thời gian nghiên cứu từ năm 2010 đến năm 2017 được xem là

tương đối ngắn vì tác giả phải thu thập bằng tay thông tin về nguyên quán và nơi sinh

của CEO các công ty cổ phần niêm yết Việt Nam trong thời hạn thực hiện luận văn vô

76

cùng hạn hẹp (sáu tháng), kiến thức chuyên môn của tác giả, hiện tượng san bằng số

liệu trong báo cáo tài chính, báo cáo thường niên và bản cáo bạch của các công ty với

mục đích trốn thuế, thu hút đầu tư mang lại các lợi ích có giá trị hoặc thể hiện hình ảnh

doanh nghiệp giàu tiềm lực trước công chúng. Tất cả các hạn chế nêu trên đều gây ảnh

hưởng đến kết quả nghiên cứu thực nghiệm cũng như tính phổ quát của bài nghiên cứu.

5.4 Hướng nghiên cứu tiếp theo

Hầu hết các bài nghiên cứu về đề tài này chỉ chú trọng đến tác động của các khía cạnh

văn hóa riêng lẻ. Do đó, trong tương lai, cần phải có những bài nghiên cứu mang tính

lý thuyết và tính thực nghiệm về mối tương quan giữa các khía cạnh văn hóa cũng như

tác động tổng hợp của các khía cạnh này đến các quyết định trong tài chính doanh

nghiệp với số lượng mẫu quan sát nhiều hơn và giai đoạn nghiên cứu dài hơn sao cho

có thể phản ánh được một cách tổng quát nhất và chân thực nhất bức tranh toàn cảnh

của các công ty cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

TÀI LIỆU THAM KHẢO

Danh mục tài liệu tiếng Anh

Al-Najjar, B., 2011. The interrelationship between capital structure and dividend policy: Emperical evidence from Jordanian data. International Review of Applied Economics, 25(2):209-224.

Al-Najjar, B., Belghitar, Y., 2011. Corporate cash holdings and dividend payments: Evidence from simultaneous analysis. Managerial and Decision Economics, 32(4):231-241.

Amy K. Dittmar, 2000. Why do firms repurchase stock? The Journal of Business, Vol.

73, No. 3, 331-355.

Ana Rita Camilo de Oliveira, 2016. The impact of culture and corporate governance in dividend policy: Evidence from emerging and developed countries. Dissertion. Master in Corporate Finance. Polytechnic Institute of Leiria.

Asquith, P., Mullins, D.J., 1983. The impact of initiating dividend payments on

shareholders’ wealth. The Journal of Business, Volume 56, No. 1, 77-96.

Basil Al-Najjar, 2013. The financial determinants of corporate cash holdings: Evidence

from some emerging markets. International Business Review, 22:77-88.

Bates, T.W., Kahle, K.M., Stulz, R.M., 2009. Why do United States Firms hold so

much more cash than they used to? Journal of Finance, 64:1985-2021.

Biais, B., Hilton, D., Mazurier, K., Pouget, S., 2005. Judgemential overconfidence, self-monitoring, and trading performance in an experimental financial market. Review of Economic Studies, 72:287-312.

Booth, L., Aivazian, V., Demirgüç-Kunt, A., Maksimovic, V., 2001. Capital structures

in developing countries. Journal of Finance, 56:87-130.

Brav, A., Graham, J.R., Harvey, C.R., Michaely, R., 2005. Payout policy in the 21st

century. Journal of Financial Economics, 27:483-527.

Breuer, W., Rieger, M.O., Soypak, k.C., 2014. Precautionary Cash Holdings and Ambiguity Aversion. Review of Finance, Forthcoming [pdf] Available at SSRN: [Accessed on 16 August 2018].

Brown, R., N. Sarma, 2007. CEO overconfidence, CEO dominance and corporate acquisitions. Journal of Economics and Business, Vol. 59, Issue 5, 358-379.

Campell, W., Adam, K., Goodie, S., Foster, J.D., 2004. Narcissm, confidence, and risk

attitude. Journal of Behavioral Decision Making, 17:297-311.

Chandler, T.A., Shamaa, D.D., Wolfa, F.M., Plancharda, S.K., 1981. Multi- attributional causality for social affiliation across five cross-national samples. Journal of Psychology, 107:219-229.

Chang CH, Lin SJ, 2015. The effects of national culture and behavioral pitfalls on investors’ decision-making: Herding behavior in international stock markets. Int Rev Econ Fin, 37:380-392.

Chang K, Noorbakhsh A, 2009. Does national culture affect international corporate

cash holdings? J Multinatl Fin Manage, 19(5):323-342.

Changjun Zheng, Badar Nadeem Ashraf, 2014. National culture and dividend policy: International evidence from banking. Journal of Behavioral and Experimental Finance, 3:22-40.

Cristina Martínez-Sola, Pedro J. García-Teruel, Pedro Martínez-Solano, 2013.

Corporate cash holding and firm value. Applied Economics, 45:161-170.

Cuong DM, Swierczek, FW, 2008. Corporate culture, leadership competencies, job satisfaction, job commitment and job performance: A comparison of companies in Vietnam and Thailand. Journal of J Am Acad Bus Camb, 13(1):159-65.

Cyert, R.M. and March, J.G., 1963. A Behavioral Theory of the Firm. Englewood

Cliffs, N.J.: Prentice-Hall.

Daniel Rottig, Taco H. Reus, Shlomo Y. Tarba, 2014. The impact of culture on mergers and acquisitions: A third of a century of research. Advances in Mergers and Acquisitions, Volume 12, 135-172.

DeAngelo, H., DeAngelo, L., 2006. The irrelevance of the MM dividend irrelevance

theorem. Journal of Financial Economics, 79:293-315.

DeMooij, M., Hofstede, G., 2010. The Hofstede Model: Applications to global branding and advertising strategy and research. International Journal of Advertising, 29:85-110.

Denis, D.J., Osobov, I., 2008. Why do firms pay dividends? International evidence on

the determinants of dividend policy. Journal of Financial Economics, 89:62-82.

Dittmar, A., Mahrt-Smith, J., Servaes, H., 2003. International corporate governance and corporate cash holdings. Journal of Financial & Quantitative Analysis, 38(1):111-133.

Divecha, A., Morse, D., 1983. Market responses to dividend increases and changes in payout ratios. The Journal of Financial and Quantitative Analysis, Volume 18, No. 2, 163-173.

Duchin, R.A.N., 2010. Cash holdings and corporate diversification. Journal of

Finance, 65:955-992.

Easterbrook, F., 1984. Two agency-cost explanations of dividends. American

Economic Review, 74(4):650-659.

Emin Hüseyin Çetenak et al., 2017. The effect of national culture on corporate financial decisions. In: Hasan Dinçer and Ümit Hacioğlu, eds. 2017. Risk management, strategic thinking and leadership in the financial services industry: A proactive approach thinking. New York City: Springer to strategic International Publishing, pp.355-369.

Feldstein, M., Green, J., 1983. Why do firms pay dividends? The American Economic

Review, Volume 73, No. 1, 17-30.

Ferreira, A., Vilela, S., 2004. Why do firms hold cash? Evidence from EMU Countries.

European Financial Management, 10(2):295-319.

Fry, P.S., Ghosh, R., 1980. Attributions of success and failure: Comparison of cultural differences between Asian and Caucasian children. Journal of Cross-Cultural Psychology, 11:343-363.

Gale, D., M. Hellwig, 1985. Incentive-compatible debt contracts: The one-period

problem. The Review of Economic Studies, 52:647-663.

Graham, Peter J., Sathye, Milind, 2017. Does national culture impact capital budgeting systems? Australian Accounting, Business and Finance Journal, 11(2):43-60.

Heine, S.J., Lehman, D.R., Markus, H.R., Kitayama, S., 1999. Is there a universal need

for positive self-regard? Psychological Review, 106:766-794.

Hofstede G, 2001. Cultured consequences. 2nd ed. Thousand Oaks: Sage Publications

Inc.

Hofstede, G. et al., 2010. Cultures and Organizations: Software of the Mind. New

York: McGraw-Hill.

Hofstede, G., 1980. Culture’s Consequences: International Differences in Work-

related Values. Beverly Hills, CA: Sage Publications.

Hofstede, G., 2001. Culture’s Consequence: Comparing Values, Behaviors, Institutions, and Organizations Across Nations. Beverly Hills, CA: Sage Publication.

House, R.J., Hanges, P.J., Javidan, M., Dorfman, P.W., Gupta, V., 2004. Culture,

Leadership, and Organizations. Thousand Oaks: Sage Publications.

Itzhak Ben-David, John R. Graham, Campell R. Harvey, 2007. Managerial overconfidence and corporate policies. National Bureau of Economic Research. Working paper.

J. Frank Yates, Stephanie de Oliveria, 2016. Culture and decision making.

Organizational Behavior and Human Decision Processes, 136:106-118.

Jaggi B, Low PY, 2000. Impact of culture, market forces, and legal system on financial

disclosures. Int J Acc, 35(4):495-519.

Jensen, M., 1986. Agency costs of free cash flow, corporate finance, and takeovers.

American Economic Review, 76:323-9.

Kagitcibasi, C., 1997. Individualism and collectivism. In: Berry, John W., Segall, Marshall H., Kagitcibasi, Cigdem, eds. 1997. Handbook of Cross-cultural Psychology. Boston: Allyn & Bacon. Volume 3, pp.1-50.

Kai Li, Dale Griffin, Heng Yue, Longkai Zhao, 2013. How does culture influence

corporate risk-taking? Journal of Corporate Finance, 23:1-22.

Kashima, Y., Triandis, H.C., 1986. The self-serving bias in attributions as a coping strategy: Ac cross-cultural study. Journal of Cross-Cultural Psychology, 17:83- 97.

Kelley LC, 2006. “Confucianism” in Vietnam: A Stat of the field essay. Journal of

Vietnamese Studies, 1(1-2):314-70.

Keynes, J. M., 1936. The general theory of employment, interest and money.

McMillan, London.

Klaus E. Meyer, Yen Thi Thu Tran, Hung Vo Nguyen, 2006. Doing business in …

Vietnam. Thunderbird International Business Review, 48(2): 263-290.

Knodel J, Loi VM, Jayakody R, Huy VT, 2004. Gender roles in the family: Change

and stability. PSC Resear Report, 04-559.

Kurtz RS, 2003. Organizational culture, decision making and integrity: The National

Park Service and Exxon Valdez. Public Integr, 5(4).

Lai, S., C. Liu, T. Wang, 2014. Increased disclosure and investment efficiency. Asia-

Pacific Journal of Accounting & Economics, 21:308-327.

Lang, L. H. P., E. Ofek, R. Stulz, 1996. Leverage, investment and firm growth. Journal

of Financial Economics, 40: 3-29.

Leland, H., 1968. Saving and uncertainty: The precautionary demand for saving. The

Quarterly Journal of Economics, 2:465-473.

Li, K., Griffin, D., Yue, H., Zhao, L., 2013. How does culture influence corporate risk-

taking? Journal of Corporate Finance, 23:1-22.

Li, Yong., Zahra, Shaker A., 2012. Formal institutions, culture, and venture capital activity: A cross-country analysis. Journal of Business Venturing, 27:95-111.

Liang Shao, Chuck C Y Kwok, Ran Zhang, 2013. National culture and corporate

investment. Journal of International Business Studies, 44:745-763.

Liang Shao, Chuck C.Y. Kwok, Omrane Guedhami, 2008. Is national culture a missing piece of the dividend puzzle? AIB Annual Conference. Milan, Italy, 02 July, 2008.

Loughran, T., J. Ritter, 1997. The operating performance of firms conducting seasoned

equity offerings. The Journal of Finance, 52:1823-1850.

Malmendler, U., G. Tate, 2005. CEO overconfidence and corporate investment. The

Journal of Finance, 60:2661-2700.

Mark W. McLeod, Thi Dieu Nguyen, 2001. Culture and customs of Vietnam. Santa

Barbara: Greenwood Publishing Group.

Markus, H.R., Kitayama, S., 1991. Culture and the self: Implications for cognitions,

emotion, and motivation. Psychological Review, 98:224-253.

Mihet R, 2013. Effects of culture on firm risk-taking: A cross-country and cross-

industry analysis. J Cult Econ, 37(1):109-151.

Miller, M. H., Orr, D., 1966. A model of the demand for money by firms. Quarterly

Journal of Economics, 80(3):413-435.

Miller, M.H., Modigliani, F., 1961. Dividend policy, growth, and the valuation of

shares. Journal of Business, 34:411-433.

Min Zhang, Wen Zhang, Sheng Zhang, 2016. National culture and firm investment efficiency: International evidence. Asia-Pacific Journal of Accounting & Economics, Vol. 23, No. 1, 1-21.

Modigliani, F., M. H. Miller, 1958. The cost of capital, corporation finance and the

theory of investment. American Economic Review, 48:261-297.

My Nguyen, Minh Truong, 2016. The effect of culture on enterprise’s perception of corporate social responsibility: The case of Vietnam. Procedia CIRP, 40:681-687.

Myers, S. C., 1984. The capital structure puzzle. Journal of Finance, 39(3):575-592.

Myers, S., C., Majluf, N. S., 1984. Corporate financing and investment decisions when firms have information that investors do not have. Journal of Financial Economics, 13:187-221.

Napier KN, 2006. Cross cultural learning and the role of reverse knowledge flow in

Vietnam. Int J Cross Cult Manag, 6(1):57-74.

Narayanan, M. P., 1985. Managerial incentives for short-term results. The Journal of

Finance, 40:1469-1484.

Nguyen L, Mujtaba B, 2011. Stress, task, and relationship orientations of Vietnamese: An examination of gender, age and government work experience in the Asian culture. Competition Forum, 9(2):235-246.

Nolder C, Riley TJ, 2013. Effects of differences in national culture on auditors’ judgments and decisions: A literature review of cross-cultural auditing studies from a judgment and decision making perspective. Auditing, 33(2):141-164.

Opler, T., Pinkowitz, L., Stulz, R., Williamson, R., 1999. The determinants and implications of corporate cash holdings. Journal of Financial Economics, 52:3- 46.

Ozkan, A., Ozkan, N., 2004. Corporate cash holdings, uncertainty avoidance, and

multinationality of firms. International Business Review, 18:2103-2134.

Podrug N, 2011. Influence of national culture on decision-making style. SE Eur J Econ

Bus, 6(1):37-44.

Ralston DA, Thang VN, Napier NK, 1999. A comparative study of the work values of

North and South Vietnamese managers. J In Bus Stus, 30(4):655-72.

Rehbein K, 2014. Does culture influence corporate risk-taking? Acad Manage

Perspect, 28(1):1-3.

Rieger, M.O., Wang, M., Hens, T., 2014. Risk preference around the world.

Management Science, 1-12.

Roll, R., 1986. The hubris hypothesis of corporate takeovers. The Journal of Business,

59:197-216.

Scharfstein, D. S., J. C. Stein, 1990. Herd behavior and investment. American

Economic Review, 80:465-479.

Shleifer, A., R. W. Vishny, 1989. Management entrenchment: The case of manager-

specific investments. Journal of Financial Economics, 104:655-669.

Smits, Remon, 2012. Effect of a financial crisis on the dividend payout policy of a firm.

Master Thesis. Tilburg University.

Sower JC, Sower VE, 2005. Moderator variables in cultural values and business ethics research: Important to external validity. Southwest Business and Economics Journal, 13:1-18.

Stein, J. C., 1989. Efficient capital markets, inefficient firms: A model of myopic

corporate behavior. The Quarterly Journal of Economics, 104:655-669.

Sung C. Bae, Kiyoung Chang, Eun Kang, 2012. Culture, corporate governance, and dividend policy: International evidence. The Journal of Financial Research, Vol. XXXV, No. 2, 289-316.

Tobin, J., 1956. The interest elasticity of transactions demand for cash. Review of

Economics and Statistics, 38(3):241-247.

Trivers, R., 1991. Deceit and self-deception. In: Robinson, Michael H., Tiger, Lionel, eds. 1991. Man and Beast Revisited. Washington D.C.: Smithsonian Institution Press, pp.373-394.

Van Asselt, M., Vos, E., 2006. The precautionary principle and the uncertainty

paradox. Journal of Risk Research, 9:313-336.

Van Den Steen, E., 2004. Rational over-optimism (and other biases). American

Economic Review, 94:1141-1151.

Walter, J.E., 1963. Dividend policy: Its influence on the value of the enterprise. The

Journal of Finance, Volume 18, No.2, 280-291.

Yangyang Chen, Paul Y. Dou, S. Ghon Rhee, Cameron Truong, Madhu Veeraraghavan, 2015. National culture and corporate cash holdings around the world. Journal of Banking & Finance, 50:1-18.

Yates, J.F., 1990. Judgment and Decision Making. Englewood Cliffs, NJ: Prentice Hall

Inc.

Zhe An, 2014. National culture and acquisition choices. The Financial Markets and

Corporate Governance PhD Symposium. Brisbane, 2014.

Zoltan Horvath, 2015. National culture as a fundamental determinant of management’s in capital expenditures. Business to overinvestment leading

decisions administration. Université Nice Sophia Antipolis.

Danh mục tài liệu tiếng Việt

Chu Văn Đức, 2005. Giáo trình Kỹ năng giao tiếp. Hà Nội: Nhà xuất bản Hà Nội.

Đoàn Thị Hồng Vân, 2011. Giao tiếp trong kinh doanh và cuộc sống. Thành phố Hồ

Chí Minh: Nhà xuất bản Thống kê.

Ngô Đức Thịnh, 2003. Văn hóa vùng và phân vùng văn hóa ở Việt Nam. Hà Nội: Nhà

xuất bản Trẻ.

Phan Thanh Lâm, 2008. Giáo trình Tâm lý giao tiếp trong kinh doanh. Thành phố Hồ

Chí Minh: Ban Xuất bản Đại học Hoa Sen.

Thái Trí Dũng, 2009. Kỹ năng giao tiếp và thương lượng trong kinh doanh. Thành phố

Hồ Chí Minh: Nhà xuất bản Thống kê.

Trần Ngọc Thêm, 1996. Tìm về bản sắc văn hóa Việt Nam. Thành phố Hồ Chí Minh:

Nhà xuất bản Thành phố Hồ Chí Minh.

Trần Quốc Vượng (chủ biên), 2006. Cơ sở văn hóa Việt Nam. Hà Nội: Nhà xuất bản

Giáo dục.

Website

http://cafef.vn (Công ty Cổ phần VCCorp.)

http://finance.vietstock.vn (Công ty Cổ phần Tài Việt)

PHỤ LỤC 1: DANH SÁCH 236 CÔNG TY CỔ PHẦN NIÊM

YẾT VIỆT NAM ĐƯỢC SỬ DỤNG LÀM MẪU NGHIÊN CỨU

Tên công ty

STT Mã CK 1 AAM 2 ABT 3 ACL 4 AGF 5 AGM 6 AMV 7 ANV 8 ASM 9 ASP 10 B82 11 BBC 12 BBS 13 BCC 14 BCE 15 BKC 16 BLF 17 BMC 18 BTP 19 BXH 20 C92 21 CAP 22 CCI 23 CDC 24 CII 25 CJC 26 CLG 27 CMC 28 CMG 29 CMV 30 CPC 31 CSM 32 CTB 33 CTC 34 CTD 35 D2D

Công ty Cổ phần Thủy sản MeKong Công ty Cổ phần Xuất nhập khẩu Thủy sản Bến Tre Công ty Cổ phần Xuất nhập khẩu Thủy sản Cửu long An Giang Công ty Cổ phần Xuất nhập khẩu Thủy sản An Giang Công ty Cổ phần Xuất nhập khẩu An Giang Công ty Cổ phần Sản xuất Kinh doanh Dược và Trang thiết bị Y tế Việt Mỹ Công ty Cổ phần Nam Việt Công ty Cổ phần Tập đoàn Sao Mai Công ty Cổ phần Tập đoàn Dầu khí An Pha Công ty Cổ phần 482 Công ty Cổ phần Bibica Công ty Cổ phần VICEM Bao bì Bút Sơn Công ty Cổ phần Xi măng Bỉm Sơn Công ty Cổ phần Xây dựng và Giao thông Bình Dương Công ty Cổ phần Khoáng sản Bắc Kạn Công ty Cổ phần Thủy sản Bạc Liêu Công ty Cổ phần Khoáng sản Bình Định Công ty Cổ phần Nhiệt điện Bà Rịa Công ty Cổ phần VICEM Bao bì Hải Phòng Công ty Cổ phần Xây dựng và Đầu tư 492 Công ty Cổ phần Lâm Nông sản Thực phẩm Yên Bái Công ty Cổ phần Đầu tư Phát triển Công nghiệp Thương mại Củ Chi Công ty Cổ phần Chương Dương Công ty Cổ phần Đầu tư Hạ tầng Kỹ thuật Thành phố Hồ Chí Minh Công ty Cổ phần Cơ điện Miền Trung Công ty Cổ phần Đầu tư và Phát triển Nhà đất COTEC Công ty Cổ phần Đầu tư CMC Công ty Cổ phần Tập đoàn Công nghệ CMC Công ty Cổ phần Thương nghiệp Cà Mau Công ty Cổ phần Thuốc sát trùng Cần Thơ Công ty Cổ phần Công nghiệp Cao su Miền Nam Công ty Cổ phần Chế tạo Bơm Hải Dương Công ty Cổ phần Gia Lai CTC Công ty Cổ phần Xây dựng Coteccons Công ty Cổ phần Phát triển Đô thị Công nghiệp số 2

Tên công ty

Công ty Cổ phần Dược phẩm Bến Tre Công ty Cổ phần Dược phẩm Cửu Long Công ty Cổ phần Tập đoàn Đại Châu Công ty Cổ phần Hóa An Công ty Cổ phần Dược Hậu Giang Công ty Cổ phần Dược phẩm Hà Tây Công ty Cổ phần Đầu tư và Thương mại DIC Công ty Cổ phần DIC – Đồng Tiến Tổng Công ty Cổ phần Đầu tư Phát triển Xây dựng Công ty Cổ phần Đầu tư Phát triển Xây dựng – Hội An Tổng Công ty Cổ phần Y tế DANAMECO Công ty Cổ phần Nhựa Đồng Nai Công ty Cổ phần Cao su Đồng Phú Công ty Cổ phần Bóng đèn Điện Quang Công ty Cổ phần Cao su Đà Nẵng Công ty Cổ phần DRH Holdings Công ty Cổ phần Công viên nước Đầm Sen Công ty Cổ phần Kỹ nghệ Đô Thành Công ty Cổ phần Đầu tư và Phát triển Cảng Đình Vũ Công ty Cổ phần Tập đoàn Đất Xanh Công ty Cổ phần Cảng Đoạn Xá Công ty Cổ phần Ngoại thương và Phát triển Đầu tư Thành phố Hồ Chí Minh Tổng Công ty Khí Việt Nam – Công ty Cổ phần Công ty Cổ phần Chế biến Gỗ Đức Thành Công ty Cổ phần Sản xuất Kinh doanh và Xuất nhập khẩu Bình Thạnh Công ty Cổ phần Sản xuất Thương mại May Sài Gòn Công ty Cổ phần Gemadept Công ty Cổ phần Chế biến gỗ Thuận An Công ty Cổ phần Tập đoàn Hapaco Công ty Cổ phần Hacisco Công ty Cổ phần Dịch vụ Ô tô Hàng Xanh Công ty Cổ phần Tập đoàn Xây dựng Hòa Bình Công ty Cổ phần Bê tông Hòa Cầm – Intimex Công ty Cổ phần Thương mại Dịch vụ Vận tải Xi măng Hải Phòng Công ty Cổ phần Phát triển Nhà Bà Rịa – Vũng Tàu Công ty Cổ phần Tập đoàn Hà Đô Công ty Cổ phần Bánh kẹo Hải Hà Công ty Cổ phần Viglacera Hạ Long I Công ty Cổ phần Kim khí Thành phố Hồ Chí Minh – Vnsteel

STT Mã CK 36 DBT 37 DCL 38 DCS 39 DHA 40 DHG 41 DHT 42 DIC 43 DID 44 DIG 45 DIH 46 DNM 47 DNP 48 DPR 49 DQC 50 DRC 51 DRH 52 DSN 53 DTT 54 DVP 55 DXG 56 DXP 57 FDC 58 GAS 59 GDT 60 GIL 61 GMC 62 GMD 63 GTA 64 HAP 65 HAS 66 HAX 67 HBC 68 HCC 69 HCT 70 HDC 71 HDG 72 HHC 73 HLY 74 HMC

Tên công ty

Công ty Cổ phần Hải Minh Công ty Cổ phần Sữa Hà Nội Công ty Cổ phần Tập đoàn Hòa Phát Công ty Cổ phần Cao su Hòa Bình Công ty Cổ phần Tập đoàn Hoa Sen Công ty Cổ phần Xi măng Hà Tiên 1 Công ty Cổ phần Thương mại Hóc Môn Công ty Cổ phần In Sách giáo khoa Hòa Phát Công ty Cổ phần Vận tải Hà Tiên Công ty Cổ phần Tasco Công ty Cổ phần Đầu tư Thương mại Thủy sản Công ty Cổ phần Xây dựng Sông Hồng Công ty Cổ phần Dược phẩm Imexpharm Công ty Cổ phần Đầu tư và Công nghiệp Tân Tạo Công ty Cổ phần Đầu tư và Kinh doanh Nhà Tổng Công ty Phát triển Đô thị Kinh Bắc – Công ty Cổ phần Công ty Cổ phần Đầu tư và Kinh doanh Nhà Khang Điền Công ty Cổ phần Điện lực Khánh Hòa Công ty Cổ phần Kim Khí KKC Công ty Cổ phần Khoáng sản và Xây dựng Bình Dương Công ty Cổ phần Đầu tư DNA Công ty Cổ phần Đầu tư và Phát triển KSH Công ty Cổ phần KASATI Công ty Cổ phần Lilama 10 Công ty Cổ phần Licogi 14 Công ty Cổ phần Đầu tư và Xây dựng Số 18 Công ty Cổ phần Lilama 69-2 Công ty Cổ phần Khoáng sản và Vật liệu Xây dựng Lâm Đồng Công ty Cổ phần Đầu tư Cầu đường CII Công ty Cổ phần Đầu tư và Phát triển Đô thị Long Giang Công ty Cổ phần Đầu tư và Xây dựng Thủy lợi Lâm Đồng Công ty Cổ phần Long Hậu Công ty Cổ phần Bột Giặt Lix Công ty Cổ phần Điện nhẹ Viễn Thông Công ty Cổ phần Đầu tư Xây dựng Lương Tài Công ty Cổ phần Cung ứng và Dịch vụ Kỹ thuật Hàng Hải Công ty Cổ phần Cơ điện và Xây dựng Việt Nam Công ty Cổ phần Đầu tư và Xây dựng BDC Việt Nam Công ty Cổ phần In và Bao bì Mỹ Châu

STT Mã CK 75 HMH 76 HNM 77 HPG 78 HRC 79 HSG 80 HT1 81 HTC 82 HTP 83 HTV 84 HUT ICF 85 ICG 86 IMP 87 88 ITA ITC 89 90 KBC 91 KDH 92 KHP 93 KKC 94 KSB 95 KSD 96 KSH 97 KST 98 L10 99 L14 100 L18 101 L62 102 LBM 103 LGC 104 LGL 105 LHC 106 LHG 107 LIX 108 LTC 109 LUT 110 MAC 111 MCG 112 MCO 113 MCP

Tên công ty

Công ty Cổ phần Than Mông Dương – Vinacomin Công ty Cổ phần Cơ khí – Lắp máy Sông Đà Công ty Cổ phần MHC Công ty Cổ phần Tập đoàn Masan Công ty Cổ phần Đầu tư Năm Bảy Bảy Công ty Cổ phần Bột giặt NET Công ty Cổ phần Chế biến Thủy sản xuất khẩu Ngô Quyền Công ty Cổ phần Giống cây trồng Trung ương Công ty Cổ phần Phát triển Đô thị Từ Liêm Công ty Cổ phần Nhựa Thiếu niên Tiền Phong Công ty Cổ phần Dược phẩm OPC Công ty Cổ phần Pin Ắc quy Miền Nam Tổng Công ty Cổ phần Dịch vụ Tổng hợp Dầu khí Tổng Công ty Gas Petrolimex – Công ty Cổ phần Công ty Cổ phần Kinh doanh Khí Miền Nam Công ty Cổ phần Cao su Phước Hòa Công ty Cổ phần Xuất nhập khẩu Petrolimex Công ty Cổ phần Vận tải Xăng dầu đường Thủy Petrolimex Tổng Công ty Hóa dầu Petrolimex – Công ty Cổ phần Công ty Cổ phần Dược phẩm Dược liệu Pharmedic Công ty Cổ phần Văn hóa Phương Nam Công ty Cổ phần Vàng bạc Đá quý Phú Nhuận Công ty Cổ phần Thép Pomina Công ty Cổ phần Thiết bị Bưu điện Công ty Cổ phần Nhiệt điện Phả Lại Công ty Cổ phần Đầu tư và Phát triển Dự án Hạ tầng Thái Bình Dương Công ty Cổ phần Đầu tư và Xây dựng Bưu điện Công ty Cổ phần Vận tải và Dịch vụ Petrolimex Hải Phòng Tổng Công ty Dung dịch khoan và Hóa phẩm Dầu khí – Công ty Cổ phần Tổng Công ty Cổ phần Khoan và Dịch vụ khoan Dầu khí Tổng Công ty Tư vấn thiết kế Dầu khí – CÔNG TY CỔ PHẦN Tổng Công ty Cổ phần Vận tải Dầu khí Công ty Cổ phần Xi măng và Xây dựng Quảng Ninh Công ty Cổ phần Công trình Giao thông Vận tải Quảng Nam Công ty Cổ phần Bóng đèn Phích nước Rạng Đông Công ty Cổ phần Địa ốc Chợ Lớn Công ty Cổ phần Nhựa Rạng Đông Công ty Cổ phần Cơ Điện Lạnh Công ty Cổ phần Sông Đà 505

STT Mã CK 114 MDC 115 MEC 116 MHC 117 MSN 118 NBB 119 NET 120 NGC 121 NSC 122 NTL 123 NTP 124 OPC 125 PAC 126 PET 127 PGC 128 PGS 129 PHR 130 PIT 131 PJT 132 PLC 133 PMC 134 PNC 135 PNJ 136 POM 137 POT 138 PPC 139 PPI 140 PTC 141 PTS 142 PVC 143 PVD 144 PVE 145 PVT 146 QNC 147 QTC 148 RAL 149 RCL 150 RDP 151 REE 152 S55

Tên công ty Công ty Cổ phần Lương thực Thực phẩm Safoco Công ty Cổ phần SAM HOLDINGS Công ty Cổ phần Xây dựng Số 5 Công ty Cổ phần Nước giải khát Chương Dương Công ty Cổ phần Xi măng Sài Sơn Công ty Cổ phần Sông Đà 2 Công ty Cổ phần Sông Đà 5 Công ty Cổ phần Sông Đà 6 Công ty Cổ phần Simco Sông Đà Công ty Cổ phần Tư vấn Sông Đà Công ty Cổ phần Đầu tư và Xây lắp Sông Đà Công ty Cổ phần Sơn Đồng Nai Công ty Cổ phần SDP Công ty Cổ phần Sông Đà 10 Công ty Cổ phần Nhiên liệu Sài Gòn Công ty Cổ phần Đại lý Vận tải SAFI Công ty Cổ phần Xuất nhập khẩu Sa Giang Công ty Cổ phần Sách Giáo dục tại Thành phố Hồ Chí Minh Công ty Cổ phần Khách sạn Sài Gòn Công ty Cổ phần Công nghệ Viễn Thông Sài Gòn Công ty Cổ phần ANI Công ty Cổ phần Sông Đà 1.01 Công ty Cổ phần Thủy điện Cần Đơn Công ty Cổ phần Sông Đà 11 Công ty Cổ phần Đầu tư Phát triển Đô thị và Khu công nghiệp Sông Đà Công ty Cổ phần Đầu tư Thương mại SMC Công ty Cổ phần SPM Công ty Cổ phần Cao su Sao Vàng Công ty Cổ phần Kỹ nghệ Lạnh Công ty Cổ phần Sách và Thiết bị Trường học Thành phố Hồ Chí Minh Công ty Cổ phần Kho vận Miền Nam Công ty Cổ phần Công nghiệp Thương mại Sông Đà Công ty Cổ phần Sonadezi Long Thành Công ty Cổ phần Dầu thực vật Tường An Công ty Cổ phần Thủy điện Thác Bà Công ty Cổ phần Kinh doanh và Phát triển Bình Dương Công ty Cổ phần Phát triển Nhà Thủ Đức Công ty Cổ phần Đầu tư và Xây dựng Tiền Giang Công ty Cổ phần Than Hà Tu – Vinacomin

STT Mã CK 153 SAF 154 SAM 155 SC5 156 SCD 157 SCJ 158 SD2 159 SD5 160 SD6 161 SDA 162 SDC 163 SDD 164 SDN 165 SDP 166 SDT 167 SFC 168 SFI 169 SGC 170 SGD 171 SGH 172 SGT 173 SIC 174 SJC 175 SJD 176 SJE 177 SJS 178 SMC 179 SPM 180 SRC 181 SRF 182 STC 183 STG 184 STP 185 SZL 186 TAC 187 TBC 188 TDC 189 TDH 190 THG 191 THT

Tên công ty

STT Mã CK 192 TIE 193 TIX 194 TJC 195 TLG 196 TMC 197 TMP 198 TMS 199 TNA 200 TNC 201 TNG 202 TPC 203 TPH 204 TRA 205 TSC 206 TST 207 TTC 208 TTF 209 TV4 210 UIC 211 UNI 212 VC3 213 VCF 214 VCS 215 VDL 216 VE1 217 VFG 218 VGP 219 VHC 220 VIC 221 VID 222 VIE 223 VIP 224 VIS 225 VNC 226 VNE 227 VNL 228 VNM 229 VNS 230 VNT

Công ty Cổ phần TIE Công ty Cổ phần Sản xuất Kinh doanh Xuất nhập khẩu Dịch vụ và Đầu tư Tân Bình Công ty Cổ phần Dịch vụ Vận tải và Thương mại Công ty Cổ phần Tập đoàn Thiên Long Công ty Cổ phần Thương mại Xuất nhập khẩu Thủ Đức Công ty Cổ phần Thủy điện Thác Mơ Công ty Cổ phần Transimex Công ty Cổ phần Thương mại Xuất nhập khẩu Thiên Nam Công ty Cổ phần Cao su Thống Nhất Công ty Cổ phần Đầu tư và Thương mại TNG Công ty Cổ phần Nhựa Tân Đại Hưng Công ty Cổ phần In sách giáo khoa tại Thành phố Hà Nội Công ty Cổ phần Traphaco Công ty Cổ phần Vật tư Kỹ thuật nông nghiệp Cần Thơ Công ty Cổ phần Dịch vụ Kỹ Thuật Viễn thông Công ty Cổ phần Gạch men Thanh Thanh Công ty Cổ phần Tập đoàn Kỹ nghệ gỗ Trường Thành Công ty Cổ phần Tư vấn Xây dựng Điện 4 Công ty Cổ phần Đầu tư Phát triển Nhà và Đô thị IDICO Công ty Cổ phần Viễn Liên Công ty Cổ phần Xây dựng Số 3 Công ty Cổ phần Vinacafé Biên Hòa Công ty Cổ phần Vicostone Công ty Cổ phần Thực phẩm Lâm Đồng Công ty Cổ phần Xây dựng điện VNECO 1 Công ty Cổ phần Khử trùng Việt Nam Công ty Cổ phần Cảng Rau Quả Công ty Cổ phần Vĩnh Hoàn Tập đoàn VINGROUP – Công ty Cổ phần Công ty Cổ phần Đầu tư Phát triển Thương mại Viễn Đông Công ty Cổ phần Công nghệ Viễn thông VITECO Công ty Cổ phần Vận tải Xăng dầu Vipco Công ty Cổ phần Thép Việt Ý Công ty Cổ phần Tập đoàn Vinacontrol Tổng Công ty Cổ phần Xây dựng Điện Việt Nam Công ty Cổ phần Logistics Vinalink Công ty Cổ phần Sữa Việt Nam Công ty Cổ phần Ánh Dương Việt Nam Công ty Cổ phần Giao nhận Vận tải Ngoại thương

Tên công ty

STT Mã CK 231 VPH 232 VPK 233 VSC 234 VSH 235 VTO 236 VTS

Công ty Cổ phần Vạn Phát Hưng Công ty Cổ phần Bao bì Dầu Thực Vật Công ty Cổ phần Container Việt Nam Công ty Cổ phần Thủy điện Vĩnh Sơn – Sông Hinh Công ty Cổ phần Vận tải Xăng dầu Vitaco Công ty Cổ phần Viglacera Từ Sơn

PHỤ LỤC 2: KẾT QUẢ HỒI QUY ƯỚC LƯỢNG

PHỤ LỤC 2.1: KẾT QUẢ HỒI QUY ƯỚC LƯỢNG MỐI TƯƠNG QUAN

GIỮA VĂN HÓA VÙNG MIỀN VÀ QUYẾT ĐỊNH NẮM GIỮ TIỀN MẶT

Mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS)

Mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM)

PHỤ LỤC 2.2: KẾT QUẢ HỒI QUY ƯỚC LƯỢNG MỨC ĐỘ TÁC ĐỘNG

CỦA VĂN HÓA VÙNG MIỀN ĐẾN MỐI QUAN HỆ GIỮA DÒNG TIỀN

VÀ QUYẾT ĐỊNH NẮM GIỮ TIỀN MẶT

Mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS)

Mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM)

PHỤ LỤC 2.3: KẾT QUẢ HỒI QUY ƯỚC LƯỢNG MỐI TƯƠNG QUAN

GIỮA VĂN HÓA VÙNG MIỀN VÀ QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ

Mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS)

Mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM)

PHỤ LỤC 2.4: KẾT QUẢ HỒI QUY ƯỚC LƯỢNG MỨC ĐỘ TÁC ĐỘNG

CỦA VĂN HÓA VÙNG MIỀN ĐẾN MỐI QUAN HỆ GIỮA DÒNG TIỀN

VÀ QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ

Mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS)

Mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM)

PHỤ LỤC 2.5: KẾT QUẢ HỒI QUY ƯỚC LƯỢNG MỐI TƯƠNG QUAN

GIỮA VĂN HÓA VÙNG MIỀN VÀ QUYẾT ĐỊNH PHÂN PHỐI CỔ TỨC

HÌNH THỨC CHI TRẢ CỔ TỨC BẰNG MUA LẠI CỔ PHIẾU

Mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS)

Mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM)

HÌNH THỨC CHI TRẢ CỔ TỨC BẰNG TIỀN MẶT

Mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS)

Mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM)

PHỤ LỤC 2.6: KẾT QUẢ HỒI QUY ƯỚC LƯỢNG MỨC ĐỘ TÁC ĐỘNG

CỦA VĂN HÓA VÙNG MIỀN ĐẾN MỐI QUAN HỆ GIỮA DÒNG TIỀN

VÀ QUYẾT ĐỊNH PHÂN PHỐI CỔ TỨC

HÌNH THỨC CHI TRẢ CỔ TỨC BẰNG MUA LẠI CỔ PHIẾU

Mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS)

Mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM)

HÌNH THỨC CHI TRẢ CỔ TỨC BẰNG TIỀN MẶT

Mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS)

Mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM)