Giải thưởng Sinh viên Nghiên cứu khoa học Euréka lần thứ XIX năm 2017 Kỷ yếu khoa học
365
VỐN TRÍ TUỆ VÀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TẠI
VIỆT NAM
Trịnh Thị Ngọc Trân*
Trường Đại học Kinh tế TP. Hồ Chí Minh
*Tác giả liên hệ: ngoctran.5871@gmail.com
TÓM TẮT
Nghiên cứu này cung cấp bằng chứng thực nghiệm về sự tác động của vốn trí tuệ đến giá trị
doanh nghiệp tại Việt Nam, dựa trên dữ liệu của 233 doanh nghiệp đang niêm yết trên Sở
giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HoSE) từ năm 2011 đến 2015 và mô hình VAIC
(Pulic, 1998). Kết quả nghiên cứu cho thấy: (i) vốn trí tuệ có tác động dương đến giá trị
doanh nghiệp cũng như hiệu quả tài chính của doanh nghiệp, đặc biệt là vốn con người, (ii)
hiệu quả tài chính có tác động đến mối quan hệ giữa vốn trí tuệ và giá trị doanh nghiệp.
Từ khóa: Vốn trí tuệ, giá trị doanh nghiệp, hiệu quả tài chính, thẩm định giá doanh nghiệp.
INTELLECTUAL CAPITAL AND FIRM VALUE EMPIRICAL
RESEARCH IN VIET NAM
Trinh Thi Ngoc Tran*
University of Economics Ho Chi Minh City (UEH)
*Corresponding author: ngoctran.5871@gmail.com
ABSTRACT
This study examines the impact of intellectual capital on firm value in Vietnam - Based on a
sample of 233 Vietnamese non-financial firm listed on Ho Chi Minh Stock Exchange (HoSE)
for the period from 2011 to 2015 as well as the VAIC model (Pulic, 1998). The results show
that: (i) there is a significant positive impact of intellectual capital on firm value and financial
performance, especially human capital, (ii) financial performance plays a really vital in the
relation between intellectual capital and firm value.
Keywords: Intellectual capital, firm value, financial performance, business valuation.
TỔNG QUAN
“Tăng trưởng kinh tế” là một trong những
mục tiêu phát triển hàng đầu bên cạnh văn
hóa, giáo dục, y tế ở các quốc gia đang phát
triển và Việt Nam cũng không phải là quốc
gia ngoại lệ. Mặc dù có nhiều yếu tố tác động
đến tăng trưởng kinh tế nhưng với xu hướng
toàn cầu hóa trong thời gian qua thì cán cân
thương mại đã trở thành yếu tố được các học
giả và người làm chính sách quan tâm. Tuy
nhiên, khi nhắc đến cán cân thương mại, các
ánh nhìn sẽ tập trung chủ yếu vào dịch vụ và
hàng hóa thông thường, trong khi việc xuất
nhập khẩu các tài sản trí tuệ (hoạt động li-
xăng) đóng một tỷ trọng không nhỏ thì vẫn
chưa được quan tâm đúng mức. Mặt khác, tại
Việt Nam, các tài sản trí tuệ và quyền sở hữu
trí tuệ thường được sở hữu bởi các doanh
nghiệp và khu vực tư nhân, và mục tiêu chính
của họ không phải là tăng trưởng kinh tế mà
là tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Chính vì
vậy, khi và chỉ khi doanh nghiệp nhận thấy
được vai trò của tài sản trí tuệ nói riêng hay
vốn trí tuệ nói chung đối với giá trị doanh
nghiệp thì họ mới thực sự có những sự quan
tâm đúng mức. Từ đó, cán cân thương mại về
tài sản trí tuệ mới thực sự có hy vọng cải
thiện góp phần đáp ứng mục tiêu “tăng
trưởng kinh tế”. Nói cách khác, bài toán vĩ
mô sẽ một phần được giải quyết thông qua
cấp độ vi mô.
Từ mục tiêu tối đa hoá giá trị doanh nghiệp,
việc nhận diện và xem xét mức độ tác động
của các yếu tố đến giá trị doanh nghiệp luôn
được cổ đông và nhà quản lý quan tâm, và từ
đó, vấn đề này đã thu hút mạnh mẽ các nhà
nghiên cứu, các học giả và kết quả là hàng
loạt các nghiên cứu thực nghiệm về vấn đề
này trên thế giới. Trong những năm qua, sự
phát triển như vũ bão của khoa học công
nghệ đã kéo theo sự lên ngôi của nền kinh tế
thông tin, do đó, thế giới bắt đầu đánh giá rất
cao sức mạnh của vốn trí tuệ, đặc biệt là trí
tuệ nhân tạo. Vốn trí tuệ là nguồn lực của
Giải thưởng Sinh viên Nghiên cứu khoa học Euréka lần thứ XIX năm 2017 Kỷ yếu khoa học
366
công ty dựa trên nền tảng tri thức, là lợi thế
cạnh tranh của công ty trên thị trường hoàn
hảo. Và quan trọng hơn, trong bối cảnh các
nguồn lực di chuyển ngày một dễ dàng và
nhanh chóng giữa các quốc gia thì việc xuất
khẩu hay nhập khẩu vốn trí tuệ đã ngày một
trở nên phổ biến. Tuy nhiên, tại Việt Nam,
giá trị tài sản vô hình (TSVH) nói chung hay
vốn trí tuệ nói riêng vẫn chưa được doanh
nghiệp đánh giá đúng mức. Các văn bản quy
phạm pháp luật vẫn chưa tạo ra một hành
lang pháp lý đầy đủ cho việc ước tính giá trị
cũng như sử dụng loại tài sản này vào hoạt
động kinh doanh hay thương mại hóa (li –
xăng). Do đó, giá trị của doanh nghiệp cũng
chưa được đánh giá một cách đầy đủ. Thêm
vào đó, theo Chuẩn mực báo cáo tài chính
Quốc tế (IFRS) cũng như Chuẩn mực Kế
toán Việt Nam số 04 (VAS04), không phải
TSVH nào cũng được ghi nhận trên báo cáo
tài chính. Vì vậy, nếu không có một bằng
chứng về tác động gián tiếp của vốn trí tuệ
đến giá trị doanh nghiệp thì các doanh nghiệp
có thể sẽ xem nhẹ hoặc bỏ qua yếu tố vốn trí
tuệ trong quá trình điều hành của mình. Xuất
phát từ thực tế đó, nghiên cứu này được thực
hiện nhằm đưa ra bằng chứng thực nghiệm
về mối quan hệ giữa vốn trí tuệ và giá trị
doanh nghiệp tại thị trường Việt Nam. Kết
quả nghiên cứu là cơ sở để doanh nghiệp
mạnh dạn đầu tư vốn trí tuệ, điều này bước
đầu sẽ làm cải thiện và sau đó sẽ là thặng dư
trong cán cân thương mại về li-xăng tài sản
trí tuệ, và kết quả cuối cùng là góp một phần
nhỏ vào mục tiêu tăng trưởng kinh tế mà
Chính phủ đã đề ra.
VẬT LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP
NGHIÊN CỨU
Vốn trí tuệ - Mô hình VAIC
Để đo lường vốn trí tuệ, tác giả sử dụng mô
hình VAIC được nghiên cứu bởi Pulic
(1998). Theo ông, khả năng trí tuệ sẽ cho
thấy nguồn vốn hữu hình cùng nguồn vốn trí
tuệ đã được sử dụng một cách hiệu quả như
thế nào để tạo nên thành công cho doanh
nghiệp. VAIC là hệ số giá trị gia tăng trí tuệ
(Value Added Intelectual Coefficient), xác
định khả năng trí tuệ của một doanh nghiệp,
là tổng của ba hệ số: (1) VACA - hệ số giá trị
gia tăng từ vốn đã sử dụng (Value Added
Capital Employed); (2) VAHU - hệ số giá trị
gia tăng từ vốn con người (Value Added
Human Capital) và (3) STVA - hệ số giá trị
gia tăng từ vốn cấu trúc (Structural Capital
Value Added). VAIC = VACA + VAHU +
STVA. Các bước đo lường các biến:
VA - Giá trị tăng thêm (Value Added). Giá
trị tăng thêm là khoản chênh lệch của các
khoản đầu ra và các khoản đầu vào. VA =
OP + EC + D + A, với OP: Lợi nhuận không
bao gồm hoạt động tài chính (Operating
profit); EC: Chi phí nhân công (Employee
costs); D: khấu hao tài sản cố định hữu hình
(Depreciation); A: khấu hoa tài sản cố định
vô hình (Amortization).
VACA thể hiện giá trị tăng thêm khi sử dụng
một đồng vốn hữu hình, là tỉ lệ giữa giá trị
tăng thêm và vốn đã sử dụng. VACA =
VA/CE. Với CE (Capital Employed) = Tổng
tài sản – Nợ ngắn hạn.
VAHU - thể hiện giá trị tăng thêm khi đầu tư
một đồng vào nguồn nhân lực, là tỉ lệ giữa
giá trị tăng thêm và vốn con người VAHU =
VA/HC. Với HC được đại diện bởi chi phí
nhân công.
STVA - thể hiện số đồng trong vốn cấu trúc
được doanh nghiệp sử dụng để tạo ra một
đồng trong giá trị tăng thêm. STVA=SC/VA.
Với SC được tính bằng cách: SC=VA–HC.
Giá trị doanh nghiệp
Giá trị doanh nghiệp được thể hiện bằng sự
nhìn nhận của các nhà đầu tư đối với các
doanh nghiệp và được nhận diện bởi giá cổ
phiếu của doanh nghiệp nếu doanh nghiệp
đang niêm yết trên sàn chứng khoán, hơn
nữa, vốn trí tuệ là khoảng chênh lệch giữa
giá trị thị trường và giá trị sổ sách. Do đó, tỉ
số PBV (Price-to-book value) - tỉ số giữa giá
trị thị trường và giá trị sổ sách của công ty
được lựa chọn để đại diện cho giá trị doanh
nghiệp.
Hiệu quả tài chính
Mỗi hoạt động kinh tế sẽ được đánh giá bởi
thị trường và được thể hiện bằng tiền thông
qua các kết quả tài chính. Vì vậy, xem xét
mối quan hệ giữa vốn trí tuệ với hiệu quả tài
chính một phần đánh giá thêm được sự tác
động của vốn trí tuệ đến giá trị doanh nghiệp.
Các biến đại diện hiệu quả tài chính bao
gồm: ROA - tỉ suất sinh lợi trên tổng tài sản;
ROE - tỉ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu;
NPM - tỉ suất lợi nhuận ròng.
Tác động của hiệu quả tài chính đến mối
Giải thưởng Sinh viên Nghiên cứu khoa học Euréka lần thứ XIX năm 2017 Kỷ yếu khoa học
367
quan hệ của vốn trí tuệ và giá trị doanh
nghiệp
Hiệu quả tài chính là yếu tố đầu tiên mà nhà
đầu tư có thể nhìn thấy được và họ sẽ đầu tư
mạnh hơn vào các công ty có hiệu quả tài
chính cao. Mặt khác, hiệu quả tài chính cũng
có thể được gia tăng thông qua vốn trí tuệ, do
đó, hiệu quả tài chính có thể tác động đến
mối quan hệ giữa vốn trí tuệ và giá trị doanh
nghiệp. Để xem xét tác động của hiệu quả tài
chính đến mối quan hệ giữa vốn trí tuệ và giá
trị doanh nghiệp, tác giả chia dữ liệu nghiên
cứu làm 2 nhóm (sub – sample): mẫu dữ liệu
có hiệu quả tài chính cao và mẫu dữ liệu có
hiệu quả tài chính thấp. Sự khác biệt giữa kết
quả nghiên cứu dựa trên 2 mẫu dữ liệu sẽ cho
thấy hiệu quả tài chính có tác động đến mối
quan hệ giữa vốn trí tuệ và giá trị doanh
nghiệp như thế nào.
Phương pháp nghiên cứu
Tác giả sử dụng phương pháp nghiên cứu
định lượng cùng ba phương pháp ước lượng
phổ biến trong hồi quy dữ liệu dạng bảng
không cân bằng: (1) mô hình hồi quy gộp
(Pooled OLS), (2) mô hình ảnh hưởng cố
định (FEM), (3) mô hình ảnh hưởng ngẫu
nhiên (REM).
Dữ liệu nghiên cứu
Dữ liệu nghiên cứu được trích xuất từ báo
cáo tài chính của các công ty phi tài chính
đang niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng
khoán TP.HCM từ năm 2011 đến năm 2015.
Ngoài ra, tác giả sẽ loại bỏ một vài công ty
thiếu sót về số liệu hay có sự bất thường
trong số liệu. Vì vậy, số lượng công ty đưa
vào mẫu quan sát là 233 công ty với 648
quan sát.
KẾT QUẢ VÀ THẢO LUẬN
Mối quan hệ giữa vốn trí tuệ với giá trị
doanh nghiệp và hiệu quả tài chính
Bảng tổng hợp kết quả nghiên cứu giữa vốn
trí tuệ với giá trị doanh nghiệp và hiệu quả tài
chính: (Bảng 1).
Bảng 1. Tổng hợp các kết quả nghiên cứu mối quan hệ giữa vốn trí tuệ với giá trị doanh
nghiệp và hiệu quả tài chính
Vốn trí tuệ và giá
trị doanh nghiệp
Vốn trí tuệ và hiệu quả tài chính
PBV
ROA
ROE
NPM
VAIC
0,004*
*
0,0002
*
0,0005
*
VAC
A
0,0628**
*
0,1392**
*
0,0718**
*
VAH
U
0,0008**
*
0,0017**
*
0,0031**
*
STV
A
-0,0001
-0,0001
0,0045**
*
Ghi chú: ký hiệu: ***, **, * lần lượt thể hiện cho các mức ý nghĩa thống kê: 0,01; 0,05; 0,1
Nguồn: Tổng hợp của tác giả
Từ bảng tổng hợp kết quả trên cho thấy, vốn
trí tuệ (VAIC) và 2 thành phần trong vốn trí
tuệ (VAHU, STVA) có tương quan dương
đến PBV, tuy nhiên, mối quan hệ giữa STVA
và PBV không có ý nghĩa thống kê. VAIC có
tương quan dương đến PBV với hệ số hồi
quy là 0,04 ở mức ý nghĩa 5% và vốn con
người (VAHU) có tương quan dương đến
PBV với hệ số hồi quy là 0,0066 ở mức ý
nghĩa 1%. VAIC còn có tác động dương đến
tất cả các biến đại diện hiệu quả tài chính. Cụ
thể, VAIC-ROA:0,0002 với mức ý nghĩa
10%; VAIC-ROE: 0,0005 cũng với mức ý
nghĩa 10% và VAIC-NPM: 0,0036 với mức ý
nghĩa 1%. Hơn nữa, VAHU có tác động
dương đến tất cả các biến đại diện hiệu quả
tài chính với mức ý nghĩa 1%, các hệ số hồi
quy cụ thể như sau: ROA:0,0008;
ROE:0,0017; và NPM: 0,0031. Bên cạnh đó,
STVA có mối quan hệ không có ý nghĩa
thống kê với ROA và ROE nhưng lại có tác
động dương đến NPM với hệ số hồi quy khá
cao 0,0045 và mức ý nghĩa 1%, mà NPM
được xác định dựa trên lợi nhuận ròng và
doanh thu thuần của doanh nghiệp, mà vốn
cấu trúc bao gồm các TSTT và các quy trình,
hệ thống v.v, điều này có thể cho thấy các
TSTT có thể là các lợi thế thương mại giúp
gia tăng doanh thu cho doanh nghiệp. Dựa
trên kết quả về mối quan hệ giữa vốn trí tuệ
Giải thưởng Sinh viên Nghiên cứu khoa học Euréka lần thứ XIX năm 2017 Kỷ yếu khoa học
368
và hiệu quả tài chính, vốn trí tuệ có tác động
mạnh nhất đến NPM, do đó vốn trí tuệ có thể
có tác động mạnh nhất đến doanh thu của
doanh nghiệp. Kết quả này tương đồng với
kết quả các nghiên cứu trước đây tại các quốc
gia, tuy nhiên, hầu hết các nghiên cứu trước
đó đều cho thấy sự tác động của vốn cấu trúc
đến giá trị doanh nghiệp và hiệu quả tài chính
rõ nét hơn vốn con người, điều này có thể
cho thấy cơ cấu các doanh nghiệp ở Việt
Nam còn phụ thuộc nhiều vào nguồn nhân
lực, các tài sản trí tuệ chưa thực sự được tận
dụng để khai thác các giá trị một cách triệt
để.
Tác động của hiệu quả tài chính đến mối
quan hệ của vốn trí tuệ và giá trị doanh
nghiệp
Dựa theo mức tác động của vốn trí tuệ đến
các biến đại diện hiệu quả tài chính, tác giả
lựa chọn biến NPM làm đối tượng để chia
mẫu dữ liệu (vốn trí tuệ có tương quan cao
nhất đến NPM). Kết quả nghiên cứu được
trình bày trong bảng 2:
Bảng 2. Tổng hợp kết quả nghiên cứu tác động của hiệu quả tài chính đến mối quan hệ giữa
vốn trí tuệ và giá trị doanh nghiệp
Mẫu dữ liệu NPM cao
Mẫu dữ liệu NPM thấp
VACA
3,3352***
-0,0112
VAHU
0,0074**
-0,0034*
STVA
0,0013
0,006
Ghi chú: ký hiệu: ***, **, * lần lượt thể hiện cho các mức ý nghĩa thống kê: 0,01;
0,05; 0,1
Nguồn: Tổng hợp của tác giả
Ở mẫu dữ liệu NPM cao, VAHU tương quan
dương với PBV (hệ số hồi quy: 0,0074; mức
ý nghĩa 5%); ở mẫu dữ liệu NPM thấp,
VAHU tương quan âm với PBV (hệ số hồi
quy:-0,0034; mức ý nghĩa 10%). STVA có
tương quan dương ở cả hai mẫu dữ liệu
nhưng mối quan hệ này không có ý nghĩa
thống kê. Kết quả trên như một bằng chứng
thực nghiệm cho thấy, những doanh nghiệp
có hiệu quả tài chính cao là do một phần
đóng góp từ vốn con người nói riêng và vốn
trí tuệ nói chung.
KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ
Kết luận
Nghiên cứu này đã đưa ra những bằng chứng
thực nghiệm về mối quan hệ giữa vốn trí tuệ
và giá trị doanh nghiệp dựa trên dữ liệu của
648 quan sát thuộc 233 công ty đang niêm
yết trên HoSE trong khoảng thời gian 2011-
2015. Từ các kết quả nghiên cứu, tác giả đưa
ra những kết luận sau:
Một là, tại thị trường Việt Nam, vốn trí tuệ
có tác động dương đến giá trị thị trường của
doanh nghiệp và hiệu quả tài chính, nhất là
vốn con người. Vì vậy, việc đầu tư và gia
tăng vốn trí tuệ sẽ làm gia tăng giá trị cho
doanh nghiệp kể cả trực tiếp và gián tiếp.
Hai là, vốn con người là thành phần trong
vốn trí tuệ có tác động cao nhất đến giá trị thị
trường và hiệu quả tài chính của doanh
nghiệp, vốn cấu trúc tuy chưa thể hiện được
sự tác động mạnh mẽ đến giá trị doanh
nghiệp hay hiệu quả tài chính, nhưng lại có
tác động mạnh đến doanh thu của doanh
nghiệp. Vì vậy, doanh nghiệp cần có sự quan
tâm đúng mức đến việc phát triển nguồn
nhân lực, đầu tư nguồn vốn cấu trúc nhất là
các TSTT nhằm gia tăng lợi thế cạnh tranh,
góp phần nâng cao giá trị doanh nghiệp.
Ba là, thị trường kinh tế Việt Nam cho thấy
những doanh nghiệp có hiệu quả tài chính
cao một phần đến từ việc sử dụng hiệu quả
nguồn vốn trí tuệ nhất là nguồn nhân lực, qua
đó làm gia tăng giá trị doanh nghiệp. Dựa
trên thực tế đó, nếu doanh nghiệp phát triển
và sử dụng một cách hiệu quả nguồn vốn trí
tuệ sẽ giúp cho doanh nghiệp gia tăng lợi
nhuận và giá trị.
Kiến nghị
Dựa trên những kết luận trên, tác giả đưa ra
một số kiến nghị nhằm gia tăng vốn trí tuệ
trong doanh nghiệp, góp phần gia tăng giá trị
doanh nghiệp và đáp ứng mục tiêu “tăng
trưởng kinh tế” của Chính phủ như sau:
Đối với cơ quan quản lý nhà nước: ban hành,
sửa đổi các văn bản quy phạm pháp luật phù
hợp nhằm tạo ra một hành lang pháp lý đầy
đủ cho việc ước tính giá trị cũng như sử dụng
vốn trí tuệ nói riêng hay TSVH nói chung,
nhất là các TSTT để góp phần bảo vệ và
nâng cao giá trị của các loại tài sản này trong
Giải thưởng Sinh viên Nghiên cứu khoa học Euréka lần thứ XIX năm 2017 Kỷ yếu khoa học
369
doanh nghiệp, từ đó, giá trị doanh nghiệp
được đánh giá một cách đầy đủ, hợp lý.
Đối với các doanh nghiệp: cần quan tâm và
có cái nhìn đáng kể hơn về tầm quan trọng
cũng như tính thực tiễn của vốn trí tuệ trong
giá trị doanh nghiệp, nhất là nguồn nhân lực.
Doanh nghiệp khi xây dựng những định
hướng phát triển trong tương lai cần lưu ý
đến việc bảo vệ và phát triển các TSTT để
nâng cao sức cạnh tranh của doanh nghiệp
trên thị trường hay chú trọng việc đầu tư phát
triển nguồn nhân lực sẽ đem đến một lợi
nhuận tốt hơn từ đó gia tăng giá trị cho doanh
nghiệp.
TÀI LIỆU THAM KHẢO
CLAKE, M ET ALL. (2011). Intellectual Capital and Firm Performance in Australia. Journal
of Intellectual Capital, 12(4), 505-530.
EDVINSSON, L & MALONE, M.S. (1997). Intellectual capital: Realizing your Company's
True Value by Finding its Hidden Brainpower. New York: Harper Business.
GRIMAILDI, M ET ALL. (2013). A Theoretical framework for Assessing managing and
Indexing the Intellectual capital. Journal of Intellectual Captital, 14(4), 501-521.
NURYAMAN. (N.D.). The Influence of Intellectual Capital on the Firm's value with the
Financial performance as Intervening variable. Procedia.
PETTY, R & GUTHRIE, J. (2000). Intellectual capital Literature Review: Measurement,
Reporting and Management. Journal of Intellectual Capital, 1(2), 155-176.