Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết ngành Xây dựng Việt Nam

Chia sẻ: Thiên Vũ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:71

Thêm vào BST

Báo xấu

34
lượt xem 5
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Bài nghiên cứu này được thực hiện nhằm mục tiêu phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến việc lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết của ngành Xây dựng Việt Nam. Từ mục tiêu nghiên cứu này, bài nghiên cứu sẽ tập trung phân tích ảnh hưởng của các yếu tố như khả năng sinh lợi; tốc độ tăng trưởng; quy mô; tuổi của công ty; tài sản cố định hữu hình; tính thanh khoản đến việc lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty ngành Xây dựng niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết ngành Xây dựng Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TPHCM --------------------- TRẦN THỊ THU NGUYỆT NGHIÊN CỨU CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN SỰ LỰA CHỌN KỲ HẠN NỢ CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT NGÀNH XÂY DỰNG VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh - Năm 2019
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TPHCM --------------------- TRẦN THỊ THU NGUYỆT NGHIÊN CỨU CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN SỰ LỰA CHỌN KỲ HẠN NỢ CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT NGÀNH XÂY DỰNG VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng (Hướng ứng dụng) Mã số: 8340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Người hướng dẫn khoa học: TS. Nguyễn Thị Uyên Uyên
TÓM TẮT Với mẫu quan sát 143 công ty cổ phần thuộc ngành Xây dựng được niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2018, bài nghiên cứu này thực hiện kiểm định tác động của các yếu tố gồm khả năng sinh lợi; tốc độ tăng trưởng; quy mô doanh nghiệp; tuổi của doanh nghiệp; tỷ lệ tài sản cố định hữu hình trên tổng tài sản và tính thanh khoản của doanh nghiệp đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty cổ phần ngành Xây dựng niêm yết Việt Nam. Thông qua việc sử dụng mô hình GLS (General Least Squared) và Tobit cố định các ảnh hưởng (Tobit Fixed Effects), bài nghiên cứu trưng ra bằng chứng cho thấy quy mô doanh nghiệp; tài sản cố định hữu hình và tính thanh khoản cũng như tuổi của doanh nghiệp có ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ của các doanh nghiệp ngành Xây dựng ở Việt Nam. Cụ thể bài nghiên cứu tìm thấy mối tương quan dương của quy mô doanh nghiệp; tài sản cố định hữu hình và tính thanh khoản của doanh nghiệp với kỳ hạn nợ. Điều này hàm ý các doanh nghiệp có quy mô lớn (dễ có uy tín trên thị trường, đa dạng hóa danh mục đầu tư), có tỷ lệ tài sản cố định hữu hình trên tổng tài sản cao (tài sản thế chấp đáng tin cậy) và tính thanh khoản tốt có xu hướng lựa chọn kỳ hạn nợ dài hơn trong cấu trúc vốn. Tuy nhiên, bài nghiên cứu lại tìm thấy mối tương quan âm giữa tuổi của doanh nghiệp và kỳ hạn nợ, điều này cho thấy các doanh nghiệp Xây dựng có thời gian tồn tại lâu dài lại có xu hướng lựa chọn kỳ hạn nợ ngắn hơn. Từ khóa: Kỳ hạn nợ, Khả năng sinh lời, Tốc độ tăng trưởng, Quy mô doanh nghiệp, Tuổi doanh nghiệp, Tài sản cố định hữu hình, Tính thanh khoản.
ABSTRACT With a sample of 143 firms in the construction industry listed on the Ho Chi Minh Stock Exchange and the Hanoi Stock Exchange from 2008 to 2018, this study conducted the test the impact of factors including profitability, growth, firm size, firm age, ratio of tangible to total assets and liquidity of the firm on debt maturity of listed firms in Vietnam. Through the use of the GLS (General Least Squared) and Tobit Fixed Effects models, the study shows evidence of firm size, tangible assets, liquidity and firm age affects the choice of debt maturity of construction firms in Vietnam. Specifically, the study found a positive correlation of firm size, tangible assets and liquidity of firm with debt maturity. This implies that large firm (easily reputable in the market, diversifying portfolio), have a high ratio of tangible assets to total assets (reliable collaterals) and high liquidity tend to choose long-term debt in capital structure. However, the study found a negative correlation between the age of the firm and the debt maturity, this shows that construction firm with long- term existence tend to choose short-term debt. Keywords: Debt maturity, Profitability, Growth rate, Firm size, Firm age, Tangible assets, Liquidity.
LỜI CAM ĐOAN Tôi cam đoan Luận văn Thạc Sĩ Kinh Tế với đề tài “Các yếu tố ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết ngành Xây dựng tại Việt Nam” do chính tôi nghiên cứu và thực hiện dưới sự hướng dẫn của Cô TS.Nguyễn Thị Uyên Uyên. Các số liệu, kết quả nêu trong Luận văn là trung thực và do tôi thực hiện. Tôi xin chịu trách nhiệm về bài nghiên cứu của mình. Thành Phố Hồ Chí Minh, ngày 12 tháng 12 năm 2019 Tác giả Trần Thị Thu Nguyệt
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC BẢNG DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ TÓM TẮT ABSTRACT Chương 1 - GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI..........................................................................1 1.1 Lý do chọn đề tài ...........................................................................................1 1.2 Mục tiêu và vấn đề nghiên cứu của đề tài ...................................................2 1.3 Phương pháp nghiên cứu ...............................................................................3 1.4 Ý nghĩa của đề tài ..........................................................................................3 1.5 Cấu trúc của bài nghiên cứu ..........................................................................4 Chương 2 - TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU VÀ CÁC GIẢ THUYẾT KỲ VỌNG............ . ............................................................................................................6 Chương 3 - PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .....................................................18 3.1 Dữ liệu nghiên cứu ......................................................................................18 3.2 Phương pháp nghiên cứu .............................................................................18 3.2.1 Mô hình nghiên cứu – Mô tả biến .....................................................18 3.2.2 Phương pháp nghiên cứu ...................................................................24 Chương 4 - KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU................................................................27
4.1 Tổng quan về tình hình cấu trúc vốn của các công ty thuộc ngành Xây dựng được niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2008 - 2018 ...............27 4.2 Mô tả thống kê .............................................................................................31 4.3 Hệ số tương quan .........................................................................................32 4.4 Kết quả hồi quy............................................................................................34 Chương 5 - KẾT LUẬN .......................................................................................40 5.1 Kết luận về kết quả nghiên cứu và các khuyến nghị ...................................40 5.2 Hạn chế của đề tài và hướng nghiên cứu .....................................................42 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC
DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT Ký hiệu, chữ viết tắt Diễn giải đầy đủ AGE Tuổi của doanh nghiệp GROWTH Cơ hội tăng trưởng LQ Tính thanh khoản – Khả năng thanh toán hiện hành RLD Kỳ hạn nợ ROA Khả năng sinh lợi SIZE Quy mô công ty TANG Tài sản cố định hữu hình µi Tác động riêng lẻ công ty lên biến phụ thuộc i Ký hiệu cho các doanh nghiệp t Ký hiệu cho năm τt Tác động riêng lẻ thời gian lên biến phụ thuộc Єit Sai số
DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 3.1 Tóm tắt ý nghĩa và phương pháp tính toán của các biến trong mô hình nghiên cứu .................................................................................................................23 Bảng 4.1 Mô tả thống kê toàn mẫu ..........................................................................31 Bảng 4.2 Hệ số tương quan .......................................................................................32 Bảng 4.3 Hệ số VIF và 1/VIF của từng biến độc lập ................................................33 Bảng 4.4 Kết quả lựa chọn mô hình tối ưu ...............................................................34 Bảng 4.5 Kết quả các kiểm định Tự tương quan và Phương sai thay đổi.................34 Bảng 4.6 Kết quả hồi quy ..........................................................................................35
DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ Biểu đồ 4.1 Tỷ lệ nợ trên tổng tài sản của các công ty thuôc ngành Xây dựng niêm yết tại Việt Nam ........................................................................................................27 Biểu đồ 4.2 Thành phần cấu trúc vốn của các công ty thuộc ngành Xây dựng niêm yết tại Việt Nam ........................................................................................................28 Biểu đồ 4.3 Cơ cấu nợ trong tổng nợ của các công ty thuộc ngành Xây dựng niêm yết tại Việt Nam ........................................................................................................29 Biểu đồ 4.4 Cơ cấu nợ ngắn hạn và nợ dài hạn trong cấu trúc vốn của các công ty thuộc ngành Xây dựng niêm yết tại Việt Nam..........................................................30
1 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1.1. Lý do chọn đề tài Việc xác định kỳ hạn nợ và những yếu tố ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ luôn là một trong những mục tiêu mà nhà quản trị doanh nghiệp hướng đến khi hoạch định chiến lược tài chính cho doanh nghiệp. Những quyết định trong việc lựa chọn kỳ hạn nợ ít hay nhiều sẽ đặt nhà quản trị trước sự lựa chọn giữa lợi ích và bất lợi của việc lựa chọn giữa việc nên sử dụng nợ ngắn hạn hay nợ dài hạn để tài trợ và thực hiện quyết định đầu tư. Ở những quốc gia có hệ thống tài chính phát triển, sự phát triển của hệ thống tài chính sẽ tạo điều kiện cơ bản cho việc thay đổi cấu trúc vốn của các doanh nghiệp, tuy nhiên ở các thị trường mới nổi như Việt Nam, hệ thống tài chính có một số hạn chế nhất định để từ đó cản trở các doanh nghiệp thiết lập kỳ hạn nợ tối ưu. Đó là do khả năng sinh lợi thấp và khả năng tiếp cận thị trường vốn của các công ty tại thị trường các nước đang phát triển gặp nhiều khó khăn nên việc sử dụng nợ dài hạn ít hơn đáng kể so với các doanh nghiệp ở các nước phát triển (Caprio & Demirguc-Kunt, 1998 và Schmukler & Vesperoni, 2006). Nhiều nghiên cứu trên thế giới cho thấy rằng, có nhiều yếu tố ảnh hưởng đến quyết định lựa chọn kỳ hạn nợ của các doanh nghiệp. Michael J. Barclay và Clifford W. Smith (1995) cho thấy, có tồn tại sự ảnh hưởng của chi phí đại diện, bất cân xứng thông tin và thuế đến cấu trúc kỳ hạn nợ của các doanh nghiệp. Andreas Stephan, Oleksandr Talavera và Andriy Tsapin (2011) lại cho thấy, việc lựa chọn kỳ hạn nợ của doanh nghiệp bị ảnh hưởng đáng kể bởi chất lượng doanh nghiệp và khả năng tiếp cận với nợ dài hạn của công ty. Gần đây vào năm 2017, G. M. Wali Ullah, Mohammad Minhaz Uddin, Mohammad Abdullah, Md. Nazmul Islam đã cho thấy cấu trúc vốn và việc lựa chọn giữa việc sử dụng nợ ngắn hạn hay nợ dài hạn của các công ty ngành Dệt May Bangladesh phụ thuộc rất nhiều vào tác động của tốc độ tăng trưởng, khả năng sinh lợi và độ tuổi của công ty.
2 Tại Việt Nam, ngành Xây dựng là một trong những ngành giữ vai trò quan trọng trong nền kinh tế. Để phát triển nhanh chóng, ngoài việc có tầm nhìn chiến lược, nhân sự vững mạnh thì việc đầu tư mở rộng, xây dựng các dự án, công trình... là một phần không thể thiếu của những công ty ngành Xây dựng. Tuy nhiên, muốn làm được như vậy, các công ty của ngành Xây dựng cần phải có nguồn vốn lớn mà bản thân nguồn tài trợ nội bộ không thể đáp ứng đầy đủ được. Từ đó, với tính chất, đặc thù của ngành là sở hữu rất nhiều tài sản là các dự án, công trình, đất đai,... nên các công ty niêm yết ngành Xây dựng có xu hướng sử dụng cấu trúc vốn thiên về nợ mà những khoản nợ này sẽ được thế chấp bằng chính các tài sản thuộc sở hữu của các công ty. Bằng chứng là, trong giai đoạn 2008 – 2018, tổng tài sản và nợ vay, kể cả nợ ngắn hạn và nợ dài hạn của các công ty thuộc ngành Xây dựng đã có xu hướng tăng, đặc biệt là khi xét về cơ cấu nợ vay, các công ty thuộc nhóm ngành Xây dựng đã sử dụng nợ ngắn hạn nhiều hơn nợ dài hạn1. Vì vậy, nghiên cứu về những nhân tố ảnh hưởng đến quyết định lựa chọn kỳ hạn nợ là những nghiên cứu có giá trị đối với các công ty ngành Xây dựng. Với những lý do này, tác giả chọn đề tài “Nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết ngành Xây dựng Việt Nam” cho Luận văn Thạc sĩ của mình với mong muốn ứng dụng các lý thuyết và kết quả thực nghiệm từ các công trình nghiên cứu trước đây nhằm tìm hiểu các phản ứng của các công ty ngành Xây dựng Việt Nam trong quyết định lựa chọn kỳ hạn nợ khi doanh nghiệp đối mặt với các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định lựa chọn kỳ hạn nợ phù hợp cho doanh nghiệp. 1.2. Mục tiêu và vấn đề nghiên cứu của đề tài Bài nghiên cứu này được thực hiện nhằm mục tiêu phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến việc lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết của ngành Xây dựng Việt Nam. Từ mục tiêu nghiên cứu này, bài nghiên cứu sẽ tập trung phân tích ảnh hưởng của các yếu 1 Trích thông tin của 143 công ty cổ phần thuộc ngành Xây dựng được niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2018 trong bài nghiên cứu này.
3 tố như khả năng sinh lợi; tốc độ tăng trưởng; quy mô; tuổi của công ty; tài sản cố định hữu hình; tính thanh khoản đến việc lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty ngành Xây dựng niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội. 1.3. Phương pháp nghiên cứu Để nghiên cứu các yếu tố tác động đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty thuộc ngành Xây dựng2, bài nghiên cứu dựa trên dữ liệu của 143 công ty phi tài chính thuộc ngành này được niêm yết trên 2 sàn chứng khoán HSX và HNX từ năm 2008 đến năm 2018. Sau khi thu thập dữ liệu từ báo cáo tài chính của các công ty trong mẫu, tác giả bài nghiên cứu tiến hành hồi quy mô hình lần lượt bằng các mô hình Pooled - OLS, mô hình Tác động cố định (FEM) và mô hình Tác động ngẫu nhiên (REM). Sau đó tác giả thực hiện kiểm định vi phạm giả thuyết của mô hình như kiểm định Đa cộng tuyến, Phương sai thay đổi và Nội sinh. Cuối cùng, tác giả sẽ tiến hành khắc phục các vi phạm bằng cách sử dụng phương pháp GLS và kiểm tra tính vững của kết quả nghiên cứu bằng phương pháp Tobit. 1.4. Ý nghĩa của đề tài Thứ nhất, kết quả nghiên cứu được kỳ vọng sẽ bổ sung cho các kết quả nghiên cứu hiện có trên thế giới, cung cấp thêm bằng chứng thực nghiệm về các yếu tố ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty ngành Xây dựng nói riêng và các doanh nghiệp Việt Nam nói chung. Thứ hai, là cơ sở cho các hướng nghiên cứu tiếp theo về chủ đề này tại Việt Nam. Thứ ba, đối với các doanh nghiệp Việt Nam nói chung và các công ty ngành Xây dựng nói riêng, kết quả nghiên cứu kỳ vọng sẽ giúp các doanh nghiệp xem xét ảnh hưởng của khả năng sinh lợi; tốc độ tăng trưởng; quy mô; tuổi của công ty; tài sản cố định hữu 2 Theo hệ thống phân ngành của VSIC (Ngành Xây dựng có mã ngành cấp 1 là F)
4 hình; tính thanh khoản đến việc lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty, từ đó giúp các công ty điều chỉnh và lựa chọn kỳ hạn nợ hợp lý khi ra và thực hiện quyết định tài trợ. Thứ tư, đối với các ngân hàng, trong bối cảnh nợ xấu có xu hướng gia tăng, làm ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của hệ thống ngân hàng thương mại Việt Nam như hiện nay mà bắt đầu từ việc doanh nghiệp vay nợ không trả nợ đúng hạn, việc nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ của các doanh nghiệp sẽ giúp ngân hàng xác định kỳ hạn cho vay phù hợp với năng lực kinh doanh của khách hàng, tránh được rủi ro thanh khoản và hạn chế nợ xấu. Thứ năm, đối với nhà đầu tư, kết qủa nghiên cứu kỳ vọng sẽ giúp nhà đầu tư có một cách nhìn thận trọng hơn khi đánh giá hiệu quả quản trị công ty. 1.5. Cấu trúc của bài nghiên cứu Nội dung của Luận văn được bố cục gồm 5 chương: Chương 1: Giới thiệu đề tài. Trong chương này, bài nghiên cứu sẽ làm rõ lý do chọn và thực hiện đề tài; xác định mục tiêu, các vấn đề nghiên cứu; phương pháp nghiên cứu; ý nghĩa và cấu trúc của bài nghiên cứu. Chương 2: Tổng quan các nghiên cứu và các giả thuyết kỳ vọng. Ở chương này, bài nghiên cứu sẽ trình bày các bằng chứng thực nghiệm từ các nghiên cứu trước về các yếu tố ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ của các doanh nghiệp để trên cơ sở đó đưa ra các lập luận cho các giả thuyết, kỳ vọng của bài nghiên cứu. Chương 3: Phương pháp nghiên cứu. Nội dung của chương này sẽ trình bày dữ liệu nghiên cứu và phương pháp nghiên cứu. Chương 4: Kết quả nghiên cứu. Bài nghiên cứu sẽ trưng ra bằng chứng về tác động của các yếu tố đến việc lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty hoạt động trong ngành Xây dựng Việt Nam.
5 Chương 5: Kết luận. Chương này sẽ tổng kết lại các kết quả nghiên cứu, gợi ý các khuyến nghị cho các công ty hoạt động trong ngành Xây dựng Việt Nam; trình bày những hạn chế và đưa ra hướng phát triển cho đề tài.
6 CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU VÀ CÁC GIẢ THUYẾT KỲ VỌNG Xác lập một mức độ nợ tối ưu để sử dụng trong cấu trúc vốn c ng như việc quyết định nên sử dụng nợ ngắn hạn hay nợ dài hạn để tài trợ luôn là quyết định rất quan trọng cho bất kỳ doanh nghiệp nào. Đó không chỉ bởi sự cần thiết để tối đa hóa giá trị tài sản của các cổ đông mà còn ảnh hưởng đến khả năng cạnh tranh trên thị trường của doanh nghiệp. Theo đó, đã có nhiều nghiên cứu được thực hiện để tìm kiếm các yếu tố ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ của các doanh nghiệp. Theo một số nghiên cứu gần đây, cấu trúc vốn bị tác động nhiều nhất bởi các đặc điểm nội tại của doanh nghiệp. E.K.Kayo và H.Kimura (2011) đã cho thấy, khoảng 42% sự thay đổi về cấu trúc vốn, đặc biệt là sự thay đổi giữa việc sử dụng nợ ngắn hạn hay nợ dài hạn trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp là do các yếu tố thuộc về đặc điểm của doanh nghiệp. Hơn nữa nhiều nghiên cứu c ng chứng minh rằng, các đặc điểm của nền kinh tế và đặc thù ngành không chỉ tác động trực tiếp đến cấu trúc vốn mà còn tác động gián tiếp thông qua đặc điểm riêng của doanh nghiệp. Ở những quốc gia khác nhau, sự tác động của các yếu tố thuộc về doanh nghiệp lên cấu trúc vốn, lên sự lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty c ng khác nhau. Những yếu tố có tác động rõ ràng đến cấu trúc vốn, đến việc lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty bao gồm: quy mô doanh nghiệp; khả năng sinh lợi; tính thanh khoản; tốc độ tăng trưởng; tuổi của công ty; tài sản cố định hữu hình…  Mối tương quan giữa khả năng sinh lợi và sự lựa chọn kỳ hạn nợ của công ty – Giả thuyết, kỳ vọng 1 Về khả năng sinh lợi, trường phái đánh đổi cấu trúc vốn cho rằng các doanh nghiệp có khả năng sinh lợi càng cao thì cấu trúc vốn của doanh nghiệp sẽ có xu hướng thiên về sử dụng nợ. Bởi vì nếu doanh nghiệp có khả năng sinh lợi cao thì doanh nghiệp sẽ đảm bảo được điều kiện sử dụng nợ thuận lợi, để từ đó dưới tác động của đòn bẫy tài chính,
7 nợ sẽ giúp khuyếch đại thu nhập cho chủ sở hữu công ty. Trong khi đó, trường phái trật tự phân hạng lại chủ trương rằng các doanh nghiệp luôn có xu hướng sử dụng nguồn tài trợ nội bộ khi có sẵn và chọn nợ hơn là vốn cổ phần do phát hành mới khi cần đến nguồn tài trợ bên ngoài. Do đó, những doanh nghiệp có khả năng sinh lợi cao thường vay nợ ít hơn, không phải vì họ có các tỷ lệ nợ mục tiêu thấp mà vì họ không cần nguồn tài trợ từ bên ngoài. Các doanh nghiệp có khả năng sinh lời ít hơn thì phát hành nợ vì họ không có các nguồn vốn nội bộ đủ cho chương trình đầu tư vốn và vì tài trợ nợ đứng đầu trong trật tự phân hạng của tài trợ từ bên ngoài. Các nghiên cứu thực nghiệm chẳng hạn như của Kester (1986); Titman và cộng sự (1988) cho thấy việc sử dụng nhiều nợ vay trong các công ty có dòng tiền hoặc khả năng sinh lợi cao có thể làm hạn chế quyền hạn của các nhà quản trị công ty. Các công ty có khả năng sinh lợi cao không muốn gia tăng vốn cổ phần do phát hành mới để tránh sự pha loãng quyền sở hữu. Bên cạnh đó, khi tình trạng bất cân xứng thông tin xảy ra, do thị trường không đánh giá đúng tiềm năng, triển vọng của doanh nghiệp nên việc tiếp cận với thị trường vốn của doanh nghiệp trở nên khó khăn hơn và phí bảo hiểm rủi ro vay nợ của công ty phải chịu c ng cao hơn nên những công ty có chất lượng hoạt động và tài chính tốt chủ yếu chỉ phát hành nợ ngắn hạn (Flanery, 1986). Stohs và Mauer (1996) c ng trưng ra bằng chứng rằng, các công ty có mức sinh lợi hàng năm cao hơn kỳ vọng của nhà đầu tư thì sử dụng nhiều nợ ngắn hạn trong cấu trúc kỳ hạn nợ. Thực chất, các công ty này có tiềm năng phát triển và chất lượng tín dụng tốt nhưng do bất cân xứng thông tin nên không được thị trường đánh giá đúng khả năng trả nợ. Điều này làm cho công ty gặp nhiều khó khăn khi tiếp cận với nguồn vốn, phải vay nợ với lãi suất cao với tài sản thế chấp lớn vì vậy các công ty này phát hành nhiều nợ ngắn hạn vì tin tưởng rằng trong tương lai công ty sẽ có nhiều ưu đãi hơn trong việc tiếp cận vốn, lãi suất vay nợ sẽ thấp hơn. Như vậy, chất lượng tín dụng của doanh nghiệp đi vay đã tạo ra các thông tin bất cân xứng làm chủ nợ tỏ ra thận trọng khi cho vay. Trong thị trường tài chính kém phát
8 triển, bất cân xứng thông tin cao và ngân hàng hầu như độc quyền về việc tài trợ vốn cho các doanh nghiệp như Việt Nam, doanh thu và lợi nhuận giữ lại được chỉ định bởi các ngân hàng sẽ được sử dụng như là một tín hiệu quan trọng đánh giá chất lượng tín dụng hay khả năng trả nợ của khách hàng vay, từ đó đưa ra các gói vay nợ có thời gian và lãi suất hợp lý. Do đó, khả năng sinh lợi có mối tương quan âm với đòn bẩy tài chính. Như vậy, giả thuyết 1 được tác giả đề xuất như sau: Giả thuyết H1: Hệ số tác động của khả năng sinh lợi có tương quan âm với kỳ hạn nợ.  Mối tương quan giữa tốc độ tăng trưởng và sự lựa chọn kỳ hạn nợ của công ty – Giả thuyết, kỳ vọng 2 Về triển vọng tăng trưởng của công ty, thuyết chi phí đại diện của Fama và Miller (1972) cho rằng, các công ty có triển vọng tăng trưởng trong tương lai thường dựa vào nguồn tài trợ đến từ vốn chủ sở hữu do các doanh nghiệp thường có xu hướng tranh giành lợi ích từ các chủ nợ. Tốc độ tăng trưởng cao gợi ý những kết quả kinh doanh khả quan, chính vì thế các cổ đông sẽ không muốn chia sẻ ưu thế này với các chủ nợ. Bên cạnh đó, thuyết đánh đổi cấu trúc vốn c ng cho rằng, các công ty đang nắm giữ tốc độ tăng trưởng trong tương lai thì sử dụng ít nợ vì tốc độ tăng trưởng là một tài sản vô hình. Do vậy, đòn bẩy tài chính có mối tương quan âm với tốc độ tăng trưởng. Myers (1977) cho rằng, cơ hội đầu tư trong tương lai của công ty c ng giống như các quyền chọn. Giá trị của các quyền chọn này phụ thuộc vào khả năng công ty có thực hiện chúng một cách tối ưu hay không. Với việc cố định rủi ro trong cấu trúc vốn của công ty, những lợi ích từ việc thực hiện các dự án đầu tư sinh lời được phân chia giữa các cổ đông và trái chủ. Trong một số trường hợp, các trái chủ có thể mong muốn các công ty đầu tư vào những dự án ít rủi ro và tạo được giá trị tốt trong tương lai vì các dự án có rủi ro thấp sẽ cung cấp sự bảo đảm hơn cho các trái chủ, khi có một dòng tiền ổn định được tạo ra. Tuy nhiên, dòng tiền an toàn lại không tạo ra mức lợi nhuận thặng dư cho các cổ đông. Trong những trường hợp này, các cổ đông lại có động lực để từ chối
9 các dự án có giá trị hiện tại ròng dương. Myers (1977) gọi đây là vấn đề đầu tư dưới mức. Các công ty đang trong giai đoạn tăng trưởng có rất nhiều các dự án đầu tư sinh lời. Tuy nhiên, quá nhiều cơ hội đầu tư sinh lời c ng sẽ khiến cho doanh nghiệp dễ bị sai lầm trong đầu tư. Bởi vì, khi doanh nghiệp rơi vào tình trạng khó khăn, những người cho vay sẽ không còn muốn đầu tư vào doanh nghiệp nữa và họ chỉ quan tâm đến việc thu hồi các khoản tiền đã cho doanh nghiệp vay. Myers (1977) trong bài nghiên cứu của mình đã khẳng định rằng, chi phí đại diện có thể được kiểm soát bằng cách rút ngắn thời gian đáo hạn có hiệu lực của nợ. Kết quả thực nghiệm từ nghiên cứu của Michael J. Barclay và Clifford W. Smith (1995) c ng cho thấy, tốc độ tăng trưởng có tác động đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty. Trong giai đoạn tăng trưởng, những công ty có doanh số tăng trưởng nhanh phải đầu tư thêm nhiều cho các hoạt động phát triển thị trường, mở rộng thị phần, mua thêm tài sản cố định nên rủi ro kinh doanh của các công ty tăng trưởng sẽ rất cao. Khi đương đầu với rủi ro kinh doanh cao, các công ty tăng trưởng sẽ khó tiếp cận với các nguồn vốn từ các chủ nợ nên họ thường phát hành nợ ngắn hạn. Bởi vì nợ ngắn hạn có lãi suất cao tương ứng với rủi ro cao và luôn được ưu tiên thanh toán trước nợ dài hạn khi công ty đối mặt với phá sản, theo đó, các chủ nợ sẽ dễ dàng hơn khi xem xét các khoản cho công ty vay. Khác với nghiên cứu của Michael J. Barclay và Clifford W. Smith (1995), Stohs và Mauer (1996) cho rằng, các công ty ở giai đoạn tăng trưởng có nhiều cơ hội đầu tư sinh lời nhưng c ng có rủi ro kinh doanh cao tương ứng. Trong giai đoạn này, mâu thuẫn lợi ích giữa các cổ đông và chủ nợ của công ty trong việc lựa chọn thực hiện các cơ hội đầu tư là rất lớn. Các cổ đông thích tập trung đầu tư vào những cơ hội đầu tư rủi ro cao nhưng có tỷ suất sinh lợi cao trong khi các chủ nợ lại muốn công ty đầu tư vào những dự án ít rủi ro nhằm đảm bảo một dòng tiền ổn định. Mặc dù các chủ nợ không có tiếng nói trực tiếp trong việc điều hành c ng như lựa chọn cơ hội đầu tư nhưng chủ nợ có quyền không cho công ty vay nợ để thực hiện dự án. Stohs và Mauer (1996) nhận thấy, khi rút ngắn kỳ hạn nợ thì mâu thuẫn lợi ích này sẽ giảm bớt bởi vì nợ ngắn hạn có lãi suất cao
10 tương ứng với rủi ro cao và luôn được ưu tiên thanh toán trước nợ dài hạn khi công ty đối mặt với tình trạng phá sản. Ngoài ra, nợ ngắn hạn có thời gian đáo hạn ngắn, chủ nợ sẽ có nhiều cơ hội kịp thu hồi nợ trước khi công ty dùng số tiền dành để trả nợ đầu tư vào một cơ hội đầu tư khác có rủi ro cao hơn. Tóm lại, công ty ở giai đoạn tăng trưởng có nhiều cơ hội đầu tư sinh lời thường phát hành nhiều nợ ngắn hạn để huy động vốn đầu tư. Tuy nhiên, theo kết quả thực nghiệm từ nghiên cứu của Stohs và Mauer (1996), các công ty có mức độ tăng trưởng tốt lại có đòn bẩy tài chính thấp nghĩa là tỷ lệ vay nợ để đầu tư cho sản xuất kinh doanh thấp, mâu thuẫn lợi ích giữa chủ sở hữu và chủ nợ c ng thấp tương ứng, do đó các công ty này có ít động cơ rút ngắn cấu trúc kỳ hạn nợ để giảm thiểu mâu thuẫn lợi ích giữa các bên. Phù hợp với nhận định của Myers (1977) c ng như của Michael J. Barclay và Clifford W. Smith (1995); Heyman và các cộng sự (2008); Ortiz-Molina và Penas (2008) c ng cho rằng, các doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng cao bị bắt buộc phải hạ thấp kỳ hạn nợ của họ để giảm chi phí đại diện. Khi kỳ hạn nợ được rút ngắn, doanh nghiệp sẽ dễ dàng, linh hoạt điều chỉnh cấu trúc vốn để đầu tư vào các dự án sinh lãi mà các cổ đông và trái chủ đều hài lòng. Bên cạnh đó nợ ngắn hạn c ng được ưu tiên thanh toán trước nợ dài hạn khi doanh nghiệp đối mặt với phá sản, giúp chủ nợ yên tâm hơn khi cho doanh nghiệp vay nợ để thực hiện các dự án đầu tư. Như vậy, khi doanh nghiệp có nhiều tiềm năng phát triển thể hiện qua tốc độ tăng trưởng tốt, doanh nghiệp sẽ có càng nhiều các cơ hội đầu tư sinh lời, việc này sẽ làm gia tăng mâu thuẫn đại diện. Các công ty này có thể kiểm soát chi phí đại diện bằng cách rút ngắn thời gian đáo hạn của nợ (Myer, 1977). Bên cạnh đó, nợ ngắn hạn c ng được ưu tiên thanh toán trước nợ dài hạn khi doanh nghiệp đối mặt với phá sản, giúp chủ nợ yên tâm hơn khi thực hiện dự án đầu tư có tỷ lệ rủi ro cao. Như vậy, giả thuyết 2 được tác giả đề xuất như sau: Giả thuyết H2: Tốc độ tăng trưởng cao có tương quan âm đối với kỳ hạn nợ.