Luận văn thạc sĩ Kinh tế: Tác động của thuế thu nhập cá nhân lên cấu trúc vốn của doanh nghiệp - Bằng chứng thực nghiệm từ cắt giảm thuế thu nhập cá nhân năm 2011 ở Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:79

Thêm vào BST

Báo xấu

14
lượt xem 3
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Bài nghiên cứu này đã cho ra kết luận khác với dự đoán của mô hình lý thuyết rằng việc cắt giảm thuế của chính phủ đã khiến tỷ số đòn bẩy của các doanh nghiệp bị ảnh hưởng tăng một mức khoảng 2.7 điểm phần trăm. Mời các bạn cùng tham khảo nội dung chi tiết.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn thạc sĩ Kinh tế: Tác động của thuế thu nhập cá nhân lên cấu trúc vốn của doanh nghiệp - Bằng chứng thực nghiệm từ cắt giảm thuế thu nhập cá nhân năm 2011 ở Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH LÊ MINH TRÍ TÁC ĐỘNG CỦA THUẾ THU NHẬP CÁ NHÂN LÊN CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP. BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TỪ CẮT GIẢM THUẾ THU NHẬP CÁ NHÂN NĂM 2011 Ở VIỆT NAM. LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Tp. Hồ Chí Minh – Năm 2014
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH LÊ MINH TRÍ TÁC ĐỘNG CỦA THUẾ THU NHẬP CÁ NHÂN LÊN CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP. BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TỪ CẮT GIẢM THUẾ THU NHẬP CÁ NHÂN NĂM 2011 Ở VIỆT NAM. Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS. Phan Nữ Thanh Thủy Tp. Hồ Chí Minh – Năm 2014
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan rằng bài nghiên cứu này được viết bởi tôi dựa trên các phân tích, nhận định và đánh giá từ các nguồn tài liệu đã trích dẫn và kết quả chạy mô hình hồi quy. Bài nghiên cứu này là duy nhất và các kết quả nghiên cứu hoàn toàn khách quan. Tp. Hồ Chí Minh, ngày 30 tháng 10 năm 2014
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC BẢNG DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ TÓM TẮT ............................................................................................................... 1 1. GIỚI THIỆU ....................................................................................................... 3 2. TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY .......................... 9 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ...................................................................... 13 3.1. Mô hình ....................................................................................................... 13 3.2 Mô hình của phương pháp khác biệt trong các khác biệt (DID) .................... 19 3.3. Xác định các doanh nghiệp bị tác động........................................................ 24 3.4. Dữ liệu ........................................................................................................ 26 4. NỘI DUNG VÀ CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ............................................. 31 4.1. Kết quả đơn biến ......................................................................................... 31 4.2. Các kết quả đa biến ..................................................................................... 36 4.3. Kiểm định sự sai lệch của kết quả đa biến ................................................... 40 4.3. Khả năng tiếp cận thị trường tài chính của doanh nghiệp ............................. 43 4.4. Kiểm định tính vững mạnh của kết quả nghiên cứu ..................................... 47 4.4.1. Mô hình điều chỉnh từng phần ............................................................... 47 4.4.2. Trạng thái thuế của các nhà đầu tư tổ chức ........................................... 51 4.4.3. Kiểm định trong giai đoạn cắt giảm thuế xảy ra .................................... 54 5. KẾT LUẬN ....................................................................................................... 58 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC
DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 3.1: Thống kê mô tả mẫu. Bảng 4.1: Kết quả hồi quy đa biến. Bảng 4.2: Kiểm định sự sai lệch. Bảng 4.3: Kết quả kiểm định khả năng tiếp cận thị trường tài chính của doanh nghiệp và tác động của cắt giảm thuế thu nhập cá nhân lên tỷ số đòn bẩy của doanh nghiệp. Bảng 4.4. Kết quả hồi quy mô hình điều chỉnh từng phần. Bảng 4.5: Kết quả hồi quy mô hình với biến kiểm soát tỷ lệ sở hữu của các quỹ đầu tư. Bảng 4.6: Kết quả hồi quy đa biến giai đoạn cắt giảm thuế đang xảy ra.
DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ Hình 3.1: Chi phí biên (MC) và lợi ích biên của nợ vay. Hình 3.2: Giá trị sổ sách đòn bẩy trung bình của các doanh nghiệp từ năm 2010 đến năm 2013. Hình 4.1: Tỷ lệ đòn bẩy sổ sách trung bình trong cơ cấu vốn của doanh nghiệp từ năm 2010 đến năm 2013, được nhóm theo tỷ lệ sở hữu cá nhân. Hình 4.2: Tỷ lệ đòn bẩy sổ sách trung bình trong cơ cấu vốn của các doanh nghiệp có quy mô nhỏ từ năm 2010 đến năm 2013, được nhóm theo tỷ lệ sở hữu cá nhân. Hình 4.3: Tỷ lệ đòn bẩy sổ sách trung bình trong cơ cấu vốn của các doanh nghiệp có quy mô vừa từ năm 2010 đến năm 2013, được nhóm theo tỷ lệ sở hữu cá nhân. Hình 4.4: Tỷ lệ đòn bẩy sổ sách trung bình trong cơ cấu vốn của các doanh nghiệp có quy mô lớn từ năm 2010 đến năm 2013, được nhóm theo tỷ lệ sở hữu cá nhân.
1 TÓM TẮT Việc đánh thuế thu nhập cá nhân đối với thu nhập từ lãi vay và cổ tức (thu nhập từ vốn cổ phần) có thể có ảnh hưởng đến chi phí của tài trợ nợ trong tương quan giữa chi phí của nợ vay và chi phí của vốn cổ phần, một sự thay đổi đáng kể trong việc đánh thuế thu nhập cá nhân có thể gây ảnh hưởng đến tỷ lệ đòn bẩy tối ưu của doanh nghiệp. Bài nghiên cứu này xem xét hiệu ứng của việc cắt giảm thuế thu nhập cá nhân đánh lên thu nhập từ chuyển nhượng vốn cổ phần và cổ tức trong khoảng thời gian là 1 năm 5 tháng từ tháng 8 năm 2011 đến hết tháng 12 năm 2012 ở Việt Nam lên việc sử dụng nợ vay của doanh nghiệp. Bởi vì việc cắt giảm thuế thu nhập này chỉ ảnh hưởng đến các nhà đầu tư cá nhân, nên bài nghiên cứu sẽ sử dụng một phương pháp gọi là phương pháp "khác biệt trong các khác biệt" (difference in differences) để xác định các hiệu ứng của việc giảm thuế thu nhập cá nhân lên tỷ lệ sử dụng đòn bẩy tối ưu của doanh nghiệp. Phương pháp này so sánh các giai đoạn khác nhau của thời gian nghiên cứu, khi cắt giảm thuế có hiệu lực và khi cắt giảm thuế hết hiệu lực. Ở Việt Nam, hiện chưa có bài nghiên cứu nào đề cập đến các tác động của việc cắt giảm thuế năm 2011 của chính phủ đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp, nhưng các nghiên cứu trước ở nước ngoài đã chỉ ra rằng việc cắt giảm thuế thu nhập cá nhân - như việc cắt giảm thuế thu nhâp đánh lên cổ tức và chuyển nhương vốn cổ phần vào năm 2011 ở Mỹ - đã khuyến khích việc chia cổ tức cho cổ đông và làm giảm chi phí vốn cổ phần cho doanh nghiệp, nhưng các nghiên cứu đó vẫn chưa cho thấy bất kì mối liên kết nào giữa việc cắt giảm thuế thu nhập cá nhân đến tỉ lệ sử dụng đòn bẩy cân bằng của doanh nghiệp. Bài nghiên cứu này đã cho ra kết luận khác với dự đoán của mô hình lý thuyết rằng việc cắt giảm thuế của chính phủ đã khiến tỷ số đòn bẩy của các doanh nghiệp bị ảnh hưởng tăng một mức khoảng 2.7 điểm phần trăm.
2 Bên cạnh đó, bài nghiên cứu cũng đã làm sáng tỏ các giả định rằng các doanh nghiệp mà không có các hạn chế về mặt tài chính tăng tỷ lệ sử dụng đòn bẩy nhiều hơn ở mức khoảng 3.6 điểm phần trăm. Còn các doanh nghiệp gặp hạn chế về mặt tài chính tăng tỷ lệ sử dụng đòn bẩy thấp hơn ở mức khoảng 1.6 điểm phần trăm. Kết quả của bài nghiên cứu này ngược lại so với các kết luận của các bài nghiên cứu trước ở nước ngoài cho rằng việc cắt giảm thuế thu nhập cá nhân đánh thu nhập từ vốn cổ phần có tác động làm giảm tỷ số đòn bẩy của doanh nghiệp. Tuy nhiên, bài nghiên cứu còn nhiều hạn chế như các bằng chứng có mức ý nghĩa thống kê thấp và vì vậy nó cần được kiểm định lại với các giai đoạn thời gian rộng hơn và với số lượng mẫu nhiều hơn. Đây cũng là vấn đề lớn nhất mà bài nghiên cứu gặp .
3 1. GIỚI THIỆU Trong lý thuyết tài chính doanh nghiệp, các khoản chi trả lãi vay được khấu trừ khỏi thuế thu nhập doanh nghiệp. Nợ vay có một lợi thế quan trong dưới hệ thống thuế thu nhập doanh nghiệp. Lãi từ chứng khoán nợ mà một doanh nghiệp chi trả là một chi phí được khấu trừ thuế. Còn cổ tức và lợi nhuận giữ lại của vốn cổ phần thì không, nó bị đánh thuế thu nhập doanh nghiệp và sau đó một lần nữa bị đánh thuế thu nhập cá nhân khi các khoản thu nhập này được chuyển đến các người chủ sở hữu của nó. Như vậy lợi nhuận của các trái chủ tránh được thuế ở cấp độ doanh nghiệp. Các tấm chắn thuế có thể là các tài sản có giá trị. Giả dụ một khoản nợ vay của một doanh nghiệp là vĩnh viễn (tức là doanh nghiệp này cam kết tái tài trợ các nghĩa vụ nợ hiện hữu của mình khi đáo hạn và giữ các nghĩa vụ nợ này tuần hoàn mãi mãi). Doanh nghiệp sẽ có một dòng vĩnh viễn các dòng tiền đều trong mỗi năm. Do vậy, rủi ro từ các dòng tiền này thường ít hơn rủi ro của các tài sản sử dụng cho kinh doanh. Độ lớn của các tấm chắn thuế này tùy thuộc vào thuế suất thu nhập doanh nghiệp và vào khả năng của doanh nghiệp đạt được đủ lợi nhuận để chi trả lãi vay. Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp thường khá ổn định. Và khả năng doanh nghiệp đạt lợi nhuận đủ để chi trả lãi phải chắc chắn một cách hợp lý, nếu không ắt hẳn doanh nghiệp đã không thể vay với lãi suất cao. Tuy nhiên, nếu lợi nhuận của doanh nghiệp không đủ để trang trải lãi vay trong năm nào đó trong tương lai, không nhất thiết là tấm chắn thuế này mất đi. Doanh nghiệp có thể mang lui khoản lỗi này và nhận được một khoản bồi hoàn thuế bằng với tổng số tiền thuế đã nộp trong ba năm trước. Nếu doanh nghiệp có một chuỗi các khoản lỗ, và như vậy không có khoản chi trả thuế nào trước đó để có thể được bồi hoàn, các khoản lỗ này có thể được mang sang và dùng để khấu trừ vào lợi nhuận của các năm sau. Cho nên lợi ích từ tấm chắn thuế này khuyến khích các doanh nghiệp sử dụng tài trợ cho các hoạt động của mình bằng nợ vay.
4 Tuy nhiên, câu hỏi được đặt ra là “Cấu trúc vốn tác động như thế nào đến giá trị của doanh nghiệp khi các nhà đầu tư có các thuế suất khác nhau?” Để trả lời câu hỏi này, chúng tôi cùng xem qua bài nghiên cứu của ông Merton Miller trong diễn văn trước Hiệp hội tài chính Mỹ năm 1976. Trong bài nghiên cứu của mình, Miller xem xét chính sách nợ trước đạo luật cải cách thuế 1986. Ông bắt đầu bằng cách giả dụ là tất cả lợi nhuận vốn cổ phần là do lãi vốn chưa thực hiện và không ai chi trả thuế trên lợi nhuận vốn cổ phần. Nhưng thuế suất đánh trên lãi từ chứng khoán nợ tùy thuộc vào khung thuế suất của nhà đầu tư. Cuối cùng Miller trong bài nghiên cứu đã đưa đến một kết luận chỉ ra rằng thuế thu nhập cá nhân cũng ảnh hưởng đến giá trị của các khoản chi trả lãi vay cho chủ nợ so với giá trị của các khoản thu nhập từ vốn cổ phần cho chủ sỡ hữu doanh nghiệp. Lợi ích thuần của thuế thu nhập của khoản trả 1 đô la nợ so với 1 đô la trả vốn cổ phần là: (1-τp) – (1-τc)(1-τe) (1) Với τp là tỷ suất thuế thu nhập cá nhân đánh lên thu nhập từ lãi vay, τc là tỷ suất thuế thu nhập doanh nghiệp, và τe là tỷ suất thuế thu nhập cá nhân đánh lên thu nhập từ vốn cổ phần. Theo phương trình (1), tôi thấy lợi ích thuế thu nhập của nợ vay tăng cùng chiều với tỷ suất thuế thu nhập doanh nghiệp và tỷ suất thuế thu nhập cá nhân đánh lên thu nhập từ vốn cổ phần, nhưng nó giảm cùng chiều với tỷ suất thuế thu nhập cá nhân đánh lên thu nhập từ lãi vay. Trong vài trường hợp, tỷ suất thuế thu nhập cá nhân đánh lên thu nhập từ lãi vay cao đến nỗi nó lấn át hoàn toàn lợi thế thuế thu nhập doanh nghiệp của nợ vay. Lúc đó, nợ vay không có lợi ích thuế so với vốn cổ phần. Và lợi ích tấm chắn thuế của nợ vay bị mất tác dụng.
5 Mặc dù lý thuyết này rất quan trọng trong lý thuyết cấu trúc vốn của doanh nghiệp, nhưng các chứng cứ thực nghiệm để xác định rằng thuế thu nhập cá nhân có ảnh hưởng đến tỷ số đòn bẩy của một doanh nghiệp lại rất hạn chế. Khó khăn chủ yếu của các kiểm tra thực nghiệm là việc xác định phương sai trong tỷ suất thuế thu nhập cá nhân và biện pháp loại trừ các hiệu ứng tác động của các sự kiện khác tạm thời đang xảy ra. Các sự kiện đó có thể gây tác động ngược chiều hoặc chí ít làm giảm tác động của thuế thu nhập cá nhân đánh lên thu nhập từ vốn cổ phần lên tỷ số đòn bẩy tối ưu của doanh nghiệp qua các kênh truyền dẫn khác nhau mà các mô hình lý thuyết không thể mô phỏng một cách hoàn hảo được. Trong bài nghiên cứu này, tôi sẽ đi xác định các thay đổi về tỷ lệ sử dụng đòn bẩy của doanh nghiệp ngay sau khi chính phủ ký quyết định cho phép cắt giảm và miễn thuế thu nhập cá nhân đánh lên thu nhập từ việc chuyển nhượng vốn cổ phần và thu nhập từ cổ tức. Cụ thể, theo nghị quyết số 08/2011/QH13, thuế thu nhập cá nhân trên thu nhập cổ tức được chia từ hoạt động đầu tư vào thị trường chứng khoán và góp vốn mua cổ phần của doanh nghiệp được miễn từ ngày 1 tháng 8 năm 2011 đến hết ngày 31 tháng 12 năm 2012. Và giảm 50% số thuế thu nhập cá nhân trên thu nhập từ hoat động chuyển nhượng chứng khoán từ ngày 1 tháng 8 năm 2011 đến hết ngày 31 tháng 12 năm 2012. Nghị quyết này của chính phủ có mục đích giúp hỗ trợ thị trường chứng khoán trong giai đoạn khủng hoảng sâu. Nhằm tạo lại niềm tin cho thị trường, các nhà đầu tư cá nhân và các nhà đầu tư tổ chức. Từ đó giúp vực dậy nền kinh tế Việt Nam trong giai đoạn khó khăn. Nghị quyết cắt giảm thuế thu nhập này của chính phủ với thời lượng 1 năm 5 tháng từ tháng 8 năm 2011 đã tạo ra một bối cảnh lý tưởng để kiểm nghiệm các tác động của thuế thu nhập cá nhân lên việc sử dụng đòn bẩy của doanh nghiệp với ba lý do sau:
6 - Đầu tiên, việc cắt giảm thuế đã cho thấy sự gia tăng tượng đối trong giá trị sau thuế của các phân phối vốn cổ phần. - Thứ hai, việc cắt giảm thuế này xảy ra một cách bất ngờ đối với thị trường tuy trước khi được thông qua đã có một vài thông tin về việc cắt giảm thuế trên các phương tiện truyền thông nhưng thị trường không mong đợi nghị quyết có thể được thông qua trong thời gian ngắn như vậy, nên chúng tôi có thể xem đây là một hiện tượng ngoại sinh. - Thứ ba, giảm thuế ảnh hưởng đến giá trị cổ tức và thặng dư vốn cổ phần chỉ đối với các cá nhân đóng thuế nhưng không thay đổi tỷ suất thuế của doanh nghiệp hay các nhà đầu tư phi lợi nhuận. Do đó, bài nghiên cứu có thể sử dụng xác suất mà mỗi nhà đầu tư biên của doanh nghiệp là một nhà đầu tư cá nhân để thiết kế phương pháp khác biệt trong các khác biệt (difference-in-differences – DID) để ước lượng các tác động của cắt giảm thuế lên cấu trúc đòn bẩy của doanh nghiệp. Bài nghiên cứu này sử dụng một mô hình mô phỏng để từ đó kiểm định các thực nghiệm của tác động cắt giảm thuế. Bài nghiên cứu xây dựng mô hình đơn giản hóa sự lựa chọn đòn bẩy và sau đó thực hiện một phân tích tĩnh mô phỏng tương đương cách mà thuế thu nhập cá nhân trên thu nhâp từ vốn cổ phần ảnh hưởng đến tỷ số nợ tối ưu của doanh nghiệp. Mô hình này bao gồm các thông tin về lợi ích và chi phí của nợ vay. Đối với lợi ích, bài nghiên cứu sử dụng phương trình (1) và khai triển phương trình này thành một phương trình đánh giá lợi ích của nợ vay. Đối với chi phí, bài nghiên cứu ứng dụng hàm chi phí mẫu được trình bày bởi Van Binsbergen, Graham, và Yang trong năm 2010. Để ước lượng hiệu ứng của cắt giảm thuế lên tỷ số nợ của doanh nghiệp, bài nghiên cứu sẽ kiểm tra các thay đổi tỷ số đòn bẩy giữa các kì cuối năm tài khóa 2010, 2011, 2012 và 2013.
7 Để loại bỏ sự ảnh hưởng của bất kì các yếu tố gây nhiễu nào và để xác định hiệu ứng nhân quả của việc cắt giảm thuế thu nhập cá nhân đánh lên thu nhập từ vốn cổ phần, bài nghiên cứu sử dụng tỷ lệ phần trăm cổ phần nắm giữ bởi các nhà đầu tư cá nhân là biến xác định chính. Và sử dụng các biến đặc tính của doanh nghiệp làm các biến xác định phụ. Theo kết quả kiểm nghiệm, bài nghiên cứu nhận thấy rằng các doanh nghiệp có chủ sỡ hữu biên là các nhà đầu tư cá nhân có xu hướng tăng đòn bẩy sổ sách một khoảng là 2.7 điểm phần trăm với tỷ lệ đòn bẩy trung bình của tất cả các doanh nghiệp mẫu trong năm 2010 là 47,1%. Kết quả này không phù hợp với nhận định lý thuyết về tác động của thuế thu nhập cá nhân đánh lên thu nhập từ vốn cổ phần lên cấu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp khi lý thuyết cho rằng giảm thuế thu nhập cá nhân sẽ làm giảm tỷ số đòn bẩy của doanh nghiệp. Theo cơ sở lý thuyết, khi thuế thu nhập cá nhân đánh lên thu nhập từ vốn cổ phần giảm sẽ làm giảm chi phí tương đối của các khoản giá trị vốn cổ phần mà doanh nghiệp phải gánh khi phát hành vốn cổ phần, bên cạnh đó các khoản giá trị mà người nắm giữ vốn cổ phần nhận được tăng lên tương ứng. Những điều này sẽ khuyến khích doanh nghiệp phát hành vốn cổ phần để tài trợ cho các hoạt động của mình thay vì sử dụng nợ vay. Bên cạnh đó, bài nghiên cứu cũng chỉ ra rằng các doanh nghiệp có ít hạn chế về tài chính hơn có xu hướng tăng tỷ số đòn bẩy nhiều hơn trong phản ứng lại với việc cắt giảm thuế thu nhập cá nhân so với các doanh nghiệp gặp nhiều hạn chế về tài chính. Cho nên, kết quả bài nghiên cứu này ở Việt Nam không nhất quán với các kết quả nhận định của các nghiên cứu tương tự ở nước ngoài (ở Mỹ) như bài nghiên cứu của các ông Dhaliwal, Krull và Li vào năm 2007, đã nhận định rằng cắt giảm thuế đã tác động làm giảm chi phí vốn cổ phần của doanh nghiệp và hướng các doanh nghiệp đến việc chi trả nhiều hơn cho thu nhập từ vốn cổ phần của các chủ sỡ
8 hữu, từ đó làm tăng tỷ lệ tài trợ bằng vốn cổ phần tức là làm giảm tỷ lệ sử dụng đòn bẩy của doanh nghiệp. Kết quả của bài nghiên cứu này đã tìm ra rằng. Ở Việt Nam, khi cắt giảm thuế thu nhập cá nhân đánh lên thu nhập từ vốn cổ phần đã có tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Làm tăng tỷ lệ đòn bẩy tối ưu của doanh nghiệp nhìn chung. Tuy nhiên, trong năm 2012 so với năm 2011, tỷ lệ đòn bẩy tối ưu của doanh nghiệp có giảm đôi chút và kết quả kiểm định đã tìm thấy sự tác động làm giảm tỷ lệ đòn bẩy tối ưu của doanh nghiệp của việc cắt giảm thuế thu nhập cá nhân đánh lên thu nhập từ vốn cổ phần. Nhưng kết quả này không chắc chắn và cần phải có số lượng mẫu cùng với giai đoạn thời gian cao hơn để các kết quả này có ý nghĩa thống kê cao. Đây cũng là một trong những hạn chế của bài nghiên cứu này. Tiếp theo bài nghiên cứu sẽ tổng hợp lại các kết quả nghiên cứu trước đây về tác động của thuế thu nhập cá nhân lên tỷ lệ đòn bẩy tối ưu của doanh nghiệp ở nước ngoài. Nêu lên những vấn đề đã được các bài nghiên cứu trước đây kiểm định và các vấn đề cần phải kiểm định lại. Đặc biệt là nêu lên sự khác biệt giữa trường hợp ở Việt Nam và trường hợp ở Mỹ và sau cùng nêu lý do tại sao bài nghiên cứu này được chọn.
9 2. TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY Bài nghiên cứu này có liên quan đến cơ sở lý thuyết về tác động của thuế thu nhập cá nhân lên cấu trúc vốn. Bài nghiên cứu của Graham năm 1999 là bài nghiên cứu đầu tiên kiểm nghiệm trực tiếp hiệu ứng của thuế thu nhập cá nhân bằng việc sử dụng dữ liệu cấp độ doanh nghiệp. Trong bài nghiên cứu của mình, Graham đã sử dụng các khoản chi trả cổ tức để tính toán tỷ suất thuế thu nhập cá nhân và kết luận rằng việc điều chỉnh thuế thu nhập cá nhân trong việc ước lượng lợi ích thuế giúp giải thích được mức sử dụng nợ của doanh nghiêp. Ông tôi cũng tìm thấy rằng thuế thu nhập cá nhân có mối quan hệ nghịch với mức sử dụng nợ. Tuy nhiên, nếu doanh nghiệp đồng thời lựa chọn chính sách chi trả cổ tức và nợ vay của họ, tỷ lệ chi trả có thể có tương quan với đòn bẩy, mà việc này có thể làm vô hiệu diễn dịch của Graham về đại diện tỷ suất chi trả. Từ đó thay đổi kết quả nghiên cứu hoặc làm giảm mức độ tác động của thuế thu nhập cá nhân lên tỷ số đòn bẩy tối ưu của doanh nghiệp. Campello trong bài nghiên cứu năm 2001 cũng sử dụng tỷ số chi trả cổ tức để nhận diện các doanh nghiệp có khả năng thay đổi cấu trúc vốn theo Đạo luật Cải cách Thuế năm 1986 ở Mỹ (cắt giảm thuế thu nhập cá nhân đánh lên thu nhâp từ cổ tức). Ông tôi tìm thấy rằng các doanh nghiệp với cổ tức bằng 0 tăng tỷ số đòn bẩy của mình và các doanh nghiệp chi trả cổ tức cao giảm tỷ số đòn bẩy tương ứng. Tuy nhiên, việc kiểm tra một giai đoạn thời gian có chứa một thay đổi biến cố thuế ngoại sinh, các kết luận trong nghiên cứu của Campello có thể bị giảm nhẹ đôi chút, nhưng không hoàn toàn bị triệt tiêu, ý tưởng về việc dựa vào chính sách cổ tức để xác định. Thêm vào đó, từ năm 1986 đạo luật đã bao gồm đồng thời vô số các thay đổi trong thuế suất thu nhập doanh nghiệp và thu nhập cá nhân, do đó việc loại trừ các tác động của thuế thu nhâp cá nhân khỏi cấu trúc vốn là khá khó khăn. Dhaliwal, Erickson, và Krull trong bài nghiên cứu năm 2007 đã chỉ ra rằng các doanh nghiệp có xu hướng phát hành nợ ngay sau khi cắt giảm thuế thu nhập cá
10 nhân trong các năm 1997 và 2011. Tức là ngay sau khi cắt giảm thuế, tỷ số đòn bẩy của các doanh nghiệp tăng lên. Tuy nhiên, phân tích về phát hành nợ mới của họ chỉ cho ra một đánh giá định định tính về cái cách mà thuế cá nhân tác động đến tỷ số đòn bẩy cân bằng, và họ chỉ nghiên cứu một phần nhỏ các doanh nghiệp phát hành nợ hoặc vốn cổ phần với khối lượng lớn đáng kể mà bỏ qua đại đa số các doanh nghiệp phát hành với số lượng nhỏ khác. Bên cạnh đó, phương pháp nghiên cứu của họ cũng loại trừ các cơ chế khác mà các doanh nghiệp có thể điều chỉnh đòn bẩy, ví dụ như là lợi nhuận giữ lại. Trong một nghiên cứu đồng thời của Faccio và Xu trong năm 2011 đã kiểm tra tác động của thuế thu nhập doanh nghiệp và cá nhân lên cấu trúc vốn bằng việc khai thác các thay đổi trong luật định tỷ suất thuế trong khối các quốc gia OECD (Organization for Economic Co-operation and Development – Tổ chức Hợp tác và Phát triển Kinh tế) từ năm 1981 đến 2009. Họ tìm ra rằng thuế thu nhập doanh nghiệp cũng như cá nhân là các yếu tố xác định quan trọng của cấu trúc vốn. Mặc dù họ tập trung chính vào các khác biệt giữa các quốc gia trong phản ứng lại với thay đổi tỷ suất thuế, bài nghiên cứu của họ cũng bao gồm một bảng kết quả chỉ ra rằng đòn bẩy của doanh nghiệp giảm sau khi cắt giảm thuế năm 2011 tại Mỹ có hiệu lực, một trường hợp lý tưởng cho việc kiểm định tác động của thuế thu nhập cá nhân lên cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Các bài nghiên cứu trên ở nước ngoài đã kiểm định và đưa ra kết luận về tác động của cắt giảm thuế thu nhập cá nhân đánh lên thu nhập từ vốn cổ phần đến cấu trúc đòn bẩy tối ưu của doanh nghiệp. Các kết luận về các tác động này là khác nhau tùy thuộc vào từng thời điểm chọn mẫu nghiên cứu và tùy thuộc vào từng phương pháp nghiên cứu cũng như việc xác định các yếu tố tác động khác nhau. Một số yết tố có tác động nhưng bị bỏ qua như lợi nhuận giữ lại, trạng thái thuế của nhà đầu tư cá nhân,... Nhìn chung, các bài
11 nghiên cứu đã chỉ ra rằng cắt giảm thuế thu nhập cá nhân có gây tác động đến tỷ số đòn bẩy tối ưu của doanh nghiệp và các kết quả này đều có ý nghĩa thống kê cao. Tuy nhiên, ở Việt Nam cho đến thời điểm này chưa có bài nghiên cứu nào kiểm định vấn đề này, lý do chính cũng là chưa có một bối cảnh cắt giảm thuế thu nhập cá nhân đánh lên thu nhập từ vốn cổ phần phù hợp và giai đoạn thời gian đủ dài để có thể áp dụng phương pháp khác biệt trong các khác biệt để xác định tác động của cắt giảm thuế. Bên cạnh đó, bài nghiên cứu này sẽ áp dụng một phương pháp mới mà được cho là khá hiệu quả trong việc xác định sự tác động của thuế thu nhập cá nhân đánh lên thu nhập từ vốn cổ phần lên tỷ số đòn bẩy tối ưu của doanh nghiệp. Phương pháp này là phương pháp khác biệt trong các khác biệt (difference in differences) được trình bày bởi Leming Lin và Mark J.Flannery trong bài nghiên cứu của họ về việc liệu thuế thu nhập cá nhân có ảnh hưởng lên cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Trong bài nghiên cứu của họ năm 2012, họ lấy trường hợp cắt giảm thuế thu nhập cá nhân đánh lên thu nhập từ vốn cổ phần được ban hành trong Đạo luật Hòa giải Cắt giảm Thuế Việc làm và Tăng trưởng (the Jobs and Growth Tax Relief Reconciliation Act) năm 2011. Trong bài nghiên cứu đó, họ đã kết luận rằng “...Bài nghiên cứu ước lượng rằng việc cắt giảm thuế đã khiến cho tỷ số đòn bẩy của các doanh nghiệp giảm một khoảng 5 điểm phần trăm. Thêm vào đó, bài nghiên cứu đã chỉ ra được rằng các hiệu ứng tác động này của cắt giảm thuế là mạnh hơn đối với các doanh nghiệp có tỷ suất thuế thu nhập doanh nghiệp biên thấp hơn và đối với các doanh nghiệp không bị hạn chế về tài chính…”. Cuối cùng họ kết luận “…Tóm lại, bài nghiên cứu đã tìm thấy một chứng cứ vững chắc là một nhân tố xác định quan trọng trong việc xác định tỷ số đòn bẩy tối ưu của doanh nghiệp”. Do vậy bài nghiên cứu này được thực hiện nhằm tập trung nghiên cứu vấn đề này ở Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2010 đến hết năm 2013. Bài nghiên cứu bao
12 gồm một giai đoạn cắt giảm thuế thu nhập cá nhân lên thu nhập từ vốn cổ phần từ tháng 8 năm 2011 đến hết tháng 12 năm 2012. Bài nghiên cứu này sẽ kiểm nghiệm liệu sự thay đổi trong thuế thu nhập cá nhân có tác động lên tỷ lệ sử dụng đòn bẩy cân bằng của doanh nghiệp hay không. Bài nghiên cứu sẽ trích dẫn lại các mô hình thực nghiệm lý thuyết mô phỏng các tác động của thuế thu nhập cá nhân trên thu nhập từ vốn cổ phần lên tỷ số đòn bẩy tối ưu của doanh nghiệp. Cuối cùng, bài nghiên cứu sẽ chạy kiểm định mô hình và từ đó đưa ra kết luận về mức độ tác động của thuế thu nhập cá nhân lên đòn bẩy tối ưu.
13 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU Trong phần này, đầu tiên bài nghiên cứu sẽ trình bày cơ sở lý thuyết nền tảng của lợi ích thuế của nợ vay khi xem xét thuế thu nhập cá nhân. Từ đó, bài nghiên cứu sẽ tiến hành khai triển và giới thiệu một mô hình tối giản mô tả chức năng chi phí của nợ, bài nghiên cứu sẽ mô phỏng chi tiết cái cách mà việc cắt giảm thuế thu nhập cá nhân đánh lên thu nhập từ vốn cổ phần tác động lên tỷ số đòn bẩy của doanh nghiệp qua các đặc tính của từng doanh nghiệp và sẽ thực hiện phân tích so sánh các đặc trưng khác nhau của doanh nghiệp trong tương quan với tác động mà việc cắt giảm thuế thu nhập cá nhân tạo ra. Sau đó, phần này sẽ trình bày về việc thu thập dữ liệu, nguồn dữ liệu, giải thích các biến và thực hiện thống kê mô tả dữ liệu. 3.1. Mô hình Trước tiên, bài nghiên cứu sẽ trình bày các phương trình lý thuyết nền tảng cho việc mô phỏng các tác động của tỷ suất thuế thu nhập cá nhân đánh lên thu thập từ vốn cổ phần lên cấu trúc đòn bẩy tối ưu của doanh nghiệp. Các phương trình này được lấy lại từ các kết quả nghiên cứu của các ông Miller (1977), ông Graham (2011), và các ông Van Binsbergen, Graham, Yang (2010). Bài nghiên cứu bắt đầu với bài nghiên cứu của Graham năm 2011 trình bày về lợi ích thuế của tài trợ bằng nợ vay. Lợi ích thuế của tài trợ bằng nợ vay là khoản tiết kiệm thuế từ việc khấu trừ lãi vay khỏi lợi nhuận tính thuế của doanh nghiệp. Khi khấu trừ một đồng lãi vay, doanh nghiệp giảm nghĩa vụ thuế một khoản τC (tỷ suất thuế thu nhập doanh nghiệp). Giả dụ rằng nợ vay là vĩnh viễn và khoản tiết kiệm thuế được chiết khấu tại tỷ suất lãi vay, giá trị hiện tại của lợi ích thuế của nợ vay được tính là: τ = τ (2) Với r là tỷ suất lãi vay của nợ và D là giá trị nợ.
14 Mặc dù chi trả lãi vay giúp các doanh nghiệp tránh thuế thu nhập doanh nghiệp trên khoản chi trả lãi vay, nhưng thu nhập từ lãi vay lại bị đánh thuế thu nhập cá nhân với tỷ suất τP. Song song đó, các khoản chi trả cho chủ sỡ hữu vốn cổ phần ban đầu bị đánh thuế tại mức thuế thu nhập doanh nghiệp (tỷ suất τC) và sau đó lại bị đánh thuế mức thuế thu nhập cá nhân tại τe. Tôi thấy, lợi ích thuế của nợ vay so với vốn cổ phần ở khoản thuế thu nhập doanh nghiệp mà các doanh nghiệp không phải chi trả đối với lãi vay. Tôi có phương trình sau trình bày lợi ích thuế của lãi vay so với vốn cổ phần: (1 – τP) – (1 – τC)(1 – τe) (3) Giả sử khoản lợi ích thuế của lãi vay là vĩnh viễn, tôi tiến hành chiết khấu lợi ích thuế của lãi vay tại mức tỷ suất lãi vay sau thuế (1 – τP)r, tôi có giá trị hiện tại của lợi ích thuế của giá trị nợ vay D là: [( τ ) ( τ )( τ )] ( τ )( τ ) ( = [1 − ] (4) τ ) τ Do vậy, giá trị của một doanh nghiệp có sử dụng đòn bẩy bằng giá trị của doanh nghiệp không sử dụng đòn bẩy cộng với lợi ích thuế của nợ: ( τ )( τ ) = + [1 − ] (5) τ Phương trình (5) ở trên cho thấy lợi ích biên của nợ vay là một hằng số [1 – (1 – τC)(1 – τe)/(1 – τP)]. Do đó việc chọn lựa cấu trúc vốn của các doanh nghiệp phụ thuộc theo độ lớn của các tỷ suất τC, τP và τe. Các doanh nghiệp sẽ thiết kế cấu trúc vốn cân bằng dựa trên các đánh giá chi phí của việc sử dụng nợ vay. Nếu các doanh nghiệp tăng nợ vay trong cấu trúc vốn, họ sẽ làm tăng mức rủi ro của phá sản, từ đó các nhà đầu tư trái phiếu sẽ đòi hỏi một mức lãi suất cao hơn trên khoản đầu tư của họ. Theo lý thuyết đánh đổi của cấu trúc vốn thì lý thuyết này thừa nhận rằng các tỷ lệ nợ mục tiêu có thể khác nhau giữa các doanh nghiệp khác nhau.