Nghiên cứu cấu trúc sở hữu và thu nhập nhà quản lý của doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam: Luận án Tiến sĩ

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ QUỐC DÂN ---------------------------------

NGUYỄN TRUNG KIÊN

NGHIÊN CỨU MỐI QUAN HỆ GIỮA CẤU TRÚC SỞ HỮU VÀ THU NHẬP NHÀ QUẢN LÝ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN ÁN TIẾN SĨ NGÀNH TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG HÀ NỘI - 2024

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ QUỐC DÂN ---------------------------------

NGUYỄN TRUNG KIÊN NGHIÊN CỨU MỐI QUAN HỆ GIỮA CẤU TRÚC SỞ HỮU VÀ THU NHẬP NHÀ QUẢN LÝ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Chuyên ngành: NGÀNH TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG Mã số: 9340201 LUẬN ÁN TIẾN SĨ Người hướng dẫn khoa học: 1. PGS.TS. LÊ ĐỨC HOÀNG 2. TS. HOÀNG XUÂN HÒA HÀ NỘI - 2024

LỜI CAM KẾT

Tôi đã đọc và hiểu về các hành vi vi phạm sự trung thực trong học thuật. Tôi cam kết bằng danh dự cá nhân rằng Luận án này do tôi tự thực hiện và không vi phạm yêu cầu về sự trung thực trong học thuật.

Hà Nội, ngày tháng năm 2024 Nghiên cứu sinh

Nguyễn Trung Kiên

MỤC LỤC

LỜI CAM KẾT ............................................................................................................... i

MỤC LỤC ...................................................................................................................... ii

DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT ........................................................ v

DANH MỤC BẢNG ..................................................................................................... vi

DANH MỤC HÌNH ..................................................................................................... vii

LỜI MỞ ĐẦU ................................................................................................................ 1

1. Lý do lựa chọn đề tài .............................................................................................. 1

2. Mục tiêu nghiên cứu: ............................................................................................. 3

3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ......................................................................... 4

3.1. Đối tượng nghiên cứu ........................................................................................ 4

3.2. Phạm vi nghiên cứu ........................................................................................... 4

4. Phương pháp nghiên cứu ....................................................................................... 5

5. Dự kiến kết quả thu được và điểm mới của luận án ........................................... 6

6. Kết cấu của luận án ................................................................................................ 7

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU . 8

1.1. Tổng quan các nghiên cứu trên thế giới ............................................................ 8

1.2. Các công trình nghiên cứu trong nước ........................................................... 24

1.3. Khoảng trống nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu .......................................... 29

1.3.1. Khoảng trống nghiên cứu ............................................................................. 29

1.3.2. Câu hỏi nghiên cứu ....................................................................................... 31

1.4. Mô hình và phương pháp nghiên cứu ............................................................ 31

1.4.1. Mô hình nghiên cứu. ..................................................................................... 31

1.4.2. Các phương pháp hồi quy ............................................................................. 32

TÓM TẮT CHƯƠNG 1 .............................................................................................. 38

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC SỞ HỮU VÀ THU NHẬP NHÀ QUẢN LÝ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP ....................................................... 39

2.1. Cấu trúc sở hữu ................................................................................................. 39

2.1.1. Khái niệm cấu trúc sở hữu ............................................................................ 39

2.1.2. Phân loại cấu trúc sở hữu ............................................................................. 40

iii

2.2. Thu nhập nhà quản lý của doanh nghiệp ....................................................... 48

2.2.1. Nhà quản lý của doanh nghiệp ..................................................................... 48

2.2.2. Khái niệm thu nhập nhà quản lý ................................................................... 52

2.2.3. Tầm quan trọng của thu nhập nhà quản lý: .................................................. 56

2.2.4. Đo lường thu nhập nhà quản lý .................................................................... 57

2.2.5. Các yếu tố ảnh hưởng đến thu nhập của nhà quản lý của công ty cổ phần .. 58

2.3. Mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và thu nhập nhà quản lý, hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp ..................................................................................... 62

2.4. Các lý thuyết về mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và thu nhập nhà quản lý ....................................................................................................................... 70

2.4.1. Lý thuyết người đại diện .............................................................................. 70

2.4.2. Lý thuyết quản trị doanh nghiệp:.................................................................. 72

2.4.3. Lý thuyết quyền lực quản lý ......................................................................... 74

2.4.4. Lý thuyết quyền sở hữu ................................................................................ 76

2.4.5. Lý thuyết chính trị ........................................................................................ 76

2.4.6. Lý thuyết dựa trên nguồn lực ....................................................................... 78

TÓM TẮT CHƯƠNG 2 .............................................................................................. 81

CHƯƠNG 3: KIỂM ĐỊNH MỐI QUAN HỆ GIỮA THU NHẬP NHÀ QUẢN LÝ VÀ CẤU TRÚC SỞ HỮU CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT ................. 82

3.1. Thực trạng thu nhập nhà quản lý và cấu trúc sở hữu của các doanh nghiệp niêm yết giai đoạn 2013-2022: ................................................................................. 82

3.1.1. Thực trạng thu nhập nhà quản lý doanh nghiệp niêm yết giai đoạn 2013-2022 ..... 82

3.1.2. Thực trạng cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt động các doanh nghiệp niêm yết giai đoạn 2013-2022 ............................................................................................... 85

3.2. Kiểm định thực chứng về mối quan hệ giữa thu nhập nhà quản lý và cấu trúc sở hữu của các doanh nghiệp niêm yết giai đoạn 2013-2022 ................................ 88

3.2.1. Số liệu và mô hình ........................................................................................ 88

3.2.2. Phân tích thống kê ........................................................................................ 92

3.2.3. Kết quả hồi quy ............................................................................................ 98

3.2.4. Kết quả kiểm tra tính vững ......................................................................... 101

3.3. Mô hình kiểm tra tác động của cấu trúc sở hữu và thu nhập CEO đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp ................................................................................. 105

TÓM TẮT CHƯƠNG 3 ............................................................................................ 109

CHƯƠNG 4: THẢO LUẬN KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ KHUYẾN NGHỊ .. 110

4.1. Thảo luận các kết quả nghiên cứu: ................................................................ 110

4.2. Khuyến nghị ..................................................................................................... 111

4.2.1. Đối với Chính phủ ...................................................................................... 112

4.2.2. Đối với doanh nghiệp ................................................................................. 118

TÓM TẮT CHƯƠNG 4 ............................................................................................ 134

KẾT LUẬN ................................................................................................................ 135

DANH MỤC CÔNG TRÌNH KHOA HỌC ĐÃ CÔNG BỐ CỦA TÁC GIẢ ...... 136

DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO ................................................................. 137

DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT

Bộ KH&ĐT: Bộ Kế hoạch và Đầu tư

CEO: Tổng giám đốc điều hành

CPH: Cổ phần hóa

CTCP: Công ty cổ phần

DNNN: Doanh nghiệp Nhà nước

DNNY: Doanh nghiệp niêm yết

HNX: Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội

HOSE: Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh

DANH MỤC BẢNG

Bảng 3.1. Tỷ lệ đóng góp của DNNN so với các loại hình doanh nghiệp khác (%) ..... 87

Bảng 3.2: Định nghĩa các biến được sử dụng trong luận án ......................................... 89

Bảng 3.3: Thông kê mô tả toàn mẫu.............................................................................. 97

Bảng 3.4: Ma trận hệ số tương quan ............................................................................. 98

Bảng 3.5: Kết quả hồi quy OLS gộp, các nhân tố cố định và các nhân tố ngẫu nhiên 99

Bảng 3.6: Kiểm tra phương sai sai số thay đổi và tự tương quan của mô hình nghiên cứu .. 101

Bảng 3.7: Kết quả kiểm tra tính vững ......................................................................... 102

Bảng 3.8: Tác động của cấu trúc sở hữu đến thu nhập CEO trước, trong và sau Covid 19 .. 104

Bảng 3.9: Tác động của thu nhập và cấu trúc sở hữu đến hiệu quả hoạt động của công ty ......................................................................................................................... 106

vii

DANH MỤC HÌNH

Biểu đồ 3.1: Sự thay đổi của thu nhập nhà quản lý các doanh nghiệp theo thời gian .. 83

Biểu đồ 3.2: Sự thay đổi cấu trúc sở hữu doanh nghiệp theo thời gian ........................ 85

Biểu đồ 3.3: Sự thay đổi của thu nhập CEO và cấu trúc sở hữu doanh nghiệp theo thời gian .. 92

Biểu đồ 3.4: Sự thay đổi của tính kiêm nhiệm CEO và chủ tịch hội đồng quản trị theo

thời gian ..................................................................................................... 93

Biểu đồ 3.5: Sự thay đổi đòn bẩy tài chính công ty theo thời gian ............................... 94

Biểu đồ 3.6: Sự thay đổi quy mô công ty theo thời gian ............................................... 95

Biểu đồ 3.7: Sự thay đổi tỷ lệ nắm giữ tiền mặt theo thời gian ..................................... 96

Biểu đồ 3.8: Sự thay đổi lạm phát theo thời gian .......................................................... 96

LỜI MỞ ĐẦU

1. Lý do lựa chọn đề tài

Nền kinh tế Việt Nam hiện nay được đánh giá là một nền kinh tế ổn định, đa dạng, với một số lĩnh vực sản xuất đang bùng nổ. Khi nền kinh tế phát triển, các doanh nghiệp trong nước đứng trước rất nhiều thách thức. Xuất phát từ thực tiễn đó, có rất nhiều quan điểm, vấn đề từ các diễn đàn kinh tế tài chính trong nước đặt ra như: chế độ lương, thưởng trong các công ty nhà nước đã hợp lý hay chưa? Việc xem xét thoái vốn nhà nước như thế nào là hiệu quả? Liệu có nên cân nhắc nâng cao sở hữu nhà nước trong một số ngành nghề, lĩnh vực? Thu hút đầu tư nước ngoài như thế nào là thực sự hiệu quả?

Bởi vì mục tiêu cuối cùng của tất cả các doanh nghiệp đều là tối ưu hóa giá trị tài sản của chủ sở hữu, vì vậy, giải quyết các vấn đề này, chúng ta cần trả lời cho câu hỏi: Phương pháp nào thì đem lại hiệu qủa cho doanh nghiệp? Qua đó đem lại lợi ích không chỉ cho cổ đông, mà còn đem lại lợi ích cho cả nền kinh tế thông qua thuế, chuỗi cung ứng, việc làm. Giải quyết được vấn đề này, sẽ góp phần đóng góp cho việc hoạch định các chính sách liên quan.

Có rất nhiều nghiên cứu trên thế giới về các nhân tố có mối quan hệ với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, có thể kể đến như: sự ổn định của nền kinh tế, lạm phát, lãi suất… hay các yếu tố từ bên trong doanh nghiệp như chiến lược kinh doanh, quản trị điều hành, quản trị tài chính… Trong số đó, quản trị tài chính doanh nghiệp đặc biệt là vấn đề người đại diện là một trong những nội dung quan trọng.

Theo Jensen và Murphy (1990), thu nhập của nhà quản lý phụ thuộc vào kết quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp, hoạt động của doanh nghiệp tốt sẽ làm giá trị doanh nghiệp gia tăng và gia tăng thu nhập của nhà quản lý, trong đó có sự tác động không nhỏ giữa thu nhập của nhà quản lý đến hiệu quả hoạt động của công ty. Một số nghiên cứu đã chỉ ra mối quan hệ tích cực giữa hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp và mức lương, thưởng của các nhà quản lý. Ví dụ, các nghiên cứu của Finkelstein & Boyd (1998), Zhou (2000), Firth và cộng sự (2007), Ozkan (2007), Andreas và cộng sự (2010), Darmadi (2011) đều góp phần củng cố sự vững chắc của quan điểm này. Đỗ Xuân Trường (2013) đã khẳng định chế độ lương thưởng của đội ngũ quản lý có ảnh hưởng thuận chiều đến kết quả hoạt động kinh doanh của DNNN.

Người quản lý doanh nghiệp, chính là người thuyền trưởng chịu trách nhiệm với hội đồng quản trị dẫn dắt con thuyền doanh nghiệp vươt qua hàng ngàn sóng gió. Thu nhập của nhà quản lý, trong đó các khoản thưởng và các khoản đền bù dựa trên hiệu

suất, có thể được thiết kế để khuyến khích họ tối ưu hóa giá trị công ty. Theo Shleifer & Vishny (1997), điều quan trọng nhất trong quản trị tài chính của doanh nghiệp chính là giải quyết được vấn đề người quản lý. Bolton & Subramanian (2010) mô tả rằng một trong những nhiệm vụ chính của hội đồng quản trị là thuê một CEO có năng lực tốt và phù hợp với công ty. Việc tìm ra và thuê CEO phù hợp là một nhiệm vụ quan trọng đối với hội đồng quản trị của bất kỳ một công ty. Tuy nhiên, ngay cả khi CEO phù hợp được thuê, tồn tại một vấn đề rất lớn, liên quan trực tiếp hiệu suất làm việc của nhà quản lý mà hội đồng quản trị của công ty phải quan tâm đến, đó chính là vấn đề thù lao của nhà quản lý. Mức đền bù thỏa đáng sẽ là động lực lớn đối với nhà quản lý và ngược lại.

Lý thuyết người đại diện đã chỉ ra rằng, cấu trúc sở hữu của doanh nghiệp là một trong 3 nội dung quan trọng liên quan tới vấn đề người đại diện. Xuất phát từ lý thuyết gốc này, vấn đề về cấu trúc sở hữu ảnh hưởng đến thu nhập của CEO được đề cập đến trong hàng loạt các nghiên cứu trên thế giới. Một số nghiên cứu đã chỉ ra rằng, mức độ sở hữu cao hơn có liên quan tới mức thu nhập thấp hơn của nhà quản lý. Sự gia tăng của dòng tiền và quyền biểu quyết có tác động tiêu cực đến mức bồi thường dành cho người quản lý. Mặc dù khi công ty được tăng cường kiểm soát bởi hội đồng quản trị, tạo nên chi phí đại diện cao hơn, nhưng lại không làm tăng mức thu nhập dành cho nhà quản lý. Đặc biệt, đối với các công ty nhà nước, mức thu nhập của CEO ở mức độ thấp đáng kể.

Tuy nhiên, các nghiên cứu trên thế giới hiện nay về cấu trúc sở hữu tác động đến thu nhập của nhà quản lý, hầu như tập trung vào tổ chức sở hữu, mà rất ít đề cập đến loại hình sở hữu nhà nước cũng như sở hữu nước ngoài. Phần lớn các nghiên cứu về sở hữu nhà nước đều được thực hiện tại Trung Quốc. Trong khi đó, Trung Quốc là đất nước có nền kinh tế phát triển mạnh thứ 2 trên thế giới, nguồn lực dồi dào. Chính vì thế, các kết quả của nghiên cứu ở Trung Quốc khi đưa vào đặc điểm nền kinh tế Việt Nam sẽ có sự thay đổi.

Khi so sánh cấu trúc sở hữu doanh nghiệp giữa Đan Mạch, Vương quốc Anh và Hoa Kỳ cho thấy một số yếu tố có thể là nguyên nhân ảnh hưởng đến quyết định về mức bồi thường cho các nhà quản lý. Theo Firth và các cộng sự (1996), các quốc gia Scandinavia, như Đan Mạch, thường có sự biến động thấp hơn về mức lương của CEO so với các quốc gia châu Âu khác và Hoa Kỳ. Sự khác biệt này chủ yếu xuất phát từ điểm khác nhau giữa bối cảnh của nền kinh tế như triết lý phúc lợi xã hội, cấu trúc sở hữu doanh nghiệp giữa các quốc gia này.

Hiện nay, chưa có một nghiên cứu nào nghiên cứu về mối quan hệ của cấu trúc sở hữu và thu nhập nhà quản lý của các doanh nghiệp tại Việt Nam. Kết quả nghiên cứu cho

mối quan hệ này tại Việt Nam có thể khác biệt so với kết quả nghiên cứu được thực hiện tại các nước khác trên thế giới, bởi sự khác biệt về chế độ chính trị, tình hình kinh tế.

Kết quả từ nghiên cứu này sẽ góp phần quan trọng vào việc hiểu rõ mối liên hệ giữa cấu trúc sở hữu và thu nhập của nhà quản lý, từ đó cung cấp nền tảng cho việc xác định mức thu nhập hợp lý cho các CEO trong các loại hình doanh nghiệp có cấu trúc sở hữu khác nhau tại Việt Nam. Đồng thời, điều này sẽ gián tiếp góp phần nâng cao hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp. Việc nắm bắt mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu, thu nhập và hành vi của nhà quản lý có thể hỗ trợ trong việc phát triển các chính sách quản trị doanh nghiệp, nhằm cải thiện hiệu quả hoạt đông của doanh nghiệp và bảo vệ quyền lợi của các bên liên quan. Ngoài ra, kết quả nghiên cứu của luận án sẽ góp phần đóng góp cho việc hoạch định các chính sách liên quan như đề án việc làm, đề án thu hút đầu tư nước ngoài tại Việt Nam

Thêm vào đó, nghiên cứu này còn có thể cung cấp các bằng chứng thực nghiệm có giá trị cho các quốc gia có nền kinh tế đang phát triển như Việt Nam, nơi mà vấn đề điều chỉnh và cải thiện quản trị doanh nghiệp là hết sức quan trọng. Xuất phát những nhu cầu lý thuyết và thực tế, đề tài “Nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và thu nhập nhà quản lý của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” được lựa chọn là đề tài nghiên cứu.

2. Mục tiêu nghiên cứu:

Nhằm giải quyết được các vấn đề đặt ra trong lý do lựa chọn đề tài, trong luận án này, nghiên cứu sinh hướng vào việc đánh giá tác động của cấu trúc sở hữu đến thu nhập của nhà quản lý. Cấu trúc sở hữu ở đây được xem xét dưới góc độ tính chất cổ đông sở hữu, cụ thể là loại hình cấu trúc sở hữu nước ngoài và cấu trúc sở hữu nhà nước. Tìm hiểu về mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu nước ngoài và thu nhập nhà quản lý trong các doanh nghiệp niêm yết sẽ giúp luận giải được vấn đề có nên tiếp tục đẩy mạnh hơn nữa thu hút các nhà đầu tư nước ngoài thông qua các hình thức góp vốn. Việc đánh giá tác động của cấu trúc vốn nhà nước tới thu nhập nhà quản lý có ý nghĩa kinh tế rất lớn trong việc đưa ra các khuyến nghị về việc hoàn thiện cơ chế lương thưởng trong các doanh nghiệp nhà nước, mở rộng hơn nữa là vấn đề thoái vốn trong các doanh nghiệp nhà nước ở Việt Nam hiện nay.

Bên cạnh đó để đánh giá tổng thể hơn về mối liên hệ này, các nhân tố như quy mô doanh nghiệp, tính kiêm nhiệm của nhà quản lý, đòn bẩy tài chính, lạm phát được sử dụng trong mô hình nghiên cứu dựa trên cơ sở tiếp thu và vận dụng có chọn lọc và hiệu chỉnh với các điều kiện của thị trường chứng khoán Việt Nam từ những nghiên cứu

lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm của các tác giả đi trước ở trong cũng như ngoài nước, đồng thời để hiểu rõ hơn về cách các yếu tố này tương tác với cấu trúc sở hữu và thu nhập của nhà quản lý..Nghiên cứu mối liên hệ giữa cấu trúc sở hữu, thu nhập của nhà quản lý và hiệu quản hoạt động của công ty, để đánh giá có tồn tại sự khác biệt trong cấu trúc sở hữu có ảnh hưởng đến khả năng đạt được mục tiêu và hiệu quả hoạt động của công ty

Để đạt được điều này, nghiên cứu này đặt ra những mục tiêu sau:

- Luận giải cơ sở lý luận về mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và thu nhập nhà

quản lý của các doanh nghiệp.

- Nghiên cứu, đánh giá và phân tích thực trạng tác động của cấu trúc sở hữu đến thu nhập nhà quản lý của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

- Đề xuất khuyến nghị đối với cơ chế thu nhập dành cho nhà quản lý nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

3.1. Đối tượng nghiên cứu

Luận án tập trung tìm hiểu về mối liên hệ giữa cấu trúc sở hữu và thu nhập nhà

quản lý của các doanh nghiệp.

3.2. Phạm vi nghiên cứu

Nghiên cứu được thực hiện dựa trên dữ liệu của 350 doanh nghiệp niêm yết trên 2 Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Hà Nội (HNX) giai đoạn từ năm 2013-2022.

Nhằm đạt được mục tiêu nghiên cứu đưa ra, trong phạm vi nghiên cứu của luận án, khi xem xét về cấu trúc sở hữu, tác giả tập trung nghiên cứu về hai loại hình sở hữu thành phần quan trọng là sở hữu nhà nước và sở hữu nước ngoài trong các doanh nghiệp niêm yết (DNNY). Thứ nhât, trong quá trình thu thập số liệu, đây là hai sở hữu thành phần có thể thu thập được số liệu và đáng tin cậy nhất. Thứ hai, việc nghiên cứu về hai loại hình sở hữu này, giúp cho luận án giải quyết được các vấn đề thực tiễn đang đặt ra đó là liệu có nên tăng sở hữu nước ngoài ở các DNNY? Có nên đẩy mạnh thu hút thêm đầu tư nước ngoài? Liệu vấn đề thoái vốn của các doanh nghiệp có sở hữu nhà nước nên theo hướng như thế nào. Từ đó, kết quả của luận án góp phần giúp tác giả đưa ra các giải pháp gắn với ý nghĩa về mặt thực tiễn.

Thực tiễn khách quan từ quá trình tổng quan nghiên cứu các công trình trên trên thế giới khi đề cập về mỗi quan hệ giữa thu nhập nhà quản lý và cấu trúc sở hữu của các doanh nghiệp đều xem xét sự tác động của cấu trúc sở hữu tới mức lương thưởng cho nhà quản lý. Vì vậy, trong phạm vi nghiên cứu của luận án, để đảm bảo tính khách quan và trung thực luận án được tiếp cận trên phương diện đánh giá tác động của sở hữu Nhà nước, sở hữu nước ngoài tới thu nhập nhà quản lý của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2013-2022

4. Phương pháp nghiên cứu

- Thiết kế và quy trình nghiên cứu

Để thực hiện luận án này, tác giả đã tiến hành một quy trình chi tiết, bắt đầu bằng việc thu thập, phân loại và sắp xếp tài liệu để xây dựng cơ sở lý thuyết cho luận án. Trong bước đầu tiên, tài liệu và thông tin liên quan đã được thu thập và tổng hợp nhằm tạo ra khung lý thuyết cho nghiên cứu. Tiếp theo, dữ liệu sơ cấp và thứ cấp đã được thu thập, so sánh và phân tích. Các chỉ số quan trọng được rút ra từ phân tích dữ liệu này. Cuối cùng, nghiên cứu áp dụng phương pháp phân tích hồi quy và kiểm định mô hình để kiểm tra và hoàn thiện các yếu tố và mối quan hệ trong nghiên cứu.

- Phương pháp nghiên cứu

Thông tin/dữ liệu sẽ được sử dụng trong nghiên cứu: Số liệu được thu thập từ nguồn thứ cấp. Để xác định các vấn đề về thu nhập CEO ở Việt Nam, tác giả dự kiến điều tra, phỏng vấn sâu một số doanh nghiệp niêm yết tiêu biểu trong 1 số ngành. Số liệu thứ cấp được thu thập từ cơ sở dữ liệu Datastream và từ báo cáo tài chính của doanh nghiệp.

-Phương phân tích thông tin/dữ liệu đã thu thập được: Đề tài sử dụng phương pháp thống kê - so sánh và phương pháp định lượng để phân tích các dữ liệu được thu thập.

+ Phương pháp thống kê – so sánh: thống kê và so sánh các số liệu về thu nhập của CEO, quy mô, đòn bẩy tài chính, khả năng kiêm nhiệm và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp ở Việt Nam trong khoảng thời gian nghiên cứu từ năm 2013 đến năm 2022.

+ Phương pháp định lượng được sử dụng chủ yếu trong nghiên cứu này. Phương pháp mô hình hóa và ước lượng thông qua xây dựng mô hình kinh tế lượng: Luận án xây dựng một số mô hình kinh tế lượng và sử dụng một số kỹ thuật ước lượng để lượng hóa tác động của cấu trúc sở hữu đến thu nhập người quản lý của các doanh nghiệp niêm yết trên TTCK. Các phương pháp hồi quy được thực hiện với bộ dữ liệu bảng bao gồm: mô hình hồi quy gộp (Pooled OLS), mô hình các nhân tố cố định (FEM), mô hình các

nhân tố ngẫu nhiên (REM). Tuy nhiên, nhược điểm của cả ba mô hình này là các mô hình này không thể giải quyết vấn đề nội sinh một cách triệt để. Chính vì vậy, luận án cũng sử dụng mô hình SGMM để giải quyết vấn đề biến nội sinh vốn dĩ là vấn đề thường gặp trong các nghiên cứu về kinh tế tài chính. Ngoài ra, tác giả sử dụng sai số chuẩn Robust để giải quyết hiện tượng phương sai không đồng nhất và một số kỹ thuật định lượng khác để giải quyết các khuyết tật của mô hình đồng thời khẳng định độ tin cậy của kết quả nghiên cứu.

Nghiên cứu dựa trên các nguyên tắc của phương pháp duy vật biện chứng và duy vật lịch sử để xây dựng nền tảng lý luận và phương pháp nghiên cứu. Các phương pháp nghiên cứu được áp dụng bao gồm tổng hợp, phân tích, so sánh và thống kê để đảm bảo tính chính xác và độ tin cậy của kết quả.

Để xem xét mối liên hệ giữa cấu trúc sở hữu và thu nhập của nhà quản lý, nghiên cứu sử dụng phương pháp hồi quy tương quan. Phương pháp này giúp xác định mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu doanh nghiệp và thu nhập của các nhà quản lý, cũng như làm rõ ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu đối với thu nhập của nhà quản lý trong các doanh nghiệp có cấu trúc sở hữu khác nhau khác nhau.

5. Dự kiến kết quả thu được và điểm mới của luận án

Khi thực hiện nghiên cứu này, nghiên cứu sinh kỳ vọng sẽ đạt được các đóng góp

quan trọng như sau:

Cung cấp bằng chứng thực nghiệm: Nghiên cứu sẽ đóng góp bằng chứng thực nghiệm quý giá về mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và thu nhập của nhà quản lý trong điều kiện và bối cảnh của Việt Nam. Cụ thể, nghiên cứu sẽ làm sáng tỏ cách cấu trúc sở hữu ảnh hưởng đến mức thu nhập của các nhà quản lý doanh nghiệp, từ đó mở rộng hiểu biết về tác động của các yếu tố này trong môi trường kinh doanh của Việt Nam. Những phát hiện này không chỉ cung cấp thông tin hữu ích cho các nghiên cứu tiếp theo mà còn giúp các nhà nghiên cứu và các học giả có cái nhìn sâu sắc hơn về chủ đề này.

Cung cấp cơ sở cho giải pháp quản trị doanh nghiệp: Hiểu biết sâu hơn về mối liên hệ giữa cấu trúc sở hữu và thu nhập nhà quản lý sẽ tạo nền tảng cho việc phát triển các giải pháp hiệu quả nhằm nâng cao hoạt động của doanh nghiệp. Điều này bao gồm việc tối ưu hóa cơ cấu sở hữu, điều chỉnh các chính sách lương thưởng, và cải thiện các yếu tố quản trị nhằm giảm thiểu các tác động tiêu cực đến lợi nhuận và thanh khoản cổ phiếu. Những giải pháp này sẽ giúp các doanh nghiệp hoạt động hiệu quả hơn và thu hút sự quan tâm của các nhà đầu tư, từ cá nhân cho đến các tổ chức đầu tư.

Tạo ra ngụ ý chính sách và thực tiễn: Những phân tích và bằng chứng thực nghiệm từ nghiên cứu không chỉ có giá trị về mặt lý thuyết mà còn mang lại những ngụ ý quan trọng cho chính sách và thực tiễn. Các nhà đầu tư, nhà quản trị, và các nhà hoạch định chính sách có thể sử dụng những kết quả này để đưa ra các quyết định điều chỉnh chiến lược đầu tư và quản trị, nhằm đạt được sự cân bằng giữa lợi ích ngắn hạn và dài hạn. Điều này đặc biệt quan trọng trong việc xây dựng các chính sách minh bạch và công bằng trong quản trị doanh nghiệp.

Đề xuất giải pháp cải thiện quản trị tài chính: Dựa trên kết quả thực chứng thu được từ nghiên cứu, nghiên cứu sinh kỳ vọng sẽ đưa ra những giải pháp và kiến nghị cụ thể nhằm hoàn thiện cơ chế quản trị tài chính tại các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Những đề xuất này có thể bao gồm việc cải thiện quy trình ra quyết định, thiết lập các cơ chế giám sát hiệu quả hơn, và tăng cường sự minh bạch trong các chính sách lương thưởng. Điều này không chỉ giúp nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp mà còn bảo vệ quyền lợi của các cổ đông và tạo ra một môi trường đầu tư bền vững hơn.

Thông qua việc cung cấp những đóng góp này, nghiên cứu sinh kỳ vọng sẽ góp phần vào sự phát triển của quản trị doanh nghiệp tại Việt Nam, góp phần cải thiện hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết. Đồng thời, thúc đẩy sự trưởng thành và chuyên nghiệp hóa của thị trường chứng khoán trong nước.

6. Kết cấu của luận án

Ngoài phần mở đầu, kết luận, danh mục tài liệu tham khảo, các bảng biểu và phụ

lục, kết cấu của luận án gồm 4 chương:

CHƯƠNG 1: Tổng quan nghiên cứu và phương pháp nghiên

CHƯƠNG 2: Cơ sở lý thuyết về cấu trúc sở hữu và thu nhập nhà quản lý của các

doanh nghiệp

CHƯƠNG 3: Mô hình kiểm định mối quan hệ giữa thu nhập nhà quản lý và cấu

trúc sở hữu các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam giai đoạn 2013-2022

CHƯƠNG 4: Thảo luận kết quả nghiên cứu và khuyến nghị.

CHƯƠNG 1 TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

1.1. Tổng quan các nghiên cứu trên thế giới

Cấu trúc sở hữu đề cập đến cách thức mà quyền sở hữu trong một công ty được phân chia giữa các nhà đầu tư, cổ đông và các bên liên quan khác. Trong nhiều nghiên cứu, cấu trúc sở hữu được xem xét dưới nhiều khía cạnh khác nhau, bao gồm tỷ lệ sở hữu của cổ đông lớn, cổ đông gia đình, nhà đầu tư nước ngoài, cổ đông tổ chức và ban giám đốc. Thu nhập doanh nghiệp, mặt khác, là một trong những kết quả tài chính quan trọng nhất, đại diện cho lợi nhuận sau khi trừ các chi phí từ doanh thu. Mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và thu nhập đã thu hút sự quan tâm của nhiều nhà nghiên cứu, với những kết quả khác nhau tùy thuộc vào bối cảnh, ngành công nghiệp và đặc điểm nền kinh tế quốc gia.

Vấn đề thu nhập của các nhà quản lý doanh nghiệp đã thu hút sự chú ý đáng kể từ các học giả toàn cầu. Sự quan tâm này được thể hiện qua hàng loạt nghiên cứu quốc tế tập trung vào các yếu tố ảnh hưởng đến lương và thưởng của các nhà quản lý trong các doanh nghiệp. Mỗi nghiên cứu đóng góp những kết luận quan trọng và cung cấp dữ liệu thiết yếu cho các nghiên cứu tiếp theo về chủ đề này. Các yếu tố quyết định đến thù lao của vị trí giám đốc điều hành (CEO) ở cả các thị trường phát triển và đang phát triển đã được tranh luận rộng rãi dựa trên những góc nhìn khác nhau mang tính lý thuyết (Chhaochharia and Grinstein 2009; Core, Holthausen, and Larcker 1999; Sheikh, Shah, and Akbar 2018; Yermack 1996). Tuy nhiên, tác giả nhận thấy rằng các nghiên cứu về thù lao của nhà quản lý ở các quốc gia khác nhau thường đưa ra những kết quả khác nhau, điều này phản ánh sự đa dạng về nền kinh tế và thể chế chính trị giữa các quốc gia.

Trong nghiên cứu của Khurana (2002) đề cập đến việc chi trả lương thưởng cho nhà quản lý đã chỉ ra rằng lợi ích mang lại từ việc chi trả lương, thưởng, phụ cấp cao cho người quản lý rất thấp so với việc đầu tư vào các danh mục đầu tư khác của doanh nghiệp. Sau sự kiện khủng hoảng kinh tế năm 2007 - 2008, các nhà điều hành cấp cao của nhiều công ty có kết quả hoạt động kinh doanh kém vẫn nhận được mức lương quá cao, điều này đã gây ra sự phản đối từ công chúng. Để giải quyết thực trạng này, các công ty cổ phần đã phải nghiên cứu đề xuất xây dựng hệ thống chi trả và áp dụng “giảm lương” đối với các nhà quản lý. Minh chứng cho điều này, có thể kể ra ở Mỹ đã bắt buộc hạn chế rộng rãi về cách thức và mức độ mà các nhà quản lý tại các doanh nghiệp nhận tiền trợ cấp từ Chính phủ liên bang. Ở một ví dụ khác, tờ Wall Street Journal đã đề cập đến việc trả lương năm 2007 của CEO tại Ngân hàng Hoa Kỳ, Kenneth D. Lewis, người đã kiếm tổng cộng 16.4 triệu đô la Mỹ, bao gồm

tiền thưởng, phần ưu đãi tùy chọn mua cổ phiếu và cổ phiếu hạn chế (Solomon và Maremont 2009). Dưới các quy định của Quốc hội Mỹ vào năm 2009, mức lương được trả cho một CEO của Ngân hàng Hoa Kỳ ở cùng mức lương đó sẽ bị hạn chế khoảng 2.25 triệu đô la Mỹ (CNN 2009).

Đặc biệt, qua nghiên cứu có thể thấy vấn đề về cấu trúc sở hữu trong doanh nghiệp ảnh hưởng rất lớn đến mức thù lao của các nhà quản lý trong doanh nghiệp đó. Việc phân tách giữa người sở hữu và người quản lý dẫn đến xuất hiện các vấn đề người đại diện trong doanh nghiệp. Vấn đề này tồn tại khi có mâu thuẫn về lợi ích giữa các cổ đông của một công ty đại chúng và nhà quản lý của công ty (Jensen và Murphy 1990). Lý thuyết người đại diện cũng cho rằng các chủ sở hữu không quản lý doanh nghiệp của họ thì nên ràng buộc lương, thưởng của các quản lý cấp cao dựa trên năng suất làm việc (McConaughy 2000). Tuy nhiên, các doanh nghiệp với cấu trúc sở hữu khác nhau có cách tiếp cận khác nhau đối với việc sử dụng thù lao để giảm thiểu chi phí đại diện và nâng cao hiệu quả hoạt động. Theo Morck và các cộng sự (2005), sự tập trung quyền sở hữu vào tay các cổ đông lớn có thể tác động đến nhiều khía cạnh của nền kinh tế vĩ mô, chẳng hạn như phân phối tài nguyên, các chính sách công, sự phân chia thu nhập và ảnh hưởng đến chính trị.

Vì thế, tác giả đã nghiên cứu thu thập và tổng hợp nhiều nghiên cứu trước đây trên thế giới liên quan đến mối quan hệ giữa thù lao của nhà quản lý doanh nghiệp và cấu trúc sở hữu của doanh nghiệp đó.

Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của cấu trúc sở hữu đến thu nhập của

nhà quản lý

Hartzell và Starks (2003) nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu, đặc điểm hội đồng quản trị và thu nhập của nhà quản lý dựa trên dữ liệu của các công ty niêm yết tại Đài Loan trong khoảng thời gian từ năm 2012 -2021. Các tác giả đã chỉ ra rằng, tồn tại mối quan hệ tích cực mạnh giữa mức độ tập trung quyền sở hữu và độ nhạy cảm của mức thu nhập của người điều hành. Điều này chỉ ra rằng các nhà quản lý có thể bị ảnh hưởng bởi lợi ích cá nhân, dẫn đến việc yêu cầu mức lương cao hơn mức hợp lý, trong khi các cổ đông tổ chức lại có xu hướng cấp mức lương cao hơn nhằm động viên và khuyến khích nhà quản lý.

Roberto (2003) đã tiến hành nghiên cứu dựa trên dữ liệu từ 675 công ty đại chúng ở 11 quốc gia Châu Âu. Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng, các công ty gia đình và các công ty cổ phần trả lương cao hơn cho người quản lý, trong khi các công ty nhà nước tương đối bảo thủ về vấn đề này.

Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của cấu trúc sở hữu nước ngoài đến

mức lương, thưởng của nhà quản lý:

Cheng- Huang (2010) đã tiến hành nghiên cứu với dữ liệu từ 1.387 quan sát liên quan đến hoạt động của các doanh nghiệp gia đình tại Đài Loan trong giai đoạn từ năm 1999 đến 2005 để phân tích ảnh hưởng của các nhà đầu tư tổ chức trong nước và quốc tế đối với chính sách thù lao (bao gồm lương và thưởng) dành cho các nhà quản lý. Kết quả của nghiên cứu cho thấy rằng các nhà đầu tư nước ngoài thường trả mức lương thưởng cao hơn cho các giám đốc điều hành so với các nhà đầu tư trong nước. Đồng thời, nghiên cứu cũng chỉ ra rằng hiệu quả hoạt động của các công ty với mức lương quản lý cao thường tốt hơn so với các công ty có mức lương thấp hơn. Huang lập luận rằng trong quá trình phát triển, các công ty nội địa thường cần đến kinh nghiệm quốc tế và nhu cầu về vốn, và sự toàn cầu hóa đã cung cấp cho các nhà đầu tư nước ngoài lợi thế về cả nguồn vốn lẫn khả năng quản lý. Để thu hút sự quan tâm của các nhà đầu tư nước ngoài, các công ty nội địa nên áp dụng các tiêu chuẩn quốc tế về quản trị công ty. Ngược lại, các nhà đầu tư quốc tế có thể gây áp lực lên các công ty thông qua việc thiết lập chính sách thù lao cho các nhà quản lý dựa trên hiệu suất lao động của họ (Firth và cộng sự, 2007). Tóm lại, nghiên cứu cho thấy các nhà đầu tư nước ngoài thường tập trung vào việc thiết lập hệ thống quản lý hiệu quả hơn để cải thiện hiệu suất kinh doanh của công ty, bao gồm việc xây dựng chính sách thù lao nhằm khuyến khích các nhà quản lý. Từ những kết quả này, tác giả khuyến nghị rằng các doanh nghiệp nên sử dụng chính sách thù lao như một công cụ để khuyến khích các nhà quản lý làm việc hiệu quả hơn, từ đó nâng cao hiệu quả tổng thể của doanh nghiệp.

Croci, Gonenc, Ozakan (2012) sử dụng tập dữ liệu của 754 công ty niêm yết với 3731 quan sát tại 14 quốc gia châu Âu trong giai đoạn từ 2001 đến 2008 để nghiên cứu về mối quan hệ giữa mức lương của nhà quản lý, quyền kiểm soát gia đình và các nhà đầu tư tổ chức. Nghiên cứu chỉ ra rằng sở hữu tổ chức nước ngoài có tác động tích cực và có ý nghĩa đối với mức thù lao của nhà quản lý. Ngoài ra, tác động của nhà đầu tư tổ chức đối với mức lương của nhà quản lý thay đổi tùy thuộc vào việc họ là người nước ngoài hay trong nước. Nếu như các nghiên cứu trước đây chỉ sử dụng mẫu tại một quốc gia, thì nghiên cứu này đã xem xét các khía cạnh khác nhau của mức lương của nhà quản lý bằng cách sử dụng một mẫu lớn bao gồm thu nhập của nhà quản lý công ty tại 14 quốc gia ở Châu Âu . Một đặc điểm khác biệt về nền kinh tế ở châu Âu so với các vùng lãnh thổ khác, đó là, các công ty thường có cấu trúc sở hữu tập trung, trong đó gia đình sở hữu số lượng lớn, và thường kiểm soát cổ phần trong các công ty niêm yết. Vì thế, tác giả muốn đưa ra nghiên cứu để thấy rõ sự khác biệt về chính sách chi trả thù lao tại

các nước châu Âu so với Mỹ và Anh, nơi hầu hết các công ty niêm yết có cấu trúc sở hữu phân tán và sở hữu tập trung bởi gia đình là tương đối hiếm hoi.

Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của cấu trúc sở hữu vốn nhà nước đến

mức lương, thưởng của nhà quản lý:

Một trong những lý thuyết nền tảng giải thích mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và thu nhập là lý thuyết đại diện (Agency Theory). Theo lý thuyết này, cổ đông, hoặc các chủ sở hữu, thường không tham gia trực tiếp vào việc điều hành công ty mà thay vào đó ủy quyền cho các nhà quản lý. Khi quyền sở hữu và quản lý bị tách biệt, có thể xuất hiện xung đột lợi ích, vì các nhà quản lý có thể đưa ra các quyết định không hoàn toàn nhằm tối ưu hóa lợi ích của cổ đông.

Lý thuyết đại diện cho rằng, khi sở hữu công ty tập trung vào tay các cổ đông lớn, việc giám sát hoạt động của ban quản lý sẽ được thực hiện nghiêm ngặt hơn, từ đó giảm thiểu xung đột lợi ích. Trong khi đó, nếu quyền sở hữu phân tán rộng rãi giữa nhiều cổ đông nhỏ lẻ, khả năng giám sát của từng cổ đông sẽ giảm, dẫn đến việc các nhà quản lý có thể dễ dàng hành động vì lợi ích cá nhân, thay vì vì lợi ích chung của công ty. Điều này có thể dẫn đến hiệu quả kinh doanh kém và thu nhập thấp hơn.

Lin và Su (2009) đã tiến hành một nghiên cứu về ảnh hưởng của sở hữu nhà nước đối với thu nhập của các nhà quản lý, sử dụng dữ liệu từ 1.203 công ty niêm yết tại Trung Quốc trong giai đoạn từ năm 1999 đến 2002. Mục tiêu của nghiên cứu là đánh giá ảnh hưởng của mức độ kiểm soát nhà nước đối với thu nhập của các nhà quản lý. Kết quả chỉ ra rằng thu nhập của nhà quản lý có mối liên hệ tích cực với hiệu quả hoạt động của công ty. Tuy nhiên, sự kiểm soát và sở hữu của nhà nước đã làm suy yếu mối quan hệ tích cực này. Bên cạnh đó, hiệu suất của nhà quản lý cũng bị ảnh hưởng tiêu cực bởi sự can thiệp của nhà nước. Tổng quan, các kết quả thực nghiệm cho thấy rằng quyền sở hữu và kiểm soát của nhà nước không chỉ làm giảm hiệu suất của nhà quản lý mà còn ảnh hưởng xấu đến mức thu nhập của họ trong các công ty niêm yết tại Trung Quốc.

Gu, Wang, và Xiao (2010) đã thực hiện một nghiên cứu nhằm tìm hiểu tác động của sự kiểm soát của Chính phủ đối với mức thù lao của các nhà quản lý tại Trung Quốc. Nghiên cứu chỉ ra rằng tồn tại mối quan hệ rõ ràng giữa mức độ kiểm soát của Chính phủ và chính sách thù lao dành cho các nhà quản lý. Cụ thể, các công ty có mức độ kiểm soát của Nhà nước thấp thường chi trả mức lương và thưởng cao hơn cho các nhà quản lý của mình. Hơn nữa, mức lương thưởng của các nhà quản lý tại các công ty này cũng có xu hướng dao động mạnh mẽ hơn dựa trên hiệu quả hoạt động của công ty.

Ngược lại, các công ty chịu sự kiểm soát nghiêm ngặt của Chính phủ Trung Quốc thường không thấy sự biến động đáng kể trong thù lao của nhà quản lý, bất chấp hiệu quả hoạt động của công ty. Nghiên cứu này cho thấy rằng sự kiểm soát của Nhà nước có thể ảnh hưởng đáng kể đến cơ cấu thù lao và cách thức các công ty điều chỉnh lương thưởng dựa trên kết quả hoạt động.

Jiang, Shahab, Hai- Li & Xu(2020) dựa trên dữ liệu của tất cả công ty được niêm yết loại A trên Sở giao dịch chứng khoán Thâm Quyến và Thượng Hải trong giai đoạn 2008–2014 để nghiên cứu về mối quan hệ giữa sở hữu tư nhân, sở hữu nhà nước và thù lao của nhà quản lý. Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng sở hữu tư nhân có tác động tích cực và đáng kể đến thù lao cho nhà quản lý, trong khi sở hữu nhà nước có tác động tiêu cực và đáng kể đến thù lao cho họ. Bằng cách kiểm tra vai trò điều tiết của sự đa dạng giới tính, nhóm tác giả nhận thấy rằng tỷ lệ đa dạng giới tính cao trong HĐQT có thể điều tiết một cách tiêu cực (tích cực) mối quan hệ giữa sở hữu tư nhân (nhà nước) với thù lao của CEO. Ngoài ra, nghiên cứu cũng cho thấy kết quả tương tự bằng cách sử dụng các kỹ thuật mạnh hơn để đánh giá vấn đề ngược lại, thiên lệch thiếu biến và tính nội sinh. Nhìn chung, những phát hiện trong nghiên cứu ủng hộ lập luận rằng các nhà đầu tư tổ chức không thể làm giảm vấn đề đại diện ở Trung Quốc vì họ là những nhà đầu tư ngắn hạn và không quan tâm đến việc giám sát hiệu quả các nhà quản lý công ty. Ngoài ra, nghiên cứu ủng hộ những phát hiện liên quan đến quan điểm phụ thuộc nguồn lực và các nghiên cứu thực nghiệm khác mà cho rằng các giám đốc là nữ có thể giảm bớt các vấn đề về đại diện bằng cách giám sát hiệu quả hoạt động của các trưởng bộ phận công ty.

Nghiên cứu của Chen và cộng sự (2017) trong bối cảnh Trung Quốc cho thấy các công ty nhà nước gặp phải nhiều vấn đề nghiêm trọng về quản trị và đại diện. Để giảm bớt tỷ lệ sở hữu của nhà nước và cải thiện quản trị doanh nghiệp, Chính phủ Trung Quốc đã triển khai nhiều kế hoạch qua các giai đoạn khác nhau, chẳng hạn như việc mở cửa thị trường chứng khoán vào năm 1990. Cải cách cổ phần hóa năm 2005 đã đạt được những thành công lớn, làm giảm đáng kể tỷ lệ sở hữu của nhà nước. Dù vậy, đại đa số các doanh nghiệp ở Trung Quốc vẫn còn duy trì sự sở hữu của nhà nước (Jiang và Kim 2015).

Các nghiên cứu trước đây về thù lao của CEO trong các doanh nghiệp nhà nước (Conyon và He 2012; Firth, Fung và Rui 2007) cho thấy rằng các CEO trong các doanh nghiệp nhà nước thường là các quan chức Chính phủ, được bổ nhiệm theo thời hạn cụ thể và nhận mức lương cố định. Những nghiên cứu này đã khảo sát mối liên hệ giữa tỷ lệ sở hữu của nhà nước và mức lương của CEO dựa trên dữ liệu thu thập từ giai đoạn trước cải cách (trước năm 2005). Ngược lại, nghiên cứu của Jiang và Kim (2015) chỉ ra

rằng thù lao của CEO tại các doanh nghiệp nhà nước ở Trung Quốc đã có sự thay đổi nhanh chóng và đáng kể sau khi thực hiện cải cách cổ phần hóa.

Dardour and Boussaada (2019) nghiên cứu về khoản thù lao của Giám đốc điều hành (CEO) và quyền sở hữu của nhà nước tại các doanh nghiệp ở Pháp. Nghiên cứu được thực hiện nhằm mục tiêu tìm hiểu về mối quan hệ giữa sở hữu nhà nước đối với việc trả lương cho CEO trong các doanh nghiệp ở Pháp. Dựa trên mẫu của 153 doanh nghiệp tại Pháp từ năm 2003 đến năm 2012, tác giả đã tìm ra mối quan hệ hình chữ U giữa quyền sở hữu nhà nước và chế độ lương thưởng của CEO. Các phát hiện này cho thấy mối quan hệ phi tuyến tính, ban đầu là tiêu cực, sau đó là tích cực, giữa quyền biểu quyết và thù lao điều hành của Nhà nước dù cho được đo theo cấp độ hay theo tỷ lệ vốn chủ sở hữu. Như vậy, sự kiểm soát của Nhà nước có thể có hai tác động lên thù lao của giám đốc điều hành. Thứ nhất, nếu Nhà nước là cổ đông thiểu số thì có khả năng quản lý hành động của các nhà quản lý bằng cách hình thành liên minh với các cổ đông nhỏ lẻ khác để bảo vệ lợi ích của họ. Thứ hai, khi mức độ kiểm soát của Nhà nước là cao, việc tăng lương thưởng có thể phản ánh một hành vi cơ hội của CEO, người có khả năng kiểm soát quá trình xác định mức thù lao của mình. Trong trường hợp này, sự gia tăng thu nhập có thể không phụ thuộc vào các tiêu chí hiệu suất, mà chủ yếu là do CEO phục vụ và thực hiện các mục tiêu chính trị của Nhà nước.

Các nghiên cứu của Dyl (1988), Core và cộng sự (1999), Cavalluzzo và Sankaraguruswamy (2000), Cyert và cộng sự (2002), cùng Haid và Yurtoglu (2006) chỉ ra rằng quyền sở hữu công ty của cổ đông lớn nhất có thể có ảnh hưởng tiêu cực đến mức bồi thường của giám đốc điều hành. Ngược lại, nghiên cứu của Ke, Petroni và Salieddine (1999) không tìm thấy mối liên hệ thống kê đáng kể giữa sự tập trung quyền sở hữu và thu nhập của người điều hành trong các công ty bảo hiểm. Theo những nghiên cứu này, việc cổ đông thực hiện giám sát tốt hơn có thể làm giảm sự cần thiết phải khuyến khích các giám đốc điều hành thông qua các hình thức bồi thường, dẫn đến việc thu nhập của nhà quản lý ít nhạy cảm hơn với hiệu quả hoạt động của công ty.

Ngược lại, nghiên cứu của Hartzell và Starks (2003) đã chỉ ra một mối quan hệ tích cực mạnh mẽ giữa sự tập trung quyền sở hữu và sự nhạy cảm của thu nhập của các giám đốc điều hành. Các phát hiện này cho thấy rằng khi các chủ sở hữu trở nên chuyên nghiệp hơn trong việc giám sát, họ có xu hướng quan tâm hơn đến việc khuyến khích các nhà quản lý, dẫn đến việc thu nhập của các nhà quản lý cũng tăng lên đáng kể.

Core và cộng sự (1999) đã thực hiện một nghiên cứu về ảnh hưởng của hội đồng quản trị và cấu trúc sở hữu đối với thu nhập của các nhà quản lý, dựa trên dữ liệu từ 30 công ty ở Mỹ. Trong khi đó, nghiên cứu của Renneboog và Trojanowski (2003) tập

trung vào việc phân tích ảnh hưởng của mức độ tập trung quyền sở hữu đối với thu nhập của các nhà quản lý.

Davila và Penalva (2006), kiểm tra bằng thực nghiệm cách quản trị doanh nghiệp ảnh hưởng đến cấu trúc của các hợp đồng bồi thường thu nhập cho nhà quản lý, và đặc biệt là các trọng số ngầm của các biện pháp thực hiện của công ty đối với thù lao của nhà quản lý.

Banghøja, Gabrielsenb, Petersena, Plenborga (2010) nghiên cứu về các yếu tố quyết định đến thu nhập của người quản lý trong công ty tư nhân ở Đan Mạch. Các tác giả đưa ra kết luận rằng, thù lao của nhà quản lý chỉ dựa trên các biến số là quy mô và sự tập trung quyền sở hữu. Mối quan hệ giữa thù lao của nhà quản lý và hiệu quả hoạt động, đặc điểm quản trị công ty là mối quan hệ yếu. Tuy nhiên, trong phạm vi nghiên cứu vẫn còn những hạn chế bởi chưa phân định rõ được từng hợp đồng bồi thường chi tiết hơn. Các tác giả cho rằng, chất lượng của hợp đồng bồi thường cho nhà quản lý là giống hệt nhau. Vì thế, nghiên cứu đã tồn tại khoảng trống để các nghiên cứu trong tương lai có thể làm sáng tỏ lý do tại sao một số hợp đồng bồi thường chỉ chứa một thước đo hiệu suất trong khi các hợp đồng khác bao gồm ba hoặc nhiều yếu tố đo lường hiệu suất hơn.

Barontini (2003) đã tiến hành một nghiên cứu sâu rộng về thu nhập của các nhà quản lý tại các công ty niêm yết ở Ý trong giai đoạn 1995 – 2002. Nghiên cứu này tập trung vào việc phân tích ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu đối với mức thu nhập của các nhà điều hành, xem xét các yếu tố như sự tập trung quyền sở hữu, sự cân bằng giữa quyền biểu quyết và quyền dòng tiền, cũng như bản chất của kiểm soát (công chúng, gia đình, hoặc công ty Nhà nước). Đây là một trong những nghiên cứu đầu tiên về chủ đề này tại các công ty cổ phần niêm yết ở Ý. Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng cấu trúc sở hữu tập trung có thể thúc đẩy nhà quản lý thực hiện tốt hơn các mục tiêu quản trị tài chính, nhờ vào sự liên kết chặt chẽ hơn giữa lợi ích của nhà quản lý và cổ đông. Đồng thời, bản chất của chủ sở hữu cũng có ảnh hưởng đáng kể đến mức bồi thường dành cho nhà quản lý, với các công ty gia đình và công ty cổ phần thường trả lương cao hơn so với các công ty nhà nước, vốn có xu hướng bảo thủ hơn trong vấn đề này.

Neslihan Ozkan (2007) đã thực hiện một nghiên cứu với dữ liệu từ 414 công ty lớn tại Anh trong khoảng thời gian từ năm 2003 đến 2006. Nghiên cứu này đã làm sáng tỏ mối quan hệ giữa mức thù lao của nhà quản lý và cấu trúc sở hữu của công ty. Kết quả cho thấy rằng cấu trúc sở hữu và các biện pháp của hội đồng quản trị có ảnh hưởng đáng kể đến biến động trong tổng thu nhập của nhà quản lý. Cụ thể, nghiên

cứu cho thấy khi quyền sở hữu của các nhà quản lý cao hơn, mức thù lao của họ thường giảm. Ngoài ra, các công ty với tỷ lệ sở hữu cao hơn thường có xu hướng trả mức thu nhập thấp hơn cho các nhà quản lý, điều này chứng tỏ rằng mức bồi thường của nhà quản lý giảm khi quyền sở hữu của họ tăng lên.

Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của quy mô doanh nghiệp đến thu nhập

của nhà quản lý

Dogan và Smyth (2002) đã tiến hành nghiên cứu trên các công ty niêm yết tại thị trường chứng khoán Malaysia trong giai đoạn từ năm 1989 đến 2000 và phát hiện rằng quy mô công ty có ảnh hưởng tích cực đến mức thu nhập của các nhà quản lý. Tương tự, Tosi và các cộng sự (2000) đã chỉ ra rằng mối liên hệ giữa mức thù lao dành cho CEO và hiệu quả tài chính của CEO là khá yếu, tuy nhiên, có một mối quan hệ tích cực rõ rệt giữa mức chi trả cho CEO và quy mô của công ty.

Yun Dai (2014) đã nghiên cứu về các yếu tố tác động đến việc trả lương cho người điều hành trong các ngành công nghiệp độc quyền của Trung Quốc. Tác giả đưa ra nhận định rằng thu nhập của nhà quản lý có mối quan hệ thuận chiều với hiệu quả hoạt động cũng như và quy mô của doanh nghiệp. Kết quả phân tích hồi quy cho thấy, ảnh hưởng của quy mô công ty lớn hơn nhiều so với ảnh hưởng của kết quả hoạt động của công ty đó. Điều đó chỉ ra rằng, rằng quy mô công ty là một trong những yếu tố quyết định tới mức thu nhập của nhà quản lý trong các công ty độc quyền ở Trung Quốc.

Ivana Marinović Matović (2019) trong nghiên cứu của mình về các yếu tố ảnh hưởng đến việc bồi thường cho các nhà điều hành đã chỉ ra sự tồn tại mối liên hệ tích cực giữa mức lương chi trả cho nhà quản lý và quy mô của doanh nghiệp. Theo tác giả, lý do giải thích cho mối quan hệ này là các công ty quy mô lớn thường yêu cầu những nhà quản lý có trình độ chuyên môn cao hơn, và vì thế mức bồi thường cũng cần phải phản ánh đúng giá trị của chất lượng quản lý đó. Hơn nữa, những công ty lớn thường có hoạt động kinh doanh phức tạp và đa dạng, do đó họ sẵn sàng chi trả nhiều hơn cho các nhà điều hành để đảm bảo rằng những công việc phức tạp và đòi hỏi kỹ năng cao như thế được xử lý một cách hiệu quả.

Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của yếu tố quản trị doanh nghiệp đến

thu nhập của nhà quản lý

Quản trị tài chính doanh nghiệp bao gồm nhiều vấn đề quan trọng như cấu trúc sở hữu, quyết định tài trợ vốn và đầu tư. Tuy nhiên, theo Shleifer & Vishny (1997), một yếu tố cốt lõi trong quản trị tài chính là giải quyết vấn đề của người quản lý. Trong các doanh nghiệp niêm yết, một điểm đặc biệt là sự phân tách giữa người sở hữu và người

quản lý, chẳng hạn như CEO (Chief Executive Officer). Nhà quản lý, bao gồm CEO, là những người được các cổ đông thuê để điều hành doanh nghiệp. Do đó, nhà quản lý không nhất thiết phải là chủ sở hữu công ty; thay vào đó, họ là người đại diện cho các chủ sở hữu trong việc điều hành hoạt động của công ty. CEO có thể được coi là thuyền trưởng dẫn dắt doanh nghiệp qua các thử thách trên thị trường, dưới sự giám sát của hội đồng quản trị. Bolton & Subramanian (2010) chỉ ra rằng một trong những trách nhiệm chính của hội đồng quản trị là tuyển chọn một CEO có khả năng và phù hợp với mục tiêu của công ty.

Lý thuyết đại diện, được Jensen và Meckling (1976) phát triển, tập trung vào phân tích vai trò thiết yếu của cơ chế quản trị doanh nghiệp, trong đó bao gồm cả sở hữu tư nhân, nhằm bảo vệ lợi ích của cổ đông thông qua việc giám sát hiệu quả đội ngũ quản lý. Theo lý thuyết này, các nhà đầu tư tổ chức có khả năng giám sát các nhà quản lý một cách hiệu quả hơn nhờ vào việc họ không chỉ là những chuyên gia dày dạn kinh nghiệm mà còn hiểu rõ các mục tiêu của công ty. Hơn nữa, việc họ nắm giữ một tỷ lệ cổ phần lớn trong công ty cung cấp cho họ động lực và khả năng thực hiện việc giám sát này một cách nghiêm túc và có hiệu quả. Dựa trên lý thuyết về vấn đề đại diện, các nghiên cứu trước đây đã chỉ ra rằng quyền sở hữu của các tổ chức sẽ làm tăng hoặc giảm tiền lương cho CEO ở các nền kinh tế khác nhau (Croci, Gonenc, and Ozkan 2012; Fernandes và cộng sự. 2012; Hartzell and Starks 2003).

Lý thuyết đại diện của Jensen và Meckling (1976) nhấn mạnh vào mối quan hệ giữa cổ đông và CEO của công ty. Theo lý thuyết này, CEO được xem như là người đại diện cho cổ đông và họ có trách nhiệm bảo vệ, thực hiện việc tối đa hóa lợi ích của họ. Tuy nhiên, khi CEO theo đuổi lợi ích cá nhân như mức thù lao cao hơn thay vì tối ưu hóa lợi ích của cổ đông, xung đột lợi ích có thể xảy ra. Để giải quyết vấn đề này và tối đa hóa lợi ích cổ đông, lý thuyết và thực tiễn đều khuyến cáo việc áp dụng các phương pháp quản trị doanh nghiệp tốt nhất (Chizema và cộng sự 2015; Shleifer và Vishny 1986, 1997).

Ngoài các yếu tố quản trị khác, nhà đầu tư tổ chức có vai trò quan trọng trong việc cải thiện quản trị doanh nghiệp nhờ vào khả năng giám sát hiệu quả hoạt động của đội ngũ quản lý (Bebchuk và Fried 2004; Hartzell và Starks 2003). Mặc dù các nhà đầu tư tổ chức không nhất thiết có nhiều quyền lực hơn so với các nhà đầu tư khác, họ thường sở hữu lượng cổ phần lớn và có trách nhiệm quản lý tài sản của các nhà đầu tư của mình. Vì vậy, họ có thể thực hiện việc giám sát hiệu quả hơn và kiểm soát quyền lực của CEO trong việc xác định mức thu nhập của mình (Bebchuk và Fried 2004; David, Kochhar, và Levitas 1998; Khan, Dharwadkar, và Brandes 2005).

Có rất ít nghiên cứu thực nghiệm khám phá mối liên hệ giữa sở hữu tư nhân và mức thu nhập của CEO ở cả Hoa Kỳ và các quốc gia khác. Trong khi nghiên cứu của Hartzell và Starks (2003) tập trung vào Hoa Kỳ và cho thấy các nhà đầu tư tổ chức đóng vai trò quan trọng trong việc giám sát, từ đó điều chỉnh mức thu nhập của CEO dựa trên hiệu quả hoạt động của công ty, thì nghiên cứu của Khan, Dharwadkar và Brandes (2005) chỉ ra rằng các nhà đầu tư tổ chức lớn có tác động tiêu cực đáng kể đến thù lao của CEO, trong khi sự phân tán của các nhà đầu tư tổ chức lại có ảnh hưởng tích cực đến mức thu nhập của CEO.

Ngược lại, Fernandes và cộng sự (2012) cho thấy riêng tại Mỹ và rộng hơn là trên thế giới, các nhà đầu tư tổ chức có thể làm tăng mức thù lao của CEO. Nghiên cứu của Croci, Gonenc và Ozkan (2012), tập trung vào châu Âu, cũng phát hiện mối liên hệ tích cực đáng kể giữa sở hữu tư nhân và thu nhập của CEO. Họ nhận định rằng sở hữu tư nhân không luôn đảm bảo sự giám sát hiệu quả, do nhiều công ty châu Âu thuộc sở hữu gia đình, điều này có thể hạn chế sự giám sát từ các nhà đầu tư tư nhân.

Tuy nhiên, theo nghiên cứu của Jiang and Kim (2015), trái ngược với các nước phát triển, các nhà đầu tư tổ chức không sở hữu cổ phần lớn hoặc không có mối quan tâm lâu dài đối với các công ty Trung Quốc. Mặc dù Firth và cộng sự. (2016) nhận thấy rằng các nhà đầu tư tổ chức có thể tạo ra ảnh hưởng tích cực đến các công ty, Jiang và Kim (2015) chỉ trích những kết luận đó bằng cách nhấn mạnh rằng có thể những nghiên cứu như vậy đã không giải quyết một cách triệt để về vấn đề nội sinh. Do đó, thay vì chỉ đơn giản đưa ra các khuyến nghị dựa mức lợi nhuận trên mức trung bình, các nhà nghiên cứu nên xác định các kênh cụ thể mà qua đó các nhà đầu tư này có thể có sức ảnh hưởng đến hiệu quả của công ty. Ngoài ra, nghiên cứu của Jiang và Kim (2015), Wen và công sự. (2019) cho rằng các nhà đầu tư tổ chức ở Trung Quốc nắm giữ cổ phiếu trong thời gian ngắn do sự biến động và khó đoán của thị trường chứng khoán. Do đó, những hành động như vậy (nắm giữ ngắn hạn) của các nhà đầu tư tổ chức không tạo ra động lực để thực hiện hành động giám sát quản lý đối với các công ty. Vì vậy, dựa trên các nghiên cứu thực nghiệm trước đó (Croci, Gonenc, và Ozkan 2012; Fernandes và cộng sự. 2012; Jiang và Kim 2015; Wen và cộng sự. 2019), chúng tôi cho rằng các nhà đầu tư tổ chức có thể không phải là công cụ quản trị hiệu quả để giám sát việc quản lý ở Trung Quốc vì hai lý do sau (cụ thể là việc quản lý của các CEO). Thứ nhất, các nhà đầu tư tổ chức không có quyền tham gia vào hoạt động điều hành của CEO vì họ chỉ nắm giữ một tỷ lệ nhỏ cổ phần. Thứ hai, các nhà đầu tư tổ chức là những nhà đầu cơ mua và bán chứ không phải là nhà đầu tư mua và giữ vì họ nắm giữ cổ phiếu trong thời gian ngắn, cho thấy rằng những hành vi đầu tư như vậy không mang lại động cơ giám sát hiệu quả. Nếu các nhà đầu tư tổ chức không thể

thực hiện việc giám sát hiệu quả, chúng ta có thể mong đợi các công ty mà có tỷ lệ sở hữu của tổ chức là lớn hơn, họ sẽ nhận được thù lao quản lý lớn hơn mong đợi dựa trên hiệu quả hoạt động, quy mô, ngành, cơ hội đầu tư và độ tuổi của họ

Lý thuyết đại diện cho rằng các CEO của công ty thường cố gắng tránh sự giám sát của hội đồng quản trị để có thể tăng cường thu nhập của bản thân. Theo lý thuyết này, CEO có thể tìm cách điều chỉnh các chính sách và chiến lược của công ty theo hướng có lợi cho mình hơn là cho lợi ích của cổ đông. Điều này dẫn đến một mối quan hệ ngược chiều giữa mức độ kiểm soát của hội đồng quản trị và mức thù lao mà CEO nhận được. Cụ thể, khi hội đồng quản trị tăng cường sự giám sát và kiểm soát, CEO sẽ gặp khó khăn hơn trong việc nâng cao mức thù lao của mình, dẫn đến việc mức thù lao của CEO có xu hướng giảm khi mức kiểm soát của hội đồng quản trị tăng lên.

Chhaochharia và Grinstein (2009) đã chỉ ra rằng các công ty niêm yết tại Mỹ với hệ thống quản trị tốt hơn thường trả thu nhập cho nhà quản lý thấp hơn. Nghiên cứu của họ cho thấy rằng các công ty với hệ thống quản trị chặt chẽ hơn thường không cần phải trả mức thù lao cao để thu hút và giữ chân các nhà quản lý tài năng, bởi vì hệ thống quản trị tốt đã giúp cải thiện hiệu quả và giảm thiểu rủi ro liên quan đến việc quản lý.

Tuy nhiên, nghiên cứu của Guthrie và cộng sự (2012) đã đưa ra một quan điểm khác. Nghiên cứu này chỉ ra rằng mối quan hệ giữa quản trị công ty và mức thu nhập của nhà quản lý không hoàn toàn giống như những gì mà Chhaochharia và Grinstein đã đề cập. Theo Guthrie và cộng sự, không có bằng chứng rõ ràng cho thấy việc có hệ thống quản trị tốt hơn luôn dẫn đến việc trả thu nhập thấp hơn cho nhà quản lý. Họ nhấn mạnh rằng các yếu tố khác như môi trường kinh doanh, yêu cầu của nhà đầu tư, và các đặc điểm cụ thể của công ty cũng đóng vai trò quan trọng trong việc xác định mức thu nhập của nhà quản lý.

Boyd (1994) cho rằng hội đồng quản trị đóng vai trò quan trọng trong việc kiểm soát và quản lý chính sách chi trả cho CEO của công ty. Nghiên cứu của ông dựa trên dữ liệu từ 193 công ty niêm yết tại Hoa Kỳ, chỉ ra rằng khi hội đồng quản trị có mức độ kiểm soát kém, các CEO thường nhận được mức thu nhập cao hơn. Kết quả này gợi ý rằng trong những trường hợp khi hội đồng quản trị không đủ mạnh mẽ trong việc giám sát và điều chỉnh chính sách chi trả, các nhà quản lý cấp cao có thể điều chỉnh mức thu nhập của mình lên cao hơn, tận dụng sự thiếu hụt trong cơ chế kiểm soát để tối đa hóa quyền lợi cá nhân.

Berkema và Mejia (1998) đã tiến hành nghiên cứu nhằm xác định các yếu tố ảnh hưởng đến mức lương và thưởng của CEO tại các công ty ở Hoa Kỳ. Nghiên cứu chỉ ra

rằng một số yếu tố chính đóng vai trò quan trọng trong việc thiết lập mức thù lao của CEO, bao gồm lực lượng cạnh tranh thị trường, cấu trúc sở hữu vốn, sự hiện diện của các cổ đông lớn, và sự tồn tại của hội đồng lương thưởng. Cụ thể, cạnh tranh trong thị trường có thể thúc đẩy các công ty phải đưa ra các gói lương thưởng hấp dẫn để thu hút và giữ chân nhà quản lý tài năng. Cấu trúc sở hữu vốn, như tỷ lệ cổ phần của các nhà đầu tư lớn hoặc tổ chức, cũng có ảnh hưởng đáng kể đến quyết định về mức lương và thưởng của CEO. Sự hiện diện của các cổ đông lớn, những người có ảnh hưởng lớn trong công ty, có thể tác động mạnh mẽ đến việc thiết lập chính sách lương thưởng. Hơn nữa, hội đồng lương thưởng (remuneration committees) có vai trò quan trọng trong việc đề xuất và phê duyệt mức lương thưởng, giúp đảm bảo rằng các quyết định chi trả được thực hiện một cách công bằng và hợp lý. Nghiên cứu của Berkema và Mejia đã làm sáng tỏ cách thức mà các yếu tố này tương tác và ảnh hưởng đến chính sách chi trả cho các nhà quản lý cấp cao.

Shah và các cộng sự (2009) đã thực hiện một nghiên cứu để tìm hiểu các yếu tố quyết định mức lương thưởng của CEO tại các công ty niêm yết ở Pakistan, dựa trên mẫu gồm 114 công ty trong giai đoạn từ năm 2002 đến 2006. Nghiên cứu này đã chỉ ra rằng mức thù lao của CEO phụ thuộc vào một loạt các yếu tố, bao gồm cả các yếu tố tài chính và phi tài chính. Các yếu tố được xem xét bao gồm hiệu suất của công ty, quy mô của công ty, các yếu tố quản trị như tính kiêm nhiệm của CEO, tính độc lập của hội đồng quản trị, quy mô của hội đồng quản trị, cơ cấu sở hữu (tỷ lệ cổ phần do hội đồng quản trị nắm giữ so với tổng số cổ phần), quyền sở hữu tập trung (tỷ lệ cổ phần do mười cổ đông lớn nhất nắm giữ so với tổng số cổ phần), và sự độc lập của hội đồng kiểm toán. Kết quả nghiên cứu cho thấy hiệu suất của công ty không ảnh hưởng đáng kể đến mức chi trả cho CEO trong bối cảnh thị trường tài chính Pakistan. Ngược lại, quy mô của công ty lại đóng vai trò quan trọng trong quyết định về lương thưởng của giám đốc điều hành..

Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của đặc điểm nhà quản lý đến thu nhập

của nhà quản lý

Nghiên cứu thực nghiệm về tác động của đặc điểm nhà quản lý đến thu nhập của họ thường tập trung vào việc phân tích các yếu tố cá nhân và thuộc tính của nhà quản lý, và cách chúng ảnh hưởng đến mức thu nhập và các hình thức đãi ngộ khác

Finkelstein & Boyd (1998) dựa trên dữ liệu được thu thập từ mẫu của 1000 công ty trong danh sách Fortune (Hoa Kỳ) đã nghiên cứu chỉ ra tác động của hiệu suất công việc tới mức lương của người điều hành. Theo tác giả, khoản thù lao được trả cho giám đốc điều hành phụ thuộc vào chuyên môn của anh/cô ta. Khi đó, công việc mà anh ta/ cô ta đảm nhận có tính kĩ thuật cao sẽ nhận được mức lương cao tương ứng. Ngoài ra, kết quả nghiên cứu còn chỉ ra rằng tồn tại mối tương quan dương giữa kết quả tài chính

với mức thù lao của cán bộ điều hành. Một nghiên cứu của Baker, Jensen, và Murphy (1988) cho thấy rằng các nhà quản lý với đặc điểm tính cách đặc biệt, chẳng hạn như sự tự tin và khả năng lãnh đạo, có thể nhận được mức thu nhập cao hơn do sự ảnh hưởng của họ trong việc đạt được hiệu suất cao cho công ty.

Ryan và Wiggins (2004) đã tiến hành nghiên cứu các công ty niêm yết trong chỉ số S&P 500 tại Mỹ và phát hiện rằng quyền kiêm nhiệm trong hội đồng quản trị có ảnh hưởng tích cực đến mức thù lao của các CEO. Theo nghiên cứu của họ, khi quyền lực tập trung quá nhiều vào một cá nhân (quyền kiêm nhiệm), điều này có thể dẫn đến việc quy định lương thưởng trở nên quá mức, do đó gia tăng thu nhập của nhà quản lý. Vì vậy, quyền kiêm nhiệm có tác động cùng chiều với thu nhập của nhà quản lý.

Gibbons và Murphy (1992) đã chỉ ra rằng mức lương và đãi ngộ khác của nhà quản lý có thể bị ảnh hưởng bởi kinh nghiệm và kỹ năng chuyên môn của họ. Những nhà quản lý có kinh nghiệm dày dạn thường được trả lương cao hơn vì giá trị họ mang lại cho tổ chức. Tương tự, Cohen và Gould (2004) phát hiện rằng các bằng cấp cao như MBA hoặc tiến sĩ có thể dẫn đến mức thu nhập cao hơn cho nhà quản lý. Những người có trình độ học vấn cao thường được xem là có khả năng quản lý và chiến lược tốt hơn.

Himmelberg, Hubbard và Palia (1999) cũng chỉ ra rằng kinh nghiệm trong quản lý và việc làm trong các ngành công nghiệp cụ thể có thể tạo ra sự khác biệt rõ rệt về thu nhập của nhà quản lý. Những người có kinh nghiệm trong các lĩnh vực hoặc ngành có giá trị cao thường nhận được mức lương cao hơn. Nghiên cứu của Eisenhardt và Bourgeois (1988) cho thấy rằng phong cách lãnh đạo, chẳng hạn như lãnh đạo tự do hay phân quyền, cũng có thể ảnh hưởng đến mức thu nhập của nhà quản lý. Những nhà quản lý với phong cách lãnh đạo hiệu quả thường nhận được các gói đãi ngộ hấp dẫn hơn.

Cuối cùng, nghiên cứu của Main, O'Reilly và Wade (1995) đã phân tích ảnh hưởng của các đặc điểm cá nhân như giới tính, độ tuổi và chủng tộc đến mức thu nhập và đãi ngộ của nhà quản lý. Dù có sự tiến bộ trong việc giảm phân biệt, nghiên cứu này vẫn cho thấy sự khác biệt về thu nhập giữa các nhóm cá nhân khác nhau.

Fairchild & Li (2005) đã chỉ ra rằng chất lượng của hội đồng quản trị có ảnh hưởng tích cực và đáng kể đến giá cổ phiếu của công ty. Các tác giả khuyến nghị nên thu hút các thành viên hội đồng quản trị có chất lượng cao vào các vị trí quản lý cấp cao trong công ty. Điều này ngụ ý rằng những thành viên hội đồng quản trị có trình độ học vấn và kinh nghiệm tốt có thể nâng cao thu nhập và giá trị của công ty. Để thu hút và khuyến khích những cá nhân xuất sắc này gia nhập hoặc cống hiến cho hội đồng quản trị, các công ty cần áp dụng các chính sách thù lao hợp lý và công bằng.

Nghiên cứu của Murphy (1999) xem xét mối liên hệ giữa hiệu quả công việc của các nhà quản lý và các loại hình thưởng mà họ nhận được. Kết quả cho thấy, những nhà quản lý đạt được thành tích cao và hoàn thành mục tiêu kinh doanh thường nhận được các khoản thưởng và đãi ngộ cao hơn.

Bảng tổng hợp các công trình nghiên cứu ở nước ngoài về mối quan hệ giữa cấu

trúc sở hữu và thu nhập nhà quản lý:

STT Tên nghiên cứu Dữ liệu nghiên cứu Kết quả nghiên cứu chính

Các nhà đầu tư nước ngoài trả mức lương thưởng cho CEO cao hơn so với các nhà đầu tư trong nước.

1,387 mẫu quan sát hoạt động của các doanh nghiệp gia đình tại Đài Loan từ năm 1999 đến 2005

Nghiên cứu của Cheng- Jen Huang (2010) về sự ảnh hưởng của các nhà đầu tư tổ chức trong nước và các nhà đầu tư nước ngoài tới thù lao (lương, thưởng) của các CEO và hiệu quả hoạt động của các công ty gia đình Hiệu quả hoạt động của các công ty có mức lương của CEO cao, tốt hơn so với công ty có mức lương của CEO thấp hơn

2 Croci,

Tổng sở hữu tổ chức nước

ngoài có tác động tích cực và có ý nghĩa đối với mức lương của CEO

Halit Ettore Neslihan Gonenc, Ozakan (2012) nghiên cứu về mức lương của CEO, quyền kiểm soát gia đình, và các nhà đầu tư tổ chức tại Châu u Sử dụng tập dữ liệu của 754 công ty niêm yết với 3731 thống kê hàng năm của 14 quốc gia trong giai đoạn từ 2001 đến 2008

Tác động của nhà đầu tư tổ chức đối với mức lương của CEO thay đổi tùy thuộc vào việc họ là người nước ngoài hay trong nước. Sở hữu tổ chức nước ngoài có tác động tích cực và có ý nghĩa đối với tổng gói lương và gói lương.

Farid Ping Ullaha, Jiangb, Yasir Shahab a,

Sở hữu tư nhân có tác động tích cực và đáng kể đến thù lao cho CEO.

Nghiên cứu này sử dụng dữ liệu của tất cả công ty được niêm yết loại A trên Hai-Xia Lia and Lei Xu (2020) nghiên cứu về tác

STT Tên nghiên cứu Dữ liệu nghiên cứu Kết quả nghiên cứu chính

Sở hữu nhà nước có tác động tiêu cực và đáng kể đến thù lao cho CEO

Sở giao dịch chứng khoán Thâm Quyến và Thượng Hải đoạn giai trong

động của đa dạng giới tính trong hội đồng quản trị lên mỗi quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và thù lao nhà quản lý 2008–2014

Croci, Gonenc, Ozakan (2012) nghiên cứu về mối quan hệ giữa mức lương của nhà quản lý, quyền kiểm soát gia đình và các nhà đầu tư tổ chức

Sử dụng tập dữ liệu của 754 công ty niêm yết với 3731 quan sát tại 14 quốc gia châu Âu trong giai đoạn từ 2001 đến 2008

Nghiên cứu chỉ ra rằng sở hữu tổ chức nước ngoài có tác động tích cực và có ý nghĩa đối với mức thù lao của nhà quản lý. Ngoài ra, tác động của nhà đầu tư tổ chức đối với mức lương của nhà quản lý thay đổi tùy thuộc vào việc họ là người nước ngoài hay trong nước

Sử dụng dữ liệu từ 1.203 công ty niêm yết tại Trung Quốc trong giai đoạn từ năm 1999 đến 2002

Lin và Su (2009) đã tiến hành một nghiên cứu về ảnh hưởng của sở hữu nhà nước đối với thu nhập của các nhà quản lý.

Kết quả chỉ ra rằng thu nhập của nhà quản lý có mối liên hệ tích cực với hiệu quả hoạt động của công ty. Tuy nhiên, sự kiểm soát và sở hữu của nhà nước đã làm suy yếu mối quan hệ tích cực này

Sử dụng dữ liệu từ 580 công ty niêm yết tại Trung Quốc trong giai đoạn từ năm 2004 đến 2009

Gu, Wang, và Xiao (2010) đã thực hiện một nghiên cứu nhằm tìm hiểu tác động của sự kiểm soát của Chính phủ đối với mức thù lao của các nhà quản lý tại Trung Quốc.

Nghiên cứu chỉ ra rằng tồn tại mối quan hệ rõ ràng giữa mức độ kiểm soát của Chính phủ và chính sách thù lao dành cho các nhà quản lý. Cụ thể, các công ty có mức độ kiểm soát của Nhà nước thấp thường chi trả mức lương và thưởng cao hơn cho các nhà quản lý của mình

STT Tên nghiên cứu Dữ liệu nghiên cứu Kết quả nghiên cứu chính

Jiang, Shahab, Hai- Li & Xu(2020) nghiên cứu về mối quan hệ giữa sở hữu tư nhân, sở hữu nhà nước và thù lao của nhà quản lý

Dựa trên dữ liệu của tất cả công ty được niêm yết loại A trên Sở giao dịch chứng khoán Thâm Quyến và Thượng Hải đoạn giai trong Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng sở hữu tư nhân có tác động tích cực và đáng kể đến thù lao cho nhà quản lý, trong khi sở hữu nhà nước có tác động tiêu cực và đáng kể đến thù lao cho họ

2008–2014

Dựa trên mẫu của 153 doanh nghiệp tại Pháp từ năm 2003 đến năm 2012 Tác giả đã tìm ra mối quan hệ hình chữ U giữa quyền sở hữu nhà nước và chế độ lương thưởng của CEO

Dardour and Boussaada (2019) nghiên cứu về khoản thù lao của Giám đốc điều hành (CEO) và quyền sở hữu của nhà nước tại các doanh nghiệp ở Pháp.

Barontini (2003) đã tiến hành một nghiên cứu sâu rộng về thu nhập của các nhà quản lý tại các công ty niêm yết ở Ý trong giai đoạn 1995 – 2002

Nghiên cứu cho thấy rằng cấu trúc sở hữu tập trung có thể thúc đẩy nhà quản lý thực hiện tốt hơn các mục tiêu quản trị tài chính, nhờ vào sự liên kết chặt chẽ hơn giữa lợi ích của nhà quản lý và cổ đông. Đồng thời, bản chất của chủ sở hữu cũng có ảnh hưởng đáng kể đến mức bồi thường dành cho nhà quản lý, với các công ty gia đình và công ty cổ phần thường trả lương cao hơn so với các công ty nhà nước, vốn có xu hướng bảo thủ hơn trong vấn đề này

1.2. Các công trình nghiên cứu trong nước

Nghiên cứu của Phương và đồng nghiệp (2024) đã chỉ ra rằng trong các doanh

nghiệp có cổ phần nhà nước chi phối, mức thu nhập của nhà quản lý thường bị kiểm

soát chặt chẽ hơn, do chính sách của nhà nước và yêu cầu về tính minh bạch và tiết kiệm.

Tuy nhiên, các nhà quản lý trong các doanh nghiệp này thường nhận được các khoản

phụ cấp hoặc lợi ích khác để bù đắp cho mức thu nhập thấp hơn. Một số chuyên gia đề

cập tới các doanh nghiệp có sở hữu tư nhân và nước ngoài chiếm tỷ lệ lớn, thu nhập của

nhà quản lý thường cao hơn. Lý do được đưa ra là các doanh nghiệp này thường có xu

hướng khuyến khích hiệu quả quản lý thông qua các chính sách lương thưởng dựa trên

kết quả hoạt động (performance-based compensation).

Hiện tại, chưa có nghiên cứu nào chỉ ra sự khác biệt giữa các doanh nghiệp với

cấu trúc sở hữu tập trung (khi một nhóm cổ đông lớn kiểm soát công ty) và phân tán

(khi các cổ đông nhỏ lẻ chiếm tỷ lệ lớn). Trong các doanh nghiệp có cấu trúc sở hữu tập

trung, nhà quản lý có khả năng đàm phán mức lương cao hơn, vì nhóm cổ đông lớn có

thể dễ dàng phối hợp với ban quản lý. Ngược lại, trong các doanh nghiệp với cấu trúc

sở hữu phân tán, sự giám sát của các cổ đông nhỏ lẻ có thể khiến mức thu nhập của nhà

quản lý bị kiểm soát chặt chẽ hơn. Sự phân hóa quyền sở hữu cũng ảnh hưởng đến mức

độ tự do trong việc thiết lập chính sách lương thưởng của nhà quản lý. Các doanh nghiệp

với quyền sở hữu phân tán thường gặp khó khăn trong việc điều chỉnh chính sách lương

thưởng một cách linh hoạt do sự khác biệt về lợi ích giữa các nhóm cổ đông.

Ngô và cộng sự (2018) đã thực hiện một nghiên cứu để đánh giá các yếu tố ảnh

hưởng đến mức thu nhập của tổng giám đốc tại các công ty niêm yết trên thị trường

chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2012 đến năm 2015. Kết quả nghiên cứu

cho thấy thu nhập của tổng giám đốc có mối quan hệ tích cực với hiệu quả hoạt động

của công ty, quy mô công ty và tỷ lệ sở hữu cổ phần nước ngoài. Ngược lại, mối liên hệ

giữa thu nhập của tổng giám đốc và rủi ro của công ty là âm. Nghiên cứu cũng chỉ ra

rằng, nhiệm kỳ dài và trình độ học vấn cao của tổng giám đốc đều góp phần làm tăng

thu nhập của họ. Tuy nhiên, các yếu tố như tỷ lệ sở hữu cổ phần của tư nhân, tỷ lệ sở

hữu cổ phần của nhà nước, tuổi tác của tổng giám đốc, tỷ lệ sở hữu cổ phần của tổng

giám đốc, và việc kiêm nhiệm giữa vị trí tổng giám đốc và hội đồng quản trị không có

ảnh hưởng rõ rệt đến thu nhập của tổng giám đốc.

Đỗ Xuân Trường (2013) đã khẳng định chế độ lương thưởng của đội ngũ quản lý

có ảnh hưởng thuận chiều đến kết quả hoạt động kinh doanh của DNNN. Việc tăng

lương cho quản lý cần đi đôi với chất lượng hoạt động và tùy đặc thù từng ngành, lương

cho nhà quản lý có thể áp dụng mức lương cố định hoặc gắn liền với kết quả kinh doanh.

Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng trong thời kì thị trường biến động xấu, cần đánh giá kết

quả kinh doanh một cách tương đối và hướng đến lâu dài để có thể đưa ra chế độ lương

thưởng hợp lý. Vì vậy, điều cần thiết đi đôi với chính sách lương thưởng đó là thúc đẩy

quá trình cổ phần hóa doanh nghiệp có vốn nhà nước. Bài báo đã chỉ ra được một cách

khái quát nhất về tầm quan trọng của chế độ lương thưởng của các nhà quản lý cũng như

cách thức để xây dựng chính sách lương thưởng hợp lý. Tuy nhiên đây mới chỉ là những

nhận xét khái quát, chưa chỉ ra các yếu tố thực tế nào có tác động đến mức lương thưởng

và không có mô hình kiểm định nghiên cứu.

Vũ Hồng Đức và cộng sự (2013) đã thực hiện một nghiên cứu nhằm tìm hiểu các

yếu tố ảnh hưởng đến mức thù lao của hội đồng quản trị tại 80 công ty niêm yết trên Sở

Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh, với tổng số 412 quan sát trong giai

đoạn từ năm 2006 đến năm 2012. Nghiên cứu tập trung vào phân tích các yếu tố bên

trong công ty, bao gồm đặc điểm của công ty và đặc điểm của hội đồng quản trị, để xác

định các yếu tố này có ảnh hưởng như thế nào đến mức thù lao của hội đồng quản trị.

Các phương pháp phân tích được sử dụng trong nghiên cứu bao gồm hồi quy OLS, mô

hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM - Random Effects Model), và mô hình ảnh hưởng cố

định (FEM - Fixed Effects Model). Kết quả cho thấy quy mô công ty, hiệu quả hoạt

động, quy mô hội đồng quản trị và trình độ học vấn của các thành viên hội đồng quản

trị có ảnh hưởng tích cực đến mức thù lao mà họ nhận được. Ngược lại, tỷ lệ nợ và tỷ lệ

sở hữu vốn của hội đồng quản trị lại có tác động tiêu cực đến thù lao. Nghiên cứu cũng

không phát hiện mối liên hệ đáng kể giữa quyền kiêm nhiệm của các thành viên hội

đồng quản trị và mức thù lao của họ, cũng như không thấy ảnh hưởng của các thành viên

hội đồng quản trị độc lập đến mức thù lao.

Nguyễn Thị Hồng Thắm (2014) đã nghiên cứu tác động của văn hóa tổ chức lên

hệ thống thù lao khuyến khích trong các doanh nghiệp Việt Nam. Kết quả nghiên cứu

đã chỉ ra rằng văn hóa tại phòng ban, bộ phận có ảnh hưởng đáng kể đến các khía cạnh

khác nhau của hệ thống thưởng được áp dụng ở phòng ban, bộ phận đó, như mức độ sử

dụng tiền thưởng, nguyên tắc phân bổ công bằng hay cào bằng, căn cứ để xác định tiền

thưởng dựa trên kết quả của nhóm hay cá nhân và cách thức chi trả tiền thưởng bí mật

hay công khai. Nghiên cứu này đã mở ra một hướng khai thác mới: tác động của tập thể

đến lương thưởng của các nhà quản lý.

Vũ Xuân Thủy (2019) đã tiến hành nghiên cứu về chính sách chi trả cho nhà quản

lý tại các công ty cổ phần ở Việt Nam, sử dụng dữ liệu từ 269 công ty niêm yết trên Sở

Giao dịch Chứng khoán TP.HCM và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội trong giai đoạn

2010-2017, và đặc biệt phân tích trường hợp của công ty cổ phần FPT. Nghiên cứu áp

dụng các mô hình hồi quy với 9 biến giải thích và 1 biến kiểm soát, cho thấy rằng tỷ

suất sinh lời vốn chủ sở hữu (ROE), quy mô hội đồng quản trị, và quy mô công ty đều

có mối quan hệ tích cực với tổng mức chi trả cho nhà quản lý. Ngược lại, tỷ lệ thành

viên hội đồng quản trị không tham gia điều hành có mối quan hệ tiêu cực với mức chi

trả này. Về cơ cấu sở hữu vốn, tỷ lệ sở hữu của nhà quản lý chủ chốt có mối liên hệ tích

cực với tổng mức chi trả, cho thấy các công ty có ban điều hành nắm giữ nhiều cổ phần

thường chi trả lương và thưởng cao hơn. Tỷ lệ sở hữu Nhà nước cũng có mối quan hệ

dương với mức chi trả, nghĩa là các công ty có tỷ lệ vốn nhà nước cao hơn chi trả nhiều

hơn cho ban điều hành. Trong khi đó, tỷ lệ sở hữu của chủ tịch hội đồng quản trị có mối

tương quan âm, cho thấy các công ty nơi chủ tịch hội đồng quản trị có tỷ lệ sở hữu cao

có thể hạn chế việc chi trả thù lao quá mức. Tỷ lệ sở hữu nước ngoài có mối quan hệ

tích cực với mức chi trả, cho thấy sự tham gia của nhà đầu tư nước ngoài vào cấu trúc

vốn có thể gia tăng mức chi trả cho nhà quản lý. Mô hình hồi quy giải thích khoảng 84%

tổng mức chi trả cho nhà quản lý, trong khi 16% còn lại liên quan đến các yếu tố khác,

bao gồm những yếu tố định tính khó lượng hóa.

Hoang và cộng sự (2019) đã thực hiện một nghiên cứu để xác định liệu nữ CEO

có ngại rủi ro hơn nam CEO hay không. Nghiên cứu được thực hiện với các công ty

được thu thập từ Tổng Cục Thống kê Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2011 đến năm

2013, sử dụng hệ số beta của từng ngành công nghiệp như một chỉ số đo lường mức độ

rủi ro. Hệ số beta này được tính toán dựa trên các nghiên cứu của Ibbotson và cộng sự

(1997) cũng như Kaplan và Peterson (1998), với giá trị hệ số beta cao cho thấy mức độ

rủi ro ngành công nghiệp cao hơn. Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng các công ty với nữ

CEO thường hoạt động trong các ngành công nghiệp có hệ số beta thấp hơn, đồng nghĩa

với việc các công ty này thường đối mặt với ít rủi ro hơn.

Vo và cộng sự (2020) đã nghiên cứu tác động của giới tính CEO đến hiệu quả

hoạt động và mức độ rủi ro của doanh nghiệp, với mẫu dữ liệu bao gồm tất cả các công ty

niêm yết trên hai sàn chứng khoán tại Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2007 đến năm 2015.

Nghiên cứu cho thấy các công ty do nữ CEO điều hành có hiệu quả hoạt động cao hơn và

mức độ rủi ro thấp hơn so với các công ty do nam CEO lãnh đạo. Thêm vào đó, nghiên cứu

cũng chỉ ra rằng các công ty với nữ CEO thường lớn hơn, sử dụng đòn bẩy tài chính ít hơn,

có ít tài sản hữu hình hơn, nắm giữ nhiều tiền mặt hơn và có nhiều năm hoạt động hơn so

với các công ty có nam CEO.

Nguyễn Ngọc Thanh (2010) đã nghiên cứu vấn đề "chủ sở hữu và người đại diện"

trong các doanh nghiệp nhà nước (DNNN) ở Việt Nam, tập trung vào những khó khăn

phát sinh từ việc phân tách quyền sở hữu và quyền điều hành. Tác giả đưa ra các gợi ý

chính sách để giải quyết những vấn đề này, bao gồm: (i) Thúc đẩy cổ phần hóa DNNN;

(ii) Giảm số lượng các cơ quan đại diện chủ sở hữu; (iii) Tăng cường giám sát đối với

đại diện chủ sở hữu và giám đốc; và (iv) Đảm bảo cơ chế đãi ngộ cho các đại diện và

hội đồng quản trị (HĐQT) phù hợp với cơ chế thị trường.

Nghiên cứu của tác giả cũng phân tích khái niệm và mối quan hệ giữa chủ sở hữu

và người đại diện trong các doanh nghiệp nói chung, và đặc biệt trong các DNNN tại

Việt Nam. Tác giả chỉ ra một số vấn đề trong mô hình đại diện chủ sở hữu, như: (i)

Quyền sở hữu bị phân tán do quá nhiều đại diện, dẫn đến sự không rõ ràng và phân tán

quyền lực; (ii) Các cơ quan đại diện chủ sở hữu chủ yếu thực hiện quyền theo cách hành

chính, thiếu chuyên nghiệp về kinh tế và kinh doanh; (iii) Thiếu hệ thống giám sát và

đánh giá đối với đại diện chủ sở hữu, dẫn đến nguy cơ lạm dụng quyền lực và lợi ích cá

nhân ở nhiều cấp quản lý.

Tác giả cũng chỉ ra rằng hệ thống đãi ngộ cho người đại diện trong các DNNN

còn chưa đáp ứng được yêu cầu, chủ yếu dựa vào các chức danh hành chính, không phản

ánh đầy đủ công lao và đặc thù công việc của họ. Từ đó, tác giả kết luận rằng hệ thống

đãi ngộ lương và thưởng chưa được xác định một cách khoa học và minh bạch, không

tương xứng với công sức và tài năng của người quản lý, cũng như không gắn kết chặt

chẽ với hiệu quả hoạt động kinh doanh.

Phương pháp nghiên cứu bao gồm phân tích lịch sử, nghiên cứu tình huống, phân

tích định tính và phương pháp tài liệu để đánh giá các văn bản pháp quy liên quan, cùng

với phân tích thống kê dữ liệu thứ cấp về cơ chế đãi ngộ trong các DNNN. Các kết luận

chính của nghiên cứu cho thấy: (i) Quá trình cổ phần hóa và sự phát triển của thị trường

chứng khoán đã dẫn đến sự tách biệt giữa chủ sở hữu và người đại diện; (ii) Có sự khác

biệt trong cách giải quyết các vấn đề giữa các doanh nghiệp trong nước và doanh nghiệp

nước ngoài; và (iii) Các gợi ý chính sách cho Việt Nam bao gồm đẩy mạnh cổ phần hóa,

giảm số lượng đại diện chủ sở hữu, tăng cường giám sát và cải thiện cơ chế đãi ngộ đối

với ban giám đốc.

Bảng tổng hợp các công trình nghiên cứu trong nước về vấn đề liên quan tới luận án

STT Tên nghiên cứu Dữ liệu nghiên cứu Kết quả nghiên cứu chính

Ngô và cộng sự (2018): kiểm tra các nhân tố ảnh hưởng đến thu nhập tổng giám đốc tại các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong bốn năm, từ năm 2012 đến năm 2015

Sử dụng số liệu thứ cấp được thu thập trong giai đoạn năm 2012 - 2015 của 187 công ty phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

Kết quả nghiên cứu cho thấy hiệu quả công ty thể hiện thông qua lợi nhuận trên mỗi cổ phần và giá trị thị trường của công ty có mối tương quan thuận với thù lao của Tổng giám đốc công ty (CEO). Bên cạnh đó, quy mô công ty và tỷ lệ sở hữu cổ phần của nước ngoài cũng có mối tương quan thuận với thù lao của CEO.

Vũ Xuân Thủy (2019) đã tiến hành nghiên cứu về chính sách chi trả cho nhà quản lý tại các công ty cổ phần ở Việt Nam,

Tỷ lệ sở hữu Nhà nước cũng có mối quan hệ dương với mức chi trả, nghĩa là các công ty có tỷ lệ vốn nhà nước cao hơn chi trả nhiều hơn cho ban điều hành.

Sử dụng dữ liệu từ 269 công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội trong giai đoạn 2010-2017

Hoang và cộng sự (2019) đã thực hiện một nghiên cứu để xác định liệu nữ CEO có ngại rủi ro hơn nam CEO hay không.

Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng các công ty với nữ thường hoạt động CEO trong các ngành công nghiệp có hệ số beta thấp hơn, đồng nghĩa với việc các công ty này thường đối mặt với ít rủi ro hơn. Nghiên cứu được thực hiện với các công ty được thu thập từ Tổng Cục Thống kê Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2011 đến năm 2013

Nguyễn Ngọc Thanh (2010) đã nghiên cứu vấn đề "chủ sở hữu Nghiên cứu chỉ ra mối quan hệ giữa chủ sở hữu và người

STT Tên nghiên cứu Dữ liệu nghiên cứu Kết quả nghiên cứu chính

và người đại diện" trong các doanh nghiệp nhà nước (DNNN) ở Việt Nam

đại diện trong các doanh nghiệp nói chung, và đặc biệt trong các DNNN tại Việt Nam

Vũ Hồng Đức và cộng sự (2013) đã thực hiện một nghiên cứu nhằm tìm hiểu các yếu tố ảnh hưởng đến mức thù lao của hội đồng quản trị

Sử dụng dữ liệu của 80 công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh, với tổng số 412 quan sát trong giai đoạn từ năm 2006 đến năm 2012

Kết quả cho thấy quy mô công ty, quy mô hội đồng quản trị và trình độ học vấn của các thành viên hội đồng quản trị có ảnh hưởng tích cực đến mức thù lao mà họ nhận được. Ngược lại, tỷ lệ nợ và tỷ lệ sở hữu vốn của hội đồng quản trị lại có tác động tiêu cực đến thù lao

1.3. Khoảng trống nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu

1.3.1. Khoảng trống nghiên cứu

Sau khi tổng quan các nghiên cứu trước đây trên thế giới về vấn đề liên quan tới mỗi quan hệ giữa thu nhập nhà quản lý và cấu trúc sở hữu của công ty, tác giả đã tìm ra được các vấn đề về khoảng trống nghiên cứu như sau.

Các nghiên cứu trước đây về mức lương và đãi ngộ của nhà quản lý ở các quốc gia khác nhau đã chỉ ra rằng những yếu tố ảnh hưởng đến lương thưởng của nhà quản lý có sự khác biệt. Sự khác biệt này có thể kể tới nguyên nhân từ sự khác biệt về chế độ chính trị, xã hội khác nhau, hoặc có thể do thời gian, cách thức lựa chọn thu thập số liệu. Kết quả của các nghiên cứu này thường không đồng nhất về mức độ tương quan giữa các biến và có sự khác biệt theo thời gian và địa điểm nghiên cứu. Các nghiên cứu thực nghiệm chủ yếu sử dụng phương pháp phân tích tương quan và hồi quy tuyến tính đa biến dựa trên dữ liệu thu thập được. Tuy nhiên, đặc thù của các doanh nghiệp tại mỗi quốc gia có sự khác biệt đáng kể. Các công ty quốc tế thường có cấu trúc sở hữu phân tán hoặc tỷ lệ vốn nhà nước thấp, khác với tình hình ở Việt Nam, nơi vốn nhà nước thường chiếm tỷ lệ lớn trong các doanh nghiệp. Rõ ràng, những nghiên cứu trước đây tập trung vào việc liệu

các yếu tố quyết định đến lương thưởng cho CEO ở các nền kinh tế khác. Liệu các vấn đề về quản trị doanh nghiệp khác nhau, nền chính trị khác nhau thì các kết quả nghiên cứu đó có áp dụng được đối với các doanh nghiệp ở Việt Nam hay? Vì vậy, việc nghiên cứu mối quan hệ giữa thu nhập của nhà quản lý và cấu trúc sở hữu trong các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam là rất quan trọng và cần thiết.

Tại Việt Nam, nghiên cứu về lương thưởng của nhà quản lý còn khá hạn chế, chủ yếu do khó khăn trong việc tiếp cận dữ liệu. Hiện tại, phần lớn các nghiên cứu chỉ tập trung vào mức lương thưởng cho toàn bộ người lao động trong doanh nghiệp, chưa đi sâu vào phân tích lương thưởng cụ thể cho các nhà quản lý. Bên cạnh những yếu tố phổ biến đã được nghiên cứu, vẫn còn nhiều yếu tố quan trọng khác, như cấu trúc hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp và các khoản dự phòng, chưa được khám phá đầy đủ trong các nghiên cứu hiện tại.

Ngoài ra, các đối tượng nghiên cứu trước tập trung vào các doanh nghiệp nói chung nên bị dàn trải, chưa tập trung vào một nhóm doanh nghiệp cụ thể nào. Do đó, bài nghiên cứu này sẽ tập trung chủ yếu vào các doanh nghiệp có vốn Nhà nước, bổ sung thêm các yếu tố có liên quan khác với thời gian nghiên cứu hiện tại nhiều hơn để đưa ra những đánh giá chính xác nhất.

Thêm vào đó, các nghiên cứu trong nước khi nghiên cứu về vấn đề thu nhập của nhà quản lý, thường tập trung vào tìm hiểu các nhân tố tác động đến thu nhập của CEO hay quan hệ giữa thu nhập nhà quản lý với hiệu quả hoạt động của của các doanh nghiệp. Một số kết quả trong nghiên cứu cũng chỉ ra tác động của sở hữu nhà nước, sở hữu nước ngoài tới thu nhập của nhà quản lý. Tuy nhiên, các các công trình này có các cách tiếp cận khác nhau và về quy mô cũng như nội dung nghiên cứu. Ví dụ như, Ngô và cộng sự (2018) khi kiểm tra các nhân tố ảnh hưởng đến thu nhập tổng giám đốc tại các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong bốn năm, từ năm 2012 đến năm 2015, thì chỉ tập trung nghiên cứu về các công ty phi tài chính trên thị trường. Nghiên cứu này cũng chưa tìm thấy mối tương quan giữa các tỷ lệ sở hữu khác như nhà nước, tư nhân và thù lao nhà quản lý.

Tiếp theo, có thể kể đến nghiên cứu của Vũ Xuân Thủy (2019) tiến hành nghiên cứu về chính sách chi trả cho nhà quản lý tại các công ty cổ phần ở Việt Nam. Nghiên cứu dựa trên dữ liệu từ 269 công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội trong giai đoạn 2010-2017. Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng, tỷ lệ sở hữu Nhà nước cũng có mối quan hệ dương với mức chi trả, nghĩa là các công ty có tỷ lệ vốn nhà nước cao hơn chi trả nhiều hơn cho ban điều hành. Điều này, ngược lại với giả thuyết nghiên cứu của tác giả khi nghiên cứu về vấn đề này. Sự

khác biệt này, có thể lí giải bởi thời gian nghiên cứu khác nhau và cách thức lựa chọn các biến khác nhau nên sẽ dẫn tới sự khác biệt trong kết quả nghiên cứu.

Như vậy, có thể thấy rằng, việc nghiên cứu một cách quy mô về mối quan hệ giữa thu nhập nhà quản lý tại các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam là thực sự cần thiết. Đặc biệt, nghiên cứu về thu nhà quản lý tại các doanh nghiệp có vốn Nhà nước niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Điều này không chỉ giúp các doanh nghiệp xây dựng và điều chỉnh mô hình chi trả lương thưởng phù hợp hơn với thực tiễn tại Việt Nam mà còn giúp cho Chính phủ đưa ra được các chính sách phù hợp hơn, giúp các doanh nghiệp nâng cao hiệu quả hoạt động một cách tổng thể.

1.3.2. Câu hỏi nghiên cứu

Câu hỏi nghiên cứu trong luận án tập trung vào các câu hỏi quản lý như sau:

- Liệu rằng có sự tồn tại mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và thu nhập nhà quản

lý của các doanh nghệp?

- Cấu trúc sở hữu Nhà nước, cấu trúc sở hữu nước ngoài, thu nhập nhà quản lý và giá trị của doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán ở Việt Nam có mối quan hệ với nhau hay không?

- Nhà quản lý cần phải tác động như thế nào đến cấu trúc sở hữu và thu nhập nhà quản lý nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khoán ở Việt Nam

1.4. Mô hình và phương pháp nghiên cứu

1.4.1. Mô hình nghiên cứu.

Như đã phân tích ở phần tổng quan nghiên cứu thì luận án dự đoán sở hữu nước ngoài sẽ làm tăng thu nhập của nhà quản lý, sở hữu nhà nước làm giảm thu nhập của nhà quản lý. Do đó, biến thu nhập nhà quản lý trên tổng doanh thu có quan hệ cùng chiều với tỷ lệ sở hữu nước ngoài, ngược lại, biến thu nhập nhà quản lý trên tổng doanh thu có quan hệ ngược chiều với sở hữu nhà nước, nên luận án phát triển hai giả thuyết nghiên cứu sau đây:

Giả thuyết 1: Sở hữu nhà nước có tác động tiêu cực đến thu nhập của nhà quản

lý của doanh nghiệp

Giả thuyết 2: Sở hữu nước ngoài có tác động tích cực đến thu nhập của nhà quản

lý doanh nghiệp.

Mô hình nghiên cứu:

COMPENSATIONit = β1+ β2FO_OWNERSHIPit +β3SO_OWNERSHIPit+ β4

CEO_DUALITYit + β5 LEVERAGEit + β6 FIRM_SIZEit + β7 CASH_ASSETit + + β8 INFLATIONit + εit (1)

1.4.2. Các phương pháp hồi quy

Luận án áp dụng các phương pháp hồi quy khác nhau nhằm ước lượng mối quan hệ giữa hiệu quả hoạt động doanh nghiệp và chi phí đại diện. Các phương pháp được sử dụng bao gồm:

Hồi quy gộp (Pooled Ordinary Least Squares)

Hồi quy các yếu tố cố định (Fixed Effects)

Hồi quy các yếu tố ngẫu nhiên (Random Effects)

Hồi quy mô men hóa tổng quát (SGMM)

Mỗi phương pháp đều có những ưu điểm và nhược điểm riêng, và tác giả này sẽ phân tích một cách chi tiết các điểm mạnh và hạn chế của từng phương pháp để làm rõ lựa chọn phương pháp phù hợp nhất cho nghiên cứu.

Các phương pháp ước lượng hồi quy khác nhau đều có các ưu điểm và nhược điểm nhất định. Nhược điểm của phương pháp hồi quy OLS gộp là phải đáp ứng được nhiều giả sử trong quá trình ước lượng, ví dụ giả sử không có phương sai của sai số thay đổi. Tuy nhiên, ưu điểm của phương pháp này là dễ ược lượng. Luận án bên cạnh việc sử dụng phương pháp hồi quy OLS gộp thì cũng áp dụng các phương pháp ước lượng khác phù hợp với ước lượng dữ liệu bảng như phương pháp ước lượng hồi quy các nhân tố ngẫu nhiên, phương pháp ước lượng hồi quy các nhân tố cố định, phương pháp ước lượng GLS, và phương pháp ước lượng SGMM. Kết quả của các phương pháp này đều giống nhau.

a. Phương pháp hồi quy gộp

Phương pháp hồi quy gộp sử dụng toàn bộ dữ liệu từ các công ty trong mẫu nghiên cứu mà không xem xét sự khác biệt giữa các công ty đó (các yếu tố cá nhân). Mô hình hồi quy gộp có thể được biểu diễn dưới dạng:

(1.5) Yit = a1 + b Xit + eit

Trong đó, Yit là biến phụ thuộc (thu nhập nhà quả lý), Xit là ma trận của các biến độc lập (các yếu tố có thể ảnh hưởng đến thu nhập nhà quản lý), và eit là phần dư của mô hình. Chỉ số i đại diện cho từng công ty cụ thể, và chỉ số t đại diện cho thời gian quan sát.

Ưu điểm nổi bật của phương pháp hồi quy gộp là tính đơn giản trong việc thực

hiện ước lượng hệ số hồi quy. Tuy nhiên, phương pháp này có thể gặp vấn đề trong việc thỏa mãn các giả thiết cần thiết. Ví dụ, giả thiết về phương sai không đổi của phần dư có thể không phù hợp với thực tế, vì các công ty có quy mô khác nhau có thể dẫn đến phần dư khác nhau. Hơn nữa, phương pháp hồi quy gộp không xử lý hiện tượng nội sinh, mà đây là vấn đề khi biến độc lập và phần dư của mô hình có thể có mối quan hệ với nhau. Trong trường hợp này, các yếu tố như năng lực của nhà quản trị không được kiểm soát có thể làm cho phần dư có mối liên hệ với các biến đo lường chi phí đại diện.

Một nhược điểm khác của phương pháp hồi quy gộp là không khai thác hết thông tin từ dữ liệu bảng. Dữ liệu bảng, hay còn gọi là dữ liệu panel, chứa thông tin theo thời gian và theo từng đối tượng, do đó hai phương pháp hồi quy thường được sử dụng với dữ liệu bảng là hồi quy các yếu tố cố định và hồi quy các yếu tố ngẫu nhiên.

b. Phương pháp hồi quy các yếu tố cố định

Phương pháp hồi quy các yếu tố cố định điều chỉnh mô hình để tính đến các yếu tố riêng biệt của từng công ty mà không thay đổi theo thời gian. Giả sử phần dư của mô hình có dạng:

(1.6) eit = ui + vit

Trong đó, uiu_iui là phần dư riêng biệt cho từng công ty, không thay đổi theo thời gian, còn vitv_{it}vit là phần dư thay đổi theo thời gian và công ty. Phương pháp này giúp giải quyết một phần hiện tượng nội sinh nếu biến độc lập có mối quan hệ với uiu_iui mà không thay đổi theo thời gian.

Để ước lượng mô hình hồi quy các yếu tố cố định, chúng ta sử dụng phương pháp điều chỉnh giá trị trung bình. Thay vào đó, ước lượng có thể được thực hiện trên mô hình sau khi phần dư uiu_iui đã được loại bỏ:

Thay phương trình 6 vào phương trình 5, chúng ta có phương trình 7 như sau:

Yit = a1 + b Xit + ui + vit (1.7)

Lấy giá trị trung bình theo thời gian của phương trình 7, chúng ta có phương trình

8 sau đây:

(1.8) Y(cid:2)(cid:3) = a(cid:6) + b X(cid:2)(cid:3) + u(cid:12) + v(cid:2)(cid:3)

Phương pháp này có thể giúp loại bỏ phần dư không thay đổi theo thời gian, từ đó làm giảm bớt sự chệch trong ước lượng hệ số hồi quy. Điểu này nghĩa là, nếu sử dụng phương pháp ước lượng này trong mô hình thì giả sử năng lực của nhà quản lý không thay đổi theo thời gian, thì ngay cả khi không kiểm soát năng lực nhà quản trị

trong mô hình và tỷ lệ sở hữu có tương quan với năng lực nhà quan trị thì các tham số ước lược trong mô hình vẫn không bị chệch.

Tuy nhiên, nhược điểm của phương pháp này là không thể ước lượng các biến kiểm soát không thay đổi theo thời gian và không thể giải quyết hoàn toàn hiện tượng nội sinh nếu biến độc lập có liên quan với phần dư thay đổi theo thời gian.

Phương pháp ước lượng hồi quy các nhân tố cố định có thể kiểm soát được các yếu tố riêng biệt của từng công ty mà không đổi theo thời gian. Phương pháp này có ưu điểm là nó có thể giải quyết được một phần hiện tượng nội sinh bị gây ra bởi sự thiếu biến mà không thay đổi theo thời gian cho từng công ty trong mô hình. Tuy nhiên, phương pháp này có nhược điểm là nó không thể ước lượng được các tham số của các biến mà không thay đổi theo thời gian của mô hình.

c. Phương pháp hồi quy các yếu tố ngẫu nhiên

2) và v ~ N(0,σe

Phương pháp hồi quy các yếu tố ngẫu nhiên xem xét các yếu tố ngẫu nhiên trong phần dư và giả định rằng các yếu tố riêng biệt không thay đổi theo thời gian (uiu_iui) không tương quan với biến độc lập trong mô hình. Để khắc phục vấn đề tự tương quan theo thời gian, cần sử dụng ước lượng bình phương tối thiểu tổng quát (Generalized Least Squares). Mô hình ước lượng cần phải điều chỉnh để xử lý sự tự tương quan và tương quan giữa các phần dư:

2). Cameron và Trivedi (2010) đưa ra lập luận rằng phần dư của mô hình 1.5 sẽ có hiện tượng tự tương quan theo thời gian trong từng công ty i. Cụ thể:

2 /(σu

2 + ,σv

2) đối với s khác t.

Giả sử rằng ui ~ N(u,σu

(1.10) Corr(eit, eis) = σu

Do đó, cần sử dụng phương pháp ước lượng bình phương tối thiểu tổng quát (Generalized Least Squares) trong phương pháp hồi quy các nhân tố ngẫu nhiên để giải quyết hiện tượng này. Thay vì ước tính mô hình 5, tác giả ước lượng mối quan hệ giữa thu nhập nhà quản lý và cấu trúc sở hữu theo mô hình sau:

Y(cid:12)(cid:14) − θ(cid:17)Y(cid:2)(cid:3) = (cid:18)1 − θ(cid:17)(cid:20)a(cid:12) + b (cid:18)X(cid:12)(cid:14) − θ(cid:17)X(cid:2)(cid:3) (cid:20) + (cid:18)1 − θ(cid:17)(cid:20)u(cid:12) + (v(cid:12)(cid:14) − θ(cid:17)v(cid:2)(cid:3) ) (1.11) Trong đó hệ số θ(cid:17) được ước từ công thức sau:

(cid:26))

(cid:26) (T(cid:12)⁄

(cid:26) + σ(cid:25) σ(cid:29)

(1.12) θ(cid:12) = 1 − (cid:23)σ(cid:25)

(Ti là khoảng thời gian công ty i có trong mẫu nghiên cứu)

Trong đó, hệ số θ được ước tính để điều chỉnh mối liên hệ giữa các phần dư. Phương pháp hồi quy các yếu tố ngẫu nhiên thường cung cấp kết quả ước lượng hiệu quả

hơn so với hồi quy các yếu tố cố định. Tuy nhiên, phương pháp này yêu cầu giả định rằng các yếu tố không thay đổi theo thời gian không tương quan với biến độc lập. Nếu giả định này bị vi phạm, kết quả ước lượng có thể bị chệch.

Để lựa chọn giữa các phương pháp hồi quy gộp, hồi quy các yếu tố cố định, và hồi quy các yếu tố ngẫu nhiên, cần thực hiện một số kiểm định quan trọng. Kiểm định Breusch-Pagan Lagrange Multiplier (LM) giúp xác định sự tồn tại của các yếu tố ngẫu nhiên. Nếu giả thuyết không bị bác bỏ, có thể tiếp tục với phương pháp hồi quy các yếu tố cố định hoặc hồi quy các yếu tố ngẫu nhiên. Kiểm định Hausman được sử dụng để so sánh giữa hồi quy các yếu tố cố định và hồi quy các yếu tố ngẫu nhiên; nếu giả thuyết không bị bác bỏ, phương pháp hồi quy các yếu tố cố định nên được ưu tiên.

Phương pháp ước lượng hồi quy các nhân tố ngẫn nhiên có tính đến các yếu tố ngẫu nhiên trong phần dư của mô hình hồi quy. Phương pháp này có một giả sử quan trọng, đó là biến độc lập của mô hình không có tương quan với các yếu tố riêng biệt của từng công ty mà không đổi theo thời gian. Phương pháp này có ưu điểm là ước lượng có tính hiệu quả hơn so với phương pháp hồi quy các nhân tố cố định. Ngược lại, phương pháp này có nhược điểm là chúng ta cần có giả sử được đề cập ở trên. Nếu giả sử này không đúng trong thực tế, các tham số ước lượng từ phương pháp này sẽ bị chệch.

Chúng ta có thể dùng các kiểm định sau ước lượng để lựa chọn nên dùng phương pháp hồi quy gộp, phương pháp hồi quy các nhân tố cố định, hay phương pháp hồi quy các nhân tố ngẫu nhiên. Đầu tiên, để kiểm tra sự tồn tại của các yếu tố ngẫu nhiên trong mô hình thì chúng ta có thể sử dụng kiểm định Breusch và Pagan Lagrange Multiplier (LM) Test. Nếu giá trị p-value của kiểm định này nhỏ hơn 0.1 thì phương pháp Pooled OLS là không phù hợp để ước lượng phương trình hồi quy. Tiếp theo, để lựa chọn giữa phương pháp hồi quy các nhân tố cố định và ngẫu nhiên thì chúng ta sử dụng kiểm định Hausman. Nếu giá trị p-value của kiểm định này nhỏ hơn 0.1 thì phương pháp hồi quy các nhân tố cố định sẽ là phù hợp hơn phương pháp hồi quy các nhân tố ngẫu nhiên trong việc ước lượng mô hình.

d. Hồi quy mô men hóa tổng quát SGMM (System Generalized Method of Moments)

Trong nghiên cứu kinh tế học và các lĩnh vực liên quan, việc ước lượng các mô hình động với dữ liệu bảng (panel data) là một trong những thách thức quan trọng. Các mô hình này thường được sử dụng để phân tích sự phụ thuộc của các biến theo thời gian và không gian, chẳng hạn như trong nghiên cứu kinh tế vĩ mô, tài chính, quản trị doanh nghiệp hay hành vi tiêu dùng. Tuy nhiên, một trong những vấn đề lớn khi làm việc với dữ liệu bảng động là sự tồn tại của các yếu tố ngẫu nhiên, tự tương quan và

đồng nhất phương sai, làm cho việc ước lượng trở nên khó khăn và không chính xác.

Để giải quyết các vấn đề này, phương pháp Hồi quy SGMM (System Generalized Method of Moments) đã được phát triển như một công cụ mạnh mẽ. Phương pháp này được mở rộng từ GMM (Generalized Method of Moments), sử dụng các công cụ (instruments) để cải thiện độ chính xác của các ước lượng tham số trong các mô hình động. SGMM được cho là một giải pháp khả thi đối với các mô hình có sự phụ thuộc vào quá khứ và những dữ liệu có sự biến đổi theo thời gian.

System Generalized Method of Moments (SGMM) là một mở rộng của GMM, được phát triển để xử lý các vấn đề trong mô hình động dữ liệu bảng. SGMM kết hợp việc sử dụng các công cụ từ mô hình diffusion equation (phương trình sai khác) và level equation (phương trình mức độ), giúp giảm thiểu các vấn đề về nội sinh và tự tương quan trong sai số.

SGMM sử dụng công cụ từ các giá trị trễ của các biến giải thích, đồng thời sử dụng các công cụ trong hệ thống phương trình (system equations), thay vì chỉ sử dụng các công cụ cho một phương trình riêng lẻ như trong GMM. Điều này giúp giảm thiểu thiên lệch và cải thiện tính chính xác của các ước lượng tham số trong các mô hình động.

Mô hình dữ liệu bảng động có thể được biểu diễn dưới dạng sau:

yit=αyi,t−1+Xitβ+uit

• yit là biến phụ thuộc của cá thể iii tại thời kỳ t,

• Xit là vector các biến độc lập của cá thể iii tại thời kỳ t,

• α là tham số động (chỉ ra sự ảnh hưởng của giá trị trước đó của biến phụ

Trong đó:

• β là vector các tham số ước lượng cho các biến giải thích,

• uit là sai số ngẫu nhiên.

thuộc),

Các vấn đề như nội sinh và tự tương quan trong sai số có thể dẫn đến sự thiên lệch trong ước lượng tham số nếu chỉ sử dụng phương pháp OLS đơn giản. Vì vậy, các công cụ (instrumental variables) cần được sử dụng để giải quyết những vấn đề này.

SGMM sử dụng công cụ là các giá trị trễ của các biến giải thích (lagged values) hoặc các giá trị biến độc lập trong quá khứ. Các công cụ này giúp giảm thiểu sự tương quan giữa sai số và các biến giải thích, từ đó cải thiện tính chính xác của mô hình.

Để ước lượng tham số trong SGMM, ta cần phải xây dựng một hệ thống phương trình, bao gồm cả phương trình mức độ và phương trình sai khác. Phương trình mức độ là mô hình gốc mà ta muốn ước lượng, trong khi phương trình sai khác được xây dựng bằng cách lấy sự chênh lệch giữa các biến tại các thời kỳ khác nhau.

Phương pháp SGMM sẽ tối thiểu hóa hàm mục tiêu, bao gồm các điều kiện moment từ cả hai phương trình mức độ và sai khác, để tìm ra các tham số ước lượng tối ưu. Để đảm bảo tính hợp lý của các công cụ, SGMM cũng bao gồm kiểm tra tính phù hợp của mô hình thông qua các chỉ số như J-statistic, giúp xác định liệu các công cụ có hợp lý hay không.

Phương pháp hồi quy mômen hóa tổng quát động (SGMM) được biết đến là một trong những phương pháp nổi bật để giải quyết vấn đề nội sinh của mô hình nghiên cứu. Ưu điểm lớn nhất của phương pháp này là mô hình không yêu cầu phải có những biến công cụ cho biến nội sinh của mô hình. Mô hình này sử dụng độ trễ của chính những biến nội sinh để làm biến cộng cụ cho những biến này. Ngoài ra, phương pháp SGMM cho phép mô hình nghiên cứu kiểm tra tính “động” của mô hình nghiên cứu. Cụ thể, phương pháp này có thể kiểm tra được tác động tác động của biến phụ thuộc vào năm trước đến biến phụ thuộc của năm nay. Đặt trong bối cảnh của nghiên cứu này, mô hình SGMM cho phép kiểm tra được tác động của thù lao CEO năm trước đến thù lao CEO năm nay.

Mô hình SGMM có hai kiểm định sau ước lượng. Kiểm định thứ nhất là kiểm định sự tự tương quan bậc 2 của độ trễ trong mô hình (AR(2) test) và kiểm định thứ hai là kiểm định Hansen (Hansen test). Để kết quả ước lượng của mô hình SGMM có tính tin cậy thì hệ số p-value của cả hai kiểm định này cần phải lớn hơn 0,1.

TÓM TẮT CHƯƠNG 1

Trong chương 1, luận án tập trung trình bày tổng quan các công trình nghiên cứu trên thế giới và trong nước về các vấn đề liên quan tới mỗi quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và thu nhập nhà quản lý. Các công trình trên thế giới về các nội dung này đưa ra các kết quả khác nhau, điều này được lí giải do đặc điểm về chế độ chính trị, xã hội, cách thức quản trị doanh nghiệp giữa các nước trên thế giới có sự không đồng nhất. Các công trình trong nước khi nghiên cứu về vấn đề này thường tập trung vào nghiên cứu tác động của thu nhập nhà quản lý tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Một số nghiên cứu chỉ ra tác động của sở hữu nước ngoài, sở hữu nhà nước tới thu nhập nhà quản lý. Sau quá trình tổng quan nghiên cứu, luận án chỉ ra khoảng trống nghiên cứu và xây dựng khung mô hình, phương pháp nghiên cứu.

CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC SỞ HỮU VÀ THU NHẬP NHÀ QUẢN LÝ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP

2.1. Cấu trúc sở hữu

2.1.1. Khái niệm cấu trúc sở hữu

“Cấu trúc sở hữu" là khái niệm đề cập đến cách tổ chức và phân phối quyền sở hữu của một doanh nghiệp hoặc tổ chức. Cấu trúc sở hữu có thể bao gồm các yếu tố như cổ đông, cổ đông lớn, cổ đông chiến lược, quỹ đầu tư, hoặc các tổ chức tài chính khác. Cấu trúc sở hữu rất quan trọng đối với doanh nghiệp, bởi nó liên quan đến việc ra quyết định của nhà quản lý. Việc hiểu rõ về cấu trúc sở hữu giúp các doanh nghiệp và nhà đầu tư đánh giá tình hình quản lý và ổn định của doanh nghiệp, đồng thời có thể ảnh hưởng đến quyết định đầu tư và phát triển trong tương lai.

Cấu trúc sở hữu của một doanh nghiệp là một trong những yếu tố cơ bản ảnh hưởng đến chiến lược phát triển, khả năng cạnh tranh, hiệu quả hoạt động và khả năng duy trì sự bền vững của doanh nghiệp trong dài hạn. Việc phân tích cấu trúc sở hữu không chỉ đơn thuần là việc tìm hiểu ai là chủ sở hữu mà còn liên quan đến tính chất và quyền lợi của các bên sở hữu đối với doanh nghiệp. Tính chất sở hữu có thể phản ánh quyền kiểm soát, chia sẻ lợi ích và trách nhiệm của các cá nhân, tổ chức hoặc các nhóm cổ đông đối với doanh nghiệp.

Cấu trúc sở hữu trong các doanh nghiệp tại Việt Nam là một khía cạnh quan trọng được quy định rõ ràng trong Luật Doanh nghiệp 2020. Cấu trúc sở hữu đề cập đến cách thức phân chia quyền sở hữu trong doanh nghiệp giữa các cá nhân và tổ chức khác nhau, bao gồm cả cổ đông trong công ty cổ phần và thành viên góp vốn trong công ty trách nhiệm hữu hạn (TNHH) hay hợp danh.

Cấu trúc sở hữu của một doanh nghiệp không chỉ đề cập đến việc xác định ai sở hữu cổ phần hay cổ đông trong công ty mà còn bao gồm cách thức tổ chức và quản lý quyền lợi của các bên liên quan. Cơ cấu sở hữu có thể ảnh hưởng đáng kế đến cách mà các doanh nghiệp quyết định. Các doanh nghiệp có mức độ sở hữu tập trung có quyền kiểm soát mạnh mẽ trong việc ra quyết định, trong khi các doanh nghiệp có mức độ sở hữu ít tập trung hơn có thể trao nhiều quyền lực hơn cho các cổ đông nhỏ lẻ. Cấu trúc sở hữu của doanh nghiệp liên quan đến một số yếu tố như sau.

- Quyền lực và kiểm soát: Cấu trúc sở hữu thể hiện mức độ quyền lực và kiểm

soát của các cổ đông trong quyết định và hoạt động của công ty. Các cổ đông chiến lược

hoặc cổ đông lớn có thể có ảnh hưởng lớn đến quyết định chiến lược và hoạt động kinh doanh của công ty.

- Trách nhiệm xã hội: Cấu trúc sở hữu cũng có thể liên quan đến trách nhiệm xã hội của công ty. Các cổ đông có thể đưa ra các quyết định liên quan đến môi trường, xã hội và tác động của công ty đến cộng đồng.

- Tài chính và hành vi thị trường: Cấu trúc sở hữu có thể ảnh hưởng đến tài chính của công ty và cách thức hoạt động của công ty trên thị trường. Việc cân nhắc giữa lợi ích ngắn hạn của cổ đông và lợi ích dài hạn của công ty có thể phản ánh qua cấu trúc sở hữu của chính công ty đó.

- Quản lý rủi ro và hiệu suất: Cấu trúc sở hữu cũng có thể ảnh hưởng đến cách thức công ty quản lý rủi ro và hiệu quả hoạt động của nó. Việc phân phối quyền lực và trách nhiệm giữa các bên liên quan có thể ảnh hưởng đến khả năng đối phó với rủi ro và tối ưu hóa hiệu suất kinh doanh của doanh nghiệp. Để hiểu rõ hơn về cấu trúc sở hữu và tác động của nó đến hoạt động của doanh nghiệp, việc nghiên cứu và phân tích cẩn thận là rất quan trọng.

Cấu trúc sở hữu của doanh nghiệp có thể được xem là sự phản ánh tổng thể của các mối liên hệ về mặt sở hữu giữa các phần vốn chủ sở hữu. Cấu trúc này không chỉ tác động đến các mối quan hệ trong quá trình sản xuất và phân phối sản phẩm mà còn ảnh hưởng đến lợi ích kinh tế mà doanh nghiệp thu được từ việc sử dụng nguồn vốn chủ sở hữu trong hoạt động sản xuất và kinh doanh.

2.1.2. Phân loại cấu trúc sở hữu

Cấu trúc sở hữu của một doanh nghiệp có nhiều cách phân loại khác nhau. Dưới mỗi góc độ nghiên cứu, cấu trúc sở hữu được phân loại theo những tiêu chí nhất định. Có thể hiểu cấu trúc sở hữu là cơ sở để phân loại các loại hình doanh nghiệp theo tính chất sở hữu của nguồn vốn hình thành nên doanh nghiệp đó, hoặc cũng có thể là mức độ tập trung của nguồn vốn. Trong phạm vi nghiên cứu của đề tài, tác giả đưa ra các cách phân loại cấu trúc sở hữu như sau:

a. Theo mức độ chi phối:

- Cấu trúc sở hữu tập trung: Là cấu trúc sở hữu của một doanh nghiệp có một hoặc một số cổ đông lớn chi phối quyết định của doanh nghiệp đó. Trong loại hình cấu trúc sở hữu này, cả quyền sở hữu và quyền kiểm soát doanh nghiệp tập trung vào tay một số cá nhân, gia đình, ban quản lý, hoặc các định chế cho vay. Những cá nhân và nhóm này thường kiểm soát và chi phối lớn đến cách thức doanh nghiệp hoạt động. Do

đó, cấu trúc sở hữu tập trung thường được coi là một dạng hệ thống quản lý nội bộ. Các cổ đông lớn có khả năng kiểm soát doanh nghiệp một cách trực tiếp bằng cách tham gia vào hội đồng quản trị và ban điều hành. Dù những cổ đông này có thể không nắm giữ toàn bộ vốn, nhưng quyền biểu quyết của họ vẫn đủ mạnh để họ có thể ảnh hưởng và kiểm soát phần lớn các hoạt động của doanh nghiệp.

Với cấu trúc sở hữu tập trung, doanh nghiệp được kiểm soát bởi những cá nhân nội bộ, vì vậy có thể mang lại một số lợi ích rõ rệt cho doanh nghiệp. Những cá nhân này có quyền lực và động lực để quản lý doanh nghiệp một cách chặt chẽ, từ đó giảm thiểu các vấn đề liên quan đến sai sót hoặc gian lận trong quản trị và điều hành. Hơn nữa, với quyền sở hữu và kiểm soát lớn, họ thường có xu hướng giữ vốn đầu tư lâu dài trong doanh nghiệp. Vì vậy, họ có khả năng ủng hộ những quyết định chiến lược nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động lâu dài, thay vì chỉ tập trung vào lợi ích ngắn hạn.

Tuy nhiên, cấu trúc sở hữu tập trung cũng có thể gây ra một số vấn đề tiêu cực cho hoạt động của doanh nghiệp. Việc tập trung quyền lực vào tay một số cổ đông lớn có thể dẫn đến việc họ sử dụng quyền biểu quyết của mình vì lợi ích cá nhân, điều này có thể dẫn đến tác động tiêu cực tới kết quả hoạt động của doanh nghiệp. Một ví dụ phổ biến là các nhà quản lý có thể thuyết phục hội đồng quản trị về việc trả lương và phúc lợi cao đột biến cho các vị trí quản lý, hoặc chấp thuận việc mua sắm các yếu tố đầu vào từ các công ty mà họ có liên hệ hoặc sở hữu. Ngoài ra, họ có thể lạm dụng thông tin nội bộ để trục lợi, chẳng hạn như thực hiện các giao dịch nội gián. Những hành vi này có thể làm giảm hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp và thường là kết quả của những vấn đề trong quản trị. Đây là một thất bại phổ biến trong quản trị khi áp dụng cấu trúc sở hữu tập trung.

- Cấu trúc sở hữu phân tán:

Cấu trúc sở hữu phân tán là một hình thức tổ chức doanh nghiệp trong đó quyền sở hữu được phân chia giữa nhiều cổ đông nhỏ lẻ, và không có một cổ đông nào có thể chiếm ưu thế để kiểm soát doanh nghiệp. Trong kiểu cấu trúc này, doanh nghiệp có một số lượng lớn các cổ đông, mỗi người nắm giữ một tỷ lệ nhỏ cổ phiếu của công ty. Quyền kiểm soát và điều hành hoạt động hàng ngày của công ty được giao cho ban Giám đốc, những người này chịu trách nhiệm quản lý và đưa ra quyết định chiến lược cho doanh nghiệp.

Đặc điểm nổi bật của cấu trúc sở hữu phân tán là các cổ đông nhỏ thường không có động lực lớn để theo dõi chi tiết hoạt động của doanh nghiệp hoặc tham gia vào việc điều hành công ty. Họ thường chỉ quan tâm đến lợi ích tài chính từ việc sở hữu cổ phần,

mà không có sự tham gia sâu vào các hoạt động quản trị hàng ngày. Chính vì vậy, các cổ đông nhỏ này được gọi là nhà đầu tư bên ngoài, và cấu trúc này còn được gọi là hệ thống bên ngoài.

Điều này dẫn đến một số đặc điểm và hệ quả trong quản trị doanh nghiệp. Trước hết, việc các cổ đông nhỏ không tham gia vào quản lý có thể tạo ra một khoảng cách giữa các nhà đầu tư và các nhà điều hành. Điều này có thể làm giảm sự giám sát chặt chẽ và khiến cho ban Giám đốc có nhiều tự do hơn trong việc đưa ra quyết định mà không cần phải cân nhắc kỹ lưỡng ý kiến từ cổ đông. Mặc dù việc quản lý được thực hiện bởi các nhà quản lý chuyên nghiệp có thể giúp tăng hiệu quả hoạt động, nhưng cũng có nguy cơ rằng các quyết định có thể nghiêng về lợi ích cá nhân của các nhà điều hành hơn là lợi ích của toàn bộ cổ đông.

Hơn nữa, cấu trúc sở hữu phân tán trong doanh nghiệp có thể dẫn đến sự thiếu đồng thuận trong chiến lược dài hạn của doanh nghiệp đó. Bởi vì, các cổ đông không tập trung và không có quyền lực đáng kể, việc đạt được sự đồng thuận về các quyết định chiến lược có thể gặp khó khăn. Điều này có thể dẫn đến sự thiếu nhất quán trong các chiến lược và mục tiêu của doanh nghiệp, ảnh hưởng đến sự ổn định và phát triển lâu dài.

Mặc dù cấu trúc sở hữu phân tán có thể tạo ra một lực lượng các nhà quản lý chuyên nghiệp, với sự phân chia quyền lực giữa các cổ đông và ban Giám đốc. Tuy nhiên, các doanh nghiệp có cấu trúc sở hữu phân tán phải đối mặt với thách thức trong việc duy trì sự giám sát hiệu quả và quản lý đồng bộ trong môi trường mà sự tham gia của cổ đông vào quản trị công ty không mạnh mẽ.

b. Theo tính chất cổ đông sở hữu:

Cấu trúc sở hữu của doanh nghiệp được phân loại theo tính chất sở hữu của các cổ đông, có thể phân loại thành doanh nghiệp sở hữu nhà nước, sở hữu tư nhân, sở hữu nước ngoài, sở hữu gia đình... Các loại sở hữu này phụ thuộc vào lịch sử, chính trị, pháp luật. đặc trưng nền kinh tế, ...của mỗi quốc gia khác nhau mà được phân thành các loại hình doanh nghiệp khác nhaucác nhau.

Theo quy định của pháp luật Việt Nam, theo tính chất sở hữu có thể phân loại các doanh nghiệp thành doanh nghiệp tư nhân, doanh nghiệp sở hữu nhà nước, doanh nghiệp sở hữu nước ngoài...

- Doanh nghiệp sở hữu nhà nước là một thực thể pháp lý được Chính phủ thành lập để thay mặt Chính phủ tham gia vào các hoạt động thương mại. Nó có thể thuộc sở hữu toàn bộ hoặc một phần của Chính phủ và thường được dành để tham gia vào các

hoạt động thương mại cụ thể. Trước đây, thường có sự nhầm lẫn doanh nghiệp sở hữu nhà nước là doanh nghiệp nhà nước.

Tuy nhiên, luật doanh nghiệp mới năm 2020 đã mở rộng định nghĩa về doanh nghiệp nhà nước, phân loại doanh nghiệp nhà nước thành hai nhóm dựa trên tỷ lệ sở hữu nhà nước. Theo quy định tại Điều 88 của Luật Doanh nghiệp mới, doanh nghiệp nhà nước là i) doanh nghiệp do Nhà nước nắm giữ 100% vốn điều lệ; và (ii) doanh nghiệp do Nhà nước nắm giữ trên 50% (nhưng dưới 100%) vốn điều lệ hoặc tổng số cổ phần có quyền biểu quyết. Luật Doanh nghiệp trước đây năm 2014 định nghĩa doanh nghiệp nhà nước là doanh nghiệp có hình thức công ty trách nhiệm hữu hạn một thành viên do Nhà nước làm chủ sở hữu duy nhất. Theo định nghĩa mới, cả nước có 2109 doanh nghiệp nhà nước thuộc sở hữu của chính quyền trung ương1, cung cấp 1,1 triệu việc làm vào năm 2019. Ngoài ra, theo thống kê từ thị trường chứng khoán, Việt Nam có khoảng 1.100 doanh nghiệp nhà nước ở cấp địa phương. Theo quy định của pháp luật Việt Nam, doanh nghiệp do Nhà nước nắm giữ dưới 50% vốn điều lệ được coi là doanh nghiệp tư nhân. Ví dụ, cả Vinamilk và FPT đều do Nhà nước sở hữu một phần nhưng ít hơn mức cổ phần chi phối. Như vậy, các doanh nghiệp này được coi như doanh nghiệp tư nhân.

Việt Nam vẫn chưa xây dựng chính sách cụ thể và thống nhất về quyền sở hữu. Khuôn khổ pháp lý vàthể chế về sở hữu nhà nước được xây dựng dựa trên một số văn bản quy định về các ưu tiên chính sách trong lĩnh vực sở hữu và quản lý nhà nước. Chính phủ Việt Nam đã xây dựng các chính sách về sở hữu doanh nghiệp nhà nước thông qua ban hành Luật Doanh nghiệp năm 2020, Luật Quản lý vốn nhà nước năm 2014, các luật có liên quan, các nghị định hướng dẫn thi hành luật (Nghị định số 10/2019/NĐ-CP) và thông tư của các bộ ngành. Ở những mức độ khác nhau, các văn bản quy phạm pháp luật này quy định quyền và trách nhiệm của các cơ quan đại diện sở hữu nhà nước bao gồm Chính phủ, Thủ tướng Chính phủ, các bộ ngành đại diện chủ sở hữu và HĐTV/Chủ tịch/đại diện vốn nhà nước tại doanh nghiệp nhà nước.

Các loại cơ cấu mô hình sở hữu nhà nước:

Mô hình tập trung: Một tổ chức chính phủ thực hiện sứ mệnh là cổ đông trong tất cả các công ty và tổ chức do nhà nước kiểm soát (có hoặc không có ngoại lệ). Tổ chức này có thể là một cơ quan sở hữu chuyên biệt hoặc một bộ được chỉ định. Các mục tiêu tài chính, các vấn đề kỹ thuật và hoạt động, cũng như quá trình giám sát hoạt động của doanh nghiệp nhà nước đều do cơ quan trung ương tiến hành. Các thành viên hội đồng quản trị được bổ nhiệm theo nhiều cách khác nhau nhưng các ứng cử viên sẽ đến từ đơn vị trung ương. Một cơ quan/phòng ban điều phối với quyền hạn không nhỏ đối

với doanh nghiệp nhà nước do các bộ (và tổ chức) khác sở hữu chính thức. Ví dụ: một phòng ban điều phối hoặc đơn vị chuyên môn có khả năng tư vấn cho các bộ nắm giữ cổ phần về các vấn đề kỹ thuật và vận hành, ngoài việc chịu trách nhiệm giám sát hiệu quả hoạt động kinh doanh.

Mô hình quản lý song song: Hai tổ chức chính phủ khác nhau độc quyền thực hiện chức năng sở hữu đối với danh mục quản lý doanh nghiệp nhà nước tương ứng của mình.

Mô hình quản lý tách biệt: Một số ít cơ quan sở hữu, công ty mẹ, cơ quan tư nhân hóa hoặc cơ quan tương tự sở hữu các danh mục quản lý doanh nghiệp nhà nước riêng biệt.

Sở hữu kép. Hai bộ hoặc tổ chức công cấp cao khác cùng thực hiện quyền sở hữu. Trong trường hợp này, các khía cạnh khác nhau của chức năng sở hữu được phân bổ cho các bộ trưởng khác nhau – ví dụ: một bộ chịu trách nhiệm về hoạt động tài chính và một bộ khác chịu trách nhiệm về hoạt động kinh doanh, hoặc mỗi bộ chỉ định một phần của hội đồng quản trị

Sở hữu phân tán. Nhiều bộ hoặc tổ chức công cấp cao khác thực hiện quyền sở

hữu đối với DNNN (trong trường hợp không có cơ quan điều phối).

Trong phạm vi nghiên cứu của luận án, tác giả đề cập đến tất cả doanh nghiệp sở

hữu nhà nước là những doanh nghiệp có nhà nước là cổ đông.

- Doanh nghiệp sở hữu nước ngoài:

Khoản 6 Điều 3 Luật Đầu tư 2005 định nghĩa doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài là doanh nghiệp do nhà đầu tư nước ngoài thành lập để thực hiện hoạt động đầu tư tại Việt Nam hoặc là doanh nghiệp Việt Nam do nhà đầu tư nước ngoài mua cổ phần, sáp nhập, mua lại.

Công ty có vốn đầu tư nước ngoài là loại hình doanh nghiệp mà trong đó một hoặc nhiều nhà đầu tư nước ngoài góp vốn, tham gia vào hoạt động sản xuất, kinh doanh và phát triển thị trường tại quốc gia mà công ty hoạt động. Vốn đầu tư nước ngoài có thể đến từ các cá nhân, tổ chức nước ngoài hoặc các quỹ đầu tư quốc tế. Các công ty này có thể hoạt động dưới nhiều hình thức khác nhau, như công ty liên doanh (joint venture), công ty 100% vốn nước ngoài, hoặc công ty cổ phần có vốn đầu tư nước ngoài.

Tại Việt Nam, các công ty có vốn đầu tư nước ngoài (FDI) được điều chỉnh bởi Luật Đầu tư và các văn bản pháp lý liên quan đến đầu tư nước ngoài, đồng thời có sự kiểm soát từ các cơ quan nhà nước để đảm bảo rằng hoạt động của các doanh nghiệp này không ảnh hưởng tiêu cực đến nền kinh tế và các ngành công nghiệp trong nước

Tuy nhiên, theo pháp luật hiện hành tại Luật đầu tư 2020 thì không có khái niệm

về doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài thay vào đó là khái niệm tổ chức kinh tế có vốn đầu tư nước ngoài tại Điều 3 quy định như sau: “Nhà đầu tư là tổ chức, cá nhân thực hiện hoạt động đầu tư kinh doanh, gồm nhà đầu tư trong nước, nhà đầu tư nước ngoài và tổ chức kinh tế có vốn đầu tư nước ngoài.”

Nhà đầu tư nước ngoài là cá nhân có quốc tịch nước ngoài, tổ chức thành lập

theo pháp luật nước ngoài thực hiện hoạt động đầu tư kinh doanh tại Việt Nam.

Tổ chức kinh tế là tổ chức được thành lập và hoạt động theo quy định của pháp luật Việt Nam, gồm doanh nghiệp, hợp tác xã, liên hiệp hợp tác xã và tổ chức khác thực hiện hoạt động đầu tư kinh doanh.

Tổ chức kinh tế có vốn đầu tư nước ngoài là tổ chức kinh tế có nhà đầu tư nước

ngoài là thành viên hoặc cổ đông.

Như vậy, theo pháp luật hiện hành không còn khái niệm doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài mà đã tách bạch cụ thể khái niệm này thành nhà đầu tư nước ngoài và tổ chức kinh tế có vốn đầu tư nước ngoài.

Như vậy, doanh nghiệp sở hữu nước ngoài là một trong những loại hình của tổ

chức kinh tế có vốn đầu tư nước ngoài. Doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài là doanh nghiệp có nhà đầu tư nước ngoài là thành viên hoặc cổ đông.

Công ty có vốn đầu tư nước ngoài là hình thức doanh nghiệp trong đó nhà đầu tư

từ nước ngoài tham gia góp vốn và điều hành các hoạt động sản xuất, kinh doanh tại quốc gia nơi công ty hoạt động. Công ty có vốn đầu tư nước ngoài mang một số đặc điểm như sau:

Về hình thức đầu tư: Các công ty có vốn đầu tư nước ngoài có thể hoạt động dưới nhiều hình thức khác nhau, tùy thuộc vào cách thức góp vốn và mục tiêu của các nhà đầu tư nước ngoài. Các hình thức phổ biến bao gồm:

o Ưu điểm: Các nhà đầu tư nước ngoài có toàn quyền kiểm soát hoạt động của công ty, đảm bảo rằng chiến lược và các quyết định kinh doanh của công ty phù hợp với mục tiêu và chiến lược của họ.

- Công ty 100% vốn nước ngoài (Wholly Foreign Owned Enterprise - WFOE): Đây là loại hình công ty mà toàn bộ vốn điều lệ được đầu tư từ nước ngoài, và công ty hoàn toàn thuộc quyền sở hữu của các nhà đầu tư nước ngoài. Công ty WFOE có toàn quyền quyết định về các hoạt động sản xuất, kinh doanh tại quốc gia nơi công ty được thành lập. Điều này có nghĩa là công ty có quyền tự chủ trong việc quản lý, điều hành, tuyển dụng nhân sự, và các quyết định chiến lược khác mà không cần phải phối hợp với đối tác trong nước.

o Nhược điểm: Nhà đầu tư nước ngoài phải chịu trách nhiệm hoàn toàn đối với

mọi hoạt động của công ty, bao gồm cả rủi ro tài chính và pháp lý.

o Ưu điểm: Nhà đầu tư nước ngoài có thể tận dụng kinh nghiệm, mối quan hệ và hiểu biết sâu sắc về thị trường nội địa của đối tác trong nước, giúp họ nhanh chóng gia nhập và phát triển thị trường Việt Nam. Đồng thời, việc chia sẻ quyền quản lý giúp giảm thiểu rủi ro cho các bên.

o Nhược điểm: Việc chia sẻ quyền sở hữu và quản lý có thể dẫn đến xung đột về chiến lược kinh doanh, phương thức quản lý, hoặc chia sẻ lợi nhuận giữa các bên liên doanh.

Công ty liên doanh (Joint Venture - JV): Công ty liên doanh là hình thức hợp tác giữa nhà đầu tư nước ngoài và đối tác trong nước. Trong mô hình này, nhà đầu tư nước ngoài chỉ góp một phần vốn nhất định, trong khi đối tác trong nước cũng góp vốn và cùng chia sẻ quyền lợi cũng như trách nhiệm quản lý công ty.

o Ưu điểm: Việc thành lập chi nhánh hoặc văn phòng đại diện giúp nhà đầu tư nước ngoài giảm thiểu chi phí vận hành, đồng thời tận dụng được sự linh hoạt trong việc duy trì các hoạt động nghiên cứu và phát triển.

o Nhược điểm: Các chi nhánh và văn phòng đại diện không thể trực tiếp tham gia vào sản xuất, kinh doanh hoặc ký kết hợp đồng thương mại. Đây là hạn chế lớn trong việc tạo ra lợi nhuận trực tiếp.

Chi nhánh hoặc văn phòng đại diện: Nhà đầu tư nước ngoài cũng có thể lựa chọn thành lập chi nhánh hoặc văn phòng đại diện tại quốc gia tiếp nhận đầu tư. Các đơn vị này không có tư cách pháp nhân, và chủ yếu thực hiện các chức năng hỗ trợ, như nghiên cứu thị trường, quảng bá sản phẩm, phát triển thương hiệu, hoặc thực hiện các hoạt động hỗ trợ không trực tiếp tham gia vào sản xuất, kinh doanh.

- Doanh nghiệp tư nhân: Là một tổ chức kinh doanh được sở hữu bởi 1 cá nhân hoặc 1 hộ gia đình hoạt động vì mục tiêu lợi nhuận của chính bản thân người chủ doanh nghiệp. Có khoảng 75% các tổ chức kinh doanh là các doanh nghiệp tư nhân, loại doanh nghiệp tư nhân phổ biến nhất là các hộ kinh doanh nhỏ lẻ như 1 cửa hàng bán xe đạp, bán máy tính, bán văn phòng phẩm… Phần lớn các doanh nghiệp tư nhân được thành lập dưới dạng các doanh nghiệp trong ngành bán buôn, bán lẻ, dịch vụ và xây dựng.

Đối với doanh nghiệp tư nhân, chủ doanh nghiệp tư nhân và 1 số ít những nhân viên điều hành tổ chức kinh doanh. Người chủ này thường sẽ tăng vốn bằng những nguồn cá nhân hoặc đi vay cũng như chịu toàn bộ trách nhiệm cho các quyết định kinh

doanh. Doanh nghiệp tư nhân có trách nhiệm vô hạn, toàn bộ tài sản của chủ doanh nghiệp có thể được sử dụng để làm hài lòng các chủ nợ chứ không chỉ đơn thuần là khoản tiền đầu tư ban đầu.

c. Theo hình thức kinh doanh

• Cổ đông sáng lập: Là những người tham gia thành lập công ty và phải nắm giữ ít nhất 20% tổng số cổ phần phổ thông trong thời gian tối thiểu là 03 năm kể từ ngày công ty được cấp Giấy chứng nhận đăng ký doanh nghiệp.

• Cổ đông phổ thông: Nắm giữ cổ phần phổ thông, có quyền biểu quyết tại Đại

* Trong công ty cổ phần, cấu trúc sở hữu được quy định chủ yếu qua số lượng cổ phần mà mỗi cổ đông nắm giữ. Cổ đông là những người sở hữu cổ phần của công ty và có quyền lợi cũng như nghĩa vụ tương ứng với số cổ phần sở hữu. Cấu trúc sở hữu trong công ty cổ phần có thể được phân thành:

• Cổ đông ưu đãi: Có thể bao gồm cổ đông ưu đãi biểu quyết, cổ đông ưu đãi cổ tức, và cổ đông ưu đãi hoàn lại. Mỗi loại cổ đông ưu đãi có những quyền và nghĩa vụ riêng được quy định trong điều lệ công ty và Luật Doanh nghiệp.

hội đồng cổ đông và hưởng cổ tức.

Cấu trúc sở hữu trong công ty cổ phần có thể phân tán hoặc tập trung, tùy thuộc vào việc cổ phần có được chia nhỏ ra cho nhiều cổ đông hay không, hoặc tập trung vào một nhóm nhỏ cổ đông lớn. Sự phân tán này ảnh hưởng đến quyền kiểm soát công ty và quyết định tại các cuộc họp Đại hội đồng cổ đông.

*) Cấu trúc sở hữu trong Công ty TNHH

• Công ty TNHH một thành viên: Công ty TNHH một thành viên (hay còn gọi là công ty TNHH MTV) là loại hình doanh nghiệp có một chủ sở hữu duy nhất và chỉ chịu trách nhiệm hữu hạn đối với các nghĩa vụ tài chính trong phạm vi vốn điều lệ của công ty. Loại hình công ty này phổ biến trong các doanh nghiệp có sự sở hữu và điều hành bởi một cá nhân hoặc một tổ chức duy nhất, và có thể hoạt động độc lập mà không phải chia sẻ quyền kiểm soát với các cổ đông hoặc thành viên khác.

Công ty TNHH có thể là công ty TNHH một thành viên hoặc hai thành viên trở lên. Cấu trúc sở hữu trong công ty TNHH được quy định bởi tỷ lệ vốn góp của các thành viên:

Công ty TNHH MTV được quy định tại Luật Doanh nghiệp Việt Nam 2020 và là lựa chọn phổ biến đối với các doanh nghiệp có một chủ sở hữu, giúp giảm thiểu rủi ro so với hình thức doanh nghiệp tư nhân, đồng thời cung cấp một mức độ bảo vệ pháp lý cho chủ sở hữu.

• Công ty TNHH hai thành viên trở lên: Công ty TNHH hai thành viên trở lên (hay còn gọi là Công ty TNHH 2 TV+) là một loại hình doanh nghiệp mà vốn điều lệ được chia thành các phần vốn góp của từ hai thành viên trở lên. Các thành viên có thể là cá nhân hoặc tổ chức. Mỗi thành viên chỉ chịu trách nhiệm về các khoản nợ và nghĩa vụ tài chính của công ty trong phạm vi số vốn góp vào công ty, tức là trách nhiệm hữu hạn.

Công ty TNHH hai thành viên trở lên là một trong những loại hình phổ biến và linh hoạt trong các doanh nghiệp vừa và nhỏ tại Việt Nam. Nó kết hợp các ưu điểm của việc sở hữu nhiều thành viên (có thể huy động vốn dễ dàng hơn, chia sẻ rủi ro, kinh nghiệm) và đảm bảo trách nhiệm hữu hạn của các thành viên.

*) Cấu trúc sở hữu trong Công ty TNHH

Công ty TNHH có thể là công ty TNHH một thành viên hoặc hai thành viên trở lên. Cấu trúc sở hữu trong công ty TNHH được quy định bởi tỷ lệ vốn góp của các thành viên như sau:

Công ty TNHH một thành viên: Do một cá nhân hoặc tổ chức sở hữu toàn bộ vốn điều lệ. Chủ sở hữu có quyền quyết định toàn bộ các vấn đề của công ty, nhưng chịu trách nhiệm hữu hạn trong phạm vi vốn điều lệ.

Công ty TNHH hai thành viên trở lên: Gồm tối thiểu 2 và tối đa 50 thành viên, có thể là cá nhân hoặc tổ chức. Tỷ lệ vốn góp quyết định quyền lợi và nghĩa vụ của các thành viên trong công ty, bao gồm quyền biểu quyết và nhận lợi tức từ lợi nhuận của công ty.

2.2. Thu nhập nhà quản lý của doanh nghiệp

2.2.1. Nhà quản lý của doanh nghiệp

Nhà quản lý đảm nhận vai trò lãnh đạo và điều hành hoạt động của một tổ chức hoặc một bộ phận của tổ chức đó. Họ có trách nhiệm xây dựng chiến lược, quản lý nguồn lực, định hướng công việc, tạo động lực cho nhân viên, giám sát và đánh giá hiệu quả hoạt động. Để đạt được các mục tiêu đã đề ra, nhà quản lý thường xuyên tương tác với các thành viên trong tổ chức, đảm bảo công việc diễn ra đúng kế hoạch và đạt kết quả mong muốn. Họ quản lý các nguồn lực của tổ chức, bao gồm nhân lực, tài chính và các hoạt động.

Như vậy, nhà quản lý đóng vai trò quan trọng đối với một đơn vị tổ chức. Nhà

quản lý thường được phân chia thành 3 cấp như sau:

- Những người đảm nhận các vị trí C-suite là các nhà quản lý cấp cao nhất trong một tổ chức. Các chức danh này, như CEO (Giám đốc điều hành), CFO (Giám đốc tài

chính), Chủ tịch, và các vai trò khác có chữ "C" đứng đầu, viết tắt của "Chief", thường là những thành viên quan trọng trong ban giám đốc hoặc ban quản trị. Các vị trí C-suite có ảnh hưởng lớn trong việc xây dựng chiến lược và điều hành công ty. Họ đảm nhận vai trò lãnh đạo tối cao, đưa ra các quyết định quan trọng và chịu trách nhiệm về sự thành công và phát triển của tổ chức. Các thành viên trong nhóm C-suite thường phối hợp chặt chẽ để đảm bảo rằng các mục tiêu chiến lược của công ty được thực hiện một cách hiệu quả.

- Nhà quản lý cấp trung đóng vai trò quan trọng trong cấu trúc tổ chức của doanh

nghiệp, nằm giữa các nhà quản lý cấp cao và nhân viên. Họ chịu trách nhiệm truyền đạt

chiến lược từ ban giám đốc cấp cao xuống các bộ phận và chuyển đổi các kế hoạch chiến

lược thành hành động cụ thể. Bằng cách quản lý và điều phối hoạt động của các nhóm,

phân công công việc, theo dõi tiến độ, và giải quyết các vấn đề phát sinh hàng ngày, họ

đảm bảo rằng các mục tiêu và tiêu chuẩn được thực hiện đúng cách. Đồng thời, họ giữ

liên lạc với cả cấp lãnh đạo và nhân viên, đảm bảo thông tin quan trọng được truyền tải

và phản hồi từ nhân viên được chuyển đến cấp trên. Việc đánh giá hiệu quả công việc,

cung cấp phản hồi, và đề xuất các kế hoạch cải thiện là những nhiệm vụ thiết yếu của

nhà quản lý cấp trung, giúp duy trì sự liên kết và triển khai hiệu quả các mục tiêu chiến

lược của công ty

- Nhà quản lý cấp cơ sở là người sẽ làm việc và tương tác trực tiếp với nhân viên.

Như vậy, có thể thấy nhà quản lý đóng vai trò rất quan trọng đối với hoạt động

của đơn vị tổ chức. Tùy thuộc vào loại hình đơn vị tổ chức, mà nhà quản lý có những

vai trò, nhiệm vụ cụ thể. Nhà quản lý cấp cơ sở chịu trách nhiệm điều hành và giám sát

các hoạt động hàng ngày của đội ngũ nhân viên, đảm bảo rằng công việc được thực hiện

hiệu quả và đúng theo quy trình. Những người này cần cung cấp hướng dẫn, đào tạo và

hỗ trợ cho nhân viên cấp dưới. Họ giúp nhân viên hiểu rõ nhiệm vụ của mình, cách thực

hiện công việc, và hỗ trợ trong việc phát triển kỹ năng cần thiết. Bên cạnh đó, xử lý các

vấn đề và thách thức phát sinh trong công việc hàng ngày, bao gồm các vấn đề liên quan

đến quy trình, thiết bị, hoặc sự xung đột giữa các nhân viên. Đồng thời, theo dõi và đánh

giá hiệu suất công việc của nhân viên, cung cấp phản hồi về hiệu suất làm việc, và đưa

ra các đề xuất cải thiện. Vai trò rất quan trọng trong tổ chức là tạo động lực cho nhân

viên, khuyến khích họ làm việc hiệu quả và duy trì tinh thần làm việc tích cực, duy trì

sự hài lòng và động lực của nhân viên.

Trong phạm vi của luận án, tác giả đưa ra khái niệm và góc nhìn nhà quản lý dưới

góc độ là nhà quản lý cấp cao của doanh nghiệp.

Trong các quyết định của doanh nghiệp, vấn đề cần được quan tâm giải quyết không chỉ là lợi ích của cổ đông và nhà quản lý mà còn cả lợi ích của người làm công, khách hàng, nhà cung cấp và Chính phủ. Đó là nhóm người có nhu cầu tiềm năng về các dòng tiền của doanh nghiệp. Giải quyết vấn đề này liên quan tới các quyết định đối với bộ phận trong doanh nghiệp và các quyết định giữa doanh nghiệp với các đối tác ngoài doanh nghiệp. Do vậy, nhà quản lý tài chính, mặc dù có trách nhiệm nặng nề về hoạt động nội bộ của doanh nghiệp vẫn phải lưu ý đến sự nhìn nhận, đánh giá của người ngoài doanh nghiệp như cổ đông, chủ nợ, khách hàng, Nhà nước.

Do quản lý tài chính có thể được nhìn nhận trên giác độ của nhà quản lý bên ngoài đối với doanh nghiệp và trên giác độ của nhà quản lý bên trong doanh nghiệp nên có hai cách tiếp cận về cơ chế quản lý tài chính doanh nghiệp: cơ chế quản lý tài chính đối với doanh nghiệp và cơ chế quản lý tài chính trong doanh nghiệp.

Trong các nền kinh tế phát triển cao, việc phân tách giữa các chủ sở hữu và người quản lý doanh nghiệp trở thành một xu hướng tất yếu. Sự phân chia này phản ánh việc chuyên môn hóa trong quản lý, nơi các nhà quản lý chuyên nghiệp đảm nhiệm vai trò điều hành và vận hành doanh nghiệp, trong khi các chủ sở hữu thường chỉ tham gia vào việc đầu tư vốn và giám sát chiến lược tổng thể.

Việc chuyên môn hóa này giúp các nhà quản lý tập trung vào việc tối ưu hóa hiệu suất làm việc của nhân viên và quy trình, từ đó nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Khi các nhà quản lý có cơ hội tận dụng kỹ năng và kiến thức chuyên môn của mình, họ có thể cải thiện quy trình làm việc, áp dụng các phương pháp quản lý tiên tiến, và đưa ra các quyết định chiến lược chính xác hơn. Điều này không chỉ giúp doanh nghiệp hoạt động hiệu quả hơn mà còn tạo điều kiện cho sự phát triển bền vững trong môi trường kinh doanh cạnh tranh.

Tuy nhiên, đôi khi những người sở hữu doanh nghiệp chưa hiểu một cách đầy đủ về khái niệm, vai trò nhà quản lý dẫn đến việc không đưa ra được các chính sách cụ thể liên quan đến nghĩa vụ, quyền lợi của nhà quản lý. Vì vậy, việc hiểu rõ về khái niệm nhà quản lý, rất cần thiết đối với các chủ sở hữu công ty.

Theo Luật Doanh nghiệp Việt Nam 2015, "Người quản lý doanh nghiệp là người quản lý công ty và người quản lý doanh nghiệp tư nhân, bao gồm chủ doanh nghiệp tư nhân, thành viên hợp danh, Chủ tịch Hội đồng thành viên, thành viên Hội đồng thành viên, Chủ tịch công ty, Chủ tịch HĐQT, thành viên HĐQT, Giám đốc hoặc Tổng giám đốc và cá nhân giữ chức danh quản lý khác có thẩm quyền nhân anh công ty ký kết giao

dịch của công ty theo quy định tại Điều lệ công ty. " (Khoản 18 Điều 4 Luật doanh nghiệp 2014).

Theo quy định của Luật Doanh nghiệp 2015 tại Việt Nam, các loại hình công ty có các quy định khác nhau về người quản lý. Cụ thể, trong công ty tư nhân, người quản lý chính là chủ doanh nghiệp. Đối với công ty hợp danh, các thành viên hợp danh giữ vai trò quản lý. Trong công ty trách nhiệm hữu hạn (TNHH), các chức danh quản lý bao gồm Chủ tịch Hội đồng Thành viên, Giám đốc, hoặc Tổng Giám đốc. Đối với công ty cổ phần, người quản lý được xác định theo vai trò và nhiệm vụ cụ thể, bao gồm Chủ tịch Hội đồng Quản trị, các thành viên Hội đồng Quản trị, Tổng Giám đốc, Giám đốc điều hành (CEO) và các thành viên khác của ban quản lý điều hành chủ chốt, như quy định trong điều lệ công ty.

Theo Bộ luật Lao động 2019, các quy định tại Điều 90 và 91 liên quan đến mức lương và tiền lương tối thiểu. Điều 90 quy định rằng "Tiền lương" là khoản tiền mà người sử dụng lao động trả cho người lao động dựa trên thỏa thuận, bao gồm lương theo công việc hoặc chức danh, các khoản phụ cấp và bổ sung khác. Điều 91 đề cập đến "Mức lương tối thiểu" và nhấn mạnh rằng lương theo công việc hoặc chức danh không được thấp hơn mức lương tối thiểu do Chính phủ quy định. Mức lương tối thiểu này nhằm đảm bảo mức sống cơ bản cho người lao động và gia đình họ, phù hợp với điều kiện kinh tế - xã hội hiện tại. Những quy định này đảm bảo sự minh bạch trong việc chi trả lương, bảo vệ quyền lợi của người lao động và giảm thiểu khả năng phát sinh tranh chấp liên quan đến lương.

Quy định về mức lương tối thiểu trong Điều 91 là một công cụ quan trọng để bảo vệ quyền lợi của người lao động, đặc biệt là những người làm các công việc đơn giản hoặc không có tay nghề cao. Mức lương tối thiểu được điều chỉnh định kỳ theo sự thay đổi của điều kiện kinh tế - xã hội, giúp đảm bảo rằng tiền lương của người lao động có thể đáp ứng được mức sống cơ bản trong từng giai đoạn.

Bộ luật Lao động 2019, thông qua quy định tại Điều 90, khuyến khích người sử dụng lao động và người lao động thỏa thuận về mức lương dựa trên công việc hoặc chức danh, tùy thuộc vào kỹ năng, kinh nghiệm, và yêu cầu công việc. Điều này tạo ra sự linh hoạt và công bằng trong việc xác định tiền lương, cho phép người lao động có thể đàm phán để nhận được mức lương phù hợp với năng lực và đóng góp của họ

Trong các công ty cổ phần, cơ cấu quản lý thường được chia thành nhiều cấp khác nhau, từ cấp cao đến cấp cơ sở, bao gồm các cấp như cấp cao, cấp trung và cấp cơ sở. Tuy nhiên, trong phạm vi nghiên cứu của luận án này, và khi xem xét vai trò của nhà

quản lý với tư cách là đại diện cho cổ đông trong việc điều hành toàn bộ doanh nghiệp, nghiên cứu chủ yếu tập trung vào mức lương thưởng các nhà quản lý cấp cao. Những nhà quản lý cấp cao này giữ các vị trí quan trọng và có ảnh hưởng lớn đến việc quản lý và điều hành công ty.

Điều này hoàn toàn phù hợp với quy định trong Luật Doanh nghiệp Việt Nam 2015 và các thuật ngữ phổ biến khi nói về vai trò của nhà quản lý. Theo quy định của luật, các nhà quản lý cấp cao không chỉ điều hành các hoạt động hàng ngày mà còn là người đưa ra các quyết định chiến lược quan trọng, đảm bảo doanh nghiệp đạt được mục tiêu đã đề ra. Họ là những nhân vật chủ chốt trong việc quản lý, và sự điều hành của họ có ảnh hưởng sâu rộng đến kết quả hoạt động của công ty và lợi ích của các cổ đông.

Như vậy, vị trí của Nhà quản lý trong công ty cổ phần mà tác giả muốn đề cập ở

trong luận án là Giám đốc điều hành của công ty (CEO)

Tổng giám đốc, hay còn gọi là giám đốc điều hành (CEO), là người phụ trách quản lý và điều hành các hoạt động kinh doanh hàng ngày của công ty. Tổng giám đốc được bổ nhiệm bởi hội đồng quản trị và chịu sự giám sát của hội đồng quản trị cũng như phải chịu trách nhiệm trước pháp luật về việc thực hiện các quyền hạn và nhiệm vụ được giao.

2.2.2. Khái niệm thu nhập nhà quản lý

Khoản 3 Điều 162 Luật Doanh nghiệp 2020 quy định về chế độ lương, thù lao, thưởng và các lợi ích khác của Giám đốc hoặc Tổng Giám đốc và các cán bộ quản lý khác trong công ty. Theo đó, mức lương, thù lao, thưởng và các lợi ích khác của Giám đốc hoặc Tổng Giám đốc phải được Đại hội đồng cổ đông hoặc Hội đồng quản trị phê duyệt Quy định tại Khoản 3 Điều 162 yêu cầu việc phê duyệt mức lương, thù lao, thưởng và các lợi ích khác của Giám đốc hoặc Tổng Giám đốc phải được thực hiện bởi Đại hội đồng cổ đông hoặc Hội đồng quản trị. Điều này góp phần tăng cường tính minh bạch và trách nhiệm giải trình trong quản lý doanh nghiệp. Khi việc phê duyệt được thực hiện qua các cơ quan quản trị cao nhất của công ty, quyền lợi của các cổ đông và công ty được bảo vệ, tránh tình trạng lạm quyền hoặc xung đột lợi ích có thể xảy ra.

Quy định này cũng giúp đảm bảo tính công bằng trong phân bổ lợi ích giữa các bên liên quan trong công ty. Việc xác định mức lương, thù lao, và thưởng của các nhà quản lý cấp cao phải được xem xét và chấp thuận bởi các cơ quan có thẩm quyền, đảm bảo rằng mức thù lao phản ánh đúng năng lực, đóng góp của họ vào công ty, đồng thời không làm ảnh hưởng tiêu cực đến lợi ích chung của các cổ đông. Đại hội đồng cổ đông hoặc Hội đồng quản trị có quyền phê duyệt mức lương và các lợi ích khác cũng có thể khuyến khích các Giám đốc, Tổng Giám đốc hoạt động hiệu quả hơn. Khi mức lương

và thưởng của họ được liên kết chặt chẽ với kết quả kinh doanh của công ty và được quyết định một cách công khai, họ có động lực lớn hơn để đạt được các mục tiêu kinh doanh và tối đa hóa giá trị cho cổ đông. Tuy nhiên, trong thực tế, quy định này có thể gặp phải một số thách thức. Đối với các công ty có cơ cấu sở hữu phức tạp hoặc sự phân tán quyền lực lớn, việc đạt được sự đồng thuận về mức thù lao cho các nhà quản lý cấp cao có thể gặp khó khăn, dẫn đến những tranh cãi hoặc bất đồng trong các cuộc họp Đại hội đồng cổ đông hoặc Hội đồng quản trị. Quy định này phù hợp với thông lệ quản trị doanh nghiệp quốc tế, nơi mà vấn đề thù lao cho các nhà quản lý cấp cao thường được kiểm soát chặt chẽ để đảm bảo rằng nó phản ánh đúng giá trị họ mang lại cho công ty. Điều này cũng giúp Việt Nam tiệm cận với các chuẩn mực quản trị doanh nghiệp toàn cầu, tạo điều kiện thuận lợi cho các doanh nghiệp trong nước khi tham gia vào thị trường quốc tế.

Handoko (2019) cho rằng thu nhập là tất cả những hình thức trả công bằng tiền hay bằng các vật chất khác được trả cho nhân viên. Theo Murphy (1999), thu nhập của nhân viên được chia thành bốn loại: tiền lương cơ bản, tiền thưởng dựa trên hiệu suất cá nhân, cổ phiếu thưởng và các dạng thù lao khác (gồm cổ phiếu hạn chế, kế hoạch lương dài hạn và kế hoạch hưu trí) cho nhà quản lý. Mức lương của nhà quản lý được quyết định dựa trên thỏa thuận giữa người uỷ quyền (hay hội đồng quản trị) và người đại diện thông qua hợp đồng tối ưu (“Optimal contracting”) (Bebchuk & Fried, 2003). Tuy nhiên, hợp đồng tối ưu có thể bị phá vỡ khi tổng giám đốc có nhiều quyền lực hơn mức mà một tổng giám đốc có.

Taylor (1911) cho rằng: “Trong bất kỳ khoảng thời gian dài nào, không thể bắt công nhân làm việc chăm chỉ hơn nhiều so với những người bình thường xung quanh họ trừ khi họ được đảm bảo mức tăng lớn và lâu dài về lương". Vì vậy, một mức lương tương xứng với công sức mà nhà quản lý bỏ ra là cần thiết để tạo động lực. Tuy nhiên, không phải lúc nào thu nhập nhà quản lý cũng sẽ phát huy tác dụng của nó, đặc biệt khi quyền lực của nhà quản lý vượt quá ngưỡng quyền lực quy định của một tổng giám đốc. Theo Bebchuk và cộng sự (2002), khi một nhà quản lý có càng nhiều quyền lực hơn, thì anh ta sẽ càng có động cơ dùng quyền của mình để tăng thêm thu nhập cho bản thân và giảm sự cố gắng trong công việc. Từ đó, thu nhập nhà quản lý, công cụ để giảm chi phí đại diện dưới góc nhìn của lý thuyết hợp đồng tối ưu, làm phát sinh thêm chi phí đại diện. Để ngăn chặn việc thu nhập của nhà quản lý bị tác động và trở thành chi phí đại diện, một số các nghiên cứu đã đề xuất các khuyến nghị dành cho doanh nghiệp và cơ quan quản lý.

Trong phạm vi nghiên cứu, luận án tập trung nghiên cứu về lương, thưởng của cán bộ quản lý. Trong mọi doanh nghiệp, thu nhập lao động là một yếu tố thiết yếu trong

việc quản lý hoạt động. Thu nhập lao động bao gồm tất cả các khoản tiền mà người lao động nhận được từ mối quan hệ hợp tác với tổ chức sử dụng họ. Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra rằng thu nhập lao động thường bao gồm các thành phần như tiền lương, tiền thưởng dựa trên hiệu suất công việc, các loại phúc lợi, và đôi khi còn có cổ phiếu hoặc quyền chọn mua cổ phiếu (Mahoney & Thorn, 2006; Jansen et al., 2009).

Tại Việt Nam, chưa có sự đồng thuận về thuật ngữ dùng để chỉ thu nhập. Nó có thể được gọi là chế độ đãi ngộ (Trần Thị Nhung & Nguyễn Duy Dũng, 2005) hoặc tổng hợp các khoản lương bổng, bao gồm lương cơ bản và lương linh hoạt (Martin Hilb, 2003). Trần Kim Dung (2005) cũng cho rằng các khái niệm như tiền lương, trả công lao động, hoặc thu nhập người lao động có thể được sử dụng thay thế cho nhau.

Thu nhập không chỉ đơn thuần là số tiền nhận được mà còn phản ánh nhiều yếu tố khác nhau liên quan đến hoạt động tài chính và kinh tế của cá nhân và tổ chức. Thu nhập cá nhân đến từ nhiều nguồn như Tiền nhận được từ công việc, bao gồm lương cơ bản và các khoản thưởng hoặc phụ cấp, Lợi tức từ tiền gửi ngân hàng hoặc đầu tư vào các công cụ tài chính, lợi nhuận từ việc đầu tư vào cổ phiếu, trái phiếu, bất động sản, hoặc các tài sản khác, lợi nhuận từ việc sở hữu hoặc điều hành một doanh nghiệp

Thù lao lao động có thể bao gồm thù lao tài chính, bao gồm thù lao tài chính trực tiếp và thu lao tài chính gián tiếp, và thù lao phi tài chính. Thù lao tài chính trực tiếp có thể được xác định bằng tiền và được trả trực tiếp cho người lao động. Thù lao tài chính trực tiếp bao gồm thù lao cơ bản, là phần thủ lao cố định mà người lao động được nhận một cách thường kỳ dưới dạng tiền lương hay tiền công, và các khoản khuyến khích, là phần thù lao để trả cho những người lao động thực hiện tốt công việc (bao gồm tiền hoa hồng, tiền thưởng, phân chia năng suất, phân chia lợi nhuận...). Thù lao tài chính gián tiếp bao gồm các phúc lợi dành cho người lao động để hỗ trợ cho cuộc sống của họ, bao gồm bảo hiểm sức khoẻ, bảo hiểm xã hội, tiền lương hưu, tiền trả cho những ngày nghỉ, ngày lễ... Thù lao phi tài chính là các khoản thù lao không mang tính chất tài chính, bao gồm các lợi ích mà người lao động nhận được thông qua bản chất công việc (ví dụ mức độ hấp dẫn của công việc, tính ổn định của công việc, cơ hội thăng tiến trong công việc...) hoặc môi trường làm việc (ví dụ điều kiện làm việc thoải mái, lịch làm việc linh hoạt, đồng nghiệp thân ái...).

Thu nhập lao động có thể được phân loại thành các nhóm chính sau: thu nhập tài chính, bao gồm cả trực tiếp và gián tiếp, và thu nhập phi tài chính. Việc hiểu rõ các loại thu nhập này giúp đánh giá một cách toàn diện hơn về mức đãi ngộ và sự động viên đối với người lao động.

Thu nhập tài chính là loại thu nhập có thể được đo lường và chuyển giao bằng

tiền, bao gồm:

Thu nhập tài chính trực tiếp: Đây là khoản thu nhập được trả trực tiếp cho người lao động bằng tiền mặt hoặc chuyển khoản. Loại thu nhập này có thể được chia thành hai phần chính:

Thù lao cơ bản: Đây là phần thu nhập cố định mà người lao động nhận được theo định kỳ, thường là hàng tháng hoặc hàng năm, và có thể được gọi là tiền lương hoặc tiền công. Thù lao cơ bản được xác định dựa trên hợp đồng lao động và có thể thay đổi tùy theo vai trò, cấp bậc, và kinh nghiệm của người lao động.

Khuyến khích: Đây là các khoản thưởng được trao cho những người lao động có hiệu suất làm việc xuất sắc. Các khoản khuyến khích này có thể bao gồm tiền hoa hồng cho doanh số bán hàng, tiền thưởng cho các thành tích đặc biệt, phân chia năng suất, hoặc chia sẻ lợi nhuận. Những khoản này không cố định mà thường thay đổi dựa trên thành tích và đóng góp của người lao động.

Thu nhập tài chính gián tiếp: Đây là các khoản phúc lợi mà người lao động nhận được nhằm hỗ trợ cho cuộc sống và bảo vệ sức khoẻ của họ, không được chuyển giao trực tiếp bằng tiền. Loại thu nhập này bao gồm:

Bảo hiểm sức khoẻ và bảo hiểm xã hội: Các công ty thường cung cấp bảo hiểm sức khoẻ cho người lao động và gia đình của họ, cũng như bảo hiểm xã hội để đảm bảo các quyền lợi liên quan đến sức khoẻ và an sinh xã hội.

Tiền lương hưu: Một số công ty cung cấp chương trình lương hưu cho người lao

động khi họ nghỉ hưu, giúp đảm bảo thu nhập ổn định trong giai đoạn sau khi không còn làm việc.

Phúc lợi cho ngày nghỉ và ngày lễ: Bao gồm các khoản thanh toán cho ngày nghỉ

phép, ngày lễ, và các khoản chi phí liên quan khác.

Thu nhập phi tài chính bao gồm các lợi ích không thể đo lường bằng tiền nhưng

vẫn có giá trị quan trọng đối với người lao động, bao gồm:

Lợi ích liên quan đến bản chất công việc: Những yếu tố này có thể bao gồm mức độ hấp dẫn và thách thức của công việc, tính ổn định và an toàn của vị trí công việc, cùng với các cơ hội thăng tiến và phát triển nghề nghiệp. Các yếu tố này ảnh hưởng đến sự hài lòng và động lực của người lao động trong công việc.

Lợi ích từ môi trường làm việc: Các điều kiện làm việc thuận lợi, chẳng hạn như môi trường làm việc thoải mái, lịch làm việc linh hoạt, và mối quan hệ tốt đẹp với đồng nghiệp, đóng góp đáng kể vào sự hài lòng và năng suất làm việc của người lao động.

Trong bối cảnh của luận án, thu nhập nhà quản lý được hiểu là tổng hợp tất cả các khoản thu nhập được ghi nhận và chi trả cho giám đốc điều hành của một công ty. Điều này bao gồm các khoản lương cố định, các khoản thưởng theo thành tích, và các phúc lợi khác được ghi trong báo cáo tài chính của công ty.

Tổng thu nhập này không chỉ phản ánh mức đãi ngộ mà còn phản ánh mức độ ưu đãi và sự chú trọng của công ty đối với các vị trí quản lý cấp cao. Đánh giá thu nhập nhà quản lý một cách toàn diện giúp hiểu rõ hơn về cách thức công ty khuyến khích và giữ chân các nhà quản lý chủ chốt, đồng thời cũng phản ánh mối liên hệ giữa mức đãi ngộ và hiệu quả hoạt động của công ty.

2.2.3. Tầm quan trọng của thu nhập nhà quản lý:

Thu nhập của nhà quản lý, đặc biệt là giám đốc điều hành, đóng một vai trò quan trọng không chỉ đối với cá nhân họ mà còn đối với doanh nghiệp mà họ điều hành. Để hiểu rõ hơn về ảnh hưởng của mức thu nhập nhà quản lý, có thể xem xét ba khía cạnh chính:

Thứ nhất, đối với giám đốc điều hành cá nhân, một mức thu nhập hợp lý có thể thúc đẩy họ cải thiện hiệu quả quản lý và điều hành công ty. Điều này càng quan trọng trong trường hợp giám đốc điều hành không nắm giữ cổ phần trong công ty. Một chế độ đãi ngộ công bằng và hợp lý không chỉ giúp nâng cao đời sống vật chất và tinh thần của họ mà còn cải thiện hình ảnh của họ trong xã hội. Khi cảm thấy được đánh giá cao và công nhận, giám đốc điều hành sẽ có động lực hơn để gắn bó lâu dài với công ty, từ đó cống hiến nhiều hơn cho sự phát triển của tổ chức. Ngược lại, nếu thu nhập của họ thấp, điều này có thể dẫn đến sự giảm sút nhiệt huyết và hiệu suất làm việc. Kết quả là, năng suất và chất lượng công việc có thể bị ảnh hưởng tiêu cực, gây thiệt hại cho môi trường làm việc và hoạt động của công ty.

Thứ hai, đối với doanh nghiệp, việc thiết lập mức thu nhập hợp lý cho giám đốc điều hành có thể nâng cao hiệu quả hoạt động của công ty. Một mức thu nhập hợp lý không chỉ giúp tăng cường sự cống hiến của giám đốc điều hành mà còn thu hút và giữ chân những nhân sự tài năng. Khi giám đốc điều hành cảm thấy được đãi ngộ xứng đáng, họ có thể tập trung hơn vào việc cải thiện các chiến lược và quy trình, từ đó gia tăng lợi nhuận và mở rộng quy mô doanh nghiệp. Sự phát triển bền vững này không chỉ mang lại lợi ích cho công ty mà còn góp phần gia tăng giá trị cho các cổ đông và chủ sở hữu. Một doanh nghiệp với đội ngũ quản lý mạnh mẽ và ổn định có khả năng đạt được nhiều mục tiêu và duy trì sự phát triển lâu dài.

Thứ ba, đối với xã hội, mức thu nhập của nhà quản lý có ảnh hưởng đến việc

duy trì và phát triển nguồn nhân lực chất lượng cao. Một hệ thống đãi ngộ hợp lý giúp

giữ chân những cá nhân xuất sắc và khuyến khích sự đóng góp của họ vào nền kinh tế. Điều này có vai trò quan trọng trong việc thực hiện các chiến lược quốc gia về phát triển nguồn nhân lực và thúc đẩy sự phát triển kinh tế xã hội. Khi các nhà quản lý được đãi ngộ tốt, họ có khả năng đóng góp tích cực vào việc nâng cao chất lượng công việc và tạo ra nhiều cơ hội việc làm hơn, từ đó thúc đẩy sự phát triển chung của xã hội.

Một gói thu nhập hấp dẫn là yếu tố quan trọng trong việc thu hút các ứng viên tài

năng vào các vị trí quản lý. Những người có kỹ năng và kinh nghiệm cao thường bị thu hút bởi những công ty có chế độ đãi ngộ tốt. Mức thu nhập cạnh tranh giúp giữ chân các nhà quản lý giỏi, giảm thiểu tình trạng nhảy việc, đặc biệt nhà quản lý cảm thấy họ được trả công xứng đáng, họ sẽ có xu hướng gắn bó với công ty lâu hơn. Đồng thời, đặc biệt là các khoản thưởng và cổ phần, có thể là động lực lớn để nhà quản lý làm việc hiệu quả hơn, đạt được hoặc vượt qua các mục tiêu công việc. Các nhà quản lý có thu nhập gắn liền với hiệu quả công việc thường sẽ có động lực cao hơn để cạnh tranh và đạt được kết quả tốt nhất, từ đó thúc đẩy hiệu quả hoạt động chung của công ty.

2.2.4. Đo lường thu nhập nhà quản lý

Các nghiên cứu về đo lường thu nhập của nhà quản lý thường tập trung vào việc phân tích cấu trúc thu nhập, tác động của thu nhập đối với hiệu quả quản lý, cũng như các yếu tố ảnh hưởng đến mức độ chi trả cho nhà quản lý (ví dụ, Bugeja và cộng sự, 2012, và Lam và cộng sự, 2013). Sự phân bổ giữa lương cơ bản và các khoản thưởng (bao gồm cả thưởng ngắn hạn và dài hạn) là một trong thành phần quan trọng để đánh giá thu nhập nhà quản lý, từ đó đánh giá mức độ phụ thuộc của thu nhập vào hiệu quả cá nhân hoặc công ty. Ngoài ra, một số nghiên cứu tập trung vào việc đo lường giá trị của các khoản thu nhập bằng cổ phần và quyền chọn cổ phiếu, vấn đề này liên quan đến việc đánh giá tác động của cổ phần tới động lực và hành vi của nhà quản lý. Tuy nhiên, để đo lường đến vấn đề này là điều rất thách thức trong nghiên cứu, đặc biệt trong nghiên cứu ở Việt Nam, lý do chủ yếu xuất phát từ khó khăn khi thu thập số liệu, một số doanh nghiệp công bố phần trả cổ phần cho nhà quản lý, một số không đề cập, bên cạnh đó, quyền chọn cổ phiếu là điều không hợp lý đề tiếp cận do quyền chọn cổ phiếu chưa phát triển ở Việt nam và không có số liệu. Nhiều nghiên cứu cứu đo lường mối liên hệ giữa thu nhập của nhà quản lý và hiệu quả hoạt động của công ty. Các nghiên cứu này thường tìm hiểu liệu các gói thu nhập dựa trên kết quả hoạt động có thực sự thúc đẩy nhà quản lý đạt được các mục tiêu hoạt động kinh doanh hay không.

Do vậy, để phù hợp với số liệu trên thị trường chứng khoán Việt nam và kế thừa các nghiên cứu được đề cập trong tổng quan nghiên cứu, thu nhập nhà quản lý được đo lường như sau:

Thu nhập CEO = Tổng thu nhập CEO/Tổng doạnh thu

Theo công thức ở trên, thu nhập của nhà quản lý được tính toán bằng cách lấy tổng thu nhập được trả cho giám đốc điều hành trong một năm chia cho tổng doanh thu của công ty trong cùng kỳ kế toán. Tỷ lệ này cho biết mức độ thu nhập của giám đốc điều hành so với quy mô doanh thu của công ty. Một giá trị cao của tỷ lệ này cho thấy rằng mức thu nhập của giám đốc điều hành là tương đối lớn so với tổng doanh thu của công ty, điều này có thể phản ánh mức độ đãi ngộ cao mà họ nhận được.

2.2.5. Các yếu tố ảnh hưởng đến thu nhập của nhà quản lý của công ty cổ phần

Theo lý thuyết người đại diện, vấn đề chi trả lương thưởng cho nhà quản lý là một chủ đề rất quan trọng. Người đại diện là người thay mặt cho chủ thể khác có thể là doanh nghiệp, tổ chức... để điều hành doanh nghiệp. Vấn đề mâu thuẫn giữa chủ sở hữu và người đại diện luôn tồn tại. Chính sách lương thưởng cho nhà quản lý hợp lý sẽ là giải pháp tháo gỡ nút thắt, từ đó có thể giảm thiểu tối đa chi phí người đại diện.

Theo quan điểm hiện đại, mức lương và thưởng của nhà quản lý nên phản

ánh đúng hiệu quả công việc và sự đóng góp của họ vào hoạt động của doanh nghiệp. Khi doanh nghiệp đạt được kết quả hoạt động tốt, thu nhập của nhà quản lý cũng sẽ tăng lên, điều này giúp chủ sở hữu doanh nghiệp sử dụng chính sách lương thưởng để thúc đẩy hiệu quả công việc. Hệ thống đánh giá hiệu suất làm việc của nhà quản lý được áp dụng để xác định mức lương và thưởng, nhằm hỗ trợ sự phát triển của doanh nghiệp. Đối với những nhà quản lý đại diện doanh nghiệp, mức lương và thưởng được quyết định dựa trên nhiều yếu tố khác nhau. Dưới đây là một số yếu tố ảnh hưởng đến thu nhập của nhà quản lý.

a. Quy mô của doanh nghiệp

Quy mô ảnh hưởng rất nhiều đối với thu nhập của nhà quản lý doanh nghiệp, Core và cộng sự (1999) cho rằng, công ty có quy mô lớn sẽ có các hoạt động phức tạp hơn, đòi hỏi nhà quản lý có chất lượng cao hơn và mức lương cho nhà quản lý cao hơn. Mặc dù vậy, đối với các công ty lớn, mức thu nhập của nhà quản lý ít biến động hơn do công ty có hoạt động ổn định hơn so với các công ty có quy mô nhỏ. Đối với các công ty nhỏ, nhà quản lý có thể nhận được các mức thưởng khác nhau, phụ thuộc vào kết quả hoạt động kinh doanh.

Chính sách chi trả lương thưởng cho nhà quản lý có sự đa dạng về hình thức và mức độ phụ thuộc mạnh mẽ vào quy mô và khả năng tài chính của công ty. Các công ty có quy mô lớn, xét theo giá trị sổ sách và giá trị vốn hóa thị trường, thường có xu hướng chi trả mức thù lao cao hơn so với các doanh nghiệp quy mô nhỏ. Điều này chủ yếu là

do khả năng tài chính vượt trội của các công ty lớn, cho phép họ chi trả lương thưởng cao mà không làm giảm hiệu quả tài chính. Doanh nghiệp lớn có nguồn tài chính dồi dào và ổn định, có khả năng đầu tư vào nguồn nhân lực chất lượng cao, bao gồm cả việc trả thù lao cao để thu hút và giữ chân nhà quản lý tài năng. Mức thù lao cho nhà quản lý được coi là một phần của chi phí kinh doanh và có thể được khấu trừ thuế thu nhập doanh nghiệp, do đó các công ty lớn dễ dàng điều chỉnh chi phí này mà không ảnh hưởng đáng kể đến lợi nhuận. Quy mô doanh nghiệp lớn cũng tạo niềm tin cho nhà đầu tư, khiến họ ủng hộ việc chi trả thù lao cao cho nhà quản lý như một phần của chiến lược giữ chân nhân tài và phát triển bền vững. Chính sách chi trả có thể bao gồm lương cơ bản kết hợp với thưởng theo hiệu quả công việc, cổ phiếu và quyền chọn mua cổ phiếu, cùng với các phúc lợi đa dạng như bảo hiểm sức khỏe và chế độ đãi ngộ khác, nhằm cải thiện điều kiện làm việc và gia tăng sự hài lòng của nhà quản lý. Do đó, một chính sách chi trả hợp lý không chỉ thúc đẩy hiệu quả làm việc của nhà quản lý mà còn góp phần vào sự phát triển bền vững của doanh nghiệp.

b. Đặc điểm và quy mô của Hội đồng quản trị

Lý thuyết về tài chính doanh nghiệp cho rằng nhà quản lý của một công ty sẽ tìm cách tránh khỏi quyền kiểm soát của hội đồng quản trị để tìm cách làm tăng thu nhập của mình, điều này hàm ý rằng tồn tại mối quan hệ ngược chiều giữa tính kiểm soát của hội đồng quản trị và thù lao nhà quản lý. Boyd (1994) đã nghiên cứu tác động của sự kiểm soát của hội đồng quản trị đến thu nhập nhà quản lý của 193 công ty niêm yết tại Hoa Kỳ. Trong nghiên cứu này, các biến được sử dụng để đo lường sự kiểm soát của hội đồng quản trị là tính kiêm nhiệm của nhà quản lý, tỷ lệ thành viên hội đồng quản trị đang làm việc cho công ty (insider directors), tỷ lệ sở hữu của hội đồng quản trị và mức lương hội đồng quản trị. Byod (1994) đã tìm ra bằng chứng thực nghiệm cho thấy khi quyền kiểm soát của hội đồng quản trị yếu thì nhà quản lý có thu nhập cao hơn.

Brick và cộng sự (2006) đã nghiên cứu mối quan hệ giữa thu nhập nhà quản lý và thù lao hội đồng quản trị cho một mẫu nghiên cứu bao gồm các công ty niêm yết tại Hoa Kỳ từ năm 1992 đến năm 2001. Kết quả của nghiên cứu này chỉ ra rằng khi thu nhập của hội đồng quản trị cao thì thu nhập trả cho nhà quản lý cũng cao lên. Chhaochharia và Grinstein (2009) nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc hội đồng quản trị và thu nhập nhà quản lý của các công ty niêm yết tại Hoa Kỳ từ năm 2000 đến năm 2005. Nghiên cứu này cũng tìm ra bằng chứng chỉ ra rằng khi cấu trúc hội đồng quản trị được thay đổi theo hướng làm tăng cường quyền giám sát của hội đồng quản trị thì thu nhập nhà quản lý sẽ bị giảm đi đáng kể. Tuy nhiên, kết quả nghiên cứu này đã bị phản bác lại bởi nghiên cứu của Guthrie và cộng sự (2012). Guthrie và cộng sự (2012) cho

rằng kết quả nghiên cứu mà Chhaochharia và Grinstein (2009) có được là do tác động của các quan sát ngoại biên (outliers).

Mayers và Smith (2010) cũng nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc hội đồng quản trị và thù lao nhà quản lý cho các công ty hoạt động trong lĩnh vực bảo hiểm từ năm 1974 đến năm 1997. Kết quả của nghiên cứu này chỉ ra rằng thành viên hội đồng quản trị bên ngoài công ty có thể giám sát được thu nhập của nhà quản lý. Cụ thể, khi tỷ lệ thành viên hội đồng quản trị bên ngoài công ty cao thì thù lao của nhà quản lý sẽ phụ thuộc nhiều hơn vào khả năng hoạt động của công ty. Tuy nhiên, nghiên cứu của Ozdemir và Upneja (2012) lại hàm ý rằng tỷ lệ thành viên hội đồng quản trị công ty không hiệu quả trong việc giám sát thu nhập nhà quản lý. Mẫu nghiên cứu này bao gồm các công ty hoạt động trong lĩnh vực cho thuê nhà ở từ năm 2002 đến năm 2008. Nghiên cứu này chỉ ra một mối quan hệ cùng chiều giữa tỷ lệ thành viên hội đồng quản trị và thu nhập nhà quản lý. Ngoài ra, nghiên cứu này cũng chỉ ra rằng quy ôm hội đồng quản trị không có tác động đến thù lao nhà quản lý.

Trong mô hình công ty cổ phần (CTCP), Hội đồng Quản trị (HĐQT) là cơ quan có quyền lực cao nhất trong việc điều hành và quản lý công ty, và đóng vai trò then chốt trong việc xác định chính sách chi trả cho nhà quản lý. Hội đồng quản trị có quyền bổ nhiệm, miễn nhiệm, cách chức, ký kết hợp đồng và chấm dứt hợp đồng với Giám đốc điều hành (CEO) và các nhà quản lý quan trọng khác theo quy định của Điều lệ doanh nghiệp. Bên cạnh đó, Hội đồng quản trị quyết định mức lương, các khoản thưởng và các lợi ích khác dành cho các nhà quản lý, cử người đại diện theo ủy quyền để thực hiện quyền sở hữu cổ phần hoặc phần vốn góp ở doanh nghiệp khác, và giám sát hoạt động điều hành hàng ngày của công ty.

Trách nhiệm chính của Hội đồng quản trị không chỉ là đảm bảo rằng công ty hoạt động hiệu quả và đạt được các mục tiêu đề ra, mà còn là đáp ứng các kỳ vọng của cổ đông. Hội đồng quản trị phải phối hợp để xác định và định hướng các chiến lược của công ty, đồng thời giám sát và đảm bảo rằng các hoạt động của công ty phù hợp với các mục tiêu chiến lược đã được phê duyệt. Hội đồng quản trị có trách nhiệm quan trọng trong việc đảm bảo rằng công ty có đủ nguồn lực tài chính và nhân sự để thực hiện các chiến lược này một cách hiệu quả. Một nhiệm vụ quan trọng khác của Hội đồng quản trị là đánh giá kết quả hoạt động của nhà quản lý và các thành viên trong Ban điều hành. Dựa trên các đánh giá này, Hội đồng quản trị quyết định khen thưởng hoặc thay thế các nhà quản lý nếu công ty không đạt được các mục tiêu đã đặt ra. Điều này có nghĩa rằng, Hội đồng quản trị cần phải theo dõi chặt chẽ hoạt động của các nhà quản lý và can thiệp kịp thời để đảm bảo rằng công ty tiếp tục hoạt động hiệu quả và đáp ứng yêu cầu của cổ đông.

Trong nhiều doanh nghiệp, vai trò của Hội đồng quản trị chủ yếu tập trung vào việc bổ nhiệm và đánh giá nhà quản lý. Tuy nhiên, xu hướng hiện đại cho thấy rằng Hội đồng quản trị ngày càng tham gia sâu hơn vào việc bổ nhiệm và đánh giá toàn bộ bộ máy quản lý điều hành dưới sự chỉ đạo của nhà quản lý. Một số công ty đã thành lập các ủy ban chuyên trách để thực hiện việc đánh giá và khen thưởng Ban điều hành. Các ủy ban này không chỉ thiết kế bảng mô tả công việc và chính sách lương thưởng, mà còn tìm kiếm nguồn nhân lực tiềm năng, đánh giá kết quả làm việc và quyết định mức khen thưởng. Đồng thời, họ cũng có trách nhiệm thông báo cho các cổ đông về các hoạt động và quyết định liên quan đến chính sách chi trả.

Theo các thông lệ quản trị tốt nhất, Hội đồng quản trị cần thiết lập các thỏa thuận rõ ràng với các nhà quản lý chủ chốt về việc đạt được các mục tiêu cụ thể, cũng như phạm vi và quyền hạn của Ban điều hành. Điều này bao gồm việc xác định các phương pháp, cách thức tiến hành và các giải pháp để đạt được các mục tiêu đề ra. Thực tế, ở nhiều công ty trên thế giới, đặc biệt là tại Việt Nam, việc đánh giá nhà quản lý vẫn thường dựa chủ yếu vào các chỉ tiêu tài chính và hiệu quả vận hành. Điều này có thể dẫn đến việc các nhà quản lý chỉ tập trung vào việc làm nổi bật những kết quả tích cực nhất để phù hợp với tiêu chí đánh giá của Hội đồng quản trị . Kết quả là, các nhà quản lý có thể tạo ra các báo cáo tài chính hoặc thông tin làm nổi bật kết quả tốt nhất, trong khi những vấn đề hoặc thách thức thực sự có thể bị bỏ qua. Điều này không chỉ làm giảm tính chính xác của các đánh giá mà còn có thể ảnh hưởng đến khả năng ra quyết định của Hội đồng quản trị liên quan đến lương thưởng và các vấn đề khác.

Một yếu tố quan trọng khác trong việc xây dựng chính sách chi trả cho nhà quản lý là sự phát triển gần đây của các ủy ban thù lao thuộc Hội đồng quản trị . Các ủy ban này có trách nhiệm xây dựng và đề xuất chính sách chi trả cho nhà quản lý, sau đó chính sách này sẽ được Hội đồng quản trị thông qua. Nếu các thành viên của ủy ban thù lao chủ yếu là người bên ngoài công ty, điều này giúp tạo ra sự tách biệt giữa quyền kiểm soát và quyền quản lý, từ đó giảm thiểu các vấn đề liên quan đến xung đột lợi ích. Ngược lại, nếu các thành viên của ủy ban thù lao đồng thời là thành viên nội bộ của công ty, điều này có thể dẫn đến xung đột lợi ích, làm giảm tính khách quan và minh bạch trong việc xác định chính sách chi trả.

Kích thước của Hội đồng quản trị và tỷ lệ thành viên độc lập trong Hội đồng quản trị cũng ảnh hưởng đáng kể đến việc chi trả cho nhà quản lý. Một Hội đồng quản trị có kích thước lớn với nhiều thành viên có thể có tác động tích cực đến việc kiểm soát hành vi của các nhà quản lý, vì số lượng thành viên đông đảo giúp giảm thiểu ảnh hưởng của các yếu tố xã hội như tình bạn hoặc quan hệ gia đình. Trong khi đó, các thành

viên độc lập không tham gia điều hành công ty có xu hướng can thiệp vào việc thực thi chính sách chi trả, đảm bảo rằng việc chi trả không bị lạm dụng và bảo vệ lợi ích của cổ đông. Hội đồng quản trị cần cân nhắc kỹ lưỡng để đảm bảo rằng các quyết định về chi trả cho nhà quản lý không chỉ phản ánh hiệu quả hoạt động của công ty mà còn phù hợp với chiến lược dài hạn và lợi ích bền vững của công ty.

Tóm lại, vai trò của Hội đồng quản trị trong mô hình CTCP không chỉ bao gồm

việc xác định chính sách chi trả cho nhà quản lý mà còn đảm bảo sự giám sát và điều

chỉnh các hoạt động của công ty để đạt được các mục tiêu dài hạn và bảo vệ lợi ích của

các cổ đông. Việc xây dựng và thực thi chính sách chi trả cần phải cân nhắc đến các yếu

tố như quy mô công ty, sự tách biệt giữa quyền kiểm soát và quyền quản lý, cũng như

sự tham gia của các thành viên độc lập trong Hội đồng quản trị để đảm bảo tính công

bằng và hiệu quả của chính sách này.

2.3. Mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và thu nhập nhà quản lý, hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp

Với sự phát triển của nền kính tế, vấn đề quản trị công ty cụ thể là mối quan hệ

giữa thu nhập nhà quản lý, cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp thu

hút sự quan tâm của nhiều nhà nghiên cứu trên thế giới.

Sự tách biệt về người sở hữu và người đại diện, dẫn đến vấn đề giảm chi phi

người đại diện bằng các chính sách chi trả lương thưởng cho nhà quản lý ngày càng trở

nên quan trọng. Mức thu nhập của nhà quản lý quyết định lớn đến động lực làm việc

của họ vì mục tiêu chung của doanh nghiệp. Đặc biệt, tại các quốc gia đang phát triển

như Việt Nam, sở hữu nhà nước vẫn đóng vai trò quan trọng và chiếm ưu thế đáng kể

trong cơ cấu sở hữu doanh nghiệp. Sự gia tăng tham gia của các nhà đầu tư nước ngoài

có thể giúp giảm bớt chi phí đại diện, từ đó cải thiện hiệu quả hoạt động của các doanh

nghiệp. Theo nghiên cứu của Hoàng (2019), việc có sự hiện diện của các nhà đầu tư

quốc tế không chỉ làm giảm thiểu chi phí đại diện mà còn góp phần nâng cao hiệu quả

hoạt động của các công ty. Điều này cho thấy, việc mở rộng cơ hội đầu tư từ bên ngoài

có thể tạo ra ảnh hưởng tích cực trong việc tối ưu hóa hoạt động và quản trị doanh nghiệp

tại các nền kinh tế đang phát triển.

Theo Florackis (2005), thu nhập nhà quản lý có thể thay thế quản trị công ty trong

việc làm giảm chi phí đại diện, từ đó cải thiện hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.

Như đã nói ở trên, chi phí đại diện được cấu thành từ ba phần: chi phí giám sát, chi phí

ràng buộc, và tổn thất lợi ích (Jensen & Meckling, 1976). Thù lao đã được chứng minh

có thể làm giảm từng thành phần của chi phí đại diện, từ đó làm giảm chi phí đại diện

nói chung.

Pepper và Gore (2012) đã mô tả trong lý thuyết triển vọng rằng các cá nhân thường không thích thua lỗ, dẫn đến việc họ quyết định chấp nhận rủi ro ngắn hạn nhiều hơn. Điều này gợi ý rằng khi các nhà đại diện cảm thấy thù lao được trả không cân xứng với hiệu suất của họ, họ sẽ chấp nhận đối mặt với các rủi ro ngắn hạn để nhận được những khoản lợi ích khác như tham nhũng hoặc cắt bớt thời gian làm việc. Vì vậy, một mức lương phù hợp sẽ tạo động lực cho các nhà quản lý làm việc và ngăn chặn các hành vi tư lợi. Từ đó, chi phí để giám sát các nhà quản lý sẽ giảm xuống do họ tự có ý thức làm việc hiệu quả.

Ngoài ra, thu nhập nhà quản lý có thể làm giảm chi phí ràng buộc (Bonding Expenditure), bởi vì nếu thù lao được phân bổ hợp lý, nhà quản lý sẽ có trách nhiệm và rủi ro cao hơn khi đưa ra các quyết định quan trọng. Theo Pepper và Gore (2012), nếu một tổng giám đốc cảm thấy thu nhập thực tế của họ thấp hơn mức mong đợi, họ sẽ giảm nỗ lực làm việc. Vì vậy, với một mức lương tương xứng, nhà quản lý sẽ có trách nhiệm hơn, từ đó, người chủ cũng không cần phải bỏ nhiều chi phí để bảo đảm nhà quản lý hoạt động hiệu quả.

Cuối cùng, tổn thất lợi ích (Residual Loss) sẽ giảm khi thu nhập phản ánh đúng năng lực và đóng góp của nhà quản lý. Điều này đã được nhắc đến bởi Rynes (2004) rằng những người đạt thành tích cao và những cá nhân có năng lực bản thân cao quan tâm đến kế hoạch chi trả theo hiệu suất hơn bất kỳ nhóm nào khác. Lúc này, công ty có thể thu hút các nhà quản lý tài giỏi hơn và giữ chân họ ở lại với công ty. Đồng thời, nhà quản lý sẽ có động lực làm việc hiệu quả, ngăn chặn việc lãng phí tài sản của doanh nghiệp.

Do vậy, mức chi trả thu nhập nhà quản lý chính là công cụ hiệu quả trong việc giảm chi phí đại diện khi nó có tác động tích cực đến việc khuyến khích và tạo động lực cho nhà quản lý, từ đó giúp cải thiện hiệu quả hoạt động của công ty.

Về lý thuyết, thu nhập của nhà quản lý phải gắn liền với hiệu quả hoạt động của công ty và các biện pháp khuyến khích dựa trên vốn sở hữu phù hợp với mục tiêu của cổ đông và nhà quản lý (Jensen & Meckling, 1976). Tuy nhiên, quyền sở hữu công ty có liên quan đến sự khác biệt trong cơ cấu thu nhập của nhà quản lý. Rât nhiều các nhà nghiên cứu đã đưa ra các minh chứng về vẫn đề này. Ví dụ, Hartzell và Starks (2003) nhận thấy rằng quyền sở hữu tổ chức có liên quan đến việc đền bù dựa trên hiệu suất cao hơn và mức thù lao tổng thể thấp hơn. Gần đây, các cuộc điều tra đã đánh giá những tác động của quyền sở hữu tập trung đối với thù lao của giám đốc điều hành để cho ra

kết quả là công ty sẽ đưa ra mức lương được trả theo hiệu suất thấp hơn như thế nào (Cheng, Lin, & Wei, 2015).

Theo Jensen và Murphy (1990), thu nhập của nhà quản lý phụ thuộc vào kết quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp, hoạt động của doanh nghiệp tốt sẽ làm giá trị doanh nghiệp gia tăng và gia tăng thu nhập của nhà quản lý), trong đó có sự tác động không nhỏ giữa thu nhập của nhà quản lý đến hiệu quả hoạt động của công ty. Một số nghiên cứu đã chỉ ra mối quan hệ tích cực giữa hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp và mức lương, thưởng của các nhà quản lý. Ví dụ, các nghiên cứu của Finkelstein & Boyd (1998), Zhou (2000), Firth và cộng sự (2007), Ozkan (2007), Andreas và cộng sự (2010), Darmadi (2011) đều góp phần củng cố sự vững chắc của quan điểm này. Đỗ Xuân Trường (2013) đã khẳng định chế độ lương thưởng của đội ngũ quản lý có ảnh hưởng thuận chiều đến kết quả hoạt động kinh doanh của DNNN.

Hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp là khả năng của doanh nghiệp để đạt được mục tiêu kinh doanh và tạo ra giá trị cho cả doanh nghiệp và các bên liên quan. Hiệu quả hoạt động thường được đánh giá dựa trên mức độ đạt được các mục tiêu kinh doanh, sự hiệu suất trong sử dụng tài nguyên và khả năng tạo ra lợi nhuận bền vững. Hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp có thể được đánh giá dựa trên các yếu tố như sau:

- Lợi nhuận: Mức độ lợi nhuận mà doanh nghiệp đạt được so với mức đầu tư và rủi ro liên quan. Lợi nhuận cao thường được xem là một chỉ số quan trọng của hiệu quả hoạt động.

-Tăng trưởng: Khả năng của doanh nghiệp phát triển và mở rộng hoạt động kinh doanh một cách bền vững và hiệu quả. Tăng trưởng là một yếu tố quan trọng đánh giá hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.

- Hiệu suất sử dụng tài nguyên: Sử dụng tài nguyên (như lao động, vốn, nguyên liệu) một cách hiệu quả và tối ưu để tạo ra sản phẩm và dịch vụ có chất lượng cao và giá trị cao nhất.

- Chất lượng sản phẩm/dịch vụ: Sản phẩm và dịch vụ của doanh nghiệp phải đáp ứng yêu cầu và mong muốn của khách hàng, đồng thời phải đạt được chất lượng cao và tạo ra giá trị cho người tiêu dùng.

Hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp là thuật ngữ dùng để mô tả việc tổ chức, điều khiển và thực hiện các hoạt động của doanh nghiệp theo những yêu cầu nhất định sao cho các nguồn lực của doanh nghiệp (nhân lực và vật lực) có thể phát huy một cách tối đa vai trò và công suất của nó. Hiệu quả hoạt động được dùng để đánh giá tình hình quản lý và tình hình hoạt động chung của doanh nghiệp trong các thời kỳ khác nhau,

hoặc trong quan hệ so sánh với các doanh nghiệp cùng loại. Hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp là phải đạt được sự cân bằng của 4 yếu tố: hiệu quả của quá trình sản xuất, thỏa mãn các cổ đông, đảm bảo thỏa mãn nhu cầu khách hàng và tăng trưởng của doanh nghiệp và cuối cùng là năng lực phát triển, cải cách, tận dụng cơ hội.

Trước hết, việc sử dụng các công cụ nào để đánh giá về hiệu quả tài chính doanh nghiệp có vai trò quan trọng. Có rất nhiều các chỉ tiêu đo lường hiệu quả tài chính doanh nghiệp, nhưng các chỉ tiêu thường được sử dụng nhất trong các nghiên cứu có thể chia thành hai loại chính: i) Các hệ số giá trị kế toán, còn gọi là các hệ số về lợi nhuận; ii) Các hệ số giá trị thị trường, còn gọi là các hệ số về tăng trưởng tài sản.

Các chỉ tiêu lợi nhuận được dùng nhiều nhất bao gồm lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA) và lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE). Một số nghiên cứu sử dụng lợi suất cổ tức - Dividend Yield (Ming và Gee, 2008; Ongore, 2011), lợi nhuận trên doanh thu - ROS (Le và Buck, 2011), hoặc lợi nhuận trên vốn đầu tư - ROI. Tuy nhiên, trong một số trường hợp, cách sử dụng ROI thực ra chính là ROA, như trong nghiên cứu của Shah và cộng sự (2011). Nhìn chung, ROA và ROE là hai hệ số được sử dụng phổ biến nhất. Đáng chú ý là giá trị của hai hệ số này có thể phụ thuộc vào cách tính lợi nhuận. Mặc dù lợi nhuận trước thuế và lãi vay (EBIT) được nhiều nhà nghiên cứu chọn để tính hai hệ số trên (Hu và Izumida, 2008; Le và Buck, 2011; Wang và Xiao, 2011), một số nghiên cứu khác sử dụng lợi nhuận thuần cộng với lãi vay (trước hoặc sau thuế) (Thomsen và Pedersen, 2000) hoặc đơn giản chỉ là lợi nhuận thuần (Li và cộng sự, 2009, và Tian và Estrin, 2008). Trong khi đó, có nghiên cứu lại cho rằng lợi nhuận trước thuế, lãi vay, hao mòn và khấu hao (EBITDA) nên được dùng. Ngoài ý nghĩa tài chính khác nhau, lý do của những cách tính khác nhau như vậy có thể là do hạn chế về cơ sở dữ liệu; trong nhiều trường hợp, sự không đầy đủ của cơ sở dữ liệu sẽ khiến cho một số nghiên cứu buộc phải có cách tính khác nhau.

Đối với nhóm hệ số giá trị thị trường, hai hệ số Marris và Tobin’s Q rất thông dụng và được dùng như là các công cụ đánh giá tốt về hiệu quả tài chính doanh nghiệp; trong đó hệ số đầu được tính là tổng giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu so với giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu, và hệ số sau được tính là giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu cộng với giá trị sổ sách các khoản nợ phải trả so với giá trị sổ sách của tổng tài sản. Do đó, các hệ số này hoàn toàn có thể được sử dụng để đánh giá hiệu quả của phần vốn sở hữu của Nhà nước, bởi vì nó có thể phản ánh trực tiếp mức độ tăng trưởng giá trị vốn chủ sở hữu trong cơ cấu vốn doanh nghiệp.

So sánh hai nhóm hệ số trên, các hệ số ROA và ROE là những chỉ báo hiệu quả cho kết quả sản xuất kinh doanh hiện tại và phản ánh khả năng lợi nhuận mà doanh

nghiệp đã đạt được trong các kỳ kế toán đã qua. Vì thế, nhóm hệ số này là cách nhìn về quá khứ hoặc đánh giá khả năng lợi nhuận ngắn hạn của doanh nghiệp (Hu và Izumida, 2008). Đối với một số chỉ tiêu cùng nhóm như ROS hoặc ROI, các hệ số này cũng không đưa ra một góc nhìn dài hạn cho cổ đông và lãnh đạo doanh nghiệp bởi đó là các thước đo quá khứ và ngắn hạn. Trong khi đó, các hệ số Marris và Tobin’s Q có thể cho biết hiệu quả tương lai của công ty bởi chúng phản ánh được đánh giá của thị trường cả về tiềm năng lợi nhuận của doanh nghiệp trong tương lai (phản ánh vào giá thị trường của cổ phiếu). Điều này hoàn toàn phù hợp với ý nghĩa của các phương pháp định giá cổ phiếu sử dụng dòng tiền tương lai chiết khấu về hiện tại theo một mức rủi ro xác định. Đó cũng là lý do tại sao Tian và Estrin (2008) cho rằng định giá trên thị trường luôn dựa trên những dòng tiền tương lai và rủi ro kỳ vọng đi kèm.

Tóm lại, hiệu quả tài chính của các công ty cổ phần có thể được đánh giá thông qua hai nhóm hệ số kết hợp lại, trong đó 4 chỉ tiêu thiết yếu nhất bao gồm ROA, ROE, Marris và Tobin’s Q. Mặc dù có thể có các cách tính khác nhau, chủ yếu do cách xác định lợi nhuận trong tính toán hệ số, sự kết hợp của hai nhóm hệ số này có thể đưa ra cho nhà quản lý, lãnh đạo doanh nghiệp, cổ đông và thị trường những đánh giá bao quát về hiệu quả tài chính trong quá khứ cũng như tiềm năng lợi nhuận và tăng trưởng tương lai của doanh nghiệp.

Như đã phân tích ở phần lý thuyết chi phí đại diện, tình trạng thông tin không cân xứng khiến cho nhà đầu tư không thể quan sát được mức độ nỗ lực của nhà quản lý. Tuy nhiên, nhà đầu tư có thể quan sát được kết quả công việc của nhà quản lý thông qua một số chỉ tiêu tài chính phản ánh kết quả hoạt động của doanh nghiệp như lợi nhuận, dòng tiền, giá trị thị trường của doanh nghiệp…

Xuất phát từ thực tế đó, hai tiêu chí thường được sử dụng để đánh giá hiệu quả làm việc của nhà quản lý và được dùng làm căn cứ để xác định chính sách chi trả cho hò của các CTCP là:

Tiêu chí thứ nhất là lợi nhuận hay mức lợi nhuận vượt kế hoạch hằng năm của doanh nghiệp, dựa trên giả thiết lợi nhuận của doanh nghiệp tỷ lệ thuận với mức độ nỗ lực của nhà quản lý.

Tiêu chí thứ hai cũng thường được sử dụng để xác định mức chi trả cho các nhà

quản lý là dựa trên kết quả mức độ gia tăng giá trị của doanh nghiệp, thể hiện ở mức

tăng giá cổ phiếu. Một yếu tố rất quan trọng nữa cần phải tính đến trong xây dựng một

chính sách chi trả là phải bảo đảm một mức độ rủi ro hợp lý đối với doanh nghiệp. Rủi

ro luôn tiềm tàng đối với bất kỳ một doanh nghiệp nào. Do tổng mức chi trả cho nhà

quản lý gắn với kết quả hoạt động của doanh nghiệp (lợi nhuận) và giá trị cổ phiếu nên

thu nhập của họ cũng biến động tỷ lệ thuận với các chỉ tiêu này. Như vậy, rủi ro của

doanh nghiệp kéo theo sự không chắc chắn về mức thu nhập, chính là rủi ro mà nhà

quản lý phải gánh chịu. Các nhà quản lý, cũng như những người bình thường, nói chung

không ưa thích rủi ro (risk-averse). Vì vậy, chính sách chi trả có thể ảnh hưởng tới hành

vi của nhà quản lý. Nếu tổng mức chi trả cho nhà quản lý hoàn toàn phụ thuộc vào kết

quả kinh doanh của DN thì nhà quản lý có xu hướng hạn chế rủi ro do cho mình bằng

cách từ bỏ những dự án có lợi nhuận tiềm năng cao nhưng mức rủi ro cũng cao để tập

trung vào những dự án có mức lợi nhuận vừa phải nhưng ít rủi ro hơn. Điều này đi ngược

lại mong muốn của nhà đầu tư (thường có xu hướng chấp nhận rủi ro cao hơn với mong

muốn thu được lợi nhuận cao). Nguy cơ này có thể được hạn chế bằng cách: Trong chính

sách chi trả cho nhà quản lý, một mức lương tối thiểu (base salary) sẽ được đưa ra và

không phụ thuộc vào kết quả hoạt động của doanh nghiệp. Tức là nhà quản lý vẫn sẽ

được hưởng một mức thu nhập cố định nếu kết quả hoạt động trong năm đạt dưới mức

tối thiểu nào đó. Nếu kết quả hoạt động vượt trên mức tối thiểu thì thu nhập sẽ tăng tỷ

lệ thuận với kết quả hoạt động.

Tuy nhiên, việc áp dụng lương cơ bản như vậy có thể khiến cho nhà đầu tư phải

đối mặt với nguy cơ rủi ro quá cao (so với mức rủi ro mà nhà đầu tư sẵn sàng chấp nhận).

Nhà quản lý, được hạn chế được rủi ro do tối thiểu họ cũng được hưởng mức lương cơ

bản cố định trong khi không bị hạn chế lợi ích tối đa, sẽ có xu hướng lựa chọn những

dự án có mức lợi nhuận tiềm năng cao (hứa hẹn mức thu nhập cao) nhưng đồng thời

mức rủi ro cũng rất cao. Ý thức được nguy cơ này, cùng với lương cơ bản thông thường

các doanh nghiệp cũng xác định một mức chi trả tối đa. Khi mức chi trả thực tế của nhà

quản lý mà được xác định theo kết quả hoạt động của DN đạt tới mức tối đa này thì nhà

quản lý sẽ không có thưởng nữa.

Tuy nhiên, luận án tập trung vào nghiên cứu hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp

dưới góc nhìn về tài chính. Để đánh giá hiệu quả tài chính của doanh nghiệp một cách

toàn diện và chính xác, việc lựa chọn công cụ đo lường là rất quan trọng. Các chỉ tiêu

tài chính thường được sử dụng trong các nghiên cứu và thực tiễn có thể được phân loại

thành hai nhóm chính: các hệ số giá trị kế toán và các hệ số giá trị thị trường.

Các hệ số giá trị kế toán (Hệ số lợi nhuận): Nhóm các chỉ tiêu này tập trung

vào việc đo lường hiệu quả tài chính dựa trên dữ liệu kế toán, phản ánh kết quả hoạt

động của doanh nghiệp từ góc độ lịch sử và số liệu tài chính đã qua. Các chỉ tiêu phổ

biến trong nhóm này bao gồm:

Tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA - Return on Assets): Chỉ tiêu này cho thấy khả năng của doanh nghiệp trong việc sinh lợi từ tổng tài sản sẵn có. ROA được tính bằng cách chia lợi nhuận ròng cho tổng tài sản. Nó cung cấp cái nhìn về hiệu quả sử dụng tài sản trong việc tạo ra lợi nhuận.

Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE - Return on Equity): Đây là một chỉ tiêu quan trọng để đánh giá hiệu quả sử dụng vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp. ROE được tính bằng cách chia lợi nhuận ròng cho vốn chủ sở hữu. Chỉ tiêu này cho biết mức lợi nhuận thu được trên mỗi đơn vị vốn chủ sở hữu.

Lợi suất cổ tức (Dividend Yield): Đây là tỷ lệ giữa cổ tức được trả cho cổ đông và giá cổ phiếu, phản ánh mức độ sinh lời từ khoản đầu tư vào cổ phiếu của doanh nghiệp. Nghiên cứu cho thấy lợi suất cổ tức có thể được sử dụng để đánh giá mức độ hấp dẫn của cổ phiếu từ góc độ cổ đông (Ming và Gee, 2008; Ongore, 2011).

Tỷ suất lợi nhuận trên doanh thu (ROS - Return on Sales): Chỉ tiêu này đo lường tỷ lệ lợi nhuận thu được từ doanh thu bán hàng, phản ánh khả năng kiểm soát chi phí và hiệu quả sản xuất kinh doanh (Le và Buck, 2011).

Lợi nhuận trên vốn đầu tư (ROI - Return on Investment): Chỉ tiêu này đo lường lợi nhuận thu được trên tổng vốn đầu tư của doanh nghiệp. Tuy nhiên, một số nghiên cứu cho thấy ROI có thể được sử dụng tương tự như ROA (Shah và cộng sự, 2011).

Các chỉ tiêu này có thể có sự khác biệt trong cách tính toán do sự lựa chọn của từng nghiên cứu hoặc hạn chế của cơ sở dữ liệu. Ví dụ, một số nghiên cứu sử dụng lợi nhuận trước thuế và lãi vay (EBIT) để tính toán ROA và ROE, trong khi các nghiên cứu khác có thể sử dụng lợi nhuận thuần cộng với lãi vay hoặc lợi nhuận thuần (Thomsen và Pedersen, 2000; Li và cộng sự, 2009).

Các hệ số giá trị thị trường (Hệ số tăng trưởng tài sản): Nhóm chỉ tiêu này tập trung vào việc đánh giá triển vọng và giá trị của doanh nghiệp từ góc độ thị trường. Các chỉ tiêu chính bao gồm:

Hệ số Marris: Đo lường tỷ lệ giữa giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu và giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu. Chỉ tiêu này giúp đánh giá mức độ đánh giá của thị trường đối với vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp.

Tobin's Q: Đây là tỷ lệ giữa giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu cộng với giá trị sổ sách của nợ phải trả so với giá trị sổ sách của tổng tài sản. Hệ số này phản ánh sự kỳ vọng của thị trường về khả năng sinh lợi và tiềm năng tăng trưởng của doanh nghiệp.

Các hệ số này thường được sử dụng để đánh giá triển vọng tài chính và sự đánh giá của thị trường đối với giá trị của doanh nghiệp trong tương lai. Điều này phù hợp với các phương pháp định giá cổ phiếu dựa trên dòng tiền tương lai và rủi ro kỳ vọng (Tian và Estrin, 2008).

Khi so sánh hai nhóm hệ số này, ROA và ROE thường phản ánh hiệu quả hoạt động và lợi nhuận trong quá khứ, là thước đo quan trọng để đánh giá thành công của các hoạt động sản xuất và kinh doanh hiện tại. Các hệ số như Marris và Tobin’s Q, ngược lại, cung cấp cái nhìn về triển vọng tương lai của doanh nghiệp, dựa trên sự đánh giá của thị trường về tiềm năng sinh lợi và tăng trưởng.

Hiệu quả tài chính của doanh nghiệp có thể được đánh giá một cách toàn diện nhất khi kết hợp cả hai nhóm hệ số này. Các chỉ tiêu như ROA, ROE, Marris và Tobin’s Q giúp nhà quản lý, cổ đông và thị trường có cái nhìn rõ ràng về hiệu quả tài chính hiện tại và tiềm năng phát triển trong tương lai.

Để duy trì sự cân bằng giữa động lực làm việc và quản lý rủi ro, nhiều công ty áp dụng chính sách chi trả bao gồm mức lương cơ bản cố định và một phần thu nhập biến động dựa trên kết quả hoạt động. Điều này giúp hạn chế sự ảnh hưởng tiêu cực của rủi ro quá cao và động lực làm việc của nhà quản lý. Đồng thời, việc xác định mức chi trả tối đa cũng giúp bảo vệ lợi ích của nhà đầu tư và đảm bảo sự công bằng trong chính sách chi trả cho nhà quản lý.

Tóm lại, việc đánh giá hiệu quả tài chính và chính sách chi trả cho nhà quản lý cần phải cân nhắc cả hai nhóm chỉ tiêu để có cái nhìn toàn diện về tình hình tài chính của doanh nghiệp, từ đó đưa ra các quyết định hợp lý nhằm tối ưu hóa hiệu quả hoạt động và duy trì sự phát triển bền vững của doanh nghiệp.

Theo như quan điểm của học thuyết đại diện, các tài liệu quản trị doanh nghiệp cũng thừa nhận mức độ tập trung sở hữu là yếu tố quyết định góp phần giảm thiểu các vấn đề đại diện bằng cách cải thiện chất lượng giám sát của các công ty (Demsetz 1986; Shleifer và Vishny 1997). Shleifer và Vishny (1997) cho rằng các nhà đầu tư có sở hữu tập trung sẽ giảm thiểu vấn đề đại diện bằng cách đưa ra các quyết định cho công ty vì họ có cả quyền lực (quyền biểu quyết cao) và động lực kiếm lời, có thể giúp họ giám sát việc quản lý công ty một cách hiệu quả. Tuy nhiên, người ta lập luận rằng công ty có mức độ tập trung sở hữu càng cao có thể phản ánh việc quản trị kém vì họ cũng lấy đi tài sản của các cổ đông thiểu số trong khi tối đa hóa lợi ích của chính họ (Fama và Jensen 1983).

Từ các nghiên cứu của mình, Mehran (1995) đã phân tích mối quan hệ giữa thù lao của ban quản trị, cơ cấu sở hữu và hiệu quả hoạt động của công ty. Ông tuyên bố

rằng những cổ đông lớn sở hữu nhiều hơn 5% cổ phần của một công ty có tác động tiêu cực đến thù lao của ban quản trị. Tương tự, Core, Holthausen và Larcker (1999) nhận thấy rằng cả cổ đông lớn trong công ty hoặc những cổ đông bên ngoài không liên quan đến công ty đều làm giảm thù lao cho CEO.

2.4. Các lý thuyết về mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và thu nhập nhà quản lý

2.4.1. Lý thuyết người đại diện

Sự liên kết giữa lý thuyết người đại diện, cấu trúc sở hữu, và thu nhập nhà quản

lý là một yếu tố then chốt trong quản trị doanh nghiệp, giúp tối ưu hóa hiệu quả hoạt

động và đồng bộ hóa lợi ích giữa nhà quản lý và cổ đông. Nếu công ty có cổ đông lớn,

họ có thể gây áp lực để thiết kế gói thu nhập cho nhà quản lý sao cho lợi ích của họ gắn

kết với lợi ích của cổ đông. Điều này giúp giảm thiểu rủi ro từ vấn đề người đại diện.

Ngược lại, trong một cấu trúc sở hữu phân tán, việc giám sát nhà quản lý trở nên khó

khăn hơn, và nhà quản lý có thể có nhiều tự do hơn trong việc theo đuổi lợi ích cá nhân.

Lý thuyết người đại diện đề cập tới việc thu nhập của nhà quản lý cần được thiết kế để

liên kết chặt chẽ với hiệu suất công ty nhằm giảm thiểu mâu thuẫn lợi ích. Các công cụ

như thưởng dựa trên hiệu quả hoạt động, cổ phần, và quyền chọn cổ phiếu được sử dụng

để đồng bộ hóa lợi ích giữa nhà quản lý và cổ đông. Một cấu trúc sở hữu tập trung (với

cổ đông lớn) có thể dễ dàng giám sát và kiểm soát nhà quản lý hơn, giảm thiểu các vấn

đề người đại diện. Ngược lại, trong các công ty với cấu trúc sở hữu phân tán, việc dựa

vào thu nhập gắn với hiệu suất có thể là một cách hiệu quả để giải quyết vấn đề người

đại diện. Thu nhập có thể bao gồm lương cơ bản, thưởng dựa trên hiệu suất tài chính, cổ

phần hoặc quyền chọn cổ phiếu, tạo động lực để nhà quản lý làm việc hướng đến mục

tiêu tối đa hóa giá trị cổ đông, từ đó giảm thiểu vấn đề người đại diện. Khi nhà quản lý

sở hữu cổ phần hoặc quyền chọn cổ phiếu, lợi ích của họ sẽ gắn chặt với giá trị cổ phiếu

của công ty, làm giảm mâu thuẫn lợi ích giữa nhà quản lý và cổ đông, vì cả hai bên đều

có lợi khi giá trị cổ phiếu tăng.

Lý thuyết về vấn đề đại diện (Jensen và Meckling 1976) nhấn mạnh vai trò quan trọng của một cơ chế quản trị doanh nghiệp (bao gồm cấu trúc sở hữu) trong việc bảo vệ lợi ích của cổ đông bằng cách giám sát đội ngũ quản lý doanh nghiệp một cách hiệu quả. Theo lý thuyết này, CEO là người đại diện của các cổ đông, có trách nhiệm chính là bảo vệ và tối đa hóa lợi ích của cổ đông. Tuy nhiên, xung đột lợi ích nảy sinh khi các CEO cố gắng tối đa hóa lợi ích riêng của họ (thu nhập) thay vì tối đa hóa lợi ích của cổ đông. Nhất quán với quan điểm này, cả tài liệu lý thuyết và thực nghiệm

đều khuyến nghị áp dụng các chính sách quản trị doanh nghiệp tốt nhất để giảm bớt vấn đề đại diện và tối đa hóa lợi ích của cổ đông (Chizema và cộng sự (2015); Shleifer và Vishny (1997)). Ngoài các yếu tố quản trị khác, các nhà đầu tư tổ chức được coi là một công cụ quan trọng để cải thiện quản trị doanh nghiệp bằng cách giám sát hiệu quả đội ngũ quản lý doanh nghiệp (Bebchuk and Fried 2004; Hartzell and Starks 2003).

Có ý kiến cho rằng so với các nhà đầu tư khác, với danh nghĩa là “các nhà đầu tư tổ chức”, điều đó sẽ không cho họ nhiều quyền lực hơn, nhưng nhìn chung, các nhà đầu tư tổ chức có lượng cổ phần đáng kể và có nghĩa vụ ủy thác để tăng lợi nhuận cho các nhà đầu tư của họ. Do đó, các nhà đầu tư tổ chức được kỳ vọng sẽ giám sát việc quản trị một cách hiệu quả hơn những người khác bằng cách đóng vai trò quan trọng trong việc hạn chế quyền lực của CEO trong việc xác định mức thù lao của họ (Bebchuk và Fried 2004; David, Kochhar, và Levitas 1998; Khan, Dharwadkar, và Brandes 2005).

Lý thuyết người đại diện cho rằng, các nghiên cứu về quản trị doanh nghiệp thừa nhận mức độ tập trung sở hữu là yếu tố quyết định góp phần giảm thiểu các vấn đề đại diện bằng cách cải thiện chất lượng giám sát của các công ty (Demsetz 1986; Shleifer và Vishny 1997). Shleifer và Vishny (1997) cho rằng các nhà đầu tư có sở hữu tập trung sẽ giảm thiểu vấn đề đại diện bằng cách đưa ra các quyết định cho công ty vì họ có cả quyền lực (quyền biểu quyết cao) và động lực kiếm lời, có thể giúp họ giám sát việc quản lý công ty một cách hiệu quả. Tuy nhiên, người ta lập luận rằng công ty có mức độ tập trung sở hữu càng cao có thể phản ánh việc quản trị kém vì họ cũng lấy đi tài sản của các cổ đông thiểu số trong khi tối đa hóa lợi ích của chính họ (Fama và Jensen 1983).

Theo quan điểm trong lý thuyết người đại diện, khẳng định các nhà đầu tư tổ chức có thể giám sát các nhà quản lý một cách hiệu quả vì họ là những chuyên gia, người hiểu biết rất rõ mục tiêu của công ty và cũng nắm giữ một số lượng cổ phần rất lớn trong công ty. Dựa trên lý thuyết về vấn đề đại diện, các nghiên cứu trước đây đã chỉ ra rằng quyền sở hữu của các tổ chức sẽ làm tăng hoặc giảm tiền lương cho CEO ở các nền kinh tế khác nhau.

Một số nghiên cứu lập luận rằng các nhà đầu tư tổ chức góp phần nâng cao chất lượng giám sát quản lý của các công ty và nghiên cứu chỉ ra có mối tương quan thuận giữa hiệu quả hoạt động và thù lao cho CEO (Hartzell and Starks 2003). Mặt khác, Fernandes và cộng sự. (2012) nhấn mạnh rằng các nhà đầu tư tổ chức, những người được cho là sẽ nâng cao việc quản trị doanh nghiệp bằng cách cung cấp khả năng giám sát chặt chẽ, có thể gây ra sự bất thường vì họ cũng có thể tự tăng mức lương kỳ vọng của CEO. Tương tự, nghiên cứu của Firth và cộng sự (2016), Jiang và Kim (2015) lại cho rằng, các nhà đầu tư tổ chức cũng là những người đóng góp quan trọng cho thị trường chứng khoán

Trung Quốc. Tuy nhiên, Jiang và Kim (2015) cho rằng so với các thị trường phát triển, tỷ lệ lợi nhuận của các nhà đầu tư tổ chức ở Trung Quốc rất cao, cho thấy các nhà đầu tư này thay đổi quyết định đầu tư rất nhanh và họ có xu hướng không nắm giữ cổ phiếu của một công ty trong thời gian dài. Ngoài ra, nghiên cư của Jiang và Kim (2015), Wen và cộng sự. (2019) cho biết ở Trung Quốc, các nhà đầu tư tổ chức không có vai trò gì trong việc làm giảm thiểu vấn đề đại diện, lý do họ không giám sát hoạt động các nhà quản lý và tăng cường hoạt động quản trị doanh nghiệp một cách hiệu quả do họ chỉ có lợi ích ngắn hạn cũng như chỉ nắm giữ số ít cổ phần trong một công ty.

Tóm lại, hiểu rõ mối quan hệ giữa lý thuyết người đại diện, cấu trúc sở hữu, và thu nhập nhà quản lý giúp các công ty thiết kế các gói thu nhập tối ưu, nhằm khuyến khích nhà quản lý làm việc vì lợi ích của cổ đông. Công ty có thể thiết lập các cơ chế giám sát và quản trị phù hợp dựa trên cấu trúc sở hữu để giảm thiểu rủi ro từ vấn đề người đại diện và đảm bảo rằng nhà quản lý đưa ra các quyết định có lợi nhất cho công ty.

2.4.2. Lý thuyết quản trị doanh nghiệp:

Các lí thuyết về đặc điểm quản trị doanh nghiệp giúp kiểm tra tính hiệu quả của các đặc điểm của cấu trúc sở hữu. Jensen (1993) lập luận rằng hoạt động của ban giám sát là không hiệu quả khi có ít quyền sở hữu vốn được đại diện trong hội đồng quản trị, khi CEO và chủ tịch hội đồng quản trị là cùng một người. Trong các dữ liệu về thu nhập của người đại diện, các tham số quản trị doanh nghiệp đã được sử dụng để giải thích các biến thể trong thu nhập của người đại diện. Ý tưởng cơ bản là các cấu trúc quản trị doanh nghiệp không hiệu quả dẫn đến thu nhập dành cho nhà điều hành quá mức. Loui và cộng sự (1999) lập luận rằng đặc điểm của hội đồng quản trị và cấu trúc sở hữu sẽ không có ý nghĩa trong một doanh nghiệp mà trong đó hợp đồng thu nhập của giám đốc điều hành quy định mức bồi thường như là một chức năng của hiệu suất của công ty nhằm tối đa hóa giá trị của công ty. Trong hệ thống vận hành này, các đặc điểm của hội đồng quản trị và cấu trúc sở hữu chỉ đơn giản là các biện pháp gây ồn ào của các biến số tương tự xác định thu nhập của người quản lý. Tuy nhiên, trong một môi trường mà hợp đồng bồi thường không được thiết kế tối ưu, các đặc điểm của hội đồng quản trị và cấu trúc sở hữu dự kiến sẽ ảnh hưởng đến mức thu nhập cho nhà quản lý. Các nghiên cứu chỉ ra rằng, các đặc điểm của hội đồng quản trị và cấu trúc sở hữu có thể ảnh hưởng lớn đến mức thu nhập của người quản lý. Ban giám sát lớn có khả năng và trình độ chuyên môn tốt hơn. Tuy nhiên, điều đó có thể trở nên khó sử dụng đến nỗi chúng trở nên kém hiệu quả trong việc giám sát các giám đốc điều hành. Jensen (1993) chỉ ra rằng khi hội đồng quản trị vượt quá bảy hoặc tám thành viên, họ sẽ hoạt động kém hiệu quả hơn và dễ dàng hơn cho giám đốc điều hành. Yermack (1996) cho thấy các hệ thống giám sát quy mô nhỏ hơn có hiệu quả

như thế nào trong việc tăng cường hiệu quả của việc giám sát. Holthausen và Larcker (1993) và Core et al. (1999) chỉ ra rằng các hội đồng giám sát lớn của Hoa Kỳ có liên quan đến vấn đề thu nhập quá mức cho người quản lý. Vì Đan Mạch (và các quốc gia Scandinavi khác) có cấu trúc hội đồng hai cấp, tác động của ban giám sát có thể không rõ ràng.Tuy nhiên, Randhoy và Nielsen (2002) đưa ra kết quả tương tự dựa trên dữ liệu của Na Uy và Thụy Điển. Do đó, nghiên cứu chỉ ra rằng tồn tại một mối quan hệ tích cực giữa quy mô hội đồng quản trị và mức độ thu nhập của người quản lý trong các điều kiện đặc trưng. Pfeﬀer (1981) lập luận rằng các thành viên trong hội đồng quản trị trung thành hơn với người quản lý. Điều này ngụ ý rằng các giám đốc điều hành có thể tác động tương đối nhiều hơn so với các thành viên hội đồng quản trị bên trong và so với các thành viên khác của công ty. Tuy nhiên, các kết quả nghiên cứu Core et al. (1999) chỉ ra rằng mối quan hệ giữa thu nhập của người quản lý và tỷ lệ phần trăm của các thành viên hội đồng quản trị là âm. Những kết quả này cho thấy lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm không phù hợp. Nghiên cứu đặt ra rằng, liệu có mối quan hệ tích cực giữa tỷ lệ thành viên hội đồng quản trị và mức thu nhập của người điều hành trong các doanh nghiệp

Finkelstein và DiAveni (1994) cho rằng một cấu trúc quản lý riêng biệt sẽ dẫn đến mức độ độc lập cao hơn cho hội đồng quản trị trong các vấn đề khác nhau liên quan đến giám sát hiệu quả quản lý của các nhà điều hành. Dự kiến các hội đồng có chủ tịch độc lập sẽ hiệu quả hơn trong việc đưa ra các hợp đồng thu nhập và giám sát hiệu quả quản lý. Điều này cũng ngụ ý rằng nếu giám đốc điều hành phục vụ trong hội đồng quản trị, tính độc lập của hội đồng quản trị sẽ bị giảm và có thể sẽ thiết kế một hợp đồng bồi thường hiệu quả. Loui và cộng sự (1999) và Iyengar et al. (2005) đưa ra những dự đoán này. Họ cho rằng mức bồi thường cao hơn trong những năm mà giám đốc điều hành cũng là chủ tịch hội đồng quản trị. Mặt khác, Angbazo và Narayanan (1997) và Conyon (1997) chỉ ra rằng không có mối quan hệ nào như vậy trong nghiên cứu của họ về Mỹ và Anh tương ứng. Tại Đan Mạch, một giám đốc điều hành không được phép làm chủ tịch hội đồng quản trị. Tuy nhiên, một giám đốc điều hành có thể phục vụ như một thành viên hội đồng quản trị bình thường. Mặc dù quyền lực của một giám đốc điều hành như một thành viên hội đồng quản trị bình thường không tương đương với quyền lực của chủ tịch hội đồng quản trị, chúng tôi phỏng đoán rằng sự độc lập của hội đồng quản trị bị giảm xuống đến mức có thể dẫn đến các hợp đồng thu nhập không hiệu quả. Điều này ngụ ý rằng các hợp đồng bồi thường có thể bồi thường cho các giám đốc điều hành quá mức.

Mức độ tập trung quyền sở hữu có xu hướng cao ở các tổ chức tư nhân trái ngược với cấu trúc sở hữu thường sử dụng của các công ty cổ phần. Điều này cung cấp cho các chủ sở hữu trong các tổ chức tư nhân những khuyến khích kinh tế tốt hơn để giám sát

các hành động được thực hiện bởi các giám đốc điều hành (Fama và Jensen, 1983). Họ cũng có quyền truy cập tốt hơn để điều hành.Những yếu tố này làm giảm nhu cầu trả lương liên quan đến hiệu suất. Một số nghiên cứu dự đoán dự đoán này. Ví dụ, Core et al. (1999) và Haid và Yurtoglu (2006) nghiên cứu mối liên hệ tiêu cực giữa mức độ tập trung quyền sở hữu và thu nhập của người điều hành dựa trên dữ liệu của Mỹ và Đức. Nghiên cứu muốn quan tâm liệu có sự tác động giữa sự tập trung quyền sở hữu đến thu nhập của các nhà quản lý hay không?

Trong nghiên cứu về chi phí đại diện, Tuan (2019) đã đề cập tới vấn đề sở hữu tại các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, cụ thể ở các doanh nghiệp niêm yết có vốn Nhà nước tồn tại chi phí đại diện, tức là giảm hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp này. Bên cạnh đó, Hoàng (2015) đã cho rằng hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết giảm khi có sở hữu Nhà nước và sẽ tăng khi tỷ lệ sở hữu nước ngoài gia tăng.

2.4.3. Lý thuyết quyền lực quản lý

Lý thuyết quyền lực quản lý (Managerial Power Theory) là một trong những lý thuyết quan trọng trong lĩnh vực quản trị doanh nghiệp. Lý thuyết tập trung vào vai trò và ảnh hưởng của quyền lực của các nhà quản lý đối với quyết định và hoạt động của doanh nghiệp. Theo lý thuyết này, các nhà quản lý cấp cao có thể sử dụng quyền lực của mình để đạt được mục tiêu cá nhân hoặc nhóm, thay vì tối đa hóa lợi ích cho doanh nghiệp và cổ đông.

Lý thuyết này cho rằng các quản lý cấp cao trong doanh nghiệp có thể sử dụng quyền lực của mình để áp đặt ý kiến hoặc quyết định cá nhân lên toàn bộ tổ chức, thậm chí khi chúng không phản ánh lợi ích chung của doanh nghiệp. Các quản lý có thể tập trung vào việc tối ưu hóa lợi ích cá nhân hoặc nhóm của họ thay vì tối đa hóa lợi ích cho doanh nghiệp hoặc cổ đông. Sự tập trung quyền lực trong tay các nhà quản lý có thể dẫn đến xung đột quyền lực trong tổ chức, ảnh hưởng đến quyết định chiến lược và hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Vì thế, Để ngăn chặn việc lạm dụng quyền lực của nhà quản lý, cần có các cơ chế kiểm soát và giám sát hiệu quả từ phía cổ đông, Hội đồng quản trị và các bên liên quan khác. Nếu quản lý sử dụng quyền lực của mình một cách không hiệu quả hoặc không công bằng, có thể dẫn đến giảm hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, ảnh hưởng đến tăng trưởng và lợi nhuận.

Lý thuyết quyền lực quản lý cho rằng khoản tiền lương thưởng trả cho nhân viên quản lý cấp cao thường là quá cao khi tương quan so sánh với một hợp đồng lương thưởng nhằm đạt hiệu quả kinh tế thông thường.

Theo lý thuyết này, không tồn tại mối quan hệ tương quan giữa tiền lương nhân viên quản lí cấp cao và hiệu suất làm việc của họ. Hay nói cách khác, những người có thu nhập cao có thể là những người có hiệu quả làm việc không cao.

Trong một thị trường lao động hoàn hảo, người sử dụng lao động và nhân viên tương lai gặp nhau để đàm phán lao động để đổi lấy tiền công. Thị trường cạnh tranh hoàn hảo có nghĩa là mỗi bên đều có thông tin tương đương nhau và đủ để đưa ra quyết định hiệu quả, và quyền thương lượng của mỗi bên là như nhau. Trong trường hợp này, người sử dụng lao động sẽ trả số tiền công cao nhất tương ứng với số tiền thấp nhất mà một nhân viên triển vọng sẵn lòng nhận để đổi lấy lao động của họ.

Tuy nhiên, lý thuyết quyền lực quản lý cho rằng nhân viên cấp cao có khả năng thiết lập quyền thương lượng có lợi cho họ, điều này tạo ra sự thiếu hiệu quả của thị trường, dẫn đến tiền công cao quá mức không tương xứng với hiệu suất.

Lập luận chung của lí thuyết này gồm có hai luận điểm quan trọng. Thứ nhất, các nhân viên quản lí cấp cao có một mức độ ảnh hưởng nhất định đến hội đồng quản trị. Trong khi đó, chính hội đồng quản trị lại là nơi đưa ra quyết định lương của họ. Vì thế, có thể mức lương, thưởng cho nhà quản lý bị ảnh hưởng rất nhiều bởi mối quan hệ này, dẫn đến sự thiếu khách quan trong việc trả lương thưởng cho nhà quản lý.

Thứ hai, nhân viên quản lý cấp cao của công ty có thể lợi dụng quyền lực của họ đối với hội đồng quản trị để có khoản lương thưởng cao hơn mức xứng đáng. Cách thức lựa chọn thành viên hội đồng quản trị mang lại cho nhà quản lý một mức độ kiểm soát nhất định đối với việc bầu hội đồng quản trị. Cổ đông thường không có quyền lựa chọn trong các cuộc bầu cử hội đồng quan trị thông thường - số lượng ứng cử viên bằng với số lượng vị trí mở - và họ không thay đổi qui trình này vì nó sẽ rất tốn kém. Các nhà quản lí có thể kiểm soát việc bầu cử hội đồng quản trị bằng cách gây ảnh hưởng đến việc đề cử các ứng viên.

Ngoài ra, việc bầu ra ban giám đốc thường tạo ra một hội đồng quản trị có khuynh hướng nghe theo các quyết định của nhân viên quản lí cấp cao. Điều này chính là sự nhân nhượng của hội đồng quản trị dành cho vị trí quản lý trong công ty. Nhiều người trong số họ thực chất là CEO của các công ty khác vì thế, họ có thiện cảm với các nhà quản ly. Một số thành viên thậm chí đồng thời là cán bộ trong công ty, tạo ra xung đột lợi ích rõ ràng về tiền công và sự đánh giá hiệu quả điều hành. Ngoài ra, các thành viên ban quản trị nhận được khá nhiều tiền lương thưởng và một số đặc quyền tốt, dù công việc của họ không nhiều vì thế họ không muốn tạo ra thêm mâu thuẫn với chính các nhà quản lý cao cấp của công ty.

2.4.4. Lý thuyết quyền sở hữu

Lý thuyết quyền sở hữu (Property Rights Theory) được phát triển từ những năm

60 của thế kỷ 20 với các nghiên cứu của một số tác giả tiên phong như Coase (1960),

Alchian (1965, 1967, 1969), Demsetz (1967). Dưới các góc độ nhìn nhận khác nhau, có

nhiều quan điểm khác nhau về quyền sở hữu.

Nội dung chính của phần này trình bày về quyền sở hữu (Property Rights) và

những ảnh hưởng của quyền sở hữu của chủ doanh nghiệp đối với việc phân bổ và sử

dụng các nguồn lực theo mô hình tân cổ điển mới (Neo-classical model renewed). Trước

đó, lý thuyết tân cổ điển (neo-classical theory) chỉ công nhận một cơ chế phân bổ nguồn

lực hiệu quả duy nhất là cơ chế giá cả của thị trường. Học thuyết quyền sở hữu chứng

minh sự tồn tại của các doanh nghiệp theo cơ chế phân bổ nguồn lực bên trong một cách

hiệu quả hơn thị trường về kinh tế, đồng thời giải thích cách thức tác động của hệ thống

quyền sở hữu lên hành vi của doanh nghiệp (behaviors of the firm).

Lý thuyết quyền sở hữu mở rộng và phát triển hơn thuyết sản xuất và trao đổi ở

những luận điểm quan trọng sau:

Thứ nhất, thuyết sở hữu đề cao vai trò của các nhà quản lý trong tổ chức sản xuất;

tổ chức sản xuất không còn là trọng tâm trong hoạt động tìm kiếm tư lợi và tối ưu hóa

tiện ích của chủ doanh nghiệp (Alchian và Kessel, 1962).

Thứ hai, thực tế, có nhiều cấu trúc sở hữu khác nhau và không phải lúc nào

doanh nghiệp cũng theo đuổi tối đa hóa lợi nhuận (profit or wealth maximization)

(Williamson, 1964).

Thứ ba, chi phí giao dịch được thừa nhận tồn tại tạo ra những khác biệt đáng kể

giữa mô hình tối đa hóa lợi nhuận của thuyết quyền sở hữu so với mô hình truyền thống

của thuyết sản xuất và trao đổi. Theo đó, người ra quyết định không phải lúc nào cũng

hướng tới mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận; trong nhiều trường hợp, hành động của họ

hướng tới mục tiêu tối đa hóa tiện ích (maximize utility). Do đó, tùy từng trường hợp,

cần phải xác định các chức năng tiện ích cụ thể phản ánh lợi ích, năng lực của người ra

quyết định, để định hình tập hợp các lựa chọn quyết định thực tế mà người ra quyết định

có thể sử dụng.

2.4.5. Lý thuyết chính trị

Lý thuyết chính trị nghiên cứu liên quan đến các vấn đề quyền lực, chính trị,

Chính phủ và các vấn đề liên quan đến hệ thống chính trị trong xã hội.

Theo tài liệu lý thuyết chính trị (Shleifer và Vishny, 1994), quyền sở hữu nhà nước làm chính trị hóa quá trình phân bổ nguồn lực. Với tư cách là cổ đông lớn, Nhà nước có thể áp dụng chính sách thù lao cụ thể và từ đó sắp xếp mức độ cũng như cơ cấu thù lao cho CEO. Jensen và Murphy (1990) thì cho rằng thù lao của CEO không đủ tính nhạy cảm đối với hiệu quả tài chính của công ty và giải thích rằng nguyên nhân có thể do những mục đích chính trị đã hạn chế mức thù lao cao hơn của CEO. Việc bổ nhiệm CEO được thực hiện dựa trên các liên minh chính trị nhiều hơn là dựa trên tiêu chí kinh nghiệm ở các vị trí quản lý (Vining và Boardman, 1992; Megginson và cộng sự, 1994; Djankov và Murrell, 2002). Các nhà quản lý của các công ty do Nhà nước kiểm soát có thể đảm bảo tài trợ cho các dự án chính trị và thực hiện chiến lược “tái phân phối” tài sản (Lafay, 1993). Các mối quan hệ không chính thức đã được hình thành giữa khu vực công và khu vực tư nhân (Hu và cộng sự, 2004). Ngay cả các công ty tư nhân hóa vẫn chịu áp lực từ các nhóm vận động hành lang chính trị và các nhóm lợi ích cố gắng đảm bảo lợi ích của họ.

Khi Nhà nước nắm giữ tương đối ít quyền biểu quyết trong công ty, Nhà nước sẽ bị động trong việc quản trị công ty đó. Trong trường hợp như vậy, Nhà nước có thể không có lợi ích chiến lược và chính trị, nếu không thì Nhà nước sẽ phải duy trì quyền kiểm soát đa số của mình. Các cổ đông lớn khác đang ở vị thế hạn chế quyền lực quản lý, do vậy thù lao trả cho CEO sẽ giảm xuống. Do có mức sở hữu thấp, Nhà nước không có ảnh hưởng tổng thể đến công ty. Vì vậy, họ phải hợp tác bằng cách liên minh với các nhóm cổ đông khác để đàm phán lợi ích chung của họ (Su et al., 2008). Khi quyền sở hữu tăng lên, việc giám sát cổ đông đối với ban quản lý dự kiến sẽ được cải thiện (Grossman và Hart, 1980; Shleifer và Vishny, 1986). Khi Nhà nước là cổ đông lớn hoặc cổ đông đa số, Nhà nước có xu hướng thực hiện kiểm soát đáng kể và giám sát chặt chẽ hơn việc quản lý, do đó sẽ giúp làm giảm chi phí đại diện cho các cổ đông khác, làm tăng lợi nhuận của công ty (Bös, 1991).

Tuy nhiên, ưu tiên của Nhà nước đối với các mục tiêu xã hội và chính trị lại không hỗ trợ cho việc tối đa hóa giá trị. Hơn thế, nhiệm vụ ủy thác của giám đốc đại diện cho Nhà nước thực chất là nhằm bảo vệ lợi ích của nhà nước. Thật vậy, những giám đốc đó có thể sử dụng quyền lực chính trị trong công ty, phục vụ lợi ích của một số nhóm nhất định có liên quan đến các nhà hoạch định chính sách (Su và cộng sự, 2008). Để duy trì mức lương cao và các lợi ích phi tiền tệ, cũng như để duy trì vị trí đầu tiên, các nhà quản lý doanh nghiệp nhà nước phải hình thành liên minh với các nhóm lợi ích. Bên cạnh đó, vấn đề gốc rễ sẽ được giải quyết có lợi cho Nhà nước. Với tư cách là cổ đông lớn, Nhà nước ở vị thế dễ để gây áp lực trực tiếp lên HĐQT và tăng cường lợi ích

cục bộ của mình gây bất lợi cho các cổ đông thiểu số ít có ảnh hưởng hơn (Su và cộng sự, 2008). Tuy nhiên, miễn là các CEO phục vụ mục tiêu chính trị của chủ sở hữu Nhà nước thì chủ sở hữu Nhà nước không có lý do gì để giám sát chặt chẽ họ. Vai trò chi phối của sở hữu nhà nước làm suy yếu khả năng kiểm soát của HĐQT (Charreaux, 1997), và giám sát không tích cực khiến các nhà quản lý chuyển hướng nguồn lực vì lợi ích cá nhân (Vickers và YarroW, 1988). Do đó, các CEO sẽ thấy dễ dàng khi tự thưởng cho mình mức lương cao hơn.

Các nghiên cứu thực nghiệm trước đây (Conyon và He 2011, 2012; Firth, Fung và Rui 2007) về thị trường Trung Quốc cho thấy việc sở hữu của nhà nước có tác động làm giảm đi đáng kể thù lao của CEO. Nghiên cứu của Firth, Fung và Rui (2007) lập luận rằng mối liên hệ này không hàm ý rằng các doanh nghiệp nhà nước có cơ cấu quản trị doanh nghiệp hiệu quả, chỉ nhấn mạnh thực tế rằng CEO của các doanh nghiệp nhà nước là viên chức nhà nước được bổ nhiệm theo một thời hạn nhất định với mức lương cố định. Họ cho rằng trả thù lao theo hiệu quả hoạt động không có nhiều hiệu quả trong các công ty do nhà nước và các công ty mẹ quản lý. Ngoài ra, Jiang và Kim (2015) nhấn mạnh rằng mặc dù lương CEO của các doanh nghiệp nhà nước gần đây đã tăng lên đáng kể nhưng CEO của các doanh nghiệp nhà nước vẫn nhận được mức lương thấp hơn so với các doanh nghiệp tư nhân có cùng quy mô. Tuy nhiên, nghiên cứu của Xu và cộng sự. (2014) cho rằng ngoài lợi ích về tiền bạc, CEO của các công ty nhà nước quan tâm nhiều hơn đến các đặc quyền (như du lịch, giải trí và phụ cấp xe hơi). Do đó, dựa trên những phát hiện này, chúng tôi lập luận rằng mặc dù những cải cách gần đây đã tăng lương cho CEO ở mức độ lớn nhưng CEO của các công ty nhà nước lại nhận được mức lương thấp hơn so với các công ty tư nhân

2.4.6. Lý thuyết dựa trên nguồn lực

Lý thuyết dựa trên nguồn lực (Resource-Based View - RBV) là một trong những lý thuyết nền tảng trong lĩnh vực quản trị chiến lược. RBV tập trung vào việc giải thích thành công của một doanh nghiệp thông qua việc sử dụng và quản lý các nguồn lực nội bộ một cách hiệu quả. Được phát triển và phổ biến trong thập kỷ 1980 và 1990, RBV đã trở thành một công cụ quan trọng để phân tích lợi thế cạnh tranh bền vững của các tổ chức.

RBV cho rằng các nguồn lực nội bộ của một công ty - bao gồm tài sản, năng lực, quy trình, thuộc tính, thông tin và kiến thức - là yếu tố quyết định chính đến sự thành công của công ty trên thị trường. Theo RBV, các công ty khác nhau có thể sở hữu các nguồn lực khác nhau, và sự khác biệt này có thể dẫn đến lợi thế cạnh tranh nếu các nguồn lực đó khó sao chép và có giá trị trong việc đáp ứng nhu cầu của thị trường.

Lý thuyết RBV bắt nguồn từ nhiều công trình nghiên cứu trong lĩnh vực kinh tế học, đặc biệt là công trình của Edith Penrose trong cuốn sách The Theory of the Growth of the Firm (1959). Penrose lập luận rằng các công ty phát triển dựa trên việc khai thác và tận dụng các nguồn lực nội bộ theo những cách độc đáo. Ý tưởng này đã được mở rộng và phát triển bởi các nhà nghiên cứu khác như Barney, Wernerfelt, và Teece, Wernerfelt (1984): Wernerfelt là người đầu tiên giới thiệu khái niệm RBV một cách chính thức trong bài viết của ông "A Resource-Based View of the Firm". Ông lập luận rằng các công ty nên được xem như một tập hợp các nguồn lực và các nguồn lực này, nếu được sử dụng đúng cách, có thể dẫn đến lợi thế cạnh tranh. Barney (1991): Barney đã phát triển khái niệm RBV thêm một bước quan trọng bằng cách giới thiệu mô hình VRIN (Valuable, Rare, Inimitable, Non-substitutable). Mô hình này cho rằng để một nguồn lực mang lại lợi thế cạnh tranh bền vững, nó phải có giá trị, hiếm, khó sao chép và không thể thay thế bằng một nguồn lực khác. Teece (1986): Teece đã nhấn mạnh tầm quan trọng của các khả năng động (dynamic capabilities), tức là khả năng của công ty trong việc tái cấu trúc và điều chỉnh các nguồn lực của mình để thích nghi với môi trường kinh doanh thay đổi.

Theo RBV, sự khác biệt về hiệu quả và thành công của các công ty chủ yếu phụ thuộc vào các nguồn lực mà họ sở hữu. Các công ty có thể có các nguồn lực tài chính, nhân lực, tri thức, và công nghệ khác nhau, và những sự khác biệt này tạo nên sự khác biệt về năng lực cạnh tranh. Để một nguồn lực mang lại lợi thế cạnh tranh bền vững, nó phải đáp ứng bốn điều kiện VRIN giá trị (Valuable): Nguồn lực phải tạo ra giá trị cho công ty bằng cách giúp công ty tận dụng cơ hội hoặc giảm thiểu mối đe dọa, hiếm (Rare): Nguồn lực phải hiếm, nghĩa là không nhiều đối thủ cạnh tranh có được nguồn lực tương tự.

Mối quan hệ giữa Lý thuyết dựa trên nguồn lực và thu nhập nhà quản lý là một mối quan hệ tương tác mạnh mẽ. RBV cung cấp một khung lý thuyết để hiểu cách các nguồn lực chiến lược có thể được sử dụng để tạo ra lợi thế cạnh tranh bền vững. Trong khi đó, thu nhập của nhà quản lý cần được thiết kế để phản ánh và thúc đẩy khả năng quản lý, phát triển và bảo vệ các nguồn lực này. Điều này không chỉ giúp doanh nghiệp tối đa hóa hiệu quả của các nguồn lực hiện có mà còn khuyến khích sự đổi mới và phát triển các nguồn lực mới, góp phần duy trì và nâng cao lợi thế cạnh tranh trên thị trường.

RBV cho rằng các nguồn lực nội bộ của một doanh nghiệp là yếu tố cốt lõi tạo nên lợi thế cạnh tranh bền vững. Các nguồn lực này bao gồm: Nguồn lực tài chính như vốn đầu tư, tiền mặt, các khoản vay, nguồn lực nhân lực như kỹ năng, tri thức, kinh nghiệm của nhân viên, đặc biệt là đội ngũ quản lý, nguồn lực công nghệ như công nghệ độc quyền, quy trình sản xuất, hệ thống thông tin, nguồn lực vô hình: thương hiệu, văn

hóa doanh nghiệp, mạng lưới quan hệ. Nhà quản lý, đặc biệt là cấp cao, đóng vai trò quan trọng trong việc quản lý và tối ưu hóa các nguồn lực này. Chính vì vậy, thu nhập của nhà quản lý thường được thiết kế sao cho phản ánh đúng mức độ đóng góp của họ trong việc phát triển và bảo vệ các nguồn lực chiến lược này.

Thu nhập của nhà quản lý không chỉ bao gồm lương cơ bản mà còn gắn liền với các yếu tố khác như thưởng dựa trên hiệu quả hoạt động, quyền chọn cổ phiếu, và các loại thưởng khác. Trong phạm vi RBV, thu nhập nhà quản lý có thể bao gồm lương và thưởng từ việc tối ưu hóa nguồn lực: Nếu một nhà quản lý có trách nhiệm với một nguồn lực quan trọng (ví dụ, quản lý chuỗi cung ứng hoặc phát triển công nghệ), phần thưởng của họ có thể được gắn liền với hiệu quả của nguồn lực đó.

Theo RBV, lợi thế cạnh tranh bền vững đến từ việc sở hữu và quản lý các nguồn lực có giá trị, hiếm, khó bắt chước và không thể thay thế. Nhà quản lý đóng vai trò then chốt trong việc duy trì và phát triển những nguồn lực này. Thu nhập của nhà quản lý thường phản ánh sự thành công của họ trong việc tối ưu hóa và phát triển các nguồn lực này, từ đó đóng góp vào việc duy trì lợi thế cạnh tranh của doanh nghiệp. Các gói thu nhập có thể được thiết kế để khuyến khích sự đổi mới và sáng tạo, giúp doanh nghiệp phát triển các nguồn lực mới có đặc điểm VRIN, từ đó tiếp tục giữ vững hoặc gia tăng lợi thế cạnh tranh.

TÓM TẮT CHƯƠNG 2

Chương 2 tập trung trình bày các lý thuyết liên quan tới vấn đề cấu trúc sở hữu và thu nhập nhà quản lý trong doanh nghiệp. Nhằm đạt được mục tiêu nghiên cứu đề ra ở chương 1, trong phạm vi nghiên cứu của luận án, tác giả tập trung đưa ra các lý thuyết liên quan tới doanh nghiệp có vốn của nhà nước, doanh nghiệp có vốn nước ngoài, thu nhập của nhà quản lý cụ thể ở đây là thu nhập của CEO. Ngoài ra, trong chương này còn đề cập đến các lý thuyết gốc liên quan tới mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và thu nhập nhà quản lý như lý thuyết đại diện, lý thuyết quản trị, lý thuyết dựa trên nguồn lực. Từ các lý thuyết gốc đó chính là cơ sở để luận án đưa ra các dự báo về mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và thu nhập nhà quản lý, nhằm hoàn thiện khung lý thuyết cho kiểm định thực chứng mối quan hệ này ở chương 3.

CHƯƠNG 3 KIỂM ĐỊNH MỐI QUAN HỆ GIỮA THU NHẬP NHÀ QUẢN LÝ VÀ CẤU TRÚC SỞ HỮU CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT

3.1. Thực trạng thu nhập nhà quản lý và cấu trúc sở hữu của các doanh nghiệp niêm yết giai đoạn 2013-2022:

3.1.1. Thực trạng thu nhập nhà quản lý doanh nghiệp niêm yết giai đoạn 2013-2022

Nhà quản lý đóng vai trò quyết định đến sự tồn tại và phát triển của doanh nghiệp. Họ chính là người lãnh đạo trong việc xây dựng thúc đẩy các mục tiêu tầm nhìn chiến lược của công ty. Tuy nhiên, sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền quản lý làm cho vấn đề làm thế nào để người quản lý thực hiện tốt các mục tiêu mà người chủ sở hữu đưa ra trở thành một trong những chủ đề được nhiều người quan tâm. Một trong những giải pháp để giải quyết vấn đề này chính là chế độ lương thưởng của nhà quản lý. Người quản lý có thể có động lực cao hơn nếu mức lương thưởng là thích đáng, ngược lại họ cũng sẽ mất động lực nếu lương thưởng quá thấp.

Ngày nay, vấn đề thu nhập của nhà quản lý trong các doanh nghiệp được quan tâm rất nhiều. Chính phủ cũng đã ban hành các quy định rõ ràng về việc công bố các thông tin liên quan đến thu nhập của nhà quản lý trong các doanh nghiệp niêm yết. Luật Doanh nghiệp 2020 có quy định cụ thể về việc công bố thông tin liên quan tới lương và thù lao của Hội đồng quản trị, Ban Giám đốc và Ban Kiểm soát.Cụ thể, theo Khoản 3 Điều 163 Luật Doanh nghiệp 2020: “Thù lao của từng thành viên Hội đồng quản trị, tiền lương của Giám đốc hoặc Tổng giám đốc và người quản lý khác được tính vào chi phí kinh doanh của công ty theo quy định của pháp luật về thuế thu nhập doanh nghiệp, được thể hiện thành mục riêng trong báo cáo tài chính hằng năm của công ty và phải báo cáo Đại hội đồng cổ đông tại cuộc họp thường niên”. Khoản 3 Điều 172 Luật Doanh nghiệp năm 2020: “Tiền lương và chi phí hoạt động của Ban Kiểm soát được tính vào chi phí kinh doanh của công ty theo quy định của pháp luật về thuế thu nhập doanh nghiệp, quy định khác của pháp luật có liên quan và phải được lập thành mục riêng trong báo cáo tài chính hằng năm của công ty”.

Từ các thông tin thu thập được về thu nhập của nhà quản lý, tác giả đưa ra mốt số nhận xét về thu nhập của các nhà quản lý doanh nghiệp niêm yết trong giai đoạn từ năm 2013 đến 2022 như sau

Thứ nhất, Thu nhập nhà quản lý có sự đa dạng, phụ thuộc vào các ngành kinh tế, quy mô và vị trí của doanh nghiệp trong nền kinh tế. Các doanh nghiệp lớn có mức trả

2.00%

1.80%

1.60%

1.40%

1.20%

1.00%

0.80%

N O I T A S N E P M O C

0.60%

0.40%

0.20%

0.00%

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

COMPENSATION

thù lao cho nhà quản lý cao hơn rất nhiều so với các doanh nghiệp nhỏ, mới thành lập. Mức thu nhập bằng lương của các nhà quản lý giao động trong khoảng từ vài chục triệu đến vài tỷ một năm. Nhiều doanh nghiệp có mức thu nhập của nhà quản lý rất cao ví dụ như Tập đoàn KIDO ( Theo số liệu từ báo cáo thường niên năm 2022 của tập đoàn KIDO, thu nhập của Tổng giám đốc Trần Lệ Nguyên năm 2022 là 3.14 tỷ VND, năm 2019 mức thu nhập này còn xấp xỉ 5.5 ) Các công ty trong ngành ngân hàng, du lịch cũng có mức thu nhập nhà quản lý tầm 1.2- 2 tỷ một năm.

Biểu đồ 3.1: Sự thay đổi của thu nhập nhà quản lý các doanh nghiệp theo thời gian

Nguồn: Tác giả thu thập từ FiinPro và tính toán từ phần mềm STATA

Theo biểu đồ do tác giả thu thập số liệu từ 350 công ty niêm yết tại Việt Nam trong khoảng thời gian từ năm 2013 đến 2022. Dữ liệu này là dữ liệu bảng không cân bằng với số lượng quan sát là 3.272 quan sát. Thu nhập của nhà quản lý (đường màu xanh với kí hiệu là Compensation) trong giai đoạn từ 2013 đến 2022 có xu hướng gia tăng. Đặc biệt, thu nhập của nhà quản lý có sự tăng vọt ở năm 2020, năm bắt đầu sự ảnh hưởng của đại dịch Covid -19. Sự gia tăng này có thể được giải thích bởi các nguyên nhân như sau. Đứng trước sự khủng hoảng của đại dịch Covid-19, nhiều công ty cần sự lãnh đạo quyết liệt và chiến lược mạnh mẽ để đối phó với biến động và thách thức lớn. Chính vì thế, các CEO cũng phải đứng trước áp lực để đưa ra quyết định đúng đắn và chiến lược phát triển linh hoạt, mục tiêu giữ vững ổn định cho sự phát triển của doanh

nghiệp. Sự thành công trong việc đáp ứng được các mục tiêu này có thể giúp cho các nhà quản lý nhận được mức thu nhập tương xứng. Ngoài ra, trước những áp lực và biến động lớn từ thị trường, nhiều công ty đã áp dụng các chính sách thưởng hiệu suất làm việc tốt cho các nhà quản lý dựa trên kết quả công việc và thành tích đạt được trong năm 2020. Những nỗ lực này có thể dẫn đến sự tăng vọt về thu nhập của các nhà quản lý. Thêm vào đó, trong tình hình đại dịch Covid 19, một số các công ty hoạt động trong lĩnh vực công nghệ, dịch vụ thương mại điện tử, y tế, thực phẩm đã đạt được mức tăng trưởng doanh số và lợi nhuận đáng kể, dẫn đến thu nhập của nhà quản lý cũng gia tăng.

Chẳng hạn theo Báo cáo kiểm toán của Tập đoàn FPT, năm 2020 doanh thu và lợi nhuận trước thuế của FPT đạt lần lượt 29.830 tỉ đồng và 5.261 tỉ đồng, tăng 7,6% và 12,8% so với cùng kỳ. Chủ tịch HĐQT Trương Gia Bình, Phó Chủ tịch HĐQT Bùi Quang Ngọc và ủy viên Thành viên HĐQT Đỗ Cao Bảo nhận thù lao 0 đồng. Trong khi đó, 2 ủy viên HĐQT là ông Hamaguchi Tomokazu (nguyên Chủ tịch kiêm CEO của NTT Data Corporation, Chủ tịch Hiệp hội Dịch vụ Công nghệ thông tin Nhật Bản) và ông Dan E Khoo (Chủ tịch danh dự Liên minh Công nghệ thông tin Thế Giới WITSA) nhận thù lao 2,326 tỉ đồng/năm, tương đương 193,8 triệu đồng/tháng. Còn với ban điều hành, Tổng giám đốc (CEO) Nguyễn Văn Khoa nhận lương 3,52 tỉ đồng trong năm 2020, tương đương 293,3 triệu đồng/tháng.

Trong khi đó, bà Nguyễn Thị Thu Hương - Tổng giám đốc Tổng công ty phát triển đô thị Kinh Bắc (KBC) có thu nhập năm 2020 là 9,56 tỷ đồng, tăng hơn 3 tỉ đồng so với năm 2019. Tính trung bình mỗi tháng, nhà quản lý của Kinh Bắc nhận lương khoảng 800 triệu đồng. Bên cạnh đó, tính đến hết năm 2020, bà Hương còn sở hữu gần 300.000 cổ phiếu KBC, tương đương khoảng 12 tỉ đồng theo thị giá hiện tại. Thu nhập của nữ CEO này năm 2020 vẫn tăng dù kết quả kinh doanh của công ty sụt giảm. Theo tài liệu trình đại hội đồng cổ đông thường niên, công ty có tổng doanh thu hợp nhất 2.468 tỉ đồng, giảm 25% so với năm 2019 và chỉ đạt 77% kế hoạch. Lợi nhuận sau thuế giảm đến 69%, xấp xỉ 320 tỉ đồng và chỉ hoàn thành 39% kế hoạch đề ra.

Tuy nhiên, có rất nhiều doanh nghiệp không công bố thông tin cụ thể thu nhập của ban điều hành mà gộp lại thu nhập của hội đồng quản trị, ban điều hành, ban kiểm soát. Hoặc có những doanh nghiệp đưa thông tin thu nhập của cả ban điều hành nhưng không có mức cụ thể của từng cá nhân trong ban điều hành. Ví dụ, Tổng công ty khí Việt Nam, theo báo cáo thường niên năm 2022 chỉ có chi thu nhập cho Hội đồng quản trị (Bao gồm Tổng Giám đốc) là 10.267.910.670 VNĐ năm 2022 và 10.255.106.361VNĐ năm 2021 mà không hề có sự phân tách rõ ràng thu nhập của nhà quản lý ( cụ thể là tổng giám đốc).

Mức lương và thưởng cho ban quản lý doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam cao hơn so

với các nước trong khu vực. Theo thống kê, mức thù lao trung bình cho ban quản lý hàng năm đạt khoảng 5,2 tỷ đồng, cao hơn nhiều so với mức trung bình của các nước trong khu vực. Tỷ lệ thưởng/lương trung bình cũng cao hơn, lên đến 3,4 lần so với các nước trong khu vực. Tuy nhiên, mức độ thù lao có sự chênh lệch đáng kể giữa các doanh nghiệp và giữa các vị trí quản lý khác nhau. Doanh nghiệp có quy mô lớn, lợi nhuận cao thường chi trả mức thù lao cao hơn cho ban quản lý. Các vị trí quản lý cấp cao như Tổng Giám đốc, Giám đốc tài chính cũng thường nhận được mức thù lao cao hơn so với các vị trí khác. Bên cạnh đó, một vấn đề đáng quan tâm là nhiều doanh nghiệp Việt Nam thiếu minh bạch trong việc công bố thông tin về thù lao cho nhà quản lý. Điều này khiến cho các nhà đầu tư, cổ đông khó có thể đánh giá mức độ hợp lý của chi phí quản lý và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.

3.1.2. Thực trạng cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt động các doanh nghiệp niêm yết giai đoạn 2013-2022

30.00%

25.00%

20.00%

15.00%

N O I T A S N E P M O C

10.00%

5.00%

0.00%

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

FO_OWNERSHIP

SO_OWNERSHIP

Biểu đồ 3.2: Sự thay đổi cấu trúc sở hữu doanh nghiệp theo thời gian

Nguồn: Tác giả thu thập từ FiinPro và tính toán từ phần mềm STATA

Nhìn vào biểu đồ có thể thấy sở hữu của nhà nước được tính bằng tỷ lệ phần trăm vốn nhà nước trong tổng vốn của doanh nghiệp ( đường màu xám, kí hiệu là SO- Ownership) có xu hướng giảm trong giai đoạn từ năm 2013 đến năm 2022. Trong khi đó, sở hữu nước ngoài (tỷ lệ sở hữu nước ngoài trong tổng nguồn vốn của doanh nghiệp) (đường màu đỏ, kí hiệu là FO- Ownership) có xu hướng ổn định trong giai đoạn này.

Đại dịch Covid-19 cũng ảnh hưởng đến việc các nguồn vốn nước ngoài tham gia đầu tư vào các doanh nghiệp ở Việt Nam.

Doanh nghiệp nhà nước vẫn chiếm tỷ trọng lớn trong nền kinh tế Việt Nam. Các doanh nghiệp này chi phối hầu hết các lĩnh vực kinh doanh trong nền kinh tế. Nhờ những nỗ lực của Chính phủ nhằm giảm bớt phạm vi của khu vực này thông qua cổ phần hóa và cơ cấu lại, số lượng DNNN và tỷ trọng của các doanh nghiệp này trong vấn đề việc làm đã giảm đáng kể trong những năm qua.

Luật Doanh nghiệp mới năm 2020 đã mở rộng định nghĩa về DNNN, phân loại DNNN thành hai nhóm dựa trên tỷ lệ sở hữu nhà nước. Theo quy định tại Điều 88 của Luật Doanh nghiệp mới, DNNN là i) doanh nghiệp do Nhà nước nắm giữ 100% vốn điều lệ; và (ii) doanh nghiệp do Nhà nước nắm giữ trên 50% (nhưng dưới 100%) vốn điều lệ hoặc tổng số cổ phần có quyền biểu quyết. Luật Doanh nghiệp trước đây năm 2014 định nghĩa DNNN là doanh nghiệp có hình thức công ty trách nhiệm hữu hạn một thành viên do Nhà nước làm chủ sở hữu duy nhất. Theo định nghĩa mới, cả nước có 2109 DNNN thuộc sở hữu của chính quyền trung ương, cung cấp 1,1 triệu việc làm vào năm 2019 . Ngoài ra, theo TCTK Việt Nam, có khoảng 1.100 DNNN ở cấp địa phương. Theo quy định của pháp luật Việt Nam, doanh nghiệp do Nhà nước nắm giữ dưới 50% vốn điều lệ được coi là doanh nghiệp tư nhân. Ví dụ, cả Vinamilk và FPT đều do Nhà nước sở hữu một phần nhưng ít hơn mức cổ phần chi phối. Như vậy, các doanh nghiệp này được coi như doanh nghiệp tư nhân, có vốn nhà nước. Cả số lượng và tỷ trọng của DNNN trong tất cả các doanh nghiệp đã giảm đáng kể trong thập kỷ qua từ 3281 (1,18%) vào năm 2010 xuống 2109 (0,31%) vào năm 2019 do sáng kiến của Chính phủ về cổ phần hóa và thoái vốn khỏi các DNNN. Trong cùng kỳ, tỷ trọng doanh thu của DNNN trong tất cả doanh nghiệp giảm từ 27,2% xuống 13,6%; lợi nhuận trước thuế từ 32,3% xuống 23,2% - điều này cho thấy Chính phủ đang thoái vốn khỏi các DNNN có lợi nhuận và duy trì quyền sở hữu đối với các DNNN có lợi nhuận kém hơn – dẫn đến giảm tỷ lệ nộp ngân sách nhà nước từ 45,4% xuống 26,9% ( theo niên giám thống kê 2021). Mặc dù một số chỉ tiêu có xu hướng giảm, khu vực nhà nước vẫn có đóng góp đáng kể vào nền kinh tế quốc dân so với doanh nghiệp tư nhân trong nước và doanh nghiệp có vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI). Doanh nghiệp nhà nước chiếm 22,8% nguồn vốn cả nước, chiếm khoảng 30% GDP của quốc gia. Trong giai đoạn 2016-2019, khu vực doanh nghiệp nhà nước vẫn thu hút được nguồn vốn sản xuất kinh doanh đáng kể, chiếm khoảng 1/4 tổng nguồn vốn thu hút được của tất cả các doanh nghiệp trong cùng kỳ (theo niên giám thống kê 2021)

Bảng 3.1. Tỷ lệ đóng góp của DNNN so với các loại hình doanh nghiệp khác (%)

Vốn Loại doanh nghiệp Doanh thu Đóng góp vào ngân sách nhà nước Người lao động Lợi nhuận trước thuế Số lượng doanh nghiệp

2019 Năm 2010 2019 2010 2019 2010 2010 2019 2010 2019 2010 2019

22,8 Doanh nghiệp nhà nước 1,2 0,3 16,5 7,31 34,1 27,2 13,6 32,3 23,2 45,4 26,9

96,2 96,9 61,4 59,9 50,3 59,1 54,3 57,5 32,5 31,2 28,3 38,8 Doanh nghiệp tư nhân trong nước

2,6 2,8 22,1 32,8 15,6 18,1 18,5 28,9 35,2 45,6 26,3 34,3 Doanh nghiệp có vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài

Nguồn: Tính toán của tác giả dựa trên dữ liệu từ ADBI (2020), Tổng cục Thống kê Việt Nam (TCTK) (2021)

Doanh nghiệp nhà nước chi phối toàn bộ nền kinh tế và những doanh nghiệp đóng vai trò quan trọng nhất về mặt kinh tế hoạt động trong các lĩnh vực thiết yếu. Giống như ở nhiều quốc gia khác, DNNN quy mô lớn chiếm số lượng lớn trong ngành dịch vụ công ích và mạng (ví dụ: viễn thông, năng lượng, nước và giao thông vận tải). Theo các tiêu chuẩn quốc tế, các DNNN vẫn đóng vai trò đáng kể, trong đó một số lĩnh vực vẫn do DNNN chi phối hoàn toàn, chẳng hạn như năng lượng (điện (87%), các sản phẩm xăng dầu (84% doanh thu bán lẻ xăng dầu) và viễn thông (90% thuê bao điện thoại di động), điều này có thể gây cản trở tăng năng suất tiềm năng trên toàn nền kinh tế. Tập đoàn Điện lực Việt Nam (EVN) và Tập đoàn Dầu khí Việt Nam (PVN) là hai tổng công ty lớn nhất trong ngành năng lượng tính theo tổng tài sản và đều là doanh nghiệp thuộc sở hữu hoàn toàn của nhà nước. Chỉ ba công ty - Tập đoàn Điện lực Việt Nam (EVN), Tập đoàn Dầu khí Việt Nam (PVN) và Viettel Telecom đã chiếm đến một nửa tổng doanh thu của khu vực nhà nước. Kể từ khi bắt đầu quá trình cổ phần hóa vào năm 2010, sự hiện diện của nhà nước trong các ngành sản xuất đã giảm xuống, đặc biệt là trong lĩnh vực điện tử và chế biến thực phẩm - mặc dù cần lưu ý rằng nhà nước vẫn có quyền sở hữu rộng rãi (446 công ty) trong các ngành sản xuất, đặc biệt đối với lĩnh vực dệt may. Thêm vào đó, nhà nước cũng duy trì tỷ lệ sở hữu nhà nước cao trong các lĩnh vực như nông nghiệp

Ngoài Ngân hàng Chính sách Xã hội Việt Nam và Ngân hàng Phát triển Việt Nam thuộc sở hữu hoàn toàn của nhà nước, nhà nước còn sở hữu hơn 50% cổ phần tại các ngân hàng thương mại lớn nhất trong nước như Vietinbank, BIDV, Agribank và Vietcombank.Các ngân hàng thương mại Việt Nam được tín nhiệm vì sự ổn định tài chính, với hệ số an toàn vốn (CAR) bình quân của các ngân hàng thương mại từ năm 2010 đến 2015 là 14,79%, cao hơn mức yêu cầu về CAR quy định trong BASELII (8%). Cả tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) và tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA) đều cho thấy kết quả hoạt động tương đối tốt trong những năm gần đây Tuy nhiên, giới hạn tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài và nợ xấu khiến ngành ngân hàng trở nên kém hấp dẫn hơn trong quá trình cổ phần hóa, đặc biệt là đối với một số ngân hàng có tài sản nợ xấu tiềm ẩn trong danh mục cho vay.

3.2. Kiểm định thực chứng về mối quan hệ giữa thu nhập nhà quản lý và cấu trúc sở hữu của các doanh nghiệp niêm yết giai đoạn 2013-2022

3.2.1. Số liệu và mô hình

Dữ liệu nghiên cứu bao gồm 350 công ty niêm yết tại Việt Nam trong khoảng thời gian từ năm 2013 đến 2022. Dữ liệu này là dữ liệu bảng không cân bằng với số lượng quan sát là 3.272 quan sát. Số liệu liên quan đến giám đốc điều hành (thù lao, có kiêm nhiệm chủ tịch hội đồng quản trị không) được thu thập từ báo cáo thường niên của công ty.

Để có mặt trong dữ liệu nghiên cứu, các công ty cần có đủ thông tin tài chính, thông tin về hội đồng quản trị (có hay không chủ tịch hội đồng quản trị cũng là giám đốc điều hành), cũng như thông tin về thu nhập của giám đốc điều hành điều hành CEO của công ty đấy.

Việc sử dụng dữ liệu bảng có nhiều lợi thế trong nghiên cứu này. Dữ liệu bảng bao gồm nhiều công ty trong một khoảng thời gian. Dữ liệu bảng bao gồm được tất cả các ưu điểm của dữ liệu chéo và dữ liệu chuỗi thời gian. Bằng việc áp dụng dữ liệu bảng, số lượng quan sát của nghiên cứu sẽ tăng lên, độ biến thiên của các biến giải thích và biến được giải thích cũng tăng lên, giúp cho các nghiên cứu có thể tìm ra được mối quan hệ có ý nghĩa thống kê của nhiều biến với nhau. Bên cạnh đó, việc áp dụng dữ liệu bảng cũng cho phép nghiên cứu này áp dụng nhiều phương pháp ước lượng khác nhau và tận dụng được hết tất cả các thông tin của bố dữ liệu.

Như đã phân tích ở phần tổng quan nghiên cứu,và dựa trên các khung lý thuyết từ quá trình tổng quan, luận án dự đoán sở hữu nước ngoài sẽ làm tăng thu nhập của nhà quản lý, sở hữu nhà nước làm giảm thu nhập của nhà quản lý. Do đó, tác giả kì vọng biến thu nhập nhà quản lý trên tổng doanh thu có quan hệ cùng chiều với tỷ lệ sở hữu nước ngoài, ngược lại, biến thu nhập nhà quản lý trên tổng doanh thu có quan hệ ngược chiều với sở hữu nhà nước. Vì thế, luận án phát triển hai giả thuyết nghiên cứu sau đây:

Giả thuyết 3.2.1: Sở hữu nhà nước có tác động tiêu cực đến thu nhập của nhà

quản lý của doanh nghiệp

Giả thuyết 3.2.2: Sở hữu nước ngoài có tác động tích cực đến thu nhập của nhà

quản lý doanh nghiệp.

Từ hai giả thuyết nghiên cứu trên, tác giả xây dựng mô hình nghiên cứu như sau:

COMPENSATIONit = β1+ β2FO_OWNERSHIPit +β3SO_OWNERSHIPit+ β4 CEO_DUALITYit + β5 LEVERAGEit + β6 FIRM_SIZEit + β7 CASH_ASSETit + β8 INFLATIONit + εεεεit (1)

Bảng 3.2: Định nghĩa các biến được sử dụng trong luận án

Định nghĩa Biến

COMPENSATION

Thu nhập CEO, được tính bằng tỷ lệ thu nhập CEO trên tổng doanh thu công ty.

FO_OWNERSHIP Tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài.

SO_OWNERSHIP Tỷ lệ sở hữu của nhà nước.

Biến Định nghĩa

CEO_DUAL

LEVERAGE

FIRM_SIZE

CASH_RATIO

INFLATION Biến giả nhận giá trị bằng 1 khi CEO là chủ tịch hội đồng quản trị công ty và bằng 0 trong trường hợp còn lại. Đòn bảy tài chính công ty, được tính bằng tỷ lệ tổng nợ vay trên tổng tài sản công ty. Quy mô công ty, được tính bằng logarit tự nhiên của tổng tài sản công ty. Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt công ty, được tính bằng tỷ lệ tiền và tương đương tiền trên tổng tài sản của công ty. Tỷ lệ lạm phát.

Nguồn: Tác giả tự tổng hợp

Giải thích cụ thể các biến:

COMPENSATION : Ở các thị trường phát triển, thu nhập của CEO được đo bằng tổng tiền lương, quyền sở hữu cổ phiếu và quyền mua cổ phiếu. Tuy nhiên, ở Việt Nam, thù lao chi trả cho CEO được tính bằng tổng lương, thưởng bằng tiền vì khái niệm về các hình thức khác của thù lao như cổ phiếu hay thu nhập dựa trên vốn chủ sở hữu vẫn còn khá mới mẻ và hầu hết các công ty ở thời điểm nghiên cứu cũng chưa thể có đủ dữ liệu kiểu này để tác giả tiến hành thực hiện. Vì thế, biến thu nhập của nhà quản lý ( COMPENSATION ) được xác định bằng tổng thù lao, lương thưởng bằng tiền mặt mà doanh nghiệp trả cho nhà quản lý chia cho tổng doanh thu của công ty.

Biến phụ thuộc:

FO_OWNERSHIP: Tỷ lệ sở hữu nước ngoài được đo lường bằng tỷ lệ phần trăm vốn

sở hữu của các nhà đầu tư nước ngoài trong tổng nguồn của doanh nghiệp.

SO_OWNERSHIP: Tỷ lệ sở hữu nhà nước được đo lường bằng tỷ lệ phần trăm

vốn thuộc sở hữu nhà nước trong tổng nguồn vốn của doanh nghiệp.

Biến kiểm soát:

Trong luận án, dựa trên các nghiên cứu trước đó (Chizema và cộng sự 2015; Conyon và He 2012; Conyon, He và Zhou 2015; Firth, Fung và Rui 2007), tác giả đưa ra một số biến kiểm soát để đại diện cho đặc điểm công ty, đặc điểm của HĐQT và của nhà quản lý, đây là những biến được kỳ vọng sẽ có ảnh hưởng đến thu nhập của nhà quản lý. Các biến này bao gồm:

CEO_DUAL: Tính kiêm nhiệm của nhà quản lý, được đo bằng biến nhị phân bằng 1 nếu cùng một người giữ chức chủ tịch HĐQT và CEO cùng một lú, ngược lại thì bằng 0. Tính chất này có thể ảnh hưởng đến tính độc lập của HĐQT (Fama và Jensen,

1983) và mức thù lao của ban điều hành (Jensen, 1993). Theo Beatty và Zajac (1994), HĐQT hoạt động hiệu quả nhất trong nhiệm vụ kiểm soát khi cả hai nhiệm vụ này được tách biệt. Ảnh hưởng của biến này đến việc trả lương cũng là chủ đề của nhiều nghiên cứu trước đây trả ra các kết quả khác nhau. Do đó, Conyon và Peck (1998) và Cordeiro và Veliyath (2003) không chứng minh được rằng tính kiêm nhiệm của CEO có tác động đến thu nhập của giám đốc điều hành. Các nghiên cứu khác chứng minh ảnh hưởng tích cực của tính kiêm nhiệm như vậy đối với việc trả lương cho nhà quản lý (Chen và cộng sự, 2010; Drobetz và cộng sự, 2007).

FIRM_SIZE: Quy mô của doanh nghiệp. Rất nhiều nghiên cứu chỉ ra rằng, quy mô doanh nghiệp là một yếu tố giải thích quan trọng về mức độ đền bù thu nhập cho nhà quản lý công ty (Jensen và Murphy, 1990; Tosi và cộng sự, 2000). Ở các công ty có quy mô lớn, quy trình kiểm soát phức tạp hơn nên chi phí sẽ cao hơn (Elsilä et al., 2013). Một công ty có quy mô lớn hơn đòi hỏi trách nhiệm cao hơn, đòi hỏi nhiều kinh nghiệm và kỹ năng hơn (Broye và Moulin, 2010).Vì thế, công ty càng lớn thì mức thu nhập của nhà quản lý càng cao (Baker và cộng sự, 1988). Mặc dù vậy, đối với các công ty lớn, mức thu nhập của nhà quản lý ít biến động hơn do công ty có hoạt động ổn định hơn so với các công ty có quy mô nhỏ. Đối với các công ty nhỏ, nhà quản lý có thể nhận được các mức thưởng khác nhau, phụ thuộc vào kết quả hoạt động kinh doanh.

LEVERAGE: Đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp. Đòn bẩy tài chính có thể hiểu đơn giản là sự sử dụng nguồn vốn vay để tài trợ cho hoạt động đầu tư của doanh nghiệp. Khi doanh nghiệp vay tiền, họ phải trả lãi vay, nhưng nếu các khoản đầu tư đem lại lợi nhuận cao hơn lãi suất vay, doanh nghiệp có thể đạt được tỷ suất lợi nhuận cao hơn cho cổ đông. Ngược lại, nếu doanh thu không đủ lớn để trả nợ, doanh nghiệp sẽ phải gánh chịu rủi ro tài chính. Nhiều công ty cung cấp cho nhà quản lý quyền mua cổ phiếu của công ty với giá ưu đãi (stock options). Nếu công ty sử dụng đòn bẩy tài chính hiệu quả và giá trị cổ phiếu tăng lên, nhà quản lý sẽ có cơ hội thu nhập lớn từ việc bán cổ phiếu mà họ đã mua với giá thấp. Tuy nhiên, nếu công ty không thể duy trì lợi nhuận và giá cổ phiếu giảm, nhà quản lý có thể không thu được gì từ quyền chọn cổ phiếu này. Tuy nhiên, nếu việc sử dụng nợ không được kiểm soát chặt chẽ và dẫn đến các vấn đề tài chính, nhà quản lý có thể phải đối mặt với thu nhập giảm sút hoặc mất việc.

CASH_RATIO: Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp là một chỉ số tài chính quan trọng phản ánh mức độ tiền mặt và các tài sản tương đương tiền mà doanh nghiệp nắm giữ so với tổng tài sản hoặc các khoản nợ của mình. Chỉ số này giúp đánh giá khả năng thanh khoản của doanh nghiệp và mức độ sẵn sàng của nó để đối phó với các nhu cầu chi trả ngắn hạn mà không cần phải huy động vốn ngoài. Chế độ thưởng của nhà

quản lý thường được thiết kế dựa trên các chỉ số tài chính quan trọng, chẳng hạn như lợi nhuận, tăng trưởng doanh thu, và giá trị cổ phiếu. Nếu công ty có nhiều tiền mặt và dòng tiền ổn định, điều này có thể giúp tăng trưởng doanh thu, lợi nhuận, và giá trị cổ phiếu, từ đó làm tăng thu nhập của nhà quản lý thông qua các phần thưởng tài chính.

INFLATION: Tỷ lệ lạm phát của nền kinh tế là chỉ số phản ánh mức độ tăng giá chung của hàng hóa và dịch vụ trong một nền kinh tế trong một khoảng thời gian nhất định, thường là một năm. Lạm phát là một hiện tượng kinh tế quan trọng, có ảnh hưởng sâu rộng đến các quyết định tài chính của cả cá nhân, doanh nghiệp, và chính phủ. Tỷ lệ lạm phát có tác động trực tiếp và gián tiếp đến thu nhập của nhà quản lý thông qua một số cơ chế khác nhau. Lạm phát không chỉ ảnh hưởng đến mức sống của nhà quản lý mà còn có thể làm thay đổi các quyết định tài chính và chiến lược của công ty, từ đó ảnh hưởng đến các khoản thu nhập và phần thưởng mà nhà quản lý nhận được. Để bù đắp cho ảnh hưởng của lạm phát, nhiều doanh nghiệp có thể điều chỉnh lương thực tế của nhà quản lý, đặc biệt là trong các hợp đồng lao động dài hạn hoặc các chức vụ quan trọng. Việc này nhằm đảm bảo rằng nhà quản lý không bị thiệt thòi về thu nhập thực tế khi giá cả tăng lên. Tuy nhiên, điều này phụ thuộc vào khả năng tài chính của doanh nghiệp và chính sách quản lý nhân sự của công ty.

3.2.2. Phân tích thống kê

2.00%

30.00%

1.80%

25.00%

1.60%

1.40%

20.00%

1.20%

1.00%

15.00%

0.80%

N O I T A S N E P M O C

10.00%

0.60%

0.40%

P H S R E N W O _ O S à v P H S R E N W O _ O F

5.00%

0.20%

0.00%

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

COMPENSATION

FO_OWNERSHIP

SO_OWNERSHIP

Biểu đồ 3.3: Sự thay đổi của thu nhập CEO và cấu trúc sở hữu doanh nghiệp theo thời gian

Nguồn: Tác giả thu thập từ FiinPro và tính toán từ phần mềm STATA

35.00%

30.00%

25.00%

20.00%

15.00%

10.00%

5.00%

0.00%

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

CEO_DUALITY

Dữ liệu về thu nhập của CEO được lấy dựa trên báo cáo thường niên của các công ty được công bố. Thù lao chi trả cho CEO được tính bằng tổng lương vì khái niệm về các hình thức khác của thù lao như cổ phiếu hay thu nhập dựa trên vốn chủ sở hữu vẫn còn khá mới mẻ và hầu hết các công ty ở thời điểm nghiên cứu cũng chưa thể có đủ dữ liệu kiểu này để ncs tiến hành thực hiện. Hơn nữa, theo các nghiên cứu trước đây (Conyon, He và Chu 2015; Chen, Ezzamel và Cai 2011), tổng lương của CEO bao gồm lương cơ bản, tiền thưởng và hoa hồng. Các nghiên cứu này cũng cho thấy tổng lương của CEO là thước đo tốt nhất khi nói đến các vấn đề liên quan đến thù lao chi trả cho CEO.

Biểu đồ 3.4: Sự thay đổi của tính kiêm nhiệm CEO và chủ tịch hội đồng quản trị theo thời gian

Nguồn: Tác giả thu thập từ FiinPro và tính toán từ phần mềm STATA

Hiện nay, theo pháp luật quy định về doanh nghiệp thì không quy định trực tiếp Chủ tịch hội đồng quản trị có thể kiêm nhiệm Giám đốc, Tổng Giám đốc hay không. Tuy nhiên, tại Điều 156 Luật Doanh nghiệp năm 2020, pháp luật nêu ra hai trường hợp Chủ tịch Hội đồng quản trị không được kiêm Giám đốc/ Tổng Giám đốc, cụ thể: “Chủ tịch Hội đồng quản trị công ty đại chúng và công ty cổ phần quy định tại điểm b khoản 1 Điều 88 của Luật này không được kiêm Giám đốc hoặc Tổng Giám đốc.” Do vậy, theo tinh thần của Luật doanh nghiệp, Chủ tịch Hội đồng quản trị được kiêm nhiệm Giám đốc/ Tổng Giám đốc nếu cá nhân đó không thuộc bất kỳ trường hợp nào sau đây:

• Là chủ tịch Hội đồng quản trị công ty đại chúng;

• Là chủ tịch Hội đồng quản trị của công ty cổ phần do nhà nước nắm giữ hơn 50% vốn điều lệ hoặc tổng số cổ phần có quyền biểu quyết (trừ trường doanh nghiệp do Nhà nước nắm giữ 100% vốn điều lệ).

51.00%

50.00%

49.00%

48.00%

47.00%

46.00%

45.00%

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

LEVERAGE

Tuy nhiên, mẫu nghiên cứu của luận án bao gồm khoảng thời gian từ năm 2013 đến năm 2022, tức là bao gồm cả những giai đoạn mà có tính kiêm nhiệm giữa CEO và chủ tịch hội đồng quản trị chiếm một tỷ lệ khá lớn. Chính vì điều này nên có thể thấy, mức độ kiêm nhiệm CEO_DUALITY giảm dần theo thời gian như ở biểu đồ 2, thậm chí đến năm 2022 mức này còn về gần bằng 0.

Biểu đồ 3.5: Sự thay đổi đòn bẩy tài chính công ty theo thời gian

Nguồn: Tác giả thu thập từ FiinPro và tính toán từ phần mềm STATA

Theo biểu đồ 3.5, có thể thấy đòn bẩy tài chính của công ty có xu hướng giảm trong giai đoạn từ 2013-2022. Tuy có sự gia tăng ở năm 2017 nhưng sau đó lại giảm ngay ở năm 2018 và cứ thế giảm dần từ 2019 đến 2022. Tỷ lệ nợ thấp nhất ở năm 2022 là mức gần 47%. Tỷ lệ nợ cao nhất tại năm 2013 ở mức trên 50%.

Từ năm 2013 đến 2022, đòn bẩy tài chính của các doanh nghiệp Việt Nam có sự thay đổi lớn, với việc tăng cường sử dụng nợ vay trong giai đoạn phục hồi và tăng trưởng mạnh (2016-2019), nhưng cũng có sự điều chỉnh và giảm đòn bẩy trong giai đoạn khủng

27.80

27.70

27.60

27.50

27.40

27.30

27.20

27.10

27.00

26.90

26.80

26.70

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

FIRM_SIZE

hoảng COVID-19. Sự thay đổi đòn bẩy tài chính của các công ty tại Việt Nam trong giai đoạn từ 2013 đến 2022 đã phản ánh sự thay đổi trong môi trường kinh tế vĩ mô, chính sách tài chính, nhu cầu vốn của các doanh nghiệp và khả năng tiếp cận nguồn tài chính của các công ty này.

Biểu đồ 3.6: Sự thay đổi quy mô công ty theo thời gian

Nguồn: Tác giả thu thập từ FiinPro và tính toán từ phần mềm STATA

Ngược lại với sự giảm của đòn bẩy tài chính, có thể nhìn vào biểu đồ 3.6 và thấy rằng quy mô của công ty tăng theo thời gian. Như vậy, các công ty niêm yết có xu hướng mở rộng quy mô, tăng tài sản lên trong giai đoạn từ 2013 đến 2022. Thực tế cho thấy, các doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán Việt nam đã bắt đầu hồi phục sau khủng hoảng tài chính toàn cầu, việc bổ sung tài sản và vốn đề gia tăng kết quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Trong giai đoạn 2013-2022, tỷ lệ doanh nghiệp có vốn điều lệ thấp (dưới 10 tỷ đồng) chiếm phần lớn. Tuy nhiên, một số doanh nghiệp lớn như các tập đoàn trong lĩnh vực bất động sản, ngân hàng, dệt may, thực phẩm bắt đầu có sự tăng trưởng mạnh mẽ về quy mô vốn. Năm 2022 có sự gia tăng đáng kể các doanh nghiệp có quy mô lớn với vốn điều lệ từ 10 tỷ đến 100 tỷ đồng hoặc hơn, nhất là trong các lĩnh vực có tiềm năng tăng trưởng cao như công nghệ thông tin, sản xuất chế tạo, và dịch vụ.

14.00%

12.00%

10.00%

8.00%

6.00%

4.00%

2.00%

0.00%

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

CASH_RATIO

Biểu đồ 3.7: Sự thay đổi tỷ lệ nắm giữ tiền mặt theo thời gian

Nguồn: Tác giả thu thập từ FiinPro và tính toán từ phần mềm STATA

7.00%

6.00%

5.00%

4.00%

3.00%

2.00%

1.00%

0.00%

INFLATION

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

Tỷ lệ tiền mặt có xu hướng chững trong giai đoạn 2013 đến 2015 với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt khoảng 12%, sau đó giảm từ 2015-2019 về mức 8%, sau đó giữ tỷ lệ ổn định. Với tỷ lệ 8% các doanh nghiệp luôn hướng tới việc đảm bảo khả năng thanh toán.

Biểu đồ 3.8: Sự thay đổi lạm phát theo thời gian

Nguồn: World Bank

Trong kinh tế học, thuật ngữ “lạm phát” được dùng để chỉ sự tăng lên theo thời gian của mức giá chung hầu hết các hàng hoá và dịch vụ so với thời điểm một năm trước đó. Khi giá trị của hàng hoá và dịch vụ tăng lên, đồng nghĩa với sức mua của đồng tiền giảm đi, và với cùng một số tiền nhất định, người ta chỉ có thể mua được số lượng hàng hoá ít hơn so với năm trước. Do đó, tình trạng lạm phát được đánh giá bằng cách so sánh giá cả của hai loại hàng hoá vào hai thời điểm khác nhau, với giả thiết chất lượng hàng hoá không thay đổi. Nhìn vào biểu đồ 3.7 có thể thấy lạm phát có xu hướng giảm mạnh từ năm 2013 đến 2015, sau đó lại tăng trở lại từ 2015 đến 2018. Sau đó, mức lạm phát có xu hướng giảm đến 2021 nhưng lại tăng trở lại vào năm 2022. Điều này, có sự ảnh hưởng đến mức thu nhập của nhà quản lý, bởi khi mức lạm phát tăng thì theo xu hướng giá cả gia tăng, thu nhập của nhà quản lý cũng sẽ tăng lên và ngược lại.

Bảng 3.3: Thông kê mô tả toàn mẫu

Giá trị Giá trị Biến Số lượng quan sát Giá trị trung bình Độ lệch chuẩn nhỏ nhất lớn nhất

COMPENSATION 3.272 0,006 0,092 >0,000 3,533

FO_OWNERSHIP 3.272 0,102 0,137 0,000 0,863

SO_OWNERSHIP 3.272 0,242 0,251 0,000 0,967

CEO_DUALITY 3.272 0,182 0,386 0,000 1,000

LEVERAGE 3.272 0,486 0,221 0,003 1,294

FIRM_SIZE 3.272 27,456 1,615 23,330 33,990

CASH_RATIO 3.272 0,097 0,109 >0,000 0,961

INFLATION 3.272 0,032 0,015 0,006 0,066

Nguồn: Tác giả thu thập từ FiinPro và tính toán từ phần mềm STATA

Kết quả thống kê mô tả các biến ở bảng 3.3 cho thấy, tỷ lệ thu nhập trên tổng doanh thu của công ty có giá trị trung bình là 0,006. Trong khi đó, mức trung bình của tỷ lệ sở hữu nước ngoài trong các công ty cổ phần niêm yết giai đoạn 2013-2022 là 10,2%. Tỷ lệ sở hữu nước ngoài có mức cao nhất là 86,3%. Tỷ lệ sở hữu nhà nước có mức trung bình là 24,2%, mức sở hữu nhà nước cao nhất đạt 96.7%.

Bảng 3.4 báo cáo hệ số tương quan của các biến được sử dụng trong nghiên cứu này. Kết quả thống kê tại bảng 3 cho thấy không có cặp biến nào có hệ số tương

quan lớn hơn 0,7, chứng tỏ rằng mô hình nghiên cứu không có hiện tượng đa cộng tuyến. Ngoài ra, có một số cặp hệ số tương quan cần chú ý trong bảng 3.4 .Thứ nhất, hệ số tương quan giữa tỷ lệ sở hữu nước ngoài và thu nhập CEO là dương, hàm ý rằng có một mối quan hệ cùng chiều giữa tỷ lệ sở hữu nước ngoài và thu nhập CEO. Thứ hai, hệ số tương quan giữa tỷ lệ sở hữu nhà nước và thu nhập CEO là âm, hàm ý rằng mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu nhà nước và thu nhập CEO là ngược chiều nhau. Tuy nhiên, không thể khẳng định được tỷ lệ sở hữu nước ngoài có tác động dương đến thu nhập CEO, cũng như không thể khẳng định được tỷ lệ sở hữu nhà nước có tác động âm đến thu nhập CEO chỉ bằng ma trận hệ số tương quan. Để có thể kiểm tra được các tác động này, luận án sẽ sử dụng các phương pháp hồi quy để ước lượng tác động của tỷ lệ sở hữu nước ngoài và tỷ lệ sở hữu nhà nước đến thu nhập của CEO doanh nghiệp.

Bảng 3.4: Ma trận hệ số tương quan

(1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) (8) (9) Biến

(1) COMPENSATION 1,000

(2) FO_OWNERSHIP 0,032 1,000

(3) SO_OWNERSHIP -0,040 -0,160 1,000

(4) CEO_DUALITY -0,011 0,074 -0,226 1,000

(5) LEVERAGE -0,036 -0,181 0,042 -0,017 1,000

(6) FIRM_SIZE -0,059 0,245 -0,080 -0,065 0,335 1,000

(7) CASH_RATIO -0,017 0,138 0,068 -0,001 -0,305 -0,162 1,000

(8) INFLATION -0,006 -0,006 0,040 0,095 0,024 -0,053 0,022 -0,011 1,000

Nguồn: Tác giả thu thập từ FiinPro và tính toán từ phần mềm STATA

3.2.3. Kết quả hồi quy

Bảng 3.5 trình bày kết quả hồi quy tác động của cấu trúc sở hữu đến thu nhập giám đốc điều hành doanh nghiệp bằng ba phương pháp ước lượng là mô hình OLS gộp (tại cột 1), mô hình các nhân tố cố định (tại cột 2) và mô hình các nhân tố ngẫu nhiên (tại cột 3).

Bảng 3.5: Kết quả hồi quy OLS gộp, các nhân tố cố định và các nhân tố ngẫu nhiên

Biến phụ thuộc: COMPENSATION

OLS gộp FEM REM

Biến (1) (2) (3)

FO_OWNERSHIP 0,034*** 0,066** 0,042***

(0,013) (0,026) (0,015)

SO_OWNERSHIP -0,015** -0,045** -0,020**

(0,007) (0,018) (0,008)

CEO_DUALITY -0,007 -0,018*** -0,011**

(0,004) (0,006) (0,005)

LEVERAGE -0,004 0,075*** 0,008

(0,008) (0,017) (0,010)

FIRM_SIZE -0,005*** -0,009** -0,005***

(0,001) (0,005) (0,001)

CASH_ASSET -0,031** -0,058*** -0,039**

(0,016) (0,022) (0,017)

Inflation -0,028 -0,034 -0,021

(0,111) (0,109) (0,106)

Constant 0,138*** 0,241* 0,152***

(0,030) (0,126) (0,038)

Observations 3.272 3.272 3.272

F-test (p-value) 0,000 0,000

Wald chi2 (p-value) 0,000

R-squared 0,009 0,017 0,008

0,000 Kiểm định F-test so sánh OLS gộp và FEM (p-value)

Kiểm định Breusch and Pagan LM so sánh OLS gộp và REM (p-value) 0,000

0,000 Kiểm định Hausman so sánh FEM và REM (p-value)

Chú ý: ***, **, và * lần lượt thể hiện mức ý nghĩa thống kê 1%, 5%, và 10%.

Nguồn: Tác giả thu thập từ FiinPro và tính toán từ phần mềm STATA

100

Tại cả ba cột tại bảng 3.5, hệ số của biến tỷ lệ sở hữu nước ngoài

(FO_OWNERSHIP) đều lớn hơn 0 và có ý nghĩa thống kê mức ít nhất là 5%. Điều này

hàm ý rằng tỷ lệ sở hữu nước ngoài có thể có tác động dương đến thu nhập CEO của

công ty. Để xem xét sự phù hợp ước lượng của cả 3 mô hình hồi quy, luận án đã sử dụng

các kiểm định F-test để số sánh mô hình hồi quy OLS gộp và hồi quy các nhân tố cố

định, sử dụng kiểm định Breusch and Pagan LM để so sánh mô hình hồi quy OLS gộp

và hồi quy các nhân tố ngẫu nhiên, và sử dụng kiểm định Hausman để so sánh mô hình

hồi quy các nhân tố cố định và các nhân tố ngẫu nhiên. Kết quả của kiểm định F-test chỉ

ra rằng hệ số p-value của kiểm định này là nhỏ hơn 0,05, hàm ý rằng mô hình các nhân

tố cố định là phù hợp hơn mô hình OLS gộp. Giá trị p-value của kiểm định Breusch and

Pagan LM cũng nhỏ hơn 0,05, tức là mô hình các nhân tố ngẫu nhiên là phù hợp hơn

mô hình OLS gộp. Cuối cùng, kiểm định Hausman gợi ý rằng kiểm định các nhân tố cố

định là phù hợp khi chỉ ra rằng hệ số p-value cũng nhỏ hơn 0,05.

Dựa vào kết quả nghiên cứu ước lượng từ phương pháp hồi quy các nhân tố cố

định, khi tỷ lệ sở hữu nước ngoài tăng lên 1% (0,01 đơn vị) thì thu nhập của CEO tăng

lên đơn 0,00066 đơn vị (= 0,01*0,066, trong đó 0,066 là hệ số của biến

FO_OWNERSHIP tại cột 2 của bảng 3.5), tương ứng với mức tăng khoảng 11% so với

giá trị trung bình. Khi tỷ lệ sở hữu nhà nước tăng lên 1% (0,01 đơn vị) thì thu nhập của

CEO giảm đi 0,00 đơn vị (= 0,01*0,045, trong 0,00045 là giá trị tuyệt đối của hệ số của

biến SO_OWNERSHIP tại cột 2 của bảng 3.5), tương ứng với mức giảm khoảng 7,5%

so với giá trị trung bình.

Đối với các biến kiểm soát, luận án sẽ sử dụng kết quả hồi quy từ mô hình các

nhân tố cố định và kết quả nghiên cứu của luận án tìm thấy một số kết quả sau. Thứ

nhất, hệ số của biến tính kiêm nhiệm CEO và chủ tịch hội đồng quản trị

(CEO_DUALITY) là âm và có ý nghĩa thống kê tại mức 1%. Điều này hàm ý rằng khi

có sự kiêm nhiệm hai chức vụ thì thu nhập CEO của công ty sẽ giảm xuống. Thứ hai,

kết quả hồi quy chỉ ra rằng hệ số của biến đòn bảy tài chính (LEVERAGE) là dương và

có ý nghĩa thống kê tại mức 1%, gợi ý rằng đòn bảy tài chính có tác động tích cực đến

thu nhập công ty . Thứ ba, biến quy mô công ty (FIRM_SIZE) có hệ số là âm và có ý

nghĩa thống kê tại mức 5%. Điều này tức là các công ty có quy mô lớn thường có mức

thu nhập cho CEO ít đi. Cuối cùng, biến tỷ lệ tiền và tương đương tiền của công ty

(CASH_ASSET) có hệ số âm và có nghĩa thống kê tại mức 1%, hàm ý một mối quan hệ

ngược chiều giữa biến này và thu nhập CEO.

101

3.2.4. Kết quả kiểm tra tính vững

Mục đích chính của phần này là để kiểm tra tính vững kết quả nghiên cứu về

tác động tích cực của tỷ lệ sở hữu nước ngoài và tác động tiêu cực của tỷ lệ sở hữu

nhà nước đến thu nhập CEO công ty. Để làm được điều này, luận án tiếp tục sử dụng

các phương pháp ước lượng khác nhau để ước lượng phương trình hồi quy (1). Đầu

tiên, luận án sẽ kiểm tra xem phương trình hồi quy (1) có hiện tượng phương sai sai

số thay đổi và tự tương quan không. Để kiểm tra hiện tượng phương sai sai số thay

đổi, luận án sẽ sử dụng kiểm định Wald và để kiểm tra hiện tượng tự tương quan,

luận án sẽ sử dụng kiểm định Wooldridge. Kết quả nghiên cứu được chỉ ra tại bảng

3.6. Kết quả của bảng này chỉ ra rằng hệ số p-value của kiểm định Wald là nhỏ hơn

0,05, tức là phương trình hồi quy (1) có thể có hiện tượng phương sai sai số thay đổi.

Giá trị tương ứng cho kiểm định Wooldridge cũng nhỏ hơn 0,05, gợi ý rằng phương

trình hồi quy (1) có thể có hiện tượng tự tương quan. Để giải quyết hiện tượng phương

sai sai số thay đổi và tự tương quan trong mô hình nghiên cứu, luận án quyết định sử

dụng phương pháp hồi quy GLS để ước lượng mô hình (1).

Bảng 3.6: Kiểm tra phương sai sai số thay đổi và tự tương quan của mô hình

nghiên cứu

Kiểm định Giá trị p-value

Kiểm định Wald 0,000

Kiểm định Wooldridge 0,002

Nguồn: Tác giả thu thập từ FiinPro và tính toán từ phần mềm STATA

Kết quả từ phương pháp ước lượng GLS được trình bày tại cột 1 của bảng 3.7.

Kết quả hồi quy tại cột này chỉ ra rằng hệ số của biến tỷ lệ sở hữu nước ngoài tiếp

tục dương và có ý nghĩa thống kê tại mức 1%. Trong khi đó, hệ số của biến tỷ lệ sở

hữu nhà nước tiếp tục âm tại mức ý nghĩa thống kê 1%. Như vậy, cả hai kết quả về

tác động tích cực của tỷ lệ sở hữu nước ngoài và tác động tiêu cực của tỷ lệ sở hữu

nhà nước đến thu nhập CEO công ty tiếp tục được tìm thấy trong phương pháp hồi

quy GLS.

102

Bảng 3.7: Kết quả kiểm tra tính vững

Biến phụ thuộc: COMPENSATION

GLS SGMM

Biến (1) (2)

L.COMPENSATION 0,392***

(0,000)

FO_OWNERSHIP 0,007*** 0,087***

(0,003) (0,000)

SO_OWNERSHIP -0,006*** -0,071***

(0,001) (0,000)

LEVERAGE 0,004*** -0,002***

(0,001) (0,000)

CEO_DUALITY 0,000 -0,017***

(0,001) (0,000)

FIRM_SIZE -0,003*** -0,017***

(0,000) (0,000)

CASH_ASSET -0,004*** -0,040***

(0,002) (0,000)

INFLATION -0,010* 0,109***

(0,005) (0,001)

Constant 0,079*** 0,495***

(0,004) (0,002)

Observations 3.272 2.875

Wald Chi2 (p-value) 0,000 0,000

0,321 Kiểm định AR(1) (p-value)

Kiểm định AR(2) (p-value) 0,579

Kiểm định Hansen (p-value) 0,801

R-square 0,006 0,078

Chú ý: ***, **, và * lần lượt thể hiện mức ý nghĩa thống kê 1%, 5%, và 10%.

Nguồn: Tác giả thu thập từ FiinPro và tính toán từ phần mềm STATA

103

Mặc dù phương pháp ước lượng GLS có thể giải quyết hiện tượng phương sai sai

số thay đổi và tự tương quan, nhưng phương pháp này không thể giải quyết được hiện

tượng nội sinh có thể có của mô hình nghiên cứu. Để có thể giải quyết được vấn đề nội

sinh, luận án sẽ sử dụng phương pháp hồi quy SGMM hai bước. Ngoài việc có thể giải

quyết được vấn đề nội sinh, phương pháp này còn có thể ước lượng được tính “động”

của mô hình nghiên cứu, tức là có thể ước lượng được tác động của thu nhập năm trước

đến thu nhập năm nay của CEO.

Kết quả ước lượng từ phương pháp SGMM hai bước được trình bày tại cột 2

của Bảng 3.7. Giống với các kết quả trước đây, hệ số của các biến tỷ lệ sở hữu nước

ngoài (FO_OWNERSHIP) và biến tỷ sở hữu nhà nước (SO_OWNERSHIP) lần lượt

dương và âm tại mức ý nghĩa thống kê 1%. Kết quả này một lần nữa khẳng định tác

động tích cực của tỷ lệ sở hữu nước ngoài và tác động tiêu cực của tỷ lệ sở hữu nhà

nước tới thu nhập CEO của công ty. Tóm lại, các kết quả ước lượng từ phương pháp

GLS và SGMM hai bước đã khẳng định rằng các kết quả trước đây về tác động của

cấu trúc sở hữu đến thu nhập CEO công ty là vững.

Cũng trong phần này, luận án muốn kiểm tra tác động của cấu trúc sở hữu đến

thu nhập CEO trong giai đoạn trước Covid-19 và trong và sau Covid-19. Phần thống

kê mô tả các biến theo thời gian ở trên đã chỉ ra rằng trước giai đoạn Covid-19, thu

nhập CEO của các công ty ở mức vừa phải trước khi có sự tăng đáng kể vào giai đoạn

trong và sau Covid-19. Ngược lại, tỷ lệ sở hữu nước ngoài và nhà nước lại có xu hướng

giảm trong giai đoạn trong và sau Covid-19. Điều này gợi ý rằng tác động của tỷ lệ sở

hữu nước ngoài và nhà nước đến thu nhập CEO có thể bị giảm đi cho giai đoạn trong

và sau Covid-19. Điều này có thể là do trong đại dịch Covid-19, nhà đầu tư nước ngoài

và nhà nước tập trung nhiều hơn vào các chính sách đầu tư và tài chính của công ty

nhằm giúp cho công ty có thể vượt qua giai đoạn này và tạm thời không chú trọng đến

mức lương của CEO (có thể là do khó giảm lương của CEO vì hợp đồng ký với CEO

đã xác định mức lương từ trước).

Để kiểm tra tác động của cấu trúc sở hữu đến thu nhập CEO công ty cho hai

giai đoạn trước và giai đoạn trong và sau Covid-19, luận án áp dụng phương pháp hồi

quy các nhân tố cố định để ước lượng cho hai mẫu nghiên cứu nhỏ hơn được rút ra từ

mẫu nghiên cứu của luận án. Mẫu nghiên cứu thứ nhất bao gồm các quan sát trong giai

đoạn trước Covid-19 (từ năm 2013 đến năm 2019) và mẫu nghiên cứu thứ hai bao gồm

các quan sát trong giai đoạn trong và sau Covid-19 (từ nưm 2019 đến năm 2022). Các

kết quả hồi quy này được trình bày tại Bảng 3.8.

104

Bảng 3.8: Tác động của cấu trúc sở hữu đến thu nhập CEO trước, trong và sau Covid 19

Biến phụ thuộc: COMPENSATION

Trước Covid-19 Trong và sau Covid-19 (2) (1) Biến

FO_OWNERSHIP 0,025*** 0,033

(0,007) (0,092)

SO_OWNERSHIP -0,009* -0,006

(0,005) (0,081)

CEO_DUALITY

0,003** (0,001) -0,040** (0,018)

LEVERAGE

FIRM_SIZE

CASH_ASSET 0,007 (0,005) -0,001 (0,001) 0,004 0,107* (0,062) 0,003 (0,023) -0,031

INFLATION (0,005) 0,014 (0,075) 0,381

Constant

Observations Kiểm định F-test (p-value) R-squared (0,020) 0,035 (0,034) 1.951 0,004 0,013 (0,646) -0,122 (0,625) 1.321 0,154 0,011

Chú ý: ***, **, và * lần lượt thể hiện mức ý nghĩa thống kê 1%, 5%, và 10%.

Nguồn: Tác giả thu thập từ FiinPro và tính toán từ phần mềm STATA

Tại Bảng 3.8, cột 1 trình bày kết quả hồi quy cho giai đoạn trước Covid-19 và cột 2 trình bày kết quả hồi quy cho giai đoạn trong và sau Covid-19. Kết quả nghiên cứu tại Bảng 3.8 thể hiện có sự khác biệt về tác động của cấu trúc sở hữu đến thu nhập CEO công ty của hai giai đoạn được quan tâm nói trên. Trong khi cấu trúc sở hữu vẫn có tác động đến thu nhập CEO trong giai đoạn trước Covid-19 thì tác động này đã biến mất trong giai đoạn trong và sau Covid-19. Cụ thể, tại cột 1(tương ứng với giai đoạn trước Covid-19) thì hệ số của biến tỷ lệ sở hữu nước ngoài là dương và hệ số của biến tỷ lệ sở hữu nhà nước là âm. Hệ số của cả hai biến này đều có ý nghĩa tại mức thống kê là 1% cho biến tỷ lệ sở hữu nước

105

ngoài và 10% cho biến tỷ lệ sở hữu trong nước. Tuy nhiên, tại cột 2 (tương ứng với giai đoạn trong và sau Covid-19) thì hệ số của hai biến tỷ lệ sở hữu nước ngoài và tỷ lệ sở hữu trong nước đều không còn có ý nghĩa thống kê, mặc dù hệ số của hai biến này vẫn lần lượt mang giá trị dương và âm. Như vậy, kết quả này là phù hợp với phỏng đoán của luận án.

Mặc dù sự kiện này tác động đến cả biến phụ thuộc và biến độc lập nhưng chiều hướng tác động là khác nhau. Dữ liệu của luận án cho thấy rằng thu nhập của CEO tăng đáng kể trong giai đoạn trong và sau Covid 19, tuy nhiên sở hữu nước ngoài và sở hữu nhà nước lại giảm trong giai đoạn này. Điều này gợi ý rằng tác động của tỷ lệ sở hữu nước ngoài và nhà nước đến thu nhập CEO có thể bị giảm đi cho giai đoạn trong và sau Covid-19. Điều này có thể là do trong đại dịch Covid-19, nhà đầu tư nước ngoài và nhà nước tập trung nhiều hơn vào các chính sách đầu tư và tài chính của công ty nhằm giúp cho công ty có thể vượt qua giai đoạn này và tạm thời không chú trọng đến mức lương của CEO (có thể là do khó giảm lương của CEO vì hợp đồng ký với CEO đã xác định mức lương từ trước). Chính vì lý do này nên luận án đã chia mẫu nghiên cứu thành hai giai đoạn trước và sau Covid 19.

3.3. Mô hình kiểm tra tác động của cấu trúc sở hữu và thu nhập CEO đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp

Mục trước của luận án đã chỉ ra rằng tỷ lệ sở hữu nước ngoài có tác động tích cực đến thu nhập CEO trong khi tỷ lệ sở hữu nhà nước có tác động tiêu cực đến thu nhập CEO. Nội dung chính cuả mục này sẽ kiểm tra xem, tác động của cấu trúc sở hữu và thu nhập nhà quản lý tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp như thế nào? Cụ thể, luận án sẽ kiểm tra việc này tác động như thế nào đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Để làm được điều này, tác giả sẽ chạy hồi quy với biến phụ thuộc là hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp (được đo lường bằng tỷ số giữa EBIT trên tổng tài sản doanh nghiệp) và các biến độc lập là cấu trúc sở hữu doanh nghiệp, thu nhập CEO và biến tương tác giữa cấu trúc sở hữu doanh nghiệp và thu nhập CEO. Ngoài ra, phương trình hồi quy cũng có một vài các biến kiểm soát có tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp như đòn bảy tài chính, quy mô công ty, tỷ lệ nắm giữ tiền và tương đương tiền của doanh nghiệp, và tỷ lệ lạm phát tại Việt Nam.

Mô hình nghiên cứu:

EBIT_ASSETit = β1 + β2 COMPENSATIONit + β3FO_OWNERSHIPit + β4

COMPENSATIONit*FO_OWNERSHIPit+β5SO_OWNERSHIPit+β6COMPENSATI

ONit*SO_OWNERSHIPit + β7 LEVERAGEit + β8 FIRM_SIZEit + β9 CASH_ASSETit

+ β10 INFLATIONit + εεεεit (2)

106

Luận án sẽ ước lượng phương trình hồi quy trên bằng phương pháp hồi quy các nhân tố cố định (nhằm giúp phần nào giải quyết được hiện tượng nội sinh bị gây ra bởi sự thiếu các biến mà không thay đổi theo thời gian của công ty) và phương pháp hồi quy SGMM hai bước (nhằm giúp xử lý triệt để hiện tượng nội sinh hơn nữa ). Kết quả của hai phương pháp hồi quy này được trình bày tại Bảng 3.9

B.ng 3.9: Tác đquả của thu nhđq và chđquả của hai phương pháp hồi quy này được trình

Biến phụ thuộc: EBIT_ASSET

FEM SGMM

Biến (1) (2)

L.EBIT_ASSET 0,675***

(0,014)

-0,004

COMPENSATION -0,070**

(0,015) (0,027)

FO_OWNERSHIP 0,028* -0,018

(0,015) (0,011)

COMPENSATION*FO_OWNERSHIP 0,098** 0,218***

(0,044) (0,055)

SO_OWNERSHIP 0,003 0,011

(0,010) (0,008)

COMPENSATION*SO_OWNERSHIP -1,395*** -0,573*

(0,433) (0,320)

LEVERAGE -0,066*** -0,013*

(0,010) (0,007)

FIRM_SIZE 0,002 0,004**

(0,003) (0,001)

CASH_ASSET 0,051*** 0,057***

(0,012) (0,015)

INFLATION -0,045 -0,196***

(0,061) (0,047)

107

Biến phụ thuộc: EBIT_ASSET

FEM SGMM

Biến (1) (2)

Constant 0,050 -0,071**

(0,069) (0,036)

3.272

2.875

Observations

Kiểm định AR(1) (p-value) 0,000

0,758 Kiểm định AR(2) (p-value)

Kiểm định Hansen (p-value) 0,255

R-squared 0,033 0,581

Chú ý: ***, **, và * lần lượt thể hiện mức ý nghĩa thống kê 1%, 5%, và 10%.

Nguồn: Tác giả thu thập từ FiinPro và tính toán từ phần mềm STATA

Cột 1 của Bảng 8 trình bày kết quả hồi quy cho phương pháp hồi quy các nhân tố cố định. Kết quả tại cột này cho thấy hệ số của biến tỷ lệ sở hữu nước ngoài là dương và có ý nghĩa thống kê tại mức 10%, tức là tỷ lệ sở hữu nước ngoài càng cao thì hiệu quả hoạt động của công ty càng tốt. Biến tương tác giữa tỷ lệ sở hữu nước ngoài và thu nhập CEO công ty mang dấu dương và có ý nghĩa thống kê tại mức 5%. Điều này tức là khi tỷ lệ sở hữu nước ngoài cao thì tác động của thu nhập đến hiệu quả hoạt động của công ty là tích cực. Điều này góp phần giải thích cho việc tại sao tỷ lệ sở hữu nước ngoài có mối quan hệ cùng chiều với thu nhập CEO. Kết quả này cho thấy đó là vì khi tỷ lệ sở hữu nước ngoài tăng lên, các công ty trả lương cho CEO nhiều hơn vì điều này làm tăng hiệu quả hoạt động của công ty. Từ kết quả này giúp tác giả đưa ra được các khuyến nghị đối với Chính phủ, doanh nghiệp nhằm làm tăng hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp.

Kết quả nghiên cứu tại cột 1 cũng cho thấy hệ số của biến tương tác giữa tỷ lệ sở hữu nhà nước và thu nhập CEO công ty là âm và có ý nghĩa thống kê ở mức 1%, hàm ý rằng khi các công ty có tỷ lệ sở hữu nhà nước cao thì thu nhập CEO tăng lên có tác động làm giảm hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Kết quả này đã góp phần giải thích cho việc tại sao tỷ lệ sở hữu nhà nước có mối quan hệ ngược chiều với thu nhập CEO công ty. Kết quả này chỉ ra rằng đó là vì khi tỷ lệ sở hữu nhà nước tăng lên, các công ty trả lương cho CEO thấp đi vì nếu trả lương cho CEO nhiều thì có thể làm giảm hiệu quả hoạt động của công ty.

108

Tại cột 2 của Bảng 3.9, kết quả được ước lượng bằng phương pháp hồi quy SGMM hai bước. Hệ số của biến độ trễ hiệu quả hoạt động công ty (EBIT_ASSET) là dương và có ý nghĩa thống kê tại 1%, hàm ý rằng hiệu quả hoạt động của năm trước có tác động tích cực đến hiệu quả hoạt động năm nay của doanh nghiệp. Khác với kết quả của cột 1, hệ số biến thu nhập CEO có dấu âm và có ý nghĩa thống kê tại mức 5.

Tuy nhiên, giống với cột 1, hệ số của biến tương tác giữa tỷ lệ sở hữu nước ngoài và thu nhập CEO tiếp tục dương và có ý nghĩa thống kê tại mức 1%. Điều này cho thấy rằng khi tỷ lệ sở hữu nước ngoài cao, nó có thể làm giảm bớt tác động tiêu cực của thu nhập CEO đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Cũng tương tự như kết quả của cột 1, hệ số của biến tương tác giữa tỷ lệ sở hữu nhà nước và thu nhập CEO tại cột 2 cũng có dấu âm mặc dù chỉ có ý nghĩa thống kê tại mức 1%.

Tóm lại, kết quả của cả hai cột 1 và 2 tại Bảng 3.9 đã giải thích tại sao tỷ lệ sở hữu nước ngoài làm tăng thu nhập CEO và tỷ lệ sở hữu nhà nước làm giảm thu nhập CEO. Cụ thể, tỷ lệ sở hữu nước ngoài làm tăng thu nhập CEO vì việc tăng thu nhập CEO tại các công ty có tỷ lệ sở hữu nước ngoài cao làm tăng hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.

Kết quả nghiên cứu tại Bảng 3.9 cũng có một vài các chú ý sau đây. Thứ nhất, đòn bảy tài chính có hệ số âm và có ý nghĩa thống kê tại cả hai cột của Bảng 3.9. Điều này gợi ý rằng khi các công ty tăng sử dụng nợ thì hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp bị giảm xuống, tức là các công ty trong mẫu nghiên cứu sử dụng nợ chưa thực sự hiệu quả. Thứ hai, hệ số của biến quy mô công ty là dương và có ý nghĩa thống kê tại Bảng 3.9. Kết quả này hàm ý rằng các công ty lớn có thể có hiệu quả hoạt động tốt hơn do lợi thế về quy mô. Thứ ba, biến nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp có hệ số dương và có ý nghĩa thống kê tại cả hai cột tại Bảng 3.9. Kết quả này cho thấy việc nắm giữ tiền mặt có tác động tích cực hiệu quả đến hoạt động của doanh nghiệp. Điều này có thể là do các công ty nắm giữ nhiều tiền mặt có thể nắm bắt được kịp thời các cơ hội đầu tư của công ty trên thị trường và không phải huy động vốn vay nhiều. Cuối cùng, hệ số của biến tỷ lệ lạm phát là âm và có ý nghĩa thống kê tại cột 2 của Bảng 3.9, hàm ý rằng tỷ lệ lạm phát có tác động tiêu cực đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.

109

TÓM TẮT CHƯƠNG 3

Nội dung chương 3 tập trung vào việc kiểm định mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và thu nhập nhà quản lý dựa trên dữ liệu của 350 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2013-2022. Kết quả kiểm định bằng mô hình hồi quy đã chỉ ra rằng, sở hữu nước ngoài có mối tương quan dương với thu nhập của nhà quản lý. Trong khi đó, sở hữu nhà nước có tương quan âm với thu nhập của nhà quản lý. Điều này có nghĩa là, sở hữu nhà nước tăng lên sẽ làm giảm thu nhập cho nhà quản lý, ngược lại sở hữu nước ngoài trong các công ty càng cao thì thu nhập của nhà quản lý lại càng tăng lên. Ngoài ra, trong chương này, luận án cũng đã sử dụng các bước kiểm định tính phù hợp, bền vững của mô hình để lựa chọn ra phương pháp hồi quy tối ưu nhất.

110

CHƯƠNG 4 THẢO LUẬN KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ KHUYẾN NGHỊ

4.1. Thảo luận các kết quả nghiên cứu:

Kết quả nghiên cứu thực nghiệm dựa trên 350 mẫu các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam giai đoạn 2013-2022, mục tiêu là kiểm tra mối quan hệ giữa thu nhập nhà quản lý và cấu trúc sở hữu tại các doanh nghiệp. Nghiên cứu chỉ ra rằng, tồn tại mối quan hệ tương quan dương giữa thu nhập nhà quản lý và tỷ lệ sở hữu nước ngoài. Khi tỷ lệ sở hữu nước ngoài tăng lên 1% thì thu nhập nhà quản lý tăng lên khoảng 11% so với giá trị trung bình. Điều này có nghĩa là, đối với các doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu nước ngoài cao thì thu nhập nhà quản lý cũng cao. Kết quả nghiên cứu này hoàn toàn phù hợp với giả thuyết mà tác giả dự đoán sau khi nghiên cứu khung lý thuyết và tổng quan các nghiên cứu về các vấn đề liên quan. Điều này có thể được giải thích là các công ty có tỷ lệ sở hữu nước ngoài cao thường đánh giá cao vai trò của người quản lý, họ khuyến khích thuê những nhà quản lý chuyên nghiệp, vì vậy mức thu nhập cho nhà quản lý thường cao hơn. Chính vì thế, khi Chính phủ xây dựng chính sách lương thưởng cho các nhà quản lý trong các doanh nghiệp cũng nên cân nhắc tới yếu tố này.

Đồng thời, kết quả nghiên cứu cũng chỉ ra rằng, giữa thu nhập nhà quản lý và tỷ lệ sở hữu nhà nước tại các doanh nghiệp niêm yết tồn tại mối tương quan âm. Như vậy, đối với những doanh nghiệp có sở hữu nhà nước thì tỷ lệ sở hữu nhà nước càng cao thì thu nhập nhà quản lý lại càng thấp. Cụ thể, khi tỷ lệ sở hữu của nhà nước tăng lên 1 % thì thu nhập nhà quản lý giảm khoảng 7,5% so với giá trị trung bình. Kết quả nghiên cứu này giống với giả thuyết mà luận án đưa ra. Điều này có thể phần nào thấy được các công ty có tỷ lệ sở hữu nhà nước cao thường ít quan tâm cải thiện chế độ lương thưởng cho nhà quản lý. Đồng thời, kết quả nghiên cứu của luận án giống với các kết quả nghiên cứu trước đó về vấn đề này ở các quốc gia khác ví dụ như Farid Ullaha, Ping Jiangb, Yasir Shahab a, Hai-Xia Lia and Lei Xu (2020) đã chỉ ra rằng sở hữu nhà nước lại có tác động tiêu cực và đáng kể đến thù lao cho nhà quản lý. Ngoài ra, còn rất nhiều nghiên cứu khác cũng có kết quả tương tự khi nghiên cứu về vấn đề này. Điều này có nghĩa là có thể các công ty có vốn nhà nước ở Việt Nam đang trả mức lương chưa tương xứng cho nhà quản lý, vì thế để nâng cao hiệu quả hoạt động trong các công ty này, nên nâng cao mức lương cho nhà quản lý tại các công ty có vốn nhà nước

Bởi mục đích quan trọng của các doanh nghiệp là tối đa hóa giá trị tài sản của chủ sở hữu, thông qua việc nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Khi thu nhập của nhà quản lý tăng lên, hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp cải thiện hợn, chính vì

111

thế Chính phủ và doanh nghiệp cần tạo ra cơ chế khuyến khích tăng thu nhập cho nhà quản lý, góp phần nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Trong phần sau của luận án, tác giả sẽ đưa ra các khuyến nghị nhằm đạt được mục tiêu này.

Thêm vào đó, kết quả nghiên cứu cũng chỉ ra rằng, khi có sự kiêm nhiệm hai

chức vụ thì thu nhập của nhà quản lý của công ty sẽ giảm xuống. Kết quả nghiên cứu

này giống với kết quả nghiên cứu của Dardour and Boussaada (2019) nghiên cứu về

khoản thù lao của Giám đốc điều hành (CEO) và quyền sở hữu của nhà nước tại các

doanh nghiệp ở Pháp. Hai tác giả chỉ ra rằng, tính kiêm nhiệm của CEO có tác động tiêu

cực đến chính sách lương thưởng của doanh nghiệp ở Pháp. Sở dĩ có kết quả này là vì

khi nhà quản lý đồng thời là chủ tịch hội đồng quản trị thì sự giàu có của nhà quản lý

gắn chặt với sự giàu có của công ty, và do đó nhà quản lý có thể không cần nhận lương

cao vì sự giàu có của họ có thể đến từ chính việc sở hữu công ty. Việc kiêm nhiệm này

cũng có thể ảnh hưởng đến tính độc lập của hội đồng quản trị (Fama và Jensen, 1983)

và mức thù lao của nhà quản lý (Jensen, 1993). Theo Beatty và Zajac (1994), hội đồng

quản trị hoạt động hiệu quả nhất hoạt động kiểm soát khi cả hai nhiệm vụ này được tách

biệt. Ảnh hưởng của biến này đến việc trả lương cũng là chủ đề của nhiều nghiên cứu

trước đây trả ra các kết quả khác nhau. Do đó, Conyon và Peck (1998) và Cordeiro và

Veliyath (2003) không chứng minh được rằng tính kiêm nhiệm của CEO có tác động

đến thù lao của giám đốc điều hành. Các nghiên cứu khác chứng minh ảnh hưởng tích

cực của tính kiêm nhiệm như vậy đối với việc trả lương cho CEO (Chen và cộng sự,

2010; Drobetz và cộng sự, 2007). Thực tế hiện nay tại Việt Nam, từ năm 2020 theo Điều

275 Nghị định 155/2020/NĐ-CP, CEO không được kiêm nghiệm vị trí chủ tịch HĐQT.

Tuy nhiên, mẫu nghiên cứu của luận án bao gồm khoảng thời gian từ năm 2013 đến năm

2022, tức là bao gồm cả những giai đoạn mà có tính kiêm nhiệm giữa CEO và chủ tịch

hội đồng quản trị chiếm một tỷ lệ khá lớn. Chưa kể mặc dù Nghị định 155/2020/NĐ-CP

đã được ban hành, nhiều công ty niêm yết vẫn chưa kịp thay đổi theo quy định. Phải đến

năm 2022 thì dữ liệu của luận án mới không còn công ty nào có tính kiêm nhiệm. Chính

vì thế, theo kết quả từ nghiên cứu này thì Chính phủ càng phải giám sát chặt hơn nữa về

mặt pháp lý vấn đề này.

4.2. Khuyến nghị

Dựa trên cơ sở thảo luận kết quả nghiên cứu, luận án đưa ra các kiến nghị đối với Chính phủ, doanh nghiệp, nhà đầu tư. Các kiến nghị này đều hướng tới giải quyết mục tiêu nghiên cứu làm thế nào tác động vào mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và thu nhập nhà quản lý từ đó đẩy cao hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp.

112

Kết quả nghiên cứu của luận án sẽ góp phần bổ sung cơ sở để xác định mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và thu nhập của nhà quản lý. Từ đó, khẳng định thêm về các nhân tố có thể ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Điều này tạo nền tảng để chúng ta có thể đánh giá sâu hơn về mối quan hệ cũng như cách thức cải thiện hiệu quả doanh nghiệp, đặc biệt là các doanh nghiệp có vốn nhà nước. Qua đó, thúc đẩy các biện pháp từ chính sách của Nhà nước cho đến quyết sách các vấn đề của công ty.

Hơn nữa, nghiên cứu này nếu được mở rộng thêm có thể dùng để phân tích hoạt động của các quốc gia. Chúng ta coi như quốc gia là một công ty với sở hữu nhiều thành phần. Thì việc xem xét cấu trúc của quốc gia dưới góc độ phân tích các thành phần kinh tế có thể đem lại những gợi mở chính sách để điều hành kinh tế một cách hiệu quả nhất.

4.2.1. Đối với Chính phủ

a. Tạo hành lang pháp lý minh bạch trong việc trả lương thưởng thu nhập của

các doanh nghiệp

Để thúc đẩy sự công bằng và minh bạch trong việc trả lương tại các doanh nghiệp, Chính phủ cần triển khai các chính sách cụ thể và hiệu quả. Các nghiên cứu gần đây đã chỉ ra rằng việc gia tăng tính minh bạch trong các chính sách lương thưởng có thể làm giảm sự chênh lệch thu nhập trong tổ chức. Một nghiên cứu đáng chú ý của Bennedsen và cộng sự (2019) đã khảo sát ảnh hưởng của việc công khai lương đối với sự bất bình đẳng thu nhập tại các công ty Đan Mạch trong giai đoạn 2003-2008. Trong thời gian này, Đan Mạch đã thay đổi luật vào năm 2006, yêu cầu các công ty phải công bố tổng số lương của nhân viên. Kết quả nghiên cứu cho thấy sự gia tăng tính minh bạch trong việc công khai lương thưởng đã dẫn đến việc giảm đáng kể sự chênh lệch thu nhập trong các công ty, chứng minh rằng việc công khai rõ ràng về chính sách lương có thể tạo ra sự cân bằng và công bằng hơn trong phân phối thu nhập.

Tuy nhiên, việc triển khai sự minh bạch hóa trong chính sách trả lương vẫn gặp nhiều thách thức, chủ yếu vì thiếu các tiêu chuẩn toàn cầu thống nhất. Hiện tại, không có một bộ quy chuẩn quốc tế cụ thể về cách thức công khai và minh bạch lương thưởng, dẫn đến sự khác biệt trong cách thức áp dụng tại các quốc gia và công ty. Những tiêu chuẩn này có thể khác nhau đáng kể, phụ thuộc vào quy định của từng quốc gia và chính sách riêng của từng công ty, gây khó khăn trong việc đạt được một tiêu chuẩn chung và đồng nhất.

Để khắc phục vấn đề này, cần có sự hợp tác giữa các Chính phủ, tổ chức quốc tế và doanh nghiệp nhằm xây dựng và áp dụng các hướng dẫn và tiêu chuẩn chung về minh bạch lương thưởng. Các tổ chức quốc tế như Tổ chức Lao động Quốc tế (ILO) và Tổ

113

chức Hợp tác và Phát triển Kinh tế (OECD) có thể đóng vai trò quan trọng trong việc phát triển và thúc đẩy các tiêu chuẩn quốc tế về minh bạch lương. Đồng thời, các doanh nghiệp cũng nên chủ động áp dụng các thực hành tốt nhất trong ngành và thiết lập chính sách lương minh bạch, công bằng. Việc này không chỉ giúp cải thiện sự công bằng trong tổ chức mà còn nâng cao uy tín và sự tin tưởng của công ty đối với các cổ đông và cộng đồng.

Minh bạch hóa lương thưởng không chỉ góp phần giảm bất bình đẳng thu nhập mà còn xây dựng môi trường làm việc công bằng hơn, tạo điều kiện cho sự phát triển bền vững của các tổ chức trong nền kinh tế và xã hội. Chính sách lương minh bạch có thể thúc đẩy niềm tin và động lực làm việc trong nhân viên, đồng thời giúp các nhà quản lý và cổ đông đưa ra các quyết định chính xác hơn, từ đó nâng cao hiệu quả hoạt động và tạo ra giá trị bền vững cho doanh nghiệp và cộng đồng.

Mặc dù đã đạt được những thành tựu và tiếp tục thực hiện chương trình cải cách, nền kinh tế Việt Nam vẫn phải đối mặt với nhiều thách thức trong việc tiếp tục nâng cao hiệu quả và quản trị DNNN. Doanh nghiệp nhà nước vẫn chiếm 1/3 tổng sản phẩm quốc nội và chi phối nhiều lĩnh vực như năng lượng, vận tải, viễn thông và tài chính. Mặc dù Chính phủ đã đạt được nhiều tiến bộ trong việc thiết lập và thực hiện khuôn khổ pháp lý quy định về sở hữu nhà nước, nhưng công tác này vẫn đang trong quá trình hoàn thiện, và Chính phủ còn thiếu thể chế và năng lực để thực thi các luật liên quan. Việt Nam vẫn chưa xây dựng được một khung chính sách thống nhất và cụ thể về sở hữu doanh nghiệp. Khung chính sách về sở hữu nhà nước được xây dựng dựa trên một số văn bản mô tả quyền và trách nhiệm về sở hữu nhà nước của các đại diện Chính phủ.

Tại Việt Nam, lương thưởng của nhà quản lý trong các DNNN được quy định chặt chẽ trong các văn bản pháp luật như Luật Doanh nghiệp, Luật Quản lý, sử dụng vốn nhà nước đầu tư vào sản xuất, kinh doanh tại doanh nghiệp, và các nghị định, thông tư hướng dẫn có liên quan. Tuy nhiên hiện nay vẫn còn một số bất cập trong cách trả lương, thưởng cho nhà quản lý. Mặc dù Luật Doanh nghiệp năm 2020 đã điều chỉnh một số nội dung về các quy định quản trị công ty, trong đó có các điều khoản liên quan đến lương thưởng của nhà quản lý. Cụ thể, Luật yêu cầu việc xác định lương thưởng phải dựa trên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp và các chỉ số hiệu suất chính. Luật Quản lý, sử dụng vốn nhà nước đầu tư vào sản xuất, kinh doanh tại doanh nghiệp: Quy định chi tiết hơn về cách thức quản lý vốn nhà nước tại doanh nghiệp, trong đó có các yêu cầu về giám sát lương thưởng cho nhà quản lý nhằm đảm bảo sử dụng hiệu quả vốn đầu tư công. Nghị định số 51/2016/NĐ-CP: Quy định rõ ràng về chế độ tiền lương, thù lao, tiền thưởng đối với các chức danh quản lý trong các DNNN, bao gồm cả việc

114

xác định mức thưởng và các yếu tố đánh giá hiệu quả công việc. Thông tư số 26/2016/TT-BLĐTBXH: Hướng dẫn cụ thể về cách tính lương và thưởng cho các nhà quản lý DNNN, trong đó nhấn mạnh yêu cầu phải dựa trên kết quả kinh doanh và hiệu suất làm việc.

Theo Kết luận 83-KL/TW ngày 21/6/2024 thì Bộ Chính trị kết luận nội dung cải cách tiền lương theo Nghị quyết 27-NQ/TW năm 2018 với khu vực doanh nghiệp về quy chế tiền lương đã quy định cơ chế tiền lương đối với doanh nghiệp nhà nước theo đúng nội dung Nghị quyết 27-NQ/TW năm 2018, áp dụng từ ngày 01/01/2025 để phù hợp với năm tài chính của doanh nghiệp.

b.Tái cấu trúc sở hữu các doanh nghiệp có vốn Nhà nước

Tái cấu trúc sở hữu các doanh nghiệp có vốn Nhà nước là một chiến lược quan trọng nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động và tăng cường tính cạnh tranh của các doanh nghiệp này trên thị trường. Một trong những mục tiêu chính của việc tái cấu trúc là tạo điều kiện để tăng thu nhập cho các nhà quản lý, đồng thời gắn liền lợi ích của họ với sự phát triển bền vững của doanh nghiệp

Tái cơ cấu DNNN là trọng tâm của các chiến lược phát triển kinh tế - xã hội của Việt Nam và là trụ cột để nền kinh tế quốc dân đạt được mục tiêu trở thành quốc gia có thu nhập cao vào năm 2045.

Kể từ khi thực hiện cải cách kinh tế định hướng thị trường trong công cuộc “Đổi mới” vào năm 1986, việc cơ cấu lại các DNNN trở thành một trong những ưu tiên hàng đầu trong quá trình cải cách kinh tế đất nước. Quá trình cổ phần hóa DNNN diễn ra với tốc độ nhanh trong những năm 1990 và đầu những năm 2000, nhưng đã chậm lại trong thập kỷ vừa qua. Tổng số DNNN đã cổ phần hóa là 2.649 trong giai đoạn 2003-2006. Tuy nhiên, con số này đã giảm xuống 305 trong giai đoạn 2007-2010.

Cổ phần hóa là việc chuyển đổi doanh nghiệp do nhà nước sở hữu toàn bộ thành

công ty do nhiều cổ đông sở hữu. Cục Phát triển Doanh nghiệp trực thuộc Bộ KH&ĐT đã được Thủ tướng Chính phủ giao nhiệm vụ dự thảo quyết định về việc phân loại DNNN – nhà nước sở hữu toàn bộ, trên 50%, trên 65% và dưới 50%. Kế hoạch bán cổ phần cho bên ngoài là khác nhau, tùy thuộc vào mức độ sở hữu nhà nước. Khi nhà nước không có cổ phần chi phối tại một DNNN cụ thể, thì các nhà đầu tư bên ngoài có thể mua cổ phần với khối lượng tùy ý để kiểm soát công ty. Một trong những biện pháp đẩy nhanh quá trình cổ phần hóa DNNN là vào năm 2016, Thủ tướng Chính phủ đã phê duyệt đề án cơ cấu lại các tập đoàn kinh tế và tổng công ty nhà nước trong giai đoạn 2016- 2020. Năm 2017, Chính phủ đã bán thành công 54% cổ phần của Tổng Công ty

115

Cổ phần Bia - Rượu - Nước giải khát Sài Gòn (Sabeco) cho Thai Beverage. Từ năm 2016 đến tháng 6 năm 2020, Việt Nam có 175 doanh nghiệp cổ phần hóa, đạt tổng giá trị doanh nghiệp là 443,5 nghìn tỷ đồng, trong đó quy mô vốn nhà nước chiếm 207,1 nghìn tỷ đồng. Một số DNNN không đáp ứng thời hạn năm 2020 quy định tại Quyết định số 26/2019/QĐ-TTg của Thủ tướng Chính phủ và thời hạn này được điều chỉnh sang năm 2021. Năm 2021, chỉ có 3 DNNN được cổ phần hóa trong bối cảnh đại dịch COVID-19 kéo dài và không có doanh nghiệp nào nằm trong danh sách được Thủ tướng Chính phủ phê duyệt. Việt Nam đặt mục tiêu hoàn thành quá trình tái cơ cấu DNNN vào năm 2025, qua đó dự kiến sẽ huy động được khoảng 11 tỷ USD.

Tuy nhiên, Chính phủ nên phân rõ các doanh nghiệp có vốn nhà nước theo mức

độ hiệu quả hoạt động. Nhà nước chỉ nên tái cấu trúc những doanh nghiệp hoạt động chưa hiệu quả, nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp đó lên. Đối với những doanh nghiệp đã hoạt động hiệu quả, nên có cơ chế kiểm soát chặt chẽ hơn, quản lý thu nhập của nhà quản lý chặt chẽ hơn nữa.

Trong thời gian gần đây, Bộ Kế hoạch và Đầu tư đã đề ra kế hoạch phát triển

DNNN quy mô lớn, tập trung phát triển 7 công ty do nhà nước sở hữu đa số với tổng giá trị được đánh giá trên 20 nghìn tỷ đồng với tư cách là các công ty đầu ngành nhằm hỗ trợ lĩnh vực tương ứng tăng trưởng. Chính phủ nhấn mạnh kế hoạch này nhằm tạo điều kiện cho các DNNN này có nhiều quyền tự chủ hơn trong việc ra quyết định, loại bỏ một số quy định liên quan đến các dự án đầu tư nhằm giảm thiểu sự can thiệp của nhà nước vào công việc nội bộ của các công ty này. Tuy nhiên, vẫn cần phải xem xét liệu các DNNN này có được tiếp cận tốt hơn với nguồn tài chính và bảo lãnh của Chính phủ so với các DNNN hoặc công ty tư nhân khác hay không

Cổ phần hóa là quá trình chuyển đổi một phần hoặc toàn bộ vốn sở hữu của Nhà nước trong doanh nghiệp thành cổ phần, và bán cho các nhà đầu tư bên ngoài, bao gồm cả cán bộ, nhân viên trong doanh nghiệp. Cổ phần hóa cho phép nhà quản lý trở thành cổ đông của doanh nghiệp, nhờ đó họ có thể hưởng lợi từ cổ tức và sự gia tăng giá trị cổ phần. Điều này không chỉ tăng thu nhập mà còn tạo động lực để họ quản lý doanh nghiệp hiệu quả hơn. Nhà nước có thể chuyển nhượng một phần vốn trong DNNN cho các nhà đầu tư chiến lược trong nước hoặc quốc tế. Những nhà đầu tư này thường có kinh nghiệm, công nghệ và nguồn lực để giúp doanh nghiệp phát triển. Sự thay đổi về cấu trúc sở hữu có thể gặp phải sự kháng cự từ bên trong doanh nghiệp, đặc biệt là từ những người có lợi ích gắn bó với cấu trúc cũ. Giải quyết kháng cự từ bên trong bằng cách tăng cường truyền thông, đào tạo về lợi ích của tái cấu trúc sở hữu, đảm bảo mọi người hiểu rõ mục tiêu và lợi ích dài hạn. Các cơ quan

116

quản lý cần thiết lập cơ chế quản lý xung đột lợi ích một cách hiệu quả, đảm bảo rằng mọi quyết định trong quá trình tái cấu trúc đều phục vụ lợi ích chung của doanh nghiệp và các bên liên quan

Tái cấu trúc sở hữu các doanh nghiệp có vốn Nhà nước là một bước đi chiến lược nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động và cải thiện thu nhập cho các nhà quản lý. Quá trình này không chỉ giúp doanh nghiệp thích ứng tốt hơn với những thay đổi của thị trường mà còn tạo ra động lực mạnh mẽ cho nhà quản lý thông qua việc gắn lợi ích cá nhân với hiệu quả kinh doanh.

Để đạt được thành công trong quá trình này, các doanh nghiệp cần có chiến lược rõ ràng, minh bạch, đảm bảo rằng mọi quyết định đều được thực hiện vì lợi ích chung của Nhà nước, nhà quản lý và các cổ đông. Chỉ khi đó, tái cấu trúc sở hữu mới thực sự mang lại những giá trị bền vững và tạo động lực cho sự phát triển lâu dài của doanh nghiệp.

Như nghiên cứu ở trên, việc giảm cơ cấu sở hữu nhà nước có xu hướng khiến doanh nghiệp nâng cao mức thu nhập của nhà quản lý, thông qua đó nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Rất nhiều nghiên cứu trước đây khi nghiên cứu về mỗi quan hệ giữa thu nhập nhà quản lý và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp đã chỉ ra rằng, hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp có mối tương quan dương với thu nhập nhà quản lý. Các nghiên cứu đều đưa ra kết luận rằng hiệu quả hoạt động của công ty và thù lao CEO có mối quan hệ cùng chiều nhau (Murph, 1985; Smith và Watts, 1992; Anderson và cộng sự, 2000; và Sun và cộng sự, 2012). Jensen & Murphy (1990) cho rằng phần lớn các doanh nghiệp xác định mức lương, thưởng cho giám đốc liên quan tới kết quả hoạt động của doanh nghiệp. Điều này có nghĩa là, các thành viên trong ban điều hành nên được trả lương cao hơn bởi những đóng góp của họ cho thành tích của doanh nghiệp.

c. Thiết lập cơ chế giám sát

Thiết lập cơ chế giám sát đối với lương thưởng của nhà quản lý trong DNNN là một nhiệm vụ quan trọng và cần thiết để đảm bảo tính minh bạch, công bằng và hiệu quả trong quản lý doanh nghiệp. Việc giám sát này không chỉ giúp bảo vệ lợi ích của nhà nước và các cổ đông, mà còn thúc đẩy sự phát triển bền vững của DNNN trong bối cảnh cạnh tranh ngày càng gay gắt. Cơ chế giám sát hiệu quả cần được xây dựng trên nền tảng pháp lý vững chắc, kết hợp với các mô hình giám sát nội bộ và bên ngoài, đồng thời đảm bảo tính minh bạch và công khai thông tin. Mặc dù có nhiều thách thức trong quá trình thiết lập và vận hành cơ chế giám sát, nhưng với các biện pháp cải thiện như tăng cường vai trò của cơ quan quản lý nhà nước, nâng cao chất lượng đánh giá hiệu suất, và đẩy mạnh vai trò của kiểm toán độc lập, hệ thống giám sát lương thưởng trong

117

DNNN có thể được hoàn thiện và phát triển hơn nữa. Cơ chế giám sát này không chỉ bảo vệ nguồn lực công và lợi ích của các cổ đông mà còn góp phần xây dựng một môi trường quản trị công ty lành mạnh, bền vững và thúc đẩy sự phát triển toàn diện của các doanh nghiệp Nhà nước trong tương lai.

Việc thiết lập cơ chế giám sát lương thưởng cho nhà quản lý tại DNNN có tầm quan trọng đặc biệt do: (i) Tránh lạm dụng quyền lực và lợi ích cá nhân: Cơ chế giám sát giúp ngăn ngừa tình trạng nhà quản lý tự ý tăng lương thưởng mà không căn cứ vào hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, từ đó bảo vệ nguồn vốn nhà nước và lợi ích của các cổ đông; (ii) Tăng cường trách nhiệm giải trình: Khi có một cơ chế giám sát minh bạch, nhà quản lý sẽ phải chịu trách nhiệm về hiệu quả công việc và mức lương thưởng nhận được. Điều này giúp cải thiện hiệu quả quản lý và vận hành doanh nghiệp; (iii) Đảm bảo tính công bằng và minh bạch: Giám sát lương thưởng đảm bảo rằng các chính sách lương thưởng được thực hiện đúng quy định, công bằng giữa các nhà quản lý, không gây ra sự bất mãn trong nội bộ doanh nghiệp.

Việc ban hành các văn bản kịp thời để thực hiện Kết luận của Bộ Chính trị, Nghị quyết của Trung ương là vô cùng cần thiết trong bối cảnh cần cải cách các quy định đã làm hạn chế hiệu quả hoạt động của khối doanh nghiệp nhà nước, trong đó có cải cách tiền lương. Nghiên cứu trên đã chỉ ra rằng, đề nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, cần có một cơ chế lương, thưởng hợp lý nhằm tạo động lực để nhà quản lý phát huy năng lực của mình. Hay nói cách khác đây là một trong những biện pháp làm giảm chi phí đại diện để khuyến khích nhà quản lý hành động dựa trên lợi ích tối đa của cổ đông, góp phần thúc đẩy hoạt động của công ty thêm hiệu quả. Mức lương cơ bản của nhà quản lý trong DNNN thường được quy định bởi các văn bản pháp luật và phải tuân theo khung lương do nhà nước ban hành. Cơ chế giám sát cần đảm bảo rằng mức lương cơ bản được xác định một cách minh bạch, phù hợp với chức danh, trách nhiệm và quy mô của doanh nghiệp. Khoản thưởng và các phúc lợi khác như bảo hiểm, nghỉ phép, trợ cấp,... cũng cần được giám sát chặt chẽ. Việc xác định các khoản thưởng nên dựa trên các chỉ số hiệu suất cụ thể, đảm bảo rằng chỉ những nhà quản lý thực sự đóng góp vào sự phát triển của doanh nghiệp mới nhận được thưởng. Việc giám sát lương thưởng không thể tách rời khỏi việc đánh giá hiệu suất làm việc của nhà quản lý. Quy trình đánh giá cần minh bạch, công bằng và dựa trên các chỉ số hiệu suất chính (KPIs). Hệ thống giám sát cần đảm bảo rằng quá trình đánh giá này không bị thao túng hoặc thiên vị, và các kết quả đánh giá phải được sử dụng để quyết định mức thưởng một cách hợp lý.

Một trong những thách thức lớn nhất trong việc giám sát lương thưởng là thiếu minh bạch và công khai thông tin. Nhiều DNNN có xu hướng che giấu hoặc không công

118

bố đầy đủ thông tin về lương thưởng của nhà quản lý, dẫn đến khó khăn trong việc giám sát và đánh giá. Các cơ quan giám sát nội bộ trong DNNN đôi khi thiếu sự độc lập và có thể bị chi phối bởi các nhà quản lý cao cấp. Điều này dẫn đến tình trạng thiên vị hoặc lạm dụng quyền lực trong việc quyết định lương thưởng. Mặc dù có nhiều quy định pháp luật liên quan đến lương thưởng trong DNNN, nhưng vẫn còn thiếu một khung pháp lý chi tiết và đầy đủ để hướng dẫn việc giám sát và đánh giá. Điều này dẫn đến tình trạng áp dụng không đồng nhất và thiếu tính hệ thống. Đánh giá hiệu suất của nhà quản lý là một quy trình phức tạp và đòi hỏi các công cụ và tiêu chí đánh giá chính xác. Tuy nhiên, nhiều DNNN vẫn gặp khó khăn trong việc thiết lập và áp dụng các KPIs hiệu quả, dẫn đến tình trạng đánh giá không chính xác hoặc thiếu khách quan

Do vậy, để thiết lập cơ chế giám sát hiệu quả trên cơ sở đảm bảo mục tiêu của doanh nghiệp, mục tiêu của Chính phú, các cơ quan quản lý cần yêu cầu các DNNN công khai các báo cáo về lương thưởng của nhà quản lý trên các phương tiện truyền thông công cộng và trên trang web của doanh nghiệp. Điều này giúp các cơ quan quản lý và công chúng dễ dàng tiếp cận và giám sát thông tin. Cơ quan quản lý nhà nước cần tiến hành kiểm tra, thanh tra thường xuyên đối với việc tuân thủ các quy định về lương thưởng trong DNNN. Các báo cáo kiểm tra này cần được công khai và sử dụng làm cơ sở để đánh giá hiệu quả quản lý. Các bộ, ngành liên quan nên phát triển và ban hành các hướng dẫn chi tiết về cách thức giám sát và đánh giá lương thưởng trong DNNN, bao gồm các tiêu chuẩn và quy trình kiểm toán.

4.2.2. Đối với doanh nghiệp

a. Xây dựng hệ thống thu nhập dựa trên kết quả hoạt động (performance-

based compensation)

Xây dựng một hệ thống thu nhập dựa trên kết quả không chỉ là việc xác định mức lương thưởng hợp lý mà còn là việc thiết kế một cơ chế khuyến khích và khen thưởng nhằm tạo động lực cho nhân viên làm việc tốt hơn. Hệ thống này cần phải công bằng, minh bạch và phù hợp với chiến lược kinh doanh của tổ chức. Đồng thời, nó cũng cần linh hoạt để thích ứng với những thay đổi trong môi trường kinh doanh và yêu cầu của nhân viên.

 Xác định các mục tiêu rõ ràng và có thể đo lường được: Mục tiêu cần phải rõ ràng, đo lường được, có thể đạt được, thực tế, và có khung thời gian cụ thể (SMART - Specific, Measurable, Achievable, Realistic, Time-bound). Mục tiêu rõ ràng giúp nhân viên hiểu rõ điều gì được kỳ vọng và làm thế nào để đạt được các phần thưởng dựa trên hiệu suất. Liên kết mục tiêu cá nhân với mục tiêu tổ

119

chức, cụ thể mục tiêu cá nhân của nhân viên nên được liên kết với mục tiêu chiến lược của tổ chức. Vấn đề này đảm bảo rằng khi nhân viên đạt được mục tiêu cá nhân, họ cũng đang đóng góp vào thành công của tổ chức.

 Phát triển các chỉ số hiệu suất chính (KPIs) Các chỉ số hiệu quả chính (Key Performance Indicators - KPIs) cần phản ánh chính xác hiệu quả công việc của nhân viên và sự đóng góp của họ vào mục tiêu chung của tổ chức. KPIs nên bao gồm cả các yếu tố định lượng (doanh thu, lợi nhuận, số lượng sản phẩm) và định tính (sự hài lòng của khách hàng, chất lượng công việc). Các KPIs cần được xây dựng dựa trên các tiêu chí khách quan, dễ hiểu và dễ đo lường. Hệ thống này cần minh bạch để tất cả nhân viên có thể hiểu và tin tưởng vào cách mà hiệu suất của họ được đánh giá.

 Thiết kế các gói thu nhập linh hoạt: Hệ thống thu nhập nên bao gồm một phần cố định (lương cơ bản) để đảm bảo ổn định tài chính cho nhân viên và một phần biến động (thưởng) dựa trên hiệu suất công việc. Tỷ lệ giữa lương cố định và thưởng có thể điều chỉnh tùy thuộc vào từng vị trí và ngành nghề. Bên cạnh các phần thưởng ngắn hạn như tiền thưởng hàng tháng hoặc hàng quý, cần có các phần thưởng dài hạn như quyền chọn cổ phiếu, cổ phần, hoặc các chương trình hưu trí gắn liền với sự phát triển lâu dài của công ty.

 Xây dựng hệ thống phản hồi và đánh giá hiệu suất liên tục: Nhân viên cần được nhận phản hồi thường xuyên về hiệu suất của mình, không chỉ vào cuối kỳ đánh giá. Phản hồi cần mang tính xây dựng, giúp nhân viên hiểu rõ điểm mạnh, điểm yếu và cách cải thiện. Sử dụng công nghệ trong quản lý hiệu suất, cụ thể các công cụ và phần mềm quản lý hiệu suất hiện đại có thể giúp theo dõi và đánh giá hiệu suất một cách chính xác, liên tục, và minh bạch, các nền tảng này có thể hỗ trợ trong việc thiết lập mục tiêu, theo dõi tiến trình, và cung cấp phản hồi tức thì.  Đảm bảo sự công bằng và minh bạch: Để tránh mâu thuẫn và bất mãn, các tiêu chí đánh giá và cách thức tính toán thưởng cần được công khai và giải thích rõ ràng. Nhân viên cần hiểu rõ lý do tại sao họ nhận được mức thưởng hiện tại. Hệ thống thu nhập dựa trên hiệu suất cần được giám sát thường xuyên để đảm bảo tính công bằng và hiệu quả. Nếu cần thiết, hệ thống cần được điều chỉnh để phản ánh đúng tình hình thực tế và nhu cầu của tổ chức.

 Xây dựng văn hóa công nhận và khen thưởng: Hệ thống thu nhập cần đi đôi với văn hóa công nhận. Nhân viên cần cảm thấy rằng sự đóng góp của họ được tổ chức đánh giá cao, không chỉ thông qua tiền bạc mà còn qua sự công nhận từ đồng nghiệp và lãnh đạo. Bên cạnh đó, tổ chức các sự kiện khen thưởng công khai để ghi nhận những cá nhân hoặc nhóm có thành tích xuất sắc. Điều này

120

không chỉ tạo động lực cho người được khen thưởng mà còn thúc đẩy tinh thần làm việc của toàn bộ nhân viên.

 Đánh giá và cải tiến hệ thống định kỳ: Liên tục thu thập phản hồi từ nhân viên về hệ thống thu nhập để xác định những điểm yếu và cơ hội cải tiến, phản hồi từ những người trực tiếp tham gia hệ thống sẽ cung cấp những thông tin quý báu để điều chỉnh hệ thống cho phù hợp hơn. Sau mỗi kỳ đánh giá, cần phân tích kết quả để xác định xem hệ thống thu nhập hiện tại có đạt được mục tiêu đề ra hay không, dựa trên kết quả này, tổ chức có thể thực hiện các cải tiến cần thiết.

b. Nâng cao tính minh bạch trong công bố thông tin của các công ty niêm yết

Minh bạch trong công bố thông tin là yếu tố thiết yếu cho sự tồn tại và phát triển của các công ty niêm yết trong thời đại hiện nay. Trong nền kinh tế số đang ngày càng phát triển, yêu cầu về việc nâng cao năng lực cạnh tranh của doanh nghiệp ngày càng trở nên cấp thiết. Sự minh bạch thông tin giúp giảm thiểu chi phí đại diện và khắc phục tình trạng bất cân xứng thông tin giữa chủ sở hữu, các bên liên quan, nhà quản lý và nhà đầu tư nhỏ lẻ. Điều này không chỉ tăng cường khả năng cạnh tranh của doanh nghiệp trên thị trường mà còn nâng cao uy tín của công ty.

Khi các công ty công bố thông tin chính xác và đầy đủ, các nhà đầu tư có thể hiểu rõ hơn về tình hình hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp, từ đó đưa ra các quyết định đầu tư hợp lý và chính xác. Sự minh bạch giúp doanh nghiệp tiếp cận dễ dàng hơn với các nguồn vốn ưu việt trên thị trường tài chính, góp phần nâng cao hiệu quả sử dụng vốn. Ngược lại, việc thiếu minh bạch trong công bố thông tin có thể dẫn đến việc tăng chi phí sử dụng vốn và làm giảm hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, gây cản trở sự phát triển và tăng trưởng của công ty.

Hiện tại, các công ty tại Việt Nam đang tích cực thực hiện các biện pháp để cải thiện quản trị doanh nghiệp và gia tăng tính minh bạch của thông tin nhằm đạt được sự phát triển bền vững và thu hút sự quan tâm của các nhà đầu tư quốc tế. Trong bối cảnh hiện nay, khi dòng vốn quốc tế đang có xu hướng di chuyển mạnh mẽ và yêu cầu từ các nhà đầu tư nước ngoài về quản trị doanh nghiệp ngày càng trở nên nghiêm ngặt, các doanh nghiệp Việt Nam cần phải nắm bắt cơ hội để nâng cao hiệu quả hoạt động và thu hút đầu tư.

Các công ty đang tích cực cải thiện hệ thống quản lý và công khai thông tin tài chính nhằm đáp ứng các chuẩn mực quốc tế. Sự minh bạch trong báo cáo tài chính và quản lý rủi ro là những yếu tố chính giúp doanh nghiệp xây dựng niềm tin với các nhà đầu tư quốc tế. Các doanh nghiệp cần thực hiện các quy định về công khai thông tin một

121

cách chính xác và kịp thời, đồng thời cập nhật và cải tiến các chính sách nội bộ để phù hợp với các yêu cầu của thị trường toàn cầu.

Những nỗ lực này không chỉ nâng cao uy tín của doanh nghiệp mà còn tạo điều kiện thuận lợi để thu hút vốn đầu tư từ nước ngoài. Việc thực hiện tốt các chuẩn mực quản trị và minh bạch thông tin sẽ giúp các doanh nghiệp cải thiện hiệu quả hoạt động, từ đó góp phần vào sự phát triển bền vững của nền kinh tế Việt Nam và nâng cao vị thế trên thị trường quốc tế.

Trong quá trình thu thập dữ liệu cho luận án, tác giả phát hiện rằng nhiều doanh nghiệp niêm yết chưa hoàn toàn tuân thủ các quy định về công bố thông tin. Một số công ty không thiết lập các tiểu ban quan trọng trong hội đồng quản trị, như tiểu ban lương thưởng, tiểu ban nhân sự, và tiểu ban chính sách phát triển. Đặc biệt, trong nhiều năm liên tiếp, không ít công ty đã không công bố thông tin về thù lao của các thành viên hội đồng quản trị, ban kiểm soát, và ban điều hành. Hơn nữa, một số doanh nghiệp cũng chưa thực hiện việc tách biệt chức danh chủ tịch hội đồng quản trị và tổng giám đốc, điều này dẫn đến sự thiếu minh bạch và có thể ảnh hưởng đến quản lý và điều hành hiệu quả của công ty.

Theo quy định của Luật Doanh nghiệp hiện nay, tất cả các doanh nghiệp phải công bố một báo cáo về thực trạng quản trị và cơ cấu tổ chức của công ty, bao gồm: “thông tin về người quản lý công ty, bao gồm trình độ chuyên môn, kinh nghiệm nghề nghiệp, các vị trí quản lý đã nắm giữ, cách thức được bổ nhiệm, công việc quản lý được giao; mức và cách thức chi trả tiền lương, thù lao, thưởng và lợi ích khác; người có liên quan và lợi ích có liên quan của người quản lý công ty” (Điều 109, Khoản 2). Các báo cáo này được công bố trên các trang thông tin điện tử của DNNN và/hoặc trên “Cổng thông tin doanh nghiệp” và được chia sẻ với cơ quan đại diện chủ sở hữu nửa năm một lần và hằng năm. Mặc dù đây là yêu cầu bắt buộc đối với tất cả các doanh nghiệp, nhưng rất nhiều doanh nghiệp chưa đáp ứng điều này. Báo cáo tài chính hợp nhất kiểm toán 2021 của Tổng Công ty Khí Việt Nam (GAS) chỉ thể hiện các khoản chi cho nhân sự chủ chốt với với một khoản mục duy nhất là “Lương và các quyền lợi gộp khác” là gần 19,7 tỷ đồng; chứ không tách riêng giá trị thù lao cho Hội đồng quản trị, Ban Giám đốc, Ban Kiểm soát. Một trường hợp khác là CTCP Chứng khoán VNDirect (MCK: VND). Trong báo cáo tài chính hợp nhất kiểm toán 2021, VNDirect cho biết lương và thưởng của các thành viên HĐQT, Ban Kiểm soát và Ban Tổng Giám đốc là gần 15,4 tỷ đồng, nhưng không có phân tách cụ thể.

Một số doanh nghiệp đã thực hiện tốt công bố đầy đủ thông tin về tiền lương và thu nhập của tổng giám đốc, kế toán trưởng và tổng tiền lương của Ban tổng giám đốc

122

và đã báo cáo tại hội đồng cổ đông. Tuy nhiên, các doanh nghiệp chưa cung cấp thông tin chi tiết thành từng mục trong báo cáo. Thông tin về tiền lương chỉ được tiết lộ cho tổng giám đốc mà không đề cập đến các cán bộ chủ chốt (ví dụ như giám đốc tài chính). Ngoài ra, trong báo cáo thường niên chỉ có thông tin về tổng tiền lương mà không đi vào chi tiết từng thành viên của ban tổng giám đốc. Thậm chí, có những doanh nghiệp đã gộp cả lương thưởng của Hội đồng quản trị, ban kiểm soát, ban điều hành. Sự không rõ ràng này cũng có thể trở thành một nguyên nhân khiến cho các nhà quản lý chuyên nghiệp không có động lực cống hiến hết mình cho doanh nghiệp.

Minh bạch thông tin không chỉ giúp công ty tăng uy tín và niềm tin mà còn có thể giúp công ty giảm chi phí đại diện thông qua việc giảm thiểu rủi ro pháp lý, tăng cơ hội thu hút đầu tư và tăng hiệu quả hoạt động tài chính của doanh nghiệp.

Để nâng cao tính minh bạch trong công bố thông tin của các công ty niêm yết, các công ty cần phải làm được các vấn đề sau. Thứ nhất, công ty cần phải đưa ra một quy trình cụ thể về việc công bố thông tin, bao gồm định rõ nguồn thông tin, quy trình xác thực thông tin và cách thức công bố thông tin. Thứ hai, công ty phải đào tạo nhân viên trong hệ thống về tầm quan trọng của minh bạch thông tin và đưa ra các hướng dẫn cụ thể về việc công bố thông tin một cách chính xác và đầy đủ. Thứ ba, công ty cần đưa ra kế hoạch công bố thông tin định kì, kịp thời theo đúng quy định để đảm bảo nhà đầu tư và những người có liên quan được cung cấp đúng, đầy đủ. Một trong những thông tin quan trọng mà moi đối tượng liên quan đến công ty đều quan tâm đó là báo báo tài chính. Vì thế, công ty cần công bố báo cáo tài chính rõ ràng, chính xác đầy đủ, theo đúng quy định của pháp luật. Cuối cùng, công ty có thể tạo ra các kênh phản hồi để người sử dụng thông tin có thể đóng góp các ý kiến và đưa ra các nhận xét. Từ đó, có thể cải thiện tính minh bạch trong quá trình công bố thông tin của doanh nghiệp.

Mức độ công bố và chất lượng thông tin (bao gồm cả thông tin tài chính và phi tài chính) cũng khác nhau tùy thuộc vào bộ chủ quản chịu trách nhiệm hoặc bên kiểm soát liên quan, trong đó trang web của nhiều DNNN dường như không đảm bảo tính tuân thủ về công bố thông tin. Việc công bố thông tin của các doanh nghiệp nhà nước mà nhà nước nắm giữ 100% vốn điều lệ còn kém hiệu quả và thông tin về nghĩa vụ nợ của các doanh nghiệp nhà nước không được công bố rộng rãi. Mặc dù Chính phủ đệ trình báo cáo tổng hợp lên Thủ tướng và các thành viên Chính phủ, nhà nước không có một trang web chuyên dụng nào để đăng tải thông tin trong báo cáo và các thông tin về từng doanh nghiệp nhà nước.

Xây dựng và thực hiện chính sách công bố thông tin toàn diện và nhất quán đối với các doanh nghiệp nhà nước. Để tăng cường tính rõ ràng trong hoạt động giám sát và

123

giải trình trách nhiệm quản trị công ty đối với các doanh nghiệp nhà nước, thực thi quy định công bố thông tin của doanh nghiệp nhà nước có ý nghĩa hết sức quan trọng. Các doanh nghiệp nhà nước Việt Nam và các doanh nghiệp tham gia thực hiện quyền sở hữu vốn nhà nước sẽ được hưởng lợi từ việc thiết lập chính sách công bố thông tin thống nhất, trong đó tập hợp và xây dựng các yêu cầu về công bố thông tin tại một văn bản, nêu rõ tất cả vai trò và trách nhiệm của các tổ chức liên quan trong bộ máy quản lý trong việc theo dõi và giám sát hoạt động công bố thông tin và hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp nhà nước. Ngoài ra, có thể xem xét các yêu cầu mới liên quan đến vai trò của các ủy ban kiểm toán trong các doanh nghiệp nhà nước, làm rõ về vai trò của nhà nước trong việc lựa chọn công ty kiểm toán.

Ngoài ra, cần nâng cao chất lượng báo cáo tổng hợp về các doanh nghiệp nhà nước. Nhà nước cần cung cấp báo cáo tổng hợp cho Thủ tướng và thành viên Chính phủ thông qua trang web chuyên dụng có thể truy cập công khai. Phạm vi báo cáo nên được mở rộng đến doanh nghiệp do nhà nước sở hữu toàn bộ hoặc sở hữu đa số ở cấp trung ương. Báo cáo phải bao gồm thông tin về tình trạng thực hiện hoặc không thực hiện các quy định hiện hành của từng doanh nghiệp nhà nước. Tuân thủ thông lệ quốc tế về kiểm soát nội bộ và quản lý rủi ro. Cải thiện công tác kiểm soát nội bộ và quản lý rủi ro trong các doanh nghiệp nhà nước. Nhà nước cần đảm bảo các doanh nghiệp nhà nước thiết lập các hệ thống kiểm soát nội bộ và quản lý rủi ro tích hợp. Việc này có nghĩa cần hợp lý hóa vai trò và trách nhiệm của các cơ quan nhà nước và bộ máy quản lý doanh nghiệp tham gia kiểm soát doanh nghiệp nhà nước, đồng thời triển khai một hệ thống quản lý rủi ro trong đó mô tả rõ ràng vai trò của các bộ phận trong doanh nghiệp.

Bảo vệ tốt hơn tính tự chủ của chức năng kiểm toán nội bộ. Nhà nước cần đưa ra các hướng dẫn chi tiết hơn cho các doanh nghiệp nhà nước về cơ chế bảo vệ tính độc lập của các đơn vị kiểm toán nội bộ, trong đó tối thiểu cần đảm bảo rằng các đơn vị này báo cáo về mặt hành chính tới Ban điều hành và về mặt chức năng tới HĐQT, đặc biệt là các thành viên HĐQT độc lập bất cứ khi nào có thể. Các kênh báo cáo thông tin mật nên được thực hiện cho đại diện của các doanh nghiệp nhà nước và cán bộ, nhân viên bao gồm cán bộ kiểm toán nội bộ để báo cáo những quan ngại về các hoạt động không thường xuyên trong doanh nghiệp cho một cơ quan bên ngoài doanh nghiệp nhà nước (ví dụ: Văn phòng Kiểm toán Nhà nước hoặc Thanh tra Chính phủ; và cung cấp thông tin, đào tạo về phương án này).

c. Xây dựng hệ thống lương, thưởng hợp lý:

Khi các nhà quản lý không thể thấy hết giá trị sự cống hiến của mình đối với công ty, Holmström (1979) chứng minh rằng các hợp đồng khuyến khích dựa trên

124

hiệu quả hoạt động có thể làm giảm chi phí đại diện bằng cách liên kết thu nhập của CEO với hiệu quả hoạt động của công ty.

Theo Zhang và cộng sự (2016), mức lương được tăng thêm do các nhà quản lý cấp cao tác động đến những người có thẩm quyền xác định mức thù lao cho họ hoàn toàn xuất phát từ động cơ cá nhân. Mức lương tăng thêm này làm suy yếu mục đích của thù lao cho nhà quản lý là tạo động lực làm việc. Vì vậy, Zhang và cộng sự đã đề xuất rằng các doanh nghiệp nên tối ưu hoá cơ cấu quản trị công ty. Các biện pháp bao gồm: tăng tính độc lập của các thành viên độc lập, ban kiểm soát và uỷ ban lương, thưởng để đảm bảo họ có thể hoàn thành đúng trọng trách giám sát của mình đối với các nhà quản lý. Giải pháp tiếp theo được đưa ra là tăng cường tính minh bạch thông tin ở các doanh nghiệp niêm yết. Ông và cộng sự nhận thấy rằng, các doanh nghiệp niêm yết có công khai các gói lương thưởng cho nhà quản lý nhưng chưa giải trình các cấu phần các con số đó. Bên cạnh đó, một cơ chế khuyến khích và ràng buộc hiệu quả cũng sẽ ngăn chặn nguy cơ thù lao cho nhà quản lý biến thành chi phí đại diện. Các doanh nghiệp cần thiết lập một cơ chế lương thưởng kết hợp giữa kế hoạch ngắn hạn và dài hạn nhằm tối ưu hiệu quả khuyến khích của thù lao. Cuối cùng, Zhang và cộng sự cho rằng thị trường nhà quản lý chuyên nghiệp cần được cải thiện và chuẩn hoá. Đánh giá sự nghiệp của nhà quản lý không chỉ dựa vào kết quả làm việc của ông ta mà còn dựa vào các yếu tố phi tài chính khác trong quá trình công tác.

Theo Bebchuk và cộng sự (2002), khi nhà quản lý có trong tay rất nhiều quyền lực thì mối quan hệ giữa lương của anh ta và hiệu suất cũng sẽ yếu đi, từ đó thù lao không còn là một công cụ tạo động lực cho nhà quản lý mà có thể phát sinh chi phí đại diện. Điều này gợi ý rằng, để bảo đảm thù lao cho nhà quản lý không làm tăng chi phí đại diện, thù lao cho nhà quản lý cần được kiểm soát để gắn liền với hiệu suất làm việc. Cũng quan ngại tới sự ảnh hưởng của nhà quản lý lên hội đồng quản trị trong việc xác định lương thưởng, Abernethy (2015) cho rằng để cải thiện mối liên hệ giữa lương và hiệu suất (hay mức lương thay đổi theo hiệu suất làm việc mà không phải do sự bành trướng quyền lực của nhà quản lý), các doanh nghiệp không chỉ có biện pháp là thay đổi cơ cấu lương, thưởng mà còn có thể thay đổi vị trí tổng giám đốc bởi các nhà quản lý không nhất thiết phải có mối quan hệ lâu dài với hội đồng quản trị. Khi tổng giám đốc có mối quan hệ quá thân thiết với ban hội đồng quản trị, những tổng giám đốc có thể được trao nhiều quyền lực hơn, từ đó gây ảnh hưởng các lựa chọn được đưa ra bởi hội đồng quản trị khi xác định mức thù lao của họ. Nghiên cứu này cũng chỉ ra rằng quản trị doanh nghiệp mạnh mẽ do hội đồng quản trị đại diện đóng vai trò tiên quyết trong việc tạo ra các khuyến khích phù hợp để tổng giám đốc hành động với mục tiêu tăng thêm giá trị cho công ty.

125

Khác với hai nghiên cứu trên, nghiên cứu của Matsumura và Shin (2005) không đề cập đến tác động của sự bành trướng quyền lực của nhà quản lý lên thù lao mà chỉ đưa ra vấn đề rằng thù lao cho nhà quản lý tạo các doanh nghiệp niêm yết Mỹ đang cao hơn nhiều so với các nước khác và không gắn liền với hiệu suất. Theo các tác giả, để khắc phục vấn đề này, như hai nghiên cứu trên đã từng đề xuất, quản trị công ty cần có những sự thay đổi nhất định. Đầu tiên, uỷ ban lương, thưởng cần được cấu thành từ đa số là thành viên độc lập. Các tác giả cho biết, mấu chốt của giải pháp này không chỉ nằm ở số lượng các thành viên độc lập mà còn nằm ở việc nhà quản lý hay cao nhất là tổng giám đốc có được phép đề bạt các thành viên của uỷ ban lương, thưởng hay không. Việc yêu cầu các doanh nghiệp không được phép để tổng giám đốc đề bạt nhân sự cho uỷ ban lương, thưởng sẽ tạo cơ hội cho nhiều thành viên độc lập có thể tham gia uỷ ban này hơn. Một đề xuất khác chưa từng được nhắc tới trong hai nghiên cứu trên là việc yêu cầu tổng giám đốc duy trì một mức vốn chủ sở hữu đáng kể với công ty mình đang điều hành. Nghiên cứu hi vọng rằng, với lượng vốn chủ sở hữu nắm giữ, lợi ích của tổng giám đốc sẽ được gắn liền với lợi ích của cổ đông, từ đó thúc đẩy nhà quản lý hành động dựa trên lợi ích tối đa của cổ đông, bao gồm cả ông ta. Ngoài việc yêu cầu tổng giám đốc nắm giữ vốn chủ sở hữu, các doanh nghiệp nên tăng cường sự tham gia của các nhà đầu tư tổ chức vào công việc quản lý công ty. Theo Johnson và Shackell (1997), các ý kiến về thù lao cho giám đốc điều hành và quản trị doanh nghiệp do các tổ chức đề xuất nhận được sự ủng hộ biểu quyết lớn hơn các ý kiến do các cá nhân đề xuất. Nghiên cứu này gợi ý rằng sự tập trung quyền sở hữu của tổ chức có liên quan tích cực đến độ nhạy cảm của việc trả tiền theo hiệu suất.

Điểm chung của cả ba nghiên cứu này là đều đề cao vai trò của quản trị công ty trong việc điều chỉnh các gói thù lao nhằm mục đích giảm chi phí đại diện, từ đó cải thiện hiệu quả hoạt động của công ty. Ngoài ra, các nghiên cứu cũng đều đề xuất các giải pháp để bảo đảm các nhà quản lý không thể tác động tới uỷ ban lương, thưởng hay những người có thẩm quyền quyết định mức lương cho nhà quản lý. Các nghiên cứu này được thực hiện tại các quốc gia khác nhau nhưng đều đề xuất được các giải pháp có thể áp dụng rộng rãi và cần được thực hiện bởi đa số các doanh nghiệp.

Theo Ngai (2012), tại các doanh nghiệp có cấu trúc sở hữu tập trung, các giả định và dự đoán của lý thuyết đại diện không nên được áp dụng bởi các nước không thuộc Âu - Mỹ, thay vào đó, lý thuyết quản lý có thể giải thích về cơ cấu tiền lương của các nhà quản lý cấp cao tốt hơn tại các nước này. Theo đó, với các công ty có cấu trúc sở hữu tập trung, bởi bản thân cấu trúc này là một cơ chế quản trị nên thù lao cho nhà quản lý không còn có ảnh hưởng tới nhà quản lý như lý thuyết đại diện đã dự đoán. Vì vậy,

126

ứng dụng của lý thuyết đại diện đối với cấu trúc sở hữu doanh nghiệp này vẫn là dấu hỏi lớn. Nghiên cứu được thực hiện tại các doanh nghiệp tại Hong Kong, nơi 67% công ty niêm yết thuộc cấu trúc sở hữu tập trung. Và vì vậy, tác giả đã khuyến nghị rằng, các cơ quan quản lý nên phát triển và xây dựng các nghị định dựa trên tình hình nước sở tại hơn là sử dụng các quy định có sẵn trên thế giới.

Theo Raghavendra Rau (2014), tính minh bạch của các gói trả lương cho TGĐ là một vấn đề quan trọng trong quản trị doanh nghiệp và để giải quyết các vấn đề về đại diện. Zhang và cộng sự (2016) cũng như Matsumura và Shin (2005) đều đề cập tới tính minh bạch của các gói trả lương. Theo đó, các khoản thù lao cho nhà quản lý cần được công khai trên báo cáo kết quả kinh doanh một cách chi tiết, bao gồm cấu phần và các khoản cổ phiếu thưởng. Các cơ quan quản lý cần yêu cầu các doanh nghiệp niêm yết công khai minh bạch kế hoạch trả lương của công ty trong năm để ngăn chặn sự bất cân xứng thông tin, từ đó dẫn tới sự thiếu hụt trong giám sát các khoản thù lao.

Hiện nay, các công ty cổ phần tại Việt Nam không công bố các thông tin chi tiết về hệ thống lương, thưởng cho các nhà quản lý cấp cao hay tổng giám đốc, song, các doanh nghiệp, bao gồm doanh nghiệp có vốn đầu tư Nhà nước 100% có quyền tự quyết định các mức lương trong thang lương, bảng lương, phụ cấp lương nhưng phải bảo đảm quỹ tiền lương tính theo các mức lương trong thang lương, bảng lương, phụ cấp lương không được vượt quá quỹ tiền lương kế hoạch của người lao động.

Thù lao thường được thiết kế nhằm khuyến khích động lực làm việc cho các nhà quản lý, nhưng nếu không được quản lý đúng cách, nó có thể trở thành một chi phí đại diện không mong muốn. Để ngăn chặn việc các nhà quản lý lợi dụng thù lao, các doanh nghiệp nên xây dựng một cơ cấu lương thưởng phù hợp với tình hình thực tế của công ty và quy định của quốc gia. Một cơ cấu lương thưởng hiệu quả có thể kết hợp giữa các kế hoạch ngắn hạn, nhằm thúc đẩy hiệu suất làm việc của nhà quản lý, và các kế hoạch dài hạn, nhằm duy trì sự gắn bó của họ với công ty và đặt ra các mục tiêu và lợi ích lâu dài. Điều này giúp đảm bảo rằng thù lao không chỉ khuyến khích hiệu suất hiện tại mà còn thúc đẩy sự phát triển và cống hiến lâu dài của các nhà quản lý.

Một hệ thống lương thưởng hợp lý là cơ sở quan trọng để thu hút, giữ chân và thúc đẩy nhân viên làm việc hiệu quả trong doanh nghiệp. Để tạo được hệ thống lương thưởng hợp lý, thì hệ thống đó phải đảm bảo sự công bằng và rõ ràng minh bạch.

Trước tiên, việc trả lương cho nhà quản lý nên dựa vào hiệu suất và đóng góp của họ đối với mục tiêu của công ty. Nhà quản lý giữ vai trò quan trọng như những người dẫn dắt công ty thực hiện các mục tiêu đã đề ra bởi hội đồng quản trị. Do đó, thành công của

127

công ty có phần đóng góp lớn từ công việc của nhà quản lý. Việc xác định mức lương tương xứng với hiệu suất làm việc của họ là vô cùng cần thiết.

Mặc dù có quan điểm cho rằng nhà quản lý có thể không đánh giá công bằng khi tự đánh giá hiệu suất của mình và các nhân viên, việc xây dựng một hệ thống lương thưởng dựa trên sự minh bạch và hợp lý sẽ tạo nền tảng cho sự công bằng trong việc đánh giá hiệu suất. Một cơ chế rõ ràng và công bằng giúp đảm bảo rằng các quyết định về lương thưởng phản ánh chính xác năng lực và đóng góp của nhà quản lý, đồng thời duy trì động lực làm việc và khuyến khích sự cống hiến của họ.

Hiện nay, nhiều doanh nghiệp sử dụng các chỉ số để đánh giá hiệu suất hoạt động của các thành viên. Trong số các chỉ số này, KPI (Key Performance Indicator) hay chỉ số hiệu suất chính là công cụ được áp dụng rộng rãi. KPI là các yếu tố hoặc chỉ số dùng để đo lường, theo dõi và đánh giá hiệu suất của một tổ chức, bộ phận hoặc cá nhân trong việc đạt được các mục tiêu chiến lược và kết quả mong muốn. Các chỉ số KPI giúp doanh nghiệp xác định mức độ hoàn thành các mục tiêu, đồng thời cung cấp cái nhìn rõ ràng về hiệu quả hoạt động và khả năng đạt được các kết quả dự kiến.

Các KPI thường được thiết lập dựa trên mục tiêu và chiến lược của tổ chức và được sử dụng để đánh giá tiến độ cũng như hiệu suất làm việc. Chỉ số KPI có thể được áp dụng ở mọi cấp độ trong tổ chức, từ các mục tiêu tổng thể của công ty đến các chỉ số cụ thể cho từng nhóm làm việc. Việc này giúp đảm bảo rằng tất cả các cấp và bộ phận trong tổ chức đều hướng về các mục tiêu chung và có khả năng theo dõi sự tiến triển trong việc đạt được những mục tiêu đó.

Ví dụ về KPI có thể bao gồm tỷ lệ tăng trưởng doanh số, lợi nhuận ròng, tỉ lệ chuyển đổi khách hàng, số lần phản hồi từ khách hàng, tỷ lệ giữ chân nhân viên, thời gian hoàn thành dự án, chất lượng sản phẩm/dịch vụ, và nhiều chỉ số khác phản ánh hiệu suất và đóng góp của mục tiêu cụ thể.

Thông qua việc thiết lập và theo dõi KPI một cách nghiêm ngặt, doanh nghiệp có thể đánh giá mức độ đạt được các mục tiêu, nhận diện các vấn đề cần khắc phục và điều chỉnh chiến lược hoặc hành động để đảm bảo hoạt động hiệu quả và đạt được kết quả mong muốn của hội đồng quản trị. Khi áp dụng KPI để đánh giá hiệu suất của các nhà quản lý, có thể dựa vào các yếu tố như mức độ hoàn thành các mục tiêu và kết quả chiến lược của tổ chức dưới sự lãnh đạo của CEO.

KPI này đo lường khả năng của CEO trong việc tăng trưởng doanh số và lợi nhuận của tổ chức. Đây là một chỉ số quan trọng để đánh giá hiệu suất kinh doanh và

128

khả năng lãnh đạo chiến lược của CEO. KPI đo lường khả năng của CEO trong việc chuyển đổi khách hàng tiềm năng thành khách hàng thực sự, đánh giá hiệu quả của chiến lược tiếp thị và bán hàng. Ngoài ra, có thể sử dụng KPI để đánh giá khả năng của CEO trong việc thúc đẩy sự sáng tạo và đổi mới trong tổ chức, đánh giá khả năng tạo ra giá trị mới và cạnh tranh trên thị trường.

Mặc dù KPI là một công cụ hữu ích để đo lường và đánh giá hiệu suất làm việc của cá nhân trong doanh nghiệp nhưng cũng có một số nhược điểm cần được lưu ý. KPI thường tập trung vào việc đo lường kết quả ngắn hạn và dễ đo lường, có thể làm cho tổ chức hoặc cá nhân tập trung quá nhiều vào mục tiêu ngắn hạn mà không đảm bảo rằng những mục tiêu này cũng hỗ trợ mục tiêu chiến lược và bền vững của tổ chức.

Sử dụng quá nhiều KPI có thể dẫn đến tình trạng rối loạn thông tin và làm mất tập trung vào những chỉ số quan trọng nhất. Điều này có thể làm mất hiệu quả và gây ra sự mơ hồ trong việc đánh giá hiệu suất. Mỗi KPI chỉ tập trung vào một khía cạnh cụ thể của hiệu suất, do đó không thể phản ánh toàn diện về hiệu suất tổng thể của đối tượng đánh giá. Vì thế, cần phải kết hợp nhiều loại KPI để có cái nhìn toàn diện hơn về hiệu suất. Ngoài ra, KPI thường được thiết lập cố định và có thể không linh hoạt đáp ứng các thay đổi nhanh chóng trong môi trường kinh doanh. Điều này có thể làm cho việc đánh giá hiệu suất trở nên cứng nhắc và không linh hoạt. Một số KPI có thể trở nên lạc hậu hoặc không còn phản ánh đúng tình hình hiện tại của doanh nghiệp nếu không được cập nhật và điều chỉnh định kỳ. Việc không cập nhật KPI có thể dẫn đến việc đánh giá hiệu suất không chính xác.

Để vượt qua nhược điểm của KPI, hội đồng quản trị cần cân nhắc và thiết lập KPI một cách cẩn thận, kết hợp với việc sử dụng nhiều loại chỉ số khác nhau và đảm bảo rằng KPI được cập nhật và điều chỉnh định kỳ để phản ánh chính xác hiệu suất và đóng góp của nhà quản lý.

Ngoài ra, các doanh nghiệp cần đảm bảo được chính sách lương thưởng công bằng giữa nữ giới và nam giới. Cụ thể, chính sách lương thưởng của doanh nghiệp cần phải được dựa trên năng suất và hiệu quả công việc chứ không dựa trên các yếu tố về nhân khẩu học của người lao động. Doanh nghiệp cần kiểm tra số liệu về lương thưởng hàng năm để xem doanh nghiệp của mình có xảy ra tình trạng bất bình đẳng giới về thu nhập hay không. Chính sách lương thưởng của doanh nghiệp phải rõ ràng. Doanh nghiệp cũng có thể áp dụng các phần mềm công nghệ tiên tiến trong việc đánh giá năng suất và hiệu quả làm việc của từng cá nhân và dựa vào đó để đưa ra các chính sách đãi ngộ thích hợp. Việc xoá bỏ tình trạng bất bình đẳng giới về thu nhập có thể được công ty đưa vào giá trị cốt lõi của mình.

129

d. Xây dựng chính sách lương, thưởng cạnh tranh

Xây dựng chính sách lương và thưởng cạnh tranh là một yếu tố quan trọng trong việc quản lý nhân sự và phát triển doanh nghiệp. Chính sách này không chỉ cần phải hấp dẫn và công bằng mà còn phải phản ánh sự cạnh tranh trên thị trường lao động. Bằng cách thiết lập một chính sách lương thưởng hợp lý và minh bạch, doanh nghiệp có thể thu hút và giữ chân nhân tài, đồng thời khuyến khích hiệu suất làm việc cao và đảm bảo sự phát triển bền vững. Do vậy, cần quan tâm tới một số vấn đề sau:

- Phân tích thị trường: Nghiên cứu mức lương và phúc lợi của các công ty tương đương trong cùng ngành nhằm đảm bảo rằng mức lương và thưởng của doanh nghiệp là cạnh tranh so với các công ty khác, thu hút và giữ chân nhân tài. Ngoài ra, nắm bắt các thay đổi về tiêu chuẩn lương thưởng, phúc lợi và các lợi ích khác để điều chỉnh chính sách phù hợp.

- Tạo ra các gói thưởng linh hoạt: Áp dụng các chương trình thưởng dựa trên kết quả đạt được, như hoàn thành các chỉ tiêu doanh thu, lợi nhuận hoặc các chỉ số hiệu suất chính (KPIs).

e. Sử dụng cổ phiếu thưởng

Theo Fich và Shivdasani (2005), sự xuất hiện của các kế hoạch dùng cổ phiếu thưởng cho nhà quản lý có ảnh hưởng tích cực tới giá trị doanh nghiệp, đồng thời nhận được sự hưởng ứng từ cổ đông. Cổ phiếu thưởng (bonus shares) là một hình thức trả cổ tức từ doanh nghiệp cho cổ đông bằng cách phát hành thêm cổ phiếu miễn phí cho cổ đông hiện có, thay vì trả tiền mặt. Khi một doanh nghiệp quyết định trả cổ tức dưới hình thức cổ phiếu thưởng, cổ đông sẽ nhận được một số cổ phiếu mới tương ứng với số lượng cổ phiếu mà họ đang nắm giữ.

Quyết định trả cổ tức dưới hình thức cổ phiếu thưởng thường được đưa ra trong các cuộc họp cổ đông hoặc thông qua các quyết định của Hội đồng quản trị. Việc trả cổ tức dưới hình thức cổ phiếu thưởng có thể giúp doanh nghiệp giảm áp lực tài chính bằng việc trả cổ tức không bằng tiền mà bằng cổ phiếu, đồng thời cũng tăng sự hấp dẫn của cổ phiếu đối với các cổ đông. Cổ phiếu thưởng thường được phát hành cho cổ đông theo tỷ lệ nhất định dựa trên số lượng cổ phiếu mà họ đang nắm giữ. Sau khi cổ phiếu thưởng được phát hành, cổ đông sẽ có quyền sở hữu và tham gia vào lợi ích từ việc sở hữu thêm cổ phiếu của doanh nghiệp đó. Việc trả cổ tức dưới hình thức cổ phiếu thưởng có thể là một cách để doanh nghiệp tăng giá trị cho cổ đông mà không cần chi tiền mặt trực tiếp, đồng thời cũng là một phương tiện để chia sẻ lợi ích và tăng cường sự hài lòng của cổ đông

130

Các doanh nghiệp có thể thưởng thêm cho nhà quản lý bằng cổ phiếu của công

ty, điều này sẽ chuyển lợi ích của nhà quản lý từ bên ngoài sang bên trong hay là chủ

sở hữu của đoanh nghiệp. Khi tổng giám đốc nắm giữ cổ phiếu của doanh nghiệp thì

tổng giám đốc sẽ trở thành cổ đông của chính công ty mình điều hành, hay lợi ích của

tổng giám đốc cũng là lợi ích của cổ đông, mà theo lý thuyết quản lý, sẽ làm tăng trách

nhiệm và động lực trong công việc. Từ đó, tổng giám đốc sẽ đưa ra quyết định và làm

việc dựa trên lợi ích tối đa của cổ đông. Đồng thời, việc gắn lợi ích của tổng giám đốc

với cổ đông sẽ làm giảm chi phí giám sát cho doanh nghiệp khi tổng giám đốc có ý

thức trách nhiệm hơn với hiệu quả hoạt động của công ty. Tăng hiệu suất làm việc của

tổng giám đốc sẽ làm giảm tác động của thù lao cho nhà quản lý lên chi phí đại diện,

hay nghĩa là làm giảm chi phí đại diện.

Trả lương gắn liền với cổ phần là một kế hoạch khuyến khích cần được phổ biến

giúp các công ty gắn kết lợi ích của các nhà quản lý và cổ đông. Các công ty có thể dựa

trên việc trả lương bằng cổ phần để nâng cao hiệu suất làm việc của nhà quản lý.

Theo quy định của Luật Chứng khoán và Luật Doanh nghiệp, cổ đông ngoài nhà

nước trong DNNN có quyền, lợi ích hợp pháp giống như cổ đông của các công ty khác

và giống với Nhà nước về quyền biểu quyết, quyền chất vấn và tỷ lệ cổ tức.

Theo Luật Doanh nghiệp năm 2020, nếu một DNNN chào bán cổ phiếu ưu đãi thì quyền,

nghĩa vụ liên quan đến cổ phiếu đó phải được Đại hội đồng cổ đông thông qua và công

bố đầy đủ cho tất cả các cổ đông. Luật này quy định rằng cổ đông ngoài nhà nước phải

được tiếp cận đầy đủ thông tin do DNNN công bố và họ có quyền yêu cầu đình chỉ hoặc

bãi bỏ các nghị quyết, quyết định của Đại hội đồng cổ đông hoặc HĐQT.

Luật Doanh nghiệp 2020, có hiệu lực từ ngày 1/1/2021, quy định về biện pháp trao

quyền cho các cổ đông nhỏ trong công ty cổ phần. Luật Doanh nghiệp 2014 trước đây

quy định cổ đông hoặc nhóm cổ đông nắm giữ ít nhất 10% cổ phần trong thời hạn ít nhất

6 tháng mới được quyền can thiệp vào quản trị, giám sát công ty. Cổ đông hoặc nhóm

cổ đông phải nắm giữ ít nhất 1% cổ phần trong thời hạn ít nhất 06 tháng mới có quyền

khởi kiện thành viên HĐQT, Giám đốc hoặc Tổng Giám đốc nhân danh chính họ hoặc

doanh nghiệp.

Tuy nhiên, Luật Doanh nghiệp năm 2020, Luật Doanh nghiệp 2020 đã hạ tỷ lệ

sở hữu nói trên từ 10% xuống 5% để cho phép cổ đông xem xét, tra cứu và có được các

số liệu hoặc tài liệu quan trọng của doanh nghiệp, yêu cầu Ban kiểm soát (BKS) kiểm

tra hoạt động của công ty hoặc triệu tập đại hội đồng cổ đông. Cổ đông và nhóm cổ đông

nắm giữ ít nhất 10% tổng số cổ phần vẫn được độc quyền đề cử thành viên HĐQT và

131

BKS. Cổ đông nắm giữ ít nhất 1% tổng số cổ phần được phép khởi kiện ban lãnh đạo.

Tuy nhiên, Luật Doanh nghiệp mới nhất không còn yêu cầu các cổ đông này phải nắm

giữ cổ phần của họ trong vòng ít nhất 06 tháng. Việc bãi bỏ yêu cầu này đã mang lại

một sự thay đổi tích cực cho cổ đông nhỏ, cho phép họ lên tiếng ngay từ giai đoạn quan

tâm tìm hiểu về công ty thay vì phải đợi sáu tháng và bỏ lỡ nhiều sự kiện có thể diễn ra.

Theo các luật có liên quan, điều lệ tổ chức, hoạt động của DNNN phải có quy định

khuyến khích cổ đông nhỏ chất vấn và trình bày ý kiến trước cơ quan quản lý và sở hữu

DNNN. Luật Quản lý, sử dụng vốn nhà nước đầu tư vào sản xuất, kinh doanh tại doanh

nghiệp số 69 không quy định việc nắm giữ cổ phần ưu đãi biểu quyết khi cổ phần hóa

doanh nghiệp.

Tuy nhiên, trong DNNN, cổ đông nhà nước chiếm tỷ lệ lớn, bình quân trên 50% nên có vai trò chi phối trong các quyết định của đại hội đồng cổ đông. Nhóm công tác OECD được biết, trên thực tế không có biện pháp bảo vệ cụ thể nào đối với các nhà đầu tư thiểu số trong công ty cổ phần hóa; tất cả quyết định quan trọng đều do Đại hội đồng cổ đông (ĐHĐCĐ) đưa ra bằng hình thức biểu quyết đa số đơn giản. Đồng thời, nhà nước có thể sử dụng cổ phần ưu đãi (ví dụ: “cổ phần vàng”) theo Điều 116 Luật Doanh nghiệp 2020 về “cổ phần ưu đãi biểu quyết” được gắn kèm số phiếu biểu quyết cao hơn cổ phần phổ thông. Dưới đây là các điều khoản liên quan:

Khoản 1 Điều 116: Chỉ có tổ chức được Chính phủ ủy quyền và cổ đông sáng lập được quyền nắm giữ cổ phần ưu đãi biểu quyết. Ưu đãi biểu quyết của cổ đông sáng lập có hiệu lực trong ba năm kể từ ngày công ty được cấp Giấy chứng nhận đăng ký doanh nghiệp. Quyền biểu quyết và thời hạn ưu đãi biểu quyết của cổ phần ưu đãi biểu quyết do các tổ chức được Chính phủ ủy quyền nắm giữ sẽ được quy định trong Điều lệ Công ty. Sau thời hạn ưu đãi biểu quyết, cổ phần ưu đãi biểu quyết chuyển đổi thành cổ phần phổ thông.

Khoản 3 Điều 116: Cổ đông sở hữu cổ phần ưu đãi biểu quyết không được chuyển nhượng cổ phần đó cho người khác, trừ trường hợp chuyển nhượng theo bản án, quyết định của Tòa án đã có hiệu lực pháp luật hoặc thừa kế.

f. Tăng cường quản trị công ty:

Các nghiên cứu về chi phí đại diện đều đề cao vai trò của quản trị công ty, hay ban hội đồng quản trị. Mức lương của nhà quản lý thường được quyết định bởi uỷ ban lương, thưởng hoặc hội đồng quản trị. Vì vậy, hội đồng quản trị/uỷ ban lương, thưởng cần hoàn thành vai trò của mình là giám sát hoạt động và xác định thù lao cho nhà quản lý.

132

Nhiều nghiên cứu đã chứng minh rằng việc tổng giám đốc có quá nhiều quyền

lực, ông ta sẽ sử dụng quyền lực để tác động đến thù lao của mình nhằm trục lợi cá nhân.

Tổng giám đốc cần được giám sát kỹ lưỡng và tránh việc tạo mối quan hệ xã hội quá

thân thiết với ban hội đồng quản trị. Nghiên cứu của Abernethy (2015) đã chỉ ra rằng,

ngoài biện pháp thay đổi cơ cấu lương, ban hội đồng quản trị có thể thay đổi tổng giám

đốc nếu cần thiết để đảm bảo hiệu quả hoạt động tốt nhất.

Để uỷ ban lương, thưởng và ban hội đồng quản trị không bị ảnh hưởng bởi tổng giám đốc, các nghiên cứu đề xuất việc tăng thành viên độc lập trong ban hội đồng quản trị. Các thành viên độc lập sẽ không tham gia vào việc điều hành công ty, từ đó họ sẽ có góc nhìn khách quan về tổng giám đốc và các nhà quản lý. Tổng giám đốc sẽ ít có khả năng tác động được lên các thành viên độc lập này hơn. Do đó, mức lương sẽ khó bị thay đổi cũng như xuất hiện các hành vi trục lợi cá nhân hơn. Ngoài ra, tổng giám đốc cũng không nên được quyền đề bạt thành viên ban hội đồng quản trị hoặc ban uỷ ban lương, thưởng để tránh tình trạng tổng giám đốc ưu tiên những người quen hoặc có tác động tới lợi ích của các thành viên.

Nâng cao tính chủ động và tự chủ của hội đồng quản trị Thành lập các hội đồng

quản trị chuyên nghiệp. Cơ cấu thành viên tham gia hội đồng quản trị phải đảm bảo

hội đồng quản trị của các doanh nghiệp nhà nước có thể thực hiện các đánh giá độc

lập và không mang tính chính trị vì lợi ích của doanh nghiệp và các cổ đông. Việc này

đòi hỏi phải thiết lập các quy tắc rõ ràng để thành phần hội đồng quản trị bao gồm các

đại diện nhà nước, các cá nhân khác được giao trách nhiệm đảm bảo lợi ích công và

các thành viên hội đồng quản trị độc lập. Khuyến nghị đưa ra là đẩy mạnh mức độ

tham gia của các thành viên hội đồng quản trị độc lập. Tiêu chí về năng lực trình độ

của các thành viên hội đồng quản trị có thể liên quan đến kinh nghiệm và chuyên môn

của ứng viên. Thành phần hội đồng quản trị có thể được cân bằng hơn thông qua các

giới hạn về số lượng thành viên hội đồng quản trị /Giám đốc bổ nhiệm hoặc hành động

khẳng định tập trung vào giới tính và các nhóm thiểu số. Yêu cầu phải công bố thông

tin về danh tính và số lượng thành viên ứng cử hội đồng quản trị trên trang web của

tất cả các doanh nghiệp nhà nước lớn và/hoặc yêu cầu công bố kết quả tỷ lệ biểu quyết

của hội đồng quản trị có thể nâng cao tính minh bạch trong các hoạt động của hội đồng

quản trị.

Thiết lập các quy định và thủ tục rõ ràng về việc đề cử và bổ nhiệm cạnh tranh

thành viên hội đồng quản trị. Cần thiết lập các quy tắc đề cử thành viên hội đồng

quản trị dựa trên năng lực áp dụng cho cả doanh nghiệp nhà nước do nhà nước sở

133

hữu toàn bộ hoặc sở hữu đa số. Cơ quan Quản lý vốn Nhà nước có thể quản lý một

nhóm ứng cử viên cho “các thành viên hội đồng quản trị”, gồm các ứng viên được

lựa chọn trước theo đánh giá chính thức và có thể đóng vai trò như một nguồn cung

cấp ứng viên ứng cử vào hội đồng quản trị của các doanh nghiệp nhà nước. Các

phương pháp tuyển dụng có thể bao gồm thông báo tuyển dụng công khai hoặc thông

qua các công ty tuyển dụng. Bộ Nội vụ, đơn vị chịu trách nhiệm xây dựng quy định

về quy trình đề cử và cơ cấu hội đồng quản trị, có thể xây dựng và áp dụng các chỉ

số đánh giá hiệu quả hoạt động để đánh giá các cơ quan đại diện chủ sở hữu nhà nước

nhằm khuyến khích các cơ quan này huy động thêm chuyên gia bên ngoài vào hội

đồng quản trị và Ban điều hành của doanh nghiệp nhà nước. Một cơ quan nhà nước

có thể giám sát thực hiện các chỉ số đánh giá hiệu quả hoạt động của các cơ quan đại

diện sở hữu nhà nước ở cấp Chính phủ

134

TÓM TẮT CHƯƠNG 4

Chương 4 tập trung thảo luận kết quả nghiên cứu của luận án từ đó đưa ra các khuyến nghị đối với Chính phủ, doanh nghiệp và nhà đầu tư. Đối với Chính phủ, Tạo hành lang pháp lý minh bạch trong việc trả lương thưởng thu nhập của các doanh nghiệp; Tái cấu trúc sở hữu các doanh nghiệp có vốn Nhà nước nhằm đem lại hiệu quả lớn nhất cho công ty, cho cả nền kinh tế. Rõ ràng nếu công ty hoạt động hiệu quả sẽ đóng góp nhiều hơn về thuế, về công ăn việc làm, đóng góp thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. Một số khuyến nghị cụ thể cho Doanh nghiệp như: Nâng cao tính minh bạch trong công bố thông tin của các công ty niêm yết; Xây dựng hệ thống lương, thưởng hợp lý; Sử dụng cổ phiếu thưởng, để nâng cao thu nhập của nhà quản lý, qua đó nâng cao hiệu quả hoạt động của công ty; Tăng cường quản trị công ty để có một chính sách lương thưởng rõ ràng, kiểm soát nhưng không làm mất đi sự năng động của các công ty.

135

KẾT LUẬN

Mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và thu nhập nhà quản lý trong các doanh nghiệp là một trong những chủ đề được quan tâm bởi nhiều nhà nghiên cứu trên thế giới. Việc tìm hiểu về mối quan hệ này nhằm góp phần giải quyết được vấn đề quan trọng trong một doanh nghiệp là làm thế nào để nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.

Nền kinh tế Việt Nam đang có những bước chuyển mình mạnh mẽ, các doanh nghiệp đang đứng trước rất nhiều cơ hội đi kèm thách thức. Đặc biệt, việc thu hút vốn đầu tư nước ngoài, việc tái cơ cấu các doanh nghiệp có vốn nhà nước là một trong những vấn đề cấp thiết đặt ra. Vì vậy, nghiên cứu về mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu cụ thể là sở hữu nước ngoài, sở hữu nhà nước và thu nhập nhà quản lý sẽ giúp cho Chính phủ, doanh nghiệp đưa ra được những quyết sách quan trọng trong quá trình xây dựng chính sách, quản trị thích ứng với điều kiện phát triển của nền kinh tế.

Để kiểm định mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và thu nhập nhà quản lý, luận án đã dựa trên dữ liệu từ 350 công ty cổ phần niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam giai đoạn từ 2013-2022. Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng, sở hữu nước ngoài có mối tương quan dương với thu nhập nhà quản lý, trong khi đó, sở hữu nhà nước có mối tương quan âm với thu nhập nhà quản lý. Điều này phù hợp với dự đoán của luận án dựa trên các lý thuyết liên quan và các công trình nghiên cứu trước đó trên thế giới và trong nước.

Từ kết quả kiểm định của mô hình, luận án đưa ra một số kiến nghị đối với Chính phủ và doanh nghiệp. Đối với Chính phủ, Tạo hành lang pháp lý minh bạch trong việc trả lương thưởng thu nhập của các doanh nghiệp; Tái cấu trúc sở hữu các doanh nghiệp có vốn Nhà nước nhằm đem lại hiệu quả lớn nhất cho công ty, cho cả nền kinh tế. Rõ ràng nếu công ty hoạt động hiệu quả sẽ đóng góp nhiều hơn về thuế, về công ăn việc làm, đóng góp thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. Một số khuyến nghị cụ thể cho Doanh nghiệp như: Nâng cao tính minh bạch trong công bố thông tin của các công ty niêm yết; Xây dựng hệ thống lương, thưởng hợp lý; Sử dụng cổ phiếu thưởng, để nâng cao thu nhập của nhà quản lý, qua đó nâng cao hiệu quả hoạt động của công ty; Tăng cường quản trị công ty để có một chính sách lương thưởng rõ ràng, kiểm soát nhưng không làm mất đi sự năng động của các công ty.

136

DANH MỤC CÔNG TRÌNH KHOA HỌC ĐÃ CÔNG BỐ CỦA TÁC GIẢ

1. Trần Phi Long, Hoàng Thị Hồng Ngọc, Nguyễn Trung Kiên (2021), “Mối quan hệ giữa giới tính và thù lao giám đốc điều hành: Bằng chứng thực nghiệm từ các công ty niêm yết trong lĩnh vực bất động sản tại Việt Nam”, Tạp chí kinh tế và dự báo, Số 21, tháng 7 năm 2021, Trang 56-59.

2. Tạ Thu Phương, Nguyễn Trung Kiên, Lê Đức Hoàng, Hoàng Thị Hồng Ngọc (2023), “Thu nhập nhà quản lý và kết quả hoạt động của doanh nghiệp: Bằng chứng từ Việt Nam”, Tạp chí kinh tế và dự báo, Số 26, tháng 9 năm 2023, Trang 35-38.

3. Nguyễn Trung Kiên, Tạ Thu Phương, Nguyễn Vân Anh, Đàm Khánh Chi (2024), “Thù lao cho nhà quản lý trong doanh nghiệp: Góc nhìn từ chi phí đại diện”, Tạp chí Kinh Tế và Dự báo, Số 9 (873), tháng 5 năm 2024, Trang 117-120.

4. Ta Thu Phuong, Tran Phi Long, Nguyen Trung Kien, Nguyen Van Anh, Dam Khanh Chi, Le Quynh Chi, Pham Huong Giang, Nguyen Thi Minh Nguyet (2024),

“The Impact of Chief Executive Officer’s Compensation on Agency Costs: The role of Good Corporate Governance”, Corporate Board: Role, Duties and Composition, Volume 20, Issue 2, 2024, pp. 34-41.

137

DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO

1. Abernethy, M. A., Kuang, Y. F., & Qin, B. (2015), ‘The influence of CEO power on compensation contract design’, The Accounting Review, 90(4), 1265-1306.

2. Ang, J. S., Cole, R., & Lin, J. W. (2000), Agency costs and ownership structure,

https://econpapers.repec.org/article/blajfinan/v_3a55_3ay_3a2000

_3ai_3a1_3ap_3a81-106.htm

3. Banghøj, J., Gabrielsen, G., Petersen, C. and Plenborg, T., (2010), ‘Determinants of executive compensation in privately held firms’, Accounting & Finance, 50(3),

pp.481-510

Journal of 4. Bebchuk, L. A., & Fried, J. M. (2003), ‘Executive compensation as an agency Economic 71–92. Perspectives, problem’, 17(3),

https://doi.org/10.1257/089533003769204362

5. Borisova, G., Salas, J.M. and Zagorchev, A., (2019), ‘CEO compensation and government ownership’, Corporate Governance: An International Review, 27(2),

pp.120-143.

6. Chen, Jean J.; Liu, Xuguang; Li, Weian (2010), ‘The effect of insider control and global benchmarks on Chinese executive compensation’, Corporate Governance:

An International Review, Vol. 18, p. 107-123.

7. Chen, Shenglan, Lin, Bingxuan, Lu, Rui, Zhang, Ting. (2015), ‘Controlling shareholders’ incentives and executive pay-forperformance sensitivity: Evidence

from the split share structure reform in China’, Journal of International Financial

Markets, Institutions and Money, Vol. 34, p. 147–160

8. Cheng, Suwina; Firth, Michael (2005), ‘Ownership, corporate governance and top management pay in Hong Kong’, Corporate Governance: An international

Review, Vol. 13, N°2, p. 291-302.

9. Clarke, Donald C. (2003), ‘Corporate governance in China: An overview’, China

Economic Review, Vol. 14, p. 494-507.

10. Conyon, Martin J.; Leronge, He (2012), ‘CEO compensation and corporate governance in China’, Corporate Governance: An international Review, Vol. 20,

p. 575-592.

11. Conyon, Martin J.; Peck, Simon (1998), ‘Board control, remuneration committees and management compensation’, Academy of Management Journal, Vol. 41, p. 135-145.

138

12. Core, John; Guay, Wayne (1999), ‘The use of equity grants to manage optimal

equity incentive levels’, Journal of Accounting and Economics, Vol. 28, p. 151-184. 13. Conyon, M.J. and He, L., (2012), ‘CEO Compensation and Corporate Governance

in China’, Corporate Governance: An International Review, 20(6), pp.575-592.

14. Conyon, M. J., & He, L. (2011), ‘Executive compensation and corporate

governance in China’, Journal of Corporate Finance, 17(4), 1158-1175.

15. Cordeiro, James J.; Veliyath, Rajaram (2003), ‘Beyond pay for performance: A

panel study of the determinants of CEO compensation’, American Business

Review, Vol. 21, p. 56-66.

16. Core, John E.; Holthausen, Robert W.; Larcker, David F. (1999), ‘Corporate

governance, chief executive officer compensation, and firm performance’, Journal

of Financial Economics, Vol. 51, p. 371-406.

17. Croci, Ettore; Gonenc, Halit; Ozkan, Neslihan (2012), ‘CEO compensation, family control and institutional investors in continental Europe’, Journal of Banking and

Finance, Vol. 36, p. 3318-3335.

18. Dalton, Dan R.; Daily, Catherine M.; Ellstrand, Alan E.; Johnson, Jonathan L.

(1998), ‘Meta-analytic reviews of board composition, leadership structure, and

financial performance’, Strategic Management Journal, Vol. 19, N°3, p. 269-290.

19. Dardour, A. and Boussaada, R., (2017), ‘CEO Compensation and State Ownership

International/International in French Listed Companies’, Management

Management/Gestiòn Internacional, 21(2), pp.135-151.

20. Dardour, A., Husser, J. and Hollandts, X., (2015), ‘CEO compensation and board

diversity: evidence from french listed companies’, Revue de Gestion des

ressources Humaines, (4), pp.30-44.

21. David, Parthiban; Kochhar, Rahul; Levitas, Edward (1998), ‘The effect of

institutional investors on the level and mix of CEO compensation’, Academy of

Management Journal, Vol. 41, p. 200-208.

22. Dechow, Patricia M.; Sloan, Richard G. (1991), ‘Executive incentives and the

horizon problem: An empirical investigation’, Journal of Accounting and

Economics, Vol. 14, p. 51-89.

23. Delion, André (2007), ‘De l’État tuteur à l’État actionnaire’, Revue Française

d’Administration Publique, Vol. 24, p. 537-572.

139

24. Devers, Cynthia E.; Cannella, Albert A.; Reilly, Gregory P.;Yoder, Michele E.

(2007), ‘Executive compensation: A multidisciplinary review of recent

developments’, Journal of Management, Vol. 33, p. 1016-1072.

25. Djankov, Simoen; Murrell, Peter. (2002), ‘Enterprise restructuring in transition: A

quantitative survey’, Journal of Economic Literature, Vol. 40, p. 739–792. 26. Drobetz, Wolfgang; Pensa, Pascal; Schmid, Markus M. (2007), ‘Estimating the cost of executive stock options: Evidence from Switzerland’, Corporate

Governance: An International Review, Vol. 15, N°5, p. 798-815.

27. Edmans, Alex; Gabaix, Xavier (2009), ‘Is CEO pay really inefficient? A survey of new optimal contracting theories’, European Financial Management, Vol. 15, p.

486-496.

28. Elsilä, Anna; Kallunki, Juha Pekka; Nilsson, Henrik; Sahlström,Petri (2013), ‘CEO personal wealth, equity incentives and firm performance’, Corporate

Governance: An International Review, Vol. 21, N°1, p. 26-41.

29. Eminet, Aurélien; Guedri, Zied; Asseman, Stefan (2009), ‘Le dirigeant est-il l’architecte de sa rémunération? Structure de contrôle du conseil d’administration et

mobilisation du capital social’, Finance Contrôle Stratégie, Vol. 12, N°3, p. 5-36. 30. Ezzamel, Mahmoud; Waston, Robert (1998), ‘Market comparison earnings and the bidding-up of executive cash compensation: Evidence from the United Kingdom’,

Academy of Management Journal, Vol. 41, p. 221-231.

31. Faccio, Mara and Lang, Larry H.P. (2002), ‘The ultimate ownership of Western European Corporations’, Journal of Financial Economics, Vol. 65, Issue 3, p. 365-395. 32. Fama, Eugene; Jensen, Michael C. (1983), ‘Separation of Ownership and Control’,

Journal of Lawand Economics, Vol. 88, N°2, p. 301-325.

33. Fama, Eugene (1980), ‘Agency problems and theory of the firm’, Journal of

Political Economy, Vol. 88, N°2, p. 288-307.

34. Fich, Eliezer M.; White, Lawrence J. (2003), ‘CEO compensation and turnover: The effects of mutually interlocked boards’, Wake Forest Law Review, Vol. 38, p.

935-959.

35. Fich Eliezr M; White Lawrence J. (2005), ‘Why CEOs Reciprocally Sit on Each

Other’s Board’, Journal of Corporate Finance, Vol. 11, p. 175-195.

36. Firth, M., Fung, P.M. and Rui, O.M., (2007), ‘How ownership and corporate

governance influence chief executive pay in China's listed firms’, Journal of

Business Research, 60(7), pp.776-785.

140

37. Fich, E. M., & Shivdasani, A. (2005), ‘The Impact of Stock‐Option

Compensation for Outside Directors on Firm Value’, The Journal of Business, 78(6), 2229-2254. https://doi.org/10.1086/497048

38. Florackis, C. (2005), ‘Internal corporate governance mechanisms and corporate performance: Evidence for UK firms’, Applied Financial Economics Letters, 1(4), 211–216. https://doi.org/10.1080/ 17446540500143897

39. Frydman, Carola (2007), ‘The Evolution of the Market for Corporate Executives across the Twentieth Century’, The Journal of Economic History, Vol. 67, N°2, p. 488-492.

40. Frydman, Carola; Jenter, Dirk (2010), ‘CEO Compensation and State Ownership in French Listed Companies’, Annual Review of Financial Economics, , Vol. 2, N°1, p. 75-102.

41. Frydman, Carola; Saks, Raven E. (2010), ‘Executive Compensation: A New View from a Long-Term Perspective, 1936-2005’, Review of Financial Studies, Vol. 23, p. 2099-2138.

42. Gedajlovic, Eric. R. and Shapiro, Daniel. M. (1998), ‘Management and ownership effects: Evidence from five countries’, Strategic Management Journal, Vol. 19, p. 533-553.

43. Gibbons, Robert; Murphy, Kevin J. (1992), ‘Optimal incentive contracts in the presence of career concerns: Theory and evidence’, Journal of Political Economy, Vol. 100, p. 468-505.

44. Gómez Mejía, Luis R.; Larraza-Kintana, Martin; Makri, Marianna (2003). ‘The determinants of executive compensation in family-controlled public corporations’, Academy of Management Journal, Vol. 46, p. 226-237.

45. Ghosh, A. (2006), ‘Determination of Executive Compensation in an Emerging Economy: Evidence from India’, Emerging Markets Finance & Trade, 42(3), 66– 90. http://www.jstor.org/stable/27750499

46. Gregory-Smith, Ian (2012), ‘Chief Executive Pay and Remuneration Committee Independence’, Oxford Bulletin of Economics and Statistics, Vol. 74, p. 510-531. 47. Grossman, Sanford J.; and Hart, Oliver D. (1980), ‘Takeover bids, the free-rider problem, and the theory of the corporation’, Bell Journal of Economics, Vol. 11, p. 42–64.

48. Hamdan, A. M. (2018), ‘Dividend policy, agency costs and board independence’,

International Journal of Critical Accounting, 10(1), 42-58.

141

49. Hamdan, A.M. (2018), ‘Dividend policy, agency costs and board independence’,

Int. J. Critical Accounting, Vol. 10, No. 1, pp.42–58.

50. Handoko, R. T. (2019), ‘The Mediating Role of Compensation to the Effect of Work Competency and Workload on Organizational Commitments’ Civil Servant:

The Study of Regional Civil Service Agency in East Java Province’, Airlangga

Development Journal, 3(1), 16-42.

51. Hartzell, J.C. and Starks, L.T., (2003), ‘Institutional investors and executive

compensation’, The Journal of Finance, 58(6), pp.2351-2374.

52. Hart, Oliver (1995), ‘Corporate governance: Some theory and implications’, The

Economic Journal. Vol. 105, p. 678-689.

53. Hearn, Bruce (2013), ‘The determinants of director remuneration in West Africa: The impact of state versus firm-level governance measures’, Emerging Markets

Review, Vol. 14, p. 11-34.

54. Hermalin, Benjamin E.; Weisbach, Michael S. (2003), ‘Boards of directors as an endogenously determined institutions: A survey of the economic literature’,

Economic Policy Review, Vol. 9, p. 7-26.

55. Hollandts, Xavier (2012), ‘La représentation des actionnaires salariés au sein des conseils d’administration et de surveillance’, Revue Française de Gouvernance

d’Entreprise, Vol. 11, p. 25-48.

56. Hollandts, Xavier; Guedri, Zied; Aubert, Nicolas (2011), ‘Les déterminants de la représentation des actionnaires salariés au conseil d’administration ou de

surveillance’, Management International, Vol. 15, N°4, p. 69-83.

57. Holmstrom, Bengt; Milgrom, Paul (1991), ‘Multi task principalagent analyses: Incentive contracts, asset ownership and job design’, Journal of Law, Economics

and Organization, Vol. 7, p. 24-52.

58. Hu, Jin-Li., Li, Yang and Chiu, Yung-Ho. (2004), ‘Ownership and Non- performing Loans: Evidence from Taiwan’s Banks’, Developing Economies, Vol.

42, p. 405-420.

59. Jalbert, Terrance; Furumo, Kimberly; Jalbert, Mercedes (2010), ‘Does educational background affect CEO compensation and firm performance?’, The Journal of

Applied Business Research, Vol. 27, p. 15-40.

60. Jalbert, Terrance; Rao, Ramesh; Jalbert, Mercedes (2002), ‘Does school matter? An empirical analysis of CEO education, compensation and firm performance’,

International Business and Economics Research Journal, Vol. 1, p. 83-98.

142

61. Jensen, Michael C. (1993), ‘The modern industrial revolution, exit, and the failure

of internal control systems’, Journal of Finance, Vol. 48, p. 831-880.

62. Jensen, Michael C.; Murphy, Kevin J. (1990), ‘Performance pay and top management incentives’, Journal of Political Economy, Vol. 98, p. 225-264. 63. Jensen, Michael C.; Warner, Jerold B. (1988), ‘The distribution of power among corporate managers, shareholders, and directors’, Journal of Financial Economics, Vol. 20, p. 3-24.

64. Jensen, M. C., & Meckling, W. H. (1976), ‘Theory of the firm: Managerial behavior, agency costs and ownership structure’, Journal of Financial Economics, 3(4), 305–360. https://doi.org/10.1016/0304-405x(76)90026-x

65. Johnson, M. F., & Shackell, M. B. (1997), Shareholder proposals on executive

compensation, Available at SSRN 121.

66. Jones, D.C. and Kato, T., (1996), ‘The determinants of chief executive compensation in transitional economies: Evidence from Bulgaria’, Labour Economics, 3(3), pp.319-336.

67. Kadushin Charles (1995), ‘Friendship among the French financial elite’, American

Sociological Review, Vol. 60, N° 2, p. 202-221.

68. Kato, Takao K.; Long, Cheryl (2006), ‘Executive compensation, firm performance, and corporate governance in China: Evidence from firms listed in the Shanghai and Shenzhen Stock Exchanges’, Economic Development and Cultural Change, Vol. 54, p. 945-983.

69. Khan, R., Dharwadkar, R. and Brandes, P., (2005), ‘Institutional ownership and CEO compensation: a longitudinal examination’, Journal of Business Research, 58(8), pp.1078-1088.

70. Khidmat, W. B., & Rehman, M. U. (2014), ‘The impact of free cash flows and agency costs on firm performance - An empirical analysis of KSE listed companies Journal of Financial Engineering, 01(03), 1450027. of Pakistan’,

https://doi.org/10.1142/s2345768614500275

71. Khidmat, W. B., & Rehman, M. U. (2014), ‘The impact of free cash flows and agency costs on firm performance - An empirical analysis of KSE listed companies of Pakistan’, Journal of Financial Engineering, 1(03), 1450027.

72. Kurnia, K., Pratomo, D., & Handoko, T. (2019), ‘The Effect of CEO Compensation, Independen Director and Audit Quality on Tax Aggressiveness’, ACCRUALS (Accounting Research Journal of Sutaatmadja), 3(1), 62-72.

143

73. Lafay, Jean-Dominique (1993), ‘Les apports de la théorie des choix publics à l’analyse des problèmes de développement’, Revue d’Economie du Développement, Vol. 3, p. 103-122.

74. La Porta, Raphael; Lopez-de-Silanes, Florencio; Shleifer, Andrei; Vishny, Robert

W. (2000), ‘Investor protection and corporate governance’, Journal of Financial

Economics, Vol. 58, N°1, p. 3-27.

75. La Porta, Raphael; Lopez-de-Silanes, Florencio; Shleifer, Andrei (1999), ‘Corporate

ownership around the world’, The Journal of Finance, Vol. 54, p. 471-518.

76. Lewellen, Wilbur; Loderer, Claudio; Martin, Kenneth (1987), ‘Executive

compensation contracts and executive incentive problems: An empirical analysis’,

Journal of Accounting and Economics, Vol. 9, N°3, p. 287-310.

77. Li, D., Moshirian, F., Nguyen, P. and Tan, L., (2007), ‘Corporate governance or

globalization: What determines CEO compensation in China?’, Research in

International Business and Finance, 21(1), pp.32-49.

78. Lin, Ying F. (2005), ‘Corporate governance, leadership structure and CEO

compensation evidence from Taiwan’, Corporate Governance: An International

Review, Vol. 13, N°6, p. 824-835.

79. Lin, C. and Su, D., (2009), ‘Does state control affect managerial incentives?

Evidence from China's publicly listed firms’, Journal of Business Economics and

Management, 10(4), pp.291-311.

80. Maclean, Mairi; Harvey, Charles (2014), ‘Elite connectivity and concerted action

in French organization’, International Journal of Organizational Analysis, Vol.

22, Issue 4, pp. 449- 469.

81. Matsumura, E. M., & Shin, J. Y. (2005), ‘Corporate governance reform and CEO

compensation: Intended and unintended consequences’, Journal of Business

Ethics, 62, 101-113.

82. Megginson, William L.; Nash, Robert C.; Van Randenborgh, M atthias (1994),

‘The Financial and Operating Performance of Newly Privatized Firms: An

International Empirical Analysis’, Journal of Finance, Vol. 49, N°2, p. 403-452. 83. Murphy, Kevin J. (1985), ‘Corporate performance and managerial remuneration:

An empirical analysis’, Journal of Accounting and Economics, Vol. 7, p. 11-42.

84. Murphy, Kevin J. (2012), ‘Executive Compensation: Where we are, and how we

got there’, Marshall School of Business Working, Paper No. FBE 07.12

144

Labor 85. Murphy, K. J. (1999), ‘Chapter 38 Executive compensation’, In the Handbook of https://doi.org/10.1016/s1573- 2485–2563). Economics, (pp.

4463(99)30024-9

86. Ngai, C. K. (2012), ‘Top executive compensation: Implications and

recommendations for reform’, Asia-Pacific Journal of Management Research and

Innovation, 8(1), 21-30.

87. Ngô, M.T., Bùi, V.T., và Giang, M.T., (2018), ‘Các nhân tố ảnh hưởng đến thù lao tổng giám đốc của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam’,

Tạp chí Khoa học Trường Đại học Cần Thơ, 54(6), pp.196-205.

88. Nguyễn Ngọc Thanh (2010), ‘Vấn đề chủ sở hữu và người đại diện – Một số gợi ý về chính sách cho Việt Nam’, Tạp chí Khoa học ĐHQGHN, chuyên san Kinh tế

và Kinh doanh, số 26, tr30-36

89. Ozkan, N., (2007), ‘Do corporate governance mechanisms influence CEO compensation? An empirical investigation of UK companies’, Journal of

Multinational Financial Management, 17(5), pp.349-364.

90. Pigé, Benoît (1994), ‘La politique de rémunération en tant qu’incitation à la

performance des dirigeants’, La Revue du Financier, Vol. 95, p. 44-64.

91. Phan, B.G.T., Trần, Đ.T., và Trần, T.T.A, (2017), ‘Ảnh hưởng của đặc điểm tổng giám đốc điều hành đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp’, Tạp chí Khoa học Đại

học Mở TP.HCM, 55(4), pp.51-63.

92. Pepper, A., & Gore, J. (2012), ‘Behavioral agency theory’, Journal of Management, 41(4), 1045–1068. https://doi.org/10.1177/014920631246105

93. Ramaswamy, Kannan. (2001), ‘Organizational ownership, competitive intensity, and firm performance: An empirical study of the Indian manufacturing sector’,

Strategic Management Journal, Vol. 22, N°10, p. 989-998.

94. Rau, R. (2014), Transperancy and executive compensation: Vol. Chap 20, Oxford

University Press.

95. Rynes, S. L., Gerhart, B., & Minette, K. A. (2004), ‘The importance of pay in employee motivation: Discrepancies between what people say and what they do’,

Human Resource Management, 43(4), 381–394.

https://doi.org/10.1002/hrm.20031115. Rau, R. (2014), Transperancy and

executive compensation: Vol. Chap 20, Oxford University Press.

145

96. Shibly, M. a. M., & Weerasinghe, T. D. (2019), ‘The Impact of Financial Rewards on work Motivation of Operational Level Employees: Evidence from a Leading

Manufacturing Organization in Sri Lanka’, Sri Lanka Journal of Advanced Social

Studies, 9(1), 3. https://doi.org/10.4038/sljass.v9i1.7144

97. Shleifer, Andrei and Vishny, Robert W. V. (1986), ‘Large shareholders and

corporate control’, Journal of Political Economy, Vol. 94, p. 461-488.

98. Shleifer, Andrei; Vishny, Robert, W.V. (1994), ‘Politicians and Firms’, Quarterly

Journal of Economics, Vol. 109, p. 995-1025.

99. Smith, Clifford W.; Watts, Ross L. (1992), ‘The investment opportunity set and corporate financing, dividend, and compensation policies’, Journal of Financial

Economics, Vol. 32, p. 263-292.

100. Steiner, Ivan D. (1972), Group process and productivity, New York: Academic

Press.

101. Stulz, René M., (2005), ‘The limits of financial globalization’, Journal of Finance,

Vol. 60, p. 1595-1638

102. Su, Yiyi; Xu, Dean and Phan, Phillipe H. (2008), ‘Principal-principal conflict in the governance of the Chinese public corporation’, Management and Orgnaization

Review, Vol. 4, N°1, p. 17-38.

103. Taylor, F. (1919), The principles of scientific management, Harper and Brothers

Publisher.

104. Tosi, Henry L.; Gómez Mejía, Luis R. (1989), ‘The decoupling of CEO pay and performance: An agency theory perspective’, Administrative Science Quarterly,

Vol. 34, p. 169-189.

105. Tosi, Henry L.; Werner, Steve; Katz, Jeffrey P.; Gómez Mejía, Luis R. (2000), ‘How much does performance matter? A meta-analysis of CEO pay studies’,

Journal of Management, Vol. 26, N°2, p. 301-339.

106. Tzioumis, Konstontinos (2008), ‘Why do firms adopt CEO stockoptions? Evidence from the United States’, Journal of Economic Behavior and

Organization, Vol. 68, N°1, p. 100-111.

107. Vickers, John; Yarrow, George (1988), Privatization: An Economic Analysis, MIT

Press, Cambridge.

108. Vigliano, Marie-Hélène; Barré, Germain (2010), ‘L’effet de la structure du réseau du dirigeant sur sa rémunération: Le cas français’, Revue Française de Gestion,

Vol. 202, p. 97-109.

146

109. Vining, Aidan. R.; Boardman, Anthony, E. (1992), ‘Ownership versus

competition: Efficiency in public enterprise’, Public Choice, Vol. 73, N°2, p.

205-239.

110. Vo, L.V., Nguyen, H.T.H. và Le, H.T.T., (2020), ‘Do female CEOs make a

difference in firm operations? Evidence from Vietnam’, Accounting and Finance,

https://doi.org/10.1111/acfi.12634

111. Vũ, T. (2019), Nghiên cứu chính sách chi trả cho nhà quản lý của các CTCP ở

Việt Nam, https://tmu.edu.vn/upload/tmu_old/saudaihoc/news/ 2019_03/ luan-an-

ncs-vu-xuan-thuy.pdf

112. Wang, G. Y. (2010), ‘The impacts of free cash flows and agency costs on firm

performance’, Journal of Service Science and Management, 03(04), 408–418.

https://doi.org/10.4236/jssm.2010.34047

113. Wang, G. Y. (2010), ‘The impacts of free cash flows and agency costs on firm

performance’, Journal of Service Science and Management, 3(04), 408.

114. Ward, D., & Filatotchev, I. (2010), ‘Principal-principal-agency relationships and

the role of external governance’, Managerial and Decision Economics, 31(4),

249–261. https://doi.org/10.1002/mde.1473

115. Weisbach, Michael (1988), ‘Outside directors and CEO turnover’, Journal of

Finance, Vol. 43, p. 431-460.

116. Yermack, David (1995), ‘Do corporations award CEO stock options effectively?’,

Journal of Financial Economics, Vol. 39, p. 237-269.

117. Yoo, Taeyoung; Jung, Kwan, D. (2015), ‘Corporate governance change and

performance: The roles of traditional mechanisms in France and South Korea’,

Scandinavian Journal of Management, Vol. 31, p. 40-53.

118. Zeng, S. và Wang, L., (2015), ‘CEO gender and corporate cash holdings. Are

female CEOs more conservative?’, Asia-Pacific Journal of Accounting and

Economics, 22(4), pp.449-474.

119. Yoo, Taeyoung; Lee, S. (2009), ‘In search of social capital in stateactivist

capitalism: Elite networks in France and Korea’, Organization Studies, Vol. 30,

N°5, p. 529-547.

120. Zattoni, Alessandro (2007), ‘Stock incentive plans in Europe: Empirical evidence

and design implications’, Corporate Ownership and Control, Vol. 4, p. 56-64.

147

121. Zattoni, Alessandro; Minichilli, Alessandro (2009), ‘The diffusion of equity incentive plans in Italian listed companies: What is the trigger?’, Corporate Governance: An International Review, Vol.17, p. 224-237.

122. Zeitlin, Maurice (1974), ‘Corporate Ownership and Control: The Large Corporation and the Capitalist Class’, American Journal of Sociology, Vol. 79, N°5, p. 1073-1119.

123. Zhang, X., Tang, G., & Lin, Z. (2016), ‘Managerial power, agency cost and executive compensation–an empirical study from China’, Chinese Management Studies, 10(1), 119-137.