Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Nghiên cứu mức độ định dưới giá các cổ phiếu phát hành lần đầu ra công chúng tại Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:69

Thêm vào BST

Báo xấu

23
lượt xem 3
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Nghiên cứu này thực hiện kiểm định giả thuyết về sự tồn tại việc định dưới giá IPO và kết quả dài hạn của các cổ phiếu phát hành lần đầu ra công chúng tại Việt Nam. Đồng thời khảo sát các nhân tố tác động đến việc định dưới giá này. Mời các bạn cùng tham khảo nội dung chi tiết.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Nghiên cứu mức độ định dưới giá các cổ phiếu phát hành lần đầu ra công chúng tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH HUỲNH VƯƠNG HIẾU NGHIÊN CỨU MỨC ĐỘ ĐỊNH DƯỚI GIÁ CÁC CỔ PHIẾU PHÁT HÀNH LẦN ĐẦU RA CÔNG CHÚNG TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh - Năm 2014
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH --------------------------------- HUỲNH VƯƠNG HIẾU NGHIÊN CỨU MỨC ĐỘ ĐỊNH DƯỚI GIÁ CÁC CỔ PHIẾU PHÁT HÀNH LẦN ĐẦU RA CÔNG CHÚNG TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã ngành: 60340201 NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS. PHAN THỊ BÍCH NGUYỆT TP. Hồ Chí Minh - Năm 2014
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn này hoàn toàn do tôi thực hiện. Các đoạn trích dẫn và số liệu sử dụng trong luận văn đều được dẫn nguồn và có độ chính xác cao nhất trong phạm vi hiểu biết của tôi. Ngày tháng năm 2014 Tác giả Huỳnh Vương Hiếu
TÓM TẮT Đề tài nghiên cứu mức độ định dưới giá các phát hành lần đầu ra công chúng tại Việt Nam trong giai đoạn từ tháng 01 năm 2005 đến tháng 06 năm 2013. Thông qua mô hình hồi quy tuyến tính với phương pháp ước lượng bình phương bé nhất OLS, tác giả tiến hành thu thập số liệu để kiểm định về sự tồn tại việc định dưới giá, các nhân tố ảnh hưởng như: Tỷ lệ mua vượt mức, Độ trễ niêm yết, Tuổi của công ty, Quy mô công ty, Tỷ lệ sở hữu nhà nước, Rủi ro công ty, Điều kiện thị trường, Giá khởi điểm và Loại hình doanh nghiệp với tỷ suất sinh lợi ngày giao dịch đầu tiên. Kết quả nghiên cứu chứng minh có hiện tượng định dưới giá IPO là 55,6% và 42,6%. Kết quả dài hạn của các cổ phiếu IPO là tốt với các khung thời gian 12 tháng, 24 tháng, 36 tháng kể từ ngày giao dịch đầu tiên. Thông qua kiểm định, đề tài tìm thấy nhân tố Tỷ lệ mua vượt mức và Giá khởi điểm có tương quan âm với mức độ định dưới giá. Nhân tố điều kiện thị trường có tác động nhẹ với mức độ định dưới giá. Các nhân tố: Độ trễ niêm yết, Tuổi của công ty, Quy mô công ty, Tỷ lệ sở hữu nhà nước, Rủi ro công ty và Loại hình doanh nghiệp không có tương quan với mức độ định dưới giá IPO tại Việt Nam.
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN TÓM TẮT MỤC LỤC DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU TỪ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, BẢNG BIỂU CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1.1. Lý do chọn đề tài .................................................................................. 1 1.2. Mục tiêu nghiên của đề tài .................................................................. 2 1.3. Câu hỏi nghiên cứu .............................................................................. 2 1.4. Phương pháp nghiên cứu..................................................................... 2 1.5. Kết cấu của đề tài ................................................................................. 3 CHƯƠNG 2: BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI VỀ ĐỊNH DƯỚI GIÁ IPO, KẾT QUẢ DÀI HẠN VÀ CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG 2.1 Bằng chứng thực nghiệm trên thế giới về định dưới giá và các lập luận giải thích .............................................................................................. 5 2.2 Bằng chứng thực nghiệm trên thế giới về kết quả dài hạn ............. 18 2.3 Bằng chứng thực nghiệm về các nhân tố ảnh hưởng đến việc IPO dưới giá ...................................................................................................... 20 CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1 Mô hình kinh tế lượng ........................................................................ 23 3.2 Mô tả biến ............................................................................................ 26 3.2.1 Biến phụ thuộc ............................................................................... 27 3.2.2 Biến độc lập.................................................................................... 28
3.2.2.1 Tỷ lệ mua vượt mức .................................................................... 28 3.2.2.2 Độ trễ niêm yết ............................................................................ 29 3.2.2.3 Tuổi của công ty .......................................................................... 29 3.2.2.4 Quy mô công ty ........................................................................... 30 3.2.2.5 Tỷ lệ Sở hữu nhà nước ................................................................ 31 3.2.2.6 Rủi ro công ty .............................................................................. 32 3.2.2.7 Điều kiện thị trường .................................................................... 33 3.2.2.8 Mức giá khởi điểm ...................................................................... 33 3.2.2.9 Loại hình doanh nghiệp............................................................... 34 3.3 Dữ liệu nghiên cứu .............................................................................. 35 CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 4.1 Bằng chứng về định dưới giá IPO tại Việt Nam .............................. 37 4.2 Bằng chứng về kết quả dài hạn kém ................................................. 40 4.3 Kiểm định các nhân tố ảnh hưởng đến việc định dưới giá ............. 41 4.3.1 Thống kê miêu tả............................................................................ 41 4.3.2 Kết quả hồi quy chéo các nhân tố .................................................. 44 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ ĐỀ XUẤT 5.1 Kết luận ................................................................................................ 54 5.2 Những đóng góp và hạn chế của đề tài ............................................. 54 5.2.1 Những đóng góp ............................................................................. 55 5.2.2 Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo......................................... 55 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC
DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU VÀ CHỮ VIẾT TẮT Chữ viết tắt, Tên Tiếng Việt ký hiệu IPO Phát hành lần đầu ra công chúng AR Tỷ suất sinh lợi điều chỉnh theo thị trường ngày giao dịch đầu tiên. MAAR Tỷ suất sinh lợi điều chỉnh theo thị trường ngày giao dịch đầu tiên. CAR Tỷ suất sinh lợi điều chỉnh thị trường tích lũy BHAR Tỷ suất sinh lợi của chiến lược mua và nắm giữ Tỷ số giá trị sổ sách và giá trị thị BE/ME trường của vốn chủ sở hữu Tỷ số giá trên thu nhập của mỗi cổ P/E phiếu
DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, BẢNG Danh mục hình Hình 2.1: Tỷ suất sinh lợi điều chỉnh thị trường của 1.526 vụ IPO ở Mỹ giai đoạn 1975-1984 ........................................................................................... 18 Hình 4.1: Mức độ định dưới giá của các công ty ........................................ 37 Danh mục bảng Bảng 2.1: Tỷ suất sinh lợi ngày giao dịch đầu tiên của 38 quốc gia ............ 6 Bảng 2.2: Tỷ suất sinh lợi ngày giao dịch đầu tiên tại Mỹ gđ 1980-2012 .... 9 Bảng 3.1: Các biến giải thích cho mức độ định dưới giá ........................... 34 Bảng 4.1: Tỷ suất sinh lợi thị trường tích lũy dài hạn ................................ 39 Bảng 4.2: Kiểm định trung bình mức độ định dưới giá .............................. 40 Bảng 4.3: Thống kê miêu tả các biến .......................................................... 42 Bảng 4.4: Ma trận Tương quan giữa các biến ............................................. 43 Bảng 4.5: Kiểm định hệ số hồi quy – thước đo MAAR ............................. 44 Bảng 4.6: Kiểm định mức độ phù hợp của mô hình – thước đo MAAR .... 45 Bảng 4.7: Kiểm định hệ số hồi quy – thước đo AR .................................... 46 Bảng 4.8: Kiểm định mức độ phù hợp của mô hình – thước đo AR .......... 46 Bảng 4.9: Kết quả kiểm định phương sai thay đổi – MAAR ..................... 52 Bảng 4.10: Kết quả kiểm định phương sai thay đổi – AR .......................... 53
1 CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU VỀ ĐỀ TÀI 1.1 Lý do chọn đề tài Thị trường chứng khoán Việt Nam là một trong những kênh huy động vốn quan trọng cho doanh nghiệp và là phương thức đầu tư được ưa chuộng. Bên cạnh việc đầu tư trên thị trường thứ cấp, thì đầu tư trên thị trường sơ cấp vào các đợt IPO cũng là một hình thức đầu tư được lựa chọn. Thực trạng IPO những năm gần đây cho thấy nhiều doanh nghiệp tiến hành IPO nhưng thất bại, cùng sự trồi sụt của thị trường chứng khoán, nhiều doanh nghiệp phải giãn tiến độ IPO hoặc kết quả IPO không khả quan, thậm chí nhiều phiên IPO còn phải huỷ bỏ do không có người đăng ký mua. Thương vụ IPO của Facebook là một trong những sự kiện IPO được chờ đợi nhất trong năm 2012 và là sự kiện tài chính lớn nhất trong năm của ngành công nghệ thông tin toàn cầu. Đợt IPO này giúp Facebook thu về 16 tỷ đô la Mỹ và đưa giá trị vốn hóa thị trường của công ty ở mức đáng kinh ngạc là 104.2 tỷ đô la Mỹ. Và khi công ty này lên sàn, ngay lập tức 1.000 nhân viên của họ trở thành những triệu phú. Rõ ràng thương vụ IPO của Facebook có sức hút và khả năng sinh lời vượt trội. Giá cổ phiếu trong ngày giao dịch đầu tiên tăng mạnh sẽ gây ấn tượng mạnh trong đại đa số công chúng cũng như các nhà đầu tư. Việc định dưới giá IPO sẽ đem lại một khoản lợi nhuận cho nhà đầu tư tham gia mua chứng khoán IPO. Như vậy, tại Việt Nam, có bằng chứng nào cho thấy sự tồn tại của hiện tượng định dưới giá IPO trong ngắn hạn hay không? Và nếu có thì kết quả dài hạn của các cổ phiếu IPO ấy như thế nào? Những nhân tố nào có ảnh hưởng đến việc định dưới giá IPO tại Việt Nam?
2 Xuất phát từ những lý do trên, tác giả chọn đề tài nghiên cứu “Nghiên cứu mức độ định dưới giá các cổ phiếu phát hành lần đầu ra công chúng tại Việt Nam ” làm đề tài thạc sĩ kinh tế của mình. 1.2 Mục tiêu nghiên cứu của đề tài Nghiên cứu này thực hiện kiểm định giả thuyết về sự tồn tại việc định dưới giá IPO và kết quả dài hạn của các cổ phiếu phát hành lần đầu ra công chúng tại Việt Nam. Đồng thời khảo sát các nhân tố tác động đến việc định dưới giá này. Để thực hiện được mục tiêu trên, nghiên cứu tập trung giải quyết những vấn đề sau: - Nghiên cứu tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu phát hành lần đầu ra công chúng trong ngắn hạn và dài hạn. - Kiểm định mối quan hệ giữa các nhân tố được đưa vào mô hình xem nhân tố nào tác động đến việc định dưới giá IPO. 1.3 Câu hỏi nghiên cứu Từ mục tiêu nghiên cứu trên, kết quả nghiên cứu của đề tài sẽ trả lời các câu hỏi nghiên cứu sau: - Có tồn tại việc định dưới giá các phát hành lần đầu ra công chúng ở thị trường Việt Nam không ? - Có bằng chứng về kết quả dài hạn kém của các phát hành lần đầu ra công chúng không ? - Những nhân tố Tỷ lệ mua vượt mức, Độ trễ niêm yết, Tuổi công ty, Quy mô công ty, Tỷ lệ sở hữu nhà nước, Rủi ro công ty, Điều kiện thị trường, Giá khởi điểm và Loại hình doanh nghiệp có tác động đến việc định dưới giá ở Việt Nam không ?
3 1.4 Phương pháp nghiên cứu Đề tài sử dụng các nghiên cứu trước đây để làm cơ sở cho việc xác định các nhân tố ảnh hưởng đến việc định dưới giá IPO. Dữ liệu để chạy mô hình được thu thập từ kết quả đấu giá và kết quả giao dịch công bố trên website của Ủy ban chứng khoán Nhà nước, Sở Giao dịch chứng khoán TPHCM, Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội giai đoạn từ năm 2005 đến tháng 6 năm 2013. Thông qua mô hình hồi quy tuyến tính với phương pháp ước lượng bình phương bé nhất OLS, tác giả tiến hành kiểm định mức độ định dưới giá, kết quả dài hạn và các nhân tố ảnh hưởng đến việc định dưới giá các phát hành lần đầu ra công chúng tại Việt Nam. Tác giả sử dụng phần mềm SPSS 20 để phân tích dữ liệu và chạy mô hình hồi quy. 1.5 Kết cấu của đề tài Đề tài nghiên cứu gồm 5 chương: Chương 1: Giới thiệu về đề tài. Trong chương này, tác giả giới thiệu về đề tài nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu, đối tượng và phạm vi của đề tài. Chương 2: Một số bằng chứng thực nghiệm trên thế giới về định dưới giá IPO, về kết quả dài hạn và các nhân tố ảnh hưởng. Trong chương này, tác giả trình bày các nghiên cứu trên thế giới về vấn đề định dưới giá IPO, kết quả dài hạn của các cổ phiếu phát hành lần đầu ra công chúng cũng như các nhân tố ảnh hưởng đến việc định dưới giá IPO. Chương 3: Phương pháp nghiên cứu của đề tài. Trong chương này, tác giả trình bày phương pháp và nguồn dữ liệu để thực hiện nghiên cứu cũng như mô tả các biến sử dụng trong đề tài.
4 Chương 4: Kết quả nghiên cứu của đề tài. Trong chương này, tác giả thực hiện kiểm định để xác định mức độ định dưới giá, các nhân tố ảnh hưởng đến việc định dưới giá IPO, đồng thời kiểm định kết quả dài hạn của các cổ phiếu IPO trong mẫu. Chương 5: Kết luận. Trong chương này, tác giả tổng kết lại các vấn đề nghiên cứu, những hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo của đề tài.
5 CHƯƠNG 2: MỘT SỐ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI VỀ ĐỊNH DƯỚI GIÁ IPO, KẾT QUẢ DÀI HẠN VÀ CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG 2.1 Bằng chứng thực nghiệm trên thế giới về định dưới giá IPO và các lập luận giải thích 2.1.1 Bằng chứng thực nghiệm trên thế giới về định dưới giá IPO: Một cổ phần được định giá thấp được hiểu là giá của nó thấp hơn giá trị nội tại của cổ phiếu (giá trị dựa trên các yếu tố cơ bản), có nghĩa là phần trăm chênh lệch giữa giá trị nội tại với giá phát hành. Tuy nhiên, việc xác định giá trị nội tại rất khó khăn nên thực tế thì việc xác định một chứng khoán bị định dưới giá được tính toán dựa vào phần trăm chênh lệch giữa giá IPO được bán cho các nhà đầu tư và giá mà các cổ phiếu này đang được giao dịch ngày đầu tiên trên thị trường. Sau đó, có thể điều chỉnh cho tỷ suất sinh lợi của thị trường. Bằng chứng từ nhiều thị trường trên thế giới cho thấy tồn tại việc định dưới giá trong các đợt IPO và mức độ định dưới giá thay đổi theo từng quốc gia. Ritter (2002), trong một mẫu nghiên cứu 334 mã chứng khoán IPO trên thị trường Hồng Kông cho biết tỷ suất sinh lợi ban đầu đã được đo lường bằng 15.9%, so sánh với 15.8% tại Mỹ, 35.3% tại Ấn Độ và 164.9% tại Trung Quốc. Ritter (2003) đưa ra bằng chứng về hiện tượng định dưới giá ở 38 quốc gia, trong đó Trung Quốc có tỷ suất sinh lợi trung bình trong ngày giao dịch đầu tiên là 256,9%, Malaysia là 104,1%, Mỹ là 18,4% và Anh là 17,4%. Bảng 2.1 cho thấy mức độ định dưới giá ở các quốc gia Châu Á cao hơn nhiều so với Mỹ.
6 Bảng 2.1 Tỷ suất sinh lợi ngày giao dịch đầu tiên của 38 quốc gia Nguồn Jay R. Ritter (http:// http://bear.warrington.ufl.edu/ritter/publ_papers) Theo nghiên cứu của Loughran và Ritter (2004) về hiện tượng định dưới giá ở Vương Quốc Anh trong giai đoạn 1980 - 2009, kết quả cho thấy, trong
7 những năm 1980, tỷ suất sinh lợi bình quân trong ngày đầu tiên phát hành ra công chúng là 7%. Tăng gấp đôi lên gần 15% trong giai đoạn 1990-1998, trước khi nhảy lên 65% trong những năm bong bóng Internet 1999-2000 và sau đó quay trở lại 12% trong giai đoạn 2001-2003. Nhiều nghiên cứu về mức độ định dưới giá được thực hiện ở một số thị trường mới nổi trên thế giới cũng tìm thấy bằng chứng về định dưới giá. Dawson (1987) tìm thấy rằng tỷ suất sinh lợi ngày đầu trung bình của 21 vụ IPO tại Hồng Kông là 13,8%, tỷ suất sinh lợi ngày đầu trung bình của 39 vụ IPO ở Singapore là 39,4%, tỷ suất sinh lợi ngày đầu trung bình của 21 vụ IPO ở Malaysia là 166,6% trong giai đoạn từ 1978-1983. Loughran và cộng sự (1994) đưa ra bằng chứng về hiện tượng định dưới giá ở 25 quốc gia với tỷ suất sinh lợi trung bình trong ngày giao dịch đầu tiên của Hồng Kông là 17,6%, tỷ suất sinh lợi trung bình trong ngày giao dịch đầu tiên của Nhật là 32,5%, tỷ suất sinh lợi trung bình trong ngày giao dịch đầu tiên của Hàn Quốc là 78,1% và của Đài Loan là 45%. Yong (1997) tìm ra rằng tỷ suất sinh lợi ngày đầu trung bình của 224 vụ IPO ở Malaysia giai đoạn 1990-1994 là 75%. Sullivan và Unite (2001) nghiên cứu 104 vụ IPO của Philipine giai đoạn 1987-1997 cũng tìm thấy tỷ suất sinh lợi trung bình trong ngày giao dịch đầu tiên là 22,7%. Frank và cộng sự (2007) xem xét mẫu 321 vụ IPO ở Anh giai đoạn 1995-1997 với tỷ suất sinh lợi trung bình trong ngày giao dịch đầu tiên là 11,5 % và mức độ định dưới giá là 8,59%. David Chambers và Elroy Dimson (2009) nghiên cứu 4.540 vụ IPO của Anh giai đoạn 1917-2007 có tỷ suất sinh lợi trung bình trong ngày giao dịch đầu tiên là 14,57%. Boudriga và cộng sự (2009) nghiên cứu một mẫu 34 vụ
8 IPO ở Tunisia giai đoạn 1992 đến 2008 và tìm thấy tỷ suất sinh lợi trung bình trong ba ngày giao dịch đầu tiên lần lượt là 16,07 %, 16.83%, 17,8%. Lalith P. Samarakoon (2010) cung cấp bằng chứng cho thấy mức độ định dưới giá trung bình của 105 vụ IPO ở Sri Lankan là 34%. Tian (2011) tìm thấy mức độ định dưới giá trung bình của Trung Quốc là 247% giai đoạn 1992-2004. Charles K.D. Adjasi và cộng sự (2011) nghiên cứu mức độ định dưới giá trung bình của 55 vụ IPO ở thị trường mới nổi Nigeria có tỷ suất sinh lợi vượt trội trong ngày giao dịch đầu tiên là 43,28%. Thị trường Mỹ là một trong những thị trường năng động nhất trên thế giới về số lượng công ty lên sàn và lượng vốn IPO huy động được. Jay R. Ritter (2013) ) nghiên cứu 7.704 vụ IPO của Mỹ giai đoạn 1980-2012 có tỷ suất sinh lợi trong ngày giao dịch đầu tiên là 17,9%. Mức độ định dưới giá trung bình trong khoảng thời gian này vào khoảng 10% đến 20% và biến động mạnh theo thời gian. Bảng 2.2 cho thấy có sự biến động mạnh tỷ suất sinh lợi theo thời gian. Mức độ định dưới giá ở Mỹ năm 1999 là cao nhất với tỷ suất sinh lợi trong ngày giao dịch đầu tiên của 71% và thấp nhất vào năm 1984 với tỷ suất sinh lợi ngày giao dịch đầu tiên là 3,2%. Có thể thấy việc định dưới giá các phát hành lần đầu ra công chúng là phổ biến ở các thị trường, tuy nhiên mức độ định dưới giá là dao động đáng kể giữa các thị trường. Như vậy, có thể do các yếu tố mang tính đặc thù của từng thị trường (điều kiện thị trường, cơ chế định giá, mức độ bất cân xứng thông tin, độ trễ của thời gian niêm yết, đặt trưng về sở hữu, , ....) chi phối mức độ định dưới giá của các cổ phiếu IPO.
9 Bảng 2.2 Tỷ suất sinh lợi ngày giao dịch đầu tiên các vụ IPO tại Mỹ giai đoạn 1980-2012. Nguồn Jay R. Ritter (http://bear.warrington.ufl.edu/ritter/IPOs2012Statistics.pdf)
10 2.1.2 Các lập luận cho việc định dưới giá IPO Kể từ khi Ibbotson (1975) ghi nhận phần lớn các sự kiện phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng bị định dưới giá, việc giải thích hiện tượng trên trở nên hấp dẫn các nhà nghiên cứu. Cái giá phải trả của người chiến thắng Rock (1986) đã đưa ra mô hình được biết đến nhiều nhất đó là mô hình thông tin bất cân xứng “Winner’s curse” (Cái giá phải trả của người chiến thắng). Rock cho rằng nhà đầu tư được chia thành hai loại đó là nhà đầu tư có thông tin và nhà đầu tư không có thông tin. Những nhà đầu tư có thông tin sẽ không tham gia vào những cuộc IPO bị định giá cao làm cho nhà đầu tư thiếu thông tin sẽ dễ dàng mua được những cổ phiếu bị định giá cao. Với mức giá không hấp dẫn, những nhà đầu tư không có thông tin nhận được tất cả cổ phần mà họ mua. Trong khi, với một mức giá hấp dẫn thì họ chỉ sẽ nhận được một tỷ lệ nào đó. Vì vậy, lợi nhuận của những nhà đầu tư không có thông tin phụ thuộc vào số cổ phần mà họ nhận được và sẽ thấp hơn tỷ suất sinh lợi trung bình. Trong trường hợp xấu nhất, những nhà đầu tư không có thông tin hoàn toàn không nhận được cổ phiếu nào khi IPO dưới giá và nhận được 100% khi IPO trên giá. Những nhà đầu tư không có thông tin sẽ không sẵn lòng mua cổ phiếu IPO khi tỷ suất sinh lợi mong đợi bị âm, vì vậy thị trường IPO chỉ phổ biến với những nhà đầu tư có thông tin. Rock cho rằng thị trường sơ cấp phụ thuộc vào sự tiếp tục tham gia của những nhà đầu tư không có thông tin. Điều này có thể dẫn đến sự lựa chọn bất lợi. Nói cách khác, tất cả các cuộc IPO phải được định dưới giá để giảm cái giá phải trả của người chiến thắng hoặc để thu hút những nhà đầu tư thiếu thông tin.
11 Beatty và Richer (1986) cho rằng, khi các nhà đầu tư mua cổ phiếu IPO, điều họ quan tâm nhất đó là hiệu quả đầu tư trong tương lai của cổ phiếu đó. Tuy nhiên hiệu quả đầu tư trong tương lai là điều không chắc chắn. Họ tin rằng sự không chắc chắn trong tương lai của cổ phiếu càng cao thì chi phí để có thông tin càng lớn. Vì vậy việc định dưới giá khi IPO như là một khoản tiền bù thêm về thông tin hiệu quả đầu tư trong tương lai cho nhà đầu tư. Quan điểm này được các quốc gia trên thế giới đồng tình và vì thế quan điểm này trở thành một trong những lý giải rõ ràng nhất về nguyên nhân định dưới giá IPO. Vấn đề đại diện Baron (1982) đưa ra lý thuyết về vấn đề đại diện giữa công ty phát hành và nhà bảo lãnh phát hành. Vấn đề đại diện xảy ra khi nhà bảo lãnh của ngân hàng đầu tư biết nhiều thông tin hơn về thị trường vốn và giá phân phối so với công ty phát hành. Công ty phát hành và ngân hàng đầu tư đồng ý rằng hợp đồng phát hành IPO sẽ được dựa trên báo cáo của ngân hàng đầu tư về giá trị của công ty. Hợp đồng này phải đáp ứng điều kiện mỗi bên đặt ra. Thứ nhất, giá hợp đồng phải đáp ứng mức tối thiểu về lợi nhuận kỳ vọng của ngân hàng đầu tư. Thứ hai, giá IPO phải đủ thấp để đem lại lợi ích tốt nhất cho công ty phát hành. Nói một cách khác, công ty phát hành sẽ phải bỏ ra một số tiền cho ngân hàng đầu tư để họ cung cấp thông tin về công ty cũng như những hành động nào sẽ đem lại lợi ích tốt nhất cho công ty phát hành. Công ty phát hành phải đối mặt với sự không chắc chắn được báo cáo bởi ngân hàng đầu tư về lợi ích đem lại từ việc định dưới giá. Do đó, việc định dưới giá có thể làm giảm chi phí để có được những tư vấn trung thực từ phía ngân hàng đầu tư. Mối quan hệ này tương tự như phát hiện của Rock đối với các doanh nghiệp nhỏ và chưa được thành lập chính thức. Nếu một công ty phải đối mặt với tình huống không chắc chắn, rất có thể công ty sẽ không đủ nguồn lực để xây
12 dựng bộ phận kiểm toán nội bộ như những công ty lớn có giá trị cao. Tóm lại, mục tiêu của công ty phát hành IPO là tối đa hóa doanh thu phát hành, trong khi nhà bảo lãnh cần phải tối đa hóa các khoản phí bảo lãnh phát hành và làm giảm giá phát hành. Sẽ rất khó khăn cho công ty phát hành để theo dõi mức độ nỗ lực cũng như kiểm soát nhà bảo lãnh mà không tốn chi phí. Vì vậy, để nâng cao tỷ lệ thành công của hoạt động bảo lãnh cũng như để nhà bảo lãnh tập trung vào nỗ lực phát hành, công ty phát hành cho phép định việc dưới giá IPO. Loughran và Ritter (2002) sau khi tiếp tục nghiên cứu mối quan hệ đại diện giữa các công ty niêm yết và các ngân hàng đầu tư cho biết nhà bảo lãnh phát hành có thể cố ý định dưới giá và kết quả là việc thu được nhiều tiền hơn được đặt sang một bên. Lý thuyết phát tín hiệu Lý thuyết tín hiệu dựa trên giả định rằng công ty biết về triển vọng của mình tốt hơn so với các nhà đầu tư. Alien (1989), Grinblatt (1989) và Welch (1989) đã nghiên cứu về mô hình tín hiệu trong những năm 1980. Mô hình này cho rằng: Nếu nhà phát hành có nhiều thông tin hơn các nhà đầu tư, các nhà đầu tư mưu trí sẽ ngại về mô hình “Cái giá phải trả của người chiến thắng”. Chỉ những nhà phát hành với chất lượng dưới mức trung bình mới sẳn sàng bán cổ phần của họ với mức giá trung bình. Để phân biệt mình với những nhà phát hành chất lượng thấp, những nhà phát hành chất lượng cao sẽ nổ lực phát ra tín hiệu của họ. Trong mô hình này, các công ty tốt sẽ cố ý bán cổ phần của mình tại mức giá thấp hơn mức giá mà thị trường sẵn lòng trả, điều này sẽ khiến các công ty chất lượng thấp không thể bắt chước. Với sự kiên nhẫn, những nhà