Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Sử dụng mô hình SVAR trong phân tích cơ chế truyền dẫn của chính sách tiền tệ tại Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:113

Thêm vào BST

Báo xấu

30
lượt xem 8
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Đề tài nghiên cứu có cấu trúc gồm 3 chương trình bày cơ sở lý luận về cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh tín dụng; thực trạng cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh tín dụng tại Việt Nam; một số giải pháp đối với cơ chế truyền dẫn của chính sách tiền tệ qua kênh tín dụng tại Việt Nam.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Sử dụng mô hình SVAR trong phân tích cơ chế truyền dẫn của chính sách tiền tệ tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH --------- --------- HOÀNG THỊ HOÀN SỬ DỤNG MÔ HÌNH SVAR TRONG PHÂN TÍCH CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ QUA KÊNH TÍN DỤNG TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP.HCM – Năm 2013
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH --------- --------- HOÀNG THỊ HOÀN SỬ DỤNG MÔ HÌNH SVAR TRONG PHÂN TÍCH CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ QUA KÊNH TÍN DỤNG TẠI VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC PGS.TS BÙI KIM YẾN TP.HCM – Năm 2013
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn “Sử dụng mô hình SVAR trong phân tích cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh tín dụng ở Việt Nam” là công trình nghiên cứu của riêng tôi. Các thông tin, dữ liệu được sử dụng trong luận văn là trung thực, các nội dung trích dẫn đều ghi rõ nguồn gốc và các kết quả trình bày trong luận văn chưa được công bố tại bất kỳ một công trình nghiên cứu nào khác. TP Hồ Chí Minh, ngày tháng 12 năm 2013 Học viên HOÀNG THỊ HOÀN
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ DANH MỤC CÁC BẢNG LỜI MỞ ĐẦU........................................................................................................1 CHƯƠNG 1. CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ QUA KÊNH TÍN DỤNG ......................................................................4 1.1. Chính sách tiền tệ ............................................................................................ 4 1.1.1. Khái niệm ..................................................................................................4 1.1.2. Các công cụ của chính sách tiền tệ .............................................................4 1.1.2.1. Dự trữ bắt buộc (DTBB):......................................................................4 1.1.2.2. Tái cấp vốn...........................................................................................5 1.1.2.3. Lãi suất.................................................................................................5 1.1.2.4. Thị trường Mở ......................................................................................6 1.1.2.5. Tỷ giá hối đoái......................................................................................7 1.2. Cơ chế truyền dẫn của chính sách tiền tệ .........................................................7 1.2.1. Kênh lãi suất ..............................................................................................8 1.2.2. Kênh giá cả tài sản ....................................................................................9 1.2.2.1. Kênh tỷ giá hối đoái..............................................................................9 1.2.2.2. Kênh giá cổ phần ..................................................................................9
1.2.2.3. Kênh giá cả tài sản khác .....................................................................10 1.2.3. Kênh tín dụng ..........................................................................................11 1.3. Các yếu tố ảnh hưởng tới cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh tín dụng ................................................................................................................. 13 1.3.1. Các yếu tố ngoại sinh ...............................................................................13 1.3.1.1. Quy mô và độ mở của nền kinh tế ............................................................ 13 1.3.1.2. Môi trường cho việc điều hành và thực thi chính sách tiền tệ ...................14 1.3.1.3. Trình độ phát triển và cấu trúc thị trường tài chính...................................15 1.3.2. Các yếu tố nội sinh...................................................................................17 1.4. Các nghiên cứu thực nghiệm về cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ ............ 18 1.5. Mô hình nghiên cứu: ..................................................................................... 21 KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 ....................................................................................25 CHƯƠNG 2. THỰC TRẠNG CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ QUA KÊNH TÍN DỤNG TẠI VIỆT NAM. .................................................26 2.1. Tổng quan về chính sách tiền tệ của Việt Nam giai đoạn 2007 – 2012........... 26 2.2. Phân tích cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh tín dụng tại Việt Nam giai đoạn 2007 – 2012. .......................................................................................... 29 2.2.1. Tác động truyền dẫn từ chính sách tiền tệ tới hoạt động huy động vốn của Ngân hàng thương mại. .........................................................................................29 2.2.2. Tác động truyền dẫn từ hoạt động huy động vốn tới hoạt động tín dụng của NHTM .................................................................................................................35 2.2.3. Tác động truyền dẫn từ hoạt động tín dụng của Ngân hàng thương mại tới tăng trưởng kinh tế và lạm phát. ............................................................................40 2.3. Kiểm định bằng mô hình SVAR.................................................................... 42
2.3.1 Dữ liệu nghiên cứu...................................................................................42 2.3.2 Các kiểm định ban đầu.............................................................................44 2.3.3 Ước lượng các ma trận hệ số....................................................................45 2.3.4 Phân tích phản ứng xung..........................................................................46 2.3.5 Phân rã phương sai...................................................................................48 2.4. Đánh giá cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh tín dụng................... 50 KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 ....................................................................................53 CHƯƠNG 3. MỘT SỐ GIẢI PHÁP ĐỐI VỚI CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ QUA KÊNH TÍN DỤNG TẠI VIỆT NAM ..............54 3.1. Định hướng cho chính sách tiền tệ tại Việt Nam:........................................... 54 3.2. Giải pháp đối với cơ ché truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh tín dụng tại Việt Nam............................................................................................................... 55 3.2.1. Nhóm giải pháp liên quan tới điều hành chính sách tiền tệ của NHNN tại Việt Nam...............................................................................................................56 3.2.3.1. Tạo môi trường thuận lợi cho điều hành chính sách tiền tệ.......................56 3.2.3.2. NHNN cần hoàn thiện, phát triển các công cụ của chính sách tiền tệ........56 3.2.3.3. Nâng cao năng lực điều hành chính sách tiền tệ của NHNN .....................59 3.2.2. Nhóm giải pháp nhằm phát triển thị trường tài chính................................ 60 3.2.3.1. Tái cơ cấu hệ thống các TCTD đảm bảo hoạt động an toàn, hiệu quả.......60 3.2.3.2. Đa dạng hoá các chủ thể tham gia vào thị trường tài chính.......................61 3.2.3.3. Phát triển thị trường vốn tạo sự gắn kết giữa thị trường tiền tệ, thị trường vốn và thị trường chứng khoán. .............................................................................61 3.2.3.4. Tăng cường công tác thanh tra giám sát thị trường tài chính.....................62 3.2.3.5. Phát triền thị trường tín dụng chính thức ..................................................62
3.2.3. Nâng cao chất lượng hoạt động tín dụng ..................................................63 3.2.3.1. Đa dạng hoá các hình thức cấp tín dụng ...................................................63 3.2.3.2. Nâng cao chất lượng thẩm định khách hàng vay vốn................................ 64 3.2.3.3. Xây dựng hệ thống thông tin tín dụng ......................................................64 3.2.3.4. Tăng cường kiểm tra giám sát hoạt động tín dụng ....................................65 3.2.3.5. Chú trọng công tác phòng ngừa và hạn chế rủi ro tín dụng. ......................65 3.2.3.6. Đào tạo cán bộ có trình độ nghiệp vụ cao.................................................67 3.2.3.7. Đổi mới quy trình cấp và quản lý tín dụng. ..............................................67 KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 ....................................................................................69 KẾT LUẬN..........................................................................................................70 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO ............................................................ 71 PHỤ LỤC
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT Từ viết tắt Giải thích CSTT Chính sách tiền tệ DOT Nguồn dữ liệu thương mại của IMF DTBB Dự trữ bắt buộc GDP Gross Domestic Product IFS Nguồn dữ liệu tài chính quốc tế của IMF NEER Tỷ giá hối đoái danh nghĩa đa phương NHNN Ngân hàng Nhà Nước NHTG Ngân hàng Trung gian NHTM Ngân hàng Thương mại NHTW Ngân hàng Trung ương SVAR Structure Variance Autoregressive TCTD Tổ chức Tín dụng USD Đồng đô la Mỹ VND Đồng Việt Nam
DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ Biểu đồ 2.1: Mối quan hệ giữa lạm phát, lãi suất cho vay, tăng trưởng tín dụng và GDP Việt Nam từ năm 2007 – 2012 (đơn vị tính: phần trăm). ............................... 26 Biểu đồ 2.2: Tăng trưởng huy động vốn (tỷ đồng) của NHTM từ 2007 – 2012 ......33 Biểu đồ 2.3: Tăng trưởng huy động vốn (tỷ đồng) của NHTM năm 2011 ..............34 Biểu đồ 2.4: Tổng dư nợ tín dụng (tỷ đồng) của NHTM từ năm 2007 - 2012.........35 Biểu đồ 2.5: Lãi suất huy động, cho vay (%/năm) của các TCTD năm 2008..........36 Biểu đồ 2.6: Tốc độ tăng trưởng tín dụng thực tế (% so với năm trước) so với mục tiêu đề ra giai đoạn 2007 – 2012. ...........................................................................39 Biểu đồ 2.7: Tỷ lệ nợ xấu (%/tổng dư nợ) của các NHTM năm 2012.....................40 Biểu đồ 2.8: Tăng trưởng GDP thực (tỷ đồng) và lạm phát (%) tại Việt Nam 2007 – 2012. .................................................................................................................41 Biểu đồ 2.9: Tăng trưởng các chỉ tiêu tiền tệ (tỷ đồng) tại Việt Nam 2007 - 2012..41
DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 2.1: Mục tiêu và kết quả thực hiện tăng trưởng tín dụng (%) (2007 – 2012)..38 Bảng 2.2: Tóm tắt các biến nghiên cứu.................................................................. 42
1 LỜI MỞ ĐẦU 1. Lý do chọn bài nghiên cứu: Trong thực tiễn xây dựng và điều hành CSTT, nhận thức về các kênh truyền dẫn CSTT có vai trò hết sức quan trọng. Vì nó cho phép các nhà hoạch định chính sách lựa chọn các công cụ thích hợp để đạt được mục tiêu điều hành của mình. Sử dụng công cụ nào, thời gian bao lâu, mức độ tác động như thế nào... để đạt được điều chỉnh thích hợp tới nền kinh tế là mối quan tâm hàng đầu của những nhà hoạch định chính sách. Đối với Việt Nam hiện nay, trong điều kiện mở cửa hội nhập nền kinh tế, nước ta đang đứng trước những thách thức to lớn trong việc điều hành CSTT. Trong tình trạng chưa xác định rõ cơ chế truyền dẫn của CSTT như hiện nay, NHNN gặp rất nhiều khó khăn trong kiểm soát được các luồng vốn luân chuyển, ổn định tỷ giá và kiềm chế lạm phát, đảm bảo ổn định và phát triển kinh tế xã hội. Do đó, nhằm góp phần xác định rõ và hoàn thiện cơ chế truyền dẫn CSTT ở Việt Nam, tác giả chọn bài nghiên cứu “Sử dụng mô hình SVAR trong phân tích cơ chế truyền dẫn của chính sách tiền tệ tại Việt Nam” để nghiên cứu. Vì lý thuyết về truyền dẫn CSTT là khá rộng và mới ở Việt Nam, bài nghiên cứu chỉ tập trung vào phân tích cơ chế truyền dẫn của CSTT tới nền kinh tế thông qua kênh tín dụng của các NHTM đối với nền kinh tế. 2. Mục tiêu nghiên cứu của bài nghiên cứu Bài nghiên cứu được thực hiện với bốn mục tiêu chính như sau: - Xác định cơ chế truyền dẫn từ những thay đổi trong CSTT tới nền kinh tế thông qua kênh tín dụng của các NHTM. - Phân tích thực trạng hoạt động của kênh tín dụng của NHTM tại Việt Nam trong thời gian 2007 – 2012. - Sử dụng mô hình SVAR trong phân tích thực nghiệm về cơ chế truyền dẫn CSTT qua kênh tín dụng.
2 - Từ đó, bài nghiên cứu đề xuất một số giải pháp đối với cơ chế truyền dẫn của CSTT tới nền kinh tế qua kênh tín dụng . 3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu của luận văn là cơ chế truyền dẫn của CSTT qua kênh tín dụng tại Việt Nam từ năm 2007 – 2012. Phạm vi nghiên cứu: Vì những lý thuyết về cơ chế truyền dẫn của CSTT còn khá mới mẻ tại Việt Nam và những nghiên cứu về lý thuyết này còn ít và khá phức tạp, bài nghiên cứu chỉ tập trung nghiên cứu cơ chế truyền dẫn của CSTT thông qua kênh tín dụng của các NHTM. 4. Mô hình nghiên cứu Bài nghiên cứu sử dụng mô hình nghiên cứu kết hợp định tính với định lượng. - Trong phân tích định tính, bài nghiên cứu sử dụng các phương pháp thống kê, tổng hợp, mô tả, so sánh, và phân tích để nghiên cứu các lý thuyết về truyền dẫn CSTT. - Trong phân tích định lượng, bài nghiên cứu được thực hiện thông qua hai bước: (1) nghiên cứu sơ bộ về sự hoạt động của kênh tín dụng thông qua phân tích tác động truyền dẫn từ CSTT tới hoạt động huy động vốn, từ hoạt động huy động vốn tới hoạt động cấp tín dụng của các NHTM và từ hoạt động cấp tín dụng của NHTM tới sản lượng công nghiệp và lạm phát của Việt Nam; (2) bài nghiên cứu sử dụng mô hình SVAR (ứng dụng các công cụ tin học Eviews) trong phân tích định lượng nhằm phân tích dữ liệu và ước lượng, kiểm định mô hình nghiên cứu đã xây dựng. 5. Kết cấu của bài nghiên cứu Ngoài phần mở đầu, kết luận và danh mục tài liệu tham khảo, luận văn được kết cấu làm ba chương bao gồm:
3 - Chương 1: Cơ sở lý luận về cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh tín dụng. - Chương 2: Thực trạng cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh tín dụng tại Việt Nam. - Chương 3: Một số giải pháp đối với cơ chế truyền dẫn của chính sách tiền tệ qua kênh tín dụng tại Việt Nam.
4 CHƯƠNG 1. CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ QUA KÊNH TÍN DỤNG 1.1. Chính sách tiền tệ 1.1.1. Khái niệm Theo Dương Thị Bình Minh và Sử Đình Thành (2004): CSTT là tổng hoà những phương thức mà NHTW thông qua các hoạt động của mình tác động đến khối lượng tiền trong lưu thông, nhằm phục vụ cho việc thực hiện các mục tiêu kinh tế - xã hội của đất nước trong một thời kỳ nhất định. Ở Việt Nam, theo Luật NHNN 46/2010/QH12 năm 2010: “CSTT Quốc gia là các quyết định về tiền tệ ở tầm Quốc gia của cơ quan nhà nước có thẩm quyền, bao gồm quyết định mục tiêu ổn định giá trị đồng tiền biểu hiện bằng chỉ tiêu lạm phát, quyết định sử dụng các công cụ và biện pháp để thực hiện mục tiêu đề ra”. Theo đó: “Mục tiêu cao nhất, mục tiêu cuối cùng của CSTT ở Việt Nam hiện nay là ổn định giá trị đồng tiền”. Đây là sự đổi mới, hoàn thiện đúng hướng của CSTT ở Việt Nam theo hướng đơn mục tiêu, phù hợp với chuẩn mực quốc tế. 1.1.2. Các công cụ của chính sách tiền tệ Công cụ của CSTT là hệ thống các biện pháp mà NHNN có thể sử dụng để điều chỉnh, tác động trực tiếp hay gián tiếp tới mức cầu tiền tệ, nhằm đạt được mục tiêu cao nhất của CSTT đã đề ra. Các công cụ của CSTT bao gồm: Dự trữ bắt buộc, tái cấp vốn, lãi suất, thị trường Mở, tỷ giá hối đoái. 1.1.2.1. Dự trữ bắt buộc (DTBB): DTBB là công cụ hành chính của NHTW, nhằm điều tiết mức cung tiền tệ của NHTW cho nền kinh tế. Đây cũng là phần tiền gửi mà NHTW quy định các NHTG phải đưa vào dự trữ theo quy định. Mức DTBB cao hay thấp phụ thuộc vào tỷ lệ DTBB cao hay thấp.
5 Tỷ lệ DTBB là tỷ lệ phần trăm trên lượng tiền gửi mà NHTG huy động được và phải để dưới dạng dự trữ, NHTG chỉ được cho vay số tiền còn lại sau khi đã trừ DTBB. Qua đó, việc tăng hay giảm tỷ lệ DTBB của NHTW có thể hạn chế hay mở rộng khối tiền tệ mà hệ thống ngân hàng có khả năng cung ứng cho nền kinh tế và tác động mạnh tới giá cả, tổng cầu và sản lượng quốc gia. 1.1.2.2. Tái cấp vốn Ngoài DTBB, NHTW có thể sử dụng công cụ tái cấp vốn để điều chỉnh linh hoạt CSTT mà không tác động mạnh tới khối lượng tiền trong lưu thông. Với công cụ này, NHTW đóng vai trò là người cho vay cuối cùng đối với NHTM và các tổ chức tín dụng khác. NHTW sẽ cung ứng tiền cho nền kinh tế thông qua việc cấp tín dụng cho các NHTG trên cơ sở nhận tái chiết khấu, tái cầm cố giấy tờ có giá các NHTG. Nếu chính sách của NHTW là mở rộng khối tiền tệ, NHTW sẽ giảm lãi suất tái chiết khấu và làm dễ dàng các điều kiện cho vay của mình. Từ đó, NHTW sẽ khuyến khích các NHTG đi vay. Với chi phí vay vốn rẻ hơn, điều kiện vay dễ dàng hơn, các NHTG sẽ có xu hướng giảm lãi suất vay và mở rộng tín dụng. Ngược lai, nếu NHTW muốn theo đuổi một CSTT thắt chặt, NHTW sẽ tăng lãi suất tái chiết khấu, thay đổi điều kiện tái chiết khấu theo hướng khó khăn hơn, từ đó gián tiếp buộc các NHTG tăng lãi suất cho vay và thu hẹp hoạt động tín dụng. 1.1.2.3. Lãi suất Lãi suất là công cụ đi đôi với tái cấp vốn trong điều hành CSTT. Hai công cụ này đi liền với nhau mới tạo ra hiệu ứng thực sự trong điều chỉnh khối lượng tiền cung ứng. Tuỳ theo điều kiện thực tế và trình độ phát triển của thị trường tài chính, NHTW có thể sử dụng công cụ lãi suất để điều hành CSTT theo các chính sách sau: - NHTW kiểm soát trực tiếp lãi suất thị trường cho các giao dịch bằng cách quy định các loại lãi suất:  Lãi suất tiền gửi và lãi suất cho vay của từng kỳ hạn;  Sàn lãi suất tiền gửi và trần lãi suất cho vay ;
6  Công bố lãi suất cơ bản cộng thêm biên độ giao dịch; Dựa trên lãi suất mà NHTW công bố, các NHTG quyết định lãi suất giao dịch với khách hàng. - NHTW áp dụng chính sách tự do hoá để lãi suất tự hình thành theo cơ chế thị trường. Để can thiệp vào thị trường, NHTW có thể:  Công bố lãi suất cơ bản để định hướng thị trường  Sử dụng công cụ tái cấp vốn và kết hợp lãi suất thị trường mở để có thể can thiệp và điều chỉnh thị trường. Tại Việt Nam, NHNN trực tiếp quyết định lãi suất cơ bản, lãi suất tái cấp vốn, lãi suất tái chiết khấu, lãi suất thị trường mở, trần huy động ngắn hạn và trần lãi suất cho vay ngắn hạn thuộc bốn đối tượng ưu tiên đối với nền kinh tế của các TCTD. Các TCTD được thoả thuận lãi suất huy động từ 12 tháng trở lên, lãi suất cho vay ngắn hạn đối với các đối tượng khác ngoài bốn đối tượng nêu trên và lãi suất cho vay trung và dài hạn của tất cả các khách hàng. 1.1.2.4. Thị trường Mở Đây là công cụ linh hoạt và hiệu quả của NHTW, được sử dụng rộng rãi ở những nước có thị trường tài chính phát triển. Thị trường Mở là nghiệp vụ mà NHTW tiến hành mua hoặc bán chứng từ có giá ngắn hạn với các NHTM và các thành viên khác của Thị trường Mở để điều hành CSTT của mình. - Khi NHTW bán giấy tờ có giá với giá hấp dẫn sẽ làm tăng cung chứng khoán (giả định các nhân tố khác không đổi). Hành động bán chứng khoán của NHTW làm giá chứng khoán giảm. Khi đó, các NHTM sẽ mua các chứng khoán này vì có lợi hơn cho vay. Đồng thời, giá chứng khoán rẻ sẽ thu hút các nhà đầu tư tham gia thị trường chứng khoán, người dân cũng có xu hướng rút tiền tiết kiệm tại các NHTM để mua chứng khoán. Điều này khiến NHTM phải tăng lãi suất huy động để tránh công chúng rút tiền đầu tư chứng khoán và từ đó làm giảm lượng tiền trong lưu thông.
7 - Ngược lại, khi NHTW mua các giấy tờ có giá và đẩy tiền ra lưu thông, lượng tiền của các NHTM gia tăng khiến NHTM mở rộng cho vay, đầu tư thúc đẩy kinh tế phát triển. Đồng thời, cầu chứng khoán tăng khiến giá chứng khoán tăng, lãi suất chứng khoán giảm kéo theo lãi suất ngân hàng giảm và khuyến khích các NHTM cho vay, làm tăng lượng tiền trong lưu thông. Tại Việt Nam, công cụ Thị trường Mở được NHTW đưa vào áp dụng từ tháng 07 năm 2000 và ngày càng trở thành một công cụ quan trọng trong điều hành chính sách vĩ mô của NHTW trong những năm gần đây. 1.1.2.5. Tỷ giá hối đoái Tỷ giá hối đoái là giá cả của một đơn vị tiền tệ nước này, được biểu hiện bằng một số lượng đơn vị tiền tệ nước khác. Sự biến đổi của tỷ giá hối đoái có tác động mạnh mẽ tới mọi hoạt động kinh tế, từ xuất nhập khẩu tới sản xuất kinh doanh và tiêu dùng trong nước qua biến đổi của giá cả hàng hoá. Do đó, tỷ giá hối đoái cũng có thể coi là một công cụ để NHTW thực thi CSTT của mình. Tuy vậy, không giống như những công cụ khác, NHTW không kéo tỷ giá giảm xuống hoặc đẩy tỷ giá lên mà NHTW có thể ấn định tỷ giá cố định hoặc thả nổi theo cung cầu ngoại tệ hoặc thả nổi có quản lý. Công cụ này đòi hỏi NHTW phải có một lượng dự trữ ngoại hối và sự kết hợp, điều hoà các công cụ khác để trung hoà ảnh hưởng của hoạt động mua bán ngoại hối. 1.2. Cơ chế truyền dẫn của chính sách tiền tệ Để đạt được những mục tiêu của CSTT, NHTW sử dụng các công cụ của mình tác động vào nền kinh tế. Những động thái điều chỉnh này của NHTW sẽ ảnh hưởng tới tổng thể nền kinh tế thông qua nhiều biến, nhiều thị trường với thời gian và cường độ khác nhau. Quá trình CSTT tác động đến nền kinh tế thông qua một chuỗi các mắc xích có mối liên hệ kết nối với nhau gọi là kênh truyền dẫn CSTT và cách thức mà các kênh này hoạt động hình thành nên cơ chế truyền dẫn của CSTT.
8 Như vậy có thể thấy cơ chế truyền dẫn của CSTT là cách thức quá trình những thay đổi trong CSTT ảnh hưởng đến các biến số vĩ mô trọng yếu của nền kinh tế như tổng tiêu dùng, giá cả, đầu tư, sản lượng...Cơ chế truyền dẫn của CSTT bao gồm hai giai đoạn: - Đầu tiên, những điều chỉnh trong CSTT của NHTW sẽ tác động trực tiếp tới thị trường tiền tệ và tài sản. - Tiếp theo, những thay đổi trong các thị trường kể trên sẽ tác động tới thị trường hàng hoá và lao động. Giai đoạn này bao gồm sự hoạt động của các kênh truyền dẫn, nhờ đó những thay đổi của CSTT sẽ ảnh hưởng tới sản lượng và giá cả của nền kinh tế. Đến lượt mình, những thay đổi hiện tại và dự kiến của lạm phát và sản lượng sẽ gây ra tác động phản hồi đến CSTT. Nghiên cứu của Mishkin (1996) đã cung cấp một cái nhìn tổng quan về cơ chế truyền dẫn của CSTT. Theo đó, những tác động của CSTT được truyền tải tới nền kinh tế thông qua các kênh: kênh lãi suất, kênh tín dụng và kênh giá cả tài sản. Bài nghiên cứu sẽ lần lượt đi phân tích từng kênh truyền dẫn để làm rõ cơ chế truyền dẫn của CSTT qua các kênh này. 1.2.1. Kênh lãi suất Kênh lãi suất là kênh truyền dẫn truyền thống của CSTT. Kênh này hoạt động như sau: M ↑ → lãi suất danh nghĩa ngắn hạn ↓ → lãi suất thực ngắn hạn ↓ → lãi suất thực dài hạn ↓ → I ↑ → Y ↑ (Mishkin 1996) Tác động của CSTT từ NHTW làm thay đổi cung tiền (M), từ đó làm thay đổi lãi suất danh nghĩa ngắn hạn. Vì trong ngắn hạn, giá cả là cố định nên mức giá chung điều chỉnh một các chậm chạp theo thời gian. Do đó một sự điều chỉnh trong lãi suất danh nghĩa ngắn hạn cũng đồng thời tác động tới lãi suất thực ngắn hạn. Theo học thuyết kỳ vọng hợp lý về cấu trúc kỳ hạn của lãi suất (Miskhin 2004): lãi suất dài hạn là trung bình lãi suất ngắn hạn tương lai kỳ vọng. Điều đó có nghĩa: một lãi suất thực
9 ngắn hạn thấp hơn dẫn tới sự sụt giảm lãi suất thực dài hạn và kích thích đầu tư của các doanh nghiệp, làm gia tăng sản lượng đầu ra. Ngay cả khi giả định giá cả cứng nhắc không đúng trong ngắn hạn, một sự gia tăng cung tiền (M) sẽ làm tăng mức giá kỳ vọng (P) và làm kỳ vọng lạm phát (  e) tăng, từ đó hạ thấp suất thực ngay cả khi lãi suất danh nghĩa bằng không và kích thích chi tiêu thông qua kênh lãi suất: M ↑ → P ↑ →  e ↑ → ir ↓ → I ↑ → Y ↑ (1.1) (Mishkin 1996) 1.2.2. Kênh giá cả tài sản Kênh giá cả tài sản nghiên cứu tác động của CSTT tới nền kinh tế thông qua tác động tới tỷ giá hối đoái, giá cổ phần và giá cả các tài sản khác. Bài nghiên cứu sẽ lần lượt xem xét ba kênh này: 1.2.2.1. Kênh tỷ giá hối đoái Sự hoạt động của kênh truyền dẫn này cũng liên quan tới kênh lãi suất đã đề cập ở trên bởi vì lãi suất thực ngắn hạn (ir) giảm sẽ làm tài sản định giá bằng nội tệ sẽ trở nên kém hấp dẫn hơn so với tài sản nước ngoài dẫn tới sụt giảm cầu nội tệ và kéo theo tỷ giá (E) giảm. Giá trị thấp hơn của đồng nội tệ làm cho hàng hoá trong nước rẻ hơn hàng hoá nước ngoài, từ đó làm xuất khẩu ròng (NX) tăng và thúc đẩy sản lượng đầu ra tăng. Có thể tóm tắt cơ chế hoạt động của kênh truyền dẫn này như sau: M ↑ → ir ↓ → E ↓ → NX ↑ → Y ↑ (Mishkin 1996) 1.2.2.2. Kênh giá cổ phần Kênh này hoạt động qua tác động của CSTT tới giá cổ phần dựa trên “Lý thuyết Tobin’s Q”. Theo Tobin (1969): q = Giá trị vốn hoá thị trường/Chi phí sử dụng vốn thay thế. Nếu q lớn, nghĩa là giá trị của doanh nghiệp sẽ cao một cách tương đối so với chi phí sử dụng vốn thay thế, từ đó doanh nghiệp có thể phát hành cổ phiếu và thu được
10 giá cao hơn so với chi phí của máy móc, thiết bị mà họ đang mua và làm tăng chi tiêu đầu tư. Ngược lại, nếu q nhỏ, doanh nghiệp không đầu tư mới (vì giá trị doanh nghiệp thấp hơn chi phí vốn); từ đó chi đầu tư, mua máy mới sẽ sụt giảm. Khi đó công ty có thể mua một doanh nghiệp khác rẻ hơn và thu được vốn cũ. Ở một phương diện khác, khi NHTW thực thi CSTT mở rộng, người dân nắm giữ nhiều tiền nên có xu hướng chi tiêu cho tiêu dùng nhiều hơn. Họ tham gia thị trường chứng khoán và làm tăng cầu cổ phiếu (Ps), đẩy giá cố phiếu (a) tăng, từ đó làm q tăng và tăng chi tiêu đầu tư, hình thành nên kênh truyền dẫn CSTT: M ↑ → Ps ↑ → a ↑→q↑ → I ↑ → Y ↑ (Mishkin 1996) 1.2.2.3. Kênh giá cả tài sản khác Ngoài hai kênh tỷ giá hối đoái và giá cổ phần, kênh giá cả tài sản khác đóng vai trò quan trọng trong truyền dẫn CSTT, đặc biệt ở những quốc gia phát triển. Kênh này là sự ứng dụng của lý thuyết Tobin q và hiệu ứng giàu có với các tài sản khác như: tài sản tài chính, nhà cửa và hàng hoá lâu bền. Hiệu ứng giàu có là một thành phần của kênh giá tài sản, lý thuyết này nổi lên từ thời kỳ bùng nổ của thị trường chứng khoán và sự sụp đổ của nó vào thời kỳ 1999 – 2000. Theo lý thuyết này, dưới tác động của CSTT mở rộng, giá cổ phiếu tăng làm tăng giá trị của những của cải tài chính mà các cá nhân, hộ gia đình nắm giữ. Từ đó, người tiêu dùng có xu hướng chi tiêu nhiều hơn và làm tiêu dùng tăng, từ đó làm tăng sản lượng đầu ra: M ↑ → P e ↑ → của cải ↑ → tiêu dùng↑ → Y ↑ (Mishkin 1996) Ứng dụng mô hình Tobin’s q và hiệu ứng của cải với thị trường nhà đất: Giá nhà tăng làm gia tăng giá so sánh của chúng đối với chi phí thay thế vốn, từ đó làm tăng Tobin’s q của nhà cửa và kích thích thị trường nhà phát triển. Đồng thời, theo hiệu ứng giàu có, giá nhà và giá đất là thành phần rất quan trọng trong của cải. Một sự gia tăng trong giá nhà và giá đất sẽ làm tăng của cải và do đó là tăng tiêu dùng. CSTT mở rộng làm tăng giá đất và giá nhà theo cơ chế ở trên làm tăng tiêu dùng, dẫn tới