Luận văn Thạc sĩ Chính sách công: Tín dụng trá hình thông qua trái phiếu doanh nghiệp

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

-------------------------

CHƢƠNG TRÌNH GIẢNG DẠY KINH TẾ FULBRIGHT

PHAN ANH TIẾN

TÍN DỤNG TRÁ HÌNH THÔNG QUA TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP: TRƢỜNG HỢP VIỆT NAM

Ngành: Chính sách công

Mã số: 60340402

LUẬN VĂN THẠC SĨ CHÍNH SÁCH CÔNG

NGƢỜI HƢỚNG DẪN KHOA HỌC:

TS. HUỲNH THẾ DU

TP. Hồ Chí Minh - Năm 2014

LỜI CAM ĐOAN

Tôi cam đoan luận văn này hoàn toàn do tôi thực hiện. Các đoạn trích dẫn và số liệu sử

dụng trong luận văn đều đƣợc dẫn nguồn và có độ chính xác cao nhất trong phạm vi hiểu

biết của tôi. Luận văn này không nhất thiết phản ánh quan điểm của Trƣờng Đại học Kinh

tế Thành phố Hồ Chí Minh hay Chƣơng trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright.

Thành phố Hồ Chí Minh, ngày 5 tháng 5 năm 2014

Tác giả luận văn

Phan Anh Tiến

LỜI CẢM ƠN

Tôi chân thành cảm ơn sự hƣớng dẫn, chia sẻ và động viên của Thầy Huỳnh Thế Du trong

suốt quá trình thực hiện luận văn.

Cảm ơn Thầy Nguyễn Xuân Thành và Thầy Đỗ Thiên Anh Tuấn đã cho tôi những góp ý

quan trọng về đề tài luận văn trong các đợt seminar. Cảm ơn các Thầy Cô ban giảng viên

Chƣơng trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright đã mang lại cho tôi những kiến thức và kỹ năng

cần thiết để tôi thực hiện luận văn này.

Cảm ơn gia đình, các Thầy Cô đồng nghiệp và bạn bè đã luôn động viên tinh thần và tạo

điều kiện tốt nhất để tôi tập trung hoàn thành luận văn này.

iii

TÓM TẮT

Phát hành trái phiếu là một trong những hình thức huy động vốn khá phổ biến của doanh

nghiệp bên cạnh việc phát hành cổ phiếu và vay nợ ngân hàng. Tại Việt Nam, những doanh

nghiệp phát hành đƣợc trái phiếu vẫn còn tập trung ở các ngành bất động sản, xây dựng và

chứng khoán. Các doanh nghiệp này không chỉ huy động đƣợc tín dụng ngân hàng mà còn

phát hành trái phiếu cho ngân hàng với giá trị rất lớn. Tuy vậy, phần lớn dƣ nợ trái phiếu

doanh nghiệp Việt Nam thực chất là các khoản cấp tín dụng của ngân hàng cho doanh

nghiệp hay tín dụng trá hình (đặc biệt là doanh nghiệp và ngân hàng có mối quan hệ đồng

chủ sở hữu).

Tín dụng trá hình thông qua trái phiếu doanh nghiệp đã vô hiệu hóa các điều kiện đảm bảo

an toàn hoạt động của các ngân hàng. Bên cạnh đó, hình thức tín dụng trá hình này còn dẫn

đến nợ xấu của hệ thống ngân hàng, thanh khoản yếu kém và vì vậy phải tái cơ cấu hoạt

động trong bối cảnh kinh tế khó khăn và thị trƣờng bất động sản trầm lắng. Điển hình là

trƣờng hợp sáp nhập NHTMCP Nhà Hà Nội vào NHTMCP Sài Gòn - Hà Nội năm 2012

hay trƣờng hợp hợp nhất NHTMCP Sài Gòn và NHTMCP Việt Nam Tín Nghĩa năm 2011.

Không những vậy, tín dụng trá hình còn góp phần dẫn đến sự không hoạt động của thị

trƣờng trái phiếu thứ cấp, vì vậy nó hạn chế sự phát triển của thị trƣờng trái phiếu doanh

nghiệp.

Tuy thông tƣ 28/2011/TT của NHNN quy định dƣ nợ trái phiếu doanh nghiệp đƣợc tính

vào dƣ nợ cấp tín dụng có thể ngăn chặn việc lách giới hạn tín dụng của các ngân hàng khi

mua trái phiếu doanh nghiệp nhƣng điều này không đồng nghĩa với việc tín dụng trá hình

dƣới hình thức này sẽ hoàn toàn mất đi.

Thông qua kinh nghiệm quốc tế và điều kiện thực tiễn Việt Nam, nghiên cứu đã đề xuất

một số khuyến nghị chính sách để giải quyết vấn đề tín dụng trá hình thông qua trái phiếu

doanh nghiệp. Các khuyến nghị bao gồm: (1) Giảm các trƣờng hợp đồng chủ sở hữu giữa

ngân hàng - doanh nghiệp và ngân hàng - ngân hàng, (2) Hoàn thiện các điều kiện thúc đẩy

phát hành trái phiếu doanh nghiệp, (3) Giám sát việc tuân thủ Thông tƣ 28/2011/TT của

các ngân hàng, (4) Hoàn thiện quy định phát hành trái phiếu về việc làm rõ không cho

phép gia hạn nợ trái phiếu doanh nghiệp và (5) Ổn định kinh tế vĩ mô.

MỤC LỤC

LỜI CAM ĐOAN .................................................................................................................i

LỜI CẢM ƠN ..................................................................................................................... ii

TÓM TẮT .......................................................................................................................... iii

MỤC LỤC ..........................................................................................................................iv

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT ....................................................................................vi

DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU ..................................................................................... vii

DANH MỤC CÁC HÌNH................................................................................................ viii

DANH MỤC CÁC PHỤ LỤC............................................................................................ix

CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU ....................................................... 1

1.1 Bối cảnh chính sách .................................................................................................. 1

1.2 Vấn đề chính sách ..................................................................................................... 3

1.3 Mục tiêu nghiên cứu ................................................................................................ 5

1.4 Câu hỏi nghiên cứu ................................................................................................... 5

1.5 Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu ............................................................................ 5

1.6 Phƣơng pháp nghiên cứu và Khung phân tích .......................................................... 5

1.7 Nguồn thông tin ........................................................................................................ 6

1.8 Kết cấu của nghiên cứu ............................................................................................. 7

CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ KHUNG PHÂN TÍCH ............................ 8

2.1 Tổng quan lý thuyết .................................................................................................. 8

2.1.1 Khuynh hƣớng tài trợ trực tiếp, gián tiếp trên thế giới .................................. 8

2.1.2 Ƣu và nhƣợc điểm của các hình thức huy động vốn của doanh nghiệp ........ 9

2.1.3 Tín dụng trá hình thông qua trái phiếu doanh nghiệp trên thế giới ............. 10

2.2 Khung phân tích ...................................................................................................... 15

2.2.1 Mối quan hệ ủy quyền - thừa hành .............................................................. 15

2.2.2 Những điều kiện thúc đẩy phát hành trái phiếu doanh nghiệp .................... 15

CHƢƠNG 3: PHÂN TÍCH HIỆN TRẠNG ...................................................................... 17

3.1 Liệu phần lớn trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam phát hành giai đoạn 2008 - 2011

là trái phiếu thực thụ hay tín dụng trá hình ............................................................ 17

3.2 Hệ quả của tín dụng trá hình thông qua trái phiếu doanh nghiệp đối với Việt Nam... 19

3.2.1 Vô hiệu hóa các điều kiện bảo đảm an toàn hoạt động của các ngân hàng ..... 19

3.2.1.1 Quy định về giới hạn cấp tín dụng ....................................................... 19

3.2.1.2 Qui định không cấp tín dụng cho doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh

vực kinh doanh chứng khoán mà ngân hàng nắm quyền kiểm soát .... 21

3.2.1.3 Qui định không đƣợc cấp tín dụng cho cổ đông là pháp nhân có đại

diện góp vốn......................................................................................... 21

3.2.2 Nợ xấu và thanh khoản yếu kém của ngân hàng ......................................... 22

3.2.3 Hạn chế sự phát triển của thị trƣờng trái phiếu doanh nghiệp .................... 28

CHƢƠNG 4: KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ CHÍNH SÁCH .................................... 30

4.1 Kết luận ................................................................................................................. 30

4.2 Khuyến nghị chính sách ........................................................................................ 31

4.2.1 Giảm các trƣờng hợp đồng chủ sở hữu giữa ngân hàng - doanh nghiệp

và ngân hàng - ngân hàng ............................................................................ 31

4.2.2 Hoàn thiện các điều kiện thúc đẩy phát hành trái phiếu doanh nghiệp ....... 31

4.2.3 Giám sát việc tuân thủ thông tƣ 28/2011/TT của các ngân hàng ................ 32

4.2.4 Hoàn thiện qui định về phát hành trái phiếu doanh nghiệp thông qua làm rõ

việc không gia hạn nợ trái phiếu doanh nghiệp........................................... 32

4.2.5 Ổn định kinh tế vĩ mô .................................................................................. 32

4.3 Hạn chế của nghiên cứu ......................................................................................... 33

TÀI LIỆU THAM KHẢO ................................................................................................. 34

PHỤ LỤC ......................................................................................................................... 39

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT

Từ viết tắt Tên tiếng Anh An Binh Bank ABB Tên tiếng Việt Ngân hàng An Bình

Asia Commercial Bank Asia Commercial Bank Securities Ngân hàng Á Châu Công ty chứng khoán ngân hàng Á Châu ACB ACBS

CTCP DAB Dai A Bank Công ty cổ phần Ngân hàng Đại Á

DN EVN Vietnam Electricity Doanh nghiệp Tập đoàn Điện lực Việt Nam

FCB GDP HBB LPB First Commercial Bank Gross Domestic Product Hanoi Building Commercial Bank Lien Viet Post Bank Ngân hàng Tiên Phong Tổng sản phẩm nội địa Ngân hàng Nhà Hà Nội Ngân hàng Bƣu điện Liên Việt

NH NHTMCP Ngân hàng Ngân hàng thƣơng mại cổ phần

NVB SCB Nam Viet Bank Saigon Commercial Bank Ngân hàng Nam Việt Ngân hàng Sài Gòn

SHB TNB Saigon - Hanoi Commercial Bank Tin Nghia Bank Ngân hàng Sài Gòn Hà Nội Ngân hàng Việt Nam Tín Nghĩa

TPCP TPDN Trái phiếu chính phủ Trái phiếu doanh nghiệp

TTTP TTTPDN Thị trƣờng trái phiếu Thị trƣờng trái phiếu doanh nghiệp

VIB WTB Vietnam International Commercial Bank Ngân hàng Quốc tế Việt Nam Western Bank Ngân hàng Phƣơng Tây

WTO World Trade Organization Tổ chức Thƣơng mại Thế giới

vii

DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU

Bảng 3.1: Danh sách các DN phát hành trái phiếu và NH nắm giữ .................................. 17

Bảng 3.2: Các trƣờng hợp tín dụng trá hình vô hiệu hóa qui định giới hạn cấp tín dụng . 19

Bảng 3.3: Các trƣờng hợp tín dụng trá hình vô hiệu hóa qui định về giới hạn cấp tín

dụng thông qua mối quan hệ đồng chủ sở hữu giữa ngân hàng và doanh nghiệp ............. 20

Bảng 3.4: Dƣ nợ TPDN so với dƣ nợ cho vay của các NH giai đoạn 2008 - 2012 ........... 26

viii

DANH MỤC CÁC HÌNH

Hình 1.1: Cơ cấu thị trƣờng tài chính Việt Nam ................................................................. 2

Hình 1.2: Cơ cấu qui mô TTTP Việt Nam........................................................................... 2

Hình 2.1: Cơ cấu tài sản tài chính của Hàn Quốc trƣớc và sau khủng hoảng 1997 .......... 11

Hình 2.2: Đặc điểm, nguyên nhân, hệ quả và giải pháp đối với tín dụng trá hình ............ 14

Hình 3.1: Tỷ lệ nợ xấu của hệ thống NH (2004 – Q4/2012) ............................................. 25

DANH MỤC CÁC PHỤ LỤC

Phụ lục 1: Cơ cấu tài sản tài chính ở Mỹ và Đức năm 2003 ............................................. 39

Phụ lục 2: Dư nợ TPDN nắm giữ đến đáo hạn so với dư nợ TPDN (2008 - 2012) ........... 39

Phụ lục 3: Vay ròng trên thị trƣờng liên NH của HBB (2008 - Q1/2012) ........................ 39

Phụ lục 4: Vay ròng trên thị trƣờng liên NH của SCB (2008 - 30/9/2011) ....................... 39

Phụ lục 5: Tỷ lệ vốn chủ sở hữu/tổng nguồn vốn của TNB .............................................. 40

Phụ lục 6: Vay ròng trên thị trƣờng liên NH của TNB (2008 - 30/9/2011) ...................... 40

Phụ lục 7: Cho vay và đi vay ròng trên thị trƣờng liên NH quí 3/2011 ............................. 40

Phụ lục 8: Tỷ lệ vốn chủ sở hữu/tổng nguồn vốn của SCB ............................................... 41

Phụ lục 9: Dƣ nợ TPDN so với dƣ nợ cho vay của từng NH giai đoạn 2008 - 2012 ........ 41

Phụ lục 10: Kỳ hạn TPDN Việt Nam ................................................................................ 42

Phụ lục 11: Tỷ lệ các nhà đầu tƣ trong TTTPDN Malaysia .............................................. 43

Phụ lục 12: Tỷ lệ các nhà đầu tƣ trong TTTPDN Hàn Quốc (1998 - 2013) ...................... 43

Phụ lục 13: Chênh lệch giá mua bán TPDN phát hành mới của một số quốc gia Châu Á 43

Phụ lục 14: Chênh lệch giá mua bán TPDN của một số quốc gia Châu Á ........................ 44

Phụ lục 15: Qui mô thị trƣờng TPDN của một số quốc gia Châu Á ................................. 44

CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU

1.1 Bối cảnh chính sách

Thị trƣờng trái phiếu doanh nghiệp (TTTPDN) là một trong những kênh huy động vốn

tiềm năng cho các doanh nghiệp (DN) ngoài việc vay nợ ngân hàng (NH) và phát hành cổ

phiếu. Đối với Việt Nam, TTTPDN bắt đầu hoạt động sau khi Chính phủ ban hành Nghị

định 120/CP ngày 17/9/1994 về phát hành cổ phiếu và trái phiếu của doanh nghiệp nhà

nƣớc (Saga, 2007).

Xét về số lƣợng DN phát hành, tuy vậy, mãi đến năm 1996, TTTPDN mới khởi đầu bằng

việc Công ty Cổ phần (CTCP) Cơ điện lạnh huy động đƣợc 5 triệu USD thông qua phát

hành trái phiếu chuyển đổi (Saga, 2007). Cho đến trƣớc năm 2006, tại Việt Nam chỉ có một

vài DN phát hành trái phiếu ngoài CTCP Cơ điện lạnh nhƣ: CTCP Công nghệ Thông tin

EIS, Tổng công ty Dầu khí Việt Nam, Tổng công ty Điện lực Việt Nam (EVN), Tổng công

ty Xi măng Việt Nam, Tập đoàn Công nghiệp Tàu thủy Việt Nam và Tổng công ty Sông

Đà. Nhìn chung, tất cả các công ty này đều là những đơn vị đầu ngành hoặc các doanh

nghiệp nhà nƣớc.

Năm 2007 - thời điểm đánh dấu cột mốc quan trọng khi Việt Nam trở thành thành viên của

Tổ chức Thƣơng mại Thế giới (WTO) và khi Nghị định 52/2006/NĐ-CP qui định về việc

chủ thể phát hành trái phiếu không chỉ là các doanh nghiệp nhà nƣớc nhƣ trƣớc đây mà còn

có các công ty trách nhiệm hữu hạn, CTCP và DN có vốn đầu tƣ nƣớc ngoài đã có hiệu lực

thì cũng chỉ có thêm một vài DN phát hành trái phiếu đƣợc công bố chính thức. Các DN

này bao gồm: Tổng công ty Lắp máy Việt Nam, Tổng công ty Thép Việt Nam, CTCP Xuất

nhập khẩu và Hợp tác Đầu tƣ, Tổng CTCP Xây dựng Điện Việt Nam và Tổng CTCP Xuất

nhập khẩu và Xây dựng Việt Nam (Saga, 2007). Nhƣ vậy, so với thời kỳ trƣớc đó, các DN

phát hành đƣợc trái phiếu vẫn là những đơn vị đầu ngành hoặc các doanh nghiệp nhà nƣớc.

Trải qua khủng hoảng kinh tế năm 2008 với sự leo thang của mặt bằng lãi suất cùng với sự

sụt giảm trong tăng trƣởng kinh tế Việt Nam, phát hành trái phiếu vẫn là kênh huy động

vốn đối với các DN nhƣng thực tế số lƣợng đơn vị phát hành cũng không nhiều. Tuy vậy,

một xu hƣớng thấy rõ là các DN phát hành đa dạng hơn với sự xuất hiện của khu vực tƣ

nhân từ các lĩnh vực bất động sản, xây dựng, vật liệu xây dựng, chứng khoán, NH. Chẳng

hạn có thêm những đơn vị mới nhƣ Hoàng Anh Gia Lai, Công ty Phát triển Đô thị Kinh

Bắc, CTCP Tập đoàn Hoa Sen, ngân hàng thƣơng mại cổ phần (NHTMCP) Nhà Hà Nội

(HBB),…[(ADB, 2008 – 2013); (Vuong, 2010)].

Xét về qui mô, tính đến cuối năm 2012, qui mô thị trƣờng trái phiếu (TTTP) Việt Nam nói

chung còn khá nhỏ so với GDP của nền kinh tế (Hình 1.1), dƣ nợ tín dụng bằng 115,4%

GDP, gấp khoảng 6,5 lần giá trị dƣ nợ trái phiếu trong nƣớc (17,8% GDP). Trong thị

trƣờng tài chính Việt Nam, dƣ nợ tín dụng vẫn chiếm tỷ lệ cao nhất so với dƣ nợ trái phiếu

đang lƣu hành (TPDN và trái phiếu chính phủ (TPCP)) và giá trị cổ phiếu giao dịch, hay

nói cách khác thì nền kinh tế đƣợc chi phối chủ yếu bởi hệ thống NH, phụ phuộc nhiều vào

tài trợ gián tiếp.

Dƣ nợ trái phiếu (%GDP)

Giá trị cổ phiếu giao dịch (% GDP)

180 160 140 120 100 80 60 40 20 0

Tín dụng nội địa qua hệ thống ngân hàng (% GDP)

Nguồn: Asianbondonline, WB

Hình 1.1: Cơ cấu thị trƣờng tài chính Việt Nam

Qui mô TTTP Việt Nam còn khiêm tốn so với GDP của nền kinh tế nếu không muốn nói là

nhỏ, đã vậy, còn có sự bất cân đối rõ rệt trong thị trƣờng này. Tính đến cuối năm 2012, dƣ

nợ TPCP chiếm hơn 90% so với dƣ nợ trái phiếu đồng tiền Việt Nam đang lƣu hành (Hình

1.2). Thực trạng này cũng tƣơng tự đối với các năm trƣớc đó.

0,8

2,3

0,8

1,7

1,6

0,5

13,5 15,1

12,2 13,5 12,7

3,5

8,3

2,2

0,8

0,3

0,6

Qui mô thị trƣờng trái phiếu doanh nghiệp (%GDP) Qui mô thị trƣờng trái phiếu chính phủ (%GDP)

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

Nguồn: Asianbondonline, WB

Hình 1.2: Cơ cấu qui mô TTTP Việt Nam

Theo báo cáo hàng quý Theo dõi trái phiếu Châu Á (Asia Bond Monitor) của NH Phát

triển Châu Á (2013), tính đến cuối tháng 6/2013, quy mô TTTP đã tăng 26,8% so với cùng

kỳ năm trƣớc, đạt 27 tỷ USD. Tuy vậy, sức bật của TTTP chủ yếu trên cơ sở sự tăng

trƣởng mạnh của TPCP. Thị trƣờng này đã tăng 34,3% so với cùng kỳ năm trƣớc, trái lại,

TPDN đã giảm 55,5% trong bối cảnh thị trƣờng gặp khó khăn.

Nếu xét cả về qui mô và tốc độ tăng trƣởng, rõ ràng là TPCP Việt Nam đang thống lĩnh

TTTP. Do đó, dƣ nợ TPDN càng nhỏ hơn đáng kể so với tín dụng nội địa. Khi đối chiếu

với nghiên cứu của Vuong (2010) cũng thấy rằng TTTPDN Việt Nam có qui mô nhỏ và

tính thanh khoản thấp.

Dù vậy, thông qua danh sách các DN đã phát hành trái phiếu giai đoạn 1990 - 2010

(Vuong, 2010), báo cáo của Asia Bond Monitor đến năm 2013 và đặc biệt là phân tích báo

cáo tài chính của các NH (2008 - 2013) đã cho thấy có nhiều DN phát hành trái phiếu cho

NH với qui mô lớn. Một vài DN trong số ấy có thể kể đến nhƣ: CTCP đầu tƣ Vạn Thịnh

Phát (Năm 2010: 6000 tỷ đồng), CTCP địa ốc Phƣơng Trang (Năm 2009: 3200 tỷ đồng),

CTCP Đầu tƣ An Đông (Năm 2008: 2800 tỷ đồng), Công ty Phát triển Đô thị Kinh Bắc

(Năm 2009: 1500 tỷ đồng), NHTMCP Đại Á (DAB) (Năm 2010: 1000 tỷ đồng), Công ty

chứng khoán NH Á Châu (ACBS) (Năm 2010: 700 tỷ đồng),…

Như vậy, ở Việt Nam, dư nợ TPDN là nhỏ hơn đáng kể so với dư nợ tín dụng và số lượng

các DN phát hành được trái phiếu vẫn chưa nhiều, còn tập trung nghiêng về một số lĩnh

vực như bất động sản, xây dựng, chứng khoán và NH. Tuy vậy, các DN này không chỉ huy

động được vốn thông qua tín dụng NH mà còn từ phát hành trái phiếu với giá trị rất lớn

cho NH.

1.2 Vấn đề chính sách

Nhiều nguồn thông tin cho rằng bản chất trái phiếu mà các DN tại Việt Nam đã phát hành

trong thời gian qua phần lớn là tín dụng. Thay vì tài trợ vốn cho DN bằng phƣơng pháp

truyền thống là thông qua hợp đồng tín dụng, NH lại mua trái phiếu trực tiếp hoặc bảo lãnh

trái phiếu rồi mua từ chính các DN phát hành riêng lẻ trên thị trƣờng sơ cấp và nắm giữ trái

phiếu cho đến lúc đáo hạn.

Theo Nguyễn Hoài (2011), những NH đã chạm đến trần tỷ lệ cho vay khống chế của ngân

hàng Nhà nƣớc (NHNN) đã không khoanh tay đứng nhìn mà có xu hƣớng mua TPDN

nhƣng không bị coi là tín dụng mặc dù về bản chất các trái phiếu này lại là tín dụng.

Cũng vậy, theo Ngân Hà (2011), ngoài hoạt động cho vay, các NH đầu tƣ TPDN hay tín

dụng trá hình ngày một nhiều hơn. Để thực hiện tăng trƣởng tín dụng và lách các quy định

của NHNN về việc cho vay, trên bảng cân đối kế toán của các NH, giá trị khoản mục

chứng khoán nợ do các tổ chức kinh tế phát hành nhƣ TPDN ngày càng gia tăng (Hà Đinh

Hoa, 2012)

Theo Luật các tổ chức tín dụng 47/2010/QH12, “Tổng mức dƣ nợ cấp tín dụng đối với một

khách hàng không đƣợc vƣợt quá 15% vốn tự có của ngân hàng thƣơng mại, chi nhánh

ngân hàng nƣớc ngoài, quỹ tín dụng nhân dân, tổ chức tài chính vi mô”.

Nhƣ vậy, bằng cách mua TPDN với bản chất là tín dụng, các NH có thể lách đƣợc hạn mức

tín dụng đối với một khách hàng hay nói cách khác là vô hiệu hóa quy định về giới hạn cấp

tín dụng của Luật các tổ chức tín dụng 47/2010/QH12.

Đằng sau sự kiện ngày 28/8/2012 chính thức đánh dấu sự chấm dứt tồn tại của HBB, thay

vào đó, HBB đƣợc sáp nhập vào NHTMCP Sài Gòn - Hà Nội (SHB) luôn là nguyên nhân

đƣợc quan tâm nhất. Chính khoản nợ xấu khá lớn do cấp tín dụng và tín dụng trá hình

thông qua TPDN từ con nợ Vinashin đã ảnh hƣởng đến hoạt động của HBB đƣợc cho là lý

do chính yếu của sự tái cơ cấu này (Tô Ánh Dƣơng, 2013).

Trƣớc đó gần một năm, sáng ngày 6 tháng 12 năm 2011 về việc NHNN đã chính thức công

bố tiến trình hợp nhất ba NH: NHTMCP Sài Gòn (SCB), NHTMCP Việt Nam Tín Nghĩa

(TNB) và NHTMCP Đệ Nhất (FCB). Sự kiện này cũng dấy lên thông tin về nguyên nhân

của việc hợp nhất không thể loại trừ rủi ro thanh khoản từ việc SCB và TNB cho vay và

mua TPDN qui mô đáng kể với bản chất là tín dụng vƣợt qui định giới hạn cấp tín dụng.

Tín dụng trá hình thông qua TPDN với qui mô lớn kết hợp cùng với nợ xấu đã dẫn đến

thanh khoản yếu kém của hai NH này và kết cục sau đó là phải tái cơ cấu bằng cách hợp

nhất.

Nhƣ vậy, việc phát hành trái phiếu của các DN mà bản chất là tín dụng không chỉ vô hiệu

hóa quy định về giới hạn tín dụng (một trong những quy định nhằm đảm bảo an toàn trong

hoạt động của các NH), hình thành nợ xấu mà thực tế còn tiềm ẩn nguy cơ rủi ro thanh

khoản cho các NH và phải tái cơ cấu thông qua sáp nhập, hợp nhất nhƣ trƣờng hợp điển

hình của HBB, SCB và TNB.

Tuy nhiên, trên thực tế thì điều này có đúng hay không và do đó rất cần thiết phải nghiên

cứu bản chất trái phiếu mà các DN Việt Nam đã phát hành trong thời gian qua và những hệ

quả của nó.

1.3 Mục tiêu nghiên cứu

Xuất phát từ bối cảnh thực tế trên, đề tài “Tín dụng trá hình thông qua trái phiếu doanh

nghiệp: Trường hợp Việt Nam” đƣợc nghiên cứu nhằm kiểm chứng xem (1) Bản chất của

phần lớn các trái phiếu đƣợc những doanh nghiệp Việt Nam phát hành trong giai đoạn

2008 - 2011 là trái phiếu thực thụ hay tín dụng trá hình, (2) Hệ quả của việc phát hành trái

phiếu doanh nghiệp với bản chất là tín dụng trá hình là gì và (3) Xác định cách thức hạn

chế tín dụng trá hình thông qua trái phiếu doanh nghiệp đối với Việt Nam.

1.4 Câu hỏi nghiên cứu

 Liệu phần lớn trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam phát hành giai đoạn 2008 - 2011 là

trái phiếu thực thụ hay tín dụng trá hình?

 Hệ quả của tín dụng trá hình thông qua trái phiếu doanh nghiệp đối với Việt Nam là

gì?

 Giải pháp nào hạn chế tín dụng trá hình thông qua trái phiếu doanh nghiệp đối với

Việt Nam?

1.5 Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu

Đối tƣợng của nghiên cứu là trái phiếu với bản chất là tín dụng của các DN Việt Nam đã

đƣợc phát hành. Phạm vi nghiên cứu đƣợc giới hạn từ năm 2008 đến 2011.

1.6 Phƣơng pháp nghiên cứu và khung phân tích

Phƣơng pháp nghiên cứu đƣợc sử dụng là phân tích định tính. Để trả lời câu hỏi chính sách

thứ nhất, nghiên cứu này xác định đặc điểm của tín dụng trá hình thông qua trái phiếu

doanh nghiệp từ các nghiên cứu quốc tế kết hợp với thống kê trái phiếu doanh nghiệp đã

phát hành tại Việt Nam giai đoạn 2008 - 2011.

Khung phân tích vấn đề ủy quyền - thừa hành, lý thuyết về các điều kiện thúc đẩy phát

hành TPDN kết hợp cùng với nghiên cứu quốc tế về nguyên nhân và hệ quả của tín dụng

trá hình đƣợc sử dụng để trả lời câu hỏi chính sách thứ hai.

1.7 Nguồn thông tin

Nghiên cứu này sử dụng thông tin thứ cấp để phân tích từ các nguồn:

 Cafef.vn, cophieu68.vn, các website của DN và NH…

- Thông tin thu thập từ nguồn này là các báo cáo tài chính của các DN và NH

 Asianbondsonline, WDI, Asia Bond Monitor

- Nguồn này cung cấp số liệu về qui mô thị trƣờng TPDN Việt Nam và một số

quốc gia Châu Á, dƣ nợ tín dụng và các thống kê về DN phát hành trái phiếu

qui mô lớn.

 Các chính sách pháp luật liên quan

- Luật các tổ chức TD 47/2010/QH12, trong đó có quy định:

 Tổng mức dƣ nợ cấp tín dụng đối với một khách hàng không đƣợc vƣợt quá

15% vốn tự có của NHTM.

doanh chứng khoán mà NHTM nắm quyền kiểm soát

 NH thƣơng mại không đƣợc cấp tín dụng cho DN hoạt động trong lĩnh vực kinh

góp vốn

 NH thƣơng mại không đƣợc cấp tín dụng cho cổ đông là pháp nhân có đại diện

- Thông tƣ số 28/2011/TT-NHNN quy định dƣ nợ mua TPDN của các tổ chức tín

dụng, chi nhánh NH nƣớc ngoài đƣợc tính vào dƣ nợ cấp tín dụng.

- Nghị định số 52/2006/NĐ-CP và số 90/2011/NĐ-CP về phát hành TPDN

1.8 Kết cấu của nghiên cứu

Nghiên cứu này bao gồm 4 chương.

Chƣơng 1: Giới thiệu về vấn đề nghiên cứu

Chƣơng 2: Lƣợc khảo cơ sở lý thuyết, các nghiên cứu trên thế giới về tín dụng trá hình và

xác định khung phân tích

Chƣơng 3: Phân tích hiện trạng để trả lời hai câu hỏi nghiên cứu đã đặt ra

Chƣơng 4: Khuyến nghị chính sách để giải quyết vấn đề tín dụng trá hình đối với Việt

Nam

CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ KHUNG PHÂN TÍCH

2.1 Tổng quan lý thuyết

2.1.1 Khuynh hướng tài trợ trực tiếp, gián tiếp trên thế giới

Theo Frederic (2012), có hai hình thức tài trợ là tài trợ gián tiếp (huy động vốn gián tiếp

thông qua trung gian tài chính) và tài trợ trực tiếp (huy động vốn trực tiếp thông qua phát

hành các công cụ tài chính nhƣ cổ phiếu, trái phiếu).

Sakurai (2001) cho rằng sự lớn mạnh của hai hình thức tài trợ là khác nhau ở các quốc gia.

Nhật Bản có khuynh hƣớng tài trợ gián tiếp trong khi Mỹ và Anh thì tài trợ trực tiếp. Theo

ICMA Centre (2008), việc TTTP có phát triển hay không còn tùy thuộc vào lịch sử về sự

thống trị mạnh mẽ của hệ thống NH. Ở Nhật Bản, hệ thống tài chính đƣợc thống trị bởi các

tổ chức tài chính và một sự ƣa thích đƣợc đặt lên tài trợ gián tiếp thông qua trung gian NH

hơn là tài trợ trực tiếp (Meerschwam, 1991). Để đáp ứng nhu cầu vốn dài hạn cho các DN,

Nhật Bản đã hình thành các NH chuyên về tài chính dài hạn (Sakurai, 2001).

Ở các quốc gia châu Âu cũng có mức độ kết hợp khác nhau giữa hai hình thức tài trợ này.

Bởi vì vai trò thống trị của NH, ở Đức, những nhu cầu tài trợ bằng trái phiếu có thể đƣợc đáp ứng bởi khoản vay NH1 trong khi đó tại Anh và Pháp, tài trợ trực tiếp lại chiếm ƣu thế

nhƣ cổ phiếu (Giovannetti & Marimon, 1998).

Ngoài ra khuynh hƣớng tài trợ cũng rất rõ rệt ở các quốc gia khác. Thụy Điển, Hồng Kông

và Singapore đƣợc xếp vào những quốc gia có khuynh hƣớng tài trợ trực tiếp. Ngƣợc lại,

Úc, Panama và Thổ Nhĩ Kỳ lại có khuynh hƣớng tài trợ gián tiếp (Levine, 1999).

Điều này cho thấy mỗi quốc gia có khuynh hướng riêng trong hoạt động tài trợ: trực tiếp

hoặc gián tiếp. Dù nền kinh tế phát triển, các quốc gia như Đức, Nhật Bản,…lại có khuynh

hướng tài trợ gián tiếp, những nhu cầu tài trợ bằng cổ phiếu và trái phiếu có thể được đáp

ứng bởi khoản vay NH. Do vậy, tín dụng trá hình thông qua TPDN có thể phụ thuộc vào

khuynh hướng tài trợ gián tiếp của các quốc gia.

1 Xem phụ lục 1 về cơ cấu thị trƣờng tài chính của Đức và Pháp

2.1.2 Ưu và nhược điểm của các hình thức huy động vốn của doanh nghiệp

 Vốn cổ phần

Về ƣu điểm, vốn cổ phần là nguồn vốn dài hạn và không có áp lực trả những khoản tiền đã

huy động đƣợc trừ khi DN chấm dứt hoạt động. Bên cạnh đó, sử dụng vốn cổ phần cũng

không có rủi ro phá sản. Tuy nhiên, huy động vốn cổ phần sẽ không tận dụng đƣợc lá chắn

thuế và đòn bẩy tài chính. Một nhƣợc điểm khác của hình thức huy động này là pha loãng

quyền kiểm soát DN khi có nhiều cổ đông góp vốn (Dow, 2009).

 Trái phiếu

Ƣu điểm của phát hành trái phiếu là tài trợ dài hạn với nhiều kỳ hạn khác nhau, không bị

hạn chế về quy mô phát hành và khả năng huy động đƣợc vốn từ cơ sở nhà đầu tƣ đa dạng.

Hơn nữa phát hành trái phiếu ít/hiếm khi yêu cầu tài sản thế chấp (Borten, 2008). Tuy vậy,

tài trợ bằng trái phiếu cũng có những nhƣợc điểm nhƣ chi phí phải trả khi phát hành là cao

vì không yêu cầu nhiều tài sản thế chấp - thể hiện mối liên kết kinh điển giữa lợi nhuận và

rủi ro (Vernimmen, 2011). Bên cạnh đó, việc phát hành trái phiếu không giải quyết tốt vấn

đề ủy quyền - thừa hành (giám sát của ngƣời cho vay là tối thiểu), việc công bố thông tin

đại chúng và cần phải có đánh giá tín nhiệm dẫn đến tiêu tốn về thời gian và chi phí

(European PPP Expertise Centre, 2010).

 Nợ vay

Ƣu điểm nổi trội của nợ vay là DN tận dụng đƣợc đòn bẩy tài chính, lá chắn thuế và giúp

giải quyết vấn đề ủy quyền và thừa hành tốt hơn vì có sự giám sát của NH. Các NH có lợi

thế kinh tế theo quy mô trong việc sản xuất thông tin nên thực hiện chức năng giám sát tốt

hơn (Diamond, 1984). Về nhƣợc điểm, nợ vay thông thƣờng là nguồn tài trợ ngắn hạn và

qui mô tài trợ hạn chế bởi qui định về giới hạn tín dụng. Hơn nữa, các giao ƣớc khi vay nợ

NH khắt khe hơn, thƣờng xuyên yêu cầu tài sản thế chấp hoặc bảo lãnh (Borten, 2008).

Như vậy, mỗi hình thức huy động vốn đều có ưu và nhược điểm riêng. Đối với NH, hoạt

động cho vay có ưu điểm về việc giảm chi phí giao dịch thông qua tận dụng lợi thế kinh tế

theo qui mô, từ đó giảm lựa chọn bất lợi hay cho phép NH tạo ra lợi nhuận thông qua sàng

lọc và giám sát DN tốt hơn (Mishkin & Eakins, 2012). Vì vậy, khi phát hành trái phiếu mà

bản chất là tín dụng thì NH cũng sẽ tận dụng được lợi thế này cùng với việc lách được qui

định cho vay như tài sản thế chấp và giới hạn cấp tín dụng. Đối với DN, sử dụng tín dụng

trá hình giúp giải quyết tốt hơn vấn đề ủy quyền thừa hành. Hơn nữa, khi DN phát hành

trái phiếu riêng lẻ cho NH sẽ giảm được chi phí, thời gian, yêu cầu công bố thông tin và

đảm bảo khả năng bán được trái phiếu. Vì những ưu điểm trên, do vậy, cả DN và NH có

thể sẽ chọn tín dụng trá hình.

2.1.3 Tín dụng trá hình thông qua trái phiếu doanh nghiệp trên thế giới

Trƣờng hợp Hàn Quốc

Trƣớc khủng hoảng tài chính Châu Á năm 1997, với sự tự do hóa tài chính ở Hàn Quốc, số

lƣợng các NH và dƣ nợ tín dụng ngày càng gia tăng. Ngoài ra, tài trợ bằng TPDN cũng

tăng trƣởng nhanh hơn tài trợ bằng vốn chủ sở hữu (Oh & Park, 1998). Tuy nhiên, trong

khoảng thời gian này, phần lớn TPDN ở Hàn Quốc đƣợc phát hành là một hình thức của tín

dụng trá hình hơn là các công cụ tài chính (Gormley, 2006).

Theo luật định, các NH bị giới hạn trong khoản cho vay đối với DN, tuy nhiên trên thực tế

NH có thể phá vỡ sự kiểm soát này bằng cách mua trái phiếu do các DN phát hành. Các

NH bảo lãnh phát hành trái phiếu và nắm giữ chúng cho đến lúc đáo hạn (80% tổng số

TPDN đang lƣu hành đến thời điểm đó đƣợc nắm bởi các NH), vì vậy, tính thanh khoản

của TTTPDN thứ cấp trở nên yếu kém, cơ sở nhà đầu tƣ trái phiếu rất tập trung và một hệ

thống không vận hành theo thị trƣờng.

Quy định của chính phủ về lãi suất là một nguyên nhân hình thành tín dụng trá hình ở Hàn

Quốc trƣớc 1997. Thay vì đặt trần lãi suất, chính phủ thực hiện một cách tiếp cận gián tiếp:

kiểm soát cung ứng TPDN (việc phát hành trái phiếu mới ra công chúng phải đƣợc chấp

thuận trƣớc để quản lý lãi suất).

Tuy vậy, từ sau khủng hoảng 1997, hình thức tín dụng trá hình không còn tồn tại ở Hàn

Quốc vì một số lý do. Thứ nhất, NH không còn khả năng bảo lãnh DN phát hành trái

phiếu. Thứ hai, các hộ gia đình đã rút tiền gửi từ NH và tái đầu tƣ các khoản tiết kiệm vào

TPDN hay cơ sở nhà đầu tƣ mở rộng đã tạo ra động cơ cho các DN phát hành trái phiếu

thực thụ thay vì là tín dụng trá hình. Yếu tố cuối cùng là quyết định của chính phủ không

còn kiểm soát việc cung ứng TPDN đã góp phần giải quyết tín dụng trá hình và vì vậy dẫn

đến sự phát triển bất ngờ của TTTPDN Hàn Quốc (Hình 2.1).

Hình 2.1: Cơ cấu tài sản tài chính của Hàn Quốc trƣớc và sau khủng hoảng

Tỷ won

Tín dụng

Cổ phiếu

Trái phiếu doanh nghiệp

Năm

135000 120000 105000 90000 75000 60000 45000 30000 15000 0 -15000 -30000

Nguồn: Gormley, Todd & Johnson, Simon (2006), Corporate Bonds: A Spare Tire in Emerging Markets?

Trƣờng hợp Malaysia

Theo Suto (2001), trƣớc khủng hoảng 1997, một trong những thay đổi đáng chú ý trong

việc tài trợ DN ở Malaysia là sự tăng trƣởng cao của việc phát hành trái phiếu. Tuy vậy,

phần lớn TPDN phát hành vào thời gian đó là tín dụng trá hình. TPDN đƣợc phát hành riêng lẻ nhiều hơn là phát hành rộng rãi ra công chúng2. Phần lớn TPDN khi phát hành

đƣợc bảo lãnh bởi NH (điển hình, hơn 80% TPDN phát hành của ngành công nghiệp sản

xuất có bảo lãnh của NH). Ngoài ra, hầu nhƣ không có hoạt động của thị trƣờng TPDN thứ

cấp, trái phiếu đƣợc nắm giữ đến lúc đáo hạn bởi NH và các tổ chức tài chính khác. Điều

này dẫn đến những hệ lụy nghiêm trọng - làm trở ngại cho sự hoạt động của thị trƣờng thứ

cấp vì không có giao dịch mua bán trên thị trƣờng này nên đã hạn chế sự phát triển của

TTTPDN. Các công ty có quan hệ với NH có thể phát hành trái phiếu dễ dàng hơn các

công ty khác về phƣơng diện đảm bảo mua và khi phát hành riêng lẻ thì chi phí và thời

gian cũng nhỏ hơn.

Từ thực trạng này, để giảm tín dụng trá hình nhằm tạo sự phát triển của TTTPDN, Kế

hoạch tổng thể khu vực tài chính công bố vào tháng 4 năm 2001 nhấn mạnh mở rộng phát

hành bằng cách giảm chi phí và thời gian phát hành (đƣợc đặt trọng tâm), gia tăng cơ sở

nhà đầu tƣ.

2Theo báo cáo của Tổ chức xếp hạng tín nhiệm, cho đến tháng 7/1995 lƣợng phát hành TPDN ra công chúng chỉ chiếm 13,3% trên tổng số trái phiếu phát hành

Trƣờng hợp Ấn Độ

Theo ICMA Centre (2008), TTTPDN ở Ấn Độ chỉ tập trung vào các DN lớn hoặc đƣợc

đánh giá tín nhiệm. Các DN huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu riêng lẻ cho một

vài nhà đầu tƣ - NH nắm giữ đến 90% các tài sản của khu vực tài chính. Nhiều đợt phát

hành không đúng thực sự là trái phiếu. Hầu nhƣ không có phát hành ra công chúng vì phát

hành riêng lẻ yêu cầu công bố thông tin thấp hơn, các rào cản quy định cũng vậy nên làm

giảm chi phí và thời gian phát hành. Những trái phiếu này là hợp pháp nhƣng về mặt kinh

tế chúng là khoản vay NH hay tín dụng trá hình. Tính thanh khoản của TTTPDN thứ cấp

rất thấp - không có giao dịch, số lƣợng nhà đầu tƣ là hạn chế và NH nắm giữ trái phiếu đến

lúc đáo hạn. Vì vậy, tín dụng trá hình đã hạn chế sự phát triển của TTTPDN ở Ấn Độ.

Yêu cầu của nhà đầu tƣ là trái phiếu khi phát hành phải có bảo lãnh cũng đã tác động đến

TTTPDN Ấn Độ. Vì vậy, TTTP không phát triển đƣợc, thay vào đó là trái phiếu với bản

chất tín dụng trá hình.

Giải pháp đề ra để giải quyết trái phiếu với bản chất tín dụng trá hình là chủ yếu tập trung vào cải cách và hoàn thiện các điều kiện thúc đẩy phát hành trái phiếu 3.

Trƣờng hợp Trung Quốc

Trung Quốc có tăng trƣởng tín dụng giai đoạn 1996 - 2010 rất cao và nhanh song song với

rất nhiều quy tắc để giữ tăng trƣởng tín dụng trong vòng kiểm soát nhƣng chúng đƣợc thi

hành một cách rất lỏng lẻo. Không chỉ vậy, các doanh nghiệp nhà nƣớc và những DN khác

có liên quan chính trị còn phát hành trái phiếu với qui mô lớn. Kết quả là tồn tại một khoản

nợ khổng lồ từ TPDN trong khi có rất ít các giao dịch thứ cấp diễn ra. TTTPDN thực chất

là cho vay trá hình từ NH (BlackRock Investment Institute, 2012). Vì việc hạn chế cho vay

đã thắt chặt, nhiều tài sản không phải là dƣ nợ cho vay mà các NH nắm giữ thực sự đƣợc

ngụy trang bằng hình thức cho vay nhƣ trái phiếu đƣợc nắm giữ đến ngày đáo hạn. Điều

này dẫn đến rủi ro thanh khoản, nợ xấu và nguy cơ phá sản đối với các NH ở Trung Quốc

(Chovanec, 2011).

3Các giải pháp cụ thể bao gồm: (1) miễn thuế TPDN đối với Quỹ hỗ tƣơng và công ty bảo hiểm. (2) gia tăng cơ sở đơn vị phát hành: giảm thời gian và chi phí phát hành ra công chúng. (3) gia tăng cơ sở nhà đầu tƣ: cho phép nhà đầu tƣ nƣớc ngoài, khuyến khích nhà đầu tƣ cá nhân thông qua quỹ hỗ tƣơng. (4) Gia tăng minh bạch bằng hệ thống báo cáo giao dịch trên thị trƣờng OTC.

Cũng đề cập về tín dụng trá hình, theo Borst (2013), sau khủng hoảng 2008 - 2009, biện

pháp kích thích kinh tế của chính phủ để đáp ứng với cuộc khủng hoảng là chủ yếu thông

qua các khoản vay NH, chính phủ nới lỏng kiểm soát tín dụng,….Các NH vẫn là trung tâm

của nhiều giao dịch, cấp tín dụng trá hình ngày càng nhiều để tránh quy định hạn chế về

cho vay. Các trái phiếu của DN mới đã tăng 307% trong cùng thời gian. Các NH thƣờng

mua TPDN nhƣ là một thay thế phƣơng pháp mở rộng tín dụng. Chính điều này gây ra rủi

ro nợ xấu cho hệ thống các NH.

Để giải quyết tình trạng mua TPDN mà bản chất là tín dụng, thông tin và giám sát tốt hơn

đƣợc sử dụng để cải thiện phần lớn việc mở rộng tín dụng dƣới hình thức trái phiếu và quy

định lỏng lẻo. Biện pháp giảm bớt các kiểm soát về lãi suất, chủ yếu là trần lãi suất huy

động đƣợc áp dụng. Loại bỏ biến dạng lãi suất giúp giảm nhu cầu cho vay quá mức mà từ

đó đã thúc đẩy các NH tham gia vào lách quy định về vốn và tìm cách thức mới để mở

rộng tín dụng nhƣ việc mua TPDN.

Trƣờng hợp Nigeria

Nghiên cứu của Chigozie (2013) cho thấy ngành NH đã đƣợc biết đến với vai trò trung

gian trong việc cung cấp tín dụng cần thiết trong nền kinh tế. Vai trò này thƣờng đƣợc thực

hiện bằng nhiều cách nhƣ cấp các khoản cho vay. Ngoài ra, các hình thức khác cũng đƣợc

xem nhƣ tín dụng là mua trái phiếu của các DN. Khi lƣợng tín dụng bằng các hình thức

này gia tăng sẽ làm giảm khả năng hoàn trả, kết hợp với việc quản lý tín dụng không hiệu

quả sẽ dẫn đến nợ xấu rất cao của các NH. Nợ xấu gia tăng sẽ đe dọa khả năng thanh

khoản của các NH, làm giảm đi cổ tức cho các cổ đông hiện hữu cũng nhƣ lợi nhuận trong

tƣơng lai vì phải gia tăng dự phòng rủi ro.

Tóm lại, những đặc điểm, nguyên nhân, hệ quả của tín dụng trá hình thông TPDN của một

nền kinh tế nói chung và giải pháp xử lý được minh họa ở Hình 2.2 sau đây.

Hình 2.2: Đặc điểm, nguyên nhân, hệ quả và giải pháp đối với tín dụng trá hình

ĐẶC ĐIỂM TÍN DỤNG TRÁ HÌNH THÔNG QUA TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP

Ngân hàng mua trái phiếu doanh nghiệp đƣợc phát hành riêng lẻ để bán lần đầu trên thị trƣờng sơ cấp và nắm giữ trái phiếu cho đến lúc đáo hạn chứ không giao dịch trên thị trƣờng thứ cấp

Nguồn: Tác giả tổng hợp từ cơ sở lý thuyết và kinh nghiệm quốc tế về TD trá hình

NGUYÊN NHÂN CỦA TÍN DỤNG TRÁ HÌNH THÔNG QUA TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP

Khuynh hƣớng tài trợ trực tiếp, gián tiếp

Ngân hàng giám sát tốt hơn, giảm chi phí giao dịch thông qua tận dụng lợi thế kinh tế theo qui mô, lách qui định về tài sản đảm bảo và tài trợ theo quan hệ khi mua trái phiếu với bản chất là tín dụng

Doanh nghiệp giải quyết tốt hơn vấn đề ủy quyền thừa hành vì có giám sát của ngân hàng. Khi phát hành riêng lẻ cho ngân hàng sẽ giảm đƣợc chi phí và thời gian cũng nhƣ đảm bảo khả năng bán đƣợc trái phiếu

Điều kiện thúc đẩy phát hành trái phiếu chƣa hoàn thiện: Chi phí phát hành ra công chúng cao, kiểm soát cung ứng trái phiếu, không có tổ chức bảo lãnh và hoạt động đánh giá tín nhiệm, cơ sở nhà đầu tƣ hạn hẹp và các rào cản qui định khác

HỆ QUẢ CỦA TÍN DỤNG TRÁ HÌNH THÔNG QUA TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP

Vô hiệu hóa quy định về đảm bảo an toàn của ngân hàng

Nợ xấu và thanh khoản yếu kém của ngân hàng

Hạn chế sự phát triển của thị trƣờng trái phiếu doanh nghiệp

GIẢI PHÁP GIẢI QUYẾT TÍN DỤNG TRÁ HÌNH THÔNG QUA TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP

Kiểm soát việc thực hiện quy định giới hạn và tăng trƣởng tín dụng, bỏ kiểm soát cung trái phiếu, giảm chi phí phát hành trái phiếu và hoàn thiện các điều kiện thúc đẩy phát hành trái phiếu.

Nguồn: Tổng hợp từ cơ sở lý thuyết và nghiên cứu về tín dụng trá hình thông qua TPDN trên thế giới

2.2 Khung phân tích

2.2.1 Mối quan hệ ủy quyền - thừa hành

Mối quan hệ ủy quyền - thừa hành phát sinh giữa hai bên, trong đó một bên đƣợc chỉ định

làm ngƣời thừa hành, hành vi này thay mặt hoặc đại diện cho ngƣời ủy quyền trong một

lĩnh vực cụ thể để ra quyết định (Ross,1973). Không phải lúc nào ngƣời thừa hành cũng

hành xử vì lợi ích cao nhất của ngƣời ủy quyền vì mỗi cá nhân luôn tối đa hóa lợi ích của

mình. Do đó, những mâu thuẫn về lợi ích này sẽ gây ra mất mát sau cùng cho ngƣời ủy

quyền (Jensen và Meckling, 1976).

Đối với NH, trục trặc từ mối quan hệ ủy quyền - thừa hành là do mâu thuẫn lợi ích giữa cổ

đông và ban điều hành. Ngƣời đại diện NH có thể không hành động vì lợi ích của cổ đông

khi quyết định cấp tín dụng trá hình với qui mô lớn vào các lĩnh vực có rủi ro cao thông

qua mua TPDN. Cũng từ vấn đề ủy quyền thừa hành trong NH, cổ đông lớn thậm chí có

thể yêu cầu ban điều hành cấp tín dụng trá hình theo chỉ định hay dựa trên quan hệ của họ

(DN mà cổ đông lớn của NH sở hữu) với qui mô lớn nhằm lách giới hạn tín dụng thay vì

dựa trên tính khả thi của dự án. Bên cạnh đó, tuy tài sản đảm bảo có vai trò rất lớn trong

quyết định cấp tín dụng không chỉ ở chỗ nó là chỗ dựa mà còn có tác dụng ngăn ngừa sự

xuất hiện của tâm lý ỷ lại sau khi cho vay (Huỳnh Thế Du, 2005) nhƣng với trục trặc từ

mối quan hệ ủy quyền - thừa hành, việc cấp tín dụng trá hình có thể lách đƣợc qui định về

tài sản đảm bảo khi quyết định cho vay (phƣơng thức truyền thống). Đối với DN, việc sử

dụng tín dụng trá hình thông qua trái phiếu cũng là cách giúp giải quyết trục trặc từ mối

quan hệ ngƣời sở hữu - ngƣời thừa hành vì có thêm kênh giám sát từ NH.

Bởi trục trặc từ mối quan hệ ngƣời ủy quyền - ngƣời thừa hành, việc sử dụng tín dụng trá

hình thông qua TPDN không chỉ làm vô hiệu hóa các qui định về đảm bảo an toàn hoạt

động của NH mà còn tiềm ẩn nguy cơ nợ xấu.

2.2.2 Những điều kiện thúc đẩy phát hành TPDN

Việc thúc đẩy phát hành TPDN phụ thuộc vào các yếu tố nhƣ cơ sở nhà đầu tƣ, cả trong và

ngoài nƣớc (một cơ sở nhà đầu tƣ đa dạng với những nhu cầu, thời hạn thanh toán và sở

thích rủi ro khác biệt là quan trọng để đảm bảo tính thanh khoản cao cho thị trƣờng), tính

thanh khoản của thị trƣờng, các chính sách của chính phủ đối với quá trình phát hành và

chi phí liên quan cũng nhƣ chế độ thuế (Luengnaruemitchai, 2005).

Do đó, khi các điều kiện thúc đẩy phát hành TPDN còn chƣa hoàn thiện nhƣ cơ sở nhà đầu

tƣ hạn hẹp, thiếu các tổ chức bảo lãnh và phát hành ra công chúng có những rào cản về tiêu

tốn thời gian và chi phí phát hành cao thì DN lựa chọn tín dụng trá hình thông qua phát

hành trái phiếu riêng lẻ là khả dĩ vì những ƣu điểm của nó. Đối chiếu với trƣờng hợp của

Ấn Độ, Hàn Quốc và Malaysia nhƣ phân tích trên cho thấy đây cũng là nguyên nhân chính

của tín dụng trá hình.

Shimizu (2008) cho rằng một vài lý do dẫn đến tính thanh khoản thấp của TTTP châu Á là

cơ sở nhà đầu tƣ không đa dạng; sự thống lĩnh của việc mua và nắm giữ cũng dẫn đến chỉ

có vài giao dịch thứ cấp; thông tin đƣợc cung cấp không đầy đủ liên quan đến rủi ro tín

dụng của từng đơn vị phát hành. Tính thanh khoản của trái phiếu đƣợc nhận định là rất

quan trọng đối với sự phát triển thị trƣờng TPDN.

Vì vậy, nếu phát hành trái phiếu với bản chất tín dụng (nắm giữ trái phiếu đến lúc đáo hạn)

thì sẽ làm suy yếu hoạt động của thị trƣờng thứ cấp do nhà đầu tƣ tập trung và nắm giữ trái

phiếu đến lúc đáo hạn. Khi tính thanh khoản của trái phiếu thấp sẽ hạn chế sự phát triển

của TTTPDN (trƣờng hợp của Ấn Độ, Hàn Quốc và Malaysia cũng chỉ rõ điều này).

CHƢƠNG 3: PHÂN TÍCH HIỆN TRẠNG

3.1 Liệu phần lớn trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam phát hành giai đoạn 2008 - 2011

là trái phiếu thực thụ hay tín dụng trá hình?

Thông qua phân tích báo cáo tài chính của các DN phát hành trái phiếu điển hình giai đoạn

2008 - 2011, một số trƣờng hợp giao dịch trái phiếu giữa nhà đầu tƣ NH và DN phát hành

cho thấy bản chất của những trái phiếu này là tín dụng trá hình (NH mua và nắm giữ trái

phiếu cho đến lúc đáo hạn khi DN phát hành riêng lẻ để bán trên thị trƣờng sơ cấp).

Tổng mệnh giá (tỷ đồng)

Kỳ hạn (năm)

Năm phát hành

NH mua trái phiếu

DN phát hành

Lãi suất

6000

CTCP Đầu tƣ Vạn Thịnh Phát

2010

16,2%

TNB

1500

Công ty Phát triển Đô thị Kinh Bắc

2009

11,5-12,5%

Phƣơng Tây (WTB)

300

CTCP Công nghệ Viễn thông Sài Gòn

2009

12,5%

1000

CTCP Đầu tƣ Sài Gòn Đà Nẵng

2009

11,5%

400

CTCP Xây dựng Sài Gòn

2009

12,5%

Nam Việt (NVB)

300

CTCP Phát triển Đô thị Sài Gòn Tây Bắc

2009

12,5%

6004

5 và 3

10%, 12,75%

Tập đoàn Công nghiệp Tàu thủy (Vinashin)

2007, 2008

HBB

300

Tập đoàn Công nghiệp Than khoáng sản

2009

10,5%

725

CTCP Chứng khoán Liên Việt

2010

thả nổi

Liên Việt (LPB)

250

CTCP Him Lam

2011

700

ACBS

2010

DAB

400

CTCP Năm Bảy Bảy5

3, 4

2009

14,5% cho 6 tháng đầu

Quốc tế Việt Nam (VIB)

3200

CTCP Đầu tƣ Địa ốc Ô tô Phƣơng Trang

2009

SCB6

2800

CTCP Đầu tƣ An Đông

2008

500

CTCP Vincom

2008

12% cho 12 tháng đầu 21% cho 3 tháng đầu 16,5% cho 12 tháng đầu

Bảng 3.1: Danh sách các DN phát hành trái phiếu và NH nắm giữ

12965

Tổng cộng

Nguồn: Tác giả tổng hợp từ báo cáo tài chính của các DN và NH

4Theo báo cáo tài chính năm 2011, trái phiếu mà Vinashin phát hành năm 2007 đƣợc NHTMCP Nhà Hà Nội bảo lãnh, kỳ hạn 5 năm, lãi suất 10% còn trái phiếu phát hành năm 2008 có kỳ hạn 3 năm và lãi suất 12,75% 5Tài sản đảm bảo của trái phiếu là quyền sử dụng đất của dự án 6Mặc dù trong báo cáo tài chính của SCB xếp các trái phiếu này vào chứng khoán sẵn sàng để bán chứ không phải nắm giữ đến lúc đáo hạn nhƣng thực chất các trái phiếu phát hành riêng lẻ này vẫn đƣợc giữ qua các năm và trị giá các giao dịch mua bán trái phiếu này cũng vƣợt giới hạn cấp tín dụng

Các trái phiếu điển hình này (Bảng 3.1) cùng với hầu hết TPDN đã phát hành nói chung

(ADB, 2008 - 2013 và Vuong, 2010) đƣợc các DN (đa số là các DN bất động sản, xây

dựng và chứng khoán) phát hành trong bối cảnh Việt Nam gia nhập WTO (2007), ngay và

sau khủng hoảng kinh tế năm 2008. Bong bong bất động sản (2007) và tăng trƣởng nhanh

đã tạo điều kiện cho các NH nới lỏng hơn nữa các hoạt động mang bản chất tín dụng nhƣ

đầu tƣ TPDN. Ngoài ra, mặc dù sau khủng hoảng, thị trƣờng bất động sản và chứng khoán

không còn sôi động nhƣ trƣớc đó nhƣng các NH vẫn mở rộng tín dụng bằng cách mua trái

phiếu của các DN hoạt động trong những lĩnh vực này nhƣ là cách để giảm mất mát từ nợ

xấu (Kawalec, 2012).

Về phía nhà đầu tƣ - các NH nắm giữ cho đến ngày đáo hạn trái phiếu mua từ các DN phát

hành riêng lẻ này (Bảng 3.1), trái phiếu lại không đƣợc niêm yết và vì vậy nó không khác

gì khoản tín dụng mà NH cung cấp cho DN.

Số liệu thực tế đƣợc tính toán từ báo cáo tài chính của 13 NH7 cho thấy tổng dƣ nợ TPDN

tính đến cuối năm 2009, 2010 và 2011 lần lƣợt là 5, 17, 31 và 26 nghìn tỷ đồng (chƣa tính

đến trái phiếu mà các tổ chức tín dụng phát hành), trong đó, tỷ trọng dƣ nợ TPDN mà NH

nắm giữ đến lúc đáo hạn so với tổng dƣ nợ TPDN rất cao, tƣơng ứng 53%, 72%, 92% và

77% (Phụ lục 2).

Đối với các NH, hoạt động chính là huy động tiền gửi và cho vay, cùng với TPCP, TPDN

nằm trong danh mục đầu tƣ hay trên bảng cân đối kế toán nhằm phân tán rủi ro. Nhu cầu

phân bổ tối ƣu danh mục đầu tƣ chứ không phải đầu tƣ dài hạn (mua và nắm giữ đến lúc

đáo hạn) thƣờng liên quan đến các tổ chức tín dụng để phân tán rủi ro (Lê Hồng Giang,

2012). Tuy vậy, ở Việt Nam, 90% nhà đầu tƣ TPDN là NH thƣơng mại (Nguyễn Tấn

Thắng, 2012) và các NH này lại mua và nắm giữ đến khi đáo hạn. Hơn nữa, đa phần các

DN trực tiếp phát hành trái phiếu cho NH hay phát hành riêng lẻ, nhiều trái phiếu không

còn là chứng khoán nữa mà là một hình thức giấy nợ (Đầu tƣ chứng khoán, 2013) và hầu nhƣ trái phiếu không có giao dịch, rất ít TPDN đƣợc niêm yết trên sàn8. Điều này không

khác gì phần lớn NH cấp tín dụng cho DN thông qua trái phiếu.

7TNB, NVB, WTB, HBB, ABB, Việt Á, Sài Gòn Công Thƣơng, Phát triển nhà TP.HCM, Phƣơng Nam, Á Châu, Gia Định, Quân Đội, Xuất nhập khẩu 8Một số DN có niêm yết trái phiếu đƣợc thống kê bao gồm: CTCP Đầu tƣ Hạ tầng Kỹ thuật TP. HCM, Tổng Công ty Tài chính Cổ phần Dầu khí Việt Nam, NH Đầu tƣ và Phát triển Việt Nam, NH Quân đội, NH Nông

Vì vậy, TPDN đƣợc đánh giá là công cụ tiết kiệm hơn là công cụ đầu tƣ tài chính hay nói

cách khác phần lớn TPDN mà các NH nắm giữ trong giai đoạn 2008 - 2011 là tín dụng trá

hình.

3.2 Hệ quả của tín dụng trá hình thông qua trái phiếu doanh nghiệp đối với Việt Nam

3.2.1 Vô hiệu hóa các điều kiện bảo đảm an toàn hoạt động của hệ thống các ngân hàng

3.2.1.1 Vô hiệu hóa quy định về giới hạn cấp tín dụng

Trƣớc khi Thông tƣ số 28/2011/TT-NHNN quy định dƣ nợ mua TPDN sẽ tính vào dƣ nợ

cấp tín dụng có hiệu lực, thay vì cho vay, NH lại chuyển sang mua TPDN và nắm giữ đến

lúc đáo hạn. Bằng cách này các NH lách đƣợc qui định về hạn mức tín dụng vì việc nắm

giữ trái phiếu đƣợc phân loại nhƣ danh mục đầu tƣ chứ không phải dƣ nợ tín dụng. Bởi bản

chất trái phiếu là tín dụng, nhiều giao dịch mua bán trái phiếu cho thấy qui mô tài trợ của

NH đối với một khách hàng vƣợt quá 15% vốn tự có của NH.

Bảng 3.2: Các trƣờng hợp tín dụng trá hình vô hiệu hóa qui định giới hạn cấp tín

Dƣ nợ

NHTMCP

Năm 2009

trái phiếu (tỷ đồng) 3200

Dƣ nợ cho vay (tỷ đồng)

Vốn tự có của NH (tỷ đồng) 4.583

Tài trợ so với vốn tự có 69,8%

2008 2009

500 1000

2.809 1.166

17,8% 89,6%

SCB NVB

DN CTCP đầu tƣ địa ốc ôtô Phƣơng Trang CTCP Vincom CTCP đầu tƣ Sài Gòn Đà Nẵng CTCP xây dựng Sài Gòn Vinashin CTCP 577 CTCP Địa ốc Phú Long

2009 2008 2009 2010

400 600 400 530

84,249

1.166 2.992 2.949 2.357

35,8% 20,1% 16,36% 22,49%

HBB VIB Phát triển Thành phố Hồ Chí Minh

Việt Nam Thịnh Vƣợng

EVN CTCP đầu tƣ và xây dựng Công nghệ cao

2009 2010

1030 1000

2.548 5.204

40,42% 19,22%

Nguồn: Tác giả tính toán từ báo cáo tài chính và báo cáo thƣờng niên của các NH và DN

dụng

Các trường hợp điển hình trên (Bảng 3.2) cho thấy tín dụng trá hình thông qua TPDN đã

vô hiệu hóa qui định về giới hạn tín dụng, đặc biệt, trị giá các giao dịch mua bán trái

nghiệp và Phát triển Nông thôn Việt Nam, NH Ngoại thƣơng VN, Tập đoàn Điện lực Việt Nam, Công ty Đầu tƣ phát triển đƣờng cao tốc Việt Nam. 9Bao gồm 15,78 tỷ đồng nợ ngắn hạn và 66,66 tỷ đồng nợ dài hạn

phiếu giữa SCB và CTCP đầu tư địa ốc ôtô Phương Trang; NVB và CTCP đầu tư Sài Gòn

Đà Nẵng đã vượt quá xa so với qui định 15% của Luật các tổ chức tín dụng.

Đặc biệt hơn, tín dụng trá hình đã vô hiệu hóa quy định về giới hạn cấp tín dụng thông qua

mối quan hệ cùng chủ sở hữu giữa DN - NH và NH - NH. Mối quan hệ đồng chủ sở hữu đã

tồn tại và ngày càng phức tạp đƣợc xem là nguyên nhân tạo ra phần lớn tín dụng trá hình

thông qua TPDN đối với Việt Nam trong thời gian qua với nhiều mục đích khác nhau. Vì

cùng một chủ sở hữu, xuất phát từ trục trặc của vấn đề ủy quyền - thừa hành, các cổ đông

lớn có thể chi phối NH trong quyết định tài trợ cho DN có mối quan hệ bằng trái phiếu với

qui mô lớn.

Bảng 3.3: Các trƣờng hợp tín dụng trá hình vô hiệu hóa qui định về giới hạn

NHTMCP DN TNB

CTCP đầu tƣ Vạn Thịnh Phát

Dƣ nợ trái phiếu (tỷ đồng) 6000

Vốn tự có của NH (tỷ đồng) 3.902

Tài trợ so với vốn tự có 154%

Năm 2010

Công ty Phát triển Đô thị Kinh Bắc

1500

1.137

131,9%

2009

WTB

CTCP Công nghệ Viễn thông Sài Gòn

2009

300

1.137

26,4%

SCB

CTCP Đầu tƣ An Đông

2800

2.809

99,7%

2008

LPB

CTCP Chứng khoán Liên Việt

725

4.104

17,7%

2010

Nguồn: Tác giả tính toán từ báo cáo tài chính và báo cáo thƣờng niên của các NH

cấp tín dụng thông qua mối quan hệ cùng chủ sở hữu

Trường hợp TNB và CTCP đầu tư Vạn Thịnh Phát; SCB và CTCP đầu tư An Đông10; WTB

và Công ty phát triển đô thị Kinh Bắc, CTCP Công nghệ Viễn thông Sài Gòn11; LPB và

CTCP Chứng khoán Liên Việt12 có đặc trưng cùng chủ sở hữu giữa DN và NH. Những giao

dịch mua bán trái phiếu này (Bảng 3.3) đã vượt quá xa giới hạn cấp tín dụng 15% thông

qua mối quan hệ cùng chủ sở hữu.

10TNB và CTCP đầu tƣ Vạn Thịnh Phát; SCB và CTCP đầu tƣ An Đông có cùng chủ sở hữu là bà Trƣơng Mỹ Lan và Công ty Vạn Thịnh Phát thông qua việc cử đại diện vào hội đồng quản trị hai NH này 11Bản cáo bạch năm 2009 cho thấy CTCP Công nghệ Viễn thông Sài Gòn sở hữu 9,41% WTB 12LPB nắm giữ 11% vốn cổ phần của CTCP Chứng khoán Liên Việt (báo cáo tài chính của CTCP Chứng khoán Liên Việt 2010)

3.2.1.2 Vô hiệu hóa qui định không đƣợc cấp tín dụng cho doanh nghiệp hoạt động trong

lĩnh vực kinh doanh chứng khoán mà ngân hàng nắm quyền kiểm soát

Cũng bởi mối quan hệ cùng chủ sở hữu, trong năm 2010, DAB mua 700 tỷ đồng trái phiếu

của ACBS. Xét về bản chất, khoản đầu tƣ trái phiếu này là tín dụng trá hình. Với giao dịch

này, DAB đã tài trợ cho ACBS 21,72%13 so với vốn tự có.

Ngoài ra, giao dịch diễn ra trƣớc đó là việc NH Á Châu (ACB) đã mua 1000 tỷ đồng trái

phiếu của DAB trong khi ACB cũng đang nắm giữ 10,82% cổ phần của DAB (Nguyễn

Xuân Thành và Nguyễn Đức Mậu, 2012). Do đó có thể xem là ACB đã tài trợ 700 tỷ đồng

cho ACBS.

Như vậy, tín dụng trá hình thông qua TPDN giữa ACB, DAB và ACBS đã dẫn đến việc vô

hiệu hóa qui định không những về giới hạn cấp tín dụng mà còn là qui định không cho

phép NHTM cấp tín dụng cho công ty con hoạt động kinh doanh chứng khoán.

3.2.1.3 Vô hiệu hóa qui định không đƣợc cấp tín dụng cho cổ đông là pháp nhân có đại

diện góp vốn

Trƣờng hợp LPB và CTCP Him Lam

Theo báo cáo tài chính năm 2011, LPB không chỉ tạm ứng cho CTCP Him Lam 1.961 tỷ

đồng mà còn mua thêm 250 tỷ đồng trái phiếu do chính công ty này phát hành, vì vậy làm

cho tỷ lệ cấp tín dụng đối với một khách hàng lên đến 33,54% so với vốn tự có của LPB.

Ông Dƣơng Công Minh - Chủ tịch Him Lam cũng đảm nhận chức vụ tƣơng tự tại LPB.

Ngoài ra, theo Công Lý (2013), Him Lam cũng nắm 10,43% vốn của LPB.

Trƣờng hợp ABB và EVN

Thông qua việc đầu tƣ trái phiếu, ABB đã tài trợ cho pháp nhân là cổ đông. Trong năm

2010, ABB đã tài trợ 1000 tỷ đồng cho EVN. Khoản trái phiếu này đƣợc xếp vào mục

chứng khoán đầu tƣ giữ đến ngày đáo hạn (Nguyễn Xuân Thành và Nguyễn Đức Mậu,

2012). Nếu vậy, ABB đã tài trợ cho EVN 21,5% so vốn tự có là 4.652 tỷ đồng. Bên cạnh

đó, EVN cũng nắm giữ 25,4% cổ phần của ABB, các đại diện của EVN bao gồm ông

Nguyễn Văn Hội và ông Đào Duy Hƣng là thành viên hội đồng quản trị của ABB.

13Tính đến 31/12/2010, vốn tự có của DAB là 3.223 tỷ đồng, nếu vậy tỷ lệ tài trợ trái phiếu so với vốn tự có là 21,72%

Việc tài trợ DN thông qua mua trái phiếu với bản chất tín dụng của hai trường hợp này đã

vô hiệu hóa qui định về giới hạn cấp tín dụng và qui định về việc không được cấp tín dụng

cho cổ đông là pháp nhân có đại diện góp vốn thông qua mối quan hệ đồng chủ sở hữu.

Thực tế cho thấy tín dụng trá hình thông qua TPDN có ƣu điểm hơn là lách đƣợc những

ràng buộc về tài sản đảm bảo so với đi vay. Theo Hoàng Duy (2013), TP thì hầu hết không

có tài sản đảm bảo trong khi việc cấp tín dụng thì yêu cầu ngặt nghèo hơn. Vì vậy, đa phần

các DN đều thực hiện phát hành trái phiếu không có đảm bảo (Khánh Ly, 2010).

Từ các trường hợp phân tích bên trên cho thấy việc phát hành TPDN gần như là không có

tài sản đảm bảo. Vì vậy việc mua TPDN với bản chất tín dụng ở Việt Nam có thể là cách

tốt hơn mà NH sử dụng để lách qui định về tài sản đảm bảo ngoài việc lách giới hạn cấp

tín dụng cho DN nói chung và tài trợ cho DN có mối quan hệ đồng chủ sở hữu nói riêng

(lách qui định không được cấp tín dụng cho DN hoạt động trong lĩnh vực kinh doanh

chứng khoán mà NH nắm quyền kiểm soát và qui định không được cấp tín dụng cho cổ

đông là pháp nhân có đại diện góp vốn).

3.2.2 Nợ xấu và thanh khoản yếu kém của ngân hàng

Từ những trƣờng hợp điển hình

 HBB: Tín dụng trá hình, nợ xấu, thanh khoản yếu kém và tái cơ cấu thông qua sáp

nhập

Ngày 28/8/2012 HBB chính thức chấm dứt tồn tại và đƣợc sáp nhập vào SHB. Nguyên

nhân đƣợc chỉ ra là khoản nợ xấu khá lớn do cấp tín dụng và tín dụng trá hình thông qua

TPDN từ con nợ Vinashin đã ảnh hƣởng đến hoạt động của HBB.

Năm 2007 và 2008, Vinashin phát hành trái phiếu với tổng mệnh giá 600 tỷ đồng và đáo

hạn năm 2011, 2012. Nhà đầu tƣ nắm giữ trái phiếu này cho đến lúc đáo hạn là HBB, NH

này đã tài trợ tín dụng trá hình với tỷ lệ 20,1% so với vốn tự có. Giao dịch này giữa HBB và

Vinashin không chỉ vô hiệu hóa qui định về giới hạn cấp tín dụng mà quan trọng hơn là

600 tỷ đồng trái phiếu tạo ra một khoản nợ xấu đáng kể cho HBB ngoài khoản nợ xấu từ

việc cho vay thông thƣờng.

Trƣớc năm 2010, HBB là NH cho vay ròng trên thị trƣờng liên NH, tuy nhiên sau đó HBB

lại đi vay ròng trên thị trƣờng này với giá trị đáng kể (năm 2011: 7120 tỷ đồng và quí

1/2012: 5456 tỷ đồng). Những con số này tƣơng đƣơng 38% và 30% so với tiền gửi khách

hàng của HBB trong năm tƣơng ứng (Phụ lục 3).

Chính nợ xấu từ TPDN với bản chất là tín dụng (600 tỷ đồng) cùng với từ khoản cho vay

truyền thống đƣợc xem là gánh nặng lớn nhất dẫn đến những khó khăn và kết cục là phải

sáp nhập HBB vào SHB (Tô Ánh Dƣơng, 2013).

 SCB và TNB: Tín dụng trá hình, nợ xấu, thanh khoản yếu kém và tái cơ cấu NH

thông qua hợp nhất

Vào ngày 27/3/2010, kiến nghị bãi miễn chức danh tổng giám đốc đến từ một nhóm cổ

đông chiếm 51,68% vốn điều lệ đã thu hút sự chú ý của đại hội cổ đông SCB. Tổng giám

đốc đƣợc yêu cầu làm rõ trách nhiệm khi đã cho tám công ty bất động sản vay với tổng số

tiền hơn 16.792 tỷ đồng. Giữa quý 4/2009, vì khó khăn nên các công ty này chậm trả nợ

gốc và lãi với khoản nợ đến hạn là 5.520 tỷ đồng và nợ đã quá hạn là 464 tỷ đồng. Không

chỉ vậy, vào thời điểm đó, tổng giám đốc này còn chỉ đạo mua 3.200 tỷ đồng trái phiếu

công trình của CTCP đầu tƣ địa ốc ôtô Phƣơng Trang phát hành 30/10/2009 (Hồng Sƣơng,

2010). Với giao dịch trái phiếu này, SCB đã tài trợ tín dụng trá hình chiếm 69,8% so với

vốn tự có.

Cũng trong năm 2009, SCB mua 1200 tỷ đồng trái phiếu do bốn công ty bất động sản và

thủy điện phát hành. Trƣớc đó, năm 2008, SCB nắm giữ 500 tỷ đồng trái phiếu của

Vincom và 2800 tỷ đồng trái phiếu của CTCP đầu tƣ An Đông (tín dụng trá hình thông qua

TPDN chiếm 17,8% và 99,7% so với vốn tự có 2.809 tỷ đồng của SCB). Trị giá giao dịch

TPDN lớn khiến SCB phải sử dụng khoản vay ở các tổ chức tín dụng khác để đáp ứng nhu cầu thanh khoản. Khoản vay từ thị trƣờng liên NH chiếm 21,1%14 vốn huy động của SCB

trong năm 2009 (Phụ lục 4).

Trong trường hợp của SCB, từ trục trặc của vấn đề ủy quyền - thừa hành, người đại diện

NH đã không hành động vì lợi ích của cổ đông và các cổ đông lớn có thể đã chi phối NH

trong quyết định cấp khoản tín dụng và tín dụng trá hình thông qua TPDN với qui mô lớn cho các DN có mối quan hệ đồng chủ sở hữu15. Điều này không chỉ dẫn đến việc lách qui

14Tính từ báo cáo tài chính SCB năm 2009 15 SCB và CTCP đầu tƣ An Đông có cùng chủ sở hữu là bà Trƣơng Mỹ Lan và Công ty Vạn Thịnh Phát

định giới hạn tín dụng 15% mà còn kết hợp với nợ xấu16 của SCB gia tăng đã ảnh hưởng

đến khả năng thanh toán và hoạt động của NH này.

Trƣờng hợp của TNB cũng khá tƣơng tự, năm 2010, ngoài cho vay trung và dài hạn, NH này cũng nắm giữ 6.000 tỷ đồng trái phiếu đáo hạn sau 5 năm của Vạn Thịnh Phát17 trong

khi vốn chủ sở hữu của NH là 3.902 tỷ đồng. Với giao dịch này, TNB đã tài trợ cho Vạn Thịnh Phát khoản tiền tƣơng đƣơng 154% vốn tự có. Một phần nguồn vốn ngắn hạn18 của

TNB đã đƣợc sử dụng để mua TPDN với qui mô rất lớn này.

Khi đến hạn trả nợ ngắn hạn cho ngƣời gửi tiền nhƣng chƣa thu hồi đƣợc nợ từ cho vay và

mua TPDN trong khi tỷ lệ vốn chủ sở hữu thấp (Phụ lục 5) nên TNB phải lệ thuộc khá

nhiều vào thị trƣờng liên NH. Trong giai đoạn 2008 - 2010, tính theo giá trị tuyệt đối, vay

ròng trên thị trƣờng liên NH của TNB tăng từ mức 1.287 đến 7.202 tỷ đồng (Phụ lục 6),

TNB cùng với SCB và HBB là ba NH vay nợ trên thị trƣờng liên NH rất nhiều so với các

NH khác (Phụ lục 7).

Như vậy, cho vay dài hạn cũng như khoản đầu tư TPDN bất động sản với bản chất tín dụng khá lớn (Năm 2008, 2009 và 2010, dư nợ TPDN so với dư nợ tín dụng19 của SCB lần

lượt là 14,2%, 24,6% và 14,8%; đối với TNB, tỷ lệ này là 36,3% (2009) và 22,9% (2010))

trong khi vốn chủ sở hữu nhỏ (Phụ lục 8) là nguyên nhân quan trọng dẫn đến SCB và TNB mất khả năng thanh khoản khi nợ xấu20 gia tăng. Nhìn chung, các khoản đầu tư trái phiếu với qui mô lớn của SCB hay TNB đều dành cho các DN có mối quan hệ đồng chủ sở hữu 21

(quyết định tài trợ bị chi phối bởi cổ đông lớn từ trục trặc của vấn đề ủy quyền và thừa

hành).

Từ trục trặc thanh khoản yếu kém, vào sáng ngày 6 tháng 12 năm 2011, NHNN đã chính thức công bố tiến trình thực hiện hợp nhất ba NH thƣơng mại: SCB, TNB và FCB22.

16Khi thị trƣờng bất động sản ngƣng trệ dẫn đến việc chậm trả nợ NH và khiến nợ quá hạn của SCB tăng cao. Nợ xấu của SCB tăng lên 1,28% (2009) và đột biến lên mức 11,4% (2010) 17SCB và Công ty Vạn Thịnh Phát có cùng chủ sở hữu là bà Trƣơng Mỹ Lan 18Năm 2010, dƣ nợ ngắn hạn xấp xĩ 17438,8 tỷ đồng, dƣ nợ trung và dài hạn là 8794,4 tỷ đồng trong khi đó tiền gửi của khách hàng 25546 tỷ đồng 19Xem phụ lục 10 20Nợ xấu công bố của TNB là 1,72% (2009) và 0,83% (2010). Nhƣng cuối quý 3/2011, nợ xấu của TNB công bố tăng trở lại là 1,7%. 21Xem phân tích ở phần 3.1 chƣơng 3 22Đến năm 2011, NH SCB, TNB và FCB đều do một nhóm nhà đầu tƣ và DN liên kết nắm quyền kiểm soát và cả ba NH này đều tài trợ cho nhiều hoạt động đầu tƣ khác nhau của các DN này.

Đến nợ xấu từ tín dụng trá hình thông qua TPDN của hệ thống NH

Tín dụng trá hình thông qua TPDN không chỉ vô hiệu hóa các điều kiện đảm bảo an toàn

của các NH mà còn dẫn đến nợ xấu cho NH khi các DN gặp khó khăn, những khoản cấp

tín dụng trá hình không có tài sản đảm bảo, không đƣợc lựa chọn kỹ lƣỡng và giám sát tốt

bởi trục trặc của vấn đề ủy quyền thừa hành - quyết định tài trợ bị chi phối bởi cổ đông lớn

của NH mà cổ đông cũng sở hữu DN.

Theo số liệu báo cáo của các NH (Hình 3.1), nhìn chung tỷ lệ nợ xấu (chƣa bao gồm nợ

xấu từ đầu tƣ TPDN) có xu hƣớng tăng từ năm 2004 (2,9%) - quý 4 năm 2012 (4,1%).

4,9

4,5

4,1

3,5

3,2

2,9

2,5

2,2

Tỷ lệ nợ xấu (%)

6 5 4 3 2 1 0

Nguồn: Tô Ánh Dƣơng (2013), Tái cơ cấu các ngân hàng thƣơng mại Việt Nam: Một năm nhìn lại

Hình 3.1: Tỷ lệ nợ xấu của hệ thống NH (2004 - Q4/2012)

Đó là những con số về nợ xấu từ việc cấp tín dụng của NH, tuy nhiên, trên thực tế, nợ xấu

còn có thể hình thành từ đầu tƣ TPDN với bản chất là tín dụng. Tuy chƣa có một thống kê

nào về dƣ nợ và tỷ lệ nợ xấu TPDN của toàn ngành NH đƣợc công bố, một nguồn tin cho

rằng nhiều NH có dƣ nợ TPDN chiếm tới trên dƣới 40% tổng dƣ nợ trong thời kỳ cao

điểm. Vì vậy nợ xấu từ TPDN là không ít (Hoàng Duy, 2013).

Đối chiếu với số liệu thực tế đƣợc tính toán từ BCTC của 24 NH23 cho thấy đến

31/12/2012, tổng dƣ nợ đối với nền kinh tế là khoảng 1,7 triệu tỷ đồng, dƣ nợ TPDN

khoảng 122 ngàn tỷ (7,02% so với dƣ nợ cho vay, chƣa tính đến trái phiếu mà các tổ chức

tín dụng phát hành). Trong giai đoạn 2008 - 2012, dƣ nợ TPDN/dƣ nợ cho vay của một số

23Do số liệu trong thuyết minh báo cáo tài chính của các NH không chi tiết nên tác giả chỉ tính toán cho 24 NH trong năm 2012, 31 (2011), 36 (2010), 27 (2009) và 25 (2008)

NH rất cao (20% - 100%) nhƣ trƣờng hợp WTB, LPB, TNB, FCB (Phụ lục 9),… và trái

phiếu mà các NH này cũng nhƣ các NH khác nắm giữ phần lớn là tín dụng trá hình.

Năm 2008 Năm 2009 Năm 2010 Năm 2011 Năm 2012

Tổng dƣ nợ cho vay (triệu tỷ đồng)

0,89

1,1

1,4

1,5

1,7

Tổng dƣ nợ TPDN (ngàn tỷ đồng)

28,9

62,1

128,2

135,7

121,9

Dƣ nợ TPDN so với dƣ nợ cho vay

Bảng 3.4: Dƣ nợ TPDN so với dƣ nợ cho vay của các NH giai đoạn 2008 - 2012

3,24%

5,63%

9,11%

8,65%

7,02%

Số lƣợng NH

Nguồn: Tính toán của tác giả từ báo cáo tài chính của các NH

Dƣ nợ TPDN của các NH đáng kể nhƣ vậy bởi vì ngoài mục đích lách giới hạn tín dụng,

vấn đề tài sản đảm bảo và tài trợ cho DN có mối quan hệ cùng chủ sở hữu từ trục trặc của

vấn đề ủy quyền và thừa hành thì qui định phát hành TPDN còn bộc lộ hạn chế khi không

đề cập vấn đề nợ trái phiếu có đƣợc gia hạn hay không. Điều này cũng tạo ra cơ hội để các

NH mua TPDN với bản chất tín dụng nhiều hơn vì nợ trái phiếu đƣợc hành xử nhƣ nợ vay

trong khi mua trái phiếu mà bản chất là tín dụng lại có nhiều ƣu điểm hơn.

Theo Hoàng Duy (2013), trên thực tế NH xử lý với các khoản đầu tƣ trái phiếu quá hạn là

gia hạn nợ. Về nguyên lý, khoản vay thì đƣợc gia hạn nợ còn trái phiếu thì không. Tuy

nhiên, trong quy định về phát hành trái phiếu không nói rõ điều này, vì vậy, các NH đều

đầu tƣ trái phiếu thay vì cấp tín dụng và điều này dẫn đến tình trạng là dƣ nợ từ đầu tƣ

TPDN của nhiều NH có thể lên tới vài chục phần trăm.

Phân tích báo cáo tài chính CTCP 577 cho thấy, khoản nợ trái phiếu 350 tỷ đồng24 tại VIB

đến hạn vào 2012 và 2013 đƣợc thay đổi thời hạn đến 2016. Ngoài ra, một phần của 300 tỷ đồng trái phiếu25 do công ty Tài chính cổ phần Điện lực và CTCP Chứng khoán Bảo Việt

nắm giữ đƣợc thay đổi thời gian đến hạn đến tháng 8/2014 (Ngƣời đồng hành, 2013).

Trƣờng hợp khác là khoản nợ 130 tỷ đồng trái phiếu CTCP Chứng khoán Ngân hàng Sài

Gòn Thƣơng Tín tại NH phát triển Nhà Đồng bằng sông Cửu Long đã đƣợc gia hạn dù thời

điểm đáo hạn là 29/3/2012. Nhƣ vậy, tín dụng trá hình thông qua TPDN là một lựa chọn

thay thế khá tốt bên cạnh vay nợ NH một khi không qui định rõ ràng về việc có cho phép

gia hạn nợ trái phiếu hay không, và do đó dƣ nợ TPDN của các NH sẽ gia tăng.

24Lúc phát hành là 400 tỷ đồng nhƣng sau đó CTCP 577 đã mua lại 50 tỷ đồng 25Trái phiếu phát hành ngày 4/8/2009, có kỳ hạn 3 năm, lãi suất 11,5% cho năm đầu tiên

Với dƣ nợ TPDN nhƣ vậy, nợ xấu TPDN của các NH cũng hình thành. Các trƣờng hợp

điển hình cho thấy nợ xấu từ TPDN cũng rất đáng kể. Chẳng hạn nhƣ khoản nợ xấu 350 tỷ

đồng của VIB từ trái phiếu CTCP 577. Trái phiếu này đáo hạn vào năm 2012 nhƣng thực

tế công ty không có khả năng chi trả và vì vậy đã gia hạn nợ. Nợ xấu từ trái phiếu CTCP

Chứng khoán Ngân hàng Sài Gòn Thƣơng Tín tại NH phát triển Nhà Đồng bằng sông Cửu

Long trị giá 130 tỷ đồng. Trái phiếu này phát hành 29/3/2011 với kỳ hạn 1 năm, tức là

29/3/2012 sẽ đạo hạn. Tuy vậy, cho đến quí 1/2014 nợ trái phiếu này vẫn chƣa đƣợc thanh

toán cho NH. Một trƣờng hợp khác là nợ xấu từ tín dụng trá hình thông qua TPDN mà

Vinashin phát hành năm 2007, 2008 và HBB nắm giữ là 600 tỷ đồng. Bên cạnh đó, dù

không có con số nợ xấu cụ thể nhƣng có thể không nhỏ vì Vinashin cũng là con nợ của

nhiều NH khi những NH này nắm giữ trái phiếu của Vinashin đến lúc đáo hạn: NH đầu tƣ

và phát triển, An Bình, Xuất nhập khẩu,...Những năm về trƣớc, không ít NH đã tài trợ cho

tập đoàn này những khoản tiền lớn, vƣợt 15% vốn tự có (Hoàng Lực, 2013) và việc xử lý

các khoản tài trợ đối với Vinashin là vấn đề đặt ra đối với 38 tổ chức tín dụng (Minh Đức,

2010).

Xét trong phạm vi cả khu vực NH, có những lý do cho thấy tín dụng trá hình thông qua

TPDN hình thành một tỷ phần nợ xấu không ít so với nợ xấu từ cho vay (Hình 3.1). Thứ

nhất, trên 60% kỳ hạn TPDN ở Việt Nam là 1-3 năm (Phụ lục 10) nên những trái phiếu

đƣợc phát hành giai đoạn từ năm 2007 - 2009 sẽ đáo hạn vào những năm 2010 - 2012 rất

nhiều (đáo hạn trong bối cảnh kinh tế khó khăn, hiệu quả hoạt động của DN giảm sút và

đặc biệt là thị trƣờng bất động sản không còn sôi động). Thứ hai, tỷ lệ nợ xấu từ việc cho

vay của NH năm 2012 là đáng kể đối với lĩnh vực bất động sản (15,35%) và xây dựng

(11,32%) (Tô Ngọc Hƣng, 2013) trong khi trái phiếu lại đƣợc phát hành chủ yếu bởi các

DN bất động sản, xây dựng và chứng khoán. Thứ ba, với đặc điểm nợ trái phiếu đƣợc trả

một lúc khi đáo hạn trong khi nếu vay vốn NH thì nợ gốc thƣờng giảm dần bởi phải trả nợ

hàng kỳ, do vậy, với một khoản tài trợ cùng qui mô và kỳ hạn, nợ trái phiếu mà NH cần

thu hồi đến lúc đáo hạn cao hơn nợ cho vay. Hay nói cách khác, rủi ro nợ xấu TPDN sẽ cao

hơn. Thứ tƣ, các trái phiếu thƣờng không có tài sản đảm bảo.

Như vậy, việc phát hành TPDN mà về bản chất là tín dụng tất yếu gây ra nợ xấu và nguy

cơ đổ vỡ NH khi việc sàng lọc và giám sát không tốt, NH tài trợ cho DN có mối quan hệ

cùng chủ sở hữu (trục trặc của vấn đề ủy quyền và thừa hành) và khi giá bất động sản sụt

giảm mạnh, trái phiếu không có tài sản đảm bảo cùng hiện trạng kinh tế khó khăn.

3.2.3 Hạn chế sự phát triển của thị trường trái phiếu doanh nghiệp

Ngoài những nguyên nhân đƣợc phân tích nhƣ trên, các điều kiện thúc đẩy phát hành

TPDN còn chƣa hoàn thiện cũng tạo ra tín dụng trá hình ở Việt Nam trong thời gian qua.

Phạm Thị Phƣơng Uyên (2010) cho rằng các DN vẫn chƣa phát hành trái phiếu rộng rãi ra

công chúng bởi nhà đầu tƣ còn tập trung vào NH, công ty bảo hiểm và thiếu khung pháp lý

cho việc hình thành tổ chức xếp hạng tín nhiệm. Việc giảm bớt chi phí phát hành, thời gian

xét duyệt và mở rộng cơ sở nhà đầu tƣ là cần thiết để DN phát hành trái phiếu rộng rãi (Lê

Hồng Giang, 2012).

Từ trƣờng hợp của Hàn Quốc, Malaysia trƣớc 1997, Ấn Độ và kinh nghiệm quốc tế cho

thấy Việt Nam còn hạn chế về những điều kiện để điều chỉnh đƣợc hành vi phát hành trái

phiếu với bản chất tín dụng trá hình của các DN: cơ sở nhà đầu tƣ hạn hẹp, tính thanh

khoản của TTTPDN còn thấp, chi phí phát hành cao và thiếu tổ chức đánh giá tín nhiệm.

Khi các DN phát hành trái phiếu mà bản chất là tín dụng sẽ hạn chế sự phát triển của

TTTPDN Việt Nam. Cụ thể hơn, việc mua và nắm giữ trái phiếu đến lúc đáo hạn của

những NH tác động đến TTTPDN theo hƣớng: làm cho thị trường thứ cấp trở nên yếu kém

(thanh khoản yếu kém do nắm giữ trái phiếu đến lúc đáo hạn, cơ sở nhà đầu tư hạn hẹp và

tập trung), từ đó giảm động cơ của nhà đầu tư và đơn vị phát hành tham gia vào thị

trường TPDN và vì vậy sẽ hạn chế sự phát triển của TTTPDN.

Trƣớc năm 1997, TPDN của Malaysia thực chất là tín dụng (do chi phí và thời gian phát

hành riêng lẻ cho NH ít hơn, cơ sở nhà đầu tƣ hạn hẹp và nhằm tài trợ theo quan hệ) và vì

vậy TTTPDN không phát triển (Suto, 2001). Tuy nhiên sau đó, cơ sở nhà đầu tƣ đa dạng,

tính thanh khoản trên thị trƣờng thứ cấp đƣợc cải thiện và chi phí phát hành trái phiếu giảm

đi đã tạo ra sự phát triển TTTPDN ở Malaysia (Mahmood, 2008). Đối chiếu với nghiên

cứu của Mahmood (2008), số liệu thực tế cho thấy tính đến cuối tháng 12/2011 và

12/2012, dƣ nợ TPDN của Malaysia lần lƣợt là 37,9% và 42,8% so với GDP và các nhà

đầu tƣ trong TTTPDN Malaysia bao gồm nhiều đối tƣợng ngoài NH thƣơng mại: NH đầu

tƣ, công ty bảo hiểm, quỹ tiết kiệm nhân viên (Phụ lục 11), thanh khoản trái phiếu tốt hơn.

Một trƣờng hợp khác, trƣớc năm 1997, cơ sở nhà đầu tƣ TPDN ở Hàn Quốc rất tập trung,

với hơn 80% tổng số trái phiếu lƣu hành vào thời điểm đó đƣợc nắm giữ cho đến lúc đáo

hạn bởi các NH và các công ty tín thác đầu tƣ (Gormley & Johnson, 2006). Cũng chính vì

vậy, việc phát hành TPDN thời kỳ đó cũng đƣợc xem nhƣ là tín dụng trá hình nên hạn chế

sự phát triển của TTTPDN. Tuy nhiên, sau đó, từ năm 1998 trở đi, TTTPDN Hàn Quốc

phát triển rất tốt, dƣ nợ TPDN chiếm hơn 60% GDP (12/2012). Kết quả này một phần là

do tính thanh khoản trên thị trƣờng thứ cấp tốt hơn (không còn tín dụng trá hình hay tình

trạng nhà đầu tƣ là NH nắm giữ trái phiếu đến lúc đáo hạn) và cơ sở nhà đầu tƣ rất đa dạng

bao gồm NH, công ty tín thác đầu tƣ, công ty chứng khoán, công ty bảo hiểm, quỹ hƣu trí,

cá nhân, DN, tổ chức phi lợi nhuận, nhà đầu tƣ nƣớc ngoài,….(Phụ lục 12)

Nhƣ vậy, không thể phủ nhận rằng trong các TTTPDN phát triển, cơ sở nhà đầu tƣ đối với

trái phiếu thƣờng đƣợc đa dạng hóa và thị trƣờng thứ cấp có thanh khoản tốt. Trong khi đó,

tại Việt Nam, nhà đầu tƣ TPDN lại chủ yếu là các công ty bảo hiểm (8%) và NH thƣơng

mại (90%) (Nguyễn Tấn Thắng, 2012) nắm giữ đến khi đáo hạn (đa phần mua trái phiếu

với bản chất tín dụng) và chƣa có các nhà đầu tƣ khác nhƣ quỹ hƣu trí, các quỹ đầu

tƣ,…Do đó, khi phần lớn doanh số phát hành TPDN thực chất là các khoản vay tín dụng

thông thƣờng từ NH của các DN sẽ làm giảm lƣợng giao dịch và tính thanh khoản của

TPDN, và vì vậy sẽ hạn chế sự phát triển của TTTPDN. Chênh lệch giá mua bán TPDN (Bid-ask spread)26 là một thông số đại diện cho tính thanh

khoản của các trái phiếu. Khi chênh lệch có giá trị nhỏ nghĩa là trái phiếu thanh khoản tốt

hơn và ngƣợc lại. Nếu cơ sở nhà đầu tƣ trái phiếu đa dạng sẽ làm cho tính thanh khoản trên

thị trƣờng thứ cấp đƣợc cải thiện (Shimizu, 2008) và vì vậy thúc đẩy sự phát triển của

TTTPDN. Theo nhƣ những số liệu về cơ sở nhà đầu tƣ (Phụ lục 11, 12) cùng với tính thanh

khoản và quy mô của TTTPDN (Phụ lục 13, 14, 15), rõ ràng là những quốc gia có cơ sở

nhà đầu tƣ đa dạng sẽ hỗ trợ rất tốt cho sự thanh khoản trên thị trƣờng thứ cấp và từ đó góp

phần phát triển TTTPDN nhƣ Hồng Kông, Hàn Quốc và Malaysia. Ngƣợc lại đối với Việt

Nam, cơ sở nhà đầu tƣ không đa dạng do bản chất trái phiếu là tín dụng trá hình đã không

hỗ trợ cho TTTPDN thứ cấp. Chênh lệch giá mua và bán đối với các giao dịch trái phiếu ở

Việt Nam gấp nhiều lần so với ở các quốc gia Hồng Kông, Hàn Quốc và Malaysia. Nếu

vậy, động cơ để các nhà đầu tƣ và đơn vị phát hành tham gia vào thị trƣờng trái phiếu sẽ

rất thấp. Vì thế, qui mô TTTPDN Việt Nam cho đến nay vẫn còn khiêm tốn so với GDP.

Như vậy, việc phát hành TPDN mà về bản chất là tín dụng sẽ hạn chế sự phát triển của

TTTPDN Việt Nam.

26The bid–ask spread = (ask – bid)/ask*100%

CHƢƠNG 4: KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ CHÍNH SÁCH

4.1 Kết luận

Phần lớn TPDN Việt Nam phát hành giai đoạn 2008 - 2011 thực chất là khoản cấp tín dụng

của NH cho DN, đặc biệt là các DN và NH có mối quan hệ đồng chủ sở hữu. Về phía nhà

đầu tƣ - các NH thƣờng nắm giữ trái phiếu đến thời điểm đáo hạn mà khó bán lại trên thị

trƣờng thứ cấp. Đối với Việt Nam, tín dụng trá hình thông qua TPDN đã vô hiệu hóa các

qui định về đảm bảo an toàn của NH, dẫn đến nợ xấu, thanh khoản yếu kém và nguy cơ đổ

vỡ của NH. Không những vậy, tín dụng trá hình thông qua TPDN còn hạn chế sự phát triển

của TTTPDN do sự không hoạt động của thị trƣờng thứ cấp.

Trƣớc thực trạng tín dụng trá hình, nhà nƣớc đã can thiệp bằng Thông tƣ số 28/2011/TT-

NHNN. Cụ thể, NHNN quy định dƣ nợ mua TPDN của các tổ chức tín dụng đƣợc tính vào

dƣ nợ cấp tín dụng. Với quy định nhƣ vậy, nếu đƣợc giám sát chặt chẽ, Thông tƣ này sẽ

làm cho các NH không lách giới hạn tín dụng 15% so với vốn tự có bằng việc mua TPDN.

Hình thức kiểm soát này, vì vậy, hạn chế đựợc nguy cơ nợ xấu. Tuy nhiên, sự can thiệp

này của NHNN không đồng nghĩa với việc tín dụng trá hình thông qua TPDN sẽ không

còn tồn tại. Điều này là bởi mối quan hệ đồng chủ sở hữu vẫn tồn tại và phức tạp; các điều

kiện thúc đẩy phát hành TPDN còn chƣa hoàn thiện; tín dụng hay tín dụng trá hình thông

qua TPDN đều có những đặc điểm gần nhƣ nhau: có thể gia hạn nợ, giải quyết tốt hơn vấn

đề ủy quyền – thừa hành trong DN, NH giám sát tốt hơn…. Hơn nữa, tín dụng trá hình lại

có thể giúp DN có khả năng bán đƣợc trái phiếu, khắc phục đƣợc những rào cản khi phát

hành trái phiếu ra công chúng nhƣ chi phí cao, cơ sở nhà đầu tƣ hạn hẹp và thanh khoản

trên thị trƣờng thứ cấp yếu kém.

Do đó, ngoài Thông tƣ số 28/2011/TT-NHNN là giải pháp ngắn hạn, những khuyến nghị

chính sách khác tập trung vào việc giải quyết vấn đề tín dụng trá hình thông qua TPDN là

vô cùng cần thiết.

4.2 Khuyến nghị chính sách

4.2.1 Giảm các trƣờng hợp đồng chủ sở hữu giữa DN và NH; NH và NH

Từ phân tích cho thấy phần lớn tín dụng trá hình thông qua TPDN thƣờng xảy ra giữa các

NH và DN có mối quan hệ đồng chủ sở hữu.

Trong quyết định cấp tín dụng, tài sản đảm bảo có vai trò rất lớn trong việc ngăn ngừa sự

xuất hiện của tâm lý ỷ lại. Khi những khoản tín dụng đƣợc cấp mà có tài sản đảm bảo,

ngƣời đi vay sẽ bị mất nó nếu khoản vay của họ đƣợc đầu tƣ không cẩn thận và xảy ra rủi

ro. Do vậy, ngƣời đi vay sẽ thận trọng hơn khi thực hiện quyết định đầu tƣ của mình

(Huỳnh Thế Du, 2005). Tuy vậy, vấn đề không có tài sản đảm bảo khi phát hành trái phiếu

với bản chất tín dụng cũng thƣờng diễn ra giữa DN và NH có mối quan hệ đồng chủ sở

hữu. Hơn nữa, việc thanh toán nợ TPDN đƣợc thực hiện vào lúc đáo hạn nên làm giảm áp

lực trả nợ đối với các dự án trung và dài hạn của DN. Do đó, nếu cùng một chủ sở hữu, các

cổ đông lớn có thể chi phối quyết định của NH trong việc tài trợ những dự án nhƣ vậy cho

DN.

Khi trái phiếu bị tính vào dƣ nợ tín dụng thì NH sẽ thực hiện theo những mối quan hệ đặc

biệt (Hoàng Duy, 2013). Trên thực tế hiện nay, rất nhiều trong số TPDN do những bên có

liên quan tới NH phát hành. Bởi vậy, có thể có việc đối xử với TPDN sẽ thuận lợi hơn so

với các khoản cho vay bình thƣờng (Đầu tƣ chứng khoán, 2013). Nghĩa là tín dụng trá hình

thông qua TPDN sẽ vẫn tồn tại vì mối quan hệ đồng chủ sở hữu.

Vì thế việc tập trung giảm các trƣờng hợp đồng chủ sở hữu giữa DN và NH; NH và NH là

một giải pháp quan trọng để giảm tín dụng trá hình: thoái vốn đối với các doanh nghiệp

nhà nƣớc sở hữu NH, thực hiện hợp nhất và sáp nhập các NH có cùng chủ sở hữu.

4.2.2 Hoàn thiện các điều kiện thúc đẩy phát hành TPDN

Các điều kiện thúc đẩy phát hành TPDN không hoàn thiện sẽ khó dẫn đến hành vi phát

hành trái phiếu thực thụ, và vì vậy tín dụng trá hình thông qua TPDN sẽ còn tồn tại. Thông

tƣ 28/2011/TT của NHNN về việc quy định dƣ nợ trái phiếu đƣợc tính vào dƣ nợ cấp tín

dụng chỉ là giải pháp tạm thời nhằm ngăn chặn tình trạng lách giới hạn tín dụng của NH

chứ chƣa đảm bảo rằng tín dụng trá hình sẽ không xảy ra từ sau khi thông tƣ này có hiệu

lực. Vì vậy cần phải tập trung hoàn thiện các điều kiện thúc đẩy phát hành TPDN về

phƣơng diện mở rộng cơ sở nhà đầu tƣ thông qua chính sách ƣu đãi thuế trái tức để cải

thiện tính thanh khoản trên thị trƣờng thứ cấp, giảm chi phí, thời gian phát hành bằng cách

đơn giản hóa các thủ tục pháp lý và quy định cấp phép phát hành trái phiếu, giảm thời gian

xét duyệt và hoàn tất việc hình thành tổ chức đánh giá tín nhiệm.

4.2.3 Giám sát việc tuân thủ thông tƣ 28/2011/TT của các ngân hàng

NHNN cũng nhƣ ban kiểm soát của các NH cần giám sát việc thực hiện quy định của

thông tƣ 28/2011/TT đối với các NH. Việc giám sát tuân thủ quy định của thông tƣ này sẽ

là giải pháp ngắn hạn nhằm giúp ngăn chặn tình trạng lách giới hạn tín dụng của NH khi

mua TPDN, vì vậy sẽ hạn chế đƣợc phần nào hệ quả của nó đối với vấn đề nợ xấu của các

NH. Kinh nghiệm từ Trung Quốc cũng chỉ ra sự cần thiết phải giám sát các NH trong việc

tuân thủ các quy định mà nhà nƣớc ban hành về cấp tín dụng hay mua TPDN.

4.2.4 Hoàn thiện qui định về phát hành TPDN thông qua làm rõ việc không gia hạn

nợ TPDN

Qui định phát hành TPDN cần phải làm rõ vấn đề không cho phép gia hạn nợ TPDN. Nếu

không nhƣ vậy, TPDN với bản chất tín dụng trá hình sẽ có thêm đƣợc những lợi thế và khi

đó các NH xem việc mua TPDN là lựa chọn khả dĩ có thể thay thế tốt so với việc cho vay

theo phƣơng thức truyền thống và vì vậy sẽ còn tồn tại tín dụng trá hình.

4.2.5 Ổn định kinh tế vĩ mô

Khi kinh tế vĩ mô ổn định, TPDN trở thành một hình thức đầu tƣ tƣơng đối ít rủi ro và là

một thành phần không thể thiếu trong danh mục đầu tƣ của các nhà đầu tƣ. Khi đó, cơ sở

nhà đầu tƣ rộng mở sẽ thúc đẩy các DN phát hành trái phiếu rộng rãi thay vì tín dụng trá

hình.

Hơn nữa, tín dụng trá hình thông qua TPDN thƣờng xảy ra khi nền kinh tế rơi vào giai

đoạn tăng trƣởng nóng, tự do hóa tài chính (Việt Nam, Hàn Quốc) và phục hồi tăng trƣởng

(Trung Quốc). Bởi vì khi tăng trƣởng nóng, các NH sẽ mở rộng khẩu vị rủi ro vào các hoạt

động khác ngoài việc cho vay nhƣ TPDN hoặc để phục hồi tăng trƣởng, các NH sẽ gia tăng

tín dụng quá mức bằng việc tham gia vào các hoạt động đầu tƣ TPDN.

Nhƣ vậy, việc ổn định kinh tế vĩ mô cũng sẽ giúp hạn chế tín dụng trá hình thông qua

TPDN.

4.3 Hạn chế của nghiên cứu

Thứ nhất, dƣ nợ TPDN trong cơ cấu thị trƣờng tài chính Việt Nam đƣợc đề cập trong bối

cảnh nghiên cứu căn cứ trên số liệu công bố chính thức của asianbondsonline nhỏ hơn

đáng kể so với con số đƣợc tính toán từ báo cáo tài chính của các NH. Dù vậy, dƣ nợ

TPDN không thể tính toán đƣợc đầy đủ cho các năm để phản ánh sự chính xác cơ cấu thị

trƣờng tài chính Việt Nam. Tuy nhiên, số liệu công bố chính thức này cũng đƣợc sử dụng

trong nghiên cứu vì vẫn đảm bảo mục đích thể hiện cơ cấu thị trƣờng tài chính Việt Nam

đƣợc đặc trƣng bởi tín dụng NH chiếm ƣu thế vƣợt trội.

Thứ hai, qui mô nợ xấu từ TPDN của tất cả các NH không thể tính toán đƣợc để làm rõ

hơn nữa mức độ về hệ quả của tín dụng trá hình.

Thứ ba, thống kê không đƣợc đầy đủ về cơ sở nhà đầu tƣ trái phiếu của quốc gia có tín

dụng trá hình (Malaysia) theo thời gian để có thể giải thích rõ hơn mối quan hệ của cơ sở

nhà đầu tƣ đa dạng đến tính thanh khoản của trái phiếu trên thị trƣờng thứ cấp và sự phát

triển của thị trƣờng TPDN.

DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO

Tiếng Việt

1. Trịnh Quang Anh (2013), “Vấn đề nợ xấu ở các ngân hàng thƣơng mại Việt Nam

và giải pháp xử lý”, Kinh tế Việt Nam năm 2013: Tái cơ cấu nền kinh tế, một năm

nhìn lại, tr. 589 - 605.

2. Công ty cổ phần Năm Bảy Bảy (2009 - 2013), Báo cáo tài chính.

3. Hoàng Duy (2013), “Xử lý nợ xấu trái phiếu, quá khó!”, Vietstock, truy cập ngày

20/10/2013 tại địa chỉ: http://vietstock.vn/2013/10/xu-ly-no-xau-trai-phieu-qua-

kho-3118-318201.htm.

4. Tô Ánh Dƣơng (2013), “Tái cơ cấu các ngân hàng thƣơng mại Việt Nam: Một năm

nhìn lại”, Kinh tế Việt Nam năm 2013: Tái cơ cấu nền kinh tế, một năm nhìn lại, tr.

559 - 587.

5. Đầu tƣ chứng khoán (2013), “Trái phiếu doanh nghiệp đang có nhiều vấn đề”,

Công ty Chứng khoán Ngân hàng Ngoại thương Việt Nam, truy cập ngày 10/1/2014

tại địa chỉ: http://www.vcbs.com.vn/vn/bai-viet/11/Trai-phieu-doanh-nghiep-dang-

co-nhieu-van-de-112912.

6. Minh Đức (2010), “Hoạt động ngân hàng qua trƣờng hợp Habubank”, VnEconomy,

truy cập ngày 15/10/2013 tại địa chỉ:

http://vneconomy.vn/20101117030758480P0C6/hoat-dong-ngan-hang-qua-truong-

hop-habubank.htm.

7. Lê Hồng Giang (2012), “Thị trƣờng Trái phiếu Việt Nam và Kinh nghiệm Quốc

tế”, Kinh tế Việt Nam năm 2012: Khởi động mạnh mẽ quá trình tái cơ cấu nền kinh

tế.

8. Trần Thị Quế Giang, Nguyễn Xuân Thành, Đỗ Thiên Anh Tuấn và Nguyễn Đức

Mậu (2012), Hợp nhất ba ngân hàng thương mại.

9. Hà Đinh Hoa (2012), “Nợ xấu NH đƣợc giấu nhƣ thế nào?”, Báo Sài Gòn Tiếp thị,

truy cập ngày 10/10/2013 tại địa chỉ: http://sgtt.vn/Goc-nhin/168485/No-xau-ngan-

hang-duoc-giau-nhu-the-nao.html.

10. Ngân Hà (2011), “Ðâu là đám cháy nguy hiểm nhất?”, Diễn đàn doanh nghiệp, truy

cập ngày 10/10/2013 tại địa chỉ: http://dddn.com.vn/tai-chinh/au-la-dam-chay-

nguy-hiem-nhat-20111006111818478.htm.

11. Nguyễn Hoài (2011), “Ngân hàng bất an với cặp phanh tín dụng”, Vneconomy, truy

cập ngày 10/10/2013 tại địa chỉ:

http://vneconomy.vn/2011071812268717P0C6/ngan-hang-bat-an-voi-cap-phanh-

tin-dung.htm.

12. Tô Ngọc Hƣng (2013), “Nợ xấu từ các khu vực kinh tế - Thực trạng và một số

khuyến nghị chính sách”, Kinh tế Việt Nam năm 2013: Tái cơ cấu nền kinh tế, một

năm nhìn lại, tr. 607 - 628.

13. Hoàng Lực (2013), “Nợ xấu ngân hàng nhìn từ sự biến mất của Habubank”, Báo

Giáo dục Việt Nam, truy cập ngày 10/1/2014 tại địa chỉ: http://giaoduc.net.vn/Kinh-

te/Thi-truong/No-xau-ngan-hang-nhin-tu-su-bien-mat-cua-Habubank-

post125218.gd.

14. Khánh Ly (2010), „Trái phiếu doanh nghiệp: Cẩn trọng khi đầu tƣ”, Báo Sài Gòn

giải phóng, truy cập ngày 15/10/2013 tại địa chỉ:

http://www.sggp.org.vn/taichinhnganhangchungkhoan/2010/9/237890/.

15. Công Lý (2013), “Quyền lực Tập đoàn Him Lam”, Vietstock, truy cập ngày

15/12/2013 tại địa chỉ: http://touch.vietstock.vn/2013/11/quyen-luc-tap-doan-him-

lam-737-322768.htm.

16. Ngân hàng Nhà nƣớc (2011), Thông tư 28/2011/TT quy định việc tổ chức tín dụng,

chi nhánh ngân hàng nước ngoài mua trái phiếu doanh nghiệp.

17. Ngân hàng TMCP An Bình, Ngân hàng TMCP Á Châu, … (2008 - 2011), Báo cáo

tài chính và báo cáo thường niên các ngân hàng.

18. Ngân hàng TMCP Sài Gòn Thƣơng Tín (2012), Báo cáo tài chính.

19. Ngƣời đồng hành (2013), “NBB: 1.000 tỷ đồng nợ và TP đƣợc gia hạn từ 1-5 năm”,

Người đồng hành, truy cập ngày 15/11/2013 tại địa chỉ: http://ndh.vn/nbb-1-000-ty-

dong-no-va-trai-phieu-duoc-gia-han-tu-1-5-nam-20131030112247177p4c147.news.

20. Quốc hội (2012), Luật các tổ chức tín dụng số 47/2010/QH12 ngày 16 tháng 6 năm

2010.

21. Saga (2007), “Phát triển thị trƣờng trái phiếu doanh nghiệp”, Saga, truy cập ngày

15/10/2013 tại địa chỉ: http://archive.saga.vn/view.aspx?id=6741.

22. Nguyễn Xuân Thành và Nguyễn Đức Mậu (2012), Cấu trúc sở hữu trong khu vực

ngân hàng thương mại Việt Nam.

23. Nguyễn Tấn Thắng (2012), Thị trường trái phiếu Việt Nam.

24. Phạm Thị Phƣơng Uyên (2010), “Huy động vốn qua Thị trƣờng trái phiếu cho

doanh nghiệp xây dựng cơ sở hạ tầng và năng lƣợng ở Việt Nam”, Luận văn thạc

sỹ Chính sách công.

Tiếng Anh

25. ADB (2008 – 2013), Asia Bond Monitor.

26. Asianbondonline (2000-2012), “Size of LCY Bond Market in % of GDP”,

Asianbondonline, truy cập ngày 15/102/2013 tại địa chỉ:

http://asianbondsonline.adb.org/regional/data/bondmarket.php?code=LCY_in_GDP

_Local.

27. BlackRock Investment Institute (2012), Braking China … Without Breaking the

World.

28. Borst, Nicholas (2013), “China‟s Credit Boom: New Risks Require New Reforms”,

Peterson Institute for International Economics.

29. Borten, Giles (2008), Bank debt vs. bond and the European syndicated loan market.

30. Carey, Mark, Prowse, S., Rea, J., & Udell, G. (1993), The Economics of the Private

Placement Market.

31. Chigozie, Agu O. & Okoli, Basil C. (2013), “Credit Management and Bad Debt In

Nigeria Commercial Banks –Implication For development”, IOSR Journal Of

Humanities And Social Science, Vol. 12, pp. 47-56.

32. Chovanec, Patrick (2011), “Chinese Banks Are Worse Off Than You Think”, The

Wall Street Journal, truy cập ngày 15/1/2014 tại địa chỉ:

http://online.wsj.com/news/articles/SB100014240531119035549045764597740731

14738.

33. Diamond, Douglas W. (1984), “Financial Intermediation and Delegated

Monitoring”, Review of Economic Studies, Vol. 51, pp. 393–414.

34. Dow, James P. (2009), The Basics of Corporate Finance.

35. European PPP Expertise Centre (2010), Capital markets in PPP financing,Where

we were and where are we going?.

36. Giovannetti, Giorgia & Marimon, Ramon (1998), “An EMU with Different

Transmission Mechanisms?”, EUI Working Paper ECO, (No. 98/33).

37. Gormley, Todd & Johnson, Simon (2006), Corporate Bonds: A Spare Tire in

Emerging Markets?.

38. ICMA Centre (2008),The Development of India’s Corporate Debt Market.

39. Jensen, Michael C. &Meckling, William H. (1976), “Theory of the Firm:

Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure”, Journal of

Financial Economics, Vol. 3, (No. 4), pp. 305-360.

40. Kawalec, Stefan (2012), Different models of bad debt restructuring.

41. Levine, Ross (1999), Bank-based and market-based financial systems: Cross-

country comparisions.

42. Luengnaruemitchai, Pipat & Ong, Li L. (2005), “An Anatomy of Corporate Bond

Markets: Growing Pains and Knowledge Gains”, IMF Working Paper.

43. Mahmood, Nik R. (2008), Bond market development in Malaysia.

44. Meerschwam, David M. (1991), “The Japanese Financial System and the Cost of

Capital”, University of Chicago Press.

45. Mishkin, Frederic S. & Eakins, Stanley G. (2012), Financial markets &

institutions.

46. Oh, Junggun & Park, Donghyun (1998), “Financial Reform and Financial Crisis in

Korea”, Nanyang Technological University, (No.8/98).

47. Ross, Stephen A. (1973), The economic theory of agency: the principal’s problem.

48. Sakurai, Makoto (2001), Economic Topics on Transition Economies.

49. Suto, Megumi (2001), “Capital Structure and Investment Behaviour of Malaysian

Firms in the 1990s -- A Study of Corporate Governance before the Crisis”, CEI

Working Paper Series, (No. 2001-9).

50. Shimizu, Satoshi (2008), “Corporate Bond Markets of Korea, Malaysia and

Thailand”, Journal of International Economic Studies, (No.22), pp. 71–86.

51. The World Bank (2000-2012), “Stocks traded, total value (% of GDP)”, Ngân hàng

Thế giới, truy cập ngày 15/102/2013 tại địa chỉ:

http://data.worldbank.org/indicator/CM.MKT.TRAD.GD.ZS/countries.

52. The World Bank (2000-2012), “Domestic credit provided by banking sector (% of

GDP)”, Ngân hàng Thế giới, truy cập ngày 15/10/2013 tại địa chỉ:

http://data.worldbank.org/indicator/FS.AST.DOMS.GD.ZS/countries.

53. Vernimmen, Pierre (2011), “Corporate Finance: Theory and Practice”, Vernimmen,

truy cập ngày 15/10/2013 tại địa chỉ:

http://www.vernimmen.com/html/articles/article22.html.

54. Vuong, Quan Hoang & Tran, Tri Dung (2010), “Vietnam's Corporate Bond Market

1990-2010 : Some Reflections”, The Journal of Economic Policy and Research,

Vol. 6, (No. 1).

55. Wang, Shumei (2009), “Comparison of Bank-Oriented or Market-Oriented

Financial System and Inspiration”, Asian Social Science, Vol. 5, (No. 8).

PHỤ LỤC

Phụ lục 1: Cơ cấu tài sản tài chính ở Mỹ và Đức năm 2003

Nguồn: Wang (2009), Comparison of Bank-Oriented or Market-Oriented Financial System and Inspiration

Dƣ nợ tín dụng/GDP (%) Giá trị thị trƣờng của cổ phiếu/GDP (%) Giá trị thị trƣờng của trái phiếu doanh nghiệp/GDP (%) Mỹ 73 127 73 Đức 132 45 36

Phụ lục 2: Dư nợ TPDN nắm giữ đến đáo hạn so với dư nợ TPDN (2008 - 2012)

Năm Dư nợ TPDN nắm giữ đến đáo hạn (ngàn tỷ đồng) 2008 2009 12,4 3,0 2010 28,6 2011 2012 14,8 20,2

Nguồn: Tác giả tổng hợp từ báo cáo tài chính và báo cáo thƣờng niên của 13 NH

Dư nợ TPDN (ngàn tỷ đồng) Dư nợ TPDN nắm giữ đến đáo hạn/Dư nợ TPDN 5,6 53% 17,2 72% 31,1 92% 26,4 77% 19,5 76%

Phụ lục 3: Vay ròng trên thị trƣờng liên NH của HBB (2008 – Q1/2012)

Năm 2008 Tiền gửi, đi vay TCTD (tỷ đồng) 8324,3 Tiền gửi, cho vay TCTD (tỷ đồng) 8675,5 Tiền gửi khách hàng (tỷ đồng) 11081,9 Vay ròng liên NH so với tiền gửi khách hàng -3,2% Vay ròng liên NH (tỷ đồng) (351,1)

2009 7573,3 8619,7 13648,4 -7,7% (1046,3)

2010 10450,2 6992,8 16636,9 20,8% 3457,3

2011 11742,6 4622,7 18831,9 37,8% 7119,8

Nguồn: Tác giả tính toán từ báo cáo tài chính của HBB

1663,6 Q1/2012 7120,2 18649,9 29,3% 5456,5

Phụ lục 4: Vay ròng trên thị trƣờng liên NH của SCB (2008 - 30/9/2011)

Nguồn: Tác giả tính toán từ báo cáo tài chính của SCB

Tiền gửi, đi vay TCTD (tỷ đồng) 7775,6 11958 9550,8 17735 Tiền gửi, cho vay TCTD (tỷ đồng) 4671,3 4399,3 4852,3 5188,1 Vay ròng liên NH (tỷ đồng) 3104,33 7558,69 4698,50 12546,68 Tiền gửi khách hàng (tỷ đồng) 22969 30113 35122 40901,20 Vay ròng liên NH so với tiền gửi khách hàng 13,52% 25,10% 13,38% 30,68% Năm 2008 2009 2010 30/9/2011

Phụ lục 5: Tỷ lệ vốn chủ sở hữu/tổng nguồn vốn của TNB

Năm Tổng nguồn vốn (tỷ đồng) Vốn chủ sở hữu (tỷ đồng)

Nguồn: Tác giả tính toán từ báo cáo tài chính của TNB

2008 2009 2010 5032 15940 46414 600,21 3617,4 3831,6 Vốn chủ sở hữu so với tổng nguồn vốn 11,93% 22,69% 8,26%

Phụ lục 6: Vay ròng trên thị trƣờng liên NH của TNB (2008 - 30/9/2011)

Nguồn: Tác giả tính toán từ báo cáo tài chính của TNB

Tiền gửi, đi vay TCTD (tỷ đồng) 1473,4 3544,1 10389 10152 Tiền gửi, cho vay TCTD (tỷ đồng) 186,11 1544,51 3187,03 3270,81 Vay ròng liên NH (tỷ đồng) 1287,30 1999,61 7201,54 6880,92 Tiền gửi khách hàng (tỷ đồng) 2127 6642 25546 35030 Vay ròng liên NH so với tiền gửi khách hàng 60,52% 30,11% 28,19% 19,64% Năm 2008 2009 2010 30/9/2011

Nguồn: Lấy từ Nguyễn Xuân Thành (2012), Minh họa 2, trang 15

Phụ lục 7: Cho vay và đi vay ròng trên thị trƣờng liên NH quí 3/2011

Phụ lục 8: Tỷ lệ vốn chủ sở hữu/tổng nguồn vốn của SCB

Tổng nguồn vốn (tỷ đồng) Vốn chủ sở hữu (tỷ đồng)

Nguồn: Tác giả tính toán từ báo cáo tài chính của SCB

Năm 2008 2009 2010 30/9/2011 38596 54492 60183 77581,6 2809,17 4583,82 4710.64 4587,39 Vốn chủ sở hữu so với tổng nguồn vốn 7,3% 8,4% 7,8% 5,9%

Phụ lục 9: Dƣ nợ TPDN so với dƣ nợ cho vay của từng NH giai đoạn 2008 – 2012

Đơn vị tính: %

- - - -

- -

2008 2009 2010 2011 2012 14,8 14,2 22,9 0,0 0,0 0,4 6,0 - 3,8 15,3 4,8 - - 11,3 - - - 24,6 36,3 100,5 45,3 20,3 34,3 15,8 13,2 13,2 17,1 10,0 10,3 11,2 11,4 10,7 7,8 70,3 64,0 21,4 12,0 7,0 9,8 16,9 21,2 3,1 5,2 23,7 15,6 8,0 6,7 - 6,7 19,0 11,5 9,4 - 22,9 27,3 21,8 30,3 27,8 23,2 - 16,4 30,2 17,0 - 22,3 65,9 - -

10,7 - 6,1 10,0 - 10,2 - 10,8 27,6 9,0 5,4 5,1 16,2 32,1 39,5

11,1 - 8,7 14,6 17,5 104,6 84,2 95,1 -

NHTMCP Sài Gòn NHTMCP Việt Nam Tín Nghĩa NHTMCP Phƣơng Tây NHTMCP Quốc dân (Nam Việt) NHTMCP Nhà Hà Nội NHTMCP An Bình NHTMCP Bƣu điện Liên Việt NHTMCP Sài Gòn - Hà Nội NHTMCP Sài Gòn Thƣơng Tín NHTMCP Bảo Việt NHTMCP Nam Á NHTMCP Đại Dƣơng NHTMCP Kiên Long NHTMCP Phát triển TP.HCM NHTMCP Phát Triển Mê Kông NHTMCP Phát triển nhà đồng bằng sông Cửu Long NHTMCP Đông Nam Á NHTMCP Á Châu NHTMCP Kỹ Thƣơng Việt Nam NHTMCP Tiên Phong NHTMCP Việt Nam Thịnh Vƣợng NHTMCP Xây dựng Việt Nam (Đại Tín ) NHTMCP Bắc Á - - - 6,5 - - 19,9 30,1 19,7 19,9 16,8 1,9 0,4 - 1,7

Nguồn: Tác giả tính toán từ báo cáo tài chính của các NH

NHTMCP Việt Á NHTMCP Sài Gòn Công Thƣơng NHTMCP Dầu khí toàn cầu NHTMCP Phƣơng Nam NHTMCP Bản Việt (Gia Định) NHTMCP Đầu tƣ và Phát triển Việt Nam NHTMCP Đông Á NHTMCP Quân Đội NHTMCP Xăng dầu Petrolimex NHTMCP Xuất nhập khẩu Việt Nam NHTMCP Ngoại Thƣơng Việt Nam NHTMCP Công Thƣơng Việt Nam NHTMCP Quốc tế Việt Nam NHTMCP Hàng hải Việt Nam NHTMCP Đại Á NHTMCP Phƣơng Đông NHTMCP Đại chúng Việt Nam NHTMCP Việt Nam Thƣơng Tín NH Nông nghiệp và Phát triển Nông thôn NHTMCP Đệ Nhất 0,0 0,3 12,6 - 0,8 2,7 - 9,0 12,6 2,7 0,9 2,1 - - - - - - 2,01 0,00 - 0,2 3,2 3,4 0,4 3,0 - 7,9 3,2 1,7 - 2,7 - - - - - - 2,20 0,00 8,0 0,2 4,6 7,7 0,3 2,3 0,1 6,4 4,6 2,1 0,7 8,7 - 18,5 - - - - - - - - 4,8 6,8 22,8 1,7 0,1 3,4 4,8 5,6 0,6 7,7 - 33 - - - - - - - - 3,5 2,4 4,5 3,1 0,1 3,4 3,5 3,8 0,3 7,0 5,81 37,2 - - - - - -

Phụ lục 10: Kỳ hạn trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam

Đơn vị tính: %

Kỳ hạn TPDN Năm 1-3 năm 3-5 năm 5-10 năm > 10 năm

Nguồn: Asianbondonline

100 2,36 4,24 63,39 74,83 62,46 57,33 51,3 0 94,05 95,76 36,61 10,22 10,37 0,77 0 0 3,59 0 0 14,95 27,17 41,9 48,7 0 0 0 0 0 0 0 0 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 T9/2013

Phụ lục 11: Tỷ lệ các nhà đầu tƣ trong TTTPDN Malaysia

Tháng 12/2011 Tháng 12/2012

Nguồn: Asia Bond Monitor

44% 9% 7% 28% 2% 13% 48% 10% 6% 28% 2% 10% NH thƣơng mại nội địa NH thƣơng mại nƣớc ngoài NH đầu tƣ Bảo hiểm nhân thọ Bảo hiểm phi nhân thọ (general insurance) Quỹ tiết kiệm nhân viên (employees provident fund)27

Phụ lục 12: Tỷ lệ các nhà đầu tƣ trong TTTPDN Hàn Quốc (1998-2013)

Đơn vị tính: %

1998 15,6 2000 15,5 2002 2004 6/2010 6/2011 6/2012 3/2013 20,9 17,7 26 11 21 12 18 12 15 12

62,4 8,7 29,5 15 18,7 15,5 15,3 21

30 32 33 33 2,1 14,7 19,3 17,8

1 32 11,2 25,3 25,6 28 NH Cơ quan chính quyền Công ty tín thác đầu tƣ Công ty chứng khoán Công ty bảo hiểm và Quỹ hƣu trí Cá nhân, tổ chức phi lợi nhuận Khác Nhà đầu tƣ nƣớc ngoài 2 32 1 5 31 1 8 30 1

Nguồn: Shimizu (2008), Asia Bond Monitor (2013)

Phụ lục 13: Chênh lệch giá mua bán TPDN phát hành mới của một số quốc gia Châu

Đơn vị tính: điểm phần trăm

Hồng Kông Hàn Quốc Malaysia Việt Nam

26,3 2 12,4 8,4 8 5 10,3 8 7,5 132 10 115 Bid-askspread

Nguồn: Asia Bond Monitor

Năm 2009 Trung bình Số lƣợng Độ lệch chuẩn Năm 2011 Trung bình Số lƣợng Độ lệch chuẩn 28,1 4 13,3 1,7 5 0,5 8,2 3 6,5 103,1 4 50,4

27Quỹ này hoạt động năm 1991, yêu cầu ngƣời lao động và chủ lao động đóng góp vào tiết kiệm lƣơng hƣu của họ và cho phép ngƣời lao động rút phần tiết kiệm này lúc nghỉ hƣu hay mục đích đặc biệt nào đó

Phụ lục 14: Chênh lệch giá mua bán TPDN của một số quốc gia Châu Á

Đơn vị tính: điểm phần trăm

Nguồn: Asia Bond Monitor

Hồng Kông Malaysia Việt Nam 2004 10 20 25 2007 30 15 61,3 Q1-2008 25 5 68,8 Q2-2008 25 5 156,3 2006 6,3 18,8 14,9

Phụ lục 15: Qui mô thị trƣờng TPDNcủa một số quốc gia Châu Á

Đơn vị tính: % GDP

Nguồn: Asianbondonline

Năm 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Việt Nam 0 0 0 0 0 0 0 0,5 0,8 1,6 2,3 1,7 0,8 Malaysia 35,2 41,1 34,2 36,6 31,5 31,7 31,7 34,6 34,2 40,5 39 38 42,8 Hồng Kông 27,2 28,7 31,9 34,8 36,9 38 41 38 32,7 34,5 33,3 31,3 31,9 Hàn Quốc 48,8 54,2 53,2 47,9 42,3 42,1 45,1 50,8 55 62,5 63 67,1 75,2

Luận văn Thạc sĩ Chính sách công: Tín dụng trá hình thông qua trái phiếu doanh nghiệp - Trường hợp Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

CHƢƠNG TRÌNH GIẢNG DẠY KINH TẾ FULBRIGHT

PHAN ANH TIẾN

TÍN DỤNG TRÁ HÌNH THÔNG QUA TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP: TRƢỜNG HỢP VIỆT NAM

Ngành: Chính sách công

Mã số: 60340402

LUẬN VĂN THẠC SĨ CHÍNH SÁCH CÔNG

NGƢỜI HƢỚNG DẪN KHOA HỌC:

TS. HUỲNH THẾ DU

TP. Hồ Chí Minh - Năm 2014

Tỷ won

Năm

ĐẶC ĐIỂM TÍN DỤNG TRÁ HÌNH THÔNG QUA TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP

NGUYÊN NHÂN CỦA TÍN DỤNG TRÁ HÌNH THÔNG QUA TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP

HỆ QUẢ CỦA TÍN DỤNG TRÁ HÌNH THÔNG QUA TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP

GIẢI PHÁP GIẢI QUYẾT TÍN DỤNG TRÁ HÌNH THÔNG QUA TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP

12965

Tổng cộng

3,24%

5,63%

9,11%

8,65%

7,02%

Có thể bạn quan tâm

Luận án Tiến sĩ: Chính sách phát triển doanh nghiệp khoa học và công nghệ từ thực tiễn vùng Tây Nguyên hiện nay

Tóm tắt Luận án Tiến sĩ: Chính sách phát triển doanh nghiệp khoa học và công nghệ từ thực tiễn vùng Tây Nguyên hiện nay

Luận án Tiến sĩ: Động lực làm việc của công chức phường trên địa bàn Thành phố Hồ Chí Minh

Luận án Tiến sĩ: Thực hiện chính sách bảo vệ, chăm sóc trẻ em trên địa bàn thành phố Thủ Dầu Một, tỉnh Bình Dương hiện nay

Luận án Tiến sĩ: Thực hiện chính sách bảo tồn và phát huy giá trị di tích quốc gia đặc biệt trên địa bàn Thành phố Hà Nội

Luận văn Thạc sĩ: Các nhân tố ảnh hưởng đến quy mô phát hành trái phiếu doanh nghiệp tại các quốc gia Đông Nam Á

Ứng dụng tư duy thiết kế trong hoạch định chính sách công và gợi suy cho Việt Nam

Kinh nghiệm của một số quốc gia đang phát triển về quy trình triển khai chiến lược khoa học, công nghệ và đổi mới sáng tạo

Nâng cao hiệu quả thực hiện chính sách phát triển nhân lực phục vụ hệ thống bảo tàng thiên nhiên Việt Nam trong bối cảnh cách mạng công nghiệp 4.0

Phương pháp tiếp cận dựa trên góc độ về quyền con người trong ứng phó với biến đổi khí hậu ở Việt Nam hiện nay

Các yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận công ty niêm yết tại Việt Nam

Quản lý hoạt động đầu tư trái phiếu doanh nghiệp của ngân hàng thương mại: Kinh nghiệm quốc tế và bài học cho Việt Nam

Luận văn Thạc sĩ Tài chính ngân hàng: Nâng cao chất lượng đầu tư trái phiếu doanh nghiệp ở Ngân hàng TMCP Tiên Phong

Đề án Tốt nghiệp Thạc sĩ: Huy động vốn tiền gửi tại Ngân hàng Thương mại Cổ phần Ngoại thương Việt Nam- Chi nhánh Tây Hồ

Đề án Tốt nghiệp Thạc sĩ: Huy động vốn tiền gửi của Ngân hàng Thương mại Cổ phần Đầu tư và Phát triển Việt Nam- chi nhánh Quang Minh

Đề án Tốt nghiệp Thạc sĩ: Huy động vốn tiền gửi tại Quỹ tín dụng nhân dân Vân Canh

Đề án Tốt nghiệp: Thực hiện chính sách phát triển du lịch tại huyện Trần Văn Thời, tỉnh Cà Mau giai đoạn 2025 - 2030

Nghiên cứu về lao động di cư từ góc nhìn chính sách công

Mẫu Hợp đồng bảo lãnh phát hành trái phiếu

Thông tư số 76/2024/TT-BTC

Tài liêu mới

Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu xây dựng thuật toán thích nghi và học tăng cường cấu trúc Actor - Critic điều khiển bám quỹ đạo cho robot di động đa hướng mecanum

Luận án Tiến sĩ: Cơ cấu bệnh tim mạch và chất lượng cuộc sống của người cao tuổi mắc suy tim, rung nhĩ điều trị tại Bệnh viện Thống Nhất, thành phố Hồ Chí Minh

Tóm tắt Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu hiện tượng nứt dăm đê sông vùng đồng bằng sông Hồng và dự báo khả năng bị nứt của một số đoạn đê

Tóm tắt Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu xây dựng giải pháp đảm bảo an toàn thông tin cho quá trình học liên kết dựa trên mật mã

Tóm tắt Luận án Tiến sĩ: Phát triển năng lực đánh giá công nghệ cho học sinh trong dạy học môn Công nghệ 11 ở trường trung học phổ thông

Tóm tắt Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu phân loại chi cầu diệp – Bulbophyllum Thouars (Orchidaceae) ở vùng Tây Nguyên bằng phương pháp hình thái và phân tử

Tóm tắt Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu đặc điểm phân bố và dinh dưỡng của các loài lưỡng cư ở Vườn Quốc gia Bến En và Khu bảo tồn thiên nhiên Pù Luông, tỉnh Thanh Hóa

Luận án Tiến sĩ: Tổng hợp luật dẫn và điều khiển cho một lớp tên lửa đối hải trên cơ sở ứng dụng mạng nơ ron và hệ mờ

Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu tổng hợp hệ điều khiển góc Pitch tua bin gió trong điều kiện có nhiễu tác động

Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu hóa học lipid của hai loài san hô thủy tức Millepora dichotoma và Millepora platyphylla ở Việt Nam

Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu kiểm soát phân phối công suất kéo trên cầu chủ động của ô tô con bằng ABS

Luận án Tiến sĩ: Ứng dụng phản ứng Domino vào tổng hợp các dẫn xuất Podophyllotoxin, Pyrimidine và đánh giá hoạt tính sinh học của các chất tổng hợp được

Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu thành phần hóa học và một số hoạt tính sinh học của cây chùm ngây (Moringa oleifera)

Tóm tắt Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu thành phần hóa học và ứng dụng ức chế ăn mòn cho thép của cao chiết xuất từ cây Lộc vừng thuộc họ Lecythidaceae

Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu hiện tượng nứt dăm đê sông vùng đồng bằng sông Hồng và dự báo khả năng bị nứt của một số đoạn đê

AI tóm tắt

Giới thiệu tài liệu

Đối tượng sử dụng

Từ khoá chính

Nội dung tóm tắt

Giới thiệu

Về chúng tôi

Việc làm

Quảng cáo

Liên hệ

Chính sách

Thoả thuận sử dụng

Chính sách bảo mật

Chính sách hoàn tiền

DMCA

Hỗ trợ

Hướng dẫn sử dụng

Đăng ký tài khoản VIP