Phân tích th tr ng ch ng khoánị ườ ứ
Đ TÀI: Đnh giá c phi u – Mô hình chi t kh u dòng ti nỀ ị ổ ế ế ấ ề
N I DUNGỘ
I/ T NG QUAN V ĐNH GIÁ C PHI UỔ Ề Ị Ổ Ế
1. Khái ni m c b nệ ơ ả
2. T m quan tr ng c a đnh giá c phi uầ ọ ủ ị ổ ế
Đnh giá c phi u là m t công đo n không th thi u trong t t c các quy t đnhị ổ ế ộ ạ ể ế ấ ả ế ị
đu t c a cá nhân cũng nh t ch c. ầ ư ủ ư ổ ứ
Đnh giá c phi u giúp nhà đu t bi t đc giá tr th c c a c phi u ị ổ ế ầ ư ế ượ ị ự ủ ố ế
Tìm ra đc c h i đu t ượ ơ ộ ầ ư Ra quy t đnh đu t phù h pế ị ầ ư ợ
M t công ty t t không nh t thi t là c h i đu t t t n u giá c phi uộ ố ấ ế ơ ộ ầ ư ố ế ổ ế
c a công ty đã đc đnh giá quá cao.ủ ượ ị
3. Quy trình ti n hành đnh giáề ị
Quy trình đnh giá t trên xu ng ( 3 b c )ị ừ ố ướ
Phân tích th tr ng ị ườ Phân tích ngành Phân tích doanh nghi pệ
Trong b c phân tích doanh nghi p thì bao g mướ ệ ồ
Phân tích tình hình s n xu t kinh doanh c a công ty ả ấ ủ D báo cácự
ch s tài chính ỉ ố L a ch n mô hình đnh giáự ọ ị S d ng các ch s tàiử ụ ỉ ố
chính d báo ự Đa ra quy t đnh đu t .ư ế ị ầ ư
4. Các mô hình đnh giá c phi u ị ổ ế
Có nhi u ph ng pháp đnh giá d a trên nh ng quan đi m và kh năng áp d ngề ươ ị ự ữ ể ả ụ
khác nhau. Tuy nhiên, t u chung ch có hai nhóm mô hình ph bi n: ự ỉ ổ ế
oMô hình đnh giá c phi u theo dòng ti nị ổ ế ề : Mô hình này dùng ph ng phápươ
chi t kh u dòng ti n là ph ng pháp đnh giá c phi u d a trên nguyên t c d đoánế ấ ề ươ ị ổ ế ự ắ ự
1
dòng ti n t o ra trong t ng lai. Nguyên t c t ng quát thì khá đn gi n, nh ng sề ạ ươ ắ ổ ơ ả ư ự đa
d ng trong cách nhìn nh n dòng ti n đã t o ra nhi u ph ng pháp đnh giá khácạ ậ ề ạ ề ươ ị
nhau:
- Mô hình chi t kh u c t c – DDMế ấ ố ứ
- Mô hình chi t kh u dòng ti n t do – FCFEế ấ ề ự
- Mô hình chi t kh u dòng ti n t do toàn doanh nghi p – FCFế ấ ề ự ệ
oMô hình đnh giá c phi u d a vào các h sị ổ ế ự ệ ố P/E, P/BV, P/CF, P/S…
Ngoài ra còn có m t s ph ng pháp khác nh là:ộ ố ươ ư
oMô hình đnh giá c phi u theo giá tr tài s n dòngị ổ ế ị ả
oMô hình đnh giá c phi u theo giá tr n i t i.ị ổ ế ị ộ ạ
II/ MÔ HÌNH ĐNH GIÁ C PHI U D A CHI T KH U DÒNG TI N T DOỊ Ổ Ế Ự Ế Ấ Ề Ụ
DCF
1. C s lý thuy tơ ở ế
D a trên c s khái ni m chi t kh u ti n t , mô hình chi t kh u dòng ti nự ơ ở ệ ế ấ ề ệ ế ấ ề
đc xây d ng nh là m t công c phân tích căn b n. C s lý thuy t cho mô hìnhượ ự ư ộ ụ ả ơ ở ế
này là khái ni m th i giá ti n t và quan h gi a l i nhu n và r i ro th hi n lãiệ ờ ề ệ ệ ữ ợ ậ ủ ể ệ ở
su t chi t kh u.ấ ế ấ
Dòng ti n là dòng ti n ra – vào c a c doanh nghi pề ề ủ ả ệ
Dòng ti n t do là dòng ti n hi n hành có trong doanh nghi pề ự ề ệ ệ
Ph ng pháp chi t kh u dòng ti n có nguyên lý c b n: giá tr m t tài s n ph iươ ế ấ ề ơ ả ị ộ ả ả
b ng v i nh ng gì nh n đc t tài s n đó trong t ng lai. Có nghĩa là chúng taằ ớ ữ ậ ượ ừ ả ươ
ph i d đoán tài s n đó t o ra đc dòng ti n bao nhi u trong t ng lai. Vì doanhả ự ả ạ ượ ề ề ươ
nghi p luôn đc k v ng s t n t i mãi mãi, hay ít ra cũng không th xác đnh th iệ ượ ỳ ọ ẽ ồ ạ ể ị ờ
đi m doanh nghi p s đóng c a, nên dòng ti n này đc d tính cho đn vĩnh vi n.ể ệ ẽ ử ề ượ ự ế ễ
Trong mô hình chi t kh u dòng ti n ta th ng gi i bài toán đnh giá b ng cáchế ấ ề ườ ả ị ằ
c l ng dòng ti n trong m t th i đo n (Th ng là 5 đn 10 năm đi v i m tướ ượ ề ộ ờ ạ ườ ế ố ớ ộ
doanh nghi p v ng m nh) và m t giá tr k t thúc (TV – Termina Value) vào cu iệ ữ ạ ộ ị ế ố
2
th i đo n đó. M t cách khái quát, giá tr c a m t doanh nghi p d ki n tăng tr ngờ ạ ộ ị ủ ộ ệ ự ế ưở
b t th ng trong n năm có th đc tính b ng: ấ ườ ể ượ ằ
n
nt
t
k
TV
k
FCFt
PV
t
)1(
)1(
1
PV: Giá tr hi n t i c a doanh nghi pị ệ ạ ủ ệ
FCF: Dòng ti n k v ng năm tề ỳ ọ
k: Lãi xu t chi t kh uấ ế ấ
TV: Giá tr k t thúcị ế
n: S năm d báoố ự
L y giá tr hi n t i PV chia cho s c phi u đang l u hành c a doanh nghi p taấ ị ệ ạ ố ổ ế ư ủ ệ
s đc giá tr h p lý c a m i c phi u. Đó chính là giá tr mà chúng ta đang tìmẽ ượ ị ợ ủ ỗ ổ ế ị
ki m – Giá tr c phi u c a doanh nghi p.ế ị ổ ế ủ ệ
Mô hình DCF đc ng d ng r ng rãi trong các phân tích tài chính và tài chínhượ ứ ụ ộ
công ty. Các ng d ng c a nó bao g m:ứ ụ ủ ồ
oĐnh giá tài s n, k c tài s n h u hình và tài s n tài chính (Trái phi u &ị ả ể ả ả ữ ả ế
C phi u)ổ ế
oPhân tích và ra quy t đnh đu t d ánế ị ầ ư ự
oPhân tích và ra quy t đnh thuê mua m t tài s nế ị ộ ả
oPhân tích và th m đnh tín d ng trong ho t đng Ngân hàngẩ ị ụ ạ ộ
T ng tr ng h p s có cách ng d ng mô hình DCF khác nhau, trong ph m viừ ườ ợ ẽ ứ ụ ạ
bài nghiên c u này chúng ta s đi sâu nghiên c u v vi c ng d ng mô hình DCFứ ẽ ứ ề ệ ứ ụ
trong đnh giá c phi u.ị ổ ế
2. Phân lo i đnh giá c phi u d a vào chi t kh u dòng ti n t doạ ị ổ ế ự ế ấ ề ự
Dòng ti n t do trong doanh nghi p có th đc phân chia thành: Dòng ti nề ự ệ ể ượ ề
c a v n ch s h u (FCFE) và dòng ti n c a c doanh nghi p (FCFF). ủ ố ủ ở ữ ề ủ ả ệ
Dòng ti n c a v n ch s h uề ủ ố ủ ở ữ là dòng ti n dành cho nhà đu t v n ch sề ầ ư ố ủ ở
h u trong doanh nghi p, nó là dòng ti n mà ch s h u đc s d ng sau khi đã trữ ệ ề ủ ở ữ ượ ử ụ ừ
3
đi t t c các kho n thanh toán cho ch n , thu và t t c các chi tiêu đ duy trì tàiấ ả ả ủ ợ ế ấ ả ể
s n c a doanh nghi p, và vì th nó chính là dòng ti n sau khi đã tr đi toàn b dòngả ủ ệ ế ề ừ ộ
ti n g n v i n (thanh toán lãi vay, thanh toán n g c, phát hành n m i). Đnhề ắ ớ ợ ợ ố ợ ớ ị
nghĩa khát quát h n v dòng ti n v n ch s h u đc bi u di n nh sau:ơ ề ề ố ủ ở ữ ượ ễ ễ ư
Dòng ti n t do V n ch s h u (FCFE) = Thu nh p ròng + Kh u haoề ự ố ủ ở ữ ậ ấ
+/- Thay đi v n đu t +/- Thay đi tài s n l uổ ố ầ ư ổ ả ư
đng ộ
Vì lu ng ti n này s n sàng cho các ch s h u nên lãi su t chi t kh u (k) chínhồ ề ẵ ủ ở ữ ấ ế ấ
là chi phí c ph n.ổ ầ
Dòng ti n t do c a doanh nghi pề ự ủ ệ là dòng ti n t o ra cho toàn b nh ngề ạ ộ ữ
ng i có quy n đc h ng dòng ti n trong doanh nghi p và là dòng ti n tr c n .ườ ề ượ ưở ề ệ ề ướ ợ
Dòng ti n này đc mô t b ng dòng ti n sau khi đã tr đi t t c các chi phí ho tề ượ ả ằ ề ừ ấ ả ạ
đng (Giá v n hàng ván và chi phí bán hàng – qu n lý), nhu c u đu tái đu t vàộ ố ả ầ ầ ầ ư
nghĩa v n p thu . ụ ộ ế
Dòng ti n t do c a doanh nghi p(FCFF) = Thu nh p ho t đng (1- Thuề ự ủ ệ ậ ạ ộ ế
su t)ấ
+ Kh u hao – Chi phí v n – Chênh l ch v n l u đngấ ố ệ ố ư ộ
Dòng ti n t do c a doanh nghi p là dòng ti n ch a tr đi t t c các kho nề ự ủ ệ ề ư ừ ấ ả ả
ph i tr cho ng i tài tr v n (Lãi su t, c t c). Lu ng ti n này t t c nh ngả ả ườ ợ ố ấ ổ ứ ồ ề ấ ả ữ
ng i tài tr đu có th s d ng, do v y lãi su t chi t kh u đc áp d ng là chiườ ợ ề ể ử ụ ậ ấ ế ấ ượ ụ
phí v n bình quân (WACC).ố
C n l u ý r ng: C hai dòng ti n này đu là sau thu và sau khi đã th c hi nầ ư ằ ả ề ề ế ự ệ
nhu c u tái đu t .ầ ầ ư
3. c l ng y u t đu vàoƯớ ượ ế ố ầ
Có ba thành ph n trong vi c d báo dòng ti n đó là:ầ ệ ự ề
Xác đnh đ dài c a giai đo n tăng tr ng:ị ộ ủ ạ ưở
4
Vi c doanh nghi p duy trì đc s tăng tr ng cao trong bao lâu có l là m tệ ệ ượ ự ưở ẽ ộ
trong nh ng câu h i khó tr l i nh t c a bài toán đnh giá, chúng ta c n l u ý haiữ ỏ ả ờ ấ ủ ị ầ ư
v n đ chính sau đây. ấ ề
Th nh t, v n đ đn khi nào doanh nghi p th c s b c vào giai đo n nứ ấ ấ ề ế ệ ự ự ướ ạ ổ
đnh còn quan tr ng h n vi c doanh nghi p duy trì đc tăng tr ng cao trong baoị ọ ơ ệ ệ ượ ưở
lâu.
Th hai, s tăng tr ng cao trong bài toán đnh giá, hay nói cách khác s tăngứ ự ưở ị ự
tr ng mà t o ra giá tr đc hình thành t nh ng doanh nghi p có l i nhu n v tưở ạ ị ượ ừ ữ ệ ợ ậ ượ
tr i t ho t đng đu t biên c a h . Nói cách khác, giá tr tăng thêm hình thành tộ ừ ạ ộ ầ ư ủ ọ ị ừ
nh ng doanh nghi p có l i nhu n v n đu t v t quá chi phí (Hay l i nhu n tữ ệ ợ ậ ố ầ ư ượ ợ ậ ừ
v n ch s h u v t quá chi phí v n ch s h u). Nh v y khi ta gi đnh m tố ủ ở ữ ượ ố ủ ở ữ ư ậ ả ị ộ
doanh nghi p tăng tr ng cao có nghĩa đã ng m gi đnh doanh nghi p y nh nệ ưở ầ ả ị ệ ấ ậ
đc l i nhu n v t tr i.ượ ợ ậ ượ ộ
Có ba y u t giúp ta đánh giá v kh năng tăng tr ng cao c a m t doanhế ố ề ả ưở ủ ộ
nghi p: ệ
- Quy mô c a doanh nghi pủ ệ
- T c đ tăng tr ng hi n t i và l i nhu n v t tr iố ộ ưở ệ ạ ợ ậ ượ ộ
- Đ l n và tính b n v ng c a l i th c nh tranhộ ớ ề ữ ủ ợ ế ạ
c l ng dòng ti n trong giai đo n tăng tr ngƯớ ượ ề ạ ưở
Tính giá tr k t thúcị ế
Vì ta không th c l ng dòng ti n mãi mãi nên ph i đt m t đi m k t thúcể ướ ượ ề ả ặ ộ ể ế
trong vi c đnh giá dòng ti n chi t kh u b ng cách d ng công vi c chi t kh u dòngệ ị ề ế ấ ằ ừ ệ ế ấ
ti n vào m t lúc nào đó trong t ng lai r i tính toán m t giá tr k t thúc ph n nhề ộ ươ ồ ộ ị ế ả ả
giá tr doanh nghi p vào th i đi m đó.ị ệ ờ ể
Có th tìm giá tr doanh nghi p theo hai cách:ể ị ệ
- Cách 1, ta gi đnh doanh nghi p thanh lý tài s n vào năm k t thúc và cả ị ệ ả ế ướ
l ng xem nh ng công ty khác s tr giá bao nhiêu cho nh ng tài s n mà doanhượ ữ ẽ ả ữ ả
nghi p tích lũy đn th i đi m đó. Giá tr c l ng này còn đc g i là giá tr thanhệ ế ờ ể ị ướ ượ ượ ọ ị
5
