luật của warren buffett - phần 2

CHƯƠNG 8<br /> <br /> CỔ PHIẾU KIỂM SOÁT<br /> “Chúng ta không muốn hoạt động chỉ vì để hoạt động cho có.<br /> Nếu mọi thứ không có gì thay đổi, tôi thà để người khác làm<br /> thay. Tuy nhiên, khi cần một vai trò chủ động để tối ưu hóa việc<br /> sử dụng vốn, mọi người có thể chắc rằng chúng ta không đứng<br /> trong cánh gà.”<br /> − NGÀY 20 THÁNG 1 NĂM 1966<br /> ãy tưởng tượng có một nhóm ông già bụng phệ đang đóng vai<br /> trò các thành viên hội đồng quản trị của một công ty đại chúng<br /> nhỏ vào cuối những năm 1950. Nhóm người này đang tập trung<br /> lại để thảo luận và rà soát lại việc kinh doanh (một mô tả khái quát<br /> các hoạt động của họ). Họ thấy việc kinh doanh đó khá thú vị, đủ đơn<br /> giản để quản lý, dễ dàng để hiểu và không ai đặt ra quá nhiều câu hỏi<br /> hay tạo ra quá nhiều công việc thêm. Hơn nữa, họ tự trả lương cho<br /> mình một cách rất hào phóng. Mức giá trả cho các cổ đông nằm dưới<br /> trong danh sách ưu tiên, đấy là trong trường hợp nó được cho vào<br /> danh sách ưu tiên. Vì thế, mọi thứ đột ngột thay đổi khi họ biết rằng<br /> một người mà họ chưa bao giờ nghe tới đã thu mua 20% cổ phiếu lưu<br /> hành và giờ nắm quyền kiểm soát 20% công ty. Gã này là ai? Mục đích<br /> của hắn là gì khi kiểm soát đủ số cổ phần để có tiếng nói quan trọng<br /> trong hoạt động của công ty?<br /> Đây là viễn cảnh tôi thích tưởng tượng vào lúc khởi đầu một loạt<br /> sự kiện của Sanborn Map, khoản đầu tư Kiểm soát đầu tiên của Công<br /> ty Hợp danh. Hãy tưởng tượng về phản ứng của đội ngũ hội đồng<br /> quản trị khi Buffett xuất hiện lần đầu tiên vào năm 1959. Họ hẳn phải<br /> sốc ít nhất là hai lần: lần đầu tiên khi họ gặp Buffett, khi đó chàng trai<br /> trẻ của chúng ta vẫn chưa bước sang tuổi ba mươi, và một lần nữa khi<br /> Buffett yêu cầu một phần danh mục đầu tư chứng khoán khổng lồ của<br /> Sanborn, mà chỉ riêng từng đó đã có giá trị 65 đô la một cổ phiếu<br /> (ròng), nhiều hơn giá trị thị trường của cổ phiếu cả công ty 20 đô la.<br /> <br /> Không có gì nghi ngờ rằng những ông bạn ở Sanborn chẳng biết họ<br /> đang phải đối đầu gì với Buffeet… lúc ban đầu. Và họ sẽ sớm tìm ra<br /> thôi.<br /> Dưới đây là câu chuyện đầy đủ từ bức thư của Buffett ngày 30<br /> tháng 1 năm 1961. Khi đọc bức thư này, có hai điều bạn phải luôn nhớ<br /> trong đầu: Thứ nhất, đây là một công ty rất nhỏ. Tài sản ghi trên sổ<br /> sách chỉ có 4,3 triệu đô la, hay 35 triệu đô tính theo giá trị đồng tiền<br /> năm 2015. Thứ hai, Buffett đầu tư hơn một phần ba trong khoản đầu<br /> tư của Công ty Hợp danh vào cổ phiếu này.<br /> <br /> Ví dụ của BPL: Công ty Sanborn<br /> Map<br /> NGÀY 30 THÁNG 1 NĂM 1961<br /> Năm ngoái tôi có nhắc tới một khoản đầu tư chiếm tỉ trọng lớn và<br /> bất thường (30%) trong giá trị tài sản ròng của chúng ta với bình luận<br /> rằng tôi hy vọng khoản đầu tư này sẽ được chốt vào năm 1960. Mong<br /> ước này đã trở thành hiện thực. Lịch sử của món đầu tư ở mức độ<br /> này có thể gây hứng thú với các anh.<br /> Công ty Sanborn Map là công ty làm việc trong ngành xuất bản và<br /> liên tục sửa đổi các bản đồ vô cùng chi tiết của tất cả các thành phố<br /> trên khắp nước Mỹ. Ví dụ thế này, khối lượng bản đồ Ohama có thể<br /> nặng khoảng năm mươi pound (xấp xỉ 22,67 kg) và cung cấp từng chi<br /> tiết nhỏ trong mỗi công trình cấu trúc. Bản đồ được sử đổi bởi<br /> phương pháp vẽ chồng lên, cho thấy những công trình mới, những<br /> nơi cư trú đã thay đổi, các cơ sở phòng cháy chữa cháy mới, vật liệu<br /> cấu trúc thay đổi, v.v. Các bản sửa đổi sẽ được thực hiện hầu như<br /> thường niên, và cứ mỗi hai mươi hoặc ba mươi năm sẽ có một bản đồ<br /> mới được xuất bản, khi mà không thể vẽ chồng lên được nữa. Chi phí<br /> để sửa đổi bản đồ cho một khách hàng ở Ohama rơi vào khoảng 100<br /> đô la mỗi năm.<br /> <br /> Các thông tin chi tiết này bao gồm đường kính ống dẫn nước<br /> dưới lòng đất, vị trí vòi nước cứu hỏa, kết cấu mái nhà, v.v. chủ yếu<br /> sử dụng cho các công ty bảo hiểm phòng cháy. Phòng phát hành bảo<br /> lãnh của họ nằm ở văn phòng trung tâm, có thể định giá doanh<br /> nghiệp bởi các đại lý trên khắp đất nước. Lý thuyết là một bức hình<br /> giá trị bằng cả nghìn lời, và việc định giá như vậy sẽ quyết định xem<br /> rủi ro có được đánh giá đúng mức không, mức độ khả năng cháy nổ<br /> tại một khu vực, thủ tục tái bảo hiểm hợp lý, v.v. Phần lớn việc kinh<br /> doanh của Sanborn được thực hiện với khoảng ba mươi công ty bảo<br /> hiểm, mặc dù bản đồ cũng được bán cho các khách hàng ngoài ngành<br /> bảo hiểm như các công ty cơ sở hạ tầng công cộng, các công ty cho<br /> vay thế chấp, và các cơ quan thuế.<br /> Trong vòng bảy lăm năm, doanh nghiệp hoạt động gần như theo<br /> cách thức độc quyền, với lợi nhuận mỗi năm thu về miễn nhiễm gần<br /> như tuyệt đối với suy thoái kinh tế và không có bất cứ nhu cầu nào<br /> phải nỗ lực bán hàng. Trong những năm đầu doanh nghiệp hoạt<br /> động, ngành công nghiệp bảo hiểm sợ rằng lợi nhuận của Sanborn có<br /> thể quá lớn nên đã cắt cử một số nhân lực có tài bên ngành bảo hiểm<br /> qua đảm nhiệm vai trò trong hội đồng quản trị của Sanborn, với tư<br /> cách giám sát.<br /> Vào đầu những năm 1950, một phương pháp cạnh tranh trong<br /> bảo lãnh được gọi là “carding(57)” đã ảnh hưởng lớn tới tình hình<br /> kinh doanh của Sanborn và lợi nhuận sau thuế của việc kinh doanh<br /> bản đồ sụt giảm từ mức trung bình năm trên 500.000 đô la vào cuối<br /> những năm 1930 xuống dưới 100.000 đô la trong năm 1958 và 1959.<br /> Xét chiều hướng đi lên của nền kinh tế trong thời kỳ này, điều này<br /> chẳng khác gì mất đi toàn bộ khả năng sinh lời có quy mô lớn và ổn<br /> định.<br /> Tuy nhiên, trong những năm đầu 1930, Sanborn đã bắt đầu xây<br /> dựng tích lũy một danh mục đầu tư. Không có yêu cầu vốn nào đối<br /> với việc kinh doanh nên lợi nhuận giữ lại(58) có thể dành cho dự án<br /> này. Qua thời gian, khoảng 2,5 triệu đô la đã được đầu tư, khoảng<br /> một nửa đầu tư vào trái phiếu, một nửa vào cổ phiếu. Vì vậy, đặc biệt<br /> trong một thập kỷ vừa qua, danh mục đầu tư đã thành công trong khi<br /> việc kinh doanh bản đồ suy yếu.<br /> Hãy để tôi nói qua cho mọi người một chút về chiều hướng ngược<br /> <br /> nhau của hai yếu tố này. Vào năm 1938, khi Chỉ số trung bình công<br /> nghiệp Dow-Jones nằm trong khoảng 100-120, Sanborn bán cổ phiếu<br /> với giá 110 đô la một cổ phiếu. Năm 1958, với chỉ số trung bình nằm<br /> trong khoảng 550, Sanborn bán cổ phiếu với giá 45 đô la một cổ<br /> phiếu. Cũng trong cùng khoảng thời gian đó, giá trị danh mục đầu tư<br /> của Sanborn tăng từ khoảng 20 đô la một cổ phiếu lên tới 65 đô la<br /> một cổ phiếu. Trên thực tế, điều này nghĩa là, người mua cổ phiếu của<br /> Sanborn năm 1938 đang định giá tích cực ở mức 90 đô la một cổ<br /> phiếu cho việc kinh doanh bản đồ (110 đô la trừ đi 20 đô la khoản đầu<br /> tư không liên quan tới kinh doanh bản đồ) trong một năm kinh<br /> doanh suy thoái và điều kiện thị trường chứng khoán trì trệ. Vào năm<br /> 1958 khi diễn biến thị trường còn dữ dội hơn nhiều, cũng chính việc<br /> kinh doanh bản đồ đó được định giá ở mức âm 20 đô vì người mua<br /> cổ phiếu không sẵn sàng trả thêm 70 xu cho những đồng tiền trong<br /> danh mục đầu tư của họ trong khi mảnh kinh doanh bản đồ là cho<br /> không.<br /> Làm thế nào chuyện như vậy lại xảy ra? Sanborn năm 1958 cũng<br /> như 1938 đều sở hữu nguồn tài nguyên thông tin có giá trị vô cùng<br /> lớn đối với ngành bảo hiểm. Để làm lại những thông tin chi tiết họ đã<br /> thu thập qua hàng năm trời sẽ phải mất đến hàng chục triệu đô la. Bất<br /> chấp “carding”, 500 triệu đô la phí bảo hiểm cháy nổ đã được bảo<br /> lãnh bởi các công ty “bản đồ”. Tuy nhiên, phương pháp bán, đóng gói<br /> sản phẩm của Sanborn, và các thông tin vẫn giữ nguyên không đổi<br /> suốt cả năm và cuối cùng sự trì trệ này đã được phản ánh qua lợi<br /> nhuận thu về.<br /> Sự thật rằng danh mục đầu tư đã đem lai những kết quả rất tốt,<br /> khiến trong con mắt của hầu hết các thành viên hội đồng quản trị,<br /> nhu cầu làm sống lại việc kinh doanh bản đồ giảm thiểu tới mức nhỏ<br /> nhất. Sanborn có lượng bán hàng khoảng 2 triệu đô la mỗi năm và sở<br /> hữu lượng chứng khoán khả mại với giá trị 7 triệu đô la. Thu nhập có<br /> được từ danh mục đầu tư là rất đáng kể, công ty chẳng có gì phải lo<br /> lắng về tài chính nữa, các công ty bảo hiểm hài lòng với mức giá họ<br /> trả để mua bản đồ, và các cổ đông thì vẫn nhận được cổ tức. Tuy<br /> nhiên, khoản cổ tức này đã bị cắt giảm khoảng năm lần trong vòng<br /> tám năm, mặc dù tôi không thể tìm thấy bản ghi chép nào liên quan<br /> tới việc cắt giảm mức lương hay chi phí cho hội đồng quản trị và các<br /> ủy ban.<br /> Trước khi tôi tham gia vào hội đồng quản trị, trong số mười bốn<br /> <br /> thành viên có chín người là những nhân vật xuất sắc từ ngành bảo<br /> hiểm, họ nắm giữ tổng 46 cổ phiếu trong số 105.000 cổ phiếu đang<br /> lưu hành. Bất chấp những người này nắm giữ các vị trí đứng đầu<br /> trong nhiều công ty lớn, thể hiện tình hình tài chính mà hoàn toàn có<br /> khả năng tối thiểu mua cổ phiếu mức độ ở vừa phải, thì người nắm<br /> giữ nhiều nhất trong số họ cũng chỉ có mười cổ phiếu. Trong một vài<br /> trường hợp, các công ty bảo hiểm mà những người này điều hành,<br /> cũng sở hữu một khối lượng nhỏ cổ phiếu, nhưng đây chỉ là khoản<br /> đầu tư tượng trưng so với các danh mục đầu tư họ nắm giữ. Suốt một<br /> thập kỷ qua, các công ty bảo hiểm là những người bán duy nhất trong<br /> bất kỳ giao dịch nào liên quan tới cổ phiếu của Sanborn.<br /> Vị thành viên hội đồng quản trị thứ mười là luật sư của công ty,<br /> nắm giữ mười cổ phiếu. Vị thứ mười một là một giám đốc ngân hàng<br /> với mười cổ phiếu, người nhận ra và chủ động chỉ ra các vấn đề của<br /> công ty và rồi sau đó bổ sung thêm vào cổ phần nắm giữ của mình.<br /> Hai vị thành viên hội đồng quản trị tiếp theo là các viên chức cấp cao<br /> của Sanborn sở hữu tổng 300 cổ phiếu. Hai nhân viên cấp cao này là<br /> những người có năng lực, ý thức được những vấn đề của công ty,<br /> nhưng vai trò của họ không được hội đồng quản trị coi trọng. Thành<br /> viên cuối cùng của hội đồng là con của một vị chủ tịch đã qua đời của<br /> Sanborn. Người góa phụ sở hữu 15.000 cổ phiếu công ty.<br /> Vào cuối năm 1958, người con, không lấy làm vui với hướng đi<br /> của doanh nghiệp, đòi được nắm vị trí đứng đầu trong công ty, nhưng<br /> bị từ chối. Anh nộp đơn từ chức và được chấp thuận. Ngay sau đó,<br /> chúng ta gửi chào giá cho người mẹ để mua lại số cổ phần đó và được<br /> bà chấp nhận. Vào thời điểm ấy, có hai khoản nắm giữ cổ phần lớn,<br /> một là khoản khoảng 10.000 cổ phiếu (phân tán giữa các khách hàng<br /> của một hãng môi giới) và một khoản khoảng 8.000 cổ phiếu. Những<br /> người này không bằng lòng với tình trạng công ty và muốn có sự tách<br /> biệt danh mục đầu tư khỏi việc kinh doanh bản đồ, và chúng ta cũng<br /> vậy.<br /> Sau đó số cổ phiếu nắm giữ của chúng ta (bao gồm cả của các<br /> cộng sự) tăng lên qua mua bán trên thị trường mở, lên tới 24.000 cổ<br /> phiếu và tổng số cổ phiếu của ba nhóm trên tăng tới 46.000 cổ phiếu.<br /> Chúng ta hy vọng có thể tách riêng hai việc kinh doanh, thu về giá trị<br /> hợp lý của danh mục đầu tư và hành động để xây dựng lại khả năng<br /> sinh lời của việc kinh doanh bản đồ. Ở đây dường như vẫn còn cơ hội<br /> thực sự để tăng lên gấp nhiều lần lợi nhuận kinh doanh bản đồ qua<br /> <br />