Phân tích các nhân tố tác động lên cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành dệt may

Tạp chí Khoa học - Công nghệ Thủy sản<br /> <br /> Số 1/2014<br /> <br /> KEÁT QUAÛ NGHIEÂN CÖÙU ÑAØO TAÏO SAU ÑAÏI HOÏC<br /> <br /> PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG LÊN CẤU TRÚC VỐN<br /> CỦA DOANH NGHIỆP NGÀNH DỆT MAY<br /> ANAYZING THE DETERMINANTS OF CAPITAL STRUCTURE<br /> OF THE TEXTILE INDUSTRY<br /> Phạm Quốc Phong1, Phan Thị Bích Nguyệt2<br /> Ngày nhận bài: 28/12/2012; Ngày phản biện thông qua: 11/7/2013; Ngày duyệt đăng: 10/3/2014<br /> <br /> TÓM TẮT<br /> Nghiên cứu này phân tích 7 nhân tố tác động lên cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành dệt may bao gồm: thuế,<br /> quy mô doanh nghiệp, chi phí nợ, chi phí vốn chủ sở hữu, tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu, tỷ suất sinh lợi trên tổng tài<br /> sản, lá chắn thuế nhờ khấu hao. Số liệu phân tích được thu thập từ báo cáo tài chính năm 2009 của 28 doanh nghiệp ngành<br /> dệt may. Kết quả phân tích cho thấy, cấu trúc vốn của các doanh nghiệp dệt may phụ thuộc bởi hai nhân tố là quy mô doanh<br /> nghiệp và tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản. Vì vậy, nghiên cứu này cung cấp thông tin quan trọng giúp các doanh nghiệp<br /> có thể ra quyết định về cấu trúc vốn phù hợp để tối đa hóa giá trị của doanh nghiệp.<br /> Từ khóa: cấu trúc vốn, quy mô doanh nghiệp, chi phí nợ, chi phí vốn chủ sở hữu, ROA, ROE, lá chắn thuế do khấu<br /> hao, dệt may<br /> <br /> ABSTRACT<br /> This study analyzes 7 the determinants of textile firms’ capital structure including: tax, firm size, debt cost, equity<br /> cost, return on equity, return on asset, depreciation tax shield. The data is collected from fincial reports in 2009 of 28 textile<br /> firms. The results confirmed that financial structure is decided by firm size and return on asset. Therefore, this study<br /> provided important information for the firms in deciding optimal capital structure to maximize the firm value.<br /> Keywords: financial structure, firm size, debt cost, equity cost, ROA, ROE, depreciation tax shield, textile firms<br /> I. ĐẶT VẤN ĐỀ<br /> Cấu trúc vốn (CTV) là sự kết hợp giữa nợ trung,<br /> dài hạn và vốn cổ phần, tất cả được dùng để tài trợ<br /> cho quyết định đầu tư của công ty [1]. Cấu trúc vốn<br /> có mối liên hệ mật thiết với giá trị công ty, một công<br /> ty có CTV hợp lý thì giá trị công ty sẽ tăng lên và<br /> ngược lại [7]. Tuy nhiên, giá trị công ty không chỉ<br /> chịu tác động của CTV mà còn bị ảnh hưởng bởi<br /> chiến lược sử dụng các nguồn vốn trong CTV để<br /> tài trợ cho quyết định đầu tư [16]. Như vậy, việc xây<br /> dựng một CTV hợp lý là rất cần thiết và quan trọng<br /> bởi vì nó sẽ nâng cao hiệu quả sản xuất kinh doanh<br /> của công ty [7].<br /> Nghiên cứu này sử dụng bối cảnh ngành dệt<br /> may Việt Nam làm đối tượng khảo sát vì một số lý<br /> do. Mỗi doanh nghiệp đều có mức độ và chính sách<br /> <br /> 1<br /> 2<br /> <br /> quản lý CTV khác nhau và dẫn đến những hiệu<br /> quả khác nhau, thậm chí là ngược chiều nhau. Có<br /> doanh nghiệp thì khai thác có hiệu quả, bảo toàn<br /> được nguồn vốn chủ sở hữu và ngày càng phát<br /> triển, ngược lại có doanh nghiệp hoạt động thua<br /> lỗ và ngày càng mất dần vốn chủ sở hữu. Trong<br /> trường hợp các doanh nghiệp làm ăn thua lỗ do sử<br /> dụng nợ không hợp lý, một mặt sẽ làm giảm giá trị<br /> của doanh nghiệp, mặt khác sẽ ảnh hưởng không<br /> tốt đến tốc độ tăng trưởng của ngành. Hơn nữa,<br /> trong bối cảnh khủng hoảng tài chính đang diễn ra<br /> hiện nay trên phạm vi toàn cầu, việc xác định nhân<br /> tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn là một cơ sở giúp<br /> các doanh nghiệp đưa ra các chiến lược sử dụng<br /> vốn phù hợp với đặc điểm tính chất ngành, đặc điểm<br /> của nền kinh tế và đặc tính riêng của doanh nghiệp,<br /> <br /> Phạm Quốc Phong: Cao học Quản trị kinh doanh 2010 – Trường Đại học Nha Trang<br /> PGS.TS. Phạm Thị Bích Nguyệt: Trường Đại học Kinh tế - Tp. Hồ Chí Minh<br /> <br /> 184 • TRƯỜNG ĐẠI HỌC NHA TRANG<br /> <br /> Tạp chí Khoa học - Công nghệ Thủy sản<br /> đảm bảo nguồn tài chính đủ cần thiết và ổn định đáp<br /> ứng cho mục tiêu trước mắt và lâu dài của doanh<br /> nghiệp. Từ thực tiễn trên, việc phân tích các nhân<br /> tố tác động lên cấu trúc vốn các doanh nghiệp dệt<br /> may là cần thiết.<br /> II. MÔ HÌNH VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU<br /> 1. Mô hình nghiên cứu<br /> Cấu trúc vốn trong nghiên cứu này được đo<br /> lường bởi biến hệ số nợ (DR) [1]. Đây là chỉ số đo<br /> lường quy mô tài chính của một doanh nghiệp cho<br /> biết trong tổng nguồn vốn của nó thì nợ chiếm bao<br /> nhiêu phần trăm [1]. Nợ của doanh nghiệp bao gồm<br /> cả nợ ngắn hạn và nợ dài hạn. Cấu trúc vốn được<br /> đề xuất chịu sự tác động của các biến độc lập: Thuế<br /> suất thuế thu nhập doanh nghiệp (TAX), Qui mô<br /> doanh nghiệp (SIZE), Chi phí nợ (Rd), Chi phí vốn<br /> chủ sở hữu (Re), Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở<br /> hữu (ROE), Tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản (ROA),<br /> Lá chắn thuế do khấu hao (TSE)<br /> Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp (TAX):<br /> Tác động của thuế đối với cơ cấu vốn là chủ đề<br /> chính trong nghiên cứu đầu tiên của Modigliani và<br /> Miller (1958) [7]. Các nhà nghiên cứu tin rằng thuế<br /> đóng vai trò quan trọng đối với cấu trúc vốn của các<br /> doanh nghiệp (DN) và các DN có thuế suất cao hơn<br /> sẽ sử dụng nhiều nợ để tăng phần tiết kiệm thuế [9].<br /> MacKie-Mason (1990) [11] bình luận rằng lý do<br /> nhiều nghiên cứu thất bại trong việc tìm ra những<br /> ảnh hưởng chính xác và hợp lý của thuế đối với<br /> các quyết định tài trợ, đã được đề cập đến trong lý<br /> thuyết của Modigliani và Miller, là do tỉ lệ nợ/vốn cổ<br /> phần là kết quả tích luỹ từ các quyết định tài chính<br /> một cách độc lập qua các năm, và lợi ích của tấm<br /> chắn thuế có ảnh hưởng không đáng kể tới thuế<br /> suất của các DN. Trái ngược với các nhà nghiên<br /> cứu khác, MacKie-Mason giải thích cho các quyết<br /> định tài trợ bởi nợ bằng việc sử dụng các phân tích<br /> lựa chọn riêng rẽ. Ông đặc biệt nhấn mạnh tới ảnh<br /> hưởng của thuế (do kết chuyển lỗ để giảm thuế và<br /> thuế được hoàn lại do đầu tư) đối với lựa chọn nợ<br /> hay vốn cổ phần có điều kiện ra công chúng, và<br /> nhận thấy rằng sự mong đợi tài trợ bằng nợ tỉ lệ<br /> thuận với thuế suất thuế thu nhập DN, điều này<br /> cũng phù hợp với lý thuyết của MM. Vì vậy, trong<br /> nghiên cứu này, biến thuế được giả định có tác động<br /> nghịch biến lên biến cấu trúc vốn<br /> H1: Biến thuế có tác động âm lên biến cấu<br /> trúc vốn.<br /> <br /> Số 1/2014<br /> Qui mô doanh nghiệp (SIZE): Nhiều nghiên cứu<br /> chỉ ra rằng có một mối quan hệ tỉ lệ thuận giữa hệ số<br /> nợ và qui mô doanh nghiệp. Marsh (1982) [12] nhận<br /> thấy các DN lớn thường lựa chọn vay nợ dài hạn,<br /> trong khi các DN nhỏ lại chọn nợ ngắn hạn. Các<br /> DN lớn có thể tận dụng lợi thế về qui mô trong phát<br /> hành nợ dài hạn, và thậm chí có thể “thương lượng”<br /> đối với các chủ nợ. Do đó chi phí phát hành nợ và<br /> vốn cổ phần sẽ tỉ lệ nghịch với qui mô DN. Mặt khác,<br /> qui mô cũng thể hiện thông tin mà các nhà đầu tư<br /> bên ngoài có. Fama và Jensen (1983) [8], Rajan và<br /> Zingales (1995) [17] lập luận rằng các DN lớn hơn<br /> có xu hướng cung cấp nhiều thông tin cho chủ nợ<br /> hơn là các DN nhỏ. Tóm lại, các DN lớn có ít vấn đề<br /> hơn về thông tin không tương xứng sẽ có xu hướng<br /> sử dụng nhiều vốn chủ sở hữu hơn nợ, và do đó hệ<br /> số nợ thấp hơn. Tuy nhiên, các DN lớn thường đa<br /> dạng hoá hơn và có các dòng tiền mặt ổn định hơn;<br /> khi các điều kiện khác không thay đổi, khả năng<br /> phá sản của các DN lớn cũng thấp hơn so với các<br /> DN nhỏ. Tất cả các lập luận đều cho rằng qui mô tỉ<br /> lệ thuận với hệ số nợ. Ngoài ra, nhiều nghiên cứu<br /> về lý thuyết bao gồm Harris and Raviv (1991) [13],<br /> Narayanan (1988) [14], Noe (1988) [19], Poitevin<br /> (1989) [15], và Stulz (1990) [18], cho rằng hệ số nợ<br /> tăng theo giá trị của công ty.<br /> Các nghiên cứu dựa trên thực tế như Booth và<br /> cộng sự (2001) [15], Marsh (1982) [12], Rajan và<br /> Zingales (1995) [16], và Wald (1999) [20], thường<br /> chỉ ra rằng hệ số nợ tỉ lệ thuận với qui mô DN. Trong<br /> khi đó cả Rajan và Zingales (1995) [17] và Wald<br /> (1999) [20] đều nhận thấy rằng các DN ở Đức có<br /> xu hướng vay nợ ít hơn. Wald (1999) [20] phát hiện<br /> ra rằng, tại Đức, một số nhỏ nhà quản lý chuyên<br /> nghiệp nắm giữ một tỉ lệ cổ phiếu khá cao của các<br /> DN lớn trong ngành (ví dụ như Siemens và DaimlerBenz) và có thể áp đặt việc quản lý đối với lợi ích<br /> của các cổ đông. Căn cứ trên các lý thuyết trước đó,<br /> trong nghiên cứu này biến quy mô doanh nghiệp có<br /> tác động dương lên biến cấu trúc vốn.<br /> H2: Biến quy mô doanh nghiệp có tác động<br /> dương lên biến cấu trúc vốn.<br /> Chi phí nợ (Rd): Lãi vay được sử dụng làm chi<br /> phí nợ vì tất cả các DN nghiên cứu đều không phát<br /> hành trái phiếu [7]. Về lý thuyết, lãi vay càng cao thì<br /> việc sử dụng nợ sẽ giảm vì khi chi phí nợ tăng lên [2],<br /> DN sẽ chuyển sang sử dụng vốn chủ sở hữu. Quan<br /> hệ ngược chiều này sẽ được kiểm nghiệm bằng số<br /> liệu. Hơn nữa, bằng phân tích thực nghiệm, sẽ định<br /> lượng được mức độ ảnh hưởng của lãi vay đến việc<br /> <br /> TRƯỜNG ĐẠI HỌC NHA TRANG • 185<br /> <br /> Tạp chí Khoa học - Công nghệ Thủy sản<br /> sử dụng nợ của DN [7]. Như vậy, biến chi phí nợ<br /> được giả định có tác động nghịch biến lên biến cấu<br /> trúc nợ.<br /> H3: Biến chi phí nợ có tác động âm lên biến cấu<br /> trúc vốn.<br /> Chi phí vốn chủ sở hữu (Re): Chi phí vốn chủ sở<br /> hữu được đo lường bằng tỷ lệ lãi suất yêu cầu của<br /> chủ sở hữu đối với vốn đầu tư vào DN [12]. Đây là<br /> chi phí rất quan trọng ảnh hưởng đến cơ cấu vốn<br /> của DN [7]. Do vậy, về lý thuyết thì chi phí vốn chủ<br /> sở hữu sẽ biến động cùng chiều với cơ cấu vốn, chi<br /> phí vốn chủ sở hữu tăng sẽ hạn chế DN sử dụng<br /> vốn chủ sở hữu mà chuyển sang dùng nợ [12].<br /> H4: Biến chi phí vốn chủ sở hữu có tác động<br /> dương lên biến cấu trúc vốn.<br /> Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE):<br /> Bằng một số lý thuyết đã nghiên cứu và kiểm chứng<br /> bằng thực nghiệm, Ivo Welch (2004 [10] cho rằng, tỷ<br /> lệ sinh lời trên cổ phiếu có ảnh hưởng ngược chiều<br /> đến hệ số nợ. Vì nếu DN có tỷ lệ sinh lời trên cổ<br /> phiếu cao, các cổ đông sẵn sàng đồng ý giữ lại lợi<br /> nhuận để tái đầu tư mà không nhận cổ tức [1]. Khi<br /> đó, DN sẽ chuyển từ việc huy động nợ sang sử dụng<br /> vốn chủ sở hữu từ nguồn lợi nhuận tái đầu tư [1].<br /> H5: Biến tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu có<br /> tác động dương lên biến cấu trúc vốn.<br /> Tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản (ROA): Bên<br /> cạnh ROE, hệ số sinh lời trên tổng tài sản cũng<br /> được sử dụng vì hiện tại việc đánh giá hiệu quả hoạt<br /> động và khả năng sinh lời của các DN Nhà nước<br /> được xem xét trên tổng tài sản mà DN sử dụng [1].<br /> Đây là chỉ tiêu bổ sung cho ROE vì ROE chỉ hữu ích<br /> trong trường hợp là DN cổ phần, khi khả năng sinh<br /> lời trên vốn chủ sở hữu được quan tâm hơn [1].<br /> ROA cũng có quan hệ ngược chiều với cơ cấu<br /> vốn [13]. Mức độ ảnh hưởng của ROA đến cơ cấu vốn<br /> sẽ được ước lượng bằng mô hình kinh tế lượng [13].<br /> Tuy nhiên, có thể hai biến ROA và ROE sẽ có mối<br /> quan hệ với nhau, vì theo lý thuyết, nếu DN đạt tỷ lệ<br /> sinh lời trên tổng tài sản cao thì tỷ lệ sinh lời trên vốn<br /> chủ sở hữu sẽ cao. Bằng các kiểm nghiệm trong mô<br /> hình, một trong hai biến sẽ được loại ra để lựa chọn<br /> biến có ý nghĩa hơn trong mô hình.<br /> H6: Biến tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản có tác<br /> động âm lên biến cấu trúc vốn.<br /> Lá chắn thuế do khấu hao (TSE): Lá chắn thuế<br /> do khấu hao được gọi là các khoản tiết kiệm thuế<br /> không phải nợ [9]. DeAngelo và Masulis (1980) [6]<br /> cho rằng khoản tiết kiệm thuế không phải nợ được<br /> dùng để thay thế cho phần tiết kiệm thuế do tài trợ<br /> <br /> 186 • TRƯỜNG ĐẠI HỌC NHA TRANG<br /> <br /> Số 1/2014<br /> bằng nợ, và khi các điều kiện khác không đổi thì<br /> một DN có các khoản tiết kiệm thuế không phải nợ<br /> được dự đoán là sẽ vay nợ ít hơn. Các nghiên cứu<br /> dựa trên kiểm định thường khẳng định dự đoán<br /> trên. Bradley và cộng sự (1984) [3] sử dụng phép<br /> tính tổng chi phí khấu hao hàng năm và hoàn thuế<br /> từ đầu tư chia cho tổng thu nhập hàng năm trước<br /> khấu hao, lãi vay và thuế (EBIT) để tính các khoản<br /> tiết kiệm thuế không phải nợ. Họ nhận thấy rằng hệ<br /> số nợ tỉ lệ thuận với các khoản tiết kiệm thuế không<br /> phải nợ. Wald (1999) [20] sử dụng tỉ lệ khấu hao<br /> trên tổng tài sản, Chaplinsky và Niehaus (1993) [5]<br /> sử dụng tỉ lệ chi phí khấu hao cộng với hoàn thuế<br /> do đầu tư trừ đi tổng tài sản để tính các khoản tiết<br /> kiệm thuế không phải nợ. Tất cả các nghiên cứu đều<br /> nhận thấy rằng hệ số nợ tỉ lệ nghịch với các khoản<br /> tiết kiệm thuế không phải nợ. Lá chắn thuế nhờ<br /> khấu hao được hiểu là khoản lợi nhuận tiết kiệm<br /> thuế do việc sử dụng tài sản cố định nên được trích<br /> khấu hao (ngoài việc tiết kiệm thuế nhờ sử dụng nợ<br /> như đã trình bày ở trên).<br /> H7: Biến lá chắn thuế do khấu hao có tác động<br /> âm lên biến cấu trúc vốn.<br /> 2. Phương pháp nghiên cứu<br /> Mẫu: Nghiên cứu sử dụng phương pháp nghiên<br /> cứu thứ cấp, số liệu được thu thập từ báo cáo tài<br /> chính năm 2009 của 28 doanh nghiệp ngành dệt<br /> may theo quý của năm tài chính.<br /> Thủ tục phân tích dữ liệu: Phân tích tương quan<br /> và phân tích hồi quy đa biến được sử dụng để kiểm<br /> định mối quan hệ giữa các biến độc lập có tác động<br /> lên cấu trúc vốn. Đầu tiên, phân tích tương quan<br /> được thực hiện để kiểm tra được sự phù hợp của<br /> từng biến đưa vào mô hình cũng như dự đoán có<br /> xảy ra hiện tượng đa cộng tuyến không. Tiếp theo,<br /> phân tích hồi quy được thực hiện để kiểm định mối<br /> quan hệ tương quan tuyến tính.<br /> Đo lường các biến:<br /> Cấu trúc vốn = Tổng nợ/Tổng nguồn vốn.<br /> Thuế = Hệ số chi phí thuế TNDN hiện hành/tổng<br /> lợi nhuận trước thuế và lãi vay.<br /> Quy mô doanh nghiệp = Doanh thu thuần về<br /> bán hàng và cung cấp dịch vụ.<br /> Chi phí nợ = Lãi vay.<br /> Chi phí vốn chủ sở hữu = Tỷ lệ lãi suất yêu cầu<br /> của chủ sở hữu đối với vốn đầu tư vào DN.<br /> ROA = Lợi nhuận/Tổng tài sản.<br /> ROE = Lợi nhuận/tổng nguồn vốn.<br /> Lá chắn thuế nhờ khấu hao = Tỷ lệ khấu hao/<br /> tổng tài sản.<br /> <br /> Tạp chí Khoa học - Công nghệ Thủy sản<br /> <br /> Số 1/2014<br /> <br /> III. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN<br /> 1. Hệ số tương quan<br /> Bảng 1. Hệ số tương quan, trung bình và sai số chuẩn của các khái niệm<br /> 1. DR<br /> 2. TAX<br /> 3. SIZE<br /> 4. RD<br /> 5. RE<br /> 6. ROE<br /> 7. ROA<br /> 8. TSE<br /> <br /> 1<br /> <br /> 2<br /> <br /> 1.000<br /> <br /> -.415**<br /> 1.000<br /> <br /> 3<br /> <br /> .358*<br /> -.303ns<br /> 1.000<br /> <br /> 4<br /> <br /> -.130ns<br /> -.092ns<br /> -.091ns<br /> 1.000<br /> <br /> 5<br /> <br /> -.124ns<br /> .014ns<br /> .205ns<br /> .041ns<br /> 1.000<br /> <br /> 6<br /> <br /> -.096ns<br /> .110ns<br /> .209ns<br /> .146ns<br /> .924***<br /> 1.000<br /> <br /> 7<br /> <br /> -.534***<br /> .192ns<br /> .123ns<br /> .174<br /> .793***<br /> .815***<br /> 1.000<br /> <br /> 8<br /> <br /> .422**<br /> .224ns<br /> .220ns<br /> -.181<br /> .085ns<br /> .125ns<br /> -.067ns<br /> 1.000<br /> <br /> * p < 0,1, ** p < 0,05; *** p DR<br /> -0.705ns<br /> -0.208<br /> -1.337<br /> SIZE -> DR<br /> 3.928*<br /> 0.342<br /> 2.226<br /> ROA -> DR<br /> -1.800**<br /> -0.539<br /> -3.577<br /> 0.132<br /> 0.906<br /> TSE<br /> -> DR<br /> 0,04ns<br /> 2<br /> R : 0.43; * p < 0,05, ** p < 0,01; ns: Không có ý nghĩa thống kê ở mức 10%<br /> 3. Thảo luận<br /> Trong bốn biến đưa vào mô hình hồi quy, có<br /> hai biến tác động lên cấu trúc vốn bao gồm biến<br /> quy mô doanh nghiệp và biến tỷ suất sinh lời trên<br /> tổng tài sản. Qui mô doanh nghiệp có quan hệ cùng<br /> chiều với cấu trúc vốn. Khi quy mô doanh nghiệp<br /> tăng lên 1% thì cấu trúc vốn sẽ tăng 3,928% trong<br /> điều kiện các yếu tố khác không đổi. Hay nói cách<br /> khác, khi quy mô doanh nghiệp càng lớn, tỷ lệ nợ<br /> trên tổng nguồn vốn sẽ tăng. Kết quả này đồng nhất<br /> với các nghiên cứu trước đó [19]. Trong khi đó, tỷ<br /> suất sinh lời trên tổng tài sản có quan hệ ngược<br /> chiều với cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Khi tỷ<br /> suất sinh lời trên tổng tài sản tăng lên 1% thì cấu<br /> trúc vốn giảm 1,800% trong điều kiện các nhân tố<br /> khác không đổi. Hay nói cách khác, khi lợi nhuận<br /> thu về với tỷ suất cao, doanh nghiệp sẽ sử dụng<br /> nguồn lợi nhuận tăng thêm để bổ sung vào nguồn<br /> vốn kinh doanh. Do đó, nguồn vốn chủ sở hữu tăng<br /> hay tỷ lệ nợ trên tổng nguồn vốn giảm. Kết quả này<br /> <br /> VIF<br /> <br /> 1,788<br /> 1.159<br /> 1,577<br /> 1.571<br /> <br /> khẳng định lại vai trò của biến tỷ suất sinh lời trên<br /> tổng tài sản đối với việc quyết định cấu trúc vốn của<br /> doanh nghiệp. Giữa hai biến biến tỷ suất sinh lời<br /> trên tổng tài sản có tầm quan trọng cao hơn so với<br /> biến quy mô doanh nghiệp với hệ số hồi quy chuẩn<br /> hóa là – 0.539 so với 0.342. Như vậy, doanh nghiệp<br /> thường quyết định cấu trúc vốn căn cứ trên tỷ suất<br /> sinh lời trên tổng tài sản.<br /> Ngược lại, hai biến thuế và lá chắn thuế nhờ<br /> khấu hao không tác động lên cấu trúc vốn. Hay nói<br /> cách khác, đối với các doanh nghiệp trong ngành<br /> dệt may, yếu tố thuế và lá chắn thuế nhờ khấu hao<br /> không phải là yếu tố quyết định đến việc lựa chọn<br /> tỷ lệ nợ.<br /> IV. KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ<br /> Nghiên cứu phân tích 7 nhân tố tác động lên cấu<br /> trúc vốn của doanh nghiệp bao gồm thuế, quy mô<br /> doanh nghiệp, hệ số nợ, chi phí nợ, chi phí vốn chủ<br /> sở hữu, tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu, tỷ suất<br /> <br /> TRƯỜNG ĐẠI HỌC NHA TRANG • 187<br /> <br /> Tạp chí Khoa học - Công nghệ Thủy sản<br /> sinh lời trên tổng tài sản và lá chắn thuế nhờ khấu<br /> hao. Tuy nhiên, qua phân tích tương quan và hồi quy<br /> chỉ có hai biến tác động lên quyết định về cấu trúc vốn<br /> của doanh nghiệp bao gồm quy mô doanh nghiệp và<br /> tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản. Như vậy, trong<br /> thực tế hoạt động của các doanh nghiệp dệt may,<br /> các doanh nghiệp quyết định cấu trúc vốn hay tỷ lệ<br /> nợ vay căn cứ trên quy mô sản xuất kinh doanh: khi<br /> quy mô tăng tỷ lệ vốn vay sẽ cao hơn và tỷ suất lợi<br /> nhuận trên tổng tài sản: khi tỷ suất cao thì tỷ lệ vốn<br /> vay sẽ giảm đi. Kết quả trên phù hợp với các suy luận<br /> của các nghiên cứu trước đó về việc đo lường các<br /> nhân tố quyết định cấu trúc vốn tối ưu [19], [3]. Việc<br /> xác định các nhân tố sẽ góp phần hỗ trợ thông tin cho<br /> các doanh nghiệp khi quyết định cấu trúc vốn nhằm<br /> tối ưu hóa giá trị của doanh nghiệp. Trong nghiên cứu<br /> này, phạm vi nghiên cứu chỉ dừng lại với quy mô mẫu<br /> nhỏ và chỉ trong phạm vi của ngành dệt may. Để có<br /> <br /> Số 1/2014<br /> kết quả khái quát hơn, cần mở rộng quy mô mẫu cần<br /> thu và mở rộng nhiều lĩnh vực để có thể đạt được sự<br /> tổng quát hóa của kết quả nghiên cứu.<br /> Các nhà quản lý, nhà khoa học và doanh<br /> nghiệp dệt may có thể sử dụng thông tin này để<br /> giúp doanh nghiệp dệt may có được cấu trúc vốn<br /> tối ưu, đặc biệt chú trọng vào hai nhân tố: tỷ suất lợi<br /> nhuận trên tổng tài sản và qui mô doanh nghiệp. Cụ<br /> thể, các doanh nghiệp cần: xem xét điều chỉnh cơ<br /> cấu của doanh nghiệp; sáp nhập, hợp nhất, mua lại<br /> nhằm nâng cao năng lực canh tranh để tái cấu trúc<br /> vốn; nâng cao chất lượng quản trị tài chính công ty;<br /> chuyển đổi cơ cấu tài trợ hiện tại. Chính phủ có thể<br /> trợ giúp cho các doanh nghiệp bằng các biện pháp:<br /> phát triển thị trường vốn, ưu tiên thị trường vốn dài<br /> hạn; phát triển các tổ chức định mức tín nhiệm ở<br /> Việt Nam; tăng cường kiểm tra, giám sát, đảm bảo<br /> tính công khai, minh bạch của thông tin.<br /> <br /> TÀI LIỆU THAM KHẢO<br /> 1.<br /> 2.<br /> 3.<br /> 4.<br /> 5.<br /> 6.<br /> 7.<br /> 8.<br /> 9.<br /> 10.<br /> 11.<br /> 12.<br /> 13.<br /> 14.<br /> 15.<br /> 16.<br /> 17.<br /> 18.<br /> 19.<br /> 20.<br /> <br /> Tiếng Việt<br /> Trần Ngọc Thơ, 2007. Tài chính doanh nghiệp hiện đại. NXB Thống kê. TP. Hồ Chí Minh.<br /> Tổng cục Thống kê Việt Nam, 2009. Báo cáo thống kê năm 2009.<br /> Tiếng Anh<br /> Bradley, Michael, Gregg Jarrell and E. Han Kim, 1984. On the existence of the optimal capital structure: Theory and<br /> Evidence. Journal of Finance 39: 857 -878.<br /> Booth, Laurence., Aivazian, Varouj. , Demirguc-Kunt, Asli., Maksimovic, Vojislav, 2001. Capital Structures in Developing<br /> Countries. Journal of Finance, Vol. Lvi, No.1: 87 -130.<br /> Chaplinsky, S., Niehaus, G., 1993. Do Inside Ownership and Leverage Share Common Determinants? Quarterly Journal of<br /> Business and Economics, vol. 32: 51 -65.<br /> DeAngelo, Harry., Masulis, Ronald W., 1980. Optimal Captial Structure Under Corporate and Personal Taxation. Journal of<br /> Fiancial Economics 8: 3-29.<br /> Franco Modigliani, Merton H. Miller, 1958. The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment. The<br /> American Economic Review, Vol. 48, No. 3: 261-297.<br /> Fama, Eugene F., and Jensen, Michael C., 1983. Organizational Forms and Investment Decisions. Managerial Economics<br /> Research Center Working Paper no. MERC 83-03. Rochester, NY. University of Rochester, Graduate School of Management.<br /> Harry DeAngelo, 1980. Optimal Capital Structure under Corporate and Personal Taxation. Journal of Financial Economics,<br /> Vol. 8: 3 – 29.<br /> Ivo Welch, 2004. Capital Structure and Stock Return. The Journal of Political Economy, Vol. 112, Part 1: 106 – 131.<br /> MacKie-Mason, J.K., 1990. Do Taxes Affect Corporate Financing Decisions? Journal of Finance, 45: 1471–1494.<br /> Marsh, P., 1982. The choice between Debt and Equity. Journal of Finance, 37 (March): 121-144.<br /> Milton Harris and Artur Raviv, 1991. The Theory of Capital Structure. The Journal of Fiance, Vol. 46, No.1: 297 – 355.<br /> M. P. Narayanan, 1988. Debt versus Equity under Asymmetric Information. Journal of Financial and Quantitative Analysis,<br /> Vol. 23, Issue 01, March: 39-51.<br /> Michel Poitevin, 1989. Financial Signalling and the “Deep-Pocket” Argument, RAND. Journal of Economics, The RAND<br /> Corporation, vol. 20 (1), Spring: 26-40.<br /> Rajan, R. G. and Zingales L., 1995. What do we know about Capital Structure? Some Evidence from International Data.<br /> Journal of Finance, 50: 1421-1460.<br /> Rajan, R.G, and Zingales, L., 1995. Is there an Optial Capital Structure? Some Evidence from International Data. The Journal<br /> of Finace, 50: 1421 – 60.<br /> Stulz, Rene M., 1990. Managerial discretion and optimal financing policies. Journal of Finacial Economics 26: 3 -27.<br /> Thomas H. Noe, 1988. Capital Structure and Signaling Game Equilibria. Review of Financial Studies. Society for Financial<br /> Studies, vol. 1(4): 331-355.<br /> Wald John K., 1999. How firm characteristics affect captail structure: an international comparision. Journal of Financial<br /> Research 22 (2): 261 – 187.<br /> <br /> 188 • TRƯỜNG ĐẠI HỌC NHA TRANG<br /> <br />