TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG
370
LỆCH PHA TRONG THỊ TRƢỜNG VỐN VAY DÀNH CHO DOANH NGHIỆP
VỪA VÀ NHỎ VÀ SỰ BẤT HỢP LÝ CỦA CÁC CHƢƠNG TRÌNH BẢO LÃNH
TÍN DỤNG CỦA NHÀ NƢỚC
MARKET GAP IN THE DEBT MARKET FOR SMES AND IRRELEVANCE OF
GOVERNMENT‟S CREDIT GUARANTEE PROGRAM
ThS. Đoàn Thị Liên Hương - Trường Đại học Kinh tế - Đại học Đà Nẵng
Kỹ sư Lê Trường Kỹ - Dinco Corp.
TÓM TẮT
Tầm quan trọng của các do anh nghiệp vừa và nhỏ (DNVVN) đối với nền kinh tế và những khó khăn về vốn
mà loại hình này gặp phải đ đặt ra yêu cầu phải có hỗ trợ của nhà nước để giúp các doanh nghiệp này tiếp cận
với các nguồn vốn, đặc biệt là nguồn vốn vay. Tuy nhiên sự can th iệp của nhà nước chỉ có ý ng hĩa khi có minh
chứng về sự tồn tại của lệch pha giữa cung và cầu trong thị trường vốn. ệch pha là một thất bại của thị trường
mà chỉ có sự can thiệp của nhà nước mới có thể giải quyết. Qua ph n tích tổng hợp từ lý thuyết và số liê u thực
tế,bài báo đề xuất luận cứ rằng mặc d theo các lý thuyết, có thể tồn tại một lệch pha trong thị trường vốn của
DNVVN tại Việt Nam do bất đối xứng về thông tin, song không có nhiều d ữ liệu thực tế để minh chứng lập luận
này. Bài báo c ng đặt ra c u hỏi về tính cấp thiết của các chương trình bảo l nh tín dụng cho DNVVN đang được
thực hiện, và đề xuất một số ý tưởng thay thế.
Từ khóa: Doanh nghiệp vừa và nhỏ, lệch ph a thị trường, tiếp cận vốn, bảo l nh tín dụng, bất đối xứng thông
tin
ABSTRACT
The importance of SMEs to the economy and their financing difficulty especially in debt market imply the
government’s support to improve SMEs’ access to finance. However, the government intervention is required only
when it is proven that a market gap exists. From an analysis of theoretical and empirical literature of the problem
in Vietnam, this paper aims to show that although theories suggest a market gap in the debt market for SMEs
due to asymmetric information, there is not enough empirical studies to accept this hypothesis in the context of
Vietnam. This paper also raises issues about the relevance of the government’s credit guarantee program for
SMEs, and hence suggests alternatives.
Key Words: SMEs, market gap, access to finance, credit guarantee, asymmetric information
1. Đặt vấn đề
Các doanh nghiệp vừa và nhỏ (DNVVN) là trọng tâm nghiên cứu của rất nhiều các nhà kinh tế
học cũng nhƣ những ngƣời làm chính sách. Loại doanh nghiệp này giữ vai trò quan trọng do chiếm
đông đảo về số lƣợng và là thành phần chủ lực tạo ra công ăn việc làm cho nền kinh tế. Theo Hiệp hội
Doanh nghiệp nhỏ và vừa Việt Nam [1], có đến 96% doanh nghiệp đăng ký ở Việt Nam là DNVVN.
Khối này tạo ra đến 40% tổng sản phẩm quốc nội, tạo ra hơn 1 triệu việc làm mới mỗi năm, chủ yếu
mang lại lợi ích đặc biệt cho nguồn lao động chƣa qua đào tạo. DNVVN đƣợc coi là động cơ của sự
phát triển kinh tế [2] với tầm quan trọng đã đƣợc chứng minh trong nhiều nghiên cứu [3].
Tuy nhiên, các DNVVN phải đối mặt với nhiều khó khăn về nguồn vốn, họ không chỉ gặp nhiều
rào cản hơn so với các doanh nghiệp lớn mà đồng thời tác động của các rào cản này cũng sẽ nặng nề
hơn [4]. Do tầm quan trọng của các DNVVN và đồng thời những khó khăn đặc thù mà họ gặp phải
nên các chính phủ đều đặt ra mục tiêu đảm bảo cho các DNVVcó đƣợc nguồn vốn cần thiết để đầu tƣ
và tăng trƣởng. Cơ sở của sự can thiệp này là lập luận cho rằng có tồn tại một sự ―lệch pha‖ (gap)
trong thị trƣờng vốn dành cho DNVVN. Sự ―lệch pha‖ này chính là sự thiếu cân bằng một cách hệ
HỘI THẢO KHOA HỌC - QUẢN TRỊ VÀ KINH DOANH (COMB-2014)
371
thống giữa cung và cầu nguồn vốn dành cho DNVVN –đặc biệt là nguồn vốn vay dẫn đến hiện tƣợng
một số các doanh nghiệp quy mô nhỏ sẽ bị từ chối cho vay bất chấp khả năng tồn tại và phát triển của
họ. Trong trƣờng hợp có một sự thất bại của thị trƣờng nhƣ vậy thì sự can thiệp của nhà nƣớc là vô
cùng cần thiết.
Tuy nhiên, một lập luận khác lại cho rằng các doanh nghiệp không thể có đƣợc vốn vì một số lý
do nhất định: có thể là do hoạt động kinh doanh quá rủi ro, hoặc họ đang tìm kiếm loại vốn không phù
hợp. Do đó, để chứng minh đƣợc tính cấp thiết của các chính sách hỗ trợ tiếp cận vốn cho các
DNVVN và cách thức vận hành sao cho các chính sách này thực sự có hiệu quả, trƣớc hết cần phải chỉ
ra đƣợc sự tồn tại của một thất bại thị trƣờng (market failure) hay còn gọi sự lệch pha thị trƣờng
(market gap) đối với thị trƣờng vốn dành cho DNVVN. Thất bại hay sự lệch pha tồn tại khi mà một
loại doanh nghiệp nào đó bị bất lợi một cách hệ thống (systematically disadvantaged) trong việc tiếp
cận nguồn vốn cho dù các doanh nghiệp này có sức tồn tại (viability) hay không.
Bài báo này nhằm mục tiêu đƣa ra một phân tích về các lệch pha trong thị trƣờng vốn vay dành
cho DNVVN tại Việt Nam dựa trên sự nghiên cứu các tài liệu lý thuyết cũng nhƣ các số liệu thực tế;
từ đó đƣa ra một số gợi ý cho các chƣơng trình hỗ trợ vốn cho DNVVN từ phía nhà nƣớc, đặc biệt là
chƣơng trình bảo lãnh tín dụng cho DNVVN đang đƣợc triển khai.
2. Định nghĩa về sự lệch pha của thị trƣờng (market gap)
Không có một định nghĩa chung cho thuật ngữ ―lệch pha thị trƣờng‖. Một cách hiểu thông dụng
của ―lệch pha thị trƣờng‖ là không tồn tại thị trƣờng của một loại hàng hóa hay dịch vụ nào đó. Một ý
nghĩa khác của ―lệch pha‖ hàm ý sự thiếu hụt: theo đó, cung một loại hàng hóa thấp hơn so với cầu
của loại hàng hóa đó nên cầu không thể đƣợc đáp ứng hoàn toàn. Theo kinh tế học, tình trạng thiếu hụt
(hay thặng dƣ) xảy ra khi mức giá của sản phẩm hay dịch vụ quá thấp (cao).
Trong bài báo này, tác giả sử dụng định nghĩa của EU, theo đó sự lệch pha trong thị trƣờng tài
chính của DNVVN là ―sự không tƣơng xứng giữa cung và cầu của các công cụ tài chính dành cho
DNVVN‖ 18. Sự lệch pha theo định nghĩa này đƣợc xem là ―sự bất hoàn hảo của thị trƣờng‖
(imperfection of market). Sự bất hoàn hảo xảy ra do các nguyên nhân nhƣ các rào cản về hành chính
nhƣ các luật, các quy định, mức phí giao dịch v.v. ngăn cản sự cân bằng giữa cung và cầu. Rào cản
cũng có thể là không có một địa điểm làm nơi gặp gỡ giữa những ngƣời cung cấp nguồn vốn và ngƣời
có nhu cầu vốn. Tuy nhiên, đối với thị trƣờng vốn dành cho DNVVN, nguyên nhân chính của lệch pha
là do bất đối xứng về thông tin [5], là hiện tƣợng khi ngƣời cung cấp vốn có ít thông tin hơn so với
những ngƣời chủ doanh nghiệp đang tìm kiếm nguồn vốn.
Nhƣ đã trình bày ở trên, các chính sách công phát huy hiệu quả tốt nhất chỉ khi đƣợc căn cứ trên
các dẫn chứng rõ ràng về các thất bại thị trƣờng, hoặc các bất hoàn hảo của thị trƣờng cản trở sự phát
triển của nền kinh tế. Tuy nhiên một số hiện tƣợng sau đây hay bị nhầm lẫn là lệch pha thị trƣờng. Thứ
nhất, một số doanh nghiệp không thể có đƣợc vốn vay do họ không thể hoặc/và không muốn chi trả ở
mức giá thị trƣờng. Thứ hai, một số DNVVN không thể vay đƣợc vốn do không đáp ứng đƣợc điều
kiện đảm bảo rằng món vay phải đƣợc hoàn trả. Nhƣ vậy nếu các công ty này bị từ chối cho vay do
một hoặc cả hai nguyên nhân nhƣ trên thì không phải là sự lệch pha19. Một ―lệch pha‖ thị trƣờng hay
18 European Court of Auditors, 2012, trang 6
19 Báo cáo thƣờng niên doanh nghiệp năm 2013 của VCCI cho thấy 40.5% doanh nghiệp không vay vốn nêu lý do vì lãi suất
vẫn rất cao.Tuy nhiên, nhƣ đã phân tích ở trên, đây không hẳn là dấu hiệu của hiện tƣợng ―lệch pha thị trƣờng‖.
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG
372
một ―bất hoàn hảo‖ thị trƣờng chỉ tồn tại nếu một loại doanh nghiệp nào đó xứng đáng đƣợc vay vốn
thì lại không thể tiếp cận đƣợc vốn một cách hệ thống.
Từ phƣơng diện phƣơng pháp luận chung, một trong những cách để chỉ ra rằng có một sự lệch
pha trong thị trƣờng trong thực tế là chứng minh rằng một số các công ty không thể tiếp cận đƣợc
nguồn vốn mặc dù xứng đáng (tức đã đáp ứng đƣợc cả hai điều kiện ở trên). Hay nói cách khác, để
chứng minh đƣợc ―sự lệch pha‖, ta phải xác định đƣợc mức độ mà một biến số cụ thể nào đó ví dụ
nhƣ quy mô doanh nghiệp, hay định hƣớng về công nghệ v.v. chứ không phải thu nhập kỳ vọng của
món vay (giá) ảnh hƣởng đến khả năng tiếp cận vốn [6].
Phần tiếp theo của bài báo sẽ đề cập kỹ hơn đến câu hỏi có hay không tồn tại một sự lệch pha
trong thị trƣờng vốn vay dành cho DNVVN ở Việt Nam trên phƣơng diện lý thuyết cũng nhƣ là căn
cứ trên các số liệu thực tế.
3. Lệch pha trong thị trƣờng tín dụng từ góc nhìn học thuật
Trong phần này, tác giả sẽ tóm tắt lại các lý thuyết và mô hình kinh tế học chứng minh rằng
trong thị trƣờng vốn vay của các DNVVN, luôn luôn tồn tại một bất đối xứng về thông tin, đây chính
là một sự bất hoàn hảo của thị trƣờng làm cho cung và cầu luôn luôn không thể bằng nhau. Các bất đối
xứng thông tin này, nếu tồn tại, chính là cơ sở cho sự can thiệp của nhà nƣớc.
3.1. Bất đối xứng thông tin –nguyên nhân của lệch pha trong thị trường tín dụng
Các nghiên cứu học thuật trƣớc đây cũng chỉ ra rằng thƣờng tồn tại một sự lệch pha trong thị
trƣờng vốn vay dành cho DNVVN và nguyên nhân chủ yếu là do bất đối xứng về thông tin [7]. Bất
đối xứng về thông tin trong thị trƣờng vốn hàm ý rằng các doanh nghiệp có nhiều kiến thức và thông
tin về hoạt động kinh doanh của mình hơn so với các nhà đầu tƣ hoặc ngƣời cho vay. Do đó, các nhà
cấp vốn (ngƣời cho vay) thƣờng khó phân biệt giữa một công ty ―tốt‖ và công ty ―xấu‖.
Vấn đề bất đối xứng thông tin này trở nên đặc biệt trầm trọng đối với các doanh nghiệp nhỏ.
Thứ nhất, khi các doanh nghiệp đang còn ở giai đoạn khởi sự ban đầu, khi đang còn phải phát triển và
thử nghiệm các ý tƣởng về sản phẩm hay dịch vụ, tài sản của họ phần lớn còn nằm dƣới dạng vô hình
(ý tƣởng, tài sản trí tuệ), họ thƣờng không muốn khi chia sẻ các ý tƣởng này với ngƣời khác vì sợ bị
bắt chƣớc.
Thứ hai, khác với các doanh nghiệp lớn với hệ thống các báo cáo tài chính hoàn chỉnh cũng nhƣ
có đầy đủ các số liệu về các giao dịch với ngân hàng cũng nhƣ các đối tác quan trọng khác, các
DNVVN hoàn toàn thiếu các dữ liệu lịch sử để chứng minh về triển vọng của mình. Báo cáo tài chính
của DNVVN thƣờng thiếu sự nhất quán giữa các năm, thiếu độ tin cậy (không qua kiểm toán) và
không có các thông tin quan trọng liên quan tới các giao dịch của doanh nghiệp. Do đó, thông tin về
tình hình tài chính, lợi nhuận và triển vọng sinh lợi trong tƣơng lai có thể không đầy đủ hoặc không
chính xác.
Tình huống bất đối xứng về thông tin có thể dẫn tới tình trạng lựa chọn bất lợi (adverse
selection), khi mà khi ngân hàng từ chối cho vay đối với một doanh nghiệp tốt (lựa chọn bất lợi loại 1)
hoặc chấp nhận cho vay đối với một doanh nghiệp xấu (lựa chọn bất lợi loại 2). [8] chỉ ra rằng ngƣời
cho vay thƣờng tập trung tránh các sai lầm loại 2 hơn là các sai lầm loại 1.
Bên cạnh tình trạng ―lựa chọn bất lợi‖, cũng có thể xảy ra tình huống ―rủi ro đạo đức‖ (moral
harzard) khi mà các doanh nghiệp ra các quyết định mang lại lợi ích kinh tế cho họ, song có thể gây
HỘI THẢO KHOA HỌC - QUẢN TRỊ VÀ KINH DOANH (COMB-2014)
373
tổn hại cho ngƣời cho vay, ví dụ nhƣ sử dụng vốn vay để đầu tƣ vào các dự án có rủi ro cao hơn so với
các dự án đã đƣợc ngƣời cho vay chấp thuận.
Nhƣ vậy, theo các lý thuyết trên, trong thị trƣờng tín dụng, để tránh cả tình trạng ―lựa chọn bất
lợi‖ cũng nhƣ ―rủi ro đạo đức‖, ngƣời cho vay thƣờng có xu hƣớng chặt chẽ hơn trong việc cho vay
đối với các DNVVN, thậm chí hạn chế cấp tín dụng cho đối tƣợng này bởi vì vấn đề bất đối xứng về
thông tin sẽ trầm trọng hơn so với các doanh nghiệp có quy mô lớn [9] [10]. Bên cạnh đó, để đối phó
với vấn đề thiếu thông tin, ngân hàng thƣờng có xu hƣớng đòi hỏi các tài sản thế chấp, cũng là một rào
cản mà DNVVN khó có thể đáp ứng. Nhƣ vậy, chính vấn đề bất đối xứng thông tin đã tạo nên nhiều
rào cản mang tính hệ thống khiến cho DNVVN khó có thể tiếp cận với nguồn vốn vay.
3.2. Bất đối xứng thông tin theo từng giai đoạn phát triển của doanh nghiệp
Mô hình của [11] minh họa rõ hơn quan điểm cho rằng sự bất đối xứng thông tin cản trở sự tiếp
cận vốn vay của doanh nghiệp ở những giai đoạn ban đầu khi quy mô còn nhỏ. Mô hình chỉ ra rằng
khả năng tiếp cận của DN đối với các nguồn vốn khác nhau sẽ thay đổi và phụ thuộc vào quy mô, tuổi
đời và mức độ minh bạch thông tin. Ba tiêu chí này thay đổi theo từng giai đoạn phát triển của doanh
nghiệp và do đó nó chi phối đến khả năng mà doanh nghiệp có thể tìm kiếm và tiếp cận đƣợc các
nguồn vốn phù hợp.
Theo mô hình này, doanh nghiệp càng phát triển về tuổi đời thì càng có thêm kinh nghiệm,
đồng thời mức độ ―mù mờ thông tin‖ càng giảm bớt (Hình 1). Khả năng tiếp cận với các nguồn vốn
khác nhau cũng thay đổi. Ban đầu, khi doanh nghiệp mới khởi sự, họ cần vốn để biến các ý tƣởng kinh
doanh thành hiện thực. Nguồn vốn chủ yếu đến từ chủ doanh nghiệp và những ngƣời thân, tín dụng
thƣơng mại và những nhà đầu tƣ thiên thần (angel investor)20 [12]. Trên phƣơng diện lý thuyết, các
doanh nghiệp nhỏ này có độ mù mờ thông tin cao nhất do ở giai đoạn này, doanh nhân còn đang phải
phát triển các ý tƣởng về sản phẩm hay dịch vụ, nên họ ít muốn chia xẻ ý tƣởng. Bên cạnh đó, ở giai
đoạn phát triển ý tƣởng và thử nghiệm sản phẩm này, rủi ro cũng là lớn nhất nên DN gặp nhiều khó
khăn trong tìm kiếm các nguồn vốn vay qua trung gian bên ngoài nhƣ các tổ chức tín dụng, ngân hàng.
Nhìn chung, trong giai đoạn khởi sự này, các nhà đầu tƣ thiên thần thƣờng là nguồn cấp vốn kế tiếp
song doanh nghiệp phải có một bản kế hoạch kinh doanh tốt để thuyết phục họ đầu tƣ vốn.
Khi doanh nghiệp chuyển sang quy mô lớn hơn, sản phẩm đã đƣợc tung ra thị trƣờng thành
công, và doanh nghiệp bắt đầu triển khai các hoạt động marketing diện rộng, họ có thể tiếp cận với các
quỹ đầu tƣ mạo hiểm. Ở giai đoạn này, thông tin đã rõ ràng hơn về rủi ro cũng nhƣ cơ hội phát triển
của doanh nghiệp.Trong một số trƣờng hợp, các quỹ đầu tƣ mạo hiểm cũng có thể tham gia tài trợ ban
đầu đối với các ngành có chi phí phát triển sản phẩm tƣơng đối cao ví dụ nhƣ công nghệ sinh học.
Ở giai đoạn sau, khi doanh nghiệp đã có đƣợc một số các tài sản tích lũy, đồng thời lịch sử và
thông tin doanh nghiệp đã đƣợc ghi nhận, họ có thể tìm đến các ngân hàng, tổ chức tín dụng để đáp
ứng nguồn vốn lƣu động cho tồn kho, khoản phải thu cũng nhƣ là nguồn vốn vay dài và trung hạn để
đầu tƣ mở rộng nhà xƣởng, cơ sở vật chất. Khi doanh nghiệp sang giai đoạn trƣởng thành, hoạt động
20 Angel investor là thuật ngữ dùng để chỉ những cá nhân giàu có, có khả năng cấp vốn cho một doanh nghiệp thành lập, và
thông thƣờng để đổi lại, họ sẽ có quyền sở hữu một phần công ty. Các nhà đầu tƣ này thƣờng tiến hành đầu tƣ bằng chính
tiền của mình, khác với các nhà đầu tƣ mạo hiểm_những ngƣời quyên tiền hay kêu gọi ngƣời khác đóng góp để thành lập một
quỹ đầu tƣ, có sự quản lý chuyện nghiệp.Tuy nhiên, ngày càng có nhiều nhà đầu tƣ nhỏ kiểu angel tham gia vào mạng lƣới
các nhà đầu tƣ hoặc tập hợp thành các nhóm đầu tƣ dể chia sẻ kinh nghiệm, những nghiên cứu cũng nhƣ tiến hành các hoạt
động đầu tƣ có quy mô hơn.
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG
374
đã ổn định thì hầu hết nguồn vốn cần trong giai đoạn này từ các ngân hàng thƣơng mại và các tổ chức
tín dụng hoặc thị trƣờng chứng khoán hoặc OTC.
Nhƣ vậy mô hình này cũng nhất quán chỉ ra rằng do vấn đề bất đối xứng về thông tin, các
DNVVN rất khó tiếp cận nguồn vốn vay, đặc biệt ở giai đoạn ban đầu. Khi càng phát triển về quy mô
và độ ổn định, tài sản đã tích lũy đáng kể đủ để dùng làm thế chấp, cũng nhƣ các thông tin đã đầy đủ,
doanh nghiệp càng dễ tiếp cận hơn với nguồn vốn của ngân hàng và các tổ chức tín dụng, các quỹ đầu
tƣ mạo hiểm và thị trƣờng chứng khoán.
Quy mô DN
Tuổi đời DN
Minh bạch thông tin
DN khởi sự, quy mô nhỏ,
không có số liệu lịch sử và
tài sản thế chấp
DN đang tăng trƣởng, quy
mô nhỏ, có thể tăng
trƣởng cao song ít số liệu
lịch sử
DN quy mô trung
bình, có số liệu và tài
sản thế chấp nếu cần
DN quy mô lớn, có tài sản
thế chấp và đầy đủ thông
tin, sô sliệu
Nhà nƣớc, các quỹ hỗ
trợ khởi sự
Nhà đầu tƣ bên trong
(chủ doanh nghiệp,
ngƣời thân v.v.)
Quỹ đầu tƣ
mạo hiểm
Thị trƣờng chứng khoán –vốn chủ
Tín dụng thƣơng mại
Ngân hàng –các tổ chức tín dụng
Thị trƣờng chứng
khoán nợ
Hình 1: Các nguồn vốn mà doanh nghiệp có thể tiếp cận tùy theo từng giai đoạn phát triển. Nguồn: [7]
Tóm lại, các lý thuyết cho thấy rằng sự bất đối xứng về thông tin giữa tổ chức tín dụng và doanh
nghiệp đi vay đã tạo nên sự lệch pha trong thị trƣờng vốn vay đối với DNVVN. Do tổ chức tín dụng
có ít thông tin hơn so với doanh nghiệp về hoạt động và triển vọng kinh doanh của họ nên rất khó cho
họ để phân biệt đƣợc doanh nghiệp tốt và doanh nghiệp xấu, hoặc có thể đánh giá đƣợc song với chi
phí rất cao. Để tránh các chi phí này, họ thƣờng yêu cầu ngƣời đi vay phải cung cấp các dữ liệu về tài
chính hoặc và phải cung cấp các tài sản thế chấp để đảm bảo cho món vay. Do đó, tồn tại một thất bại
thị trƣờng do quyết định cho vay dựa trên tài sản thế chấp và các dữ liệu chứ không dựa trên mức độ
sinh lợi, khả năng hoàn vốn v.v. hay sức mạnh kinh tế của doanh nghiệp.
4. Lệch pha trong thị trƣờng vốn vay ngân hàng tại Việt Nam từ góc nhìn thực tiễn
Các lý thuyết trình bày ở phần trên đã cho thấy có sự lệch pha trong thị trƣờng vốn vay cho
DNVVN do tồn tại một thất bại của thị trƣờng về bất đối xứng thông tin. Ở phần này, tác giả sẽ tập
hợp các nghiên cứu sử dụng các số liệu thực tế để chứng minh về sự tồn tại của lệch pha thị trƣờng.