Minh bạch thông tin trách nhiệm xã hội và chi phí vốn chủ sở hữu – nghiên cứu tại các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:14

Thêm vào BST

Báo xấu

9
lượt xem 4
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Nghiên cứu được thực hiện thông qua việc tự xây dựng bộ chỉ tiêu đo lường mức độ minh bạch thông tin trách nhiệm xã hội của doanh nghiệp và xác định chi phí vốn chủ sở hữu theo mô hình CAPM. Điều này cho thấy việc minh bạch hóa thông tin trách nhiệm xã hội sẽ làm giảm chi phí vốn chủ sở hữu, qua đó tạo động lực để doanh nghiệp công bố thông tin tốt hơn.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Minh bạch thông tin trách nhiệm xã hội và chi phí vốn chủ sở hữu – nghiên cứu tại các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

ICYREB 2021 | Chủ đề 3: Tài chính - Ngân hàng - Kế toán 537 MINH BẠCH THÔNG TIN TRÁCH NHIỆM XÃ HỘI VÀ CHI PHÍ VỐN CHỦ SỞ HỮU – NGHIÊN CỨU TẠI CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Trần Thị Phương Thảo - Nguyễn Thúy Anh Trường Đại học Ngoại thương Tóm tắt Nghiên cứu được thực hiện thông qua việc tự xây dựng bộ chỉ tiêu đo lường mức độ minh bạch thông tin trách nhiệm xã hội của doanh nghiệp và xác định chi phí vốn chủ sở hữu theo mô hình CAPM. Với 900 quan sát liên tục trong 6 năm từ năm 2014 đến 2019 của 150 doanh nghiệp được niêm yết trên Sàn giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE) và Sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX), nghiên cứu đã cho thấy ảnh hưởng ngược chiều của mức độ công bố thông tin trách nhiệm xã hội đến chi phí vốn chủ sở hữu. Điều này cho thấy việc minh bạch hóa thông tin trách nhiệm xã hội sẽ làm giảm chi phí vốn chủ sở hữu, qua đó tạo động lực để doanh nghiệp công bố thông tin tốt hơn. Từ khóa: minh bạch thông tin, trách nhiệm xã hội của doanh nghiệp, chi phí vốn chủ sở hữu. CORPORATE SOCIAL RESPONDSIBILITY DISCLOSURE AND THE COST OF EQUITY – EVIDENCE FROM LISTED COMPANIES ON VIETNAM’S STOCK MARKET Abstract The research was carried out through measuring corporate social responsibility disclosure and estimating the cost of equity based on Capital asset pricing model (CAPM). With 900 continuous observations in 6 years from 2014 to 2019 of 150 enterprises listed on the Ho Chi Minh Stock Exchange (HOSE) and Hanoi Stock Exchange (HNX), this study has shown the opposite effect of corporate social responsibility disclosure on the cost of equity. It implies that if enterprises pursue corporate social responsibility disclosure, they will reduce the cost of equity. As a result, this promotes them to better dislosure information. Keywords: information transparency, corporate social responsibility, cost of equity.
538 ICYREB 2021 | Chủ đề 3: Tài chính - Ngân hàng - Kế toán 1. Giới thiệu Trong những năm gần đây, cùng với các thông tin liên quan đến quản trị hoạt động kinh doanh và quản trị tài chính doanh nghiệp thì những thông tin liên quan đến xã hội, môi trường cũng trở thành những vấn đề đòi hỏi các doanh nghiệp phải minh bạch và công khai để đánh giá hiệu quả và trách nhiệm xã hội trong hoạt động của mình. Hiện nay, trên thế giới, theo thông tin tổng hợp từ Hiệp hội Sáng kiến báo cáo toàn cầu (Global Reporting Initiative - GRI), đã có hơn 30 quốc gia đưa ra 142 quy định pháp lý liên quan đến minh bạch thông tin trách nhiệm xã hội, hay còn gọi là báo cáo phát triển bền vững, trong đó 65% các qui định đó mang tính chất bắt buộc. Ví dụ, Nam Phi có qui định “KING CODE III”, Trung Quốc có “Hướng dẫn các doanh nghiệp nhà nước thực hiện trách nhiệm xã hội”, Ấn Độ quy định điều 47 trong Luật Công ty trách nhiệm hữu hạn bắt buộc các công ty tài nguyên thiên nhiên phải ban hành các chương trình trách nhiệm xã hội doanh nghiệp, Bồ Đào Nha áp dụng Chỉ số Bền vững doanh nghiệp. Tại Việt Nam, hướng tới việc tuân thủ GRI, Thông tư 155/TT- BTC về hướng dẫn minh bạch thông tin trên thị trường chứng khoán, ban hành ngày 6/10/2015, có hiệu lực vào ngày 1/1/2016, thay thế Thông tư số 52/2012/TT-BTC đã bổ sung quy định về minh bạch báo cáo phát triển bền vững thì việc minh bạch thông tin trách nhiệm xã hội không còn xa lạ đối với các công ty niêm yết. Tuy nhiên, chất lượng báo cáo phát triển bền vững ở Việt Nam vẫn đang ở giai đoạn khởi đầu. Một trong những nguyên nhân dẫn đến hiện tượng này là các doanh nghiệp Việt Nam chưa nhận thức được vai trò của việc minh bạch thông tin trách nhiệm xã hội (CSR) và không có động lực cao cho việc thực hiện minh bạch thông tin CSR. Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu được xem là lợi tức kỳ vọng của vốn chủ sở hữu. Chi phí này tương ứng với mức độ rủi ro dự tính của các chủ sở hữu, rủi ro càng cao sẽ làm cho chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu càng cao. Để góp phần chứng minh được ảnh hưởng tích cực của hoạt động công bố thông tin CSR đối với các doanh nghiệp, nhóm tác giả đã thực hiện hệ thống hóa các lý thuyết, các nghiên cứu thực nghiệm và xây dựng mô hình nghiên cứu nhằm đánh giá ảnh hưởng của việc minh bạch thông tin CSR đến chi phí sử dụng vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên TTCK Việt Nam giai đoạn năm 2014-2019. 2. Cơ sở lý thuyết 2.1. Khái quát về minh bạch thông tin trách nhiệm xã hội Thuật ngữ CSR đầu tiên chính thức xuất hiện trong quyển “Trách nhiệm xã hội của doanh nhân (Social Reponsibilities of the Businessmen) của Bowen (1953) cho rằng CSR là nghĩa vụ của người làm kinh doanh trong việc đề xuất và thực thi các chính sách không làm tổn hại đến quyền và lợi ích của người khác. Carroll (1979) chỉ ra rằng trách nhiệm xã hội của doanh nghiệp gồm các vấn đề về kinh tế, luật pháp, đạo đức và sự kỳ vọng cá nhân mà xã hội mong đợi ở mỗi doanh nghiệp. Khái niệm này được sử dụng rộng rãi trong các nghiên cứu về trách nhiệm xã hội.
ICYREB 2021 | Chủ đề 3: Tài chính - Ngân hàng - Kế toán 539 Theo Holder-Webb và cộng sự (2009), việc các doanh nghiệp tham gia các hoạt động trách nhiệm xã hội là chưa đủ, doanh nghiệp cần phải có các hoạt động cung cấp các thông tin trên cho các bên liên quan. Trên thế giới, thuật ngữ minh bạch thông tin CSR thường được sử dụng thay thế bởi thuật ngữ công bố thông tin CSR, trong đó công bố CSR được hiểu là “quá trình công bố thông tin về tác động của các tổ chức kinh tế lên cộng đồng và môi trường cho những nhóm lợi ích đặc biệt trong xã hội” (Gray và cộng sự, 1996). Như vậy, theo nhóm tác giả, minh bạch thông tin CSR được hiểu là việc công bố các thông tin liên quan đến việc thực hiện CSR cho các bên liên quan. 2.2. Tổng quan tình hình nghiên cứu về ảnh hưởng của minh bạch thông tin trách nhiệm xã hội đến chi phí vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp Mối quan hệ giữa minh bạch thông tin trách nhiệm xã hội và chi phí vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp là một vấn đề nhận được sự quan tâm đáng kể của các nhà nghiên cứu và những người quản trị doanh nghiệp. Các lý thuyết nghiên cứu điển hình về mối quan hệ này gồm lý thuyết chi phí đại diện và lý thuyết danh mục đầu tư. Lý thuyết chi phí đại diện (Agency Theory) Các tác giả Berle và Means (1932) đã đề cập đến chi phí quản lý đại diện trong mô hình công ty hiện đại. Chi phí đại diện của vốn chủ sở hữu phát sinh do tình trạng bất cân xứng thông tin giữa người quản lý và chủ sở hữu công ty. Lý thuyết này được phát triển lên bởi Jensen và Meckling (1976). Hai tác giả cho rằng chi phí quản lý đại diện gia tăng do tồn tại sự khác biệt về lợi ích giữa cổ đông và người quản lý (shareholder – manager conflict) và sự khác biệt về lợi ích giữa cổ đông và chủ nợ (shareholder – debtholder conflict). Sự khác biệt về lợi ích giữa cổ đông và người quản lý cho thấy nhà quản lý (bên có nhiều thông tin) có thể đưa ra các quyết định chạy theo lợi ích cá nhân thay vì mục tiêu tối đa hóa giá trị của doanh nghiệp. Trạng thái bất cân xứng thông tin này là cơ sở để nhà quản lý điều chỉnh mức độ công bố thông tin dẫn đến quyết định của nhà đầu tư bị ảnh hưởng, hoặc vi phạm đạo đức hơn với hành vi điều chỉnh số liệu công bố để đạt được mục tiêu của doanh nghiệp. Như vậy, tình trạng bất cân xứng thông tin làm gia tăng thêm chi phí của các giao dịch mua bán cổ phiếu. Cowen và cộng sự (1987) đưa ra luận điểm rằng các nhà quản trị thường quan tâm đến hình ảnh của doanh nghiệp với mục đích nhằm nâng cao giá trị doanh nghiệp. Reverte (2008) đưa ra quan điểm lý thuyết đại diện không áp dụng cho các tổ chức phi lợi nhuận mà mục đích hoạt động là vì lợi ích cộng đồng. Các doanh nghiệp hoạt động với mục đích lợi nhuận, ngoài việc cung cấp cho các khách hàng chính, cũng nên quan tâm tới các cổ đông không nắm quyền kiểm soát và các bên liên quan. Việc cung cấp thông tin bắt buộc và tự nguyện sẽ là cầu nối cho chủ sở hữu công ty, nhà quản lý và các cổ đông hiểu nhau hơn. Để tiếp tục nhận được sự hỗ trợ, nhà quản lý sử dụng các thông tin tự nguyện để bù đắp cho hiệu suất làm việc và hình ảnh của họ, đánh lạc hướng sự chú ý khỏi các điểm yếu của công ty mà tập trung vào các lĩnh vực hoặc hoạt động khác. Shleifer và Vishny (1986) cho rằng việc gia tăng mức độ hiểu biết của nhà đầu tư sẽ làm giảm thiểu chi phí đại diện và tình trạng mất cân xứng thông tin giữa nhà quản lý và các nhà đầu tư, dẫn tới làm giảm chi phí vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp.
540 ICYREB 2021 | Chủ đề 3: Tài chính - Ngân hàng - Kế toán Lý thuyết danh mục đầu tư (Portfolio Theory) Lý thuyết danh mục đầu tư được đưa ra bởi Markowitz (1952) cho rằng các nhà đầu tư không thích rủi ro và họ chỉ chấp nhận rủi ro nhiều hơn khi họ mong đợi lợi nhuận cao hơn từ việc đầu tư tài sản đó. Markowitz đã phát triển phương pháp xây dựng một danh mục đầu tư gồm nhiều loại tài sản dựa trên việc kết hợp yếu tố rủi ro và lợi nhuận. Quyết định đầu tư vào công ty cổ phần của nhà đầu tư sẽ dựa trên tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng được nhận (chi phí vốn cổ phần) và rủi ro tài sản đầu tư (bao gồm cả rủi ro bất cân xứng thông tin) (Lê Xuân Thái, Trương Đông Lộc, 2019). Bất cân xứng thông tin làm gia tăng rủi ro đầu tư, do vậy, doanh nghiệp càng minh bạch hóa thông tin sẽ làm giảm mức độ rủi ro của tài sản đầu tư và nhà đầu tư có thể xem xét lại lợi nhuận kỳ vọng (chi phí vốn cổ phần) của mình. Tác giả Cho và cộng sự (2013) đã tìm hiểu mối quan hệ giữa hiệu quả hoạt động CSR và tình trạng bất cân xứng thông tin trong doanh nghiệp. Nghiên cứu đã cho thấy việc công bố thông tin CSR tích cực hay tiêu cực (positive and negative CSR performance) đều làm giảm tình trạng bất cân xứng thông tin. Ngoài ra, các doanh nghiệp có chất lượng công bố thông tin CSR tiêu cực (negative CSR performance) có ảnh hưởng làm giảm chênh lệch giá mua – bán cổ phiếu (bid-ask spread) hơn các doanh nghiệp công bố thông tin CSR tích cực (positive CSR performance). Tình trạng bất cân xứng thông tin giảm và chênh lệch giá mua – bán cổ phiếu trên thị trường thấp sẽ làm cho rủi ro của cổ phiếu thấp hơn, qua đó làm giảm chi phí vốn chủ sở hữu và gia tăng giá trị doanh nghiệp. Các doanh nghiệp có chất lượng minh bạch hóa thông tin trách nhiệm xã hội cao thường có xu hướng công bố nhiều thông tin nhằm xây dựng hình ảnh tích cực đến các nhà đầu tư và cổ đông công ty. Bên cạnh các lý thuyết, mối quan hệ giữa minh bạch thông tin CSR và chi phí vốn chủ sở hữu cũng được giải thích bởi không ít các nghiên cứu thực nghiệm. Tác giả Dhaliwal và cộng sự (2014) đã nghiên cứu những lợi ích của minh bạch hóa thông tin cho các doanh nghiệp tại 31 quốc gia khác nhau. Mặc dù có những quy định pháp lý khác biệt về bảo vệ người lao động, bảo vệ môi trường và các yêu câu công bố thông tin nhưng nghiên cứu đã tìm ra bằng chứng thực nghiệm chứng minh việc minh bạch hóa các thông tin tài chính và thông tin trách nhiệm xã hội sẽ góp phần làm giảm chi phí vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp. Nghiên cứu của Li và Liu (2018) đã tìm hiểu mối quan hệ giữa chất lượng công bố thông tin và chi phí vốn chủ sở hữu dựa trên việc phân tích các báo cáo tài chính và báo cáo trách nhiệm xã hội của các công ty niêm yết tại Trung Quốc trong giai đoạn năm 2008 – 2014. Kết quả nghiên cứu đã chứng minh được ảnh hưởng ngược chiều của chất lượng công bố thông tin đến chi phí vốn chủ sở hữu và mức độ ảnh hưởng lớn hơn xuất hiện tại các công ty Nhà nước và các công ty có quy mô lớn hơn so với các công ty còn lại. Trong một nghiên cứu khác tại các công ty niêm yết ở Tây Ban Nha, Reverte (2011) cũng chứng minh được ảnh hưởng ngược chiều của minh bạch hóa thông tin trách nhiệm xã hội đến chi phí vốn chủ sở hữu trong doanh nghiệp. Nghiên cứu này cho rằng báo cáo trách nhiệm xã hội là một công cụ giúp giảm bất cân xứng thông tin giữa nhà quản lý và nhà đầu tư, qua đó góp phần làm nâng cao giá trị doanh nghiệp.
ICYREB 2021 | Chủ đề 3: Tài chính - Ngân hàng - Kế toán 541 Tác giả Xu và cộng sự (2015) đã tìm hiểu mối quan hệ giữa trách nhiệm xã hội, chi phí vốn và cơ cấu sở hữu tại các công ty niêm yết tại Trung Quốc và chứng minh được việc đầu tư nâng cao chất lượng CSR sẽ có tác động làm giảm chi phí vốn chủ sở hữu. Bên cạnh đó, các doanh nghiệp Nhà nước có chất lượng CSR tốt hơn và chi phí vốn thấp hơn các doanh nghiệp ngoài quốc doanh nhưng ảnh hưởng của hoạt động CSR đến chi phí vốn chủ sở hữu của các doanh nghiệp ngoài quốc doanh lại cao hơn các doanh nghiệp Nhà nước. 3. Phương pháp nghiên cứu 3.1. Xây dựng giả thuyết nghiên cứu Theo lý thuyết đại diện, việc cung cấp thông tin về trách nhiệm xã hội sẽ giúp cho chủ sở hữu, nhà quản lý và các cổ đông hiểu nhau hơn, qua đó giảm thiểu tình trạng bất cân xứng thông tin. Bên cạnh đó, theo lý thuyết danh mục đầu tư, doanh nghiệp càng minh bạch hóa thông tin sẽ làm giảm mức độ rủi ro của tài sản đầu tư và nhà đầu tư có thể điều chỉnh mức lợi nhuận kỳ vọng. Như vậy các lý thuyết đều ủng hộ quan điểm minh bạch hóa thông tin CSR sẽ làm giảm chi phí vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp thông qua giảm thiểu tình trạng bất cân xứng thông tin và rủi ro của doanh nghiệp. Quan điểm này cũng được chứng minh qua các nghiên cứu thực nghiệm của Cho và cộng sự (2013), Dhaliwal và cộng sự (2014), Li và Liu (2018), Reverte (2011) hay nghiên cứu của Xu và cộng sự (2015). Trên cơ sở đó, giả thuyết nghiên cứu H1 được đề xuất như sau: H1: Minh bạch hóa thông tin trách nhiệm xã hội có ảnh hưởng ngược chiều đến chi phí vốn chủ sở hữu của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam. 3.2. Mô hình nghiên cứu 3.2.1. Xây dựng mô hình nghiên cứu Sau khi khảo sát cơ sở lý thuyết và những nghiên cứu thực nghiệm có liên quan (Dhaliwal và cộng sự, 2011; Reverte, 2011; Xu và cộng sự, 2015; Li và Liu, 2018), nhóm tác giả xây dựng mô hình nghiên cứu và đo lường các biến liên quan như sau: Rit = β0 + β1CSRDit + β2Xit + εit Trong đó: Rit là biến phụ thuộc phản ánh chi phí vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp CSRDit là biến giải thích đánh giá mức độ minh bạch thông tin trách nhiệm xã hội của doanh nghiệp. Xit là các biến kiểm soát it = Biến quan sát của công ty i tại thời điểm t i = 1, 2, 3, 4… 150 và t = 1, 2, 3, 4, 5 (Năm 2014 đến năm 2019) 3.2.2. Xác định chi phí vốn chủ sở hữu (R) Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu được xem là lợi tức kỳ vọng của vốn chủ sở hữu, thường ký hiệu là RE. Chi phí này tương ứng với mức độ rủi ro dự tính của các chủ sở hữu, rủi ro càng cao sẽ làm cho chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu càng cao. Để ước lượng chi phí vốn
542 ICYREB 2021 | Chủ đề 3: Tài chính - Ngân hàng - Kế toán chủ sở hữu, một số mô hình có thể được áp dụng như: Mô hình tăng trưởng cổ tức ổn định (Dividend Growth Model – DGM); Mô hình định giá tài sản vốn (Capital Asset Pricing Model – CAPM); Mô hình lý thuyết định giá kinh doanh chênh lệch (Arbitrage Pricing Theory – APT). Trong đó, mô hình định giá tài sản vốn CAPM được áp dụng rộng rãi do có khả năng ứng dụng sát với thực tiễn hơn. Mô hình CAPM được giới thiệu bởi Sharpe (1964) và John (1965) dựa trên quan điểm chi phí vốn chủ sở hữu chính là chi phí cơ hội của nhà đầu tư. Theo mô hình CAPM, chi phí vốn chủ sở hữu được xác định dựa trên công thức: RE = RF + Beta x (RM – RF) Trong đó: RE – Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu. RF – Tỷ suất lợi nhuận phi rủi ro. Beta – Hệ số beta đo lường rủi ro thị trường. (RM – RF)– Phần bù rủi ro thị trường. Cách xác định các chỉ tiêu trong nghiên cứu này như sau: RF - Tỷ suất lợi nhuận phi rủi ro được xác định bằng lãi suất phát hành trái phiếu Chính phủ Việt Nam kỳ hạn 10 năm. Beta – Hệ số beta đo lường rủi ro thị trường được tính bằng thương số giữa tích sai của suất sinh lợi cổ phiếu của công ty chủ dự án với suất sinh lời của danh mục đầu tư thị trường và phương sai của suất sinh lợi danh mục đầu tư thị trường. Nghiên cứu này sử dụng số liệu Beta được cung cấp bởi Công ty cổ phần FiinGroup. (RM – RF)– Phần bù rủi ro thị trường được tính bằng tỷ suất lợi nhuận dự kiến khi đầu tư trên thị trường chứng khoán (RM) trừ đi (-) tỷ suất lợi nhuận phi rủi ro (RF). Trong nghiên cứu này, nhóm tác giả sử dụng số liệu tại Thị trường chứng khoán Việt Nam được công bố hàng năm trên website của nhà nghiên cứu Aswath Damodaran. Theo đó mức rủi ro quốc gia có thể xác định từ chênh lệch lợi suất trái phiếu quốc tế (Sovereign Credit-Default Swaps Spread) hoặc sử dụng hạng mức tín nhiệm vay nợ do các tổ chức đánh giá hạng mức tín nhiệm vay nợ như Moody’s và S&P. Trên cơ sở đó, nghiên cứu xác định được hai thang đo chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu trong doanh nghiệp là chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu xác định dựa trên chênh lệch lợi suất trái phiếu quốc tế, sau đây gọi là biến R_cds và chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu xác định dựa trên hạng mức tín nhiệm vay nợ, gọi là biến R_rate. 3.2.3. Đo lường minh bạch thông tin trách nhiệm xã hội (CSRD) Nhóm tác giả tiến hành tự xây dựng bộ chỉ tiêu đo lường mức độ minh bạch thông tin trách nhiệm xã hội dựa trên bộ chỉ số công bố thông tin về môi trường được đưa ra bởi Clarkson và các cộng sự (2008). Bên cạnh đó, nghiên cứu sử dụng hướng dẫn mới nhất của
ICYREB 2021 | Chủ đề 3: Tài chính - Ngân hàng - Kế toán 543 GRI là GRI standards năm 2016 để xây dựng chỉ số minh bạch thông tin CSR. Nhóm nghiên cứu lượng hóa thông tin như Bảng 1 dưới đây: Bảng 1: Nội dung chỉ số minh bạch thông tin trách nhiệm xã hội Mã Nội dung Điểm tối đa A1 Thông tin về cấu trúc quản trị 6 Tầm nhìn, cam kết chiến lược của nhà quản lý, và các cơ A2 6 chế quản lý trong doanh nghiệp A3 Tính tin cậy của thông tin 6 A4.ECP Thông tin về kết quả kinh tế 12 A4. ENP Thông tin về kết quả môi trường 32 Thông tin về kết quả xã hội - môi trường làm việc và thực A4.LAP 20 hành nghề nghiệp A4.HRP Thông tin về kết quả xã hội - quyền con người 20 A4.SOP Thông tin về kết quả xã hội- Trách nhiệm cộng đồng 24 A4.PRP Thông tin về kết quả xã hội – sản phẩm (SPI-PRP) 16 Tổng điểm 142 (Nguồn: Nhóm tác giả xây dựng dựa trên GRI Standard 2016, Clarkson và cộng sự, 2008) Trong ba tiêu chí đầu tiên (A1 đến A3), 1 điểm được tính điểm nếu một công ty đề cập đến thông tin trong bảng và 0 điểm được đưa ra nếu không công bố thông tin đó. Phần A4 sử dụng một thang điểm khác để đánh dấu việc công bố thông tin về trách nhiệm xã hội của doanh nghiệp. Mỗi tiêu chí sẽ được đánh dấu từ 0 đến 4, với 0 là thông tin không được đưa ra, 1 là thông tin được đề cập, 2 là thông tin chi tiết, 3 là thông tin được so sánh và đánh giá và 4 là doanh nghiệp đó có thể cung cấp các mục tiêu cho năm tới. Bằng cách này, Chỉ số CSRD, được đo lường như sau: Chỉ tiêu CSRD = (Điểm minh bạch CSR/ điểm tối đa) x100% 3.2.4. Xác định các biến kiểm soát trong mô hình Khái niệm và cách đo lường các biến được trình bày trong Bảng 2 sau: Bảng 2: Bảng mô tả các biến đo lường được sử dụng trong nghiên cứu Biến phụ thuộc R_rate Chi phí vốn chủ sở hữu Chi phí vốn chủ sở hữu xác định dựa trên hạng mức tín nhiệm R_cds Chi phí vốn chủ sở hữu Chi phí vốn chủ sở hữu xác định dựa trên chên lệch lợi suất trái phiếu quốc tế Biến giải thích CSRD Chỉ tiêu minh bạch Trình bày tại mục 3.2.3. thông tin trách nhiệm xã hội Biến kiểm soát SIZE Quy mô công ty Logarit tự nhiên của tổng tài sản TANG Tỷ lệ tài sản cố định Tài sản cố định chia tổng tài sản
544 ICYREB 2021 | Chủ đề 3: Tài chính - Ngân hàng - Kế toán BOARDSIZE Quy mô Hội đồng quản Tổng số lượng thành viên trong HĐQT trị (HĐQT) IND Thành viên Hội đồng Tỷ lệ số thành viên HĐQT độc lập trên tổng số quản trị độc lập lượng thành viên HĐQT AUDIT Công ty kiểm toán Biến giả bằng 0 nếu không công ty kiểm toán không nằm trong Big 4, bằng 1 nếu nằm trong Big 4 SO Tỷ lệ sở hữu của Nhà Tỷ lệ sở hữu của Nhà nước trong tổng vốn đầu nước tư của doanh nghiệp FO Tỷ lệ sở hữu của nhà Tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài trong đầu tư nước ngoài tổng vốn đầu tư của doanh nghiệp SE Sàn giao dịch Biến giả bằng 0 nếu công ty niêm yết trên sàn HOSE, bằng 1 nếu niêm yết trên sàn HNX (Nguồn: Nhóm tác giả tổng hợp) Để thực hiện phân tích, nghiên cứu đã thu thập 900 quan sát liên tục trong 6 năm từ năm 2014 đến 2019 của 150 doanh nghiệp được niêm yết trên Sàn giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE) và Sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX). 4. Kết quả nghiên cứu 4.1. Thống kê mô tả Trên cơ sở bộ dữ liệu thu thập được, nhóm tác giả thực hiện thống kê mô tả các biến được sử dụng trong mô hình bằng phần mềm kinh tế lượng Stata như bảng 3 dưới đây. Bảng 3: Thống kê mô tả các biến quan sát Biến Số quan sát Trung bình Độ lệch chuẩn Số bé nhất Số lớn nhất R_rate 900 12,417 7,117 2,448 42,215 R_cds 900 10,665 5,551 2,606 32,975 CSRD 900 0,151 0,083 0 0,556 SIZE 900 29,303 1,591 22,526 34,811 TANG 900 0,217 0,221 0 0,907 BOARDSIZE 900 6,139 1,625 3,000 15,000 IND 900 0,689 0,181 0 1,000 AUDIT 900 0,593 0,491 0 1,000 SO 900 0,165 0,266 0 0,958 FO 900 0,096 0,143 0 0,805 SE 900 0,646 0,479 0 1,000 Nguồn: Kết quả phân tích từ Stata Kết quả thống kê mô tả cho thấy các doanh nghiệp có chi phí vốn chủ sở hữu trung bình từ 11-13%/năm theo hai phương pháp xác định dựa trên chênh lệch lợi suất trái phiếu quốc tế và hạng mức tín nhiệm vay nợ. Mức chi phí vốn chủ sở hữu khá chênh lệnh giữa các doanh nghiệp, trong đó mức chi phí vốn lớn nhất lên tới 42,215%/năm. Chỉ tiêu minh bạch và công bố thông tin của các công ty không cao, với giá trị trung bình là 0,151, doanh nghiệp có chỉ tiêu công bố và minh bạch thông tin CSR cao nhất là Công ty cổ phần Thành Thành Công – Biên Hòa (SBT) trong năm 2017, đạt 0,556 điểm.
ICYREB 2021 | Chủ đề 3: Tài chính - Ngân hàng - Kế toán 545 4.3. Phân tích tương quan Trước khi thực hiện phân tích hồi quy mối quan hệ giữa mức độ công bố thông tin CSR và chi phí vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp, nghiên cứu thực hiện phân tích tương quan giữа сáс biến đượс sử dụng trong mô hình thực nghiệm.
546 ICYREB 2021 | Chủ đề 3: Tài chính - Ngân hàng - Kế toán 4.4. Kết quả hồi quy Nghiên cứu sử dụng các phương pháp hồi quy cho dữ liệu bảng gồm phương pháp bình phương nhỏ nhất thông thường (OLS), phương pháp hồi quy tác động ngẫu nhiên (REM) và phương pháp hồi quy tác động cố định (FEM) để tìm hiểu ảnh hưởng của minh bạch hóa thông tin CSR đến chi phí vốn chủ sở hữu. Sau khi thực hiện hồi quy theo ba phương pháp này, nghiên cứu sử dụng kiểm định Breusch - Pagan Lagrangian Multiplier (LM test) để lựa chọn phương pháp hồi quy REM/FEM và phương pháp OLS. Kết quả thống kê của kiểm định đối với hai mô hình nghiên cứu được tóm tắt ở bảng 5: Bảng 5: Kết quả kiểm định Breusch - Pagan Lagrangian lựa chọn giữa mô hình hồi quy REM/FEM và OLS Mô hình Thống kê Chi2 Pro > Chi2 Phương pháp ước lượng lựa chọn Biến phụ thuộc R_rate 287,05 0,0000 REM/FEM Biến phụ thuộc R_cds 244,17 0,0000 REM/FEM (Nguồn: Tổng hợp từ kết quả trên phần mềm Stata) “Với giả thuyết Ho cho rằng các phương sai giữa các thực thể bằng 0, kết quả kiểm định đều bác bỏ giả thuyết Ho với p-value Chi2 Phương pháp ước lượng lựa chọn Biến phụ thuộc R_rate 50,95 0,0000 FEM Biến phụ thuộc R_cds 67,42 0,0000 FEM (Nguồn: Tổng hợp từ kết quả trên phần mềm Stata) “Kiểm định Hausman với giả thuyết Ho cho rằng hệ số ước lượng bởi mô hình tác động ngẫu nhiên REM giống với các hệ số ước lượng bởi mô hình tác động cố định FEM. Kết quả kiểm định xác nhận bác bỏ giả thuyết Ho, chứng tỏ mô hình tác động cố định sẽ phù hợp hơn. Tuy nhiên, do mô hình tác động cố định FEM giả định mỗi doanh nghiệp đều có những đặc điểm riêng biệt có thể ảnh hưởng đến các biến giải thích nên mô hình FEM đã kiểm soát
ICYREB 2021 | Chủ đề 3: Tài chính - Ngân hàng - Kế toán 547 từng đặc điểm khác nhau của mỗi doanh nghiệp. Do vậy, biến kiểm soát sàn giao dịch chứng khoán SE bị loại khỏi mô hình do phát sinh hiện tượng đa cộng tuyến. Nghiên cứu thực hiện một số kiểm định khuyết tật của mô hình FEM (phụ lục), kết quả cho thấy, mô hình tồn tại hiện tượng phương sai sai số thay đổi và tự tương quan. Do đó, nghiên cứu sử dụng thêm mô hình hồi quy bình phương nhỏ nhất tổng quát GLS (Generalized least squares) để khắc phục các khuyết tật trên. Như vậy kết quả hồi quy từ mô hình tác động cố định FEM và mô hình GLS sẽ được sử dụng để thảo luận kết quả. Bảng 7: Ảnh hưởng của mức độ công bố thông tin CSRD đến chi phí vốn chủ sở hữu FEM GLS R_rate R_cds R_rate R_cds -23,113*** -21,399*** -7,128*** -7,879*** CSRD (-4,96) (-5,85) (-3,02) (-4,02) -2,115*** -1,957*** -0,541*** -0,311** SIZE (-4,45) (-5,25) (-3,28) (-2,44) -4,482 -4,434** -5,468*** -4,466*** TANG (-1,61) (-2,03) (-4,98) (-5,30) 0,336 0,320 0,304** 0,315*** BOARDSIZE (1,23) (1,49) (2,21) (2,90) 1,829 1,013 -0,819 -1,182 IND (0,91) (0,64) (-0,83) (-1,54) -0,433 -0,461 1,016** 0,932** AUDIT (-0,41) (-0,56) (2,13) (2,49) 7,441*** 6,362*** 2,148*** 1,978*** SO (4,11) (4,48) (2,64) (3,10) -5,687 -4,046 -3,559** -3,057** FO (-1,64) (-1,49) (-2,13) (-2,34) Hệ số chặn 75,117*** 69,160*** -2,411*** 2,618 (5,36) (6,29) (-0,54) (0,77) R2(%) 14,77 18,65 Ghi chú: *; **; *** thể hiện mức ý nghĩa thống kê lần lượt là 10%, 5% và 1%. Hệ số trong ngoặc đơn thể hiện giá trị thống kê t. (Nguồn: Tổng hợp từ kết quả trên phần mềm Stata) Kết quả hồi quy bằng mô hình dữ liệu bảng cho thấy mức độ minh bạch thông tin CSR thể hiện mối quan hệ ngược chiều với chi phí vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp theo cả hai mô hình hồi quy và cả hai phương pháp xác định chi phí vốn chủ sở hữu với mức ý nghĩa thống kê 1%. Như vậy, việc công bố thông tin CSR đã góp phần cho chủ sở hữu công ty, nhà quản lý và các cổ đông hiểu nhau hơn, qua đó giảm thiểu chi phí đại diện và tình trạng mất cân xứng thông tin, dẫn tới làm giảm chi phí vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp. Kết luận này phù hợp với kết quả được tìm thấy trong nhiều nghiên cứu trước đây như nghiên cứu của Xu và cộng sự (2015), Li và Liu (2018) hay của Reverte (2011).
548 ICYREB 2021 | Chủ đề 3: Tài chính - Ngân hàng - Kế toán Với các biến giải thích khác, kết quả nghiên cứu chỉ cho thấy quy mô doanh nghiệp và tỷ lệ tài sản cố định tác động ngược chiều đến chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu, chứng tỏ doanh nghiệp có quy mô tổng tài sản và tài sản cố định càng lớn thì chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu càng giảm. Hệ số hồi quy của biến SO cho thấy tỷ lệ sở hữu của Nhà nước làm gia tăng chi phí vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp với mức ý nghĩa thống kê 1% ở cả hai mô hình hồi quy. Điều này cho thấy các doanh nghiệp có phần vốn của Nhà nước đang bộc lộ nhiều bất cập, yếu kém trong quản lý điều hành dẫn đến gia tăng chi phí vốn và suy giảm giá trị doanh nghiệp. Việc sử dụng kiểm toán Big4 và quy mô HĐQT càng lớn cũng làm chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp tăng lên. Trong khi đó, sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài lại làm giảm chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp, điều này có thể lý giải bởi hiệu quả quản trị của công ty tăng lên, dẫn đến các chi phí điều hành giảm. 5. Kết luận Nhận thức được tầm quan trọng của minh bạch thông tin trách nhiệm xã hội, bài nghiên cứu đã thực hiện tự xây dựng chỉ tiêu minh bạch thông tin CSR và đo lường ảnh hưởng của mức độ minh bạch đến chi phí vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp. Quá trình nghiên cứu cho thấy phần lớn các doanh nghiệp chưa nhận thức đầy đủ vai trò của minh bạch thông tin trên TTCK, những lợi ích mang lại từ minh bạch thông tin CSR và khả năng thu hút các nhà đầu tư trên thị trường. Đối với các thông tin tự nguyện như thông tin CSR, hiện nay cũng chưa có các quy định, hướng dẫn đối với các công ty niêm yết về việc công bố thông tin. Việc hướng dẫn doanh nghiệp thực hiện minh bạch thông tin theo chuẩn quốc tế cũng còn sơ khai dẫn đến kết quả về chỉ tiêu minh bạch thông tin CSR của các doanh nghiệp là khá khiêm tốn. Bằng việc sử dụng mô hình hồi quy dữ liệu bảng, nghiên cứu đã chứng minh được ảnh hưởng ngược chiều của minh bạch thông tin CSR đến chi phí vốn chủ sở hữu. Kết quả nghiên cứu này hoàn toàn phù hợp với lý thuyết chi phí đại diện và lý thuyết danh mục đầu tư và một số nghiên cứu thực nghiệm trước đây. Để minh bạch hóa thông tin CSR, doanh nghiệp trước hết cần phát triển các hoạt động CSR một cách bài bản, tích hợp hoạt động CSR vào chiến lược kinh doanh của doanh nghiệp. Việc tăng cường các hoạt động CSR không những giúp doanh nghiệp tránh vi phạm các quy định chuẩn mực về CSR như quy định về môi trường, tiêu chuẩn sản phẩm, quy định về bình đẳng giới... mà còn giúp tạo ra các báo cáo phát triển bền vững chuẩn theo các quy định pháp luật trong nước và thông lệ quốc tế. Kết quả nghiên cứu còn cho thấy các doanh nghiệp Nhà nước cần chú trọng hơn trong việc cải thiện mức độ minh bạch và công bố thông tin nhằm nâng cao giá trị doanh nghiệp. Các doanh nghiệp có cổ đông lớn là nhà đầu tư nước ngoài thường phải tuân thủ các yêu cầu và nguyên tắc quản trị chặt chẽ hơn nên chi phí sử dụng vốn cũng thấp hơn.
ICYREB 2021 | Chủ đề 3: Tài chính - Ngân hàng - Kế toán 549 Tài liệu tham khảo Berle, A., & Means, G. (1932). The modern corporation and private property. New York: NY: Macmillan. Bowen, H. R. (1953). Social Responsibilities of the Businessman 1 ed. New York: Harper & Row. Carroll, A. B. (1979). A Three-Dimensional Conceptual Model of Corporate Performance. The Academy of Management Review, 4(4), 497-505. Cho S. Y., Lee C., Pfeiffer R. J. (2013). Corporate social responsibility performance and information asymmetry. Journal of accounting and public policy, 32(1), 71-83. Cowen, S.S., Ferreri, L.B. and Parker, L.D. (1987). The impact of corporate characteristics on social responsibility disclosure: a typology and frequency-based analysis. Accounting, Organizations and Society, 12(2), 111-122. Damodaran A. (2014). Applied Corporate Finance. New York: John Wiley & Sons. Dhaliwal D. S., Li O. Z., Tsang A., Yang Y. G. (2011). Voluntary Nonfinancial Disclosure and the Cost of Equity Capital: The Initiation of Corporate Social Responsibility Reporting. The accounting review, 86(1), 59-100. Dhaliwal, D., Li, O. Z., Tsang, A., and Yang, Y. G. (2014). Corporate social responsibility disclosure and the cost of equity capital: The roles of stakeholder orientation and financial transparency. Journal of Accounting and public policy, 33(4), 328-355. Gray, R. H., D. L. Owen, C. Adam. (1996). Accounting and accountability: Changes and challenges in Corporate social and enviromental reporting. Prentice Hall. Holder-Webb, L., Cohen, J. R., Nath, L., & Wood, D. (2009). The supply of Corporate Social Responsibility Disclosures Among U.S Firms. Journal of Business Ethics, 84(4), 497- 527. Jensen, M., & Meckling, W. (1976). Theory of the firm: Managerial behavior, agency costs, and ownership structure. Journal of Financial Economics, 3(4), 305-360. John L. (1965). The Valuation of Risk Assets and the Selection of Risky Investments in Stock Portfolios and Capital Budgets. The Review of Economics and Statistics, 47(1), 13-37. Lê Xuân Thái, Trương Đông Lộc. (2019). Ảnh hưởng của mức độ minh bạch và công bố thông tin đến chi phí vốn chủ sở hữu của các công ty niêm yết: Bằng chứng thực nghiệm từ Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh. Tạp chí kinh tế và phát triển, 265, 64-72. Li S., Liu C. (2018). Quality of Corporate Social Responsibility Disclosure and Cost of Equity Capital: Lessons from China. Emerging Markets Finance and Trade. Markowitz, H. M. (1952). Portfolio Selection. The Journal of Finance, 7(1), 77-91.
550 ICYREB 2021 | Chủ đề 3: Tài chính - Ngân hàng - Kế toán Reverte C. (2011). The Impact of Better Corporate Social Responsibility Disclosure on the Cost of Equity Capital. Corporate Social Responsibility and Environmental Management. Reverte, C. (2008). Determinants of corporate social responsibility disclosure ratings by Spanish listed firms. Journal of Business Ethics, 88(2), 351-366. Sharpe W. F. (1964). Capital Asset Prices: A Theory Of Market Equilibrium Under Conditions Of Risk. Journal of Finance, American Finance Association, 19(3), 425- 552. Shleifer, A.; R. W. Vishny. (1986). Large shareholders and corporate control. The Journal of Political Economy, 94, 461-488. Xu S., Liu D., Huang J. (2015). Corporate social responsibility, the cost of equity capital and ownership structure: An analysis of Chinese listed firms. Australian Journal of Managemen, 40(2), 245-276. Phụ lục Bảng 8: Kết quả Kiểm định Modifiel Wald hiện tượng phương sai sai số thay đổi Mô hình Thống kê Chi2 Pro > Chi2 Kết luận Biến phụ thuộc R_rate 7.4e+05 0,0000 Có hiện tượng tự phương sai sai số thay đổi Biến phụ thuộc R_cds 1.7e+05 0,0000 Có hiện tượng tự phương sai sai số thay đổi (Nguồn: Tổng hợp từ kết quả trên phần mềm Stata) Bảng 9: Kết quả Kiểm định Wooldridge hiện tượng tự tương quan Mô hình Thống kê F Pro > F Kết luận Biến phụ thuộc R_rate 210.211 0,0000 Có hiện tượng tự tương quan Biến phụ thuộc R_cds 224.563 0,0000 Có hiện tượng tự tương quan (Nguồn: Tổng hợp từ kết quả trên phần mềm Stata)