ƯƠ
BÁO CÁO CH
NG 3
Ị
CÁC MÔ HÌNH Đ NH GIÁ
DOANH NGHI PỆ
ạ
M2714047
ễ ễ
ọ
Danh sách nhóm 5: ọ Ph m Minh Ng c ị Nguy n Th Kim Pha ầ Nguy n Tr n Tr ng Vinh
M2714055 M2714086
Ụ Ụ M C L C
Ầ Ế Ề MÔ HÌNH CHI T KH U DÒNG TI N
Ợ Ự Ậ Ị Ế MÔ HÌNH Đ NH GIÁ D A VÀO L I NHU N KINH T
Ạ Ệ Ề Ị Ỉ MÔ HÌNH GIÁ TR HI N T I ĐI U CH NH
Ủ Ề Ị MÔ HÌNH Đ NH GIÁ DÒNG TI N C A VCSH
Ế Ậ Ấ Ề Ế Ề CÁC CÁCH TI P C N V CHI T KH U DÒNG TI N
Ấ Ế Ế Ề CÁC THAY TH CHO CHI T KH U DÒNG TI N
Ấ
Ế
Ề
MÔ HÌNH CHI T KH U DÒNG TI N
ổ
ổ
ế
ị
Đ nh giá c phi u ph thông
ệ
ị
Đ nh giá doanh nghi p
Ổ
Ổ
Ế
Ị
Đ NH GIÁ C PHI U PH THÔNG
Đ nh giá ho t đ ng c a doanh nghi p b ng cách chi ạ ộ
ị ạ ộ ủ ệ ằ ế ề ự ấ ừ ạ ộ ạ t kh u dòng ti n t do t các ho t đ ng t
Đ nh giá tài s n phi ho t đ ng, C ng các giá tr c a tài s n và tài s n phi ho t đ ng cho ra giá tr doanh
ị ủ ả ộ ị ạ ộ ả ả i các WACC. ị
nghi p.ệ ị ị ả ủ ề ộ
Tr đi giá tr các trái quy n không thu c v n ch s h u t
ủ ở ữ ừ ề ố ị ị
Xác đ nh và đ nh giá các trái quy n tài chính không thu c tài s n c a công ty. ổ ể ệ ộ giá tr doanh nghi p đ xác đ nh giá tr c a c ổ ố ượ ế phi u ph thông. Đ đ nh giá c phi u, chia giá tr v n ch s h u cho s l ng c phi u đang l u hành.
ị ủ ở ữ ị ủ ư ừ ế ể ị ị ố ế ổ ổ
ị ạ
Giá tr ho t đ ngộ
ị Giá tr TS phi ạ ộ ho t đ ng
Giá tr DNị
ị ố Giá tr v n CSH
Giá CP
ệ
ằ
ị
Đ nh giá doanh nghi p b ng DCF
1
ệ
ị
ị Xác đ nh giá tr doanh nghi p
ạ ộ
ậ
ả
ạ
ị
Nh n d ng và đ nh giá các tài s n phi ho t đ ng
2
ậ
ạ
ộ
ề
ị
Nh n d ng và đ nh giá trái quy n không thu c VCSH
3
ủ ở ữ
ố
ị
Đ nh giá v n ch s h u
4
Ệ
Ị
Ị XÁC Đ NH GIÁ TR DOANH NGHI P
Giá tr c a doanh nghi p b ng giá tr chi
ị ủ ệ ằ ị ế ấ ủ ề ự ươ do trong t
ề ượ ạ ầ ư ở ạ ệ t kh u c a dòng ti n t ở ạ ộ ng lai. ừ do là dòng ti n đ ủ c t o ra b i các ho t đ ng c a doanh nghi p, tr tái đ u t tr l i vào
Dòng ti n t
ề ự Dòng ti n t kinh doanh. ề ự ả ượ ế ằ ấ do ph i đ c chi t kh u b ng WACC.
Ệ
Ị
Ị XÁC Đ NH GIÁ TR DOANH NGHI P
ế ả
ướ
ươ
ề
ả ể
ạ
ạ ộ
ứ ủ
c khi d ki n dòng ti n trong t
ng lai, ph i ki m tra l
i ho t đ ng tài chính trong quá kh c a doanh
•Tr nghi p.ệ
ế ị
ị ợ
ữ
ủ
ậ
ầ
ầ ư
ậ
ố
ưở
ề
•T p trung vào nh ng thành ph n quy t đ nh c a giá tr : l
i nhu n trên v n đ u t
, tăng tr
ng, và dòng ti n
ự t
do.
ứ Phân tích k t qu kinh doanh trong quá kh : ự ế
Ệ
Ị
Ị XÁC Đ NH GIÁ TR DOANH NGHI P
ấ ạ ộ ạ ộ ủ ụ ế ớ
ơ ấ C u trúc báo cáo tài chính c a k toán thành các báo cáo m i, chia tách các m c ho t đ ng, phi ho t đ ng và c c u tài chính.
ầ ư ụ ợ ừ ế ề ậ ầ ỉ ố 2 m c: V n đ u t và l i nhu n thu n tr đi thu đã đi u ch nh (NOPLAT).
ươ
ề
ủ ợ ậ Năm 2003, l i nhu n c a ầ ư ố Home Depot trên v n đ u t ự ươ ng 18,2 % (d a ng đ t ầ ư ố trên v n đ u t trung bình 2 ố ơ ớ năm), l n h n chi phí v n bình quân gia quy n là 9,3%.
Ệ
Ị
Ị XÁC Đ NH GIÁ TR DOANH NGHI P
Ệ
Ị
Ị XÁC Đ NH GIÁ TR DOANH NGHI P
ị Ướ ượ c l ng giá tr đích
Ệ
Ị
Ị XÁC Đ NH GIÁ TR DOANH NGHI P
Chi
ế ấ ự ử ụ ố ớ ề t kh u dòng tiên t do v i chi phí s d ng v n bình quân gia quy n
Ả
Ậ
Ạ
Ị
NH N D NG VÀ Đ NH GIÁ CÁC TÀI S N
ể ượ ặ ượ ứ ề ị ứ t m c quy đ nh và các ch ng khoán có th mua bán đ c Ti n m t v
PHI HO T Đ NG
ả ầ ư
Ạ Ộ kém thanh kho n ườ
ố ấ
ầ ư
ề
ả
ng công b r t ít thông tin v các kho n đ u t
kém
ụ
ấ
ố
• Đ i v i các công ty con không h p nh t, thông tin đ
ợ ấ
ể
ượ c công b ph thu c t kh u dòng ti n này, hãy dùng chi phí s d ng
ộ ử ụ ố
ớ ủ
ế ủ
ng x ng v i r i ro c a kho n đ u t
ả ứ , ch không ph i là chi phí v n ạ ồ
ề ầ ư ả
ạ ộ
ẹ
ố ớ ộ ở ữ ứ vào m c đ s h u. Đ chi ả ứ ố ươ v n t ủ c a công ty m (đó là lý tách riêng tài s n ho t đ ng và phi ho t đ ng).
ả Các kho n đ u t ữ • Nh ng công ty th thanh kho n.ả
Ậ
Ữ
Ạ
Ề
Ị
NH N D NG VÀ Đ NH GIÁ NH NG TRÁI QUY N KHÔNG THU C VCSH (NONEQUITY CLAIMS)
Ộ Nợ
ợ ươ
ư
N l
ng h u
ả ợ ấ
ườ
ng (contigent
ế ư
ề ủ
ượ
ổ c mua c
ổ
ể ố
Thuê ho t ạ đ ngộ Các kho n n b t th liabilities) ổ C phi u u đãi Quy n c a nhân viên đ phi uế ợ L i ích c đông thi u s
Ủ Ở Ữ
Ố
Ị
Đ NH GIÁ V N CH S H U
ủ ở ữ ả ậ ộ ố ộ ị ể ừ Sau khi đã nh n di n và đ nh giá toàn b các kho n trái quy n không thu c v n ch s h u, chúng ta có th tr
ị ố ể ỏ ị ề ủ ở ữ ệ ị chúng ra kh i giá tr công ty đ xác đ nh giá tr v n ch s h u.
ị ố ạ ộ ộ ệ ề ả ị ị ị
Giá tr v n CSH = Giá tr doanh nghi p + Giá tr tài s n phi ho t đ ng – giá tr trái quy n không thu c ủ ở ữ ố v n ch s h u.
Ự
Ị
Ợ
Ế
MÔ HÌNH Đ NH GIÁ D A VÀO Ậ L I NHU N KINH T
Ự
Ị
Mô hình DCF v i dòng ti n tăng đ u vô h n
ề ề ạ ớ
Ợ
Ế
MÔ HÌNH Đ NH GIÁ D A VÀO Ậ L I NHU N KINH T
ươ ể ế ề ề ằ ổ đ nh ROIC trong t ứ ng lai c a công ty b ng ROIC trong quá kh ta có th bi n đ i mô hình dòng ti n đ u vô
ả ị Gi ạ ủ ụ ụ h n thành Key driver model (ph l c A)
Ự
Ị
Ợ
Ế
MÔ HÌNH Đ NH GIÁ D A VÀO Ậ L I NHU N KINH T
ế ậ ề ằ ạ ng h p trên, l
Trong tr ợ ở b i vì l
ậ ượ c xác đ nh b ng mô hình tăng đ u vô h n, ộ ờ ườ ợ i nhu n kinh t ợ i nhu n kinh t ế ủ c a công ty tăng tr trong t ưở ng
T ng quát h n, mô hình đ nh giá d a vào l
ự ổ ơ ị ợ ị ươ ng lai đ ấ ị ở ộ ố m t t c đ nh t đ nh theo th i gian. ư ể ượ ậ ế c trình bày nh sau: có th đ i nhu n kinh t
Ự
Ị
Ợ
Ế
MÔ HÌNH Đ NH GIÁ D A VÀO Ậ L I NHU N KINH T
Ư ể ớ
u đi m so v i DCF ủ ợ ợ ế ở ậ i nhu n kinh t
ưở ườ ủ ộ ợ Trong tr ng c a công ty bi n đ ng, t c đ tăng tr
ị ườ ể ế ầ ố ề ả ậ ị tr nên rõ ràng khi chúng ta xem xét các drivers, ROIC và WACC. ộ ế ể ở ng có th tr ẽ ế ể ạ t th ph n. N u đi u này x y ra, ROIC s
L i ích c a mô hình l ủ ộ ố ế ẽ ng h p c a Home Depot, n u th tr ắ ậ ở ề ứ ắ ợ ả nên khó n m b t, và m t s công ty có th h giá đ giành gi gi m, và l i nhu n kinh t
ể ệ ượ ự ế ề ự ộ s quay tr v m c 0. ề ự do không th hi n đ c s bi n đ ng này. Dòng ti n t ể do có th ượ ạ c l i, các mô hình dòng ti n t
ả ả Ng ế ụ ti p t c tăng, ngay c khi ROIC gi m.
Ự
Ị
Ợ
MÔ HÌNH Đ NH GIÁ D A VÀO Ậ L I NHU N KINH T
ậ
ợ
ở
ồ
ế ắ
B i vì cách tính l
Ế i nhu n kinh t ụ ụ
ằ
ề ự
ợ
ng), b t k s đ nh giá nào d a trên l
ề
ể ả
ệ ớ ươ
ả
mô ự do (xem Ph l c B cho b ng ch ng c a s ấ ỳ ự ị ự ố ươ ng đ ắ ầ ố
ả ợ
ế ừ ự b t ngu n tr c ti p t ủ ứ hình dòng ti n t ế ậ ươ ng đ t i nhu n kinh t ế t kh u đ u gi ng h t v i mô hình DCF. Tuy nhiên đ đ m chi ả b o đ ng này, thì ph i: ầ ư ố v n S d ng năm b t đ u đ u t ầ ư ố ố ệ S d ng s li u v n đ u t
gi ng nhau cho c l
ậ i nhu n kinh
t
ể ượ
ề
ệ
ươ ấ ượ c tính t ử ụ ử ụ ế và ROIC. Ví d , ROIC có th đ
ự ng trong đi u ki n có ho c không có s
ụ ệ
ặ ạ ỏ ự
ườ ạ
ủ
ủ
cũng ph i lo i b y u t
này. Tóm l
ệ ạ i,
ễ
ả
ạ
ố
c đo l ế tín nhi m c a khách hàng. N u b n tính ROIC mà lo i b s tín nhi m ả ầ ư ố c a khách hàng thì v n đ u t ầ ư ị ọ không quan tr ng b n xác đ nh v n đ u t
ạ ỏ ế ố ư ế nh th nào mi n sao nó ph i
ấ
ợ
phù h p, nh t quán.
Ạ
Ề
Ị Ệ MÔ HÌNH GIÁ TR HI N T I Ỉ ĐI U CH NH (APV)
Khi xây d ng mô hình đ nh giá DCF hay l
ự ị ế ế ợ , h u h t các nhà phân tích kinh t ấ t kh u i nhu n kinh t
ế ầ ổ ế ầ ứ ớ ả ị chi ấ ề ươ ậ ng lai v i m c WACC không đ i => ng m gi ả đ nh công ty qu n lý c u trúc vôn
ị ụ toàn b các dòng ti n t theo t ộ ỷ ệ ợ l
Gi
n /giá tr công ty (D/V) m c tiêu. ố ự ị ể ợ ng h p công ty vay
ụ ườ ả ử s công ty d đ nh thay đ i c u trúc v n c a nó m t cách đáng k . Ví d tr ề ề ổ ấ ả ộ ể ả ủ ầ ề ề c kho n ti n góp đ u tiên đ c i thiên dòng ti n. Đi u này làm cho t
ỷ ố s ế ổ ẽ ả ủ ệ ể ế ạ ắ ợ
ả ướ ả ề ị ệ ạ ỉ ợ ế nhi u n ti n hành tr tr ị N /Giá tr công ty (D/V) gi m hay n u đ WACC không đ i s phóng đ i hi u qu c a lá ch n thu => mô hình giá tr hi n t i đi u ch nh.
Ạ
Ề
Ị Ệ MÔ HÌNH GIÁ TR HI N T I Ỉ ĐI U CH NH (APV)
Mô hình giá tr hi n t
ị ệ ạ ề ỉ i đi u ch nh (APV)
ủ ở ữ ộ ố
ự ề ự ố ẩ ế ằ ố t kh u dòng ti n t
ố ượ ạ ị ấ ườ ấ ỳ ợ ị ủ ự ư Đ tính giá tr công ty d a trên APV thì ta xem nh toàn b v n c a công ty là v n ch s h u và th c ủ ở do b ng chi phí v n ch s h u không dùng đòn b y (là chi phí v n ch s c t o ra ủ ở ữ ộ ng h p công ty không có n ). Sau đó, c ng thêm b t k giá tr tăng thêm nào đ
ợ ợ ủ ử ụ ế ắ ể ệ hi n chi ữ h u trong tr ừ ệ vi c s d ng n c a công ty (lá ch n thu ). t
?
Ạ
ƯỜ
Ố
Ị
Ử Ụ
Ợ
NG H P KHÔNG S D NG
Ị Ệ MÔ HÌNH GIÁ TR HI N T I Ỉ Ề ĐI U CH NH (APV) Ủ Ở Ữ XÁC Đ NH CHI PHÍ V N CH S H U TRONG TR ĐÒN B YẪ Theo mô hình APV thì:
(1)
ế
ả
ả
ồ
ậ ằ ẽ ằ
ủ ủ
ổ ổ
ự
ả
ả
ợ
ủ Modigliani và Miller k t lu n r ng: T ng r i ro c a tài s n công ty (bao g m tài s n ủ th c và tài s n tài chính) s b ng t ng r i ro c a các kho n tài tr tài chính cho các ả tài s n đó.
(2)
Ạ
Ề
Ị Ệ MÔ HÌNH GIÁ TR HI N T I Ỉ ĐI U CH NH (APV)
Ph
ươ ả ị ươ ở Gi đ nh ktxa = ku thì ph ng trình (2) tr thành: ng pháp 1:
(3)
Ph
ươ ả ị ườ ở Gi đ nh ktxa = kd thì ph ng trình (2) tr thành: ng pháp 2:
ể ế ế ế ấ ắ ị ươ ạ ứ ố Đ tính toán Vtxa ,ta ti n hành chi t kh u các giá tr lá ch n thu trong t ng lai t (4) ợ i m c chi phí v n n .
Ạ
Ề
Ị Ệ MÔ HÌNH GIÁ TR HI N T I Ỉ ĐI U CH NH (APV)
ả ị ị ủ ế ắ ờ ợ ị ế N u gi ổ đ nh giá tr tuy t đ i c a kho n n là không đ i theo th i gian thì giá tr c a lá ch n thu theo
ề ề ưở ệ ố ủ mô hình dòng ti n đ u không tăng tr ả ng:
ươ ứ ằ Thay vào ph ể ng trình (4) thì ku có th tính b ng công th c
Ạ
Ề
ử ụ
ươ
ươ
ng pháp nên s d ng ph
ng pháp
ụ ẽ ằ ợ
ị ợ ế ạ ộ ớ ệ ủ ạ ộ ế ẽ ứ ậ ả ị ị ả ủ ủ ắ ả
ầ ớ ố ổ ắ ề ươ ị
Ị Ệ MÔ HÌNH GIÁ TR HI N T I Ỉ ĐI U CH NH (APV) ậ V y trong 2 ph nào ? ị ế N u tin r ng công ty s qu n tr giá tr n đ n m c m c tiêu (n công ty tăng cùng v i vi c kinh doanh), thì giá tr lá ch n thu s theo giá tr tài s n ho t đ ng. V y nên, r i ro lá ch n thu s b ng r i ro c a tài s n ho t đ ng ấ (ktxa = ku). Ph n l n công ty có c u trúc v n n đ nh thì ta thiên v ph
ợ ằ ỉ ệ ủ ở ữ ặ ế ẽ ằ ng pháp 1. ắ
ế ợ ự ố ạ ộ ố ị ợ ườ ủ ủ ủ ắ ị ủ ng h p này, r i ro c a lá ch n thu t ế ươ ng đ
ị ẽ ớ N u tin r ng t l n n trên v n ch s h u không c đ nh, giá tr c a lá ch n thu s g n k t ch t ch v i giá tr ợ ng r i ro n (ktxa = ạ ườ ườ ươ ễ ợ ế ẽ ắ ế ươ ợ ng xuyên trong giai đo n n ng h p này, ta dùng ph
ố ng pháp 2. Tình hu ng này di n ra th ạ ằ ư ệ ề ệ ả n d báo thay vì tài s n ho t đ ng. Trong tr kd). Trong tr nhi u nh ki t qu tài chính (financial distress) và leverage buyout (mua l ố i b ng v n vay).
Ạ
Ề
Ị Ệ MÔ HÌNH GIÁ TR HI N T I Ỉ ĐI U CH NH (APV)
Ị Ắ Ế Ị
XÁC Đ NH GIÁ TR LÁ CH N THU ế ủ Đ tính toán giá tr lá ch n thu c a năm t, ta s tính toán nh sau:
ư ể ẽ ắ ị
Interest tax shield t = (Net debt t1 x Expected interest rate) x Marginal tax rate
Interest payment
ớ V i Net debt = Reported Debt + Capitalized Operating Leases – Excess Cash
ợ ư ườ ị ủ ế
ắ ử ụ ẽ ế ệ ậ ắ ể ế ể ử ụ ng h p đòn b y l n thì công ty s không th s d ng h t giá tr c a lá ch n thu (do nó có th ế ỳ ấ ỡ ợ ớ ủ ợ i nhu n đ b o v ). Do đó, n u có xác su t v n l n thì công ty nên s d ng lá ch n thu k
ẫ ớ ể ả ả ấ ỡ ợ ế ớ ắ ằ ỗ * L u ý tr không có đ l ị ọ v ng, tính toán b ng cách gi m m i giá tr lá ch n thu v i xác su t v n tích lũy.
MÔ HÌNH DÒNG V NỐ
Ề
Ị
MÔ HÌNH Đ NH GIÁ DÒNG TI N TRÊN VCSH
Ề
Ị
MÔ HÌNH Đ NH GIÁ DÒNG TI N TRÊN VCSH
Ậ
Ế
CÁC CÁCH TI P C N DCF KHÁC
Ậ
Ề ề
ả
ờ
ằ
ậ t kh u b ng lãi su t th t
ượ
ấ
ị ư
ả
ộ
c nhà qu n tr a chu ng
i thích ROIC
DÙNG DÒNG TI N TH T ậ ự ậ + L p d án dòng ti n trong kho ng th i gian th t ấ ấ ế + Chi + Khó khăn: ờ ạ * Th i h n và lãi su t danh nghĩa đ ả * Tính toán và gi ứ
ườ
ạ
(cid:222) Nghiên c u sâu thêm trong môi tr
ng l m phát cao
ở ươ ch
ng 22
Ậ
Ế
CÁC CÁCH TI P C N DCF KHÁC
ề
Ề ế ượ c chi
ƯỚ C THU ở ấ t kh u b i “t l
Ế ỉ ệ ưỡ ng
ng” (hurdle rate)
ố
ầ ư ượ
ự
ừ
ệ
ầ * Ng m gi
đ
ế ứ ấ c th c hi n kh u tr thu ch
Ấ Ế CHI T KH U DÒNG TI N TR ế ướ c thu đ + Dòng ti n tr ẫ ơ ả + Có 3 mâu thu n c b n: ằ ả ị đ nh r ng v n đ u t ấ không ph i kh u hao.
ầ ư
ằ
ầ
ố ư ộ
ạ ộ
ượ
vào v n l u đ ng ho t đ ng đ
ấ c kh u
ừ
ả ả ị đ nh sai l m r ng đ u t * Gi ế tr thu .
ả ố
ế
ướ
ả ng gi m.
* K t qu cu i cùng có khuynh h
ế ậ
ả
ố
ị
(cid:222) Cách ti p c n này b ph n đ i.
ƯƠ
Ế
CÁC PH
NG PHÁP THAY TH
ƯƠ
Ố
PH
NG PHÁP S NHÂN
ệ
ạ
ố
+ S nhân EV/EBITA đ i di n cho ngành
ủ
ể
ị
+ Đ tính giá tr công ty: tìm EBITA c a công ty.
+ Ví d : ụ
ệ
EBITA công ty = 100 tri u USD
EV/EBITA ngành = 15x
ỉ
(cid:222) EV = 15 x 100 = 1.5 t USD
ế ị ể
ụ
ầ
ạ
+ H n ch : b hi u nh m và áp d ng sai
ứ
=> Nghiên c u thêm
ở ươ ch
ng 12
ƯƠ
Ế
CÁC PH
NG PHÁP THAY TH
Ự
Ự
ạ
ả
i Nobel năm 1997
ỏ
ổ ể ị
ự
ự
ọ
ự ượ
ự
ự
ọ
ị
Ọ L A CH N TH C + Robert Merton và Myron Scholes đo t gi ụ => Mô hình “danh m c mô ph ng”. ể + Chuy n đ i đ đ nh giá công ty => L a ch n th c. ệ ự + Khó th c hi n + Đ nh giá d a trên l a ch n th c đ
c nghiên c u
ứ ở ươ ch
ng 20.
