Khóa luận tốt nghiệp Tài chính ngân hàng: Tác động của các nhân tố co moments bậc cao và định giá tài sản trên thị trường chứng khoán các nền kinh tế mới nổi bằng cách tiếp cận hồi quy phân vị

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:142

Thêm vào BST

Báo xấu

6
lượt xem 1
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Mục tiêu của đề tài là chứng minh tác động của hai nhân tố moment bậc cao (Coskewness và Cokurtosis) đến việc đo lường TSSL của chỉ số thị trường chứng khoán các quốc gia mới nổi; áp dụng phương pháp hồi quy phân vị trong việc đánh giá tác động của mô hình CAPM mở rộng, từ đó so sánh kết quả hồi quy giữa phương pháp phân vị với phương pháp OLS nhằm lựa chọn phương pháp tối ưu.... Mời các bạn cùng tham khảo nội dung chi tiết.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Khóa luận tốt nghiệp Tài chính ngân hàng: Tác động của các nhân tố co moments bậc cao và định giá tài sản trên thị trường chứng khoán các nền kinh tế mới nổi bằng cách tiếp cận hồi quy phân vị

NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP ĐẠI HỌC TÁC ĐỘNG CỦA CÁC NHÂN TỐ CO-MOMENTS BẬC CAO VÀ ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN CÁC NỀN KINH TẾ MỚI NỔI BẰNG CÁCH TIẾP CẬN HỒI QUY PHÂN VỊ SVTH: NGUYỄN PHÚ SANG LỚP: DH30TC06 GVHD: Th.S HUỲNH LƯU ĐỨC TOÀN Thành phố Hồ Chí Minh, tháng 5 năm 2018
NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP ĐẠI HỌC TÁC ĐỘNG CỦA CÁC NHÂN TỐ CO-MOMENTS BẬC CAO VÀ ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN CÁC NỀN KINH TẾ MỚI NỔI BẰNG CÁCH TIẾP CẬN HỒI QUY PHÂN VỊ SVTH: NGUYỄN PHÚ SANG LỚP: DH30TC06 GVHD: Th.S HUỲNH LƯU ĐỨC TOÀN Thành phố Hồ Chí Minh, tháng 5 năm 2018
TÓM TẮT ĐỀ TÀI Bài nghiên cứu này điều tra vai trò của những moments bậc cao (bậc thứ ba và thứ tư) đến tác động tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu theo tần suất tuần. Bài nghiên cứu sử dụng dữ liệu của 25 thị trường chứng khoán mới nổi (được phân loại theo MSCI – Morgan Stanley Capital International) trong giai đoạn từ tháng 4 năm 2005 đến tháng 11 năm 2017. Tác giả tiến hành ứng dụng mô hình CAPM truyền thống kết hợp với hai nhân tố bậc cao đồng độ lệch (Co-skewness) và đồng độ gù (Co-kurtosis) dại diện cho hình dạng phân phối phi tuyến tính trong việc đo lường rủi ro. Qua đó, tác giả ước tính lợi nhuận kỳ vọng qua việc sử dụng phương pháp hồi quy phân vị tại năm mức phân vị khác nhau. Kết quả nghiên cứu cho thấy ba nhân tố bao gồm phần bù thị trường, phần bù đồng độ lệch và phần bù đồng độ gù có tác động đáng kể đến tỷ suất sinh lợi của chỉ số chứng khoán ở từng thị trường mới nổi tại các mức ý nghĩa 1%; 5% và 10%. Bên cạnh đó, mô hình CAPM kết hợp với hai nhân tố bậc cao cho thấy khả năng giải thích tốt hơn cho sự dự đoán giá trị tỷ suất sinh lợi của chỉ số chứng khoán ở các thị trường mới nổi so với mô hình CAPM truyền thống. Quan trọng hơn, các nhà đầu tư nên đầu tư nhiều hơn vào các thị trường có mức độ đồng lệch cao và giảm thiểu khối vốn đầu tư tại các thị trường có mức độ đồng độ gù cao trong việc tối đa hóa tỷ suất sinh lợi. i
LỜI CAM ĐOAN Tác giả xin cam đoan khóa luận với tên đề tài “TÁC ĐỘNG CỦA CÁC NHÂN TỐ CO-MOMENTS BẬC CAO VÀ ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN CÁC NỀN KINH TẾ MỚI NỔI BẰNG CÁCH TIẾP CẬN HỒI QUY PHÂN VỊ” là công trình nghiên cứu riêng của tác giả dưới sự giúp đỡ của Thạc sĩ Huỳnh Lưu Đức Toàn – giảng viên khoa Tài Chính trường Đại học Ngân hàng Thành phố Hồ Chí Minh. Nguồn dữ liệu và nội dung tham khảo đều được trích dẫn nguồn gốc rõ ràng, thống nhất trong phần danh mục tài liệu tham khảo. Kết quả nghiên cứu là trung thực, trong đó không có các nội dung đã được công bố trước đây hoặc các nội dung do người khác thực hiện ngoại trừ các trích dẫn được dẫn nguồn đầy đủ trong khóa luận. Tác giả xin chịu trách nhiệm hoàn toàn với những cam đoan của mình. Thành phố Hồ Chí Minh, tháng 5 năm 2018 Sinh viên thực hiện Nguyễn Phú Sang ii
LỜI CẢM ƠN Trước tiên, tôi muốn bày tỏ lòng biết ơn chân thành của tôi với giảng viên hướng dẫn Thạc sĩ Huỳnh Lưu Đức Toàn với sự hỗ trợ trong quá trình thực hiện nghiên cứu. Sự hướng dẫn của thầy đã giúp tôi rất nhiều trong tất cả thời gian nghiên cứu và viết luận án này. Bên cạnh giảng viên hướng dẫn, tôi xin cảm ơn trường Đại học Ngân hàng Thành phố Hồ Chí Minh đã cho tôi cơ hội để thực hiện nghiên cứu này và cung cấp các hướng dẫn vô giá trong suốt giai đoạn nghiên cứu. Cuối cùng, tôi xin gửi lời cảm ơn đến tất cả những người đã ủng hộ tôi để hoàn thành bài nghiên cứu này. iii
MỤC LỤC TÓM TẮT ĐỀ TÀI ....................................................................................................i LỜI CAM ĐOAN ......................................................................................................ii LỜI CẢM ƠN .......................................................................................................... iii DANH MỤC HÌNH VẼ ..........................................................................................vii DANH MỤC BẢNG BIỂU ................................................................................... viii DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT .........................................................................ix CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU Ý TƯỞNG NGHIÊN CỨU ....................................... 1 1.1. Tính cấp thiết và tính mới của đề tài ................................................................1 1.1.1. Tính thiết yếu của đề tài .............................................................................1 1.1.2. Tính mới của đề tài .....................................................................................2 1.2. Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu .....................................................3 1.2.1. Mục tiêu nghiên cứu ...................................................................................3 1.2.2. Câu hỏi nghiên cứu.....................................................................................3 1.3. Đối tượng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu .................................................3 1.3.1. Đối tượng nghiên cứu .................................................................................3 1.3.2. Phạm vi nghiên cứu ....................................................................................4 1.4. Phương pháp nghiên cứu ..................................................................................4 1.5. Đóng góp của đề tài ..........................................................................................5 1.5.1. Đóng góp về mặt lý luận ............................................................................5 1.5.2. Đóng góp về mặt thực nghiệm ...................................................................5 1.6. Bố cục đề tài .....................................................................................................5 CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT ........................................................................ 7 2.1. Lý thuyết thị trường vốn và mô hình CAPM....................................................7 2.1.1. Lý thuyết danh mục đầu từ Markowitz ......................................................7 2.1.2. Lý thuyết thị trường vốn và mô hình CAPM ...........................................10 2.2. Các mô hình đa nhân tố ..................................................................................14 2.2.1. Mô hình ba nhân tố Fama-French ............................................................14 2.2.2. Mô hình đa nhân tố (APT) .......................................................................14 2.3. Mô hình CAPM kết hợp các nhân tố bậc cao .................................................15 2.3.1. Các nhân tố bậc cao – Độ lệch và Độ gù .................................................15 iv
2.3.2. Đồng độ lệch và Đồng độ gù. ...................................................................18 2.4. Phương pháp hồi quy phân vị (Quantile regression) ......................................19 2.4.1. Định nghĩa về phân vị ..............................................................................20 2.4.2. Các tính chất của phương pháp hồi quy phân vị ......................................21 2.4.3. So sánh phương pháp hồi quy phân vị so với OLS ..................................23 2.5. Lược khảo các công trình nghiên cứu.............................................................25 CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .................................................. 37 3.1. Thu thập dữ liệu thô ........................................................................................37 3.1.1. Giá trị chỉ số tại thị trường các nước mới nổi ..........................................37 3.1.2. Lãi suất phi rủi ro và lợi nhuận thị trường ...............................................37 3.2. Xử lý số liệu ....................................................................................................38 3.2.1. Tính toán giá trị tỷ suất sinh lợi ...............................................................38 3.2.2. Tính toán giá trị Đồng độ lệch (Co-skewness) và Đồng độ gù (Co- kurtosis) ..............................................................................................................38 3.2.3. Tính toán các biến độc lập của mô hình ...................................................39 3.3. Phương pháp thống kê ....................................................................................41 3.3.1. Phương pháp thống kê mô tả dữ liệu thô .................................................41 3.3.2. Phân tích mối quan hệ tương quan giữa các biến độc lập ........................42 3.3.3. Phân tích hồi quy tuyến tính .....................................................................43 3.3.4. Các phương pháp kiểm định dự kiến .......................................................44 3.4. Sơ đồ tóm tắt quy trình thực hiện ...................................................................45 CHƯƠNG 4: PHÂN TÍCH KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ...................................... 46 4.1. Thống kê mô tả ...............................................................................................46 4.2. Phân tích tương quan tuyến tính .....................................................................48 4.3. Kết quả mô hình hồi quy ................................................................................55 4.3.1. Phương pháp hồi quy OLS .......................................................................55 4.3.2. Phương pháp hồi quy phân vị (Quantile regression) ................................58 4.3.3. So sánh kết quả giữa phương pháp hồi quy OLS và phương pháp hồi quy phân vị ................................................................................................................68 4.4. Kiểm định kết quả hồi quy..............................................................................69 4.4.1. Kiểm định phương sai thay đổi ................................................................69 v
4.4.2. Kiểm định đa cộng tuyến..........................................................................70 4.4.3. Kiểm định Robustness ..............................................................................70 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ HẠN CHẾ ............................................................ 73 5.1. Kết quả nghiên cứu .........................................................................................73 5.2. Khuyến nghị ....................................................................................................75 5.3. Hạn chế của đề tài ...........................................................................................76 5.4. Đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo ...............................................................77 Bài báo công bố........................................................................................................ 79 Tài liệu tham khảo .................................... Lỗi! Thẻ đánh dấu không được xác định. Phụ lục hình ảnh........................................ Lỗi! Thẻ đánh dấu không được xác định. vi
DANH MỤC HÌNH VẼ Hình 2.1: Đường biên hiệu quả ...................................................................................7 Hình 2.2: Đường biên hiệu quả theo mức độ ngại rủi ro ..........................................10 Hình 2.3: Đường thị trường chứng khoán SML .......................................................13 Hình 2.4: Hình dạng phân phối của yếu tố độ lệch ...................................................16 Hình 2.5: Hình dạng phân phối của yếu tố độ gù .....................................................17 vii
DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 4.1: Kết quả thống kê mô tả .............................................................................47 Bảng 4.2: Ma trận hệ số tương quan giữa thị trường chứng khoán mới nổi và các biến độc lập .......................................................................................................................51 Bảng 4.3: Kết quả hồi quy OLS ................................................................................57 Bảng 4.4: Kết quả mô hình hồi quy phân vị của từng thị trường mới nổi tại các mức phân vị (q10, q25, q50, q75 and q90) với các nhân tố RMP, CSKP và CKTP lên tỷ suất sinh lợi. ..............................................................................................................63 Bảng 4.5: Danh sách các quốc gia chịu tác động cùng chiều và ngược chiều từ kết quả hồi quy phân vị ...................................................................................................66 Bảng 4.6: Thống kê so sánh kết quả hồi quy giữa hai phương pháp ........................68 Bảng 4.7: Kết quả kiểm định phương sai sai số thay đổi theo phương pháp OLS ...69 Bảng 4.8: Kết quả hồi quy giữa các biến độc lập......................................................70 Bảng 4.9: Mô hình Pool-OLS, mô hình các ảnh hưởng cố định (FEM) và mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) cho kiểm định robustness .........................................71 Bảng 4.10. Kiểm định Hausman để lựa chọn giữa mô hình các ảnh hưởng cố định (FEM) và các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) ............................................................72 Bảng 4.11. Kiểm tra lỗi của các mô hình trên...........................................................72 viii
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT TỪ VIẾT TẮT ĐỊNH NGHĨA APT Arbitrage Pricing Theory CAPM The Capital Asset Pricing Model CKT Cokurtosis CKTP Cokurtosis premium CML Đường thị trường vốn CSK Coskewness CSKP Coskewness premium FEM The Fixed Effects Model GMM Generalized Method of Moments HOSE Ho Chi Minh City Stock Exchange HPG Hoa Phat Group MSCI Morgan Stanley Capital International MSCI-EM Morgan Stanley Capital International Emerging Index MSN Masan Group Corporation NYSE The New York Stock Exchange OLS Ordinary Least Squares REM The Random Effects Model RMP The Market Risk Premium SML Đường thị trường chứng khoán TSSL Tỷ suất sinh lợi TTCK Thị trường chứng khoán VaR Value-at-Risk VIC Vingroup Joint Stock Company VIF Variance Inflation Factor VNM Vietnam Dairy Products Join Stock Company ix
CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU Ý TƯỞNG NGHIÊN CỨU Chương 1 sẽ giới thiệu tổng thể bố cục của bài nghiên cứu. Nội dung chính của chương này bao gồm các phần như sau: mục 1. tính cấp thiết và tính mới của đề tài, mục 2. mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu, mục 3. đối tượng và phạm vi nghiên cứu, mục 4. phương pháp nghiên cứu, mục 5. đóng góp của đề tài và mục 6. bố cục của đề tài. 1.1. Tính cấp thiết và tính mới của đề tài 1.1.1. Tính thiết yếu của đề tài Trong năm 2017, hầu như các nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt nam đều đề cập đến câu chuyện nâng hạng thị trường. Cụ thể là việc nâng hạng thị trường Việt nam từ một thị trường sơ khai (frontier market) lên nhóm thị trường mới nổi (emerging market) theo phân loại của MSCI. Tính đến tháng 2/2018, thị trường chứng khoán Việt nam đã có bốn doanh nghiệp (VNM, VIC, MSN, HPG) đáp ứng tiêu chí về định lượng nhóm B trong việc nâng hạng thị trường theo MSCI. Do đó, khi các nhà điều hành cải thiện được các vấn đề định tính mà cụ thể là các chỉ tiêu về mức độ mở cửa của thị trường đối với nhà đầu tư nước ngoài, cải thiện cơ sở hạ tầng để cho ra đời các sản phẩm đầu tư mới, hệ thống thanh toán bù trừ,… thị trường chứng khoán Việt nam sẽ sớm hội đủ các yêu cầu trong việc nâng hạng thành nhóm thị trường mới nổi. Khi đó, kịch bản về một thị trường chứng khoán Việt nam tăng trưởng với tốc độ thần kỳ ở mức từ 30% - 40% khi vừa bước vào nhóm mới nổi tương tự kịch bản của các quốc gia Arab Emirates, Qatar, Pakistan là điều hoàn toàn có thể xảy ra. Do đó, xuất phát từ những tiềm năng mà thị trường chứng khoán Việt nam có thể đạt được trong kịch bản nâng hạng thị trường, việc tìm ra một mô hình đo lường chỉ số chứng khoán, các yếu tố tác động đến chỉ số thị trường mới nổi là một việc thiết yếu không chỉ dành riêng cho các nhà quản lý chính sách mà còn quan trọng đối với các nhà đầu tư trong nước. 1
Các nhà nghiên cứu như Soosung Hwang và cộng sự (1999), Serdar Neslihanoglu và cộng sự (2017) đã chỉ ra sự tồn tại của các nhân tố bậc cao lên chỉ số thị trường của các quốc gia mới nổi bằng các phương pháp như GMM, OLS,… Cụ thể, việc sử dụng mô hình CAPM mở rộng kết hợp hai nhân tố bậc cao Đồng độ lệch (Coskewness) và Đồng độ gù (Cokurtosis) có ý nghĩa trong việc giải thích tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu cũng như chỉ số chứng khoán. Do đó, trong bài nghiên cứu này tác giả thực hiện việc đo lường tác động của các nhân tố rủi ro hệ thống bậc cao gồm phần bù Đồng độ lệch (Coskewness), phần bù Đồng độ gù (Cokurtosis) và rủi ro thị trường (RMP) trong việc ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của các chỉ số thị trường tại 25 quốc gia mới nổi trong giai đoạn từ tháng 4 năm 2005 đến tháng 11 năm 2017 thông qua phương pháp hồi quy phân vị. Qua đó, tác giả đưa ra cái nhìn tổng quát về tác động của các nhân tố này trên từng mức phân vị và so sánh sự hiệu quả giữa phương pháp OLS và phương pháp hồi quy phân vị. Dựa trên kết quả này, tác giả đưa ra mô hình và phương pháp hồi quy phù hợp cũng như các khuyến nghị cho các nhà đầu tư, các nhà quản lý – điều hành chính sách. 1.1.2. Tính mới của đề tài Đề tài đạt được những tính mới cụ thể trong nghiên cứu như sau: - Thứ nhất về phương pháp nghiên cứu, đề tài đã sử dụng phương pháp hồi quy phân vị trong việc xem xét tác động của TSSL chỉ số chứng khoán tại 25 quốc gia mới nổi. Qua đó, làm rõ tác động của các nhân tố này tại từng mức phân vị để có cái nhìn tổng quát trong việc so sánh với phương pháp hồi quy OLS. Dựa vào kết quả này, tác giả có thể đánh giá các ưu nhược điểm giữa phương pháp hồi quy phân vị và hồi quy OLS. - Về không gian – thời gian nghiên cứu tương đối mới và sát với giai đoạn hiện tại, đề tài sử dụng dữ liệu của 25 quốc gia mới nổi trong giai đoạn từ tháng 4 năm 2005 đến tháng 11 năm 2017. Tác giả sử dụng dữ liệu được chỉ số của các quốc gia mới nổi được phân loại theo MSCI tại thời điểm tháng 11 năm 2017. Dữ liệu nghiên cứu được lấy theo tuần để tránh các hiệu ứng tài chính hành vi như hiệu ứng 2
thứ hai, thứ sáu,… Với việc thu thập bộ dữ liệu theo tuần giúp đảm bảo tính hoạt động liên tục, loại bỏ đi các yếu tố về chênh lệch ngày giao dịch giữa các quốc gia khác nhau. 1.2. Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu 1.2.1. Mục tiêu nghiên cứu - Chứng minh tác động của hai nhân tố moment bậc cao (Coskewness và Cokurtosis) đến việc đo lường TSSL của chỉ số thị trường chứng khoán các quốc gia mới nổi. - Áp dụng phương pháp hồi quy phân vị trong việc đánh giá tác động của mô hình CAPM mở rộng, từ đó so sánh kết quả hồi quy giữa phương pháp phân vị với phương pháp OLS nhằm lựa chọn phương pháp tối ưu. - Khuyến nghị mô hình đo lường TSSL tài sản và các khuyến nghị có thể đề xuất được rút ra từ kết quả nghiên cứu. 1.2.2. Câu hỏi nghiên cứu - Thị trường chứng khoán của các quốc gia mới nổi có chịu tác động của các nhân tố bậc cao (Coskewness và Cokurtosis) đến TSSL của chỉ số chứng khoán hay không? - Mức độ tác động và chiều hướng tác động của các nhân tố này lên TSSL của chỉ số chứng khoán trong giai đoạn nghiên cứu có giá trị như thế nào? - Hiệu quả trong việc đo lường sự biến động TSSL của mô hình CAPM mở rộng (thêm hai nhân tố Coskewness và Cokurtosis) so với mô hình CAPM truyền thống như thế nào? - Khuyến nghị được đưa ra cho các nhà đầu tư và nhà hoạch định chính sách cũng như mô hình đo lường TSSL hiệu quả là gì? 1.3. Đối tượng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu 1.3.1. Đối tượng nghiên cứu 3
TSSL của chỉ số chứng khoán, tác động của hai nhân tố đồng moment bậc cao bao gồm nhân tố Đồng độ lệch (CSK) và Đồng độ gù (CKT) và mối quan hệ giữa TSSL của các chỉ số chứng khoán với hai nhân tố bậc cao. 1.3.2. Phạm vi nghiên cứu Dữ liệu bao gồm giá trị chỉ số của các thị trường chứng khoán mới nổi được phân loại theo tiêu chí của MSCI. Qua đó, tác giả thu thập các dữ liệu chỉ số của 25 thị trường mới nổi giai đoạn từ tháng 4 năm 2005 đến tháng 11 năm 2017. Tác giả chọn mốc thời gian này do giai đoạn này sát với thực nghiệm và phản ánh được gần hết chu kỳ kinh tế (thường kéo dài trong khoảng 10 năm). Ngoài ra, mốc thời gian này còn phản ánh được các yếu tố bất ngờ của cuộc khủng hoảng nợ dưới chuẩn 2008- 2009. 1.4. Phương pháp nghiên cứu Đối với nghiên cứu này, tác giả chủ yếu sử dụng phương pháp định lượng bao gồm các phương pháp (thống kê, hồi quy OLS, hồi quy phân vị) cho việc thống kê và ước lượng kết quả nghiên cứu. Kết hợp với các giải thích dựa trên cơ sở lý thuyết nền cũng như đúc kết từ các bài nghiên cứu khác qua đó làm rõ các mục tiêu cũng như câu hỏi nghiên cứu. Đầu tiên, tác giả sử dụng phần mềm Microsoft Excel để xử lý dữ liệu thô (giá trị chỉ số chứng khoán của 25 thị trường mới nổi), tính toán giá trị tỷ suất sinh lợi, nhân tố rủi ro phần bù thị trường, giá trị đồng độ lệch, đồng độ gù cho mô hình thông qua dữ liệu chuỗi thời gian theo tần suất dữ liệu theo tuần. Bên cạnh đó, tác giả còn sử dụng phần mềm Stata 14 để thực hiện các phân tích định lượng bao gồm: thống kê mô tả, đo lường giá trị ma trận tương quan, hồi quy dữ liệu theo phương pháp OLS và phương pháp phân vị. Ngoài ra, tác giả còn sử dụng các phương pháp kiểm định như kiểm định tự tương quan, đa cộng tuyến, kiểm định kết quả hồi quy,… để đánh giá giá trị thu được. Cuối cùng, tác giả sử dụng ba phương pháp gồm hồi quy Pooled_OLS, FEM và REM để kiểm định tính vững (Robustness test). Dựa trên các kết quả ước lượng, kiểm định, tác giả tiến hành nhận định, đánh giá các tác động của các nhân tố phần bù rủi ro thị trường (RMP), phần bù Đồng độ lệch (CSKP) và phần 4
bù Đồng độ gù (CKTP) đến TSSL của chỉ số chứng khoán các quốc gia mới nổi. Đề tài dựa trên mô hình CAPM của Sharpe (1970), các bài nghiên cứu của Soosung Hwang và cộng sự (1999), Kostakis và cộng sự (2011) và Serdar Neslihanoglu và cộng sự (2017). 1.5. Đóng góp của đề tài 1.5.1. Đóng góp về mặt lý luận Bài nghiên cứu chứng minh tác động của các nhân tố bậc cao (Đồng độ lệch và Đồng độ gù) lên tỷ suất sinh lời của chỉ số chứng khoán các quốc gia mới nổi. Áp dụng phương pháp hồi quy phân vị trong việc ước lượng tỷ suất sinh lợi chỉ số chứng khoán các quốc gia mới nổi. 1.5.2. Đóng góp về mặt thực nghiệm Bài nghiên cứu đưa ra mô hình hiệu quả trong việc ước lượng tỷ suất sinh lợi của chỉ số chứng khoán tại khu vực các quốc gia mới nổi. Dựa trên kết quả nghiên cứu, tác giả xây dựng các khuyến nghị về hàm ý chính sách cho nhà đầu tư quốc tế trong việc đầu tư vào các thị trường chứng khoán mới nổi. Bên cạnh đó, tác giả cũng đưa ra các khuyến nghị cho các nhà điều hành chính sách tại khu vực thị trường chứng khoán mới nổi. Qua đó, xây dựng bài học kinh nghiệm cho các quản lý tại thị trường chứng khoán Việt nam trong việc xây dựng các chính sách phù hợp trước cơ hội nâng hạng của thị trường chứng khoán Việt nam từ thị trường sơ khai sang thị trường mới nổi. 1.6. Bố cục đề tài CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU Ý TƯỞNG NGHIÊN CỨU 1.1. Tính cấp thiết và tính mới ủa đề tài 1.2. Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu 1.3. Đối tượng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu 1.4. Phương pháp nghiên cứu 5
1.5. Đóng góp của đề tài 1.6. Bố cục đề tài CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT 2.1. Lý thuyết thị trường vốn và mô hình CAPM 2.2. Các mô hình đa nhân tố 2.3. Mô hình CAPM kết hợp các nhân tố bậc cao 2.4. Phương pháp hồi quy phân vị (Quantile regression) 2.5. Lược khảo các công trình nghiên cứu CHƯƠNG 3 : PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1. Thu nhập dữ liệu thô 3.2. Xử lý số liệu 3.3. Phương pháp thống kê 3.4. Sơ đồ tóm tắt quy trình thực hiện CHƯƠNG 4 : PHÂN TÍCH KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 4.1. Thống kê mô tả 4.2. Phân tích tương quan tuyến tính 4.3. Kết quả mô hình hồi quy 4.4. Kiểm định kết quả hồi quy CHƯƠNG 5 : KẾT LUẬN VÀ HẠN CHẾ 5.1. Kết quả nghiên cứu 5.2. Khuyến nghị 5.3. Hạn chế của đề tài 5.4. Đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo 6
CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT 2.1. Lý thuyết thị trường vốn và mô hình CAPM 2.1.1. Lý thuyết danh mục đầu từ Markowitz Trước năm 1952, quy trình quản lý danh mục được được chia ra hai bước trong đó bước một được bắt đầu thông qua việc quan sát, thử nghiệm và kết thúc bằng việc đưa ra những sự tin tưởng dựa trên giá trị tương lai của tài sản. Bước hai được nối tiếp với bước một dựa trên các giá trị tương giữa các loại tài sản và tiến hành lựa chọn danh mục đầu tư. Trong đó, các nhà đầu tư dựa vào giá trị hiện tại tối ưu được kỳ vọng của các loại tài sản này để xây dựng danh mục mà chưa đề cập đến yếu tố rủi ro. Để giải quyết vấn đề về rủi ro, Harry Markowitz (1952) đã xây dựng nên “Lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại” được công bố trên tạp chí tài chính (The journal of finance) năm 1952. Bằng việc chứng minh rằng việc kết hợp các cổ phiếu riêng lẻ có mức độ rủi ro khác nhau thành một danh mục có mức rủi ro thấp hơn so với tổng thể. Markowitz đã khẳng định được việc giảm thiểu hóa rủi ro của danh mục đầu tư thông qua việc đa dạng hóa các tài sản có trong danh mục. Ông cũng chỉ ra rằng, tại mỗi mức rủi ro khác nhau sẽ tồn tại danh mục có tỷ suất sinh lợi kỳ vọng tương ứng, và phương trình đường cong chứa các danh mục có TSSL kỳ vọng cao nhất ở từng mức rủi ro đối ứng sẽ hình thành nên đường biên hiệu quả để hỗ trợ cho việc lựa chọn danh mục đầu tư tối ưu (Markowitz, 1952). Hình 2.1: Đường biên hiệu quả 𝑬( 𝑹 𝒑) Đường biên hiệu quả 7
Nguồn: Markowitz, 1952 Với việc xây dựng danh mục đầu tư dựa trên lý thuyết của Markowitz, nhà đầu tư có hai sự lựa chọn trong đó có thể lựa chọn danh mục đầu tư tối ưu dựa trên sự tối đa hóa lợi nhuận tài sản mang lại hoặc các nhà đầu tư cũng có thể xây dựng danh mục đầu tư tối ưu thông qua việc tối thiểu hóa rủi ro. Lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại của Markowitz không những chỉ ra việc lựa chọn danh mục đầu tư tối ưu mà còn cho thấy việc đánh đổi giữa lợi nhuận và rủi ro. Theo đó, để đạt được lợi nhuận tối đa nhà đầu tư phải chấp nhận mức rủi ro tương ứng hoặc họ có thể lựa chọn danh mục với mức rủi ro tối thiểu nhưng lợi nhuận chỉ nằm ở mức ứng với mức rủi ro này. Ngoài ra, Markowitz còn giới thiệu đến hai yếu tố đó chính là lợi nhuận kỳ vọng và độ lệch chuẩn. Với danh mục đầu tư giả định tồn tại gồm 𝑛 tài sản, tỷ suất sinh lời kỳ vọng của danh mục đầu tư này chính là lợi nhuận bình quân theo tỷ trọng tỷ suất sinh lời kỳ vọng cho từng tài sản tồn tại bên trong danh mục. Theo đó, phương trình tỷ suất sinh lời kỳ vọng của danh mục đầu tư 𝐸(𝑅 𝑝 ) sẽ có dạng: 𝑛 𝐸(𝑅 𝑝 ) = ∑ W 𝑖 𝐸 ( 𝑅 𝑖 ) (2.1) 𝑖=1 Trong đó: 𝐸(𝑅 𝑝 ): là TSSL kỳ vọng của danh mục đầu tư có n tài sản 𝐸(𝑅 𝑖 ) : là TSSL kỳ vọng của tài sản thứ i trong danh mục đầu tư W 𝑖 : là tỷ trọng của tài sản thứ i trong danh mục đầu tư. Độ lệch chuẩn của danh mục còn được coi là giá trị đại diện rủi ro cho danh mục đầu tư. Thông qua đó, Markowitz cho rằng rủi ro của danh mục chính là độ biến động về lợi nhuận (gồm cả biến động dương và biến động âm). Giá trị này được ước lượng thông qua phương trình sau: 𝑛 𝑛 𝑛 𝜎 𝑝 = √∑ 𝑤 2 𝜎 𝑖2 + ∑ 𝑖 ∑ 𝑤 𝑖 𝑤 𝑗 𝑐𝑜𝑣 𝑖,𝑗 ( 𝑖 ≠ 𝑗) (2.2) 𝑖=1 𝑖=1 𝑗=1 8
Trong đó: 𝜎 𝑝 : giá trị độ lệch chuẩn của danh mục đầu tư 𝜎 𝑖2 : giá trị phương sai của tài sản i trong danh mục đầu tư 𝑐𝑜𝑣 𝑖,𝑗 : giá trị hiệp phương sai giữa tài sản i và tài sản j trong danh mục đầu tư 𝑤 𝑖 , 𝑤 𝑗 : tỷ trọng của tài sản thứ i và thứ j trong danh mục đầu tư. Với giá trị hiệp phương sai là thước đo về mức độ biến động giữa hai loại tài sản dựa trên giá trị trung bình của chúng trong khoảng thời gian ước lượng. Khi giá trị hiệp phương sai đạt giá trị dương tức TSSL giữa hai loại tài sản này biến thiên cùng chiều. Ngược lại, khi giá trị hiệp phương sai mang giá trị âm, điều này cho thấy TSSL giữa hai loại tài sản có sự biến thiên ngược chiều (Van Kampen, 1981). 𝐶𝑜𝑣 𝑖,𝑗 = 𝜎 𝑖 𝜎𝑗 𝑝 𝑖,𝑗 (2.3) Trong đó: 𝜎 𝑖 , 𝜎𝑗 : là giá trị độ lệch chuẩn của tài sản i và tài sản j 𝑝 𝑖,𝑗 : là giá trị hệ số tương quan của hai tài sản i và j. Nếu giá trị này = -1, hai tài sản này có quan hệ tuyến tính âm hoàn hảo. Khi giá trị này = 0, hai tài sản này hầu như không có quan hệ tuyến tính. Và khi 𝑝 𝑖,𝑗 = 1, hai tài sản tồn tại quan hệ tuyến tính dương hoàn hảo. Bên cạnh đó, vì khẩu vị giữa các nhà đầu tư là không giống nhau nên mối quan hệ giữa yếu tố lợi nhuận (TSSL kỳ vọng) và yếu tố chấp nhận rủi ro (độ lệch chuẩn) được thể hiện thông qua hàm hữu dụng (𝑈). Các hàm hữu dụng (𝑈) này đại diện cho mức độ chấp nhận giữ việc đánh đổi lợi nhuận – rủi ro của nhà đầu tư. Do đó, danh mục đầu tư hiệu quả được cho là tiếp điểm giữa hàm hữu dụng (𝑈) và đường cong hiệu quả (Markowitz, 1952). 1 2 𝑈( 𝐸(𝑅), 𝜎) = 𝐸 ( 𝑅) − 𝐴𝜎 (2.4) 2 9