Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Mối quan hệ giữa tính linh hoạt tài chính và quyết định cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Việt Nam

Chia sẻ: Nguyễn Bình | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:89

Thêm vào BST

Báo xấu

16
lượt xem 3
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Luận văn tập trung phân tích và kiểm định mối quan hệ giữa tính linh hoạt tài chính và tỷ lệ đòn bẩy của các công ty niêm yết tại thị trường chứng khoán Việt Nam và theo cách nào mà linh hoạt tài chính tác động đến cấu trúc vốn của các công ty hoạt động trên thị trường.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Mối quan hệ giữa tính linh hoạt tài chính và quyết định cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH TRẦN THỊ HOÀI ANH MỐI QUAN HỆ GIỮA TÍNH LINH HOẠT TÀI CHÍNH VÀ QUYẾT ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH – NĂM 2014
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH TRẦN THỊ HOÀI ANH MỐI QUAN HỆ GIỮA TÍNH LINH HOẠT TÀI CHÍNH VÀ QUYẾT ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM CHUYỂN NGÀNH TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG MÃ SỐ: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC PGS. TS NGUYỄN THỊ NGỌC TRANG THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH – NĂM 2014
i LỜI CAM ĐOAN Đề tài “Mối quan hệ giữa tính linh hoạt tài chính và quyết định cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Việt Nam” là đề tài do chính tác giả thực hiện. Tác giả dựa trên việc vận dụng những kiến thức đã học, các tài liệu tham khảo thông qua việc tìm hiểu, trao đổi với Giáo viên hướng dẫn khoa học để hoàn thành luận văn này. Số liệu thống kê là trung thực, nội dung và kết quả nghiên cứu của luận văn chưa từng được công bố trong bất kỳ công trình nào cho đến thời điểm này. Tác giả xin cam đoan những lời nêu trên là hoàn toàn đúng sự thật. Tác giả TRẦN THỊ HOÀI ANH
iii MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC BẢNG DANH MỤC HÌNH VẼ TÓM TẮT ......................................................................................................... 1 LỜI MỞ ĐẦU ................................................................................................... 2 CHƢƠNG I TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY ................................................................................................... 5 1.1 Cấu trúc vốn và cấu trúc vốn tối ƣu của doanh nghiệp ......................... 5 1.2 Các lý thuyết về cấu trúc vốn .................................................................... 6 1.2.1 Lý thuyết theo quan điểm truyền thống .................................................... 6 1.2.2 Lý thuyết cấu trúc vốn của Modigligani và Miller (Mô hình MM).......... 6 1.2.3 Thuyết quan hệ trung gian ........................................................................ 8 1.2.4 Lý thuyết cân bằng (Mô hình cấu trúc vốn tối ưu ) ................................ 10 1.2.5 Thuyết trật tự phân hạng (Thông tin bất cân xứng) ................................ 12 1.2.6 Thuyết điều chỉnh thị trường................................................................... 13 1.2.7 Thuyết hệ thống quản lý.......................................................................... 15 1.3 Các nghiên cứu liên quan đến tài chính linh hoạt ................................ 16 1.3.1 Định nghĩa tài chính linh hoạt ................................................................. 16 1.3.2 Giá trị biên tiền mặt................................................................................. 20 1.3.2 Các nghiên cứu liên quan và bằng chứng thực nghiệm về tài chính linh hoạt ................................................................................................................... 23
iv CHƢƠNG II DỮ LIỆU VÀ PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ............... 28 2.1 Mô tả dữ liệu ............................................................................................ 28 2.2 Thiết kế nghiên cứu ................................................................................. 37 CHƢƠNG III NỘI DUNG VÀ CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ............. 38 3.1 Kiểm định giả thuyết 1............................................................................. 38 3.1.1 Thống kê mô tả .................................................................................... 38 3.1.2 Kiểm tra F-test phương trình (1) .......................................................... 40 3.1.3 Kiểm tra hiện tượng tự tương quan và đa cộng tuyến phương trình (1) ....................................................................................................................... 40 3.1.4 Kết quả kiểm định Hausman test phương trình (1) ............................. 41 3.1.5 Kết quả chạy hồi quy phương trình (1) ................................................ 42 3.2 Kiểm định giả thuyết 2............................................................................. 44 3.2.1 Thống kê mô tả các biến phương trình (3) .......................................... 44 3.2.2 Kiểm tra F-test phương trình (3) .......................................................... 46 3.2.3 Kiểm tra hiện tượng tự tương quan và đa cộng tuyến phương trình (3) ....................................................................................................................... 47 3.2.4 Kết quả kiểm định Hausman test phương trình (3) ............................. 47 3.2.5 Kết quả chạy hồi quy phương trình (3) ................................................ 48 3.3 Kiểm định giả thuyết 3............................................................................. 50 CHƢƠNG IV KẾT LUẬN VÀ HẠN CHẾ CỦA NGHIÊN CỨU............. 54 4.1 Kết luận nghiên cứu ................................................................................. 54 4.2 Hạn chế của nghiên cứu........................................................................... 56 TÀI LIỆU THAM KHẢO ............................................................................. 57 PHỤ LỤC ........................................................................................................ 60
v DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 3.1 Khái quát thống kê mô tả phương trình (1) Bảng 3.2 Kiểm tra F-test phương trình (1) Bảng 3.3 Hệ số tương quan giữa các biến phương trình (1) Bảng 3.4 Kết quả kiểm định Hausman test phương trình (1) Bảng 3.6 Khái quát thống kê mô tả các biến phương trình (3) Bảng 3.7 Kiểm tra F-test phương trình (3) Bảng 3.8 Hệ số tương quan giữa các biến phương trình (3) Bảng 3.9 Kiểm định Hausman test phương trình (3) Bảng 3.10 Kết quả hồi quy phương trình (3) Bảng 3.11 Kết quả hồi quy phương trình (4) Bảng 3.12 Kết quả hồi quy phương trình (5) Bảng 4.13 Tổng hợp các kết quả của giả thuyết nghiên cứu
vi DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ Hình 3.1 Đồ thị phân phối lợi nhuận bất thường của các doanh nghiệp niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh. Hình 3.2 Đồ thị tỷ lệ đòn bẩy của các doanh nghiệp niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh.
1 TÓM TẮT Nghiên cứu này phân tích tính linh hoạt tài chính của 202 doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam từ năm 2009 – 2012, sử dụng mô hình hồi quy tuyến tính đa biến với dữ liệu bảng. Kết quả nghiên cứu cho thấy không có mối quan hệ giữa giá trị biên của tính linh hoạt tài chính và quyết định cấu trúc vốn của các doanh nghiệp, các doanh nghiệp sẽ không chú ý đến mức độ linh hoạt tài chính trong quyết định tăng hoặc giảm các khoản nợ và trong thời gian dài sẽ dẫn đến mất sự linh hoạt tài chính cũng như cơ hội đầu tư có lợi nhuận. Từ khóa: lợi nhuận bất thường, cấu trúc vốn, tính linh hoạt tài chính, đòn bẩy tài chính, giá trị biên của tiền mặt.
2 LỜI MỞ ĐẦU 1. Lý do chọn đề tài Cấu trúc vốn là một trong những vấn đề cốt lõi trong lĩnh vực quản trị tài chính và đã thu hút rất nhiều sự quan tâm của các nhà nghiên cứu nhất là từ sau công trình nghiên cứu của Modigliani và Miller (1958). Hầu hết các nghiên cứu tập trung vào ba nhóm lý thuyết, lý thuyết đánh đổi của cấu trúc vốn, lý thuyết trật tự phân hạng trong tài trợ và lý thuyết định thời điểm thị trường của cấu trúc vốn. Ngày nay, khi các công ty với công nghệ phát triển và quy mô ngày càng lớn hơn sẽ cần các nguồn tài chính cũng như nguồn vốn lớn. Do đó, các nhà quản trị tài chính doanh nghiệp phải nhận diện, đánh giá và đưa ra các quyết định về tài chính, vốn ngân sách một cách hợp lý. Vấn đề cấu trúc vốn từ lâu rất được sự quan tâm của các nhà nghiên cứu khoa học. Các cuộc nghiên cứu thảo luận về cấu trúc vốn tối ưu đó là đạt sự cân bằng giữa hai nguồn chính: nợ và vốn chủ sở hữu để tăng giá trị tối đa của cổ đông công ty và ngược lại giảm chi phí tài chính với giá trị tối thiểu. Cấu trúc vốn không đúng sẽ ảnh hưởng đến tất cả các lĩnh vực hoạt động của một công ty và có thể dẫn đến sự xuất hiện của các vấn đề như chi phí vốn tăng, giảm giá trị công ty, gia tăng rủi ro của công ty và cuối cùng là đi đến phá sản. Mục tiêu của tất cả các công ty là tối đa hóa giá trị của nó. Cấu trúc vốn có một khái niệm hạn chế hơn so với cấu trúc tài chính. Cấu trúc tài chính đề cập đến vốn chủ sở hữu của một công ty trong khi cấu trúc vốn đề cập đến sự kết hợp các nguồn tài chính dài hạn. Theo đó cấu trúc vốn của công ty là một phần của cấu trúc tài chính của mình (theo Myers, 1984b).
3 Có một số yếu tố ảnh hưởng đến quyết định cấu trúc vốn. Yếu tố đầu tiên là các rủi ro kinh doanh hoặc giá trị rủi ro thị trường chứng khoán liên quan đến khi nợ không được sử dụng. Các rủi ro càng cao thì tỷ lệ nợ tối ưu càng thấp. Yếu tố quan trọng thứ hai là tình hình tài chính của một công ty. Việc quan trọng nhất của sử dụng của nợ là có thể làm giảm tác động chi phí của nợ. Thứ ba là tính linh hoạt tài chính (Clark, 2010). Tính linh hoạt tài chính đề cập đến khả năng của một công ty có biện pháp hiệu quả để thay đổi lượng và thời gian của dòng tiền cho phép các công ty đối phó với sự kiện bất ngờ và cơ hội xảy đến. Tính linh hoạt tài chính là mức độ khả năng của một công ty cho phép công ty huy động nguồn lực cho hoạt động ứng phó để tăng giá trị công ty đến một giá trị tối đa (Byoun, 2007). Vấn đề của thị trường vốn làm cho các công ty duy trì tính linh hoạt tài chính cho mục đích gia tăng các cơ hội đạt lợi nhuận. Trong thực tế, tính linh hoạt tài chính là khả năng để một công ty huy động nguồn lực tài chính của họ chống lại điều kiện không chắc chắn trong tương lai. Bài nghiên cứu này với mục tiêu điều tra mối quan hệ giữa tính linh hoạt tài chính và tỷ lệ đòn bẩy của các công ty niêm yết tại thị trường chứng khoán Việt Nam và theo cách nào mà linh hoạt tài chính tác động đến cấu trúc vốn của các công ty hoạt động trên thị trường. Đó là lý do tác giả chọn đề tài “Mối quan hệ giữa tính linh hoạt tài chính và quyết định cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Việt Nam” để nghiên cứu. 2. Mục tiêu nghiên cứu Luận văn tập trung phân tích và kiểm định mối quan hệ giữa tính linh hoạt tài chính và tỷ lệ đòn bẩy của các công ty niêm yết tại thị trường chứng khoán Việt
4 Nam và theo cách nào mà linh hoạt tài chính tác động đến cấu trúc vốn của các công ty hoạt động trên thị trường. 3. Câu hỏi nghiên cứu: - Có một mối quan hệ giữa giá trị tiền mặt biên và lợi nhuận bất thường của cổ đông hay không? - Có một mối quan hệ giữa giá trị linh hoạt tài chính và tỷ lệ đòn bẩy không? - Có một mối quan hệ giữa giá trị linh hoạt tài chính và quyết định cấu trúc vốn của doanh nghiệp không? 4. Bố cục luận văn Ngoài lời mở đầu, kết luận và danh mục các tài liệu tham khảo, luận văn chia làm bốn chương: Chương I trình bày các lý thuyết liên quan và tổng quan các nghiên cứu trước đây. Chương II trình bày dữ liệu và phương pháp nghiên cứu. Chương III trình bày nội dung và các kết quả nghiên cứu thu được từ quá trình phân tích số liệu. Chương IV ghi nhận những kết luận từ đề tài nghiên cứu; đồng thời nếu lên những hạn chế và hướng nghiên cứu mở rộng.
5 CHƢƠNG I TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY 1.1 Cấu trúc vốn và cấu trúc vốn tối ƣu của doanh nghiệp Cấu trúc vốn (capital structure) là quan hệ về tỷ trọng của từng loại vốn dài hạn bao gồm nợ, vốn cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường trong tổng số nguồn vốn của doanh nghiệp. Cấu trúc vốn tối ưu là hỗn hợp nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi, và vốn cổ phần thường cho phép tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp. Với cấu trúc vốn có chi phí sử dụng vốn bình quân được tối thiểu hóa, tổng giá trị các chứng khoán của doanh nghiệp được tối đa hóa. Do đó, cấu trúc vốn có chi phí sử dụng vốn tối thiểu được gọi là cấu trúc vốn tối ưu. Rủi ro tài chính của một doanh nghiệp là tính khả biến của thu nhập mỗi cổ phần với xác suất gia tăng của mất khả năng chi trả bắt nguồn từ việc doanh nghiệp sử dụng các nguồn vốn có chi phí tài chính cố định, như là nợ và cổ phần ưu đãi trong cấu trúc vốn của mình. Việc sử dụng đòn bẩy tài chính đưa đến một gia tăng trong rủi ro cảm nhận được cho các nhà cung cấp vốn của doanh nghiệp. Để bù đắp rủi ro gia tăng này, lợi nhuận đòi hỏi sẽ cao hơn. Các thay đổi cấu trúc vốn thường chuyển các tín hiệu thông tin quan trọng về viễn cảnh tương lai của doanh nghiệp đến nhà đầu tư.
6 1.2 Các lý thuyết về cấu trúc vốn 1.2.1 Lý thuyết theo quan điểm truyền thống Quan điểm về cấu trúc vốn truyền thống cho rằng khi một doanh nghiệp bắt đầu vay mượn, thuận lợi vượt trội hơn bất lợi. Chi phí nợ thấp, kết hợp với thuận lợi về thuế sẽ khiến WACC (Chi phí vốn bình quân gia quyền) giảm khi nợ tăng. Tuy nhiên, khi tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu (VCSH) tăng, tác động của tỷ lệ vốn vay so với tổng vốn buộc các chủ sở hữu tăng lợi tức yêu cầu của họ (nghĩa là chi phí VCSH tăng). Ở mức tỷ lệ vốn nợ và VCSH cao, chi phí nợ cũng tăng bởi vì khả năng doanh nghiệp không trả được nợ là cao hơn (nguy cơ phá sản cao hơn). Vì vậy, ở mức tỷ số giữa vốn nợ và VCSH cao hơn, WACC sẽ tăng. Vấn đề chính của quan điểm truyền thống là không có một lý thuyết cơ sở thể hiện chi phí VCSH nên tăng bao nhiêu do tỷ lệ giữa vốn nợ và VCSH hay chi phí nợ nên tăng bao nhiêu do nguy cơ vỡ nợ. 1.2.2 Lý thuyết cấu trúc vốn của Modigligani và Miller (mô hình MM) Lý thuyết cấu trúc vốn hiện đại bắt đầu với bài viết của Modigliani và Miller vào năm 1958 (gọi tắt là học thuyết MM). Trái với quan điểm truyền thống, Modigliani và Miller (1958) đã tìm hiểu xem chi phí vốn tăng hay giảm khi một doanh nghiệp tăng hay giảm vay mượn. Để chứng minh một lý thuyết khả thi, Modigliani và Miller (MM) đã đưa ra một số những giả định đơn giản hoá rất phổ biến trong lý thuyết về tài chính: họ giả định là thị trường vốn là hoàn hảo, vì vậy sẽ không có các chi phí giao dịch và tỷ lệ vay giống như tỷ lệ cho vay và bằng với tỷ lệ vay miễn phí; việc
7 đánh thuế được bỏ qua và nguy cơ được tính hoàn toàn bằng tính không ổn định của các luồng tiền. Nếu thị trường vốn là hoàn hảo, MM tranh luận rằng thế thì các doanh nghiệp có nguy cơ kinh doanh giống nhau và tiền lãi mong đợi hàng năm giống nhau phải có tổng giá trị giống nhau bất chấp cấu trúc vốn bởi vì giá trị của một doanh nghiệp phải phụ thuộc vào giá trị hiện tại của các hoạt động của nó, không phải dựa trên cách thức cấp vốn. Từ đây, có thể rút ra rằng nếu tất cả những công ty như vậy có tiền lời mong đợi giống nhau và giá trị giống nhau cũng phải có WACC giống nhau ở mọi mức độ tỷ lệ giữa vốn nợ và VCSH. Mặc dù những giả định về thị trường vốn hoàn hảo là không có thực, tuy nhiên, có 2 giả thiết cần được nhấn mạnh và chúng có tác động đến kết quả.  Giả định là không có việc đánh thuế: đây là vấn đề quan trọng và một trong những thuận lợi then chốt của nợ là việc giảm nhẹ thuế cho những chi tiêu tiền lãi.  Nguy cơ trong lý thuyết của MM được tính toán hoàn toàn bởi tính biến đổi của các luồng tiền. Họ bỏ qua khả năng các luồng tiền có thể dừng vì vỡ nợ. Đây là một vấn đề khác với lý thuyết này nếu nợ cao. Đưa ra các giả định này có nghĩa chỉ có một thuận lợi của việc vay tiền (nợ rẻ hơn và ít rủi ro cho nhà đầu tư) và một bất lợi (chi phí VCSH tăng cùng với nợ vì tỷ lệ vốn vay so với tổng vốn) Modigliani và Miler chỉ ra là những tác động này cân bằng một cách chính xác. Việc sử dụng nợ mang đến cho chủ sở hữu tỷ suất lợi tức cao hơn, nhưng lợi tức cao hơn này chính xác là những gì họ bù đắp cho nguy cơ tăng lên từ tỷ lệ
8 vốn vay so với tổng vốn. Với các giả thuyết trên, dẫn đến các phương trình cho lý thuyết của MM: Vg = Vu: Tổng giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ bằng tổng giá trị của doanh nghiệp không sử dụng nợ. Năm 1963, Modigligani và Miller đưa ra một nghiên cứu tiếp theo với việc loại bỏ giả thiết về thuế thu nhập doanh nghiệp. Theo MM, với thuế thu nhập doanh nghiệp, việc sử dụng nợ sẽ làm tăng giá trị của doanh nghiệp. Vì chi phí lãi vay là chi phí hợp lý được khấu trừ khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp, do đó mà một phần thu nhập của doanh nghiệp có sử dụng nợ được chuyển được chuyển cho các nhà đầu tư theo phương trình: Vg = Vu + T.D: giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ bằng giá trị của doanh nghiệp không sử dụng nợ cộng với khoản lợi từ việc sử dụng nợ. Trong đó, D là tổng số nợ sử dụng, T là thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp, T.D là khoản lợi từ việc sử dụng nợ. Như vậy, theo mô hình thuế MM (1963) cấu trúc vốn có liên quan đến giá trị của doanh nghiệp. Sử dụng nợ càng cao thì giá trị doanh nghiệp càng tăng và gia tăng đến tối đa khi doanh nghiệp được tài trợ 100% nợ. 1.2.3 Thuyết quan hệ trung gian Cấu trúc vốn có thể ảnh hưởng đến các vấn đề trung gian và các vấn đề trung gian có lẽ cũng ảnh hưởng đến quyết định cấu trúc vốn. Thuyết này đưa ra hai giả thuyết có liên quan chặt chẽ và tác động lẫn nhau. Đó là cấu trúc vốn ảnh hưởng như thế nào đến các vấn đề trung gian và ngược lại, các vấn đề trung gian ảnh hưởng như thế nào đến cấu trúc vốn.
9 Cấu trúc vốn và các vấn đề trung gian Giả thuyết rằng lưu lượng tiền mặt tự do gây nên vấn đề trung gian. Chính vì thế, sự gia tăng trong mức độ vay mượn cho các doanh nghiệp với lưu lượng tiền mặt tự do chắc chắn sẽ giảm đi các vấn đề trung gian vì nó buộc ban quản trị phải xuất ra một khoản tiền mặt quá mức. Thuyết quan hệ trung gian tạo ra lợi nhuận khác từ tiền cho vay ngoài khoản trợ cấp do đánh thuế. Các doanh nghiệp với các vấn đề trung gian lớn đầy tiềm năng (quyền sở hữu vốn đầu tư thấp bởi ban quản trị, sự đền bù cố định cho ban quản trị, các công ty có tiền mặt thấp) sẽ tạo ra nhiều lãi cho cổ đông bởi việc tăng tiền vay mượn. Chính vì vậy đã nảy sinh mâu thuẫn giữa nhà quản lý và các cổ đông. Khi vay mượn để đầu tư có hiệu quả thì các nhà quản lý không được hưởng toàn bộ lợi nhuận từ hoạt động đó nhưng họ phải chịu toàn bộ chi phí cho hoạt động làm tăng lợi nhuận này. Dự báo: Tăng tiền cho vay sẽ làm giảm lưu lượng tiền mặt tự do. Giảm lưu lượng tiền tự do sẽ giảm những sự đầu tư NPV tiêu cực Giảm những sự đầu tư NPV tiêu cực sẽ làm tăng giá trị doanh nghiệp (đặc biệt đối với doanh nghiệp lớn có tiền mặt). Điểm cốt yếu là các hoạt động liên quan đến vay mượn được xem như điểm mấu chốt của hoạt động doanh nghiệp, nó đòi hỏi ban quản trị phải điều hành doanh nghiệp có hiệu quả nhằm tránh những kết quả tiêu cực không thể trả lãi các khoản nợ của doanh nghiệp, ngoài ra nó còn đòi hỏi ban quản trị phải dốc túi vào lưu lượng tiền mặt tự do đó. Vì vậy, nảy sinh mâu thuẫn giữa các nhà quản lý và chủ nợ khi các chủ nợ lo sợ các khoản vốn cho vay của mình không
10 thể thu hồi khi kết quả đầu tư không hiệu quả do trách nhiệm hữu hạn của các khoản đầu tư. Do đó, họ đưa ra các điều khoản hạn chế trong hợp đồng vay. Bằng chứng thực nghiệm phù hợp với điểm thuyết này ở những điểm sau:  Tỷ suất hối đoái tăng (giảm) theo tác dụng đòn bẩy sẽ làm tăng (giảm) giá trị cổ phiếu.  Các doanh nghiệp có tiền mặt lớn sẽ có tỷ lệ D/A cao hơn (D/A: Nợ/Tài sản) Vấn đề trung gian và cấu trúc vốn Giả thuyết của vấn đề này nằm trong quyền lợi tốt nhất của ban quản trị đối với việc đẩy thấp tỷ suất vay nợ của doanh nghiệp nhằm giảm thiểu khả năng phá sản bởi vị trí không đa dạng của họ. Dự đoán: Các doanh nghiệp sẽ bị đẩy lùi xuống bởi vấn đề trung gian và mức độ tác động của đòn bẩy sẽ bị ảnh hưởng bởi mức độ giám sát của ban quản trị (các hội đồng quản trị tích cực/độc lập, các nhà đầu tư tích cực) và sự khuyến khích sẽ được tạo ra cho ban quản trị. Bằng chứng thực nghiệm phù hợp với thuyết này ở điểm sau:  Nhìn chung, các doanh nghiệp có lực đòn bẩy thấp.  Tỷ giá hối đoái tăng (giảm) theo tác dụng đòn bẩy sẽ làm tăng (giảm) giá trị. 1.2.4 Lý thuyết cân bằng (Mô hình cấu trúc vốn tối ƣu ) Tại thị trường hoàn hảo và hiệu quả, Modigliani và Miler (1958) chứng minh rằng cấu trúc vốn là không thích hợp. Nhưng theo mô hình MM (1963), việc đánh thuế cao hơn vào lợi tức cho thấy nợ nhiều hơn. Còn DeAngelo và Masulis (1980) thì cho rằng bảo trợ thuế cao hơn cho thấy nợ ít hơn.
11 Mô hình MM giả định tiền lãi mong đợi hàng năm không đổi nên giá trị doanh nghiệp là như nhau bất chấp cấu trúc vốn. Nếu thực tế tiền lãi mong đợi đang ở chiều hướng đi xuống thì việc sử dụng nợ sẽ có tác động ngược lại và có thể dẫn doanh nghiệp đến chỗ phá sản. Trong quá trình phá sản sẽ phát sinh các khoản chi phí như chi phí pháp lý và chi phí hành chính, và các khoản thiệt hại của doanh nghiệp vỡ nợ do nợ lớn buộc các nhà quản lý bỏ qua các các cơ hội đầu tư có lời (Myers, 1977). Chi phí đó gọi là chi phí khánh tận tài chính. Các chi phí khánh tận tài chính cao hơn cho thấy nhiều vốn cổ phần hơn trong cấu trúc vốn. Thuyết chi phí trung gian thì cho thấy các vấn đề trung gian có thể là nguyên nhân cho nhiều hay ít nợ hơn. Quá nhiều vốn cổ phần có thể dẫn đến dòng tiền mặt tự do và mâu thuẫn về lãi, lợi ích giữa các nhà quản lý và cổ đông (Jensen, 1986). Nợ quá nhiều có thể dẫn đến ký quỹ tài sản và mâu thuẫn về lãi, lợi ích giữa các nhà quản lý và trái chủ (Fama và Miller, 1972; Jensen và Meckling, 1976). Đối với mâu thuẫn giữa nhà quản lý và cổ đông, mâu thuẫn phát sinh người quản lý sở hữu ít hơn 100% VCSH. Khi đó, họ không được hưởng toàn bộ lợi nhuận từ hoạt động đầu tư mà họ lại phải gánh chịu toàn bộ chi phí từ hoạt động đầu tư đó. Vì vậy, đã phát sinh các chi phí trung gian để giám sát hoạt động và hạn chế các hành vi không mong muốn. Đối với mâu thuẫn giữa nhà quản lý và trái chủ phát sinh khi các trái chủ lo sợ các khoản vốn cho vay của mình không thể thu hồi khi kết quả đầu tư không hiệu quả do trách nhiệm hữu hạn của các khoản đầu tư. Vì vậy, phát sinh các khoản chi phí trung gian của nhà quản lý dưới hình thức chi phí nợ vay cao nhằm giám sát các doanh nghiệp phải tuân thủ các điều khoản trong hợp đồng vay.
12 Ngoài ra, các điều khoản trong hợp đồng vay cũng hạn chế nhiều lợi ích của doanh nghiệp. Thuyết cân bằng xác định cấu trúc vốn tối ưu bằng cách cộng thêm vào mô hình Modigliani và Miler (1958) các yếu tố phi hoàn hảo khác nhau, bao gồm thuế, chi phí khánh tận tài chính và chi phí trung gian, song vẫn không mất đi các giả định tính hiệu quả của thị trường và thông tin cân bằng. Như vậy, tác động tổng hợp 3 yếu tố: thuế, chi phí khánh tận tài chính và chi phí trung gian khi sử dụng nợ với những tác động ngược chiều nhau hình thành lý thuyết cấu trúc tài chính tối ưu. [ ] [ ] Nhìn chung, việc đưa chi phí khánh tận tài chính và chi phí trung gian vào mô hình MM và mô hình Modigliani và Miler (1958) dẫn đến lý thuyết cân bằng về cấu trúc vốn. Những mô hình này đều thừa nhận một cấu trúc vốn tối ưu. 1.2.5 Thuyết trật tự phân hạng (Thông tin bất cân xứng) Thuyết trật tự phân hạng thị trường được nghiên cứu khởi đầu bởi Myers và Majluf (1984) dự đoán không có cơ cấu nợ trên vốn cổ phần mục tiêu rõ ràng. Giả thuyết rằng ban quản trị biết về hoạt động tương lai của doanh nghiệp nhiều hơn các nhà đầu tư bên ngoài (thông tin không cân xứng) và việc quyết định tài chính có lẽ cho biết mức độ kiến thức của nhà quản lý và sự không chắc chắn về lưu lượng tiền mặt tương lai. Khi ban quản trị tin tưởng cổ phiếu được đánh giá cao hơn là đánh giá thấp, họ có thể phát hành chứng khoán (nguồn tài chính bên ngoài). Vì thế, khi doanh nghiệp đi theo thị trường vốn bên ngoài, những thị trường này chấp nhận cổ
13 phiếu được đánh giá cao hơn là đánh giá thấp, và vì vậy, hoạt động này sẽ chuyển tải thông tin không thuận lợi cho các nhà đầu tư. Kết quả là ban quản trị sẽ nỗ lực để tránh đi theo các thị trường vốn (nguồn tài chính bên ngoài). Nếu ban quản trị đi theo những thị trường vốn này, có khả năng họ phát sinh nợ nhiều hơn nếu như họ tin là cổ phiếu của họ được đánh giá thấp và sẽ sinh ra vốn cổ phần nếu như họ cho rằng cổ phiếu của họ được đánh giá cao. Vì vậy, sự phát hành vốn cổ phần từ việc bán cổ phiếu sẽ chuyển tải nhiều thông tin không thuận lợi hơn là sự phát hành tiền cho vay. Điều này khiến các nhà quản trị quan tâm đến tiền cho vay hơn là vốn cổ phần từ việc bán cổ phiếu. Những quyết định về cấu trúc vốn không dựa trên tỷ lệ Nợ/Tài sản tối ưu mà được quyết định từ việc phân hạng thị trường. Trước hết, các nhà quản trị sẽ dự định sử dụng nguồn tài chính nội bộ, tiếp đến có thể phát hành tiền cho vay, và cuối cùng là phát hành vốn cổ phần. Tiêu điểm của thuyết này không tập trung vào cấu trúc vốn tối ưu nhưng tập trung vào sự quyết định tài chính hiện hành sắp tới. Tỷ lệ Nợ/Tài sản = f {hoạt động kinh doanh, nhu cầu đầu tư} Như vậy, Myers và Majluf cho rằng sẽ không có một cấu trúc vốn tối ưu với các doanh nghiệp. 1.2.6 Thuyết điều chỉnh thị trƣờng Thuyết điều chỉnh thị trường cho rằng thuyết cấu trúc vốn được dựa trên điều chỉnh thị trường là lời giải thích tự nhiên nhất. Thuyết này đơn giản là cấu trúc vốn phát triển như một kết quả liên tiếp của những nỗ lực trước đây nhằm điều chỉnh thị trường cổ phiếu.