Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Nghiên cứu hiệu ứng ngày trong tuần trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:80

Thêm vào BST

Báo xấu

22
lượt xem 4
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Mục đích của nghiên cứu này nhằm tìm bằng chứng thực nghiệm hiệu ứng ngày trong tuần tại thị trường chứng khoán Việt Nam. Với dữ liệu từ chỉ số VNIndex trong giai đoạn từ ngày 04 tháng 03 năm 2002 đến ngày 01 tháng 03 năm 2013 thì kết quả mô hình hồi quy với biến giả cho thấy hiệu ứng ngày trong tuần tồn tại trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Nghiên cứu hiệu ứng ngày trong tuần trên thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH NGUYỄN HUY BẢO NGHIÊN CỨU VỀ HIỆU ỨNG NGÀY TRONG TUẦN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số : 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS NGUYỄN THỊ NGỌC TRANG TP.HCM - NĂM 2013
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan rằng luận văn “Nghiên cứu hiệu ứng ngày trong tuần trên thị trường chứng khoán Việt Nam” là công trình nghiên cứu của riêng tôi. Các thông tin dữ liệu được sử dụng trong luận văn là trung thực, các nội dung trích dẫn đều có ghi nguồn gốc và các kết quả trình bày trong luận văn chưa được công bố tại bất kỳ công trình nghiên cứu nào khác. TP.HCM, tháng 12 năm 2013 Học viên
Danh mục bảng Bảng 1: Thống kê mô tả ......................................................................................... 14 Bảng 2: Thống kê tỷ suất sinh lợi bình quân của các ngày trong tuần .................. 15 Bảng 3: Kết quả hồi quy mô hình 1 ....................................................................... 17 Bảng 4: Kết quả hồi quy mô hình 2 ....................................................................... 19 Danh mục hình Hình 1: VN-Index trong giai đoạn nghiên cứu ...................................................... 13 Hình 2: Biểu đồ tỷ suất sinh lợi theo ngày, giai đoạn 04/03/2002 – 01/03/2013 .. 15
MỤC LỤC Trang phụ bìa Danh mục bảng Danh mục hình Tóm tắt………………………………………………………………………….....1 1. GIỚI THIỆU .................................................................................................... 2 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT ...................................................................................... 4 2.1. Lý thuyết thị trường hiệu quả .........................................................................4 Lý thuyết bước đi ngẫu nhiên ................................................................................6 2.2. Tổng quan các nghiên cứu về hiệu ứng ngày trong tuần ............................... 8 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ................................................................. 12 4. KẾT QUẢ........................................................................................................14 5. KẾT LUẬN ..................................................................................................... 21 TÀI LIỆU THAM KHẢO ....................................................................................... 22 Phụ lục…………………………………………………………………………………..25
TÓM TẮT Bài nghiên cứu này nhằm tìm hiểu xem hiệu ứng ngày trong tuần có tồn tại trên thị trường chứng khoán Việt Nam hay không. Phân tích định lượng của nghiên cứu dựa trên dữ liệu là chỉ số VN-Index trong giai đoạn từ ngày 04 tháng 03 năm 2002 tới ngày 01 tháng 03 năm 2013. Mô hình hồi quy với biến giả được sử dụng trong bài nghiên cứu này. Kết quả từ phân tích thực nghiệm cho thấy có hiệu ứng ngày trong tuần tồn tại trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Cụ thể: giá của các cổ phiếu vào ngày thứ ba thì thường giảm và ngày thứ sáu thì thường tăng. 1
1. GIỚI THIỆU Lý thuyết thị trường hiệu quả được phát triển bởi Giáo sư Eugene Fama tại University of Chicago Booth School of Business trong luận văn tiến sỹ của mình vào đầu những năm 1960s. Lý thuyết này được chấp nhận rộng rãi cho đến những năm 1990s thì bị đặt câu hỏi bởi hàng loạt các bất thường xuất hiện trên thị trường. Các bất thường (anomalies) là các kết quả thực nghiệm, mà cho đến khi chưa được giải thích đầy đủ thì có vẻ như chúng đi ngược lại với tính hiệu quả của thị trường. Chẳng hạn sự sụt giảm mạnh mẽ của giá cả chứng khoán trong những thời điểm nào đó (như đã xảy ra ở thị trường chứng khoán Mỹ từ ngày 15 tháng 10 đến ngày thứ hai đen tối 19 tháng 10 năm 1987), hoặc sự bất thường trong tỷ suất sinh lợi trung bình hằng ngày trong tuần của các cổ phiếu trên thị trường. Nghiên cứu năm 1980 của French, sử dụng dữ liệu từ năm 1953 đến năm 1977, đưa ra kết quả tỷ suất sinh lợi vào các ngày thứ hai thấp hơn nhiều so với những ngày khác trong tuần. Ngoài ra, hiệu ứng ngày trong tuần ở thị trường chứng khoán phát triển và mới nổi cũng được phát hiện bởi những nhà nghiên cứu như: nghiên cứu của Agrawal và Tandon (1994), nghiên cứu của Rahman (2009). Từ những nghiên cứu trên, tôi nhận thấy hiệu ứng ngày trong tuần là một hiện tượng bất thường rất phổ biến ở thị trường chứng khoán các nước. Mục đích của nghiên cứu này nhằm tìm bằng chứng thực nghiệm hiệu ứng ngày trong tuần tại thị trường chứng khoán Việt Nam. Với dữ liệu từ chỉ số VN- Index trong giai đoạn từ ngày 04 tháng 03 năm 2002 đến ngày 01 tháng 03 năm 2013 thì kết quả mô hình hồi quy với biến giả cho thấy hiệu ứng ngày trong tuần tồn tại trên thị trường chứng khoán Việt nam. Giá của các cổ phiếu vào ngày thứ ba thì thường giảm, vào ngày thứ sáu thì thường tăng. Nghiên cứu được chia thành nhiều phần khác nhau. Phần thứ nhất bao gồm những giới thiệu tóm tắt về bài nghiên cứu và tầm quan trọng của nghiên cứu. Phần thứ hai cung cấp cơ sở lý thuyết dựa trên những nghiên cứu trong quá khứ. Phần thứ ba diễn đạt phương pháp nghiên cứu của nghiên cứu, bao gồm diễn đạt về cỡ mẫu, phương pháp thu thập dữ liệu. Phần thứ tư bao gồm các phân tích về 2
thống kê mô tả, mô hình hồi quy được sử dụng để phân tích định lượng. Phần năm sẽ là kết luận tổng quát vấn đề và cuối cùng là phụ lục các tài liệu tham khảo liên quan. 3
2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT Hiệu ứng ngày trong tuần là sự bất thường trong tỷ suất sinh lợi hằng ngày trong tuần của các cổ phiếu trên thị trường, cụ thể là giá của các cổ phiếu vào các ngày bất thường trong tuần thì thường tăng (giảm). Đây là một hiện tượng bất thường được các nhà nghiên cứu tìm thấy ở nhiều nước. Do đó để hiểu rõ hiệu ứng ngày trong tuần tôi xin bắt đầu từ lý thuyết thị trường hiệu quả. Trong phần lý thuyết thị trường hiệu quả, tôi trình bày thêm lý thuyết bước đi ngẫu nhiên để thấy được sự vận động giá cả trên thị trường chứng khoán. Sau đó, tôi sẽ liệt kê kết quả của các nhà nghiên cứu về hiệu ứng ngày trong tuần để hoàn thiện cơ sở lý thuyết cho bài nghiên cứu này. 2.1.Lý thuyết thị trường hiệu quả Từ khi thị trường chứng khoán ra đời, đã có rất nhiều lý thuyết dày công nghiên cứu phương pháp đầu tư có lợi nhuận cao trên thị trường này như phân tích cơ bản, phân tích kỹ thuật... hay các quy tắc mua sau khi giá tăng 2 ngày, mua khi có tin xấu, bán khi có tin tốt... Tuy vậy kết quả của nó không thỏa mãn mong muốn của những nhà đầu tư. Một nghiên cứu về hoạt động của những nhà môi giới chứng khoán đã dẫn đến kết luận rằng tính trung bình, lợi nhuận đem lại từ các danh mục đầu tư do họ thực hiện cũng không hơn một danh mục đầu tư được lựa chọn ngẫu nhiên. Những nghiên cứu về xu hướng giá của thị trường chứng khoán sử dụng số liệu thống kê trong nhiều năm cũng rút ra: chỉ có một điều chắc chắn đối với giá cổ phiếu là chúng lên xuống rất thất thường. Nói tóm lại, những nghiên cứu trong nhiều thập kỷ qua đưa đến kết luận không thể kiếm lợi nhuận cao trên thị trường chứng khoán bằng các quy tắc hay công thức bởi vì nhìn chung nó cũng không tốt hơn một cơ cấu đầu tư chứng khoán được đa dạng hóa và lựa chọn ngẫu nhiên. Điều này đã khiến cho các nhà lý thuyết tài chính đi sâu nghiên cứu nhằm tìm ra câu trả lời tại sao một thị trường tài chính hoạt động tốt lại loại bỏ được tình trạng lợi nhuận quá cao trong một thời gian dài. 4
Giáo sư Fama, trong công trình nghiên cứu mang ý nghĩa bước ngoặc của mình, đã định nghĩa thị trường hiệu quả là thị trường mà trong đó giả cả phản ánh toàn bộ những thông tin tồn tại trên thị trường. Định nghĩa này sau đó đã trở thành kinh điển và là chuẩn mực trong nghiên cứu thị trường hiệu quả. Fama, qua định nghĩa vừa nêu, hàm ý rằng: thị trường xử lý thông tin một cách triệt để. Do đó, không tồn tại bất cứ một thông tin có liên quan nào đến chứng khoán vốn bị thị trường bỏ qua. Và do đó, giá cả chứng khoán vốn trên thị trường luôn ở mức phù hợp với mức giá trị nội tại của nó. Tuy nhiên, để đưa ra được thuyết thị trường hiệu quả, Fama đưa ra các giả định sau: Giả định ban đầu và quan trọng về một thị trường hiệu quả yêu cầu có một số lượng lớn người tham gia phân tích và đánh giá các thị trường nhằm tối đa hóa lợi nhuận và mỗi người độc lập với những người khác. Giả định thứ hai: thông tin mới liên quan tới thị trường được công bố theo cách thức ngẫu nhiên, và thời điểm quyết định để thông báo độc lập với những thông báo khác. Giả định thứ ba đặc biệt quan trọng: nhà đầu tư - nhằm tối đa hóa lợi nhuận - điều chỉnh giá chứng khoán một cách nhanh chóng phản ánh tác động của thông tin mới. Mặc dù sự điều chỉnh giá cả có thể không hoàn hảo, nó vẫn được chấp nhận. Điều này có nghĩa là đôi lúc thị trường sẽ điều chỉnh quá mức, đôi lúc nó lại dưới mức cần thiết, nhưng ta không thể đoán được những gì sẽ diễn ra ở mỗi thời điểm xác định. Giá cả chứng khoán điều chỉnh một cách nhanh chóng bởi vì các nhà đầu tư (để tối đa hóa lợi nhuận) luôn cạnh tranh với những người khác. Định nghĩa trên, xét về phương diện lý thuyết, đã thể hiện đầy đủ bản chất của thị trường hiệu quả. Tuy nhiên, về mặt thực nghiệm, định nghĩa này đã gây nên nhiều khó khăn trong việc kiểm định tính hiệu quả của thị trường. Một điều dễ nhận thấy đó là các nhà thực nghiệm hầu như không có được một luận cứ định lượng cụ thể nào dựa trên câu định nghĩa “phản ánh hoàn toàn mọi thông tin tồn tại trên thị trường”. Vấn đề được đặt ra ở đây là, để biết được giá cả chứng khoán 5
vốn có phản ánh hoàn toàn thông tin trên thị trường hay không, có hai câu hỏi cần phải được trả lời: Giá cả trên thị trường chứng khoán vốn được hình thành ra sao? Thế nào là phản ánh hoàn toàn và mọi thông tin được phản ánh ở đây cụ thể là gì? Để trả lời cho câu hỏi “Giá cả trên thị trường chứng khoán vốn được hình thành ra sao?”, các nhà nghiên cứu thực nghiệm buộc phải sử dụng một mô hình định giá chứng khoán vốn nhất định. Như vậy, việc xác định giá cả chứng khoán vốn có phản ánh các thông tin tồn tại trên thị trường hay không, phụ thuộc rất lớn vào tính đúng đắn của mô hình định giá chứng khoán vốn được sử dụng. Lý thuyết bước đi ngẫu nhiên Năm 1973 khi Burton Malkiel viết quyển sách "A Random Walk Down Wall Street", thì lý thuyết bước đi ngẫu nhiên bắt đầu trở nên phổ biến. Quyển sách này có thể được xem như một trong những lý thuyết đầu tư kinh điển nhất trên thị trường chứng khoán. Lý thuyết cho rằng sự thay đổi giá của một chứng khoán riêng lẻ bất kỳ hay chỉ số chứng khoán của cả thị trường trong quá khứ đều không thể dùng để dự báo cho sự thay đổi trong tương lai. Nói một cách đơn giản nhất thì lý thuyết bước đi ngẫu nhiên cho thấy giá chứng khoán tuân theo bước đi ngẫu nhiên và đó là bước đi không thể tiên đoán trước được. Khả năng tăng hay giảm của chứng khoán trong tương lai là tương đương nhau. Những người tin theo lý thuyết này tin rằng trong tương lai, thị trường không thể giống như những gì nó đã xảy ra vì luôn có những rủi ro tăng thêm, đó là những rủi ro không thể biết trước. trong đó P là giá vào cuối thời kỳ t, D là cổ tức trả trong kỳ t, E(R) là lợi nhuận kỳ vọng trong thời gian t, và là một biến ngẫu nhiên độc lập theo từng kỳ có giá trị dự kiến là 0. Mô hình này tương đương với: trong đó R là lợi nhuận kép liên tục hợp quan sát được trong khoảng thời gian t. 6
Để kiểm tra giả thuyết về hành vi lợi nhuận hàng ngày, nó được giả định rằng, ở bất cứ ngày nào trong tuần, lợi nhuận dự kiến là không đổi và các sai số được rút ra từ một phân phối bình thường ổn định. Giả định này ngụ ý, ví dụ, rằng lợi nhuận kỳ vọng cho mỗi thứ ba đều giống nhau và sai số của mỗi thứ ba được rút ra từ cùng một phân phối. Điều này được tóm tắt bằng: Với chỉ số dưới d thể hiện cho ngày trong tuần mà lợi nhuận được quan sát. Đối với câu hỏi thứ hai, để biết được giá cả có phản ánh hoàn toàn các thông tin hay không, nhà nghiên cứu thực nghiệm cần phải xác định xem mọi thông tin cần được phản ánh là gì. Biết được bản chất thông tin chính là nhân tố cốt lõi để xác định phương pháp kiểm định phù hợp để xác định tính hiệu quả của thị trường. Các nhà kinh tế thường định nghĩa ba mức độ của thị trường hiệu quả, phân biệt bởi mức độ thông tin đã phản ánh trong giá chứng khoán: 1. Ở mức độ thứ nhất, giá cả phản ánh thông tin đã chứa đựng trong hồ sơ giá cả quá khứ. Nó được gọi là hình thức hiệu quả yếu. Nếu các thị trường hiệu quả ở mức yếu, thì không thể tạo ra được các siêu tỷ suất sinh lợi liên tục bằng cách nghiên cứu tỷ suất sinh lợi quá khứ. Giá cả sẽ theo một bước ngẫu nhiên. 2. Mức độ hiệu quả thứ hai đòi hỏi giá cả phản ánh không chỉ giá cả quá khứ mà còn phản ánh tất cả thông tin đã công bố khác, như là thông tin bạn có thể có do đọc các báo chí về tài chính. Đây được gọi là hình thức hiệu quả vừa phải của thị trường. Nếu các thị trường hiệu quả ở mức vừa phải, giá cả sẽ điều chỉnh ngay lập tức trước các thông tin công cộng như là việc công bố tỷ suất sinh lợi quý vừa qua, một phát hành cổ phần mới, một đề nghị sáp nhập hai công ty,… 7
3. Cuối cùng, chúng ta có thể hình dung một hình thức hiệu quả mạnh, trong đó giá cả phản ánh tất cả thông tin có thể có được bằng cách phân tích tỉ mỉ về công ty và về nền kinh tế. Trong một thị trường như vậy, chúng ta sẽ quan sát thấy các nhà đầu tư may mắn và không may mắn, nhưng chúng ta sẽ không tìm thấy bất kỳ siêu giám đốc đầu tư nào có thể liên tục đánh bại thị trường. Tuy vậy, Giáo Sư Fama cũng thừa nhận rằng, khó có khả năng tồn tại trên thực tế một thị trường hội đủ cả 3 giả định đã nêu ở trên. Đó là lí do tại sao Giáo Sư Fama gọi 3 điều kiện trên là 3 điều kiện đủ để tạo nên một thị trường hiệu quả. Bởi lẽ, không nhất thiết khi một thị trường là hiệu quả thì phải thỏa mãn một cách tuyệt đối cả 3 điều kiện trên. Theo ông, chỉ cần có một số lượng vừa đủ các thành viên tham gia thị trường tiếp cận đến các thông tin trên thị trường thì thị trường vẫn có thể có tính hiệu quả. Tương tư như vậy, sự bất đồng trong kỳ vọng của các nhà đầu tư chưa hẳn là dấu hiệu dẫn đến sự bất hiệu quả của thị trường. Thị trường chỉ không hiệu quả khi một hoặc một số nhà đầu tư nào đó, dựa trên lượng thông tin có sẵn, xác định được đúng đắn ý nghĩa mà lượng thông tin đó mang lại so với phần còn lại của thị trường. Giáo Sư Fama cũng lưu ý rằng, tuy các chi phí giao dịch, lượng thông tin không được phổ biến rộng rãi trong cộng đồng các nhà đầu tư và sự bất đồng ý kiến giữa các nhà đầu tư chưa hẳn là dấu hiệu của một thị trường không hiệu quả, những nhân tố trên là nguyên nhân tiềm tàng của tính bất hiệu quả của thị trường. Tóm lại, một kết quả về tính bất hiệu quả của thị trường có thể xuất phát từ hai nguyên nhân: do thị trường thật sự không hiệu quả hoặc do mô hình định giá chứng khoán vốn không có độ tin cậy cao. 2.2. Tổng quan các nghiên cứu về hiệu ứng ngày trong tuần Hiệu ứng ngày trong tuần được xem như là sự bất thường trong tỷ suất sinh lợi hằng ngày trong tuần của các cổ phiếu trên thị trường. Trong suốt những thập kỷ qua, có nhiều nghiên cứu về hiệu ứng ngày trong tuần đã được thực hiện, tập 8
trung chủ yếu trên thị trường chứng khoán Mỹ - thị trường chứng khoán phát triển nhất trên thế giới. Nghiên cứu năm 1981 của Gibbons và Hess, sử dụng dữ liệu từ năm 1962 đến năm 1978, đưa ra kết quả tỷ suất sinh lợi vào các ngày thứ hai thấp hơn nhiều so với những ngày khác và tỷ suất sinh lợi vào ngày thứ sáu cao hơn so với những ngày còn lại trong tuần. Nghiên cứu của Keim và Stambaugh (1984) sử dụng dữ liệu trên thị trường chứng khoán Mỹ từ năm 1928 đến năm 1982 cũng đưa ra kết luận tương tư. Họ nhận thấy một cách nhất quán tỷ suất sinh lợi ngày thứ hai âm đối với (1) chỉ số S & P Composite ngay từ năm 1928, (2) cổ phiếu giao dịch trao đổi của các doanh nghiệp thuộc mọi quy mô, và (3) cổ phiếu OTC được giao dịch. Trong 30 cổ phiếu riêng lẻ của chỉ số Dow Jones Industrial, bình quân tương quan tỷ suất sinh lợi giữa ngày thứ sáu và ngày thứ hai là cùng hướng và cao nhất của tất cả các cặp ngày liên tiếp. Nghiên cứu của Berument và Kiymaz (2001) kiểm tra sự hiện diện của hiệu ứng ngày trong tuần trên thị trường chứng khoán biến động bằng cách sử dụng chỉ số thị trường S&P 500 trong giai đoạn từ tháng 1 năm 1973 đến tháng 10 năm 1997. Các kết quả cho thấy rằng trong khi tỷ suất sinh lợi cao nhất và thấp nhất được quan sát thấy vào ngày thứ tư và ngày thứ hai, thì mức biến động cao nhất và thấp nhất tương ứng được quan sát thấy vào ngày thứ sáu và ngày thứ tư. Ngoài thị trường chứng khoán Mỹ, các nghiên cứu về hiệu ứng ngày trong tuần trên các thị trường chứng khoán khác cũng được thực hiện. Nghiên cứu của Jaffe và Westerfield (1985) đã tìm thấy sự tồn tại hiệu ứng ngày trong tuần trên thị trường chứng khoán Úc, Nhật Bản, Anh và Canada; trong đó, ở Nhật Bản, tỷ suất sinh lợi cao nhất xuất hiện vào ngày giao dịch cuối tuần, ngày thứ Bảy; đồng thời, tại Úc và Nhật Bản đều xuất hiện hiệu ứng ngày thứ Ba là ngày có tỷ suất sinh lợi thấp nhất trong tuần. Một nghiên cứu ở 18 quốc gia khác nhau được thực hiện bởi Agrawal và Tandon (1994) cho kết quả tỷ suất sinh lợi cao nhất trong tuần ở các quốc gia trên 9
diễn ra vào ngày thứ tư và thứ sáu, tỷ suất sinh lợi thấp nhất trong tuần tập trung ở ngày thứ hai và thứ ba. Năm 1990, Ho tiến hành kiểm định hiệu ứng trong tuần trên thị trường chứng khoán của 10 nước ở Châu Á Thái Bình Dương cùng với Mỹ và Anh. Nghiên cứu cho kết quả 5 nước Châu Á có hiệu ứng ngày thứ hai giống như Mỹ, nhưng chỉ có nghiên cứu ở Malaysia và Phillipines có ý nghĩa thống kê. Các nước Úc, Nhật Bản, Malaysia, Thái Lan và Phillipines đều có hiệu ứng ngày thứ ba. Ngoài ra, hiệu ứng ngày thứ sáu được tìm thấy ở 6 trong 10 quốc gia châu Á được nghiên cứu. Nghiên cứu của Rahman (2009) xem xét sự hiện diện của hiệu ứng ngày trong tuần tại Dhaka StockExchange (DSE). Mô hình hồi quy biến giả được sử dụng chính trong bài ngiên cứu. Các kết quả chỉ ra rằng tỷ suất sinh lợi của ngày chủ nhật và ngày thứ hai là âm, tỷ suất sinh lợi của ngày thứ năm dương là có ý nghĩa thống kê đáng kể. Kết quả cũng cho thấy rằng tỷ suất sinh lợi hàng ngày trung bình giữa hai ngày liên tiếp có ý nghĩa thống kê đáng kể cho cặp thứ hai - thứ ba, thứ tư - thứ năm và thứ năm - chủ nhật. Kết quả hồi quy biến giả cho thấy chỉ có ngày thứ năm có hệ số tích cực và có ý nghĩa thống kê. Kết luận của tất cả các phát hiện là hiệu ứng ngày trong tuần tồn tại tại DSE. Nghiên cứu của Hussain, Hamid, Akash, và Khan (2011) xem hiệu ứng ngày trong tuần như là một bất thường trên thị trường chứng khoán ở Pakistan. Dữ liệu áp dụng trong nghiên cứu này bao gồm giá cổ phiếu hàng ngày của chỉ số KSE- 100 trong giai đoạn từ tháng 1 năm 2006 đến tháng năm 2010. Một tuần giao dịch thì gồm 5 ngày. Nghiên cứu kết luận rằng tỷ suất sinh lợi ngày thứ ba là dương và có ý nghĩa thống kê khá đáng kể. Do đó nó được suy ra rằng có tồn tại hiệu ứng ngày trong tuần tại thị trường chứng khoán Pakistan. Bình quân tỷ suất sinh lợi của ngày thứ ba là lớn hơn so với các ngày còn lại. Mô hình hồi quy phân tích được thực hiện để đáp ứng mục đích chính của nghiên cứu này. Lai, Bai, Chang Wei và Luo (2012) nghiên cứu hiệu ứng ngày trong tuần dựa trên mô hình kiểm định phi tham số trên thị trường chứng khoán Thâm Quyến ở 10
Trung Quốc từ 25/12/1995 đến 31/12/2010. Kết quả của họ cho thấy tỉ suất sinh lợi ngày thứ năm thường âm trong toàn bộ thời gian xem xét trên thị trường chứng khoán Thâm Quyến và một số giai đoạn phụ khác được lựa chọn. Tak-Kee Hui (2005) tìm kiếm hiệu ứng ngày trong tuần trong một mẫu các thị trường Châu Á-Thái Bình Dương như Hồng Kông, Hàn Quốc, Singapore và Đài Loan. Kết quả cho thấy không có bằng chứng về sự tồn tại của hiệu ứng ngày trong tuần trong tất cả các nước ngoại trừ Singapore. Đối với Singapore, đó là lợi nhuận thấp vào thứ hai, thứ ba và lợi nhuận cao vào ngày thứ Tư đến thứ Sáu. Đặc biệt hơn, Liano, Liano và Manakyan (1999) xem xét sự hiện diện của hiệu ứng ngày trong tuần qua các chính quyền tổng thống khác nhau. Kết quả cho thấy hiệu ứng ngày trong tuần xuất hiện trong chính quyền của đảng Dân chủ và đảng Cộng hòa. Tuy nhiên, mẫu hình của hiệu ứng ngày trong tuần lại khác nhau giữa hai chính quyền quản lý. Cụ thể, tỷ suất sinh lợi tiêu cực vào ngày thứ hai là rõ rệt hơn trong đảng Cộng hòa so với đảng Dân chủ. Do đó, muốn giải thích cho tác động của hiệu ứng ngày trong tuần nên xét đến các thay đổi của hiệu ứng thông qua chính quyền tổng thống. Chen, Kwok, Rui (2001) khi xem xét tác động của hiệu ứng ngày trong tuần lên thị trường chứng khoán Trung Quốc đã tìm thấy tỷ suất sinh lợi tiêu cực vào ngày thứ ba sau ngày 01 tháng 01 năm 1995. Sự bất thường ở ngày thứ ba biến mất sau khi xét đến các phân phối không chuẩn và sự lan tỏa từ các nước khác. Phát hiện này cho thấy rằng tính đều đặn của hiệu ứng ngày trong tuần ở Trung Quốc có thể là do hiệu ứng lan tỏa từ châu Mỹ. Các bằng chứng về ngày trong tuần bất thường ở Trung Quốc rõ ràng là phụ thuộc vào phương pháp ước lượng và thời gian mẫu. Khi chi phí giao dịch được xét đến, xác suất thu lợi từ các hoạt động kinh doanh chênh lệch giá dựa trên các chiến lược kinh doanh ngày trong tuần có vẻ rất nhỏ. Kết luận này rõ ràng là phù hợp với một cách tiếp cận thị trường hiệu quả. Từ những kết quả nghiên cứu trên, ta nhận thấy hiệu ứng ngày trong tuần là một hiện tượng bất thường rất phổ biến ở thị trường chứng khoán các nước. 11
3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU Tôi sử dụng phương pháp chuẩn của French (1980). Lập luận cơ bản trong bài nghiên cứu của French như sau: Bài nghiên cứu khảo sát quá trình tạo ra tỷ suất sinh lợi của chứng khoán bằng cách so sánh tỷ suất sinh lợi của những ngày khác nhau trong tuần. Bỏ qua những ngày nghỉ lễ, tỷ suất sinh lợi của ngày thứ hai đại diện cho một khoản đầu tư ba ngày (a three-calendar-day investment) tính theo lịch, từ ngày kết thúc phiên giao dịch ngày thứ sáu đến ngày kết thúc phiên giao dịch ngày thứ hai, trong khi tỷ suất sinh lợi của những ngày khác trong tuần thể hiện một sự đầu tư một ngày (one-day investment). Do đó, nếu lợi nhuận kỳ vọng là một hàm tuyến tính của thời gian đầu tư, được đo bằng thời gian lịch, có nghĩa là lợi nhuận trung bình vào thứ hai sẽ bằng ba lần so với lợi nhuận trung bình của các ngày khác trong tuần. Tuy nhiên, nếu quá trình tạo ra hoạt động diễn trong thời gian giao dịch, lợi nhuận cho tất cả năm ngày sẽ thể hiện những khoản đầu tư một ngày và lợi nhuận trung bình sẽ giống nhau cho mỗi ngày. Dữ liệu nghiên cứu Thị trường chứng khoán Việt Namhiện nay đã bước qua tuổi mười bốn, với phiên giao dịch đầu tiên vào ngày 28/07/2000 tại Trung tâm giao dịch chứng khoán TPHCM (HOSTC). Lúc bấy giờ một tuần chỉ có ba phiên giao dịch. Đến ngày 4 tháng 3 năm 2002 thì một tuần có năm phiên giao dịch (từ thứ hai đến thứ sáu). Do đó, để phân tích hiệu ứng tuần chính xác thì dữ liệu của tôi sẽ bắt đầu từ ngày 04 tháng 03 năm 2002. Dữ liệu cho nghiên cứu này được thu thập từ dữ liệu của Sở giao dịch chứng khoán TPHCM. Mẫu của nghiên cứu bao gồm chỉ số VN-Index và dữ liệu sử dụng là dữ liệu hàng ngày được thu thập trong giai đoạn từ ngày 04 tháng 03 năm 2002 đến ngày 01 tháng 03 năm 2013. Cỡ mẫu ban đầu bao gồm 2741 quan sát. Tuy nhiên, sau khi loại bỏ các bất thường từ những dữ liệu ta còn lại 2692 quan sát để sử dụng trong phân tích. (Ví dụ, nếu thứ ba là ngày nghỉ lễ, tỷ suất sinh lợi của ngày thứ tư sau đó không được tính đến). 12
Cách tính toán tỷ suất sinh lợi các ngày trong tuần: Trong đó: - là tỷ suất sinh lợi ngày thứ t trong tuần. - là chỉ số VN-Index tại thời điểm đóng cửa vào ngày thứ t trong tuần. - là chỉ số VN-Index tại thời điểm đóng cửa vào ngày thứ (t -1) trong tuần. Hình 1: VN-Index trong giai đoạn nghiên cứu Nguồn: Dữ liệu từ Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HSX) VN-Index trong giai đoạn này đáng chú ý nhất là từ đầu năm 2006 đến cuối quý 1 năm 2007. Đây là giai đoạn được xem là phát triển mạnh mẽ nhất của thị trường chứng khoán Việt Nam trong lịch sử (VN-Index đạt 1.170,7 điểm vào ngày 12tháng 03 năm 2007 - mức kỷlục cho đến tận hôm nay). Bên cạnh đó thì giai đoạn từ năm 2007 đến đầu năm 2009 chứng kiến xu hướng giảm điểm liên tục, VN-Index rơi xuống mức đáy thấp nhất trong lịch sử, đạt 235,5 điểm vào ngày 24 tháng 02 năm 2009. 13
4. KẾT QUẢ Bảng 1: Thống kê mô tả Thứ hai Thứ ba Thứ tư Thứ năm Thứ sáu Mean -0.052572 -0.204455 0.046762 0.098633 0.204266 Median -0.123183 -0.106222 -0.026829 0.035168 0.088509 Maximum 4.648414 4.642095 4.549133 4.698622 4.734822 Minimum -4.751053 -4.971353 -4.794682 -4.737826 -4.795316 Std. Dev. 1.67792 1.641236 1.451096 1.492162 1.475105 Skewness 0.077901 -0.228765 -0.112598 0.02145 0.242064 Kurtosis 3.989064 3.768375 4.389346 4.22886 4.440741 Jarque-Bera 21.596 17.82741 44.90254 34.64859 52.55508 Probability 0.00002 0.000135 0 0 0 Sum -27.1799 -109.3835 25.4388 54.2481 111.5292 Sum Sq. Dev. 1452.755 1438.412 1143.384 1222.374 1185.885 Observations 517 535 544 550 546 Nguồn: Tác giả tự tổng hợp dữ liệu và sử dụng phần mềm Eviews 6.0 Bảng 1 trình bày thống kê mô tả của tỷ suất sinh lợi các ngày trong tuần. Tỷ suất sinh lợi trung bình và giá trị tỷ suất sinh lợi thấp nhất đều quan sát thấy ở ngày thứ ba (Mean: -0.2044; Minimum: -4.9714). Ngược lại đó, tỷ suất sinh lợi trung bình và giá trị tỷ suất sinh lợi cao nhất đều được quan sát thấy ở ngày thứ sáu (Mean: 0.2042; Maximum: 4.7348). Ngoài ra, độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi trong ngày thứ ba là 1.64 (cao thứ hai so với các ngày còn lại trong tuần) cho thấy sự biến động lớn của tỷ suất sinh lợi trong ngày này. Độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi trong ngày thứ sáu là 1.47 (thấp thứ hai so với các ngày còn lại trong tuần) cho thấy sự biến động nhỏ của tỷ suất sinh lợi trong ngày này. 14
Hình 2: Biểu đồ tỷ suất sinh lợi theo ngày, giai đoạn 04/03/2002 – 01/03/2013 Nguồn: Tác giả tự tổng hợp dữ liệu và sử dụng phần mềm Eviews 6.0 Bảng 2: Thống kê tỷ suất sinh lợi bình quân của các ngày trong tuần Thứ 2 Thứ 3 Thứ 4 Thứ 5 Thứ 6 1 2002 -0.0913 -0.0781 -0.0705 0.0220 0.0776 2003 -0.1745 -0.2436 -0.0210 0.1744 0.1109 2004 -0.0385 -0.1147 0.2572 0.1271 0.3629 2005 0.0545 0.0498 -0.0633 0.1951 0.3016 2006 0.2626 -0.1925 0.3401 0.7181 0.5281 2007 -0.0550 0.0548 0.2105 -0.1760 0.2625 2008 -0.4439 -0.6638 -0.4688 -0.4051 -0.2151 2009 0.1971 -0.1989 0.2171 0.1400 0.4741 2010 -0.0702 -0.1458 -0.1969 0.1902 0.0171 2011 -0.3307 -0.3847 -0.0842 0.0963 -0.0513 2012 0.0267 -0.3111 0.2465 0.0015 0.2403 20132 0.5221 -0.3340 0.7552 -0.0134 0.8992 1: Số liệu trong năm 2002 chỉ lấy từ ngày 04 tháng 03. 2: Số liệu trong năm 2013 chỉ lấy đến ngày 01 tháng 03. 15
Ở 10 trong số 12 năm nghiên cứu, tỷ suất sinh lợi trung bình của ngày thứ ba là âm. Ngoài ra, tỷ suất sinh lợi trung bình ở ngày thứ ba thấp hơn so với tỷ suất sinh lợi trung bình ở bất kỳ ngày nào khác trong tuần trong suốt 8 năm (so với tổng là 12 năm). Như đã trình bày ở phía trên, năm 2008 là năm mà thị trường chứng khoán Việt Nam liên tục sụt giảm, chỉ số VN-Index liên tục tạo đáy, đáy sau thấp hơn đáy trước, 256,85 điểm vào ngày 10 tháng 12 năm 2008 là mức đáy của năm 2008. Đây cũng là nguyên nhân dễ hiểu khi mà tỷ suất sinh lợi trung bình của cả năm ngày trong tuần vào năm 2008 đều âm. Đối với ngày thứ sáu thì 10 trong số 12 năm nghiên cứu tỷ suất sinh lợi trung bình là dương. Tóm lại, sau khi phân tích dữ liệu bằng phương pháp thống kê mô tả, tôi nhận thấy rất có khả năng hiệu ứng ngày trong tuần trên thị trường chứng khoán Việt Nam có tồn tại, cụ thể là vào ngày thứ ba và ngày thứ sáu. Mô hình 1: Trong phương trình hồi quy này, là tỷ suất sinh lợi của VN-Index và những biến số giả biểu thị ngày trong tuần được quan sát (d2t = thứ hai, d3t = thứ tư,d4t = thứ năm, d5t = thứ sáu). Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng cho thứ ba được dự liệu bởi trong khi thông qua đại diện sự khác nhau giữa tỷ suất sinh lợi kỳ vọng vào thứ ba và tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của các ngày khác trong tuần. Nếu tỷ suất sinh lợi kỳ vọng cho từng ngày là như nhau, những ước lượng của đến sẽ gần với 0 và giá trị thống kê F đo lường ý nghĩa thống kê của biến giả không có ý nghĩa. 16